R4-005

2021年10月-12月期 運用状況のアップデート
当レポートは、コムジェストの運用哲学、手法、運用状況をお伝えするために作成したものであり、金融商品取引法に基づく開示資料ではありません。また特定の有価証券の取引を勧誘する目的で提供されるものではありません。最終ページの留意事
項を必ずご覧ください。

コムジェストの投資哲学・投資方針➢

クオリティグロース企業を厳選し、長期投資を行うことで、お預かりしている資産の長期的な成長を目的として運用を行います。

➢

クオリティグロース企業とは、長期的に高い利益成長が実現できると期待される企業です。競合他社を寄せ付けない参入障壁、技術力、特許、ユニークなビジネス基盤などを持ち、それらの強さを維持向上できるような企業文化や経営陣を有する企業です。

➢

長期的な視点で投資を行う理由は、株価成長率は長期的には企業のEPS（1株当たり純利益）成長率に連動する、と考えているためです。

コムジェストの運用アップデート：2021年の振り返りと2022年に向けて◆ 2021年はコムジェストの運用にとって厳しい逆風の1年となりました
2021年は新型コロナウイルス感染拡大に終息の兆しは依然見られず、世界の金融市場も経済も不透明な状況が続く等、混乱要因の多い相場展開となりました。コムジェストの運用戦略が全般的に苦戦した主な要因としては、①株式市場の投資ス
タイルのローテーションが起こったこと（グロース株からバリュー株へのシフト）、②2021年に株価が大幅上昇したエネル
ギー株、資源株や景気敏感株（主に銀行株や自動車株等）等の非保有、などが挙げられます。なお、バリュー株や景気敏感株に分類されるような企業については、コムジェストが投資対象として考えるクオリティグロース企業（質の高い持続的な利益成長を遂げると予想される企業）の基準に満たない企業が多く、現時点では投資をしていません。
◆ パフォーマンス向上に向けたコムジェストの取組み
コムジェストでは2021年の逆風環境下においても、従前どおり、クオリティグロース企業の調査・分析を継続しつつ、一方で、新型コロナの逆境を追い風に転換できる強靭な企業、世の中に変革を起こしうる革新的な企業等、新しい投資アイデ
アの発掘・採用にも積極的に取り組んできました。世界株式戦略※では、2021年に11銘柄を全売却し、11銘柄の新規組入れを実施ししていますが、より高い成長性と質を持ち合わせた企業によるポートフォリオ構築に努めました。

◆ 2022年の展望とポートフォリオ
MSCI ACWIベースの2022年の企業のEPS成長率見通しは、7.4％と2021年の53.2％から大幅に減速する見通しです。
よって、2022年の株式市場は再び企業の質の高い利益成長に着目した銘柄選別が進むことが予想されます。例えば、コム
ジェストの世界株式戦略※のポートフォリオでは、今後5年について年14％のEPS成長を予想しています。市場を上回る利益成長を見込んでいることから、それに伴う株価の上昇を期待しています。
ここ数か月、コムジェストの運用チームと投資先企業の議論で中心【EPS成長率の推移】となっているテーマはインフレ問題となっているそうですが、コム53%
ジェストでは2022年は企業にとって「インフレ耐性度」が業績動向を 60%
左右する重要課題と捉えています。コムジェストの投資先企業の多く
40%
は、イノベーション力と優れた競争力を背景に強い価格決定力を有し、
22%16%
価格転嫁が可能な企業が多いため、インフレ下においても強い耐性を
14%
20%
7%
持つと考えています（世界株式戦略※の組入れ企業のうち、８割超が1%
強い価格決定力を有する企業で構成）。また、このような企業はサブ0%
スクリプション型のように構造的に収益成長が可能な要因を常に確保している点も特徴の一つとなっており、持続的に利益成長が可能な企
-5%
-20%
-14%
業でもあります。コムジェストでは、市場環境に左右されることなく
2019
2020
2021
2022予
投資家の皆様に高いリターンをお返しすることを目指し、引き続き一貫したクオリティグロース企業への投資に努めていきます。
コムジェスト世界株式戦略※
MSCI ACWI※は代表口座の数値を使用しています。
出所：ファクトセット、コムジェスト

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年12月末現在

累積パフォーマンス
ファンド（円）

設定日＝2008年2月22日

参考指数（円）※参考指数: MSCIヨーロッパ指数（円換算ベース、税引き後配当再投資）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド

12.09

15.37

38.24

29.98

19.50

11.60

参考指数

8.23

6.83

27.89

17.11

9.93

4.14

+/-

+3.86

+8.54

+10.35+12.87

+9.57

+7.46

保有上位10社（銘柄総数44： 株式組入比率：95.7%）
名前

国

概要・特徴

保有比率

1 ASMLホールディング

オランダ

半導体製造装置メーカー。先端半導体の生産に不可欠な EUV （極端紫外線）リソグラフィ（露光）装置で世界最大手

6.9%

2 ノボ・ノルディスク

デンマーク 世界大手の製薬会社、糖尿病治療薬の世界的リーダー

6.3%

3 リンデ

イギリス

4.5%

産業用ガス分野の世界最大手

4 アイコン

アイルランド アイルランドの製薬、医療関連の開発受託企業

4.5%

5 アクセンチュア

アイルランド アイルランドに本社を置く、世界的なコンサルティング会社

4.3%

6 エクスペリアン

イギリス

アイルランドの信用調査大手

3.7%

7 エシロールルックスオティカ

フランス

世界最大のアイウエアメーカー

3.4%

8 LVMHモエ・ヘネシー・ルイ・ヴィトン

フランス

世界最大の高級品コングロマリット

3.2%

9 リンツ＆シュプルングリー

スイス

世界的な高級チョコレートメーカー

3.0%

10 ロシュ・ホールディング

スイス

世界大手の製薬会社、腫瘍学（癌治療薬）の世界的なリーダー

3.0%

データ: コムジェスト・アセットマネジメント
基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は、MSCI Europe指数・税引き後配当再投資（EURベース）を使用。参考指数 の騰落率は、基準日前営業日の現地終値に対EUR為替レート（三菱UFJ銀行対顧客電信売買相場の基準当日（東京）の仲値）を乗じて算出しています。本資料の情報は、お客様に通知なしに変更されることがあります。当社の事前の許可なく、本資料を第三者へ交付することはご遠慮下さい。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
財産権、その他一切の権利はMSCI Inc.に帰属します。同社は、同指数の内容を変更・公表を停止する権利を有しています。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年12月末現在

運用状況について10-12月期のパフォーマンスについて
当四半期、最もパフォーマンスに貢献したのは、世界最大のコンサルティング企業アクセンチュア（アイルランド/情報技術）でした。新型コロナウイルス感染拡大が業績面でマイナスに働く企業が多い中、同社は顧客企業のDX化加速によるデジタル投資の増加の恩恵を受け、予想を上回る好決算を記録したことが好感されました。
この他に、好決算を発表した世界最大手の産業用ガス会社のリンデ（イギリス／素材）、買収企業の統合が順調に進んでいることが好感されたアイコン（アイルランド／ヘルスケア）等もパフォーマンスに寄与しました。
一方、マイナス寄与となったのは「ZARA」を世界展開するアパレルメーカーのインディテックス（スペイン/一般消費
材・サービス）、オーピア（フランス／ヘルスケア）、スポーツ用品メーカーのアディダス（ドイツ／一般消費材・サービス）などでした。インディテックスは、小売環境が厳しい中、堅調な業績を達成している一方、オミクロン株の感染拡大による行動規制強化の影響が懸念されました。オーピアは、過去の土地取得に関する税務調査を受けているとの報道を受け、株価が下落。アディダスは、2021年春に同社が新疆ウイグル自治区の強制労働疑惑に対して懸念を表明したことから拡大した中国での不買運動の影響を投資家は依然懸念しており、株価が低調な展開が続いています。

主な投資行動
当四半期に新規投資、全売却した企業はありませんでした。株価が調整したライアンエア・ホールディングス（アイルランド/格安航空会社）、成長への確信度が高まったアルコン（スイス/眼科医療関連製品メーカー）、ノボ・ノル
ディスク（デンマーク／製薬会社）等の買増しを行い、株価が堅調に推移したロシュ・ホールディング（スイス/製薬会社）、フェラーリ（イタリア／高級スポーツカー）、ダッソー・システム（フランス/3Dソフトメーカー）等を一部利益確定のため、削減しました。

過去3年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
パフォーマンスマイナス寄与企業のうち、ワイヤーカード（ドイツ／決済サービス大手）は全売却が完了しています。
売却の最大の理由は、ESG上の問題でした。2019年、当時急成長していた同社に不正会計疑惑が発覚しました。
コムジェストの欧州株チームは、同社に対し、直接取材・調査を入念に行いましたが、同社からは本件について明確な回答が得られませんでした。また、以前と比較し、同社の対応についても疑義や変化が生じていたことを感じ取っていました。一連の調査を通じ、同社のガバナンスに関する確信度は著しく低下したため、2019年4月に全売却の判断に至りました。その後、同社経営陣は不正会計の事実を認め、2020年6月に経営破綻となりました。本件は企業のガバナンスの重要性を改めて知らしめ、また、投資家である運用会社としてESG調査がいかに重要であるかが明るみになった象徴的な調査事例であったと考えています。

【過去３年のパフォーマンス寄与企業】（2018年12月～2021年12月）
国

業種

平均保有比率（%）

パフォーマンス（%）

保有状況

ASMLホールディング

オランダ

情報技術

5.20

448.02

継続保有

ロンザ・グループ

スイス

ヘルスケア

2.70

244.77

継続保有

ストローマン・ホールディング

スイス

ヘルスケア

3.16

266.68

継続保有

寄与下位3社

国

業種

平均保有比率（%）

パフォーマンス
（%）

保有状況

情報技術

0.20

-13.44

全売却

0.41-17.34

継続保有

1.21

-9.41

継続保有

寄与上位3社

ワイヤーカード

ドイツ

アディダス

ドイツ

プロサス

オランダ

一般消費材・
サービス
一般消費材・
サービス

データソース： Factset

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年12月末現在

保有上位企業の注目点

1 ASMLホールディング

同社は、先端半導体の生産に不可欠なEUV（極端紫外線）リソグラフィ（露光）装置の世界最大手であり、市場を独占しています。その背景は、EUV装置の製造過程をモジュール化し、コア技術以外の技術をオープンにすることで部品メーカーとの分業体制を構築したことにあり、この体制により、同社は他社の追随を許さないコア技術の確立に成功しました。同社の顧客である半導体メーカー大手３社（米インテル、台湾セミコンダクター（ TSMC ）、韓国サムスン電子）は EUV技術による生産計画を示していますが、これは EUVへの生産シフトが今後数年間、同社の収益成長を支える原動力となることを意味します。

2 ノボ・ノルディスク

同社は、糖尿病や慢性疾患の克服を掲げる糖尿病薬世界トップシェアを握る企業です。研究開
発を糖尿病領域等に絞り込んで行った結果、糖尿病治療薬で高い技術力とマーケットシェアを獲得。糖尿病治療薬及び肥満ケアでのマーケットシェア拡大と、市場の拡大から恩恵を受けると予想しています。

3 リンデ

同社は、ドイツのリンデ社と米プラクスエア社の経営統合により設立された持ち株会社であり、産業用ガス分野の世界最大手です。2016年の米プラスエア社の買収により、オーガニックグロースが加速すると期待しています。また、水素製造事業は市場規模が「世界３強」の1つとなっており、水素市場の拡大期待とともに長期的な成長への確信度が高まっています。長期的な視点を持った経営陣についても評価しています。

4 アイコン

製薬・バイオテクノロジー・医療機器業界に委託開発サービスを提供するCRO（医薬品開発業
務受託機関）の世界的なリーディングカンパニー。主要な治療領域において（化合物の選択から
第I-IV相臨床試験まで）臨床開発プロセスのすべての段階をサポート。顧客と戦略的パートナー
シップ（大手製薬会社との長期契約など）を結ぶことにより、可視性・効率性の向上、販管費の削減に成功。先進国市場での高齢化、新興国市場での健康意識の高まり、製薬会社による医薬品開発のアウトソーシング化の恩恵を受けると予想しています。

5 アクセンチュア

世界各国でクライアント企業に対し、経営と技術に関するコンサルティングのほか、アウトソーシング
サービスを提供しています。オフィスを含めた拠点数は50カ国200都市以上（2021年8月末時点）。強みはデジタル関連サービスで、データを抽出し、マーケティング、セールス、プロダクション、セ
キュリティなどをデジタル化します。このサービスで同社の収益成長が加速し、21年8月通期時点の売上高約505億ドルのうち、デジタル、クラウド、セキュリティ関連サービスが大部分を占めています。
また大手多国籍企業との強固な関係を持ち、グローバルなスケールメリットを享受しています。

—国別

—業種別
フランス

17.4%

スイス

15.6%

オランダ

14.2%

アイルランド

24.1%

情報技術

21.2%

13.3%

イギリス

11.0%

デンマーク

7.8%

スペイン

4.6%

ドイツ

4.5%

イタリア

ヘルスケア

3.1%

ポルトガル

2.3%

スウェーデン1.9%

一般消費財・サービス

18.2%

資本財・サービス
生活必需品
素材

14.4%
11.2%
6.6%

データソース： Factset, Comgest S.A.
国別はComgest S.A.またはMSCI分類に、業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

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日本籍私募投信マザーファンド
2021年12月末現在
累積パフォーマンス
ファンド（円）

設定日＝2008年3月7日
26,000

参考指数（円）

22,00018,00014,00010,0006,000
2,000

参考指数: MSCIエマージング・マーケット指数（円換算ベース、税引き後配当再投資）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド

-0.90

-12.31

-6.39

7.48

5.29

5.24

参考指数

0.41

-6.89

9.14

12.36

9.44

3.71

+/-

-1.31

-5.42

-15.53

-4.88

-4.15

+1.53

保有上位10社（銘柄総数36： 株式組入比率：95.2%）
名前

国

概要・特徴

保有比率

1 台湾セミコンダクター（ＴＳＭＣ）

台湾

世界最大のロジック半導体ファウンドリー（受託製造企業）

7.9%

2 サムスン電子

韓国

メモリー半導体製造で世界トップシェアの総合電機メーカー

5.7%

3 HDFCインド

住宅金融事業を主とするインド大手の金融グループ

5.1%

4 コグニザント・テクノロジー・ソリューションズ

アメリカ

インドの大手ITサービス企業。主に金融、ヘルスケア業界のアウトソー
シングサービスに強みを持つ

4.5%

5 テンセント・ホールディングス（騰訊控股）

中国

SNS「微信（WeChat）」やモバイルゲーム等を提供する中国のソー
シャルメディア／インターネットゲーム大手企業

4.3%

インナ・モンゴル・イーリー・インダストリアル・グループ（内蒙古伊利実業集団）

中国

中国の大手乳製品メーカー

4.2%

7 フォメント・エコノミコ・メヒカノ

メキシコ

ラテンアメリカ最大のボトリング会社、かつ、メキシコ3番手の小売業者

3.8%

8 LG生活健康韓国

韓国の大手化粧品メーカー。日用品、飲料の製造・販売も手がける。

3.5%

9 ミデア・グループ（美的集団）

中国

中国最大の家電メーカー

3.5%

10 NCソフト

韓国

大手ゲームソフトメーカー。リネージュシリーズ等の人気タイトルを有する

3.4%

6

データ: コムジェスト・アセットマネジメント

基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は、 MSCI Emerging Markets 指数・税引き後配当再投資（USDベース）を使用。参考指数 の騰落率は、基準日前営業日の現地終値に対USD為替レート （三菱UFJ銀行対顧客電信売買相場の基準当日（東京）の仲値）を乗じて算出しています。
本資料の情報は、お客様に通知なしに変更されることがあります。当社の事前の許可なく、本資料を第三者へ交付することはご遠慮下さい。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
財産権、そ の他一切の権利はMSCI Inc.に帰属します。同社は、同指数の内容を変更・公表を停止する権利を有しています。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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2021年12月末現在
運用状況について10-12月期のパフォーマンスについて
当四半期、パフォーマンスに寄与した企業は、米国に拠点を置くインドのITコンサルティング大手コグニザント・テクノロジー・ソ
リューションズ（アメリカ／情報技術）、世界最大のファウンドリー企業台湾セミコンダクター（TSMC）（台湾／情報技術）、
韓国のオンライン・モバイルゲームメーカーNCソフト（韓国／コミュニケーション・サービス）等となりました。各社ともコロナ禍でも想定を上回る業績を上げていることや、今後の見通しが好感され、株価が上昇しました。
一方、主なマイナス寄与企業は、キャッシュレス決済サービス大手パグセグロ・デジタル（ブラジル／情報技術）、中国のECプ
ラットフォーム大手アリババ・グループ（阿里巴巴集団）（中国／一般消費材・サービス）、ウェイガオ・グループ（中国／ヘルスケア）等となりました。パグセグロは、ブラジル中央銀行がプリペイドカードの決済手数料に上限を設ける提案をしているとの報道
やブラジルで続く利上げが同社の短期的な収益低下要因につながるとの懸念から株価が下落しました。アリババについては、長期的な成長ストーリーは変わらないものの、中国当局による厳しい規制や中国経済の減速、競争激化等の影響から業績見通しを下方修正する等、短期的な見通しがやや低下していること等から株価が低迷しています。ウェイガオグループは、中国では毎年11月に実施される医療関連製品の集中購買制度の結果を見極めるために投資家がヘルスア関連株のポジションを縮小する傾向が見られる中、同社株価も下落しました。これらの企業についてのコムジェストの見方については、継続保有の方針を取っており、見通しに大きな変更はありません。

主な投資行動
当四半期は、当初の成長見通しが低下した後発医薬品大手ルピン（インド／ヘルスケア）、ティッシュや生理用品等の日用品メーカーハンアン・インターナショナル（恒安国際実業）（中国/生活必需品）の2銘柄を全売却する一方、ビナミルク（ベトナム／生活必需品）等、今後新たな投資機会が期待される2銘柄の新規投資を実施しました。
ビナミルクは、ベトナムでシェア6割を有する国内トップの乳製品メーカーであり、コムジェストが長年調査を行ってきた企業です。
中間所得層の増加に伴う牛乳、ヨーグルト等の乳製品消費の拡大により、市場は年率8％ペースで成長しており、同社は高い
利益成長成長を遂げてきました。また、同社は海外への輸出も手がけており、海外市場も今後の成長ドライバーとして期待されています。足元の株価は、新型コロナウイルス感染拡大によるベトナム経済への影響、生乳価格の上昇による収益圧迫懸念か
ら軟調な推移となっていましたが、これらの問題が2022年以降、解消される見通しが高まったため、新規投資を実施しました。
さらに、株価が堅調に推移し、割高になった企業や成長への確信度が低下した企業についてはポジションを一部削減し、成長見通しが良好であるにもかかわらず株価が割安な水準にある企業、成長への確信度が高まった企業の買増しを行いました。

過去3年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去3年のマイナス寄与企業のうち、サムスン生命保険は、全売却が完了しています。質の高い事業を展開していたものの、韓国の低金利環境の継続と経済減速の影響により、当初想定していた利益成長は達成が難しいとの判断に至りました。
アリババ・グループ（阿里巴巴集団）については、前述の通り、株価は低調な推移が続いています。コムジェストでは、より確信度の高い企業の組入れを強化するというポートフォリオ構築の改善の観点から、投資比率の見直し等を実施する中で、同社の長期的な見通しに大きな変更はないものの、足元の業況を組入れ比率に反映させるべく、ポジションを若干削減しています。

過去３年（2018年12月～2021年12月）
国

業種

平均保有比
（%）

パフォーマンス（%）

保有状況

台湾セミコンダクター（TSMC）

台湾

情報技術

5.17

219.06

継続保有

ネットイース(網易)中国

コミュニケーショ
ン・サービス

4.01

100.60

継続保有

サムスン電子

韓国

情報技術

5.17

101.86

継続保有

寄与 下位3社

国

業種

平均保有比
（%）

パフォーマンス（%）

保有状況

アリババ・グループ（阿里巴巴集団）

中国

一般消費財・
サービス

1.78-52.95

継続保有

ＢＢセグリダーデ・パルティチパソエス

ブラジル

金融

2.75

-45.72

継続保有

サムスン生命保険

韓国

金融

0.82

-60.17

全売却

寄与 上位3社

データソース： Factset

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2021年12月末現在
保有上位企業の注目点
台湾セミコンダクター
1（ＴＳＭＣ）

同社は、世界的に需給が逼迫する半導体不足は年末まで続き、2022年にも影響が及ぶとの見方を示しています。21年4月に公表した設備投資計画では、今後３年は３兆円レベルでの投資を継続する見通しを示す等、毎年の多大な設備投資により、築き上げた参入障壁をより強固なものとしています。

2 サムスン電子

韓国の大手総合電機メーカー。毎年の大型設備投資により高い技術力を蓄積し、半導体メモリー（DRAMとNAND）で世界トップシェア（各約４割）です。今後、長期的に進むと予測される5G、
IoT、AI、EV（電気自動車）の普及といったデジタル化の恩恵を受けると考えられます。

3 HDFC

インド国内における住宅不足解消と住宅保有率向上を目的に設立されたインド最大手の住宅専門金融会社（シェア約15％）。傘下に銀行、生損保、資産運用会社等を持つ。住宅ローンの低普及率（名目GDP比10％、中国は18％、米国56％）、政府の支援策、人口動態、都市化、核家族化等の同国の長期的・構造的変化の恩恵を受けるものと見ています。

コグニザント・テクノロジー・
4
ソリューションズ

コスト削減やデジタル化を検討している顧客に対し、技術サービスやアウトソーシングサービスなどを提供しています。競合他社と比較して専門性が高く、特に金融サービス（銀行や保険会社など）、ヘルスケア（医療機関や製薬会社など）分野に強みを持っています。本社は米国ですが総従業員のうち約7割をインドで雇用しています。

テンセント・ホールディングス（騰訊控股）

SNS「微信（WeChat）」やモバイルゲーム等を提供する中国の総合インターネットサービス企業大手。モバイルインターネットで圧倒的なシェアを誇る。「微信（WeChat）」で築いた顧客基盤（月間ユーザー10億人以上）とブランド力を背景に、決済サービスやゲーム、クラウドサービスを展開。また、中国の電気自動車メーカーの蔚来汽車（NIO）、ネット通販大手の拼多多（Pinduoduo）、
フードデリバリー大手の美団（Meituan）等、国内外の多岐にわたる新興スタートアップ等への投資を積極的に手がけています。

5

—国別

—業種別
中国

24.6%

韓国

情報技術

16.5%

インド

金融

17.0%

一般消費財・サービス

15.7%

14.2%

台湾

10.9%

ブラジル

7.5%

南アフリカ

4.9%

* アメリカ

4.5%

メキシコ

3.8%

アルゼンチン

2.7%

* 香港

25.3%

生活必需品

12.9%

コミュニケーション・サービス

11.9%

資本財・サービス

4.7%

ヘルスケア

2.9%

2.7%

公益事業

2.5%

チリ

1.7%

素材

2.3%

ベトナム

1.4%

データソース： Factset, Comgest S.A. *MSCI エマージング指数構成国に含まれない国。
国別はComgest S.A.またはMSCI分類に、業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年12月末現在
設定日＝2016年3月10日

累積パフォーマンス
ファンド（円）参考指数（円）※参考指数：東証株価指数（TOPIX）（配当込み）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化しています。

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド

-5.32

-2.04

-5.24

17.86

15.07

14.02

参考指数

-1.69

3.53

12.74

12.67

7.99

9.40

+/-

-3.63

-5.57

-17.98

+5.19

+7.08

+4.62

保有上位10社（銘柄総数43： 株式組入比率：95.2%）
名前
1 シスメックス

概要・特徴

保有比率

血液検査領域に圧倒的な強みを持つ世界的な検体検査の総合サプライヤー。川崎重工と組み手術支援ロボットも開発

4.0%

省エネ性能に優れたインバーター技術や先進的な換気・空気清浄技術を持った世界最大の業務用及び住宅用空調機メーカー
食品スーパー「業務スーパー」を展開。依然出店余地が高く、製販一体制を取る垂神戸物産
直統合型サプライチェーンによる徹底した効率経営、高品質・低価格・安全性を重視した商品の差別化など独自のビジネスモデルが参入障壁
スマホ等あらゆる電子機器のノイズ対策に必要不可欠なセラミックコンデンサで世界村田製作所
トップシェアの電子部品メーカー
FA用センサー、測定器、画像処理・制御・計測・研究開発用解析機器等の開発・製造・販売を手掛け、生産性向上や品質向上に貢献する製品・サービスをグローバ
キーエンス
ルに提供。顧客の問題解決を図る提案力、提案を生み出す情報の蓄積が強み
回転すしチェーン国内最大手。１皿100円を基本としながら、新鮮なネタに定評があ
FOOD & LIFE COMPANIES り、リピーター獲得に成功。鮮魚仕入のノウハウ・スキルや店舗運営の徹底した効率化等により、高品質な商品の提供と高い利益率を実現している

2 ダイキン工業

3.9%

3

3.7%

4
5
6

3.4%
3.4%
3.4%

7 信越化学工業

主力製品が世界的に高いシェアを持つ化学メーカー

3.2%

8 レーザーテック

国内最大手のインターネット広告代理店。インターネットを通じTV局「ABEMA」、
ゲーム、EC等の各種サービスを展開

3.1%

9 ダイフク

立体自動倉庫などの搬送・仕分け・ピッキング・保管に用いられる物流システム・マテリ
アルハンドリングシステムの世界的トップメーカー

3.1%

10 サイバーエージェント

国内インターネット広告代理店首位。インターネットTV「ABEMA」で日本版「ネットフリックス」のような独自コンテンツを展開

3.0%

データ: コムジェスト・アセットマネジメント

基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は、東証株価指数（TOPIX）（配当込み）を使用。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年12月末現在

運用状況について10-12月期のパフォーマンスについて
当四半期、パフォーマンスに寄与した主な企業は、レーザーテック、神戸物産、シスメックス等でした。各社とも直近の決算が好調で見通しも良好であることが好感され、株価が上昇しました。
一方、パフォーマンスにマイナス寄与となった主な企業は、レノバ、パン・パシフィック・インターナショナル・ホールディングス、エムスリー等でした。レノバについては、選定が有力視されていた秋田県由利本荘市沖の洋上風力プロジェクトの落選が12月24日に発表された上、選定された三菱商事グループの入札価格が想定を著しく下回る価格であったことから、同社が今後、プロジェクト入札が困難になる可能性を懸念し、株価が急落しました。コムジェストでは、現時点では継続保有の方針ですが、モデルの見直し、同社への取材を実施後、結果に応じて投資判断を行う予定です。

主な投資行動
当四半期は、ワークマン（一般消費材・サービス）を全売却し、Zホールディングス（コミュニケーション・サービス）、ネクソン（コミュニケーション・サービス）の2銘柄に新規投資を実施しました。
ワークマンは、2019年に投資開始、コムジェストの投資先企業の中でも代表的な調査・投資事例として挙げられることが多い企業でした。同社は、プロ職人向けの店舗「ワークマン」を一般消費者を意識した「ワークマンプラス」に転換することで空白だったアスレジャー市場を開拓し、高成長を遂げてきましたが、店舗転換の一巡感や店舗運営の負荷増大等から成長率が緩やかなものに留まることが予想されるため、成長性の観点から全売却を実施しました。一方、「Yahoo！Japan」をはじめ広告・
コマース・決済等の分野で100以上のサービスを展開するZホールディングスは、LINEの統合により国内総利用者数延べ3億人超を有するメガプラットフォーマーとなります。LINEとの経営統合により広範な事業でのシナジー効果が発現し始めており、今後の更なる成長加速が来た言われることから新規投資を実施しました。1994年韓国で創業し日本に本社を構える大手オンラインゲームメーカーのネクソンについては、50以上のゲームタイトルを世界190か国以上で配信。売上の8割は韓国と中国が占めるものの、人気タイトル「メイプルストーリー」や「アラド戦記」は世界で数億人規模のユーザー数を有します。ゲームのモバイ
ルシフトによる高成長が期待されること等から、株価の下落局面で新規投資を実施しました。
さらに、株価が上昇した一部企業については、バリュエーションの観点からポジションの削減を行い、株価水準が割安な企業、成長への確信度が増した企業の買増しを実施しました。

過去3年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去3年間でパフォーマンスに寄与した主な企業は、主にコロナ禍で加速したデジタル化、オンライン化、事業効率化といった持続的な成長トレンドを捉えている企業でした。エムスリーは、当ファンドで2013年から投資を開始し、現在も継続保有している企業ですが、創業来、築いてきた参入障壁（高い市場シェアを有する医療従事者に特化したSNS）を更に強固なものとし、事業展開する地域も拡大しています。また、新ビジネスの育成にも注力しており、オンライン診療事業等も既存事業との相乗効果により収益化が期待されます。コムジェストでは、同社が持つヘルスケア業界における課題や機会に対する入念、かつ、積極的な取り組みや計画を柔軟に遂行する実行力を高く評価しています。

過去３年（2018年12月～2021年12月）
寄与上位3社

業種

平均保有比（%）

パフォーマンス（%）

保有状況

エムスリー
ＧＭＯペイメントゲートウェイ
シスメックス

ヘルスケア
情報技術
ヘルスケア

2.92
2.58
3.40

293.01206.62194.73

継続保有
継続保有
継続保有

寄与下位3社

業種

平均保有比（%）

パフォーマンス（%）

保有状況

サンバイオ

ヘルスケア

0.30

-68.21

全売却

ピジョン

生活必需品

2.83

-53.23

継続保有

ペプチドリーム

ヘルスケア

2.32

-41.36

継続保有

データソース： Factset

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2021年12月末現在

保有上位企業の注目点

1 シスメックス

2 ダイキン工業

血球計数検査分野で世界シェア１位。高い技術力、競合を圧倒する高い検査性能を誇る機器を世界に展開しています。コムジェストは同社初の海外投資家であり、20年以上に渡り投資を継続しています。高い技術力と信頼性で参入障壁を築き、ヘマトロジー事業で世界トップシェアを有し、検査機器の販売後も持続的に生じる試薬・関連サービスにより収益を稼ぐビジネ
スモデルも安定的です。世界的な高齢化による血液検査需要の増加は同社の追い風であり、
検査項目数も拡大傾向で、メディカルロボット事業にも期待しています。
ESG情報の開示に非常に積極的で、全般的な取組みのレベルが高いです。コムジェストとのエンゲージメントの歴史も長く、改善が進んでおり、同社のESGへの取り組みを高く評価しています。
空調機業界の世界的なリーディング企業。世界で唯一、空調機器と冷媒の両方を開発・生産し、環境負荷が大きい空調機器事業において、性能向上と省エネを両立する高い技術力や世界的な生産・販売網が高い参入障壁です。地球温暖化係数が低い新冷媒R32を搭載したエアコン「うるるとさらら」を業界初投入。成長の柱である中国市場で家庭用ハイエンド製品や業務用で高いシェアを持ち、競合を上回る営業利益率を誇ります。中間所得層が増加する
東南アジア市場や環境政策強化が追い風となる米国市場が今後の成長ドライバーと期待しています。
環境負荷低減への取り組み、従業員・顧客・地域社会への配慮、情報開示等あらゆるESG関連の取り組みは先進的で優れており、ESGへの取り組みは非常に先進的です。

3 神戸物産食品スーパー「業務スーパー」を展開。国内店舗数851店（2019年末）。中国の自社工場や協力工場で製造したPB商品が3割を占め、競合よりも3～7割安い価格で販売しています。また、欧米など40か国から厳選した輸入食品の販売も手掛けています。他にも安全性を重視した商品の差別化をするなど、独自のビジネスモデルが同社の参入障壁となっています。

4 村田製作所

コンデンサ等の大手電子部品メーカー。世界最小サイズ・世界最大静電容量のMLCCを開発し続け、最先端の電子機器に求められる小型化・大容量化技術で競合をリードし、材料から製品までの一貫生産体制を毎年拡大させることで、参入障壁を築いています。
５GやEVの普及が大きな成長ドライバーです。MLCC搭載個数は４Gスマホが５G化することで2割以上増加し、最先端モデル1台当たり1,000個以上となり、また、ガソリン車がEV化することで3割以上増加し、ピュアEV1台当たり1万個程度搭載されることとなります。

5 キーエンス

製品開発は自社で行うものの、あえて自社工場は持たず生産は外部に委託するファブレス型グローバルカ
ンパニー。FA（ファクトリーオートメーション）用センサー、測定器、画像処理・制御・計測・研究開発用解析機器に強みを持っています。キーエンス製品がなければ不可能であった製品の生産を可能にするなど顧客の問題解決を図る提案力、提案を生み出す情報の蓄積が強みです。

—業種別

資本財・サービス

21.4%

一般消費財・サービス

20.7%

情報技術

15.7%

ヘルスケア

11.8%

生活必需品

10.1%

コミュニケーション・サービス

5.8%

素材

4.5%

金融

4.4%

公益事業

0.7%

データソース： Factset, Comgest S.A.
業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

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2021年12月末現在
設定日＝2020年2月13日

累積パフォーマンス
ファンド（円）参考指数（円）※参考指数：MSCI ACWI指数（円ベース、税引き後配当再投資）＊参考指数は設定日前日を10,000として指数化しています。

過去3カ月

過去6カ月

過去1年

過去3年（年率） 過去5年（年率） 設定来（年率）

ファンド

8.26

8.39

23.37

-

-

16.04

参考指数

9.16

9.76

32.68

-

-

19.80

+/-

-0.90

-1.37

-9.31

-

-

-3.76

保有上位10社（銘柄総数36： 株式組入比率：97.1%）
名前

国

概要・特徴
クラウドサービスAzureで世界シェア２位。サブスクリプション型クラウドを軸とした幅広い製品・サービス（Windows等）の提供により、顧客のDX化、業務効率化を図り、付加価値を提供する
検索エンジン世界トップシェアのGoogle、動画共有サイトTouTube等を運営するテクノロジー企業
米国の研究開発型大手製薬会社。糖尿病、がん、関節リウマチ、乾癬、成長障害等の領域をカバー。世界8か国に研究所を有し、120か国以上で事業展開
中小企業・自営業者、個人、財務・税務の専門家向けに業務用ソフトを開発。主な製品はビジネス向け会計ソフト「QuickBooks」、消費者向け
確定申告ソフト「TurboTax」など。製品とプラットフォームを合わせた全体
で、5000万件超の顧客にサービスを提供（2020年度）

保有比率

1 マイクロソフト

アメリカ

2 アルファベット

アメリカ

3 イーライリリー

アメリカ

4 インテュイット

アメリカ

5 台湾セミコンダクター（ＴＳＭＣ）

台湾

世界最大のロジック半導体ファウンドリー（受託製造企業）

4.4%

6 HDFC

インド

インド最大手の民間住宅開発金融会社。傘下に銀行、生損保、資産運用会社等を持つ

4.3%

7

インナ・モンゴル・イーリー・インダストリアル・グループ（内蒙古伊利実業集団）

8 HOYA
9 ロレアル
10 メタ・プラットフォームズ

中国の大手乳製品ブランド。バランスの取れた乳製品ポートフォリオを有し、巨大な流通網（180万の販売拠点）を持つ
国内初の光学ガラス専門メーカー。半導体やデジタル機器産業を支える
日本 超先端分野から、メガネやコンタクトレンズ、さらには内視鏡などを手掛ける。
半導体製造用マスクブランクス世界シェアＮｏ.1
フランスの化粧品最大手。主な展開ブランドは、「ランコム」、「シュウ・ウエ
フランス
ムラ」、「メイベリン・ニューヨーク」など
Facebook、Instagram、WhatsApp等の世界的ユーザーを有する
アメリカ SNS等を展開する複合的テクノロジー企業

中国

6.4%
5.4%
4.7%

4.6%

4.2%
3.8%
3.4%
3.0%

基準価額は、信託報酬を控除しておりません。1年以上の騰落率は年率平均（複利ベース）。 データ: コムジェスト・アセットマネジメント
日本籍私募投信は、戦略のパフォーマンスをご理解頂くために提示していますが、一般の投資家の方は直接買い付けることはできません。
参考指数は指数（円換算ベース、税引き後配当再投資）を使用。
指数は、パフォーマンスの評価の目安としてのみ利用しており、指数と同じ銘柄に投資しているという事を示すものではありません。
資料の用いられた運用実績に関するグラフ、数値その他いかなる内容も過去のものであり、将来の運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。

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2021年12月末現在

運用状況について
１０-12月期のパフォーマンスについて
当四半期、パフォーマンスに寄与した主な企業は、大手ソフトウェア企業マイクロソフト（アメリカ／情報技術）、糖尿病治療薬大手イーライリリー（アメリカ／ヘルスケア）、中小企業向け税務・会計ソフト大手インテュイット（アメリカ／情報技術）等でした。いずれも好決算を発表し、見通しについても良好です。一方で、パフォーマンスのマイナス寄与となった主な企業は、世界最大手ゲームソフトメーカーアクティビジョン・ブリザード（アメリカ／コミュニケーション・サービス）、ぺースメーカー等の医療機器大手メドトロニック（アメリカ/ヘルスケア）、クレジットカード決済世界最大手ビザ（アメリカ/情報技術）等でした。メドト
ロニックは、オミクロン株感染拡大により、待機的手術の回復に再び遅れが出る懸念から株価が下落しました。

主な投資行動
当四半期は、アクティビジョン・ブリザード（アメリカ／コミュニケーション・サービス）、アリババ・グループ（中国／一般消費材・サービス）、ファーストリテイリング（日本／一般消費材・サービス）、ベクトン・ディッキンソン（アメリカ／ヘルスケア）の計4銘
柄を成長見通しの低下、株価水準の観点等から全売却しました。一方、新たな投資機会が期待される企業として、コンタク
トレンズや眼科専門医向け医療機器大手のアルコン（スイス／ヘルスケア）、大手アナログ半導体メーカーアナログ・デバイセ
ズ（アメリカ／情報技術）、産業用ガス世界最大手リンデ（イギリス／素材）、コンクリート混和剤、コーティング剤等の高付加価値な化学製品のリーディングカンパニーのシーカ（スイス／素材）、格付けビジネスを主とした大手金融データサービスベ
ンダーS＆Pグローバル（アメリカ／情報技術）の計5銘柄に新規投資を実施しました。
この他に、次世代半導体製造装置分野において独占的地位を有するASMLホールディングス（オランダ／情報技術）、ア
マゾン・ドット・コム（アメリカ／一般消費材・サービス）、LVMHモエ・ヘネシー ルイ・ヴィトン（スランス/高級品）等の買増しを実施し、新興フィンテック企業の台頭による競争激化等の懸念されるビザ（アメリカ／情報技術）、成長見通しが低下した
ロシュ・ホールディング（スイス／ヘルスケア）、バリュエーションの観点からネットイース（網易）（中国／コミュニケーション・サービス）等をポジションを削減しました。

過去１年のパフォーマンス寄与 上位下位企業
過去１年間でパフォーマンスに寄与したマイクロソフトは新型コロナウィルス感染拡大に伴う在宅勤務の増加、オフィスのDX化進展等に伴う製品・サービスへの引き合いが強く、アルファベットはYouTube等のネット広告が好調、好業績を継続しています。一方、パフォーマンス寄与下位企業については、アクティビジョン、オートホームは全売却が完了しています。アクティビジョン・ブリザード（アメリカ/ゲームソフトメーカー）は、従業員からのセクハラや待遇差別に関し提訴されていました。コムジェストでは同社の取締役に対し、エンゲージメントを通じ改善を提案していましたが、改善に進捗が見られなかったこと、クリエイティブなゲーム業界において非常に重要である人材確保に多大な影響を及ぼす可能性を危惧し、同社株を全売却しました。

過去１年（2020年12月-2021年12月）
寄与上位3社国業種

マイクロソフトアメリカ

アルファベットアメリカ

イーライリリーアメリカ

情報技術
コミュニケーション・
サービス
ヘルスケア

寄与下位3社国業種

アリババ・グループ（阿里巴巴集団）

中国

アクティビジョン・ブリザード

アメリカ

オートホーム（汽車之家）

中国

一般消費財・
サービス
コミュニケーション・サービス
コミュニケーション・
サービス

平均保有比率（%）

パフォーマンス
（%）

保有状況

5.50

70.65

継続保有

4.51

85.10

継続保有

4.10

88.22

継続保有

平均保有比率（%）

パフォーマンス
（%）

保有状況

3.30

-39.47

全売却

1.57-32.85

全売却

1.00-32.32

全売却

データソース： Factset

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日本籍私募投信マザーファンド

2021年12月末現在

保有上位企業の注目点
1 マイクロソフト

OSのWindows、業務用ソフトOffice、クラウドサービスAzure、タブレットSurface、ゲーム機Xbox、複合現
実レンズHoloLens等、多岐にわたるIT関連サービス・機器を提供しています。同社は、サティア・ナデラCEOの下、ソフトの売切りによるWindows主導の独占的的なビジネスモデルからクラウドを軸としたサブスクリプション
型、かつ、他社との提携を取り入れる友好的戦略への転換により、同社ビジネスは持続可能性が高まり、かつての成長を取り戻しました。AI浸透に伴い、大量データの取り扱いが見通される中、高い安全性と網羅性を有する同社のサービスは、顧客企業にとって、重要なITインフラとしてニーズがますます高まりそうです。

2 アルファベット

新型コロナウイルス感染拡大により在宅勤務が定着し、主力の検索エンジン、動画投稿サイトのYoutubeを通じたオンライン広告収入が好調。さらに新規ビジネスのクラウドサービスも好調。
同社は従業員に対し、同社に最も利益をもたらしうるアイデア創出と勤務時間の20%を費やすことを奨励しています。Google AdSenseやGoogle Newsは、いずれも "20%の時間 "を使って試作されたものです。この企業文化は数々の画期的なサービスを生み出してきた同社のイノベーションの源泉になっています。

3 イーライリリー

同社は、世界初となるインスリン製剤の大量生産に成功する等、革新的な医薬品の研究開発を強みとする糖尿病治療薬の業界リーダーです。その他に、がん治療薬、アルツハイマー型認知症治療薬を含め、充実した製品パイプラインを有しています。2021年6月に同社のアルツハイマー型認知症の抗体治験薬である「Donanemab （ドナネマブ）」が、米食品医薬品局（ FDA ）から画期的治療薬の指定を受けました。
同社に期待がかかります。

4 インテュイット

Intuit は会計ソフト・業務用ソフトの他に、会計士がクライアントに関する情報、記録、詳細を一カ所の統合化された場所で整理し、閲覧できるプラットフォームを構築するなど、優れたサービスを提供しています。同社の先行者利益（強力なブランド認知、事前入力データ、会計士との強いリレーション）、優れた製品性能、技術に対する多額の投資などにより、シェアの拡大を継続すると予想します。

5

同社は、世界的に需給が逼迫する半導体不足は年末まで続き、2022年にも影響が及ぶとの見方を示してい台湾セミコンダクター
ます。21年4月に公表した設備投資計画では、今後３年は３兆円レベルでの投資を継続する見通しを示す（ＴＳＭＣ）
等、毎年の多大な設備投資により、築き上げた参入障壁をより強固なものとしています。

—国別

—業種別
アメリカ

46.6%

中国

11.7%

日本

10.0%

フランス

6.2%

台湾

4.4%

スイス

4.3%

インド

4.3%

イギリス

情報技術

23.5%

生活必需品

17.0%

ヘルスケア

16.5%

コミュニケーション・サービス

13.0%

資本財・サービス

8.6%

3.9%

金融

7.6%

オランダ

2.4%

素材

6.0%

香港

2.4%

ドイツ

0.9%

一般消費財・サービス

4.9%

データソース： Factset, Comgest S.A.
国別は

または

分類に、業種別はGICS（世界産業分類基準）セクター分類に基づいております。比率は純資産総額に対する割合です。

最終ページの「留意事項」を必ずご覧くださいコムジェスト運用チームと日本籍ファンド主担当

2022年1月3日現在(業界経験年数 / コムジェストでの経験年数)
は、投資顧問契約において日本株式の価値等の分析に基づく投資判断に関する助言を行います。

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