日本サステナブル投資白書 2015
Japan Sustainable Investment Forum

NPO法人 社会的責任投資フォーラム 編

JSIF が定めるサステナブル投資の基準
以下の 2 つの原則を満たすものと考える。

1. 地球と社会の持続可能性に配慮した投資であること
2. 原則 1 の投資プロセスや社会的な効果を資金の供給者に対して開示していること

日本サステナブル投資白書 2015
平成 28 年（2016 年）3 月31日発行

JSIF 法人プレミアム会員
株式会社クレアン

発行人

NPO 法人 社会的責任投資フォーラム（JSIF）

発行所

NPO 法人 社会的責任投資フォーラム（JSIF）事務局〒108-0071

東京都港区白金台 3-19-6 白金台ビル 5 階

KPMG あずさサステナビリティ株式会社
三井住友信託銀行株式会社
株式会社インテグレックス

TEL： 070-6977-2354

日興アセットマネジメント株式会社

E-mail： jsif.jp.net@gmail.com

ニッセイアセットマネジメント株式会社

URL： http://www.jsif.jp.net/

Vigeo Eiris
新日本有限責任監査法人

Arabesque Asset Management Ltd.
免責事項
本報告書に含まれる情報は、①情報提供のみを目的とするものであり、有価証券の取引等の勧誘等を行うものでも、証券投資に関する助言等を提供するものでもなく、②正確性や完全性を保証するものではなく、今後予告なく変更されることがある。さら
に、記載の内容や統計数値については、正確性を期すための努力を行ったが、情報の漏れや誤りについて、またこの情報に基づいて下されたいかなる判断や行動によって生じた間接的・直接的損害に対して、当法人は何らの責任を負うものではない。
著作権本報告書の内容に関する一切の権利は、NPO 法人 社会的責任投資フォーラム（JSIF）にあり、複製または転載等を行う場合には JSIF 事務局へ事前の了承が必要なものとする。

NN インベストメント・パートナーズ株式会社* 無断転載・複写はお断りいたします。
Copyright ©2016 by JAPAN SUSTAINABLE INVESTMENT FORUM

目次

はじめに

2

河口 真理子JSIF が集計した日本の機関投資家のサステナブル投資・ESG 投資残高
エグゼクティブ・サマリー

4

荒井 勝

13

鷹羽 美奈子

第 1 章 機関投資家の動向
1. 年金基金の責任投資 金井 司

16

2. 責任投資－りそな銀行資産運用部門の取組み 松原 稔

20

【コラム】海外から見た日本

23

水口 剛

第 2 章 個人投資家の動向
1. 投資信託 大竹 大

24

2. 債券 徳田 健

27

第 3 章 株主行動 山﨑 明美

32

第 4 章 サステナブル・ファイナンス
1. 金融行動原則 竹ケ原 啓介

36

2. コミュニティ投資、クラウドファンディング 多賀 俊二

39【コラム】日本の未来を豊かにする小さくて大きな旦那さん

沖 雅之

42

3. 環境不動産 平松 宏城

44

4 . プライベートエクイティ 棚橋 俊介

47

付録： 個人向け金融商品におけるサステナブル投資残高推移
サステナブル投資の関連論文リスト
執筆者略歴

50
50
51

1

はじめに

日本のサステナブル投資の育成をミッションとする JSIF では、隔年で日本の市場動向に関する報告書を公表してまいりました。そして 5 回目となる今回の報告書では、日本のサステナブル投資市場が成長にむけて大きく変化したことを報告できることを嬉しく思っております。
今までの報告書では、エコファンドや SRI ファンド、インパクトボンドに代表される個人投資家がしかしこの度、2014年、2015
中心で、残高も1兆円にとどかなかった現状を報告してまいりました。
年に起きたエポックメーキングな出来事（日本版スチュワードシップ・コードの導入、年金積立金管
理運用独立行政法人（GPIF）による責任投資原則（PRI）署名）によって、年金基金や機関投
資家による本格的なサステナブル投資が確認できると判断し、2015 年秋に日本で初めてとなる
機関投資家向けサステナブル投資に関するアンケートを実施いたしました。

59 機関にアンケートへのご協力をお願いした結果、28 機関からご回答をいただき、集計したサステナブル投資残高は26.6兆円（24機関）にのぼることが明らかになりました。日本版スチュワー
ドシップ・コード署名機関は 2015 年 12 月段階で 201まで増えていますので、実態はこれを上回るものと推測されます。アンケートの内容や機関投資家の具体的な取り組み状況については本編
で詳細に説明していますが、こうした変化の影響は株主行動においても見て取れます。
この市場の実態の変化に相応しく、報告書の名称も「日本 SRI 年報」から「日本サステナブル
投資白書」に衣替えしております。また機関投資家の「大きなお金」が動き始めたことだけでなく、
コミュニティ投資、
クラウドファンディングなど個人の「ちいさなお金」による投資も広がりつつあること、環境不動産やプライベートエクイティなどの株式や債券以外のアセットクラスでもサステナブル
投資が活発化していることも併せて報告しております。
本報告書は、それぞれの分野における日本の第一人者の方々に手弁当で執筆いただいております。市場の統計データだけはなく、その実態についても詳細に報告されておりますので、さま
ざまなサステナブル投資の実態を知る格好の教科書ともなっております。

2

2016 年は、残念なことに年初から世界の株式市場が暴落する中で幕をあけました。しかし、リーマンショックの時もそうでしたが、最初の混乱が収まり、投機的な動きが一段落してくると、株式にしても、債券にしても、本来の価値を追求する動きが出てきます。社会を良くすることを目的の一つとする長期目線でのサステナブル投資の意義が逆に浮き彫りになっていくと思います。厳しい環境下での投資を考えるうえで、この報告書を参考にしていただくことは、作成メンバー及びJSIF 会員一同の願いでもあります。
また私どものこうした想いと熱意にご賛同いただき、編集・エディトリアルデザイン・翻訳にご協力いただきました株式会社エッジ・インターナショナル様、また協賛を頂戴いたしました新日本有限責任監査法人様、株式会社日本政策投資銀行様にはこの場を借りて心からのお礼を申し上げます。
なお、今回の目玉である機関投資家向けアンケートにご協力いただいた運用会社様、年金基金様にも篤くお礼申し上げます。
最後に、企業会員様（35 社）、個人会員様（67 名）におかれましてもJSIF の活動を日ごろからご支援いただきありがとうございます。今までのご支援に感謝するとともに、サステナブル投資のメ
インストリーム化にむけた JSIF の取り組みに一層のご支援とご協力をお願い申し上げます。

2016 年 1 月

NPO 法人 社会的責任投資フォーラム
共同代表理事河口 真理子3

JSIF が集計した日本の機関投資家のサステナブル投資・ESG 投資残高
ESG 投資を世界的に推進するイニシアチブである国連責任

JSIF が集計した日本の機関投資家によるサステナブル投の署名機関数も、2016年1月11日現在で1,453
投資原則（PRI）

資残高は 26 兆 6 千億円、ESG 投資残高は 17 兆 5 千億円（内訳：アセット・オーナー 301、インベストメント・マネージャー

954、プロフェッショナル・サービス・パートナー 198）となり、運用

NPO 法人 社会的責任投資フォーラム（JSIF）は、2004年の資産合計額は 59 兆ドルを超えています。

発足以来、わが国のサステナブル投資残高を定期的に集計

世界

日本

1,453

39

年金基金など資産保有者（アセット・オーナー）

301

9

資産運用会社（インベストメント・マネージャー）

954

23

情報サービス提供会社（プロフェッショナル・サービス・パートナー）

198

7

し、国内外で発表してきました。同数値の集計対象は、公表数

PRI 署名機関数値として入手可能な SRI 投資信託と社会貢献型債券にこれまで限られており、年金基金をはじめとする機関投資家によるサステナブル投資は、取り組みが限られていたことや残高が公表されないために、集計に反映できない状況が長らく続いていました。

PRI 署名機関数と運用資産額の推移

しかしながら、2014 年 2月に「責任ある機関投資家」の諸原

資産額合計 59 兆米ドル超（2015 年 4 月）

年率 29% 増と期待されます。更に 2015 年 9 月には、世界最大の年金基金

20

400

である「年金積立金管理運用独立行政法人」（GPIF）が国連

0

0

責任投資原則（PRI）に署名し、安倍首相が国連サミットの演■説で同署名について発表し、海外からも関心を集めています。

2015/04800

サステナブル投資、
また企業とのエンゲージメントが本格化する

2014/0440

されたことで、今後はわが国でも機関投資家によるESG 投資や

2013/04

1,200

2012/04

60

なり、さらに 2015 年 6 月にコーポレートガバナンス・コードが発表

2011/041,600

2010/0480

2009/04

月11日現在では 201 の機関投資家が受け入れ表明するように

2008/04（数）

2007/04（兆米ドル）

2006/04

則≪日本版スチュワードシップ・コード≫が策定され、2015 年 12

運用資産額（左軸） ̶ 署名者数（右軸）

出典：PRI 資料よりJSIF が作成

世界のサステナブル投資残高は、2014 年には21 兆 3,580 億米ドルとなり、2012 年の 13 兆 2,610 億米ドルから61% の伸びとなっています。中でも、ESG 投資（ESGインテグレーション）は、さらに、世界の 20 大年金基金の内 12 基金が ESG 投資に取2012 年比で78% 拡大し12 兆 8,540 億米ドルへ、
また ESG にかり組み、その資産合計額は20大基金の72%を占めるようになっかわるエンゲージメント・議決権行使を行う投資も53% 拡大し7ています。
（P&I/TW300 analysis Year end 2014, PRI 資料等

兆 450 億米ドルへと、急拡大しています。
（Global Sustainableに基づきJSIF で計算）

Investment Review 2014）4

世界上位 20 基金のうち、11 基金が ESG 投資。資産額でのこのような数値から見ても、ESG 投資が既に世界の投資のメ比率は 70%

インストリームになったと言っても過言ではありません。こうしたFund

1 Government Pension Investment
2 Government Pension Fund
3 National Pension
4 Federal Retirement Thrift
5 ABP
6 California Public Employees
7 National Social Security
8 Canada Pension
9 PFZW
10 Central Provident Fund
11 Local Government Officials
12 California State Teachers
13 Employees Provident Fund
14 New York State Common
15 New York City Retirement
16 Florida State Board
17 Ontario Teachers
18 Texas Teachers
19 GEPF
20 ATP
PRI 署名Country

Total assets

Japan
NorwaySouth Korea
U.S.
Netherlands
U.S.
China
CanadaNetherlands
Singapore
Japan
U.S.
Malaysia
U.S.
U.S.
U.S.
CanadaU.S.
South Africa
Denmark$1,143,838$884,031$429,794$422,200$418,745$296,744$247,361$228,431$215,006$207,872$194,696$186,954$184,697$178,252$158,702$154,657$133,282$128,933$123,204$122,028

サステナブル投資・ESG投資を取り巻く国内外の環境の変化を考えると、わが国でも機関投資家によるサステナブル投資・

ESG 投資の取り組み残高の集計を行い、国内外に公表していくことが急務であるとJSIF では考え、今回、日本版スチュワード
シップ・コードに受け入れを表明した機関投資家の内、担当部
署が明らかな 59 機関を中心にアンケート調査への協力を依頼
し、28 機関より回答を得ることができました。
当アンケート調査は、日本のサステナブル投資の状況について実態を調査し、その状況に関して正しい認識を国内外に広めることを目的としています。集計結果は JSIF のホームページで公表し、また PRI Japan Networkと共催するコンファレンスや国際会議で発表し、環境省をはじめとする公的機関にも広くご利用いただく予定です。また、今後 2 年に 1 回集計を行い、ESG 投資・PRI 未署名

2012年にスタートした世界各国の SIF が共同してグローバルな

出典：P&I / TW 300 analysis Year end 2014 (September 2015)
http://www.pionline.com/article/20150907/PRINT/150909913
上記リストに PRI の署名状況（2015 年 11 月末時点）を追記

サステナブル投資残高を集計・発表する Global Sustainable

Investment Review にも、調査結果を反映させる所存です。国
また、PRI に署名している投資運用会社の運用資産額は、内外の年金基金やその他の機関投資家、NPO ／ NGO、関2014年には世界の投資運用会社の投資規模の63%を占める

係当局、日本企業などが、
日本のサステナブル投資とESG 投資

ようになっています。
（PRI 発表）について状況を正しく把握し、わが国のサステナブル投資、

ESG 投資、エンゲージメント、企業による情報開示などの取り組
世界の投資運用会社の運用資産に占める PRI 署名投資運みを進めるうえで参考となるよう願っています。

用会社の比率は 63%

投資運用会社

市場規模兆米ドル（2014）

PRI 署名機関兆米ドル（2014）

PRI 署名機関の占める推定
比率

74

46.3

63%

アンケートにご協力いただいた年金基金、投資運用会社一覧（全 28 社

アイウエオ順）

回答は 28 社、内 4 社は団体・企業名の非公開を希望• アムンディ・ジャパン株式会社• アライアンス・バーンスタイン株式会社• 朝日ライフアセットマネジメント株式会社

37%• NNインベストメントパートナーズ株式会社■ PRI 署名投資運用会社
63%• 株式会社りそな銀行■ その他投資運用会社• 企業年金連合会• スパークス・アセット・マネジメント株式会社• セコム企業年金基金• 損害保険ジャパン日本興亜株式会社

出典：PRI 資料よりJSIF が作成• 損保ジャパン日本興亜アセットマネジメント株式会社• 大同生命保険株式会社• 太陽生命保険株式会社
5

総運用資産残高に占める割合• 大和証券投資信託委託株式会社• DIAM アセットマネジメント株式会社

11.4%（＝26,661,900÷232,084,235）• T&D アセットマネジメント株式会社※総運用資産残高を未回答の 1 機関を除いた数値で計算• DBJ アセットマネジメント株式会社

回答機関の分類（アセット・オーナー／インベストメント・マネージャー）• 東京海上アセットマネジメント株式会社• ニッセイアセットマネジメント株式会社

アセット・オーナー

7

インベストメント・マネージャー

20• みずほ投信投資顧問株式会社

アセット・オーナー、インベストメント・
マネージャーの両方

1• 三井住友アセットマネジメント株式会社

合計28• みずほ信託銀行株式会社• 三井住友海上火災保険株式会社• 三井住友信託銀行株式会社• ロベコ・ジャパン株式会社
なお、同アンケートの周知については、以下の団体・組織からご協力をいただきました。

• 環境省

21 世紀金融行動原則• 一般社団法人日本 CFA 協会

運用手法ごとのサステナブル投資残高（単位：百万円）

ESG インテグレーション

17,555,654

ポジティブ（ベスト・イン・クラス）
・スクリーニング

326,955

サステナビリティ・テーマ型投資785,785

インパクト・コミュニティ投資

87,642

エンゲージメント・議決権行使

11,709,822

ネガティブ・スクリーニング

4,573,384

国際規範に基づくスクリーニング

6,075,200• FTSE Russell（London Stock Exchange Group）• responsible-investor.com（Response Global Media Limited）
また、
日本投資顧問業協会からはアンケート内容について多資産クラスごとのサステナブル投資残高（単位：百万円）

日本株

13,855,308

外国株2,962,942

債券

6,815,325

PE

くの示唆をいただきました。
アンケートの結果抜粋
アンケート概要• 実施期間：2015 年 11 月～ 12 月
• アンケートの送付・回答数：59 機関へ送付、28 機関より回答
サステナブル投資の運用残高総額

26 兆 6,872 億 5,600 万円（24 機関）

6

643

不動産

435,150

その他

1,147,630

アンケート結果
本アンケートのご 案 内に添 付させていただいた識 別

Q1 コードをご入力ください。
選択肢

識別コード

Q3 次のイニシアチブに署名・参画等されていますか ?

回答率

回答数

選択肢

回答率

回答数

100.0%

28

a PRI（責任投資原則）

91.3%

21

28/28

b 赤道原則4.3%

1

c 21 世紀金融行動原則

60.9%

14

本質問回答数資金運用に関するお立場または資金性についてお伺い

Q2 します。
選択肢

回答率

d PSI（責任保険原則）

8.7%

2

e CDP

30.4%

7

f その他（具体的に）

34.8%

8

本質問回答数

23/28

回答数

アセット・オーナー

25.0%

7

インベストメント・マネージャー

71.4%

20

アセット・オーナー、インベストメント・
マネージャー、両方の立場

3.6%

1

本質問回答数

28/28

91.3%
60.9%
30.4%

3.6%

8.7%

4.3%
■ アセット・オーナー
25.0%

71.4%

a

■ インベストメント・
マネージャー■ アセット・オーナー、
インベストメント・
マネージャー、
両方の立場

b

34.8%

c

d

e

f

• サステナブル投資にかかわる国内外の主要なイニシアチブへの参加に関する質問には、23 機関が回答している。

• 国際的に ESG 投資を推進する PRI への署名が21（91.3%）と最大であり、また国内の取り組みである 21 世紀金融行動原則が14（60.9%）とこれに次いだ。また企業に CO2排出量• 回答機関は、
アセット
・オーナーが 7 機関で25.0% を占め、
インや水、森林などへの取り組みについて開示を求める CDP へ

ベストメント・マネージャーは 20 機関で 71.4%となった。また、の署名も7（30.4%）となった。

1 機関がその両方の立場と回答している。

• その他にも、8 機関（全てがインベストメント・マネージャー）が• 回答した外資系の日本法人は 4 機関である。
（全てインベス

ICGN、JSIF、UNEPFI、国連グローバル・コンパクト、モントリ

トメント・マネージャー）

オール・カーボン・プレッジなど、国内外の 24 の異なるイニシア
チブに参加と回答している。

7

日本版スチュワードシップ・コードに受け入れを表明され

7.1%

Q4 ていますか ?
選択肢

回答率

回答数

YES

92.9%

26

NO

7.1%

2

YES と答えられた方は、各原則に対する方針を公表されている Web サイトの URL などご記入ください。

24

本質問回答数

0.0%

■ YES
■ YES
（スチュワードシップ・
コードの方針に明記）

10.7%
50.0%

■ NO（作成中）■ NO（今後作成に関して検討を予定）

32.1%■ NO（作成予定なし）

28/28• 組織としてサステナブル投資に関する明文化された方針が7.1%

あるかとの質問に対しては、「ある」と回答した機関は 14（50.0%）、「スチュワードシップ・コードの方針に明記」との回

■ YES
92.9%

答が 9（32.1%）、合計で 23（82.1%）となった。

■ NO• 今後検討を予定していると回答したインベストメント・マネー
ジャーは 3 機関（10.7%）となっている。

• 作成予定なしとの回答は、国内の年金基金 1、インベストメン
ト・マネージャー 1となっている。

• 今回のアンケートが日本版スチュワードシップ・コード署名機
Q4（スチュワードシップ・コード受け入れ）で YES と答え

関中心に行われたこともあるが、同コードへの署名は、26Q6 られた方に質問です。その方針は公開されていますか ?

（92.9%）の結果となった。

• 同コードへ署名していない 2 機関の内訳は、国内のアセット・
オーナーが 1、海外のインベストメント・マネージャーが 1 で
あった。

選択肢

回答率

回答数

YES（一般に公表）

91.3%

21

YES（顧客・加入者等のみに開示）

8.7%

2

NO

0.0%

0

YES（一般に公表）と答えられた方は、URL などご記入ください。

19
本質問回答数23/28

組織としてサステナブル投資（ESG 投資、責任投資、

Q5 SRI、インパクトインベストメント、エコファンドなど）に

0.0%
8.7%

関する明文化された方針はお持ちでいらっしゃいますか ?
選択肢

回答率

回答数

YES

50.0%

14

YES（スチュワードシップ・コードの方針に明記）

32.1%

9

NO（作成中）0.0%

0NO（今後作成に関して検討を予定）

10.7%

3

NO（作成予定なし）

7.1%

2

本質問回答数

28/28■ YES（一般に公表）■ YES（顧客・加入者等のみに開示）
91.3%

8

■ NO

• 日本版スチュワードシップ・コードを受け入れた機関に対しサステナブル投資の運用残高をお知らせいただけますて、その方針公開について質問しているが、「一般に公表」Q8 でしょうか ?
「顧客・加入者等のみに開示」が 2（8.7%）が 21（91.3%）、と、合計で100%となり、NO の回答はゼロであった。なお、未回答が 5 あった。

選択肢

回答率

回答数

YES

85.7%

24

NO

14.3%

4

本質問回答数

28/28

サステナブル投資（ESG 投資、責任投資、SRI、インパク

Q7 トインベストメント、エコファンドなど）をされています

14.3%

か?
選択肢

回答率

回答数

YES

96.4%

27

NO（実施に向けて準備中）

0.0%

0

NO（実施に関して検討を予定）

0.0%

0

NO（実施予定なし）

3.6%

1

本質問回答数

28/28

0.0%
0.0%

■ YES
■ NO
85.7%

• サステナブル投資の運用残高については、24機関（85.7%）
3.6%

から YESとの回答があった。

• 4機関が NOと回答しているが、アセット・オーナー 2、国内イン

■ YES
■ NO
（実施に向けて準備中）
96.4%

ベストメント・マネージャー 1、海外インベストメント・マネー
ジャー 1 の内訳となっている。

■ NO（実施に関して検討を予定）• NOと回答したアセット・オーナー 2 のうち年金基金が 1 であ■ NO（実施予定なし）

り、同基金は PRI に署名していない。

• サステナブル投資を行っている機関は27機関（96.4%）あっ

Q8 で YES とお答えいただいた方へお尋ねします。サス

Q9 テナブル投資の運用残高の総額をお知らせください。

（アナリス
た。一方で実施予定なしとの回答が 1 機関あった。
トが企業を評価する非財務情報として使用しており、サステ（百万円単位でお願いします）

ナブル投資指標に絞った運用は行っていないと説明されて回答額（平均）

回答額合計

回答数

いる。）

1,111,969

26,687,256

24

本質問回答数

24/28• サステナブル投資の運用残高総額については 24 機関から回答があり、合計で 26 兆 6,872 億円となった。

• 1 機関の平均は 1 兆 1,000 億円を超える額となった。

9

17,555,654

Q10 Q9 の残高の時点をお知らせください。
回答額（平均）

11,709,822

回答額合計

回答数

100.0%

24

日／月／年の順※例：2015 年 3 月末なら「31/03/2015」

本質問回答数

6,075,200
4,573,384

785,785

24/28
326,955ab87,642
c

d

e

f

g

差し支えなければ Q10 でお答えいただいた時点でのQ11 御社の運用残高総額をお知らせください。（運用総額※複数回答があるため Q9 の合計額（26 兆 6,872 億 5,600 万円）とは一致しない。
※運用手法分類の定義
1. ESGインテグレーション
通常の運用プロセスに ESG（環境、社会、
コーポレート・ガバナンス）要因を体系的に組み込んだ投資。
2. ポジティブ（ベスト・イン・クラス）
・スクリーニング
財務とESG の 2 つのスクリーニングを使用して選別されたセクターや企業等に投資する。
（例：エコファンド等）
3. サステナビリティ・テーマ型投資
再生エネルギー、環境技術、農業等のサステナビリティのテーマに着目した投資。
（例：再生エネルギーファンド等）
4. インパクト・コミュニティ投資
社会、環境、
コミュニティに与えるインパクトを重視する投資。
（例：
ワクチン債、グリーンボンド等）
5. エンゲージメント・議決権行使
主に ESG のエンゲージメント方針に基づき、株主として企業に働きかけ（議決権行使を含む）を行う。
6. ネガティブ・スクリーニング
倫理的・宗教的な理由から特定の業種・企業を投資対象としない。
7. 国際規範に基づくスクリーニング
国際機関（OECD、ILO、UNICEF 等）の国際規範に基づいた投資。
（例：オスロ条約→
クラスター爆弾関連企業に投資しない）のうち何割がサステナブル投資に当てられているかを調査するためのものです。）
回答額（平均）

回答額合計

回答数

10,090,618

232,084,235

23

本質問回答数23/28• 運用残高総額については、Q10で回答のあった機関の内、1
機関（企業年金基金）を除いた 23 機関から回答があり、合計額は 232 兆 842 億円であった。

• 運用残高総額に占めるサステナブル投資の比率は、11.48%（上記企業年金基金を除いて計算）となった。

Q9 でご記入いただいた金額について、差し支えなけ

上記の定義については世界各国の SIF の集まりである Global Sustainable Investment
Alliance、Eurosif、PRI の定義を参考にして JSIF の運営委員並びに PRI Japan Network のワーキンググループのメンバーが集まり検討した。

（単位：百万円）• サステナブル投資の運用手法別の質問には、23 機関から回Q12 れば下記の運用手法ごとの金額をお知らせください。
選択肢

回答額（平均）

回答額合計

a ESG インテグレーション

1,097,228 17,555,654

回答数答があった。

16• ESGインテグレーションが 16 機関で、合計 17 兆 5,556 億円とポジティブ（ベスト・イン・
クラス）
・スクリーニング

29,723326,955

11c サステナビリティ・テーマ型投資78,578785,785

10d インパクト・コミュニティ投資

14,60787,6426• エンゲージメント・議決権行使は 12 機関、合計 11 兆 7,098 億

e エンゲージメント・議決権行使

975,818 11,709,822

12

f ネガティブ・スクリーニング

762,230

4,573,3846円となった。同分類については、サステナブル投資総額と同額

1,215,040

6,075,200

5

本質問回答数

23/28

b

g

国際規範に基づくスクリーニング最大になっている。

としている機関がある一方で、回答していない機関もある。
JSIF 注：議決権行使については、全ての機関が行っていると考えるのが妥当と思われるが、当質問に回答しなかった機関はエンゲージメントに対する取り組みの程度や考え方などの理由から、回答を保留した可能性があると思われる。
（エンゲージメントと議決権行使をひとくくりに質問している理由のひとつは、グローバルな調査の分類を参考としているためだが、日本では今後別項目として質問することが望ましいと思わ
れる。）

10

• ネガティブ・スクリーニングは6 機関で合計 4 兆 5,733 億円、国13,855,308

際規範に基づくスクリーニングは5機関で合計6兆752億円となった。

6,815,325• そのほかに、インパクト・コミュニティ投資が 6 機関 876 億円、サステナビリティ・テーマ型が 10 機関 7,857 億円、ポジティブ

2,962,942（ベスト・イン・クラス）
・スクリーニングが 11 機関、3,269 億円と
a

なった。

b

c

643

435,150de

1,147,630f• ESG 投資以外のサステナブル投資にも広く取り組みが行われているのが見て取れる。しかし、海外とは比率に差が見られ、各国・地域の歴史的背景・文化的背景などの違いを反1.7%映していると思われる。

4.6%
■ 日本株
■ 外国株

SRI の分類と ESG 投資の急拡大 世界の SRI 21.4 兆米ドル
分類

27.0%

残高米ドル

1 ネガティブ・スクリーニング

14 兆 3,895 億

2 ESG 投資（ESG インテグレーション）

12 兆 8,537 億

3 議決権行使・エンゲージメント

■ 債券
54.9%

■ PE
■ 不動産
■ その他

11.7%

7 兆 446 億4 テーマに基づく投資

5 兆 5,342 億

5 ポジティブ・スクリーニング ベストイン・クラス

9,921 億6 持続可能性テーマ

1,659 億7 コミュニティ投資 インパクトインベストメント

1,086 億欧州とカナダのサステナブル投資の資産別アロケーション

出典：2014 Global Sustainable Investment Review, Global Sustainable Investment Alliance

1.1%
0.7%
2.7%
5.0%

Q9 でご記入いただいた金額について、差し支えなけ

1.1%
0.4%

■ Venture Cap/

Private Equity（単位；百万円）
回答額（平均）

回答額合計■ Bonds■ Real Estate/Property

Q13 れば資産クラスごとの金額をお知らせください。
選択肢■ Equity

39.5%

回答数

a 日本株

659,776 13,855,308

21

b 外国株

296,294

2,962,942

10

c 債券

757,258

6,815,325

9

d PE

91

643

7

e 不動産

62,164435,150

7f その他

143,453

1,147,630

8

本質問回答数

23/28

49.5%

■ Alternative/

Hedge Funds■ Monetary/Deposit■ Commodities■ Other

出典：2014 Global Sustainable Investment Review,Global Sustainable Investment Alliance※ 回答機関数には、0と回答した機関もカウントしている。
※ 未回答があるため、Q9 の合計額（26 兆 6,872 億 5,600 万円）とは一致しない。

11

（以下の機関数は、ゼロと回答した機関を除いている）• 資産クラス別では、
日本株が13兆8,553億円（外資系1を含む

Q9 〜 13 で金額をご記入いただいた運用について、• そのほかでは、債券が 6 兆 8,153 億円（8 機関）、外国株が 2トいただくか、あるいは開示資料の URL などをお知ら

兆 9,629 億円（6 機関）、その他が 1 兆 1,476 億円（6 機関）とせください。
（例：ESG 評価チームが ESG を行ってなった。また不動産に投資している機関は2 機関、PE に投資いる、外部の評価機関あるいは分析データを用いてQ15 体系的な評価プロセスなどを開示可能な範囲でコメン
21 機関）となった。年金基金からは 2 基金より回答があった。

スクリーニングをかけている、など。）

している機関は 1 機関であった。すべてがインベストメント・マ
選択肢

ネージャーである。

回答数

21• サステナブル投資を外国株で行っているのは 8 機関である

本質問回答数が、そのうち日系が 5 であり、外資系は 3 である。

• 債券では6機関中4機関が日系であり、残り2が外資系である。
• 不動産は 2 機関中日系と外資系がそれぞれ 1となった。

21/28• 運用についての体系的な評価プロセスなどにつき、開示可
能な範囲でコメント、あるいは開示資料の URL などを求めており、21 機関が回答している。

• PE は 1 機関のみで、日系である。

• 回答がなかった 7 機関は、アセット・オーナー（年金基金）が• その他の資産は、6 機関中4 機関が日系であり、残り2 が外資

3、外資系インベストメント・マネージャーが 1、日系インベスト系である。

メント・マネージャーが 3 であった。

過去一年で日本版スチュワードシップ・コードに規定さQ14 れている「目的ある対話」は何社を対象に実施されまし Q16 本調査にご協力いただいた会社・基金等の名称のみ
調査レポートの末尾で公開させていただく予定です。
たか ? 差支えなければ企業名もお知らせください。

選択肢

名称の非公開を希望される場合はその旨お知らせ

回答数

ください。

23
本質問回答数

23/28• エンゲージメント（目的ある対話）を行っている機関は23機関

選択肢

回答率

回答数

公開可

85.7%

24

公開不可

14.3%

4

本質問回答数28/28

あり、回答のなかった 5 機関の内訳は、年金基金が 2、残り3はインベストメント・マネージャーである。

• エンゲージメント対象社数は、5,400社との回答が1、3,000社
が 1、1,000 ～ 1,500 社が 3、600 ～ 700 社が 2、120 ～ 350

14.3%

社が 13、15 ～ 47 社が 3 であった。

■ 公開可• 多数の社を対象としているケースも多いが、一方では対象を■ 公開可絞って行っていると考えられるケースも見受けられる。

85.7%• 公開不可と回答した機関は、年金基金 2、日系インベストメン
ト・マネージャー 2 であった。
会長

荒井 勝

NPO 法人 社会的責任投資フォーラム（JSIF）

12

エグゼクティブ・サマリー「日本サステナブル投資白書 2015」もここ 2 年間の日本におけ運用機関をパートナーとして選べるか、モニタリングし、マネジる責任投資・ESG 投資の動きの影響を受けて、新たな情報が追加

メントできるかという挑戦と、
これまでのようにアクティブ運用の一されている。本サマリーでは、日本の過去 2 年間のマーケットの動つとしてESGを捉えるのではなく、投資プロセスの中にESGを組きを中心に、忙しい読者にも概要がつかめるように簡潔にまとめみ込んでいく「ESGインテグレーション」への挑戦が鍵となろう。

る努力をしたが、より詳細についてはぜひ各章をご一読いただき

本章では、日本のアセットマネージャーの事例として、三井住友

たい。

信託銀行のESGインテグレーション事例とりそな銀行松原氏よりりそな銀行の責任投資事例が紹介されている。また、長きにわたってサステナブル投資を研究対象としてきた高崎経済大学
水口教授が海外からの視点で日本の動きを見た感想をコラム

第 1 章では、機関投資家の動向について論じている。1999

寄稿をされている。

年の第一号ファンドによって生まれた日本の責任投資市場は、長い低迷の後、2014 年の日本版スチュワードシップ・コード導入
によって再拡大の兆しを見せ始めている。日本版スチュワード
シップ・コードは、その後に導入されたコーポレートガバナンス・

第 2 章では、日本の SRI 投信についての個人投資家の動向

コードとともに車の両輪となり、日本の投資家と企業との関係をを捉えている。日本で唯一、16年間にわたって SRI 投資信託市変える誘導役としての役割を担っている。第 1 章筆者の一人で場の動向をデータで捉え、分析を加えて世界に発信する社会ある金井氏は、「日本において企業と投資家は、長きにわたって

的責任投資フォーラム白書の一つの目玉となる章である。過去

相互不可侵の関係にあった」と述べている。資本市場から資16 年間の市場動向も合わせてご覧いただきたい。1999 年に金を調達しているという意識が薄い日本企業と企業を「所有」

SRI 投資信託が設定されて、2007 年の残高 1 兆円超えから、しているという感覚をほとんど持たない投資家の間には、暗黙にリーマン・ショックでの資産残高半減を経験した SRI 投資信託

「互いに侵略せず」の精神があり、日本版スチュワードシップ・

市場は、2011 年後半からは2,100 億円～ 2,600 億円程度の水コードがどこまでその関係に変革をもたらすことができるのか期準を維持して推移している。しかしながら、直近 2 年間での SRI待される。もちろん、世界最大の運用規模を持つ GPIF（年金

投信残高は 2013 年 9 月末の 2,440 億円から 2,160 億円へと積立金管理運用独立行政法人）の日本版スチュワードシップ・

11.5% 減少を記録している。SRI 投信を投資対象と評価項目

コードへの署名とPRI（責任投資原則）署名は、否応なしにこれ別に分類し、その純資産残高を2013 年 9 月末時点と比較する

まで世界の潮流に取り残されていた日本のマーケットを変えてと、投資対象別では国内株式型が 42.4% から 54.5% に増加いくだろう。また、米国労働省が示したエリサ法における「ESG

し、国際株式型は 50.0% から40.2% に減少した。評価項目別

が投資の経済的・財務的価値と直接的な関係がある場合、運では、これまでは環境を評価項目としたファンドが純資産残高用の際に考慮すべき要素となる」という見解も、日本の機関投

全体の7 割以上を占めていたが 2015 年 9月末時点では58.6%

資家に大きな影響を与えるだろう。なぜなら、これまでのエリサまで減少している。トータルでは依然として「国際株式型×環法の受託者責任への解釈によって、（筆者の表現を借りると）境」が最も大きな部分を占めているものの、やや分散が進んで「SRI はエリサ法の信奉者から目の敵にされてきた」ものであり、いる。SRI 投信の新規設定・償還の状況を見ると、SRI 投信の日本においても古い受託者責任の解釈は「ESG 関係者の頭上本数は2010 年 6月末時点の94 本をピークに減少傾向に転じたを覆っていた暗雲であった」からである。その暗雲が取り除かが、その後下げ止まり、2015 年 9月末時点では 74 本となっていれ、日本においては、GPIF の PRI への署名と時期も重なり、公る。2011 年前半から3 年以上にわたって新規設定がない状況

的・企業年金基金が責任投資を本格的に開始する条件がが続いていたが、2014 年後半からは償還本数を上回る新規

整ったと主張されている。しかし、日本の年金基金の実情を踏設定が見られるようになっている。評価項目別に見ると、直近 2

まえると取り組むべき課題は多い。自家運用をしない日本の年年間に新規設定された SRI 投信 10 本のうち6 本が、ウーマノミ

金基金がどこまで ESG を投資プロセスに組み込む意思のあるクス（女性活躍）をテーマとしていることが特徴として挙げられ13

る。SRI 投資信託の資金フローを見ると、SRI 投信のネットの資金流入出額ベースでは、純減が続いている。2007 年までは

第 3 章では、株主行動について触れている。2014 年 2月に施ファンドの設定に合わせて資金が流入する様子が見てとれる

行された日本版スチュワードシップ・コードへは、2015 年 11 月末

が、リーマン・ショック後の市況の混乱を経て、2010 年以降は時点で海外機関も含め合計 201 機関が署名している。国内のファンドの新規設定・償還の動向にかかわらず、資金フローの主な運用会社はそのほとんどが署名しており、アセットオーナー

純減が恒常化している。再びファンド本数が増加を始めたとして GPIF をはじめとする公的年金や企業年金、生命保険会

2014 年後半以降も純減が続いた。近年は比較的良好な投資社等も署名している。一方、2015 年 6 月1日付で施行された環境が続いており、運用効果による純資産残高の増加が見ら「コーポレートガバナンス・コード」は国内上場企業を対象とする

れるが、解約・償還による資金流出に相殺され、トータルでは純ものであり、市場 1 部、2 部上場企業はすべての原則について

資産残高の増減がほとんどない状態が続いている。本節の執遵守か説明の義務を負う。これに伴い、コーポレートガバナンス

筆に当たっては、分析は筆者大竹氏によるもので、株式会社

報告書の様式が変更され、2015 年 6月以降に開催される年次

QUICKより各種データをご提供いただいた。

株主総会の日から6か月以内に新様式での報告書提出が求め

また第 2 章では、社会貢献型債券市場の動向にも触れていられることとなった。2015 年 11月末までに全上場企業の約 3 割る。日本では、2008 年 3月の日本国内での第一号案件が個人投にあたる1,089 社が報告書を提出している。しかしながら、この資家対象に販売されたが、社会貢献型債券は、個人投資家向コードは法 律ではなく、英 国 流 の「 遵 守 するか 説 明 せよ

けの累計販売額が 2014 年に 1 兆円を突破し、2015 年 9 月末時（comply or explain）」というプリンシプルベースであることに対点で累計販売額1兆1,205億円、発行残高5,642億円となっている（発行時為替レート換算。中途売却による残高減加味せず）。

2013 年 9月末時点と比較すると、累計販売額で 3,279 億円の増して、筆者山�氏は「今まで日本ではルールベース、つまり守るべき規制を定めてそれを遵守するというやり方だったことから、まだ説明に慣れていない状況であるといえよう」と述べている。

加、発行残高で 896 億円の増加となっており、2008 年の登場以

ふたつのコードを結ぶキーワード「エンゲージメント」にも期待が来、7 年経った今でも増加傾向を維持している。また、2013 年 11高まる。建設的な対話の一つの形である ESG の株主提案、総月に販売された国際金融公社による「女性の力 応援ボンド」と会での議決権行使の動向においても変化が起こりつつあるという日本の社会貢献型債券で初めてジェンダーをテーマとしたいう。例えば、近年では、単独の個人株主や機関投資家、もし商品も販売開始された。社会貢献型債券の新たな成長や動き

くは大株主（個人、投資会社や自治体等）によって提案されるの背景について、筆者徳田氏は「①利害関係者の方向性の一例が増え、これらの多くは、取締役や監査役の選解任や企業

致」、「②シンプルな商品性と高金利通貨」、「③ベスト・エフォー

経営の透明性向上を要求するといった企業経営への関与を

機関投資家
ト型の普及」の3点をポイントとしてあげている。一方、深めることを目的とするケースが多くなっている。日本の投資家を対象とした発行・販売においても、生命保険会社を中心として

による
「建設的な
『目的をもった対話』」、
つまり企業活動や体制

社会貢献型債券への投資を成長投資として位置づけ、機関投の改善など、変化を促すための対話に期待が高まる。

資家による好意的な動きが見られる。日本政策投資銀行や三井住友銀行など邦銀からのグリーンボンド発行もはじまっており、投資家側・発行体側の双方からモデルケースとなる事例が出始め
ている。

14

わが国には、386 万社の企業が存在しており、上場企業が日
本国内の3,500社であることから、実にその99.9% は非上場企

第 4 章では、サスティナブル・ファイナンスと題して、金融の持業である。もちろん、実際の投資対象は選択されるわけである

続可能性に向けての様々なアプローチ（ファイナンシング、
コミュ

が、筆者である棚橋氏は「日本の全従業員の69.4% が中小企

ニティ投資、環境不動産、
プライベートエクイティ）について日本業で働いており、53.3% の付加価値が創出されていることを考の動きを紹介している。

えるとPEというセグメントへの投資を真剣に考えることこそ、サ

金融行動原則について紹介された筆者竹ヶ原氏によると、ステナブルな日本経済発展を考えることになると考えるのは自「21世紀金融行動原則」へは2015年9月現在、署名機関数は然な発想であろう」と述べている。本節では、まだ上場株式投195に拡大し、銀行、証券、保険の主要大手はもとより、全国の資が中心の日本の責任投資に対して、プライベートエクイティ

地方銀行、信用金庫等を広くカバーするに到っている。形式的投資での責任投資の発展に向けて、プライベートエクイティを実には、ESG 投融資を展開するための業種の壁を越えた基盤は

践するにあたってのポイントが述べられている。

整ったといえる」。しかしながら、今後の発展に向けて、金融機
関による自立した活動や署名機関間での温度差といったような課題をクリアする必要がある。
コミュニティ投資、クラウドファンディングについて、筆者多賀おまけ氏によると、2015 年 12月1日時点で、NPO バンクは25 団体となというエグゼクティブサマリー執筆者がSRI（社会的責任投資）

り、2015 年 3月末時点での生活困窮者向けまたは社会的企業「よい企業に投資すればよいパ
言葉と出会った 16 年前は、を主な融資対象とする 14 団体の融資累計は 32 億円あまりとなっている。制度面では、2014 年の金融商品取引法改正により、
マイクロ投資ファンド（投資型クラウドファンディング）のうち集

フォーマンスが期待できる（はず）」という漠然とした“思い ”に（社会的）責任投資推進者は頼っていたような気がする。そして、それは明らかにごく一握りのマーケットの推進者の間での団投資スキームに対する規制緩和が進み、休眠預金の活用議論であった。しかし、今は違う。日本は大きく動き始めた。投については 2016 年 1 月からの通常国会での法案成立を目指し

資の様々な場面で ESG やスチュワードシップが議論されるようた議論が続いている。2015 年の通常国会に提出された法案になり、様々な投資実務者は「なぜ ESG 投資が必要なのか」とによると、
コミュニティ投資の担い手がこれらの休眠預金の「資いう議論から「どのように実践するか」という議論をするように金分配団体」として位置付けられている。本節では、沖氏がマ

日本は本格的なってきている。次の白書が出るまでの2年間で、イクロファンド投資について、自身の経験を盛り込んだコラムを寄稿している。
環境不動産もサステナブル投資の分野で期待が高まる分に ESG 投資を根付かせることができるだろうか。日本の投資家（機関投資家・個人投資家）によるさらなる議論と実践が期待される。日本のサステナブル投資を引っ張る執筆者たちの執筆野である。これまで、
日本においては世界的な環境不動産認証「自内容を咀嚼する中で、またここから10 年、15 年経ったとき、（例：LEED）を取得する建築物やプロジェクトはほぼ皆無で分はあの変革に関わっていた」と誇らしく振り返る人がより多くあったが、筆者平松氏によると、ここにきて認証取得に成功す

生まれれば良いという思いに駆られ、エグゼクティブ・サマリー

る案件が出てきている。日本の建築物は一般的にエネルギー

執筆者の余計な私見に紙面を割いてしまった。

効率などの環境性能が良いとされてきたが、それを世界的に受け入れられている認証システムで証明することで、あらたな鷹羽 美奈子責任投資分野での投資機会の拡大にアピールポイントとなるで
あろう。

15

1

機関投資家の動向
投資原則）は制定の背景が異なり、SSC の本家英国でも金融

1. 年金基金の責任投資

当局は両者の混同を歓迎していないが、ともに投資先の企業（1）日本版スチュワードシップ・コード（SSC）のに長期的な価値の向上を求めるコンセプトであり、概念的な統導入が持つ意味

合に違和感がない。世界最大のアセットオーナーである GPIF

後年、2015 年は、日本の責任投資のターニングポイントとが革新的な考えを示したことは好意を持って受け止められた。

なった年と言われるかもしれない。1999 年に第一号ファンドが世界の潮流に取り残されていた日本のマーケットを変えるドライ

生まれ、その後順調に拡大しつつあった責任投資市場は、バーになる可能性もある。SSC は ESG への扉も開いた。

リーマンショックで急ブレーキがかかって縮小に転じ、その後長く低迷した。それが 2015 年に再拡大の兆しを見せ始めたの

図 1-1-1

は、日本版スチュワードシップ・コード（SSC）の導入の影響と考

日本再興戦略

日本版スチュワード
シップ・コード

日本版コーポレート
ガバナンス・コード

2013

2014

2015

えて間違いない。
周知の通りSSCとそれに続いて 2015 年に導入されたコーポ

長期
投資

理論的バックボーン
伊藤レポート

レートガバナンス・コードは、2013 年に安倍内閣が打ち出した国家再興戦略の主要政策の一つだ。その目的は「攻めのガバ

2015

ナンス」によって「日本企業の稼ぐ力を回復させる」ことにある

日本の年金 ESG
第 1 号（SMTB）

が、一方でバブル崩壊以降長期にわたって低迷していた日本

日本の ESG
第 1 号（日興 A）の株式市場を回復させる起死回生策でもあった。それはどうい

2003

1999

スチュワードシップコード受入

責任ある
機関投資家

ESG 投資（非財務情報）ESG 取組方針発表

GPIF（＝世界最大の投資家）の戦略決定

うことか。
日本において企業と投資家は、長きにわたって相互不可侵（2）米国労働省の新見解の年金への影響の関係にあったと言える。そもそも企業は資本市場から資金を米 国にエリサ 法（Employee Retirement Income Security

調達しているという意識が薄く、本音では門外漢（投資家）がAct：従業員退職所得保障法）という企業年金の受給者の権経営に口を挟むことを好まない。他方、投資家も企業を「所有」

利を保護することを目的に 1974 年に制定された法律がある。

しているという感覚はほとんどなく、取引関係上のしがらみも企業年金が対象だが、その影響力は巨大な米国の公的年金

あって企業に「ものを言う」ことを憚ってきた。つまり暗黙の相互にも及び、欧州の年金市場にも実質的に影響を及ぼしている。

不可侵である。ただ投資家はものを言わない代わりに市場の現代投資理論に基づかず非倫理銘柄を除外していた社会的守護者という意識もなく、拘りもない。事実、企業年金などはこ責任投資（SRI）はエリサ法の信奉者から目の敵にされてきてこ 10 年日本株のウエイトを一貫して引き下げており、それが株おり、事実、米国の企業年金はほとんど責任投資を行ってこな価の低迷に拍車をかける負のスパイラルを呼んできた。このよ

かった。日本の年金においてもその例に洩れず、黎明期の

うな自国の投資家すら見限った株式市場に、変化のシグナル

2003 年、SRI は有識者から徹底的に嫌われ、その後の市場のを送ったのが SSC なのである。

低迷の要因になった事実は否定できない。ちなみに海外の責2015 年 9月27日、国連サミットで安倍首相は、「この度、世界

任投資は公的年金、それもエリサ法から最も距離の遠い欧州

最 大、1 兆 米ドル規 模の年 金 積 立 金を運 用する我が国のの公的年金から拡大している。

GPIF（年金積立金管理運用独立行政法人）が、国連の責任

このような状況を勘案すると、2015 年 10月22日エリサ法を監投資原則に署名した。これは、持続可能な開発の実現にも貢督する米国労働省が示した「ESGが投資の経済的・財務的価献することとなるでしょう。」と演説した。前年に SSC をいち早く値と直接的な関係がある場合、運用の際に考慮すべき要素と受け入れ、ESG に関する調査を公募するなど保守的な GPIF

なる」という見解は革命的だった。労働省が敢えて今、こうしたに変化の兆しはあったが、実践はまだ先だと多くの関係者が見解を示したのは、責任投資市場の爆発的な拡大に従来のス思っていただけに驚きだった。翌日発表された「ESG の取組み

タンスを維持できなくなったからだと推測される。遅きに失してに係る基本方針」には、「スチュワードシップ責任を果たす一環

いるし、マイナスがゼロになったに過ぎないが、長年 ESG 関係

として、ESG への取り組みを強める」とある。SSCとPRI（責任16

者の頭上を覆ってきた暗雲が取り除かれたことは間違いないの株主権利の行使は運用機関（アセットマネージャー）の役割だろう。日本においては、GPIF の PRI への署名と時期も重なり、であり、結局のところアセットオーナーの役割はアセットマネー

公的・企業年金基金が責任投資を本格的に開始する条件がジャーの役割をいかに果たさせるかということに尽きる。言い換

整ったと考えて良いだろう。

えれば、投資プロセスに ESG を組み込んで企業との建設的な対話についてもしっかり行うことができる運用機関を委託先に（3）年金基金の意思決定プロセスと責任投資選定すること、そしてそれを確実に行っているかどうか定期的年金の運用は、通常独自の運用方針に基づき、年金 ALMなにモニタリングすることが重要なのだ。

どの結果を踏まえ基本資産配分計画を策定することが出発点

図 1-1-2だ。中小規模の基金であれば、その段階で運用機関に運用を年金基金「お任せ」で委託するケースも多いが、ある程度の規模の基金であれば、資産毎にアクティブ・パッシブ比率とアクティブ運用でESG 要素を組み入れる・アセットアロケーション
・マネージャーセレクション
・モニタリング

年金コンサル
ティング会社

あればスタイルの組み合わせを決定し、年金コンサルティング

運用機関

会社のアドバイスも得ながらスタイル毎に委託する運用機関を選定し、マンデートを与える。マンデート通りに運用機関が運用②の実現が①の目的

セルサイド
アナリスト

を行なっているかを定期的にチェックするのも基金の役目であ

ESG インテグレーション
・ 投資銘柄の選定
・エンゲージメント

る。このモニタリングの結果、期待通りの成果を出していない運企業

用機関は首を挿げ替えられる。
「期待通り」の意味はパフォー
マンスだけではない。定性的な評価項目もあり、委託方針通り

アクティブ運用であれば、運用機関は ESGを投資プロセスにに運用していなければパフォーマンスを上げていても解約対象

組み込むことでパフォーマンス向上を目指すが、年金基金がどとなりうる。

の程度の時間軸でそれを評価すべきか現段階では明確な基

日本の年金は、企業年金連合会の一部の運用を除いて自ら準はない。長期運用とは長期的な視点で企業価値を評価する

運用（自家運用）は行わず、基本的には議決権行使を含め運ことであって、1 銘柄を長期間持ち続けることを必ずしも意味し用機関に委託している（委託運用）。責任投資も同様で ESGない。とは言え、年金基金が短期間のパフォーマンスで運用機投資の運用機関によって実践される。資産保有者（アセット

関を評価すると「上がる株を買う」投資行動を惹起してしまう。

オーナー）である年金基金の役割が必要以上に強調される傾SSC の評価にも当てはまることだが、資本市場の新たな役割に向にあるが、ESG 評価を踏まえた売買やエンゲージメントなど即した評価方法の確立が望まれるところだ。

17ところで、日本の年金の責任投資は 2003 年に始まったがが2015年度より開始した ESGインテグレーションは、通常のアク

これまでは国内株の特化（KDDIと新生銀行の年金基金）が、ティブ運用（2 兆円）の投資プロセスに ESG 要素を組み入れた型の責任投資ファンドにマンデートを与えるのが一般的だっものである（ESG をテーマとしたエンゲージメントも行う）。運用

た。つまり、
アクティブ運用の1スタイルという位置付けであるが、残高の増加以上に、全てのアナリストとアクティブファンドの年金資産のごく一部を振り向けるに過ぎず残高は伸びなかっファンドマネージャーが ESG に取り組むことになったことに意味た。他方、
ファンド運用で実績を積んできた三井住友信託銀行がある。

図 1-1-3

三井住友信託の ESG インテグレーション

ちなみに海外の責任投資市場は排除型スクリーニングタイ

パッシブ運用については、必然的に ESG をテーマとしたエンプのスタイルが大きく残高を伸ばし、インテグレーション、エン

ゲージメントを行うかどうかがポイントになる。低報酬のパッシブ

ゲージメントが続く。日本人のメンタリティを考えると、排除型スクはエンゲージメントのコストを負担できないという指摘もあるが、リーニングが増えるとは考えにくいが、インテグレーションは株式

日本には純粋なパッシブハウスがほとんどなく、両方のスタイル

価値の追求という資産運用の本来目的との親和性が高く、今を提供する運用機関がエンゲージメントをアクティブ運用で後の主流になっていく可能性が高い。また、SSC が定着させた行っているのかパッシブ運用で行っているのかを区別することエンゲージメントに ESG 要素を織り込むのは容易であり、今後は不可能だ。ちなみに三井住友信託銀行は、アクティブ運用活発になると思われる。一方、特化型の責任投資ファンドが下の投資対象とする銘柄群にはより突っ込んだエンゲージメント

火になるとは考え難い。GPIFも「ESG の取組みに係る基本方を行うが、それ以外（つまりパッシブファンドでしか保有しない銘

針」に「ESGを考慮したスマートベータやアクティブ運用につい柄）でも問題があると考える企業とはエンゲージメントを行う方ては、過去の運用実績も勘案し、超過収益が獲得できるとの期針である。

待を裏付ける十分な根拠を得ることを前提に取り組むこととし、研究を継続する」と明記している。

18

（4）ESG か GSE か

しかし、国連は PRI を投資家に企業内の業績を左右する非各地域の SIF は、機関投資家に責任投資に取り組ませるべ

財務情報のみを評価することを促すために制定した訳ではな

く多くの労力を費やしてきたが、最近の状況はその努力が報わい。最近、国際的には持続可能な開発を「現在および将来のれつつあることを示している。しかし、地球環境問題のような重世代の人類の繁栄が依存している地球の生命維持システム

要なサステナビリティ・テーマに関しては更に時間が必要かもしを保護しつつ、現在の世代の欲求を満足させるような開発」とれない。この点を最後に述べたい。

再定義する動きがある。オーストラリアのデヴィッド・グリッグス教

ESG の 3 要素の中で企業価値への直結度が高いのは、企授らが提唱するこうした考え方を示す図（図1-1-4）は、国際統業統治やリスク管理、
コンプライアンスなど「G」の要素である。

合報告のフレームワークで示された6 つの資本の図（図 1-1-5）

また、企業価値創造の直接的な担い手である社員、つまり「S」に非常によく似ている。自然資本はあらゆる環境要素を包含すのとりわけ人事にかかわるテーマは極めて重要で、近年 ESG

る地球生命維持システムと同義であり、その減少は企業活動調査機関が重視しだした分野である。これらの非財務マター

どころか人間の存在の根幹を揺るがせるものだ。

（無形資産）が重要なのは企業経営からすれば当然である

やはそのように考えると、長期的に重要なのは GSE ではなく、が、評価が難しく業績とのタイムラグもあるのでアクティブ運用

りESG なのだと言わざるを得ない。メインストリームの機関投資の中ではあまり重視されてはこなかった。しかし、メインストリー

家が、こうした意識を持つようになるまでまだ時間がかかるかも

ムの投資家は、これらの評価メソッドを確立しアクティブリターン

日本では SSC がその道を拓いたしれないが、世界では PRI が、を追求することを優先する可能性がある。ESG の優先順位はのではないだろうか。

GSE なのである。
金井 司

図 1-1-5

図 1-1-4

出典：Griggs, David et al., 2013

出典：国際統合報告フレームワーク

19

況の改善に寄与できるのではないかと期待していることであ

2．責任投資−りそな銀行資産運用部門の取組みる。2014 年 2月に日本版スチュワードシップ・コードが確定し、更（1）はじめにには 2015 年 6 月より東証の有価証券上場規定の別添として

当社は 2008 年 5 月、国連責任投資原則（PRI）に署名してコーポレートガバナンス・コードが適用されるなど、対話に向けた以降、本格的に責任投資に取組んでいる。加えて2014年 4月、環境整備は整いつつある。2 点目は市場機能の変化である。

日本版スチュワードシップ・コードに賛同を表明するとともに、行

昨今、多くの成熟企業にとって株式市場で資金調達する機会

動方針を公表している。

は乏しくなっており、主に内部蓄積した資金や事業が生み出す

当社の方針を要約すると、「資産運用業務等にかかる行動

キャッシュフローを使って成長投資を行う事例が出ている。これ規範」内に「責任投資にかかる基本方針」を制定し、責任あるを市場機能の観点から換言すれば、企業の中での資金配分

機関投資家としての趣旨、精神を共有していることである。その重要度が増しているということである。そのため、投資家がして、この基本方針を具体化したものが、①投資の意思決定プ

銘柄選択と同様に利益処分等の資金配分について企業と対ロセスへの ESG の組込み、②投資先企業との建設的な対話、話をすることが求められており、そこにも運用上の重要なエッ③受託者としての適切な議決権行使、の 3 つの施策であり、こセンスがあると考えている。

れらの考え方と意義について解説したい。

③受託者としての適切な議決権行使①投資の意思決定プロセスへの ESG の組込み

当社は機関投資家として投資先企業のコーポレート・ガバ

当社は「シェアホルダーからステークホルダー」へと企業に対ナンス向上に重要な責任を負い、また、投資先企業を通じ、環する社会の期待が高まっていく中、ESG 評価の組込みは企業

境・社会に大きな影響を及ぼしていること、またそれらの変化は価値やその持続可能性について、多面的かつ長期的視点か

当社の運用成果にも影響を及ぼすものと認識している。

ら評価する基準の一つになりつつあると考えている。このため、当社の責任投資では、取締役会の独立性や機能性、役員

当社では長期の機関投資家として国内株式運用における報酬、業績、
リスク（社会・環境関連リスクを含む）への対応等

ESGインテグレーションの取組みを進めている。具体的には、を重視している。これらを中心に対話し、場合によっては議決

ジャッジメンタルタイプの国内株式アクティブファンド全てにおい権行使を伴うこともありうるが、その前提として、これら項目にか

つまりて、ESGを投資のパフォーマンスに影響する非財務要因、かる課題の相互認識と共有が重要なポイントとなろう。

プロダクト品質を向上させる触媒としての役割を果たしている。

ESGという言葉に捕らわれてしまうと非常に特殊な投資手法

以上、当社が責任投資を進める上での主要 3 施策であるだと誤解されがちであるが、企業を評価する上で財務・業績のが、特に投資に意思決定プロセスへの ESG の具体的取組とこ数字だけではなく、ESGを含む非財務面を見ることは今や必須

れらの PDCA サイクルを回す社内の仕組みである責任投資会となっている。他方、現状では ESG にかかる評価について規範議について触れたい。

や理論が確立されているわけではないため、今後、ESG 投資には多様なアプローチが現れてくると思われるが、その多様性（2）具体的取組事例も意義があるものであり、多様性があるからこそ差別化が図れ①投資の意思決定プロセスへの ESG の組込みるものと考える。

当社では 2008 年 3 月に国連責任投資原則への署名を通し②投資先企業との建設的な対話て責任投資に対する取り組みを進めてきた。その具体的な取まず 1 点目
当社が対話の重要性を主張する背景は2 つあり、組みの一つとして、アクティブファンドにおける「投資の意思決は株主と企業との間の信頼関係の再構築である。株式投資

中長期的に安定した付定プロセスへのESGの組込み」であり、は企業への資金提供という金融仲介機能があるが、本来貸し手と借り手の間の信頼関係がなくては成立しえない。しかし、昨今の株式市場は“取引の場 ”という側面が強く、株主と企業加価値の追求に努めている。
当社では、長年にわたるこれまでの運用経験から、ESG情報は短期的には必ずしも株価に織り込まれないものの、中長期のの信頼関係の希薄化が懸念されるが、企業との対話はこの状視点では株価水準を決定する要因の一つであると考えてい20

る。そうしたなか、これまでは ESG を主にリスクチェック項目とし

くの M&A が成功しているのかを、対話を通じて探り明らかにして捉え、それらを考慮したうえで投資の可否、投資比率の決定

た結果、今後も持続的な成長を遂げる可能性が高いと判断しを行ってきた。加えて、2014 年 4 月に日本版スチュワードシップ・ている。

コードの受け入れを表明したのを機に、ESG を売上・利益の持

図 1-2-1

社会的効用のループ：A 社の例

続的成長を背景とした企業価値の拡大に資する要因として捉Ｍ＆Ａによる
専門的ノウハウ

え、その評価結果を投資銘柄・比率決定に反映させるべく、

顧客満足

様々な検討・試行を行っている。
当社には複数のストラテジーのアクティブファンドを有してい需要にマッチしたＭ＆Ａ⇒ 買収先従業員の活用る。ESG 情報のどの部分に力点を置いて分析するのか、銘柄

物流費の抑制サプライチェーンの安定化（在庫適正化・品質向上）

効果的な物流戦略の立案、物流システムの提案

選定で利用するのか、あるいはウェイト付けで利用するのかは、各ストラテジーのコンセプトで異なっている。ここでは、4つの代表的なストラテジーについて、どのように ESG 情報を投資の

社会的好影響

意思決定に活用しているか概略についてご紹介する。

人材・資産の有効活用「市場型」ファンドでは、投資判断の確度を高めてファンドリ
ターンを拡大するために、ESG要因を整理し独自のESG評価プ

全国規模の３ＰＬ専業⇒ 効率的な物流システム

ロセスを構築。そのなかで、特に S（Social）の視点から「社会

社会的効用

ステークホルダー満足

従業員↑
買収先企業↑
協力会社↑

親会社に依存しない独立経営⇒ 強い顧客ニーズ開拓意識

的効用の実現を通じた株主利益の持続的創出力」にフォーカスした分析・評価にウェイトを置き、事業活動を通じて社会の健全な発展に貢献する対価として安定的に利益を獲得できる企「グローバル企業」ファンドでは、企業の競争力を維持、向上

業の選別に努めている。
「社会的効用」とは①顧客満足、②顧客以外のステークホル

させるために企業の意思決定プロセスが有効に機能している

ダーの満足、そして③社会に及ぼす好影響の相乗効果と捉えかどうかを、G（Governance）を中心に分析・評価している。具ている。社会的効用の創出力が高い企業はこの 3 要素のルー体的には、①「どのような状況下」で、②「どのようなプロセス」

プを活発にする能力が高く、社会と共に持続的な成長を遂げでもって、③「どういった人たち」が、④「どのような意思決定」

ることが期待できる。このような社会的効用の創出に優れた企をしてきたのかを調査し、各企業がどのようなガバナンス体制

業に対しては通常よりも高い投資ウェイトを付与するなどして、で過去の環境変化に対応してきた、
または今後対応していくのポートフォリオに反映させている。

かを把握している。これにより、企業の意思決定や戦略構築上一例として、総合物流企業の A 社についての分析を紹介すの強みや弱みをあぶり出し、企業経営への信頼性（確からしる。
（図 1-2-1）物流業界においては、複数の荷主に代わり効さ）を判断、その評価結果を投資銘柄のウェイト付けに反映さ率的な物流戦略を企画、物流システムを構築し受託運営する

せている。

（3PL：サード・パーティー・ロジスティックス）動きがある。3PL は、「割安型（リサーチ（α））」ファンドでは、投資対象企業を選

その効率的な物流システムにより、①顧客満足：荷主の物流費定する際に、株価が割安に陥っている原因を経営層が正しくの抑制、②ステークホルダーの満足：従業員や消費者の満足認識しており、かつ実現可能性の高い施策を計画・実行するこ

度向上、③社会的好影響：人手不足の緩和など、社会の各方とで、株価割安の原因を払拭できるのかという点に焦点を当て

面に利益をもたらす。

調査・分析を行っている。よって、企業との企業価値を高める対A 社は、M&A を通して多様な業界の業務フローに対する知を中心とした評価が重要な投資判話とともに、G（Governance）

見や従業員・物流施設などのリソースを獲得し、業容を拡大す

断材料となる。

る中で顧客の信頼をさらに得る、この相乗効果によって高い成長を遂げている。その要因のひとつが M&A であるが、なぜ多21

「小型株」ファンドでは、時価総額が小さく上場間もない企業②責任投資会議の役割と活動

や創業者一族が大株主という企業が投資対象となるケースが責任投資会議では、責任投資にかかる基本方針にある上ある。それら企業の組織体制は大企業に比べ脆弱である場記の3つの具体的な取組状況（1. 投資の意思決定プロセスへ合がしばしば見られ、創業者一族の強引な経営判断で、思わの ESG の組込み、2. 投資先企業との建設的な対話、3. 受託ぬ企業価値の毀損を招く可能性が考えられる。このため、リス者として適切な議決権行使）や行動内容を協議・報告すること

ク面から G（Governance）を中心とした分析・評価に注力し、銘で、「責任ある機関投資家の諸原則」及び「国連責任投資原柄選定に臨んでいる。そのなかで、銘柄を絞って集中的に投則」に照らして行動内容が適切かどうか検証し、継続的に工資する「小型株（集中投資）」ファンドでは、ガバナンス面での夫・改善を図っている。

リスクチェックに留まらず、一歩進んで「企業は社会の公器」と責任投資会議は、信託財産運用部署の担当役員および部・の意識を持った、信頼できる優れた経営者の率いる企業に対室長のほか、内部統制管理の観点から信託財産運用管理部

し、高いウェイト付けを行っている。

署の担当役員および部・室長が参画し構成している。出席者

このように当社では、中長期的に安定した付加価値を追求は積極的かつ適切な関与を行い、それぞれの経験知、知見をするため投資の意思決定プロセスをより洗練したものへと日々活用している。

取組んでいる。ESG 情報を組込むことは有力なソリューション

責任投資会議は、2014 年 4月に設置、2015 年 9月末まで 19の一つであると考えており、今後も効果的な ESG 情報の活用回開催。会議では、主に上記 1 から3 の具体的な取り組みにつに尽力していく予定である。

いて、協議、報告を行った。
具体的には、議決権行使基準の変更協議、明確に判断できない議案の審議、
アクティブ運用における投資の意思決定プロ

図 1-2-2 りそなの ESG の俯瞰図

セスへの ESG の組込み状況や企業との対話内容とその成果

市場全体底上げの領域（パッシブ投資）E
S

気候変動問題

労働問題等について報告し、今後の取り組みの改善につながる議論を実施。そこでの協議内容や改善への意見をもとに、今後の対有害物質・公害問題

市場型

話の取り組みや議決権行使等の活動の改善を図り、より高い

社会的効用の創出

レベルでのスチュワードシップ責任を果たしていくものとして機地域社会との関わり能している。
日本でも「売り手よし」「買い手よし」「世間よし」の「三方よバリュー（エンゲージメント）

G

OECD コーポレート

し」の考え方が浸透しているように、企業と社会は切っても切れ

経営者の意識ガバナンス原則

コーポレートガバナンス・コード

意思決定プロセス

経営者、
経営戦略

グローバル企業

小型、小型集中

ない関係にある。
日本版スチュワードシップ・コードの副題である「企業の持続

個別銘柄選別の領域的成長を促す」とは、自他共栄の精神で様々なステークホル（アクティブ投資）

ダーに支えられながら、企業・投資家・社会共に「持続的成長を実現する」
ことではないか。そして、それを実現するため長期の機関投資家は厳しく律する縁の下の「力持ち」としての役割を期待されており、我々も長期機関投資家としてその付託に応えていくべきであると考えている。
松原 稔

22

【コラム】海外から見た日本

アジアの中ではトップだが、アメリカはもちろんイギリス、オランダ、

ロンドンに 1 年間滞在し、海外から日本を見る機会を得た。自分が日

オーストラリアなどと比べても少ない（表 2）。インターネットでこの分本人なので、当然、バイアスがあるだろう。たとえば、6月の RI Europe

野のニュースを配信している Responsible Investor 誌は、毎年、世界や9月の PRI in Person などのシンポジウムの会場で誰かと会えば、たの 1,000 以上の年金基金の年次報告書を調査して、責任投資に関する

いてい、日本の話を振ってくれる。

優れた報告を表彰している（RI Reporting Awards）が、過去 3 年間の「日本もスチュワードシップ・コードを導入したね」

受賞機関はオランダ、フランス、スウェーデン、イギリス、ノルウェーと、「影響は大きいのかい ?」ヨーロッパに集中している。この表彰制度は英語で書かれた報告書が「統合報告に熱心らしいじゃないか」

対象なので、日本の年金基金が入っていないのは当然と言えば、当然

10 月以降はこれに「GPIF が署名したよね」という話が加わる。もちである。日本が目立たない理由の1つは、英語による発信が少ないからろん彼らは、相手が日本人だから日本の話をしているのであって、だろう。言語によるバイアスはたしかにある。だが、理由はそれだけで「みんなが日本に注目している」と思うのはきっと誤解だろう。

はなさそうだ。たとえば、仮に日本の年金基金が英語の報告書を作っとはいえ、振れる話題があるほどには、ポジティブなサインが増えてたとしたら、優れた責任投資報告として表彰されるだろうか。

いるのも事実である。もし 2 年前に来ていたら、スチュワードシップ・

この分野で存在感を感じるのは、気候変動について調査レポートをコードの話もなかったのだ。日本がとても注目されているとは言わな出した、サプライチェーンや人権問題でエンゲージメントをしたなど、

いまでも、注意してみておく必要のある国の 1 つとは思われているよう「何か」をして、それを発信しているケースである。PRI に署名した日本だ。だが、そのレベルでいいのだろうか。

の運用機関も、日々真面目に ESG を企業評価に織り込んでいるに違い

日本とはどういう国なのか。2014年の名目 GDP で見るとアメリカのないが、それだけでは世界の中での存在感は高まらない。
何も、目立つことが大事だと言いたいわけではない。持続可能で健17 兆 4 千億米ドル、中国の 10 兆 4 千億米ドルに次いで、4 兆 6 千億米ドルで世界第 3 位である。CO2 の年間排出量は世界の 3.9% だが、全な社会を実現することが、結局は長期の投資家にとっての利益だとそれでも国別にみると中国、アメリカ、インド、ロシアに次いで第 5 位

すれば、そのために何をしているのか。いわば責任投資コミュニティので あ る。年 金 資 産 で 見 るとどうか。金 融メディア の Pensions &共通の利益のために、それぞれの規模に見合った貢献をする。そういうInvestments と人事コンサルティングの Towers Watson が世界の年ことが問われるのではないか。海外から日本を見て感じるのは、こうい

金基金の運用資産額上位 300 社のリストを作っている。第 1 位はもちう面での「打ち出し方」の違いである。

ろん GPIF である。第 2 位はノルウェー政府年金基金。上位 300 位まで

GPIF が PRI に署名したことで、資金面での日本の比重はぐっと高に入った年金基金の数では日本は第 5 位だが、運用資産額の比率で見まった。スチュワードシップ・コードの導入も知られている。そろそろ世るとアメリカの 37.6% に次いで、11.6% の第 2 位である（表 1）。だが、界の責任投資コミュニティの中でも存在感を持ち始めていい頃ではな

責任投資の分野で、この資金量に見合うほどの存在感があるようにはいか。ここまで体制が整って、
さあ日本はこれからどう動くのか。そうい思えない。

う意味では、期待も高まっていると言っていいだろう。

たとえば、責任投資原則（PRI）の署名機関数を国別に見ると、日本は資産保有者が 9 機関で 11 番目、運用機関は 22 機関で 13 番目である。

表1

水口 剛

世界の年金基金上位 300 の内訳
国名

アメリカ
日本

オランダ

ノルウェー
カナダ

イギリス

オーストラリア韓国

デンマーク

スウェーデン

表2

上位 300 に入る年金基金数（ ）内は順位

運用資産総額の比率（全体に占める比率）

128（1 位）
15（5 位）
13（6 位）̶1
19（3 位）
27（2 位）
16（4 位）
̶
3
8（9 位）
7（10 位）

37.6%
11.6%
6.9%
5.8%
5.6%
5.4%
3.4%
3.0%
2.2%
2.1%

責任投資原則の国別署名機関数（2015 年 11 月 9 日時点）
資産保有者（Asset owners）

イギリス
オランダ

オーストラリア

カナダ

アメリカ

ブラジル

ドイツ

スウェーデンフランス

フィンランド日本

ニュージーランド

出典：Pensions & Investments and Towers Watson（2015）, P&I/TW 300 analysis Yearend 2014.

スペイン

スイス

43
37
34
25
24
17
17
16
11
11
9
8
8
7

運用機関（Investment managers）

アメリカ
イギリス

フランス

オーストラリア
スイス

オランダ

カナダ

南アフリカ

ブラジル

ドイツ

スウェーデンフィンランド日本

スペイン

出典：PRI ホームページ（http://www.unpri.org/）を基に筆者作成

23

183
133
118
74
44
43
33
32
29
28
27
23
22
19

2

個人投資家の動向
では58.6%まで減少した。一方で、後に述べるとおり直近2年で1. 投資信託

新規設定本数が多かったウーマノミクス（女性活躍）のほか、本節では個人投資家向けのサステナブル投資型金融商品

雇用、健康、シャリア適格 1 等、環境・CSR 以外をテーマとする「日本 SRI 年報 2013」の一つである SRI 投資信託について、ファンドの比率が純資産残高の 10% を超えるまでになった。

（以下、「2013 年版年報」）での報告以後、2015 年 9 月末まで

トータルでは依然として「国際株式型×環境」が最も大きなの直近 2 年間の動向を中心に報告する。

部分を占めているものの、やや分散が進んでいる状況となって

なお、本白書における SRI 投信の集計対象の考え方についいる。

ては、表 2 の「JSIF が定めるサステナブル投資の基準」を参照
されたい。

（2）SRI 投資信託の新規設定・償還の状況
図 2-1-2 で示したとおり、SRI 投信の本数は 2010 年 6 月末時点

（1）SRI 投資信託の現状の 94 本をピークに減少傾向に転じたが、その後下げ止まり、

1999 年に SRI 投信が誕生してから16 年あまりが経った。そ2015 年 9 月末時点では 74 本となっている。推移の詳細を見るの間、純資産残高は 2007 年に一時 1 兆円を超えるまでに拡大ため、図 2-1-3 に新規設定本数をプラスに、償還本数をマイナしたが、2011 年後半からは 2,100 億円～ 2,600 億円程度の水スの棒グラフで示した。2011年前半から3年以上にわたって新準を維持して推移している。ここ数年は比較的良好な投資環

規設定がない状況が続いていたが、2014 年後半からは償還

境が続き、資産運用に前向きになる個人投資家も増えていると本数を上回る新規設定が見られるようになっている。

考えられる。投資信託協会の統計によると公募投信（公社債

図 2-1-2

投信を除く）の純資産残高は 2013 年 9月末には 62 兆 4,250 億円であったが、2015 年 9 月末には 77 兆 807 億円へと23.5% 増加した。一方で、SRI 投信は 2,440 億円から 2,160 億円へと

（十億円）

（本）

1,200

100

1,000

80

11.5% 減少した。

800

SRI 投信を投資対象と評価項目別に分類し、その純資産残

60

600
40

400

は国内株式型が 42.4% から 54.5% に増加し、国際株式型は

200

20

0

0

50.0% から40.2% に減少した。
評価項目別では、これまでは環境を評価項目としたファンドが■純資産残高全体の7割以上を占めていたが2015年9月末時点

1999/92000/3
2000/92001/3
2001/92002/3
2002/92003/3
2003/92004/3
2004/92005/3
2005/92006/3
2006/92007/3
2007/92008/3
2008/92009/3
2009/92010/3
2010/92011/3
2011/92012/3
2012/92013/3
2013/92014/3
2014/92015/3
2015/9高を2013 年 9月末時点と比較する（表 2-1-1）と投資対象別で

表 2-1-1

SRI 投信の本数と純資産残高の推移

純資産残高（左軸） ̶ 本数（右軸）

出典：社会的責任投資フォーラム（JSIF）資料より執筆者作成

SRI 投信 分類別純資産残高（2015 年 9 月末）（単位：百万円）

投資対象分類
評価項目

国内株式

環境

41,474
58,868
12,2185,183
117,743
54.5%
42.4%

CSR
ウーマノミクス
その他

合計
比率

参考値（2013 年 9 月時点）

国内債券

国内複合資産

国際株式

国際債券

̶
̶

̶
̶

81,326
3,087

3,196

̶

̶

̶

̶

̶

0
0.0%
0.0%

0
0.0%
0.2%

2,433
86,846
40.2%
50.0%

3,196
1.5%
2.5%

̶

̶

̶

国際複合資産

536
5,513
1
2,124
8,173
3.8%
4.9%

合計

比率

126,532
67,468
12,2199,740
215,958

58.6%
31.2%
5.7%
4.5%

参考値
（2013年9月時点）

71.3%
24.3%
1.6%
2.7%

出典：社会的責任投資フォーラム（JSIF）資料より執筆者作成

1 投資先企業がイスラム教の教義に抵触する事業（豚肉、アルコール、たばこ、武器、ギャンブル等）を行っていない、もしくは、当該事業から一定水準以上の収益を得ていないことを条件とする、などのイスラム教の法体系・規範への適合性を指す。

24

図 2-1-3

ちなみに、2014 年 6 月に改訂された「日本再興戦略」には

SRI 投信の新規設定・償還本数の推移「健康経営の普及」が加えられ、経済産業省は東京証券取引（本）所と共同で、2015 年から「健康経営銘柄」の選定・公表を始25めたほか、健康経営に関する情報開示ガイダンスの策定にも2015取り組んでいる。

1050（3）SRI 投資信託の資金フロー

–5

新規設定

■

に着目する。図 2-1-4 に設定額から解約・償還額を差し引いた償還（マイナス表示） ̶ 増減（新規設定 - 償還）

SRI 投信のネットの資金流入出額の推移を示した。2010 年前

出典：社会的責任投資フォーラム（JSIF）資料より執筆者作成

半からは恒常的に資金の純減が続いていたが、その規模は評価項目別に見ると、直近 2 年間に新規設定された SRI 投

縮小しつつある。2015 年第 3 四半期（7 ～ 9 月）には 3カ月連

信 10 本のうち 6 本が、ウーマノミクス（女性活躍）をテーマとし続で僅かに純増となった。

ていることが特徴として挙げられる。本数が 1 本から7 本へ、純図 2-1-4

資産残高は 40 億円から122 億円へと拡大した。また、ウーマノ

SRI 投信の資金フロー（十億円）

ミクスをテーマとするこれらの投信は国内株式への投資を基本としており、僅かではあるが国内株式型の比率拡大の一因とも700なっている。

500

600
400

女性の活躍促進は目新しいテーマではないが、安倍政権が300

積極的に推進する政策の一つとなっている。アベノミクスにお

100

では、
ける成長戦略の基本方針「日本再興戦略」（2013年6月）

–100

200
0

「特に、これまで活かしきれていなかった我が国最大の潜在力である『女性の力』を最大限発揮できるようにすることは、少子

–200

■

高齢化で労働力人口の減少が懸念される中で、新たな成長
分野を支えていく人材を確保していくためにも不可欠である。

1999/12
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2015/09■

さらに SRI 投信の現状をより詳細に把握するため、資金動向

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–10

新規設定

■

償還（マイナス表示） ̶ 増減（新規設定 - 償還）※ 2000 年上半期（1 ～ 6 月）以前のデータなし
出典：（株）QUICK 提供データ、社会的責任投資フォーラム（JSIF）資料より執筆者作成

女性の労働参加の拡大や、経営への参加の促進は、これまで

純資産残高の増減から資金流入出額を差し引くと、運用お以上に多様な価値観を取り込む新たなサービス・製品の創出

よび分配金支払いによる純資産残高の増減が導かれる。このを促進し、社会全体に活力をもたらす」とし、女性の採用・登用

推移（図 2-1-5）を図 2-1-3と併せて見てみると、2007 年まではの拡大に向けた企業への働きかけや、女性の活躍促進を積ファンドの設定に合わせて資金が流入する様子が見てとれる

極的に行っていく姿勢を打ち出した。

が、リーマン・ショック後の市況の混乱を経て、2010 年以降は経済産業省は東京証券取引所と共同で、2013 年から毎ファンドの新規設定・償還の動向にかかわらず、資金フローの年、女性活躍推進に優れた上場企業「なでしこ銘柄」を選定、純減が恒常化している。再びファンド本数が増加を始めた

公表している。また、内閣府は上場企業に対しコーポレート・ガ2014 年後半以降も純減が続いた。近年は比較的良好な投資

バナンス報告書へ女性活躍の取組状況を記載するよう促して環境が続いており、運用効果による純資産残高の増加が見らいる。さらには、2016 年 4 月に施行される女性活躍推進法でれるが、解約・償還による資金流出に相殺され、トータルでは純

は、従業員数 301 名以上の企業に女性活躍の取組状況の公資産残高の増減がほとんどない状態が続いている。前述の通表が義務付けられ、厚生労働省は公表内容を一元的に集計

り2015 年第 3 四半期（7 ～ 9 月）には資金フローは純増に転じするデータベースの公開を予定している。

ているが、中国経済への不安の高まりなど投資環境の悪化により運用効果が得られず相殺され、純資産残高は減少した。
25

図 2-1-5

2015 年 7月の「金融モニタリングレポート」によると、すでに6

純資産残高の増減要因分析

割超の販売会社が投信販売の業績評価指標として「預り資

（十億円）

■

産残高」や「顧客基盤拡大」の比重を前年に比べて増加させているという。
このような投信販売態勢の変化は、
ラップ口座（投資一任運用サービス）やラップ型投信（バランス型投信の一種）の営業強化というトレンドを生み出している。一方で、SRI 投信の社会的側面は投資に関心が高くない人々からも興味を引き出すこ1999/12
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500
400
300
200
100
0
–100
–200
–300
–400
–500

運用による増減■

資金流入出による増減とがあると言われ、また、SRI 投信は中長期投資にも親和性が̶ 純資産残高の増減

その存在感を高いとされる。こうした商品性をもつ SRI 投信が、

※ 2000 年上半期（1 ～ 6 月）以前のデータなし
出典：（株）QUICK 提供データ、社会的責任投資フォーラム（JSIF）資料より執筆者作成

僅かでも強めることになるか注目したい。

（4）小括

本節で純資産残高に言及する場合、特記のある場合を除いて、いわここ以上に概観してきたとおり、SRI 投信の純資産残高には、

ゆる SRI ハイブリッド投資信託（SRI 運用 50%、非 SRI 運用 50% のよ

数年大きな変化は見られない。ファンド本数については償還

うに分散して運用されている投資信託）における非SRI運用分は控除している。また、一部に確定拠出年金（DC）専用ファンドや ETF が含まれペースが減速した一方で、2011 年前半以降の3 年以上の「空白期間」を経て、ファンドの新規設定も散見されるようになった。

ている。
なお、比較可能性を担保するため、各数値データは過去に遡及して再計算しており、「日本 SRI 年報2013」で報告した値とは一致しない場

評価項目別には、ウーマノミクスをテーマとするファンドが増加

合があることにご留意いただきたい。

するなど、多様化・分散化の兆しが見られる。こうした「新陳代本節の執筆に当たっては、株式会社 QUICKより各種データをご提供

謝」に加え、2013 年版年報でも指摘した「国際株式型の比率いただいた。

減・国内株式型の比率増」というトレンドが直近 2 年間も継続したことから、「国際株式型×環境」への偏重は徐々に解消され
大竹 大

つつある。
販売会社の状況に視点を置くと、近年、金融庁は販売会社
における販売手数料収入を重視した営業に対する厳しい姿
勢を強めており、限られた既存顧客への活発な乗り換え提案
から、預り資産や顧客基盤の拡大重視へと営業姿勢の転換を（2015 年 9 月迫っている。
「平成 27 事務年度 金融行政方針」
公表）では、「フィデューシャリー・デューティーの徹底を図る」との方針を示し、特に販売会社に対しては「投資信託の回転売
買等手数料稼ぎを目的とした顧客本位とは言えない経営の問題が指摘されている」として、改善を求める姿勢を明確にしている。

26

「ワクチン債」の発行が行われた翌年となる2007 年には、国

2. 債券際機関として初めて「環境」をテーマとした社会貢献型債券が（1）社会貢献型債券の起源

国際資本市場に登場する。欧州投資銀行（European Investment

現在、国内外で拡大を見せている社会貢献型債券。投資

Bank：EIB） に よ る「Climate Awareness Bond」 で あ る。

利益と社会貢献を両立するこの金融商品の起源と考えられる「ワクチン債」は発行体の成り立ち自体が社会貢献性を持ってのは、2006 年 11月に国際資本市場において発行された「予防いた一方、EIB は EU の政策目的の推進に貢献するプロジェク

接種のための国際金融ファシリティ（The International Financeトへの支援を目的とする国際機関であるため、様々な事業が存「Vaccine
Facility for Immunisation：IFFIm）」による 債 券、その数ある事業の中から再生可能エネルギー
在する。EIB は、Bond（日本名：ワクチン債）」だろう。

やエネルギー効率改善の分野における将来のプロジェクトのみ

数ある社会貢献型債券が登場する中で、依然として最も資を抽出。
「環境」に関連する資金使途として明確化すると共金使途の透明性が高いと考えられるのがこの「ワクチン債」だに、透明性の向上を目的に調達資金の分別管理を行うことで、が、その理由は発行体の組織の成り立ちにある。発行体であ高い社会貢献性と資金使途の透明性を持つ、発行体の組織

る IFFIm は、70 超の途上国で予防接種プログラムを展開しての成り立ちに準拠しない新たな社会貢献型債券を生み出した。

いる GAVI アライアンスのために、資本市場を通じて資金調達

この債券の更なる特徴としては、CO2 排出権が付与されてすることを目的として 2006 年に設立された。IFFIm の主たる財

いるうえ、リターンがインデックスに連動する点が挙げられ、革源は、
イギリス、フランスなど各国からの寄付金だが、各政府か

新的な金融手法を活用した仕組債の一種であったことから、

らIFFImへの寄付金拠出は、長期にわたって毎年行われること

シンプルな商品設計であった「ワクチン債」とは一線を画す金になっている。しかし、世界中の多くの子どもたちは今すぐワク

融商品となっていた。

チンを必要としており、
この時間的なギャップを解消するために、その更に翌年となる2008 年には、世界銀行（World Bank）「債券の発行」という金融手法が用いられることになった。これによる「環境」をテーマとした「Green Bond（日本名：グリーン

が「ワクチン債」が誕生したきっかけである。
「ワクチン債」は、「グリーンボンド」により調達された資金ボンド）」が登場した。

投資された全ての資金が、世界中の子どもたちのための予防は、温室効果ガスの排出削減及び温暖化による影響に対処す

接種プログラムに活用されるため、極めて高い透明性と社会る世界銀行の開発プロジェクトへの貸出に活用されることが社

貢献性を有していると考えられる。信用力に関しても、各国政債要項に明記されており、またその資金管理方法については、

府からの法的拘束力のある寄付金が財務基盤となっているこ

EIB 同様、分別管理が行われる。この「グリーンボンド」は、世と、世界銀行が財務マネージャーを務めていることから、主要

界銀行という極めて高い信用力、高い社会貢献性と資金使途な格付会社から高い格付けを取得。日本でも2007 年に金融の透明性に加え、「ワクチン債」同様シンプルな商品設計が採商品取引法に基づきソブリン性を確認されており、極めて信用られたことから、現在国内外の資本市場でブームとなりつつあ

力の高い債券と言える。この「ワクチン債」は、金融機能を開る社会貢献型債券の原型になった金融商品と考えられる。

発分野に活用したモデルケースとして各方面から注目を集めている。

なお、EIB、世界銀行が採用する資金の分別管理方法は「リング・フェンシング型 2」と言われ、極めて透明性の高い資金管理方法として、足許では多くの国際機関による社会貢献型債券において採用されている。
2：リング・フェンシング型
調達資金を一般勘定とは区分けされた別勘定に計上して管理することで、資金使途の厳密性を担保しているものである。利点はいうまでもなく資金使途の透明性であるが、発行体にとっては調達資金を敢えて区別して管理することが、総合的な資金管理の面で効率的とは言い切れないとの指摘もある。

27

（2）日本における社会貢献型債券の拡大第一号案件から7 年を経ても、依然新たな動きが見られる社では、ここからは如何にして、この社会貢献型債券が日本の会貢献型債券だが、何故これほどまでに日本の資本市場に根資本市場に根付いてきたのかを紐解いていきたい。まずは、個付いているのだろう。主な背景として挙げられるのは、「①利

人投資家向けの市場から見ていく。

害関係者の方向性の一致」、「②シンプルな商品性と高金利
通貨」、「③ベスト・エフォート型 3 の普及」、の 3 点だろう。

2008 年 3月の日本国内での第一号案件として、個人投資家対象に販売された IFFIm による南アフリカ・ランド建ての「ワク

1点目の「利害関係者の方向性の一致」についてだが、まずチン債」以降、発行・販売が相次いできたこの社会貢献型債

投資家側から見てみよう。日本の資本市場において社会貢献

券は、個人投資家向けの累計販売額が 2014 年に 1 兆円を突型債券が産声を上げた2008 年は、環境問題等の社会的課題

破し、2015 年 9 月末時点で累計販売額 1 兆 1,205 億円、発行に対する個人の意識が年々高まっていた中、金融危機を契機

残高 5,642 億円となっている（発行時の為替レートで換算。中に「資金の行き先を考える」という投資の根本部分が見直され

途売却による残高減は加味していない）。2013 年 9月末時点とる環境にあった。これにより、社会貢献に対する関心の高まりと比較すると、累計販売額で3,279億円の増加、発行残高で896

豊富な日本の個人金融資産とが融合し、「投資を通じた社会億円の増加となっており、2008 年の登場以来、7 年経った今で貢献」というスタイルが定着しやすかったといえる。

も増加傾向を維持。累計販売額の増加に伴い、多岐に渡る

発行体側から見ると、社会貢献型債券の発行は、自らの事テーマで発行されるようになった。

業内容について幅広い投資家に認知してもらうための絶好の2013 年の SRI 年報発行以降の動きとして特徴的なのは、機会となった。もともと、日本の個人向け売出債市場は、高い預2013 年 11 月に 販 売され た 国 際 金 融 公 社（International

貯金比率を背景に、海外の発行体にとって重要な資金調達先

Finance Corporation：IFC）による「女性の力 応援ボンド」だだった。そうした中で登場したのが「ワクチン債」や「グリーンろう。これは、IFC の「女性起業家のためのプログラム」を資金ボンド」であり、その起債の成功は各発行体の関心を引き寄せ使途としており、ビジネスにおける女性活躍の重要性に鑑み、たのである。

女性起業家の資金アクセス改善に向けた金融サービスの拡最後に販売側である証券会社の視点から見ると、発行体充を目指しており、日本の社会貢献型債券で初めてジェンダー（資金の借り手）と投資家（資金の出し手）という両サイドのニーをテーマとした商品となった。

ズに応えられる商品、とりわけ新たな投資家層を開拓できる商品としての活用が可能であった。社会的課題に関心の高い若図 2-2-1

年層を中心に“社会貢献 ”というアプローチから少額で投資に個人投資家向け販売実績（億円）

参加するケースも散見されており、「貯蓄から投資へ」の流れ

12,000を促す新たな切り口としても期待が高まっていたのである。

10,0003：ベスト・エフォート型調達資金について、
あらかじめ定めた特定の事業分野に投じるよう「最大限の努力をする（best effort）」ことを謳ったものである。販売説明書などに明記されているが、そこに法的な拘束力はなく、別勘定への計上も行なわない。資金管理に関する新たなオペレーションは生
じないため、容易に起債が可能である。

8,000
6,000
4,000

■

発行残高

出典：大和証券■2015年度

2014年度

2013年度

2012年度

2011年度

2010年度

2009年度

2008年度

0

2007年度

2,000

償還総額※ 2015 年度は 9 月末実績

28

2点目は「シンプルな商品性と高金利通貨」である。シンプル

3 点目は「ベスト・エフォート型の普及」である。実は先に述な商品性は、幅広い投資家を呼び込むためには必要不可欠

べたリング・フェンシング型の資金管理方法は、発行体にとってであり、いくら社会性を全面に押し出しても、複雑でリスクの高事務負担が大きいことから、社会貢献型債券を検討するうえい商品では幅広い参加は見込めない。個人にとってなじみのでの障壁となるケースが多かった。しかし、2009 年 11 月に IFCある「満期一括償還・固定利付」であること、国際機関や高格が発行した「マイクロ・ファイナンス・ボンド」では、
ベスト
・エフォー

付けの民間金融機関が発行体となっており、デフォルト・リスク

ト型と言われる資金管理方法を採用。資金の分別管理を行わに対する心配も少ないことが、投資のし易さにつながっている。

ないこの資金管理方法は、発行体側の事務負担を大きく軽減

高金利通貨中心の販売となっている点も着目すべきポイント

することから、日本の資本市場における社会貢献型債券のテーマの拡大に大きく貢献したのである。

である。国内金利が歴史的な低水準に留まる中、より高い金利を求める個人投資家の潜在ニーズは高い。これまで販売されただし、このベスト・エフォート型の資金管理方法は、投資家

た個人向けの社会貢献型債券を通貨別でみると、日本円を除にとって、リング・フェンシング型対比で資金使途の透明性が劣

トルコ・リ
く南アフリカ・ランド、豪ドル、ブラジル・レアル、NZドル、る、という問題点がある。しかし、発行体・証券会社側は、そのラの 5 通貨で件数ベースでは 75%、金額ベースでは 85% を占問題点を克服すべく、IR セミナーの開催や投融資事例を分かめている。

り易く記載した販売説明書の配布などを通じ、透明性の向上

シンプルな商品設計の下、高金利を享受できる外貨建債券に努めていった。そういった取組みを背景に、このベスト・エという特性を活かし、資金使途をクローズアップすることで社会フォート型の資金管理方法が個人投資家に幅広く受け入れ

貢献性という新たな付加価値を提供することに成功した商品

られ、テーマの拡大を背景に投資家の選択肢も拡大し、新たということができよう。

なテーマが投資家の注目を集める好循環が構築されたのである。

図 2-2-2 通貨別内訳（2015 年 9 月末までの累計販売件数・額を集計）

一方、機関投資家を対象とした発行・販売を見てみると、【件数別集計】

EUR
0.6%

MXN
USD 3.6%
3.6%
NZD
6.0%

BRL
18.1%

JPY
15.7%
TRY
10.2%

IDR
0.6% INR
0.6%

ZAR
18.1%

2010 年夏以降、地方銀行など特定投資家向けの発行・販売が急拡大し、2010 ～ 2012 年までで20 件 255 億円相当の起債

■ BRL

■ NZD

■ ZAR

■ USD

■ AUD

■ MXN

■ TRY

■ EUR

■ JPY

■ IDR

を中心に発展してきた商品であると言えるだろう。ここで少し視■ INR

点を変え、海外に目を向けてみたい。

が行われている。しかし、2013 年以降は閑散と言わざるを得ず、
日本の資本市場における社会貢献型債券は、個人投資家

AUD
22.9%

【金額別集計】

NZD
4.9%

MXN
USD
1.8%
2.7%
JPY
9.8%

EUR IDR
0.2% 0.0% INR
0.0%
BRL
24.7%

TRY
13.1%
AUD
19.8%

ZAR
23.0%

■ BRL

■ NZD

■ ZAR

■ USD

■ AUD

■ MXN

■ TRY

■ EUR

■ JPY

■ IDR
■ INR

出典：大和証券29

（3）海外における社会貢献型債券の拡大

図 2-2-3

2006年の「ワクチン債」、2008年の「グリーンボンド」登場以グリーンボンド発行実績推移( 百万米ドル )降、社会貢献型債券は海外資本市場でどのような発展を遂げ

40,00035,00025,00020,000て、温暖化対策支援を資金使途とした債券の発行を希望した

10,00015,000

415.7

908.2

4,289.8の高さを重視する傾向にある。そのため、海外資本市場では、
事務負担対比の妙味を見出すことができず、新たに社会貢献

2010

2009

関投資家は、
リング・フェンシング型の資金管理方法等、透明性

2008

2007

0

1,190.8

1,906.7
2012

807.8

2011

5,000

12,587.2

2015

は、スカンジナビアの年金基金が社会的責任投資の一環としことが一つのきっかけとなっている 。こういった公的部門の機33,541.0

30,0002013

そもそも、2008 年に起債された世界銀行の「グリーンボンド」

31,281.7

2014

たのだろうか。

出典：Bloombergより大和証券集計※ Bloomberg で Green Bond に分類されている債券を集計

型債券を発行する発行体は限定的となった。しかし、スカンジナビアの年金基金という公的投資家をモデルケースに、債券

GBP の作成により、新たなテーマを持った社会貢献型債券投資における社会的責任投資や ESG 投資という考え方がも増加している。GBP の全体的なスキームをベースに資金徐々に広まる中、投資対象に社会貢献型債券を組み込む投使途を変更することで、透明性の高いグリーン以外のテーマを資家が増加。発行体にとっても「調達基盤の拡大」という意義持つ社会貢献型債券が発行されている。例えば、2014 年 9 月が生まれることで、2010 ～ 2013年にかけて徐々に社会貢献型に発 行された米 州 開 発 銀 行（Inter-American Development

債券の起債が増加したのである。

Bank：IDB）による「EYE Bond（EYE：Education, Youth, and海外資本市場において、一番のターニングポイントとなった

Employment）」が挙げられる。当該債券の資金使途は、中南のが、2014 年 1 月に作成された「グリーンボンド原則（Green米・カリブ海地域諸国での教育・若年層支援・雇用支援プログ

Bond Principles：GBP）」だろう。これは、拡大するグリーン

ラムに貢献する EYE Project に係る融資となっている。

ボンド市場の透明性を高めることを目的に作成された、グリーン

このように、日本の資本市場における社会貢献型債券が個ボンドに関する業界初の自主的なガイドラインであり、グリーン

人投資家主体で発展してきたのに対し、海外資本市場におけボンドの定義や有り方（資金使途／プロジェクト検証・選定

る社会貢献型債券は機関投資家主体であり、特にここ数年はプロセス／発行代わり金の管理／報告）等が定められた。

日本の社会貢献型債券市場を大きく上回るペースで発展して事務局は国際資本市場協会（International Capital Market

いることが分かる。

Association：ICMA）が務めており、債券発行体、投資家、引受金融機関、環境専門家等が監修して作成された。この GBP
策定後、グリーンボンドの透明性向上を背景に、民間企業を含む多くの発行体が社会貢献型債券の発行に踏み切っており、その市場規模は大きく拡大。グリーンボンドだけを集計しても、2014 年には 300 億米ドルを超える発行が確認されている。な
お、
同年に本邦発行体初となる海外債券市場でのグリーンボン
ドとして、
日本政策投資銀行（DBJ）が「DBJ グリーンボンド」を発行している。

30

（4）今後の展望

i IFFIm ホームページ参照（http://www.iffim.org/）
ii EIB ホームページ参照（http://www.eib.org/investor_relations/cab/index.htm）
iii 世 界 銀 行ホームページ参 照（http://www.worldbank.or.jp/debtsecurities/cmd/htm/
WorldBankGreenBonds.html）
iv IFC プレスリリース（http://ifcext.ifc.org/IFCExt/pressroom/IFCPressRoom.nsf/0/31A
3A5FE75BD940C85257C350074093A?OpenDocument）
v 世界銀行「グリーンボンドとは？」（http://www.worldbank.or.jp/debtsecurities/cmd/pdf/
WhatareGreenbonds.pdf）
vi ICMA Green Bonds（ http://www.icmagroup.org/Regulatory-Policy-and-MarketPractice/green-bonds/）
vii IDB EYE Bond Program（http://www.iadb.org/en/idb-finance/investors/eye-bondprogram,18001.html）
viii GPIF プレスリリース（http://www.gpif.go.jp/topics/2015/pdf/0928_signatory_UN_
PRI.pdf）

海外から日本を見ると、日本の社会貢献型債券市場の更なる発展に向けては、機関投資家の重要性が益々高まるように感じられる。実際、足許は好意的な動きが生命保険会社中心に確認されている。多くの生命保険会社は、社会貢献型債券への投資を成長投資として位置づけ、プレスリリースでの開示も頻繁に行っている。

2015年9月には年金積立金管理運用独立行政法人
加えて、国連責任投資原則（PRI）への署名を行っている 。
（GPIF）が、GPIF は運用受託機関に対して PRI 署名とその活動について報告を求め、署名していない場合はその理由を求めるとしていることから、GPIF の PRI 署名が日本の機関投資家に ESG の概念を広めるきっかけとなる可能性も秘めている。
こういった投資家側の動きに加え、日本の発行体も徐々に動き始めている。2015 年 9月には、DBJ が 2014 年 9月の「DBJ グ
リーンボンド」から対象アセットを拡大した「DBJ サステイナビリ
ティボンド」を発行。同じタイミングで、三井住友銀行も邦銀初となるグリーンボンドを発行している。
投資家側・発行体側の双方からモデルケースとなる事例が徐々に出始めている状況であり、日本の資本市場におけるサス
テナブル投資の流れを一層加速するための舞台は整いつつある。この流れをより強力なものとするため、投資家・発行体・証券会社が互いに協力し合い、時には政府をも巻き込んで、市場を築き上げていくべきではないだろうか。
徳田 健

31

3

株主行動
改訂版が公表され、実施・検討がなされてきた。

1. アベノミクスとコーポレートガバナンス

その内容は多岐にわたるが、さまざまな施策の中で具体的（1）日本再興戦略の一環としての「コーポレートガバナンス

な成果が出たとされているものの一つが「コーポレートガバナン

改革」

ス改革」である。年金改革や伊藤レポート等も含めて 2015 年

2013 年 6 月にアベノミクス三本の矢の三番目の矢である成

11 月末までに実施された大きな意味での主要施策動向は下長戦略として、「日本再興戦略～ JAPAN is Back ～」第一弾

図のとおりである。

が公表されて以降、毎年 6 月に同戦略および中短期工程表の

図 3-1-1

主要コーポレートガバナンス施策と関連の動き

時期

政府・省庁

証券取引所・企業

資金拠出者、機関投資家

その他

2012
12 月
安倍政権発足20136月
日本再興戦略（内閣府）

Japan is back

2014

1月

2月

JPX 日経 400（東証）
ROE、社外取締役

日本版スチュワードシップ・コード（金融庁）
投資と対話による企業の持続的成長

3月
マネージャー・セレクション（GPIF）
スマートベータ・インデックス
特徴あるアクティブ運用機関の選定

8月
伊藤レポート（経済産業省）
建設的対話、企業の持続的成長

アロケーション変更（GPIF）
日本株組入比率 25%

投資家フォーラム（機関投資家）
企業と投資家の目的ある対話
公開ディスカッション

コーポレートガバナンス・コード（金融庁・東証）
会社の持続的成長、中長期企業価値向上

改正会社法施行

2 月～

2月

3月

5月

日本再生ビジョン（自民党）
独立役員 2 名以上
株式持ち合い縮小

10 月

ROE8%

2015

5月

ROE 基準適用（ISS）
5 年平均で 5% 未満は反対

6月

CG コード施行：
企業が新 CG 報告書での開示開始
3 月決算会社は 12 月まで

9月
国連責任投資原則署名（GPIF）

出典：首相官邸ウェブサイト「日本再興戦略中短期工程表」、各種報道等より筆者作成（2）日本版スチュワードシップ・コードとコーポレート

た運用会社等が任意で署名するものである。2014 年 2 月に施ガバナンス・コード

行されたが、署名機関数は 2015 年 11 月末時点で海外機関も

上記の施策はそれぞれ大きなインパクトを持っているが、特に含め合計 201 機関である。国内の主な運用会社は、ほとんど「責任ある投資家の諸原則（日本版スチュワードシップ・コー

すべて署名しており、135 兆円を超える運用資産を持ち世界ド）」と「コーポレートガバナンス・コード」の導入は機関投資家

最大の公的年金と呼ばれる年金積立金管理運用独立行政を中心とした株主・投資家と企業の関係が大きく変わるきっかけ

法人（GPIF）等の公的年金や企業年金、生命保険会社等もとなりつつある。

署名している。

先に導入された「責任ある投資家の諸原則（日本版スチュ

一方の「コーポレートガバナンス・コード」は国内上場企業を

ワードシップ・コード）」は 7 つの原則からなり、日本株式に投資対象とするものであり、2015 年 6 月1日付で施行された。5 つのする年金等の資金拠出者や信託銀行・投資顧問会社といっ

基本原則、30 の原則と38 の補充原則、つまり合計 73 原則から

32

なる。市場1部、2部上場企業はすべての原則について遵守か指すものである。本コードでは、会社におけるリスクの回避・抑説明の義務を負うが、JASDAQ やマザーズといった市場につ制や不祥事の防止といった側面を過度に強調するのではな

いては基本原則のみの対応でよいとされた。これに伴い、コー

く、
むしろ健全な起業家精神の発揮を促し、会社の持続的な成

ポレートガバナンス報告書の様式が変更され、2015 年 6月以降

長と中長期的な企業価値の向上を図ることに主眼を置いていに開催される年次株主総会の日から 6 か月以内に新様式でのる」と書かれている。

報告書提出が求められることとなった。11月末までに全上場企

2. 日本における ESG の株主提案

業の約 3 割にあたる1,089 社が報告書を提出している。
とはいえ、この二つのコードは法規制でない点には留意して

国連責任投資原則の普及やコーポレートガバナンス改革等おくべきであろう。いずれも原則（あるいはベストプラクティス）
をに伴って、エンゲージメントは機関投資家の重要なアプローチと提示し、英国流の「遵守するか説明せよ（comply or explain）」

して定着しつつある。欧米では複数の投資家による協働エンというプリンシプルベースのやり方を導入している。簡単に言え

ゲージメントも盛んにおこなわれている。日本においても、伊藤レ

ば、できない事情がある場合はその理由を書けばよいというこ

ポートや二つのコード等の例に見られるように、エンゲージメントとなのであるが、今まで日本ではルールベース、つまり守るべきへの注目が集まり、議決権行使の実践が広がっている。しかし規制を定めてそれを遵守するというやり方だったことから、急にながら、投資家の実際のエンゲージメントについては、事例とし説明しろといわれても、例えば社外取締役が複数いない理由て報告あるいはウェブサイトで公表されることはあっても、公開の説明など必ずしも簡単ではない。現在は新しいやり方が始の場でエンゲージメントが行われることは少なく、社会の目に触まったばかりであり、まだ慣れていない状況であるといえよう。

れるのは報道や株主提案等であることが多い。

二つのコードを結ぶキーワードの一つが「エンゲージメント」

過去の年報においても記述されてきたとおり、日本においてである。日本版スチュワードシップ・コードで、「エンゲージメント」

は、長きにわたって反原発グループが電力会社各社に対して

は「建設的な『目的をもった対話』」であると定義されている。

反原発関連の株主提案を行ってきた。それらの株主提案は、

単に対話をするということではなく、企業に対して活動や体制

一般にはいわゆる「一株株主」といわれる小規模保有の個人の改善や変化を促すための対話を指している。コーポレートガ

株主が集まって、株主提案基準を満たす議決権数を確保した

バナンス分野において「エンゲージメント」という言葉を使い始うえで提案することが主流であった。しかし、近年では単独のめたのは英国の機関投資家であったが、いまや米国、欧州、ア

個人株主や機関投資家、もしくは大株主（個人、投資会社やジアでもこの言葉は普通に使われるようになっている。今までの自治体等）によって提案される例が増えた。これらの多くは、取コーポレートガバナンス論では、国内でも海外においても企業締役や監査役の選解任や企業経営の透明性向上を要求す

不祥事に関連したコンプライアンス（法令遵守）と社外役員によるといった企業経営への関与を深めることを目的とするケース

るモニタリング（監督）機能とそれに関連する役員報酬の話がが多い。

中心であった。しかし、今回アベノミクスの政策としてのコーポ

なお、
日本においては株主総会決議事項が会社法で定めらレートガバナンス議論は、企業価値の向上を企図したものであれているため、株主提案は「定款変更」の形をとることが多い。

る。コーポレートガバナンス・コードの前文には「会社は、株主か定款変更議案は、可決にあたって事前提出を含む出席議決

ら付託されたものとしての責任（受託者責任）をはじめ、様々な権数の 2/3 以上の賛成が必須の特別決議議案である。米国

ステークホルダーに対する責務を負っていることを認識して運の株主提案の多くは賛成多数であっても取締役会が拒否する

営されることが重要である。本コードは、こうした責務に関することのできる非拘束（non-binding）議案であるが、日本におい説明責任を果たすことを含め会社の意思決定の透明性・公正てはすべての株主総会決議が法的拘束力を持つ点には注意性を担保しつつ、これを前提とした会社の迅速・果敢な意思決を要する。

定を促すことを通じて、
いわば「攻めのガバナンス」の実現を目

33

2014 年 7月から2015 年 6月までに開催された株主総会（定時・臨時含む）における株主提案提出状況は下表のとおりである。
表 3-1-2

2014 年 7 月以降の株主提案一覧
市場

総会

提案

タウンニュース社

社名

証券コード

2481

ジャスダック2014.9①剰余金配当、②自己株式取得

インテリジェントウェイブ

4847

ジャスダック2014.9①自己株式取得

宮入バルブ製作所

6495

東証 2 部

2014.9（臨時）①監査役解任、②監査役選任、③取締役解任、④取締役選任

ツノダ

7308

名証 2 部

2014.9

定款変更、取締役・監査役選解任等全 10 議案

メディネット2370

マザーズ

2014.1（臨時）①取締役 2 名解任、②取締役 6 名選任

プラップジャパン

2449

ジャスダック2014.11①取締役選任USEN

4842

ジャスダック2014.11

定款変更 4 件

まんだらけ

2652

マザーズ

2014.12①剰余金処分、②自己株式取得

アルファクス・フード・システム

3814

ジャスダック2014.12①取締役 4 名解任、②取締役 2 名選任、③監査役 1 名専任、④会計監査人選任

共同ピーアール

2436

ジャスダック2015.3

取締役 5 名選任

日本たばこ産業2914

東証 1 部

2015.3①剰余金配当、②自己株式の取得

清和中央ホールディングス

7531

ジャスダック2015.3

取締役 2 名選任

大塚家具

8186

ジャスダック2015.3①取締役 10 名選任、②監査役 2 名選任

トライステージ

2178

マザーズ

2015.5①取締役選任、②買収防衛策廃止、③剰余金処分

ワキタ

8125

東証 1 部

2015.5

剰余金配当

fonfun2323

ジャスダック2015.6

取締役 6 名選任

プロシップ

3763

ジャスダック2015.6

剰余金処分

王子ホールディングス

3861

東証 1 部

2015.6

定款変更

フジ・メディア・ホールディングス

4676

東証 1 部

2015.6

定款変更、取締役選任等全 9 議案

ジェイエフイーホールディングス

5411

東証 1 部

2015.6

取締役解任

北越メタル

5446

東証 2 部

2015.6①取締役 2 名選任、②③定款変更

三井金属鉱業5706

東証 1 部

2015.6①代表取締役解任、②剰余金処分、③自社株買い入れ消却

大崎エンジニアリング

6259

ジャスダック2015.6①自社株取得、②取締役 2 名選任、③④定款変更

兼松エンジニアリング6402

東証 2 部

2015.6①社外取締役 1 名選任、②③定款変更

東芝

6502

東証 1 部

2015.6

定款変更 7 件

日本デジタル研究所

6935

東証 1 部

2015.6

剰余金処分

川澄化学工業7703

東証 2 部

2015.6

自己株式取得HOYA7741

東証 1 部

2015.6①取締役 6 名解任、②取締役選任、③〜⑱定款変更

大日本木材防腐7907

名証 2 部

2015.6

剰余金処分

三井物産

8031

東証 1 部

2015.6①〜⑥、⑨定款変更、⑦社外取締役解任、⑧自己株式取得

三菱 UFJ フィナンシャルグループ

8306

東証 1 部

2015.6

定款変更 2 件

四国銀行

8387

東証 1 部

2015.6①定款変更、②取締役 5 名解任、③監査役 1 名解任

みずほフィナンシャルグループ

8411

東証 1 部

2015.6①〜⑩定款変更

西武ホールディングス

9024

東証 1 部

2015.6①剰余金処分、②定款変更、③取締役選任

東京電力

9501

東証 1 部

2015.6①〜⑮定款変更

中部電力

9502

東証 1 部

2015.6①〜⑧定款変更

関西電力

9503

東証 1 部

2015.6①〜⑥、⑧〜㉒定款変更、⑦取締役解任

中国電力

9504

東証 1 部

2015.6①〜⑤定款変更

北陸電力

9505

東証 1 部

2015.6①〜⑧定款変更

東北電力

9506

東証 1 部

2015.6①〜④定款変更

四国電力

9507

東証 1 部

2015.6①、②定款変更、③剰余金配当

九州電力

9508

東証 1 部

2015.6①〜⑦定款変更

北海道電力

9509

東証 1 部

2015.6①〜⑥定款変更

シャルレ

9885

東証 2 部

2015.6

剰余金処分

注：網掛け は株主提案が可決した事例
出典：資料版商事法務、各種報道、公表資料より筆者作成

34

サービスプロバイダー

3. 株主総会に見る本邦機関投資家の ESG 認識の変化

7（新規 3、退会 1）

CSR デザイン環境投資顧問
QUICK

ESG に関する本邦機関投資家の意識は前回年報発行時

アークオルタナティブアドバイザーズ

以降も着実に変化している。国連責任投資原則への署名はインテグレックス

エッジ・インターナショナル

前回の年報時は合計 28 機関であったところ、13 機関が新規にツナギバ

署名し、退会 3 機関を差し引いても署名機関は 38まで大幅にニューラル

グッドバンカー増加した。また、2015 年 9月に年金積立金管理運用独立行政

注：カッコ内は前回年報以降の移動。網掛け は新規署名機関、取消線 3 機関は退会

法人（GPIF）が国連責任投資原則に署名したこともあり、今後

出典：UNPRI ホームページより筆者作成

国内署名機関は増えるとみられる。
このような動きに伴って、本邦機関投資家の議決権行使は

表 3-1-3 日本の責任投資原則署名機関（2015 年 12 月 1 日現在 五十音順）

どんどん厳しく、ほぼグローバルスタンダードに近い状況になっている。十数年前までは議決権行使は白紙委任があたりまえ

資産保有者（年金、保険等）9（新規 5、退会 1）

MS&AD インシュアランスグループホールディングス
キッコーマン年金基金だったが、現在は、会社側提案への反対も、株主提案への賛

セコム企業年金基金

は買収防衛策議案について、2011 年に「原則反対」に舵を第一生命保険切った。また、主にコーポレートガバナンス分野での機関投資成もあたりまえになっている。例えば、野村アセットマネジメント

上智大学

損害保険ジャパン
太陽生命保険家からの企業に対するエンゲージメントも活発化している。上

年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）

述のとおりこのような活動が公開の場で行われることはほとん

東京海上日動火災保険
フジ厚生年金基金

どないが、社外取締役や社外監査役といった社外役員の独資産運用機関（信託銀行、投資信託、投資顧問等）22（新規 5、退会 1）

立性やスキルの問題、取締役会の多様性（ボード・ダイバーシ

ACA 革新基金運用
DIAM アセットマネジメント
HC アセットマネジメント
J-StarMU 投資顧問
T&D アセットマネジメントティ）、役員報酬や退職慰労金のあり方等について活発な議論がおこなわれている。そして、そのような議論を受けて、企業側が独立性の高い社外役員候補を選定したり、業績連動役

朝日ライフアセットマネジメント

員報酬を導入したり、退職慰労金制度を廃止したりする等の損保ジャパン日本興亜アセットマネジメント

対応を実際に行うことが増えており、機関投資家によるエン

大和住銀投信投資顧問

ゲージメントがコーポレートガバナンスの改善を促す結果となっ

エー・アイ・キャピタル
大和證券投資信託委託

東京海上アセットマネジメントている。

東京海上キャピタル

日興アセットマネジメント

ニッセイアセットマネジメント

山﨑 明美

野村アセットマネジメント
みさき投資

みずほ信託銀行

三井住友アセットマネジメント
三井住友信託銀行

三菱商事・ユービーエス・リアルティ
三菱 UFJ 信託銀行

三井アセット信託銀行

りそな信託銀行35

4

サステナブル・ファイナンス
原則本文は、上記の 7 条からなる。金融サービスという本業

1. 金融行動原則

を通じて社会課題の解決や価値創造を目指すという主題が全（1）21 世紀金融行動原則とは体を通じて明確に打ち出されているのと同時に、予防的アプ

金融市場を活用して持続可能な社会を実現しようとする取

ローチ、事業機会とリスク、地域振興、そしてマルチステークホ

り組みは、1990 年代以降、UNEP FI（国連環境計画・金融イ

ルダーとの連携など、今日的なテーマも強く意識されており、業

ニシアチブ）、PRI（責任投資原則）、PSI（持続可能な保険原務領域や ESG 投融資への対応の進捗度合いの違いを超え則）、プロジェクト・ファイナンス業務における赤道原則など、様々て、多様な金融機関が自社の現状に則してコミット出来る内容

な国際的な枠組みの中で実践されている。こうした活動の日になっている。

本版として「持続可能な社会の形成に向けた金融行動原則「原則」）」が、起草委員会に（21 世紀金融行動原則、以下、よる文字通り手作り作業を通じて策定されたのが 2011 年 10 月

（2）足下の活動状況
原則では、署名機関による主題に則した具体的な活動を重であった。4 年余りを経た 2015 年 9 月現在、署名機関数は 194視しており、業務毎に行動指針としての 3 つのガイドラインを策に拡大し、銀行、証券、保険の主要大手はもとより、全国の地方定するとともに、これに対応するワーキンググループ（WG）を銀行、信用金庫等を広くカバーするに到っている。形式的に設置している。業務別に加えて横断的なテーマに対応したは、ESG 投融資を展開するための業種の壁を越えた基盤は

WGも2つ設置され、合計5つの WG を中心に活動が展開され整ったといえるだろう。では、その具体的な活動内容はどうだろている。

うか。小稿では、前号で紹介された活動に続く、2013年度下期

表 4-1-1 は、2013 年下期以降の各 WG による活動状況をまから2015 年度上期にかけての実績について報告する。

とめたものである。

まず、あらためて行動原則の内容を振り返ってみよう。

原則 1 自らが果たすべき責任と役割を認識し、予防的アプローチの視点も踏まえ、それぞれの事業を通じ持続可能な社会の形成に向けた最善の取組みを推進する。
原則 2 環境産業に代表される「持続可能な社会の形成に寄与する産業」の発展と競争力の向上に資する金融商品・サービスの開発・提供
を通じ、持続可能なグローバル社会の形成に貢献する。
原則 3 地域の振興と持続可能性の向上の視点に立ち、中小企業などの環境配慮や市民の環境意識の向上、災害への備えやコミュニティ活動をサポートする。
原則 4 持続可能な社会の形成には、多様なステークホルダーが連携することが重要と認識し、かかる取組みに自ら参画すだけでなく主体的な役割を担うよう努める。
原則 5 環境関連法規の遵守にとどらまず、省資源・省エネルギー等の環境負荷の軽減に積極的に取り組み、サプライヤーにも働き掛けるように努める。
原則 6 社会の持続可能性を高める活動が経営的な課題であると認識
するとともに、取組みの情報開示に努める。
原則 7 上記の取組みを日常業務において積極的に実践するために、環境や社会の問題に対する自社の役職員の意識向上を図る。

36

表 4-1-1

各 WG の活動（2013 年度〜 2015 年度上期）
WG 名

年度

2013
運用・証券・投資銀行

2014
2015
2013

保険

2014
2015
2013

預金・貸出・リース

2014

2013
環境不動産

2014
2015
2013

持続可能な地域支援

2014

2015

日時

主要テーマ

① 2013/7/8

統合報告② 2014/1/17

個人投資家の心をつかむ ESG 投資商品

① 2014/6/9

今後の方向性に関するフリーディスカッション② 2014/9/11

日本版スチュワードシップ・コードへの対応③ 2015/1/11

企業価値対話と CSV① 2015/9/17

コーポレートガバナンス・コードへの対応② 2015/12/7

エンゲージメント① 2013/10/25② 2014/2/19

世界有数の保険仲介サービス企業 Willis Group からの講演
AXA 生命保険、ニッセイ基礎研からの講演① 2014/11/18

レジリエンスと金融② 2015/1/26

少子化対策・健康問題と金融① 2015/10/17

認知症シンポジウム（持続可能な地域支援 WG との共催）① 2013/8/26

環境不動産と再エネ（環境不動産 WG との共催）② 2013/10/15

地域における再エネとファイナンス（in 長野）／八十二銀行③ 2013/11/6

地域における再エネとファイナンス（in 鹿児島）／鹿児島銀行④ 2014/1/26

地域における再エネとファイナンス（in 滋賀）／滋賀銀行① 2014/10/16

地域における再エネとファイナンス（in 富山）／北陸銀行② 2014/11/14

地域における再エネとファイナンス（in 三重）／百五銀行③ 2014/12/16

赤道原則と環境社会リスク評価、地域成長と金融④ 2015/2/6

地域における再エネとファイナンス（in 岡山）／中国銀行① 2013/8/26

責任ある不動産投資（RPI）、エリアイノベーション等（預金・貸出・リース WG との共催）② 2014/2/3

公共施設マネジメント、インフラ投資等① 2014/12/3

既存ビルの環境評価とファイナンス

② 2015/2/27

少子高齢社会と公共施設マネジメント（持続可能な地域社会 WG との共催）① 2015/10/1

コンパクトシティ① 2013/9/2

日本の少子・高齢社会の現状と課題」② 2013/12/6

地域包括ケアシステムの構築における住宅政策と医療介護政策の再編③ 2014/1/31

社会保障改革の動向とこれからの介護④ 2014/2/21

振り返りと次年度活動に関するディスカッション① 2014/6/23

地域包括ケアの現状と地域金融機関② 2014/9/25

地域包括ケア現地視察（幸手市）③ 2014/10/31

超高齢社会の介護問題④ 2015/2/27

少子高齢社会と公共施設マネジメント（環境不動産 WG との共催）① 2015/9/1

市民後見人制度② 2015/10/17

認知症シンポジウム（保険 WG との共催）

出典：環境省「21 世紀金融行動原則」https://www.env.go.jp/policy/keiei_portal/kinyu/gensoku.html 等より作成

活動の多くは、上期中（4 ～ 9月）に企画され、年度下期（10また、気候変動など環境リスクが事業に直接影響することか～ 3月）に実行されることが多いため、直近2015年度の活動にら、
もともとESG 分野への感度が高い保険 WG では、その専門

ついては、一部しか反映出来ていないが、2013 ～ 2014 年度

性の高さを活かし、レジリエンスや少子高齢化など取り上げるを比較するだけでも、活動の幅が広がり、活性化している様子

テーマの多様化を進め、原則の射程を広げてきている。また、がみてとれるだろう。

この WG は、同時に機関投資家としての顔も持っており、今後、

特に顕著なのが、運用・証券・投資銀行 WG の活性化であ生命保険を中心に運用・証券・投資銀行 WGとのコラボレー

る。日本版スチュワードシップ・コード、コーポレートガバナンス・ション拡大も期待されている。

コードの導入を始めとする制度的な影響もあり、近時、わが国最大の署名機関数を持つ預金・貸出・リース WG では、取りの直接金融の世界で ESG 投資への関心が急速に高まりつつ上げるテーマの幅を広げるのではなく、一つのテーマを深掘りある環境変化を捉え、時宜を得た情報共有の機会が提供さながら地域へ展開し、より多くの署名機関の参画を促す方向

れ、多くの参加を得ている。この原則が時代の変化を巧みに捉で活動を進めている。具体的には、再生可能電力の固定買取

え、受け皿として機能していることを示す好例といえるだろう。

制度（FIT）導入を機に、地域金融の世界でも注目度の高い再37

（3）今後の展望

エネプロジェクトへのファイナンスをテーマに、各地の代表的な地方銀行のサポートの下、地域ワークショップを積極的に展開

このように、原則は、その制定後、WG 活動を中心に着実にしている。融資業務に直結するテーマに焦点を当てることで、成果を上げると同時に、機能強化の取り組みや、ESG投資を巡

ESGという抽象概念に馴染みのない署名機関の参加を促そう

る外部環境の変化などの影響もあり、求心力を強めつつあるとという趣旨である。表にあるホスト銀行の尽力もあり、各回とも評価できるだろう。この期間を、原則に「魂を込める」期間と考地域の独自性を活かしたワークショップが開催され、盛況であえれば、ほぼ順調な進展とみることが出来る。次の課題は、このる。他方、東京セッションでは、3メガバンクの実務担当者によるトレンドを定着させ、活動が「自律的に」拡大する流れを作って赤道原則の紹介や、大手リース会社によるリース業務を通じたいくことである。

社会価値に関するレクチャーなど、グローバル化対応や幅広最大の論点は、体制のあり方だ。金融機関によるイニシアチ

い業態に跨がるテーマについての議論が行われ、文字通り金ブとはいいつつ、策定の経緯もあり、これまでの運営は、環境省

融界のプラットフォーム機能の一端を垣間見せている。

による事務局機能の提供を始めとする手厚いサポートに依るとこれら業務毎の議論と並行して展開されるテーマ別では、ころが大きいのが実情である。今後、これを文字通り金融機関

グリーンンビル評価、
インフラ更新と公共施
環境不動産 WG が、による自立した活動に移行させていくには、クリアすべき課題が設マネジメントなど、ESG 金融の新たなフィールドについて幅広

数多く存在する。署名機関による踏み込んだ議論が必要となく議論を重ねる一方、持続可能な地域支援 WGは超高齢化社

ろう。その際、署名機関による温度差の拡大など気になる点も会に付随する社会課題に光を当て、機会・リスクの両面から金ある。署名から時間が経過したこともあり、初期を支えた担当

融の立ち位置を考える機会を提供しており、いずれも業態を超者が人事異動等で交替する場合も少なくなく、原則に参加しえて幅広い参加を得ている。

ていることの意義・価値を改めて議論・訴求していく努力が必

こうした個別活動の活性化と並んで、2014 年度は、原則の要となろう。

総体として機能が強化された点でも記憶されるべきであろう。
竹ケ原 啓介具体的には、かねてから署名機関の間で要望のあった原則のロゴマークが制定されたことや、署名機関の互選により選定されていたグッドプラクティス賞に、新たに環境大臣賞が設けられ、活動のレポーティングに一段とインセンティブが加わった点は大きな進歩であった。祈念すべき第 1 回環境大臣賞には、第四銀行「グリーンATMによるカーボン・オフセットの取り組み」が選出されている。また、
かねてより重視されてきた UNEP FIとの連携強化も図られ、2015 年 3 月の総会では、国連環境計画／
技術産業経済局（UNEP ／ DTIE）のリジア・ノロンハ局長による基調講演も行われている。

38

2. コミュニティ投資、クラウドファンディング（2）コミュニティ投資の種別の現状
NPO バンク（1）日本におけるコミュニティ投資の概要「市民が自発的に設立し、市民からの資金に基づいて、市

日本におけるコミュニティ投資の受容

民事業など社会的に求められているニーズに対して融資を行「地域社会への貢献を目指す投資活動」であるコミュニティ

う、非営利の金融機関」である NPO バンクは、2015 年 12 月1

投資は、サステナブル・ファイナンスの一分野をなすとともに、伝日時点で、25 団体となっている（うち社会的企業を主な融資対インパクト投統的分類におけるSRIの一分野でもある。近時は、象とするもの（表1参照）14団体、生活困窮者を主な融資対象

資の一分野としても認識されている。

また、社会的企業とするもの11 団体 2）。生活困窮者向けでは、日本におけるコミュニティ投資については、萌芽的な動きはを主な融資対象とする 14 団体の 2015 年 3 月末時点での融資あったものの、本格的な展開は2000 年代になるまで待たざるを

累計は 32 億円余りに上る。

得なかった。しかし現在では限定的な規模ながら、NPO バン

社会的企業向けの NPO バンクでは、前回年報以降新規設

マイクロファイナンス等の動きが盛んと
ク、
マイクロ投資ファンド1、

立こそないが、コミュニティ・ユース・バンクmomo が「第 3 回日なり、ひとつのまとまりとしてこれらを把握することが可能となって経ソーシャルイニシアチブ大賞」の国内部門賞を受賞したこときている。

が特筆される。コミュニティ・ユース・バンクmomo はその他に

本章ではこれら日本のコミュニティ投資について、2013 年版

・瀬戸信用金庫（愛も、2013年度には東濃信用金庫（岐阜県）

年報以降の動きを中心に、その現状と展望をまとめる。
また今号知県）との協働で「しんきんプロボノプロジェクト」を行い、またでは特に、東日本大震災の復興関係の取り組みにも言及する。

愛知県内の金融機関・日本政策金融公庫等と連携して「ソーなお、本節では欧米との比較の観点から、2011 年版・2013

シャルビジネスあいち」をコーディネートするなど、金融機関によ年版同様、コミュニティ投資の主体は市民によるオルタナティブ

る社会的企業向け融資の推進にも取り組んでいる。

な取組み（市民金融）を中心とし、行政による取組みと既存金

その他の特徴的な取り組みとして、未来バンク事業組合で融機関の取組み（近時の証券会社によるマイクロファイナンス

は2015 年度以降、定期的に公開の「作戦会議」を実施し、事ボンド等）、市民金融のなかでも投融資と考えにくいもの（自主業革新を模索している。東京コミュニティパワーバンクは、出資

共済、地域通貨等）は対象から除外している。また、純粋には者と融資を直接結び付ける「100%ともだち融資団」を開始。

投資と呼びにくい要素もあるが、また、インターネット上の資金調

生活困窮者向け NPO バンクでは、みやぎ生協に続き、2015

達手段として定着しつつあるクラウドファンディングの最近の動

年 4 月には生活クラブ生協・千葉が、「生活クラブ くらしと家計きについても言及したい。

の相談室」を開設し、貸付事業を開始した 3。また、2015 年からは全国女性シェルターネットが貸金業者登録を行い、女性

DV 被害者の自立支援向け融資を開始した。
信用生協（岩手県等）に源を持つ家計相談と融資を結びつけた生活困窮者支援事業は、2015 年 4月に施行された「家計相談支援事業」として制度化されたが、これは任意事業となっているので、十分な広がりを見せているとは言えない。
1 本稿では、いわゆる「市民ファンド」のうち、助成・寄付仲介等を行うものを「市民コミュニ
ティ財団」、事業への出資を募るものを「マイクロ投資ファンド」と呼ぶ。
2 信用生協（岩手県等）、生活サポート基金（東京都）、グリーンコープ生協（ふくおか・くまもと・おおいた・やまぐち・長崎）の生活再生事業、みやぎ生協、反貧困たすけあいネット
ワーク（「生活たすけあい金」貸付）、全国女性シェルターネットの貸付事業。
3 生活クラブ生協・千葉のニュースリリース http://chiba.seikatsuclub.coop/news/2015/
04/post-215.htmlより。

39

表1

NPO バンク（社会的企業向け）の現状
設立年

単位：千円
融資対象

出資金

融資累計

融資残高

（融資制度）

備考

未来バンク事業組合

1994 年

環境、福祉、市民事業

149,146

1,100,014

53,747

金利：2%
上限：300 万円
最長 5 年

女性・市民コミュニティバンク

1998 年

神奈川県内在住の出資者の団体、個人（対象は限定）

114,780

588,365

66,297

金利：1.8 〜 5.0%
上限：1,000 万円
最長 5 年−（特非）北海道 NPO バンク／
NPO バンク事業組合

2002 年

NPO 団体、ワーカーズ・コレクティブ（※ 1）

43,124349,270

10,467

金利：2 〜 5%
上限：200 万円
最長 2 年

寄付金 7,100（特非）NPO 夢バンク／
NPO 夢バンク事業組合

2003 年

長野県内に主たる事務所を置く非営利組織13,870302,230

48,363

金利：2 〜 3%
上限：500 万円
最長 5 年

寄付金 35,360
無利息借入金東京コミュニティパワーバンク

2003 年

東京都内の特定非営利活動促進
法別表に該当する分野で活動する団体

105,100

307,638

54,257

金利：1.5 〜 2.5%
上限：1,000 万円
最長 5 年

融資累計は社会的投資（出資金）2,300 万円含む

ap bank（正式名：一般社団法人
AP バンク）2003 年

自然エネルギーなどの環境を対象にしたプロジェクト

非公開

208,460

51,598126,340

22,788金利：2.5%（つなぎ融資 2.0%）
上限：500 万円（原則）最長 3 年（原則）−コミュニティ・ユース・バンク

NPO 法 20 分野の NPO 法人、

30,000

休止中。融資累計は2007/12 現在

momo2005 年

天然住宅バンク

2008 年NPO 法 20 分野の NPO 法人
または個人

61,17770,204

16,474

金利：0 〜 2.0%
上限：300 万円
最長 10 年−

もやいバンク福岡

2009 年

福岡県内および近隣地域で活動する NPO や社会起業家など

12,85035,9706,390

金利：1.5 〜 3.0%
上限：300 万円
最長 5 年−

公益財団法人
信頼資本財団2009 年

個人、法人不問。法人格不問。
活動地域（国）不問。

084,57017,306

金利：0%
上限：300 万円
最長 2 年

寄付

ピースバンクいしかわ2010 年

石川県内で活動する NPO 法 20
分野の活動をする NPO 法人、
個人事業主、任意団体など

10,96925,5075,061

金利：3.0%（つなぎ融資 1.0 〜 3.0%）−
上限：300 万円
最長 5 年

3,000

2,520

916

金利：3.0 〜 7.5%
上限：100 万円
最長：5 年

7,620

4,900

1,400

金利：1 〜 2.5%
上限：300 万円
最長：3 年

7,001

19,090

金利：無利子
上限：200 万円
5,600 （最長：1 年）
100 万円（最長：2 年）

580,235

3,225,078

309,066

99.4%

109.5%

115.6%

230,000

10 億円超174,728

公益社団法人
難民起業サポートファンド
はちどり BANK@ とやま
2012 年 12 月より融資事業開始

一般社団法人ムトス飯田市民ファンド

個人事業主、任意団体、
株式会社など−2010 年（公益認定： 日本在住の難民による事業
2012 年）
2011 年

富山県内に事業所のある個人／
団体、もしくは富山県内を活動の対象とする個人／団体

2008 年

主たる事業所が飯田市内にある
特定非営利活動法人

計対前年度比
日本共助組合1968 年

教会信徒、NPO 法人、教会、修道会等

2013 年 1 月以降、新規貸し付け停止

寄付金及び事業収益（出資金の欄は基金の残高）

寄付金 3,000回収業務と生活相談を継続（※ 1）「ワーカーズコレクティブ」とは、雇う－雇われるという関係ではなく、働く者同士が共同で出資して、それぞれが事業主として対等に働き、地域に必要な「もの」や「サービス」を市民事業として事業化する協同組合を指す。

40

（4）コミュニティ投資・クラウドファンディングに関する政

マイクロ投資ファンド

マイクロ投資ファンドでは、
ミュージックセキュリティーズの「セ策の動向キュリテ」が引き続き広く利用され、最新実績は、59 億 1,772 万

この 2 年間は、コミュニティ投資・クラウドファンディングに関し

1,100円となっている。その他、固定価格買取制度（FIT）の追て、「社会的投資」あるいは「インパクト投資」などの視点から、い風を受け、自然エネルギー事業に対するマイクロ投資ファン

政策提言が相次いだ。

ドが広く利用されている。

「社会的投資日本ファンドレイジング協会では、2014年10月、制度面では、2014 年の金融商品取引法改正により、マイク

市場形成に向けたロードマップ」を取りまとめた。G8インパクト

ロ投資ファンド（投資型クラウドファンディング）のうち、集団投資

インパクト投資を日本で推投資タスクフォースは2015 年 6月1日、スキームを用いるものが「電子募集取扱業務」として規制緩和

進するための提言書を取りまとめた。

された。

さらに休眠預金の活用については、2016 年 1 月からの通常
国会での法案成立をめざした活動が続いている。2015 年の通常国会に提出された法案によると、コミュニティ投資の担い

マイクロファイナンス

国内向けマイクロファイナンスは、前述のとおり生活困窮者

手が、「資金分配団体」として位置付けられている。

向け NPO バンクが活動を続けている。
海外向けマイクロファイナンスでは、ARUN 合同会社、オイコ
クレジット・ジャパン、Kiva（5）今後の展望と課題

Japan 等の団体が堅調な活動を続担い手の発掘けている。また、ARUN 合同会社がカンボジアに対して行ってき本節で述べてきたとおり、
この2年間、
コミュニティ投資には引た社会的投資が評価され、「第 3 回日経ソーシャルイニシアチ

き続き社会的な期待を寄せられているが、担い手の数は期待ブ大賞」の海外部門賞を受賞した。

ほどには増えていない。その原因としては、担い手の発掘が十分に進んでいないことが挙げられる。

（3）クラウドファンディングの現状

NPO 法人 ETIC. が、学生を対象とした若手社会起業家発

クラウドファンディングは、
この2 年間で、社会課題解決のプロ掘のために開始する学校「Makers University」では、起業分

ジェクト、
ものづくりのテストマーケティング、映画・ゲーム等のコン

野の一つに「金融」を挙げている。このコースの卒業生をはじ

テンツビジネスの資金調達手段として定着した感がある。

めとして、「コミュニティ投資で起業する」各地の志ある人を、

矢野経済研究所によると、国内のクラウドファンディングの市

対話によって発掘し、サポートする中で、コミュニティ投資の担

場規模は 197 億 1,200 万円まで拡大したという4。

い手を増やしていくことが必要である。
担い手の支援コミュニティ投資の担い手は、人材・資金等の経営資源の不足が課題とされている。アメリカでは、
コミュニティ開発金融機関（CDFI）普及と金融機関との協働拡大に向け、政府が「CDFIファンド」を設けている。日本においては前述の休眠預金がCDFI ファンドの役割を果たすことが期待されるが、民間でも市民の力で「日本版 CDFIファンド」を形成する時期に来ているのではないか。
多賀 俊二
4 http://itpro.nikkeibp.co.jp/atcl/news/14/110601779/082800295/?rt＝nocnt

41

【コラム】日本の未来を豊かにする小さくて大きな旦那さん

製品発表会で初めて出来上がったタオルを手にした時、その手触りの良さに自分のお金が役立った実感が湧き出し、自然

1. マイクロ投資との出会いと顔がほころんだ。自分もものづくりに参加したんだという満マイクロ投資について初めて知ったのは 2008 年のことだっ

足感はお金には換算できない格別なものがある。

た。純米酒の原料となる酒米を買うための資金をファンドで集

このファンドはプラスのリターンで償還されたが、お金だけめたという記事を読んだのがきっかけでマイクロ投資に興味ではない喜びも感じることが出来た。その後、この会社のことを持った。

が好きになりすぎてタオルソムリエの資格まで取ってしまった

日本酒の酒蔵が純米酒を 3 年間熟成させて美味しいお酒を程である。

作ろうとしても、銀行から借りたお金は毎月返済が必要だ。熟

3. 投資先に足を運ぶ

成中で売るものが無いのに返済しないといけないというのは投資家と事業者の距離が近いのもマイクロ投資の魅力だ。

事業者にとってハードルが高く、よいお酒を作りたくても熟成

岡山県西粟倉村で林業再生を手がける地域商社に投資した際させる余裕は無い。
ところがお酒が好きな人達にしてみると 3 年待って美味しいは実際に投資家向けに開催された見学ツアーにも参加した。

お酒が飲めるなら 3 年間は喜んで待つことができる。美味しい

日本各地で見られるように手入れのされていない暗い森がお酒がたくさん売れた結果お金が増えて返って来たら懐に多い中、「百年の森」と呼ばれるしっかりと手入れのされた美しだって嬉しい。さらには投資家向けの特典としてお酒がたくい姿を見て、林業の抱える現実とこの村が目指している姿をさん届くから一石二鳥どころか三鳥だ。
（仮に売れ行きが悪実感することができた。

かった場合、元本割れ相当の日本酒で補填までしてくれる）

また、この村では間伐材をそのまま原木市場に出すのでは

この投資家も事業者も、そして消費者にとっても幸せになれ

なく、最終製品化まで村の中で行うことで山主の収入が増えるる仕組みというのが興味を引いた理由だ。記事を読んだ時に仕組みを作り出した。間伐材から作られる割り箸の製造ラインは既に募集を締め切っていたので翌年からマイクロ投資ファン

や床板タイルの製造現場を見学し、柱材としては利用できなドへの投資を始めた。

い太さの間伐材であってもアイデア次第で無駄なく様々な製

2. 自分のお金が役に立った実感

きた。実際、マイクロ投資に投資した人の理由の多くが「事業品になっていく姿を見て、事業内容への共感を深めることがでマイクロ投資の魅力はなんといっても自分が投資したお金

内容に共感した」、「この事業を応援したい」というものだ。都がものづくりに生かされたのが商品という形で目の前に現れ市住民と地方住民の間に投資を通じたあたたかい縁が生まるところにある。

れ、地方に活力を与える資金が都市部から地方に流れ始めて愛媛県今治市にあるオーガニックコットンを使ったタオルいる。

メーカーでは取引先の卸問屋が倒産したことにより、民事再生

投資先への訪問はなかなか知ることの出来ない世界を知るの最中だった。作っているタオルはニューヨークのトレードことでもあり、大人の社会科見学のような要素もあって参加者

ショーで賞を取るなど良いものなのだが、民事再生中という事にも好評だ。実際に行ってみることで表も裏の姿も見ることがで銀行から融資を受けることができない。そこでマイクロ投資

でき、共感の度合いがより深まるのも訪問してみることのメファンドを利用することになった。

リットだ。

ファンドで集めた資金はタンザニアからオーガニックコッ

4. 想いのこもったお金を届ける

トンを購入する資金として使われた。通常の綿は人間が口にしない農作物という事で大量の農薬が使われ、機械で収穫する

東日本大震災で被災した中小企業の復興を応援するファン

際に葉の緑で汚れがつかないよう枯れ葉剤を散布して枯らし

ドは半分寄付、半分投資という仕組みで、投資した時点でリている。インドなどでは文字の読めない農家が農薬の散布量

ターンはマイナスになるのはほぼ確実にも関わらず 11 億円もを間違えたり十分な人体保護をしないまま散布するため病気のお金が集まった。

になるという問題も抱えているが、このタオル会社が使ってい金銭的なリターンだけで考えたら元本割れがほぼ確実でしるオーガニックコットンは手間はかかるものの農薬による悪影

かも相手は被災企業。最悪の場合は1 円も戻ってこないことも響もなく、フェアトレードのため収入も一般的な綿農家よりも考えられる。実際、被災した事業者も最初はこんなひどい状況

増える傾向にある。

の会社にわざわざ、しかも半分寄付のファンドにお金を出すもの好きな人がいるものかと思ったそうだ。

42

それでもこれだけのお金が集まったのは震災に負けずなん

6. 投資家と事業者のいい関係とか復興して欲しいという想いが、お金の届く相手先が見える

金融とは本来資金を必要とする者と今は必要としていないというマイクロ投資の特徴に合致したためだろう。被災地応援

資金を結びつけるつなぎ役である。市井に眠る小口の資金をファンドは震災から1 ヶ月半後の 4 月25日（For 復興の日）に誕銀行に集めることで国づくりの為の大河としようとしたのが日生したが、投資家側もお金を出して終わりではなく、新工場が本における銀行の始まりだが、マイクロ投資ファンドは市井に出来たと聞いては喜び、商品を買ったり現地まで足を運んだり眠る小口の資金を、資金を必要としている中小企業へ届ける

強い関係性を持っている。

ための仕組みだ。お金が向かう先の大小は異なるが、既存の投資家が 10 年という長期にわたって被災企業を支える応援

金融機関がなかなかリスクを取って資金を出しにくい分野に団として関わりを持つことは一歩ずつ復興へ向けて歩む事業

対して事業者の想いに共感したお金が届けられている。

者にとって金銭面だけでなく心の支えにもなっている。

このような投資家と投資先となる事業者の間には長期的な事業の成功を応援し、期待に応えようとする関係性が自然と生

5. マイクロ投資の抱える課題

まれている。

2014年5月、自然エネルギーに投資する市民ファンドの運営

年金などの運用の世界では機関投資家向けに中長期的な母体が投資資金の分別管理をしっかりと行っていない点が指目線で企業の成長を促す「目的を持った対話」が求められてい摘され、金融庁から業務改善命令を受けた。このファンド事業

るが、草の根では投資家と事業者がお互いにいい関係を生み者は市民エネルギーファンドの草分け的存在であったが、業務出すことに成功している。その背景にあるのはお金だけでは拡大に伴い人手不足に陥り、投資家の資金がしっかりと分別管

ない、いいものを作って欲しいという想いだ。

理されていなかった。業務改善命令を受け、現在ではコンプラ

豊かさの尺度が他人と同じモノを持つ事だった時代には生イアンス体制の改善と人手不足への対応を行ったが悪意はな

産性、合理性が求められたが、広くモノが行き渡った現代におくとも十分な人を手当できていなかったのは小規模事業者がいては独自性を持つ他人が持っていないモノに豊かさを感じ

抱える課題でもある。

るようになった。収益性だけでなく、面白い、応援するからやっ2015 年には海外のマイクロファイナンス機関や国内の自然てみてよという想いのこもった温かいお金は独自性を持ったエネルギー、中小企業向けのソーシャルレンディングを行って商品の誕生を後押しする。

いたファンド事業者に対して金融庁から一部業務停止命令が投資した理由の順番として低いものの、投資家も利益を度下されたが、こちらも業務の急拡大に人手が追いついていな

外視しているわけではない。重要視している順番が異なるだ

かったのが原因だった。クラウドファンディングの認知度が高けで事業が成功した暁にはしっかり利益をいただいている。リ

まり、マイクロ投資についても注目度が高まる中、運営母体がスクは無闇に避けるものではなく、成果を生み出すために取りしっかりと法令遵守しているかどうか金融業としての姿勢を投にいくもの。これは投資の基本だ。

資家が確認する事は重要だ。

かつてあった旦那さん、パトロンの文化が消えて久しい中、

インターネット上で口座開設からファンドの申し込みまで完

ごく普通の人でも応援したいと思える事業者に小口でお金を結するとしても、投資する前にファンド事業者の話を直接聞い出せる仕組みがマイクロ投資だ。日本中どこにいっても同じよてみるのが望ましい。

うな店が並ぶ画一化された都市化が進む中、独自性を持った事業者を残し、新しい息吹を育てるための小さくて大きな旦
那さんとなるのがマイクロ投資の投資家達だ。
沖 雅之

43

ビリティ）という定量的説明がつけづらく、また長期的にしか価値が発

3. 環境不動産

現しない取り組みに対して、上の三つの特性はその説明責任を果た（１）街区のサステイナビリティ評価システム LEED-ND のすことを大いに助けてくれることから、今後さらに普及が進むと想定さ

ベストプラクティス

れる。

世界初、LEED-ND ゴールド本認証が日本で実現

LEED のファミリーには、街を対象とする LEED-ND が加わってきた

不動産投資の場面でも「環境性能チェック」の意味合いで使われと述べたが、日本でも東京都世田谷区「二子玉川東地区再開発」に始めている建築物のサステイナビリティ評価システム。その国際標準と（2014年9月に取おいて LEED-ND ゴールド認証の取得が実現した。

もいえる LEED 普及の軌跡は、新築オフィスビルの設計性能値の環境性能評価からスタートしたが、現在では商業店舗、病院、物流倉庫、
データセンター、ホテル、学校など、オフィス以外の建築用途を評価するシステムの構築に加え、既存ビルの運用管理手法（LEED O＋M）の評価も増えている。また、元々は「環境負荷低減」と「室内環境の得した予備認証は世界で 40 例目、2015 年 11 月に取得した本認証は世界で 5 例目。またゴールド以上のランクでの本認証取得は世界初）

LEED-ND は、建築物を対象とする LEED の開発・運営を行っている米国グリーンビルディング協会（USGBC）とニューアーバニズム会
議、天然資源保護協議会という3つの団体によって共同開発された評

質の向上」を主な目標として開発された評価システムであったが、今で価システムである。評価対象は、建築物の LEED が新築、既存ともには生産性向上を促す人間の「健康」や「快適性」も空間評価の重要①「立地と交通／サステイナブルな敷地選定」②「節水」③「エネル項目に位置づけている。さらにコミュニティーへの貢献を含む「ソーギーと大気」④「材料と資源」⑤「室内環境」を主要評価カテゴリーとシャルエクイティ（社会的共通資本：社会全体で共有されるべき資産しているのに対し、LEED-ND では①「スマートな立地選定と土地利や公正性を担保するための仕組み）」という視点をも目指すべき社会用」②「エリアの開発形態とコミュニティーデザイン」③「グリーンインフ

目標の一つとして取り入れるなど、単なる環境性能評価システムの枠

ラストラクチャーとグリーンビルディング」の 3 つが基本評価カテゴリーと組みを越えて普及しつつある（*1）。そのような背景の中、単位あたりのなっている。

不動産の敷地境界線を越え、街区のサステイナビリティを評価する

二子玉川東地区再開発プロジェクトでは、（1）自然との近接性を重LEED-ND（Neighborhood Development の略称：エリア開発版）とい視した「都市から自然へ」、（2）公共交通機関に隣接した「歩行者中う面的評価へと対象を広げる動きが世界で増えている。

心の再開発計画」、（3）全ての世代に対して利用しやすい複合的計

LEED の開発・運用を行っている民間非営利の米国グリーンビル

画の3つを基本概念として開発計画が立てられていた。その計画に対ディング協会（USGBC）は、かねてから市場の変革（マーケット・トラン

して、LEED-ND の審査では全ての必須項目をクリアした上で、次に挙スフォーメーション）を通じて、より持続可能な社会を実現することを目げる選択項目が高く評価され、全 110 点中の 66 点を獲得してゴールド

標に掲げてきた。LEED 認証自体も、持続可能性を高めることによって認証の取得となった。
（各認証レベルの閾値は、標準認証40 ～ 49点、発現する付加価値を定量的に評価し、市場においてその価値が金銭

シルバー認証 50 ～ 59 点、ゴールド認証 60 ～ 79 点、プラチナ認証 80に換算されうるシステムとして制度設計されている。その可能性を担～ 110 点）保しているのが、「一定の基準に対する優劣を示す定量評価」と「性能情報の透明性」、そして「認証の第三者性」である。LEED 認証は

二子玉川東地区再開発プロジェクトで高く評価された項目（*2）という独立した認
全て、GBCI（Green Business Certification Inc.）①スマートな敷地選定と周囲との連携

証審査機関による中立的な立場からの定量基準に基づいた審査が（SLL：Smart Location & Linkage）

実施されているが、多分野のステークホールダーが依拠できる認証の• 公共交通機関に至近な開発地であること

信頼性がここで担保されている。分野を越えた連携による価値創造と• 電車、バスの路線、本数が充実していること紐づけない限り経済との連動は難しく、経済と連動させない限り既存• 職と住の近接性が確保されていること

経済システムのパラダイムを大きく変革することはできないという意味• 生態系への保全に配慮していることにおいて、この三つの特性は LEED の根幹を成しているといえる。金• 長期的（10 年以上）に生態系に配慮した緑地保全管理計画が策融・投資の分野でも責任投資原則や ESG 配慮投資、COP21 で目標と定されていることして掲げられたビジネス主導の「脱炭素化」など、経済のパラダイムシ
フトを基礎づける枠組みが整ってきているが、持続可能性（サステイナ

44

② エリアの開発形態とデザイン

また、都市開発における植生調査に基づく既存樹木や湿原、水域（NPD：Neighborhood Pattern & Design）の保護などの生態系保全、過去の開発によって失われた生物生息域• 歩いて楽しい安全な歩行者空間（ウォーカブル・ストリート）が備えらの復元、在来種優先、侵略的外来種不使用など、都市緑化に関連すれていることる評価項目も少なくない。さらに、用途や築年数、規模、住宅の間取り• 十分な開発密度が確保されていることなど建物ハードに関する多様性と、テナントの業態や朝昼晩それぞれ• 公園や公共施設へのアクセスの良さの時間帯ごとの利用者・利用法といったソフト面での多様性、様々な• 街づくりにおける積極的な住民参加

生活利便施設の存在、公共オープンスペースやレクレーション施設へ• ユニバーサルデザインのアクセス、都市農業を奨励するためのファーマーズマーケットやコ• 街路樹の間隔

ミュニティー・ガーデン、通学路への安全な歩道の設置、街路樹の植
栽間隔とキャノピーによって作られる緑陰比率、ユニバーサルデザイン③ グリーンインフラストラクチャーとグリーンビルディングなど、
ランドスケープ・都市デザインに深く関連する評価項目も多数含ま（GIB：Green Infrastructure & Building）

れる。

• 優れた省エネ、節水性能が確保された建物が設計、施工されていLEED-ND の今後の適用可能性

ること• ヒートアイランド対策

今回の LEED-ND プロジェクトでは、民間の再開発組合が主体と• 節水性能の高いランドスケープ灌水なって計画・実行する再開発区域と世田谷が建設した区立公園とが• 雨水の貯留、地下浸透機能に優れていること一体となって LEED-ND を目指したことで、獲得ポイント数が伸びたと• 新設のインフラストラクチャーのリサイクル材利用いえるが、確かに LEED-ND は公民連携の下でのプロジェクトの方が• 新設のインフラストラクチャーの省エネ性能が優れていること

ポイント獲得に有利に働くように制度設計がされている。違う視点から• 歴史的資産の保全がなされていること

見れば、LEED-ND を目指すことは、すなわち「公と民」や「異なる分野ごと」の連携を促し、分野横断的な取り組みを始めるスタートライン

LEED-ND の制度設計を基礎づける「ウォーカブル・につくことを意味しているともいえる。さらに言えば、LEED-ND に向けストリート（ウォーカビリティ）」と「多様性」

た取り組みを始めるということで、関係者は全員、関連項目についてのLEED-ND は、車中心社会から人間中心の街づくりへの転換を最

現状評価をした上で新たな対策に取組めるのかどうかの判断が求め大の目標として掲げている。それを具現化するために、歩行者が安全られることになり、採択するかどうか、しない場合には却下する理由をかつ楽しく、快適に回遊できる「ウォーカブル・ストリート」と「多様性が明らかにすることが求められる。これは、コンプライ・オア・イクスプレイン

豊かであること」さらに「生態系の保全と復元」が高く評価されるようのルールに通じるものがある。また、ほど良く小さな徒歩圏内を最大対に制度設計されている。街路に面した建築 1 階ファサードは、飲食や象面積とすることで、LEED-ND に沿った取り組みが、対象地の活性

小売店舗などが数多く配置され、昼夜を問わずに人々の興味をひくよ化に奏功するのかどうかの事後検証が比較的容易であり、万が一上うな空間構成になっているかどうか、また、自動車の制限速度が厳しく

手く行かない場合にも軌道修正が図りやすいという利点を持つ。

制限されているか、路面電車や自転車などの多様な移動手段が選択

海外での先行事例を見れば、LEED-NDというツールの使われ方

できる設えになっているか、雨水の流出抑制と地下浸透を促進する緑は多様である。アメリカでは低所得者住宅群の大規模改修に伴う街地帯（バイオスウェール）で歩道と車道が安全にセパレートされている全体の活性化計画の指針として、また各種補助金付与の条件としてか、キャノピーの大きな街路樹によって歩行者が夏の日射から守られ使われている。かたや急速な都市化が進む中国では、無秩序なスプているかなどが高く評価される。その他、交差点（結接点）が多く、短ロール化を防ぐための、中央政府から地方政府に対する指導や助成いブロック割りの中で歩行者が行き交う、活気あふれる快適な歩行空金付与の参照基準として LEED-NDを用いることが、世界銀行など国間と、そこに賑わいを生み出すための街路デザインの在り方への問い

際機関レポートでは強く示唆されている（世界銀行レポートSustainable

掛けが、この評価制度設計の根底にある。

Low-Carbon City Development in China：2012 年）。また、サステイ

45

ナブルな大会を標榜することがもはや必須となり始めている北京以降

場構築の指針とすることができれば、将来的に大きな意味のある地域のオリンピックでは、選手村をLEED-NDの基準で建設することは標準活性化のイニシアチブにつなげられる。それを実現させるためには、的な取り組みとなっている。

上述の通り「公と民」の連携、また民間においても建築設計・施工、ラン

二子玉川のプロジェクトは規模も大きく全てが新規開発であった

ドスケープデザイン、
インテリアデザイン、
ビル設備・器具製造、ビル運用

が、実はもっと小さな敷地で、部分的に既存街区を残した開発でも取り管理と、不動産開発、不動産投資家・ファンド、ファイナンス機能提供

組みは可能であり、今回の二子玉川での取り組みが契機となり、都心者などによる「分野横断的」な連携が必須である。そのとき、コミュニのみならず地方都市の再開発における LEED-ND の適用が今後期

ティーデザインと「街の経営」の視点から地方銀行や地域金融機関を待される。そして、日本全国共通の課題である高齢化、少子化、人口含んだ金融セクター全体が担いうる役割は重要、かつ多岐にわたるこ

減少への対策、低炭素化やコンパクトシティー化、公共施設の更新、とを再度強調しておきたい。

東京と地方との地域間格差の是正などの社会問題を解決しながら、

平松 宏城

現在の社会情勢に合った形に「街を作り替える」という潜在的巨大市
図 4-3-1

LEED-ND 対象区域鳥瞰図と対象範囲

I‐a, I‐b, II‐b 複合用途
オフィス、店舗

II‐a 低層棟（複合用途）
II‐a 高層棟
シアター、フィットネス、
オフィス、ホテル
物販・飲食店舗、住居等

III街区 住居棟

世田谷区立
二子玉川公園歩行者動線が再開発区域を経由して多摩川河川敷までつながっている

33

記坪単価 110 万円を乗じた推定市場規模は、2013 年の約 5,600 億円に対して、2015
年では約7,000億円（同＋25%）。世界全体の LEED 登録申請中＋認証済み合計物件
数は2013 年時点で50,569 件延床面積 8 億 8,200 万㎡であったものが、2015 年末時点
では 71,200 件、21 億 3,000 万㎡（同＋141%）となっている。」（* 注）CASBEE 第三者認証取得物件の延床面積が非公表となっているため、便宜的に CASBEE 不動産認証取得物件の一件あたり延床面積の平均値を CASBEE
第三者認証取得物件とCASBEE 不動産認証取得物件の合計に乗じて算出した。
（*2）GBCI は、2014 年に不 動 産 投 資のサステイナビリティの程 度を測る GRESB（グローバル不動産サステイナビリティ・ベンチマーク）を組織統合している。

（*1）環境不動産の市場規模「2013 年 5月時点での CASBEE 第三者認証取得物件数は205 件、延床面積 914 万㎡であったが、2015 年 12 月時点での CASBEE 第三者認証取得物件数は 303 件（現在
延床面積非公表）、簡易版である CASBEE 不動産の認証件数は74件（延床面積302万㎡）、CASBEE 街区は4 件の認証実績がある。環境配慮型ビルの平均的坪単価 100～ 120 万円（日経アーキテクチュア3013 SUMMER 特別編集版より）の中央値 110 万円を乗じた推定市場規模は、2013 年に約 3 兆円であったが、2015 年には約 5 兆 1 千億
日本円（2013 年 5月から2015 年 12月の増加率＋70%）にまで拡大している（* 注）。また、における LEED 登録申請中＋認証済み合計物件数は 2013 年に 90 件、延床面積 168万㎡であったものが、2015 年末現在では 148 件、延床面積 209 万㎡となっている。上46

に投資を行う投資がプライベートエクイティ（PE）投資である。

4. プライベートエクイティ

ただし、その多くは中小零細企業であり、実際の投資対象はそ（1）プライベートエクイティとはの中でも選択されるのであるが、図 4-4-1 にあるとおり日本の全概論

従業員の69.4% が中小企業で働いており、53.3% の付加価値

中小企業白書（2012 年 2 月）によれば日本の企業数は約 386が創出されていることを考えるとPEというセグメントへの投資を万社存在している。これは実に上場企業が約 3,500 社日本国

真剣に考えることこそ、
サステイナブルな日本経済発展を考える

内にある数の 1,000 倍以上の数になり、日本の企業の実にことになると考えるのは自然な発想であろう。

99.9% は非上場企業である。概念的には、この日本の 99.9%
図 4-4-1

日本企業の概観【企業数】【従業員数】【付加価値数】

0.3%

30.6%
69.4%

46.7%
53.3%

99.7%

※ 2009 年時点※総数 4,013 万人※ 2012 年 2 月時点※総数 386 万社■ 大企業（全産業）■ 中小企業
小規模事業者（全産業）※ 2009 年時点※総数 108 兆円

出典：経済産業省

また、一口に PE 投資といっても、表 4-4-2にあるように手法が化され、それぞれにおいて投資先企業へのかかわり方が異な様々あり、全投資金額の PE 投資の半分以上を占めるバイアウ

るが、非上場企業を主な投資先とし、株取引が公に行われない

ト、2 ～ 3 割といわれるベンチャー・キャピタルの 2 つの手法で、ことから市場から影響を受けないという点ではすべて同じ性質

実に80% 程度を説明することができる。バイアウト、ベンチャー・を持つ。本稿では特に国内外の PE 投資で半分強を説明する

キャピタル、ディストレスト、セカンダリーに主に投資戦略が細分

バイアウト投資をイメージして説明を進めていく。

表 4-4-2

各戦略の説明ベンチャー・キャピタル

バイアウト
ディストレスト• 未上場企業へ創業間もない段階から投資し、投資先の企業を上場（株式公開）させたり、企業や他のファンド等に売却したりしてキャピタルゲインを得る投資手法。

• 普通株式の引受けだけではなく、いわゆる CB の引受けや、様々な設計の種類株等の引受けも行う。
• キャッシュフローがプラスの企業を買収した上で、その企業の経営に深く関与して企業価値向上を図り、最終的にキャピタル
ゲインを得るために株式を売却する投資手法。

• 負債を調達し、レバレッジをかける例が多い。

• 経営不振企業の債権を割引購入後、一部を株式化し、経営再建に向けて積極関与することで投資回収を目指す投資手法。
• 投資中のファンド持分（上記3つのファンド）を何らかの理由で売却せざるを得ない投資家から割安で購入し、分配を得る投資

セカンダリー

手法。

（上記 3 つとは異なり投資先の経営には関与せ• 広義には、ファンド持分だけでなく、非上場株式を投資家から割安で購入し、ず、）売却先を見つけることでキャピタルゲインを獲得する投資手法も指す。

出典：アーク東短オルタナティブ株式会社

間に投資価値を1.5 ～ 3 倍程度に引き上げることで、バイアウト

投資効果と責任投資との関係

バイアウト投資は、企業の51 ～ 100% の株式保有をすること投資家として必要なリターンを得るものである。リターンの源泉が原則であり、経営を掌握することで企業改善により企業価値（B）レ
は、3 つあり（A）企業価値改善効果（ハンズオン効果）、を高め、一定期間保有後に、売却するか上場（IPO）で出口をバレッジ効果、（C）マルチプル効果があるが、それぞれにおけ迎える。その保有期間の平均期間は2 ～ 5 年程度であり、そのる責任投資との関係を述べていきたい。
47

（A）企業価値改善効果（ハンズオン効果）と責任投資ある。株主の権利はもちろんあるが、その権利から得られる利

前述のとおり、バイアウト投資においては51 ～ 100% の支配益を最大化するためにも、責任ある投資家としての姿勢をレバ権をとり、企業の経営権を握る。その際には PE ファンドのファン

レッジ効果の観点からも求められる。

ドマネージャーが社長や CFOといった経営者として送り込ま

図 4-4-3

れ、経営を担うことが多い。企業を直接触ることになるので、こLBO ファイナンス（4 年完済のイメージ）

れは「ハンズオン」と呼ばれる活動である。投資収益の源泉はローン

ファンドマネージャーの経営手腕によることになるが、投資家がそのまま企業経営者になるので、投資ファンドがそのまま企業

企業価値

存続の責任を負う。企業をとりまくステークホルダーへの責任を} 1 年目の利益から返済} 2 年目の利益から返済} 3 年目の利益から返済} 4 年目の利益から返済

エクイティ

そのまま負うことになるのである。したがって、企業業績を短期的に改善すれば、その企業の価値が短期で改善し、企業が高4 年目でローンを完済
つまり、ローン返済分だけエクイティ価値が増加＝「レバレッジ効果」

出典：アーク東短オルタナティブ株式会社

く他の企業に売却出来たり、IPO で出口を迎えたりすることも可能となる。企業価値改善にあたっては、投資してから最初の（C）マルチプル効果と責任投資100日でファンドマネージャーが泊まり込みで企業に張り付いてマルチプル効果の「マルチプル」とは EV ／ EBITDA マルチ

企業を変革する、いわゆる「100日プラン」を実行することがあ

プル、つまり、利益指標（EBITDA）に対して購入価格が何倍るが、これで大きく企業のガバナンスが改善する。また日常的にになっているのか、という指標であり、高くなれば企業価値は利発生する労務問題は企業経営上悩ましい問題であるが PE

益対比高く評価されているということになり「割高」ということにファンドはハンドリングになれたスタッフを揃える。また、売り上げなる PE 投資や M&A に携わる人々の共通用語である。どの程を改善するためには環境問題をチャンスととらえ、環境関連の度のマルチプルで取引されるかは、画一的なものがあるわけでビジネスを考えることが最近は多くなっている。このように、ESGはなく、その時期や業界によって固有の水準が存在する。安いはハンズオンにおける付加価値創造の重要なポイントとなって時期に購入して高い時期に売却することができればよいので、いる。企業価値改善活動は、ESG の観点から責任投資と非常

M&A 市場に動きの少ない時期に安く仕入れて、逆に動きがに親和性が高い。

あって買収価格が高騰しているときに売却すれば、最も投資効率が良くなる。これで儲ける投資効果はマルチプル効果の（B）レバレッジ効果と責任投資一つである。また、業界を変えることで平均マルチプルが変化

レバレッジ効果は、企業買収をする際にエクイティ投資とするので、たとえば運輸業の企業を、大手製造業の運輸部門

ローンを組み合わせてファイナンスを行い（これを「LBO ファイにすべく売却すると、運輸業のマルチプルではなく、製造業のナンス」という）、企業利益からローンを返済することで発生すマルチプルで売却できることがある。いずれにしても買い手と売るエクイティ価値の増大効果を指す（図4-4-3）。企業の利益かり手との相対取引で取引される会社固有の本源的価値がどら返済することになるので、LBO ファイナンスが行われている時の程度であるのかによって取引金額が決められる。相場の変には、エクイティホルダーである PE ファンドに先にリターンが行化や業界マルチプルの違いで儲ける行為は、やはり信頼関係

き、企業の利益をその分潰すことになる。先行してPEファンドがにおいて売り手や買い手としての責任が生じるものであると考

企業努力の恩恵を受けるという意味では、PEファンドはレバレッえる。伝えるべきことを隠したり、正確に伝えないで取引をしたりジ効果を使っている際には、役職員の皆さんの努力で稼がせすることで、売却した後にクレームとなり、場合によっては表明てもらうという意味で、その将来を見据えた経営を行う責任が保証条項の違反ということで裁判になるケースもある。マルチ

オーナーで生まれると信じる。
もしもPEファンドが資本家である、

プル効果の観点からも、PE 投資には責任が発生しサステイナあるということで規律の効かない、奢るような態度をとったら、役

ブルな取引が望まれる。

社員は途端にその思いに気が付き企業活動が不活性化するだろう。そしてローンの返済原資である利益が出なくなるので48

（2）年金にとっての PE と責任投資の関係

図 4-4-6 ファンド・ガバナンスとファンド・エンゲージメントのイメージ

日本の年金の PE 投資の一般的な構造

日本の年金は委託運用を義務づけられており、基本的に信ファンド・ガバナンス概念図

託銀行や投資顧問会社といったゲートキーパーに実質的に運ゲートキーパー

用委託を行うことになる。PE 投資も例外ではない。したがって、年金基金はゲートキーパーとの間に、契約（年金信託契約・投プライベート
投資ファンド（PE など）資一任契約）を締結し、投資ガイドラインを示すことで、ゲートキーパーにガバナンスを効かせることになる（図 4-4-4）。
図 4-4-4

ファンド審査モニタリング

持続的ファンドリターン

企業価値改善策

持続的成長
の果実

投資先
企業

PE 投資の運用委託構造

ファンド・エンゲージメント俯瞰図
プライベート・
ファンド運営
実行者

GP
投資および
投資判断

LP

投資

牽制機能

（弊社）

諮問委員会

（Advisory
Committee）

投資

投資組合

LP
投資

情報開示

出資者総会

LP
牽制機能

出典：アーク東短オルタナティブ株式会社「スチュワードシップ基本方針」より抜粋

年金投資家

ゲート
キーパー

運用委託

PE 運用
投資

会社

（3）プライベートエクイティにおける責任投資のありかた（まとめ）
これまで述べてきた通り、PE 投資において責任投資は実施

出典：アーク東短オルタナティブ株式会社作成

しやすく、効果も明確に出やすい。これは、サステイナブル投
資、責任投資、ESG 投資という評語化する以前に、PE 投資は、

しかしながら、年金投資家にとって PE 投資は2015 年時点で投資手法が確立されていない投資の世界で、自然発生的に生は投資ポートフォリオの 1 ～数 % の投資割合しかないため、PE

まれて発展してきた投資形態であった。自然と関係者全員が投資についてリソースを割くわけにはいかない（図 4-4-5）。
図 4-4-5

納得感のある結果に帰結するような行動をとり、そのようなプレーヤーが生き残ってきたからなのではないか。第二次大戦後

確定給付企業年金の資産配分（実績ベース）の 1950 年代に米国マーシャールプランにより欧州の戦後復興を行うための投資を行ったのが最初の PE・VC 投資だった。そ1.8%の PE 投資を最初に始めたピーター・ブルックは、この米国の資■ 短期資産
15.2%

12.5%

10.3%

金を使って世界を良くするという当時の米国の世界に対する■ 国内債券責任投資の発想に感銘を受けて PE 投資を始めている。慈愛■ 外国債券（ヘッジ）

10.8%
12.5%

■ 一般勘定30.2%■ 外国債券に満ちた正に責任投資・サステイナブル投資の発想が PE 投資■ オルタナティブの根幹である。時代とともにやり方は変わるかもしれないが、こ■ 国内債券
6.7%の発想自体は PE 投資においては不変の真理である。

■ 外国株式PE の投資割合は全体の数 % に過ぎない

棚橋 俊介

出典：2014 年度年金運用動向調査結果（JP モルガンアセットマネジメント）

ゲートキーパーに全面的に任せるというのが年金運用の現状である。PE 投資における責任投資を全面的に担い、マネージャー選定やキャッシュマネジメント、
その他、PE 特有のファンド・ガバナンスやファンド・エンゲージメント（図 4-4-6）について、専門知識と経験を有するゲートキーパーが求められる。

49

付録
個人向け金融商品におけるサステナブル投資残高推移（単位 : 億円）
12,00010,000
8,000
6,000
4,000

0

■

1999/09
1999/12
2000/03
2000/06
2000/09
2000/12
2001/03
2001/06
2001/09
2001/12
2002/03
2002/06
2002/09
2002/12
2003/03
2003/06
2003/09
2003/12
2004/03
2004/06
2004/09
2004/12
2005/03
2005/06
2005/09
2005/12
2006/03
2006/06
2006/09
2006/12
2007/03
2007/06
2007/09
2007/12
2008/03
2008/06
2008/09
2008/12
2009/03
2009/06
2009/09
2009/122010/03
2010/06
2010/092010/122011/03
2011/06
2011/092011/122012/032012/06
2012/09
2012/122013/032013/06
2013/09
2013/12
2014/03
2014/06
2014/09
2014/122015/03
2015/06
2015/09

2,000

債券

■

投信

※公募 SRI 投信と個人向け債券の合計額

サステナブル投資の関連論文リスト
証券アナリストジャーナル 2013 年 10 月号～ 2015 年 9 月号より

• 赤井厚雄「クラウド・ファンディングの現状と展望」2014 年 1 月号
• 堀江貞之「日本版スチュワードシップ・コードの重要性」2014 年 8 月号
• 上田亮子「英国スチュワードシップ・コードと日本への示唆」2014 年 8 月号
• 曽田大地・光定洋介「運用会社からみたスチュワードシップ・コード」2014 年 8 月号
• 太田珠美「日本版スチュワードシップ・コードが企業に与える影響」2014 年 8 月号
• 杉浦康之・宮井博「企業価値分析における ESG 要因」2014 年 10 月号• 安井良太「適時開示の推進に係る東証の取り組みの変遷」2014 年 12 月号• 油布志行「コーポレートガバナンス・コードの概要」2015 年 8 月号
• 小口俊朗「コーポレートガバナンス・コードへの期待と課題」2015 年 8 月号

50

執筆者略歴エグゼクティブ・サマリー【コラム】海外から見た日本

鷹羽 美奈子

水口 剛

MSCI ESG Research シニアアナリスト／ヴァイス プレジデント。2000 年

高崎経済大学経済学部教授。社会的責任投資フォーラム共同代表理

青山学院大学国際政治経済学部卒業。2002 年横浜国立大学社会科学

事。ニチメン、英和監査法人などを経て、1997 年高崎経済大学講師、研究科修士課程修了。同年あずさ監査法人環境コンサルティング部へ入2008 年より現職。主な研究分野は、環境会計、企業の環境情報開示、責所し、企業向けの CSR コンサルティング業務に従事。その後、ボーダフォン

任投資など。2015 年 4 月から1 年間の国外研修のため、ロンドンの ESG 調日本法人、ソフトバンクモバイル株式会社 CSR 担当者を経て、2007 年より査機関である EIRIS に滞在。主な著書は『ソーシャル・インベストメントとはRiskMetrics Group（現 MSCI）にて ESGリサーチに従事。現在は、
日本株

何か』
（共著、
日本経済評論社）、『社会を変える会計と投資』（岩波書店）、ESGリサーチを統 括 する傍ら、セクターアナリストとしてグローバルに『社会的責任投資（SRI）の基礎知識』（日本規格協会）、『環境経営・会コンシューマーインダスストリーとトレーディングインダストリーを担当。

計』（共著、有斐閣）、『環境と金融・投資の潮流』（編著、中央経済社）、著書に『金融機関の環境戦略』（共著、金融財政事情研究会、2005『責任ある投資——資金の流れで未来を変える』（岩波書店）など。

年）がある。社会的責任投資フォーラム運営委員。

第2章
第1章

機関投資家の動向

個人投資家の動向

1. 投資信託

1. 年金基金の責任投資

大竹 大

金井 司

社会的責任投資フォーラム運営委員。金融情報ベンダー勤務。2007 年

三井住友信託銀行

経営企画部

理事・CSR 担当部長。1983 年大法政大学社会学部卒業、2009年上智大学大学院地球環境学研究科 博

阪大学法学部卒業、同年住友信託銀行に入社しロンドン支店、年金運用士前期課程修了、修士（環境学）。研究分野は環境金融論、SRI。

部を経て、2005 年より企画部・社会活動統括室 CSR 担当部長。2012 年 4月より三井住友信託銀行経営企画部・CSR 推進室・CSR 担当部長。同社

2. 債券

グループのESG 投資を含むCSR 業務全般を統括する。
「持続可能な社会徳田 健の形成に向けた金融行動原則」運営委員長、「社会的責任に関する円卓会議」運営委員。著書に『戦略的年金経営のすべて』『 CSR経営とSRI 』『 SRIと新しい企業・金融』『自然資本入門』（いずれも共著）等。

債券引受業務に従事。2005 年に大和証券へ入社後、支店営業、大和証
券グループ本社人事部、海外留学を経て現職。慶應義塾大学経済学部卒業。ノースカロライナ大学チャペルヒル校 Kenan-Flagler Business School

2. 責任投資−りそな銀行資産運用部門の取組み修了（経営学修士号取得）。

松原 稔
りそな銀行

大和証券株式会社デット・キャピタルマーケット部にて、国内外発行体の信託財産運用部企画・モニタリンググループ グループリー

ダー。1991 年 4 月りそな銀行入行、年金信託運用部配属。以降、投資開発室及び公的資金運用部、年金信託運用部、信託財産運用部、運用統括部で運用管理、企画を担当。2009 年 4 月より現職。

2000 年年金資金運用研究センター客員研究員、2005 年年金総合研究センター客員研究員。日本証券アナリスト協会セミナー企画委員会委
員、投資パフォーマンス基準委員会委員、企業価値分析における ESG 要因研究会委員（～ 2015 年 6 月）。社会的責任投資フォーラム運営委員。

MPT フォーラム幹事。PRI コーポレートワーキンググループ議長。投資家フォーラム運営委員。

51

第3章

株主行動

3. 環境不動産

山﨑 明美

平松 宏城

1981 年一橋大学法学部卒業。証券会社等を経てシンクタンク入社。

株式会社ヴォンエルフ代表取締役。米国グリーンビルディング協会

コーポレート・ガバナンス、ESG の調査研究、SR ／ IR コンサルティング業

LEEDファカルティ
（LEED公式指導員）、LEED AP BD＋C（新築）、LEED務に携わる。社会的責任投資フォーラム運営委員。著書『株主と対話する

AP ND（ネイバーフッド）、2015 年にアジア初の LEED フェローに選出さ企業』（共著、商事法務、2013）、『 OECD のコーポレート・ガバナンス』

れる。

（共著、明石書店、2006）、『わかる CSR 』（共著、同文館出版、2006）、

大阪外国語大学卒業。日米の証券会社に勤務の後、2002 年にメリル『コーポレート・ガバナンスにおける商法の役割 』（共著、中央経済社、

リンチ証券マネージング・ディレクター（債券部門）から、ランドスケープデザ

2005）など。その他、『 英国スチュワードシップ・コードと最近の動向 』

イン／グリーンビルディングの世界に転進。2006 年株式会社ヴォンエルフ

（2013.12.05 旬刊商事法務 No.2018）をはじめ議決権行使、社会的責任（旧社名 CSR デザイン &ランドスケープ株式会社）を起業し、現在に至る。

投資、スチュワードシップ・コードなどに関する論文多数。

環境省 21 世紀金融行動原則環境不動産 WG 座長、社会的責任投資フォーラム運営委員、CASBEE不動産評価検討小委員会委員等も務める。

第4章

サステナブル・ファイナンス

4. プライベートエクイティ

1. 金融行動原則

棚橋 俊介
アーク東短オルタナティブ株式会社

竹ケ原 啓介㈱日本政策投資銀行

代表取締役社長。東京大学経済学部卒業。
ミシガン大学経営学修士（MBA）。公益社団法人日本証券アナ

環境・CSR 部長。1989 年一橋大学法学部卒

リスト協会検定会員。

業、同年日本開発銀行（現日本政策投資銀行）入行。調査部、政策企画部、
フランクフルト首席駐在員等を経て、2011 年より現職。DBJ 環境格付を1996 年三菱信託銀行（現三菱 UFJ 信託銀行）入社。資産運用業務を始め同行の評価認証型融資を統括する。
「持続可能な社会の形成に向歴任。同社在籍時に、年金総合研究センター（現年金シニアプラン総合

けた金融行動原則」運営委員長。環境省、農林水産省、NEDO 技術委

研究機構）に出向。2005年～ 2006年には責任投資原則（PRI）の策定に員等公職多数。著書『環境格付』、『責任ある金融』、『ドイツ環境都市「Expert Group Member」として日本人として唯一関与。2008 年ゴールド

モデルの教訓』（いずれも共著）等。

マン・サックス・アセットマネジメント入社を経て、2009 年アント・キャピタル・
パートナーズに入社し IR 室を統括。2010 年 10 月アーク・オルタナティブ・ア
ドバイザーズを設立。

2. コミュニティ投資、クラウドファンディング

現在は、アーク東短オルタナティブ代表取締役社長として、日本の機関

多賀 俊二
全国 NPO バンク連絡会

投資家のためのオルタナティブ投資普及のためにファンドの発掘と投資家

常任理事・事務局、中小企業診断士。1965

への啓蒙に取り組む。責任投資原則（PRI）協会ジャパンネットワークのプ

年広島生まれ。1994 年、初の NPO バンクである未来バンク事業組合の設立に携わる。2003 年からは A SEED JAPAN エコ貯金プロジェクトに参加。

2004 年の秋、NPO バンクが証券取引法改正で存亡の危機にあることに気づき、勉強会を呼びかけ、現在の全国 NPO バンク連絡会に至る。以後、NPO バンクとソーシャルファイナンスの発展に向け、日々奮闘している。

【コラム】日本の未来を豊かにする小さくて大きな旦那さん
沖 雅之
個人投資家で本業はシステムエンジニア。投資先としてのいい会社について調べているうちに社会的責任投資に興味を持つ。2008 年秋にマイクロ投資と出会い、翌年から投資を開始。共感をベースとした新しい投資に魅力を感じ、ブログ『” いい投資 ”探検日誌 from 新所沢』を通じてお金
だけではない投資の魅力を発信し続けている。

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ライベート・エクイティ・ワーキンググループ議長。

株式会社日本政策投資銀行では、環境経営、事業継続性、
健康経営といった非財務情報を可視化し積極的に取り込むことにより企 業 価 値をより適 切に評 価 する評 価 認 証 型 融 資（「DBJ環境格付融資」「DBJ BCM格付融資」「DBJ健康経営
格付融資」）を行っています。

http://www.dbj.jp/
非財務情報は、企業の努力にスポットが当たらないことも多環境格付

いため、評価認証型融資では、経済的インセンティブを設定す（環境リスク）るとともに、適切なモニタリングの実施を前提に企業の取り組み
をマーケットに代弁します。また、シンジケート・ローン、保険と組ＤＢＪみ合わせたリスクファイナンス等の協調事例も実施しています。

評価認証型融資

また、平成27年度には「DBJ 環境格付融資」等を資金使途とする「DBJ サステイナビリティボンド」を3億ユーロ発行するな

ＢＣＭ格付

健康経営格付（事業継続リスク）（人的生産性リスク）

ど、社会的責任投資債（SRI 債）の発行にも取り組んでいます。
本債券は、Sustainalytics PTE LTD から第三者認証を取得しています。

http://www.dbj.jp/「責 任投資」時代に対応した

私たちは、

コーポレートレポーティングの新しいカタチをご提案します。

www.edge-intl.co.jp

当社は、創業以来25年以上の長きにわたり、
アニュアルレポートの企画・制作を中心とする、

成長戦略・財務パフォーマンス

IRコミュニケーションサービスを数多くの日本企業に提供してまいりました。私たちは、IR
コミュニケーションのプロフェッショナル集団
として、またIRツールに関わるモノづくりの職人集団として、お客さま企業の「説明責任」

Sustainability & Credibility
持 続可 能 性

信頼性（ESG／知的資産）（経営理念／説明責任）

活動を強力にバックアップしていくことを企業使命としております。

株式会社エッジ・インターナショナル〒107-0052 東京都港区赤坂7-1-1 青山安田ビル
Tel : 03-3403-7750

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fax : 03-3403-7746

［編集・エディトリアルデザイン・翻訳協力］

［協賛］

［助成］
公益財団法人トラスト未来フォーラム

定価2,500 円（税込）