# Fund manager's report
With concerns rising over the delta variant of the Covid-19 virus, the month’s economic data, other than those focused on inflation, went mostly unnoticed. As in prior months, the reports highlighting manufacturing and services activity were predominately positive. Business inventories continued to build, though not as rapidly as in the previous quarter, thereby having a negative impact on the rate of growth in the second quarter. Construction activity rebounded, employment growth accelerated, and personal consumption expenditures surprised to the upside.
The ICE BofA Merrill Lynch U.S. High Yield Index generated a positive return of +0.36% during the month of June, the tenth consecutive positive monthly return. Despite the modestly positive return, high yield spreads widened as treasury yields compressed due to concerns over the spread of the delta variant and its potential impact on future economic growth. The high yield market saw a modest outflow during July of approximately -$0.4 billion. July marked the lightest month this calendar year for new issuance in high yield as 39 bonds priced totaling $30.4 billion. This was a decline from the $40.4 billion that priced in June, however up from the $26.7 billion that priced in July 2020. There were no high yield bond defaults and no distressed exchanges in July. The par-weighted default rate decreased to 1.10% at the end of July, down from 1.63% last month.
During July, U.S. High Yield underperformed U.S. Equities (S&P 500 +2.38%), U.S. Corporates (+1.21%), and U.S. Treasuries (+1.34%). Within U.S. High Yield, BB-rated credits (+0.72%) outperformed single B-rated credits (-0.01%) and CCC and lower-rated issues (-0.32%). From a sector perspective, all but 3 of the 18 sectors in the index posted positive monthly returns. The best performing sectors were Consumer Goods (+0.96%), Utility (+0.85%) and Financial Services (+0.77%). On a relative basis, the worst performing sectors were Leisure (-0.65%), Energy (-0.17%) and Transportation
(-0.08%). The High Yield Index’s Option Adjusted Spread was 332 basis points at the end of July, 28 basis points wider for the month. The High Yield Index’s yield-to-worst ended the month at 4.01%, an increase of 15 basis points from the start of the month (3.86%). Finally, the High Yield Index’s average price was $105.10 at month end, $0.15 lower than the $105.25 average price at the start of the month.
The AXA World Funds US High Yield Bonds Low Carbon fund underperformed the ICE BofA US High Yield Index during the month of July (gross, USD). From a sector perspective, the portfolio experienced negative security selection in the Media sector, where holdings in Diamond Sports Group declined. Positive security selection and an underweight position in the Leisure sector helped performance, as concerns regarding the Covid Delta variant put pressure on some of the market’s reopening trades. The portfolio’s underweight within the Energy sector had a positive impact on relative performance during the period.
The portfolio’s underweight position in higher quality, longer duration securities detracted from relative performance during the month. In addition, an overweight to shorter duration securities had a slight negative impact on relative returns. An underweight to the riskiest and highest yielding portion of the market was positive, however this was offset by negative security selection within this segment of the market.
As of the end of the month, the fund’s average carbon intensity and the fund’s average water intensity were both significantly lower than the ICE BofA US High Yield Index’s average levels for these two metrics. The fund finished the month with a yield-to-worst of 3.87% (exclusive of cash) compared to the benchmark yield-to-worst of 4.01%. The
duration-to-worst was 2.4 (exclusive of cash), lower than the benchmark duration of 3.7. We expect the duration of the fund to be below the benchmark level by a similar magnitude until we see market volatility or a further rise in interest rates. If that were to happen, we will methodically increase the duration of the portfolio. Until then, positioning the portfolio with a yield that is close to the benchmark yield and keeping the portfolio’s duration significantly lower than the benchmark level should prove beneficial to clients over the next year, despite the recent underperformance this positioning has caused.
While acknowledging some market outflows from retail investors, the appetite for the asset class remains strong as global fixed income markets offer little yield for institutional investors and the US High Yield default rate trends lower. Although the yield-to-worst of the US High Yield benchmark remains close to a historical low, we believe there is still value in parts of the US High Yield market relative to other global fixed income asset classes.
The unknown trajectory of Covid-19 infections from the delta variant weighs heavily on the pace of economic activity in the coming months. If those in authority respond to case numbers as opposed to metrics on ICU use and mortality, there is reason to believe heightened restrictions on mobility will reappear. If so, economic growth will fall well short of forecasted levels. Away from virus related impacts, the US Congress may enact an infrastructure spending package and formulate the fiscal 2022 budget, both of which will have implications for economic growth in the second half of 2021.
* 1st NAV date: 29/03/2021
** Benchmark : Please refer to the Benchmark section in the characteristics/disclaimers part of the document. Source(s): AXA Investment Managers as at 30/07/2021
Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2021-07-30):
# Commentaire du gestionnaire
Face à la montée des inquiétudes entourant le variant Delta du Covid-19, les données économiques du mois, autres que celles axées sur l’inflation, ont été globalement passées sous silence. Comme les mois précédents, les rapports dédiés à l’activité manufacturière et aux services ont été essentiellement positifs. Les entreprises ont poursuivi la reconstitution de leurs stocks mais pas aussi rapidement qu’au trimestre précédent, ce qui a eu un impact négatif sur le taux de croissance au deuxième trimestre. L’activité dans le secteur de la construction a rebondi, la croissance de l’emploi s’est accélérée et les dépenses de consommation des ménages ont dépassé les attentes.
L’indice ICE BofA Merrill Lynch U.S. High Yield a progressé de 0,36 % en juin, signant ainsi sa dixième hausse mensuelle d’affilée. Malgré cette performance légèrement positive, les spreads des obligations à haut rendement se sont creusés, les rendements des bons du Trésor se contractant en raison des inquiétudes entourant la propagation du variant Delta et de son impact potentiel sur la croissance économique future. Le marché des obligations à haut rendement a enregistré environ 0,4 milliard de dollars de dégagements en juillet. Le mois de juillet a été le mois le moins fourni cette année en termes de nouvelles émissions de titres à haut rendement, avec 39 opérations réalisées pour un total de 30,4 milliards de dollars. Ce niveau est en baisse par rapport aux 40,4 milliards de dollars émis en juin mais est supérieur aux 26,7 milliards de dollars émis en juillet 2020. Aucun défaut n’est survenu dans le segment du haut rendement et aucun échange contraint n’a eu lieu en juillet. Le taux de défaut moyen pondéré ressortait en baisse à 1,10 % fin juillet, contre 1,63 % le mois précédent.
Sur le marché américain en juillet, les obligations à haut rendement ont sous-performé les actions (S&P 500 +2,38 %), les créances d’entreprise (+1,21 %) et les bons du Trésor (+1,34 %). Parmi les titres américains à haut rendement, les créances notées BB (+0,72 %) ont devancé celles notées B (-0,01 %) et les titres de qualité CCC et inférieure (-0,32 %).
D’un point de vue sectoriel, les 18 secteurs de l’indice ont tous enregistré des performances mensuelles positives à trois exceptions près. Les secteurs des biens de consommation (+0,96 %), des services aux collectivités (+0,85 %) et des services financiers (+0,77 %) ont enregistré les meilleures performances. D’un point de vue relatif, les loisirs (-0,65 %), l’énergie (-0,17 %) et les transports (-0,08 %) ont été les secteurs les moins performants. Le spread corrigé des options de l’indice High Yield ressortait à 332 pb fin juillet, en hausse de 28 points de base sur le mois. Le « yield-to-worst » de l’indice a clôturé la période à 4,01 %, en hausse de 15 points de base par rapport au début du mois (3,86 %). Enfin, le prix moyen de l’indice s’établissait à 105,10 dollars à la fin de la période, en baisse de 0,15 dollar par rapport à début du mois (105,25 dollars).
Le fonds AXA World Funds US High Yield Bonds Low Carbon a sous-performé l’indice ICE BofA US High Yield en juillet (avant déduction des frais, en USD). D’un point de vue sectoriel, la performance a été freinée par la sélection de titres négative dans le secteur des médias, où notre position dans Diamond Sports Group s’est dépréciée. La sélection de titres porteuse et la sous-pondération du secteur des loisirs ont contribué à la performance, les inquiétudes entourant le variant Delta du Covid ayant mis sous pression certaines positions misant sur le redémarrage de l’activité. La sous-pondération du portefeuille sur le secteur de l’énergie a stimulé la performance relative durant la période.
La sous-pondération des titres de qualité supérieure à duration longue a par contre nui à la performance relative durant le mois. En outre, la surpondération des titres à duration courte a eu un impact légèrement négatif sur la performance relative. La sous-pondération des titres les plus risqués et de la moins bonne qualité a porté ses fruits, mais cette incidence favorable a été contrebalancée par une sélection de titres négative dans ce segment du marché.
En fin de mois, l’intensité carbone moyenne et l’intensité hydrique moyenne du fonds étaient toutes deux nettement inférieures aux niveaux moyens de l’indice ICE BofA US High Yield pour ces deux indicateurs. Le « yield-to-worst » du fonds est ressorti en fin de mois à 3,87 % (hors liquidités), contre 4,01 % pour l’indice de référence. Sa « duration-to-worst » atteignait 2,4 ans (hors liquidités), contre 3,7 ans pour l’indice de référence. La duration du fonds devrait être inférieure à celle de l’indice de référence dans une proportion similaire jusqu’à ce que la volatilité du marché augmente ou que les taux d’intérêt soient rehaussés. Dans cette éventualité, nous augmenterons méthodiquement la duration du portefeuille.
Jusque-là, le fait de positionner le portefeuille avec un rendement proche de celui de l’indice de référence et de maintenir une duration nettement inférieure à celle de l’indice de référence devrait se révéler bénéfique pour les clients au cours de l’année à venir, et ce malgré la sous-performance que ce positionnement a entraînée récemment. Malgré certains dégagements de la part d’investisseurs particuliers, l’appétit pour la classe d’actifs reste soutenu compte tenu du faible rendement que les marchés obligataires mondiaux offrent aux investisseurs institutionnels et de l’orientation baissière des taux de défaut des obligations américaines à haut rendement. Bien que le « yield-to-worst » de l’indice de référence des créances américaines à haut rendement reste proche de son plus bas historique, nous pensons qu’il existe encore un potentiel haussier dans certains segments du marché américain du haut rendement par rapport aux autres classes d’actifs obligataires mondiales.
* Date de la 1ère Valeur Liquidative : 29/03/2021
** Indice de référence : se référer à la rubrique Indicateur de référence spécifiée en dernière rubrique Source(s) : AXA Investment Managers au 30/07/2021
Rédacteur : AXA Investment Managers Paris
L’évolution incertaine des cas de Covid-19 attribuables au variant Delta pèsera fortement sur le rythme de l’activité économique ces prochains mois. Si les autorités réagissent au nombre de cas plutôt qu’au nombre de patients en soins intensifs et au taux de mortalité, il y a lieu de penser que la mobilité fera l’objet de nouvelles restrictions. Dans l’affirmative, la croissance économique sera nettement inférieure aux niveaux attendus. En dehors de l’impact du virus, le Congrès américain pourrait voter un plan de dépenses d’infrastructure et formuler le budget 2022, deux éléments qui auront une incidence sur la croissance économique au second semestre 2021.