# One new idea in the portfolio and two stock-ups
We put on one new position during the quarter. Serving 5.5 billion meals a year, the British Compass Group is the world’s largest and strongest caterer. Most cafeterias had to close during the lockdowns. This gave us the opportunity to buy this normally highly valued share. Compass should be able to start growing again next year, also because companies will try to reduce costs by outsourcing the cafeterias they had been operating themselves. This is no less than 50% of the market. Moreover, the strong balance sheet allows Compass to take over the contracts of failing competitors. We are assuming an intrinsic value of about GBP 17.70 per share and see it above the current share price under even the worst scenario.
We increased the position in Fossil by roughly a third in June, after the company was able to secure financing for the next
| Positions in % of net asset value | % |
| --- | --- |
| EFG International | 5.9 |
| Credit Suisse Group | 4.0 |
| Adecco | 3.8 |
| Swatch Group | 2.4 |
| Switzerland | 16.1 |
| Wacker Chemie | 4.4 |
| ProSiebenSat.1 | 4.2 |
| Bilfinger | 3.6 |
| Krones | 2.4 |
| Deutsche Post | 2.0 |
| TUI (incl. put option) | 0.7 |
| Germany | 17.3 |
| Andritz | 4.1 |
| Austria | 4.1 |
| Vivendi | 4.2 |
| Société Télévision Française 1 | 3.0 |
| France | 7.2 |
| Randstad Holding | 4.5 |
| Netherlands | 4.5 |
| Agfa-Gevaert | 5.8 |
| bpost | 4.2 |
| Belgium | 10.0 |
| Unipol Gruppo Finanziario | 5.1 |
| Banca Monte dei Paschi | 4.2 |
| Italy | 9.3 |
| Pandora | 3.9 |
| Denmark | 3.9 |
| Wärtsilä | 3.7 |
| Finland | 3.7 |
| Kingfisher | 4.9 |
| Compass Group | 3.9 |
| Aggreko | 3.0 |
| United Kingdom | 11.8 |
| AerCap Holdings | 4.1 |
| Ireland | 4.1 |
| Fossil | 3.3 |
| Pitney Bowes | 2.3 |
| USA | 5.6 |
| Total portfolio | 97.6 |
| Cash and equivalents, other assets | 2.4 |
| Total | 100.0 |

two years. This gives it enough time to overcome the Covid crisis, among other things by building out its web shop. The company ought to be able to cut costs to levels congruent with currently low revenues. In other words, decent profit margins are achievable. Our optimism is shared by insiders – senior managers have recently been investing significant sums in the shares.
We also raised the position in Swatch by almost 25%. Although demand for watches is low because Chinese tourists are not yet travelling, Swatch’s extremely strong balance sheet enables it to wait for better times to return.
We financed these purchases and the redemptions with cuts across the entire portfolio. Though valuations on the basis of medium- term earnings prospects are the main criterion for purchases and sales, we also have to take the relative size and liquidity of the single positions into account. The most important sales were in the largest and least undervalued positions, in particular Deutsche Post, EFG, Credit Suisse, Kingfisher and Adecco.

Translation (ENDE, 2020-06-30):
# Eine neue Idee im Portfolio und zwei aufgestockt
Im zweiten Quartal konnten wir eine neue Position aufbauen. Mit über 5.5 Mrd. servierten Mahlzeiten pro Jahr ist die britische Compass der grösste und stärkste Caterer der Welt. In den Lockdowns mussten die meisten Kantinen schliessen. Das bot uns die Chance, diese normalerweise hoch bewertete Aktie günstig zu kaufen. Compass dürfte ab dem nächsten Jahr wieder wachsen, auch weil Firmen mit dem Outsourcing von selbstbetriebenen Kantinen – 50% des Marktes – Kosten sparen können. Zudem erlaubt die starke Bilanz, Verträge von strauchelnden Wettbewerbern zu übernehmen. Wir gehen von einem fairen Wert von GBP 17.70 aus und sehen diesen selbst im schlechtesten Szenario über dem aktuellen Kurs.
Die Position von Fossil haben wir im Juni um rund einen Drittel aufgestockt, nachdem die Firma ihre Finanzierung für die nächsten zwei Jahre sichern konnte. Damit bekommt sie genug
| Positionen in % des Nettoinventarwertes | % |
| --- | --- |
| EFG International | 5.9 |
| Credit Suisse Group | 4.0 |
| Adecco | 3.8 |
| Swatch Group | 2.4 |
| Schweiz | 16.1 |
| Wacker Chemie | 4.4 |
| ProSiebenSat.1 | 4.2 |
| Bilfinger | 3.6 |
| Krones | 2.4 |
| Deutsche Post | 2.0 |
| TUI | 0.7 |
| Deutschland | 17.3 |
| Andritz | 4.1 |
| Österreich | 4.1 |
| Vivendi | 4.2 |
| Société Télévision Française 1 | 3.0 |
| Frankreich | 7.2 |
| Randstad Holding | 4.5 |
| Niederlande | 4.5 |
| Agfa-Gevaert | 5.8 |
| bpost | 4.2 |
| Belgien | 10.0 |
| Unipol Gruppo Finanziario | 5.1 |
| Banca Monte dei Paschi | 4.2 |
| Italien | 9.3 |
| Pandora | 3.9 |
| Dänemark | 3.9 |
| Wärtsilä | 3.7 |
| Finnland | 3.7 |
| Kingfisher | 4.9 |
| Compass Group | 3.9 |
| Aggreko | 3.0 |
| Grossbritannien | 11.8 |
| AerCap Holdings | 4.1 |
| Irland | 4.1 |
| Fossil | 3.3 |
| Pitney Bowes | 2.3 |
| USA | 5.6 |
| Total Portfolio | 97.6 |
| Flüssige Mittel, sonstige Vermögenswerte | 2.4 |
| Total | 100.0 |

Zeit, um die Covid-Krise zu überwinden, unter anderem mit dem Ausbau des Webshops. Selbst bei den aktuell niedrigen Umsätzen sollte die Firma die Kosten soweit reduzieren können, dass eine gute Gewinnmarge erreichbar ist. Unser Optimismus wird auch von Insidern geteilt: immer wieder investieren die Führungskräfte erhebliche Summen in den Titel.
Auch die Position in Swatch haben wir um fast einen Viertel erhöht. Die Nachfrage nach Uhren bleibt zwar schwach, weil die chinesischen Touristen noch nicht reisen. Dank der extrem starken Bilanz kann die Firma jedoch auf wieder bessere Zeiten warten.
Diese Käufe und die Rücknahmen haben wir mit Positions- reduktionen über das ganze Portfolio finanziert. Zwar bestimmt in erster Linie die Bewertung auf Basis des mittelfristigen Ertragswerts die Umschichtungen. Wir müssen aber auch die relative Grösse und Liquidität der einzelnen Positionen berücksichtigen. Wir haben am meisten Cash mit Verkäufen von Deutsche Post, EFG, Credit Suisse, Kingfisher und Adecco realisiert, den grösseren, bzw. am wenigsten unterbewerteten Positionen im Portfolio.