# Management commentary
### Market environment
The MSCI Emerging Markets index rose +1.9 % (net, in USD terms) in December as the transition of the Fed to a more hawkish outlook than the futures market underscored was counterbalanced by still high absolute levels of global growth, which reflected in rising commodity prices. The MSCI Emerging Markets index underperformed the MSCI World index (+4.3%) as the hiking spree continued in EMs with Brazil (150bp), Russia (100bp), Mexico (50bp), Poland (50bp), Chile (125bp), Colombia (50bp), Peru (50bp), Hungary (30bp), and Czech Republic (100bp) all raising rates. The tighter financial conditions contributed to the relative underperformance of growth stocks (0.2%) vis-à-vis value stocks (3.1%) in EMs. Sectoral returns were similarly spread out with utilities (6.2%) and information technology (6.1%) at the top of the rankings table, and health care (-6.0%) and consumer discretionary (-4.7%) at the bottom.
Brent crude and WTI saw double-digit gains recovering from their Omicron-related losses in November. Brent crude closed the year at US$77.46/bbl, its highest year-end close since 2013. Among regions, Latin America (+5.9%) was the best performer followed by EMEA (+2.3%) while EM Asia (+1.5%) lagged.
Mexico (+13.1%) was the best performing market, as investors welcomed a higher-than-anticipated 50bp rate hike aimed at combating the country's highest core inflation in 20 years. Conversely, Chile (-8.8%) was the worst performer over the month, following the presidential election of Gabriel Boric, whose ambitious goals, including a tax reform to fund social spending, will be met by a divided Congress and an ongoing constitutional reform.
Among key markets, China (-3.2%) lost ground again with the continued liquidity crunch in the property market putting select developers in restricted default category after missing payment deadlines. Technology exporters Korea (6.3%) and Taiwan (5.4%) were supported by strong performances in their respective heavyweight sectors, tech hardware (9.0%) and semiconductors (5.1%) while India (+3.7%) gained ground on the back of the software sector double-digit performance. Russia (-2.3%) failed to capitalize on higher energy prices, dragged down by rising geopolitical uncertainty over the Ukraine conflict. South Africa (4.3%) benefitted from the fading of the Omicron wave. Thanks to a persisting improving outlook, which counterbalanced the increasing political uncertainty stepping into the 2022 election year, Brazil (+4.4%) was also up in December.

### Portfolio performance

### The fund slightly outperformed its benchmark this month, which was mostly due to stock selection.

### Country wise, the positive contribution from underweighting China as well as overweighting and Brazil erased the negative impact of overweighting Russia and underweighting Taiwan.
Sector allocation contributed negatively over the month; this was mostly due to underweighting Financials and overweighting Consumer discretionary in China as well as overweighting Financials in Russia.
Stock selection was a positive contributor this month, which was due notably to overweighting a sportswear manufacturer, a duty free operator as well as a beer company an air separation equipment manufacturer, all in China.
In terms of movement, we initiated a position on a conglomerate which is a large petrochemicalproducer and a major battery maker. The company has de-rated following fire accidents for some of its batteries and the announcement of a spin-off of and listing of its battery division. Post listing we expect conglomerate discount to narrow as it looks very excessive.
We continue to favour Russia and Brazil and remain underweight China and Taiwan (notably financials in Greater China). We are also cautious more generally on health care and consumer staples on elevated valuations as well as risks of regulation in China.

### Outlook
We have a cautious but constructive view on Emerging Markets equity. While Emerging countries have clearly lagged US and Europe in terms of vaccination roll out, we are seeing increasing efforts to accelerate vaccination programs.
The US Federal Reserve has changed during the summer its narrative by increasing the probability of hiking rates in 2022. This is clearly positive as it reduces the probability of economies going through a sustain period of overheating. It also anchors inflation expectations at lower levels while reinforcing the view that inflation pressure is likely temporary. Overall, it is positive for Emerging Markets as it decreases significantly the tail risk of sharp rates rises.
Following recent market correction, Emerging Markets valuation is also more attractive and enticing for long-term investors. As expected, Chinese authorities are stepping up fiscal and monetary support in order to avoid further economic slowdown, which bodes well for market sentiment. We have reduced our underweight over the past few weeks.
With a longer-term view, we continue to think that improvement in capital expenditure discipline, the lack of major macroeconomic imbalances, and increasing payout ratio, should help emerging economies to reduce economic and profit volatility.

Translation (ENFR, 2021-12-31):
# Commentaire de gestion
### Environnement du marché
L'indice MSCI Emerging Markets a progressé de 1,9 % (net, en USD) en décembre, la transition de la Fed vers des perspectives plus « hawkish » que ne le laissait présager le marché à terme ayant été contrebalancée par des niveaux absolus de croissance mondiale toujours élevés, qui se sont traduits par une hausse des prix des matières premières. L'indice MSCI Emerging Markets a sous-performé l'indice MSCI World (+4,3 %), car les hausses de taux se sont poursuivies dans les pays émergents : Brésil (150 pb), Russie (100 pb), Mexique (50 pb), Pologne (50 pb), Chili (125 pb), Colombie (50 pb), Pérou (50 pb), Hongrie (30 pb) et République tchèque (100 pb). Le durcissement des conditions financières a contribué à la sous- performance relative des valeurs de croissance (0,2 %) par rapport aux valeurs de rendement (3,1 %) dans les pays émergents. Les rendements sectoriels ont été tout aussi dispersés, les services aux collectivités (6,2 %) et les technologies de l'information (6,1 %) étant en tête du classement, tandis que la santé (-6,0 %) et la consommation discrétionnaire (-4,7 %) sont en queue de peloton.
Le Brent et le WTI ont enregistré des gains à deux chiffres, se remettant ainsi des pertes liées à l'Omicron en novembre. Le Brent a clôturé l'année à 77,46 dollars/b, son plus haut niveau de clôture de fin d'année depuis 2013.

### Parmi les régions, l'Amérique latine (+5,9 %) a été la plus performante, suivie de la région EMEA (+2,3 %), tandis que la région EM Asia (+1,5 %) est restée à la traîne.
Le Mexique (+13,1 %) a été le marché le plus performant, les investisseurs ayant accueilli favorablement une hausse des taux de 50 pb, plus importante que prévu, visant à lutter contre l'inflation de base la plus élevée du pays depuis 20 ans. À l'inverse, le Chili (-8,8 %) a été le moins performant sur le mois, suite à l'élection présidentielle de Gabriel Boric, dont les objectifs ambitieux, notamment une réforme fiscale pour financer les dépenses sociales, seront confrontés à un Congrès divisé et à une réforme constitutionnelle en cours.
Parmi les marchés clés, la Chine (-3,2 %) a de nouveau perdu du terrain, la pénurie de liquidités sur le marché de l'immobilier ayant placé certains promoteurs dans la catégorie des défauts de paiement restreints après le non-respect des délais de paiement. Les exportateurs de technologie que sont la Corée (6,3 %) et le Taïwan (5,4 %) ont été soutenus par les bonnes performances de leurs poids lourds respectifs, le matériel technologique (9,0 %) et les semi-conducteurs (5,1 %), tandis que l'Inde (+3,7 %) a gagné du terrain grâce à la performance à deux chiffres du secteur des logiciels. La Russie (-2,3 %) n'a pas réussi à tirer parti de la hausse des prix de l'énergie, tirée vers le bas par l'incertitude géopolitique croissante liée au conflit en Ukraine. L'Afrique du Sud (4,3 %) a bénéficié de l'affaiblissement de la vague Omicron. Grâce à l'amélioration persistante des perspectives, qui a contrebalancé l'incertitude politique croissante à l'approche des élections de 2022, le Brésil (+4,4 %) a également progressé en décembre.

### Performance du portefeuille

### Le fonds a légèrement surperformé son indice de référence ce mois-ci, ce qui s'explique principalement par la sélection de titres.
Au niveau des pays, la contribution positive de la sous-pondération de la Chine et de la surpondération du Brésil a effacé l'impact négatif de la surpondération de la Russie et de la sous- pondération du Taiwan.
L'allocation sectorielle a contribué négativement au cours du mois, principalement en raison de la sous-pondération des finances et de la surpondération de la consommation discrétionnaire en Chine, ainsi que de la surpondération des finances en Russie.
La sélection des titres a contribué positivement au cours du mois, notamment en raison de la surpondération d'un fabricant de vêtements de sport, d'un opérateur de magasins hors taxes, d'une société de bière et d'un fabricant d'équipements de séparation de l'air, tous en Chine.
En termes de mouvement, nous avons initié une position sur un conglomérat qui est un grand producteur pétrochimique et un important fabricant de batteries. La société s'est dévaluée à la suite d'accidents liés à l'incendie de certaines de ses batteries et de l'annonce de la scission et de la cotation de sa division batteries. Après la cotation, nous pensons que la décote du conglomérat va se réduire car elle semble très excessive.
Nous continuons à privilégier la Russie et le Brésil et restons sous-pondérés sur la Chine et le Taïwan (notamment les finances en Grande Chine). Nous sommes également prudents sur les secteurs de la santé et de la consommation de base en raison des valorisations élevées et des risques liés à la réglementation en Chine.

### Perspectives
Nous avons une opinion prudente mais constructive sur les actions des marchés émergents. Alors que les pays émergents sont clairement à la traîne des États-Unis et de l'Europe en termes de déploiement de la vaccination, nous constatons des efforts croissants pour accélérer leurs programmes.
La Réserve fédérale américaine a modifié au cours de l'été son discours en augmentant la probabilité d'une hausse des taux en 2022. Cette évolution est clairement positive car elle réduit la probabilité que les économies traversent une période durable de surchauffe. Cela ancre également les prévisions d'inflation à des niveaux plus bas tout en renforçant l'idée que la pression inflationniste est probablement temporaire. Dans l'ensemble, cette évolution est positive pour les marchés émergents, car elle réduit considérablement le risque d'une forte hausse des taux.
Suite à la récente correction du marché, la valorisation des marchés émergents est également plus attrayante et plus séduisante pour les investisseurs à long terme. Comme prévu, les autorités chinoises renforcent leur soutien fiscal et monétaire afin d'éviter un nouveau ralentissement économique, ce qui est de bon augure pour le sentiment du marché. Nous avons réduit notre sous-pondération au cours des dernières semaines.
Dans une perspective à plus long terme, nous continuons de penser que l'amélioration de la discipline en matière de dépenses d'investissement, l'absence de déséquilibres macroéconomiques majeurs et l'augmentation du ratio de distribution devraient aider les économies émergentes à réduire la volatilité de l'économie et des bénéfices.