# Fund manager's report
Equity markets in the US rose 0.6% in dollar terms over the quarter, as measured by the benchmark S&P 500 Index. The market rallied over the first two months, benefiting from further signs of economic improvement and relatively dovish signals from the US Federal Reserve (Fed). Equities sold off in September, however, over concerns about an imminent tightening of monetary policy and a cooling in the economic recovery. Fed Chairman Jerome Powell indicated that the central bank would likely begin tapering its bond-purchasing programme this year, as inflation rates remained at more than decade-high levels. Policy-makers’ interest rate projections suggested a rate hike could follow next year.
GDP growth in the second quarter was lower than predicted, at an annualised 6.5% (subsequently revised to 6.7%), although it was up from 6.3% in the first quarter. Personal consumption underpinned the gains, which put the economy back above its pre-pandemic level. Inflation hit 5.4% year-on-year in June and July – the highest level in almost 13 years – up from 5.0% in May. Base effects explained much of the rise, although fuel costs gained markedly. Producer prices also increased strongly, by 8.3% year on year in August – the highest level since the series began in November 2010.
From a sector perspective, financials, utilities, and communication services stocks eked out small gains, with industrials and materials all in negative territory. Over the quarter as whole energy stocks were also negative, but this masked the remarkable 9% gain seen in September, the only sector to generate positive returns that month. From a factor perspective, momentum was positively aligned with quality and low volatility, while value in all forms underperformed over the quarter.
Set against this more volatile backdrop for equity investors, the Fund underperformed in the third quarter of the year. With investors seeking quality of earnings rather than those that were cheap relative to price, the above-benchmark exposure to the latter factor weighed on returns over the quarter. Also unhelpful was the tilt to smaller companies, which underperformed large in an increasingly risk-off environment.
Stock selection was also modestly unrewarded in this environment and the largest detractor this quarter was an overweight exposure to General Motors, which lagged the benchmark as investors weighed the impact of computer chip shortages on slower production and ultimately earnings for auto makers. Similar sentiment weighed on the holding of computer firm HP, shares in which fell over the quarter despite reporting positive earnings data in September, with investor focus shifting to expected increases in commodity and logistics costs in the fourth quarter of this year. Underweighting Netflix was also unhelpful this quarter as shares in the streaming giant hit all-time highs following reports that the new Squid Game series was set to become its most viewed show. More positively, the overweight position in West Pharmaceutical Services – a provider or medical equipment including delivery systems for injectable drugs – was rewarded as the firm reported another quarter of growing earnings and improving margins. Finally, owning American International Group overweight also proved positive after the property and casualty insurer reported one of its most profitable quarters in some time, causing its shares to rally as investors and analysts alike responding positively to the news.

Translation (ENFR, 2021-09-30):
# Commentaire du gestionnaire
Les actions américaines ont progressé de 0,6 % en dollars durant le trimestre, à l’aune de l’indice S&P 500. Le marché s’est redressé au cours des deux premiers mois, bénéficiant des nouveaux signes de redressement de l’économie et des signaux relativement accommodants émis par la Réserve fédérale américaine (Fed). Cependant, les actions se sont repliées en septembre face aux craintes d’un durcissement imminent de la politique monétaire et d’un ralentissement de la reprise économique. Le président de la Fed Jerome Powell a indiqué que la banque centrale commencerait probablement à réduire son programme d’achat d’obligations cette année, les taux d’inflation continuant d’afficher leurs niveaux les plus élevés depuis plus de dix ans. Les projections des membres de la Fed concernant les taux d’intérêt ont laissé entrevoir un relèvement des taux l’an prochain.
La croissance du PIB américain au deuxième trimestre a été plus faible que prévu, à 6,5 % en rythme annualisé (révisée par la suite à 6,7 %), bien que ce niveau marque une accélération par rapport à celui de 6,3 % du premier trimestre. La consommation privée a stimulé cette progression, qui ramène l’économie à un niveau supérieur à celui d’avant la pandémie. L’inflation a atteint 5,4 % en glissement annuel en juin et en juillet - son niveau le plus élevé depuis près de 13 ans - contre 5,0 % en mai. Les effets de base expliquent une grande partie de la hausse, même si les coûts du carburant ont fortement progressé. Les prix à la production ont également fortement augmenté, de 8,3 % en glissement annuel en août, soit le niveau le plus élevé depuis la première publication de cette statistique en novembre 2010.
D’un point de vue sectoriel, les valeurs financières, des services aux collectivités et des services de communication ont enregistré des gains modestes, tandis que les valeurs industrielles et celles des matériaux ont clôturé en territoire négatif. Sur l’ensemble du trimestre, les valeurs de l’énergie ont également été négatives, mais ce résultat masque la progression remarquable de 9 % enregistrée en septembre, l’énergie étant le seul secteur qui ait progressé ce mois-ci. D’un point de vue factoriel, le momentum s’est montré positif en phase avec les facteurs Qualité et Faible volatilité, tandis que les titres
« value » ont sous-performé sur le trimestre.
Dans ce contexte plus volatil pour les investisseurs en actions, le Fonds a sous-performé au troisième trimestre de l’année. Alors que les investisseurs recherchaient la qualité des bénéfices plutôt que les valeurs présentant un PER bon marché, la surexposition à ce dernier facteur a pesé sur la performance trimestrielle. Le penchant en faveur des petites entreprises, qui ont sous-performé dans un contexte d’aversion croissante au risque, a également pesé sur la performance.
La sélection de titres a également eu un impact légèrement négatif dans ce contexte et le plus gros frein ce trimestre a été la surpondération de General Motors, qui a sous-performé l’indice de référence alors que les investisseurs évaluaient l’impact des pénuries de composants informatiques sur le ralentissement de la production et, au final, sur les bénéfices des constructeurs automobiles. Ce même sentiment a pesé sur la position dans le fabricant d’ordinateurs HP, dont le titre s’est replié au cours du trimestre malgré la publication de résultats positifs en septembre, l’attention des investisseurs se concentrant sur la hausse attendue des coûts des matières premières et de la logistique au quatrième trimestre de cette année. La sous-pondération de Netflix a également eu une incidence négative ce trimestre, le titre du géant du streaming ayant atteint des plus hauts historiques suite à la publication de la nouvelle série Squid Game, vouée à devenir son programme le plus regardé. Par contre, la surpondération de West Pharmaceutical Services (fournisseur de matériel médical, y compris de systèmes d’administration de médicaments injectables) a porté ses fruits, la société ayant annoncé un nouveau trimestre de croissance de ses bénéfices et d’amélioration de ses marges. Enfin, la surpondération d’American International Group s’est également montrée payante, la compagnie d’assurance de dommages ayant fait part de l’un de ses trimestres les plus rentables depuis un certain temps, entraînant un rebond du titre, les investisseurs et les analystes ayant salué cette annonce.