〔ＪＳＲＩ時事エッセイ 鈴懸の木の下〕

米証券取引委員会の苦悩

⑴

若園

智明

機関である。大恐慌を鑑みて整備された一九三四

年証券取引所法により設立され、この三四年法の投資顧問法などの連邦証券諸法が与えた権限のも一、はじめに
ア メ リ カ の 米 証 券 取 引 委 員 会（ 以 下 Ｓ Ｅ Ｃ ）と、①投資者保護、②市場の公平性・秩序および他に、三三年証券法、四〇年投資会社法や四〇年は、資本市場取引や取引参加者等の監督を担う独効率性の維持、③資本形成の促進を使命に掲げて市場規制や規則は基本としてＳＥＣの部局が作立規制行政庁である。大統領の任命と連邦議会上成 し、 委 員 会 に お け る 多 数 決 で 採 択 が 決 め ら れ活動している。
）
Divisionる。委員長職は大統領が任命するが、委員会の決院の助言・同意をもって就任する五人の委員から） が 組 織 さ れ、 四、 五 五 〇 人
Officeなる委員会を組織の頂点に、六つの局（の正規職員と約二七億ドル（約三、七〇〇億円）議においてその投票権は他の委員と同等である。と 二 五 の 部（の年間予算をもって運営される連邦最大級の行政― 1 ―与える影響は大きく、例えば歴代最長の在職期間

しかしながら、ＳＥＣの行政方針などに委員長が員長としての評価は高かったようである。

あるジョエル・セリグマンの著作によると初代委の在職期間は僅か一四ヶ月であったが、歴史家で大統領選挙へのジョセフの貢献に対するローズケネディの実父として知られている。この人事はセフは第三五代合衆国大統領であるジョン・Ｆ・指名したジョセフ・Ｐ・ケネディであろう。ジョン・ローズヴェルト大統領が初代ＳＥＣ委員長には個性的な人物が多いが、その筆頭はフランクリた委員長として知られている。ＳＥＣの委員長に監査法人の独立性などでリーダーシップを発揮しアーサー・レビットは、アナリストの規範問題やスラー夫人の姿が映り続けていた。まるで上杉謙の後ろに腕組み足組みをしたまま椅子に座るゲン（オンラインで開催）で、議員の質問に答える氏る が、 委 員 長 指 名 に か か る 上 院 委 員 会 の 公 聴 会を推進した人物として知られている。余談ではあは放任主義が続いたＣＦＴＣにおいて厳格な規制会（ＣＦＴＣ）の委員長を務めており、規制面でバラク・オバマ大統領の時代に商品先物取引委員ンスラーも特色のある人物である。ゲンスラーは二一年四月に現委員長へ就任したゲイリー・ゲ⑷（七年と二二七日）であった第二五代委員長のヴェルトの返礼でもあったが、ジョセフは相場操信を守護する不動明王のごとき。似たもの夫婦で― 2 ―⑵

縦やインサイダー情報を用いた証券取引などに精あろうか。

本市場）の質が伺われよう。ジョセフ・ケネディ

す」人事と受け止められた。当時の証券市場（資⑶通 す る 人 物 で も あ り、 い わ ば「 毒 を 以 て 毒 を 制第63巻第２号
証券レビューで、二一年は一一に過ぎなかった。単なる規則数の増加だけではなく、その内容を見ても市場参加ＳＥＣが将来に予定している規制作成・見直しの向が強く反映される。この規制アジェンダとは、春と秋に公開する規制アジャンダには委員長の意

制行動には変化があったようにみえる。ＳＥＣがゲンスラー委員長が就任して以降、ＳＥＣの規および投資会社のＥＳＧ情報の開示、九月の米国合併会社（ＳＰＡＣ）の規制、五月の投資顧問業

三月の気候関連リスク情報の開示および特別目的（Ｔ引所定義の見直し、二月の証券決済期間の短縮化

い。二二年の主な提案規則を挙げると、一月の取二、ゲンスラー体制のＳＥＣアナウンスでもあるが、従来は三〇から四〇程度債取引にかかる決済機関の基準、等々である。こ者による相当の議論や抵抗が見込まれるものが多の項目が記載されていたが、二〇二一年の秋以降の他にもサイバーセキュリティー関連でも複数の員長時代に最多であった一九年の二一を大きく上点で二八にのぼる。前任のジェイ・クレイトン委

実際に、二二年に提案された規則は一〇月末時

かつてない程に積極的となっていると言えよう。

ゲンスラー体制でＳＥＣが規制に取り組む姿勢はえられる改正がみられ、エリザベス・ウォーレン家）の定義見直しなどでは、むしろ規制緩和と捉場の拡大や自衛力認定投資家（わが国の特定投資前委員長のクレイトンの時代は、例えば私募市重要な規制の見直しが立て続けに行われている。

規則が提案されている。ゲンスラー体制になり、― 3 ―一+ 化）および大量保有報告制度の見直し、は五〇を超える項目がリストに挙げられている。

回っている。ちなみに二〇年の提案規則数は一三

米証券取引委員会の苦悩た。その反動もあるのかもしれないが、現在ＳＥ規制を後退させているとの強い批判を受けていのような左派系の民主党議員などからはＳＥＣがラーが原因と言えるのであろうか？

ウ ン ス が あ っ た。 こ れ は 単 な る シ ス テ ム 上 の エ

一日を期限としてコメントの再提出を求めるアナコメントを受け取ることが出来ず、新たに一一月

インスペクター・ゼネラルは監察官と訳されて三、インスペクター・ゼネラルの指摘聞こえる。

ＳＥＣの内部から、組織の歯車が軋む音が漏れＣが進めている規制作成は相当に強硬な規制強化の印象をも抱かせる。
多くの重要な規則改正が矢継ぎ早に提案されて批判に加えて、市場参加者からも提案規則の細部の検討を経たパブリックコメントの作成が負担に要な規則改正案が連続して提案されることによるいる。連邦法の定めに基づいて各連邦政府機関内なっているとの声も寄せられている。つまり、重弊害の指摘である。後述するように、この様な状に監察総監室（

二二年一〇月七日に、すでにパブリックコメンからの監査や調査を行っている。二〇二二年一〇の業務・運営に対して独立的および客観的な立場）
OIG

態はＳＥＣ内部でもかつてない問題を引き起こしが設置され、ＯＩＧに常駐する監察官は担当機関

トの提出期限を過ぎていたはずの一二の提案規則

月にＳＥＣのＯＩＧが公開した報告書「ＳＥＣの、Office of Inspector Generalていた。

に関して、システム上の問題が生じてＳＥＣが同― 4 ―いることに対して、ＳＥＣの共和党系委員による第63巻第２号
証券レビューＯＩＧ報告書は複数の項目でＳＥＣの業務に関経済的な分析が不十分である場合など、ＳＥＣがから逸脱した規則作成である場合や、求められるる規則を巡りＳＥＣが市場参加者から提訴されるする改善点を挙げている。その中で最も注目され敗訴して当該規則が無効となったケースも散見さ

運営および業務実績に関する声明」には、ＳＥＣるのが、規則作成における組織面での問題に関すれる。ＯＩＧ報告書は、このような問題の背後にことは珍しくない。例え社会的にみて必要な手当る指摘である。この問題は、監察官がＳＥＣの規は、単なる規則作成数の増加だけではなく、専門ウォッチャーにとって衝撃的な内容が含まれてい則作成に携わる部局の主要スタッフへの面談で明知識を持ったスタッフの不足があることを強く危であっても、連邦証券諸法がＳＥＣに認める権限らかとなった。ゲンスラー体制で求められる規制惧している。

経済効果の分析にも十分な時間を当てることがで問題が生じていた。さらには、新規則がおよぼすおらず、ＳＥＣ内部での規則に関する情報共有にな部署間での協調が規則の最終段階まで行われてり、 特 に Ｓ Ｅ Ｃ だ け が 突 出 し て 多 い わ け で は な

関 の 平 均 的 な 離 職 率 は 六・ 一 ％（ 二 一 年 ） で あ昇傾向にある。しかしながら、アメリカの連邦機り、近年で最低であった二〇年の三・八％から上フの離職率は全体で六・四％（年間推定値）であ― 5 ―た。

が増加した結果、各規則の作成に費やされる時間きず、結果としてＳＥＣの訴訟リスクが増加してい。元々、例えばロースクールを卒業してＳＥＣ

ＯＩＧ報告書によれば、二二年のＳＥＣスタッいることも指摘されている。これまでも、提示すが制限され、本来であれば規則の作成過程で必要

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グ・ドア（回転ドア）問題は指摘されてきた。注護士事務所に転職するなど、いわゆるリボルビンに入った若手の多くが三年程度でウォール街の弁なう賃金の高騰により生じた民間企業（法律事務れているのは、アメリカ国内の高インフレにともこの問題を引き起こしている要因として挙げら欠なスタッフがＳＥＣから流出していることを意

年の推定値）。これはすなわち、規則作成に不可二〇・八％と極めて高いことである（ともに二二は最も専門性が高いシニアオフィサーの離職率が率が七・〇％と高く、さらには職能でみた場合に）の離職率が八・四％、エコノミストの離職
ney

任直後にパフォーマンス・ボーナス制度を廃止しず、さらに間が悪いことにゲンスラー委員長が就る 」 と 答 え た ス タ ッ フ は 僅 か 二 五・ 七 ％ に す ぎ

み て も、「 業 務 の パ フ ォ ー マ ン ス で 昇 給 が 決 ま公表した従業員の意識アンケート（二一年版）をに合わせた賃金調整が難しい。ＳＥＣが一一月に連邦議会の承認で決まるため、進行するインフレ所等）との賃金格差である。ＳＥＣの年間予算は味する。二二年一一月三日の日経新聞によれば、たこともあり、人材流出を賃金面から抑制するこ

Attor-

わが国でも入省後五年未満で一一％の人材が官庁とは容易ではない。

始末におえない。

しても、規則作成の専門知識が欠けているのではフ不足への対処として他の部署のスタッフを補充

Ｃの人材流出の深刻さは比ではあるまい。スタッ

員長に送られている。

スタッフ離反について問うレターがゲンスラー委

連邦議会上院の複数の共和党議員から、ＳＥＣの二二年一〇月三〇日のロイター報道によれば、― 6 ―目すべきは、職種別でみた場合に法律家（を退職していることが問題視されているが、ＳＥ第63巻第２号
証券レビュー

四、おわりに
アメリカ経済の強さを支える要因の一つが資本（注）

ちなみに、わが国の金融庁の年間予算は約二三九億円、定員が約一、六三〇人である。

⑴

レビット元委員長の著作は資本市場関係者にとって必読の書であろう。アーサー・レビット『ウォール街の大罪』⑵

最初の五人の委員には、大恐慌前後のウォール街の不正

日本経済新聞社、二〇〇三年。
⑶

行為を調査したペコラ委員会で有名なフェルディナンド・

市場の厚みと多様性である。発達した資本市場をもたらす必要条件が効率的かつ効果的な市場規則

ペコラも名前を連ねていた。ただし、その在任期間は半年証であることを考えれば、その担い手であるＳＥＣ

ジョエル・セリグマン『ウォールストリートの変革－（上）』第四章、創成社、－ちあき・当研究所主席研究員）― 7 ―程度であったが。
⑷

い。現ＳＥＣ委員長のゲイリー・ゲンスラーが試二〇〇六年。ただし翻訳ではなく、原書を読まれることを（わかぞの強くお薦めする。

券取引委員会（ＳＥＣ）の歴史

米証券取引委員会は苦悩している。

ような事態はジレンマと言う他にない。

生じさせ、その結果として市場機能を毀損させる

ＳＥＣが職務を推進するほど内部組織の問題をえられるべきである、本来であれば。

れら規制が将来的に改善する市場機能をもって与みる市場の基幹規制の見直しに対する評価は、こが果たす役割の重要性は改めて説明するまでもな

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