### Portfolio managers comments
Economic context: The global economic recovery continued in June, with differences in pace between the US, the euro area and the major emerging economies. Equity markets continued to rise. Major central banks maintained accommodative policies. US economic activity continued to grow steadily, as did industrial production (+0.9%). The unemployment rate stood at 5.8% in May: the labour market is improving but is struggling to return quickly to pre-crisis levels. Inflation rose again in May (5.0% over 12 months). The Federal Reserve confirmed that monetary policy would remain accommodative, despite some slightly more mixed messages than before.
In Europe, business climate indicators and real data showed a further acceleration of economic activity, particularly in the industrial sector, despite disruptions in global supply chains. Industrial production increased by 0.8% over the previous month, while the unemployment rate remained stable at 8.0% in April. The European authorities approved the recovery and reform plans of countries representing most of the EU, while the ECB confirmed its very accommodating attitude.
Growth prospects have been revised sharply upwards for countries in Latin America, Central and Eastern Europe and Africa, while in Asia, growth in China and other smaller economies (e.g. Thailand and Malaysia) has been revised downwards.
Markets: The MSCI World AC accelerated its rise in June (+2.0%), bringing the performance since the beginning of the year to +12.5%. The fall in long-term interest rates mainly benefited growth stocks (+3.2%), while value stocks struggled (- 0.3%). This rebound in growth stocks benefited primarily the United States (+2.7%). Europe followed (+1.5%), mainly thanks to the strong rebound of Switzerland (+4.9%) and the continued good performance of the Netherlands (+2.7%), while Italy (-0.3%), Spain (-2.7%) and Portugal (-4.4%) gave back some of the gains of May. The Emerging World is still a little behind for the month (+0.5%), although South Korea (2.6%) and Russia (+3.5%) are doing well.
At the European sector level, consumer durables (+1.9%) and non-durables (+2.3%) as well as healthcare (+6.6%) and technology (+4.4%) rebounded well. Among the more value-oriented sectors, energy
(+3.0%) benefited from the rise in oil prices, while financials (-3.7% for banks and -3.3% for insurance) suffered from the consolidation of long-term rates.
The Fed thus surprised the markets at the June meeting. The new projections of the FOMC members show that 11 out of 18 now expect at least two rate hikes in 2023, although they are committed to maintaining support measures for the time being to encourage the recovery of the labour market. The yield curve has flattened significantly. Five-year rates have risen by 10bp, while 10-year and 30-year rates have fallen by 15 and 20bp.
In Europe, German yields fell slightly over the month, with the German 10-year closing the month at -0.20%. Very slight tightening of peripheral spreads.
Investors' appetite for risk returned to the credit market in June. Performance was good across all ratings, particularly
BB. The United States, ahead in the recovery cycle, outperformed the European market. On the European high yield market, the primary market is particularly dynamic, allowing the refinancing of the debt of certain issuers or the financing of LBOs or acquisitions.
Allocation part: Over the month, the fund recorded a performance of 1.59% against 1.57% for its benchmark. The net equity exposure (15%) was slightly reduced over the month. We took advantage of the continuing rise in the markets to continue partial hedging through options and futures. The portfolio invested in assets was also adjusted and represents a little over 27%. The credit portfolio (58% of assets) is well diversified between IG and High Yield, with partial hedging of interest rate risk.
Equities: Over the period, the main contributors to performance were : Sunny Optical (Environmental Transition, +24bp), Lonza (Medical Transition, +11bp), Roche (Medical Transition, +11bp), ThermoFisher Scientific (Environmental and Medical Transition, +10bp) and Symrise (Medical Transition, +10bp). Conversely, the main relative underperformers were : Iberdrola (Ecological Transition, -6bp), Daiichi Sankyo (Medical Transitiopn, -5bp), Thule (Lifestyle Transition, -2bp), Plastic Omnium (Ecological Transition, -2bp) and CSL (Medical Transition, -1bp). Given the context described above, we took a cautious view by adding to companies with defensive and low leverage profiles at the beginning of the month, mainly in the healthcare and consumer sectors. Conversely, we took profits in cyclical sectors, notably automotive and technology, which had performed well since the beginning of the year. In addition, several new stocks were added to the portfolio: Grifols (Medical Transition), Novo Nordisk (Medical Transition), Plastic Omnium (Medical Transition) and Stora Enso (Ecological Transition and Lifestyle).
At the end of the month, the equity exposure was 27.5% (gross) and comprised 38 stocks with weightings between 0.5% and 1.0%. The increase in the number of stocks in the portfolio (5 additional stocks) reflects a desire to introduce greater diversification and to position the portfolio in a prudent strategy for the coming weeks. The split between European and non-European stocks is stable at around 60%/40%.
Bonds: During the month, the bond portfolio contributed 30 bp, in particular through its European investments. All positions recorded a positive performance. BB ratings contributed the most with 16bp, but the investment grade portfolio also performed well (+14bp). Finally, we note the good performance of the health sector, with issuers such as Korian, Takeda, Thermo Fisher, and the technology sector (Infineon, AMS, Nexi).
During the month, following subscriptions, positions were strengthened. Opportunities were also seized on the primary market with issuers such as Derichebourg, in metal recycling, and Ontex, a producer of disposable intimate hygiene products. A position was also initiated on Clarios, an automotive equipment manufacturer specialising in the production of batteries, particularly electric batteries. At the end of the month, the bond portfolio represented 57% of the overall portfolio, with 22% investment grade, 29% BB or equivalent non-rated issues and 7% B ratings. Investments in USD and
GBP represent 9% of the portfolio. We remain positive on the credit market in the coming months. Fundamentals should improve further as economies reopen in the third quarter, corporate debt and default rates fall. Technical factors, including the confirmation of the ECB's accommodative policy, remain supportive for the market. In the bond portfolio, the worst-case yield at the end of the month was 1.53% in euros for a duration of 3.05. The partial hedging of interest rate risk was maintained in Europe and the United States.
Text completed on 08/07/2021.
Léa Dunand-Chatellet
Rajesh Varma
Nolwenn Le Roux
Romain Grandis
David Tissandier

Translation (ENIT, 2021-06-30):
### Commento di gestione
Contesto economico: prosecuzione della ripresa economica mondiale in giugno, con differenze di ritmo tra Stati Uniti, area euro e principali economie emergenti. I mercati azionari hanno continuato a progredire. Le principali banche centrali hanno mantenuto politiche accomodanti. L'attività economica americana continua ad aumentare in modo sostenuto, analogamente alla produzione industriale (+0,9%). Il tasso di disoccupazione si è attestato al 5,8% a maggio: il mercato del lavoro sta migliorando, ma non riesce a recuperare rapidamente il livello pre-crisi. L'inflazione ha invece registrato un ulteriore aumento a maggio (5,0% sui 12 mesi). La Federal Reserve ha confermato che la politica monetaria resterà accomodante, malgrado alcuni messaggi un po 'più timidi che in precedenza.
In Europa, gli indicatori di fiducia delle imprese e i dati reali hanno evidenziato un'ulteriore accelerazione dell'attività economica, in particolare nel settore industriale, nonostante le perturbazioni delle catene di approvvigionamento mondiali. La produzione industriale è cresciuta dello 0,8% nel mese precedente, il tasso di disoccupazione resta stabile all’8% ad aprile. Le autorità europee hanno approvato i piani di stimolo e riforme di paesi che rappresentano la maggior parte dell'UE, mentre la BCE ha confermato il suo atteggiamento molto accomodante.
Le prospettive di crescita sono state fortemente riviste al rialzo per i paesi dell'America Latina, dell'Europa centrale e orientale e dell'Africa, mentre in Asia la crescita della Cina e di altre economie più piccole (ad esempio, Thailandia e Malesia) è stata rivista al ribasso.
Mercati: l'MSCI World AC accelera a giugno (+2,0%), portando la performance da inizio anno al +12,5%. L’assestamento dei tassi a lungo termine ha avvantaggiato soprattutto i titoli growth (+3,2%), mentre in misura minore il Value (-0,3%). Questa rimonta dello stile "growth" ha avvantaggiato soprattutto gli Stati Uniti (+2,7%). L'Europa segue (+1,5%), soprattutto grazie al forte rimbalzo della Svizzera (+4,9%) e al proseguimento dell'ottima performance dei Paesi Bassi (+2,7%) mentre l'Italia (-0,3%), la Spagna (-2,7%) e il Portogallo (-4,4%) hanno perso parte dei guadagni di maggio. Il Mondo emergente è ancora un po' in ritardo questo mese (+0,5%), anche se la Corea del Sud (2,6%) e la Russia (+3,5) hanno fatto la loro parte positiva.
A livello settoriale europeo, i consumi sostenibili (+1,9%), e non sostenibili (+2,3%) nonché la sanità (+6,6%) e la tecnologia (+4,4%) hanno messo a segno un buon rimbalzo. All'interno dei settori value, l'energia (+3,0%) ha approfittato del rialzo dei prezzi del petrolio, mentre i finanziari (-3,7% per le banche e -3,3% per le assicurazioni) hanno sofferto del consolidamento dei tassi a lungo termine.
Pertanto, la Fed ha sorpreso i mercati nella riunione di giugno. Le nuove proiezioni dei membri del FOMC mostrano che 11 su 18 prevedono ormai almeno due rialzi dei tassi nel 2023, anche se si impegnano a mantenere per il momento le misure di sostegno per incoraggiare la ripresa del mercato del lavoro. La curva dei tassi si è fortemente appiattita. I tassi a 5 anni sono saliti di 10 pb, mentre quelli a 10 anni e 30 anni sono calati di 15 e 20 pb.
In Europa i tassi tedeschi sono in leggero ribasso nel mese, il 10 anni tedesco chiude il mese a -0,20%. Lieve contrazione degli spread periferici.
L'appetito degli investitori per il rischio è tornato sul mercato del credito nel mese di giugno. La performance è buona per tutti i rating, in particolare per le BB. Gli Stati Uniti, anticipando il ciclo di ripresa, sovraperformano il mercato europeo. Nel mercato high yield europeo, il mercato primario è particolarmente dinamico, consentendo il rifinanziamento del debito di alcuni emittenti o il finanziamento di LBO o di acquisizioni.
Ripartizione: nel mese di giugno il fondo ha registrato una performance di1,59% contro1,57% per il suo indice di riferimento. L'esposizione azionaria netta (15%) è stata leggermente ridotta nel corso del mese. Abbiamo approfittato dell'ulteriore rialzo dei mercati per proseguire la copertura parziale tramite opzioni e future. Anche la componente investita nell'attivo è stata rettificata e rappresenta poco più del 27%. La componente creditizia (58% dell'attivo) è ben diversificata tra credito IG e High Yield, con una copertura parziale del rischio di tasso.
Parte azionaria: Nel mese di giugno, i principali contributori alla performance sono stati: Sunny Optical (Transizione Ecologica, +24 bp), Lonza (Transizione Medica, +11 bp), Roche (Transizione Medica, +11 bp), ThermoFisher Scientific (Transizione Ecologica e Medica, +10 bp) e Symrise (Transizione Medica, +10 bp). Al contrario, le principali sottoperformance relative sono: Iberdrola (Transizione Ecologica, -6 pb), Daiichi Sankyo (Transizione Medica, -5 pb), Thule (Transizione Stile di vita, -2 pb), Plastic Omnium (Transizione Ecologica, -2 pb) e CSL (Transizione Medica, -1 pb). Visto il contesto descritto in precedenza, abbiamo adottato una visione prudente, rafforzando a inizio mese le società con profili difensivi e a bassa leva, principalmente nel settore della salute e dei consumi. Al contrario, abbiamo realizzato prese di profitto nei settori ciclici, in particolare auto e tecnologico, che avevano realizzato bei percorsi dall'inizio dell'anno. Inoltre, sono stati inseriti in portafoglio diversi nuovi titoli: Grifols (Transizione Medica), Novo Nordisk (Transizione Medica), Plastic Omnium (Transizione Medica) e Stora Enso (Transizione Ecologica e stile di vita).
Alla fine del mese, la componente azionaria è esposta allo 27,5% (lordo) ed è composta da 38 titoli con pesi compresi tra lo 0,5% e l’1%. L'aumento del numero di titoli in portafoglio (altri 5 titoli) riflette la volontà di introdurre una maggiore diversificazione e di posizionare il portafoglio in una strategia prudente per le prossime settimane. La ripartizione tra i titoli europei ed extraeuropei è stabile intorno al 60%/40%.
Parte obbligazionaria: nel corso del mese, la componente obbligazionaria contribuisce nella misura di 30pb, in particolare attraverso i suoi investimenti europei. Tutte le posizioni registrano una performance positiva. A contribuirvi maggiormente sono i rating BB, con 16pb, ma anche la componente investment grade registra un rendimento (+14pb). Da notare infine, la buona performance del settore sanitario, con emittenti come Korian, Takeda, Thermo Fisher, e del settore tecnologico (Infineon, AMS, NEXI).
Nel corso del mese, in seguito a sottoscrizioni, le posizioni sono state rafforzate. Abbiamo inoltre colto delle opportunità sul mercato primario con emittenti come Derichebourg, nel riciclaggio dei metalli o Ontex, un produttore di prodotti per
l'igiene intima usa e getta. È stata inoltre aperta una posizione in Clarios, un produttore di equipaggiamenti automobilistici specializzato nella produzione di batterie e, in particolare, di batterie elettriche. A fine mese, la componente obbligazionaria rappresenta il 57% del portafoglio globale, con il 22% di investment grade, il 29% di emissioni BB o prive di rating equivalenti, il 7% di rating B. Gli investimenti in USD e GBP rappresentano il 9% del portafoglio. Rimaniamo positivi sul mercato del credito nei mesi a venire. I fondamentali dovrebbero ulteriormente migliorare, beneficiando della riapertura delle economie nel terzo trimestre, del calo dell'indebitamento societario e del default. I fattori tecnici, con in particolare la conferma della politica accomodante della BCE, continuano a sostenere il mercato. Nella componente obbligazionaria, il rendimento minimo a fine mese ammonta al 1,53% in euro con una duration di 3,05. La copertura parziale del rischio di tasso è stata mantenuta in Europa come sugli Stati Uniti.
Redatto il 08/07/2021.
Léa Dunand-Chatellet
Rajesh Varma
Nolwenn Le Roux
Romain Grandis
David Tissandier