## Portfolio managers comments
Just as the market rebounded in July-August, the sharp rise in the markets in October (7.98% for the Euro Stoxx) after two consecutive months of sharp declines (-13.1% since mid-August) is perplexing. Indeed, in an environment where economic activity continues to deteriorate and inflation remains at high levels, the markets have resumed their bad news is good news reading by analysing these signs of economic slowdown as the catalyst that could lead central banks, and in particular the Fed, to slow the pace of rate hikes. At this stage, this sequence does not invalidate the reading of a bear market rally and only tangible catalysts on reaching a peak in inflation, a peak in rates or a low point in earnings revisions would allow a sustainable uptrend to resume. In this context, after the mini-crashes in bonds and currencies in September, long-term rates are showing signs of stabilisation in the US (+21 bps) and Europe (+4 bps for the Bund), while the UK's 10-year rate is down 58 bps after Liz Truss resigned, signalling the failure of her fiscal policy. The same is true of currencies, which are recovering against the dollar: +3.2% for the Pound, +2.7% for the Yen and +0.8% for the Euro. In terms of corporate results, while the wave of profit warnings in September could have led to fears of the worst, the publication season is showing signs of resilience for the moment. In the Eurozone, while just over a third of companies have reported, 78% of companies have beaten consensus expectations on sales (average surprise of +1%, +4% excluding energy), for a growth of +23% YoY. While at the EPS level, 60% of companies beat consensus expectations (average surprise of +6%, +4% ex-energy), for a growth of +6% YoY. Earnings per share expectations for 2022 were marginally revised downwards (-15 bps over 1 month to +18.5%) as were those for 2023 (-29 bps to +1.6%). In terms of sector performance, the energy sector (+13.9% in October) benefited from the rise in oil prices (Brent +7.8%, WTI +8.2%) following the announcement of a larger than expected drop in crude oil production by OPEC+. More generally, the month of October saw a very marked dichotomy between cyclical sectors which outperformed: Energy at +13.9%, Industrials at +11.7%, Materials at +9.7% and Financials at +10.1%. While defensive sectors such as non-cyclical consumer goods (+0.3%), Utilities (+6.2%) and Telecoms (+6.5%) underperform. In this context, the fund recorded a performance of 4.98% compared to 7.98% for its Euro Stoxx benchmark.
Over the period, the main relative underperformers (versus Euro Stoxx) were: Dassault Systèmes (Lifestyle and Medical Transition, -46 bps, active weight 3.4%), STMicroelectronics (Lifestyle Transition, -41 bps, active weight +4.1%) and Tomra (Lifestyle and Ecological Transition, -32bps, active weight +1.7%). Conversely, the main relative contributors to performance were : Prosus (Non-portfolio stock, +31 bps), L'Oréal (Non-portfolio stock, +22 bps), and Rational AG (Ecological Transition, +15 bps, asset weight +2.6%).
In terms of movements, we did not change the composition of the portfolio in October. On the other hand, we increased our position in Dassault Systèmes, a stock that has suffered in relative terms since the beginning of the year, after the reassuring Q3 publication and a reaffirmed guidance for 2022 of +9-10% sales growth.
In terms of positioning, the fund is structurally overweight in Health Care, Materials and Technology. Over the period, the breakdown of the underperformance of around -280 bps reflects a negative selection effect of 157 bps combined with a negative allocation effect of 123 bps. In terms of geographical exposure, the fund is overweight in Switzerland, France, Denmark and Sweden. Conversely, the fund is underweight Germany, the Netherlands and Italy.
At the end of the month, the portfolio was composed of 33 stocks. The main convictions of the portfolio are unchanged with the following top 5 stocks: Novo Nordisk (Medical Transition, >5%), Edenred (Lifestyle Transition, >4.5%), Biomerieux (Medical Transition, >4%), STM (Lifestyle Transition, >4%) and Essity (Medical Transition, >3.5%). In line with our management style, conviction SRI, the portfolio is concentrated around a top 10 representing about 44%, a figure up on the previous month. The exposure to equities at the end of the month was up to around 89.5% .
Text completed on 07/11/2022.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA

Translation (ENFR, 2022-10-31):
### Commentaire de gestion
A l’image du rebond que le marché avait connu en juillet-août, la nette hausse enregistrée par les marchés en octobre (7,98% pour l’Euro Stoxx) après deux mois consécutifs de forte baisse (-13,1% depuis la mi-août) laisse perplexe. En effet, dans un environnement où l’activité économique continue de se dégrader et alors que l’inflation reste sur des niveaux élevés, les marchés ont repris leur grille de lecture bad news is good news en analysant ces signes de ralentissement économique comme le catalyste pouvant amener les banques centrales, et notamment la Fed, à ralentir le rythme des hausses des taux. A ce stade, cette séquence ne permet pas d’invalider la lecture d’un bear market rally et seuls des catalystes tangibles sur l’atteinte d’un pic d’inflation, d’un pic sur taux ou d’un point-bas sur les révisions bénéficiaires permettrait de repartir sur une tendance durablement haussière. Dans ce contexte, après les mini-krachs obligataires et monétaires de septembre, les taux longs montrent des signes de stabilisation aux US (+21 bps) et en Europe (+4 bps pour le Bund) alors que le UK voit son taux 10 ans baisser de 58 bps après la démission de Liz Truss qui signe l’échec de sa politique fiscale. Même phénomène sur les devises qui se reprennent contre le dollar : +3,2% pour le Pound, +2,7% pour le Yen et +0,8% pour l’Euro. Au niveau des résultats des sociétés, alors que la vague de profit warnings de septembre pouvait laisser craindre le pire, la saison des publications montre pour l’instant des signes de résilience. En zone Euro, alors qu’un peu plus du tiers des sociétés ont publié, 78% des sociétés ont battu les attentes du consensus sur les ventes (surprise moyenne de +1%, +4% hors énergie) , pour une croissance de +23% YoY. Alors qu’au niveau des EPS, 60% des sociétés ont battu les attentes du consensus (surprise moyenne de +6%, +4% hors énergie), pour une croissance de +6% YoY. Les anticipations de bénéfice par action pour 2022 sont marginalement révisées à la baisse (-15 bps sur 1 mois à
+18,5%) comme celles sur 2023 (-29 bps à +1,6%). Au niveau des performances sectorielles, le secteur de l’énergie (+13,9% en octobre) a bénéficié de la remontée du cours du pétrole (Brent +7.8%, WTI +8.2%) suite à l’annonce d’une baisse de la production de pétrole brut plus forte qu’attendue de la part de l’OPEP+. Plus généralement, le mois d’octobre se traduit par une dichotomie très marquée entre secteurs cycliques qui surperforment : Energie à +13,9%, Industrie à +11,7%, Matériaux à +9,7% et Financières à +10,1%. Alors que les secteurs défensifs comme la consommation non-cyclique (+0,3%), les Utilities (+6,2%) et les Télécoms (+6,5%) sous-performent. Dans ce contexte, le fonds enregistre une performance de 4,98% à comparer à 7,98% pour son indice de référence l’Euro Stoxx.
Sur la période, les principales sous-performances relatives (versus Euro Stoxx) sont : Dassault Systèmes (Transition Mode de Vie et Médicale, -46 bps, poids actif 3,4%), STMicroelectronics (Transition Mode de Vie, -41 bps, poids actif +4,1%) et Tomra (Transition Mode de Vie et Ecologique, -32bps, poids actif +1,7%). A l’inverse, les principaux contributeurs relatifs à la performance sont : Prosus (Titre non présent en portefeuille, +31 bps), L’Oréal (Titre non présent en portefeuille, +22 bps), et Rational AG (Transition Ecologique, +15 bps, poids actif +2,6%).
Au niveau des mouvements, en octobre, nous n’avons pas modifié la composition du portefeuille. En revanche, nous avons renforcé notre position en Dassault Systèmes, un titre qui a souffert en relatif depuis le début de l’année, après la publication rassurante du T3 et une guidance réaffirmée pour 2022 de croissance du CA de +9-10%.
En termes de positionnement, le fonds est structurellement surpondéré en valeurs de la Santé, des Matériaux et de la Technologie. Sur la période, la décomposition de la sous-performance d’environ -280 bps reflète un effet sélection négatif de 157 bps combiné à un effet allocation négatif de 123 bps. Concernant les expositions géographiques, le fonds est surpondéré en Suisse, France, Danemark et Suède. A l’inverse, le fonds est sous-exposé à l’Allemagne, les Pays-Bas et l’Italie.
A la fin du mois, le portefeuille est composé de 33 valeurs. Les principales convictions du portefeuille sont inchangées avec un top 5 constitué des titres suivants : Novo Nordisk (Transition Médicale, >5%), Edenred (Transition Mode de Vie,
>4,5%), Biomerieux (Transition Médicale, >4% ), STM (Transition Mode de Vie, >4%) et Essity (Transition Médicale, >3,5%). En ligne avec notre style de gestion, conviction ISR, le portefeuille est concentré autour d’un top 10 représentant environ 44%, un chiffre en hausse par rapport au mois précédent. L’exposition aux actions à la fin du mois est en hausse autour de 89,5%.
Achevé de rédiger le 07/11/2022.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA