週刊マーケットレター

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週刊マーケットレター（2016 年３月 28 日週号、No.553）
2016 年３月 27 日
曽我 純
■主要マーケット指標
為替レート
３月 25 日（前週）円ドル
112.89(111.61)
ドルユーロ
1.1173(1.1269)
ドルポンド
1.4152(1.4470)
スイスフランドル
0.9754(0.9696)
短期金利（３ヵ月）
日本-0.00557(-0.00671)
米国
0.62860(0.62430)
ユーロ-0.24886(-0.24643)
スイス-0.72920(-0.73120)
長期金利（10 年債）
日本-0.095(-0.100)
米国
1.90(1.87)
英国
1.45(1.45)
ドイツ
0.18(0.21)
株 式
日経平均株価17002.75(16724.81)
TOPIX
1366.05(1345.05)
NY ダウ
17515.73(17602.30)
S&P5002035.94(2049.58)
ナスダック
4773.50(4795.64)
FTSE100（英）6106.48(6189.64)
DAX（独）
9851.35(9950.80)
商品市況（先物）
CRB 指数
172.18(176.34)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
39.46(39.44)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1221.6(1254.3)

１ヵ月前
112.871.1025
1.39620.98982015 年末
120.191.08631.47401.0024-0.00657
0.63560-0.21729-0.80860

0.08286
0.61270-0.12786-0.75600-0.065
1.71
1.38
0.14

0.270
2.27
1.96
0.62

16140.34
1307.54
16697.29
1951.704582.216012.819331.48

19033.71
1547.30
17425.03
2043.945007.416242.32
10743.01

162.6333.07
1238.8176.2737.04
1060.2

不動産の投機化を強めるマイナス金利
２月の消費者物価指数（総合）は前年比 0.3%上昇した。生鮮食品を除けば横ばいである。
３月の東京都区部消費者物価指数（総合）は前年比 0.1%、生鮮食品を除くは同 0.3%それぞれ下落した。2015 年度の東京都区部消費者物価指数（総合）は前年比 0.1%と前年度の 2.6%から大幅にダウンした。食品・エネルギーを除くでも 2014 年度の 1.9%から 2015 年度には0.4%に低下した。総合指数は３年連続の増加となり、2008 年度までの３年連続増以来である。

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2008 年６月末には CRB 指数が 462 のピーク付けるという商品バブル期だったが、2008 年度の消費者物価は 1.0%増にとどまった。CRB が激しく上昇していた 2006 年度、2007 年度でも、消費者物価はそれぞれ 0.3%、0.1%と極めて安定していた。食料・エネルギーを除くは、2008 年度は 0.1%上昇したが、2006 年度、2007 年度はいずれもマイナスであった。商品市
況が異常な値上がりをしても東京都区部消費者物価は安定していたのである。
先週、2016 年の地価公示が公表された。全用途平均全国平均は前年比 0.1%の微増だが、2008 年以来８年ぶりの上昇である。東京、大阪、名古屋の３大都市圏は３年連続の上昇となり、2008 年までの２年連続を上回り、1991 年まで続いたバブル期以来の長期上昇となった。ただ、地方平均では-0.7%と 1993 年以降のマイナスから抜け出せないでいる。３大都市圏と地方の地価の格差はますます大きくなってきている。
地方は人口減により不動産需要は冷えている一方、特に、東京圏への若年層流入と経済活動の集中現象により、不動産需要が拡大しており、地価格差を引き起こしている。例えば、国勢調査によれば、2015 年の千代田区、港区、中央区の人口を 2010 年と比較すると、23.8%、18.7%、14.9%それぞれ増大している。
東京圏への人口集中や経済の集中・集積だけでなく、極端な金融緩和策が土地取引を投機的にしている。1986 年以降の異常な暴騰（1988 年の東京圏住宅地 68.6%増）ではないけ
れども、場所によっては、２桁も住宅地が上昇することは、不動産にはやはり投機的要素が相当入り込んでいるとみるべきだろう。大阪の心斎橋筋商業地の 45.1%、名古屋中村区の38.4%などは東京銀座の 22.9%を上回っており、人口減や経済が沈滞している大阪からは考えられない地価騰貴が起こっている。
実体経済が極めて緩慢な歩みを辿っているなかで、このように地価が異常に値上がりすることは、不動産バブルが発生していることを示している。東京圏の商業地が値上がりしているとはいえ、1991 年のピークに比べれば低いが、マンション価格はバブル期を超えた。
不動産経済研究所によると、2015 年の全国新築マンションの平均価格は 4,618 万円、前年比 7.2%増と 1991 年の 4,488 万円を上回り過去最高を更新。上物の値段が大幅に上昇したと推測されるが、それでも、過去最高を更新するとは異常事態である。
「家計調査」によれば、地価がピークを付けた 1991 年の勤労者世帯の世帯主収入（年平均１ヵ月間）は 44.8 万円であったが、2015 年は 41.3 万円に減少した。地価ピークの 10 年前の 1981 年の世帯主収入は 30.7 万円、10 年で 45.9%も増加している。こうした世帯主収入の拡大が不動産の購入意欲を高めたと考えられる。
世帯主収入の拡大は 1997 年（48.7 万円）まで続くが、1998 年からは減少に転じ、2011年には 41.0 万円まで落ち込んだ。世帯主収入の定期収入だけを取り上げれば、1997 年の38.8 万円を最高に 2015 年は 34.7 万円へと低下し続けており、地価ピークの 1991 年以来24 年ぶりの低定期収入だ。
このように世帯主収入が右肩下がりになっているときに、不動産価格が上昇し、それを購入することは、なにかの支出を犠牲にして成り立つのだと思う。食料、被服、娯楽など

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3/3の支出減が目につくが、こうした支出を抑え、住宅購入費に回す。当然、支出削減のモノやサービスの値段は下落することになる。
３年連続の３大都市圏の地価上昇は、2013 年３月に就任した黒田日銀総裁の大規模国債購入政策の影響が大きい。2013 年２月末の 10 年物国債利回りは 0.665%であったが、低下し続け、現在ではマイナスになってしまった。10 年物国債を購入しても売ったほうに利息を払わなければならないのだ。国債の運用では収入はマイナスとなり、すこしでも値上がり期待のできる投資物件へとマネーは向かっている。いまのところ上昇期待の強い東京圏の不動産などは、もっとも注目を浴びている投資対象なのだ。国債利回りのマイナスが長期化することになれば、値上がりしそうな不動産にますます投機資金がなだれ込むかもしれない。
日銀の金融政策は株式や土地といった資産価格を引き上げたけれども、消費者物価を引き上げることはできなかった。株式や土地は投機対象になりやすいが、消費者物価指数を構成する商品やサービスは投機対象にならないからだ。
日銀が目を光らさなければならないのは、株式や不動産といった資産価格である。消費者物価を構成する無限の商品やサービスをコントロールすることなどできない。制御可能なのは金利に敏感な資産価格なのである。金利が１％上昇したからといって、豚肉やキャベツを買わないといったことは起こらないが、株式や不動産はただちに売りが圧倒的になり、株価や地価は下落するだろう。
株式や不動産の現在価値は将来の期待収益を長期金利で割り引くことによって求めることができるからだ。期待収益が変わらず、長期金利がマイナス金利からたとえば１％に上昇すると、現在価値は減価することになる。金融政策の変更は一般商品にはたいした影響をおよぼさないが、資産価格には効果覿面なのである。