### Commentaire de gestion
Les principaux indices actions rebondissent et affichent une de leurs meilleures performances mensuelles de ces dernières années. Les indicateurs de production et de consommation tiennent alors qu'une détente sur l'inflation est visible. Suffisamment pour amorcer un sentiment positif sur les principaux actifs risqués qui intègrent des scénarios de baisses des taux dès le premier semestre de l'année prochaine. Le débat autour de l'atterrissage de la croissance reste entier même si celui d'un « soft landing » permettrait de contribuer à cette dynamique en partie auto entretenue par les investisseurs. En effet, les flux d'investissements traduisent une meilleure confiance au travers d'un retour progressif vers les marchés actions, notamment américains. Les conditions financières se desserrent et offrent une fenêtre d'ouverture opportuniste pour compléter les derniers besoins de financements de l'année. A l'instar du marché du crédit, le marché primaire des obligations convertibles est apparu dynamique par le biais de 4 opérations qui ont représenté un montant total proche de 2,4Mds€.
Depuis le début de l'année, le fonds affiche une performance de 4,13% contre 2,39% pour son indice de référence, le Refinitiv Eurozone Focus Hedged CB (EUR). Parmi les opérations proposées sur le front primaire, seule celle du groupe Schneider Electric a été retenue. Malgré le rebond significatif de l'action sous-jacente, le potentiel de performance reste présent au travers d'une croissance structurelle et d'une rentabilité confortable. La valorisation du nouveau véhicule sur une maturité 2030 offre des conditions bien plus avantageuses que la souche précédente (rendement actuariel, volatilité implicite). Un arbitrage partiel a d'ailleurs été réalisé dans ce sens. Coté secondaire, des renforcements tactiques ont été réalisés sur des cas d'investissements à duration plus longue : Cellnex 2028, Lagfin Campari 2028 et Neoen 2027. Ces achats ont été financés par deux allégements sur le secteur des loisirs (Accor 2027 et Dufry 2026) et une cession totale de l'obligation échangeable Wendel/Bureau Veritas 2026.
Le rebond des marchés financiers a été favorable aux obligations convertibles grâce à l'appréciation de ses principaux moteurs de performances (actions, taux, crédit). Cette réaction illustre la capacité de rebond de la classe d'actifs qui intègre toujours une décote absolue et relative. L'ouverture du marché primaire est un indicateur clé qui témoigne de l'appétit retrouvé par les sociétés envers la classe d'actifs. De plus, les conditions d'émissions ressortent intéressantes grâce à un rapport de force redevenu favorable aux investisseurs. L'activité devrait cependant progressivement se réduire avec la saisonnalité de l'année mais permet une projection positive sur les prochains mois. Dans cet environnement, le portefeuille est positionné pour capter un rebond avec une rémunération qui demeure largement positive (>2%). La resensibilisation progressive vers des actifs à duration devrait se poursuivre et la qualité de crédit moyenne reste solide (ratio IG ~50%). L'agilité du fonds est conservée grâce à une situation de trésorerie de plus de 10%.
Achevé de rédiger le 08/12/2023.
Félix
Haron, CFA
Denis
Passot
Jean-Paul
Ing, CFA

Translation (FRES, 2023-11-30):
### Comentario de gestión
Los principales índices bursátiles repuntan y registran uno de sus mejores resultados mensuales de los últimos años. Los indicadores de producción y consumo se mantienen, mientras que la inflación se suaviza. Suficiente para desencadenar un sentimiento positivo en los principales activos de riesgo, que incorporan escenarios de bajada de tipos a partir del primer semestre del próximo año. El debate sobre la posible ralentización del crecimiento sigue sin resolverse, aunque un "aterrizaje suave" podría contribuir a este impulso, en parte automantenido por los inversores. De hecho, los flujos de inversión están reflejando una mayor confianza a través de un retorno gradual a los mercados de renta variable, especialmente en Estados Unidos. Las condiciones financieras se están relajando, ofreciendo una ventana de oportunidad para completar las últimas necesidades de financiación del año. Al igual que el mercado de crédito, el mercado primario de obligaciones convertibles fue boyante, con 4 operaciones por un total de casi 2 400 millones de euros.
Desde principios de año, el fondo ha registrado una rentabilidad 4,13% frente a 2,39% de su índice de referencia, el Refinitiv Eurozone Focus Hedged CB (EUR). De las operaciones propuestas en el frente primario, sólo Schneider Electric fue seleccionada. A pesar del importante repunte de la cotización subyacente, sigue existiendo potencial de rendimiento gracias al crecimiento estructural y a una rentabilidad holgada. La valoración del nuevo vehículo con vencimiento en 2030 ofrece condiciones mucho más atractivas que la emisión anterior (rendimiento actuarial, volatilidad implícita). Se ha realizado un arbitraje parcial en este sentido. En el lado secundario, se han efectuado refuerzos tácticos en inversiones de mayor duración: Cellnex 2028, Lagfin Campari 2028 y Neoen 2027. Estas compras se financiaron mediante dos reducciones en el sector del ocio (Accor 2027 y Dufry 2026) y una venta total de la obligación canjeable Wendel/Bureau Veritas 2026.
El rebote de los mercados financieros ha sido favorable para los bonos convertibles, gracias a la revalorización de sus principales motores de rentabilidad (renta variable, renta fija y crédito). Esta reacción ilustra la capacidad de rebote de la clase de activos, que sigue incorporando un descuento absoluto y relativo. La apertura del mercado primario es un indicador clave del renovado apetito de las empresas por esta clase de activos. Además, las condiciones de emisión parecen atractivas, gracias a un equilibrio de fuerzas que vuelve a ser favorable a los inversores. Sin embargo, el carácter estacional del año hace prever una disminución progresiva de la actividad, lo que nos permite hacer una proyección positiva para los próximos meses. En este entorno, la cartera está bien posicionada para captar un repunte, con rentabilidades que siguen siendo ampliamente positivas (>2%). El cambio gradual hacia activos de duración debería continuar y la calidad crediticia media sigue siendo sólida (ratio IG ~50%). El fondo se mantiene ágil gracias a una posición de tesorería superior al 10%.
Terminado de redactar el 08/12/2023.
Félix
Haron, CFA
Denis
Passot
Jean-Paul
Ing, CFA