| Investment Manager Commentary |
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| Market Development There was an increase in risk appetite among investors in July as the disinflationary process accelerated and the likelihood of a recession this year decreased. With Central Banks at the end of the rate hike cycle and a robust labour market supporting consumption, the risk of a sharp slowdown in the global economy has receded. Against this backdrop, long-term interest rates remained unchanged, while bond spreads, both corporate and emerging, narrowed further, boosting the riskier components of indices. The US dollar's performance was negative, benefiting the main G10 currencies and emerging countries. Emerging bond indices were positive for the month: the hard currency sovereigns index (JPEmbigd +1.6%) performed well, while the corporate index (JP Cembi broad) gained 0.6%. The GBI-EM local debt index was also positive, up 2.9%, and the ELMI+ index gained 1.9%. |
| Performance and Investment Choices There were no major adjustments to the portfolio in July, with the negative exposure to the dollar standing at around -5%. Liquidity increased to around 5%. The Fund's spread duration remained around 3 years, while overall duration exposure fell below 5 years. |
| Outlook and Investment Strategy The asset class benefited from the fall in interest rate volatility, while short-term instruments suffered as a result of rising rates. In terms of growth, the geopolitical environment and restrictive monetary policies are putting pressure on manufacturing, with business confidence indices continuing to point to a slowdown in future economic growth. However, technical factors, such as positioning and momentum, should continue to support the asset class for the foreseeable future. |

Translation (ENIT, 2023-07-31):
| Commento del Gestore degli investimenti |
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| Sviluppo del mercato Nel mese di luglio si è assistito ad un aumento della propensione per il rischio degli investitori grazie all’accelerazione del processo disinflazionistico e alla riduzione delle probabilità di recessione nell’anno in corso. Con le Banche Centrali al termine del ciclo di rialzo dei tassi e un mercato del lavoro solido, in grado di sostenere i consumi, il rischio di una brusca frenata dell’economia globale si è allontanato. In questo contesto, i tassi di interesse a lungo termine sono rimasti invariati, mentre gli spread dei prodotti obbligazionari, corporate ed emergenti, si sono ridotti ulteriormente, favorendo le componenti più rischiose degli indici. Negativo l’andamento del dollaro americano a beneficio delle principali divise G10 e dei Paesi emergenti. Gli indici obbligazionari emergenti hanno registrato performance positive nel mese: andamento positivo per l’indice degli emittenti sovrani in valuta forte (JPEmbigd +1,6%), mentre l’indice dei corporate (JP Cembi broad) ha guadagnato lo 0,6%. La performance dell’indice di debito locale GBI-EM è anch'essa positiva 2,9 % e l’indice ELMI+ in rialzo dell’1.9%. |
| Performance e scelte d’investimento Nel mese di luglio non sono stati effettuati interventi di rilievo sul portafoglio del Fondo, con l'esposizione negativa al dollaro che si è attestata intorno al -5%. La componente di liquidità è salita al 5% circa. La spread duration del Fondo è rimasta pari a circa 3 anni, mentre l’esposizione di duration complessiva è scesa al di sotto dei 5 anni. |
| Prospettive e strategia d’investimento L’asset class ha beneficiato della riduzione della volatilità dei tassi, mentre hanno sofferto gli strumenti a breve termine in seguito all’aumento dei tassi. Sul fronte della crescita, il quadro geopolitico e le restrizioni monetarie stanno mettendo a dura prova il contesto produttivo con gli indici di fiducia delle imprese che continuano a indicare un rallentamento delle prospettive di crescita. I fattori tecnici, tuttavia, quali posizionamento e momentum, dovrebbero continuare a sostenere l'asset class nel prossimo futuro. |