*used for comparative purposes only
Commentary
After the sharp declines of Q1’20, Asian markets rose 14.7% in USD (+12.0% in EUR) in Q2’20, paring back H1’20 losses to -5.7% in both currencies. Your fund outperformed over the six months under review, driven by strong stock selection.
North Asian markets and China in particular proved more resilient. The decline was more pronounced in ASEAN countries and India where the macro fundamentals and the currencies are perceived as relatively weaker.
Because Japan’s Emergency Measures were initially relatively more gentle than other countries, with most shops and restaurants and construction sites staying open, the economic impact in Japan should be smaller. The January-March annualised GDP rate was recently reported at -2.2% which is better than consensus expectations of over 5% decline and better than October-December’s -7.1%. We expect April-June GDP to also fall, but to a lesser extent than other countries, we believe.
Along with most governments in the world, Asian countries saw significant fiscal stimuli being applied. China has been less aggressive in its easing, preferring to provide more targeted relief. It is worth remembering that China had been easing before Covid-19 in order to stimulate the domestic economy after the tightening imposed on shadow banking and the adverse impact from the trade war.
China’s resilience, in part due to its stable currency and in part due to its biggest businesses (with the top two companies representing 32% of the country index), stood out. Indeed, it is the only market to have registered a positive return during the first half of the year. Having been more robust in Q1’20, it bounced less than the broad markets in Q2’20.
Our gaming holdings, NetEase, Tencent and NCsoft, continued to deliver. NetEase reported strong 2019 results and reaffirmed our positive outlook. Social distancing and quarantine have led to greater demand for games, yet the company was already benefitting from its consistent execution. From here, we don’t expect its domestic market share to expand (it already has 20%) however the potential for growing overseas is large. The company also successfully completed its dual- listing in Hong Kong, following Alibaba late last year.
Hengan, the largest Chinese player in personal care (tissues, sanitary napkins, etc) released its 2019 results which showed an acceleration of growth in the late part of the year. Importantly, this business should prove resilient throughout the volatile first half of 2020. Share purchases by management shows confidence in its outlook.
Ping An underperformed over the period under review. While operations are still tracking as broadly expected, interest rate movements generated some earnings volatility which we believe are short-term in nature.
‘Cool Japan’ lifestyle exporters, healthcare providers, and consolidators in rationalising domestic industries remain rich areas of opportunity for quality growth investors in Japan and are not yet all recognised. We detail some examples below, with recent evidence of their appeal.
During the virus emergency we continued to interview many companies, some of which reported earnings. We show some of the stories and figures here, and it is again clear how little correlation there is between the profit growth of these companies, which were carefully selected for their superior strategy, and the overall GDP growth of Japan’s economy.
Nitori, Japan’s largest furniture maker, achieved around 20% operating profit growth in March-May versus one year earlier (as henceforth), suggests a Nikkei preview. Teleworking drove sales of low-priced furniture. Same-store growth was 47% for the four weeks through to 20th June.
M3 explained to us that it saw 53% growth in marketing support orders in January-March versus one year previously, as online medical information was in increasing demand during the virus crisis.
Hikari Tsushin guided for continued profit growth. We spoke to CEO Hideaki Wada who identified electricity resell, wifi routers and customer relationship management system ePark as drivers.
We purchased two new companies for the portfolio, namely Chugai Pharmaceuticals, which benefitted from its Actemra rheumatism drug being approved as a Covid treatment in China, and LG Household & Health Care (LG H&H), the Korean cosmetics company for whom its main exports markets remain largely underpenetrated. Although the cosmetics division may be somewhat volatile in the current environment, the domestic staples business provides a decent buffer. We sold our positions in Fanuc, Samsonite and Suzuki Motors due to a lack of earnings visibility in the current environment.
Asian companies saw a secular EPS expansion from 2002-10 against a backdrop of strongly growing global GDP. However, by 2011, following a decade of “good times”, economies had become uncompetitive and companies complacent. Consequently, EPS growth disappointed. Then, since 2016, an EPS recovery has been unfolding. This has not happened because of a pick-up in GDP but rather due to restructuring.
That said, the improving EPS trend was punctured by Covid-19. Still, their stronger balance sheets have meant Asian companies have had “a good crisis”. Consequently, central banks (at least in north Asia) have not been forced to engage in anywhere near the same level of monetary easing implemented by the US or EU. That should help relative currency performance in the coming years.
Japan has one of the more stable political backdrops of the developed markets right now. Its relative success with the Coronavirus perhaps augments that sense of stability, and major political change which could disrupt the investment environment seems unlikely. The peculiar structure of the Japan market offers particular opportunities for Comgest’s portfolios. First, research is lacking. Second, the domestic investor has sold Japanese equities for many years but is starting to return to the market. Third, the absence of resources and policy confusion have forced companies which want to survive to adopt unique business models. These trends suit our approach: Comgest’s experience in Japanese equities is among the longest for non-Japanese managers; the returning domestic investor, careful of long-term returns, to some extent favours similar investment criteria to us; and many companies can be found which fit our Quality Growth criteria.
As the global situation remains uncertain, we continue to invest in companies which are relatively immune to overall economic circumstances, because of a specific social purpose which they address, and the strength of company culture which underpins all they do. Family ownership or a residual large holding for a founder have helped foster these dimensions for several of our companies.

Translation (ENDE, 2020-06-30):
* Nur zu Vergleichszwecken
Kommentar
Nach den starken Rückgängen im ersten Quartal 2020 stiegen die asiatischen Märkte im zweiten Quartal um 14,7 % in USD (+12,0 % in EUR) und konnten so die Verluste im ersten Halbjahr 2020 in beiden Währungen auf -5,7 % reduzieren. Ihr Fonds erzielte in den sechs Berichtsmonaten eine Outperformance, was auf eine starke Aktienauswahl zurückzuführen ist.
Die nordasiatischen Märkte und insbesondere China erwiesen sich als widerstandsfähiger. Der Rückgang war in den ASEAN-Ländern und in Indien stärker ausgeprägt, wo die makroökonomischen Fundamentaldaten und die Währungen relativ als schwächer empfunden werden.
Da Japans Notfallmaßnahmen im Vergleich zu anderen Ländern zunächst „sanfter“ ausfielen und die meisten Geschäfte, Restaurants und Baustellen geöffnet blieben, dürften die wirtschaftlichen Auswirkungen in Japan geringer sein. Die annualisierte BIP-Rate für Januar bis März wurde kürzlich mit -2,2 % angegeben, was besser ist als die Konsenserwartungen, die einen Rückgang von über 5 % vorhersahen, und besser als die Rate von Oktober bis Dezember, die bei -7,1 % lag. Wir gehen davon aus, dass das BIP von April bis Juni ebenfalls zurückgehen wird, jedoch in geringerem Maße als in anderen Ländern.
Wie von den meisten Regierungen der Welt wurden auch in asiatischen Ländern erhebliche fiskalische Anreize bereitgestellt. China ist in seiner Lockerung weniger aggressiv vorgegangen und hat es vorgezogen, gezielter Abhilfe zu schaffen. Nicht zu vergessen ist, dass China nach der Verschärfung für Schattenbanken und den negativen Auswirkungen des Handelskrieges noch vor Covid-19 eine Lockerung der Geldpolitik betrieben hatte, um die Binnenwirtschaft anzukurbeln.
Die Widerstandsfähigkeit Chinas, zum Teil aufgrund seiner stabilen Währung und zum Teil aufgrund seiner größten Unternehmen (die beiden führenden Unternehmen machen 32 % des Länderindex aus), stach hervor. Dies ist in der Tat der einzige Markt, der in der ersten Jahreshälfte eine positive Rendite verzeichnet hat. Nachdem er im ersten Quartal 2020 robuster gewesen war, erholte er sich im zweiten Quartal 2020 weniger stark als die Märkte allgemein.
Unsere Gaming-Beteiligungen NetEase, Tencent und NCsoft haben weiterhin gute Ergebnisse erzielt. NetEase meldete für 2019 starke Ergebnisse und bestätigte unseren positiven Ausblick. Soziale Distanzierung und Quarantäne haben zu einer größeren Nachfrage nach Spielen geführt, doch das Unternehmen profitierte bereits von der konsequenten Umsetzung. Von hier aus rechnen wir nicht mit einer Ausweitung des inländischen Marktanteils (er beträgt bereits 20 %), aber das Potenzial für ein Wachstum im Ausland ist groß. Nach Alibaba Ende letzten Jahres schloss nun auch dieses Unternehmen sein Zweitlisting in Hongkong erfolgreich ab.
Hengan, der größte chinesische Akteur im Bereich Körperpflege (Taschentücher, Damenbinden usw.), gab seine Ergebnisse für 2019 bekannt, die eine Wachstumsbeschleunigung gegen Ende des Jahres zeigten. Wichtig ist, dass sich dieses Unternehmen in der volatilen ersten Hälfte des Jahres 2020 als widerstandsfähig erweisen sollte. Aktienkäufe durch die Unternehmensleitung zeigen das Vertrauen in seine Aussichten.
Ping An schnitt im Berichtszeitraum unterdurchschnittlich ab. Während sich die Geschäfte noch immer wie allgemein erwartet entwickeln, führten die Zinsbewegungen zu einer gewissen Ertragsvolatilität, die unserer Meinung nach kurzfristiger Art ist.
„Cool Japan“-Lifestyle-Exporteure, Gesundheitsdienstleister und Konsolidierer bei der Rationalisierung inländischer Industrien bieten Anlegern für hochwertiges Wachstum in Japan nach wie vor zahlreiche Chancen, die noch nicht alle erkannt wurden. Nachstehend führen wir einige Beispiele mit aktuellen Beweisen für ihren Reiz auf.
Während des Virus-Notstands haben wir weiterhin viele Unternehmen befragt, von denen einige Gewinne meldeten. Wir zeigen hier einige der Geschichten und Zahlen, und es wird wieder einmal deutlich, wie wenig Korrelation es zwischen dem Gewinnwachstum dieser Unternehmen, die sorgfältig aufgrund ihrer überlegenen Strategie ausgewählt wurden, und dem allgemeinen BIP-Wachstum der japanischen Wirtschaft gibt.
Nitori, Japans größter Möbelhersteller, erzielte von März bis Mai einen Betriebsgewinnzuwachs von rund 20 % im Vergleich zum Vorjahr (wie künftig), was eine Vorschau auf Nikkei sein könnte. Telearbeit trieb den Verkauf von Niedrigpreismöbeln an. In den vier Wochen bis zum 20. Juni betrug das Wachstum auf der bestehenden Verkaufsfläche 47 %.
M3 erklärte uns, dass es bei den Aufträgen für Marketing-Unterstützung von Januar bis März im Vergleich zum Vorjahr einen Zuwachs von 53 % verzeichnete, da medizinische Online-Informationen während der Viruskrise immer stärker nachgefragt wurden.
Hikari Tsushin geht von kontinuierlichem Gewinnwachstum aus. Wir sprachen mit CEO Hideaki Wada, der den Weiterverkauf von Strom, WiFi-Router und das Kundenbeziehungsmanagementsystem ePark als treibende Kräfte identifizierte.
Wir erwarben zwei neue Unternehmen für das Portfolio, nämlich Chugai Pharmaceuticals, das davon profitierte, dass sein Rheumamedikament Actemra in China als Covid-Therapeutikum zugelassen wurde, und LG Household & Health Care (LG H&H), das koreanische Kosmetikunternehmen, dessen Hauptexportmärkte nach wie vor zu wenig durchdrungen sind. Auch wenn der Kosmetikbereich im derzeitigen Umfeld etwas volatil sein mag, bietet das inländische Grundnahrungsmittelgeschäft einen angemessenen Puffer. Wir haben unsere Positionen bei Fanuc, Samsonite und Suzuki Motors verkauft, weil es uns im derzeitigen Umfeld an Transparenz bei den Erträgen mangelt.
Asiatische Unternehmen verzeichneten von 2002 bis 2010 vor dem Hintergrund eines stark wachsenden globalen BIP eine lang anhaltende Expansion des Gewinns je Aktie (Earnings per Share, EPS). Doch 2011, nach einem Jahrzehnt „guter Zeiten“, waren die Volkswirtschaften nicht mehr wettbewerbsfähig und die Unternehmen selbstgefällig geworden. Folglich war das EPS-Wachstum enttäuschend. Seit 2016 zeichnet sich eine Erholung des EPS ab. Dies geschah nicht aufgrund eines Anstiegs des BIP, sondern vielmehr aufgrund einer Umstrukturierung.
Nichtsdestotrotz wurde der sich verbessernde EPS-Trend von Covid-19 durchbrochen. Dennoch haben die stärkeren Bilanzen dazu geführt, dass die asiatischen Unternehmen „eine gute Krise“ hatten. Folglich waren die Zentralbanken (zumindest in Nordasien) nicht gezwungen, auch nur annähernd das gleiche Maß an geldpolitischen Lockerungen vorzunehmen wie die USA oder die EU. Das sollte die relative Währungsperformance in den kommenden Jahren unterstützen.
Japan hat aktuell einen der stabileren politischen Hintergründe der entwickelten Märkte. Sein relativer Erfolg im Umgang mit dem Coronavirus verstärkt vielleicht dieses Gefühl der Stabilität, und größere politische Veränderungen, die das Investitionsumfeld stören könnten, scheinen unwahrscheinlich. Die besondere Struktur des japanischen Marktes bietet besondere Chancen für das Portfolio von Comgest. Erstens mangelt es an Analysen. Zweitens hat der inländische Anleger viele Jahre lang japanische Aktien verkauft, kehrt aber allmählich wieder auf den Markt zurück. Drittens haben das Fehlen von Ressourcen und die Verwirrung in der Politik Unternehmen, die überleben wollen, dazu gezwungen, einzigartige Geschäftsmodelle zu übernehmen. Diese Trends passen zu unserem Ansatz: Die Erfahrung von Comgest mit japanischen Aktien gehört zu den längsten für nicht-japanische Manager; der zurückkehrende inländische Anleger, der auf langfristige Erträge achtet, bevorzugt bis zu einem gewissen Grad ähnliche Anlagekriterien wie wir; und es lassen sich viele Unternehmen finden, die unseren Qualitätswachstumskriterien entsprechen.
Da die globale Situation nach wie vor unsicher ist, investieren wir weiterhin in Unternehmen, die aufgrund eines von ihnen verfolgten spezifischen sozialen Zwecks und aufgrund der Stärke der Unternehmenskultur, die allen ihren Aktivitäten zugrunde liegt, relativ immun gegen die allgemeine Wirtschaftslage sind. Der Familienbesitz oder eine verbleibende große Beteiligung eines Gründers haben dazu beigetragen, diese Dimensionen bei mehreren unserer Unternehmen zu fördern.