# Management Report
31/01/2022

### MARKET REVIEW:
Although the pandemic is still ever-present, the global economy continues to show robust growth. In the fourth quarter of 2021, US GDP grew at an annualised rate of 6.4% compared to the third quarter, buoyed by strong domestic consumption and inventory restocking. Over full-year 2021, US real GDP grew by 5.7%, the highest level since 1984. In the eurozone, economic growth is more mixed. At the end of last year, activity was relatively robust in France, Italy and Spain, while the German economy was overly affected by the disruption of supply chains in the industrial sector. Over the year as a whole, eurozone GDP also rose sharply, posting a rise of 5.2%. In China, the decline in real estate activity and weak domestic consumption weighed on the fourth-quarter growth rate, which fell to 4.0% year-on-year. Expansionary monetary and fiscal policies should stimulate China’s economy this year.
The sharp rise in the cost of living continues. In the United States, headline inflation rose from 6.8% in November to 7.0% in December, its highest level since June 1982. Excluding energy and food, inflation rose from 4.9% to 5.5%. The Federal Reserve’s preferred inflation indicator, the PCE (personal consumption expenditures) deflator excluding energy and food, increased from 4.7% to 4.9%, its highest level since September 1983. In the eurozone, inflation also increased, exceeding the record high since the introduction of the single currency that it had reached in December. From December to January, headline inflation edged up from 5.0% to 5.1%. Excluding energy and food, it declined from 2.6% to 2.3%.
In line with expectations, the Federal Open Market Committee confirmed at its January meeting that asset purchases would end in March, at which point it would start raising interest rates. Without specifying the pace of monetary tightening, Fed Chair Jerome Powell adopted a more hawkish tone than usual, stating that inflation was at very high levels compared to previous cycles and that the objective of full employment would not be compromised by significantly higher interest rates. In Europe, the ECB’s first meeting of the year will be held at the beginning of February.
The prospect of the Federal Reserve gradually tightening its monetary policy led to an increase in government bond yields on both sides of the Atlantic. The yield on the US 10-year Treasury note rose from 1.51% to 1.78% in January. In Germany, the benchmark 10-year yield rose above the zero per cent mark for the first time since May 2019, increasing from -0.18% to 0.01%. In France, Italy and Spain, the 10-year government bond yield rose from 0.20% to 0.42%, from 1.17% to 1.29%, and from 0.56% to 0.75% respectively.
In January, equity markets recorded their biggest monthly decline since March 2020. The scale of the decline was cushioned by the rebound in share prices in the last two trading days of the month. This was reflected in the MSCI All Country World Index Net Total Return expressed in euros declining by 3.5%. Regionally, the S&P 500 in the United States, the Stoxx Europe 600, the Topix in Japan and the MSCI Emerging Markets gave up 5.3% (in USD), 3.9% (in EUR), 4.8% (in JPY) and 1.9% (in USD) respectively. The fall in equities was triggered by the release of the minutes of the Federal Reserve's December meeting, which suggested that it would soon adopt a tighter-than-expected monetary policy. In terms of sectors, so-called growth companies corrected the most, accounting for the underperformance of technology, consumer discretionary and healthcare. In contrast, ‘value’ stocks performed best, with energy stocks rising sharply, followed by financials.
Given the prospect of US monetary policy being tighter than that of the eurozone, the dollar strengthened slightly against the single currency, with the euro to USD exchange rate falling from 1.14 to 1.12 during the month. On the other hand, precious metals (valued in dollars) depreciated slightly. The gold price fell 1.8%, from $1,829 per ounce to $1,797.

### PORTFOLIO REVIEW:
BL Fund Selection 0-50 generated negative performance of -0.4% in January, outperforming the Lipper average of -1.8% for its peers over the same period. The fund thus got off to a fairly good start in 2022, withstanding the turbulence that affected both the equity and bond markets. In particular, the fund benefited from active management of its hedges, its virtual absence from the growth companies segment, and the good performance of several of its diversification positions. January's performance was therefore not overly impacted by the very pronounced weakness on the US markets, particularly the Nasdaq. The portfolio's equity risk was actively managed, first falling from 34% to 29% before rising to 36% and ending the month at around 32%. Its positioning remains quite dynamic on the surface but has a majority of lines that should be able to resist or even benefit from a more inflationary environment. Within the equity segment, the best performing funds were DWS Latin American Equities (+9.6%), which benefited from a strong rebound in Brazilian assets, and DIVAS Eurozone Value (+5.6%), which is substantially overexposed to the banking and oil sectors. While the other equity positions were at best resilient and at worst in line with the indices, gold mines, via the Bakersteel Precious Metals fund, were alone in falling sharply (-8.6%). Within the bond portfolio, Gavekal China Fixed Income (+1.6%) benefited from lower interest rates in China and the appreciation of the yuan. Pareto Nordic Corporate Bond (+0.4%) was helped by the Norwegian krone’s rebound against the euro. Cat Bonds funds flatlined while convertible strategies fell between -1% and - 5.7%. The Asian high yield position fell by 4% over the month but started to rebound significantly after the Chinese government’s announcement of support measures for its real estate sector. Long/short directional strategies had mixed fortunes, posting big gains (BDL Rempart Europe +6.1% and Liontrust European Strategic Equity +5.8%) as well as setbacks (Franklin K2 Electron -3.6% and Schroder GAIA Egerton Equity 4%), but their performance was neutral overall. Overall, the decorrelated absolute return segment generated neutral performance over the month, largely thanks to the very good performance of Assenagon Alpha Volatility (+6.3%). The general context changed significantly in January when the US central bank clarified its intention to focus on the fight against inflation. As a result, the markets now seem more fragile and vulnerable in the event of a reversal in the growth dynamics. It is therefore important that risk levels are reasonably calibrated and quick reactions are vital to reduce them rapidly if necessary.

Translation (ENFR, 2022-01-31):
# Rapport de gestion
31/01/2022
REVUE DES MARCHES:
Bien que la pandémie reste omniprésente, la croissance de l’économie mondiale demeure robuste. Ainsi, au quatrième trimestre 2021, le PIB aux Etats-Unis a progressé de 6,4% en rythme annualisé par rapport au troisième trimestre, soutenu par la force de la consommation domestique et la reconstitution des inventaires. Sur l’ensemble de l’année 2021, la croissance du PIB américain en termes réels s’est établie à 5,7%, le niveau le plus élevé depuis 1984. Dans la zone euro, la croissance conjoncturelle se montre plus hétérogène. En fin d’année passée, l’activité a été relativement robuste en France, en Italie et en Espagne alors que l’économie allemande fut affectée outre mesure par les perturbations des chaînes d’approvisionnement dans le secteur industriel. Sur l’ensemble de l’année passée, le PIB de la zone euro a également été en forte hausse, affichant une progression de 5,2%. En Chine, le recul d’activité dans le secteur immobilier et la faiblesse de la consommation domestique ont pesé sur le taux de croissance au quatrième trimestre ramené à 4,0% en glissement annuel. Une expansion des politiques monétaire et fiscale devrait soutenir l’activité au courant de cette année.
La nette augmentation du coût de la vie se poursuit. Ainsi, aux Etats-Unis, le taux d’inflation global est passé de 6,8% en novembre à 7,0% en décembre, le niveau le plus élevé depuis juin 1982. Hors énergie et alimentation, l’inflation est passée de 4,9% à 5,5%. Le déflateur des dépenses de consommation hors énergie et alimentation, qui constitue l’indicateur de prix préféré de la Réserve fédérale, a augmenté de 4,7% à 4,9%, un nouveau plus haut depuis septembre 1983. Dans la zone euro, l’inflation a également augmenté, dépassant le niveau record depuis l’introduction de la monnaie unique atteint à la fin de l’année passée. Ainsi, de décembre à janvier, le taux d’inflation global est passé de 5,0% à 5,1%. Hors énergie et alimentation, il a reculé de 2,6% à 2,3%.
Conformément aux attentes, le Comité monétaire de la Réserve fédérale a confirmé lors de la réunion du mois de janvier la fin des achats d’actifs en mars, date à partir de laquelle la remontée des taux directeurs serait amorcée. Sans préciser le rythme du resserrement monétaire, le président Jerome Powell a adopté un ton plus restrictif que d’habitude, précisant que l’inflation se situait à des niveaux très élevés comparés aux cycles antérieurs et que l’objectif du plein emploi ne serait pas compromis par des taux nettement supérieurs. En Europe, la première réunion de l’année de la BCE aura lieu au début du mois de février.
La perspective d’un resserrement monétaire graduelle par la Réserve fédérale américaine a engendré une augmentation des rendements à échéance des obligations d’Etat des deux côtés de l’Atlantique. Ainsi, en janvier, le rendement à échéance du bon du trésor US à 10 ans a augmenté de 1,51% à 1,78%. En Allemagne, le taux de référence à 10 ans a remonté pour la première fois depuis mai 2019 au-delà de la barre de 0%, progressant de -0,18% à 0,01%. En France, en Italie et en Espagne, le rendement à échéance de l’emprunt d’Etat à 10 ans a augmenté respectivement de 0,20% à 0,42%, de 1,17% à 1,29% et de 0,56% à 0,75%.
En janvier, les marchés boursiers ont enregistré leur plus forte baisse mensuelle depuis mars 2020. L’ampleur du recul a été atténuée par le rebond des cours boursiers lors des deux dernières séances à la fin du mois. Ainsi, l’indice des actions mondiales MSCI All Country World Index Net Total Return exprimé en euros a reculé de 3,5%. Au niveau régional, le S&P 500 aux Etats-Unis, le Stoxx Europe 600, le Topix au Japon et le MSCI Emerging Markets ont enregistré des performances respectives de -5,3% (en USD), -3,9% (en EUR), -4,8% (en JPY) et -1,9% (en USD). La chute des actions a été déclenchée par la publication du compte rendu de la réunion de décembre de la Réserve fédérale américaine suggérant l’adoption prochaine d’une politique monétaire plus restrictive que prévu. Au niveau sectoriel, les entreprises dites de croissance ont le plus corrigé, expliquant la contre-performance de la technologie, de la consommation discrétionnaire et de la santé. A l’opposé, les cours boursiers des actions dites « value » ont le mieux évolué, les valeurs énergétiques s’inscrivant même en forte hausse, suivies par la finance.
Etant donné la perspective d’une politique monétaire américaine plus restrictive comparée à celle de la zone euro, le dollar s’est légèrement raffermi contre la monnaie unique, le taux de change euro dollar passant de 1,14 à 1,12 au cours du mois. En contrepartie, les métaux précieux (valorisés en dollars) se sont quelque peu dépréciés. Le cours de l’once d’or est passé de 1829 à 1797 USD, affichant un recul de 1,8%.
REVUE DE PORTEFEUILLE:
BL Fund Selection 0-50 génère une performance négative de -0,4% en janvier, surperformant la moyenne Lipper de ses homologues qui est en chute de -1,8% sur la même période. Le fonds démarre donc assez bien l'année 2022 en résistant bien aux turbulences ayant affecté aussi bien les marchés actions que les marchés de taux. Le fonds a notamment bénéficié d'une gestion active de ses couvertures, de sa quasi-absence du segment de sociétés de croissance et du bon comportement de plusieurs de ses positions de diversification. La performance mensuelle de janvier n'a donc pas été outre-mesure impactée par l'accès de faiblesse très prononcé des marchés américains et notamment du Nasdaq. Le risque actions du portefeuille a été géré activement, passant alternativement de 34% à 29% pour remonter à 36% et finir le mois autour de 32%. Le positionnement demeure donc assez dynamique facialement mais avec une majorité de positions censées résister voire profiter d'un environnement plus inflationniste. Au sein de la poche actions les meilleures performances sont venues des fonds DWS Latin American Equities (+9,6%) qui a bénéficié d'un fort rebond des actifs brésiliens et DIVAS Eurozone Value (+5,6%) qui est très surexposé aux secteurs bancaires et pétroliers. Tandis que les autres positions actions ont été au mieux résilientes et au pire en ligne avec les indices, seules les mines d'or à travers le fonds Bakersteel Precious Metals s'affichent en baisse prononcée de -8,6%. Au sein de la poche obligataire le fonds Gavekal China Fixed Income (+1,6%) tire profit de la baisse des taux chinois et de la hausse de la devise. Pareto Nordic Corporate Bond (+0,4%) profite également du rebond de la couronne norvégienne face à l'euro. Les fonds de Cat Bonds sont à l'équilibre tandis que les stratégies convertibles ont chuté entre - 1% et -5,7% et que la position en high yield asiatique a chuté de -4% sur le mois mais entamé un rebond significatif après l'annonce de mesures de soutien du gouvernement chinois à son secteur immobilier. Les stratégies long/short directionnelles ont connu des fortunes diverses avec aussi bien de grosses satisfactions (BDL Rempart Europe +6,1% et Liontrust European Strategic Equity +5,8%) que des déboires (Franklin K2 Electron -3,6% et Schroder GAIA Egerton Equity -4%) mais la balance est au global équilibrée. Enfin la performance absolue décorrélée a produit une performance globalement neutre sur le mois grâce notamment à la très bonne performance d'Assenagon Alpha Volatility (+6,3%). Le contexte général a beaucoup évolué en janvier avec la clarification de la banque centrale américaine sur sa volonté de privilégier désormais la lutte contre l'inflation. En conséquence les marchés semblent désormais plus fragiles et vulnérables en cas de retournement des dynamiques de croissance. Les niveaux de risque doivent donc être raisonnablement calibrés et la réactivité de mise pour les réduire rapidement si nécessaire.
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