## Portfolio managers comments
In November, the data published confirmed fears of a future slowdown in global economic activity, with confidence indicators falling once again in the US housing sector and in the European manufacturing sector. Consumer sentiment continues to deteriorate under the effect of rising prices, while the labour market remains under pressure.
The latest inflation reports have provided some relief with lower than expected figures, suggesting that the inflation peak has been reached in Europe and that it has indeed passed in the US. Due to government measures to limit price increases, particularly for energy products, the figures are not easy to read, however, and the core indices remain at unsustainable levels for monetary authorities.
In this context, the central bankers have harmonised their speeches: the super rate hikes are over but the necessary restrictive nature of monetary policy is reaffirmed for a sufficient period. It is therefore premature to envisage a pause in the cycle of key rate hikes in the short term.
Between a possible future recession and a slowdown in inflation, the financial markets have chosen to retain the least restrictive monetary policies. The anticipated cut in key rates over the next two years, coupled with the easing of measures to combat Covid-19 in China, has led to a strong appreciation of risky assets and a sustained fall in the dollar. While the short interest rate path now seems to be well marked out, opening the way for a decline in volatility, there is still very little risk premium on the long end of the curve.
Over the month, the fund's performance benefited from the fall in real yields and the tightening of spreads on the emerging bonds in the portfolio. In contrast to the previous month, break-even inflation rates changed little but are still the fund's main risk contributor. In management, exposure to interest rate risk was lowered to close to zero, mainly by selling futures on the long end of G10 countries where the curves have inverted more. With an ex-ante volatility of less than 4%, the portfolio's risk remains under control and allows great flexibility in the articulation of the various management strategies.
Text completed on 06/12/2022.
Pascal
Gilbert
François
Collet
Fabien
Georges

Translation (ENES, 2022-11-30):
## Comentario de gestión
En noviembre, los datos publicados confirmaron los temores a una ralentización de la actividad económica mundial en el futuro, con una nueva caída de los indicadores de confianza en el sector inmobiliario estadounidense y en el sector manufacturero europeo. La confianza de los consumidores sigue deteriorándose bajo el efecto de la subida de precios, mientras que el mercado laboral continúa bajo presión.
Los últimos informes sobre la inflación han proporcionado cierto alivio con cifras inferiores a las previstas, lo que sugiere que el pico de inflación se ha alcanzado en Europa y que, de hecho, ha pasado en Estados Unidos. Sin embargo, debido a las medidas gubernamentales para limitar las subidas de precios, sobre todo de los productos energéticos, las cifras no son fáciles de leer, y los índices básicos se mantienen en niveles insostenibles para las autoridades monetarias.
En este contexto, los banqueros centrales han armonizado sus discursos: se acabaron las super subidas de tipos pero se reafirma el necesario carácter restrictivo de la política monetaria durante un periodo suficiente. Por lo tanto, es prematuro prever a corto plazo una pausa en el ciclo de subidas de los tipos de interés oficiales.
Entre una posible recesión futura y una ralentización de la inflación, los mercados financieros han optado por mantener las políticas monetarias menos restrictivas. El recorte previsto de los tipos de interés oficiales en los próximos dos años, unido a la relajación de las medidas para combatir el Covid-19 en China, ha provocado una fuerte apreciación de los activos de riesgo y una caída sostenida del dólar. Aunque la trayectoria de los tipos de interés a corto parece estar ahora bien definida, lo que abre la vía a una disminución de la volatilidad, sigue habiendo muy poca prima de riesgo en el tramo largo de la curva.
Durante el mes, la rentabilidad del fondo se benefició de la caída de los rendimientos reales y del estrechamiento de los diferenciales de los bonos emergentes en cartera. A diferencia del mes anterior, las tasas de inflación implícitas apenas variaron, pero siguen siendo el principal factor de riesgo del fondo. En la gestión, la exposición al riesgo de tipos de interés se redujo a cerca de cero, principalmente mediante la venta de futuros sobre la parte larga de los países del G10 donde las curvas se han invertido más. Con una volatilidad ex ante inferior al 4%, el riesgo de la cartera permanece bajo control y permite una gran flexibilidad en la articulación de las distintas estrategias de gestión.
Terminado de redactar el 06/12/2022.
Pascal
Gilbert
François
Collet
Fabien
Georges