ー 中国抜粋版 ーMAY. 2024

中国｜各国経済・金融市場見通し

経済

中長期の銀行貸出の推移（前年同月比、％）（2016年1月～2024年3月）

100

需要不足で景気の低空飛行が続こう

50

3月国家統計局PMIが製造業を中心に顕著に改善25したが、春節の長期休暇後でもある3月に上振れし0やすい季節性に注意が必要。中長期の銀行貸出の低-25

迷が需要不足の深刻化を浮き彫りにしており、製造業頼りの景気押し上げには力不足と考える。また、不動産関連の不良債権処理は進まず、銀行の金融仲

中長期の銀行貸出75-50'16/1'18/1'20/1※3カ月移動平均'22/1'24/1（出所）中国人民銀行より大和アセット作成介機能が低下し、貸出態度の消極化などを通じて、経済に下押し圧力を加える可能性が高い。

主要経済指標の推移（前年同月比、％）3月の経済指標の軟調さが目立つ
3月の月次指標のうち、景気けん引役として期待される右図の3指標をみると、インフラ投資が前年（2021年2月～2024年3月）

20
100

同月比+6.6％の伸びに留まった他、その他の指標は同+5%以下へ減速するなど、景気回復の弱さが明らかに。目先は、消費財の買い替え促進の具体策が注目されようが、財政余力が限られる中、景気対策への過度な期待は持てないと言えそうだ。

株式-10

インフラ投資
鉱工業生産

-20
'21/1

中国株は2月中旬に反発を見せたが、3月以降は'24/1

各種株価指数の推移（2022年初～2024年4月15日）

CSI300指数
CSI上海取引所国営企業ETF
本土半導体企業株価指数（テーマ型株）

120
10080

米国の規制強化懸念を受け、海外の半導体関連株価60上昇とは相反して下落。大手不動産企業の清算懸念、40等に鑑みても、不確実性は高く、株式市場のセンチ'23/1（2021年末=100）横ばいで推移。テーマ株の代表となる半導体株も、米中摩擦のエスカレート、効果的な景気対策の欠如'22/1※1月は非開示で、2月は1-2月累計の前年同期比 ※インフラ投資は大和アセットの計算値（出所）中国国家統計局より大和アセット作成

140

センチメントの顕著な改善は見込めず

小売売上高

'22/1

'22/7

'23/1

'23/7'24/1※人民元建て ※本土半導体企業株価指数は米ドル建てから人民元ベースへ換算したもの（出所）ブルームバーグより大和アセット作成

メントの顕著な改善は見込みにくい。
証券会社経由の株式市場への当局の介入金額推計値（億元）

2月の株価急落時の株買い介入が明らかに6,000奔走。当局発表の①空売り規制の強化や②ソブリ4,000

ン・ウェルス・ファンドの「国家隊」を通じたETF2,000株買い介入を行った模様。その規模は2015年の人民元ショック以来の高水準。4月にも空売り規制の強化が報じられ、取引正常化とは程遠いか。
1

2015年7月（2015年6月中旬からの1カ月で上海総合指数が最大32％下落する中、当局が株買い介入を行ったとみられる）

8,000

2月上旬の中国株急落時、当局は株価の下支えに買いの他、③中銀が証券会社への資金注入を通じて（2014年1月～2024年3月）

10,0002024年2月

0-2,000-4,000
'14/1

'16/1

'18/1

'20/1

'22/1'24/1※証券会社等非銀行金融機関への資金供給から株式市場への介入規模を推計したもの（出所）中国人民銀行より大和アセット作成

中国｜各国経済・金融市場見通し

債券・金利

準政策金利および米中金利差（％）（％ポイント）（2018年1月初～2024年4月15日）

4.0

金融緩和は米国睨み且つ小刻みが基本
景気回復の足取りが不安定にも拘らず、中銀は金43.5

23.00

融緩和に動けない状況にある。準政策金利は2.50％と、利下げ余地が限られるなか、「経済有事」への備えも必要で安易に利下げできそうにない。また、2.5取得可能な2007年以降でほぼ最大にまで拡大する
中、追加利下げは人民元安圧力を強めよう。利下げ

米中長期金利差（中国ー米国、右軸）

2.0

長期金利に関して、米国対中国の上乗せ幅がデータ'18/1'20/1

54ているが、本土債券市場では投機的社債を含め、信3用不安は限定的。中銀の流動性供給や資金逃避の受2け皿であることが主因と考えられる。今後も、景気

1

銀行の信用不安や社債市場の金利上昇リスクは残る。

為替（2017年1月初～2024年4月15日）

6

不動産企業のデフォルト連鎖や清算等が懸念され不動産問題の抜本的な解決策が発表されていない中、国債社債（投資適格下限）

社債（投機的格付け上限）

0'17/1

'18/1

'19/1

'20/1

'21/1

'22/1

'23/1

'24/1

※投資適格および投機的格付けは、本土債券市場で一般に用いられている基準による（出所）CEICより大和アセット作成

人民元の対米ドル、対円レートの推移（円／人民元）23

対円では1993年以降の最高値を更新'24/1

中国本土債券市場の国債と社債の推移（5年債）（％）

低迷が予想され、国債金利の上昇は見込まず。ただ、-4'22/1※実行日ベース ※現地通貨建て10年国債の金利差（出所）中国人民銀行、ブルームバーグより大和アセット作成するにせよ、米国追随で且つ小刻みが基本と考える。

国債金利の下限を試す展開を予想-2

1年物MLF金利（準政策金利、左軸）（人民元/米ドル）（2015年初～2024年4月15日）

5.0

対円レート（左軸）対米ドルレート（右軸、上下反転）

21

5.5

196.0の対米ドルレートも減価。ただ、近年では米ドル高

176.5

局面で国有銀行等が7.3元／米ドル近辺で人民元買15いの動きを強めたこともあり、7.3元／米ドルは当13足元の米ドル指数（DXY）の上昇を受け、人民元面の節目と考えられる。一方、円安を受け、人民元

7.0

人民元高

7.5'15/1

'17/1

'19/1

'21/1'23/1（出所）ブルームバーグ

対円レートは約30年ぶりの高値を更新。中長期的な景気低迷への懸念は燻っているが、資本規制もあり、現時点では対米ドル、対円で底堅い推移を予想。

総合収支およびその内訳（億米ドル）

総合収支は辛うじてプラス
2023年10-12月期の総合収支は辛うじてプラスへ回復。証券投資の大幅な資金流出が一巡したことが寄与。しかし、今後は海外旅行回復によるサービ

ス収支の赤字拡大などを受け、経常収支の黒字は縮小傾向を見込む。金融収支の赤字を補いきれず、クロスボーダーの総合収支がマイナスに落ち込む可能性が高く、人民元圧力として作用しよう。

（2013年1-3月期～2023年10-12月期）

4,000※「準備資産増減」のプラスは資産の減少（資金の流入）を示す

2,000
0-2,000-4,000
1Q13

経常収支
準備資産増減
総合収支

1Q15

1Q17

金融・資本収支
誤差・脱漏

1Q19

1Q21

1Q23

※総合収支=金融・資本収支－準備資産増減＋経常収支＋誤差・脱漏（出所）中国国家外貨管理局より大和アセット作成

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EU：欧州連合、FCC：米国連邦通信委員会、FDIC：米国連邦預金保険公社、FF：フェデラル・ファンズ、EVFTA：EUベトナム自由貿易協定、FDA：米国食品医薬品局、FHFA：米国連邦住宅金融庁、FOMC：米国連
邦公開市場委員会、FRB：米国連邦準備制度理事会、FTA：自由貿易協定、GDP：国内総生産、HHS：米国保健福祉省、HICP：調和消費者物価指数（EU基準など）、IEA：国際エネルギー機関、IIF：国際金融協会、IMF：国際通貨基金、IOC：国際オリンピック委員会、IPEF：インド太平洋経済枠組み、IPO：新規株式公開、ISM：米国サプライマネジメント協会、JOLTS：米国求人労働異動調査、 LNG：液化天然ガス、LPR：最優遇
貸出金利、MBS：住宅ローン担保証券、MLF：中期貸出ファシリティ、NBER：全米経済研究所、NISA：少額投資非課税制度、OECD：経済協力開発機構、OPEC：石油輸出国機構、PBR：株価純資産倍率、PCE：個
人消費支出、PER：株価収益率、PMI：購買担当者景気指数（特に断りのない場合はS&Pグローバル社発表のもの）、PPI：生産者物価指数、PPP：購買力平価、PSL：担保付補完貸出、QE：量的緩和、QT：量的引き締め、RBA：豪州準備銀行、RCEP：東アジア地域包括的経済連携、SDR：特別引出権、SWIFT：国際銀行間通信協会、TOPIX：東証株価指数、TPP：環太平洋パートナーシップ協定、USMCA：米国・メキシコ・カナダ
協定、USTR：米国通商代表部、WGBI：世界国債インデックス、VIX：ボラティリティ指数、WHO：世界保健機関、YCC：イールドカーブ・コントロール※当資料は原則として2024年4月15日までの情報に基づき作成しておりますが、一部その後の情報を含む場合があります。
（発行日：2024年4月19日）

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