### Report on activity	
Both from an economic and a markets point of view, 2020 has been almost entirely dominated by Covid-19 virus, the sanitary measures aiming to limit is diffusion and the various measures taken by central banks and governments. To answer to what has been declared at the beginning of March as a global pandemic, a vast number of countries put in place unprecedented at peace time lockdown measures bringing economic activity to a standstill for a significant period. This created the deepest, the quickest and the most global recession since the Great Depression, affecting not only the manufacturing cycle but also, at the difference of previous economic crisis, a large part of services in an unprecedented manner. The economic activity for the following part of the year has remained largely depending on level and nature of local measures to reduce or authorize again mobility in various economic sectors.
Extraordinary fiscal and monetary stimulus measures to limit the effects of global growth freefall were put in place quite quickly. The Federal Reserve decreased Fed Funds Target by 200 basis points to 0-0.25% by March 15th and reintroduced massive balance sheet expansion by purchases of government but also corporate bonds. ECB created in March a pandemic emergency purchase program (PEPP) that was increased further in June and December to reach a total of 1850 € Bns. This monetary policy framework has enabled advanced economies to issue a record amount of new government debt at a historical low cost (negative for some of them) in a situation where fiscal revenues collapsed and budget spending went up sharply.
From February 19 to March 23, main equity indices dropped sharply as investors tried to integrate the massive change to the economic scenario, S&P 500 lost 34% and Stoxx 600 lost 35%. Core government bonds initially rallied on a typical flight to quality phenomenon and credit spreads quickly widened. At the climax of the bear market around March 15, fixed income markets were even trading in panic mode with very large bid-ask spreads and even long-term government bonds losing some ground as there was a rush to cash before central banks massive liquidity injections managed to partially restore calm.
On the core government yields plan, US 10 year that started 2020 slightly below 2% finished a volatile month of March around 0.6% after having traded below 0.40% and kept around those levels in Q2 and Q3. Its German equivalent was around -0.25% at end of 2019, briefly reached -0.90% in March before stabilizing around -0.50%.
As soon as the last days of March, a very powerful rally started on equity and credit markets, first driven by the abundance of liquidity and hunt for quality companies at a discounted price. The magnitude and the quickness of stimulus combined with the quick identification by investors of companies that could benefit from the specific environment, especially digitalization champions. As soon as the beginning of the summer, S&P 500 or US High Yield index had reached their end of 2019 level with a very strong Nasdaq outperformance. Non-US markets rebounded also but generally underperformed. The dispersion in returns was massive between Tech and defensive sectors on the bright side and cyclical sectors on the other one.
In the fourth quarter, US presidential and Congress elections approach paved the way for renewed volatility in October before a second leg of strong rise in risky assets in November and December initiated by a Biden victory moderated by a thinner majority at the House and a limited GOP advance in the Senate but more powerfully fueled by vaccine announcements first by Pfizer then by Moderna. This time, the rise was led by non-US markets, small caps and cyclical sectors as investors started to discount some return to normality in 2021. US government yields edged higher with the 10 years rate finishing 2020 just below 1%. Credit spreads continued their tightening process.
Globally, most financial asset classes posted positive financial returns for 2020 and reached even double digit rises for main equity markets (15.9% for MSCI ACWI in $ and 17.8% for S&P 500).
Luxembourg, 31 March 2021 The Board of Directors
The information stated in the report is historical and is not representative of future results.

Translation (ENFR, 2020-12-31):
## Rapport d’activité	
Sur le plan économique et des marchés, 2020 a été fortement marquée par le virus de la Covid-19, les mesures sanitaires visant à limiter sa propagation et les diverses mesures prises par les banques centrales et les gouvernements. Pour répondre à cette épidémie qualifiée de pandémie mondiale début mars, un grand nombre de pays ont mis en place des mesures de confinement sans précédent en temps de paix qui ont mis l’activité économique à l’arrêt pendant une longue période. Cette situation a donné lieu à la récession la plus profonde, la plus rapide et la plus étendue depuis la Grande Dépression, portant préjudice non seulement au cycle de fabrication, mais aussi, à la différence de la crise économique précédente, à une grande partie des services de manière inédite. L’activité économique pour la période suivante de l’année est restée largement dépendante du niveau et de la nature des mesures locales visant à réduire ou à autoriser à nouveau la mobilité dans divers secteurs économiques.
Des mesures de relance budgétaire et monétaire exceptionnelles visant à limiter les effets de la chute libre de la croissance mondiale ont été mises en place assez rapidement. La Réserve fédérale a réduit le taux cible des fonds fédéraux de 200 points de base pour atteindre 0 à 0,25 % le 15 mars et a réintroduit une expansion massive du bilan par l’achat d’emprunts d’État et d’obligations d’entreprise. En mars, la BCE a élaboré un Programme d’achat d’urgence pandémique (Pandemic Emergency Purchase Program ou PEPP) qui a été renforcé en juin, puis en décembre, pour atteindre un total de 1 850 milliards d’euros. Ce cadre de politique monétaire a permis aux économies développées d’émettre un montant record de nouveaux titres de créance publics à un coût historiquement bas (négatif pour certains d’entre eux) dans une situation d’effondrement des recettes fiscales et de forte hausse des dépenses budgétaires.
Du 19 février au 23 mars, les principaux indices boursiers ont fortement chuté, les investisseurs essayant de s’adapter à ce cadre économique absolument inédit ; le S&P 500 a reculé de 34 % et le Stoxx 600 de 35 %. Les emprunts d’État des principales économies se sont initialement redressés suite à un phénomène classique de ruée vers les titres de qualité et les spreads de crédit se sont rapidement élargis. Vers le 15 mars, au plus fort du repli du marché, les marchés obligataires ont cédé à la panique, avec des écarts très importants entre le cours acheteur et le cours vendeur, et les emprunts d’État à long terme ont même perdu du terrain en raison de la ruée vers les liquidités avant que les injections massives de liquidités des banques centrales parviennent à rétablir le calme, du moins en partie.
Concernant les rendements des emprunts d’État des principales économies, les bons du Trésor américain à 10 ans qui ont commencé 2020 légèrement en dessous de 2 % ont terminé le mois de mars marqué par la volatilité à environ 0,6 %, après avoir été négociés à moins de 0,40 % ; ils se sont ensuite stabilisés aux alentours de ces niveaux au deuxième et au troisième trimestres. Leurs équivalents allemands tournaient autour de -0,25 % fin 2019, atteignant brièvement
-0,90 % en mars avant de se stabiliser autour de -0,50 %.
Dès les derniers jours de mars, les marchés actions et du crédit ont entamé une très forte reprise, d’abord alimentée par l’abondance de liquidités et la recherche de sociétés de qualité à un prix décoté. L’ampleur et la rapidité des mesures de relance se sont conjuguées à l’identification rapide par les investisseurs de sociétés susceptibles de tirer parti de cet environnement particulier, en particulier des fleurons de la numérisation. Dès le début de l’été, l’indice S&P 500 ou US High Yield avait atteint son niveau de fin 2019 avec une très forte surperformance du Nasdaq. Les marchés non américains ont également rebondi, mais ont globalement sous-performé. La dispersion des rendements a été considérable entre les secteurs technologiques et défensifs du côté positif et les secteurs cycliques de l’autre côté.
Au quatrième trimestre, l’approche des élections américaines à la présidence et au Congrès a ouvert la voie à un regain de volatilité en octobre, avant une deuxième phase de forte hausse des actifs risqués en novembre et décembre, amorcée par la victoire de Joe Biden tempérée par la réduction de la majorité à la Chambre des représentants et une progression limitée du Parti républicain au Sénat, mais davantage alimentée par les annonces de vaccins d’abord par Pfizer, puis par Moderna. Cette fois-ci, la hausse a été portée par les marchés non américains, les petites capitalisations et les secteurs cycliques, les investisseurs ayant commencé à intégrer un certain retour à la normale en 2021. Les rendements des emprunts d’État américains ont progressé, les taux à 10 ans ayant terminé 2020 juste en dessous de 1 %. Les spreads de crédit ont poursuivi leur processus de resserrement.
À l’échelle mondiale, la plupart des classes d’actifs financiers ont affiché des rendements financiers positifs pour 2020 et ont même atteint des hausses à deux chiffres pour les principaux marchés actions (15,9 % pour le MSCI ACWI en USD et 17,8 % pour le S&P 500).
Luxembourg, le 31 mars 2021 Le Conseil d’Administration
Les informations énoncées dans le rapport sont d’ordre historique et ne préjugent en rien des résultats futurs.