# Jupiter Japan Select
## Review of Portfolio as at 30 September 2020 (continued)
Policy Review (continued)
The largest detractor from the fund’s relative returns however, was staffing and recruitment company Outsourcing, which we had held as a play on the persistently tight labour market in Japan. The economic slump brought by Covid-19 has changed the environment for that stock for at least the short term, hitting the share price hard, and we were swift in exiting the position. Nevertheless, it was still a large detractor from returns.
The last several months have been really active ones in the portfolio, as we adjusted to the new emerging reality of a world living with Covid-19. In the initial stages of the pandemic in March two positions were eliminated in their entirety – Outsourcing, as mentioned above, and Zigexn – due to both business’s exposure to the labour market.
In April, we exited a long-held position in retailer/real estate/ credit card business Marui. We see this as a well-run business that outshines its peers in the department store and credit card industries, but this opinion was outweighed by our concerns about waning growth potential and rising credit risks. Around the same time, new positions were established in Recruit (mentioned above), as well as Nakanishi, a global leading manufacturer of dental equipment, and Aruhi, Japan’s number one broker of ‘Flat 35’ mortgages, a popular financial product backed by the government.
More recently, in September, we opened a new position in Ship Healthcare Holdings. Ship’s main business is the renovation of and supply to hospitals in Japan and is a beneficiary of short-term Covid-related government support for the healthcare sector as well as longer term structural growth through the consolidation of the country’s ageing hospitals.
Additionally, we used the public offering in Softbank Corp to build a position in that company whilst selling out of the holding in Nippon Telegraph & Telephone. We have for some time admired the unique attractions of Softbank Corp for its subscribers, principally the payment system PayPay, whilst at the same time our concern for NTT’s largest profit generator – its mobile subsidiary NTT DoCoMo – reached new highs. This switch was made before NTT announced that it would buy out its subsidiary’s minorities but the increased exposure to what we believe could be a struggling incumbent leader and the premium paid for this makes us no more bullish about NTT and we remain confident in our decision.

## Outlook
The conservative way in which many large Japanese companies are run, often with very little net debt, is something that many observers have used to criticise the Japanese market over the years. The current pandemic, however, with so many companies across the world cancelling dividends or even facing insolvency, makes corporate Japan’s high level of financial strength suddenly seem less like an inefficiency and more like great strength.
We like to think about the causal factors behind potential changes to dividend payments. Ultimately, these are: the ability to pay, as a function of earnings and cashflows and the solidity of financial foundations, and the willingness to pay, as determined by corporate culture and political and shareholder pressure.
At the time of writing Japan has fared much better with battling Covid-19 than Europe and the US, but in any case its companies are generally well placed to absorb an economic downturn. Since the global financial crisis, surging profitability and a conservative approach to financial management have combined to embolden corporate Japan’s financial standing.
Nobody is sure of the extent or speed with which profits will ultimately recover from the impact of the pandemic, but we do know that in the global financial crisis aggregate net profit for the TOPIX was approximately zero, yet total dividends paid out declined by only 24%, while almost 60% of companies either maintained or increased their dividend-per-share pay-out through that period. It is our working assumption, therefore, that the willingness for Japanese corporates to pay will remain strong.
Share buybacks, however, are likely to follow a different path. Whilst some swashbuckling boards will choose to use virus- related share price suppression to boost repurchases, in our estimation this will not be the norm. More likely the reversion to type mentioned above will see aggregate share buybacks decline meaningfully. After all the preference for them amongst Japanese boards is precisely due to the ease with which they can be suspended, or just not repeated, year on year.
Overall, then, we see the near-term dividend outlook for Japan as standing up well versus many other major economies. The fact that this is, at least in part, a function of conservatism at the top of corporate Japan will bring an ironic satisfaction to those who have seen Japan dismissed for its managers “not getting it”.

### Dan Carter & Mitesh Patel
Fund Managers
30 September 2020
| Jupiter Japan Select |  |
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| Schedule of Investments as at 30 September 2020 |
|  |  | Quantity/ Nominal | Market Value | % of |
| Investments | Currency | Value | USD | Net Assets |
| Transferable securities and money market instruments admitted to an official exchange listing |  |  |  |  |
| Equities |  |  |  |  |
| Auto Components |  |  |  |  |
| Bridgestone Corp. | JPY | 128,300 | 4,030,881 | 2.66 |
|  |  |  | 4,030,881 | 2.66 |
| Automobiles |  |  |  |  |
| Toyota Motor Corp. | JPY | 138,400 | 9,093,118 | 6.01 |
|  |  |  | 9,093,118 | 6.01 |
| Banks |  |  |  |  |
| Sumitomo Mitsui Financial Group, Inc. | JPY | 199,100 | 5,498,535 | 3.63 |
|  |  |  | 5,498,535 | 3.63 |
| Biotechnology |  |  |  |  |
| Modalis Therapeutics Corp. | JPY | 20,100 | 519,400 | 0.34 |
|  |  |  | 519,400 | 0.34 |
| Chemicals |  |  |  |  |
| KH Neochem Co. Ltd. | JPY | 162,900 | 3,794,913 | 2.51 |
| Nissan Chemical Corp. | JPY | 31,700 | 1,683,889 | 1.11 |
| Nitto Denko Corp. | JPY | 56,500 | 3,658,696 | 2.42 |
|  |  |  | 9,137,498 | 6.04 |
| Commercial Services & Supplies |  |  |  |  |
| Prestige International, Inc. | JPY | 411,700 | 3,713,693 | 2.45 |
|  |  |  | 3,713,693 | 2.45 |
| Construction & Engineering |  |  |  |  |
| Hazama Ando Corp. | JPY | 788,600 | 5,408,780 | 3.57 |
| Nippon Densetsu Kogyo Co. Ltd. | JPY | 154,500 | 3,217,014 | 2.13 |
| SHO-BOND Holdings Co. Ltd. | JPY | 61,000 | 3,015,231 | 1.99 |
|  |  |  | 11,641,025 | 7.69 |
| Diversified Financial Services |  |  |  |  |
| ORIX Corp. | JPY | 440,100 | 5,436,456 | 3.59 |
| Zenkoku Hosho Co. Ltd. | JPY | 67,000 | 2,620,926 | 1.73 |
|  |  |  | 8,057,382 | 5.32 |
| Electronic Equipment, Instruments & Components |  |  |  |  |
| Iriso Electronics Co. Ltd. | JPY | 86,700 | 3,481,779 | 2.30 |
|  |  |  | 3,481,779 | 2.30 |
| Equity Real Estate Investment Trusts (REITs) |  |  |  |  |
| Star Asia Investment Corp., REIT | JPY | 12,407 | 5,152,711 | 3.40 |
|  |  |  | 5,152,711 | 3.40 |
| Health Care Equipment & Supplies |  |  |  |  |
| Asahi Intecc Co. Ltd. | JPY | 148,300 | 4,626,264 | 3.06 |
| Jeol Ltd. | JPY | 80,100 | 2,739,336 | 1.81 |
| Nakanishi, Inc. | JPY | 183,600 | 3,258,442 | 2.15 |
|  |  |  | 10,624,042 | 7.02 |

The accompanying notes form an integral part of these financial statements.
| Jupiter Japan Select |  |  |  |  |
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| Schedule of Investments as at 30 September 2020 |  |  |  |  |
|  |  | Quantity/ Nominal | Market Value | % of |
| Investments | Currency | Value | USD | Net Assets |
| Transferable securities and money market instruments admitted to an official exchange listing |  |  |  |  |
| Equities |  |  |  |  |
| Health Care Providers & Services |  |  |  |  |
| Ship Healthcare Holdings, Inc. | JPY | 31,300 | 1,520,510 | 1.00 |
|  |  |  | 1,520,510 | 1.00 |
| Health Care Technology |  |  |  |  |
| JMDC, Inc. | JPY | 70,400 | 3,076,941 | 2.03 |
|  |  |  | 3,076,941 | 2.03 |
| Household Durables |  |  |  |  |
| Sekisui House Ltd. | JPY | 175,900 | 3,088,921 | 2.05 |
| Sony Corp. | JPY | 114,800 | 8,725,256 | 5.77 |
|  |  |  | 11,814,177 | 7.82 |
| Insurance |  |  |  |  |
| Tokio Marine Holdings, Inc. | JPY | 107,600 | 4,687,046 | 3.10 |
|  |  |  | 4,687,046 | 3.10 |
| Interactive Media & Services |  |  |  |  |
| Kamakura Shinsho Ltd. | JPY | 163,200 | 1,422,722 | 0.94 |
|  |  |  | 1,422,722 | 0.94 |
| Internet & Direct Marketing Retail |  |  |  |  |
| ZOZO, Inc. | JPY | 99,300 | 2,748,704 | 1.82 |
|  |  |  | 2,748,704 | 1.82 |
| IT Services |  |  |  |  |
| Nomura Research Institute Ltd. | JPY | 99,400 | 2,910,392 | 1.92 |
|  |  |  | 2,910,392 | 1.92 |
| Machinery |  |  |  |  |
| Daifuku Co. Ltd. | JPY | 43,700 | 4,375,994 | 2.89 |
| Nitta Corp. | JPY | 43,700 | 965,737 | 0.64 |
|  |  |  | 5,341,731 | 3.53 |
| Media |  |  |  |  |
| Direct Marketing MiX, Inc. | JPY | 42,800 | 1,093,231 | 0.72 |
|  |  |  | 1,093,231 | 0.72 |
| Multiline Retail |  |  |  |  |
| Pan Pacific International Holdings Corp. | JPY | 126,300 | 2,925,553 | 1.93 |
|  |  |  | 2,925,553 | 1.93 |
| Pharmaceuticals |  |  |  |  |
| Takeda Pharmaceutical Co. Ltd. | JPY | 178,000 | 6,308,850 | 4.17 |
|  |  |  | 6,308,850 | 4.17 |
| Professional Services |  |  |  |  |
| Insource Co. Ltd. | JPY | 80,200 | 2,271,214 | 1.50 |
| Recruit Holdings Co. Ltd. | JPY | 140,600 | 5,537,276 | 3.66 |
| TechnoPro Holdings, Inc. | JPY | 56,900 | 3,512,346 | 2.32 |
|  |  |  | 11,320,836 | 7.48 |

The accompanying notes form an integral part of these financial statements.

Translation (ENFR, 2020-09-30):
# Jupiter Japan Select
## Analyse du Portefeuille au 30 septembre 2020
| Performance |  |
| --- | --- |
| VNI | 30 septembre 2020 | 30 septembre 2019 | % de variation |
| Catégorie D EUR Acc | €13,38 | €13,28 | 0,75 |
| Catégorie D USD Acc | $16,25 | $15,03 | 8,12 |
| Catégorie I JPY Acc | JPY 10 995 | JPY 10384 | 5,88 |
| Catégorie L EUR Acc | €24,59 | €24,59 | - |
| Catégorie L GBP A Inc | fi25,34 | fi24,81 | 2,82+ |
| Catégorie L USD Acc | $20,78 | $19,37 | 7,28 |
| Indice de référence dans la devise de base du Fonds Topix |  |  | 7,40 |

+ Le rendement tient compte des dividendes distribués en cours d’année.

## Analyse des marchés
Les derniers mois de 2019, qui semblent tellement plus loin qu'il y a un an au vu de tout ce qui s'est passé depuis, ont vu des marchés inscrits dans un élan d'optimisme grâce à l'avancée des négociations commer- ciales entre Américains et Chinois alors que le marché profitait de rachats continus par les entreprises et de diverses restructurations de groupes pointant clairement vers un dynamisme prédominant parmi les sociétés nipponnes.
En 2020 pourtant, l'actualité et la confiance sont vite passés entière- ment sous la coupe d'un seul sujet : l'émergence d'une nouvelle forme de coronavirus, désormais appelée Covid-19. En mars, l'éruption est passée au stade de pandémie et les gouvernements du monde entier ont confiné leurs populations pour ralentir la propagation de la mala- die. Partout dans le monde, les marchés d'actions ont été en chute libre avant de se reprendre en partie grâce à la réaction vigoureuse des gouvernements et des banques centrales.
Compte tenu de la proximité du Japon et de ses liens commerciaux avec la Chine, berceau de l'épidémie, le marché nippon n'a pas été épargné et l'appétit pour le risque des investisseurs s'est évanoui. Pour- tant, les actions japonaises ont plutôt bien résisté par rapport aux autres grands marchés internationaux. L'un des facteurs qui a joué en la faveur du pays est qu'il a été moins durement touché que d'autres par le virus jusqu'à présent. Ceci étant dit, nous continuerions de prô- ner l'absence de toute complaisance car, comme nous l'avons déjà vu, la situation peut vite changer et le virus a l'habitude de revenir en deu- xième, voire en troisième, vague.
La notation du Japon parmi les autres grands marchés - devant le Royaume-Uni et l'Europe mais derrière les États-Unis, peut s'expliquer en partie par la préférence constante des investisseurs pour des valeurs de croissance aux valorisations plus florissantes, notamment celles qui des des modèles d'entreprise légers en actifs et des flux de résultats non cycliques à l'opposé des titres value, alourdis par les actifs, plus exposés aux facteurs de cycle mais meilleur marché. La pre- mière tendance est clairement l'apanage du marché américain, ber- ceau des valeurs technologiques aux valeurs faramineuses comme Apple, Facebook et Amazon, tandis que la seconde correspond davan- tage au Japon où la moitié des entreprises s'échangent en deçà de la valeur de leurs immobilisations corporelles cette année.
Lors d'une conférence de presse tenue le 28 août, le Premier Ministre Abe
a annoncé sa démission. L'indice TOPIX (1ere section TSE) s'est apprécié de quelque 90% au cours de son second mandat à la tête du gouvernement japonais ; il n'est donc pas surprenant qu'Abe soit devenu emblématique de la renaissance post crise financière mondiale et post tsunami du pays. Pourtant, malgré une liquidation immédiate au cours de la journée en réaction à la nouvelle, le marché s'est vite stabilisé et a fini le mois en légère hausse par rapport à son niveau juste avant l'annonce.
Si la nouvelle du départ d'Abe a été prise dans le flot du marché, l'émergence de Yoshihide Suga pour lui succéder n'en a pas été de même, tout au moins dans le secteur des télécommunications à l'égard duquel Suga n'a pas mâché ses mots par le passé. L'ensemble des grands opérateurs de réseaux de télécommunications mobiles se sont effondrés en fin de mois, KDDI en tête, alors que les investisseurs ten- taient d'évaluer l'impact probable d'une nomination de Suga à la tête du gouvernement compte tenu de ses positions bien connues à l'égard du prix des services de téléphonie mobile. Il s'agit là d'une situation délicate et importante à nos yeux compte tenu de l'exposition du compartiment à ce secteur et bien que ces risques ne nous empêchent pas de dormir, nous sommes très conscients que c'est un contexte que nous devons surveiller de près.

## Analyse de la politique d’investissement
Les valeurs technologiques se sont taillées la part du lion dans les meil- leures performances du compartiment sur l'exercice : les fabricants de microprocesseurs Tokyo Electron et Lasertec, de même que le spécia- liste des systèmes d'automatisation Daifuku, qui possède aussi une importante branche consacrée aux semi-conducteurs, ont ainsi large- ment alimenté les résultats.
Autre contribution positive, la société JMDC se consacre à la monéti- sation des données médicales, une activité qui continue d'attirer les investisseurs comme d'autres entreprises non cycliques ces derniers mois, davantage axées sur les données que sur les actifs. Katitas, actif dans la rénovation de l'habitat, et le conglomérat RH et médias Recruit ont aussi alimenté la performance.
Pour parler des contributions négatives, il n'est peut-être guère surpre- nant au vu des préférences du marché que nous avons citées ci-des- sus, que les principaux détracteurs du fonds soient des titres avec des actifs lourds, des valorisations faibles et des rendements supérieurs comme le fonds d'investissement immobilier Star Asia, la mégabanque SMFG et le géant mondial de l'assurance Tokio Marine.