## Portfolio managers comments
The reopening of the economy is reflected in an acceleration of the pace of growth in the Eurozone, while activity indicators from Asia were somewhat disappointing during the month. On the inflation front, data releases once again surprised the consensus on the upside, both in Europe and the US. Despite this, the FED and the ECB communicated their confidence in the transitory nature of these figures and their willingness to maintain ultra-accommodating monetary policies. During July, the ECB bought 87 billion euros of securities under the PEPP, the highest monthly amount since the second quarter of 2020. Faced with rising inflation, many central banks in emerging countries have raised their key rates
In this context, bond yields eased significantly on both sides of the Atlantic. The movement on real rates and real rates ended the month at historic lows.
Over the month, the fund's performance was in positive territory. Long positions in Australia and New Zealand and break-even inflation in the Eurozone were the main positive contributors.
With robust growth and inflation remaining well above central bank targets over the next 12 months, we believe that markets are vulnerable to a change in monetary policy, both in the US and Europe. The general flattening of the yield curve has significantly worsened the RATP levels which indicate a sell signal in a growing number of countries. As a result, the fund's sensitivity has been significantly reduced and is now in negative territory. This reduction was achieved by reducing long exposure to Australia and increasing short exposure to the Eurozone, the UK and the US.
The portfolio's ex ante volatility increased over the month, close to 3.5%, but remains well below its upper limit. The allocation is mainly composed of inflation breakevens and short positions in developed country government bonds, supplemented by a short exposure to the euro on the foreign exchange market and emerging country government bonds.
Text completed on 11/08/2021.
Pascal Gilbert
François
Collet
Fabien Georges

Translation (ENIT, 2021-07-30):
## Commento di gestione
La ripartenza dell’economia ha determinato l’accelerazione del ritmo di crescita nell’Eurozona, mentre gli indicatori dell’attività economica provenienti dall’Asia sono risultati alquanto deludenti durante il mese. Sul fronte dell’inflazione, i dati pubblicati hanno ancora una volta riservato sorprese rispetto al consensus, registrando un rialzo sia in Europa che negli Stati Uniti. Nonostante ciò, la Fed e la BCE si sono dichiarate fiduciose circa l’aspetto transitorio di questi dati, confermando la loro intenzione di mantenere politiche monetarie estremamente accomodanti. Durante il mese di luglio, la BCE ha quindi acquistato titoli per 87 miliardi di euro nell’ambito del piano PEPP, l’importo mensile più alto dal secondo trimestre del 2020. A fronte dell’aumento dell’inflazione, molte banche centrali dei paesi emergenti hanno invece innalzato i loro tassi di riferimento.
In questo contesto i rendimenti obbligazionari sono nettamente diminuiti sia in Europa che negli Stati Uniti. A fine mese,
l’andamento dei tassi reali e i tassi reali si sono attestati ai minimi storici.
Nel mese, la performance del fondo si è attestata in positivo. Le posizioni lunghe in Australia e in Nuova Zelanda, così
come le posizioni sull’inflazione di pareggio nell’Eurozona hanno apportato i principali contributi positivi.
Data la forte crescita e l’inflazione che resterà ampiamente superiore all’obiettivo delle banche centrali nei prossimi dodici mesi, riteniamo che i mercati siano vulnerabili rispetto a un cambiamento di politica monetaria, sia negli Stati Uniti che in Europa. Il movimento di appiattimento generalizzato sulle curve dei tassi d’interesse ha ridotto notevolmente i livelli di RATP, che rappresentano un indicatore di vendita in un numero crescente di paesi. La duration modificata del fondo è stata quindi nettamente ridotta, e ormai si attesta in negativo. Tale riduzione è avvenuta attraverso la diminuzione dell’esposizione a lungo termine in Australia e l’aumento delle esposizioni corte nell’Eurozona, nel Regno Unito e negli Stati Uniti.
La volatilità ex ante del portafoglio è aumentata nel mese, avvicinandosi al 3,5%, ma resta comunque ampiamente inferiore al suo limite massimo. L’allocazione è costituita principalmente da posizioni sull’inflazione di pareggio e da posizioni corte nei titoli governativi dei paesi sviluppati, ed è integrata da un’esposizione corta in euro sul mercato dei cambi e da titoli governativi dei paesi emergenti.
Redatto il 11/08/2021.
Pascal Gilbert
François
Collet
Fabien Georges