# FUND MANAGEMENT ANALYSIS
## MARKET ENVIRONMENT
After a few months of negative performance, European equities recovered significant value in November. All sectors climbed higher in the last 30 days, with some even recording low-mid double digit growth rates (Technology, Financial Services, and Industrial Goods, among others). On the other end, Energy was the only weak one during the month, partly given recession fears capping demand expectations and partly given lower oil and natural gas prices. Significantly weakening inflation numbers, paired with a slowly cooling economic environment, pushed equities – and bond markets – higher. In the Euro Area, while productivity is trending down, and keeps deteriorating below pre-Covid levels, higher labour, production, and interest costs are weighing on margins, especially hitting SMEs’ profit lines. Notably, according to the European Commission, SMEs make up over 99% of businesses in the European Union, and account for 66% of people employed. All in all, the ECB will possibly review GDP forecasts down once again as inflation might offer another “pleasant” downside surprise.

## PERFORMANCE COMMENTARY
In November the Fund’s performance was positive in both absolute and relative terms. Stock selection has been the sole driver of the portfolio’s outperformance versus its reference indicator. All underlying sectors gained value and contributed positively. Nevertheless, most notably, excess positive performance contribution came from Information Technology and Healthcare, primarily on the back of, respectively, SAP and Zealand Pharma. In the period, Argenx, Edenred and AstraZeneca were the weakest names in the Fund. Particularly, Argenx suffered a significant share price drop due to their subcutaneous version of Vyvgart failing to meet endpoints in a phase 3 trial for blood disorder immune thrombocytopenia (ITP). Having no exposure to Real Estate, Communication Services and Utilities somehow penilised the Fund marginally while, on the contrary, having no investments within Energy has been supportive.

## OUTLOOK AND INVESTMENT STRATEGY
Markets are currently penalising fundamental disappointments, which is a supportive backdrop for quality companies capable of navigating through different environments. Given the current economic backdrop, although the Fund primarily relies on bottom-up fundamental analysis, we continue to reduce cyclicality and liquidity risk, as we prefer to increase names which had a good reporting season. As a slow landing continues into H1 2024 and recession globally will eventually hit in 2H – led by the US – we remain cautious as we believe in asymmetric risk to EPS to the downside. Going forward, visibility will gain more traction in investors’ minds to the detriment of cyclicality, momentum, beta, and illiquidity. As we continue to avoid leverage and prefer visible growth for our investments, we exited Sanofi and Vestas – both names disappointed, respectively due to management strategic change of direction, and protracted operational issues. Argenx’s volatility in the period, given a failed trial news, albeit unexpected, was taken as an entry/top up opportunity by market participants. We remain committed to the name, which has recorded incredible performance over the years.

Translation (ENFR, 2023-11-30):
# ANALYSE DE GESTION
## ENVIRONNEMENT DE MARCHÉ
Après quelques mois de performances négatives, les actions européennes ont récupéré significativement en novembre. Tous les secteurs ont progressé au cours des trente derniers jours, certains enregistrant même des rendements à deux chiffres (technologie, financières et industriels). L’énergie a été le seul secteur avec une performance plus faible au cours du mois, en partie à cause des craintes de récession qui limitent les attentes de la demande et en partie en raison de la baisse des prix du pétrole et du gaz naturel. Les chiffres de l’inflation en nette baisse, associés à un environnement économique qui se refroidit lentement, ont poussé les actions et les marchés obligataires à la hausse. Dans la zone euro, bien que la productivité soit en baisse et continue de se détériorer par rapport aux niveaux d’avant la Covid, les coûts du travail, de la production et de la dette pèsent sur les marges, touchant particulièrement les bénéfices des petites et moyennes entreprises (PME). Selon la Commission européenne, les PME représentent plus de 99% des entreprises de l’Union européenne et emploient 66% de la population active. Dans l’ensemble, la Banque centrale européenne révisera probablement à la baisse les prévisions de croissance du PIB, d’autant que l’inflation pourrait offrir une autre surprise à la baisse.

## COMMENTAIRE DE PERFORMANCE
En novembre, la performance du Fonds a été positive en termes tant absolus que relatifs. L’effet sélection des actions a été le principal moteur de la surperformance du portefeuille par rapport à son indice de référence. Tous les secteurs ont contribué positivement. Néanmoins, ceux de la technologie et de la santé ont apporté une contribution supérieure à la performance, principalement grâce à SAP et à Zealand Pharma. Au cours du mois, Argenx, Edenred et AstraZeneca ont représenté les valeurs les plus faibles du Ffonds. En particulier, Argenx a subi une baisse significative de son cours de bourse en raison du fait que sa version sous-cutanée du Vyvgart n’a pas atteint les critères d’évaluation dans un essai de phase 3 pour la thrombocytopénie immunitaire (TPI), une maladie du sang. L’absence d’exposition à l’immobilier, aux services de communication et aux services aux collectivités a quelque peu pénalisé le Fonds, tandis que l‘absence d’investissements dans le secteur de l’énergie a été favorable.

## PERSPECTIVES ET STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT
Les marchés pénalisent actuellement les entreprises avec des résultats décevants, ce qui constitue un contexte favorable pour les entreprises de qualité capables de naviguer dans différents environnements. Compte tenu du contexte économique actuel, bien que le Fonds repose principalement sur une analyse fondamentale « bottom-up », nous continuons à réduire la cyclicité et le risque de liquidité, car nous préférons augmenter notre exposition aux noms qui ont connu une bonne saison de publication des résultats financiers. Alors qu’un atterrissage en douceur se poursuit jusqu’au premier semestre 2024 et qu’une récession mondiale arrivera éventuellement au second semestre, en premier lieu aux États-Unis, nous restons prudents car nous croyons en un risque asymétrique à la baisse pour les bénéfices par action. Dans les prochains mois, la visibilité du marché gagnera plus de poids dans l’esprit des investisseurs au détriment de la cyclicité, du bêta et de l’illiquidité. Alors que nous continuons à éviter les entreprises fortement endettées et à privilégier une croissance visible pour nos investissements, nous avons vendu nos positions dans Sanofi et Vestas – les deux noms ayant déçu en raison d’un changement stratégique de direction et des problèmes opérationnels prolongés. La volatilité d’Argenx sur le mois, suite à une nouvelle d'échec de l’essai clinique, bien qu’inattendu, a été considérée comme une opportunité d’entrée ou de renforcement par les acteurs du marché. Nous restons attachés à ce titre, qui a enregistré des performances remarquables au fil des ans.