### Portfolio managers comments
The main equity indices are consolidating and signaling the end of the summer rally. Market participants are taking note of the undoubtedly more restrictive speeches by central bankers at the Jackson Hole meeting. Inflation is stalling on both sides of the Atlantic, putting paid to the hoped-for scenario of its transitory nature. In addition, economic aggregates in the US are coming out much stronger than expected, leaving more room for manoeuvre for J. Powell who wants to fight inflation as a priority. As a result, expectations of rate hikes have been quickly adjusted upwards, pushing some segments of the equity markets upwards. In Europe, inflation reached 9.1% in August with strong disparities within its composition. Germany in particular is now urging the ECB to act more vigorously at its next meeting in the coming days. In this context, the primary market for convertible bonds remained timid, with only one transaction proposed for a total size of close to €100m.
The DNCA Invest Convertibles fund posted a monthly performance of -1.31% versus -0.95% for its benchmark, the Exane ECI €. The primary transaction proposed by the Swiss online distributor of pharmaceutical products was not subscribed. Activity was concentrated on the secondary front through tactical adjustments. Two arbitrages were pursued in order to favour vehicles offering better returns and deltas: reinforcements on Nexi 2028 & Edenred 2028 shares / lightening of Nexi 2024 & Edenred 2024 shares. Partial profit-taking was carried out on the following stocks: EDF 2024, America Movil
/ KPN 2024, Amadeus 2025 and Engie/GTT 2024. On the other hand, a reinforcement was made on Pirelli 2025, whose underlying stock continues to trade at low valuations given the positive momentum validated during the publication of the half-year results. The Just Eat Takeaway 2028 convertible bond joined the selection at the margin (0.5%), following the announcement of an asset sale that will allow for a significant restructuring of its balance sheet. The stock offers a yield close to 7.5%. Finally, a partial arbitrage was carried out in the semiconductor segment: the BE Semiconductor 2027 convertible bond was reduced in favour of the STMicroelectronics 2027 stock. The Franco-Italian group offers a more attractive valuation and a more sustainable visibility on its order book.
Convertible bonds have rebounded strongly from the worst first half on record for the asset class. Valuation levels still appear to be discounted and offer an interesting configuration, being able to benefit from bullish movements in the equity markets while offering an absorption capacity during turbulent phases. With the outlook still unclear, particularly on the energy front and consumer confidence, the fund will remain cautious on risk-taking after this summer's rebound. The duration remains partially hedged and is close to 2X. The delta-yield ratio is 35% and +1.34%, compared with 36% and
-1.73% respectively for its benchmark. Text completed on 07/09/2022.
Félix
Haron, CFA
Denis
Passot
Philippe
Garnier
Jean-Paul
Ing, CFA

Translation (ENFR, 2022-08-31):
### Commentaire de gestion
Les principaux indices actions consolident et sonnent la fin du rallye estival. Les opérateurs de marchés prennent en effet acte des discours assurément plus restrictifs des banquiers centraux lors du rassemblement à Jackson Hole. L'inflation s'enlise des deux côtés de l'Atlantique, mettant ainsi en échec le scénario espéré du caractère transitoire de celle-ci. De plus, les agrégats économiques ressortent bien plus solides qu'attendus aux Etats Unis, laissant ainsi une marge de manœuvre plus large à J. Powell qui souhaite combattre l'inflation en priorité. Ainsi, les anticipations de hausses des taux directeurs ont été rapidement réajustés à la hausse, et précipitant avec elles certains segments sur les marchés actions. En Europe, l'inflation atteint 9,1% en août avec de forte disparités au sein de sa composition. Notamment en Allemagne qui exhorte désormais la BCE d'agir plus vigoureusement lors de sa prochaine réunion dans les prochains jours. Dans ce contexte, le marché primaire des obligations convertibles est resté timide, avec seule une opération proposée pour une taille totale proche de 100M€.
Le fonds DNCA Invest Convertibles affiche une performance mensuelle de -1,31% contre -0,95% pour son indice de référence, l'Exane ECI €. L'opération primaire proposée par le distributeur en ligne suisse de produits pharmaceutiques n'a pas été souscrite. L'activité s'est concentrée sur le front secondaire au travers d'ajustements tactiques. Deux arbitrages ont été poursuivis afin de favoriser les véhicules offrants de meilleurs rendements et deltas : renforcements sur les titres Nexi 2028 & Edenred 2028 / allégements sur les titres Nexi 2024 & Edenred 2024. Des prises de profit partielles ont été matérialisées sur les titres suivants : EDF 2024, America Movil / KPN 2024, Amadeus 2025 et Engie/GTT 2024. A l'inverse, un renforcement a été réalisé sur le titre Pirelli 2025 dont le sous-jacent continue à se négocier sur des valorisations faibles compte tenu de la dynamique positive validée lors de la publication des résultats semestriels. L'obligation convertibles Just Eat Takeaway 2028 a quant à elle rejoint la sélection à la marge (0,5%), après l'annonce d'une cession d'actifs qui permet un assainissement notable de son bilan. Le titre offre un rendement proche de 7,5%. Enfin, un arbitrage partiel a été réalisé sur le segment des semiconducteurs : l'obligation convertible BE Semiconductor 2027 a été allégée au profit du titre STMicroelectronics 2027. Le groupe franco-italien présente en effet une valorisation plus attractive et une visibilité plus pérenne sur son carnet de commandes.
Les obligations convertibles ont connu un fort rebond après avoir réalisé le pire premier semestre historique de la classe d'actifs. Les niveaux de valorisations apparaissent toujours décotés et offrent une configuration intéressante en étant capable de profiter des mouvements haussiers sur les marchés actions tout en offrant une capacité d'absorption lors des phases de turbulences. Avec un horizon qui reste illisible, notamment sur le front énergétique et la confiance du consommateur, le fonds restera prudent sur ses prises de risques après le rebond de cet été. La duration demeure partiellement couverte et affiche un niveau proche de 2X. Le couple delta - rendement est de 35% et +1,34% contre respectivement 36% et -1,73% pour son indice de référence.
Achevé de rédiger le 07/09/2022.
Félix
Haron, CFA
Denis
Passot
Philippe
Garnier
Jean-Paul
Ing, CFA