### Portfolio managers comments
As in previous months, the market continued to move in step with central bank announcements, activity and inflation statistics, with investors seeking to test the credibility of the restrictive policies announced. In the first part of August, buoyed by the hope that the Fed had perhaps reached a less restrictive pivot point on rates, the market continued the bear market rally of July with global indices continuing to rise (+2.5% for the Euro Stoxx, +4.0% for the Dow Jones, +6.0% for the Nasdaq). The publication of stronger-than-expected employment figures in the United States and then the Fed's minutes in the middle of the month dashed these hopes, leading to a sudden downturn in most equity indices. Indeed, the Fed minutes reiterated the need to continue tightening monetary policy to break the inflation momentum. This position will be confirmed at the end of the month by Jay Powell during his traditional speech at the Jackson Hole symposium.
The reaffirmation of this hawkish discourse came in an environment where activity continues to deteriorate, with PMIs in Europe below the 50 expansion threshold in most countries and inflation remaining at high levels, as illustrated by the UK inflation figure of +10.1% in July. This volatile market environment, already testing investor nervousness, was amplified earlier this month by geopolitical tensions between the US and China following Nancy Pelosi's visit to Taiwan. In the background, the energy crisis continues to weigh on prices and growth prospects in Europe, forcing member states to revisit certain totems as winter approaches. Germany, for example, has decided to postpone the scheduled shutdown of several nuclear power plants. Or at the level of the European Union, which is now considering an urgent reform of the European electricity market with the aim of decoupling electricity prices from those of gas.
At the micro level, with over 95% of companies reporting, the Q2 earnings season for the Stoxx 600 European companies was surprisingly good given fears of slowing activity and squeezed margins in this inflationary environment. 70% of companies reported above expectations versus 27% below, a beta/miss ratio well above long term averages, with a high surprise level of 6.5%. While this earnings season is ultimately reassuring, the risks have not disappeared and there is no doubt that Q3 and Q4 earnings releases will see a slowdown in volumes combined with an increase in production costs, which will have an even greater impact as many companies have already raised their prices and will therefore no longer have much flexibility to defend their margins. In this context, companies exporting in dollars should be more resilient in relative terms with a strong dollar that has returned to parity with the euro. On average, across the Stoxx 600, the exposure of turnover is just over 20%.
Finally, a word about Sanofi, a stock that is not in the portfolio but which stands out as one of the main contributors to performance (see below) due to its sharp decline (-15.5%) over the month. Alongside several pharmaceutical companies (GSK, Pfizer, Boehringer Ingelheim), Sanofi is being sued for marketing Zantac in the United States. Used against heartburn, this drug was voluntarily and immediately withdrawn from the market as a precautionary measure in 2019 after questions from the FDA due to the presence of Nitrosodimethylamine ("NDMA"), a potentially carcinogenic agent in humans. At this stage, just over 3000 plaintiffs are suing the company in several states (Florida, Illinois, California). In accordance with our analysis grid, this lawsuit against Sanofi with significant financial, reputational and ESG impacts has been entered as a controversy in our internal ABA analysis tool.
In this context, the fund recorded a performance of -7.12% compared to -5.02% for its Eurostoxx benchmark.
Over the period, the main relative contributors to performance (versus Eurostoxx) were : Sanofi (Non-portfolio stock,
+24 bps, asset weight -2.1%), Edenred (Lifestyle Transition, +23 bps, asset weight 4.2%) and Iberdrola (Ecological Transition, +19 bps, asset weight 4.3%). Conversely, the main relative underperformers were : Biomerieux (Medical Transition and Economic Transition, -39 bps, asset weight 4.5%), Rational (Ecological Transition, -34 bps, asset weight 2.0%) and Amplifon (Medical Transition, -28 bps, asset weight 1.9%).
In terms of movements, in August we started to build a position in Lonza (Switzerland), one of the key players in pharmaceutical subcontracting worldwide (Medical Transition for 100% of its turnover). The group supports major pharmaceutical companies at all stages of the development of new innovative treatments, with high value-added services ranging from upstream R&D to downstream production and marketing of medicines. A booming market makes Lonza a real growth stock, with EPS growth expected to exceed 15% over the next 3 years. In terms of ESG, the Group is committed to 8 of the 17 UN Sustainable Development Goals, the first of which is MDG 3 "Good Health and Well-being", and 100% of its sales are attributable to the Medical Transition ("Medical Robotisation" and "Healthy Food, Sport" themes). In parallel, we submitted our Albioma shares to the buyout offer of the investment fund KKR at a price of €50 per share, which was therefore removed from the portfolio.
In terms of positioning, the fund is structurally overweight in Healthcare (+9.8%), Materials (+4.1%) and Technology (+3.8%). Over the period, the performance breakdown of around -215 bps reflects a negative selection effect of -95 bps combined with a negative allocation effect of -120 bps. In terms of geographical exposure, the fund is overweight in Switzerland, France, Denmark and Sweden. Conversely, the fund is underweight Germany, the Netherlands and Italy.
At the end of the month, the portfolio was composed of 32 stocks. The portfolio's main convictions remain unchanged: Novo Nordisk (Medical Transition, >5%), STM (Lifestyle Transition, >4.5%), BioMerieux (Medical Transition, >4.5%), Iberdrola (Environmental Transition, >4.0%) and Edenred (Lifestyle Transition, >4.0%), and In line with our management style, SRI conviction, the portfolio is concentrated around a top 10 representing around 43.4%, slightly up on the previous month. Equity exposure at the end of the month was stable at 89.1%.
Text completed on 07/09/2022.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA

Translation (ENFR, 2022-08-31):
### Commentaire de gestion
Comme au cours des mois précédents, le marché a continué d'évoluer au rythme des annonces des banques centrales, des statistiques d'activité et d'inflation, avec des investisseurs cherchant à tester la crédibilité des politiques restrictives annoncées. Sur la première partie du mois d'août, porté par l'espoir que la Fed avait peut-être atteint un point pivot moins restrictif sur les taux, le marché a poursuivi le bear market rally de juillet avec des indices mondiaux qui continuaient de progresser (+2,5% pour l'Euro Stoxx, +4,0% pour le Dow Jones, +6,0% pour le Nasdaq). La publication de chiffres de l'emploi plus forts que prévus aux Etats-Unis puis les minutes de la Fed en milieu de mois sont venues doucher ces espoirs, entraînant un retournement brutal à la baisse de la plupart des indices actions. En effet, les minutes de la Fed sont venues réitérer la nécessité de poursuivre le durcissement de la politique monétaire pour casser la dynamique d'inflation. Cette position sera confirmée en fin de mois par Jay Powell lors de son traditionnel discours au symposium de Jackson Hole.
La réaffirmation de ce discours hawkish est venue s'inscrire dans un environnement où l'activité continue de se dégrader, avec des PMI en Europe sous le seuil d'expansion des 50 dans la plupart des pays et une inflation qui reste sur des niveaux élevés, comme illustré par le chiffre d'inflation britannique à +10,1% en juillet. A noter que cet environnement de marché volatil, déjà de nature à tester la nervosité des investisseurs, s'est vu amplifié en début de mois par les tensions géopolitiques entre les Etats-Unis et la Chine suite à la visite de Nancy Pelosi à Taiwan. Alors qu'en toile de fond, la crise énergétique continue de peser sur les prix et les perspectives de croissance en Europe, forçant les Etats-membres, et ce alors que l'hiver se rapproche, à revisiter certains totems. A l'image de l'Allemagne qui a décidé de repousser l'arrêt programmé de plusieurs centrales nucléaires. Ou encore au niveau de l'Union Européenne qui envisage dorénavant une réforme en urgence du marché européen de l'électricité avec pour objectif de découpler les prix de l'électricité de celui du gaz.
Au niveau micro, avec plus de 95% des sociétés ayant publié, la saison des résultats du 2ème trimestre pour le Stoxx 600 sociétés européennes s'est révélée étonnamment bonne eu égard aux craintes de ralentissement de l'activité et de pincement des marges dans cet environnement inflationniste. 70% des sociétés ont publié des résultats au-dessus des attentes contre 27% en-dessous, un ratio beta/miss bien au-dessus des moyennes longues, avec un niveau de surprise élevé à 6,5%. Si cette saison de résultats se révèle au final rassurante, les risques n'ont pas pour autant disparu et nul doute que les publications des 3ème et 4ème trimestre verront se matérialiser un ralentissement des volumes conjugué à un relèvement des coûts de production, d'autant plus impactant que de nombreuses sociétés ont déjà relevé leurs prix et n'auront donc plus beaucoup de flexibilité pour défendre leurs marges. Dans ce contexte, les sociétés exportatrices en dollars devraient mieux résister en relatif avec un dollar fort qui est revenu à parité avec l'Euro. En moyenne, à l'échelle du Stoxx 600, l'exposition du CA se situe à un peu plus de 20%.
Un mot enfin sur le titre Sanofi, un titre absent du portefeuille mais qui ressort parmi les principaux contributeurs à la performance (voir ci-dessous) en raison de sa forte baisse (-15,5%) sur le mois. Au côté de plusieurs laboratoires pharmaceutiques (GSK, Pfizer, Boehringer Ingelheim), Sanofi et poursuivi pour la commercialisation aux Etats-Unis du Zantac. Utilisé contre les brûlures d'estomac, ce médicament a été sorti volontairement et immédiatement du marché par mesure préventive en 2019 après des questionnements de la part de la FDA en raison de la présence de Nitrosodiméthylamine (« NDMA »), un agent potentiellement cancérigène chez l'homme. A ce stade, un peu plus de 3000 plaignants poursuivent la société dans plusieurs Etats (Floride, Illinois, Californie). Conformément à notre grille d'analyse, cette procédure intentée contre Sanofi aux impact financiers, réputationnels et ESG significatifs a été rentrée comme une controverse dans notre outil d'analyse interne ABA.
Dans ce contexte, le fonds enregistre une performance de -7,12% à comparer à -5,02% pour son indice de référence l'Eurostoxx.
Sur la période, les principaux contributeurs relatifs à la performance (versus Eurostoxx) sont : Sanofi (Titre non présent en portefeuille, +24 bps, poids actif -2,1%), Edenred (Transition Mode de Vie, +23 bps, poids actif 4,2%) et Iberdrola (Transition Ecologique, +19 bps, poids actif 4,3%). A l'inverse, les principales sous-performances relatives sont : Biomerieux (Transition Médicale et Transition Economique, -39 bps, poids actif 4,5%), Rational (Transition Ecologique, - 34 bps, poids actif 2,0%) et Amplifon (Transition Médicale, -28 bps, poids actif 1,9%).
Au niveau des mouvements, en août, nous avons commencé à construire une position en Lonza (Suisse), un des acteurs- clés de la sous-traitance pharmaceutique au niveau mondial (Transition médicale pour 100% de son CA). Le groupe accompagne les grands laboratoires dans toutes les étapes du développement de nouveaux traitements innovants, avec des prestations à forte valeur ajoutée qui vont de l'amont avec ses prestations de R&D jusqu'à l'aval avec production et la mie-en-marché des médicaments. Un marché en plein essor qui fait de Lonza une vraie valeur de croissance, avec une croissance attendue des BPA au-dessus de 15% pour les 3 prochaines années. En termes ESG, le groupe s'est engagé sur 8 des 17 Objectifs de Développement Durable des Nations Unies au premier rang desquels l'ODD 3 « Bonne Santé et bien-être » et son CA est attribuable à 100% à la Transition Médicale (Thèmes « Robotisation médicale » et « Alimentation saine, sport »). Nous avons en parallèle présentés nos titre Albioma à l'offre de rachat du fonds d'investissement KKR au cours de 50 € par action, titre qui est donc sorti du portefeuille.
En termes de positionnement, le fonds est structurellement surpondéré en valeurs de la Santé (+9,8%), des Matériaux (+4,1%) et de la Technologie (+3,8%). Sur la période, la décomposition de la performance d'environ -215 bps reflète un effet sélection négatif de -95 bps combiné à un effet allocation négatif également de -120 bps. Concernant les expositions géographiques, le fonds est surpondéré en Suisse, France, Danemark et Suède. A l'inverse, le fonds est sous- exposé à l'Allemagne, les Pays-Bas et l'Italie.
A la fin du mois, le portefeuille est composé de 32 valeurs. Les principales convictions du portefeuille sont inchangées : Novo Nordisk (Transition Médicale, >5%), STM (Transition Mode de Vie, >4.5%), BioMerieux (Transition Médicale, >4.5%), Iberdrola (Transition Ecologique, >4.0%) et Edenred (Transition Mode de Vie, >4.0%), et En ligne avec notre style de gestion, conviction ISR, le portefeuille est concentré autour d'un top 10 représentant environ 43,4%, légèrement en
hausse par rapport au mois précédent. L'exposition aux actions à la fin du mois est stable à 89,1%. Achevé de rédiger le 07/09/2022.
Léa
Dunand-Chatellet
Romain
Avice
Matthieu
Belondrade, CFA