### Investissements en obligations convertibles contingentes (« contingent convertible bonds »)
Les obligations convertibles contingentes ou CoCos, sont des titres de créance pour lesquels le capital peut être annulé, réduit ou converti en actions dans certaines circonstances liées, par exemple, au niveau des fonds propres de l’établissement émetteur et/ou au coupon payable modifié de manière discrétionnaire par l’émetteur. Les principaux risques potentiels liés à l’investissement dans les CoCos sont notamment les suivants :
- Risque de seuil de déclenchement : les seuils de déclenchement (mentionnés dans le prospectus de chaque émission de titres) varient et déterminent l’exposition au risque de conversion selon la distance des fonds propres de l’établissement émetteur par rapport au seuil de déclenchement. Le montant des fonds propres varie en fonction de l’émetteur tandis que les seuils de déclenchement diffèrent en fonction des conditions particulières de l’émission. Le seuil de déclenchement peut être atteint soit en raison d’une perte importante de capital, représenté dans le numérateur, soit en raison d’une augmentation des actifs pondérés en fonction du risque, mesurée par le dénominateur.
- Perte de coupon : pour certains types de CoCos, les paiements des coupons sont entièrement discrétionnaires et peuvent être annulés par l’émetteur à tout moment, pour quelque raison que ce soit et pour une durée indéterminée. Les paiements annulés ne sont pas cumulés et sont, en revanche, perdus. L’incertitude quant à la valorisation de ce type de CoCos est ainsi considérablement augmentée et peut entraîner une mauvaise appréciation du risque.
- Risque d’inversion de la structure du capital : dans certaines situations, les détenteurs de CoCos subiront des pertes avant les détenteurs d’actions, par exemple lorsqu’un seuil de déclenchement élevé de la dépréciation du principal d’une obligation convertible contingente est atteint. Cela va à l’encontre de la hiérarchie normale de la structure du capital, selon laquelle les détenteurs d’actions sont censés subir les premières pertes.
- Risque de report du remboursement par anticipation : certaines CoCos sont émises en tant qu’instruments perpétuels, remboursables par anticipation à des niveaux prédéterminés seulement avec l’approbation de l’autorité compétente. Rien ne peut garantir que les CoCos perpétuelles seront remboursées à la date de remboursement par anticipation.
- Risque inconnu : dans un environnement perturbé, où les caractéristiques sous-jacentes de ces instruments seront mises à l’épreuve, leur performance est incertaine. Si un émetteur unique atteint le seuil de déclenchement ou suspend le paiement des coupons, le marché peut considérer qu’il s’agit d’un événement systémique. Dans un pareil cas, la contagion potentielle des prix et la volatilité pourraient se propager à l’ensemble de la classe d’actifs. Ce risque peut à son tour s’intensifier en fonction du niveau d’arbitrage des instruments sous-jacents. En outre, la formation des prix sur un marché illiquide peut être davantage perturbée.
- Risque de rendement/valorisation : c’est grâce au rendement que cette classe d’actif a suscité une fortedemande, pourtant il n’est pas encore possible de déterminer si les investisseurs ont pleinement prix en compte les risques sous-jacents. D’un point de vue du rendement, les CoCos sont en général plus favorables que les titres mieux notés d’un même émetteur ou les titres ayant une note similaire d’autres émetteurs. La question est de savoir si les investisseurs ont pleinement mesuré le risque de conversion  ou, dans le cas des titres« Additional Tier 1 » (AT1 CoCos), le risque d’annulation du coupon.

Translation (FRES, 2022-01-01):
### La inversión en bonos convertibles contingentes
Los Bonos convertibles contingentes (CoCo) son valores de deuda en los cuales la cantidad principal puede ser cancelada, reducida o convertida a renta variable en ciertas circunstancias, en relación, por ejemplo, con el nivel de los fondos propios de la institución emisora y/o el cupón pagadero modificado de forma discrecional por el emisor. Entre otros, los posibles riesgos principales conectados a la inversión en CoCo son los siguientes:
- Nivel de riesgo detonante: los niveles detonantes (los cuales se publican en el folleto de cada emisión) varían y determinan la exposición al riesgo de canje dependiendo de la distancia de los fondos propios de la institución emisora al nivel detonante. La cantidad de fondos propios varía según el emisor, mientras que los niveles detonantes varían según los términos específicos de la emisión. El detonante podría activarse a través de una pérdida material del capital, tal como se representa en el numerador, o un aumento en los activos ponderados en función del riesgo, tal como se calculan en el denominador.
- Cancelación del cupón: los pagos de cupones son totalmente discrecionales y podrán ser cancelados por el emisor en cualquier momento, por cualquier razón y durante cualquier periodo de tiempo, en lo que respecta a un tipo concreto de CoCo. Los pagos cancelados no se acumulan, sino que se cancelan. Esto aumenta significativamente la incertidumbre en la valoración de este tipo de CoCo y puede llevar a un precio indebido del riesgo.
- Riesgo de inversiones en estructura de capital: en determinados escenarios, los propietarios de CoCo sufrirán pérdidas antes que los partícipes de renta variable, p. ej., cuando se activa un detonante alto de la reducción del valor de un CoCo. Esto está en contra del orden habitual de la jerarquía de la estructura del capital, donde se espera que los partícipes de renta variable sufran la primera pérdida.
- Riesgo de extensión de compra: algunos CoCo se emiten como instrumentos perpetuos, adquiribles únicamente a niveles predeterminados con la aprobación de la autoridad competente. No se puede asumir que los CoCo perpetuos se adquieran en la fecha de compra.
- Riesgo desconocido: en un entorno difícil, cuando las características subyacentes de estos instrumentos se pongan a prueba, es incierto saber cómo rendirán. En el caso de que un único emisor active un detonante o suspenda los cupones, el mercado podría ver este asunto como un evento sistémico. En tal caso, es posible un potencial contagio del precio y la volatilidad a la clase de activos al completo. Este riesgo podrá a su vez verse reforzado dependiendo del nivel de arbitraje del instrumento subyacente. Por otra parte, en un mercado poco líquido, la formación de precios puede verse cada vez más difícil.
- Riesgo de rendimiento/valoración: el rendimiento ha sido una razón principal para que esta clase de activos haya atraído una demanda tan fuerte, pero continúa siendo incierto si los inversores han considerado plenamente los riesgos subyacentes. En relación con emisiones de deuda con una calidad crediticia mayor por parte del mismo emisor o emisiones de deuda con calificaciones similares emitidas por otros emisores, los CoCo tienden a compararse de forma favorable desde el punto de vista del rendimiento. La preocupación es si los inversores hanconsiderado plenamente el riesgo de conversión o, en el caso de CoCo de nivel 1 adicional (CoCo AT1), la cancelación del cupón.