## Fund commentary
2020 was an extraordinary year in many respects. The world was hit by a global pandemic that has disrupted our daily lives and resulted in an unprecedented plunge in economic activity, followed by a prodigious amount of monetary and fiscal stimulus; this has created a volatile environment for the equity markets. Although the STOXX Europe 600 ended with a modest fall of 4% for 2020, between February and March it plummeted approximately 36%. Overall, we are happy with the way we handled the year and the fact that we only lost 0.5% in March once again validated our ability to manage risk in difficult times.
Over the year, the fund's performance was mainly driven by the long component of the portfolio. In our long positions, all sectors made a positive contribution to performance with the exception of the Oil & Gas sector (almost zero exposure in the long component). Worth noting is the strong performance of the technology sector and in particular Dell Technologies, ASM International and Adyen. As regards short positions, we would highlight our position in Wirecard, a German financial services provider, which was shaken by multiple accounting scandals leading to its insolvency. Our short position in the stock was the greatest contributor to performance this year. On the other hand, our biggest drags on performance over the year were our long positions in Corbus Pharmaceutical and OCI NV, along with our short position in the Swedish investment fund EQT Partners.
In view of the positive economic backdrop, we tended toward more cyclical companies, although we had a little more trouble finding investment targets that fit our process. We were heavily exposed to the semiconductor sector, which combines both cyclical exposure and structural and secular growth. Our largest position in this area is that of ASM International. This company is the world market leader in atomic layer deposition (ALD) and focuses on cutting-edge applications. Its biggest customer is Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC). ASM International is therefore able to benefit from TSMC's rise as a dominant global foundry in a duopolistic market with Samsung, while gaining market share in memory applications. In a world increasingly dominated by US and Chinese enterprises, ASM is one of the few companies in Europe that can claim a true position of market leader in a cutting-edge technology.
Puma still remains a favourite of ours, having occupied a central position in our portfolio for four years. In this extremely difficult year for retailers, the management once again proved its solidity with very good operational performance throughout the year. With sales down just 5% in the first nine months of 2020 and sales growth of 13% in the third quarter, coupled with healthy inventory and accounting, they once again significantly outperformed their peers.
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Since 1 January 2021, the reference indicator has been: 75% (capitalised ESTER (EUR) + 1%) + 25% Stoxx Europe 600 NR (EUR) with net dividends reinvested.

Translation (ENFR, 2020-12-31):
## Commentaire de gestion
2020 a été une année extraordinaire à bien des égards. Le monde a été frappé par une pandémie mondiale qui a bouleversé notre vie quotidienne et a entraîné une chute sans précédent de l'activité économique, suivie d'un montant sans précédent de mesures de relance monétaire et budgétaire créant un environnement volatil pour les marchés actions. Alors que le Stoxx Europe 600 a terminé par une modeste baisse de 4 % cette année, il a chuté d'environ 36 % entre février et mars. Dans l'ensemble, nous sommes satisfaits de la manière dont nous avons géré l'année et le fait que nous n'ayons perdu que 0.5% en mars a validé une fois de plus notre capacité à gérer les risques en période difficile.
Sur l’année, la performance du fonds est portée principalement par la poche acheteuse du portefeuille. Au sein de nos positions acheteuses, tous les secteurs ont contribué positivement à la performance à l’exception du secteur du Pétrole & Gaz (exposition quasi nulle dans la poche acheteuse). On notera la bonne performance du secteur de la technologie et notamment de Dell Technologies, ASM International ou encore Adyen. Concernant les positions vendeuses, on remarquera notre position dans Wirecard, un fournisseur de services financiers allemand, qui a été secoué par de multiples scandales comptables qui ont entraîné son insolvabilité. Notre position vendeuse sur la valeur fut le plus gros contributeur à la performance cette année. A l’inverse, nos plus gros détracteurs de la performance sur l’année ont été nos positions acheteuses dans Corbus Phacaceutical ou encore OCI NV ainsi que notre position vendeuse dans le fonds d’investissement suédois EQT Partners.
Compte tenu du contexte économique positif, nous nous sommes penchés vers des entreprises plus cycliques, bien que nous ayons un peu plus de mal à trouver des cas d'investissement qui correspondent à notre processus. Nous sommes très exposés à l'industrie des semi-conducteurs, qui combine à la fois une exposition cyclique et une croissance structurelle et séculaire. Notre position la plus importante dans ce domaine est celle d'ASM International. Cette société est le leader mondial du marché de « atomic layer depositioning »(ALD) et se concentre sur les applications de pointe. Son plus gros client est Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC). ASM International peut donc bénéficier de l'ascension de TSMC en tant que fonderie mondiale dominante sur un marché duopolistique avec Samsung, tout en gagnant des parts de marché dans les applications de mémoire. Dans un monde de plus en plus dominé par les entreprises américaines et chinoises, ASM est l'une des rares entreprises en Europe qui peut revendiquer une véritable position de leader sur le marché dans une technologie de pointe.
Nous sommes toujours des partisans de Puma, qui occupe une position centrale depuis quatre ans dans notre portefeuille. En cette année extrêmement difficile pour les détaillants, la direction a une fois de plus fait preuve de solidité avec une très bonne performance opérationnelle tout au long de l'année. Avec des ventes en baisse de seulement 5 % au cours des neuf premiers mois de 2020 et une croissance des ventes de 13 % au troisième trimestre, associées à un inventaire et une comptabilité saine, ils ont une fois de plus largement dépassé leurs pairs.
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Depuis le 1er janvier 2021, l’indicateur de référence est : 75% (ESTER (EUR) + 1%) capitalisé + 25% Stoxx Europe 600 NR (EUR) calculé dividendes nets réinvestis.