⽇興リサーチレビュー

Short Review
2023 年 2 ⽉

カーボン・クレジット市場の実証事業について

資産運⽤研究所所⻑
藤江弘和

１． はじめに我が国は 2050 年カーボン・ニュートラルを⽬標に掲げ、NDC（国が決定する貢献）では、2050 年カーボン・ニュートラルと整合的で野⼼的な⽬標として、2030 年度には温室効果ガスを 2013 年度から 46％削減することを⽬指すこと、さらに 50%に向けて挑戦を続けることを表明している。
政府は、GX（グリーン・トランスフォーメーション）への取り組みを温室効果ガスの削減だけではなく、国際競争⼒の強化と経済成⻑に向けた好機ととらえている。産業界を巻き込んだ議論を⾏うために、経済産業省は GX に積極的に取り組み牽引していくような「企業群」（産業界）を中⼼に「GX リーグ」を設⽴するとし 2022 年 2 ⽉に基本構想を公表した。
「GX リーグ」は、「企業群」に加え、政府、⼤学などの教育機関や⾦融機関（産官学⾦）の協⼒のもと経済社会システム全体の変⾰のための議論を⾏う場、また新たな市場の創造を⾏う場である。2023 年度以降の本格稼働を前に 2022 年度は賛同企業が募られた。そのキックオフの場でカーボン・クレジットの市場における取引を試験的に実施することが発表され、主に J-クレジット1の取引が東京証券取引所で実証されることとなった。
本稿では、カーボン・クレジット市場の創設に先駆けて 2022 年 9 ⽉ 22 ⽇に開始され 2023 年 1 ⽉31 ⽇に終了した東京証券取引所でのカーボン・クレジット市場の実証事業について概観し、その先に⾒据える⾃主取引市場である GX-ETS について現在の議論をまとめた。

２． カーボン・クレジット市場の実証事業制度概要
東京証券取引所から発表されたカーボン・クレジット市場の実証事業の概要は① プロジェクト由来のクレジット（主に J-クレジット）、② GX リーグにおける企業由来の超過削減枠の取引（シミュレーション）である。②は実証事業開始時点で開始時期未定であったこと、実証期間中の取引が公開されていなかったこともあり、本稿では①のプロジェクト由来のクレジット（主に J-クレジット）についてまとめている。

1

J-クレジット制度は、省エネルギー設備の導⼊や再⽣可能エネルギーの利⽤による温室効果ガスの排出削減量や、適切な森林管理による温室効果ガスの吸収量を「クレジット」として認証する制度であり、経済産業省・環境省・農林⽔産省が運営。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

1

⽇興リサーチレビュー

図表 1

実証事業取引制度概要項⽬

概要
プロジェクト由来クレジット

売買の対象

主に J-クレジット
東京証券取引所におけるカーボン・クレジット市場システムを使⽤

売買の⽅法

約定は午前 1 回（11︓30）、午後 1 回（15︓00）の節⽴会で競争売買による通常売買

売買の種類

約定成⽴⽇の翌営業⽇から起算して 5 取引⽇を決済⽇とする（T＋5）

売買注⽂の種類

指値注⽂のみ注⽂受付時間

午前 9 時から午前 11 時 29 分及び午後 0 時 30 分から午後 2 時 59 分

売買単位

1t-CO2（J-クレジット）

呼び値の単位

1 円（J-クレジット）

約定値等の公表

東京証券取引所のウェブサイト
（出所）東京証券取引所より⽇興リサーチセンター作成

なお、売買の区分（クレジットの取引銘柄の指定）であるが、カーボン・クレジット市場の実証事業
では区分⽅法を「層」と位置づけている。第 1 層は J-クレジットなどの制度、第 2 層は再⽣可能エネル
ギーや省エネなど⽅法論（⼤分類）、第 3 層は再⽣可能エネルギーのうち、太陽光発電などの個別⽅法論、第 4 層は移転銘柄と 4 層で構成されている。
売買注⽂は 2 層（⽅法論）のみ、もしくは 3 層（個別⽅法論）まで指定することが可能となっており、2 層のみ指定したもの同⼠、3 層まで指定したもの同⼠で約定することになっていた。ただし、実証事業中に J-クレジットの売買区分が⾒直され、2023 年 1 ⽉ 4 ⽇からは第 3 層での売買を指定することはできなくなった。また、第 2 層の分類において再⽣可能エネルギーは電⼒由来、熱由来、両⽅にまたがる混合の 3 分類に区分され、省エネルギーと森林以外の⼯業プロセス、農業、廃棄物、混合型はその他としてまとめられたため、第 2 層は 7 分類からクレジット活⽤⽤途に応じた 6 分類となった。売買の区分は当初の 71 種類（2 層 7、3 層 64）から第 2 層のみの 6 種類に⼤きく減少した。（図表 2）。
図表２J-クレジットの売買区分の変更

区分2022 年 12 ⽉ 28 ⽇まで

2023 年 1 ⽉ 4 ⽇以降

1層

J-クレジットJ-クレジット

2層⽅法論体系（⼤分類）7 分類

クレジット活⽤⽤途に応じた 6 分類

省エネルギー、再⽣可能エネルギー、⼯業プ

省エネルギー、再エネ（電⼒）、再エネ

ロセス、農業、廃棄物、森林、混合型（熱）、再エネ（混合）、森林、その他

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

2⽇興リサーチレビュー

3層

個別⽅法論︓64 種2

設定中⽌（2022 年 10 ⽉時点）
4層

移転クレジット

移転クレジット（出所）東京証券取引所より⽇興リサーチセンター作成

３． 実証期間におけるカーボン・クレジット取引について
図表 3 は実証期間（2022 年 9 ⽉ 22 ⽇から 2023 年 1 ⽉ 31 ⽇）における J-クレジット制度におけるクレジット取引量3の推移である。なお、図表 2 にある通り、2022 年 12 ⽉ 28 ⽇まで（以下、前半）は 3 層を指定しての取引があったが、図表 3 における集計は 2 層の⼤分類で集計している。2023
年 1 ⽉ 4 ⽇以降（以下、後半）は再⽣可能エネルギーを電⼒由来の再エネ（電⼒）、熱由来の再エネ（熱）に区分4し集計している。
図表 3

実証期間における⽇々の取引量推移（1t‐CO2）
25,00020,00015,00010,0005,000

再⽣可能エネルギー

再エネ（電⼒）（出所）東京証券取引所

再エネ（熱）

省エネルギー

2023/1/31

2023/1/26

2023/1/23

2023/1/18

2023/1/13

2023/1/4

2023/1/10

2022/12/26

2022/12/21

2022/12/16

2022/12/13

2022/12/8

2022/12/5

2022/11/30

2022/11/25

2022/11/21

2022/11/16

2022/11/8

2022/11/11

2022/11/2

2022/10/28

2022/10/25

2022/10/20

2022/10/17

2022/10/6

2022/10/12

2022/10/3

2022/9/28

2022/9/22

0森林「カーボン・クレジット市場⽇報」より⽇興リサーチセンター作成

実証期間ということもあり、実証参加者の意⾒5を取り⼊れ 2023 年 1 ⽉ 4 ⽇から売買の区分を変更
2

J-クレジット⽅法論に準拠

3

実証期間中 J-クレジット以外の取引は J-VER（2008 年 10 ⽉に環境省により創設された「オフセット・クレジット制度」）の 2

4再エネ（混合）は実証期間中に取引がなかった。

5

再⽣可能エネルギーの売買の区分に電⼒由来と熱由来のクレジットが混合しており、どちらが移転されてくるかわからないま

https://japancredit.go.jp/about/methodology/

件 51 トンだけであった。図表 4、図表 5 も J-クレジットのみを集計している。

までは買い注⽂を発注することができないなど。
https://www.jpx.co.jp/equities/carbon-credit/market-system/nlsgeu000006f14i-att/baibai_kubun.pdf
本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

3⽇興リサーチレビュー

したことで取引量の増加が顕著となっており、市場が⼤きく変化したことがわかる。
そこで、実証期間における取引の区分別取引量や加重平均単価等については前半と後半に分けて取り扱うこととする。
図表 4

実証期間前半の売買区分別取引量、加重平均単価6（t‐CO2）
17,500

16,2503,097

15,00012,500

森林

3,000
2,500

2,125
1,756

10,000（円）3,500

14,968円

14,497

7,500

2,000
1,600

1,413

1,500

5,021
2,500

1,000

800

6,484500
47

取引量（ｔ−CO2）（出所）東京証券取引所（指定なし）太陽光発電設備

バイオマス固形燃料（指定なし）

再⽣可能エネルギー

コージェネレーションの導⼊10

省エネルギー

0（指定なし）2,618

ボイラーの導⼊5,000

森林

加重平均単価（円）（右軸）「カーボン・クレジット市場⽇報」より⽇興リサーチセンター作成

実証期間前半は取引可能な区分数は当初 71 種類あったが、取引があった区分は 7 種類のみであった（図表 4）。前半の取引量の合計は約 4.5 万トンで総取引⾦額は約 9,500 万円であった。取引量が最も多かったのはコージェネレーションの導⼊による省エネルギーの取引で 16,250 トンの取引があったが、取引があったのは 2 ⽇間だけであった。取引価格（加重平均単価）は、再⽣可能エネルギーの⽅が省エネルギーより単価が⾼いことがわかる。なお、取引量こそ少ないものの森林は約 15,000 円と他のクレジットと⽐べ⾮常に単価の⾼いクレジットである。また、再⽣可能エネルギー（指定なし）が約 2,100円に対し、バイオマス固定燃料による代替が約 1,800 円、太陽光発電が約 3,100 円と同じ再⽣可能エネルギー由来のクレジットであっても区分により価格差があることがわかる。
後半は取引可能な区分が 6 種類に絞られたこともあり、取引があった区分は再エネ（混合）とその他を除く 4 種類となった（図表 5）。特に実証参加者の意⾒を踏まえ、再⽣可能エネルギーを電⼒由来と熱由来に分けたことから電⼒由来の再⽣可能エネルギーは 5.3 万トンを超える取引量となり、後半はほぼ再エネ（電⼒）と省エネルギーの取引で占められた。取引量は合わせて約 10.4 万トンとなっており、
6

1 ⽇の取引量しか公表されていないため、1 ⽇ 2 回約定があった区分については午前と午後の平均値を取引価格として全量約定したものと仮定して算出。
（1 ⽇のうちに同⼀銘柄で異なる価格で約定があったのは前半３回、後半 1 回となっている）

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

4⽇興リサーチレビュー

前半 4.5 万トンの約 2.3 倍となっている。取引価格（加重平均単価）は再エネ（電⼒）が約 3,100 円に対し、再エネ（熱）は約 2,000 円、省エネルギーが約 1,400 円と電⼒由来の再⽣可能エネルギーの需要が⼤きいと考えられる。
図表 5

実証期間後半の売買区分別取引量、加重平均単価（t‐CO2）60,000（円）15,00053,08950,834

13,17050,00012,50040,00010,00030,0007,500

20,000

5,000
3,050

10,000

2,500

1,992
1,380
30

1000
再エネ（電⼒）再エネ（熱）
取引量（ｔ−CO2）（出所）東京証券取引所

省エネルギー
加重平均単価（円）（右軸）「カーボン・クレジット市場⽇報」より⽇興リサーチセンター作成

１トン当たりの⼆酸化炭素の価格はその由来により、森林＞省エネルギー森林＞＞ 再エネ（電⼒） ＞ 再エネ（熱）という図式になっている。この価格差はそのクレジットが何に活⽤できるかで⽣じていると考えられる。図表 6 は J-クレジットのクレジットの種別による活⽤先を⽰した表である。表は再エネ（電⼒）、再エネ（熱）、省エネルギーと森林の 4 つのクレジットの種別に絞って記載した。温対法での報告7やカーボン・オフセットの活⽤としては 4 つの種別をすべて使うことができる。⼀⽅で、CDP8の質問への回答や SBT9への報告は Scope2 排出量算出に対して再エネ（電⼒）、再エネ（熱）は活⽤できるが、省エネルギー、森林は CDP の回答や SBT への報告に使うことができない。また、RE10010
への活⽤は再エネ（電⼒）に限られている。価格の⾼い順に再エネ（電⼒）、再エネ（熱）、省エネルギ78「地球温暖化対策の推進に関する法律」（温対法）第 26 条 1 項に基づき、温室効果ガス算定排出量の報告義務がある
投資家向けに企業の環境情報の提供を⾏う英国の NGO 団体。気候変動リスクに対し企業がどのように対応しているか質問形式で調査し公表している。

9Science Based Targets の略。パリ協定で定められた国際的な⽬標に整合するよう、5 年〜15 年先を⽬標年として各企業が設定する温室効果ガスの排出削減⽬標のこと。

10

企業が⾃らの事業で使⽤する電⼒を 100％再⽣可能エネルギー由来の電⼒で賄うことを⽬指す国際的なイニシアティブ。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

5

⽇興リサーチレビューーであったが、これは図表 6 の活⽤先が多い順番となっている。なお、森林であるが、この分類の中で唯⼀の炭素吸収クレジットであり、温室効果ガスを減らすことができるクレジットとして価値が⾼いと考えられているようである。また、審査費⽤が他のクレジットより⾼い11ことも影響していると思われる。
図表 6J-クレジットのクレジットの種別による活⽤先
再エネ

再エネ

（電⼒）

（熱）

温対法での報告（排出量・排出係数調整）〇

カーボン・オフセットでの活⽤

省エネルギー

森林〇〇〇〇〇〇〇

CDP 質問書での報告〇〇××

SBT での報告〇〇××RE100 での報告

〇×××（出所）J-クレジット HP より⽇興リサーチセンター作成

2022 年 11 ⽉ 16 ⽇から実証事業最終⽇である 2023 年 1 ⽉ 31 ⽇までの期間中、政府所有のクレジットの販売が実施された。東京証券取引所の公表によると販売予定量は「再エネ発電」が約 32 万トン、「省エネ」が約 26 万トンの合計約 58 万トンであった。
「再エネ発電」は、前半では 2 層の再⽣可能エネルギー（3 層は指定なし）、もしくは 3 層の太陽光発電設備の導⼊のいずれかの区分、後半は再エネ（電⼒）の区分として取引された。これらの区分は 11 ⽉ 16 ⽇以降では約 6.95 万トンの約定となっている。
「省エネ」は前半では 2 層の省エネルギー（3 層は指定なし）か 3 層のコージェネレーションの導⼊のいずれかの区分、後半は省エネルギーの区分として取引された。これらの区分は 11 ⽉ 16 ⽇以降で約 7.3 万トンの約定となっている。
「再エネ発電」と「省エネ」のすべての区分の取引量は合わせて約 14.25 万トンとなり実証期間における全取引量の約 96％を占めている。約定のすべてが政府所有分とは限らず、また政府所有分の販売があわせて約 58 万トンあったと考えると約定量は少ないが、政府保有分の売却は市場の実証に⼀定の貢献はあったと考えられる。

４． GX-ETS
GX リーグでは、2023 年 2 ⽉ 1 ⽇より参画企業の募集が始まっている。募集にあたり GX リーグ規程が制定されており、その第 6 章には GX-ETS の規程が掲載されている。排出量の算定や報告、検証などのガイドラインの詳細についてはこれから策定されるようであるが、2023 年度から 2025 年度まで
11

J-クレジット制度について（データ集）⽅法論別審査費⽤推移参照。https://japancredit.go.jp/data/pdf/credit_002.pdf

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

6⽇興リサーチレビュー

を GX-ETS 第１フェーズとして概要を公表している。その公表された概要は以下のとおりである。
① 国内直接・間接排出のそれぞれについて 2030 年度及び中間⽬標（2025 年度）の排出削減⽬標および 2023 年度から 2025 年度まで（第 1 フェーズ）の⽬標排出量の合計を⾃ら設定する必要がある。
② 各年度終了後にはその年度の排出量の実績を算定報告し、第三者による検証を受けなければならない。
③ 「超過削減枠」や適格カーボン・クレジットを排出量取引により調達し、無効化することを⾃主⽬標達成のための⼿段とすることができる。
④ ⽬標達成状況および取引状況は情報開⽰プラットフォーム「GX ダッシュボード」上で公表する。
上記③の「超過削減枠」の取引は GX-ETS の根幹をなす国内の新しいクレジット取引であり、2 章でJ-クレジット同様に東京証券取引所での実証事業の対象であった②GX リーグにおける企業由来の超過削減枠の取引（シミュレーション）のことである。この超過削減枠は直接排出量が NDC ⽔準12を下回った場合、その下回った部分を超過削減枠として売却することが可能となるとのことである。

５． おわりに政府は 2022 年 6 ⽉ 7 ⽇に閣議決定した「⾻太⽅針」の中でグリーントランスフォーメーション（GX）へ投資を加速させるためのロードマップ作成、政策イニシアティブのための「GX 実⾏会議」の設置を決めた。
「GX 実⾏会議」は 2022 年 12 ⽉までに 5 回開催され、2023 年 2 ⽉ 10 ⽇に「GX 実現に向けた基本⽅針〜今後 10 年を⾒据えたロードマップ〜」をまとめ閣議決定を⾏った。
国際公約としての 2050 年カーボン・ニュートラル実現に対して、産業競争⼒強化、経済成⻑をも同時につなげられるように政府は強い決意をもって政策実現に挑んでいるようにみえる。しかしながら、脱炭素に取り組みながらエネルギーの安定供給につなげるなど技術⾯の進歩、国⺠のマインドの醸成など解決すべき課題は多い。
このような中、我が国で初めてカーボン・クレジットに関する市場取引の実証事業が東京証券取引所において始まった。取引量や価格などは第 3 章までで⾒てきた通りであるが、今後は GX-ETS の進捗を通して企業由来の「超過排出枠」の取引による企業⾃らが設定した温室効果ガス削減⽬標に向けた取り組みが⼀層進むことを期待したい。GX-ETS による本格的な取引は 2026 年度（第 2 フェーズ）以降であり、その時までの実証や議論の中⾝、⽅向性を注視していきたいと考えている。
参考⽂献
経済産業省 (2022) GX リーグ基本構想
https://www.meti.go.jp/policy/energy_environment/global_warming/GX-league/gxleague.html
12

基準年度が 2013 年の場合、基準年度排出量からの削減率が 2023 年度 27.0％、 2024 年度 29.7％、 2025 年度 32.4％。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

7

⽇興リサーチレビュー

⽇本取引所グループ カーボン・クレジット市場
https://www.jpx.co.jp/equities/carbon-credit/index.html
GX リーグ事務局 (2023) GX リーグ規程
https://gx-league.go.jp/howtojoin/
J-クレジット事務局 (2023) J-クレジット制度について（データ集）
https://japancredit.go.jp/data/pdf/credit_002.pdf
J-クレジット事務局 J-クレジットの活⽤⽅法
https://japancredit.go.jp/case/outline/（END）

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

8