CELEX: 62008CJ0045
Directiva 2003/6/CE
Operaciones con información privilegiada
Utilización de información privilegiada
Sanciones
Requisitos

La petición de decisión prejudicial tiene por objeto la interpretación de los artículos 2 y 14 de la Directiva 2003/6/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 28 de enero de 2003, sobre las operaciones con información privilegiada y la manipulación del mercado (abuso del mercado) (
DO L 96, p. 16
).
Dicha petición se presentó en el marco de un litigio entre, por una parte, Spector Photo Group NV (en lo sucesivo, «Spector») y uno de sus directivos, el Sr. Van Raemdonck, y por otra, la Commissie voor het Bank-, Financie- en Assurantiewezen (Comisión del sector bancario, financiero y de seguros; en lo sucesivo, «CBFA»), al haberles impuesto esta última multas por haber realizado operaciones con información privilegiada.
Marco jurídico
Normativa comunitaria
El artículo 2, apartado 1, de la Directiva 89/592/CEE del Consejo, de 13 de noviembre de 1989, sobre coordinación de las normativas relativas a las operaciones con información privilegiada (
DO L 334, p. 30
), definía la operación con información privilegiada de la siguiente manera:
«Cada Estado miembro prohibirá a las personas que:
—
por su condición de miembros de los órganos de administración, de dirección o de control del emisor,
—
por su participación en el capital del emisor, o
—
por tener acceso a dicha información debido al ejercicio de su trabajo, de su profesión o de sus funciones
dispongan de una información privilegiada, adquirir o ceder por cuenta propia o ajena, ya sea directa o indirectamente, los valores del emisor o de los emisores afectados por dicha información privilegiada explotándola con conocimiento de causa.»
La Directiva 89/592 fue derogada a partir de la entrada en vigor, el 12 de abril de 2003, de la Directiva 2003/6. El artículo 2 de esta última Directiva dispone:
«1.   Los Estados miembros prohibirán a cualquier persona de las citadas en el párrafo segundo que posea información privilegiada utilizar dicha información adquiriendo o cediendo o intentando adquirir o ceder, por cuenta propia o de terceros, directa o indirectamente, instrumentos financieros a que se refiera dicha información.
El primer párrafo se aplicará a cualquier persona que esté en posesión de esa información:
a)
por su condición de miembro de los órganos de administración, gestión o control del emisor;
b)
por su participación en el capital del emisor;
c)
por tener acceso a dicha información debido al ejercicio de su trabajo, de su profesión o de sus funciones, o
d)
debido a sus actividades delictivas.
2.   Cuando las personas a las que se refiere el apartado 1 sean personas jurídicas, la prohibición expresada en dicho apartado se aplicará también a las personas físicas que hubieren participado en la decisión de proceder a la operación por cuenta de la persona jurídica en cuestión.
3.   El presente artículo no se aplicará a las transacciones realizadas en cumplimiento de una obligación, ya vencida, de adquirir o ceder instrumentos financieros, cuando esta obligación esté contemplada en un acuerdo celebrado antes de que la persona de que se trate esté en posesión de la información privilegiada.»
El artículo 8 de la Directiva 2003/6 establece, no obstante, que esta prohibición no se aplicará a las operaciones por las que las sociedades proceden a la recompra de acciones propias. Las modalidades de aplicación de este artículo 8 han sido precisadas por el Reglamento (CE) n
o
2273/2003 de la Comisión, de 22 de diciembre de 2003, por el que se aplica la Directiva 2003/6 en lo que se refiere a las exenciones para los programas de recompra y la estabilización de instrumentos financieros (
DO L 336, p. 33
), que entró en vigor el 23 de diciembre de 2003.
A tenor del artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6:
«Sin perjuicio del derecho de los Estados miembros a imponer sanciones penales, los Estados miembros garantizarán, de conformidad con su Derecho nacional, que se tomen las medidas administrativas apropiadas, o que se impongan sanciones administrativas contra las personas responsables cuando no se hayan cumplido las disposiciones adoptadas con arreglo a la presente Directiva. Los Estados miembros se asegurarán de que estas medidas tienen un carácter efectivo, proporcionado y disuasorio.»
La Directiva 2003/124/CE de la Comisión, de 22 de diciembre de 2003, a efectos de la aplicación de la Directiva 2003/6 sobre la definición y revelación pública de la información privilegiada y la definición de manipulación del mercado (
DO L 339, p. 70
), completa la Directiva 2003/6 al definir con mayor precisión los conceptos de revelación pública de información privilegiada y de manipulación del mercado.
Derecho nacional
El artículo 25, apartado 1, de la Loi relative à la surveillance du secteur finacier et aux services financiers, de 2 de agosto de 2002 (Ley de supervisión del sector financiero y de los servicios financieros;
Moniteur belge
de 4 de septiembre de 2002, p. 39121; en lo sucesivo, «Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión inicial»), establecía:
«Se prohíbe a toda persona:
1°)
que posea información privilegiada:
a)
utilizar dicha información adquiriendo o cediendo o intentando adquirir o ceder, por cuenta propia o de terceros, directa o indirectamente, los instrumentos financieros a los que se refiera dicha información o instrumentos financieros afines;
[…]»
El artículo 25, apartado 1, de la Ley de 2 de agosto de 2002, en su versión modificada por la Loi-programme (Ley-Programa) de 22 de diciembre de 2003
(Moniteur belge
de 31 de diciembre de 2003, p. 62160; en lo sucesivo, «Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión modificada»), establece:
«Se prohíbe a toda persona:
1°)
que posea información privilegiada de la que sabe o debería saber que reviste carácter privilegiado:
a)
adquirir o ceder, o intentar adquirir o ceder, por cuenta propia o de terceros, directa o indirectamente, los instrumentos financieros a los que se refiera dicha información o instrumentos financieros afines;
[…]»
Esta última disposición sólo es aplicable a los hechos posteriores al 31 de diciembre de 2003.
Litigio principal y cuestiones prejudiciales
Spector es una sociedad belga que cotiza en bolsa. En el marco de su política de incentivos, ofrece un plan de opciones que permite al personal adquirir acciones. Con el fin de cumplir sus compromisos en caso de ejercerse dichas opciones, Spector había previsto utilizar prioritariamente las acciones que poseía y, en su caso, comprar en el mercado el resto de las acciones que debieran entregarse. Durante el año 2002, Spector debía por lo tanto procurarse en el mercado más de 45.000 acciones.
El 21 de mayo de 2003, de conformidad con la normativa belga entonces en vigor, Spector notificó a Euronext Brussels su intención de comprar un número determinado de sus propias acciones, en ejecución de su plan de opciones sobre acciones.
Del 28 de mayo al 30 de agosto de 2003, Spector logró comprar un total de 27.773 acciones. Primero se efectuaron cuatro operaciones sucesivas, cada una sobre 2.000 acciones. Más adelante, el 11 y el 13 de agosto de 2003, el Sr. Van Raemdonck emitió dos órdenes que permitieron a Spector adquirir 19.773 acciones al precio medio de 9,97 euros, cuando el precio de ejercicio de las opciones de que se trata era de 10,45 euros.
A continuación, Spector publicó determinadas informaciones sobre sus resultados y su política comercial. Parece que entonces subió la cotización de la acción de esta sociedad. El 31 de diciembre de 2003, ascendía a 12,50 euros.
Mediante resolución de 28 de noviembre de 2006 (en lo sucesivo, «resolución impugnada»), la CBFA calificó las compras efectuadas en virtud de las órdenes de 11 y 13 de agosto de 2003 de operaciones con información privilegiada, prohibidas por el artículo 25, apartado 1, de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión inicial. La CBFA impuso multas de 80.000 euros a Spector y de 20.000 euros al Sr. Van Raemdonck, que interpusieron entonces recurso contra dicha resolución ante el Hof van beroep te Brussel.
En el marco de ese litigio, los demandantes en el procedimiento principal alegaron tres series de motivos, que originaron la petición de decisión prejudicial, relativos a la retroactividad de la ley más favorable (retroactividad
in mitius),
a los elementos constitutivos de la operación con información privilegiada y a la proporcionalidad de la sanción de la infracción imputada.
Según el órgano jurisdiccional remitente, los demandantes en el litigio principal alegan, en primer lugar, que la CBFA incumplió el principio de retroactividad
in mitius.
En esencia, aducen que las disposiciones del artículo 25, apartado 1, de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión modificada son incompatibles con la definición de operación con información privilegiada que figura en el artículo 2 de la Directiva 2003/6 y, por lo tanto, inaplicables. En consecuencia, consideran que la incompatibilidad de estas disposiciones con la Directiva 2003/6 acarreó un vacío jurídico, análogo a una ley penal más favorable, que se opone a que la CBFA aplique el artículo 25, apartado 1, de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión inicial.
El órgano jurisdiccional remitente expone que la CBFA aplicó el artículo 25, apartado 1, de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión modificada, mientras que los hechos imputados son anteriores a la fecha en que esta disposición entró en vigor, o sea, el 1 de enero de 2004. Estima que es posible que esta disposición haya modificado en un sentido más represivo la definición de operación con información privilegiada. Para incurrir en una operación con información privilegiada, dicho artículo 25, apartado 1, exige, actualmente, no la «utilización» de una información privilegiada, sino su mera «posesión».
El órgano jurisdiccional remitente se plantea la cuestión de si los Estados miembros pueden definir los elementos constitutivos de la operación con información privilegiada de una manera más estricta que la contemplada en el artículo 2 de la Directiva 2003/6, así como la de la interpretación del concepto de «utilización» de una información privilegiada en el sentido de esta última disposición.
Según el órgano jurisdiccional remitente, los demandantes en el litigio principal sostienen, con carácter subsidiario, que no concurren los elementos de la operación con información privilegiada con arreglo al artículo 25, apartado 1, de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión inicial. La CBFA no demostró que las compras de acciones de que se trata en el litigio principal se hubieran efectuado debido a la inminencia de la publicación de los resultados de la sociedad afectada.
El órgano jurisdiccional remitente se pregunta acerca de la naturaleza de la prueba que permite determinar que una información privilegiada ha sido «utilizada» en el sentido del artículo 2 de la Directiva 2003/6.
Según la resolución de remisión, los demandantes en el litigio principal sostienen que las sanciones impuestas son desproporcionadas con respecto a la gravedad de la infracción. El órgano jurisdiccional remitente se pregunta sobre los criterios que permiten evaluar la proporcionalidad de la sanción.
En estas circunstancias, el Hof van beroep te Brussel decidió suspender el procedimiento y plantear al Tribunal de Justicia las siguientes cuestiones prejudiciales:
«1)
¿Constituyen las disposiciones de la Directiva [2003/6], en particular su artículo 2, una armonización exhaustiva, con la excepción de las disposiciones que dejan explícitamente a los Estados miembros aplicar libremente sus medidas, o bien forman en su totalidad una armonización mínima?
2)
¿Debe interpretarse el artículo 2, apartado 1, de la Directiva [2003/6] en el sentido de que el mero hecho de que una persona mencionada en el artículo 2, [apartado 1,] párrafo primero, de dicha Directiva, [que] posea información privilegiada, adquiera o ceda, o intente adquirir o ceder, por cuenta propia o de terceros, instrumentos financieros a los que se refiera la información privilegiada, implica al mismo tiempo que hace uso de tal información privilegiada?
3)
En caso de respuesta negativa a la segunda cuestión, ¿debe admitirse que para la aplicación del artículo 2 de la Directiva [2003/06] se requiere una decisión deliberada de utilizar una información privilegiada?
Si no es necesario que tal decisión se recoja por escrito, ¿se exige que la decisión de utilizarla se desprenda de circunstancias que no sean susceptibles de otra interpretación o bien basta con que puedan entenderse las circunstancias como tales?
4)
En caso de que, con motivo de la comprobación del carácter proporcionado de una sanción administrativa, mencionada en el artículo 14 de la Directiva 2003/06, deban tenerse en cuenta los beneficios obtenidos, ¿debe admitirse que la publicación de la información que ha de calificarse de privilegiada influyó efectivamente de manera apreciable en la cotización del instrumento financiero?
En caso de respuesta afirmativa, ¿qué nivel de oscilación debe existir como mínimo en la cotización para que pueda tener la consideración de apreciable?
5)
Con independencia de si la oscilación de la cotización tras la publicación de la información debe ser o no apreciable, ¿qué período debe tenerse en cuenta tras la publicación de la información para determinar el nivel de oscilación de la cotización y en qué fecha procede ubicarse para, al objeto de establecer la sanción adecuada, calcular la ventaja patrimonial obtenida?
6)
A la luz de la comprobación del carácter proporcionado de la sanción, ¿debe interpretarse el artículo 14 de la Directiva [2003/6] en el sentido de que, si un Estado miembro ha introducido la posibilidad de imponer una sanción penal acumulada a la sanción administrativa, a la hora de apreciar el carácter proporcionado ha de tenerse en cuenta la posibilidad y/o la cuantía de la condena económica de carácter penal?»
Sobre las cuestiones prejudiciales
Sobre la admisibilidad
La CBFA y los Gobiernos belga y alemán dudan sobre la admisibilidad de la petición de decisión prejudicial. En esencia, alegan que las cuestiones planteadas son de carácter hipotético en la medida en que se refieren a la compatibilidad del artículo 25 de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión modificada, mientras que la resolución impugnada no se basa en esta disposición, sino en el artículo 25 de la Ley de 2 de agosto de 2002 en su versión inicial.
A este respecto, procede recordar que, en el procedimiento establecido por el artículo 234 CE, corresponde exclusivamente al juez nacional, que conoce del litigio y que debe asumir la responsabilidad de la decisión jurisdiccional que debe adoptarse, apreciar, a la luz de las particularidades del asunto, tanto la necesidad de una decisión prejudicial para poder dictar sentencia como la pertinencia de las cuestiones que plantea al Tribunal de Justicia. Por consiguiente, cuando las cuestiones planteadas se refieren a la interpretación del Derecho comunitario, en principio el Tribunal de Justicia está obligado a pronunciarse (véanse, en particular, las sentencias de 18 de julio de 2007, Lucchini, C-119/05, Rec. p. I-6199, apartado 43, y de 22 de diciembre de 2008, Magoora,
C-414/07, Rec. p. I-10921
, apartado 22).
Según reiterada jurisprudencia, las cuestiones sobre la interpretación del Derecho comunitario planteadas por el juez nacional en el marco fáctico y normativo definido bajo su responsabilidad y cuya exactitud no corresponde verificar al Tribunal de Justicia disfrutan de una presunción de pertinencia. La negativa del Tribunal de Justicia a pronunciarse sobre una cuestión planteada por un órgano jurisdiccional nacional sólo es posible cuando resulta evidente que la interpretación solicitada del Derecho comunitario no tiene relación alguna con la realidad o con el objeto del litigio principal, cuando el problema es de naturaleza hipotética o cuando el Tribunal de Justicia no dispone de los elementos de hecho o de Derecho necesarios para responder de manera útil a las cuestiones planteadas (véase, en este sentido, la sentencia de 7 de junio de 2007, Van der Weerd y otros,
C-222/05 a C-225/05, Rec. p. I-4233
, apartado 22 y jurisprudencia citada).
Es cierto que la pertinencia de la interpretación de la Directiva 2003/6 para apreciar la conformidad con el Derecho comunitario del artículo 25 de la Ley del 2 de agosto de 2002 en su versión modificada parece muy discutible, como ha destacado la Abogado General en el punto 19 de sus conclusiones, puesto que la resolución impugnada no se basa en esta disposición.
Sin embargo, en el caso de autos no parece que la interpretación solicitada de la Directiva 2003/6 carezca manifiestamente de relación con la realidad o el objeto del litigio principal. En efecto, los hechos de que se trata en el litigio principal son posteriores a la entrada en vigor de dicha Directiva y fueron sancionados con arreglo a la legislación nacional que prohíbe las operaciones con información privilegiada. Además, en la resolución de remisión se exponen los elementos fácticos y jurídicos necesarios para que el Tribunal de Justicia responda de modo útil a las cuestiones que se le plantean y se indican las disposiciones cuya interpretación se solicita.
En consecuencia, la petición de decisión prejudicial es admisible.
Sobre el fondo
Sobre las cuestiones segunda y tercera
Mediante sus cuestiones segunda y tercera, que procede examinar conjuntamente y de forma prioritaria, el órgano jurisdiccional remitente pregunta al Tribunal de Justicia el sentido del concepto de «utilización de información privilegiada» que figura en el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6. Esta disposición establece que los Estados miembros prohibirán a cualquier persona de las citadas en su párrafo segundo (en lo sucesivo, «poseedor primario de información privilegiada») «que posea información privilegiada utilizar dicha información adquiriendo o cediendo […], por cuenta propia o de tercero, directa o indirectamente, instrumentos financieros a que se refiera dicha información» o intentar efectuar tal operación de mercado. Más precisamente, el órgano jurisdiccional remitente intenta determinar si es suficiente, para que una operación sea calificada de operación con información privilegiada, que un poseedor primario de información privilegiada efectúe una operación de mercado con instrumentos financieros a los que se refiere esta información o si es, además, necesario determinar que esta persona ha «utilizado» dicha información «con conocimiento de causa».
El artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 no define la operación prohibida como aquella que debe efectuarse «con conocimiento de causa», sino que se limita a prohibir a los poseedores primarios de información privilegiada utilizar dicha información cuando efectúan una operación de mercado. Este artículo define los elementos constitutivos de la operación prohibida al referirse expresamente a dos tipos de elementos, a saber, por una parte, las personas que están incluidas en su ámbito de aplicación y, por otra parte, las acciones materiales constitutivas de esta operación.
En cambio, esta disposición no establece expresamente requisitos subjetivos relativos a la intención que inspiró estas acciones materiales. Así, el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 no precisa si el poseedor primario de información privilegiada debió ser guiado por una intención especulativa, debió perseguir un propósito fraudulento o debió actuar deliberadamente o por negligencia. Este artículo no indica expresamente que sea necesario establecer que la información privilegiada determinó la decisión de efectuar la operación de mercado de que se trate, como tampoco prevé expresamente que el poseedor primario de información privilegiada debía ser consciente del carácter privilegiado de la información de que disponía.
A este respecto, procede señalar que el legislador comunitario, al elaborar la Directiva 2003/6, quiso subsanar determinadas lagunas que se habían observado al aplicar la Directiva 89/592. El artículo 2, apartado 1, de la Directiva 89/592 tenía, en efecto, por objeto prohibir «a las personas que […] dispongan de una información privilegiada» efectuar una operación de mercado con los valores mobiliarios de que se trate «explotándola con conocimiento de causa». La adaptación del Derecho interno a esta disposición originó matices de interpretación en los Estados miembros, al haberse asimilado el concepto de «explotación con conocimiento de causa», en determinados Derechos nacionales, al requisito de un elemento subjetivo.
En este contexto, la propuesta de directiva del Parlamento Europeo y del Consejo sobre las operaciones con información privilegiada y la manipulación del mercado (abuso del mercado) [2001/0118(COD)], presentada el 30 de mayo de 2001 por la Comisión de las Comunidades Europeas, se basó en el tenor del artículo 2, apartado 1, de la Directiva 89/592, si bien suprimiendo la expresión «con conocimiento de causa» debido a que «por su naturaleza estos [poseedores primarios de información privilegiada] pueden tener acceso a la misma a diario, y son conscientes de la naturaleza confidencial de la información que reciben». Los trabajos preparatorios posteriores mencionados en el punto 58 de las conclusiones de la Abogado General demuestran, por otra parte, que el Parlamento, de conformidad con el enfoque objetivo del concepto de operación con información privilegiada preconizado por la Comisión, deseó sustituir el verbo«explotar» por el verbo «utilizar» con el fin de no conservar ningún elemento de finalidad o de intencionalidad en la definición de las operaciones con información privilegiada.
Estos elementos demuestran que el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 define de manera objetiva las operaciones con información privilegiada sin que la intención que las inspira entre de manera explícita en su definición, y ello con el fin de lograr una armonización uniforme del Derecho de los Estados miembros.
El hecho de que el artículo 2, apartado 2, de la Directiva 2003/6 no prevea expresamente un elemento subjetivo se explica, en primer lugar, por la naturaleza particular de la operación con información privilegiada, que permite presumir este elemento subjetivo a partir de la reunión de los elementos constitutivos mencionados en esta disposición. Para empezar, la relación de confianza que une a los poseedores primarios de información privilegiada, mencionados en el artículo 2, apartado 1, letras a) a c), con el emisor de los instrumentos financieros a los que se refiere la información privilegiada implica por su parte una responsabilidad particular a este respecto. A continuación, la ejecución de una operación de mercado resulta necesariamente de una cadena de decisiones que se inscriben en un contexto complejo que permite excluir, en principio, que su autor haya podido actuar sin ser consciente de sus actos. Por último, cuando tal operación de mercado se efectúa estando su autor en posesión de una información privilegiada, debe considerarse, en principio, que esta información se había integrado en el proceso decisorio de éste.
El hecho de que el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 no prevea expresamente un elemento subjetivo entre los elementos constitutivos de la operación con información privilegiada se explica, en segundo lugar, por la finalidad de la Directiva 2003/6, que, como se recuerda en particular en los considerandos segundo y duodécimo de ésta, es la de garantizar la integridad de los mercados financieros comunitarios y aumentar la confianza de los inversores en dichos mercados. El legislador comunitario optó por un mecanismo de prevención y de sanción administrativa de las operaciones con información privilegiada cuya eficacia mermaría si estuviera supeditada a la búsqueda sistemática de un elemento subjetivo. Como ha destacado la Abogado General en el punto 55 de sus conclusiones, sólo cuando la prohibición de las operaciones con información privilegiada permita la represión efectiva de las infracciones, resultará disuasiva y favorecerá de manera duradera el respeto de las normas por todos los agentes económicos. La puesta en práctica efectiva de la prohibición de las operaciones de mercado se basa, por lo tanto, en una estructura simple en la que los medios de defensa subjetivos son limitados, no sólo para sancionar sino también para prevenir eficazmente las infracciones de esta prohibición.
La reunión de los elementos constitutivos de la operación con información privilegiada contemplados en el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 permite, por lo tanto, presumir la intención del autor de esta operación.
Sin embargo, tal presunción no puede vulnerar los derechos fundamentales y, en especial, el principio de presunción de inocencia establecido, en particular, en el artículo 6, apartado 2, del Convenio Europeo para la Protección de los Derechos Humanos y de las Libertades Fundamentales, firmado en Roma el 4 de noviembre de 1950 (en lo sucesivo, «CEDH»)
A este respecto, debe recordarse que, según jurisprudencia reiterada, los derechos fundamentales forman parte de los principios generales del Derecho cuyo respeto garantiza el Tribunal de Justicia (sentencia de 3 de septiembre de 2008, Kadi y Al Barakaat International Foundation/Consejo y Comisión, C-402/05 P y C-415/05 P, Rec. p. I-6351, apartado 283).
De la jurisprudencia del Tribunal de Justicia se deriva igualmente que el respeto de los derechos humanos constituye un requisito de legalidad de los actos comunitarios y que no pueden admitirse en la Comunidad medidas incompatibles con el respeto de éstos (sentencia Kadi y Al Barakaat International Foundation/Consejo y Comisión, antes citada, apartado 284).
Es cierto que el artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 no impone a los Estados miembros que establezcan sanciones penales contra los autores de operaciones con información privilegiada, sino que se limita a enunciar que estos Estados están obligados a velar por que «se tomen las medidas administrativas apropiadas, o que se impongan sanciones administrativas contra las personas responsables cuando no se hayan cumplido las disposiciones adoptadas con arreglo a [esta] Directiva», estando además los Estados miembros obligados a garantizar que esas medidas tengan un carácter «efectivo, proporcionado y disuasorio». No obstante, habida cuenta de la naturaleza de las infracciones de que se trata y del grado de severidad de las sanciones que pueden acarrear, tales sanciones, a efectos de la aplicación del CEDH, pueden ser calificadas de sanciones penales (véase, por analogía, la sentencia de 8 de julio de 1999, Hüls/Comisión, C-199/92 P, Rec. p. I-4287, apartado 150, y Tribunal Europeo de Derechos Humanos, sentencias Engel y otros c. Países Bajos de 8 de junio de 1976, serie A n
o
22, apartado 82, Öztürk c. Alemania de 21 de febrero de 1984, serie A n
o
73, apartado 53, y Lutz c. Alemania de 25 de agosto de 1987, serie A n
o
123, apartado 54).
Según la jurisprudencia del Tribunal Europeo de Derechos Humanos, todo sistema jurídico conoce presunciones de hecho o de Derecho y el CEDH no se opone en principio a ellas pero, en materia penal, obliga a los Estados contratantes a no rebasar un determinado umbral a este respecto. Así, el principio de la presunción de inocencia, establecido en el artículo 6, apartado 2, del CEDH, no desatiende presunciones de hecho o de Derecho que se encuentran en las leyes represivas. Ordena a los Estados constreñirlas dentro de límites razonables que tengan en cuenta la gravedad de la cuestión y que protejan el derecho de defensa (véase Tribunal Europeo de Derechos Humanos, sentencias Salabiaku c. Francia de 7 de octubre de 1988, serie A n
o
141-A, apartado 28, y Pham Hoang c. Francia de 25 de septiembre de 1992, serie A n
o
243, apartado 33).
Debe considerarse que el principio de presunción de inocencia no se opone a la presunción establecida en el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6, en virtud de la cual la intención del autor de una operación con información privilegiada se deduce implícitamente de los elementos materiales constitutivos de esta infracción, dado que esta presunción admite prueba en contrario y queda garantizado el derecho de defensa.
El establecimiento de un régimen eficaz y uniforme de prevención y de sanción de las operaciones con información privilegiada con el fin legítimo de proteger la integridad de los mercados financieros pudo así llevar al legislador comunitario a formular una definición objetiva de los elementos constitutivos de una operación prohibida con información privilegiada. Aunque el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 no prevea expresamente un elemento subjetivo, ello no significa que deba interpretarse esta disposición en el sentido de que cualquier poseedor primario de información privilegiada que efectúe una operación de mercado entra automáticamente dentro del ámbito de aplicación de la prohibición de las operaciones con información privilegiada.
En efecto, como han destacado en particular los Gobiernos italiano y del Reino Unido, una interpretación tan extensiva del artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 comportaría el riesgo de ampliar el ámbito de aplicación de esta prohibición más allá de lo que es apropiado y necesario para alcanzar los objetivos perseguidos por esta Directiva. Tal interpretación podría, en la práctica, conducir a la prohibición de determinadas operaciones de mercado que no perjudican necesariamente los intereses protegidos por dicha Directiva. Por lo tanto, es necesario distinguir las «utilizaciones de información privilegiada» que pueden perjudicar dichos intereses de las que no pueden.
Con este fin, procede referirse a la finalidad de la Directiva 2003/6. Tal como se desprende de su título, ésta tiene por objeto luchar contra los abusos de mercado. De sus considerandos segundo y duodécimo se deriva que, al igual que la Directiva 89/592, prohíbe las operaciones con información privilegiada con el objeto de garantizar la integridad de los mercados financieros y aumentar la confianza de los inversores, confianza que se basa, entre otras cosas, en la garantía de que estarán en igualdad de condiciones y de que estarán protegidos contra el uso ilícito de información privilegiada (véase, por analogía, la sentencia de 22 de noviembre de 2005, Grøngaard y Bang, C-384/02, Rec. p. I-9939, apartados 22 y 33).
La prohibición de las operaciones con información privilegiada enunciada en el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 consiste en garantizar la igualdad entre las partes contractuales que intervienen en una operación bursátil, evitando que uno de ellos, poseedor de una información privilegiada que lo sitúa en una posición ventajosa con respecto a los otros inversores, saque provecho de ello en detrimento de la otra parte que desconoce tal información (véase, por analogía, la sentencia de 10 de mayo de 2007, Georgakis, C-391/04, Rec. p. I-3741, apartado 38).
En la exposición de motivos de la propuesta que dio origen a la Directiva 2003/6, la Comisión indicaba así que «el abuso del mercado puede surgir en circunstancias en que los inversores se vean perjudicados irrazonablemente, directa o indirectamente, por personas que […] hayan utilizado información que no esté públicamente disponible, para su propio provecho o en provecho de otros […]. Este tipo de conducta puede dar lugar a una apariencia falsa de las operaciones con instrumentos financieros y socavar el principio general de que todos los inversores deben encontrarse en pie de igualdad […] en cuanto al acceso a la información. Los iniciados poseen información confidencial. Las operaciones basadas en dicha información proporcionan ventajas económicas injustificadas a costa de quienes no poseen dicha información privilegiada». La propuesta de Directiva se basaba por tanto en la voluntad de prohibir a los poseedores de información privilegiada que obtuvieran ventaja de una información privilegiada efectuando una operación de mercado en detrimento de otros participantes en el mercado que no poseen dicha información.
Por consiguiente, existe una relación estrecha entre la prohibición de las operaciones con información privilegiada y el concepto de información privilegiada, que en el artículo 1 de la Directiva 2003/6 se define como una «información de carácter concreto, que no se haya hecho pública», que se refiere a emisores de instrumentos financieros o a instrumentos financieros, y que, «de hacerse pública, podría influir de manera apreciable sobre la cotización de esos instrumentos financieros o sobre la cotización de instrumentos financieros derivados relacionados con ellos».
Con el fin de aumentar la seguridad jurídica de los participantes en los mercados, la Directiva 2003/124 precisó la definición de dos elementos esenciales de la información privilegiada, esto es, el carácter preciso de esta información y el alcance de su impacto potencial sobre los precios. El artículo 1, apartado 1, de esta Directiva establece así que «se entenderá que la información es de carácter preciso si indica una serie de circunstancias que se dan o pueden darse razonablemente o un hecho que se ha producido o que puede esperarse razonablemente que se produzca, cuando esa información sea suficientemente específica para permitir que se pueda llegar a [una conclusión sobre] el posible efecto de esa serie de circunstancias o hecho sobre los precios de los instrumentos financieros o de los instrumentos financieros derivados correspondientes». Este artículo 1, apartado 2, enuncia que una información que tendría un efecto significativo en los precios de los instrumentos financieros es la «que podría utilizar un inversor razonable como parte de la base de sus decisiones de inversión».
Gracias a su carácter no público y preciso y a su capacidad de influir significativamente en los precios de los instrumentos financieros correspondientes, una información privilegiada proporciona así a su poseedor una ventaja respecto a todos los demás participantes en el mercado que la desconocen. Permite, en efecto, a dicho poseedor de información privilegiada, cuando actúa en consonancia con esta información efectuando una operación de mercado, contar con la obtención de una ventaja económica sin por ello exponerse a los mismos riesgos que los demás participantes en el mercado. Así pues, la característica esencial de la operación con información privilegiada consiste en el hecho de sacar indebidamente provecho de una información en detrimento de terceros que la desconocen y, por consiguiente, menoscabar la integridad de los mercados financieros y la confianza de los inversores.
Por consiguiente, la prohibición de las operaciones con información privilegiada se aplica cuando un poseedor primario de información privilegiada hace una utilización indebida de la ventaja que le proporciona esta información efectuando una operación de mercado en consonancia con esta información.
De ello se desprende que el hecho de que un poseedor primario de información privilegiada efectúe una operación de mercado con los instrumentos financieros a los que se refiere esta información implica que dicha persona ha «utilizado esta información» en el sentido del artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6, sin perjuicio del respeto del derecho de defensa y, en particular, del derecho a poder destruir esta presunción.
Sin embargo, con el fin de no ampliar la prohibición prevista en el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 más allá de lo que es apropiado y necesario para la consecución de los objetivos perseguidos por esta Directiva, ciertas situaciones pueden requerir un examen en profundidad de los hechos que permita asegurarse de que la utilización de la información privilegiada reviste efectivamente el carácter indebido que dicha Directiva se propone proscribir en nombre de la integridad de los mercados financieros y de la confianza de los inversores.
A este respecto, procede señalar que la exposición de motivos de la Directiva 2003/6 proporciona varios ejemplos de situaciones en las que, para un poseedor primario de información privilegiada, efectuar una operación de mercado no debiera, de por sí, constituir una «utilización de información privilegiada» en el sentido del artículo 2, apartado 1, de esta Directiva.
Así, el decimoctavo considerando de la Directiva 2003/6 recuerda que la utilización de la información privilegiada «puede consistir en la adquisición de instrumentos financieros o en la realización de actos de disposición sobre los mismos cuando la parte de que se trate conozca, o hubiera debido conocer, que la información que está en su posesión es información privilegiada». Esta hipótesis se contempla expresamente en el artículo 4 de esta Directiva, que amplía la prohibición de las operaciones con información privilegiada a cualquier persona que sepa, o hubiera debido saber, que la información que está en su posesión es información privilegiada. No obstante, la aplicación automática de estos criterios a determinados profesionales de los mercados financieros, que están abocados a poseer información privilegiada sobre operaciones de mercado efectuadas por terceros, implicaría el riesgo de prohibirles continuar con su actividad, cuando ésta es legítima y útil para el buen funcionamiento de los mercados financieros. El decimoctavo considerando de dicha Directiva precisa, a este respecto, que corresponde a las autoridades competentes la apreciación de lo que una persona razonable conoce o hubiese debido conocer «en esas circunstancias».
Además, este considerando precisa que el mero hecho de que los creadores de mercado, los organismos autorizados a actuar como contrapartida, o las entidades autorizadas a actuar por cuenta de terceros que dispongan de información privilegiada se limiten a efectuar operaciones de mercado de manera legítima y de conformidad con las normas que les son aplicables, «no debe considerarse que constituye en sí mismo utilización de tal información privilegiada».
El vigesimonono considerando de la Directiva 2003/6 precisa que el acceso a la información privilegiada de otra empresa y el uso de la misma en el contexto de una oferta pública de adquisición o de una propuesta de fusión «no debe considerarse en sí mismo como constitutivo de abuso de información privilegiada». En efecto, la operación de una empresa que, después de obtener información privilegiada sobre una sociedad objetivo, consiste en lanzar a continuación una oferta pública de adquisición del capital de esta última a un precio superior al del mercado, no puede en principio considerarse una operación prohibida con información privilegiada puesto que no perjudica los intereses protegidos por dicha Directiva.
Según el trigésimo considerando de la Directiva 2003/6, dado que la ejecución de una operación de mercado presupone necesariamente una decisión previa de su autor, el hecho de realizar dicha operación «no debe considerarse en sí mismo como constitutivo de abuso de información privilegiada». De otro modo, el artículo 2, apartado 1, de esta Directiva podría, en particular, llevar a prohibir a la persona que ha decidido lanzar una operación pública de adquisición ejecutar esta decisión, al constituir ésta una información privilegiada. Pues bien, tal resultado no sólo excedería de lo que puede considerarse apropiado y necesario para alcanzar los objetivos de dicha Directiva, sino que podría incluso perjudicar el buen funcionamiento de los mercados financieros impidiendo las ofertas públicas de adquisición.
De lo anterior se desprende que la cuestión de si un poseedor primario de información privilegiada «utiliza esta información» en el sentido del artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe determinarse a la luz de la finalidad de dicha Directiva, que consiste en garantizar la integridad de los mercados financieros y en aumentar la confianza de los inversores, confianza que se basa, entre otras cosas, en la garantía de que estarán en igualdad de condiciones y de que estarán protegidos contra el uso ilícito de información privilegiada. Sólo una utilización contraria a esta finalidad constituye una operación prohibida con información privilegiada.
Por consiguiente, procede responder a las cuestiones segunda y tercera que el artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe interpretarse en el sentido de que el hecho de que una persona de las citadas en el párrafo segundo de esta disposición, que posea información privilegiada, adquiera o ceda, o intente adquirir o ceder, por cuenta propia o de terceros, directa o indirectamente, instrumentos financieros a que se refiera dicha información, implica que esta persona ha «utilizado esta información» en el sentido de dicha disposición, sin perjuicio del respeto del derecho de defensa y, en particular, del derecho a poder destruir esta presunción. La cuestión de si dicha persona infringió la prohibición de operaciones con información privilegiada debe analizarse a la luz de la finalidad de esta Directiva, que es la de garantizar la integridad de los mercados financieros y aumentar la confianza de los inversores, que se basa, entre otras cosas, en la garantía de que estarán en igualdad de condiciones y de que estarán protegidos contra el uso ilícito de información privilegiada.
Sobre la primera cuestión
Mediante su primera cuestión, el órgano jurisdiccional remitente pregunta si la Directiva 2003/6 constituye una armonización exhaustiva de la prohibición de operaciones con información privilegiada, de modo que los Estados miembros no pueden dar una definición más rigurosa que la prevista en el artículo 2, apartado 1, de dicha Directiva.
Se desprende de la resolución de remisión que esta cuestión se planteó en el supuesto de que el artículo 2, apartado 1, de la Directiva prohibiera considerar que el hecho de que un poseedor primario de información privilegiada efectúe una operación de mercado con los instrumentos financieros a los que se refiere esta información pueda implicar que dicha persona ha «utilizado esta información» en el sentido de dicha disposición. Ahora bien, habida cuenta de la respuesta dada a las cuestiones segunda y tercera, debe observarse que no se da la hipótesis en la que se basa esta primera cuestión. Por consiguiente, no procede darle respuesta.
Sobre las cuestiones cuarta y quinta
Mediante estas dos cuestiones, que procede examinar conjuntamente, el órgano jurisdiccional remitente pregunta, en esencia, si, con el fin de sancionar una operación con información privilegiada respetando el principio de proporcionalidad, es necesario tomar en consideración el beneficio obtenido y, en caso afirmativo, en qué fecha debe evaluarse dicho beneficio.
Dicho órgano jurisdiccional pregunta, además, si debe admitirse que la divulgación de una información privilegiada influyó en el precio del instrumento financiero de que se trate y, si tal es el caso, cuál es el umbral a partir del cual esta influencia puede considerarse apreciable.
En respuesta a este último apartado, procede destacar que la capacidad de una información para afectar de manera apreciable al precio de los instrumentos financieros a los que se refiere es uno de los elementos característicos del concepto de información privilegiada.
En efecto, como se ha indicado en el apartado 51 de la presente sentencia, el concepto de «información privilegiada», definido en el artículo 1, apartado 1, de la Directiva 2003/6, se caracteriza, en particular, por el hecho de que, si esta información se hiciera pública, «podría influir de manera apreciable sobre la cotización de esos instrumentos financieros o sobre la cotización de instrumentos financieros derivados relacionados con ellos», habiéndose definido este mismo concepto en el artículo 1, apartado 2, de la Directiva 2003/124 como «información que podría utilizar un inversor razonable como parte de la base de sus decisiones de inversión».
De conformidad con la finalidad de la Directiva 2003/6, esta capacidad de influir de manera apreciable en la cotización debe apreciarse,
a priori,
a la luz del contenido de la información de que se trate y del contexto en el que se inscriba. Así pues, para determinar si una información es privilegiada, no es necesario examinar si su divulgación influyó efectivamente de manera apreciable en la cotización de los instrumentos financieros a los que se refiere.
Por lo que se refiere a la primera parte de estas cuestiones, debe recordarse que el artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 dispone que los Estados miembros garantizarán, de conformidad con su Derecho nacional, que se tomen las medidas administrativas apropiadas, o que se impongan sanciones administrativas contra las personas responsables cuando no se hayan cumplido las disposiciones adoptadas con arreglo a esta Directiva. Los Estados miembros se asegurarán de que estas medidas tienen un carácter efectivo, proporcionado y disuasorio.
Debe observarse que el artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 no establece ningún criterio para la apreciación del carácter efectivo, proporcionado y disuasorio de una sanción. La definición de estos criterios corresponde a la legislación nacional.
Procede no obstante recordar que, según el trigésimo octavo considerando de la Directiva 2003/6, las sanciones deben ser suficientemente disuasorias y guardar relación con la gravedad de la infracción y con los beneficios obtenidos, y ejecutarse en forma coherente.
Por consiguiente, procede responder a las cuestiones cuarta y quinta que el artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe interpretarse en el sentido de que la ventaja económica resultante de una operación con información privilegiada puede constituir un elemento pertinente para determinar una sanción efectiva, proporcionada y disuasoria. El método de cálculo de esta ventaja económica y, en particular, la fecha o el período que debe tomarse en consideración corresponden al ámbito del Derecho nacional.
Sobre la sexta cuestión
El órgano jurisdiccional remitente pregunta, en esencia, si el artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe interpretarse en el sentido de que, si un Estado miembro ha previsto, además de las sanciones administrativas contempladas en esta disposición, la posibilidad de imponer una sanción pecuniaria de naturaleza penal, en la fase de determinación de la sanción administrativa procede tomar en consideración la posibilidad y/o la cuantía de una eventual sanción pecuniaria posterior de carácter penal.
El artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 exige a los Estados miembros que las medidas o las sanciones administrativas que imponen a las personas responsables de un abuso de mercado, como una operación con información privilegiada, sean efectivas, proporcionadas y disuasorias, sin perjuicio del derecho de los Estados miembros a imponer sanciones penales.
Esta disposición no puede ser interpretada en el sentido de que impone a las autoridades nacionales competentes la obligación de tener en cuenta, en la fase de determinación de una sanción pecuniaria de carácter administrativo, la posibilidad de imponer una eventual sanción pecuniaria posterior de carácter penal. En efecto, la apreciación del carácter efectivo, proporcionado y disuasorio de las sanciones administrativas previstas en la Directiva 2003/6 no puede depender de una hipotética sanción penal posterior.
Por consiguiente, procede responder a la sexta cuestión que el artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe interpretarse en el sentido de que, si un Estado miembro ha previsto, además de las sanciones administrativas contempladas en esta disposición, la posibilidad de imponer una sanción pecuniaria de carácter penal, no debe tenerse en cuenta, a efectos de la apreciación del carácter efectivo, proporcionado y disuasorio de la sanción administrativa, la posibilidad y/o la cuantía de una eventual sanción penal posterior.
Costas
Dado que el procedimiento tiene, para las partes del litigio principal, el carácter de un incidente promovido ante el órgano jurisdiccional nacional, corresponde a éste resolver sobre las costas. Los gastos efectuados por quienes, no siendo partes del litigio principal, han presentado observaciones ante el Tribunal de Justicia no pueden ser objeto de reembolso.

En virtud de todo lo expuesto, el Tribunal de Justicia (Sala Tercera) declara:

1)
El artículo 2, apartado 1, de la Directiva 2003/6/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 28 de enero de 2003, sobre las operaciones con información privilegiada y la manipulación del mercado (abuso del mercado), debe interpretarse en el sentido de que el hecho de que una persona de las citadas en el párrafo segundo de esta disposición, que posea información privilegiada, adquiera o ceda, o intente adquirir o ceder, por cuenta propia o de terceros, directa o indirectamente, instrumentos financieros a que se refiera dicha información, implica que esta persona ha «utilizado esta información» en el sentido de dicha disposición, sin perjuicio del respeto del derecho de defensa y, en particular, del derecho a poder destruir esta presunción. La cuestión de si dicha persona infringió la prohibición de operaciones con información privilegiada debe analizarse a la luz de la finalidad de esta Directiva, que es la de garantizar la integridad de los mercados financieros y aumentar la confianza de los inversores, que se basa, entre otras cosas, en la garantía de que estarán en igualdad de condiciones y de que estarán protegidos contra el uso ilícito de información privilegiada.

2)
El artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe interpretarse en el sentido de que la ventaja económica resultante de una operación con información privilegiada puede constituir un elemento pertinente para determinar una sanción efectiva, proporcionada y disuasoria. El método de cálculo de esta ventaja económica y, en particular, la fecha o el período que debe tomarse en consideración corresponden al ámbito del Derecho nacional.

3)
El artículo 14, apartado 1, de la Directiva 2003/6 debe interpretarse en el sentido de que, si un Estado miembro ha previsto, además de las sanciones administrativas contempladas en esta disposición, la posibilidad de imponer una sanción pecuniaria de carácter penal, no debe tenerse en cuenta, a efectos de la apreciación del carácter efectivo, proporcionado y disuasorio de la sanción administrativa, la posibilidad y/o la cuantía de una eventual sanción penal posterior.

Firmas
(
*1
)	Lengua de procedimiento: neerlandés.