De manière générale, il existe moins de réglementation et de supervision gouvernementales pour les transactions sur les marchés de gré à gré que pour celles conclues sur des marchés organisés. Les Produits dérivés de gré à gré sont traités directement avec la contrepartie plutôt qu’en passant par un marché reconnu et une chambre de compensation. Les contreparties aux Produits dérivés de gré à gré ne bénéficient pas des mêmes protections que celles qui négocient sur des marchés reconnus, comme la garantie de bonne fin d’une chambre de compensation.
Le principal risque associé à un Produit dérivé de gré à gré (comme les options négociées hors Bourse, les contrats à terme de gré à gré, les swaps ou les contrats sur différence) est le risque de défaillance d’une contrepartie qui est devenue insolvable ou qui est de toute autre manière dans l’incapacité ou refuse d’honorer ses obligations, tel que requis par les conditions générales de l’instrument. Les Produits dérivés de gré à gré peuvent exposer un Compartiment au risque que la contrepartie ne règle pas une transaction selon les conditions de cette dernière, ou retarde le règlement de la transaction, en raison d’un litige sur les conditions générales du contrat (en toute bonne foi ou non) ou du fait d’une insolvabilité, d’une faillite ou d’autres problèmes de crédit ou de liquidité de la contrepartie. Le risque de contrepartie est généralement atténué par le transfert ou le nantissement d’une garantie en faveur du Compartiment. Cependant, la valeur de la garantie peut fluctuer et il peut s’avérer difficile de vendre ; il ne peut donc être assuré que la valeur de la garantie détenue sera suffisante pour couvrir le montant dû à un Fonds.
Le Fonds peut conclure des transactions sur Produits dérivés de gré à gré compensées par le biais d’une chambre de compensation qui sert de contrepartie centrale. Une compensation centrale est destinée à réduire le risque de contrepartie et augmenter la liquidité par rapport à des Produits dérivés de gré à gré compensés de manière bilatérale, mais elle n’élimine pas ces risques totalement. La contrepartie centrale demandera une marge au courtier compensateur, qui à son tour demandera une marge au Fonds. Il existe un risque de perte pour un Fonds de ses dépôts de marge initiale et de variation en cas de défaillance du courtier compensateur auprès duquel le Fonds détient une position ouverte ou si la marge n’est pas identifiée et correctement associée au Fonds concerné, notamment lorsque la marge est détenue sur un compte omnibus maintenu par le courtier compensateur pour la contrepartie centrale. En cas d’insolvabilité d’un courtier compensateur, le Fonds peut ne pas être en mesure de transférer ses positions vers un autre courtier compensateur.
Le Règlement 648/2012 de l’Union européenne sur les produits dérivés de gré à gré, les contreparties centrales et les référentiels centraux (également connu comme le European Market Infrastructure Regulation ou le Règlement EMIR) impose que certains Produits dérivés de gré à gré éligibles soient compensés auprès de contreparties de compensation centrale réglementées et la déclaration de certaines informations aux référentiels centraux. En outre, le Règlement EMIR impose des obligations en termes de procédures et d’accords appropriés afin d’évaluer, de contrôler et d’atténuer le risque
opérationnel et de contrepartie au titre des Produits dérivés de gré à gré qui ne sont pas soumis à une compensation obligatoire. En fin de compte, ces obligations sont susceptibles d’inclure l’échange et la séparation des garanties par les parties, y compris par le Fonds. Alors que certaines obligations en vertu du Règlement EMIR sont entrées en vigueur, un certain nombre d’obligations sont soumises à des périodes transitoires et certains problèmes clés n’ont pas été résolus à la date du présent Prospectus. La manière dont le marché des Produits dérivés de gré à gré va s’adapter au nouveau régime réglementaire n’est pas encore précise. L’AEMF a publié un avis demandant à ce que la Directive sur les OPCVM soit modifiée afin de refléter les obligations du Règlement EMIR et plus particulièrement l’obligation de compensation du Règlement EMIR. Toutefois, l’éventualité, le calendrier et la forme de ces modifications ne sont pas connus. Par conséquent, il est difficile de prévoir l’impact total que le Règlement EMIR aura sur le Fonds, ce qui peut inclure une hausse des coûts globaux pour contracter ou conserver des Produits dérivés de gré à gré.
Les investisseurs doivent être conscients que les changements réglementaires provenant du Règlement EMIR et d’autres lois en vigueur demandant la compensation centrale des Produits dérivés de gré à gré peuvent avoir ultérieurement un impact négatif sur la capacité des Compartiments à se conformer à leurs politiques d’investissement respectives et à atteindre leur objectif d’investissement.
Les investissements dans des Produits dérivés de gré à gré peuvent être soumis au risque d’écart de valorisations en raison de méthodes de valorisation autorisées différentes. Bien que le Fonds ait mis en place des procédures de valorisation appropriées afin de déterminer et vérifier la valeur des Produits dérivés de gré à gré, certaines transactions sont complexes et la valorisation ne peut être fournie que par un nombre limité de participants au marché qui peuvent aussi agir en tant que contrepartie aux transactions. Une valorisation inexacte peut donner lieu à une constatation de plus ou moins-value erronée et à une exposition au risque de contrepartie.
Contrairement aux produits dérivés négociés en Bourse, qui sont normalisés eu égard à leurs conditions générales, les Produits dérivés de gré à gré sont généralement constitués par des négociations avec l’autre partie à l’instrument. Alors que ce type d’accord permet une plus grande souplesse pour adapter l’instrument aux besoins des parties, les Produits dérivés de gré à gré peuvent impliquer un risque juridique plus élevé que les instruments négociés en Bourse, car il peut survenir un risque de perte s’il est estimé que l’accord n’est pas juridiquement contraignant ou correctement documenté. Il peut également exister un risque juridique ou de documentation si les parties sont en désaccord sur l’interprétation appropriée des conditions de l’accord. Toutefois, ces risques sont généralement atténués, dans une certaine mesure, par l’utilisation de contrats standard du secteur, comme ceux publiés par l’ISDA.
- Swaps sur défaut de crédit (Credit Default Swaps « CDS »)Un CDS est un contrat financier bilatéral dans lequel une contrepartie (l’acheteur de protection) verse une commission périodique en échange d’un paiement éventuel par le vendeur de protection en cas d’événement de crédit concernant un émetteur de référence. L’acheteur de protection doit, soit vendre des obligations particulières émises par l’émetteur de référence à leur valeur au pair (ou un autre prix de référence ou d’exercice désigné) lorsqu’un événement de crédit survient, soit recevoir un règlement en numéraire calculé en fonction de la différence entre le prix de marché et ce prix de référence ou d’exercice. Un événement de crédit désigne communément un cas de faillite, d’insolvabilité, de redressement judiciaire, de restructuration défavorable significative de la dette ou d’inexécution d’obligations de paiement à l’échéance. L’ISDA a produit une documentation normalisée pour ces opérations dans le cadre de son « ISDA Master Agreement ».

Translation (FRES, 2023-01-01):
En general, en los mercados de OTC la regulación y la supervisión de las operaciones por parte del gobierno es menor que en operaciones efectuadas en intercambios organizados. Los derivados OTC se llevan a cabo directamente con la contrapartida en lugar de mediante un intercambio organizado o una cámara de compensación. Las contrapartidas de derivados OTC no cuentan con las mismas protecciones que se pueden aplicar a las negociadas en intercambios organizados, tales como la garantía de rentabilidad de una cámara de compensación.
El principal riesgo a la hora de utilizar derivados OTC (como, por ejemplo, opciones no negociables, a plazos, swaps o contratos por diferencias) es el riesgo de incumplimiento de la contrapartida que haya pasado a ser insolvente o por cualquier otro motivo no pueda o se niegue a cumplir sus obligaciones, de conformidad con las condiciones del instrumento. Los derivados OTC pueden exponer un Subfondo al riesgo de que la contrapartida no liquide la operación de conformidad con sus condiciones, o retrase la liquidación de la operación, a causa de un litigio sobre las condiciones del contrato (tanto si es de buena fe como si no) o a causa de la insolvencia, quiebra o cualquier otro problema de crédito o liquidez de la contrapartida. Por lo general, el riesgo de contrapartida se reduce mediante la transferencia o la pignoración de una garantía a favor del Subfondo. Sin embargo, el valor de la garantía puede fluctuar y puede resultar difícil de vender, por lo que no existe garantía alguna de que el valor de la garantía mantenida sea suficiente para cubrir la cantidad adeudada al Fondo.
El Fondo puede utilizar derivados OTC compensados por una cámara de compensación que actúa como contrapartida central. La compensación central está pensada para reducir el riesgo de contrapartida e incrementar la liquidez en comparación con derivados OTC compensados bilateralmente, pero no elimina dichos riesgos por completo. La contrapartida central requerirá un margen por parte del agente compensador que requerirá, a cambio, un margen de parte del Fondo. Existe riesgo de pérdida de los depósitos de margen inicial y de variación de un Fondo en caso de impago del agente compensador con el que el Fondo mantenga una posición abierta o si el margen no está identificado ni presentado correctamente al Fondo en cuestión, en particular en los casos en que el margen se mantenga en una cuenta combinada por parte del agente compensador junto con la contrapartida central. En caso de que el agente compensador pase a ser insolvente, puede que el Fondo no sea capaz de ceder o «virar» sus posiciones a otro agente compensador.
El Reglamento (UE) 648/2012 sobre derivados OTC, contrapartidas centrales y registros de operaciones (también conocido como Reglamento «EMIR») requiere que ciertos derivados OTC elegibles sean sometidos a compensación para las contrapartidas centrales de compensación reguladas y que se haga declaración de ciertos detalles para los registros de operaciones. Además, el Reglamento EMIR impone obligaciones en cuanto a procedimientos y disposiciones adecuados para medir, controlar y reducir riesgos operacionales y de contrapartida respecto a derivados OTC que no estén sujetos a compensación obligatoria. A la larga, es probable que el Fondo incluya, entre estas obligaciones, el
intercambio y la separación de garantía de las partes. A pesar de que algunas obligaciones en virtud del Reglamento EMIR han entrado en vigor, otras de ellas están sujetas a periodos de transición y algunas cuestiones clave no han sido concluidas en la fecha del presente Folleto. Todavía se desconoce cómo se adaptarán los mercados de derivados OTC al nuevo régimen normativo. La AEVM ha publicado un dictamen en el que reclama una modificación de la Directiva OICVM que refleje las obligaciones del Reglamento EMIR y, en particular, la obligación de compensación. Sin embargo, se desconoce cuándo y de qué forma se efectuarán dichas modificaciones. Por consiguiente, es difícil predecir cómo influirá el Reglamento EMIR en el Fondo, el cual podría incluir un incremento en los costes generales de utilización y mantenimiento de derivados OTC.
Los inversores deben tener presente que las modificaciones normativas derivadas del Reglamento EMIR y de otras leyes aplicables que requieran compensación central de derivados OTC pueden, a su debido tiempo, afectar negativamente la capacidad de los Subfondos de acogerse a sus respectivas políticas de inversión y de cumplir sus objetivos de inversión.
Las inversiones en derivados OTC pueden estar sujetas al riesgo de diferencias en las valoraciones derivadas de distintos métodos de valoración permitidos. Aunque el Fondo ha desempeñado métodos de valoración adecuados para determinar y verificar el valor de los derivados OTC, algunas operaciones son complicadas y la valoración solo puede obtenerse de un número limitado de participantes de mercado que puede que a su vez actúen como contrapartida de las operaciones. Una valoración inexacta puede dar lugar a un reconocimiento inexacto de ganancias o pérdidas y de exposición de contrapartida.
A diferencia de los derivados negociables, que están normalizados en lo que respecta a sus términos y condiciones, los derivados OTC, por lo general, se establecen mediante negociaciones con la otra parte para obtener el instrumento. A pesar de que este tipo de procedimientos ofrece una mayor flexibilidad para adaptar el instrumento a las necesidades de las partes, los derivados OTC pueden suponer un riesgo jurídico mayor al de los instrumentos negociables, debido a que puede existir riesgo de pérdida si se considera que el contrato no es jurídicamente vinculante o no es documentado debidamente. También puede existir un riesgo jurídico o de documentación en el que exista disconformidad entre las partes sobre la interpretación adecuada de las condiciones del contrato. Sin embargo, estos riesgos son, por lo general, reducidos hasta cierto punto con el uso de contratos estándar comunes como los publicados en la ISDA.
- Credit Default Swaps (Permutas de incumplimiento crediticio o CDS)Un CDS es un contrato financiero bilateral en el que una contrapartida (el comprador de protección) paga una remuneración periódica a cambio de un pago contingente por parte del vendedor de protección tras un evento de crédito de un emisor de referencia. El comprador de protección deberá vender obligaciones concretas emitidas por el emisor de referencia a su valor nominal (o cualquier otro precio de referencia o de ejercicio) cuando se produzca un evento de crédito o recibir una liquidación de efectivo basada en la diferencia entre el precio de mercado y dicho precio de referencia. Un evento de crédito se define comúnmente como una quiebra, insolvencia, nombramiento de un síndico, reestructuración de la deuda con efectos adversos significativos o incumplimiento de las obligaciones de pago cuando vencen. La International Swap and Derivatives Association (ISDA) ha elaborado documentos normalizados para dichas operaciones en el marco de su ISDA Master Agreement.