For All
Generations
2022年度ESG活動報告
年金積立金管理運用独立行政法人
Government Pension Investment FundFor All
Generations
GPIFは現世代のみならず、次世代の被保険者の皆様にも必要な積立金を確保するため、受託者責任を果たしてまいります。
環境問題や社会問題が資本市場に与える負の影響を減らすことによって、被保険者の「経済的利益」を長期的に確保するという考え方のもと
GPIFはESGの取り組みを推進しています。

01

GPIF

ESG活動報告 2022

3

P

Introduction

P.3
P.5
P.7

数値で見るGPIF
GPIFにおけるESG投資理事長インタビュー

11 ESGに関する取組み
第一章

P

P.13
P.15
P.17
P.19
P.20
P.21
P.23
P.25
P.29
P.31
P.35
P.37
P.39
P.41
P.44
P.45
P.46

P

47 ESG活動の効果測定
第二章

P.49
P.51
P.55

P

活動ハイライト
ESGに関するガバナンス及び組織・体制
GPIF組織内部のESGに関する取組み
Column 1：GPIFにおける男女の賃金の差異
GPIFの情報発信
TCFDへの賛同と気候関連財務情報開示
ESG指数の採用とESG指数に基づく運用
指数会社・ESG評価会社へのエンゲージメント
株式・債券の委託運用におけるESG
スチュワードシップ活動とESG推進
オルタナティブ資産運用におけるESG
海外公的年金・各種団体との協働投資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究
Column 2：GPIFのスチュワードシップ活動やESG投資に関連したアカデミアによる研究
スチュワードシップ活動・ESG投資の効果測定プロジェクト
Column 3：企業の「人権」対応に投資家が注目
ESG活動の振り返りと今後について

ESG指数のパフォーマンス
ポートフォリオのESG評価・ESG評価の国別ランキング・
ESG評価間の相関
日本企業におけるジェンダー・ダイバーシティ

57 気候変動リスク・機会の評価と分析
第三章

P.83

気候関連財務情報の開示・分析の構成と注目点
ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～GPIFポートフォリオの特徴～
ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～カーボンフットプリント・カーボンインテンシティ～
GHG情報開示・目標設定状況に関する分析
気温上昇ポテンシャル（Implied Temperature Rise）
分析
Climate Value-at-Riskを用いた国債ポートフォリオの分析
Climate Value-at-Riskを用いた不動産ポートフォリオの分析
ボトムアップアプローチに基づくGHG削減貢献量分析
GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測
生物多様性を含む自然関連リスク及びTNFDトライアル分析

P.90

編集後記

P.59
P.61
P.63
P.67
P.69
P.71
P.73
P.75
P.79

GPIF

ESG活動報告 202202

年金積立金管理運用独立行政法人について

数値で見るGPIF
GPIFの基本ポートフォリオ及び資産構成割合
債券 50%（±11%）

株式 50%（±11%）

国内株式 24.49% 外国株式 24.32% 国内債券 26.79% 外国債券 24.39%
25%（±7%）25%（±8%）25%（±7%）25%（±6%）

パッシブ運用及びアクティブ運用の割合
アクティブ運用

パッシブ運用 82.82%

その他
1.06％

ESG投資

ユニバーサル・オーナー

200.1

兆円

ESGの考慮
（全資産）

株式

5,678

銘柄

ESG指数に連動する
運用資産額

債券

18,254

グリーンボンド等
への投資額

運用資産額

16.12%

200.1

兆円

保有銘柄数

考慮する期間03

GPIF

ESG活動報告 2022

銘柄

100

年間

12.5

約

兆円

1.9

約

兆円

職員数1

160

職 員

名

専門人材2

59
3
1

証券アナリスト

弁護士

人

不動産鑑定士

人

税理士

3
3
20
3

公認会計士

人

人

MBAなど

人

人

Ph.D.など

長期運用実績
累計収益額

外部評価
PRIによる評価3

108.4

兆円

（2001年度～2022年度）

収益率

3.59

％

（2001年度～2022年度）
1
2
3
4

人

★★★★

（2023年3月末時点）

責任投資をリードしていく
4
投資家ランキング（RAAI）

Leaders

The 30 Most Responsible Asset Allocators

 員数：2023年4月1日時点（臨時職員を除く）
職
専門人材：2023年4月1日時点（人数は重複あり）
PRIによる評価：Investment&StewardshipPolicyでの評価を抜粋
米国のシンクタンクであるNewAmericaが、2年おきにフレッチャー法律外交大学院と共同開発したResponsibleAssetAllocatorInitiative（RAAI）インデックスに基づき、ソブリン・
ウエルス・ファンド及び年金基金の責任投資における取組みを評価

GPIF

ESG活動報告 202204

年金積立金管理運用独立行政法人について

GPIF におけるESG 投資
これまでは、投資家が投資先の価値を測る材料として、キャッシュフローや利益率といった定量的な財務情報が主に使われてきました。それに加えて、非財務情報であるESG要素を考慮する投資が「ESG投資」です。
ESG投資は、環境、社会、コーポレート・ガバナンスの視点を投資判断に組み込むことにより、長期的なリス
ク調整後のリターンを改善することが期待されています。

なぜGPIFがESG投資をするのか

ESGとSDGsの関係

GPIFのように投資額が大きく、世界の資本市場全SDGs（持続可能な開発目標）とは、2001年に策体に幅広く分散して運用する投資家は「ユニバーサ

定されたミレニアム開発目標の後継として、2015年9

ル・オーナー」と呼ばれます。また、GPIFのように

月の国連サミットで採択された「持続可能な開発のた数世代にも及ぶ期間を視野に入れて運用する投資家

めの2030アジェンダ」に記載された、2030年までには、「超長期投資家」と呼ばれます。このように「ユ達成を目指す国際目標です。多様性と包摂性のある持ニバーサル・オーナー」と「超長期投資家」という続可能な社会を実現するために、17の目標達成を目

特性を持つGPIFが、長期にわたって安定した収益を指しています。ESG投資において考慮されるESG課題獲得するためには、投資先の個々の企業の価値が持とSDGsゴールやターゲットでは、その目的は異なるも続的に高まり、ひいては資本市場全体が持続的・安のの共通点も多く、ESG投資が結果として、SDGs達定的に成長することが重要です。

成に貢献することにもなります。企業がSDGsやESG

例えば、保有する一部の企業が一時的な収益拡大に積極的にコミットすることで、企業価値が高まるのために、環境や社会への大きな負荷を省みない事（ESG投資）と同時に、持続可能な経済社会が実現す

業活動を行った結果、その企業の株価が上昇したとること（SDGsの達成）は、GPIFにとって、運用資産

しても、他の企業を含めた経済全般や社会がそれら全体の長期的リターン向上に繋がると考えています。

の負の影響を受けるのであれば、「ユニバーサル・
オーナー」のポートフォリオ全体としても大きなダメー

投資機会増

事業機会増
ESG投資

ジとなります。言い換えると、投資収益を確保するには負の外部性を抑制して、持続可能な資本市場や社会を維持することが重要ということです。このような負の外部性を抑制するために積極的に活動するという「 ユニバ ー サル ・ オーナーシップ 」 の 考え 方 は、
GPIFのESG投資の根幹にあるものです。

投資家

リターン（利益率）

企業

署名

PRI

賛同
2006年
提唱

国連

2015年
採択

SDGｓ
持続可能な
開発目標

責任投資原則上記内容を動画で分かりやすく説明したコンテンツ
をGPIFのYouTubeで公開していますのでご参照ください（QRコード参照）。

環境・社会課題の負の影響を減らし、運用資産の長期的なリターン向上を目指す
リターン

社会問題
負の影響
正の影響
ESG投資 数世代先

05

GPIF

ESG活動報告 2022

インベストメントチェーンにおけるGPIFの立ち位置
個人等（真のアセットオーナー）が納付した年金等との間でESGも考慮に入れた「建設的な対話」（エ

保険料の一部は、厚生労働大臣より年金積立金としンゲージメント）を実施するよう促します。これにより、てGPIFに寄託されます。GPIFは、年金積立金のア「長期的な企業価値向上」が促進されることで、「経セットオーナーとして、運用会社（アセットマネジ

済全体の成長」と「長期的な投資収益の拡大」に繋ャー）を選定し、運用の委託と同時に、投資先企業

がる好循環の構築を目指しています。

賃金

真のアセットオーナー（個人等の保険料拠出者/将来世代）

年金積立金
寄託

保険料拠出

年金特別会計積立金増

アセットオーナー（GPIF）

資金委託（投資一任）

対話

運用益

アセットマネジャー（運用資金の受託者）

株式等のインハウス運用を禁止

投資（議決権行使）

対話

配当・
値上がり益

投資先企業等

GPIF

ESG活動報告 202206

理事長インタビュー

長期的な観点から運用を行い、次世代に必要な積立金を残すために
しっかりと受託者責任を果たしてまいります。

年金積立金管理運用独立行政法人
理事長

Q

欧州ではESG推進の動きが一段

これに対し、日本は、欧州とも米国とも違と加速する一方、米国の一部でう状況にあると思っています。これまで日本では反ESGの動きが強まっているよはサステナビリティ情報に関する法定開示につうに感じます。これらの動きをどいては、欧米と比べてルール化が遅れていま

う捉えていますか？
確かに欧州と米国では、ESGを取り巻く環

2023年3月以降に終了する事業年度の有価境は大きく変わってきています。欧州、特に証券報告書等から、サステナビリティに関する

EUでは企業側、投資家側の両サイドに対し考え方や取組み、多様性等に関する情報開示て、ESGに関する情報開示を厳格化することが求められることになります。欧米のような派

で、国際的なルール作りで先行し、持続可能

手さはないですが、大きな揺り戻しも無く、な社会の構築と域内産業の競争力強化を目指

一歩一歩着実に前進をしている印象があります戦略をとっていると見られています。一方、す。ESG情報が質と量の両面で改善に向かう

米国では政治的な背景から、党派や州により、ことは、ESG投資の質の改善にも繋がります。

反ESGの動きが先鋭化していることを印象付

GPIFのESG投資にとって、その恩恵は非常にける報道が足許では多くみられます。ただ、前大きいと考えています。

トランプ政権下でも、連邦政府と州政府とで異なる方向感が示されるケースも多いなど、国内が一枚岩ではないという意味においては、
実は大きく変わっていないのかも知れません。
07

したが、足許では対応が進んでいます。

GPIF

ESG活動報告 2022

Q

近年、社会課題の解決を目的に行うインパクト投資への注目が高まっていますが、インパクト投資についてどうお考えですか？

目的とした組織ですので、インパクトを目的にして投資をすることはできません。それは投資に規律を持たせる上でも大事なことです。
ただ、投資においては、投資先企業の事業

GPIFは、被保険者である国民の皆様からお活動により環境や社会に対するインパクトが生預かりした年金積立金を管理・運用し、そのまれ、そのインパクトが収益やコストを生み、収益を国庫に納付することで、年金制度の安企業価値に影響を及ぼすと考えています。特定に貢献することを目的とした組織です。それに、ESG投資はその考え方に基づいた投資とが、唯一の使命であり、それ以外の目的のた言えるでしょう。そのため、これまでもESG活

めに年金積立金の運用を行うことは法令で禁動報告では、インパクトの計測を重視してきまじられています。これを「他事考慮の禁止」としたし、今回のESG活動報告では、GPIFが投言います。

資しているESG債の対象プロジェクトのインパ

金融庁の検討会の報告書では、インパクト

クト計測などにもチャレンジしています。また、

投資は、「社会・環境的効果」と投資収益の今年度から開始する「スチュワードシップ活双方を企図する投資と定義されています。イン

動・ESG投資の効果測定プロジェクト」でもパクト（社会・環境的効果）と投資収益の両インパクトの計測を行う予定です。GPIFはイ方を追求する投資こそ、GPIFに相応しい投資

ンパクト投資を行いませんが、その中では最もだという考え方もあると思います。しかし、インパクトに関心を持っている投資家であると

GPIFは投資収益を上げるということを唯一の思っています。
GPIF

ESG活動報告 202208

理事長インタビュー

足許では、ESGの中でも、人的Qの違いはあります。

資本に関する情報開示やTNFD

社会において、注目が高まっている様々な（自然関連財務情報開示タスクフ

課題に対しては、常にアンテナを高くして、情ォース）のフレームワークに沿っ報収集に努めたいと思います。

た情報開示について、関心が高
まっていますね。

考慮すべきESG要素は、年々広く、深くなっていると感じます。それは流行というような軽薄な言葉で表現できるようなものではなく、考慮すべき深刻な環境や社会の課題が増大しているからだと思います。ただ、テーマによって、

09

国内では、東証が株価純資産倍Q率（以下、PBR）が1倍を割れている企業に対して、改善策の開示と実行を求めたことが注目されています。この動きをどう捉えていますか？

運用資産に与える影響の大小の違いはありま

日本の上場企業の約半数が解散価値以下のすし、委託運用を中心とするGPIFにとって、評価に留まるPBR1倍割れの企業であるという効果的な対策が取れるものとそうでないものと問題は誰もが認識しながらも、日本を代表す

GPIF

ESG活動報告 2022

るような大企業に対する批判とも受け止められかねないことから、なかなか問題の解決に手を付けにくいという事情もあったのではないか

Q

GPIF自身のサステナビリティについては、どのようにお考えでしょうか。

と思います。その点、東証が今回思い切った対応を取られたことには、敬意を表したいと思います。

GPIFでは、長らく新卒採用を行っていない
ことから、様々なバックグラウンドを持った

PBRは株価を一株当たりの純資産で割った方々が中途採用で入職されるケースがほとんどものです。PBRを引き上げるには、自社株買です。そういう観点では、ダイバーシティに富いや増配で分母を小さくする方法もあります

んだ組織であると言えます。ただ、資産運用が、基本的には株価を上げることが必要にな

業界共通の悩みかも知れませんが、職員の女ります。PBRが1倍を割っていることは、資本性比率は27.7％と非常に低位に留まっていま

コストを上回る収益を上げていない、もしくはす。運用においては、ジェンダー・ダイバーシ

今後上げられなくなるのではないかという投資ティに関連した株式指数に基づくパッシブ運用

家の懸念が示されています。

を行うなど、その重要性を認識し、対外的に言い換えると、いずれもサステナビリティに疑義が生じているということだと思います。低も情報発信をしている身としては、忸怩たる思いです。

PBRの原因が株式市場におけるミスプライス

この「ESG活動報告」では、一般企業と同であれば、投資家との対話や情報開示を積極

様にGPIFにおける「男女賃金格差」の指標を的に行うことは解 決 策の1つとなりますが、開示しています。この値も全く胸を張れるよう収益性が低いということであれば、事業ポートなものではありませんが、まずは正しく現状をフォリオの見直しが急務となります。また、経認識することが、解決に向けた第一歩だと思済社会が「ネットゼロ」へ向かうことで、事業います。女性に限らず、誰もが働き甲斐があり、の継続可能性が問われているケースもあると働きやすい職場環境を作ることは、業務のパ思います。日本企業の低PBRという資本市場

フォーマンスのみならず、組織のサステナビリの大きな課題の解決には、企業と投資家とのティを高めることにもなります。それは、年金

対話が大きな役割を果たすことになると考えて積立金の持続可能性を高めることにも繋がりいます。GPIFの委託先の運用会社には、今まます。一朝一夕には解決できない課題ですが、で以上に積極的なエンゲージメントをお願いし課題解決に向けて取り組んでまいります。

たいと思います。

GPIF

ESG活動報告 2022

10

第一章

ESGに関する取組み

第一章

ESGに
関する取組みGPIFは、2015年の「責任投資原則（PRI）」への署名以降、ESGへの取組みを推進しています。
これまで、ESGに係る活動を担う組織・体制の整備を進めたことに加え、ESG指数の採用、スチュ
ワードシップ活動、指数会社・ESG評価会社へのエンゲージメント、海外公的年金・各種団体との協働等に取組んでまいりました。2022年度の新たな取組みもあわせて、第一章にて紹介します。

11

GPIF

ESG活動報告 2022

P.13

活動ハイライト

P.31 スチュワードシップ活動とESG推進

P.15

ESGに関するガバナンス及び組織・体制

P.35 オルタナティブ資産運用におけるESG

P.17

GPIF組織内部のESGに関する取組み

P.37

P.19

Column1：GPIFにおける男女の賃金の差異

P.39 投 資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究

P.20

GPIFの情報発信

P.41

P.21

TCFDへの賛同と気候関連財務情報開示

Column2：GPIFのスチュワードシップ活動やESG投資に関連したアカデミアによる研究

P.23

ESG指数の採用とESG指数に基づく運用

P.44 ス チュワードシップ活動・ESG投資の効果測定プロジェクト

P.25

指数会社・ESG評価会社へのエンゲージメント

P.45

Column3：企業の「人権」対応に投資家が注目

P.29

株式・債券の委託運用におけるESG

P.46

ESG活動の振り返りと今後について

海外公的年金・各種団体との協働

GPIF

ESG活動報告 2022

12

第一章

ESGに関する取組み

2022年度

活動ハイライト

GPIFは2022年度も新たな領域でESGに関する活動を推進してまいりました。
以下では、2022年度のESG活動のハイライトをご紹介します。

国内株式を対象としたESG指数の追加採用
GPIFはインデックス・ポスティング制度で受け付けた指数の中から、国内株式のジェンダー・ダイバーシティ指数である「Morningstar 日本株式ジェンダー・ダイ
バーシティ・ティルト指数（除くREIT）」を新たに採用しました。この指数に連動したパッシブ運用も開始しています。

詳細はP.23～24をご覧ください。

指数会社・ESG評価会社へのエンゲージメント
GPIFでは2017年に国内株式を対象としたESG指数を選定して以降、指数会社・ESG評価会社との対話を積極的に行っています。パッシブ運用が中心であるGPIFの運用において、指数会社やESG評価会社は運用の成否を決める重要な役割を果たしています。継続的な対話により、ESG評価対象企業の拡大、ESG評価手法の変更など、改善に向けた取組みが進んでいます。

詳細はP.25～28をご覧ください。

委託先運用会社によるエンゲージメント
GPIFは委託先運用会社と企業との建設的な対話を促進しています。GPIFの国内株式の委託先運用会
社は、2022年1月～12月の1年間で946社の企業との対話を実施しました。それはGPIFの投資先企業のうち、社数ベースでは40％に相当し、時価総額ベースでは、94％をカバーしています。
詳細はP.31～34をご覧ください。

13

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

投資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究E
S
G

ィ分野における投資のパフォーマンスに関する既存のに関する取組み

GPIFは、2 0 2 2 年 度に「 投 資におけるESG及び学術研究において、国内外の代表的な論文にどのよう—SDGsの考慮に係る俯瞰研究」を実施しました。この
俯瞰研究では、ESG及びSDGsを含むサステナビリテ

活動ハイライトなものがあるのか、その概要を広範に調査し、全体像を把握することを目的に実施しました。
詳細はP.39～40をご覧ください。

GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測
第二章

GPIFは専ら被保険者の経済的利益のみを目的に投資を行うことが求められており、インパクトを目的に投資をすることはできません。しかし投資においては、投資

E
S
G

活動の効果測定先企業の事業活動により環境や社会に対するインパクトが生まれ、そのインパクトが収益やコストを生み、企業
価値や証券価値に影響を及ぼすと考えられ、このようなインパクトをGPIFは重視しています。2022年度のESG
活動報告では、GPIFが投資しているESG債の対象プロ
ジェクトのインパクト計測を行いました。

詳細はP.79～82をご覧ください。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

TNFD分析の試行的な実施
GPIFにとって、投資先企業が自然にどの程度依存
し、影響を与えているかを認識し、自然に関連したリスクと機会を把握することは重要であると考えます。
生物多様性を含む自然資本に関連して、2022年度はTNFD分析のフレームワークであるLEAPアプローチ
で示されているLocate及びEvaluateにつき、試行的に分析を行いました。

詳細はP.83～89をご覧ください。

GPIF

ESG活動報告 2022

14

第一章

ESGに関する取組み

ESGに関するガバナンス
及び組織・体制
経営委員会では、GPIFにおけるESG投資のあり方について議論と監督を行っています。執行部では、
ESG・スチュワードシップ推進部を中心に資産運用に関わる各部が連携してESGへの取組みを進めて
おり、経営委員会に報告しています。

経営委員会における議論
GPIFでは、2017年10月に設置された経営委

れ、うち3回でESGに関する案件が議題となりま員会が合議によって、基本ポートフォリオ・中期した。経営委員会では、GPIFにおけるESG推進計画の策定等の重要事項について意思決定を行やESG投資のあり方について議論と監督を行ってうとともに、執行部の業務執行に対する監督を行います。なお、経営委員会の議論の内容は、一っています。

定期間を経た後に議事概要としてGPIFのホーム

2022年度には合計13回の経営委員会が開催さページに掲載されます。

経営委員会において議決・報告されたESG関連の案件
回号

開催時期

議

第68回

2022年5月

報告事項

ESG活動報告（骨子）について

第72回

2022年9月

報告事項

2021年度ESG活動報告

第79回

2023年3月

報告事項

2022年度スチュワードシップ活動報告

経営委員会の構成等について
https://www.gpif.go.jp/about/board.html

経営委員会の状況
https://www.gpif.go.jp/operation/board/

15

GPIF

ESG活動報告 2022

題

ESGに関する執行体制に関する取組みも含めて、管理運用業務に係る投めるため、2023年4月1日付で組織体制を変更し

資決定についてはCIO（最高投資責任者）を委ました。ESG・スチュワードシップ活動業務につ員長とする投資委員会で議論し、意思決定を行っ

いては、その専門性と取組みの推進・深化を図るています。特に重要な事項に関しては、投資委員

ため、独立した部署として、ESG・スチュワード

会での議論を経て、経営委員会に報告等を行って

シップ 推 進 部 を 新 設しました。 執 行 部 で は、います。また、ESG投資に関しては、投資委員会

に関する取組み

第一章

GPIFでは運用の高度化等に関する取組みを進ESG・スチュワードシップ推進部、投資運用部、における運用状況の日常的な確認に加えて、リス—

オルタナティブ投資部など運用に関わる各部が連

ク管理の観点では、毎月開催される運用リスク管携してESGに関する取組みを進めています。ESG

理委員会においてもモニタリングを行っています。

E
S
G

ＥＳＧに関するガバナンス及び組織・体制

ESGを担当する主な部署
ESG指数の選定や委託先運用会社

ESG・スチュワードシップ推進部のスチュワードシップ評価などに加ESGを考慮した投資、主な業務

えて、法人全体のESG・スチュワー

スチュワードシップ責任並びに株主議決権行使の分析及び評価等

委託先運用会社の運用評価の一環

投資戦略の策定、株式・債券の委託先運用会社の選定・評価、運用の高度化に関する業務等

オルタナティブ投資部
主な業務

評価しています。

オルタナティブ資産の委託先運用
会社の選定・評価にESGの視点をオルタナティブ資産の等組み入れています。

GPIF

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

委託先運用会社の選定・評価

E
S
G

としてESGインテグレーションを活動の効果測定

主な業務

ています。
第二章

投資運用部

ドシップ関連の取組みをサポートしESG活動報告 2022

16

第一章

ESGに関する取組み

GPIF組織内部のESGに関する取組み
SDGs研修/ESGに関する
法人内勉強会の開催回数

5回

ESGを考慮した投資を推進するGPIFでは、GPIF自身においても、ESGやSDGsを意識した組織の価値を高める取組みを進めています。ここでは、GPIF内部における取組みを紹介します。

SDGsとダイバーシティに関する取組み及びESG関連の法人内勉強会
GPIFは「行動規範」
で、「コミュニケーションとチー
ムワークを大切にし、一人ひとりが個性と能力を発揮して、GPIFの使命達成のために努力」すること等を定めています。GPIF自身が、ESGを意識した組織の価値を高める取組みを進めるため、2020年1月に理事長直轄の組織として「SDGs推進グループ」
を設置して以降、全職員を対象にSDGsに関する研修を定期的に行っています。また、ESG投資をめぐる最近の動向などを外部の有識者をお招きして、法人内勉強会の様子（2022年7月）

日々理解の向上に努めています。2022年度には中心とする働き方から、一人ひとりのライフスタイ

SDGs研修を1回、ESG関連の法人内勉強会を4回

ルや価値観を踏まえた柔軟な働き方へと変えていく

実施しました。そのうち、SDGs研修で実施した「女必要があります。本研修では、職員が自身に合った性活躍・ダイバーシティ推進について」をご紹介し働き方を選択しパフォーマンスを発揮できるよう、ます。生産年齢人口の変化に伴い、日本ではこれま

各種制度の整備や意識改革の重要性を学ぶことがでの長時間労働を前提とした同質性の高い組織をできました。

2022年度 SDGs研修／ESG関連の法人内勉強会
2022年7月

タイトル：「ESG投資をめぐる最近の動向とGPIFへの期待」
講師：水口剛氏（高崎経済大学学長）

2022年12月

タイトル：「海外大手年金基金の年次報告の枠組み～コーポレート・ガバナンスの潮流と海外年金基金の年次報告への影響」
講師：古澤知之氏（前金融庁企画市場局長、現PIOBメンバー）

2022年12月

タイトル：「GPIFにおけるESG投資等について（ESG活動報告を含めて）」
講師：法人職員

2023年1月

タイトル：「再生可能エネルギーにかかる政策動向」
講師：潮高史氏（経済産業省資源エネルギー庁新エネルギー課総括補佐）

2023年1月

タイトル：「女性活躍・ダイバーシティ推進について」
講師：内海智江氏（農林中央金庫常務執行役員事務部門長女性活躍・ダイバーシティ推進責任者）
赤松健至氏（農林中央金庫人事部ダイバーシティ推進グループ長）（注）講師の肩書は研修・勉強会実施時等のもの

17

GPIF

ESG活動報告 2022

環境等に関する取組み
みを進めています。環境配慮の取組みとして、「国

第一章

GPIFでは、環境や社会に配慮した調達等の取組を推進しており、「CASBEE不動産評価認証制度」
においてSランクを取得しています。

に基づき、2022年度における「環境物品等の調達

等の調達の推進等に関する法律」に基づき2022年の推進を図るための方針」を定め、紙や文具、オフ

度における「障害者就労施設等からの物品等の調ィス家具、オフィス機器、家電製品等について、可達の推進を図るための方針」を定め、障害者就労

能な限り環境への負担が少ない物品の調達に努め施設等からの物品等の調達を積極的に推進するよ—ています。なお、GPIFが入居するビルは、都市のう努めています。

ＧＰＩＦ組織内部のＥＳＧに関する取組み

また、「国等による障害者就労施設等からの物品に関する取組みE
S
G

等による環境物品等の調達の推進等に関する法律」

脱炭素化の実現に向けて省エネ・省資源の取組み

GPIFにおける女性の登用等の状況
ダイバーシティ推進の重要な要素である女性活躍余地があると言えます。

を行うことで自社の女性活躍に関する状況把握、課

４月から、従業員が1,000人を超える企業は男性労

題分析を行うことが義務付けられています。女性活

働者の育児休業取得率等の公表が義務付けられて躍推進法の開示項目については、MSCI日本株女性

います。GPIFは開示義務の対象ではありませんが、活躍指数（WIN指数）でも定量評価項目（下記①

男性の育児休業取得率が2022年度は100％となっ～⑤）となっており、それらについてGPIFの数値をています。誰もが働き甲斐があり、働きやすい職場

集計しました。その結果は、新規採用者、従業員

環境を作ることは、業務のパフォーマンスのみなら全体ともに女性比率は20％台に留まっています。資ず、組織のサステナビリティを高めることにもなる

産運用業界共通の課題とも考えられますが、女性ため、働きやすい職場環境の整備を一層進めてまいの採用や登用に関して、GPIFには引き続き改善の

ります。

E
S
G

活動の効果測定

また、育児・介護休業法の改正により、2023年

第二章

について、企業は女性活躍推進法に基づいた開示

GPIFにおける女性の登用等の状況
GPIF
新規採用者に占める女性比率（％）

20.8

②

従業員に占める女性比率（％）

27.7

③

男性と女性の平均雇用年数の違い（％）*

-43.5

④

管理職における女性比率（％）

9.3⑤

取締役会における女性比率（％）**

16.7【参考】男性労働者の育児休業取得率（％）***

100.0

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析①（注1）データの時点は、①及び男性労働者の育児休業取得率は2022年度実績、②④⑤は2023年4月１日時点、③は2023年3月31日時点（注2）データは、①は正規職員から運用専門職員へ転換した5名を含み、継続雇用職員、出向職員、臨時職員、派遣職員は除く。②は正規職員、運用専門職員、継続雇用職員、出向職員、臨時職員、派遣職員を含み、役員、非常勤職員は含まない。③は正規職員のみで、継続雇用職員、出向職員は除く。④は正規職員、運用専門職員、継続雇用
職員、出向職員を含む（注3）③男性と女性の平均雇用年数の違い*＝（女性の平均雇用年数－男性の平均雇用年数）/男性の平均雇用年数⑤取締役会（役員）に占める女性比率**は、GPIFにおいては経営委員会における女性比率であり、経営委員は厚生労働大臣による任命【参考】男性労働者の育児休業取得率***＝育児休業等をした男性労働者の数 /配偶者が出産した男性労働者の数（ただし、GPIFの場合、職員数が少ないため、年度による変動が大きい）GPIF

ESG活動報告 2022

18

第一章

ESGに関する取組み

Column 1

GPIFにおける男女の賃金の差異
女性活躍推進法の改正により、2022年7月から

コノミックコンサルティング株式会社が開発した

常時雇用する労働者数が301人以上の事業主を対GEMAppというアプリケーションを使用し、経済

象に、男女の賃金の差異の開示が義務付けられま学の知見に基づく統計的な処理による調整を行い、した。男女の賃金の差異については、GPIFが採用

同一属性の男女間で賃金を比較しました（図表2）。

しているジェンダー・ダイバーシティ指数の1つであ現状GPIFでは、相対的に女性の方が若年層のるMorningstar日本株式ジェンダー・ダイバーシ

職員が多いことに加えて、相対的に給与水準が高ティ・ティルト指数（除くREIT）などの評価項目

い有期雇用の運用専門職の女性比率が低いことになっています。男女の賃金の差異の背景を探るこが、男女の賃金差異を生んでいる主因とみられまとで、男女の処遇の違いという側面のみならず、す。高度な専門性が求められる運用専門職につい組織が抱える様々な課題が明らかになります。

ては、現状では民間金融機関等からの中途採用者

GPIFの職員数は301人に満たないため法令上が大宗を占めていますが、その人材プールに女性の開示義務はありませんが、2022年度の男女の賃が少ないことが採用に影響しています。女性に限ら金の差異について、集計を行ったところ、男性職ず、誰もが働き甲斐があり、働きやすい職場環境を

員の賃金を100％とした場合、女性職員は70.6%

作ることで職場の魅力を向上させることや、若手女となりました（図表1）。

性職員の人材育成などが、組織のダイバーシティ、

GPIFにおいて男女の賃金の差異を生んでいる要

ひいてはインクルージョンを高めるために必要だと因（年齢、学歴、職種等）について、東京大学エ考えています（総務・企画担当理事 森浩太郎）。

【図表1】GPIFにおける男女の賃金の差異
男女の賃金の差異（単純平均）

GPIF

職員全体（％）

70.6（注1）データの時点は、2022年度実績（注2）年間総支給額は、基本給、超過労働に対する報酬、賞与等を含み、通勤手当は除く（注3）役員、期中入退職者、継続雇用職員、出向職員、出向受入職員、臨時職員、派遣職員、休職者は除く【図表2】男女の賃金差異の要因分析
（％）

統制無し

0

年齢・勤続年数
学歴統制（＝b）

-5

-3.1

-10

-9.8

-15

縮小幅19.6％は、相対的に女性の方が若年層の職員が多い
ことが主に影響している

-20
-25
-30
-35

（b）＋部署・職種統制（＝c）（c）＋労働時間
統制-1.3

縮小幅6.7％は、相対的に給与水準が高い運用専門職に女性職員が少ないことが主に影響している-29.4（注1）各統制項目の定義は、以下に記載の通り。
・統制なし：分析対象138名全体の男女の賃金の差異
・年齢・勤続年数・学歴統制（＝b）：統計処理により、同じ年齢、同じ勤続年数、同じ学歴の男女間の比較となるよう統制した男女賃金差
・（b）＋部署・職種統制（＝c）：（b）に加えて、同じ部署と同じ職種の男女間の比較となるよう統制した男女賃金差
・（c）＋労働時間統制：（c）に加えて、同じ労働時間の男女間で統制した場合の男女賃金差（出所）東京大学エコノミックコンサルティング株式会社GEMAppを用いて、GPIF作成

19

GPIF

ESG活動報告 2022

GPIFの情報発信
GPIFでは、専門家のみならず幅広い層の国民の皆様に分かりやすい情報提供を目指し、YouTubeやE
S
Gに関する取組み

32 回

第一章

講演（2022年度)

Twitter、講演等を通じて積極的な情報発信を行っ
ています。

—

GPIFは、ESGに関する取組みを専門家のみ

や、日本CFA協会主催の「JapanInvestment

ならず国民やメディアの皆様に対して広く情報発

Conference2022」で講演を行うなど、合計信するため、広報活動の充実を図っています。

32回の講演（ESG関連以外の講演含む）を実施

GPIFのESGに関する取組みとその効果を国民のしたほか、専門誌への寄稿なども行いました。

皆様にご報告するため「ESG活動報告」を毎年2023年度につきましても、様々な媒体を活用しな作成して公表しているほか、ESG指数選定時にがらさらなる情報発信の強化を図ってまいります。

ＧＰＩＦの情報発信

GPIFの取組みの対外的な情報発信

は、指数の概要などもGPIFのホームページで公表しています。
第二章

このほか、幅広い層の方々を対象としたTwitterによる情報発信や、企業でESGや投資家とのIRやエンゲージメントを担当している方を主な対E
S
G

活動の効果測定象としたYouTube動画「10分でわかるGPIF」
シリーズを公開しています。このYouTube動画
では、GPIFのESG投資やスチュワードシップ
活動の紹介と解説をしています。また、2022
年度は、経済産業省主催の「TCFDサミット」

講演の様子（2022年12月）

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

YouTube動画「10分でわかるGPIF」シリーズ
GPIFの
ESG投資

GPIFの
スチュワードシップ活動

気候変動のリスクと機会

GPIF

ESG活動報告 2022

20

第一章

ESGに関する取組み

TCFDへの賛同と気候関連財務情報開示
TCFDに対応した開示

5 回目

気候変動に伴うリスクは、分散投資により完全に消すことは困難であり、長期的には顕在化する可能性が極めて高いリスクです。GPIFは、当リスクに対してアセットオーナーとして主体的に取り組んでいます。

TCFDに対応した気候関連財務情報開示
2015年12月に金融安定理事会（FSB）によって「気候関連財務情報開示タスクフォース」（Task

ガバナンス

Fo r c e  o n  C l i m a t e - r e l a t e d  F i n a n c i a lDisclosures:TCFD）が設立され、2017年6月

戦略に企業等が気候変動リスク及び機会についてよりよい情報開示を行うための提言を公表していま

リスク管理す。TCFDが公表した提言では、企業をはじめとする組織に、気候変動に関連する（1）
ガバナンス、

指標と目標（2）戦略、（3）リスク管理、（4）指標と目標、についての情報開示を推奨しています。
気候変動に伴うリスクは、投資家にとって、全ての資産クラス・銘柄に同時に生じるものであり、分散投資を行うことで完全に消すことができない
リスクです。また、少なくとも長期的には顕在化

置付けています。そのため、気候変動に関連するする可能性が極めて高いリスクと考えられるため、

取 組みだけでなく、ESG活 動 全 般をTCFDのフGPIFではアセットオーナーとして主体的に取り組

レームワークに沿って開示しています。本節では、

む課題であると考えています。そのような考え方

4つのTCFDの各開示項目に対応する形で、GPIFに基づき、GPIFは2018年12月にTCFDへの賛同の情報開示の概要及び本報告書の該当ページもを表明し、翌年度に発行した『2018年度ESG活

併せて示しています。

動報告』にてTCFDの提言に沿った情報開示を初

GPIFは自らが気候関連財務情報を含むESG全めて行って以来、今回の『2022年度ESG活動報般に関する開示をより充実させていくことで、市告』で5回目の開示となります。

場全体の持続可能性向上に努めてまいります。

気候変動にフォーカスした投資や活動はESG活動全般と切り離すことは難しく、GPIFでは気候変動をESG活動全般の重要なテーマの1つとして位

21

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章
E
S
G

気候関連のリスク及び機会に係る組織のガバナンスを開示する。

に関する取組みガバナンス

GPIFでは投資原則やスチュワードシップ活動原則において、気候変動を含むESGの要素を考慮することを明記しており、積極的に取り組んでいます（P.92）。

■

GPIF執行部の監督等を担う経営委員会では、執行部からESGに関連する報告を随時受けています（P.15）。

■

ＴＣＦＤへの賛同と気候関連財務情報開示—

GPIF執行部では、投資委員会において気候変動を含むESGに関する取組みについて意思決定を行っており、そうした取組みを実施する体制を整備しています（P.16）
。

■

戦略

気候関連のリスク及び機会がもたらす組織のビジネス・戦略・財務計画への実際の及び潜在的な影響を、そのような情報が重要な場合は、開示する。

GPIFでは、全資産クラスの投資において、積極的にESGを考慮しています。株式投資では、ESG指数に基づくパッシブ運用のほか、委託先運用会社のESGへの取組みを評価に組み込んでいます（P.29）。債券
投資ではESG債への投資機会を委託先運用会社に提案しています（P.30）。また、オルタナティブ投資でもESGインテグレーションを推進しています（P.35～36）。

■特に環境（E）については、株式投資で企業の炭素効率性に着目した指数等を採用している（P.23～24）
ほか、債券投資ではグリーンボンドをはじめとしたESG債への投資を行っています（P.30）。

■

GPIFは保有するポートフォリオのカーボンフットプリントの計測（P.63～66）に加え、GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測や一部の保有株式が生み出すGHG削減貢献量の分析を行っています（P.75～82）。

■

第二章
E
S
G

気候関連リスクについて、組織がどのように識別・評価・管理しているかについて開示する。

活動の効果測定

リスク管理

GPIFは保有するポートフォリオ全体のほか、運用を委託しているそれぞれのファンドの温室効果ガス排出量等（カーボンフットプリント及びカーボンインテンシティ）をモニタリングすることが可能な体制を整えています。

■

毎月開催される運用リスク管理委員会では、ESG指数等の運用リスク管理状況の報告を行っています。

■

重 要なESG課題について、委託先運用会社に企業との積極的なエンゲージメントを求めている（P.31～
34）ほか、GPIFが採用する国内株・外国株のカーボンエフィシェント指数やESG指数のメソドロジーについて、評価手法の改善に向けて指数会社にエンゲージメントを行っています（P.25～28）。

■

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

指標と目標

気候関連のリスク及び機会を評価・管理する際に使用する指標と目標を、
そのような情報が重要な場合は、開示する。

委託先運用会社に対するエンゲージメント活動やESG投資等を通じて、経済全体の温室効果ガス排出量の抑制に貢献することで、保有資産のリスク抑制や収益機会の獲得を目指します（P.23～24、31～34）。

■■

スコープ1～3までのGPIFポートフォリオのカーボンフットプリントを計算しており、資産クラスごとに各ポートフォリオのベンチマークと比較しています。また、加重平均カーボンインテンシティを用いて各ポート
フォリオのカーボンインテンシティも計算しています（P.63～66）。

GPIF

ESG活動報告 2022

22

第一章

ESGに関する取組み

ESG指数の採用とESG指数に基づく運用
採用しているESG指数

9 指数

GPIFでは、ポートフォリオのESGリスクの低減を通じた長期的なリスク・リターンの改善等を目的として、
ESG指数に基づくパッシブ運用を行っています。2022
年 度 には、 新たに「Morningstar 日本 株 式ジェン
ダー・ダイバーシティ・ティルト指数（除くREIT）」
を採用しました。

国内株式ジェンダー・ダイバーシティ指数を追加採用
GPIFでは2017年度より、ESG指数をベンチマークとしたパッシブ運用を行っています。企業＜GenDiJ指数の特徴＞①

Equileap社による企業のジェンダー・ダイの持続可能性に着目した指数に基づいたパッシブ

バーシティに関する取組みの評価に基づき、運用を行うことで、ポートフォリオの長期的なリス

指数構成銘柄のウエイトを調整

ク・リターンの改善に加え、ESG評価の改善など② 同 指数の組入対象企業数は928銘柄と国内を通じた日本の株式市場の底上げ効果が期待できると考えています。
2022年度には、インデックスに関する情報を

上場企業を幅広くカバー③

業 種ウエイトは中立化されており、低いトラ
ッキングエラーと低い売買回転率を実現

常時受け付ける仕組みである「インデックス・ポ
スティング」にポスティングされた指数の中から、「GenDiJ指数」は、2020年度より外国株式で国内株式を対象とするジェンダー・ダイバーシテ

採用している「Morningstar 先進国（除く日本）

ィ指数について審査を行い、「Morningstar日本ジ ェン ダ ー･ダイバ ー シ ティ指 数 」 と 同 様 に株式ジェンダー・ダイバーシティ・ティルト指数

Equileap社のジェンダー・スコアカードによる評（除くREIT）」を新たに採用しました。

価等に基づき投資ウエイトを決定しています。な
お、この評価には、今年度から多くの企業で開示が義務付けられる「男女間賃金格差」が評価項目に含まれています。

拡大するGPIFのESG投資

23

GPIFでは、2017年度に国内株式を対象としたなり、ESG指数に基づくパッシブ運用の運用資産

3つのESG指数を採用して以降、指数の新規採用額は合計で約12.5兆円となりました。各指数のパや資産の配分・回収を行いながら、ESG指数にフォーマンスについては、P.49～50の「ESG指数

基づくパッシブ運用を徐々に拡大してきました。

のパフォーマンス」をご参照ください。GPIFでは、2022年度に「GenDiJ指数」を採用したことで、これらの指数による投資を通じて、投資先及び市

GPIFが採用するESG指数は、2023年3月末現在、場全体の持続的成長による長期的な収益の確保

右表の通り、国内株式・外国株式の合計で9本とを目指してまいります。

GPIF

ESG活動報告 2022

国内株式：ESG総合指数

E
S
G・FTSE RussellのESG評価をベースに、・世 界 で 1,000 社 以 上 が 利 用 す る
一部のカーボンインテンシティ（売上高
MSCI の ESGリサーチに基づいて構
当たり温室効果ガス排出量）が高い企
築し、様々な ESGリスクを包括的に業については、企業の気候変動リスク・
市場ポートフォリオに反映したESG
機会に対する経営姿勢も評価に反映。
総合型指数。
・業 種内で ESG 評価が相対的に高い・業 種内で ESG 評価が相対的に高い銘柄を組み入れ、最後に業種ウエイ
銘柄を組み入れ。
トで中立化。

指数構築

選別型（ベストインクラス）

選別型（ベストインクラス）

選別型（ベストインクラス）

指数組入候補（親指数）

FTSE JAPAN ALL CAP INDEX[1,423 銘柄 ]FTSE JAPAN ALL CAP INDEX[1,423 銘柄 ]MSCI JAPAN IMI[1,083 銘柄 ]指数構成銘柄数

255

530

249

運用資産額
（億円）

10,305

10,016

20,562—

ＥＳＧ指数の採用とＥＳＧ指数に基づく運用

・ESG 評価の絶対評価が高い銘柄をスクリーニングし、最後に業種ウエイ
トをIndustryレベルで中 立 化した
ESG 総合型指数。

MSCIジャパン
ESGセレクト･リーダーズ指数

に関する取組み

指数の
コンセプト
・特徴

・世 界でも有 数 の 歴 史 を持つ FTSE
Russell の ESG 指 数 シ リ ー ズ。
FTSE4Good Japan Index の ESG
評価スキームを用いて評価。

第一章

FTSE Blossom
Japan Sector
Relative Index

FTSE Blossom
Japan Index

国内株式：ESGテーマ指数（女性活躍/気候変動）
MSCI日本株女性活躍指数（愛称「WIN」）

・当該分野で多面的な評価を行った初の指数。

・Equileapジェンダー・スコアカード
による企業のジェンダー間の平等に対する取組の評価等に基づき投資ウ
エイトを決定する国内株式指数。
・評価は①リーダーシップ及び従業員の男女均衡度、②賃金の平等とワー
クライフ・バランス、③ジェンダー間の平等を推進するためのポリシー、④コミットメント・透明性・説明責任の 4カテゴリーで実施。

S&P/JPX
カーボン・
エフィシェント指数

・環境評価のパイオニア的存在である
Trucost による炭素排出量データをもとに、S&Pダウ・ジョーンズ・イン
デックスが指数を構築。

第二章

指数の
コンセプト
・特徴

・女性活躍推進法により開示される女
性雇用に関するデータに基づき、多面的に性別多様性スコアを算出、各業種から同スコアの高い企業を選別して指数を構築。

Morningstar日本株式
ジェンダー・ダイバーシティ・ティルト指数（除くREIT）（愛称「GenDi J」）

・同業種内で炭素効率性が高い（温室効果ガス排出量 / 売上高が低い）企業、温室効果ガス排出に関する情報開示を行っている企業の投資ウエイトを高めた指数。

選別型（ベストインクラス）

ティルト型

ティルト型

MSCI JAPAN IMI TOP 700[699 銘柄 ]Morningstar日本株式指数（除くREIT）[928 銘柄 ]TOPIX[2,160 銘柄 ]指数構成銘柄数

374

928

1,832

運用資産額
（億円）

6,492

5,206

16,434

活動の効果測定

指数構築
指数組入候補
（親指数）

E
S
G

外国株式：ESG総合指数及びESGテーマ指数（女性活躍/気候変動）

指数の
コンセプト
・特徴

・MSCI の ESG 旗艦指数の 1つ。ESG
格付けとESGトレンドをもとにした
ウエイト調整を主眼として指数全体の ESG 評価を高めた総合型指数。
・親指数と同様の投資機会及びリスク
エクスポージャーを維持しつつ ESG
インテグレーションを行うことを目指す大規模投資家向けに開発された指数。

Morningstar 先進国（除く日本）
ジェンダー ･ダイバーシティ指数（愛称「GenDi」）

・Equileapジェンダー・スコアカード
による企業のジェンダー間の平等に対する取組の評価等に基づき投資ウ
エイトを決定する外国株式指数。
・評価は①リーダーシップ及び従業員の男女均衡度、②賃金の平等とワー
クライフ・バランス、③ジェンダー間の平等を推進するためのポリシー、④コミットメント・透明性・説明責任の 4カテゴリーで実施。

S&Pグローバル（除く日本）
大中型株
カーボン
エフィシェント指数

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

MSCI ACWI ESG ユニバーサル
指数（除く日本、除く中国 A 株）

・環境評価のパイオニア的存在である
Trucost による炭素排出量データをもとに、S&Pダウ・ジョーンズ・イン
デックスが指数を構築。
・同業種内で炭素効率性が高い（温室効果ガス排出量 / 売上高が低い）企業、温室効果ガス排出に関する情報開示を行っている企業の投資ウエイトを高めた指数。

指数構築

ティルト型

ティルト型

ティルト型

指数組入候補（親指数）

MSCI ACWI（除く日本・除く中国 A 株）
[2,148 銘柄 ]Morningstar Developed Markets（ex JP）Large-Mid[1,965 銘柄 ]S&P Global Large Mid Index(ex JP)[3,174 銘柄 ]指数構成銘柄数

2,087

1,938

2,136

運用資産額
（億円）

16,5504,884

34,770（注）データは2023年3月末時点（出所）FACTSET、各指数会社提供データよりGPIF作成

GPIF

ESG活動報告 2022

24

第一章

ESGに関する取組み

指数会社・ESG評価会社へのエンゲージメント
GPIFでは2017年に国内株式を対象としたESG指数を選定して以降、指数会社・ESG評価会社との対話を積極的に行っています。2022年度はコンサルテーション１を通じた指数メソドロジーの改善について重点的に取り組みました。

コンサルテーションを通じたESG評価・指数メソドロジーの改善
パッシブ運用が中心のGPIFの運用において、を行いました。そのうち、本節では、GPIFが採指数会社やESG評価会社は運用の成否を決める用しているMSCI日本 株 女 性 活 躍 指 数（ 以 下、重要な役割を果たしています。GPIFでは、市場WIN指数）及びS&Pカーボン・エフィシェント指の持続可能性向上を通じた長期的な運用パフォー

数シリーズに関するメソドロジーの変更について、マンスの向上のために、指数会社やESG評価会

GPIFがどのような問題意識の下、指数会社・社との対話を進めています。

ESG評価会社と対話を行ったのかについて紹介し2022年度は主に図表1のテーマについて対話ます。

【図表1】指数会社・ESG評価会社との対話テーマ＜MSCI社の変更＞
コンサルテーションが公表された時期

2022年3月

2022年11月

2023年2月

主な更新内容指数メソドロジー変更：MSCIジャパンESGセレクト・リーダーズ指数
同指数の親指数をMSCI Japan IMI TOP 700からMSCI Japan IMIに変更。MSCI社のESG評価対象企業が拡大したことにより、ユニバース拡大が可能となった。
ESG評価変更：MSCI日本株女性活躍指数（WIN）選定基準の性別多様性スコア
性別多様性スコアで使用している各パフォーマンス指標スコアのパーセンタイル
値を2023年Q1から評価のタイミングのデータを基に計算するように変更した。
指数メソドロジー変更：MSCI日本株女性活躍指数（WIN）
組み入れ銘柄のウエイトを算出する計算式から、クオリティファクターのスコア
によるウエイト調整を除外する。

＜S&Pダウ・ジョーンズ・インデックス社の変更＞
コンサルテーションが公表された時期

2023年1月

主な変更内容指数メソドロジー変更：S&Pカーボン・エフィシェント指数シリーズ
組み入れ銘柄のウエイトの判断に温室効果ガス排出量に関する情報開示の有無に加え、情報開示がTCFDフレームワークに沿っているかの判断基準を追加。

（出所）MSCI社及びS&Pダウ・ジョーンズ・インデックス社提供データよりGPIF作成

1 指数会社やESG評価会社が、指数の構築手法やESG評価手法の変更を検討する際に、指数を利用する運用機関等に対して実施する協議のこと

25

GPIF

ESG活動報告 2022

～WIN指数の見直し

性活躍推進法により開示される女性の雇用に関す

行ってきましたが、他のESG指数に比べ相対的にるデータに基づき、「Attraction（女性を惹きつリスクが高い（＝パフォーマンスの振れが大きい）

ける能力）」「Retention（女性が働き続けられることに加えて、足許ではパフォーマンスが不芳な

環境）」「Promotion（女性の昇進）」の観点かことを受け、原因の追究と改善を目指しました。

ら算出される性別多様性スコアをベースに、スコ分析の結果、企業の女性活躍に関する取組みをアの高い企業を選別して構築される指数です。構評価する性別多様性スコアは株価パフォーマンス

成銘柄のウエイトは、性別多様性スコアの高低ににポジティブに貢献しているものの、クオリティス

加え、企業の財務クオリティ（ROE、負債比率、コアによるウエイト調整が主因となり、パフォー

利益変動性）をスコア化したクオリティスコアもマンスが悪化していることが明らかになりました

反映し、時価総額加重ウエイト×性別多様性スコ（図表2、図表3）。

E
S
G

—

指数会社・ＥＳＧ評価会社へのエンゲージメント

約6年間、WIN指数に連動するパッシブ運用をに関する取組み2017年7月に採用を公表したWIN指数は、女

第一章

指数メソドロジーの改善

ア×クオリティスコアの計算式により算出されます。
【図表2】親指数（MSCI Japan IMI TOP 700）に対する超過リターンの推移（2017年3月末～2023年2月末）
8.0%
6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
-2.0%

WIN指数（除くクオリティスコア）

第二章

WIN指数

-4.0%
-6.0%
-8.0%

2017/032017/092018/032018/092019/03

2019/09

2020/032020/092021/032021/092022/032022/09

ES
G（出所）MSCIのデータ等を基に、GPIF作成

活動の効果測定【図表3】性別多様性スコアのスプレッドリターン推移

2020/3

6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
-2.0%

月次（左軸）
累積（右軸）
2020/92021/32021/92022/3-4.0%

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

2.5%
2.0%
1.5%
1.0%
0.5%
0.0%
-0.5%
-1.0%
-1.5%
-2.0%
-2.5%

-6.0%

2022/92023/3（注）MSCIJapanIMITOP700の構成銘柄を、性別多様性スコアの高いグループと低いグループに分割、各グループの平均リターンを計算し、スコアの高いグループ及び低いグループのその差分を累積（出所）MSCIのデータ等を基に、GPIF作成

投資先及び市場全体の持続的成長が運用資産の長期的な投資収益の拡大には不可欠であるとョンが実施され、クオリティスコアによるウエイト調整を除外することが決定されました。

の考えの下、ESG投資を推進しているGPIFとして

ESG投資は、長期に継続してこそ、その効果をは、ESG以外の要因によるESG指数のパフォーマ発揮するものであると考えています。ただし、そンスの振れは望ましくないものです。この状況にれは一旦投資を始めたら長期間放置するというこ

ついてWIN指数を提供しているMSCI社と対話しとではありません。今後もパフォーマンスの状況たところ、2023年2月にクオリティスコアをウエイ

や開示ルールの変化などを把握しながら、必要にト調整から除外することについてコンサルテーシ

応じて、ESG投資の改善を図ってまいります。
GPIF

ESG活動報告 2022

26

第一章

ESGに関する取組み

指数メソドロジーの改善～S&Pカーボン・エフィシェント指数シリーズ

2021年に改訂されたコーポレートガバナンス・

GPIFが採用するS&Pカーボン・エフィシェント

コードでは、「プライム市場上場会社には、気候指数シリーズでは、温室効果ガス排出量（以下、変動に係るリスク及び収益機会が自社の事業活動

GHG排出量）に関する開示を行っている企業はや収益等に与える影響について、必要なデータの投資ウエイトが高まる仕組みとなっています。前

収集と分析を行い、TCFDまたはそれと同等の枠

述の通り、マーケットが求める水準の高まりによ組みに基づく開示の質と量の充実を進めるべきでり、S&Pダウ・ジョーンズ・インデックス社（以ある」と要請されています。企業側のESG情報開下、S&P社）はGHG排出量の情報開示の有無に示については、大企業を中心に統合報告書やサス

よってウエイトを調整していた従来の指数メソドロ

テナビリティ報告書などの非財務情報開示を行う

ジーを、TCFDに沿った情報開示を行っているか

企 業が増えています。しかし、TCFDが世 界の否かでさらにウエイトを調整する新たなルールの1,434社を対象に気候変動関連の情報開示が追加に関してコンサルテーションを実施しました。

TCFD提言に沿った形式で開示されているのかに

市場参加者のフィードバックを求め、GPIFも市場ついて分析した2022StatusReport によると、参加者の一人としてS&P社と何度も対話を重ねま

TCFD提言が推奨する11項目全てについて開示をした。コンサルテーションの結果、2023年6月か行っていた企業は僅か4％に留まり、未だ多くのらGHG排出量の開示に加えて、TCFDに準拠し企業でTCFDに沿った開示が十分にできていない

た開示が行われているかについても評価対象とな状況が明らかになりました。

りました（図表4）。

【図表4】S&Pカーボン・エフィシェント指数シリーズにおける投資ウエイトの決定方法（中インパクトセクターの場合）
炭素排出量／売上高
業種内順位
第1十分位
（上位10%）
第2十分位
（上位20%）
第3十分位
（上位30%）
第4～7十分位
第8十分位
（下位30%）
第9十分位
（下位20%）
第10十分位（下位10%）

炭素排出量開示状況
開示
開示
非開示
開示
非開示
開示
非開示
開示
非開示
開示
非開示
開示
非開示
開示
非開示

TCFD開示
準拠
非準拠
－
準拠
非準拠
－
準拠
非準拠
－
準拠
非準拠
－
準拠
非準拠
－
準拠
非準拠
－
準拠
非準拠
－

（注）投資ウエイト調整は高インパクトセクターの場合は、上記表の各値の3倍、低インパクトセクターの場合は0.5倍が適用される（出所）S&Pダウ・ジョーンズ・インデックス社の資料等をもとにGPIFが作成

27

GPIF

ESG活動報告 2022

投資ウエイト調整
40%
35%
30%
30%
25%
20%
20%
15%
10%
10%
5%
0%
0%
-5%
-10%
-10%
-15%
-20%
-20%
-25%
-30%

用時より、インベストメントチェーンのなかで年々

この行動規範は「コンプライ・オア・エクスプ

存在感を高めるESG評価・データ提供機関に対しレイン」の手法によるものであり、行動規範に受て、評価手法に関する透明性の確保や企業とのコ入れ表明を行った場合であっても、全ての原則・

ミュニケーションの改善の必要性を訴えてきました。

指針を一律に実施しなければならないものではあ

足許では、ESG投資の拡大に伴い、ESG評価・りません。実施しない場合においても、その理由

データ提供機関に対する期待は一段と高まりを見を説明することで投資家や企業の幅広い理解に繋せています。金融庁は、ESG評価・データ提供機がります。GPIFにおいても、契約先のESG評価・関においては、ESGを巡る社会全体の動きを理解

データ提供機関の本行動規範に対する賛同・遵

しつつ、合理的な根拠と専門的・職業的な判断

守状況について、モニタリングし、今後のエンに基づき、適切に評価・データを提供することがゲージメントの参考にしていきたいと思います。

E
S
G

—

指数会社・ＥＳＧ評価会社へのエンゲージメント

データ提供機関に係る行動規範」を発表しました。

に関する取組み

GPIFでは、2017年の国内株式ESG指数の採第一章「ESG評価・データ提供機関に係る行動規範」への遵守状況期待されるとして、2022年12月に「ESG評価・【図表5】GPIFが契約する主要なESG評価・データ提供機関の賛同・遵守状況
ESG評価・データ提供機関

ウェブサイトhttps://www.ftserussell.com/ja/governance/regulation

Sustainalytics*

https://www.sustainalytics.com/governance-documents

MSCI

https://www.msci.com/legal/disclosures/esg-disclosures

S&PGlobalSustainable1

https://www.spglobal.com/esg/jfsa-statements

第二章

FTSE

（注）Sustainalytics＊社は、Morningstarグループの一員

E
S
G

例年同様、2022年度についても、企業からESG

評価が分からないことには効率的かつ的確に改善

評価会社に寄せられた問い合わせや意見などにつをすることは非常に難しいと考えます。Morningstar

いて、ESG評価会社とのミーティングを実施しま社には企業から自社の評価に関する問い合わせをした。ESG評価プロセスでESG評価会社にコンタ受けた際は、現状の評価を記載したレポートを企クトを取る企業は年々増加しており、MSCI社の業にお渡し頂くようお願いしています。

活動の効果測定

ESG評価会社と企業との対話の高度化

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

データによれば、世界の主要国・地域の中で、日本はESG評価プロセスにおいてMSCI社とコンタクトを持った企業の割合が高い国・地域の1つとなっています。
2022年度に新たに採用した「Morningstar日
本株式ジェンダー・ダイバーシティ・ティルト指数（除くREIT）」においても、企業との積極的な対話をMorningstar社に求めています。企業にとっては自社の投資ウエイトを高めることを目標に、女性活躍への課題に取り組んだとしても、足許のGPIF

ESG活動報告 2022

28

第一章

ESGに関する取組み

株式・債券の委託運用におけるESGGPIFは、株式・債券の運用を委託する運用会社の運用評価において、ESGについても評価しています。また、債券投資においては、国際開発金融機関や各国政策金融機関とパートナーシップを結び、グリーンボンド等への投資機会を広げる取組みを行っています。

運用評価におけるESGインテグレーション
GPIFでは、運用資産のほとんどを国内外の運基づき、ESGインテグレーションを「ESGを投資

用 会 社 に運 用を委 託しており、 投 資 運 用 部と分析及び投資決定に明示的かつ体系的に組み込

ESG・スチュワードシップ推進部は協働して、運むこと」と定義しました。

用会社の選定・評価等を行っています。運用評価

2019年度からはこの定義に基づきESGインテ

では、運用会社の投資方針や運用プロセス、組

グレーションの評価基準を策定し、新評価基準に織人材等を評価のポイントとしており、そのうちよる運用会社の総合評価を開始しました。GPIF

運用プロセスの評価の一環としてESGインテグが採用している既存の委託先運用会社の評価に加レーションを重視しています。

え、新規の委託先運用会社の選定時にも新基準

2018年にはPRI署名機関として、PRIの定義にによる評価を行っています。

債券投資におけるESGインテグレーション
GPIFは、世界銀行グループと、2018年に共同

GPIFは、環境・社会問題など負の影響を減ら

研究報告書を発表するなど、債券分野におけるし、運用資産全体の長期的なリターンを向上させ

ESGインテグレーションについて連携してきまし

るため、株式だけでなく、債券など他の資産におた。この調査研究を踏まえ、2019年に世界銀行

いてもESGを考慮した投資を推進しています。

グループの国際復興開発銀行（IBRD）及び国際金融公社（IFC）は、グリーンボンド等への投資
機会を、GPIFが運用を委託する運用会社に新たに提案することになりました。
GPIFは、国際開発金融機関や各国政策金融機
関が発行するグリーンボンド等への投資機会を運用会社に提案するプラットフォームを構築し、債券投資におけるESGインテグレーションと超過収益獲得の機会を、運用会社に提供しています。なお、2023年3月末時点で16行と投資プラットフ
ォームを構築しています。

29

GPIF

ESG活動報告 2022

GPIFが保有するグリーン、ソーシャル、サステナビリティボンド等の内訳
ナビリティボンド（23.0％）、ソーシャルボンド

ップを締結してから、約4年が経過しました。この（14.2％）、トランジションボンド（1.2％）の順と4年の間にGPIFが保有するESG債の種類は多種なっています（図表2）。

第一 章

2019年に世界銀行グループとのパートナーシ

に関する取組みES
G

第三章の「GPIFが投資しているESG債の対象多様なものとなっています。

プロジェクトのインパクト計測」では、これらのり、 投 資プラットフォームまたは別チャネルで債券の資金使途になっているプロジェクトが、どESG債に投資しており、その額は2023年3月末時のような環境や社会に対するインパクトを創出し点で約1.9兆円1に増加しています（図表1）。そのたのかを計測しました（P.79～82参照）。

—

株式・債券の委託運用におけるＥＳＧGPIFの委託先運用会社は各社の投資判断によ

内訳は、グリーンボンドが61.5％を占め、サステ【図表2】GPIFが保有するESG債の内訳（種類別）【図表1】ESG債への投資額の推移
（兆円）
1.9

1.2%

2022年度末

1.6（2023年3月末時点）

14.2%
1.1
23.0%

■グリーン

61.5%

■ソーシャル

0.4

2020/3■サステナビリティ■トランジション

2021/32022/3

第二章

2.0
1.8
1.6
1.4
1.2
1.0
0.8
0.6
0.4
0.2
0

2023/3（出所）GPIF

E
S
G（出所）GPIF

活動の効果測定

グリーンボンド等の投資プラットフォームを構築した国際機関

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

1 国際資本市場協会（ICMA）の原則等に準拠した債券の投資実績をGPIFにて集計

GPIF

ESG活動報告 2022

30

第一章

ESGに関する取組み

スチュワードシップ活動とESG推進
対話カバー率（時価総額ベース）

GPIFは、委託先運用会社と企業との建設的な対話を促進しています。
GPIFの国内株式の委託先運用会社は、

94 ％2022年に946社の企業と対話を実施しました。時価総額ベースでは、GPIFの保有企業の94％に相当します。

国内株式の委託先運用会社によるエンゲージメント実施状況
GPIFは、株式投資を外部の運用会社に委託しており、委託先運用会社を通じて投資先企業との対話や議決権行使が行われています。このためGPIF
は、委託先運用会社のスチュワードシップ活動をモ【図表1】GPIFポートフォリオにおける対話カバー率（内側：社数ベース、外側：時価総額ベース）
6%

ニタリングするとともに、委託先運用会社に投資先

946社,
40%

企業との建設的な対話を要請しています。以下では2022年（暦年）の国内株式の委託先運用会社による対話実施状況をご紹介します。
図表1に記載の通り、GPIFの国内株式委託先運
用会社は、2022年1月から12月の1年間で946社の■対話実施■対話未実施1,401社,60%

企業と対話を実施しています。これは、GPIFの保有企業のうち、社数ベースで40％に相当し、時価総額ベースの94％を占めます。

（注）対話社数はいずれも2022年3月末時点の国内株式保有社数を分母に比率を計算【図表2】時価総額区分別1企業当たりの年平均対話
運用会社数・対話件数（運用会社数、件数）
14.1

14

す。分析対象を対話実施企業に絞ったうえで、「1企

12件数」を時価総額区分別で示しています。対話実

10

施企業に限定すると、いずれの時価総額区分に属6する企業であっても、年平均2社以上の運用会社と

6.9

6.0

3件以上の対話が実施されています。大型企業ほど、
2.5

2
0

その数が多くなり、特に時価総額上位200社では、

4.2

3.7

4

2.2

3.1

年平均6社の運用会社と約14件の対話が行われています（1運用会社当たり平均2.3件）。これは、時価上位200社

上位201-500社 上位501-1,000社 上位1,001社■1企業当たり年平均対話運用会社数■1企業当たり年平均対話件数（注）各時価総額区分に属する企業のうち、対話実施企業のみを対象に計算

GPIF

対話の頻度の観点から分析したグラフが図表2で業当たりの対話運用会社数」、「1企業当たりの対話

8

31

94%

ESG活動報告 2022

総額が大きい企業ほど投資対象としての重なりやポートフォリオにおけるウエイトが大きくなる傾向があることが影響していると考えられます。

図表3は、ESGに関するエンゲージメントについす。ESGの中で最も対話されているテーマはどの時第一 章て、時価総額別に各テーマの比率を示したグラフで【図表3】時価総額区分別 ESGのエンゲージメン
トにおける各テーマの比率（％）
100
80

上位200社はE（環境）とS（社会）で半数弱を占60めていますが、小型企業になるほどガバナンスに関40する対話の比率が高くなっていることから、企業規20模によって、運用会社がより重視する課題が異なる

0

58

20

18

26

25

上位200社

63

E
S
G

70

17

13

20

17

上位201-500社 上位501-1,000社 上位1,001社-■E(環境)■S(社会)■G(ガバナンス)—

スチュワードシップ活動とＥＳＧ推進ことが示唆されています。

55

に関する取組み

価総額区分においてもG（ガバナンス）です。一方、（注）G（ガバナンス）に関する対話には株主総会の議案説明に関する内容も含む

上場企業向けアンケート
委託先運用会社のスチュワードシップ活動に対す加された補充原則等の内容を中心に企業側の意識る評価とエンゲージメントの実態及び進捗状況、の高まりがうかがえます。また、図表5では、東証

ESG指数に対する評価、企業のESG情報開示への17業種別に主要ESGテーマを整理して掲載していま取組み等を把握するため、GPIFでは毎年、企業向す。上位に挙げられているテーマは概ね共通していけアンケートを実施しています。2022年度に実施しるものの、「食品」では「健康と安全」が2番目にた第8回アンケートでは、TOPIX構成企業を対象に多く挙げられるなど、業種による特徴も見られます。

実施し、時価総額ベースで72％に相当する735社か

上述の通り、多くの企業が気候変動をESGの主ら回答を得ました。

る情報開示も進んでいます。図表6では、TCFDに

ESG活動の主要テーマの順位に大きな変動はありま

沿った開示を既に実施している企業は前回の249社せんでした（図表4）。前回のアンケート結果より回から462社に大きく増加しました。また、そのうち答比率が大きく上昇したテーマは、「気候変動」、「ダ

72％の企業が機関投資家とTCFD開示に関して対話

イバーシティ」、「人権と地域社会」が挙げられ、引しています。今後、投資家との対話がさらに進み、き続き、コーポレートガバナンス・コード改訂で追いっそうの情報開示が進むことが期待されます。

E
S
G

活動の効果測定

2022年度のアンケート集計結果では、企業の第二章

要テーマとして挙げており、企業の気候変動に関す【図表4】「貴社のESG活動における主要テーマを最大5つお教えください」に対する回答の推移（%）

80

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

100
82.3
68.0
57.0

60

44.6

39.7

40

27.3

20
0

気候変動

コーポレート・ガバナンス■2018年度

ダイバーシティ■2019年度■2020年度

人権と地域社会■2021年度

健康と安全

リスクマネジメント■2022年度（注）25項目のうち上位6項目のみ掲載。2022年度アンケートの回答比率順に左から記載

GPIF

ESG活動報告 2022

32

第一章

ESGに関する取組み【図表5】東証17業種別ESGテーマ上位5項目
東証17業種n

ESGテーマ上位5項目

食品

34 1_気候変動

2_健康と安全

3_CG

3_人権と地域社会

5_サプライチェーン

エネルギー資源4

1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

3_健康と安全

3_人権と地域社会

建設・資材

65 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_健康と安全

5_人権と地域社会

素材・化学

83 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_健康と安全

5_人権と地域社会医薬品

16 1_CG

1_ダイバーシティ

3_気候変動4_健康と安全

4_製品サービスの安全

自動車・輸送機

26 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_サプライチェーン

4_人権と地域社会

鉄鋼・非鉄

19 1_気候変動

2_CG

2_人権と地域社会

4_健康と安全

5_ダイバーシティ

機械

54 1_気候変動

2_CG

3_人権と地域社会

4_ダイバーシティ

5_製品サービスの安全

電機・精密

85 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_サプライチェーン

5_健康と安全情報通信・サービスその他 119 1_CG

2_ダイバーシティ

3_気候変動4_人権と地域社会

5_リスクマネジメント

電力・ガス

13 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_人権と地域社会

5_情報開示運輸・物流

39 1_気候変動

2_ダイバーシティ

3_CG

4_人権と地域社会

5_健康と安全

5_製品サービスの安全

商社・卸売

56 1_CG

2_気候変動3_ダイバーシティ

4_健康と安全

5_サプライチェーン

5_人権と地域社会

小売

41 1_気候変動

2_人権と地域社会

3_CG

4_ダイバーシティ

5_健康と安全銀行

31 1_気候変動

2_ダイバーシティ

3_CG

4_人権と地域社会

5_情報開示金融(除く銀行)

30 1_ダイバーシティ

1_気候変動

3_CG

4_リスクマネジメント

5_健康と安全不動産

20 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_健康と安全

4_人権と地域社会

合計

735 1_気候変動

2_CG

3_ダイバーシティ

4_人権と地域社会

5_健康と安全

3_情報開示

5_その他■■…E（環境） ■■…S（社会） ■■…G（ガバナンス） ■■…ESG のうち複数テーマ（注）各項目に付された番号は順位。CGは、コーポレート・ガバナンスの略【図表6】TCFD賛同企業のうち「TCFDに沿った情報開示をされていますか」に対する回答（社）【図表7】図表6で①と回答した企業のうち「開示情報に関して機関投資家と対話されたことはありますか」に対する回答（％）

600

500

49

400

ない,
27.9
126

300

462
200

100

0

69
249
139
2020年度■①開示している

33

GPIF

ESG活動報告 2022

2021年度

2022年度■②今後開示予定ある,
72.1

重大なESG課題の確認
委託先運用会社に重大なESG課題について積極的社が重大な課題と認識していることが分かりました。

なエンゲージメントを求めています。これを踏まえ、また、アクティブ運用会社は、前述の「資本効率」

委託先運用会社に、毎年、運用会社が考える重大のほか、「取締役会構成・評価」「、少数株主保護（政なESG課題を確認しています。

策保有等）」といったG（ガバナンス）の課題をより重大なESG課題と認識する一方、パッシブ運用会

権と地域社会」を重大なESG課題として挙げました。

社は「ダイバーシティ」、「サプライチェーン」、「不欧州では、人権デューディリジェンスの義務的要請

祥事」などのE（環境）やS（社会）を含めた多様で、がなされる国があります。ケースによっては、レピュ

長期的な課題を重大なESG課題と認識していること

テーションリスクを超え、より直接的な経済的影響はこれまでと同様です。

を受けるリスクも高まっており、海外と取引のある

外国株式に関しては、パッシブ運用会社全社が、日本企業にとっても重要な課題になっていることが「人権と地域社会」のほかにも「健康と安全」、「生

うかがえます。また、人権問題を中心としたS
（社会）

物多様性」
、
「森林伐採」、「その他（ガバナンス）」の課題をテーマにエンゲージメントを行う協働エンを重大なESG課題として認識しており、重視する

ゲージメント「PRIAdvance」も昨年12月に発足し、テーマが広がっています。
「生物多様性」や「森林投資家側の意識も高まっている状況です。

伐採」に関しては、2021年6月に自然資本及び生物多様性に関するイニシアティブであるTNFD（自社全社が「気候変動」及び「資本効率」を重大な

然関連財務情報開示タスクフォース）が発足したこ

課題として捉えています。この結果、「気候変動」は、とも影響していると思われます。

第二章

また、今回新たに、国内株式アクティブ運用会—

スチュワードシップ活動とＥＳＧ推進

今回、株式パッシブ運用機関全社が、新たに「人ESGに関する取組み

パッシブ・アクティブ問わず国内株式の運用会社全

第一 章

GPIFは、スチュワードシップ活動原則において、

E
S
G【図表8】委託先運用会社が考える重大なESG課題（%）＜国内債券＞＜外国債券＞

気候変動

100

気候変動

100

気候変動

100

気候変動

86

情報開示

100

気候変動

88

サプライチェーン

100

情報開示

100

情報開示

100

情報開示

71

気候変動

93

人権と地域社会

76

情報開示

100

少数株主保護（政策保有等）

100

ダイバーシティ

100

CG

71

CG

86

サプライチェーン

71

不祥事

100

取締役会構成・評価

100

生物多様性

100

取締役会構成・評価

71

サプライチェーン

71

汚染と資源

65

CG

100

資本効率

100

人権と地域社会100

取締役会構成・評価

71

CG

65

100

不祥事

86

健康と安全

100

人権と地域社会71

ダイバーシティ

65

100

ダイバーシティ

86

森林伐採

100

不祥事

64

廃棄物管理

59

生物多様性

83

サプライチェーン

71

その他（ガバナンス）

100

労働基準

64

情報開示

59

資本効率

83

その他（ガバナンス）

71

CG

75

ダイバーシティ

64

腐敗防止

59

取締役会構成・評価

83

CG

71

取締役会構成・評価

75

環境市場機会

57

森林伐採

53

少数株主保護（政策保有等）

83

労働基準

71

労働基準

75

水資源・水使用53

人権と地域社会

71

資本効率

75

その他

53

水資源・水使用75

取締役会構成・評価

53

その他

75

健康と安全

53

サプライチェーン

75

製品サービスの安全53

リスクマネジメント

75

労働基準

53

少数株主保護（政策保有等）

75

環境市場機会75

その他（環境）75

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

人権と地域社会
ダイバーシティ■■…E（環境）■■…S（社会）■■…G（ガバナンス）■■…ESG のうち複数テーマ

活動の効果測定＜国内株式パッシブ＞ ＜国内株式アクティブ＞ ＜外国株式パッシブ＞ ＜外国株式アクティブ＞（注）上 記リストの数値は各運用手法の委託先運用会社の数を分母に当該課題を選んだ運用会社数の比率。回答比率が株式の委託先運用会社で7割超、債券の委託先運用会社
で5割超のみ掲載。国内株式については、アクティブとパッシブ両方を受託している委託先運用会社の場合、GPIFの委託額の多いマンデートでカウント。なお、外国株式
アクティブは、2022年度の新規委託先回答を集計結果に反映。CGは、コーポレート・ガバナンスの略（出所）2022年12月時点で、GPIFの株式及び債券の委託先運用会社に対して行った調査

GPIF

ESG活動報告 2022

34

第一章

ESGに関する取組み

オルタナティブ資産運用におけるESG
GHG削減貢献量

11.7万世帯分

GPIFでは、オルタナティブ資産の運用会社の選定や選定後のモニタリングにおいて、ESGを適切に考慮するための取組みを進めています。

オルタナティブ資産のESG
オルタナティブ資産（インフラストラクチャー、
不動産、プライベート・エクイティ）の運用では、一般的に資産の保有開始から売却までの期間が長く、また運用会社自身が投資先の企業経営や事業運営に関わることもあります。そのため、運用会社は保有期間中に直面するリスクの把握だけではなく、資産価値の持続的成長や企業価値向

ESG要素は異なり、資産や事業の特性によってイ

上の機会を発見するために、運用プロセスの中でンパクトが大きく、運用戦略によっても取組みにESGを考慮することが重要視されつつあり、特に違いがあります。アセットオーナーであるGPIFは

海外ではその傾向が顕著です。

それらの違いを理解した上で、運用会社のESG評

一言でオルタナティブ資産の運用と言っても、（1）運用会社選定時のESG評価

価や運用状況のモニタリングを行います。
なESG要素の評価基準と呼べるものはまだ存在し

GPIFでは、2017年4月にマルチ・マネジャーていません。そこで各運用会社は投資対象資産の戦略を行うオルタナティブ運用会社の選定を開始

特性や投資ファンドの投資戦略に応じて、独自のして以来、運用会社のESGへの取組みを評価項

評価基準やスコアリング手法等を設定し、ESG評

目に加えています。運用会社全体のESGへの取組

価を行っています。GPIFは、運用会社のESGのみ方針、運用プロセスにおけるESGインテグレー

取組み態勢の変化や、運用会社が分散投資したション、投資実行後の監督体制や投資家への報

投資ファンドのPRIへの署名の有無やESGへの取告体制等について、質問票による調査、ESG推

組み状況などについて、モニタリングを行ってい進に関わる担当者との面談、外部コンサルタント

ます。各運用会社にはESGへの取組み態勢・状による評価など複数の角度から審査しています。

況を記載した報告書の提出を求めるほか、運用会社との面談を通じポートフォリオのESGに関す（2）運用開始後のモニタリング

る状況把握とエンゲージメントに努めています。

全てのオルタナティブ資産に適用できる標準的

GRESB（Global Real Estate Sustainability Benchmark）の活用

35

GPIFが投資している不動産ファンドの2022年

入が早かった地域では、計測を開始した2019年

度GRESB年次評価への参加率は82%（各年12月度から90％以上の参加率で安定的に推移していま

末時点の時価総額加重平均）となり、昨年度からす。2022年度においては、北米と日本で参加ファ10%、6ファンド増加しました。地域別に見ると、ンド数が増加し、GPIFの不動産ポートフォリオ全欧州やオーストラリア（APAC）など、GRESB導体の参加率上昇に寄与しています。

GPIF

ESG活動報告 2022

GRESB参加率の推移（GPIF不動産全体/日本）
100
80
60

52%

40
0

10%
2019

72%
43%

82%
49%

21%
2020
2021
GPIF不動産全体
日本

2022

不動産及びインフラ投資におけるESG評 価 基 準を提 供しています。
GPIFは不 動 産 分 野 の 投 資 家 メンバーとしてE
S
Gに関する取組み

20

59%

GRESBは 欧 州の 年金 基 金を中心に設立されたイニシアティブで、

第一章

（%）

2019年度に加盟し、2022年度には日本初のインフラストラクチャー分野の投資家メンバーとして加盟しました。

オルタナティブ資産運用におけるＥＳＧ—Climate Value-at-Riskを用いた不動産ポートフォリオの分析
今年度の気候関連財務情報開示では、オルタナの自然災害リスクでみると、②寒波は「リスク軽減

ティブ資産のうちGPIFの日本国内の不動産ポート（軽微）」の割合が多く、③河川洪水、④猛暑、⑤フォリオを対象に、気候変動が不動産の資産価値

台風、⑥自然火災は、資産価値へ与える影響が「低に与える影響（物理的リスクと移行リスク）についい」「リスクがない」物件が大半という結果でした。

て気候バリューアットリスク（ClimateValue-at-

一方で、①沿岸洪水についてはリスクが「とても高Risk）（以下、CVaR）を用いて分析しました。

い」「高い」「中程度」の物件も一部にみられました。
移行リスクの分析では、気候変動に関する複数

水、②寒波、③河川洪水、④猛暑、⑤台風、⑥自のシナリオ（NGFS）に基づいて、低炭素経済へ

然火災の６つに分類してリスクを評価しました。物

の移行がもたらす潜在的なコストの影響を評価し理的リスクの分析結果を物件価値ベースで見ると、ました。高い削減目標のシナリオであるほど、移リスクが「低い」ものが大半で、リスクが「とても行リスクが高い傾向がある結果となりました。

高い」「高い」ものは、かなり限定的でした。個別*本分析の詳細については、P73～74を参照ください。

第二章

物理的リスクの分析では、自然災害を①沿岸洪活動の効果測定

E
S
G

国内インフラ投資の再生可能エネルギー案件におけるGHG削減貢献量の分析
GPIFの保有する国内再エネ案件の総発電量及びGHG削減貢献量

GPIFが投資している国内インフラ事業のうち再生可能エネルギー事業を対象に、温室効果ガス（以下、GHG）削減貢献量について分析を行いました。
GPIFがインフラファンド等を通じて投資してい前年から増加し、2022年は約461GWhとなりました。インフラファンドへの投資や投資先ファンド
から太陽光施設への投資が進んだほか、一部の

（万トン）

500

25

400

20

300

15

200

10

100

5

0

0

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

る国内の再生可能エネルギー事業の総発電量は、（GWh）

太陽光施設では良好な天候を背景に昨年より発電量が増加しています。再エネ発電に置き換えられることで削減されるであろうGHG排出量は、発電量をもとに太陽光発電協会（JPEA）のガイド
ラインや電力会社の公表するGHG排出係数などを利用して算出すると2022年は約21万トンに増加しました。これは1世帯当たりの電力由来によ

2019

2020

総発電量（左軸）

2021

2022

GHG削減貢献量（右軸）（注）総発電量及びGHG排出量は最終投資先のGPIFの持分比率に応じて算出しています

る年間排出量の約11.7万世帯分に相当します。

GPIF

ESG活動報告 2022

36

第一章

ESGに関する取組み

海外公的年金・各種団体との協働
GPIFでは、国内外の様々な団体と協働しています。2022年度からは、一般社団法人ESG情報開示研究会にオブザーバーとして参加しています。

2016年
11月

Thirty Percent Coalition
及び30% Clubに参加

2018年
4月

米国ThirtyPercentCoalition、英国30％Clubはともに、

GPIFは、世界銀行グループと、2018年に共同研究

上場企業の取締役会における多様性を求め、女性比率30％

報告書「債券投資への環境・社会・ガバナンス（ESG）

達成を目指すイニシアティブです。GPIFは2016年11月から、要素の統合」を発表しました。この調査研究を踏まえ、

米国ThirtyPercentCoalition、英国30％ClubのInvestor

2019年4月に世界銀行グループは、グリーンボンド等

Groupにオブザーバーとして参加しています。また、2019年

への投資機会を、GPIFが運用を委託する運用会社に12月からは、30%ClubJapanInvestorGroupにも参加し新たに提案することになりました。

ています。

2015
2015年
9月

PRI（責任投資原則）への署名

世界銀行グループとの共同研究を公表

2016
2018年
10月

Climate Action100+に参加

GPIFは2015年9月にPRIに署名して以降、ClimateAction100+は、2017年9月に発足した、気候変動問題

ESGへの取組みを進めてきました。署名機関に取組む投資家主導のイニシアティブです。気候変動問題の解決に大はESGの取組みをPRIに報告し、アセスメン

きな影響力のある企業と、気候変動に関するガバナンスの改善や温室トを受けています。2023年3月末時点の直近

効果ガス排出量削減に向けた取組み、情報開示の強化などについて

アセスメントでは、「投資ポリシーとスチュワー

建設的な対話を行っています。2018年10月から、GPIFはサポーター

ドシップ・ポリシー」で「4つ星」を獲得してとして参加しているほか、アジア地域の特徴や状況等をステアリング

います。

コミッティーにアドバイスするAsiaAdvisoryGroup（AAG）にもア
セットオーナーとして参加しています。

37

GPIF

2017

ESG活動報告 2022

第一 章

2023年
2月

一般社団法人ESG情報開示研究会に参加に関する取組みES
G

GPIFは2 0 2 3 年 2月からオブザ ーバ ーとして一 般 社 団 法 人ESG情 報 開 示 研 究 会（EDSG）に参加しています。長期的な企業価値向上に資する非財務情報開示の在り方
について、上場企業と投資家等が自由闊達に議論する場を提供する本研究会に参加する
ことは、GPIFがスチュワードシップ活動を推進していく上で有用であると考えています。

2018年
12月

2020年
11月

TCFDに賛同

GPIFは2018年12月、気候関連財務情報開海外公的年金・各種団体との協働—

JPX ESG Knowledge Hubに参加

日本取引所グループ（JPX）が開設するESGKnowledge

示タスクフォース（TCFD）の提言に賛同しま

Hubは、上場会社におけるESG情報開示を促進する観点かした。2019年8月、「2018年度ESG活動報告」

ら、ESG投資への理解の助けになるコンテンツ・情報にワン

において、TCFDの提言に準じた情報開示を初ストップでアクセスできるようにすることを目的としたプラッ

めて行い、毎年開示を行っています。

トフォームです。GPIFは2020年11月の開設当初から、サポーターとして参加しています。
第二章

2018

ICGNに参加

2020

2019年
8月

2023

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

2019年
8月

2019

活動の効果測定ESG

CIIに参加International Corporate Governance Network

Council of Institutional Investors（CII）は、（ICGN）は、機関投資家等により設立された機関投資家

米国における株主権利やコーポレート・ガバナンスにの国際的なネットワークです。効率的な市場と持続可能な関する啓発及び協働を目的に、米国の公的年金基金

経済を推進することを目的に、コーポレート・ガバナンスが設立した、機関投資家のネットワークです。GPIFの向上とスチュワードシップ活動の促進に向け取り組んでは2019年8月からCIIに参加しています。

います。GPIFは2019年8月からICGNに参加しています。

GPIF

ESG活動報告 2022

38

第一章

ESGに関する取組み

投資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究73％

GPIFは2022年度に、「投資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究」を実施しました。調査対象とした300
本の73％にあたる論文がESGと投資パフォーマンスの間に
ポジティブな関係があることを示唆しています。

ESGやSDGsを含むサステナビリティに関連す

テナビリティ分野における投資のパフォーマンス

る分野については、従来の経済・金融・金融工に関する既存の学術研究について、国内外の代学といった分野のみならず、環境経済・気候科

表的な論文を広範に調査し、分析手法等のトレン

学・都市工学など多岐にわたる研究分野との関ドを含め、全体像を把握することを目的に実施し連があります。また、データサイエンスの活用にました。

より、従来定量化が困難であった非財務情報を調査対象とした論文は、公平性と網羅性のバラ定量化する試みなども活発に行われてきています。

ンスを考慮し、選定方法の1～4で示した複数の

このような状況を踏まえ2022年度は、「投資にお方法で選定した300本の論文（1991年から2023

けるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究」を実年に刊行）です。300本の論文をさらに6つのテー施しました。

マ（A～F）に分類し、分析手法等を確認していこの俯瞰研究では、ESG及びSDGsを含むサスます（図表1）。

＜選定方法＞
1. 被引用数の多さ（被引用数が100超）2. 定性的判断
3. 最新のトピックスの提供の有無
4. 日本固有のトピックスの提供の有無

39

今回の俯瞰研究では、300本の73％にあたる

データソース、投資パフォーマンス尺度、出版ジ

論文がESGと投資パフォーマンスの間にポジティ

ャーナルの分野）の関係性を併せて調査しました。

ブな関係があることを示唆していました。特に「C：その結果、特に「分析に使用されたESGデータ

リスク抑制」と「F：エンゲージメント」の効果にソース」や「分析に用いる投資パフォーマンスの

ついてはそれぞれ約9割の論文が肯定的な結果を尺度」では極性の違いが顕著に見られ、一方で示しています（図表2）。

「出版ジャーナルの分野」による影響は小さいこと

全体としては肯定的な結果を示した論文が大多が確認されました。ここでは6つの要因のうち、「分

数ですが、分析に用いた手法や掲載ジャーナルの析に用いる投資パフォーマンスの尺度」と「出版違いにより、異なる傾向がみられる可能性があるジャーナルの分野」によって極性が異なっている

ため、極性（ポジティブ・ネガティブ）と6つの状況について紹介します。分析対象とした論文で要因（著者の所属、分析期間、分析ユニバース、は投資パフォーマンスの尺度として、リターン、

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

【図表1】調査対象の論文のテーマ分類別構成
A：レビュー論文やメタ研究
10%

Z：その他
20%

に関する取組み

F：エンゲージメント
6%

E
S
G

B： 超過リターン31%

E：債券ESG投資
11%
15%

C： リスク抑制—

投資におけるＥＳＧ及びＳＤＧｓの考慮に係る俯瞰研究

D：企業価値6%（出所）「投資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究」に関する報告書

市場指標（トービンのQや資本コスト等）、会計

FinancialEconomicsなどの金融経済・投資理

指標（ROE、ROA等）が用いられ、そのうちリター

論のジャーナルにおいても、ポジティブな関係がンの観点からESGと投資パフォーマンスを確認し示された論文が62％となりました。

ターンを用いた場合、ESGと投資パフォーマンス

ドシップ活動における取組みの効果について、統にポジティブな関係が確認できたのは55％と低い

計的因果推論等の手法を用いた検証（以下、効結果となり、一方で市場指標では81％がポジティ

果測定プロジェクト）を2023年度から開始します。

ブな関係が見られました（図表3）。また別の切り

上述の俯瞰研究では、エンゲージメントの効果に口として出版ジャーナル別に（金融経済・投資理

ついて因果分析を実施した研究事例や、ESG投論、会計・経営学、企業倫理、その他）分類し資による市場の底上げ効果を測る尺度として、スた場合の極性の傾向も確認しました。Journalof

ピルオーバー効果1やマーケットリスク抑制効果な

BusinessEthicsなど企業倫理の側面からESGをどの先行研究事例が得られるなど、今後の効果論じたジャーナルは、ESGと投資パフォーマンス

測定プロジェクトに繋がる示唆を得ました。GPIFにポジティブな関係が示された論文は73％と相対はこれらの結果などを参考に効果測定プロジェク

的 にや や 多 い 傾 向 が あります が、Journalof

トを実施します。

【図表2】各テーマ分類別の極性（ポジティブな結果・ネガティブな結果等）の割合【図表3】各パフォーマンス尺度の極性の割合

56

B：超過リターン

60

37
18

C：リスク抑制1188

D：企業価値76

E：債券ESG投資

18

68

21

F：エンゲージメント

94
0

20

40

60

80

4 4 N=31

リターン

11

N=94

市場指標

12

N=17

会計指標

4 2 N=46

リターン×市場・会計指標

9 3 N=34

会計指標×市場指標

6 N=18

その他

100 （％）■ポジティブ（A） ■（A）＋（B）混合 ■ネガティブ（B） ■中立（注）極性（ポジティブ・ネガティブ）の種類とその定義
ポジティブ（ネガティブ）：ESGと投資パフォーマンスについてポジティブ（ネガティブ）な関係が得られた論文
ポジティブ＋ネガティブ：ポジティブ・ネガティブ何れの結果も存在した論文

中立：統計的に有意な結果が得られなかった論文
1

10

22

55

12

81

15

77

38

62

20

40

8

N=52

4 4 N=26
N=8

6 11 6 N=18

78
0

N=84

10 10 N=10

20

60

13

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

A：レビュー論文や
メタ研究

E
S
G

活動の効果測定

GPIFではこれまでのESG投資及びスチュワー

第二章

た論文が84本と最も多いことが分かりました。リ

60

80

100

（％）

■ポジティブ（A） ■（A）＋（B）混合 ■ネガティブ（B） ■中立（注） 指標の定義
市場指標：トービンのQやPBRなどの市場価格や、資本コストやリスク系指標など
会計指標：ROE,ROAなどの資本効率や利益率、売上高成長率やキャッシュフ
ローなど「投資におけるESG及びSDGsの考慮に係る俯瞰研究」に関する報告書（出所）図表2、3：

例えば、ある企業が先んじてCSRポリシーを採用することにより、それと近しい企業群が類似したCSRポリシーを続いて採用する現象や効果のこと

GPIF

ESG活動報告 2022

40

第一章

ESGに関する取組み

Column 2

GPIFのスチュワードシップ活動やESG
投資に関連したアカデミアによる研究
GPIFでは、ESG投資やスチュワードシップ活動の多面的な検証の一環として、同分野における最新のアカデミアの実証研究等についても情報収集しています。機関投資家によるエンゲージメント内容やその効果は、通常、エンゲージメントの具体的な内容が公表されないことに加え、企業行動の変化もエン
ゲージメントの効果によるものか、企業の自発的な変化によるものなのか、外部からはうかがい知ることはできないため、その実証研究は限られていました。しかし、近年データの蓄積等が進み、機関投資家
が研究者にエンゲージメント活動情報等を提供し、分析を行う事例が増えてきています。本コラムでは、
GPIFに関連したESG投資やスチュワードシップ活動の効果検証に関する研究事例を3つ紹介します。

パッシブマネージャーのエンゲージメントによるESGパフォーマンス改善に関する実証研究
最初に、GPIFのエンゲージメント強化型パッシブの委託先運用会社の1つであるアセットマネジメ

施有無がESGスコアへ与える影響（処置効果）をみています。

ントOneからエンゲージメント活動情報の提供を

結果は図表1の通りであり、FTSEのスコアは、

受けて、ブリュッセル自由大学のMarcoBecht

何らかのエンゲージメントを行った場合、処置群

教授や早稲田大学の鈴木一功教授などの研究者グは対照群と比べてESGスコア（総合評価）への影

ループが行った研究（Becht、Franks、Miyajima、響が0.21pt高く推定されています。また、Eのテー

Suzuki［2023］）について、その研究成果の一部

マによるエンゲージメントでは、処置群は対照群を紹介します。

と比べてEスコアへの影響が0.29pt、ESG横断的

1

当研究では、機関投資家の企業へのエンゲー

テーマのエンゲージメントでは、ESGスコアへのジメントが、その後の企業のESGスコアに影響を影 響が、0.1 6pt高く推 定されました。 一 方で、与えたのかについて分 析しています。 分 析は、

MSCIのスコアについては、何らかのエンゲージ

2018年から2022年の間に、アセットマネジメン

メントを行った場合、処置群は対照群と比べてトOneがエンゲージメントを実施した企業群（以ESGスコア（総合評価）への影響に有意な差は下、処置群）と、エンゲージメントを実施してい見られませんが、Gのテーマでのエンゲージメンない企業群（以下、対照群）に分類し（分析ユトが行われた際には、Gスコアへの影響が0.10pt

ニバースはTOPIX500構成企業)、差分の差分法

高く推定されました（図表1）。

2を使った回帰分析により、エンゲージメントの実
1
2

41

GPIF

Becht,Franks,Miyajima,Suzuki,“DoesPayingPassiveManagers to Engage Improve ESG Performance?” (2023 ワーキングペーパー
com/sol3/papers.cfm?abstract_id=4506415)
差分の差分法：ある処置の前後で、処置群の平均的な変化（差分）と対照群の平均的な変化（差分）の差分を、処置の効果として推定する方法

ESG活動報告 2022

https://papers.ssrn.

第一章

す。一方で、MSCIのスコアについても、Gスコア

準が低い順に５つのグループに分割し、エンゲー

が相対的に低い企業へのGのテーマのエンゲージ—

ジメントが各ESGスコアに与える影響をより詳し

メントによって、処置群は対照群と比べてGスコ

くみています。分析の結果、FTSEのスコアにつアへの影響が0.15pt高く推定されており、相対的

いては、Eスコアが相対的に低い企業へのEのテーにGスコアが低い企業に対するエンゲージメント

マのエンゲージメントによって、処置群は対照群が有効であったことを示唆しています。FTSEとと比べてEスコアへの影響が0.50pt高く推定され

MSCIのESGスコアで同様の結果にならないのはており、相対的にEスコアが低い企業に対するエ

ESGスコア算定のメソドロジーの違いに起因してンゲージメントが有効であったことを示唆していまいることが論文では指摘されています。

ＧＰＩＦのスチュワードシップ活動やＥＳＧ投資に関連したアカデミアによる研究

図表2では、分析ユニバースをESGスコアの水に関する取組みE
S
G【図表1】エンゲージメント実施有無がESGスコアに与える影響の分析結果

FTSE

ESGスコア(総合評価)

エンゲージメント内容
差分
標準誤差
差分
標準誤差

全エンゲージメント
0.21***(0.049)0.02(0.028)Eスコア
E
0.29***(0.064)-0.08(0.064)

Sスコア
S
0.09
(0.074)-0.00(0.064)

Gスコア
G
0.01
(0.043)0.10***(0.035)ESGスコア(総合評価)

ESG横断的
0.16***(0.046)0.03(0.026)

第二章

MSCI

評価

活動の効果測定E
S
G【図表2】エンゲージメント実施有無がESGスコアに与える影響の分析結果（ESGスコアの分位別）
FTSE

MSCI

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

Percentile 10th
25th Median 75th
90th
10th
25th Median 75th
90th
差分 0.50*** 0.50**
0.30
0.20
-0.10
-0.00
-0.15
-0.05
-0.05
-0.15
Eスコア1
標準誤差 (0.136) (0.196) (0.230) (0.202) (0.137) (0.070) (0.106) (0.122) (0.106) (0.178)
差分
0.20
0.20
0.10
0.10
-0.20
0.10
0.15
0.05
-0.00
-0.05
Sスコア2
標準誤差 (0.151) (0.224) (0.259) (0.221) (0.148) (0.124) (0.119) (0.138) (0.119) (0.165)
差分
0.10
0.10
-0.20
0.10
-0.20* 0.15**
0.05
0.10
-0.00
0.10
Gスコア3
標準誤差 (0.120) (0.166) (0.203) (0.160) (0.115) (0.063) (0.092) (0.108) (0.094) (0.063)(注釈)1Eのテーマでのエンゲージメント、2Sのテーマでのエンゲージメント、3Gのテーマでのエンゲージメント

図表１、図表２（注1）Percentileは、ESGスコアを低い順に５つのグループ（「非常に低い、低い、中位、高い、非常に高い」）に分類（注2）FTSEのスコアは2015年6月から2021年12月の期間、
MSCIのスコアは2016年12月から2020年6月の期間（2020年11月にMSCIのスコア算定方法に大きな変更があったため）、
それぞれ6月末と12月末のスコアを使用（注3）***p<0.01、**p<0.05、*p<0.1（出所) Becht,Franks,Miyajima,Suzuki,“DoesPayingPassiveManagerstoEngageImproveESGPerformance?”(2023ワーキングペーパー)GPIF

ESG活動報告 2022

42

第一章

ESGに関する取組み

機関投資家のエンゲージメントの選択と効果に関する実証研究
次に、GPIFが採用するエンゲージメント強化

展させた分析といえます。

型パッシブ運用の委託先運用会社であるフィデリ

分析では、機関投資家はモニタリングする必要

ティ投信のほか、アムンディ、東京海上アセット

性の高い企業、資本効率に優れている企業、ガ

マネジメント、富国生命投資顧問の合計4社のエバナンス体制や環境・社会面の情報開示が優れ

ンゲージメントデータ（対象は国内企業）を利用ている企業等に対して、EやSのエンゲージメント

した研究を紹介します。

を行う傾向があり、アクティブファンドの方がそ

この研究（林、木村、井上［2023］）は東京の傾向が強いという結果を得ています。エンゲー

工業大学の井上光太郎教授のグループ（以下、ジメントの効果については、Eのエンゲージメント

井上研究室）によって行われ、上記4社によるによって、企業のCO2排出量削減目標の設定が促

2017年から2020年までの日本企業に対する、エ

され、実際にCO2排出量が削減されること、SとG

ンゲージメントデータを用い、機関投資家がどののエンゲージメントによって、企業の女性役員比

ような企業をエンゲージメント先として選択し、率が向上するという結果でした。また、エンゲー実施されたエンゲージメントが企業にどのようなジメントの企業価値への効果についても検証して変化をもたらす効果があったかを、差分の差分法

おり、GのエンゲージメントによってトービンのQの手法等により検証しています。なお、井上研究室

が改善している結果が得られ、エンゲージメント

では2021年にもエンゲージメントに関する実証研のテーマ別の効果に違いがあることが示唆されま究4を実施しており、2020年度のESG活動報告にした。

3おいても紹介しましたが、今回の分析はそれを発
女性活躍指数を採用したことによる効果に関する実証研究
最 後に、MSCI日本 株 女 性 活 躍 指 数（ 以 下、に分けて、差分の差分法等を使った分析を行ってWIN指数）をGPIFが採用したことにより、どのいます。分析の結果、処置群は対照群と比較して、程度企業が女性の雇用を促進させたのか等につGPIFがWIN指数を採用した後の期間で、女性のいて分析した研究を紹介します。アルバータ大学

雇用の割合が、特に管理職以上の職位において

等 の 研 究 者グル ープにより行 われたこの 研 究

上昇したことが分かりました。加えて、処置群に（Mehrotra、Roth、Tsujimoto、Wiwattanakantang

おいては、残業時間の減少と男性の育児休暇取［2023］）では、2013年から2020年までのMSCI得の増加、さらに、機関投資家による株式保有の社の性別多様性スコアと東洋経済新報社の東洋増加があったことが分かりました。論文ではWIN

経済CSR調査の雇用に関するデータ等を利用し指数の採用は、企業に指数採用へのインセンティて、WIN指数の採用基準に近い企業（以下、処ブを与え、行動変容を促したと述べています。

5置群）と、採用基準から遠い企業（以下、対照群）
3
4
5

43

GPIF

林・木村・井上「機関投資家のESエンゲージメントの選択と効果」（2023 日本ファイナンス学会大会報告論文）
日高・池田・井上「機関投資家によるエンゲージメントの動機および効果」（2021 REITIディスカッションペーパー）
Mehrotra,Roth,Tsujimoto,Wiwattanakantang,”EmpoweringWomenbyIndexMembership:EvidencefromaUniqueExperimentfromJapan”(202３ワーキ
ングペーパー)

ESG活動報告 2022

第一章

スチュワードシップ活動・
ESG投資の効果測定プロジェクト—

GPIFは、スチュワードシップ活動やESG投資の効果について、統計的因果推論等の手法を用いた検証プロジェクトを実

スチュワードシップ活動・ＥＳＧ投資の効果測定プロジェクト

4テーマ

に関する取組み検証プロジェクト

E
S
G施します。4つのテーマについて、それぞれ外部コンサルタン
トやアカデミア等と協働して検証します。

「スチュワードシップ活動・ESG投資の効果測定プロジェクト」についてスチュワードシップ活動やESG投資の各取組み

場の持続可能性向上やリスク調整後のリターンのの開始から相応に期間が経過し、データも蓄積さ向上に結実するまでには、長い期間が必要です。

れてきていることから、これまでの取組みの効果

したがって、スチュワードシップ活動やESG投資のについて、高度な統計分析の知見を有するコンサ「PDCA（計画→実行→評価→改善）サイクル」

ルタントやアカデミア等と協働して統計的因果推を適切に回すためには、金融市場の持続可能性論等の手法を用いた検証を、2023年度から2024

向上やリスク調整後のリターンの向上といった最年度にかけて、以下の4つのテーマで実施します

終的なアウトカムを待つ前に、その前段階として、（図表1）。
今後もスチュワードシップ活動やESG投資に関に繋がっているのかなどを因果関係も含めて検証して、適切にPDCAサイクルを回すことで、取組していく必要があります。

みの改善や見直しに繋げてまいります。

E
S
G

活動の効果測定

GPIFの活動が企業の行動変容やESG評価の向上

第二章

スチュワードシップ活動やESG投資が、金融市【図表1】効果測定プロジェクトの概要

ESG投資の効果測定

具体的な内容（例）エンゲージメントの効果検証

エンゲージメントがもたらすESG指標や企業価値向上への影響に関する因果関係解明

運用受託機関の議決権行使に関する検証

利害関係先とその他企業への議決権行使の違いの変化

ESG指数に基づく株式パッ
シブ運用の効果検証

ESG投資が企業行動に与えた影響の分析

企業価値・投資収益向上に資するESG要素の研究

ESG要素と企業価値・投資収益向上に関する
因果関係解明第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

スチュワードシップ活動の効果測定

プロジェクトテーマ（注）プロジェクトテーマや実施時期は今後変更する可能性がある

GPIF

ESG活動報告 2022

44

第一章

ESGに関する取組み

Column 3

企業の「人権」対応に投資家が注目
企業は事業活動により、意図せずとも人権を侵

AdvanceはWorld Benchmarking Alliance

害してしまうリスクがあることから、「OECD多国（以下、WBA）3が企業の開示情報をベースに評籍企業行動指針」や「多国籍企業及び社会政策

価する人権ベンチマークスコア等をもとに、エンに関する原則の三者宣言」などに沿った行動が国ゲージメント対象先を選定4しており、2023年6月

際社会から求められています1。また、日本におい

時点で資源採掘と再生可能エネルギーセクターのても2020年に『「ビジネスと人権」に関する行動

40社が選定されています。また、WBAは2022年計画』が策定され、2022年には「責任あるサプ

11月に食品・農産物セクター、ICT製造業セク

ライチェーン等における人権尊重のためのガイド

ター、自動車製造業セクターに対しても評価を行ライン」が発表されました。本ガイドラインには、っており、今後、これらのセクターについても、

人権尊重の意義として、企業の経営リスクの抑制

エンゲージメント対象先に加わる可能性がありそや企業価値の向上が挙げられています。

うです。

昨今の人権に関連する動向のなかで、2022年

WBAが2022年11月に評価した上記3セクター

12月に発足したPRIの協働エンゲージメント・イ

について日本企業22社の人権ベンチマークスコア

ニシアティブ「Advance」の取組みに注目が集ま（平均点）を海外企業と比較したところ、ほぼ全っています。Advanceは人権問題を中心としたての評価項目で海外企業が日本企業を上回っていソーシャル（S）の課題をテーマに協働エンゲー

ました（図表1）。人権に関する世界共通の情報

ジメントを行う機関投資家によるイニシアティブで開示基準が確立されていないなかで、WBAの人す。2023年6月現在、255機関が参画し、参画す

権ベンチマークスコアのフレームワークは、世界る機関投資家のAUMの合計は37兆米ドル 2までの機関投資家が人権に関する情報開示において、拡大しています。

何を重視しているのかを探る上で、1つの参考になるのではないかと思います。

【図表1】日本企業と海外企業の人権ベンチマークスコア（平均点）の比較
満点

日本企業

海外企業

10

2.03

2.12

A1：企業ポリシーにおける人権へのコミットメント

5

1.72

1.61

0.11

A2：取締役レベルでの人権への責任

5

0.31

0.51

-0.20
-0.29

A：ガバナンスと企業ポリシー

B：人権尊重と人権デューデリジェンスの実施

25

5.07

5.36

10

2.40

2.39

0.01

B2：人権デューデリジェンス

15

2.67

2.97

-0.30

C：救済措置及び苦情処理メカニズム

20

2.61

4.40

-1.79

D：企業による人権プラクティスの実施

25

2.02

3.25

-1.22

E：深刻な申し立てへの対応の実績

20

2.29

2.91

-0.63

100

14.02

18.04

-4.02

（出所）2022CorporateHumanRightsBenchmarkのデータを基に、GPIF作成

45

GPIF

-0.09

B1：企業文化やマネジメント管理における人権尊重

総合点

1
2
3
4

差異

責任あるサプライチェーン等における人権尊重のためのガイドライン（2022年）
AdvanceのHPリンク先 数値は2023年6月22日時点
2018年に国連財団、Aviva、IndexInitiativeによって設立されたイニシアティブ。企業のSDGs達成状況を評価するための各種ベンチマークを提供している
AdvanceはSectorandcompanyselectionmethodologyに基づき、エンゲージメント対象先を選定している

ESG活動報告 2022

第一 章

ESG活動の振り返りと今後について
GPIFの投資原則では「投資先及び市場全体の持続的成長が運用資産の長期的な投資収益の拡大

ES
Gに関する取組みに必要である」と掲げています。投資先及び市場全体の持続的成長については、GPIFだけでは到底成し得ないものです。これからも関係者の皆様のご協力の下、長期的な収益を確保する観点から、
ESGを考慮した投資を推進してまいります。

（超過収益の獲得）のみを目的に行っているもの

年度通期ではプラスの収益を確保することができではありません。例えば、ESG指数に基づく株式ましたが、年度を通じて市場変動が大きい状況がパッシブ運用については、現在ESG指数に組み入

継続し、非常に難しい舵取りが求められました。

れられていない企業の方々にも指数への組み入れ

そのなかで、GPIFが採用するESG指数のパフォーを意識していただけるよう指数会社に評価メソド

マンスについては、外国株式のESG指数の全てがロジーを公開していただいています。今年度から

政策ベンチマークを上回ったものの、国内株式の行う「 効 果 測 定プロジェクト」では、GPIFが

ESG指数は全て政策ベンチマークを下回る結果とESG指数を採用したことによる波及効果などにつなりました。非常に好調であった前年度からの反いても分析を行う予定です。

運用の成否を判断すべきではありませんが、問題に企業行動に変化をもたらしているのか、どの運点があれば見直しを行うことも大事です。2022

用会社のエンゲージメントが効果的なのか、など

年度においては、指数のメソドロジー変更や新たについても委託先運用会社から提出いただいていな国内株式のジェンダー・ダイバーシティ指数

るエンゲージメントの記録を基に統計的因果推論（GenDiJ指数）の採用などについて、何度も指の手法などを用いて分析を行う予定です。その結数会社と対話を重ねました。

果を踏まえて、運用会社の方々と効率的で効果的なエンゲージメントの姿を考えていきたいと思い

ドシップ活動の精度を一段と高めるための検証作ます。昨今、政府や地方公共団体では、EBPM

業を本格化させます。投資原則でも示されている（EvidenceBasedPolicyMaking：証拠に基づように、GPIFのESG投資やスチュワードシップ活く政策立案）が推進されています。GPIFにおいて動は、当該ファンドの長期的な投資収益の拡大も合理的な根拠に基づいたESG投資やスチュワー

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

2023年度は、今までのESG投資やスチュワー

E
S
G

活動の効果測定

また、運用会社が行うエンゲージメントが実際
第二章

動という側面もあり、単年度のパフォーマンスで—ＥＳＧ活動の振り返りと今後について

2022年度のGPIFによる年金積立金の運用は、ドシップ活動を推進してまいります。
気候変動リスクなどのESGリスクは、超長期投資家であり、幅広い資産に分散投資を行うGPIFが考慮すべきリスクであると考えています。それは政策的や道徳的な動機に基づくものでもブームでもなく、純粋に投資家が長期的に投資収益を獲得する上で考慮すべきリスクです。これからも関係者の皆様のご協力の下、長期的な収益を確保
理事兼最高投資責任者

植田 栄治

する観点から、ESGを考慮した投資を推進してま
いります。

GPIF

ESG活動報告 2022

46

第二章

ESG活動の効果測定

第二章

ESG活動の効果測定

GPIFは、ESG活動が期待通りに金融市場の持続可能性やリスク調整後のリターンの向上に繋がっているのかを測定し、長期的な効果の検証に繋げていきたいと考えています。そのため、短期的な運用成果のみならず、ESG指数のパフォーマンスの要因分析、ESG評価に係る様々な視点からの分析
等、多面的な検証を継続して行っています。

47

GPIF

ESG活動報告 2022

P.49

ESG指数のパフォーマンス

P.51

ポートフォリオのESG評価・ESG評価の国別ランキング・ESG評価間の相関

P.55

日本企業におけるジェンダー・ダイバーシティ

GPIF

ESG活動報告 2022

48

第二章

ESG活動の効果測定

ESG指数のパフォーマンス
GPIFが選定した国内株式のESG指数に基づくパッシブファンド

国内株式
ESGパッシブファンドの 全体のパフォーマンスは、各ファンドの運用開始から2023年3
シャープ・レシオ
月までの期間では市場平均を上回りました。また、リスク調整

0.39

後のリターン（シャープ・レシオ）も市場平均を上回って推移しています。ESG指数のパフォーマンス評価については、これからも長期的な視点で検証を続けてまいります。

ESG指数のパフォーマンスの要因分析
GPIFが 選 定した 各ESG指 数 の 運 用 開 始 からンチマーク効果」については、2018年3月から

2023年3月までの期間及び2022年4月から2023年

2022年3月までは概ね上昇基調でしたが、それ以3月までの1年間のパフォーマンスをまとめたものが降は一転して低下し、この期間においてパフォーマ

図表１* です。2022年度は国内株式のESG指数をンスが特に不芳であったWIN指数の見直しなどを中心にTOPIXの収益率を下回りましたが、運用開行いました（P.26参照）。
「ファンド要因」
については、始日以来で見ると、親指数及び市場平均（国内株2020年3月にファンドへの資金配分等の影響でマイ

式：TOPIX、外国株式：MSCI ACWI（除く日本））

ナスとなりましたが、その後は概ね横ばいとなってを概ね上回る結果となりました。

います。また図表2では、ESGパッシブ運用開始日

図表2**では、GPIFが選定した国内株式のESG以降の日次のリスクとリターンを使って、ESGパッシ

指数に基づくパッシブファンド（以下、ESGパッシ

ブファンドとTOPIXのシャープ・レシオ（リターンブファンド）のパフォーマンスを、ESGパッシブ運／リスク）も計算しました。ESGパッシブファンドの用を開始した2017年6月から2023年3月までの約6

シャープ・レシオはTOPIXの0.37に対して、
0.39（＋

年間のTOPIXに対する超過収益率について、「ベン0.02）となっています。

チマーク効果」と「ファンド効果」に分解して図示

最後に、国内株式ESG指数のシャープ・レシオとしました。ESGパッシブファンドのパフォーマンス評

ESG評価の関係を見たものが図表3です。各ESG指価に当たっては、運用開始日が各ファンドにより異数はTOPIX よりもESG評価が高く、2017年4月かなるため、合成したリターンを計算する必要があり

ら2023年3月までの6年間のシャープ・レシオは概ます。合成したリターンの計算には、各ESGパッシ

ねTOPIXより高い傾向となっており、シャープ・レ

ブファンドの日次時間加重収益率と純資産総額を用シオの改善とESGリスクの低減が両立していること

いて加重平均した時間加重収益率を算出し、それが確認できました。

を累積しています。
「ベンチマーク効果」については、

上記の結果は限られた期間の運用実績であり、ESG指数とTOPIXのリターンの差、「ファンド効果」

ポートフォリオのESG評価がリスク調整後のリターについては、ESGパッシブファンドとESG指数のリンに及ぼす効果については長期的な検証が必要だとターンの差と定義しています。

考えています。GPIFでは、短期的な運用成果に一

図表2の通り、ESGパッシブファンドのTOPIXに対する累積超過収益率は約1.6％となりました。
「ベ* 図表1は、各ESG指数そのものの運用パフォーマンス
** 図表2は、各ファンドへの投資タイミング等を考慮に入れた実際の運用パフォーマンス

49

GPIF

ESG活動報告 2022

喜一憂することなく、引き続き長期的な視点かつ多面的な検証を行ってまいります。

第一章【図表1】GPIFが選定したESG9指数の収益率
運用開始日～2023年3月（年率換算後）

運用開始日

超過収益率

当該指数

親指数

TOPIX

E
S
G

（参考）2022年4月～2023年3月
収益率

超過収益率

当該指数

親指数

TOPIX

① FTSE Blossom

2017年6月

7.06%

0.65%

0.98%

4.96%

-0.43%-0.85%② MSCI ESG
セレクトリーダーズ

2017年6月

6.73%

0.32%

0.65%

2.80%

-2.40%-3.02%③ MSCI WIN

2017年6月

5.29%-1.10%-0.79%

0.05%-4.99%-5.77%④ S&P/JPX Carbon

2018年9月

4.95%-0.13%-0.13%

4.89%-0.93%-0.93%⑤ FTSE BlossomSR

2021年11月

3.34%

0.94%

0.64%

5.73%

0.34%

-0.08%⑥ Morningstar GenDiJ2023年3月

―

―

―

3.39%

0.02%

当該指数

MSCI ACWI（除く日本）

親指数

当該指数に関する取組み

収益率

0.06%
MSCI ACWI（除く日本）

親指数2018年9月

11.84%

0.22%

0.14%

2.65%

1.11%

0.77%

2020年11月

15.85%

0.27%

0.25%

2.23%

0.45%

0.35%

⑨ Morningstar GenDi

2020年12月

16.42%

0.16%

1.55%

2.95%

0.87%

1.07%

第二章 ESG活動の効果測定⑦ S&P Global Carbon⑧ MSCI ESGユニバーサル（注1）指数収益率は配当込みの収益率。運用期間が1年未満の場合は実際に運用した期間の収益率（注2）①～⑨の親指数（指数組入候補）①⑤ FTSE JAPAN ALL CAP（⑤は2020年12月までFTSE JAPAN） ⑥ Morningstar Japan（除くREIT）② MSCI JAPAN IMI（2022年5月までMSCI JAPAN IMI TOP700） ⑦ S&P Global Large Mid（除く日本）③ MSCI JAPAN IMI TOP700⑧ MSCI ACWI（除く日本・除く中国A株）④ TOPIX⑨ Morningstar Developed Markets（除く日本）Large-Mid（出所）FactSetデータよりGPIF作成【図表2】国内株式ESGパッシブファンドの超過収益率の推移

6%
4%

8%

対 TOPIX

6%

シャープレシオ
ESGファンド：0.39
TOPIX：0.37

2.6%

2%

1.6%

0%

-0.9%

-2%
-4%

2017/3

2018/3

ファンド効果2019/3—

対 ESG親指数

ESG指数のパフォーマンス

8%

2020/3

ベンチマーク効果

2021/32022/3

4%
2%

-0.6%

-2%

-0.9%

-4%

2023/32017/3

超過収益率（対TOPIX）

0.3%

0%

2018/3

ファンド効果2019/32020/32021/3

ベンチマーク効果

2022/32023/3

超過収益率（対ESG親指数）第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析（注1）ESGパッシブファンドのリターンについては、日次の時間加重収益率と純資産総額を用いて計算した合成したリターンを使用（注2）左図の「ベンチマーク効果」については、ESG指数とTOPIXのリターンの差、「ファンド効果」については、ESGパッシブファンドとESG指数のリターンの差で定義（注3）右図の「ベンチマーク効果」については、ESG指数と親指数のリターンの差、「ファンド効果」については、ESGパッシブファンドとESG指数のリターンの差で定義（出所）GPIF及びFactSetデータよりGPIF作成【図表3】国内株式ESG指数及びTOPIXのESG評価とシャープ・レシオの関係
シャープ・レシオ
0.65⑤FTSE BlossomSR

0.60③ Morningstar
GenDiJ

0.55
0.50⑦TOPIX ⑥S&P/JPX Carbon

0.45
5.00

④FTSE Blossom①MSCI ESGセレク
トリーダーズ②MSCI WIN

5.50
ESG評価

6.00

（注1）ESG評価は2023年3月末時点、シャープ・レシオは2017年4月～2023年3月（年率換算後）の数値を使用（注2）ESG評価はFTSE社とMSCI社の平均（ポートフォリオのESG評価の算出についてはP.52を参照）（出所）FTSE社及びMSCI社提供データよりGPIF作成
FTSE Russell. Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.

GPIF

ESG活動報告 2022

50

第二章

ESG活動の効果測定

ポートフォリオのESG評価・ESG評価の
国別ランキング・ESG評価間の相関
ESG評価間の相関係数（日本企業）

0.53

51

GPIFでは、ESG投資などの効果を多面的に評価するために、保有している株式ポートフォリオのESG評価、国別のESG評価の平均値や改善度、ESG評価会社間のESG評価の相関を、2017年度の活動報告より毎年計測し、定点観測を行っています。

図表1～2は、2017年から2023年の各3月末にお去6年間及び直近1年間のESG評価の国別改善度をけるGPIFの株式ポートフォリオの各ESGスコアの推示していますが、過去6年間の日本企業の改善度

移と2023年3月末時点の市場を代表するインデック

は、FTSE社の評価とMSCI社の評価いずれにおいスの各ESGスコアを比較したものです。ESGスコアても対象国の中で上位の水準にあることが分かりまに関しては、直近1年間のFTSE社の評価では国内す。図表7～8（P.54）では対象を日本企業に絞って、株式と外国株式ともに上昇しており、Eスコアの上

2017年3月末時点及び2023年3月末時点のESG評

昇が寄与していることが確認されました。一方で、価の分布を比較しています。FTSE社の評価とMSCIMSCI社は2017年以降、国内株式と外国株式いず社の評価いずれにおいてもESG評価の分布は右にシれにおいても改善傾向が続いており、直近の1年間フトしており、日本企業の評価が改善していること

ではGスコアの上昇が寄与していることが確認されが分かります。

ました。市場を代表するインデックスとして、国内

ESG評価は、財務分析とは異なり多様な非財務株式はTOPIX、外国株式はMSCI ACWI（除く日情報を扱うことから、その評価手法については現時本）について、2023年3月末時点のESG評価を算点で標準的なものは確立されておらず、評価会社間

出し、GPIFの株式ポートフォリオのESG評価と比較でばらつきがあるのが現状で、それを示したのが図しました。その結果、GPIFの株式ポートフォリオが

表9～10（P.54）です。図表9は、縦軸にFTSE社、TOPIX、MSCI ACWI（除く日本）のESG評価を、横軸にMSCI社のESGスコアをとり、同一企業に対僅かではありますが、上回っていることが分かりまする2社の2023年3月末時点のESGスコアを示したす。

散布図で、日本企業及び外国企業ともに、ある程図表3～4（P.53）は、FTSE社及びMSCI社の主

度の正の相関が確認されました。図表10は、2017

要インデックスに採用されている国のうち代表的な9年から2023年の各3月末の各時点における各ESGス

つの国の企業を対象に、2017年から2023年の各3コアの相関関係の推移を時系列で示したものです。

月末における国別のESG評価を算出しランキング化

日本企業の相関係数は外国企業と比較して低い水したものです。FTSE社の評価とMSCI社の評価とも準で推移しているものの、日本企業及び外国企業とにフランスやイギリス、カナダといった欧米企業がもに、ESGスコアを中心に相関関係が徐々に高まっ

上位に入っています。図表5～6（P.53）では、過ていることが確認できます。

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

【図表1】FTSE社のESG評価
ESG

S

E

G

ESG

G

2.43

0.86

0.77

0.80

3.03

0.88

0.95

1.20

2018/3

2.61

0.92

0.83

0.86

3.16

0.93

1.00

1.23

2019/3

2.63

0.96

0.81

0.86

3.35

1.01

1.06

1.28

2020/3

2.95

1.02

0.95

0.99

3.38

1.00

1.09

1.28

2021/3

2.96

1.02

0.98

0.97

3.34

0.99

1.07

1.28

2022/3

3.11

0.96

1.09

1.06

3.26

0.91

1.11

1.24

2023/3

3.29

1.09

1.11

1.09

3.42

1.06

1.12

1.25

1.11

1.25

TOPIX

MSCI ACWI（除く日本）

3.27

超過スコア

第二章 ESG活動の効果測定

2017/32023/3

E
S
G

GPIF（外国株式）に関する取組み

GPIF（国内株式）

S

E

1.08
+0.03

1.10
+0.01

1.09
+0.01

3.40

1.05

+0.01

スコアの変化

+0.01

+0.01

+0.01

+0.00

スコアの変化

+0.86

+0.23

+0.34

+0.29

+0.39

+0.17

+0.17

+0.05

直近1年

+0.18

+0.13

+0.02

+0.03

+0.16

+0.14

+0.01

+0.01

G

業種内調整

—

ポートフォリオのＥＳＧ評価・ＥＳＧ評価の国別ランキング・ＥＳＧ評価間の相関

過去6年（注1）GPIFが株式を保有する企業のうち、FTSE社がESG評価を行っている企業について分析（注2）ESG評価は、GPIFの保有時価総額を加重平均して算出した時価総額加重平均スコア（ESG未評価銘柄を除く）（出所）FTSE社提供データよりGPIF作成。FTSE Russell.

【図表2】MSCI社のESG評価
ESG

E

S

G

業種内調整

GPIF（国内株式）

ESG

E

S

GPIF（外国株式）

5.29

1.56

2.19

1.02

0.52

5.31

1.40

1.91

1.44

0.56

2018/3

5.44

1.56

2.25

1.09

0.55

5.56

1.34

2.02

1.62

0.58

2019/3

5.51

1.39

2.31

1.16

0.65

5.69

1.21

2.06

1.68

0.74

2020/3

5.79

1.36

2.38

1.34

0.71

6.01

1.21

2.18

1.79

0.84

2021/3

5.92

1.21

2.11

1.58

1.02

6.04

1.13

2.08

1.80

1.03

2022/3

6.37

1.22

2.18

1.79

1.18

6.47

1.17

2.19

1.87

1.24

2023/3

6.93

1.26

2.19

2.11

1.37

6.80

1.21

2.16

2.13

1.29

2.15

2.13

1.27

TOPIX
2023/3
超過スコア

6.87

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

2017/3MSCI ACWI（除く日本）
1.25

+0.06

2.18
+0.01

2.10

+0.01

+0.01

1.34

6.76
+0.03

スコアの変化

1.21

+0.03

-0.00

+0.01

+0.00

+0.02

スコアの変化

過去6年

+1.64

-0.30

-0.00

+1.09

+0.86

+1.48

-0.19

+0.25

+0.69

+0.74

直近1年

+0.56

+0.04

+0.01

+0.32

+0.20

+0.32

+0.04

-0.03

+0.26

+0.05

（注1）GPIFが株式を保有する企業のうち、MSCI社がESG評価を行っている企業について分析（注2）ESG評価は、GPIFの保有時価総額を加重平均して算出した時価総額加重平均スコア（ESG未評価銘柄を除く）（注3）業種内調整：最終スコア算出の過程で、各社の環境（E）・社会（S）・ガバナンス（G）加重平均スコアを業種内調整するときに発生する最終スコアとの差（出所）MSCI社提供データよりGPIF作成。Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.

GPIF

ESG活動報告 2022

52

第二章

ESG活動の効果測定【図表3】FTSE社のESG評価国別ランキング
FTSE社
2017年3月

2018年3月

2019年3月

2020年3月

2021年3月

2022年3月

2023年3月

直近値
3.76
3.68
3.31
3.06
2.93
2.88
2.79
2.38
1.73

【図表4】MSCI社のESG評価国別ランキング
MSCI社
2017年3月

2018年3月

2019年3月

2020年3月

2021年3月

2022年3月

2023年3月

直近値
8.00
7.59
6.94
6.89
6.42
5.09
4.65
4.52
2.94

【図表5】FTSE社のESG評価 国別改善度

0.8【図表6】MSCI社のESG評価 国別改善度
過去6年
直近1年

（改善度）
0.99
1.0

2.0

0.79

0.60 0.58
0.57 0.57

0.53

0.8
0.5

0.2

1.40 1.36

0.68 0.66
0.51 0.50

0.2

0.0

-0.1
香港 日本 カナダ 中国 インド 韓国 米国 英国 フランス

（注）2017年3月末から2023年3月末までの過去6年間の変化及び直近１年間の変化を示した（注）図表3～6の各国構成銘柄のスコアは、単純平均して算出

GPIF

1.77

1.1
0.40 0.38

0.453

1.86 1.82

1.7
1.4

0.6

過去6年
直近1年

（改善度）

ESG活動報告 2022

米国 カナダ 日本 英国 香港 韓国 インド フランス 中国

2017年3月
2023年3月

（社数）
120

第一章

【図表7】FTSE社のESG評価分布（日本企業のみ）【図表8】MSCI社のESG評価分布（日本企業のみ）
2017年3月
2023年3月（社数）70

に関する取組み

E
S
G

60

100

50

80

40
60

30

40
20
0

第二章 ESG活動の効果測定

20
10
0

0-0.4 0.5-0.9 1-1.4 1.5-1.9 2-2.4 2.5-2.9 3-3.4 3.5-3.9 4-4.4 4.5-5← 低い （ESG 評価） 高い →0-0.9 1-1.9 2-2.9 3-3.9 4-4.9 5-5.9 6-6.9 7-7.9 8-8.9 9-10
← 低い （ESG 評価） 高い →（注）図表３～8は、FTSE社による"FTSE All World Index"及びMSCI社による"MSCI All Country World Index"に採用されている企業のうち、ESG評価が付与されている企業を対象とした（出所）FTSE社及びMSCI社提供データによりGPIF作成。FTSE Russell. Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.

【図表9】FTSE社とMSCI社のESGスコア相関図（2023年3月末）
3

2

2

1

1

0

0

-1

-1

-2

-2

-3

-3

-2

-1

0

＜外国企業＞

FTSE社評価

3

1

2

3

-3

-3

ポートフォリオのＥＳＧ評価・ＥＳＧ評価の国別ランキング・ＥＳＧ評価間の相関＜日本企業＞

FTSE社評価—-2-1

MSCI社評価

0

1

2

3

MSCI社評価（注）FTSE社及びMSCI社のESG評価がある銘柄を対象に、平均０、分散１に標準化しプロット（出所）FTSE及びMSCI提供データよりGPIF作成。FTSE Russell. Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.

【図表10】FTSE社とMSCI社のESG評価の相関係数の推移＜日本企業＞＜外国企業＞
E

S

G

ESG

E

S

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

ESG
相関係数

G

相関係数

2017/3

0.37

0.47

0.11

0.04

2017/3

0.48

0.37

0.20

0.26

2018/3

0.44

0.47

0.06

0.10

2018/3

0.49

0.34

0.23

0.31

2019/3

0.43

0.43

0.05

0.15

2019/3

0.53

0.33

0.24

0.32

2020/3

0.41

0.45

0.02

0.11

2020/3

0.58

0.38

0.24

0.28

2021/3

0.46

0.48

0.09

0.14

2021/3

0.57

0.38

0.25

0.34

2022/3

0.51

0.49

0.12

0.14

2022/3

0.59

0.44

0.27

0.37

2023/3

0.53

0.45

0.07

0.15

2023/3

0.63

0.35

0.26

0.42

相関係数の変化

相関係数の変化

直近1年

+0.02

-0.04

-0.05

+0.02

直近1年

+0.04

-0.10

-0.01

+0.05

過去6年

+0.16

-0.02

-0.05

+0.11

過去6年

+0.15

-0.03

+0.07

+0.17

GPIF

ESG活動報告 2022

（注）FTSE社及びMSCI社のESG評価がある銘柄が対象（出所）FTSE及びMSCI提供データよりGPIF作成。FTSE Russell. Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.

54

第二章

ESG活動の効果測定

日本企業における
ジェンダー・ダイバーシティ
取締役会における
女性の比率（日本企業）

14.3 ％ESGのS（社会）の代表的な要素に、ジェンダー・ダ
イバーシティが挙げられます。日本企業の大きな課題であると同時に、改善のポテンシャルが大きい分野でもあります。本節では、海外企業と比較することで日本企業の現状を概観します。

日本企業におけるジェンダー・ダイバーシティ
GPIFでは、2017年にMSCI日本株女性活躍指数

ロの観点からは、ジェンダー・ダイバーシティの改（WIN指数）、2020年に外国株式を対象とした

善は各国の経済成長を後押しする可能性がありま

Morningstar先進国（除く日本）ジェンダー・ダイ

す。GPIFはこのような認識の下、ジェンダー・ダイ

バ ー シ テ ィ 指 数（GenDi指 数 ）、2 0 2 2 年 にバーシティに富む企業への投資により、投資先や市

Morningstar 日本株式ジェンダー・ダイバーシテ

場全体の持続的成長による長期的な収益確保を目ィ・ティルト指数（除くREIT）（GenDi J指数）を指しています。

採用し、これらの指数に基づく運用を行っています。

以下では、昨年までと同様にWIN指数で定量評

また、2019年にGPIFは、日本企業の女性役員比

価項目となっているデータから、日本企業における率向上を目指す30% Club Japan Investor Group

ジェンダー・ダイバーシティの状況を検証しました。

に加盟しました。多くの実証研究によれば、ジェン

各階層における女性比率（中央値）をみると、全ダー・ダイバーシティに富む企業は幅広い人材プー

般的に改善傾向にありますが、④管理職における女ルにアクセスできることなどにより、企業価値向上

性の比率は低位で推移していることが分かりますに繋がる可能性があるとされています。また、マク

（図表1）
。

【図表1】WIN指数定量評価項目の実績値（中央値）①新規採用者における女性比率

2017年

2018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

25.0%

27.9%

28.0%

28.9%

28.1%

27.0%

26.9%

②従業員に占める女性比率

17.0%

18.6%

18.8%

20.2%

21.2%

22.0%

22.0%

③男性と女性の平均雇用年数の違い-16.6%-16.5%-16.5%-17.5%-18.2%-17.9%-18.0%④管理職における女性の比率

3.5%

4.5%

4.6%

5.1%

5.5%

6.0%

6.0%

⑤取締役会における女性の比率*

10.0%

10.0%

10.0%

11.1%

12.5%

12.5%

14.3%

①~⑤の開示比率

73.6%

72.7%

77.3%

75.4%

74.0%

76.8%

76.1%

40%

42%

52%

61%

72%

83%

91%

参考：女性取締役任命企業の比率（注）集計対象はWIN指数の評価対象企業（2019年以前は主要500社、2020年以降は主要700社）＊取締役会における女性の比率（0%値除く）（出所）MSCI社提供データよりGPIF作成。Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC@2023.

55

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

マネジメント層への女性登用が課題数で採用しているEquileapのジェンダー平等スコア

E
S
G

でそれぞれ0点から100点の間で企業を評価していに関する取組み以下では昨年に引き続き、GenDi及びGenDi J指ます。

（以下、スコア）の評価項目全19項目について、日日本企業は育児休業や柔軟な働き方の項目では

本企業（小型株除く）の項目別の偏差値を確認す

世界でも進んでいる一方、取締役会・執行役員・ることで、どの部分に特に改善の余地があるのかを

上級管理職などにおけるジェンダーバランスで海外検証しました（図表2）。同スコアは、4つのカテゴリー

企業に大きく劣後しています。

大項目

A リーダーシップと職場におけるジェンダーバランス

B 報酬の平等性とワーク・ライ
フ・バランスD コミットメント、透明性及び
説明責任

偏差値

前年からの変化1 取締役会

35.8

5.3

2 執行役員*33.6

6.5

3 上級管理職**

31.6

2.0

4 従業員

42.6

4.1

5 昇進及びキャリア開発の機会

35.6

2.6

6 公正な賃金報酬

48.2

0.6

7 男女間の賃金格差

42.9

-1.0

8 育児休業

61.0-2.9

9 柔軟な働き方の選択

62.1

0.6

10 トレーニングとキャリア開発

51.0

0.3

11 採用戦略

20.7

-8.7

12 暴力、虐待、セクシャルハラスメント対策

47.2

-2.3

13 職場の安全性

45.2

2.6

14 人権

53.1

-2.4

15 ソーシャルサプライチェーン***

47.2

4.1

16 サプライヤー・ダイバーシティ

46.6

16.2

17 従業員の保護****

36.0

-4.2

18 女性のエンパワーメントに対するコミットメント

49.6

-0.5

19 監査

46.7

0.6

—

日本企業におけるジェンダー・ダイバーシティ

C ジェンダー平等を促進する企
業ポリシー

小項目

第二章 ESG活動の効果測定【図表2】ジェンダー平等スコアの評価項目と日本企業の項目別偏差値（注1） 偏差値は評価対象の49ヵ国企業の項目別スコア平均値に基づき算出。赤字は偏差値40以下の項目（注2） 小項目の名称右上に*が入っている評価項目のそれぞれの定義は、以下に記載の通り
2 執行役員*：企業の執行役員と執行委員会におけるジェンダーバランス
3 上級管理職**：執行役員以下の役職者におけるジェンダーバランス
15 ソーシャルサプライチェーン***：人身取引、強制労働・児童労働、性的搾取などを容認、支援またはそれ以外のやり方で関与するような業務上の活動を禁止するなど、サ
プライチェーンにおける社会的リスクを軽減するコミットメントを有する
17 従業員の保護****：企業内部の倫理遵守義務違反を報告するに当たり、秘密の守られる第三者倫理ホットラインや文書による申立制度が、報復や懲罰の恐れなしに利用できる内部通報制度及びポリシーを有する（出所）EquileapよりGPIF作成

WIN指数の定量評価項目の実績値及びEquileap

30％以上とする目標などを盛り込みました。日本政のジェンダー平等スコアで示されるように、日本企府だけでなく、内外の投資家の目も厳しくなってい業における女性管理職及び女性役員比率は世界のます。米国の議決権行使助言会社であるISSやグラ水準を大幅に下回っています。足許では、この状況

ス・ルイスは、2023年2月以降に開催される株主総を官民全体で改善しようとする動きが見られます。

会より、日本企業に対しても女性役員の有無によっ2023年6月に日本政府が発表した「女性活躍・男て取締役の選任議案に対して原則反対推奨を行う

女共同参画の重点方針2023（女性版骨太の方針方針であることを表明しています。また国内外の機

2023）」では、プライム市場上場企業に対して2025

関投資家にも、反対票を投じることを検討する動き

年を目途に、女性役員を1名以上選任するよう努めが見られます。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

日本における女性の管理職・役員比率上昇に向けた動き

ること、さらには2030年までに女性役員の比率を

GPIF

ESG活動報告 2022

56

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

第三章

気候変動リスク・
機会の評価と分析

GPIFは、2018年の「気候関連財務情報開示タスクフォース（TCFD）」への賛同表明以降、気候
変動リスク・機会の評価と分析を毎年行っています。その中で様々な指標や新たな分析にも取組んでおり、今回は、温室効果ガスの削減貢献量やGPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのイン
パクト計測等の分析を行いました。またその領域は、気候変動関連にとどまらず、近年議論が進んでいる自然リスクや生物多様性に係る分析についても試行的に実施しています。

57

GPIF

ESG活動報告 2022

P.59

気候関連財務情報の開示・分析の構成と注目点

P.69

気温上昇ポテンシャル（Implied Temperature Rise）分析

P.61

ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析

P.71

Climate Value-at-Riskを用いた国債ポートフォリオの分析～GPIFポートフォリオの特徴～

P.73

Climate Value-at-Riskを用いた不動産ポートフォリオの分析

P.63
P.67

ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析

P.75

ボトムアップアプローチに基づくGHG削減貢献量分析～カーボンフットプリント・カーボンインテンシティ～

P.79

GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測

GHG情報開示・目標設定状況に関する分析

P.83

生物多様性を含む自然関連リスク及びTNFDトライアル分析

GPIF

ESG活動報告 2022

58

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

気候関連財務情報の開示・分析の構成と注目点
今回のTCFD提言に沿った気候関連財務情報の開示では、「気温上昇ポテンシャル分析」のなかで、企業が掲げるGHG削減目標の信頼度評価を行ったほか、GHG削減貢献量分析やGPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測などを行いました。また、今回初めて、自然関連財務情報開示タスクフォース（TNFD）の提言を意識した自然関連リスクに関する分析を試行的に行いました。

第三章の構成とTNFDトライアル分析について
本稿の作成に当たり、TCFD提言に沿った気候

TNFDは、TCFDに続く枠組みとして、2019年世

変動関連財務情報の開示を行うための分析支援

界経済フォーラム年次総会（ダボス会議）で着想業務として、インターコンチネンタル取引所グルーされ、自然に関する組織のリスク管理と開示の枠

プ（以下、ICE社）とMSCI社を採用し、各社の組みを構築するために設立された国際組織です。

特徴を活かした多面的な分析を行いました。GPIFGPIFは、TNFDへの賛同は表明していませんが、ポートフォリオのカーボンフットプリントやカーボ

気候変動リスクと同様に、自然関連リスクについンインテンシティ分析については、従前より使用しても、投資先企業の企業価値への影響を通じて、ているS&P Global社（旧Trucost社）の温室効運用資産に影響を与え得るリスクであると認識し果ガス（以下、GHG）排出量のデータに基づきています。ただし、個々の企業とは異なり、ポート評価を行っています。

フォリオ運用を行う年金基金がリスク管理として対また、今回初めて、自然関連財務情報開示タス

処できることには限界があることも事実であり、今クフォース（TNFD）の提言を意識したGPIFポー回の分析は基本的な理解を深めるための試行的なトフォリオの自然関連リスクに関する分析をS&P

分析と位置づけています。

Global社 の 協 力 の 下、 試 行 的 に 行 い ました。
【図表1】本稿で行った主な気候変動リスク・機会等に関する分析
分析内容

分析対象

分析委託先/データ提供元

株式・社債

S&P Global

株式

S&P Global/MSCI

気温上昇ポテンシャル（Implied Temperature Rise）分析

株式・社債

MSCI

気候バリューアットリスク（CVaR）分析

国債・不動産

MSCI

株式（ゼロエミッション車、発電事業）

ICE

GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測

ESG債

ICE

生物多様性を含む自然関連リスク及びTNFDトライアル分析

株式

S&P Global

カーボンフットプリント・インテンシティ分析
GHG情報開示・目標設定状況に関する分析

ボトムアップアプローチに基づくGHG削減貢献量分析（出所）各種資料よりGPIF作成

59

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

今回の分析の注目点の債券とは異なる対応が発行体に求められていま

分析内容の改善などを行っています。以下では、す。例えば、国際資本市場協会（ICMA）のグリー

そのなかでも主な3点について、ご紹介します。

ンボンド原則1では、グリーンボンドを「調達資金グリーンプロジェクトの一部又は全部の初期投資

献量」
を定量的に評価しようという動きがあります。

又はリファイナンスのみに充当され、かつ、グリー「GHG削減貢献量」が高い製品・サービスを有しンボンド原則の４つの核となる要素（①調達資金ている企業は、世界がGHG削減に向うなかで、の使途、②プロジェクトの評価と選定プロセス、

大きな競争優位性を持つことになり、投資家にと③調達資金の管理、④レポーティング）に適合しっても投資収益を左右する重要な要素となる可能ている様々な種類の債券である」と定義されてい性があります。GPIFでは、2020年度ESG活動報

ます。また、レポーティングに関しては、「毎年更告において初めて「GHG削減貢献量」に関する新される報告書には、グリーンボンドで調達した分析を実施しましたが、今回「ボトムアップアプ

資金が充当されている各プロジェクトのリスト、各

ローチによるGHG削減貢献量分析（P.75～78）」

プロジェクトの概要、充当された資金の額及び期で分析をさらに深掘りしています。2020年度ESG

待される効果が含まれるべきである」とされてい活動報告の「移行リスクと機会の産業間の移転にます。GPIFでは、発行体が作成する上記報告書

関する分析」では、産業の技術領域別にGHG削（インパクトレポート）をベースに、ESG債により減貢献量を算出し、産業別のGHG削減必要量と調達された資金によるプロジェクトで、期待されの差をGHG削減純機会として評価しました。このる効果やその情報開示の現状について、集計や分分析は、技術領域をベースに産業別の分析を行う

析を行いました。昨今のグリーンウォッシュや

セミマクロ的なアプローチによるものでしたが、今SDGsウォッシュに対する批判を考えると、ESG債

回の「ボトムアップアプローチによるGHG削減貢の資金使途や情報開示についても、投資家が把握

献量分析」は、個別企業のゼロエミッション車のすることの重要性は増していると思われます。
最後に「気温上昇ポテンシャル分析（P.69～

計画など、それぞれの技術によるGHG削減貢献

70）」の改善点について、ご紹介します。最近では、

量をベースにしたボトムアップアプローチに基づく

GHG排出量の開示を行うだけでなく、GHG削減

分析を行っています。前回の分析とは異なり、分目標を掲げる企業も徐々に増えてきていますが、析対象を今後のGHG削減が企業価値等に大きな企業が掲げるGHG削減目標の信頼性について、影響を及ぼすと考えられる自動車産業と発電事業疑問を持つ声も増えています。今回行った「気温の２つの産業に限定していますが、電気自動車の上昇ポテンシャル分析」においては、①スコープ

場合は、走行時に使用する電力の発電に伴うGHG

別 の 短 期 目 標 の 設 定 有 無、 ②Science Based

排出なども考慮に入れ、深掘りをした分析となっTargets initiative (SBTi)による第三者認定の取ています。

得の有無、③過去のGHG排出量（実績）が目標

また、今回は初めて「GPIFが投資しているESGに沿っていたか、④現在は目標に沿っているのか、債の対象プロジェクトのインパクト計測（P.79～の4点で、企業が掲げるGHG削減目標の信頼性

82）」でESG債に関する分析を行いました。ESGを評価し、その上で気温上昇ポテンシャルを計算

債は、資金使途の管理や情報開示に関して、一般することで、精度の向上を目指しています。

1—

気候関連財務情報の開示・分析の構成と注目点

販売・生産計画や再生可能エネルギーによる発電

E
S
G

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

減にどの程度貢献したのかを示す「GHG削減貢

活動の効果測定又はその相当額の全てが、新規又は既存の適格な第二章

昨今、自社の製品・サービスが他者のGHG削ESGに関する取組み「2022年度ESG活動報告」では、新たな分析やICMAのグリーンボンド原則 2021グリーンボンド発行に関する自主的ガイドライン（参考和訳）
https://www.icmagroup.org/assets/documents/Sustainable-finance/Translations/Japanese-GBP2021-06-021121.pdf

GPIF

ESG活動報告 2022

60

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～GPIFポートフォリオの特徴～
売上高当たりの
GHG排出量が多い業種

第三章ではGPIFポートフォリオの保有資産を対象とした温室効果ガス排出量の測定や物理的リスクの分析など（国内株式）
エネルギー
公益事業
素材

を行います。その前段階として、本節ではGPIFポートフ
ォリオの特徴を確認し、業種別の売上100万円当たりの温室効果ガス排出量を測定しました。

GPIFのポートフォリオの特徴
第三章では、GPIFポートフォリオの保有資産

外国債券が同24.39％、国内株式が同24.49％、を対象に、2023年3月末時点のデータを使用し、外国株式が同24.32％の割合になっています。債

温室効果ガス排出量（以下、GHG排出量）等の券は、国内外ともにその大部分が国債・政府関測定や移行リスク1の分析のほか、物理的リスク2

連債から構成されています（図表1）。

の分析などを行っています。GPIFのポートフォリ

株式ポートフォリオを業種別にみると、国内株オのうち「国内債券」、「外国債券」、「国内株式」、

式と外国株式とで構成比に違いがあります（図表「外国株式」の4資産を主な分析対象としています。

2）。国内株式では、GHG排出量が比較的多い「資3

このほか、今年は「オルタナティブ資産」の一部

本財・サービス」と「一般消費財・サービス」（GPIFの日本国内不動産ポートフォリオ）についの構成比が高くなっていますが、外国株式では、ても、分析を試みました。分析結果はそれぞれのGHG排出量の少ない「情報技術」、「金融」、「ヘ

資産への投資額や業種別構成比などに大きく影響

ルスケア」の構成比が高くなっています。

を受けるため、まずは事前にそれらの特徴を確認しておくことが重要です。

国社債で業種別構成比に違いがみられます（図GPIFのポートフォリオは、全体の時価総額のう表3）。国内社債と外国社債とともに構成比が最もち債券と株式で約半分ずつの比率になっており、高いのは「金融」ですが、国内社債では「公益2023年3月末時点で国内債券が全体の26.79％、事業」、「資本財・サービス」などの構成比が外【図表1】GPIFの債券ポートフォリオにおける種類別構成比
（%）
100
90

87.9

国内債券
外国債券
2023年3月末時点

90.4

80
70
50
40
20

6.6

10

国債・政府関連債（注）その他は、証券化商品等が含まれる（出所）GPIF
1
2
3

GPIF

国社債では、GHG排出量が多い「エネルギー」の構成比が国内社債に比べて高くなっています
が、GHG排出量の少ない「通信サービス」や「ヘ
ます。

30

0

国社債に比べて高いことが分かります。また、外ルスケア」、「情報技術」の構成比も高くなってい6061

債券（社債）ポートフォリオも、国内社債と外

4.8

社債

5.6

4.8

その他

次に、GHG排出量の資産別・業種別の傾向をみてみます（図表4）。ここでは、売上100万円当たりのGHG排出量を使用しています。GHG排出移行リスクとは、低炭素経済への移行に伴って発生する政策・技術革新・需要変化等に起因したリスク
物理的リスクとは、気候変動自体による資産に対する直接的な損傷やサプライチェーンの寸断等によるリスク
オルタナティブ資産の年金積立金全体に占める割合は1.38%（基本ポートフォリオでは上限5％）。各オルタナティブ資産の特性に応じ、基本ポートフォリオ上は4資産に割り振って管理

ESG活動報告 2022

排出（スコープ1）、購入電力による間接排出（スカーが含まれるため、他業種に比べてGHG排出

コープ2）、購入電力以外の調達した製品・サー量が多い特徴があります。

ビスに起因する排出（スコープ3上流）に加え、以降の分析結果を理解する際には、こうした業

製品・サービスの消費・利用に起因する間接排出種によるGHG排出量の傾向の違いに留意する必（スコープ3下流）を分析対象としています（図表

要があります。GPIFの投資は株式の約9割、債5）。
国内株式をみると、「エネルギー」「、公益事業」、

券の約7割がパッシブ運用であり、ベンチマーク「素材」のGHG排出量が大きく、他の資産クラスの業種構成比が、概ねそのままポートフォリオにでも同じような傾向となっています。
「エネルギー」

反映されています。

E
S
Gに関する取組み電力会社が含まれ、「素材」には化学や鉄鋼メー第一章

量の集計範囲は、企業による自社のGHGの直接には石油・石炭会社が含まれ、「公益事業」には【図表3】GPIFの債券（社債）ポートフォリオの業種別時価総額構成比
国内債券
外国債券
2023年3月末時点

（%）
50
40

20

E
S
G

活動の効果測定

国内株式
外国株式
2023年3月末時点

（%）
30

第二章

【図表2】GPIFの株式ポートフォリオの業種別4
時価総額構成比

30
20

10

10

エネルギー

情報技術

ヘルスケア

生活必需品

素材

不動産

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

通信サービス

一般消費財
・サービス
資本財
・サービス

（出所）GPIF

公益事業

0

金融

エネルギー

公益事業

不動産

素材

生活必需品

通信サービス

ヘルスケア

金融

情報技術

一般消費財
・サービス
資本財
・サービス

0

（注）分析対象は社債のみ。非上場企業の場合は発行体の親会社等の業種を付与している（出所）GPIF【図表4】売上100万円当たりの温室効果ガス排出量（二酸化炭素換算トン）
エネルギー 公益事業
国内株式
外国株式
国内債券（社債）
外国債券（社債）

30.03
44.03
28.66
39.49

19.80
25.56
16.52
25.59

資本財・ 一般消費財・ 生活
サービス サービス 必需品
19.01
17.79
10.02
5.00
27.10
27.47
7.18
5.55
26.11
10.94
12.15
4.39
20.14
17.54
12.40
8.99
素材

不動産 情報技術 通信
サービス
3.71
3.06
1.65
8.33
5.83
1.19
3.05
3.87
1.34
6.05
2.50
1.05

金融
1.54
2.95
3.36
4.84

ヘルス
ケア
1.13
0.97
1.22
0.88

（注）温室効果ガスの集計範囲は、スコープ1、2、3。GHG排出量の前年変化率の上下1%の銘柄を外れ値として集計から除外。データは2023年3月末時点（GHG排出量は2023年3月末時点で取得可能なデータより算出）（注）GHG排出量は、企業の株式・社債の保有額の割合に応じて割り当てられたカーボンフットプリントを使用。割り当て分は、分析時点の企業の株式・社債の保有額を分子、現金を含んだ企業価値（EVIC）を分母として計算（出所）S&P社提供のデータよりGPIF作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost 2023

ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～GPIFポートフォリオの特徴～—【図表5】温室効果ガス排出のスコープ別分類
スコープ3上流

スコープ1

スコープ2

自社による
直接排出

電気や蒸気の使用による間接排出（燃料の燃焼、
製品製造）

原材料

通勤・出張

リース

輸送

製品の使用

廃棄物 など上流

スコープ3下流

廃棄

輸送・配送

自社

加工

投資

下流

（注）上図は各スコープに含まれる主なものを掲載（出所）GHGプロトコル等を参考にGPIF作成
4

世界産業別基準（GICS）の11セクターに基づく
なお、「コミュニケーション・サービス」は、「通信サービス」として表記する。以下の全てのページも同様

GPIF

ESG活動報告 2022

62

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～カーボンフットプリント・カーボンインテンシティ～
ポートフォリオのカーボンフットプリント

TCFD提言に沿った気候関連財務情報開示の１つとして、GPIFが保有しているポートフォリオの温室効果ガス排出（国内株式）
前年比

量（カーボンフットプリント）等を測定しました。各資産

0.07％の温室効果ガス排出量等の増減は、ポートフォリオの保+有銘柄や保有額の変化にも多く影響されます。

スコープ3の影響を大きく受ける業種別の温室効果ガス排出量
2022年度末の株式及び債券（社債）のポートます。これらのウエイトが高いポートフォリオの場

フォリオのGHG排出量1をセクター別・スコープ別

合は、スコープ3を対象に含めるか否かで分析結に見たものが図表1です。GHG排出量については、果が大きく変わるため注意が必要です。なお、以前ページの図表4と同様に、スコープ1、スコープ降の分析では、GHG排出量の対前年変化率が最2、スコープ3を対象としています。株式・債券（社も大きい上下1%の銘柄を外れ値として集計から除債）ポートフォリオともに「資本財・サービス」「、一

外しています。また、スコープ3については、未開

般消費財・サービス」、「素材」、「エネルギー」は示の企業も多く、モデルによる推定値に依存する

総排出量が多く、総排出量に占めるスコープ3下部分も多いため、過去からの推移（図表3及び6）流の割合も非常に高い業種であることが確認できについては対象外としています。

【図表1】スコープ別温室効果ガス排出量
株式ポートフォリオ

債券（社債）ポートフォリオ（二酸化炭素換算万トン）（二酸化炭素換算万トン）
資本財・サービス

86%

一般消費財・サービス

公益事業

16%

75%

素材

素材

49%

一般消費財・サービス

エネルギー

83%

エネルギー

81%
76%

生活必需品

27%

資本財・サービス

情報技術

59%

金融

公益事業

41%

生活必需品

金融

81%

ヘルスケア

10%

通信サービス

44%

不動産
0

5,000

80%

90%
16%

不動産

61%

通信サービス38%■スコープ3上流

情報技術

44%

■スコープ3下流

ヘルスケア

5%

■スコープ1■スコープ270%

60%

10,000 15,000 20,000

0■スコープ1■スコープ2■スコープ3上流■スコープ3下流
200

400

600

800

（注）2023年3月末時点で取得可能なデータ（注）グラフ上の数字は、全排出量に占めるスコープ3下流の割合（出所）S&P社提供のデータよりGPIF作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023
1

63

GPIF

企業の株式・社債の保有額の割合に応じて割り当てられた温室効果ガス排出量を使用。割り当て分は、分析時点の企業の株式・社債の保有額を分子、現金を含んだ企業価値（EVIC）を分母として計算ESG活動報告 2022

第一章

カーボンフットプリント（温室効果ガス排出量）分析
2022年度末の株式及び債券（社債）ポートフォ

E
S
G

しては増加していることが確認できます。

ものが図表2です。資産別に見ると、GHG排出量

プ1+2）の変化の要因を資産別に見たものが図表の合計が最も大きいのは国内株式で、次いで外国4です。例えば国内株式のGHG排出量の変化につ

株式、国内債券（社債）、外国債券（社債）の順

いては前年比で＋2万トン（＋0.07%）と微増となとなっていますが、これは、前ページの図表1からっており、その変化を投資先企業のGHG排出量に

図表4で見たように、GPIFのポートフォリオにおけ起因する「排出量要因」、ポートフォリオの保有比

る各資産の保有額や業種の偏りに影響されていま率に起因する「保有比率要因」、それ以外の「そす。各資産のGHG排出量の内訳を見ると、いずれの他要因」に分解しています。国内資産では排出の資産でもスコープ3が総排出量の大部分を占め

量要因がマイナスなのに対して、保有比率要因がていることが確認できます。

プラスとなっており、ポートフォリオの保有銘柄や保有額の変化がGHG排出量増加の主な要因とな

2016年度のGHG排出量（スコープ1+2）を100とっていますが、外国資産では排出量要因が増加のして、その後の推移を確認したものが図表3です。

主な要因になっていることが確認できます（各資2016年度からの5年間は、いずれの資産でも概ね産についてのセクター別のカーボンフットプリント

減少傾向となっていましたが、直近は、国内株式、や要因分解についてはP66の図表8を参照）
。

E
S
G

活動の効果測定

GHG排出量の過去からの推移を見るために、

第二章

2021年度から2022年度のGHG排出量（スコーに関する取組み

リオのスコープ1から3のGHG排出量 1を測定した

外国株式、外国債券はほぼ横ばい、国内債券に関

35

29.5

30

【図表3】カーボンフットプリントの推移（二酸化炭素換算千万トン）

30.4

25
20

15.5

15.1

15

140

■スコープ3上流

120■スコープ2

100
80

10

60

5
0

（2016年度=100）

160■スコープ3下流■スコープ1

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析【図表2】スコープ別のカーボンフットプリント

1.7
GPIF
ポート
フォリオ

TOPIX

40

0.7

20
2016

GPIF
MSCI 国内債券 外国債券
ポート
ACWI （社債） （社債）フォリオ（除く日本）

国内株式

外国株式

2017

債券

2018

2019

2020

2021

TOPIX

MSCI ACWI（除く日本）

国内債券
（社債）

外国債券
（社債）

—
ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～カーボンフットプリント・カーボンインテンシティ～

国内株式

2022
（年度）
外国株式

（注）図表2：2023年3月末時点で取得可能なデータ（注）図表3：カーボンフットプリントはスコープ1+2に基づき算出（出所）図表2、3：S&P社提供のデータよりGPIF作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023【図表4】カーボンフットプリント変化の要因分解（資産別）
国内資産
排出量
FY2022
株式債券（社債）（二酸化炭素換算万トン）

外国資産
排出量変化
排出量
要因

保有比率
要因

その他
要因

排出量
FY2022

排出量変化
排出量
要因

保有比率
要因

その他
要因

3,248

+2

-282

+317

-33

1,965

+91

+80

+3

+7

605

+205

-23

+221

+7

110

+4

+9

-2

-3

（出所）S&P社提供のデータよりGPIF作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023

GPIF

ESG活動報告 2022

64

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

カーボンインテンシティ（炭素強度）分析
2022年度末の株式及び債券（社債）ポートフらの5年間は、いずれの資産でも概ね減少傾向とォリオのスコープ1から3のカーボンインテンシティ

なっていましたが、直近は国内債券（社債）が大を測定したものが図表5です。ここでは、TCFDがきく増加していることが確認できます。

開示を推奨している加重平均カーボンインテンシ

2021年度から2022年度のWACI（スコープティ（WACI）に基づき測定を行いました。WACI

1+2）変化の要因を資産別に見たものが図表7での計算に当たっては、企業の売上100万円当たりす。WACIの変化については、投資先企業の炭素のGHG排出量をポートフォリオにおけるウエイトに強度（GHG排出量／売上高）に起因する「炭素応じて加 重 平 均しています。資 産 別に見ると、

強度要因」、ポートフォリオの保有比率に起因する

WACIが最も大きいものは国内債券（社債）で、「保有比率要因」、それ以外の「その他要因」に分

国内株式が最も低い水準となっています。いずれ解しています。いずれの資産でも炭素強度要因がの資産でもスコープ3がWACIの大部分を占めていマイナスなのに対して、保有比率要因がプラスとなることが確認できます。

っており、ポートフォリオの保有銘柄や保有額の変WACIの過去からの推移を見るために、2016年

化がWACI増加の主な要因になっていることが確度のWACI（スコープ1+2）を100として、その後認できます（各資産についてのセクター別のWACIの推移を確認したものが図表6です。2016年度かや要因分解についてはP66の図表9を参照）。

【図表5】スコープ別の加重平均カーボンインテンシティ（WACI）【図表6】加重平均カーボンインテンシティ（WACI）の推移

18（WACI、二酸化炭素換算トン）■スコープ1 ■スコープ2 ■スコープ3上流 ■スコープ3下流

16
14
12

10.4

10

11.2

10.4

11.7

12.8

11.1

120
100

8

80

6

60

4

40

2
0

（2016年度=100）

140

GPIF
ポート
フォリオ

TOPIX

20
2016

GPIF
MSCI 国内債券 外国債券
ポート
ACWI （社債） （社債）フォリオ（除く日本）

国内株式

外国株式

2017

債券

2018

2019

2020

2021

国内株式

TOPIX

2022
（年度）
外国株式

MSCI ACWI（除く日本）

国内債券
（社債）

外国債券
（社債）

（注）図表5：2023年3月末時点で取得可能なデータ（注）図表6：WACIはスコープ1+2に基づき算出（出所）図表5、6：S&P社提供のデータよりGPIF作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023【図表7】カーボンインテンシティ変化の要因分解（資産別）
国内資産
WACI
FY2022

外国資産
WACI変化
炭素強度 保有比率
要因
要因

その他
要因

WACI
FY2022GPIF

WACI変化
炭素強度 保有比率
要因
要因

その他
要因

株式

1.02

+0.02

-0.03

+0.04

+0.01

1.46

-0.19

-0.23

+0.06

-0.03

債券（社債）

3.94

+1.67

-0.00

+1.68

-0.01

1.87

+0.06

-0.25

+0.30

+0.00

（出所）S&P社提供のデータよりGPIF作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023

65（WACI、二酸化炭素換算トン）

ESG活動報告 2022

+0
-9
-6
-14
-1
-1
-191
-4
-60
-2
+7

-0
+0
-4
-14
-0
+0
+23
-11
+340
-1
-16

+0
+1
-0
+1
+0
-0
-25
-0
-12
+0
+3

-1
-1
-0
-7
-0
-0
-20
+0
+12
+0
+221

-0
-0
-0
-1
-0
+0
-14
+0
+1
-0
-9

-1
-1
-0
-7
+0
-0
-11
+0
+11
+0
+229

+0
-0
+0
+1
+0
-0
+5
-0
-0
+0
+2

外国株式
19
49
74
388
30
23
134
62
689
9
489
外国債券
1
4
3
19
1
2
8
1
24
1
47

排出量変化
排出量 保有比率 その他
要因
要因
要因
+0
-0
-6
+66
+4
+0
+8
+8
+2
-1
+9

+1
-2
-4
+23
+3
+1
+11
+6
+8
-1
+34

-1
+0
-1
+42
+1
-1
-3
+1
-8
-0
-27

+0
+2
-1
+2
+0
-0
+0
+0
+2
-0
+2

-0
+0
+0
-3
+0
-0
-1
-0
-2
-0
+10

+0
+0
+0
+3
+0
+0
+1
-0
+3
-0
+1

-0
-0
+0
-4
+0
-0
-2
-0
-4
-0
+9

-0
-0
-0
-2
-0
-0
-0
+0
-1
+0
+0

WACI
FY2022（WACI、二酸化炭素換算kg）

WACI変化
炭素強度 保有比率 その他
要因
要因
要因
-1
-2
-3
-13
-1
+0
-11
-4
+11
-2
-0

+0
+1
+6
-2
-1
+2
+10
-6
+25
-1
+5

-0
-0
-0
+1
+0
-0
-1
+0
+8
+1
+0

-2
+6
-1
-11
-6
+0
+57
+0
+21
-2
-65

-3
-3
+2
-12
-1
-2
-59
-0
+44
-1
+1,711

+0
-2
+0
-1
+1
-0
-13
-0
-1
+0
+10

WACI
FY2022
外国株式
18
61
42
219
30
24
118
66
363
20
496
外国債券
22
104
25
302
26
21
114
9
227
44
973

WACI変化
炭素強度 保有比率 その他
要因
要因
要因
-4
-9
-3
-45
-2
-7
-17
-9
-78
-5
-16

-2
-11
-7
-76
-4
-5
-16
-8
-69
-4
-26

-2
+2
+5
+55
+0
-2
+0
-2
-5
-2
+15

+0
-0
-0
-24
+1
+1
-1
+1
-4
+1
-6

-3
+28
+1
-123
-2
-8
-27
-1
-59
-25
+275

+1
+7
-3
-105
-5
-3
-14
-1
-43
-12
-70

-4
+18
+4
-17
+2
-6
-17
-1
-11
-16
+347

+0
+3
+0
-0
+1
+1
+4
-0
-5
+3
-1

—
ポートフォリオの温室効果ガス排出量等の分析～カーボンフットプリント・カーボンインテンシティ～

国内株式
20
-0
65
-1
49
+3
32
-14
7
-2
27
+2
229
-3
56
-10
424
+44
12
-2
102
+5
国内債券
通信サービス
18-5
一般消費財・サービス
29
+1
生活必需品
18
+2
エネルギー
60
-25
金融
32
-6
ヘルスケア
7
-2
資本財・サービス
215
-16
情報技術
15
-0
素材
291
+65
不動産
23
-3
公益事業
3,232 +1,656
通信サービス
一般消費財・サービス
生活必需品
エネルギー
金融
ヘルスケア
資本財・サービス
情報技術
素材
不動産
公益事業

E
S
G

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析【図表9】WACI変化の要因分解（セクター別）

E
S
G

活動の効果測定

-0
-8
-11
-28
-1
-0
-193
-15
+268
-3
-7

排出量
FY2022

第二章

国内株式
38
229
160
136
9
41
606
115
1,659
15
239
国内債券
通信サービス2
一般消費財・サービス
7
生活必需品
4
エネルギー
15
金融
2
ヘルスケア
1
資本財・サービス
24
情報技術
2
素材
78
不動産
2
公益事業
469
通信サービス
一般消費財・サービス
生活必需品
エネルギー
金融
ヘルスケア
資本財・サービス
情報技術
素材
不動産
公益事業

排出量変化
排出量 保有比率 その他
要因
要因
要因

（二酸化炭素換算万トン）

に関する取組み排出量
FY2022

第一章【図表8】カーボンフットプリント変化の要因分解（セクター別）（出所）図表8、9：S&P 社提供のデータよりGPIF 作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023

GPIF

ESG活動報告 2022

66

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

GHG情報開示・
目標設定状況に関する分析
GPIFが保有しているポートフォリオの温室効果ガス排出に関して個別企業の情報開示と目標設定の状況を確認しました。企業の情報開示については改善していますが、GHG排出削減目標の設定という観点では、多くの業種で排出量の実態に沿った目標設定ができていないことが確認されました。

スコープ１ 企業の開示状況（国内株式）

78％

スコープ別でみた開示比率の状況
株式ポートフォリオ及び債券（社債）ポートフォ比率（一部開示を含む）が上昇傾向にあることがリオのGHG排出に関する企業の開示状況につい確認できますが、国内資産は外国資産と比較してて、スコープ1から3別に、2018年度からの推移と開示比率が低い水準にとどまっています。直近の2022年度末のスコープ別の開示状況を見たもの

スコープ3下流の開示比率についても、いずれのが図表1です。スコープ3については、分析で使用資産でも5割程度であるものの、外国債券（社債）しているS&P Global社のGHG排出量データのうを除いて上昇傾向にあることが確認できます。国ちスコープ3上流が、空輸、鉄道輸送、トラック輸

内株式の開示比率については、スコープ1・スコー

送以外のカテゴリーは全てモデルによる推定値でプ2とは異なり、外国株式とほぼ同じ水準となってあるため、スコープ3下流のみを対象としています。

います。また開示状況の内訳（図表1④）を見ると、また開示比率については、ポートフォリオの保有国内資産ではスコープ1の開示の割合が高く、直額でウエイト付けした開示比率を使用しています。

接排出に関する情報開示が進んでいることが確認

図表1①～③の2018年度からの推移では、スできます。

コープ1・スコープ2ともにいずれの資産でも開示【図表1】保有額でウエイト付けした開示比率の推移（①②③）及び 2022年度末時点の開示状況（④）(%)
90①スコープ1

(%)
90

89

85

84

85

80

81

80

②スコープ2

81

78

75

79

70

国内株式
外国株式
国内債券（社債）
外国債券（社債）

70

国内株式
外国株式
国内債券（社債）
外国債券（社債）

60

2018

2019

2020

2021

③スコープ3下流

(%)
60

2022
年度
57
52

50

50

45

60

2018

2019

2020

2021

2022
年度

④2022年度末時点の開示状況の内訳
80%
60%
40%

40

外国債券

スコープ３

スコープ２

ESG活動報告 2022

国内債券
■推定値

スコープ１

（注）右下の図表を除いて、開示には「一部開示」を含む（出所）S&P 社提供のデータよりGPIF 作成。S&P Global Sustainable1, S&P Trucost Limited ©Trucost2023

外国株式■開示 ■一部開示

スコープ３

国内株式

スコープ２

2022
年度

スコープ１

2021

スコープ３

2020

スコープ２

2019

スコープ１

2018

0%

スコープ３

25

20%
スコープ２

30

スコープ１

国内株式
外国株式
国内債券（社債）
外国債券（社債）

35

20

65

100%
56

55

GPIF

79

75

65

67

89

第一章

GHG排出削減目標の策定状況の割合に関係なく、企業はスコープ1＋2に対して2のGHG排用いて、日本企業 1と外国企業（先進国）

目標設定をしている傾向が確認できます。その結出削減目標の策定状況を確認します。図表2の数

果、③の通り、「公益事業」のようにスコープ1＋2

値の集計に当たっては、（1）各企業のスコープ別の排出量割合が多い業種では排出量目標のカバーのGHG排出量を算定したのち、（2）各企業のス率が高くなり、「金融」のようにスコープ3の排出

コープ別のGHG排出削減の目標設定状況につい量割合が多い業種では排出量目標のカバー率が低て確認し、（1）と（2）をもとに、（3）排出量目

くなる傾向が確認できます。スコープ3に関しては、標のカバー率を算定します。

自社の取組みによって直接削減することが難しい「公益事業」はスコープ1＋2の割合が高く、「金融」

推察されますが、セクターによっては、スコープ3

はスコープ3の割合が高いといった業種別に異なの削減が今後の企業の競争力に大きな影響を及ぼる傾向がある一方で、②を見ると、スコープ1＋2

す可能性があると思われます。

E
S
G

活動の効果測定分野もあり、目標を設定していない企業が多いと

第二章

図表2の①を見ると、日本企業・外国企業ともに

E
S
G

に関する取組み

ここからはMSCI社のターゲットレベルデータを【図表2】GHG排出削減目標策定状況（日本及び外国企業）
日本企業①スコープ別GHG排出量のセクター平均
48

素材 n=84

26

不動産 n=63

21

資本財・サービス n=183

11

生活必需品 n=70

10

情報技術 n=74

9

ヘルスケア n=369

一般消費財・サービス n=104

8

通信サービス n=19

7

n=8

7

金融 n=52

2

MSCI Japan IMI n=712

16

エネルギー

0

54

46

0 0 12

30

70

27

36

64

19

21

79

10

29

26

74

14

27

28

72

0 0

19

18

82

74

44

18

19

81

11

74

5 0

21

14

86

79

63

38

19

81

58

81

13

8

92

31

76

20

24

32

88

3

68

36

78

10

70

64

27

68

64

27

81

45

76
53
80

47
82
14
40
52
40

60

80

③GHG排出量目標のカバー率
16

79

42

20

②スコープ別目標設定企業の比率

30

22

100 0
（％）

5 0

32
22

00
24
22
20

40

60

80

100 0
（％）

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

公益事業 n=19

76
20

40

60

80

100
（％）

外国企業
①スコープ別GHG排出量のセクター平均40

素材 n=248

26

不動産 n=248

18

資本財・サービス n=499

14

生活必需品 n=171

10

情報技術 n=200

9

28
40
75
53
77
70

51

49

22

29

38

62

66

21

31

33

67

34

62

43

31

35

65

13

51

45

37

63

22

61

33

31

69

30

66

24

26

74

42

58

53

34

31

69

10

60

40

36

32

68

21

32

68

42

35

65

33

34

34

67

7

ヘルスケア n=149

88

通信サービス n=10110エネルギー n=159

17

16

67

76

金融 n=268

6

45

49

54

MSCI Kokusai IMI n=2454

16

31

62

51
80

52
20

40

60

80

③GHG排出量目標のカバー率
3756

一般消費財・サービス n=285

062②スコープ別目標設定企業の比率

32

100 0
（％）

■スコープ1+2■スコープ3上流■スコープ3下流

52

41
53
6 3

12
23
32
20

40

60

■スコープ1+2■スコープ1+2+3上流■スコープ1+2+3上流+下流■スコープ1+2+3区分不明確

80

100 0
（％）

—

ＧＨＧ情報開示・目標設定状況に関する分析

公益事業 n=126

66
20

40

60

80

100
（％）

■目標によりカバーされている■目標によりカバーされていない（出所）Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023
1
2

MSCI Japan IMI指数を構成する企業のうち、GHG排出削減目標を設定している企業のみ対象
MSCI Kokusai IMI指数を構成する企業のうち、GHG排出削減目標を設定している企業のみ対象

GPIF

ESG活動報告 2022

68

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

気温上昇ポテンシャル（Implied Temperature Rise）分析
ポートフォリオの気温上昇
ポテンシャルの値

GPIFポートフォリオの構成企業による2050年までの2.5℃
外国資産：2.6℃

国内資産：

GHG排出量の予測値をもとに、気温上昇という尺度で温暖化への影響の可能性を確認しました。資産別では、国内資産が2.5℃、外国資産が2.6℃と、2℃を上回る結果となりました。

ポートフォリオの気温上昇ポテンシャル（Implied Temperature Rise）分析
本 節 で は、MSCI社 のImplied Temperature

で割ることにより、③相対的にどれほど上回ってい

Rise（以下、ITR）を用いた分析結果を確認します。

るまたは下回っているかを求めたのち、最後に③ITRは対象企業の温室効果ガス（以下、GHG）に世界が1.5℃目標を達成するためのグローバル・の予測排出量から、温暖化をもたらす可能性がどレベルのカーボンバジェットを乗じた上で、科学的の程度あるのかを、気温上昇という尺度で評価す

知 見 に 基 づくTransient Climate Response to

るものになります。

Cumulative Emissions（TCRE）ファクター3も気温上昇ポテンシャルの算定に当たって、①
1乗じることにより、その企業のGHG排出量推計値

NGFS の「2050年ネットゼロ達成」シナリオから、を気温上昇という尺度に変換しています（図表1）。

個別企業が利用可能なカーボンバジェット2を、企

GPIFポートフォリオ全体での気温上昇ポテンシ

業の現在の収益額や炭素強度、NGFSのシナリオ

ャルは、国内株式2.5℃、国内債券2.5℃、外国株で示された排出セクターごとの排出削減経路とい式2.6℃、外国債券2.6℃という結果となりました

った要素に基づいて計算します。②企業の現在の（図表1）。いずれの資産においても2℃を上回って

GHG排出量及び企業が掲げるGHG排出削減目標

いますが、国内資産が若干低い結果となりました。

の信頼性評価（後述）に基づいた将来のGHG排この要因として、日本企業でITRが10℃以上とな出量を予測し、①との差分を排出量ベースで算出った企業の割合が、外国企業よりも少なかったこします。当該差分を配分されたカーボンバジェットとが考えられます（図表2）。

【図表1】GPIFポートフォリオにおける気温上昇ポテンシャル
国内株式
国内債券

②年間予測GHG排出量21.5③カーボンバジェット上振れ（①の線より下なら下振れ）

1
0.5
0

外国株式
外国債券

①「2050年ネット
ゼロ達成シナリオ」に沿ったカーボンバジェット
2020

2025

2030

2035

2040

2045

2050

（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.All rights reserved.

69

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

【図表2】4資産における気温上昇ポテンシャルの企業分布
評価

国内株式（1,268）

外国株式（3,201）

国内債券（327）

外国債券（1,481）

1.5℃目標と整合

1.5℃以下

15.0%

20.2%

13.1%

21.3%

2℃目標と整合

1.5℃超2℃以下

28.8%

27.8%

23.5%

25.4%

2℃目標と整合しない

2℃超3.2℃以下

39.9%

31.5%

39.1%

32.1%

3.2℃超9.9℃以下

14.1%

17.6%

22.6%

17.8%

10℃以上

2.2%

2.8%

1.5%

3.4%

2℃目標と
非常に整合しない

E
S
Gに関する取組み温度のレンジ

第二章（注1）気温上昇ポテンシャル評価が存在する企業のみ対象（注2）括弧内の数字は、気温上昇ポテンシャル評価が存在する企業数（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC ©2023.All rights reserved.

GHG排出削減目標の信頼性評価
か、の4点について評価を行っています4。これら

P.68で見てきましたが、MSCI社が提供する気温の観点から、企業が設定しているGHG排出削減

上昇ポテンシャル分析において評価に反映されて目標を評価したところ、1.5℃以下の目標を掲げる

いるGHG排出削減目標の信頼性評価について、日本企業のうち、88.6％が1.5℃と整合しており、以下で紹介します。

その値は外国企業の84.5％をやや上回っています。
1.5℃目標を掲げる外国企業は23.4％5と日本企業の 短 期 目 標 の 設 定 の 有 無、 ②Science Basedの17.1％を上回っており、意欲的な目標を設定す

Targets initiative（SBTi）による第三者認証のる外国企業が多いことがうかがえますが、その信取得の有無、③過去のGHG排出量（実績）が目

頼性は日本企業と比較するとやや劣っているようで

標に沿っていたか、④現在は目標に沿っているのす（図表3）。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

GHG排出削減目標の信頼性は、①スコープ別

活動の効果測定企 業のGHG削 減目標の設 定 状 況については

E
S
G【図表3】GHG排出削減目標の信頼性評価（日本及び外国企業）
信頼性評価あり
1.5℃目標と整合（1.5℃以下）

2℃目標と整合
2℃目標と整合しない 2℃目標と非常に整合（1.5℃超2℃以下） （2℃超3.2℃以下）
しない（3.2℃超）

外国企業

88.6%

9.1%

2.3%

0.0%

目標を額面通りに捉えた場合、2℃目標と整合*（374）

0.0%

93.0%

6.4%

0.5%

目標を額面通りに捉えた場合、
1.5℃目標と整合*（863）

84.5%

12.2%

3.2%

0.1%

目標を額面通りに捉えた場合、2℃目標と整合*（978）

0.0%

91.9%

7.7%

0.4%

—
気温上昇ポテンシャル（Ｉｍｐｌｉｅｄ

日本企業

信頼性評価なし

目標を額面通りに捉えた場合、
1.5℃目標と整合*（220）Ｔｅｍｐｅｒａｔｕｒｅ（注1）＊企業の脱炭素目標を額面通りに捉えて将来の排出量予測を行い、企業に割り振ったカーボンバジェットからのオーバーシュートまたはアンダーシュート分を測定、その上で企業のITRを評価（注2）MSCIターゲットサマリーモデルにおいて分析対象となった発行体のうち、2023年3月末時点でGPIFポートフォリオ内の企業が設定するGHG排出削減目標を対象に分析。
括弧内の数字は、各項目の対象となる企業数（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC 2023.All rights reserved.

Ｒｉｓｅ）分析

1 主要各国の中央銀行や金融監督当局による国際的なネットワークである「気候変動リスク等に係る金融当局ネットワーク（NGFS）」
2 カーボンバジェットとは、地球温暖化による気温上昇をある一定の数値に抑えようとした場合、その数値に達するまであとどれくらいGHG を排出できるのかを示した「上限」
3 1Gt のGHG 排出量が放出された際に、何度温度上昇に寄与するのかを示したファクター
4 詳細は、本報告書作成のためにMSCI社が分析したレポート「2023 GPIFポートフォリオの気候変動リスクの分析」の「ターゲットサマリーモデルを用いた目標に基づく排出量予測のモデル化」をご参照ください
5 算定方法は、外国企業：863社／3,693社＝23.4％、日本企業：220社／1,284社＝17.1％

GPIF

ESG活動報告 2022

70

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

Climate Value-at-Riskを用いた国債ポートフォリオの分析
気候変動リスクへの対応から生じる財政負担等を勘案す

気候変動リスクがポートフォリオの日本国債に与える影響

ると、気候変動リスクが金利上昇を通じて、GPIFの国債
ポートフォリオに影響を及ぼす可能性があります。ポート▲6.6％～▲1.0％

フォリオの日本国債全体では気候変動リスクにより▲6.6％～▲1.0％価格が下落する可能性があることが示されました。

Climate Value-at-Riskを用いた国債ポートフォリオの分析
本節では、「国債」に係る気候変動リスクにつす。次に、ベースシナリオと比較するシナリオとしいて、CVaR1 を 用 いて分 析 を 行 います。 国 債て、NGFSの６つのシナリオ2のうち次の5つのシナ

CVaRでは、主要各国の中央銀行や金融監督当局

リオ「2050年ネットゼロ達成」、「2℃未満移行」、

による国際的なネットワークである「気候変動リ「無秩序なネットゼロ達成」、「移行遅延」、「各国

スク 等 に 係 る 金 融 当 局 ネットワ ー ク（ 以 下、削減目標」
を用いて、②分析対象国の各シナリオ

NGFS）」による気候変動の様々なシナリオにおけ

別に30年先までのイールド・カーブを作成します。

る金利予測値を基に、気候変動による国債価格

その後、①と②を比較して、どの程度金利予測への影響を分析しています。

値が変化するのかを示す③イールド・カーブ・シ

具体的な分析プロセスは図表１の通りです。まョックを推定します。次に、③を用いて、④対象とず、①気候変動の影響を考慮しないシナリオの金なる各国債銘柄の価格を算出します。そして、④利予測値を利用し、分析対象国のベースシナリオと同銘柄の現在の価格を比較することで、どの程となる30年先までのイールド・カーブを作成しま

度リターンが増減するのかが示されます（図表1）。

【図表1】国債CVaR計算イメージ図
4.00％

2050年ネットゼロ達成
金利予測データ

3.50％

2.50％

長期金利

3.00％
2.00％

1.00％

短期金利

1.00％

0.50％

0.50％
0

5

10

15

年/満期

20

25

30

ベースシナリオ
金利予測データ

0.00％

0

5

10

15

年/満期

20

25

30

①ベースシナリオ
イールド・カーブ

3.00％

3.50％

長期金利

2.50％

2.00％

2.00％

1.20％

2.50％

1.00％

2.00％

0.80％

1.50％

0.60％

1.00％

0.40％

0.50％

0.20％
0

5

変換

1.00％

1.00％

短期金利

0.50％
0

5

10

15

年/満期

0.50％
20

25

30

0.00％

10

15

年/満期

20

25

0.00％

30

推定

ポートフォリオ

0

5

10

15

年/満期

20

25

30

イールド・カーブ・ショックを用いて、市場価値への影響を測定。

1.50％

1.50％

③イールド・カーブ・ショック

3.00％

0.00％

2.50％

3.00％

0.00％

変換

1.50％

1.50％

4.00％

イールド・カーブ・ショックの推定過程

2.00％

2.50％

0.00％

②2050年ネットゼロ達成
イールド・カーブ

3.00％④国債のClimate Value-at-Risk（％）
0

5

10

15

年/満期

20

25

30

-4

-3

-2

-1

0

（注）各シナリオにおける物理的リスクには、気候パターンの変動のような慢性的な影響は一定程度考慮されているものの、異常気象による災害のような急性的なものは考慮されていない（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023
1
2

71

GPIF

Climate Value-at-Riskは、気候変動に伴う政策の変化や災害による企業価値への影響を測定する分析手法
2022年9月にNGFSが新たに発表した気候シナリオ「フェーズ3」を利用。各シナリオで想定されている物理的リスク及び移行リスクの高低については、「NGFS Scenarios forcentral banks and supervisors（2022年9月）」をご参照ください

ESG活動報告 2022

ックの大きさが同じであれば、デュレーションが主要7ヵ国のシナリオ別CVaRは、「無秩序なネッ

長い国債であるほど、CVaRのマイナスインパクト

トゼロ達成」シナリオの下で最も大きなマイナスが大きくなる可能性があります。そのような観点値になっていることが分かります（図表2）。このから、「2050年ネットゼロ達成」シナリオのもと、

シナリオは、2050年までにネットゼロの世界を迎イールド・カーブ・ショックの比較を行いました

えるものの、産業間で異なる政策が導入されるこ（図表3）。フランス、ドイツ、イタリアはほぼ同じとによりカーボンプライス等のコストが上昇するこ

大きさのイールド・カーブ・ショックが推定されとや、他シナリオに比べて化石燃料から早期フていますが、フランス、ドイツのCVaRは、イタリェーズアウトすることを前提としているため、インアのCVaRよりマイナスが大きく算定されていま

フレ圧力による金利の上昇（イールド・カーブ・す。これはGPIFのポートフォリオ内のフランス・

ショックの増大）が分析結果に影響を及ぼしていドイツ国債のほうがイタリア国債に比べデュレー

ると考えられます。国別CVaRは、①イールド・ションが長いためだと考えられます。

カーブ・ショックの大きさと②保有銘柄のデュE
S
G

次にイールド・カーブ・ショックがもたらす国
債価格への影響も、ゼロクーポン債を想定した簡響を受けます。ただし、価格リスクは国債のデュ便的な方法にて推計しました（図表4）。カナダはレーションと満期におけるイールドショックの大き主要7ヵ国の中で推定されたイールド・カーブ・さという2つの要素によって引き起こされることにショックが最も高いため、カナダ国債の価格の下留意する必要があります（例えば「2050年ネッ

落率は、全ての年限で最大の下落率になっている

トゼロ達成」シナリオでは、一部の国ではより短ことが分かります。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

レーション（債券投資の平均回収期間）による影活動の効果測定

3

E
S
G

第二章

オの国別CVaRの分析結果を確認していきます。

に関する取組みがあります）。すなわち、イールド・カーブ・ショ

第一章

ここからは、2023年3月末の国債ポートフォリ

期にイールド・カーブ・ショックが大きくなること【図表2】GPIFポートフォリオにおける各国のシナリオ別国債CVaR（%）

日本
フランス
米国
イギリス
ドイツ
イタリア
カナダ

2050年ネットゼロ
達成

2℃未満移行

無秩序な
ネットゼロ達成

移行遅延

各国削減目標

-3.9
-3.3
-4.1
-5.0
-3.3
-2.9
-5.0

-1.5
-1.1
-1.9
-2.1
-1.1
-1.0
-2.1

-6.6
-5.1
-6.4
-7.6
-5.1
-4.6
-7.7

-1.0
-0.5
-0.8
-1.2
-0.4
-0.3
-0.9

-1.4
-0.9
-1.2
-1.4
-1.0
-0.9
-1.6

【図表3】イールド・カーブ・ショック（満期までの期間が1年、10年、25年）国別比較（%） 日本 フランス 米国 イギリス ドイツ イタリアカナダ
0

（%）
1.2

-5

0.8

-5.5

-15

0.4

-0.3

-0.8

-0.9

-4.7

-4.9

-0.3

-4.9

-13.6

-13.7

平均

-0.4

-0.9

-

-4.9

-8.1

-10

0.6

-6.0
-10.2

-15.1

-13.4

-13.7

-13.7

-15.1

-20

0.2

日本 フランス 米国 イギリス ドイツ イタリア カナダ 平均
1年

10年

-25

25年

（注）平均は、上記7ヵ国を含む53の国と地域の単純平均（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023.
3

-0.3

-0.6

1.0

0.0

【図表4】国債価格下落率（満期までの期間が1年、10年、25年）国別比較

-21.8

1年

10年

25年

（注）平均は、上記7ヵ国を含む53の国と地域の単純平均（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023.

本分析におけるデュレーションは近似値であり、国債CVaRはフルリバリュエーションで算出

GPIF

ESG活動報告 2022

72

Climate Value at Riskを用いた国債ポートフォリオの分析—（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023.

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

Climate Value-at-Riskを用いた
不動産ポートフォリオの分析
物理的リスクが不動産価値に与える影響（不動産CVaR）▲1.4％～▲2.7％

今年度はオルタナティブ資産に含まれる国内不動産について、CVaRを用いて物理的リスクと移行リスクを分析しました。不動産CVaRの結果によると、物理的リスクによって、ポートフォリオの国内不動産は1.4%～2.7%の資産価値が低下する可能性があることが示されました。

CVaRを用いた不動産ポートフォリオのリスク分析
GPIFのポートフォリオには、株式・債券などの今年度は、オルタナティブ資産のうちGPIFの日本

いわゆる伝統的資産に加え、インフラストラクチ

国内不動産ポートフォリオを対象に、気候変動がャー、プライベート・エクイティ、不動産などを不動産の資産価値に与える影響（物理的リスクと投資対象とするオルタナティブ資産も含まれます。

移行リスク）についてCVaRを用いて分析しました。

CVaRでみる物理的リスクと移行リスク
CVaRによる物理的リスクの分析は、保有不動ていますが、今回は新たに⑥自然火災が追加され産のアセットタイプや所在地を特定して、自然災ています。これらの個別の物理的リスクを合算し害に関する気候データを用いて今後の気候変動の物理的リスク総合が計算されます。自然災害によ影響を想定し、不動産の資産価値に及ぼす影響

る物理的リスクの影響度は、「とても高い」「高い」

度を気候シナリオ（今回の分析ではNGFSのシナ

「中程度」
「低い」
「リスクがない」「リスク軽減（軽リオを採用）別に評価する手法です（図表1）。

微）」「リスク軽減」の7段階に分類されます。影CVaR分析は、自然災害を①沿岸洪水、②寒波、響度の評価は、地域別の物理的リスクへの対策も③河川洪水、④猛暑、⑤台風、⑥自然火災の６

一部加味されますが、概ね物件の立地及びそのつに分類して物理的リスクを評価します。2020年

地形の情報が重視され、気候シナリオごとに評価

度のESG活動報告でも、不動産CVaR分析を行っされる手法となっています。

【図表1】物理的リスク（Physical Risks）と移行リスク（Transition Risks）のCVaR分析のイメージ

Physical Risks

AssetsLocation

HazardCosts

ClimateValue-atRisk

Transition Risks

AssetsEnergy/emissions(出所) Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023.

73

GPIF

ESG活動報告 2022

Reductionrequirements

Costs

ClimateValue-atRisk

経済への移行がもたらす潜在的なコストの資産価った一方で、気温上昇が高い④各国削減目標シ

値への影響を評価するモデルです（図表1）。なお、ナリオでは、同-2.7%でした（図表3）。国内不動

分析プロセスの詳細は、当ESG活動報告作成のた

産ポートフォリオの資産価値は、物理的リスクにめにMSCI社が分析したレポート「2023 GPIFポーよって1.4%～2.7%低下する可能性があることがトフォリオの気候変動リスクの分析」の不動産ポー

示されました。

国内不動産ポートフォリオの物理的リスク別分

見ると、①2050年ネットゼロ達成が-3.3%、②2

布の分析結果をみると、物理的リスク総合は、資℃未満移行が-0.8%、③移行遅延が-2.7%、④各産価値への影響が「低い」物件が大半ですが、国削減目標が-0.6%であり、①と④を比較するとリスクが「とても高い」「高い」「中程度」の物件

高い削減目標シナリオであるほど移行リスクが高も一部みられます（図表2）。個別の自然災害リスい傾向がありました。なお、移行リスクのコスト

クでみると、③河川洪水、④猛暑、⑤台風、⑥算定は2050年までを想定している一方で、物理

自然火災は、資産価値へ与える影響が「低い」「リ的リスクは2100年を想定しており、算定期間がスクがない」物件が大半という結果でした。②寒異なることから、単純な数値の比較はできませ

波は「リスク軽減（軽微）」の割合が多く、寒波ん。
以上のように、CVaRを用いて自然災害による減少により寒波に伴う物理的リスクが減少すると物理的リスクや移行リスクを算定することができ評価されるためです。一方で、①沿岸洪水はリスました。ただし、現状の物理的リスクの分析では

クが「とても高い」「高い」「中程度」の物件も一

個別不動産の自然災害への対策状況などを分析

部みられました。

モデルに反映できていません。また、移行リスク

次に、物理的リスクを、NGFSの４つのシナリオ

については、そのコストは、物件の借り手に転嫁（①2050年ネットゼロ達成、②2℃未満移行、③される部分もあると思われますが、この分析では移行遅延、④各国削減目標）別に資産価値への考慮されていません。これらの点については、さ

影響度（資産価値の低下率）をみたものが図表3らなる改善が必要だと考えています。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

がリスク軽減となるのは気温上昇で寒波の頻度のE
S
G

活動の効果測定

移行リスクの分析結果をNGFSのシナリオ別に第二章

トフォリオにおける気候関連リスクを参照ください。

E
S
Gに関する取組み

物理的リスク（資産価値への影響）は-1.4%とな

第一章

移行リスク分析は、気候シナリオ別に、低炭素です。①2050年ネットゼロ達成シナリオにおける【図表2】国内不動産ポートフォリオの物理的リスク別分布【図表3】国内不動産ポートフォリオの
シナリオ別の物理的リスク（資産価値の低下率）
0.0%

—

①沿岸洪水
-1.0%

②寒波

-

③河川洪水

-1.4%

④猛暑

-2.0%

-

-2.0%

⑤台風

-2.3%

⑥自然災害
0%

20%

高い

中程度

とても高い
リスクがない

40%

60%

80%

100%

低い

リスク軽減（軽微）リスク軽減（注）2050年ネットゼロ達成シナリオ（Average）に基づいて、資産価値ベースで算定（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023.

-2.7%

-3.0%

①2050年
ネットゼロ達成

②2℃未満
移行

①沿岸洪水

②寒波

⑥自然災害

物理的リスク総合

③河川洪水

③移行
遅延
④猛暑

④各国削減
目標

⑤台風

（出所）GPIF, Reproduced by permission of MSCI ESG Research LLC©2023.

GPIF

ESG活動報告 2022

74

Climate Value at Riskを用いた不動産ポートフォリオの分析

物理的リスク
総合第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

ボトムアップアプローチに基づくGHG削減貢献量分析
GHG削減貢献量(ゼロエミッション車1）

日本の国土面積の約1.2倍相当の森林の年間の炭素吸収量

GHG削減に寄与する製品やサービスの使用の結果として発生するGHG削減貢献量について、世界の主要自動車
メーカーのゼロエミッション車を対象に削減貢献量を分析した結果、その合計は約4.5千万ha（日本の国土面積の約1.2倍相当）の森林が1年間に吸収する炭素量相当と推定されました。

GHG削減貢献量（Avoided Emissions）とは企業が脱炭素化に向けてGHG排出量の削減を

イフサイクルまたはバリューチェーンの外で、その進める中、自社の事業だけでなくバリューチェーン

製品の使用の結果として生じるもの」と定義されて全体でGHG削減に向けた動きがみられます。同時います。今後は、削減貢献量の多寡が企業の競争に、GHG削減に寄与する企業の製品やサービス力に大きな影響を与え、投資先企業の企業価値にが社会全体の排出量削減に貢献してプラスの影響も大きな影響を与えることが考えられます。

をもたらす機会を捉えるという観点から、GHG削本分析では、インターコンチネンタル取引所グルー減の貢献量を定量化する動きもみられます。これプ（以下、ICE社）の分析メソドロジーにより、GPIF

らはAvoided Emissions（以下、「削減貢献量」）

ポートフォリオの構成銘柄の企業を対象に、ボトムと呼ばれ、気候変動などの研究機関である世界資

アップアプローチで2つの産業（自動車、発電事業）

2「削減貢献量とは、製品のラ
源研究所 によれば、について深掘りし、削減貢献量の算定を行いました。

GHG削減貢献量の考え方
GHG削減貢献量を算定するに当たり、どのようかを定量化した結果が、GHG削減貢献量です。削

な産業の製品・サービスがGHGの削減に貢献する

減貢献量の算定に当たっては、ゼロエミッション車のかを特定する必要があります。GHG削減に寄与の生産から使用、そして廃棄までのライフサイクル

する製品やサービスは多数あると考えられますが、において想定される排出量と、エンジン車等のライ

ここでは削減貢献量の算定に必要となる企業の情

フサイクルにおいて想定される排出量をベースライ

報開示が進んでおり、分析の方法論についても理ンとし、ベースラインとの差を、削減貢献量として解がされやすい「ゼロエミッション車3」と「エンジ

います。

ン車等 」
、
「再生可能エネルギー」と「化石燃料やなお、分析プロセスの詳細は、当ESG活動報告

再生可能エネルギー等を含む評価対象時点のエネ作成のためにICE社が分析したレポート「GPIFポー

ルギーミックス」の2つの製品・サービスに焦点をトフォリオにおけるGHG削減貢献量分析」内の「ア

当て、分析を行いました。ゼロエミッション車の場

プローチと手法」をご参照ください。ICE社のレポー

合、エンジン車等の代替となるゼロエミッション車

トでは、ゼロエミッション車、発電事業の分析に加の使用により、GHG排出量がどれだけ回避された

え、鉱業についても分析しています。

1
2
3

75

GPIF

ゼロエミッション車は、走行時に二酸化炭素等の排出ガスを出さない電気自動車（BEV）で、ハイブリッド車（HEV）等は含まない
World Resources Institute
分析において、エンジン車等には、ハイブリッド車（HEV）などを含む

ESG活動報告 2022

第一章

ゼロエミッション車（Zero Emission Vehicles）のGHG削減貢献量
フォリオに含まれる自動車会社の内、時価総額な分析します。分析は、製造段階から使用、その後どを考慮した主要16社（日本4社、欧州4社、米の廃棄までの各ライフサイクルを5段階のフェーズ

国4社、中国4社）とし、それらの企業の公表デーに分け、各フェーズでの削減貢献量を算定します

タ等に基づいてボトムアップで削減貢献量を算定（図表1）。ただし、今回の分析では、データの不しました。選択された16社は、GPIFの株式ポート

足や方法論が確立されていない等の理由から、3.

フォリオの自動車セクターへの総投資額の約9割を輸送と5.リサイクル・廃棄については分析の対象に占めています。

含んでいません。分析対象企業は、GPIFのポート分析に当たっては、特定の車種（サイズ）・販売
地域ごとに、ゼロエミッション車のライフサイクル

第二章【図表1】ゼロエミッション車の削減貢献量の算定範囲のイメージ

E
S
Gに関する取組み

まず、ゼロエミッション車の削減貢献量について全体の排出量を算定します。ゼロエミッション車のGHG排出量に、その地域で販売されたゼロエミッ

2. 製造

E
S
G

1. バッテリー
採掘と精製

3. 輸送

活動の効果測定ション車の総台数を掛け合わせ、ゼロエミッション
車の総排出量を算出します。次に、同地域で製造されるエンジン車のライフサイクルでの排出量（ベースライン）を算出します。ベースライン排出量とゼ
4. ゼロ
エミッション車
利用

5. リサイクル・
廃棄

ロエミッション車の排出量の差にゼロエミッション
車の総台数を掛けた値が、その地域における回避ッション車の生産台数を大幅に増やす計画がある業の将来（2030年）の販売台数の推計は、企業ことから、2030年には日本企業の削減貢献量のの開示データ及び推計値を用い、販売地域別に総量は中国メーカーを上回り、欧州のメーカーに集計しています。現在の販売台数及び排出量等に近づくと推定されています。絶対量ではなく、車基づいた削減貢献量と、将来の販売台数及び排両1台当たりの削減貢献量をみたものが図表3

出量等に基づいた地域別の削減貢献量（二酸化（P.77）です。現時点において、日本のゼロエミ

炭素換算トン）が図表2です。なお、集計に当たッション車1台当たりの削減貢献量は欧州・米国っては、分析企業の本社をベースにしているため、の企業に比べて低い水準ですが、2030年には両

例えば日本の自動車メーカーが欧州で販売した際

国の水準まで近づくと予想されています。なお、に生じる削減貢献量については、「日本」の削減

これら16社の自動車メーカーの現在の総削減貢貢献量としてカウントしています。

献量の合計は、約4.5千万ha（日本の国土面積4

図表2（P.77）の分析結果 をみると、現在のところ、日本の自動車メーカーは、削減貢献量が非—ボトムアップアプローチに基づくＧＨＧ削減貢献量分析

将来の削減貢献量を推計するに当たって、各企

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析された排出量、つまり、削減貢献量となります。

（出所）Reproduced by permission of ICEの約1.2倍に相当）の森林が1年間に吸収する炭素量相当と推定されました。

常に小さい状況ですが、2030年までにゼロエミ

4

削減貢献量は、ポートフォリオの保有ウエイトについては考慮せず算定

GPIF

ESG活動報告 2022

76

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析【図表2】ゼロエミッション車の削減貢献量の地域別比較（本社ベース）(二酸化炭素換算万トン)
20,00015,00010,000

5,000

0

日本

欧州
■削減貢献量（現在）

米国

中国■削減貢献量（2030年）（注）現在：2022年推計（出所）Reproduced by permission of ICE【図表3】ゼロエミッション車の1台当たりの削減貢献量の地域別比較（本社ベース）(二酸化炭素換算トン)
30
25
20
15
10
5
0

日本

欧州
■削減貢献量（現在）

米国

中国■削減貢献量（2030年）（注）現在：2022年推計（出所）Reproduced by permission of ICE

公益セクター（Utilities）の発電事業のGHG削減貢献量
次に、公益セクターの発電事業について分析をしました。対象企業は4つの地域の12社（日本3社、フォリオにおける、公益セクターへの投資総額の約3割となっています。

欧州3社、米国3社、中国3社）を対象にしていま分析においては、製造から廃棄までの5段階のす。なお、選択した12社は、GPIFの株式ポートフェーズに分類します（図表4）。この算定範囲で、【図表4】発電事業の削減貢献量の算定範囲のイメージ

企業ごとの再生可能エネルギー発電によるライフ
サイクル全体の排出量の計算を行い、ベースライ
ンの排出量と比較します。ベースラインの排出量

2. 輸送は、各国のエネルギーミックスに関して現在すで

1. 燃料抽出・設備製造
3. 建設に実施されている政策のみを想定したNGFSの「現行政策」シナリオに基づいて算出しています。
企業の脱炭素化に向けた電力計画により想定され5. 廃棄管理（出所）Reproduced by permission of ICE

77

GPIF

ESG活動報告 2022

4. 運営

る排出量と、ベースラインにより算定される排出量との差額による、削減貢献量を算定します。

図表5では、現在・2030年・2050年の再生可能量が最も多い地域は欧州となっていますが、国や地エネルギーの発電による削減貢献量（二酸化炭素域間で横比較を行う場合には、経済規模や人口の換算トン）を合計しています。再生可能エネルギー違いを考慮することが必要です。図表6は、国ごとには、風力発電、太陽光発電、地熱発電、バイオに再生可能エネルギー等のkWh（キロワットアワー）

マス発電、水力発電等が含まれています。また、原当たりの削減貢献量（kWh当たりの二酸化炭素換

子力発電については、使用段階での排出量が非常算トン）を集計したものです。日本は欧州・米国にに少なく削減貢献に寄与するものではあるものの、比べて化石燃料を多く使用して発電しているため

核廃棄物等の問題など様々な意見があることから、（ベースラインの値が大きいため）、再生可能エネル

別枠で集計しています。また、分析対象の中国企

ギー等の導入によるkWh当たりの削減貢献量は欧業は、いずれも原子力発電関連の事業を行ってお州・米国に比べて高くなっていることが確認できまらず、将来の事業計画にも原子力発電についてのす。また、ベースラインに占める再生可能エネルギー

開示がないため、原子力発電については分析対象のウエイトが高まるにつれ、削減貢献量インテンシ

5から外しています 。

E
S
G

E
S
G

活動の効果測定

減貢献量が大きくなっています。削減貢献量の絶対第二章

いて分析し、地域ごとに合計したものが図表5です。

に関する取組みく傾向ですが、特に2050年は原子力発電による削第一章

発電事業を行っている各企業の削減貢献量につティは徐々に小さくなる見通しです。なお、発電事

図表5で示されるように、全体的に2050年に向け業社12社による現在の削減貢献量の合計は、約て削減貢献量が拡大していく見通しです。日本をみ1.5億ha（日本の国土面積の約4.0倍に相当）の森

ると、2050年にかけて削減貢献量が大きくなってい林が1年間に吸収する炭素量相当と推定されました。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析【図表5】発電事業の削減貢献量の地域毎の比較(二酸化炭素換算万トン)
20,00015,00010,000

5,000

0

現在

2030年
日本

2050年

現在

2030年
欧州

2050年

■再生可能エネルギー

現在

2030年
米国

2050年

現在

2030年
中国

2050年

■原子力発電（注）現在：2022年推計（出所）Reproduced by permission of ICE

ボトムアップアプローチに基づくＧＨＧ削減貢献量分析—【図表6】発電事業のkWh当たりの削減貢献量（kWh当たりの二酸化炭素換算トン）(二酸化炭素換算トン)
700
600
500
400
300
200
100
0

日本
■削減貢献量インテンシティ（現在）欧州

米国■削減貢献量インテンシティ（2030年）

中国■削減貢献量インテンシティ（2050年）（注1）kWh当たりの削減貢献量＝削減貢献量インテンシティ（注2）現在：2022年推計（出所）Reproduced by permission of ICE
5

評価対象とした発電事業社の国有親会社の中には、今回の分析の評価対象外とした原子力発電事業を行っている会社もある

GPIF

ESG活動報告 2022

78

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測
直近1年1でESG債のプロジェクトがGHG排出量削減に貢献した量GPIFでは、国際機関や民間企業が発行するESG債に投資しています。今年は、ESG債によって資金調達され829万トンたプロジェクトによって環境や社会にどのような影響や効（二酸化炭素換算量）

果が生まれたのか、GPIFが投資するESG債の発行体の情報開示等を中心に集計しました。

発行体による情報開示の状況について
国際資本市場協会（ICMA）が公表しているグれた事例はほとんど見られません。本稿では、リーンボンド原則、ソーシャルボンド原則、サスICE社の協力の下、GPIFが保有しているESG債

テナビリティ・ボンド・ガイドラインやEUグリー

に関して、①発行体による情報開示の状況、及びンボンド基準などでは、社会的及び／又は環境的②インパクトの実績について分析を行いました。

目標に貢献する債券の発行につき、透明性と開示

図表1で、2023年3月末時点でGPIFが保有しを促進するグローバルな指針を示しており、これているESG債のうち1,324銘柄 2 の情報開示の状らによってESG債市場の公正性（integrity）が況を示しています。1,324銘柄のうち約半数の支えられています。具体的にはグリーンボンド原691銘柄は、起債後に資金使途の対象プロジェク

則等は、発行体が投資家などのステークホルダー

トによるインパクトの実績を少なくとも1つ開示しに対して、正確且つ透明性の高い情報開示を奨ています。残りの633銘柄については、そのうち励しており、債券発行後も、資金使途となるプロ

3の約半数が起債から時間が経っていないため（18

ジェクトに充当された金額のほか、当該プロジェ

ヵ月未満）、今後の情報開示が期待される債券でクトがGHG排出削減貢献量など環境や社会にどあることが分かりました。一方で、グリーンボンのような影響や効果が生まれたのか（以下、インド原則等に準拠して発行し、起債から十分な時間

パクトの実績）について、全ての調達資金が充当が経過（18ヵ月以上経過）しているにもかかわらされるまで毎年情報開示を行うべきとしています。

ず、インパクトの実績が開示されていない銘柄も一定数存在しています。

しかし、ESG債のインパクトの情報開示の実態やインパクトの実績について、集計や分析が行わ【図表1】インパクトの実績値の開示有無及びその内訳
目標に対するインパクトの実績を少なくとも1つ開示
691

推計可能

10%

20%

30%

推計不可

364

インパクトの実績を開示していない

269

633

発行されてから18ヵ月以上
グリーンボンド原則等に準拠（ICMA）
165

発行されてから18ヵ月未満
339
0%

（銘柄数）

40%

50%

60%

70%

80%

準拠している
基準等がない
108

その他
21

90%

100%

（注）「その他」には、Climate Bonds Taxonomy、EUグリーンボンド基準、グリーンローン原則（LMA）等に準拠した銘柄が含まれる（出所）ICE社提供データより、GPIF作成
1

79

GPIF

発行体による情報開示のうち、最新のインパクトレポート等から集計。情報開示があった691銘柄のうち、41.7％は2022年の実績値、45.3％は2021年の実績値、残りは2020年以前に発行されたレポート等で情報開示があった実績値を使用

ESG活動報告 2022

第一章

ESG債のインパクト計測のアプローチ
ESG債のインパクトをどのようなアプローチで計なるプロジェクトの目標」、「発行体の分類（国際

測したのかについて紹介します。まずは個々の銘開発銀行、民間企業等）」、「発行体が属する地域」

柄に1,000米ドル投資した場合のインパクトの実の3つの区分に基づいて分類分けを行い、同一分績を集計します。上述の通り、発行体によるイン類のESG債のインパクトの実績の平均値を非開示

パクトレポート等で約半数の銘柄は目標に対して銘柄に割り当てました（図表2）。ただし、同一のインパクトの実績が少なくとも1つは開示されてい分類に開示銘柄が10以上ない場合には、推計のますが、インパクト実績の開示の単位（個別銘柄

対象から除外しました。なお、今回の推計対象は、単位もしくは複数銘柄）の違いやインパクトの実

サンプル数の問題から、グリーンボンドのみとし績が異なる分野に跨っており、個々のインパクトています。インパクトの実績を開示していない633に寄 与した投 資 額が 明 確でないもの等、 開 示

銘柄のうち、上述の方法で平均値を割り当てるこ

4とができた銘柄は269銘柄です。この方法により、いました。

銘柄数ベースで約72.5％の債券を測定対象とする

また、インパクトの実績に関する開示が一切存

E
S
G

活動の効果測定

データについても一定の前提 をおいて集計を行

E
S
G

第二章

ました。これらの債券については、「資金使途とに関する取組み

ここからはGPIFのポートフォリオに含まれることが可能となりました（図表1）。

在しない銘柄については、より詳細な分析を行い【図表2】推計を行う際の類似債券の条件
発行体の分類①エネルギー効率①民間企業②再生可能エネルギー

×

②金融
③ソブリン

地域

×

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

資金使途となる
プロジェクトの目標

①EU
②イギリス
③北米

④国際機関

④日本

⑤政府系機関⑤APAC（除く日本）*⑥アジア*⑦グローバル（その他）（注）*インドやイランなどは「アジア」に含まれ、オーストラリアや韓国などは「APAC（除く日本）」に含む（出所）Reproduced by permission of ICE

GPIFポートフォリオにおけるESG債のインパクト
2023年3月末時点で保有しているESG債（1,324

発電量」が続きますが、これらの環境関連の目標

銘柄）が対象とするプロジェクトの目標を確認しを掲げた銘 柄 が 多かった要 因の1つとしては、たところ、主に7つの目標に集約できることが分か

GPIFが保有するESG債の61.5％がグリーンボン

りました（図表3・P.81）。「年間GHG排出量削ドであることが影響していると考えられます。

GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測—

減貢献量」が最も多く、「年間再生可能エネルギー

2

ICE社のImpact Bond Classification Serviceが定めるESG債に合致した1,456銘柄のうち、132銘柄のサステナビリティ・リンク債を除く。なお、P.29～30記載のICMAの原則等に準拠した債券の銘柄数とは一致しない
3 ICMAが公表する原則及びガイドラインやEUグリーンボンド基準では、年1回の開示が求められている。本稿では、開示までの期間を保守的に見て起債から「18ヵ月未満」と「18ヵ月以上」と分類分けを行った
4 詳細は、本報告書作成のためにICE社が分析したレポート「GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測」の「4. ESG債データ」をご参照ください

GPIF

ESG活動報告 2022

80

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

7つの目標に対するインパクトの実績値5をGPIF

換算することも可能です。例えば、直近1年（実績の投資金額割合で按分した数値は図表4の通りで＋推計）
で削減に貢献したGHG排出量（8,291,327

す。ここでは、直近1年で生み出されたインパクト

トン（二酸化炭素換算量））と同じ規模のGHGを6の実績値と債券を満期 まで保有した場合（累計）

カーボン・クレジットでオフセットする場合には、の予測値を分けて表示しています。またこれらの1千億円相当の金額が必要となると推計されます7

インパクトの実績を一定の仮定を置くことで金額（図表5）。

【図表3】ESG債が対象とするプロジェクトの目標
64

年間GHG排出量削減貢献量36

年間再生可能エネルギー発電量

30

年間エネルギー節減量27

建設もしくは補修された再生可能エネルギー発電所の発電容量

9

学校に通えるようになった人数
創出もしくは維持された雇用の数6恩恵を受けた人数

6

33

その他

0

10

20

30

40

50

60

70
（%）

（注）緑色の棒グラフは、環境関連の目標、黄色の棒グラフは社会関連の目標を意味する（出所）Reproduced by permission of ICE【図表4】GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト（直近1年／累計）
目標

単位

年間GHG排出量削減貢献量
年間再生可能エネルギー発電量
年間エネルギー節減量
建設もしくは補修された再生可能エネルギー発電所の発電容量
学校に通えるようになった人数
創出もしくは維持された雇用の数恩恵を受けた人数

tCO2e
MWh
MWh
MWh
生徒数
件
人

直近1年
累計
実績
実績＋推計
実績
5,238,192
8,291,327 29,287,757
4,209,676
6,746,261 15,330,172
870,179
964,066
3,418,613
38,989,228 53,198,394 335,220,952
1,581,079
1,581,079
8,567,689
195,227
195,227
904,525
17,481,390 17,481,390 76,944,833（注）推計はグリーンボンドのみを対象としたため、「学校に通えるようになった人数」、「創出もしくは維持された雇用の数」、「恩恵を受けた人数」の直近1年の「実績」と「実績＋推計」の値は一致する（出所）ICE社提供データより、GPIF作成【図表5】カーボンオフセットに必要となる金額の計算式
GHG排出量削減貢献量

×欧州域内排出量取引制度（EU-ETS）におけるカーボン・クレジットの金額

8,291,327tCO2e×87.5€*(＝¥13,783.26**)／tCO2e（注）*カーボン・クレジットの金額は、2023年6月30日時点。**ユーロ／円の為替レートは、2023年6月23日時点のものを適用（出所）Reproduced by permission of ICE

5インパクト実績値の集計に係るメソドロジーは、本報告書作成のためにICE社が分析したレポート「GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測」の「6. メ
ソドロジー」をご参照ください
6 満期が2044年未満の債券は、満期までの年数を想定。なお、2044年以降に満期を迎える債券（永久債含む）については、2043年までの期間を上限とし、20年間保有する前提で計算を行う
7 その他インパクトの実績の金額換算については、本報告書作成のためにICE社が分析したレポート「GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測」の「9.
結論」をご参照ください

81

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

インパクトの規模感
における完全失業者（226,000人）の約86％が、をより実感できるように、身近なものに単位や数職場復帰可能となる雇用が創出されたことを意味

値を置き換えてみました（図表6）。

しています。
昨今、グリーンウォッシュやSDGsウォッシュとを例にとると、東京都が全て森林であった場合にいった言葉が広がりを見せるなど、「見せかけ」

吸収できる二酸化炭素の18倍と、極めて多くのだけのESG投資に対して厳しい目が向けられていGHG排出量の削減に貢献していることが分かりまます。今後はESG債の発行体側においては、適切

す。また社会的なインパクトとして、創出もしくはな情報開示とインパクト実績の開示が求められ、維持された雇用の数として195,227件という結果

投資家側にもそれを基にした情報開示が求められが出ていますが、この件数は2022年度の東京都るようになる可能性もあるでしょう。

第二章

GHG排出量削減貢献量（8,291,327tCO2e）

E
S
Gに関する取組み前のページで示したインパクトの実績の規模感

ES
G【図表6】インパクトの規模感

活動の効果測定年間のGHG排出量削減貢献量（8,291,327tCO2e）は、東京都が全て森林であった場合に年間で吸収する二酸化炭素の18倍*に相当します。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

年間のエネルギー節減量（964,066MWh）は、日本の世帯当たり電気エネルギー
消費量（年間）**で換算すると約230,000世帯分に相当します。
年間の再生可能エネルギー発電量（6,746,261MWh）は、日本の世帯当たり電
気エネルギー消費量（年間）**で換算すると約1,600,000世帯分に相当します。
建設もしくは補修された再生可能エネルギー発電所の発電容量（53,198,394MWh）は、日本の世帯当たり電気エネルギー消費量（年間）**で換算すると約12,700,000世帯に相当します。
恩恵を受けた人数（17,481,390人）は、東京都の人口***の約1.2倍に相当します。

GPIFが投資しているESG債の対象プロジェクトのインパクト計測—

学校に通えるようになった人数（1,581,079生徒数）は、日本における学生****の約9％に相当します。
創出もしくは維持された雇用の数（195,227件）は、2022年度の東京都における完全失業者*****の約86％に相当します。
（注1）インパクトの実績値は、単年度（実績値＋推計値）を用いる（注2）*東京都の面積は、日本の国土面積の約0.0058倍**日本の世帯当たり電気エネルギー消費量（年間）は、環境省が公表する「令和3年度 家庭部門のCO2排出実態統計調査 結果の概要（速報値）」を参照***東京都の人口は、2023年4月1日年時点****日本における学生は、2021年5月1日時点の幼稚園から大学院までの文科省管轄の教育機関に通っている学生の人数*****東京都における完全失業者数は、2022年度の数字を参照（出所）Reproduced by permission of ICE

GPIF

ESG活動報告 2022

82

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

生物多様性を含む自然関連リスク
及びTNFDトライアル分析
自然への依存が大きい企業の割合1

65％

GPIFの株式ポートフォリオにおける生物多様性等を含む自然関連リスクについて、TNFDフレームワークを参考に分析しました。今回は、投資先企業が自然にどの程度依存しているかという観点だけでなく、自然へ及ぼす影響という観点でも分析しています。

生物多様性を含む自然関連リスク
生物多様性等を含む自然関連リスクは、企業のの開発、提供に向けて活動しており、企業や投資

グ ロ ー バ ル な 課 題として認 識されています 2。

家 等 の 関 心を集 めています。また、TNFDは、2022年にカナダのモントリオールで開かれた国連

TCFDの勧告に沿った開示提言が含まれており、

生 物 多 様 性 条 約（CBD） 第 1 5 回 締 約 国 会 議

TCFDとの密接な連携も意図されています。GPIF（COP15）においても、2030年までに地球上のは、TNFDへ の 賛 同 は 表 明 して い ま せ ん が、陸域、海洋・沿岸域、内陸水域における生物多TNFDの提示するアプローチやガイドライン、関様性の30％を保護するという合意がなされていま連する分析手法等に注目しています。

す。このような流れを受け、企業の財務やビジネ

このような状況のなかで、S&P Global社は、

ス面での意思決定において自然関連リスクを考慮

国 連 環 境 計 画 世 界 保 全モニタリングセンター

する必 要があるという認 識が 高まっています。

（United Nations Environment Programme -GPIFにおいても、国内・海外の企業に幅広く投World Conservation Monitoring Centre:

資を行っていることから、すでに取組んでいる気UNEP-WCMC）と協働して、地理や空間に関連

候変動リスクと同様に、自然関連リスクについて付けられた生物多様性データや事業活動に係る理解を深めることが大切であると認識しています。

詳細情報等を組み合わせ、TNFDフレームワーク

しかし、自然関連リスクは、生物多様性を含むに沿った情報開示や分析の支援を行っています。

様々な自然資本に係るものであり、各企業が事業

本節では、TNFDフレームワークの概要を紹介す活動を行う場所による自然環境の違い等から、そるとともに、GPIFの株式ポートフォリオに関して、のリスクや機会を正確に捉えることには多くの困S&P Global社 の 分 析 支 援 を 活 用 することで、難を伴います。

TNFDの推奨手法に基づく試行的な分析結果を

足許では、自然関連財務情報開示タスクフォー

開示します。なお、当該分析は、執筆時点におけス（Taskforce on Nature-related Financial

る「TNFD ベータ版フレームワークのベータ版

Disclosure（以下、TNFD））が、組織の自然関

v0.4」までの公表情報をもとにしています。

連リスク管理と情報開示に関するフレームワーク
1

国内株式と外国株式の投資先企業の内、依存関係スコアが0.6以上の企業数を、投資先企業数合計で除して計算。S&P Global社は、ENCORE（Exploring Natural Capital
Opportunities, Risks, and Exposure）のナレッジベース（Natural Capital Finance Alliance 2022）の重要性評価構成において「高い依存」「とても高い依存」度合を示す
0.6以上を参照し、0.6以上のスコアを自然への依存が大きいと区分している。詳細は、本報告書作成のためにS&P Global社が分析したレポート「自然資本および生物多様性に関連するリスクポートフォリオ評価」のP.11、18を参照
2 World Economic Forum Global Risks Perception Survey（WEF, 2023）にて、今後10年のグローバルリスクとして挙げられている

83

GPIF

ESG活動報告 2022

第一章

TNFDフレームワークの概要
これらの構成要素のうち、「主な概念と定義」と「リスクと機会の評価アプローチ（LEAPアプロー「LEAPアプローチ」の概要を紹介します。まず、
「主

チ）
」
、
「 開 示 提 言 」 を 主 な 構 成 要 素（Coreな概念と定義」では、①自然関連の依存関係、

components）としています（図表1）。

②自然関連への影響、③リスク、④機会の4つの【図表1】TNFDフレームワークの主な構成要素

E
S
Gに関する取組み

TNFDフレームワークは、「主な概念と定義」、概念が説明されています。このうち、①「自然関連の依存関係」は「組織または他の主体が機能するために依存する生態系サービスの側面」、②「自然関連への影響」は「社会的及び経済的機能

第二章を提供する自然の能力に変化をもたらす可能性のある自然状態の変化」とされています3。そして、その2つの概念を評価することが、組織にとって

E
S
G

活動の効果測定の③リスクと④機会を評価するために不可欠であるとしています。

（出所）「TNFD 自然関連リスクと機会管理・情報開示フレームワークベータ版v0.4
概要 © TNFD 2022-2023」を参考にGPIF作成

プローチに当てはめると、投資先の資産や事業活

LEAPアプローチは、「Locate（発見）：自然との動がどこにあり、接点を持っている生態系などは接点を発見する」、「Evaluate（診断）：依存と影

何かを把握することは「Locate（発見）」の確認

響を診断する」、「Assess（評価）：リスクと機会を事項が該当します。また、その地域における自然評価する」、「Prepare（準備）：自然関連リスクとへ の 依 存 や 影 響 の 程 度 を 把 握 する 観 点 で は機会に対応し、報告する準備を行う」の4つの段「Evaluate（診断）」の確認事項が当てはまります。

階で構成されており、それぞれの段階で複数の確

そのため、今回の分析では、LEAPアプローチの「Locate（発見）」と「Evaluate（診断）」の2つ

チ開始前の評価対象の検討や、ステークホルダーの段階に基づき、上述の「依存関係」と「影響」とのエンゲージメントが推奨されており、反復的なを定量化して分析しました。以降のページで「依プロセスとして設計されています（図表2）。

存関係」と「影響」について、その特徴にさらに—4

GPIFでは、まずは現状生態系とどの程度接点触れた上で、株式ポートフォリオを対象に、生態があり、自然や生物多様性に依存し影響している

系サービス別やセクター別の分析結果を開示してかを把握することを試みました。これをLEAPア

います。

生物多様性を含む自然関連リスク及びTNFDトライアル分析

そして、
LEAPアプロー
認事項 が提示されています。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

次に、LEAPアプローチの概要を紹介します。

【図表2】LEAPアプローチの概要
Locate：自然との接点の発見

Evaluate：依存と影響の診断

L1

ビジネスのフットプリントL2

自然との接点E2

L3

優先地域の特定L4

セクターの特定Assess：リスクと機会の評価

E1 関連する環境資産と生態系サービスの特定 A1

リスクと機会の特定Prepare：対応し、報告するための準備
P1

戦略とリソース配分

依存と影響の特定

A2 既存のリスク軽減およびリスク・機会管理 P2

パフォーマンス測定

E3

依存の分析

A3 追加のリスク軽減およびリスク・機会管理 P3

報告

E4

影響の分析

A4 リスクと機会のマテリアリティ評価 P4

公表：トライアル分析にて参考にした項目

見直しと繰り返し（出所）「TNFD 自然関連リスクと機会管理・情報開示フレームワークベータ版v0.4 概要 ©TNFD 2022-2023」を参考にGPIF作成
3
4

TNFD「The TNFD Nature-Related Risk and Opportunity Management and Disclosure Framework Beta v0.2 Annex 1」を参考に日本語訳
例えば、L2「これらの活動が接点を持っているバイオームや生態系はどれか？」、E3「各優先地域において、当社の事業全体にかかわる自然関連の依存やインパクトは何か？」等、各プロセスにおいて推奨される確認事項が提示されている

GPIF

ESG活動報告 2022

84

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

ポートフォリオの自然への依存
TNFDでは、前述の通り、組織または他の主体評価された「①依拠スコア」と「②回復力スコア」が機能するために生態系サービスに依存しているこの2つのスコアで構成されています。
「①依拠スコア」とを「依存関係」としています。また、依存関係には生態系サービスへの依存の重要度合と、事業をは生態系の災害調整能力、受粉媒介生物に適した行う場所と生態系サービスとの関連性から計算され生息地を提供する能力、炭素隔離能力が含まれるます。
「②回復力スコア」では、生態系サービスのとされています。自然への依存関係やその度合を把回復力が評価されています。例えば、関連のある生

握することは、生物多様性や自然の状態変化等によ態系サービスが事業の生産プロセスにとって重要でる企業の事業活動へのリスクを評価する上で、有用あれば依拠度合いは大きいといえますが、生態系な情報であると考えられます。その点は、LEAPアプが必要な生態系サービスを継続的に提供し続ける

ローチでも、依存とインパクトを「Locate（発見）」

回復力に優れているのであれば、そのリスクは低減

及び「Evaluate（診断）」の上、「Assess（評価）」されると想定されます。なお、依存関係スコアは、0でリスクや機会を評価するプロセスが推奨されていの場合は依存リスクが無いこと、1の場合は依存リスます。

クが非常に高いことを表しています。依存関係スコGPIFは今回、株式ポートフォリオの自然への依存

アの計算方法等の詳細は、本報告書作成のために度合を、
S&P Global社の提供する「依存関係スコア」

S&P Global社が分析したレポート「自然資本およにより分析しました。依存関係スコアは、資産や事

び生物多様性に関連するリスクポートフォリオ評価」

業活動ごとに、21の生態系サービス（図表3）別にのP.17、18をご参照ください。

【図表3】21の生態系サービス
供給サービス
1

動物エネルギー

牛馬等の家畜種や商業種の使役

2

繊維およびその他の素材直接使用や加工に用いられる動植物等由来の繊維等

3

遺伝物質

動植物等すべての生物相及びデオキシリボ核酸（DNA）

4

地下水

降雨や自然の淡水資源等の水流に由来する帯水層の地下貯留水

5

地表水

降水量と自然水源からの水流による淡水資源調整及び維持サービス6

分解機能

微生物や動植物等による汚染物質を分解や無害化等する自然のプロセス

7

質量流量調節河川や海等の土砂輸送と貯蔵を可能にする物質流の緩衝と減衰

8

気候抑制

土壌、海洋、植生等自然による地球規模や地域レベル等の気候調節

9

希釈機能

人間活動から発生するガスや液体等の水と大気による希釈

10

伝染病抑制

動植物及び人間の疾病制御における重要な役割

11

ろ過機能

動植物等による汚染物質のろ過や隔離等

12

洪水や暴風からの保護

洪水や暴風に対する植生による緩衝効果や減衰効果等

13

保育地の維持特定の種の個体の繁殖に著しく高い貢献をしている生息地の維持

14

浸食抑制

植生による陸上や沿岸等の大規模な安定化と侵食防止

15

騒音・光害抑制植生による騒音や光害を軽減に基づく人間の健康や環境への影響の制限

16

害虫抑制

天然殺生物剤の製造や捕食者等による害虫駆除や侵略的外来種の管理

17

花粉媒介

主に動物、水、風によって提供される受粉サービス

18

土壌の質

土壌の質に貢献する風化プロセスや分解・固定プロセス

19

換気機能

自然や植栽による良好な室内空気環境にとって不可欠な換気20

水質調整機能地球の大気、陸地、海洋を通じた水の循環を可能にするシステム

21

水質

水質に貢献する淡水や海水における生物相にとって好ましい生活条件等（ 出 所 ）S&P Global Sustainable1; S&P Global Market Intelligence. Natural Capital Finance Alliance（Global Canopy, UNEP FI, and UNEP-WCMC）（2022）.
ENCORE: Exploring Natural Capital Opportunities, Risks and Exposure.［On-line］, Cambridge, UK: the Natural Capital Finance Alliance. Available at: https://
encore.naturalcapital.finance. DOI: https://doi.org/10.34892/dz3x-y059. よりGPIF要約

85

GPIF

ESG活動報告 2022

態系サービス別の依存関係スコアの結果を示していからの保護」は植生による減衰効果等、「分解機能」

ます。国内株式と外国株式のいずれも「浸食抑制」、

は微生物や植物等による汚染物質の分解等、「ろ過「洪水や暴風からの保護」、「分解機能」、「ろ過機能」、

機能」は様々な動植物による汚染物質のろ過等、「騒「騒音・光害抑制」の生態系サービスへの依存関係

音・光害抑制」は植生による騒音や光害の抑制等

スコアが比較的大きい結果となっています。
「浸食抑を指します。

E
S
Gに関する取組み制」は植生による地形浸食の抑制等、「洪水や暴風

第一章

図表4は、GPIFの株式ポートフォリオにおける生【図表4】株式ポートポートフォリオにおける生態系サービス別の自然への依存関係スコア
（スコア）
0.6
0.5
0.4

第二章

0.3
0.2
0.1

E
S
G

活動の効果測定

保育地の維持質量流量調節花粉媒介

動物エネルギー

伝染病抑制

害虫抑制

土壌の質

繊維および
その他の素材

換気機能

遺伝物質

国内株式

希釈機能

水質

地表水

地下水

水質調整機能気候抑制

騒音・光害抑制

ろ過機能

分解機能

洪水や暴風
からの保護

浸食抑制

0

外国株式

（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1 (2023). Data as of 31st March 2023.

のスコアを自然への依存が大きいと区分しており、分布割合を図表5で示しています。こちらは、0からその企業の割合は65%程度となりました（図表5）。

1のスコアを5つの範囲に分け、それぞれの範囲に

スコアが1に近づくほど自然への依存が大きいと含まれる国内株式と外国株式ごとの社数の投資銘の評価となるため、国内・外国を問わず、自然や生柄数合計に対する割合を集計しています。国内株

物多様性に大きく依存している企業が多いことが見式と外国株式のいずれも、0.6から0.8の範囲のスて取れます。このことから、世界中の日々の事業活コアで評価された企業が最も多い結果となりまし

動やその先にある我々の生活は、その多くが自然やた。また、S&P Global社は、ENCORE（Exploring

生物多様性の恩恵により成り立っていると言えるか

Natural Capital Opportunities, Risks, andもしれません。

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

続いて、株式ポートフォリオの依存関係スコアのExposure）の重要性評価構成を参照し、0.6以上

生物多様性を含む自然関連リスク及びTNFDトライアル分析—【図表5】株式ポートフォリオの依存関係スコア分布割合
株式全体

6%

9%

64%

17%

4%

1%
外国株式 3% 3%

11%

67%

16%

0%
国内株式
0%

10%

20%
■0-0.2

5%

59%

20%

4%

40%
■0.2-0.4■0.4-0.6

60%■0.6-0.8■0.8-1

1%

80%

100%

■その他

（注）「その他」は、分析実施時点において、スコアが無い銘柄等（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1（2023）.Data as of 31st March 2023

GPIF

ESG活動報告 2022

86

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

ポートフォリオの自然への影響
自然への影響は、社会的及び経済的機能を提

スコアを付与し、より大きいスコアを採用する計供する自然の能力に変化をもたらす可能性のある算方法が取られています。なお、スコアは1に近自然状態の変化と定義されています。そして、そづくほど重要性が高いことを指しています。生態の変化はポジティブ・ネガティブのいずれもあり、系フットプリントの計算方法等の詳細は、本報告

直接的、間接的または累積的な影響をもたらすこ

書作成のためにS&P Global社が分析したレポートともあるとされています。この点に関しては、まず「自然資本および生物多様性に関連するリスク

は企業の活動領域が、自然や生態系にとってどのポートフォリオ評価」のP.7、8、15、16をご参ような地域であるかを把握することが大切です。

照ください。

そのため、ここでは生態系フットプリントのトライ

GPIFの保有する株式の「生態系フットプリント」

アル分析により、企業の活動領域のうち、どの程は、「土地利用フットプリント」の1割弱に当たる

度自然への影響を考慮する必要がある領域とみら21,836ヘクタール相当（約218㎢相当）の面積れるのかを確認しました。

と試算されました。なお、当方法論は今後、対象

生態系フットプリントは、自然と生物多様性に範囲の拡大や評価方法の精緻化がなされていくと対する企業活動の直接的な影響を、面積相当に想定されます5。ただし、現時点の分析において換算して測定しており、図表6の流れに沿って、も、国内外いずれにおいても、企業活動がなされ

以下のように計算されます。

る領域には、自然や生物多様性の完全性にとってまず企業が利用する土地の面積を投資割合に応じて割り当てられた「土地利用フットプリント」

重要な地域が含まれる可能性があると言えるかもしれません。

を、ヘクタールの単位で測定します。次に、「土GPIFの株式ポートフォリオでは、「土地利用フッ

地利用フットプリント」の面積を、その土地の自トプリント」、「生態系完全性フットプリント」、「生態

然環境や生態系の状態に基づくスコアにより調整

系フットプリント」のいずれにおいても、国内株式することで「生態系完全性フットプリント」が算が外国株式を上回っています。

出されます。調整に利用するスコアは、物理的な続いて、同様に株式ポートフォリオのセクター別

自然環境の変化度合を示す「構造（Structure）」「土地利用フットプリント」等を確認しました。国のスコア、生物多様性の変化度合を示す「構成内株式は、「資本財・サービス」、「一般消費財・（Composition）」のスコア、自然環境等の質的サービス」、「公益事業」、「素材」といったセクター

変化度合を示す「機能（Function）」の3つのスがいずれの数値も相対的に大きい結果となりまし

コアからなります。この3つのスコアを0から1でそた（図表7）。また、外国株式は、「公益事業」、「不れぞれ評価し、最も大きいスコアを調整に利用す

動産」、「素材」、「金融」といったセクターがいずる計算方法が取られています。なお、スコアは1

れの数値も相対的に大きい結果となりました（図に近づくほど原始的な状態から劣化が生じている

表8）。また、生態系フットプリントの土地利用フことを指しています。

ットプリントに対する比率では、国内株式は「公最後に、「生態系完全性フットプリント」で計算益事業」、外国株式は「不動産」が相対的にややされた値に、重要性に応じたスコアを加味し、「生高い結果となりました。以上のことから、両資産

態系フットプリント」を計算します。このスコアは、に共通したセクターもありましたが、傾向が異な

特定の場所における絶滅危惧種への影響などに基る結果となっていることが分かります。

づく「種の重要性」、生態系から様々な恵みを継続的に得る上で重要な地域かどうかを評価した「生態系貢献」の2つの観点でそれぞれ0から1の
5

87

GPIF

例えば、淡水系生態系や海洋系生態系が含まれていないこと、異なる生態系サービスを提供する個々の生態系の能力が評価されていないこと等につき、その現状と今後の展開の説明がなされている。詳細は、本報告書作成のためにS&P Global社が分析したレポート「自然資本および生物多様性に関連するリスクポートフォリオ評価」のP.19をご参照
ください

ESG活動報告 2022

第一章

【図表6】国内株式と外国株式の自然への影響（ヘクタール又はヘクタール相当）

資産
国内株式
外国株式

142,921140,000

状態調整

120,000
100,000

資産

95,16988,728

国内株式
外国株式

80,00060,000

生態系完全性
構成
0.64
0.31
0.44
0.20

生態系完全性
フットプリント

生態系
フットプリント

E
S
G

活動の効果測定

国内株式

9,306

第二章

12,530

土地利用
フットプリント0.18
0.10

生態系重要性
種の重要性
生態系貢献
0.02
0.13
0.03
0.22

20,000
0

E
S
G

重要性調整

41,57840,000

機能に関する取組み

160,000

構造

外国株式（注）「生態系完全性」と「生態系重要性」の各スコアは各資産の加重平均で、0から1で評価（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1 (2023). Data as of 31st March 2023.

【図表7】国内株式のセクター別の自然への影響（ヘクタール又はヘクタール相当）
70,000（％）
16
1450,00012

第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析

60,00010

40,000830,000

6

20,000

4
ヘルスケア

通信サービス

不動産

情報技術

生態系フットプリント

金融

生活必需品

生態系完全性フットプリント

エネルギー

素材

土地利用フットプリント

公益事業

0

一般消費財
・サービス

2

0

資本財
・サービス

10,000生態系フットプリント対土地利用フットプリント比率（右軸）（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1 (2023). Data as of 31st March 2023.

【図表8】外国株式のセクター別の自然への影響
16

ヘルスケア

生態系フットプリント

通信サービス

生態系完全性フットプリント

情報技術

0

生活必需品

2

0

一般消費財
・サービス

4

5,000
資本財
・サービス

6

10,000エネルギー

815,000金融

10

20,000素材

12

25,000不動産

14

30,000

公益事業

35,000

土地利用フットプリント—（％）

生物多様性を含む自然関連リスク及びTNFDトライアル分析（ヘクタール又はヘクタール相当）
40,000生態系フットプリント対土地利用フットプリント比率（右軸）（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1 (2023). Data as of 31st March 2023.

GPIF

ESG活動報告 2022

88

第三章

気候変動リスク・機会の評価と分析

生物多様性重要地域（Key Biodiversity Areas）や保護地域（Protected Areas）
生物多様性の持続や保護の観点に関連し、生今回の分析では、GPIFの株式ポートフォリオ

物 多 様 性 重 要 地 域（Key Biodiversity Areas）の企業の活動領域が、どの程度両地域と重なってや保護地域（Protected Areas）と呼ばれる地域

いるかについての試算結果を紹介します（図表9、があります。生物多様性重要地域とは、陸域、淡10）。生物多様性重要地域と重なる領域は1万水域、海洋生態系における地球規模の生物多様2,500ヘクタール程度、保護地域と重なる領域は性の持続に大きく貢献している場所とされていま

2万1,200ヘクタール程度と試算されました。また、

6す 。保護地域とは、関連する生態系サービスといずれの地域も「公益事業」と「資本財・サー

文化的価値を伴う自然の長期保全を達成するため

ビス」のセクターが相対的に大きい面積となってに、法的またはその他の効果的な手段を通じて認います。

識、専用、管理される、明確に定義された地理

このように生態系にとって重要な地域があり、7的空間とされています 。これらの地域に所在する

企業活動がそれらの地域と関係している可能性が企業は、生物多様性の持続や保護の観点等から、あることについて、定量的な認識ができるように場合によっては、追加的なコストや説明等が求めなってきています。

られる可能性があります。
【図表9】生物多様性重要地域と重なる領域(ヘクタール)
14,00012,00010,000
8,000
6,000
4,000
2,000
一般消費財
・サービス

情報技術

生活必需品

通信サービス

ヘルスケア

情報技術

不動産

通信サービス

ヘルスケア

生活必需品

国内株式

金融

エネルギー

不動産

素材

資本財
・サービス

公益事業

合計

0

外国株式

（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1 (2023). Data as of 31st March 2023.

【図表10】保護地域と重なる領域（ヘクタール）
25,00020,00015,00010,000
5,000
一般消費財
・サービス

国内株式

金融

エネルギー

素材

資本財
・サービス

公益事業

合計

0

外国株式

（出所）GPIF, S&P Global Sustainable1 (2023). Data as of 31st March 2023.
6
7

89

GPIF

国際自然保護連合（IUCN）“A Global Standard for the Identification of Key Biodiversity Areas ”を参考に日本語訳
IUCN “Dudley, N. (2008) Guidelines for Applying Protected Area Management Categories ”を参考に日本語訳

ESG活動報告 2022

第一章

編集後記
～今回の分析で明らかになった課題と来年度に向けた取組み～

6回目の発刊となる今回のESG活動報告から
は、気候変動リスク・機会分析に特化したESG活測し、モニタリングしていくのかなど、残された課
題は依然として大きいと感じています。

ないことにしました。これまで、別冊に掲載してきESG債の対象プロジェクトのインパクト計測は、た分析の詳細についても可能な限り、本誌に盛り基本的には資金調達をした事業の状況や環境効果

込むとともに、分析を委託した会社が取りまとめ等を発行体が開示するインパクトレポートに示さた最終報告書の概要をESG活動報告と同時に公れたものを集計し、非開示のものについては推計

表しています。従来は、ESG活動報告で紹介したするという比較的手堅い手法による分析になって分析内容の詳細や分析のメソドロジーなどをご覧います。今 後 は、インパクトの 金 銭 価 値 化や、いただく場合、ESG活動報告の発刊から別冊の発ESG債の情報開示やインパクトとグリーニアム1の刊までに、1ヵ月程度の時間差が生じていたため、関係などについても分析を深めていきたいと考えてご不便をおかけしておりました。今回の変更によいます。また、ICMAのグリーンボンド原則等に準り、この問題は改善されたのではないかと思いま拠したESG債のなかにも、インパクトを開示していす。これからも、読みやすく、使い勝手の良い情ないものが相当程度存在することが今回明らかに

報開示に努めたいと思います。

なりました。運用会社におけるエンゲージメントのE
S
G

活動の効果測定

一方で、今回取り上げたGPIFが投資している

第二章

動報告の別冊（以下、別冊）の取りまとめを行わ

ESG活動報告を作成する目的は、主に①ESGに関する取組み

E
S
G

テーマとして注目していきたいと思います。
③の「ESG投資のPDCAサイクルを回すため」

テークホルダーの方々にご報告するため、②運用という観点では、2024年度にかけて「スチュワー

会社や投資先企業の方々のESGに関連した取組み

ドシップ活動・ESG投資の効果測定」を本格化さの参考にしていただくため、③ESG投資のPDCA

せていきます。このプロジェクトでは、一般論としサイクルを回すため、の3点です。①については、て、スチュワードシップ活動やESG投資の効果を一般企業や運用会社の情報開示の目的と同様かと検証するということだけでなく、GPIFがこれまで思いますが、②や③については、GPIFに特有の行ってきたスチュワードシップ活動やESG投資が目的かもしれません。

実際に期待通りの効果を生んでいるのかについて、分析する予定です。特に、これまでのスチュ

関連した取組みの参考にしていただくため」といワードシップ活動やESG投資については、市場のう観点では、これまでも若干背伸びをしながらも、

持続可能性向上を目指して取り組んできたこともフロンティアに挑戦し続けてきました。今回のあり、その観点での効果測定に注力します。来年—

ESG活動報告では、2023年9月に予定されているのESG活動報告では、途中経過を報告したいと考TNFD最終提言の公表に先立ち、生物多様性やえています。

編集後記②の「運用会社や投資先企業の方々のESGに第三章 気候変動リスク・機会の評価と分析に関する取組みを被保険者の皆様を中心としたス

自然資本に係るリスクに関して、試行的な分析を行いました。これらのリスクは地域性や個別性がESG活動報告 編集責任者（ESG・スチュワードシップ推進部長）

高く、ポートフォリオ運用を行う投資家がどう計

塩村賢史

1 「グリーン」と「プレミアム」の合成語で、発行条件が同じである他の債券と比較して、グリーンボンドの価格が高く（利回りは低く）なる現象

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ESG活動報告 2022

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GPIF

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ESG活動報告 2022

投資原則

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年 金 事 業の運 営の安 定に資 するよう、専ら被 保 険 者の利 益のため、
長 期 的な観 点から、年 金 財 政 上 必 要な利 回りを最 低 限のリスクで確 保 することを目標とする。

資 産 、地 域 、時 間等を分 散して投 資 することを基 本とし、短 期 的には市 場価 格の変 動 等はあるものの、
長 い 投 資 期 間を活かして、より安 定 的に、より効 率 的に収 益を獲 得し、併 せて、年 金 給 付に必 要な流 動 性を確 保 する。
基 本ポートフォリオを策 定し、資 産 全 体 、各 資 産クラス、

3

各 運 用 受 託 機 関等のそれぞれの段 階でリスク管 理を行うとともに、
パッシブ運 用とアクティブ運 用を併 用し、ベンチマーク収 益率（ 市 場 平 均 収 益 率 ）を確 保しつ つ 、
収 益を生み出 す 投 資 機 会の発 掘に努める。
投 資 先 及 び 市 場全 体の持 続 的 成 長が、4

運 用 資 産の長 期的な投 資 収 益の拡 大に必 要であるとの考え方を踏まえ、
被 保 険 者の利 益のために長 期 的な収 益を確 保 する観 点から、
財 務 的な要 素に加えて、非 財 務 的 要 素である
ＥＳＧ（ 環 境・社 会・ガバナンス）を考 慮した投 資を推 進 する。

5

長 期 的な投 資 収益の拡 大を図る観 点から、投 資 先 及 び 市 場全 体の長 期 志 向と持 続 的 成 長を促 す 、
スチュワードシップ責 任を果たすような様 々な活 動（ＥＳＧを考 慮した取 組を含む。）を進める。

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