## MONTHLY COMMENT AS AT 30/06/2023 (1/2)
As the summer break approached, the financial debt market was marked by the reopening of the primary market for AT1 bonds in June. BBVA and Bank of Cyprus issued €1bn and €220m of new bonds respectively, reviving the market for the first time after the Credit Suisse episode. The dynamics of the Tier 2 and Senior markets were also supported by new issues throughout June, such as those from Lloyds Banking Group and Bank of Ireland, an optimistic sign for the asset class as a whole.
The credit indices all tightened over the month, with the Senior Fin ending the month down 7bps at 85bps, the SubFin falling from 173bps to 157bps, its lowest level since the Credit Suisse episode, the Main tightening by 8bps to 74bps and the Xover ending the month at 396bps, compared with 434bps at the start of the month.
As for eurozone banks, the chairman of the ECB's supervisory committee, Andrea Enria, pointed out that the amount of unrealised losses (due to rising interest rates) on the balance sheets of European banks was "in the region of €70 billion", compared with "more than €620 billion" for US banks. The IMF recently estimated that unrealised losses represented 50 basis points of CET1 for European banks, compared with 250 basis points for US banks.
Banks repaid almost €500 billion of TLTRO funds, led by Italian banks with over €120 billion. MRO and LTRO facilities increased by around €18 billion and €4 billion, demonstrating that banks did not need to replace central bank funding to maintain healthy liquidity ratios.
On the macroeconomic front, manufacturing indicators came out below their May levels, indicating a slightly contracting environment. However, the rise in inflation, which has been at the heart of concerns in recent months, came out slightly lower, which came as a positive surprise to the consensus. This is an optimistic sign, but not sufficient for the market, as rate rises are still valued by the market, mainly due to a base effect.
Following on from previous meetings, the ECB once again raised rates by 25 bps, taking the deposit rate to 3.50%. The speeches suggest that another equivalent hike is due in July, before a possible resumption of the rate hike cycle in September. In the UK, the BoE surprised the consensus by raising rates by 50 bps, surprising analysts who believe that this level is now too high in relation to inflation. Conversely, on the other side of the Atlantic, the Fed has not announced any rate hikes. A recovery is nevertheless expected in July, to continue the fight against inflation.
The end of June also saw the end of USD LIBOR, which will now be replaced by the SOFR risk-free rate. Although this development was expected, it prompted HSBC, Barclays and Standard Chartered to recall the bonds concerned by this benchmark, the disappearance of which disqualifies them from regulatory compliance.

Translation (ENFR, 2023-06-30):
## COMMENTAIRE DE GESTION AU 30/06/2023 (1/2)
À l’approche de la trêve estivale, le marché de la dette financière a été marqué par la réouverture au mois de juin du primaire sur les obligations AT1s. BBVA et Bank of Cyprus, ont émis respectivement 1Md€ et 220M€ de nouvelles émissions, relançant pour la première fois le marché après l’épisode Crédit Suisse. Les dynamiques des marchés Tier 2 et des Senior ont également été soutenues par de nouvelles émissions tout au long du mois de juin, telles que celles de Lloyds Banking Group ou Bank of Ireland, symbole optimiste pour l’ensemble de la classe d’actifs.
Les indices crédit se sont tous resserrés au cours du mois, le Senior Fin terminant en baisse de 7 bps à 85bps, le SubFin passant de 173 à 157 bps, le Main se resserrant de 8bps à 74 bps et le Xover finissant le mois à 396 bps, comparé à 434 bps en début de mois.
Du côté des banques de la zone euro, le président du comité de surveillance de la BCE, Andrea Enria, a souligné que le montant des pertes non réalisées (du fait de la hausse des taux d’intérêts) sur les bilans des banques européennes était "de l'ordre de 70 milliards d'euros", contre "plus de 620 milliards d'euros" pour les banques américaines. Récemment, le FMI a estimé que les pertes non réalisées représentaient 50 points de base du CET1 des banques européennes, contre 250 points de base pour les banques américaines.
Les banques ont remboursé près de 500 milliards d'euros de fonds TLTRO, les banques italiennes en tête avec plus de 120 milliards d'euros. Les facilités MRO et LTRO ont augmenté d'environ 18 milliards et 4 milliards, démontrant que les banques n'ont pas eu besoin de remplacer le financement de la banque centrale pour maintenir des ratios de liquidité sains.
Du côté macroéconomique, les indicateurs manufacturiers sont sortis en dessous de leurs niveaux du mois de mai, symptômes d’un environnement en légère contraction. La hausse de l’inflation, au cœur des inquiétudes des derniers mois, est pourtant sortie en légère baisse, ce qui a surpris positivement le consensus. Signe optimiste mais non suffisant pour le marché, car principalement du à un effet de base, des hausses des taux sont encore anticipées par le marché.
Dans la continuité des réunions précédentes, la BCE a de nouveau relevé ses taux de 25 bps, atteignant 3,50% pour le taux de dépôt. Les discours laissent penser qu’une nouvelle hausse équivalente serait certainement à venir au mois de juillet, avant une reprise éventuelle du cycle de hausse en septembre. Au Royaume-Uni, la BoE en augmentant les taux de 50 bps à surpris les analystes, qui estiment que ce niveau est désormais trop élevé par rapport à l’inflation. A l’inverse, de l’autre côté de l’Atlantique, la FED n’a pas annoncé de hausse de taux. Une reprise est tout de même attendue courant juillet, pour continuer à lutter contre l’inflation.
La fin du mois de juin correspond aussi à la fin du LIBOR USD, qui sera désormais remplacé par le taux sans risque SOFR. Cette évolution, bien qu’attendue, a provoqué le rappel d’obligations de la part d’HSBC, Barclays et Standard Chartered concernées par cette référence et dont la disparition disqualifient les instruments sur le plan règlementaire.