Cour de cassation, civile, Chambre commerciale, 27 mars 2019, 16-17.186, Inédit
Juridiction : Cour de cassation
Formation : CHAMBRE_COMMERCIALE
Date de la décision : 2019-03-27
Numéro d'affaire : 16-17186
Solution : Rejet
Décision attaquée : Cour d'appel de Paris, 2016-01-14
Président : Mme Mouillard (président)
Avocats : SCP Ohl et Vexliard, SCP Matuchansky, Poupot et Valdelièvre

LA COUR DE CASSATION, CHAMBRE COMMERCIALE, a rendu l'arrêt suivant : Sur le quatrième moyen, pris en ses première et deuxième branches : Attendu, selon l'arrêt attaqué (Paris, 14 janvier 2016), que la société Eiffarie, filiale commune des sociétés Eiffage et Macquarie, détenait 74,7 % du capital de la société Autoroute Paris-Rhin-Rhône (la société APRR) ; qu'au mois de mars 2006, la société Eiffarie a déposé un projet de garantie de cours visant la totalité des titres non détenus par elle, en déclarant que, dans l'hypothèse où elle viendrait à détenir, directement et indirectement, plus de 95 % des droits de vote de la société APRR à l'issue de la garantie de cours, elle déposerait un projet d'offre publique de retrait, lequel serait assorti d'un retrait obligatoire sur les titres APRR restant alors détenus par le public ; que la société Elliott Management Corporation (la société Elliott Management) a pour activité la gestion de deux fonds d'investissements, Elliott Associates et Elliott International, auxquels elle délivre des conseils et dont elle assure l'exécution des ordres ; que la société Elliott Advisors UK Limited (la société Elliott Advisors) bénéficie d'une délégation de pouvoirs de la part de la société Elliott Management pour assurer la gestion des deux fonds et exerce une activité de négociation de la participation des fonds gérés par le fonds Elliott Management et une activité de trading consistant à exécuter les ordres donnés par le fonds Elliott Management ; que ces deux activités sont exercées, au sein de la société Elliott Advisors, par deux équipes distinctes, l'équipe de négociation et de gestion de la couverture et l'équipe de trading qui reçoit les instructions de l'équipe de négociation et est chargée d'exécuter les décisions d'achats de titres prises par cette dernière ; qu'après consultation de la société Elliott Management, la société Elliott Advisors s'est portée acquéreur, pour le compte des fonds gérés par la société Elliott Management, d'actions de la société APRR auprès de petits porteurs, dans le but d'empêcher la société Eiffarie d'atteindre le seuil de 95 % recherché ; que l'objectif était, pour la société Elliott Advisors, de faire réaliser aux deux fonds un bénéfice en revendant à terme ses participations dans la société APRR à la société Eiffarie pour permettre à cette dernière de franchir le seuil de 95 % du capital ; que le 7 avril 2006, la société Elliott Advisor avait acquis 7 % du capital de la société APRR ; que le 13 avril 2006, la société Eiffarie déclarait détenir, à l'issue de la garantie de cours, seulement 81,48 % du capital et des droits de vote de la société ; qu'il lui manquait donc, pour parvenir au seuil de 95 % nécessaire au retrait de la cote et à l'intégration fiscale, 13,52 % du capital de cette société ; que la société Elliott Advisors a décidé de poursuivre sa montée au capital de la société APRR, dans le but de réunir, seule ou avec d'autres fonds, les 13,52 % manquants à la société Eiffarie ; que cette participation s'élevait à 10 % le 12 mai 2006, à 10,79 % fin 2007, et, enfin, à 12 % début 2010 ; que les achats de titres APRR étaient effectués à Londres par l'équipe de trading sur instruction de l'équipe de négociation ; que la société Elliott Advisors a mis en place, conformément à ses pratiques prudentielles habituelles, un dispositif de couverture de ses achats d'actions APRR, afin de se prémunir contre des éléments défavorables qui pourraient affecter le cours du titre ; que plusieurs projets de vente des actions de la société APRR de la société Elliott Advisors à la société Eiffarie, en 2008 et 2009, ont échoué à cause du prix demandé ; que le 30 mars 2010, la société Elliott Advisors a contacté le fonds Sandell, qui détenait 0,54 % du capital de la société APRR, et avait déjà essayé de lui vendre sa participation le 28 janvier 2010, pour lui proposer d'initier, conjointement, des négociations avec la société Eiffarie, afin de lui céder, ensemble, leur participation dans le capital de la société APRR ; que la direction de la déontologie de la société Elliott Advisors a décidé, le 30 mars 2010, de séparer, par une « muraille de Chine », l'équipe chargée de la gestion de sa participation et de sa cession éventuelle, équipe de négociation, de celle chargée de l'acquisition des titres APRR, équipe de trading ; que les négociations progressant, le 27 mai 2010, les sociétés Eiffarie et Macquarie ont proposé aux sociétés Elliott Advisors et Sandell une réunion le 4 juin 2010 dans les locaux de la société Elliott Advisors à Londres ; que le 9 juin 2010, la société Eiffarie a adressé aux sociétés Elliott Advisors et Sandell une offre d'acquisition de leur participation dans le capital de la société APRR, au prix de 55 euros par action, dividendes inclus ; que, par lettre du 11 juin 2010, la société Elliott Advisors a fait savoir à la société Eiffarie qu'elle était disposée à accepter le prix de 55 euros par action, sous réserve que cette dernière acquière l'intégralité des actions APRR détenues par la société Elliott Advisors ; que le 16 juin 2010, la décision d'acquérir les actions APRR détenues par les sociétés Elliott et Sandell, au prix de 55 euros par action, a été entérinée par le conseil d'administration de la société Eiffarie, l'accord de cession a été signé, et l'information a été communiquée au marché ; que la valeur du titre APRR a augmenté entre le 27 mai et le 11 juin 2010, passant de 47,38 à 51,03 euros ; qu'entre le 28 mai et le 11 juin 2010, la société Elliott Management a acquis des actions APRR pour le compte des fonds qu'elle gérait ; qu'au mois de juillet 2010, la société Eiffarie a déposé un projet d'offre publique de retrait au prix de 54,16 euros par action, hors dividende de 0,84 euros par action, suivi d'un retrait obligatoire visant les actions de la société APRR ; que le 18 décembre 2012, date de clôture de cette offre, la société Eiffarie détenait 100 % du capital de la société APRR ; qu'à la suite d'une enquête, suivie d'une notification de griefs, la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers (l'AMF) a, par décision du 25 avril 2014, prononcé des sanctions pécuniaires, d'une part, contre la société Elliott Advisors pour avoir transmis à la société Elliott Management une information privilégiée portant sur l'existence de négociations en vue de la vente, par le fonds Elliot, de ses actions APRR à la société Eiffarie et, d'autre part, contre la société Elliott Management pour avoir utilisé cette information, entre le 28 mai 2010 et le 11 juin 2010, en achetant des titres de la société APRR ; Attendu que les sociétés Elliott Advisors et Elliot Management font grief à l'arrêt de rejeter leurs recours formé contre cette décision alors, selon le moyen : 1°/ que seuls les profits qui ont été personnellement appréhendés, à un titre ou un autre, par la personne sanctionnée sur le fondement de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier peuvent être pris en compte pour fixer le montant de la sanction pécuniaire encourue en cas de manquement d'initié ; qu'ainsi, en retenant comme élément d'appréciation du montant des sanctions pécuniaires de 8 millions d'euros chacune prononcées contre Elliott Management et Elliott Advisors la plus-value globale d'un montant de 2 759 992 euros réalisée pour le compte des fonds sous gestion d'Elliott grâce aux acquisitions d'actions APRR réalisées par Elliott Management pendant la période qualifiée de suspecte, la cour d'appel a violé le texte susvisé ; 2°/ qu'il résulte de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier que le montant de la sanction doit être fixé, notamment, en fonction de la gravité des manquements commis, laquelle s'apprécie au regard de la qualité de l'auteur et des circonstances dans lesquelles il a agi ; que, pour confirmer le montant des sanctions pécuniaires de 8 millions d'euros chacune prononcées contre Elliott Management et Elliott Advisors par la Commission des sanctions de l'AMF, l'arrêt attaqué retient que ces deux sociétés sont des professionnels de la finance qui ont la confiance des investisseurs et dont l'obligation d'abstention doit donc être appréciée plus sévèrement ; qu'en statuant ainsi, cependant que l'obligation d'abstention, qui s'impose d'une manière identique à l'ensemble des personnes mentionnées aux articles 622-1 et 622-2 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, étant un élément constitutif du manquement d'initié, elle ne pouvait servir également à apprécier la gravité de celui-ci, la cour d'appel a violé les trois textes susvisés ;Mais attendu que l'arrêt retient, d'abord, que le fait qu'aucune des sociétés Elliott Management et Elliott Advisors ne soit le bénéficiaire économique des fonds gérés par les Fonds Elliott n'est pas de nature à empêcher que soit prise en considération la plus-value apportée aux investisseurs de ces fonds et que cet élément constitue un critère légal d'appréciation de la gravité du manquement commis par les sociétés mises en cause ; qu'il retient, ensuite, que la commission des sanctions a pris à juste titre en compte l'économie réalisée par les opérations de couverture du titre APRR dans la détermination du montant de la sanction, que la mise en place d'une couverture de ce titre comportait un coût pour les Fonds Elliott, qu'elle a diminué dès lors qu'il était établi que les négociations avec la société Eiffarie avaient des chances d'aboutir, dès le 7 juin 2010, cependant que les acquisitions d'actions APRR ont été poursuivies jusqu'au 11 juin 2010 et que les fonds Elliott ont en conséquence bénéficié d'une réduction de charge à mesure de la réduction de la couverture, sous-tendue par l'information détenue sur la cession prochaine des titres APRR ; qu'il retient, encore, que les opérations réalisées dans le cadre des manquements reprochés ont procuré une satisfaction aux investisseurs des fonds gérés par les sociétés Elliott, satisfaction ayant elle-même permis à ces dernières d'améliorer leur réputation auprès des premiers, bien qu'elles n'eussent pas été les bénéficiaires économiques des opérations contestées ; qu'il retient, encore, que la gravité du manquement doit être appréciée au regard de la qualité de l'auteur et des circonstances dans lesquelles il a agi, que les sociétés mises en causes sont des professionnelles de la finance, soumises à une obligation de vigilance accrue au regard de leur obligation d'abstention, laquelle doit être appréciée plus sévèrement lorsqu'il s'agit, comme en l'espèce, de sociétés de gestion qui ont la confiance des investisseurs ; qu'il retient, enfin, que l'atteinte portée à la protection du marché et à l'égalité de traitement et d'information des investisseurs est particulièrement grave, les opérations litigieuses ayant permis aux sociétés Elliott d'acquérir des titres APRR au cours du marché, en ayant la quasi-certitude de les revendre ensuite à la société Eiffarie à un prix supérieur ; qu'ayant ainsi pris en compte la gravité de la violation, par les sociétés Elliott, de leurs obligations absolues d'abstention, et de la gravité particulière des manquements retenus, qu'elle pouvait apprécier eu égard à la personnalité de ses auteurs et aux bénéfices que ces manquements avaient permis de réaliser, nonobstant le fait qu'ils l'aient été au profit de tiers, la cour d'appel a pu statuer comme elle l'a fait ; que le moyen n'est pas fondé ; Et attendu qu'il n'y a pas lieu de statuer par une décision spécialement motivée sur les premier, deuxième et troisième moyens, ni sur le quatrième moyen, pris en sa troisième branche, qui ne sont manifestement pas de nature à entraîner la cassation ; PAR CES MOTIFS : REJETTE le pourvoi ; Condamne les sociétés Elliott Advisors UK Limited et Elliott Management Corporation aux dépens ; Vu l'article 700 du code de procédure civile, rejette leur demande et les condamne à payer la somme globale de 3 000 euros à l'Autorité des marchés financiers ; Ainsi fait et jugé par la Cour de cassation, chambre commerciale, financière et économique, et prononcé par le président en son audience publique du vingt-sept mars deux mille dix-neuf. MOYENS ANNEXES au présent arrêt Moyens produits par la SCP Matuchansky, Poupot et Valdelièvre, avocat aux Conseils, pour la société Elliott Advisors UK Limited et la société Elliott Management Corporation PREMIER MOYEN DE CASSATION Il est fait grief à l'arrêt attaqué d'AVOIR rejeté les recours en annulation formés par les sociétés Elliott Advisors et Elliott Management contre la décision de la Commission des sanctions de l'AMF rendue le 25 avril 2014 et, confirmant cette décision, d'AVOIR prononcé contre chacune de ces sociétés une sanction pécuniaire de 8 millions d'euros, ainsi que la publication de la décision sur le site Internet de l'AMF ; AUX MOTIFS PROPRES QUE : A. Sur l'existence d'une information privilégiée au 27 mai 2010 : que, selon l'article 621-1 du même règlement : « Une information privilégiée est une information précise qui n'a pas été rendue publique, qui concerne, directement ou indirectement, un ou plusieurs émetteurs d'instruments financiers, ou un ou plusieurs instruments financiers, et qui si elle était rendue publique, serait susceptible d'avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers qui leur sont liés. Une information est réputée précise si elle fait mention d'un ensemble de circonstances ou d'un événement qui s'est produit ou qui est susceptible de se produire et s'il est possible d'en tirer une conclusion quant à l'effet possible de ces circonstances ou de cet événement sur le cours des instruments financiers concernés ou des instruments financiers qui leur sont liés. Une information, qui si elle était rendue publique, serait susceptible d'avoir une influence sensible sur le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers dérivés qui leur sont liés est une information qu'un investisseur raisonnable serait susceptible d'utiliser comme l'un des fondements de ses décisions d'investissement » ; Sur le caractère précis, au 27 mai 2010, de l'information relative au projet de cession de la participation d'Elliott dans APRR à Eiffarie : que, selon la notification de griefs, l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente par Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie aurait revêtu les caractères d'une information précise « dans la mesure où, le 27 mai 2010, d'une part, le fonds Elliott était en mesure de proposer, seul, à Eiffarie et Eiffage d'atteindre le seuil de 95 % du capital d'APRR par la vente de 12,70 % du capital de la société à 63,50 euros par action, d'autre part, Eiffarie était disposée à reprendre les négociations sur la base d'un prix de 50 euros par action APRR et, enfin, les parties avaient convenu de se rencontrer pour s'accorder sur le prix de cession de ces actions » ; que la décision de la Commission de sanctions relève qu'« à partir du 27 mai 2010, l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente, par le Fonds Elliott, de sa participation dans le capital d'APRR à Eiffarie, pouvait être qualifiée de précise, les parties ayant à cette date envisagé les conditions de financement du projet, fixé les conditions relatives au nombre d'actions minimum sur lequel l'opération devait porter, discuté d'une première fourchette de prix par action APRR et décidé de poursuivre les négociations au cours d'une réunion dont la date et le lieu étaient fixés » ; que la Commission souligne également que « l'ensemble de ces éléments montre que le projet de cession par le Fonds Elliott de sa participation dans la société APRR à Eiffarie avait, dès le 27 mai 2010, des chances sérieuses d'aboutir, et qu'il était possible d'en tirer une conclusion quant à l'effet possible de cette information sur le cours de l'action APRR dès lors qu'un investisseur raisonnable aurait été fondé à considérer qu'une telle opération de cession ne pourrait se faire qu'à un prix supérieur au cours de bourse pour avoir des chances d'être acceptée par les cédants » ; que les sociétés Elliott font valoir qu'aucune négociation n'avait commencé le 27 mai 2010, de sorte que l'information, à commencer par le prix de cession des titres, ne pouvait être considérée comme précise à cette date (1) ; qu'elles contestent de surcroit les indices utilisés par la Commission des sanctions (2) ; 1. L'argument selon lequel aucune négociation n'avait commencé le 27 mai 2010 : que les requérantes affirment qu'aucune négociation avec Eiffarie n'avait commencé le 27 mai 2010, les correspondances échangées entre les parties au 27 mai 2010, de même que les échanges confidentiels intervenus entre Eiffage et Macquarie en vue de la préparation de la réunion du 4 mai 2010, attestant qu'aucune discussion n'était engagée entre Elliott et Eiffarie, qui venait seulement de donner son accord de principe pour l'ouverture des discussions, ce que confirmerait un avis de la société North Square Blue Oak ; que ces derniers échanges confidentiels démontreraient que les deux actionnaires d'Eiffarie ne se seraient accordés que le 2 juin 2010 sur la position qu'ils tiendraient lors de la première réunion entre Eiffarie et Elliott le 4 juin 2010 et qu'il existait encore à cette date des désaccords entre les deux sociétés ; que, par ailleurs, les fonds composant la société Macquarie ne lui avaient pas encore donné à cette date pouvoir pour conduire, en leur nom et pour leur compte, des négociations ; que cette absence de pouvoir, conjuguée à la présence de divergences entre les parties au 2 juin 2010, prouverait, selon elles, qu'aucun projet n'était défini au 27 mai 2010 ; que l'AMF considère au contraire que des négociations étaient bien en cours entre les parties au 27 mai 2010, non seulement entre Elliott et Macquarie, mais aussi entre Elliott d'une part et Eiffarie et Eiffage, d'autre part, Macquarie étant le représentant d'Eiffarie dans ces négociations ; qu'elle en veut pour preuve les déclarations de M. D... N..., lors de son audition, selon lesquelles des négociations avaient alors eu lieu entre Elliott Advisors et Eiffarie ; qu'elle précise qu'aucune portée ne peut être attribuée à l'avis de Blue Oak, rédigé par L. B... I..., en raison des liens commerciaux qui unissent Blue Oak et Elliott Advisors ; que, par ailleurs, elle précise que les désaccords entre Macquarie et Eiffage, même après le 2 juin 2010, n'ont pas eu d'influence sur l'existence des négociations en vue de la vente par Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie, ni sur le caractère précis de l'information relative à l'existence de ces négociations ; que, pour qu'une information présente un caractère privilégié, elle doit être précise ; que, revêt ce caractère, au sens de l'article 621-1 du règlement de l'AMF, une information qui fait mention d'un ensemble de circonstances ou d'un événement qui s'est produit ou est susceptible de se produire et dont il est possible de tirer une conclusion quant à l'effet qui peut en résulter sur le cours de l'instrument financier concerné ; que tel peut être le cas de l'information sur un projet suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d'aboutir, même s'il existe des aléas quant à la réalisation effective de ce projet ; que le critère de précision ne requiert nullement que la réalisation du projet en cause soit certaine, ou que ses modalités définitives aient été arrêtées, ni même que le prix ait été fixé ; que dès le 30 mars 2010, Elliott Advisors a proposé à Sandell d'écrire une lettre commune à Eiffarie, dans laquelle « les parties proposaient de rentrer en discussion avec Eiffarie au sujet de sa potentielle acquisition des positions de Elliott et de Sandell dans APRR » ; que le même jour, Elliott Advisors et Elliott Management ont instauré une muraille de Chine au sein d'Elliott ; qu'interrogé sur la raison de sa mise en oeuvre, M. D... N... (Elliott) a dit se souvenir d'une discussion avec un représentant d'Eiffarie ; que, par message électronique du 2 avril 2010, M. V... J..., dirigeant de la banque Nomura, conseiller financier du fonds Elliott depuis 2009, informait M. O... (Elliott) d'une réunion intervenue entre le représentant de Macquarie et M. M... R... (Eiffage) ; qu'au cours de cette réunion, les deux partenaires « ont décidé d'essayer de recommencer l'acquisition des participations minoritaires en suivant un "nouveau procédé" » ; que, par ailleurs, selon les termes de ce message, M. M... R... se serait « engagé à présenter au Conseil d'administration d'Eiffage tout accord (susceptible d'intervenir) entre Macquarie et Elliott » ; que, par ailleurs, le courriel mentionnait : « Macquarie va négocier avec Elliott » et « Eiffage et Macquarie se sont assurés d'avoir les financements nécessaires pour acquérir la participation des minoritaires » ; qu'il résulte de ce message électronique que les deux partenaires avaient décidé de reprendre les négociations sur l'achat des participations APRR d'Elliott, qu'ils s'étaient assurés des financements nécessaires, que la société Macquarie se chargeait des négociations, et, enfin, que M. R... s'engageait à présenter l'accord éventuel entre Macquarie et Elliott au conseil d'administration d'Eiffage ; qu'existait, dès ce moment, de part et d'autre, la volonté de reprendre les négociations qui avaient échoué en mars 2009 ; que cette volonté s'est ensuite concrétisée par une réunion du 15 avril 2010, qui s'est déroulée à Londres en présence de représentants de Macquarie, de M. J... et de représentants d'Elliott Advisors ; qu'au cours de cette réunion, dont Eiffage a été informée, Elliott Advisors a appris que le prix d'acquisition éventuel de sa participation devrait se situer aux alentours de 60 euros par action ; qu'Elliott Advisors et Sandell ont adressé une offre de vente le 26 avril 2010 à un prix de 63,50 euros par action ; que, par lettre du 20 mai 2010, M. M... R... a accepté de négocier en se référant au prix envisagé lors de la réunion du 13 mars 2009 ; que, le 26 mai 2010, Elliott et Sandell ont fait part de leur souhait de poursuivre ces négociations ; que, le 27 mai 2010, Eiffarie et Macquarie ont proposé à Elliott et Sandell une réunion le 4 juin 2010 dans les locaux d'Elliott Advisors ; que, si les sociétés Elliott soutiennent qu'au 27 mai 2010 aucune discussion n'était amorcée entre Elliott et Eiffarie, qui venait juste de donner son accord de principe pour ouvrir des discussions, il résulte au contraire des pièces du dossier qu'à cette date, un accord avait de bonnes chances de se réaliser, comme il sera vu ci-dessous ; que l'attestation de la société North Square Blue Oak, selon laquelle aucune négociation n'était en cours, émane du broker partenaire d'Elliott Advisors, et ne saurait en soi rapporter la preuve contraire ; que, par ailleurs, la circonstance que les deux actionnaires d'Eiffarie n'aient pas déterminé le prix proposé en ouverture des discussions avec Elliott, le 27 mai 2010, ne suffit pas à rendre imprécise l'information litigieuse, puisqu'il n'est pas exigé de démontrer que le prix était, à cette époque, connu avec précision ; qu'enfin, la circonstance que les fonds gérés par Macquarie n'aient pas encore donné pouvoir à cette société de conduire des négociations au 2 juin 2010 et la circonstance qu'existaient encore à cette date des désaccords entre Eiffage et Macquarie sur la gouvernance d'Eiffarie, ne sont pas de nature à rendre le projet insuffisamment précis et défini au 27 mai 2010 ; qu'en effet, les sociétés Elliott ne démontrent pas que ces problèmes auraient été de nature à rendre improbable la réalisation du projet ; qu'il résulte de ce qui précède que des négociations étaient bien en cours au 27 mai 2010, contrairement aux allégations des requérantes ; 2. Les indices retenus par la Commission des sanctions : que, selon les sociétés Elliott, aucun des indices retenus à charge par la Commission des sanctions n'est probant, de sorte que l'information, à commencer par le prix, ne pouvait être considérée comme précise au 27 mai 2010 ; que l'AMF soutient au contraire qu'ainsi que l'a relevé la Commission des sanctions, les parties avaient, à cette date, envisagé les conditions de financement du projet, fixé le nombre d'actions minimum sur lequel l'opération devait porter, discuté d'une première fourchette de prix par action APRR et, enfin, décidé de poursuivre les négociations au cours d'une réunion dont la date et le lieu étaient fixés ; - Les conditions de financement du projet : que, par message électronique du 2 avril 2010, M. V... J..., dirigeant de la banque Nomura, conseiller financier du fonds Elliott, informait M. O..., de la société Elliott Advisors, d'une réunion intervenue entre le représentant de la société Macquarie et M. M... R..., de la société Eiffage ; que le courriel mentionnait notamment : « Eiffage et Macquarie se sont assurés d'avoir les financements nécessaires pour acquérir la participation des minoritaires » ; que M. O... lui ayant demandé en retour, le 6 avril 2010, si des tiers seraient impliqués dans le financement, M. V... J... lui a répondu que les fonds de Macquarie et Eiffage étaient suffisants pour cette transaction (pièces requérantes numéro 15) ; que la Commission des sanctions souligne donc à juste titre que, dès le 6 avril 2010, Elliott Advisors a été tenue informée des conditions relatives au financement, par les actionnaires d'Eiffarie, de l'acquisition de ses actions APRR ; que cette information permettait à M. O... (Elliott) d'être assuré qu'en cas d'accord des parties sur le prix, le projet en discussion aurait des chances raisonnables d'aboutir, eu égard à la capacité financière de l'acquéreur, ce qui n'était pas le cas lors des négociations précédentes de 2008, où l'intervention d'un tiers à l'opération s'était avérée nécessaire et avait complexifié la finalisation de l'accord ; que les requérantes ne peuvent donc soutenir qu'Elliott Advisors savait depuis 2008 qu'Eiffage et Macquarie disposaient d'une surface financière suffisante pour faire face à l'acquisition de ses actions APRR, alors qu'en 2008, cette question s'était révélée un point d'achoppement ; - Les conditions relatives au nombre d'actions minimum sur lequel l'opération devait porter : que, le 6 avril 2010, M. J... a communiqué à M. O... les informations obtenues auprès de la société Macquarie et lui a indiqué que la seule condition posée par Eiffarie à la réalisation éventuelle de l'acquisition des titres APRR d'Elliott Advisors était la certitude, pour Eiffarie, de franchir le seuil de 95 % du capital d'APRR ; qu'il convient de souligner, ainsi que l'AMF le mentionne dans ses observations, que le projet de courrier de cession conjointe par Elliott et Sandell, envoyé le 23 avril 2010, mettait en évidence qu'Elliott Advisors savait que leur proposition à cette date, soit l'offre de 12,70 % des titres APRR, permettrait à Eiffarie de détenir très précisément 95 % de ces titres et, ainsi, de bénéficier de l'intégration fiscale ; que les requérantes ne peuvent soutenir que cette information n'est pas pertinente, car si le marché connaissait l'exigence d'Eiffarie de pouvoir atteindre le seuil de 95 %, il n'était pas connu qu'il s'agissait de sa seule exigence pour envisager de conclure un accord de cession ; que, au courant de cette condition, Elliott Advisors pouvait connaître le nombre d'actions qu'elle devait encore acheter pour permettre à Eiffarie d'arriver à 95 % des actions d'APRR, compte tenu de la part déjà détenue par Eiffage, à titre individuel ; que la part d'Eiffage, qui était inconnue du marché, lui a été communiquée par M. J... qui s'en est enquis auprès de M. P... (Macquarie) et en a informé M. O..., par message électronique du 7 avril 2010 ; que ce message contenait les indications suivantes : « total d'actions émises : 113 038 156 ; actions détenues par Eiffarie : 92 101 144 ; actions détenues par Eiffage : 932 625 ; actions détenues par les 2 : 93 033 769 (82,303 %) » ; qu'Elliott Advisors savait donc à cette date qu'elle devait réunir 12,70 % du capital d'APRR pour que le projet de cession se réalise ; qu'il y a donc lieu d'approuver la Commission des sanctions en ce qu'elle a considéré « qu'Elliott Advisors était en conséquence informée, dès le début du mois d'avril, du nombre exact d'actions qu'elle devait offrir à Eiffarie pour lui vendre la participation du Fonds Elliott » ; - Le prix des titres APRR : que les requérantes contestent l'existence d'une fourchette de prix par action APRR arrêtée ou discutée entre les parties au 27 mai 2010, soutenant qu'à cette date, d'une part, les seuls échanges intervenus sur la question du prix concernaient Elliott Advisors et Macquarie, actionnaire minoritaire d'Eiffarie qui ne pouvait donc engager celle-ci, d'autre part, aucune fourchette de prix ne pouvait être considérée comme suffisamment précise pour caractériser une information privilégiée ; que, par ailleurs, les sociétés Elliott soulignent que le projet de cession de leur participation dans APRR à Eiffarie était, au 27 mai 2010, à un stade embryonnaire, les négociations n'ayant pas, à cette date, été amorcées ; que, par ailleurs, elles soutiennent qu'il existait à cette date une trop grande divergence entre les prix proposés par les deux protagonistes, représentant un écart de plus du double de celui ayant conduit aux négociations infructueuses de 2009, rendant peu probable la conclusion d'un accord ; qu'elles en concluent que l'information relative au prix ne pouvait être qualifiée de précise au 27 mai 2010 ; que l'AMF souligne que chacune des parties avaient pu, avant le 27 mai 2010, exposer un prix ou une fourchette de prix par action APRR, et que la volonté de celles-ci de se rencontrer pour trouver un accord à ce sujet démontre que les négociations avaient des chances d'aboutir sans que les écarts de prix annoncés par chacune ne soient suffisants pour qu'elles renoncent à leur projet ; que, dès le mois d'avril 2010, Elliott Advisors a ainsi été informée du prix qu'elle devait proposer pour poursuivre les négociations avec Eiffarie, ce qui résulte des réunions des 15 et 19 avril 2010, au cours desquelles il lui a été indiqué que celui-ci devrait se situer autour de 60 euros, point confirmé lors de l'entrevue du 20 avril 2010 entre J. J... et B. P... ; que les requérantes ont toutefois transmis le 26 avril 2010 à Eiffarie une offre de cession conjointe avec Sandell à un prix de 63,5 euros par action, à laquelle celle-ci n'a pas répondu favorablement dans le délai imparti ; que le 20 mai 2010, Eiffarie a cependant indiqué être prête à envisager des négociations autour de la même fourchette de prix que celle de mars 2009, soit entre 50 et 55 euros par actions ; qu'en dépit de cet écart, les requérantes ont, par lettre du 26 mai 2010, accepté de continuer les négociations ; qu'Eiffarie a alors proposé, dans un courrier en réponse du 27 mai 2010, de fixer une réunion au 4 juin 2010 ; que l'Autorité expose par ailleurs que plusieurs éléments du contexte démontrent que le projet de cession avait, dès le 27 mai 2010, de sérieuses chances d'aboutir, car il était favorable aux deux parties ; qu'en avril 2010, des discussions ont eu lieu entre Elliott Advisors et Macquarie, qui ont porté, notamment, sur les conditions financières de l'opération envisagée ; que la société Macquarie représentait Eiffarie dans le cadre des négociations et tenait Eiffage informée de l'évolution des discussions ; que, dès la réunion du 15 avril 2010 à Londres entre Macquarie, M. J... et Elliott Advisors, cette dernière a été informée de ce que le prix d'acquisition éventuel de sa participation devrait se situer aux alentours de 60 euros par action ; qu'au 27 mai, la fourchette de prix envisageable était connue des deux parties : alors qu'Elliott et Sandell avaient formulé une proposition à Eiffarie, le 26 avril 2010 à un prix de 63,50 euros par action, la société Eiffarie, par la voix de M. R..., s'était référée, dans sa réponse du 20 mai 2010, aux termes de la transaction de mars 2009 à savoir à un prix compris entre 40 et 50 euros par action ; qu'elle manifestait donc que, même si le prix proposé par Elliott Advisors et Sandell n'était pas acceptable pour elle, elle était prête à envisager une transaction dans la même fourchette de prix que durant les négociations de mars 2009 ; qu'Elliott et Sandell ont, de leur côté, accepté de poursuivre les négociations, en dépit de cet écart de prix ; que les deux parties savaient que les modalités de financement étaient résolues, que les conditions de réalisation de l'opération étaient réunies et connaissaient le champ de négociation matérialisé par une fourchette de prix ; que, pour avoir déjà échangé avant le 27 mai 2010, Elliott Advisors savait que serait refusée toute proposition d'accord à un prix supérieur à 60 euros par action et Eiffage envisageait une fourchette comprise entre 50 et 60 euros ; qu'en acceptant de poursuivre les négociations avec Eiffarie, Elliott Advisors manifestait son souhait d'aboutir à la conclusion d'un accord, même si le prix n'avait pas encore été définitivement fixé ; que, par ailleurs, le projet était suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d'aboutir, contrairement aux négociations de 2009 ; qu'en effet, le contexte avait changé et les deux parties avaient, plus que jamais, un intérêt commun à ce que les négociations aboutissent ; que l'acquisition, par Eiffarie d'une participation supérieure à 95 % lui permettait de bénéficier non seulement de l'intégration fiscale de la société APRR et de récupérer 300 millions d'euros en imputant ses pertes sur les bénéfices de cette dernière, mais aussi d'améliorer ses ratios d'endettement et d'écarter le risque d'une dégradation de sa note auprès des agences de notation : que l'opération constituait donc aussi pour elle une facilité pour le refinancement de sa dette ; que tous ces éléments étaient décrits, dans un courrier, adressé le 12 mai 2010 par la société Macquarie à la société Eiffage, qui avait notamment pour objet de « rappeler à Eiffage l'ensemble des aspects positifs, pour Eiffarie et Eiffage, d'une éventuelle transaction avec Elliott et Sandell » ; que, parallèlement, l'intérêt d'Elliott Advisors à la vente de sa participation APRR à Eiffarie résultait de l'absence de tout autre acquéreur, en raison du manque de liquidité du titre APRR ; que, par ailleurs, alors que le Fonds Elliott n'avait pas pour stratégie de conserver à long terme des participations de grande ampleur, celle acquise dans APRR était devenue très importante et la stratégie définie en 2006 n'était toujours pas réalisée quatre ans plus tard ; qu'enfin, entre le 26 avril et le 26 mai 2010, le titre APRR avait chuté de 13,5 %, ce qui entrainait un risque de perte pour les investisseurs du fonds ; qu'il résulte de ce qui précède que l'information relative à l'existence des négociations concernant la cession par Elliott Advisors de sa participation dans APRR à Eiffarie était précise, à compter du 27 mai 2010, au sens de l'article 621-1 du Règlement général de l'AMF ; Sur le caractère non public de l'information : qu'il résulte également des pièces du dossier que l'information relative à l'existence de négociations portant sur cette transaction n'était pas connue du public, avant l'annonce faite par Eiffarie au marché, le 16 juin 2010 ; Sur l'incidence sensible de l'information sur le cours du titre APRR : que les requérantes soutiennent qu'en l'absence de tout projet suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d'aboutir, l'information litigieuse n'était pas susceptible d'avoir, le 27 mai 2010, une influence sensible sur le cours du titre ; qu'en effet, la seule indication de prix formulée alors par Eiffarie, la fourchette haute de la quarantaine d'euro, correspondait exactement à la [...] ; qu'elles ajoutent que, sur le prix, les divergences entre les parties n'avaient jamais été si importantes, de sorte que la publication d'une information si imprécise et incertaine n'aurait pas permis au marché de tirer un enseignement utile ; que cependant, la Commission des sanctions a justement estimé, en une motivation que la cour approuve, que « l'information sur la cession d'une part significative du capital d'une société susceptible d'engendrer une offre publique de retrait suivie d'un retrait obligatoire est, par nature, susceptible d'avoir une incidence significative sur le cours » et, qu'en l'espèce, « alors que le cours de l'action APRR clôturait à 47,03 euros le 27 mai 2010, l'annonce à cette date de l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott et Sandell de leur participation dans le capital d'APRR à Eiffarie à un prix restant à déterminer compris dans une fourchette de 50 à 63,50 euros par action aurait nécessairement eu une influence sensible sur le cours du titre APRR », en ce qu'un investisseur raisonnable aurait été susceptible d'utiliser cette information comme l'un des fondements de ses décisions d'investissements ; qu'en ce sens, il y a lieu de souligner que, lors de la séance suivant l'annonce de l'accord du 16 juin 2010, le cours du titre APRR a augmenté de 7,5 %, passant de 51,03 à 54,70 euros ; qu'il y a donc lieu d'approuver la Commission des sanctions en ce qu'elle a estimé que « l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR revêtait, à compter du 27 mai 2010 et jusqu'à la date du 16 juin 2010 où la cession a été rendue publique, les caractéristiques d'une information privilégiée » (arrêt attaqué, pp. 7 à 13 - soulignements et caractères gras d'origine) ; ET AUX MOTIFS ADOPTÉS QUE : I.1. Sur le caractère privilégié de l'information et sur sa date : que, selon les notifications de griefs, « l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente par Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie » aurait revêtu les caractères d'une information privilégiée « au plus tard le 27 mai 2010 », puisqu'elle aurait été : - précise dans la mesure où, le 27 mai 2010, d'une part, le Fonds Elliott était en mesure de proposer, seul, à Eiffarie et Eiffage d'atteindre le seuil de 95 % du capital d'APRR par la vente de 12,70 % du capital de la société à 63,50 euros par action, que d'autre part, Eiffarie était disposée à reprendre les négociations sur la base d'un prix de 50 euros par action APRR et, qu'enfin, les parties avaient convenu de se rencontrer pour s'accorder sur le prix de cession de ces actions ; - non publique car jusqu'au communiqué du 16 juin 2010, bien que le marché anticipait l'objectif d'Eiffarie d'acquérir, à terme, la participation du Fonds Elliott dans APRR et de lancer une offre publique de retrait, aucune information n'a été rendue publique concernant l'existence de ces négociations ; - susceptible d'avoir une influence sensible sur le cours du titre APRR puisqu'un investisseur raisonnable aurait pu l'utiliser comme fondement de sa décision d'investissement ; que les notifications de griefs relèvent à cet égard que, le 27 mai 2010, le cours du titre APRR clôturait à 47,03 euros alors que la fourchette de négociation était entre 50 et 63,50 euros et que, la séance suivant l'annonce de l'accord du 16 juin 2010, le cours a augmenté de 7,5 % passant de 51,03 à 54,70 euros ; qu'il convient de rechercher à quelle date « l'existence de négociations en vue de la vente par Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie » a revêtu les caractéristiques d'une information privilégiée ; qu'est précise au sens des dispositions précitées une information qui porte sur l'existence d'un projet suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d'aboutir, peu important l'existence d'aléas quant à la réalisation effective d'un tel projet ; qu'il résulte des éléments réunis au cours de l'enquête et de l'instruction qu'Elliott Advisors, qui avait donné mandat à la banque Nomura de trouver un acquéreur pour la totalité des actions détenues par le Fonds Elliott et qui avait contacté, à cette fin, la société Macquarie, était d'une part, informée, dès le 6 avril 2010 de la condition posée par Eiffarie pour réaliser l'opération de cession relative au franchissement du seuil de 95 % du capital d'APRR et, d'autre part, dès le 28 janvier 2010 et à nouveau le 7 avril 2010, de la participation directe d'Eiffage dans le capital d'APRR ; qu'Elliott Advisors était en conséquence informée, dès le début du mois d'avril du nombre exact d'actions qu'elle devait offrir à Eiffarie pour lui vendre la participation du Fonds Elliott ; qu'en outre, que dès le 6 avril 2010, Elliott Advisors a été tenue informée des conditions relatives au financement par les actionnaires d'Eiffarie d'une telle acquisition ; que l'information qui lui avait été communiquée à cette date lui permettait d'être assurée qu'en cas d'accord des parties sur le prix d'acquisition des actions APRR, le projet en discussion avait des chances raisonnables d'aboutir eu égard à la capacité financière de l'acquéreur ; que dans le cadre des discussions intervenues, Elliott Advisors et sa banque conseil ont rencontré à de nombreuses reprises au cours du mois d'avril 2010 les représentants de la société Macquarie ; qu'au cours de ces réunions et échanges, outre les discussions relatives aux conditions de financement et au souhait d'Eiffarie de franchir le seuil de 95% du capital d'APRR, Macquarie et Elliott Advisors ont discuté des conditions financières de l'opération envisagée ; qu'ainsi, dès le mois d'avril 2010, Elliott Advisors a été informée de ce que le prix qu'elle devait proposer pour poursuivre les négociations avec Eiffarie devait se situer aux alentours de 60 euros par action et du fait qu'un prix avoisinant 62 ou 63 euros par action ne serait pas accepté par Eiffage ; qu'à la suite de ces divers entretiens et échanges, M. X... O... a adressé à Sandell, le 23 avril 2010, un projet d'offre de cession conjointe de leur participation destiné à être adressé à Eiffarie ; que, par lettre confidentielle datée du 26 avril 2010, Elliott Advisors et Sandell ont adressé à Eiffarie une offre de cession portant sur 14 355 756 actions APRR détenues conjointement à un prix de 63,50 euros par action ; que le même jour, Sandell a inscrit les titres APRR et Eiffage sur sa liste d'initiés ; que dès le lendemain le « Chinese Wall emorandum » du 30 mars relatif à la société APRR a été mis à jour au sein du Fonds Elliott en y ajoutant M. D... N... à la liste des personnes initiées ; que, néanmoins, alors même que l'offre de cession du 26 avril 2010 indiquait : « Cette proposition est valable jusqu'au 3 mai 2010 17 heures, heure de Paris » aucune réponse n'y a été apportée par Eiffarie dans ce délai ; que ce n'est que le 12 mai 2010, que la société Macquarie a fait part à Eiffage de sa position en faveur d'un rachat des participations d'Elliott et Sandell afin de permettre à Eiffarie de franchir le seuil de 95% du capital d'APRR et d'intégrer fiscalement APRR, sans devoir par ailleurs contracter de dette ; que la lettre ainsi adressée à Eiffage précisait que « l'offre d'Elliott et Sandell formulée à 63,50 euros par action APRR est inacceptable, toutefois nous pensons qu'il ne faut pas rejeter brutalement leur offre mais plutôt la considérer comme l'opportunité d'engager des négociations en vue d'aboutir à un accord qui permettrait de protéger et d'accroître notre investissement. () Dans la perspective de débuter des négociations avec Elliott et Sandell, nous vous informons que nos investisseurs soutiendraient une transaction à un prix se situant dans la cinquantaine d'euros par action APRR pour la partie financée par Macquarie soit un investissement total de 630 millions d'euros incluant le remboursement des minoritaires dans le cadre du retrait. () Nous souhaiterions que le conseil d'administration d'Eiffage décide si une transaction avec Elliott à un prix se situant dans la cinquantaine d'euros par action APRR (incluant le dividende du mois de juin) pourrait être acceptée. Dans l'affirmative, nous souhaiterions déterminer avec vous la meilleure stratégie à adopter pour répondre à Elliott et Sandell dans un futur proche () » ; qu'à la suite de la réception de ce courrier, le comité stratégique d'Eiffage s'est prononcé, le 18 mai 2010, en faveur de l'engagement de négociations avec Elliott et Sandell, auxquels M. M... R... a adressé, le 20 mai 2010, une lettre en réponse à leur offre du 26 avril en indiquant : « Comme vous vous en souviendrez, lors de notre réunion du 13 mars 2009, je vous avais indiqué qu'Eiffarie serait disposée à envisager l'éventualité d'une telle transaction à un prix situé dans le haut de la fourchette comprise entre 40 et 50 euros par action alors que vous sollicitiez 55 euros par action. Toutefois, nous acceptons de négocier cette éventuelle transaction si vous le souhaitez » ; qu'Elliott et Sandell ont, par lettre du 26 mai 2010, accepté de poursuivre les négociations en souhaitant qu'une réunion soit organisée à cette fin dans les locaux d'Elliott Advisors à Londres, en rappelant par ailleurs que « s'agissant de la réunion du mois de mars 2009 et des prix discutés à cette époque, il convient de noter que depuis cette date les indices européens de marché action et les prix des actions des sociétés cotées du même secteur d'APRR ont augmenté d'environ 30 % » ; que le 27 mai 2010, Eiffarie et Macquarie ont proposé à Elliott Advisors et Sandell de se réunir le 4 juin 2010 dans les locaux d'Elliott Advisors à Londres ; que, dès lors, qu'à partir du 27 mai 2010, l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente, par le Fonds Elliott, de sa participation dans le capital d'APRR à Eiffarie, pouvait être qualifiée de précise, les parties ayant à cette date envisagé les conditions de financement du projet, fixé les conditions relatives au nombre d'actions minimum sur lequel l'opération devait porter, discuté d'une première fourchette de prix par action APRR et décidé de poursuivre les négociations au cours d'une réunion dont la date et le lieu étaient fixés ; que l'existence d'aléas, notamment sur un accord des parties sur le prix de l'opération, seul réel point de discussion en l'espèce, ne fait pas obstacle à la caractérisation de la précision de l'information en cause ; que l'ensemble de ces éléments montre que le projet de cession par le Fonds Elliott de sa participation dans la société APRR à Eiffarie avait, dès le 27 mai 2010, des chances sérieuses d'aboutir, et qu'il était possible d'en tirer une conclusion quant à l'effet possible de cette information sur le cours de l'action APRR dès lors qu'un investisseur raisonnable aurait été fondé à considérer qu'une telle opération de cession ne pourrait se faire qu'à un prix supérieur au cours de bourse pour avoir des chances d'être acceptées par les cédants ; qu'aucun des éléments ci-dessus rappelés n'a été porté à la connaissance du public lequel ignorait, jusqu'au 16 juin 2010, l'existence de négociations en vue de la vente à Eiffarie par Elliott Advisors de la participation dans le capital d'APRR des fonds gérés par Elliott Management ; que l'information relative à l'existence de négociations portant sur la cession d'une part significative du capital d'une société susceptible d'engendrer une offre publique de retrait suivie d'un retrait obligatoire est, par nature, susceptible d'avoir une incidence significative sur le cours du titre concerné ; qu'en l'espèce, alors que le cours de l'action APRR clôturait à 47,03 euros le 27 mai 2010, l'annonce à cette date de l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott et par Sandell de leur participation dans le capital d'APRR à Eiffarie à un prix restant à déterminer compris dans une fourchette de 50 à 63,50 euros par action aurait nécessairement eu une influence sensible sur le cours du titre APRR ; qu'en effet, un investisseur raisonnable aurait été susceptible d'utiliser cette information comme l'un des fondements de ses décisions d'investissement ; qu'au demeurant, lors de la séance suivant l'annonce de l'accord du 16 juin 2010, le cours du titre APRR a augmenté de 7,5 % passant de 51,03 à 54,70 euros ; qu'en conséquence, l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR revêtait, à compter du 27 mai 2010 et jusqu'à la date du 16 juin 2010 où la cession a été rendue publique, les caractéristiques d'une information privilégiée (décision de la Commission des sanctions de l'AMF, pp. 13 à 15 - italiques et caractères gras d'origine) ; 1°) ALORS QU'une information est réputée précise lorsqu'elle porte sur un projet suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d'aboutir ; qu'en retenant l'existence de « négociations en cours » (arrêt attaqué, p. 10 § 1er) le 27 mai 2010 entre Eiffarie et Elliott Advisors en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR, cependant que, l'arrêt attaqué ayant constaté que les parties étaient seulement convenues le 27 mai 2010 de se rencontrer à Londres le 4 juin suivant pour commencer à discuter d'une cession éventuelle à Eiffarie de la participation du Fonds Elliott dans le capital d'APRR, il en résultait qu'Elliott Advisors et Eiffarie ne pouvaient pas être considérées comme déjà entrées en négociation à la date du 27 mai 2010 et engagées effectivement dans la discussion des éléments essentiels du projet ; que la cour d'appel dès lors, en regardant ce projet comme ayant été suffisamment défini pour être réputé ex ante avoir eu des chances raisonnables d'aboutir, a violé les articles 621-1 et 622-1 du règlement général de l'AMF en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 7 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil du 16 avril 2014, sur les abus de marché, et 7 de la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales ; 2°) ALORS, EN TOUT ÉTAT DE CAUSE, QU'une information est réputée précise lorsqu'elle porte sur un projet suffisamment défini entre les parties pour avoir des chances raisonnables d'aboutir ; qu'en retenant que l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR était suffisamment précise à compter du 27 mai 2010 pour constituer une information privilégiée, tout en constatant que les valorisations du titre APRR proposées respectivement par Elliott Advisors et Eiffarie, dont les précédentes négociations avaient déjà achoppé à deux reprises sur ce point, n'avaient jamais présenté un écart aussi important (15 euros en avril-mai 2010 contre 7 euros en mars 2009 et 14 euros en avril 2008), de telle sorte que, en l'absence de fourchette de prix raisonnable entre les parties, il ne pouvait pas non plus exister entre elles le 27 mai 2010 de projet suffisamment défini pour être réputé ex ante avoir eu des chances raisonnables d'aboutir, la cour d'appel a violé les articles 621-1 et 622-1 du règlement général de l'AMF en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 7 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, du 16 avril 2014, sur les abus de marché, et 7 de la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales. DEUXIÈME MOYEN DE CASSATION Il est fait grief à l'arrêt attaqué d'AVOIR rejeté le recours en annulation formé par la société Elliott Advisors contre la décision de la Commission des sanctions de l'AMF rendue le 25 avril 2014 et, confirmant cette décision, d'AVOIR prononcé contre cette société une sanction pécuniaire de 8 millions d'euros, ainsi que la publication de la décision sur le site Internet de l'AMF ; AUX MOTIFS PROPRES QUE : B. Sur la transmission d'une information privilégiée par Elliott Advisors à Elliott Management : que les requérantes prétendent qu'il n'existe aucune preuve matérielle de la transmission d'une information privilégiée et qu'aucun des indices de la Commission des sanctions ne permet de démontrer une telle transmission ; qu'elles soutiennent, par ailleurs, que tous les indices sont équivoques et se prêtent à des interprétations multiples ; Sur l'absence de preuve matérielle de la transmission d'une information privilégiée : que les sociétés Elliott soutiennent qu'aucune preuve matérielle, tangible et directe de la transmission de l'information privilégiée ne serait en l'espèce rapportée, en raison de la mise en place d'une muraille de Chine, le 30 mars 2010, rendant impossible une telle transmission ; qu'elles contestent, par ailleurs, le recours de l'AMF à la méthode du faisceau d'indices, qui ne permettrait d'établir la transmission d'une information privilégiée, qu'à la condition qu'il soit démontré que seule la détention de l'information privilégiée, par la personne à qui elle est censée avoir été transmise, explique l'opération litigieuse ; qu'elles soulignent que les opérations litigieuses s'expliquent par la poursuite, par Elliott Management, de sa stratégie d'investissement, définie depuis 2006, sur les titres APRR et poursuivie de manière ininterrompue jusqu'au 11 juin 2010, et non par la transmission d'une information privilégiée par Elliott Advisors à Elliott Management ; que l'AMF soutient pour sa part que le mode probatoire du faisceau d'indices ne vise pas exclusivement à démontrer que seule la détention d'une information privilégiée explique les opérations litigieuses, mais plutôt à démontrer le manquement d'initié de façon plus générale, lequel réside dans l'utilisation indue d'une information privilégiée ; que la Commission des sanctions a démontré la transmission de l'information privilégiée par la société Elliott Advisors à la société Elliott Management par la technique probatoire du faisceau d'indices ; qu'il appartient à la cour d'en apprécier la valeur probante, au regard des explications et preuves avancées par les mises en cause ; que la condition tenant à ce que seule la détention de l'information privilégiée explique les achats d'actions en période suspecte est relative à la preuve de l'usage de l'information en cause, et non de sa transmission ;qu'elle est donc ici sans objet ; Sur le faisceau d'indices : que les requérantes affirment qu'aucun des indices retenus par la Commission des sanctions ne démontre la transmission d'une information privilégiée intervenue le 27 mai 2010, soutenant que les stratégies respectives d'Elliott et d'Eiffarie étaient publiques depuis 2006 et que la mise en place de la muraille de Chine, les ajustements de couverture ainsi que la gestion des listes d'initiés étaient conformes à la règlementation applicable ; qu'enfin, les mises en cause font valoir que les indices retenus dans la décision attaquée ont un caractère équivoque ; que la Commission des sanctions a estimé « que le faisceau d'indices, précis et concordants ainsi identifié démontre, sans équivoque, que l'information privilégiée relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie a été transmise par Elliott Advisors à M. T... U... ; qu'ainsi, Elliott Advisors a manqué à l'obligation d'abstention prévue au deuxième alinéa de l'article 622-1 du règlement général de l'AMF » ; qu'elle a donc considéré que le manquement d'Elliott Advisors était caractérisé, l'équipe chargée, au sein d'Elliott Advisors, des négociations avec Eiffarie, qui détenait l'information privilégiée, l'ayant transmise à M. T... U... ; que celui-ci, qui, en sa qualité de dirigeant du Fonds Elliott aurait été informé de la stratégie initiale d'Elliott Advisors et de son infléchissement début 2010, jusqu'à la mise en place de la muraille de Chine en mars 2010 (1), aurait appris l'imminence de la conclusion de la vente des participations d'Elliott dans APRR par la mise en place de la muraille de Chine, dont il connaissait nécessairement l'objet ; que son intervention personnelle le 27 avril 2010 pour mettre à jour la muraille de Chine (2), le lendemain de la proposition de cession faite par Elliott et Sandell à Eiffarie, sa nécessaire connaissance de l'inflexion des opérations de couverture par l'équipe d'Elliott Advisors, non concernées par la muraille de Chine, pendant la période couverte par les informations privilégiées (3), et enfin les contradictions dans la tenue des listes d'initiés (4), établiraient cette transmission ; qu'il appartient à la cour d'apprécier la valeur probante de ces indices et de leur rapprochement, au regard des contestations des requérantes ; 1. La connaissance, par M. T... U..., des stratégies respectives d'Elliott et d'Eiffarie : que les sociétés Elliott font valoir que la connaissance par M. T... U... de la stratégie du Fonds Elliott avant le 30 mars 2010, date de l'instauration de la muraille de Chine, ne revêtait pas le caractère d'une information privilégiée, celle-ci ayant seulement acquis un tel caractère à compter du 27 mai 2010, selon la décision entreprise elle-même ; qu'elles soutiennent que la stratégie mise en place par Elliott était publique et connue de la presse économique et financière, dès 2006 ; qu'elles contestent enfin que M. T... U... ait été informé de la prise de contact avec Macquarie au cours du 1er trimestre 2010 et soutiennent qu'en tout état de cause, ces premiers contacts portaient essentiellement sur des scénarios alternatifs à une cession à Eiffarie ; que l'AMF soutient que M. T... U... savait qu'en tenant compte de la participation de Sandell et d'Eiffage dans le capital d'APRR, Elliot Advisors pourrait envisager de conclure une transaction pour céder sa participation à Eiffarie en lui permettant de franchir le seuil de 95 % du capital d'APRR ; qu'elle souligne, en premier lieu, que si la stratégie initiale du Fonds Elliott n'était pas connue du marché dans ses détails, M. T... U... en avait quant à lui pleine connaissance, ayant directement participé à son élaboration et ayant occasionnellement donné des instructions relatives à l'acquisition d'actions APRR, dès 2006 ; qu'elle soutient, en second lieu, que M. U... avait connaissance de l'évolution de la stratégie du Fonds quant à sa participation au sein d'APRR, d'abord en sa qualité de CEO d'Elliott Advisors en 2008 et 2009, puis de supérieur hiérarchique de Z... N... et X... O... ; qu'il convient de souligner, à titre liminaire, qu'il n'est pas contesté par les requérantes, qu'Elliott Advisors, en la personne de Messieurs Z... N... et X... O... détenai(ent), le 27 mai 2010, l'information privilégiée relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR ; que ce sont eux, en effet, qui ont personnellement négocié le projet de cession des titres d'Elliott Advisors dans APRR avec Eiffarie, dès le mois de janvier 2010 et jusqu'à la conclusion finale de l'accord ; qu'il y a donc lieu de rechercher si la Commission des sanctions a démontré que l'information privilégiée a été transmise par Elliott Advisors à Elliott Management, malgré l'existence de la muraille de Chine, ce qui peut se déduire de la détention de cette information par Elliott Management ; qu'il convient de noter que M. T... U..., auteur des acquisitions litigieuses de titres APRR, était, de part ses positions hiérarchiques successives au sein des sociétés Elliott, au coeur de la stratégie d'acquisition, puis de revente des titres APRR et nécessairement au courant des grandes étapes de cette stratégie ; qu'en charge, à la fin de l'année 2005 et au début de l'année 2006, du bureau de Londres et responsable des investissements en actions et dettes pour l'Europe et l'Asie d'Elliott Advisors, il avait pleinement connaissance de la stratégie initiale d'Elliott, qui consistait à réunir un maximum d'actions APRR à un prix raisonnable, dans l'idée de constituer un bloc de titres important, dont elle pourrait ensuite négocier la cession à des conditions avantageuses auprès d'Eiffarie, qui souhaitait franchir le seuil de 95 %, pour bénéficier du régime de l'intégration fiscale d'APRR ; que les acquisitions d'actions APRR par Elliott Advisors dès 2006 ont été faites sur le fondement des décisions d'investissement et des instructions communiquées par MM. Z... N... et X... O..., sous la direction hiérarchique de M. T... U... et, occasionnellement, directement par lui ; qu'il a ensuite eu connaissance de l'évolution de la stratégie d'Elliott Advisors en 2008 et 2009 en qualité de Chief Executive Officer de cette société, jusqu'en mars 2009 et des négociations intervenues, en 2008 et 2009, avec Eiffarie, ainsi que de celles conduites par G. N... et M. O... avec Eiffage et Macquarie, qu'il supervisait ; que, rejoignant en avril 2009 la société Elliott Management, à New York, il demeurait le supérieur hiérarchique de MM. Z... N... et X... O..., membres de l'équipe de négociation d'Elliott Advisors en charge des opérations de cession des titres et a été nécessairement informé, en cette qualité, de la mise en place de la stratégie du Fonds et des évolutions du projet de cession litigieux jusqu'au 30 mars 2010, date de la mise en place de la muraille de Chine ; que, si les requérantes contestent que M. T... U... ait été informé des négociations avec Eiffarie avant la mise en place de la muraille de Chine, il convient de souligner que celui-ci, en qualité de dirigeant d'Elliott Management, étroitement impliqué, comme M. D... N..., dans la gestion du Fonds, et supérieur du chef de l'équipe chargée de mener les négociations, était nécessairement informé des opérations relatives aux titres APRR, qui constituaient un montant important ; que cette forte implication des deux dirigeants d'Elliott Management est confirmée par M. D... N..., CEO d'Elliott Management : « M. U... et moi-même avons un rôle dans la gestion APRR qui était devenue une importante position. U... et moi étions intégrés dans l'équipe. Nous avons été consultés au début de la mise en place de la stratégie puis régulièrement ensuite () » ; qu'il savait nécessairement, avant la mise en place de la muraille de Chine, qu'un mandat avait été donné en mars 2009 par Elliott Advisors à la banque Nomura pour céder à un tiers la participation APRR du Fonds et que J. J... avait repris un dialogue en direction de Macquarie début 2010 ; qu'il ne pouvait davantage ignorer que, le 29 mars 2010, soit la veille de la mise en place de la muraille de Chine par Elliott Advisors, une réunion s'est déroulée dans les locaux d'Elliott Advisors, en présence de M. Y... L..., de la société Macquarie, de Z... N... et X... O..., amorçant une reprise des contacts avec Macquarie ; que dès janvier 2010, M. T... U... connaissait par ailleurs la volonté de Sandell de céder sa participation de 0,54 % dans le capital d'APRR, ainsi que la participation exacte d'Eiffage dans le capital d'APRR, de 0,83 % qu'il savait donc, au 30 mars 2010, qu'Elliott était susceptible de fournir à Eiffarie, avec Sandell et en tenant compte des parts d'Eiffage, 95 % des parts d'APRR ; qu'entendu par les enquêteurs, il n'a pas nié cette connaissance, mais en a minimisé la portée : « je savais qu'il détenait des actions mais je ne pouvais pas compter dessus parce que je ne connaissais pas leurs intentions. Je voulais être en mesure de livrer un retrait obligatoire sans l'aide de personne, leur niveau de participation n'avait donc pas d'importance pour moi » ; que la Commission souligne à juste titre que ces explications ne sont pas plausibles : Eiffage détenant la moitié plus une des actions d'Eiffarie, et aucune opération de retrait obligatoire ne pouvant être envisagée sans son aval, Eiffage aurait nécessairement tenu compte de sa participation directe dans APRR pour le calcul de la participation d'Eiffarie dans APRR ; qu'en définitive, il résulte de la position hiérarchique de M. T... U... qu'il était informé du travail des équipes de négociation et de trading d'Elliott Advisors, avant le 30 mars 2010 ; 2. La mise en place d'une muraille de Chine et son actualisation : que les requérantes soutiennent que la mise en place d'une muraille de Chine, dont l'efficacité et la fiabilité ne sont pas contestées dans la décision, était conforme à la règlementation applicable et soulignent que l'assimilation de celle-ci à un élément constitutif de la transmission d'une information privilégiée contrevient aux objectifs de la réglementation, le dispositif étant censé constituer une défense contre un tel grief ; qu'elles démentent de surcroit l'affirmation selon laquelle MM. T... U... et D... N... avaient été informés des raisons ayant conduit à l'établissement d'une muraille de Chine, compte tenu de leur lien hiérarchique avec M. G. N... et de leur implication dans la gestion des fonds, affirmant que ce dernier avait tous pouvoirs pour engager la société à l'égard des tiers sans avoir à en référer à quiconque ; que, d'autre part, elles reprochent à la Commission des sanctions d'avoir retenu que M. T... U... avait nécessairement compris qu'Elliott Advisors pourrait être amenée à détenir une information privilégiée, alors qu'il n'est pas démontré qu'il était informé des contacts avec Macquarie et qu'il ne pouvait savoir que ce qui était indiqué dans le mémorandum ; que l'AMF rappelle, d'une part, que la concomitance d'évènements et leur coïncidence sont considérés comme un indice de la transmission d'une information privilégiée par la pratique décisionnelle de la Commission des sanctions et, d'autre part, que le statut des personnes mises en cause au sein des sociétés concernées a déjà été utilisé comme un indice de la détention d'une telle information par la jurisprudence de la cour d'appel de Paris ; que la chronologie de la mise en place de la muraille de Chine démontre que son objet était connu de M. T... U... et de M. D... N..., les deux dirigeants d'Elliott Management ; qu'ainsi qu'il a été souligné plus haut, l'instauration de la muraille de Chine est survenue le lendemain de la réunion du 29 mars 2010, qui amorce la reprise des rencontres entre les sociétés Elliott Advisors et Macquarie ; que le mémorandum émis par D... N... indique « que les personnes en charge de cette négociation étaient susceptibles à l'avenir de détenir une information privilégiée sur le titre APRR » ; que M. T... U... pouvait donc déduire de cette rédaction que si les discussions avec Macquarie évoluaient à la suite de la réunion du 29, les personnes en charge de la négociation au sein d'Elliott Advisors pourraient détenir une information privilégiée ; que, par ailleurs, les circonstances de la mise à jour de cette muraille de Chine constituent un indice supplémentaire de la transmission d'information par l'équipe de négociation d'Elliott Advisors à M. T... U..., qui était censé ignorer ce qui se passait du côté privé de la muraille ; que c'est M. T... U..., lui-même qui a conseillé à M. D... N... d'intégrer le côté privé de la muraille de Chine le 27 avril 2010, c'est-à-dire précisément le lendemain de l'offre formulée par Elliott Advisors et Sandell à Eiffarie ; que D... N... a d'ailleurs reconnu devant le rapporteur qu'il avait participé au côté privé de la muraille de Chine afin d'être présent lors des négociations : « s'il se passait quelque chose, dans la mesure où les intérêts en jeu pour Elliott sur un retrait obligatoire étaient importants, T... U... m'a conseillé d'intégrer le côté privé de la muraille de Chine pour que l'on soit certain que MM. Z... N... et X... O... ne soient pas trop durs dans les négociations et qu'ils ne mettent pas en danger un accord éventuel » ; que cette succession de dates démontre que non seulement M. T... U... était informé de l'avancement des négociations dont l'issue positive devenait de plus en plus probable, mais aussi connaissait l'objet de la muraille de Chine ; que la concomitance entre l'envoi de l'offre de cession par Elliott Advisors et Sandell le 26 avril 2010 et le conseil donné par T... U... à D... N... d'intégrer le côté privé de la muraille de Chine, de même que la raison ayant motivé cette mise à jour, démontrent qu'il était informé de l'offre formulée par MM. Z... N... et X... O... à Eiffarie, tout comme de la réponse apportée par cette dernière le 26 avril 2010 ; que, par ailleurs, l'autorité hiérarchique de M. T... U... sur l'équipe de négociation, l'exclusion des opérations de couverture du champ d'application de la muraille de Chine favorisaient, par nature, les échanges d'information entre Elliott Advisors et Elliott Management ; que les deux personnes du rang hiérarchique le plus élevé des sociétés Elliott, MM. T... U... et D... N..., dirigeants d'Elliott Management, étaient fortement impliquées dans la gestion du Fonds Elliott ; que J. U..., de la société Elliott Management, donnait, depuis la mise en place de la muraille, des instructions d'acquisition des titres APRR à D... F..., d'Elliott Advisors ; que, par ailleurs, il était le supérieur hiérarchique de M. Z... O... qui était situé du côté privé de la muraille, et qui faisait partie de l'équipe d'Elliott Advisors en charge des transactions ; qu'enfin, MM. T... U... et X... O... intervenaient pour gérer la couverture d'APRR, T... U... donnant des instructions à D... F..., d'Elliott Advisors pour couvrir les titres APRR nouvellement acquis et X... O... donnant ses instructions à M. D... F... pour couvrir la participation APRR déjà acquise au 30 mars 2010 ; que ce n'est donc pas la mise en place de la muraille de Chine en elle-même qui constitue un indice de la transmission de l'information privilégiée, mais les circonstances précises de son élaboration et de sa mise à jour, le statut particulier de ses protagonistes et ses modalités de fonctionnement ; que la mise à jour de la muraille de Chine le 27 avril 2010 sur l'initiative de M. T... U... constitue donc un indice supplémentaire de la transmission d'information à celui-ci par l'équipe de négociation d'Elliott Advisors, alors qu'il était censé ignorer ce qui se passait du côté privé de la muraille ; qu'il témoigne de la « porosité » de cette muraille ; 3. La conformité des ajustements opérés sur la couverture du portefeuille APRR : que les sociétés Elliott réfutent l'argument de la Commission des sanctions selon laquelle la modification de la composition de la couverture de la participation dans APRR, par Elliott Advisors, pouvait renseigner M. T... U... sur les négociations avec Eiffarie, cet événement s'étant produit le 7 juin 2010, alors que la transmission de l'information est intervenue le 27 mai 2010 ; qu'en outre, elles soulignent, d'une part, que le changement dans la composition des instruments financiers de cette couverture pouvait s'expliquer par d'autres motifs que le projet de vente des titres, ainsi que l'expliquerait la note rédigée par la société Blue Oak ; qu'enfin, si M. T... U... avait été en possession d'une telle information, il aurait cessé de couvrir ses achats de titres APRR puisqu'il n'y aurait plus eu de risque significatif que ceux-ci soient revendus à un prix inférieur à celui de leur acquisition, rendant sans objet la couverture qu'il était en train de constituer ; que l'AMF considère que l'évolution de la couverture par Elliott Advisors pouvait renseigner J. U... sur l'évolution des négociations avec Eiffarie, car celui-ci, d'une part, savait que ses équipes tenaient compte, pour gérer celle-ci, de l'éventualité d'une transaction et, d'autre part, avait accès au système informatique interne du fonds Elliott et donnait des ordres à D... F... pour gérer la couverture des acquisitions nouvelles de titres ; qu'il convient de rappeler à titre liminaire, que l'instauration, le 30 mars 2010, de la muraille de Chine interdisait aux personnes initiées, à savoir MM. Z... N..., X... O... et Q... E..., de donner, à M. D... F... ou à toute autre personne située du côté public, des instructions relatives à des opérations de cession et d'acquisition de titres APRR ; qu'en revanche, la muraille de Chine n'interdisait pas aux personnes initiées de gérer la couverture de la position APRR ; que M. U... avait nécessairement connaissance des facteurs à prendre en compte pour gérer la position d'une couverture et notamment pour gérer la couverture préexistante de la position d'APRR ; qu'il en avait d'autant plus connaissance qu'il était responsable, à compter du 30 mars 2010, de la gestion de la couverture des nouvelles actions APRR qu'il faisait acquérir ; qu'il savait parfaitement que ses équipes, du côté privé de la muraille de Chine, tenaient compte, pour gérer la couverture de la position APRR, de l'éventualité d'une transaction ; qu'il avait en outre accès au système informatique interne qui suit, en temps réel, les opérations et le niveau des participations ; qu'il pouvait donc facilement évaluer l'évolution en temps réel de la couverture ; que la modification de la composition de la couverture APRR par Elliott Advisors pouvait donc constituer un signal à destination de M. T... U... ; que si celle-ci venait à diminuer de façon importante, cela ne pouvait, à ses yeux, que provenir de l'avancée des négociations ; qu'à compter du 7 juin 2010, à savoir à une date où l'information n'était pas encore publique, le fonds Elliott a procédé à des réductions significatives de son ratio de couverture ; que le 7 juin 2010, M. X... O... indiquait à M. D... N... : « nous avons reçu plus de détails sur la position actuelle d'Eiffage qui, nous pensons, devraient augmenter nos chances d'une transaction à court terme. Ainsi nous avons commencé à déboucler les éléments de notre hedge les moins liquides (à l'exception d'Eiffage) et à les remplacer par des futures Euro Stoxx » ; qu'entre le 7 et le 9 juin 2010, Elliott Advisors (M. F... sur demande de X... O...) a procédé au débouclage des ventes à découvert par le rachat de 377 500 actions Abertis, de 236 857 actions Atlantia et de 166 000 actions Vinci ; que, le 9 juin 2010, M. F... a acheté 6 290 Futures Euro Stoxx pour un montant de 160 millions d'euros ; que, le 9 juin 2010, X... O... a demandé à M. F... de procéder au débouclage des ventes à découvert en procédant au rachat de 152 000 actions Abertis et de 93 000 actions Vinci ; que, le 10 juin, M. F... a racheté 292 000 actions Abertis, 235 000 actions Atlantia et 68 000 actions Vinci ; qu'enfin, le 11 juin 2010, il a été procédé au débouclage complet des ventes à découvert portant sur les titres Abertis, Atlantia et Vinci ; que T... U... savait donc, dès le 7 juin, que les négociations avaient des chances sérieuses d'aboutir à court terme ; que la portée de l'avis de la société Blue Oak, selon laquelle les ajustements de couverture pouvaient s'expliquer par d'autres motifs, doit être relativisée au regard des relations qui l'unissaient au Fonds ; que, si la gestion des positions de couverture repose sur plusieurs paramètres et impose la mise en oeuvre de stratégies complexes, le lien entre le débouclage de la couverture et l'imminence de la transaction est opéré par X... O... lui-même, dans ses déclarations mentionnées plus haut ; que, par ailleurs, la circonstance que la diminution substantielle de la couverture date du 7 juin 2010 et soit postérieure de quelques jours au début de l'information privilégiée le 27 mai 2010, est sans incidence sur la portée de cet indice ; qu'il résulte de cet indice, que M. T... U..., informé de l'objet de la muraille de Chine, ne pouvait interpréter les réductions du ratio de couverture du portefeuille APRR que comme signalant la vente imminente des actions APRR ; 4. La gestion des listes d'initiés au sein d'Elliott : que les requérantes font grief à la Commission des sanctions d'avoir contesté leur refus d'inscrire le titre APRR sur la liste d'interdiction avant le 11 juin 2010, alors que les dispositions légales et règlementaires ne leur imposaient pas de procéder de manière automatique à cette inscription, mais seulement de prendre des dispositions appropriées afin de prévenir la circulation indue d'informations privilégiées ; que ce défaut d'inscription était, selon elles, justifié par la mise en place d'une muraille de Chine dont le but était de permettre la poursuite de la stratégie d'Elliott, laquelle consistait à acquérir des actions APRR complémentaires tout en laissant G. N... et M. O... libres de négocier la participation du Fonds Elliott dans APRR ; que cette stratégie aurait cessé le 11 juin 2010, afin d'arrêter le nombre exact d'actions APRR détenues par Elliott qui seraient cédées à Eiffarie ; qu'elles précisent par ailleurs avoir, à l'inverse, inscrit l'action Eiffage sur la liste d'interdiction, cette société n'étant pas concernée par la muraille de Chine, dès qu'une transaction a pu être envisagée à court terme et précisent que la décision de Sandell d'inscrire APRR sur la liste d'interdiction ne leur est pas opposable en ce qu'elles n'en ont jamais été informées ; que l'AMF expose que l'absence d'inscription du titre APRR sur la liste d'initié avant le 11 juin 2010, alors que les mises en cause détenaient l'information privilégiée depuis le 27 mai 2010, leur a permis de poursuivre leur objectif consistant en l'acquisition, le plus longtemps possible, de titres APRR, avant de les céder à un prix supérieur à Eiffarie, ce qui démontre que les deux sociétés communiquaient et que l'information privilégiée a été transmise par Elliott Advisors à Elliott Management ; que le quatrième indice de transmission de l'information privilégiée réside dans la constatation qu'Elliott Advisors n'a pas inscrit le titre APRR sur sa liste d'initié le 27 mai 2010 au plus tard, comme elle aurait dû le faire, mais plusieurs jours après ; qu'en effet, la société Sandell a procédé à l'inscription du titre APRR sur sa liste d'initié dès le 26 avril 2010, alors qu'elle venait d'adresser, conjointement avec Elliott Advisors, une offre de cession à Eiffarie ; qu'elle considérait donc, à cette date, que l'offre de cession avait des chances fortes d'aboutir ; qu'en revanche, Elliott Advisors a inscrit Eiffage sur sa liste d'initié le 7 juin 2010, et le titre APRR seulement le 11 juin 2010 ; que la tardiveté de l'inscription d'APRR sur sa liste d'initiés par Elliott Advisors, par rapport à l'inscription d'Eiffage, n'est pas justifiée par les sociétés Elliott et ne s'explique que par la volonté de permettre à Elliott Management de faire usage de l'information privilégiée en acquérant des titres APRR au cours de la période d'interdiction, courant à compter du 27 mai 2010 ; qu'en effet, l'inscription d'Eiffage sur la liste d'initié, le 7 juin 2010, démontre qu'elles savaient alors que les négociations avec Eiffarie avaient des chances d'aboutir et que l'information était privilégiée ; qu'elle était donc motivée par le sentiment de l'imminence d'une transaction ; que, cependant, l'imminence de cette transaction n'a pas conduit Elliott à faire inscrire le titre APRR sur la liste d'initié ; que l'instauration de la muraille de Chine, dont il a été vu plus haut qu'elle ne revêtait pas le caractère d'imperméabilité suffisant, ne pouvait constituer un substitut efficace ; qu'il est d'ailleurs contradictoire de soutenir, d'une part, que les chances de conclure une transaction avec Eiffarie étaient sérieuses, rendant privilégiée l'information relative au projet de cession et, d'autre part, que ce caractère privilégié de l'information empêchait Elliott Management d'acquérir des titres Eiffage, non concernés par la transaction en cours, mais ne l'empêchait pas d'acquérir des titres APRR ; que cette position a abouti à permettre à M. T... U... de continuer à acquérir des titres APRR, pour le compte d'Elliott Management, alors qu'il savait par ailleurs que les négociations en cours avaient des chances d'aboutir et que le prix serait nécessairement supérieur au cours de bourse ; qu'il résulte donc des quatre indices rappelés plus haut que M. T... U..., en sa qualité de dirigeant du fonds Elliott, était tenu informé de la stratégie initiale d'Elliott Advisors et de son infléchissement début 2010, jusqu'à la mise en place de la muraille de Chine en mars 2010 ; que son intervention personnelle, le 27 avril 2010, pour mettre à jour la muraille de Chine démontre que celle-ci était poreuse et qu'il était informé, par Elliott Advisors, de l'évolution des transactions conduites par son équipe de négociation, le lendemain de la proposition de cession faite par Elliott et Sandell à Eiffarie ; que le retard d'inscription du titre APRR sur la liste d'initiés d'Elliott Advisors, non justifié par des explications plausibles, atteste que cette société a permis à Elliott Management, en la personne de M. T... U..., d'utiliser l'information privilégiée, dont il avait connaissance par l'évolution de la couverture des titres, en achetant les titres APRR pendant la période d'abstention obligatoire ; Sur l'équivocité des indices retenus : que les requérantes font valoir que les indices retenus dans la décision attaquée sont contredits par plusieurs indices, alors que la jurisprudence interdit la prise en compte d'indices équivoques ; qu'elles affirment d'abord que les achats de titres APRR réalisés par M. T... U... à partir du 28 mai 2010 ne présentaient aucun caractère atypique, ni dans leur nature, Elliott ayant acquis de manière continue pendant quatre ans des titres APRR selon une stratégie claire et constante établie en 2006, ni dans leur volume ou leur montant, les achats d'Elliott Management, lesquels n'ont pas été intensifiés à partir du 28 mai 2010, répondant toujours à la même logique, acquérir le maximum de titres APRR à un prix raisonnable pour atteindre une participation significative de 13,52 % dans cette société ; qu'elles reprochent à la Commission des sanctions de ne pas avoir tenu compte de cette circonstance, alors qu'elle y procède dans la majeure partie de ses décisions ; qu'elles soutiennent ensuite que la couverture des achats de titres APRR avait pour objectif de se prémunir contre une baisse du cours du titre, de sorte que si J. U... avait été en possession d'une information privilégiée, il aurait cessé de couvrir ses achats de titres, puisque le risque que ceux-ci soient revendus à un prix inférieur à celui de leur acquisition aurait disparu ; qu'enfin, elles affirment que l'échange de courriels du 9 juin 2010 entre P. N... et G. N... évoquant l'opportunité de faire passer J. U... du côté privé de la muraille de Chine atteste que celui-ci n'avait pas été initié aux négociations en cours sur le titre APRR ; que, cependant, d'une part, la circonstance que M. T... U... a poursuivi les achats de titres APRR au même rythme qu'antérieurement et que les opérations réalisées ne présentent pas un caractère atypique ne suffit pas à écarter la preuve fondée sur la réunion du faisceau d'indices ci-dessus ; que ce faisceau d'indices établit précisément que T... U... détenait l'information privilégiée, transmise par Elliott Advisors, et a volontairement continué à acheter des titres APRR durant la période où il aurait dû s'en abstenir, ce qui lui a permis de réaliser une vente encore plus importante que celle convenue initialement ; qu'il est inexact, d'autre part, de soutenir que M. T... U... aurait cessé ses opérations de couverture des achats de titres s'il avait détenu une information privilégiée, car la participation gérée par Elliott Management dans APRR n'est pas sa participation propre, mais celle des investisseurs des fonds qu'elle gère, de sorte que celle-ci ne peut se permettre de cesser la couverture des actions APRR sans avoir la certitude qu'un accord va être signé ; que le fait de couvrir ses acquisitions résultait donc d'une technique habituelle visant à garantir les investisseurs des fonds gérés ; qu'enfin, si MM. P. N... et G. N... ont évoqué la possibilité de faire passer M. T... U... du côté privé de la muraille, cette circonstance ne démontre pas que celui-ci n'avait pas été informé des négociations en cours ; que la volonté de M. D... N... de faire intervenir M. T... U... de manière officielle dans les négociations avec Eiffarie, lequel, tant qu'il restait du côté public de la muraille de Chine, ne pouvait intervenir directement, traduit simplement le souhait de faire participer le deuxième responsable de l'entité cédante aux négociations finales sur un projet important ; qu'il y a donc lieu de confirmer la décision entreprise, en ce qu'elle a estimé que « le faisceau d'indices graves, précis et concordants ainsi identifié démontre sans équivoque que l'information privilégiée relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie a été transmise par Elliott Advisors à M. T... U... ; qu'ainsi Elliott Advisors a manqué à l'obligation d'abstention prévue au deuxième alinéa de l'article 622-1 du règlement général de l'AMF » (arrêt attaqué, pp. 13 à 21 -soulignements et caractères gras d'origine) ; ET AUX MOTIFS ADOPTÉS QUE : I.2.1. Sur la transmission de l'information privilégiée par Elliott Advisors à Elliott Management : qu'il est reproché à Elliott Advisors d'avoir transmis à Elliott Management l'information privilégiée relative à l'existence de négociations en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR à Eiffarie ; que plus précisément, selon les notifications de griefs, MM. X... O... et Z... N... auraient transmis à MM. T... U... et D... F... l'information privilégiée litigieuse ; I.2.1.1. Sur la détention par Elliott Advisors de l'information privilégiée : que MM. Z... N... et X... O... ont initié les négociations avec Eiffarie et ont seuls, avec M. Q... E..., rencontré les représentants de Macquarie, d'Eiffage et d'Eiffarie, dès le mois de janvier 2010 et ce jusqu'au 16 juin 2010, pour discuter de la cession des titres APRR à Eiffarie ; qu'ils sont à l'origine de la mise en place de la muraille de Chine du 30 mars 2010 ; qu'ils ont adressé, le 26 avril 2010, une offre de cession des titres APRR détenus par le Fonds Elliott à Eiffarie au prix de 63,50 euros par action, et répondu le 26 mai 2010 à la lettre du 20 mai 2010 de M. M... R... en indiquant leur souhait de poursuivre les négociations et en proposant à cette fin une réunion dans les locaux d'Elliott Advisors, ce qui a été accepté dès le lendemain par Eiffarie et Macquarie en proposant la date du 4 juin 2010 ; que dès lors, MM. Z... N... et X... O... détenaient, le 27 mai 2010, l'information privilégiée relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR ; qu'il y a lieu de rechercher si les indices relevés permettent d'établir sans équivoque que l'information privilégiée détenue par Elliott Advisors a été transmise à Elliott Management et, plus particulièrement, à M. T... U... ; I.2.1.2. Sur la connaissance par M. T... U... de la stratégie du Fonds Elliott dans le capital d'APRR : qu'il résulte des pièces du dossier qu'à la fin de l'année 2005 et au début de l'année 2006, M. T... U... qui « étai(t) en charge du bureau de Londres » et « responsable des investissements en actions et dettes pour l'Europe et l'Asie » a participé « avec l'équipe en charge de l'investissement du bureau de Londres » « sous le contrôle de M. D... N... », à la définition de la stratégie du Fonds Elliott consistant à « réunir un maximum de titres APRR à un prix raisonnable, dans l'idée de constituer un bloc de titres important, dont elle pourrait ensuite négocier la cession à des conditions avantageuses auprès d'Eiffarie » qui souhaitait franchir le seuil de 95% pour bénéficier du régime de l'intégration fiscale d'APRR ; qu'Elliott Advisors a acquis, dès 2006, des actions APRR « sur le fondement des décisions d'investissement et des instructions communiquées par Messieurs Z... N... et X... O..., tous deux gestionnaires de portefeuille et, occasionnellement, par Monsieur T... U... » qui avait déterminé cette stratégie ; que M. T... U... avait par conséquent connaissance de la stratégie initiale du Fonds Elliott dans le capital d'APRR ; que M. T... U... a également eu connaissance de l'évolution de la stratégie du Fonds Elliott concernant APRR ; que, en premier lieu, M. T... U... a eu connaissance des négociations intervenues en 2008 et 2009 entre le Fonds Elliott et Eiffarie puisqu'à cette époque, et jusqu'au mois d'avril 2009, il dirigeait Elliott Advisors en qualité de CEO et supervisait ainsi les négociations conduites par MM. Z... N... et X... O... avec Eiffage et Macquarie en vue de la cession de la participation des fonds gérés par Elliott Management à Eiffarie ; que, en second lieu, qu'au début de l'année 2010, avant la mise en place de la muraille de Chine le 30 mars 2010, M. T... U... savait, d'une part, qu'un mandat avait été donné par Elliott Advisors à Nomura pour céder à un tiers la participation APRR du Fonds Elliott et que, d'autre part, M. V... J... avait « repris un dialogue, avec l'accord d'Elliott, en direction essentiellement de Macquarie » ; qu'en sa qualité de supérieur hiérarchique de MM. Z... N... et X... O..., il a été, avec M. D... N..., jusqu'au 30 mars 2010, « régulièrement consulté » sur la « mise en place de la stratégie » relative à APRR ; qu'en raison, d'une part, de sa qualité de responsable « des investissements concernant les actions et les dettes pour le monde entier » et de « responsable de la gestion des risques avec M. D... N... » et, d'autre part, des liens hiérarchiques unissant M. Z... N... et M. T... U..., celui-ci savait nécessairement que de nouvelles négociations allaient être initiées par l'équipe de M. Z... N..., accompagnée de la banque Nomura, avec Macquarie ; que d'ailleurs M. D... N... a déclaré : « T... U... et moi-même avons un rôle dans la gestion APRR qui était devenue une importante position. T... et moi étions intégrés dans l'équipe [de négociation]. Nous avons été consultés au début de la mise en place de la stratégie puis régulièrement ensuite. En revanche, il n'y avait pas de consultation quand la muraille de Chine a été mise en place. Nous avons collaboré à cette gestion » ; qu'ainsi, jusqu'au 30 mars 2010, M. T... U... était informé de l'avancement de la stratégie mise en place par MM. Z... N... et X... O... ; que, en troisième lieu, Elliott Advisors a été informée, dès le début de l'année 2010, d'une part, de la volonté de Sandell de céder sa participation dans le capital d'APRR et de la taille de cette participation qui représentait 0,54% du capital et, d'autre part, de la participation exacte d'Eiffage dans le capital d'APRR ; qu'en sa qualité de supérieur hiérarchique de M. Z... N... et eu égard aux fonctions qu'il occupait pour la gestion de la position APRR, M. T... U... a nécessairement eu connaissance de ces informations ; qu'Elliott Advisors a été informée, dès le mois de janvier 2010, de la participation exacte d'Eiffage dans le capital d'APRR laquelle représentait 0,83% ; que sur ce point, M. T... U... a déclaré que « je savais qu'il détenait des actions mais je ne pouvais pas compter dessus parce que je ne connaissais pas leurs intentions. Je voulais être en mesure de livrer un retrait obligatoire sans l'aide de personne, leur niveau de participation n'avait donc pas d'importance pour moi » ; que les mises en cause soutiennent encore que « l'information qui a pu être reçue en 2010 sur le niveau de la participation détenue par Eiffage dans APRR en fin d'année 2009 n'a pu affecter les décisions de M. U..., dès lors que ce dernier n'avait aucune assurance quant à l'attitude d'Eiffage concernant sa propre participation que ce soit au 30 mars 2010 et encore moins sur le long terme, qui était pour Monsieur A... U... son seul horizon » ; que, cependant, Eiffarie est une filiale à 100 % de la Financière Eiffarie elle-même détenue à hauteur de 50 % plus une action par Eiffage, Macquarie détenant 50 % moins une action de son capital ; que les sociétés Eiffarie et Financière Eiffarie étaient, à l'époque des faits, présidées par M. M... R... lequel occupait également les fonctions de directeur général d'Eiffage et de président-directeur général d'APRR ; que le contrôle indirect d'Eiffarie par Eiffage et les fonctions dirigeantes prédominantes occupées par M. M... R... au sein d'Eiffage, d'Eiffarie et d'APRR à l'époque des faits, suffisent à établir qu'aucune opération de retrait obligatoire n'aurait pu être envisagée sans l'aval et le soutien de la société Eiffage laquelle aurait nécessairement tenu compte, pour le calcul de la participation d'Eiffarie dans le capital d'APRR, de sa participation directe ; qu'il résulte des éléments du dossier que c'est d'ailleurs l'analyse qu'ont retenu MM. Z... N..., X... O... et V... J... dans le cadre des négociations intervenues avec Eiffarie ; qu'il résulte de cette première série d'indices qu'au début de l'année 2010, M. T... U..., qui connaissait la stratégie initiale du Fonds Elliott quant à l'acquisition d'un nombre suffisant d'actions à offrir à Eiffarie, savait que Sandell, qui détenait 0,54% du capital d'APRR, souhaitait céder sa participation, qu'Eiffage détenait directement 932 625 actions APRR et que de nouvelles discussions étaient initiées par ses équipes avec Macquarie sur l'éventualité d'une acquisition par Eiffarie de la participation du Fonds Elliott dans le capital d'APRR à condition que cette opération permette à l'acquéreur de franchir le seuil de 95% du capital d'APRR ; qu'ainsi, avant le 30 mars 2010, date de l'instauration de la muraille de Chine au sein du Fonds Elliott, M. T... U... savait qu'en tenant compte de la participation de Sandell et d'Eiffage dans le capital d'APRR, Elliott Advisors pouvait envisager de conclure une transaction pour céder sa participation APRR à Eiffarie en permettant à celle-ci de franchir le seuil de 95% du capital d'APRR ; I.2.1.3. Les indices relatifs à la muraille de Chine : que la société Elliott Management a instauré au sein du Fonds Elliott une muraille de Chine le 30 mars 2010 ; que la mise en place de cette muraille de Chine résulte de l'émission par M. D... N... d'un memorandum diffusé par courriel à l'ensemble des gérants de portefeuille, analystes et traders du Fonds et, notamment, à MM. T... U... et D... F... ; que la mise en place d'une muraille de Chine implique nécessairement que certains collaborateurs du Fonds puissent détenir, à tout le moins à l'avenir, une information privilégiée qui serait susceptible, par essence, d'avoir une incidence sur le cours du titre ; que l'importance de la position APRR et la volonté exprimée par M. D... N... d'être impliqué dans la gestion de cette position suffisent à considérer qu'en qualité d'émetteur du memorandum relatif à la muraille de Chine du 30 mars 2010, il connaissait nécessairement les raisons ayant conduit à sa mise en place ; que MM. D... N..., T... U... et Z... N..., qui sont les trois equity partners du Fonds Elliott, sont membres du Comité de direction mais surtout du Comité de gestion des risques d'Elliott Management ; qu'eu égard à l'implication de MM. D... N... et T... U... dans la gestion des positions, à l'importance de la position APRR du Fonds Elliott et aux fonctions qu'ils occupent, ils ont nécessairement été informés des raisons ayant conduit à l'établissement d'une muraille de Chine ; que le memorandum du 30 mars 2010 indiquait que : « X... O..., Q... E... et Z... N... (individuellement désigné par "Personne initiée" et, ensemble, "Personnes initiées") travaillent au sein d'Elliott Advisors (UK) Limited (désignant, avec Elliott Management Corporation, Elliott Advisors (HK) Limited et Elliott Advisors (Asia) Limited, la "Société"). Les Personnes initiées pourraient, à l'avenir, détenir une information relative à (cette information pourrait être significative pour les personnes intervenant sur le marché de) Autoroutes Paris-Rhin-Rhône Groupe SA et ses filiales ("l'Emetteur") qui est "précise et non-publique" au regard du droit américain, généralement non disponible en application du droit anglais relatif aux abus de marché et/ou "non publique et susceptible d'avoir une incidence sensible sur le cours" en application de la loi anglaise relative aux opérations d'initiés (). Elliott Associates LP (ensemble avec ses filiales "Elliott") et Elliott International LP (ensemble avec ses filiales "Elliott International") ont des positions et effectuent des transactions sur les titres de l'Emetteur » ; qu'ainsi, le 30 mars 2010, M. T... U..., qui savait notamment que des premiers contacts avaient été pris par Elliott Advisors avec Macquarie pour envisager une opération de cession de la participation APRR du Fonds Elliott à Eiffarie, était informé que les personnes en charge de cette négociation étaient susceptibles, à l'avenir, de détenir une information privilégiée sur le titre APRR ; qu'en réceptionnant une information selon laquelle l'équipe chargée des négociations avec Macquarie était susceptible de détenir une information privilégiée concernant APRR, M. T... U... comprenait nécessairement « qu'il était possible, dans le futur, que si les discussions avec Macquarie évoluaient, [Elliott Advisors] pourrait éventuellement détenir une information privilégiée » ; que M. T... U... a d'ailleurs parfaitement compris l'objet et la raison de la mise en place de cette muraille puisqu'il est lui-même à l'origine de sa mise à jour le 27 avril 2010, soit le lendemain de l'offre conjointe formulée par Elliott Advisors et Sandell, pour permettre à M. D... N... de rejoindre le « côté privé » de la muraille ; qu'interrogé par le rapporteur sur les raisons de la mise à jour de la muraille de Chine le 27 avril 2010, M. D... N... a déclaré que « La position APRR était importante et difficile : difficile, car les hypothèses que nous avions envisagées ne s'étaient pas réalisées. Nous pensions que notre adversaire souhaitait acquérir notre participation, notamment pour des raisons économiques. Les premières négociations ont été un échec () S'il se passait quelque chose, dans la mesure où les intérêts en jeu pour Elliott sur un retrait obligatoire étaient importants, T... U... m'a conseillé d'intégrer le côté privé de la muraille de Chine pour que l'on soit certain que Z... et X... ne soient pas trop durs dans les négociations et qu'ils ne mettent pas en danger un accord éventuel » ; que M. T... U... savait donc parfaitement que la muraille de Chine avait été mise en place en raison de négociations avec Macquarie en vue de la cession à Eiffarie de la participation du Fonds Elliott dans APRR ; que c'est d'ailleurs pour éviter qu'un « accord éventuel » ne soit mis en danger que M. T... U... a conseillé à M. D... N... d'intégrer le côté privé de la muraille de Chine le 27 avril 2010 ; que la concomitance constatée entre l'envoi de l'offre de cession par Elliott Advisors et Sandell, le 26 avril 2010, et le conseil donné par M. T... U... à M. D... N... d'intégrer le côté privé de la muraille de Chine mise à jour à cet effet, le 27 avril 2010, ainsi que la raison qui a motivé cette mise à jour montrent que M. T... U... était totalement informé de l'offre formulée par MM. Z... N... et X... O... à Eiffarie et qu'il souhaitait être assuré que les négociations aboutissent ; que, compte tenu des informations en sa possession le 27 avril 2010, de sa volonté de voir aboutir les négociations engagées - ultime étape de la stratégie qu'il avait contribué à définir dès la fin de l'année 2005 et le début 2006 - mais aussi des fonctions de « Co-chief Investment Officers » qu'il occupait avec M. D... N... au sein du Fonds Elliott, qui lui donnaient la charge de la gestion des risques d'investissements et la responsabilité des décisions d'investissement du Fonds, M. T... U... a, selon toute vraisemblance, été tenu informé de la réponse apportée par Eiffarie à la proposition faite par Elliott Advisors et Sandell le 26 avril 2010 comme de l'acceptation par Eiffarie de la proposition de réunion faite le 26 mai 2010 ; I.2.1.4. Les indices relatifs à la couverture : que la muraille de Chine instituée le 30 mars 2010 interdisait aux personnes initiées, à savoir MM. Z... N..., X... O... et Q... E..., de donner des instructions à M. D... F... et à toute autre personne située du côté public de cette muraille relatives à des opérations de cession et d'acquisition de titres APRR ou de tout instrument qui leur serait lié ; que cette muraille de Chine n'interdisait en revanche pas aux personnes initiées de gérer la couverture de la position APRR ; qu'en fait, ainsi que les mis en cause le précisent dans leurs observations : « Messieurs Z... N... et O... ont suivi la position d'Elliott sur la couverture de son investissement dans APRR, telle qu'elle existait au 30 mars 2010, alors que de son côté Monsieur U... donnait d'autres instructions à Monsieur F... en lui demandant d'ajouter de la couverture en vendant des futures Euro Stoxx au fur et à mesure de ses nouvelles acquisitions » ; qu'au sein du Fonds Elliott, les opérations réalisées sur la couverture d'APRR ont été effectuées par MM. Z... N... et X... O... en considération à la fois de la couverture du Fonds Elliott au niveau global ou au niveau de Londres, de la valeur nette de l'investissement APRR dans la structure Pact, mais aussi de la vision qu'ils avaient de la situation générale du marché et, enfin, de « l'éventualité d'une transaction » qui était « également un des facteurs susceptibles d'influencer [leur] décision concernant la taille de notre couverture » ; que les facteurs généralement pris en compte pour gérer la position d'une couverture et, appliqués, au cas d'espèce, pour gérer la couverture préexistante de la position APRR, étaient nécessairement connus de M. T... U... chargé « de la gestion du risque » au sein du Fonds Elliott et supérieur hiérarchique de MM. Z... N... et X... O... ; que, si les mises en cause font valoir que le ratio de couverture a augmenté de manière globale de 89,6 % à 96,6 % entre le 26 avril 2010 et le 8 juin 2010, les ajustements à la baisse constatés entre ces deux dates ayant seulement eu pour but de maintenir un ratio de couverture proche de 100 % en neutralisant les effets de l'augmentation involontaire de celle-ci due à la détention dans un marché en baisse d'options de vente sur l'indice Euro Stoxx 50, et que ce n'est qu'à compter du 9 juin 2010 que le Fonds Elliott a procédé à des réductions significatives de son ratio de couverture, il n'en reste pas moins qu'à cette dernière date l'information relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR n'était pas encore publique ; qu'en outre, il résulte des pièces du dossier que les 7, 8, 9, 10 et 11 juin 2010 les opérations réalisées sur la couverture par M. D... F... sur ordres de M. X... O... ont eu pour effet de diminuer substantiellement l'ensemble de la couverture de la position APRR malgré les opérations d'acquisition de titres APRR réalisées parallèlement par le même D... F... sur instructions de M. T... U..., pour un total de 168 589 titres ; qu'au demeurant dès le 7 juin 2010, M. X... O... indiquait à M. D... N... « nous avons reçu plus de détails sur la position actuelle d'Eiffage qui, nous pensons, devrait augmenter nos chances d'une transaction à court terme. Ainsi, nous avons commencé à déboucler les éléments de notre hedge les moins liquides (à l'exception d'Eiffage) et à les remplacer par des futures Euro Stoxx » ; que M. T... U..., qui avait accès au « système informatique interne qui suit en temps réel les opérations et le niveau de (nos) participations », pouvait ainsi suivre l'évolution de la couverture de la position APRR et en déduire, à supposer qu'il n'ait pas été informé autrement de l'évolution des négociations, que les négociations initiées par M. Z... N... et M. X... O... et concrétisées par l'offre du 26 avril 2010 avaient selon eux dès début juin 2010 des chances très sérieuses d'aboutir à court terme ; I.1.2.5. Les indices relatifs à la tenue de la liste d'initiés : que, s'il n'appartient pas à la Commission des sanctions de se prononcer sur les défaillances du contrôle interne relevées au sein d'Elliott Advisors par les notifications de griefs, dès lors qu'il s'agit de procédures régies par les règles anglaises relevant de la compétence de la FCA, en revanche, elle peut tenir compte des contradictions des mises en cause dans la tenue des listes d'initiés au titre des indices permettant d'établir un manquement d'initié ; que Sandell a inscrit sur la liste d'initiés le titre APRR dès le 26 avril 2010, date à laquelle elle a, avec Elliott Advisors, adressé à Eiffarie une offre de cession de leur participation au capital d'APRR au prix de 63,50 euros par action ; que les mises en cause ont, pour leur part, mis à jour la muraille de Chine, initialement établie le 30 mars 2010, le 27 avril 2010 pour que M. D... N... puisse intégrer, sur les conseils de M. T... U..., le côté privé de la muraille ; qu'elles ont ensuite inscrit le titre Eiffage sur la liste d'initiés le 7 juin 2010 et, finalement, le titre APRR le 11 juin 2010 ; qu'il résulte des auditions des mises en cause réalisées par le rapporteur que les mesures relatives à la mise en place une muraille de Chine concernant le titre APRR et l'inscription du titre Eiffage sur la liste d'initiés ont été prises pour prévenir l'éventualité d'une détention d'une information privilégiée ; que pourtant, s'agissant du titre Eiffage, le Fonds Elliott n'était, a priori, pas amené à détenir une information privilégiée le concernant puisqu'aucune discussion ne concernait Eiffage ; qu'en outre, selon les mises en cause, l'instauration d'une muraille de Chine devait permettre de prévenir la transmission et l'utilisation d'une information privilégiée concernant APRR ce qui justifiait que le titre n'ait pas été inscrit sur la liste d'initiés avant le 11 juin 2010 bien que le Fonds Elliott soit en possession d'une telle information dès le 27 mai 2010 ; qu'enfin, c'est uniquement pour geler la participation du Fonds Elliott en vue de finaliser les négociations en cours que le titre APRR a été inscrit sur la liste d'initiés ; qu'a contrario, si l'offre d'Eiffarie avait été acceptée plus tardivement, le titre APRR n'aurait été inscrit sur la liste d'initiés que postérieurement au 11 juin 2010 ; que, cependant, l'absence d'inscription du titre APRR sur la liste d'initiés avant le 11 juin 2010, alors que les mises en cause détenaient l'information privilégiée depuis le 27 mai 2010, a permis à Elliott Management par l'intermédiaire de M. T... U... de demander à M. D... F... de poursuivre les opérations d'acquisition d'actions APRR pour le compte des fonds gérés ; que, en conséquence, le faisceau d'indices graves, précis et concordants ainsi identifié démontre, sans équivoque, que l'information privilégiée relative à l'existence de négociations en vue de la vente par le Fonds Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie a été transmise par Elliott Advisors à M. T... U... ; qu'ainsi Elliott Advisors a manqué à l'obligation d'abstention prévue au deuxième alinéa de l'article 622-1 du règlement général de l'AMF ; que le manquement est pleinement caractérisé (décision de la Commission des sanctions de l'AMF, pp. 15 à 19 - italiques et caractères gras d'origine) ; 1°) ALORS QUE la transmission d'une information privilégiée ne peut se déduire de la détention et de l'utilisation de cette information par un tiers que sous réserve du respect des droits de la défense et, en particulier, du droit de pouvoir renverser cette présomption par tous moyens ; qu'en jugeant sans objet l'offre de preuve d'Elliott Management et d'Elliott Advisors tendant à démontrer que les acquisitions de titres APRR après le 27 mai 2010 s'expliquaient par d'autres considérations que la détention d'une information privilégiée, au motif erroné que la condition tenant à ce que seule la détention de l'information privilégiée explique les achats d'actions en période suspecte était relative à la preuve de l'usage de l'information, et non de la transmission de celle-ci, la cour d'appel a violé les articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 6 § 2 de la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales, 8 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 2°) ALORS, ENCORE, QUE la présomption dite de l'homme autorise le juge à déduire un fait inconnu d'un fait connu, mais non de déduire un fait inconnu d'un autre fait inconnu ; qu'en confirmant la décision de la Commission des sanctions de l'AMF en ce qu'elle avait déduit la transmission, par Elliott Advisors à Elliott Management, d'une information privilégiée sur le rapprochement avec Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation au capital d'APRR, de la détention et de l'utilisation de cette information par Elliott Management sur le marché pendant la période qualifiée de suspecte, cependant que la détention et l'utilisation d'une information privilégiée se déduisant elles-mêmes d'un faisceau d'indices concordants, il en résultait qu'un fait inconnu était déduit d'un fait lui-même présumé, et donc inconnu, la cour d'appel a violé les articles 1349 et 1353 du code civil, en leur rédaction applicable jusqu'au 30 septembre 2016, 1382 du code civil, tel qu'issu de l'ordonnance n°2016-131 du 10 février 2016 et applicable à compter du 1er octobre 2016, 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 8 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 3°) ALORS, EN OUTRE, QUE la transmission d'une information privilégiée étant déduite de la détention de cette information par un tiers et de son utilisation sur le marché, la présomption doit céder lorsque l'opérateur démontre que, ses interventions sur le marché s'expliquant autrement que par la détention de l'information privilégiée, il n'a ainsi pas fait une utilisation indue de celle-ci sur le marché ; que l'arrêt attaqué ayant déduit la transmission d'une information privilégiée, par Elliott Advisors à Elliott Management, de la détention et de l'utilisation de cette information par Elliott Management sur le marché pendant la période qualifiée de suspecte, il a cependant jugé sans objet l'offre de preuve tendant à démontrer que les acquisitions de titres APRR après le 27 mai 2010 s'expliquaient par la poursuite d'une stratégie d'investissement préalable, et non par la détention d'une information privilégiée sur le rapprochement avec Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR ; qu'en statuant ainsi, cependant que, selon son propre raisonnement, cette offre de preuve était de nature à combattre la présomption d'une détention et d'une utilisation indues de l'information privilégiée par Elliott Management, laquelle, dès lors, n'aurait plus permis de faire présumer la transmission de cette information par Elliott Advisors, la cour d'appel n'a pas tiré de ses constatations les conséquences légales qui s'imposaient et a violé les articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 8 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 4°) ALORS, DE SURCROÎT, QUE le principe de responsabilité personnelle, qui est inhérent au principe de la présomption d'innocence, implique qu'un manquement d'initié et les sanctions administratives qui s'ensuivent ne puissent être rattachés qu'à une personne qui a personnellement commis ou participé à ce manquement ; que, pour retenir la transmission, par Elliott Advisors à Elliott Management, d'une information privilégiée sur le rapprochement avec Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR, l'arrêt attaqué retient que la Commission des sanctions de l'AMF était fondée à déduire cette communication entre les sociétés Elliott de la détention de l'information privilégiée par Elliott Management et de son utilisation sur le marché pendant la période qualifiée ; qu'en permettant ainsi que Elliott Advisors, personne morale juridiquement distincte d'Elliott Management, soit présumée avoir commis un manquement d'initié sur la base des agissements imputés à cette dernière, sans que soit faite la démonstration d'un manquement personnel d'Elliott Advisors qui soit entièrement constitué en la personne de l'un de ses dirigeants ou préposés, la cour d'appel a méconnu les articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 6 § 2 de la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales, 8 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 5°) ALORS, EN TOUT ÉTAT DE CAUSE, QUE la transmission, par Elliott Advisors à Elliott Management, d'une information privilégiée sur le rapprochement avec Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR étant déduite de la détention et de l'utilisation supposées de cette information par Elliott Management sur le marché, la cassation qui interviendra du chef du troisième moyen de cassation par lequel il est reproché à l'arrêt attaqué d'avoir condamné Elliott Management pour des faits qualifiés de manquement d'initié entraînera, en application de l'article 624 du code de procédure civile, la cassation par voie de conséquence du chef de dispositif attaqué par le présent moyen, qui est dans sa dépendance nécessaire. TROISIÈME MOYEN DE CASSATION Il est fait grief à l'arrêt attaqué d'AVOIR rejeté le recours en annulation formé par la société Elliott Management contre la décision de la Commission des sanctions de l'AMF rendue le 25 avril 2014 et, confirmant cette décision, d'AVOIR prononcé contre cette société une sanction pécuniaire de 8 millions d'euros, ainsi que la publication de la décision sur le site Internet de l'AMF ; AUX MOTIFS PROPRES QUE : C. Sur l'utilisation indue de l'information privilégiée par Elliott Management : que les requérantes font valoir qu'à supposer qu'une information privilégiée ait été transmise, celle-ci n'aurait eu aucun impact sur la décision d'investissement d'Elliott Management, les opérations litigieuses réalisées à compter du 28 mai 2010 s'inscrivant dans la continuité de la stratégie d'acquisition d'Elliott dans APRR, décidée dès 2006 par J. U..., G. N... et M. O..., et consistant à acquérir de nouvelles actions APRR pour atteindre une participation de 13,52 % du capital, laquelle a été poursuivie de manière ininterrompue jusqu'au 11 juin 2010 ; qu'elles relèvent que J. U... n'avait aucune raison de tenir compte des participations d'Eiffage ou de Sandell, dont il n'avait pas connaissance, pour déterminer si le seuil de 13,52 % du capital APRR était atteint, raison pour laquelle il a poursuivi la stratégie d'Elliott jusqu'à ce que le titre APRR soit placé sur liste d'interdiction ; que les sociétés Elliott soutiennent aussi qu'en l'absence de lien entre la détention des informations privilégiées et les opérations réalisées, lesquelles constituaient la poursuite de la stratégie d'Elliott, le manquement invoqué n'est pas constitué ; qu'elles reprochent en ce sens à la Commission des sanctions d'avoir procédé à une application erronée de la jurisprudence de la Cour de justice (23 décembre 2009, Spector Photo Group NV, C-45/08), d'une part, en ayant considéré que le manquement tiré de l'utilisation d'une information privilégiée était constitué en raison de la concomitance de la détention supposée de l'information et des achats de titres réalisés et, d'autre part, en ayant conclu que « la circonstance () que les acquisitions faites en connaissance de l'information privilégiée s'inscrivent dans la ligne d'une stratégie d'investissement n'est pas de nature à justifier la violation du devoir d'abstention » ; que l'Autorité aurait, selon elles, commis une erreur de droit en requalifiant la motivation des achats litigieux en fait exonératoire, pouvant justifier ces achats, alors que la jurisprudence susmentionnée se rapporte à l'un des éléments constitutifs du manquement, prévoyant que celui-ci ne peut être caractérisé, en l'absence de preuve de l'utilisation indue de l'information ; qu'enfin, elles prétendent que la détention alléguée d'une information privilégiée par Elliott Management ne lui aurait procuré aucun avantage injustifié par rapport au marché, celui-ci étant en mesure d'anticiper que, d'une part, dans la lignée de sa stratégie débutée en 2006, elle allait se porter acquéreur des titres APRR cédés par tous les fonds indiciels qui suivaient la composition du MSCI, d'autre part, qu'une transaction allait intervenir et donner lieu à une offre publique de retrait à un prix potentiellement supérieur au cours de bourse, en raison des déclarations d'Eiffarie et d'Elliott auxquelles les analystes financiers faisaient systématiquement référence ; que l'AMF considère en premier lieu que la Commission des sanctions a justement retenu que la circonstance selon laquelle les acquisitions faites en connaissance d'une information privilégiée s'inscrivaient dans la ligne d'une stratégie d'investissement n'était pas de nature à justifier la violation du devoir d'abstention auquel était tenu Elliott Management ; qu'à cette fin, elle observe que si, en l'absence d'information privilégiée relative à la cession des actions APRR, rien ne s'opposait à la poursuite de la stratégie d'Elliott Management, il en était autrement dès lors que cette stratégie avait évolué et était atteinte, et que cette dernière détenait une information privilégiée ; que l'AMF rappelle en particulier que le Fonds Elliott savait dès, le 23 avril 2010, qu'il n'avait plus qu'à réunir 12.16 % du capital d'APRR, après avoir eu connaissance de la participation d'Eiffage au sein d'APRR et de la volonté de Sandell de céder sa participation de 0.54 % du capital d'APRR, de sorte que sa stratégie a alors évolué ; que l'Autorité souligne en effet que si les acquisitions postérieures s'inscrivaient dans la continuité de la stratégie d'acquisition du Fonds, celui-ci savait alors que ces dernières n'étaient plus justifiées par le besoin d'atteindre le seuil de participation nécessaire pour qu'Eiffarie franchisse le seuil de 95 % du capital ; qu'elle relève qu'alors que le fonds considérait que l'information était devenue privilégiée le 7 juin 2010, celui-ci a inscrit le titre Eiffage sur liste d'initié mais pas le titre APRR pour permettre à Elliott Management de poursuivre les opérations d'acquisitions jusqu'au 11 juin 2010, celui-ci sachant alors que les actions acquises entre le 28 mai et le 11 juin 2010 pourraient être cédées à un prix supérieur au cours du titre, ce qui démontre l'utilisation par cette dernière de l'information privilégiée concernant ces opérations ; que, de même, l'acceptation de l'offre de cession d'Eiffarie par Elliot Advisors le 9 juin 2010, sous réserve que l'acquisition porte sur l'ensemble des actions APRR détenues par le fonds, corrobore cette utilisation, l'offre d'Eiffarie n'incluant initialement pas les actions acquises postérieurement au 26 avril 2011 ; que l'AMF retient en second lieu qu'il a été à juste titre affirmé dans la décision qu'Elliott Management était placée en situation de rupture d'égalité par rapport au marché lors de l'acquisition des titres entre le 28 mai et le 11 juin 2010, celui-ci ne pouvant anticiper qu'une transaction allait intervenir et donner lieu à une offre publique de retrait ; qu'en ce sens, l'Autorité souligne, d'une part, que la conclusion de l'accord de cession a constitué une surprise pour le marché et, d'autre part, que, si le cours du titre APRR a augmenté entre le 27 mai et le 11 juin 2010, le prix auquel le fonds Elliott a vendu sa participation lui a permis de réaliser une plus-value de 2,8 millions d'euros ; qu'elle en conclut que la caractéristique essentielle de l'opération d'initié, résidant dans le fait de tirer indûment avantage d'une information au détriment de tiers qui n'en ont pas connaissance et, par voie de conséquence, de porter atteinte à l'intégrité du marché, est caractérisée en l'espèce ; que la Commission des sanctions a considéré qu'« il (était) établi qu'Elliott Management a(vait) utilisé l'information privilégiée qui lui (avait) été transmise par Elliott Advisors en acquérant, entre le 28 mai et le 11 juin 2010, des actions APRR pour le compte des fonds The Liverpool Limited Partnership et Elliott international LP qu'elle gér(ait) » ; que l'arrêt de la Cour de l'Union européenne du 23 décembre 2009 dispose que : « l'article 2, paragraphe 1, de la directive 2003/6 doit être interprété en ce sens que le fait qu'une personne visée au second alinéa de cette disposition qui détient une information privilégiée acquiert, soit directement, soit indirectement, les instruments financiers auxquels se rapporte cette information, implique que cette personne a "utilisé cette information" au sens de ladite disposition, sous réserve du respect des droits de la défense et, en particulier, du droit de pouvoir renverser cette présomption. La question de savoir si ladite personne a enfreint l'interdiction des opérations d'initiés doit être analysée à la lumière de la finalité de cette directive, qui est de protéger l'intégrité des marchés financiers et de renforcer la confiance des investisseurs, laquelle repose, notamment, sur l'assurance que ces derniers seront placés sur un pied d'égalité et protégés contre l'utilisation indue d'informations privilégiées » ; qu'il résulte de cette jurisprudence que la présomption d'utilisation de l'information privilégiée est réfragable et que la répression de cette pratique est subordonnée à la protection de l'intégrité des marchés financiers ; que la Commission des sanctions ne s'est pas affranchie de cette jurisprudence, puisqu'elle a rappelé, dans un premier temps, qu'en application des dispositions de l'article 622-1 du règlement général de l'AMF, la société Elliott Management était tenue à une obligation d'abstention sur le titre APRR, à compter du moment où elle détenait l'information privilégiée concernant cet instrument financier ; que, constatant, dans un second temps, que la société Elliott avait réitéré ses ordres d'achat entre le 28 mai et le 11 juin 2010, elle a souligné que la société Elliott Management n'avait pas renversé cette présomption simple, en démontrant qu'elle n'avait pas fait une exploitation indue de l'information privilégiée ou que la pratique n'avait pas eu d'effets sur les marchés financiers ; qu'en effet, si la société Elliott Management prétend qu'elle a poursuivi sa stratégie d'acquisition des titres APRR, décidée dès 2006, et selon laquelle elle devait réunir une participation de 13,52 % dans le capital d'APRR pour permettre à Eiffarie de franchir le seuil de 95 %, il est démontré qu'elle savait, le 27 mai 2010, d'une part que les négociations en vue de la cession par le fonds Elliott de sa participation au sein d'APRR à Eiffarie avaient des chances très probables d'aboutir, et d'autre part qu'elle détenait à cette date 12,16 % du capital d'APRR, pourcentage qui lui suffisait pour offrir à Eiffarie suffisamment de titres pour lui permettre de détenir plus de 95 % des actions APRR, au regard des participations respectives des sociétés Sandell et Eiffage au sein d'APRR ; que, dès lors, les acquisitions d'actions APRR postérieures au 27 mai 2010 ne constituaient pas la poursuite de la même stratégie, le seuil de 95 % étant d'ores et déjà atteint à cette date, mais visaient à lui permettre de céder les actions APRR acquises durant cette période à un prix supérieur au cours du titre ; que la Commission des sanctions a donc pu en conclure que les requérantes « n'apportent pas d'éléments de nature à prouver que l'utilisation de l'information privilégiée n'était pas indue » ; que la Commission des sanctions a ensuite analysé les opérations réalisées à la lumière de la finalité de la directive rappelée plus haut ; qu'elle a relevé à cet égard, à juste titre et aux termes de motifs que la cour approuve, que : « Elliott Management était placée, lorsqu'elle a acquis les titres APRR entre le 28 mai et le 11 juin 2010, en situation de rupture d'égalité par rapport au marché dès lors qu'elle savait que des discussions relatives à un projet d'acquisition à un prix par action supérieur au cours du marché étaient menées par Elliott Advisors, ce qu'ignorait en revanche le marché ; que l'information relative à "l'existence de négociations en vue de la vente par Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie" a indiscutablement procuré à Elliott Management un avantage par rapport à tous les autres intervenants sur le marché qui l'ignoraient » ; qu'il ressort des articles de presse parus à cette période que le marché a été surpris par la conclusion d'un accord de cession lorsque l'opération a été rendue publique, le 16 juin 2010 ; qu'il n'est pas contesté que le titre APRR a augmenté entre le 27 mai et le 11 juin 2010, passant de 47,38 euros à 51,03 euros, alors que le prix auquel le fonds Elliott a cédé la participation APRR à Eiffarie s'élevait à 55 euros ; que les investisseurs ont donc réalisé une plus-value d'environ 2,8 millions d'euros ; que la Commission des sanctions a, à juste titre, souligné que les parties n'apportaient pas d'éléments de nature à démontrer que l'utilisation de l'information privilégiée aurait été nécessitée par un motif impérieux, sans que les requérantes puissent lui reprocher d'avoir confondu la notion de « motifs impérieux », qui est une cause exonératoire de responsabilité, avec la démonstration de l'utilisation indue de l'information privilégiée, qui constitue un élément constitutif du manquement ; qu'il résulte de ce qui précède que c'est avec raison et de façon motivée que la Commission des sanctions a estimé qu'Elliott Management avait manqué à son obligation de s'abstenir d'opérer sur le titre APRR entre le 28 mai et le 11 juin 2010 et que le manquement de l'article 622-1 du règlement général de l'AMF était caractérisé ; que la demande d'annulation de la décision du 25 avril 2014 sera donc rejetée (arrêt attaqué, pp. 11 à 23 - soulignements et caractères gras d'origine) ; ET AUX MOTIFS ADOPTÉS QUE : I.2.2. Les manquements relatifs à l'utilisation de l'information privilégiée - I.2.2.1. Le manquement d'utilisation de l'information privilégiée reproché à Elliott Management : qu'il est reproché à Elliott Management d'avoir utilisé, entre le 28 mai et le 11 juin 2010, l'information privilégiée qui lui a été transmise par Elliott Advisors ; que les mises en cause font valoir que, dès 2008, « Elliott a décidé d'affiner sa stratégie et de se concentrer sur l'acquisition d'un bloc de titres APRR représentant au moins 13,52 % du capital et des droits de vote, soit un peu plus de 15 000 000 d'actions » ; qu'à compter du 30 mars 2010, en raison de la mise en place de la muraille de Chine, c'est « Monsieur A... U... qui a pris toutes les décisions concernant les acquisitions de titres APRR ainsi que la couverture additionnelle associée aux achats qu'il a initiés. () Monsieur A... U... a poursuivi la stratégie déployée par Messieurs Z... N... et X... O... et a continué à acquérir des actions d'APRR, à des prix raisonnables, avec l'objectif de détenir à terme une participation minimale de 13,52 % » ; que la société Elliott Management a donc poursuivi ses acquisitions au-delà du 26 avril 2010 et ce d'autant que les opportunités créées par la reconstitution de l'indice MSCI « n'étaient pas seulement une chance unique mais sans soute la dernière chance que pouvait trouver Elliott d'acheter des actions APRR à un prix raisonnable » ; qu'il n'est pas contesté que le Fonds Elliott, qui détenait une participation significative dans le capital d'APRR avait pris dès 2009, voire même antérieurement, la décision d'acquérir de nouvelles actions APRR pour atteindre une participation représentant 13,52% du capital ; qu'il est en outre exact qu'à la date où MM. T... U..., Z... N... et X... O... ont décidé de cette stratégie, ils ne détenaient aucune information privilégiée ; qu'ainsi, les acquisitions d'actions APRR réalisées par le Fonds Elliott à compter du 28 mai 2010 constituent la poursuite de la mise en oeuvre de cette stratégie ; que, cependant, en application des dispositions de l'article 622-1 du règlement général de l'AMF, la société Elliott Management était tenue à une obligation d'abstention sur le titre APRR à compter du moment où elle détenait l'information privilégiée concernant cet instrument financier ; que la société Elliott Management n'a pas, contrairement à l'obligation qui était la sienne, interrompu ses acquisitions le 27 mai 2010 et a, bien au contraire, réitéré ses ordres d'achat via son broker Blue Oak ; que M. T... U... a continué de donner des instructions à M. D... F... pour qu'il acquière, sur le marché, les actions APRR après le 27 mai 2010 ; qu'ainsi, entre le 28 mai et le 11 juin 2010, Elliott Management a acquis, pour le compte des fonds The Liverpool Limited Partnership et Elliott International LP qu'elle gère, 429 646 actions APRR ; que la circonstance invoquée par les mises en cause que les acquisitions faites en connaissance d'une information privilégiée s'inscrivent dans la ligne d'une stratégie d'investissement n'est pas de nature à justifier la violation du devoir d'abstention auquel était tenue Elliott Management ; qu'en outre, celles-ci n'apportent pas d'élément de nature à prouver que l'utilisation de l'information privilégiée n'était pas indue ou nécessitée par un motif impérieux ; qu'Elliott Management était placée, lorsqu'elle a acquis les titres APRR entre le 28 mai et le 11 juin 2010, en situation de rupture d'égalité par rapport au marché dès lors qu'elle savait que des discussions relatives à un projet d'acquisition à un prix par action supérieur au cours du marché étaient menées par Elliott Advisors, ce qu'ignorait en revanche le marché ; que l'information relative à « l'existence de négociations en vue de la vente par Elliott de sa participation dans APRR à Eiffarie » a indiscutablement procuré à Elliott Management un avantage par rapport à tous les autres intervenants sur le marché qui l'ignoraient ; que la caractéristique essentielle de l'opération d'initié, laquelle réside dans le fait de tirer indûment avantage d'une information au détriment de tiers qui n'en n'ont pas connaissance et, par voie de conséquence, de porter atteinte à l'intégrité des marchés, se retrouve donc incontestablement établie en l'espèce ; que, contrairement à ce qu'elle allègue, les éléments de fait caractérisant les acquisitions de la société Elliott Management et notamment l'antériorité de la décision d'acquérir les actions APRR ne démontrent pas que la mise en cause était sur un pied d'égalité avec les autres investisseurs ; qu'il est en conséquence établi qu'Elliott Management a utilisé l'information privilégiée qui lui a été transmise par Elliott Advisors en acquérant, entre le 28 mai et le 11 juin 2010, des actions APRR pour le compte des fonds The Liverpool Limited Partnership et Elliott International LP qu'elle gère ; que sera donc retenu à l'encontre d'Elliott Management un manquement à l'obligation de s'abstenir d'opérer sur le titre APRR ; I.2.2.2. Le manquement d'utilisation de l'information privilégiée reproché à Elliott Advisors : qu'il est reproché à Elliott Advisors d'avoir utilisé, entre le 28 mai et le 11 juin 2010, l'information privilégiée qu'elle détenait ; qu'entre le 28 mai 2010 et le 11 juin 2010, les instructions relatives aux acquisitions d'actions APRR ont été données par Elliott Management à Elliott Advisors et, plus précisément, par M. T... U... à M. D... F... ; qu'il ne saurait donc être contesté qu'Elliott Advisors n'a pas acquis les actions APRR mais a exécuté les instructions données par Elliott Management concernant les acquisitions de titres entre le 28 mai et le 11 juin 2010 ; que le manquement à l'obligation d'abstention d'utilisation d'information privilégiée est imputable à la seule personne qui « acquiert ou cède » et non à celle qui exécute les ordres d'achat ou de vente pour le compte d'un tiers ; que dès lors, Elliott Advisors, qui n'est intervenue sur les actions APRR qu'en exécution d'instructions reçues d'Elliott Management, n'a pas utilisé l'information privilégiée litigieuse ; qu'ainsi le manquement tiré de l'utilisation de l'information privilégiée par Elliott Advisors ne peut pas être retenu (décision de la Commission des sanctions de l'AMF, pp. 19 à 21 - italiques et caractères gras d'origine) ; 1°) ALORS QUE les acquisitions ou les cessions d'instruments financiers décidées selon une stratégie définie avant l'obtention éventuelle d'une information privilégiée sont réputées légitimes, sauf pour l'autorité poursuivante à établir qu'il existe une raison illégitime à ces opérations ; que, pour confirmer la décision rendue par la Commission des sanctions de l'AMF, l'arrêt attaqué retient que, cumulée avec les participations de Sandell et Eiffage dans le capital d'APRR, la participation de 12,16 % détenue le 27 mai 2010 par le Fonds Elliott dans le capital de cette société suffisait à offrir à Eiffarie les titres nécessaires pour lui permettre de détenir plus de 95 % des actions d'APRR et procéder à l'intégration fiscale de cette société, et que, ce seuil de 95 % étant atteint, les achats de titres APRR réalisés par Elliott Management après le 27 mai 2010 visaient uniquement à permettre à celui-ci de réaliser une plus-value en cédant ces actions nouvelles à un prix supérieur au cours du marché ; qu'en se déterminant ainsi, sur le fondement d'une agrégation factice des participations autonomes détenues respectivement par Elliott, Sandell et Eiffage dans le capital d'APRR, tout en constatant que le Fonds Elliott entendait initialement réunir seul les 13,52 % du capital qui manquaient à Eiffarie pour atteindre le seuil de 95 % et que, ce seuil ne constituant pas d'emblée pour Elliott un plafond mais un « seuil à franchir » (arrêt attaqué, p. 3 § 4), celui-ci s'était fixé comme ambition générale en 2006 « de réaliser un bénéfice en revendant à terme ses participations dans APRR à la société Eiffarie » (ibid.), la cour d'appel, qui n'a ainsi pas fait ressortir l'existence d'une rupture dans la stratégie d'investissement du Fonds Elliot de nature à rendre non équivoque le caractère indu de l'avantage retiré par Elliott Management de ses interventions critiquées sur le titre APRR, n'a pas légalement justifié sa décision au regard des articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 8, 9 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 2°) ALORS, DE SURCROÎT, QUE la notification de griefs déterminant définitivement les comportements reprochés à la personne mise en cause, la décision qui prononce une sanction contre celle-ci ne peut pas retenir des circonstances de fait qui n'étaient pas mentionnées par la lettre de notification de griefs pour caractériser un comportement qui ne s'y trouvait pas visé ; qu'en retenant que le Fonds Elliott avait modifié sa stratégie d'investissement sur le titre APRR après le mois de mai 2010 et qu'Elliott Management ne pourrait pas, pour cette raison, expliquer ses interventions critiquées sur ce titre après le 27 mai 2010 autrement que par la détention d'une information privilégiée concernant le rapprochement avec Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR, cependant que la rupture alléguée de la stratégie d'Elliott ne se trouvait pas stigmatisée par les lettres de notification de griefs et qu'il n'en était déduit à ce stade par l'AMF, en tout état de cause, aucune conséquence au plan de la caractérisation du manquement poursuivi, la cour d'appel, qui s'est ainsi fondée sur un comportement qui ne se trouvait pas visé par les notifications de griefs, a méconnu les articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 6 § 3 de la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales, 8, 9 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 3°) ALORS, ENCORE, QUE l'AMF ne peut pas valablement ajouter, par ses observations devant la cour d'appel de Paris, aux indices retenus par la décision rendue par la Commission des sanctions de l'AMF ; qu'en retenant que le Fonds Elliott avait modifié sa stratégie d'investissement sur le titre APRR après le mois de mai 2010 et qu'Elliott Management ne pourrait pas, pour cette raison, expliquer ses interventions critiquées sur ce titre après le 27 mai 2010 autrement que par la détention d'une information privilégiée concernant le rapprochement avec Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR, cependant que le manquement d'initié reproché à Elliott Management pouvait résulter uniquement du rapprochement des indices retenus par la décision de la Commission des sanctions de l'AMF, parmi lesquels ne figurait pas la rupture alléguée de la stratégie d'investissement du Fonds Elliott, la cour d'appel, qui s'est ainsi fondée sur un comportement non visé par la décision de la Commission des sanctions de l'AMF et dont celle-ci, en tout état de cause, ne tirait aucune conséquence au plan de la caractérisation du manquement poursuivi, a méconnu les articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 6 § 3 de la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales, 8, 9 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché ; 4°) ALORS, EN TOUT ETAT DE CAUSE, QUE le caractère concordant et non équivoque du faisceau d'indices retenu par la Commission des sanctions de l'AMF aux fins d'établir la détention et l'utilisation indues d'une information privilégiée sur le marché s'apprécie à la date du manquement visée par la lettre de notification de griefs ; que, pour confirmer la décision de la Commission des sanctions de l'AMF en ce qu'elle avait retenu l'existence d'un faisceau d'indices concordants de nature à établir le caractère indu de l'avantage né pour Elliott Management de ses interventions sur le titre APRR après le 27 mai 2010, l'arrêt attaqué retient que la réduction le 7 juin 2010 de la couverture de la participation du Fonds Elliott dans le capital d'APRR et l'inscription le 7 juin 2010 également d'Eiffage sur la liste d'initiés d'Elliott Advisors révèlent la conscience qu'avait Elliott Management du caractère privilégié de l'information qu'elle détenait concernant le rapprochement d'Elliott Advisors et d'Eiffarie en vue de la cession par le Fonds Elliott de sa participation dans le capital d'APRR ; qu'en se plaçant à une autre date que celle du 27 mai 2010, qui était visée par les lettres de notification de griefs, pour apprécier le caractère concordant et non équivoque des indices retenus par la Commission des sanctions de l'AMF et en déduire l'existence d'un manquement d'initié commis par Elliott Management, la cour d'appel a violé les articles 622-1 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, L. 621-15 du code monétaire et financier, 8 et 14 du règlement (UE) 596/2014 du Parlement européen et du Conseil, en date du 16 avril 2014, sur les abus de marché. QUATRIÈME MOYEN DE CASSATION (subsidiaire) Il est fait grief à l'arrêt attaqué d'AVOIR rejeté les recours en réformation formés par les sociétés Elliott Advisors et Elliott Management contre la décision de la Commission des sanctions de l'AMF rendue le 25 avril 2014 et, confirmant cette décision, d'AVOIR prononcé contre chacune de ces sociétés une sanction pécuniaire de 8 millions d'euros, ainsi que la publication de la décision sur le site Internet de l'AMF ; AUX MOTIFS PROPRES QUE, à titre subsidiaire, les requérantes sollicitent la réformation de la décision en ce qu'elle aurait prononcé des sanctions excessives à leur encontre ; qu'elles soulignent d'une part que les sanctions prononcées s'appuient sur des critères imprécis et dépourvus de pertinence et reprochent à l'Autorité d'avoir pris en compte la plus-value réalisée par les fonds sous gestion d'Elliott, alors que ni Elliott Management ni Elliott Advisors n'en sont l'ayant droit économique et que le gain réalisés par ces derniers, représentant en l'espèce moins de 0,35 % du montant total de l'opération, ne pouvait être retenu pour caractériser la gravité des manquements ; qu'elles lui font aussi grief d'avoir retenu l'économie réalisée à raison de l'ajustement de la couverture du titre APRR à compter du 7 juin 2010, alors que les évolutions de la couverture d'Elliott Advisors, de même que les produits financiers concernés par celle-ci, étaient respectivement sans lien avec l'information relative à une éventuelle transaction sur APRR et le titre APRR ; qu'enfin, elles contestent la prise en considération, au titre de l'appréciation de la gravité du manquement, des avantages tirés de la satisfaction des clients pour le compte desquels les manquements auraient été commis, ce critère n'ayant jamais été retenu par l'AMF ; que les sociétés Elliott se prévalent également du caractère excessif des sanctions, dont le montant serait sans équivalent dans la pratique décisionnelle de la Commission des sanctions ; qu'elles reprochent à celle-ci d'avoir condamné Elliott Advisors au titre de la simple transmission d'une information privilégiée, alors que celle-ci est généralement moins sanctionnée que l'utilisation et d'avoir écarté, concernant Elliott Management, la circonstance habituellement considérée comme atténuante selon laquelle la décision d'investissement avait été prise avant la détention d'une prétendue information privilégiée ; que, conformément au c) du III de l'article L. 621-15 en vigueur au moment des faits, « les sanctions applicables sont () c) pour les personnes autres que l'une des personnes mentionnées au II de l'article L.621-9, auteurs des faits mentionnés aux c et d du II, une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 10 millions d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés ; les sommes sont versées au Trésor public. Le montant de la sanction doit être fixé en fonction de la gravité des manquements commis et en relation avec les avantages ou les profits éventuellement tirés de ces manquements » ; que la Commission des sanctions a pris en considération pour fixer le quantum des sanctions pécuniaires, la plus-value globale réalisée pour le compte des Fonds Elliott, soit 2 759 992 euros, l'économie réalisée à raison de la diminution, à compter du 16 juin 2010, de la couverture du risque lié à la détention des titres APRR, les avantages tirés de la satisfaction des clients pour le compte desquels le manquement a été commis, et, enfin, le caractère de « professionnels de la finance » des deux opérateurs, dont les manquements constituent une atteinte grave à l'intégrité du marché ; que concernant, d'une part, le plafond applicable aux sanctions pécuniaires prononcées, l'AMF rappelle à juste titre que les requérantes constituent deux entités distinctes, qui ont fait l'objet de notifications de griefs et de sanctions distinctes ; que, conséquemment, le plafond de 10 millions d'euros n'a pas vocation à s'appliquer à Elliott Management et à Elliott Advisors, prises ensemble, mais à chacune d'entre elles, séparément ; qu'il en résulte que les sanctions prononcées de 8 millions d'euros à l'encontre de chacune des mises en cause sont inférieures au plafond légal ; que concernant, d'autre part, les éléments pris en compte dans la détermination du montant des sanctions, le fait qu'aucune des requérantes ne soit le bénéficiaire économique des fonds gérés par les Fonds Elliott n'est pas de nature à empêcher que soit prise en considération la plus-value apportée aux investisseurs de ces Fonds ; que cet élément constitue un critère légal d'appréciation de la gravité du manquement commis par les mises en cause ; que, par ailleurs, la Commission des sanctions prend à juste titre en compte l'économie réalisée par les opérations de couverture du titre APRR dans la détermination du montant de la sanction ; qu'en effet, la mise en place d'une couverture du titre APRR comportait un coût pour le Fonds, mais celui-ci a diminué dès lors qu'il était établi que les négociations avec Eiffarie avaient des chances d'aboutir, dès le 7 juin 2010, alors que les acquisitions d'actions APRR ont été poursuivies jusqu'au 11 juin 2010 ; que le fonds Elliott a en conséquence bénéficié d'une réduction de charge à mesure de la réduction de sa couverture, sous tendue par l'information qu'il détenait sur la cession prochaine des titres APRR ; qu'enfin, les opérations réalisées dans le cadre des manquements reprochés ont procuré une satisfaction aux investisseurs des fonds gérés par les requérantes, satisfaction ayant elle-même permis à ces dernières d'améliorer leur réputation auprès de ces premiers, bien qu'elles n'aient pas été les bénéficiaires économiques des opérations contestées ; qu'au surplus, la gravité du manquement doit être apprécié au regard de la qualité de l'auteur et des circonstances dans lesquelles il a agi ; que les mises en causes sont des professionnels de la finance, soumis à une obligation de vigilance accrue de leur obligation d'abstention, laquelle doit être appréciée plus sévèrement lorsqu'il s'agit, comme en l'espèce, de sociétés de gestion qui ont la confiance des investisseurs ; que l'atteinte portée à la protection du marché et à l'égalité de traitement et d'information des investisseurs est particulièrement grave, les opérations litigieuses ayant permis aux requérantes d'acquérir des titres APRR au cours du marché, en ayant la quasi-certitude de les revendre ensuite à Eiffarie à un prix supérieur ; qu'il y a donc lieu de rejeter les recours diligentés par les sociétés Elliott et de confirmer la décision de la Commission des sanctions en ce qu'elle a prononcé des sanctions pécuniaires de 8 millions d'euros à l'encontre de chacune des sociétés Elliot Advisors et Elliott Management (arrêt attaqué, pp. 23 in fine à 25) ; ET AUX MOTIFS ADOPTÉS QU'aux termes de l'article L. 621-15, III., c) du code monétaire et financier, dans sa rédaction issue de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008, applicable à la période des faits : « Pour les personnes autres que l'une des personnes mentionnées au II de l'article L. 621-9, auteurs des faits mentionnés aux c et d du II, une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 10 millions d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés ; les sommes sont versées au Trésor public. Le montant de la sanction doit être fixé en fonction de la gravité des manquements commis et en relation avec les avantages ou les profits éventuellement tirés de ces manquements » ; que les acquisitions d'actions APRR réalisées par Elliott Management entre le 28 mai et le 11 juin 2010 pour le compte des fonds The Liverpool Limited Partnership et Elliott International LP, qu'elle gère, ont permis la réalisation d'une plus-value globale d'un montant de 2 759 992 euros au bénéfice de ceux-ci ; que si cette plus-value ne peut être prise en considération pour déterminer la sanction encourue en appliquant un multiple au montant de celle-ci dont elle n'est pas le bénéficiaire économique, elle constitue néanmoins un élément d'appréciation de la gravité du manquement commis tant par Elliott Management que par Elliott Advisors ; qu'il y a également lieu de tenir compte à cet égard de l'économie réalisée à raison de la diminution à compter du 7 juin 2010 de la couverture du risque lié à la détention des titres APRR et des avantages tirés de la satisfaction des clients pour le compte desquels le manquement a été commis ; que les manquements d'initiés réalisés par Elliott Advisors et Elliott Management, professionnels de la finance, constituent une atteinte grave à l'intégrité du marché ; qu'il sera fait une juste appréciation des circonstances de l'espèce en prononçant une sanction de 8 000 000 euros tant à l'encontre d'Elliott Management que d'Elliott Advisors ; que la publication de la présente décision, qui participe de l'information du marché et ne risque pas de causer un préjudice disproportionné aux sociétés mises en cause, sera ordonnée (décision de la Commission des sanctions de l'AMF, p. 26) ; 1°) ALORS QUE seuls les profits qui ont été personnellement appréhendés, à un titre ou un autre, par la personne sanctionnée sur le fondement de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier peuvent être pris en compte pour fixer le montant de la sanction pécuniaire encourue en cas de manquement d'initié ; qu'ainsi, en retenant comme élément d'appréciation du montant des sanctions pécuniaires de 8 millions d'euros chacune prononcées contre Elliott Management et Elliott Advisors la plus-value globale d'un montant de 2 759 992 euros réalisée pour le compte des fonds sous gestion d'Elliott grâce aux acquisitions d'actions APRR réalisées par Elliott Management pendant la période qualifiée de suspecte, la cour d'appel a violé le texte susvisé ; 2°) ALORS QU'il résulte de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier que le montant de la sanction doit être fixé, notamment, en fonction de la gravité des manquements commis, laquelle s'apprécie au regard de la qualité de l'auteur et des circonstances dans lesquelles il a agi ; que, pour confirmer le montant des sanctions pécuniaires de 8 millions d'euros chacune prononcées contre Elliott Management et Elliott Advisors par la Commission des sanctions de l'AMF, l'arrêt attaqué retient que ces deux sociétés sont des professionnels de la finance qui ont la confiance des investisseurs et dont l'obligation d'abstention doit donc être appréciée plus sévèrement ; qu'en statuant ainsi, cependant que l'obligation d'abstention, qui s'impose d'une manière identique à l'ensemble des personnes mentionnées aux articles 622-1 et 622-2 du règlement général de l'AMF, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, étant un élément constitutif du manquement d'initié, elle ne pouvait servir également à apprécier la gravité de celui-ci, la cour d'appel a violé les trois textes susvisés ; 3°) ALORS QUE les sanctions administratives prononcées contre une personne reconnue responsable d'un manquement d'initié doivent être strictement proportionnées au but recherché et ménager un juste équilibre entre les exigences de l'intérêt général de la communauté et les impératifs de la sauvegarde des droits fondamentaux de l'individu ; qu'en confirmant la décision de la Commission des sanctions de l'AMF sur le quantum des sanctions pécuniaires prononcées contre Elliott Management et Elliott Advisors cependant que ces sanctions, d'un montant exorbitant de 8 millions d'euros chacune, constituaient une ingérence dans l'exercice des droits fondamentaux de ces sociétés, et notamment dans leur droit de propriété et le respect dû à leurs biens, qui n'était pas strictement proportionnée au but recherché et ne ménageait pas non plus un juste équilibre entre les intérêts en présence, la cour d'appel a violé l'article L. 621-15 du code monétaire et financier, ensemble l'article 14, paragraphe 1, de la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil, en date du 28 janvier 2003, en vigueur au moment des faits objets des poursuites, et l'article 1er du premier Protocole additionnel à la Convention de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales.