# Fund Management Report
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The fund management report on behalf of the Board of Directors of the management company: Dear investors,
Most of us will look back on 2020 as the year in which the COVID-19 pandemic infected more than 50 million people, resulting in the loss of over a million lives and creating significant suffering across the world. We will also remember it as the year of the great lockdown, which led to a massive shock to the global economy. To counter this, political decision-makers reacted in a fashion previously inconceivable, making USD 12 trillion of fiscal aid available worldwide, whilst at the same time rolling out comprehensive monetary policy measures. Both made a significant contribution to preventing the prevailing crisis from turning into a long-lasting recession.
However, the current situation continues to represent an enormous challenge. Although the global economy saw a strong upturn in the third quarter of 2020 thanks to the easing of restrictions and swift political action, we saw only a partial and patchy recovery. The European and US economies were hit particularly hard by the second global wave of COVID-19. It is clear that sustainable economic recovery is dependent on controlling and stopping the spread of the virus.
Our 2021 basis scenario therefore assumes a step-by-step economic recovery supported by progress on the development of an effective COVID-19 vaccine and an extension of expansionary economic policies. However, the recovery across individual regions and countries will initially be asynchronous and patchy. We expect above-average economic growth in countries that perform best on controlling the pandemic by making adequate government support available and having the most flexible domestic economies. Yet it is likely that there will still be a significant medium-term impact from the crisis. Savings are likely to increase and consumer expenditure will remain modest for some time, particularly in the service sector and other areas hit by social distancing requirements. Ongoing uncertainty and balance sheet issues will have an impact on corporate investment, and the employment market will also take time to recover. The recovery for the global economy in 2021 could therefore be much more modest than the forecast growth of between 4.5 % and 5.0 %.
The successful distribution of effective, safe and affordable COVID-19 vaccines will play a key role in economic recovery and in future market performance. Markets reacted strongly to the announcement of a vaccine that is over 90 % effective in preventing symptomatic transmission. Risky investments rose to new peaks, whereas investments that are considered safe havens fell off a cliff. We also witnessed rotation out of regions and sectors that performed well during the crisis and into laggards (e.g. out of growth and into value stocks), as these are likely to benefit most from the health situation returning to normal and the economy recovering. This trend could continue for some time as valuation discrepancies are still very high. However, once the situation has returned to normal, the momentum of economic growth and the sectoral earnings outlook will be decisive for outperformance.
There was a change in government in the US in January 2021. Democrats managed to defend their control of the House of Representatives in November elections. In January 2021 they also won both seats in the Senate runoff in Georgia giving the party the slimmest conceivable majority for control of the Senate. Biden’s government will now have greater room for manoeuver in implementing its political agenda, as Democrats now control both the House of Representatives and the Senate. This blue sweep of the election of a Democratic President with a majority in both houses of Congress has initially been seen as positive for markets, as Democrats are likely to approve a more comprehensive fiscal stimulus package. However, markets must weigh the positive impact of economic stimulus against the risk that the Biden administration is now more likely to implement some of the most controversial elements in its election programme, such as reversing corporation tax cuts and introducing stricter antitrust laws. We assume there will be an improvement in recently fraught trade relations with the US’s traditional trading partners (e.g. the EU, Canada and Mexico) under the Biden administration. Major changes to the relationship between the US and China are unlikely in the short term, but we expect the new administration to take a more reliable and programmatic approach, avoiding any rekindling of the trade war.
Monetary and fiscal support will again be a key factor for economic performance in 2021. Monetary policy should remain supportive over the long term, and central banks seem likely to continue to develop and implement unconventional measures to achieve their objectives of price stability and maximum employment. Against the backdrop of very high public and private debt levels, it will be interesting to see whether and how central banks are able to withdraw monetary stimulus measures and move to more restrictive monetary policies once the economy has recovered on a sustainable basis.
If coronavirus vaccines are successfully introduced and their efficacy proven in practice, we expect a relatively sound basis for synchronised global recovery in the second half of 2021. The conjunction of expansive economic policies and the easing of COVID-19 restrictions should promote increased investor risk appetite, as well as the performance of equity markets and other risky assets, including corporate and high-yield bonds. This scenario would also be to the advantage of emerging countries, whose economies should see a recovery in capital flows. Government bond yields should also recover after hitting very low levels as a result of the crisis in 2020. However, in light of the low inflation level, the hesitancy of the economic recovery and very high indebtedness, central banks will be (very) cautious and take a wait-and-see approach before again raising interest rates, in order to avoid pushing up yields and prematurely choking off any recovery. Accordingly, we expect only a moderate steepening of the yield curve in developed countries.
Ethna-DYNAMISCH:	

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2020, the year of the global pandemic, provided enough material for a full decade in capital markets and can be summed up in one word: unpredictable. This applies to the spread of the pandemic itself, but even more so to the measures introduced worldwide to contain the virus. Lockdowns across much of the globe plunged the world economy into the deepest and swiftest recession since World War II. Equity prices also fell at record speeds. Otherwise renowned for its resilience, the US S&P 500 Index ushered in the swiftest bear market in its history in just a few trading days. The standstill in the global economy caused such a strong collapse in the demand for oil that the WTI crude price closed in negative territory at USD -37.60 per barrel for the first time ever in April 2020. But the reactions of governments and central banks were also extremely swift and completely unpredictable, in particular, with regards to the extent of support packages. The same applies to medical achievements in 2020. Whilst it was impossible to predict whether global efforts to develop a vaccine would yield any success for large stretches of the year, by the end of 2020, several million people had already been vaccinated. Against this backdrop, it will come as no great surprise that most equity markets were able to recover the severe losses of the spring and are now back in bullish mode.
We can look back on the performance of Ethna-DYNAMISCH with some satisfaction, given the unpredictable nature of events in society and on capital markets last year. The attraction of offering our investors risk-managed access to global equity markets was also apparent in the exceptional year of 2020. In a world of uncertainty, the fund was therefore able to provide some predictability for those investors who would otherwise have been overwhelmed by unchecked market fluctuations. Each of the three core elements of Ethna-DYNAMISCH – active asset allocation, focused stock selection and additional hedging components – made a positive contribution, helping the fund to an overall rise of 4.48 % (T unit class) in 2020. Courageous and well-founded allocation decisions combined with the high quality of the underlying equity portfolio and hedging measures that were implemented held price losses at a manageable level against the backdrop of collapsing capital markets in spring 2020. And we never lost sight of the medium-term opportunities that started to appear amidst the panic prevailing on markets. While always paying due attention to the risk situation, during the summer months we further expanded the cyclical components of the portfolio at the expense of more defensive elements, in order to be in a position to take advantage of any future economic recovery and increasing risk appetite among market participants. Additionally, we placed the clear focus of the portfolio on companies that had been short-term losers during the crisis, but were likely to return to their structural growth paths over the long term. This strategy proved its worth as vaccine breakthroughs were announced. The balance between good growth and an attractive valuation was our main priority here. We deliberately avoided the two extremes of traditional value stocks and celebrated growth stocks. The same can be said with hindsight about the even more surprising success of the bond market, where we were only minimally invested in selected special situations throughout the year. In comparison to potential opportunities in equity markets, we found the potential yields in many places too unattractive to warrant consideration as major investments in the most aggressive of the Ethna funds, Ethna-DYNAMISCH.
To finish, a quick outlook for the coming year. Given the unpredictable nature of the year of pandemic behind us, 2021 almost seems a bit too predictable. The starting point of a pandemic that is slowly starting to look controllable, the emergence of strong economic growth, the positive impact of massive fiscal stimulus programmes, interest rates at record lows and ongoing central bank bond purchase programmes, in conjunction with a return of risk appetite among an increasing number of investor groups speak unanimously in favour of a continuation of the recently accelerating upwards trend in global equity markets. At the start of the year, there is currently little to advocate taking a stance against this trend. We keep any potential risks in check primarily via disciplined analysis of the balance of (growth) opportunities and (valuation) risks. For the time being, we see any potential price corrections in the overall market mainly as attractive opportunities to expand the portfolio. Yet no trend holds forever. So, we too are looking forward to seeing how the relevant conditions develop over the course of the year. The instruments required to successfully navigate the situation, the necessary flexibility of Ethna-DYNAMISCH, and a well-positioned portfolio as of the end of 2020/start of 2021 are in place and give us optimism for the future.
Munsbach, January 2021	The Fund Management on behalf of the Board of Directors of the Management Company

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### Annual Report	5

### 1 January 2020 – 31 December 2020

### The management company is entitled to create unit classes that confer different rights depending on the units. Currently the following unit classes exist with these structural features:
|  | Unit class (A) | Unit class (T) | Unit class (SIA-A) | Unit class (SIA-T) |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| Security identification no.: | A0YBKY | A0YBKZ | A1W66S | A1W66T |
| ISIN code: | LU0455734433 | LU0455735596 | LU0985193357 | LU0985193431 |
| Subscription fee: | up to 5.00 % | up to 5.00 % | up to 5.00 % | up to 5.00 % |
| Redemption fee: | none | none | none | none |
| Management fee: | up to 1.75 % p.a. | up to 1.75 % p.a. | up to 1.05 % p.a. | up to 1.05 % p.a. |
| Minimum subsequent investment: | none | none | none | none |
| Dividend policy: | distributed | reinvested | distributed | reinvested |
| Currency: | EUR | EUR | EUR | EUR |
|  | Unit class (SIA CHF-T) | Unit class (CHF-T) | Unit class (USD-T) | Unit class (R-A)* |
| Security identification no.: | A2PB18 | A2PB17 | A2PB19 | A12EJA |
| ISIN code: | LU1939236318 | LU1939236409 | LU1939236748 | LU1134152310 |
| Subscription fee: | up to 5.00 % | up to 5.00 % | up to 5.00 % | up to 1.00 % |
| Redemption fee: | none | none | none | none |
| Management fee: | up to 1.05 % p.a. | up to 1.75 % p.a. | up to 1.75 % p.a. | up to 2.15 % p.a. |
| Minimum subsequent investment: | none | none | none | none |
| Dividend policy: | reinvested | reinvested | reinvested | distributed |
| Currency: | CHF | CHF | USD | EUR |
|  | Unit class (R-T)* |  |  |  |
| Security identification no.: ISIN code: Subscription fee: Redemption fee: Management fee: Minimum subsequent investment: Dividend policy: Currency: | A12EJB LU1134174397 up to 1.00 % none up to 2.15 % p.a. none reinvested EUR |  |  |  |

* Unit classes (R-A) and (R-T) are intended exclusively for distribution in Italy, France and Spain.

Translation (ENFR, 2020-12-31):
# Rapport de la direction du fonds
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La direction du fonds produit le présent rapport sur ordre du Conseil d’administration de la Société de gestion : Chers investisseurs,
Rétrospectivement, 2020 restera pour la plupart d’entre nous comme l’année où la pandémie de COVID-19 a contaminé plus de 50 millions de personnes, avec un million de morts à la clé et des dommages considérables dans le monde entier. Nous nous en souviendrons également comme de l’année du « grand confinement », qui a provoqué un choc très grave pour l’économie mondiale. Pour atténuer les effets de la pandémie, les décideurs politiques ont pris des mesures sans précédent, injectant près de 12 milliards de dollars à ce jour sous forme de relance budgétaire, accompagnée d’interventions massives sur les marchés monétaires. Toutes ces mesures ont permis d’éviter que la crise actuelle ne se transforme en récession durable.
Néanmoins, les défis restent immenses. Bien que l’assouplissement des restrictions et la réactivité des décideurs politiques aient donné un puissant coup de pouce à l’économie mondiale au troisième trimestre 2020, la reprise est restée partielle et hétérogène. La deuxième vague a frappé de plein fouet l’Europe et les Etats-Unis. Bien évidemment, le caractère durable de la reprise économique implique que la propagation du virus soit maîtrisée et enrayée.
Notre scénario de base pour 2021 anticipe donc une reprise économique progressive, soutenue par les avancées sur le front du développement d’un vaccin efficace contre le coronavirus et la prolongation d’une politique économique expansionniste. Toutefois, la reprise dans les régions et pays sera asynchrone et hétérogène dans un premier temps. Selon nous, une croissance économique supérieure à la moyenne sera observée dans les pays qui maîtrisent le mieux la pandémie parce qu’ils distribuent des aides publiques suffisantes et que leur économie nationale est extrêmement flexible. Toutefois, la crise devrait avoir des répercussions importantes à moyen terme. L’épargne devrait augmenter, tandis que les dépenses de consommation resteront modérées pendant un certain temps, notamment dans le secteur des services et dans d’autres domaines concernés par les règles de distanciation sociale. L’incertitude persistante et les problèmes de bilan affecteront les investissements des entreprises, et le marché de l’emploi aura également besoin de temps pour se remettre. En conséquence, la trajectoire de la croissance mondiale devrait être inférieure aux prévisions pour 2021, qui s’échelonnent entre 4,5 % et 5 %.
Le déploiement de vaccins efficaces, sûrs et abordables contre le coronavirus jouera un rôle déterminant dans la reprise économique ainsi que dans l’évolution future des marchés. Les marchés ont vivement réagi à l’annonce d’un vaccin présentant une efficacité de plus de 90 % contre le développement des symptômes. Les placements risqués ont atteint de nouveaux sommets alors que les classes d’actifs réputées sûres s’effondraient. Par ailleurs, nous avons assisté à un mouvement de rotation délaissant les régions et secteurs qui avaient bien résisté à la crise au profit des « retardataires » (p. ex. des valeurs de croissance vers les titres « value »), dès lors que ces derniers devraient davantage profiter d’une normalisation de la situation sanitaire et d’une reprise économique. Cette évolution pourrait se prolonger un certain temps encore dans la mesure où les écarts de valorisation restent importants. Mais dès que la situation se sera normalisée, la dynamique économique et les perspectives bénéficiaires des secteurs détermineront leur surperformance.
Un changement de gouvernement a eu lieu aux Etats-Unis en janvier 2021. Lors des élections de novembre, les démocrates ont réussi à conserver la majorité à la Chambre des représentants. En janvier, ils ont également remporté contre toute attente les deux sièges sénatoriaux au second tour en Géorgie, ce qui leur a permis de prendre de justesse le contrôle du Sénat. Dans la mesure où les démocrates sont désormais majoritaires dans les deux chambres, l’administration Biden disposera d’une plus grande marge de manœuvre pour mettre en œuvre son agenda politique. Cette « vague bleue », autrement dit l’élection d’un président démocrate disposant de la majorité aux deux chambres du Congrès, a dans un premier temps été favorablement accueillie par les marchés qui s’attendaient à ce que les démocrates fassent adopter des mesures de relance budgétaire plus généreuses. Mais les marchés ont ensuite mis en balance les répercussions positives du plan de relance face au risque que l’administration Biden mette en œuvre certains des points les plus critiqués de son programme électoral, notamment l’annulation des baisses d’impôts pour les entreprises ou le durcissement de la législation antitrust. Sous l’administration Biden, les relations avec les partenaires commerciaux traditionnels (UE, Canada, Mexique) devraient s’améliorer après une période de fortes tensions. A court terme, les relations entre les Etats-Unis et la Chine ne devraient pas évoluer sensiblement, mais la nouvelle administration devrait adopter une approche plus posée et programmatique, ce qui évitera de raviver les différends commerciaux.
Le soutien monétaire et budgétaire exercera également une influence déterminante sur l’activité économique en 2021. La politique monétaire devrait rester accommodante sur le long terme et les banques centrales continueront certainement de développer et d’utiliser des instruments non conventionnels pour atteindre leurs objectifs de stabilité des prix et de plein emploi. Il sera intéressant de voir si et comment les banques centrales pourront, dans un contexte d’endettement public et privé très important, retirer leur soutien et resserrer leur politique monétaire lorsque la reprise économique se sera durablement installée.
Si les vaccins contre le coronavirus sont déployés efficacement et qu’ils démontrent leur réelle efficacité, l’environnement devrait être relativement propice à une reprise économique synchrone au second semestre 2021. Parallèlement à une politique économique expansionniste et à l’assouplissement des restrictions induites par la pandémie, la propension au risque des investisseurs devrait repartir à la hausse et soutenir les marchés actions, mais aussi les autres placements risqués, notamment les obligations d’entreprises et les titres à haut rendement. Ce scénario serait également favorable aux pays émergents dont les économies devraient profiter du retour des capitaux. Par ailleurs, les rendements des emprunts souverains devraient augmenter après avoir atteint un très bas niveau pendant la crise. Compte tenu de la faible inflation, de l’incertitude entourant la reprise économique et de l’endettement élevé, les banques centrales resteront (très) prudentes et attendront avant de relever les taux d’intérêt pour éviter que la hausse des rendements ne freine prématurément la reprise. Nous prévoyons donc une pentification modérée de la courbe des taux dans les
pays industrialisés.	
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Ethna-DYNAMISCH :
2020, l’année de la grande pandémie de ce siècle, a fourni l’équivalent d’une décennie d’histoire des marchés financiers et se caractérise avant tout par son caractère imprévisible. Imprévisible quant à la propagation du virus, mais encore plus quant aux mesures prises dans le monde entier pour enrayer la pandémie. Le confinement d’une grande partie de la population mondiale a ébranlé l’économie au cours de la récession la plus brutale et la plus rapide depuis la Seconde Guerre mondiale. Les cours boursiers ont chuté tout aussi rapidement. Pourtant connu pour sa résistance, l’indice phare américain S&P 500 a traversé en l’espace de quelques jours le marché baissier le plus rapide de son histoire. En avril 2020, la mise à l’arrêt de l’économie mondiale a entraîné l’effondrement de la demande de pétrole à tel point que le contrat sur le WTI a clôturé pour la première fois en territoire négatif, à -37,60 USD le baril. Mais la réaction des gouvernements et des banques centrales a été tout aussi vive et, notamment en ce qui concerne l’ampleur des mesures d’aide, absolument imprévisible. Le même constat s’applique au miracle médical accompli en 2020. Alors que pendant une grande partie de l’année, personne n’imaginait que les efforts déployés pour développer un vaccin puissent porter leurs fruits, plusieurs millions de personnes avaient déjà été vaccinées à la fin de l’année. Dans ce contexte, le fait que les marchés actions aient pu effacer les pertes essuyées au printemps et repartir à la hausse n’étonne plus grand monde.
Malgré tous les aléas sociaux et financiers survenus l’année dernière, Ethna-DYNAMISCH a suivi une évolution tout à fait satisfaisante. L’idée d’offrir à nos investisseurs un accès maîtrisé en termes de risque aux marchés actions internationaux a également fait ses preuves durant l’année exceptionnelle que fut 2020. Dans un monde plein d’incertitudes, le fonds a ainsi apporté un peu de prévisibilité aux investisseurs que les fluctuations incontrôlées du marché auraient autrement mis à rude épreuve. Les trois éléments clés d’Ethna-DYNAMISCH, à savoir une allocation d’actifs active, une sélection de titres ciblée et des éléments de couverture complémentaires, ont fourni une contribution positive, que ce soit individuellement ou collectivement, permettant au fonds de s’inscrire en hausse de +4,48 % en 2020 (catégorie de parts T). Au printemps 2020, les choix audacieux et éclairés en matière d’allocation, le niveau de qualité élevé du portefeuille d’actions sous-jacent et les opérations de couverture effectuées ont permis de limiter les pertes de cours quand les marchés financiers se sont effondrés. En parallèle, nous n’avons jamais perdu de vue les opportunités qui ont commencé à émerger de la panique des marchés. Tout en prenant en considération les risques, nous avons étoffé les composantes cycliques du portefeuille au détriment des éléments plus défensifs tout au long de l’été afin de pouvoir profiter ultérieurement de la reprise économique et du retour de l’appétit pour le risque des investisseurs. Par ailleurs, nous avons positionné le portefeuille sur les perdants de la crise à court terme, qui devraient renouer avec la croissance structurelle sur le long terme. Cette stratégie a porté ses fruits à l’annonce de la mise au point de vaccins. Ce faisant, nous avons toujours accordé une grande importance à l’équilibre entre croissance attrayante et valorisation intéressante. Nous avons délibérément laissé de côté les extrêmes, aussi bien du côté des titres « value » classiques que des valeurs de croissance très recherchées. La bonne tenue du marché des obligations a été tout aussi surprenante. Durant toute l’année, nous avons limité nos investissements au strict minimum dans certaines situations exceptionnelles. Par rapport aux opportunités offertes par les marchés actions, nous avons considéré que les rendements n’étaient pas suffisamment attrayants pour que l’investissement en vaille la peine pour Ethna-DYNAMISCH, le fonds le plus offensif de la gamme des Ethna Funds.
Pour conclure, passons brièvement en revue les perspectives de l’année 2021. Face à l’imprévisibilité de la pandémie de l’année dernière, 2021 semble presque un peu trop prévisible. La maîtrise progressive de la pandémie, les signes de forte reprise économique, les effets positifs de programmes budgétaires sans précédent, les taux historiquement bas, la poursuite des achats obligataires par les banques centrales ainsi que le retour de l’appétit pour le risque chez les investisseurs sont autant d’éléments qui plaident unanimement en faveur d’une poursuite de la tendance haussière sur les marchés actions internationaux. Pour le moment, rien ne semble s’opposer à cette tendance. Nous limitons les menaces potentielles en pondérant avec rigueur opportunités (de croissance) et risques (de valorisation). Jusqu’à nouvel ordre, nous considérons les corrections de cours éventuelles sur l’ensemble du marché comme autant d’opportunités d’étoffer le portefeuille. Mais aucune tendance ne dure éternellement. Et nous avons hâte de voir dans quelle direction évoluera la situation durant l’année. Pour traverser cette période, Ethna-DYNAMISCH dispose des instruments nécessaires, de la flexibilité requise, ainsi que d’un portefeuille bien positionné. Nous avons donc tout lieu d’être optimistes.
Munsbach, janvier 2021	La direction du fonds pour le Conseil d’administration de la Société de gestion
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Rapport annuel	5
1er janvier 2020 - 31 décembre 2020
La Société de gestion est habilitée à créer des catégories de parts assorties de droits différents. Les catégories de parts décrites ci-après sont actuellement disponibles :
Catégorie de parts
(A)
Catégorie de parts
(T)
Catégorie de parts
(SIA-A)
Catégorie de parts
(SIA-T)
WKN :		A0YBKY		A0YBKZ		A1W66S		A1W66T Code ISIN :	LU0455734433	LU0455735596	LU0985193357	LU0985193431
Commission de souscription :		jusqu’à 5,00 %		jusqu’à 5,00 %		jusqu’à 5,00 %		jusqu’à 5,00 % Commission de rachat :				néant				néant				néant				néant Commission de gestion :	jusqu’à 1,75 % p.a.	jusqu’à 1,75 % p.a.	jusqu’à 1,05 % p.a.	jusqu’à 1,05 % p.a. Investissement ultérieur minimum :				 néant				néant				néant				 néant Affectation des résultats :			distribution			capitalisation			distribution			capitalisation Devise :					EUR					EUR					EUR					EUR
Catégorie de parts
(SIA CHF-T)
Catégorie de parts
(CHF-T)
Catégorie de parts
(USD-T)
Catégorie de parts
(R-A)*
WKN :		A2PB18		A2PB17		A2PB19		A12EJA Code ISIN :	LU1939236318	LU1939236409	LU1939236748	LU1134152310
Commission de souscription :		jusqu’à 5,00 %		jusqu’à 5,00 %		jusqu’à 5,00 %		jusqu’à 1,00 % Commission de rachat :				néant				néant				néant				néant Commission de gestion :	jusqu’à 1,05 % p.a.	jusqu’à 1,75 % p.a.	jusqu’à 1,75 % p.a.	jusqu’à 2,15 % p.a. Investissement ultérieur minimum :				 néant				néant				néant				 néant Affectation des résultats :			capitalisation			capitalisation			capitalisation			distribution Devise :					CHF					CHF					USD					EUR
Catégorie de parts
(R-T)*
WKN :	A12EJB
Code ISIN :	LU1134174397
Commission de souscription :	jusqu’à 1,00 % Commission de rachat :		néant
Commission de gestion :	jusqu’à 2,15 % p.a. Investissement ultérieur minimum :			néant Affectation des résultats :		capitalisation Devise :				EUR
* Les catégories de parts (R-A) et (R-T) sont exclusivement destinées à être distribuées en Italie, en France et en Espagne.