# Fund manager's report
Risk asset rallied on continued signs of a global economic recovery, the European Central Bank hinting at extending its lower rate guidance, and progress on a US infrastructure bill. On the other hand, rapidly rising COVID-19 cases around the world, fresh concerns regarding inflation, and a slightly hawkish tone from the Federal Reserve gave investors pause.
Over the month, the FTSE EPRA NAREIT Developed Total Return Net index returned +3.83% and +3.84% in USD and EUR terms, respectively. Most major listed real estate indices ended the month up: the UK (+7.57%), Continental Europe (+6.58%), the US (+4.93%), and Singapore (+3.41%) were up, while Hong Kong (-2.61%) and Japan (-0.96%) lost ground, in local currency terms.
On the monetary front, the Federal Reserve kept short-term interest rates on hold but seemed to express a more hawkish tone on the course of future interest rates. However, Fed Chair Jerome Powell stated that “substantial further progress” has not been reached, during his post meeting statement. The European Central Bank kept rates on hold but changed its forward guidance by potentially keeping rates lower for even longer. The Bank of Japan left its short and long-term interest rates on hold and unanimously voted to maintain its asset purchase program.
On the economic front, the US economy expanded by +6.5% year-over-year in the second quarter, which largely missed consensus estimates of a +8.5% increase. Eurostat reported that the Eurozone economy expanded +13.7% on an annualized basis in the second quarter, which came in higher than even the most optimistic estimates. The Office for National Statistics reported that the UK economy expanded by +0.8% in May month-over-month. IHS Market Flash US Composite PMI clocked in at 59.7 in July, marking a four-month low. The manufacturing PMI was the bright spot coming in at 63.1, marking a series high, while services PMI was a drag. On the other hand, flash Eurozone Composite PMI increased to 60.6 in July from 59.5 in June, hitting a 21-year high.
For the equity bucket, all three regions positively contributed for the month. In term of countries, the US, Belgium, and the UK were the top contributors, while Hong Kong was the only detractor. In terms of stocks, Prologis, AvalonBay Communities, and Invitation Homes were the top contributors, while Host Hotels & Resorts, Wharf Real Estate Investment Company, and Simon Property were the top detractors.
Icade announced solid first half 2021 results with its revenue up +33% to €830 million compared to the same period last year. Its Office Property Investment unit was a bright spot, with rental income increasing coupled with a strong upturn in asset rotation. Icade announced that it anticipates a €800 million primary offering for Icade Santé, its healthcare division that will be spun-off, and a limited secondary offering before the close of the year. Icade will maintain a controlling stake in the new entity with a circa 15% free float. Its shares were up +6.1% for the month.
Unibail-Rodamco-Westfield reported net rental income of €785 million for the first half of 2021, down -26.2% from the same period last year. The heath pandemic continued to weigh on its results with its centers closed for an average of 68 days compared to 67 days in the first half of 2020. URW progressively opened up its European shopping centers in April and May, with June football reaching 76% of 2019 levels, while its rent collection stood at 89%, surpassing H1 2020. It continued to make progress on its €4.0 billion asset disposal plan, which is to be completed by end of 2022, with €1.7 billion is sales signed or completed. Its shares were down -3.9% for the month.
Prologis reported strong second quarter 2021 results with net earnings per diluted share up +50% to $0.81 compared to the same period last year. Its core funds from operations per diluted share were down -9% to $1.01 compared to the same period last year. The drop was due to $0.23 of net promote income that was included in the second quarter 2020 figure, whereas the previous quarter did not include net promote income. Its shares were up +10.3% for the month.
Wharf Real Estate Investment Company reported downbeat first half 2021 results with the global health pandemic continuing to impact its business. While retail sales covered in Hong Kong, rental income remained subdued. Furthermore, economic uncertainty weighed on office demand, while the stringent boarder control impacted its hotel business. Net profit dropped by -15% to HK$3.3 billion from the same period last year. Nonetheless, Wharf plans to maintain its interim dividend of HK$0.67, which will be paid out in September. Its shares closed down -2.9% for the month.
On the fixed income side, credit markets were mixed over the month due to inflation concerns and a slightly hawkish Fed meeting. Real estate credit spreads in euro tightened by -2bps and widened by +2bps in dollar terms.
In term of investment, we were net buyers (+$1.41 million). We reduced our exposure to US residential via American Homes 4 Rent (Single-family) and Dutch residential via Vesteda (multi-family) to improve the fund’s overall ESG score. We reinvested in the proceeds in US and European hotels by purchasing Host Hotels & Resorts and Covivio Hotels. Nearly all of our purchases were in the primary market. In regard to Covivio Hotels, we invested in their 8-year euro bond issued in the primary market at MS+125bps and subsequently tightened to MS+102bps.
Covivio Hotels is the largest European Hotel REIT with a gross asset value of €5.9bn as at June 2021. Its principal shareholder is Covivio (44% ownership and voting rights). It operates in 12 European countries with the bulk in France (33%), Germany (24%), UK/Ireland (13%), Spain/Portugal (11%), Belgium/Netherlands (6%). Covivio Hotels has strong partnerships with the leading hotel groups such as Accor. Circa 70% of its hotels are considered midscale/economy assets classes which proved to be more resilient during the first six months of this year (-55% occupancy for economy vs -67% for the European average). Covivio Hotels maintains a good balance sheet with an LTV of 38.6% and interest coverage ratio of 2.24x, albeit with an elevated Net Debt/EBITDA ratio at 23x due to a drop in earnings during the pandemic. While EBITDA is
* 1st NAV date: 18/12/2014
** Benchmark : Please refer to the Benchmark section in the characteristics/disclaimers part of the document. Source(s): AXA Investment Managers as at 30/07/2021
Editor: AXA Investment Managers Paris
lagging, we believe it will progressively normalize as the economic recovery continues to gather steam.

Translation (ENFR, 2021-07-30):
# Commentaire du gestionnaire
Les actifs risqués ont progressé sous l’effet des signes continus de reprise de l’économie mondiale, de l’annonce par la Banque centrale européenne d’une révision à la baisse de ses orientations concernant les taux et des progrès réalisés sur un plan d’infrastructures aux États-Unis. En revanche, l’augmentation accélérée des cas de Covid-19 à travers le monde, les nouvelles inquiétudes entourant l’inflation et le ton légèrement plus ferme de la Réserve fédérale ont tempéré les ardeurs des investisseurs.
L’indice FTSE EPRA NAREIT Developed Total Return Net a enregistré une performance mensuelle de +3,83 % en dollars et de +3,84 % en euros. La plupart des grands indices de l’immobilier coté ont clôturé le mois en hausse : le Royaume-Uni (+7,57 %), l’Europe continentale (+6,58 %), les États-Unis (+4,93 %) et Singapour (+3,41 %) ont progressé, tandis que Hong Kong (-2,61 %) et le Japon (-0,96 %) ont perdu du terrain, en monnaie locale.
Sur le front monétaire, la Réserve fédérale a laissé ses taux d’intérêt à court terme inchangés, mais a semblé exprimer un ton plus ferme sur l’évolution prochaine des taux d’intérêt. Toutefois, le président de la Fed Jerome Powell a indiqué dans sa déclaration à l’issue de la réunion que « de nouveau progrès substantiels » n’ont pas été accomplis. La Banque centrale européenne a laissé ses taux inchangés mais a modifié ses orientations prospectives en maintenant potentiellement des taux bas encore plus longtemps. La Banque du Japon a laissé ses taux d’intérêt à court et long termes inchangés et a voté à l’unanimité en faveur du maintien de son programme d’achat d’actifs.
Sur le plan économique, l’économie américaine a progressé de 6,5 % en glissement annuel au deuxième trimestre, niveau largement inférieur aux attentes des analystes qui tablaient sur une accélération de 8,5 %. Eurostat a indiqué que l’économie de la zone euro a progressé de 13,7 % en rythme annualisé au deuxième trimestre, ce qui dépasse les estimations les plus optimistes. L’Office for National Statistics a indiqué que l’économie britannique a progressé de 0,8 % sur un mois en mai. L’indice PMI composite « flash » IHS Markit aux États-Unis s’est établi à 59,7 en juillet, son niveau le plus bas depuis quatre mois. L’indice PMI manufacturier s’est distingué à 63,1, marquant une série de plus hauts, tandis que l’indice PMI des services a déçu. Par contre, l’indice PMI composite « flash » de la zone euro a grimpé à 60,6 en juillet, contre 59,5 en juin, affichant son niveau le plus élevé depuis 21 ans.
Au niveau du portefeuille d’actions, les trois régions ont apporté une contribution positive sur le mois. Par pays, les États-Unis, la Belgique et le Royaume-Uni ont signé les meilleures contributions, seul Hong Kong ayant nui à la
performance. Côté valeurs, Prologis, AvalonBay Communities et Invitation Homes ont le plus stimulé la performance, tandis que Host Hotels & Resorts, Wharf Real Estate Investment Company et Simon Property ont constitué les principaux freins. Icade a rendu compte de résultats solides pour le premier semestre 2021 avec un chiffre d’affaires en hausse de 33 % à 830 millions d’euros par rapport à la même période l’an dernier. Son pôle Immobilier de bureaux s’est bien comporté, avec une hausse des revenus locatifs et une forte reprise de la rotation des actifs. Icade a dit anticiper une offre primaire de 800 millions d’euros pour Icade Santé, sa division santé qui va faire l’objet d’une scission, et une offre secondaire limitée avant la clôture de l’exercice. Icade conservera une participation majoritaire dans la nouvelle entité avec un flottant d’environ 15 %. Le titre a gagné +6,1 % sur le mois.
Unibail-Rodamco-Westfield (URW) a enregistré un revenu locatif net de 785 millions d’euros au premier semestre 2021, en baisse de 26,2 % par rapport à la même période l’an dernier. La pandémie a continué de peser sur ses résultats, ses centres étant restés fermés pendant 68 jours en moyenne contre 67 jours au premier semestre 2020. URW a progressivement ouvert ses centres commerciaux européens en avril et en mai, la fréquentation en juin atteignant 76 % des niveaux de 2019, tandis que le taux de collecte des loyers s’est élevé à 89 %, soit mieux qu’au premier semestre 2020. La société a réalisé de nouvelles avancées dans son plan de cession d’actifs à hauteur de 4,0 milliards d’euros, qui devrait être mené à bien d’ici fin 2022, avec 1,7 milliard d’euros de ventes signées ou réalisées. Le titre s’est replié de 3,9 % sur le mois.
Prologis a publié de bons résultats du deuxième trimestre 2021 avec un bénéfice net par action dilué en hausse de 50 % à 0,81 dollar par rapport à la même période l’an dernier. Ses flux de trésorerie d’exploitation (FFO) par action dilués ont diminué de 9 % à 1,01 dollar par rapport à la même période l’an passé. Cette baisse s’explique par un revenu net de promotion de 0,23 dollar qui était inclus dans les résultats du deuxième trimestre 2020, élément qui ne figurait pas dans les données du trimestre précédent. Le titre a gagné +10,3 % sur le mois.
Wharf Real Estate Investment Company a publié des résultats décevants pour le premier semestre 2021, la pandémie mondiale continuant d’affecter son activité. Bien que les ventes au détail se soient redressées à Hong Kong, les revenus locatifs sont restés médiocres. Par ailleurs, l’incertitude économique a pesé sur la demande de bureaux, tandis que le contrôle rigoureux des conseils d’administration a pesé sur son activité hôtelière. Le bénéfice net a chuté de 15 % à 3,3 milliards HKD par rapport à la même période l’an dernier. Néanmoins, Wharf prévoit maintenir son acompte sur dividendes de 0,67 HKD, qui sera versé en septembre. Le titre s’est replié de 2,9 % sur le mois.
Côté obligataire, les marchés du crédit ont affiché des performances contrastées au cours du mois en raison des craintes d’inflation et du ton légèrement plus ferme de la Fed. Les spreads de crédit immobiliers se sont resserrés de 2 pb en euros et se sont creusés de 2 pb en dollars.
En termes d’investissement, nous avons été acheteurs nets (à hauteur de 1,41 million de dollars). Nous avons réduit notre exposition au segment résidentiel américain via American Homes 4 Rent (maisons individuelles) et à au segment
* Date de la 1ère Valeur Liquidative : 18/12/2014
** Indice de référence : se référer à la rubrique Indicateur de référence spécifiée en dernière rubrique Source(s) : AXA Investment Managers au 30/07/2021
Rédacteur : AXA Investment Managers Paris
résidentiel néerlandais via Vesteda (appartements) pour améliorer le score ESG global du fonds. Nous avons réinvesti le produit de ces opérations dans le segment hôtelier aux États-Unis et en Europe en achetant Host Hotels & Resorts et Covivio Hotels. La quasi-totalité de nos achats ont été réalisés sur le marché primaire. En ce qui concerne Covivio Hotels, nous avons investi dans son obligation à 8 ans en euros émise sur le marché primaire à MS+125 pb et qui s’est resserrée à MS+102 pb par la suite.
Covivio Hotels est le plus grand REIT hôtelier européen avec une valeur brute de 5,9 milliards d’euros à fin juin 2021. Son principal actionnaire est Covivio (44 % du capital et des droits de vote). La société est présente dans 12 pays européens, essentiellement en France (33 %), en Allemagne (24 %), au Royaume-Uni/Irlande (13 %), en Espagne/Portugal (11 %) et en Belgique/Pays-Bas (6 %). Covivio Hotels dispose de partenariats solides avec les principaux groupes hôteliers comme Accor. Environ 70 % de ses hôtels sont considérés comme des actifs de classe moyenne/économique, lesquels ont mieux résisté durant les six premiers mois de cette année (taux d’occupation en baisse de 55 % pour la classe économique contre -67 % pour la moyenne européenne). Covivio Hotels conserve un bilan sain avec un ratio LTV de 38,6 % et un ratio de couverture des intérêts de 2,24 fois, avec toutefois un ratio dette nette/EBITDA élevé à 23 fois en raison d’une baisse des bénéfices durant la pandémie. Bien que l’EBITDA soit inférieur aux attentes, nous pensons qu’il se normalisera progressivement à mesure de l’accélération continue de la reprise économique.