### Portfolio managers comments
Macroeconomic developments: In July, the global economic recovery accelerated in the major developed economies but the situation was more mixed in the emerging economies. Inflation accelerated markedly, albeit to different degrees. The Federal Reserve and the ECB maintained very strong monetary support, while some emerging market central banks raised policy rates. In Europe, optimism therefore remains with GDP growth of 2%, above expectations (1.5%), driven in particular by an acceleration in the peripheral countries. Similarly, although the spread of the Delta variant raises the spectre of a resumption of the epidemic on the continent, business managers remain reassuring. While the prospect of worsening health conditions does not seem to be affecting them for the moment, domestic demand could prove less resilient in the coming months. Weakened by the tightening of restrictions in some Eurozone countries, notably in France and Italy with the introduction of a health pass, European household confidence fell to -4.4 in July (previous: -3.3). However, like the European Central Bank, the IMF and the European Commission have revised their growth forecasts upwards. The IMF now expects growth of 4.6% and 4.3% in 2021 and 2022 (previous: 4.4% and 3.8%) while the Commission expects growth of 4.8% and 4.5% (previous: 4.3% and 4.4%). In the US, economic activity continued to strengthen in July as many sectors reopened. The improvement was in both manufacturing and services. Industrial production rose by 0.4% despite significant disruptions in global supply chains. The unemployment rate stood at 5.9% in June. Inflation accelerated sharply to 5.4% year-on-year in June (from 5.0% in May); the Federal Reserve confirmed that it would maintain its highly expansionary monetary policy for the time being. The Federal Reserve confirmed that it would maintain its very expansionary monetary policy for the time being, but signalled, without giving a timetable, that the time to reduce its asset purchases was gradually approaching. Growth prospects in emerging markets have stabilised and moderated slightly in a few economies for 2021; downward revisions to growth have been made in particular in South Asian countries due to a high number of infections and new or extended mobility restrictions. China's Q2 2021 GDP came in at 7.9% year-on-year. Global inflation has generally remained high relative to central bank target levels, particularly in Latin America and Central and Eastern Europe. In Asia, inflation generally remains more moderate.
Market developments: After +2.0% in June, the MSCI World AC continued its momentum in July (+0.6%). Growth stocks (+1.4%) outperformed value stocks for the second month in a row (-0.2%). This outperformance of growth stocks was mainly due to the United States (+2.3%), where they are widely represented. Europe's performance (+1.4%) was mixed, with Sweden (+5.5%) and the Netherlands (+4.6%) leading the way, France (+1.6%) and Switzerland (+1.3%) in the middle and Spain (-2.0%), Germany (+0.0%), the United Kingdom (+0.1%) and Italy (+0.4%) lagging behind. But it was above all Japan (-2.4%) and the Emerging Markets (-6.4%) that underperformed this month, the former suffering from a resurgence of the pandemic in the Tokyo region and the latter from the decline of the Chinese market (-14.1%) following the tightening of the market authorities with regard to stocks listed on Wall Street. In Europe (+1.4%), Technology (+5.6%) and Basic Materials (+4.0%) stood out in contrast to value sectors such as Energy (-3.6%) and Banks (-0.9%). Developed country bond markets saw a broad flattening of their yield curves in July: the 10-year US Treasury note fell from 1.5% to 1.2%, while the 10-year German Bund dropped 27 bps. Credit markets again resisted the volatility in bond yields, with IG spreads almost unchanged in Europe and only slightly wider in the US. European HY bond spreads were also relatively stable, increasing by only a few basis points, while US HY bonds repriced their risk premiums upwards, with spreads increasing by around 30 bps. Favourable technical factors and improving fundamentals kept valuations relatively tight among corporate bonds. The first corporate results for the second quarter, which were better than expected on average, also contributed to this performance.
Allocation part: In July, the fund increased by 1.18% against 1.18% for its benchmark. Equity exposure was dynamically managed over the period, through the active use of hedges on the Eurostoxx 50 future contract and the implementation of a new optional protection. On the bond side, we maintained a partial hedge of the interest rate risk. At the end of the month, the fund recorded a strong increase in assets.
Equities: Over the period, the main contributors to performance were : STM (Lifestyle Transition, +11bp), Huhtamaki (Lifestyle Transition, +10bp), Rational (Lifestyle Transition, +9bp), Stora Enso (Ecological and Lifestyle Transition, +9bp) and Check Point Software (Lifestyle Transition, 8bp). Conversely, the main relative underperformers were : Grifols (Medical Transition, -11bp), Daiichi Sankyo (Medical Transition, -7bp), Vestas (Ecological Transition, -5bp), Sunny Optical (Lifestyle Transition, -3bp) and Toyota Industries (Lifestyle Transition, -3bp). At the end of the month, the equity portfolio was 29% exposed (gross) and comprised 38 stocks with weightings between 0.5% and 1.0%. The split between European and non-European stocks is stable at around 60%/40%.
Bond component: During the month, the Alterosa fund's bond portfolio contributed 32bp to performance. Interest rate hedging proved to be costly. The performance is mainly due to BB and BBB ratings and investments in euros. The health care, banking, capital goods and basic industries sectors are the best performers. The best performing issuers are Smurfit Kappa (lifestyle transition), Iberdrola (ecological transition), Stora Enso (lifestyle transition), Thermofisher (medical transition) and Banque Postale. Companies that are more sensitive to health risks, such as Accor, Dufry and Aramark, are more reticent, as is Iliad, which announced its withdrawal from the stock market at the end of the month, and SoLocal. At the end of July, the fund benefited from a significant subscription that enabled it to strengthen the bond portfolio. Companies presenting a significant sustainable transition are favoured. New positions were also initiated in the chemical sector (Arkema, SNF), packaging (Silgan), telecoms (Vodafone) and services (Veolia Environnement). The fund also participated in the primary issue of Ontex, a producer of high-yield disposable personal hygiene products. At the end of the month, the bond portfolio represented 61% of the portfolio with an investment grade share of 22%. Bonds in USD represent 6% of the portfolio and more than 75% of these investments have a sustainable transition. As at 30 July, the bond portfolio had a yield of 1.6% and a duration of 3.2.
Text completed on 12/08/2021.
Léa Dunand-Chatellet
Rajesh Varma
Nolwenn Le Roux
Romain Grandis
David Tissandier

Translation (ENIT, 2021-08-31):
### Commento di gestione
Andamento macroeconomico: nel mese di luglio, la ripresa economica globale ha subìto un’accelerazione nelle principali economie sviluppate, ma il contesto è risultato più contrastante nelle economie emergenti. L’inflazione ha registrato una notevole accelerazione, anche se in proporzioni diverse. La Federal Reserve e la BCE hanno mantenuto un sostegno monetario molto significativo, mentre alcune banche centrali dei paesi emergenti hanno aumentato i tassi di riferimento. In Europa permane l’ottimismo con una crescita del PIL del 2%, superiore alle aspettative (1,5%), trainata in particolare dall’accelerazione nei paesi periferici. Allo stesso tempo, benché la diffusione della variante Delta sollevi lo spettro di una ripresa dell’epidemia nel continente, il management delle aziende resta ottimista. Benché quest’ultimo al momento non paia preoccupato dalla prospettiva di peggioramento delle condizioni sanitarie, la domanda interna potrebbe tuttavia rivelarsi meno resiliente nei prossimi mesi. Indebolita dall’inasprimento delle restrizioni in alcuni paesi dell’Eurozona, in particolare in Francia e in Italia con l’istituzione di un pass sanitario, la fiducia delle famiglie è calata a -4,4 a luglio (in precedenza: -3,3). Tuttavia, come per la Banca Centrale Europea, il FMI e la Commissione Europea hanno rivisto al rialzo le loro prospettive di crescita. Il FMI prevede ormai una crescita del 4,6% e del 4,3% nel 2021 e nel 2022 (in precedenza: 4,4% e 3,8%), mentre la Commissione punta a una crescita del 4,8% e del 4,5% (in precedenza: 4,3% e 4,4%). Negli Stati Uniti, l’attività economica ha continuato a rafforzarsi nel mese di luglio, di pari passo con la ripartenza dell’attività di molti settori. Il miglioramento ha interessato sia l’industria che i servizi. La produzione industriale, dal canto suo, è aumentata dello 0,4% nonostante le gravi interruzioni nelle catene globali di approvvigionamento. A giugno, il tasso di disoccupazione si è attestato al 5,9%. L’inflazione ha registrato una forte accelerazione attestandosi al 5,4% su base annua nel mese di giugno (rispetto al 5,0% a maggio), mentre la Federal Reserve ha confermato il mantenimento, per il momento, della propria politica monetaria molto espansiva. Ha tuttavia segnalato, senza fornire una tempistica, il graduale avvicinarsi del momento della riduzione degli acquisti di asset. Le prospettive di crescita nei paesi emergenti si sono stabilizzate, e si sono leggermente attenuate in alcune economie per il 2021; le revisioni al ribasso della crescita hanno interessato in particolare i paesi dell’Asia meridionale, a causa di un alto numero di infezioni e di restrizioni alla mobilità, sia nuove o estensioni di quelle già esistenti. Il PIL cinese del secondo trimestre del 2021 si è attestato al 7,9% su base annua. L’inflazione globale è generalmente rimasta alta rispetto ai livelli desiderati dalle banche centrali, in particolare in America Latina, Europa centrale e orientale. In Asia, l’inflazione è risultata in genere più contenuta.
Andamento dei mercati: dopo il +2,0% registrato a giugno, l’indice MSCI World AC ha continuato ad apprezzarsi a luglio (+0,6%). I cosiddetti titoli “growth” (+1,4%) hanno sovraperformato lo stile “value” per il secondo mese consecutivo (- 0,2%). La sovraperformance dei titoli growth ha sostenuto soprattutto gli Stati Uniti (+2,3%) dove sono ampiamente rappresentati. L’Europa è cresciuta (+1,4%) in ordine sparso con Svezia (+5,5%) e Paesi Bassi (+4,6%) in testa, Francia (+1,6%) e Svizzera (+1,3%) a livello intermedio, e infine più arretrati Spagna (-2,0%), Germania (+0,0%), Regno Unito (+0,1%) e Italia (+0,4%). Ma questo mese sono soprattutto Giappone (-2,4%) e paesi emergenti (-6,4%) che hanno sottoperformato; il primo ha risentito della recrudescenza della pandemia nell’area di Tokyo e i secondi del calo del mercato cinese (-14,1%), a seguito dell’inasprimento della posizione delle autorità di vigilanza di mercato nei confronti dei titoli quotati a Wall Street. In Europa (+1,4%), il settore tecnologico (+5,6%) e quello dei materiali di base (+4,0%) si sono distinti, a differenza dei settori ”value” come quello energetico (-3,6%) e bancario (-0,9%). I mercati obbligazionari dei paesi sviluppati hanno registrato un forte appiattimento della curva dei rendimenti a luglio: il Buono del Tesoro statunitense decennale è passato da 1,5% a 1,2%, mentre il Bund tedesco decennale è crollato di 27pb. I mercati del credito sono nuovamente riusciti a contrastare la volatilità dei rendimenti obbligazionari, con gli spread dei titoli investment grade pressoché invariati in Europa e leggermente più ampi negli Stati Uniti. Gli spread delle obbligazioni high yield europee sono anch’essi risultati stabili, con soltanto un aumento di pochi punti base, mentre le obbligazioni high yield statunitensi hanno rivalutato al rialzo i loro premi per il rischio, con un aumento degli spread nell’ordine di 30pb. I fattori tecnici positivi e il miglioramento dei fondamentali hanno mantenuto le valutazioni piuttosto basse tra le obbligazioni societarie. A questa performance hanno contribuito anche i risultati delle imprese del secondo trimestre, mediamente migliori del previsto.
Allocazione: nel mese di luglio il fondo ha registrato un rialzo pari a 1,18%, rispetto a 1,18% dell’indice di riferimento. L’esposizione azionaria è stata gestita in modo dinamico nel periodo, attraverso l’impiego attivo di coperture sul contratto futures Eurostoxx 50, e l’attivazione di una nuova copertura aggiuntiva. Nella componente obbligazionaria manteniamo una copertura parziale sul rischio di tasso d’interesse. Alla fine del mese, il fondo ha registrato un forte aumento del patrimonio netto.
Componente azionaria: nel periodo, tra i titoli che hanno apportato i principali contributi alla performance figurano STM (transizione stile di vita, +11pb), Huhtamaki (transizione stile di vita, +10pb), Rational (transizione stile di vita, +9pb), Stora Enso (transizione ecologica e stile di vita, +9pb) e Check Point Software (transizione stile di vita, 8pb). Al contrario, tra le principali sottoperformance in termini relativi figurano quelle di: Grifols (transizione medica, -11pb), Daiichi Sankyo (transizione medica, -7pb), Vestas (transizione ecologica, -5pb), Sunny Optical (transizione stile di vita, -3pb) e Toyota Industries (transizione stile di vita, -3pb). Alla fine del mese, la componente azionaria presenta un’esposizione del 29% (lorda), ed è costituita da 38 titoli le cui ponderazioni sono comprese tra lo 0,5% e l’1,0%. La ripartizione tra titoli europei e titoli non europei è stabile a circa il 60%/40%.
Componente obbligazionaria: nel corso del mese, la componente obbligazionaria del fondo Alterosa ha contribuito alla performance per circa 32pb. La copertura sui tassi d’interesse si sta rivelando costosa. La performance è principalmente riconducibile ai titoli di rating BB e BBB e agli investimenti in euro. I settori sanitario, bancario, dei beni strumentali e delle industrie di base sono quelli che hanno registrato le performance più significative. Tra gli emittenti migliori figurano Smurfit Kappa (transizione stile di vita), Iberdrola (transizione ecologica), Stora Enso (transizione stile di vita), Thermofisher (transizione medica) e La Banque Postale. Le società maggiormente esposte al rischio sanitario, come Accor, Dufry e Aramark, hanno registrato le flessioni maggiori, cosi come Iliad che alla fine del mese ha annunciato il delisting, oppure SoLocal. Alla fine del mese di luglio, il fondo ha beneficiato di una sottoscrizione significativa che consente di aumentare la componente obbligazionaria. Le società che presentano una transizione sostenibile significativa
sono quelle privilegiate. Nuove posizioni sono state inoltre aperte nei settori chimico (Arkema, SNF), del packaging (Silgan), delle telecomunicazioni (Vodafone) o dei servizi (Veolia Environnement). Il fondo ha inoltre sottoscritto l’emissione sul mercato primario di Ontex, produttore di articoli di qualità per l’igiene intima usa e getta, nel segmento high yield. A fine mese, la componente obbligazionaria rappresenta il 61% del portafoglio, con una quota investment grade del 22%. Le obbligazioni denominate in dollari USA rappresentano il 6% del portafoglio, e oltre il 75% di tali investimenti comporta una transizione sostenibile. Al 30 luglio, la componente obbligazionaria offre un rendimento dell’1,6% e una duration pari a 3,2.
Redatto il 12/08/2021.
Léa Dunand-Chatellet
Rajesh Varma
Nolwenn Le Roux
Romain Grandis
David Tissandier