### Portfolio managers comments
Another reversal of the trend from one month to the next, with August seeing the return of strong interest rate tension. The monthly performance of the interest rate markets was the worst on record for at least 22 years, with the German 10- year rate rising by more than 70bp to reach 1.54% at the end of the month. The reason? Central bankers are more determined than ever to fight inflation, which is settling in at too high a level, even if growth and employment have to suffer. Rising energy prices, particularly in Europe due to the explosion in gas prices, remain the primary cause, but there are more and more components that anchor expectations of higher inflation in a structural way. Equity markets cannot resist this dynamic (EURO STOXX 50 NR at -5.0%), as can euro credit: investment grade -4.2% and high yield -1.2%.
DNCA Invest Eurose fell by -1.18% over the month. Its performance since the beginning of the year is -4.5%.
During the month, the fund initiated a new position with the entry into the portfolio of CS Group. The French IT engineering group, which is mainly exposed to the space, defence and security sectors, is to be acquired by Sopra Steria at a price of €11.50 per share. The fund also increased its exposure to Sanofi. Conversely, Thales and TotalEnergies were reduced. The shares of the French renewable energy group Albioma were tendered to the offer led by KKR at a price of
€50 and the Euroapi position was sold. At the end of August, the equity exposure was 28.0% (net of hedging) with significant exposure to the banking, buildings and construction materials, industrial goods and services, and oil and gas sectors. The portfolio's main holdings are : TotalEnergies (3.7%), Orange (2.3%), EDF (2.0%), Thales (2.0%) and STMicroelectronics (2.0%). Part of the equity portfolio is hedged through the sale of futures contracts (Euro STOXX 50 and CAC 40), which is increased to 6.5%. There are four carry positions (Atlantia, Boskalis, CS Group and EDF), representing 2.6% of the fund. The financial characteristics of the portfolio show a still reasonable valuation with a P/E for 2022 of 9.1x (Euro STOXX 50 at 11.7x) for an expected earnings growth of +13.6%, the yield of dividends paid in 2022 is estimated at 5.2% (Euro STOXX 50 at 2.9%).
On the bond side, the composition of the portfolio remains very stable, and even though the primary market is relatively active for the month of August - mainly due to the banks - few transactions seem interesting. The Banco BPM 2025 senior non-preferred bond line was arbitraged for bonds with the same maturity but less risky (senior preferred), for a very low yield concession. In addition, three lines were reinforced: Deutsche Pfandbriefbank Tier 2 2027 at 6.9% yield (BB+ rating), ING Tier 2 2028 (call 2023) at 2.9% call (A-), Harley-Davidson 5/2023 at 2.0% (BBB+) and Dufry 10/2024 at 3.9% (B+) It should be noted that the interest rate hedge is reinforced at the beginning of the month, then reduced to its initial level at the end of the month after the violent movement on the rates.
The extra-financial characteristics of the portfolio show a responsibility performance of /responsibility_score and a sustainable transition exposure of 65.13%.
Bond markets are affected by the particularly high volatility of risk-free rates, which is reflected in credit spreads. Equity markets are also highly dependent on inflation, interest rates and central bank speeches and actions. To make matters worse, there is no quick end to the war in Ukraine, while the signs of recession are multiplying. In this context, it seems more reasonable to maintain the fund's relatively conservative positioning: high dividend yield (5.2%), low net bond sensitivity (2.0), high cash position (6.9%) and low credit risk. The bond portfolio yield remains at an attractive level of 4.3%.
Text completed on 07/09/2022.
Jean-Charles
Meriaux
Romain
Grandis, CFA
Damien
Lanternier, CFA
Adrien
Le Clainche
Baptiste
Planchard, CFA
Nolwenn
Le Roux, CFA

Translation (ENFR, 2022-08-31):
### Commentaire de gestion
Encore un renversement de tendance d'un mois sur l'autre, avec au mois d'août le retour d'une forte tension sur les taux d'intérêt. La performance mensuelle des marchés de taux est la pire jamais enregistrée depuis au moins 22 ans, avec un taux à 10 ans allemand qui remonte de plus de 70bp pour s'établir à 1.54% en fin de mois. La raison ? Des banquiers centraux plus que jamais déterminés à lutter contre l'inflation qui s'installe à des niveaux trop élevés, et ceci même si la croissance et l'emploi doivent en pâtir. La hausse du prix de l'énergie, notamment en Europe à cause de l'explosion du prix du gaz, en reste la cause première, mais de plus en plus de composantes viennent ancrer des attentes d'inflation plus élevée de façon structurelle. Les marchés actions ne peuvent pas résister à cette dynamique (EURO STOXX 50 NR à - 5.0%), tout comme le crédit euro : investment grade -4.2% et haut rendement -1.2%.
DNCA Invest Eurose baisse de -1,18% sur le mois. Sa performance depuis le début d'année s'affiche à -4,5%.
Au cours du mois, le fonds a initié une nouvelle position avec l'entrée en portefeuille de CS Group. Le groupe français d'ingénierie informatique, principalement exposé aux secteurs du spatial, de la défense et de la sécurité, va être racheté au prix de 11,50 € par action, par Sopra Steria. Le fonds augmente également son exposition sur le titre Sanofi. A l'inverse, les positions Thales et TotalEnergies sont allégées. Les titres du groupe français Albioma, spécialisé dans les énergies renouvelables, ont été apportés à l'offre menée par KKR au prix de 50€ et la position Euroapi a été soldée. A fin août, l'exposition sur les actions est de 28,0% (nette de couvertures) avec une exposition importante sur les secteurs banques, bâtiments et matériaux de construction, biens et services industriels, pétrole et gaz. Les principales convictions du portefeuille sont : TotalEnergies (3,7%), Orange (2,3%), EDF (2,0%), Thales (2,0%) et STMicroelectronics (2,0%). Une partie du portefeuille actions est couverte à travers la vente de contrats futures (Euro STOXX 50 et CAC 40), celle-ci est augmentée pour atteindre 6,5%. Les positions en portage sont au nombre de quatre (Atlantia, Boskalis, CS Group et EDF) et représentent 2,6% du fonds. Les caractéristiques financières du portefeuille font ressortir une valorisation toujours raisonnable avec un PER pour l'année 2022 de 9,1x (Euro STOXX 50 à 11,7x) pour une croissance des bénéfices attendue de +13,6%, le rendement des dividendes versés en 2022 est estimé à 5,2% (Euro STOXX 50 à 2,9%).
Sur la partie obligataire, la composition du portefeuille reste très stable, et même si le marché primaire est relativement actif pour un mois d'août – principalement du fait des banques – peu d'opérations nous semblent intéressantes. La ligne d'obligations Banco BPM 2025 de rang senior non-preferred est arbitrée pour des obligations de même maturité mais de rang moins risqué (senior preferred), pour une concession de rendement très faible. Par ailleurs, trois lignes sont renforcées : Deutsche Pfandbriefbank Tier 2 2027 à 6.9% de rendement (notation BB+), ING Tier 2 2028 (call 2023) à 2.9% au call (A-), Harley-Davidson 5/2023 à 2.0% (BBB+) et Dufry 10/2024 à 3.9% (B+). A noter que la couverture de taux est renforcée en début de mois, puis réduite à son niveau initial en fin de mois après le mouvement violent sur les taux.
Les caractéristiques extra-financières du portefeuille montrent une performance responsabilité de 5,2 et une exposition à la transition durable de 65,13%.
Les marchés obligataires subissent la volatilité particulièrement élevée des taux sans risque qui se répercute sur les spreads de crédit. Les marchés actions sont également très dépendants des évolutions de l'inflation, des taux d'intérêt et des discours et actes des banques centrales. Pour ne rien arranger au criant manque de visibilité, aucune issue rapide à la guerre en Ukraine n'est en vue alors que les signaux annonciateurs de récession se multiplient. Il semble plus raisonnable, dans ce contexte, de tenir le positionnement relativement prudent du fonds : important rendement des dividendes (5.2%), sensibilité obligataire nette faible (2.0), part de trésorerie importante (6.9%) et risque de crédit mesuré. Le rendement du portefeuille obligataire se maintient à un niveau attractif de 4.3%.
Achevé de rédiger le 07/09/2022.
Jean-Charles
Meriaux
Romain
Grandis, CFA
Damien
Lanternier, CFA
Adrien
Le Clainche
Baptiste
Planchard, CFA
Nolwenn
Le Roux, CFA