# Fund manager's report
Looking back
Chinese equities were relatively weak in September but a growing divergence in performance was observed between onshore vs offshore listed Chinese stocks. During the month, CSI 300 returned 1.26%, which compares to 4.98% decline in HSCEI. What struck us as interesting was the fact that despite margin balance starting to decline mid-month, this was actually a record month for Northbound Stock-Connect turnover ($22.4bn). This implies that while there is some media debate over China’s “investability”, there are real buyers out there finding value.
Evergrande dominated the news this month as the large Chinese property developer succumbed to its high gearing (more than $300bn in debt). For those following the Chinese property sector closely, Evergrande’s fate should not have come as a surprise particularly given China’s introduction of the three red lines policy last year to control the amount of leverage in the property sector. The market is nervous about the spillover effects of disorderly Evergrande liquidation. However, we believe the government will ultimately be successful in ring-fencing the Evergrande risk. Given we have no exposure to Evergrande and minimal exposure to property developers in general, what concerns us more is the financial implication to upstream suppliers if supply chain financing options dry up for them too, this could pose a much bigger headwind to the broader economy.
The 2nd headwind to the economy is the energy shortage situation that is driven by 1) high cost of coal making it uneconomical to produce electricity under regulated tariff, 2) a shift in the makeup of the Chinese economy post-pandemic where export related manufacturing is driving the recovery as opposed to the less energy intensive service sector and 3) Beijing’s determination to achieve its target of lowering energy consumption and energy intensity (double control policy) by implementing energy quota. The only factor within Beijing’s control is to ease up on double control policy, otherwise they will risk material damage to the economy.
One positive surprise during the month had been the release of Meng Wanzhou, Huawei’s CFO, after a deferred prosecution agreement was reached. This is the clearest sign yet that both China and the US have continued to have ongoing dialog in the background. While US-China relationship remains tense, this shows that compromises can be made. With Huawei issue now in the background, it is hoped that both countries can shift their focus to economic cooperation as well as working together to tackle climate challenges.
On the macro front, official manufacturing PMI weakened for the 6th consecutive month to 49.6, contracting for the 1st time since the COVID outbreak. Unsurprisingly, the drag came mainly from high energy-consumption industries such as steel and cement, which are under pressure from power cuts as well as a weaker end market. Non-manufacturing PMI rebounded 5.7 points to 53.2, which indicates recent COVID-induced pressure on service activities has been reduced.
Portfolio Performance and Positioning
The fund’s net return for the month of June was -3.15%, which underperformed the benchmark by 44bps. On YTD basis, the fund returned -10.73%, which was 8bps behind the benchmark.
Over the past month, the portfolio saw positive contribution from our exposure to the Cleantech theme. Our exposure to Transitioning Societies detracted from performance.
China Longyuan (Theme: Cleantech) was the largest positive contributor to performance during the month. The company remains a beneficiary of the renewable policy tailwind. Additionally, recent power shortages could result in tariff adjustment that will help its bottom line.
Han’s Laser (Theme: Automation) was the largest detractor to performance during the month. The market was concerned that the power rationing situation will impact the company’s production. The company has subsequently stated that its main production plants have not receive power rationing notices and do see any impact to its operations.
Looking Forward
Macro policy environment remains tough near term due to continued regulatory pressure on the new economy, slowdown in the housing sector, de-carbonization policy impact, and COVID resurgence affecting consumer confidence. Altogether, we expect these factors to weigh on China’s outlook over the next few months but we believe sentiment should improve after that.
Our strategy on China is to look for structural growth stories that will benefit from technology innovation as well as demographic changes. Technology innovation is driving many of the opportunities we are seeing in digital connectivity,
* 1st NAV date: 28/11/2019
** Benchmark : Please refer to the Benchmark section in the characteristics/disclaimers part of the document. Source(s): AXA Investment Managers - MSCI as at 30/09/2021
Editor: AXA Investment Managers Paris
automation and advancement in clean energy. Demographic changes is the result of an aging population and a rising middle class; we see many opportunities here as well. All of these stories are still in the midst of playing out with China taking leadership in a few.
Our bottom up thematic focus has helped us zero in on companies that not only have a long growth runway, but also strong balance sheet and cash flow to fund that growth. In a de-leveraging environment, this is extremely important factor to consider in one’s stock selection.
In addition to the structural growth stories that makes us positive on Chinese equities, we want to mention that most investors are underweight China. In our experience, periods of consensus negativity on China is actually when the best opportunities present themselves. We do not believe this time should be any different.
Our goal is to identify quality Chinese companies well positioned to benefit from the secular growth themes within the Evolving Economy, where we see long term investment opportunities.

Translation (ENFR, 2021-09-30):
# Commentaire du gestionnaire
### Rétrospective
Les actions chinoises ont été relativement poussives en septembre, mais des écarts de performance croissants ont été observés entre les actions chinoises onshore et offshore. Durant le mois, l’indice CSI 300 a progressé de 1,26 %, contre une baisse de 4,98 % du HSCEI. Le fait qui nous semble intéressant est que malgré la baisse du solde des marges amorcée en milieu de mois, septembre a en fait été un mois record pour le chiffre d’affaires du dispositif Northbound Stock-Connect (22,4 milliards de dollars). Cela laisse penser qu’en dépit du débat médiatique sur « l’investissabilité » de la Chine, de réels acheteurs décèlent de la valeur sur ce marché.
Evergrande a dominé l’actualité ce mois-ci, le grand promoteur immobilier chinois ayant succombé à son endettement élevé (plus de 300 milliards de dollars de dette). Pour ceux qui suivent de près le secteur immobilier chinois, les déboires d’Evergrande ne sont pas si surprenants, en particulier compte tenu de l’introduction par la Chine de la politique dite des
« trois lignes rouges » l’an dernier pour contrôler le niveau d’endettement du secteur immobilier. Le marché est préoccupé par les répercussions d’une éventuelle liquidation désordonnée d’Evergrande. Toutefois, nous pensons que le gouvernement réussira à cantonner le risque lié à Evergrande. Compte tenu de notre absence d’exposition à Evergrande et de notre exposition limitée aux promoteurs immobiliers en général, nous sommes davantage préoccupés par l’impact financier sur les fournisseurs amont si les possibilités de financement de la chaîne d’approvisionnement venaient également à se tarir, ce qui constituerait une menace bien plus importante pour l’économie dans son ensemble.
Le deuxième obstacle pour l’économie est la pénurie d’énergie induite 1) par le coût élevé du charbon qui rend la production d’électricité sous tarif réglementé économiquement non viable, 2) l’évolution de la composition de l’économie chinoise post-pandémie, où l’activité manufacturière liée à l’export tire la reprise plutôt que le secteur des services moins gourmands en énergie, et 3) la volonté de Pékin d’atteindre son objectif de réduction de la consommation d’énergie et d’intensité énergétique (la politique du double contrôle) via la mise en place de quotas d’énergie. Le seul facteur sur lequel Pékin peut jouer est d’assouplir la politique du double contrôle, faute de quoi l’économie pourrait être sérieusement mise à mal.
L’une des bonnes surprises du mois a été la libération de Meng Wanzhou, le directeur financier de Huawei, après l’obtention d’un accord de suspension des poursuites. C’est le signe le plus clair à ce jour que la Chine et les États-Unis ont continué à dialoguer en arrière-plan. Bien que la relation entre Washington et Pékin reste tendue, cela montre que des compromis peuvent être faits. Le dossier Huawei étant désormais remisé à l’arrière-plan, il est à espérer que les deux pays puissent se concentrer sur la coopération économique et travailler ensemble pour relever les défis climatiques.
Sur le plan macroéconomique, l’indice PMI manufacturier officiel s’est détérioré pour le sixième mois consécutif à 49,6, se contractant pour la première fois depuis l’épidémie de Covid. Sans surprise, l’impact négatif est principalement imputable aux secteurs à forte consommation d’énergie tels que l’acier et le ciment, lesquels sont sous pression en raison des coupures de courant et du ralentissement du marché final. L’indice PMI non manufacturier a rebondi de 5,7 points à 53,2, ce qui indique que la récente pression exercée par le Covid sur les activités de services diminue.

### Performance et positionnement du portefeuille
Le fonds a enregistré une performance nette de -3,15 % en septembre, sous-performant l’indice de référence de 44 pb. Depuis le début de l’année, le fonds a enregistré une performance de -10,73 % et sous-performe l’indice de 8 pb.
Le mois passé, le portefeuille a bénéficié de la contribution positive de notre exposition au thème des technologies propres. Notre exposition au thème de la transformation de la société a nui à la performance.
China Longyuan (thème : cleantech) a le plus contribué à la performance mensuelle. La société continue de bénéficier de l’impact positif de la politique en faveur des énergies renouvelables. De plus, les récentes pénuries d’électricité pourraient entraîner un ajustement des droits de douane, ce qui devrait contribuer à son résultat net.
Han’s Laser (thème : automatisation) a constitué le principal frein à la performance durant le mois. Le marché craignait que le rationnement de l’électricité n’ait un impact sur la production de l’entreprise. Par la suite, la société a déclaré que ses principaux sites de production n’avaient pas reçu d’avis de rationnement de l’électricité et qu’elle ne constate aucun impact sur ses activités.

### Perspectives
L’environnement macroéconomique restera difficile à court terme en raison des pressions réglementaires persistantes sur la nouvelle économie, du ralentissement du secteur immobilier, de l’impact de la politique de décarbonation et de la

### * Date de la 1ère Valeur Liquidative : 28/11/2019

### ** Indice de référence : se référer à la rubrique Indicateur de référence spécifiée en dernière rubrique Source(s) : AXA Investment Managers - MSCI au 30/09/2021

### Rédacteur : AXA Investment Managers Paris
recrudescence du Covid qui affecte la confiance des ménages. Globalement, ces facteurs devraient peser sur les perspectives de la Chine au cours des prochains mois, mais nous pensons que le sentiment devrait s’améliorer par la suite.
Notre stratégie à l’égard de la Chine consiste à rechercher des opportunités de croissance structurelle qui bénéficieront de l’innovation technologique et des évolutions démographiques. L’innovation technologique est à l’origine de nombreuses opportunités dans les domaines de la connectivité numérique, de l’automatisation et de progrès dans les énergies propres. Les évolutions démographiques découlent du vieillissement de la population et de l’essor de la classe moyenne ; nous identifions également de nombreuses opportunités à cet égard. Ces thèmes demeurent tous à l’œuvre, la Chine se situant à l’avant-garde dans le cas de certains d’entre eux.
Notre focalisation thématique bottom-up nous a permis de nous concentrer sur des sociétés qui présentent non seulement de belles perspectives de croissance à long terme, mais aussi un bilan solide et les flux de trésorerie requis pour financer cette croissance. Dans un contexte de désendettement, ce facteur est extrêmement important à prendre en compte dans la sélection de titres.
Outre les thèmes de croissance structurelle qui nous rendent positifs à l’égard des actions chinoises, il convient de souligner que la plupart des investisseurs sous-pondèrent la Chine. Selon notre expérience, les périodes de scepticisme consensuel vis-à-vis de la Chine sont celles lors desquelles les meilleures opportunités se présentent. La situation ne devrait guère être différente cette fois-ci.
Notre objectif est d’identifier les sociétés chinoises de qualité bien placées pour tirer parti des thèmes de croissance durable au sein de l’économie évolutive, où nous décelons des opportunités d’investissement attrayantes à long terme.