| Investment Manager Commentary |
| --- |
| Market Development Bond markets performed extremely well in December for the second month in a row, as central banks confirmed official interest rates had peaked, and macro indicators were slowing in the major developed economies. Both the Fed and the ECB left interest rates unchanged at their December meetings. Federal Reserve Chairman Powell hinted the Fed might discuss cutting rates in 2024, while ECB President Lagarde said it was too early to talk about the prospect of rate cuts. Inflation is now within sight of the central banks' targets, having fallen from 3.2% to 3.1% in the US and to 2.4% in the Eurozone. However, core inflation is still running at 4.0% in the US and 3.6% in the Eurozone, so central banks are in no hurry to cut rates. Macro data confirmed that US economic activity is growing steadily, having absorbed the post-Covid excesses, without a sharp slowdown. The slowdown was most pronounced in the euro area, which was weighed down by the lack of a recovery in China and global trade. However, positive signs are coming from international trade, which is stabilising after two years of slowdown, and from China, which is continuing its modest economic stimulus. The macroeconomic impact of geopolitical tensions in the Middle East and Ukraine remains modest. Against this macro backdrop, the European bond market saw a general and pronounced flattening of the curves, driven by growing confidence in central bank policy, which wiped out the risk premium that had built up at the long end of the curve in recent months. In the periphery, the Italian 10-year yield fell sharply by 54 basis points; the spread on the German 10-year stood at 166 basis points, compared with 178 in November. The Spanish ten-year yield also fell sharply to 2.98% from 3.47% at the end of the previous month. |
| Performance and Investment Choices In this market context, the Euro Corporate Bonds Investment Grade asset class posted a positive performance, mainly due to the fall in the base rate. The Fund posted a positive absolute performance, in line with that of the benchmark index. In terms of positioning, we remain positive on the credit asset class, although some trades were made during the month to take advantage of the market rally; the subordinated component was kept slightly overweight relative to the benchmark. On the interest rate side, positioning is slightly long in duration. At the sector level, the portfolio is overweight in technology, capital goods and industrials. The current asset allocation allows the Fund to offset issuers that were excluded based on ESG criteria. |
| Outlook and Investment Strategy In the coming weeks, attention will focus on the global political and economic situation, the progress of China's recovery and the development of tensions in the Middle East. |

Translation (ENIT, 2023-12-31):
| Commento del Gestore degli investimenti |
| --- |
| Sviluppo del mercato A dicembre i mercati obbligazionari hanno registrato performance estremamente positive per il secondo mese consecutivo; ciò è avvenuto a seguito della conferma da parte delle Banche Centrali dell’avvenuto raggiungimento del livello massimo dei tassi ufficiali e della presenza di segnali macro in rallentamento per le maggiori economie sviluppate. Tanto la Fed quanto la BCE hanno lasciato i tassi invariati nelle riunioni di dicembre. Powell ha indicato che in ottica 2024 la Fed potrebbe discutere di abbassare i tassi, mentre Lagarde ha detto che il tema è prematuro per la BCE. L’inflazione è ormai in vista degli obiettivi delle Banche Centrali, essendo scesa al 3,1% in USA dal 3,2% precedente e al 2,4% in Eurozona. L’inflazione core, però, è ancora rispettivamente al 4,0% e al 3,6%, motivo per cui le Banche Centrali non hanno fretta di mollare la presa sui tassi di interesse. I dati macro hanno confermato che l’attività economica cresce in modo stabile negli USA, avendo assorbito gli eccessi post-Covid, senza frenare in modo brusco. Il rallentamento si conferma più evidente per l’Eurozona, su cui ha pesato la mancata ri-accelerazione cinese e del commercio mondiale. Segnali positivi in questo senso, però, stanno arrivando proprio dagli scambi internazionali, in stabilizzazione dopo due anni di frenata, e dalla Cina, che prosegue una moderata azione di stimolo all’economia. Si confermano modesti gli impatti macro delle tensioni geopolitiche in Medio Oriente e in Ucraina. In questo contesto macro, il mercato obbligazionario europeo ha visto un generale e pronunciato movimento di appiattimento delle curve, giustificato da una crescente sicurezza intorno alle politiche delle Banche Centrali, che ha corroso il premio al rischio accumulatosi nei mesi precedenti sulle parti lunghe della curva. In merito ai Paesi periferici, l’Italia ha visto rendimenti in significativo calo sul decennale, per 54 punti base; lo spread sul decennale tedesco si è attestato a 166 punti base rispetto ai 178 del mese di novembre. Significativa riduzione anche per il decennale spagnolo, al 2,98% contro il 3,47% del fine mese precedente. |
| Performance e scelte d’investimento In questo contesto di mercato, l’asset class euro corporate bond Investment Grade ha registrato una performance positiva, dovuta interamente alla discesa del tasso base. Il Fondo ha registrato una performance assoluta positiva, in linea con quella espressa dall’indice di riferimento. Per quanto riguarda il posizionamento, si conferma una view positiva sull’asset class del credito sebbene durante il mese siano state effettuate delle operazioni per prendere profitto dal rally del mercato; la componente subordinata è stata mantenuta leggermente in sovrappeso rispetto al benchmark. Lato tasso il posizionamento risulta leggermente lungo duration. A livello settoriale, la composizione di portafoglio è sovrappesata sui tecnologici, sui beni capitali e sugli industriali. L’attuale asset allocation consente al Fondo di controbilanciare gli emittenti esclusi in base ai criteri ESG. |
| Prospettive e strategia d’investimento Nelle prossime settimane si seguirà la situazione politica ed economica mondiale, lo stato di avanzamento della ripresa in Cina e l’evoluzione delle tensioni in Medio Oriente. |