# Portfolio review
In January, the number of holdings declined by one to 64. We sold the position in Friedrich Vorwerk. Initially, we expected the company to play a decisive role in consolidating the construction and maintenance industry for energy transmission infrastruc- ture in Europe. Even though expansion and modernization of the power networks markedly increases the Vorwerk’s order book, cost inflation and struggles to secure construction workers pushed cash flows into negative territory, dissipating the company’s ability to consolidate this market. Furthermore, we trimmed our position in heat pump manufacturer Nibe, another potential con- solidator of the highly fragmented heat pump market, whose deliveries, despite strong demand, are slowing due to supply is- sues for semiconductors. Meanwhile, higher availabilities from air conditioner manufacturers, which benefit from larger manu- facturing footprints, fill the gap. While we see this competition intensify, growth opportunities for Nibe’s technology will stay strong once their supply issues clear away, and consolidation activity may resume over time. Conversely, Xylem found a target and announced the acquisition of Evoqua Water. Investors considered the offered price excessive and sold down Xylem’s shares. While we agree that the acquisition is pricy, longer-term benefits from the combined distribution network and a broader product offering should pave the way for wider growth opportunities and more resilient operating margins. We used the share price weakness to increase our position in Xylem.

Translation (ENFR, 2023-01-31):
# Revue du portefeuille
Le nombre de participations a diminué d’une unité pour atteindre 64 positions à la fin janvier. Nous avons vendu les parts de Friedrich Vorwerk. Au début, nous nous attendions à ce que l’entreprise joue un rôle décisif dans la consolidation du secteur de la construction et de la maintenance des infrastructures de transmission d’énergie en Europe. Si l’expansion et la modernisation des réseaux électriques apportent effectivement une croissance importante des commandes à Vorwerk, l’inflation des coûts et les difficultés à recruter des ouvriers du bâtiment ont entraîné des flux de trésorerie négatifs, dissipant ainsi la possibilité de consolider ce marché. En outre, nous avons réduit notre position dans le fabricant de pompes à chaleur Nibe, un autre facteur potentiel de consolidation du marché très fragmenté des pompes à chaleur, dont les livraisons, malgré une forte demande, ralentissent en raison des problèmes d’approvisionnement en semi-conducteurs. Pendant ce temps, les meilleures disponibili- tés des fabricants de climatiseurs, qui bénéficient de plus grandes empreintes de fabrication, comblent le fossé. Bien que nous voyions cette concurrence s’intensifier, les opportunités de croissance pour la technologie de Nibe resteront fortes une fois que leurs problèmes d’approvisionnement seront résolus, et l’activité de consolidation pourrait reprendre au fil du temps. À l’inverse, Xylem a trouvé une cible et a annoncé l’acquisition d’Evoqua Water. Les investisseurs ont jugé que le prix proposé était exces- sif et ont vendu à la baisse les parts de Xylem. Si nous convenons que l’acquisition est coûteuse, les avantages à plus long terme du réseau de distribution combiné et d’une offre de produits plus large devraient ouvrir la voie à de meilleures opportuni- tés de croissance et à des marges d’exploitation plus résilientes. Nous avons tiré parti de la faiblesse du cours de l’action pour augmenter notre position dans Xylem.