### Portfolio managers comments
Another reversal of the trend from one month to the next, with August seeing the return of strong interest rate tension. The monthly performance of the interest rate markets was the worst on record for at least 22 years, with the German 10- year rate rising by more than 70bp to reach 1.54% at the end of the month. The reason? Central bankers are more determined than ever to fight inflation, which is settling in at too high a level, even if growth and employment have to suffer. Rising energy prices, particularly in Europe due to the explosion in gas prices, remain the primary cause, but there are more and more components that anchor expectations of higher inflation in a structural way. Equity markets cannot resist this dynamic (EURO STOXX 50 NR at -5.0%), as can euro credit: investment grade -4.2% and high yield -1.2%.
DNCA Invest Eurose fell by -1.12% over the month. Its performance since the beginning of the year is -4.05%.
During the month, the fund initiated a new position with the entry into the portfolio of CS Group. The French IT engineering group, which is mainly exposed to the space, defence and security sectors, is to be acquired by Sopra Steria at a price of €11.50 per share. The fund also increased its exposure to Sanofi. Conversely, Thales and TotalEnergies were reduced. The shares of the French renewable energy group Albioma were tendered to the offer led by KKR at a price of
€50 and the Euroapi position was sold. At the end of August, the equity exposure was 28.0% (net of hedging) with significant exposure to the banking, buildings and construction materials, industrial goods and services, and oil and gas sectors. The portfolio's main holdings are : TotalEnergies (3.7%), Orange (2.3%), EDF (2.0%), Thales (2.0%) and STMicroelectronics (2.0%). Part of the equity portfolio is hedged through the sale of futures contracts (Euro STOXX 50 and CAC 40), which is increased to 6.5%. There are four carry positions (Atlantia, Boskalis, CS Group and EDF), representing 2.6% of the fund. The financial characteristics of the portfolio show a still reasonable valuation with a P/E for 2022 of 9.1x (Euro STOXX 50 at 11.7x) for an expected earnings growth of +13.6%, the yield of dividends paid in 2022 is estimated at 5.2% (Euro STOXX 50 at 2.9%).
On the bond side, the composition of the portfolio remains very stable, and even though the primary market is relatively active for the month of August - mainly due to the banks - few transactions seem interesting. The Banco BPM 2025 senior non-preferred bond line was arbitraged for bonds with the same maturity but less risky (senior preferred), for a very low yield concession. In addition, three lines were reinforced: Deutsche Pfandbriefbank Tier 2 2027 at 6.9% yield (BB+ rating), ING Tier 2 2028 (call 2023) at 2.9% call (A-), Harley-Davidson 5/2023 at 2.0% (BBB+) and Dufry 10/2024 at 3.9% (B+) It should be noted that the interest rate hedge is reinforced at the beginning of the month, then reduced to its initial level at the end of the month after the violent movement on the rates.
The extra-financial characteristics of the portfolio show a responsibility performance of /responsibility_score and a sustainable transition exposure of 65.13%.
Bond markets are affected by the particularly high volatility of risk-free rates, which is reflected in credit spreads. Equity markets are also highly dependent on inflation, interest rates and central bank speeches and actions. To make matters worse, there is no quick end to the war in Ukraine, while the signs of recession are multiplying. In this context, it seems more reasonable to maintain the fund's relatively conservative positioning: high dividend yield (5.2%), low net bond sensitivity (2.0), high cash position (6.9%) and low credit risk. The bond portfolio yield remains at an attractive level of 4.3%.
Text completed on 07/09/2022.
Jean-Charles
Meriaux
Romain
Grandis, CFA
Damien
Lanternier, CFA
Adrien
Le Clainche
Baptiste
Planchard, CFA
Nolwenn
Le Roux, CFA

Translation (ENES, 2022-08-31):
### Comentario de gestión
Otra inversión de la tendencia de un mes a otro, ya que en agosto vuelve la fuerte tensión de los tipos de interés. El comportamiento mensual de los mercados de tipos de interés fue el peor registrado en al menos 22 años, con el tipo alemán a 10 años subiendo más de 70 puntos básicos hasta alcanzar el 1,54% a finales de mes. ¿La razón? Los banqueros centrales están más decididos que nunca a luchar contra la inflación, que se está instalando en un nivel demasiado alto, aunque el crecimiento y el empleo tengan que sufrir. El aumento de los precios de la energía, sobre todo en Europa debido a la explosión de los precios del gas, sigue siendo la causa principal, pero cada vez hay más componentes que anclan las expectativas de una mayor inflación de forma estructural. Los mercados de renta variable no pueden resistir esta dinámica (EURO STOXX 50 NR al -5,0%), al igual que el crédito en euros: grado de inversión -4,2% y alto rendimiento -1,2%.
DNCA Invest Eurose ha reducido en -1,12% durante el mes. Su rendimiento desde principios de año es -4,05%.
Durante el mes, el fondo inició una nueva posición con la entrada en la cartera de CS Group. El grupo francés de ingeniería informática, expuesto principalmente a los sectores del espacio, la defensa y la seguridad, será adquirido por Sopra Steria a un precio de 11,50 euros por acción. El fondo también aumentó su exposición a Sanofi. Por el contrario, Thales y TotalEnergies se redujeron. Las acciones del grupo francés de energías renovables Albioma se presentaron a la oferta liderada por KKR a un precio de 50 euros y se vendió la posición de Euroapi. A finales de agosto, la exposición a la renta variable era del 28,0% (neta de coberturas), con una importante exposición a los sectores bancario, de edificios y materiales de construcción, de bienes y servicios industriales y de petróleo y gas. Las principales participaciones de la cartera son : TotalEnergies (3,7%), Orange (2,3%), EDF (2,0%), Thales (2,0%) y STMicroelectronics (2,0%). Una parte de la cartera de acciones se cubre mediante la venta de contratos de futuros (Euro STOXX 50 y CAC 40), que se eleva al 6,5%. Hay cuatro posiciones de carry (Atlantia, Boskalis, CS Group y EDF), que representan el 2,6% del fondo. Las características financieras de la cartera muestran una valoración todavía razonable con un PER para 2022 de 9,1x (Euro STOXX 50 a 11,7x) para un crecimiento esperado de los beneficios del +13,6%, la rentabilidad de los dividendos pagados en 2022 se estima en el 5,2% (Euro STOXX 50 al 2,9%).
Por lo que respecta a la renta fija, la composición de la cartera se mantiene muy estable, y aunque el mercado primario es relativamente activo para el mes de agosto -principalmente debido a los bancos-, pocas transacciones parecen interesantes. La línea de bonos senior no preferentes del Banco BPM 2025 fue arbitrada por bonos con el mismo vencimiento pero de menor riesgo (senior preferentes), para una concesión de muy bajo rendimiento. Además, se han reforzado tres líneas: Deutsche Pfandbriefbank Tier 2 2027 al 6,9% de rendimiento (calificación BB+), ING Tier 2 2028 (call 2023) al 2,9% de call (A-), Harley-Davidson 5/2023 al 2,0% (BBB+) y Dufry 10/2024 al 3,9% (B+) Hay que señalar que la cobertura de los tipos de interés se refuerza a principios de mes y luego se reduce a su nivel inicial a finales de mes, tras el violento movimiento de los tipos.
Las características extra-financieras de la cartera muestran un rendimiento de responsabilidad de /responsibility_score y una exposición de transición sostenible de 65,13%.
Los mercados de bonos se ven afectados por la volatilidad especialmente elevada de los tipos sin riesgo, que se refleja en los diferenciales de crédito. Los mercados de valores también dependen en gran medida de la inflación, los tipos de interés y los discursos y acciones de los bancos centrales. Para empeorar las cosas, no hay un final rápido de la guerra en Ucrania, mientras que los signos de recesión se multiplican. En este contexto, parece más razonable mantener el posicionamiento relativamente conservador del fondo: alta rentabilidad por dividendos (5,2%), baja sensibilidad neta a los bonos (2,0), alta posición de efectivo (6,9%) y bajo riesgo de crédito. El rendimiento de la cartera de bonos se mantiene en un atractivo nivel del 4,3%.
Terminado de redactar el 07/09/2022.
Jean-Charles
Meriaux
Romain
Grandis, CFA
Damien
Lanternier, CFA
Adrien
Le Clainche
Baptiste
Planchard, CFA
Nolwenn
Le Roux, CFA