序文 ─年報第13号の発刊にあたって─坂 上学（法政大学）

編集作業が遅れ、本来であればとうに発刊されていなければならない『年報 経営ディスク
ロージャー研究』（以下、『年報』）第13号ですが、難産の末、ようやく発刊することができました。第13号より編集長が交代し、編集体制が刷新されたほか、査読プロセスの厳密化といった改革がなされました。また紙面のレイアウトが兄弟誌である『現代ディスクロージャー
研究』と同じになり、そしてなによりも、新しいデザインの表紙に切り替わりましたことを、ご報告申し上げます。
『年報』は次号、第14号より編集規程の大幅な改訂がなされます。もっとも大きな変更は研究大会で報告された原稿については「論稿」というカテゴリー１つに絞り、原則として査読なしですべて掲載するという方針へと転換します。また、査読は希望者のみに限定することになりました。年報としての性格をより強化していこうというのが、その大きな理由です。
第13号では査読の厳格化を掲げて編集作業を進めてまいりましたが、それにより発行時期が遅れ、不採録となった論文の掲載機会が失われてしまう、などのデメリットが浮き彫りとなりました。
『年報』なのだから、どのような研究報告がなされたのかが分かるような内容であってほしい、年度が終わってすぐにお届けできるように発行スケジュールの正常化がなされるべきだ、という判断のもと編集規程を変更することになりました。
本号は、巻頭の「特別寄稿」１篇、「論文」２篇、「プロシーディングス」３篇の計６篇の論稿が掲載されています。
「論文」および「プロシーディングス」には、第13号の対象期間である第７回大会と第８回大会において報告された論稿が掲載されています。巻頭の「特別寄稿」
は、第10回大会における会長講演の論稿で、本来であれば次号に掲載予定でしたが、いちはやく会員の皆様にお届けすべきとの判断で、第13号に掲載することになりました。執筆者の黒川行治会長（当時、現名誉会長）には、いろいろとご無理をきいていただきましたことを、この場を借りまして感謝申し上げる次第です。
このようなわけで『年報』は次号より、掲載される論稿数が大幅に増えるものと予想されます。
『年報』の発行スケジュールの正常化と活性化をはかるべく、編集委員会一同で頑張っていきますので、皆様の積極的な学会報告と『年報』への投稿をお願いいたします。

年報 経営ディスクロージャー研究
No.13 2014 年３月
日本ディスクロージャー研究学会

目
序

次

文

─年報第 13 号の発刊にあたって─坂上学（法政大学）

特別寄稿
ディスクロージャー研究アプローチの一試論

黒川 行治（１）（慶應義塾大学）

自由論題
【論 文】
１ 資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性

櫻田

譲（13）

（北海道大学）２ 減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察
高橋 二朗（35）─計算構造からの試論─
（名古屋市立大学大学院）【プロシーディングス】
１ のれんの換算会計処理に関する理論的一考察

澤井 康毅（49）（慶應義塾大学大学院）

２ 売上債権の増減、仕入債務の増減、たな卸資産の増減と支払能力の関係についての一考察

古山

徹（61）

（日経メディアマーケティング）

３ 銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察

松山 將之（69）（日本政策投資銀行）

資料

１ 日本ディスクロージャー研究学会役員一覧（83）

２ 日本ディスクロージャー研究学会第７回研究大会プログラム（84）

３ 日本ディスクロージャー研究学会第８回研究大会プログラム（87）

４ 日本ディスクロージャー研究学会（89）

第７回『現代ディスクロージャー研究』カンファレンスプログラム

特別寄稿
日本ディスクロージャー研究学会第10回研究大会会長講演

ディスクロージャー研究アプローチの一試論
黒川

行

治（慶應義塾大学）

Yukiharu Kurokawa, Keio University

Ⅰ．報告の目的

Ⅱ．ディスクロージャー課題の例示

私は「会長メッセージ『専門知の復権と学者の「人間社会の其処此処に存在するディスクロー

職業倫理』」（黒川行治（2014a））のなかで、本ジャーに関連する諸課題」の検討という目的の遂学会の目的、本学会に期待される役割は、「人間

行のため、いささか突飛に思われるかもしれない

社会の其処此処に存在する情報の流通の実態とそが、以下の５つの課題を設定する。

れの影響・効果というディスクロージャーに関連（１）絶望的な巨大隕石の衝突する諸課題の解決に少しでも貢献すること」である。その為に、「それらの諸課題における利害関

近い将来、巨大な隕石が地球に衝突することが係の解明と、ディスクロージャー（制度・基準・

隕石の軌道計算の結果判明し、その地球環境への内容）の実態、関連するステイクホルダーの利害影響は、恐竜等の絶滅の一原因とも言われる規模関係へのディスクロージャーの影響、そして、ス以上で生じると予測された。この情報を持つ政府

テイクホルダーによるディスクロージャーの改変

および関係者は、この絶望的な情報を地球市民にへの働きかけ等を研究することが求められてい対して公表するべきであろうか？

る」とした。会長メッセージでは、「企業行動に（２）ゴジラの出現と来襲予報関連した研究課題」を例示したが、それらの課題についての検討・考察をするまでには及んでいな

東宝の「ゴジラ」映画第１作のなかで、日本領かった。

土内の島（伊豆大島か？）で初めてゴジラの存在

そこで本報告の目的は、この解明すべき諸課題

が科学者の調査で明らかにされた時、この情報をに対して、どのような研究アプローチが想定でき政府として公表するべきか否かを巡って、国会でるのかについて、その試みの一つとして社会学的論争となった場面。すなわち、「重大なので公表

な検討・考察を行なった結果を示すことにある。

できないとする政府首脳と、重大だから公表すべ

社会学的アプローチを試みるにあたり、私はコー

きとした野党と思われる女性議員達の意見対立」

ルマンの社会学（James S. Coleman（1990）、ジを、どのように解釈するのか？

ェームズ・コールマン著・久慈利武監訳（2004））
を随所に参考にした。

（３）国債および円通貨の暴落
わが国中央政府の負債は GDP 比200％を超え、–1–

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号（５）医療サーヴィスへの不満（訴訟）と医師のギリシャの財政状況よりも悪い状態での消費税改モデル賃金定の先延ばしの決定、国債の格付け低下等の事態

病院の医療サーヴィスの実績と医師の階層別モを受け、「日本国への不信認がもたらす国債価格

デル賃金表の公表の影響は何か？

の暴落・利子率の急上昇と円通貨価値暴落の危機に関する詳細な情報」を財務省等の中央政府と日べきか？

Ⅲ．分析の手順 ─ 利害に関する構成要
素の特定（４）地震の発生と地盤情報「利害」（interest）という用語は、①利害関係銀（中央銀行）はどのような方法で公表していく

直下型地震が起きた場合に「予想される震度と者（ステークホルダー）、②利害関心の内容、③

流動化・液状化現象等が起きる可能性があるか否利害関係者間の関係、という異なる３つの概念

か（その可能性の程度など）を示唆するハザード（construct）から構成されると考えるのが試論のマップ」を地方自治体が公表することに対して、

アイデアである。そこで、分析の手順としては、反対する者はいないのか？

先ずこれら構成要素の特定から始めることにな
る。５つの設例について３つの要素のそれぞれを検討した結果が、［表１ 利害に関する構成要素］の一覧表である。
表１ 利害に関する構成要素［利害の３つの構成要素］① 利害関係者（ステークホルダー）② 利害関心の内容③ 利害関係者間の関係［設例に関する構成要素の特定］（１）絶望的な巨大隕石の衝突① 人類すべて② 死を迎えるまでの残された時間をどのように過ごすのか。為政者にとっては治安の維持。
③ 為政者対すべての国民（２）ゴジラの出現と来襲予報① 為政者、治安・防災等に携わる公務員、企業（組織）の管理者および従業員としての市民、住民としての市民、② 住民は来襲に備えどのように脱出すればよいか。為政者は住民のパニックをどのようにして防ぐか（治安維持の方策）。企業や住民にとって人的および物的損失を最小にする方法は何か。
③ 為政者対住民、為政者対公務員、企業（組織）の管理者対従業員（３）国債および円通貨の暴落① 中央政府、富裕層、中流・中間層、低所得層、年金生活者、債務者（個人の住宅ローン、企業の銀行からの借入）、国債保有者（個人と金融機関等）、輸出型企業、輸入型企業、多国籍企業、農業従事者・賃金労働者などの異なる職業② 経済社会（実物市場、金融市場、労働市場等）と国政に起きる混乱の内容③ 金融資産保有者対債務者、賦課方式の年金制度上の現役負担者対受給者、富裕層対中流・中間層対低所得層、輸出型企業対輸入型企業対多国籍企業、農業従事者対賃金労働者、政府対国民（４）地震の発生と地盤情報① 治安・防災等に携わる公的組織、現在の住民、潜在的な住民② 公的組織および住民にとっての地震への防災対策、住民にとって自己の所有土地の時価の変動–2–ディスクロージャー研究アプローチの一試論（黒川）③ 地方政府（自治体）対現在の住民、現在の住民対潜在的な住民（土地売買の当事者）（５）医療サーヴィスへの不満（訴訟）と医師のモデル賃金① 医師、患者② 患者にとって不満足な医療結果の実績（医師への訴訟の可能性）、医師に対する信頼の源泉③ 患者対医師

Ⅳ．情報（ディスクロージャー）の利害への影響の検討

ネルギー資源、食糧の供給、公共交通その他、社会インフラと市場を介して形成されている公共社
会のメカニズムは機能しなくなる。治安や防火に利害の各構成要素への情報の影響は何か。その携わる人々、患者を抱えた医師たちは、彼らの職情報を保有している利害関係者は、それらの情報

務をこれまでと同じように遂行するのであろうか。

を公表するのか否か、公表するとしたらどのよう③ 略奪行為が起こっても放置される。恨みを持な手段で公表するのであろうか、それらの公表にたれていた家族は焼き討ちに会うかもしれない。

関する判断の背景には、如何なる倫理（哲学）・

人間の尊厳を守り、神の存在に思いをはせ、平静

思想（主義）があるのであろうかということを考に残された時間をどのように過ごすのかは、彼ら察してみよう。

の生活する国、地域、コミュニティに存する社会規範の程度によってさまざまであろう。

１．絶望的な巨大隕石の衝突（１）利害関係者（ステークホルダー）（３）利害関係者間の関係とディスクロージャーの判断

この災難から逃れられる人はいない。すべての人々が利害関係者である。
この情報を得た人々は、① （為政者が誠実であれば）、情報を保有する為

すべてにおいて同じ運命、帰結となることを知る。

政者（政府の科学部門の関係者を含む）と、情報

しかし、この情報をいち早く保有するに至った為の需要者である一般の市民・国民との間に利害の政者および政府関係者と一般国民との間で、情報対立は存在しない。為政者の願いは、人間の尊厳の非対称性が存在する。

が崩れないような公共社会を維持して、文明社会の最後を迎えたいということであろう。

（２）利害関心の内容と予想しうる事態② 為政者は、この情報を一般市民に公表するべ① この情報を得たすべての人々の利害関心は、

きか否か、もし、公表するとしたらいつの時点で「個の消滅だけでなく、種の消滅を迎えるまでの公表するべきなのか。どのような方法で公表する

残された時間をどのように過ごすのか」のみであべきか。公表するまでの間、どのように情報の漏る。われわれの文明社会を形作るあらゆる造形物

洩を防ぐシステムを構築するのかなどについて、の何が残り得るのか。この地球環境を構成する自真剣に悩むであろう。

然がどれだけ変化し、多様な生物のなかで、どれ③ 意思決定の自由を最大限尊重する「レッセフだけの種が生存できるのであろうか。

ェール（laissez-faire）」の思想に依拠し、個々② 残された時間で人々は日常の仕事をもはや行人には情報を知る基本的権利があるとして、このうとは考えにくい。したがって、電力、水道、エ

情報をいち早く知らせる義務があるのか。あるい–3–

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

は、絶滅の危機に関する嘆き、苦しみの時間は出住民の利害関心は、個々の脱出行為（何を持参し、来るだけ短いほうが国民にとって幸せであるとすいつから、どの方面に向かうかなど）の方法でる「父権主義・温情主義（paternalism）
」の立場

ある。

に立つべきか。暴動などに対する防御手段の喪失② ゴジラの来襲がかなりの確率で予測される状が予想されるので、国、地域社会、コミュニティ

況であるが確実（確率が１）ではないので、脱出のなかに存在する社会規範を、どの程度信頼する行為を行った方が得策なのか否かに迷う状況であべきなのかについての決断が必要である。

る。そこで、他者の行為（感情）を探りあうとい④ 為政者らは、情報公表方法
（順序）
に関して、

う期間が生まれる（これを「ミリング（milling）」

まずもって宗教関係者に情報を伝えていくべきなと呼ぶ）２）。ただし、脱出行為の決定が遅くなるのか。水、食糧、エネルギー源などの供給を、いほど、スムーズに脱出できる可能性は低くなるの

つまで続けるかという約束を取り付けるため、あで、時間経過に伴うリスクの増大がある。したがるいは、出張や旅行先にいる人々が家族の許に帰って、他者が脱出行為を始めると、われ先に行為れるまでは、交通関係者には職務を果たしてもらを起こすことが得策であることから、集団としてうという約束を取り付けるため、これらの生活イの整然とした脱出行動は乱れ、パニックが発生しンフラに関連する業界関係者から情報を伝えていて大混乱となり、為政者およびその関係者の指くべきなのか。それらが困難な社会では、いっそ、揮・制御権は効力を失う。脱出時の混乱に乗じてこの絶望的情報を直前まで秘匿するという決定にの略奪、窃盗行為などの発生も予想される。

至るかもしれない。
（３）利害関係者間の関係とディスクロージャーの判断

２．ゴジラの出現と来襲予報（１）利害関係者（ステークホルダー）① 危険地域に存する企業（組織）の管理者対従

ゴジラは原子放射能をエネルギー源としている業員の関係は、民主主義国家であれば、大よそ対

ので、原子力発電所が標的となるはずであるが、立的ではなく、まずもって管理者と従業員は人命

どういう訳か東京湾から上陸し、首都の中心部で尊重の規範に従うであろう。

ある品川、銀座、霞ヶ関、新宿周辺を破壊する。

② 為政者対公務員の関係は、各職務の地位を担したがって、直接の利害関係者は、首都中心部のっている個々人が自己の役割にどこまで忠実なの

住民、企業、そして、脱出、防衛、治安、防災をか、職務に対する使命感の問題である。政府の指揮する為政者とそれぞれの職務を担う公務員達

統 治 機 構 が「 接 合 型 の 支 配 関 係（conjoint

である。

authority relation）」すなわち、下位者の利害・目標が上位者の利害・目標と一致しているものと（２）利害関心の内容と予想しうる事態みなされる関係であるのか、そうではなく対立す① 「脱出パニックの理論」 が大いに参考となる「 非 接 合 型 の 支 配 関 係（disjoint authority

る。
各住民が自らを制御している日常の状態から、

relation）」にあるのか、それらの程度次第で、脱他者（政府および脱出職務にあたる公務員）に制

出住民の指揮、防災、防衛等にあたる公務員が、御権を委譲し、秩序だった脱出を行なうことがで為政者に対する自己の制御権の委譲をどこまで徹きるのか否かが最大の利害関心であろう。個々の底して行うのかが決定される。
（東日本大震災の１）–4–

ディスクロージャー研究アプローチの一試論（黒川）

津波の来襲下で、職務に誠実に向き合い最後まで

もっとも、野党なので、脱出パニックを発生させ

防災放送で避難を呼びかけた若者を悼む。
）ながらゴジラが来襲しなくとも、国民やマス・メ③ 為政者対住民の関係に、本設例の主たる関心

ディアから起こるかもしれない非難は政府首脳にがある。もし、ゴジラが来襲すれば、品川、銀座、向かうという気楽さは否定できない。

霞ヶ関、新宿などの首都の中心地域は壊滅する。
住民の脱出は必須であるが、為政者は、パニック

３．国債価格および円通貨の暴落をいかに小さくして、住民の郊外への整然とした（１）利害関係者

脱出を指揮できるのか。多くの総合病院では、抱中央政府、富裕層、中流・中間層、低所得層、える患者をどのように移送するのか。民間人であ

年金生活者、債務者（住宅ローンを抱える市民、

りながら、職務上、自己よりも他者への貢献が求銀行から借入をしている企業）、国債保有者（個められる人々が、自己の生命の危険よりも社会的人と金融機関等）、輸出型企業、輸入型企業、多責任を重視する行為を行う社会的規範を、国民は国籍企業、農業従事者、賃金労働者など、利害関果たして持っているのか。

係者はすべての国民（個人と企業）であるが、異④ 国民からの信頼が厚い政府、国民の間に社会質で多様な利害を持つと想定できる。

的責任を果たすという規範が浸透している国の政府であれば、脱出パニックの発生の可能性を低く（２）利害関心の内容と予想しうる事態

見積もり、ゴジラの存在と来襲の危険性があると① 最近では、ギリシャやスペイン等にみられるいう情報を為政者は公表するに違いない。
「ゴジ

ように、この状況が発生すると、経済社会を構成

ラ映画」では、政府首脳は公表を躊躇うのであるする実物市場、金融市場、労働市場等と国の政治が、これは、政府首脳は脱出パニックの抑止に自体制に、非常に大きな混乱が生じ、パニックの発信がない。つまり、為政者に対する信頼が不十分

生が予想できる。発生の可能性は、わが国現政権であり、国民、公務員等から為政者への制御権のの金融・財政政策が続くほど次第に高くなってお委譲が行われず、一方、国民がそれぞれの社会的り、回避できる機会と時間的余裕が減少している責任を果たすという規範の存在について、十分なと考えられる。

自信がもてないと政府首脳は感じているからなの② 発生しうるパニックとは何か。中央政府の歳ではないか。また、もし脱出パニックを発生させ出に対する歳入の不足が、毎年約40兆円に達し、ながらゴジラが来襲しなかった時、国民やマス・それを国債（政府の債務）の発行によって賄ってメディアから起こるかもしれない政府首脳に対すきた。その結果、政府の債務残高は、約500兆円

る非難を怖れたのかもしれない。要するに、政府の国内総生産（GDP）の２倍となりギリシャ以首脳と国民との間に相互信頼の関係が存在してい３）上に悪化している。

ない状況である。

金融市場が効率的であれば、国債の信用悪化に⑤ 一方、野党と思われる女性議員団が、「重大伴い、国債の利子率は上昇し、国債の発行が次第だから情報を公表するように」主張した背景には、に困難になってくるはずのところ、日銀（中央銀たとえ、脱出パニックが生じる危険性があっても、行）が巨大な購入者として現れた結果、マイナス

民主主義の基本である「自由な意思決定、情報を

金利（保有していると損をする）でも国債の売買知る権利」
を思想として持っていたからであろう。

が成立するという常識では理解しがたい事態も発–5–

年報 経営ディスクロージャー研究生している。理性的に考えれば、国債市場は効率的ではなく、市場の価格調整機能は停止してい2014年３月

第13号（３）利害関係者間の関係とディスクロージャーの判断
多様な利害関係者個々に検討することが必要で

る。 。
４）

さらに、消費税改定の１年半の先送り決定を受あるが、ここでは、顕著に利害が相反する利害関けて、ムーディーズは、日本国債の格付けを「Aa3」

係者を対比しながら推論しよう。

から「A1」に下げ、中国、韓国の格付より低く① 金融資産（とくに国債と預金）保有者対債務した。

者（固定金利の住宅ローンを持つ個人や銀行から

５）

日銀による歳入不足の補填を「財政ファイナンの借入企業、社債発行企業）の関係である。国債ス」と呼ばずにおくことはできない。

の暴落の恐れがあると国債保有者は市場で売却し③ 財政ファイナンスの最悪の結果は、第１次世

ようとするので、国債価格の暴落の引き金になる。

界大戦後のドイツの歴史をみれば明らかである。

また、銀行が国債を保有している場合、当該銀行

戦費調達による中央政府の負債の急激な増加、戦には国債の評価損が多額に発生するので、預けた後の復興および死傷者とその家族に対する保障、預金の安全性が心配になる。このような国債の売そして、戦勝国に対する賠償金支払いのために、却パニック（売りが売りを呼んで価格が暴落して中央政府は破産状態となり、ライヒスバンク（中いく）や銀行の取付けパニックが発生する可能性

央銀行）による紙幣の印刷に頼った。

は高い。

（第１次世界大戦前の）「1914年の為替レート保有する国債の売却や銀行からの預金引き出しは、１ドル4.2マルクだった。…1923年８月にはは、個人にとって、元本回収が不可能になるリス

１ドルが62万マルク、11月初めには６千３百億クと受取利息のリターンとを天秤にかける決定でマルクとなり、…生活必需品の値段は十億単位とある。
「リグレット最小戦略」を取るとすれば、なり、バター１キロが２千５百億マルク…。物価国債を信認したがために保有し続けて評価損を被上昇のスピードは…２日で倍になった。
」

ったり、預金の凍結によって貨幣の購買力損失を④ 国債に対する信認が崩れ、国債価格の暴落と被るという「タイプⅠエラー」（国債が危険なの

金利の上昇が生じると最終的にどうなるのか。財に安全であると考える）と、いち早く国債を売却

政ファイナンスを継続することは出来なくなった

し、預金を引き出したが、国債の暴落も預金の凍状態（資金繰りに行き詰った状態）、すなわち、結も生ぜず、利息受取りの機会を逸したという「タ

中央政府と中央銀行の破綻の最終結果は、ドイツ

イプⅡエラー」（国債が安全なのに危険であるとの例ほどではないにせよ、通貨の購買力の暴落・考える）との比較である。タイプⅠエラーの損失

インフレーションの急速な進展を結果する。例えがタイプⅡエラーの損失よりも巨大なので、国債

ば、名目物価上昇率がオイルショック時に経験し暴落の発生に関する主観確率がよほど小さくない

たような年率30％に達し、それが３年続けば貨幣と、国債や預金を保有し続ける行為は危険である。

価値は２分の１になり、商品等の実物資産の価格

また、行動が遅くなると、国債の売却損や預金凍は名目値で２倍になる。非常に楽観的に考えて、結のリスクが増大するので、パニックの発生は、

名目売上高が２倍になり、賃金も名目２倍になり、いったん始まると、中央政府、中央銀行の力では税収も名目２倍になるとどうなるのか。この影響制御できない。機関投資家の間では、現在、前述

は国民すべてに同じような影響を与えない。

した「ミニング」の状態に成りつつあるのではな

６）

–6–

ディスクロージャー研究アプローチの一試論（黒川）いか。機関投資家の保有する国債の増減の動向を

間層の消滅、すなわち一部の富裕層と低所得者層注視する必要がある。

から構成される社会を招き、社会的不平等・格差

一方、固定金利で借入している利害関係者にとの増大は治安の混乱を結果する。

っては、名目貨幣の取得および保有量が増加して、④ 輸出型企業と輸入型企業および多国籍企業にローンの返済が容易になり、また、固定金利の約対する影響は異なることが予想される。円通貨の束期間中では金利上昇リスクを回避できるのであ

為替レートが安くなるので、非難をおそれず単純る。つまり、「債務者利潤」を得る機会が発生すに結論すれば、輸出型企業にとっては順風、輸入ることになる。

型企業にとっては逆風となる。多国籍企業は海外② 賦課方式の年金制度上の現役負担者対受給者

子会社の業績にもよるが、為替換算会計の恩恵をとの関係を推論してみよう。賦課方式の年金制度受けて連結会計上の名目利益は上昇する。もっとでは積立方式と異なり、現役の負担のもとに引退も、これは、歯止めの利かないインフレーション

した者に対し年金を給付する。給付額は、インフ後に発生するであろう「大不況のリスク」（後述）

レ率と連動して上昇しないと年金受給者の実質所を考慮に入れていない。

得が減少し、生活が苦しくなるので、インフレ率⑤ 農業従事者のような必需品を扱う職業と賃金と連動させる制度設計がなされる。しかし、現在労働者との間でも、社会的混乱の影響は異なるでのわが国には、「マクロ経済スライド制度」と呼あろう。賃金労働者は農業従事者よりも負の影響

ばれる、インフレ率との連動を抑制する仕組みがが大きいのではないか。

あるので、名目年金額の上昇は抑制される。つま⑥り、年金受給者の実質年金受取額は抑制され、現う。過去の戦争時に発生した巨額の財政赤字は、役の賃金がインフレ率と同率で上昇すれば、年金

大体において戦後のインフレーションによってか

資金負担者の実質負担率は減少するのである。もなりの部分、解消されてきたといってもよい。中

っとも、年金資金負担者もやがては年金受給者に央政府が最大の債務者であり、債務者利潤を得るなることを忘れてはならない。

のは中央政府である。名目歳入が増加することに③ 富裕層は、自己の保有資産のポートフォリオ

よって名目値で固定された国債元本の返済は容易の管理に注意している。自国の通貨建て金融資産になる。もちろん、利子率の急激な上昇が生じる（例えば、預貯金）の価値が下落する危険を回避

が、償還期限が長期の国債が有ればあるほど、短する手立てとして、外貨建ての金融資産や金、イ

期的には借換えのための新規発行額は少なくて済

ンフレ率よりも同率以上に価格上昇しそうな実物

み、平均支払い金利の上昇は緩やかになる。政府

資産等に保有資金を移していく。一方、目ぼしいの財政状態の改善は、インフレーションによる名金融資産を保有しない低所得層にとっては、評価

目税収額の増加が支払利子額の増加よりも大きい損の発生に関して、そもそも悩む必要がない。

７）という条件が必須である。

中央政府対国民という視点で推論してみよ

最も損失の発生が予想できるのは、勤勉で投機⑦ これらの国債暴落に関するリスク情報をどの的な取引をしないある程度の預金をもつ中流・中ような方法で、為政者、財務省、日銀（中央銀行）間層である。つまり、堅実で勤勉な中間層が損失は、公表していくべきなのか。財務数値（国の財を被るという社会の在り様にとって皮肉な結果を

務諸表や日銀の国債購入額）、兆候となりうる国

招くおそれがあるのである。中間層の没落は、中債の格付け動向、各国通貨との為替レート変動率–7–年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号の動向、国際ヘッジファンドの国債先物に対する情報の仲介者を信頼すれば、国民の行為に対する投機状況などの国債の信認状況に関係する客観的情報の仲介者の影響力は増加する。したがって、

情報は、主観的な解説なしで継続して公表してい仲介者の中立性が問題となる。
マス・メディアは、

くことができる。

しばしば中立的な情報の伝達者としての役割を果⑧ ここで私が述べている国債と政府への不信認

たしているように見られるが、はたしてそうであの結果発生するかもしれない深刻な事態、各利害ろうか。新聞等で記載される記事の書きぶりに、関係者に対するそれぞれ異なる影響についての記背後にある思想が反映されていることはないの述は推論である。これを「解釈情報」と呼ぶことか。マス・メディアを、情報の解釈者として理解にしよう。このような詳細な解釈情報が国民に提９）する必要があると思われる。

供されないと、国民には中央政府の財政状態の深刻さが理解できない。国民は、各自の置かれてい４．地震の発生と地盤情報

る境遇によって影響が異なるのであり、実現可能（１）利害関係者性のある損失（あるいは利益）の詳細を知ること

この設例の利害関係者の範囲は設例１から３とによって、初めて実感が湧くのである。そこで、比較して狭い。治安・防災等に携わる公的組織、

このような解釈情報や推測情報を中央政府・中央

現在の住民、潜在的な住民などであろう。

銀行みずからが、公的手段によって詳細に示していくことができるのであろうか。情報発信が公的（２）利害関心の内容と予想しうる事態機関であるがために、それがパニックのトリガー① 自治体および住民の「地震への防災対策」にになるかもしれない。よもや、当事者である中央

とって、地盤情報は重要である。地盤が弱そうで政府・中央銀行は、国全体に波及するパニックのあれば、新規に建築する者は、地盤の科学的調査

発生を望むことはないはずである。

に費用を掛け、比較的安定した地盤まで基礎の杭⑨ 解釈情報としての推論を続けると、これまでを打ち込むであろう。地震発生時の建物の揺れにの常識では、インフレパニックの後にはインフレ影響するからである。

ーションを抑えるための金融引き締め政策が採ら② 明確に認識されることは稀であったと思われれる。金融の引き締めによって、実物市場での大るが、保有する土地の時価の変動への影響を気に幅な景気後退と労働市場での高率の失業が待って掛ける住民の存在を指摘したい。事情はさまざまいる。現在のギリシャの状況を参考にすると、中であろうが、住所の移転を必要とし、あるいは移央政府の財政状態が脆弱なままでは大不況になっ転を希望する住民にとっては、売却価格の変動はても社会保障を優先する予算が組めないことか気になる。地盤が予想以上に軟弱であることが公ら、国民の不満がますます高まる。経済社会の大表されると、周辺一帯の時価は下落する。想定し混乱は、最悪の場合、カリスマ的な指導者への市ていた金額で売却ができず、その後の計画に支障民個々のもつ制御権の委譲が起こり、全体主義的を来たすことにもなりかねない。一方、潜在的なな独裁者に政権奪取の機会を与えるリスクを、私購入者にとっては、其処に住むリスクをあらかじは恐れるのである。

め知り、建築上の配慮ができるし、何よりも、購⑩ 情報の仲介者（解釈者）としての学者や新聞入価格がリスクに見合って下落している。このよ

等のマス・メディアの役割が重要となる。国民がうに、住民は、「地盤情報の土地価格への影響」

８）

–8–

ディスクロージャー研究アプローチの一試論（黒川）とって、担当医師への報酬が社会的に見て妥当なにも利害関心があるのである。

ものなのか否かの判断材料になる。
（３）利害関係者間の関係とディスクロージャー（３）利害関係者間の関係とディスクロージャー

の判断

の判断

① 公的組織対現在の住民との間には、防災という点では利害対立は存在しない。詳細な地盤情報① 患者対医師の関係は、患者になることが自己の公表は、共通の目標である防災・減災対策を共の制御権を担当医師に委ねることになることか

通関心事として推進できる。

ら、
エージェンシー関係としても把握可能である。

② 現在の住民対潜在的な住民の間には、土地のしたがって、医療関係者のガバナンスの一環とし売買の観点で、この情報の与える影響は対立的でて、外部からの強制や要求の結果としての医療実ある。売却を希望する住民には、自治体等に対し績の公表、場合によっては業務監査等の導入によて詳細で直截的な地盤情報の公表を阻もうとする

る情報の信頼性担保も課題になる。また、医療実

インセンティブが存在するのである。
したがって、

績の公表は、「ボンディング理論」
を想起すれば、

公的組織は、地盤の種類（田んぼの転換、旧河川

自己規律のための自発的情報提供として解釈するの流域による沖積層、低い丘の取り崩しなど）をことができ、
ホームページ等で当該情報を公開し、記載したマップや古地図など、それらを類推させ地域住民からの信頼を得て、患者数の増加に寄与る情報を公表することになるかもしれない。

することもあろう。
② 不適切な医療実績の流布や患者の不満の口コ

５．医療サーヴィスへの不満（訴訟）と医師の階層別モデル賃金（１）利害関係者

ミ情報は、「ゴシップ」による社会的サンクショ
ンとして理解可能である。ターゲット行為者である医師や病院が自分についての他者からの評価を設例のなかでは、もっとも利害関係者の範囲が内面化しているのであれば、彼らにとっては、自狭く、ターゲットとなっている病院・医師と過去分のゴシップが広まっていることを知らされるこ

および現在の患者、潜在的に患者となる可能性のと自体が強い制裁となりうる。ゴシップは、規範ある病院所在地周辺の地域住民である。

の受益者（ゴシップを流す人とそれに耳を傾ける人の双方）がほとんど費用をかけずにサンクショ（２）利害関心の内容と予想しうる事態

ンを下せることへと導く。

① 患者および潜在的な患者にとっての当該病院ゴシップが流布するためには、ある行為者の行の「医療実績情報」は、もっとも関心が高い情報為から同じような影響を受ける（したがって、ゴである。これまでの当該病院に患者となった人た

シップを広めるように動機づけられる）人々の間

ちの医療結果に対する口コミ情報も、地域住民にに、比較的頻繁な接触が存在しなければならない。

とってはゴシップ情報として興味がわく。潜在的

別の行為者の行為から同じ方向の外部性を受けてな患者にとっては、病院の選択という重大関心事

いる二人の行為者の間に存在するコミュニケーシ

の最重要情報となろう。

ョンの頻度を意味する「閉鎖性」の存在である。

②当該病院の「医師の階層別モデル賃金」は、現

現代では、このコミュニケーションの場として、

在当該病院で医療サーヴィスを受けている患者にインターネットがその役割を果たしているであろ–9–

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

こうして、患者が望まなかった治療結果を受け10）う。

③ 当該病院の「医師の階層別モデル賃金情報」

たときに医師を標的とする告訴を防ぐような（相の影響を検討してみよう。患者と医師との間には互信頼という）社会的資本は減少したのである。
」「相互信頼」の関係があると思う。患者は医師へ

11）（カッコ内は加筆）の信頼なくして自身の制御権を担当医師に委ねる

もっとも、わが国の大学病院の医師は、世間がことはできない。一方、医師は、患者に行なう医予想するほどには給料が高くなく、住民は医師が療サーヴィスが万が一、患者が期待した結果（期もたらす膨大な恩恵には十分に報いることはでき

待は楽観的過ぎる可能性がある）にはならなくてないと感じて、医師への感謝と尊敬を払うことにも、患者が不満を訴えないことへの信頼がなくてなるかもしれない。そうであれば、医師の階層別

は、
当該医療行為を行うことに躊躇するであろう。

モデル賃金の公表は、医師にとって好ましい効果

近年、産婦人科を専門とする医師になろうとするが期待できることになる。

医師の卵が激減しているが、訴訟リスクが大きすぎると彼らが判断しているからである。この問題については、相互信頼という「社会的資本（social

Ⅴ．まとめ ─ キーとなる概念、観点、
論理

capital）」の存在の有無で理解できる。
「従来、医師は文字通り患者の生死に関わるこ

人間社会の其処此処に存在するディスクロージとを制御し、患者は医師がもたらす膨大な恩恵にャーに関連する諸課題のうちには、ここで検討しは十分に報いることはできないと感じることがよ

た５つの設例のどれかに類似するものがあるであくあった。医師への給付の一部は、感謝、尊敬、ろう。その場合に、本報告で提案する研究アプロ

高い職業威信の形をとった。これらは、医師に対ーチおよび言及したキーとなる概念、観点、論理して感じるべき義務を形作り、治療の結果に不満が、その課題を検討する上で何かしら参考になるな患者が医師を告訴しないようにする社会的資本

ようであれば、本報告の目的は達成される。
［表の一形態であった。それが、つぎのような要因で２ キーとなる概念、観点、論理］は、各設例の変化した。

属性の違いを明確にするために、それらを一覧表

・医師による医療知識の独占が教育の普及によにまとめたものである。なお、表中の各属性の評
価は現時点での筆者の主観である。

って弱められた。
・医師と患者の個人的関係が生じる公算が減った。患者が家族のかかりつけの医師や一般開私は本学会がますます多様な専門分野をもつ会

業医を利用する傾向が弱まり、また（当初か員から構成されるようになり、個々の社会的課題

ら）診療項目の専門医に診てもらう傾向が強に関して多角的な検討をする場となることを望んまった。

でいる。そして、一般社会に対して貢献する有力・多くの医師が受け取る高所得である。これはサーヴィスと報酬が非対称であるという一般大衆の認識を減じた。
・訴訟の財務コストを医師から保険会社に移す
医療訴訟保険を利用する医師の増加である。
– 10 –

な「専門知」創出組織となることを心から祈念している。

ディスクロージャー研究アプローチの一試論（黒川）表２ キーとなる概念、観点、論理
設例１
絶望的な
巨大隕石の
衝突

設例２
ゴジラの
出現と
来襲予報

設例３
国債および
円通貨の
暴落

絶望的
確実

重大
高い

重大
比較的高い

大
低い

大
比較的低い

（２）回避手段の有無と時間的余裕

なし

なし

あり

あり

あり

（３）利害関係者の広がりと多様性

すべて
の生物

比較的広い

広い

比較的狭い

狭い

（４）利害関心の類似性と異質性（１）事象・イベントの重大性
発生の確率

設例４
設例５
地震の発生 医療サーヴィスへの不満(訴訟)とと地盤情報 医師のモデル賃金

類似性高い

類似性高い

異質性高い

類似性高い

異質性高い

（５）利害関係者間の対立関係の有無
閉鎖性（コミュニケーションの頻度）
社会的資本（とくに相互信頼性）の程度

なし
低い
？

なし
低い
？

あり
低い
低い

？
高い
高い

？
高い
高い

（６）情報の供給者と情報内容（事象・イベント）との関係─事象・イベントは情報供給者に関連するものか

なし

なし

あり

なし

あり

（７）情報の仲介者（解釈者）が存在するのか

なし

なし

あり

なし

なし

（８）公共社会における規範とサンクションの存在（ゴシップを含む）

なし

あり

なし

なし

あり

（９）事象・イベントと情報の発信は繰り返されるのか─フィードバック・ループの存在の有無

なし

なし

あり

なし

あり

金預り金が112兆円、借入金が28兆円である。一方、フロー《注》

をみると、財源合計が105兆円、内訳は、租税等収入が51兆円（所得税15.5兆円、法人税10.5兆円、消費税10.8兆円、揮１）脱出パニック時の個人の行為を分析する２つのモデルがあ

発油税2.6兆円、相続税1.6兆円、酒税1.4兆円、復興税1.5兆円、る。住民の集団を一つの実在（群衆）とみなし、群衆の行、社会保険料が41.1兆円、印紙収入1.1兆円、その他6.2兆円）

動に個人の行為が影響されるのか。他者一人ひとりを実在

その他の収入が12.8兆円である。他方、費用合計は140兆円。

とみなし、他の個人の行為が、自分の行為に条件付けられ内訳をみると、人件費4.7兆円、社会保障給付費46.5兆円（厚ると同時に、自分の行為も他者の行為に条件付けられる（こ生年金給付費23.6兆円、基礎年金給付費19.4兆円、国民年金

れを「随伴性」と呼ぶ）と想定するのかである。James S.

給付費0.9兆円、失業等給付費1.5兆円、その他1.1兆円）、補

Coleman（1990）、pp.208-209。ジェームズ・コールマン著・

助金・交付金が46.0兆円、地方交付税交付金等が20.3兆円、久慈利武監訳（2004）（上）、321-322頁。

支払利息が9.4兆円、その他費用が12.6兆円である。なお、

２）James S. Coleman（1990）、pp.223-224。ジェームズ・コ

上記の補助金・交付金には、全国健康保険協会に対する保ールマン著・久慈利武監訳（2004）（上）、344-345頁。

険料等交付金8.2兆円、後期高齢者医療給付費等負担金3.3兆３）平成25年度（平成26年３月期）の一般会計と特別会計（外円、生活保護費等負担金2.8兆円、介護給付費等負担金1.4兆

国為替資金特別会計、年金特別会計など、平成25年度末時円、子どものための金銭の給付交付金1.4兆円などの社会保点で合計18）を合算した「国の財務書類」によると、資産

障関係費27.6兆円が含まれているので、社会保障関係費総額

総額653兆円、負債総額1143兆円、資産・負債差額は490兆

は、単純に合算すると約74兆円となる。
（財務省主計局「平円の負債超過である。貸借対照表の資産の主な内訳は、有成25年度「国の財務書類」のポイント（一般会計・特別会

価証券（為替介入により取得した外貨証券など）が129兆円、貸付金（主として地方公共団体や政策金融機関などへの財政融資資金貸付金）が138兆円、運用寄託金（国民年金及び厚生年金積立金の運用寄託）が105兆円、河川や道路などの公共用財産が146兆円である。負債の主な内訳は、政府短期証券（為替介入時の円貨を調達するために発行した外国為替資金証券など）が102兆円、公債が856兆円（建設国債が計合算）」平成27年１月。
）
４）日本経済新聞、2014年11月28日夕刊。
５）日本経済新聞、2014年12月２日朝刊。
６）ライアカット・アハメド . 著・吉田利子訳（2013）、147-150
頁。
７）日本経済新聞、2014年12月18日朝刊によると、財務省は30年債などの超長期の国債の発行額を、2015年度の24兆円か260兆円、財投債が104兆円、特例国債が449兆円）、公的年

ら2016年度26兆円に増加させる方向で調整に入ったと報道– 11 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

されている。しかし、この方針の主たる目的が高率なイン11）James S. Coleman（1990）、pp.308-309。同上、ジェームズ・

フレーションの結果生じる債務者利潤獲得の効果を有効にコールマン著・久慈利武監訳（2004）（上）、483-484頁

することであるようには思えない。何故ならば、平成30年までに償還期限が来る国債金額が毎年60兆円を超え、平成31年から35年に償還予定の国債金額にしても、毎年40兆円《参考および引用文献》

程度が見込まれている。つまり、既発行の社債の償還は10年以内に来るものが大半であることから、長期国債の発行残高を増加させることが喫緊の課題であるとする理由には合理性があると思われる。なお、この国債償還スケジュー
ルの短期への偏りは、毎年多額の借換え債発行が必要であることを示しており、借換え債発行コストの上昇リスクが中・短期に存在することを意味している。
８）ファシズムの台頭に対する私の心配の理由については、黒川行治（2014c）を参照されたい。そこでは、カール・ポラ
ニーが『大転換』で主張した内容の要旨が記述され、この主張に共感していることがよく分かる。
９）現在、黒川は財務省「財政制度等審議会」委員兼法制・公会計部会長の任にあるが、ここでの推論は、当学会の会員としての個人的見解であることは論を俟たない。なお、情報の解釈者としての学者やマス・メディアには、「風評被害」の発生を防止する役割も期待されている。
10）James S. Coleman（1990）、pp.282-286。ジェームズ・コ
ールマン著・久慈利武監訳（2004）（上）、441-449頁。

– 12 –・ライアカット・アハメド著・吉田利子訳（2013）
．
『世界恐慌
（上）
』筑摩書房．
・黒川行治（2014a）．
「専門知の復権と学者の職業倫理」『現代
ディスクロージャー研究』No.14，2014年10月．
・黒川行治（2014b）．
「納税行為の意義─わが国の財務状況と消費税改定をどのように理解するべきか─」『産業経理』Vol.74
No.1，2014年４月．
・黒川行治（2014c）．
「企業の海外戦略と国民の経済的繁栄」（論
壇）『企業会計』、Vol.66 No.11，2014年11月．
・James S. Coleman (1990). Foundations of Social Theory ,The Belknap Press of Harvard University Press.
ジェームズ・コールマン著・久慈利武監訳（2004）．
『社会理論の基礎（上）（下）』青木書店．
・財務省主計局「平成25年度「国の財務書類」のポイント（一
般会計・特別会計合算）」平成27年１月．

論

文

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性
The Viewpoint of Investors who Welcome Capital Surplus Dividends andthe Financial Characteristics of Companies who Pay such Dividends

櫻田譲（北海道大学）

Yuzuru Sakurada, Hokkaido University
2014年４月11日受付：2015年１月11日改訂稿受付：2015年２月３日論文受理

論文要旨
本研究は資本剰余金配当の実施を観察し、投資家が資本剰余金配当実施の情報を得た後に、いかなる評価を下すのかを明らかにする。そして次に資本剰余金配当を実施する背景を検討した。資本剰余金配当を実施する企業の有力な動機として、利益剰余金により配当を実施する企業に比し、財政状態が芳しくない点がこれまでの先行研究によって明らかにされている。そこで本研究ではさらに踏み込んで、資本剰余金配当を実施する企業の利益情報と資本市場参加者の反応の関係について明らかにする。本研究における問題提起は資本剰余金配当を実施する企業のうち、サンプルを新興銘柄と非新興銘柄に区分し、自己株式の保有比率を比較することにある。検討の結果、新興銘柄は非新興銘柄に比し、より多くの自己株式を保有する傾向が明らかになった。先行研究を含め本研究結果を踏まえると、資本剰余金配当を実施
する新興銘柄には、資本市場における株価維持を目的として自己株式を保有する可能性が認められた。結果的に新興銘柄の一部には、資本剰余金配当を行うべきではない会社も散見されると本稿では結論する。

Summary
The objective of this research is to observe the payment of capital surplus dividends and examine how it is evaluated byinvestors after they obtain information on capital surplus dividend payments. The research considers the reasons behindsuch payment. Past research has identified that the financial conditions of companies who pay capital surplus dividends are
not as robust as companies who pay dividends from their retained earnings. This research extends further by clarifying therelationship between the profitability of companies that pay capital surplus dividends and the reaction of capital market
participants. This research highlights companies that pay capital surplus dividends by dividing the sample companies into
those that are listed in the emerging markets and those that are listed in the non-emerging markets. Among them, acomparison of shareholding ratio of its own stocks is made. The results indicate a clear trend for companies listed inemerging markets to hold a larger proportion of their own stock than companies listed in non-emerging markets. Based on
the results of this and past research, companies listed in emerging markets who pay capital surplus dividends could beholding their own stock to maintain their stock price. Consequently, this study concludes that there appears to be somecompanies listed in emerging markets who should not be paying capital surplus dividends.

Ⅰ．はじめに（以下、「資本剰余金配当」と略称）を実施する企業群に注目し、①当該配当に対する投資家の反応についての再検証と、②資本剰余金配当を実施す

１．問題の所在
本研究ではその他資本剰余金を原資とした配当
連絡先：櫻田譲〒060-0811

る企業群の財務的特性を明らかにした。そして③

北海道札幌市北区北９西７ 北海道大学経済学研究科– 13 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

資本剰余金配当の実施企業の自己株式計上実態に

河内山（2014）の成果と整合するかをも検証する。

ついて、新興市場上場銘柄と非新興市場上場銘柄

そして③についてであるが、自己株式保有に際（以下、共に「新興銘柄」
・「非新興銘柄」と略称

し、新興銘柄と非新興銘柄は異なる傾向を有し、する）の間の有意な差を発見している。

新興銘柄は非新興銘柄に比べ、自己株式をより多①について本稿ではまず、資本剰余金配当を実く保有しがちであることを明らかにしている。こ施する企業の株価は資本市場において歓迎される

れによって企業の成長段階に位置すると考えられとの研究成果（櫻田，2012b）を再検証する。櫻

る新興銘柄が、資本剰余金配当や自己株式取得に田（2012b）では投資家は利益を原資とした配当よる会社財産の払い戻しを行うことの問題点を指に反応するのと同様に、資本剰余金配当の実施に摘している。

対してもポジティブ反応を示すことをイベント・

資本剰余金配当についてはこれまで制度論を中スタディによって明らかにしている 。その上で心とした規範的分析手法による検討が繰り返され後掲（表１）において示す通り、サンプルを再構てきた。しかし本稿が目指す資本剰余金配当に関成してもなお、同様の成果を得られるのか明らか

する実証研究はわが国において僅かに上記の先行にした。結果的に分析対象を入れ替えてもなお、

研究２）が存在するのみで、依然として当該配当

投資家は資本剰余金配当の実施を歓迎する実態がの実態が十分に解明されたとは言い難い。しかし明らかになった。

資本剰余金配当制度の導入後10年以上が経過し、１）

次に②については資本剰余金配当を実施する企

実際に資本剰余金配当を実施した事例が次第に蓄業の財務体質の一部を明らかにするが、資本剰余積されるにつけ、実証的分析手法による検証を試

金配当の実施企業のいかなる財務的特性に注目しみる好機を迎えていると考える。そこで本稿ではて投資家が反応を示すのかを解明することで、一これまで実証分析の対象として見過ごされてきた般的な投資家行動を浮かび上がらせる。この点に資本剰余金配当制度について検証を試みることとおける本研究の検証結果として、赤字である時や、しよう。

自己資本成長率が改善するときに実施される資本剰余金配当に投資家は歓迎を示す傾向を捕捉している。

２．基本的認識と問題意識
これまでの資本剰余金配当制度に関する規範研

これに関連して資本剰余金配当の実施企業につ究成果を概観すると、資本維持制度の一部としていて財務体質を解明した数少ない論攻によれば、

当該配当制度が論じられており、隣接する検討領

資本剰余金配当の実施企業は「業績が悪く利益剰域としては剰余金の区分表示の意義や欠損填補時

余金がマイナスで従来の配当規制の下では配当をの取崩順序規定削除・最低資本金規制の廃止に対支払うことができなかった企業（野間，2012a，

する批判、
そして配当課税の是非など多岐に渡る。

42）」とされる。また「負債比率が低い企業ほど、その中でも資本剰余金配当を解禁した平成13年

その他資本剰余金配当から配当を行う傾向にあ

商法改正について、資本維持の観点から当該配当る」とされ、「債権者の監視の目が弱い企業にお制度の導入に対する否定的な見解も少なくない。

いて配当の継続を目的としてその他資本剰余金が例えば壹岐（2007，31）によれば「期間損益算定活用されている（河内山，2014，15）」現状にある。

上の基礎数値としての期末元入資本、しかも、そこれらを踏まえて本研究成果は野間（2012a）やの中核である払込資本自体の社外流出を比較的自– 14 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）由に認めるというのは、如何なものであろうか」したがって今のところ資本剰余金配当制度はバとし、「払込資本の維持を通じた企業の維持といランスを維持して運用されている観があるが、実う考え方は大きく後退」したと平成13年商法改正

際には資本剰余金配当制度が投資家に如何に受容を批判している 。

されているのかについて十分に解明されていると

３)

このように平成13年商法改正について資本維は言えない。この新たな疑問の解明のためには、持を中心に資本剰余金配当制度導入の適否を巡る資本剰余金配当制度の下で配当を享受する投資家検討が行われたが、資本剰余金と利益剰余金の区側と配当を実施する企業側の両面を結びつける検

別が、会社法の定める剰余金分配に係る規制にい証を行う必要があろう。しかしながら冒頭述べたかなる含意を有するのかについて、結論の一端ととおり、資本剰余金配当制度を分析対象とした事

して次の様な見解を看取することができる。それ

後的検証、とりわけ実証分析による成果の蓄積はによれば「会社法では、情報の提供を目的とする

まさに始まったばかりと言える。そこで本稿では計算書類については資産や負債の評価基準などが資本剰余金配当研究の問題意識をさらに掘り下げ

企業会計に委ねられる一方で、分配可能額の計算てみることにしよう。

については会社法固有の領域とされ、必要な計数

本稿では資本剰余金配当を実施するとの情報がは会社法の範疇で規定する原則が明確に示され市場に投入された際、投資家がいかなる情報に注た」という（田宮，2007，41）。つまり表示の問目して当該配当を評価するのかについて明らかに

題と分配の計算はそれぞれ別々に根拠を求めるこする。そしてそのような分析視角から資本剰余金ととなったが、純資産の部における剰余金区分の配当の実施公表によって投資家は資本維持機能の強制に会社法が期待したのは、「投資家への情報低下を認識するのか否か、さらに投資家が資本維提供機能だけ」（尾崎，2007，38）とされ、この持機能の低下を認識しないとすればなぜなのかにような会社法現代化に伴う解釈論に比し、そもそ

ついて、彼らの思考の一面を明らかにする。またもの資本維持論との間に大きな隔たりを残してい資本剰余金配当が新興銘柄において少なくない実る。

施例が認められるが、そのような実態についても

他方、改正会社法の施行後、現実には資本剰余

本稿後段において追加検証を実施する。

金配当や自己株式の取得を含め、これら剰余金のなお、本節Ⅰ．では上述の通り、研究上の問題分配によって資本維持機能が低下し、多くの倒産

意識を明らかにしたが、次節以降の構成は以下の企業を発生させたなどの制度上の欠陥が指摘され通りである。Ⅱ．においては分析対象を確定し、る論攷や新聞報道は見あたらない。例えば会社法

櫻田（2012b）の実証結果を再検証する。Ⅲ．に第449条が定めるように資本金等の減少に際しておいてはⅡ．における検証結果を踏まえ、資本剰

債権者が異議を述べることが可能となっており、余金配当の実施公表に対してポジティブ反応を示

資本剰余金配当が実施される前に配当原資の発生

す投資家が、当該配当実施企業のいかなる特性に段階で債権者保護手続きが確立されている。この対して注目するかを明らかにする。続くⅣ．にお様に資本剰余金配当の実施で危惧された資本維持

いては新興銘柄における利益剰余金や自己株式計

機能の極端な低下に対し、債権者保護手続きを確上の実態をとりあげ、追加検証を実施する。最後

保しながら、資本維持制度緩和の目標も達成するにⅤ．では本研究において得られた新知見をまとような調整が施されている。

め、資本剰余金配当制度に対する若干の提言を行– 15 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

投資家は納税額が計算できないため、純資産減少

い、残された研究課題を指摘する。

割合の公表は課税上の要請である。このように納Ⅱ．資本剰余金配当に対する投資家の反応

税額計算のために純資産減少割合が公表されるのは、（例えば受取配当の益金不算入処理にも観られるように、）資本等取引に対する非課税措置を課税理論が徹底する結果である。したがって成道

１．資本減少の周知とその意義
資本剰余金配当が商法に導入された平成13年（2007，56）が指摘するように「税法における資改正について、当該配当は資本維持を脆弱化させ本積立金と利益積立金の区分の厳格さは、まさにるとの問題提起があったが、この問題と相似形を会計以上といっても過言ではない」となる。

成すのが投資信託の分配金に取り崩した投資元本

しかし上述したとおり、純資産減少割合は単にの一部、つまり特別分配金を混入させていた問課税上必要とされる計数に過ぎず、それ以上の情題報価値が存在しないのであろうか。むしろ投資家４）である。投信の特別分配金が元本の払い戻は、資本剰にとって純資産減少割合は、資本剰余金配当の実余金配当の実施においても類似の問題を認識する

施によって脆弱化する資本維持機能を表すシグナと考えられ、実際に決算短信において純資産減少

ルとなるのではないか。もしもそのような仮説が割合が公表されている。このように現下の会社法

正しければ、純資産減少割合の多寡によって株価においては剰余金の分配時期が制限されなくなっ

超過収益率（AR：Abnormal Return）に影響がたため、配当に関する情報を決算短信により適時及び、負の関係性が認められると期待する。そしに開示している。

て成道（2007，52）によって指摘されるように、しであると周知することの重要性

５）

資本の払い戻しを周知する趣旨から資本剰余金「配当としては不相当に高額である場合には、資配当では純資産減少割合が公表されるが、利益を本の払い戻しと見る方が妥当と思われる場合もあ原資とする通常の配当では純資産減少割合は認識ろう」とし、実際に、高率な純資産減少割合を伴されず、当然周知もされない。にもかかわらず実って資本剰余金配当を実施する事例（以下「高率態としては資本剰余金配当においても利益剰余金事例」と略称する）が存在している。その一部にによる配当においても純資産は減少する。したがついて櫻田（2012b）では３事例６）を採り上げてって資本剰余金配当において純資産減少割合を公いるが、その様な特殊な例は決して多くはないも表することの重要性は実のところ、いかなる含意のの、散見されている。本稿では紙幅の都合もあを認め得るのか疑問が残る。なぜなら配当原資がり、これらの高率事例を分析対象とはせず、専ら元本か利益かについて投資家が拘らないのであれ通常実施される様な低率の純資産減少割合によるば、会社法上の資本金等の減少を周知する意義は資本剰余金配当事例（以下、「低率事例」と略称

そもそも生じないとも考えられ、純資産減少割合する）を本稿における分析対象とし、投資家の反の情報価値が存在しない可能性がある。

応を観察する。

尤もこの疑問に対しては、純資産減少割合が公表される最大の理由として、投資家が資本剰余金

２．リサーチ・デザイン

配当を受け取った際の納税額算定のためと言うこ

資本剰余金配当の実施公表日（決算短信公表日）とができる。つまり当該割合が公表されなければをイベント日としたイベント・スタディでは、投– 16 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）資家は資本剰余金配当を実施する企業を高評価す

な利益関連数値に対する評価に過ぎないのかを明る傾向を観察している（櫻田，2012b）。但し、こらかにすることができる。そこで次節においてはの分析結果は資本剰余金配当の実施事例を平成

これら２つの問題点を検証するために分析対象を21年６月以降の２年間で採集し、42件を対象とし確定する。

た結果に過ぎない。他方、平成19年度以降は決算
短信によって資本剰余金配当の実施が公表され、３．分析対象となる資本剰余金配当76事例周知されるようになった。それにもかかわらず、

本稿における分析対象は（表１）の通り、平成

櫻田（2012b）における分析対象が短期間に限定

19年４月から同25年末までの６年超の期間に渡されている点については再考が必要と考える。そり、それらサンプルの中に櫻田（2012b）におい

こで本稿では分析対象とする資本剰余金配当事例て分析対象とした20事例が重複している。実際にを平成19年４月から同25年末までに拡張する。

は当該期間における資本剰余金配当事例は173件

さらに櫻田（2012b）について指摘される２つを捕捉しているが、結果的に絞り込んだ当該76事

目の問題点とは、サンプルを構成する個々の資本例は全て期末の決算短信公表日において当該配当

4

4

4

剰余金配当事例には、決算期の短信公表日においの実施を公表した事例である。逆に今回は分析対て当該配当を実施すると公表した事例と、それ以象とならなかった97事例には、①第１～第３四半外の短信公表日において実施を公表した事例が混期における決算短信において資本剰余金配当を実在している。つまり、通常第１～第３四半期の短施した事例や②分析対象となる決算短信データに

4

4

4

信で公表される資本剰余金配当の実施と、決算期欠損が認められるため、本稿Ⅲ．1．に示す分析の短信で公表される当該配当の実施では、公表さモデルによる検証が行えず、サンプルから排除しれる利益情報量に差異が生じる。具体的には期末た事例も存在する。なお（表１）中、連結配当性の決算短信では利益率や予測配当性向、そして個向の予想値はそもそも％表示により短信において別業績（経営成績・財政状態）の概要が公表され開示されていたが、当該数値の分散が大きいため、るが、第１～第３四半期の決算短信ではそれらは自然対数による変換を施したことを付言してお公表されない。このように市場に投下される情報

く。また同表中の「 決算短信情報 」のうち、の質・量が共に異なれば、投資家の反応にもそれBlack 1～６は投資家が最も注目すると考えられらの差が投影され得ると考える。そこで本稿ではる利益情報であり、８項目を占めている。

4

4

4

4

4

4

4

4

4

4

4

4

決算期における短信公表日において資本剰余金配

ところで正司（2012）が示した資本剰余金配当の実施を公表した事例に限定してサンプルを構

当の類型分類によると、本研究における分析対象成し、他方、第１～第３四半期において資本剰余の多くは組織再編（株式移転・株式交換）による金配当の実施公表を行った事例を排除した。

事例と安定配当による事例によって占められるとこの様なサンプリングによって投資家の資本剰推察される。そのうち安定配当の観点から黒字・余金配当実施に対する反応は、決算短信の内容、赤字が資本剰余金配当を実施させる動機として、とりわけ利益関連数値に左右されるか否かを検証

如何に作用したかを考えてみたい。とは言え、資することが可能となる。つまり櫻田（2012b）が本剰余金配当の実施について、連結・単体と黒明らかにした資本剰余金配当実施42事例に対す

字・赤字のそれぞれ４通りの組み合わせが当該配る投資家のポジティブ反応が、実際のところ良好

当の実施に影響を及ぼすというより、直接的な要– 17 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

表１ 期末短信において資本剰余金配当実施を公表した76事例
短信情報
事例
No.

イベント日

銘柄
コード

１
２
３
４
５
６
７
８

20131114
20131108
20131031
20130712
20130515
20130514
20130514
20130513

3715
8767
8889
7725
8304
3708
6791
8545

９

20130510

9478

10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
41
42
43
44
45
46
47
48
49
50
51
52
53
54
55
56
57
58
59
60
61
62
63
64
65
66
67
68
69
70
71
72
73
74
75
76

20130510
20130509
20130509
20130507
20130115
20121114
20121109
20121010
20120912
20120514
20120511
20120509
20120507
20120501
20120427
20120215
20120116
20120113
20111115
20110808
20110518
20110513
20110512
20110509
20110428
20110215
20110210
20101112
20101112
20101111
20100520
20100514
20100514
20100514
20100514
20100514
20100512
20100316
20100217
20100212
20091113
20091113
20091113
20091112
20090825
20090520
20090520
20090515
20090514
20090512
20090508
20081113
20080526
20080523
20080516
20080516
20080516
20080516
20071217
20071029
20070528
20070522
20070521
20070518
20070518
20070426
20070410

6707
5955
6989
2479
9972
3715
8767
7513
6669
3708
6989
6707
2479
8143
3598
4840
9972
6664
8767
2757
6707
5017
3708
2479
3598
8929
6784
8767
2388
3715
8275
2147
8705
7769
3708
8545
5930
6784
2330
6679
8798
8767
9470
3715
3242
8275
4837
9070
8136
4568
8134
3715
9448
7918
8705
4837
9470
8375
7968
4835
2538
4823
8230
3577
4623
6702
8168

資本剰余金配当実施銘柄

ドワンゴ
ウェブクルー
アパマンショップホールディングス
インターアクション
あおぞら銀行
特種東海製紙日本コロムビア
関西アーバン銀行
SE ホールディングス・アンド・イ
ンキュベーションズ
サンケン電気ヤマシナ
北陸電気工業
ジェイテックアルテック
ドワンゴ
ウェブクルー
コジマ
シーシーエス
特種東海製紙
北陸電気工業
サンケン電気ジエイテックラピーヌ
山喜
トライアイズアルテック
オプトエレクトロニクス
ウエブクルー
オストジャパングループ
サンケン電気AOC ホールディングス
特種東海製紙ジェイテック
山喜
船井財産コンサルタンツ
プラネックスホールディング
ウェブクルー
ウェッジホールディングス
ドワンゴ
フォーバル
フジスタッフホールディングス
岡藤ホールディングス
リズム時計工業
特種東海ホールディングス
関西アーバン銀行
文化シヤッター
プラネックスホールディング
フォーサイド・ドット・コム
サイレックス・テクノロジー
アドバンスクリエイト
ウェブクルー
学習研究社
ドワンゴ
アーバネットコーポレーション
フォーバル
シダックス
トナミホールディングス
サンリオ
第一三共
ザ・トーカイドワンゴ
インボイス
ヴィア・ホールディングス
岡藤ホールディングス
シダックス
学習研究社
池田銀行
TASAKI
インデックスジャパン・フード＆リカー・アライアンス
サイバードホールディングス
はせがわ
東海染工
アサヒペン
富士通
ケーヨー

銘柄属性

有報情報

複数回
CAR（0,1）連結黒 個別黒 連結・ 自己資本 総資産経 売上高営 純資産 配当性向 資本剰 上場廃止 新興銘 営業利益 自己資本成長率［％］ 字 で1/ 字 で1/ 個別の 当期純利 常利益率 業利益率 減少割合 / （連結）予想 余金配 ダミー 柄ダミー 成長率
交差項/ 益率［％］/［％］/log［％］/［％］/［％］Black5 ［％］/Black6 DRNAW
Black1 Black2
当実施 /DD /EMD
Black3 Black4
DPR
EGR
GROI
/TMTD

22.77
-0.01
1.00
15.22
-4.41
-1.56
-11.28
-6.58

１
１
１
１
１
１
１
０

１
１
１
１
１
１
０

１
１
１
１
１
１
０

11.7
20.4
28.2
26
9.6
4.3
12.7
-4.4

8.6
13.8
2.7
12.9
0.8
3.5
6.9
0.1

5.9
8.8
6.3
19.5
34.8
5.5
3.7
4.9

0.015
0.036
0.024
0.02
0.029
0.007
0.046
0.01

2.923
3.622
2.282
2.197
3.726
3.934
3.035
3.182

１
１
０
０
０
１
０
１

０
０
０
０
０
０
０
０

０
１
１
１
０
０
０
０

-19
52.5
5.89
-603
42.7
-15
-42
70.4

-6
25.6
1.41
94.3
7.5
-4.7
20.9
3.52

5.10

０

０

０

-14.7

-0.3

0.9

0.008

3.203

０

０

１

49.1

-3.4

9.05
-4.22
3.40
7.80
-0.65
14.42
0.44
11.71
35.77
-4.98
-0.40
-8.89
-11.76
-4.68
-1.06
-2.25
2.68
14.93
1.89
-6.88
1.27
-9.05
-2.16
-0.56
-5.10
2.19
-3.90
5.70
-14.77
-6.96
-4.61
-8.93
-2.94
0.88
2.33
-1.13
11.60
2.01
0.17
-9.69
4.98
0.30
-1.55
6.11
-2.40
5.71
-0.77
-0.57
0.03
-6.42
13.37
0.85
-4.93
4.20
2.85
2.91
8.10
1.50
-1.51
18.71
-0.27
4.47
-1.53
1.88
2.45
1.22
8.21

１
１
１
１
１
０
１
０
０
１
０
１
１
１
１
１
１
１
１
１
０
１
１
１
１
１
１
１
１
１
１
１
０
１
１
０
０
１
１
０
１
０
０
０
０
０
１
０
０
０
０
０
０
１
０
０
０
０
０
０
０
１
０
０
１
-

１
１
０
１
１
０
０
０
０
０
０
１
１
０
１
０
１
０
１
０
１
１
１
０
１
１
０
１
１
１
０
０
１
０
０
０
１
１
０
１
０
０
０
０
０
１
０
０
０
０
０
０
０
１
０
０
０
０
０
０
０
１
０
０
０
１

１
6.3
１
1.7
０
4.6
１
10.1
１
0.3
０
-2.7
26.1
０
-30
０
-5.8
０
0.1
０
-11
０
1.3
１
８
１
2.5
０
0.6
１
0.4
０
0.6
１
10
０
0.2
１
28.1
０
-2.6
１
4.4
１
1.4
１
9.4
０
1.2
１
6.8
１
16.2
０
9.1
１
11.2
１
9.5
１
10.9
０
18.8
０ -11.4
１
3.3
０３
０ -30.9
０ -29.5１22.2
１５
０ -42.3
１
9.1
０
０
-9.9
０
-5
- -107.8
０ -35.5
０
2.3
０
0.5
０
-5
０ -33.8
０ -16.8
０ -12.6
０ -101.4
０ -25.2
１
0.2
０ -37.4
０ -14.7
０ -62.2０-5.8
０ -23.5
０ -20.6
０ -59.4
１
0.2
０ -13.5
０ -20.8
０
10.9
8.9

2.8
1.5
1.7
6.8
1.3
５
20.1
-1.8
3.6
3.2
-1.5
2.2
6.1
1.9
0.6
0.4
２
3.2
15.3
9.8
3.8
0.4
2.9
4.6
0.6
2.9
10.1
11.4
8.5
9.5
3.1
10.1
-2.7
3.6
３
-1
-4.3
12.4
2.6
-13.3
6.2
７
-4.2
1.6
-14.2
0.1
7.4
0.9
7.1
3.8
-0.2
0.4
0.7
１
-1.5
9.3
-3.5
-2.4
0.8
2.4
0.7
-7.5
2.2
-1.1
0.7
3.8
3.6

3.7
3.1
0.9
2.4
1.2
3.7
10.9
-2.4
5.1
4.2
-0.5
3.1
1.8
2.4
0.7
0.2
1.5
6.8
10.3
3.7
4.2
0.8
4.8
-2.9
1.2
3.8
15.5
８
21.7
6.3
1.6
3.1
-14.2
４
5.5
-39.6
-3.4
17
0.8
-22.7
12
6.8
-7.9
1.5
-15.8
0.3
４
0.5
9.4
10.5
５
0.5
1.9
1.2
-9.5
５
-2.7
-72.5
4.2
0.2
1.3
3.3
3.7
-0.2
2.8
3.6
2.3

0.013
0.015
0.018
0.017
0.008
0.024
0.039
0.004
0.011
0.007
0.019
0.013
0.01
0.007
0.003
0.015
0.008
0.01
0.022
0.037
0.012
0.009
0.007
0.005
0.003
0.039
0.016
0.012
0.007
0.025
0.016
0.028
0.004
0.008
0.007
0.003
0.006
0.024
0.013
0.009
0.047
0.012
0.005
0.027
0.048
0.016
0.028
0.007
0.033
0.024
0.015
0.022
0.031
0.019
0.004
0.025
0.01
0.001
0.005
0.005
0.014
0.0033
0.012
0.013
0.025
0.006
0.011

2.741
4.519
3.584
2.833
4.048
2.851
3.273
3.854
2.688
3.484
3.793
3.127
2.313
3.453
4.164
5.011
2.66
2.104
2.981
1.758
3.371
3.011
4.041
1.589
3.469
3.343
2.041
3.035
1.841
3.339
4.034
3.472
4.349
3.231
3.972
6.32
3.049
2.104
3.211
7.034
4.413
3.254
3.561
4.421
3.809
5.148
4.458
3.45
3.006
4.66
2.791
4.951
0.833
3.689
4.129
2.667
2.092
2.741
3.896
3.054
4.867
2.175
4.693
3.859
3.875
2.803
2.526

１
０
１
１
１
１
１
０
０
１
０
１
１
０
１
０
１
０
１
０
１
０
１
１
１
０
１
１
１
１
１
１
１
０
１
０
０
１
１
０
０
１
１
１
１
１
１
１
０
０
０
１
０
１
１
１
１
０
１
０
０
０
１
０
０
０
０

０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
１
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
０
１
０
０
０
０
１
０
０
０
１
０
０
０
０
０

０
-34
０
-6.7
０ -109.17
１
-168
０
-19
０
-12
１
59.2
０ -68.79
１
-195
０
-11
０
576
０
-212
１
-69
０
-120
０
99.4
１
32.3
０
-40
１
-246
１
40.8
１
-78
０
12.1
０
-86
０
589
１
-69
０
-163
１
-306
１
-31
１
7.05
１
120
０
378
１
-112
１
-50
１
125
０
91.5
０
43.3
０
-301
０
-112
１
-920
１
-170
１
-72
１
-86
１
-28
０
-77
０
378
１
2.22
１
-51
１
41.7
０
-6.6
０
6.31
０
15
０
-20
０
244
０
-89
１
43.5
１
12
１
24.4
０
-116
０
14.5
０
-10
１
-8.9
０
-70
１
-134
０
-42
０
-104
０
-67
０
13.3
０
-240

-0.7
2.92
-12.65
8.17
-2.8
26.1
-9.1
0.29
117
-0.5
21.4
-11
26
-0.4
1.14
-15
-3.8
-0.2
3.18
-37
-35
-16
2.56
26
1.5
-80
20.1
-16
86.1
6.78
-40
-7
-35
-9.4
-5.9
-12
-9.2
18
-8.8
-33.3
-28
-40
-0.5
6.78
-63
-13
-23
-5
-8.8
-2
-6.9
-15
-31
5.82
-20
3.5
-1.8
10.2
-4.6
32.1
44
53.4
-18
2.57
1.44
7
-22

– 18 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）因は親会社に留保利益が存在するか否かにあるとまた AR ベースで算出する検定統計量θ2は山考えられる。したがって赤字企業であっても資本

崎・井上（2006，30）に基づいて算出する。そし由来の留保利益を有すれば、資本剰余金配当が実て帰無仮説（H １：投資家は資本剰余金配当の実施されても全く不思議ではない。しかしながら留施に対し反応しない）を検証する。

保利益のうち、利益由来の留保利益は毎期の黒字（図１・２）は共に縦軸は検定統計量を、横軸の積み重ねであるため、現在の親会社の黒字は将はイベント日 t= ０としたイベント・ウィンドウ

来も含めた配当実施の判断材料として投資家にとを表す時間軸を示しており、単位は「営業日」でってはとりわけ重要であろう。また子会社の黒字ある。イベント・スタディによる分析の結果、資は親会社にとって受取配当を呼び込み、この資金

本剰余金配当を実施すると公表した日周辺におけが親会社の配当財源として活用される事例も考える投資家の反応は櫻田（2012b）において示した得る。その様に観てくれば、本研究において扱う

結果に整合し、ポジティブ反応を示したため、上データ上に現れてくる子会社の黒字は、親会社の記帰無仮説を棄却する。この通り、イベントに対配当を可能とさせる有力な背景となる。

する反応を示した直後に当該ポジティブ反応を相殺するような強いネガティブ反応は観察されず、資本剰余金配当が投資家に好感されたと言える。

４．仮説と分析結果
櫻田（2012b）による分析結果を再検証するこ

但し、１％水準有意のポジティブ反応は３日前とが本稿の１つ目の目的であるため、本稿の分析にも現れており、これがいかなる理由を背景とし結果が櫻田（2012b）による分析結果と比較可能ているのか明らかではない８）。本研究はイベントとなるように AR の算定過程を一致させるべきで日が全ての事例で同一日とならず、故にクラスタある。そこで本研究では櫻田（2012b）が採用しリングが生じにくい検証である。それにもかかわた３ファクター・モデルを用いてイベント日周辺

らず資本剰余金配当を実施する事例において一般における AR を算出する 。またイベント・ウィ的傾向として３日前に一旦強いポジティブ反応をンドウにおける AR の異常性を判定するために、示す実態をいかに解釈すればよいのであろうか。

累積株価超過収益率（CAR：Cumulative AR）

６日前、３日前、そしてイベント日当日とリズム

ベースの検定統計量θ１は Campbel et al.（1997，を刻み、徐々にポジティブ反応を強めてゆく様は

162）や広瀬・柳川・斎藤（2005，6-7）に基づき、投資家の反応として正常の範囲であろうか。或い図１ 資本剰余金配当実施76事例の検定統計量θ1

図2 資本剰余金配当実施76事例の検定統計量θ2

14

5

７）

縦軸：検定統計量θ212
縦軸：検定統計量θ１

10
8
6
4

横軸：営業日

1

2

3

4

5

6

7

3
2
1

2

0

0
-7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0

4

-5 -4 -3 -2 -1 0
-7 -6 -5-2

横軸：営業日

1

3

4

5

6

7

-1
-2

– 19 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

は逆にインサイダーを含め、不正取引が表出した

略称）情報の影響を受けて投資家のポジティブ反と考えるべきか 。本研究は資本剰余金配当に対応を引き起こすのかを明らかにする。本研究ではする投資家の反応が当該配当実施企業のいかなる資本剰余金配当実施に対する投資家の反応を検証

財務的要因によって引き起こされるかを明らかにするために、イベント日と翌日の AR の蓄積値、する目的があり、インサイダー情報漏洩の有無、つまり CAR（0,1）を算出し12）、これを被説明変

情報伝達経路の解明を目的としていない。したが数とした回帰モデルを検証する。導出した回帰モって（図２）に描出された３日前の反応について

デルは以下の通りとなる。

は推測の域を出ないため、今回は問題を指摘する

CAR（0,1）＝α＋β1Blacki＋β2DRNAWi＋i

９）に留めておく。

β3LogDPRi＋β4TMTDi＋β5DDi＋
β6EMDi＋β7GROIi＋β8EGRi＋εi

表２ 資 本剰余金配当76事例における検定統計量の有意水準
t
-7
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7

検定統計量
θ1 fromθ2 from
有意水準10）
有意水準11）SCAR
SAR-0.4523-0.45230.5951
1.0474-0.4739-1.0691
1.41161.8855*4.5359***3.1243***4.7836***
0.24774.8159***0.03238.9062***4.0903***10.2904***
1.38439.5620***-0.7284
8.6135***-0.94858.2285***-0.38518.9654***0.736911.0512***2.0858**12.8283***
1.7770*

当該回帰モデルにおける説明変数は大別すると次のように３分類される。３群のデータについて
次節以降で詳述するが、第１群として資本剰余金配当の実施を公表した際の「決算短信情報」を分析モデルに投入する。以下、同様に第２群として「銘柄属性」
を、第３群として「１年前の有報情報」
を分析モデルの説明変数とし、分析モデルにおける説明変数は３群13変数となった。これらの数値に被説明変数を追加した14変数ついての記述統
計量を（表３）として示し、それら14変数の相関係数表を（表４）に示した。重回帰分析を行う上で理想的な変量の分散は１であるが、（表３）より本研究における分析対象はサンプルサイズが小Ⅲ．資本剰余金配当を実施する企業の財務体質さいために、Black 4，6，GROI，EGR は分布が歪んでいることを指摘しておく必要がある。
さらに（表４）は説明変数間の相関係数表を示

１．分析モデルの導出とデータの記述統計、相関

したが、第１群の変数内において強い相関が数カ

係数表

所示されている。そこでこの結果を受けて第１群

本稿前節までの検証によって資本剰余金配当実の変数は回帰モデルに交互に投入し、Model 1～６

施の公表日、即ち決算短信公表日において当該配として検証を行うことが妥当との判断に至った。

当を実施する企業に対して投資家は統計的に有意

また多重共線性に関する詳細な分析結果13）は次なポジティブ反応を示すことが明らかとなった。

節以降において示すが、（表４）の結果から CAR

そこで本節以下では資本剰余金配当の実施企業の（0,1）との間で比較的高い関係性が期待されるの

CAR が、当該企業のいかなる決算短信情報・銘は、Black 1と EGR となるであろう。

柄属性・有価証券報告書総攬（以下、「有報」と– 20 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）

表３ 被説明変数・説明変数の記述統計量
記述統計量

N

CAR（0,1）

76

1.327

8.060

-3.660

0.235

4.403

0.581

0.497

０

１

１

個別黒字ダミーBlack ２（Dummy）

74

0.419

0.497

０

０

１

連・個黒字ダミーBlack ３（Dummy）

72

0.403

0.494

０

０

１

自己資本当期純利益率 Black ４75-5.57224.662 -13.500

0.600

9.100

総資産経常利益率

Black ５

76

2.980

5.554

0.400

2.500

6.175

売上高営業利益率

Black ６76

1.842

12.479

0.725

3.100

5.400

純資産減少割合

DRNAW

76

0.016

0.011

0.007

0.013

0.024

Log 配性向予想値

Log DPR

76

3.408

1.022

2.794

3.341

3.963

複数回配当実施ダミー TMT Dummy

76

0.579

0.497

０

１

１

上場廃止ダミー

D Dummy

76

0.053

0.225

０

０

０

新興銘柄ダミーEM Dummy

76

0.434

0.499

０

０

１

GROI

76

-31.837

195.603 -88.233 -19.570

30.310EGR76-0.41929.416 -13.273-1.865

6.780

CAR Black １ Black ２ Black ３
EM
TMTBlack4 Black5 Black6 DRNAW LogDPR
DDummyGROI（0,1） Dummy Dummy Dummy
Dummy
Dummy

EGR

－

第３群

第２四
第３四
分位数
分位数
（中央値）

74

利益
数値

銘柄
属性

第２群

第１四
分位数

Black １（Dummy）

連結黒字ダミー

第１群

平均値 標準偏差１年前 営業利益成長率
有報情 自己資本成長率

表４ 説明変数の相関係数表
Pearson
の相関
CAR
（0,1）

1.000

Black1 Dummy-0.2571.000

Black2 Dummy-0.166

0.674

1.000

Black3 Dummy-0.160

0.711

0.971

1.000

Black4-0.069

0.707

0.567

0.560

1.000

Black5

0.024

0.471

0.369

0.343

0.561

1.000

Black6

0.020

0.340

0.297

0.294

0.480

0.489

1.000

DRNAW

-0.094

0.057

0.222

0.187

0.169

0.452

0.378

LogDPR-0.165 -0.217 -0.167 -0.197 -0.133 -0.423 -0.286 -0.088

TMT Dummy-0.1390.224

0.006 -0.020

0.275

0.259

1.000
1.000

0.117 -0.189 -0.022

1.000

D Dummy-0.098 -0.162 -0.209 -0.203 -0.523 -0.131 -0.347

0.018 -0.260 -0.154

1.000

EM Dummy

0.105

0.158 -0.162

0.046

0.131

0.275

0.242

0.169

0.288

0.122

GROI

-0.191 -0.150 -0.139 -0.150 -0.097 -0.160 -0.050 -0.045

EGR

0.317 -0.059 -0.022

0.002

0.058

0.194

0.229

0.038

1.000

0.140 -0.040 -0.280

0.200 -0.191 -0.328 -0.089

0.045

1.000

0.103 -0.097

1.000

２．説明変数の意義

ち、第１群のデータは決算短信より提供される情（1）株価に与える決算短信情報の影響 〜第１報である。この第１群の情報は、大きく分けて６

群変数の検討〜
前節に掲げた分析モデルにおける説明変数のうつの利益情報と２つのその他の情報に区別される。まず最初に、これらの中で利益情報を回帰モ– 21 –

年報 経営ディスクロージャー研究

デルにおける変数として投入する意義について述

2014年３月

第13号

この他、決算短信情報のうち純資産に関連する
情 報 と し て、 純 資 産 減 少 割 合（DRNAW：べる。
第１群のデータのうち、６つの利益数値とは、

Decreasing rate of net asset worth）にも注目

最終利益について①連結黒字か否か、②個別黒字

する。DRNAW の情報取得によって投資家は資か否か、③連結黒字と個別黒字の交差項 、さら本剰余金配当のうち、取得価額の修正部分とみなに④自己資本当期純利益率、⑤総資産経常利益率、

し配当部分を算出する。このように DRNAW の⑥売上高営業利益率である。これらの変数は本研

情報価値とは最低限、納税手続きにおいて利用さ究における分析の便宜上、モデル式において順にれるに過ぎないと考えるが、DRNAW に応じて説明変数・Black １～６と呼称する。また①～③

持分が実際に減少する点を本稿では重視し、は分析モデルにおける所謂ダミー変数であり、黒CAR（0,1）と当該指標は負の関係を示す可能性

字の場合に１を与えている。

を期待している16）。

14）

このように本研究では利益数値に対して重層的

最後に配当性向（DPR：Dividend payout ratio）

な分析を行うが、その理由として次の通りである。

の予想値をとりあげる。DPR はサンプルを編成

つまり野間（2012b）が明らかにしたとおり、赤する過程で比較的多く欠損値が発生したものの、字企業は配当を行わないのではなく、赤字企業で投資家にとって株主還元の程度を表す貴重な決算

15）あっても配当を行う傾向が認められるとの知見

短信情報であると考えた。しかし決算短信情報にを本研究では踏まえ、黒字か赤字かが資本剰余金

よって提供されるそのままの数値は標準偏差が大配当の実施といかなる程度、結びつきがあるのかきいため、自然対数による変換を行い、加工してを明らかにする。さらに連結と個別、そしてそのいる。当該指標と CAR（0,1）の関係について、両方の最終利益が黒字か否かに注目するのは、連予測符号は正を示すと期待される17）。

結範囲の確定によって利益額が裁量的に算出され（2）株価に与える銘柄特性の影響 〜第２群変る可能性や子会社による受取配当が、親会社における配当財源となる可能性を踏まえている。

数の検討〜
第２群のデータとして、資本剰余金配当を実施

しかしながら単に黒字か赤字かという大雑把なした企業の資本市場における銘柄特性に注目し、情報よりも、導出された利益が損益計算書の段階

次の３つの指標を説明変数として投入する。１つ的な利益のうち、いかなる段階の利益に投資家は

目は資本剰余金配当の複数回実施ダミー（TMTD

注目するのか、そして利益確保の持続性にも投資：Two or More Times Dummy）であり、当該家は注目するのかをも明らかにしてみよう。検証

配当を第１～第３四半期も含め複数回実施した実する利益に関する変数 Black １～６は全て決算短績がある銘柄に１を与えている。前述の通り、資信によって提供されるため、決算短信情報のいか本剰余金配当は資本維持の観点から問題を指摘すなる部分に投資家が注目するのかをも検証可能でる識者も少なくなく、この様な知見を踏まえれば、ある。このように資本剰余金配当の実施公表は、繰り返し資本剰余金配当を実施する企業に対し、同時に決算短信において公表される利益情報に強投資家はいかなる反応を示すのか興味深い。したい正の影響を受けると推定するため、利益情報でがって当該配当を繰り返し実施するとの情報は、ある Black １～６と CAR（0,1）の間に正の関係

企業自らが安定的に利益を計上できないことを伝性が認められることが期待される。

えるシグナルとなるかも知れない。このような仮– 22 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）定を踏まえると、CAR（0,1）に対して TMTD の（0,1）と EMD の間の関係性としてプラスとなれ予測符号は負を示すと期待される。

ば新興銘柄の形振り構わぬ株価維持に投資家が好銘柄属性について、２つ目に注目するのは上場感していることを表し、逆にマイナスとなれば新廃止ダミー（DD：Delisting dummy）である。

興銘柄の資本剰余金配当実施に対して投資家は資

本稿執筆時点で上場廃止となった銘柄に１を与え本維持機能の低下を理由とするネガティブ反応をている。当該変数は今回の分析対象のうち、４件示すと考えることが可能だろう。

を数えるのみである。したがって DD は主要な検（3）株価に与える有報情報の影響 〜第３群変数の検討〜

証変数と言うよりも、上場廃止の影響をコントロールする目的で投入するに過ぎないと付言してお分析モデルにおける説明変数のうち、第３群のく。

データを投入する。第３群のデータは有報情報にそして３つ目に新興市場において上場している由来する２つの指標である。有報と決算短信につ銘柄（本稿冒頭において「新興銘柄」と略称していて、それぞれの公表の前後関係は、有報に先立いる用語である）を表すダミー（EMD：Emergingって決算短信が公表される。このため資本剰余金

market dummy）を投入する。当該変数は新興銘配当の実施が公表される時点、つまり短信公表日

柄に１を与えたが、分類はジャスダックや札幌アにおける最新の有報は概ね１年前に公表されたもンビシャスなどの新興市場へ上場する企業とし、の以外に存在しない。したがって直前の有報と雖

東証１部や同２部、地方上場する企業と区別しても、投資家にとっては実質的に一年前のデータがいる。この様に新興銘柄か否かを説明変数として資本剰余金配当の実施公表時点において入手可能

取り入れる理由は次の通りである。つまり、資本となるに過ぎない。故にそのような比較的旧い情

剰余金配当制度が導入された平成13年商法改正

報が投資家行動に影響を及ぼすのかについても明について、自己株式の取得や資本剰余金配当の実らかにする。

施を投資家への余剰資金の返還と捉えた論調も認

そこで今回は投資家の観点を重視する目的からめられた（小林，2002）。仮にそうであれば余剰

財務数値の成長性に関する２指標について注目資金が発生するのは成熟企業であって、新興銘柄

し、それぞれ損益計算書と貸借対照表由来の数値

がキャッシュリッチであるとしても配当還元の余を説明変数として１つずつ投入する。その２変数

剰資金とはならず、須く再投資資金となると推定のうち１つは営業利益成長率（GROI：Growth

している 。そのように考えれば新興銘柄の資本

rate of operating income）であり、いま１つは剰余金配当実施に潜む動機として、単なる株価維

自 己 資 本 成 長 率（EGR：Equity growth rate）

持を期待した配当実施の可能性がある。

である。前者について本研究では多業種横断的に

18）

この意味からすると新興銘柄の資本剰余金配当

資本剰余金配当を実施する企業を分析対象とするは本末転倒とも考えられるが、実際には（表１）

ため、財務活動の要素や特別損益項目の影響を排において示すとおり、新興銘柄も資本剰余金配当除する目的で当該変数を選択した。また後者は資の実施は活発である。そこで本研究では新興銘柄

本剰余金配当が資本維持低下に繋がるとの観点かと非新興銘柄の間における資本剰余金配当実施にら、自己資本比率の成長が投資家の興味の対象とついて、投資家の反応に差異が認められるのかをなるのかにも注目している。したがってCAR（0,1）

明らかにする。分析の結果を予想すると、CARと上記２変数の関係性について予測符号は共に正– 23 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

が黒字の時に投資家反応が強いネガティブを示すを期待する。

実態が明らかとなった。これは裏を返せば、赤字
３．分析結果と解釈の場合に実施される資本剰余金配当について、投（1）分析結果の概要

資家は歓迎を示すことを示す。このような投資家

資本剰余金配当の実施を公表した日（イベントによる反応から分析対象の一般的傾向を類推する

日）において投資家は統計的に有意な水準で好感と、赤字企業が行う配当に対して投資家がサプラを示すことを本稿前段で明らかにした。そしてこイズと受け止めて反応するのであろう。このためれに続く分析、つまりイベント日における投資家

本稿冒頭では資本剰余金配当実施企業に対する投の反応がいかなる理由に基づくのかを解明した結資家のポジティブ反応が、実際のところ良好な利果は、（表５）に示す通りである 。

益関連数値に対する評価に過ぎないとした仮説は（2）有意な変数

支持されないことが明らかとなった。むしろ（表19）

本稿2．2．におけるリサーチ・デザインとして１）に示すとおり、連結企業74事例の資本剰余金

投資家の資本剰余金配当実施に対する反応は、実配当のうち31事例（41.9%）を連結赤字が占めるは決算短信の内容、とりわけ利益関連数値に左右との実態や、「業績が悪く利益剰余金がマイナス」

される可能性があると指摘した。そして分析結果である企業が資本剰余金配当を実施するとの野間はそのような仮説を概ね支持することとなった（2012a）の見解に整合すると言える。

が、特筆すべきは利益数値の黒字によりポジティ

そして２つ目の発見として上場廃止ダミーの検ブ反応を示すとした予想を覆し、実態は利益数値

証結果に注目すべきである。それによれば Modelの赤字にポジティブ反応を示すことが明らかとな

2,3,4にて５％水準で、また Model 1,6において10っている。このように意外な分析結果を導出する％水準で負の関係性が有意である。この結果につこととなったが、以下においては分析モデルにおいてであるが、仮に今回の分析対象企業の中で上ける有意な変数の出現順に３つにまとめて言及す

場廃止企業がより多ければ、投資家は資本剰余金る。

配当を実施する企業のうち、いずれ上場廃止とな

まず第１群の説明変数である利益数値についてる企業を見破り、ネガティブ反応する可能性を指最も有意性が高い説明変数が Model 1における連摘できたと思われる。しかしながらこの興味深い

結黒字ダミーであり、１％水準で有意である。さ

結果について付言しておかねばならないのは、サらに Model 2,3では５％水準有意で個別黒字ダミ

ンプル76事例のうち実際に上場廃止企業は４事

ーと連結・個別の黒字ダミーの交差項が有意であ例に留まるため、資本剰余金配当の実施事例におる。しかしこれらの結果は予測符号に反してける一般的な傾向を示したと断ずるには難しい。

CAR（0,1）との間に負の関係性が認められる。

このためこの結果は内的妥当性を示したに過ぎ

分析結果を導出する前の考察では、連結最終利益ず、上場廃止企業が過去に遡って実施していた資が黒字か否かに反応する理由として利益を原資と本剰余金配当について、投資家の反応を今後も検した配当が可能か否かに投資家の強い関心が集中証する必要性を指摘しておく。

すると考えたため、正の関係性を認めると期待し最後に３つ目の発見として、一年前の自己資本ていた。しかし実際には負の関係性が発見され、成長率が上昇すれば資本剰余金配当の実施を評価

資本剰余金配当の実施を公表した企業の最終利益する傾向を捕捉した点である。EGR は全てのモ– 24 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）デルで横断的に５～10％水準でプラスに有意では資本維持を損ねるので、EGR の改善を歓迎す

あるものの、そもそも EGR の標準偏差が大きい

るとの仮説である。そしてこの仮説とは表裏の関ことから、この成果はその分を割引して解釈せね係となるが、純資産の増加が資本剰余金配当を経ばならない。しかし、それでも投資家が EGR に営者に実施させるトリガーとなる可能性も考えら注目する理由に解釈を示しておくとすれば次の通れる。
このように CAR（0,1）と Black 1～３の間のりとなるであろう。その解釈とは資本剰余金配当

表５ 資本剰余金配当に対するポジティブ反応に関する原因分析結果
予測
非標準
符号
化係数
Black１（Dummy） +-5.375
Black２（Dummy） +Black３（Dummy） +Black4+
Black5+
Black6+
DRNAW? -52.618
Log DPR+-1.461
TMT Dummy－ -1.323
D Dummy－ -8.182
EM Dummy
?
1.307
GROI
+
-0.006
EGR
+
0.061
Cons
10.633
adjR2
F 値（有意確率）
obs
予測
非標準
符号
化係数
Black１（Dummy） +Black２（Dummy） +Black３（Dummy） +Black4+-0.068
Black5+
Black6+
DRNAW? -60.292
Log DPR+-1.236
TMT Dummy － -2.036
D Dummy－ -9.657
EM Dummy
?
1.103
GROI
+
-0.006
EGR
+
0.071
Cons
7.169
adjR2
F 値（有意確率）obs

Model.1
有意t
確率-2.823 0.006

VIF

Model.2
有意
t
確率

非標準
化係数

VIF

非標準
化係数

Model.3
有意
t
確率

1.190
-4.339 -2.219

0.030

1.194
-4.683 -2.319-0.616 0.540-1.483 0.143-0.697 0.488-1.995 0.050
0.696 0.489-1.328 0.189
1.833 0.071
2.348 0.022
0.167
2.828（0.009）
74
Model.4
有意t
確率-1.5600.123

1.149 -52.054
1.369 -1.381
1.184 -2.855
1.160 -8.761
1.167 1.754
1.177 -0.006
1.200 0.059
9.885

VIF

-0.586 0.560-1.383 0.171-1.496 0.140-2.048 0.045
0.899 0.372-1.181 0.242
1.757 0.084
2.178 0.033
0.134
2.417（0.024）
74
Model.5
有意
t
確率

非標準
化係数

1.199 -50.405
1.353 -1.347
1.146 -2.739
1.200 -8.694
1.189 1.843
1.173 -0.005
1.251 0.064
9.625

VIF

非標準
化係数

0.024

1.207

-0.532 0.596-1.319 0.192-1.399 0.167-2.011 0.049
0.930 0.356-1.104 0.274
1.861 0.067
2.037 0.046
0.136
2.396（0.025）
72

1.176
1.380
1.157
1.207
1.176
1.166
1.223

Model.6
有意
t
確率

VIF

1.436
-0.115 -0.546-0.707 0.482-1.227 0.224-1.057 0.294-2.039 0.045
0.563 0.575-1.143 0.257
2.073 0.042
1.661 0.101
0.103
2.063（0.052）
75

VIF

1.196 -47.455
1.346 -1.111
1.152 -2.175
1.439 -6.616
1.192 1.127
1.176 -0.005
1.266 0.067
7.193

0.587

-0.505 0.615-1.064 0.291-1.079 0.284-1.546 0.127
0.575 0.567-1.057 0.294
1.915 0.060
1.642 0.105
0.076
1.767（0.099）
76– 25 –

1.699-0.0881.431 -35.000
1.421 -1.260
1.253 -2.294
1.156 -8.160
1.194 0.975
1.173 -0.005
1.333 0.071
7.548-0.954 0.343-0.380 0.705-1.206 0.232-1.195 0.236-1.745 0.086
0.503 0.617-1.018 0.312
2.034 0.046
1.725 0.089
0.084
1.860（0.81）
76

1.664
1.385
1.439
1.148
1.393
1.181
1.169
1.314

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

負の関係性と CAR（0,1）と EGR の間の正の関係

さらに本研究における分析モデルにおいて有意性を併せて解釈すると、赤字で実施される株主還とならなかった変数のうち、２つ目の発見は新興元を好感するが、同時に自己資本の充実にも注意

銘柄ダミーである。Ⅲ．2．
（２）で示したとおり、を払う投資家の着眼点が浮かび上がる。このこと

企業の成長過程において成熟段階を迎えていないは投資家の着眼点の一部はあたかも債権者保護思

新興銘柄が資本剰余金配当を実施することを問題

考に沿うようにも見受けられる。

視すれば、投資家はネガティブ反応を示すと考え（3）有意とならなかった変数

た。しかしながらそのような仮説を支持する分析

分析結果から有意とならなかった変数について

結果は導出されない。この論点については次節に以下に示す２点の発見がある。まず１つ目に純資

おいて追加検証を試み、資本剰余金配当を実施す

産減少割合が CAR（0,1）の多寡に影響を与えなる新興銘柄の純資産構成について、その一部を明かった。本稿冒頭において資本剰余金配当の実施

らかにする。

公表によって投資家は資本維持機能の低下をネガティブに評価するのか否か、さらに投資家が資本維持機能の低下を認識しないとすればなぜなのか

Ⅳ．追加検証：新興銘柄による資本剰余金配当の実施を検討する目的があるとしたが、この疑問に対して投資家は資本剰余金配当の実施によって資本維

１．資本剰余金配当実施企業の純資産構成

持機能の低下を認識しないと結論しても良いので前節までの結果に寄れば、投資家は新興銘柄とあろう。本研究の問題意識としては資本剰余金配

非新興銘柄の違いから、資本剰余金配当実施に対当の実施に際し、DRNAW が資本維持の脆弱化

する反応に差異を示さなかった。そこで本節におを表す指標としての情報価値を有すると仮定しいては資本剰余金配当を実施した企業の当該配当た。しかしながら投資家反応を観る限り、彼らの実施公表時点における純資産構成を観察し、とり投資判断に影響を与える情報価値を DRNAW はわけ新興銘柄の純資産構成と非新興銘柄のそれの有しないと考えるべきだろう。

間にいかなる相違が認められるかを中心に検討を

このように DRNAW が投資家にとって情報価深める。問題意識は上場後の企業維持が不安定に値が低い理由を考えると次の通りであろうか。つ

陥ることも少なくないと考えられる新興銘柄20）

まり DRNAW は「前期末純資産額」に占める「減において、払込資本を社外流出させる資本剰余金44

少する資本剰余金額」の割合である。しかしなが4

4ら投資家は当該計算要素のうち「減少する資本剰

配当や自己株式の取得実施の妥当性を再考することにある。

余金額」を単に「減少する剰余金額」と捉えてい企業の成長段階において離陸期から成長期に位るのではないか。つまり投資家にとって減少する

置する新興銘柄は、会社財産の払い戻しよりも再剰余金が資本由来か利益由来かは重要で無い可能

投資のニーズが圧倒するはずである。これらの企性があり、その証左として DRNAW の多寡に応業は種々の利益率が入れ替わりながら時に高く推じた株価の下方修正が生じないのかも知れない。

移し、時間をかけて安定してゆく。したがってそそうであれば剰余金の会社法における表示上の区のような離陸期から成長期にあるはずの新興銘柄

分、換言すると配当財源の資本性の有無を投資家が資本剰余金配当を実施するとなれば、投資対象は重視していない可能性がある。

を見失う場合や需要の創出に失敗する等、事業上– 26 –

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）の根本的な問題を内包し、事業縮小に向けた転換

自己株式を取得する動機を指摘した。資本剰余金期にさしかかった可能性が指摘できる。そしてそ配当の実施企業は結局のところ赤字企業であるかの結果、これら企業の将来性が乏しいと投資家に黒字との境目付近に位置することも少なくないと評価されるかも知れない。仮にそうであれば次な考えられ、そのような企業は市場での評価を維持る対策として資本剰余金配当の実施と共に自己株するために自己株式の取得をも企てると考えた。

式の取得に傾注する企業が現れる可能性がある。

このような因果連鎖を肯定するかのように（表６）

つまり投資家に自社株が割安であるとのシグナル

は資本剰余金配当を実施する企業の中でも、とりを発し、事業の閉塞をカムフラージュするかも知わけ新興銘柄において自己株式保有が顕著である

れない 。

ことを示している。そこで（表６）に示した結果

21）

そこで本節では（表１）に掲載した通り、本研について一層の頑健性を確保するために、新興銘究において分析対象となった76事例について、自柄群と非新興銘柄群の２群を対象とした母平均の己株式の取得の状況を（表６）によって示した。

差の検定を実施する。

同表の数値計算に関して資本剰余金配当の実施

本節で試みられる母平均の検定では精緻性を重74事例の連結貸借対照表と２事例の個別貸借対視して等分散性の検定も併せて行い、等分散性が照表を有報から参照し、純資産の部に関するデー棄却された場合に Welch の方法による t 検定を実タを収集した。そして企業毎に純資産の部におけ施することとする。そこでまず等分散性の検定をる各表示項目の百分比を算出した後、上場市場の実施する上で帰無仮説（H2：新興銘柄と非新興違いにより２つに区分して平均値を算出し、（表銘柄の自己株式保有割合について母分散は等し６）を完成させている。これらの表から読み取れい）を検証する。この等分散性の検定結果から、ることは、新興銘柄が非新興銘柄に比してマイナ

統 計 量：F は59.1390と な り、P 値0.0000を 得 た。

スの利益剰余金の計上割合が大きく、かつ自己株

このことから１％を遙かに凌駕する水準でH２を式の保有割合も大きいと言うことである。

棄却した。そこで Welch の方法による t 検定を実施し、帰無仮説（H3：新興銘柄と非新興銘柄の表６ 資
 本剰余金配当を実施した企業の株主資
本構成
観

測

数

株主資本
資 本 金
資本剰余金
利益剰余金
自己株式
株主資本合計純資産合計
負債純資産合計

新興銘柄
33
貸借対照表
純資産の部
23.22
23.96
-2.04
-5.32
39.82
41.35
100

自己株式保有割合について母平均は等しい）を検証する。この t 検定の結果、統計量：t は1.7419と

非新興銘柄
43

なり、P 値0.0453を得た。このことから５％水準（単位：％）
19.45
18.75
3.11
-1.52
39.80
40.78
100

有意で新興銘柄と非新興銘柄の自己株式保有割合
について母平均は等しくない。つまり自己株式保有に際し、新興銘柄と非新興銘柄は異なる傾向を有し、新興銘柄は非新興銘柄に比べ、自己株式をより多く保有しがちであることが明らかとなった。
なお、P値は片側検定の結果を参照しているが、自己株式の保有が純資産の部において計上される

２．母平均の差の検定
前節において資本剰余金配当を実施する企業がとき、全て負の数値で表されることを根拠としている。また利益剰余金の計上割合についても新興– 27 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

銘柄と非新興銘柄の間で母平均の差の検定を実施されるため、従来利益剰余金とされていたにもかしたが、こちらは両側検定によって分散・平均共

かわらず、組織再編を経てその他資本剰余金に振に帰無仮説を棄却できなかったことを付言しており替えられ、配当財源となって資本剰余金配当にく。

至った事例もあるとされる。したがって資本剰余金配当を実施しても、利益剰余金配当が実施されⅤ．おわりにると同様、投資家がポジティブに反応する理由があるのかも知れない。
次に本稿Ⅲ．における資本剰余金配当に対する

１．資本剰余金配当制度に対する若干の示唆
本研究成果として、まず１つ目に資本剰余金配

投資家のポジティブ反応の原因分析であるが、資当の実施公表日において投資家がポジティブ反応

本剰余金配当実施企業の最終利益が赤字である場を示すとの先行研究の結論を追認することで、一合に投資家が好感を示す強い反応を発見した。勿般的傾向として資本剰余金配当に対して投資家は論、債権者保護と投資家保護はトレード・オフの好感を示すことを強い確証を以て明らかにした。

関係にあるから、片方が好ましいことは他方が割このことから次のことが想像できる。つまり資本を喰うことになる。しかしながらそのような関係

剰余金配当に仮に資本維持機能の低下を含意するがあったとしても従来、黒字企業の配当に対してネガティブ評価が存在したとしても、それを上回示す投資家の好感は健全と考えられてきた。
だが、る当該配当への歓迎が示されているということで本研究が明らかにしたような赤字企業が実施するある。

資本剰余金配当に対して投資家が示す好感は、健

しかしネガティブ評価を凌駕するポジティブ評

全性を欠いていると問題提起できるのではない

価によって、その相殺値として CAR がプラスにか。仮に前述したような組織再編を経ていない企現れたと考えるよりも、そもそも資本剰余金配当業が資本剰余金配当を実施した事例であればなおの実施に対する投資家の判断には、資本剰余金配さらである。

当と利益剰余金配当を同質とみなしていた可能性

この様な観点、つまり脆弱化する債権者保護のもある。その様に考えられるのは、例えば資本剰観点から、本稿後段では追加検証を試み、資本剰余金配当を実施する企業は組織再編を経た事例も余金配当企業であり、かつ新興銘柄について自己少なくないとの所見に基づく。
つまり「株式移転・

株式の保有割合を明らかにした。そして新興銘柄

株式交換後の親会社と株式移転・株式交換前の各の一部が行う資本剰余金配当と自己株式の保有に会社とは、経済的に同一である」と言え、「組織ついて、株価維持のために万策尽くした結果と本再編により、従前の利益剰余金がその他資本剰余稿では結論する。これら企業の配当のライフサイ

金になっていることから、（中略－引用者）そのクルにおいて、離陸期に位置するにもかかわらず、

他資本剰余金を原資とする配当は、そのほとんど

早々に株主還元を行う妥当性を検討する必要があ

は、経済的実質としては利益剰余金からの配当（正ると考える。つまり新興銘柄において実施される司，2012，54）」とみなすことが可能であるとい

資本剰余金配当は、非新興銘柄において実施されう。さらに正司（2012）によれば、資本剰余金

る当該配当に比し、債権者保護機能の観点から適配当実施の類型の中で、安定配当を志して資本剰正性が疑われる事例が混在する可能性を指摘して余金配当を実施する企業の中には持株会社が散見おきたい。

– 28 –

44資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）解釈する必要はあろう。

２．本研究の限界
本研究では、上場廃止となった企業が過去にお最後に本研究のみならず資本剰余金配当を分析

いて資本剰余金配当を実施した際に、投資家はい対象とした実証研究の役立ちについて言及しておかなる反応を示していたのかをも検討の一部としく。それらの研究の意義として、資本剰余金配当

た。換言すれば資本剰余金配当を実施する企業がを可能とした現行会社法が規定する債権者保護機

将来的に上場廃止へ至ることを投資家は予見した能に対する検証作業に資する成果の導出が可能かのか否かを DD ダミーによって検証を試みたが、否かが問われる。野口（2009，26）は資本剰余金

当該ダミー変数の適用事例は４件に留まる。この配当を可能とさせた会社法には「払込資本と留保

ため DD ダミーが説明変数として有意であるとし利益の区分を当事者間の合意に優先させるべき」ても、「コントロール変数という分析モデルにおとの思考がその基底に存在し、「債権者保護といける役割において」という限定が付く。したがっう目的を達成する上で、その方が優れているといて資本剰余金配当は資本の取り崩しによる社外流う証拠を示す必要がある」と問題提起してい出であり、その様な配当の実施が遠因となって上る23）。このことから資本剰余金配当の実施企業を場廃止へと至ることを投資家が予想したと断言可

分析対象とした実証研究には、当該配当を実施し能な実証結果ではないと今は指摘するに留める。

ても債権者保護が損なわれないという証拠、またこの点が本研究における限界であるが、今後のサはその反証の一部を示す役割が期待される。しかンプルの追加を待ち、資本剰余金配当を行った企

し小稿においてかかる問題意識の全てに答えるこ

業で上場廃止となった企業についてより一層の事とはできず、一部を明らかにしたのみである。な

例収集を待ち、再度の分析が試みられるべきであ

ぜなら資本剰余金配当の妥当性の検討には、会社

ろう 。

法の分配規定そのものの検証を行う必要があるほ

22）

また資本剰余金配当の実施企業を分析対象としか、加えて払込資本と留保利益の区分についても

た先行研究である野間（2012a）や河内山（2014）

その意義を再考せねばならない。この問題は複雑

はロジット回帰を分析手法とすることで、資本剰な構造を抱えており、これらの遠大な検討課題に

余金配当実施企業のみならず、利益剰余金配当実対する回答は、小稿に期待される範囲を超えてい施企業をも分析対象に取り込み、サンプルサイズ

る。

の拡大に成功している。そのように大規模サンプ
ルによる変量の解析は高度な正規性を確保して展３．残された課題

開されたと考えられ、導出された結果は頑健性が本研究においては残された課題が２つある。１高い。片や本研究のサンプルサイズはそれら先行つ目として、（表１）において示すように低率事

研究に到底及ばないが、それでもなお、Black 1

例を専ら分析対象とし、他方、高率事例は分析の～３が負の関係性を示した結果を無視すべきでは

埒外に置いた点である。高率事例は櫻田（2012b）

ない。つまり資本剰余金配当を実施する際、投資においてその一部を検証しているが、まだ多くの家は赤字企業であれば強い歓迎を示すという事実

高率事例が潜在すると思われる。これら高率事例

は、荒唐無稽な検証結果と断ずるべきではない。

の性質として「配当としては不相当に高額」であ尤もその他に有意な説明変数と判定された EGRり、「 資本の払い戻しと見る方が妥当（ 成道，は分散が大きい分、用心して検証結果を割り引き

2007，52）」と指摘されるが、実は規範研究上も– 29 –

年報 経営ディスクロージャー研究

実証研究上も高率事例と低率事例の境目を明らかに出来ていない。強いて区分するとすれば、本稿における分析結果が示すように資本剰余金配当の実施が表明されて株価が上昇する事例が低率事例と言え、他方、櫻田（2012，24-26，34-36）に示
すように株主持分の減少を契機とする株価の下方

2014年３月

第13号て、理論的な考察を行った先行研究は少なくないので、今後は、それらの中に示されている仮説について、データに基づいて検証する作業を進める必要がある。まず、考えられるのが、イベント・スタディである。具体的には、取り崩される法定準備金が、資本準備金であるか、利益準備金であるかによって、証券市場の反応に違いが見られるか否か、あるいは、290条（利益の配当）として株主に払い戻される会社財産の財源が、未処分利益なのか、その他資本剰余金なのかによって、証券市場の反応に違いが見られるか修正が現れる事例を高率事例と区別することが可否か、などについて確かめることになる（野口，2004，

能かも知れない。そのため本稿においてもこれら132）」との指摘がある。本研究は野口（2004）の研究構想

双方の定義が曖昧なままに分析を進めたが、今後、る。

追加の検証が行われ、２つの事例の境界が明らかにされるべきであろう。そしてその境目の確定によってみなし配当課税の在り方にも影響が出てくの一部を具現化し、新知見を獲得することを目的としてい２）この他、実証研究ではないが、資本剰余金配当の実態調査として正司（2012）が存在する。
３）同様の論調に安藤（2003，2004）が挙げられるが、資本維持に関して『會計』（第175巻第１号，128-134）における円卓討論での富岡発言はより先鋭的である。それによると資ると考えられる。
２つ目に掲げる今後取り組むべき課題としては、資本剰余金配当を実施する企業におけるガバ
ナンス構造の解明であろう。本研究では新興銘柄
が自己株式の取得を比較的熱心に行うと指摘した。これら企業の最終利益が赤字であるにもかかわらず、単に多額の現金保有という背景から資本剰余金配当と自己株式の取得の実施が一般化されるとすれば、そのような判断を行う企業のガバナ

本剰余金配当の契機となった平成13年６月の商法改正について富岡幸雄名誉教授は「議員立法によって破綻しかかった銀行を救済するために資本準備金の取り崩しをし、配当原資に充てる緊急措置」であるとし、「産業経済政策的な臨時立法」を会社法において恒久化したことを批判している。
これに対して野口晃弘教授は「会社法になったから、払込
資本と留保利益の区別が崩されてしまい、日本の企業会計が混乱したかというと、そのような事態は招かなかった」と応じている。
４）日経新聞 平成25年６月23日「投資損益分かりやすく」朝刊３頁／同９月３日「元本、一部取り崩しも」朝刊５頁参照のこと。

ンスとは、いかなる特性があるのか明らかにする

５）日経新聞（平成24年５月２日「投信分配金本当に得？」朝必要がある。例えば本研究成果から新たに導出さ

刊21頁）の報道によると、「『分配金が支払われた分だけ基れる問題意識として、①社外取締役数や社外監査
役数の多寡が資本剰余金配当の実施を牽制する働きの有無や、また②資本剰余金配当の実施は機関刊17頁／平成25年２月13日「投信、分配金偏重の10年」朝
準価格が下がる』
ことを認識している人はわずか17％」とか、「３割」という調査結果が示されている。
６）日本オラクル（平成23年６月30日・0.313）
・UT ホールディ
ングス（同22年５月14日・0.267）
・ガイアックス（同22年

投資家の存在感、つまり彼らの持株比率の多寡に２月10日・0.191）が高率の純資産減少割合を伴い、資本剰影響を受けるか否か、さらに③企業価値を意識し情報公開日・純資産減少割合を示す。これに対して後掲（表て資本剰余金配当を実施するのか等、新たな分析

余金配当を実施している。なお、括弧内は決算短信による３）が示すとおり、低率事例における純資産減少割合の平均値は0.0151となる。

視角による資本剰余金配当実施企業の実態解明の７）３ファクターモデルは、CAPM が株式の期待収益率を正し意義は大きく、
引き続き新たな対象を追加し、これく測定しないとして提唱されたマルチファクターモデルのら残された課題に向けて取り組むべきと考える。

中の１つである（Ehrhardt，1994）。本稿では紙幅の都合を配慮し、本脚注において AR の算出過程を次のように示す。
Fama and French（1992）の３ファクター・モデルを基とした次のモデル（１式）によって正常収益率を測定する。

《注》
１）本研究における検証の重要性について次の様な提言がある。
それによると「払込資本と留保利益を区別する論拠につい– 30 –

Ri,t － Rf,t ＝ ai ＋ b（
＋ siSMBt ＋ hiHMLt ＋ ei,t （1式）
i RM,i － Rf,t）
続いて個別に得られたai，bi，si，hi の推定値を用い，（２式）

資本剰余金配当の実施を歓迎する投資家の着眼点と当該配当実施企業の財務的特性（櫻田）備の隙突く」朝刊43頁参照）。この事件は情報の抜き取りがを通じて各分析対象企業の AR を求める。

会社関係者や第一次情報受領者でなければインサイダー取ARi,t ＝ Ri,t －Rf,t －＾a i －＾b（R－＾s iSMBt －＾hiHML（2式）
i
M,t －Rf,t）t

引として規制対象にならず、不正アクセス禁止法が適用されるのみである。さらにこの様な事態に対し今や会計士が最終的に算出された AR の t1時点から t2時点までの累積した資本市場の番人であるというには余りに力不足であり、問値を CAR とし，（３式）により算出する。

題の発生場所がサイバースペースへと移り変わる中、事件が複雑化し、対応が後手に回る傾向がある。今回の分析結（３式）

果から、もし仮に不正取引の結果が（図２）に表出していまた AR が有意に「異常な」収益率であるか否かを判定する

るとすれば、前提として未公開情報が３日前にサーバに格ために，AR を標準化して SAR（Standardized AR）を求

納され、それに対する不正アクセスが生じた結果の反応を疑うべきか、より古典的な会社関係者等によるインサイダ＾ i は推計期間80営業日におけめる。なお，標準化に用いるσー情報漏洩を疑うべきか。いずれにせよ興味は尽きないが、る誤差項の標準偏差として次のように定義される。

本稿の目的から外れるため、ここまでの言及に留めておく。
10），11）（表２）における * は有意水準10％を、以下同様に ** は５％、*** は１％を示している。
12）CAR の算出過程については前掲脚注７を参照のこと。

＾ i で標準化した値として SCARi
同様に CARi を推計期間のσ13）各説明変数の多重共線性については後掲（表５）において（t1, t2）を求め，これを単に SCARi と表現する。

VIF を示すことで明らかにするが、「一般的には VIF は５以
上、あるいは10以上のとき、重大な多重共線性が存在する（石
川，2009，183）」との知見を本稿においても踏まえることとする。

このようにして各銘柄毎に算出した SCARi を単純平均する

14）近時のわが国において、配当と株価の関係を解明する代表と次の式となる。なお次の式において N は分析対象となっ的研究として石川（2009，154-160）が挙げられる。当該研た資本剰余金配当事例数であるが，本研究では「76」とした。

究では６月末時点の株価を基礎とした時価総額を被説明変数とする一方、説明変数の一つに連結・個別の黒字・赤字を採用した回帰モデルを検証している。石川（2009）の次に検定統計量θ1とθ2を次のように定義する。
θ1 =

θ2 =

N (L-4)
L-2(

N

N (L-4)
L-2

N

1

１万社を超えるサンプルサイズは信頼性の高い分析結果を導出している。他方、本研究は資本剰余金配当の実施が公a
SCAR it) ～ N(0,1)

表された日周辺の AR を日次ベースの株価を蓄積させて被説明変数とし、資本剰余金配当の実施事例に限定して当該

i=1

(

1
N

N

配当が行われる背景を明らかにしようとしている。このよa
SAR it) ～ N(0,1)

うに被説明変数の違いや、そもそもの研究目的の違いから

i=1

石川（2009）の研究成果の全てが本研究にフィットするわ

ちなみに本稿における分析対象76事例の AR 算出においてけではないが、それでもなお石川（2009）は本稿にとってはイベント日をt=０とした場合、推計期間を-87≦t≦-8（80

重大な示唆をもたらす先行研究といえる。とりわけ本稿後営業日）に設定することで櫻田（2012a, 37-40）と整合性を段において言及するが、黒字でない場合、つまり赤字であ確保している。しかし分析対象をなるべく多く確保するたる場合に資本剰余金配当を実施する企業の CAR が高まるとめに出来高のない銘柄については前日株価を引き継ぐ方法

4 4 4の本研究成果は、石川（2009，158）による「市場が単独黒を採用した。この１点において櫻田（2012）と本稿はサン

4

字ではなく連結赤字に着目（いずれも傍点－引用者）」する

プリング方法が異なる。なお、AR の算出には３ FM のデーとの指摘に整合し、興味深い。

タとして「日本上場株式 久保田・竹原 Fama-French 関連

15）野間（2012b，6-7）の試論では赤字企業で配当が実施されデータ」を用いている。また３ファクター・モデルの推計る現象には「経営者および金融機関による株式保有が多い」

モデルとしての卓越性は久保田・竹原（2007）を参照されことを突き止めているが、「損失を計上していても配当を支たい。

払う可能性が高い論理」について今後の検討課題とある。

８）移転価格税制に関する情報の資本市場への投入についてイ

また同様の問題意識から河内山（2014，15）は「その他利ベント・スタディを実施した大沼ら（2012）や加藤ら（2015）

益剰余金が無い場合に配当を実施した企業は、倒産可能性

も移転価格税制報道日をイベント日として、投資家の反応および負債比率が低く、また役員持株比率が高い傾向にあを検証しているが、これらも資本市場への情報投入日３日る」としている。これら２つの先行研究を踏まえ、本稿で前からネガティブ反応をすることを発見している。

は赤字企業による資本剰余金配当実施の背景を明らかにす

９）近時、企業ホームページにおける情報公開前にサーバに不正アクセスし、公表数時間前に未公開情報を抜き取る犯罪が発生している（日経新聞 平成25年３月14日「ネット準

4 4 4 4る。
16）なお、櫻田（2012a）において示した高率３事例では投資家– 31 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

持分の修正による株価下落が反映されている。この高率３6）によれば「高収益の投資機会に恵まれる成長企業におい事例は DRNAW が著しく高い事例である反面、本稿におけて、潤沢なキャッシュ・フローが必要不可欠」と指摘し、る分析対象76事例は専ら低率事例である。したがって CAR

その上で買収されやすい企業には、「フリー・キャッシュ・

（0,1）と DRNAW の間に明確な負の関係が見いだせないか

フローが高く、負債比率が低く、株式持合比率が低い（胥，も知れないが、当該指標が僅少であったとしても、理論的

2006，15）」という特徴を挙げている。このことから、新興には CAR（0,1）との間に負の関係が予想される筈である。

銘柄の多くが成長企業であるとすれば、それらは現金保有

17）DPR はいわゆる経営者予想値であるが、当該数値が本研究が大きいと仮定でき、故に買収の危機にさらされ、潜在的の回帰モデルに投入される意義について次の所見を根拠とに株価維持の動機が強くなることが推察される。そこで安している。それによると、「経営者予想は、自社の情報に最直に資本剰余金配当の実施へと至る企業もあるのではないも熟知している経営者自身による時期の見通しであり、投か。このように新興企業が買収の脅威に晒されていると言資者の投資判断に重要な影響を与える（石川，2010，8）」とう背景から、株価を維持せねばならない強い動機付けが考している。

えられる。なお、再投資のために保有される現金は、経営

18）新興銘柄について再投資のニーズが圧倒する根拠について者の自由裁量を増加させ、エージェンシー問題を生じさせ

砂川・川北・杉浦（2010，265）によれば、「ライフサイク

ると考えられるが、資本剰余金配当を実施する新興銘柄がル初期の成長段階にある企業は、豊富な投資機会をもつがエージェンシー問題の解決のために資本剰余金配当を行う

資金源に乏しい。成長企業は、事業活動から生み出されるのかも知れない。

キャッシュフローの殆ど全てを有益な投資機会に投下する。

21）自己株式の取得について、取締役会決議日をイベント日とそれでも投資資金が不足することが多い。株主への配当はしたイベント・スタディにおいて投資家の強いポジティブ行わない。配当より再投資した方が高いリターンをもたら反応を明らかにした研究として、廣瀬・柳川・齋藤（2005）

すからである」と指摘している。同様の指摘は石川［2010,がある。

p.9］にもみられる。さらに配当のライフサイクル仮説につ22）尤も上場廃止が倒産に直接的に結びつくわけではないが、いて、これまでマイクロソフト社は成長企業として無配でそれでも上場廃止と倒産の関係について若干の解説を試みも株価上昇を続けてきたが、配当を開始するとの情報に対る必要がある。本研究の分析対象の中で上場廃止となった

し、投資家はネガティブ反応を示している。この件の解説

企業はフジスタッフホールディングス（経営統合）、インボ
イス（MBO）、池田銀行（経営統合）、サイバードホールデについて例えば石川（2010，137）を参照のこと。
19）（表５）における変数 Cons は回帰モデルの定数項であるこィングス（MBO）である。フジスタッフホールディングスとを付言しておく。また次のようなデータ収集上の理由か

は人材派遣業界の再編を理由とした買収であり、また池田ら、重回帰分析における分析対象が減少した。つまりイベ

銀行は池田泉州ホールディングスとして経営が引き継がれント・スタディを行うべく株価が収集された事例は76であたが、データ分類上は共に上場廃止である。他方、インボるが、当該76事例の株価反応の原因を明らかにする重回帰

イスとサイバードホールディングスは MBO による上場廃止分析を行うべく決算短信情報を収集した結果、欠損値がみであるが、MBO 実施例の中には放漫経営によって資本市場つかった。その内訳についてであるが、（表１）における事から自ら退出したカラカミ観光の例や、MBO 買い取り価格

例 No.54のアーバネットコーポレーションと同76のケーヨー

におけるプレミアム算定に関して情報操作を駆使した結果、は連結企業ではないため、個別業績の公表に限られ、連結株主との間で訴訟に発展したレックス HD やサイバードホの最終利益についてのデータは存在しない。次に事例

ールディングスの例がある。このように MBO 実施に至るま

No.2・同16のウェブクルーは連結企業であるにもかかわらでにこれらの企業には、経営成績の悪化による大幅な株価ず、決算短信において個別業績を公表していない。このたの下落やガバナンスの低下が背景にあると考えられるが、め観測数は Model.1,2でそれぞれ74事例となり、交差項を投それら MBO 実施の前駆症状の一つとして資本剰余金配当の入した Model.3でサンプルが72事例と縮小する。最後に事例

実施が関連付けられるのか、その関係性の一部を本研究でNo.51のウェブクルーは自己資本当期純利益率のみ欠損しては検証する目的がある。

いるため、Model.4で75事例が分析対象となった。以上から23）同様の指摘について、『會計』第175巻第１号，132．におけ

全てのデータがそろった分析はmodel 4，５において実現し、る円卓討論での野口発言として、「払込資本と留保利益の区対象が76事例となる。

分に関連して分配規制の話をするのであれば、債権者保護

20）新興企業は株式時価総額や総資産額が成熟企業に比し小さに役に立つか、役に立たないかの証拠が要ります。十分な

いため、買収の危機にさらされる。この点について福田実証研究の蓄積なしに、払込資本と留保利益の区分を分配（2007，48）は、「該当企業（「1991年１月から1996年12月ま規制に採用しなければならないとは、私は主張できません」

でに JASDAQ に店頭登録された企業で、JASDAQ 市場統とある。本研究成果は、ここで求められている実証研究の計年報に基づいた」企業 －引用者注）で１年目に収集さ蓄積の一つとして貢献する目的と意義がある。

れた企業数は518社であったが、合併吸収等の理由で、廃止される企業が増加してゆくため９年目にはサンプルの企業
数は326社まで減少している」と報告している。また胥（2006，– 32 –

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石川博行，2009．
『配当政策の実証分析』中央経済社

修正を行っている。報告当日は柴健次先生（関西大学）から、

石川博行，2010．
『株価を動かす配当政策』中央経済社

また本稿を査読論文として採録していただくにあたって匿名の

尾崎安央，2007，「剰余金区分原則の会社法的意義」『企業会計』

レフリーからも大変貴重なコメントを頂戴しており、これらのVol.59 No.2，33-40．
大沼宏・櫻田譲・加藤惠吉，2012．
「移転価格税制の適用と資本市場の評価」『税務会計研究』第23号，259-265．

ことに対し、心よりの感謝を申し上げます。なお、本稿において潜在する誤りについては筆者への責めに帰すべきことは言うまでもありません。

加藤惠吉・大沼宏・櫻田譲，2015．
「移転価格税制の適用と資本

また本稿は次の研究助成による成果の一部であることにつ

市場の評価に関する実証研究」『研究年報経済学』第75巻第いても謝してここに記します。① 平成25年度 財団法人 石井記

1-2号，2015年３月 掲載頁未定
久保田敬一・竹原均，2007．
「Fama-French ファクターモデルの有効性の再検証」『現代ファイナンス』No.22，3-23．
河内山拓磨，2014．
「その他資本剰余金を原資とする配当の決定

念証券研究振興財団／② 平成25年度 科学研究費基盤研究（C）（課題番号22530494）／③ 平成25年度 科学研究費基盤研究（A）（課題番号23243060）／④平成26年度 科学研究費基盤研究（C）（課
題番号23530562）

要因に関する実証分析」日本会計研究学会第73回大会 報告資– 33 –

論

文

減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察─計算構造からの試論─

The Effect of Accounting Standards for Impairment on Earnings
Management: from the Perspective of the Structure of Accounting for
impairment

高

橋

二

朗（名古屋市立大学大学院）

Jiro Takahashi, Nagoya City University
2014年５月２日受付：2015年１月８日及び３月26日改訂稿受付：2015年４月７日論文受理

論文要旨
本稿は、利益計算に与えられた解釈の変化から経験的に検証可能な仮説の導出を試み、実証分析を行うものである。
減損会計の計算構造に焦点をあてた先行研究では、減損会計基準の設定によって利益計算に与えられた経験的な解釈に少なからず変化が生じていることが明らかにされている。利益計算に与えられた経験的な解釈の変化に焦点をあてたと
き、減損会計基準の設定後に企業は割引率（資本コスト）見合いの利益水準の稼得を意識した利益調整行動をとる傾向が強くなると予測され、検証結果は当該仮説と整合していることが明らかになった。本稿のように利益の計算構造と実証研究の接点を模索するというスタンスは、利益の計算構造に関する研究蓄積が多大であるわが国において重要な意義を有していると考えられる。

Summary
The purpose of this paper is to empirically analyze the effect of accounting standards for impairment on earnings
management. We develop the hypotheses on earnings management by focusing on the structure of accounting for
impairment. As a result, it is suggested that firms pay more heed to operating earnings after cost of capital after theaccounting standards for impairment became effective.

１．はじめにる減損会計が実務に浸透・定着している。
この間、減損会計に焦点をあてた実証研究も蓄積されつついわゆる会計ビッグバンで最も注目を集めた基ある。それらの多くは、減損会計を企業の利益調準の一つであった固定資産の減損に係る会計基準

整の一つの手段として捉え、減損損失の計上と利（以下、単に減損会計基準）が公表・適用される

益調整のインセンティブを示す変数との関連性をようになってから一定年数が経ち、事業投資に係検証したものである。

付記：本論文は科学研究費補助金（若手研究（Ｂ）23730436）による研究成果の一部である。
謝辞：本稿の改訂にあたり、編集委員長の坂上学先生及び匿名の２名の査読委員の先生方から大変有益なコメントを賜りました。ここに記して感謝申し上げます。
連絡先：高橋 二朗 〒467-8501 名古屋市瑞穂区瑞穂町山の畑1 名古屋市立大学大学院経済学科研究科
電話・FAX：052-872-5747 E-Mail：jiro.takahashi@econ.nagoya-cu.ac.jp– 35 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

これに対し、本稿では、減損会計基準の設定にが具体的な認識・測定基準が存在しないことを利よる利益の計算構造の変化が企業の利益調整行動

用した機会主義的な行動をとっているのではないに及ぼした影響を考察することを目的とする。減のかという問題認識に基づいた実証研究が行われ損会計の計算構造に焦点をあてた先行研究では、たのである。

減損会計基準の設定によって利益計算に与えられ先行研究では、主に負債仮説、規模仮説、ビッ

た経験的な解釈に少なからず変化が生じているこ

グバス仮説、利益平準化仮説などに基づき、利益とが明らかにされている。本稿は、そのような利調整のインセンティブを示す変数と資産の評価損

益計算に与えられた解釈の変化から経験的に検証

計上の関連性が調査されている２）。それらの研究

可能な仮説の導出を試み、実証分析を行うものでによれば、相対的に業績の悪い企業が、経営者のある。その意味で、利益の計算構造に関する議論

交代を理由に多額の評価切下げを実施していたこと実証研究の接点を模索する試みの一つとして捉と が 明 ら か に さ れ た の で あ る（Strong and

えることができる。とりわけ利益の計算構造に関

Meyer, 1987；Elliott and Shaw, 1988；Zuccaする研究成果が多大であるわが国において、このand Campbell, 1992；Francis et al., 1996）。
また、ような分析手法を模索することには十分な意義が過去に資産の評価切り下げを実施した企業は将来あると考えられる。

も評価切り下げを行う傾向があることも明らかに

本稿の構成は以下のとおりである。まず、第２されている（Elliot and Hanna, 1996）。すなわち、

節では減損会計に関する先行研究を整理し、本稿

具体的な認識・測定基準がない状況での経営者のの位置づけを明確にする。第３節では利益の計算

裁量的な評価切り下げ行動は、機会主義的な行動構造に関する議論から仮説の導出を試み、第４節としての利益減少型会計手続きの一つとして解釈

では当該仮説を検証する。

されたのである３）。このことは、わが国の減損会
計基準設定前を分析対象とした高橋（2008a）でも同様の結果が示されている４）。

２．先行研究また、わが国の減損会計基準の早期適用に焦点
企業の利益調整行動のうち減損会計に焦点をあを当てた経験的証拠も数多く存在している。それてた先行研究は、減損会計基準設定前の期間を分

らの先行研究の結果を要約すると、早期適用企業

析対象としたもの、減損会計基準の早期適用を分は平均的に業績が良く、相対的に規模及び固定資

析対象としたもの及び減損会計基準の強制適用を産比率が大きく、利益を圧縮する目的で減損会計分析対象としたものに分けて捉えることができ基準を早期適用したことが明らかにされているる。

（ 辻，2005； 山 本，2006； 榎 本，2007； 川 島，

減損会計基準設定前の期間を分析対象とした先

2007；木村，2007；高橋，2008a）。

行研究は、
米国において数多く見ることができる。

さらに、減損会計基準の強制適用に関する実証

米国で初めて減損会計基準が公表されたのは、研究も蓄積されつつある。Riedl（2004）は、減

1995年に設定されたSFAS121号であった。当時、損会計基準設定前と設定後の経済的要因に関する減損会計に関する具体的な会計基準が存在しなか

変数と利益調整のインセンティブに関する変数をったことを利用した利益調整行動が様々な実証研調査した。その結果、減損会計基準設定後は経済究によって明らかにされた 。そこでは、経営者的要因と減損損失の関連が弱くなったのに対し、

１）– 36 –

減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察（高橋）利益調整のインセンティブに関する変数と減損損資の一つとして位置付けられるため、企業は取得

失の関連が強くなったということが明らかにされ原価以上のキャッシュ・フローの稼得を期待してている。これは、減損会計基準として明示的に評投資を行っていると想定される。一般的に、取得価切下げが認められたことにより、評価切下げが原価と企業が期待しているキャッシュ・フローの新たな利益調整手段として利用されやすくなった

現在価値（使用価値）との差額は主観のれんとよということを示唆しているという。同様に、わがばれ、企業独自のノウハウ、ブランド力ないし競国の減損会計基準の強制適用を分析対象とした榎争力に起因して発生するものと捉えられている。

本（2008）、大日方・岡田（2008）、胡・車戸（2012）、

使用価値を 、取得原価を高橋（2013）では、経済的要因と減損損失計上

資時（０期）にに関連性が認められること、減損会計基準を手段を期待していると考えられるのである。

−

0

＝

とすれば、企業は投の主観のれんの稼得

00とした利益平準化行動やビッグバス行動が行われ現行制度上、当該主観のれんの稼得という投資ている可能性があることが明らかにされている。

時の期待を実際のキャッシュ・フローの稼得とい以上の先行研究はいずれも減損会計を利益調整

う事後の事実に照らして確認することが企業会計

行動の手段の一つとして捉えたうえで、経営者のの目的とされている（斎藤，2007）。投資家は資

機会主義的な行動を析出することに主眼が置かれ本財への投資に期待されたキャッシュ・フロー

ているといってよい。その意味では、会計基準設（主観のれんの稼得）が実際にどの程度実現した

定前から強制適用に至るまで数多くの経験的証拠のかを知ることによって、その後のキャッシュ・

が蓄積されているといえる。しかしながら、減損

フローに関する期待（主観のれんの実現度合いの会計基準が適用された前後で利益計算に与えられ予測）を修正することができるものと考えられるている経験的解釈が変化しているはずであるが、（米山，2003）。その意味で、各期の利益は投資家

この点に踏み込んだ分析は筆者の知る限り行われへの意思決定情報として有用なものとなるのであていない。したがって、以下では、減損会計基準

り、事後的な業績評価としての役割を担っているの設定による利益の計算構造の変化が企業の利益のである。

調整行動にどのような影響をもたらし得るのかについての議論を試みることとする。

このような企業会計の目的を達成するために、資本財の利益計算においては、実際に稼得されたキャッシュ・フローと取得原価が比較される0

形で利益計算が行われることとなる。すなわち、３．仮説の導出

実際に稼得されたキャッシュ・フローを3.1 減損会計の計算構造

を取得原価

ここでは、減損前後の利益の計算構造の変化を、αの価値減耗を示すパラメータとす

0

れば 、各期（ 期）の利益は実現したキャッシュ・
６）

考察するために、まず、減損が生じていない場合

フ ロ ー か ら 減 価 償 却 を 控 除 し た 金 額（の利益の計算構造を確認する 。また、より単純

α 0）となる。結果として、企業固有のキャッシな想定のもと得られる分析結果により本質的な事ュ・フローが反映された∑ ＝1

象が含まれているという問題認識のもと、以下で識され、市場平均の期待キャッシュ・フローが反は単一の資本財に焦点を当てて分析を進める。減映されている取得原価

損会計の主な対象となる資本財への投資は事業投ることから、投資期間をとおして、主観のれんの５）– 37 –−が収益として認が費用として認識され0

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

実現分が各期の利益に含まれることとなる７）。こに資本コストと同義であると考えられる。言い換

こで、資本財の価値減耗を示すパラメータαが予

えれば、減損後の経営者の業績は、投資家からのめ固定されている制度上の正規の減価償却によっ最低限の要求利益水準である資本コストに見合うているとき、αは減損損失を適時に捉えることが利益が稼得されているか否かにより判断されるこできず、正規の減価償却に加えて減損損失の認識とになる。このような考え方は、事後的に投資のが必要とされることになる 。

失敗が判明したなかで、企業が減損資産を継続利

８）

それでは、まず、減損会計基準が適用される場合の利益計算において、減損が生じた固定資産の用することについて投資家が許容するという観点からも意味を持つと考えられる。

測定属性として使用価値が採用されている場合に

ただし、制度上、資本財の使用価値の減少分をついてみてみよう。このとき、減損時点の（事後継続的に見積もって利益計算に反映させること的に見積り直した）資本財の使用価値を ' としは、利益操作防止や会計数値の検証可能性の確保

た場合、減損損失は t 時点の帳簿価額と減損時点といった観点から断念され、減損後も資本財の価の資本財の使用価値との差額（ − ' ）となり、値減耗を示すパラメータαが予め固定される正規

そこには未償却残高のうち回収不能分という意味の減価償却によって利益計算が行われることとなが与えられることになる。すなわち、減損損失をる。そこでは、各期の利益が期首の使用価値に利認識する結果、未償却残高は回収可能額を示すこ

子率を掛けた金額に一致するとは限らない。これととなるのである。

は原価配分方法と利子配分方法との相違に起因す

また、減損後の各期の利益は、実現したキャッるものでありα ' と' −1の大小関係によって、

シュ・フローから減損時点の資本財の使用価値に利子分の利益が将来に繰延べられたり、見越計上

よる減価償却を控除した金額（

されたりすることとなる。

' −α ' ）となる。ここで、α ' を減損資産の使用価値の減少分

一方、減損会計基準が適用される場合の利益計とすれば（すなわち、α ' ＝ ' −1− ' ）、各期の利算において、減損が生じた固定資産の測定属性と益は期首の使用価値に対する利子' −1というこ

して正味売却価額が採用される場合について考えととなる。これは、各期の利益を' −（ ' −1−てみよう10）。減損時点の資本財の使用価値 ' が＋1' ） と し、 ' （1＋と2 ＋…＋−1＝ ） ＋（1＋ ）
（1＋ ）

'

正味売却価額 ' を下回るとき、資本財に帰属すをそれぞれる主観のれんは消滅したと考えられるため、合理

上記の各期の利益に代入して整理することで導出的な経済主体であれば当該資本財を売却するといされる。

う意思決定を行うはずである。その意味で、資本

'

'

'
'
'
' ＝（1＋ ＋1）2 ＋（1＋ ＋2）2 ＋…＋ （1＋ ）−1

要するに、減損後には、期首の使用価値に見合財を利用することで利益を稼得するという投資プ

う利子相当額の利益が稼得されたか否かによってロジェクトは終了しているのであり、減損を契機

業績評価が行われることとなるのである。
ここで、として資本財を売却（処分）するという投資プロ

制度上、利子（割引率）の具体例として、企業のジェクトへと投資に寄せられた期待が変質したと加重平均資本コストや資産または資産グループの考えられる。したがって、減損損失は（ − ' ）みを裏付けとして大部分の資金調達を行ったときとなり、そこには資本財を ' でいったん売却・に適用されると合理的に見積もられる利率などが再投資した際に生じる精算損失という意味が付与あげられている 。このような割引率は、概念的されることとなる。さらに、最も単純な想定のも

９）– 38 –

減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察（高橋）る。最も単純な想定のもとでの利益の計算構造がとでは、減損後の利益はゼロになる。

このような形で変化していることに本質的な意味
3.2 仮説の設定があると考えられるためである。この意味におい減損会計基準が適用されて減損資産が使用価値て、減損会計基準の設定によって減損が生じた資で測定される場合、計算構造上、減損損失認識時

産は資本コストに見合う利益が稼得されたか否かの見積り通りに将来キャッシュ・フローが実現すにより業績評価がなされるように変化しているた

れば、減損後は割引計算に用いられた資本コスト

め、経営者は資本コストにも注目するようになるに見合う利益が配分されることとなる。換言すれと考えられる。なぜなら、減損が生じた資産が資ば、減損後の経営者の業績は、資本財の継続利用

本コストの観点から業績評価がなされることを通に関する投資家からの最低限の要求利益水準であして、経営者の資本コストに対する意識に変化がる資本コストに見合う利益が稼得されているか否生じると考えられるためである。この点に関し、かにより判断されることになる。すでに述べたよ

徳前（2006）では、減損会計基準の適用によっ

うに、各期の利益が期首の使用価値に対する資本て企業の事業投資や投資評価に対する意識の変化

コストと一致するのは限定的なケースのみであるがあったことがアンケート調査により明らかにさが、とはいえ、最も単純な想定のもとでの基本的れている。また、篠田（2007）では、減損会計

な利益の計算構造が資本コストに見合った利益を基準の設定が企業の管理会計（会計実務）に変化

各期に計上するものであることに決定的な意味がをもたらしたことが示唆されている。このようなあると思われるのである。これに対し、減損資産

企業ないし実務の意識の変化は、上述した減損資が正味売却価額で測定される場合、減損損失認識

産が使用価値で測定される場合の計算構造の変化

時の期待通りに将来キャッシュ・フローが実現すをひとつの契機としていると考えることができよ

れば、減損後の利益はゼロとなる。

う12）。そうだとすれば、経営者の資本コストに対減損資産の測定属性が何であれ、従来通り資本する意識の変化を契機として、資本コスト見合い財を利用し続け、製品販売が終了し投資リスクかの利益水準の稼得といったことが企業経営にとっら解放されるまで収益が認識されることはない。

て一つの業績達成基準となり、資本コスト見合い

減損後にも経営者は引続き収益をより多くあげるの利益が稼得されそうにない場合、経営者は何らために、販売によった財の引渡しやサービスの提かの利益調整を行うと考えられるのである。

供に注力することになるものと思われる 。いず

ここで、利益調整のターゲットとなり得る段階

れにしても減損の有無に関らず、収益は投資リス損益として、減損資産が使用価値で測定される場

クから解放される時点で認識されるため、その意

合、継続利用による利益稼得が資本財への投資に味で、販売による財の引渡しやサービスの提供に寄せられた期待である以上、営業利益が一義的な経営者が注力するよう求められることに変わりはものとなり得る。また、減損会計基準においてもない。

減損の兆候として営業活動から生じる損益やキャ11）

しかしながら、減損資産が使用価値で測定されッシュ・フローが挙げられていることから、営業る場合において、減損後の営業利益が営業努力に利益は減損損失の認識プロセスと関連して経営者

よって資本コストに見合う利益を稼得できたか否が意識する段階損益とも考えられる。これらに対かを示すように変化している点は注意が必要であし、経常利益や当期純利益には資本財である事業– 39 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

投資以外の金融投資に関する巧拙も含まれてしまていない企業が一定数あることが示されている。

うこととなる。

このような企業については、実質的に利益計算にこのような減損資産が使用価値で測定される場

与えられえる経験的解釈に変化が生じていないと合に対して、減損資産が正味売却価額で測定され考えられるため、以下の仮説も設定する16）。

る場合においては減損後の利益がゼロか否かが一

仮説２：減損会計基準の適用後に減損損失を一度つの業績達成基準となり得るため、経営者は損失も計上していない企業は、資本コスト見回避の動機を有すると考えらえる 。とはいえ、合いの営業利益の稼得を意識した利益

減損会計基準の設定の有無にかかわらず、すでに調整を行っている可能性が低い。

13）

国内外の多くの先行研究において、経営者の損失
回避行動が観察されていることに鑑みれば14）、減

４．分析方法と検証結果

損会計基準の設定前後で一貫してすべての段階損益で損失回避行動が観察されることが想定され

4.1 分析方法

る。実際、本稿の分析過程でも各段階損益で損失すでに述べたとおり、減損会計基準設定後は資回避行動が観察された。その意味で、減損資産が本コスト見合いの利益水準の稼得といったことが正味売却価額で測定される場合の計算構造の解釈

企業経営にとって一つの業績達成基準となると考から経営者の利益調整行動に関する「新たな」イ

えられるため、資本コスト見合いの利益が稼得さ

ンプリケーションを導き出すことは難しいと考えれそうにない場合、企業は何らかの利益調整を行られる 。

うものと考えられる。このように、企業の業績を15）以上から、本稿では、減損会計の計算構造の議評価する際に何らかの目標値が定められてお論によって経営者の利益調整行動に関する新たなり17）、業績目標が達成されそうにないとき、企業

インプリケーションを引き出すことができる減損は何らかの利益調整を行ってその目標値を達成さ資産の使用価値での測定に焦点を当て、以下の仮せようとするであろうという問題認識に基づいた説を設定する。なお、減損資産の測定属性の選択

先行研究として Burgstahler and Dichev（1997）に関する実態調査を行った川島（2011）によれば、を嚆矢とする分布アプローチがある18）。

正味売却価額の算定頻度が低下しているのに対

ここでは、仮説を検証するために、分布アプロ

し、使用価値の算定頻度は2006年以降一貫してーチによって企業の資本コストに対する意識の変

上昇しており、2009年では34.1％に達しているこ化を調査することとする。具体的には、減損会計とが指摘されている。実態調査の観点からも減損基準設定前（2001年度・2002年度）と減損会計

資産の測定属性として使用価値に注目する重要性

基準設定後（2005年度から2011年度）の資本コが高まっているということがいえよう。

スト控除後の営業利益の分布の変化を検証するも仮説１：減損会計基準の適用後において、企業はのである19）。その際、仮説２を検証するために、

資本コスト見合いの営業利益の稼得を減損損失を一度も計上したことのない企業（減損

意識した利益調整を行っている可能性

非計上企業）と減損損失を計上したことのある企が高い。

業（減損計上企業）にサンプルを分けて分析する

また、強制適用を分析した高橋（2013）では、減損会計基準の適用後も減損損失を一度も計上し– 40 –

こととなる。
サンプルは以下の抽出基準をすべて満たしたも減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察（高橋）のである。①東証１部に上場している３月決算のる。また、β は 企業の 期における株式ベータ企業である、②金融業に属さない、③連結財務諸を示しており、過去60ヶ月の月次データを用いて表を公表している、④決算期の変更を行っていな

個別企業の株式リターンと TOPIX リターンを回

い、⑤調査対象年度の株価を『株価 CD-ROM

帰した結果得られるヒストリカルベータを用いて2013年度版』（東洋経済新報社）から、財務数値

いる21）。

を『日経財務データ DVD 版（一般事業会社）』（日プレミアムを示しており、砂川他（2008）で、

本経済新聞デジタルメディア）ですべて入手できマーケットリスクプレミアムについて日本の代表る。この結果、サンプルは延べ8,950企業／年と的な企業は５％前後に設定していることが明らかなった。

にされていることから、本稿では4.5％としてい資本コスト控除後の営業利益を求めるために、は 期におけるマーケットリスク

る22）。

まず、サンプル企業の株主資本コストを推定する

株主資本コストの記述統計量は図表１に示すと必要がある。株主資本コストの推定自体、ファイおりである23）。本来、資本コストの算定方法は企

ナンスの領域では重要テーマの一つとして数多く業によって異なるものと考えられるが、遠藤・白20）の議論がなされている 。Graham and Harvey

木（2007）で多くの企業が減損会計における使（2001）や砂川他（2008）で多くの企業が CAPM

用価値の割引率を４から６％の水準で設定してい（資本資産価格モデル）を用いていることが明らることが明らかにされていることに鑑みれば、当かにされていること、太田他（2012）でわが国該推定結果には一定の合理性が認められると思わでは CAPM による推定方法が相対的に安定したれる。また、図表１の結果は、企業の資本コスト

結果が得られることが明らかにされていることにの実態を調査した砂川他（2013）とも整合して鑑み、ここでは CAPM にもとづき株主資本コスいる。

トを求めることとする。すなわち、サンプル企業

次に、資本コスト控除後の営業利益を以下の式の株主資本コストは以下の式により求められるこにより算定する。なお、資本コスト控除後の経常ととなる。

利益（経常利益から株主資本コストを控除したも
（１）

ここで、

益から株主資本コストを控除したもの）も同様に分析を行っているが、以下では紙幅の関係上、仮は i 企業の 期における株主資本コストを示しており、の）と資本コスト控除後の当期純利益（当期純利説と直接的に関係のある営業利益の結果のみを示

は 期のリスクフリーレー

すこととする24）。

トで、長期国債応募利回り（10年物）を用いてい

図表１ 株主資本コストの記述統計量
2000年度

2001年度

2004年度

2005年度

2006年度

2007年度

2008年度

2009年度

2010年度

平均値

0.05590.0576

0.05810.06040.0636

0.05540.05350.05530.0548

中央値

0.05370.05550.05540.0581

0.06190.05390.05190.0542

0.0538

最大値

0.21810.20010.15580.13880.15500.12330.11220.13570.1409最小値

0.00420.00560.00800.00660.00590.01220.01130.01310.0058

標準偏差0.02300.02390.02360.02150.02240.01880.01790.02000.0208

観測数

894

919

994

1,017

1,061

1,061

1,088

1,101

1,119

– 41 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

業数）が少なくなっていることがわかる。

（２）

図表３のヒストグラムにおける各データ区間のは 企業の 期における資本期待値を隣接するデータ区間の平均値であると仮コスト控除後の営業利益を示しており、以下の分

定したうえで、各データ区間の期待値と実績値の析では −1期の総資産で除されている。また、差を標準化することによって、当該期待値と実績は 企業の 期における営業利益、 −1は（１）

値の差が統計的に有意に大きいか否かの検定を行式で計算された i 企業の −1期（前期末）におけうことができる。この標準化された差額は標準化

る株主資本コスト、差異と呼ばれている27）。図表４はデータ区間が０

ここで、は 企業の −1期（前−1期末）における株式時価総額25）、より少しマイナスとプラスの区間（−２区間〜＋

は 企業の期における支払利息割引料、社債利息、社債発行

２区間）の標準化差異が示されている。

費等の他人資本に関する金融費用を示している。

図表４から、減損会計基準設定前はデータ区間

なお、図表２には資本コスト控除後の営業利益にが０より少しプラスの区間（＋１区間）で５％水関する記述統計量が示されている。

準で有意なプラスの値が観察されたのに対し、減損会計基準設定後はデータ区間が０より少しマイ4.2 検証結果

ナスの区間（−１区間）で５％水準で有意なマイ

図表３は、資本コスト控除後の営業利益の分布

ナスの値が観察され、データ区間が０より少しプが減損会計基準設定前後に分けて示されていラスの区間（＋１〜＋２区間）で１％水準でプラる 。各グラフのデータ区間が０の箇所に補助線

スの大きな値が観察された。この傾向は、減損非（点線）が引かれており、補助線より左側のデー

計上企業より減損計上企業の方が顕著であること

タ区間は資本コスト控除後の営業利益がマイナスがわかる。これらのことは、減損会計基準設定後を、補助線より右側のデータ区間はプラスを示しに、営業利益段階でより資本コストを意識した利ている。仮説を検証するために、資本コスト控除

益調整が行われるようになったことを示唆してお後の営業利益のデータ区間が０付近で分布の不連り、仮説１及び仮説２と整合する結果であると考続性があるか否かを確認することとなる。図表３

えられる。

26）

から、全体的に、減損会計基準設定前にはデータ

ここでは、さらに仮説２を検証するために、利区間が０付近で分布の歪みが観察されなかったの

益調整が疑われた０より少しプラスのデータ区間

に対し、減損会計基準設定後にはデータ区間が０（＋１〜＋２）に該当する企業の裁量的会計発生より少しマイナスの区間（−１区間）の頻度（企高について、減損非計上企業と減損計上企業で中

図表２ 資本コスト控除後の営業利益に関する記述統計量
2001年度

2002年度

2005年度

2006年度

2007年度

2008年度

2009年度

2010年度

2011年度

平均値-0.00780.00880.02110.00980.0121-0.00400.01250.02440.0221

中央値-0.0003

0.01180.02110.01190.01240.00280.01250.02190.0196

最大値

0.13700.15640.2056

0.25950.23290.28730.28850.19210.2522

最小値-0.5484-0.4673-1.1179-0.6864-0.4392-0.5670-0.3769-0.2020-0.2407

標準偏差0.05120.0451

0.05350.04820.04300.0566

0.04380.03610.0407

観測数

868

889

963

984

1,004

1,047

1,045

1,068

1,082

– 42 –

減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察（高橋）

図表３ 資本コスト控除後の営業利益の分布
減損会計基準設定前(サンプル全体)

減損会計基準設定後(サンプル全体)
1200

350

1000
頻 800
度
企 600
業
数 400

(

(

300
250
頻
度 200
企
業 150
数
100

)

)

200

50
0
-0.3

-0.24

-0.18

-0.12

-0.06

0

0.06

0.12

0

0.18

-0.3

データ区間

観測数：1,757

-0.24

-0.18

-0.12

-0.06

0

0.06

0.12

0.18

データ区間

観測数：7,193

減損会計基準設定後(減損計上企業)

減損会計基準設定前(減損計上企業)
300

1000
900

250

800
700
頻
度 600
企 500
業 400
数
300

(

(

頻 200
度
企 150
業
数 100

)

)

200

50

100

0

0
-0.3

-0.24

-0.18

-0.12

-0.06

0

0.06

0.12

0.18

データ区間

観測数：1,570

データ区間

観測数：6,428

減損会計基準設定前(減損非計上企業)

減損会計基準設定後(減損非計上企業)
120

30

100
頻 80
度
企 60
業
数 40

(

(

25
頻 20
度
企 15
業
数 10

)

)

20

5

0

0
-0.3

-0.24

-0.18

観測数：187

-0.12

-0.06

0

0.06

0.12

-0.3

0.18

データ区間

-0.24

-0.18

-0.12

-0.06

0

0.06

0.12

0.18

データ区間

観測数：765

図表４ 標準化差異の検証
検証区間

検証区間以外

−2区間

−1区間

＋1区間

減損会計基準設定前（サンプル全体）-0.6328

1.31681.9165

減損会計基準設定後（サンプル全体）-0.9129-2.1264

減損会計基準設定前（減損計上企業）-1.0026

1.2650

減損会計基準設定後（減損計上企業）-0.6051-2.1073

減損会計基準設定前（減損非計上企業）

0.98510.36930.8000

減損会計基準設定後（減損非計上企業）-1.0942-0.41142.1337 **

**

**

＋2区間

平均値

中央値

最小値

最大値

**

1.3781-0.4041-0.4434-2.83491.48804.1109***3.2647***-0.4344-0.3249-2.6698

2.14601.7562**

1.7393**-0.3516-0.2791-2.7571

1.73743.6120***3.4398***-0.4921-0.3278-3.4673

1.9551-0.9445-0.3318-0.2915-4.9324

2.16170.0000-0.2093-0.0701-2.2600

1.7020**：５ % 水準で有意，***：１ % 水準で有意– 43 –

年報 経営ディスクロージャー研究

央値（平均値）の差の検定を行った28）。仮説２に2014年３月

第13号

4.3 頑健性のチェックよれば、減損会計基準設定後における当該区間に本稿の減損会計基準設定後の期間にはリーマン

該当する企業群について、減損計上企業の裁量的ショックや東日本大地震といったイベントが含ま

会計発生高は減損非計上企業の裁量的会計発生高れている。これらのイベントが検証結果に与えたより大きいことが推察される。裁量的会計発生高影響を検討するために、2008年度、2010年度、は以下の CFO 修正 Jones モデルにもとづき年度

2011年度を除いて同様の分析を行った。その結ごとのクロスセクションで推定し、その残差と定果、裁量的会計発生高について減損計上企業と減義する。

損非計上企業との間に有意な差がみられなかった
（３）

ここで、

況については同様の結果となった。すなわち、資は −本コスト控除後の営業利益の分布について、減損は 期における売上高の変会計基準設定前にはデータ区間が０付近で分布のは 期における売上債権の変化額、歪みが観察されなかったのに対し、減損会計基準

は 期の会計発生高 、
29）

1期の総資産、Δ
化額、Δ

ものの、資本コスト控除後の営業利益の分布の状−1は 期における償却対象固定資産、Δ設定後にはデータ区間が０付近で分布の歪みが観は 期における営業キャッシュ・フローの変化額

察され、その傾向は減損非計上企業より減損計上を示している。

企業の方が顕著であるという点で4.2の検証結果

検証結果が図表５に示されている。その結果、と同様であった。

減損会計基準設定前において、減損計上企業の裁
量的会計発生高は減損非計上企業のそれと有意な５．おわりに差がなかったのに対し、減損会計基準設定後において、５％水準で有意に大きいことが確認された。

以上みてきたように、減損前後で利益計算方法

このことは、減損会計基準設定後に減損計上企業に与えられた解釈の変化に着目することで、実証の方がより資本コスト見合いの営業利益水準の稼研究への新たなインプリケーションを得ることが得を意識した利益調整を行っていることを示唆しできた。減損会計基準の設定後には、割引率たるていると思われる。

資本コスト見合いの営業利益水準を稼得すること

図表５ 裁量的会計発生高の検証
パネル A：減損会計基準設定前
観測数

平均

中央値

最小値

最大値

標準偏差

検定の 値

減損計上企業512-0.0001

0.0020-0.2958

0.41790.0380-1.0930

減損非計上企業

48

0.00650.0013-0.0837

0.18440.0400

中央値

最小値

最大値

標準偏差

検定の 値
1.4262

検定の値0.7514

パネル B：減損会計基準設定後
観測数

平均減損計上企業

1,180-0.00020.0013-0.18610.33080.0340

減損非計上企業

207-0.0038-0.0047-0.1388

0.15280.0320検定の値

2.2189****：５ % 水準で有意– 44 –

減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察（高橋）が一つの業績目標となり得ると考えられる。そのため、減損会計基準の設定後において、企業は資

２）この時期の先行研究は須田（2001）が詳しい。
３）一方、数少ない実態開示仮説を検証したものに Rees etal.（1996）があり、減損計上期に異常会計発生高が見られ、本コストを意識した利益調整行動をとる傾向が強くなると予測されるのであり、検証結果は当該イ
ンプリケーションと整合していたのである。このように、利益の計算構造と実証研究の接点を模索することは、日本会計研究学会・課題研究委員会

減損計上後に会計発生高の反転現象が生じなかったことか
ら実態開示であったと結論付けている。
４）その他、裁量的な特別損益項目に焦点をあてた乙政（1997）
や特別損益の純額を価値損傷と捉えて分析した岡部（1998a）、岡部（1998b）も存在する。
５）本節の計算構造に関する議論は高橋（2008b）をベースにしている。勝尾（2000）、勝尾（2002）、斎藤（2001）、斎藤（2013）、（2010）で示されているように利益の計算構造に

米山（2003）、米山（2008）なども同様に資本財や減損に関関する研究蓄積が多大であるわが国において、重６）通常、αは０＜α＜１の値をとると考えられる。なお、α

要な意義を有していると考えられる。

する計算構造に関する詳細な議論がなされている。
＝０のときは非償却を、α＝１のときはいわゆる即時償却を意味する。また、価値減耗を市場価額の下落率で捉えた

なお、本稿の主眼が利益の計算構造と実証研究

場合、市場価額の上昇によってαがマイナスになることもの接点を模索することにある関係上、実証分析の部分については改善の余地がある点、注意を要すあり得る。
７） 制度上、資本財の価値減耗を予め固定する正規の減価償却によった利益計算が行われるため、厳密にいえば、各期のる。 ま ず、 株 主 資 本 コ ス ト の 推 定 に つ い て
CAPM 以外の方法でも検証する、裁量的会計発
生高の検証について他の方法でも検証するなどさらなる頑健性チェックが必要であることが挙げられる。減損会計基準設定前の期間について、対象期間を増やすことでサンプル数を大規模化する必要もあるように思われる。また、減損資産の測定

利益は主観のれんの実現分と期間的なズレが生じることとなる。議論の詳細は勝尾（2009）を参照されたい。
８）減損損失の認識の必要性をどのような観点から考えるのかについては、様々な見解があり得る。議論の詳細は高橋（2008b）を参照されたい。
９）減損会計基準の適用指針第124〜127項参照。
10）川島（2007）では、減損会計基準が導入された時期の実務
では正味売却価額の適用例が多いことを報告している。
11）Watts（1992）では、このことが収益認識において実現主義が長年にわたり制度として機能している理由であると述属性として正味売却価額のみを採用している企業を分離することで、測定属性の相違から経営者のべられている。
12）経営者の資本コストへの意識の変化をもたらした原因を、
単に割引計算をするという減損会計の技術的・表面的な側

利益調整行動が異なるか否かをより詳細に検討す面にとどめるのではなく、利益計算の解釈の議論にまで踏ることも今後の課題として考えられる。さらに、み込んで経営者の意識の変化の原因を特定していることに本稿で考慮していない他の要因が検証結果に与え

13）ここでの段階損益は、固定資産の処分が想定されているこている可能性があることから、減損会計基準の設

本稿の意義があると考えられる。
とから、営業外損益ないし特別損益が反映される経常利益
ないし当期純利益になると考えられる。また、段階損益だ

定による企業の利益計算の解釈の変更の実態や資けでなく、固定資産売却損益の金額自体が注目されること

本コストの意識の変化などについてアンケート調
査やインタビュー調査で検証結果を補完する必要もあろう。

になるかもしれない。
14）そもそも減損会計基準の設定に関わらず、経営者に損失回避の動機は存在すると考えられる。
15）減損会計基準の設定によって、経営者が損失回避行動をとる可能性がより高くなるということはいえるかもしれない。

《注》16）仮説２について、利益計算の解釈の変更を経由しなくても設定可能とも考えられる。例えば、減損損失を計上した場合、その分収益性の悪化が投資家に伝達され、さらなるイメー

１）米国において、評価切り下げは SFAS ５号を根拠として行ジ悪化を回避するために企業は利益調整を行う動機が強くわれていた。具体的な認識・測定基準まで示していないなるというものが考えられる。しかしながら、本稿では利

SFAS ５号を利用した利益調整行動を抑制するために、

益計算の解釈の変更の議論の結果出てくる資本コスト控除

SFAS121号が設定されたとする見解が一般的である。

後の営業利益に注目しており、この点に計算構造に関する– 45 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月議論を行ったうえで当該仮説を導出した意義があると考え

第13号《参考文献》られる。
17）一般的には減益や損失計上の回避、アナリスト予想達成のBurgstahler, D. and I. Dichev, 1997. Earnings Management to

ための利益調整行動が知られている。わが国のそのような

Avoid Earnings Decreases and Losses. Journal of

利益調整行動を検証した代表的なものに首藤（2010）がある。

Accounting and Economics 24, 99-126.

18）分布アプローチに関する先行研究のレビューは奥村（2004）
が詳しい。

Elliot, J. A. and W. H. Shaw, 1988. Write-Offs as Accounting
Procedures to Manage Perceptions. Journal of Accounting19）本稿では、減損会計基準の早期適用の時期を分析対象から除外するとともに、連結財務諸表が主体となった期間を分析対象としている。

Research 26（Supplement）, 91-119.
Elliot, J. A. and J. D. Hanna, 1996. Repeated Accounting
Write-off and the Information Content of Earnings. Journal

20）議論されている推定方法として、CAPM、Fama-French3
ファクターモデル、Carhart4ファクターモデル、インプラ
イド資本コストなどが挙げられる。推定上の問題は久保田・竹原（2007）が詳しい。

of Accounting Research 34（Supplement）, 135-155.
遠藤美紀・白木俊彦，2007．
「固定資産の減損会計─減損会計適用の実態─」『南山経営研究』第22巻第１号，59-83．
榎本正博，2007．
「減損会計基準の適用における利益マネジメン21）本稿の計算結果は、リターンの計算として純収益率を用いたものである。対数収益率にもとづいてリターンを計算した場合も、本稿と同様の結果が得られている。

ト─早期適用企業を用いた分析─」『管理会計学』第15巻第10号，41-56．
榎本正博，2008．
「減損会計基準の適用時期の選択と経営者の会

22）Ibbotson Associates の2006年の報告書によれば、1976年〜

計行動に関する実証分析」『会計プログレス』第９号，23-38．

2005年の30年間のマーケットリスクプレミアムは4.4％であFrancis, J., J. D. Hanna and L. Vincent, 1996. Causes andり、長期的なマーケットリスクプレミアムの数値として一Effects of Discretionary Asset Write-Offs. Journal of

定の合理性があると考えられる。

Accounting Research 34（Supplement）, 117-134.

23）以下の分析では、分析対象期間（2001年度〜2002年度、Graham, J. R. and C. R. Harvey, 2001. The Theory and2005年度〜20011年度）の期首時点の株主資本コストが用い

Practice of Corporate Finance: Evidence from the Field.

られるため、2000年度〜2001年度、2004年度〜2010年度末

Journal of Financial Economics 60（2-3）, 187-243.

時点の株主資本コストの記述統計量が示されている。

砂川伸幸・杉浦秀徳・川北英隆，2008．
『日本企業のコーポレー

24）後述するように、減損会計基準設定前後で資本コスト控除
後の営業利益の分布に変化がみられたのに対し、資本コスト控除後の経常利益、当期純利益については減損会計基準
設定前後で一貫してゼロの付近で分布の不連続性が観察さトファイナンス』日本経済新聞出版社．
砂川伸幸・川北英隆・杉浦秀徳・佐藤淑子，2013．
『経営戦略とコーポレートファイナンス』日本経済新聞出版社．
勝尾裕子，2000．
「事業資産の評価における見積もりの改訂─費れた。このことは、減損会計基準の設定によって経営者が用配分と減損処理─」『学習院大学経済論集』第37巻第２号，

減損資産の業績評価と関係している営業利益段階で資本コ

135-150．

ストを意識した利益調整行動を行うようになったことを示唆していると考えられ、本稿での減損会計の計算構造の議

勝尾裕子，2002．
「実現概念と投資の回収可能性」『會計』161巻
１号，98-114．
勝尾裕子，2009．
「原価配分の必然性と自己創設のれん」『會計』

論の内容と整合的である。
25）株式時価総額は、３月末時点の株価を用いて計算している。
具体的には、３月末時点の終値×（発行済株式総数−自己株式数）で計算している。

第175巻第５号，83-97．
川島健司，2007．
「Ⅶ−２ 回収可能価額の測定に関する実証分
析─平成17年３月期の減損会計・早期適用企業を中心に─」26）筆者の知る限り、ヒストグラムの階級幅の設定方法に決定

齋藤真哉編著『減損会計の税務論点』中央経済社，188-301．

的なものはないようである。本稿では永田（1992）の方法

川島健司，2011．
「（研究ノート）固定資産の回収可能価額の測に基づきヒストグラムの階級幅を計算した。その結果、ヒ定に関する実態調査」『経営志林』第48巻第３号，103-116．

ストグラムの階級幅は0.01としている。なお、階級幅を木村晃久，2007．
「減損会計基準の早期適用による利益マネジメ
ント─基準設定主体が早期適用期間を設けた趣旨は達成され0.005とした場合も検証結果に大きな違いはなかった。
27）標 準 化 差 異 の 具 体 的 な 計 算 手 続 き は、Burgstahler andDichev（1997）や首藤（2000）を参照されたい。

たか─」『産業経理』第67巻第２号，122-128．
胡丹・車戸祐介，2012．
「日本における減損会計に関する実証分

28）Mann-Whitney の U 検定と Welch の t 検定を行った。

析」『会計プログレス』第12号，43-58．

29）ここでは会計発生高を当期純利益−営業キャッシュ・フロ

久保田敬一・竹原均，2007．
「加重平均資本コスト推定上の諸問題」『経営財務研究』第27巻第２号，2-25．

ーとして定義している。

日本会計研究学会・課題研究委員会，2010．
『日本の財務会計研
究の棚卸し─国際的な研究動向の変化の中で─』．
大日方隆・岡田隆子，2008．
「減損計上企業の会計行動」『経済学論集』第73巻第３号，2-75．

– 46 –

減損会計が企業の利益調整行動に及ぼした影響に関する一考察（高橋）太田浩司・斉藤哲朗・吉野貴晶・川井文哉，2012．
「CAPM,

首藤昭信，2000．
「日本企業の利益調整行動」『産業経理』第60Fama-French3ファクターモデル、Carhart4ファクターモデ

巻第１号，128-139．

ルによる資本コストの推定方法について」『関西大学商学論集』

首藤昭信，2010．
『日本企業の利益調整─理論と実証─』中央経第57巻第２号，1-24．

済社．

岡部孝好，1998a．
「価値損傷損失の会計と日本企業の裁量行動

高橋二朗，2008a．
「戦略的会計行動としての自発的ディスクロ（１）」『會計』第154巻第５号，1-12．

ージャー─減損会計基準の設定前及び早期適用の事例分析─」

岡部孝好，1998b．
「価値損傷損失の会計と日本企業の裁量行動『京都大学経済学会院生モノグラフ』京都大学経済学会，（２）」『會計』第154巻第６号，110-120．

No.200810161，1-38．

奥村雅史，2004．
「報告利益管理に関する実証研究の方法と課題

高橋二朗，2008b．
「減損会計の計算構造と機能に関する一考察について」『早稲田商学』第400号，263-282．

─考えられる会計処理と現行制度の比較を通して─」『經濟論

乙政正太，1997．
「日本企業の利益圧縮行動─ビッグバスの実証叢』第182巻第５ - ６号，78-107．

分析に向けて─」『會計』第151巻第４号，67-69．

高橋二朗，2013．
「減損会計における経営者の裁量行動と経済的Rees, L., S. Gill and R. Gore, 1996. An Investigation of Asset

帰結」『名古屋市立大学経済学会ディスカッションペーパー』

Write-Downs and Concurrent Abnormal Accruals. Journal

名古屋市立大学経済学会，No.572，1-49．
徳前元信，2006「減損会計に関するアンケート調査」『産業経理』、of Accounting Research 34（Supplement）, 157-169.

第65巻第４号，106-118．

Riedl, E. J., 2004. An Examination of Long-Lived Asset
Impairments.

辻 正雄，2005．
「減損会計早々期・早期適用企業の財務分析」
『企

79（3）
, 823-853.

業会計』第57巻第４号，4-11．

斎藤静樹，2001．
「会計上の評価と事業用資産の減損」『會計』

永田靖，1992．
『入門統計解析法』日科技連出版社．

第159巻第４号，13-27．

山本 卓，2006．
「減損会計早期適用企業の財務的特性」『経済斎藤静樹編著，2007．
『討議資料 財務会計の概念フレームワー

科学論究』第３号，53-65．

ク（第２版）』中央経済社．
斎藤静樹，2013．
『会計基準の研究（増補改訂版）』中央経済社．

米山正樹，2003．
『減損会計─配分と評価─（増補版）』森山書店．

篠田朝也，2007．
『会計の経済理論分析─会計とゲーム理論・フ

米山正樹，2008．
『会計基準の整合性分析─実証研究との接点を求めて─』中央経済社．

ァイナンスの学際的研究─』滋賀大学経済学部研究叢書第44

Watts, R. L., 1992. Accounting Choice Theory and Market-

号．
Strong, J. S. and J. R. Meyer, 1987. Asset Writedowns:

based Research in Accounting. British Accounting Review
24（3）, 235-267.

Managerial Incentives and Security Returns. Journal of

Zucca, L. J. and D. R. Campbell, 1992. A Closer Look at

Finance 43（3）, 643-661.
須田一幸，2001．
「減損会計の実務と情報内容」『会計プログレス』

Discretionary Writedowns of Impaired Assets. Accounting
Horizons 6（3）, 30-41.

第２号，23-35．

– 47 –

プロシーディングス

のれんの換算会計処理に関する理論的一考察
A theoretical study of foreign currency translation accounting of goodwill

澤

井

康

毅（慶應義塾大学大学院商学研究科）

Koki Sawai, Keio University
論文要旨
本稿の目的は、換算会計処理後ののれん価額と為替換算調整勘定の意味を理論的に考察することである。一般的にのれんは原価ベースで測定され、換算会計処理の対象とする必要はない。しかし、投資の実態に着目すれば、のれんの測定値にはいくつかのパターンがあり、時価での測定や換算会計処理もありうる。換算後ののれん価額の意味を解釈するにあたり、為替相場を購買力平価説により定義した。これによりのれんの換算会計処理は資本維持会計の一環として捉えることができる。維持すべき資本額によって、為替換算調整勘定とのれん価額の解釈、そして最終的な評価損益の額が異なる。名目資本維持会計のもとでは、換算後ののれん価額は回収可能価額の一部を示し、為替換算調整勘定はその他包括利益となる。実質資本維持会計を意図するのであれば、換算後ののれん価額は修正原価となり、為替換算調整勘定は修正資本勘定となる。

SummaryThis article focuses on the interpretation of converted value of goodwill and foreign currency translation adjustment. To
interpret converted value of goodwill, I define foreign exchange rate by the theory of purchasing power parity. It helps to
grasp foreign currency translation accounting as a part of inflation accounting. Difference of capital maintenance affects theinterpretation of the objectives and final profit and loss. Under nominal capital maintenance system, converted value of
goodwill is a part of current price and foreign currency translation adjustment is other comprehensive income. Under realcapital maintenance system, converted value of goodwill is revised cost and foreign currency translation adjustment isrevised capital.

する資産であり、その他の資産と同様に換算会計

１．はじめに処理を行うことが、在外子会社の財務比率の維持
2009年、わが国の在外子会社に関する連結会に資するというものである。これにより、財務諸計基準が改訂され 、その要点は、のれんを換算表上に認識されるのれん価額は為替相場の影響を

会計処理の対象としたことにあった。従来、在外受けることになったが、当該価額および併せて生子会社の連結により新たに認識されたのれんは、じる為替換算調整勘定の意味については明らかで

企業結合時点の為替相場を適用した円価額で固定ない。そこで、それらの意味を理論的に考察する

され事後測定が行われていた。しかし、改訂後のことが本稿の主題となる。

１）

日本基準は、米国・国際会計基準に倣い、のれん

第２節では、のれんの換算会計処理がもたらすを毎期末の為替相場で換算しなおすことを要求す

財務的影響を概観する。まず、米国・国際会計基る。その論拠は、のれんは在外子会社に元々存在

準を用いて財務諸表を作成している国内企業を調

謝辞：黒川行治教授からは、常日頃よりご指導を賜っており、テーマ設定、内容に関して多くの御示唆を頂いた。ここに記して感謝申し上げます。ただし、本論文の内容に関しては、すべて筆者の責任である。
連絡先：澤井 康毅 慶応義塾大学大学院商学研究科 後期博士課程
E-Mail：dencirdx@a6.keio.jp– 49 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

査し、のれんの期中変動総額中に占める為替換算までに米国基準ないしは国際会計基準を採る企業

調整勘定が相当程度存在することを示す。また、全37社の約半数となっている３）。

米国・国際会計基準、改訂前日本基準、改訂後日

表１を見ればわかるように、のれんの為替換算

本基準が要求する会計処理が、のれんに関する項

調整勘定がのれんの期中変動総額に占める割合は目の測定値をどのように異ならしめるかを設例と相当程度に上る。中には、為替相場だけがのれん

ともに明らかにする。続く第３節では、のれんをの変動要因となっている企業もある。特に、ここ

換算会計処理の対象とする妥当性を、理論的に考

数年間は、
東日本大震災を契機とした急激な円高、察する。のれんの一般的性質、投資の実態からの日本銀行主導の金融緩和による円安を経験しておれんの測定をみる。そして、提示したいくつかのり、それに応じてのれんにかかる為替換算調整勘

測定値の意味を、購買力平価説や資本維持会計の定も大きく変動している。のれんを換算会計処理

視点を用い明らかにする。換算会計処理により生の対象とするか否かで、のれんの価額は大きく異じる為替換算調整勘定や、減損損失額の意味につなるといえる。

いても併せて考察する。第４節ではのれんの測定および為替換算調整勘定の認識方法について言及
し、第５節では要約と結論を述べる。

2.2．各会計基準が要求するのれん価額の比較
次に、日本基準と米国基準および国際会計基準に則ってのれんの会計処理を行った場合、のれん

２．のれんの換算会計処理を研究対象とする財務的意義に関する項目の測定値にどれほどの差異が出るかを確認する。
各会計基準が要求するのれん価額を、設例により示す。

2.1．のれんの換算会計処理がもたらす財務的影
響額に関する実態調査
まずは、のれんの換算会計処理が財務諸表に与えた影響を実態調査により示す。具体的には、米国基準、国際会計基準を用いて財務諸表を作成する国内企業の開示状況を調査する。両会計基準を採る企業を調査対象とする理由は、日本基準を採る企業に比して、のれんの期中変動要因の内訳に関する開示が充実しているためである。また、これらの企業は日本基準が改訂される2009年より前からのれんの換算会計処理を導入している２）
ため、利用可能なデータが多い。
2008年度から2012年度までの、のれんの期中変動要因に占める為替の影響を数値で示したもの
が表１である。過去５年間にわたり、のれんの変動額およびのれんにかかる為替換算調整勘定を把握できる企業は19社であり、これは2012年度末– 50 –

設例－各会計基準が要求するのれんに関する測
定値－
前提条件
・2011年４月１日、日本企業Ｐ社は米国企業Ｓ社が発行する株式の100％を取得した。
・買収時点の為替相場は80円 /$ であり、のれんの当初認識価額は8,000円（$100）であった。
・2013年３月31日に減損の認識が必要となり、減損時点におけるのれんの公正価値４）は $30（3,000円）であった５）。
・規則的償却を行う場合には10年でのれんを償却する。
・2012年３月31日、2013年３月31日の為替相場
はそれぞれ90円 /$、100円 /$ とする。

のれんの換算会計処理に関する理論的一考察（澤井）

表１ のれんの期中変動総額中に占める為替換算調整勘定の割合（絶対値）
2012年度

2011年度

2010年度

2009年度

2008年度

小松製作所

41.25％

23.32％

332.13％19.03％

日立製作所

25.61％

11.77％

54.62％

6.93％

36.20％

東芝

41.97％

2.39％

77.40％

306.64％137.61％

日本電産

21.19％

14.60％

13.82％

69.51％

1527.61％

オムロン

72.80％

0.92％

2266.67％

21.16％

7.96％

ソニー

78.77％

3.68％

57.52％

166.40％11.86％

TDK

60.67％

149.70％100.00％88.18％

16.89％

京セラ

30.52％

6.23％

101.45％65.36％

1.88％

キヤノン

91.87％

9.77％

0.00％

6.10％

182.52％

リコー

93.82％

20.63％

101.05％278.15％5.68％

日本電信電話86.83％

53.72％

5.09％

4.27％

76.14％

エヌ・ティ・ティ・ドコモ

23.93％

238.51％43.72％

0.57％

95.03％

コナミ

100.00％100.00％257.89％100.00％100.00％伊藤忠商事

108.03％0.67％

44.86％

5.94％

58.36％

丸紅

11.22％

141.63％52.11％

0.12％

0.50％

三井物産

27.08％

31.52％

35.64％

9.30％

39.84％

4087.02％28.52％

75.83％

38.04％

72.21％

オリックス

15.68％

294.12％22.59％

85.38％

168.21％

住友商事

65.53％

19.19％

38.33％

49.00％

191.80％平均

267.57％60.57％

204.48％69.48％

147.55％

中央値

60.67％

20.63％

56.07％

38.04％

72.21％

野村ホールディングス

73.08％

表２ 2012年３月31日ののれん価額と期中仕訳
米国・国際会計基準

改訂前日本基準

改訂後日本基準

期末のれん価額$100×90円 /$ ＝9,000円

期末のれん価額
8,000円－8,000円×（1/10）＝7,200円

期末のれん価額$100－$100×（1/10）＝$90$90×90円 /$ ＝8,100円

仕訳
（借方）
（貸方）
のれん 1,000/
為替換算調整勘定 1,000

仕訳（借方）
のれん償却費

仕訳
（借方）
（貸方）
のれん償却費 900/ のれん 800
為替換算調整勘定 100
のれん 900/
為替換算調整勘定 900（貸方）800/ のれん

800

米国・国際会計基準は、規則的償却を行わず、初認識価額の8,000円から期中償却額800円を差し減損会計処理のみによる事後測定が行われる。し引いて期末のれん価額とする。対して、改訂後のたがって、期末において、当初認識価額の $100

日本基準は、規則的償却を行う点は改訂前と同様にその時点の為替相場を乗じてのれん価額を算出

であるが、期中償却額と期末価額に対して換算会する。改訂前の日本基準は、規則的償却を行うが、計処理を要求する点で異なる。外貨建の期中償却

期末時における換算会計処理が必要ないため、当額と期末のれん価額に、期末時点の為替相場を乗– 51 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

表３ 2013年３月31日ののれん減損損失額と期中仕訳
米国・国際会計基準

改訂前日本基準

改訂後日本基準

減損損失額$100－ $30＝ $70$70×100円 /$ ＝7,000円

減損損失額
減損損失額
｛7,200円－8,000円×（1/10）｝－3,000 ｛$90－$100×（1/10）｝－$30＝ $50
円＝3,400円$50×100円 /$ ＝5,000円

仕訳
（借方）
（貸方）
のれん 1,000/
為替換算調整勘定 1,000
のれん減損損失 7,000/
のれん 7,000

仕訳（借方）
のれん償却費（貸方）
800/ のれん

のれん減損損失

3,400/
のれんじることで６）、それぞれの円建価額を算出してい

800

3,400

仕訳
（借方）
（貸方）
のれん償却費 1,000/ のれん 800
為替換算調整勘定 200
のれん 700/
為替換算調整勘定 700
のれん減損損失 5,000/
のれん 5,000

本節で示した財務的影響に鑑みても、のれんの換算会計処理を研究対象とする意義はあると考える。
米国・国際会計基準は、規則的償却を行わないる。

ため、当初認識価額の $100を減損前帳簿価額として、減損後の公正価値 $30と比べている。差額の $70が、減損損失額であり、減損時点の為替相

３．のれん７）の測定属性と換算会計処理の理論的検討場を乗じることで円建の測定値を算出することができる。改訂前の日本基準は、当初認識価額
8,000円から２期間分の償却費を差し引いた6,400

3.1．のれんの性質に照らしたのれんの測定属性と換算会計処理円を減損前の帳簿価額とし、減損後の公正価値

第２節では、のれんを換算会計処理することに3,000円との差額を減損損失額としている。改訂

よる財務的影響の大きさを示した。円高下では、後の日本基準は、当初認識価額 $100から２期間

のれん価額は減少し、円安になればその価額は増分の償却費を差し引いた $80を減損前帳簿価額と加する。為替の影響を織り込んだ測定値、織り込

し、減損後の公正価値 $30と比べる。$50の外貨

まない測定値、いずれがのれんの本質を表してい

建減損損失額は、その時点の為替相場を乗じるこるのかを検討する必要がある。のれんは、そもそとで、円建の測定値となる。

も、為替リスクを負う資産なのかが問われる。為

このように、各会計基準に則して会計処理を行替リスクがないにも関わらず、のれんに関して為った結果認識されるのれんの測定値は相当に異な替換算調整勘定を認識することは、不必要にのれる。特に、日本基準の改訂前後におけるのれん減

ん価額と包括利益を増減させることになる。

損損失額の相違は興味深い。その原因は、のれん

為替リスクに曝されているのは、資産そのものを換算するか否かで、円建の償却原価額（減損前というよりも将来回収されるキャッシュ・フロー

の帳簿価額）が変わってしまうことにある。のれである。このように解釈すれば、為替の影響を測んが為替リスクを負わない場合に換算会計処理を定値に織り込む必要のある財務諸表項目は、将来強制すれば、減損損失額の中に為替の影響が混入

キャッシュ・フローの大きさを測定属性とするもし、収益力の低下を適切に表すことはできない。

のである。具体的には時価（割引現在価値または– 52 –

のれんの換算会計処理に関する理論的一考察（澤井）

市場価格）で測定される財務諸表項目であり、売3.2.1．投資の目的

却益や評価益を得ることを目的として保有されるまずは、実質的な事業投資にあたる買収から述

金融資産がそれに当たる。容易に売却可能な市場べる。取得企業は、被取得企業の資本を実質的にが存在し、市場価格の客観的把握も比較的容易で支配し、経営にも干渉する。目的は、連結企業集あるため、一部の金融資産には、
将来キャッシュ・団全体の企業価値を最大化することであり、事前

フローの大きさを表す時価が付される。しかし、に見込んだ結合シナジー８）の実現である。取得

買収により認識される買入のれん価額は、将来キ

企業は、長期的な視点からグループ経営を企図しャッシュ・フローの大きさを示してはいない。買ており、短期的な配当や子会社株式売却益を得る

入のれんの当初認識価額は、取得対価と被取得企ことを主眼に置いていない。したがって、結合シ

業の純資産時価の差額として測定する。自己創設

ナジーを含むのれんは、将来超過収益を回収する

のれんと異なり取得対価を伴っているため、取得まで資本に拘束されるため、原価による測定が適原価主義の観点から認識が許容されている。した当となる。
のれんの規則的償却を行う日本基準は、がって、当初認識以降ののれん価額は、将来キャ実質的事業投資を想定したものと解釈できる。

ッシュ・フローを回収するまで資本に拘束される

次に、実質的金融投資に該当する買収は、形式

投下資本額の一部をなす。のれんの発生源である

的には資本を支配しながらも被取得企業の経営に

その他の事業資産とともに、有限の期間にわたりは介入せず、もっぱら子会社株式の保有から得ら費消され、収益獲得に貢献する。けっして、将来れる配当や株式売却益を期待するものである。取キャッシュ・フローそのものの価額、すなわち時得企業と被取得企業の間に、取得を契機とした結価を示しているわけではない。このようにのれん

合シナジーは生じず、被取得企業が利益を生まな

は、自身から期待される超過収益が実現するまでくなれば適時売却することも厭わない点において原価評価されるのが一般的であるため、為替相場

金融投資といえる。この場合、有用な情報は、被の変動をのれんの測定値に織り込む必要はない。

取得企業の企業価値そのものとすれば、のれんは

ところが、のれんが為替リスクに曝される場合

時価で測定される。米国基準および国際会計基準

も投資の実態によってはありえるのではないかとは、のれんの規則的償却を否認し、減損会計処理

疑問がわいた。そこで以下では投資の実態に着目のみによる事後測定を行っている。これは、自己して、のれんの測定属性、換算会計処理を論じる。

創設のれんの認識をもたらし、のれんの時価を測定するものと一面では解釈できる。

3.2．投資の実態に照らしたのれんの測定属性と換算会計処理また、企業結合時点で見込んだ超過収益力が低下する局面、すなわちのれんの減損損失時には子投資の実態とは、まず第１に、取得企業がいか会社への再投資９）が行われていると解することなる意図をもって在外子会社への投資を行ったかができる。このとき、減損後の帳簿価額は、減損である。そして第２に、買収が円貨と外貨のいず

認識時点におけるのれんの時価となる。

れにより行われたかである。買収目的によりのれ

投資の目的とのれんの測定属性の関係を要約す

んの測定属性が決まり、買収通貨のいかんによりれば、事業投資に該当する買収では、のれんは原

のれんの換算会計処理の必要性が決まる。順にみ価評価され、金融投資に該当する買収および減損ていこう。

時の子会社への再投資では、のれんは時価評価さ– 53 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

表４ 投資実態とのれんの測定属性、換算会計処理の関係
投資の目的

買収通貨

円貨による買収

外貨による買収

事業投資（ⅰ）円貨による原価評価（ⅱ）外貨による原価評価
決算日レートによる換算

金融投資減損時の再投資（ⅲ）円貨による時価評価（ⅳ）外貨による時価評価
決算日レートによる換算れる。

とになる。なお、財の測定が外貨で終了している

3.2.2．買収通貨の選択と考えれば、換算ではなく再測定も考えられるが、円貨による買収とは、取得企業が買収資金を円

多通貨会計ではなく円貨による連結財務諸表の作貨で調達することを指す。具体的には、円建の手成を目的としている限り、換算を行うことが為替

元資金、円建の借入、社債および株式発行によりリスクを表すことになる。

調達した資金を外貨に変換して取得対価に当てる

以上、投資の実態を、実質的な投資目的と買収ことである。また、返済額について為替予約を付

通貨により定義し、それぞれに整合するのれんのした外貨建借入により買収資金を調達する場合

測定属性と換算会計処理方法を述べた。これらをも、円貨による買収に該当すると考える。これらまとめると、以下の表４のようになる。

の場合、投下資本の回収は円貨を基準に考えるは

次の項では、
これらの測定値の意味を考察する。

ずである。当初認識価額は円貨ベースで表され、なお、（ⅲ）円貨による時価評価額と、（ⅳ）外貨原価評価の対象となる資産は、その当初認識価額による時価評価額を決算日レートで換算した円価を事後に費用配分する。資産が、事後に再評価の額を等しいものとし、（ⅰ）～（ⅲ）を考察対象対象となっても、円貨による投資が継続しているとする。

と擬制すれば、円貨ベースによる再評価が適当である。

3.3．購買力平価説からみる各測定値

他方、外貨による買収とは、取得企業が買収資

前項で示した、のれんに関する各測定値（（ⅰ）

金を外貨で調達することを指す。具体的には、外～（ⅲ））の意味を知るためには、換算会計処理

貨建の手元資金、外貨建の借入、社債および株式の構造を理解することが必要である。本稿では、発行により調達した資金を取得対価に当てること

購買力平価が為替相場を決めるものと考え、換算である。この場合、取得時点における資産の外貨会計処理を分析していく。むろん、為替相場を決

価額が、将来回収すべき投下資本額である。外貨定する要因としては、貨幣購買力以外にも金利や価額が要回収原価であるとすれば、為替相場によ

経常収支、投資家の心理等といったファンダメン

って円建の要回収額は変動する。これは、円貨でタルズが存在するが、今回は貨幣購買力のみで為

みたのれんの要回収額が為替リスクに曝されてい替相場を定義し、会計的考察を行う。まずは、購るものと解釈でき、原価評価を行う資産に対して買力平価説について簡記する。

も毎期末の換算会計処理が適用される。事後に再3.3.1．購買力平価説とは評価を行う場合にも、外貨による投資の継続を擬

購買力平価説10）は、一物一価の前提のもと、制して時価を算出し、それを円貨へと換算するこ

２国間の貨幣購買力の比によって為替相場が決ま– 54 –

のれんの換算会計処理に関する理論的一考察（澤井）円価額）るとする説である。現実的には、中長期的な為替相場の趨勢を説明することができる。ある時点 t（３）（取得日とする）の絶対的購買力平価は、t 時点の（ⅱ）外貨による原価評価額を決算日レートによ

国内一般物価を、同じく t 時点の国外一般物価でり換算した価額除した値として表される（１式）。

（t 時点で支払った外貨価額に t+1時点の為（１）

替相場を乗じた価額）

Et：t 時点の絶対的購買力平価（円 /$）Pt：t 時点の国内一般物価（円）Pt ＊：t 時点の国外一般物価（$）（４）

そして、t+1時点（決算日とする）の購買力平（ⅲ）円貨による時価評価額

価は、t 時点の絶対的購買力平価に相対的一般物
価変動率（t 時点から t+1時点までの国内一般物＝外貨による時価評価額を決算日レート

価変動率を同期間の国外一般物価変動率で除したにより換算した価額もの）を乗じたものとして相対的に表される（２（t+1時点ののれんの国外個別物価に t+1時式）。

点の為替相場を乗じた価額）（２）

π：t 時点から t+1時点までの国内一般物価変動率
π＊：t 時点からt+1時点までの国外一般物価変動率
購買力平価説に関する以上の基本的な数式を念頭に置いて、先述の３つの測定値（（ⅰ）～（ⅲ））（５）を数式によって示したい。なお、t 時点ののれんの国外個別物価を表す変数として St ＊を、そしてそして、これら各測定値の関係を図示すると、以t 時点から t+1時点までののれんの国外個別物価下のようになる。

＊

変動率を表す変数として s を置く。
St ＊：t 時点の国外個別物価

図１ 各測定値間の関係＊

s ：t 時点から t+1時点までの国外個別物価変動率
3.3.2．購買力平価説による各測定値の数式化
いま定義した変数および式を用いて、検討対象である測定値（（ⅰ）～（ⅲ））を表せば、以下のようになる。
（ⅰ）円貨による原価評価額を取得原価とすれ（ⅰ）円貨による原価評価額（t 時点で支払った– 55 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

ば、（ⅱ）外貨による原価評価額を決算日レート

して決算日に維持すべき資本額のパターンは以下により換算した価額との差額が為替調整勘定となの４つになる。

る。さらに、（ⅱ）と（ⅲ）外貨による時価評価

a. は取得原価に等しく、b. は外貨による原価評

額を決算日レートにより換算した価額すなわち測価額を決算日レートにより換算したものに等し定時点で在外子会社を清算するとしたら実現するい。a. を維持すべき資本額とした時、換算により時価との差額が、評価損益として認識される。本

生じる為替換算調整勘定は、将来実現する損益で稿で主眼に置いているのは、（ⅱ）の測定値および、ある。減損認識時の減損損失額あるいは在外子会併せて生じる為替換算調整勘定の意味を明らかに

社清算時の売却損益額にいずれ含まれることになすることである。数式化したように、（ⅱ）は、る。他方、b. を維持すべき資本額とした時、換算取得原価ににより生じる為替換算調整勘定は、将来実現するを乗じることで導出される。

は、国外との比較でみた相対的国内一般物価変動

損益とはならない。名目投下資本額と為替換算調率である。一般物価変動の影響を測定に加味して整勘定額の合計を超えて生じた余剰が、初めて利いる点で、これは実質資本維持会計の一環である益として認識される。すなわち、為替換算調整勘可能性がある。そうであるならば、為替換算調整

定は、修正資本勘定となり、減損損失額や在外子勘定の解釈の仕方によってのれん価額の意味が異

会社株式売却損益額に将来的にも含まれることはなる。

ない。ただし、この時適用されるインフレ修正係

そこで項をあらため、資本維持会計の思考を用

数は、であって、実質資本維持を企図する

いて、（ⅱ）の測定値と為替換算調整勘定の性格

時 に 用 い ら れ る（1+π） で は な い。 し か し、を論じてみたい。

π＊＝０という限界的な状況下では、b. の資本額を維持することは c. の実質投下資本額を維持する

3.4．資本維持会計からみるのれん価額と為替換算調整勘定の意味

ことに等しい（規則的償却を行っている場合、既に費消した部分に対応する資産から生じる為替換外貨による原価評価額を決算日レートで換算し算調整勘定も合わせて資本修正とすることで、目たことにより生じる為替換算調整勘定の性格は、的の資本維持が達成される）。換算を行うことで維持すべき資本額に影響される。
資本維持会計は、生じる為替換算調整勘定が、将来配当可能な利益

根本的には損益計算に関わる問題であり、維持す

ではなく修正資本勘定であるとすれば、換算会計

べき資本額を超えて生じる余剰を利益として認識処理を実質資本維持会計の一環として捉えることする。この項では、維持すべき資本額によって、ができる。その場合、換算後ののれん価額は、修

為替換算調整勘定の性格が変わることを示した

正原価を表すことになる。

い。測定単位を貨幣に限定したとき、のれんに関
表５ のれんに関して決算日に維持すべき資本額のパターン
名目貨幣資本維持
実質貨幣資本維持※ｃとｄは等しい

a. 名目投下資本額

b. 外貨建名目投下資本額× CR

c. 実質投下資本額

d. 外貨建実質投下資本額× CR– 56 –

のれんの換算会計処理に関する理論的一考察（澤井）４．のれんの測定および為替換算調整勘
定の認識方法に関する考察

3.5．維持すべき資本額を決定する要因維持すべき資本額によって、為替換算調整勘定
は将来実現損益あるいは修正資本となる。それでは、維持すべき資本額はいかなる要因により決ま

これまでの考察を受けて、在外子会社の取得にるのだろうか。それは、既に論じた在外子会社を伴い認識されるのれんの測定および為替換算調整

買収した通貨によるものと考える。具体的には、勘定の認識方法について言及したい。要点は２つ買収資金が円貨により調達されれば円貨による投あり、順に述べる。

資がなされたものとし、買収資金が外貨により調達されれば外貨による投資がなされたものとし

4.1．為替換算会計処理を排したのれんの測定た。円貨により在外子会社を買収した場合には、在外子会社への投資を円貨により行っている場

名目投下資本額を維持し、それを超えて生じた余合、すわなち、維持すべき資本額は取得時に支払剰を利益とする。すわなち為替換算調整勘定は現った円価額となる場合には、本来的にのれんの換行の会計基準と同様にその他包括利益となる。対

算会計処理は不要である。表６で示したように、して、外貨により在外子会社を買収した場合には、当該状況下において換算会計処理を行った結果生

外貨建名目投下資本額に決算日レートを乗じた額

じる為替換算調整勘定は、在外子会社清算時に実を超えた額が利益となる。したがって、毎期末の現する将来利益である。換算後ののれん価額は、換算会計処理により生じる為替換算調整勘定は修時価評価額とも言えない回収可能価額の一部を表

正資本となる。

している。事務処理コストをかけてまで、時価とも言えない価額を認識し、さらに将来利益を先取りする必要はない。これは、のれんや事業資産を

3.6．小括換算会計処理を資本維持会計の視点から捉え、回収可能価額で評価することは、投資家の意思決維持すべき資本額とのれん価額、為替換算調整勘

定有用性に資さないという主張と軌を一にする。

定の関係をまとめたものが以下の表６となる。

米国・国際会計基準および改訂後日本基準はいず
れも、在外子会社の清算時には為替換算調整勘定

表６ 維持すべき資本額とのれん価額、為替換算調整勘定の関係
のれん価額の意味

為替換算調整勘定の意味

名目投下資本額を維持換算を行わない場合、償却原 為替換算調整勘定（貸方）は、（円貨で買収を行ったとする 価を示す
維持すべき資本額を超えて生場合）（改訂前日本基準）
じた余剰であり、将来配当可能な利益の性格を持つ換算を行う場合、回収可能な 後に減損損失額、在外子会社
価額の一部を示す（米国・国 株式売却損益額に含まれる
際会計基準、改訂後日本基準）
外貨建名目投下資本額を決算 換 算 を 行 わ な い 場 合 は な い
日レートで換算した額を維持 （行うことで外貨建名目投下（外貨で買収を行ったとする 資本額× CR を維持できる）
場合）換算を行ったのれん価額は、修正原価を示す– 57 –

為替換算調整勘定は、資本修正の性格を持つ
後に減損損失額、在外子会社
株式売却損益額には含まれない年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

を取り崩し、損益勘定に振り替えている。名目投かのパターンがあり、時価での測定や換算会計処

下資本額の維持が目的とされている以上、改訂前

理もありうる。そして、表４に示した３つの測定

日本基準のように、在外子会社の取得に伴い生ず値の意味を知るために、為替相場を購買力平価のるのれんを換算会計処理の対象とする必要はな

観点から定義した。これによって、のれんの換算

い。また、換算会計処理を行わない償却原価を基

会計処理は、実質資本維持会計の一環として捉え

準として超過収益力の低下を測った減損損失額ることが可能となる。
維持すべき資本額によって、が、目的適合的な情報になると考える。これによ

為替換算調整勘定の性格および換算後ののれん価って、取得原価主義会計に則った一般的な会計処額の解釈、最終的な評価損益の額が異なる。その理との整合性が保たれる。

違いは表６に示した通りである。ここまでの考察から導かれる結論は２つである。まず１つ目は、
名目資本維持会計を貫徹するならば、のれんの換

4.2．為替換算調整勘定の性質に応じた科目認識維持すべき資本額によって、為替換算調整勘定

算会計処理は必要ないということである。実際、の性格は異なる。名目投下資本額を維持する場合

各会計基準は名目資本維持会計を志向している。

に生じた為替換算調整勘定は、将来実現する利益

換算会計処理を排したのれん価額と、それを基準であるから、その他包括利益として認識することに測定した減損損失額を認識することが、目的適が望ましい。対照的に、外貨建名目投下資本額を合的な情報提供に資する。そして、換算会計処理

維持する場合に生じる為替換算調整勘定は、修正を実質資本維持会計の一環と理解したとき、すな資本であるため、株主資本の区分に認識すること

わち在外子会社は外貨により取得され維持すべきが適当である。また、修正資本とされた為替換算

資本は外貨建名目投下資本額に決算日レートを乗調整勘定は、在外子会社清算後も損益勘定へは振じた額とするとき、為替換算調整勘定は修正資本

り替えず資本として残存することになる。在外子となる。在外子会社清算後も修正資本は親会社個会社の清算後は、当該在外子会社に関する連結会

別財務諸表に引き継がれる。究極的には、親会社

計処理を行わないため、修正資本は親会社の個別

個別財務諸表上において実質資本維持会計を常時

財務諸表上で認識される。先述のように、これは行うことが整合的である。物価変動という経済事

実質資本維持会計に当たる。会計処理の整合性を象に対応するために議論されてきた、実質資本維

考えるのであれば、親会社個別財務諸表上におい持会計の導入が、もう１つの結論となった。

ても常時実質資本維持会計を行う必要がある。
《注》

５．要約と結論

１）具体的な会計処理については、日本公認会計士協会（2012）「会計制度委員会報告第４号 外貨建取引等の会計処理に関

まず、本稿の目的は、換算会計処理の対象となする実務指針」を参照。背景理論については、企業会計基準委員会（2007）, 76-79項を参照。

ったのれんの価額と、為替換算調整勘定の意味を

２）IASB（2003）, BC. 26-32. 参照。

理論的に考察することであった。一般的性質に照

３）住友商事と丸紅は、それぞれ2010年度、2013年度に米国会らせば、のれんは原価ベースで測定され、換算会
計処理の対象とする必然性はない。しかし、投資の実態に着目すれば、のれんの測定値にはいくつ– 58 –

計基準から国際会計基準へ移行している。この２社以外は
全て米国会計基準適用会社である。
表１に記載しなかった米国基準採用企業は、ワコール HD、
日本ハム、富士フィルム HD、マキタ、三菱電機、パナソニ

のれんの換算会計処理に関する理論的一考察（澤井）ック、村田製作所、トヨタ自動車、本田技研工業、インタ

そのため、減損対象資産は公正価値で測定されるべきであーネットイニシアティブ、ジュピターテレコム、三菱商事、る。
」という FASB（1995）, para. 69の記述を参照。

クボタ、アドバンテスト。

10）岩本（2012）を参照。

同じく国際会計基準採用企業は、HOYA、日本板硝子、日本たばこ産業、日本電波工業。

《参考文献》

４）以下では、公正価値と時価は同じ意味で用いている。
５）のれんの公正価値を直接見積もる手続きは、米国基準

Financial Accounting Standards Board, 1995. Statement of（FASB（2001））
のみで実施されている。しかし、ここでは、Financial Accounting Standards No.121, Accounting for the

のれんの測定のみを問題とするため、のれんの公正価値を

Impairment of Long-Lived Assets and for Long-Lived

便宜的に措いた。

Assets to Be Disposed Of, FASB.

６）期中償却額は、原則として期中平均レートにより換算する

Financial Accounting Standards Board, 2001. Statement ofが、本設例では簡便化の目的で決算日レートによる換算をFinancial Accounting Standards No.142, Goodwill and行っている。

Other Intangible Assets, FASB.

７）本稿ではのれんを、「資産同士の有機的結合により生じる、International Accounting Standards Board, 2003. International

将来超過収益の源泉となる識別不能な無形の資産」と定義

Accounting Standard 21（revised 2003）, The Effects ofする。

Changes in Foreign Exchange Rates, IASB.

８）企業結合により新たに生じる超過収益力であり、具体例と岩本武和，2012．
『国際経済学 国際金融論』、ミネルヴァ書房．

しては、経営効率化による費用削減能力（コストシナジー）、

加古宜士，1994．
『物価変動会計論』、中央経済社．

販売チャネルの共同活用による売上拡大能力（販売シナジー）、信用力改善等による資本コストの低下（財務シナジー）
等を挙げることができる。

企業会計基準委員会，2007．
『企業結合会計の見直しに関する論
点の整理』，財務会計基準機構．
日本公認会計士協会，2012．
『会計監査六法』、日本公認会計士

９）「減損の対象となる資産を売却せずに保有し続けるという意
思決定は、経済的にはその資産への再投資と同等である。

– 59 –

協会出版局．

プロシーディングス

売上債権の増減、仕入債務の増減、たな卸資産の増減と支払能力の関係についての一考察
A Study on the relationship between balance sheet item changes and solvency.

古山徹（日経メディアマーケティング㈱）Tohru Furuyama, NIKKEI MEDIA MARKETING, INC.
論文要旨
営業活動からのキャッシュ・フロー（CFO）の重要な構成要素として売上債権の増減（⊿ R）、仕入債務の増減（⊿ P）、
たな卸資産の増減（⊿ I）がある。本稿では、⊿ R、⊿ P、⊿ I をそれぞれ⊿ R1、⊿ R2、⊿ P1、⊿ P2、⊿ I1、⊿ I2などの要素に分解し、それぞれの要素の大きさの比較、それぞれの要素と CFO との関係などの確認を行った。その結果、⊿
R1よりも⊿ R2、⊿ P1よりも⊿ P2、⊿ I1よりも⊿ I2の値が大きいことがわかった。また、⊿ R2、⊿ P2、⊿ I2の CFOへの影響力は⊿ R1、⊿ P1、⊿ I1よりも大きいことが確認された。⊿ R、⊿ P、⊿ I の評価においては、⊿ R2、⊿ P2、⊿ I2に注目してみていくことが必要であろう。

Summary
In this study, I focus on components of the CFO such as Increase in accounts receivable (delta R), increase in accounts
payable (delta P) and increase in inventories (delta I). These items are divided into two parts. For example, Increase inaccounts receivable is divided into delta R1 and delta R2. I investigated the relation between delta R and delta R2, delta P
and delta P2, delta I and delta I2. And I found change of delta R is depends on delta R2, change of delta P is depend on
delta P2, and change of delta I is depend on delta I2. Hence, when we evaluate delta R, delta P and delta I, we have tofocus on delta R2, delta P2 and delta I2.

１．問題意識と目的

卸資産の増減は、値の大きさから見てそれなりの大きさのものであって CFO の値に少なからぬ影

キャッシュ・フロー計算書が支払能力について響を及ぼしているものと考えることができる。その情報を含むものであることは、多くの先行研究れゆえ、売上債権の増減、仕入債務の増減、たなによって示されているところである。なかでも、卸資産の増減の値をある程度コントロールできる

営業活動からのキャッシュ ･ フロー（以下 CFOのであれば、それによって CFO の値をコントロと略す）が、支払能力を見る上でもっとも重要なールでき、延いては CFO によって示される支払指標と言われている。したがって、CFO の値が能力の良し悪しをコントロールすることがで

プラスであるか、マイナスであるかによって支払きる。

能力の評価は大きく異なってくる。

「利益は意見、キャッシュ ･ フローは事実」と

このような CFO の重要な構成要素として売上いう言葉で示されるように、利益の値は操作可能

債権の増減、仕入債務の増減、たな卸資産の増減だが、キャッシュ・フローの値は操作できない、がある。売上債権の増減、仕入債務の増減、たなあるいは操作しにくいものだと言われている。売連絡先：古山 徹 〒351-0012 埼玉県朝霞市栄町3-6-34-1001 日経メディアマーケティング㈱電話・FAX：048-451-6071 E-Mail：furuyama@nikkeimm.co.jp– 61 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

上高と売上収入は原因と結果の関係にあるが、売どのような影響を及ぼしているかを調べていく上

上債権の増減は売上収入の一部であるから、売上で極めて有用なものであると言えよう。

債権の増減は売上高を原因として発生する現金収入の一部を示している。同様に仕入高と仕入代支２．背景となる考え方など

出も原因と結果の関係にあるが、仕入債務の増減
は仕入代支出の一部であるから仕入債務の増減は仕入高を原因として発生する現金支出の一部を示

つぎに問題意識の背景や測定方法についての基
本的考え方について説明する。

している。結果である売上債権の増減や仕入債務の増減は事実であるから操作が入る余地はないと考えるのが一般的であるかもしれない。しかしながら果たして本当にそうだろうか。

2.1．CFO を構成する要素とその大きさ
キャッシュ・フロー計算書に示されている
CFO の主な要素としては、税金等調整前当期純売上債権の増減は売上高の増減に連動する部分

利益、減価償却費、売上債権の増減、たな卸資産と売上高の増減に連動しない部分に、仕入債務のの増減、仕入債務の増減といったものが挙げら

増減は仕入高の増減に連動する部分と仕入高の増れる。

減に連動しない部分に、たな卸資産の増減は売上原価に連動する部分と売上原価の増減に連動しな①キャッシュ ･ フロー（税金等調整前当期純利益＋減価償却費）（以下 CF と示す）

い部分に分解することができる。売上債権の増減②売上債権の増減（⊿ R）のうち売上高の増加に連動しない部分、仕入債務③たな卸資産の増減（⊿ I）の増減のうち仕入高に連動しない部分、たな卸資④仕入債務の増減（⊿ P）

産の増減のうち売上原価に連動しない部分に関し

CFO、CF を構成する項目、⊿ R、⊿ P、⊿ I のては増減に操作、恣意性の入り込む余地を完全に

基本統計量を示したものが表１である。これを見否定することはできない。また、売上債権の増減

ると、普通に平均値を取った場合は、⊿R、⊿P、のうちの売上高の増減に連動しない部分、仕入債⊿ I などの値は CFO に比べてとても小さく、こ務の増減のうちの仕入高の増減に連動しない部

れらの影響力もまた小さいと見えてしまう。とこ分、たな卸資産の増減のうち売上原価に連動しなろが，⊿ R、⊿ P、⊿ I の値を絶対値にして平均

い部分は値の大きさからみてそれなりのものであを取ってみると、評価は異なってくる。すなわち、って、それぞれ売上債権の増減、仕入債務の増減、⊿ R、⊿ P、⊿ I などの絶対値の平均値は、CFO

たな卸資産の増減さらには CFO に及ぼす影響もの20％程度の大きさであって、それなりの影響力

大きなものであると考えられる。

を持っていると考えられる。これらの要素をコン

本稿では、売上債権の増減のうちの売上高の増トロールできれば CFO の値をコントロールでき減に連動しない部分、仕入債務の増減のうちの仕る。すなわち、これらは支払能力の調整材料とし入高の増減に連動しない部分、たな卸資産のうちて利用することは十分可能な大きさである。

売上原価の増減に連動しない部分に注目して、こ2.2．⊿ R、⊿ P、⊿ I を構成する要素

れらが持つ特性について調べてみたい。
これらの特性を知ることは、売上債権の増減、支払能力は、CFO によって測定できるので、仕入債務の増減、たな卸資産の増減が支払能力に

CFO の値をプラス方向に大きくすることは支払– 62 –

売上債権の減少、仕入債務の増加、たな卸資産の減少と支払能力の関係についての一考察（古山）

表１ 基本統計量（サンプルサイズ：14607社・期）（単位：百万円）

平均値

標準偏差

中央値

最大値

最小値

平均値
（絶対値）

cfo0

15,44290,5401,569

2,830,872-135,130

15,948cfo̲c00

6,471

38,250856

962,163-766,134

8,679
9,075

cfo̲c01

9,075

57,292740

2,015,980

0

cfo̲c02-198

15,425-3

698,096-576,711

2,994

cfo̲c03926

12,36512352,994-208,924

2,662

cfo̲c04

26

15,153-3649,214-406,210

2,902

ただし、表1における cfo0、cfo̲c00、cfo̲c01、cfo̲c02、cfo̲c03、cfo̲c04の意味はそれぞれ次の通り。cfo0：営業活動からのキャッシュ・フロー、cfo̲c00：税金等調整前当期純利益、cfo̲
c01：減価償却費、cfo̲c02：売上債権の増減、cfo̲c03：仕入債務の増減、cfo̲c04：たな卸資産の増減能力が改善することを意味する。⊿ R、⊿ P、⊿I

ここで、売上債権残高を R、平均月商を S、売上の値を大きく変動させることができれば、支払能

債権回収期間を T とすると、売上債権の増加⊿ R

力を改善させることができる。通常、売上債権はは次のように示すことができる。
⊿ R ＝⊿ S × Tt−1＋ St−1×⊿ t ＋⊿ S×⊿ T

売上高に、仕入債務は仕入高に、たな卸資産は売上原価に連動して動く。すなわち、売上高が増加……式１すれば⊿ R はプラス方向に大きくなり、仕入高がただし、増加すれば⊿ P はプラス方向に大きくなり、売上

Rt ＝ St × Tt、rt−1＝ St−1× Tt−1

原価が増加すれば⊿Iはプラス方向に大きくなる。

St ＝ St−1＋⊿ S、Tt ＝ Tt−1＋⊿ T

それゆえ、普通に考えれば、⊿ R、⊿ P、⊿ I は
売上高、仕入高、売上原価に連動して大きくなっ

式１の三つの項は、それぞれ次のような内容にたり、小さくなったりする。以下の方法により、なる。

⊿ R を売上高に連動する部分と売上高に連動しな（１）⊿ R1：⊿ S × Tt−1

い部分、⊿ P を仕入高に連動する部分と仕入高に売上高の増減による売上債権の増減連動しない部分、⊿ I を売上原価に連動する部分（２）⊿ R2：St−1×⊿ Tと売上原価に連動しない部分に分けることができ回収期間の変化による売上債権の増減

る（この分析方法は森脇（2002）に示されている）。

（３）⊿ R3：⊿ S ×⊿ T

このように分解すると話は少し変わってくる。

売上高の増減と回収期間の変化の両方による売上債権の増減

売上債権の増減＝当期末売上債権−
前期末売上債権

売上債権の増減すべてを見てしまうと、どうし当期末売上債権＝当期平均月商×ても売上高に連動してしまう。それは、要素とし当期売上債権回収期間
前期末売上債権＝前期平均月商×
前期売上債権回収期間て⊿ R1を含んでいるからである。⊿ R2は売上高の増減に関係のない部分であって、この部分は売上高の増減以外の理由で動く部分である。この部– 63 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

2.3．⊿ R、⊿ P、⊿ I を構成する要素の大きさ分をマイナス方向に大きくすることで⊿ R をマイナス方向に大きくし、CFO を大きくすることが⊿ R、⊿ P、⊿ I の３つをそれぞれ構成要素にできる。それによって、支払能力の余裕度は大き分解し、それぞれの項目と CFO の相関係数およくなることになる。この部分に注目することで、びそれぞれの項目の大きさを比較してみると、表売上債権を使った資金面の操作の可能性を確認す

２、表３のようになる。

ることができる。⊿R2を取り出してみることで、

まず、相関係数についてみると、CFO と税金

それがどのような方向に向いているかを見ること

等調整前当期純利益（cfo̲c00）、減価償却費（cfo̲

で資金面の操作を行なおうとする企業行動が有っc0） の 相 関 は 非 常 に 高 い が、CFO と ⊿ R、 ⊿たか無かったか、企業行動はどちらの方向を向い

R1、⊿ R2、⊿ R3、⊿ P、⊿ P1、⊿ P2、⊿ P3、ていたかを知ることができる。仕入債務の増加、⊿ I、⊿ I1、⊿ I2、⊿ I3との相関は低い。しかし

たな卸資産の減少についても同様に考えることがながら、CFO と⊿ R2、⊿ P2、⊿ I2といった売上できる。

高や仕入高の増減に関係のない要素の相関は、プラスになっていて、そのことが⊿ R と⊿ P の相関表２ CFO と⊿ R、⊿ P、⊿ I などの相関係数
項目

相関係数

項目

相関係数

項目

相関係数

項目

CFO̲01

0.627

⊿R

0.122

⊿P

0.238

⊿I

-0.052

CFO̲02

0.947

⊿ R1

-0.077⊿ P1-0.071⊿ I1-0.134

⊿ R2

0.195

⊿ P2

0.243

⊿ I2

0.072

⊿ R3

-0.277⊿ P3-0.184⊿ I3-0.049

表３ CFO および⊿ R、⊿ P、⊿ I などの基本統計量
平均値

相関係数

（単位：百万円）

標準偏差

中央値

最大値

最小値

平均値
（絶対値）

CFO

15,44290,5401,569

2,830,872-135,130

15,948⊿R

703

17,221

20

492,225-697,215

3,296

⊿ R1

-692

16,441-9

376,984-632,217

3,098

⊿ R2

1,944

25,32230

650,494-720,635

4,394

⊿ R3

-549

5,668

-5

16,824-418,623

658

⊿P

531

15,7862

657,050-453,433

2,945

⊿ P1

-505

12,796-10

314,419-455,435

2,317

⊿ P2

1,549

27,444

6

1,492,281-454,776

3,940

⊿ P3

-514

10,933-2

10,171-1,208,879

633

⊿I

-435

14,074-6

273,753-308,332

2,967

⊿ I1

-691

11,806-5

254,515-449,678

2,275

⊿ I2

630

21,49832,017,717-241,171

2,975

⊿ I3

-375

14,272-1

37,651-1,634,528

567

CFO̲01

6,471

38,250856

962,163-766,134

8,679

CFO̲02

9,075

57,292740

2,015,980

0

9,075

– 64 –

売上債権の減少、仕入債務の増加、たな卸資産の減少と支払能力の関係についての一考察（古山）P2、⊿ I1と⊿ I2の CFO に対する影響の方向が異係数をプラスにしていると考えられる。
つぎに、基本統計量をみると、⊿ R、⊿ R1、

なっていること、大きさの比較からは⊿ R2は⊿

⊿ R2、⊿ R3、⊿ P、⊿ P1、⊿ P2、⊿ P3、⊿ I、

R1や⊿ R、⊿ P2は⊿ P1や⊿ P、⊿ I2は⊿ I1や⊿ I⊿ I1、⊿ I2、⊿ I3の平均値は、税金等調整前当より大きく、⊿ R2、⊿ P2、⊿ I2の CFO に対す期純利益（CFO̲01）や減価償却費（CFO̲02）

る影響力は大きいとみられる。

に比べて小さく影響力は小さい。しかし、⊿ R、⊿ R1、 ⊿ R2、 ⊿ R3、 ⊿ P、 ⊿ P1、 ⊿ P2、 ⊿３．分析結果P3、⊿ I、⊿ I1、⊿ I2、⊿ I3の絶対値の平均値を見 る と、 ⊿ R、 ⊿ R1、 ⊿ R2、 ⊿ P、 ⊿ P1、 ⊿3.1．測定、分析に用いたデータ

P2、⊿ I、⊿ I1、⊿ I2はそれなりに大きく、CFO

銀行、証券、保険を除く全上場会社（2013年3に対する影響力も大きいと見られる。中でも⊿月31日 時 点 ） の う ち2009年 度（2009年 ４ 月 〜

R2、⊿ P2、⊿ I2の大きさは、⊿ R1、⊿ P1、⊿2010年３月）から2012年度（2012年４月〜2013

I1よりも大きく、さらには⊿ R、⊿ P、⊿ I をも年３月）の間に決算を行い、かつ、決算期変更を上回る大きさであって、CFO に対する影響力は行なっていない会社のデータを用いた。さらに、大きいと見られる。

⊿ R1、 ⊿ R2、 ⊿ R3、 ⊿ P1、 ⊿ P2、 ⊿ P3、 ⊿I1、⊿ I2、⊿ I3が正しく算出されるためのデータがそろっているサンプルに限定した。

2.4．ここでのまとめ
CFO を構成する要素である⊿ R、⊿ P、⊿ I は

従属変数は CFO がプラス（１）かマイナス（０）それなりの大きさであって、CFO に対する影響であり、独立変数は⊿ R1、⊿ R2、⊿⊿ P1、⊿力もかなり大きいと考えられる。さらに、⊿ R を

P2、⊿ I1、⊿ I2である。ポアソン回帰を当ては⊿ R1、⊿ R2、⊿ R3に、⊿ P を⊿ P1、⊿ P2、⊿めることによって係数を推計した。また、全サン

P3に、⊿ I を⊿ I1、⊿ I2、⊿ I3にそれぞれ分解しプルを用いたケース、売上高が増加している局面て、CFO に対する相関や大きさの比較を行ってのサンプルに限定したケース、売上高が減少してみると、相関係数からは⊿ R1と⊿ R2、⊿ P1と⊿いる局面のサンプルのみに限定したケースの３つ

表４ CFO の符号と⊿ R1, ⊿ R2, ⊿ P1, ⊿ P2,⊿ I1, ⊿ I2の関係（全サンプル14607）

表５ CFO の符号と R1, R2, P1, P2, I1, I2の関係（売上高増加局面サンプル6826）

Estimate

SE

Estimate

SE（Intercept）-0.117＊＊＊⊿ R1-0.756＊⊿ R2-2.349

＊＊＊

0.235

⊿ R2

-2.691

⊿ P1

1.242

＊

0.611

⊿ P1

0.665

⊿ P2

2.149

＊＊＊

0.309

⊿ P2

1.897

＊＊＊

0.512

⊿ I1

-0.683

＊＊

0.227

⊿ I1

-1.581

＊＊＊

0.456

⊿ I2

-0.981

＊＊＊

0.158

⊿ I2

-1.336

＊＊＊

0.334

AIC

28748

AIC

13543

0.009

（Intercept）

0.344

⊿ R1

– 65 –-0.070＊＊＊0.015-1.283

＊＊

0.491

＊＊＊

0.382
0.878

年報 経営ディスクロージャー研究

表６ C
 FO の符号と⊿ R1, ⊿ R2, ⊿ P1, ⊿ P2,⊿ I1, ⊿ I2の関係（売上高減少局面サンプル7704）
Estimate（Intercept）-0.104

⊿ R1

0.070

⊿ R2

-2.096

⊿ P1

2.099

⊿ P2

2.540

⊿ I1

-0.117⊿ I2-1.064

SE
＊＊＊

0.017

＊＊＊

0.313

2014年３月

第13号

有意で、かつ、⊿ R2の係数の符号は⊿ R1の係数の符号と逆方向になっている。３つのケースすべてにおいて、⊿ R2は CFO を増加させる方向に作用している。

0.652

3.3．⊿ P について

1.116
＊＊＊

３つのケースすべてにおいて⊿ P2は有意で、

0.414

CFO に対して⊿ P1よりも大きな影響力を有して

0.344
＊＊＊

いる。売上高増加、売上高減少の場合に分けてみ

0.207

ると、⊿ P2のみが CFO に対して有意な影響力を
AIC

15180

持っている。３つのケースすべてにおいて、⊿
P2は CFO を増加させる方向に作用している。

について係数の推計を行なった。推計の結果は、
3.4．⊿ I について

表４、表５、表６に示したとおりである。

３つのケースすべてにおいて⊿ I2は有意で、従属変数

CFO に対して⊿ I1よりも大きな影響力を有してCFO がプラス（１）かマイナス（０）かいる。売上高減少の場合においては⊿ I2のみがCFO に対して有意な影響力を持っている。３つ独立変数のケースすべてにおいて、⊿ I2は CFO を増加さ

⊿ R1 売上債権の増減額のうち売上高の増減にせる方向に作用している。

連動する部分
⊿ R2 売上債権の増減額のうち売上高の増減に４．終わりに連動しない部分⊿ P1 仕入債務の増減額のうち売上原価の増減に連動する部分

本稿では、まず⊿ R、⊿ P、⊿ I をそれぞれ⊿
R1、⊿ R2、⊿ R3、⊿ P1、⊿ P2、⊿ P3、⊿ I1、⊿ P2 仕入債務の増減額のうち売上原価の増減に連動しない部分⊿ I2、⊿ I3に分解し、それぞれの要素の大きさの比較、それぞれの要素と CFO との関係などの確⊿ I1 たな卸資産の増減額のうち売上原価の増減に連動する部分認を行った。その結果、⊿ R1よりも⊿ R2、⊿ P1
よりも⊿P2、⊿I1,よりも⊿I2の値が大きいこと、⊿ I2 たな卸資産の増減額のうち売上原価の増減に連動しない部分

さらには⊿ R2は⊿ R、⊿ P2は⊿ P、⊿ I2は⊿ I よりも大きいものであることがわかった。
つぎに、⊿ R1、⊿ R2、⊿ P1、⊿ P2、⊿ I1、

3.2．⊿ R について

⊿ I2の CFO に対する影響力について調べた。そ３つのケースすべてにおいて⊿ R2は有意で、の結果⊿ R2、⊿ P2、⊿ I2の CFO への影響力はCFO に対して⊿ R1よりも大きな影響力を有して⊿R1、⊿P1、⊿I1よりも大きいことが確認できた。

いる。売上高減少の場合においては、⊿ R2のみ

⊿ R1、⊿ P1、⊿ I1は売上高や売上原価の変化– 66 –

売上債権の減少、仕入債務の増加、たな卸資産の減少と支払能力の関係についての一考察（古山）により変動する部分を示している。一方⊿ R2、ある。それゆえに、⊿ R、⊿ P、⊿ I はそのまま⊿ P2、⊿ I2は、売上高や売上原価の変化の影響分析に用いるべきではなく、少なくとも⊿ R は⊿を受けず、回収条件、支払条件、在庫の状況の変R1と⊿ R2に、⊿ P は⊿ P1と⊿ P2に、⊿ I は⊿ I1

化のみによって変動する部分を示している。大きと⊿ I2に分解して用いるべきものであると言えさや相関係数の比較から⊿ R、⊿ P、⊿ I は大きる。そのように用いることで、⊿ R、⊿ P、⊿ I

さが同等程度の２つの要素により構成されているに含まれる異なる性質の要素間の値の相殺によること、さらに２つの要素は性質の異なるものであ

影響力のミスリードを防ぐことができると考えらることが分かった。

れる。

売上高の回収条件、仕入高の支払条件、たな卸

このことは、CFO が売上高の増減や売上原価

資産の在庫期間に変化がなければ、⊿ R は⊿の増減とは関係のない要素によって決まっている

R1、⊿ P は⊿ P1、⊿ I は⊿ I1に一致するはずであことを意味しており、売上高の増減や売上原価のる。売上高の回収条件、仕入高の支払条件、たな

増減との単純な比例関係にはないことが確認でき

卸資産の在庫期間に変化があったとき、はじめてたことになる。

⊿R3、⊿P3、⊿I3や⊿R2、⊿P2、⊿I2が発生し、⊿ R と⊿ R1、⊿ P と⊿ P1、⊿ I と⊿ I1の間に差違が発生することになる。売上高の回収条件、仕入高の支払条件、たな卸資産の在庫期間の変化に《参考文献》
上野清貴，2001年３月．
『キャッシュ・フロー会計論─会計の論
理統合─』
，創成社．

恣意性が含まれているかどうかは本稿の分析だけ

鎌田信夫・藤田幸男共訳，ロイド・Ｃ・ヒース，1982年11月．
『財では分からない。

鎌田信夫，2006年７月 .『キャッシュ・フロー会計の原理［新版

しかしながら、⊿ R、⊿ P、⊿ I は単純に売上高や売上原価の変動によって増減するものではな
く、むしろそれとは異なる要因によって変動し、務報告と支払能力の評価』，国元書房．
第２版］』，税務経理協会．
古山徹，2004年４月 .『支払能力の測定と評価 建設業の場合』，
創成社．
森脇彬，2002年８月 .『資金と支払能力の分析［四訂版］
』
，税務
経理協会．

それが CFO にかなりの影響を及ぼしているので– 67 –

プロシーディングス

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察
A Study of Hedge Accounting in the Japanese Banking Industry

松

山

將

之（株式会社日本政策投資銀行設備投資研究所主任研究員）

Masayuki Matsuyama, D evelopment Bank of Japan Inc. Research Instituteof Capital Formation Senior Economist
要旨

本稿は、日本の銀行業におけるヘッジ会計の適用についての分析である。ヘッジ会計とは、企業の保有する金融資産や金融負債について市場変動のリスクを回避するため一定の要件を満たすことによって損益を同一の会計期間に認識し財務諸表に反映させる特殊な会計処理である。
ヘッジ会計は、様々な業種で適用されているが、その中でも、銀行業は、金融資産、金融負債を多く保有し、またヘッジ手段であるデリバティブのマーケットメイクも行っていることからヘッジ会計とは親和性の高い業種である。しかし、そもそもヘッジ会計の運用面に関する分析は数少なく、また、銀行業に関するヘッジ会計の研究は、ほとんど行われていない。
一方で、日本の金融商品会計は、IFRS ９に収斂され、公正価値会計によるヘッジ会計の導入が予定されており、会計情報の利用者だけではなく実際のヘッジ取引の実務への影響も注目されている。本稿は、銀行業におけるヘッジ会計適用を判断する要因をバランスシートの構成面と業種固有の特質面から、明らかにすることによって、今後のヘッジ会計に関する議論の活性化や会計実務と学術的な認識のギャップ解消の一助となる研究として意義があると考える。

SummaryThis study examines the application of hedge accounting in the Japanese banking industry. It is generally known that
hedge accounting is a specialized accounting treatment for reducing the financial market risk of company-owned financial
instruments. Hedge accounting has been applied in a variety of industries. The banking industry, in particular, is a heavy
user of this accounting method. The reasons for this are that the banking industry is the market maker for derivatives, which
are used to hedge financial instruments, and that bank balance sheets include almost all the financial instruments. However,there are few research papers on hedge accounting in the banking industry. Further, accounting standards for financial
instruments in Japan must converge according to IFRS 9. The application of IFRS ９ has been focused on the financial
activities of the company and the analysis of accounting information. The academic contribution of this study is to examine
the application of hedge accounting through an analysis of the balance sheets of banks, and to bridge the gap between
research and practice.

産若しくは金融負債をヘッジの対象として指定

１．はじめにし、デリバティブをヘッジ手段とし、これらを会
ヘッジ会計とは、体系的な会計基準の中でも例
外的なものとして紹介されることが多い。その理計基準適用の構成要件としている点も他の会計基準と比較して特徴的である。

由の一つとして、金融商品会計上の要件を満たせ

そして、現在、日本基準、米国基準（SFAS133）、

ば収益認識のタイミングを変更するという特殊な国 際 会 計 基 準（IAS39） で の ヘ ッ ジ 会 計 は、会計処理を行うことがあげられる。また、金融資

IFRS ９への収斂に向けてこれまで、長らく議論

連絡先：松山將之〒100-0004

東京都千代田区大手町１丁目９番７号大手町フィナンシャルシティサウスタワー５F東京金融ビレッジ
電話：03-3244-1474 FAX：03-3270-7084 E-Mail：msmatsu@dbj.jp– 69 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

されてきたが、ようやく IFRS ９の2013年度版にることから、本稿は、会計実務と学術的な認識のおいてようやく一般ヘッジ内容が固まった状況でギャップ解消の一助となる研究として意義があるある。しかし、主に金融機関を利用者として想定と考える。

されているマクロヘッジ会計に関しては、一般ヘッジの会計基準からスピンアウトされ、まだ基準

２．ヘッジ会計とは決定までの明確な筋道が描けていない。
一方、ヘッジ手段であるデリバティブの規制は、

ヘッジ会計とは、一般的に企業がヘッジ対象で近年デリバティブ自体のリスクだけではなく、取ある資産又は負債の価格変動、金利変動、および引相手先リスクの管理にもフォーカスした内容に為替変動といった相場変動等による損失の可能性

変 わ っ て き て い る。OTC（Over-the-counter）

を減殺することを目的として、デリバティブ取引取引が主流であるデリバティブ取引は、ISDA

をヘッジ手段として用いる取引である１）。ヘッジ（International Swap and Derivatives

会計の基本的なコンセプトは、日本基準だけではAssociation）によって契約内容が共通化され、なく米国基準、国際会計基準においても、会計基更に CSA（Credit Support Annex）に従ったリ

準の目的適合性や信頼性の点で共通しており、まスク管理も一般的になっている。更に欧米のイン

た、ヘッジ対象とヘッジ手段との対応関係を会計

ターバンク（金融機関間）
取引では、CCP（Central

基準適用の構成要件やヘッジ手段として主にデリCounter Party：中央清算機関）による取引清算

バティブを利用するといった手法における技術的が義務化されている。

な点も共通している。ただ、日本基準と米国基準、

しかし、本稿は、会計基準の動向や金融機関の国際会計基準とは会計基準のフレームワークが異規制についての是非を問うことを目的としているなるため、ヘッジ行為自体の背景や手法についてのではない。現在のヘッジ会計が日本基準の中での考え方が異なっている。

の運用状況を明らかにし、金融商品を扱う実務者

例えば、米国基準や国際会計基準にもキャッシにとっては、ともすれば当然かもしれない周知のュフローヘッジとして効果としては日本基準と同事実を会計理論や実証研究との整合性を明らかに様の手法は認められているが、実際には公正価値することによって、研究者だけではなく、会計情の変動をヘッジ目的とするフェアバリューヘッジ

報の利用者や財務情報の報告者も含めた関係者間の利用が主流である。一方、日本基準では、逆にでの認識を共有することを目的としている。

同様のヘッジは、時価ヘッジと呼ばれ、あくまでその中でも、銀行業を分析対象とした理由としも例外的処理との位置付けに過ぎない。つまり、ては、ヘッジ会計の要素を構成しているデリバテ

会計基準が存在するということと、その会計基準

ィブ取引についてのマーケットメイカーであり、が利用されるということは異なっており、同じ目

ヘッジ会計を最も積極的に活用している業種の１的であってもその会計基準を適用する国の実情につであるにもかかわらず、日本では、殆ど研究さ合致した手法が適用されている。

れていないという問題意識からである。

その中で、日本基準におけるヘッジ会計の会計

また、今後、デリバティブをはじめとする金融処理上の特徴は、ヘッジ手段の時価変動から発生

商品に関連した会計基準の動向や金融機関への規する損益を純資産の部において繰延処理する点で制に関する議論も国内でも高まることが予想されある。従って繰延ヘッジが適用された場合、特例– 70 –

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察（松山）

処理や、時価ヘッジなどといった特別な処理を除

ただ、同じ産業群である金融業の中であっても、けば、純資産の部の繰延ヘッジ損益の変動が認め

個々の業種に目を向けてみると、銀行業77.1％、

られれば、企業がヘッジ会計を適用していると判

保険業66.7％の適用率である一方で、証券業、商断できる。本稿では、この特徴を利用して、ヘッ

品先物取引業では12.5％と適用率に大きな違いがジ会計の適用の有無についての分析を行ってい見られる。これは、ストックビジネスである銀行る。

業や保険業とフロービジネスである証券業との間での違いがヘッジ会計の適用率の違いにも表れて

３．ヘッジ会計の適用とヘッジ手段いると考えられる。

3.1．ヘッジ会計の適用状況について

3.2．日本のデリバティブ市場について

日本基準におけるヘッジ会計の利用状況につい次に、ヘッジの手段であるデリバティブの市場て上場企業のデータを用いて概観する。日本で適に関して概観する。デリバティブの国際的な統計用されているヘッジ会計の殆どは、繰延ヘッジでに関しては、BIS や IMF の統計を用いるのが一あることから、ヘッジ会計の適用の有無について般的であるが、国内市場のみの分析であれば、日は、純資産の部の繰延ヘッジ損益の変動で判断が本銀行が定期的に公表している統計を用いるのが可能である。2012年度の日本の上場企業の決算有効である４）。
（表２）は、2012年12月末基準のデータを基にして、繰延ヘッジ損益に前年度と比公表データを用いて、デリバティブの想定元本を較して変動があった場合には、ヘッジ会計を適用

デリバティブ種別、取引商品、取引期間別に分類していると判断した場合、結果、サンプル全体のしたものである。デリバティブは、ヘッジ以外で適用率は34.8％という結果となった 。そこからもマーケットメイク、トレーディング、ALM と更に、製造業、非製造業、金融業に分けて適用率

いった様々な目的で利用されており、取引の外形を比較してみると、金融業が最も高く61.0％の適上は、目的まで特定することはできないが、その用率であり、製造業では、39.8％、非製造業では、種別から対象となるリスクや、商品と期間から有26.5％と、産業によって適用率が大きく変わるこ

効なヘッジ手段として利用されるデリバティブをとがわかる 。

ある程度、特定することができる。

２）

３）

表１ 日本企業の上場企業のヘッジ会計の適用比率
区

分

企業数

ヘッジ会計
非適用

適

用

製造業

1,064

641

423

適用比率
39.8%

非製造業

1,066

784

282

26.5%

金融機関

136

53

83

61.0%
77.1％

銀行業

83

19

64

保険業

9

3

66

6.7％

その他金融業

20

10

10

50.0％

証券 ､ 商品先物取引業

24

21

3

12.5％

2,266

1,478

788

34.8％

出所：日本政策投資銀行「財務データバンク」、Bloomberg– 71 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

表２ 日本のデリバティブ市場規模（想定元本）（種別、取引、期間別）（単位：百万ドル）

OTC 取引合計
うち外為関連取引

想定元本
47,078,238

93.17％

5,915,586

12.57％

フォワード・為替スワップ

2,839,803

通貨スワップ

2,029,436

オプション（売り）532,707

オプション（買い）
うち金利関連取引

513,645
40,999,428
2,285,962

金利スワップ34,344,570

オプション（売り）

2,291,234

オプション（買い）

1年超
5年以内

5年超

3,266,732

1,255,826

346,681326,884

179,839

25,987314,400

167,717

31,528

11,779,874

16,281,935

8,568,723

614,332

1,036,763

640,141

477,233

938,501

661,92987.09％FRA（金利先渡取引）

うちエクイティ関連取引

1年以内

2,077,661
140,9730.30％

フォワード・スワップ

30,232

6,009

13,112

11,110

オプション（売り）

57,892

24,02623,766

10,101

オプション（買い）52,85023,117

21,190

8,546

うちコモディティ関連取引

22,2510.05％

フォワード・スワップ

13,054

オプション（売り）4,584

オプション（買い）4,613

クレジット・デリバティブ

1,047,913

取引所取引合計

想定元本
3,450,785

6.83％

180

0.01％

うち外為関連取引

3,353,152

97.17％

うち金利関連取引

91,183

2.64％

うちエクイティ関連取引

6,270

0.18％

うちコモディティ関連取引

OTC 取引＋取引所取引合計

想定元本50,529,023

出所：日本銀行

想定元本ベースでのデリバティブ種別では、金想定元本ベースで83.2％を占めている。

利関連と為替関連の取引が、OTC 取引の99.6.％

更に、主な取引商品の取引期間を１年未満と１を占めている。また取引商品の内訳は、金利関連

年以上に分類してみると、金利関連では、金利ス

取引では、金利スワップが全体の83.8％を占めてワップに FRA も加えた１年未満の取引の比率がおり、為替関連取引では、通貨スワップが34.3％、32.2% であるのに対し、スワップにフォワードをフォワードも含めた為替スワップが48.0％を占め加えた１年未満の為替取引は、67.1% を占めていている。これらの３つの取引で OTC 取引全体のる。

– 72 –

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察（松山）

実務上、フォワード取引や１年未満の為替スワる会計情報についての考え方を基本として、ヘッップは資金調達目的で利用されることを勘案する

ジの意図が実際の企業活動に反映され財務情報とと、ヘッジ手段として利用されているデリバティの関係について実証分析している点が、本稿の会

ブの取引商品は、金利スワップ若しくは期間１年

計研究上の新規性である。

以上の通貨スワップであり、これらの商品によって繰延ヘッジを用いてヘッジできるリスクは金利

５．リサーチクエッション

リスクであると考えられる。
企業がヘッジ会計を適用する財務情報上の要因としては、バランスシートに内包されるリスクを

４．先行研究軽減することを目的に利用すると考えられておファイナンス分野の先行研究では、海外を中心

り、バランスシートの規模とヘッジ行為との間にとして、企業がヘッジ取引を行なう要因について

正に有意な関係があると考えられる。しかし、銀企業活動とヘッジ取引との関係、期待倒産コスト

行業のようなバランスシートの大半が金融資産、の低減や節税効果などから企業価値向上との関係

金融負債で構成されており、かつトレーディング

等、様々な実証分析がなされている 。また、銀勘定の利用や会計基準の適用要件が緩和された手行業に関する研究では、デリバティブの利用とバ法の利用が認められている業種では、バランスシ

ランスシートの規模や流動資産、預金等の負債のートの規模に関する要因は、デリバティブを利用

規模に有意に正関係があることが、数多くの先行するという動機とは異なりヘッジ会計適用の判断研究の中で示されている （たとえば、Sinkey

要因に影響を及ぼさないのではないか。

５）

６）and Carter, 2001）。しかし、取引の目的がヘッジ取引であるか、ヘッジ取引に関してもヘッジ会

６．分析方法計を適用しているか否かに関しては、取引の外形だけで判断することは難しいことから、先行研究

6.1．説明変数についてにおいてもヘッジ取引若しくはデリバティブ取引全般を対象とした分析がなされている。

銀行業の資産、負債の大半は、金融資産、金融負債から構成されており、バランスシート全体の会計基準に関する理論研究では、ヘッジ会計を

リスクをマネージするために ALM についての方

事業投資から発生するキャッシュフローのヘッジ

針を策定している。その方針に従って、運用、調行為を経営者から投資家への有用な情報伝達手段

達を実行し、ポートフォリオを構築している。具として位置付けている。これは、日本基準ではヘ体的には、総資産（Ta）における金融資産は、ッジ会計を適用するデリバティブ取引には、企業証書貸付に代表される長期貸出（loan）と、手形の経営者が事業投資に付随するリスクをヘッジす

貸付に代表される短期貸出（L̲BD）に分類され、るという明確な意図が会計情報に含まれると考え

有価証券運用は、資金流動性を重視した国債に代られている。
（斉藤，2009）

表される債券運用（sec̲ex̲stock）と、株式に代ヘッジ会計を適用しないヘッジ取引は投機取引表される純投資としての運用（stock）に分類さと明確に区分している点は、海外のヘッジに関すれる。負債（Lib）における金融負債は、銀行業る先行研究と異なる点である。また、日本におけとしての預金（dep）と一般事業法人と同様の債– 73 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

券や借入による長期調達（long̲fond）に大別さの資産、負債について満たしていくことが実務上、れるが、特に預金に関しては、普通預金や当座預

難しい場合と考えられることから、日本基準では、金に代表される決済性預金（COSD̲dep）と定期リスク管理方針を別途定めることによって、要件性預金（Term̲dep）に分類される。このようにを緩和した手法である包括ヘッジの適用が認めら銀行業は、期間やリスクプロファイルの異なったれている７）。

金融資産、金融負債を数多く保有している。

また、銀行業は、貸出や預金といった経常的なヘッジ会計を適用する場合には、通常、ヘッジ

金融資産、金融負債は通常、銀行勘定において認対象とヘッジ手段の１対１の対応関係を満たして識されるが、高度なリスクマネジメントの要件をいることが適用要件として求められている。しか満たすことにより、トレーディング取引等を目的し、金融機関の場合、ヘッジ要素の対応関係を個々とした特定取引勘定と呼ばれる特別勘定を設置す

表３ 説明変数
説明変数

内

容

特定取引勘定の有無

toradhing̲account

特定取引勘定設置の有無（有＝１、無＝０）

包括ヘッジ方針の有無

potoforio̲hedge

業種別24号・25号に関して、重要な会計上の方針の有無（有＝１、無＝０）

負債

ln̲ToT̲Lib

負債（対数）

預金ln̲dep

預金総額（対数）

預金（決済性預金除く）

ln̲Term̲depo

定期性預金の合計値（対数）

決済性預金ln̲COSD̲depo

決済性預金の合計（対数）

長期調達

ln̲long̲fund

社債、債権（金融債）、銀行借入（インターバンク等
市場取引除く）の合計

純資産

ln̲ToT̲NA

純資産（対数）貸出

ln̲loans and bills discounted

融資（対数）

融資

ln̲Loan

証書貸付（対数）

融資（証書貸出除く）

ln̲L̲BD

割引手形、手形貸付の合計（対数）

有価証券（株式除く）

ln̲sec̲ex̲stock

銀行勘定で保有する有価証券のうち株式を除いたも
の（対数）

株式

ln̲stock

銀行勘定で保有する株式（対数）

総負債総資産比率

Lib̲Ta

総資産に対する総負債の比率

預金総負債比率dep̲Lib

総負債に対する預金総額の比率

預金（決済性預金除く）総負債比率

Term̲depo̲Lib

総負債に対する定期性預金の合計額の比率

決済性預金総負債比率

COSD̲depo̲Lib

総負債に対する決済性預金の合計額の比率

長期調達比率long̲fund̲Lib

総負債に対する社債、債権（金融債）、銀行借入合計額の比率

貸出資産総資産比率

loan̲billD̲Ta

総資産に対する貸出資産の比率

銀行融資総資産比率

loan̲Ta

総資産に対する銀行融資の比率

銀行融資（証書貸出除く）総資産比率

L̲BD̲Ta

総資産に対する割引手形、手形貸付の合計額の比率

有価証券（株式除く）総資産比率

sec̲ex̲stock̲Ta

総資産に対する銀行勘定で保有する株式を除く有価証券の比率

自己資本比率（修正）capital̲ratio̲adj

自己資本比率連結（連結のないものは単体）

定期性預金＝譲渡性預金＋定期積立預金＋定期預金の合計値、決済性預金＝普通預金＋当座預金＋通知預金の合計値
出所：全銀協、有価証券報告書– 74 –

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察（松山）ることが認められている。更に、自己資本についントロールしている。そして、ヘッジ対象の規模て BIS の定める自己資本比率に関する規制を受けに関して、ヘッジ会計の適用についての分析を以ており、先行研究においても、デリバティブ使用

下のステップに分けて分析を行う。

との関連性が指摘されている。自己資本比率

6．
2．
1．ヘッジ対象との絶対的な規模について（capital̲ratio̲adj）に関しては、連結ベースを

バランスシートの絶対的な規模がヘッジ会計適基本としているが、単体開示のみの場合には、単用に及ぼす影響を分析する。総資産の規模にあた体ベースでの自己資本比率を採用している。

っては、ヘッジ対象となる総負債（ln̲ToT̲Lib）

金融資産、金融負債といったヘッジ対象以外にとヘッジ対象外である純資産（ln̲ToT̲Na）のヘッジ会計並びにデリバティブ使用について関連面から分析を行っている。

する銀行業固有の説明変数により業種固有の要因

α0 α1 lnをコントロールしている。包括ヘッジの代理変数

α3として、重要な会計方針における業種別24号、25

α2 ln
α4

α5

ε（１）

号の枠組の開示の有無（portforio̲hedge）、デリ
バティブ使用に関して高度なリスク管理が求めら

次に、ヘッジ対象を属性よって区分し、ヘッジれる業務を行っていることの代理変数としての特会計の適用の要因について分析する。銀行業のバ

定取引勘定の設置の有無（trading̲account）に

ランスシートの特徴の１つは、バランスシートをついて、それぞれダミー変数を用いてコントロー

構成する資産、負債の金融資産と金融負債で構成ルしている。

されている点である。一般事業法人と同様に起債や借入金によって資金調達も行う一方、預金による資金調達や融資、債券による資金運用も行って

6.2．モデルについている。

実証分析にあたっては、ヘッジ会計の有無を被説明変数としたロジットモデルによる分析を行金融資産では、
貸出（ln̲loan̲and̲bills̲discounted）

う。ヘッジ対象を説明変数としてその限界効果かと有価証券運用に大別され、有価証券運用に関しら、ヘッジ会計適用する要因について考察する。

ては、ヘッジ対象資産となる債券運用（ln̲sec̲＝

ex̲stock）と純投資である株式運用（ln̲stock）

０…2011年度において繰延
ヘッジ損益の増減がな
かった場合
１…①繰延ヘッジ損益の増減があった場合、②繰
延ヘッジ損益の増減がなかった場合で且つ時
価ヘッジの利用が開示されている場合に区分できる。金融負債については、銀行業固有の調達手段である預金（ln̲dep）と企業としての調達手段である起債や借入金による長期調達（ln̲long̲fund）に区分できる。
α0 α1 ln

α2 ln

α3 ln
α4 ln

ヘッジ会計適用の要件について、ヘッジ対象とな

α5 ln

る資産、負債の規模との関係について分析する。

α7

銀行業固有の要件として、資本に関する制約を自

ε（２）

α6
α8

己資本比率とトレーディング取引、ヘッジ会計適更に、（２）の属性区分よりも対象を限定し金用要件の緩和については、ダミー変数を用いてコ– 75 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

融商品レベルで区分する。
銀行業の開示科目では、

α0 α1

商品別に表示されており、それらに内在するリス

α3

クも、金融商品によってある程度判断できる。証

α2
α4

α5

α6

書貸出（ln̲Loan）によって長期貸出と手形貸出

α7

α8

ε（５）

（ln̲L̲BD）
によって短期貸出に、預金に関しては、
決済性預金（ln̲COSD̲depo）によって短期調達

更に、金融商品のレベルまでヘッジ対象を区分と定期性預金（ln̲Term̲depo）によって長期調し、預金に関しては、決済性預金と定期性預金の達にそれぞれ区分できる。本分析によって、金融総負債に占めるそれぞれの比率（COSD̲depo̲

商品に内在するリスク量が絶対的な規模とヘッジ

Lib、Term̲depo̲Lib）と貸出に関しては、証書会計を適用するインセンティブとの関係を明らか

貸付と手形貸付に対する総資産に占めるそれぞれにする。

の比率（Loan̲Ta、L̲BD̲Ta）を説明変数とし
α2 lnて分析を行う。長期と短期の金融商品に内在する

α4 ln

α5

リスクの違いによる総資産、総負債に占める相対

α7 ln

α8

的な規模とヘッジ会計を適用するインセンティブ

α10との関係を明らかにする。

α0 α1 ln
α3 ln
ln

α6 ln
α9
ε（３）

α0 α1
α2

6．
2．
2．ヘッジ対象との相対的な規模について
バランスシートの相対的な規模に関しては、まず、総資産に占める負債の比率（Lib̲Ta）がヘ

α3
α5

α7

ッジ会計適用に及ぼす影響に関して分析する。フ

α4
α6

α8
α10

α9
i

ε（６）

ァイナンス分野では、ヘッジのインセンティブと負債との関連性についての先行研究も数多くあるが、銀行業のような金融負債が大半を占めるよう

７．分析結果な場合でも同様のインセンティブが働くかを確認する。

7．
1．データについて
各銀行の財務データは、一般社団法人全国銀行

α0 α1
α2

α3

α4

協会が公表している2011年度の各行別財務諸表から取得している。分析対象は、都市銀行６行、ε（４）

第一地銀63行、第二地銀42行、信託銀行６行に、次に預金及び長期調達が総負債に対して占める

新生銀行とあおぞら銀行を加えた計119行としてそれぞれの比率（dep̲Lib、long̲fund̲Lib）と融いる８）。また、銀行本体のヘッジ活動を分析する

資、債券運用、株式運用が総資産に対して占めることを目的としていることから、単体の財務デー

それぞれの比率（loan̲billsD̲Ta、sec̲ex̲stock̲タを用いている。特定取引勘定の有無、包括ヘッ

Ta、stock̲Ta）
を説明変数とする。金融資産、金ジの有無、自己資本比率の情報に関しては、同協

融負債の相対的な規模とヘッジ会計適用のインセ会が公表している銀行別諸比率表から取得していンティブの働きの違いについて明らかにする。

る。
– 76 –

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察（松山）

表４ 記述統計量
Variable

Obs

Mean

（単位：百万円）

Std. Dev.

Min

Max

Term̲depo

119

2,589,191

5,663,199

COSD̲depo

119

2,662,857

7,877,599

064,300,809

long̲fund119469,716

1,783,895

0

10,800,123

sec̲ex̲stock

119

2,004,184

6,437,125054,600,050

stocks119

159,829

521,98603,674,325

L̲BD

119

197,449424,64103,774,960

Loan

119

3,074,259

6,940,909

051,700,115

COSD̲depo̲Lib

119

0.399

0.117

0.000

0.626

Term̲depo̲Lib

119

0.508

0.112

0.000

0.732

long̲fund̲Lib

119

0.028

0.046

0.000

0.336

sec̲ex̲stok̲Ta

119

0.250

0.081

0.000

0.579

stock̲Ta

119

0.015

0.010

0.000

0.056

loan̲Ta

119

0.535

0.097

0.000

0.761

L̲BD̲Ta

119

0.043

0.021

0.000

0.108

capital̲ratio̲adj

119

0.119

0.031

0.067

0.314

toradhing̲account（Dummy）

119

0.202

0.403

0

1

potoforio̲hedge（Dummy）

119

0.462

0.501

0

1

0

45,512,304

関するインセンティブに関して（４）において、

7．
2．分析結果について
ヘッジ対象の絶対的な規模とヘッジ会計適用に総資産に占める負債の規模（Lib̲Ta）、自己資本

関するインセンティブに関して（１）において、比率（capital̲ratio̲adj）、について５ % の有意

総資産の規模との間に有意な関係は見られなかっ水準で正の関係が認められた。また、包括ヘッジ

た。
（２）
においても、ヘッジ対象となる金融資産、の枠組みの有無（portforio̲hedge）に関しては金融負債の属性に関しても絶対的な規模に関して１％の有意水準で、特定取引勘定の有無（trading̲

有意な結果とならなかった。金融商品レベルでのaccount）に関しても10％の有意水準で正の関係

ヘッジ対象について分析した（３）では、定期性が認められている。
（modelE）におけるヘッジ対預金（ln̲Term̲depo）の規模との関係において象となる金融資産、金融負債の属性に対する相対

５ % の有意水準で正の関係と、証書貸付（ln̲

的な規模に関しては、金融負債においては、預金

Loan）の規模との関係において10％の有意水準に対する総負債の比率（dep̲Lib）に関して、５で負の関係が確認できた。また、包括ヘッジの枠% の有意水準で正の関係は認められたが、金融資組みの有無（portforio̲hedge）を示すダミー変産のうち、ヘッジ対象となる資産である融資と債数に関しては、各モデルにおいて１ % の有意水券運用が総資産に占める比率（loan̲billsD̲Ta）

準で、包括ヘッジの枠組みを持つこととヘッジ会（sec̲ex̲stock̲Ta）に関しては、それぞれ負の計を適用するインセンティブの間に正の関係が認関係を示しているが、有意水準とはならなかった。

められた。

更に、
（５）における金融商品レベルでの相対的ヘッジ対象の相対的な規模とヘッジ会計適用にな規模に関しての分析結果については、決済性預– 77 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

表5-1 分析結果
被説明変数 ヘッジ会計適用有無
hedge̲accounting
説明変数

符号

特定取引勘定（ダミー変数）

toradhing̲account包括ヘッジ方針（ダミー変数）

potoforio̲hedge

負債ln̲ToT̲Lib

預金ln̲dep

預金（決済性預金除く）

ln̲Term̲depo

決済性預金

ln̲COSD̲depo

長期調達

ln̲long̲fund

純資産

ln̲ToT̲NA

貸出

ln̲loans andbillsdiscounted（−）

融資（証書貸出除く）

ln̲L̲BD（−）

有価証券（株式除く）

ln̲sec̲ex̲stock

（−）

株式

ln̲stock̲consＮ
Prude R2
適合比率

（3）
b/Z

1.18330.94350.8813［0.98］［0.75］［0.68］（＋）
1.85142.07442.3115＊＊＊＊＊＊＊＊＊［3.50］［3.62］［3.40］（＋）
1.8488［1.55］（＋）
5.047［1.21］（＋）
8.5227［2.31］＊＊（＋）
2.7366［1.32］（＋）
0.26580.2055［1.08］［0.81］（−）-0.4923［−0.43］（−）−2.3805ln̲Loancapital̲ratio̲adj

（2）
b/Z

（＋）

融資

自己資本比率（修正）

（1）
b/Z

［−0.69］−1.6722［−1.25］（＋）
0.296［0.63］（＋）
17.886127.5039［1.29］［1.52］−23.8851−26.8589＊＊＊＊＊＊［−3.17］［−3.28］119
113
0.4196
0.4466
0.78990.8319＊−5.9603［−1.65］＊−0.8997［−1.42］−2.6738［−1.61］0.1642［0.33］
33.4248＊［1.80］−35.2217＊＊＊［−3.40］113
0.48340.8142

ｐ＜0.1，＊＊ｐ＜0.05，＊＊＊ｐ＜0.01

金が負債に占める相対的な比率（COSD̲depo̲

められた。包括ヘッジの枠組みの有無（portforio̲

Lib）に関して５％の有意水準で正の関係が認め

hedge）を示すダミー変数に関しては、（５）（６）

られたが、長期調達との関係においては有意な結においても１ % の有意水準で、正の関係が認め果とはならなかった。一方、資産サイドの金融商られた。

品においては、短期貸出と債券運用との総資産に占める比率（L̲BD̲Ta）（sec̲ex̲stock̲Ta）に関して、それぞれ10％の有意水準で負の関係が認– 78 –

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察（松山）表5-2 分析結果
被説明変数 ヘッジ会計適用有無
hedge̲accounting
説明変数

符号

特定取引勘定（ダミー変数）

toradhing̲account包括ヘッジ方針（ダミー変数）

potoforio̲hedge

総負債総資産比率

Lib̲Ta

預金総負債比率dep̲Lib

預金（決済性預金除く）総負債比率

Term̲depo̲Lib

決済性預金総負債比率

COSD̲depo̲Lib

長期調達比率long̲fund̲Lib

貸出資産総資産比率

loan̲billD̲Ta

銀行融資総資産比率

loan̲Ta

銀行融資（証書貸出除く）総資産比率

L̲BD̲Ta

有価証券（株式除く）総資産比率

sec̲ex̲stock̲Ta

株式総資産比率stock̲Ta

自己資本比率（修正）capital̲ratio̲adj
̲consＮPrude R2
適合比率

（4）
b/Z

（5）
b/Z

（6）
b/Z

（＋）

2.0752
1.38371.0638＊［1.19］［0.88］［1.98］（＋）
2.1361
2.2164
1.9988＊＊＊＊＊＊＊＊＊［4.24］［3.74］［4.25］（＋）
36.7523［2.08］＊＊（＋）
12.7651［2.09］＊＊（＋）
8.2186［1.40］（＋）
10.7873［2.10］＊＊（＋）
39.0924
25.5594＊［1.36］［1.90］（−）−14.8205［−1.51］（−）−11.9685［−1.44］（−）−28.3292［−1.73］＊（−）−12.6547−13.8994＊［−1.54］［−1.74］（＋）
16.401
10.2652［0.53］［0.31］（＋）
40.321534.481227.5052＊＊＊＊［1.96］［1.58］［2.47］−40.4969−4.7134−1.9306＊＊［−0.71］［−0.29］［−2.20］119
119
119
0.33840.35440.36940.78990.80670.8235＊ｐ＜0.1，＊＊ｐ＜0.05，＊＊＊ｐ＜0.01

８．結論と今後の課題

クも行っている業種でも同様のインセンティブが働くか、若しくは業種固有の要因や行動思考が存

ヘッジ会計は、企業の事業投資から発生するキ

在し、ファイナンス研究でのコンセンサスとは異ャッシュフローから市場の相場変動の要因をヘッなる結果になるか否かについて分析をおこなっジ手段としてデリバティブを用いることによった。

て、収支の安定性を高める為に利用される会計処

ヘッジに関する先行研究では、バランスシート

理である。本稿は、銀行業のような、ヘッジ対象の規模が、企業のヘッジ活動のインセンティブととなる金融資産や金融負債を多く保有し、且つ、なることに関しては、海外、国内の先行研究の中

ヘッジ手段であるデリバティブのマーケットメイ

でも正に有意な関係について確認されている。し– 79 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

かし、本稿での分析の結果では、ヘッジ対象の規変数によるヘッジ適用の水準を被説明変数とする

模との関係において、定期性預金や融資といったことによって、分析の範囲を拡大させることであ

一部の金融商品レベルでの有意な関係は認められると考える。

たが、全般的にはヘッジ対象の絶対的な規模がヘ以上

ッジ会計適用に関するインセンティブへの影響は乏しいものであった。また、ヘッジ対象の資産や《注》負債に対する相対的な規模とヘッジ会計を適用す

１）日本基準のヘッジ会計に関しては、金融商品会計基準の第るインセンティブに関しては、負債サイドの説明

29項〜34項に定められている。

変数において有意に正の関係を確認することがで

２）東証上場（東証１部、東証２部、マザーズ）のうち日本国

きたが、資産サイドも含めて考えた場合には、ヘ満若しくは対象年度内に上場廃止した企業は除いた、決算

ッジ対象の相対的な規模がヘッジ会計適用に対す

年度ベースでのデータより作成した。東証業種コード並びるインセンティブに明らかに影響を及ぼしている

得している。

とは言い難いものであった。

に繰り延べヘッジ損益の変動値について Bloomberg より取３）東証33業種を基準に分類し、製造業、非製造業、金融業に一方、包括ヘッジの代理変数である、業種別24号、25号の枠組の開示の有無（portforio̲hedge）
に関しては、１％の有意水準で正の関係を示しており、限界効果は小さいものの会計基準の適用を緩和した枠組みがヘッジ会計適用のインセンティ
ブに影響を及ぼしていることを分析結果上、示唆それぞれ該当する業種をグループ化している。
４）日本銀行が BSI 統計を同じ集計基準で「デリバティブに関する定例市場報告」として日本国内市場の取引のみを対象として公表している。これらの報告は、日銀取引先の金融機関から集計したものであり、デリバティブの種別、ポジション、想定元本、取引商品、取引相手先、取引期間（１部）についての計表の形となっている。
５）海外での研究では、資金調達や為替取引とヘッジ取引との関係を述べた、Nance et al.（1993）、Géczy et al.（1997）
がある。ヘッジ行為の企業の期待倒産コストの低減の観点している。
分析結果の含意は、銀行業のような金融業は、一般事業法人のようなリスクヘッジ的な基準でヘッジ会計を 適用する内に拠点を置く事業法人であり、ファンド、事業年度１未

適用しない

の判断を

行うのではなく、企業としてのリスクマネジメン
トの数多ある手段の一つとしてヘッジ会計の適用の判断を行っているのではないかということである。従って、ヘッジ会計の適用を前提として考えた場合、企業としての行動を分析する為には、ヘから企業のヘッジ取引に関するインセンティブを指摘した研究としては Smith and Stutz（1985）が代表的である。また、Graham and Rogers（2002）のように負債利用による節税効果とヘッジ活動との関連から、ヘッジ行為のインセ
ンティブを指摘した研究もある。日本での研究では、柳瀬（2010）が、東証一部上場企業を対象に、企業のデリバティ
ブの利用とヘッジ動機に関する分析を行っている。
６）本文中に示したもの以外でも、銀行のバランスシートの規模とデリバティブの利用との間で正の関係を述べているものとしては Koppenhaver（1990）、Kim and Koppenhaver（1992）、Gunther and Siems（2002）などがある。また、規模を大手銀行の代理変数として、内部統制や人材インフッジ会計を適用するかしないかに関してよりも寧ラが整っていることからデリバティブを利用しやすい環境

ろ、適用を前提に、どこまでの水準に関してヘッ

７）日本における包括ヘッジは、金融商品会計基準の第99項に

ジ会計を適用するかに重点を置いた分析が必要で金融機関に適用することが認められ、業種別監査委員会報

あると考える。
今後の課題は、銀行業のようなヘッジ会計の適用率の高い業種に関して、会計基準の適用の有無
だけではなくヘッジ会計を適用しているデリバテ
ィブの想定元本や適用している比率等による量的– 80 –にあることを述べていることも指摘している。

告第24号、第25号において具体的な規定が定められている。
８）公表データのうち第１地銀の北九州銀行は、分析年度期の途中より営業を開始していることから対象外としている。

銀行業におけるヘッジ会計適用に関する考察（松山）Finance 40 (3), 431-449.

参考文献

Kim, S.-H., & Koppenhaver, G. D., 1992. An empirical analysis
あずさ監査法人編，2013．
『金融商品会計の実務』，第４版，東of bank interest-rate swaps. Journal of Financial Services

洋経済新報社．

Research 7(1), 57-74.

荻茂生，長谷川芳孝，2006．
『ヘッジ取引の会計と税務』，第４版，

Koppenhaver, G. D., 1990. An empirical analysis of bank

中央経済社．
Harold,Bierman, Jr., L.Todd Johnson,andD.ScottPeterson.,hedging in futures markets. Journal of Futures Markets 10（1), 1-12.

1991. Hedge Accounting: An Exploratory Study of the

Nance, D. R., Smith, C. W., Jr., & Smithson, C. W., 1993. On the

Underlying, FASB.（白鳥庄之助他訳，1997．
『ヘッジ会計：determinants of corporate hedging. The Journalof Finance

基本問題の探求』，増補版，中央経済社．
）
斎藤静樹，2010．
『会計基準の研究』，増補版，中央経済社．

48(1), 267-284.
斎藤静樹，1999．
「キャッシュフローヘッジの概念とヘッジ会計

米山正樹，2008．
『会計基準の整合性分析』，中央経済社．
Géczy, C., Minton, B. A., & Schrand, C., 1997. Why firms use
currency derivatives. Journal of Finance 52(4), 1323-1354.
Graham, JR, and DA Rogers., 2002. Do Firms Hedge inの方法」『會計』156（6），1-14．
桜井貴憲，1999．
「キャッシュフローヘッジ会計の国際比較研究」『會計』156（3），137-149．
Smith, CW, and RM Stulz., 1985a. The Determinants of Firmsʼ

Response to Tax Incentives?. The Journal of Finance 57(2),Hedging Policies. Journal of financial and quantitative

815-840.

20(4), 391-406.

Gunther, J. W., & Siems, T. F., 2002. The likelihood and extent

Triki, Thouraya., 2005. Research on Corporate Hedging

of banksʼ involvement with interest-rate derivatives as

Theories : A Critical Review of the Evidence to Date.

end-users. Research in Finance 19(1), 125-142.
Jr, JF Sinkey, and DA Carter., 2001. Evidence on the
Financial Characteristics of Banks That Do and Do Not

Working Paper No. 05-04, HEC Montrea,.
柳瀬典由，2011．
「わが国企業のデリバティブ利用とヘッジ行動」『証券アナリストジャーナル』49（2），66-75．

Use Derivatives. The Quarterly Review of Economics and– 81 –

資

料

資

料

【資料１】
日本ディスクロージャー研究学会役員一覧（任期：2012年４月１日〜2015年３月31日）［会長］

黒川行治（慶應義塾大学）［名誉会長］

柴 健次（関西大学）

日本学術会議および関西地区担当［副会長］

薄井 彰（早稲田大学）

研究および大会担当および関東地区担当

亀川雅人（立教大学）

研究および大会担当、経営関連学会評議員

中條祐介（横浜市立大学）

学会誌編集委員長

吉田和生（名古屋市立大学）

会報、故須田先生追悼記念事業および中部地区担当

大柳康司（専修大学）

会員担当およびディスクロージャー研究会議担当［常任理事］

岩渕昭子（東京経営短期大学） 会計担当

［理事］

坂上 学（法政大学）

年報編集委員長およびウェブ・広報担当

村井秀樹（日本大学）

渉外担当

青木茂男（青山学院大学）

青淵正幸（立教大学）

石川博行（大阪市立大学）

伊藤邦雄（一橋大学）

太田三郎（千葉商科大学）

奥村雅史（早稲田大学）

音川和久（神戸大学）

乙政正太（関西大学）

加賀谷哲之（一橋大学）

國村道雄（名城大学）

黒川保美（専修大学）

小西範幸（青山学院大学）

首藤昭信（神戸大学）

多賀谷充（青山学院大学）

竹原 均（早稲田大学）

野口晃弘（名古屋大学）

八田進二（青山学院大学）

星野優太（名古屋市立大学）

古山 徹（日経メディアマーケティング株式会社）

吉田 靖（千葉商科大学）［監事］

瓦谷純一（瓦谷公認会計士事務所） 町田祥弘（青山学院大学）［幹事］

浅野敬志（首都大学東京）

記録担当

国見真理子（田園調布学園大学）

会員・出納担当– 83 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

【資料２】
日本ディスクロージャー研究学会第７回研究大会プログラム
2013年５月11日（土）～12日（日）福島学院大学・宮代キャンパス

大会１日目 ５月11日（土）■理事会（11：00～12：00）■会員総会（12：30～13：00）■統一論題報告（11：00～17：00）■特別講演（13：00～14：00）「福島原発事故にみられたリスク・コミュニケーションの問題点」
野村修也氏（中央大学法科大学院教授・弁護士）■統一論題報告（14：05～16：15）
テーマ「東日本大震災後のリスク開示と情報のディスクロージャーのあり方」
司 会：黒川行治氏（慶應義塾大学）
統一論題解題黒川行治氏（慶應義塾大学）
第１報告 「リスク・コミュニケーションの現代的意義」
吉川肇子氏（慶應義塾大学）
第２報告 「東日本大震災と福島第一原発事故をめぐる情報：福島在住者の視点から」
藤野美都子氏（福島県立医科大学）
第３報告 「ディスクロージャーの原点を探る―会計が果たす役割を中心に―」
八田進二氏（青山学院大学）
第４報告 「リスクのディスクロージャーに関する研究の必要性」
柴 健次氏（関西大学）■統一論題討論（16：30～17：45）
座長：黒川行治氏（慶應義塾大学）
討論者：野村修也氏（中央大学法科大学院教授・弁護士）
吉川肇子氏（慶應義塾大学）– 84 –

資料

藤野美都子氏（福島県立医科大学）
八田進二氏（青山学院大学）
柴 健次氏（関西大学）■懇親会（19：00～20：30）
大会２日目 ５月12日（日）■特別プロジェクト（10：00～11：20）
司 会：音川和久氏（神戸大学）
第１報告 「東日本大震災のディスクロージャー問題に関する実証研究」
代表：薄井 彰氏（早稲田大学）
浅野敬志氏（首都大学東京）
・稲葉喜子氏（早稲田大学）
・海老原崇氏（武蔵大学）
・
大鹿智基氏（早稲田大学）
・奥村雅史氏（早稲田大学）
・乙政正太氏（関西大学）
・
坂上 学氏（法政大学）
・中野貴之氏（法政大学）
・吉田和生氏（名古屋市立大学）
・
吉田 靖氏（東京経済大学）
司 会：亀川雅人氏（立教大学）
第２報告 「大震災後に考えるリスク管理とディスクロージャー」
代表：柴 健次氏（関西大学）
副代表：太田三郎氏（千葉商科大学）
・副代表：本間基照氏（インターリスク総研）
金子友裕氏（岩手県立大学）
・佐藤綾子氏（早稲田大学）
・円谷昭一氏（一橋大学）
・
中島真澄氏（福島学院大学）■自由論題報告・院生コロキアム（11：30～14：30）○第１会場 自由論題報告
司 会：木村史彦氏（東北大学）
第１報告 「東日本大震災によるディスクロージャー実務への影響―被災地企業に関する定性的調査」
川島健司氏（法政大学）
ディスカッサント：村宮克彦氏（大阪大学）
第２報告 「東日本大震災復興ファンドの現状と情報開示のあり方に関する一考察」
杉浦慶一氏（日本バイアウト研究所）
ディスカッサント：青淵正幸氏（立教大学）– 85 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号

司 会：高橋 衛氏（浜松大学）
第３報告 「情報開示の有効性向上にいかに取り組むべきか」
円谷昭一氏（一橋大学）
ディスカッサント：坂上 学氏（法政大学）
第４報告 「風評被害とディスクロージャー」
岩渕昭子氏（東京経営短期大学）
ディスカッサント：町田祥弘氏（青山学院大学）○第２会場 院生コロキアム・自由論題報告
司 会：橋本 尚氏（青山学院大学）
第１報告 「地方議会における財務報告活用に関する事例研究」
佐藤綾子氏（早稲田大学大学院博士課程）
ディスカッサント：宗岡 徹氏 （関西大学）
第２報告 「被買収企業の存続期間に関する生存時間分析 - 情報通信業における事例研究」
小倉賢治氏（立教大学大学院博士課程）
司 会：榎本正博氏（神戸大学）
第３報告 「子会社・関係会社との取引と企業の支払能力の関係についての一考察」
古山 徹氏（日経メディアマーケティング）
ディスカッサント：一ノ宮士郎氏（専修大学）
第４報告 「Management forecasts, idiosyncratic risk, and information environment」
奥田真也氏（大阪学院大学）
・北川教央氏（神戸大学）
ディスカッサント：太田浩司氏（関西大学）○大会参加費 （会員）5,000円（当日受付・非会員）5,500円○懇親会費（当日受付・非会員）4,500円（会員）4,000円– 86 –

資

料

【資料３】
日本ディスクロージャー研究学会第８回研究大会プログラム
2014年１月11日（土）専修大学・神田キャンパス■自由論題報告（10：00～11：25）○第１会場 司 会：浅野敬志（首都大学東京）
第１報告 「経営者予想情報と実績情報に対する市場の反応」
棚橋則子（名古屋市立大学大学院）
第２報告 「なぜ経営者が公表する業績予想の誤差は持続するのか」
鈴木智大（亜細亜大学）○第２会場 司 会：中嶋教夫（明星大学）
第１報告 「のれんの換算会計処理と開示に関する一考察」
澤井康毅（慶應義塾大学大学院）
第２報告 「売上債権の増減、仕入債務の増減と支払能力の関係についての一考察」
古山 徹（日経メディアマーケティング（株））○第３会場 司 会：吉田 靖（東京経済大学）
第１報告 「M&A 効果の誤認リスクに関する研究－財務情報の視点から－」
村上暢子（筑波大学大学院）
第２報告 「M&A に関する適時開示情報と株式市場の反応」
高橋由香里（首都大学東京）○第４会場 司 会：吉田和生（名古屋市立大学）
第１報告 「会計保守主義が企業の資金調達活動に及ぼす影響」
石田惣平（一橋大学大学院）
第２報告 「Accrual Based and Real Activities Based Earnings Management Behavior of
Family Firms in Japan」
Hitoshi Takehara (Waseda University), Tai-Yuan Chen (Hong Kong University of
Science and Technology), Zhaoyang Gu (Chinese University of Hong Kong), Keiichi
Kubota (Chuo University)■理事会（11：40～12：40）– 87 –

年報 経営ディスクロージャー研究

2014年３月

第13号■自由論題報告（12：50～14：15）○第１会場 司 会：一ノ宮士郎（専修大学）
第３報告 「銀行業におけるヘッジ会計適用に関しての考察」
松山将之（日本政策投資銀行）
第４報告 「地方銀行の貸倒引当金に対する市場の評価」
梅澤俊浩（北九州市立大学）○第２会場 司 会：薄井 彰（早稲田大学）
第３報告 「企業の利益の質と実体的裁量行動」
大沼 宏（東京理科大学），安藤博昭（東京理科大学大学院）
第４報告 「資本剰余金配当を実施する法人の財務的特性と投資家の反応」
櫻田 譲（北海道大学）○第３会場 司 会：山﨑秀彦（専修大学）
第３報告 「データサイエンスによる会計教育の試行、統合報告時代に向けた開示情報ユーザの育成について」
村上敏也（慶應義塾大学大学院）
第４報告 「社外監査役の出自の違いは監査の品質に影響を及ぼすのか」
浅野信博（大阪市立大学）■統一論題報告（14：30～16：00）
統一論題テーマ「企業不祥事におけるディスクロージャー」
司 会：太田三郎（千葉商科大学）
統一論題解題大柳康司（専修大学）
第１報告
末松義章（千葉商科大学大学院・文京学院大学）
第２報告
齋藤 憲（専修大学）■パネルディスカッション（16：20～17：30）
パネリスト：末松義章（千葉商科大学大学院・文京学院大学）
齋藤 憲（専修大学）
大柳康司（専修大学）
モデレータ：太田三郎（千葉商科大学）– 88 –

資料■懇親会（18：00～20：00）○大会参加費 （会員）2,000円（当日払いおよび非会員）3,000円○懇親会費（当日払いおよび非会員）4,000円（会員）4,000円【資料４】
日本ディスクロージャー研究学会
第７回『現代ディスクロージャー研究』カンファレンス
2014年１月11日（土）専修大学神田キャンパス○10：30～11：30 （報告20分，コメント20分，質疑応答20分）
司 会：坂上 学（法政大学）
テーマ：変数「外国人持株比率」はなぜ有意になるのか
円谷昭一（一橋大学）
コメンテータ：田澤宗裕（名城大学）– 89 –

年報

経営ディスクロージャー研究（第13号）編集委員会
編 集 長：坂上学（法政大学）編 集 者：奥村雅史（早稲田大学）
野口晃弘（名古屋大学）
大柳康司（専修大学）
町田祥弘（青山学院大学）
編集委員：浅野敬志（首都大学東京）
村井秀樹（日本大学）

年報

経営ディスクロージャー研究
第 13 号
発 行
編集人
発行人

2014年３月31日
坂 上学
黒 川 行 治日本ディスクロージャー研究学会 ⓒ2014年〒108-8345 東京都港区三田2-15-45
慶應義塾大学

商学部会計研究室気付