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2024.7.31

Today’s Headline 今日のヘッドライ ン“ジュネーブから今を見る”

梅澤 利文
ストラテジスト

日銀、追加利上げの背景に一抹の不安
日銀は7月30日～31日に開催した金融政策会合で、追加利上げを決定しました。市場では7月会合における追加利上げの有無が関心事となっていました。国債買入れ減額の詳細発表と利上げの同時実施は回避するとの見方とは裏腹に、日銀は利上げを決定しました。利上げを決めた理由の一つに実質金利の低さを挙げるとともに、追加の利上げ余地を示唆するなどタカ派的な面も見られました。

■ 日銀、国債買取減額の詳細と利上げを同時に発表■ 今回の会合での利上げなどに対し、国債や為替市場は冷静に反応

日銀は7月30～31日に金融政策決定会合を開

7月の日銀の会合結果を国債・為替市場では当催しました。6月会合で決めた国債買入れ減額の初、比較的冷静に受け止められました。国債買入具体策に加え、追加利上げに踏み込むかに注目れ減額の詳細発表と同時に利上げを実施するのが集まりましたが、結果は、政策金利（無担保は回避するとの見方から、9月や10月の会合でのコールO/N物）を「0.25%程度」に引き上げ（従来利上げも予想されていたものの、利上げ発表で円は「0～0.1%程度」）ました。この決定に対し賛成高が進行するようなことは回避されました。

は7人、反対は2人でした。国債買い入れ減額の

その理由は織り込みが進んでいたためとみられま

詳細は概ね市場の想定通りでした。

す（図表2参照）。国債買入れ減額は7月の実績追加利上げを決めた一方、買い入れ減額計画を（5.7兆円程度）から毎四半期4000億円程度ず発表した直後の市場の反応を見ると円 （対ドル）つ減額し、26年1月～3月には約2.9兆円にまでは１ドル＝151円60銭台まで急騰した後、153円減らすとしています。日銀は7月9日～10日にか後半まで反落、その後発表前の水準近辺に戻る

け債券市場参加者会合を開催し、その議事要旨など比較的落ち着いていました（図表1参照）。

も公表しています。そこから浮かび上がるコンセン

図表1：日本国債利回りと政策金利、円（対ドル）の推移
日次、期間：2023年7月31日～2024年7月31日（日本時間13時頃）

1.5%

1.0

政策金利（上限、左軸）10年国債利回り（左軸）
ドル円（右軸）

円/ドル

180

0.5
0.25

-0.5
23年7月

期間：2024年7月（実績）～2026年3月
兆円 02

4

24年7月（実績）

160

0.0

図表2：日銀、月間の長期国債の買入れ予定額の推移
65.7

8月～9月
10月～12月
25年1月～3月

140

4月～6月
7月～9月

23年11月24年3月

出所：ブルームバーグのデータを基にピクテ・ジャパン作成

120
24年7月

10月～12月
26年1月～3月

2.9

出所：日銀のデータを基にピクテ・ジャパン作成

データ・分析等は過去の実績や将来の予測に基づくものであり、運用成果や市場環境等を示唆・保証するものではありません。

ピクテ・ジャパン株式会社「当資料をご利用にあたっての注意事項等」を必ずお読みください。

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サスと、7月会合で発表された結果に大差はなく、 策などを調整したもので、基本的な見方は変えていないと説明しています。生鮮食品とエネルギーすんなり受け止めたものとみられます。
利上げについても直前には織り込みが進んでいました。個人消費の弱さなどから、今後の回復を確認してから利上げ、という見方が優勢な時もありました。しかし、会合直前における金利スワップ市場での織り込みでは、7月会合で追加利上げを実施する確率を8割程度とほぼ確実視していました。この背景には、自民党の茂木幹事長が講演で、正常化を進める方針を「もっと明確に打ち出すことが必要だ」と語ったことなどから、政治サイドの風向きが「金融緩和」よりも「引き締め」に変化したことを反映した面もあるかと思います。そして何よりも、会合当日に大手メディアや観測記事などが日銀の追加利上げ検討を報道したことで、市場の織り込みが急速に進んだものとみられます。

を除いたコアコアCPIが前回から変わっていない点からも、インフレ見通しに変化がなかったとみられます。

■ 日銀は実質金利が極めて低い水準にあると認識
図表3にあるように日銀の見通しに大きな変化がありません。そうした中、利上げを決定した理由として筆者の目を引いたのは展望レポートの最後の文章で、「金融政策運営については、先行きの経済・物価・金融情勢次第であるが、現在の実質金利がきわめて低い水準にあることを踏まえると、以上のような経済・物価の見通しが実現していくとすれば、それに応じて、引き続き政策金利を引き上げ、金融緩和の度合いを調整していくことになると今回の追加利上げは、金融政策の「正常化」と過考えている。」と述べている点です。これまで日銀

小 評 価 され た こ とも 、市場 の 当 初の 反応 が小 さは、賃金と物価の好循環がみられるまで、どちらかった原因かもしれません。今回発表された「経かというと、待ちの姿勢であったように思われます。

済・物価情勢の展望」（展望レポート）によれば、

しかし、今回の利上げの決定の背後には「低い金物価見通しが悪化（上昇）して利上げを決定した利を維持しすぎて、慌てて利上げに追い込まれる

わけではなさそ うです（図表3参照）。また、GDPより、正常化（利上げ）は早めにしたほうが良い」と（国内総生産）成長率は24年度が0.6%に下方修いうニュアンスです。ややタカ派（金融引き締めを正された一方で、25年度、26年度は据え置かれ選好）的なスタンスが示されています。ており、経済成長の点では利上げを断続的に行う環境とは考えにくいように思われます。

なお、円安は今回の利上げの最大の要因でないと植田総裁は説明していますが、展望レポートのインフレ見通しを見ると24年度の生鮮食品を除い物価に対する為替の影響については前回のレたコア消費者物価指数（CPI）は下方修正されてポートに比べ、今回の方が円安の影響を認める表います。植田総裁は会見で、これはエネルギー政現となっています。

図表3：日銀政策委員の大勢見通し

実質金利が低いから調整のため利上げをしたとい

四半期、予測時点：2024年4月（前回）～2024年7月

う、前回利上げしてもよさそうなことを前面に出し%
24年度ている点でややタカ派的利上げとみています。個

実質GDP
前回

25年度
前回
26年度
前回

コアCPI
0.6
0.8
1.0
1.0
1.0
1.0

コアコアCPI
2.5
1.9
2.8
1.9
2.1
1.9
1.9
1.9
1.9
2.1
1.9
2.1

出所：日銀のデータを基にピクテ・ジャパン作成

人消費の回復や実質賃金のプラス転換を確認す
る前の利上げは、見切り発車ともみられます。実
質賃金の改善は筆者も期待するところではありますが、これから見る経済データが、日銀の期待通りにならないケースも想定されます。その準備も一応しておいた方がよさそうです。

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