## MONTHLY MANAGEMENT COMMENT
After the strong rise in January, the European equity markets continued on a positive trend, with annual reports that show strong overall growth in revenues and robust corporate margins. Recent macroeconomic data also indicates resilient business activity both in Europe and the United States, which has led to expectations of a central bank rate hike being revised upwards. As interest rates rose, up 36 basis points for the German 10-year yield in February, Value investing outperformed Growth investing by a wide margin.
By sector, energy, telecoms and financials posted the strongest gains, while real estate, materials and technology were down. The sub-fund outperformed its benchmark over the period, primarily thanks to a positive stock-picking effect.
Banco Santander was the strongest contributor to performance over the month. The company, which published a return on tangible equity of 13.4% in 2022, presented an ambitious outlook with profitability of 15%-17% over 2023-2025. At 0.6x tangible equity, the current valuation does not reflect the bank’s strong fundamentals, which still present a significant valuation discount. Publicis and WPP in advertising also both stood out, posting strong results and rising margins. Rexel, which posted revenue growth of 13.8% in 2022 and a sharp increase in its operating margin, is also among the main positive contributors. Finally, BP also outperformed with strong earnings growth, enabling rapid de-leveraging, higher shareholder returns and an increase in investments in the energy transition.
Conversely, Metso Outotec underperformed despite reporting an improved margin, as did Grifols, which announced the unexpected departure of its Executive Chairman due to health concerns.
The position in Spectris was sold during the month, with the discount now more limited. We also added leading dialysis company Fresenius Medical Care to the portfolio, as the valuation did not reflect the major potential for a turnaround in profitability. Positions in GSK, Nokia and AB InBev were strengthened while those in Heidelberg Materials, Publicis and ArcelorMittal were trimmed back.
In terms of ESG, cement manufacturer Heidelberg Materials obtained validation for its 2030 CO2 emission reduction targets, in line with the 1.5°C trajectory of the SBTi (Science Based Target initiative). The group is the first industrial player to have such ambitious targets endorsed, covering Scopes 1, 2 and 3. This objective involves improving its products and production processes in the short term, and deploying CO2 storage solutions over the longer term. This milestone confirms our commitment to Heidelberg Materials as part of the Climate Action 100+, so that the group can adapt its model to the demands of the energy transition.
The portfolio’s ESG rating remained unchanged at AAA- in February.

Translation (ENFR, 2023-02-28):
## COMMENTAIRE DE GESTION MENSUEL
Après la forte hausse du mois de janvier, les marchés actions européens ont poursuivi sur une tendance positive profitant de publications annuelles qui montrent globalement une forte progression du chiffre d’affaires et une bonne résistance des marges des entreprises. Les récentes publications macroéconomiques témoignent par ailleurs d’une résilience de l’activité aussi bien en Europe qu’aux Etats-Unis qui a conduit à une révision à la hausse des anticipations de remontée des taux directeurs par les Banques centrales. Alors que les taux d’intérêt progressaient, +36 points de base pour le 10 ans allemand en février, le style de gestion « Value » a assez largement surperformé le style « Growth ».
Sectoriellement, l’énergie, les télécommunications et les financières ont enregistré les plus fortes progressions alors qu’à l’inverse l’immobilier, les matériaux et la technologie étaient orientés à la baisse. Le compartiment superforme son indice de référence sur la période essentiellement grâce à un effet sélection de valeurs positif.
Banco Santander est le plus fort contributeur à la performance sur le mois. La société qui a publié une rentabilité sur fonds propres tangibles de 13,4% en 2022 a présenté des perspectives ambitieuses avec une rentabilité entre 15 et 17% sur la période 2023-2025. A 0,6x les fonds propres tangibles, la valorisation actuelle ne reflète pas les excellents fondamentaux de la banque, qui conserve une forte décote de valorisation. Publicis et WPP dans la publicité se sont également tous les deux distingués avec des publications solides et des marges en hausse. Rexel, qui a vu son chiffre d’affaires progresser de 13,8% en 2022 et a affiché une marge opérationnelle en forte progression, figure également parmi les principaux contributeurs positifs. Enfin BP a également surperformé avec des résultats en forte hausse, qui permettent un désendettement rapide, une hausse de la rémunération des actionnaires et une accélération des investissements pour accompagner la transition énergétique.
A l’inverse, Metso Outotec, malgré une publication affichant une marge en progression sous-performe, tout comme Grifols qui a annoncé le départ imprévu de son président exécutif pour raisons de santé.
Au cours du mois, la position en Spectris a été cédée, la décote étant désormais plus limitée. Nous avons par ailleurs introduit au portefeuille le leader des soins de dialyse, Fresenius Medical Care, la valorisation ne reflétant pas le potentiel important de redressement de la rentabilité. Les positions en GSK, Nokia et AB InBev ont été renforcées tandis que celles en Heidelberg Materials, Publicis et ArcelorMittal ont été allégées.
En termes ESG, nous notons que le cimentier Heidelberg Materials a obtenu la validation de ses objectifs 2030 de réduction d’émissions de CO2 en ligne avec la trajectoire
1.5°C par le SBTi (Science Based Target initiative). Le groupe devient le premier acteur de l’industrie à faire valider des objectifs aussi ambitieux recouvrant les scope 1, 2 et 3. Cette ambition repose sur l’amélioration de ses produits et processus de production à court terme, et sur le déploiement de solutions de stockage du CO2 à plus long terme. Cette étape valide notre engagement au sein du Climate Action 100+ auprès de Heidelberg Materials afin que le groupe adapte son modèle aux besoins de la transition énergétique.
La note ESG du portefeuille reste inchangée à AAA- en février.