The fund returned -11.56% over the period.
The contributors and detractors to the fund’s return are outlined below:
- High yield (HY) -4.17%: Absolute performance over the period was notably negative, leading to this allocation being the largest detractor from performance. This was primarily driven in 2022 thus far by a combination of higher government bond yields and expectations of a contraction in growth. Oil and gas exposure, plus exposure to automotives (Ford and Carvana) were all positive over the year. This was offset by financials, Chinese real estate and telecommunications. Tactical hedges in CDS indices and US Treasury futures helped to counterbalance losses.
- Structured credit -0.66%: The allocation was a minor detector from performance over the last 12 months. Following a period of resilience driven by the low-duration, floating-rate nature of these instruments, weakness in the global growth outlook and concerns surrounding underlying leveraged loan health led to broad widening across all CLO/ABS tranches in the second quarter of 2022. We have gradually increased exposure to higher-quality traches over the past few months.
- Financial capital bonds (CoCos) -2.28%: Exposure to European national-champion banks was a key detractor from the fund’s performance. A solid second half of 2021 was offset by the geopolitical backdrop, heightened European recessionary and stagflationary fears of the first half of 2022, resulting in the asset class struggling over 2022 thus far. Rabobank, Intesa Sanpaolo and Nationwide were the top detractors, although a large portion of the underperformance can be attributed to duration rather than idiosyncratic factors.
- Convertible bonds -1.58%: The end of 2021 also marked the peak for global equity markets, following a remarkable recovery from the nadir of Covid-19 pandemic. However, since then, equity markets have had one of their worst halves to a year on record. This weighed on the performance of convertible bond, further exasperated by the technology-heavy focus of the universe. Chinese stocks were a key detractor, as were travel names such as Royal Caribbean Group and Southwest Airlines. Bright spots in stock selection included exposure to semiconductors and oil & gas – which both benefited from the supply-demand imbalance.
- EM hard currency -3.25%: The sleeve was a negative contributor to performance over the period, as a combination of US dollar strength and a remarkable rise in core government interest rates proved to be a headwind to performance in both sovereigns and corporates. Over the second half of 2021, exposure to Chinese real estate was the key detractor, while in the first half of 2022, high-beta positioning was the largest detractor, led by Tunisia, Nigeria and El Salvador. Short positioning via Russia CDS was a bright spot, while holding no long exposure to Russian names helped prevent greater losses.
- EM local currency -0.50%: We held no exposure to EM local-currency assets over the second half of 2021, reinstating exposure to the asset class in mid-February 2022. Following a resilient start to the year, EM FX was weaker over the second quarter of 2022 as investors pushed the safe-haven dollar higher. The FX component was the largest detractor, led by exposure to the Brazilian real and Chilean peso. In rates, Indian exposure was a bright spot, while South Africa and Colombia lagged.
- Opportunistic sleeve -0.12%: The sleeve was a minor source of negative performance, although it played a much less prominent role in the fund’s construction than in previous years. Holdings in IG issuers EDF and Bayer detracted, as did a position in distressed Italian bank Monte Dei Paschi. A newly initiated position in Icelandic government bonds (unhedged in Icelandic krona) was also a minor detractor.
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###### BlueBay Funds - BlueBay Total Return Credit Fund (continued)
	- Macro hedge/Cash +1.01%: Macro hedges became a more prominent theme for the fund over the past year, and more importantly, a key driver of positive performance. Short positioning in US Treasury futures (primarily the 10-year instrument) were notably additive as core US interest rates rose from 1.51% at the beginning of 2022 to 3.01% at the end of the first half. Other successful trades included a short position in UK and Italian government bonds (via futures) and a euro/US dollar FX position. Liquid credit derivatives (iTraxx Crossover) were a detractor, as was short positioning in Japanese government bonds.

Translation (ENIT, 2022-06-30):
Il fondo ha reso il -11.56% nel corso del periodo.
I contributi positivi e negativi alla performance del fondo sono indicati di seguito:
- High yield (HY) -4.17%: questa allocazione ha archiviato una perdita consistente nel periodo, dando l’apporto peggiore alla performance. Tale risultato è stato per lo più determinato, dall’inizio del 2022, dalla risalita dei rendimenti governativi e dalle aspettative di una contrazione della crescita. L’esposizione al petrolio e gas e le posizioni nel settore automobilistico (Ford e Carvana) hanno prodotto performance positive nel corso dell’anno, che sono state compensate dagli apporti dei titoli finanziari, dell’immobiliare cinese e del settore delle telecomunicazioni. Le coperture tattiche tramite indici di CDS e futures sui Treasury USA hanno contribuito a controbilanciare le perdite.
- Credito strutturato -0.66%: l’allocazione ha dato un apporto negativo di lieve entità alla performance degli ultimi 12 mesi. Dopo un periodo di resilienza dovuto alla bassa duration e alla natura a tasso variabile di questi strumenti, la debolezza delle prospettive di crescita globale e i timori riguardo la salute dei leveraged loan sottostanti hanno determinato un ampliamento generalizzato di tutte le tranche di CLO/ABS nel secondo trimestre 2022. Negli ultimi mesi abbiamo gradualmente incrementato l’esposizione alle tranche di qualità più elevata.
- Obbligazioni finanziarie (CoCo bond) -2.28%: l’esposizione alle maggiori banche nazionali europee ha eroso notevolmente la performance del fondo. L’ottimo andamento della seconda metà del 2021 è stato compensato dalle tensioni geopolitiche e dall’acuirsi dei timori di recessione e di stagflazione in Europa nel primo semestre 2022, che hanno creato un contesto impegnativo per l’asset class nella prima metà di quest’anno. I principali apporti negativi sono giunti da Rabobank, Intesa Sanpaolo e Nationwide, anche se gran parte della sottoperformance può essere attribuita alla duration anziché a fattori idiosincratici.
- Obbligazioni convertibili -1.58%: la fine del 2021 ha segnato anche il picco per i mercati azionari globali, dopo la notevole ripresa dai minimi toccati durante la pandemia di Covid-19. Da allora, tuttavia, i listini hanno archiviato uno dei peggiori semestri di sempre. Ciò ha pesato sulla performance delle obbligazioni convertibili, ulteriormente penalizzate dal marcato focus tecnologico dell’universo. Un contributo negativo di rilievo è arrivato dai titoli cinesi, nonché da emittenti del settore dei viaggi come Royal Caribbean Group e Southwest Airlines. Tra i punti di forza della selezione dei titoli figurano l’esposizione ai semiconduttori e al settore petrolio e gas, che hanno beneficiato dello squilibrio tra domanda e offerta.
- Debito emergente in valuta forte -3.25%: questa componente ha fornito un contributo negativo alla performance nel periodo, poiché la forza del dollaro USA e l’aumento pronunciato dei tassi d’interesse dei titoli di Stato core hanno gravato sia sulle obbligazioni sovrane che su quelle societarie. L’apporto peggiore nella seconda metà del 2021 è arrivato dal settore immobiliare cinese, mentre nel primo semestre 2022 il portafoglio è stato penalizzato soprattutto dalle posizioni ad alto beta, in primis Tunisia, Nigeria ed El Salvador. Il posizionamento short tramite CDS in Russia è stato premiante, mentre l’assenza di un’esposizione lunga ai titoli russi ha contribuito a evitare perdite maggiori.
- Debito emergente in valuta locale -0.50%: nella seconda metà del 2021 non avevamo posizioni nel debito emergente in valuta locale, ma abbiamo ripristinato l’esposizione all’asset class a metà febbraio 2022. Dopo un inizio d’anno all’insegna della resilienza, le valute emergenti si sono indebolite nel secondo trimestre 2022, poiché gli investitori hanno cercato rifugio nel dollaro, spingendo al rialzo il biglietto verde. La componente valutaria ha fornito il contributo peggiore, soprattutto a causa dell’esposizione al real brasiliano e al peso cileno. Sul fronte dei tassi, l’esposizione all’India ha dato buoni risultati, mentre Sudafrica e Colombia hanno sottoperformato.
- Componente opportunistica -0.12%: questa componente ha prodotto una performance lievemente negativa, pur avendo svolto un ruolo molto meno importante nella costruzione del portafoglio rispetto agli anni precedenti. Le posizioni negli emittenti investment grade EDF e Bayer hanno eroso il risultato, al pari dell’esposizione alla banca italiana in sofferenza Monte Dei Paschi. Un apporto negativo di modesta entità è giunto anche da una posizione (non coperta in corone islandesi) di recente costituzione in titoli di Stato islandesi.
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#### BlueBay Funds - BlueBay Total Return Credit Fund (segue)
	- Coperture macro/liquidità +1.01%: le coperture macro sono diventate un tema più importante per il fondo nel corso dell’ultimo anno e, soprattutto, un driver fondamentale di performance positiva. La posizione short in futures sui Treasury USA (principalmente lo strumento a 10 anni) si è rivelata particolarmente premiante, poiché i tassi d’interesse core statunitensi sono saliti dall’1.51% all’inizio del 2022 al 3.01% alla fine del primo semestre. Tra le altre operazioni di successo figurano una posizione corta sui titoli di Stato britannici e italiani (tramite futures) e una posizione in EUR/USD. I derivati di credito liquidi (iTraxx Crossover) hanno eroso il risultato, al pari della posizione corta sui titoli di Stato giapponesi.