TOTAN RESEARCH CO., LTD

ポスト LIBOR（NO.6）

ポスト LIBOR_2021.12.03
東短リサーチ 研究員 髙田栄人
東京円金利スワップ市場で取引される金利スワップは、通常、JSCC（日本証券クリアリング機構）で清算されます。これまで JSCC で清算対象とされてきた円 LIBOR ポジションですが、2021 年 12 月 3 日（金）の業務終了時点を持って、TONA ポジションに変換されます。ポスト
LIBOR も佳境に入ってきたと言えます。2021 年 12 月 6 日（月）以降には、円 LIBOR を参照
金利とする金利スワップが JSCC の清算非対象となるのと引き換えに、幾つかの変更が JSCCより発表されています。この変更点についてご紹介します。
また、2021 年 11 月 1 日、金融庁と日銀が共同で実施した「円 LIBOR 利用状況簡易調査」の結果概要が、日銀の HP 上に発表されました。これによると、2021 年 9 月末時点における移行対応は、貸出、債券、デリバティブの各分野で大きく進捗していました。この内容を確認するとともに、これまで通り、11 月の１カ月間にどのような進展があったのか、東京円金利スワップ市場での「ポスト LIBOR に向けての進捗状況」と、ターム物日本円 RFR である「TORF の動向」を通してお伝えします。
1. 「円 LIBOR 利用状況簡易調査」の結果概要（基準日 2021 年 9 月末）
2. タフレガシーとシンセティック円 LIBOR
3. ポスト LIBOR に向けての進捗状況
4. JSCC より発表された 3 つの変更（2021 年 12 月 6 日～実施）
5. ターム物日本円 RFR である「TORF の動向」

1. 「円 LIBOR 利用状況簡易調査」の結果概要
2021 年 11 月 1 日、金融庁と日銀が共同で実施した「円 LIBOR 利用状況簡易調査」の結果概要
が、日銀の HP 上に発表されました。調査基準日は 2021 年 9 月末。本邦主要金融機関におけ（出所：金融庁・日本銀行）

1

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る円 LIBOR からの移行状況の現状を迅速に把握するため、円 LIBOR 参照契約件数・フォールバック条項導入状況について、単体・国内拠点ベースでの概算値を集計したものです1。これによると、2021 年 9 月末時点における移行対応は、貸出、債券（調達）、デリバティブの各分野で大きく進捗していることが分かります。
円 LIBOR の公表停止日（2021 年 12 月末）を超えて満期が到来する円 LIBOR 参照契約の件数のうち、契約上、フォールバック状況が未導入のものは、貸出が 1243 件（全体の 14.9%）、債券（調達）が 294 件（48.4%）、デリバティブが 1380 件（0.9%）でした。契約書の変更が未了の契約の多くについては、既に契約当事者と代替金利指標・スプレッド調整方法等について「合意済み」との回答先が多数を占めています。

2. タフレガシーとシンセティック円 LIBOR
先ほどの調査において、9 月末時点で移行対応未了の契約については、概ね、2021 年 12 月までに移行対応が完了する見込みです。また、同調査時点では、「タフレガシー」に該当し、「シンセティック円 LIBOR2」の利用が見込まれる契約は報告されていません3。
「タフレガシー」とは、真に円 LIBOR からの移行が困難な既存契約のことです。
このシンセティック円 LIBOR は、「デイカウント調整後 TORF + ISDA スプレッド4（過去５年中央値）」により算出され、2022 年 1 月から 1 年間に限って公表される予定です。
シンセティック円 LIBOR＝1・3・6 カ月物 TORFx360/365 + ISDA スプレッド調整値
もっとも、今後、タフレガシーが生じる可能性はあり、こうした契約については、セーフティネットとしてのシンセティック円 LIBOR の利用が検討されうると考えられます。

3. ポスト LIBOR に向けての進捗状況
下のグラフは、2020 年 9 月～2021 年 11 月までの過去 14 カ月の間における東京円金利スワッ
プ市場における円 LIBOR スワップ（水色）、TONA スワップ（赤）、TIBOR スワップ（緑）の割

1

参考資料：https://www.fsa.go.jp/news/r3/ginkou/20211101/libor_survey_20211101.pdf

2

FCA（英国金融行為規制機構）は、2021 年 9 月 29 日に、シンセティック LIBOR の構築等に関する一連の文書を公表し、その中で、英ポンドおよび日本円の一部テナーについて、シンセティック LIBOR の算出・公表を LIBOR 運営機関である ICE Benchmark Administration に対して求めることを決定しました。
3

参考資料：「本邦におけるタフレガシーへの対応に関する市中協議」取りまとめ報告書（2021 年 11 月、日本円金利指標に関する検討委員会）https://www.boj.or.jp/paym/market/jpy_cmte/cmt211119a.pdf
4

6 カ月物円 LIBOR スプレッド調整値：+0.05809%、3 カ月物円 LIBOR：+0.00835%、1 カ月物円 LIBOR：-0.02923%。

2

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合、および取引額面金額（青線、東京円金利スワップ市場（月毎）
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%

120,000
100,000
80,00060,00040,00020,0002020/09
2020/102020/112020/122021/01
2021/022021/032021/04
2021/052021/06
2021/072021/08
2021/092021/102021/11

0

LIBOR

TONA

TIBOR

単位：10 億円）を示したものです5。
JSCC 全体に占める TONA スワップ取引高は、11 月統計分で約65％まで増加してきました。
2020 年 9 月以降の JSCC 全体の取引規模は月間 60 兆円を中心に推移しており、上下の振れは大きいものの明確な方向性はまだ見られません。

TotalSize（.Bio/Right）

TONA スワップも市場に定着してきており、今後、取引高が増えることが期待されます。

4. JSCC より発表された 3 つの変更（2021 年 12 月 6 日～実施）
円 LIBOR を参照金利とする金利スワップは、これまで JSCC で清算対象とされてきましたが、2021 年 12 月 3 日（金）の業務終了時点を持って、TONA を参照金利とする金利スワップに変換されることが決まっています6。これに伴い、週明けの 12 月 6 日（月）以降、次のような変更が JSCC より発表されています。
(a) 円 LIBOR を参照金利とする金利スワップは JSCC の清算非適格となる。
(b) DTIBOR vs TONA ベーシス、ZTIBOR vs TONA ベーシスを JSCC の清算対象とする。
(c) DTIBOR7を参照金利とする金利スワップの残存期間を 20 年から 30 年に延長する。
(a) 円 LIBOR を参照金利とする金利スワップが JSCC の清算非適格となるため、円 LIBOR を参照金利とする金利スワップをインターバンク市場で取引することはなくなると思われます。
(b) 同時に、これまで TL および DTL スプレッドの名称で取引されていた ZTIBOR vs 円 LIBOR
ベーシスと DTIBOR vs 円 LIBOR ベーシスのポジションは、ZTIBOR vs TONA±αと DTIBORvs TONA±αの形に変換されます。
これに伴い、ZTIBOR vs TONA ベーシスと DTIBOR vs TONA

5JSCC（日本証券クリアリング機構）からのデータを基に作成。円 LIBOR スワップ、TONA スワップ、TIBOR スワップ

（ユーロ円 TIBOR、日本円 TIBOR の合算）の合計を「１」とし、それぞれの割合（％）をグラフ化しています。
6

参考資料：https://www.jpx.co.jp/jscc/information/news/u89at3000000fpqa-att/conversion_of_libor_irs_20211008.pdf

7

DTIBOR：日本円 TIBOR（デイカウント：Act/365）、ZTIBOR：ユーロ円 TIBOR（デイカウント：Act/360）

3

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ベーシスが清算対象として認められることになったと考えられます。
TL および DTL スプレッドの後継として、ZTIBOR vs TONA ベーシスと DTIBOR vs TONA ベーシスは今夏以降取引高を増やしてきました。しかし、これまでは、JSCC の清算対象として認定されていなかったため、この取引を行うためには２つの取引（ZTIBOR スワップと TONAスワップ、または DTIBOR スワップと TONA スワップ）を行う必要がありました。しかし、2021 年 12 月 6 日以降は、ZTIBOR vs TONA±αまたは DTIBOR vs TONA±αという 1 つのベーシススワップの形で取引することが可能となります。
(c) これまで期間 20 年までしか取引出来なかった DTIBOR を参照金利とする金利スワップについて、最長 30 年まで取引可能となります。これに伴い、DTIBOR と ZTIBOR の DZ ベーシ
ススワップ（６カ月物、3 カ月物、１カ月物）、および 6v3DTIBOR、6v1DTIBOR、3v1DTIBORのそれぞれのベーシススワップについても、最長 30 年まで取引可能となります。

5. ターム物日本円 RFR である「TORF の動向」
TORF には 1 カ月物・3 カ月物・6 カ月物の 31m TONA Swap vs 1m TORF
-1.5-2-2.5-3-3.5-4-4.5-5タイプがあり、それぞれの TORF 参照金利は、
TONA スワップ市場における 1 カ月物・3 カ月物・6 カ月物の実取引データおよび気配値デ1mTONA Swap

11/17/21

11/03/21

10/20/21

10/06/21

09/22/21

09/08/21

08/25/21

08/11/21

07/28/21

07/14/21

06/30/21ータ等に基づいて算出されます。
次の 3 つのグラフは、2021 年 6 月 30 日から11 月 30 日までの 1 カ月物・3 カ月物・6 カ月物 TORF（赤線）と同期間の TONA スワップ
気配値（青線）の推移です。

1mTORF

3m TONA Swap vs 3m TORF
-1.5-2-2.5-3-3.5-4-4.5-5

3mTORF

6mTONA Swap

11/17/21

11/03/21

10/20/21

10/06/21

09/22/21

09/08/21

08/25/21

08/11/21

07/28/21

07/14/21

06/30/21

11/17/21

11/03/21

10/20/2110/06/2109/22/21

09/08/21

08/25/2108/11/2107/28/21

07/14/21

06/30/21-1.5-2-2.5-3-3.5-4-4.5-53mTONA Swap

46m TONA Swap vs 6m TORF

6mTORF

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3 カ月物・6 カ月物 TORF（赤線）は、同期間の TONA スワップ気配値（青線）と同水準で推移することが増えてきました。しかし、参加者が限定的な 1 カ月物 TORF（赤線）は、過去 3カ月以上も動きがなく、TONA スワップ気配値（青線）と乖離した状態が続いています。
TORF 確報値を算出・公表している QBS（QUICK ベンチマークス）は、実取引データを第一順位とし、該当データがない場合には次の優先順位のデータを採用するウォーターフォール手法を採用しています。ところが、現在のウォーターフォール手法では、オファーまたはビッドの片方しかプライスが入らない場合、当日の TORF として前日の価格が採用されることになっています。結果として、1 カ月物 TORF が過去 3 カ月以上も動きがない状態が続いています。
短期 TONA スワップ市場の流動性が高まることも大切ですが、TORF 算出・公表側にも更なる対策が必要かもしれません。
以上

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