### Portfolio managers comments
Economic context: The global economic recovery continued in June, with differences in pace between the US, the euro area and the major emerging economies. Equity markets continued to rise. Major central banks maintained accommodative policies. US economic activity continued to grow steadily, as did industrial production (+0.9%). The unemployment rate stood at 5.8% in May: the labour market is improving but is struggling to return quickly to pre-crisis levels. Inflation rose again in May (5.0% over 12 months). The Federal Reserve confirmed that monetary policy would remain accommodative, despite some slightly more mixed messages than before.
In Europe, business climate indicators and real data showed a further acceleration of economic activity, particularly in the industrial sector, despite disruptions in global supply chains. Industrial production increased by 0.8% over the previous month, while the unemployment rate remained stable at 8.0% in April. The European authorities approved the recovery and reform plans of countries representing most of the EU, while the ECB confirmed its very accommodating attitude.
Growth prospects have been revised sharply upwards for countries in Latin America, Central and Eastern Europe and Africa, while in Asia, growth in China and other smaller economies (e.g. Thailand and Malaysia) has been revised downwards.
Markets: The MSCI World AC accelerated its rise in June (+2.0%), bringing the performance since the beginning of the year to +12.5%. The fall in long-term interest rates mainly benefited growth stocks (+3.2%), while value stocks struggled (- 0.3%). This rebound in growth stocks benefited primarily the United States (+2.7%). Europe followed (+1.5%), mainly thanks to the strong rebound of Switzerland (+4.9%) and the continued good performance of the Netherlands (+2.7%), while Italy (-0.3%), Spain (-2.7%) and Portugal (-4.4%) gave back some of the gains of May. The Emerging World is still a little behind for the month (+0.5%), although South Korea (2.6%) and Russia (+3.5%) are doing well.
At the European sector level, consumer durables (+1.9%) and non-durables (+2.3%) as well as healthcare (+6.6%) and technology (+4.4%) rebounded well. Among the more value-oriented sectors, energy
(+3.0%) benefited from the rise in oil prices, while financials (-3.7% for banks and -3.3% for insurance) suffered from the consolidation of long-term rates.
The Fed thus surprised the markets at the June meeting. The new projections of the FOMC members show that 11 out of 18 now expect at least two rate hikes in 2023, although they are committed to maintaining support measures for the time being to encourage the recovery of the labour market. The yield curve has flattened significantly. Five-year rates have risen by 10bp, while 10-year and 30-year rates have fallen by 15 and 20bp.
In Europe, German yields fell slightly over the month, with the German 10-year closing the month at -0.20%. Very slight tightening of peripheral spreads.
Investors' appetite for risk returned to the credit market in June. Performance was good across all ratings, particularly
BB. The United States, ahead in the recovery cycle, outperformed the European market. On the European high yield market, the primary market is particularly dynamic, allowing the refinancing of the debt of certain issuers or the financing of LBOs or acquisitions.
Allocation part: Over the month, the fund recorded a performance of 1.59% against 1.57% for its benchmark. The net equity exposure (15%) was slightly reduced over the month. We took advantage of the continuing rise in the markets to continue partial hedging through options and futures. The portfolio invested in assets was also adjusted and represents a little over 27%. The credit portfolio (58% of assets) is well diversified between IG and High Yield, with partial hedging of interest rate risk.
Equities: Over the period, the main contributors to performance were : Sunny Optical (Environmental Transition, +24bp), Lonza (Medical Transition, +11bp), Roche (Medical Transition, +11bp), ThermoFisher Scientific (Environmental and Medical Transition, +10bp) and Symrise (Medical Transition, +10bp). Conversely, the main relative underperformers were : Iberdrola (Ecological Transition, -6bp), Daiichi Sankyo (Medical Transitiopn, -5bp), Thule (Lifestyle Transition, -2bp), Plastic Omnium (Ecological Transition, -2bp) and CSL (Medical Transition, -1bp). Given the context described above, we took a cautious view by adding to companies with defensive and low leverage profiles at the beginning of the month, mainly in the healthcare and consumer sectors. Conversely, we took profits in cyclical sectors, notably automotive and technology, which had performed well since the beginning of the year. In addition, several new stocks were added to the portfolio: Grifols (Medical Transition), Novo Nordisk (Medical Transition), Plastic Omnium (Medical Transition) and Stora Enso (Ecological Transition and Lifestyle).
At the end of the month, the equity exposure was 27.5% (gross) and comprised 38 stocks with weightings between 0.5% and 1.0%. The increase in the number of stocks in the portfolio (5 additional stocks) reflects a desire to introduce greater diversification and to position the portfolio in a prudent strategy for the coming weeks. The split between European and non-European stocks is stable at around 60%/40%.
Bonds: During the month, the bond portfolio contributed 30 bp, in particular through its European investments. All positions recorded a positive performance. BB ratings contributed the most with 16bp, but the investment grade portfolio also performed well (+14bp). Finally, we note the good performance of the health sector, with issuers such as Korian, Takeda, Thermo Fisher, and the technology sector (Infineon, AMS, Nexi).
During the month, following subscriptions, positions were strengthened. Opportunities were also seized on the primary market with issuers such as Derichebourg, in metal recycling, and Ontex, a producer of disposable intimate hygiene products. A position was also initiated on Clarios, an automotive equipment manufacturer specialising in the production of batteries, particularly electric batteries. At the end of the month, the bond portfolio represented 57% of the overall portfolio, with 22% investment grade, 29% BB or equivalent non-rated issues and 7% B ratings. Investments in USD and
GBP represent 9% of the portfolio. We remain positive on the credit market in the coming months. Fundamentals should improve further as economies reopen in the third quarter, corporate debt and default rates fall. Technical factors, including the confirmation of the ECB's accommodative policy, remain supportive for the market. In the bond portfolio, the worst-case yield at the end of the month was 1.53% in euros for a duration of 3.05. The partial hedging of interest rate risk was maintained in Europe and the United States.
Text completed on 08/07/2021.
Léa Dunand-Chatellet
Rajesh Varma
Nolwenn Le Roux
Romain Grandis
David Tissandier

Translation (ENFR, 2021-06-30):
### Commentaire de gestion
Contexte économique : Poursuite de la reprise économique mondiale en juin, avec des différences de rythme entre Etats- Unis, zone euro et principales économies émergentes. Les marchés d’action ont poursuivi leur progression. Les principales banques centrales ont maintenu des politiques accommodantes. L’activité économique américaine progresse toujours de façon soutenue, à l’image de la production industrielle (+0,9 %). Le taux de chômage s’est établi à 5,8 % en mai : le marché du travail s’améliore mais peine à retrouver rapidement le niveau d’avant crise. L’inflation a quant à elle encore augmenté en mai (5,0 % sur 12 mois). La Réserve fédérale a confirmé que la politique monétaire resterait accommodante, malgré quelques messages un peu plus mitigés qu’auparavant.
En Europe, les indicateurs du climat des affaires ainsi que les données réelles ont montré une nouvelle accélération de l’activité économique notamment dans le secteur industriel malgré les perturbations des chaînes d’approvisionnement mondiales. La production industrielle a augmenté de 0,8 % sur le mois précédent, le taux de chômage reste stable à 8,0% en avril. Les autorités européennes ont approuvé les plans de relance et de réformes de pays représentant la majeure partie de l’UE, tandis que la BCE a confirmé son attitude très accommodante.
Les perspectives de croissance ont été fortement révisées à la hausse pour les pays d’Amérique Latine, d’Europe centrale et orientale et d’Afrique, tandis qu'en Asie, la croissance de la Chine et d'autres économies plus petites (par exemple, la Thaïlande et la Malaisie) a été révisée à la baisse.
Marchés : Le MSCI World AC accélère sa progression en juin (+2,0%), portant la performance depuis le début d’année à
+12,5%. Le tassement des taux longs a surtout profité aux valeurs de croissance (+3,2%), alors que le style Value a été à la peine (-0,3%). Ce rebond du style croissance a profité avant tout aux Etats-Unis (+2,7%). L’Europe suit (+1,5%), surtout grâce au fort rebond de la Suisse (+4,9%) et à la poursuite de la très bonne performance des Pays-Bas (+2,7%) alors que l’Italie (-0,3%), l’Espagne (-2,7%) et le Portugal (-4,4%) redonne une partie des gains du mois de mai. Le Monde émergent est encore un peu en retard sur le mois (+0,5%), même si la Corée du Sud (2,6%) et la Russie (+3,5) tirent leur épingle du jeu.
Au niveau sectoriel européen, la consommation durable (+1,9%), et non durable (+2,3%) ainsi que la santé (+6.6%) et la
technologie (+4.4%) ont bien rebondi. Au sein des secteurs plus « Value », l’énergie
(+3.0%) a bien profité de la hausse des prix du pétrole, alors que les financières (-3,7% pour les banques et -3.3% pour les assurances) ont souffert de la consolidation des taux longs.
La Fed a donc surpris les marchés lors de la réunion de juin. Les nouvelles projections des membres du FOMC montrent que 11 sur 18 prévoient désormais au moins deux hausses de taux en 2023, même s'ils s'engagent à maintenir pour l'instant les mesures de soutien afin d'encourager la reprise du marché du travail. La courbe des taux s’est fortement aplatie. Les taux 5 ans ont monté de 10bp, alors que les taux à 10 ans et 30 ans ont baissé de 15 et 20bp.
En Europe les taux allemands sont en légère baisse sur le mois, le 10 ans allemand clôture le mois à -0.20%. Très léger resserrement des spreads périphériques.
L’appétit des investisseurs pour le risque revient sur le marché du crédit au mois de juin. La performance est bonne pour l’ensemble des notations, en particulier les BB. Les Etats Unis, en avance dans le cycle de la reprise, surperforment le marché européen. Sur le marché du high yield européen, le primaire est particulièrement dynamique, permettant le refinancement de la dette de certains émetteurs ou le financement de LBO ou d’acquisitions.
Partie allocation : Sur le mois le fonds enregistre une performance de 1,59% contre 1,57% pour son indice de référence. L’exposition nette action (15%) a été légèrement réduite sur le mois. Nous avons profité de la poursuite de la hausse des marchés pour poursuivre la couverture partielle par le biais d’options et de future. La poche investie à l’actif a également été ajustée et représente un peu plus de 27%. La poche crédit (58% de l’actif) est bien diversifiée entre crédit IG et High Yield, avec une couverture partielle du risque de taux.
Partie actions : Sur la période, les principaux contributeurs à la performance sont : Sunny Optical (Transition Ecologique,
+24bp), Lonza (Transition Médicale, +11bp), Roche (Transition Médicale, +11bp), ThermoFisher Scientific (Transition Ecologique et Médicale, +10bp) et Symrise (Transition Médicale, +10bp). A l’inverse, les principales sous-performances relatives sont : Iberdrola (Transition Ecologique, -6bp), Daiichi Sankyo (Transitiopn Médicale, -5bp), Thule (Transition Mode de vie, -2bp), Plastic Omnium (Transition Ecologique, -2bp) et CSL (Transition Médicale, -1bp). Etant donné le contexte décrit précédemment, nous avons adopté une vue prudente en renforçant en début de mois les sociétés ayant des profils défensifs et à faible levier, principalement dans le secteur de la santé et de la consommation. A l’inverse, nous avons pris des bénéfices dans les secteurs cycliques, notamment automobile et technologie, qui avaient réalisé de beaux parcours depuis le début de l’année. Par ailleurs, plusieurs nouvelles valeurs ont été entrées en portefeuille : Grifols (Transition Médicale), Novo Nordisk (Transition Médicale), Plastic Omnium (Transition Médicale) et Stora Enso (Transition Ecologique et mode de vie).
A la fin du mois, la poche actions est exposée à 27,5% (brut) et est composée de 38 valeurs dont les pondérations sont comprises entre 0,5% et 1,0%. L’augmentation du nombre de valeurs dans le portefeuille (5 valeurs supplémentaires) traduit une volonté d’introduire une plus grande diversification et de positionner le portefeuille dans une stratégie prudente pour les prochaines semaines. La répartition entre les valeurs européennes et hors Europe est stable autour de 60%/40%.
Partie obligataire : Au cours du mois, la poche obligataire contribue à hauteur de 30 bp, notamment à travers ses investissements européens en particulier. L’ensemble des positions enregistrent une performance positive. Ce sont les ratings BB qui contribuent le plus avec 16bp, mais la poche investment grade est également performante (+14bp). On note enfin la bonne performance du secteur de la santé, avec des émetteurs tels que Korian, Takeda, Thermo Fisher, et
du secteur de la technologie (Infineon, AMS, Nexi).
Au cours du mois, suite à des souscriptions, les positions sont renforcées. Des opportunités sont également saisies sur le marché primaire avec des émetteurs tels que Derichebourg, dans le recyclage des métaux ou Ontex, un producteur de produits d’hygiène intime jetables. Une position est également initiée sur Clarios, un équipementier automobile spécialisé dans la production de batterie et notamment de batterie électrique. En fin de mois, la poche obligataire représente 57% du portefeuille global, avec 22% d’investment grade, 29% d’émissions BB ou non notés équivalentes, 7% de ratings B. Les investissements en USD et GBP représentent 9% du portefeuille. Nous restons positifs sur le marché du crédit au cours des mois à venir. Les fondamentaux devraient encore s’améliorer en profitant de la réouverture des économies au troisième trimestre, de la baisse de l’endettement des entreprises et du taux de défaut. Les facteurs techniques, avec notamment la confirmation de la politique accommodante de la BCE restent un soutien pour le marché. Dans la poche obligataire, le rendement au pire en fin de mois s’élève à 1,53% en Euro pour une duration de 3,05. La couverture partielle du risque de taux a été maintenue en Europe comme sur les Etats Unis.
Achevé de rédiger le 08/07/2021.
Léa Dunand-Chatellet
Rajesh Varma
Nolwenn Le Roux
Romain Grandis
David Tissandier