### Portfolio managers comments
As in previous months, the market continued to move in step with central bank announcements, activity and inflation statistics, with investors seeking to test the credibility of the restrictive policies announced. In the first part of August, buoyed by the hope that the Fed had perhaps reached a less restrictive pivot point on rates, the market continued the bear market rally of July with global indices continuing to rise (+2.5% for the Euro Stoxx, +4.0% for the Dow Jones, +6.0% for the Nasdaq). The publication of stronger-than-expected employment figures in the United States and then the Fed's minutes in the middle of the month dashed these hopes, leading to a sudden downturn in most equity indices. Indeed, the Fed minutes reiterated the need to continue tightening monetary policy to break the inflation momentum. This position will be confirmed at the end of the month by Jay Powell during his traditional speech at the Jackson Hole symposium.
The reaffirmation of this hawkish discourse came in an environment where activity continues to deteriorate, with PMIs in Europe below the 50 expansion threshold in most countries and inflation remaining at high levels, as illustrated by the UK inflation figure of +10.1% in July. This volatile market environment, already testing investor nervousness, was amplified earlier this month by geopolitical tensions between the US and China following Nancy Pelosi's visit to Taiwan. In the background, the energy crisis continues to weigh on prices and growth prospects in Europe, forcing member states to revisit certain totems as winter approaches. Germany, for example, has decided to postpone the scheduled shutdown of several nuclear power plants. Or at the level of the European Union, which is now considering an urgent reform of the European electricity market with the aim of decoupling electricity prices from those of gas.
At the micro level, with over 95% of companies reporting, the Q2 earnings season for the Stoxx 600 European companies was surprisingly good given fears of slowing activity and squeezed margins in this inflationary environment. 70% of companies reported above expectations versus 27% below, a beta/miss ratio well above long term averages, with a high surprise level of 6.5%. While this earnings season is ultimately reassuring, the risks have not disappeared and there is no doubt that Q3 and Q4 earnings releases will see a slowdown in volumes combined with an increase in production costs, which will have an even greater impact as many companies have already raised their prices and will therefore no longer have much flexibility to defend their margins. In this context, companies exporting in dollars should be more resilient in relative terms with a strong dollar that has returned to parity with the euro. On average, across the Stoxx 600, the exposure of turnover is just over 20%.
Finally, a word about Sanofi, a stock that is not in the portfolio but which stands out as one of the main contributors to performance (see below) due to its sharp decline (-15.5%) over the month. Alongside several pharmaceutical companies (GSK, Pfizer, Boehringer Ingelheim), Sanofi is being sued for marketing Zantac in the United States. Used against heartburn, this drug was voluntarily and immediately withdrawn from the market as a precautionary measure in 2019 after questions from the FDA due to the presence of Nitrosodimethylamine ("NDMA"), a potentially carcinogenic agent in humans. At this stage, just over 3000 plaintiffs are suing the company in several states (Florida, Illinois, California). In accordance with our analysis grid, this lawsuit against Sanofi with significant financial, reputational and ESG impacts has been entered as a controversy in our internal ABA analysis tool.
In this context, the fund recorded a performance of -7.18% compared to -5.02% for its Eurostoxx benchmark.
Over the period, the main relative contributors to performance (versus Eurostoxx) were : Sanofi (Non-portfolio stock,
+24 bps, asset weight -2.1%), Edenred (Lifestyle Transition, +23 bps, asset weight 4.2%) and Iberdrola (Ecological Transition, +19 bps, asset weight 4.3%). Conversely, the main relative underperformers were : Biomerieux (Medical Transition and Economic Transition, -39 bps, asset weight 4.5%), Rational (Ecological Transition, -34 bps, asset weight 2.0%) and Amplifon (Medical Transition, -28 bps, asset weight 1.9%).
In terms of movements, in August we started to build a position in Lonza (Switzerland), one of the key players in pharmaceutical subcontracting worldwide (Medical Transition for 100% of its turnover). The group supports major pharmaceutical companies at all stages of the development of new innovative treatments, with high value-added services ranging from upstream R&D to downstream production and marketing of medicines. A booming market makes Lonza a real growth stock, with EPS growth expected to exceed 15% over the next 3 years. In terms of ESG, the Group is committed to 8 of the 17 UN Sustainable Development Goals, the first of which is MDG 3 "Good Health and Well-being", and 100% of its sales are attributable to the Medical Transition ("Medical Robotisation" and "Healthy Food, Sport" themes). In parallel, we submitted our Albioma shares to the buyout offer of the investment fund KKR at a price of €50 per share, which was therefore removed from the portfolio.
In terms of positioning, the fund is structurally overweight in Healthcare (+9.8%), Materials (+4.1%) and Technology (+3.8%). Over the period, the performance breakdown of around -215 bps reflects a negative selection effect of -95 bps combined with a negative allocation effect of -120 bps. In terms of geographical exposure, the fund is overweight in Switzerland, France, Denmark and Sweden. Conversely, the fund is underweight Germany, the Netherlands and Italy.
At the end of the month, the portfolio was composed of 32 stocks. The portfolio's main convictions remain unchanged: Novo Nordisk (Medical Transition, >5%), STM (Lifestyle Transition, >4.5%), BioMerieux (Medical Transition, >4.5%), Iberdrola (Environmental Transition, >4.0%) and Edenred (Lifestyle Transition, >4.0%), and In line with our management style, SRI conviction, the portfolio is concentrated around a top 10 representing around 43.4%, slightly up on the previous month. Equity exposure at the end of the month was stable at 89.1%.
Text completed on 07/09/2022.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA

Translation (ENIT, 2022-08-31):
### Commento di gestione
Come nel corso dei mesi precedenti, il mercato ha continuato a evolversi al ritmo degli annunci delle banche centrali, delle statistiche sull'attività e sull'inflazione, con gli investitori che cercano di testare la credibilità delle politiche restrittive annunciate. Nella prima parte di agosto, sostenuto dalla speranza che la FED possa aver raggiunto un punto di svolta meno restrittivo sui tassi, il mercato ha proseguito il bear market rally di luglio con indici globali che hanno continuato a salire (+2,5% per l'Euro Stoxx, +4,0% per il Dow Jones, +6,0% per il Nasdaq). La pubblicazione di dati sull'occupazione statunitense più forti del previsto e poi i verbali della FED a metà mese hanno inondato quelle speranze, portando a una brusca inversione al ribasso nella maggior parte degli indici azionari. In effetti, i verbali della FED sono giunti a ribadire la necessità di continuare a inasprire la politica monetaria per interrompere la dinamica dell'inflazione. Questa posizione sarà confermata alla fine del mese da Jay Powell durante il suo tradizionale discorso al simposio di Jackson Hole.
Questo discorso relativo a politiche monetarie più forti si riafferma in un contesto in cui l'attività continua a deteriorarsi, con PMI in Europa al di sotto della soglia di espansione di 50 nella maggior parte dei paesi e con un'inflazione che rimane su livelli elevati, come illustrato dal dato sull'inflazione britannica a +10,1% a luglio. Va notato che questo contesto di mercato volatile, già suscettibile di mettere alla prova il nervosismo degli investitori, è stato amplificato all'inizio del mese dalle tensioni geopolitiche tra Stati Uniti e Cina a seguito della visita di Nancy Pelosi a Taiwan. Nel frattempo, la crisi energetica continua a pesare sui prezzi e sulle prospettive di crescita in Europa, costringendo gli Stati membri, con l'avvicinarsi dell'inverno, a rivedere alcuni importanti temi. Come nel caso della Germania che ha deciso di rinviare la chiusura già prevista di diverse centrali nucleari. O a livello dell'Unione europea che ora sta valutando una riforma urgente del mercato europeo dell'elettricità con l'obiettivo di disaccoppiare i prezzi dell'elettricità dai prezzi del gas.
A livello micro, con oltre il 95% delle società che hanno presentato pubblicazioni, la stagione degli utili del secondo trimestre per le società europee Stoxx 600 si è rivelata sorprendentemente buona, dati i timori di rallentamento dell'attività e di restringimento dei margini in questo contesto inflazionistico. Il 70% delle società ha riportato risultati superiori alle aspettative rispetto al 27% al di sotto, un rapporto beta/miss ben al di sopra delle medie lunghe, con un alto livello di sorpresa al 6,5%. Se questa stagione degli utili è in definitiva rassicurante, i rischi non sono scomparsi e non c'è dubbio che le pubblicazioni del 3° e 4° trimestre vedranno un rallentamento dei volumi unito ad un aumento dei costi di produzione, tanto più impattante considerando che molte società hanno già alzato i prezzi e quindi non avranno più molta flessibilità per difendere i propri margini. In questo contesto, le società esportatrici in dollari dovrebbero essere più resilienti rispetto a un dollaro forte che è tornato alla parità con l'euro. In media, alla scala dello Stoxx 600, l'esposizione del fatturato è di poco superiore al 20%.
Infine, una parola sulle azioni Sanofi, un titolo assente dal portafoglio ma che spicca tra i principali contributori alla performance (vedere in seguito) in ragione del forte calo (-15,5%) nel corso del mese. Accanto a diversi laboratori farmaceutici (GSK, Pfizer, Boehringer Ingelheim), Sanofi ha continuato per la commercializzazione del farmaco Zantac negli Stati Uniti. Usato contro il bruciore di stomaco, questo medicinale è stato volontariamente e immediatamente tolto dal mercato come misura preventiva nel 2019 dopo le domande della FDA relative alla presenza di nitrosodimetilammina ("NDMA"), un agente potenzialmente cancerogeno nell'uomo. In questa condizione, poco più di 3.000 querelanti stanno facendo causa alla società in diversi stati (Florida, Illinois, California). In conformità con la nostra griglia di analisi, questa causa contro Sanofi con significativi impatti finanziari, reputazionali ed ESG è stata inserita come controversia nel nostro strumento di analisi interna ABA.
In questo contesto, il fondo ha registrato un rendimento di -7,18% rispetto a -5,02% per il suo indice di riferimento Eurostoxx.
Nel periodo, i principali contributori legati alla performance (rispetto all'Eurostoxx) sono stati: Sanofi (Titolo non presente in portafoglio, +24 bps, peso attivo -2,1%), Edenred (Lifestyle Transition, +23 bps, peso attivo 4,2%) e Iberdrola (Ecological Transition, +19 bps, peso attivo 4,3%). Viceversa, le principali sottoperformance relative sono: Biomerieux (Medical Transition and Economic Transition, -39 bps, active weight 4,5%), Rational (Ecological Transition, -34 bps, active weight 2,0%) e Amplifon (Medical Transition, -28 bps, active weight 1,9%).
In termini di movimenti, ad agosto abbiamo iniziato a costruire una posizione a Lonza (Svizzera), uno dei principali attori nella subfornitura farmaceutica a livello mondiale (transizione medica per il 100% del suo fatturato). Il gruppo supporta i principali laboratori in tutte le fasi dello sviluppo di nuovi trattamenti innovativi, con servizi ad alto valore aggiunto che vanno dall'upstream con i suoi servizi di R&S al downstream con la produzione e la commercializzazione dei farmaci. Un mercato in forte espansione che fa di Lonza un vero valore di crescita, con una crescita dell'EPS prevista superiore al 15% per i prossimi 3 anni. In termini ESG, il gruppo è impegnato in 8 dei 17 Obiettivi di Sviluppo Sostenibile delle Nazioni Unite, primo fra tutti l'SDG 3 "Good Health and Well-being" e il suo fatturato è attribuibile al 100% alla Transizione Medica (Temi "Medical Robotization" e "Healthy Food, Sport"). Contestualmente, abbiamo presentato le nostre azioni Albioma all'offerta pubblica di acquisto del fondo di investimento KKR al prezzo di 50 euro per azione, titolo che ha quindi lasciato il portafoglio.
In termini di posizionamento, il fondo è strutturalmente sovrappesato nei titoli Sanità (+9,8%), Materiali (+4,1%) e Tecnologia (+3,8%). Nel periodo, la decomposizione della performance di circa -215 pb riflette un effetto di selezione negativo di -95 pb combinato con un effetto di allocazione negativo anch'esso di -120 pb. Per quanto riguarda le esposizioni geografiche, il fondo è sovrappesato in Svizzera, Francia, Danimarca e Svezia. Al contrario, il fondo è sottoesposto a Germania, Paesi Bassi e Italia.
Alla fine del mese, il portafoglio è composto da 32 titoli. Le principali convinzioni del portafoglio sono invariate: Novo Nordisk (Medical Transition, >5%), STM (Lifestyle Transition, >4,5%), BioMerieux (Medical Transition, >4,5%), Iberdrola (Ecological Transition, >4,0%) ed Edenred (Lifestyle Transition, >4,0%), e In linea con il nostro stile di gestione, convinzione ISR, il portafoglio è concentrato intorno a una top 10 che ne rappresenta circa il 43,4%, leggermente in aumento rispetto al mese precedente. L'esposizione azionaria a fine mese è rimasta stabile all'89,1%.
Redatto il 07/09/2022.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA