# AXA IM FIIS Europe Short Duration High Yield E EUR
Fund Managers's Comment
Factors affecting performance
We began 2023 with markets firmly turning the page on the turmoil of last year and delivering a very strong first month of this one. Sentiment was given a boost by further falls in the price of European energy, down 25% month-on-month in January and now back to levels last seen in September 2021 (source: Bloomberg). This has helped brighten the outlook for European economies and meant the Eurostoxx 600 returned +6.8% - its best start to a year since 2015 (source: Bloomberg). China’s rapid, and unexpected, pivot away from its zero Covid policy was also constructive for risky assets, as investors grew more optimistic that the reopening would support the global economy. Finally, markets were buoyed by an increasing consensus that central banks would begin to ease off on their rate rises. The Bank of Canada, which was one of the first from a developed economy to begin the hiking cycle last year, did indeed meet these expectations with a pause at its January meeting in the final week of the month.
Unsurprisingly, European High Yield was not left out of the rally – it returned +3.2%, its strongest start to the year since 2012. We saw heavy spread compression, with the weakest parts of the market faring best. Whilst BBs gained +2.9%, single-Bs were up +3.6% and CCCs an impressive 5.5% (sources: all Bloomberg).
For the first time in almost a year, we also finally saw the return of an active high-yield primary market. We participated in the deal for Lima Corporate (Healthcare), though Verisure (Services), Tereos (Consumer) and Italmatch (Basic Industries) also issued bonds (amongst others). These deals generally came with relatively limited new issue premia, and were heavily oversubscribed - no doubt a reflection of the pent up demand from investors for new paper. We also bought senior bank debt issued by Raiffeisen. Although this was rated investment grade, it came with an attractive yield that was comparable to higher-quality credits in our market.
Main changes to the portfolio
As well as busy primary, we continued to see companies in a solid financial position call and tender for their bonds. The portfolio had such redemptions from Sealed Air (Capital Goods), Peach Property (Real Estate) and Anglian Water (Utilities). As well as recycling the cash into the above-mentioned new issues, we topped up a wide range of existing positions. We also added a new holding in auto parts supplier ZFF – the improved economic outlook gives us additional comfort that strong companies in more cyclical sectors can continue to perform.
Current market influences and outlook
It feels to us that the proverbial “fresh start” afforded by a near year has been particularly potent this January, allowing investors to put behind them the challenging performance, difficult markets and, most importantly, inflationary concerns of 2022 – and charge forwards into 2023 instead. For sure, the bullish data points mentioned above were helpful in driving the strong month that just finished. As we write just after the month end, and post a busy week of central bank meetings, it increasingly looks like the Fed and ECB may have done the same. Even if they haven’t been explicitly more dovish, the hawkishness hasn’t been ramped up either – and that seems to be enough for risk markets to declare the hiking cycle as good as over.
As is obvious from the performance numbers given above, the effect on our European high yield has been significant. The slight technical overhang of effectively closed primary markets, which represented a challenge to those issuers with imminent debt maturities, has turned into something of a tailwind. Good quality companies have continued to redeem their bonds, in many cases using the opportunity to reduce leverage and not replace the debt. These redemptions have so far outstripped the supply of new deals – providing a boost to the asset class. We ourselves are not immune to these pressures to put cash to work.
Seeing bonds called, particularly from a couple of points below par, is always gratifying. But as markets continue to rally, the cost of not recycling these redemptions promptly is higher than it was.
That said, our outlook remains broadly the same. We still remain cautious as regards the medium term, since to us the chance of a perfectly seamless soft-landing appears slim. But we still think yields at the front end of the curve in particular are attractive and, in January, some of the concerns about refinancing have been allayed. Yes, spreads are lower than they

## Benchmark
The fund doesn't have a benchmark.
The Fund is actively managed with significant deviation expected in term of constitution and performance compared to benchmark.

## Fund Profile
ESG Rating
% of AUM covered by ESG absolute rating: Portfolio = 92.5% (not meaningful for coverage below 50%)
For more information about the methodology, please read the section 'ESG Metrics Definition' below

## Fund Manager
Yves BERGER
Chris ELLIS - Co-Manager
Fund Managers's Comment 
(Continued)
were, but so are gas prices and, therefore, projected default rates. And whilst we therefore are not chasing this rally, and have been using the opportunity to rotate out of credits whose recent outperformance looks overdone, we are also happy to selectively increase certain holdings. With primary markets open and Europe safely through the winter, some of our favoured credits give us even more comfort about their prospects – even those that appear to be at the “riskier” end.

Translation (ENFR, 2023-01-31):
# AXA IM FIIS Europe Short Duration High Yield E EUR
Commentaire de gestion
Facteurs ayant affecté la performance
Les marchés ont entamé 2023 en tournant résolument la page sur les bouleversements de l’an dernier et en enregistrant une excellente performance pour le premier mois de la nouvelle année. Le sentiment a été dopé par de nouvelles baisses des prix de l’énergie en Europe, qui ont chuté de 25 % d’un mois sur l’autre en janvier et retrouvent désormais des niveaux inédits depuis septembre 2021 (source : Bloomberg). Cela a contribué à l’embellie des perspectives des économies européennes et l’indice Euro Stoxx 600 a progressé de 6,8 %, signant son meilleur début d’année depuis 2015 (source : Bloomberg). L’abandon rapide et inattendu de la politique zéro-Covid en Chine s’est également révélé positif pour
les actifs risqués, les investisseurs se montrant plus optimistes sur le fait que la réouverture est vouée à soutenir l’économie mondiale. Enfin, les marchés ont été dopés par le sentiment consensuel grandissant que les banques centrales vont commencer à ralentir le relèvement de leurs taux. La Banque du Canada, qui a été l’une des premières économies développées à amorcer le cycle de relèvement de ses taux l’an dernier, a effectivement répondu à ces attentes en marquant une pause lors de sa réunion tenue la dernière semaine du mois de janvier.
Sans surprise, le marché européen des titres à haut rendement n’a pas échappé au rebond, avec une performance de +3,2 %, son meilleur début d’année depuis 2012. Les spreads se sont fortement resserrés, les segments de qualité inférieure du marché ayant enregistré les meilleures performances. Alors que les titres notés BB ont gagné 2,9 %, les titres notés B ont progressé de 3,6 % et ceux notés CCC de 5,5 % (sources : Bloomberg dans chaque cas).
Pour la première fois depuis près d’un an, nous avons également assisté au retour d’une activité fournie sur le marché primaire des obligations à haut rendement. Nous avons souscrit à l’émission de Lima Corporate (santé), sachant toutefois que Verisure (services), Tereos (consommation) et Italmatch (industries de base) ont également émis des obligations (entre autres). Dans l’ensemble, ces opérations présentaient des primes d’émission relativement limitées et ont été fortement sursouscrites, ce qui reflète très certainement la demande latente de nouveaux titres de la part des investisseurs. Nous avons également acheté la dette bancaire senior émise par Raiffeisen. Bien que notée Investment Grade, cette émission offrait un rendement attractif comparable à celui des titres de meilleure qualité de notre marché.
Principales transactions au niveau du portefeuille
En parallèle à l’activité soutenue sur le marché primaire, nous avons assisté à de nouveaux remboursements et appels d’offre de la part de sociétés bénéficiant d’une situation financière solide. Au niveau du portefeuille, ces remboursements ont concerné Sealed Air (biens d’équipement), Peach Property (immobilier) et Anglian Water (services aux collectivités). Outre le recyclage de liquidités dans les nouvelles émissions susmentionnées, nous avons renforcé un large éventail de positions existantes. Nous avons également mis en place une position dans le fournisseur de pièces détachées automobiles ZFF. L’embellie des perspectives économiques nous confortent sur le fait que les entreprises solides de secteurs cycliques ont la capacité de rester performantes.
Influences et perspectives actuelles du marché
Il semble que le « nouveau départ » qu’apporte traditionnellement une nouvelle année ait été particulièrement puissant ce mois-ci, permettant aux investisseurs de tourner la page sur la mauvaise performance, les marchés difficiles et, surtout, les craintes inflationnistes qui ont marqué 2022, et de repartir de l’avant à l’entame de 2023. Certes, les données positive évoquées plus haut ont contribué à la tendance favorable du mois écoulé. À l’heure où nous rédigeons ce rapport juste après la fin du mois et après une semaine ponctuée de nombreuses réunions de banques centrales, il semble de plus en plus que la Fed et la BCE aient adopté la même attitude. Sans afficher un ton explicitement plus accommodant, elles n’ont pas non plus durci leur discours, ce qui semble suffisant pour que les marchés des actifs risqués jugent le cycle de relèvement des taux virtuellement terminé.
Comme l’indiquent les données de performance présentées plus haut, l’impact sur le marché européen des titres à haut rendement a été significatif. Le léger obstacle technique lié à la fermeture effective des marchés primaires, qui a constitué un défi pour les émetteurs présentant des échéances de dette imminentes, s’est transformé en élément porteur. Les

## Indice de réference
Le fonds n’a pas d’indice de référence.
Le fonds est géré de manière active avec une déviation qui pourra être importante en termes de constitution et performance comparée à l’indice de référence.

## Profil du portefeuille
Notation ESG
% de l’encours sous gestion couvert par la note ESG absolue : Portefeuille = 92.5% (n'est pas significatif lorsque le taux de couverture est inférieur à 50%)
Pour de plus amples informations à propos de la méthodologie, veuillez lire la section « Définition des indicateurs ESG » ci-dessous

## Gérant
Yves BERGER
Chris ELLIS - Co-gérant
Commentaire de gestion 
(suite)
entreprises de bonne qualité ont continué à rembourser leurs obligations, profitant dans de nombreux cas de l’opportunité de réduire leur endettement sans remplacer la dette. Ces remboursements dépassent jusqu’à présent l’offre de nouvelles émissions, apportant un soutien à la classe d’actifs. Nous ne sommes pas nous-mêmes insensibles à cette incitation à investir nos liquidités. Il est toujours gratifiant d’assister au remboursement d’obligations, en particulier à des niveaux inférieurs d’un ou deux points au pair. Mais alors que les marchés continuent de se redresser, le coût associé au non recyclage de ces remboursements devient rapidement plus élevé qu’il ne l’était.
Cela étant, nos perspectives demeurent globalement inchangées. Nous restons prudents à moyen terme, car la probabilité d’un atterrissage en douceur sans aucun heurt semble faible. Nous continuons toutefois de penser que les rendements sur la partie courte de la courbe sont particulièrement attractifs et, en janvier, certaines des inquiétudes entourant le refinancement ont été dissipées. Certes, les spreads sont plus serrés qu’ils ne l’étaient, mais les prix du gaz et, partant, les taux de défaut escomptés, ont eux aussi diminué. Et bien que nous ne cherchions pas à exploiter ce rebond à tout prix et que nous en ayons profité pour délaisser les crédits dont la surperformance récente semble exagérée, nous n’hésitons pas non plus à étoffer certaines positions de manière sélective. Les marchés primaires redevenant actifs et l’Europe ayant passé l’hiver sans encombre, nous éprouvons une confiance accrue à l’égard de certains de nos crédits favoris, y compris à l’égard de ceux qui semblent plus risqués.