# MANAGEMENT REPORT
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### Macroeconomic climate and equity market performance in 2021–22


Little changed at the start of 2021 as nearly all risky asset prices kept rising and themes linked to the economic recovery outperformed by an even greater margin. The central banks of developed countries continued to emphasise management of long-term inflation, restating their prediction that any near-term spurt pushing inflation above the target level would be transitory, and unlikely to justify a swifter increase in short-term interest rates. With inflation gathering pace, however, the Federal Reserve changed its tone at the last meeting of the year and stopped describing inflation as “transitory” in its statements.
China was also in the headlines during the year, with a series of regulatory measures (education, video games, online payments, “common prosperity”), the restructuring of property developer Evergrande, and a zero-Covid policy casting doubt on the Asian behemoth’s potential growth. European markets dropped sharply in Q1 2022 (STOXX 600 -6.5%, CAC40 -6.9%, SMI -5.5%, DAX -9.3%), initially due to high inflation alongside rate hikes and concern about monetary tightening, then mid-way through the quarter owing to a deterioration in the geopolitical situation following Russia’s invasion of Ukraine.
The main central banks raised their key interest rates, taking a more hawkish stance as inflation surged in most global economies. The Federal Reserve pushed its rates up by 25 bps in March, with another five increases planned for 2022. The Bank of England took the same route with a 25 bp rise – the third since December 2020 – but the ECB chose to hold tight until the end of QE this summer, given Europe’s dependence on Russian output.
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### Investment policy followed during the financial year

In general, we placed an even greater emphasis on quality and visibility during 2021. We selected growth companies in thriving consumer segments based on the opportunities available and their maturity in the development cycle.
For example, we introduced names such as Bastide (France) and Antares Vision (Italy), which have the potential for structural growth in promising segments such as health care, as well as companies on a demonstrable upward trajectory. These included Crayon (Norway) and Dustin (Sweden).
Technology experienced volatility before getting back on an even keel, with companies in the semiconductor industry partly offset by disappointments in cloud computing, such as Talenom in Finland, which specialises in intermediate-sized enterprises (ETI). European companies continue to invest heavily in their IT systems. The crisis we are experiencing has demonstrated the strategic importance of robust cloud infrastructure. Several niche players have implemented targeted strategies that should boost their profits: Majorel, the eighth-biggest customer experience company, was added to the portfolio after an IPO in September 2021
Lectra also contributed to our outperformance. This global leader in cutting-room solutions (machines and software) for the fashion, automotive and furniture industries, is ideally positioned on SaaS and Industry 4.0 themes as its R&D budget amounts to 12% of its turnover. The group has developed a solid business model, under which more than half of income is recurrent.
The semiconductor component performed very well and, after accounting for between 5% and 8% of the portfolio during 2020, stood at less than 3% at the end of March following substantial profit-taking. We have built up a position in equipment companies that are benefitting from the emergence of teleworking, the need to increase server capacity and improved Wi-Fi speeds.
A large number of Scandinavian companies are active in the fast-growth salmon farming segment of the food sector. We have had a presence in this segment for some time, but the closure of restaurants and the challenges of transporting fresh produce to Asia quickly had an adverse effect. We returned to the segment in 2021 through Norway Royal Salmon and Grieg Seafood, as economies gradually reopened.
Our strongest picks were Team17 (UK) and Digital Bros (Italy) in video games, while we sold Swiss drugs manufacturer Siegfried and single-use medical packaging supplier Datwyler after an exceptional share
performance left little room for improvement. We took profits on these iconic names to invest in quality and up- and-coming stocks such as Katek and HGears (Germany) in e-Mobility.
Within utilities and energy, Albioma (France) benefited from its defensive profile and a winning strategy on electricity production in overseas territories and solar power in Metropolitan France. By 2023, Albioma was expected to invest between EUR 450 million and EUR 650 million in developing its production capacity, which stood at around 1 GW at the end of June. These plans would see the group driving forward its international expansion into Latin America and Southeast Asia. We doubted that its CO
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emissions targets would be met and that it would be below 20% of emissions by 2022. We took profits on it after a very impressive run. Solaria and Voltalia have become affordable again, and been returned to the portfolio. Solaria is a Spanish leader in solar energy production.
As the vaccination campaign picked up speed, we took profits on the best-priced companies and bought other names with exposure to consumer spending (Cherry, Germany), salmon farmers in Norway, and distributors of pet food and products (Musti in Finland, and Pets at Home in the United Kingdom). Zooplus sparked interest with several takeover bids last summer resulting in a healthy capital gain for the fund.
In materials, our long-held position in Recticel made a substantial contribution, rewarding our patience. Over the years, through asset purchases and sales, this Belgian group has successfully developed into a genuine European specialist in chemical-derived technical foams, including insulation solutions for the construction/renovation industry.

### The main purchases/sales during the last financial year:
| Portfolio | Stock | Purchase | Disposal | Currency |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| Oddo BHF Active Small Cap | D'Ieteren Gr NV |  | 17,967,196.59 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Zooplus AG |  | 16,986,507.79 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Majorel Gr Luxembourg SA | 16,760,672.85 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ASM Intl NV Reg |  | 16,575,434.39 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Lectra | 15,373,924.60 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Homeserve Plc |  | 15,255,655.22 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Antin Infrastructure Part SASV | 14,912,381.89 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ADVA Optical Networking SE Bearer |  | 14,627,215.34 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | MLP SE | 14,577,768.25 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | flatexDEGIRO AG Reg |  | 13,433,638.84 | EUR |

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### Performance

The Oddo BHF Active Small Caps fund aims to outperform the MSCI Europe Small Cap Hedged Euro (Net Return). We reaped the rewards of selecting companies experiencing structural growth and continued to strictly adhere to our GARP process, showing particular discipline in relation to the value component. This enabled us to outperform in the various phases of the year, including during style rotations (value vs growth) to ultimately achieve performance of 1.4% versus -0.6% for the benchmark.
In terms of geographical allocation, our overweight on Italy and underweight on the United Kingdom proved beneficial. Our selection of stocks within the health care, technology and consumer goods sectors, in which we have a structural overweight in line with our GARP approach and philosophy, performed well over the year in question. Conversely, our natural appetite for innovative industrial companies proved detrimental at the end of the year due to rising inflation and transport costs, and the trouble sourcing certain key parts.
| Unit | Annual performance | Benchmark's annual performance |
| --- | --- | --- |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CI-EUR | 3.06% | 0.64% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CN-EUR | 2.82% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-EUR | 2.14% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-SEK [H] | - |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP GC-EUR | 3.01% |

Please note that past performance is not an indication of future results. Performance may vary over time.
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### Outlook

The crisis was far-reaching and we seem to be coming out of it. Disruptions remain, however, as demonstrated by the slowdown in China, mounting inflation, and the margin pressure related to supply chain issues. The risk of new waves of Covid, and the war in Ukraine, are known to all and may weigh on consumer spending and the macro economy. In this environment, the fund is particularly well positioned. We use bottom-up selection to favour companies with above-average potential earnings growth and target attractive valuations while actively managing our investments.
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Translation (ENFR, 2022-03-31):
# RAPPORT DE GESTION
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#### Contexte macroéconomiques et performances des marchés actions en 2021-22


Le début d’année 2021, s’est globalement inscrit dans la lignée de l’exercice précédent, avec, en sus de la poursuite de la hausse des prix de la quasi-intégralité des actifs risqués, une amplification de la surperformance des thématiques liées à la reflation de l’économie. En parallèle, les banques centrales des pays développés ont continué d’insister sur un pilotage de l’inflation de long terme en réitérant leurs prévisions selon lesquelles toute poussée de l’inflation à court terme au-delà de leur cible ne serait que transitoire et pas à même de légitimer une hausse plus précoce des taux courts. Cependant face à l’accélération de la hausse des, la FED aura finalement attendu la dernière réunion de l’année pour réviser son discours et faire disparaitre le caractère « transitoire » de l'inflation de ses communiqués.
Enfin, la Chine aura également été au centre des attentions cette année, avec une succession de mesures de régulation (éducation, jeux vidéo, paiement en ligne, « prospérité commune »), la restructuration du promoteur Evergrande, et avec sa politique du zéro-Covid venant jeter le doute sur le potentiel de croissance du géant asiatique. Enfin, en ce début d’année 2022, Les marchés européens ont enregistré une forte baisse au T1 2022 (STOXX 600 -6.5%, CAC40 -6.9%, SMI -5.5%, DAX -9.3%), dans un premier temps à cause du niveau d’inflation qui s’est accompagné d’une hausse des taux et des inquiétudes autour du resserrement des politiques monétaires, puis à partir du milieu du trimestre d’une forte dégradation du contexte géopolitique avec l’invasion de l’Ukraine par la Russie.
Les principales banques centrales ont revu à la hausse leurs taux directeurs en optant pour un discours plus hawkish au regard du fort rebond de l’inflation dans la plupart des économies mondiales. En mars, la Fed a augmenté ses taux de +25bps et s’attend à 5 autres hausses pour l’année 2022. La BoE a pris le même chemin avec une hausse de +25bps – la troisième depuis Décembre 2020 - mais la BCE au contraire a choisi de laisser les taux inchangés jusqu’à la fin du QE cet été à cause de la dépendance de l’Europe des produits russes.
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#### Politique de gestion suivie au cours de l’exercice

D’une manière générale, nous avons mis davantage l'accent sur la qualité et la visibilité au cours de l’année 2021 et en fonction des opportunités et de leur maturité dans leur cycle de développement, nous avons sélectionné des sociétés de croissance sur des segments de la consommation en plein essor.
A titre d'exemple, nous avons introduit des sociétés comme Bastide (France) et Antares Vision (Italie) capables de se développer structurellement sur des segments porteurs de la Santé mais aussi des histoires de croissance validées dans les domaines de l’industrie digitale avec Crayon (Norvège) ou encore Dustin (Suède).
La Technologie a été volatile mais in fine a tiré son épingle du jeu avec notamment les sociétés évoluant dans le domaine des semiconducteurs en partie compensée par des déceptions dans le Cloud Computing comme Talenom en Finlande spécialisée sur les ETI. Les investissements des entreprises dans leurs systèmes informatiques restent solides en Europe. La crise que nous traversons aura mis en évidence l’importance stratégique d’une infrastructure Cloud solide. Plusieurs acteurs de niche ont mis en place des stratégies ciblées qui permettent de dynamiser leurs profits: Majorel, huitième acteur le plus important dans le domaine de l’Expérience Client est ainsi rentré dans le portefeuille après une premier cotation en septembre 2021
Lectra a aussi participé à notre surperformance, ce leader mondial des solutions de découpe (machine et logiciels) pour les industries de la mode, de l’automobile et de l’ameublement, est idéalement positionné sur les thématiques du SaaS et de l’Industrie 4.0 grâce à un budget R&D représentant 12% du chiffre d’affaires. Le groupe a développé un business model solide, où plus de la moitié des revenus est récurent.
La poche Semi-conducteurs s’est très bien comportée et après avoir représenté entre 5 et 8 % du portefeuille au cours de l’année 2020, elle s’établit à moins de 3% à fin mars suite à des prises de bénéfices substantielles. Nous nous positionnons sur les entreprises d'équipements qui bénéficient de l'émergence du télétravail, de la nécessité d'augmenter les capacités des serveurs et de l'amélioration de la vitesse du WIFI.
La production de saumon est un segment de l’alimentation en plein essor où sont présents de nombreux acteurs nordiques. Nous intervenons depuis longtemps dans ce secteur mais il a été touché rapidement par la fermeture
des restaurants et les difficultés d’acheminer des produits frais en Asie. Nous sommes revenus en 2021 sur le secteur avec la réouverture progressive des économies au travers de la société Norway Royal Salmon et Grieg Seafood.
En termes de choix gagnants, Team17 (UK) et Digital Bros (Italie) dans les jeux vidéos ou encore les suisses Siegfried (fabrication de médicaments) et Datwyler (packaging à usage unique pour la Santé) ont été vendus après des parcours boursiers exceptionnels et un potentiel boursier plus limité. Nous avons pris nos bénéfices sur ces dossiers emblématiques du portefeuille au profit d’histoires de qualité et en devenir telles que Katek ou HGears (Allemagne) dans le domaine de l’E-Mobility.
Au sein des Utilities et de l’Energie, Albioma (France) a tiré profit de son caractère défensif et d’une stratégie payante sur le segment de la production d’électricité dans les territoires d’outre-mer et dans le solaire en France métropolitaine. D’ici 2023, Albioma devait investir entre 450 et 650M€ afin de développer sa capacité de production qui se situait fin juin autour de 1GW, développement qui passait notamment par une poursuite de l’internationalisation du groupe (Amérique Latine, Asie du Sud-Est). Nous doutions de l’atteinte de leurs objectifs d’émissions de CO2 et que ce dernier soit inférieur aux 20% d’émissions en 2022. Nous avons pris nos bénéfices sur le dossier après un très beau parcours. Solaria et Voltalia sont redevenus abordables en terme de valorisation et sont rentrés dans le portefeuille. Solaria est un des leaders espagnols dans la production d’énergie à base de panneaux solaires.
Au fur et à mesure de la montée en puissance de la vaccination, nous avons pris des bénéfices sur les sociétés les mieux valorisées et acheté des entreprises exposées à la consommation avec Cherry (Allemagne), des producteurs de saumons en Norvège ainsi que des sociétés de distribution de produits et nourritures pour les animaux avec Musti en Finlande ou Pets at Home au Royaume-Uni. Zooplus a ainsi attiré les convoitises avec plusieurs offres de rachat à l’été dernier qui se sont soldés par une belle plus-value pour le fonds.
Dans les matériaux, notre participation historique dans Recticel a fortement contribué et la patience a payé. Ce groupe belge a su développer au fil des ans et des arbitrages d’actifs, un acteur réellement européen spécialisé sur les mousses techniques à base de produits chimiques et notamment des solutions d’isolation pour la Construction/Rénovation.

#### Principales opérations d'achat et de vente au cours du dernier exercice fiscal:
| Portefeuille | Titre | Acquisition | Cession | Devise |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| Oddo BHF Active Small Cap | D'Ieteren Gr NV |  | 17 967 196,59 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Zooplus AG |  | 16 986 507,79 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Majorel Gr Luxembourg SA | 16 760 672,85 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ASM Intl NV Reg |  | 16 575 434,39 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Lectra | 15 373 924,60 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Homeserve Plc |  | 15 255 655,22 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | Antin Infrastructure Part SASV | 14 912 381,89 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | ADVA Optical Networking SE Bearer |  | 14 627 215,34 | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | MLP SE | 14 577 768,25 |  | EUR |
| Oddo BHF Active Small Cap | flatexDEGIRO AG Reg |  | 13 433 638,84 | EUR |

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#### Performances

Le fonds Oddo BHF Active Small Caps a pour objectif de surperformer le MSCI Europe Small Cap Hedged Euro (Net Return). Nous avons pleinement profité de notre sélection de sociétés en croissance structurelle et sommes restés stricts dans notre process GARP et notamment la composante valorisation sur laquelle nous avons été disciplinés. Ainsi nous avons surperformé les différentes phases de l’année et notamment les rotations de style (Value vs Growth) pour afficher une performance in fine de 1,4% contre -0,6% pour l’indice de référence.
En terme d’allocation géographique, la surpondération à l’Italie et la sous-pondération au Royaume-Uni ont été bénéfiques. Notre choix de valeurs au sein des secteurs de la Santé, de la Technologie et des Biens de consommation qui sont structurellement surpondérés du fait de notre approche GARP et de notre philosophie, ont affiché de bonnes performances sur l’exercice commenté. A contrario, notre appétence naturelle pour les sociétés industrielles innovantes a été pénalisante sur la fin de l’exercice avec la montée des composantes inflationnistes, les coûts de transport ou encore les difficultés à obtenir certains composants clefs.
| Part | Performance annuelle | Performance annuelle Benchmark |
| --- | --- | --- |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CI-EUR | 3,06% | 0.64% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CN-EUR | 2,82% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-EUR | 2,14% |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP CR-SEK [H] | - |
| ODDO BHF ACTIVE SMALL CAP GC-EUR | 3,01% |

Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.
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#### Perspectives

La crise a été profonde et sa sortie semble enclenchée même si elle reste perturbée comme en témoignent le ralentissement de la Chine, une reprise de l’inflation et la pression sur les marges liée aux perturbations des chaînes d’approvisionnement. Le risque de nouvelles vagues de Covid et la guerre en Ukraine sont dans toutes les têtes et peuvent peser sur la consommation et la macro économie. Dans cet environnement, le positionnement du fonds est particulièrement adapté en privilégiant via une sélection bottom-up, des sociétés dont le potentiel de croissance bénéficiaire est supérieur au marché et en ciblant des valorisations attractives et maintenant une gestion active des paris.
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