⽇興リサーチレビュー

Short Review
2024 年４⽉

インパクト投資の現状と課題〜⾦融庁「基本的要素」の⽐較検証〜

社会システム研究所
後藤
司

孝輔
淳

１．はじめに
持続可能な社会の構築は国際的に⼤きな課題となっており、わが国でも、脱炭素や少⼦⾼齢化、災害への対応など、社会・環境課題解決の重要性が急速に⾼まってきている。そのため、課題解決に貢献す
る技術の実装やビジネスモデルの変⾰（イノベーション）などをもたらす企業への投融資は喫緊の課題である。
こうした中で、インパクト投資は、持続可能な社会を実現するための⾦融（サステナブルファイナン
ス）の１分野として、持続可能な社会・経済基盤の構築といった基本的な意義を共有しつつ、投資の「効果」（インパクト）に着⽬する⼿法として、内外で推進の機運が⾼まっている。
⾦融庁は 2022 年 10 ⽉に設置した「インパクト投資等に関する検討会」において、「インパクト投資」の基本的意義等について議論を進め、投資の要件、推進のための施策等と併せて「インパクト投資等に関する検討会報告書」（以下、本報告書）を取りまとめ、2023 年 6 ⽉に公表した。
当検討会では、インパクト投資市場の慣⾏が積み上がる途上にあることを踏まえ、国内外の幅広い市
場関係者に対して、本報告書の内容を積極的に発信し、幅広い意⾒を得たうえで「インパクト投資に関する基本的指針」（以下、基本的指針）を改訂し、2024 年 2 ⽉に同改訂案(「インパクト投資（インパクトファイナンス）に関する基本的指針」へタイトルも変更)を公表、2024 年 3 ⽉に最終化された。これとともに今後の施策の⽅向性を含む報告書の提⾔を継続的に推進し、投資家・⾦融機関、企業、国際団体、地域の関係者等の多様な主体が、社会・環境課題の解決と成⻑を実現していく事業の存在と意義を理解し、これに資するファイナンス（インパクト投資）が⼀層充実していくことが期待されている。
本稿では、インパクト投資の定義について整理し、国内市場とグローバル市場におけるインパクト投資の状況を⽐較しながら、わが国のインパクト投資の現状について、その特徴や課題を考察する。そして基本的指針の「インパクト投資の基本的要素」について、海外のイニシアティブなどのインパクト投資に関する考え⽅と⽐較検証する。

２．インパクト投資の概要
インパクト投資という⾔葉は、2007 年にロックフェラー財団が社会・環境⾯の効果を創出するための投資を議論する会合で⽣まれた⾔葉である。同財団は「社会・環境改善効果を重視するのが慈善事業や寄付であり、収益を重視するのが投資である、という伝統的な考え⽅を進めて、双⽅の⽬的を融合さ本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

1

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せることが重要」としてインパクト投資を提唱している。
本章では、（1）注⽬されるインパクト投資の広義の定義を確認し、（2）インパクト投資の位置づけを
ESG 投資とどう違うのか⽬的やリターン⽔準から判別し、（3）インパクト投資市場の現状を把握するためにインパクト投資残⾼について概説していく。

（1）インパクト投資の定義
GIIN1は、インパクト投資を「財務的リターンと並⾏して、ポジティブで測定可能な社会的、環境的変化や効果を同時に⽣み出すことを意図する投資⾏動」と定義している。つまり、従来の投資の考えは 2次元でリスク・リターンのみであるが、社会・環境的な変化や効果を創出することを意図する「インパクト」という軸を加え、3 次元に拡張したものがインパクト投資であるといえる（図表 1）。
図表 1

投資における第三軸のイメージ図(出所)GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2022 年度調査）」より抜粋（2）インパクト投資の位置づけ
図表 2 に⽰すのは、ESG 投資とインパクト投資の位置付けである。図表下部を確認すると 7 つに棲み分けされていることがわかる。図表左端に位置する投資は、⼀般的な投資（Financial Only）で財務的リターンのみを意図する従来型の投資スタイルで、環境、社会、ガバナンスに対する積極的な関⼼はない。反対に右端は、⼀般的な寄附（Impact Only）で、社会的リターンのみを意図する投資スタイル
で、社会的課題解決を⽀え、投資家に対する経済的リターンは⽬的としない。図表中央部分で ESG 投資とインパクト投資の違いが分かれているが、投資⼿法や求めるリターン⽔準によって左右する。真ん中に位置する部分で概念的に重なり合う部分もあり、厳格な区別はできないが、社会・環境的課題の解決という⽬的は共通しており、インパクト投資も ESG 投資の⼀つと⾔える。しかし、明確な違いは、投資をした結果の部分である。ESG 投資は環境や社会、ガバナンスに関する情報を投資の意思決定に利⽤し、
1

GIIN=Global Impact Investing Network、インパクト投資のグローバルネットワーク。詳細は第４章で後述する。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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具体的には ESG インテグレーション2や（ネガティブ・ポジティブ）スクリーニング3などの⼿法で投資を⾏う。そのため、これらの投資は必ずしも社会・環境的課題に対する実際の効果までを勘案するものではない。⼀⽅で、インパクト投資に求められるのは（第 4 章においても触れるが）、社会・環境的効果の創出を意図し、実際に解決することを⽬的とすることであり、投資実⾏後においては、最終投資家に対してインパクトレポート等の⼿段で情報共有することが求められていることが⼤きな違いである。
図表 2

ESG 投資とインパクト投資の簡易的な位置づけ
インパクト投資
ESG投資

一般的な投資（ネガティブスクリーン）

Financial Only

Responsible

一般的な寄附（ポジティブスクリーン）

Sustainable

ImpactImpact only

市場競争力のある財務的リターンを創出可能な案件への投資
環境・社会・ガバナンスへの配慮・リスクの緩和を念頭に置いた投資・資金提供
環境・社会・ガバナンスへの取り組みに積極的な案件への投資・資金提供
社会的課題解決を目的とし、社会的インパクトが把握可能な案件への投資・資金提供
市場競争力ある経済的リターン有マーケットレートよりも低い経済的
リターン
経済的リ ターン の意図 なし
社会的リ ターン のみ

・経済的なリターンを意図する従来型の投資スタイル・環境・社会・ガバ
ナンスに対する積極的な関心はない・財務面だけからではなく、企業価値を毀損しない観点から、環境・社会・ガバナンスに対する配慮やリスク緩和を念頭に置いた投資スタイル・価値向上の観点か
ら、環境、社会、ガバナンスを重視する
投資スタイル・投資家に対して市
場競争力のある経済的なリターンを生みながら、社会的なリターンを同時に提供する・経済的なリターンを生みながら、社会的なリターンも同時に提供する。
・経済的なリターン
は一般的なマーケッ
トレートを下回る場合もある。

・経済的なリターンを生みながら、社会的なリターンも同時に提供する。
・経済的リターンは
一般的なマーケット
レート以下である。

・社会的課題解決を支える。投資家に対する経済的なリター
ンは目的としない。

（出所）GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2016 年度〜2022 年度調査）より
⽇興リサーチセンター作成（3）インパクト投資の残⾼
2022 年 12 ⽉、拡⼤するサステナブルファイナンスの中でグローバル（⽇本含む）のインパクト投資
市場は、1.2 兆ドルとなった4。国内においては、黎明期であった時期と⽐較すると急拡⼤している。GSG
国内諮問委員会が公表する「国内におけるインパクト投資の現状と課題」のアンケート調査5によると、直近の動向で⾒ても、2021 年度 1 兆 3,204 億円、2022 年度は 5 兆 8,480 億円と、およそ 4.4 倍に増加している（図表 3）。また、回答機関件数においても 31 件から 46 件と、およそ 1.5 倍に増加している6。
2

投資判断指標である財務情報に、企業収益成⻑の持続可能性に影響を及ぼすと考えられる ESG 要因を考慮する投資戦略。

3

ESG に関する評価基準を定め、基準を満たす（満たさない）セクター・企業等を投資対象に組み⼊れる（除外する）投資⼿法。

4「GIINsight: Sizing the Impact Market 2022」が公表した市場推計値。

5

アンケート調査の算⼊基準や、集計⽅法については巻末の参考⽂献 URL の P8、P９参照。

6

アンケート算⼊基準を満たし、有効回答であった 46 機関をインパクト投資実績機関件数としている。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

3⽇興リサーチレビュー

図表 3

国内のインパクト投資残⾼と投資実績機関件数の推移

60,00048

50,00040

40,00032

30,00024

20,00016

10,0008
00
2016年度 2017年度 2018年度 2019年度 2020年度 2021年度 2022年度
投資残⾼累計（左軸、億円）

投資実績機関件数（右軸、件）（出所）GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2016 年度〜2022 年度調査）」より
⽇興リサーチセンター作成

３．インパクト投資の動向
ここでは、国内外のインパクト投資の増加の状況を概観する。具体的には、（１）インパクト投資市場の企業ステージごとの投資の状況、（２）⽇本とグローバルでの投資分野の違い、（３）インパクト投資における財務およびインパクトの実現度合いに対する投資家の期待について確認する。なお、上記（1）〜（3）は、実際にインパクト投資に取り組んだ機関の回答であり、⽇本国内は GSG 国内諮問員会が公表した「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2022 年度調査）」を参照し、グローバルは、GIINが公表した「GIINsight2023」を参照する7。

（1）インパクト投資市場の状況
図表 4 は、投資先企業のステージの内訳について、投資実績件数と資産運⽤額（AUM）ベースで⽰したものである。投資実績機関の件数⽐率（以降、投資件数率）は、各ステージにおいて「投資している」と回答した機関の件数を全体の機関数で割った結果である。もう⼀つの資産運⽤額（AUM）全体に占める投資⾦額の内訳（以降、AUM ⽐率）は、各ステージの AUM を回答機関全体の AUM 総額で割った結果である。
当該アンケートでは、グローバルと国内で投資先企業のステージの呼び⽅が異なっている。ここでは、
以下のように、グローバルで定義されている各ステージを国内の定義に対応させた。例えば、グローバ
7

なお、国内の調査については 2022 年 11 ⽉ 30 ⽇時点までの結果を集計し、2023 年 5 ⽉ 19 ⽇に公表されたものを利⽤している。また、グローバルの調査ではアンケートの締め切り時点は確認が把握できないが、2023 年 6 ⽉ 27 ⽇に公表されている。
いずれも、回答条件に満たないものについては集計から除外されている。したがって、設問によってサンプル数や資産運⽤規模の総数は異なる点に留意されたい。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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ルの”Mature, private stage”は国内の「レイタ―」に対応させている。こうして、図表 4 では、国内の定義で表している。
グローバル

国

内

定 義

Mature, private stage

レイタ―

︓⼗分な利益と規模を達成している⾮上場企業

Growth stage

グロース

︓営業利益を獲得している⾮上場企業

Mature, publicly trade companies

上場企業

︓上場企業

Venture stage

アーリー

︓営業利益を獲得できていない⾮上場企業

Seed/start-up stage

シード

︓アイデア段階など、極めて初期の⾮上場企業

まず、グローバルの状況をみると、投資件数率は「グロース」（65％）
、「アーリー」（50％）
、「レイタ―」（39％）の順に多い。AUM ⽐率では「レイタ―」（34％）
、「グロース」（30％）
、「上場企業」（27％）の順となった。
⼀⽅、⽇本の状況をみると、投資件数率は「グロース」（53％）
、「アーリー」（47％）
、「上場企業」（36％）の順に多い。AUM ⽐率では「上場企業」（74％）
、「グロース」（16％）
、「アーリー」（4％）の順となった。
図表 4グローバル（左図）と⽇本（右図）における企業ステージ別の状況
⽇本（n=36、AUM=1,040,685百万円）

グローバル（n=303、AUM=USD 198 billion）
39%

65%

Growth
stage
グロース

30%

27%

21%

50%

アーリー
Venture
stage

7%
30%

60%

40%

30%

53%

16%
36%

上場企業
Mature,publicly trade companies

50%

70%

28%

Mature,private stage
レイタ―
3%

34%

20%

10%

47%

4%
25%

シード stage
Seed/start‐up
2%

2%
0%

全体AUMに占める投資金額比率

0%

74%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

投資実績機関の件数比率（出所）GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2022 年度調査）」より
⽇興リサーチセンター作成

この結果から、グローバルおよび⽇本とも共通して、インパクト投資の投資先企業のステージとして「グロース」や「アーリー」の投資件数率が⾼いことがわかる。つまり、現在のインパクト投資市場では、国内外ともにプライベート・エクイティ（PE）市場へ投資する機関が多く、インパクト市場の主戦場である

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

5

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ことが窺える。ただし、国内の AUM ⽐率では、圧倒的に上場企業への投資が多く8、グローバルと⽐較しても、PE 市場に対する資⾦流⼊が少ない。そのため、インパクト投資の活性化には、PE 市場への資産配分等が必要と考える。

（2）⽇本とグローバルにおけるインパクト企業の投資先分野
図表 5 は、⽇本とグローバルにおける投資先分野の内訳を⽰している。図表内の AUM 全体の占める割合、投資件数率ともに、上記と同じ定義である。
グローバルの状況をみると、投資件数⽐率は「⾷糧の安全確保／持続可能な農業」
（61%）
、
「気候変動
の緩和」
（55%）、「健康／医療」（51%）の順となった。AUM ⽐率では「気候変動の緩和」
（17%）
、
「⾦
融サービス」（13%）
、「健康／医療」（9%）の順となった。
⽇本の状況をみると、投資件数⽐率は、「健康／医療」（75％）
、「気候変動の緩和」（44％）
、そして「中⼩企業⽀援」、「⼥性活躍推進」、「質の⾼い教育・⼦育て」（42％）の順となった。AUM ⽐率では「健康／医療」（29％）、「気候変動の緩和」（25％）
、「気候変動への適応」（10％）の順となった。
この結果から、投資件数率および AUM ⽐率において、⽇本、グローバルともに「気候変動の緩和」と「健康／医療」への投資が多いことが共通している。だが、⽇本、グローバルともに、投資件数率が⾼かったにも関わらず、AUM が伴わない分野も多かった。この結果から、インパクト投資における投資先に偏りはあり、その背景には、カーボンニュートラルに向けた世界的な取り組みや、ポスト・コロナの新たな時代に求められるグローバル・ヘルスの強化など、現代社会の喫緊の課題が投資機会として集中しているものと推察される。

8

⽇本の「上場企業」の AUM には、投資信託として間接的に投資されているものも含まれているので集計結果を考察する際には注意されたい。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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図表 5

⽇本とグローバルにおけるインパクト企業の投資先分野9
⽇本（n=36、AUM=1,887,029百万円）

グローバル（n=303、AUM=USD 198 billion）
51%

健康/医療

9%

55%

健康/医療

75%

健康/医療

29%
44%

気候変動の緩和
気候変動の緩和
気候変動の緩和

17%
25%
4%

42%

2%

25%
42%

中⼩企業⽀援中⼩企業⽀援中⼩企業⽀援0%

⼥性活躍推進⼥性活躍推進⼥性活躍推進1%

質の⾼い教育・⼦育て
質の⾼い教育・⼦育て
質の⾼い教育・⼦育て

2%

42%

42%

36%

気候変動への適応
気候変動への適応
気候変動への適応
25%

インフラ整備/都市開発
インフラ整備/都市開発
インフラ整備/都市開発

7%

61%

修正しましたしし
⾷糧の安全確保/持続可能な農業
⾷糧の安全確保/持続可能な農業
⾷糧の安全確保/持続可能な農業

7%
14%

環境保全

5%

25%

IT、先端技術
IT、先端技術
IT、先端技術

5%

30%

46%

住宅供給

6%

5%
0.10%

70%

60%

50%

40%

14%
30%

20%

住宅供給

住宅供給

⾦融サービス
⾦融サービス
⾦融サービス

13%

39%

10%

36%
3%
33%
1%
31%
0%
22%
1%
22%

マイクロファイナンス
マイクロファイナンス
マイクロファイナンス

8%

32%

環境保全

⽔資源確保/衛⽣
⽔資源確保/衛⽣
⽔資源確保/衛⽣

2%

24%

環境保全

10%

⽂化芸術

⽂化芸術

⽂化芸術

その他

その他

その他

0%

全体AUMに占める投資金額比率

6%
22%
0%
17%
0%
17%
1%
8%
0%
44%
21%
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%

投資件数比率（出所）GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2022 年度調査）」より
⽇興リサーチセンター作成

9

各投資先分野は主に括弧内を含む。健康／医療（医療・介護関連サービス、ワクチン開発など）、気候変動の緩和（再⽣可能エネルギー）、中⼩企業⽀援（雇⽤創出、起業、⽣産性向上など）、⼥性活躍推進（⼥性向けの医療や教育、家事サービスなど）、
質の⾼い教育・⼦育て（学校・教育サービスなど）、気候変動への適応（⼤⾬、洪⽔、⾼潮、⾼熱対策、災害対応など）、インフ
ラ整備／都市開発（効率的なインフラ、スマートコミュニティなど）、⾷糧の安全確保／持続可能な農業（栄養改善技術、農業
⽣産性向上など）、環境保全（持続可能な海洋資源、森林管理、⼟地利⽤など）、⽔資源確保／衛⽣（上下⽔道、⽔質浄化技術、衛星設備など）、マイクロファイナンス、IT、先端技術（情報通信、新技術の開発など）、住宅供給（空き家問題、仮設住宅など）、
⾦融サービス（マイクロファイナンス除く）、⽂化技術（コミュニティ⽀援、芸術活動⽀援、⽂化保全など）。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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⽇興リサーチレビュー（3）インパクト投資の財務リターンとインパクト
次に、インパクト投資に対する財務リターンとインパクトに対する投資家の期待について双⽅で⾏われたアンケート調査の結果を基に⽐較する。まず、国内外双⽅のアンケートでは「インパクト投資における⾦銭的（財務）リターンとして、どの⽔準を⽬標としているか」を聞いており、「リスク調整後のマーケット⽔準以上のリターン10」と回答した機関投資家は、⽇本およびグローバルにおいて、それぞれ58%、74%と、半数を超えていた。
このように、インパクト投資に対する財務リターンへの期待がある中で、投資家は、同投資における財務リターンとインパクトの期待に対して、どの程度実現しているとみているのだろうか。図表 6 は、
財務リターンとインパクトそれぞれの実現度合いに関するアンケート結果を整理したものである。
まず、財務リターンの実現度合いについて、⽇本は「期待以上」（9%）、「期待通り」（46%）で合わ
せて 55%となり、これは上記の期待値（58％）を若⼲下回る結果となった。⼀⽅で、グローバルは「期待以上」（20%）、「期待通り」（59%）で合わせて 79%となり、上記の期待値（74％）を上回る結果となった。
⼀⽅、インパクトの実現度合いについて、⽇本は「期待以上」（2%）、「期待通り」（59%）で合わせて 61%となり、財務リターンの実現度合いと⽐較して⾼い。グローバルにおいても「期待以上」（18%）、「期待通り」（70%）で合わせて 88%となり、同様に財務リターンの実現度合いと⽐較して⾼い結果となった。
この結果から、インパクトに対する期待の実現度合いは、グローバル、⽇本いずれも、財務リターンの実現度合いに⽐べ好意的に捉えていることがわかる。ただし、⽇本の財務リターンの実現度合いに対して、「わからない」との回答が 37%、インパクトの実現度合いに対する同回答も 39%であり、インパクト投資の財務およびインパクトの両⾯における効果については今後の実績が待たれるところである。
インパクト投資を取り組み始めた機関が⼤半を⽰していることも影響しており、インパクトの測定や管理の実施状況についても課題であると⾔えよう。
図表 6

財務リターンとインパクトの実現度合い
グローバル

⽇本

財務リターンのインパクト

財務リターンの

インパクト

実現度合い

の実現度合い実現度合いの実現度合い

期待以上

20%

18%

9%

2%

期待どおり

59%

70%

46%

59%

期待以下

16%

3%

9%

0%

わからない

5%

9%

37%

39%

（出所）GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2022 年度調査）」より
⽇興リサーチセンター作成
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マーケットレートについて、参照すべき⽔準を⾒積もっておらず、各回答機関の主観的な認識に基づいている。

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8⽇興リサーチレビュー

４．
「インパクト投資の基本的要素」の特徴
⾦融庁が 2024 年３⽉に公表した「インパクト投資（インパクトファイナンス）に関する基本的指針」には「インパクト投資の基本的要素（以下、基本的要素）」が取りまとめられている。その⽬的としては、
インパクト投資の基本的な考え⽅とプロセス等について共通理解を醸成することとし、対象としては、
業種、規模、上場・⾮上場、地域等の投資対象や、⾦融機関、投資家等の投資主体、エクイティ、デット等のアセットクラスの別に関わらず広く含まれるものであり、対象を限定しない前提での記載となっている。また指針の内容については、黎明期・成⻑期である市場の特性を踏まえて、幅広い創意⼯夫を促すよう、原則的・⼀般的な記載となっている。
本章では、この「インパクト投資の基本的要素」と、グローバルにおけるイニシアティブなどのイン
パクト投資に関する原則やフレームワークなどの考え⽅等と⽐較検討し、インパクト投資の基本的な考
え⽅等について共通理解を醸成する⽬的に沿う内容か、特徴や課題などを⽐較・考察する。具体的な⽐較対象は以下の通りである。
 「インパクト投資の４つの中核的特性」（GIIN）
 「インパクト投資の５つの基本要素」（IMP）
 「インパクト・マネジメントの運⽤９原則」（IFC）
 「ポジティブ・インパクト⾦融原則」（UNEP-FI）
この他にも⽐較対象として候補となり得る原則等が複数あった。
「インパクト志向⾦融宣⾔（2021 年）」については、⾦融機関 21 社の経営トップの署名でスタートしたもので、内容はインパクト投資の基本的要素に関する部分もあるが、インパクトを志向するステークホルダー等の理念や⾏動指針の性格が強いため、⽐較対象に相当しないと考え除外した。また GSG 国内諮問委員会の「インパクト測定・マネジ
メントに関わる指針」については、インパクト投資を実践する際にインパクトの測定・管理の重要性に鑑みて策定されたガイダンスであり、その対象範囲の広狭等を勘案して⽐較対象に相当しないと判断し除外した。

（1）インパクト投資に関する基本的指針「インパクト投資に関する基本的指針」（以下、基本的指針）において、インパクト投資の基本的要素の考え⽅として、次のように記されていた。
「インパクト投資を通じて、『社会・環境的効果』を実現していくためには、当該投資を通じてどのよ
うな効果を実現するのか『意図』を予め明確にし、投資の実⾏により、具体的な『効果』を⽣じさせ、同効果を事後的に確認し、継続的な⾏動につなげていく（『特定・測定・管理』）ことが期待される。さらに、社会・環境的効果の創出にかかるコストを低減し、社会・環境課題への対応と収益性を両⽴する
アイデアの導⼊、技術の実装や拡⼤、ビジネスモデルの変⾰、従来市場と差別化する創意⼯夫など様々な事実上の変⾰が期待される」。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

9⽇興リサーチレビュー

この基本的要素に対する考え⽅を基に、基本的指針は、
1.「実現を「意図」する「社会・環境的効果」が明確であること」(意図)2.「投資の実施により、効果の実現に貢献すること」（貢献）
3.「効果の「特定・測定・管理」を⾏うこと」（特定・測定・管理）
4.「市場や顧客に変⾰をもたらし⼜は加速し得るよう⽀援すること」（変⾰の⽀援）の４点に整理される（以下、基本的要素１〜４と記す、図表 7 参照）。
図表 7
基本的要素

インパクト投資の基本的要素（⾦融庁）
基本的要素の意味

実 現 を 「 意 図 」  ⼀定の「投資収益」確保を図りつつ、「社会・環境的効果」がする「社会・環明確であること１
境 的 効 果 」 が 明  意図する⽬標が経営戦略等との関係で明確であること
確であること
 重⼤な負の副次的効果等も考慮し投資が実⾏されていること
 投資がなかった場合と⽐べて社会・環境的効果と事業性を創出
投資の実施によすることが具体的に⾒込まれること
２ り、効果の実現
 資⾦⾯・⾮資⾦⾯での適切な貢献の⼿法を検討し実施しているに貢献することこと
 投資により実現する「効果」が定量的⼜は定性的に「特定・測効果の「特定・定・管理」されること（投資実⾏後も継続的に）３ 測定・管理」を
 参照する指標等や⽅法と実績等が関係者間で適切に共有される
⾏うことこと
市 場 や 顧 客 に 変  市場や顧客に変⾰をもたらし、⼜は加速し得る特性・優位性を⾰をもたらし⼜⾒出し⽀援していくこと
４は 加 速 し 得 る よ  対話についても、企業の潜在性を引き出し、市場の拡⼤・開う⽀援すること
拓・創造・市場からの⽀持の実現につながるよう実施すること（出所）⾦融庁「インパクト投資に関する基本的指針」より⽇興リサーチセンター作成

基本的指針の基本的要素１は、「実現を『意図』する『社会・環境的効果』が明確であること」を挙げている。インパクト投資は、投資として⼀定の「投資収益」を確保すると同時に、「社会・環境的効果」の実現を企図するものと定義されている。このような定義に基づき、どのような効果・収益性を実現していくのかを事前にその意図を明確にするということが、基本的要素１では求められている。さらに、投融資者の戦略（投資家であれば投資戦略であり、⾦融機関であれば経営戦略に該当すると想定される）について、同要素では、「投資を通じて実現を図る⽬標の確からしさを市場関係者が的確に理解できるよう、創出を図る『効果』が投資家・⾦融機関が掲げている経営戦略・投資戦略全体との間でどのように位置づけられているか、わかりやすく整理されていることが重要」であると考えられている。ただし、他の環境⾯への悪影響など、副次的効果が⽣じる場合には、「意図」した効果と相殺せずに、その負の効
果⾃体の緩和・防⽌に取り組む必要があるとしている。
基本的要素２は、「投資の実施により、効果の実現に貢献すること」を挙げている。これは投資がなかった場合と⽐べて、投資先の企業・事業の活動によって⽣じる社会・環境的効果と事業性を創出するこ

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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⽇興リサーチレビューとが、具体的に⾒込まれるということを意味する。また、資⾦⾯の⽀援だけでなく、エンゲージメント
等による⾮資⾦⾯での⽀援も含めて、実現に向けた「貢献の⼿法を検討し、実施する」ことも盛り込まれている。
基本的要素３は、「効果の『特定・測定・管理』を⾏うこと」を挙げている。これは、インパクト投資の狙いを実現していくためには、具体的な効果が表れたかを継続的に測定・管理することが必要との考えに基づいている。このため、投資家・⾦融機関は、投資の前に、もたらしたい効果と道筋や、測定するための定量的または定性的な指標を特定し、投資・対話の実施後も継続して確認していくことが重要としている。指標については、「客観性の確保という観点から、できる限り定量的な指標（KPI）が望ましいが、データの⼊⼿可能性や、社会課題の分野で定量化に馴染まない事業もある」ことから、「効果」
をどのような指標で特定するか、などについては「事業者と投資家・⾦融機関との対話や検討」が期待されている。
基本的要素４は、「市場や顧客に変⾰をもたらし⼜は加速し得るよう⽀援すること」を挙げている。⼀般的に、社会・環境課題の解決には時間・資⾦両⾯のコストがかかり、事業や投資の収益性が低いと想定されることが多い。しかし、「多様な社会・環境課題に直⾯し、持続的な成⻑の実現が課題となっている」⽇本においては、そうした「社会・環境課題効果と収益の好循環を実現することが、経済成⻑の持続可能性を⾼め」、かつ「社会・環境課題の解決に持続的に貢献していくという観点からも重要」としている。
このような両⽴する好循環の重要性や実現可能性を踏まえ、投資家・⾦融機関は、「市場や顧客に変⾰をもたらし、⼜は加速し得る特性・優位性を⾒出し⽀援していくことが必要」であり、「企業の有する潜在性を引き出し、市場の拡⼤・開拓・創出・市場からの⽀持の実現につながる」よう、投資先企業との対話など、「能動的な取組みが求められる」。
なお、実際には顧客への⽀援は、基本的要素１〜３に掲げる投資プロセスの各段階において実施するものであるが、「本要素は社会・環境的効果の創出を成⻑の機会に結び付け、好循環を実現させる事業上の変⾰が重要」との問題提起も含む、特記事項の位置づけとされている。

（2）GIIN︓インパクト投資の４つの中核的特性
GIIN（Global Impact Investing Network）は、インパクト投資の普及等を⽬的としてロックフェラ
ー財団等の機関投資家によって 2009 年に⽶国で設⽴された⾮営利団体である。そこではインパクト投資を「経済的リターンとともに、ポジティブで測定可能な社会・環境的効果を⽣み出すことを意図して⾏われる投資」と定義づけており、インパクト投資の４つの中核的特性として図表 8 のように整理される。（以下、「GIIN-Core」と記す）

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図表 8

インパクト投資の４つの中核的特性（GIIN-Core）（出所）GIIN ウェブサイト（https://thegiin.org/characteristics）より⽇興リサーチセンター作成

GIIN-Core 特性１は、「意図をもって貢献」である。これは、投資収益とともに、投資を通じて社会・
環境的効果に意図をもって貢献することを意味する。
「意図」はインパクト投資を特徴づける「最⼤の要素」と位置づけられている。また「透明性の⾼い財務⽬標とインパクト⽬標の設定」が必要であり、それらの⽬標と「⽬標を実現するための戦略を明確にした投資命題の策定」も必要としている。
GIIN-Core 特性２は、「定量的または定性的なデータと証跡」である。これは、投資には「可能な限り
最良の定量的または定性的なデータと証跡を使⽤すること」とされ、投資家の「勘」に頼らないようにすべきとの考えによるものと推察される。また、「経験則や確⽴された科学に基づく社会・環境的ニーズ、および投資対象である住⺠やコミュニティが⽰すニーズを特定すること」、「アクセス可能な最⾼品質のエビデンスを使⽤し、⽬標設定、投資戦略の策定、パフォーマンスを測定するために使⽤する定性的および定量的な指標を特定すること」、「活動の厳密性を向上させるために、時間をかけてインパクト分析の能⼒を向上させること」を含むと明記されている。
GIIN-Core 特性３は、「社会・環境⾯での成果を管理」である。これは、達成した社会・環境⾯での成果を管理することである。ここには、「インパクト・パフォーマンスのデータを意思決定に利⽤すること」、「可能な限り投資期間を通じて PDCA サイクルを組み込むこと」、「明⽰したインパクトの達成に向けたリスクを特定し、リスク緩和計画を策定すること」、「投資家の⾏動による負の影響を軽減すること」、「データを可能な限り⽐較可能な形で開⽰すること」も含むと明記されている。
GIIN-Core 特性４は、「発展に貢献」である。これは、インパクト投資の発展に貢献することである。
具体的には、「より多くの投資家がインパクト投資を効果的に⾏えるように⾏動すること」、「投資⼿法の透明性を確保すること」、「インパクトの⽬標、アプローチ、基準を共有すること」、「共同して投資を⾏う者とのアプローチを共有すること」などを指すと明記されている。
以上の GIIN-Core での特性１〜４について、基本的指針の基本的要素 1〜４との整合性や盛り込み度などを検証すると、基本的要素 1「意図」に、特性１「意図をもって貢献」が、経営戦略等との関係性
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を含めて、ほぼ同じ意味合いが含まれると評価できる。負の効果については触れられていないが、特性
３の「負の効果」を軽減する取組みが特性 1 をカバーする側⾯がある。また特性 1 は基本的要素 2「貢献」にも通じる側⾯がある。
基本的要素３「特定・測定・管理」と、GINN-Core 特性 2「定量的または定性的なデータと証跡」は客観性の確保という観点において、可能な限り定量的なデータを⽤いるという点で同じ意味を持ち、とくに「時間をかけてインパクト分析の能⼒を向上させる」という分析の厳密性の向上に向けた強い姿勢
は「継続的な管理」に通じる側⾯もある。特性３は、基本的要素３の「管理」について具体的な⽅策の側⾯の⽰すものである。
GIIN-Core 特性４「発展に貢献」は、インパクト投資の要素的な意味とは性質が異なり、インパクト
投資を⾏う関係者の⾏動指針の側⾯があることから、基本的要素４（「変⾰の⽀援」）に近いと考える。

（3）IMP︓インパクトの５つの基本要素
IMP（Impact Management Project11）は、社会・環境課題に向けたインパクトの測定、評価、報告
⽅法について合意形成するフォーラムで、2021 年に終了し、現在は Impact Frontiers に引き継がれている。Impact Frontiers は 2,000 以上の実務家（投資家・事業家）が加盟するインパクト投資におけるインパクトの測定やマネジメントに関する国際的なイニシアティブとして 2016 年に設⽴された。
その中核組織は 2020 年以降、ストラクチャード・ネットワークと呼ばれ、その中にインパクトに関する規範や基準の設定という役割を担う 16 の団体（基準設置機関）が加盟している（2021 年 3 ⽉現在）。IMP では、インパクトを「組織によってもたらされるアウトカムの変化」とし、「正、負、予期されたもの、予期されないもの、が含まれる」と定義している。IMP は、⾃ら定義したインパクトに関する基本的な考え⽅として「インパクトの５つの基本要素」（以下、「IMP 基本要素」）を策定した。IMP 基
本要素はインパクト投資の実践において、最低限必要な要件、または投資家が信頼できるインパクト投資を実践するための基準となるものとされている。なお、同基本要素については、基準設置機関に加盟する GIIN の考える GIIN-Core の考え⽅を⾊濃く反映した性質になっている。このためインパクトの測定・管理のための基本要素という位置づけと考える。

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IMP については、https://www.siif.or.jp/intl_projects/を参照。

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図表 9

インパクト投資の５つの基本要素（IMP 基本要素）（出所）IMP ウェブサイト（https://impactfrontiers.org/norms/five-dimensions-of-impact/）より
⽇興リサーチセンター作成

IMP 基本要素１の「WHAT」は、企業がどのような社会・環境的効果に貢献しているのか、たとえば効果がどのようなものか、その効果は正か負か、その効果が「ステークホルダーにとってどの程度重要なものなのかを明確にすること」を意味する。意図した効果だけでなく、意図しない正または負の効果を⽣み出すこともあるため、⽣み出す全ての効果を⾒落とさないようにする必要性を強調している。そうすることによって「意図しない効果を特定して軽減するための施策を講じることが可能になる」と考えられている。
IMP 基本要素２は、「WHO」である。社会・環境的効果が⽣じる対象は誰なのか。この「誰」を特定することによって、ステークホルダーの中で「効果がどれくらい不⾜していたのか、効果に対するニーズの⾼さを把握すること」ができる。そして企業や投資家は、「最も⼗分なサービスを受けていなかった
⼈々にリソースを振り向けることで、インパクトを最⼤化することができる」という考え⽅である。
IMP 基本要素３は、「HOW MUCH」である。これは、社会・環境的効果がどれくらいのものなのかを理解するための要素として、「規模、深度、期間を明確にすべき」との考えから来ている。例えば、「規模は効果を体験する⼈の数、深度は社会・環境的効果による変化の程度」で捉え、効果の重要性を理解するために重要なデータと位置づけている。期間は「効果を経験する期間」とされており、「正の効果は⻑く、負の効果は短くすべきという直感的な重要性を持つ」と考えられている。
IMP 基本要素４は、「CONTRIBUTION」である。これは「変化に対する貢献度合い」のことであり、
その「活動が無かった場合に何が起こったのかを考慮して、社会・環境的効果を評価すべき」という考えから来る。たとえば、灯油の利⽤を減らすことで住⺠の健康を改善することを⽬的とした太陽光発電
企業を想定すると、競合する企業や政府機関、NGO などの様々な経済主体が同じ成果に貢献しようとしている社会の中で、⾃社の活動の貢献度を評価・理解できるようにすることによって、その活動を継続
するか、あるいは他の場所にリソースを振り向けるかを決定することが可能となる。
IMP 基本要素５の「RISK」において、インパクトリスクは社会・環境的効果が予想と異なる可能性が本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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⽇興リサーチレビューあると考えられている。その「予想と異なる」ことが「影響を受ける⼈々や地球環境の観点からみて重⼤なものになる可能性」があり、企業や投資家は、複数あるリスクのうち⽬指す成果ごとに１つ以上のリスクに曝される可能性があることを指摘している。
以上の IMP 基本要素 1〜５と基本的指針を⽐較すると、上記の基本要素１「WHAT」と基本要素５「RISK」は、基本的指針の基本的要素１「意図」と整合していると考える。基本要素 1 の「WHAT」については、⽣み出す全ての効果を⾒落とさないようにする必要性を強調した点が「負の効果を相殺せずに緩和・防⽌に取り組む」ことと⼀致している。また、基本要素５「RISK」では「負の効果」の重要性について強調している点でそれを補完する意味合いが込められていると考える。
IMP 基本要素２「WHO」と IMP 基本要素４「CONTRIBUTION」は、基本的指針の基本的要素２「貢献」と整合していると考える。IMP 基本要素 2 では社会・環境的効果の影響を受けるのが「誰」であるのかを特定し、その⼗分にサービスを受けていない対象者に資源を投⼊することで、インパクトを最⼤化することができる12と考えている。これは基本的指針の基本的要素２「貢献」にある「投資がなかった
場合と⽐べて、（中略）具体的に⾒込まれること」を明確することに通じる。そのため、「WHO」は基本
的要素２「貢献」に関係すると考える。当然、IMP 基本要素 4「CONTRIBUTION」は変化に対する貢献度合いのことなので、基本的要素 2「貢献」と⼀致する。
IMP 基本要素３「HOW MUCH」は、基本的指針の基本的要素３「特定・測定・管理」と効果を定量的に捉えるという点で整合的である。基本的指針には具体的な指標までは記載されていないが、IMP で
は「規模、深度、期間」という具体的な指標に踏み込んだ内容になっていることが特徴である。
なお、基本的指針の基本的要素４「変⾰の⽀援」に通じるものは IMP の指針の中で相当するものは確認されなかった。

（4）IFC︓インパクト・マネジメントの運⽤９原則「インパクト・マネジメントの運⽤９原則」は、IFC（国際⾦融公社）13が 2019 年に作成したインパクト投資の測定・管理のためのガイダンス「Operating Principles for Impact Management（以下、OPIM）」であり、投資家が投資のライフサイクルの中に、インパクトについての考えを意識的に組み込める枠組みを提供することを⽬的として、９原則・５つの枠組みとしてまとめたものである。このガイダンスには 119 機関（2021 年 3 ⽉時点）が署名している。

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https://impactfrontiers.org/norms/five-dimensions-of-impact/who/
IFC は世界銀⾏（IBRD）グループの⼀つとして 1956 年に途上国の経済発展に⺠間セクターを活⽤する取組みを実践するために設⽴された機関である。⽇本は創設メンバーとして加盟し、現在は第 2 位の株主として IFC の取組みに不可⽋な資⾦の拠出国となっている（https://www.ifc.org/ja/home）。

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図表 10 インパクト・マネジメントの運⽤９原則（IFC︓ OPIM 原則）（出所）IFC「The 9 Principles」サイト「https://www.impactprinciples.org/index.php/9-principles」
より⽇興リサーチセンター作成

これら９原則は、５つの枠組みに分けて以下のように位置づけられている。なお、原則９を「独⽴した検証」として全体的な位置づけとされている。
【枠組み１︓戦略上の意図】
枠組み 1「戦略上の意図」には、OPIM の原則 1、原則 2 が含まれる。原則１は、「戦略的なインパク
ト⽬標を投資戦略に沿って定義すること」である。
「運⽤会社は、社会・環境的効果を達成するための戦
略的インパクト⽬標を投資戦略と整合的に定義しなければならない」と定めている。さらに、「⽬標と戦略が⼀貫していて⽬標を達成するための信頼できる根拠があること」、「インパクトの規模や強さが投資
ポートフォリオの規模に⽐例していることを確認するよう努める」ことが求められている。
原則２は、「戦略的インパクトはポートフォリオ単位で管理すること」である。これは、「運⽤会社はインパクトの達成度をポートフォリオ単位で管理する必要がある」という意味である。この⽬的は、「ポートフォリオ全体をモニタリングする際に、インパクトはポートフォリオ内の個々の投資によって異なる可能性があることを認識するため」とされる。
【枠組み 2︓組成とストラクチャリング】
枠組み 2「組成とストラクチャリング」には、原則 3、原則 4、原則 5 が含まれる。原則３は、「イン
パクトの実現に対するマネージャー14の貢献を明確にすること」である。インパクトの実現に対する「⾃社の貢献」について、「信頼できる説明を⽂書化するよう努め、可能な限り証拠によって裏付けなければ

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原書によると運⽤機関のアセットマネージャーを指すとみられる。

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ならない」と明記されている。
原則４は、「各投資から予想されるインパクトを⼀貫したアプローチに基づき評価すること」である。
これは「各投資についてマネージャーは、事前にインパクトを評価し、可能な限り定量化する」15との考えから来ている。評価⼿法については、「意図は何か」、「インパクトは誰が体験するか」、「インパクトはどの程度重⼤か」など、「基本的な問いに答えることを⽬的とした適切な結果測定の枠組みを⽤いるべき」としている。指標については、「可能な限り、業界標準と整合させ、ベストプラクティスに従うもの」とされている。
原則５は、「各投資がもたらし得る、潜在的なネガティブ・インパクトを評価、対処、モニタリングおよび管理すること」である。これは、各投資先について、マネージャーは「体系的かつ⽂書化されたプ
ロセスの⼀環として、ESG リスクの特定と回避」、または「緩和と管理に努めるもの」とされる。また、ポートフォリオ管理の⼀環として、マネージャーは「予期せぬ事象に対処するために適切な場合に投資先に関与する」とされる。
【枠組み 3︓ポートフォリオマネジメント】
枠組み３「ポートフォリオマネジメント」には、原則 5 と原則 6 が含まれる。
原則６は、「各投資のインパクト実現への進捗度を、予想に照らしてモニタリングし、それに応じ適切な対策を取ること」である。これは、マネージャーは、原則４で⾔及した評価⼿法を⽤いて、「期待されるインパクトと⽐較して正の効果の達成に向けた進捗状況をモニタリングする」こととし、「可能な限りモニタリング内容を詳細に報告し、その投資が意図したインパクトを達成する⾒込みがない場合は、適切な措置を追求する」ものとしている。
【枠組み４︓エグジット時のインパクト】
枠組み４「エグジット時のインパクト」には、原則 7 と原則 8 が含まれる。原則７は、「インパクトの持続性への影響を考慮しながらエグジットを実⾏すること」である。
「マネージャーは、投資から撤退する場合、誠実かつ受託者の関⼼事と整合的に、撤退のタイミングやプロセスがインパクトの持続可能性に及ぼす影響を考慮するもの」としている。
原則８は、「投資の意思決定とプロセスをレビューし、⽂書化し、さらに、実現したインパクトと得られた知⾒に基づいて改善すること」である。
「マネージャーは、インパクトの実績をレビューして⽂書化し、事前に期待されたインパクトと実績値としてのインパクトのみならず、その他の正と負のインパクトを⽐較して、そこでの発⾒を業務上および戦略上の投資決定、ならびに管理プロセスの改善に役⽴てるもの」とされる。

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マネージャーとは、運⽤機関などのことを指す。以下同様であり、原書の表現をそのまま引⽤する。

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⽇興リサーチレビュー【枠組み５︓独⽴した検証】
枠組み５「独⽴した検証」に含まれる原則９は、「本運⽤原則との整合状況を開⽰するとともに、整合状況について、独⽴した検証を定期的に実施すること」である。
「マネージャーは、インパクト管理シス
テムと本運⽤原則との整合性を年次ベースで開⽰し、第三者による定期的な検証を⾏い、その検証報告書の結論も公表すること」としている。
OPIM の各原則と基本的指針とを⽐較すると、OPIM 原則 1 は、意図と戦略の整合性の考え⽅において、基本的指針の基本的要素１にある「意図する⽬標が、投資家・⾦融機関の経営戦略・投資⽅針等との関係で明確であること」と⼀致する。OPIM 原則３は、インパクトの実現に貢献することが、基本的要素２にある「投資の実施により、効果の実現に貢献すること」と⼀致する。
また、OPIM 原則２、原則 4〜9 については、基本的要素３「特定・測定・管理」に通じる⾯がある。
具体的には、原則 2 は、管理する際の単位をポートフォリオごとに管理することを求めており、基本的指針でもファンド単位としている。原則４や原則５は正負のインパクトに対する測定や管理、モニタリ
ングなどが記載されており、基本的要素 3 と対応する。
OPIM 原則 7 のいわゆる「出⼝戦略」の判断のための材料や、原則８にある「実現したインパクト」を把握するためには、基本的要素 3 にある「投資の実⾏後も含めて継続的に、測定・管理が⾏われること」が必要となる。このように捉えた場合、これら原則も基本的要素 3 に包含すると考える。
さらに、OPIM 原則９の「独⽴した検証」では、インパクトに対する保証のことを指しており、基本的要素３の「投資効果の特定・測定・管理の⽅法と実績等が関係者に適切に開⽰される」際に必要なス
テップとなろう。
加えて、基本的要素 4「変⾰の⽀援」で求められている投資家・⾦融機関と企業との間で、中⻑期的な視座を持って有効な対話を進めていく中で、OPIM 原則７にもある「撤退のタイミングやプロセスがインパクトの持続可能性に及ぼす影響」についても考慮していくことが肝要となる。そのため、OPIM 原則 7 は、基本的要素４「変⾰の⽀援」とも関係すると考える。

（5）UNEP-FI︓ポジティブ・インパクト⾦融原則
ポジティブ・インパクト⾦融原則（以下、PI 原則）は、UNEP-FI（国連環境計画・⾦融イニシアティ
ブ16）が 2015 年に発表した「ポジティブ・インパクト宣⾔」の中で、⾦融における共通原則としてロードマップの中⼼的要素に据えた。同原則は、「全ての形態の⾦融機関と⾦融商品に適⽤」されるもので、「ESG を総合的に考慮し、正負両⾯の影響評価に基づいた、持続可能性の課題に総合的なアプローチを提案するもの」として、「インパクトを分析・管理し、インパクト向上に向けた出発点となる⾼いレベルの枠組みを提⽰すること」を⽬的とするものである。同原則によれば、現在、世界で 200 以上の⾦融機

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国連環境計画・⾦融イニシアティブ（United Nations Environment Programme-Finance Initiative）は、1992 年の地球サミットに続いて持続可能な⾦融を推進する⽬的で設⽴された、国連環境計画とグローバルの⾦融セクターとのパートナーシッ
プである。
（出所︓UNEP-FI「ポジティブ・インパクト⾦融原則」（⽇本語版）」）

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⽇興リサーチレビュー

関が取り組んでいる。
図表 11 ポジティブ・インパクト⾦融原則（UNEP-FI 原則）（出所）UNEP-FI「ポジティブ・インパクト⾦融原則」（⽇本語版）」より⽇興リサーチセンター作成

本原則では、まずポジティブ・インパクト（以下、PI）に対する定義を原則 1 で⽰しており、PI ⾦融の⽬的を「ESG の側⾯のいずれかにおいて潜在的な負の影響が適切に特定され緩和され、なおかつ少な
くとも⼀つの側⾯で正の貢献をもたらす」ことと位置付けている。ポジティブ・インパクト⾦融は、プラスの影響をもたらすだけではなく、マイナスの影響が⽣じる可能性があることを認識して、インパク
トのプラス⾯とマイナス⾯双⽅を評価すべきと考えられている。
原則２「枠組み」は、PI ⾦融を実⾏するための必要条件を⽰しており、「⾃業主体（銀⾏、投資家など）が、それらの事業活動、プロジェクト、プログラム、および/または投融資先の事業主体のポジティ
ブ・インパクトを特定しモニターするための⼗分なプロセス、⽅法、ツールが必要である」としている。
原則３「透明性」は、PI ⾦融を提供する主体は透明性の確保と情報開⽰を求めている。開⽰の対象としては、原則１，原則２，原則４に関連するものとしており、具体的には以下のことを挙げている。
・ ポジティブ・インパクトとして資⾦調達した活動、プロジェクト、プログラム、および/または投融資先の事業主体の意図したポジティブ・インパクトについて（原則１に関連）・ 適格性を判断し、影響をモニターし検証するために確⽴されたプロセスについて（原則２に関連）・ 資⾦調達した活動、プロジェクト、プログラム、および/または投融資先の事業主体が達成したイ
ンパクトについて（原則４に関連）
また、「⾦融商品を通じて提供される資⾦の使途、およびそれらが意図するプラスの貢献は、⽂書として明確に提⽰されるべき」とされる。ただし、同原則は、どのような⼿法で特定、分析、承認するかをあらかじめ定めるものではなく、「分析の枠組みとその結論について、透明性と開⽰を要請するもの」と位置付けている。

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⽇興リサーチレビュー

原則４「評価」は、PI に対する実現度合いに対するアセスメントを要求している。同原則では「ポジティブ・インパクト⾦融は、意図するインパクトの実現度合いによって評価されなければならない」と位置付けている。このとき、内部監査と評価を⽬的とした社内での評価だけでなく、認証を取得することなどを⽬的とした、第三者による評価も含まれている。なお、評価基準としては、インパクトの多様性や⼤きさ、（投下資本に対する）効率性、⺠間資⾦の活⽤度合い、（SDGs 実現のための⼤きな前進となるなど）追加性の度合いなどが挙げられている。
最後に、PI 原則と基本的指針を⽐較すると、PI 原則 1「定義」における「潜在的なマイナスの影響が適切に特定され緩和され」という考えが、基本的指針の基本的要素 1「意図」における「投資の負の効果も特定し軽減を図る」という点で整合していると考える。
基本的要素 2「貢献」には、PI 原則４「追加性の度合い」の中で事例として「SDGs における未達や対応の不⾜している領域への対処を促すビジネスや⾦融ソリューション」が挙げられているところが、「投資の実施により、効果の実現に貢献すること」という貢献を促す趣旨に通じる。
基本的要素３「特定・測定・管理」は複数の原則と整合していることが確認される。PI 原則２「枠組み」は、インパクトを判断するための⼀定の客観性が必要という点で⼀致している。PI 原則３「透明性」
は、「関係者に適切に開⽰されること」が含まれている点で整合しており、PI 原則４「評価」そのもの
が基本的指針に含まれていると捉えられる。
ただし、基本的要素４「変⾰の⽀援」については、上記いずれの原則にも含まれていないと考える。

（6）インパクト投資に関するグローバルな考え⽅等と「基本的要素」との⽐較検証
以上、インパクト投資の基本的要素の中に、⽇本を含むグローバルな機関等が⽰しているインパクト
投資についての原則や指針、基本要素などの考え⽅等が盛り込まれているかを定性的に⽐較分析した結果を図表 14 に⽰した。
その結果、⽐較分析した内容を⼤きく４つの特⻑として以下のようにまとめることができる。
(ア) 「基本的要素」には、グローバルな各イニシアティブの考え⽅や思想、認識がほぼ盛り込まれている。
(イ) 「基本的要素」の 4 項⽬にある「変⾰の⽀援」に関しては、IMP や国連環境計画における原則等の中には、その考え⽅や思想などを窺い知ることができなかった。⼀⽅、GIIN や IFC には「変⾰の⽀援」という⽂⾔では⾔及されていなかったが、成⻑に貢献する考え⽅を含む側⾯があったと評価した。
(ウ) リスクに関しては、GIIN や IMP の原則等において強調されていたものの、「基本的要素」では、①「意図」の中に「投資の負の効果も特定し軽減を図る」という趣旨の内容にとどめている。
(エ) IFC の「独⽴した検証」や UNEP-FI の「透明性」が、その重要性について強調されていたことに⽐べて、「基本的要素」では⾔及されていなかった。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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図表 12 「基本的要素」との⽐較検証結果
機 関

原則等

⾦融庁

GIIN

IMP

4基本的要素4中核的特徴5基本要素（2024年）（2019年）（2021年）

インパクト投資に必要な要件等

投資家への期待または参加要件としてのインパクト投資の中核
的特徴

概 要

国際⾦融公社（IFC）
インパクト・マネジメント

国連環境計画・⾦融イニシア
ティブ（UNEP-FI）
ポジティブ・インパクト

運⽤9原則

4⾦融原則

（2019年）（2015年）

インパクト投資の実践においてインパクト投資の測定・管理の⾦融関係者等がインパクトを分最低限必要な要件、または投資ためのガイダンスで、投資家が析、マネジメントを⾏い、ビジネ

家が信頼できる基準

投資のライフサイクルの中に、スのインパクト向上に向けた出発

インパクトについての考えを意点となる⾼⽔準の枠組み

識的に組み込める枠組み

①

意図

〇︓1

〇︓1,5

〇︓1

〇︓1

②

貢献

〇︓1

〇︓2,4

〇︓3

△︓4

③

特定・測定・管理

〇︓2,3

〇︓3

〇︓2,4,5,6,7,8,9〇︓2,3,4

④

変⾰の⽀援

〇︓4

✕

〇︓7

✕

特記事項

ー

「負の効果」を軽減することが3で⾔及されていた

5「Risk」

9「独⽴した検証」

3「透明性」

インパクト効果が予想と異なる「報告書の公表」は③に通じる

透明性の確保と情報開⽰を強く求可能性や影響度を⽰す

が、「独⽴した検証」の重要性

めている

を強調する

（注）〇は⼀致ないしほぼ⼀致する、△は⼀部のみ⼀致する、✖は該当なし、記号の後の数字は項⽬番号（出所）各種資料より⽇興リサーチセンター作成

5．おわりに⽇本のインパクト投資は拡⼤してきているものの、グローバルに対して遅れており、今後も拡⼤が続く可能性が⾼い。ただし、グローバルではインパクト投資に対する期待や実現度合いは⽇本より⾼いことから、⽇本においては実現度合いを⾼める⼯夫が必要と考える。そうした中で、効果が財務的なものも含めて客観的な測定がいまだにできていない可能性がある点が課題と考える。
「基本的要素」には、インパクト投資に関するグローバルな機関等が⽰した原則や考えがほぼ盛り込
まれている。そうした中で、「変⾰の⽀援」については特徴的な項⽬として挙げられる。
⼀⽅で、「基本的要素」では「リスク」、「独⽴した検証」や「透明性」についての重要性がさほど強調されていなかった。
官⺠挙げた取り組みによって、スタートアップ企業等にインパクト投資のマネーが流⼊し、地域における創業企業として社会・環境課題の解決と成⻑を実現していく事業の存在と意義を理解し、これに資するファイナンス（インパクト投資）が⼀層充実していくことが期待される。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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⽇興リサーチレビュー

参考資料
GSG 国内諮問委員会「⽇本におけるインパクト投資の現状と課題（2022 年度調査）」
https://impactinvestment.jp/user/media/resources-pdf/gsg-2022.pdf
経済産業省経済産業政策局 産業構造審議会 経済産業政策新機軸部会「事務局説明資料（スタートアッ
プについて）」
https://www.meti.go.jp/shingikai/sankoshin/shin_kijiku/pdf/004_03_00.pdf
⾦融庁「インパクト投資（インパクトファイナンス）に関する基本的指針」
https://www.fsa.go.jp/singi/impact/siryou/20240329/01.pdf
GIIN「Core Characteristics of Impact Investing」
https://thegiin.org/assets/Core Characteristics_webfile.pdf
GIIN「GIINsights: Sizing the Impact Investing Market 2022」
https://thegiin.org/research/publication/impact-investing-market-size-2022/
GIIN「2023 GIINsights Vol.1,2」
https://thegiin.org/research/publication/2023-giinsight-series/
IEA「World Energy Outlook 2023」
https://iea.blob.core.windows.net/assets/86ede39e-4436-42d7-ba2aedf61467e070/WorldEnergyOutlook2023.pdf
IFC「The 9 Principles」
https://www.impactprinciples.org/index.php/9-principles
Impact Frontiers「Five dimensions of impact」
https://impactfrontiers.org/norms/five-dimensions-of-impact/
UNEP-FI「ポジティブ・インパクト⾦融原則」
https://www.unepfi.org/wordpress/wp-content/uploads/2018/09/POSITIVE-IMPACTPRINCIPLES-JAPANESE-WEB.pdf（END）

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