# The LTIF Natural Resources trades at an IRR of 14%. Mid-cycle IV of EUR 162
The NR Fund’s updated IRR is currently 14%, with an intrinsic value of EUR 162 per share at conver- gence or mid-cycle valuation. However, as previous commodity cycles have shown, the market does not tend to stop at mid-cycle valuations, but goes from one extreme to another, like a pendulum.
At the March 2020 lows when the stock market was anticipating a global economic recession, the fund briefly touched a NAV of EUR 50 p.s. or 70% below our IV. Should we apply this 70% to the positive end, we could go to EUR 275 per share (2.3x the current NAV). We acknowledge that these calculations are not based on any fundamental analysis, but it is also true that this is exactly what we have experienced
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in each of the past cycles: the market applies high (peak) stock market multiples to high (peak) earnings at the peak of the cycle, resulting in valuations well above mid-cycle values.
Furthermore, we fear that this commodity cycle will be longer than usual because the normal cycle has been joined by the energy transition, which is having a "perverse" influence on capital allocation. In other words, two cycles are overlapping, namely the normal commodity boom/bust cycle and the one
triggered by the energy transition… and not in an efficient manner.
Capital (expenditure) is fleeing from fossil fuels, mining, cement, and CO
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-emitting industries, moving en masse toward renewable energies and non-polluting industries despite we still have decades of depend- ence on fossil fuels and "traditional industries". We call this the "green paradox": capital is moving too fast toward green energy when it should continue to invest in fossil fuels and traditional/polluting indus- tries to meet short- and medium-term demand and to reduce their emissions.

Translation (ENES, 2021-09-30):
# El LTIF Natural Resources cotiza con una TIR del 14% y un IV de 162 EUR en mid-cycle
El Natural Resources tiene una TIR actualizada del 14% y un Valor Intrínseco de EUR 162 por acción, aunque este cálculo se realiza con modelos de valoración en convergencia o mid-cycle. Como hemos ex- perimentado en anteriores ciclos de materias primas, el mercado no suele parar en las valoraciones co- rrespondientes a mid-cycle, sino que va de extremo a extremo, como un péndulo.
En el mínimo de marzo de 2020 cuando el mercado bursátil anticipaba una recesión económica global, el fondo tocó un NAV de EUR 50 p.a. es decir un 70% por debajo de nuestro Valor Intrínseco por lo que, si aplicamos este 70% al extremo positivo, hay un escenario donde nos podríamos ir a 275 euros por ac- ción (multiplicar por 2.3x).
Es absolutamente cierto que estos cálculos son voluntaristas y no se basan en ningún análisis fundamen- tal, pero también es cierto que esto es exactamente lo que hemos experimentado en cada ciclo que he- mos atravesado: el mercado aplica múltiplos bursátiles altos (máximos) a beneficios altos (en pico) en el momento más álgido del ciclo, dando lugar valoraciones muy superiores a los valores de ciclo medio.
Además, mucho nos tememos que este ciclo de materias primas será más largo de lo habitual porque al ciclo normal se ha unido la transición energética que está teniendo una influencia “perversa” en la asignación de capital. Queremos decir que se están superponiendo dos ciclos, el ciclo normal de boom/bust de materias primas y el ciclo provocado por la transición energética. Ahí es nada.
Además, el capital (inversiones) está huyendo de los combustibles fósiles, minería, cemento e industrias emisoras de Co2 y dirigiéndose en masa hacia energías renovables e industrias no contaminantes,
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cuando aún tenemos décadas por delante de dependencia de combustibles fósiles e “industria tradicio- nal” y es necesario invertir en ella para reducir emisiones.
Lo denominamos la “paradoja verde”: el capital se está desplazando demasiado rápidamente hacia las energías verdes cuando debería seguir invirtiendo en combustibles fósiles e industrias tradicional/con- taminante para satisfacer a la demanda a corto y medio plazo y reducir emisiones.