# Fund manager's report
The latest economic indicators show a degree of resilience in activity, especially in the United States, where consumption and job creations remain solid. In Europe, industrial production dropped, but is holding up a little better than expected.
China suffered a new wave of COVID infections, some weeks after having indicated that it might gradually ease restrictions. In the United Kingdom, pressure on the financial markets dropped back, but the economic slump leaves little hope that the country will avoid recession.
In the eurozone, the latest surveys show that the economy was a little more resilient than expected. Among other things, the PMIs are still in recessionary territory, but fewer companies are reporting a deterioration in their activity, as the PMI Composite index, which measures production, came in at 47.8, compared with 47.3 in October, while the Services PMI was stable at 48.6. In the manufacturing sector, uncertainties around additional gas rationing decreased sharply thanks to the milder weather. However, this is merely a respite for the time being, as companies are also reporting a further fall in order books. Demand is also affected, as evidenced by the sharp declines in retail sales in October in Germany and France
(-2.8% m/m). Household confidence remains low but has stabilised. Individual households are feeling the full impact of high inflation (still 10% year-on-year (y/y) in November after 10.6% in October) and low wage growth, but the job market is extremely resilient, as evidenced by the further decline in the unemployment rate to 6.5% (-0.1 percentage points (pp)) in October.
In the US, economic activity remains resilient, particularly real household consumption, which rose by +0.5%
month-on-month (m/m) in October. The slowdown in inflation, which stood at 7.7% in October (y/y) compared to 8.2% in September, combined with wages that remain dynamic (5.8% annualised in November), contributed to this growth. The job market remains tight with job creation surprisingly on the rise again; 263,000 jobs were created in November. Thus, aggregate demand should remain solid for a few more months. However, the Flash Composite PMI is once again in recessionary territory (46.3 in November compared to 48.2 in October), as is the PMI for the services sector (46.1 compared to 47.8), indicating a deteriorating economic situation. On the political front, the Democrats managed at the eleventh hour to hold on to control of the Senate (the Upper House) in the mid-term elections. This was a blow for the Republicans, who had hoped to carry the day in both Houses. This means there is some chance of passing legislation before the next presidential elections in 2024 and should simplify the negotiations on the extension of the US debt ceiling that take place at the beginning of each year.
China saw a significant upsurge in the number of COVID-19 infections, leading to lockdowns in several towns. This comes just a few weeks after the government began to change the rules for exiting the country’s zero-COVID strategy. But public discontent with the restrictions has led to protests in some cities. In response, the government indicated that it is ready to continue relaxing some rules but a definitive exit seems complicated until the proportion of vulnerable people who have been vaccinated is higher and intensive care facilities increased. However, economic activity could benefit from an easing of restrictions, especially as the latest activity indicators are still gloomy.
In the United Kingdom, the pressure on the financial markets dropped after the publication of the new government’s budget. The turnaround was quite impressive, especially in terms of controlling public spending, even if the bulk of the effort has been postponed until later. Nevertheless, the economic outlook in the short term is still very poor. The United Kingdom is also heading straight towards a recession.
In Japan, inflation accelerated sharply, settling at 3.7% in October y/y. We are now seeing the pressure spreading to goods and services as inflation excluding energy and food now stands at 2.5% y/y. The USDJPY continues to ride a roller coaster. After reaching a peak at 150 at end-October, it dropped back to 135 at end-November in response to the anticipations of less-aggressive tightening of monetary policy in the United States. The government also adopted a new fiscal stimulus that could boost GDP by 1% next year thanks to measures to reduce energy bills.
During November, AXA WF Global Sustainable Aggregate posted a positive net return, slightly underperforming its benchmark. In a market context still plagued by high volatility, we favour tactical duration management. Although the portfolio is still showing a short-duration position, we tactically increased this at the beginning of the month by increasing our long position on US rates and reducing our short position on European rates. We then profited from a rally of more than 60 bp on the US 10-year to take partial profits on our overweight positioning on US debt. Our allocation between asset classes remains defensive, notably through a large underweight in US MBSs. Finally, we are maintaining a diversification position on European inflation-linked bonds, which benefit from positive carry over the period and over the coming months.
Source(s): AXA Investment Managers as at 30/11/2022 Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2022-11-30):
# Commentaire du gestionnaire
Les dernières données économiques témoignent d’une certaine résilience de l’activité en particulier aux Etats-Unis où la consommation et les créations d’emploi restent solides. En Europe, la production industrielle baisse, mais elle résiste un peu mieux que prévu. La Chine subit une nouvelle vague de contaminations au COVID, quelques semaines après avoir évoqué une sortie graduelle de ses restrictions. Au Royaume-Uni, la pression sur les marchés financiers est retombée mais le marasme économique laisse peu d’espoir pour éviter la récession.
En zone euro, les dernières enquêtes ont montré que l’économie était un peu plus résiliente que prévue. Entre autres, les PMIs sont toujours en territoire récessif mais les entreprises sont moins nombreuses à signaler une détérioration de leur activité, puisque l’indice PMI Composite qui mesure la production est ressorti à 47,8 contre 47,3 en octobre tandis que le PMI Services est stable à 48,6. Dans le secteur manufacturier, les incertitudes autour de rationnements de gaz supplémentaires ont fortement diminué grâce une météo très clémente. Malgré tout, il s’agit pour l’instant d’un simple répit car les entreprises font aussi état d’une poursuite de la chute du carnet de commandes. La demande subit aussi un contrecoup comme en témoigne les fortes baisses des ventes au détail en octobre en Allemagne et en France (-2,8% en g.m). La confiance des ménages reste faible mais elle s’est stabilisée. Chaque ménage pris individuellement subit de plein fouet les conséquences d’une inflation élevée (encore 10% en glissement annuel (g.a) en novembre après 10.6% en octobre) et d’une faible revalorisation des salaires mais le marché du travail est extrêmement résilient, comme en témoigne la nouvelle baisse du taux de chômage à 6.5% (-0,1 point de pourcentage (pp)) en octobre.
Aux Etats-Unis, l’activité économique reste résiliente, en particulier la consommation réelle des ménages qui progresse de
+0,5% en glissement mensuel (g.m) en octobre. La décélération de l’inflation, qui s’est établit à 7,7% en octobre en g.a contre 8.2% en septembre, conjugué à des salaires qui reste dynamique (5,8% en rythme annualisés en novembre) participe à cette progression. Le marché de l’emploi reste tendu avec une nouvelle fois des créations d’emplois qui surprennent à la hausse avec 263 000 emplois créés en novembre. Ainsi, la demande agrégée devrait rester encore solide quelques mois. Pourtant, l’indice PMI Flash Composite est de nouveau en territoire récessif (46,3 en novembre contre 48,2 en octobre), tout comme celui dans le secteur des services (46,1 contre 47,8), témoignant d’une conjoncture dégradée. Au niveau politique, les Démocrates ont réussi à garder in extremis le contrôle du Sénat (chambre haute) lors des élections de mi-mandat. C’est un revers pour les Républicains qui espérait l’emporter dans les deux chambres. Cela laisse quelques chances de parvenir à voter des lois avant les prochaines élections Présidentielles de 2024 et devrait simplifier les négociations sur l’extension du plafond de la dette américaine qui a lieu à chaque début d’année.
La Chine a subi une recrudescence importante du nombre de contamination au COVID, entrainant des confinements dans plusieurs villes. Cela survient quelques semaines après que le gouvernement ait commencé à modifier les règles de sortie de la stratégie zéro covid. Mais la lassitude de la population face aux restrictions ont fait éclater des manifestations dans plusieurs villes. En réponse, le gouvernement a indiqué être prêt à poursuivre l’assouplissement de certaines règles mais une sortie définitive semble compliquée tant que la proportion de personnes fragiles vaccinées n’est pas plus élevée et que les capacités d’accueil en soins intensifs n’ont pas été augmenté. En revanche, l’activité économique pourrait bénéficier d’un assouplissement des restrictions d’autant plus que les dernières données d’activité restent moroses.
Au Royaume-Uni, la pression des marchés financiers est retombée après la publication du budget du nouveau gouvernement. Le revirement a été assez impressionnant en particulier au niveau de la maitrise des dépenses publiques même si l’essentiel de l’effort a été décalé à plus tard. Néanmoins les perspectives économiques à court terme n’en restent pas moins très dégradées. Le Royaume-Uni se dirige lui aussi tout droit vers la récession.
Au Japon, l’inflation a nettement accéléré, s’établissant à 3,7% en octobre en g.a. On a désormais aussi une contagion des pressions aux biens et services puisque l’inflation excluant l’énergie et l’alimentaire s’élève désormais à 2,5% en g.a. La paire USDJPY continue de faire les montagnes russes. Après avoir atteint un pic à 150 fin octobre, la paire est redescendu à 135 fin novembre en réponse aux anticipations de moindre resserrement de politique monétaire aux
Etats-Unis. Le gouvernement a aussi adopté un nouveau stimulus fiscal qui pourrait booster le PIB à hauteur de 1% l’année prochaine grâce à des mesures qui permettrait de baisser les factures énergétiques.
Sur le mois de novembre, le fonds AXA WF Global Sustainable Aggregate réalise une performance nette positive et légèrement inférieure à son indice de référence. Dans un contexte de marché toujours en proie à une forte volatilité, nous avons privilégié une gestion tactique de la duration. En effet, bien que le portefeuille affiche toujours une position courte en duration, nous avons tactiquement augmenté celle-ci en début de mois en renforçant notre position longue sur les taux américains et en réduisant notre position courte sur les taux européens. Nous avons ensuite profité d’un rally de plus de 60 bps en quelques jours sur le 10 ans US pour prendre partiellement nos profits sur notre surpondération sur la dette américaine. Notre allocation entre classe d’actifs reste toujours défensive, notamment via une large sous-pondération sur les MBS Américains. Enfin nous gardons une position de diversification sur les obligations indexées à l’inflation européenne qui bénéficient d’un portage positif sur la période et les prochains mois.
Source(s) : AXA Investment Managers au 30/11/2022 Rédacteur : AXA Investment Managers Paris