Market outlook and positioning
The economic outlook for the second quarter remains feeble, as the downturn is likely to peak during this period. Only in China, where the virus first appeared and the epidemic was largely confined to the first quarter, can GDP be expected to grow. There are now indications that containment measures will be eased in most countries in May. However, the restarting of the economies that have been shut down so far is likely to be rather gradual at first. A noticeable recovery in economic growth should therefore only be expected in the second half of the year, when the comprehensive measures taken by central banks and governments should increasingly bear fruit.
In our main scenario, we therefore expect a recession that may be severely deep, but is limited to a few quarters, followed by a measured recovery - perhaps even in the last few months of the current year. In the course of the recovery, however, there is a risk that a mixture of partial shortage of goods and major stimulus will lead to temporary upward pressure on prices.
Unfortunately, the danger of a longer lasting recession still lingers on too. Long lasting high unemployment weighs on household consumption and we are currently seeing jobs being shed at a disproportionately high rate in the labor intensive service sector relative to the capital intensive manufacturing sector due to the shutdowns. This is unlike anything seen in previous recession. However, due to the immediacy, the form and the magnitude of the policy response, we expect that such a risk scenario can be averted after all.
In view of this, our longer-term financial market outlook remains relatively sanguine. However, in the shorter term, we regard the market situation more as somewhat balanced. Earnings in the second quarter will fall substantially and companies are believed to cut capex, dividends and share buybacks going forward. This could mean additional pressure on their traded securities. The start of the US election campaign and with it, a possible resumption of the trade dispute could bring additional uncertainty too. Another virus wave would also weigh on stock markets and we would also like to the pending trade deal negotiations between the UK and the EU. On the positive side, we would list the aforementioned path to economic normalcy paired with still increasing stimulus measures. From a longer-term perspective, equities should remain the preferred asset class compared to bonds, based on the current equity risk premium. However, in view of the virus situation, which is still difficult to assess and continues to develop rapidly, a broad-based market assessment remains associated with greater uncertainty than usual.
In our portfolio construction, we concentrate on the fundamental analysis of the value drivers of individual companies and strive to identify those that we believe are undervalued (bottom-up). The sustainability analysis in the dimensions of corporate
governance, environment and social enterprise helps us to identify those who are actively responding to complex challenges and thus have a lower operational risk, which has not yet been priced in by the market. We currently have 38 companies in our portfolio, so we remain relatively concentrated, which reflects our stronger conviction in the current challenging environment.
We expect a stronger focus on balance sheet capacity and resilience of margin (e.g. relatively high level of variable costs), where we think we are well positioned with our investment philosophy.

Translation (ENDE, 2020-04-30):
Marktausblick und Portfoliopositionierung
Der Marktausblick für das zweite Quartal bleibt unsicher, da die Abwärtsentwicklung in diesem Zeitraum wahrscheinlich ihren tiefsten Punkt erreichen wird. Nur in China, wo das Virus zuerst auftrat und die Epidemie vorwiegend auf das erste Quartal beschränkt war, kann mit positiven BIP-Wachstumsraten gerechnet werden. Es gibt mittlerweile Hinweise, dass in den meisten Ländern die Eindämmungsmaßnahmen im Mai gelockert werden. Die bislang von den Shutdown-Maßnahmen betroffenen Volkswirtschaften dürften nach ihrer Öffnung allerdings nur langsam wieder Fahrt aufnehmen. Mit einer merkbaren Erholung des Wirtschaftswachstums kann daher erst in der zweiten Jahreshälfte gerechnet werden, wenn die umfassenden Maßnahmen der Notenbanken und Regierungen verstärkt Ergebnisse zeigen.
In unserem Hauptszenario rechnen wir daher mit einer möglicherweise sehr tiefen Rezession, die jedoch auf wenige Quartale begrenzt ist und auf die eine gemäßigte Erholung folgt - vielleicht bereits in den letzten Monaten dieses Jahres. Im Verlauf
der Erholung besteht jedoch das Risiko, dass eine Kombination aus teilweiser Güterknappheit und starken Anreizmaßnahmen vorübergehend einen Aufwärtsdruck auf die Preise ausüben wird. Unglücklicherweise besteht auch nach wie vor noch die Gefahr einer länger anhaltenden Rezession. Langfristige hohe Arbeitslosigkeit belastet das Konsumverhalten der Haushalte und momentan beobachten wir einen überproportional hohen Arbeitsplatzverlust im arbeitsintensiven Dienstleistungssektor durch den Lockdown - verglichen mit der kapitalintensiven verarbeitenden Industrie. Hierin unterscheidet sich die aktuelle Lage von allen früheren Rezessionen. Wegen der Dringlichkeit, der Art und Weise und des Ausmaßes der politischen Reaktionen rechnen wir jedoch damit, dass ein solches Risikoszenario letzten Endes vermieden werden kann.
Vor diesem Hintergrund bleibt unser längerfristiger Ausblick für den Finanzmarkt relativ optimistisch. Kurzfristig bewerten wir die Marktsituation jedoch eher als einigermaßen ausgeglichen. Die Ergebnissituation wird sich im zweiten Quartal erheblich verschlechtern und es ist damit zu rechnen, dass Unternehmen künftig Investitionsausgaben und Dividenden kürzen und Aktienrückkäufe eindämmen werden. Hierdurch könnten ihre börsengehandelten Wertpapiere zusätzlich unter Druck geraten. Auch der einsetzende US-Wahlkampf und damit auch ein mögliches Wiederaufleben der Handelsstreitigkeiten könnte Unsicherheiten mit sich bringen. Eine zweite Viruswelle würde die Aktienmärkte ebenfalls belasten und auch der Ausgang der laufenden Verhandlungen zum Handelsabkommen zwischen dem Vereinten Königreich und der EU wird mit Spannung erwartet. Positive Aussichten verspricht der oben beschriebene Weg zu wirtschaftlicher Normalität, gepaart mit weiteren Anreizmaßnahmen. Längerfristig dürften Aktien aufgrund der höheren aktuellen Risikoprämie gegenüber Anleihen die bevorzugte Anlageform sein. Angesichts der Virus-Situation, die immer noch schwer einzuschätzen ist und sich weiterhin rasant entwickelt, ist eine breit angelegte Markteinschätzung mit größerer Unsicherheit verbunden als sonst.
Bei unserer Portfolio-Zusammenstellung konzentrieren wir uns auf die Fundamentalanalyse der Wertschöpfungstreiber einzelner Unternehmen und wollen diejenigen identifizieren, die wir für untergewichtet halten (bottom-up). Die Nachhaltigkeitsanalyse in den Bereichen Corporate Governance, Umwelt und soziale Unternehmensführung trägt dazu bei, dass wir diejenigen Werte identifizieren können, die auf komplexe Herausforderungen aktiv reagieren und daher ein geringeres operatives Risiko beinhalten - was der Markt noch nicht eingepreist hat. Derzeit enthält unser Portfolio mit 38 Unternehmen eine recht konzentrierte Auswahl, die unsere stärkere Überzeugung im aktuell anspruchsvollen Marktumfeld reflektiert.
Wir rechnen mit einer stärkeren Fokussierung auf Bilanzstärke und Belastbarkeit der Margen (d. h. ein relativ hohes Niveau der variablen Kosten) und sehen uns in diesen Bereichen mit unserer Anlagephilosophie gut positioniert.