CELEX: 62009CJ0445
2003/6/EK irányelv
Piaci manipuláció
Az árfolyam szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten történő rögzítése

Az előzetes döntéshozatal iránti kérelem a bennfentes kereskedelemről és a piaci manipulációról (piaci visszaélés) szóló,
2003. január 28‑i 2003/6/EK európai parlamenti és tanácsi irányelv (HL L 96., 16. o.; magyar nyelvű különkiadás: 6. fejezet,
4. kötet, 367. o.) 1. cikke 2. pontja a) alpontja második francia bekezdésének az értelmezésére vonatkozik.
E kérelmet az IMC Securities BV (a továbbiakban: IMC) és a Stichting Autoriteit Financiële Markten között az ezen utóbbi által
az IMC‑vel szemben piaci manipuláció miatt kiszabott bírság tárgyában folyamatban lévő eljárás keretében terjesztették elő.

Jogi háttér

Az uniós jog
A 2003/6 irányelv (2), (12) és (15) preambulumbekezdése kimondja:
„(2)      Az integrált és hatékony pénzügyi piac megköveteli a piac integritását. Az értékpapírpiac zavartalan működése és a piacok
iránti közbizalom a gazdasági növekedés és a prosperitás előfeltételeit képezi. A piaci visszaélés sérti a pénzügyi piacok
integritását, valamint aláássa az értékpapírok és a származtatott pénzügyi eszközök iránti közbizalmat.
[…]
(12)      A piaci visszaélés bennfentes kereskedelemből és piaci manipulációból áll. A bennfentes kereskedelem elleni jogszabályok célja
megegyezik a piaci manipuláció elleni jogszabályok céljával: ez a közösségi pénzügyi piacok integritásának biztosítása és
az e piacok iránti befektetői bizalom erősítése. Ezért célszerű összevont szabályokat elfogadni, amelyek mind a bennfentes
kereskedelemmel, mind a piaci manipulációval szemben fellépnek. Egy egységes irányelv a Közösség egészében biztosítani fogja,
hogy a feladatok elosztása, a végrehajtás és az együttműködés azonos keretben történjen.
[…]
(15)      A bennfentes kereskedelem és a piaci manipuláció akadályozza a piac teljes és megfelelő átláthatóságát, amely előfeltétele
annak, hogy az integrált pénzügyi piacokon az összes gazdasági szereplő részt vehessen a kereskedésben.”
A 2003/6 irányelv 1. cikkének 2. pontja előírja:
„Ennek az irányelvnek az alkalmazásában:
[…]
2.      »Piaci manipuláció«:
a)      olyan ügylet, illetve vételi vagy eladási megbízás,
–        amely hamis vagy félrevezető jelzéseket ad, illetőleg valószínűsíthetően adhat a pénzügyi eszközök kínálata, kereslete vagy
ára tekintetében, vagy
–        amely egy személy vagy egymással összejátszó személyek cselekménye révén a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten rögzíti
egy vagy több pénzügyi eszköz árát,
kivéve, ha az a személy, aki az ügyletet megkötötte, illetve a vételi vagy eladási megbízást adta, bizonyítja, hogy szóban
forgó eljárása során jogos indokok vezérelték, és hogy az érintett ügylet vagy megbízás megfelel az érintett szabályozott
piac elfogadott piaci gyakorlatának;
b)      olyan ügylet, illetve vételi vagy eladási megbízás, amelyben fiktív eszközökhöz vagy bármilyen más formájú megtévesztéshez,
manipulációhoz folyamodnak;
c)      olyan információk terjesztése az internetet is magában foglaló tömegtájékoztatásban, vagy bármilyen más eszközzel, amely információk
pénzügyi eszközök tekintetében hamis vagy félrevezető jelzéseket adnak vagy valószínűsíthetően adhatnak, beleértve híresztelések
és hamis vagy félrevezető hírek terjesztését, amennyiben az a személy, aki ilyeneket terjesztett, tudta, vagy neki tudnia
kellett volna, hogy az információ hamis vagy félrevezető. Az újságírók esetében, amennyiben újságírói minőségükben járnak
el, az ilyen információterjesztést – a 11. cikk sérelme nélkül – a szakmájukra irányadó szabályok figyelembevételével kell
elbírálni, kivéve ha ezek a személyek közvetlenül vagy közvetve előnyre vagy haszonra tesznek szert az adott információk terjesztéséből.
A fenti a), b) és c) pontban megadott alapvető meghatározásokra különösen a következő példák adhatók:
–        valamely személy vagy egymással összejátszó személyek olyan magatartása, amely pénzügyi eszköz kínálata vagy kereslete tekintetében
erőfölény biztosítására irányul, és közvetlenül vagy közvetve a vételi vagy eladási árak rögzítését vagy más tisztességtelen
kereskedési feltételek kialakítását eredményezi,
–        pénzügyi eszközök vétele vagy eladása a piac zárásakor, amelynek az a hatása, hogy félrevezeti a záróárfolyamok alapján eljáró
befektetőket,
–        a hagyományos vagy az elektronikus tömegtájékoztatáshoz való alkalmi vagy rendszeres hozzáférés kihasználása valamely pénzügyi
eszközre (vagy közvetve a kibocsátójára) vonatkozó vélemény kinyilvánítása révén, miután az így eljáró személy előzőleg pozíciót
szerzett e pénzügyi eszköz vonatkozásában, és utóbb az általa kinyilvánított véleménynek az adott pénzügyi eszköz árára gyakorolt
hatását kihasználva tesz szert haszonra anélkül, hogy egyidejűleg megfelelően és eredményesen nyilvánosságra hozta volna ezt
az összeférhetetlenséget.
A piaci manipuláció fogalommeghatározásait a gyakorlatban piaci manipulációként megjelenő új tevékenységi formákra történő
kiterjesztésük céljából ki kell igazítani”.
A 2003/6 irányelv 5. cikke a következőképpen szól:
„A tagállamok mindenkinek megtiltják a piaci manipulációt.”

A nemzeti jog
A 2003/6 irányelvet a piaci visszaélésről szóló törvény (Wet marktmisbruik) ülteti át a holland jogrendbe. E törvény 2005.
október 1‑jén lépett hatályba. A következőképpen módosította többek között az értékpapír‑kereskedelem felügyeletéről szóló,
1995. évi holland törvény (Wet toezicht effectenverkeer 1995, a továbbiakban: 1995. évi törvény) 46b. cikkét:
„(1)      A 46. cikk (1) bekezdésének a) vagy b) pontja szerinti államban vagy államból kiindulva az egyes pontok szerinti értékpapírokra
tekintettel tilos:
a)      olyan értékpapírügyletet kötni vagy végrehajtani, illetve vételi vagy eladási megbízást adni vagy végrehajtani, amely hamis
vagy félrevezető jelzéseket ad, illetőleg valószínűsíthetően adhat ezen értékpapírok kínálata, kereslete vagy ára tekintetében;
b)      olyan értékpapírügyletet kötni vagy végrehajtani, illetve vételi vagy eladási megbízást adni vagy végrehajtani, amely mesterséges
szinten tartja [»houden«] ezen értékpapírok árát;
[…]”
2007. január 1‑jén hatályba lépett a pénzügyi felügyeletről szóló törvény (Wet op het financieel toezicht) és a pénzügyi felügyeletről
szóló törvény bevezetéséről és végrehajtásáról szóló törvény (Invoerings‑ en aanpassingswet Wet op het financieel toezicht).
Az 1995. évi törvényt hatályon kívül helyezték. Az 1995. évi törvény 46b. cikke (1) bekezdésének b) pontjában kimondott tilalom
ettől kezdve a pénzügyi felügyeletről szóló törvény 5:58 cikke (1) bekezdésének b) pontjában szerepel, amely a következőképpen
rendelkezik:
„1.      Az 5:56 cikk (1) bekezdésének a), b) vagy b) pontja szerinti államban vagy államból kiindulva az egyes pontok szerinti értékpapírokra
tekintettel tilos:
[...]
b)      pénzügyi eszközre vonatkozó ügyletet kötni vagy végrehajtani, illetve vételi vagy eladási megbízást adni vagy végrehajtani
annak érdekében, hogy mesterséges szinten tartsák [»houden«] ezen pénzügyi eszközök árát, kivéve, ha az a személy, aki az
ügyletet megkötötte vagy végrehajtotta, illetve a vételi vagy eladási megbízást adta vagy végrehajtotta, bizonyítja, hogy
a szóban forgó eljárása során jogos indokok vezérelték, és hogy az érintett ügylet vagy megbízás megfelel azon érintett szabályozott
piac vagy azon érintett multilaterális kereskedelmi rendszer elfogadott piaci gyakorlatának, amelyre a befektetési vállalkozás
megkapta a 2:96. cikk szerinti engedélyt”.

Az alapügy és az előzetes döntéshozatalra előterjesztett kérdés
Az IMC egy olyan holland vállalkozás, amely saját számlájára kereskedik értékpapírokkal.
2005. október 11‑én az Euronext Amsterdam piac által nyilvánosságra hozott adatokból megtudta, hogy az ABN AMRO bank 5000
Wereldhave‑részvényre veszteségkorlátozó megbízást („stop loss order”) adott. E megbízás alapján e részvényeket az ABN AMRO
által megadott aktiválási ár elérése esetén a legjobb áron automatikusan el kellett adni.
Az IMC megpróbálta az ABN AMRO által megállapított aktiválási árat meghatározni. Miután kiszámított egy hipotetikus árat,
az IMC pontosította becslését azáltal, hogy 2005. október 12‑én elméletét a kereskedés megnyitása előtt különböző árak mellett
adott és visszavont megbízásokon keresztül tesztelte. Az IMC úgy becsülte meg, hogy az ABN AMRO megbízását 77,75 eurós árfolyamon
fogják végrehajtani.
2005. október 19‑én a Wereldhave‑részvény árfolyama 81,30 és 80 euró között mozgott. Az ügyletek átlagos mértéke 70 000 volt.
Az IMC tehát két szakaszban járt el.
Az IMC mindenekelőtt vételi megbízást adott összesen 10 000 Wereldhave‑részvényre 73 eurós árfolyamon. Egy úgynevezett „iceberg”
megbízásról volt szó, vagyis a megbízás összmennyisége nem szerepelt az ajánlati könyvben. A 73 eurós árfolyam a részvény
akkori árfolyama alatt körülbelül 10%‑kal helyezkedett el, azonban éppen még azon küszöb felett, amelyen annak jegyzését automatikusan
felfüggesztették volna, vagyis 72,95 eurónál.
Körülbelül két perccel később, miközben a Wereldhave‑részvényt körülbelül 80,40 eurón jegyezték, az IMC 10 000 részvényre
eladási megbízást adott 76,50 eurós limitáron. E megbízás részleges végrehajtása azzal járt, hogy a részvény árfolyama 76,50 euróra
esett. Ezen árfolyamesés közvetve aktiválta az ABN AMRO eladási megbízását, és további, 76,50 euróról 73 euróra történő esést
idézett elő, amely megfelelt az IMC vételi megbízásának. Így az IMC az ABN AMRO‑tól 73 euróért 4350 Wereldhave‑részvényt tudott
venni. Ez utóbbi szakasz időtartama nem haladta meg az egy másodpercet.
Kis idő elteltével egy, a szóban forgó részvényre vonatkozó új ügylet lehetővé tette az árfolyamának 80,15 eurón történő megállapítását.
Az IMC ezen ügyleten keresztül pár perc alatt közel 10%‑ot nyert.
2006. augusztus 24‑én a Stichting Autoriteit Financiële Markten úgy határozott, hogy e tényezők tiltott piaci manipulációnak
minősülnek, és az IMC‑re körülbelül 87 000 eurós bírságot szabott ki az 1995. évi törvény 46b. cikke (1) bekezdése b) pontjának
a megsértése miatt.
2007. december 20‑i ítéletében a Rechtbank Rotterdam a bírság összegét 20 000 euróra csökkentette.
Az IMC a College van Beroep voor het bedrijfslevennél fellebbezést nyújtott be ezen ítélet ellen.
Ez utóbbi azt kérdezi, hogy egy olyan részvény esetében, mint amelyről az alapügyben szó van, az árfolyam hirtelen ingadozása
tartozhat‑e az 1995. évi törvény 46b. cikke (1) bekezdésének b) pontjának hatálya alá annyiban, amennyiben e rendelkezés szerint
tilos „pénzügyi eszközre vonatkozó ügyletet kötni vagy végrehajtani, illetve vételi vagy eladási megbízást adni vagy végrehajtani
annak érdekében, hogy mesterséges szinten tartsák [»houden«] ezen pénzügyi eszközök árát”. Különösen azt szeretné megtudni,
hogy e rendelkezés kizárólag az árfolyam szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten történő stabilizálására vonatkozik‑e,
vagy az magában foglalja az árfolyam szokásostól eltérő vagy mesterséges változását is.
A kérdést előterjesztő bíróság előadja, hogy a 2003/6 irányelv különböző nyelvi változatai közötti csekély eltérések miatt
nem tud az ezen irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontja második francia bekezdésének holland változatában szereplő „houden”
ige használatából egyértelmű következtetést levonni.
Ilyen körülmények között a College van Beroep voor het bedrijfsleven úgy határozott, hogy az eljárást felfüggeszti, és a következő
kérdést terjeszti a Bíróság elé előzetes döntéshozatalra:
„Úgy kell‑e értelmezni a [2003/6] irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontjának második francia bekezdését, hogy a jelen ügyben
szóban forgóhoz hasonló időtartam alatti árfolyamváltozásnak pénzügyi eszközzel végzett műveletek, azaz [az alapügyben szóban
forgóhoz hasonló] ügyletek és megbízások összessége révén történő kiváltását az ilyen eszköz [árfolyama] szokásostól eltérő
vagy mesterséges szinten történő »tartásának« (»houden«) kell tekinteni?”

Az előzetes döntéshozatalra előterjesztett kérdésről
A kérdést előterjesztő bíróság lényegében azt szeretné megtudni, hogy a 2003/6 irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontjának
második francia bekezdését úgy kell‑e értelmezni, hogy az megköveteli, hogy ahhoz, hogy valamely pénzügyi eszköz vagy eszközök
árfolyamát a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten rögzítettnek lehessen tekinteni, ezen árfolyam egy bizonyos időtartamon
túl maradjon a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten.
Meg kell állapítani, hogy a 2003/6 irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontja második francia bekezdésének holland változata
a „houden” (tartani) igét használja. A holland változat a következőképpen szól: „»Marktmanipulatie«: a) transacties of handelsorders
[…] waarbij een of meer personen samenwerken om de koers van een financieel instrument op een abnormaal of een kunstmatig
niveau te houden”. E megfogalmazás, amely szó szerint a következőképpen fordítandó: „»piaci manipuláció«: olyan ügylet, illetve
vételi vagy eladási megbízás, […] amely egy személy vagy egymással összejátszó személyek cselekménye révén a szokásostól eltérő
vagy mesterséges szinten tartja egy pénzügyi eszköz árát”, azt sugallhatja, hogy csak azok a cselekmények tartoznak a piaci
manipuláció fogalmába, amelyek révén az árfolyamot bizonyos időtartamon keresztül tartják a szokásostól eltérő vagy mesterséges
szinten.
Azonban az értelmezése céljából a 2003/6 irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontjának második francia bekezdését nem lehet kizárólag
a holland nyelvi változat alapján vizsgálni.
Az állandó ítélkezési gyakorlatnak megfelelően egy uniós jogi aktus egységes alkalmazása, és ennélfogva egységes értelmezése
érdekében az nem vizsgálható elszigetelten valamelyik nyelvi változatában, hanem azt mind alkotójának tényleges szándéka,
mind pedig az általa követett cél alapján kell értelmezni, figyelembe véve többek között az összes nyelvi változatot (lásd
többek között a 29/69. sz. Stauder‑ügyben 1969. november 12‑én hozott ítélet [EBHT 1969., 419. o.] 3. pontját; a C‑261/08.
és C‑348/08. sz., Zurita García és Choque Cabrera egyesített ügyekben 2009. október 22‑én hozott ítélet [EBHT 2009., I‑10143. o.]
54. pontját, valamint a C‑473/08. sz. Eulitz‑ügyben 2010. január 28‑án hozott ítélet [az EBHT‑ban még nem tették közzé] 22. pontját).
Márpedig a 2003/6 irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontja második francia bekezdésének a holland nyelvtől eltérő más nyelvi
változatai nem tartalmaznak olyan utalást, amely lehetővé tenné annak megállapítását, hogy csak azok a cselekmények minősülhetnek
e rendelkezés értelmében vett „piaci manipulációnak”, amelyek azzal járnak, hogy az érintett pénzügyi eszköz vagy eszközök
árfolyamát bizonyos időtartamon keresztül tartják a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten. Éppen ellenkezőleg, különösen
a spanyol („aseguren […] el precio”), a német („den Kurs […] in der Weise beeinflussen, dass ein […] Kursniveau erzielt wird”),
az angol („secure […] the price”), a francia („fixent […] le cours”), az olasz („fissare […] il prezzo”), a portugál („assegurem
[…] o preço”), a finn („varmistaa […] hinnan”) és a svéd („låser fast priset”) változatokból kitűnik, hogy ahhoz, hogy a szóban
forgó cselekmények a piaci manipuláció fogalmába tartozzanak, elegendő az, hogy valamely pénzügyi eszköz vagy eszközök árfolyamának
a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten történő megállapításához vezettek. A 2003/6 irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontjának
második francia bekezdése a piaci manipulációt alkotó tényezők között nem követeli meg azt, hogy a szóban forgó pénzügyi eszköz
vagy eszközök árfolyama bizonyos időtartamon keresztül maradjon szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten.
E tekintetben emlékeztetni kell arra, hogy a 2003/6 irányelv célja, amint különösen annak (2) és (12) preambulumbekezdésében
szerepel, hogy biztosítsa az Európai Unió pénzügyi piacai integritásának védelmét, és erősítse az e piacokba befektetők bizalmát.
E bizalom különösen azon a tényen nyugszik, hogy a befektetők egyenlő bánásmódban részesülnek, és megvédik őket a bennfentes
információkkal való visszaéléssel és az árfolyam‑manipulációkkal szemben (lásd ebben az értelemben a C‑45/08. sz., Spector
Photo Group és Van Raemdonck ügyben 2009. december 23‑án hozott ítélet [az EBHT‑ban még nem tették közzé] 47. pontját).
Az uniós jogalkotó ugyanis azon a véleményen volt, hogy – amint a 2003/6 irányelv (15) preambulumbekezdésében szerepel – a
bennfentes kereskedelem és a piaci manipuláció akadályozza a piac teljes és megfelelő átláthatóságát, amely előfeltétele annak,
hogy az integrált pénzügyi piacokon az összes gazdasági szereplő részt vehessen a kereskedésben.
A 2003/6 irányelv által így kitűzött cél veszélybe kerül, ha olyan cselekmények, mint amelyek az ezen irányelv 1. cikke 2. pontja
a) alpontjának második francia bekezdésében szerepelnek, csupán azon oknál fogva nem tartoznának a piaci manipuláció ezen
irányelv 5. cikkében kimondott tilalma alá, hogy egyetlen ügylethez, és következésképpen egyetlen jegyzéshez vezetnek anélkül,
hogy az érintett pénzügyi eszköz vagy eszközök árfolyama bizonyos időtartamon túl a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten
maradna.
Az előzetes döntéshozatalra előterjesztett kérdésre tehát azt a választ kell adni, hogy a 2003/6 irányelv 1. cikke 2. pontja
a) alpontjának második francia bekezdését úgy kell értelmezni, hogy az nem követeli meg, hogy ahhoz, hogy valamely pénzügyi
eszköz vagy eszközök árfolyamát a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten rögzítettnek lehessen tekinteni, ezen árfolyam
egy bizonyos időtartamon túl maradjon a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten.

A költségekről
Mivel ez az eljárás az alapeljárásban részt vevő felek számára a kérdést előterjesztő bíróság előtt folyamatban lévő eljárás
egy szakaszát képezi, ez a bíróság dönt a költségekről. Az észrevételeknek a Bíróság elé terjesztésével kapcsolatban felmerült
költségek, az említett felek költségeinek kivételével, nem téríthetők meg.
A fenti indokok alapján a Bíróság (második tanács) a következőképpen határozott:
A bennfentes kereskedelemről és a piaci manipulációról (piaci visszaélés) szóló, 2003. január 28‑i 2003/6/EK európai parlamenti
és tanácsi irányelv 1. cikke 2. pontja a) alpontjának második francia bekezdését úgy kell értelmezni, hogy az nem követeli
meg, hogy ahhoz, hogy valamely pénzügyi eszköz vagy eszközök árfolyamát a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten rögzítettnek
lehessen tekinteni, ezen árfolyam egy bizonyos időtartamon túl maradjon a szokásostól eltérő vagy mesterséges szinten.
Aláírások
*
Az eljárás nyelve: holland.