2012 年 4 月 28 日
第 57 回慶應 EU 研究会

欧州連続複合危機―その背景、課題、そして解決策を通じた新しい資本主義モデルの方向性
大阪市立大学名誉教授

山下英次

はじめに
すでに 5 年近く続く欧州危機の背景には、多くの政策対応上の過ちに加え、制度設計上のミスも一部あったかもしれない。しかし、他方、世界経済システムそれ自体にも大きな問題があり、それによって、EU が少なからず影響を蒙ったという面も見逃せない。今回の報告では、EU サイドの危機の背景を探るとともに、現在の資本主義モデルそれ自体が抱える問題点にも焦点を当て、今後あるべき方向性についても探ることにしたい。
１．2007 グローバル危機以来続く欧州連続複合危機① 銀行危機（2007 年 8 月〜）：BNP パリバ危機、独 IKB 産業銀行、英ノーザン・ロック、英ブラッドフォード＆ビングレー、独ヒポ・レアル・エステート、
ベネルックス Fortis、仏 Dexia など。米国サブプライム危機が輸入されたという要素が多分にある。
② 中東欧諸国の国際収支危機（2008 年〜）：ハンガリー、ラトヴィア、ルーマニアがIMF/ SBA 支援を受ける③ ソヴリン債務危機（2010 年〜）：ギリシャ、アイルランド、ポルトガル、スペイン、イタリア④ 銀行危機の再発（2011 年〜）：
⑤ 再び中東欧危機？（2011 年〜）：ハンガリー
これらの 4〜5 つの危機に見られるある程度の相互関連性
・銀行危機 → 公的資金投入 → 財政収支の悪化 → ソヴリン債務危機
・ソヴリン債務危機 → 問題国向けエクスポージャーの大きい銀行の B/S 悪化→ 銀行危機・また、財政収支危機や通貨危機の背後には、国際収支危機が存在する
2．危機後の EU の主たる対応策(1) 金融監督システム改革：欧州金融監督システム（ESFS）のスタート〔2011 年 1 月〕
（マクロ・プルーデンシャル監督機関）
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・欧州システミック・リスク理事会（ESRB, the European Systemic Risk Board）
理事長＝欧州中央銀行（ECB）総裁が兼任（ミクロ・プルーデンシャル監督機関）
・欧州銀行監督庁（EBA）：EU ワイドの銀行ストレス・テスト実施（第 1 回目＝2010 年 7 月、第 2 回目＝2011 年 7 月）
・欧州保険企業年金監督庁（EIOPA）
・欧州証券市場監督庁（ESMR）
・欧州監督当局合同委員会
・各国の管轄当局・監督当局＊これらの機関は、EU の一機関だが、EU から独立した法人格であり、ECB と同じ位置づけ。
＊金融監督は、従来は各国に権限があったが、2011 年から EU レヴェルに権限が移行された。
＊なお、こうした一連の改革は、リーマン・ブラザーズ危機後、欧州委員会の諮問を受けて 2009 年 2 月に提出された「ドｳ・ラロジェール報告」に基づくもの。
(2) 金融支援措置
・EFSF（欧州金融安定ファシリティー）+ IMF 支援
・ESM（欧州安定メカニズム）：2012 年 7 月スタート予定、8,000 億ユーロのファイアー・ウォール（ただしうち約 1,020 億ユーロはすでに供与済み）
・ギリシャ向け PSI（Private Sector Involvement）による対民間債務削減：70% 以
上の hair-cut → 約 1,000 億ユーロの債務削減（2012 年 3 月）
・ECB の施策：SMP（証券市場プログラム）による国債の買取り：LTRO（Longer Term Refinancing Operations）；3 年物の融資−第 1 弾＝2011 年 12 月、523 金融機関、計 4,892 億ユーロ
−第 2 弾＝2012 年 2 月、800 金融機関、計 5,295 億ユーロ
：事実上の LoLR 機能？
(3) 経済財政ガヴァナンス（含む構造改革政策）
・欧州セメスター：各国の財政政策・予算、マクロ経済政策、構造改革の 3 つを統合的に監視することが目的；毎年 1 月〜6 月の 6 カ月間を 1 サイクルとして、各国から提出される中期的な予算戦略を示した「安定・収斂プログラム」（SCP）と『欧州 2020』に掲げた分野の実施行動を定めた「国別改革プログラム」（NRP）を、欧州委員会が評価し、
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国別ガイダンスをもとめる。2011 年 1 月スタート。

〈付表 1〉

・ユーロ・プラス協定（the Euro Plus Pact）：ユーロ 17、ブルガリア、デンマーク、ラトヴィア、リトアニア、ポーランド、ルーマニアの計 23 カ国が参加、2011 年 3
月 24-25 日の欧州理事会において採択；競争力の強を主眼に、ユーロ・エリア参加国の経済政策に関する共通のアプローチを目指したもの；競争力強化、雇用の促進、財政の持続可能性の強化、金融の安定性の強化の 4
分野での取り組み
・「強化された SGP」と 「新サーヴェイランス・メカニズム」（”Six-Pack”）；発効＝両者とも 2011 年 12 月 13 日

＊Six-Pack = 5 つの規則と 1 つの指令

；さらに、財政収支・予算措置のサーヴェイランスにかかわる ”Two-Pack”（2012年夏の合意を目指す）
・MIP（マクロ経済不均衡手続き）：新監視・執行メカニズム（Surveillance andEnforcement Mechanism）；マクロ経済に関する「スコアボード」に基づく警報メカニズム（Alert Mechanism）、
2012 年 2 月決定；スコアボード（Scoreboard）＝10 の早期警報指標によって構成 〈付表 2〉；新 EIP（過剰不均衡手続き）＝違反すると対 GDP 比 0.1%の罰金、逆 QMVによる決定（違反するとほぼ自動的に罰金が適用）
・財政協約（Fiscal Compact）：財政条約（TSCG））の第Ⅲ篇、2012 年 3 月 1-2 日の欧州理事会において署名、2012 年 7 月の実施を目指す、英国とチェコを除く 25 カ国が参加；各国ごとに定められる中期目標（MTO）の中での構造的財政赤字の上限の対GDP 比 ＝−0.5%、ただし政府債務残高の対 GDP 比が 60%を大幅下回る国については、財政赤字の上限は−1.0%。（条約第 3 条 1 項）
；EDP（過剰赤字手続き）＝違反すると対 GDP 比 0.2%の罰金、逆 QMVによる決定（違反するとほぼ自動的に罰金が適用）；債務ブレーキ条項＝財政条約の「黄金律」とそれから著しく逸脱した場合の自動是正メカニズムを、条約発効から 1 年以内に国内法（望むらくは憲法）で施行することが義務付けられている。
（条約第 3 条 2 項）
3. 危機の背景① 単一金融政策によって、周辺国が低金利のユーフォーリアに陥る〈付表 3〉→ 経済的バブル（住宅など）の発生② 通貨のミスマッチ： CDO などドル建ての大きな資産とユーロ建て負債、like1997 年アジア通貨危機
3③ 2004 年 5 月、加盟国のビッグバン的拡大

EU15 →EU25

統合の「深化」と「拡大」のバランスが崩れた？
④ 2003 年 11 月、SGP 違反の独仏について、制裁手続きの停止を決定（於・ナーポリ ECOFIN 理事会）
→ 順法精神の欠如が加盟国間に広がった可能性⑤

アングロ・サクソン的市場万能論型経済モデルの失敗：「金融は経済の頭脳」＝致命的な誤り（「金融は経済の血液」＝Ｏ）→ 金融派生商品の過剰な発達（含む CDO）
金融商品における真の意味の革新＝（例）Grameen Bank のマイクロ・クレジットのようなもの：アングロ・サクソン型経済は、”boom & bust” を繰り返す
・この 200 年余りの銀行危機の回数〈Reinhart & Rogoff〔2009〕〉

米＝15 回、英＝13 回、日本＝7 回、独＝4 回・1970 年代初めのフロート制移行後、この 40 年間で、米国経済のバブル崩
壊は 4 回。今次危機は、変動相場制移行後、米国経済としては、第 4 回目の ”boom & bust”。

〈付表 4〉⑥ 当初からドイツの危機対応への政策姿勢が ”too little/ too late”← 欧州統合におけるジェンダーの役割？
⑦ 伝染効果：イタリア財政のプライマリー・バランスは黒字であり、本来なら危機に陥る理由なし。それでも危機に陥ったのは、コンテイジョンとベルルスコーニ政権に対する政治不信。
⑧ 有力な域内共通メディアの欠如
多くの識者が共通に読んでいるとみられる Financial Times は、欧州懐疑主義的であり、問題がある。共通メディアの欠如が、域内コンセンサス造りに時間がかかりすぎる要因の一つと考える欧州人が少なくない。
⑨ ユーロ・エリア参加国の国際収支（経常収支）ディシプリンの欠如、unlike EMS 参
加国 → ①のユーフォーリアによる過剰消費を可能にした十分条件でもある：固定相場制においては外貨準備枯渇の危機があるため、参加国に BoP 節度がかかる
しかし、パリティも自国通貨もなくなったユーロ参加国には BoP 節度はかからない、like 米国 → ユーロ参加国がアメリカ合衆国のようになってしまった：ヨーロッパの専門家は、この極めて重要な問題をほとんど完全に見落としてきた。
また、現在でも意識はまだ極めて低すぎる。
（例 1）2003 年ドイツにおける私的経験（例 2）2012 年東京における私的経験
Niels Thygesen（コペンハーゲン大学）
Peter Bekx（欧州委員会 DG Ecfin）
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Karel Lannoo（CEPS、ブリュッセル）Carlo Filippini（伊・ボッコーニ大学）：外貨準備の場合、粉飾してもすぐに露見するが、財政収支の粉飾は発覚しにくい
・財政収支の粉飾；；ポルトガル＝2004 年に発覚

ギリシャ＝2010 年に発覚

・1980 年代の累積債務問題のとき、中南米の 1 カ国とアジアの 1 カ国が外準統計の粉飾を行ったが、すぐに露見した→ 固定相場制下の BoP 節度は極めて効果的・域内固定為替相場制と単一通貨の違いに注目すべき：財政収支は、定義上、経常収支（国内の貯蓄・投資バランス）の一部 〈付表 5〉
BoP 節度の欠如 → 大幅な財政赤字の持続を可能に：結局、経常収支（国内の IS バランス）は、すべての国々にとって、最も重要なマクロ経済指標と認識すべき ← 1970 年代初めのフロート制移行後、そうした認識が薄れてしまったが・・・⑩ 「最適通貨圏」の問題をどのように考えるか？＝今後の課題〈山下〔2010a〕、〔2010b〕〉
4. 今後の課題
・財政条約（TSCG）第Ⅲ篇の財政協約（Fiscal Compact）は、厳しすぎるのではないか？
← 財政収支の対 GDP 比の中期目標（MTO）下限＝−0.5%：財政政策の景気浮揚政策としての役割を、今後 EU ではほとんど放棄？
・経常収支赤字のキャッピング規制：数値目標として、経常収支赤字の対 GDP 比の下限を設定し、SGP の第 5 番目のターゲット（指標）として組み入れるべき・トービン税の導入：各国財政収支への支援、金融システム破綻防止のための公的資金投入の原資
・ユーロ共同債（Stability Bond）の発行；「グリーン・ペーパー」by 欧州委員会（2011 年 11 月）→ 現在、各方面からのコメント募集中
・欧州共通メディア・コンソーシアムの創設：非アングロ・サクソンの欧州メディアの必要性
・単一経済政府（”one economic government”）の実現〈Dominique Strauss-Kahn〔2004〕〉、〈山下〔2002〕、〔2007〕〉
・EU 連邦制の方向 〈Joschka Fischer〔2000〕〉、〈Dominique Strauss-Kahn〔2004〕〉
5. 解決策を通じた新しい資本主義モデルの方向性
・基本的にはアングロ・サクソン的市場万能論型モデルの転換（例えば日独モデルへ）
・トービン税の全世界的導入：資本移動はある程度規制すべき5

・金融派生商品の開発規制の導入：新商品の開発を全く自由しておくとしたら、金融監督当局の規制が、民間の金融派生商品の開発に追いつくなどということは全くあり得ない。ベン・バーナンキ FRB
議長は、今次危機の最大の要因は、金融監督が不十分だと言っているが、これは完全なる誤り。今次危機の根因は、米国の国際収支ディシプリンを全く欠いたマクロ経済政策と人々の過剰消費にある。
：たとえば、いまデリヴァティヴズの発展を完全に止めてしまったとしても、国民経済的には、したがって、世界経済全体としても、何の痛痒も感じないであろう
・アジアと欧州の強力による信用格付け機関（CRA）のパラダイム・シフト：”issuer-pays model” の現行システムは、CRA のビジネス・モデルそれ自体が利益相
反：加えて、現行システムは、「債務者の論理」（”debtor’s logic”）に基づくもの→ 債務者のモラルの欠如が出やすい仕組み：現行の米国 SEC の「公認格付け機関」（NRSRO）に基づく民間 CRA ではなく、「債権者の論理」（”creditor’s logic”）に基づく、全く新たな公的な CRA システムを、アジアとヨーロッパが協力して作るべき〈山下〔2011b〕〉

・「債権者のロジック」（“creditor’s view”）に基づく世界経済ガヴァナンスの構築：米国は、もはや世界経済の問題に対して解決策を提示できない→ ここでも、欧州とアジアの協力がポイント＊「ブレイディ構想」（1989 年 3 月）と「宮沢構想」（1988 年 9 月）
＊今回の欧州危機にかかわる IMF 融資枠拡大に何の貢献もできなかった米国
・アジアと欧州の協力による国際通貨システムの変革〈山下〔2010b〕〉：歴史的にも、変動相場制の下における方が、経済危機発生の頻度は遥かに高い〈付表 6〉：固定相場制のブレトンウッズ期は、資本主義はじまって以来の輝かしい「黄金期」
罷り通るフロート神話と固定相場制に対する偏見・誤解6

〔文献リスト〕
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・JETRO ブリュッセル事務所〔2011b〕、「ヨーロピアン・セメスターの概要と今後のスケジュール」、『ユーロトレンド』、2011 年 4 月
・JETRO ブリュッセル事務所〔2011c〕、「ユーロ金融危機の状況」、『ユーロトレンド』、2011
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・JETRO 欧州ロシア CIS 課・在欧州事務所〔2012b〕、「欧州債務危機をめぐる動き」、『ユーロトレンド』、2012 年 3 月
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・ 山下英次〔2004〕、「米経済の〈大調整〉に今から備えよ（上）（中）（下）（最終回）―
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・山下英次〔2011c〕、「世界を不安定にする変動相場制から脱却する方法」、『週刊 エコノミスト臨時増刊』、第 89 巻 51 号（通巻 4200 号）、毎日新聞社、2011 年 11 月 14 日
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・山下英次〔2012b〕、「国際通貨システム変革のとき―フロート神話が招く世界経済危機の繰り返し（上）（中）（下）」、『新国策』第 79 巻第 4 号、5 号、6 号（通巻 1682〜84 号）、（財）国策研究会、2012 年 4 月、5 月（近刊）、6 月（近刊）
・山下英次〔2012c〕、「TPP は賢い選択とは言えない―世界経済の潮流変化とアジア地域統合の観点から」、『国際金融』（近刊）、（財）外国為替貿易研究会
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・The de Larosiere Report 〔2009〕, The High Level Group on Financial Supervision in the EU, inBrussels, 25 February 2009
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