# FUND MANAGEMENT ANALYSIS
## MARKET ENVIRONMENT
The idea that economic growth would continue and inflation would keep easing – a narrative that had fuelled the markets’ ascent in January – faded somewhat in February as a flood of economic data made investors even more sceptical about a change of monetary tack. Yet the different central bank meetings at the start of February had supported the expectation of a future shift in monetary policy. The US Federal Reserve raised its key interest rate by 25 bps, as predicted, to a range of 4.50% to 4.75%, but its Chair, Jerome Powell, emphasised that the disinflation process was well under way. The European Central Bank was also more dovish than expected with Christine Lagarde citing more balanced inflation prospects in her speech justifying a 50 bp hike in the deposit rate. Unfortunately, inflation and growth figures did nothing to confirm the view that visibility might be improving. Inflation exceeded analysts’ forecasts in both Europe and the United States, while the services component of inflation was one of the main catalysts behind this unforeseen spike. US retail sales and unemployment figures continue to show a degree of economic overheating. They reduce the likelihood of a US recession, but stoke fears that the Fed will be less accommodative than hoped. The market is now pricing in three more 25 bp increases to give a terminal rate of 5.4%, compared with a forecast of 4.9% a month ago. The situation in Europe is similar, with PMIs much higher than expected on account of the services component, despite manufacturing activity starting to show signs of weakness. This new scenario of interest rates being higher for longer, to combat inflation, drove US and German 10-year yields up by 44 bp and 36 bp over the month.

## PERFORMANCE COMMENTARY
The Fund posted a negative performance, in line with its reference indicator. The portfolio was mainly affected by its exposure to periphery – Italian – debt as well as investment grade and high yield corporate bonds.
However, our selection of collateralised loan obligations (CLOs) performed well.

## OUTLOOK AND INVESTMENT STRATEGY
The Fund’s modified duration remains modest at around 2.6, and is mainly concentrated on the short end (up to 5yr) of credit curves and European periphery curves to take advantage of attractive carry and less volatile interest rates. Our exposure to inflation, which persists, is diversified through 5-year breakeven inflation on the European curve, and the addition of French inflation-linked bonds to hedge against any short-term inflation spike and a potentially higher terminal interest rate. We are continuing to trim our credit exposure in order to protect the portfolio from any future recession. Our allocation remains centred around four convictions: the finance industry, energy, our selection of collateralised loan obligations, and short-term credit, which are most likely to benefit from the current situation. The portfolio’s average yield is currently close to 4.9%, which is its highest level in over a decade.

Translation (ENDE, 2023-02-28):
# ANALYSE DER FONDSMANAGER
## MARKTUMFELD
Das Narrativ eines Szenarios, das ein anhaltendes Wirtschaftswachstum und eine allmähliche Disinflation kombiniert und die Aufwärtsdynamik der Märkte im Januar beflügelt hatte, hat im Februar etwas an Wirkung verloren, nachdem eine Flut von Wirtschaftsindikatoren veröffentlicht wurde, die die Anleger in Bezug auf eine mögliche geldpolitische Wende skeptisch werden ließ. Die verschiedenen Zentralbanktreffen Anfang Februar hatten jedoch die Annahme eines künftigen Wendepunkts in der Geldpolitik bestätigt. In der Tat erhöhte die US-Notenbank ihren Leitzins wie erwartet um +25 Bp., der sich nun zwischen 4,50% und 4,75% bewegt, während ihr Präsident Jerome Powell betonte, dass der disinflationäre Prozess tatsächlich begonnen habe. Die Europäische Zentralbank schlug ebenfalls einen unerwartet akkommodierenden Ton an, da Christine Lagarde in ihrer Rede zur Erhöhung des Einlagenzinssatzes um +50 Bp. von „ausgeglicheneren“ Inflationsaussichten sprach. Leider haben die Veröffentlichungen verschiedener Statistiken sowohl hinsichtlich der Inflation als auch bezüglich des Wachstums eine hypothetische Rückkehr der Prognosesicherheit nicht bestätigt. Zum einen lag die Inflation in Europa und den Vereinigten Staaten über den Prognosen der Analysten, zum anderen war die Dienstleistungskomponente der Inflation einer der wichtigsten Faktoren dieses unerwarteten Anstiegs. Vor dem Hintergrund der Wirtschaftstätigkeit weisen die Arbeitslosenzahlen sowie die Verkäufe im Einzelhandel über den Atlantik nach wie vor auf eine gewisse Überhitzung der Wirtschaft hin. Diese Veröffentlichungen ermöglichen es, das Risiko einer Rezession der US-Wirtschaft abzufedern, heizen jedoch die Befürchtungen an, dass sich die US-Notenbank weniger akkommodierend zeigt als erwartet. Der Markt hat nun drei zusätzliche Zinsanhebungen um 25 Bp. bei einem Endzins der Fed von 5,4% gegenüber 4,9% vor einem Monat eingepreist. In Europa ist die Lage ähnlich, denn die Einkaufsmanagerindizes sind aufgrund der Dienstleistungskomponente deutlich höher als erwartet, obwohl das verarbeitende Gewerbe Anzeichen eines Rückgangs zeigt. Dieses neue Szenario, das mit höheren Zinsen für längere Zeit einhergeht, um die Inflation abzufedern, führte zu einem Anstieg der 10-jährigen US-amerikanischen und deutschen Zinsen von +44 Bp. bzw. +36 Bp. im Monatsverlauf.

## KOMMENTAR ZUR PERFORMANCE
In diesem Umfeld verzeichnete der Fonds eine negative Performance und lag gleichauf mit seinem Referenzindikator. Das Portfolio war hauptsächlich von seinem Exposure in italienischen peripheren Anleihen sowie in erstklassigen Unternehmensanleihen und Hochzinsanleihen betroffen. Allerdings ist zu beachten, dass sich unsere Auswahl an mit Unternehmenskrediten besicherten Anleihen („Collateralized Loan Obligations“, CLO) gut entwickelt hat.

## AUSBLICK UND ANLAGESTRATEGIE
In diesem Umfeld bleibt die modifizierte Duration des Fonds mit etwa 2,6 moderat und konzentriert sich vor allem auf den kurzen Teil (bis 5 Jahre) der Kreditkurven und der Kurven der europäischen Peripherieländer, um von dem attraktiven Carry und der geringeren Zinsvolatilität zu profitieren. Was die anhaltende Inflation betrifft, haben wir ein gefächertes Exposure mit einer fünfjährigen Break-Even-Inflation auf der europäischen Kurve. Zudem haben wir französische inflationsindexierte Anleihen hinzugefügt, die sowohl als Absicherung gegen einen kurzfristigen Anstieg der Inflation als auch gegen einen möglicherweise höheren Endzins dienen sollten. Außerdem reduzieren wir in der Anleihenkomponente weiter schrittweise unser Exposure, um das Portfolio abzusichern, falls sich die Rezessionsängste bewahrheiten sollten. Unsere Allokation konzentriert sich auf vier Überzeugungen: Finanzsektor, Energie, unsere Auswahl von mit Unternehmenskrediten besicherten Anleihen („Collateralized Loan Obligations“, CLO) und kurzfristige Kredite, die am ehesten vom aktuellen Umfeld profitieren dürften. Die durchschnittliche Rendite des Portfolios liegt derzeit bei knapp 4,9% und ist damit so hoch wie seit über zehn Jahren nicht mehr.