# MARKET COMMENTARY
June was a positive month for risk assets, with continuing divergence between the A-grade students and those needing to do a bit better in H2. However, what is abundantly clear is that investors who are only realising in July that they should have put money to work in January but held off in fear of a risk-asset rout are in the middle of a significant pain trade. The Nasdaq has posted its best first half in 40 years and the S&P 500 is now in a technical bull market, having risen 20% since October. The Federal Reserve (Fed) and European Central Bank (ECB) are now close to peak rates, despite ongoing hawkish rhetoric to remind markets that although the backdrop continues to improve, there are more hikes in the pipeline. The much-feared threat of recession on both sides of the Atlantic appears to have been avoided, inflation continues to moderate and both employment and consumption metrics remain supportive.
Energy prices have fallen, and the supply-chain bottlenecks that beset manufacturers in 2022 are now less of a concern, although the airline sector is still seeing stress in component delivery. Geopolitics remain strained, with a failed coup by Yevgeny Prigozhin’s Wagner militia against the Moscow government revealing an unexpected chink in President Putin’s armour. The potential putsch barely moved markets away from defence contractor shares but did raise the probability of a tail risk event as the year progresses. It did not, however, raise the overall level of market volatility and the VIX index languished below 15 for the entire month of June, although there were some dramatic single- stock swings. Traders are predicting that this lower-volatility regime could reverse as the year progresses and more call options on the VIX were traded on an average day in June than in any other month on record.
Hopes of a soft landing are underpinning risk assets, and none more so than the US technology sector, which is seeing sustained gains and eclipsing the performance of all other sectors. The MAGMAN stocks (Microsoft, Apple, Google, Meta, Amazon and Nvidia) but also Tesla have risen between 40% and 180% year-to-date, with the other 493 components of the S&P 500 still basically flat. Although their progression can be ascribed to the excitement related to the potential for AI, the rally is becoming more broad-based. Gains have spread to other US global consumer technology leaders, which are also benefitting
from ESG investment at the expense of the carbon-intensive oil and gas names, which did so well last year. The cruise operators have also been boosted by lower energy prices and bookings having caught up with
pre-Covid demand. An upward shift in global demographics has created a loyal customer base of older holidaymakers with purchasing power and the ability to travel several times a year. This uptick in demand was tough to gauge during the pandemic and many names are now seeing multiple analyst upgrades. Carnival Cruise shares rose 68% in June and Norwegian Cruise Lines gained 47%. The underweight in these two Beta-sensitive names contributed to the relative underperformance of the Fund in H1.
Further east, the other star performer was the Nikkei 225 in Japan, which rose by 7.5% in June, bringing year-to-date gains to more than 27%, while China also managed to eke out a small positive return. The market is focussing on the negative data reports – the manufacturing sector weakened for a third successive month (a global phenomenon, not China-specific), employment metrics continued to decline and recent disappointing data dashed hopes of a recovery in the property sector. Home sales for the 100 biggest developers fell by 28% year-on- year in June after a gain in April. Steel makers are also pessimistic about the outlook for their end-markets, with no recovery in sight for the property sector. All these signs of flagging growth are causing investors to question whether Beijing has a big enough tiger in its tank to turn the situation around and achieve the People’s Bank of China’s (PBoC) lofty 5% annual GDP target. On a more positive note, domestic demand remains strong, consumption is stable and a reduction in the inventory built up during Covid will certainly go some way to reassuring investors that the outlook is not totally bleak.

Translation (ENFR, 2023-06-30):
# COMMENTAIRE DU MARCHÉ
Le mois de juin était positif pour les actifs à risque, malgré une divergence persistante entre les valeurs d’excellente qualité et celles qui devront mieux faire au deuxième semestre. Une chose est certaine : les investisseurs qui avaient renoncé à investir en janvier, par peur d’une correction des actifs à risque, se rendent maintenant compte que ce risque en aurait valu la chandelle. Le Nasdaq a affiché son meilleur premier semestre des 40 dernières années et le S&P 500 est porté par des facteurs techniques haussiers, ayant progressé de 20% depuis octobre. Les taux de la Réserve fédérale (Fed) et de la Banque centrale européenne (BCE) se rapprochent de leurs points culminants, même si les institutions continuent de rappeler que d’autres hausses sont prévues malgré l’amélioration du contexte. En effet, la récession tant redoutée des deux côtés de l’Atlantique semble avoir été évitée, l’inflation diminue et les statistiques de l’emploi et de la consommation restent encourageantes. Les prix de l’énergie ont baissé et les goulots d’étranglement de la chaîne d’approvisionnement qui ont pénalisé l’économie en 2022 sont moins préoccupants, malgré des problèmes pour les pièces aéronautiques. Des tensions géopolitiques subsistent : le coup d’Etat avorté de la milice Wagner d’Evgueny Prigojine contre le gouvernement russe a révélé une faille inattendue dans l’armure du président Poutine. Ce putsch potentiel n’a guère réduit l’attrait boursier du secteur de la défense, mais il a augmenté la probabilité d’un événement à risque extrême au deuxième semestre. Cependant, cet événement n’a pas renforcé la volatilité globale du marché : l’indice VIX est resté inférieur à 15 tout au long du mois de juin, malgré des fluctuations spectaculaires de quelques actions. Les traders s’attendent à ce que la volatilité augmente fortement d’ici la fin de l’année : en juin, le volume quotidien moyen d’options d’achat sur le VIX négociées a atteint un record historique.
L’espoir d’un atterrissage en douceur soutient les actifs à risque, et surtout le secteur technologique américain, qui enregistre de fortes hausses et éclipse la performance des autres secteurs. Les actions MAGMAN (Microsoft, Apple, Google, Meta, Amazon et Nvidia) et Tesla ont affiché une hausse de 40% à 180% depuis janvier, les 493 autres composants du S&P 500 étant restés pratiquement inchangés. Cette
progression était d’abord surtout attribuée aux promesses liées à l’IA, mais elle se généralise. Cet élan s’est propagé à d’autres leaders mondiaux des technologies grand public aux Etats-Unis, qui attirent les investissements ESG, au détriment de noms pétroliers et gaziers à forte intensité de carbone, qui avaient bien progressé l’an dernier. Quant aux croisiéristes, ils ont bénéficié de la baisse des prix de l’énergie et du rattrapage post-Covid de la demande. La croissance démographique mondiale a créé une clientèle fidèle plus âgée qui a les moyens et le temps de faire plusieurs voyages par an. Cette augmentation de la demande avait été difficile à évaluer pendant la pandémie : mais les analystes relèvent désormais les multiples valorisations de nombreuses valeurs. En juin, le cours de Carnival Cruise a augmenté de 68% et celui de Norwegian Cruise Lines de 47%. La sous-pondération de ces deux titres sensibles au bêta a contribué à la sous-performance relative du fonds au premier semestre.
Dans l’hémisphère est, le Nikkei 225 japonais s’est aussi inscrit en hausse : il a augmenté de 7,5% en juin et de plus de 27% depuis janvier. Le marché chinois a également signé une performance légèrement positive. Le marché se focalise sur les données négatives : le secteur manufacturier s’est affaibli pour le troisième mois consécutif (un phénomène mondial, non spécifique à la Chine), l’emploi continue de baisser et les derniers rapports décevants ont anéanti l’espoir d’une reprise de l’immobilier. Les ventes de logements des 100 plus grands promoteurs ont chuté de 28% en glissement annuel en juin après une hausse en avril. Sans espoir d’une embellie dans l’immobilier, les sidérurgistes sont également pessimistes quant aux perspectives de leurs marchés finaux. Face à ces signes de ralentissement de la croissance, les investisseurs se demandent si Pékin réussira à inverser la tendance et à atteindre l’ambitieux objectif de 5% du PIB annuel de la Banque populaire de Chine (PBoC). Sur une note plus encourageante, la demande intérieure reste élevée, la consommation est stable et la réduction des stocks accumulés pendant la pandémie de Covid aidera à rassurer les investisseurs.