## Portfolio managers comments
The MSCI EMU Small cap index started the year well, gaining 9.52%. The rise was driven by an improved outlook for economic growth, with inflation falling. As a result, investors began to anticipate an end to monetary tightening this summer, which caused long yields (German 10 year from 2.56% to 2.29%) to fall. This new scenario favoured cyclical stocks, with four sectors up by more than 9% in the index (commodities, media, consumer discretionary, capital goods). In contrast, defensive sectors (healthcare, utilities and consumer nondurables) and energy only gained 3%. Technically, there has been a buyback of short positions, a sharp drop in volatility and an expansion of capitalisation multiples, the opposite of 2022.
In Italy, we strengthened Datalogic (barcode reader) as component sourcing problems seem to be solved; the Sol line (small Air Liquide competitor) was completed; Wiit and Reply were reduced due to high valuations. In France, we bought Ses Imotag (electronic labels) which should benefit from the announcement of the plan to roll out the labels in the Walmart network. In the veterinary sector, we bought Virbac and sold Vétoquinol due to growth differentials. We also made additional purchases on Euroapi (expected resumption of production in Bulgaria after the suspension in December), Nacon, Voltalia and GTT.
The monthly performance is : 3.78% with a benchmark of : 6.17%, i.e. a relative performance of -239 bp.
The fund has struggled to keep up with the rise in its index, as the rise has been mainly in low quality, oversold stocks, which are not our favourites.
The good choices were Visiativ (+25%, a company that benefits from the dynamics of Dassault Système), Suess Microtec (+20%, management forecasts 10% growth each year for this company until 2030), LPKF Laser (+22%), Biesse (+16%), Sword (+13%).
The weakest contributors were Lu-Ve (-5%), M1 Kliniken (-11%), Boiron (17%, disappointing sales in the last quarter), Nacon (-9%), Safilo (-10%), Aubay (-3%).
The market is unfortunately getting used to the conflict in Ukraine, which has become a war of positions. The other cloud on the horizon, the Covid in China, seems to be calming down very quickly, which should be very positive for global growth. The forthcoming normalisation of inflation and growth leads us to become more optimistic about small caps, which should, as at the beginning of each cycle, do much better than the large caps, especially technology and capital goods companies, two strong points of this fund.
Text completed on 06/02/2023.
Daniel
Dourmap
Thierry
Cuypers

Translation (ENFR, 2023-01-31):
## Commentaire de gestion
L’indice MSCI EMU Small cap a bien débuté l’année en gagnant 9.52%. Cette hausse a été provoquée par une amélioration des perspectives de croissance économique, avec une diminution de l’inflation. Les investisseurs ont donc commencé à anticiper la fin des resserrements monétaires pour cet été, ce qui a fait rebaisser les taux longs (10 ans allemand de 2.56 à 2.29%). Ce nouveau scénario a favorisé les valeurs cycliques, avec 4 secteurs en hausse de plus de 9% dans l’indice (produits de base, médias, consommation discrétionnaire, biens d’équipement). A contrario, les secteurs défensifs (santé, utilities et consommation non durable) et l’énergie n’ont gagné que 3%. Techniquement, on a constaté un rachat des positions à découvert, une forte baisse de la volatilité et une expansion des multiples de capitalisation, soit le contraire de 2022.
En Italie, nous avons renforcé Datalogic (lecteur de code barre) car les problèmes de sourcing de composants semblent se résoudre ; la ligne de Sol (petit concurrent d’Air Liquide) a été complétée ; Wiit et Reply ont été allégés en raison de valorisation élevées. En France, nous avons acheté Ses Imotag (étiquettes électroniques) qui devrait bénéficier de l’annonce du plan de déploiement des étiquettes dans le réseau de Walmart. Dans le secteur des laboratoires vétérinaires, nous avons acheté Virbac et vendu Vétoquinol en raison de différentiel de croissance. Nous avons également opéré des achats complémentaires sur Euroapi (reprise de production attendue en Bulgarie après la suspension en décembre), Nacon, Voltalia et GTT.
La performance mensuelle s’établit à : 3,78% avec un indice de référence à : 6,17%, soit une performance relative de -239 pb.
Le fonds a eu du mal à suivre la hausse de son indice, car la hausse s’est principalement faite sur des titres de faible qualité, survendus, qui ne sont pas nos préférés.
Les bons choix ont porté sur Visiativ (+25%, société qui bénéficie de la dynamique de Dassault Système), Suess Microtec (+20%, le management prévoit 10% de croissance chaque année pour cette société jusqu’en 2030), LPKF Laser (+22%), Biesse (+16%), Sword (+13%).
Les moins bons contributeurs sont constatés sur Lu-Ve (-5%), M1 Kliniken (-11%), Boiron (17% , CA décevant sur le dernier trimestre), Nacon (-9%), Safilo (-10%), Aubay (-3%).
Le marché s’habitue malheureusement au conflit en Ukraine, devenu une guerre de positions. L’autre nuage à l’horizon, le Covid en Chine, semble se calmer très vite, ce qui devrait être très favorable à la croissance mondiale. La normalisation à venir de l’inflation et de la croissance nous incite à devenir plus optimiste sur les petites capitalisations, qui devraient, comme à chaque début de cycle, faire bien mieux que les grandes, notamment les sociétés technologiques et de biens d’équipement, deux points forts de ce fonds.
Achevé de rédiger le 06/02/2023.
Daniel
Dourmap
Thierry
Cuypers