# Commentaire du gestionnaire
Facteurs ayant affecté la performance
La tendance constatée fin octobre s’est poursuivie en novembre avec une excellente performance des actifs risqués. La baisse inattendue de l’indice IPC américain en début de mois a entraîné un net rebond sur la partie courte de la courbe des bons du Trésor, le rendement des obligations américaines à 2 ans ayant enregistré sa plus forte baisse journalière depuis 2008. En conséquence, le S&P 500 a enregistré sa plus forte hausse en une séance depuis les premiers stades du rebond post-Covid, en avril 2020. Les chiffres de l’inflation européenne publiés en fin de mois ont également été positifs, bien que dans une moindre mesure (avec un niveau d’inflation qui reste à +10,0 % sur un an). Ces statistiques ont alimenté la confiance des investisseurs dans le fait que le rythme des hausses de taux de la Réserve fédérale américaine pourrait bien ralentir à 50 pb en décembre, un sentiment que son président Jerome Powell a semblé confirmer dans ses remarques le dernier jour du mois. Tout cela a permis aux obligations européennes à haut rendement d’enregistrer deux mois de hausse consécutifs pour la première fois depuis août 2021, avec un gain de 3,7 % en novembre (source : Bloomberg).
Cependant, contrairement aux tendances observées en octobre, les titres les moins bien notés du marché l’ont emporté : les créances notées BB ont progressé de 3,5 %, celles notées B de 3,9 % et les obligations notées CCC de 5,8 % (sources : Bloomberg dans chaque cas). Ce constat n’est guère surprenant compte tenu de la rapidité et de la vigueur du rallye.
Deux autres émetteurs ont profité de l’amélioration des conditions pour faire appel aux marchés primaires. New Day (services financiers) a poursuivi une tendance qui semble se développer en échangeant ses obligations existantes contre de nouvelles obligations. Faurecia a fait suite à de bons résultats et à l’amélioration du sentiment vis-à-vis du secteur automobile avec une nouvelle émission obligataire.
Principales transactions au niveau du portefeuille
Nous avons perçu des liquidités sur le remboursement des obligations émises par House of HR, Elis (services) et Intertrust (services financiers). Ces liquidités ont été investies dans un nombre restreint d’émetteurs notés B assortis de convictions fortes comme Infopro (technologie) et Verisure (services), et bien plus largement dans des crédits défensifs notés BB, notamment Cellnex et Nokia (technologies). Nous avons également accru notre allocation aux titres Investment Grade à plus de 5 % du fonds. Ce renforcement s’est concentré sur le secteur bancaire, dans lequel nous avons récemment acheté des obligations Tier 2 notées BBB d’ING et Natwest.
Influences et perspectives actuelles du marché
À l’entame du mois de décembre, les stratèges des banques d’investissement ont fait part de leurs perspectives pour 2023. Bien qu’il faille généralement les prendre avec un certain scepticisme, le fait marquant cette fois-ci est le très large éventail de résultats attendus l’an prochain dans le segment des émetteurs européens à haut rendement. Ainsi, Deutsche Bank table sur une performance totale de -4,4 % quand UBS s’attend à une hausse massive de 15,0 % ! Nous avons du mal à nous souvenir d’une autre année s’ouvrant sur des prévisions aussi divergentes quant à sa trajectoire probable.
Indéniablement, cette divergence découle du grand nombre d’inconnues auxquelles sont confrontées les économies européennes et mondiales. L’inflation a-t-elle réellement atteint un pic ? Les banques centrales pourront-elles ralentir ou interrompre leurs cycles de resserrement ? Les réserves de gaz de l’Europe resteront-elles suffisantes ? La récession (qui semble inévitable) sera-t-elle prononcée et durable, ou de courte durée et de faible ampleur ? En fonction des réponses que l’on apporte à ces questions, et à bien d’autres, il est possible d’obtenir des opinions très différentes sur la forme que prendra 2023 - d’où la difficulté à trouver des prévisions cohérentes.
Cela étant, l’aspect qui ressort de ces perspectives, et que nous ne contestons pas, est l’attrait des valorisations de notre classe d’actifs - indéniablement par rapport aux données récentes, mais aussi en termes absolus. Même après deux mois de forte hausse, notre marché continue à offrir des rendements proches de 7,5 % (« yield to worst »). Un tel point de départ offre un degré de protection considérable contre les turbulences que nous pourrions observer l’an prochain, notamment en privilégiant les crédits défensifs, ce qui est notre cas. Ces crédits sont susceptibles de résister soit de par la nature de leur secteur, par exemple dans les secteurs de la santé et de l’emballage, soit sur la base de notre propre analyse fondamentale. Mais le point commun les concernant est que ces entreprises devraient selon nous traverser l’année 2023, quoiqu’elle puisse leur réserver, relativement indemnes et offrir aux porteurs de leurs obligations des performances solides comme elles le font.
Source(s) : AXA Investment Managers au 30/11/2022 Rédacteur : AXA Investment Managers Paris

Translation (FRES, 2022-11-30):
# Informe del gestor
Factores que afectaron a la rentabilidad
Al finalizar octubre, noviembre continuó con el excelente comportamiento de los activos de riesgo. El dato inesperadamente más bajo del IPC de EE. UU. a principios de mes provocó un enorme repunte en el extremo corto de la curva de deuda pública estadounidense, y los bonos estadounidenses a 2 años registraron su mayor caída diaria desde 2008. Esto provocó que el S&P 500 registrara la mayor subida en un día desde la primera fase del repunte de la COVID, en abril de 2020. El dato de inflación europea a finales de mes también fue positivo, aunque no exactamente en la misma medida (¡y sigue en el +10,0 % interanual!). Estos datos respaldaron la creciente confianza de los inversores en que el ritmo de las subidas de tipos de la Fed podría ralentizarse hasta 50 pb en diciembre, un sentimiento que el presidente Powell pareció confirmar en sus comentarios el último día del mes. Todo esto ayudó al alto rendimiento europeo a encadenar los dos primeros meses de rentabilidades positivas consecutivas desde agosto de 2021: subió un 3,7 % en noviembre (fuente: Bloomberg).
Sin embargo, a diferencia de las tendencias observadas en octubre, los segmentos del mercado de menor calificación obtuvieron los mejores resultados: los títulos BB arrojaron una rentabilidad del +3,5 %, los B +3,9 % y los CCC un sólido
+5,8 % (fuentes: todas Bloomberg). No es de extrañar, dada la velocidad y la fuerza del repunte.
Un par de emisores más aprovecharon las mejores condiciones para recurrir a los mercados primarios. New Day (servicios financieros) continuó lo que parece ser una tendencia creciente, intercambiando sus bonos existentes por otros más largos y nuevos. Y Faurecia siguió un buen conjunto de resultados y mejoró el sentimiento hacia el sector del automóvil, con una nueva emisión de bonos.
Principales cambios en la cartera
Recibimos efectivo de opciones de compra de bonos emitidos por House of HR, Elis (ambos servicios) e Intertrust (servicios financieros). Reinvertimos el efectivo en un reducido número de títulos de alta convicción con calificación B, como Infopro (tecnología) y Verisure (servicios), aunque mucho más ampliamente en títulos defensivos con calificación BB, como Cellnex y Nokia (ambos tecnología). También incrementamos nuestra asignación a los bonos de alta calidad hasta más del 5 % del fondo. Gran parte de esta asignación se encuentra en el sector bancario, donde recientemente compramos bonos Tier 2 con calificación BBB de ING y Natwest.
Influencias actuales y perspectivas del mercado
A medida que entramos en diciembre, los estrategas de bancos de inversión han estado ocupados enviando sus perspectivas para 2023. Aunque rara vez valen el papel (electrónico) en el que están escritos, lo que es notable esta vez es la muy amplia gama de resultados esperados en el alto rendimiento europeo el próximo año. Por ejemplo, Deutsche Bank prevé una rentabilidad total lamentable del -4,4 %. ¡Y sin embargo UBS espera un extraordinario +15,0 %! Nos cuesta recordar otro año que comenzara con unas opiniones tan divergentes sobre su posible trayectoria.
Es evidente que se trata de un reflejo del número de incógnitas a las que se enfrentan las economías europeas y, de hecho, las mundiales. ¿Ha tocado techo realmente la inflación? ¿Podrán los bancos centrales ralentizar o pausar sus ciclos de subidas de tipos? ¿Seguirá Europa teniendo suficiente gas? ¿La recesión (al parecer inevitable) será profunda y larga, o corta y superficial? Dependiendo de las respuestas a todas estas incógnitas, además de muchas otras preguntas, es posible llegar a opiniones muy diferentes sobre la forma de 2023, de ahí la dificultad para encontrar previsiones coherentes.
Dicho esto, algo que muchas de estas perspectivas señalan, y que no discutimos, es el atractivo de las valoraciones de nuestra clase de activos, ciertamente con respecto a la historia reciente, y también en términos absolutos. Incluso tras el fuerte repunte de dos meses, nuestro mercado sigue arrojando rendimientos de en torno al 7,5 % («yield-to-worst»). Este punto de partida ofrece un gran aislamiento para algunas turbulencias que podríamos ver el próximo año, especialmente cuando priorizamos, como hacemos nosotros, la deuda corporativa defensiva. Esta deuda corporativa puede ser resiliente debido a su sector, por ejemplo, en atención sanitaria y envasado, o con base en nuestro propio análisis fundamental.
Pero una cosa que todos tienen en común es que esperamos que estas empresas finalmente superen el 2023, y pase lo que pase, relativamente ilesas, generando rentabilidades saludables para los bonistas como lo hacen.
Fuente(s) : AXA Investment Managers a 30/11/2022 Redactor: AXA Investment Managers Paris.