2024年8月8日

Ｊ－ＲＥＩＴレポート

Ｊ－ＲＥＩＴ市場（審査確認番号 2024–SB29）

現状と今後の見通し（2024年8月号）（1）J-REIT市場の前月の動向【指数の動き】 7月のJ-REIT（東証REIT指数）は、前月末比－0.08%の1,722.58ポイントで引けました。月初から堅調に推移するものの、月半ば以降は日米の金利上昇や日銀による利上げへの警戒感から5営業日続落となるなど軟調な展開となりました。31日に日銀金融政策決定会合において利上げが決定されると、利上げを巡る不透明感が一旦払拭されたとの見方からJ-REITは上昇しました【図表1】。
 7月のセクター別騰落率は、オフィスが前月末比+0.68%、商業・物流等が同－0.36％、住宅が同－2.08%となりました。
【市場規模・売買代金等】
 時価総額は14.8兆円と前月末から778億円増加しました【図表3】。1日当り売買代金は404億円と、前年同月比ー13%となりました【図表7】。
【予想配当利回り等】
 J-REITの予想配当利回り（配当額／投資口価格）（時価総額加重平均、以下同様）は4.73％、10年国債金利は1.06％、イールド・スプレッド（J-REIT予想配当利回り－10年国債金利）は3.67％となりました【図表4、5】。
【主なトピックス】（各種情報をもとに作成）
7月1日：国税庁が2024年1月1日時点の路線価を発表。29都道府県で平均値が上昇し、前年の25都道府県上昇から都道府県数が増加。各地で進む再開発や半導体工場の誘致が地価を押し上げた。
11日：三鬼商事が6月の東京都心5区(千代田、中央、港、新宿、渋谷)のオフィス平均空室率を発表。前月比－0.33ポイントの＋5.15%となった。本社移転の動きなどが加速し、2カ月ぶりに低下。
24日：厚生労働相の諮問機関である中央最低賃金審議会は、2024年度の最低賃金の目安を全国平均で時給1,054円にすると決定。50円引き上げられ、上げ幅は昨年度の43円を上回って過去最大となる。
31日：日銀は金融政策決定会合を開催し、0.25％の利上げを決定。政策金利は2008年12月以来、約16年ぶりの水準となる。

（2）J-REIT市場（東証REIT指数）の見通し
 日米金利の動向をうけて、7月のJ-REITは方向感のない展開が続きました。日銀による追加利上げへの警戒感から国内長期金利が上昇し、下落基調となる場面が続きましたが、7月の金融政策決定会合において利上げが決定されると、利上げを巡る不透明感が一旦払拭され上昇しました。今後の更なる利上げへの警戒感は燻っていますが、利上げの織り込みが進むにつれて、日米の金利動向に過度に影響をうける相場展開は徐々に減っていくものと思われます。8月のJ-REITは、国内株の影響をうけて大荒れの展開となっていますが、相場が落ち着けば下値を固めながら徐々に堅調な推移に移行していくことが想定されます。
 日銀は7月30～31日の金融政策決定会合で政策金利を0.25%に引き上げました。また、長期国債の買入れ減額方針については、現在月間6兆円程度の規模を2026年1～3月に向けて同3兆円程度へ段階的に減額する計画を公表しました。植田総裁は会合後の記者会見で、「政策金利が0.25%にあがったといっても、非常に低い水準で実質金利は深いマイナスであり、強いブレーキが景気にかかるとは考えていない」と発言しました。
また、「国債購入の減額(7～8%程度の保有残高の減少)からくる金利上昇圧力は大したものではない」とも述べ、当面国内金利への影響は限定的だとの認識を示しました。利上げを巡る不透明感が一旦払拭されたことは、J-REITにとってプラス材料になると思われます。
 各地での再開発による路線価上昇や最低賃金の過去最大の上げ幅といった日本経済にプラスとなるニュース、およびJ-REITのTOPIXに対する下方乖離幅が指数算出が開始された2003年3月末以降で依然として最高水準となっており、国内株に対し出遅れ感の強い状態が継続していることは、J-REITにとってプラスの材料であると思われます。

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【図表1】指数の上昇・下落率比較（2024年7月31日時点）

当月

東証REIT指数

配当除き

TOPIX差年初来（2013年12月30日～2024年7月31日 日次）

2023年

-4.67

18.08-22.75

0.31-0.54
0.85-4.60

25.09-29.69-2.10
19.49-21.59-0.48
28.26-28.74【図表3】J-REITの時価総額等推移【図表2】東証REIT指数とTOPIX推移（配当除き）

260-0.08

（参考）

-0.55
0.46

東証REIT指数
TOPIX
差

配当込み

2024年

（％）

（兆円）
30（銘柄）（2013年12月末～2024年7月末 月次）
70

東証REIT指数
TOPIX

220

2560

2050

1540180

140

1010060

13/12

16/1219/12（％）

22/12（年/月）（2013年12月末～2024年7月末 月次）
イールド・スプレッド（①－②）

1013/1216/1219/1222/12（年/月）【図表5】J-REITの予想配当利回りの推移（％）
6（2013年12月末～2024年7月末 月次）
予想配当利回りJ-REIT予想配当利回り①520

上場銘柄数（右軸）0【図表4】J-REITのイールド・スプレッド等推移
6時価総額（左軸）

5（※）2013年12月30日＝100として指数化

30

保有不動産額（左軸）

過去平均（※）

10年国債利回り②54342
130※過去平均（2013年12月末～2024年7月末）：3.81％

-1
13/12

16/12

19/1222/12

2（年/月）

13/1216/1219/1222/12（年/月）出所）図表1～5はQuick・ブルームバーグ等のデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成

2/7

【図表6】東証REIT指数と移動平均線の推移（ポイント）
2,400（2013年12月30日～2024年7月31日 日次）【図表7】東証REIT指数と売買代金の推移（ポイント）
3,000（2013年12月～2024年7月
月次ベース1日当り売買代金（右軸）（億円）
1,500.0

東証REIT指数（左軸）2,5002,000月次）

1,200.0

2,000900.0

1,500600.0

1,000300.0

1,600

1,200

東証REIT指数日々線
60日（約3ヵ月）移動平均線
200日（約10ヵ月）移動平均線

800
13/12

16/12

19/12

22/12 （年/月）

0.0

500
13/12

16/12

19/12

22/12

（年/月）

出所）図表6～7はブルームバーグデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成【図表8】主要主体別売買動向（単位：億円）
生保・損保
2021年
2022年
2023年
2024年

176
7
252
162

※2024年は判明月まで反映
2023年1月
2023年2月
2023年3月
2023年4月
2023年5月
2023年6月
2023年7月
2023年8月
2023年9月
2023年10月
2023年11月
2023年12月
2024年1月
2024年2月
2024年3月
2024年4月
2024年5月
2024年6月-2-4-67
0
9-40
50
113
-12
159
-5
53
-436
30
83
413

銀行

投資信託

事業法人

個人

外国人

-686
-903
-213
-658

-1,726
757
-400
60-60
-4
-68
366

-2,158
-774
-509
753

2,606
693
-66
-1,375

53
12
50
49
-1
83
-8
-24
-89
7
-183
-162
-108
-323
-23-82
-53
-69

90
344
-287
159
42
73-51
-180
-237
-177
-26
-151
-63-6432
111-76120-542-20
-47
19-29
-64
-9-28-18
43
16
88
106
102
45
856189-84-102-40-92-127-65-56-77-141202491141220453-401-233
10210-152-83311
15168137-2180-96-436
6314-642-278

出所）東証データをもとにニッセイアセットマネジメント作成 （※）主体の左から2番目の銀行は日銀を含む数値

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（3）主要国REIT市場比較及びJ-REITとTOPIX推移比較• 7月の主要6ヵ国のREIT指数（S&P各国REIT指数、配当込み、現地通貨ベース）は、すべての主要国で上昇しました【図表9】。上昇率トップはオーストラリアで、2024年4－6月期のコアインフレ率が予想外に鈍化し、利下げ期待が高まり豪長期金利が低下したことから上昇しました。
• 7月末のJ-REITのイールド・スプレッドは、主要国中で最大となっています【図表10】。
• 7月末の東証REIT指数のTOPIXに対する下方乖離幅は、東証REIT指数の算出が開始された2003年3月末
以降で見ると、最高水準となっています。足元のJ-REITはTOPIXに対し、出遅れ感の強い状態にあると考えられます【図表11】。
【図表10】主要国REIT市場のイールド・スプレッド【図表9】主要国REIT指数のパフォーマンス
（％）
20

2024年7月（%）
92024年年間 17.08（2024年7月末時点）
予想配当利回り①815

10年国債金利②710

6.31
5.93

56.83
3.85

5.59

1.25
06

4.19
3.85

0.31
-2.08

-5

ｲｰﾙﾄﾞ･ｽﾌﾟﾚｯﾄﾞ（①－②）
4.7

54

3.8

4.1 3.9

4.7

4.0

4.0
2.9
3.2

32

-6.09

-10-15

3.6
3.0

3.7

1.1

0.7

10

6.6

6.1

-0.1

-0.3

-1

日本

米国

英国

ｵｰｽﾄﾗﾘｱ ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ

ﾌﾗﾝｽ

ｵｰｽﾄﾗﾘｱ

米国

英国

ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ フランス

日本（注）図表9～10はS&P各国・地域REIT指数（現地通貨）（配当込み）ベース（※J-REITの予想配当利回りは東証上場全銘柄ベース）
出所）図表9～10はS&P、Quick、ブルームバーグ等のデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成【図表11】株式市場との比較（1）東証REIT指数とTOPIXの推移

400（2003年3月末～2024年7月末 月次）

東証REIT指数300

TOPIX200
100※2003年3月末＝100として指数化

02003/3

2006/3

2009/3

2012/3

2015/3

2018/32021/32024/3（年/月）

2018/32021/32024/3（年/月）（2）差（東証REIT指数－TOPIX）の推移
100
0-100-200※1：東証REIT指数－TOPIX

2003/3

2006/3※2：2003年3月末＝100として指数化した後の差
2009/3

2012/3出所）ブルームバーグのデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成

2015/3

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（4）J-REITの新規上場・増資（資金調達）と物件取得状況（何れも速報ベース）• 7月は新規上場はありませんでしたが、2件の公募増資で665億円の資金を調達しています（公募増資は発表日ベース）。年初来累計の調達額は1,936億円となり、前年同期を1％下回っています【図表12】。
• 7月の物件取得額（受渡しベース）は1,966億円と、前年同月を282.8%上回りました【図表13】。用途別では、ホテルが87%、オフィスが7%、物流施設が3%等となっています。

【図表12】J-REIT増資等の資金調達状況【図表13】J-REIT物件取得状況（受渡しベース）（億円）
8,000（億円）
20,000（2019年～2024年 年次）
新規上場

増資（第三者割当含む）

6,000

15,0004,000

10,0002,000

5,0000（2019年～2024年 年次）
取得金額

02019

2020

2021

2022

2023

2024（年）

20192020

2021

20222023

2024 （年）

新規上場は上場月、増資は発表月ベース ※2024年は7月末時点出所）図表12～13は不動産証券化協会資料や各社公表資料等をもとにニッセイアセットマネジメント作成（5）J-REITの配当額や保有物件含み率推移• 7月末の予想配当額（東証REIT指数ベース）は前年同月末比5.8％増となりました【図表14】。
• 7月末（2024年5月末決算時点）のJ-REIT保有物件の含み率（6ヵ月平均）は26.0％、含み益額（鑑定評価額－簿価価格）は5兆5,507億円で、含み率は東証REIT指数算出開始以来の最高水準となっています。
J-REIT保有物件の価格（鑑定評価額）は上昇傾向で推移しています【図表15】。
【図表14】J-REITの予想配当額推移（ポイント）
90【図表15】J-REIT保有物件含み率（6ヵ月平均）推移（2013年12月末～2024年7月末 月次）（％）
1030（％）（2013年12月末～2024年7月末 月次）

2580

570060-5201513/12

前年同月比（右軸）
16/1219/1250

予想配当額（左軸）5010-1022/12（年/月）（※）配当額＝東証REIT指数×配当利回り÷100出所） Quick・ブルームバーグ等のデータをもとにニッセイアセット
マネジメント作成※プラスは含み益、マイナスは含み損の状-513/1216/12

19/1222/12（年/月）（※）含み率＝（鑑定評価額－帳簿価格）／帳簿価格 （％）
出所）J-REIT各社資料、ニッセイ基礎研究所資料をもとにニッセイアセットマネジメント作成

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（6）予想配当利回りに基づく東証REIT指数水準やNAV倍率の推移• 7月末の東証REIT指数は1,722.58ポイントと、予想配当利回り4.0％水準である2,036ポイントを下回りました。19ヵ月連続で4.0％水準を下回って推移しています【図表16】。
• 7月末のNAV倍率は0.88倍と前月末の0.88倍から横ばいとなりました。過去平均（2013年12月末～2024年7月末）の1.14倍を31ヵ月連続で下回りました【図表17】。
【図表17】J-REITのNAV倍率推移【図表16】予想配当利回りに基づく東証REIT指数水準（ポイント）
3,000

2,500

データ期間：2013年12月末～2024年7月末（月次）東証REIT指数月末値
予想配当利回り3％水準
同3.5％水準
同4％水準
同5％水準

（倍）
1.7

データ期間：2013年12月末～2024年7月末（月次）
NAV倍率

過去平均

1.5

1.3

2,000
1.1

1,500

0.9

2013/12※過去平均（2013年12月末～2024年7月末）：1.14倍

0.7

1,000
2016/122013/122019/122022/12（年/月）出所）ブルームバーグ等データをもとにニッセイアセット
マネジメント作成

2016/122019/122022/12（年/月）※NAV倍率＝投資口価格/1口当り純資産額出所）J-REIT各社、ブルームバーグデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成（7）不動産市況• 6月の都心5区のオフィス空室率は5.15％と前月比で低下しました【図表18】。5月の坪当たり月額賃料は19,979円と前年同月比で0.71％増加し、前年同月比では2ヵ月連続で増加となりました。直近のピークである2020年7月の23,014円からは13.2%減少しています。
• 6月のオフィス賃料の主要地方都市別では、すべての主要地方都市で前年同月を上回りました。札幌は前年同月比＋5.11％と前月の同＋5.00％から伸び幅が拡大しています【図表19】 。
【図表19】主要地方都市オフィス賃料推移【図表18】都心5区オフィス空室率と賃料推移（円/坪・月）（2013年12月～2024年6月 月次）
25,000賃料（右軸）（％）
10

空室率（左軸）823,000

増加
621,000

悪化

19,000改善

17,0000
13/12

15,000
16/12（2013年12月～2024年6月 月次）
仙台
札幌
横浜
名古屋
大阪
福岡

642減少

42（％）
819/1222/12（年/月）（※）都心5区：千代田区・中央区・港区・渋谷区・新宿区
出所）三鬼商事のデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成

0-2-4※前年同月比

13/12

16/12

19/12

22/12
（年/月）

出所）三鬼商事のデータをもとにニッセイアセットマネジメント作成

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