## Portfolio managers comments
The main equity indices had a more mixed performance in June. Nevertheless, the performance of the first half of the year remains very flattering and illustrates the exceptional rebound of the main macroeconomic indicators. The same themes will continue to hold the attention of investors over the next few months: growth, inflation and the health situation. The main central banks have communicated and we can start to read differentiating trajectories, with notably some countries which frankly inflect their monetary policy (Mexico, Hungary). The FED has marked out its rate hike path and has not noticed any drift in inflation, which it still describes as transitory. The next economic indicators will nevertheless be closely monitored in this context. The ECB is still very accommodating, supported by statistics that show no signs of overheating. The health situation, with the emergence of new variants, is still a source of nervousness. Countries and sectors appear to be unequally equipped to deal with it, although the vaccine response seems to be effective for the moment. The main strategists are reiterating their confidence that the economy will continue to rebound over the next few quarters, as shown by the PMI indicators. On the microeconomic side, the earnings season will be closely watched with valuations becoming stretched in some segments, particularly in the US. In this environment, the primary market for convertible bonds remained dynamic with 7 transactions proposed for a total amount close to
€2.5bn.
The DNCA Invest Convertibles fund posted an annual performance of 0.66% versus 1.23% for its benchmark, the Exane ECI €. On the primary market, the transaction proposed by Jet2 was selected. The group's strategy allows the fund to gain exposure to the UK tourism sector through a low-leverage strategy coupled with high operating leverage. The fund also participated in the refinancing of the JP Morgan/LVMH exchangeable bond with a 2024 maturity. On the secondary market, tactical reinforcements were made on predominantly cyclical stocks ahead of their publication (Edenred 2024, Dufry 2026, Pirelli 2025 and Vinci 2022). These transactions were financed by partial profit taking (Sika 2025, Iberdrola 2022, Michelin 2022, Artemis/Kering 2023) and sales of vehicles whose technical profile had become unattractive (Nexity 225 and Ubisoft 2024). Finally, the announcement of the recall of STMicroelectronics on its 2024 convertible bond led to arbitrage in favour of the 2025 and 2027 strains with more balanced profiles.
Convertible bonds are trading at valuations close to their historical average and retain all their advantages in the medium term. Valuation levels in the credit market and a potential rebound in equity market volatility argue in favour of the European asset class, which appears to be the most diversified area. The primary market remains dynamic but too opportunistic. The fund remains selective in its investment cases and is more active in the secondary market, which is suffering from the discounted valuations offered on investments. The fund has a delta close to 45.5% compared to 50% for its benchmark, the Exane ECI €. The start of the earnings season will allow the fund to strategically rebalance certain exposures in order to optimise portfolio convexity.
Text completed on 05/07/2021.
Félix Haron
Denis Passot
Philippe Garnier
Jean-Paul
Ing

Translation (ENIT, 2021-06-30):
## Commento di gestione
I principali indici azionari hanno conosciuto percorsi più misti nel mese di giugno. I risultati del primo semestre restano comunque molto lusinghieri e illustrano l'eccezionale recupero dei principali indicatori macroeconomici. Le stesse tematiche continueranno a richiamare l'attenzione degli investitori nei prossimi mesi: crescita, inflazione, situazione sanitaria. Le principali banche centrali hanno comunicato e si può iniziare a leggere traiettorie differenziate, con in particolare alcuni paesi che inflessiscono francamente la loro politica monetaria (Messico, Ungheria). La FED ha definito la sua traiettoria di rialzo dei tassi e non constata alcuna deriva sull'inflazione, che continua a definire transitoria. I prossimi indicatori economici saranno comunque molto seguiti in questo quadro. La BCE mantiene invece una posizione molto accomodante, confortata da statistiche che non testimoniano segni di surriscaldamento.
La situazione sanitaria, con l'emergere di nuove varianti, è sempre fonte di nervosismo. I paesi e i settori appaiono impreparati ad affrontarla, mentre la risposta vaccinale al momento sembra efficace. I principali strategist rinnovano la loro fiducia sul proseguimento del rimbalzo dell'economia nei prossimi trimestri, seguendo l'esempio degli indicatori PMI. Sul fronte microeconomico, la stagione degli utili sarà attentamente analizzata con livelli di valutazioni che divengono tesi in alcuni segmenti, in particolare negli Stati Uniti. In questo contesto, il mercato primario delle obbligazioni convertibili è rimasto dinamico, con 7 operazioni proposte per un importo totale prossimo a 2,5 miliardi di €.
Il fondo DNCA Invest Convertibles registra una performance da inizio anno pari a0,66% contro1,23% per il benchmark Exane Eci €. Sul mercato primario, è stata accolta l'operazione proposta dalla società Jet2. La strategia del gruppo consente al fondo di acquisire esposizione al settore turistico inglese tramite una strategia a basso indebitamento abbinata a una forte leva operativa. Il fondo ha partecipato inoltre al rifinanziamento della scambiabile JP Morgan/LVMH su una scadenza 2024. Sul mercato secondario, sono stati realizzati rafforzamenti tattici su titoli dominanti ciclici prima della loro pubblicazione (Edenred 2024, Dufry 2026, Pirelli 2025 e Vinci 2022). Queste operazioni sono state finanziate mediante prese di profitto parziali (Sika 2025, Iberdrola 2022, Michelin 2022, Artemis/Kering 2023) e vendite su veicoli il cui profilo tecnico è diventato ininteressante (Nexity 225 e Ubisoft 2024). Infine, l'annuncio del richiamo della società STMicroelectronics sulla sua obbligazione convertibile a scadenza 2024 ha dato luogo a un arbitraggio a favore delle emissioni 2025 e 2027 con profili più equilibrati.
Le obbligazioni convertibili vengono scambiate a livelli di valutazione vicini alla media storica e conservano tutti i loro vantaggi a medio termine. I livelli di valutazioni sul mercato del credito e un potenziale rimbalzo della volatilità sui mercati azionari depongono a favore dell’asset class europea che appare come l'area più diversificata. Il mercato primario rimane dinamico ma troppo opportunistico. Il fondo rimane selettivo sui casi d'investimento selezionati e interviene più attivamente sul mercato secondario che soffre degli scarti di valutazione offerti sugli investimenti. Il fondo mostra una sensibilità azionaria vicina al 45,5% rispetto al 50% del benchmark, l'Exane Eci €. L'avvio della stagione di pubblicazioni dei risultati consentirà al fondo di riequilibrare strategicamente alcune esposizioni al fine di ottimizzare la convessità del portafoglio.
Redatto il 05/07/2021.
Félix Haron
Denis Passot
Philippe Garnier
Jean-Paul
Ing