## MONTHLY MANAGEMENT COMMENT
The Euro Zone equity markets fell sharply in September. The escalation of the conflict in Ukraine, marked by the annexation of new territories by Russia, as well as central bank policies to contain inflation have made the prospect of recession more likely. The Euro Zone consumer price index in September posted a 10% YoY increase, leading the European Central Bank to raise its key rates by 75 basis points, ahead of further increases. This environment proved to be favourable for the financial sectors and consumer staples. Conversely, the telecoms, technology and construction sectors underperformed.
In this context of renewed risk aversion, the sub-fund performed in line with its benchmark index in September. One of the main positive contributors to performance was Unicredit, which announced that its 2022 and 2023 performance guidance would be revised upwards thanks to the rise in interest rates. Publicis and Sodexo also boosted performance this month. Conversely, Grifols, Siemens Energy and Alstom weighed on performance.
We spoke this month with Kering about its ESG issues and the group’s sourcing policy in particular. In an industry where the supply of textiles and skins is controversial, Kering has drafted publicly available standards for all its suppliers, which obliges them not only to comply with it but also to impose it on their own suppliers. This policy thus enables the group to trace its entire supply chain back to the raw material. In this context, Kering has initiated programs with its own engineers who support breeders and extractors of raw materials in order to apply regenerative production methods that do not reduce environmental capital. At the same time, Kering is working with start-ups to develop alternative materials such as bio-sourced leather. These initiatives, many of which are carried out in collaboration with other industry players, may lead Kering to re-internalise certain stages of its production process, thereby illustrating how ESG is redefining the very scope of its business activity.
The sub-fund maintained its AAA- rating in September.
We opened positions in UCB and Henkel during the month. The Belgian pharmaceutical laboratory, UCB, is trading at a significant discount following the delay in one of its products getting approval in the US. The filing of a revised and corrected application by the end of the year should allow its launch in 2023 and provide better visibility on UCB's performance. Henkel, meanwhile, has encountered difficulties in recent years in its consumer product activities, generating a significant valuation discount. The ongoing consolidation of these activities and the upcoming disposals of underperforming assets will enable the group to improve its operating performance. In exchange, we sold our position in Bouygues, which offered less upside potential.

Translation (ENES, 2022-09-30):
## COMENTARIO DE GESTIÓN
Los mercados de renta variable de la zona euro acusaron un fuerte retroceso en septiembre. La escalada del conflicto en Ucrania, al proclamar Rusia la anexión de nuevos territorios ucranianos, junto con las políticas adoptadas por los bancos centrales en un esfuerzo por atajar la inflación, amplificaron las perspectivas de recesión. En septiembre, el índice de precios de consumo de la zona euro registró un aumento interanual del 10%, lo que alentó al Banco Central Europeo a subir los tipos oficiales en 75 puntos básicos, con nuevos incrementos en el horizonte. Este entorno se reveló propicio para los sectores de finanzas y de consumo no cíclico. En cambio, los sectores de telecomunicaciones, tecnología y construcción se situaron en el vagón de cola.
En este contexto de renovada aversión al riesgo, el subfondo generó una rentabilidad similar a la de su índice de referencia en el mes de septiembre. Entre los principales catalizadores positivos de la rentabilidad se encuentra Unicredit, que anunció una revisión al alza de sus rentabilidades en 2022 y 2023 gracias a la subida de los tipos de interés. Publicis y Sodexo también apuntalaron la rentabilidad durante el mes. En cambio, Grifols, Siemens Energy y Alstom hicieron mella en los resultados.
Este mes nos reunimos con Kering para examinar sus desafíos ESG (asuntos ambientales, sociales y de gobierno corporativo) y, en concreto, la política de suministro del grupo. En un sector donde el suministro de productos textiles y pieles es objeto de controversia, Kering ha creado una política disponible públicamente que no solo obliga a sus proveedores a cumplir las condiciones estipuladas, sino también a imponer su cumplimiento a sus propios proveedores. Así pues, esta política permite al grupo abarcar toda su cadena de suministro hasta la materia prima. En este contexto, Kering ha iniciado programas con sus propios ingenieros que acompañan a los ganaderos y extractores de materias primas con el fin de aplicar métodos de producción renovable que no hacen mella en el capital medioambiental. En paralelo, Kering trabaja con empresas emergentes en el desarrollo de materiales alternativos como los cueros de base biológica. Gracias a estas iniciativas, muchas de las cuales se llevan a cabo con otros operadores del sector, Kering podría lograr la reinternalización de ciertas etapas de su proceso de producción, lo que ilustraría la manera en la que los factores ESG redefinen la actividad de las empresas.
El subfondo mantuvo su calificación de AAA- en el mes de septiembre.
Durante el mes, iniciamos posiciones en UCB y Henkel. El laboratorio farmacéutico belga presenta un importante descuento de valoración como consecuencia del retraso en la aprobación de uno de sus productos en Estados Unidos. La presentación de un expediente revisado y corregido de aquí a finales de año debería permitir su lanzamiento en 2023 y ofrecer una mejor visibilidad sobre la rentabilidad de UCB. Por su parte, Henkel atravesó dificultades estos últimos años en relación con sus productos de consumo, lo que se tradujo en una fuerte infravaloración. El actual agrupamiento de estas actividades y las próximas ventas de activos poco rentables permitirán al grupo mejorar su rendimiento operativo. Por el contrario, liquidamos nuestra posición en Bouygues, que ofrecía menos potencial de revalorización.