## MONTHLY MANAGEMENT COMMENT
With US core inflation figures reaching 6.6% YoY and an unemployment rate returning to 3.5%, October was not the month for the long-awaited change in macroeconomic figures. Bond yields therefore continued on their trajectory, with the US 10-year yield even reaching 4.25% over the month. The trajectory is similar in Europe, where the data published at the end of the month showed a continued acceleration in price increases, which now reached 10.7% YoY, coming in above the consensus. The ECB once again drastically hiked its key rates (+75 bps); however, the more cautious tone it is adopting and the lack of clarity regarding the reduction of bond investments led to a sharp decline in sovereign yields. This loosening of financial conditions is not to the ECB’s liking, given the inflationary risks, and several sources close to the ECB have already sought to hammer home the message that the rate hike cycle is not over yet.
In this climate, the short end of the curve flattened. At the end of the month, the 1-month, 3-month and 6-month Euribor rates were +1.253%, +1.704% and +2.13%, respectively. The €STR averaged +0.6552% over the month. German rates were once again highly volatile this month. Overall, they continued to rise with a flattening of the short end of the curve. At month-end, the former was +2% (vs +1.96% at end-September) and the latter +1.93% (vs +1.75% at end-September). Regarding credit, investment grade corporate bond premia tightened slightly by 4 bps over the month. Their 1-3 year counterparts tightened by 3 bps, the 3-5 year by 2 bps and the 5-7 year by 4 bps (ending the month at 190 bps, 232 bps and 237 bps, respectively).
Gross performance over the month was 0 bps. The investment grade component cost 9 bps and the high yield component 0 bps (no exposure). The interest rate hedge added 9 bps. We are combining 2-year and 5-year Bund futures and staying away from options due to their relatively high price. We made some tactical adjustments to the portfolio’s modified duration during the month, within a range of 0.35 to 0.80. At month-end, it was 0.65. We remain cautious on the credit side in light of market conditions and economic uncertainty. However, given the relative attractiveness of short-dated bonds, we have started to invest some of the fund's liquidity, mainly in bonds maturing in 2023 and 2024.

Translation (ENIT, 2022-10-31):
## COMMENTO DEL GESTORE
A fronte di un'inflazione core pari al 6,6% su base annua e di un tasso di disoccupazione che ha nuovamente toccato il 3,5% negli Stati Uniti, a ottobre i dati macroeconomici non hanno evidenziato la tanto attesa inversione di tendenza. Di conseguenza, i rendimenti obbligazionari hanno continuato la loro traiettoria, con il decennale USA che ha raggiunto il 4,25% nel corso del mese. Analoga la situazione in Europa, dove i dati pubblicati alla fine del periodo hanno rivelato una continua accelerazione dell'aumento dei prezzi, che si attesta ora al 10,7% su base annua, al di sopra delle stime di consenso. La BCE ha nuovamente innalzato i tassi di riferimento in misura significativa (+75 pb), ma il tono leggermente più cauto adottato nelle sue dichiarazioni e l'assenza di elementi concreti in merito alla riduzione della detenzione di obbligazioni hanno determinato una netta flessione dei tassi sovrani. Dal momento che questo allentamento delle condizioni finanziarie non è visto con favore dalla banca centrale, dati i rischi inflazionistici, diverse fonti vicine alla BCE hanno già cercato di trasmettere un messaggio chiaro: il ciclo di rialzi dei tassi non è ancora terminato.
In questo contesto, il segmento a breve della curva si è appiattito. A fine mese, i tassi Euribor a 1 mese, 3 mesi e 6 mesi si attestavano rispettivamente al +1,253%, +1,704% e
+2,13%. La media dell'ESTR nel periodo in rassegna è pari al +0,6552%. Anche questo mese i tassi tedeschi hanno registrato una notevole volatilità. Nel complesso, hanno continuato a salire evidenziando un appiattimento del tratto a breve. Alla fine del mese, il quinquennale si attestava al +2% (rispetto al +1,96% di fine settembre), mentre il biennale ha raggiunto quota +1,93% (contro il +1,75% di fine settembre). Sul fronte del credito, i differenziali delle obbligazioni societarie investment grade si sono leggermente ristretti (-4 pb nel mese). Nel tratto da uno a tre anni gli spread sono scesi di 3 pb, nel segmento da tre a cinque anni di 2 pb e in quello da cinque a sette anni di 4 pb (chiudendo il periodo, rispettivamente, a 190 pb, 232 pb e 237 pb).
La performance mensile lorda è stata di 0 pb. La componente investment grade ha ceduto 9 pb mentre quella high yield ha fornito un apporto pari a 0 pb (nessuna esposizione). La copertura tassi ha generato un contributo di +9 pb. In termini di copertura tassi, puntiamo sui futures sulle obbligazioni tedesche a due e a cinque anni mentre evitiamo le opzioni, in ragione della loro valutazione relativa. Nel corso del mese abbiamo apportato alcune modifiche in chiave tattica in termini di sensibilità ai tassi del portafoglio, che ora si colloca in un intervallo compreso tra 0,35 e 0,80. A fine mese era pari a 0,65. Viste le condizioni di mercato e le incertezze economiche, ci manteniamo prudenti nei confronti del credito. Tuttavia, data la relativa attrattiva delle obbligazioni a breve termine, abbiamo iniziato a investire parte della liquidità del fondo, principalmente nelle scadenze 2023 e 2024.