HC資産運用セミナーvol.18

株式投資の基礎編

HCアセットマネジメント株式会社
金融商品取引業者
加入協会

https://www.fromhc.com
2023.07.25

関東財務局長 （金商）第430号
一般社団法人日本投資顧問業協会
一般社団法人投資信託協会

概要
株式の価値と価格
株式の価値は変動します。同時に、価値の変動と関係なく、価格は変動します。市場理論の問題として、株式の価格は、株式の価値の周辺で、価値に向かいつつも、常時、価値とは不一致に動きます。
投資の世界の特殊な用語としてのバリュー
一般用語としてのバリューは、価値のことです。しかし、投資の世界では、バリューは価値そのものではなくて、本源的価値が市場価格を上回る部分のことをいいます。そのような特別な意味をこめて、敢えて片仮名でバリューと呼ばれます。バリューに対応する日本語は割安です。
株式の価値の絶対値は、投資の期待収益率と無関係
株式の価値の高い低いは、その株式に投資したときの期待収益とは、関係がありません。理論的に、株式の価値と価格が一致する限り、また、価値が変化しない限り、投資時の価値（＝価格）とは無関係に、全ての株式の期待収益率は等しくなります。なぜなら、価値の高いものは、価格も高いからです。
投資判断の第一は、価値の変化率価値が上昇すれば価格も上昇します。価値の上昇率の高い企業の株式の価値は、相対的に、より高く上昇するので、相対的に、より高い投資収益率になります。
投資判断の第二は、価値と価格の差
価値よりも低い（高い）価格で投資すれば、価格が価値に接近する過程で、相対的に、より高い（低い）投資収益率になります。
バリュー投資
仮に適正価格で資産を取得しても、いいかえればバリューのない（割安でない、と同時に割高でもない）状態で投資したとしても、投資収益はあります。それが本源的収益です。バリュー投資とは、適正価格を下回る価格で投資をして、価格が適正価格（本源的価値）に向かって上昇する過程で、本源的収益を上回る追加的収益を挙げようとする試みです。
グロース投資価値自体の上昇をグロース（成長）といいます。グロースを追求する運用は、バリュー運用と対をなすものです。しかし、バリューもグロースも、運用者の評価する価値が価格よりも高いことを前提とした運用であることは、同じです。違いは、価値評価における、バリューの保守主義、グロースの積極主義、この差だけです。

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投資手法についての基本的な考え方「良い」ものも「悪い」ものも「良い」ものは常に適正価格（=本源的価値）で「安く」ならない取引される•「市場の効率性」＝投資理論の基礎概念「良い」ものへ•本源的価値は適正に価格に反映される「安い価格」で•「市場は正しい」⇒「パッシブ（インデクス）運用」への傾き

投資すること•ただし、極めて重要な問題は「常に」の妥当性•「良さ」への傾斜＝「成長（グロース）」的•「安さ」への傾斜＝「割安（バリュー）」的•「安さ」の定義＝価値を下回る価格「良い」ものが「一時的に安くなる状況」は存在し得るバリュー（割安）＝価値を下回る価格•「一時的に安くなった良いもの」＝「バリュー」もしくは「割安なもの」•逆に「一時的に価値よりも高くなったもの」＝「割高なもの」•市場理論の「常に」の定義に時間幅をもうければ、「一時的に」は、価格は適正価格（＝本源的価値）よりも低く（高く）なり得る

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価格が価値を下回る状況は、なぜ生じるのか

資本規制⇒「貸す力」の低下⇒増資や資産売却⇒資産価格下落
貸す側の事情資産価格下落⇒評価損⇒資本不足⇒「貸す力」の低下
融資回収⇒借りる側の資金繰りに反作用

財務行動

×
借りる側の事情

収益悪化⇒「借りる力」の低下⇒増資や資産売却⇒資産価格下落＝

投資＝産業金融危機

経営行動⇒二つの要因が、重層的に重なると、連鎖的な資産価格下落が生じる市場から、企業の保有する資産の価値を低下させるのでは、との懸念をもって評価される経営行動3価格変化と需給不均衡の拡大効果
価格の絶対値ではなくて、価格の変化率が、価格形成の重要な役割を演じている ⇒ 価格理論（価格による需給調整）が機能しない

投資行動への相対的に「割安」な方への反作用がない

資金移動

価格変動が需給を自律的に調整
価格下落が買いを呼ぶ

価格上昇が売りを呼ぶ

価格の変動

心理的なリスク許容度の変化
価格変動が需給不均衡を拡大
投資行動への（プロシクリカリティ）

反作用がある価格下落が売りを呼ぶ（「危機」）
物理的なリスク許容度の変化

価格上昇が買いを呼ぶ（「バブル」）（銀行等金融機関の資本規制、年金等の積立水準規制・・）

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「グロース」と「バリュー」⇒

事業価値が上昇すれば、その他の要因にして同じならば、株価は上がるはずである。このような企業に投資していこうとする考え方を成長株運用（growth グロース）という。

⇒

株価は、しばしば、株式の理論価値を下回る。このとき、株価は理論価値へ収束していくと考えるのが、割安株運用（value バリュー）である。

価値が上昇しているのに価格が追随していない状況
価値=価格
価格が価値に追随する過程での高い収益率（＝投資の機会）

価格が価値に戻る過程での高い収益率（＝投資の機会）
価格が価値を下回る部分（安全性の厚みmargin of safety）
価格が価値を下回る状況⇒価格変化の下方硬直性⇒大きな価格上昇期待5

グロースとバリューの投資機会

グロース投資（実は、これもバリュー投資と自称する運用会社も多い）
価値の上昇（＝価格の上昇）
価格が追いつく
市場の均衡と効率性、本源的価値

適正価格（＝本源的価値）

あるいは、市場原理の「正しさ」

本源的価値 ＝ 価格
通常のバリュー投資

本源的価値

不変の本源的価値
価格は回復する
価格の一時的下落（価値の毀損はない）

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絶対評価と相対基準

相対評価基準絶対評価基準「常に、半分は、相対的に安い」「割安に買えるものが少なくなる」

割高

割高

割高

割高
割安
割安

割安

割安

市場価格の上昇

市場価格の上昇7

株式投資に対する価値観の転換

市場の中の個別企業

個別企業の集合としての市場市場指数（平均）を基準とする考え方

徹底した銘柄分析と厳選

グローバル経済の中の企業

企業の中のグローバル経済

成長を求めてエマージング市場へ

エマージング経済の成長から恩恵を受ける企業

事業（企業）価値よりも株式価値

株価上昇よりも事業（企業）価値上昇

株価は上がるべきという通念

配当を中心とした収益の量と質（安定性）

市場原理

市場原理に替わる価値

資本市場に依存した資金調達

代替的資金調達の拡大

8講演後アンケート
今後の運営に活かしたく、下記リンクよりご意見やご感想いただけますと幸いです。
アンケートURL： https://forms.gle/qaCGbyWAcznSudkr7

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注意事項



本セミナーは、資本市場における種々の投資対象や投資に関する概念等について解説・検討を行うものであり、当社が行う金融商品取引業の内容に関する情報提供及び関連する特定の金融商品等の勧誘を行うものではありません。

本資料中のいかなる内容も将来の投資成果及び将来の市況環境の変動等を保証するものではありません。

本資料の著作権その他知的財産権は当社に帰属し、当社の事前の許可なく、本資料を第三者に交付することや記載された内容を転用することは固く禁じます。

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