Incrementum All Seasons Fund
UCITS pursuant to Liechtenstein law in the legal form of a trust
Audited annual report
as at December 31, 2021
Asset Manager:	Management Company:
Management company	IFM Independent Fund Management AG Landstrasse 30
FL-9494 Schaan
Board of Directors	Heimo Quaderer
H.I.R.H Archduke Simeon von Habsburg Hugo Quaderer
Executive Board	Luis Ott
Alexander Wymann Michael Oehry
Administration and domicile	IFM Independent Fund Management AG Landstrasse 30
FL-9494 Schaan
Asset manager, distributor	Incrementum AG
and promoter	Im alten Riet 102
FL-9494 Schaan
Depositary	Liechtensteinische Landesbank AG Städtle 44
FL-9490 Vaduz
Auditor	Ernst & Young AG
Schanzenstrasse 4a CH-3008 Bern
Dear investors,
We are pleased to submit the annual report of the Incre- mentum All Seasons Fund to you.
Since December 31, 2020, the net asset value of the -CHF-D- unit class increased from CHF 102.03 to CHF 118.34, a gain of 15.99%.
Since December 31, 2020, the net asset value of the -EUR-D- unit class increased from EUR 103.43 to EUR 119.91, a gain of 15.94%.
Since December 31, 2020, the net asset value of the -EUR-P- unit class increased from EUR 101.59 to EUR 117.36, a gain of 15.52%.
Since December 31, 2020, the net asset value of the -USD-D- unit class increased from USD 105.80 to USD 124.34, a gain of 17.52%.
As at December 31, 2021, the net assets of the Incrementum All Seasons Fund amounted to EUR 54.2 million, with 42’665.404 units of the -CHF-D- unit class, 213’632.691 units of the -EUR-D- unit class, 4’743.340 units of the -EUR-P- unit class and 211’500.835 units of the -USD-D- unit class outstanding.
2021 was marked again by the global Covid 19 pandemic. While the first half of the year was still characterised by hopes for an end to the pandemic as a result of the introduction of newly approved vaccines, the second half ended with the rapidly spreading new Omicron variant, which sparked re- newed uncertainty in financial markets. In addition, the world experienced increasing geopolitical tensions, especial- ly between China and Taiwan and more recently Russia and Ukraine, which caused additional nervousness.
Economically, 2021 was an exceptional year. On one hand, growth was boosted by Covid-related government support measures, especially in the first half of the year, and on the other hand, global supply chains were under enormous pressure, which contributed meaningfully to the ascent of inflation rates toward levels not witnessed in decades. Unfor- tunately, monetary authorities regarded these inflation dy- namics as merely transitory in nature for too long, maintai- ning their extraordinarily expansive monetary policy. Charac- terised by zero or negative interest rates coupled with mas- sive amounts of bond purchases, this helped to ensure that long-term interest rates remained at a surprisingly low level until the end of the year. Thus, despite of a CPI inflation rate of 7%, 10-year US government bonds ended the year with a yield of only 1.5%, and German Bunds continued to show negative yields (-0.2%) while CPI rose to 5.3%. We believe that this discrepancy is mainly attributable to central banks' ongoing bond purchases, as well as the still wide-spread expectation among investors that inflation will soon revert to the familiar 2% level. On the latter we clearly disagree, as we fail to find sufficient fundamental reasons to justify such a roundabout move.
Against this backdrop equity markets had an exceptionally good year. The FTSE Global 100 Index recorded an annual increase of 26% in USD (30% in EUR). The main drivers were the leading US stock markets (US equities accounted for more than 61% of the MSCI World (ACWI) Index at year-end), with both S&P500 and Nasdaq 100 up 27% each. The 2021 equity market vintage was characterised by rarely experien- ced speculative excesses. Meme stocks like GameStop
(GME; went from $14 to 300 and back to 100) or AMC Enter- tainment (AMC; from $2 to 60 and back to 16) will go down in the annals of stock market history. The IPO market and SPACs (Special Purpose Acquisition Vehicles) boom also surpassed anything previously experienced. Meanwhile, European stock markets also recorded a remarkable rise of 22% (measured by the EuroStoxx 600), while Japan's Nikkei 225 clearly lagged with a 5% increase. Chinese investors, on the other hand, suffered losses (CSI 300 -5%).
European investors benefited from the weakness of the EUR last year, both against the USD (7%) and against GBP (6%), CHF and NOK (4%). Among the major currencies relevant to us, only the JPY weakened against the EUR (-4%), which we similar to other foreign currency exposure did hedge oppor- tunistically. The firm USD was also a reason for the disappoin- ting performance of precious metal prices in view of the accelerating inflation dynamics. The losses for gold (-3.5% against the USD) were still limited, while they were more pronounced for silver (-11.7%) and platinum (-9.3%). In con- trast, other commodity prices developed much more positi- vely, with the price of crude oil, for example, increasing by about half and that of copper by about a quarter.
Against this overall market background, 2021 turned out a good year for Incrementum All Seasons Fund (IASF) investors as well, even if strong NAV gains during the first half of the year were slightly diluted during the second. Overall, the fund benefited from an equity weighting with a particular focus on shipping and energy, which together accounted for around one-third of total fund allocation. Both sectors recorded strong price gains, especially in the 1st half of the year, while the 2nd half was repeatedly (and especially towards the end of the year) marked by profit-taking. The fund’s 3rd largest stock theme was precious metal producers (approx. 10%), a sector that delivered a rather disappointing performance in 2021 (FTSE Gold Mines Index -13%). The ups and downs of the investment business were also highlighted by our disruptive technologies/growth theme (approx. 5% allocation), where the 1st half of the year was characterised by exceptional gains and the 2nd half by significant losses. This provided further evidence of how much our modern investment industry is dominated by passive investment flows.
When looking at IASF's overall performance, it is important to note that we have been hedging the fund’s gross equity allocation, which has been around 75%, with an approxima- te 50% short equity index position in Nasdaq and S&P 500 throughout the year. On the one hand, this reflects our reali- sation that the aforementioned equity indices are signifi- cantly overvalued. On the other hand, we have been con- vinced that last year's rise in inflation would not be transitory, and thus lead to a more restrictive central bank policy, re- flected in a significant reduction in bond purchases and corresponding increases in interest rates, which however seems to have been delayed until 2022. Consequently, we expected 2021 to be a more difficult year, especially for equities with a long duration, i.e., in particular large Ameri- can growth and mega cap equities, which explains the choice of short positions that we continue to hold. Moreover, as bond markets remain highly unattractive for (real) yield- oriented investors amid persistently negative real interest rates, we expect a continued rotation into hard asset and value stocks, which make up the bulk of IASF’s long position.
We want to emphasize here that the aforementioned short position, which cost the fund approx. 14% performance in 2021, is by no means of strategic nature. Instead, we plan to gradually reduce it as we did during the Covid crash in Q1 2020 if or better when the equity market corrects sufficiently.
Part of the negative performance contribution from the fund’s equity short position was offset by our vol harvesting (i.e., option selling) strategy, which was responsible for about 5% of the NAV increase in 2021. We mainly traded equity options, with the energy sector in particular (and here Antero Resources and Peabody Energy) generating the highest revenues this year. Overall, our active management of the portfolio was reflected in more than 600 individual transac- tions during the year. Further information on the fund is avail- able in IASF’s investor letter "Seasonal Reflections", as well as the monthly factsheet, which can both be found on the Incrementum homepage.
In retrospect, it seems almost surreal how easy it was to make money in financial and especially equity markets over the past two years. The higher the risk taken by investors, the higher the profits, and every buying the dip increased them further. However, the fact that an increased risk also corre- sponds to a greater loss potential seems to have been for- gotten, as well as the fact that asset prices move in cycles, a lesson that will surely have to be relearned. IASF’s manage- ment team is aware of this cyclicality, which is why we have described our goal for the fund as achieving real, i.e., infla- tion-adjusted, NAV growth over the market cycle. We have clearly achieved this goal in the 2.5 years under our man- agement so far, and we are confident that we will be able to build on this result in 2022, despite of what we expect will be a stormier stock market.
We would like to take this opportunity to thank all investors for their trust and patience, as well as our business partners, especially our fund administrator and custodian bank, for their support in the past year, and we look forward to an exciting, hopefully profitable, but certainly very interesting investment year 2022.
Incrementum AG
Performance Chart -CHF-D-
Performance Chart -EUR-D-
Performance Chart -EUR-P-
Performance Chart -USD-D-
Top 10
December 31, 2021
EUR
Sight deposits	3’162’347.11
Time deposits	0.00
Securities and other assets	49’859’213.34
Derivate financial instruments	1’334’459.44
Other assets	7’743.65
Total fund assets	54’363’763.54
Liabilities	-195’059.16
Net fund assets	54’168’704.38

Translation (ENDE, 2021-12-31):
Incrementum All Seasons Fund
OGAW nach liechtensteinischem Recht in der Rechtsform der Treuhänderschaft
Geprüfter Jahresbericht
per 31. Dezember 2021
Asset Manager:	Verwaltungsgesellschaft:
Verwaltungsgesellschaft	IFM Independent Fund Management AG Landstrasse 30
FL-9494 Schaan
Verwaltungsrat	Heimo Quaderer
S.K.K.H. Erzherzog Simeon von Habsburg Hugo Quaderer
Geschäftsleitung	Luis Ott
Alexander Wymann Michael Oehry
Administration und Domizil	IFM Independent Fund Management AG Landstrasse 30
FL-9494 Schaan
Asset Manager, Vertriebsstelle	Incrementum AG
und Promoter	Im alten Riet 102
FL-9494 Schaan
Verwahrstelle	Liechtensteinische Landesbank AG Städtle 44
FL-9490 Vaduz
Wirtschaftsprüfer	Ernst & Young AG Schanzenstrasse 4a CH-3008 Bern
Sehr geehrte Anlegerinnen Sehr geehrter Anleger
Wir freuen uns, Ihnen den Jahresbericht des Incrementum All Seasons Fund vorlegen zu dürfen.
Der Nettoinventarwert pro Anteilschein für die Anteilsklasse
-CHF-D- ist seit dem 31. Dezember 2020 von CHF 102.03 auf CHF 118.34 gestiegen und erhöhte sich somit um 15.99%.
Der Nettoinventarwert pro Anteilschein für die Anteilsklasse
-EUR-D- ist seit dem 31. Dezember 2020 von EUR 103.43 auf EUR 119.91 gestiegen und erhöhte sich somit um 15.94%.
Der Nettoinventarwert pro Anteilschein für die Anteilsklasse
-EUR-P- ist seit dem 31. Dezember 2020 von EUR 101.59 auf EUR 117.36 gestiegen und erhöhte sich somit um 15.52%.
Der Nettoinventarwert pro Anteilschein für die Anteilsklasse
-USD-D- ist seit dem 31. Dezember 2020 von USD 105.80 auf USD 124.34 gestiegen und erhöhte sich somit um 17.52%.
Am 31. Dezember 2021 belief sich das Fondsvermögen für den Incrementum All Seasons Fund auf EUR 54.2 Mio. und es befanden sich 42’665.404 Anteile der Anteilsklasse -CHF-D-, 213’632.691 Anteile der Anteilsklasse -EUR-D-, 4’743.340 Antei- le der Anteilsklasse -EUR-P- und 211’500.835 Anteile der An- teilsklasse -USD-D- im Umlauf.
Das Jahr 2021 stand erneut im Zeichen der weltweiten Co- vid-19-Pandemie. Wurde die erste Jahreshälfte in Folge der Einführung neu zugelassener Impfstoffe noch von Hoffnun- gen auf ein Ende der Pandemie geprägt, so erlebten wir zum Jahresende eine überraschend starke Welle der neuen Omikron-Variante, die für erneute Unsicherheit an den Fi- nanzmärkten sorgte. Dazu kamen geopolitische Spannun- gen, insbesondere zwischen China und Taiwan sowie Russ- land und Ukraine, die für erhebliche Unruhe sorgten.
Wirtschaftlich war 2021 ein aussergewöhnliches Jahr. Zum einen wurde das Wachstum vor allem in der ersten Jahres- hälfte durch Covid-bedingte staatliche Unterstützungsmass- nahmen angekurbelt, zum anderen standen die globalen Lieferketten unter enormem Druck, was erheblich zum deut- lichen Anstieg der Inflationsraten beitrug. Letzterer wurde von Seiten der Währungshüter jedoch zu lange als lediglich vorübergehend eingeschätzt. Und weil die Zentralbanken an ihrer ausserordentlich expansiven Geldpolitik, gekennzeich- net durch Null- bzw. Negativzins nebst Anleihenkäufe, fest- hielten, blieben auch die langfristigen Zinsen bis zum Jahres- ende auf überraschend tiefem Niveau. So gingen 10-jährige US-Staatsanleihen trotz einer CPI-Inflationsrate von 7% mit einer Rendite von lediglich 1,5% aus dem Jahr, während deutsche Bundesanleihen bei 5,3% CPI weiter im negativen Bereich (-0,2%) verharrten. Diese Diskrepanz ist nur durch die anhaltenden Anleihekäufe der Zentralbanken zu erklären, sowie die Erwartung der sonstigen Marktteilnehmer auf eine rasche Rückkehr der Inflation auf das als optimal angesehen 2% Niveau. Letzteres wäre jedoch eine Entwicklung, für die wir fundamental keine hinreichenden Gründe finden kön- nen.
Die Aktienmärkte erlebten vor diesem Hintergrund ein aus- serordentlich gutes Jahr. Der FTSE Global 100 Index verzeich- nete einen Jahresanstieg von 26% in USD (30% in EUR). Hauptverantwortlich waren die US-Leitbörsen (US-Aktien machten zum Jahresende einen Anteil von 61,3% am MSCI World (ACWI) Index aus), an denen sowohl der S&P500 als
auch der Nasdaq 100 um je 27% zulegen konnten. Der 2021er Bullmarkt war dabei durch selten erlebte spekulative Exzesse geprägt. Meme Stocks wie GameStop (GME; stiegen von $14 auf 300 und zurück auf 100) oder AMC Entertain- ment (AMC; von $2 auf 60 und zurück auf 16) werden in die Annalen der Börsengeschichte eingehen. Auch der IPO- Markt sowie der SPACs (Special Purpose Acquisition Vehic- les)-Boom übertraf alles bisher erlebte. Die europäischen Aktienmärkte verzeichneten einen ebenfalls beachtlichen Anstieg von 22% (gemessen am EuroStoxx 600), während der japanische Nikkei 225 mit einem 5% Anstieg deutlich hinter- herhinkte. Verluste mussten dagegen chinesische Investoren hinnehmen (CSI 300 -5%).
Europäische Anleger profitierten im vergangenen Jahr auch von der Schwäche des EUR, sowohl gegenüber dem USD (7%), als auch gegenüber GBP (6%), CHF und NOK (4%). Unter den für uns relevanten Hauptwährungen schwächte sich nur der JPY gegenüber dem EUR ab (-4%). Der feste USD war sicher auch ein Grund für das im Hinblick auf die anzie- hende Inflationsdynamik enttäuschende Abschneiden der Edelmetallpreise. Dabei hielten sich die Verluste bei Gold (-3,5% gegenüber dem USD) noch in Grenzen, während sie bei Silber (-11,7%) und Platin (-9,3%) ausgeprägter ausfielen. Sehr viel erfreulicher entwickelten sich dagegen die weiteren Rohstoffpreise, unter denen z.B. der Preis für Rohöl um ca. die Hälfte sowie der für Kupfer um etwa ein Viertel zulegen konn- ten.
Für die Anleger des Incrementum All Seasons Fund (IASF) war 2021 vor diesem Markthintergrund ebenfalls ein gutes Jahr, auch wenn der Erfolg des ersten Halbjahres im zweiten etwas verwässert wurde. Insgesamt profitierte der Fonds von einer Aktiengewichtung mit besonderen Schwerpunkten in den Themen Schifffahrt und Energie, die insgesamt ca. ein Drittel der Gesamtallokation ausmachten und die vor allem in der ersten Jahreshälfte starke Kursgewinne verzeichneten, wäh- rend die 2. Jahreshälfte immer wieder (und besonders zum Jahresende) von Gewinnmitnahmen gezeichnet war. Das drittgrösste Aktienthema waren Edelmetallproduzenten (ca. 10%), ein Sektor der 2021 eine eher enttäuschende Perfor- mance (FTSE Gold Mines Index -13%) aufwies. Das Auf und Ab des Investmentgeschäfts liess sich auch im Thema Disrup- tive Technologien / Wachstum (ca. 5%) erleben, das in der ersten Jahreshälfte durch aussergewöhnliche Gewinne und in der zweiten von deutlichen Verlusten geprägt war. Dies lieferte einen weiteren Beleg dafür wie sehr die Investment- branche in der heutigen Zeit von passiven Anlageströmen dominiert wird.
Bei der Betrachtung der IASF-Gesamtperformance ist es wichtig zu realisieren, dass wir die ca. 75%ige Brutto- Aktienallokation durch eine ca. 50%ige Short-Position in Nas- daq und S&P 500 über das ganze Jahr hinweg abgesichert haben. Dies reflektiert zum einen unsere Erkenntnis, dass die genannten Aktienindizes signifikant überbewertet sind. Zum anderen sind wir davon überzeugt, dass der letztjährige Inflationsanstieg nicht bloss vorläufiger Natur ist und dass dieser wiederum zu einer restriktiveren Notenbankpolitik und damit verbunden zu einer signifikanten Reduktion der Anlei- henkäufe und entsprechenden Zinsanstiegen führen wird. Aufgrund dessen erwarteten wir ein schwierigeres Jahr 2021, besonders für Aktien mit langer Duration, d.h. insbesondere für die grossen amerikanischen Wachstums- bzw. Mega Cap-
Aktien, was die absichernden Short-Positionen erklärt, an denen wir unverändert festhalten. Da zudem die Bondmärk- te bei anhaltend negativen Realzinsen für rendite-orientierte Anleger höchst unattraktiv bleiben, erwarten wir eine anhal- tende Rotation in Substanz- und Value-Aktien. Die genannte Short-Position, die den Fonds 2021 ca. 14% Performance gekostet hat, ist dabei jedoch keinesfalls strategischer Natur. Stattdessen planen wir diese wie schon während des Covid- Crashs im 1. Quartal 2020 bei einer hinreichenden Aktien- marktkorrektur nach und nach abzubauen.
Ein Teil des negativen Performance-Beitrags der Aktien-Short- Position wurde durch unsere aktive Optionsverkaufsstrategie wieder wettgemacht, die für ca. 5% des NAV-Anstiegs in 2021 verantwortlich war. Dabei handelten wir hauptsächlich Aktienoptionen, bei denen in diesem Jahr insbesondere der Energiesektor (und hier Antero Resources und Peabody Energy) die höchsten Einnahmen generierte. Insgesamt spiegelte sich unser aktives Management des Portfolios in mehr als 600 Einzeltransaktionen im Jahresverlauf wider. Weitere Informationen zum Fonds enthält der IASF- Quartalsbrief „Seasonal Reflections“, sowie das monatliche Factsheet, die auf der Incrementum Homepage zu finden sind.
In der Rückschau erscheint es beinahe surreal, wie einfach das Geldverdienen an den Kapital- und insbesondere Ak- tienmärkten in den vergangenen 2 Jahren war. Je höher dabei das eingegangene Risiko der Investoren war, desto höher waren die Gewinne und jeder Nachkauf bei Rück- schlägen erhöhte diese nur noch weiter. Dass einem erhöh- ten Risiko jedoch auch ein grösseres Verlustpotential ent- spricht, scheint dabei ebenso in Vergessenheit geraten zu sein, wie die Tatsache, dass Vermögenspreise sich in Zyklen bewegen. Das Management Team des IASF ist sich dieser Zyklizität bewusst, weshalb wir unser Ziel für den IASF damit beschrieben haben, ein reales, d.h. inflations-bereinigtes Wachstum des Anlagevermögens über den Marktzyklus zu erreichen. Dieses Ziel haben wir in den bisher 2,5 Jahren unter unserem Management klar erreicht und wir sind zuver- sichtlich, dass wir dieses Ergebnis trotz voraussichtlich stürmi- scherer Börsenzeiten im Jahr 2022 ausbauen können.
An dieser Stelle möchten wir uns bei allen Investoren für ihr Vertrauen und ihre Geduld, sowie bei unseren Geschäfts- partnern, insbesondere der Fondsleitung und Depotbank, für ihre Unterstützung im abgelaufenen Jahr bedanken und freuen uns auf ein spannendes, hoffentlich ertragreiches und sicher wieder sehr interessantes Anlagejahr 2022.
Incrementum AG
Performance Chart -CHF-D-
Performance Chart -EUR-D-
Performance Chart -EUR-P-
Performance Chart -USD-D-
Top 10
31. Dezember 2021
EUR
Bankguthaben auf Sicht	3’162’347.11
Bankguthaben auf Zeit	0.00
Wertpapiere und andere Anlagewerte	49’859’213.34
Derivate Finanzinstrumente	1’334’459.44
Sonstige Vermögenswerte	7’743.65
Gesamtfondsvermögen	54’363’763.54
Verbindlichkeiten	-195’059.16
Nettofondsvermögen	54’168’704.38