プレス・リリース
事業法人・公益事業格付け
2011 年 12 月 5 日

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S&P、日本アコモデーションファンドのアウトルックを「安定的」に上方修正
長期・短期格付けは「A＋／A-1」に据え置き
アウトルック変更
新：
旧：

安定的
ネガティブ
格付け据え置きA＋A-1

長期会社格付け、第 1－2 回無担保投資法人債（発行総額 170 億円）
短期会社格付け• 住宅特化型の J-REIT（国内の不動産投資信託）。
• 賃貸住宅の事業環境が安定化しつつあるなか、増資と併せた外部成長の実施によりポートフォリオの分散と収益性が向上。事業基盤が強化され、財務改善が一定程度進んだ。
• 長期格付けに対するアウトルックを「ネガティブ」から「安定的」に引き上げた。
• 高い事業地位と質の高い不動産ポートフォリオを裏付けとしてキャッシュフローが安定していることから、長期・短期格付けを「A＋／A-1」に据え置き。
（2011 年 12 月 5 日、東京＝S&P）スタンダード＆プアーズ・レーティングズ・サービシズ（以下「S&P」）は本日、日本アコモデーションファンド投資法人（NAF）の長期格付けに対するアウトルックを、「ネガティブ」から「安定的」に上方修正した。長期・短期格付けは上記のとおり「A＋／A-1」に据え置いた。
アウトルックの上方修正は、以下の 2 点を反映したものである。
1） 賃貸住宅の事業環境が安定化しつつあるなか、適度な利回りを確保しつつ、多数の物件を取得した
ことにより、ポートフォリオの分散と収益性が向上し、事業基盤が強化された。
2） 有利子負債比率はやや高めに推移しているものの、増資により幾分改善し、利払い余力指標がほぼ従来の水準まで回復するなど、財務改善が一定程度進んだ。
NAF は、上場している住宅特化型 J-REIT の中で、比較的上位の資産規模を誇る。信用力は、高い事業地位と良質かつ高稼働の賃貸住宅ポートフォリオからの安定したキャッシュフローに下支えされるとみられることから、長期・短期格付けはそれぞれ上記のとおり据え置いた。

賃貸住宅市場では、新規供給が減少するなか、稼働率はおおむね底打ちし、賃料水準もほぼ下げ止まりの兆しが見られるなど、事業環境は安定化しつつある。NAF は、スポンサーである三井不動産（BBB＋／安定的／A-2）の不動産開発・運用能力とブランド力を強みに、主に東京 23 区内の質の高い賃貸住宅に特化して、総額約 2,295 億円のポートフォリオを構築している（取得価格ベース、2011 年 11 月末時点）。
第 11 期（2011 年 8 月期）には、総額約 221 億円の増資を実施し、合計 20 件、総額約 367 億円の物件を取得した（このほかに既存物件の持ち分を追加取得）。取得物件には、「芝浦アイランドエアタワー」（東京都港区、取得価格約 79 億円）をはじめ、スポンサーから取得した築浅かつ良質な物件が含まれている。
一方、NAF は、上場以来初めて、「その他アコモデーション資産」として学生寮・社宅の取得を実施した。これら資産はオペレーターの運営リスクを伴うが、一般の賃貸住宅への転用が可能な構造を持ち、総取得価格はポートフォリオ総額の約 3.5％と小さいことから、NAF のキャッシュフローへの影響は限定的である。取得物件の平均利回りは既存物件の利回りを上回っており、ポートフォリオの収益性は一定程度向上した。NAF のポートフォリオは 2011 年 11 月末時点で、86 物件、総戸数約 9,000 戸と、大きく分散が進んだ。NAF の事業基盤は 2009 年以降に再開した外部成長に伴い、強化されている。
NAF は総資産有利子負債比率を巡航ベースで 40－50％の比較的保守的な水準で維持する方針である。
近年、同比率はやや高い水準で推移しているが、第 11 期に実施した増資により、期末時点で約 51.8％――S&P 定義の有利子負債比率〈有利子負債／(有利子負債＋純資産)〉では、約 53.0％―― と、幾分低下している。それでもレバレッジがやや高い点は信用力上のリスク要因であるが、NAF の負債の調達条件は改善傾向にあり、資金調達は安定している。ポートフォリオに占める含み損の割合は、第 7 期（2009 年 8 月期）末をピークに減少している。利払い余力指標は、キャッシュフローの向上やレバレッジが幾分低下したことを受け、ほぼ従来の水準まで回復しつつある。NAF は、住宅市場が底値圏にあるとの認識のもと、成長目標（資産規模 3,000 億円、賃貸住宅住戸数 1 万戸）の達成に向けて、外部成長に軸足を置いた運営を行っている。格付けの維持に向けては、今後の外部成長の過程で、レバレッジのコントロールを含めた財務運営との適切なバランスがより求められることとなろう。
NAF の信用力は、高い事業地位、賃貸状況が良好で分散が進んだポートフォリオ、手元流動性ならびに高い財務の柔軟性によって下支えされている。有利子負債比率がやや高めに推移していることから、当面、格上げの可能性は限定的である。負債による物件取得などから資本・負債構成や利払い余力指標が再び悪化し、総資産有利子負債比率が 55％を超えて推移するなど、財務関連指標の低迷が続いた場合、格付けに対して下方圧力がかかろう。

*文中の会社格付けは「長期／長期格付けのアウトルック／短期」で表示。

＜関連リポート＞
2011 年 6 月 21 日付「Key Credit Factors: Global Criteria For Rating Real Estate Companies」（和訳版：2011 年 9 月 27 日付「格付け規準｜事業会社｜一般事業会社：シリーズ Key Credit Factors：世界の不動産会社の格付け規準」）
2011 年 2 月 16 日付「General Criteria: Principles Of Credit Ratings」（和訳版：2011 年 3 月 2 日付「一般格付け規準：信用格付けの原則」）
2001 年 5 月 9 日付「不動産投資信託（J-REIT）に対する格付け方針」
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