## Portfolio managers comments
In October, most of the statistics released still point to a further decline in activity. Generally speaking, the leading indicators and the confidence indices give a more negative assessment of the economic environment than the reality. It seems to us that most of the economic players have prepared themselves for a more difficult future.
On the inflation side, it is still the same story with price increases exceeding the expectations of strategists. In Europe, energy and food prices are still at the heart of the rise in indices. In the US, services and housing prices have taken over. Finally, the rise of the dollar on the foreign exchange markets is putting pressure on imported inflation in many countries.
In terms of monetary policy, the surprise came from the Australian and Canadian central banks, which delivered lower than expected rate hikes. While the ECB raised rates by 75 bps, as expected, the President's speech also left hope for smaller moves in the future. In the US, the various speeches of the members of the FED were more nuanced, also suggesting the famous 'key rate pivot', which would bring enormous relief to the financial markets.
On the public finance front, while budgets in Europe are still being stretched to reduce the price of energy, the reception given to Liz Truss' UK government programme, which ultimately led to her downfall, has shown the limits of investor acceptance of an unfunded stimulus programme.
In the financial markets, volatility remains present not only in risky assets but also in the government debt markets. This is mainly due to the resilience of inflation, which is leading to a loss of investor confidence and a decline in market liquidity. For our part, the level reached by key rate expectations now seems to us to be in line with the wishes of central banks. They should therefore no longer surprise investors and constitute a supporting factor in the decline in short-term interest rate volatility.
In terms of management, the monthly performance was good (the highest since the fund's creation). Aggregate bond exposure remains in positive territory, but to a limited extent due to the unattractiveness of the long end of the curve. The main risk factors are still focused on inflation, either directly through indexed bonds or by taking breakeven inflation positions. Emerging market interest rate and currency positions are the second pillar. We have doubled the position in Itraxx Main CDS (equivalent to 17% of the portfolio's assets) but the risk of this strategy remains low, as does the risk relating to the directional risk on US and German rates.
Text completed on 08/11/2022.
Pascal
Gilbert
François
Collet
Fabien
Georges

Translation (ENIT, 2022-10-31):
## Commento di gestione
In ottobre, la maggior parte delle statistiche indica ancora un ulteriore calo dell'attività. In generale, gli indicatori anticipatori e gli indici di fiducia forniscono una valutazione più negativa del contesto economico rispetto alla realtà. Ci sembra che la maggior parte degli attori della sfera economica si sia preparata per un futuro più difficile.
Dal lato dell'inflazione, è sempre la stessa storia con aumenti dei prezzi che superano le aspettative degli strategist. In Europa, i prezzi dell'energia e dei prodotti alimentari rimangono al centro dell'aumento degli indici. Negli Stati Uniti, i prezzi dei servizi e quelli relativi alle abitazioni hanno preso il sopravvento. Infine, nel complesso, l'aumento del dollaro sui mercati dei cambi sta esercitando pressioni sull'inflazione importata da molti paesi.
In termini di politica monetaria, la sorpresa è arrivata dalle banche centrali australiane e canadesi che hanno registrato rialzi dei tassi al di sotto delle aspettative. Se la BCE ha alzato i tassi di 75 pb, come previsto, il discorso del suo presidente ha lasciato anche la speranza di movimenti più piccoli in futuro. Negli Stati Uniti, i vari discorsi dei membri della Fed sono più sfumati, suggerendo anche il famoso "pivot dei tassi di riferimento", che porterebbe enorme sollievo ai mercati finanziari.
Per quanto riguarda le finanze pubbliche, se i bilanci in Europa sono ancora chiamati a ridurre il prezzo della bolletta energetica, l'accoglienza riservata al programma del governo britannico di Liz Truss, che alla fine ha causato la sua caduta, ha mostrato i limiti dell'accettazione da parte degli investitori di un programma di stimolo non finanziato.
Sui mercati finanziari, la volatilità rimane presente non solo nelle attività rischiose, ma anche nei mercati obbligazionari del debito pubblico. Si spiega principalmente con la resilienza dell'inflazione, che porta alla perdita di un punto di riferimento da parte degli investitori e a un calo della liquidità del mercato. Da parte nostra, il livello raggiunto dalle aspettative sui tassi di riferimento ci sembra ora in linea con gli auspici delle banche centrali. Non dovrebbero quindi più sorprendere gli investitori ed essere un fattore di supporto nel calo della volatilità dei tassi a breve termine.
Nella gestione, la performance mensile è stata buona (la più alta dal lancio del fondo). L'esposizione obbligazionaria aggregata (la duration) rimane positiva ma limitata a causa della scarsa attrattiva delle parti lunghe della curva. Le principali scommesse sono ancora posizionate sull’inflazione, direttamente attraverso obbligazioni indicizzate o attraverso posizioni di inflazione di pareggio. Le posizioni dei mercati emergenti nei tassi d'interesse e nelle valute sono il secondo pilastro. Abbiamo raddoppiato la posizione in CDS Itraxx Main (pari al 17% degli asset di portafoglio) ma il rischio di questa strategia rimane basso così come quello relativo al rischio direzionale sui tassi statunitensi e tedeschi.
Redatto il 08/11/2022.
Pascal
Gilbert
François
Collet
Fabien
Georges