## Portfolio managers comments
In September, the exit from the health risk is taking shape in countries where vaccination has been important. However, there are still many countries facing the epidemic where restrictions remain important.
At the end of the third quarter, growth tended to strengthen in the euro zone and stabilise on a good trend in the USA, but nevertheless showed some signs of weakness in Asia, particularly in China. The manufacturing PMI indicator has been falling since March and is now below 50, marking the boundary between expansion and slowdown. In addition, the difficulties of the Chinese developer Evergrande raise serious doubts about the country's economic situation.
With energy prices continuing to rise (and gas prices soaring, particularly in Europe), the rise in producer prices, which is expected to spread to consumer prices, has agitated the financial markets. They are now anticipating higher levels of inflation, but still compatible with the objectives of monetary authorities on both sides of the Atlantic. This is no longer the case in the UK where the 10-year outlook is now above 4%.
In this context, rate hikes have been issued by many emerging central banks. Norway is the first major Western central bank to follow suit. The Central Bank of New Zealand and the Bank of England are expected to follow suit. In the US, as in Europe, the reduction of asset purchases seems to be within reach.
Overall, the bond environment, which has become less favourable, has led to a rise in both short and long yields (with a muted movement in real rates) and has led to a fall in the equity markets and a widening of credit spreads, without, however, creating a panic.
In management, with a macroeconomic context in line with our convictions, our positions proved to be fruitful. The sensitivity maintained negative throughout the month, the exposure to real rates, and the exposure to break-even inflation rates contributed to the performance. At the end of the month, these bets were reduced but remain in the portfolio. Exposure to emerging currencies was increased as their yields became attractive again. As far as government debt is concerned, as it is still absent from the private sector, little change has been made.
Text completed on 14/10/2021.
Pascal Gilbert
François
Collet
Fabien Georges

Translation (ENIT, 2021-09-30):
## Commento di gestione
A settembre, l'uscita dal rischio sanitario sta prendendo forma nei paesi in cui la vaccinazione è stata importante. Tuttavia, molti paesi sono ancora alle prese con l'epidemia, dove le misure restrittive restano importanti.
Per questo fine trimestre, la crescita ha mostrato una tendenza al rafforzamento nell'Eurozona, stabilizzandosi su una buona dinamica negli USA, ma ha comunque mostrato qualche segnale di debolezza in Asia, e in particolare in Cina. L'indicatore PMI manifatturiero è in calo da marzo e si attesta d'ora in poi al di sotto del 50, segnando il limite tra espansione e rallentamento. Inoltre, le difficoltà della cinese EVERGRANDE lasciano sorgere seri dubbi sulla congiuntura del paese.
Con il continuo aumento dei prezzi dell'energia (e l'impennata di quelli del gas, in particolare in Europa), l'aumento dei prezzi alla produzione, che dovrebbe ancora diffondersi su quelli al consumo, ha agitato i mercati finanziari. Essi anticipano ora livelli di inflazione più elevati, ma sempre compatibili con gli obiettivi delle autorità monetarie su entrambe le sponde dell'Atlantico. Non è più così nel Regno Unito, dove le prospettive a 10 anni superano ormai il 4%.
In questo contesto, numerose banche centrali emergenti hanno annunciato rialzi dei tassi di interesse di riferimento. La Norvegia è la prima grande banca centrale occidentale a tenere il passo. La Banca centrale della Nuova Zelanda e la Banca d'Inghilterra dovrebbero seguirla. Negli Usa, come in Europa, la riduzione degli acquisti di asset sembra a portata di mano.
Nel complesso, il contesto obbligazionario, divenuto meno favorevole, si è tradotto in una risalita dei rendimenti sia a breve che a lungo termine (attenuato movimento sui tassi reali) e ha portato a un calo dei mercati azionari e uno allargamento dei margini di credito, senza tuttavia creare panico.
In termini di gestione, in un contesto macro in linea con le nostre convinzioni, le nostre posizioni si sono rivelate proficue. La duration mantenuta negativa per tutto il mese, l'esposizione ai tassi reali e quella ai tassi di inflazione di pareggio hanno contribuito alla performance. A fine mese, queste scommesse sono state ridotte, ma restano presenti in portafoglio. L'esposizione attraverso le valute emergenti è stata aumentata a causa della loro remunerazione ridiventata interessante. Per quanto riguarda i titoli sovrani, poiché il settore corporate è ancora assente, sono state apportate poche modifiche.
Redatto il 14/10/2021.
Pascal Gilbert
François
Collet
Fabien Georges