# Fund manager's report
What’s happening?
Global equity markets rose strongly for a second consecutive month in November in US dollar terms on signs that inflation may have peaked in the US and Europe. All regions posted positive returns with particular strength in China where government officials appear to be stepping back from the zero-covid policy. All sectors rose and growth performed in line with value during the month.
In the US, inflation dropped to 7.7% year-on-year in October from 8.2% in September which supported the view that it has now peaked. The US Federal Reserve raised interest rates by 75bps for the fourth consecutive time during the month.
Chairman Jerome Powell indicated that the pace of rises will likely slow from here but cautioned the terminal rate may be higher than expected. Meanwhile, growth for the third quarter was revised up and the labour market remained tight with 1.7 job openings for every unemployed person in October.
The European Commission warned the economy will contract in the final quarter of the year and first quarter of 2023 as the ongoing energy crisis and tighter financial conditions weigh on demand. Inflation in the eurozone eased more than expected to 10.0% in November from 10.7% the previous month with a notable drop in food prices. In the UK, new chancellor Jeremy Hunt provided an Autumn Statement that contained a mixture of spending with tough tax hikes while inflation reached a
41-year high of 11.1% driven by higher energy prices.
Protests in China against COVID-19 lockdowns, which have halted the country’s economic recovery, prompted the government to open up some areas during the month while the People’s Bank of China warned that maintaining the annual growth rate above target will be difficult.
Portfolio positioning and performance
The strategy underperformed the broader equity index (MSCI All Country World) in November driven by weaker performance from ‘Connected Consumer’ and to a lesser extent ‘Cleantech’ and ‘Ageing & Lifestyle’ while our holdings in ‘Automation’ outperformed.
In ‘Connected Consumer’, our position in Fidelity National Information Services (FIS) detracted most. The company reported weaker than expected results for the quarter and offered guidance that missed expectations on revenue and earnings. FIS has suffered from higher exposure to bricks and mortar merchants and airlines following its Worldpay acquisition in 2019 as both areas have been under pressure since the pandemic. However, expectations have been reset and the company looks attractively valued given multiple avenues to drive earnings higher going forward.
‘Cleantech’ returns were impacted by our position in Darling Ingredients which underperformed after the company reported mixed 3Q22 results. Sales were above expectations but earnings below as the ongoing integration of multiple acquisitions has led to a number of transitory costs. Darling collects and recycles animal processing by-products and used cooking oil into a wide range of sustainable ingredients and high free cash flow from its expanding renewable diesel business enables further investments into its core business.
In ‘Ageing & Lifestyle’, our position in Dexcom, which provides continuous glucose monitoring systems for diabetes patients, lagged the broader market after strong outperformance in October on solid third quarter results. Dexcom is well positioned for long term growth given multiple new product launches and possible expansion into more type 2 patients which would meaningfully increase its total addressable market.
Returns in ‘Automation’ were boosted by our position in leading semiconductor foundry TSMC. The shares had become attractively valued after concerns over the macro environment and its impact on semiconductor demand pushed them to new lows in October. We remain positive on the long term outlook for TSMC given the significant growth opportunity in leading edge semiconductors where it has a dominant position and strong pricing power.
Trade activity was limited during the month.
Outlook
The developments in Ukraine have added to already heightened levels of market volatility. Beyond the tragic cost of human lives, Russia’s invasion of Ukraine poses significant economic costs through higher energy prices and further supply chain disruptions. Meanwhile, major central banks have embarked upon an extended period of interest rate rises and quantitative tightening in an attempt to rein in inflation. There are still reasons to be positive, however, as economic activity continues to be resilient. While we expect growth to moderate going forward, the trends underpinning the Evolving Economy remain firmly intact and companies that are able to deliver earnings growth in this environment will likely be rewarded.
Solid industrial activity and strong order books for industrial robotics companies highlight the positive outlook for ‘Automation’ while ongoing supply chain disruptions only strengthen the case for automated solutions. ‘Connected Consumer’ companies have benefitted from an acceleration in the adoption of digital technologies since the pandemic and we expect this to continue as the economy forges ahead with its digital transformation. Further commitments from nations globally to dramatically lower emissions, combined with the recent volatility in energy prices, underlines the need for clean energy, storage and energy efficiency solutions which provides a strong tailwind for ‘Cleantech’ companies.
From a demographic standpoint, the ageing global population continues to create opportunities for ‘Ageing & Lifestyle’ companies which are positioned to benefit from long term changes in consumption patterns. The regulatory clampdown and ongoing covid lockdowns have weighed on sentiment in China but trends which include increasing wealth and financial inclusion, urbanisation and access to healthcare provide a positive backdrop for ‘Transitioning Societies’ more broadly.
We retain the view that high quality management teams, operating businesses with a sustainable competitive advantage in Source(s): AXA Investment Managers - MSCI as at 30/11/2022
Editor: AXA Investment Managers Paris
markets that benefit from secular tailwinds are best placed to navigate the evolving economy. The prospect of higher interest rates puts pressure on long duration assets but our preference for companies with healthy cash generation and strong focus on valuation should be supportive. The strategy is therefore well positioned to benefit from the secular shifts we are witnessing globally.

Translation (ENFR, 2022-11-30):
# Commentaire du gestionnaire
L’actualité
Les places boursières mondiales se sont inscrites en forte hausse pour le deuxième mois consécutif en novembre, sur fond de signes indiquant que l’inflation pourrait avoir atteint un pic aux États-Unis et en Europe. Toutes les régions ont enregistré des performances positives, notamment la Chine, où les pouvoirs publics semblent vouloir se détourner de la politique « zéro-Covid ». Tous les secteurs ont progressé et les valeurs de croissance ont performé en ligne avec les actions sous-évaluées durant le mois.
Aux États-Unis, l’inflation a chuté à 7,7 % sur un an en octobre, contre 8,2 % en septembre, ce qui conforte l’opinion selon laquelle elle a désormais atteint un pic. La Réserve fédérale américaine a relevé ses taux d’intérêt de 75 pb pour la quatrième fois consécutive durant le mois. Son président Jerome Powell a indiqué que le rythme des hausses est désormais voué à ralentir, mais a mis en garde sur le fait que le taux terminal pourrait être plus élevé que prévu. Dans le même temps, la croissance du troisième trimestre a été révisée à la hausse et le marché de l’emploi est resté tendu, avec 1,7 poste vacant par demandeur d’emploi en octobre.
La Commission européenne a averti que l’économie se contracterait au dernier trimestre de l’année et au premier trimestre 2023, la crise énergétique en cours et le durcissement des conditions financières pesant sur la demande. L’inflation dans la zone euro a ralenti plus que prévu à 10,0 % en novembre, contre 10,7 % le mois précédent, avec une baisse notable des prix des denrées alimentaires. Au Royaume-Uni, l’Autumn Statement du nouveau ministre des Finances Jeremy Hunt a révélé un programme constitué de dépenses accompagnées de fortes hausses d’impôts, tandis que l’inflation a atteint un plus haut depuis 41 ans à 11,1 % sous l’effet de la hausse des prix de l’énergie.
Les manifestations en Chine contre les mesures de confinement liées au Covid-19, qui ont interrompu la reprise économique du pays, ont incité le gouvernement à réouvrir certaines zones durant le mois, tandis que la banque centrale de Chine a averti que le maintien d’un taux de croissance annuel supérieur à l’objectif sera difficile.
Positionnement et performance du portefeuille
La stratégie a sous-performé l’indice actions élargi (MSCI All Country World) en novembre, plombé par la sous-performance de nos positions relatives au thème « Consommation connectée » et, dans une moindre mesure, aux thèmes
« Technologies propres » et « Vieillissement et mode de vie », tandis que nos positions relatives au thème
« Automatisation » ont surperformé.
Dans le thème de la consommation connectée, notre position dans Fidelity National Information Services (FIS) a le plus nui à la performance. L’entreprise a publié des résultats trimestriels inférieurs aux attentes et a communiqué des prévisions décevantes en termes de chiffre d’affaires et de bénéfices. FIS souffre d’une exposition accrue au commerce physique et aux compagnies aériennes suite à son rachat de Worldpay en 2019, ces deux secteurs étant sous pression depuis la pandémie. Toutefois, les anticipations ont été ajustées et la société présente une valorisation attractive compte tenu des multiples possibilités d’accroître ses bénéfices à l’avenir.
La performance du thème « Technologies propres » a pâti de notre position dans Darling Ingredients, qui a sous-performé après la publication de résultats du troisième trimestre 2022 mitigés. Le chiffre d’affaires a dépassé les attentes mais les bénéfices ont déçu, l’intégration en cours de plusieurs acquisitions entraînant des coûts transitoires. Darling collecte les déchets issus de la transformation de viande et l’huile de cuisson usagée pour les recycler en un large éventail d’ingrédients durables, et les flux de trésorerie disponible élevés apportés par son activité de diesel renouvelable en pleine expansion lui permettent d’investir davantage dans son cœur de métier.
Dans le thème « Vieillissement et mode de vie », notre position dans Dexcom, qui fournit des systèmes de surveillance glycémique en continu pour les patients atteints de diabète, a sous-performé le marché dans son ensemble après une forte surperformance en octobre à la faveur de solides résultats au troisième trimestre. Dexcom est bien placé pour enregistrer une croissance durable grâce au lancement de plusieurs nouveaux produits et à leur extension possible à un plus grand nombre de patients atteints du diabète de type 2, qui aurait pour effet d’accroître considérablement la taille de son marché potentiel.
La performance du thème de l’automatisation a été dopée par notre position dans TSMC, le leader de la fonderie de semi-conducteurs. La valorisation du titre était devenue attractive après que les craintes entourant l’environnement macroéconomique et son impact sur la demande de semi-conducteurs l’avaient fait plonger à de nouveaux plus bas en octobre. Nous restons optimistes vis-à-vis des perspectives à long terme de TSMC compte tenu de l’opportunité de croissance considérable du segment des semi-conducteurs de pointe, dans lequel l’entreprise occupe une position dominante et jouit d’un solide pouvoir de fixation des prix.
Peu de transactions ont été réalisées au niveau du portefeuille durant le mois.
Perspectives
Les événements en Ukraine accentuent la volatilité déjà élevée des marchés. Au-delà du terrible coût en vies humaines, l’invasion de l’Ukraine par la Russie s’accompagne d’un coût économique important en alimentant la hausse des prix de l’énergie et en provoquant de nouvelles perturbations des chaînes d’approvisionnement. Dans le même temps, les grandes banques centrales se sont engagées dans une période prolongée de hausse des taux d’intérêt et de resserrement quantitatif pour tenter de contenir l’inflation. Il y a toutefois encore des raisons d’être positifs, car l’activité économique continue de résister. Même si nous tablons sur un ralentissement de la croissance ces prochains mois, les tendances qui sous-tendent l’économie évolutive restent fermement intactes et les entreprises capables de générer une croissance des
Source(s) : AXA Investment Managers - MSCI au 30/11/2022 Rédacteur : AXA Investment Managers Paris
bénéfices dans ce contexte seront probablement récompensées.
La bonne tenue de l’activité industrielle et la solidité des carnets de commandes des fabricants de robotique industrielle mettent en évidence les perspectives positives de l’automatisation, tandis que la perturbation des chaînes d’approvisionnement ne fait que renforcer les arguments en faveur des solutions automatisées. Les sociétés du thème de la consommation connectée bénéficient de l’accélération de l’adoption des technologies numériques depuis la pandémie, laquelle devrait se poursuivre à mesure que l’économie progressera dans sa transformation numérique. Les nouveaux engagements de pays du monde entier en faveur d’une réduction massive des émissions, conjugués à la récente volatilité des prix de l’énergie, soulignent le besoin de solutions d’énergie propre, de stockage et d’efficacité énergétique, ce qui apporte un soutien important aux entreprises du thème « Technologies propres ».
D’un point de vue démographique, le vieillissement de la population mondiale continue de créer des opportunités pour les entreprises du thème « Vieillissement et mode de vie », qui sont bien placées pour tirer parti de l’évolution à long terme des modes de consommation. Le durcissement de la réglementation et le maintien des mesures de confinement liées à la Covid-19 pèsent sur le sentiment en Chine, mais des tendances telles que l’accroissement de la richesse et de l’inclusion financière, l’urbanisation et l’accès aux soins de santé offrent une toile de fond favorable au thème « Transformation de la société » d’une manière générale.
Nous restons d’avis que les équipes de direction compétentes d’entreprises dotées d’un atout concurrentiel pérenne sur des marchés qui bénéficient de conditions durablement favorables sont idéalement placées pour affronter l’évolution de l’économie. La perspective de relèvement des taux d’intérêt exerce une pression sur les actifs à duration longue, mais notre prédilection pour les entreprises qui génèrent d’importants flux de trésorerie et notre focalisation déterminée sur les valorisations devraient être favorables. La stratégie est donc bien positionnée pour tirer parti des changements durables auxquels nous assistons à l’échelle mondiale.