# Fund manager's report
The health situation continued to improve in June although the rate of new vaccinations is starting to slow down and the thresholds for herd immunity are still far from being reached. Against this background, the spread of the delta variant, which is more contagious, is a concern for the authorities. In the United States, economic indicators stabilised at a high level and inflation reached a peak at 5%. In the eurozone, the data reflect a degree of “euphoria” especially in the services sector, which is benefiting fully from the reopening of the economy. The Fed maintained its rate of asset purchases, arguing that it is too soon to start toughening up its very accommodative monetary policy, but indicated through its forecasts that the next rates hike could come as early as 2023.
In the United States, the health situation is under control but the rate of new vaccinations has slowed down considerably and could represent a risk in the event of an increase in hospitalisations. To date, only 46% of the population has received two doses, and the injection rate has dropped fourfold since the peak in mid-April. In terms of economic indicators, analysis of the manufacturing sector shows a contrast between the surveys, which remain very positive, and real data, which is no longer advancing, reflecting supply chain difficulties in the automotive sector and recruitment issues in other sectors. These issues are also reflected in prices, with inflation once again increasing in May to 5% y/y (core inflation 3.8%). However, we believe that the majority of these inflationary pressures are only temporary and should stabilise in the third quarter before normalising at the end of the year. The Fed reiterated that it is still too early to withdraw its support for the economy but admitted that at the committee meeting it had mentioned that it needs to start talking about reducing its net asset purchases. The other notable piece of information was the publication of key rates forecasts by members of the committee who are now expecting two rates hikes in 2023. Discussions around the stimulus plans have stalled and no bipartisan agreement has been reached; some dissension within the Democratic camp may jeopardise passage through the reconciliation process. It now seems unlikely that the plans will be passed before the summer, and the initial amounts put forward by the Biden administration may be revised downwards.
In the eurozone, the health situation continues to improve and 33% of the population in the EU is now fully vaccinated. As a result, the lifting of the last restrictions has allowed the services sector to begin to catch up. In terms of June’s surveys, these reflect a degree of “euphoria”, with household confidence in France returning symbolically to its March 2020 level, and the European Commission (EC) surveys are at their highest since November 2018. The EC business climate and economic and industrial sentiment surveys also posted record highs. The PMI indices confirm this trend and once again made progress, both in the manufacturing sector (63.4 vs. 63.1) and the services sector (58.3 vs. 55.2). On prices, inflation stood at 1.9% in June, slightly down compared with May (2%). The underlying rate, which excludes energy and food prices, remained stable at 0.9%. The ECB maintained the status quo at its last monetary policy meeting, in particular with regard to the rate of asset purchases, arguing that it is too early to withdraw its support.
In the United Kingdom, the government delayed the lifting of the last lockdown restrictions in order to study the spread of the delta variant and its impact on new hospitalisations. In terms of economic indicators, surveys show a strong recovery in activity, as can be seen by the PMI indices for June that remain firmly in expansion territory at 64.2 for the manufacturing sector and 61.7 for the services sector. The central bank has begun to reduce its net asset purchases and this is expected to continue until the end of the year.
In China, we are witnessing a slight slowdown in activity after months of strong expansion. In June, the manufacturing PMI dropped back slightly to 50.9 vs. 51 previously, affected by power cuts in Guangdong and restrictions implemented in an effort to combat a resurgence of the virus in south China. In the services sector, the PMI index dropped sharply (50.3 vs. 55.1) but remains in expansion territory.
In Japan, the last restrictions have also been lifted and the vaccination campaign has accelerated strongly. In terms of economic indicators, retail sales in May dropped 2% m/m after -9.7% previously, and industrial production was affected by supply chain issues (-5.9% m/m). However, the reopening should coincide with a rebound in private sector consumption and a gradual recovery in the services sector. The Tankan quarterly business survey also shows a high level of optimism, reaching a 2-year high.
On the fund, we maintained the duration on the portfolio at around 7 years. Our underweight stance compared with the benchmark index arises principally from US and euro rates.
On asset allocation, we still prefer credit to quasi-sovereign and sovereign debts. At the end of the month, the portfolio held 71% in credit, representing an overweighting of around 20% compared to the benchmark. We remain defensive on the credit segment in dollars given the eligibility constraints on green bonds.
In terms of geographical exposure, we still favour European peripheral countries, which offer a surplus of returns in an environment of low interest rates and which benefit from the support of the ECB. Finally, we have maintained a slight overweighting in the emerging markets via China, Chile, Indonesia and Hungary.
* 1st NAV date: 05/11/2015
** Benchmark : Please refer to the Benchmark section in the characteristics/disclaimers part of the document. Source(s): AXA Investment Managers as at 30/06/2021
Editor: AXA Investment Managers Paris

Translation (ENFR, 2021-06-30):
# Commentaire du gestionnaire
En juin, la situation sanitaire s’est une nouvelle fois améliorée même si le rythme des nouvelles vaccinations commence à fléchir alors que les seuils d’immunités collectifs sont encore loin d’être atteints. Dans ce contexte, la propagation du variant Delta, plus contagieux, inquiète les pouvoirs publics. Aux Etats-Unis, les données économiques se sont stabilisées à un niveau élevé et l’inflation a atteint un pic à 5%. En zone euro, les données traduisent une certaine « euphorie », en particulier dans le secteur des services qui bénéficie totalement de la réouverture de l’économie. La Fed a maintenu son rythme d’achats d’actifs, justifiant qu’il était trop tôt pour retirer le caractère très accommodant de sa politique monétaire mais à souligner à travers ses prévisions que la prochaine remontée du taux directeurs pourrait intervenir dès 2023.
Aux Etats-Unis, la situation sanitaire est sous contrôle mais le rythme des nouvelles vaccinations a considérablement baissé et peut représenter un risque en cas de hausse des hospitalisations. A ce jour, seulement 46% de la population a reçu deux doses tandis que le rythme d’injection a été divisé par quatre depuis le pic de mi-avril. Au niveau des données économiques, l’analyse du secteur manufacturier est marquée par une dichotomie entre les enquêtes qui restent très positives et les données réelles qui ne progressent plus, traduisant des difficultés d’approvisionnements dans le secteur automobile et de recrutements dans d’autres secteurs. Ces difficultés se caractérisent également dans les prix puisque l’inflation a une nouvelle fois augmenté en mai pour atteindre +5% en g.a (core :3.8%). Toutefois, nous pensons que la plupart de ces pressions inflationnistes sont uniquement transitoires et devraient se stabiliser au troisième trimestre avant de se normaliser vers la fin de l’année. La Fed a réitéré qu’il était encore trop tôt pour retirer son soutien à l’économie mais a admis qu’elle avait évoqué pendant le comité qu’il faudrait commencer à parler de la réduction des achats nets d’actifs. L’autre information marquante fut la publication des prévisions des taux directeurs par les membres du comité qui anticipent désormais deux hausses de taux dès 2023. Les discussions autour des plans de relance patinent et aucun accord bipartisan n’a été trouvé tandis que certaines dissensions au sein du camp Démocrate peuvent mettent en péril une adoption par le processus de réconciliation. Il semble désormais peu probable qu’une adoption survienne dès cet été tandis que les montants initiaux évoqués par l’administration Biden pourraient être revus à la baisse.
En zone euro, la situation sanitaire continue de s’améliorer et la proportion de personnes totalement vaccinées atteint désormais 33% à l’échelle de l’UE. Par conséquent, la levée des dernières restrictions a permis au secteur des services d’initier son rattrapage. Au niveau des enquêtes du mois de juin, elles traduisent une certaine « euphorie », à l’image de la confiance des ménages en France qui revient symboliquement à son niveau de mars 2020 tandis que celles de la Commission Européenne (CE) s’établit à un plus haut depuis novembre 2018. Les autres enquêtes de la CE font également état de records pour le climat des affaires et pour les enquêtes Economic et Industrial Sentiment. Les indices PMIs confirment cette tendance et progressent une nouvelle fois dans le secteur manufacturier (63,4 contre 63,1) ou des services (58,3 contre 55,2). Du côté des prix, le taux d’inflation s’est établi à 1,9% en juin, en légère baisse par rapport à mai (2%), tandis que la mesure sous-jacente excluant les prix énergétiques et alimentaires est restée stable à 0.9%. La BCE a conservé le statut quo lors de sa dernière réunion de politique monétaire, en particulier sur le rythme des achats d’actifs, justifiant qu’il était prématuré de retirer son soutien.
Au Royaume-Uni, le gouvernement a gelé la dernière phase de déconfinement afin d’étudier la propagation du variant Delta et son impact sur les nouvelles hospitalisations. Au niveau des données économiques, les enquêtes traduisent un fort rebond de l’activité, comme en témoigne les indices PMIs du mois de juin qui restent en forte expansion à 64,2 pour le secteur manufacturier et 61,7 pour le secteur des services. La Banque centrale a commencé à réduire ses achats nets d’actifs et cela devrait se poursuivre jusqu’à la fin de l’année.
En Chine, on assiste à un léger ralentissement de l’activité après des mois d’activité en forte expansion. En juin, l’indice PMI manufacturier recule légèrement à 50,9 contre 51 auparavant, impacté par des coupures d’électricité dans le Guangdong et des restrictions pour faire face à une résurgence du virus dans le sud de la Chine. Dans le secteur des services, l’indice PMI baisse fortement (50,3 contre 55,1) mais reste en territoire d’expansion.
Au Japon, les dernières restrictions ont également été levées et la vaccination a fortement accéléré. Du côté des données économiques, les ventes aux détails en mai baissent de 2% en g.m après -9,7%, tandis que la production industrielle a été impacté par des problèmes d’approvisionnements (-5,9% en g.m). Toutefois, la réouverture devrait coïncider avec un rebond de la consommation privée et un rétablissement graduel du secteur des services. L’enquête trimestriel Tankan auprès des entreprises témoignent également d’un fort optimisme avec un plus haut depuis 2 ans.
Sur le fonds, nous maintenons la duration du portefeuille autour de 7 années. Notre sous-pondération par rapport à l’indice de référence vient principalement des taux US et Euro.
En ce qui concerne l’allocation d’actifs, nous continuons de privilégier le crédit aux dettes quasi-souveraines et souveraines. En fin de mois, le portefeuille détient 71% de crédit, soit une surpondération par rapport à l’indice de l’ordre de 20%. Nous restons par ailleurs défensifs sur le segment du crédit en dollar étant donné les contraintes d’éligibilité des Green bonds.
Sur le plan géographique, nous continuons de privilégier les pays périphériques européens, qui offrent un surplus de rendement dans un environnement de taux bas et bénéficient du soutien de la BCE. Enfin, nous maintenons une légère surpondération sur les pays émergents via la Chine, le Chili, l’Indonésie et la Hongrie.
* Date de la 1ère Valeur Liquidative : 05/11/2015
** Indice de référence : se référer à la rubrique Indicateur de référence spécifiée en dernière rubrique Source(s) : AXA Investment Managers au 30/06/2021
Rédacteur : AXA Investment Managers Paris