R3-010

2021年1月-3月期 運用状況のアップデート
当レポートは、コムジェストの運用哲学、手法、運用状況をお伝えするために作成したものであり、金融商品取引法に基づく開示資料ではありません。また特定の有価証券の取引を勧誘する目的で提供されるものではありません。最終ページの留意事
項を必ずご覧ください。

コムジェストの投資哲学・投資方針➢

クオリティグロース企業を厳選し、長期投資を行うことで、お預かりしている資産の長期的な成長を目的として運用を行います。

➢

クオリティグロース企業とは、長期的に高い利益成長が実現できると期待される企業です。競合他社を寄せ付けない参入障壁、技術力、特許、ユニークなビジネス基盤などを持ち、それらの強さを維持向上できるような企業文化や経営陣を有する企業です。

➢

長期的な視点で投資を行う理由は、株価成長率は長期的には企業のEPS（1株当たり純利益）成長率に連動する、と考えているためです。

今回のトピックは責任投資 “Responsible Investment”(RI)
コムジェストでは、独自の企業理念と投資哲学に基づいた責任投資の方針を持っています。
長期的な運用の成果は投資先企業の成功によってのみもたらされるもので、その成功は企業を取り巻く経済・社会・環境システムの健全性に依存します。コムジェストでは、投資先企業が顧客、従業員、社会、環境に与える影響を考慮するとともに、長期投資家として株主とより広範な社会的にも役立つと考えられる成果を生み出すことを目指す取り組みをしています。また、投資先企業との対話に当たっては、対立ではなくチームワークが重要だと考えています。この方針についてはまた別の機会にご紹介したいと思いますが、責任ある投資家として主に３つの活動をしています。① インテグレーション：ESG調査・分析の活用、② エンゲージメント：議決権行使を含む企業との対話・働きかけ、③ プロモーション：活動の報告、RI、ESGの普及活動 になります。③に関して現状では一般投資家の皆さまの目に触れる機会はありませんが、既存投資家（機関投資家）向けに四半期ごとに作成する「Responsible
Investment Report」を通じて日頃の活動報告を行っています。さらに年次レポートでは主要ポートフォリオの気候変動への影響に関する情報や議決権行使状況についての報告、開示を行っています。また、責任投資に関するイニシアチブへの参加、活動等にも積極的に関わっています。今回は1-3月の活動から１件ご紹介いたします。
➢
ESG調査事例紹介：ウェイガオ・グループ（中国/大手医療用品メーカー）
ウェイガオ・グループは1998年にシュエリー・チェン氏等により創業。山東省を拠点とする医療用消耗品の中国最大手メーカーで、シングルユースの注射器、輸血バッグや整形外科用機器で高いシェアを有しています。中国では医療改革の進展により、ヘルスケア市場は今後５～10年で年率２ケタ成長が見込まれていますが、同社は高い参入障壁を築いてると考えていることから、その恩恵と更なるシェア拡大を期待しています。
同社については、2015年に調査を開始し、2018年から中国株戦略で投資を実施。以来、同社IR担当者始め経営層との面談等を通じ、継続的に調査を行っています。
これまでのESG調査時に、特にG（ガバナンス）について以下５つの懸念事項が上がっていました。①キーマン（創業者）に関する情報開示不足、②後継者計画、③少数株主持分と関連当事者間取引について、④インセンティブ、⑤財務・環境情報の開示拡充。2019年から2020年1-3月期に実施した対話・取材を通じ、②、④、⑤の３点に改善が見られたことを確認できました。②の後継者計画は、噂話先行で具体的なプランが示されていませんでしたが、昨年12月、創業者の子息であるリン・チェン氏の社外取締役就任が発表されました。ＣＦＯへの取材で本件は後継者育成計画の一環であることを確認しており、同社の持続性にとって大きな進展と捉えています。その他、④インセン
ティブについては、新たに従業員持ち株制度を発表しました。これは、同社CEOやCFOを含む管理職83名に1.07%の株式を購入する権利を付与するというもので、創業者グループ以外の次世代の経営層にも対象を広げる制度となり、評価できる改善と捉えています。
同社のESG要素は足元でいくつか大きな進展も見られたものの、業界リーダーとして改善すべき点は依然多いと見ており、コムジェストでは継続的にモニタリング・対話を実施します。次回のアクションとしては、創業者であり、キーマンの・シュエリー・チェン氏との直接面談の実現、後継者リン・チェン氏との対話を通じ、人物像と成長戦略を探る、年次報告書における環境データの開示強化を求めること等を目指します。

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年3月末現在

累積パフォーマンス

設定日＝2008年2月22日

ファンド（円）参考指数（円）※参考指数: MSCIヨーロッパ指数（円換算ベース、税引き後配当再投資）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化しています。

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド
参考指数
+/-

保有上位10銘柄（銘柄総数41： 株式組入比率：94.4%）
銘柄

国

概要・特徴

保有比率

1 ASMLホールディング

オランダ

半導体製造装置メーカー。先端半導体の生産に不可欠な「 EUV（極端紫外線）リソグラフィ（露光）装置」で世界最大手

7.2%

2 ロシュ・ホールディング

スイス

世界大手製薬会社。腫瘍学（癌治療薬）の世界的なリーダー

5.0%

3 リンデ

アメリカ

ドイツに本拠を置く産業用ガス分野の世界最大手

4.1%

4 プロサスオランダ

ナスパーズ傘下の投資会社。主要投資先は中国のテンセント。

3.7%

5 ノボ・ノルディスク

デンマーク

糖尿病治療薬世界大手

3.6%

6 アクセンチュア

アメリカ

アイルランドに本社を置く世界的なコンサルティング会社。

3.6%

7 インディテックス

スペイン

ZARA等のブランドを展開するアパレル世界最大手

3.6%

8 アイコンアメリカ

アイルランドの製薬、医療関連の開発受託会社

3.6%

9 LVMHモエ ヘネシー・ルイヴィトン

フランス

世界最大の高級品コングロマリット

3.3%

10 エクスペリアン

イギリス

アイルランドの信用調査大手

3.2%

データ: コムジェスト・アセットマネジメント
基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は、MSCI Europe指数・税引き後配当再投資（EURベース）を使用。参考指数 の騰落率は、基準日前営業日の現地終値に対EUR為替レート（三菱UFJ銀行対顧客電信売買相場の基準当日（東京）の仲値）を乗じて算出しています本資料の情報は、お客様に通知なしに変更されることがあります。当社の事前の許可なく、本資料を第三者へ交付することはご遠慮下さい。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
財産権、そ の他一切の権利はMSCI Inc.に帰属します。同社は、同指数の内容を変更・公表を停止する権利を有しています。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年3月末現在

運用状況について
1-3月期のパフォーマンスについて
当四半期、特にパフォーマンスをけん引したのは、世界最先端の半導体製造装置を製造するASMLホールディン
グス（オランダ/半導体製造装置メーカー）でした。同社は旺盛な世界半導体需要の追い風を受け、コロナ禍においても好業績を維持し、見通しについても非常に強い業況を見込んでいます。この他に、2021年通期業績見通し
を上方修正したアクセンチュア（アメリカ/総合コンサルティング大手）、アッサ・アブロイ（スウェーデン/ドア錠前ソリューション世界最大手）等もパフォーマンスに寄与しました。一方、航空需要の低迷、都市封鎖の継続が嫌気されたMTUエアロ・エンジンズ（ドイツ/航空機エンジンメーカー大手）、堅調な株価推移から利益確定売りが見られたロンザ・グループ（スイス/ヘルスケア大手）、オーピア（フランス/ヘルスケア）等がマイナス寄与となりました。

主な投資行動
当四半期、長期的な成長への確信度が高まったことからアイルランドの資本財・サービス企業の新規投資を実施。
一方、長期的な成長への確信度が低下したことからSAP（ドイツ/企業向けソフトウェア最大手）、クリスチャン・ハン
セン（デンマーク/乳酸菌メーカー）、ネスレ（スイス/食品飲料の世界最大手）を全売却しました。
成長への確信度が高まったことから、前四半期に再投資を実施したリンデ（アメリカ/産業用ガス世界最大手）、
ASMLホールディングス等を、株価の下落局面でエクスペリアン（イギリス/信用調査会社）等の買増しを行い、株価が堅調に推移したアディエン（オランダ/決済サービスプロバイダー）、アンプリフォン（イタリア/補聴器メーカー）、
ライアンエア・ホールディングス（アイルランド/格安航空会社）等を一部削減しました。

過去3年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去3年間のパフォーマンス寄与上位3銘柄は、下記の通りとなります。このうち、ザルトリウス・ステディム・バイオテック（フランス）はバイオ関連企業向けの消耗品に特化した企業のパイオニアです。高い信頼性と幅広い商品・サービスを武器に、大手バイオ関連企業を顧客に持ち、売上の約75%をこの大手企業から上げています。バイオ医薬品
メーカーは、開発段階では様々なベンダーの装置等を使用することができますが、臨床試験段階からは製造工程を変更することが出来なくなる他、製品の生産段階では全て同じ装置等を使用しなければなりません。そのため、同社の様に製造工程の幅広い範囲でサービスを提供できることが強みとなります。同社は急成長するバイオ医薬品市場の恩恵を受けていますが、薬剤は上市されると約10-15年間に渡り、恒常的な収益が得られると想定されるため、安定した収益成長が実現できると予想しています。
過去3年でパフォーマンスマイナス寄与となった下記3銘柄については全売却を完了しています。各社共、期待していた利益成長が継続できなかった他、見通しについても改善への確信度が得られなかったため、売却の判断に至りました。

過去３年のパフォーマンス寄与銘柄（2018年3月～2021年3月）
寄与上位3社

平均保有比率 （%）

パフォーマンス （%）

ASMLホールディング

3.77

218.85

ザルトリウス・ステディム・バイオテック

1.80

364.02

ロンザ・グループ

2.82

147.18平均保有比率 （%）

パフォーマンス （%）

エイソス

0.50

-54.39フレゼニウス

1.29-33.17

アソシエーテッド・ブリティッシュ・フーズ

1.68-27.26

寄与下位3社

データソース： Factset

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2021年3月末現在

保有上位企業の注目点

1 ASMLホールディング

先端半導体の生産に不可欠な「 EUV （極端紫外線）リソグラフィ（露光）装置」の世界最大手です。株価上昇の背景には、米インテルが200億ドルを投じてアリゾナ州に２工場を新設し、これらの工場でEUV リソグラフィ・システムを完全採用するとの発表を行ったことがあります。インテルは同社の重要な既存顧客です。インテルの発表は、世界の三大半導体メーカー（米インテル、台湾
セミコンダクター（ TSMC ）、韓国サムスン電子）がいずれも EUV による生産のロードマップを描いていること、この EUV による生産への動きが、今後数年間、同社の収益成長を支える原動力となることを意味します。

2 ロシュ・ホールディング

同社は特に癌治療薬に高い技術及び特許を有し、参入障壁を築いています。癌治療薬の市場シェアは約30%で2位の2倍規模。売上の約8割を占める医薬品部門が今後も一桁台後半の成長、診断薬部門は規模は小さいものの、高い成長が期待されます。日本においては、中外製薬が戦略的パートナーとして事業を展開しています。

3 リンデ

同社はドイツのリンデ社と米プラクスエア社の経営統合により設立された持ち株会社であり、産業用ガス分野の世界最大手です。2016年の米プラスエア社の買収により、オーガニックグロースが加速すると期待していることや、水素事業の将来性への期待等から長期的な成長への確信度が高まったため、前四半期に再投資を実施しました。長期的な視点を持った経営陣も評価しています。

4 プロサス2019年9月、南アフリカの大手メディア企業ナスパーズの南ア以外の海外インターネットサービス部
門のスピンオフにより設立され、ユーロネクスト・アムステルダム市場に上場しました。ナスパーズは南アフリカ事業に特化し、同社株の約７割を保有しています。同社の収益の約８割は中国テンセン
トによるもので、ロシアのメイル・ルーなどにも投資しています。より市場規模の大きな欧州市場に上場することで機関投資家が投資しやすくなりました。

5 ノボ・ノルディスク

同社は糖尿病や慢性疾患の克服を掲げる糖尿病薬世界トップシェアを握る企業です。研究開発
を糖尿病領域等に絞り込んで行った結果、糖尿病治療薬で高い技術力とマーケットシェアを獲得。
糖尿病治療薬及び肥満ケアでのマーケットシェア拡大と、市場の拡大から恩恵を受けると予想して
います。

—国別

—業種別

フランス

ヘルスケア

オランダ
スイス

情報技術

アメリカ
スペイン

一般消費財・サービス

イギリス
デンマーク

資本財・サービス

イタリア
アイルランド

生活必需品

ドイツ
スウェーデン

素材

ポルトガル

データソース： Factset, Comgest S.A.
国別は基本的にMSCIの分類に、業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

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2021年3月末現在
累積パフォーマンス

設定日＝2008年3月7日

ファンド（円）参考指数（円）

参考指数: MSCIエマージング・マーケット指数（円換算ベース、税引き後配当再投資）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化しています。

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド

5.85%

23.82%

56.74%

5.86%

9.58%

6.55%

参考指数

11.79%

30.00%

64.72%

8.08%

11.80%

4.11%+/-- 5.94%- 6.18%- 7.98%- 2.22%- 2.22%+ 2.44%

保有上位10銘柄（銘柄総数36： 株式組入比率：98.7%）
銘柄

国

概要・特徴

保有比率

1 サムスン電子

韓国

メモリー半導体製造で世界トップシェアの総合電機メーカー

7.4%

2 アリババ・グループ（阿里巴巴集団）

中国

中国最大の電子商取引プラットフォーム運営会社。タオバオ（C2C）、Tモール（B2C）等の取引サイト、電子決済のアリペイ、アリババクラウ
ド等、多種多様なサービスを展開。

6.2%

3 ピンアン・インシュアランス（中国平安保険）

中国

中国大手の生命保険会社。生命保険事業を軸とするフィンテックを活用した革新的な金融サービスを提供。

6.1%

4 HDFCインド

個人向け住宅金融事業を主とするインド大手の金融グループ

5.5%

5 ナスパーズ

世界的なインターネット・ハイテク企業への投資会社兼アフリカの大手メ

南アフリカ ディア企業

5.4%

6 台湾セミコンダクター（ＴＳＭＣ）

台湾

世界最大のロジック半導体ファウンドリー（受託製造企業）

4.7%

7 NCソフト韓国

大手ゲームソフトメーカー。リネージュシリーズ等の人気タイトルを有する。

3.7%

8 サンラム南アフリカ アフリカ最大級の保険グループ

3.4%

9 オートホーム中国

中国最大の自動車関連ウェブサイト運営会社

3.3%

10 マルチ・スズキ

インド

インドの大手自動車メーカー

3.2%
データ: コムジェスト・アセットマネジメント

基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は、 MSCI Emerging Markets 指数・税引き後配当再投資（USDベース）を使用。参考指数 の騰落率は、基準日前営業日の現地終値に対USD為替レート （三菱UFJ銀行対顧客電信売買相場の基準当日（東京）の仲値）を乗じて算出しています。
本資料の情報は、お客様に通知なしに変更されることがあります。当社の事前の許可なく、本資料を第三者へ交付することはご遠慮下さい。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
財産権、そ の他一切の権利はMSCI Inc.に帰属します。同社は、同指数の内容を変更・公表を停止する権利を有しています。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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2021年3月末現在
運用状況について
1-3月期のパフォーマンスについて
当四半期、特にパフォーマンスに貢献したのは、台湾セミコンダクター（TSMC）（台湾/世界最大の半導体ファウンドリー）、ナスパーズ（南アフリカ/新興IT企業への投資会社兼メディア企業）、ネットイース（網易）（中国/
大手モバイルゲームソフトメーカー）等となりました。各社ともコロナ禍で想定を上回る業績を上げていることや、今後の明るい見通しが好感され、株価が上昇しました。
一方、パフォーマンスのマイナス寄与となった主な銘柄は、BBセグリダーデ（ブラジル/生命保険会社）、SAICモーター（上海汽車集団）（中国/中国最大手自動車メーカー）、コンセッソンエス・ロドビアリアス（CCR）（ブラジル/民間高速道路管理運営会社）等となりました。

主な投資行動
当四半期、2銘柄の新規投資を実施しました。ロープ―・メディカル・テクノロジーは、心血疾患に特化した医療機器で中国最大手です。冠動脈ステントで20％、関連デバイスで35％のシェアを有し、比較的利益率の高いハイエンド製品に強みを持っています。中国では医療制度改革が進む中、医療費は今後5~10年で年率2桁成長が見込
まれており、同社は市場の拡大及び更なるマーケットシェアの拡大が期待されることから、株価が調整した局面で新規投資を実施しました。
パグセグロ・デジタルは、ブラジルのキャッシュレス決済サービスプロバイダーです。キャッシュレス決済サービスのニーズは高いものの、費用面等でハードルが高く、手が届かなかった中小零細企業向けにサービスを提供、新規加盟件数の増加により、口座数は700万件に達し、2021年通期の総取引額は前年比4割以上の増加を見込む等、急成
長しています。また、2019年に開始したネット銀行事業も好調で口座数は710万件に達しています。将来的には、銀行口座を通じた保険、資産運用サービスの展開を視野に入れており、今後の事業の拡がりからも高い成長が期待されることから、株価が調整した局面で新規投資を実施しました。
その他には、成長への確信度が低下したハンアン・インターナショナル（中国/衛生用品メーカー）、CCR（ブラジル/高速道路・地下鉄・空港運営）や株価が上昇した銘柄を一部削減し、ウェイガオ・グループ（中国/医療用消耗品メーカー）、フォメント・エコノミカ・メヒカノ（メキシコ/大手ボトラー・小売業者）等、成長への確信度が高まった
銘柄やバリュエーションが魅力的な銘柄の買増しを行いました。

過去3年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去3年間で最もパフォーマンスに寄与した銘柄は2007年から継続して投資しているTSMC、モバイルゲームに強みを持つネットイース、サムスン電子（韓国/メモリー半導体最大手）でした。株価は大きく上昇していますが、引き続き高い利益成長が長期的に実現できると予想していることから保有継続しています。一方、マイナス寄与銘柄3
銘柄のうち、MTNグループ、サムスン生命保険は既に全売却を完了しています。

過去３年（2018年3月～2021年3月）
寄与 上位3社

平均保有比（%）

パフォーマンス（%）

台湾セミコンダクター（TSMC）

5.23

159.59

ネットイース(網易)

4.23

90.32

サムスン電子

4.14

63.48

平均保有比（%）

パフォーマンス（%）

MTNグループ

1.47-76.65

サムスン生命保険

1.58-72.15

ＢＢセグリダーデ・パルティチパソエス

2.96-49.36

寄与 下位3社

データソース： Factset

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2021年3月末現在
保有上位企業の注目点
1

メモリー半導体市場の回復、強力なファウンドリー事業、回復力のあるモバイル事業に牽引され、2021
年には成長が加速する可能性があります。12月に同社に電話取材を行ったところ、コムジェストの前向きな見方が妥当であることが裏付けられたため、業績見通しを引き上げました。特に、同社の営業利益の60％を占めるメモリー事業については、供給が限られる中、予想以上に需要が伸びていることが判明しています。

サムスン電子

同社は昨年から独占禁止法違反の疑いで当局の調査対象となったことが逆風要因となっていましたが、１月に入り、行方不明とされていた創業者のジャック・マー氏が公の場に姿を現し、同社を巡る政治的アリババ・グループ（阿里 憶測が後退したこと、当局が科した3,000億円の罰金による業績インパクトは想定内であったこと等から
2
株価は持ち直しています。2020年10-12月期の決算でグループ全体の売上高が前年同期比37%増
巴巴集団）
加し、クラウド事業が小幅ながら黒字に転じる等、依然長期的な成長見通しが高いことから株価の下落局面を捉え、買増しを実施しました。
生命保険に対する高いニーズがある中国において、同社は、販売戦略のデジタル化で競合他社よりも進ピンアン・インシュアランス んでおり、金融商品のクロスセルも拡大させています。よって、インターネット金融事業と銀行事業の両方
3が強力に発展しており、顧客の利便性向上のための技術開発も引き続き強化されています。2021 年（中国平安保険）には新規事業が回復し、保険と健康関連事業の相乗効果が期待されます。

4

5

HDFC

2020年10-12月期は総資産の成長、純預貸利ざやの拡大、営業費用の伸び率を2％に抑制したこと等により、引当金繰入前コア利益は前年同期比34％増となり、好調でした。更に８月31日に終了したモラトリアム期間後、ストレスレベルの増加が懸念されていましたが、報告されたストレスレベルは実際にはかなり低いものでした。厳しいマクロ環境ではあるものの、引き続き住宅購入のニーズが高い同国において、そのニーズをしっかりと捉え堅調な業績を発表しています。

ナスパーズ

南アフリカの大手メディア企業の同社は、テンセント（中国）への出資を通じ、収益の110％以上をテンセントから得ていることから実質的にはテンセントへのエクスポージャーと言えます。一方、同社株価はテンセントの株価に対しディスカウント状態にあります。このような状況を考慮し、テンセントに最も効果的な投資を行うためにテンセント株の組入れ比率を引き下げ、ナスパーズ株の組入れ比率を高めました。

—国別

—業種別

中国

33.8%

韓国

14.7%

インド

13.1%

南アフリカ

11.8%

ブラジル

7.2%

メキシコ

4.7%

台湾

4.7%

アメリカ

4.2%

香港

3.0%

インドネシア

1.4%

金融

24.9%

一般消費財・サービス

20.1%

情報技術

17.7%

コミュニケーションサービス
生活必需品

14.2%
9.6%

公益事業

5.1%

ヘルスケア

3.7%

資本財・サービス

3.4%

データソース： Factset, Comgest S.A. *MSCI エマージング指数構成国に含まれない国。
国別は基本的にMSCIの分類に、業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

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2021年3月末現在
設定日＝2016年3月10日

累積パフォーマンス（円）

基準価額（左軸）ファンド（円）参考指数（円）参考指数（左軸）※参考指数：東証株価指数（TOPIX）（配当込み）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化しています。

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）ファンド-1.84%

15.80%

57.78%

14.07%

16.93%

17.08%

参考指数

9.25%

21.48%

42.13%

6.90%

10.17%

10.18%+/--11.09%-5.68%+15.65%+7.17%+6.76%+6.90%

保有上位10銘柄（銘柄総数38： 株式組入比率：95.9%）
銘柄

概要・特徴

保有比率

1 リクルートホールディングス

就職、不動産、飲食等、生活に密着した分野でオフ・オンライン媒体を活用し、企業
クライアントと個人ユーザーを効率的に仲介するマッチングプラットフォーマー。

4.1%

2 日本電産ハードディスクドライブ用から風力発電用まで幅広いラインナップを誇る世界的なモーターメーカー。電気自動車向け駆動用モーターに注力。

3.9%

3 シスメックス

血液検査機器に強みを持つ医療機器メーカー。川崎重工業と共同で国産初の手術
支援ロボットhinotoriを発売。

3.8%

ファッションブランド「ユニクロ」をライフウェアとして再定義しグローバルに展開するカジュア
ル衣料品大手。
アルビオン、コスメデコルテ、タルト等のブランドを有し、高級品市場に強みを持つ大手
5 コーセー
化粧品メーカー。気候変動への取り組みで最高評価獲得。
回転すしチェーン店国内最大手。鮮魚仕入のノウハウ・スキルや規模を活かした価格
6 スシローグローバルホールディングス
交渉力を用いながら、より良い食材の仕入れを行っている。
省エネ性能に優れたインバーター技術や先進的な換気・空気清浄技術を持った世界
7 ダイキン工業
最大の業務用及び住宅用空調機メーカー。
4 ファーストリテイリング

3.8%
3.7%
3.5%
3.5%

8 ダイフク

立体自動倉庫などの搬送・仕分け・ピッキング・保管に用いられる物流システム・マテリ
アルハンドリングシステムの世界的トップメーカー。

3.3%

9 MonotaRO

事業者向け工場用間接資材の通販サイト「モノタロウ」を運営。取扱商品点数は1800万点超、うち当日出荷可能点数（サプライヤー直送含む）は59.0万点。

3.2%

10 村田製作所

スマホ等あらゆる電子機器のノイズ対策に必要不可欠なセラミックコンデンサで世界トップシェアの電子部品メーカー。

3.1%

データ: コムジェスト・アセットマネジメント
基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は、東証株価指数（TOPIX）（配当込み）を使用。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年3月末現在

運用状況について
1-3月期のパフォーマンスについて
当四半期、経済正常化への期待が拡がる中、投資家の物色対象は成長株から質の低い銘柄、いわゆるバリュー株へのローテーションが進んだために、当ファンドは市場を下前る結果となりました。特に米国長期金利上昇
で大きく上昇した銀行株の非保有が主な劣後要因となりました。コムジェストでは、長期的な利益成長を期待できないため、現時点では銀行株への投資を行っていません。また、過去にも数回、同様の相場状況を経験してきましたが、このような相場は長続きしないこと、結果的には株価は企業の利益成長に連動すると考えています。
従って、相場を見て投資方針を変更することなく、この間も徹底した企業の調査・分析に時間を費やしてきました。
寄与上位銘柄は、リクルートホールディングス、スシローグローバルホールディングス、ソフトバンクグループ等でした。
一方、マイナス寄与となったのは、エムスリー、ダイフク、朝日インテック等でした。ダイフクについては3年の中期計画が保守的であったことから株価が下落しましたが、コムジェストでは、同社に対する長期的な見通しに変更はありません。

主な投資行動
当四半期、オリックスに再投資を実施しました。同社は、日本にリースという金融手法を広めて以来、投融資、保険、銀行、業務ソフトウェア等のサービスを主に中小企業向けに展開。経済活動再開に伴い、関西、大阪国
際空港、神戸空港の運営コンセッション事業および航空機リース事業の回復期待、また、従来から手がけている
総合的な環境エネルギー事業が直近でインドやスペイン等海外へも進展し、世界的に拡大する需要を獲得しうる同社のポジションや中長期的な成長性を評価しています。さらにバリュエーションも魅力的であることから投資を実施しました。この他には、株価が上昇したエムスリー、ソフトバンクグループ等を削減し、サーバーエージェント、MonotaRO、ダイキン工業等を買い増ししました。

過去3年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去3年間でパフォーマンスに大きく寄与した銘柄は、主にコロナ禍で加速したデジタル化、オンライン化、事業効率化といった持続的な成長トレンドを捉えている企業でした。過去2年間も堅調な成長を実現していましたが、各社とも急増したニーズをしっかりと捉え、成長を加速させました。例えば、エムスリーは当ファンドで2013年から投資を開始し、現在も保有している企業ですが、創業来築いてきた参入障壁（高い市場シェアを有する医療従事者に特化したSNS）を更に強固なものとし、事業展開する地域も拡大させています。また、新ビジネスの育成にも注力しており、また、オンライン診療事業等も既存事業との相乗効果により収益化が期待されます。当社は同社が持つヘルスケア業界における課題や機会に対する入念且つ積極的な取り組みや計画を柔軟に遂行する実行力を高く評価しています。一方で、株価水準については長期的な視点で慎重に評価しています。コムジェストではポートフォリオ内の相対的バランスからポジションの縮小を実施しましたが、今後のグローバル展開を期待しています。
コムジェストでは長期的な視点で成長への確信度、成長性、バリュエーションの3点で投資比率を決定しています。

過去３年（2018年3月～2021年3月）
寄与上位3社

平均保有比率（%）

パフォーマンス （%）

2.79
2.43
2.54

216.78177.50213.51

平均保有比率 （%）

パフォーマンス （%）

ポーラ・オルビスホールディングス

1.55-43.58パーソルホールディングス

1.03-58.26マキタ

1.37-20.29エムスリー
ＧＭＯペイメント・ゲートウェイ
MonotaRO
寄与下位3社

データソース： Factset

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2021年3月末現在

保有上位企業の注目点
就職・進学・食・住宅等、必要な情報を求める個人ユーザーと企業クライアントを結びつける場（マッチン
グプラットフォーム）を運営する大手企業。1960年に江副浩正氏が大学新聞専門の広告代理店として創業、現在はテクノロジーを活用した求人・人材派遣事業、販促メディア事業を手がける。月間ユニークビ
ジター数2.5億人。世界60か国以上でサービスを提供する米国の求人検索エンジン運営大手インディー
1 リクルートホールディングスドの買収、欧州の大手人材派遣会社USGピープル買収等により海外人材派遣事業を強化。海外売上比率は約5割。高い市場シェアとデジタル化・オンライン化に対応できる高い技術力が参入障壁。人材関連ビジネスにおいても進むデジタル化でindeedやグラスドアの高い技術力とノウハウを武器に国内外での市場シェア拡大を期待。

2 日本電産

同社とのビデオ会議では、同社のＥＶ（電気自動車）用トラクションモーターの売上規模は近い将来、
創業来成長の柱であったＨＤＤ用スピンドルモーターを超えていくような明るい見通しであること等を確認しました。同社のコストパフォーマンスに優れたＥＶ用駆動モーターシステムが主に中国や欧州市場において急拡大しているＥＶ需要を大きく獲得し、世界のＥＶ市場において強固なポジションを確立していくことを期待しています。

3 シスメックス

血球計数検査分野で世界シェア１位。2020年4-12月期は、コロナ禍での行動規制を主因に血球計数検査や尿検査の分野を中心に利益率の高い試薬の売り上げが落ち込み、為替の影響を除いたベース
で売上高は前年同期比2％減、営業利益が同9％減。世界的に血液検査の需要は高いため、医療機
関側の検査数制限が緩和する中で試薬販売も増加に転ずる見込み。産業用ロボットメーカー大手の川崎重工業と2013年以来、共同開発してきた手術支援ロボット「hinotoriサージカルロボットシステム」が2020年12月に遂に発売開始。

4 ファーストリテイリング

時価総額で世界２位のアパレルメーカー。ユニクロ、ジーユー等のブランドでカジュアル・ウェアを展開。激しい業界の中で同社は規模、ブランド力、高い商品企画力等で高い参入障壁を構築。物流倉庫の全自動化「有明プロジェクト」を始動、オンライン販売の拡充に取り組む等、テクノロジーを活用した徹底的効率化に注力。中間所得者層の増加を見込み20年以上前から中国を始めとするアジア市場進出を推進。
同社ブランドが浸透する中、更なる成長ドライバーとして期待される。複雑なサプライチェーンによって製造されているが、その管理、監視を継続的に改善させている。厳しい結果も隠すことなく開示。さらなる改善と後継者問題への取組に期待。

5 コーセー

国内シェア２位の化粧品メーカー。高級スキンケア化粧品に強みを持ち、バランスの取れたブランドポート
フォリオを構築。高価格帯の「コスメデコルテ（デコルテ）」、「アルビオン」、中価格帯の「雪肌精」など多数の人気ブランドを展開。米自然派化粧品ブランド「タルト」を買収する等、中国始め欧米等の海外展開にも注力。また、CDP（環境対策を促すことを主な活動としている国際NGO）の気候変動に関する取り組
みと開示で最高評価のAリスト企業に選定される等、持続可能な事業運営を重視した経営にも注力。

資本財・サービス

—業種別

25.4%

一般消費財・サービス

22.0%

ヘルスケア

14.1%

情報技術

13.6%

生活必需品

11.0%

コミュニケーションサービス
素材
金融

5.8%
2.8%
1.2%

データソース： Factset, Comgest S.A.
業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

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2021年3月末現在
設定日＝2020年2月13日

累積パフォーマンス

ファンド（円）ファンド（左軸）

参考指数（左軸）
参考指数（円）※参考指数：MSCI ACWI指数（USDベース、税引き後配当再投資）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化しています。

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド

7.14%

17.35%

42.72％--

13.05%

参考指数

12.24％

25.82％

56.04％--

16.49％+/--5.10％-8.47％-13.32％---3.44％

保有上位10銘柄（銘柄総数35： 株式組入比率：98.7%）
銘柄

国

概要・特徴

保有比率

1 マイクロソフト

クラウドサービスAzureで世界シェア２位。サブスクリプション型クラウドアメリカ を軸とした幅広い製品・サービス（Windows等）の提供により、顧客のDX化、業務効率化を図り、付加価値を提供する。

5.1%

2 台湾セミコンダクター（ＴＳＭＣ）

台湾

4.8%

3 ビザ

アメリカ したりするためのリスクを冒すことなく、現金からカードへの変換メリットを

4.4%

4 アリババ・グループ（阿里巴巴集団）

中国

4.3%

インナ・モンゴル・イーリー・インダストリアル・グルー
プ（内蒙古伊利実業集団）

世界最大のロジック半導体ファウンドリー（受託製造企業）
世界最大のカード決済ネットワーク。トレンドを推進したり製品を作成享受。
中国最大の電子商取引プラットフォーム運営会社。タオバオ（C2C）、Tモール（B2C）等の取引サイト、電子決済のアリペイ、
アリババクラウド等、多種多様なサービスを展開。

中国

中国の大手乳製品ブランド。バランスの取れた乳製品ポートフォリオを有し、巨大な流通網（180万の販売拠点）を持つ。

4.2%

6 HDFC

インド

インド最大手の民間住宅開発金融会社。傘下に銀行、生損保、資産運用会社等を持つ。

4.1%

7 アルファベットアメリカ 等を運営するテクノロジー企業。

8 イーライリリー

アメリカ 乾癬、成長障害等の領域をカバー。世界8か国に研究所を有し、

59 メドトロニック
10 フェイスブック

検索エンジン世界トップシェアのGoogle、動画共有サイトTouTube
米国の研究開発型大手製薬会社。糖尿病、がん、関節リウマチ、120か国以上で事業展開。
心臓ペースメーカー等の医療機器メーカー大手。循環器系、糖尿病、
アメリカ 脊髄・脳神経系、低侵襲手術領域をカバー。世界160か国に370以上の事業所を構え、年間取得特許数は4,600以上。
Fscebook、Instagram、WhatsApp等の世界的ユーザーを有すアメリカ るSNS等を展開する複合的テクノロジー企業。

4.0%
3.9%
3.5%
3.4%

データ: コムジェスト・アセットマネジメント
基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は指数（円換算ベース、税引き後配当再投資）を使用。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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2021年3月末現在

運用状況について
1-3月期のパフォーマンスについて
当四半期、経済正常化への期待が拡がる中、投資家の物色対象は成長株から質の低い銘柄、いわゆるバリュー株へのローテーションが進んだために、当ファンドは市場を下前る結果となりました。特に米国長期金利上昇
で大きく上昇した銀行株の非保有が主な劣後要因となりました。コムジェストでは、長期的な利益成長を期待できないため、現時点では銀行株への投資を行っていません。また、過去にも数回、同様の相場状況を経験してきましたが、このような相場は長続きしないこと、結果的には株価は企業の利益成長に連動すると考えています。
従って、相場を見て投資方針を変更することなく、この間も徹底した企業の調査・分析に時間を費やしてきました。
寄与上位銘柄は、台湾セミコンダクター（台湾/世界最大手半導体ファウンドリ）、アルファベット（アメリカ/検索エンジン最大手）、イーライリリー（アメリカ/研究開発型製薬会社）でした。一方で、マイナス寄与となったのは、HOYA（日本/光学レンズ大手）、光通信（日本/中小企業向けに通信等業務に関連する各種ソリューション
を提供）、キーエンス（日本/光学センサー、画像処理機器等の大手）等でした。光通信はコスト増による電力販売事業での収益低下懸念から株価が下落しました。

主な投資行動
当四半期、エクスペリアン（イギリス/世界三大個人信用情報機関の一社）、ベリスク・アナリティックス（アメリカ/保険、金融サービス、石油エネルギー業界へのデータプロバイダー）への新規投資を実施しました。両社とも調査を進める中で、長期的な成長への確信度が高く、株価が調整したタイミングで投資を実施しました。一方、長期的な成長への確信度が低下から徐々にポジションを削減してきたハイネケン（オランダ/世界第二位のビールメーカー）、ユニリーバ（イギリス/日用品メーカー大手）、ピンアン・インシュアランス（中国/生命保険大手）を全売却しました。この他には、株価水準が魅力的で成長への確信度の高いアリババ・グループ（中国/）、フェイスブック（アメリカ/Facebook、インスタグラム等のSNS運
営大手）、LVMHモエ ヘネシー・ルイヴィトン（フランス/高級品ブランド）買増ししました。光通信、グイジョウ・マ
オタイ（中国/マオタイ酒醸造メーカー）、MTUエアロ・エンジンズ（ドイツ/航空機エンジンメーカー）等を一部削減しました。

過去１年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去１年間でパフォーマンスに寄与した上位銘柄は、以下の通りとなりました。TSMC、マイクロソフトは新型コロナウィルス感染拡大に伴う在宅勤務の増加、オフィスのDX化進展等に伴う製品・サービスへの引き合いが強く、好業績を継続しています。一方、パフォーマンス寄与下位銘柄は、以下の銘柄となりました。各銘柄とも上昇したものの、上昇率がポートフォリオ全体の平均上昇率を下回ったことが要因となりました。

過去１年（2021年3-2021年3月）
寄与上位3社

平均保有比率（%）

パフォーマンス （%）

台湾セミコンダクター（TSMC）

3.63

3.65

マイクロソフト

4.66

2.29

インナ・モンゴル・イーリー・インダストリアル・グループ

3.99

2.13

平均保有比率 （%）

パフォーマンス （%）

オラクル

0.14

0.06

エクスペリアン

0.28

0.07

ベリスク・アナリティクス

0.15

0.17

寄与下位3社

データソース： Factset

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年3月末現在

保有上位企業の注目点
1 マイクロソフト

2021年１-３月期決算は、売上高、営業利益が各前年同期比19％、31％増と引き続き好調です。新型
コロナウィルス感染拡大に伴う、DX化の加速でクラウドサービスAzureが同社の成長をけん引しています（売上高前年同期比50％増）。世界シェア９割を有するWindows、Officeは同社の最大の参集障壁であり、既存顧客はサービスの利便性、安全性、信頼性からAzureへの切り替えを進めています。サテラ・ナディアCEOはクラウド活用はまだ序章に過ぎず、今後10年は一段と活用が進むだろうと述べています。同社はクラウドサー
ビスでアマゾンに次ぐ世界シェア２位（20％）とSaaSビジネスの業界リーダーであり、依然、持続的かつ長期的な利益成長が期待されます。

１月に2020年の純利益が過去最高を記録したことを発表しました。また、市場では、2021年の設備投資見
通しが250億～280億米ドルと想定を大幅に上回ったことが、予想外の好材料として受け止められました。競台湾セミコンダクター 合の米インテルが外部委託を推進しているとされ、新たに発注が増える可能性が高まるなど様々な短中期的
2
な話題がTSMCの株価の上昇要因となったとみています。企業文化として寝ずいている長期的な経営戦略か（ＴＳＭＣ）
ら、生産能力の拡大のみならず、最先端の技術開発にも取り組んでおり、築き上げた参入障壁に磨きをかけています。
2021年1-3月期決算は新型コロナウイルス感染拡大の影響により前年比マイナス成長ではあったものの、キャッシュレス決済の普及、利用拡大に伴い、順調な回復が続いています。与信リスクを取らず、ブランド利用に対するロイヤルティ収入を獲得するビジネスモデルが同社最大の強みであり、それを実現した
圧倒的なブランド力が高い参入障壁です。また、人的資本が競争力の源泉と認識しており、従業員の離職率は低く、コロナ禍においても従業員には解雇を実施しないことを約束しています。また、金融包括の観点から同社ビジネス自体の社会的有用性は高く、ESGリスクの認識・開示レベルも高い水準を誇っています。一方、経営層の新陳代謝を促進する等、ガバナンス面での改善を期待しています。

3 ビザ

同社は昨年から独占禁止法違反の疑いで当局の調査対象となったことが逆風要因となっていましたが、１月に入り、行方不明とされていた創業者のジャック・マー氏が公の場に姿を現し、同社を巡る政治的憶測が後退
アリババ・グループ
したこと、当局が科した3,000億円の罰金による業績インパクトは想定内であったこと等から株価は持ち直して4（阿里巴巴集団） います。2020年10-12月期の決算でグループ全体の売上高が前年同期比37%増加し、クラウド事業が小幅ながら黒字に転じる等、依然長期的な成長見通しが高いことから株価の下落局面を捉え、買増しを実施しました。

インナ・モンゴル・イー
同社は長期的な視点をもった経営に取り組んでいます。国際基準の安全性を保つため、オランダにR&D施設
リー・インダストリアル・
5を有し、全ての粉ミルク製品の原料は自社農場での生産原料に限定しています。2021年1－3月期決算はグループ（内蒙古伊
売上高が前年同期比3３％増、純利益が同14８％増と好調でした。
利実業集団）

—国別

—業種別

アメリカ

39.8%

中国

18.0%

日本

13.1%

フランス

5.0%

台湾

4.8%

インド

4.1%

香港

3.3%

スイス

3.2%

ドイツ

3.1%

スペイン

2.1%

イギリス

2.1%

情報技術

21.9%

ヘルスケア

18.6%

コミュニケーションサービス

16.0%
13.…

生活必需品
一般消費財・サービス

9.7%

金融

7.4%

資本財・サービス

7.1%

素材

5.0%

データソース： Factset, Comgest S.A.
業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

最終ページの「留意事項」を必ずご覧くださいコムジェスト運用チームと日本籍ファンド主担当

2021年3月31日現在(業界経験年数 / コムジェストでの経験年数)
は、投資顧問契約において日本株式の価値等の分析に基づく投資判断に関する助言を行います。

最終ページの「留意事項」を必ずご覧ください資料ご利用に当たっての留意事項
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