# Fund manager's report
What’s happening?
- After a strong July, global fixed income returned to 2022’s trend, with higher yields and wider spreads.
- US 10-year treasuries headed back through 3% from a recent low of 2.6% during the recent rally, as markets started to price out the immediate possibility of the Federal Reserve “pivoting” to a slower pace of rate hikes, or even pausing entirely. In turn, this moved credit spreads wider during the month and all fixed income assets posted negative returns.
- Several factors contributed to weaker markets. Global inflation data continued to print higher than market consensus and, with it, came higher official interest rates. Central bankers pushed back on the concept of the “pivot” and thin summer liquidity possibly exaggerated the negative shift in momentum.

Portfolio positioning and performance
- Defensive (35%): following July’s strong government bond rally and our highest ever month-end duration (6.14 years), we halved overall duration exposure to circa 3 years. We reduced UK government bond duration, from which we expect a continued underperformance. Cash remains relatively high and, whilst government bond exposure is still at 35%, duration exposure is limited through the use of government bond futures, offsetting cash bond exposure.
- Intermediate (32%): developed market investment grade yields offer attractive risk-reward potential, largely due to the contribution from higher government bond yields, combined with lower cash bond prices after this year’s weakness, all within higher quality credit names. With an uncertain outlook and more volatility expected, we remain constructive with a decent sized allocation.
- Aggressive (34%): high yield and emerging market exposure is lower than in Q1 as we look to reduce risk further down the credit curve. In addition, our -7% exposure to CDS positively contributed to performance during the month.

Outlook
- July and August were near mirror opposites in terms of market direction – proving, if anyone needed it, that the volatility of the first six months would continue into the second half of the year. While inflation is high and persistent, there is increasing concern about weakening growth and increasing recessionary fears, which add to the volatility, albeit the latter should prove to be beneficial to high quality bonds.
- Whilst the valuation argument to owning fixed income is strong, with yields not seen for many many years after the sell-off earlier in the year, sentiment remains negative and the macroeconomic outlook is clouded.

We continue to remain active and flexible within our duration range, responding to market events, combined with an overall improved credit quality exposure, with a view that more risk asset volatility could follow.
Source(s): AXA Investment Managers as at 31/08/2022 Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2022-08-31):
# Commentaire du gestionnaire
L’actualité
- Après un mois de juillet solide, les obligations mondiales ont renoué avec la tendance observée jusque-là en 2022, avec des rendements plus élevés et un creusement des spreads.
- Les bons du Trésor américain à 10 ans ont de nouveau franchi la barre des 3 %, après avoir atteint un plus bas de 2,6 % lors du récent rebond, les marchés ayant commencé à anticiper la possibilité immédiate que la Réserve fédérale décide d’adopter un rythme plus lent dans ses hausses des taux, voire même de marquer une pause indéfinie à ce sujet. Par conséquent, les spreads de crédit se sont creusés durant le mois et tous les actifs obligataires ont enregistré des performances négatives.
- Plusieurs facteurs ont contribué à la faiblesse accrue des marchés. Les chiffres de l’inflation mondiale ont continué à s’inscrire au-delà des estimations des analystes, ce qui s’est traduit par une hausse des taux d’intérêt officiels. Les banques centrales ont écarté l’éventualité d’un virage de politique monétaire et la faible liquidité observée cet été a peut-être exagéré l’inflexion négative de la dynamique.

Positionnement et performance du portefeuille
- Stratégie défensive (35 %) : après le rebond prononcé des emprunts d’État en juillet et compte tenu du niveau historique de notre duration en fin de mois (6,14 ans), nous avons réduit de moitié l’exposition globale à la duration à environ 3 ans. Nous avons réduit la duration des emprunts d’État britanniques, qui devraient continuer à sous-performer. Les liquidités restent relativement élevées et, bien que l’exposition aux emprunts d’État soit toujours de 35 %, l’exposition à la duration est limitée par l’utilisation de contrats à terme sur emprunts d’État, compensant ainsi l’exposition aux obligations au comptant.
- Stratégie intermédiaire (32 %) : les rendements des obligations Investment Grade des marchés développés offrent un potentiel de risque/rendement attrayant, en grande partie grâce à la contribution de la hausse des rendements des emprunts d’État, ainsi qu’à la baisse des prix des obligations au comptant après la faiblesse observée cette année parmi les titres de crédit de qualité supérieure. Compte tenu des perspectives incertaines et de la volatilité attendue, nous restons optimistes avec une allocation de taille satisfaisante.
- Stratégie dynamique (34 %) : l’exposition aux obligations à haut rendement et aux marchés émergents a été réduite par rapport au premier trimestre, car nous cherchons à réduire davantage le risque sur la partie longue de la courbe de crédit. En outre, notre exposition de -7 % aux CDS a stimulé la performance durant le mois.

Perspectives
- Les mois de juillet et d’août ont été sensiblement opposés en termes d’orientation du marché, ce qui prouve, s’il fallait encore le rappeler, que la volatilité observée durant les six premiers mois se poursuivrait lors du second semestre de l’année. Bien que l’inflation soit élevée et persistante, le ralentissement de la croissance et la montée des craintes de récession sont de plus en plus préoccupants, ce qui alimente la volatilité, même si celle-ci devrait être favorable aux obligations de grande qualité.
- Si l’argument en faveur de la détention d’obligations est solide, avec des rendements inédits depuis de nombreuses années suite à la correction observée plus tôt dans l’année, le sentiment reste négatif et les perspectives macroéconomiques s’assombrissent.

Nous restons actifs et flexibles au sein de notre fourchette de duration, en réponse aux événements de marché, conjugués à une amélioration globale de la qualité de crédit, tout en pensant qu’une volatilité accrue des actifs risqués pourrait suivre.
Source(s) : AXA Investment Managers au 31/08/2022 Rédacteur : AXA Investment Managers Paris