### Payment service in Switzerland:
CACEIS BANK, Montrouge, Nyon/Switzerland Branch is appointed as paying office of the SICAV for Switzerland.
2022 Review
2022 was a challenging year for the financial markets, with inflation at its highest level in forty years and central banks stepping up their efforts to bring down price pressures. The main reasons for this challenging market environment were the post-COVID monetary and fiscal policies in developed markets, the war in Ukraine and the zero-COVID policy in China. Against this background, interest rates rose sharply and risk assets suffered significant losses during the year. The markets were relieved in the fourth quarter and rallied a little as mild weather in Europe mitigated the impact of the energy crisis and China unexpectedly ended its zero-COVID policy. However, this was not enough to save the year. Despite the increased likelihood of a recession (historically, inversion of the yield curve has been a relatively good predictive signal), the strength of the labour market and the resilience of corporate earnings gave investors hope of a soft landing.
From the perspective of asset classes, bonds suffered losses as the interest rate effect and the credit spread effect weighed on performance. Overall, high yield bonds showed less of a decline than investment grade bonds, as they carry less maturity risk, and the widening of credit spreads was fairly contained. Emerging markets underperformed, mainly impacted by the poor performance of Chinese fixed income bonds and bonds from countries with higher dollar exposure. In the equity market, value stocks significantly outperformed growth stocks, a development consistent with the effect of the rising interest rate cycle. By early 2022, the valuation of growth stocks had risen to double that of value stocks. On the foreign exchange market, the USD increased as the Fed moved aggressively to normalise its monetary policy. Commodities ended the year with a double-digit gain overall but with large variations between sectors and volatility throughout the year. Finally, gold prices rose as investors turned to inflation-hedging assets.
Our strategies recorded losses in 2022. Traditional assets accounted for the bulk of the negative contribution, with the investment grade bond bias and developed market equities, particularly US exposures, acting as a drag on performance. Alternative strategies saw contained losses and the outlook for future returns increased in this category as increased dispersion between asset classes is expected. In risk-reduction strategies, significant gains were made in the first part of the year. The recovery in the past few months of the year and the low volatility of equities relative to other asset classes erased some of the accumulated gains.
Outlook for 2023
In our view, the financial market turbulence of 2022 should continue in 2023 as investors shift from inflation risks to recession risks (impact on growth and earnings). Interest rates in developed markets are beginning to have an increased negative transmission effect on the economy and financial conditions are expected to deteriorate over the coming months. The impact of quantitative tightening achieved by reducing the balance sheet of central banks in the US and Europe is also a big unknown in terms of the consequences of rising rates.
We expect inflation in developed markets to fall gradually but to remain above the central banks' target and for US inflation to fall faster than European inflation due to a weaker dollar, bloated inventories, a slowdown in hiring and subdued increases in rents.
The current rally in the financial markets appears to be driven mainly by low quality assets, which presume that the tightening of financial conditions is over and that the inflection point for corporate earnings is in sight. We believe that the latest rise on the equity and credit markets is due to "fear of missing the boat".
We favour an approach with exposure to equities at the lower end of the historical valuation range and to adopt selective and focused themes such as value, infrastructure and China.
At this stage, we prefer Investment Grade over High Yield and the US and emerging markets over the European market.
At present, US Treasury bills and their role in protecting portfolios are an attractive asset.
In alternative investments, arbitrage and macro/CTA strategies should provide portfolio diversification, as these benefit from a high dispersion.
The SFDR annexes are included in the (non-audited) "Additional Information" section of this report.
Luxembourg, 17 March 2023	The Board of Directors
Note: The information in this report represents historical data and is not an indication of future results.

Translation (ENFR, 2022-12-31):
### Service de paiement en Suisse:
CACEIS BANK, Montrouge, Succursale de Nyon / Suisse a été désigné comme domicile de paiement de la SICAV pour la Suisse.
Revue 2022
2022 a été une année difficile pour les marchés financiers, l'inflation ayant atteint son plus haut niveau en quarante ans et les banques centrales intensifiant leurs efforts afin de faire baisser les pressions sur les prix. Les politiques monétaires et fiscales post-covid sur les marchés développés, la guerre en Ukraine et la politique covid-zéro en Chine ont été parmi les principales raisons qui ont alimenté cette situation. Dans un tel contexte, les taux d'intérêt ont fortement augmenté et les actifs à risque ont subi des pertes importantes au cours de l'année. Un rallye de soulagement s'est produit au quatrième trimestre grâce à une météo clémente en Europe, atténuant ainsi les conséquences de la crise énergétique et en Chine, celle-ci ayant mis fin de manière inattendue à sa politique zéro-covid. Cependant, cela n'a pas suffi à sauver l'année. Malgré la probabilité accrue d'une récession (l'inversion de la courbe des taux d'intérêt étant un signal prédictif relativement bon historiquement), la vigueur du marché du travail et la résilience des bénéfices des entreprises ont fait espérer un atterrissage en douceur chez les investisseurs.
Du point de vue des classes d'actifs, les obligations ont subi des pertes car l'effet taux d'intérêt et l'effet spread de crédit ont pesé sur la performance. Dans l'ensemble, les obligations à haut rendement ont affiché moins de baisse que le Investment Grade, car celles-ci comportent moins de risque de duration et l'élargissement des écarts de crédit a été plutôt contenu. Les marchés émergents ont sous-performé, principalement impactés par la mauvaise performance des obligations chinoises à revenu fixe et des obligations des pays plus exposés au dollar. Sur le marché des actions, les actions « value » ont largement surperformé les actions « growth », une évolution conforme à l'effet du cycle de hausse des taux d'intérêt. Début 2022, la valorisation des actions « growth » a atteint des niveaux élevés à plus du double de celle des actions « value ». Sur le marché des changes, l'USD s'est apprécié alors que la Fed s'engageait de manière agressive dans la phase de normalisation de sa politique monétaire. Les matières premières ont clôturé avec un gain à deux chiffres dans l'ensemble, mais une dispersion entre les secteurs et une volatilité tout au long de l'année ont été enregistrées. Enfin, les cours de l'or se sont appréciés, les investisseurs ayant exprimé leur appétit pour les actifs de couverture contre l'inflation.
Nos stratégies ont enregistré des pertes en 2022. Les actifs traditionnels ont représenté l'essentiel de la contribution négative, le biais obligations Investment Grade et les actions des marchés développés, en particulier les expositions aux États-Unis, agissant comme un frein à la performance. Les stratégies alternatives ont enregistré des pertes contenues et les perspectives de rendements futurs ont augmenté dans cette catégorie, car une dispersion accrue entre les classes d'actifs est attendue. Dans les stratégies de réduction des risques, des gains significatifs ont été réalisés au cours de la première partie de l'année. Le rebond des derniers mois de l'année et la faible volatilité des actions par rapport aux autres classes d'actifs ont effacé une partie des gains accumulés.
Perspectives 2023
Selon nous, les turbulences de 2022 sur les marchés financiers devraient continuer à prévaloir en 2023, les investisseurs passant des risques d'inflation aux risques de récession (impact sur la croissance et les bénéfices). Les niveaux des taux d'intérêt sur les marchés développés commencent à avoir un effet de transmission négatif accéléré sur l'économie et les conditions financières devraient se détériorer au cours des prochains mois. L'impact du resserrement quantitatif par la réduction du bilan des banques centrales aux États-Unis et en Europe est également un gros point d'interrogation en termes de conséquences dans la hausse des taux.
Nous nous attendons à ce que l'inflation dans les marchés développés baisse progressivement mais reste au-dessus de l'objectif des banques centrales et que l'inflation américaine diminue plus rapidement que l'inflation européenne en raison d'un dollar plus faible, d'inventaires gonflés, d'un ralentissement des embauches et du ralentissement de la hausse des loyers.
La reprise actuelle des marchés financiers semble être principalement alimentée par des actifs de faible qualité, qui supposent que le resserrement des conditions financières est terminé et que le point d'inflexion des bénéfices des entreprises est en vue. Nous pensons que « la peur de louper le coche » explique la dernière hausse que nous constatons sur les marchés des actions et du crédit.
Nous préférons une approche avec une exposition aux actions avec une valorisation dans le bas de la fourchette historique et adopter des thèmes sélectifs et ciblés tels que la « value », l'infrastructure et la Chine.
A ce stade, nous privilégions le Investment Grade par rapport au High Yield et le marché américain et marchés émergents par rapport au marché Européen.
Les bons du Trésor américain et leur rôle de protection des portefeuilles représentent un actif attractif aujourd'hui.
Dans les investissements alternatifs, les stratégies d'arbitrage et macro/CTA devraient fournir une diversification du portefeuille, celles-ci bénéficiant de la forte dispersion.
Les annexes SFDR sont reprises dans la partie Informations supplémentaires (non-auditées) de ce rapport.
Luxembourg, le 17 mars 2023	Le Conseil d'Administration
Note : Les informations de ce rapport sont données à titre indicatif sur base d'informations historiques et ne sont pas indicatives des résultats futurs.