| The fund’s objective is to outperform its benchmark after fees over a full market cycle (5 to 7 years).¹ |
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| Portfolio comment as of 31/01/2023 |
| So far, 2023 has been the flipside of 2022. Almost everything rallied in January. Core yields dropped together with the US Dollar, causing another month of easing monetary conditions. The fundamental driver was somewhat of a goldilocks data mix, raising the odds of a soft landing in the view of many market participants: First, inflation is still high but declining. Secondly, activity data came in better than expected in Emerging markets and Europe. In such a risk-friendly environment, lower rated countries outperformed relative to countries with higher credit ratings. Smaller defaulting countries like Zambia, Ethiopia and Sri Lanka outperformed, as these countries are seen as benefitting the most from easing monetary conditions. The fund closed its active overweight in Sri Lanka after the target was reached. As part of an ESG related trade that was closed, the fund sold USD denominated bonds in United Arab Emirates and Oman, while buying USD denominated bonds in Qatar. Due to an ESG adjustment trade, the fund bought USD denominated bonds from a basket of countries, amongst others South Africa, Indonesia and Malaysia. The top performers of the months where the active overweight positions in Sri Lanka (closed during January), Angola and Colombia. On the negative side, the ESG-related underweight Qatar and the underweight in El Salvador were the main drags on the monthly performance. In addition, the underweight in Chinese corporates was a drag on performance in January. In this context, the fund delivered a monthly return equal to 2.93%, bringing YTD performance to 2.93% (BP-USD). The fundamentals are still supportive as our monetary and economic momentum indicators have improved further over the last month. After all, the market-implied peak Fed Funds rate is still hovering around 5%. China’s reopening – while not helping the rest of the world as much as previous Chinese recoveries due to its service tilt – should help reduce the downside risk to global growth. That said, the rally has clearly become more vulnerable from a technical perspective as some short-term risk appetite indicators are back in the upper end of their historic ranges. From a TAA perspective, we therefore reduced our overweight in EM sovereign credit risk in late-January. |

Translation (ENES, 2023-01-31):
| El objetivo del fondo es batir a su índice de referencia después de comisiones en un ciclo completo de mercado (5 a 7 años).¹ |
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| Comentario mensual a 31/01/2023 |
| Hasta ahora 2023 ha sido lo opuesto a 2022. Los activos de riesgo tuvieron de forma general un desempeño positivo. Las tasas de rendimiento cayeron en sintonía con el dólar estadounidense, lo que provocó otro mes de relajación de las condiciones monetarias. El impulso se debió gracias a una combinación de datos positivos, lo que aumentó las probabilidades de evitar una recesión mayor, en la opinión de muchos participantes del mercado. En primer lugar, si bien la inflación sigue siendo alta, ha estado disminuyendo. En segundo lugar, los datos de actividad fueron mejores de lo esperado en los mercados emergentes (ME) y Europa. En un entorno favorable al riesgo, los países con calificaciones más bajas obtuvieron mejores resultados que los de calificaciones más altas. Los países con impagos más pequeños como Zambia, Etiopía y Sri Lanka obtuvieron los mejores resultados, ya que se considera que estos países son los que más se beneficiarán de la flexibilización de las condiciones monetarias. Cerramos nuestra sobreponderación activa en Sri Lanka luego de alcanzar nuestro objetivo. Como parte de una operación ESG que se cerró, el fondo vendió bonos denominados en USD de los Emiratos Árabes Unidos y Omán, mientras compró bonos denominados en USD de Qatar. Debido a una operación de ajuste ESG, el fondo compró bonos denominados en USD de una cesta de países, entre ellos Sudáfrica, Indonesia y Malasia. Los mayores contribuidores provinieron de nuestras sobreponderaciones activas en Sri Lanka (cerrado durante enero), Angola y Colombia. Por el lado negativo, las infraponderaciones en Qatar y El Salvador fueron los principales detractores para la rentabilidad mensual. Además, la infraponderación en empresas chinas también perjudicó al fondo en enero. En este contexto, el fondo registró una rentabilidad de 2,93% en el mes y acumula un 2,93% en el año (BP-USD). Nuestros indicadores de impulso económico y monetario han mejorado aún más durante el último mes. Después de todo, la tasa máxima implícita de fondeo de la FED en el mercado todavía ronda el 5%. La reapertura de China, debería ayudar a reducir el riesgo de recesión a nivel global. Dicho esto, el repunte ha complicado el panorama desde un punto de vista técnico, ya que algunos indicadores de apetito por el riesgo a corto plazo están de vuelta al extremo superior de sus rangos históricos. Desde la perspectiva de TAA, por lo tanto, redujimos nuestra sobreponderación en el riesgo de crédito soberano de ME a fines de enero. |