〔ＪＳＲＩ時事エッセイ 鈴懸の木の下〕

曲がり角に立つＥＳＧ投資

過去十数年の投資環境のもとで隆盛を極めてきたＥＳＧ投資が曲がり角に立たされている。ＥＳ
Ｇ投資は今後、素朴な理念先行型の投資からより専門性の高い投資になることが求められよう。

新井富雄（三九〇〇兆円）である。それは二〇一六年の数字の一・五倍である。

二〇二〇年の日本のＥＳＧ投資額は同じ統計で二・九兆ドル（三一〇兆円）、二〇一六年の五七兆円の五・四倍、この間の年平均成長率は実に五二・七％に達している。その結果、世界中のＥＳ各地域のＥＳＧ投資協会が加盟しているＧＳＩＡＥＳＧ投資残高は過去数年急増してきた。世界

シェア八％という数字は、先進国のＧＤＰや株式て急上昇した。世界のＥＳＧ投資に占める日本の一％になり、二〇一六年のシェア二・一％に比べ高成長遂げたＥＳＧ投資が昨年七月に公表した数値によれば、二〇二〇年時価総額における同時点の日本のシェアとほぼ同Ｇ 投 資 に 占 め る 日 本 の 割 合 は 二 〇 二 〇 年 に 八・の 世 界 全 体 の Ｅ Ｓ Ｇ 投 資 額 は、 三 五・ 三 兆 ド ル― 1 ―字から判断すると、日本のＥＳＧ投資は二〇二〇べて遅れていると言われてきた。しかし、この数水準である。従来、日本のＥＳＧ投資は世界に比七月にかけては四ヶ月連続で二〇〇〇億円を超えは極めて順調であった。特に二〇二一年四月からで外国株式のＥＳＧ関連投資信託ファンドの販売観察される。二〇二〇年央から二〇二一年前半まＥＳＧ株式ファンドを大きく上回ることが多かっまでの期間に高成長を遂げた最大のきっかけはグ

ＥＳＧ投資が二〇一〇年代から二〇二一年前半

ＥＳＧ投資の高成長を後押しした
市場環境

流出入額はついに流出超過になってしまった。

年三月、四月とはＥＳＧ投信のネットの月間資金降、資金流入額は減少し始めた。そして二〇二二る 資 金 流 入 を 記 録 し た。 と こ ろ が、 同 年 八 月 以

年時点で世界水準にほぼ追いついたと言えよう。

昨年後半から伸び悩み

証券取引所グループ傘下のリフィニティブのデー

タによれば、二〇二〇年央から二〇二一年前半また。しかし、二〇二一年後半以降は、ＥＳＧ株式

ローバル金融危機と気候変動問題に対する危機意

で世界のＥＳＧ株式ファンドへの資金流入額は非ファンドへの資金流入額は、毎月、非ＥＳＧ株式識の高まりである。二〇〇八年のグローバル金融危機を契機に目先の利益を追求する「強欲資本主ファンドをかなり下回っている。
こうしたＥＳＧ投資の伸び悩み現象は日本でも― 2 ―このように高い伸びを続けてきたＥＳＧ投資だが、最近ではその成長に陰りが見える。ロンドン第62巻第６号
証券レビューＫ・フレンチのデータによれば先進国市場におファンドが高パフォーマンスを上げたことであ九七年の京都議定書採択の後も動きが鈍かった各

いて、二〇〇九年～二〇二〇年の期間中グロース義」批判が社会全体で強まった。そうしたなか投国政府が、二〇一五年のパリ協定を契機に温室効株のリターンはバリュー株のリターンを平均で年る。ＥＳＧファンドはグロース株に対するエクス果ガスの削減目標を設定して積極的に動き出し五・六％上回った。二〇一七年～二〇二〇年の四資資金をもっと社会ニーズと合致する方向に向かた。そして二〇一八年にはＩＰＣＣが世界の気温年 間 に つ い て は、 そ の 格 差 が 更 に 拡 大 し て、 グ

ポージャーが高く、ＥＳＧファンドの運用成績は上昇を一・五度以内に抑えるためのＣＯ２削減目

ロース株のリターンがバリュー株を平均で年一わせられないかという問題意識が金融界でも高標を示す特別報告書を公表する等々の動きがあっ〇・ 二 ％ も 上 回 っ て い た。 こ の よ う に リ ー マ ン

こうしたスタイル要因に影響されてきた。

た。こうして気候変動問題に対する危機意識が高ショック以降、二〇二〇年までの期間において世― 3 ―まった。一方で、気候変動問題に関しては、一九

まるなか年金基金等でＥＳＧ投資が急速に進ん界の株式市場ではグロース株のバリュー株に対す要因もＥＳＧ投資残高の急増を後押した。

る相対パフォーマンスが高く、こうしたスタイルだ。
しかし、機関投資家は受益者に対する信託義務を 遂 げ た 重 要 な 要 因 の ひ と つ は、 多 く の Ｅ Ｓ Ｇすることは許されない。ＥＳＧ株式投資が高成長を負っており、社会的リターンのみを求めて投資曲がり角に立つＥＳＧ投資こうしたなかで注目されるのは、「ＥＳＧインプルーバー」という投資手法である。これはＥＳされており、世界中でディスインフレと金利低下

海外諸国でインフレと金利上昇基調が続くと予想かの見極めは難しい。ただ、当分、米国をはじめ場が二〇二一年同様バリュー株優位になるかどうび悩みの要因になったと思われる。今後の株式市投資のリターン低下の一因となり、投資金額の伸対リターンの逆転も二〇二一年後半以降のＥＳＧ上回った。こうしたバリュー株とグロース株の相リュー株のリターンがグロース株を一二・八％もところが、二〇二一年には、それが逆転してバ専門性と運用体制の整備が必要で、運用会社が負Ｇインプルーバー運用を行うためには、より高いてもその影響は緩和されるであろう。ただ、ＥＳ今後の株式市場がバリュー株優位に転換したとしバリュー株である。こうした手法に転換すれば、を狙う戦略である。インプルーバー銘柄の多くはている。そこで考えられたのが、インプルーバーらに投資しても高い運用成果が期待しにくくなっコアの高い企業の株価の多くは割高になり、これ資する手法である。ＥＳＧ投資ブームでＥＳＧスはなく、今後ＥＳＧの改善が見込まれる企業に投変化した経済・市場環境傾向が続いた二〇一〇年代とこれからの投資環境担するコストも高くなる。のデュレーションの長いグロース株一辺倒の相場が続くとは想定しにくいのではなかろうか。

― 4 ―Ｇスコアが高く株価も高い企業の株式を買うのでは全く逆である。そうしたときキャッシュフロー

第62巻第６号
証券レビュー「名ばかりＥＳＧ投資」に対する規制強化
こうしたＥＳＧ投資の高度化に関連するのが、「名ばかりＥＳＧ投資」問題とそれに対する規制強化である。規制強化の結果、ＥＳＧ投資を名乗されたことである。同様な基準厳格化の動きは米国でも見られる。ＳＥＣのゲンスラー委員長は、ファンドが「グリーン」とか「サステナブル」と謳っている場合、運用会社にその主張を裏付ける材料を提示させることを検討すべきだと述べている。

こうした規制の強化は日本でも進み始めた。今

くないためにＧＳＩＡ等のＥＳＧ投資額自体が過わないファンドを指す。こうしたファンドが少なティングのためにＥＳＧを謳っていても実態が伴名 ば か り Ｅ Ｓ Ｇ 投 資 と は、 フ ァ ン ド の マ ー ケて監視の強化に乗り出すと伝えられている。

ことである。金融庁はこうした調査結果をふまえない」、「専従の人材がいない」と回答したといううちおよそ三割の会社が「専門の部署を設けていＥＳＧ投資信託を取り扱う資産運用会社三七社の年四月に公表された金融庁の調査結果によれば、大評価されているという指摘は従来からなされてきた。事実、ＧＳＩＡが公表した二〇二〇年の世界のＥＳＧ投資額のうち欧州地域の投資残高は一三％減少しているが、その主原因は欧州で名ばかりのＥＳＧ投資を防ぐルールが二〇一八年に整備― 5 ―れるファンドは限定されてくるだろう。

曲がり角に立つＥＳＧ投資化石燃料会社への投資を外すわけにはゆかない。

ウクライナ侵攻は、脱炭素戦略を考える際に安全保障や倫理上の問題も同時に考慮しなければな

ティブ・スクリーニングのルールを変更するＥＳ社、兵器製造企業には投資しない」といったネガでＥＳＧ投資も変容をせまられている。「石炭会稼働も検討されている。そうした環境変化のなかでは原子力発電所のみならず石炭火力発電所の再炭素化計画は大幅な修正を迫られている。ドイツからの天然ガス輸入に依存していた欧州諸国の脱は禁輸に向かって動き出した。その結果、ロシアらの石油、天然ガス輸入が大幅に削減され、ＥＵＧ投資にも大きな変化が起こっている。ロシアか二月末のロシアのウクライナ侵攻に伴ってＥＳが要求されようになる。並行して「名ばかりＥＳり高度な銘柄選択能力とポートフォリオ構築能力

レーションがますます中心的運用手法となり、よもにＥＳＧも総合評価するというＥＳＧインテグられた。しかし、今後は投資判断に財務情報ととアの高い銘柄に投資すれば、高い運用成績を上げでＥＳＧ投資が急成長する段階では、ＥＳＧスコない。投資環境も変化した。グロース株優位局面

現在、ＥＳＧ投資も足下の現実を直視せざるを得の側面があった。「平和の配当」の前提が崩れた済システムのグローバル化を前提にした理念先行

従来のＥＳＧ投資には政治体制を問わない世界経

ウクライナ侵攻後のＥＳＧ投資の変容

Ｇ運用会社も現れた。また運用成績のことを考えＧ投資」に対する規制強化も進む。

― 6 ―らないことを再認識させた。振り返ってみると、

れば、エネルギー価格高騰で好業績を上げている第62巻第６号
証券レビュー一方で、中長期的に気候変動や人権等の問題の重要性が低下するわけではなく、ＥＳＧの情報開示はより充実したものになろう。それに従い、ＥＳＧファンドであるかないかを問わず、運用プロセスの一環でＥＳＧ要因を考慮するのは当然のことになるだろう。それはある意味、投資残高のすべてがＥＳＧ投資になるとも解釈できる。、その（あらい東京大学名誉教授、）東京都立大学特任教授とみお・なさなくなる時代が来るのかもしれない。
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結果、将来、ＥＳＧ投資という言葉自体が意味を曲がり角に立つＥＳＧ投資