### Portfolio managers comments
After 3 months of decline, the MSCI EMU index recorded a month of strong gains. Encouraging inflation figures from developed countries and more accommodative rhetoric from US and European central bankers enabled the markets to regain some ground. Long rates eased and credit spreads narrowed. Risk appetite returned after several months of investor caution amid hopes of a soft landing for the global economy. In terms of sectors, like the interest-rate- sensitive property sector (+15%), the technology (+14%) and industrial (11%) sectors led the index upwards, while the energy (0%) and health (1%) sectors lagged behind.
Among the positive contributors, German electrical equipment giant Siemens published solid quarterly figures, including encouraging order intake. Management delivered a confident message and expects revenue growth to be higher than market expectations for the new financial year. On the other hand, the tone is more cautious for Digital Industries, but the Chinese market seems to be normalising, with distribution chains stabilising, signalling a potential solid recovery in sales in the future and a reacceleration in all segments from the second half of 2024 onwards. We strengthened our position in the stock during the month.
Italian tower operator Inwit published unsurprising results in November, with an expected weakness in Fixed Wireless Access offset by good growth in the Small Cells segment. The acquisition of rooftop usage rights and good cost control are leading to improved cash generation and profitability. Subsidies from European funds continue to boost Inwit's revenues in rural areas. We have identified a number of positive catalysts: the potential consolidation of Italian telecoms operators would be positive for Inwit's long-term growth, and in the shorter term, the bill to increase the maximum limit on electromagnetic emissions in Italy from 6v/m to 15v/m (compared with the European limit of 60) should support growth in the co-tenancy ratio.
Vinci also made a positive contribution during the month ahead of the investor day for their renewable energy division Cobra on 12 December. Vinci offers a very healthy balance sheet and good earnings resilience in an uncertain macroeconomic environment where medium/long-term visibility is sought. We continue to appreciate the strength of Vinci's diversified profile, which offers strong short-term cash generation and growth potential based on trends such as the energy transition. The stock continues to offer an attractive yield and excellent dividend security.
Among the negative contributors, Diageo is suffering from the slowdown in the Latin American region, which is down 20% and accounts for 11% of Group sales. Fiscal year 2024 performance is therefore likely to be below the medium-term growth guidance of 5-7%. In addition, the lack of visibility on stock levels, particularly among wholesalers and retailers, has surprised the market. The world leader in spirits still offers attractive growth prospects based on strong brands. Nevertheless, the management team at the head of the Group since June 2023 has yet to prove itself to investors.
Thales reported a lower-than-expected order intake, but this was due to a delay in signing the contract to supply Rafales to Indonesia. The order book remains at record levels and offers excellent visibility over the next few years. In terms of results, business is buoyant in Aerospace and Defence. The market seems to appreciate the relatively greater cyclicality of the DIS segment compared with the stable, resilient profile of the Defence sector. Nevertheless, our meetings with DIS's Chief Strategy Officer during the month have reassured us about the growth prospects for this segment, which is being driven in particular by cybersecurity and the transition to eSIM, which has accelerated sharply since the launch of the iPhone 14 and 15 in the United States. We strengthened our position during the month.
At the end of November, the portfolio comprised 43% dividend aristocrats, 33% dividend growers and 24% future dividend growers. Our focus is on short-term yield and dividend security, given the lack of macroeconomic visibility.
Text completed on 13/12/2023.

Translation (ENFR, 2023-11-30):
### Commentaire de gestion
Après 3 mois de baisse, l'indice MSCI EMU a enregistré un mois de forte hausse. Les chiffres d'inflation encourageants en provenance des pays développés et les discours plus accommodants des banquiers centraux américain et européen ont permis aux marchés de reprendre de la hauteur. Les taux longs se sont détendus et les spreads de crédit se sont resserrés. L'appétit pour le risque est revenu après plusieurs mois de prudence des investisseurs sur fonds d'espoir d'atterrissage en douceur de l'économie mondiale. Sur le plan sectoriel, à l'image du secteur de l'immobilier sensible aux taux d'intérêt (+15%), les secteurs technologique (+14%) et industriel (11%) ont tiré l'indice à la hausse, alors que les secteurs de l'énergie (0%) et de la santé (1%) sont restés à la traîne.
Parmi les contributeurs positifs, le géant Allemand des équipements électriques, Siemens a publié des chiffres trimestriels solides incluant des prises de commandes encourageantes. Le management a délivré un message confiant et prévoit une croissance des revenus plus élevée qu'attendue par le marché pour le nouvel exercice. Le ton est en revanche plus prudent sur Digital Industries mais le marché chinois semble se normaliser avec des chaines de distribution qui se stabilisent, signalant une potentielle reprise solide des ventes à venir et une réaccélération de tous les segments à partir du deuxième semestre de l'année 2024. Nous avons renforcé le titre au cours du mois.
L'opérateur de tours italien Inwit a publié en novembre des résultats sans surprise avec une faiblesse attendue des Fixed Wireless Access compensée par une bonne croissance du segment Small Cells. L'acquisition de droits d'usage de toits et un bon contrôle des coûts permet une meilleure génération de cash et une profitabilité améliorée. Les subventions de la part des fonds européens continuent à accroitre les revenus d'Inwit en zone rurale. Nous avons identifié de nombreux catalystes positifs
: la potentielle consolidation des opérateurs télécoms italiens serait positive pour la croissance long terme d'Inwit et à plus court terme, le projet de loi d'augmentation de la limite maximale des émissions électromagnétiques en Italie qui passerait de 6v/m à 15v/m (contre une limite européenne à 60) devrait soutenir la croissance du ratio de « co-tenance ».
Vinci a également contribué positivement au cours du mois en amont de la journée investisseurs portant sur leur division d'énergie renouvelable Cobra du 12 décembre. Vinci offre un bilan très sain et une bonne résilience sur ses bénéfices dans un environnement macroéconomique incertain où la visibilité à moyen/long terme est recherchée. Nous continuons d'apprécier la solidité du profil diversifié de Vinci qui offre une forte génération de cash à court terme et un potentiel de croissance fondée sur des tendances telles que la transition énergétique. Le titre continue d'offrir un rendement attractif et une excellente sécurité du dividende.
Parmi les contributeurs négatifs, Diageo souffre du ralentissement de la région Amérique Latine, en baisse de 20% et représentant 11% des ventes du groupe. La performance de l'année fiscale 2024 devrait donc être inférieure à la guidance de croissance à moyen terme de 5-7%. De plus, le manque de visibilité sur les niveaux de stocks surtout chez les grossistes et les vendeurs de détail a surpris le marché. Le leader mondial des spiritueux offre toujours des perspectives de croissance attractives et fondée sur des marques fortes. Néanmoins, le management à la tête du groupe depuis seulement juin 2023 doit encore faire ses preuves auprès des investisseurs.
Thalès a publié des prises de commandes inférieures aux attentes mais ceci est dû à un décalage de signature du contrat pour la fourniture de rafales à l'Indonésie. Le carnet de commandes reste à des niveaux records et offre une excellente visibilité sur les prochaines années. Sur les résultats, l'activité est dynamique en Aérospatial et Défense. Le marché semble appréhender la cyclicité relativement plus importante du segment DIS par rapport au profil stable et résilient du secteur de la Défense. Néanmoins, nos rencontres avec le directeur de la stratégie de DIS au cours du mois nous ont rassuré quant aux perspectives de croissance de ce segment, porté notamment par la cybersécurité ainsi que la transition vers la eSIM en forte accélération depuis le lancement de l'iPhone 14 et 15 aux Etats-Unis. Nous avons renforcé la position durant le mois.
A fin novembre, le portefeuille est composé à hauteur de 43% de dividend aristocrats, 33% de dividend growers et 24% de future dividend growers. Nous privilégions ainsi le rendement à court terme et la sécurité du dividende compte tenu du manque de visibilité macro-économique.
Achevé de rédiger le 13/12/2023.