# Fund manager's report
Equity markets continued their rally in November, with the first signs of a turnaround in inflation emerging. Although the central banks still seem to be moving more towards monetary tightening, future rate hikes could be smaller in magnitude and then pause for breath before pivoting in order to protect global growth prospects. From this point of view, there were different dynamics across the regions of the world. In the United States, the slowdown seems to be less marked than anticipated. In China, if the government loosens the stranglehold imposed by its health measures, the burst of freedom granted could breathe new life into an economy battered by three years of strict lockdowns combined with a massive property crisis. Finally, in Europe, the stalemate in the Russian-Ukrainian conflict does not augur well for a rapid exit from the energy crisis, which is undermining the competitiveness of companies and household consumption. Thus, the US yield curve has steepened considerably, with the 10-year rate falling back below 4%. In Europe, the movement was less significant, especially on the short part of the curve, which led to its inversion at the end of the month.
The dollar depreciated against other currencies, especially the euro and the yen. The pound sterling was almost stable vs. the euro. The price of oil per barrel remained anchored at around $80. Volatility indices dropped back.
Small caps continued to underperform large caps, bringing their relative valuation close to parity. The most defensive sectors such as healthcare, telecoms and non-discretionary consumer goods did relatively less well than more cyclical stocks such as materials, discretionary consumer goods, industrials, and banking stocks. IT stocks also took advantage of the situation.
In this environment, which is less favourable to quality stocks, the fund continued to underperform its benchmark, the STOXX Small 200, in November. The allocation effect was the biggest contributor to the underperformance, mainly due to our significant exposure in healthcare and a lower representation in the financial sector. Our prudent cash allocation also hindered the fund’s performance.
Positive contributors included Technip Energies, Hill & Smith, Fineco, Soitec and Arcadis. Conversely, GB Group, Evotec, Trustpilot, DiaSorin and Montea all made a negative contribution to portfolio performance over the month.
Technip Energies is an engineering company that operates in the energy sector (70% of its activities are in the natural gas segment). Last month, the group reported reassuring results and cut back its Arctic 2 activity (a project in Russia) both in terms of amount and duration. The continued high energy prices are favourable for the development of its business.
Hill & Smith is a UK company that provides road safety equipment. The company revised its full-year earnings forecasts upwards based on higher revenues than expected, resulting from a good dynamic on the highway infrastructure markets in the US and the UK and price hikes realised the previous year.
Soitec, the French specialist in silicon carbide substrates for the manufacture of semiconductors, benefited over the past month both from the market’s renewed interest in technology stocks and the confirmation of its full-year earnings forecasts following the publication of its half-year results (to end-September). The reiteration of revenue growth of around 20% and an EBITDA margin of around 36% is reassuring in an environment of a slowdown in demand for semiconductors, especially in consumer electronics.
The share price of the Dutch engineering company Arcadis, which specialises in the fields of energy transition and mobility, recovered in November after having suffered in October from the announcement of the departure of its CEO, which overshadowed the quality of its quarterly results; it reported an acceleration of organic growth and improvement of the operating margin beyond its 2023 target.
Italian online bank Fineco not only benefited from a favourable market context but also surprised positively on its quarterly results and raised its annual forecasts, taking advantage of rising interest rates.
On the detractors’ side, the share price of UK-based software group GB Group, which specialises in identity verification, dropped on the day of the publication of half-yearly results, for which the risk linked to its exposure to the cryptocurrency markets and e-commerce had been clearly identified. The group maintained its annual forecasts, confident that growth will accelerate in the second half of the year thanks in particular to the commercial synergies expected from the integration of Acuant, a company that it has recently acquired. German outsourced R&D company Evotec published disappointing quarterly results due to inflationary pressures on its costs, leading to fears that it will not reach its full-year targets, which it has maintained. After two months of strong performance, UK company Trustpilot, which provides its customers with verified reviews, underperformed in the recovery of technology stocks. Likewise, with no specific news to cause this, Italian in vitro diagnostic specialist DiaSorin suffered from sector rotation away from healthcare stocks. Finally, property company Montea, which specialises in logistics assets, realised a capital increase in November, enabling it to reduce its debt ratio and accelerate its growth (€800M over four years). However, this weighed on its stock price temporarily.
In terms of movements, we took profits after Rational posted a rally, and finished selling Bertrandt shares. We increased the line in Intertek, in certification, for its exposure to China (20% of its revenues) and the oil and gas segment (also 20%).
Source(s): AXA Investment Managers as at 30/11/2022 Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2022-11-30):
# Commentaire du gestionnaire
Les marchés d’actions ont poursuivi leur rebond en novembre, de premiers infléchissements dans les chiffres d’inflation étant à noter. Si les mouvements des banques centrales restent orientés vers davantage de restriction monétaire, les hausses de taux à venir pourraient être de moindre ampleur à l’avenir puis marquer une pause et enfin pivoter afin de ménager les perspectives de croissance mondiale. De ce point de vue, les dynamiques des différentes régions du monde divergent. Aux Etats-Unis, le ralentissement semble moins marqué que ce qui était anticipé. En Chine, si le gouvernement desserre l’étau de ses mesures sanitaires, le sursaut de liberté octroyé pourrait redonner du souffle à une économie mise à mal par trois années de confinements stricts conjuguées à une crise immobilière de grande ampleur. En Europe enfin, l’enlisement du conflit russo-ukrainien ne laisse pas augurer d’une sortie rapide de la crise énergétique plombant la compétitivité des entreprises et la consommation des ménages. Ainsi, la courbe des taux US s’est très largement affaissée, le taux à 10 ans revenant sous le seuil de 4%. En Europe, le mouvement a été d’une moindre envergure, surtout sur la partie courte de la courbe, ce qui a entrainé son inversion en fin de mois.
Le dollar s’est donc plutôt déprécié par rapport aux autres devises, notamment l’euro et le yen. La livre sterling est restée à peu près stable par rapport à l’euro. Le prix du baril de pétrole est resté ancré au-delà de 80 USD. Quant aux indices de volatilité, ils ont baissé.
Les petites capitalisations boursières ont continué à sous-performer les larges ramenant leur valorisation relative proche de la parité. Les secteurs les plus défensifs tels que la santé, les télécoms et la consommation non discrétionnaire ont relativement moins progressé que les valeurs les plus cycliques comme les matériaux, la consommation discrétionnaire, les valeurs industrielles et les valeurs bancaires. Les valeurs IT ont également tiré leur épingle du jeu.
Dans ce contexte moins favorable aux valeurs de qualité, le fonds a continué de sous-performer son indice Stoxx Small 200 en novembre. L’effet allocation a contribué à la majorité de la sous-performance principalement en raison de notre large exposition à la santé et à la moindre représentation du secteur financier. Notre position conservatrice sur le cash a également entravé le rebond du fonds.
Parmi les contributeurs positifs se retrouvent Technip Energies, Hill & Smith, Fineco, Soitec et Arcadis. En revanche, GB Group, Evotec, Trustpilot, Diasorin et Montea ont contribué négativement à la performance du portefeuille sur le mois. Technip Energies est une société d’ingénierie opérant dans le domaine de l’énergie (70% de ses activités sont déployées dans le secteur du gaz naturel). Le groupe avait présenté au marché, le mois dernier, des résultats rassurants et circonscrit l’activité de Arctic 2 (un projet en Russie) tant en montant qu’en durée. Le maintien d’un prix de l’énergie élevé est favorable au développement de ses activités
Hill & Smith société britannique qui fournit des équipements de sécurité routière a revu ses prévisions de résultats annuels à la hausse à la faveur de revenus supérieurs aux attentes, résultante d’une bonne dynamique des marchés des infrastructures routières aux US et au UK et des hausses de prix réalisées sur l’année écoulée.
Soitec, le spécialiste français de substrat de carbure de silicium pour la fabrication des semi-conducteurs a profité sur le mois écoulé à la fois du regain d’intérêt du marché pour les valeurs technologiques et de la confirmation de ses prévisions de résultats annuels après publication de ses résultats semestriels (à fin septembre). La réitération d’une croissance de ses revenus de l’ordre de 20% et d’une marge EBITDA autour de 36%, rassure dans un contexte de ralentissement de la demande en semis notamment dans l’électronique grand public.
Le titre de la société d’ingénierie néerlandaise Arcadis, spécialisée dans les domaines de la transition énergétique et la mobilité, a repris des couleurs en novembre après avoir pâti, en octobre dernier, de l’annonce du départ de son CEO, qui avait occulté la qualité de ses résultats trimestriels, faisant état d’une accélération de la croissance organique et de l’amélioration de la marge opérationnelle au-delà de son objectif 2023.
La banque en ligne italienne Fineco a non seulement profité d’un contexte de marché favorable mais a surpris positivement sur ses résultats trimestriels et relevé ses prévisions annuelles, profitant de la hausse des taux d’intérêt.
Du côté des détracteurs à la performance, le titre du groupe de logiciels britannique GB Group, spécialisé dans la vérification d’identité, a baissé le jour de la publication de résultats semestriels, pour lesquels le risque lié à son exposition aux marchés des cryptomonnaies et à l’e-commerce, avait été pourtant clairement identifié. Le groupe a maintenu ses prévisions annuelles, confiant dans l’accélération de la croissance au deuxième semestre grâce notamment aux synergies commerciales attendues de l’intégration d’Acuant, société dernièrement acquise. La société de R&D externalisée allemande Evotec a déçu sur ses résultats trimestriels à cause de la pression inflationniste sur ses coûts, laissant craindre qu’elle ne puisse atteindre ses prévisions annuelles pourtant maintenues. Après deux mois de fort rebond, le titre de la société britannique Trustpilot qui propose à ses clients des avis vérifiés, a sous-performé dans la reprise des cycliques technologiques. De la même manière, sans autre nouvelle spécifique, le spécialiste italien du diagnostic in vitro Diasorin a pâti de la rotation sectorielle en dehors des valeurs de la santé. Enfin la société immobilière belge Montea, spécialisée dans les actifs de logistique, a réalisé une augmentation de capital en novembre, lui permettant de réduire son ratio d’endettement et lui permettre d’accélérer les développements (800MEUR sur 4 ans), mais pesant ponctuellement sur son titre en bourse.
En termes de mouvements, nous avons pris des bénéfices après rebond sur Rational, fini de vendre les Bertrandt. Nous avons renforcé la ligne en Intertek, dans la certification, pour son exposition à la Chine (20% de ses revenus) et au segment du pétrole et du gaz (20% également).
Source(s) : AXA Investment Managers au 30/11/2022 Rédacteur : AXA Investment Managers Paris