### Portfolio review
The Fund posted solid returns but marginally underperformed the benchmark over the period. There was a broad rotation away from growth-focussed companies towards value stocks and those that should benefit from a rising interest rate environment, such as financials.
Our stock selection as well as our overweight exposure within the technology sector detracted, with our holding in Xero notably weighing on performance with the share price suffering from investors’ aversion to longer duration growth stocks.
While our underweight to consumer discretionary was a positive over the period, our holding in Fisher & Paykel detracted from performance. Its fiscal year ending 2022 revenue and gross margin guidance missed market expectations. Volatile demand, a challenging operating environment and questions over the sales base after a
post-pandemic sales slowdown in an oversupplied market are also creating uncertainties.
While our underweight to both the materials and energy sectors detracted from performance, our stock selection made up for this. Strong long-term demand for copper, driven by the wave of investment in decarbonisation, including in renewable energy and electric vehicles, supported the shares of OZ Minerals, Australia’s largest copper producer. We believe the company is well- positioned, given its position on the low end of the cost curve, production growth profile and solid execution record. BHP Group also performed well, as iron ore prices performed well over the period. Similarly, our overweight to Woodside was accretive as the company benefited from the surging price of oil as a result of the geopolitical instability caused by the war in Ukraine.
Financials was another strong contributor to returns, again mainly due to stock selection. National Australia Bank (NAB) added to performance. Both businesses benefitting from the rising interest rate environment that was a feature of the quarter. NAB performed particularly well after the bank reported what was likely the strongest operating result among its major peers. The standout being a
gain in market share in both home loans and small and medium-sized enterprise lending, with much lower margin compression, despite the rising competitive intensity being observed across the sector.
We made a few changes to the portfolio over the quarter. We increased our position in BHP given our positive outlook on both energy and iron ore, whilst recognising
the company’s upcoming unification scheme could see the company materially increase its composite
weighting within the benchmark index. We also increased our position in Woolworths given the inflationary pricing environment being observed in food retailing, we increased our position in supermarket giant Woolworths, which we believe will see strong earnings leverage to rising food prices.
We participated in Macquarie’s capital raise, increasing our position in the group. The raise, which will be used to fund opportunistic growth within core markets was accompanied by a strong results update, further giving us confidence that management is well placed to deliver continued growth. We also participated in CSL’s
placement to increase our holding. The funds will be used to purchase Vifor Pharma, a transaction we feel will offer strategic benefits through greater exposure to the growing renal disease market. We also increased our position in Endeavour Group, as we have increasing confidence in the firm after the easing of Covid-19 restrictions, which
we believe will benefit the firm in the long term from both asset refurbishments and acquisitions.
On the other hand, we reduced our active position in medical device firm ResMed as we were concerned that supply chain constraints could lead to the company missing short-term market expectations in its latest quarterly results. We exited block, having held this stock because of its merger with Afterpay. Subsequently
we have chosen to exit this position given governance concerns regarding Jack Dorsey having a dual Chairman/ CEO role and clear key person risk, and operational risks such as a deceleration in Cash App growth following a period of heightened pandemic-driven growth. SImilarly, we exited Afterpay following the takeover from Square, given our view of the deficiencies of the board governance structure along with rising operational headwinds.
Elsewhere, we exited our position in AusNet with the stock trading close to bid price, preferring to reallocate the capital to more attractive opportunities. We also sold out of Westpac, our least preferred of the large banks given its poor management execution, ongoing impairments and remediation of various business lines. We had anticipated a weak set of operating earnings and had exited the position prior to the disappointing earnings announcement. Finally, we rotated our gold exposure, exiting Newcrest and building positions in Northern Star Resources and Evolution Mining, both of which we view as offering higher upside with lower operating risk over the medium to long term.

Translation (ENDE, 2022-03-31):
### Portfolio-Überblick
Der Fonds erzielte im Berichtszeitraum solide Renditen, blieb jedoch leicht hinter der Benchmark zurück. Es gab eine breite Rotation weg von wachstumsorientierten Unternehmen hin zu Substanztiteln und solchen, die von einem steigenden Zinsumfeld profitieren sollten, wie etwa Finanzwerte.
Unsere Titelauswahl sowie unsere Übergewichtung im Technologiesektor wirkten sich negativ aus, wobei insbesondere unsere Beteiligung an Xero die Performance belastete, da der Aktienkurs unter der Abneigung der Anleger gegenüber Wachstumswerten mit längerer Duration litt.
Während sich unsere Untergewichtung von Nichtbasiskonsumgütern im Berichtszeitraum positiv auswirkte, beeinträchtigte unsere Beteiligung an Fisher & Paykel die Performance. Die Umsatz- und Bruttomargenprognose des Unternehmens für das Geschäftsjahr 2022 lag unter den Markterwartungen.
Unbeständige Nachfrage, ein schwieriges operatives Umfeld und die Frage nach der Absatzbasis im Anschluss an einen Absatzrückgang nach der Pandemie in einem überversorgten Markt schaffen ebenfalls Unsicherheiten.
Unsere Untergewichtung des Rohstoff- und des Energiesektors beeinträchtigte zwar die Performance, doch unsere Titelauswahl machte dies wieder wett. Die starke langfristige Nachfrage nach Kupfer, die durch die Investitionswelle in die Dekarbonisierung, einschließlich erneuerbarer Energien und Elektrofahrzeuge, angetrieben wird, unterstützte die Aktien von OZ Minerals, Australiens größtem Kupferproduzenten. Wir glauben, dass das Unternehmen angesichts seiner Position am unteren Ende der Kostenkurve, seines Produktionswachstumsprofils und seiner soliden Umsetzungsbilanz gut positioniert ist. Auch die BHP Group schnitt gut ab, da sich die Eisenerzpreise im Berichtszeitraum gut entwickelten. Ebenso wirkte sich unsere Übergewichtung von Woodside positiv aus, da das Unternehmen vom steigenden Ölpreis infolge der durch den Krieg in der Ukraine verursachten geopolitischen Instabilität profitierte.
Der Finanzsektor trug ebenfalls stark zur Rendite bei, was wiederum hauptsächlich auf die Titelauswahl zurückzuführen ist. National Australia Bank (NAB) trug zur Performance bei. Beide Geschäfte profitierten von den steigenden Zinssätzen, die das Quartal prägten. Die NAB schnitt besonders gut ab, nachdem die Bank das wahrscheinlich stärkste operative Ergebnis unter den großen Konkurrenten vorgelegt hatte. Besonders hervorzuheben ist der Gewinn von Marktanteilen bei Wohnungsbaudarlehen sowie bei Krediten für kleine und mittlere Unternehmen, wobei die Margen trotz der im gesamten Sektor zu beobachtenden zunehmenden Wettbewerbsintensität deutlich weniger unter Druck geraten sind.
Wir haben im Laufe des Quartals einige Änderungen am Portfolio vorgenommen. Aufgrund unseres positiven Ausblicks für Energie und Eisenerz haben wir unsere Position in BHP aufgestockt. Gleichzeitig haben wir erkannt, dass die bevorstehende Vereinigung des
Unternehmens dazu führen könnte, dass sich die Gewichtung des Unternehmens im Referenzindex erheblich erhöht. Angesichts des inflationären Preisumfelds im Lebensmitteleinzelhandel haben wir unsere Position in dem Supermarktriesen Woolworths aufgestockt, der unserer Meinung nach eine starke Ertragshebelung aufgrund der steigenden Lebensmittelpreise erleben wird.
Wir haben uns an der Kapitalerhöhung von Macquarie beteiligt und damit unsere Position in der Gruppe ausgebaut. Die Kapitalerhöhung, die zur Finanzierung von opportunistischem Wachstum in den Kernmärkten verwendet werden soll, wurde von einem starken Ergebnis-Update begleitet, was uns weiter darin bestärkt, dass das Management gut positioniert ist, um weiteres Wachstum zu erzielen. Wir haben uns auch an der Platzierung von CSL beteiligt, um unsere Beteiligung zu erhöhen. Die Mittel werden für den Kauf von Vifor Pharma verwendet, eine Transaktion, von der wir glauben, dass sie strategische Vorteile bietet, da sie ein größeres Engagement auf dem wachsenden Markt für Nierenkrankheiten bedeutet. Wir haben auch unsere Position in der Endeavour Group aufgestockt, da wir nach der Lockerung der Covid-19-Beschränkungen zunehmendes Vertrauen in das Unternehmen haben, das unserer Meinung nach langfristig sowohl von der Sanierung von Anlagen als auch von Übernahmen profitieren wird.
Andererseits reduzierten wir unsere aktive Position im Medizintechnikunternehmen ResMed, da wir befürchteten, dass Lieferkettenengpässe dazu führen könnten, dass das Unternehmen die kurzfristigen Markterwartungen in seinen letzten Quartalsergebnissen verfehlt. Wir sind aus block ausgestiegen, nachdem wir diese Aktie wegen der Fusion mit Afterpay gehalten hatten. In der Folge haben wir uns entschieden, aus dieser Position auszusteigen, da wir Bedenken hinsichtlich der Unternehmensführung haben, da Jack Dorsey eine Doppelrolle als Chairman/CEO innehat und ein klares Schlüsselpersonenrisiko besteht, sowie aufgrund von operationellen Risiken wie einem Nachlassen des Cash App-Wachstums im Anschluss an ein erhöhtes durch die Pandemie bedingtes Wachstum. Ebenso haben wir uns nach der Übernahme von Square aus Afterpay zurückgezogen, da wir die Führungsstruktur des Unternehmens für unzureichend hielten und der operative Gegenwind zunahm.
An anderer Stelle veräußerten wir unsere Position in AusNet, als die Aktie nahe dem Geldkurs gehandelt wurde, und zogen es vor, das Kapital in attraktivere Gelegenheiten umzuschichten. Wir haben uns auch von Westpac getrennt, die wir aufgrund der schlechten Managementleistung, der laufenden Wertminderungen und der Sanierung verschiedener Geschäftsbereiche unter den großen Banken am wenigsten bevorzugt haben. Wir hatten mit einem schwachen operativen Ergebnis gerechnet und waren vor der enttäuschenden Ergebnismeldung aus der Position ausgestiegen.
Schließlich haben wir unser Goldengagement umgeschichtet, indem wir uns von Newcrest getrennt und Positionen in Northern Star Resources und Evolution Mining aufgebaut haben, die unserer Ansicht nach mittel- bis langfristig ein höheres Potenzial bei geringerem Betriebsrisiko bieten.