# Fund manager's report
Factors affecting performance
The global high yield market credit spreads saw credit spreads tighten though the month though this was very much driven by the US. Europe tightened into the middle of the month but faded into the end to give a carry-based return while EM weakened to a zero return after a strong month last month.
The high yield market’s run of primary issuance (companies issuing new debt) continued at a steady pace through the month, $36.8bn were priced in the US and €18.0bn in Europe. The US was down on last month while in Europe €16.4bn in fixed coupon issuance was the strongest month on record since 2006. Looking at ratings the performance was uneven.CC were the best performers in US while B underperformed. In Europe performance was quite even across ratings. In sectors the least performing sectors were leisure and real estate (particularly in EM) while the best performing ones were consumer goods and energy which built on a strong few months.
The ICE BofAML Global High Yield Total Return Index returned +0.93% over the month (USD hedged) while excess returns settled at +0.76%
Main changes to the portfolio
June has been characterised by robust primary issuance. We took part in new issues for Nobian (chemicals), Madison IAG (manufacturing), Everi (technology) and Derichebourg (recycling) among others. A variety of purchases were made in secondary including Triton Water (beverages) and Dave & Buster’s (restaurants).
Current market influences and outlook
Our recent quarterly review of markets concluded that returns continue to be driven by a positive macro environment and by very strong technical factors which, in fixed income markets at least, explain why yields have fallen back over the last three months and why credit spreads have continued to tighten.
The macro story is unlikely to get much better – strong growth with transitory inflation, still accommodative monetary conditions, net fiscal stimulus in many economies and this all translating to healthy balance sheets in the corporate and household sectors.
12-month default rates are declining rapidly and this is reflected in tight credit spreads – although not at all times lows in European Hy as in some credit markets. The dispersion between higher and lower rated credit is low as is the distressed debt ratio reflecting the strong outlook for most credits.
We believe that spreads have further to tighten but the upside is limited. Expected returns are certainly lower but the risk has dropped considerably, and investors are once more searching for yield which will push spreads tighter. Currently, the risk, even to HY, is more a macro “risk off” trade than micro credit events.

Translation (ENFR, 2021-06-30):
# Commentaire du gestionnaire
Facteurs ayant affecté la performance
Les spreads de crédit sur le marché mondial des obligations à haut rendement se sont resserrés, bien que cette tendance ait été largement influencée par le marché américain. Les spreads en Europe se sont contractés jusque vers le milieu du mois avant de se creuser vers la fin de la période pour dégager un rendement basé sur le portage, tandis que les marchés émergents ont clôturé inchangés après une solide progression le mois dernier.
La dynamique du marché des émissions primaires (entreprises émettant de nouvelles dettes) à haut rendement s’est maintenue tout au long du mois, 36,8 milliards USD ayant été émis aux États-Unis et 18,0 milliards EUR en Europe. Le marché américain a ralenti par rapport au mois dernier alors que le montant de 16,4 milliards d’euros d’obligations à coupon fixe enregistré en Europe marque le volume mensuel le plus élevé depuis 2006. Les performances par catégories de notation ont été disparates. Les titres notés CC l’ont emporté aux États-Unis tandis que ceux notés B ont
sous-performé. En Europe, la performance s’est montrée relativement homogène toutes notations confondues. Au plan sectoriel, les secteurs les moins performants ont concerné les loisirs et l'immobilier (en particulier dans les pays émergents), tandis que les plus performants ont été les biens de consommation et l’énergie, confirmant leur bonne tenue depuis quelques mois.
L’indice ICE BofAML Global High Yield Total Return a enregistré une performance totale de +0,93 % sur le mois (couverte en USD), tandis que le rendement excédentaire s’est établi à +0,76 %.
Principales transactions au niveau du portefeuille
Le mois de juin s’est caractérisé par de solides volumes d’émissions primaires. Nous avons souscrit aux nouvelles émissions de Nobian (chimie), Madison IAG (industrie manufacturière), Everi (technologie) et Derichebourg (recyclage), entre autres. Divers achats ont été réalisés sur le marché secondaire, notamment Triton Water (boissons) et Dave & Buster's (restauration).
Influences et perspectives actuelles du marché
Notre examen trimestriel récent des marchés nous a amenés à la conclusion que les performances restent soutenues par un environnement macroéconomique favorable et par des facteurs techniques très solides qui, sur les marchés obligataires, sont à l’origine de la retombée des rendements ces trois derniers mois et de la poursuite du resserrement des spreads de crédit.
La conjoncture pourrait difficilement être meilleure, avec un contexte marqué par une forte croissance accompagnée d’une inflation transitoire, des conditions monétaires qui restent accommodantes et des mesures de relance budgétaire dans de nombreux pays, qui se traduit par une situation financière saine des entreprises et des ménages.
Les taux de défaut sur 12 mois diminuent rapidement, ce qui se reflète dans le resserrement des spreads de crédit, qui cependant n’atteignent pas leurs plus bas historiques sur le marché européen des titres à haut rendement au contraire de certains marchés du crédit. La dispersion entre les crédits les mieux et les moins bien notés est faible, tout comme le ratio de dette décotée, reflétant les perspectives solides que présentent la plupart des crédits.
Les spreads conservent selon nous une marge de resserrement, mais le potentiel de hausse est limité. Les performances attendues sont certes plus faibles, mais le niveau de risque a fortement diminué et les investisseurs ont repris leur quête de rendement, ce qui poussera les spreads à se contracter. Actuellement, le risque, même pour le haut rendement, est davantage lié à une « aversion au risque » macroéconomique qu’aux événements de crédit microéconomiques.