# MANAGEMENT REPORT
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### Macroeconomic climate and equity market performance in 2021–22


Little changed at the start of 2021 as nearly all risky asset prices kept rising and themes linked to the economic recovery outperformed by an even greater margin. The central banks of developed countries continued to emphasise management of long-term inflation, restating their prediction that any near-term spurt pushing inflation above the target level would be transitory, and unlikely to justify a swifter increase in short-term interest rates. With inflation gathering pace, however, the Federal Reserve changed its tone at the last meeting of the year and stopped describing inflation as “transitory” in its statements.
China was also in the headlines during the year, with a series of regulatory measures (education, video games, online payments, “common prosperity”), the restructuring of property developer Evergrande, and a zero-Covid policy casting doubt on the Asian behemoth’s potential growth. European markets dropped sharply in Q1 2022 (STOXX 600 -6.5%, CAC40 -6.9%, SMI -5.5%, DAX -9.3%), initially due to high inflation alongside rate hikes and concern about monetary tightening, then mid-way through the quarter owing to a deterioration in the geopolitical situation following Russia’s invasion of Ukraine.
The main central banks raised their key interest rates, taking a more hawkish stance as inflation surged in most global economies. The Federal Reserve pushed its rates up by 25 bps in March, with another five increases planned for 2022. The Bank of England took the same route with a 25 bp rise – the third since December 2020 – but the ECB chose to hold tight until the end of QE this summer, given Europe’s dependence on Russian output.
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### Investment policy followed during the financial year

In general, we placed an even greater emphasis on quality and visibility during 2021. We selected growth companies in thriving consumer segments based on the opportunities available and their maturity in the development cycle.
For example, we introduced names such as Bastide (France) and Antares Vision (Italy), which have the potential for structural growth in promising segments such as health care, as well as companies on a demonstrable upward trajectory. These included Crayon (Norway) and Dustin (Sweden).
Technology experienced volatility before getting back on an even keel, with companies in the semiconductor industry partly offset by disappointments in cloud computing, such as Talenom in Finland, which specialises in intermediate-sized enterprises (ETI). European companies continue to invest heavily in their IT systems. The crisis we are experiencing has demonstrated the strategic importance of robust cloud infrastructure. Several niche players have implemented targeted strategies that should boost their profits: Majorel, the eighth-biggest customer experience company, was added to the portfolio after an IPO in September 2021
Lectra also contributed to our outperformance. This global leader in cutting-room solutions (machines and software) for the fashion, automotive and furniture industries, is ideally positioned on SaaS and Industry 4.0 themes as its R&D budget amounts to 12% of its turnover. The group has developed a solid business model, under which more than half of income is recurrent.
The semiconductor component performed very well and, after accounting for between 5% and 8% of the portfolio during 2020, stood at less than 3% at the end of March following substantial profit-taking. We have built up a position in equipment companies that are benefitting from the emergence of teleworking, the need to increase server capacity and improved Wi-Fi speeds.
A large number of Scandinavian companies are active in the fast-growth salmon farming segment of the food sector. We have had a presence in this segment for some time, but the closure of restaurants and the challenges of transporting fresh produce to Asia quickly had an adverse effect. We returned to the segment in 2021 through Norway Royal Salmon and Grieg Seafood, as economies gradually reopened.
Our strongest picks were Team17 (UK) and Digital Bros (Italy) in video games, while we sold Swiss drugs manufacturer Siegfried and single-use medical packaging supplier Datwyler after an exceptional share
performance left little room for improvement. We took profits on these iconic names to invest in quality and up- and-coming stocks such as Katek and HGears (Germany) in e-Mobility.
Within utilities and energy, Albioma (France) benefited from its defensive profile and a winning strategy on electricity production in overseas territories and solar power in Metropolitan France. By 2023, Albioma was expected to invest between EUR 450 million and EUR 650 million in developing its production capacity, which stood at around 1 GW at the end of June. These plans would see the group driving forward its international expansion into Latin America and Southeast Asia. We doubted that its CO
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emissions targets would be met and that it would be below 20% of emissions by 2022. We took profits on it after a very impressive run. Solaria and Voltalia have become affordable again, and been returned to the portfolio. Solaria is a Spanish leader in solar energy production.
As the vaccination campaign picked up speed, we took profits on the best-priced companies and bought other names with exposure to consumer spending (Cherry, Germany), salmon farmers in Norway, and distributors of pet food and products (Musti in Finland, and Pets at Home in the United Kingdom). Zooplus sparked interest with several takeover bids last summer resulting in a healthy capital gain for the fund.
In materials, our long-held position in Recticel made a substantial contribution, rewarding our patience. Over the years, through asset purchases and sales, this Belgian group has successfully developed into a genuine European specialist in chemical-derived technical foams, including insulation solutions for the construction/renovation industry.

### The main purchases/sales during the last financial year:
| Portfolio | Stock | Purchase | Disposal | Currency |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| Oddo BHF Active Small Cap | D'Ieteren Gr NV |  | 17,967,196.59 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Zooplus AG |  | 16,986,507.79 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Majorel Gr Luxembourg SA | 16,760,672.85 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ASM Intl NV Reg |  | 16,575,434.39 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Lectra | 15,373,924.60 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Homeserve Plc |  | 15,255,655.22 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Antin Infrastructure Part SASV | 14,912,381.89 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ADVA Optical Networking SE Bearer |  | 14,627,215.34 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | MLP SE | 14,577,768.25 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | flatexDEGIRO AG Reg |  | 13,433,638.84 | EUR |

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### Performance

The Oddo BHF Active Small Caps fund aims to outperform the MSCI Europe Small Cap Hedged Euro (Net Return). We reaped the rewards of selecting companies experiencing structural growth and continued to strictly adhere to our GARP process, showing particular discipline in relation to the value component. This enabled us to outperform in the various phases of the year, including during style rotations (value vs growth) to ultimately achieve performance of 1.4% versus -0.6% for the benchmark.
In terms of geographical allocation, our overweight on Italy and underweight on the United Kingdom proved beneficial. Our selection of stocks within the health care, technology and consumer goods sectors, in which we have a structural overweight in line with our GARP approach and philosophy, performed well over the year in question. Conversely, our natural appetite for innovative industrial companies proved detrimental at the end of the year due to rising inflation and transport costs, and the trouble sourcing certain key parts.
| Unit | Annual performance | Benchmark's annual performance |
| --- | --- | --- |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CI-EUR | 3.06% | 0.64% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CN-EUR | 2.82% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-EUR | 2.14% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-SEK [H] | - |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP GC-EUR | 3.01% |

Please note that past performance is not an indication of future results. Performance may vary over time.
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### Outlook

The crisis was far-reaching and we seem to be coming out of it. Disruptions remain, however, as demonstrated by the slowdown in China, mounting inflation, and the margin pressure related to supply chain issues. The risk of new waves of Covid, and the war in Ukraine, are known to all and may weigh on consumer spending and the macro economy. In this environment, the fund is particularly well positioned. We use bottom-up selection to favour companies with above-average potential earnings growth and target attractive valuations while actively managing our investments.
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Translation (ENIT, 2022-03-31):
# RELAZIONE SULLA GESTIONE
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### Contesto macroeconomico e performance dei mercati azionari nel 2021/22


L'inizio del 2021 è risultato generalmente in linea con l'esercizio precedente, caratterizzato, oltre che dal continuo aumento dei prezzi di quasi tutti gli asset rischiosi, da sovraperformance ancora più elevate dei temi legati alla reflazione economica. Allo stesso tempo, le banche centrali dei paesi sviluppati hanno continuato a insistere sulla gestione dell'inflazione nel lungo periodo, ribadendo le loro previsioni secondo cui qualsiasi impennata inflazionistica a breve termine al di sopra del proprio obiettivo sarebbe stata solo transitoria e non avrebbe potuto giustificare un aumento anticipato dei tassi a breve. Tuttavia, di fronte all'accelerazione dell'aumento dei prezzi la Fed ha aspettato l'ultima riunione dell'anno per rivedere il proprio orientamento e rimuovere dai comunicati l'aggettivo "transitoria" in riferimento all'inflazione.
Infine, anche la Cina è stata al centro dell'attenzione quest'anno, in quanto una serie di misure di regolamentazione (istruzione, videogiochi, pagamenti online, "prosperità comune"), la ristrutturazione del promotore Evergrande e la sua politica zero-Covid rischiano di mettere in dubbio il potenziale di crescita del gigante asiatico. Infine, in questo inizio di 2022, i mercati europei hanno subito un ribasso pronunciato nel primo trimestre (STOXX 600 -6,5%, CAC40 -6,9%, SMI -5,5%, DAX -9,3%), dapprima a causa del livello dell'inflazione, che è stato accompagnato da un rialzo dei tassi e dai timori per l'inasprimento delle politiche monetarie, e quindi, a partire dalla metà del trimestre, da un brusco deterioramento del quadro geopolitico con l'invasione russa dell'Ucraina.
Le principali banche centrali hanno innalzato i tassi di riferimento, optando per un orientamento più aggressivo alla luce del forte aumento dell'inflazione nella maggior parte delle economie mondiali. A marzo la Fed ha incrementato i tassi di 25 pb e prevede altri cinque rialzi per il 2022. La BoE ha intrapreso la stessa strada, con un ritocco di +25 pb (il terzo da dicembre 2020), mentre la BCE ha scelto di lasciare i tassi invariati fino alla conclusione del QE, prevista in estate, a causa della dipendenza dell'Europa dai prodotti russi.
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### Politica di gestione adottata nell'esercizio

In generale, nel corso del 2021 abbiamo posto maggiore enfasi sulla qualità e sulla visibilità e, in funzione delle opportunità e della loro maturità nel ciclo di sviluppo, abbiamo selezionato società growth nei segmenti legati ai consumi in pieno sviluppo.
Ad esempio, abbiamo inserito società come Bastide (Francia) e Antares Vision (Italia), che sono in grado di evidenziare una crescita strutturale in segmenti promettenti del settore della salute, ma anche società con un percorso di crescita comprovato in aree come il digitale, con Crayon (Norvegia) e Dustin (Svezia).
L'andamento della tecnologia è stato volatile, ma in definitiva si è rivelato brillante, in particolare per le società attive nel comparto dei semiconduttori, i cui guadagni sono stati in parte annullati da alcune performance deludenti nel cloud computing, come nel caso della finlandese Talenom, specializzata nelle imprese di taglia intermedia. Gli investimenti delle aziende nei loro sistemi informatici restano solidi in Europa. La crisi che stiamo vivendo ha evidenziato l'importanza strategica di una solida infrastruttura cloud. Diversi operatori di nicchia hanno attuato strategie mirate che consentono di imprimere slancio agli utili aziendali. Majorel, l'ottavo operatore più importante nel campo dell'esperienza clienti, è stato aggiunto al portafoglio dopo il debutto in borsa nel settembre 2021.
Alla nostra sovraperformance ha contribuito anche Lectra, leader mondiale nelle soluzioni di taglio (macchine e software) per i settori della moda, dell'automobile e dell'arredamento, che gode di un posizionamento ideale sui temi del SaaS e dell'Industria 4.0 grazie a un budget per la ricerca e lo sviluppo pari al 12% del fatturato. Il gruppo ha sviluppato un solido modello di business, in cui più della metà dei ricavi sono ricorrenti.
La componente semiconduttori ha registrato una performance brillante e, dopo avere rappresentato fra il 5% e l'8% del portafoglio nel corso del 2020, a fine marzo si attestava a meno del 3% in seguito a sostanziali prese di beneficio. In questo settore, siamo posizionati sui produttori di apparecchiature che stanno beneficiando dell'ascesa del telelavoro e della necessità di aumentare la capacità dei server e migliorare la velocità delle connessioni Wi-Fi.
La produzione di salmone è un segmento del settore alimentare in pieno sviluppo, in cui operano numerose società nordiche. Operiamo da tempo in quest'area, che tuttavia è stata rapidamente penalizzata dalla chiusura dei ristoranti e dalle difficoltà di trasporto dei prodotti freschi in Asia. Siamo tornati a investire nel settore nel 2021 sulla scia della progressiva riapertura delle economie, costituendo posizioni in Norway Royal Salmon e Grieg Seafood.
In termini di scelte vincenti, Team17 (Regno Unito) e Digital Bros (Italia) nei videogiochi, e le svizzere Siegfried (produzione di farmaci) e Datwyler (imballaggi monouso per il settore della salute) sono state liquidate sulla scia delle eccellenti performance di borsa, che ne hanno ridotto l'ulteriore potenziale di rialzo. Abbiamo effettuato prese di beneficio su tali posizioni emblematiche del portafoglio a favore di società di qualità o prossime a diventare tali, come Katek o HGears (Germania) nel campo della mobilità elettrica.
Per quanto riguarda i servizi di pubblica utilità e l'energia, Albioma (Francia) ha beneficiato del suo carattere difensivo e di una strategia vincente nel segmento della produzione di energia elettrica nei territori d'oltremare e di energia solare nella Francia metropolitana. Entro il 2023, Albioma prevedeva di investire tra i 450 e i 650 milioni di euro nello sviluppo della sua capacità produttiva, che a fine giugno si attestava a circa 1 GW, concentrandosi in particolar modo sull'ulteriore ampliamento della propria dimensione internazionale (America latina, Sud-Est asiatico). Avevamo dubbi sul raggiungimento degli obiettivi aziendali in termini di emissioni di CO2, temendo che questi fossero inferiori al 20% delle emissioni nel 2022. Abbiamo quindi monetizzato i profitti dopo un notevole rialzo del titolo. Solaria e Voltalia, tornate convenienti in termini di valutazioni, sono state reinserite nel portafoglio. Solaria è una delle aziende leader in Spagna nella produzione di energia a partire da pannelli solari.
A fronte dei progressi delle campagne vaccinali, abbiamo preso profitti sulle aziende dalle valutazioni più elevate e abbiamo acquistato società esposte ai beni di consumo come Cherry (Germania), i produttori di salmone norvegesi e le imprese di distribuzione di prodotti e alimenti per animali domestici, come Musti (Finlandia) o Pets at Home (Regno Unito). L'estate scorsa Zooplus ha attirato l'interesse con diverse offerte di acquisizione, che si sono tradotte in una significativa plusvalenza per il fondo.
Nel settore dei materiali, la pazienza ha dato i suoi frutti: la nostra posizione di lunga data in Recticel ha fornito infatti un contributo di rilievo. Con il passare degli anni e dopo una serie di operazioni tattiche, questo gruppo belga è diventato un vero e proprio operatore europeo specializzato in schiume tecniche a base di prodotti chimici e, in particolare, in soluzioni di isolamento per l'edilizia/ristrutturazioni.

### Principali operazioni di compravendita nel corso dell'ultimo esercizio fiscale:
| Portafoglio | Titolo | Acquisizione | Cessione | Valuta |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| Oddo BHF Active Small Cap | D'Ieteren Gr NV |  | 17.967.196,59 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Zooplus AG |  | 16.986.507,79 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Majorel Gr Luxembourg SA | 16.760.672,85 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ASM Intl NV Reg |  | 16.575.434,39 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Lectra | 15.373.924,60 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Homeserve Plc |  | 15.255.655,22 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Antin Infrastructure Part SASV | 14.912.381,89 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ADVA Optical Networking SE Bearer |  | 14.627.215,34 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | MLP SE | 14.577.768,25 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | flatexDEGIRO AG Reg |  | 13.433.638,84 | EUR |

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### Rendimenti

Il fondo Oddo BHF Active Small Caps punta a sovraperformare l'MSCI Europe Small Cap Hedged Euro (Net Return). Abbiamo approfittato pienamente della nostra selezione di società in espansione strutturale, continuando ad applicare rigorosamente il nostro approccio GARP, con un approccio particolarmente disciplinato in termini di valutazioni. Abbiamo pertanto sovraperformato nelle diverse fasi dell'anno e in particolare durante
le rotazioni di stile (Value vs. Growth), conseguendo una performance finale dell'1,4% contro il -0,6% del benchmark.
In termini di allocazione geografica, il sovrappeso sull'Italia e la sottoponderazione del Regno Unito sono stati vantaggiosi. La selezione dei titoli nei settori della salute, della tecnologia e dei beni di consumo, che sono oggetto di un sovrappeso strutturale per via del nostro approccio GARP e della nostra filosofia, ha conseguito risultati positivi nell'esercizio in rassegna. Per contro, la nostra naturale preferenza per le imprese industriali innovative è risultata penalizzante alla fine dell'esercizio a causa dell'acuirsi delle pressioni inflazionistiche, dell'aumento dei costi di trasporto e delle difficoltà di approvvigionamento di alcuni componenti chiave.
| Classe | Performance annuale | Performance annuale Benchmark |
| --- | --- | --- |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CI-EUR | 3,06% | 0,64% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CN-EUR | 2,82% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-EUR | 2,14% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-SEK [H] | - |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP GC-EUR | 3,01% |

I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri e possono variare nel tempo.
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### Prospettive

La crisi è stata profonda e la ripresa appare ben avviata, pur restando perturbata, come dimostrano il rallentamento dell'economia cinese, la ripresa dell'inflazione e le pressioni sui margini legate alle turbolenze lungo le catene produttive. Il rischio di nuove ondate di Covid e la guerra in Ucraina catalizzano l'attenzione di tutti e potrebbero pesare sui consumi e sul quadro macroeconomico. In questo scenario, il posizionamento del fondo risulta particolarmente adeguato, in quanto privilegia, tramite una selezione bottom-up, società con un potenziale di crescita degli utili superiore a quello del mercato e punta a valutazioni interessanti, mantenendo una gestione attiva degli investimenti.
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