# Inflation and interest rates are moving up as the output gap closes
This story is, however, not quite over, since we now have a relatively high degree of inflation, a clear consequence of the disruption that the pandemic caused. The key question in financial circles right now is: will inflation take hold, or will it be "transitory"? Let us try to understand where this inflation comes from for a sensible view of where it may go.
Generally speaking, the price of any good rises for one of two reasons: either its supply decreases or its demand increases (or, perhaps, both). The disruption that the pandemic caused has certainly limited many goods’ supply. As we discussed in our previous newsletter, our interconnected world is suscepti- ble to major disruptions arising from relatively limited problems, whether the lack of semiconductors, which can bring the automotive industry to a halt, or the unavailability of containers, making the deliv- ery of finished products impossible, or even just delays some parts, which means entire products can’t be manufactured.
These supply problems do not, of course, affect all goods or services to the same extent (see the chart below), but inflation is an average, and these problems increase the average.
Source: European Central Bank
It stands to reason that if some goods are in limited supply, but the demand for them remains con- stant, their price will rise. It can, however, be argued that demand is even stronger than before the pandemic, at least for some goods and by some buyers. Many people, especially "knowledge workers", maintained their purchasing power throughout the lockdowns, but were forced to "save" part of their
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income, because they no longer paid for a few typical expenses (restaurants, tourism, live entertain- ment, etc.). Further, government assistance partly subsidized the income of many who had lost it.
In addition, central banks have eased their financial conditions. This loosening of fiscal and monetary policies can only increase the aggregate demand, which was also the purpose, namely, to maintain de- mand despite the shutdown forcing economic activity to contract. The net result was inflationary pres- sures in at least a significant part of the economy.
But the discussion about whether inflation is transitory or persistent is actually a discussion about whether the above phenomena will continue to occur: will supply chains remain tight? Will policy re- main as accommodative as it has been? We believe that the answer to both questions will, in the rela- tively short term, be no. However, it is fair to say that labor is starting to be tight in some large econo- mies, energy prices are moving up globally and housing prices are suffering from a structural slow supply and elevated prices. Higher inflation should be expected although not at the levels seen in Q421.
This brings us to financial markets’ main concern: will high inflation force central banks to increase inter- est rates to a point that they could stifle the economy? As always, the honest answer is that we do not know, but some ideas could be useful in order to invest correctly in this environment.
First, interest rates are very low, and everyone thinks they will remain very low in terms of historical standards. Reading the financial press, one would think that the rates are constantly changing, and have increased a lot lately. The following table puts matters in perspective:

Translation (ENES, 2021-12-31):
# La inflación y los tipos de interés suben a medida que se va cerrando el “output gap”
Sin embargo, esta historia no ha terminado del todo, ya que ahora tenemos un grado de inflación rela- tivamente alto, una clara consecuencia de la perturbación que ha provocado la pandemia. La pregunta clave en los mercados financieros en este momento es: ¿se afianzará la inflación o será "transitoria"? Intentemos entender de dónde viene esta inflación para tener una visión sensata de hacia dónde puede ir.
En general, el precio de cualquier bien sube por una de estas dos razones: o bien disminuye su oferta o bien aumenta su demanda (o, tal vez, ambas). La perturbación que ha provocado la pandemia ha li- mitado sin duda la oferta de muchos bienes. Como ya comentamos en nuestro anterior boletín, nues- tro mundo interconectado es susceptible de sufrir grandes interrupciones derivadas de problemas rela- tivamente limitados, ya sea la falta de semiconductores, que puede paralizar la industria del automóvil, o la falta de disponibilidad de contenedores, que hace imposible la entrega de bienes terminados, o in- cluso el simple retraso de algunas piezas, que hace que no se puedan fabricar productos enteros.
Estos problemas de suministro no afectan, por supuesto, a todos los bienes o servicios en la misma me- dida (véase el gráfico siguiente), pero la inflación es una media, y éstos problemas aumentan la media.
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Fuente: BCE
Es lógico que, si algunos bienes tienen una oferta limitada, pero la demanda permanece constante, los precios suban. Sin embargo, se puede argumentar que la demanda es incluso más fuerte que antes de la pandemia, al menos para algunos bienes y por algunos compradores. Muchas personas, especial- mente los "trabajadores del conocimiento", mantuvieron su poder adquisitivo a lo largo de los cierres, pero se vieron obligados a "ahorrar" parte de sus ingresos, porque dejaron de pagar algunos gastos típi- cos (restaurantes, turismo, espectáculos en vivo, etc.). Además, las ayudas públicas subvencionaron en parte los ingresos de muchos que los habían perdido.
Además, los bancos centrales han suavizado enormemente las condiciones financieras. Esta flexibiliza- ción de las políticas fiscales y monetarias no puede sino aumentar la demanda agregada, que era tam- bién el propósito, es decir, mantener la demanda a pesar de que el cierre obligara a contraer la actividad económica. El resultado neto fue la aparición de presiones inflacionistas en al menos una parte impor- tante de la economía.
Pero la discusión sobre si la inflación es transitoria o persistente es, en realidad, una discusión sobre si los fenómenos anteriores seguirán produciéndose: ¿se mantendrá la tensión en las cadenas de suminis- tro? ¿Seguirá siendo la política monetaria tan acomodaticia como hasta ahora? Creemos que la res- puesta a ambas preguntas será, en un plazo relativamente corto, negativa. Sin embargo, es justo decir que la mano de obra está empezando a ser escasa en algunas grandes economías, los precios de la ener- gía están subiendo a nivel mundial y los precios de la vivienda están sufriendo de una oferta estructural- mente limitada y precios elevados. Por lo tanto, esperamos una mayor inflación, aunque no a los nive- les observados en el 4T21.
Esto nos lleva a la principal preocupación de los mercados financieros: ¿forzará la alta inflación a los bancos centrales a aumentar los tipos de interés hasta el punto de que puedan ahogar la economía?
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Como siempre, la respuesta sincera es que no lo sabemos, pero algunas ideas podrían ser útiles para en- tender el contexto actual.
En primer lugar, los tipos de interés siguen estando a niveles históricamente bajos, y las expectativas siguen siendo de tipos, en términos generales, bajos. Leyendo la prensa financiera, uno podría pensar que los tipos cambian constantemente, y que han aumentado mucho últimamente.
El siguiente cuadro pone las cosas en perspectiva: