### Portfolio managers comments
Buoyed by continued disinflation and sharply lower long-term interest rates, the equity markets ended 2023 on a high note, a year which ultimately proved to be a very good one: +24.2% for the S&P 500, +53.8% for the Nasdaq, +19.2% for the Euro Stoxx 50, +12.7% for the Stoxx 600 with even, in some cases, new highs like the CAC (7596 on 15/12) or the Dow Jones (37,689.54 on 29/12). And yet what a contrast with the investor sentiment that prevailed at the start of January! With, as a direct consequence of the forced rise in interest rates, fears of recessionary risks or even a hard landing, strong inflation inertia and restrictive monetary policies higher for longer. And what a journey it was, too, when we put these gains into the context of a year in which there were fears of a systemic banking crisis in March (a sequence that began with the collapse of Silicon Valley Bank and ended with the takeover of Credit Suisse by UBS), and which was also marked by the resurgence of geopolitical risk in the Middle East from the beginning of October! In the end, the rapid fall in inflation from the first few weeks of 2023, combined with a much more resilient macro environment than expected - particularly in the US, where the job market has remained buoyant - have led to a soft landing scenario for the global economy. As a result, at company level, margins have proved resilient overall, and top lines have continued to be buoyed by price effects, leading to earnings growth of around 4% in the Eurozone in 2023.
Against this backdrop, the fund recorded a performance of 5.65% in December, compared with 3.24% for its Euro Stoxx benchmark index, and a performance of 13.15% over 2023, compared with 18.55% for its Euro Stoxx benchmark index.
Over the year, the main relative outperformers of the stocks in the portfolio (compared with Euro Stoxx) were : STMicroelectronics (Ecological Transition, +183bps, asset weight 4.8%), Crédit Agricole (Economic Transition, +170bps, asset weight 3.2%) and Enel (Ecological Transition, +170bps, asset weight 3.4%). Conversely, the worst performers in terms of performance were : Nibe (Ecological Transition, -72bps, asset weight 2.4%), Voltalia (Ecological Transition, - 71bps, asset weight 1.3%) and EDP Renovaveis (Ecological Transition, -23bps, asset weight 5.3%).
Movements in 2023 reflect the fund's long-term management style, characterised by low turnover of positions. Eight companies were divested from the portfolio. Hoffmann Green Cement and Orsted left our selection in February, followed by Tomra in April. In July, four stocks were added to the portfolio: Spie, a French group which designs, builds, operates and maintains energy-efficient and environmentally-friendly facilities; Ariston, an Italian group with worldwide expertise in heat pumps; Séché Environnement, a French company specialising in the treatment of waste, a third of which is classified as hazardous; and Terna, an operator of transmission infrastructure in Italy, including renewable electricity. Alongside these purchases, ASML and Michelin shares were divested. In August, Infineon, a leading German semiconductor group specialising in electric vehicles, entered the portfolio, while Air Liquide, ID Logistics and Legrand left our selection. At the end of the year, Knorr-Bremse (Germany, Rail transport), Ebusco (Netherlands, Public transport/electric buses) and Alfen (Netherlands, Energy infrastructure & sustainable mobility) joined the portfolio.
At the end of the month, the portfolio comprised 38 stocks. The portfolio's main convictions remain unchanged, with the following top 5 stocks: Iberdrola (Ecological Transition, >5%), EDP Renovaveis (Ecological Transition, >5%), Prysmian (Ecological Transition, >5%), STMicroelectronics (Ecological Transition, >4%) and Bureau Veritas (Economic Transition,
>4%).
For 2024, at the end of a particularly buoyant year for the equity markets and while a consensus around a "soft landing" scenario prevails on the markets, a number of uncertainties remain (geopolitical environment, electoral period, monetary policy and economic forecasts). Moreover, with cash still paying high yields, the bond market continues to offer attractive yields, and access to credit remains difficult. Against this backdrop, companies' annual publications, and above all their outlooks, will be decisive for portfolio positioning. Whatever happens, the management team will maintain its discipline with regard to the extra-financial quality of the vehicles selected and their level of debt, while looking for investment opportunities in segments that have suffered from the monetary tightening cycle.
Text completed on 09/01/2024.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA

Translation (ENIT, 2023-12-29):
## Commento di gestione
Sostenuti dalla continua disinflazione e dal forte calo dei tassi di interesse a lungo termine, i mercati azionari hanno chiuso il 2023 con una nota positiva, un anno che alla fine si è rivelato molto buono: +24,2% per l'S&P 500, +53,8% per il Nasdaq, +19,2% per l'Euro Stoxx 50, +12,7% per lo Stoxx 600 con addirittura, in alcuni casi, nuovi massimi come il CAC (7596 il 15/12) o il Dow Jones (37.689,54 il 29/12). Eppure, in contrasto con il sentiment degli investitori che prevaleva all'inizio di gennaio! Considerando, come diretta conseguenza del rialzo forzato dei tassi di interesse, i timori di rischi di recessione o addirittura di un hard landing, una forte inerzia dell'inflazione e politiche monetarie restrittive più a lungo del previsto. E che percorso è stato, se valutiamo che questi guadagni si inseriscono in un anno in cui si è temuta una crisi bancaria sistemica a marzo (una sequenza iniziata con il crollo della Silicon Valley Bank e terminata con l'acquisizione del Credit Suisse da parte di UBS), e nel quale c’è stata anche la ripresa del rischio geopolitico in Medio Oriente dall'inizio di ottobre!
Alla fine, il rapido calo dell'inflazione nelle prime settimane del 2023, unito a un contesto macro molto più resistente del previsto - in particolare negli Stati Uniti, dove il mercato del lavoro è rimasto vivace - ha portato a uno scenario di soft landing per l'economia globale. A livello aziendale, ciò ha portato a margini che si sono dimostrati complessivamente resistenti e a top line che hanno continuato a essere sostenute dagli effetti dei prezzi, portando a una crescita degli utili di circa il 4% nell'Eurozona nel 2023.
In questo contesto, il fondo ha registrato un rendimento di 5,65% a dicembre, rispetto a 3,24% del benchmark Euro Stoxx, e un rendimento di 13,15% nel 2023, rispetto a 18,55% del benchmark Euro Stoxx.
Nel corso dell'anno, le principali sovraperformance relative dei titoli in portafoglio (rispetto all'Euro Stoxx) sono state : STMicroelectronics (transizione ecologica, +183 pb, peso attivo 4,8%), Crédit Agricole (transizione economica, +170 pb, peso attivo 3,2%) ed Enel (transizione ecologica, +170 pb, peso attivo 3,4%). Al contrario, i peggiori in termini di performance sono stati : Nibe (Transizione ecologica, -72 pb, peso attivo 2,4%), Voltalia (Transizione ecologica, -71 pb, peso attivo 1,3%) e EDP Renovaveis (Transizione ecologica, -23 pb, peso attivo 5,3%).
I movimenti nel 2023 riflettono lo stile di gestione a lungo termine del fondo, caratterizzato da un basso turnover delle posizioni. Otto società sono state dismesse dal portafoglio. Hoffmann Green Cement e Orsted sono uscite dalla nostra selezione a febbraio, seguite da Tomra ad aprile. A luglio sono stati aggiunti al portafoglio quattro titoli: Spie, un gruppo francese che progetta, costruisce, gestisce e mantiene impianti efficienti dal punto di vista energetico e rispettosi dell'ambiente; Ariston, un gruppo italiano con competenze mondiali nel settore delle pompe di calore; Séché Environnement, una società francese specializzata nel trattamento dei rifiuti, un terzo dei quali è classificato come pericoloso; e Terna, un operatore di infrastrutture di trasmissione in Italia, compresa l'elettricità rinnovabile. Oltre a questi acquisti, sono state cedute azioni di ASML e Michelin. In agosto è entrata in portafoglio Infineon, gruppo tedesco leader nei semiconduttori e specializzato in veicoli elettrici, mentre Air Liquide, ID Logistics e Legrand sono uscite dalla nostra selezione. Alla fine dell'anno sono entrate in portafoglio Knorr-Bremse (Germania, trasporto ferroviario), Ebusco (Paesi Bassi, trasporto pubblico/autobus elettrici) e Alfen (Paesi Bassi, infrastrutture energetiche e mobilità sostenibile).
A fine mese il portafoglio comprendeva 38 titoli. Le principali convinzioni del portafoglio rimangono invariate, con i seguenti 5 titoli principali: Iberdrola (transizione ecologica, >5%), EDP Renovaveis (transizione ecologica, >5%), Prysmian (transizione ecologica, >5%), STMicroelectronics (transizione ecologica, >4%) e Bureau Veritas (transizione economica,
>4%).
Per il 2024, al termine di un anno particolarmente vivace per i mercati azionari e mentre sui mercati prevale il consensus su uno scenario di " soft landing", permangono numerose incertezze (contesto geopolitico, periodo elettorale, politica monetaria e previsioni economiche). Inoltre, con la liquidità che continua a pagare rendimenti elevati, il mercato obbligazionario continua a offrire rendimenti interessanti e l'accesso al credito rimane difficile. In questo contesto, le pubblicazioni annuali delle società, e soprattutto le loro prospettive, saranno decisive per il posizionamento del portafoglio. In ogni caso, il team di gestione manterrà la propria disciplina per quanto riguarda la qualità extra-finanziaria dei veicoli selezionati e il loro livello di indebitamento, cercando opportunità di investimento nei segmenti che hanno sofferto del ciclo di restrizione monetaria.
Redatto il 09/01/2024.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA