## Portfolio managers comments
In September, the exit from the health risk is taking shape in countries where vaccination has been important. However, there are still many countries facing the epidemic where restrictions remain important.
At the end of the third quarter, growth tended to strengthen in the euro zone and stabilise on a good trend in the US, but nevertheless showed some signs of weakness in Asia, particularly in China. The manufacturing PMI indicator has been falling since March and is now below 50, marking the boundary between expansion and slowdown. In addition, the difficulties of the Chinese developer Evergrande raise serious doubts about the country's economic situation.
With energy prices continuing to rise (and gas prices soaring, particularly in Europe), the rise in producer prices, which is expected to spread to consumer prices, has agitated the financial markets. They are now anticipating higher levels of inflation, but still compatible with the objectives of monetary authorities on both sides of the Atlantic. This is no longer the case in the UK where the 10-year outlook is now above 4%.
In this context, rate hikes have been issued by many emerging central banks. Norway is the first major Western central bank to follow suit. The Central Bank of New Zealand and the Bank of England are expected to follow suit. In the US, as in Europe, the reduction of asset purchases seems to be within reach.
Overall, the bond environment, which has become less favourable, has led to a rise in both short and long yields (with a muted movement in real rates) and has led to a fall in the equity markets and a widening of credit spreads, without, however, creating a panic.
In management, with a macroeconomic context in line with our convictions, our positions proved to be fruitful. The portfolio's predominantly break-even inflation exposure, combined with low overall exposure to (real) interest rate risk, enabled the portfolio to post a positive performance in an adverse market. During the month, the bond exposure was increased and the break-even inflation exposure was slightly reduced, the latter still remaining dominant compared to the former.
Text completed on 11/10/2021.
Pascal Gilbert
François
Collet
Fabien Georges

Translation (ENES, 2021-09-30):
## Comentario de gestión
En septiembre, la salida del riesgo sanitario está tomando forma en los países donde la vacunación ha sido importante. Sin embargo, todavía hay muchos países que se enfrentan a la epidemia y en los que las restricciones siguen siendo importantes.
Al final del tercer trimestre, el crecimiento ha tendido a fortalecerse en la zona euro y a estabilizarse con un buen impulso en Estados Unidos, pero ha mostrado, sin embargo, algunos signos de debilidad en Asia y, en particular, en China. El indicador PMI manufacturero lleva cayendo desde marzo y ahora está por debajo de 50, marcando la frontera entre la expansión y la desaceleración. Además, las dificultades del promotor chino Evergrande plantean serias dudas sobre la situación económica del país.
Con los precios de la energía que siguen subiendo (y los del gas que se disparan, sobre todo en Europa), el aumento de los precios de producción, que se espera que se extienda a los precios de consumo, ha agitado los mercados financieros. Ahora prevén niveles de inflación más altos, pero todavía compatibles con los objetivos de las autoridades monetarias de ambos lados del Atlántico. Este ya no es el caso del Reino Unido, donde las perspectivas a 10 años superan el 4%.
En este contexto, muchos bancos centrales emergentes han subido los tipos de interés. Noruega es el primer gran banco central occidental que sigue el ejemplo. Se espera que el Banco Central de Nueva Zelanda y el Banco de Inglaterra sigan su ejemplo. En Estados Unidos, como en Europa, la reducción de las compras de activos parece estar al alcance de la mano.
En general, el entorno de la renta fija, que se ha vuelto menos favorable, ha dado lugar a un aumento de los rendimientos a corto y a largo plazo (con un movimiento atenuado de los tipos reales) y ha provocado una caída de los mercados de renta variable y una ampliación de los diferenciales de crédito, sin por ello crear un pánico.
En la gestión, con un contexto macroeconómico acorde con nuestras convicciones, nuestras posiciones resultaron acertadas. La exposición de la cartera a la inflación, predominantemente de equilibrio, y la baja exposición global al riesgo de tipo de interés (real) permitieron que la cartera obtuviera un rendimiento positivo en un mercado adverso. Durante el mes, la exposición a la renta fija se incrementó y la exposición a la inflación se redujo ligeramente, aunque esta última sigue siendo dominante en comparación con la primera.
Terminado de redactar el 11/10/2021.
Pascal Gilbert
François
Collet
Fabien Georges