# Management commentary
### Market environment
The MSCI Emerging Market index fell -6.7 % (net, in USD terms) in July underperforming the MSCI World index (+1.8%) by -8.5%. The market reacted negatively to a slew of new regulatory restrictions in China, which hit stocks in the internet and educations sectors in particular. These moves ignited concerns China could be entering a new wave of policy risk, causing investors to re-examine their assumptions about future returns and demanding a higher risk premium in the short-term for Chinese equities. The spread of the delta variant also remains a key concern in Emerging Markets, with further lockdown restrictions in countries as where vaccination rates are lagging.

### Among regions, EMEA (+0.0%) was the best performer in July followed by Latin America (-4.1%) and EM Asia (-8.1%).
Egypt (+7.0%) was the best performing market while China (-13.8%) was the worst performer in EM over the month. With its sharp decline in July, the MSCI China index is now in negative territory for the year (-12.3%, USD). The sell-off in China was widespread but led by the Real Estate and Communication Services sectors, the two potentially most at risk for future regulatory restrictions.
Among key markets, spillover effects from China led to a decline in neighboring markets such as Korea (-5.7%), Taiwan (-2.2%), with only India (+0.9%) able to buck the trend in Asia. Tourism-focused Philippines (-11.7%) and Thailand (-6.9%) were hit by further lockdown restrictions. EEMEA outperformed thanks to robust performances by Egypt (+7.0%), Turkey (+6.6%), and Kuwait (+4.9%). Russia (-0.6%) was notably impacted by the Central Bank’s 100bps interest rate hike. South Africa (-1.7%) was pulled down by index heavyweight Naspers (-8.3%), a Tencent-affiliate, as well as riots which hit South Africa’s domestic sectors such as Financials and REITS. Latin America fell for the first time in five months, weighed down primarily by currency losses : Peruvian Sol (-5.0%), Brazilian Real (-4.6%), Chilean Peso (-3.2%). Argentina (+6.4%) posted the best returns in July, led by its main constituent Globant, and followed by Mexico (+2.3%), whereas Colombia (-3.4%), Chile (-5.9%), Brazil (-6.1%), and Peru (-9.1%) posted negative returns

### Portfolio performance
The fund outperformed its benchmark this month, which was mostly due to country allocation. Indeed, the positive contribution due to underweighting China, and to a lesser degree, overweighting Russia more than erased the negative effect due to underweighting Taiwan and Saudi Arabia. Sector allocation contributed slightly negatively over the month; the positive effect coming from overweighting Real Estate and underweighting Energy, both in India, as well as overweighting Industrials and Energy, both in China was offset by the negative impact due to underweighting Materials, Financials, Information Technology, while overweighting Communication Services and Real Estate, all in China.
Stock selection was a slight positive contributor this month, which was notably due to underweighting a shopping platform in China EV manufacturer and overweighting an auto group and a rolling stock manufacturer, all three in China as well as overweighting a food producer in Brazil and the leading steel company in Latin America.
There were no significant movements during the month. Russia, Brazil and India continue to be favoured as well as technology, consumer discretionary and communication services in South Korea. China remains the main underweight position as it is ahead of the curve in terms of economic activity and will benefit less from the global improvement. In addition, new regulatory restrictions increase uncertainty in certain sectors. Healthcare, materials, Asia based consumer staples are underweight due to elevated valuations, as well as China banks where profitability is controlled and restrained by government. Companies in communications sector and consumer companies exposed to e-commerce that will benefit from changing consumer and communication habits brought about by the Covid-19 restrictions, as well as consumer discretionary and real estate, on reopening trade in lagging countries are preferred.

### Outlook
We have a cautious but constructive view on Emerging Markets equity. While Emerging countries have clearly lagged US and Europe in terms of vaccination roll out, we are seeing increasing efforts to accelerate vaccination programs. Our base case remains that this should be enough for COVID-19 outbreaks to be controlled, even if emergence of new variants keep slowing down speed of re-opening.
The US Federal Reserve has recently changed its narrative by increasing the probability of hiking rates in 2022. This is clearly positive as it reduces the probability of economies going through a sustain period of overheating. It also anchors inflation expectations at lower levels while reinforcing the view that inflation pressure is likely temporary. Overall, it is very positive for Emerging Markets as it decreases significantly the tail risk of sharp rates rises.
While valuations are no longer depressed on an absolute basis, they remain very attractive in a global context. We think current levels are enticing for long-term investors. Earnings have started to rebound in line with economic growth, but remain far below 2019 levels. We expect normalization of earnings and profitability to remain supportive for markets.
With a longer-term view, we continue to think that improvement in capital expenditure discipline, the lack of major macroeconomic imbalances, and increasing payout ratio, should help emerging economies to reduce economic and profit volatility.

Translation (ENFR, 2021-07-31):
# Commentaire de gestion
### Environnement du marché
L'indice MSCI Emerging Market a chuté de 6,7 % (net, en USD) en juillet, ce qui représente une baisse de 8,5 % par rapport à l'indice MSCI World (+1,8 %). Le marché a réagi négativement à une série de nouvelles restrictions réglementaires en Chine, qui ont touché en particulier les actions des secteurs de l'Internet et de l'éducation. Ces mesures ont fait craindre que la Chine n'entre dans une nouvelle vague de risques politiques, ce qui a amené les investisseurs à réexaminer leurs hypothèses sur les rendements futurs et à exiger une prime de risque plus élevée à court terme pour les actions chinoises. La propagation de la variante delta reste également une préoccupation majeure dans les marchés émergents, avec de nouvelles restrictions dans les pays où les taux de vaccination sont en retard.

### Parmi les régions, la zone EMEA (+0,0 %) a enregistré la meilleure performance en juillet, suivie de l'Amérique latine (-4,1 %) et de la zone EM Asia (-8,1 %).
L'Égypte (+7,0 %) a été le marché le plus performant, tandis que la Chine (-13,8 %) a été le moins performant de la région EM au cours du mois. Avec sa forte baisse en juillet, l'indice MSCI Chine est désormais en territoire négatif sur l'année (-12,3 %, USD). Le mouvement de vente en Chine a été généralisé mais a été mené par les secteurs de l'immobilier et des services de communication, les deux secteurs potentiellement les plus exposés à de futures restrictions réglementaires.
Parmi les marchés clés, les effets de contagion de la Chine ont entraîné un déclin des marchés voisins tels que la Corée (-5,7 %) et le Taïwan (-2,2 %), seule l'Inde (+0,9 %) ayant réussi à inverser la tendance en Asie. Les Philippines (-11,7 %) et la Thaïlande (-6,9 %), axées sur le tourisme, ont été touchées par de nouvelles restrictions. La région EEMEA a surperformé grâce aux solides performances de l'Égypte (+7,0 %), de la Turquie (+6,6 %) et du Koweït (+4,9 %). La Russie (-0,6 %) a notamment été affectée par la hausse de 100 points de base du taux d'intérêt de la Banque centrale. L'Afrique du Sud (-1,7 %) a été tirée vers le bas par le poids lourd de l'indice Naspers (-8,3 %), une société affiliée à Tencent, ainsi que par les émeutes qui ont touché les secteurs nationaux de l'Afrique du Sud tels que les services financiers et les sociétés immobilières. L'Amérique latine a reculé pour la première fois en cinq mois, principalement en raison des pertes de change : Sol péruvien (-5,0 %), Real brésilien (-4,6 %), Peso chilien (-3,2 %). L'Argentine (+6,4 %) a affiché les meilleures performances en juillet, emmenée par sa principale composante Globant, et suivie par le Mexique (+2,3 %), tandis que la Colombie (-3,4 %), le Chili (-5,9 %), le Brésil (-6,1 %) et le Pérou (-9,1 %) ont enregistré des performances négatives.

### Performance du portefeuille
Le fonds a surperformé son indice de référence ce mois-ci, ce qui est principalement dû à l'allocation par pays. En effet, la contribution positive due à la sous-pondération de la Chine et, dans une moindre mesure, à la surpondération de la Russie a plus que compensé l'effet négatif dû à la sous-pondération du Taïwan et de l'Arabie saoudite. L'allocation sectorielle a eu une contribution légèrement négative au cours du mois ; l'effet positif dû à la surpondération de l'immobilier et à la sous-pondération de l'énergie, toutes deux en Inde, ainsi qu'à la surpondération de l'industrie et de l'énergie, toutes deux en Chine, a été compensé par l'impact négatif dû à la sous-pondération des matériaux, de la finance et des technologies de l'information, tandis que les services de communication et l'immobilier ont été surpondérés, tous en Chine.

### La sélection des titres a été légèrement positive ce mois-ci, notamment en raison de la sous-pondération d'une plateforme d'achat en Chine, d'un fabricant de véhicules électriques et de la
surpondération d'un groupe automobile et d'un fabricant de matériel roulant, tous trois en Chine, ainsi que de la surpondération d'un producteur alimentaire au Brésil et de la première entreprise sidérurgique d'Amérique latine.
Il n'y a pas eu de mouvements significatifs au cours du mois. La Russie, le Brésil et l'Inde continuent d'être favorisés, ainsi que la technologie, la consommation discrétionnaire et les services de communication en Corée du Sud. La Chine reste la principale sous-pondération car elle est en avance sur l'activité économique et profitera moins de l'amélioration mondiale. En outre, de nouvelles restrictions réglementaires augmentent l'incertitude dans certains secteurs. Les secteurs de la santé, des matériaux et des biens de consommation de base asiatiques sont sous-pondérés en raison des valorisations élevées, ainsi que les banques chinoises dont la rentabilité est contrôlée et limitée par le gouvernement. Les entreprises du secteur des communications et les sociétés de consommation exposées au commerce électronique qui bénéficieront du changement des habitudes de consommation et de communication induit par les restrictions Covid-19, ainsi que la consommation discrétionnaire et l'immobilier, sur la réouverture du commerce dans les pays en retard, sont privilégiées.

### Perspectives
Nous avons une opinion prudente mais constructive sur les actions des marchés émergents. Alors que les pays émergents sont clairement à la traîne des États-Unis et de l'Europe en termes de déploiement de la vaccination, nous constatons des efforts croissants pour accélérer les programmes de vaccination. Notre scénario de base reste que cela devrait suffire pour que l’épidémie de Covid-19 soit contrôlée, même si l'émergence de nouvelles variantes continue de ralentir la vitesse de réouverture.
La Réserve fédérale américaine a récemment modifié son discours en augmentant la probabilité d'une hausse des taux en 2022. Cette évolution est clairement positive car elle réduit la probabilité que les économies traversent une période durable de surchauffe. Cela ancre également les prévisions d'inflation à des niveaux plus bas tout en renforçant l'idée que la pression inflationniste est probablement temporaire. Dans l'ensemble, cette évolution est très positive pour les marchés émergents, car elle réduit considérablement le risque d'une forte hausse des taux.
Si les valorisations ne sont plus déprimées sur une base absolue, elles restent très attrayantes dans un contexte mondial. Nous pensons que les niveaux actuels sont intéressants pour les investisseurs à long terme. Les bénéfices ont commencé à rebondir dans le sillage de la croissance économique, mais restent bien en deçà des niveaux de 2019. Nous pensons que la normalisation des bénéfices et de la rentabilité restera favorable aux marchés.
Dans une perspective à plus long terme, nous continuons de penser que l'amélioration de la discipline en matière de dépenses d'investissement, l'absence de déséquilibres macroéconomiques majeurs et l'augmentation du ratio de distribution, devraient aider les économies émergentes à réduire la volatilité de l'économie et des bénéfices.