証券経済研究書

第102号（2018.6）

評
Hal L. Scott 著［2016］

Connectedness and Contagion:
Protecting the Financial System from Panics
佐賀卓

雄

介構造とは異なる構造を特定し，その動揺のメⅠカニズムを明らかにすることが必要である。
2009年頃より，国際規制機関および先進各国の2007－08年のグローバルな金融システム危

監督機関や中央銀行は，システミック・リスク機，そして09年以降のギリシャ債務危機を発端の再定義と，新たな金融規制システムの構築にとして EU 諸国に拡大したソブリン危機は，そ向けて取組みを強化し始めたが，これらの分析の広がりと深刻さにおいて歴史に刻まれるものの際のキーワードは，連関（connectedness）,であった。それに加えて，危機の原因とその発感 染（contagion）， そ し て 相 関（correlation）

現プロセスについての分析の枠組み（flame ofである。金融機関ネットワークの実態の解明がreferense）を大きく変化させる契機となった分析の中心となったのである。

ことが極めて重要である。

Hal I. Scott［2016］の Connectedness andそれ以前には，金融危機は金融システムを担Contagion: Protecting the Financial System

う銀行に対する信用不安から，預金の引出しにfrom Panics は，この間のこの分野の議論と研よる取付（bank run）によって，銀行が次々究の成果を広く渉猟するとともに，独自の立場と連鎖破綻する銀行危機という特徴をもっていを主張している。金融規制に関心を持つすべてた。しかし，今回の危機は銀行以外の金融機関の研究者にとって必読の文献であろう。の相次ぐ破綻が際立った特徴であった。これはハル・スコットは，プリンストン大学を卒業

非銀行金融機関が金融仲介システムの重要な構後，スタンフォード大学（修士），シカゴ大学成要素になったことを如実に示すものである。

ロー・スクール（博士）を経て，1975年以来，したがって，危機の原因と発現メカニズムのハーバード・ロー・スクールの（野村證券寄付分析は，最初に金融仲介構造の変貌についての講座）教授である。また，氏は2001年に成立し分析を要請する。加えて，危機の連鎖についてたサーベンス・オクスリー（SOX）法によるは，これらの非銀行金融機関の間の信用関係に規制強化にともない，そのアメリカ資本市場のついての分析が求められる。要するに，それま国際競争力への影響を検討することを目的としでの預金を主要な資金源泉とする銀行の金融仲て組織された，中立的・超党派の「資本市場規119書評Connectedness and Contagion: Protecting the Financial System from Panics制委員会」（Committee on Regulation of Capi-

11 連邦準備銀行の LLR 権限の強化

tal Market）の共同議長（Co-chairman）も務12 負債保険と保証めており，本書には同委員会の報告書や提言が13 MMF に対する保険数多く取り入れられている。

第Ⅲ部の結論

ⅡⅣ

感染を回避するための事前策
自己資本規制：バーゼルⅢの枠組み

15

流動性規制

最初に本書の目次をみておこう。

1416 銀行破綻手順，偶発的資本（CoCos），謝辞

およびベイルイン

序論

17 ノンバンク SIFIs（銀行持株会社を含む）
に対するドッド・フランク法の秩序立ったⅠ 連関，感染，および相関：定義と経済文献

清算のレビュー

18

リビング・ウィル

1連関の概念19

MMF 改革2

感染の概念と歴史

20

金融システムの短期資金調達への依存

3

相関の概念

21 政府による民間の短期債務発行のクラウ
ディング・アウト

Ⅱ

危機における相関
4

資産相関：リーマンと AIG

5  負債相関：MMF とトリパーティ・レポ

Ⅴ

破綻金融機関への公的資本注入プログラム
22 資本購入プログラムと他の TARP 支持

市場
6 相関に対処するためのドッド・フランク
法の政策
Ⅲ

感染プログラム23

救済に対する一般的な批判

24

TARP に対する特別な批判

25

持続的な救済プログラム

26

結論

7  2008年の危機における感染：非銀行部門の取付，「シャドー・バンク」
8  アメリカにおける最後の貸し手（Lenderof Last Resort, LLR）の歴史
9  ドッド・フランク法の「最後の貸し手」
権限に対する制限

補遺
A.1

資産連関に関する文献のレビュー

A.2

負債連関に関する文献のレビュー

A.3

システミック・リスクの指標

A.4

相関に関する文献のレビュー

10 連邦準備銀行（Fed）とイングランド銀
行，欧州中央銀行（ECB），および日本銀行の LLR 権限との比較

120

一見して分るように，経営者報酬などの本書の主題には直接関連しないテーマは別として，

証券経済研究第102号（2018.6）

取り上げられている論点は金融規制のほとんどより，FRB の連邦準備法13（ 3 ）条を根拠とすべての分野にわたっている。

する非金融機関への特別融資は，財務大臣の事

本書の概要を紹介する。

前の承諾を必要とし，AIG のような一金融機序論では，全体の構成を示すとともに，基本関の救済のための融資ではなく，金融システム的な概念を説明している。2007年末から09年末の維持という広範なプログラムに基づくべきこにかけての住宅および商業用不動産価格の下落と，そして厳格な担保要求を満たすことを求めはアメリカ経済に大きな打撃を与えた。その損た。かくして，FRB の「最後の貸し手」とし失額は4.1兆ドルにも達し，20大金融機関のうて行動する権限は，イングランド銀行，欧州中

ちの 5 つ―ワシントン・ミューチュアル，リー

央 銀 行（ECB）， 日 本 銀 行 に 劣 後 す る も の に

マン・ブラザーズ，AIG は破綻，それに加えなってしまった。て，ワコビアとベア・スターンズは政府資金のDF 法は危機の主要な原因が感染ではなく相投入によって救済合併―が姿を消した。以下で関にあるという診断に基づいている。OTC デは，これを「2008年金融危機」と呼ぶ。

リ バ テ ィ ブ の 中 央 清 算 機 関（CCP）， 銀 行 の2008年金融危機の最も破壊的な特徴は「感ネット・エクスポジャの限度，SIFIs（システ染」であり「連関」ではない。連関は金融機関

ム的に重要な金融機関）の認定，FRB の SIBsがお互いに直接に結び付き，一つの金融機関のに対する資本サーチャージの付加も連関性分析

破綻が他の金融機関を破綻させ，破綻の連鎖反に基づくものであるが，これらが感染リスクを応をもたらすことである。これに対して，感染低下させるという実証的な関係は明らかではな

はそれとは異なり，金融機関の短期の債権者がい。著者は DF 法が金融システムの再構築，強資金の回収のために資産の投売り（fire sale）靭化のための柱としている，自己資本の強化，に迫られ，それにともなう資産価格の下落がも新たな流動性規則，そして新たな破綻処理制度たらされるという無差別の取付（indiscriminateを「二つの翼と祈祷師」アプローチ（the tworun）を意味している。金融システムが約7.4

wings and prayer approach）と呼び，いずれから8.2兆ドルの 1 年未満で無保証の短期債務も感染による金融システム危機に対する予防策―しかもその約 6 割がノンバンクに保有されておよびそれが現実に発生した時の対策としてはいる―に依存しているため，感染は今日の金融不十分であるという。大規模な金融機関の破綻システムが当面するシステミック・リスクの最を容認しつつも，それが感染を引き起こさないも悪性かつ重要な要素である。

ために，健全な金融機関を保護するための強力FRB, FDIC（連邦預金保険公社），そして財務省はその権限を拡大して2008年金融危機に対な「最後の貸し手」と保証の提供者を含む政府の権限の強化が必要であると主張する。

処した。しかし，それが不健全な金融機関を救第Ⅰ部は連関，感染，そして相関という概念済することによってモラル・ハザードを助長の定義と文献の紹介である。著者はこれらをし，よりリスクをとる傾向を強めることにつな「システミック・リスクの 3 つのＣ」と呼んでがったという批判を浴びることになった。そのいるが，それらについての詳細な文献のサーベ結果，2010年のドッド・フランク（DF）法にイは「補遺」において行われている。

121

書

評

Connectedness and Contagion: Protecting the Financial System from Panics

まず，連関は一銀行の破綻がバランスシート

第Ⅱ部は，金融危機と連関の関連についての上の繋がりを通じて他の銀行の破綻を引き起こ分析であり，リーマン・ブラザーズ，AIG のすことで，「資産連関」（asset connectedness）

資産連関の側面からの影響，およびプライム・と「負債連関」（liability connectedness）に分

ブローカレッジ顧客，証券化商品投資家，およけられる。資産連関は一銀行の破綻により，他び MMF の投資行動の影響を分析し，バランの銀行が所有しているその銀行の負債または株スシート上での影響は深刻なものではなく，事式，あるいはデリバティブ契約を通して，経営態を悪化させたのは感染であったことを指摘しが不安定になることである。負債連関は短期資て い る（ 第 4 章 ）。 ま た， 負 債 連 関 は 融 資，金の重要な源泉である銀行の破綻により，それCP, レポなどを通じる資金調達が一金融機関に資金調達を依存している銀行の経営が不安定の破綻とその結果としての他の金融機関の資金になることである。今回の金融危機において調達の中断をもたらすときに問題になる。しかは，リーマン・ブラザーズも他の金融機関も重し，リーマンは金融業への最も重要な短期資金

要な短期資金源泉ではなかったので，資産連関源泉ではなかったために，負債連関を通じて直も負債連関も問題ではなかった。

接に他の金融機関の破綻をもたらすことはな

感染は，広範な金融機関の破綻の恐れが銀行かった。リーマンは破綻時に48億ドルの CP とや金融機関からの資金の引き出しを伴う取付行短期金融資産を保有していたが，これは総 CP動（run behavior）が特徴である。感染が他の発行残高のわずか0.27％，金融機関発行 CP 残

システミックな不安定性の原因とは異なるの高の0.61％に過ぎなかった。また，レポ市場では，それが健全な市場と健全な機関にも影響をは， リ ー マ ン は1,700億 ド ル を 保 有 し て い た

及ぼす「無差別な」性格であり，それが連関とが，これはレポ市場のわずか1.7％に過ぎなの違いである。感染の歴史をみると，連邦準備かった。

銀行（FRB）の創設とその後の発展が金融パ

ICI（投資会社協会）は MMF が資産総額100ニックの度に繰り返される銀行の破綻に対する憶ドル以上の銀行についてその資金調達総額の対策であったことが分かる。

2.4％を供給するに止まっていると推計してい相関は外生的な要因（例えば，2008－09年のる。トリパーティ・レポ市場は証券ディラーに金融危機に先立つ住宅価格の下落）による資産とって最大かつ重要な短期資金源泉であるた

価格の暴落を原因とする金融機関の破綻であめ，負債連関を通してシステミック・リスクのる。

潜在的な源泉である。それは2008年のピークに「システミック・リスクの三つのＣ」は相互は2.8兆ドルを記録したが，2013年10月現在，に排除するものではなく，ある程度は重なり合1.6兆ドルまで縮小している。2014年末で，大う。例えば，資金調達上の繋がりは資産の投売

手銀行は資産総額の 1 割前後の資金調達をレポりを通じて関連資産の保有の下落をもたらし，市場に依存している。

感染を強めることになる。しかし，分析上，こ以上から，リーマンの破綻も MMF の取付れらの概念を明確にすることは非常に有益でも，それらが主要銀行の主たる資金調達源ではある。

ないため，重要な負債連関性を示すものではな

122

証券経済研究第102号（2018.6）

い。しかし，トリパーティ・レポ市場は負債連

こ の 間 の 金 融 仲 介 構 造 の 変 化， つ ま り シ ャ関リスクである（第 5 章）。

ドー・バンキング・システムの台頭を背景としこのように，金融危機は資産連関にほとんど関係がなく感染が主要な問題であるのに，DFて，リーマン破綻後の感染について分析している。

法の多くの重要な規定は資産連関に関連するも最近まで，感染についての研究は主として預のであり，事態を悪化させる危険性がある。

金取扱金融機関への影響に焦点を当ててきた。

DF 法の資産連関に関連する主要な規定は，店

しかし，過去30年の間に，デリバティブ，証券頭デリバティブの中央清算機関（Central Clear-化商品の普及にともない，規制の枠外で銀行とing Counterparty, CCP）の設置，カウンター類似の金融機能を果たす金融機関が台頭してきパーティのリスク・エクスポジャの上限設定，た。これらの金融機関はシャドー・バンクと総そしてノンバンク SIFIs の認定，の 3 つであ称されるが，その資金源泉は資産担保（AB）る。CCP は相対取引として行われている店頭CP，レポ市場などの短期金融市場資金である。

デリバティブを標準化した上で CCP を相手方

例えば，2008年には，CP 発行残高の69％は満とした取引スキームにすることである。これに期が 1 日から 4 日，75％が 9 日未満であった。

より，取引の透明性が高まると同時に，カウン非預金取扱機関の負債残高は11兆から16兆ドル

タ ー パ ー テ ィ・ リ ス ク は CCP に 集 約 さ れ，と推計され，MMF だけで3.8兆ドルの資産でCCP による取引の監視が容易になる。エクス

あった。他方，FDIC の対象である預金残高はポジャの制限は金融機関が特定の取引相手に過4.8兆ドルであった。

度に信用を供与することを防ぐことであり，要するに，FRB の最後の貸し手機能と預金

DF 法は一企業に自己資本の25％以上の信用供保険制度がセーフティネットとして定着するこ与を禁止している。また，DF 法は資産総額がとによって金融危機の引き金となる古典的な銀500億ドル以上の銀行を「システム的に重要な行取付（bank run）が見られなくなる一方で金融機関」（SIFIs）としてより厳しい規制を課

は，セーフティネットの対象とならないシャしているが，それに加えて短期資金源泉にはそドー・バンキング・システムが金融市場の新たれほど依存していない保険会社（AIG, メットな不安定要因として極めて重要な役割を果たす

ラ イ フ， プ ル ー デ ン シ ャ ル ） を ノ ン バ ン クようになっているということである。2007－08

SIFIs として認定している。

年の金融危機はこのことを如実に示しているのこれらの DF 法の規定はいずれもバランスである。

シート上の資産あるいは負債の連関を低下させ著者は第20章において金融システムの短期ることを意図しており，金融危機の原因を連関（30日以内）に回収される可能性のある資金調に求める誤った認識に基づいている（第 6 章）。

達への依存度を分析している。短期資金は大き

第Ⅲ部は感染についてである。感染が他のシ

く 5 つのカテゴリーに分かれるが，その市場規ステム的不安定性の原因から区別される際立っ模は，① CP 市場が7,879億ドル，②レポ市場

た特性は，健全な市場や支払能力のある金融機が19,829～27,434億ドル（公表データがないの関までも巻き込む無差別性にある。第 7 章は，で，MMF 保有の満期構成を市場全体の代理指123

書評Connectedness and Contagion: Protecting the Financial System from Panics

標とすると，86％が期限が30日以内である。レの残高は半分近くまで減少した。さらに，信用ポ市場全体の残高は31,900億ドルなので，約不安は CP 市場，インターバンク市場へと広が27,434億ドルが短期に回収される可能性のあるり，短期金融市場は機能不全の状態に陥った。

レポ市場残高ということになる。さらにこの中こうした危機的状況の打開のために，FRBから，信用度の最も高い財務省証券が担保としは次々と非伝統的政策を実施した。その一覧はて提供されているものを除くと19,829億ドルにTable 7.2（p.77）にまとめられている。

な る ）， ③ 預 金 保 険 の 対 象 外 で あ る 預 金 が第 8 章―第11章は，FRB の最後の貸し手機

25,370億ドル，④証券貸付が7,206億ドル，⑤能についての歴史，DF 法によるその制限，そMMF については，短期に回収される可能性のして他の先進国の中央銀行（イングランド銀高いプライム MMF（主として，短期債に投資行，欧州中央銀行（ECB），日本銀行）に与えしている）が14,010億ドル，である。これらのられている権限との比較と FRB の権限強化の総計は74,294～81,899億ドルである。この金額必要性について論じている。

は FRB のバランスシート残高4.5兆ドルの 2連邦準備法13（ 3 ）条は，特別の状況下で倍に近い。また，預金保険によってカバーされは，非預金取扱金融機関，さらには事業会社にている（小口）預金は4.8兆ドルであるから，も融資を認めている。この条文は1933年に定めその1.5倍以上である（預金保険の上限額は危られたが，2010年の DF 法で重要な制限が加え機以前には10万ドルである。その後，25万ドルられた。著者はこの措置に対して極めて批判的に引き上げられた）。

である。

現代のアメリカの金融システムは，これだけDF 法 制 定 以 前 に は， こ の13（ 3 ） 条 融 資

巨額の不安定な短期金融市場資金に依存していは，①異常で差し迫った状況，②借手が他の銀るのである。

行から適当な融資を受けることができないとリーマン破綻にともなう感染は，最初に同社FRB が判断，③融資が FRB の満足のいく保証が発行する CP を保有していた MMF（Reserveがあること，という 3 つの条件を満たすことがPrimary Fund）が元本割れとなり，償還請求必要と考えられていた。これらの基準に照らしに応じるために資産の投売りに迫られ，ついにて，投資銀行への信用供与プログラム，ベア・は償還停止に追い込まれた。これが MMF 全

スターンズ救済資金の受け皿である特別目的会

体の信用不安を惹起し，リーマンの CP を保有社（ メ イ デ ン・ レ ー ン ） へ の 資 金 拠 出，

し て い な い， か つ 元 本 割 れ に な っ て い な いABCP，MMF への信用供与プログラム，AIGMMF にも償還請求の波が押し寄せた。かくしへの融資など，一連の緊急救済プログラムが実て，100大 MMF のうち36ファンドにおいて元行された。他方では，リーマンへの信用供与は本割れの状態となり，MMF の資金仲介機能が公式にはこれらの基準を充足していないと判断麻痺した。

されたために見送られ，破綻手続きが採られ次に，信用不安はレポ市場に波及した。カウた。

ンターパーティ・リスクに対する警戒から，担FRB のこうした対応は，大銀行やウォール保を差し入れる際のヘアカット率が上昇し，そ街の救済措置であるとして，議会，専門家，さ124

証券経済研究第102号（2018.6）

らには国民から厳しい批判を受けた。こうした社の短期の債権者に影響を与えないで，その債雰囲気の中で成立した DF 法は，この条文の発権者と株主が損失を負担する破綻手続き，であ動に極めて厳しい制約を設けた。それらは，①る。著者は前 2 者を「 2 つの翼」， 3 つ目の破単一の金融機関を救済するための融資の禁止。

綻 処 理 制 度 を「 祈 祷 師 」 と 呼 ん で い る（the融資は財務大臣によって承認された広範なプロ

two wings and a prayer approach）が，内部グラムの一部として実行されなければならな的な欠陥のために金融危機の再発防止という目い，②銀行以外へのすべての融資は財務大臣の的を達成することは困難であり，感染を防ぐこ承認が必要である，③融資は健全な機関にのみとはできないという。というのは，民間の流動なされるべきである，④銀行への割引窓口を利性の供給はレバレッジ比率規制，流動性カバ用した融資はブローカー・ディーラーのようなレッジ比率，そしてボルカー・ルールによってノンバンク子会社の資金調達に利用することは制限される一方，DF 法により FRB に対してできない，⑤すべての融資は 7 日以内に議会に制約が課せられているから，流動性の公的な注報告され， 1 年以内に開示されなければならな入は制限されるからである。

い，などである。

DF 法のこれらの規定は，2007－08年の金融著者はこれらの規定を，イングランド銀行，危機への対処からの教訓に基づくものであるこ

欧州中央銀行，そして日本銀行の最後の貸し手とはいうまでもないが，著者は事前の予防策で

機 能 と 詳 細 に 比 較（Table 10.1, pp.127-29）は防ぐことができない場合の政策について危惧し，FRB の権限を強化する必要があることをしている。自己資本規制，流動性規制，レバ主張する。特に，モラル・ハザードを防止するレッジ規制などは損失に対するバッファー（資効果を期待する中央銀行の「建設的曖昧さ」本力）を厚くして不足の事態に備えることを目（creative ambiguity）を巡る国際的な議論，財的にしている。ストレス・テストも目的は同じ務省からの独立性，分散した規制構造，MMFである。リビング・ウィルは事前に破綻処理計への最後の貸手機能などをあげ，より一層の議画を準備させ，深刻な混乱を起きるのを防ぐこ論の必要性を訴えている。とが目的である。これらの政策はリーマン破綻

第Ⅳ部は，感染を事前に予防する対策についてであり，自己資本規制，流動性規制，破綻制度，リビング・ウィル，MMF 改革などについて論じている。

が引き起こした混乱を教訓として構築された枠組みである。
しかし，それでも金融システム危機が発生した場合には，取りうる政策は個別金融機関の破金融危機の再発防止策として 3 つの戦略が採綻処理制度だけである。しかも，公的資金の導用された。（ 1 ）損失を吸収できる資本力の増入の可能性は排除され―財務省からの融資の道強，（ 2 ）公的な流動性の支持なしに，突然のは残されてはいるが―，金融機関同士での資金担保の引き上げに対処できるように十分な良質供与が基本であるから，果たしてこれで金融危の資産を保有する「民間の」流動性規制，そし機の際の金融システムの維持が可能なのかどうて（ 3 ）金融持株会社が破綻した場合に，銀行かという重大な疑問が残る。この点について

あるいはブローカー・ディーラーのような子会

は，評者は著者の危惧に同感である。

125

書

評

Connectedness and Contagion: Protecting the Financial System from Panics

第Ⅴ部は，破綻金融機関に対する公的資金のである。これらの批判は2008年以降の政府資金注入についてである。2008年 9 月15日のリーマの投入，および FRB の融資の際に常に指摘さンの連邦倒産法の適用申請，翌16日の FRB にれた点で，「ウォール街占拠」（“Occupy Wallよ る AIG へ の 緊 急 融 資（850億 ド ル，FRB はStreet”）運動の背景にあった国民感情の根拠

AIG の優先株の79.9％を取得）と続く大手金ともなっている。しかし，著者が指摘するよう融機関の経営不安によってもたらされた金融シに，過去の公的資金の投入―例えば，ニューステム危機に抜本的に対処するために，政府はディール政策の際に創設された復興金融公社

10月 3 日 に 緊 急 経 済 安 定 化 法（Emergency（The Reconstruction Finance Corporation,

Economic Stabilization Act of 2008, EESA）

RFC）は最終的に利益を出して清算されていを成立させ，不良資産救済プログラム（Trou-る―は常に納税者の負担となった訳ではなく，bled Asset Relief Program, TARP）をスター

事実誤認もある。TARP についても，著者はトさせた。この資本再編プログラムの中心は資黒字の見通しを述べている（p.265）が，当時

本 購 入 プ ロ グ ラ ム（Capital Purchase Progu-の財務長官であったティモシー・ガイトナーはram, CPP）であるが，このプログラムに基づその『回顧録』（［2014］, Stress Test，伏見威

き，2008年10月から09年12月の間に，財務省は

蕃訳［2015］，（下），日本経済新聞社，612頁）707行の銀行に2,050億ドルの投資を行った。大において，1,660億ドルの黒字であったことを手10行が CPP の約70％を占めたが，資産額が報告している。

1 億ドル以下の多数の小規模銀行にも投資され

しかし，救済の基準が場当たり的という批判た。結果的には，2014年12月31日までに，資本には真摯に耳を傾ける必要があるし，TARP注入を受けた707行の銀行のうち，673行がプロ以前の政府の対策については正鵠を射ているとグラムから退出した。TARP プログラムは総いうべきであろう。政府救済に対して最も強い額4,120億ドルの投資を行い，2014年には124億反対の根拠は「モラル・ハザード」問題であドルの投資額を残すのみとなった。2015年10月る。著者はこれらの批判を首肯しつつも，他に9 日時点では，TARP は投資額の98.7％を回収代替策がない場合には，政府救済に踏み切るべした。

きであると主張する。

結果的には，TARP は金融システム不安を第26章の結論では，著者は最初に今回の金融沈静化させる上で大きな成果を上げたようにシステム危機への対応が政府救済を伴ったためみえる。しかし，等閑視できない問題を提起すに，アメリカ経済を救うための政策がウォールることにもなった。

街の救済とみなされ，DF 法において「悪しき著者は政府による救済に対する批判を 5 点に最後の貸し手政策」（bad lender of last resort

整理している。①納税者が損失を負担する，②policy）を導入する結果になってしまったと評

救済はうまくいかない，また事態を長引かせ価する。

る，③救済はモラル・ハザードを助長する，④

第 2 に，今回の危機の原因はシステミック・救済についての政府の決定は政治的かつ場当たリスクを構成する要素の感染にあり，感染こそり的である，⑤救済は貸付活動を委縮させる，今日の金融システムが当面する最も毒性の強い

126

証券経済研究第102号（2018.6）

要素である。しかし，DF 法の診断は危機の原

著者は DF 法の全体の枠組みに対しては批判的因は連関にあり，一連の改革はこの認識に基づであるが，その理由は危機がシステミック・リき制度化されている。

スクを構成する要素のうち連関にあるというこれは的外れであり，将来の危機に対する十誤った原因分析に基づいているためである。そ全な備えにはなっていない。求められるのはうではなく，危機の原因は無差別性という特異

FRB の最後の貸し手機能と FDIC の保証権限な性格を持ち，毒性の強い感染にあるというのの強化であり，わが国のリーダーや議会関係者が著者の診断である。

はたとえそれがウォール街の救済という意に反従って，金融システムの再構築はこの感染にする非難を受け，キャリアにマイナスになろう

対する予防を中心とした制度でなければならなとも，この問題について発言し続ける必要があ

いが，無差別性に対しては FRB の最後の貸しる。

手機能の強化と FDIC の保証権限の拡大以外には方法がないため，金融システムの最後の拠りⅢ所としてその方向性に向けた改革が必要であるとしている。

2007－08年の金融システム危機が，1907年あ

著者はサーべンス・オクスリー（SOX）法

るいは1929年大恐慌以来の深刻なダメージをアの制定以来，「資本市場規制委員会」の共同議メリカ経済に及ぼしたために，その後の金融シ長として金融システム改革に対して数々の提言ステム改革も広範囲にわたるものであった。

をまとめてきただけに，本書は包括的でバラン2010年に DF 法が成立したが，制度の具体化はスのとれた良書である。個別の論点はともか各監督機関の規則制定に委ねられ，未だに完了

く，これだけ広範囲にわたって論点を深耕したしていない。それどころか，オバマ民主党政権著書は見当たらない。本書の結論に対してはモからトランプ共和党政権への政権交代にともなラル・ハザード問題に対する歯切れの悪さなどい，議会では DF 法の廃止ないし大幅な見直しを指摘することは容易である。しかし，金融シの動きもある。

ステム改革という広範囲にわたる困難な課題に本書で，著者は広範囲かつ徹底した資料の収集と分析によって，危機の実相とその後の金融システム改革をめぐる論点と制度の内容の検討

対して絶えず関心を持って取り組んでいく姿勢こそ学ぶべき点であろう。
（当研究所特任研究員）

を行っている。これまで紹介してきたように，

127