# Outlook
For Asian equity markets to be able to post further gains, corporate earnings should start reflecting the better-than-expected economic data. Whether the rebound will be in the form of a “V”, a “U”, or even a “W” depends on the imposition or the lifting of lockdowns, the progression of the Covid-19 pandemic, as well as continued stimulus measures by governments and central bank, with the latter expected continue to flood the economy with liquidity. However, any flare-up the pandemic could compro- mise a recovery, and there is considerable uncertainty regarding the impact of the US presidential elections.
Operations – Industry leaders are likely to emerge stronger from the Covid-19 crisis. The somewhat faster-than-expected recov- ery of the economy, particularly in north Asia, could boost corporate profitability (measured in return on invested capital, ROIC) towards the end of 2020 or early next year. In any environment, excellent companies are likely to emerge with a stronger market position, as they have after most crises, and leave weaker rivals behind. As always, we will remain focused on “leaders” with superb cash flow generation (first-quartile ROIC relative to peers) and a commanding competitive position (first-quartile industry positioning), which should enable them to take a larger share of the economic profit pools in which they operate. In addition, the companies in our fund have stronger balance sheets than the reference index in general and weaker competitors in particular (net debt/equity ratio of -21% vs +23% for the Asia ex Japan index), which will help them consolidate the market further. The shares of weaker companies may have surged but the rise hardly reflects economic reality, in our opinion.
Valuation – Emerging market equities still look attractive. Emerging market companies continue to trade at a discount to devel- oped market ones. The latter category has seen multiples rise significantly on lower interest rates and liquidity injections, but this has increased the appeal of emerging Asia. However, the upside seems a bit limited given that Asian emerging market eq- uities trade at around 14.6 times 12-month forward earnings, above the historical average of 11.9x. Having taken advantage of the valuation multiple corrections triggered by the fall of equity prices in March, for example in India, we now see more opportu- nities in individual Chinese market segments.
Momentum – The pace of downward revisions of analyst estimates is slowing. According to JPMorgan, 2020 earnings estimates for Asian emerging market equities have fallen by 19% so far. The current consensus range for earnings per share growth is - 3% for 2020 and +25% for 2021 in US dollars, which suggests that the market is looking through the current recession. Weaker- than-expected company results for the second and third quarter or the lowering of guidance could result in another setback for the stock market or at least limit the bull run.
Growth – Emerging markets to keep the US at a distance. The difference in economic growth between emerging and developed markets has historically been an important driver of the relative performance of their respective equity markets. JPMorgan ex- pects the emerging economies’ edge versus developed ones to widen from around 1.9% in 2019 to approximately 3.1% in 2020 and 3.3% in 2021. The faster recovery in purchasing managers’ indices and real-time economic activity indicators currently point in that direction, although there is a big discrepancy between various countries’ measures to combat Covid-19 and their handling of the economy.
Risk –Trade row and US elections remain a worry. In the second quarter, the “fear index” VIX declined from about 50 to slightly under 30. Although the current level is clearly below the March 16 high, it is still meaningfully above the five-year average of
16.5. With the worst of the pandemic apparently over, market participants have started treating Covid-19 like an event-driven crisis. This suggests a manageable market downturn and a potential of relatively quick recovery, a scenario that came to pass in this year’s spring and early summer. In the third quarter, investors will probably look beyond Covid-19 to focus on the worsen- ing relationship between the US and China, which has reached a multi-decade low point, and the upcoming presidential elec- tions in the US. The leading companies we own in the fund have superior risk profiles on average, leading to a beta below 1 (currently at 0.92) coupled with a lower volatility of roughly 100 basis points over the past three years (16.5% vs 17.6%). Such risk profiles should be beneficial in a more volatile market environment.
Flows – Asian equity market hit by outflows but China bucks the trend. In the first quarter, at the height of the Covid-19 crisis, investors pulled out 15 billion US dollars from emerging market equities (about 2.8% of assets under management). The fast recovery of stock markets has slowed the tide with year-to-date outflows standing at USD 11 billion. From a single country per- spective, China was the only market to see inflows amounting to USD 1.7 billion from international investors (data as of May 22). Given decelerating outflows and an optimistic outlook overall, we are confident that the worst in terms of outflows is over.

Translation (ENDE, 2020-08-31):
# Ausblick
Damit asiatische Aktien weitere Zuwächse verzeichnen können, sollten die Unternehmensgewinne langsam die besser als erwarteten Wirtschaftsdaten widerspiegeln. Ob die Erholung in Form eines «V», eines «U» oder sogar eines «W» erfolgen wird, hängt von der Verhängung oder Aufhebung von Lockdowns, dem Fortschreiten der Covid-19-Pandemie sowie von weiteren Konjunkturmassnahmen der Regierungen und der Zentralbanken ab, wobei Letztere die Wirtschaft voraussichtlich weiterhin mit Liquidität überfluten werden. Jegliches Wiederaufflammen der Pandemie könnte jedoch eine Erholung gefährden, und es besteht erhebliche Unsicherheit hinsichtlich der Auswirkungen der US-Präsidentschaftswahlen.
Unternehmen – Branchenführer werden wahrscheinlich gestärkt aus der Covid-19-Krise hervorgehen. Die etwas schneller als erwartete Erholung der Wirtschaft, insbesondere in Nordasien, könnte die Rentabilität der Unternehmen (gemessen an der Gesamtkapitalrendite, ROIC) gegen Ende 2020 oder Anfang nächsten Jahres steigern. Unabhängig vom Umfeld ist es wahr- scheinlich, dass hervorragende Unternehmen mit einer stärkeren Marktposition herausstechen, wie es nach den meisten Krisen der Fall war, und schwächere Konkurrenten hinter sich lassen. Wie immer werden wir uns weiterhin auf die «Leader» mit aus- gezeichneter Cashflowerzielung (bezüglich ROIC im ersten Quartil im Vergleich zu ihren Mitbewerbern) und einer starken Wettbewerbsposition (im ersten Quartil der Branche) konzentrieren, sodass sie in der Lage sein sollten, einen höheren Anteil an den insgesamt in ihrem Bereich möglichen Gewinnen zu vereinnahmen. Darüber hinaus haben die Unternehmen in unserem Fonds im Allgemeinen stärkere Bilanzen als die Unternehmen im Referenzindex und insbesondere als schwächere Wettbewer- ber (Nettoverschuldung/Eigenkapital-Verhältnis von -21% gegenüber +23% für den Asia ex Japan Index), was ihnen helfen wird, die Konsolidierung im Markt weiter voranzutreiben. Die Aktien schwächerer Unternehmen mögen zwar stark gestiegen sein, aber der Anstieg spiegelt unserer Meinung nach kaum die wirtschaftliche Realität wider.
Bewertung – EM-Aktien nach wie vor attraktiv. Unternehmen aus den Schwellenländern weisen weiterhin einen Abschlag gegenüber den Industrieländern auf. In der letztgenannten Kategorie sind die Multiples aufgrund niedrigerer Zinssätze und Li- quiditätsspritzen deutlich gestiegen, was jedoch die Attraktivität der Schwellenländer Asiens erhöht hat. Angesichts der Tats a- che, dass asiatische Aktien mit etwa des 14.6-fachen der für die nächsten 12-Monate erwarteten Gewinne gehandelt werden und damit über dem historischen Durchschnitt von 11.9 liegen, scheint das Aufwärtspotenzial jedoch etwas begrenzt. Nachdem wir die durch den Rückgang der Aktienkurse im März ausgelösten mehrfachen Bewertungskorrekturen, z. B. in Indien, genutzt haben, sehen wir nun mehr Möglichkeiten in einzelnen Marktsegmenten in China.
Dynamik – das Tempo der Abwärtsrevisionen der Analystenschätzungen verlangsamt sich. Laut JPMorgan sind die Gewinnschätzungen für asiatische Aktien aus Schwellenländern für das Jahr 2020 bisher um 19% gesunken. Die derzeitige Konsensspanne für das Wachstum des Gewinns pro Aktie beträgt -3% für 2020 und +25% für 2021 in US-Dollar, was darauf hindeutet, dass der Markt über die gegenwärtige Rezession hinaus blickt. Schwächer als erwartete Unternehmensergebnisse für das zweite und dritte Quartal oder die Senkung der Prognosen könnten zu einem weiteren Rückschlag für den Aktienmarkt führen oder zumindest die Hausse begrenzen.
Wachstum – Schwellenländer sollten Abstand zu USA halten können. Der Unterschied im Wirtschaftswachstum zwischen Schwellen- und Industrieländern war in der Vergangenheit ein wichtiger Faktor für die relative Performance der jeweiligen Ak- tienmärkte. JPMorgan erwartet, dass sich der Vorsprung der Schwellenländer gegenüber den Industrieländern von etwa 1.9% im Jahr 2019 auf etwa 3.1% im Jahr 2020 und 3.3% im Jahr 2021 vergrössern wird. Die schnellere Erholung der Einkaufsmana- gerindizes und Echtzeit-Indikatoren der wirtschaftlichen Aktivität weisen derzeit in diese Richtung, obwohl es eine grosse Dis- krepanz zwischen den Massnahmen verschiedener Länder zur Bekämpfung von Covid-19 und bei den Konjunkturmassnahmen gibt.
Risiko – der Handelskrieg und die US-Wahlen geben weiterhin Anlass zur Sorge. Im zweiten Quartal sank der «Angstindex» VIX von etwa 50 auf knapp unter 30. Obwohl das aktuelle Niveau deutlich unter dem Hoch vom 16. März liegt, liegt es immer noch deutlich über dem Fünfjahresdurchschnitt von 16.5. Nachdem das Schlimmste der Pandemie anscheinend überstanden ist, haben die Marktteilnehmer begonnen, Covid-19 wie eine ereignisgetriebene Krise zu behandeln. Dies deutet auf einen über- schaubaren Marktabschwung und das Potenzial einer relativ schnellen Erholung hin, ein Szenario, das sich im diesjährigen Frühjahr und Frühsommer eingestellt hat. Im dritten Quartal werden sich die Anleger wahrscheinlich über Covid-19 hinaus auf die sich verschlechternden Beziehungen zwischen den USA und China, die einen Jahrzehnte-Tiefpunkt erreicht haben, sowie auf die bevorstehenden Präsidentschaftswahlen in den USA konzentrieren. Die führenden Unternehmen, die wir im Fonds hal- ten, haben im Durchschnitt ein überlegenes Risikoprofil, was zu einem Beta unter 1 (derzeit bei 0.92) führt, verbunden mit einer um etwa 100 Basispunkte geringeren Volatilität in den letzten drei Jahren (16.5% gegenüber 17.6%). Solche Risikoprofile sollten in einem volatileren Marktumfeld von Vorteil sein.
Mittelbewegungen – asiatischer Aktienmarkt von Abflüssen betroffen, aber China kann sich dem Trend entziehen. Im ersten Quartal, auf dem Höhepunkt der Covid-19-Krise, zogen die Anleger 15 Milliarden US-Dollar aus den Aktien aus Schwellenlän- dern ab (etwa 2.8% des verwalteten Vermögens). Die rasche Erholung der Aktienmärkte hat das Tempo verlangsamt, die Abflü- sse seit Jahresbeginn belaufen sich auf 11 Milliarden USD. Aus Einzelländersicht war China der einzige Markt, auf dem Zuflü- sse in Höhe von 1.7 Milliarden USD von internationalen Investoren zu verzeichnen waren (Daten per 22. Mai). Angesichts der sich verlangsamenden Mittelabflüsse und eines insgesamt optimistischen Ausblicks sind wir zuversichtlich, dass das Schlimm- ste in Bezug auf die Abflüsse hinter uns liegt.