# MACRO AND MARKET REVIEW
After months of stair-step declines, markets rallied in November. The starting point for this month of "all-out rally" was the publication of US inflation figures for October. Another reading marginally below expectations finally proved the disinflation proponents right, and that was all it took for long rates to fall by 70 bps. Fluctuations in central bank rate expectations were primarily responsible for this fall: with the prospect of rapid disinflation, markets began to anticipate an increasingly pronounced pivot from central banks. In the US, at the end of November, markets were anticipating more than five rate cuts in 2024. Investors' main fear – that monetary tightening would be too pronounced – had thus evaporated, and with this downturn, all markets rallied. After hovering around the 5% mark in the US, interest rates fell back to the 4.2-4.3% zone, a much more tolerable level for markets as a whole, and a broad rally followed.
Equities rallied, posting a performance of almost 10% over the month in dollar terms (MSCI World) for developed markets and around 7% for emerging markets. Credit spreads contracted, with the CDX HY index falling some 114 bps. While a government index delivered a performance of 2.8% over the month (Bloomberg Global Aggregate Government Index in USD), an aggregate index rose by 3.4%, with credit holding up well. The magnitude of this rally, both in equities and fixed income markets, is remarkable with the sovereign bonds index delivering its highest monthly performance since 2001 and the global equities index monthly performance in the top 98%-percentile over the same period (in dollar term). With rates falling faster in the US, the dollar shed some 2% over the month. However, this fall did not benefit commodities – the BCOM index fell by 2.25%, probably due to sluggish industrial demand.
The continuation of this rally is unlikely to be based on positioning or valuation arguments: institutional and private investors have already largely shifted back into equities, and the reluctance of the S&P500 at the end of November to breach the crucial 4,600-point threshold is the clearest proof of this. For the rally to continue in December, the market will need clear signs that earnings can grow beyond expectations.
Beware of disappointment.

Translation (ENFR, 2023-11-30):
# ANALYSE MACROÉCONOMIQUE ET DU MARCHÉ
Après plusieurs mois de baisse continue, les marchés se sont redressés en novembre. Le point de départ de ce mois de « rallye généralisé » a été la publication des chiffres de l’inflation américaine pour le mois d’octobre. Des chiffres une nouvelle fois moins élevés qu’attendu ont finalement donné raison aux partisans du scénario de désinflation, ce qui a suffi pour provoquer une baisse de 70 pb des taux longs. La fluctuation des anticipations concernant les taux des banques centrales est essentiellement à l’origine de cette baisse : face à la perspective d’une désinflation rapide, les marchés ont commencé à anticiper un virage de plus en plus prononcé de la part des banques centrales. Aux Etats-Unis, fin novembre, les marchés anticipaient plus de cinq baisses de taux d’intérêt en 2024. La principale crainte des investisseurs, à savoir un resserrement monétaire trop prononcé, s’est ainsi dissipée à la suite de quoi tous les marchés se sont redressés. Après avoir oscillé autour des 5% aux Etats-Unis, les taux d’intérêt sont retombés dans une fourchette 4,2 à 4,3%, un niveau bien plus tolérable pour les marchés dans leur ensemble, et un rallye généralisé s’en est suivi.
Les actions se sont redressées, avec une progression de près de 10% en dollar au cours du mois (MSCI World) pour les marchés développés et d’environ 7% pour les marchés émergents. Les spreads de crédit se sont contractés, l’indice CDX HY chutant de quelque 114 pb. Alors qu’un indice d’obligations gouvernementales a enregistré une performance de 2,8% au cours du mois (Bloomberg Global Aggregate Government Index en USD), un indice agrégé a progressé de 3,4%, le crédit s’étant bien comporté. L’ampleur de ce rallye, tant sur les marchés boursiers que sur les marchés obligataires, est spectaculaire. En effet, l’indice des obligations souveraines a affiché sa plus forte progression mensuelle depuis 2001 et la performance mensuelle de l’indice des actions mondiales s’est inscrite dans le 98e centile sur la même période (en USD). Face à la baisse plus rapide des taux d’intérêt aux Etats-Unis, le billet vert a perdu environ 2% sur le mois. Ce repli n’a toutefois pas profité aux matières premières : l’indice BCOM a chuté de 2,25%, probablement en raison d’une demande industrielle atone.
La poursuite de ce rallye ne devrait pas reposer sur des arguments liés
au positionnement ou aux valorisations : les investisseurs institutionnels et privés se sont déjà largement réorientés en faveur des actions, comme en témoigne clairement la réticence du S&P 500 fin novembre à franchir le seuil crucial des 4’600 points. Pour que le rallye se poursuive en décembre, le marché aura besoin de signes clairs indiquant que les bénéfices peuvent augmenter au-delà des attentes. L’issue pourrait être décevante.