| Investment Manager Commentary |
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| Market Development The European high yield market moved sideways in December, following a marked recovery in the previous month. In terms of total return, market performance was slightly negative, while the spread of the benchmark index narrowed by 12 basis points. The market's performance was mainly affected by the trend in underlying government rates, which widened sharply during the month mainly due to the aggressive tone of the Central Banks. In fact, the ECB not only raised its benchmark rates by 50 basis points during the month (a move similar to the Fed's), but also reinforced its intention to continue with 'significant' rate hikes at future policy meetings as it pursues its inflation target. The primary market also reopened during the month, removing another technical support factor from the market, which had, in fact, been closed for several months. In the meantime, geopolitical tensions continued to be an element of uncertainty, although news of China's easing of Covid restrictions and the reopening of travel for the Chinese served as a positive signal to the market. The impact of more Covid cases in China and the fact that some countries have reintroduced mandatory swabs for Chinese citizens remains unclear. Finally, it should be noted that liquidity was gradually reduced during the month, as is often the case at this time of year. The spread on European high yields continued to be rather volatile over the course of the month, widening the most during the first half of the month and then gradually narrowing. The spread narrowed from 482 to 470 basis points, to its lowest level since June 2022. After performing well in previous months, the synthetic market underperformed the benchmark high-yield index, widening by 16 basis points. In terms of rating classes, market components considered safer outperformed during the month, with the spread for BB bonds narrowing 16 basis points compared to 6 for B-rated bonds. From a curve perspective, longer-dated bonds outperformed shorter-dated bonds. From a microeconomic perspective, companies continued to report pressure on margins due to commodity tensions. At the sector level, real estate stocks once again underperformed, remaining the worst performers since the start of the year. By contrast, the best sectors were insurance and basic industries, along with the banking sector. |
| Performance and Investment Choices The Fund performed in line with its benchmark, thanks to a particularly positive contribution from the underweight in real estate, which was offset by a negative contribution from positions taken in some telecommunications companies. The hedge position held through the synthetic Xover contract contributed positively. The Fund managed various flows during the month, despite limited market liquidity, and participated in the primary market (EDF prep, Iliad, Illimity, BPER snp, Intrum). |
| Outlook and Investment Strategy Over the coming weeks, the Fund will continue to favour higher ratings and less cyclical sectors over lower ratings and more cyclical sectors, and will consider participating in the primary market. Banking stocks will also continue to be increased. This positioning will be actively reassessed in relation to the evolving risks to which the market reacted during the month. |

Translation (ENIT, 2022-12-31):
| Commento del Gestore degli investimenti |
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| Sviluppo del mercato Nel mese di dicembre il mercato high yield europeo è stato protagonista di un movimento laterale, dopo il forte recupero registrato nel mese precedente. In termini di rendimento total return, la performance del mercato è stata leggermente negativa, mentre lo spread dell’indice di riferimento ha registrato un restringimento di 12 punti base. A incidere sulla performance del mercato è stato soprattutto l’andamento dei tassi governativi sottostanti che hanno registrato un forte allargamento durante il mese, a causa soprattutto dei toni aggressivi delle Banche Centrali. Durante il mese, infatti, la BCE non solo ha alzato i tassi di riferimento di 50 punti base (mossa analoga alla FED), ma ha anche rafforzato l’intenzione di proseguire con rialzi “significativi” nelle prossime riunioni, per perseguire l’obiettivo di inflazione verso il suo target. Durante il mese, inoltre, si è riaperto il mercato primario, togliendo un ulteriore fattore tecnico di supporto al mercato che era rimasto infatti chiuso per diversi mesi. Nel frattempo, sono continuate le tensioni geopolitiche come elemento di incertezza, anche se le notizie di allentamento delle restrizioni Covid da parte della Cina e le riaperture dei viaggi per i cinesi hanno dato un segnale positivo al mercato. Rimane da valutare l’impatto di un numero maggiore di casi in Cina e il fatto che alcuni Stati hanno reintrodotto i tamponi obbligatori per i cittadini cinesi. Da segnalare, infine, come il mese sia stato caratterizzato da una progressiva riduzione di liquidità, come spesso accade in questo periodo dell’anno. Nel corso del mese lo spread high yield europeo ha mostrato una tendenza piuttosto volatile, con maggiori allargamenti durante la prima metà del mese e un successivo graduale restringimento. Lo spread si è portato da 482 a 470 punti base, ai livelli più bassi da giugno 2022. Dopo la buona performance dei mesi precedenti, il mercato sintetico ha mostrato una sottoperformance rispetto all’indice high yield di riferimento, registrando un allargamento di 16 punti base. In termini di classi di rating, il mese ha visto una sovraperformane delle componenti di mercato ritenute più sicure, con lo spread per i titoli BB che ha stretto di 16 punti base contro i 6 dei titoli con rating B. Da un punto di vista di curva, i titoli a più lunga scadenza hanno sovraperformato quelli a breve. Da un punto di vista microeconomico, le società continuano a segnalare pressioni sui margini a causa delle tensioni sulle materie prime. A livello settoriale, da segnalare ancora una volta la sottoperformance dei titoli real estate, che restano i peggiori anche da inizio anno. I settori migliori, invece, sono stati gli assicurativi e l’industria di base, oltre al comparto bancario. |
| Performance e scelte d’investimento Il Fondo ha registrato un andamento in linea a quello del benchmark di riferimento, grazie ad un contributo particolarmente positivo derivante dal sottopeso in real estate, compensato da un contributo negativo per le posizioni assunte su alcune società del comparto delle telecomunicazioni. La posizione di protezione in essere tramite contratto sintetico Xover ha dato un contributo positivo. Il Fondo ha gestito vari flussi durante il mese, nonostante la poca liquidità del mercato, e ha partecipato al mercato primario (EDF prep, Iliad, Illimity, BPER snp, Intrum). |
| Prospettive e strategia d’investimento Nel corso delle prossime settimane si continuerà a prediligere i rating più alti e i settori meno ciclici a sfavore dei rating più bassi e dei settori più ciclici, valutando la partecipazione al mercato primario. Inoltre, si continuerà ad aumentare i titoli bancari. Tale posizionamento verrà costantemente rivalutato in relazione all’evoluzione dei rischi a cui questo mese ha reagito il mercato. |