| Investment Manager Commentary |
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| Market Development Macroeconomic data continued to drive the financial markets during the month. Despite geopolitical uncertainty and the sharp tightening of monetary policy, the US economy remained resilient: the labour market is solid, resulting in continued high consumption and inflation. Inflationary pressures also continued to grow in the Eurozone, with the Central Bank increasingly determined to continue tightening its monetary policy. As was also highlighted by the IMF (International Monetary Fund), the risk of a recession is increasing, especially in the Eurozone, which is facing the costs of the energy crisis: the drop in confidence among manufacturers was accompanied by a confirmation of slowing retail sales. Bond yields continued to push the markets to new yearly highs. The Federal Reserve's implicit terminal rate is close to 5% and the ECB's is 3%. Equity indices remained stable, at the lowest levels for the year, while in the currency market the US dollar's rally stalled. Market sentiment and investor positioning remain cautious with a historically high level of liquidity. Nevertheless, the loss of the monetary anchor leaves markets vulnerable. |
| Performance and Investment Choices The Fund’s strategic portfolio is invested in Italian government bonds with a residual maturity of around two years (for around 29%). Corporate bonds accounted for 31%, comprising securities with a residual maturity of around two years, in addition to exposure of 15% in euro-denominated high yield and emerging market bonds with a residual maturity of around 20 months. The Fund has an exposure of 6% to a basket of Asian securities with a residual maturity of around 2.5 years. In terms of liquidity management, 10% continues to be invested in euro-denominated covered bonds with a residual maturity of less than 12 months. Regarding tactical choices, in the bond segment, the long position on the German ten-year bond and the US Treasury with a maturity of 7 years remains in place through the corresponding futures (19% exposure for both). Within the equity component, a long position on the European banking index against the related global index was maintained at 10.5%; due to a technical environment that was clearly improving, a long position on the US index was set at 14%, in addition to exposure on the Emerging Markets index of 4.3%. Currency positions remained the same as the previous month. The Fund's performance was positive for the month. |
| Outlook and Investment Strategy The strategic views reflect a continuation of the economic cycle, but with a downward revision caused by the Ukrainian crisis, China’s difficult to get its economy back on a normal growth trajectory and worsening financial conditions. The vast amount of liquidity in the system will provide significant support for financial markets. Duration is neutral. The view is tactically positive for the government component following the sharp rise in yields since the beginning of the year and is justified by oversold conditions. Our view on Italian government bonds is neutral in the absence of a ceiling on the level of rates. Neutral also for corporate bonds because of the volatility of the underlying rates. In terms of currency positioning, exposure to the dollar is tactically negative due to valuations and excessive positioning against the euro and yen. Exposure is neutral from a strategic perspective. Regarding equity investments, the strategic view is neutral on the expectation of a downward revision of corporate earnings. The negative market performance since the beginning of the year has also brought valuations in line with long-term averages in the US. |

Translation (ENIT, 2022-10-31):
| Commento del Gestore degli investimenti |
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| Sviluppo del mercato Nel corso del mese, i dati macroeconomici hanno continuato a determinare l’andamento dei mercati finanziari. Nonostante l’incertezza sul fronte geopolitico e il severo restringimento delle condizioni monetarie in corso, l’attività economica negli Stati Uniti si è confermata resiliente: il mercato del lavoro è solido e, di conseguenza, i consumi e l’inflazione si mantengono elevati. Le pressioni inflazionistiche hanno continuato a crescere anche nell’area Euro con la Banca Centrale sempre più determinata a proseguire nel restringimento della politica monetaria. Come evidenziato anche dal FMI (Fondo Monetario Internazionale), il rischio di una recessione è sempre più elevato soprattutto nell’area Euro che deve affrontare i costi della crisi energetica: al calo di fiducia delle imprese manifatturiere c’è stata la conferma del rallentamento proveniente dalle vendite al dettaglio. Sui mercati, i rendimenti obbligazionari hanno continuato a registrare nuovi massimi dell’anno. Il tasso implicito terminale della Federal Reserve è prossimo al 5% ed è del 3% per la BCE. Stabili gli indici azionari, sui livelli più bassi registrati nel corso dell’anno, così come nel mercato valutario si è arrestata la corsa del dollaro americano. Il sentiment di mercato e il posizionamento degli investitori restano cauti con un livello storicamente elevato di liquidità. Tuttavia, la perdita dell’ancora monetaria rende i mercati vulnerabili. |
| Performance e scelte d’investimento Il portafoglio strategico del Comparto risulta essere investito in titoli di Stato italiani con vita residua intorno ai due anni (per il 29%). La componente corporate ha un peso del 31%, composta da titoli con vita residua intorno ai due anni, a cui si aggiunge una esposizione del 15% alle obbligazioni High Yield e dei Paesi emergenti denominate in euro con vita residua intorno ai 20 mesi. L'esposizione ad un basket di titoli asiatici con vita residua intorno ai 2,5 anni è al 6%. In ottica di gestione della liquidita si mantiene l'investimento in obbligazioni covered in euro con una vita residua inferiore ai 12 mesi per il 10%. Passando alle scelte tattiche, nel comparto obbligazionario rimane aperta una posizione lunga sul decennale tedesco e sul Treasury americano con scadenza a 7 anni tramite i relativi future (19% di esposizione per entrambi). Nel comparto azionario si mantiene la posizione lunga sull'indice bancario europeo contro il relativo indice globale per il 10,5%; in virtù di un quadro tecnico in netto miglioramento, è stata impostata una posizione lunga sull'indice americano la cui esposizione si aggira intorno al 14%, in aggiunta all'esposizione sull'indice dei Mercati Emergenti del 4,3%. Nel comparto valutario si mantengono le posizioni del mese precedente. Nel corso del mese la performance del Fondo è stata positiva. |
| Prospettive e strategia d’investimento Le view strategiche riflettono uno scenario di prosecuzione del ciclo economico, ma con una revisione al ribasso a causa della crisi ucraina, delle difficoltà della Cina a riportare l’attività economica su un regolare sentiero di crescita e del peggioramento delle condizioni finanziarie. L’ampia liquidità presente nel sistema rappresenta un supporto importante per i mercati finanziari. La duration è neutrale. Il giudizio è tatticamente positivo per la componente governativa dopo l’importante rialzo dei rendimenti registrato da inizio anno e giustificato da condizioni di ipervenduto. Giudizio neutrale per i titoli di Stato italiani in assenza di un tetto al livello dei tassi. Giudizio neutrale anche per le obbligazioni corporate per la volatilità dei tassi sottostanti. Sul fronte del posizionamento valutario, l’esposizione al dollaro è tatticamente negativa per motivi di valutazioni ed eccessivo posizionamento rispetto all’euro e allo yen. L’esposizione è neutrale dal punto di vista strategico. Relativamente agli investimenti azionari, il giudizio strategico è neutrale in attesa di una revisione al ribasso degli utili aziendali. L’andamento negativo dei mercati da inizio anno ha portato le valutazioni in linea con le medie di lungo periodo anche negli Stati Uniti. |