| Investment Manager Commentary |
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| Market Development Interest rate volatility subsided in July, as did the yields on the euro and dollar curves: the US 10-year was back below the 3% threshold and the German Bund was close to 1%. Inflation numbers continued to surprise to the upside, but the market's focus quickly shifted to economic growth. For several months now, business confidence indices have been losing momentum in terms of orders and production. Combined with the worsening financial conditions with the Central Banks increasing the size of rate hikes, the risk of a recession has become increasingly high. For the first time this year, commodity indices dropped significantly. Conversely, the main bond and equity assets showed some signs of recovery after the instability seen in the previous month. Market sentiment and positioning remained cautious, with steady outflows seen in asset classes such as high-yield debt and emerging markets. In terms of currencies, tightening financial conditions and fears of recession continued to strengthen the US dollar. |
| Performance and Investment Choices The Fund’s strategic portfolio is invested in Italian government bonds with a residual maturity of around two-and-a-half years (for around 30%). Corporate bonds accounted for 33%, comprising securities with a residual maturity of around two and a half years, in addition to exposure of 13% in euro-denominated high yield and emerging market bonds with a residual maturity of around 20 months. The Fund has an exposure of 5% to a basket of Asian securities with a residual maturity of around 2.5 years. As part of liquidity management, around 8% of the portfolio was invested in Euro covered bonds with a residual maturity of less than 12 months. In terms of tactical choices, in the bond component, long positions on the US Treasury and the German Bund were closed after having recovered sharply during the month. The long futures position in the 3-year BTP was also closed. Positions in the equity component remained unchanged. Within the currency component, the long yen position and the short GBP position were maintained. The Fund's performance was positive, with all asset classes contributing to the final result. |
| Outlook and Investment Strategy The strategic views reflect a continuation of the economic cycle, but with a downward revision caused by the Ukrainian crisis and worsening financial conditions. The vast amount of liquidity in the system will provide significant support for financial markets. Duration is neutral. The view is tactically positive for the government component following the sharp rise in yields since the beginning of the year and is justified by oversold conditions. The opinion on Italian government bonds is neutral given the uncertainty created by the political crisis. The view of Italian government bonds is also positive. The expectation of a recovery in government bonds also benefits corporate bonds, which represent an alternative to peripheral country bonds. Tactically, the position is positive. In terms of currencies, the US dollar is viewed positively for reasons relating to economic growth and the interest rate differential against the euro and Japanese yen. Regarding equity investments, the strategic view is neutral on the expectation of a downward revision of corporate earnings. The negative market performance since the beginning of the year has also brought valuations in line with long-term averages in the US. The tactical approach is positive and consistent with stabilising interest rates, reduced volatility, and conservative positioning by investors. |

Translation (ENIT, 2022-07-31):
| Commento del Gestore degli investimenti |
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| Sviluppo del mercato Nel corso di luglio la volatilità sui tassi di interesse è rientrata così come i rendimenti delle curve euro e dollaro: il decennale americano è tornato al di sotto della soglia del 3% e il Bund tedesco in prossimità dell’1%. I dati di inflazione hanno continuato a sorprendere al rialzo ma il focus del mercato si è rapidamente spostato sulla crescita economica. Da alcuni mesi gli indici di fiducia delle imprese evidenziano una perdita di “momentum” sul fronte degli ordinativi e della produzione. Se a ciò si aggiunge il deterioramento delle condizioni finanziarie con le Banche Centrali che hanno incrementato l’entità dei rialzi dei tassi, il rischio di una recessione è diventato sempre più elevato. Per la prima volta nel corso dell’anno gli indici rappresentativi delle materie prime hanno ceduto in modo significativo. Al contrario, le principali attività obbligazionarie e azionarie hanno mostrato alcuni segnali di recupero dopo l’instabilità dimostrata nel mese precedente. Il “sentiment” di mercato e il posizionamento restano cauti con continui deflussi su asset class quali il debito High Yield e i Paesi emergenti. Sul fronte valutario l’inasprimento delle condizioni finanziarie e il timore di una recessione hanno ulteriormente rafforzato il dollaro americano. |
| Performance e scelte d’investimento Il portafoglio strategico del Comparto risulta essere investito in titoli di Stato italiani con vita residua intorno ai due anni e mezzo (per il 30% circa). La componente corporate ha un peso del 33%, composta da titoli con vita residua intorno ai 2 anni e mezzo, a cui si aggiunge una esposizione del 13% alle obbligazioni High Yield e dei Paesi emergenti denominate in euro con vita residua intorno ai 20 mesi. L'esposizione ad un basket di titoli asiatici con vita residua intorno ai 2,5 anni è al 5%. In ottica di gestione della liquidita, è stata investita una componente in obbligazioni covered in euro con una vita residua inferiore ai 12 mesi (per l’8% circa). A livello di scelte tattiche, nella componente obbligazionaria sono state chiuse le posizioni lunghe sul Treasury americano e sul Bund tedesco dopo il deciso recupero avvenuto nel mese. È stata chiusa anche la posizione lunga in future sul BTP a 3 anni. Risultano invariate le posizioni sulla componente azionaria. Nella componente valutaria, è stata mantenuta la posizione lunga in yen e la posizione corta sulla sterlina inglese. La performance del Comparto è stata positiva, dove tutte le classi di investimento hanno contribuito al risultato finale. |
| Prospettive e strategia d’investimento Le view strategiche riflettono uno scenario di prosecuzione del ciclo economico, ma con una revisione al ribasso a causa della crisi ucraina e del peggioramento delle condizioni finanziarie. L’ampia liquidità presente nel sistema rappresenta un supporto importante per i mercati finanziari. La duration è neutrale. Il giudizio è tatticamente positivo per la componente governativa dopo l’importante rialzo dei rendimenti registrato da inizio anno e giustificata da condizioni di ipervenduto. Giudizio neutrale per i titoli di Stato italiani per l’incertezza creata dalla crisi politica. L’attesa di un recupero dei titoli governativi favorisce anche le obbligazioni corporate che rappresentano un’alternativa alle obbligazioni dei Paesi periferici. Tatticamente la posizione è positiva. Sul fronte dell’esposizione valutaria, positivo il giudizio sul dollaro americano per motivi di crescita economica e di differenziale di tasso di interesse rispetto a euro e yen giapponese. Relativamente agli investimenti azionari, il giudizio strategico è neutrale in attesa di una revisione al ribasso degli utili aziendali. L’andamento negativo dei mercati da inizio anno ha portato le valutazioni in linea con le medie di lungo periodo anche negli Stati Uniti. L’approccio tattico è positivo e coerente con una stabilizzazione dei tassi di interesse, una riduzione della volatilità e un posizionamento conservativo da parte degli investitori. |