## Portfolio managers comments
European stock market indices returned to growth in October (+6.3% for the Stoxx 600). Against a backdrop of persistently high inflation, the slowdown in macroeconomic indicators fuelled the rhetoric of a Fed pivot in its monetary tightening and a reduction in the pace of rate hikes. On the other hand, lower natural gas prices in Europe and increased fiscal discipline in the UK following the change of government have supported the rebound in risky assets. Sovereign 10- year yields were broadly stable over the month (with the exception of US yields up 27bp and the Gilt down 56bp). Oil rose despite the weak macro, supported by supply tensions.
On a sector basis, travel & leisure outperformed significantly, driven by expectations of an easing in China's zero-covid policy following the National Congress, followed by energy. Banks, meanwhile, were buoyed by rates. Cyclicals also generally outperformed defensives, with industrials and materials outperforming. Conversely, utilities and communication services underperformed. October was also marked by the first quarterly publications and the announcement of numerous profit warnings due to the inflationary environment that is impacting business costs and consumer demand. In this context, negative revisions continue for 2023, with earnings now expected to grow by 1.9% for an average P/E of 11.4x.
Over the month, the fund significantly outperformed its benchmark, the Stoxx Europe 600 (9.12% vs 6.35%). Since the beginning of the year, the fund has posted a performance of -6.53% against -13.48% for the Stoxx Europe 600.
The main contributors to the monthly performance were Airbus, Dassault Aviation and Publicis. Airbus is benefiting from the positive messages delivered by management at the Capital Markets Day, with confirmation of the 2022 delivery target of 700 aircraft, as well as the achievement of a production rate of 65 A320s by 2024 and 75 by 2025. This optimism is supported by visible signs of improvement in the supply chain over the last two months. Publicis is benefiting from a solid Q3 publication, with an acceleration in organic growth, continued momentum in account wins and a further increase in its targets for 2022.
Conversely, Metropole TV, Prosieben and Anglo American are the main detractors. Metropole TV is suffering from the abandonment of the speculative premium following RTL's decision to finally keep its 48% stake after the failed merger with TF1. Prosieben announced that it was lowering its 2022 targets due to a rapidly deteriorating advertising trend in Germany (-9% estimated in Q4).
Amongst the moves over the past month, we sold our position in Smiths Group after a good run on the stock market, given its high relative valuation and exposure to cyclical sectors with poor prospects such as construction and semiconductors. We also reduced our exposure to Bank of Ireland and Lancashire after strong year-to-date performance. Finally, we have increased our exposure to Intesa Sanpaolo, a conviction we recently initiated.
The low valuation of the portfolio (8.8x PE 2023 versus 11.4x for the Stoxx 600, i.e. a 22% discount) already reflects, in our view, a large part of the risks and depressed earnings outlook for 2023 and 2024. As such, we believe the fund is well positioned to weather the turbulent environment and the inevitable earnings downgrades that will occur in the coming months.
Text completed on 07/11/2022.
Isaac
Chebar
Julie
Arav
Maxime
Genevois

Translation (ENIT, 2022-10-31):
## Commento di gestione
Gli indici borsistici europei sono tornati a crescere a ottobre (+6,3% per lo Stoxx 600). In un contesto di inflazione persistentemente elevata, il rallentamento degli indicatori macroeconomici ha alimentato la retorica di una svolta della Fed nella stretta monetaria e di una riduzione del ritmo dei rialzi dei tassi. Inoltre, il calo dei prezzi del gas naturale in Europa e la rinnovata disciplina fiscale nel Regno Unito a seguito del cambio di governo hanno sostenuto il rimbalzo degli asset rischiosi. I rendimenti sovrani a 10 anni sono rimasti sostanzialmente stabili nel corso del mese (ad eccezione dei tassi USA in rialzo di 27 pb e dei Gilt in calo di 56 pb). Il petrolio, nel frattempo, è salito nonostante la debolezza del macro, sostenuto dalla pressione dell'offerta.
A livello settoriale, travel & leisure hanno sovraperformato significativamente, trainati dall'anticipazione di un allentamento della politica cinese zero-Covid a seguito del Congresso nazionale, seguito dall'energia. Le banche, nel frattempo, sono state guidate dai tassi. Anche i titoli ciclici hanno generalmente registrato una performance migliore rispetto ai titoli difensivi, industriali e materiali sovraperformanti. Al contrario, i servizi pubblici e di comunicazione hanno sottoperformato. Ottobre è stato anche caratterizzato dai primi comunicati trimestrali e dall'annuncio di numerosi profit warning a causa del contesto inflazionistico che influisce sui costi aziendali e sulla domanda dei consumatori. In questo contesto, continuano le revisioni negative per il 2023, con risultati ora attesi in crescita dell'1,9% per un P/E medio di 11,4x.
Nel corso del mese, il fondo ha sovraperformato il suo benchmark, lo Stoxx Europe 600 (9,12% vs. 6,35%). Dall'inizio dell'anno, il fondo ha registrato una performance di -6,53% contro -13,48% per lo Stoxx Europe 600.
I principali contributori alla performance mensile sono Airbus, Dassault Aviation e Publicis. Airbus beneficia dei messaggi positivi lanciati dal management in occasione del Capital Markets Day, con la conferma dell'obiettivo di consegna 2022 di 700 aeromobili, nonché il raggiungimento di un tasso di 65 A320 entro il 2024 e 75 nel 2025. Questo ottimismo si basa su segnali visibili di miglioramento della catena di approvvigionamento negli ultimi due mesi. Publicis ha beneficiato di una solida pubblicazione del terzo trimestre, con un'accelerazione della crescita organica, una continuazione dello slancio dei guadagni di budget e un ulteriore aumento dei suoi obiettivi per il 2022.
Al contrario, Metropole TV, Prosieben e Anglo American sono i principali detrattori. Métropole TV soffre dell'abbandono del premio speculativo a seguito della decisione di RTL di mantenere finalmente la sua quota del 48% dopo il fallimento della fusione con TF1. Prosieben ha annunciato che sta abbassando i suoi obiettivi per il 2022 a causa di un rapido deterioramento della tendenza pubblicitaria in Germania (-9% stimato nel Q4).
Tra i movimenti dell'ultimo mese, abbiamo liquidato la nostra posizione in Smiths Group dopo una forte performance del mercato azionario, data la sua elevata valutazione relativa e l'esposizione a settori ciclici con prospettive di deterioramento come l'edilizia e i semiconduttori. Abbiamo anche ridotto le nostre esposizioni in Bank of Ireland e Lancashire dopo le forti performance da inizio anno. Infine, abbiamo rafforzato Intesa Sanpaolo, convinzione che abbiamo avviato di recente.
La bassa valutazione del portafoglio (8,8x il PE 2023 rispetto a 11,4x per lo Stoxx 600, ovvero sconto del 22%) riflette già gran parte dei rischi e delle prospettive di utili depresse per il 2023 e il 2024. Pertanto, riteniamo che il fondo sia ben posizionato per superare il contesto turbolento e le inevitabili revisioni al ribasso degli utili nei prossimi mesi.
Redatto il 07/11/2022.
Isaac
Chebar
Julie
Arav
Maxime
Genevois