# FUND MANAGEMENT ANALYSIS
## MARKET ENVIRONMENT
Bond markets rallied strongly in the first month of 2023, benefitting from a positive mix of China’s reopening, subsiding inflation on both sides of the Atlantic, resilient economic data, and reassuring announcements from issuers. This news flow revived the morale of traders, who regained exposure to the various bond segments, taking advantage of lower yields and a tight squeeze on risky asset spreads. In Europe, the worst-case scenario seems to be receding for both gas reserves and inflation, which eased further to 9.2% yoy, down from 10.1% at the end of November. In the United States, CPI data also continues to show a disinflationary trend with monthly inflation falling for the first time in a year, to -0.1%. The labour market was again more robust than expected, reviving fears of second-round effects as unemployment dropped to 3.5% and job creation was higher than anticipated. With regards to the economy, we should note that despite signs of short-term improvement, the World Bank has adopted a pessimistic tone, revising its world growth forecasts for 2023 down to +1.7% from +3.0% at its previous estimate last June. Meanwhile, the Canadian and Chilean central banks announced a pause in their rate-hiking policies, keeping investors enthused. The Bank of Japan upheld its accommodative monetary policy and reaffirmed the previous month’s decision to expand the range within which it would allow 10-year government bond yields to fluctuate (+/- 50 bps), at a time when national inflation has passed the +4% mark to reach a 40-year high.

## PERFORMANCE COMMENTARY
The Fund fully benefitted from the positive trend for yields and risk premia during the month, continuing the catch-up that began in Q4 2022. Our preference for carry assets and particularly high-beta debt saw the strategy deliver a very good performance in both relative and absolute terms. Our subordinated financial debt, high yield credit and collateralised loan obligations contributed the most to the Fund’s performance. Our fine- tuning of modified duration, as well as our positions on sovereign bonds from Europe’s periphery and eastern Eurozone countries, were also behind the strategy’s outperformance. Our positions on inflation-linked sovereign debt weighed on performance as breakeven inflation fell over the month.

## OUTLOOK AND INVESTMENT STRATEGY
Despite the current trajectory of disinflation, we think that inflation will remain structurally above the 2% target in 2023, suggesting we should keep our bond management flexible. We are being careful with the very long end of the yield curve given the market’s high level of expectation regarding monetary policies. After record increases in 2022, we now have more visibility over the path that interest rates will take in early 2023. We are favouring a carry strategy on credit and emerging market assets, which are valued attractively. In the short term, we will keep taking advantage of the good news flow to increase our portfolio’s modified duration, which was 5 at the end of January compared with 3 at the end of 2022. However, we are remaining long on European inflation for hedging purposes, protecting ourselves from any deterioration in the geopolitical situation, which could swing inflation. With regards to our sovereign debt exposure, we cashed in on some of our Hungarian government bond gains after prices rebounded strongly from their October levels.

Translation (ENFR, 2023-01-31):
# ANALYSE DE GESTION
## ENVIRONNEMENT DE MARCHÉ
Les marchés obligataires ont signé un fort rebond sur ce premier mois de l’année 2023 bénéficiant d’un cocktail positif mêlant réouverture de la Chine, décrue de l’inflation de part et d’autre de l’Atlantique, résilience des statistiques économiques et publications rassurantes des émetteurs. Ce flux de nouvelles a ravivé le moral des opérateurs de marché qui se sont réexposés aux différents segments obligataires profitant d’un assouplissement des taux et d’un resserrement substantiel des primes de risque sur les actifs risqués. En Europe, le scénario du pire semble s’éloigner tant sur les stocks de gaz que sur le niveau d’inflation qui poursuit sa décrue à +9,2% sur un an contre +10,1% à fin novembre. Outre-Atlantique, les données de l’indice CPI continuent de montrer également une dynamique désinflationniste avec un premier recul mensuel de l’inflation depuis plus d’un an à -0,1%. Le marché de l’emploi a été une fois encore plus dynamique qu’attendu ravivant les craintes d’effets de second tour avec un chômage en baisse à 3,5% et des créations d’emplois supérieures aux attentes. Sur le front de l’économie, notons qu’en dépit des signaux de redressement à court terme la Banque mondiale a adopté une rhétorique pessimiste avec la revue à la baisse de ses prévisions de croissance mondiale pour l’année 2023 à +1,7% contre +3,0% lors de ses estimations en juin dernier. Enfin, notons que les Banques centrales du Canada et du Chili ont annoncé une pause dans leurs politiques de hausse de taux, entretenant l’enthousiasme des investisseurs. La Banque centrale du Japon a pour sa part maintenu sa politique monétaire accommodante et reconduit la décision prise le mois dernier d’élargir la fourchette de fluctuation qu’elle tolère sur les rendements des emprunts d’État à 10 ans (+/- 50 pb) alors que le niveau d’inflation a franchi le seuil de +4% dans le pays, soit un plus haut de quarante ans.

## COMMENTAIRE DE PERFORMANCE
Le Fonds a pleinement bénéficié de la dynamique favorable sur les taux comme sur les primes de risque ce mois-ci poursuivant le mouvement de rattrapage entrevu lors du dernier trimestre 2022. Notre préférence pour les actifs de portage et particulièrement pour la dette à bêta élevé a ainsi permis à la stratégie d’afficher une performance nettement positive tant en relatif qu’en absolu. Ainsi les segments de la dette financière subordonnée, du crédit à haut rendement ainsi que des obligations adossées à des prêts d’entreprise (« collateralized loan obligation », CLO) sont les classes d’actifs qui ont le plus contribué à la performance du Fonds. Soulignons également que notre calibrage de la sensibilité aux taux d'intérêt du fonds ainsi que nos positions sur les obligations souveraines périphériques ou provenant de pays de l’Est de la zone euro ont été deux moteurs de surperformance pour notre stratégie. Dans le même temps, nos positions sur la dette souveraine indexée à l’inflation ont contribué négativement à la performance compte tenu de la baisse du point mort d’inflation sur le mois.

## PERSPECTIVES ET STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT
En dépit de la trajectoire désinflationniste actuelle, nous pensons que l’inflation devrait rester structurellement au-dessus de la cible des 2% en 2023 plaidant ainsi pour conserver une gestion flexible sur les marchés obligataires. Nous sommes également prudents sur la partie la plus longue de la courbe de taux compte tenu du niveau d’attente élevé du marché sur le front des politiques monétaires. Après les hausses de taux records observées en 2022, nous avons désormais plus de visibilité sur les trajectoires de taux d’intérêt pour le début de l’exercice 2023. Ainsi, nous privilégions une stratégie de portage sur les actifs crédits et la dette émergente qui ont un niveau de valorisation attractif. À court terme, nous continuons de profiter du flux de nouvelles positives pour augmenter notre sensibilité aux taux d’intérêt avec une duration s’élevant à 5 pour notre portefeuille en fin de période, contre 3 à fin 2022. En revanche, nous conservons une position acheteuse sur l’inflation en Europe, en guise de couverture, pour nous prémunir d’une potentielle dégradation de la situation géopolitique qui pourrait entraîner un retournement inflationniste. Au niveau de notre exposition sur la dette souveraine, nous avons monétisé une partie de notre plus-value sur la dette d’État hongroise après le fort rebond en valorisation que nous avons observé depuis octobre.