### Investment highlights
UnitedHealth, Elevance Health, Centene and Humana (divested since), belong all to the Managed Care Organizations (MCO) subsector in the US. MCOs experienced quite some uncertainty coming into 2023 as CMS (main government payer) re-determined the so-called Risk Adjustment Data Validation rules (RADV; CMS audit of Medicare Advantage (MA) plans for potential over- or under-payment). The result of this impacts all MCOs which take care of Medicare Advantage patients representing over 28M patients and over 50% of total federal Medicare spending. End of January CMS announced the new rules which turned out to be more favourable for MCOs with a dollar value impact lower than had been speculated. CMS estimates that the first year with extrapolation based on 2018 claims data will yield ~$479M in repayments from MCOs, growing to ~$633M for audits of 2023 plans. This would result in a total of $4.7B in repayments for RADV audits covering the 2011-2025 period. The announcement and the resulting clarity has lifted an overhang on the entire subsector.
BeiGene is an innovative Chinese biotech company. Beginning of 2022 we exited all our Chinese holdings in anticipation of tightening FDA regulations regarding approval of Chinese developed drugs as well as potential delisting risk of dual listed companies. With more clarity on both issues and the reopening of China, we are back again with investments in the China healthcare sector since December 2022 with a first investment in BeiGene. In January the company received FDA approval for Burkinsa for treatment of a specific form of leukaemia. The novel BTK inhibitor has been shown in clinical trials to be best in class while being cost-effective.
Oak Street Health operates 169 primary care centres in the US catering to over 159,000 patients. Since its inception in 2012 the company has developed and refined a business model which focuses exclusively on providing affordable care to some of the most socio-economic disadvantaged patient populations in the US. The company is on an expansion spree fuelled by consistently turning newly setup primary care centres profitable within 3 years. In January this year CVS which owns the same named retail pharmacy chain in the US, was rumoured to take over Oak Street to expand its primary care offering. While CVS has not confirmed the rumour, given the stated M&A intentions of CVS and strategic fit, Oak Streets’ share price remains 27% above pre-news level, thus validating Oak Streets business model.

Translation (ENFR, 2023-01-31):
#### Faits marquants en matière d’investissement
UnitedHealth, Elevance Health, Centene et Humana (cédé entre temps) appartiennent tous les trois au sous-secteur américain des organisations de soins gérés (« Managed Care Organizations », MCO). Les MCO ont connu une certaine incertitude en ce début d’année, lorsque l’agence fédérale américaine de la santé et des services sociaux (« Centers for Medicare and Medicaid Services » ou CMS, le principal agent payeur du gouvernement américain) a redéfini les règles de validation des données d’ajustement du risque (« Risk Adjustment Data Validation », RADV) après un audit de CMS sur les plans d’assurance maladie Medicare visant à trouver d’éventuels paiements excessifs (ou insuffisants). Cela a impacté toutes les MCO qui prennent en charge les patients bénéficiant du Medicare, soit plus de 28 millions de personnes, pour un montant supérieur à 50 % des dépenses totales du Medicare au niveau fédéral.
Fin janvier, CMS a annoncé les nouvelles règles qui se sont avérées plus favorables aux MCO. En effet, la valeur en dollars de leur impact est inférieure à ce qui avait été anticipé. Par extrapolation à partir des demandes de prestations de 2018, CMS estime que ces règles devraient générer environ
479 millions de dollars de remboursements de la part des MCO la première année, un chiffre qui grimpe à environ 633 millions de dollars pour les audits des plans d’assurance maladie 2023. Cela entraînerait au total 4,7 milliards de dollars de remboursements pour les audits RADV couvrant la période 2011-2025. Cette annonce et la clarté qu’elle a apportée ont apaisé l’ensemble du sous-secteur.
BeiGene est une société de biotechnologie chinoise innovante. Début 2022, nous avions liquidé toutes nos participations chinoises en prévision d’un durcissement de la réglementation de la FDA sur l’approbation des médicaments développés en Chine ainsi que du risque de radiation des sociétés cotées dans les deux pays. Ces deux questions ayant été clarifiées et la Chine s’étant rouverte, nous avons recommencé à investir dans le secteur de la santé en Chine en décembre 2022, avec un premier investissement dans BeiGene. En janvier, la société a reçu l’approbation de la FDA pour Burkinsa, un traitement pour une forme spécifique de leucémie. Les essais cliniques ont montré que ce nouvel inhibiteur de BTK était le meilleur de sa catégorie tout en étant rentable.
Oak Street Health exploite 169 centres de soins primaires aux États-Unis, qui peuvent accueillir plus de 159 000 patients. Depuis sa création en 2012, la société a développé et affiné un modèle commercial exclusivement tourné vers la prestation de soins abordables pour certaines des populations de patients les plus défavorisées sur le plan économique et social aux États-Unis. La société est en plein essor, grâce à la transformation et à la réorganisation en continu de centres de soins primaires avec un horizon de rentabilité à 3 ans. En janvier de cette année, CVS, qui possède la chaîne de pharmacies éponyme aux États-Unis, a été l’objet d’une rumeur annonçant sa prise de contrôle d’Oak Street dans le but d’étendre son offre de soins primaires. Bien que CVS n’ait pas confirmé la rumeur, compte tenu des intentions de fusion-acquisition de CVS et de la complémentarité stratégique des deux entreprises, le cours de l’action d’Oak Streets reste 27 % au-dessus du niveau qu’il avait avant que cette rumeur circule, validant au passage le modèle commercial d’Oak Streets.