2022 年３月 22 日
各 位
会 社 名

インフロニア・ホールディングス株式会社

代表者名

代表執行役社長

岐部 一誠（コード番号：5076 東証第一部）
問合せ先

経営戦略部長古川 建作（03-6380-8253）
東洋建設株式会社株式（証券コード：1890）に対する公開買付けの開始に関するお知らせ

インフロニア・ホールディングス株式会社（以下「公開買付者」といいます。
）は、本日開催の取締役会において、以下のとおり、東洋建設株式会社（株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。
）
市場第一部、証券コード：1890、以下「対象者」といいます。
）の普通株式（以下「対象者株式」といいます。
）
を金融商品取引法（昭和 23 年法律第 25 号。その後の改正を含みます。以下「法」といいます。
）による公開買付け（以下「本公開買付け」といいます。
）により取得することを決定いたしましたので、お知らせいたします。
記
１．買付け等の目的（１）本公開買付けの概要
公開買付者は、本日現在、対象者の株主名簿の閲覧請求等の対象者の株主としての権利行使の可能性を確保する観点から東京証券取引所市場第一部に上場している対象者株式100株（所有割合（注）：0.00％）
を所有しており、公開買付者の完全子会社である前田建設工業株式会社（以下「前田建設工業」といいます。
）は、対象者株式19,047,510株（所有割合:20.19％）を所有する主要株主である筆頭株主です。
（注） 「所有割合」とは、対象者が2022年２月８日に提出した第102期第３四半期報告書（以下「対象者 四 半 期報 告 書」 と い い ま す 。 ） に 記 載さ れ た 2021 年 12 月 31 日 現在の 発 行済 株式 総 数（94,371,183株）から、同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105株）（但し、同日現在
において役員報酬ＢＩＰ（Board Incentive Plan）信託（以下「ＢＩＰ信託」といいます。）が所有する対象者株式346,325株を除きます。）を控除した株式数（94,328,078株）に対する割合（小数点以下第三位を四捨五入しております。）をいい、以下同じとします。
この度、公開買付者は、本日開催の取締役会において、対象者株式の全て（但し、公開買付者及び前田
建設工業が所有する対象者株式並びに対象者が所有する自己株式を除きます。以下同じとします。
）を取得し、対象者を公開買付者の完全子会社とすることを目的とした取引（以下「本取引」といいます。
）の一環として、本公開買付けを実施することを決議いたしました。
公開買付者は、本公開買付けにおいては、43,837,790株（所有割合：46.47％）を買付予定数の下限と設定しており、本公開買付けに応じて応募された株券等（以下「応募株券等」といいます。
）の総数が買付予定数の下限に満たない場合は、応募株券等の全部の買付け等を行いません。他方、上記のとおり、公開買付者は、対象者株式の全てを取得することを企図しておりますので、買付予定数の上限は設けておらず、
買付予定数の下限以上の応募があった場合は、応募株券等の全ての買付け等を行います。なお、買付予定数の下限は、対象者四半期報告書に記載された2021年12月31日現在の発行済株式総数（94,371,183株）から、同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105株）（但し、同日現在においてＢＩＰ信託が所有する対象者株式346,325株を除きます。
）、公開買付者が所有する対象者株式数（100株）及び公開買付者の完1

全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式数（19,047,510株）の合計株式数（19,090,715株、所有割合：20.24％）を控除した株式数（75,280,468株）の過半数に相当する株式数（37,640,235株、所有割合：39.90％）、すなわち、公開買付者と利害関係を有さない対象者の株主が所有する対象者株式の数の過半数、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ（majority of minority）」に相当する数を上回るものとなります。また、公開買付者が対象者を完全子会社とすることを目的としており、下記「（４）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載の完全子会社化のために必要な本株式併合（下記「（４）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」において定義します。
）の手続を実施する際には、会社法（平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下「会社法」といいます。
）第309条第２項に規定する株主総会における特別決議が要件とされることから、本取引の実施を着実に遂行すべく、本公開買付けが成立した場合に公開買付者が所有する対象者の議決権数の合計が対象者の議決権数（対象者四半期報告書に記載された2021年12月31日現在の発行済株
式総数（94,371,183株）から、同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105株）（但し、同日現在に
おいてＢＩＰ信託が所有する対象者株式346,325株を除きます。
）を控除した株式数（94,328,078株）の３分の２に相当する株式数から対象者株式１単元（100株）未満に係る数を切り上げた株式数（62,885,400株）から，公開買付者が所有する対象者株式数（100株）及び公開買付者の完全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式数（19,047,510株）を控除した株式数（43,837,790株）以上となるよう設定したものです。
公開買付者は、対象者を公開買付者の完全子会社とすることを目的としているため、本公開買付けにより対象者株式の全てを取得できなかった場合には、下記「（４）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、公開買付者が対象者株式の全てを取得し、対象者を公開買付者の完全子会社とするための一連の手続を実施することを予定しております。
なお、本公開買付けに際し、公開買付者は、本公開買付けが成立した場合には、対象者の主要株主である筆頭株主であり、公開買付者の完全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式の全てを配当財産として交付を受け、又は吸収分割等の組織再編により、譲渡代金を支払うことなく取得することを予定しているため、本日付で、前田建設工業が所有する対象者株式の全て（所有株式数：19,047,510株、所有割
合：20.19％）について本公開買付けに応募しない旨、並びに、本公開買付けの成立後、本株式併合及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会において本株式併合の議案及びこれに関連する議案に賛成する旨の議決権を行使する旨を口頭により合意（以下「本不応募合意」といいます。
）しております。
本不応募合意の詳細につきましては、下記「(６）公開買付者と対象者の株主・取締役等との間における本公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。
一方、対象者が本日公表した「インフロニア・ホールディングス株式会社による当社株式に対する公開買付けに関する賛同の意見表明及び応募推奨のお知らせ」（以下「対象者プレスリリース」といいます。
）によれば、対象者は本日開催の対象者取締役会において、本公開買付けについて賛同の意見を表明するとともに、対象者の株主の皆様に応募を推奨することの決議をしたとのことです。
なお、対象者の意思決定の過程に係る詳細については、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「⑤対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」をご参照下さい。
（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方
針ア. 本公開買付けの背景及び目的等
公開買付者は、2021年10月１日に共同株式移転の方法により前田建設工業、前田道路株式会社（以下「前田道路」といいます。
）及び株式会社前田製作所（以下「前田製作所」といいます。
）の完全親会社として設立されました。公開買付者のもとで、グループ全体が永続的成長を遂げることを目的に、中長期的に目指す姿を「総合インフラサービス企業」と定め、これをグループ全体戦略として強力に推進することとしております。公開買付者は、2021年10月１日開催の取締役会において2022年３月期から2024年３月期を対象事業年度として策定された中期経営計画『INFRONEER Medium-term Vision 2024』（以下「公開買付者中期経営計画」といいます。
）に基づき、グループ各社のエンジニアリング力の結集と積極的なＭ＆Ａによる事業領域の拡大により、競争力を早期に最大化することで、外的要因に左右されない「高収益かつ安定的な収益基盤」を確立し、実効性のあるガバナンス体制の構築やＤＸ（注１）の推進等により迅速かつ適正な経営を実現し、社会変化への対応力を強化することで「あらゆるステークホルダーから信頼され2

る企業」を目指しております。
（注１）「ＤＸ」とは、デジタルトランスフォーメーションを意味し、企業がビジネス環境の激しい変化に対応し、データとデジタル技術を活用して、顧客や社会のニーズをもとに、製品やサービス、ビジネスモデルを変革するとともに、業務そのものや、組織、プロセス、企業文化・風土を変革し、競争上の優位性を確立することを指します。
公開買付者グループは、前田建設工業、前田道路及び前田製作所をはじめとする子会社62社及び関連会
社24社（本日現在）で構成され、建築事業、土木事業、舗装事業、機械事業及びインフラ運営事業を主な事業とし、さらにリテール事業から不動産事業まで幅広く展開しております。
公開買付者は、公開買付者中期経営計画の中で、①生産性改革、②新たな収益基盤の確立、③体質強化・改善を戦略三本柱とし、それぞれの主な重点施策を定めるとともに、当該中期経営計画を、公開買付者の中長期経営計画における「成長フェーズ」に向けた「基盤構築フェーズ」と位置づけ、グループシナ
ジーの追求、新規事業領域への体制構築、ＤＸ/シェアード化の推進及びＭ＆Ａ推進を特に注力する施策として掲げるなど、公開買付者が目指す姿である「あらゆるステークホルダーから信頼される企業」の実現に向けた取組みを行っております。
一方、対象者は、1929年７月に、兵庫県西宮市鳴尾地区に工業用地及び工事港を造成することを目的に、
阪神築港株式会社として設立され、1932年に建設請負業を開始し、戦時中の経済情勢により鳴尾埋立事業を一時中断し、海洋土木工事の請負を主業として、事業を展開されてきたとのことです。また、1964年５月に商号を東洋建設株式会社に変更しているとのことです。鳴尾埋立事業は1967年５月に再開され、1986
年９月に完了されており、1965年以降は陸上土木工事、1975年以降は建築工事について本格的に取り組まれているとのことです。株式市場との関係では、1961年10月に株式会社大阪証券取引所（以下「大阪証券取引所」といいます。
）市場第二部に、1962年10月に東京証券取引所市場第二部に上場され、1964年８月に東京、大阪証券取引所市場第一部に指定されました。その後、2013年７月に大阪証券取引所と東京証券取引所の現物市場が統合されたことに伴い、本日現在まで東京証券取引所市場第一部に上場されております。対象者グループは、本日現在、対象者、連結子会社８社、非連結子会社４社及びその他の関係会社２社で構成され、国内土木事業、国内建築事業、海外建設事業、不動産事業を主な事業の内容としているとのことです。対象者は、2029年７月に迎える創立100周年に向けて、建設産業を取り巻く環境の急速かつ急激な変化にフレキシブルに対応できる、しなやかな強さを備えた持続可能な「レジリエント企業」を目指し、国内土木においては海上土木の事業規模の維持・安定や成長ドライバーである洋上風力関連事業の強化に向けた取組み、建築事業においては組織営業力の強化や収益力の強化、及び、デジタル化による生産性の向上に向けた取組み、海外建設事業においては海外市場における収益力の強化等、中長期的な事業
環境の変化を見据えた各種取組みを推進されているとのことです。
公開買付者の完全子会社である前田建設工業と対象者は、2002年７月に業務提携を締結し、前田建設工
業の陸上工事における強みと対象者の海洋工事における強みを互いに活用する取組みを推進してまいりました。前田建設工業は、2002年12月には提携強化を目的として事業会社との相対取引により対象者株式
850,000株（所有割合（各時点の議決権を有する発行済み普通株式総数から自己株式数を控除した数に対する当該各時点において前田建設工業が所有する累計での対象者株式数の割合を記載しております。以下同じです。
）：0.41％）を取得し、2003年10月には第三者割当増資の引受けにより対象者株式57,692,000株を取得することで対象者を持分法適用関連会社といたしました（所有割合：22.18％）。以降、所有割合を概ね維持する対象者株式の取得として、2006年５月に第１回優先株式（2003年８月に対象者への財政支援のために金融機関に対して発行された議決権のない対象者の優先株式をいい、2006年３月に第１回優先株式1,150,000株、2008年３月に第２回優先株式2,000,000株を、前田建設工業が金融機関からそれぞれ取得したものです。なお、本日時点においては第１回優先株式及び第２回優先株式は全数を普通株式に転換済
みです。以下同じです。
）の普通株式への転換により対象者株式6,209,503株（所有割合：21.08％）、2008
年６月に第２回優先株式の普通株式への転換により対象者株式1,079,913株（所有割合：19.52％）、同月に第２回優先株式の普通株式への転換により対象者株式2,159,827株（所有割合：20.16％）、同年９月に市場からの購入により対象者株式3,000,000株（所有割合：21.05％）、2011年６月に第２回優先株式の普通株式への転換により対象者株式2,659,574株（所有割合：20.41％）、同年９月に第２回優先株式の普通株式への転換により対象者株式3,191,489株（所有割合：20.47％）、同年10月に第２回優先株式の普通株
式への転換により対象者株式1,595,744株（所有割合：20.16％）、2012年２月に市場からの購入により対象者株式1,500,000株（所有割合：19.98％）、同月に市場からの購入により対象者株式600,000株（所有割
合：20.13％）、同月に市場からの購入により対象者株式200,000株（所有割合：20.18％）をそれぞれ取得
し、2012年９月の対象者の株式併合（１：５）による株数の減少を経て、2015年３月に第三者割当増資の引受けにより対象者株式2,800,000株（所有割合：20.09％）、同月に市場からの購入により50,000株（所有割合：20.14％）、同月に市場からの購入により50,000株（所有割合：20.19％）をそれぞれ取得し、2022年３月８日に公開買付者に対象者株式100株を売却し、現在は公開買付者が対象者株式を100株（所有割合：0.00％）、前田建設工業が対象者株式を19,047,510株（所有割合：20.19%）所有し、対象者を引き
3

続き持分法適用関連会社としております。
対象者は、“夢と若さをもって全員一致協力し 新しい豊かな技術で顧客と社会公共に奉仕することに努
め 会社の安定成長と従業員の福祉向上を期する”、“「人間尊重」「創意革新」「責任自覚」”を経営理念として掲げ、港湾建設を主体とした海洋土木工事を強みとし、2021年３月期の連結売上高は約1,730億円と、海洋ゼネコン業界において有価証券報告書を提出又は事業報告を公開している合計８社中第３位の売上実績となっている（注２）など、同業界の事業者として確固たる地位を築かれていると考えております。
（注２）海洋ゼネコン業界において有価証券報告書を提出又は事業報告を公開している合計８社の開示内
容より。
しかしながら、土木建設投資の動向は2016年度以降約20兆円から22兆円の間でおおむね横ばいで推移してきた一方、地方公共団体の海洋関連投資額は2000年代前半の1.2兆円程度に比べおよそ半分の0.6兆円程
度に減少するなど（注３）、市場環境は厳しさを増しております。また、将来の長期的な経営環境についても、少子高齢化、人口減少が加速度的に進んでいくことは間違いなく、対象者の強みとする土木事業において、発注主体の７割超を占める（注３）国や地方公共団体の財政は今後ますます厳しくなり、建設投資も縮小していくことが予想されます。さらに、担い手不足の深刻化やデジタル化への変革が不可避であることも踏まえると、抜本的な生産性改革が喫緊の課題であると考えられます。
（注３）国土交通省「令和３年度（2021年度）建設投資見通し（令和３年10月）」、一般社団法人海洋産業
研究・振興協会「海洋開発の市場構造に関する調査（2021年12月）」より。
このように、対象者を取り巻く経営環境が著しく変化していく中で、公開買付者は、2021年10月１日の設立以降、公開買付者グループにおいて企業価値向上を図るためにはグループ全体として競争力を強化することが必要であると考えてまいりました。具体的には、公開買付者は、2021年10月１日以降、同日の共同株式移転による公開買付者の設立によって、それぞれ上場会社であった前田建設工業、前田道路及び前田製作所が公開買付者の完全子会社となったことで相互の連携が強化されたものと考えており、残る上場会社である対象者との連携の強化が公開買付者グループとして残された重要な経営課題となったものと考えてまいりました。上記のとおり厳しい市場環境に置かれた対象者が中長期的に事業基盤を拡大し、更なる成長を実現することにより、公開買付者グループが全体としてさらなる企業価値向上を実現していくた
めには、共同して技術開発や人材交流等に取り組んできた公開買付者グループと対象者との連携をさらに強化し、環境変化に対応できる経営基盤の構築や経営資源の最適配分等、両社のシナジーを最大限発揮していくことが不可欠と考えてまいりました。さらに、公開買付者は、公開買付者グループ全体の競争力を中長期的に強化するための施策と、対象者グループの短期的な利益を最大化する施策とが一致しない場合があることから対象者を公開買付者の連結子会社として上場を維持することは検討せず、対象者を公開買付者の完全子会社とすることにより、公開買付者と対象者の一般株主との間の潜在的な利益相反の関係を解消し、これにより、グループ全体として永続的成長を遂げるためのグループ戦略を一体となって遂行することが、両社の企業価値向上に資するものと確信し、2022年１月下旬、本公開買付けを含む本取引によって対象者を完全子会社化することが最適であると判断いたしました。
具体的には、以下のようなシナジーが想定されます。
① 公共インフラの包括管理やＰＰＰ・コンセッション分野での協業による新たな収益基盤の確立
日本では、少子高齢化に伴う社会構造の変化により、国や地方公共団体の財政は今後さらに逼迫
していくことが想定されます。一方で、インフラ老朽化への対策が急増するため、新規建設はおろか、国や地方公共団体が管理する道路、橋梁、港湾、上下水道、空港等の既存インフラの維持管
理・更新への投資もままならない状況になると予想されます。さらには今般のコロナ禍による財政調整基金の枯渇も重なり、建設投資縮減の傾向は加速されると予想され、その解決策として公共イ
ンフラの包括管理委託業務やＰＰＰ・コンセッションといった官民連携の新たな市場が今後数年間で拡大すると考えられます。
日本国内において、公的不動産・公的インフラの規模は約730兆円と推計され、コンセッション事
業を適用できるといわれている利用料金の徴収を行う公共インフラ資産はそのうち約25％の約185兆円と推計されております（注４）。そのうち、特にクルーズ船旅客ターミナルなどの港湾関係の公共
インフラ資産は0.73兆円と推計されており（注４）、対象者のこれまでの港湾土木事業で培ったノウ
ハウや技術力と公開買付者のコンセッション事業での維持管理・運営、補修・更新の技術・ノウハ
ウ・知見を掛け合わせることにより、高い競争優位性を発揮できると考えられます。
（注４）日本経済再生本部第６回産業競争力会議（2013年４月17日開催）資料より。
また、内閣府民間資金等活用事業推進会議がＰＰＰ・コンセッション分野の推進に向けて2021年
６月18日に公表したＰＰＰ/ＰＦＩ推進アクションプラン（令和３年改定版）及び内閣府によると、日本国内における利用料金の徴収を行わない地方公共団体の公共土木インフラや公共施設においても包括管理委託業務の導入が始まっており、これらのいわゆる「キャッシュフローを生み出しにく4いインフラ」へのアベイラビリティペイメント方式（注５）の導入も地方公共団体において検討段階に入っているとのことです。今後包括管理委託業務やアベイラビリティペイメント事業の市場も拡大していくものと考えており、グループ会社間の連携による優位性の創出が十分期待できると考えております。
（注５）「アベイラビリティペイメント方式」とは、インフラ施設・設備の現実の利用量ではなく、利用可能性（アベイラビリティ）やサービスレベルに関する指標等に基づき、公共部門が民間コンセッション会社等の事業者にサービス対価を支払う方式を指します。
このような背景から、公開買付者は、「総合インフラサービス企業」の実現に向け、上記の社会課
題を解決し、公開買付者グループの新たな収益基盤を確立することを成長戦略と定め、ＰＰＰ・コ
ンセッション分野等の官民連携事業への取組みを強力に推進しております。
これまでも、公開買付者の完全子会社である前田建設工業と対象者においては、2002年７月の業務提携や2003年６月の前田建設工業の増資引受けによる持分法適用関連会社化以降、各種委員会活動を定期的に行い、営業、設計、調達、施工、安全、品質、海外事業などあらゆる分野における連携を行ってきました。本公開買付けにより、グループ全体としてインフラ運営事業におけるシナジー創出に向けた取組みがさらに活発化すると考えております。特に、今後予定されている港湾イ
ンフラのコンセッション事業や洋上風力発電をはじめとした再生エネルギー事業において、対象者が培ってきた港湾分野での技術やノウハウを活かし、これらの新たな事業を担うことになれば、対象者の新たな収益基盤の確立にも寄与すると考えられ、さらなる利益の拡大が期待できます。さらに、中長期的に縮小傾向にある国内市場を中心とした事業戦略を見直し、公開買付者が展開を目指す海外でのコンセッション案件においても、対象者の培ってきた海外事業の技術やノウハウを掛け合わせることにより競争優位性を発揮できると考えております。これらは、対象者が公開買付者グ
ループの中核企業として、グループ全体での連携強化をさらに深化させれば、確実かつ早期の実現が可能だと考えております。
② グループ全体でのＤＸ、人材育成の共同推進

近年の建設業界においては、少子高齢化による生産年齢人口減少の影響による働き手の不足が特に表れており、省人化、省力化による生産性向上は業界を上げて取り組むべき喫緊の課題であります。同時に、デジタル技術の発展はめざましく、福島県会津若松市や静岡県裾野市などにおけるス
マートシティ、スマートインフラ等のまちづくりにおいてすでに見られるように、従来建設業の専門であった事業領域に建設業以外の情報産業等異業種の事業者が積極的に参入してきており、近い
将来、競争環境はさらに多様化し、激しさを増していくと考えております。
このような変化は、コロナ禍によりますます加速しており、この環境変化の中で今後も生き残り、
持続的成長を遂げるためには、早急な対応が必須であるという強い危機感を持っております。公開
買付者は、こうした環境下における成長戦略には、建設生産やインフラ運営に関するビッグデータの集積と最大活用、及び人材育成が必須の要件であり、それらは、単独の取組みではなく、グループが一丸となって進めることに加えて、多種多様なパートナーとの協業・連携が重要であり、各社の技術開発及び人材開発拠点を連携することにより、その効果を最大化できるものと考えております。
対象者においても、公開買付者グループの有する技術・人材開発環境やデジタル化戦略を共有し、最大活用することにより、将来の変化への対応力をより効率的かつ効果的に強化することが可能になると考えているとのことです。さらに、対象者及び公開買付者をはじめとするグループ会社が保有する技術･ノウハウをビッグデータとして一元管理することで、個々で取り組むよりも高い精度でデータを分析することが可能になり、それに基づくグループ全体の戦略立案、経営の効率化、サービスの高度化、さらには技術･システム開発をより強力に推進することができます。本公開買付けにより、今後さらにグループ会社が保有する技術やノウハウなどのビックデータを最大活用すること
で、対象者の事業全体における業務効率化や生産性向上に寄与するものと考えており、シナジーによる価値創出がより早く確実に実現することが可能になると考えております。
以上の検討を踏まえ、公開買付者は2022年１月26日に、対象者に対して、(ⅰ)公開買付者グループ全体の競争力を中長期的に強化するための施策と、対象者グループの短期的な利益を最大化する施策とが一致しない場合があることから対象者を公開買付者の連結子会社として上場を維持することは検討せず、対象者を公開買付者の完全子会社とすることにより、公開買付者と対象者の一般株主との間の潜在的な利益相反の関係を解消し、これにより、グループ全体として永続的成長を遂げるためのグループ戦略を一体となって遂行することが、両社の企業価値向上に資するものと確信し、本公開買付けを含む本取引によって対象者を完全子会社化することが最適であると判断したこと、また、(ⅱ)完全子会社化の手法として、株式と比較して流動性の高い金銭を対価とすることにより、当該交付された金銭を用いて公開買付者の株式5を購入し、公開買付者の株主となることも含めた選択の機会を対象者の株主の皆様に提供できる手法である公開買付けの方法によることが最適であると判断したことから、対象者を完全子会社化することを目的とした本取引に関する初期的な提案を対面で行い、対象者より持ち帰って検討する旨の回答を受領しました。また、公開買付者は、上記のとおり、公開買付けにより対象者を完全子会社化することが最適であると判断していたことから、まずは対象者に対して本取引に関する初期的な提案を行い、その反応を見た上で、本格的な検討・協議を行うための準備としてアドバイザーを選任することとし、同年２月中旬に、公開買付者及び前田建設工業並びに対象者から独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機
関として大和証券株式会社（以下「大和証券」といいます。
）を、リーガル・アドバイザーとして瓜生・
糸賀法律事務所をそれぞれ選任いたしました。公開買付者は、同年１月下旬から同年３月中旬にかけて対象者との間で、本取引の手法等に関して継続的な検討・協議を重ねました。公開買付者は、同年１月下旬、
当該検討・協議の過程において、前田建設工業の所有する対象者株式については、前田建設工業が公開買付者の完全子会社であることから、配当財産として交付を受け、又は吸収分割等の組織再編により譲渡代金を支払うことなく取得することができるため、公開買付けの方法により譲渡代金を支払って前田建設工業から対象者株式を取得することで買付けに要する資金が増加し、当該買付け資金の調達のために追加の借入による経済的負担が生じることには経済合理性がないと判断したこと、また、前田建設工業の所有する対象者株式を公開買付けによる取得の対象としない場合にも、前田建設工業との間で公開買付けの成立後に対象者を完全子会社化する手続に賛成する旨（これに沿って議決権を行使する旨を含みます。
）を合意することで対象者の完全子会社化を実現することができると判断したことから、本取引の手法として、
前田建設工業が所有する対象者株式を取得しないことといたしました。同年２月22日、対象者から、本取引の実施に向けた具体的な準備を進めることを了承する旨の回答を受領しました。当該回答を受けて、公開買付者は、対象者の了解を得て、同年２月下旬から３月中旬にかけて、対象者に対するデュー・ディリ
ジェンスを実施いたしました。また、同年３月２日に公開買付者から正式な意向表明書を交付し、同年３月上旬以降、対象者との間で、本公開買付けにおける対象者株式１株当たりの買付け等の価格（以下「本公開買付価格」といいます。
）に関して複数回に亘り協議・交渉を重ねてまいりました。
具体的には、公開買付者は、対象者の過去の株価推移に着目し、株価純資産倍率（ＰＢＲ）１倍にあた
る株価水準（2022年12月31日時点の１株当たり連結純資産は、約700円）を上回る価格とすること、
デュー・ディリジェンスを通じて本取引の実現可能性が確認できたこと及び大和証券による対象者株式の算定結果においてその算定範囲に含まれることを総合的に考慮の上、2022年３月９日に本公開買付価格を720円としたい旨の提案を行いました（なお、公開買付者は、本公開買付価格を720円とする提案が、2019
年７月から2022年１月に行われた発行者以外の者による完全子会社化を前提とした公開買付けの事例（71事例）において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が43.0％、直近１ヶ月間が45.4％、直近３ヶ月間が47.0％、直近６ヶ月間が47.9％であり、中央値は、公表日直前が41.2％、直近１ヶ月間が41.4％、直近３ヶ月間が39.9％、直近６ヶ月間が43.5％）と比較すると、2022年３月８日の終値（574円）
に対するプレミアムは約25％にとどまるものの、上記のとおり、対象者の過去の株価推移をふまえ、株価
純資産倍率（ＰＢＲ）１倍にあたる株価水準を上回る価格とすることに着目しているため、対象者株主にとって経済合理性があると判断しておりました。
）。これに対して対象者は、同月10日、対象者の株式価値を適切に反映したあるべき価格水準から明らかに乖離していると考えるとして、提案内容の再検討を公開
買付者に要請したため、公開買付者は、同月11日に、本公開買付価格を730円としたい旨の提案を行いました。これに対して対象者は、対象者のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である三菱
ＵＦＪモルガン・スタンレー証券株式会社（以下「三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券」といいます。
）
及び対象者が設置した特別委員会のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関であるフーリハ
ン・ローキー株式会社（以下「フーリハン・ローキー」といいます。
）の株式価値評価に加え、本件において参照すべき他の類似事例（経済産業省が「公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針」（以下「公正なＭ＆Ａ指針」といいます。
）を公表した2019年６月28日から2021年12月31日までの期間における発行者又は支配株主以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（開示書類にマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）と記載されている事例を除いた35件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、
公表日直前が53.8％、直近１ヶ月間が59.6％、直近３ヶ月間が62.9％、直近６ヶ月間が65.4％）等を総合的に勘案すると、再提案を受けた価格は、あるべき価格水準から著しい乖離があり、対象者の少数株主に対してその妥当性を説明することが不可能であるとして、2022年３月12日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請しました。
その後、公開買付者は、同年３月９日の価格提案時と同様の理由及び再検討を要請されたことを踏まえ、同月15日に、745円を本公開買付価格としたい旨の提案を行いました。これに対して対象者は、当該価格は対象者の株式価値を適切に反映したあるべき価格水準を下回っていると考えられること、また、支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した2019年６月28日から
2021年12月31日までの期間における支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（同期間における発行者以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（97件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が46.3％、直近１ヶ月間が49.4％、直近３ヶ月間が52.3％、直近６ヶ月間
6が52.8％）からも乖離があることから、2022年３月16日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請しました。
その後、公開買付者は再検討を要請されたことを踏まえ、同月17日に、770円を本公開買付価格としたい
旨の最終提案を行いました。対象者は、同月17日、本特別委員会（下記「イ．対象者における意思決定の過程及び理由」において定義します。
）から、公開買付者からのかかる提案について検討し、同価格は一般株主の利益を害する水準にはないことを確認しつつ、一般株主の利益の最大化を図るため交渉を続けるべきであるとし、対象者代表取締役社長において、公開買付者とトップ協議を行い、価格の引き上げを求める方針で最終的な交渉を行うよう要請を受け、同日、かかる要請に基づき、公開買付者に対してトップ協議を申し入れたとのことです。
これを受け、同月18日、公開買付者の代表執行役社長は、対象者代表取締役社長と協議を行い、その結果、公開買付者は、2022年３月18日に、本公開買付価格を770円として本公開買付けを実施することにつき対象者との間で合意に至り、本日、本取引の実施及びその一環として本公開買付けを実施することを決定いたしました。
イ．対象者における意思決定の過程及び理由
一方、対象者プレスリリースによれば、対象者は、本公開買付けに賛同しており、対象者が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由は、以下のとおりであるとのことです。
① 検討体制の構築の経緯
対象者は、上記「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」の「ア. 本公開買付けの背景及び目的等」に記載のとおり、2022
年１月26日に公開買付者より本取引に関する初期的な提案を対面で受け、持ち帰って検討する旨を回答したとのことです。そして、対象者は、2022年１月下旬から同年３月中旬にかけて公開買付者との間で、本取引の手法等に関して継続的な検討・協議を重ねたとのことです。対象者は、2022年
２月22日、公開買付者に対し、本取引の実施に向けた具体的な準備を進めることを了承する旨を回答し、当該回答を受けて、公開買付者は、対象者の了解を得て、同年２月下旬から３月中旬にかけて、対象者に対するデュー・ディリジェンスを実施しました。また、2022年３月２日に公開買付者から正式な意向表明書を受領し、2022年３月上旬以降、公開買付者との間で、本公開買付価格に関して複数回にわたり協議・交渉を重ねてきたとのことです。対象者は、公開買付者との間で本取引に係る協議を開始するに際し、対象者は公開買付者又は前田建設工業の子会社ではなく、本公開買付けは支配株主による公開買付けには該当しないものの、当該時点において、公開買付者の完全子会社である前田建設工業は対象者株式を19,047,610株（所有割合：20.19％）所有し、対象者を持分法適用関連会社としていること、公開買付者が対象者を完全子会社とし対象者株式の非公開化を企図していること等に鑑み、本取引の公正性を担保するため、2022年２月中旬に対象者並びに公開買付者及び前田建設工業から独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券を、また、リーガル・アドバイザーとして三浦法律事務所をそれぞれ選任し、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及び三浦法律事務所の助言を踏まえ、直ちに、公開買付者から独立した立場で、対象者の企業価値の向上及び対象者の少数株主（一般株主）の皆様の利益の確保の観点から本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制の構築を開始したとのことです。
具体的には、2022年２月中旬より、対象者の独立社外取締役及び社外有識者から構成される特別委員会の設置に向けた準備を開始し、2022年２月24日の対象者取締役会決議により、福田善夫氏（対象者独立社外取締役）、吉田豊氏（対象者独立社外取締役）及び社外有識者である西本強氏（弁護士、日比谷パーク法律事務所）の３名から構成される特別委員会（以下「本特別委員会」といいます。
）を設置し（詳細については、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」をご参照ください。
）、本特別委員会に対し、（ⅰ）本取引の目的の正当性・合理性、（ⅱ）本取引に係る手続の公正性（対象者株主の利益への十分な配慮がなされているか）、及び（ⅲ）本取引に係る取引条件の公正性・妥当性等の観点から、本取引を行うこと（本公開買付けに対して対象者取締役会が賛同意見表明をすること及び対象者株主に対して本公開買付けへの応募を推奨することを含む。
）は対象者の少数株主（一般株主）にとって不利益ではな
いかについて検討し、対象者取締役会に意見を述べることについて諮問（以下、これらを総称して「本諮問事項」といいます。
）したとのことです。
また、対象者取締役会は、本特別委員会の設置にあたり、（ａ）本諮問事項についての判断及び検討に必要な情報を収集・受領する権限、（ｂ）本特別委員会が必要と判断する場合には自らの財務のアドバイザー若しくは第三者算定機関及び法務のアドバイザー（以下「アドバイザー等」といいま7す。
）を選任又は指名すること、又は対象者のアドバイザー等を承認する権限、(ｃ)本特別委員会が必要と判断する場合には対象者と公開買付者との協議・交渉に参加し、対象者のために協議・交渉する権限、及び(ｄ)本取引のために講じるべき公正性担保措置の程度を検討し、必要に応じて意見・提言する権限を付与することを決議したとのことです。
また、本特別委員会は、2022年２月24日開催の第１回特別委員会において、その独立性及び専門性に問題がないことを確認の上、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券を対象者のファイナンシャ
ル・アドバイザー及び第三者算定機関とすること並びに三浦法律事務所を対象者のリーガル・アドバイザーとすることについて承認したとのことです。また、本特別委員会は、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載のとおり、上記の権限に基づき、2022年３月１日、その独立性及び専門性を確認の上、独自のファイナン
シャル・アドバイザー及び第三者算定機関としてフーリハン・ローキーを選任したとのことです。
以上のほか、本特別委員会の設置等の経緯、検討の過程及び判断の内容等については、下記「２買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」をご参照ください。
② 検討・交渉の経緯

対象者は、2022年３月９日に公開買付者から本公開買付価格を１株当たり720円とする提案を受領し、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券による対象者株式の株式価値の算定結果や公開買付者との交渉方針等を含めた財務的な助言及び三浦法律事務所からの本取引における手続の公正性を確保するための対応についてのガイダンスその他の法的助言等を踏まえ、公開買付者との間で、本公開買付価格を含む本取引における諸条件について、継続的に協議・交渉を行ったとのことです。具体的には、以下のとおりです。
・ 対象者は、2022年３月９日に公開買付者から本公開買付価格を720円とする提案を受けましたが、提案された価格は、対象者の株式価値を適切に反映したあるべき水準から明らかに乖離していると考え、2022年３月10日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請したとのことです。
・ 対象者は、2022年３月11日、公開買付者から本公開買付価格を730円とする再提案を受けましたが、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及びフーリハン・ローキーの株式価値評価に加え、本件において参照すべき他の類似事例（経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した
2019年６月28日から2021年12月31日までの期間における発行者又は支配株主以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（開示書類にマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）と記載されている事例を除いた35件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が53.8％、直近１ヶ月間が59.6％、直近３ヶ月間が62.9％、直近６ヶ月間が65.4％）等を総合的に勘案すると、再提案を受けた価格は、あるべき価格水準から著しい乖離があり、対象者の少数株主に対してその妥当性を説明することが不可能であるとして、2022年３月12日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請したとのことです。
・ 対象者は、2022年３月15日、公開買付者から本公開買付価格を745円とする再々提案を受けましたが、当該価格は対象者の株式価値を適切に反映したあるべき価格水準を下回っていると考えられること、また、支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（経済産業省が公
正なＭ＆Ａ指針を公表した2019年６月28日から2021年12月31日までの期間における支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（同期間における発行者以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（97件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、
公表日直前が46.3％、直近１ヶ月間が49.4％、直近３ヶ月間が52.3％、直近６ヶ月間が52.8％）からも乖離があることから、2022年３月16日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請したとのことです。
その結果、対象者は、2022年３月17日に、公開買付者から、公開買付価格を１株当たり770円とする最終提案を受けるに至ったとのことです。対象者は、同月17日、本特別委員会から、公開買付者からのかかる提案について検討し、同価格は一般株主の利益を害する水準にはないことを確認しつ
つ、一般株主の利益の最大化を図るため交渉を続けるべきであるとし、対象者代表取締役社長において、公開買付者とトップ協議を行い、価格の引き上げを求める方針で最終的な交渉を行うよう要請を受け、同日、かかる要請に基づき、公開買付者に対してトップ協議を申し入れたとのことです。
これを受け、2022年３月18日、対象者代表取締役は、公開買付者の代表執行役社長と協議を行い、その結果、対象者は、本公開買付価格を770円とする最終提案は、本公開買付けの実施についての公8

表日の前営業日である2022年３月18日の対象者株式の終値599円に対して28.55％（小数点以下第三位を四捨五入。以下、プレミアムの計算において同じです。）、同日までの過去１ヶ月間（2022年２月21日から同年３月18日まで）の終値単純平均値592円（小数点以下を四捨五入。以下、終値単純平均値の計算において同じです。
）に対して30.07％、同日までの過去３ヶ月間（2021年12月20日から
2022年３月18日まで）の終値単純平均値578円に対して33.22％、同日までの過去６ヶ月間（2021年
９月21日から2022年３月18日まで）の終値単純平均値575円に対して33.91％のプレミアムがそれぞれ加算されており、経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した2019年６月28日から2021年12月31日までの期間における、発行者以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（97件）
において付与されたプレミアムの水準（平均値は、公表日直前が46.3％、直近１ヶ月間が49.4％、直近３ヶ月間が52.3％、直近６ヶ月間が52.8％）と比較するといずれの時点においても下回るものの、上記の他社事例（97件）のうち、公表日直前の終値に対するプレミアムが30％を下回る事例が28件、直近１ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが35％を下回る事例が30件、直近３ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが35％を下回る事例が30件、直近６ヶ月間の終値単純平均
値に対するプレミアムが35％を下回る事例が30件、といずれの時点を参照した場合においても、本
公開買付価格に付されているプレミアム水準と同水準以下の事例が相当数存在することを考慮すると、同種他社事例との比較において不相応な水準とまではいえず、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」に記載の本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置が取られており、少数株主（一般株主）の利益への配慮がなされていると認められ、その上で対象者と公開買付者との間で独立当事者間の取引における協議・交渉と同等の協議・交渉が行われたこと、
さらに、リーマンショック発生日（2008年９月16日）以降における対象者株式の市場株価の最高値である677円を上回る価格であって、少数株主（一般株主）の皆様が対象者株式を取得価格より高い価格で売却できる機会を得られることを踏まえると、対象者の少数株主（一般株主）の皆様が享受すべき利益が確保された妥当な価格であり、対象者の少数株主（一般株主）の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での合理的な対象者株式の売却の機会を提供するものと判断し、2022年３月18日に本公開買付価格を770円とすることについて同意する旨の回答を行ったとのことです（対象者が本公開買付価格を770円とすることに同意した理由の詳細は下記「③対象者の意思決定の内容」
をご参照ください。
）。
以上の検討・交渉過程において、本特別委員会は、適宜、対象者や対象者のアドバイザー等から報告を受け、確認及び意見の申述等を行ったとのことです。具体的には、対象者は、対象者が作成した2022年３月期から2026年３月期までの事業計画（以下「本事業計画」といいます。
）の内容、重
要な前提条件及び作成経緯等の合理性について本特別委員会の確認を受け、その承認を受けたとのことです。また、対象者のファイナンシャル・アドバイザーは、公開買付者との交渉にあたっては、
本特別委員会において審議の上決定した交渉方針に従って対応を行っており、また、公開買付者から本公開買付価格についての提案を受領した際には、その都度、直ちに本特別委員会に対して報告を行い、その指示に従って対応を行ったとのことです。加えて、本特別委員会は、その独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としてフーリハン・ローキーを選任した上で、対象者株式の算定結果に関する2022年３月22日付株式価値算定書（以下「対象者算定書（フーリハン・ローキー）」といいます。
）及び本公開買付価格である１株当たり770円が対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業を除きます。
）にとって財務的見地から妥当である旨のフェアネス・オピニオ
ン（以下「本フェアネス・オピニオン」といいます。
）の提出を受けたとのことです。そして、対象者は、本日、本特別委員会から、対象者の取締役会における本公開買付けを含む本取引についての決定、つまり、本公開買付けに賛同の意見を表明し、対象者の株主に対して本公開買付けへの応募を推奨する旨の決定、及び、本取引の一環として本公開買付け後に行う本株式売渡請求（下記「（４）
本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」において定義します。
）
又は本株式併合等に係る決定は、対象者の少数株主（一般株主）にとって不利益なものではないと考える旨の答申書（以下「本答申書」といいます。
）の提出を受けたとのことです（本答申書の概要については、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、
本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」をご参照ください。
）。
③ 対象者の意思決定の内容

以上の経緯のもとで、本日開催の対象者取締役会において、三浦法律事務所から受けた法的助言、
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券から受けた財務的見地からの助言及び三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券から提出を受けた対象者の株式価値の算定結果に関する2022年３月18日付株式価値
9算定書（以下「対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券）」といいます。
）並びに本特別委員会を通じて提出を受けた対象者算定書（フーリハン・ローキー）及び本フェアネス・オピニ
オンの内容を踏まえつつ、本答申書において示された本特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が対象者の企業価値の向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が妥当なものか否かについて、慎重に協議及び検討を行ったとのことです。
その結果、対象者は、以下のとおり、本取引は対象者の企業価値の向上に資するものであると判断するに至ったとのことです。
対象者においても、国内土木・建築業界を巡る状況については、今後５年間（2025年度まで）は、政府が、2020年12月11日に策定した「防災・減災、国土強靭化のための５か年加速化対策」もあり
外部環境は変わらず、対象者の業績も同様に５年後まではある程度の予測は可能であるものの、10年、20年後の動向は、少子高齢化の影響で日本の財政状態は今後厳しくなり、公共投資の先行きは減少傾向になり、新設から維持更新へとその質を変えていく建設市場の変化が生じる可能性、また、原材料の高騰が落ち着く見通しが不透明な状況、かつ少子高齢化による生産人口数の減少に伴う労働市場の変化に対応する担い手確保や生産性向上に対する技術革新が急務であり、さらに、近年の時代の潮流に沿った働き方改革による職場環境改善や対象者が2022年２月25日に制定したサステナ
ビリティ基本方針に基づく経営（注１）の推進が必要であると認識しているところであるとのことです。
（注１）「サステナビリティ基本方針」とは、対象者の経営理念に基づき行動規範を遵守し、社会とより良い関係を保ちつつ、公正で信頼される事業活動を展開することにより、持続可能な社会の発展に貢献していくことを指すとのことです。
さらに、公開買付者グループへ対象者が参画することも含め両社において、上記「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」の「ア. 本公開買付けの背景及び目的等」に記載のとおり、2022年１月26日に公開買付者より本取引に関する初期的な提案を受けたことを契機として、同時期より公開買付者と対象者の実務者間で具体的なプロセスの協議を開始しました。特に、公開買付者による①2021年10月の公開買付者中期
経営計画の発表、2021年11月の2022年３月期第２四半期決算、及び2022年２月の2022年３月期第３四半期決算の発表を受け、公開買付者及び公開買付者グループの経営方針やガバナンス体制の構築
がより一層可視化されたこと、②2021年12月の着床式洋上風力発電事業（秋田県能代市・三種市及び男鹿市沖、秋田県由利本荘沖、千葉県銚子沖）の公募結果を受けて、下記「（ａ）再生可能エネル
ギー事業における経営資源の共有と競争力のある取組み体制の構築」に記載のとおり、国内の洋上風力発電事業を取り巻く事業環境が変化していることを踏まえ、公開買付者が対象者株式を100株（所有割合：0.00％）、公開買付者の完全子会社である前田建設工業が対象者株式を19,047,510株（所有割合：20.19％）所有し、対象者が前田建設工業の持分法適用関連会社であるこれまでの関係
性では顧客情報・技術情報等の情報共有における制約や、両社間の協業が案件単位の連携に留まり
経営レベルの協業関係の構築に至らないことから、2022年２月中旬、従前の資本・業務提携の枠組
みを超えて公開買付者グループへ参画することで、公開買付者及び対象者の関係性がより強固なものになることは、対象者にとって以下のような各施策を実施するために必要であると考えるに至ったとのことです。
対象者は、「建設市場の変化」と「労働市場の変化」という２つの大きな課題を解決し、持続的な企業価値の向上を実現するためには、対象者単独で時間をかけて対応するよりも、公開買付者グループへの参画を通じて、公開買付者グループの各社が協力して事業を推進する体制を構築することが望ましいと考えているとのことです。
具体的には、これまで前田建設工業の持分法適用関連会社であることから、案件単位の連携に留まっていた公開買付者グループとの土木・建築事業での協働の取組みを、公開買付者の完全子会社となることによってこれまで以上に増やしていくことができるため、港湾・海上土木工事のみならず、陸上工事のより一層の受注拡大を図ることが可能となり、事業規模の拡大とコスト競争力・資材調達力の強化が期待できるとのことです。また、対象者は、中長期的には人口減少による税収減、高齢化の進展による社会保障費の増大により、国や地方の財政状態は今後一層厳しくなる中で、公共投資は減少傾向で推移する可能性が高いと認識しており、2020年３月25日に公表した中期経営計
画『Being a resilient company ＜2020-2022＞』（以下「対象者中期経営計画」といいます。
）において、洋上風力発電事業を含む民間・再生可能エネルギー事業の取組み強化及び海外事業を拡大していく計画を策定しており、これらへの取組みは、対象者グループのみならず、公開買付者グループの再生可能エネルギー事業への取組みによる知見や顧客ネットワークと併せて、対象者の採算性の高い受注を増加させることで利益率の向上に繋げていくことが可能となるとのことです。
また、建設産業を取り巻く労働人口の高齢化及び減少、技術革新の動きへの対応については、生産性向上・省力化に向けた先端技術開発・工法開発や業務効率の強化等に取り組んでいく必要があ10

るところ、これまでの公開買付者の完全子会社である前田建設工業の持分法適用関連会社では、公開買付者グループのうち特に傘下企業以外の第三者に対しては提供することができないノウハウや技術情報等の情報共有が限られていたものの、公開買付者グループへ参画することで、これまでは活用することができなかった公開買付者グループ各社の有する最新の技術やノウハウ、人財といったリソースを活用することが可能となり、ＤＸへの対応や、対象者グループ及び公開買付者グルー
プの技術部門や管理部門での人財交流や連携を通じて、より効果的かつ効率的な事業運営の実現、
加えて、働き方改革による職場環境改善、サステナビリティ基本方針に基づく経営の推進に繋がると考えているとのことです。
これまで対象者は上場会社として、対象者の少数株主（一般株主）の利益を尊重し、対象者としての独立性の確保に努めてきたとのことです。本取引後においては、公開買付者グループに参画することで、公開買付者グループ各社との連携及び協調、経営資源の効率的な活用を迅速かつ円滑に行いながら、対象者グループの企業価値向上及び対象者グループを含む公開買付者グループの中長期的な企業価値の向上に資することができると考えているとのことです。
本取引を通じて、対象者が実現可能と考える具体的なシナジーは、以下のとおりであるとのことです。
（ａ）再生可能エネルギー事業における経営資源の共有と競争力のある取組み体制の構築
対象者グループは、今後の成長機会として、洋上風力発電関連作業船の事業機会の獲得を目指しておりますが、2021年12月の着床式洋上風力発電事業（秋田県能代市・三種市及び男鹿市沖、秋田
県由利本荘沖、千葉県銚子沖）の公募結果は、供給価格上限額を29円/kWhに設定されていたところ、落札者の提案額は11.99円～16.49円/kWhであり、業界目標として掲げられていた2030年から2035年までの発電コストである８～９円/kWhに迫る水準となったことで、競争環境が変化しており、発電コストの内数である建設費の低減に向けた取組みが必要であると考えているとのことです。対象者
グループとして、この変化に対応し、今後の長期の収益を確保するための事業として確立させるためには、対象者グループ単独ではなく、公開買付者グループと一体となった取組み体制の構築及び建設費の低コスト化に向けた技術開発をより一層推進させることは急務の課題であると考えるに至ったとのことです。
公開買付者グループは、インフラ運営の企画提案、計画設計、製造調達、施工、大規模改修、運営維持管理を一括してマネジメントする「総合インフラサービス企業」への転換を目指すグループ戦略の一環として、再生可能エネルギー発電事業の開発事業者として、太陽光・陸上風力・バイオマス発電事業において約141MWの開発・建設・運営実績を有する他、洋上風力発電事業の事業開発も進めているとのことです。また、公開買付者グループは、仙台空港特定運営事業、愛知県有料道路
運営等事業をはじめとする複数のコンセッション案件の公募入札で優先交渉権者に選定され、インフラ運営事業を行っているため、洋上風力発電事業の公募入札においてもコンセッション案件の公募入札や官民連携のインフラ運営事業における経験・知見を有していると考えております。
本取引によって、①対象者グループが有する港湾・海洋土木事業の技術・知見、②公開買付者グループが有する再生可能エネルギー事業及びコンセッション案件の事業者としての運営ノウハウ、③両社グループが有する土木・建築事業、舗装事業、建設機械関連事業の技術・知見を踏まえた総合力のある取組み体制の構築が可能となる他、対象者グループ及び公開買付者グループの技術開発に係る知見やサプライチェーンを相互補完することで、洋上風力発電事業をはじめとする再生可能
エネルギー事業の低コスト化を促進し、環境負荷低減技術をはじめとする脱炭素社会に向けた環境分野の技術開発をより一層推進することが可能になると考えているとのことです。
（ｂ）戦略的な資本政策の推進
対象者グループは、対象者中期経営計画において洋上風力発電事業への取組みを強化する方針を掲げているとのことです。その一環として、上記のとおり、洋上風力発電関連作業船の事業機会の獲得を目指しており、特に洋上風力発電関連作業船の建造には一定の設備投資負担が生じ、これに伴う資金調達が必要となる見込みであるとのことです。
対象者はこれまで、公開買付者の完全子会社である前田建設工業の持分法適用関連会社であり、株式会社格付投資情報センターが2021年８月２日に公表した発行体格付は「ＢＢＢ」であったとのことです。一方、公開買付者グループは、株式会社日本格付研究所が2021年12月20日に公表した発行体格付は「Ａ＋」であり、対象者株式の非公開化を通じて公開買付者グループに参画することで、金融機関や取引先等からの公開買付者を通じた財務面での対外的な信用力を強化することが可能となり、これまでの対象者グループの信用力では取り組むことが難しかった規模の新規投資や成長投資を目的とした、機動的かつ戦略的な資本政策の遂行が実現できると考えているとのことです。
（ｃ）グループ全体での技術開発の促進と生産性の向上及び経営資源の共有と活用
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対象者グループは、対象者中期経営計画において、建設産業の労働人口の高齢化・減少という将来的な事業リスクの低減、かつ人手不足の常態化による労働者の負担軽減を図るため、施工の自動化や生産性向上、省力化に繋がる技術開発や設備投資を行い、付加価値生産性を向上させることを掲げているとのことです。また、公開買付者においても、建設産業における事業リスクの認識は一致していることに加え、公開買付者中期経営計画において、デジタル技術への投資を通じて、今後
新たな価値の源泉となる建設請負事業やインフラ運営に関するビッグデータの集積・一元管理及び活用と公開買付者グループ各社ごとに行っていた財務経理や総務労務、営業事務等の間接業務を集約することで業務を効率化・高度化し、固定費・管理コストの低減を図る方針を掲げているとのことです。
公開買付者グループへの参画後は、公開買付者グループ各社と上記のデータをもとにした効率的な技術開発投資の体制等を協議することが可能となり、対象者グループ及び公開買付者グループ各社のノウハウの相互補完により効率的な開発推進体制を構築できることに加え、公開買付者が進める間接業務の集約化により、対象者グループの固定費・管理コストの適正化を図ることが可能と考えているとのことです。
また、上場会社として独立性の維持の観点から制限のあった対象者グループと公開買付者グループとの間での顧客基盤、事業基盤、財務基盤、サプライチェーン等の経営資源の相互補完及び有効活用が可能になり、公開買付者グループ各社との協業体制を構築し、情報共有を進めることで、生産体制や事業競争力の向上が図れると考えているとのことです。具体的には、対象者グループは港
湾・海上土木、海外における港湾プロジェクトを強みとする一方、公開買付者グループは陸上土
木・建築・道路舗装・建設機械関連・様々なインフラの運営を強みとすると認識しており、双方の事業領域に重複する部分が少なく、対象者グループを含む公開買付者グループ全体で事業領域の拡大による総合力のある取組み体制を構築することができると考えているとのことです。
（ｄ）人財交流・育成、人財採用での連携強化
対象者グループは、建設産業を支えている建設技能者の高齢化、労働人口減少による建設産業の入職者数の減少に伴う労働力の低下、いわゆる「担い手確保」「生産体制維持」の問題を将来の事業リスクに繋がる喫緊の課題と認識しているとのことです。この「労働市場の変化」は、昨今の働き方改革により一層拍車がかかっているとのことです。建設業界の事業者が建設技能者の採用を強化していることを背景に建設技能者の需要は高まっている一方、建設技能者の高齢化及び労働人口の減少に伴う建設技能者を含む入職者数が減少傾向で推移（注２）していることを背景に建設技能者の供給は不足していることから、建設技能者の需給ギャップは拡大しており、対象者グループにおける建設技能者の確保はより一層厳しい状況になると認識しているとのことです。
そこで、対象者グループを含む公開買付者グループ全体で各社が採用活動や人財育成策で連携することで、優秀な人材の確保・育成が可能になると考えているとのことです。
（注２）国土交通省「建設業の働き方改革の現状と課題（令和３年11月）」より。
また、対象者は、以下の（ア）乃至（キ）を踏まえ、本公開買付けは対象者の株主の皆様に対して、妥当な価格での合理的な対象者株式の売却の機会を提供するものであると判断したとのことです。
(ア)本公開買付価格が、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「②対象者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載の対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガ
ン・スタンレー証券）における三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券による対象者株式の株式価値の算定結果のうち、市場株価分析により算定された価格帯の上限値を上回っており、また、
類似企業比較分析により算定された価格帯の中央値を上回っており、さらに、ＤＣＦ分析により算定された価格帯の範囲内にあること(イ)下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「③特別委員会における独立した財務アドバイ
ザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載の対象者算定書（フーリハン・ローキー）におけるフーリハン・ローキーによる対象者株式の株
式価値の算定結果のうち、市場株価法により算定された価格帯の上限値を上回っており、また、
類似会社比較法により算定された価格帯の中央値を上回っており、さらに、ＤＣＦ法により算定された価格帯の範囲内にあること、また、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置
及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「③12特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、フーリハン・ローキーから、本公開買付価格である１株当たり770円が対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業を除きます。
）にとって財務的見地から妥当である旨の本フェアネス・オピニオンが発行されていること(ウ)本公開買付価格が、東京証券取引所市場第一部における、本公開買付けの実施についての公表
日の前営業日である2022年３月18日の対象者株式の終値599円に対して28.55％、同日までの過去１ヶ月間（2022年２月21日から同年３月18日まで）の終値単純平均値592円に対して30.07％、同日までの過去３ヶ月間（2021年12月20日から2022年３月18日まで）の終値単純平均値578円に対して33.22％、同日までの過去６ヶ月間（2021年９月21日から2022年３月18日まで）の終値単純平均値575円に対して33.91％のプレミアムがそれぞれ加算されており、経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した2019年６月28日から2021年12月31日までの期間における発行者以外の者
による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（97件）において付与されたプレミアムの水準（平均値は、公表日直前が46.3％、直近１ヶ月間が49.4％、直近３ヶ月間が52.3％、直近６ヶ月間が52.8％）と比較するといずれの時点においても下回るものの、上記の他社事例（97件）のうち、公表日直前の終値に対するプレミアムが30％を下回る事例が28件、直近１ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが35％を下回る事例が30件、直近３ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが35％を下回る事例が30件、直近６ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが35％を下回る事例が30件、といずれの時点を参照した場合においても、本公開買付価格に付されているプレミアム水準と同水準以下の事例が相当数存在することを考慮すると、同種他社事例との比較において不相応な水準とまではいえないこと(エ)リーマンショック発生日（2008年９月16日）以降における対象者株式の市場株価の最高値である677円を上回る価格であって、少数株主（一般株主）の皆様が対象者株式を取得価格より高い価格で売却できる機会を得られると考えられること(オ)本公開買付価格の決定に際しては、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益
相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」に記載の本公開
買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置が取られており、少数株主（一般株主）の利益への配慮がなされていると認められること(カ)本公開買付価格が、上記利益相反を回避するための措置が取られた上で、対象者と公開買付者との間で独立当事者間の取引における協議・交渉と同等の協議・交渉が行われたこと、より具体的には、フーリハン・ローキー及び三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券による対象者株式の株式価値に係る算定結果の内容や三浦法律事務所による本取引に関する意思決定の過程及び方法その他の留意点についての法的助言等を踏まえ、かつ、本特別委員会において審議の上決定した交渉方針に従って、協議・交渉を行っており、その結果として提案された価格であること(キ)本公開買付価格が、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会から取得した本答申書においても、妥当な価格と判断されていること
以上より、対象者は、本取引が対象者の企業価値の向上に資するものであるとともに、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件は妥当なものであると判断し、本日開催の対象者取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、対象者の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨する旨の決議をしたとのことです。
対象者取締役会の意思決定過程の詳細については、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置
及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「⑤対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない
旨の意見」をご参照ください。
ウ. 本公開買付け後の経営方針
公開買付者としては、本公開買付け後の対象者の経営体制については、本公開買付けの実施後、双方の企業価値をさらに向上させる観点から公開買付者及び対象者との間で協議を行った上で決定する予定であり、現時点で具体的に想定している事実はございません。対象者を含む公開買付者グループの経営資源をこれまで以上に集約することにより、公開買付者グループが一体となり、更なる企業価値向上に向けて邁
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進してまいります。
（３）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置
本日現在において、対象者は公開買付者の連結子会社ではなく、本公開買付けは支配株主による従属会
社の買収には該当しません。もっとも、公開買付者は対象者株式を100株（所有割合：0.00％）所有し、公開買付者の完全子会社である前田建設工業は、対象者株式を19,047,510株（所有割合：20.19％）所有する主要株主である筆頭株主であり、対象者を持分法適用関連会社としていること等を考慮し、公開買付者及び対象者は、買付け等の価格の公正性を担保し、本公開買付けの実施を決定するに至る意思決定の過程における恣意性を排除し、利益相反を回避する観点から、それぞれ以下のような措置を実施しました。
以下の記載のうち対象者において実施した措置等については、対象者プレスリリース及び対象者から受けた説明に基づくものです。
① 対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得② 対象者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得③ 特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得④ 対象者における独立したリーガル・アドバイザーからの助言の取得⑤ 対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見
⑥ 本公開買付けの公正性を担保する客観的状況の確保⑦ マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を充たす下限の設定
以上の詳細については、下記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「②算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、
本公開買付けの公正性を担保するための措置）」をご参照ください。
（４）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）
公開買付者は、上記「（１）本公開買付けの概要」に記載のとおり、対象者を公開買付者の完全子会社とする方針であり、本公開買付けにより、公開買付者が対象者株式の全てを取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後に、以下に述べる方法により、公開買付者が対象者株式の全てを取得することを予定しています。
具体的には、本公開買付けの成立により、公開買付者及び前田建設工業の所有する対象者株式の議決権の合計数が対象者の総株主の議決権の数の90％以上となり、公開買付者が会社法第179条第１項に規定する特別支配株主となった場合には、本公開買付けの決済の完了後速やかに、会社法第２編第２章第４節の２の規定により、対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除きます。
）の皆様の全員
に対し、その所有する対象者株式の全部を売り渡すことを請求（以下「本株式売渡請求」といいます。
）
する予定です。
本株式売渡請求においては、対象者株式１株当たりの対価として、本公開買付価格と同額の金銭を対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除きます。）の皆様に対して交付することを定める予定です。この場合、公開買付者は、その旨を対象者に通知し、対象者に対し本株式売渡請求の承認を求めます。対象者がその取締役会決議により本株式売渡請求を承認した場合には、関係法令の定める手続に従い、対象者の株主の個別の承諾を要することなく、公開買付者は、本株式売渡請求において定めた取得日をもって、対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除きます。
）の皆様の全員か
らその所有する対象者株式の全部を取得します。そして、当該各株主の皆様が所有していた対象者株式１株当たりの対価として、公開買付者は、当該各株主に対し、本公開買付価格と同額の金銭を交付する予定です。対象者プレスリリースによれば、対象者は公開買付者より本株式売渡請求がされた場合には、対象者の取締役会において本株式売渡請求を承認する予定とのことです。
本株式売渡請求に関連する少数株主の権利保護を目的とした会社法上の規定として、会社法第179条の８
その他関係法令の定めに従って、本公開買付けに応募しなかった対象者の株主の皆様は、裁判所に対して、その所有する対象者株式の売買価格の決定の申立てを行うことができる旨が定められています。なお、前記申立てがなされた場合の売買価格は、最終的には裁判所が判断することになります。
他方で、本公開買付けの成立後、公開買付者及び前田建設工業の所有する対象者株式の議決権の合計数が対象者の総株主の議決権の数の90％未満である場合には、公開買付者は、対象者株式の併合（以下「本株式併合」といいます。
）を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止す
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る旨の定款変更を行うことを付議議案に含む2022年７月中旬開催予定の対象者の臨時株主総会（以下「本臨時株主総会」といいます。
）の開催を速やかに対象者に要請する予定です。公開買付者及び前田建設工
業は、本臨時株主総会において当該議案に賛成する旨を口頭で合意しております。
本臨時株主総会において本株式併合の議案についてご承認いただいた場合には、対象者の株主の皆様は、
本株式併合がその効力を生じる日において、本臨時株主総会において承認が得られた本株式併合の割合に応じた数の対象者株式を所有することになります。本株式併合をすることにより株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、対象者の株主の皆様に対して、会社法第235条その他の関係法令の定める手続に従い、当該端数の合計数（合計した数に１株に満たない端数がある場合には、当該端数は切り捨てられます。以下同じとします。
）に相当する対象者株式を対象者又は公開買付者に売却すること等によって得られる金銭が交付されることになります。当該端数の合計数に相当する対象者株式の売却価格については、
当該売却の結果、本公開買付けに応募されなかった対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除きます。
）の皆様に交付される金銭の額が、本公開買付価格に当該各株主の皆様が所有していた対象者株式の数を乗じた価格と同一となるよう算定した上で、裁判所に対して任意売却許可の申立てを行うことを対象者に要請する予定です。
本株式併合の割合は、本日現在において未定ですが、公開買付者は、公開買付者及び前田建設工業のみが対象者株式の全て（対象者が所有する自己株式を除きます。）を所有することとなるよう、本公開買付けに応募されなかった対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除きます。
）の皆様の所有する対象者株式の数が１株に満たない端数となるように決定するよう対象者に要請する予定です。
本株式併合に関連する少数株主の権利保護を目的とした会社法上の規定として、本株式併合がなされた場合であって、本株式併合をすることにより株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、会社法第182条の４及び第182条の５その他の関係法令の定めに従い、所定の条件を充たす場合には、公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除く株主の皆様は、対象者に対し、自己の所有する対象者株式のうち１株に満たない端数となるものの全部を公正な価格で買い取ることを請求することができる旨及び裁判所に対して対象者株式の価格決定の申立てを行うことができる旨が定められています。前記のとおり、本株式併合においては、本公開買付けに応募されなかった対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業並びに対象者を除きます。
）の皆様が所有する対象者株式の数は１株に満たない端数となる予定ですので、本株式併合に反対する対象者の株主の皆様は、前記申立てを行うことができることになる予定です。なお、前記申立てがなされた場合の買取価格は、最終的には裁判所が判断することになります。
前記各手続については、関係法令の改正や、関係法令についての当局の解釈等の状況等によっては、実施に時間を要し、又はそれと概ね同等の効果を有するその他の方法に変更する可能性があります（仮に前田建設工業の所有する対象者株式数を上回る株式を所有する株主が出現した場合には、公開買付者は、前田建設工業及び対象者と協議の上、公開買付者のみが対象者株式の全て（対象者が所有する自己株式を除きます。
）を所有することとなるよう、本公開買付けに応募されなかった対象者の株主（前田建設工業を含み、公開買付者及び対象者を除きます。
）の皆様の所有する対象者株式の数が１株に満たない端数となるように本株式併合の割合を決定するよう対象者に要請することにより本株式併合の方法を変更する予定です。
）。
但し、その場合でも、本公開買付けに応募されなかった対象者の各株主（公開買付者及び前田建設工業
並びに対象者を除きます。
）の皆様に対しては、最終的に金銭を交付する方法が採用される予定であり、その場合に当該各株主の皆様に交付される金銭の額については、本公開買付価格に当該各株主が所有していた対象者株式の数を乗じた価格と同一になるよう算定する予定です。以上の場合における具体的な手続及びその実施時期等については、決定次第、対象者が速やかに公表する予定とのことです。
なお、本公開買付けは、本臨時株主総会における対象者の株主の皆様の賛同を勧誘するものではありません。また、本公開買付けへの応募又は前記の各手続における税務上の取扱いについては、対象者の株主の皆様が自らの責任にて税務専門家にご確認いただきますようお願いいたします。
（５）上場廃止となる見込みがある旨及びその理由
対象者株式は東京証券取引所市場第一部に上場しており、また、対象者は、2022年４月４日に移行が予定されている新市場区分については、プライム市場を選択することを決議した旨を2021年８月25日付で公表しておりますが、公開買付者は本公開買付けにおいて買付予定数に上限を設定していないため、本公開買付けの結果次第では、対象者株式は、東京証券取引所の上場廃止基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となる可能性があります。また、本公開買付けの成立時点で当該基準に該当しない場合でも、公開買付者は、本公開買付けが成立した後、上記「（４）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、適用法令に従い、対象者株式の全ての取得を目的とした取引を実施することを予定しておりますので、その場合、対象者株式は東京証券取引所の上場廃止基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となります。なお、上場廃止後は、対象者株式を東京証券取引所市場第一部（2022
年４月４日以降は新市場区分のプライム市場となります。
）において取引することはできません。
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（６）公開買付者と対象者の株主・取締役等との間における本公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項
上記「（１）本公開買付けの概要」に記載のとおり、公開買付者は、本日付で、対象者の主要株主である
筆頭株主であり、公開買付者の完全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式の全て（所有株式
数：19,047,510株、所有割合：20.19％）について本公開買付けに応募しない旨、並びに、本臨時株主総会において本株式併合の議案及びこれに関連する議案に賛成する旨の議決権を行使する旨を口頭により合意しております。本公開買付け成立後、公開買付者は、対象者株式の全て（対象者が所有する自己株式を除きます。
）を公開買付者が直接所有するため、前田建設工業が所有する対象者株式の全てを取得することを予定しておりますが、現時点において取得の手法や時期については未定です。なお、前田建設工業は
公開買付者の完全子会社であるため、公開買付者は、前田建設工業が所有する対象者株式について、配当財産として交付を受け、又は吸収分割等の組織再編により、譲渡代金を支払うことなく取得することを予定しております。
２．買付け等の概要（１）対象者の概要
①

名

②

所

③

代 表 者 の 役 職 ・ 氏 名

④

事

⑤

資

⑥

設

⑦

大 株 主 及 び 持 株 比 率

前田建設工業株式会社

20.19％（2021 年９月 3 0 日現在）

日本マスタートラスト信託銀行株式会社（信託口）

9.14％

株式会社日本カストディ銀行（信託口）

4.64％

株式会社レノ3.58％

東洋建設共栄会

2.96％

在
業

内

年

東洋建設株式会社

地

大阪市中央区高麗橋四丁目１番１号

容

本
立

称

月

代表取締役社長 武澤 恭司
国内土木事業、国内建築事業、海外建設事業、不動産事業

金14,049 百万円（2021 年 12 月 31 日現在）

日1929 年７月３日

MSIP CLIENT SECURITIES（常任代理人 モルガン・スタンレーMUFG 証券株式

2.48％

会社）
NOMURA AYA（常任代理人 シティバンク、エヌ・エイ東京支店）
DFA INTL SMALL CAP VALUE PORTFOLIO（常任代理人 シティバンク、エヌ・エイ東京支店）

⑧

1.74％
1.44％

株式会社日本カストディ銀行（信託口９）

1.38％

株式会社三菱 UFJ 銀行

1.37％

公開買付者と対象者の関係
公開買付者は、本日現在、対象者株式 100 株（所有割合：
資

本

関

係

0.00％）を所有しております。また、公開買付者の完全子会社である前田建設工業は、本日現在、対象者株式 19,047,510 株（所有割合：20.19％）を所有しております。

人

的

関

係

取

引

関

係

関
該

連

当
当

事

者
状

へ

本日現在、対象者取締役のうち１名が公開買付者の完全子会社である前田建設工業の出身者です。
公開買付者の完全子会社である前田建設工業と対象者は、民間工事における共同受注や共同研究開発等を実施しております。

の対象者は公開買付者の完全子会社である前田建設工業の持分法適況

用関連会社に該当します。
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（注）「大株主及び持株比率」は、対象者が 2021 年 11 月 11 日に提出した第 102 期第２四半期報告書の「大株主の状況」より転記しております。
（２）日程等① 日程
取 締 役 会 決 議 日

2022 年３月 22 日（火曜日）2022 年３月 23 日（水曜日）

公開買付開始公告日

電子公告を行い、その旨を日本経済新聞に掲載します。
（電子公告アドレス http://disclosure.edinet-fsa.go.jp/）

公開買付届出書提出日

2022 年３月 23 日（水曜日）② 届出当初の買付け等の期間
2022 年３月 23 日（水曜日）から 2022 年５月９日（月曜日）まで（30 営業日）
③ 対象者の請求に基づく延長の可能性の有無
該当事項はありません。
（３）買付け等の価格
普通株式１株につき、金 770 円（４）買付け等の価格の算定根拠等
ア．算定の基礎
公開買付者は、本公開買付価格を決定するに際して、公開買付者及び前田建設工業並びに対象者から独立した第三者算定機関としてのファイナンシャル・アドバイザーである大和証券に対し、対象者株式の株式価値の算定を依頼しました。なお、大和証券は、公開買付者及び前田建設工業並びに対象者の関連当事者には該当せず、本公開買付けに関して重要な利害関係を有しません。
大和証券は、複数の株式価値算定手法の中から対象者株式の株式価値算定にあたり採用すべき算定手法を検討の上、対象者が継続企業であるとの前提の下、対象者株式の価値について多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、対象者の市場株価の動向を勘案した市場株価法及び対象者の業績の内容や予想等を勘案したディスカウンティッド・キャッシュ・フロー法（以下「ＤＣＦ法」といいます。
）を算定方法として用いて、対象者株式の株式価値を算定し、公開買付者は、大和証券から 2022 年
３月 18 日付で株式価値算定書（以下「本株式価値算定書」といいます。
）を取得しております。なお、
公開買付者は、下記「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の決定に至る経緯）」に記載の諸要素を総合的に考慮し、かつ、対象者との協議及び交渉を経て本公開買付価格を決定しているため、大和証券から本公開買付価格の公正性に関する意見書（フェアネス・オピニオン）を取得しておりません。
本株式価値算定書によると、採用した手法及び当該手法に基づいて算定された対象者株式の１株当たりの株式価値の範囲はそれぞれ以下のとおりです。
市場株価法：575 円から 599 円

ＤＣＦ法：700 円から 1,058 円

市場株価法では、2022 年３月 18 日を算定基準日として、東京証券取引所市場第一部における対象者
株式の基準日の終値 599 円、直近１ヶ月間の終値の単純平均値 592 円、直近３ヶ月間の終値の単純平均
値 578 円及び直近６ヶ月間の終値の単純平均値 575 円を基に、対象者株式の１株当たり株式価値の範囲
を 575 円から 599 円までと算定しております。
ＤＣＦ法では、対象者の 2022 年３月期から 2026 年３月期までの５期分の対象者の事業計画案における収益や投資計画、一般に公開された情報等の諸要素を基に、公開買付者で妥当と思われる数値を前提
17として、対象者が 2022 年３月期第４四半期以降に創出すると見込まれるフリー・キャッシュ・フロー
を、一定の割引率で現在価値に割り引いて企業価値や株式価値を分析し、対象者株式の１株当たり株式価値の範囲を 700 円から 1,058 円までと算定しております。大和証券がＤＣＦ法による分析に用いた上記事業計画においては、大幅な増減益を見込んでいる事業年度が含まれております。具体的には、2022
年３月期において、国内土木事業において注力していた大型案件の受注時期のずれや失注による当期受注工事の減少、国内建築事業において設計施工案件が当初想定よりも着工までに時間を要したこと、海外の連結子会社において当初想定よりも工事の着工が遅れたことなどにより、営業利益、経常利益、及び当期純利益において大幅な減益を見込んでおります。また、本公開買付けにより実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、反映しておりません。
公開買付者は、大和証券から取得した本株式価値算定書の算定結果に加え、公開買付者において2022 年２月下旬から 2022 年３月中旬まで実施した対象者に対するデュー・ディリジェンスの結果、対象者株式の市場株価の動向、2019 年７月から 2022 年１月に行われた発行者以外の者による完全子会社化を前提とした公開買付けの事例（71 事例）において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表
日直前が 43.0％、直近１ヶ月間が 45.4％、直近３ヶ月間が 47.0％、直近６ヶ月間が 47.9％であり、中央値は、公表日直前が 41.2％、直近１ヶ月間が 41.4％、直近３ヶ月間が 39.9％、直近６ヶ月間が43.5％）、本公開買付けに対する応募の見通し等を総合的に勘案し、かつ、対象者との協議・交渉の結果等も踏まえ、最終的に本日開催の取締役会の決議によって、本公開買付価格を１株当たり 770 円と決定いたしました。
なお、本公開買付価格である 770 円は、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2022
年３月 18 日の東京証券取引所市場第一部における対象者株式の終値 599 円に対して 28.55％のプレミア
ムを加えた価格、直近１ヶ月間（2022 年２月 21 日から 2022 年３月 18 日まで）の終値単純平均値 592円に対して 30.07％のプレミアムを加えた価格、直近３ヶ月間（2021 年 12 月 20 日から 2022 年３月 18日まで）の終値単純平均値 578 円に対して 33.22％のプレミアムを加えた価格、直近６ヶ月間（2021 年
９月 21 日から 2022 年３月 18 日まで）の終値単純平均値 575 円に対して 33.91％のプレミアムをそれぞれ加えた価格です。
また、公開買付者は、本取引にあたり対象者の株主名簿の閲覧請求等の対象者の株主としての権利行使の可能性を確保する観点から、2022 年３月８日を取得日として、前田建設工業から相対取引により、対象者株式 100 株を１株当たり 604 円（同月３日の東京証券取引所市場第一部における対象者株式の終値）で取得しております。本公開買付価格（770 円）と当該取得価格（604 円）の間には、166 円の差異が生じており、本公開買付価格（770 円）は当該取得価格（604 円）に対し 27.48％のプレミアムを加えた価格になりますが、これは、当該株式取得時点の対象者株式の終値に対し、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2022 年３月 18 日における対象者株式の終値（599 円）が 0.83％下落していることに加えて、当該株式取得は、100％親子会社間の株式譲渡によるものであって、本公開買付けと異なり、プレミアムが付与されていないためです。
イ．算定の経緯（本公開買付価格の決定に至る経緯）
公開買付者は、上記｢１ 買付け等の目的｣の「（２）本公開買付けを実施するに至った背景、目的及び意思決定の過程、並びに本公開買付け後の経営方針」に記載のとおり、対象者を取り巻く経営環
境が著しく変化していく中で、公開買付者は、2021年10月１日の設立以降、公開買付者グループにおいて企業価値向上を図るためにはグループ全体として競争力を強化することが必要であると考えてまいりました。具体的には、公開買付者は、2021年10月１日以降、同日の共同株式移転による公開買付者の設立によって、それぞれ上場会社であった前田建設工業、前田道路及び前田製作所が公開買付者の完全子会社となったことで相互の連携が強化されたものと考えており、残る上場会社である対象者との連携の強化が公開買付者グループとして残された重要な経営課題となったものと考えてまいりました。上記のとおり厳しい市場環境に置かれた対象者が中長期的に事業基盤を拡大し、更なる成長を実現することにより、公開買付者グループが全体としてさらなる企業価値向上を実現していくためには、共同して技術開発や人材交流等に取り組んできた公開買付者グループと対象者との連携をさらに18

強化し、環境変化に対応できる経営基盤の構築や経営資源の最適配分等、両社のシナジーを最大限発揮していくことが不可欠と考えてまいりました。さらに、公開買付者は、公開買付者グループ全体の競争力を中長期的に強化するための施策と、対象者グループの短期的な利益を最大化する施策とが一致しない場合があることから対象者を公開買付者の連結子会社として上場を維持することは検討せず、対象者を公開買付者の完全子会社とすることにより、公開買付者と対象者の一般株主との間の潜在的な利益相反の関係を解消し、これにより、グループ全体として永続的成長を遂げるためのグループ戦
略を一体となって遂行することが、両社の企業価値向上に資するものと確信し、2022年１月下旬、本公開買付けを含む本取引によって対象者を完全子会社化することが最適であると判断いたしました。
以上の検討を踏まえ、公開買付者は、2022年１月26日に、対象者に対して、(ⅰ)公開買付者グルー
プ全体の競争力を中長期的に強化するための施策と、対象者グループの短期的な利益を最大化する施策とが一致しない場合があることから対象者を公開買付者の連結子会社として上場を維持することは検討せず、対象者を公開買付者の完全子会社とすることにより、公開買付者と対象者の一般株主との間の潜在的な利益相反の関係を解消し、これにより、グループ全体として永続的成長を遂げるためのグループ戦略を一体となって遂行することが、両社の企業価値向上に資するものと確信し、本公開買付けを含む本取引によって対象者を完全子会社化することが最適であると判断したこと、また、(ⅱ)
完全子会社化の手法として、株式と比較して流動性の高い金銭を対価とすることにより、当該交付された金銭を用いて公開買付者の株式を購入し、公開買付者の株主となることも含めた選択の機会を対象者の株主の皆様に提供できる手法である公開買付けの方法によることが最適であると判断したことから、対象者を完全子会社化することを目的とした本取引に関する初期的な提案を対面で行い、対象者より持ち帰って検討する旨の回答を受領しました。また、公開買付者は、上記のとおり、公開買付
けにより対象者を完全子会社化することが最適であると判断していたことから、まずは対象者に対して本取引に関する初期的な提案を行い、その反応を見た上で、本格的な検討・協議を行うための準備としてアドバイザーを選任することとし、同年２月中旬、公開買付者及び前田建設工業並びに対象者から独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として大和証券を、リーガル・ア
ドバイザーとして瓜生・糸賀法律事務所をそれぞれ選任いたしました。公開買付者は、同年１月下旬から同年３月中旬にかけて対象者との間で、本取引の手法等に関して継続的な検討・協議を重ねました。公開買付者は、同年１月下旬、当該検討・協議の過程において、前田建設工業の所有する対象者
株式については、前田建設工業は公開買付者の完全子会社であることから、配当財産として交付を受け、又は吸収分割等の組織再編により譲渡代金を支払うことなく取得することができるため、公開買付けの方法により譲渡代金を支払って前田建設工業から対象者株式を取得することにより買付けに要する資金が増加し、当該買付け資金の調達のための追加の借入による経済的負担が生じることには経済合理性がないと判断したこと、また、前田建設工業の所有する対象者株式を公開買付けによる取得の対象としない場合にも、前田建設工業との間で公開買付けの成立後に対象者を完全子会社化する手続に賛成する旨（これに沿って議決権を行使する旨を含みます。
）を合意することで対象者の完全子
会社化を実現することができると判断したことから、本取引の手法として、前田建設工業が所有する対象者株式を取得しないことといたしました。同年２月22日、対象者から、本取引の実施に向けた具体的な準備を進めることを了承する旨の回答を受領しました。当該回答を受けて、公開買付者は、対象者の了解を得て、同年２月下旬から３月中旬にかけて、対象者に対するデュー・ディリジェンスを実施いたしました。また、同年３月２日に公開買付者から正式な意向表明書を交付し、同年３月上旬以降、対象者との間で、本公開買付価格に関して複数回に亘り協議・交渉を重ねてまいりました。具
体的には、公開買付者は、対象者の過去の株価推移に着目し、株価純資産倍率（ＰＢＲ）１倍にあた
る株価水準（2022年12月31日時点の１株当たり連結純資産は、約700円）を上回る価格とすること、
デュー・ディリジェンスを通じて本取引の実現可能性が確認できたこと及び大和証券による対象者株式の算定結果においてその算定範囲に含まれることを総合的に考慮の上、2022年３月９日に本公開買付価格を720円としたい旨の提案を行いました（なお、公開買付者は、本公開買付価格を720円とする
提案が、2019年７月から2022年１月に行われた発行者以外の者による完全子会社化を前提とした公開買付けの事例（71事例）において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が43.0％、直近１ヶ月間が45.4％、直近３ヶ月間が47.0％、直近６ヶ月間が47.9％であり、中央値は、公表日直前
が41.2％、直近１ヶ月間が41.4％、直近３ヶ月間が39.9％、直近６ヶ月間が43.5％）と比較すると、2022年３月８日の終値（574円）に対するプレミアムは約25％にとどまるものの、上記のとおり、対象者の過去の株価推移をふまえ、株価純資産倍率（ＰＢＲ）１倍にあたる株価水準を上回る価格とすることに着目しているため、対象者株主にとって経済合理性があると判断しておりました。
）。これに対して対象者は、同月10日、対象者の株式価値を適切に反映したあるべき価格水準から乖離していると考えるとして、提案内容の再検討を公開買付者に要請したため、公開買付者は、同月11日に、本公開買付価格を730円としたい旨の提案を行いました。これに対して対象者は、当該提案価格は、三菱
ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及びフーリハン・ローキーの株式価値評価に加え、本件において参照すべき他の類似事例（経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した2019年６月28日から2021年12月3119日までの期間における発行者又は支配株主以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事
例（開示書類にマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）と記載されている事例を除いた35件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が53.8％、直近１ヶ月間が59.6％、直近３ヶ月間が62.9％、直近６ヶ月間が65.4％）等を総合的に勘案すると、再提案を受けた価格は、あるべき価格水準から著しい乖離があり、対象者の少数株主に対してその妥当性を説明することが不可能であるとして、2022年３月12日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請しました。その後、公開買付者は、同年３月９日の価格提案時と同様の理由及び対象者から価格の再検討を要請されたことを踏まえ、同年３月15日に、745円を本公開買付価格としたい旨の提案を行いました。これに対して対象者は、当該価格は対象者の株式価値を適切に反映したあるべき価格水準を下回っていると考えられること、また、支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した2019年６月28日から2021年12月31日までの期間における支配株主による非公開化も含めた
他の類似事例（同期間における発行者以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（97件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が46.3％、直近１ヶ月間が49.4％、直近３ヶ月間が52.3％、直近６ヶ月間が52.8％）からも乖離があることから、2022年３月16日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請しました。
その後、公開買付者は再検討を要請されたことを踏まえ、同年３月17日に、770円を本公開買付価格としたい旨の最終提案を行いました。対象者は、同月17日、本特別委員会から、公開買付者からのかかる提案について検討し、同価格は一般株主の利益を害する水準にはないことを確認しつつ、一般株主の利益の最大化を図るため交渉を続けるべきであるとし、対象者代表取締役社長において、公開買付者とトップ協議を行い、価格の引き上げを求める方針で最終的な交渉を行うよう要請を受け、同日、かかる要請に基づき、公開買付者に対してトップ協議を申し入れたとのことです。これを受け、同月18日、公開買付者の代表執行役社長は、対象者代表取締役社長と協議を行い、その結果、公開買付者は、2022年３月18日に、本公開買付価格を770円として本公開買付けを実施することにつき対象者との間で合意に至り、本日、本取引の実施及びその一環として本公開買付けを実施することを決定いたしました。なお、公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った経緯の詳細につきましては、上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」をご参照ください。
（a）

算定の際に意見を聴取した第三者の名称
公開買付者は、本公開買付価格を決定するに際し、公開買付者及び前田建設工業並びに対象者から独立した第三者算定機関としてファイナンシャル・アドバイザーである大和証券に対して、対象者株
式の株式価値の算定を依頼しており、公開買付者は、大和証券から2022年３月18日に本株式価値算定書を取得しております。なお、大和証券は公開買付者及び前田建設工業並びに対象者の関連当事者には該当せず、本公開買付けに関して、重要な利害関係を有しておりません。なお、公開買付者は、大和証券から本公開買付価格の公正性に関する意見書（フェアネス・オピニオン）を取得しておりません。

（b）

当該意見の概要
本株式価値算定書によると、採用した手法及び当該手法に基づいて算定された対象者株式の１株当たりの株式価値の範囲はそれぞれ以下のとおりです。
市場株価法
ＤＣＦ法

（c）

：575円から599円：700円から1,058円

当該意見を踏まえて買付価格を決定するに至った経緯
公開買付者は、本株式価値算定書に記載された算定内容・結果を踏まえつつ、公開買付者において2022年２月下旬から2022年３月中旬まで実施した対象者に対するデュー・ディリジェンスの結果、対象者株式の市場株価の動向、2019年７月から2022年１月に行われた発行者以外の者による完全子会社化を前提とした公開買付けの事例（71事例）において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表
日直前が43.0％、直近１ヶ月間が45.4％、直近３ヶ月間が47.0％、直近６ヶ月間が47.9％であり、中央値は、公表日直前が41.2％、直近１ヶ月間が41.4％、直近３ヶ月間が39.9％、直近６ヶ月間が43.5％）、本公開買付けに対する応募の見通し及び大和証券から取得した本株式価値算定書の算定結果においてその算定範囲に含まれること等を総合的に勘案し、かつ、対象者との協議・交渉の結果等も踏まえ、最終的に本日開催の取締役会の決議によって、本公開買付価格を１株当たり770円と決定いたしました。

20

（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付
けの公正性を担保するための措置）
対象者は公開買付者の子会社ではなく、本公開買付けは支配株主による公開買付けには該当しないものの、公開買付者の完全子会社である前田建設工業は対象者株式を 19,047,510 株（所有割合：20.19％）
所有し、前田建設工業は対象者を持分法適用関連会社としていること、公開買付者が対象者を完全子会社とし対象者株式の非公開化を企図していること等に鑑み、公開買付者及び対象者は、本公開買付価格の公正性の担保、本公開買付けの実施を決定するに至る意思決定の過程における恣意性の排除及び利益相反の回避の観点から、本公開買付けを含む本取引の公正性を担保するため、以下の措置を講じております。
なお、以下の記載のうち、対象者において実施した措置については、対象者から受けた説明に基づくものです。
① 対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得（ⅰ） 設置等の経緯
上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」に記載のとおり、対象者は公開買付者又は前田建設工業の子会社ではなく、本公開買付けは支配株主による公開買付けには該当しないものの、公開買付者の完全子会社である前田建設工業は対象者株式を 19,047,510 株（所有割合：20.19％）所有し、対象者を持分法適用関連会社としていること、公開買付者が対象者を完全子会社とし対象者株式の非公開化を企図していること等に鑑み、本取引の公正性を担保するため、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及び三浦法律事務所の助言を踏まえ、特別委員会を設置することとしたとのことです。そして、特別委員会の委員の候補となる対象者の社外取締役及び社外有識者について、公開買付者及び前田建設工業からの独立性を有すること、並びに本取引の成否に関して少数株主（一般株主）とは異なる重要な利害関係を有していないことに加え、委員としての適格性を有することを確認した上で、2022 年２月 24 日の取締役
会決議により、福田善夫氏（対象者独立社外取締役）、吉田豊氏（対象者独立社外取締役）及び多数のＭ＆Ａ案件に関与した経験を有し、本取引に類似する構造的な利益相反関係のあるＭ＆Ａ取引に特別委員会の委員として関与した豊富な経験を有する社外有識者である西本強氏（弁護士、日比谷パーク法律事務所）の３名から構成される本特別委員会を設置し（なお、本特別委員会の委員は設置当初から変更
しておらず、また、本特別委員会の互選により、福田善夫氏を本特別委員会の委員長として選定しているとのことです。本特別委員会の委員の報酬は、その職務の対価として、答申内容にかかわらず、時間単位の報酬を支払うものとされており、成功報酬は採用していないとのことです。
）、本特別委員会に対し、本諮問事項について諮問し、答申書の提出を委託したとのことです。
また、対象者取締役会は、本特別委員会の設置にあたり、（ａ）本諮問事項についての判断及び検討に必要な情報を収集・受領する権限、（ｂ）本特別委員会が必要と判断する場合には自らのアドバイザー等を選任又は指名すること、又は対象者のアドバイザー等を承認する権限、(ｃ)本特別委員会が必要と判断する場合には対象者と公開買付者との協議・交渉に参加し、対象者のために協議・交渉する権限、及び(ｄ)本取引のために講じるべき公正性担保措置の程度を検討し、必要に応じて意見・提言する権限を付与することを決議したとのことです。
(ⅱ) 検討の経緯
本特別委員会は 2022 年２月 24 日から 2022 年３月 18 日まで合計 12 回、合計約 15 時間にわたって開催され、本諮問事項に関して、慎重に検討及び協議を実施したとのことです。具体的には、本特別委員会は、まず、2022 年２月 24 日開催の第１回特別委員会において、その独立性及び専門性に問題がない
ことを確認の上、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券を対象者のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関とすること並びに三浦法律事務所を対象者のリーガル・アドバイザーとすることについて承認したとのことです。以上に加えて、本特別委員会は、複数の第三者算定機関の候補者につきその独立性、専門性及び実績等の検討を行い、その上で、対象者、公開買付者及び前田建設工業並びに本21

取引から独立した本特別委員会独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として、
フーリハン・ローキーを選任したとのことです。
その上で、本特別委員会は、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及び三浦法律事務所から受けた助言を踏まえ、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置について検討を行ったとのことです。
本特別委員会は、公開買付者に対して、対象者の事業の状況、事業環境、経営課題を含む本取引の背景・経緯、本取引によって創出が見込まれるシナジーの有無や本取引の意義・目的、本取引後の経営方
針、本取引における諸条件等についての公開買付者としての意見及び関連する情報を聴取するとともに、これらの事項について質疑応答を行ったとのことです。また、本特別委員会は、対象者に対して、本取引に係る公開買付者の提案内容を踏まえ、対象者の事業の状況、事業環境、経営課題、事業計画の内容、本取引の意義、本取引によるシナジーの創出、対象者事業に対する影響等についての対象者としての意見を確認しているとのことです。
加えて、本特別委員会は、対象者から本事業計画の作成経緯及び内容の説明、具体的には、本事業計
画は、中期経営計画の検討及び策定時（2020 年３月期）において、その影響の大きさ、範囲や期間が不確実であることから反映されていなかった新型コロナウイルス感染症の拡大・長期化による影響や、
2022 年３月期の国内土木・国内建築・海外建設の受注状況や、原油・資材価格の高騰など足元の経済情勢に鑑み作成されたものであることなどの説明を受け、本事業計画の内容、重要な前提条件及び作成経緯等の合理性について確認しているとのことです。その上で、下記「②対象者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」及び「③特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、フーリハン・ローキー及び三菱
ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は、本事業計画を前提として対象者株式の価値算定を実施しておりま
すが、本特別委員会は、フーリハン・ローキー及び三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券から、それぞれが実施した対象者株式の価値算定に係る算定方法、当該算定方法を採用した理由、各算定方法による算定の内容及び重要な前提条件（継続価値算定の前提としたフリー・キャッシュ・フローを含む株式価値算定の前提となる計画値、ＤＣＦ法における割引率の計算根拠を含みます。
）について説明を受け、質疑応答及び審議・検討を行った上で、その合理性を確認しているとのことです。さらに、下記「③特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、本特別委員会は、フーリハン・ローキーにおけるフェアネス・オピニオンの発行手続なども確認した上で、2022 年３月 22 日付で、フーリハン・ローキーから本フェアネス・オピニオンの提出を受けているとのことです。
また、上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」に記載のとおり、対象者は、2022 年３月９日に
公開買付者から本公開買付価格を１株当たり 720 円とする提案を受領し、三菱ＵＦＪモルガン・スタン
レー証券による対象者株式の株式価値の算定結果や公開買付者との交渉方針等を含めた財務的な助言及
び三浦法律事務所からの本取引における手続の公正性を確保するための対応についてのガイダンスその他の法的助言等を踏まえ、公開買付者との間で、継続的に協議・交渉を行ったとのことです。具体的には、以下のとおりです。
・対象者は、2022 年３月９日に公開買付者から本公開買付価格を 720 円とする提案を受けましたが、提案された価格は、対象者の株式価値を適切に反映したあるべき水準から明らかに乖離していると考え、2022 年３月 10 日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請したとの
ことです。

・

対象者は、2022 年３月 11 日、公開買付者から本公開買付価格を 730 円とする再提案を受けまし
たが、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及びフーリハン・ローキーの株式価値評価に加え、本件において参照すべき他の類似事例（経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した 2019 年６月
28 日から 2021 年 12 月 31 日までの期間における発行者又は支配株主以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（開示書類にマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）と記載されている事例を除いた 35 件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直前が22

53.8％、直近１ヶ月間が 59.6％、直近３ヶ月間が 62.9％、直近６ヶ月間が 65.4％）等を総合的に勘案すると、再提案を受けた価格は、あるべき価格水準から著しい乖離があり、対象者の少数株主に対してその妥当性を説明することが不可能であるとして、2022 年３月 12 日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請したとのことです。
・

対象者は、2022 年３月 15 日、公開買付者から本公開買付価格を 745 円とする再々提案を受けましたが、当該価格は対象者の株式価値を適切に反映したあるべき価格水準を下回っていると考えられること、また、支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した 2019 年６月 28 日から 2021 年 12 月 31 日までの期間における支配株主による非公開化も含めた他の類似事例（同期間における発行者以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例（97 件））において付与されたプレミアムの実例（平均値は、公表日直
前が 46.3％、直近１ヶ月間が 49.4％、直近３ヶ月間が 52.3％、直近６ヶ月間が 52.8％）からも乖離があることから、2022 年３月 16 日、公開買付者に対し、本公開買付価格の再検討を要請したとのことです。

その結果、公開買付者から、2022 年３月 17 日に、公開買付価格を１株当たり 770 円とする最終提案を受けるに至ったとのことです。対象者は、同月 17 日、本特別委員会から、公開買付者からのかかる提案について検討し、同価格は一般株主の利益を害する水準にはないことを確認しつつ、一般株主の利益の最大化を図るため交渉を続けるべきであるとし、対象者代表取締役社長において、公開買付者とトップ協議を行い、価格の引き上げを求める方針で最終的な交渉を行うよう要請を受け、同日、かかる要請に基づき、公開買付者に対してトップ協議を申し入れたとのことです。これを受け、2022 年３月
18 日、対象者代表取締役は、公開買付者の代表執行役社長と協議を行い、その結果、本公開買付価格
を 770 円とすることについて同意する旨の回答を行ったとのことです。
本特別委員会は、以上のような経緯のもと、本諮問事項について慎重に協議及び検討した結果、2022
年３月 22 日付で、対象者取締役会に対し、委員全員の一致で、大要以下の内容の本答申書を提出したとのことです。
(ａ)答申内容(ア)本取引は対象者の企業価値向上に資するものであり、本公開買付け及び本取引の目的は正当かつ合理的であると認められる。
(イ)本取引に係る手続の公正性は認められ、公正な手続を通じて対象者の少数株主（一般株主）の利益への十分な配慮がなされていると認められる。
(ウ)本取引に係る取引条件の公正性及び妥当性は確保されていると認められる。対象者の取締役会が、本公開買付けに賛同意見を表明するとともに、対象者の株主に対して本公開買付けへの応募を推奨することを含め、本取引の実施を決議することは対象者の少数株主（一般株主）にとって不利益なものではないと思料する。
（ｂ）答申理由（ア）本取引の目的の正当性・合理性
以下の点より、本取引は対象者の企業価値向上に資するものであり、本公開買付け及び本取引の目的は正当かつ合理的であると認められる。
・上記「３ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」の「ア．本公開買付けの背景及び目的等」及び「イ．対象者における意思決定の過程及び理由」記載の対象者の事業内容・事業環境及び公開買付者の事業内容についての現状認識について、特段不合理な点はない。
・「建設市場の変化」と「労働市場の変化」という２つの大きな課題を解決し、持続的な企業価値の向上を実現するためには、対象者単独で時間をかけて対応するよりも、公開買付者グループへの参画を通じて、公開買付者グループの各社が協力して事業を推進する体制を構築することが望ましいとの対象者の考えにも異存はない。
・本取引を通じて対象者が実現可能と考える具体的なシナジー（①再生可能エネルギー事業におけ23

る経営資源の共有と競争力のある取組み体制の構築、②戦略的な資本政策の推進、③グループ全体
での技術開発の促進と生産性の向上及び経営資源の共有と活用、④人財交流・育成、人財採用での連携強化）及び公開買付者が想定するシナジー（①公共インフラの包括管理やＰＰＰ・コンセッ
ション分野での協業による新たな収益基盤の確立、②グループ全体でのＤＸ、人材育成の共同推進）を考慮すると、本取引により対象者が公開買付者グループに参画することは、公開買付者グループ
各社との連携及び協調、経営資源の効率的な活用を迅速かつ円滑に行うことを可能とし、対象者グ
ループの企業価値向上及び対象者グループを含む公開買付者グループの中長期的な企業価値の向上に資するものといえる。
・以上で述べたところからすれば、本取引の目的は、公開買付者が、その支配株主に準ずる地位を利用して、対象者の少数株主の犠牲のもと、自己又は第三者の利益を図るといったような不合理なものではないといえ、本取引は、対象者の企業価値の向上に資するかという観点から是認できる。
（イ）本取引に係る手続の公正性
以下の点より、本取引に係る手続の公正性は認められ、公正な手続を通じて対象者の少数株主（一般株主）の利益への十分な配慮がなされていると認められる。
・本取引の適法性
対象者は、対象者取締役会の意思決定の公正性及び適正性を担保するために、外部のリーガル・ア
ドバイザーとして、三浦法律事務所を選任し、本公開買付け及びその後の一連の手続に対する対象者取締役会の意思決定の過程及び方法その他の留意点に関する法的助言を受けており、本取引を構成する各取引においては、金融商品取引法、会社法その他の関係法令に抵触する手続は想定されていない。また、公開買付者も、外部のリーガル・アドバイザーとして、瓜生・糸賀法律事務所を選任し、本取引についての法的助言を受けている。したがって、本取引における手続の公正性の前提として、本取引の適法性は確保されている。
・価格等の取引条件の交渉プロセス
取引条件の交渉プロセスとしては、下記の公正性担保措置が講じられた

うえで、本特別委員会が、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券及びフーリハン・ローキーの株価算定結果や助言内容、同種事例のプレミアム水準、過去の対象者株式の株価推移等の諸事情を総合的に勘案して、本公開買付価格を中心とする主な取引条件について、交渉の方針等について対象者及び三菱ＵＦＪモ
ルガン・スタンレー証券に指示等を行って、公開買付者との間で交渉が行われた。かかる交渉の過程では、公開買付者において、支配株主に準ずる地位を利用して有利な条件を引きだそうとするような言動はなく、対象者においても、公開買付者の意向を不合理に忖度するような言動は見当たら
ず、両社間においては、対等な交渉が行われており、少数株主の利益を考慮することなく不公正な価格交渉を行ったという事実は認められない。
・本特別委員会の設置及び本特別委員会からの答申書の取得対象者は、2022 年１月下旬に公開買付者より本取引に関する初期的な提案を受け、当該時点において、公開買付者の完全子会社である前田建設工業は対象者株式を 19,047,610 株（所有割合：20.19％）
所有し、対象者を持分法適用関連会社としていること、公開買付者が対象者を完全子会社とし対象者株式の非公開化を企図していること等に鑑み、2022 年２月 24 日の対象者取締役会決議により、本特別委員会を設置した。本特別委員会のいずれの委員も公開買付者、公開買付者グループ及び対象者並びに本取引の成否からの独立性を有している。なお、本特別委員会の委員の報酬は、その職務の対価として、答申内容にかかわらず、時間単位の報酬を支払うものとされており、成功報酬は採用していない。そのうえで、当該取締役会においては、取締役会における本取引に関する意思決定について、(ⅰ) 本取引への賛否を含め、本特別委員会の判断内容を最大限尊重して行うこと、また、(ⅱ) 本特別委員会が取引条件が妥当でないと判断した場合には、本取引に賛同しないこととする旨が併せて決議されている。また、対象者取締役会は、本特別委員会の設置にあたり、（ａ）本諮問事項についての判断及び検討に必要な情報を収集・受領する権限、（ｂ）本特別委員会が必要と判断する場合には自らのアドバイザー等を選任又は指名すること、又は対象者のアドバイザー等を承認す

24

る権限、
（ｃ）本特別委員会が必要と判断する場合には対象者と公開買付者との協議・交渉に参加し、対象者のために協議・交渉する権限、及び（ｄ）本取引のために講じるべき公正性担保措置の程度を検討し、必要に応じて意見・提言する権限を付与することを決議している。なお、対象者の独立
社外取締役及び独立社外監査役は、当該取締役会において、本特別委員会の設置及び権限付与に全員一致で賛同している。本特別委員会は、2022 年２月 24 日より同年３月 18 日までの間に合計 12 回開催され、本諮問事項について、慎重に協議及び検討を行った。かようなプロセスにおいて、本特別委員会は、対象者及び公開買付者から、一般株主への公表に馴染まない重要な非公開情報をも含めて入手し、多角的な視点から本取引の取引条件及び手続についても慎重に検討した。本特別委員会は、このような経緯の下、諮問事項について慎重に協議及び検討を重ねた結果、対象者取締役会に対し、委員全員の一致で本答申書を提出した。
・本特別委員会の交渉への実質的関与
本特別委員会が公開買付者からの提案を吟味検討のうえ、交渉方針について対象者及び三菱ＵＦＪ
モルガン・スタンレー証券に対して指示等を行うなど、本特別委員会は本取引の取引条件の交渉に実質的に関与し、その結果、本公開買付価格は、公開買付者の当初の提案価格 720 円から 770 円となった。交渉の経緯としても、本特別委員会の関与のもと、対象者及びファイナンシャル・アドバ
イザーのみならずトップ会談を通じて、独立当事者間取引に匹敵すると評価すべき真剣かつ真摯な交渉が行われ、結果として公開買付者の当初提案から３度にわたる価格の増額を引き出すことに成功している。そして、上記「本特別委員会の設置及び本特別委員会からの答申書の取得」も合わせて考えれば、対象者の企業価値の向上に資するか否かの観点からの本取引の是非について、また、
一般株主の利益を図る観点からの手続の公正性及び取引条件の妥当性について、本特別委員会は十分な検討を行ったものといえ、本特別委員会は有効に機能したものと認められる。
・本特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
本特別委員会は、独立した第三者算定機関であるフーリハン・ローキーを委員会独自のファイナン
シャル・アドバイザーに起用するとともに、対象者の株式価値の算定を依頼し、同社から、交渉過程においては株式価値の試算及びその過程の説明を逐次受けるとともに、最終的に 2022 年３月 22 日
付の株式価値算定書を取得した。本特別委員会は、上記試算過程における説明や対象者算定書（フーリハン・ローキー）の算定結果を踏まえて本公開買付価格の交渉方針を検討するとともに、本公開買付価格の妥当性を検証した。
・本特別委員会によるフェアネス・オピニオンの取得
フェアネス・オピニオンは、第三者評価機関が意見形成主体となる点や、意見の対象が当事者間で合意された具体的な価格の財務的な公正性であるという点においてより直接的で重要性の高いものである。そのため、取引条件の形成過程において、構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題に対応するうえで有効に機能し得るものである。公開買付価格に関してフェアネス・オピニオンが得られるということは、財務に関する専門性を有する第三者評価機関が、独立した立場から慎重な検討を行ったうえで、当事者間で合意された具体的な取引条件（公開買付価格）が、少数株主にとって財務的な見地から妥当であると判断し、その旨の意見を表明しているということを意味する。そこで本特別委員会は、フーリハン・ローキーに対し、本公開買付価格が対象者の株主（公開買付者及びその関係者を除く。
）にとって財務的見地から妥当であることに関する意見を求め、同社から 2022 年３月 22 日付のフェアネス・オピニオンを取得した。
・対象者社内における本取引の検討・交渉体制
本取引の検討及び交渉に関与する役職員は、公開買付者の従業員を兼務しておらず、対象者においては、本取引の検討及び交渉に際して、公開買付者から独立した立場で検討及び交渉を行うことができる体制が社内に構築されていたものと認められる。
・外部の法律事務所からの助言
対象者は、本公開買付けを含む本取引に関する意思決定過程における透明性及び合理性を確保する
ため、外部のリーガル・アドバイザーである三浦法律事務所を選任し、同法律事務所から、本公開
買付けを含む本取引に関する意思決定過程、意思決定方法その他本公開買付けに関する意思決定に25

あたっての留意点について、必要な法的助言を受けている。また、対象者が、三浦法律事務所から、対象者の何らかの行為について手続の公正性を害するおそれがある旨の助言を受けながら、当該行為を強行した事実はないとの確認を同事務所から得ている。したがって、対象者は、本取引における手続の公正性について、慎重に検討していたことが認められる。
・対象者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得対象者は、公開買付者から提示された本公開買付価格に対する意思決定の過程における公正性を担保するため、対象者、公開買付者及び前田建設工業並びに本取引から独立した第三者算定機関である三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券より、2022 年３月 18 日付の株式価値算定書を取得している。
また、本特別委員会は、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券から、交渉過程において株式価値の試算及びその過程の説明を逐次受け、当該試算過程における説明や対象者算定書（三菱ＵＦＪモル
ガン・スタンレー証券）から得られる情報を重要な参考情報として位置付けて本公開買付価格の交渉方針を検討するとともに、本公開買付価格の妥当性を検証した。したがって、対象者及び本特別委員会においては、本取引における取引条件の妥当性について、慎重に検討が行われていたものと認められる。
・対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の意見
対象者の取締役会は、対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券）、対象者算定書（フーリハン・ローキー）及び本フェアネス・オピニオンの内容並びに三浦法律事務所から受けた法的助言を踏まえつつ、本特別委員会から取得した本答申書の内容を最大限に尊重しながら、本取引に関する諸条件について企業価値向上の観点から慎重に協議及び検討を行い、2022 年３月 22 日開催の対象者取締役会において、対象者の取締役７名全員が審議及び決議に参加する予定とのことである。
そして、対象者は、対象者の取締役のうち川述正和氏は前田建設工業の出身であるものの、2016 年４月に対象者顧問となり、前田建設工業の取締役でなくなってから５年以上が経過しており、また、対象者の役員として公開買付者から指示等を受けるような立場及び関係性にもないことから、本取引における対象者の意思決定に関して利益相反のおそれはないことを含め、対象者の取締役７名全員のいずれも、公開買付者及び公開買付者グループとの間に利害関係が存しないことについて対象者のリーガル・アドバイザーである三浦法律事務所に確認している。また、対象者取締役会は、本スクイーズアウト手続に関する決定を行う際にも、取締役７名全員が審議及び決議に参加する予定とのことである。さらに、上記の取締役会においては、本取引に利害関係を有しない対象者の監査役３名全員が出席し、上記決議に異議があるか否かの意見を述べる予定とのことである。したがって、本取引に係る対象者の取締役会における審議・決議において公正性を害する事情は認められない。
・公開買付者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
公開買付者は、本公開買付価格の公正性を担保するため、本公開買付価格を決定するにあたり、公開買付者及び対象者から独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として大和証券を選任し、大和証券に対して、対象者株式の株式価値の算定を依頼し、同社から株式価値算定書を取得した。
・他の買付者からの買付機会を確保するための措置
公開買付者は、本公開買付けの買付け等の期間（以下「公開買付期間」という。
）について、法令に定められた最短期間が 20 営業日であるところ、30 営業日としているとのことである。公開買付者は、
公開買付期間を比較的長期間に設定することにより、対象者の株主に本公開買付けに対する応募について適切な判断機会を確保しつつ、公開買付者以外にも対象者株式の買付け等を行う機会を確保
し、もって本公開買付価格の適正性を担保することを企図しているとのことである。また、公開買付者と対象者は、対象者が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む
合意等、当該対抗的買収提案者が対象者との間で接触等を行うことを制限するような内容の合意は一切行っていない。このように、上記公開買付期間の設定と併せ、対抗的な買付けの機会が確保されることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮している。したがって、本件においては、公開買付者が、他の買収者による買収提案の機会を確保するための措置を講じているものと認められ26る。
・マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を充たす下限の設定
本公開買付けにおいて設定する買付予定数の下限は、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリ
ティ（majority of minority）」に相当する数を上回るものとなるとのことである。公開買付者は、本公開買付けは、公開買付者と利害関係を有しない対象者の株主から過半数の賛同が得られない場
合には成立せず、対象者の少数株主（一般株主）の意思を重視したものであると考えているとのことである。マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を設定することは、一般株主の過半数が取引条件について満足していることを直接確認することを通じて、一般株主による判断機会の確保をより重視することにつながる。実際、公開買付価格に一般株主が賛同せず、マジョリティ・オブ・マイ
ノリティ条件を充足せずに公開買付けが不成立となった事例も存在するところである。また、マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を設定する場合には、Ｍ＆Ａを成立させるためには、一般株
主の過半数の満足が得られると想定される水準の取引条件とすることが必要となるため、取引条件の形成過程における対象会社の交渉力が強化され、一般株主にとって有利な取引条件でＭ＆Ａが行
われることに資するという機能も有する。本件においては、マジョリティ・オブ・マイノリティ条
件を設定することにより本取引を成立させるために必要となる一般株主の賛成の数が相当程度増加するという意味で、取引条件の公正さを担保する上で有効性が高いため、マジョリティ・オブ・マ
イノリティ条件の設定は有効な公正性担保措置として評価できる。
・情報開示の状況
本取引に関しては、対象者は意見表明プレスリリースを開示し、意見表明報告書を関東財務局長に提出する予定であり、公開買付者も公開買付届出書を関東財務局長に提出する予定とのことである。
かかる内容は、金融商品取引法令、東京証券取引所の適時開示基準及び公正なＭ＆Ａ指針に準拠しているとのことであり、各当事者は、それぞれのリーガル・アドバイザーからの助言を得て適切な開示を行う予定とのことである。また、上記各書面の内容について本特別委員会が確認したところ、
上記各書面は、本特別委員会に関する情報（委員の適格性、本特別委員会に付与された権限の内容、本特別委員会における検討経緯・公開買付者との取引条件の交渉過程への関与状況、本答申書の内容、委員の報酬体系等に関する情報）、対象者算定書（フーリハン・ローキー）及び対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券）に関する情報（各算定方法に基づく株式価値算定の計算
過程、第三者評価機関の重要な利害関係等に関する情報）、その他の情報（本取引を実施するに至ったプロセス、本取引を行うことを選択した背景・目的、取引条件等に関する協議・交渉の具体的な経緯等に関する情報）について、一般株主の適切な判断に資する充実した情報が分かりやすく開示されているものといえる。そして、本特別委員会で議論された内容に照らし、これらの内容の適切性に疑義を生じさせる事項は見受けられなかった。かかる状況に照らすと、対象者は、本取引の内
容を含め、取引条件の妥当性等についての判断に資する重要な判断材料を、対象者の一般株主に対し適切に提供するものと認められる。
・強圧性の排除
公開買付者は、本公開買付けにおいて対象者株式の全てを取得できなかった場合、本公開買付け成立後、速やかに本スクイーズアウト手続を行うことを予定しており、かつ、本公開買付けに応募しなかった対象者株主に対しては、対象者株式１株当たりの対価として、本公開買付価格と同額の金銭を交付するように手続を実施する予定である。かかる措置により、本公開買付けを含む本取引においては、一般株主が公開買付けに応募するか否かについて適切に判断を行う機会を確保するために、強圧性が生じないよう配慮がなされているものと認められる。
・以上からすれば、①本取引を構成する各取引の適法性は確保されており、②本取引に係る価格等の取引条件に係る交渉プロセスも適切に執行され、③本取引における公正性担保措置は全体として有効に機能したことが認められる。したがって、対象者の一般株主の利益を図る観点から、本取引に係る手続の公正性は確保されているといえる。
（ウ）本取引に係る取引条件の公正性・妥当性等の観点から、対象者取締役会が本取引の実施を決定す27

ることが対象者の少数株主にとって不利益なものでないか否か
以下の点より、本取引に係る取引条件の公正性及び妥当性は確保されていると認められる。対象者の取締役会が、本公開買付けに賛同意見を表明するとともに、対象者の株主に対して本公開買付けへの応募を推奨することを含め、本取引の実施を決議することは対象者の少数株主（一般株主）にとって不利益なものではないと思料する。
・株価算定の算定手法と結果
本特別委員会は、上記の価格交渉の根拠とされた株価算定の適正性を確認する必要があることから、
フーリハン・ローキー及び三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券に対し、株式価値の算定手法及びその算定結果についてヒアリングを複数回にわたり行った。フーリハン・ローキーは、複数の株式
価値算定手法の中から対象者株式の株式価値の算定にあたり採用すべき算定手法を検討した結果、対象者株式が東京証券取引所市場第一部に上場しており市場株価が存在することから市場株価法を、対象者と比較的類似する事業を手がける上場会社が複数存在し、類似会社比較による株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法を、また、将来の対象者の事業活動の状況を株式価値の算定に反映することを企図してＤＣＦ法を用いてそれぞれ株式価値の算定を行っている。三菱ＵＦＪ
モルガン・スタンレー証券は、本公開買付けにおける算定手法を検討した結果、対象者が継続企業であるとの前提のもと、対象者株式の株式価値について多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、対象者株式が東京証券取引所市場第一部に上場しており市場株価が存在することから
市場株価分析を、対象者と比較的類似する事業を手がける上場会社が複数存在し、類似企業比較による株式価値の類推が可能であることから類似企業比較分析を、将来の事業活動の状況に基づく本源的価値評価を反映するためＤＣＦ分析を用いて対象者株式の価値算定を行っている。本特別委員会は、本事業計画の作成経緯及び合理性に関し、複数回にわたり対象者に対してヒアリングを行った。その結果等によれば、対象者中期経営計画が存在するところ、対象者の本事業計画は、2021 年度までの実績値をも踏まえて、2026 年度までの期間について、対象者において現状で最も実現可能性の高い事業計画を新たに作成したものである。本事業計画の売上高、営業利益及び営業利益率は、対象者の直近 10 年間の実績との比較及び類似企業との比較によっても、保守的ではなく、合理的な成長といえる旨の対象者の見解について、本特別委員会も異存はない。本特別委員会は、本事業計
画の作成経緯に不合理な点が認められず、内容にも一定の合理性が認められることを確認し、対象者が本事業計画を公開買付者に提示すること、また、本事業計画に基づく財務予測をフーリハン・
ローキー及び三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の株価算定の前提とすることを了承した。以上からすれば、フーリハン・ローキー及び三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券による算定手法及び算定結果に不合理な点は認められず、各手法に基づいて算定された対象者株式の株式価値の範囲内
あるいは上限値を超える水準で本公開買付価格が合意されたことについては、一定の合理性が認められるといえる。なお、本事業計画においては、2022 年２月４日に報道された、対象者が議決権の70％を所有しているタチバナ工業株式会社の役員が公契約関係競売等妨害罪の疑いに基づいて逮捕された事件（以下「タチバナ案件」という。
）に係る業績への悪影響は考慮されていない。本特別委
員会は、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券から、タチバナ案件により、タチバナ工業株式会社
への一部自治体等からの指名停止処分が順次発表されており、来期にかけ受注が大幅に減少する可能性がある旨を指摘された。ただし、タチバナ案件の業績への影響については現時点では未確定であることから、タチバナ案件を本事業計画において考慮していないとのことである。
・フェアネス・オピニオンの内容
本特別委員会は、フーリハン・ローキーより、2022 年３月 22 日付で、本事業計画に基づく対象者株式の価値算定結果等に照らして、本公開買付価格である１株当たり 770 円が、対象者の株主（公開買付者及びその関係者を除く。）にとって財務的見地から妥当である旨の意見を表明する本フェアネ
ス・オピニオンを取得した。本フェアネス・オピニオンは、フーリハン・ローキーが、対象者から、対象者の事業の現状、事業見通し等の開示を受けるとともに、それらに関する説明を受けた上で実施した対象者株式の価値算定結果に加えて、本特別委員会との質疑応答、フーリハン・ローキーが必要と認めた範囲内での対象者の事業環境、経済、市場及び金融情勢等についての検討並びにフー28

リハン・ローキーにおける対象者株式価値の分析・検討を実施した担当チームとは独立した審査会によるレビューを経て発行されている。本公開買付価格について本フェアネス・オピニオンが発行されたという事実は、本公開買付価格の公正性を基礎づける重要な根拠となるものである。なお、本特別委員会は、フーリハン・ローキーとの質疑応答を通じて、フェアネス・オピニオンの発行プ
ロセス及び本公開買付価格が一般株主にとって財務的な見地から妥当であるとの判断に至った理由等について確認を行っている。
・買収対価の水準
本公開買付価格は、東京証券取引所市場第一部における、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2022 年３月 18 日の対象者株式の終値 599 円に対して 28.55％、同日までの過去１ヶ月間（2022 年２月 21 日から同年３月 18 日まで）の終値単純平均値 592 円に対して 30.07％、同日までの過去３ヶ月間（2021 年 12 月 20 日から 2022 年３月 18 日まで）の終値単純平均値 578 円に対して33.22％、同日までの過去６ヶ月間（2021 年９月 21 日から 2022 年３月 18 日まで）の終値単純平均値
575 円に対して 33.91％のプレミアムがそれぞれ加算されている。かような本公開買付価格のプレミ
アム水準は、フーリハン・ローキーの株式価値算定書（ドラフト）によれば、他の類似事例（2019年６月（公正なＭ＆Ａ指針公表）以降の非公開化を企図した全ての公開買付け案件 117 件）のプレミ
アム水準の中央値（対前日比：42.0％、対１ヶ月平均：42.7％、対３ヶ月平均：42.2％、対６ヶ月
平均：46.1％）と比較して著しく低くはないといえる。また、本公開買付価格は、対象者又は対象者のアドバイザーから書面又はヒアリング等により開示を受けた資料及び情報等によれば、リーマ
ンショック発生日（2008 年９月 16 日）以降における対象者株式の市場株価の最高値である 677 円を相当程度上回る価格である。対象者株式の売買回転率が対象者の発行済株式総数に到達する期間（売買回転率が 100％となる期間）は約１年半であることを考えれば、かような本公開買付価格の水準は、多くの株主にとって、取得価格より相当程度高い価格で対象者株式を売却できる機会を得られると合理的に推察される点で、少数株主が享受すべき利益との関係で不相応な水準とはいえない。
・価格以外の取引条件の妥当性について本取引における買収の方法は、一段階目として本公開買付けを行い、二段階目として本株式売渡請
求又は本株式併合を行うというものである。この方法は、本取引のような完全子会社化の取引においては一般的に採用されている方法であり、一般株主が買収対価が不当に低いと考える場合には裁判手続によって争うことが可能なスキームであることから、本取引の買収の方法は妥当であると考えられる。また、一段階目として、現金を対価とする公開買付けによる方法を取ることは、公開買付者と対象者の事業が異なることから、対象者の一般株主にとっては公開買付者の株式を対価とす
るよりも妥当であると考えられる。加えて、二段階目の取引の買収対価の種類についても、公開買付者の株式を対価とする株式交換の場合と異なり、本公開買付けに応じない一般株主にとっては、
公開買付者の株価が下落するリスクを負うことを回避でき、本公開買付価格と同一の価格を基準とする現金を受領できることとなることから、現金を対価とすることの方がより妥当である。そのため、買収対価の種類も妥当であると考えられる。その他、価格以外の本取引の取引条件において、対象者の少数株主の犠牲のもとに、公開買付者が不当に利益を得たという事実は認められず、当該条件の妥当性を害する事情は見当たらない。
・以上のような株価算定の手法及び算定結果、本フェアネス・オピニオンの取得及びその内容、他の同種事例との比較、タチバナ案件の業績への悪影響の可能性などの諸事情を総合的に勘案すると、対象者の一般株主の利益を図る観点から、本取引に係る取引条件の公正性・妥当性は認められると
いえる。
（ｃ）結論
以上から、本特別委員会は、対象者取締役会における本公開買付けを含む本取引についての決定、つまり、本公開買付けに賛同の意見を表明し、対象者株主に対して本公開買付けへの応募を推奨する旨の決定、及び、本取引の一環として本公開買付け後に行う本株式売渡請求又は本株式併合等に係る決定は、対象者の少数株主にとって不利益なものではないと考える。

29

② 対象者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得対象者は、公開買付者から提示された本公開買付価格（対象者株式１株当たり 770 円）に対する意思決定の過程における公正性を担保するため、対象者、公開買付者及び前田建設工業並びに本取引から独立した第三者算定機関である三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券より、対象者算定書（三菱ＵＦＪモ
ルガン・スタンレー証券）を取得しているとのことです。三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は、対象者並びに公開買付者及び前田建設工業の関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して、重要な利害関係を有しておりません。なお、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は、株式会社三菱ＵＦＪ銀行と同じ株式会社三菱ＵＦＪフィナンシャル・グループ企業の一員であり、株式会社三菱Ｕ
ＦＪ銀行は、対象者の株主たる地位を有しているほか、対象者及び公開買付者に対して通常の銀行取引の一環として融資取引等を行っており、また、本公開買付けにかかる決済資金を公開買付者に融資する予定ですが、対象者は、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の算定機関としての実績に鑑み、かつ、
弊害防止措置として三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券における対象者株式の株式価値算定を実施する部署とその他の部署及び株式会社三菱ＵＦＪ銀行との間で所定の情報遮断実施が講じられていること、対象者と三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は一般取引先と同様の取引条件での取引を実施している
ため、ファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としての独立性が確保されていること、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は対象者並びに公開買付者及び前田建設工業の関連当事者へは該当せず、対象者が三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券に対して対象者株式の株式価値算定を依頼することに関し、特段の問題はないと考えられることを踏まえた上で、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券
をファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として選任したとのことです。
また、本取引に係る三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の報酬は、本公開買付けを含む本取引の公表及び本スクイーズアウト手続の完了を条件に支払われる成功報酬が含まれているとのことですが、対象者は、同種の取引における一般的な実務慣行及び本取引が不成立となった場合に対象者に相応の金銭的負担が生じる報酬体系の是非等も勘案すれば、本公開買付けを含む本取引の公表及び本スクイーズア
ウト手続の完了を条件に支払われる成功報酬が含まれていることをもって独立性が否定されるわけではないと判断しているとのことです。
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は、本公開買付けにおける算定手法を検討した結果、対象者が継続企業であるとの前提のもと、対象者株式の株式価値について多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、対象者株式が東京証券取引所市場第一部に上場しており市場株価が存在することから
市場株価分析を、対象者と比較的類似する事業を手がける上場会社が複数存在し、類似企業比較による株式価値の類推が可能であることから類似企業比較分析を、将来の事業活動の状況に基づく本源的価値評価を反映するためＤＣＦ分析を用いて対象者株式の価値算定を行っており、対象者は 2022 年３月 18日付で対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券）を取得したとのことです。なお、対象者
は、下記「③特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書
及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載した措置等、十分な公正性担保措置が取られていることも踏まえ、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券から本公開買付価格の公正性に関する評価（フェアネス・オピニオン）を取得していないとのことです。
上記各手法を用いて算定された対象者株式１株当たりの価値の範囲は、以下のとおりであるとのことです。
市場株価分析：575 円～599 円

類似企業比較分析：474 円～844 円

ＤＣＦ分析：

753 円～906 円

市場株価分析では、基準日を 2022 年３月 18 日（以下「基準日」といいます。
）として、東京証券取引所市場第一部における対象者株式の基準日終値 599 円、直近１ヶ月間の終値単純平均値 592 円、直近30

３ヶ月間の終値単純平均値 578 円及び直近６ヶ月間の終値単純平均値 575 円をもとに、対象者株式の１株当たりの株式価値の範囲を 575 円から 599 円までと算定しているとのことです。
類似企業比較分析では、対象者と比較的類似する事業を営む上場会社の市場株価や収益性等を示す財務指標との比較を通じて対象者株式の株式価値を算定し、対象者株式の１株当たりの株式価値の範囲を474 円から 844 円までと算定しているとのことです。
ＤＣＦ分析では、2022 年３月期から 2026 年３月期までの事業計画、直近までの業績動向、一般に公開された情報等の諸要素を考慮した対象者の将来の収益予想に基づき、対象者が 2023 年３月期第２四半期以降に生み出すと見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引くことにより対象者の株式価値を分析し、対象者株式の１株当たりの株式価値の範囲を 753 円から 906 円までと算定しているとのことです。
ＤＣＦ法による分析において前提とした財務予測は以下のとおりとのことです。本事業計画について
は、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券が対象者との間でインタビューを行いその内容を分析及び検討しており、また、上記「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会がその内容、重要な前提条件及び作成経緯等の合理性を確認しているとのことです。
なお、以下の財務予測には、大幅な増減益を見込んでいる事業年度が含まれているとのことです。具体的には、2022 年３月期において、国内土木事業において注力していた大型案件の受注時期のずれや失注による当期受注工事の減少、国内建築事業において設計施工案件が当初想定よりも着工までに時間を要したこと、海外の連結子会社において当初想定よりも工事の着工が遅れたことなどにより、営業利益、経常利益、及び当期純利益において大幅な減益を見込んでいるとのことです。また、2023 年３月期にかけて売上の増加に伴う運転資本の増加及び 2022 年４月以降の外注契約における手形支払（電子手形を含みます。
）廃止の影響に伴う運転資本の増加などにより、フリー・キャッシュ・フローにおいて増減が生じているとのことです。なお、本取引により実現することが期待されるシナジー効果については、
現時点において具体的に見積もることが困難であるため、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券がＤＣ
Ｆ分析に用いた事業見通しには加味されていないとのことです。
（単位：百万円）
2025年３月期 2026年３月期

2022年３月期

2023年３月期

2024年３月期

売上高152,282

185,346

198,846

197,346

203,846

営業利益

8,939

10,334

11,246

11,514

12,176

ＥＢＩＴＤＡ

10,684

12,172

13,271

13,797

14,466

フリー・キャッシュ・
17,690△1,800
893
6,440
7,844
フロー
（注）売上高は「収益認識に関する会計基準」（企業会計基準第29号 2020年３月31日）の適用後の数値を記載しているとのことです。
（注）三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の分析及びその基礎となる対象者株式の株式価値の分析
は、対象者の取締役の参考に資するためのみに宛てたものであるとのことです。当該分析は、三菱ＵＦ
Ｊモルガン・スタンレー証券又はその関係会社による財務上の意見又は推奨を構成するものではなく、本公開買付けに関する一切の対象者若しくは公開買付者の株主の行動又は本取引に関する一切の株主総会に関する株主による議決権行使若しくはその他の行動に対して、意見を述べたり、また、推奨を行う
ものでもないとのことです。
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は、対象者株式の株式価値の算定に際し、対象者から提供を受けた情報及びすでに公開されている情報をそのまま採用し、それらの資料及び情報が、全て正確かつ完全なものであることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性の検証を行っていないとのことです。加えて、対象者の財務予測に関する情報については、対象者により 2022 年３月 18 日（以下31

「対象日」といいます。
）時点で得られる最善の予測と判断に基づき合理的に作成されたことを前提としているとのことです。また、対象者及び対象者の関係会社の資産及び負債（簿外資産及び負債、その他偶発債務を含みます。
）に関して独自の評価・査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行っていないとのことです。三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の算定は、対象日までの上記情報を反映したものであり、対象日現在における金融、経済、為替、市場その他の状況及び、対象日現在において三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券が入手している情報に基づくものとのことです。対象
日以降に生じる事象が、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の分析及び対象者算定書（三菱ＵＦＪモ
ルガン・スタンレー証券）の作成に用いられた前提に影響を及ぼす可能性はありますが、三菱ＵＦＪモ
ルガン・スタンレー証券は、同算定書及び分析を更新し、改訂し、又は再確認する義務を負うものではないとのことです。
対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券）の作成及びその基となる分析は複雑な過程を経ており、必ずしも部分的な分析や要約した記載に適したものではないとのことです。同算定書で記載されている特定の分析に基づく評価レンジを、対象者の実際の価値に関する三菱ＵＦＪモルガン・スタ
ンレー証券による評価であると捉えることはできないとのことです。
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券は、本取引に関し、対象者の取締役会のファイナンシャル・ア
ドバイザーとして役務を提供し、当該役務の対価として手数料を受領する予定とのことです。なお、手数料の相当な部分の受領は、本取引の公表・完了を条件としているとのことです。
③ 特別委員会における独立した財務アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得
本特別委員会は、上記「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載のとおり、対象者並びに公開買付者及び前田建設工業から独立した独自のファイナンシャル・アドバイザー
及び第三者算定機関としてフーリハン・ローキーを選任し、対象者株式の価値算定、公開買付者との交渉方針に関する助言を含む財務的見地からの助言を受けるとともに、2022 年３月 22 日付で対象者算定書（フーリハン・ローキー）を取得したとのことです。また、本特別委員会は、フーリハン・ローキー
から、本公開買付価格である１株当たり 770 円が対象者の株主（公開買付者及び前田建設工業を除きます。
）にとって財務的見地から妥当である旨の本フェアネス・オピニオンも取得しているとのことです。
なお、フーリハン・ローキーは、対象者並びに公開買付者及び前田建設工業の関連当事者には該当せず、
本公開買付けを含む本取引に関して重要な利害関係を有しておりません。
なお、対象者取締役会は、上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」に記載のとおり、2022 年３
月 22 日、本特別委員会から本答申書の提出を受けた際、併せて対象者算定書（フーリハン・ローキー）
及び本フェアネス・オピニオンの提出を受けており、これらの内容も踏まえて、下記「⑤対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」に記載の決議を実施しているとのことです。
上記「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会は、第三者算定機関の候補者の独立性及び専門性・実績等を検討の上、フーリハン・ローキーを独自の第三者算定機関として選任しているとのことです。また、本取引に係るフーリハン・ローキーの報酬
は、本取引の成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本公開買付けを含む本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬は含まれていないとのことです。
フーリハン・ローキーは、複数の株式価値算定手法の中から対象者株式の株式価値の算定にあたり採用すべき算定手法を検討した結果、対象者株式が東京証券取引所市場第一部に上場しており市場株価が存在することから市場株価法を、対象者と比較的類似する事業を手がける上場会社が複数存在し、類似会社比較による株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法を、また、将来の対象者の事業活動の状況に基づく本源的価値を株式価値の算定に反映することを企図してＤＣＦ法を用いて、それぞれ株式価値の算定を行っているとのことです。
上記各手法において算定された対象者株式１株当たりの価値の範囲はそれぞれ以下のとおりとのこと

32

です。
市場株価法：

575 円～599 円

類似会社比較法：636 円～807 円

ＤＣＦ法：

715 円～860 円

市場株価法では、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2022 年３月 18 日を基準日
として、東京証券取引所市場第一部における対象者株式の基準日終値 599 円、直近５営業日の終値単純
平均値 596 円、直近１ヶ月間の終値単純平均値 592 円、直近３ヶ月間の終値単純平均値 578 円及び直近６ヶ月間の終値単純平均値 575 円をもとに、対象者株式の１株当たり株式価値の範囲を 575 円から 599
円までと算定しているとのことです。
類似会社比較法では、対象者と比較的類似する事業を営む上場会社の市場株価や収益性等を示す財務指標との比較を通じて対象者株式の株式価値を算定し、対象者株式の１株当たりの株式価値の範囲を636 円から 807 円までと算定しているとのことです。
ＤＣＦ法では、対象者が作成した 2022 年３月期から 2026 年３月期までの事業計画、直近までの業績
動向、一般に公開された情報等の諸要素を前提として対象者が 2022 年３月期第４四半期以降に生み出すと見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて対象者の企業価値
や株式価値を分析し、対象者株式の１株当たり株式価値の範囲を 715 円から 860 円と算定しているとのことです。
なお、フーリハン・ローキーがＤＣＦ法による算定の前提とした対象者の財務予測は以下のとおりであり、当該財務予測には、大幅な増減益を見込んでいる事業年度が含まれているとのことです。具体的には、2022 年３月期において、国内土木事業において注力していた大型案件の受注時期のずれや失注による当期受注工事の減少、国内建築事業において設計施工案件が当初想定よりも着工までに時間を要したこと、海外の連結子会社において当初想定よりも工事の着工が遅れたことなどにより、営業利益、経常利益、及び当期純利益において大幅な減益を見込んでいるとのことです。また、2023 年３月期にかけて売上の増加に伴う運転資本の増加及び 2022 年４月以降の外注契約における手形支払（電子手形を含みます。
）廃止の影響に伴う運転資本の増加などにより、フリー・キャッシュ・フローにおいて増減が生じているとのことです。なお、本取引の実行により実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、本事業計画には加味されておりませんが、フーリハン・ローキーがＤＣＦ法による算定の前提とした対象者の財務予測においては、上場関連費用の削減効果のみ考慮しているとのことです。また、当該財務予測は本事業計画に基づいており、
フーリハン・ローキーが対象者との間で複数の質疑応答を行いその内容を分析及び検討しており、また、
上記「①対象者における独立した特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会
がその内容及び作成経緯等の合理性を確認しているとのことです。
（単位：百万円）
2026年３月期

2022年３月期
第４四半期

2023年３月期

2024年３月期

2025年３月期

売上高39,278185,346

198,846

197,346

203,846

営業利益

3,417

10,334

11,246

11,514

12,176

ＥＢＩＴＤＡ

3,986

12,172

13,271

13,797

14,466

フリー・キャッシュ・△3,748△2,738
1,075
6,869
7,605
フロー
（注）売上高は「収益認識に関する会計基準」（企業会計基準第29号 2020年３月31日）の適用後の数値を記載しているとのことです。

33

また、本特別委員会は、2022 年３月 22 日付で、フーリハン・ローキーから、本公開買付価格である
１株当たり 770 円が対象者の株主（公開買付者及びその関係者を除きます。
）にとって財務的見地から妥当である旨の本フェアネス・オピニオンを取得しているとのことです。本フェアネス・オピニオンは、
本事業計画に基づく対象者株式の価値算定結果等に照らして、本公開買付価格である１株当たり 770 円
が、対象者の株主（公開買付者及びその関係者を除きます。
）にとって財務的見地から妥当であることを意見表明（以下「本意見表明」といいます。
）するものであるとのことです。なお、本フェアネス・
オピニオンは、フーリハン・ローキーが、対象者から、対象者の事業の現状、事業見通し等の開示を受けるとともに、それらに関する説明を受けた上で実施した対象者株式の価値算定結果に加えて、本特別委員会との質疑応答、フーリハン・ローキーが必要と認めた範囲内での対象者の事業環境、経済、市場及び金融情勢等についての検討並びにフーリハン・ローキーにおける対象者株式価値の分析・検討を実施した担当チームとは独立した審査会によるレビューを経て発行されているとのことです。
なお、フーリハン・ローキーは、本フェアネス・オピニオンの提出及び本意見表明並びにそれらの基礎となる対象者事業価値の分析・算定に際し、対象者から提出を受け又は対象者と協議した情報、一般に公開された情報、フーリハン・ローキーが検討の対象とした又はフーリハン・ローキーのために対象者により検討されたその他一切の情報が、全て正確かつ完全なものであり、誤解を生じさせるものでないこと等を前提としてこれに依拠しており、独自にそれらの正確性及び完全性等の調査、検証を行っていないとのことです。また、独自にその調査、検証を行う責任も義務も負っていないとのことです。
さらに、フーリハン・ローキーは、対象者事業価値及び対象者株式価値の分析・算定に際し、対象者の経営陣及び実務担当者の説明について、独自の検証を行うことなく、これに依拠し、本意見表明の前提としているとのことです。
フーリハン・ローキーは、対象者株式価値に係わる個別の資産及び負債（簿外の資産及び負債、その他偶発債務を含みます。
）につき独自の評価又は査定を行っておらず、かつ、これらに関していかなる評価又は査定の提出も受けていないとのことです。
フーリハン・ローキーは、ＤＣＦ法及び類似会社比較法に基づき対象者の事業価値を分析するに当たっては、本事業計画その他業績見通し及び将来予測（以下「事業計画等」といいます。
）に関する情報が、対象者経営陣により現時点で得られる最善の予測と判断に基づき合理的に作成され、かつ、その予測に従って対象者事業の損益状況が推移することを前提としているとのことです。事業計画等において前提とした今後予測される事態や環境がその前提どおりにならず、原材料価格を含むマクロ経済環境
等の外部要因に起因する場合を含め、予測と実際の結果の差異が対象者の事業価値に対して影響を与えることがありますが、フーリハン・ローキーが本フェアネス・オピニオンを作成するに当たって実施した分析は、こうした事業計画等の実現可能性又は確実性の審査を目的としておらず、当該事業計画等又はそれらの根拠となった前提については、フーリハン・ローキーは何ら意見を表明し、また保証するものではなく、また、何ら責任を負担するものではないとのことです。フーリハン・ローキーは、本フェ
アネス・オピニオン記載の意見の表明及びその前提となる分析を行うに当たって、業界状況、一般的なビジネス及び経済の状況並びにその他の事項に関して多数の前提を置いており、その多くは、対象者及び公開買付者が制御できないものです。フーリハン・ローキーの分析に含まれる全ての予測は、必ずしも将来の結果や実際の価値を示すものではなく、かかる結果や価値は、当該予測によって示唆されるものに比して大幅に良くも悪くもなり得るものとのことです。
フーリハン・ローキーは、法律、会計又は税務等の専門家ではなく、本意見表明を行うに当たり、本取引の適法性・有効性及び会計・税務上の処理の妥当性について独自に検討及び分析を行っておらず、本取引の手続が全ての法律上、会計上又は税務上の適正な手続を経て、適切かつ有効に実行されることを前提としているとのことです。また、本取引の実行による対象者及び対象者株主並びにその他の取引関係者に対する課税関係については考慮していないとのことです。
本意見表明は、本取引の実行及び今後の対象者の事業継続に必要な一切の行政機関等その他による同意又は許認可が、その時期又は条件等を含め、本取引を実行した場合に対象者事業の予測される財務状
況に影響を与えることなく得られるものであることを前提としており、フーリハン・ローキーは、これらについて独自の調査を行う義務を負うものではないとのことです。

34

フーリハン・ローキーは、公開買付者以外の者による対象者の株式の取得若しくは事業譲渡による対象者の全部若しくは一部の売却又はその他の代替取引に関し、他の当事者による関心表明を募る権限を有しておらず、当該行為を行っていないこと、及び、代替取引について独自にその調査、検証を行っていないことを付記しているとのことです。したがって、フーリハン・ローキーは、本取引の条件が、対象者の観点からみて、本取引の当事者間で交渉しうる最も有益なものであることを前提としており、代替取引が、対象者の株主にとって本取引価格を上回る価値の対価をもたらすものであるか否かにつき何らの見解を表明していないとのことです。
本意見表明は、本公開買付価格が対象者の株主（公開買付者及びその関係者を除きます。
）にとって財務的な見地から妥当であるか否かを、本フェアネス・オピニオン作成日付現在の市場、経済、金融その他の状況に基づいて意見表明したものであり、本フェアネス・オピニオン作成日付までにフーリハ
ン・ローキーに提供され又はフーリハン・ローキーが入手した情報を前提としており、今後の状況の変化により本意見表明の内容が影響を受けることがあるとのことです。また、本意見表明は、対象者事業の価値の分析及び検討並びに本意見表明に影響を与える可能性がある事実でフーリハン・ローキーに対して未開示の事実又は事項がないことを前提としており、本フェアネス・オピニオン作成日時点で開示のない事実又は事項及び本フェアネス・オピニオン作成日以降に発生する事実又は事項によっては、それらの事実又は事項が、本意見表明の基礎となる対象者事業の価値の評価結果並びに本意見表明に影響を与える可能性があるとのことです。これらの場合において、フーリハン・ローキーは、その意見を修正、変更、補足又は再確認する義務を負っていないとのことです。また、本意見表明は、本フェアネ
ス・オピニオンに明示的に記載された事項以外、本フェアネス・オピニオン作成日付以降の事象に関して何ら意見を推論させ、示唆するものではないとのことです。
本意見表明は、対象者の取締役会及び本特別委員会が本公開買付価格を検討する際の参考情報として提供されるものであり、他のいかなる目的のためにも、また他のいかなる者によっても、依拠又は使用することはできないとのことです。特に、本意見表明は、フーリハン・ローキーが対象者の取締役会若
しくは本特別委員会又は対象者の株主、債権者その他の関係者に対して本取引又は本公開買付けへの応募その他本取引に関連する一切の行為を実行するべきか否かについて意見を提供し、あるいは実行を推奨するものではないとのことです。また、フーリハン・ローキーは、対象者の株主その他の第三者に対して、本取引に関する事項について、何らの勧誘等を行うものではないとのことです。したがって、
フーリハン・ローキーは、本意見表明に起因又は関連して、対象者の株主、債権者その他の関係者に対して何らの責任も負うものではないとのことです。
④ 対象者における独立したリーガル・アドバイザーからの助言の取得
対象者は、本公開買付けを含む本取引に関する意思決定過程における透明性及び合理性を確保するため、外部のリーガル・アドバイザーである三浦法律事務所を選任し、同法律事務所から、本公開買付けを含む本取引に関する意思決定過程、意思決定方法その他本公開買付けに関する意思決定にあたっての
留意点について、必要な法的助言を受けているとのことです。なお、三浦法律事務所は対象者並びに公開買付者及び前田建設工業の関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して、重要な利害関係を有しておりません。また、三浦法律事務所の報酬は、時間単位の報酬のみとしており、本取引の成立等を条件とする成功報酬は採用していないとのことです。
⑤ 対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見
対象者の取締役会は、対象者算定書（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券）、対象者算定書（フーリハン・ローキー）及び本フェアネス・オピニオンの内容並びに三浦法律事務所から受けた法的助言を踏まえつつ、本特別委員会から取得した本答申書の内容を最大限に尊重しながら、本取引に関する諸条件について慎重に協議及び検討を行ったとのことです。
その結果、上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」に記載のとおり、本取引後においては、公開

35

買付者グループに参画することで、公開買付者グループ各社との連携及び協調、経営資源の効率的な活用を迅速かつ円滑に行いながら、対象者グループの企業価値向上及び対象者グループを含む公開買付者
グループの中長期的な企業価値の向上に資することができると考えられるとともに、本公開買付価格は、経済産業省が公正なＭ＆Ａ指針を公表した 2019 年６月 28 日から 2021 年 12 月 31 日までの期間における発行者以外の者による非公開化を目的とした公開買付けの成立事例において付与されたプレミアムの水準と比較するといずれの時点においても下回るものの、上記の他社事例のうち、本公開買付価格に付されているプレミアム水準と同水準以下の事例が相当数存在することを考慮すると、同種他社事例との比較において不相応な水準とまではいえず、本「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」に記載の本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置が取られており、少数株主（一般株主）の利益への配慮がなされていると認められ、その上で対象者と公開買付者との間で独立当事者間の取引における協議・交渉と同等の協議・交渉が行われたこと、さらに、リーマンショック発生
日（2008 年９月 16 日）以降における対象者株式の市場株価の最高値である 677 円を上回る価格であって、少数株主（一般株主）の皆様が対象者株式を取得価格より高い価格で売却できる機会を得られることを踏まえると、対象者の少数株主（一般株主）の皆様が享受すべき利益が確保された妥当な価格であり、本公開買付けは、対象者の少数株主（一般株主）の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での合理的な対象者株式の売却の機会を提供するものであると判断し、本日開催の対象者取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、対象者の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨を取締役７名全員一致により決議したとのことです。なお、対象者の取締役のうち川述正和氏は前田建設工業の出身であるものの、2016 年４月に対象者顧問となり、前田建設工業の取締役でなくなってから５年以上が経過しており、また、対象者の役員として公開買付者から指示等を受けるような立場及び関係性にもないことから、本取引における対象者の意思決定に関して利益相反のおそれはないものと判断し、公開買付者との協議及び交渉には参加しておりませんが、上記取締役会における審議及び決議に参加しているとのことです。
また、上記取締役会には、対象者の監査役３名が出席し、出席した監査役はいずれも上記決議を行う
ことについて異議がない旨の意見を述べているとのことです。
⑥ 本公開買付けの公正性を担保する客観的状況の確保
公開買付者は、公開買付期間について、法令に定められた最短期間が 20 営業日であるところ、30 営
業日としております。公開買付者は、公開買付期間を比較的長期間に設定することにより、対象者の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について適切な判断機会を確保しつつ、公開買付者以外にも対象
者株式の買付け等を行う機会を確保し、もって本公開買付価格の適正性を担保することを企図しております。
また、公開買付者と対象者は、対象者が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、当該対抗的買収提案者が対象者との間で接触等を行うことを制限するような内容の合意は一切行っておりません。このように、上記公開買付期間の設定と併せ、対抗的な買付けの機会が確保されることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮しております。
⑦ マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を充たす下限の設定
上記「１ 買付け等の目的」の「（１）本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付けにおいては、買付予定数の下限（43,837,790 株、所有割合：46.47％）は、対象者四半期報告書に記載された2021 年 12 月 31 日現在の発行済株式総数（94,371,183 株）から、同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105 株）（但し、同日現在においてＢＩＰ信託が所有する対象者株式 346,325 株を除きます。
）、
公開買付者が所有する対象者株式数（100 株）及び公開買付者の完全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式数（19,047,510 株）の合計株式数（19,090,715 株）を控除した株式数（75,280,468 株）の過半数に相当する株式数（37,640,235 株、所有割合：39.90％）、すなわち、公開買付者と利害関係を有さない対象者の株主が所有する対象者株式の数の過半数、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノ

36

リティ（majority of minority）」に相当する数を上回るものとなります。公開買付者は、本公開買付
けは、公開買付者と利害関係を有しない対象者の株主から過半数の賛同が得られない場合には成立せず、対象者の少数株主（一般株主）の皆様の意思を重視したものであると考えております。
ウ．算定機関との関係
公開買付者のフィナンシャル・アドバイザーである大和証券は、公開買付者、前田建設工業及び対象者の関連当事者には該当せず、本公開買付けに関して、重要な利害関係を有しておりません。
（５）買付予定の株券等の数
買付予定数

買付予定数の下限

75,280,468 株

買付予定数の上限

43,837,790 株－株（注１） 応募株券等の総数が買付予定数の下限（43,837,790 株）に満たない場合は、応募株券等の全部の買付けを行いません。応募株券等の総数が買付予定数の下限（43,837,790 株）以上の場合は、応募株券等の全部の買付け等を行います。上記「買付予定数」欄には、本公開買付けにより公開買付者が取得する対象者の株券等の最大数を記載しております。当該最大数は、対象者四半期報告書に記載された2021 年 12 月 31 日現在の発行済株式総数（94,371,183 株）から、同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105 株）（但し、同日現在においてＢＩＰ信託が所有する対象者株式 346,325 株を除きます。
）、公開買付者が所有する対象者株式数（100 株）及び公開買付者の完全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式（19,047,510 株）を控除した株式数（75,280,468 株）です。
（注２） 買付予定数の下限（43,837,790 株）は、対象者四半期報告書に記載された 2021 年 12 月 31 日現在の発行済株式総数（94,371,183 株）から，同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105 株）（但し、同日現在においてＢＩＰ信託が所有する対象者株式 346,325 株を除きます。）を控除した株式数（94,328,078 株）の３分の２に相当する株式数から対象者株式１単元（100 株）未満に係る数を切り上げた株式数（62,885,400 株）から，公開買付者が所有する対象者株式数（100 株）及び公開買付者の完全子会社である前田建設工業が所有する対象者株式数（19,047,510 株）を控除した株式数（43,837,790 株）です。
（注３） 単元未満株式も本公開買付けの対象としております。なお、会社法に従って対象者の株主による単元

未満株式買取請求権が行使された場合には、対象者は法令の手続に従い、公開買付期間中に自己の株式を買い取ることがあります。
（注４） 本公開買付けを通じて、対象者が所有する自己株式を取得する予定はありません。

（６）買付け等による株券等所有割合の異動
買付け等前における公開買付者の所有株券等に係る議決権の数
買付け等前における特別関係者の所有株券等に係る議決権の数
買付け等後における公開買付者の所有株券等に係る議決権の数
買付け等後における特別関係者の所有株券等に係る議決権の数
対象者の総株主の議決権の数

1個（買付け等前における株券等所有割合 0.00％）

190,475 個（買付け等前における株券等所有割合 20.19％）

752,805 個（買付け等後における株券等所有割合 79.81％）

190,475 個（買付け等後における株券等所有割合 20.19％）

942,832 個（注１）「買付け等前における特別関係者の所有株券等に係る議決権の数」は、各特別関係者（但し、特別関係者のうち法第 27 条の２第１項各号における株券等所有割合の計算において発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令（平成２年大蔵省令第 38 号。その後の改正を含みます。
以下「府令」といいます。
）第３条第２項第１号に基づき特別関係者から除外される者を除きます。
）
が所有する株券等に係る議決権の数の合計を記載しております。なお、公開買付者は、本日以後に特37

別関係者の所有する対象者の株券等を確認の上、訂正が必要な場合には、訂正の内容を開示する予定です。
（注２）「買付け等後における公開買付者の所有株券等に係る議決権の数」は、本公開買付けにおける買付予定数（75,280,468 株）に係る議決権の数（752,804 個）に、「買付け等前における公開買付者の所有株券等に係る議決権の数」（１個）を加えた議決権の数を記載しております。
（注３）「対象者の総株主等の議決権の数」は、対象者四半期報告書に記載された 2021 年 12 月 31 日現在の総株主の議決権の数（１単元の株式数を 100 株として記載されたもの）です。但し、本公開買付けにおいては、単元未満株式も公開買付けの対象としているため、「買付け等前における株券等所有割合」
及び「買付け等後における株券等所有割合」の計算においては、対象者四半期報告書に記載された2021 年 12 月 31 日現在の発行済株式総数（94,371,183 株）から、同日現在の対象者が所有する自己株式数（43,105 株）（但し、同日現在においてＢＩＰ信託が所有する対象者株式 346,325 株を除きます。
）を控除した株式数（94,328,078 株）に係る議決権の数（943,280 個）を分母として計算してお
ります。
（注４）
「買付け等前における株券等所有割合」及び「買付け等後における株券等所有割合」は、小数点以下第三位を四捨五入しております。
（７）買付代金

57,965,960,360 円（注）「買付代金」は、本公開買付けの買付予定数（75,280,468 株）に、本公開買付価格（770 円）を乗じた金額です。
（８）決済の方法① 買付け等の決済をする証券会社・銀行等の名称及び本店の所在地
大和証券株式会社

東京都千代田区丸の内一丁目９番１号② 決済の開始日
2022 年５月 16 日（月曜日）③ 決済の方法
公開買付期間終了後遅滞なく、本公開買付けによる買付け等の通知書を応募株主等の住所又は所在地（外国人株主等の場合はその常任代理人の住所）宛に郵送します。
買付けは、現金にて行います。買付け等を行った株券等に係る売却代金は応募株主等の指示により、決済の開始日以後遅滞なく、公開買付代理人から応募株主等（外国人株主等の場合はその常任代理人）の指定した場所へ送金するか（送金手数料がかかる場合があります。
）、公開買付代理人の応募受付をした応募株主等の口座へお支払いします。
④ 株券等の返還方法
下記「（９）その他買付け等の条件及び方法」の「①法第 27 条の 13 第４項各号に掲げる条件の有無
及び内容」又は「②公開買付けの撤回等の条件の有無、その内容及び撤回等の開示の方法」に記載の条件に基づき株券等の全部の買付け等を行わないこととなった場合には、返還することが必要な株券等は、公開買付期間末日の翌々営業日（公開買付けの撤回等を行った場合は撤回等を行った日）以降遅滞なく、応募が行われた時の公開買付代理人に開設した応募株主口座の状態に戻すことにより返還します。
（９）その他買付け等の条件及び方法① 法第 27 条の 13 第４項各号に掲げる条件の有無及び内容
応募株券等の総数が買付予定数の下限（43,837,790 株）に満たない場合は、応募株券等の全部の買付け等を行いません。応募株券等の総数が買付予定数の下限（43,837,790 株）以上の場合は、応募株券等の全部の買付け等を行います。

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② 公開買付けの撤回等の条件の有無、その内容及び撤回等の開示の方法
金融商品取引法施行令（昭和 40 年政令第 321 号。その後の改正を含みます。以下「令」といいます。
）
第 14 条第１項第１号イ乃至ヌ及びワ乃至ツ、第３号イ乃至チ及びヌ、並びに同条第２項第３号乃至第６号に定める事情のいずれかが発生した場合は、本公開買付けの撤回等を行うことがあります。なお、
本公開買付けにおいて、令第 14 条第１項第３号ヌに定める「イからリまでに掲げる事実に準ずる事実」とは、①対象者が過去に提出した法定開示書類について、重要な事項につき虚偽の記載があり、又は記載すべき重要な事項の記載が欠けていることが判明した場合であって、公開買付者が当該虚偽記載等があることを知らず、かつ、相当の注意を用いたにもかかわらず知ることができなかった場合、及び②対象者の重要な子会社に同号イからトまでに掲げる事実が発生した場合をいいます。
撤回等を行おうとする場合は、電子公告を行い、その旨を日本経済新聞に掲載します。但し、当該公告を公開買付期間末日までに行うことが困難である場合には、府令第 20 条に規定する方法により公表
し、その後直ちに公告を行います。
③ 買付け等の価格の引下げの条件の有無、その内容及び引下げの開示の方法
法第 27 条の６第１項第１号の規定により、公開買付期間中に対象者が令第 13 条第１項に定める行為を行った場合は、府令第 19 条第１項に定める基準に従い買付け等の価格の引下げを行うことがあります。
買付け等の価格の引下げを行おうとする場合は、電子公告を行い、その旨を日本経済新聞に掲載します。但し、公開買付期間の末日までに公告を行うことが困難な場合は、府令第 20 条に規定する方法により公表し、その後直ちに公告を行います。買付け等の価格の引下げがなされた場合、当該公告が行われた日以前の応募株券等についても、引下げ後の買付け等の価格により買付け等を行います。
④ 応募株主等の契約の解除権についての事項
応募株主等は、公開買付期間中においては、いつでも本公開買付けに係る契約を解除することができます。契約の解除をする場合は、公開買付期間末日の 16 時までに応募受付をした公開買付代理人の本店又は全国各支店に解除書面（公開買付応募申込受付票及び公開買付けに係る契約の解除を行う旨の書面）を交付又は送付してください。但し、送付の場合は、解除書面が公開買付期間末日の 16 時までに到達することを条件とします。
なお、公開買付者は応募株主等による契約の解除に伴う損害賠償又は違約金を応募株主等に請求することはありません。また、応募株券等の返還に要する費用も公開買付者の負担とします。解除を申し出られた場合には、応募株券等は手続終了後速やかに上記「（８）決済の方法」の「④株券等の返還方法」に記載の方法により返還します。
⑤ 買付条件等の変更をした場合の開示の方法
公開買付者は、法第 27 条の６第１項及び令第 13 条により禁止される場合を除き、買付条件等の変更を行うことがあります。
買付条件等の変更を行おうとする場合は、その変更の内容につき、電子公告を行い、その旨を日本経済新聞に掲載します。但し、公開買付期間の末日までに公告を行うことが困難な場合は、府令第 20 条に規定する方法により公表し、その後直ちに公告を行います。買付条件等の変更がなされた場合、当該公告が行われた日以前の応募株券等についても、変更後の買付条件等により買付け等を行います。
⑥ 訂正届出書を提出した場合の開示の方法
公開買付者は、訂正届出書を関東財務局長に提出した場合（但し、法第 27 条の８第 11 項但書に規定する場合を除きます。
）は、直ちに、訂正届出書に記載した内容のうち、公開買付開始公告に記載した内容に係るものを府令第 20 条に規定する方法により公表します。また、直ちに公開買付説明書を訂正し、かつ、既に公開買付説明書を交付している応募株主等に対しては、訂正した公開買付説明書を交付

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して訂正します。但し、訂正の範囲が小範囲に止まる場合には、訂正の理由、訂正した事項及び訂正後の内容を記載した書面を作成し、その書面を応募株主等に交付することにより訂正します。
⑦ 公開買付けの結果の開示の方法
公開買付けの結果については、公開買付期間末日の翌日に、令第９条の４及び府令第 30 条の２に規定する方法により公表します。
（10）公開買付開始公告日
2022 年３月 23 日（水曜日）（11）公開買付代理人
大和証券株式会社

東京都千代田区丸の内一丁目９番１号

３．公開買付け後の方針等及び今後の見通し
本公開買付け後の方針等については、上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」の「イ. 本公開買付け後の経営方針」、「（４）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）
」及び「
（５）上場
廃止となる見込みがある旨及びその理由」をご参照ください。
４．その他（１）公開買付者と対象者又はその役員との間の合意の有無及び内容① 公開買付者と対象者との間の合意の有無及び内容
対象者プレスリリースによれば、対象者は本日開催の対象者取締役会において、本公開買付けについて賛同の意見を表明するとともに、対象者の株主の皆様に応募を推奨することの決議をしたとのことです。
なお、対象者の意思決定の過程に係る詳細については、上記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付
け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置
及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」の「⑤対象者における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」をご参照ください。
② 本公開買付けを実施するに至った背景、目的及び意思決定の過程、並びに本公開買付け後の経営方
針
上記「１ 買付け等の目的」の「（２）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け後の経営方針」をご参照ください。
③ 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付
けの公正性を担保するための措置
上記「２ 買付け等の概要」の「（４）買付け等の価格の算定根拠等」の「イ．算定の経緯」の「（本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置）」をご参照ください。
④ 公開買付者と対象者の役員との間の合意の有無及び内容
該当事項はありません。
（２）投資者が買付け等への応募の是非を判断するために必要と判断されるその他の情報①「2022 年３月期期末配当予想の修正（無配）に関するお知らせ」の公表

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対象者は、本日開催の取締役会において、本公開買付けが成立することを条件に、2022 年３月期の配当予想を修正し、2022 年３月期の期末配当を行わないことを決議したとのことです。詳細につきましては、対象者が本日付で公表した「2022 年３月期配当予想の修正（無配）に関するお知らせ」をご参照ください。
②「2022 年３月期業績予想及び中期経営計画の修正に関するお知らせ」の公表
対象者は、本日開催の取締役会において、2022 年２月８日に公表した 2022 年３月期（2021 年４月１日～
2022 年３月 31 日）の連結・個別業績予想並びに 2020 年３月 25 日に公表した「中期経営計画～Being aresilient company～〈2020-2022〉」及び 2020 年５月 26 日に公表した「2020 年３月期決算説明会資料」における 2023 年３月期の目標数値について修正することを決議したとのことです。詳細につきましては、対象者が本日付で公表した「2022 年３月期業績予想及び中期経営計画の修正に関するお知らせ」をご参照くだ
さい。

以 上

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・ 本プレスリリースは、本公開買付けを一般に公表するための発表文であり、売付けの勧誘を目的として作成されたものではありません。売付けの申込みをされる際は、必ず本公開買付けに関する公開買付説
明書をご覧いただいた上で、株主ご自身の判断で申込みを行ってください。本プレスリリースは、有価証券に係る売却の申込み若しくは勧誘、購入申込みの勧誘に該当する、又はその一部を構成するものではなく、本プレスリリース（若しくはその一部）又はその配布の事実が本公開買付けに係るいかなる契約の根拠となることもなく、また、契約締結に際してこれらに依拠することはできないものとします。
・ 本公開買付けは、日本の金融商品取引法で定められた手続及び情報開示基準に則って行われますが、これらの手続及び基準は、米国における手続及び情報開示基準とは必ずしも同じではありません。特に米国1934年証券取引所法（Securities Exchange Act of 1934。その後の改正を含みます。以下同じです。
）第13条(e)項又は第14条(d)項及び同条の下で定められた規則は、本公開買付けには適用されず、本公開買付けはこれらの手続及び基準に沿ったものではありません。本プレスリリースに含まれる全ての財務情報は日本の会計基準に基づいており、米国の会計基準に基づくものではなく、米国の財務情報と同等の内容とは限りません。また、公開買付者及び対象者は米国外で設立された法人であり、その役員も米国居住者ではないため、米国の証券関連法を根拠として主張し得る権利又は要求を行使することが困難となる可能性があります。また、米国の証券関連法の違反を根拠として、米国外の法人及びその役員に対して、米国外の裁判所において法的手続を開始することができない可能性があります。さらに、米国外の法人並びに当該法人の子会社及び関連会社に米国の裁判所の管轄が認められるとは限りません。
・ 本公開買付けに関する全ての手続は、特段の記載がない限り、全て日本語で行われるものとします。本
公開買付けに関する書類の全部又は一部は英語により作成されますが、当該英語の書類と日本語の書類との間に齟齬が存した場合には、日本語の書類が優先するものとします。
・ 本プレスリリース及び本プレスリリースの参照書類中の記載には、米国1933年証券法（Securities Act
of 1933。その後の改正を含みます。
）第27Ａ条及び米国1934年証券取引所法第21Ｅ条で定義された「将来に関する記述」（forward-looking statements）が含まれています。既知若しくは未知のリスク、不確実性又はその他の要因により、実際の結果が「将来に関する記述」として明示的又は黙示的に示された予測等と大きく異なることがあります。公開買付者又は関連会社は、「将来に関する記述」として明
示的又は黙示的に示された予測等が結果的に正しくなることを何ら約束するものではありません。本プ
レスリリース及び本プレスリリースの参照書類中の「将来に関する記述」は、本プレスリリースの日付の時点で公開買付者が有する情報を基に作成されたものであり、法令又は金融商品取引所規則で義務付けられている場合を除き、公開買付者又はその関連会社は、将来の事象や状況を反映するために、その記述を更新又は修正する義務を負うものではありません。
・ 公開買付者又は対象者の各フィナンシャル・アドバイザー及びそれらの関連会社は、それらの通常の業務の範囲において、日本の金融商品取引関連法制上許容される範囲で、米国1934年証券取引所法規則第14ｅ－５条(b)の要件に従い、対象者の普通株式を自己又は顧客の勘定で本公開買付けの開始前、又は公開買付期間中に本公開買付けによらず買付け又はそれに向けた行為を行う可能性があります。そのよ
うな買付けに関する情報が日本で開示された場合には、米国においても類似の方法により開示が行われます。

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