# Management commentary
The optimism seen in April appears to have continued in May. The economic data is robust in Europe and in the United States. European confidence has recovered strongly, drive by consumers. The PMI figures were stronger than expected with a strong rise in the services component. In Germany, the IFO index has returned to its April 2019 high at 99.2 in May.
The reopening of the economies and the progress of the vaccination campaigns explain this environment and these good figures. This has continued to fuel inflation. Tensions were visible again this month with regard to basic materials and energy prices, with the price of oil rising to close to $70 per barrel.
The ECB is closely monitoring the recent rise in sovereign yields and several members of the Governing Council have suggested that a reduction in the pace of PEPP purchases at the June 10 meeting would be premature. The only disappointing figures in May concerned US unemployment with only 266,000 job creations (versus 1 million forecast). This enables the FOMC members to postpone discussions of a possible tapering. These figures generated some volatility in interest rates. For credit, the environment continues to favor an upward trend and a tightening in spreads. The Itraxx Main index remained stable at 50bp and the Itraxx Xover index tightened at around 245bp.
Over the month, Euro IG delivered a return of -0.14% (-0.19% of relative performance versus treasury notes with equivalent maturities). For their part, flows in the IG segment remained negative for the month and for the year to date at close to -1.3 billion euro. Euro High Yield continued to perform with +0.3% for the month, bringing its performance since the beginning of the year to 2.10%. The performance of AT1 was similar to that of the HY segment at +0.36% for the month. T2 debt posted a performance of 0.18% for the month. Corporate hybrids performed particularly strongly at +0.37% for the month. The average spread on the Barclays Euro-Aggregate Corporate index remained stable.
In these conditions, we have reduced the portfolio’s Beta to 1.30. The continued to be very selective in our choice of primary issues. The IG primary market is proving resilient to this more volatile macroeconomic environment. Order books were slightly less oversubscribed than in the previous month. We note that the ESG advantages continue, with the average concession for an ESG-related deal (Green bond, Social bond or Sustainability linked bond) negative by -7bp compared with a conventional deal. We have continued to apply the investment policy implemented since the beginning of the year with a preference for the intermediate part of the curve between 5 and 7 years on high-beta bonds (corporates hybrids EDF 2.625% PerpNC27, Eni 2% perpNC27, and via financial subordinated debt such as Société Générale 4.75% PerpNC26. We also subscribed to the inaugural issue of Technip 2028. To keep Beta at around 1.30, we have taken profits on the least attractive issues in order to invest in more attractive new primary issues.

Translation (ENFR, 2021-05-31):
# Commentaire de gestion
L’optimisme aperçu en avril semble perdurer en mai. Les données sont solides en Europe et aux Etats-Unis. La confiance européenne montre une forte reprise tirée par les consommateurs. Les PMI ont surpris positivement avec une composante services fortement en hausse. En Allemagne l’indice IFO sorti à 99.2 en mai revient sur des niveaux les plus élevés en Avril 2019.
La réouverture des économies et les progrès des programmes de vaccination sont la cause de cet environnement et de ces bons chiffres. Cela a continué à alimenter l’inflation. On a observé encore ce mois-ci des tensions sur les matériaux de base et sur le prix de l’énergie, le prix du pétrole se rapprochant des 70$ le baril.
La BCE surveille de près les récentes augmentations des rendements des taux souverains et un certain nombre de membres du conseil laissent entendre qu’une réduction du rythme de flux du PEPP lors de la réunion du 10 juin serait prématurée. Seul le chiffre du chômage américain a déçu en Mai avec seulement 266.000 emplois créés (contre 1Million attendu). Cela permet aux membres du FOMC de retarder les discussions d’un éventuel « tappering ». Avec ces chiffres nous avons pu entrevoir un peu de volatilité sur les taux. Sur le crédit, l’environnement est resté orienté à la hausse et au resserrement. L’indice Itraxx Main est resté sur le niveau de 50bps et l’indice Itraxx Xover s’est resserré autour de 245bps.
Au cours du mois l’Euro IG a produit un rendement de -0.14% (-0.19% de performance relative contre les bons du trésor à duration équivalente). Les flux quant à eux sur la classe d’actif IG restent négatifs sur le mois et depuis le début de l’année avec quasiment -1.3Mds€. L’Euro HY continue sa performance avec +0.3% sur le mois pour une performance de 2.10% depuis le début de l’année. La performance des AT1 est en ligne avec le HY avec +0.36% sur le mois. Et les T2 ont une performance de 0.18% sur le mois. Sur les hybrides corporates, la performance reste particulièrement forte avec +0.37% sur le mois. Le spread moyen de l’indice Barclays Euro Corporate est resté stable.
Dans ce contexte, nous avons réduit le Beta du portefeuille pour le ramener à 1.30. La sélection des émissions primaires est restée minutieuse. Le primaire IG résiste au contexte macroéconomique plus volatile. Les carnets d’ordres sont un peu moins sursouscrits que le mois précédent, nous remarquons que les avantages ESG persistent, la concession moyenne pour un deal lié à une thématique (Green bond, Social bond ou Sustainability linked bond) est négative de -7bp par rapport à une transaction conventionnelle. Nous avons continué à appliquer la politique de gestion mise en œuvre depuis le début de l’année avec une préférence pour la zone intermédiaire de la courbe entre 5 et 7 ans sur des obligations à haut Beta (corporates hybrides EDF 2.625% PerpNC27, Eni 2% PerpNC27, ou encore via les subordonnées financières comme Société Générale 4.75% PerpNC26. Nous avons également participé à l’émission inaugurale de Technip 2028. Afin de maintenir le Beta autour de 1.30, nous prenons profits sur les émissions les moins intéressantes afin de pouvoir participer aux nouvelles émissions primaires attractives.