## Portfolio managers comments
Optimism is blowing through the markets in November. Investors' fears seem to be subsiding. Where there was a threat of recession with high inflation, disproportionate rate hikes and energy disruptions in Europe, there are now some positive aspirations. Economists are now looking at an economic slowdown and possible recovery as early as the second half of 2023. Inflation has shown signs of inflection in the US but also in Europe. The importance of gas storage and the preventive efforts of companies limit the risk of energy cuts. Against this backdrop, risky assets continued the rally that began in October, with the Euro Stoxx up 9.7% in November. Credit is also on the rise: +2.8% for euro investment grade,
+3.6% for euro high yield, +4.9% for USD investment grade and +2.1% for USD high yield.
However, central banks are maintaining a cautious stance. While the European Central Bank is concerned about insufficient interest rate levels, it sees the curve inverting at the end of the month in Germany. In the US, Jerome Powell emphasised the continuing uncertainties about the economy and his intention to raise rates for a sustained period. However, he plans to slow the pace of rate hikes from 75bp to 50bp. The market's interpretation of this speech is very positive.
However, inflation and lower demand are having an impact on the third quarter results. Overall, there are lower margins and a squeeze on cash flow. This trend is expected to continue in the first half of 2023. Moreover, while inflation is showing a point of inflection, particularly in commodities, energy and food, it continues to spread to the rest of the economy through wage costs.
Credit in particular benefited from positive technical factors during the month. Its attractive yield and its ability to perform well in a period of weak growth have enabled it to finally attract inflows. 4.1 billion in euro investment grade in November and EUR 120 million in high yield. The primary market was also very dynamic with EUR 63 billion of investment grade issues, including hybrid bonds. The high yield market also reopened with EUR 9.6 billion of issuance.
The Lafitenia fund benefited from this market rally with a 3.37%, outperforming its benchmark by 16 bp. This brings the year-to-date performance to -9.27%, with an outperformance of 193 bp. Hedging was costly in the face of the interest rate movement. Protection via iTraxx Crossover also cost the portfolio 4 bp, although it was cut at the beginning of the month. The ratings that contributed most to performance were BB and B. There was a strong rebound in hybrid debt and AT1 bank subordinated debt.
This month again, all sectors have a positive contribution to the performance. The best performers are health, banking, technology, services and basic industries. The worst performers are insurance, financial services, retail, leisure and consumer goods.
The issuers that contribute most to performance are Grunenthal (health), Loxam (services), Intesa Sanpaolo (banking), Unicredit (banking) and UPC (cable). The issuers that contribute the least are Atalian (services), Virgin media (cable), Ineos (basic industry), Techem (services) and Credito Emiliano (banking).
As the inflation inflection point has been reached, with flows back into the credit market, we have increased the fund's exposure to credit. However, the rally may have been a little quick and investors may be underestimating the economic slowdown ahead. Rates are likely to continue to rise in line with central bank meetings and remain high for the long term. Similarly, if inflation stops rising on average, it should stabilise at a level well above 2%. We therefore favour exposure to defensive sectors such as healthcare and telecoms, but also to banks that could benefit from higher rates in 2023 and that are attractively valued. We also favour BB and BBB quality ratings. The interest rate hedge was reduced during the month, as its correlation with the credit market has fallen considerably. The fund is 94% invested. It has 67% BB, 12% BBB and 15% B ratings. Cash represents 6% of the portfolio. The fund offers a yield of 6.6% for a duration of 2.8. The fund also has a responsibility score of /responsibility_score.
Text completed on 07/12/2022.
Nolwenn
Le Roux, CFA
Romain
Grandis, CFA
Baptiste
Planchard, CFA

Translation (ENIT, 2022-11-30):
## Commento di gestione
Un vento di ottimismo soffia sui mercati a novembre. I timori degli investitori sembrano attenuarsi. Laddove vi era la minaccia di una recessione con un'inflazione elevata, un eccessivo aumento dei tassi di interesse e perturbazioni energetiche in Europa, ora stanno emergendo alcune aspirazioni positive. Gli economisti ora prevedono un rallentamento economico e una possibile ripresa già nella seconda metà del 2023. L'inflazione ha mostrato segni di flessione negli Stati Uniti ma anche in Europa. L'importanza dello stoccaggio del gas effettuato e gli sforzi preventivi delle società limitano il rischio di tagli energetici. In questo contesto, gli asset rischiosi continuano il loro rally iniziato a ottobre con una performance dell'euro stoxx del +9,7% a novembre. In rialzo anche il credito: +2,8% sull'investment grade euro, +3,6% sull'high yield euro, +4,9% sul credito investment grade USD e +2,1% sull'high yield USD.
Le banche centrali, tuttavia, mantengono un discorso cauto. Mentre la Banca centrale europea è preoccupata per i livelli insufficienti dei tassi di interesse, vede la curva invertirsi alla fine del mese in Germania. Negli Stati Uniti, Jerome Powell sottolinea le persistenti incertezze sull'economia e la sua intenzione di aumentare i tassi per un periodo sostenibile. Tuttavia, prevede di rallentare il ritmo dei rialzi dei tassi da 75 pb a 50 pb. L'interpretazione del mercato di questo discorso è molto positiva.
Tuttavia, l'inflazione e il calo della domanda stanno mettendo il loro timbro sui risultati del terzo trimestre. Nel complesso, ci sono margini più bassi e compressione della liquidità. Questa tendenza dovrebbe continuare nella prima metà del 2023. Inoltre, se l'inflazione mostra un punto di flessione, soprattutto su materie prime, energia e cibo, continua a diffondersi al resto dell'economia, attraverso i costi salariali.
Il credito ha beneficiato in particolare di fattori tecnici positivi nel corso del mese. La sua resa interessante e la sua capacità di performare bene nei periodi di bassa crescita gli consentono di attrarre finalmente i flussi in entrata. A novembre si sono registrati afflussi per 4,1 miliardi di euro su investment grade e 120 milioni di euro su high yield. Anche il mercato primario è stato molto dinamico, con 63 miliardi di euro di emissioni investment grade, comprese le obbligazioni ibride. Riapre anche l'high yield con 9,6 miliardi di euro di emissioni.
Il fondo Lafitenia ha beneficiato di questo rally di mercato con un 3,37%, al di sopra del suo indice di riferimento di 16 bps. Ciò porta la performance da inizio anno a -9,27%, con una sovraperformance di 193 pb. Di fronte al movimento dei tassi, le coperture erano costose. Anche la protezione tramite iTraxx Crossover è costata al portafoglio 4 punti base, sebbene sia stata interrotta all'inizio di questo mese. Le valutazioni che hanno contribuito maggiormente alla performance sono state BB e B. C'è stato un forte rimbalzo del debito ibrido e del debito bancario subordinato AT1.
Anche questo mese, tutti i settori hanno contribuito positivamente alla performance. I migliori performer sono la sanità, le banche, la tecnologia, i servizi e le industrie di base. I paesi con i risultati peggiori sono le assicurazioni, i servizi finanziari, la vendita al dettaglio, il tempo libero e i beni di consumo.
Gli emittenti che contribuiscono maggiormente alla performance sono Grunenthal (sanità), Loxam (servizi), Intesa Sanpaolo (banca), Unicredit (banca) e UPC (Cable). I contributori minori sono Atalian (servizi), Virgin media (cavo), Ineos (industria di base), Techem (servizi) e Credito Emiliano (banche).
Con il raggiungimento del punto di inflessione dell'inflazione, con i flussi di ritorno al mercato del credito, abbiamo aumentato l'esposizione del fondo al credito. Tuttavia, il rally potrebbe essere stato un po' rapido e gli investitori potrebbero sottovalutare l'imminente rallentamento economico. I tassi dovrebbero continuare a salire al ritmo delle riunioni delle banche centrali e rimanere elevati in maniera durevole. Allo stesso modo, se l'inflazione smette di aumentare in media, dovrebbe stabilizzarsi ben al di sopra del 2%. Privilegiamo pertanto l'esposizione a settori difensivi come la sanità o le telecomunicazioni, ma anche alle banche che potrebbero beneficiare di tassi più elevati nel 2023 e avere una valutazione interessante. Favoriamo anche le valutazioni di qualità BB e BBB. La copertura dei tassi è stata ridotta nel corso del mese poiché la correlazione con il mercato del credito è diminuita in modo significativo. Il fondo è investito al 94%. Ha il 67% di rating BB, il 12% di rating BBB e il 15% di rating B. La liquidità rappresenta il 6% del portafoglio. Il fondo offre un rendimento del 6,6% per una duration del 2,8%. Il fondo ha anche una performance di responsabilità di 5,1.
Redatto il 14/12/2022.
Nolwenn
Le Roux, CFA
Romain
Grandis, CFA
Baptiste
Planchard, CFA