# Fund manager's report
The markets closed the month on a note of unbridled optimism, reaching new record highs in the United States, with Europe not far behind. In emerging countries and Japan, however, there was less enthusiasm. Firstly, vaccination rates are still low there. Secondly, China, anxious to maintain a balance between growth and social justice, has stepped in and is regulating the education and IT sectors; fears of the repercussions of these moves are weighing on investor sentiment.
Once again, interest rates followed a path that does not line up with current macroeconomic fundamentals (high growth, surging inflation), suggesting that the observed recovery is only technical. The US 10-year yield broke the 1.20% threshold, finishing the month slightly higher. Likewise, in Europe, the yield curve steepened and flattened. For the time being, with July packed with interim results, investors seem more inclined to welcome the remarkable performance of companies than to worry about a forthcoming normalisation of monetary policies or a fourth wave of infection.
Currencies hardly changed at all, apart from the yen, which became more expensive. Oil prices stayed close to $75 per barrel. However, volatility indices increased.
Like geographical dispersion, sectoral dispersion was the order of the day this month. Unsurprisingly, the banking sector struggled to keep up. The energy sector also posted a clear underperformance. Defensive sectors such as non-discretionary consumer goods and utilities lagged behind the more cyclical sectors such as materials (which had consolidated in June), chemicals and media. IT, a major beneficiary of low interest rates, also outperformed. Generally speaking, small caps outperformed large caps.
Against this background, AXA WF Human Capital outperformed its benchmark in July. Both sector allocation and
stock-picking were positive. Our overweight stance in the IT sector and our underweighting in the energy sector more than offset our underexposure in the property and materials sectors. Stock picking was especially favourable in the communication services, financial, healthcare, industrial, IT and utilities sectors. It was negative in the consumer discretionary, property and materials sectors.
Among the principal contributors, note the performances posted by Rational, Croda, Interroll and Virbac. The main detractors from performance were Almirall, Zur Rose, Johnson Matthey and SEB.
Rational designs, manufactures and sells kitchen equipment for the catering industry. Although at the beginning of the year the group had sounded a note of caution on the rate of recovery of its business, it reported figures in July that suggest it could return to 2019’s levels as early as 2022 (vs. 2023 as previously thought).
Croda operates in the speciality chemicals sector, producing ingredients for the agri-food, cosmetics and healthcare sectors. The group published excellent interim results and raised its targets for the year, thanks to the positive contribution from its Life Sciences division, which has benefited from the roll-out of the COVID-19 vaccine.
Interroll Holding develops and distributes logistics equipment and systems. There was no news to support the upward movement of the share, which continues to benefit from the favourable trend in the development of e-commerce.
Animal health specialist Virbac saw its growth accelerate in the first half of the year, and indicated an increase in its growth and margin objectives for the current year.
However, Almirall weighed on performance. The Spanish pharmaceutical group, which specialises in dermatology, reported good organic growth figures but posted an unexpected impairment on one of its acne treatment products. The group also indicated increased operating expenses for the second half-year to support its growth.
Zur Rose sells pharmaceutical products online in Switzerland and Germany for the most part. Its competitor, Shop Apotheke, published results that were below expectations due to internal logistics problems. This had an adverse effect on sentiment towards players in this sector.
Johnson Matthey, which specialises in catalysts and pollution controls systems, published unimpressive results. Although volumes look good, the contribution of metals to operating profit is likely to be lower than expected.
Global household appliances specialist SEB posted a steep drop on the day it announced its results. Despite increasing its growth and margin objectives for the year, the group reported a marked slowdown in growth in China accompanied by price cuts. It also said it expects a greater impact from currencies, raw materials and freight.
In terms of movements, we took profits on Interroll Holding, reduced our position in Orpea, and increased our exposure in Almirall.
In terms of human capital, we sent our annual questionnaire to nearly 80 companies in our eligible universe. We are focusing on the development of new methods of working and their implications for the ways in which companies operate. We are still keeping an eye on training, safety in the workplace, and diversity.
* 1st NAV date: 29/10/2007
** Benchmark : Please refer to the Benchmark section in the characteristics/disclaimers part of the document. Source(s): AXA Investment Managers as at 30/07/2021
Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2021-07-30):
# Commentaire du gestionnaire
C’est avec un optimisme à tout crin que les marchés d’actions clôturent le mois, établissant de nouveaux plus hauts historiques aux Etats-Unis, l’Europe n’étant pas en reste. Dans les pays émergents et au Japon toutefois, l’enthousiasme a été moindre. D’une part, les taux de vaccination y sont encore faibles. D’autre part, la Chine soucieuse de préserver un bon équilibre entre croissance et justice sociale intervient et régule les secteurs de l’éducation et de l’IT, ce qui fait craindre aux investisseurs des effets de bord et pèse sur le sentiment.
Une nouvelle fois, les taux d’intérêt ont suivi une trajectoire qui ne répond pas aux fondamentaux macroéconomiques actuels (forte croissance, poussée inflationniste), laissant penser que le rebond observé n’est que technique. Le taux à 10 ans américain a franchi le seuil de 1,20% pour terminer le mois légèrement au-delà. De la même façon en Europe, la courbe de taux s’est affaissée et aplanie. Pour l’heure, alors que juillet était riche de résultats semestriels, les investisseurs semblent plus enclins à saluer les performances remarquables des sociétés qu’à se soucier d’une normalisation prochaine des politiques monétaires ou d’une quatrième vague de contamination.
Les devises n’ont guère évolué, hormis le Yen qui a eu tendance à se renchérir. Le pétrole s’est maintenu proche de 75 USD le baril. Les indices de volatilité ont en revanche progressé.
Comme la dispersion géographique, la dispersion sectorielle était de mise ce mois-ci. Sans grande surprise, le secteur bancaire était à la peine. Le secteur de l’énergie a également nettement sous-performé. Les secteurs défensifs comme la consommation non discrétionnaire ou les services aux collectivités étaient en retard par rapport aux secteurs plus cycliques tels que les matériaux (qui avaient consolidé en juin), la chimie et les médias. L’IT, grand bénéficiaire de taux bas, a également surperformé. D’une façon générale, les petites capitalisations boursières ont devancé les plus larges. Dans ce contexte, le fonds AXA WF Human Capital surperforme son indice de référence en juillet. Tant l’allocation sectorielle que la sélection de titres ont été positives. Notre surpondération sur le secteur de l’IT comme notre moindre pondération au secteur de l’énergie ont plus que compensé notre sous exposition au secteur de l’immobilier et des matériaux. La sélection de titres a été particulièrement favorable dans les secteurs des services de communication, de la finance, de la santé, de l’industrie, de l’IT et des services aux collectivités. Elle a été négative dans les secteurs de la consommation discrétionnaire, de l’immobilier et des matériaux.
Parmi les principaux contributeurs de performance, notons Rational, Croda, Interroll et Virbac. Les principaux détracteurs de performance sont Almirall, Zur Rose, Johnson Matthey et SEB.
Rational conçoit, fabrique et distribue des équipements de cuisine pour l’industrie de la restauration. Alors qu’en début d’année, le groupe avait annoncé être prudent sur le rythme de reprise de son activité, il a finalement publié en juillet des chiffres laissant penser que les niveaux de 2019 pourraient être retrouvés dès 2022 (contre 2023 précédemment anticipé).
Croda est un acteur de la chimie de spécialité produisant des composants pour les secteurs de l’agro-alimentaire, de la cosmétique et de la santé. Le groupe a publié d’excellents résultats semestriels et augmenté ses objectifs pour l’année, grâce à la contribution positive de sa division Sciences de la Vie, qui bénéficie de l’extension de la vaccination contre le covid 19.
Interroll Holding développe et distribue des équipements et systèmes logistiques. Aucune nouvelle n’est venue étayer le mouvement de hausse sur le titre, qui continue de bénéficier de la tendance favorable du développement du e-commerce. Virbac, spécialiste de la santé animale, a vu sa croissance accélérer au premier semestre et indiqué relever ses objectifs de croissance et de marge pour l’année en cours.
Almirall à l’inverse a pesé. Le groupe pharmaceutique espagnol, spécialisé en dermatologie, a publié de bons chiffres de croissance organique mais enregistre un « impairment » non anticipé sur un de ses produits contre l’acné. Le groupe guide également sur des dépenses opérationnelles en augmentation pour le deuxième semestre pour soutenir sa croissance.
Zur Rose distribue des produits pharmaceutiques en ligne en Suisse et en Allemagne pour l’essentiel. Son concurrent Shop Apotheke a publié des résultats inférieurs à ce qui était anticipé en raison de problèmes internes de logistique. Cette publication a eu un effet défavorable sur le sentiment à l’égard des acteurs de ce secteur.
Johnson Matthey, spécialistes des catalyseurs et des systèmes de contrôle de pollution a publié des résultats en
demi-teinte. Si les volumes semblent bien orientés, la contribution des métaux dans le résultat opérationnel devrait être moindre qu’escompté.
SEB, spécialiste mondial du petit électroménager, a fortement baissé le jour de l’annonce de ses résultats. En dépit d’objectifs de croissance et de marge relevés pour l’année, le groupe a fait état d’un net ralentissement de la croissance en Chine s’accompagnant de baisses de prix. Il a par ailleurs indiqué s’attendre à un impact plus important des devises, matières premières et fret.
En termes de mouvements, nous avons pris des profits sur Interroll Holding, élagué notre position sur Orpea et augmenté notre exposition à Almirall.
D’un point de vue capital humain, nous avons envoyé notre questionnaire annuel à près de 80 sociétés de notre univers éligible. Nous nous sommes attachés au développement des nouveaux modes de travail et à leurs implications sur le fonctionnement des organisations. Nous restons vigilants sur les sujets de formation, de sécurité au travail et de diversité.
* Date de la 1ère Valeur Liquidative : 29/10/2007
** Indice de référence : se référer à la rubrique Indicateur de référence spécifiée en dernière rubrique Source(s) : AXA Investment Managers au 30/07/2021
Rédacteur : AXA Investment Managers Paris