## COMMENTAIRE DE GESTION MENSUEL
Les marchés actions de la zone euro ont nettement reculé au mois de septembre. L’intensification du conflit ukrainien, marquée par l’annexion de nouveaux territoires par la Russie, de même que les politiques des Banques centrales pour endiguer l’inflation ont renforcé les perspectives de récession. L’indice des prix à la consommation en zone euro en septembre affiche une hausse de 10% sur un an, conduisant la Banque Centrale Européenne à relever ses taux directeurs de 75 points de base, préalable à d’autres hausses à venir. Cet environnement s’est avéré favorable aux secteurs des financières ainsi qu’aux biens de consommation non cyclique. A l’inverse, les secteurs des télécommunications, de la technologie et de la construction ont sous-performé.
Dans ce contexte de regain d’aversion au risque, le compartiment affiche une performance en ligne avec celle de son indice de référence au mois de septembre. Citons parmi les principaux contributeurs positifs à la performance Unicredit qui a annoncé que ses performances 2022 et 2023 seraient revues en hausse grâce à la remontée des taux d’intérêt. Publicis et Sodexo ont également soutenu la performance ce mois-ci. A contrario, Grifols, Siemens Energy et Alstom ont pesé sur la performance.
Nous nous sommes entretenus ce mois-ci avec Kering de ses enjeux ESG et en particulier de la politique d’approvisionnement du groupe. Dans une industrie où l’approvisionnement en textiles et peaux est sujet à controverses, Kering a rédigé un cahier des charges publiquement disponible destiné à l’ensemble de ses fournisseurs, qui les oblige non seulement à s’y conformer mais également à l’imposer à leurs propres fournisseurs. Cette politique permet ainsi au groupe de remonter l’intégralité de sa chaine d’approvisionnement jusqu’à la matière première. Dans ce cadre, Kering a initié des programmes avec ses propres ingénieurs qui accompagnent les éleveurs et extracteurs de matières premières afin d’appliquer des méthodes de production régénérative qui n’amputent pas le capital environnemental. En parallèle, Kering travaille avec des start-ups au développement de matériaux alternatifs tels que des cuirs biosourcés. Ces initiatives, dont plusieurs sont menées en collaboration avec d’autres acteurs de l’industrie, peut amener Kering à réinternaliser certaines étapes de son processus de production, illustrant par là-même la manière dont l’ESG redéfinit jusqu’au périmètre d’activité des entreprises.
Le compartiment a maintenu sa notation AAA- au mois de septembre.
Au cours du mois nous avons initié des positions en UCB et Henkel. Le laboratoire pharmaceutique belge affiche une décote de valorisation importante consécutive au retard d’homologation d’un de ses produits aux Etats-Unis. Le dépôt d’un dossier revu et corrigé d’ici la fin d’année devrait permettre son lancement en 2023 et offrir une meilleure visibilité sur les performances d’UCB. Henkel a pour sa part rencontré des difficultés ces dernières années sur ses activités de produits de consommation qui ont généré une importante décote de valorisation. Le regroupement en cours de ces activités et les cessions à venir d’actifs sous-performants permettront au groupe d’améliorer ses performances opérationnelles. En contrepartie nous avons soldé notre position en Bouygues qui offrait moins de potentiel de revalorisation.

Translation (FRES, 2022-09-30):
## COMENTARIO DE GESTIÓN
Los mercados de renta variable de la zona euro acusaron un fuerte retroceso en septiembre. La escalada del conflicto en Ucrania, al proclamar Rusia la anexión de nuevos territorios ucranianos, junto con las políticas adoptadas por los bancos centrales en un esfuerzo por atajar la inflación, amplificaron las perspectivas de recesión. En septiembre, el índice de precios de consumo de la zona euro registró un aumento interanual del 10%, lo que alentó al Banco Central Europeo a subir los tipos oficiales en 75 puntos básicos, con nuevos incrementos en el horizonte. Este entorno se reveló propicio para los sectores de finanzas y de consumo no cíclico. En cambio, los sectores de telecomunicaciones, tecnología y construcción se situaron en el vagón de cola.
En este contexto de renovada aversión al riesgo, el subfondo generó una rentabilidad similar a la de su índice de referencia en el mes de septiembre. Entre los principales catalizadores positivos de la rentabilidad se encuentra Unicredit, que anunció una revisión al alza de sus rentabilidades en 2022 y 2023 gracias a la subida de los tipos de interés. Publicis y Sodexo también apuntalaron la rentabilidad durante el mes. En cambio, Grifols, Siemens Energy y Alstom hicieron mella en los resultados.
Este mes nos reunimos con Kering para examinar sus desafíos ESG (asuntos ambientales, sociales y de gobierno corporativo) y, en concreto, la política de suministro del grupo. En un sector donde el suministro de productos textiles y pieles es objeto de controversia, Kering ha creado una política disponible públicamente que no solo obliga a sus proveedores a cumplir las condiciones estipuladas, sino también a imponer su cumplimiento a sus propios proveedores. Así pues, esta política permite al grupo abarcar toda su cadena de suministro hasta la materia prima. En este contexto, Kering ha iniciado programas con sus propios ingenieros que acompañan a los ganaderos y extractores de materias primas con el fin de aplicar métodos de producción renovable que no hacen mella en el capital medioambiental. En paralelo, Kering trabaja con empresas emergentes en el desarrollo de materiales alternativos como los cueros de base biológica. Gracias a estas iniciativas, muchas de las cuales se llevan a cabo con otros operadores del sector, Kering podría lograr la reinternalización de ciertas etapas de su proceso de producción, lo que ilustraría la manera en la que los factores ESG redefinen la actividad de las empresas.
El subfondo mantuvo su calificación de AAA- en el mes de septiembre.
Durante el mes, iniciamos posiciones en UCB y Henkel. El laboratorio farmacéutico belga presenta un importante descuento de valoración como consecuencia del retraso en la aprobación de uno de sus productos en Estados Unidos. La presentación de un expediente revisado y corregido de aquí a finales de año debería permitir su lanzamiento en 2023 y ofrecer una mejor visibilidad sobre la rentabilidad de UCB. Por su parte, Henkel atravesó dificultades estos últimos años en relación con sus productos de consumo, lo que se tradujo en una fuerte infravaloración. El actual agrupamiento de estas actividades y las próximas ventas de activos poco rentables permitirán al grupo mejorar su rendimiento operativo. Por el contrario, liquidamos nuestra posición en Bouygues, que ofrecía menos potencial de revalorización.