## Portfolio managers comments
The statistics published for November show that the US economy accelerated in the 3rd quarter, propelled by consumer spending and government spending in a context of ongoing disinflation. However, the leading indicators point to a modest slowdown, which should allow the labour market to rebalance. In the eurozone, the weakening in activity is more pronounced, even though the purchasing managers' indicators (PMI) have rebounded slightly. Reported inflation continues to fall, driven by the fall in energy prices. As for China, although the support measures have removed the risk of a catastrophe scenario, the recovery will be slow and gradual. The overwhelming majority of the world's central banks have decided to leave their key rates unchanged in order to defend their credibility. Only Australia has raised its key rate, while the central banks of Brazil and Hungary have continued their cuts.
On the markets, the scenario of a soft landing for the economy, accompanied by controlled inflation, has gained momentum, with the FED and ECB likely to cut rates in the spring, and key rates for the end of 2024 around 60bps lower than those anticipated just a month ago. Against this backdrop, the fall in bond yields was unusually sharp. DNCA Invest Alpha Bonds benefited from its long exposure to real rates, which also fell sharply. Conversely, this fall in yields has penalised the portfolio's break-even inflation positions, which are now close to 2% on all maturities beyond 2 years on both sides of the Atlantic.
Bond sensitivity was reduced to close to 1 at the end of the month. Despite a steepening trend since the start of the summer, interest rate curves remain inverted overall, making bond investments of little relevance on long maturities. Above 2%, US real rates remain one of our main convictions. In addition, as we have identified a greater potential for interest-rate cuts in the United States than in Europe, we have initiated a long US/short Germany arbitrage position. Ex ante 1-year volatility is down, at close to 2.5%. As the year draws to a close and volatility rises, we remain on the lookout for opportunities that could arise in the event of extreme movements.
Text completed on 08/12/2023.
Pascal
Gilbert
François
Collet
Fabien
Georges

Translation (ENDE, 2023-11-30):
## Kommentar des Fondsmanagements
Im November zeigten die veröffentlichten Statistiken, dass sich die US-Wirtschaft im dritten Quartal beschleunigt hatte, angetrieben durch den Konsum und die Staatsausgaben in einem Umfeld anhaltender Desinflation. Die Frühindikatoren deuten jedoch auf eine leichte- bescheidene - Verlangsamung hin, die eine Wiederherstellung des Gleichgewichts am Arbeitsmarkt ermöglichen dürfte. Im Euroraum ist die Abschwächung der Konjunktur stärker ausgeprägt, auch wenn sich die Einkaufsmanagerindizes (PMI) etwasleicht erholt haben. Die veröffentlichte Inflationsrate ist weiterhin rückläufig, was auf den Rückgang der Energiepreise zurückzuführen ist. Was China betrifft, so haben die Stützungsmaßnahmen zwar das Risiko eines Katastrophenszenarios beseitigt, aber die Erholung wird langsam und schrittweise erfolgenWas China betrifft, so wird die Erholung langsam und allmählich verlaufen, auch wenn die Unterstützungsmaßnahmen das Risiko eines Katastrophenszenarios bannen. Die überwältigende Mehrheit der Zentralbanken weltweit beschloss, die Leitzinsen unverändert zu lassen, um ihre Glaubwürdigkeit zu verteidigen. Nur Australien erhöhte seinen Leitzins, während die Zentralbanken Brasiliens und Ungarns ihre Senkungen fortsetzten.
An den Märkten gewann das Szenario einer sanften Landung der Wirtschaft mit einer kontrollierten Inflation an Gewicht, wobei die FED und die EZB die Zinsen wahrscheinlich schon im Frühjahr senken werden und die Leitzinsen für Ende 2024 etwa 60 Basispunkte niedriger liegen werden als noch vor einem Monat erwartet. Vor diesem Hintergrund fielen die Anleiherenditen in einem seltenen Ausmaß. DNCA Invest Alpha Bonds profitierte von seinem langen Engagement in Realzinsen, die ebenfalls stark zurückgingen. Umgekehrt hat dieser Renditerückgang die Break-Eeven- Inflationspositionen des Portfolios benachteiligt, die nun auf beiden Seiten des Atlantiks bei allen Laufzeiten über 2 Jahre nahe bei 2% liegen.
Die Duration von Anleihen wurde gesenkt und lag zum Monatsende nahe bei 1. Trotz einer Senkungsbewegung seit Beginn des Sommers bleiben die Zinskurven insgesamt invers, was eine Anlage in Anleihen bei langen Laufzeiten wenig sinnvoll erscheinen lässt. Über 2% bleiben die US-Realzinsen eine unserer wichtigsten Überzeugungen. Da wir in den USA ein stärkeres Zinssenkungspotenzial als in Europa sehen, haben wir zudem eine Arbitrageposition Long US / Short Germany aufgebaut. Die Ex-Ante-Volatilität für ein Jahr sank auf knapp 2,5%. Zum Jahresende, das einen Volatilitätsanstieg begünstigt, halten wir Ausschau nach Gelegenheiten, die sich im Falle extremer Bewegungen ergeben könnten.
Die für November veröffentlichten Statistiken zeigen, dass sich die US-Wirtschaft im 3. Quartal beschleunigt hat, angetrieben von den Verbraucherausgaben und den Ausgaben des Staates vor dem Hintergrund einer anhaltenden Disinflation. Die Frühindikatoren deuten jedoch auf eine leichte Abschwächung hin, die es dem Arbeitsmarkt ermöglichen dürfte, sich wieder ins Gleichgewicht zu bringen. In der Eurozone ist die Abschwächung der Wirtschaftstätigkeit stärker ausgeprägt, auch wenn die Einkaufsmanagerindikatoren (PMI) wieder leicht gestiegen sind. Die gemeldete Inflation ist weiterhin rückläufig, was auf den Rückgang der Energiepreise zurückzuführen ist. Was China betrifft, so haben die Stützungsmaßnahmen zwar das Risiko eines Katastrophenszenarios beseitigt, aber die Erholung wird langsam und schrittweise erfolgen. Die überwiegende Mehrheit der Zentralbanken der Welt hat beschlossen, ihre Leitzinsen unverändert zu lassen, um ihre Glaubwürdigkeit zu wahren. Nur Australien hat seinen Leitzins angehoben, während die Zentralbanken von Brasilien und Ungarn ihre Zinssenkungen fortgesetzt haben.
Fertiggestellt am 08.12.2023.
Pascal
Gilbert
François
Collet
Fabien
Georges