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LIBOR 移行特集 Vol. 3
迫るデッドライン

Bloomberg Terminal

Bloomberg market insight blogs:
LIBOR Transition

Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

Table of Contents
1. 今すぐ始めるべき LIBOR 廃止への備え ...................................................................................................... 4
2. 変動利付債、LIBOR に代わる参照金利は SOFR が先行 ........................................................................ 6
3. SOFR が LIBOR の有力代替ベンチマークであり続ける理由..................................................................... 8
4. ECB、ベンチマーク短期金利の移行を開始 ................................................................................................ 11
5. レポ市場の混乱も LIBOR 移行には明るい材料 ....................................................................................... 13
6. LIBOR は危険な魅力をもつゾンビ？ ........................................................................................................ 15
7. LIBOR 移行に関する Q&A ....................................................................................................................... 17
8. LIBOR 廃止: 迫るデッドラインにどう対処 ................................................................................................ 19
9. ブルームバーグ、ASEAN ベンチマーク規制・移行フォーラムを開催 ........................................................... 21
For Additional Reading：Vol. 1 LIBOR の終焉と新金利指標への移行 ..................................... 23
For Additional Reading：Vol. 2 LIBOR ベンチマーク移行の現状 ................................................. 232

Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

LIBOR 廃止: 迫るデッドライン
ロンドン銀行間取引金利（LIBOR）の段階的廃止まで 2 年を切りました。2022 年 1 月 1 日になると、LIBOR は国・地域によってそれぞれ異なるベンチマーク金利に代替されます。移行への対応には細部にわたる周到な準備が必要で、発生する可能性があるあらゆるシナリオを考慮し、綿密に検討を進める必要があります。
ブルームバーグでは、昨年お届けした Vol. 1＆Vol. 2 に続いて、各国の当局や金融機関の動きについて解説したブログ記事を日本語に翻訳し、LIBOR ブログ特集 Vol.3 として一冊にまとめました。ぜひご一読いただき、移行に伴う課題や市場参加者の動向等を俯瞰し、新指標に関するソリューションや、市場の変化と実務への影響について考察を深めるためにお役立てください。
また、LIBOR を代替するさまざまな新リスクフリー・レートへの移行プロセス把握のためにブルームバーグが提供するソリューションについて、詳細をご希望の方は営業担当までお問い合わせください。

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Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

1. 今すぐ始めるべき LIBOR 廃止への備え
Planning for the LIBOR switch should start now
Bloomberg Professional Services October 31, 2019
Corporate Treasury
ーク金利に代替されます。この日以降 LIBOR を参照
する契約にどのようなリスクが生じるのか、前例がないた
めに確実なことは何も分かりません。事業会社もこの重
要なベンチマーク移行に対応するため周到に準備を進めなければ、多くの混乱が生じるでしょう。LIBOR を参照する契約については修正が必要ですが、その難易度
は個々の契約が関わる市場によって異なります。
LIBOR 切り替え計画を決して先延ばしせず、先手、先手を打って実行していくことが最も堅実な対応方針です。英金融行為規制機構（FCA）のアンドリュー・
ベイリー長官が LIBOR からの移行に言及したスピーチを行った時から、契約の参照金利をその他のベンチマー
クに切り替える作業の残り時間を示す時計の針が回り始めました。LIBOR を参照する金融契約を多く有する企業は、今後の展開を慎重に見極めていく必要があります。
LIBOR 移行への対応には周到な準備が必要です。そのためにはまず時間をかけて移行計画を検討し、発生する可能性があるあらゆるシナリオを十分に検討する必要があります。次に、LIBOR から Sonia（ポンド翌日
物平均金利）など新ベンチマークへの移行について具体的に検討する必要があります。2019 年 7 月、
Associated British Ports 社は、LIBOR にリンクしRead the English version published on

た 6500 万ポンドの変動利付債の参照金利を、社債

October 31, 2019.

権者の合意を得て Sonia に切り替えました。社債の参照金利を切り替えたのはこれが初のケースです。同社
は、LIBOR からの移行を可及的速やかに行うことが大変

LIBOR 廃止に対する重要であることをよく理解していて、十分な時間をかけて計

Associated British Ports 社の対応

画を立て準備を進めてきました。

時計の針が午前 0 時を回り 2022 年 1 月 1 日にな

Associated British Ports 社のグループトレジャラー

ると、ロンドン銀行間取引金利（LIBOR）の段階的である Shaun Kennedy 氏は次のように述べていま廃止が始まり、国・地域によってそれぞれ異なるベンチマ

す。「何も準備ができていないまま 2022 年を迎えるこ4

Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドラインとは避けたいと考えていました。これは多くの金融商品にが必要でした」と、Kennedy 氏は付け加えました。実あてはまることですが、特に残存期間が長い LIBOR リ

際、システムの管理・更新は大変重要です。多くの財ンク契約については何もしないことが大きなリスクと考え

務管理システムは LIBOR をベースとしているため、新ました。そこで、2017 年の夏から 1 年かけて移行計画

ベンチマークへの切り替えが必要となります。これは膨大を立てるとともに、発生しうるあらゆるシナリオを慎重にな作業となりますので、システムベンダーと緊密に連携し検討しました。その後、LIBOR から新ベンチマークであて移行作業を可能な限り円滑なものとする必要があり

る Sonia への移行実施について取締役会に申請し、ます。

承認を得ました。これは決して簡単なプロセスではなく、さまざまな課題に対処するため懸命に取り組みました。

また、新ベンチマークへの切り替えを準備するにあたっ

そして最後に、社債要項を変更する交渉に入りました。

て、財務担当者は既存の契約を精査する必要があり中でも、前決めの LIBOR と後決めの Sonia の間でます。LIBOR への参照はすぐには見つけにくい場所に生じるプライシングの差を社債の残存期間にわたって補隠れていることがあります。特に財務部門が関与してい償するための調整が大変でした。公正かつ透明性が高ない契約に注意が必要です。例えば、財務システムにい形で切り替えを行えば発行体も投資家も満足がいく

登録さえされていない商業契約が社内に存在している

結果を出すことができることの証しとして、当社の事例をかもしれません。

参考にしていただければ幸いです」

また、新ベンチマーク、特に導入を計画しているベンチマ
ークについてはよく理解しておく方がよいでしょう。各国・「数十億ドルに上る契約を一度に切り替えることは明ら地域の市場で導入が検討されている新ベンチマークにかにできません。そこで、時間をかけて慎重にリスクを管ついて時間をかけて調べましょう。基礎的な知識を身に理する必要があります。例えば、2018 年に当社が初つけておくことは必要不可欠です。

めて切り替えを行ったデリバティブ契約は、LIBOR・
Sonia のベーシスリスクをヘッジするカウンターパーティがそして最も重要なことは、この移行プロセス全体をどのよ

銀行 1 行であったために 1 日で完了しました。しかしそうに管理するかについて今から検討を開始することでれ以外の金融商品の中には、複雑で数多くの変更がす。LIBOR は数年後には廃止されます。LIBOR を参必要となるためより多くの作業を必要とするものもありま照するすべての契約をそれぞれの新ベンチマークに移行

す」

させるには時間がかかります。極めて困難な作業になるとは思われますが、手をこまねいて何もせずにいれば

もう 1 つの鍵は、関連するすべてのシステムが契約変

後々のリスクは高くなる一方です。もしまだ何もしていな

更に対応できるよう準備を整えることです。「LIBOR をいのであれば、今すぐ LIBOR 移行計画に着手しましょベースとしていた当社の財務管理システムを新ベンチマ

う。

ークに対応させるためには、システムの全面的な見直し

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2. 変動利付債、LIBOR に代わる参照金利は SOFR が先行
SOFR bonds surge ahead of Sonia in race to replace LIBOR
Functions for the Market November 05, 2019
LIBOR transition

Read the English version published on

ベンチマークとして使用されてきた LIBOR への信認を

November 05, 2019.

取り戻すため算出方法が一新されてから 5 年がたちました。しかし英金融行為規制機構の長官が 2021 年

本稿はブルームバーグのマーケットスペシャリストである末までに LIBOR を他の指標に代替する必要があるとPietro Stimamiglio が執筆し、ブルームバーグターミ

発言し、金融業界に波紋が広がりました。LIBOR はいナルに最初に掲載されました。

ずれ廃止されると考えられていますが、その代替が何になるかはまだはっきりしていません。

LIBOR（ロンドン銀行間取引金利）の不正操作に関するリポートが 2008 年に公表され、それをきっかけとして大規模な不祥事が発生してから 10 年がたち、長く6

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3 つの指標が候補に挙がっています。米国の担保付翌回っています。しかしこれは、レートの公表開始が

日物調達金利（SOFR）、英国の中央銀行であるイ

2019 年 10 月であることが主な理由と思われます。

ングランド銀行が提唱するポンド翌日物平均金利

発行体別に見ると、SOFR リンク債は政府が中心（Sonia）、欧州中央銀行が提唱するユーロ短期金で、次いで金融機関が全体の 4 分の 1 弱を占めて利（ESTR）です。

います。これに対し、SONIA リンク債の場合には政府と金融機関の比率が同程度となっています。

問題点

トラッキング
3 つの選択肢の中では SOFR が最も有力とみられておブルームバーグが提供するツールを利用して、SOFR、り、市場でも注目を集めています。ブルームバーグの調

Sonia、ESTR にリンクした債券の発行動向を調べるこ査によれば、2019 年 1 月～10 月に発行されたとができます。

SOFR リンク債の総額は 730 億ドルに上り、2018 年の 77 億ドルから急増しました。これに対し、2019 年
1 月～10 月に発行された Sonia リンク債の総額はブルームバーグ プロフェッショナル サービスが提供する機

285 億ドルで、同期間の SOFR リンク債発行総額の能の詳細につきましては、以下をクリックして営業担当

半分以下にとどまっています。なお、2018 年の発行額にデモをご依頼ください。またブルームバーグターミナルを

は SOFR リンク債とほぼ同額でした。

お持ちの方は<HELP>キーを 2 度押してお問い合わ
せください。

一方 2019 年 1 月～10 月の ESTR リンク債の発行総額は 14 億ドルで、SOFR、Sonia を大きく下

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3. SOFR が LIBOR の有力代替ベンチマークであり続ける理由
Why SOFR remains a capable LIBOR replacement
Bloomberg Intelligence September 24, 2019
LIBOR transition
LIBOR の代替として使用が広がっている米担保付翌日物調達金利（SOFR）は 2019 年 9 月に大きく変動しましたが、それでもなお最も現実的な代替金利ベン
チマークと見られています。また米 10 年国債利回りについては、当社予想シナリオの中心値は約 1.55％です
が、これは大きく異なる 2 つの金利シナリオの中間値となっています。
LIBOR 代替ベンチマークとして最も有力な SOFR
SOFR は変動が激しすぎるので現実的なベンチマークとはなり得ないという批判は的を射ていないと思われます。
市場金利をベースとするベンチマークは一時的に大きく変動することがあるからです。LIBOR は、パネル行が提示した金利から上位値と下位値を除外したトリム平均であるため変動が小さいですが、FF 金利など LIBOR 以
外のベンチマークは 2007 年以前には大きく変動したことがありました。一例をあげると、1990 年 9 月から
Read the English version published on

1991 年 2 月までの 6 カ月間に、FF 金利と FRB 目

September 24, 2019.

標値との乖離幅の標準偏差は 60bp 近くに達しました。これに比べると、2019 年 9 月までの 6 カ月間の

本稿はブルームバーグ インテリジェンスのアナリストである

SOFR と目標値との乖離幅の標準偏差はその半分以Angelo Manolatos および Ira F Jersey が執筆し、下となっています。

ブルームバーグターミナルに最初に掲載されました。

FF 金利・SOFR と目標値との乖離幅の標準偏差出所：ブルームバーグ
インテリジェンス

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1990 年代初めの金利水準は現在と比較するとかなり

実際、JP モルガン、シティグループ、ウェルズ・ファーゴ、バ

高かったのは事実ですが、それでもなお目標水準からンク・オブ・アメリカの 4 行が全準備金の約半分を保有し100bp 以上の乖離（上下方向とも）は通常のことでています。準備金は自己資本規制を遵守する最も資本した。SOFR はまだそこまでの変動は見せていません。

効率が高い資産であるため、JP モルガンの場合、自己資本規制遵守のために保有する高品質流動資産の半銀行が保有する準備金分近くを準備金が占めています。このため準備金に支払われる金利を引き下げると準備金に対する需要は減る

今後 SOFR が過去の FF 金利と同じ変動を見せるようかもしれませんが、調達市場が不安定になるリスクがありになるかどうかはまだ分かりませんが、準備金の水準が銀ます。

行に求められる最低水準近くまでへの低下したことを考えると、可能性はあります。準備金は、多くの銀行がバー
ゼル自己資本規制を遵守するために使用していることから「超過準備金」と呼ばれていますが、実際には多くの点で銀行の重荷となっています。さらに各行の準備金保有額は一律ではなく、大手の「システム上重要な」銀行が多くを保有しています。

銀行の準備金保有額

出所：ブルームバーグ インテリジェンス

9Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

米 10 年国債の金利シナリオ

当社モデルでは、堅調な米経済ファンダメンタルズを反映
して 2019 年 9 月以降利回りが 2％近くまで上昇しま
すが、実際にはさまざまなリスク要因から米国債には堅

世界経済の先行き不透明感と貿易摩擦による地政学

調な買いが継続して入っています。米家計部門は引きリスクを考慮すると、この先の米 10 年国債利回りについ続き堅調なものの、世界的な製造業のモメンタムが懸念ては 2 つのシナリオが考えられ、当社のベースケースシナ材料です。

リオはそのほぼ中間値となっています。FRB による金融緩和が安定した経済成長をもたらし、かつ通商摩擦が急転直下解消した場合には、10 年国債利回りが再度2％を超える可能性があります。しかしより現実的なシナ
リオは経済成長率の鈍化が継続するというもので、この場合 10 年国債利回りは過去最低を更新し、2020
年 6 月までに 1％近くまで低下するでしょう。

ベースケースシナリオを挟んで上下に大きく乖離

出所：ブルームバーグ インテリジェンス

10Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

4. ECB、ベンチマーク短期金利の移行を開始
ECB begins transition of benchmark short-term interest rate
Bloomberg News October 02, 2019
LIBOR transition
世界中で約 370 兆ドルの金融資産にベンチマークとして使用されている LIBOR に対する信頼が不正操作問
題によって損なわれた後、英国および米国においてはベンチマーク移行が進む中で、ユーロ圏でもようやく移行プ
ロ セ スが スタ ー トし まし た 。従 来 の Euribor お よび
EONIA の使用を中止するよう、規制当局が市場参加者に働きかけています。
不正問題で信頼を失った LIBOR からの移行について、ユーロ圏はいろいろな面で他の地域に後れを取っています。既に米国では新たな参照金利にリンクした社債が約 1 年前から発行されています。また、英国ではポンド
翌日物指標金利への移行が金融市場で本格的に始まっています。
しかし幸いなことに、LIBOR 切り替えにあたって ECB が立てた移行戦略が功を奏して、ESTR への移行が円滑なものとなる可能性があります。
Read the English version published onSociete Generale SA のストラテジストである Adam

October 2, 2019.

Kurpiel 氏 は 次 の よ う に 述 べ て い ま す 。 「 従 来 の
EONIA が ESTR に連動した形で引き続き算出される

本稿は Liz Capo McCormick および James Hirai

ことから、ESTR への移行はかなり容易なものとなるでしが執筆し、ブルームバーグターミナルに最初に掲載されまょう。また、EONIA に使われた全てのインフラをユーロ・した。

マネーマーケット・デリバティブ商品にそのまま使うことができます。従って、担保付翌日物調達金利（SOFR）と不正操作問題に揺れた LIBOR からの切り替え作業をいう全く新しいベンチマーク市場をゼロから立ち上げなけ

各国規制当局が進める中、欧州中央銀行（ECB）

ればならなかった米国と比べれば、ESTR への移行はかは 2019 年 10 月 2 日、新しい短期金利ベンチマーク

なり円滑に進むと考えられます」

への移行プロセスを正式にスタートさせました。

ECB は新指標金利の公表開始までに長年にわたって

新しい指標金利は ESTR と呼ばれ、ユーロ圏銀行の翌準備作業を行ってきました。その一環として、2017 年

日物借入コストをベースとするもので、10 月 1 日はマイ

3 月から 2019 年 9 月までの過去データ（pre-ESTR）

ナス 0.549%に設定されたと ECB がウェブサイトで発も参考値として公表されています。

表しました。

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ECB は先月、中銀預金金利を 10bp 引き下げてマイナス 0.50％としましたが、公表された ESTR のレートは両指標の公表は以下の通り行われます。


この利下げをフルに反映したもので、Commerzbank

ESTR は、毎日中央ヨーロッパ時間午前8時

AG 金 利 戦 略 グ ル ー プ の ヘ ッ ド で あ る Christoph（ロンドン時間午前 7 時）に前日のレートがRieger 氏が予想したマイナス 0.55%とほぼ一致して公表されます。


いました。

EONIA は 、 欧 州 マ ネ ー マ ー ケ ッ ト 協

ティアリングの影響は不透明

会 （EMMI）が新たな算出方法に基づいて



ロンドン時間午前 8 時 15 分頃に公表しま

EONIA は銀行が提示した金利を基に EMMI が算出す。

した貸出金利であるのに対し、ESTR は毎日の実取引に基づく銀行の借入金利で、翌日物取引のレートを取

EONIA は ESTR に 8.5bp を加えた水準に引高で加重したトリム平均として算出されます。カウンタ

設定されます。
ーパーティーはユーロ圏の大手銀行約 50 行で 10 カ国にまたがっています。

EONIA は 2022 年 1 月 3 日に廃止されます。

ECB によると、10 月 1 日のフィキシングは、32 行の間

ESTR に対する市場の関心は高まりつつあります。例えで行われた 432 の取引、総額約 360 億ユーロをベー

ばドイツの L-Bank は初の ESTR リンク債の条件決定

スに行われました。その内最大手 5 行による取引がを今月に予定しています。また、UniCredit SpA によ

54％を占めました。

れば、pre-ESTR の 1 日の平均取引高は約 370 億

ECB は 2019 年 9 月、銀行間で異なるマイナス金利

ユーロ（400 億ドル）で、そのレートはおおむね ECB の
中銀預金金利を約 5bp 下回っていました。

を適用するティアリング（階層化）と呼ばれる措置の関係者が匿名を条件に述べたところによると、欧州投はまだわかりません。ティアリングは 2019 年 10 月 30導入を決定しましたが、これが ESTR にどう影響するか

資銀行（EIB）は 3 年の ESTR リンク変動利付債を日から実施されます。

ESTR 公表開始日の 10 月 2 日に条件決定するもようです。

LIBOR 移行への準備は万全ですか？ブルームバーグではお客さまに合わせたソリューションをご用意しています

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5. レポ市場の混乱も LIBOR 移行には明るい材料
LIBOR transition gets unforeseen gift from repo-market turmoil
Bloomberg News October 18, 2019
LIBOR transition
るために SOFR にリンクしたスワップや先物の取引が急増しました。
米国における LIBOR 移行を主導するために FRB が設置した代替参照金利委員会にとって、この取引量の増
加は明るい材料でした。SOFR 普及の最大の障害の 1
つとして挙げられるのが SOFR の期間構造の欠如です。
2018 年に創設された 1 カ月および 3 カ月の SOFR 先物の出来高が増えればより長期の先物取引導入の気運が高まり、いずれは市場の期待レート水準を示すイールド
カーブの構築へとつながります。「市場参加者が SOFR に
慣れ SOFR ベースで物事を考えるようになれば、その金利変動から身を守る方法も考えるようになるでしょう」と、Barclays Plc ニューヨークのマネーマーケット・ストラテジス
トである Joseph Abate 氏は述べています。
SOFR 先物の建玉は、2019 年 9 月の 1 カ月間で 25
万 5000 枚から 42 万 9000 枚まで増加し、想定元本

Read the English version published on
October 18, 2019.
本稿は Alexandra Harris および Allan Lopez が執筆
し、ブルームバーグターミナルに最初に掲載されました。
2019 年 9 月の米レポ市場の混乱は、連邦準備理事会（FRB）がドル LIBOR の代替として選択した担保付翌日物調達金利（SOFR）の有効性に多くの疑問を投げかける形となりましたが、一方で明るい材料も提供しました。
9 月 17 日の SOFR は前日の倍以上の 5.25％まで上昇し、過去最高を記録しました。原因は SOFR 算出のベースとなるレポ取引に使われる超過準備の額とディーラー

総額は 1 兆 5000 億ドルを超えました。
SOFR の利用を促す別の動きもありました。米連邦住宅貸付銀行を管轄する連邦住宅金融局（FHFA）は2019 年 9 月末、LIBOR にリンクした金融商品で満期が 2021 年 12 月末を超えるものを傘下の銀行が新規に発行することを 2020 年第 2 四半期以降は認めないと発表しました。英当局がパネル行に対して LIBOR 算出に用いるレートの提出義務を免除するのが 2021 年 12月末です。
連邦住宅貸付銀行が発行した LIBOR リンク債の残高
は 2,210 億ドル以上ありますが、上記の結果としてその多くが SOFR リンクに移行すると見られています。

が保有する証券の量のバランスが崩れたことにあります。こTD Securities ストラテジストの Gennadiy Goldbergの混乱により SOFR 固有のリスクに対する不安が市場参と Priya Misra は 10 月 4 日に顧客に送ったメモの中で、加者の間に広がり、SOFR へのエクスポージャーをヘッジす13

Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン「FHFA が傘下の銀行に送った書簡は、一連の規制当

平均値の上昇幅は LIBOR と比較して最小限にとどまっ

局の動きの中で SOFR 導入加速を目的とした最初の動ていることを伝えました。

きと思われます」と書いています。

SOFR にリンクしたデリバティブ取引を促進するその他の動それでもなお 2019 年 9 月に SOFR が 1 日で 282bp

きとしては、2019 年 1 月の先物オプション取引開始やニ急上昇したことを受けて、多くの市場関係者は、規制当ューヨーク連銀による後決めターム物レート導入の可能性

局が SOFR への移行加速化を求めていることを知りつつなどが挙げられます。

もためらいを見せています。

また、国際スワップ・デリバティブ協会が LIBOR 移行作業

「SOFR がこれだけ乱高下すれば、新参照レートへの信の一環として既存契約を変更するプロトコルを公表したこ

頼が揺らいでもおかしくはありません。市場参加者が憂慮とや CME Group Inc.および LCH Ltd.による SOFR 価

す る の は 当 然 で す 」 と 、 Association for Financial

格調整（price alignment）および複利 SOFR 参照

Professionals のトレジャリーサービス担当ディレクターでスワップの清算開始などのいわゆるビッグバンと呼ばれる移ある Tom Hunt 氏は述べています。

行措置も取引高の増加につながる可能性があります。

ARRC の委員長を務める Tom Wipf 氏は、SOFR が急「SOFR の利用は徐々に広がっています。私たちはそれを上昇した翌日に委員へ送った書簡の中で、SOFR の平注意深く見守ってきましたし、過去データも持っています。

均値は安定していること、日々のレートが変動することは今はその使用に習熟しようとしている時期なのです」と、ARRC には常に分かっていること、SOFR の 3 カ月複利

Abate 氏は述べています。

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6. LIBOR は危険な魅力をもつゾンビ？
LIBOR is a hot zombie that bankers can't resist
Bloomberg Opinion October 23, 2019
LIBOR transition
金融業界はこの CM の少年のように、相反する感情を
LIBOR に対して抱いています。
現在の計画では、LIBOR は 2021 年末に廃止される予定です。銀行間市場での取引が激減したため、
LIBOR はもはや実取引に基づいたベンチマークではなくなっています。このため英金融行為規制機構（FCA）
は、金融業界に対してポンド翌日物平均金利（SONIA）への移行を強く求めています。米国やユーロ圏など英国以外でも、規制当局が代替金利の導入を進めています。
しかし廃止まであと 2 年余りとなった 2019 年 10 月の時点でも、使い勝手の良さ、移行作業の複雑さ、長年の慣習などの理由から LIBOR は幅広く使用されています。
英国の中央銀行であるイングランド銀行が運営するブログ「Bank Overground」は 2019 年 9 月末、
LIBOR を参照するポンド建スワップ契約の額は減少するどころかむしろ増加していると、デリバティブ清算会社

Read the English version published on

LCH Ltd.のデータを基に指摘しました。

October 23, 2019.

次ページのグラフにある通り、満期が LIBOR 廃止予定
本稿は Mark Gilbert がブルームバーグ オピニオンのた日を超える LIBOR スワップ契約の総額は 2018 年 4めに執筆し、ブルームバーグターミナルに最初に掲載さ月の時点から増加し、2019 年 8 月現在では 10 兆れました。

ポンド（12 兆ドル）を超えています。2026 年になってもなお 5 兆ポンドを超える LIBOR スワップ契約が残存

住宅ローン、自動車ローンから企業の社債にまで幅広くすることになります。「LIBOR はいまだに幅広く使用され使われていることから、LIBOR（ロンドン銀行間取引ており、市場の安定性に対するリスクとなっている」と、イ金利）が予定されている廃止日を過ぎても生き残る可ングランド銀行のブログは指摘しています。

能性が強くなっています。最近英国の映画館で流れている CM で、少年がゾンビの女の子にキスするシーンが規制当局が推奨する代替レートに金融商品の参照レあります。少年がためらっていると、「私イケてるわよ」と彼ートを切り替える動きも見られています。Royal Bank

女は言い、ガムを口に放り込みます。そして二人はキスof Scotland Group Plc 傘下の NatWest 銀行はするのですが、同時に彼女の片腕は抜け落ちます。今、2019 年 10 月初めに、South West Water 向け既存融資の参照金利を SONIA に切り替えました。また、

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Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

ました。それによると、現在予定されている廃止日以降
同年 7 月には SONIA を参照する初の新規融資をも LIBOR は存続するとした回答企業は 23％に上りまNational Express Group Plc に対して実行しましした。また、完全な移行計画が「完成している」と回答した。

た企業はわずか 18％、「実務的に対応する準備ができている」とした企業もわずか 20％でした。

もちろん、LIBOR 移行の加速化を声高に叫ぶ人々の中には、自身のもうけのためにそうしている人々もいます。

規制当局は厳しい選択を迫られています。LIBOR 廃コンサルタントや弁護士は移行に関する助言を提供し止を保留すれば、LIBOR 切り替えに対する市場のインて高額の手数料を取ります。そういう人々にとっては、危センティブは一層弱まります。しかし、予定通り LIBOR

険をあおることが利益につながります。

を廃止すれば、ドル、ユーロ、ポンドなどの巨額の金融契約が利息の支払に使用している参照金利がなくなっしかし、国際資本市場協会が 2019 年初めに公表してしまうのです。

た資料によると、LIBOR を参照する債券で満期が2021 年末以降に到来するものの総額は全世界でそのリスクは大きすぎて無視できないものです。確かに

8,640 億ドルに上ると推計されています。この数字を見

LIBOR には欠陥があり、時代遅れで、改善の余地はると、規制当局が本当に予定通り LIBOR を廃止できないかもしれません。しかし、廃止まであと 27 カ月では、るのか疑問の念を抱かざるを得ません。

金融業界は対応準備を完了させることはできないでしょう。LIBOR は存続せざるを得ません。たとえゾンビであっまた、コンサルティング会社の Accenture Plc は、グロても、その危険な魅力にあらがうことができない場合もあーバルに展開する銀行、運用会社、事業会社計 177るのです。

社を対象とした調査の結果を 2019 年 9 月に公表し16

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7. LIBOR 移行に関する Q&A
Covering all bases - LIBOR: Q & A
Risk.net October 08, 2019
LIBOR transition
Q：代替リスクフリーレート（RFR）は市場参加者のニーズにどれほど適合しているのでしょうか？
A：RFR は多くの市場参加者に適したものとなっていま
すが、取引の信用リスクをスワップでヘッジする場合や利息支払日よりかなり以前に正確な利息額を特定する必要がある場合には大きな問題となります。
RFR は、銀行や大手運用会社によって、店頭市場のOIS（オーバーナイトインデックススワップ）などの商品に広く使用されています。しかし RFR は翌日物レートであり、ターム物レートが存在しません。このため金利計算
期間開始前にターム物レートが前決めされる LIBORとは異なり、金利計算期間終了後に実績値の複利計
算によりターム物金利を後決めすることしかできず、これが実務上の大きな課題となります。小規模なバイサイド
金融機関の中には、この後決めクーポンの不確実性に対応可能なインフラが整っていないところもあり、特にリテール向けキャッシュ商品を扱う場合などには問題となります。

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October 08, 2019

重要な問題がもう 1 つあります。RFR には LIBOR に備わっていた信用リスクおよび流動性リスクの要素がな

専門家のパネルが、リスクフリーレート（RFR）とそれがいことです。これまで通りスワップを使って信用リスクおよ

市場で取引されるすべての商品に適しているのかどうか

び流動性リスクのヘッジを望む金融機関にとって、これはについて議論を行い、RFR が適している分野と適してい大きな問題となります。金融が不安定な時期には投資ない分野を整理しました。ブルームバーグで OTC デリバ

家がリスクフリー証券を選好することから RFR が低下す

ティブのグローバル・デリバティブ・プロダクトマネジャーを務る一方で、クレジットスプレッドと借入コストが上昇しま

める Harry Lipman が、LIBOR から RFR への移行

す。この結果、クレジット商品とそのヘッジとして使われる過程で市場参加者が直面する課題と、フォールバックレ

RFR との間にミスマッチが生じる恐れがあります。

ート導入に影響を及ぼすと思われる要因についてご説
明します。

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Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

Q：前決め方式のターム物レートは必要ですか？そQ：フォールバックレートの選択と導入に影響を及ぼの開発にはどのような課題がありますか？

す可能性がある要因は何ですか？

A：米連邦準備理事会が設置した代替参照金利委

A：店頭デリバティブの LIBOR フォールバック算出方

員会（ARRC）、英金融行為規制機構（FCA）が法については、ISDA が市場参加者、規制当局、ブル設置した公的セクター運営グループ（OSSG）ほかのームバーグをはじめとするベンダーと協議の上でコンセン

規制当局は、前決め方式のターム物金利が開発され

サスをまとめました。後決め方式の複利 RFR とるまで LIBOR 移行を待つのではなく、後決め複利方

LIBOR・RFR 間のスプレッド調整を組み合わせた方式

式を採用すべきであるとしています。これは、国際スワッです。使用されるパラメータの微調整のため年内に再度

プ・デリバティブ協会（ISDA）が OTC デリバティブ商の市中協議が予定されていますが、結果はおおむね好品の LIBOR フォールバックとして選択した RFR 決定

意的に受け止められると予想されています。さらに方式にも反映されています。また、ARRC が行ったキャッ

ISDA はフォールバック調整ベンダーとしてブルームバー

シュ、ローンその他の商品に関する市中協議文書の中グを選出しました。フォールバック調整ベンダーは、市中でも、これら商品のフォールバックに関して同様のガイダ

協議を経て決定された算出方法およびパラメータを正ンスが提示されています。

確に使用して、LIBOR フォールバックに関連する調整
値を算出・公表します。

ローンその他の商品への RFR 導入を円滑に行うため、多くの市場関係者が前決め方式のターム物レートを望キャッシュ商品についてはリテール向けに多数の商品やんでいますが、そのためには RFR 算出のベースとなる短証券が存在し、関連当事者の数も金利スワップのよう

期金融市場の成長を待つ必要があります。証券監督

な相対商品とは異なり多数となることから、コンセンサス

者国際機構（IOSCO）の基準を遵守する必要があの形成はより一層困難になります。例えば典型的な住る中で、米ドル担保付翌日物調達金利（SOFR）あ宅ローン証券化商品には、抵当権者、抵当権設定

るいはその他の通貨の RFR 算出のベースとなる短期者、カストディアン、発行体、投資家が関係します。各

金融取引の出来高や流動性が乏しい現状では、信頼銘柄はそれぞれ固有の法的文書から成り立っていること性が高く市場に受け入れられる前決め方式のターム物から、ポートフォリオ内の全銘柄のフォールバック条項を

レートを算出するのは困難であり、市場が十分に成長すべて確認することは大変な作業になります。ブルームするまでにはあと数年はかかると思われます。

バーグは現在キャッシュ債券のフォールバック条項を提供
して、運用会社その他の機関投資家によるフォールバッ
ク条項影響評価を支援しています。

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8. LIBOR 廃止: 迫るデッドラインにどう対処
The clock is ticking on LIBOR. Here’s some help to get readyBloomberg News December 11, 2019
LIBOR transition
10 月 1 日から公表を開始したユーロ短期金利（ESTR）が新たなベンチマーク候補となります。
もちろん、デリバティブについても悪魔は細部に宿っています。LIBOR を参照する従来の金利スワップの場合には、利率の改定が利払期間の開始時に行われます。このため利払期間の終了時に支払われる利息の額が利払期間開始時に確定します。ところが、上記の新指標候補はいずれも翌日物金利であるため、それらを参照
するスワップの利率は利払期間中の日々のレートを複利計算して得られます。この結果、最終的な利率は利払期間の終了時に確定することになります。
債券市場では、この問題に対して異なるアプローチが試

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December 11, 2019

されています。ゴールドマン・サックスは 2019 年 5 月にSOFR リンク債を発行しました。この変動利付債の利

本稿は Kevin Sinclair がブルームバーグ ニュースのた率は、2 日前の SOFR を参照して利払期間中複利めに執筆し、ブルームバーグターミナルに最初に掲載さ計算されます。また、同年 6 月にはモルガン・スタンレーれました。

が同様の SOFR リンク債を発行しました。
背景問題点

2020 年に入れば不正操作問題に揺れた LIBOR

ブルームバーグのソリューションは、LIBOR から新ベンチ（ロンドン銀行間取引金利）廃止まで 2 年を切ることマークへ移行する金融商品に対応した数多くのオプショになり、2021 年末以降、銀行は英金融行為規制機

ンを提供します。例えば、インデックス・コンパウンディン

構における LIBOR パネルへの参加義務を免除されま

グ・カリキュレーターを使えば、新ベンチマークをベースとす

す。

るスワップの最終支払額を算出できます。またスワップマ
ネジャー機能を使えば、新ベンチマークをベースとしたス

これにより、LIBOR 算出のベースとなるレートを提示しワップをプライシングすることができます。さらに、新ベンチていたパネル行が存在しなくなり、市場は新たなベンチ

マークの取引が増加し市場の流動性が高まるにつれ

マーク指標を探す必要に迫られています。しかし、これまて、プライシングに用いるカーブの精度が上がります。

でのところ新指標に関するコンセンサスは得られていません。米国は代替指標として担保付翌日物調達金利

取引所が創設した新しい先物契約に関する情報はコ（SOFR）を創設し、英国の中央銀行であるイングラ

ントラクト・テーブル・メニュー機能から入手できます。まンド銀行はポンド翌日物平均金利（Sonia）を提唱

た MARS API を使えばクレジット・サポート・アネックス

しました。EU は時間がかかっていましたが、2019 年の変更による現在価値の変化をプログラムで評価する

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Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

ことができます。さらに、アラートを設定して、ポートフォリ

ブルームバーグが提供するソリューションを使えば、オ内の債券の参照金利変更プロセスが開始された場

LIBOR を代替するさまざまな新リスク・フリー・レートへ合に通知を受け取ることができます。

の移行プロセスを把握できます。
インデックス・コンパウンディング・カリキュレーターを起動す
るには EONC<GO>と入力してください。
ブルームバーグ プロフェッショナル サービスが提供する機能の詳細につきましては、営業担当にデモをご依頼ください。またブルームバーグターミナルをお持ちの方はトラッキング<HELP>キーを 2 度押してお問い合わせください。

LIBOR 移行への準備は万全ですか？ブルームバーグではお客さまに合わせたソリューションをご用意しています20

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9. 初の ASEAN ベンチマーク規制・移行フォーラムを開催
Bloomberg hosts ASEAN Benchmark Regulation and Migration Forum
December 4th, 2019

LIBOR transition

シンガポールで開催されたブルームバーグ ASEAN ベンチマーク規制・移行フォーラムで話すパネリスト

Read the English version published on Dec.

シンガポール金融管理局（MAS）、インドネシア銀行

4, 2019.

（中央銀行）、アジア開発銀行、シンガポールのDBS 銀行および OCBC 銀行、インドの HDFC 銀

2019 年 11 月、ブルームバーグは初の ASEAN ベン

行、国際スワップ・デリバティブ協会（ISDA）、英国コ

チマーク規制・移行フォーラムをシンガポールで開催しまーポレートトレジャラー協会（ACT）、シンガポール外した。フォーラムでは、ASEAN 各国の金融市場が国為替市場委員会（SFEMC）など、規制当局、セLIBOR に代わるベンチマークへの移行にどう備えている

ルサイド・バイサイド金融機関、事業会社から 150 名かについて議論されました。2021 年末以降、パネル行を超える専門家がフォーラムに参加し、この地域特有のは LIBOR 算出に使われるレートを提示する義務を免

課題について主に 2 つの側面から議論を交わしました。

除されます。このため各国・地域の中央銀行や規制当

1 つ目は、米ドル LIBOR が 2021 年末までに担保付局は、市場参加者に対して代替ベンチマークへの移行

翌日物調達金利（SOFR）に代替されることに鑑み、に備えるよう強く求めています。

ASEAN 各国の規制当局は自国の代替金利について21

Bloomberg LIBOR 移行ブログ特集 vol. 3 迫るデッドライン

再検討する必要があるという点です。これは、ASEAN

は ISDA がフォールバック条項を検討中で、これが採用

各国の中に、自国の参照金利算出に米ドル LIBORされる可能性が高いと考えられます。ISDA は業界からを使用している国があるためです。さらに、ASEAN 地のフィードバックも踏まえ、デリバティブ契約の LIBOR フ

域のドル建て現物債券、証券化商品、デリバティブ契ォールバックの定義の中でリスクフリーレート（RFR）と約などには米ドル LIBOR が幅広く使用されています。

して後決めのレートを採用しました。一方、現物債市場についてはまだ作業があまり進んでいません。現物債のシンガポールにおいては、指標金利が銀行間貸付スワッ

フォールバック条項にまだ手を付けていないと回答したフプ金利（SOR）からシンガポール翌日物平均金利

ォーラム参加者は 29％に上りました。

（SORA）へと移行されます。この点について、OCBC
銀行のグローバルトレジャラー兼投資銀行部門責任者

また、参加者の 30％は、LIBOR を参照したデリバティ

で SFEMC の共同委員長を務める Lam Kun Kin

ブについて売却したり RFR でヘッジし直したりするので氏は基調講演で次のように述べました。「ベンチマーク

はなく、フォールバック条項に従って移行すると回答して移行に伴う問題点は非常に多くかつ複雑であることをいます。

考えると 2021 年末までの 2 年間というのは非常に厳ベンチマーク移行に伴いテクノロジーとインフラストラクチャ

しいタイムリミットです。社内で移行作業に重点的に対ーに大幅な変更が必要となるため、規制当局と業界団応していただくよう、すべての関係者のコミットメントに期

体は関係者間の密接な協力を強く求めています。

待しています。これは、アジアタイムゾーンの主要な金融

MAS の通貨市場・国内市場管理部門のエグゼクティ

センターであるシンガポールの全関係者が、シームレスな

ブディレクターである Cindy Mok 氏は、フォーラムにお移行を実現するために一致団結して協力できることをいて次のように述べました。「ベンチマーク移行に関する

示す絶好のチャンスです」

議論は 2021 年まで継続するでしょう。プルデンシャル

フォーラムで行われたアンケートでは、通貨スワップ市場

ルール、市場機能、金融市場安定性のシステミック面の混乱を最小限に抑えるために ASEAN 各国が協力からの評価など中央銀行はいろいろな課題を抱えていしてそれぞれの代替ベンチマークを同時に開発する必要て、市場参加者との議論も今後さらに熱を帯びていくとがあるとの回答が 8 割を超えました。

思われます。また、堅牢な IT インフラストラクチャーの構築が重要な課題の 1 つです。2020 年予算を策定中「新ベンチマークは金利が利払期間終了時に確定するの金融機関は、間近に迫るベンチマーク移行にシステム

後決めであるため、根本的な発想の転換が必要です。

および業務プロセスが着実に対応できるようにするため、また、LIBOR はビジネスのあらゆる側面で使用されていIT・システムへの投資を予算に織り込む必要がありまるため影響が大変大きく、銀行セクターを超えた幅広い

す」

関係者の協力が求められます。そうした中、ブルームバ
ーグは 2017 年からベンチマーク改革の議論に参加し

LIBOR 移行によりポートフォリオにどのような影響が出てきました。今後も引き続き新たなソリューションの開発

るかをお客さまが把握し対応できるようにするため、ブルに注力し、市場参加者のリスク管理および流動性管理

ームバーグはデータ、分析機能、ポートフォリオソリューシを支援してまいります」と、ブルームバーグの ASEAN ヘ

ョンを包括的にご用意しています。詳細については以下ッドである Maggie Ng は開会の辞で述べています。

のサイトをご覧ください。

第二の課題は LIBOR を参照する契約のフォールバッ

https://about.bloomberg.co.jp/solution/libo

ク条項に関するもので、特に現物債市場および証券化

rtransition/

商品市場で問題となります。デリバティブ市場について

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