# Fund manager's report
The stock market indices have finally paused for breath. After a few months of uninterrupted rise, the markets have highlighted some latent concerns, causing a fairly sizeable resurgence of volatility. Corporate rhetoric on supply chain issues is becoming increasingly alarming. While demand is there and order books are full, the ability to fulfil them is hampered by a shortage of components, materials and labour, compounded by a marked inflation in energy costs, which is also limited in terms of production. These bottlenecks are causing fears of a slowdown in growth in China and the rest of the world. More than fears about growth, it is inflationary pressures combined with the prospect of the end of the Fed’s asset purchases that have caused yield curves to move. In both Europe and the United States, the curves have become much tighter, albeit with a different trajectory. While the EUR curve steepened, the USD curve tended to flatten.
Performances by geography were very diverse in September, with Europe holding up relatively well compared to the rest of the world, apart from Japan.
The dollar gained ground against other currencies. Oil prices increased above the $75 mark.
From a style perspective, investors flocked towards the value segment at the expense of the growth segment. Small caps tended to outperform large caps. In terms of sector performances, stocks linked to oil did well, as did those linked to interest rates (banks and insurance companies). Stocks in the automotive sector also took advantage of the situation. In contrast, commodities stocks dropped steeply, as did IT, utilities, industrial and consumer discretionary stocks.
Against this background, AXA WF Human Capital outperformed its benchmark index during September. Sector allocation was slightly positive, as was stock-picking. Our lower exposure in commodities and real estate was favourable. Our stock-picking contributed positively in the consumer staples, financial and utilities sectors. It was costly in the communication services, energy and industrial sectors.
Among the principal contributors, note the performances posted by Rémy Cointreau, Este Bank, Virbac and ERG. The main detractors from performance included SEB, GTT, Travis Perkins and Tomra Systems.
Cognac specialist Rémy Cointreau, whose share came under pressure last month because of its exposure in China and the possible consequences of the common prosperity campaign, remained stable in a falling market. The sector is still heading in the right direction.
Erste Bank is a non-specialist Austrian bank that also operates in a number of Eastern European countries. Movements observed on the yield curves have been favourable to the banking sector as a whole, which has benefited Erste Bank. Virbac, which specialises in animal healthcare, reported strong interim results and once again increased its earnings guidance for the current year.
ERG is an Italian utility company. The group produces a large share of its energy from renewable sources. Earlier in the year, the group set out its 2021-2025 strategy, based on the disposal of some of its assets and a moderate capex plan. In a turbulent market environment, the stock has held up well.
In contrast, household appliances specialist SEB Group is struggling to turn things around. The stock hit its lowest point since the beginning of the year. The prospects of a slowdown in China, where the group has a large exposure via its stake in Supor, and its exposure to raw materials, raise fears that the impacts anticipated by the markets will not be enough. GTT, the global market leader in containment membranes for the transport of natural gas, also hit a low point. Despite a robust order book, albeit lagging behind a historically high 2020, and strong visibility on activity levels in the coming years, the group could suffer from recent strategic developments. GTT has also positioned itself in the hydrogen space, which in the short term could have repercussions for its operating profits.
Travis Perkins is a UK-based building materials retailer. The group has refocused on its core businesses in recent years, selling off parts of its business that were considered non-strategic, and had enjoyed extremely positive momentum since the beginning of the year. At the end of the month, the group held an investor day, focused on the return of cash to shareholders, but this did not reverse the downward trajectory of the share.
Finally, Tomra Systems is a Norwegian company that manufactures machines for recycling cans and bottles or sorting certain foods. The group is benefiting from a buoyant environment and favourable regulations, and continues to post a solid order book. Constrained in terms of its execution and a growth stock par excellence, the stock has suffered from an environment more favourable to value stocks.
In terms of movements, we increased our positions in Genuit, Valmet and Clariant.
From a human capital perspective, the current disruptions on production lines highlight the increased importance for companies to remain attractive. During the health crisis, many companies told us that they wanted to retain their workforce in order to be ready to restart as soon as business resumed. The companies that are suffering most currently are those that have not been able to retain their employees.
* 1st NAV date: 12/03/2008
** Benchmark : Please refer to the Benchmark section in the characteristics/disclaimers part of the document. Source(s): AXA Investment Managers as at 30/09/2021
Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2021-09-30):
# Commentaire du gestionnaire
Les indices boursiers ont enfin trouvé une respiration. Après quelques mois de hausse ininterrompue, les marchés ont fait émerger quelques sources d’inquiétude latente, provoquant par là-même un regain assez sain de volatilité. Les discours des entreprises sur les problématiques de chaîne d’approvisionnement se font de plus en plus alarmants. Si la demande est là et que les carnets de commande sont pleins, la capacité à les exécuter se trouve entravée par une pénurie de composants, de matière, de main d’œuvre à laquelle vient se greffer une inflation marquée des coûts de l’énergie, elle aussi contrainte dans sa production. Ces goulots d’étranglement font craindre un ralentissement de la croissance en Chine et dans le reste du monde. Davantage que les craintes sur la croissance, ce sont les poussées inflationnistes conjuguées à la perspective de l’arrêt des achats d’actifs de la FED qui ont fait bouger les courbes de taux. Tant en Europe qu’aux Etats-Unis, elles se sont nettement tendues avec une trajectoire toutefois différente. Alors que la courbe EUR s’est pentifiée, la courbe USD a plutôt eu tendance à s’aplatir. La dispersion des performances géographiques a été notable en Septembre, l’Europe résistant relativement mieux que le reste du monde, à l’exception du Japon.
Le dollar s’est renchéri par rapport aux autres devises. Quant au baril de pétrole, il a franchi à la hausse la barre des 75 USD.
D’un point de vue style, les investisseurs ont fait la part belle au segment « value », au détriment du segment « croissance
». Les petites capitalisations ont plutôt sous-performé les grandes. Sectoriellement, les valeurs liées au pétrole se sont bien comportées, comme celles liées aux taux d’intérêt (banque et assurance). Les valeurs du secteur automobile ont également tiré leur épingle du jeu. A l’inverse, les valeurs matières premières ont fortement baissé, comme celles de l’IT, des services aux collectivités, de l’industrie ou de la consommation discrétionnaire.
Dans ce contexte, le fonds AXA WF Human Capital sur-performe son indice de référence au mois de septembre. L’allocation sectorielle a été légèrement positive, comme la sélection de titres. Nos moindres expositions aux secteurs des matières premières et de l’immobilier ont été favorables. Notre sélection de titres a contribué dans les secteurs de la consommation de base, de la finance et des services aux collectivités. Elle a coûté dans les secteurs des services de communication, de l’énergie, et des valeurs industrielles.
Parmi les principaux contributeurs de performance, notons Rémy Cointreau, Este Bank, Virbac et ERG. Les principaux détracteurs de performance sont SEB, GTT, Travis Perkins et Tomra Systems.
Attaqué le mois dernier pour son exposition à la Chine et aux conséquences éventuelles de la politique de prospérité commune, le titre de Rémy Cointreau, spécialiste du Cognac, est resté stable dans un marché en forte baisse. La dynamique du secteur reste bien orientée.
Erste Bank est une banque généraliste autrichienne déployant également ses activités dans de nombreux pays d’Europe de l’Est. Les mouvements observés sur les courbes de taux ont été favorables au secteur bancaire dans son ensemble, ce dont a bénéficié Erste Bank.
Virbac, spécialiste de la santé animale, a publié des résultats semestriels en forte progression.et de nouveau augmenté ses objectifs de résultats pour l’année en cours.
ERG est une société italienne de services aux collectivités. Le groupe produit une large part de son électricité à partir de sources renouvelables. Plus tôt dans l’année, le groupe avait exposé sa stratégie 2021 – 2025 fondée sur la cession d’une partie de ses actifs et un plan de capex mesuré. Dans un contexte de marché agité, le titre a bien résisté.
A l’inverse, le groupe SEB, spécialiste du petit électro-ménager, peine à renverser la tendance. Le titre a touché un point bas depuis le début d’année. Les perspectives de ralentissement en Chine à laquelle le groupe est largement exposé à travers sa participation dans Supor comme son exposition aux matières premières font craindre que les impacts anticipés par les marchés ne soient insuffisants.
Le titre de GTT, leader mondial des membranes de confinement pour le transport du gaz naturel liquéfié, a lui aussi touché un point bas. En dépit d’un carnet de commande robuste quoi qu’en retrait par rapport à une année 2020 historiquement élevée et d’une forte visibilité sur les niveaux d’activité des années à venir, le groupe pourrait pâtir des récents développements stratégiques. GTT s’est lui aussi positionné sur la filière de l’hydrogène, ce qui à court terme devrait avoir des répercussions sur ses résultats opérationnels.
Travis Perkins distribue des matériaux de construction au Royaume Uni. Alors que le groupe s’est recentré sur ses métiers cœur ces dernières années, cédant des pans entiers d’activité considérés comme non stratégiques, il avait bénéficié depuis le début de l’année d’une dynamique extrêmement positive. En fin de mois, le groupe a tenu une journée investisseurs, axée sur le retour de cash aux actionnaires, ce qui n’a toutefois pas permis de renverser la trajectoire baissière du titre.
Tomra Systems enfin est une société norvégienne qui fabrique des machines permettant le recyclage de canettes et bouteilles ou le tri de certains aliments. Bénéficiant d’un environnement porteur, d’une réglementation favorable, le groupe continue d’afficher un solide carnet de commandes. Contraint lui aussi dans son exécution, valeur de croissance par excellence, le titre a pâti d’un environnement plus favorable aux valeurs « value ».
En termes de mouvements, nous avons renforcé nos positions sur Genuit, Valmet et Clariant.
D’un point de vue capital humain, les désordres actuellement constatés sur les chaines de production mettent en lumière l’importance accrue pour les entreprises de demeurer attractives. Pendant la crise sanitaire, nombre d’entre elles nous
* Date de la 1ère Valeur Liquidative : 12/03/2008
** Indice de référence : se référer à la rubrique Indicateur de référence spécifiée en dernière rubrique Source(s) : AXA Investment Managers au 30/09/2021
Rédacteur : AXA Investment Managers Paris
avaient signalé vouloir conserver leurs effectifs afin d’être prêtes à redémarrer dès la reprise des activités. Les entreprises les plus pénalisées aujourd’hui sont celles qui n’ont pas pu retenir leurs employés.