#### 13. BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Investment Grade Corporate Bond Fund (continued)
We feel it is important to note that valuations have come a long way in the past four months and the recent rally in risk assets has coincided with a period of sharp improvement in economic data coming from the March/April lows. This has led to hopes for a V-shaped economic recovery, though we believe that data releases in the coming weeks may lead to some disappointment in this regard. The acceleration of Covid-19 infection rates in the south and west of the US has led economic reopening initiatives to be reversed over the past month. Increasing weekly claims data hints at rising job losses and we feel is likely to negatively impact business and consumer sentiment. In Europe, an increase in new cases and fears of a second wave have also weighed on sentiment, with countries such as the UK imposing quarantine measures on travellers arriving from Spain.
Additionally, we believe that fiscal stimulus measures will soon become more complicated as governments begin to weigh up the costs of the stimulus so far and the need to sustain the debt burden in the future. We feel that this will leave monetary policy still doing much of the heavy lifting; the US Federal Reserve will likely be central here, with investors focusing on any further extensions to existing policy support along with any new stimulus measures the central bank may announce.
Another theme that has been at the forefront of investors’ minds recently has been US dollar weakness and whether this is the beginning of a structural trend. In our view, EM FX)remains one of the cheapest risk assets because it has lacked a catalyst of late, but we are beginning to see investors prepositioning for the dollar weakness theme via longs in EM FX. While it feels too early to call it a trend, we would note that positive EM FX performance is typically accompanied by decent performance from EM credit markets, so we believe getting this call right will be key for the second half of the year.
At the top-down level, we are seeing EM central banks act more gradually, following a period of aggressive easing as part of the initial Covid-19 policy response. We continue to see more of a structural case for owning local rates, on account of a still-large real-interest-rate differential between EMs and their developed-market peers. We maintain our overweight to local rates but have recently reduced conviction as valuations have moved substantially over the last few months. In the hard-currency space, we maintain an overall preference for HY over IG, and sovereigns/quasi-sovereigns over corporate debt.

Translation (ENFR, 2020-06-30):
## 13. BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Investment Grade Corporate Bond Fund (suite)
Il nous faut insister sur le fait que les valorisations se sont largement redressées ces quatre derniers mois et que le rebond récent des actifs risqués a coïncidé avec une période de nette amélioration des statistiques économiques depuis les planchers de mars et avril. Celle-ci a fait espérer une reprise en forme de V, mais de notre avis, les données qui seront publiées au cours des prochaines semaines risquent de créer des déceptions à cet égard. L’accélération des contaminations au Covid-19 dans le sud et l’ouest des Etats-Unis a mis un frein à la réouverture économique au cours du mois écoulé. La hausse des demandes hebdomadaires d’allocations-chômage reflète un accroissement des suppressions d’emplois, ce qui devrait selon nous peser sur le moral des entreprises et des consommateurs. En Europe, la progression des nouveaux cas et les craintes de deuxième vague ternissent aussi le sentiment, et certains pays, à l'image du Royaume-Uni, imposent des mesures de quarantaine aux voyageurs en provenance d’Espagne.
De plus, nous estimons qu'il va bientôt devenir plus difficile de renforcer les mesures de relance budgétaire, car les gouvernements commencent à peser le coût de ces aides avec la nécessité de maintenir un profil d’endettement viable. Par conséquent, la politique monétaire continuera de jouer un rôle prépondérant. L'action de la Réserve fédérale américaine sera probablement déterminante, les investisseurs étant suspendus aux annonces d’éventuels renforcements des dispositifs existants ou de nouvelles mesures.
Un autre sujet de préoccupation pour les investisseurs ces derniers temps a été la faiblesse du dollar américain et la question de savoir s'il s’agit du début d'une tendance structurelle. Selon nous, les devises émergentes demeurent l’un des actifs risqués les moins chers car elles ont manqué d’un catalyseur dernièrement, mais les investisseurs commencent à se positionner à l’achat par anticipation dans le cadre du thème de l'affaiblissement du dollar. Même s'il est encore trop tôt pour parler de tendance, soulignons que la performance positive des devises émergentes s’accompagne généralement d’un parcours solide pour les marchés du crédit émergents. Par conséquent, l'évolution de cette situation sera déterminante pour le second semestre.
D'un point de vue top-down, les banques centrales des pays émergents sont en train d’agir de manière plus progressive après une phase d’interventions massives dans le cadre des premières réactions politiques au Covid-19. Le positionnement sur les taux locaux nous paraît toujours justifié par des raisons structurelles, compte tenu du différentiel encore important entre les taux réels des pays émergents et ceux des marchés développés. La surpondération des taux locaux est maintenue, mais nous avons révisé à la baisse notre degré de conviction récemment, car les valorisations ont nettement évolué depuis quelques mois. Dans l’univers des obligations en devises fortes, nous maintenons une préférence globale pour le crédit à haut rendement par rapport au segment IG, et pour les titres souverains/quasi souverains par rapport aux obligations d’entreprises.