杉田

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

はじめに

浩

治

等は種々の分野について平成の総括をおこなって八年末を対象とし、年表示については西暦で統一

平成三〇年間（本稿では一九八八年末～二〇一

一、残高は日本が二倍、世界は二五倍（数量的変化）

き た。 本 稿 は、 日 本 の 投 資 信 託（ 以 下「 投 信 」）

する）の日本の公募証券投信残高と株価の推移はまもなく平成が終わろうとしている。メディアについて平成三〇年間の変化を世界との比較を交

図表１のとおりである。

信残高は五二・九兆円であった。八九年末に株価

八八年末の日経平均株価は三〇、一五九円、投えながら整理するとともに、新しい時代の投信の展開について考えようとするものである。なお、
事実認識・意見等は筆者の私見である。

は三八、九一五円のピークをつけ、投信残高は五― 82 ―

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

平成30年間の国内公募証券投信残高と日経平均株価の推移（各年末）
図表１〔出所〕 投資信託協会統計等より筆者作成

八・六兆円となっていた。そして一八年末にはそれ ぞ れ 二 〇、 〇 一 四 円、 一 〇 五・ 二 兆 円 と な った。三〇年間通算で株価は三四％下落（ＴＯＰＩ

Ｘは三七％下落）し、投信残高は九九％（五二・三兆円）増加したことになる。

なお、この間に実体経済（名目ＧＤＰ）は八八

年 の 三 九 四 兆 円 か ら 一 八 年 の 五 四 八 兆 円（ 速 報ベース）へ一・四倍に拡大、家計金融資産は八八

年末の七八六兆円（六八ＳＮＡベース）から一八

年九月末の一、八五九兆円へ二・四倍に増加していた。

三〇年間の投信残高増加額五二・三兆円の要因別内訳を計算すると、資金増減（投資家の買付額から換金・償還額を差し引いた額）はプラスの一〇一・九兆円であったが、その他要因（組み入れ証券の時価変動および分配金流出額）がマイナス

四九・六兆円であった。

― 83 ―

主要５か国の株価（1988年末＝100）
図表２

第59巻第３号
証券レビュー（注） 日は TOPIX、米は S&P500、英は FTSE100、独は DAX（配当込み）、仏は CAC40種をとった。

［世界との比較］

同期間において世界の公募証券投信残高は一・八 一 兆 ド ル（ 八 八 年 末 ） か ら 四 五・ 六 九 兆 ド ル（一八年九月末、ＥＴＦ込み））へ二五・二倍に増加（ちなみに米国投信の残高は八八年末の〇・八一兆ドルから一八年末にＥＴＦ込みで二一・〇八

ドルへ二六・〇倍に増加）し、日本の二・〇倍を大きく上回った。

日本との差をもたらした要因（「資金増減」と「 組 入 証 券 の 時 価 変 動 等 」 の 内 訳 ） に つ い て、 世

界投信の資金増減を九九年以前について入手できないことから確たるデータを示せないが、図表２の主要国株価の推移などから見て、世界は「組入証券の時価変動」が大幅なプラスであったのに対し、日本は前述のようにマイナスであったことが大きいと言えよう。

― 84 ―

二、銀行窓販、私募投信の解禁など（日本の投信制度の変化）
平成三〇年間の日本の投信の質的変化を時系列

述のように世界に比べ著しく小さかった。二十数

年にわたる株価下落・低迷等が根強く作用して国民の投資意欲が高まらなかった（したがって投資を通じた資産形成が定着しなかった）ことが大きいと考えられる。

大（不動産、コモディティなど）、運用の外部委

ファンド・オブ・ファンズの解禁、運用対象の拡

投 信 の 導 入、 会 社 型 投 信（ 投 資 法 人 ） の 導 入、のグローバル化を背景に「オープン・アーキテク随している面が強い）が、大きな波として、投資には日本と類似している（日本が世界の動きに追世界における投信関連制度等の変化は、基本的［世界との比較］

託の解禁、ディスクロージャー制度の改善（目論

チャー化（販売業者と運用業者が資本系列を超え

大きな制度変化として、銀行窓販の解禁、私募見書・運用報告書の二段階化など）があり、関連市場との結びつきを益々強めていることが挙げらて結びつく動き）」が進んだこと、確定拠出年金

Ｓ Ａ の 創 設、 金 融 業 者 の フ ィ デ ュ ー シ ャ リ ーれる。

事項として確定拠出年金制度の発足・拡充、ＮＩ

デューティの強化があった。
これらの制度変更の多くは投信ビジネスにプラスに働くものであったが、日本の投信の成長は前― 85 ―

で振り返ると図表３のとおりである。

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

証券レビュー

図表３
全般および関連事項
1980～90年代

第59巻第３号

平成30年間の日本の投信の質的変化
商品

MMF 発足（1992）

販

資産運用
外資系が投信委託業
務に進出（1990）

委託会社の直接販売 銀行系が投信委託業開始（1993）
務に進出（1993）

投信改革実施（1995） 日 経300上 場 投 信 発足（1995）
金融システム改革法 毎月分配型ファンド
施行（1997）
発足（1997）

売

デリバティブのヘッ
ジ目的以外への利用など運用規制緩和（1995）
銀行、保険等が投信 資産運用の外部委託販売に参入（1998） が可能となる（1998）

私募投信発足（1999）
フ ァ ン ド・ オ ブ・
ファンズの設立が可能となる（1999）2000年代 投信委託業者の受託 会 社 型 投 信 発 足者 責 任 を 明 確 化 （2000）（2000）

運用対象を不動産など幅広い資産に拡大（2000）

一 部 の MMF が 元 本
公社債投信も時価評 不 動 産 投 信 発 足 金融商品販売法施行 割れ（2001）
価へ移行（2001）（2001）（2001）
現 物 拠 出 型 ETF 上場（2001）
確定拠出年金制度発足（2001）
目論見書を交付目論
見書と請求目論見書に２分冊化（2004）
郵便局での投信販売
開始（2005）
運用対象資産として
金融商品取引法施行
商品が加わる（2008）（2007）
通貨選択型ファンド発足（2009）
運用財産につきリス
2010年代 ファンド併合手続き
投資家ごと・ファン ク規制導入（2014）
簡素化（2014）
ドごとにトータルリ
ターン通知制度導入（2014）
日本版スチュワード
運用報告書の２段階
シップコード制定化実施（2014）（2014）NISA 創設（2014）
金融庁が「顧客本位
MMF 償還（2017年） の業務運営に関する原則」を策定（2017）
金融庁が共通 KPI 公表（2018）〔出所〕 筆者作成― 86 ―

三、ＥＴＦの成長、運用・販売ともグローバル化（実態面の変化）
次に日本の投信の実態の変化を商品・販売・運

⑴

商品の変化
第一に、株式を組み入れるファンドについて単位型から追加型への移行が進んだ。平成初期まで

期間後に元本以上の価格で償還されるという「貯蓄的商品」であり、それは「右肩上がりの株価トレンド」をベースとして成り立っていた。

しかし、そうした商品は八九年末をピークとするバブル崩壊で成立しなくなり、徐々に世界標準の「時価購入・時価換金、投資対象（ファンド）の選択も購入・換金タイミングの選択も投資家自身が行う追加型ファンド」へ移行してきた（株式投信について九三年に追加型の残高が単位型を上回り、一八年末には株式投信残高のうち九九％を追加型が占めている）。

国債ファンドは八〇年に発足していたが、九二年第二に、預金的短期ファンドであるＭＭＦの発（八八年末の株式投信残高のうち九〇％は単位に業界共通の商品としてＭＭＦが発足した。九〇は、投信といえば毎月設定の定型ファンド（ファ型）であった。単位型は投資家から見ると、常に年代後半には、中期国債ファンドや証券総合口座

足と消滅が挙げられる。ＭＭＦの前身である中期

額面一万円で購入、運用開始前の募集期間のみ購専用のＭＲＦ（九七年発足）等を加えた短期ファ

ミリーファンド）など有期限の単位型商品が主力

入でき、その後の運用は投信会社にお任せ、一定― 87 ―

用に分けて記述すると次のとおりである。

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

もと存続が困難となり、ＭＲＦを除く短期ファン期もあった。しかし、日銀のマイナス金利政策のンドの投信全体に占める比率が五〇％を超えた時補完したいニーズを掘り起こしたと評価すること

は高齢者の間に潜在的に存在していた年金収入をファンドについては批判も多いが、前者について最悪とも思われる日本の厳しい投資環境の下でもでき、また後者については、世界の投信史上で第三にＥＴＦの発足と成長がある。九五年に日「リターンのあくなき追求」が生んだ商品と筆者

ドは一七年までに全て償還された。

経三〇〇上場投信が誕生、〇一年には現物拠出型は理解している。

し、一方で日本のＥＴＦは日銀により多く保有さ三三・六兆円）に止まっていたことになる。しか本の投信残高は七二兆円程度（一〇五・二兆円－

閣総理大臣の登録を受けることにより有価証券関売を開始し、九八年に銀行等の登録金融機関（内販売されていた。九三年に一部投信会社が直接販

平成初期まで日本の投信は一〇〇％証券会社で販売の変化

れ て い る（ 一 八 年 末 に 簿 価 ベ ー ス で 二 三・ 五 兆

連業務を行うことができる金融機関）が販売に参⑵

ＥＴＦが上場された。一八年末の残高は三三・六いる。換言すればＥＴＦがなければ一八年末の日

円）ことは周知のとおりであり、後述の米国の状画した。登録金融機関が販売した公募投信の日本第四に、日本独特の商品ともいうべき毎月分配

年末に四二・七％まで拡大したが、その後は証券全体に占めるシェアは、年末ベースで追うと〇八⑴況に比べれば日本のＥＴＦ普及度は低い。

型、通貨選択型ファンドが誕生し人気を得た。両― 88 ―

兆円となり、株式投信の三六％を占めるに至って第59巻第３号
証券レビュー

になった。それでも二六・五兆円の販売残高があ会社にくらべ伸び悩んで一八年末には二五・二％りである。

営」）の強化が進められていることは周知のとおり、 も し 銀 行 が 投 信 販 売 に 参 加 し て い な か っ たの変化」において述べたＥＴＦ効果も併せて単純円であったという計算もできる。（なお、「⑴商品て 資 産 の 比 率 は、 八 八 年 末 に 八・ 九 ％ で あ っ た

ローバル化が進んだ。投信純資産に占める外貨建

日本の株価下落、超低金利の下で資産運用のグ

資産運用の変化

計算すると、平成に入って新しく導入されたＥＴが、〇〇年代に入って債券中心に急上昇し〇九年⑶

Ｆと銀行窓販がなかったら、一八年末の日本の公末には四六・五％に達した。一八年末には二四・募投信残高は四五・一兆円（一〇五・二兆円

大、ロボアドの出現などが挙げられる。そして近投資家」の諸原則≪日本版スチュワードシップ・

このほか、ＥＳＧ投資の拡大、「責任ある機関― 89 ―

ら、一八年末の日本の公募投信残高は七八・七兆

三九％となっているが、ファンド・オブ・ファンズ

投信協会集計の外貨建資産にカウントされないた

年、販売姿勢に関して金融庁の主導のもと、フィコード≫の導入、ＡＩ活用の進展が見られたことれる。

デューシャリーデューティ（「顧客本位の業務運関してはファンドラップを通じた投信販売の増

このほか、販売市場に関連して確定拠出年金制－

め、実質的な外貨建証券比率はもっと高いと思わしれない。）－

度やＮＩＳＡ制度の誕生があり、販売チャネルにの組入れ対象円建て投信が保有する外貨建証券は三・六兆円 二六・五兆円）に止まっていたかも

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

などは周知のとおりである。

が続いており、一八年末のＥＴＦ残高は三・三七

兆ドル、公募証券ファンド全体に占める比率は一第二に、世界的な金利低下の中でもＭＭＦは存六％に達している。

世界の投信の実態の変化を見ると、商品につい続している。一五年末から金利上昇に転じた米国［実態面についての世界との比較］ては、第一に九〇年代初頭に生まれたＥＴＦの成ではＭＭＦ残高が一七年から二年連続して増加

シャルアドバイザー）を通じる投信販売が普及し

資 家 の コ ス ト 意 識 が 強 く、 ま た Ｆ Ａ（ フ ィ ナ ン

ＧＩ調べで四・六八兆ドル）。国別に見ると、投お、一八年末残高はＥＴＦ専門調査機関のＥＴＦ

募証券投信全体に占める比率は一一％である（な

年九月末の世界のＥＴＦ残高は五・〇兆ドルで公

国際投信協会（ＩＩＦＡ）統計によれば、一八らすマイナスの収益分配を実施している固定基準ているＭＭＦがあるほか、投資家の持分口数を減

ＭＦを存続させている（変動基準価額制を採用し年間で（一）一・五％とマイナスが続く中でもＭ一七年末に至る三年間平均で（一）〇・二％、一ドル）。また、欧州ではＭＭＦの年間リターンがの年末ベースでの残高ピークは〇八年の三・八兆し、一八年末に三兆ドルの大台を回復した（過去

国では一五年以降、従来型のいわゆるミューチュだ。欧州において八〇年代から始まったＵＣＩＴ

販売面では、世界的にクロスボーダー化が進ん― 90 ―

長が世界でも著しい。

ている米国においてＥＴＦの成長度が高い（世界

価額制ＭＭＦもある）。

アルファンドから資金がＥＴＦに振り替わる動き⑵

全体のＥＴＦ残高の七三％を米国が占める）。米

第59巻第３号
証券レビュー

を自由化した制度）が成功を収め、直近ではアジ

Ｓ制度（ＥＵ域内での国境を超えるファンド販売

び資産運用面での投信のシェア拡大などが挙げらついて制度拡充（自動加入方式の提唱など）およＥＴＦと共存する商品戦略の構築、⑤ＤＣ年金に③については、上場企業についての基本原則でア地域ファンド・パスポート（略称ＡＲＦＰ）も一方、資産運用についてグローバル化が進んであるコーポレートガバナンス・コード（一五年制れよう。

いることは日本と同様であり、また米国の株式投定）との両輪で日本企業の改革を進めようとする

スタートしている。

信中心にパッシブ化（インデックス化）が進んでものだが、現在までの成果は上場企業全体について見ると十分でない。一八年末に至る三年間の日経平均（二二五種）の配当込みリターンが一一・四％であったのに対し、東証第一部上場企業全体⑶（ＴＯＰＩＸ）のリターンは三・〇％に止まって①「顧客本位の業務運営」の徹底、②つみたてＮ

今後数年間の量的予測を紹介するとともに、いま

次に、日本を含む世界の投信の展開について、― 91 ―いる。

四、新時代の展開
さて、平成の次の新しい時代に、日本および世いたことはその証左ではないか。改革のスピード

ＩＳＡの推進、③スチュワードシップ・コードの顕在化している、あるいは芽生えている幾つかのを早める必要があろう。

積極的履行による日本株の価値向上への貢献、④

日本の投信の当面および中期的課題としては、界の投信はどのよう動いていくだろうか。

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

変化と対応策を取り上げる。

⑴

なると想定している）ため、運用収入の増加率は残高の増加率より低いと見ている。さらに、運用

報酬以外の費用を加えたファンドの総経費率は一七年の〇・六八％から〇・五三％へ低下するとし

二〇二五年の世界投信残高は五九・五兆ドル？（量的見通し）て、運用報酬以外の経費の引下げ圧力が大きいと投資家サイドの変化と対応策

べる。

幾つか取り上げ、それへの対応について私見を述

次に投資家サイドで起こっている最近の変化を⑵予想している。

大 手 会 計 事 務 所 プ ラ イ ス ウ オ ー タ ー ハ ウ ス・クーパーズ（ＰｗＣ）は一八年一〇月に世界の資

Wealth Management Revolution, Pressure on”と題するレポートを発表した。
profitability
これによると、世界の投信残高は一七年末の四三・ 三 兆 ド ル（ 筆 者 注 ： Ｉ Ｉ Ｆ Ａ の 集 計 で は 四五・五兆ドル）から二五年には五九・五兆ドルへしかし、フィー引下げ圧力が高まる（全投信の平

投資家のコスト意識の高まりがＥＴＦの成長を果」）を求めることへの対応（「 対 価 に 見 合 う 価 値・ 成Value for Money

均運用報酬率は一七年の〇・四四％から二五年にもたらしていることは周知のとおりである。もう①は〇・三六％に低下を予想。ただし低下のスピー

少し幅広く考えると、投資家はコストに見合う価

拡大すると見ている。年率四％強の成長である。

ドは二〇年までが急で二一年以降は横ばい気味に― 92 ―

産 運 用 業 界 の 中 期 見 通 し に つ い て “ Asset &第59巻第３号
証券レビュー）を求めている。こValue for Money

含まれるが、ここでは最終投資対象を考える）。

値・成果（

従来、公募オープンエンド型投信は常時換金請

ゲット年が二〇年も三〇年も先のファンドの場合

金用のターゲットデートファンドについて、ターきた。しかし、たとえば拡大が予想されるＤＣ年

求に応じられるよう流動性の高い証券で運用しての要求に対する業界の対応策について、断片的であるが幾つか私見を述べる。
イ運用パフォーマンス向上のため、「低流動性高い運用パフォーマンスを獲得できれば高い運や債券などの伝統的運用資産とは異なる値動きをその観点から、オルタナティブ資産（上場株式り、今までは年金基金など機関投資家が享受して部分についてオルタナティブに投資することによのではないか。すなわち、ファンドの根雪的資金

は低流動性プレミアムを取る部分があってもよい

示す代替資産）の活用が考えられる。プライベー

きた高リターンを個人投資家でも得られるように用フィーを得られることは当然である。

トエクイティ（「未上場株」と訳されることが多

なお、前掲のＰｗＣの世界資産運用業界見通し

することが考えられないだろうか（評価方法等のう）、インフラ、不動産などのオルタナティブ資においても、オルタナティブ運用資産が一七年のいが、既上場企業の会社再編・Ｍ＆Ａに関連する産は一般的に流動性が低いが、その低い分だけプ

一一・四兆ドルから二五年には二一・一兆ドルへ問題はあるが）。

レミアムが上乗せされて高リターンを期待できる

年率八％（投信の二倍）のペースで増加すると予部分が大きいので「非上場株」と言うべきであろ（なお、ヘッジファンドもオルタナティブ資産に― 93 ―

プレミアム」獲得の検討

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開るので、クローズドエンドファンドや、インター動性を必要としない個人資産が増えると考えられまた、個人金融資産の増加にともない、高い流（注：欧州のＵＣＩＴＳ指令はパフォーマンス

連動報酬の導入を発表した。

動報酬部分の上限を撤廃する」などの新しい実績

シブ運用の料率まで引き下げるとともに、実績連

託先への支払報酬について、「基本報酬率をパッ

バルファンド（たとえば三ヶ月に一回だけ換金請

報酬を禁止していないが、米国では投資顧問法に測している。

求に応じるファンド）の再評価も検討に値しよおける規制がある。すなわち、運用者が過度のリファンドについて、基本報酬率を大幅に引き下げ

インベスターズが、一部の欧州籍アクティブ運用

険会社を親会社とするアリアンツ・グローバル・（フィデリティ社の非米国部門）と、ドイツの保昨 年、 フ ィ デ リ テ ィ・ イ ン タ ー ナ シ ョ ナ ル

ロ成果重視の報酬形態をどう考えるか

方式は認めていない。）

方式、あるいは「加算・減算方法が対称でない」

る（言い換えれば「加算だけあって減算はない」

方法で（上下対称で）行う」方式だけを認めていて「投資成果を指数等と比べて加算・減算を同一

成功報酬を禁止し、限定的に公募ファンドについスクを取ることを防ぐなどの観点から原則として金積立金管理運用独立行政法人）が昨年、運用委

酬」の採用を打ち出した。日本でもＧＰＩＦ（年にだけ成功報酬を上乗せする「成果重視の運用報

れば業者の報酬額も増える」成果連動報酬であ

純資産額に対する定率報酬」も「顧客資産が増え

なお、現在一般的に行われている「時価評価の― 94 ―う。

たうえで、運用実績がベンチマークを上回った時

第59巻第３号
証券レビューり、「現行の対純資産定率フィーのもとでは、運述 の 動 き は、 成 果 連 動 性 を 一 層 強 め る も の で あ門家運用を可能とする」という合理的仕組みを土投信は「共同投資の仕組みにより分散投資と専ハコストカットの努力と投資家への還元考える。

用会社はパフォーマンスを上げるより新規資産の台とする金融商品であり、常に合理性の追求が求り、顧客と業者がウィンウィンの関係にある。上

獲得（販売）に走る傾向がある」という一部の批められる。たとえば、ファンド規模が拡大し経費

筆 者 は、 加 算 だ け あ っ て 減 算 が な い 報 酬 体 系

形で投資家に還元すべきであろうし、ＡＩの活用率が低減すればそのメリットを報酬率引き下げの成果重視の報酬については、上述の新方式を採ら 一 七・ 七 一 兆 ド ル へ 二・ 五 倍 に 増 加 し た 中 にチュアルファンドの純資産額が六・九七兆ドルか― 95 ―

判に応える施策とも受け取れる。

は、運用者をして米国投資顧問法が懸念するようなどにより常にコストカットを図るべきことも当

また、投信会社が商品体系を見直して不必要なな過度のリスクテイクに走らせる恐れもあると考別投資顧問契約（言い換えれば顧客が日常的に運ファンドを整理する（ファンド数を削減する）努然である。

用者と接触して運用をチェックできる契約）と、力も必要だ。米国では〇一年をピークにファンド用したファンドのパフォーマンス動向や投資家のあってファンド数は八、三〇四本から八、〇五九

数が減少しており、一八年末までに従来型ミュー反応を注視しながら中期的に検討すべきテーマと商品の違いを考慮する必要もあろう。

投信のように不特定多数の個人を対象とした金融える。また、ＧＰＩＦのようなプロ顧客相手の個

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

から二二・〇億ドル（同二、四二〇億円）へ二・

額は八・四億ドル（一一〇円換算で九二〇億円）

本に減少した。この結果、一ファンド当り純資産

れ、官民挙げてファンド数削減を推進している型）の合併をも容易にするなどの措置も取り入

あ る い は 形 式 の 異 な る フ ァ ン ド（ 契 約 型 と 会 社

一方、欧州では国をまたいでのファンド合併、ターンを投資家に訴えたい

ニ 低 成 長 下 で は（ イ ン フ レ 修 正 後 の ） 実 質 リ⑷

六倍に拡大した（なお、同期間に日本ではファンド数が二、八六七本から六、一二〇本へ二・一倍に増加し、一本当り規模は一五八億円から一七一

チュアルファンド運用資産額は三・六七兆ドル＝

バ ン ガ ー ド 社（ 一 八 年 末 の 米 国 籍 従 来 型 ミ ュ ー

米国では最近、世界最大の投信運用会社であるる）。

味 で「 ニ ュ ー ノ ー マ ル 」 と 表 現 さ れ る こ と も あされている。（昔とは異なる新しい常態という意

期待リターンが以前より低下していることが指摘

リーマンショック以降、世界的に株式・債券の約四〇〇兆円）が、九・六億ドル（一、〇〇〇億が意図した顧客ターゲット（機関投資家）と異なすると発表した。その理由について同社は「当社円超）の資産規模を持つ転換社債ファンドを償還

い。

低水準で推移するのは当然と言えるかもしれな

益を反映する株価の上昇トレンドが鈍り、金利も経済（名目ＧＤＰ）成長が鈍化すれば、企業収スを改善する「プロセス・イノベーション」（ネッ⑸

一方、技術革新、特に生産・流通の既存プロセる顧客層（個人投資家）に買われていること、当社ファンドの中では稀な資金純減が続いていること」を挙げている。

― 96 ―

億円へ微増に止まっている）。

第59巻第３号
証券レビュー

（企業はコストが安い地域で生産でき、消費者もト 通 販 の 拡 大 を 含 む ） や、 経 済 の グ ロ ー バ ル 化

一 月 に 発 表 し た レ ポ ー ト（“ Performance andトの実態を初めて明らかにしたものとして一九年が、ＥＵ域内のファンドのパフォーマンスとコス”）におい ても、名目リターンと 並べて実質
2019

costs of retail investment products in the EU

世界中から割安な商品を購入できる状況）は消費者物価上昇を抑える効果を生む。
そ し て、 低 成 長・ 低 イ ン フ レ の も と で は、 株とに注目したい。たとえば東証一部全上場株式のを差し引いた実質リターンは大きく下がらないこ

地球・社会の構築に貢献するから、ファンド購入が、最近のＥＳＧに配慮した投資は、持続可能な

なお、リターンに関して論点の異なる話であるリターンを掲載している。

配当込み収益率を、高度成長時代の一九六〇～七

者に「社会に貢献している」という充足感（広義⑹〇年代の二〇年間と直近の二〇一〇年代（二〇一のリターン）をもたらす側面があるとも言えよ⑺

八年まで）の九年間とで比較すると、年平均名目う。

②「カスタマイゼイション（個別化）」ニーズへ

収益率は一七・六％から九・八％へ大きく低下したが、実質収益率は一〇・四％から九・三％へ微減に止まっている（いずれも単純年平均）。

近年、社会の多くの側面において、多数に共通の対応から重要であるのはインフレ調整後の実質リターの「マス」から「私だけ」に対応する「個別化」

投資家にとっても、資産形成・資産運用の観点

ン で は な い か。 Ｅ Ｓ Ｍ Ａ（ 欧 州 証 券 監 督 機 構 ）― 97 ―

式・債券の名目リターンは低下しても、物価上昇

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

る。

イゼイション」と呼ばれる現象）が進行してい（「パーソナライゼイション」あるいは「カスタマしての役割を果たしても、資産運用の要諦である

ラップの組入対象商品（銘柄選択を行う部品）とる。 フ ァ ン ド ラ ッ プ と の 関 連 で 言 え ば、 投 信 はとに保有ファンドのトータルリターンを定期的に

情報開示の話であるが、日本における「投資家ご資顧問口座の増大はその代表例であろう。また、る。ラップアカウントに代表される個人対象の投情に対応するカスタマイゼイションが進行してい的商品・サービスの提供から、投資家の個別の事

ルト商品であるターゲットデートファンド（ＴＤ自動加入ＤＣプランを管理するＮＥＳＴのデフォ方法は考えられないだろうか。たとえば、英国のファンドだけで資産配分も銘柄選択も完結できるが 高 い と い う 問 題 が 指 摘 さ れ て い る。 そ こ で、り（ラップフィーと組入投信のフィー）でコスト

一方、ファンドラップについては報酬の二重取

資産配分機能を果たしていない。

通知する制度」も、「同一ファンドであっても買Ｆ）は、投資家の退職予定年ごとに設けられておドがある）、個別化ニーズにきめ細かく対応して― 98 ―

資産運用ビジネスにおいても、多数相手の共通

付タイミングにより異なる投資家収益」を個別にと 呼 ば れ、 二
single-year target date funds

り（〇一八年一一月末現在、二〇一八年から二〇六四

以上のような個別化ニーズに対して、合同運用いる。米国の四〇一（ｋ）プランにおいても、企年までの各年をターゲットとする四七本のファン商品である投信は対応しづらい弱みを持っていを可能にしたことは言うもでもない。

ＩＴ（情報技術）の進歩がこのような個別対応

提示している例といえるだろう。

第59巻第３号
証券レビュー

業・従業員の属性・リスク許容度などに応じてＴ
ＤＦをカスタマイズド化する動きが見られる。

投 信 業 務 に 進 出 し た 例 が 多 い。 そ の 理 由 に つ い

述のように「平成」時代において日本の投信は、投信は証券市場をベースに成り立っている、前おわりにて、筆者は米国の大手投信・投資顧問会社の幹部

日本の異常な投資環境の下で苦難の道をたどっ

また米国においては、歴史的に投資顧問業者がから「ほぼ同じ運用を行う小口の投資顧問勘定がた。

カウントの運用を合理化する、あるいはラップア

別運用の合同化」である。この観点からラップアを図ったのだ」と聞いたことがある。つまり「個施策が進みつつある（ただ、改革のスピードが遅など日本企業の価値向上・証券市場の改革を図る

コード、コーポレートガバナンス・コードの導入

し か し、 最 近 数 年 間 に ス チ ュ ワ ー ド シ ッ プ・

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多数あったため、これを投信に置き換えて効率化

カウントにとって代わるファンドは考えられないい。

界の投信をリードする時代」になることを望みたが世界の投信の成長にキャッチアップし、更に世道は険しいが、平成の次の時代は「日本の投信信販売に関しては依然として問題があると聞く。

い感があることは前述の通りである）。一方、投研究が望まれる。

私募投信の利用をふくめ、投信の効率的活用のだろうか。

平成三〇年間の投資信託の変化と新時代の展開

ＥＳＭＡ（欧州証券監督機構）が一九年一月に発表した⑴ 日本銀行営業毎旬報告⑵“ Performance and costs of retail investment products inき」”の一一〇頁掲載表。
the EU 2019⑶ 『 投 資 信 託 事 情 』 一 九 年 二 月 号「 世 界 の マ ー ケ ッ ト の 動研究所、二〇一八年）二二頁⑷ 杉田浩治『投信の制度・実態の国際比較』（日本証券経済
須藤時仁獨協大学教授「インベーションは経済を成長させるのか？」『証券レビュー』二〇一八年一〇月号（日本証⑸券経済研究所）九六頁。

⑹ 日本証券経済研究所「株式投資収益率」より計算

こうじ・当研究所前特任リサーチ・フェロー）⑺ 東京証券取引所「配当込みＴＯＰＩＸ」より計算（すぎた― 100 ―

（注）

第59巻第３号
証券レビュー