## Portfolio managers comments
After a particularly difficult year in 2022 for both the equity and bond markets, the indices have vigorously resumed their upward trajectory. However, it was mainly the most cyclical sectors that benefited, to the detriment of defensive sectors, particularly pharmaceuticals.
The results season is starting on a mixed note overall, but often the disappointments were mostly anticipated by the market.
Among the satisfactions is ASML, which has a monopoly on EUV equipment in the semiconductor field. The turnover growth target of +25% is particularly impressive, as its underlying market, wafer capex, will decline by around 15% in 2023.
The fund's top position, Novo Nordisk, reported organic revenue growth of +18%. As for 2023, the Danish pharmaceutical group expects its revenues to grow between +13% and +19%. This growth is mainly due to the (long-awaited!) relaunch of its Obesity drug Wegovy. Indeed, production capacity has been able to meet demand again for only a few weeks. It is not easy to predict the turnover of this molecule but it is enough to keep in mind some figures. The theoretical target population for the US market is about 40 million people...but only 150,000 are currently on treatment due to production constraints, which were recently lifted. Of course, this nascent market will have to be shared with the historical American competitor, Eli Lilly, which should receive approval for its Mounjaro treatment by the end of 2023, beginning of 2024. However, we believe that the consensus still underestimates the size of this market.
For once, LVMH (2ème position) has not exceeded analysts' expectations, particularly in terms of margin. This (slight and temporary) disappointment is explained by a particularly poor China during December 2022. However, the Year of the Rabbit seems to be starting off on a much better note, as January is said to be up significantly. All the ingredients are there for an excellent year in this key market: widespread reopening, abundant accumulated savings, a (gradual) recovery in tourism and a potential stimulus package.
In services (Lonza) and biotech equipment (Sartorius Stedim), the 2023 targets are not very exciting... as the market feared. This underperformance, which was limited in the first half of the year, is logical and perfectly anticipated by analysts: definitive disappearance of Covid-related revenues + destocking following the normalisation of the production chain + impact of inflation. However, these factors explain the very poor stock market performance in 2022 and are no longer a surprise in themselves. Once this transition period is behind us, the sector will return to its historical cruising speed.
Amongst the disappointments, we find Sika and Atlas Copco which are still impacted by the rise in raw material prices, or by inefficiencies in production as the supply of components remains sub-optimal. As for VAT group, the 2023 target of a decline in activity in 2023 is logical, as investments in the semiconductor "Memory" market will (as expected) strongly decline in 2023. However, a recovery in 2024 is a plausible scenario.
Text completed on 10/02/2023.
Carl
Auffret, CFA
Léa
Dunand-Chatellet

Translation (ENIT, 2023-01-31):
## Commento di gestione
Dopo un 2022 particolarmente impegnativo sia per i mercati azionari che obbligazionari, gli indici hanno ripreso vigorosamente una traiettoria al rialzo. Tuttavia, sono stati soprattutto i settori più ciclici a beneficiarne, a scapito dei settori difensivi, e in particolare dei prodotti farmaceutici.
La stagione degli utili inizia con una nota mista, ma spesso le delusioni sono state anticipate dal mercato.
Tra le soddisfazioni c'è ASML, che ha il monopolio delle apparecchiature EUV nel campo dei semiconduttori. L'obiettivo di crescita dei ricavi del +25% è particolarmente impressionante, poiché il suo mercato sottostante, il "Wafer Capex" diminuirà di circa il 15% nel 2023.
La prima posizione del fondo, Novo Nordisk, ha registrato una crescita organica dei ricavi del +18%. Per quanto riguarda il 2023, il gruppo farmaceutico danese prevede un incremento dei ricavi tra il +13% e il +19%. Questa crescita è dovuta principalmente alla (tanto attesa!) rinascita del suo farmaco Wegovy nell'obesità. In effetti, le capacità produttive sono state in grado di soddisfare nuovamente la domanda solo per poche settimane. Non è facile prevedere il turnover di questa molecola, ma basta tenere a mente alcune cifre. La popolazione teorica presa di mira sul mercato statunitense è di circa 40 milioni di individui... Tuttavia, solo 150.000 sono attualmente in trattamento a causa di vincoli di produzione, recentemente revocati. Naturalmente, sarà necessario condividere questo mercato nascente, con lo storico concorrente americano, Eli Lilly, che dovrebbe ricevere l'approvazione per il suo trattamento Mounjaro entro la fine del 2023/inizio 2024. Tuttavia, siamo convinti che il consensus sottovaluti ancora le dimensioni di questo mercato.
Per una volta, LVMH (seconda posizione) non ha superato le aspettative degli analisti, soprattutto in termini di margine. Questa (leggera e temporanea) delusione si spiega con una Cina particolarmente povera durante il mese di dicembre 2022. Tuttavia, l'anno del Coniglio sembra iniziare sotto auspici decisamente migliori, dal momento che il mese di gennaio sarebbe aumentato in modo significativo. Ci sono tutti gli ingredienti per registrare un anno eccellente in questo mercato chiave: riapertura capillare, abbondanti risparmi accumulati, ripresa (graduale) del turismo e potenziale piano di ripresa.
Nel campo dei servizi (Lonza) e delle attrezzature Biotech (Sartorius Stedim), gli obiettivi per il 2023 non sono molto entusiasmanti... come temeva il mercato. Questa sottoperformance, a priori limitata al primo semestre, è logica e perfettamente anticipata dagli analisti: scomparsa definitiva dei ricavi legati al Covid + destocking a seguito della normalizzazione della filiera produttiva + impatto dell'inflazione. Tuttavia, questi fattori spiegano la pessima performance del mercato azionario nel 2022 e non sono più una sorpresa in sé. Una volta che questo periodo di transizione sarà alle nostre spalle, il settore tornerà al suo storico ritmo di crociera.
Tra le delusioni, troviamo Sika e Atlas Copco che risentono ancora dell'aumento delle materie prime, o delle inefficienze nella produzione perché l'approvvigionamento di componenti rimane non ottimale. Per quanto riguarda il Gruppo IVA, l'obiettivo 2023, che prevede un calo dell'attività nel corso dell’anno, è logico, poiché gli investimenti nel mercato delle "memorie" dei semiconduttori diminuiranno drasticamente nel 2023. Tuttavia, una ripresa nel 2024 è uno scenario plausibile.
Redatto il 10/02/2023.
Carl
Auffret, CFA
Léa
Dunand-Chatellet