Wyrok WSA w Warszawie, sygn. akt VI SA/Wa 2480/10
Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie
Data orzeczenia: 2011-04-27 00:00:00+02:00 (orzeczenie prawomocne)
Symbol z opisem: 6379 Inne o symbolu podstawowym 637
Hasła tematyczne: Publiczny obrót papierami wartościowymi
Skarżony organ: Komisja Nadzoru Finansowego
Treść wyniku: Oddalono skargę
Powołane przepisy: article: art. 1 pkt 2, art. 4 pkt 6, art. 56 ust. 1 pkt 1 i ust. 2 pkt 1, art. 96 ust. 1 pkt 1-3.
journal: Dz.U. 2005 nr 184 poz 1539
law: Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu  oraz o spółkach publicznych
article: art. 154.
journal: Dz.U. 2005 nr 183 poz 1538
law: Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi.

SENTENCJA

Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie w składzie następującym: Przewodniczący Sędzia WSA Izabela Głowacka-Klimas (spr.) Sędziowie Sędzia WSA Piotr Borowiecki Sędzia WSA Henryka Lewandowska-Kuraszkiewicz Protokolant ref. staż. Monika Piotrowska po rozpoznaniu na rozprawie w dniu 14 kwietnia 2011 r. sprawy ze skargi A. S.A. z siedzibą w W. na decyzję Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] września 2010 r. nr [...] w przedmiocie nałożenia kary pieniężnej oddala skargę


UZASADNIENIE

Zaskarżoną decyzją z dnia [...] września 2010 r. nr [...] Komisja Nadzoru Finansowego – dalej także KNF, na podstawie art. 138 § 1 pkt 1 ustawy z dnia 14 czerwca 1960 r. Kodeks postępowania administracyjnego (tekst jedn. z 2000 r. Dz. U. Nr 98, poz. 1071, z późn. zm., dalej kpa) oraz art. 11 ust. 1 i 5 ustawy z dnia 21 lipca 2006 r. o nadzorze nad rynkiem finansowym (Dz. U. Nr 157, poz. 1119, z późn. zm.) oraz art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w związku z ust. 2 pkt 1 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz. U. z 2009 r. Nr 185, poz. 1439, dalej: ustawa o ofercie), w brzmieniu obowiązującym przed wejściem w życie ustawy z dnia 5 września 2008 r. o zmianie ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych oraz o zmianie innych ustaw (Dz. U. Nr 231, poz. 1547, dalej: ustawa zmieniająca) w związku z art. 5 ust. 2 ustawy zmieniającej, po rozpoznaniu wniosku spółki A. S.A. z siedzibą w W.- dalej także skarżąca spółka o ponowne rozpatrzenie sprawy, utrzymała w mocy decyzję tego organu z dnia [...] lutego 2010 r., nakładającą na skarżącą spółkę karę w wysokości 300.000 zł. wobec stwierdzenia, że dopuściła się ona naruszenia art. 56 ust. 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie polegającego na nieprzekazaniu KNF, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji poufnej o wystawianiu przez jej spółki zależne: H. Sp. z o.o. oraz K. Sp. z o. o. na rzecz banków opcji walutowych kupna oraz o zawarciu terminowych transakcji sprzedaży EUR w ramach kontraktów forward zobowiązujących do sprzedaży EUR na rzecz banków, niosących ryzyko nieograniczonej straty finansowej, odpowiednio w dniu [...] stycznia 2008 r. i w dniu [...] stycznia 2008 r., oraz w okresie późniejszym, w zakresie, w jakim istotnie zwiększały ryzyko nieograniczonej straty finansowej, przekraczających wpływy w walutach obcych dla danych okresów sprawozdawczych mogących mieć istotny wpływ na skonsolidowany wynik finansowy emitenta, w terminie określonym przez prawo, tj. niezwłocznie po zajściu zdarzenia w postaci zawarcia umów kontraktów opcji walutowych łub zawarcia umów forward zobowiązujących do sprzedaży waluty obcej na rzecz banków.

Stan faktyczny i prawny przedstawiał się następująco.

W dniu 2 marca 2009 r. skarżąca spółka przekazała do publicznej wiadomości Skonsolidowany raport finansowy za IV kwartał 2008 r., w którym Zarząd spółki poinformował, iż zysk netto za rok 2008 zamiast pierwotnie prognozowanej kwoty [...] milionów PLN wyniósł [...] PLN. Jako powód skarżąca spółka wskazała wzrost kursu walut, który miał niekorzystny wpływ na wycenę opcji walutowych (o których spółka poinformowała po raz pierwszy 29 września 2008 r.) zawartych przez spółki Grupy Kapitałowej A. na dzień 31 grudnia 2008 r. W dniu 3 marca 2009 r. skarżąca spółka przekazała do KNF pismo, w którym poinformowała, iż w okresie od stycznia do 24 lutego 2009 r. spółki zależne rozliczały kontrakty na finansowych instrumentach pochodnych wskazując, iż na dzień 18 lutego 2009 r. ich wartość przedstawiała się następująco:

- H. Sp. z o.o. rozliczyła kontrakty opcyjnie i poniosła stratę [...] zł. wartość nierozliczonych kontraktów na dzień 18 lutego 2009 r. wyniosła - [...] zł.

- K. Sp. z o.o. rozliczyła kontrakty opcyjnie na kwotę [...] EUR ponosząc stratę [...] zł.; wartość nierozliczonych kontraktów wyniosła -[...] zł.,

- H. Sp. z o.o. rozliczyła kontrakty opcyjnie na kwotę [...] EUR ponosząc stratę w wysokości [...] zł., wartość nierozliczonych kontraktów wyniosła -[...] zł.

W uzasadnieniu decyzji z dnia [...] lutego 2010 r. KNF wskazała, że umowy dotyczące wystawienia opcji kupna EUR poza planowanymi wpływami pieniężnymi w EUR w okresach sprawozdawczych w których te umowy zostały zawarte, niosły ryzyko znacznej straty finansowej, mogącej mieć istotny wpływ na wynik finansowy skarżącej spółki. Skarżąca powinna poinformować inwestorów o zawieranych przez jej spółki zależne umowach walutowych w oparciu o instrumenty pochodne niezwłocznie po zajściu zdarzenia w postaci zawarcia umów, których wartość przekraczała wpływy w walutach obcych dla danych okresów sprawozdawczych, z uwagi na wynikające z faktu ich zawarcia ryzyko straty finansowej, które mogło mieć istotny wpływ na skonsolidowany wynik finansowy skarżącej. Zakupione przez spółki zależne opcje sprzedaży EUR powodowały, że spółki nabywały prawo do sprzedaży bankom określonej ilości EUR po korzystnym dla siebie kursie (na warunkach opisanych w umowach kupna opcji sprzedaży). W przypadku niekorzystnego kształtowania się kursu EUR, spółki nie miały obowiązku skorzystania z zakupionych opcji sprzedaży EUR.

Wystawienie bankom przez spółki zależne opcji kupna EUR powodowało, że banki nabywały prawo do zakupu od spółek określonej ilości EUR (na warunkach określonych w umowie wystawienia opcji kupna EUR), a spółki były zobowiązane do sprzedaży bankom określonej w ww. umowie opcyjnej ilości EUR, nawet w przypadku niekorzystnego dla spółek kształtowania się kursu tych walut. Spółki zależne, jako eksporterzy, nie tylko nabywały opcje sprzedaży, uprawniające je do sprzedaży waluty po kursie wykonania, tak aby ograniczyć potencjalne straty w przypadku niekorzystnej zmiany cen, co mieści się w ramach stosowanej strategii zabezpieczającej, ale spółki te wystawiały także opcje kupna i zawierały kontrakty forward i robiły to w taki sposób, że wolumen zobowiązań wynikających z tych instrumentów finansowych przekraczał osiągane przychody w walutach obcych. Takie działanie nie prowadziło z kolei do zabezpieczania przychodów, ale w przypadku niekorzystnej dla spółek zmiany kursu walutowego, narażało je na ryzyko straty. Zawieranie przez emitentów lub ich spółki zależne transakcji walutowych niosących ryzyko nieograniczonej straty finansowej, w zakresie w jakim przekraczały one wpływy w walutach obcych w danych okresach sprawozdawczych, mogących mieć istotny wpływ na wynik finansowy emitenta, stanowi istotną informację, której przekazanie do publicznej wiadomości może wpłynąć na cenę akcji emitenta. Inwestorzy powinni mieć możliwość oceny ryzyka związanego z inwestowaniem w akcje takiego emitenta lub jego spółek zależnych. Spółki nie powinny używać kontraktów walutowych do powiększania przychodów, a jeżeli to robią, zobowiązane są poinformować o tym swoich akcjonariuszy, także tych potencjalnych.

KNF uznała, że umowy dotyczące wystawienia opcji kupna walut obcych oraz umowy terminowych transakcji kupna walut obcych przez bank poza wpływami pieniężnymi w walutach obcych w danych okresach sprawozdawczych niosły ryzyko nieograniczonej straty finansowej.

Skarżąca spółka powinna poinformować inwestorów o zawieranych przez spółki zależne kontraktach terminowych niezwłocznie po zajściu zdarzenia w postaci zawarcia tych kontraktów w zakresie w jakim przekraczały one wpływy w walutach obcych w danych okresach sprawozdawczych, z uwagi na wynikające z faktu ich zawarcia ryzyko nieograniczonej straty finansowej, które mogło mieć istotny wpływ na skonsolidowany wynik finansowy skarżącej, czego nie uczyniła, czym nie zapewniła sobie wszystkich informacji istotnych z punktu widzenia jego obowiązków informacyjnych, przez co nie podała, w trybie art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, informacji o zawarciu przez spółki zależne transakcji opcji walutowych, niosących ryzyko nieograniczonej straty. Tym samym skarżąca spółka pozbawiła inwestorów informacji istotnych dla ich decyzji inwestycyjnych, gdyż ryzyko inwestycji w spółkę wzrosło z chwilą zawarcia ww. umów. Zdaniem Komisji, nie jest dopuszczalne, aby skarżąca swoją niewiedzą usprawiedliwiała pozbawienie inwestorów istotnych informacji, które dotyczą ważnych zdarzeń związanych ze skarżącą. Jej obowiązkiem jest takie zorganizowanie przepływu informacji w ramach grupy kapitałowej, aby informacje istotne z punktu widzenia inwestorów były im dostarczane w sposób zgodny z prawem. Skarżąca spółka ma obowiązek, w celu właściwego wypełniania obowiązków informacyjnych względem akcjonariuszy, zapewnienia sobie niezbędnego z punktu widzenia tych obowiązków przepływu informacji w grupie kapitałowej. Uczestnicy rynku kapitałowego powinni mieć możliwość uwzględnienia w swoich decyzjach inwestycyjnych informacji o tym, że spółka zależna, należąca do grupy kapitałowej skarżącej, przyjmuje na siebie zobowiązania o określonym profilu ryzyka. Niedopuszczalne jest, aby inwestor dowiadywał się o kontraktach o takim charakterze dopiero w sytuacji, gdy rozliczenie transakcji przyniesie znaczące straty.

Opublikowanie przez skarżącą spółkę 28 września 2008 r. informacji, o wartości godziwej niektórych opcji zerokosztowych dotyczących transakcji sprzedaży i zakupu walut była w opinii Komisji niewystarczająca w kontekście wskazanego naruszenia. Nie wskazywała ona w szczególności ryzyka wynikającego z faktu, iż wartość wystawionych opcji kupna i zawartych kontraktów forward przewyższała wartość planowanych wpływów walutowych. Termin publikacji przedmiotowej informacji znacznie odbiegał od początkowego terminu zawierania kontraktów walutowych w oparciu o instrumenty pochodne. Kolejna informacja dotycząca opcji walutowych została przekazana do publicznej wiadomości dopiero dnia 2 marca 2009 r. Jako powód skarżąca wskazała wzrost kursu walut, który miał niekorzystny wpływ na wycenę opcji walutowych (o których spółka poinformowała dopiero 29 września 2008 r.) zawartych przez spółki Grupy Kapitałowej A. na dzień 31 grudnia 2008 r. W sytuacji, gdyby skarżąca spółka rzetelnie poinformowała o zawarciu transakcji opcyjnych od razu po ich zawarciu inwestorzy mogliby mieć podstawy do przewidzenia takiej sytuacji w przyszłości w sytuacji zawirowań na rynku walutowym, w kontekście posiadanych przez spółki zależne zobowiązań.

Reasumując, Komisja stwierdziła, iż A. S.A., była obowiązana, w terminie określonym przez prawo, wykonać ciążący na niej obowiązek niezwłocznego przekazania spółce prowadzącej rynek regulowany (KNF) oraz do publicznej wiadomości informacji poufnej dotyczącej wystawionych przez spółki zależne: H. Sp. z o.o. oraz K. Sp. z o.o. na rzecz banków opcji kupna EUR zawartych kontraktów forward na sprzedaż bankom walut obcych, niosących ryzyko nieograniczonej straty finansowej oraz w zakresie w jakim istotnie zwiększały to ryzyko, przekraczających wpływy w walutach obcych dla danych okresów sprawozdawczych. Zawieranie przez emitentów transakcji walutowych niosących ryzyko nieograniczonej straty finansowej, w zakresie w jakim przekraczały one wpływy w walutach obcych w danych okresach sprawozdawczych, stanowi istotną informację, której przekazanie do publicznej wiadomości może wpłynąć na cenę akcji emitenta. Inwestorzy powinni mieć możliwość oceny ryzyka związanego z inwestowaniem w akcje takiego emitenta. Spółki nie powinny używać instrumentów pochodnych do powiększania przychodów, a jeżeli to robią, zobowiązane są poinformować o tym swoich akcjonariuszy, także tych potencjalnych. Przejrzystość spółki publicznej nie polega na tym, aby inwestor dowiedział się o zawartych kontraktach dopiero w sytuacji, gdy rozliczenie transakcji przyniesie ogromne straty lub wręcz gdy spółka złoży wniosek o upadłość.

Datą, od której należy liczyć powstanie obowiązku przekazania informacji poufnej jest dzień zawarcia transakcji walutowej, niosącej ryzyko nieograniczonej straty tj. począwszy od dnia 21 stycznia 2008 r. w odniesieniu do umów walutowych zawartych przez spółkę H. Sp. z o.o. oraz 22 stycznia 2008 r. w odniesieniu do umów walutowych zawartych przez spółkę K. Sp. z o.o.

Zgodnie z art. 154 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz. U. z 2005 r. Nr 83, poz. 1538) - ustawa o obrocie, w brzmieniu obowiązującym sprzed nowelizacji, informacją poufną w rozumieniu ustawy jest - określona w sposób precyzyjny - informacja dotycząca bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub kilku emitentów instrumentów finansowych, jednego lub kilku takich instrumentów finansowych albo nabywania lub zbywania takich instrumentów, która nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, przy czym dana informacja:

1) jest określona w sposób precyzyjny, wtedy gdy wskazuje na okoliczności lub zdarzenia, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, a jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych;

2) mogłaby po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, wtedy gdy mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora.

Zgodnie z brzmieniem art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie w brzmieniu wprowadzonym ustawą zmieniającą, w przypadku, gdy emitent lub wprowadzający nie wykonuje albo wykonuje nienależycie obowiązki, o których mowa w art. 56:

- Komisja może wydać decyzję o wykluczeniu, na czas określony lub bezterminowo, papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym albo

- nałożyć, biorąc pod uwagę w szczególności sytuację finansową podmiotu, na który kara jest nakładana, karę pieniężna do wysokości 1.000.000 zł, albo

- zastosować obie sankcje łącznie.

Komisja, nakładając karę, miała na uwadze fakt, iż niezwłoczne informowanie rynku przez spółki publiczne o istotnych zdarzeniach dotyczących spółki publicznej należy do standardowych rozwiązań mających na celu ochronę inwestorów na rynku kapitałowym. Jest to podstawowe rozwiązanie prawne pozwalające niwelować negatywne skutki asymetrii informacyjnej pomiędzy inwestorami a spółkami publicznymi i oszacować ryzyko inwestycyjne ponoszone przez akcjonariuszy lub inwestorów. Niewłaściwe przekazywanie informacji poufnych sprzyja również zjawisku insider trading (wykorzystywanie informacji poufnych), nie przekazanie do publicznej wiadomości informacji poufnej w terminie przepisanym przez prawo powoduje uszczerbek po stronie akcjonariuszy nabywających lub zbywających akcje w okresie, w którym powinna nastąpić publikacja informacji poufnej, bowiem cena akcji nie uwzględnia tej informacji poufnej, a więc może odbiegać od realnej wartości.

A. S.A. pismem nadanym w dniu 2 czerwca 2010 r. złożyła wniosek o ponowne rozpatrzenie sprawy, zarzucając decyzji z dnia [...] lutego 2010 r.:

A. naruszenie przepisów prawa materialnego:

1. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, poprzez błędną wykładnię polegającą na uznaniu, że z obowiązku niezwłocznego przekazania informacji poufnej do publicznej wiadomości wynika obowiązek niezwłocznego pozyskania takiej informacji, co prowadzi do niedozwolonego rozszerzenia zakresu odpowiedzialności za nieprzekazanie informacji poufnej;

2. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, poprzez niewłaściwe zastosowanie wobec skarżącej sankcji administracyjnej za niedopełnienie obowiązku niezwłocznego przekazania do publicznej wiadomości informacji poufnej dotyczącej jej spółek zależnych, choć sama Spółka takiej informacji nie posiadała;

3. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, poprzez błędną wykładnię polegającą na uznaniu, że spółka dominująca może ponosić odpowiedzialność za niedopełnienie obowiązku niezwłocznego przekazania informacji poufnej dotyczącej jej spółki zależnej jedynie z powodu tego, że przepływ informacji w ramach grupy kapitałowej, na sprawność którego wpływ wywierają m.in. zaniedbania ludzi, w tym wypadku pracowników spółek zależnych, nie pozwala jej niezwłocznie uzyskać wszelkich informacji z otwartego katalogu informacji poufnych;

4. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, poprzez błędną wykładnię polegającą na uznaniu, że spółka dominująca może ponosić odpowiedzialność za niedopełnienie obowiązku niezwłocznego przekazania informacji poufnej dotyczącej jej spółek zależnych, w sytuacji, gdy przepisy prawa nie dają spółce dominującej, mogącej działać w stosunku do spółki zależnej jedynie w charakterze akcjonariusza, uprawnień do dowolnego kształtowania systemu obiegu informacji w spółce zależnej oraz w ramach grupy kapitałowej, ani nadzwyczajnych możliwości natychmiastowego uzyskania od spółki zależnej jakichkolwiek żądanych informacji;

5. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, w zw. z art. 6 ust. 1 dyrektywy 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (nadużyć na rynku kapitałowym), poprzez niewłaściwe zastosowanie polegające na wymierzeniu sankcji za nieprzekazanie informacji, która jedynie pośrednio dotyczy skarżącej i jako taka nie podlega obowiązkowi informacyjnemu;

B. naruszenie przepisów prawa procesowego:

1. art. 7, art. 77 § 1 i art. 80 k.p.a. poprzez poczynienie nieprawidłowych ustaleń odnośnie faktu i daty powzięcia przez Stronę informacji poufnej;

2. art. 107 § 1 i 3 k.p.a. poprzez brak należytego, przejrzystego i jednoznacznego uzasadnienia zaskarżonej decyzji.

Zdaniem skarżącej niedopuszczalne jest wywodzenie z obowiązku informacyjnego ciążącego na spółce publicznej obowiązku pozyskania informacji poufnej. Takie poszerzanie odpowiedzialności za niewykonanie obowiązków informacyjnych jest niedopuszczalne i prowadzi do przyjęcia rozszerzającej wykładni przepisów sankcyjnych. W opinii spółki przy stosowaniu przepisów o charakterze sankcyjnym istnieje obowiązek zachowania podstawowych gwarancji procesowych charakterystycznych dla procesu karnego, do których zalicza się zakaz rozciągania odpowiedzialności poza ramy ustawowe. Działanie takie stanowi również naruszenie art. 7 Konstytucji stwierdzającego, że organy władzy publicznej działają na podstawie i w granicach prawa.

W treści artykułu 96 ust. 1 pkt 2 ustawy o ofercie, będącej podstawą wydania decyzji z [...] lutego 2010 r., znajduje się sformułowanie "po powzięciu wiadomości", co podkreśla, że spółka otrzymuje wiadomość, nie podejmując przy tym działań zmierzających do pozyskania informacji poufnej. Komisja wydając decyzję dopuściła się błędów w subsumpcji, gdyż bezsprzeczne jest, że skarżąca spółka nie powzięła odpowiednio w dniach 21 stycznia 2008 r. oraz 22 stycznia 2008 r. informacji o powstaniu w spółkach zależnych nadwyżki wartości opcji call nad prognozowanymi w danym czasie przychodami (wpływami) w EUR. Oznacza to, ze nie zaistniał stan faktyczny będący podstawą zaskarżonej decyzji, bowiem podstawą odpowiedzialności administracyjnej nie może być brak należytej staranności w tworzeniu systemu pozyskiwania poufnych informacji, gdyż na emitencie ciąży obowiązek nie pozyskiwania, ale niezwłocznego upublicznienia informacji poufnej. Przyjęcie założenia, że obowiązek informacyjny z art. 56 ustawy o ofercie dotyczy również zbierania informacji dotyczących bezpośrednio i pośrednio emitenta, prowadziłby do konieczności stałego monitorowania informacji pochodzących z różnych kanałów informacji, a następnie ich weryfikacji pod kątem posiadania statusu informacji poufnej. Takie działanie powodowałoby, że skarżąca musiałaby uzyskiwać od spółek zależnych informacje nie tylko o zawieraniu transakcji walutowych, ale weryfikować je z różnymi czynnikami związanymi z działalnością spółek zależnych, np. prognozami sprzedaży. Dyspozycja artykułu 154 ustawy o obrocie, która określa informację poufną jako dotyczącą bezpośrednio lub pośrednio skarżącej spółki jest niezgodna z art. 6 ust. 1 Dyrektywy 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (nadużyć na rynku kapitałowym), który stanowi, że obowiązkiem publikacji objęte są jedynie informacje dotyczące bezpośrednio emitenta. Biorąc pod uwagę zasadę prymatu prawa wspólnotowego nad krajowym porządkiem prawnym oraz fakt, iż w zakresie definicji informacji poufnej z art. 154 ustawy o obrocie polski ustawodawca dokonał wadliwej implementacji ww. dyrektywy, skarżąca spółka stwierdziła, iż obowiązkiem publikacji objęte są jedynie informacje bezpośrednio dotyczące emitenta. W oparciu o powyższe obowiązek publikacyjny, co do informacji pośrednio dotyczących emitenta jest zakreślony zbyt szeroko i nie może stanowić podstawy odpowiedzialności administracyjnej.

Spółka podniosła, że jako akcjonariusz spółek zależnych brak jej było środków, którymi mogłaby wymóc utworzenie i egzekwowanie obowiązku przekazywania skarżącej informacji o zawieraniu transakcji walutowych.

Zdaniem Strony próba stworzenia procedury obiegu informacji według wzorca KNF powodowałaby naruszenie innych przepisów, m.in. odnoszących się do ochrony praw akcjonariuszy mniejszościowych. Taki model działania spółki publicznej posiadającej spółki zależne jest niedopuszczalny, gdyż nakazuje naruszać jedne przepisy w celu realizacji innych przepisów.

Spółka skarżąca podniosła również, iż mogła wystąpić do spółki zależnej z wnioskiem o udostępnienie informacji w trybie art. 428 - 429 ksh, ale musiała być wówczas w posiadaniu wiedzy o zaistnieniu nadzwyczajnego zdarzenia, przy czym pozyskanie takiej wiedzy wymagało odpowiednich procedur i terminów. Pomimo twierdzeń KNF, dołożyła należytej, a nawet ponadprzeciętnej staranności, przy realizowaniu działań zmierzających do zapewnienia przekazywania informacji przez spółki zależne. A. wskazała, że spółki zależne otrzymały pisemną prośbę dotyczącą stworzenia systemu przekazywania przez spółki zależne wszelkich istotnych informacji wymaganych Rozporządzeniem o obowiązkach informacyjnych. Nakładając karę, KNF obciążyła odpowiedzialnością skarżącą za nierzetelne i nieterminowe, przekazywanie informacji o zawieraniu transakcji walutowych przez spółki zależne. Skutkowało to nałożeniem kary na podmiot za naruszenie prawa, którego w istocie tenże podmiot nie popełnił. Jej zdaniem, brak było w przedmiotowym stanie faktycznym regulacji, które uzasadniałyby odpowiedzialność spółki dominującej za działania, czy też zaniechania pracowników lub władz spółek zależnych. Stąd też nałożona sankcja, jako nie mająca podstawy normatywnej, była niedopuszczalna.

Spółka podniosła, że KNF zarzuciła jej nieupublicznienie rzekomo wystarczającej wiedzy na temat transakcji opcyjnych oraz terminowych transakcji sprzedaży waluty w ramach kontraktów forward zobowiązujących do sprzedaży waluty na rzecz banków, by następnie zwrócić uwagę na niewystarczający zasób informacji przedstawionych w Nocie nr 7 do rozszerzonego sprawozdania finansowego za I półrocze 2008 r. Informacja o zawarciu przez spółki zależne ww. transakcji nie mogła być jednocześnie uznana za precyzyjną i konkretną, spełniającą kryterium informacji poufnej, aby jednocześnie zostać uznaną za niewystarczającą, niespełniającą kryterium informacji poufnej i tym samym niepodlegającą publikacji. Spółka podniosła również, iż opublikowała tyle informacji, ile sama wiedziała.

We Wniosku zostało ponadto zarzucone Komisji, że przed nadzwyczajnymi wydarzeniami na rynku walutowym emitenci, jak również KNF, nie uznawali zawierania transakcji zabezpieczających ryzyko kursowe za informacje poufne. Spółka podniosła, iż gdyby zawarte transakcje walutowe okazały się skuteczne, tj. co najmniej neutralne finansowo, to nie byłyby przedmiotem zainteresowania. Nadto wskazane zostało, że ocena skutku danego instrumentu finansowego nie może być dokonywana na chwilę zastosowania tegoż instrumentu.

Spółka zarzuciła również Komisji, że kwestionuje charakter zabezpieczający zawartych transakcji walutowych. Wielkość transakcji walutowych oceniana była według prognoz wpływów opartych na danych historycznych z okresu, kiedy nie nastąpił największy kryzys gospodarczy i finansowy ostatnich lat. A. wskazała, że KNF błędnie porównywała wartości transakcji z wielkościami faktycznie uzyskanych wpływów walutowych. Za błędny sposób oceny charakteru zabezpieczającego skarżąca spółka uznała również przyjęty przez KNF sposób obliczania wartości transakcji opcyjnych, polegający na sumowaniu opcji zapadających w danym kwartale z opcjami, którym termin zapadalności wypada w późniejszych kwartałach. W wyniku tej praktyki KNF porównuje wpływy kwartalne z wartością opcji, z których część będzie realizowana w późniejszych kwartałach.

In fine, decyzja z [...] lutego 2010 r. nie zawierała precyzyjnego, jednoznacznego i zrozumiałego uzasadnienia, w szczególności w zakresie określenia wartości zawartych opcji walutowych i jej rzekomej nadwyżki ponad wpływy osiągnięte w walutach obcych. Dane tabelaryczne zawarte w uzasadnieniu nie zgadzają się z danymi zawartymi w treści decyzji. Ponadto spółka nie była w stanie odtworzyć obliczeń wykonanych przez Komisję, na podstawie których określono wysokość nadwyżki wystawionych opcji kupna EUR powiększonych o zobowiązania z tytułu transakcji forward nad osiągniętymi wpływami walutowymi.

Rozpoznając sprawę ponownie, Komisja Nadzoru Finansowego utrzymała w mocy decyzję z dnia [...] lutego 2010 r. w całości w mocy.

W uzasadnieniu Komisja ponowiła argumentację zawarta w uzasadnieniu decyzji z dnia [...] lutego 2010 r. a także odniosła się do podniesionych przez skarżącą spółkę zarzutów, wskazując m.in. iż wbrew twierdzeniom skarżącej spółki, art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie, zarówno w obecnym brzmieniu, jak i w brzmieniu obowiązującym przed dniem wejścia w życie ustawy z dnia zmieniającej z 5 września 2008 r., nie zawiera sformułowań wskazujących na obowiązek publikacji jedynie "biernie" otrzymanych informacji. Powyższy przepis jest przepisem sankcyjnym i reguluje jedynie kwestię odpowiedzialności za brak realizacji obowiązku informacyjnego z art. 56 ustawy o ofercie, nie odwołując się do sposobu powzięcia tych informacji. Sankcja administracyjna nakładana jest w związku z obiektywnym naruszeniem przepisów prawa, które niewątpliwie miało miejsce, jak wynika z materiału dowodowego sprawy, a zaistniały stan faktyczny odpowiada w pełni hipotezie normy prawnej i tym samym, zasadne było zastosowanie sankcji z art. 96 ust. 1 pkt 2 ustawy o ofercie w brzmieniu obowiązującym przed wejściem w życie ustawy zmieniającej, bowiem dopiero pod wpływem działania UKNF A. S.A. podjęła działania zmierzające do zweryfikowania zawartych przez spółki zależne transakcji walutowych oraz upublicznienia informacji na temat ich wyceny. Jak wynika z chronologii zdarzeń przedstawionych w uzasadnieniu decyzji z [...] lutego 2010 r., skarżąca spółka już w połowie lutego 2009 r. znała stan zaangażowania spółek zależnych w walutowe instrumenty pochodne, natomiast dopiero w piśmie z dnia 3 marca 2009 r. skierowanym do Urzędu KNF przedstawiła ich wycenę. Brak świadomości skarżącej o transakcjach walutowych zawieranych przez spółki zależne, co do których sprawuje ona uprawnienia właścicielskie, nie może być powodem niewypełnienia obowiązków informacyjnych wynikających z art. 56 ustawy o ofercie. To na skarżącej ciąży obowiązek takiego uregulowania w ramach swojej grupy kapitałowej przepływu informacji, aby w odpowiednim zakresie oraz terminie docierały do niej dane, które następnie w formie syntetycznej przekaże do publicznej wiadomości w sposób rzetelny. Brak staranności w tym zakresie obciąża właśnie spółkę skarżącą. Przyjęcie odmiennego stanowiska całkowicie niweczyłoby prawo dostępu inwestora do informacji dotyczących emitentów posiadających jednostki zależne, których działalność może mieć istotny wpływ na wynik finansowy emitenta(skarżącej). Informacja dotycząca zawierania transakcji walutowych przez spółki zależne jest informacją bezpośrednio dotyczącą emitenta, wytworzoną wewnątrz jego grupy kapitałowej i wpływającą na skonsolidowany wynik finansowy emitenta. Informacje te mają charakter cenotwórczy i mogą mięć wpływ na decyzje inwestycyjne podejmowane przez inwestorów i akcjonariuszy emitenta.

Przyjęcie, że spółka nie ma obowiązku publikacji informacji dotyczących transakcji pochodnych zawieranych przez spółki zależne, które mają wpływ na skonsolidowany wynik finansowy emitenta (skarżącej), pozostawałoby w sprzeczności z ratio legis art. 56 ustawy o ofercie, którego celem jest zapewnienie transparentności spółki. Ponadto nie ma znaczenia dla oceny działania A., czy zarządy spółek zależnych wprowadzały ją w błąd, czy też nie. To A., jako spółka dominująca w grupie kapitałowej i zarazem jedyny udziałowiec K. oraz H., jest odpowiedzialna za przepływ informacji w grupie kapitałowej, zaś błędy czy zaniedbania pracowników, w tym pracowników spółek zależnych obciążają spółkę skarżącą. Oczywistym jest bowiem, iż ona jako taka nie dokonuje żadnych czynności, w jej imieniu i na jej rzecz, wszystkie czynności wykonują osoby fizyczne, tj. pracownicy i inne osoby, które łączy ze spółką jakiś stosunek prawny.

Zaniedbania spółek zależnych nie mogą występować kosztem akcjonariuszy, którzy zostają pozbawieni informacji, w oparciu o które podejmują decyzje inwestycyjne. Spółka decydując się na status spółki publicznej oraz tworząc grupę kapitałową przyjmuje na siebie określone obowiązki i ryzyko związane z wykonywaniem określonych czynności przez zatrudnionych w spółce czy spółkach zależnych pracowników. Skarżąca, biorąc pod uwagę możliwość nieprawidłowych działań pracowników spółek zależnych, musi wdrożyć w ramach grupy kapitałowej bezwzględnie wiążące procedury informujące, które zapewnią sprawne przekazywanie emitentowi informacji poufnych. W przypadku gdy dochodzi do naruszenia przez emitenta przepisów prawa, spowodowanego działaniem lub zaniechaniem pracowników spółek zależnych, to spółka ponosi odpowiedzialność, która ma charakter obiektywny. Oznacza to, że jest niezależna od winy pracowników spółek zależnych.

Komisja wskazała, że powołany przez stronę skarżącą art. 428 ksh nie stanowi trybu wykonywania obowiązków informacyjnych przez emitentów, gdyż szczegółowe regulacje w tym przedmiocie zawiera ustawa o ofercie i wydane na jej podstawie Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 19 lutego 2009 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych przekazywanych przez emitentów papierów wartościowych oraz warunków uznawania za równoważne informacji wymaganych przepisami prawa państwa niebędącego państwem członkowskim. KNF wskazała, iż na spółce publicznej ciąży obowiązek stworzenia procedury obiegu informacji w swojej grupie kapitałowej i w przypadku H. taka procedura została utworzona. W odniesieniu do K. Spółka, taka procedura nie została stworzona, co stanowiło zaniedbanie ze strony A., które wpłynęło na obieg przekazywania informacji pomiędzy skarżącą a K. Pomimo faktu, że procedura obiegu informacji w grupie kapitałowej została stworzona w stosunku do H., to nie funkcjonowała ona w sposób prawidłowy, ponieważ skarżąca nie opublikowała w formie raportu bieżącego informacji na temat zawierania przez H. transakcji pochodnych. Według KNF od emitenta należy wymagać aby monitorował efektywność i prawidłowość funkcjonowania procedur istniejących w grupie kapitałowej i w przypadku zaistnienia takiej konieczności modyfikował je i usprawniał.

W skardze wniesionej do Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego w Warszawie, A. S.A. wnosząc o uchylenie decyzji Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] września 2010 r. zarzuciła jej naruszenie:

1. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. ustawy o obrocie, poprzez błędną wykładnię polegającą na uznaniu, że z obowiązku niezwłocznego przekazania informacji poufnej do publicznej wiadomości wynika obowiązek niezwłocznego pozyskania takiej informacji, co prowadzi do niedozwolonego rozszerzenia zakresu odpowiedzialności za nieprzekazanie informacji poufnej;

2. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, poprzez niewłaściwe zastosowanie wobec skarżącej sankcji administracyjnej za niedopełnienie obowiązku niezwłocznego przekazania do publicznej wiadomości informacji poufnej dotyczącej jej spółek zależnych, choć sama Spółka takiej informacji nie posiadała;

3. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, poprzez błędną wykładnię polegającą na uznaniu, że Spółka dominująca może ponosić odpowiedzialność za niedopełnienie obowiązku niezwłocznego przekazania informacji poufnej dotyczącej jej spółki zależnej jedynie z powodu tego, że przepływ informacji w ramach grupy kapitałowej, na sprawność którego wpływ wywierają m.in. zaniedbania ludzi, w tym wypadku pracowników spółek zależnych, nie pozwala jej niezwłocznie uzyskać wszelkich informacji z otwartego katalogu informacji poufnych;

4. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, w zw. z art. 6 ust. 1 dyrektywy 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (nadużyć na rynku kapitałowym), poprzez niewłaściwe zastosowanie polegające na wymierzeniu sankcji za nieprzekazanie informacji, która jedynie pośrednio dotyczy Strony i jako taka nie podlega obowiązkowi informacyjnemu;

5. art. 7, art. 77 § 1 i art. 80 kpa, poprzez poczynienie nieprawidłowych ustaleń odnośnie faktu i daty powzięcia przez Stronę informacji poufnej;

6. art. 107 § 1 i 3 k.p.a. poprzez brak należytego, przejrzystego i jednoznacznego uzasadnienia zaskarżonej decyzji

W uzasadnieniu ponowiła zarzuty jak i argumentację zawartą w stanowisku zajętym we wniosku o ponowne rozpatrzenie sprawy z dnia 2 czerwca 2010 r., a nadto wskazała, iż zasadniczym elementem normy prawnej jest hipoteza, która zawiera opis pewnej sytuacji, uzasadniającej jej zastosowanie - pewien abstrakcyjny stan faktyczny (w niniejszej sprawie jest to nieprzekazanie przez emitenta - skarżącej informacji poufnej w terminie 24 godzin od jej powzięcia), oraz dyspozycję, która zawiera określenie następstwa prawnego (w tym wypadku możliwość ukarania emitenta karą pieniężna do wysokości 1.000.000.- złotych). Aby mogło jednak powstać następstwo prawne określone w stosowanej normie prawnej, musi wystąpić w rzeczywistości sytuacja opisana w hipotezie. Organ administracji publicznej, stosując przepisy prawa, powinien ustalić, czy oba stany faktyczne, a więc stan sprawy i stan abstrakcyjny, pokrywają się. Mylne podciągnięcie ustalonego stanu faktycznego pod abstrakcyjny stan faktyczny, stanowi błąd w subsumcji. W okolicznościach niniejszej sprawy nie może być wątpliwości, jak podniosła skarżąca spółka, iż taki błąd w subsumcji zawiera zaskarżona decyzja, gdyż w zasadzie nie może być sporu (z uzasadnienia decyzji wynika, iż Komisja takich ustaleń nie poczyniła), że skarżąca odpowiednio 21 i 22 stycznia 2008 r. nie powzięła wiadomości o powstaniu, w poszczególnych spółkach zależnych, nadwyżki wartości wystawionych opcji call nad prognozowanymi w danym okresie wpływami (przychodami) w EUR, co powoduje, że nie ziścił się w rzeczywistości stan faktyczny określony w hipotezie normy prawnej, stanowiącej podstawę zaskarżonej decyzji, która w sposób nieuprawniony poszerza zakres odpowiedzialności za nieterminowe wykonanie obowiązku informacyjnego, rozciągając ją bezpodstawnie także na etap obowiązku powzięcia wiadomości. Podstawą przedmiotowej odpowiedzialności może być jedynie uchybienie w zakresie publikacji informacji poufnej, a nie w uzyskaniu tej informacji, tym bardziej, że nie dotyczy ona bezpośrednio emitenta, a spółek zależnych. W tym kontekście nie można karać skarżącej spółki za brak upublicznienia informacji o zdarzeniach mających miejsce od stycznia 2008r. skoro zarząd skarżącej powziął te informacje i je weryfikował dopiero na przełomie lat 2008/2009, a zarządy spółek zależnych konsekwentnie twierdziły, że zawierane kontrakty opcyjnie miały jedynie charakter zabezpieczający.

W odpowiedzi na skargę Komisja Nadzoru Finansowego wniosła o jej oddalenie, podtrzymując szeroko uzasadnione stanowisko zajęte w zaskarżonej decyzji, nadto odnosząc się do zarzutu skargi, że KNF niesłusznie uznała, iż skarżąca jest obowiązana do publikowania informacji poufnych pośrednio dotyczących spółki wskazała, iż emitenci zasadniczo nie są obowiązani do publikacji takich informacji, albowiem mają one charakter zewnętrzny w stosunku do spółki. Komisja w swojej decyzji wyjaśniła, jaki był charakter informacji, za nieprzekazanie których zastosowano sankcję administracyjną. Za informacje pośrednio dotyczące emitenta uważa się informacje wytworzone poza sferą działalności emitenta, jednak niedotyczące go bezpośrednio. Nie można umieścić w tej kategorii informacji pochodzących ze spółek zależnych emitenta. Są to bowiem informacje bezpośrednio dotyczące emitenta wytworzone w ramach jego grupy kapitałowej i mające wpływ na skonsolidowany wynik emitenta, a jako takie, podlegają one obowiązkowi niezwłocznego opublikowania. Takie stanowisko pozostaje w zgodzie z art. 6 ust. 1 Dyrektywy 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (nadużyć na rynku): "Państwa Członkowskie zapewniają, że emitenci instrumentów finansowych podają możliwie szybko do wiadomości publicznej informacje wewnętrzne bezpośrednio ich dotyczące (...)". Przepisy ww. dyrektywy dotyczące obowiązku publikacji informacji poufnych bezpośrednio dotyczących emitenta mają na celu zwolnienie emitenta z obowiązku poszukiwania "na zewnątrz" informacji pośrednio jego dotyczących.

Odpowiedzialność administracyjna za naruszenie przepisów prawa ma charakter obiektywny. Zgodnie z treścią art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie sankcjonowane jest naruszenie przez spółkę publiczną obowiązków informacyjnych, o których mowa w art. 56 ustawy o ofercie, przy czym powołany art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie nie zawiera przesłanek egzoneracyjnych w postaci naruszenia przepisów przez spółki zależne, o których emitent nie wiedział. Wobec powyższego bez znaczenia dla ponoszenia odpowiedzialności administracyjnej przez Skarżącą jest fakt ewentualnych zaniechań spółek zależnych w przekazywaniu informacji poufnych dotyczących emitentów. Gdyby istniał prawidłowo funkcjonujący mechanizm przekazywania ze spółek zależnych informacji, będących informacjami poufnymi, możliwe byłoby niezwłoczne przekazanie tych informacji w formie raportu bieżącego. Brak takiego mechanizmu spowodował, że emitent nie był w stanie wywiązać się należycie z obowiązków nałożonych art. 56 ustawy o ofercie. Informacja poufna powstaje z chwilą zawarcia umowy opcyjnej, której kwota znacznie przekracza ekspozycję walutową spółki w danym okresie sprawozdawczym i tym samym niesie ryzyko nieograniczonej straty i może mieć istotny wpływ na wynik finansowy emitenta. Z tą też chwilą należy łączyć powstanie obowiązku informacyjnego, który powinien być wykonany niezwłocznie. Opóźnienia w przekazaniu informacji raportem bieżącym narażają emitenta na odpowiedzialność administracyjną. Komisja nie zgodziła się również z twierdzeniami skarżącej, dotyczącymi przyjętego przez organ administracji sposobu oceny instrumentu finansowego stanowiącego zabezpieczenie przed ryzykiem walutowym. Skoro ustawa o ofercie nakazuje przekazywać informację poufną niezwłoczne po zajściu zdarzenia, to już zawarcie transakcji determinuje moment powstania obowiązku, bowiem w tym momencie powstaje już ryzyko nieograniczonej straty, tym bardziej, że w przedmiotowym przypadku w chwili zawierania tych transakcji ich łączna wartość przekraczała wpływy walutowe za dane okresy sprawozdawcze. Przyszłe wpływy stanowią jedynie prognozę, podobnie jak przyszłe wyniki rozliczenia zawartych na rynku walutowym transakcji terminowych. Przyjęta przez KNF metoda weryfikacji, czy zachodził obowiązek informacyjny w związku z zawieranymi transakcjami opcyjnymi i czy niosły one ryzyko nieograniczonej straty poprzez porównywanie niewygasłych walutowych instrumentów pochodnych do planowanych kwartalnych wpływów walutowych, nawet gdy termin zapadalności poszczególnych opcji walutowych ma miejsce w późniejszych okresach sprawozdawczych jest w pełni zasadne. Umowy dotyczące wystawienia opcji kupna EUR oraz zawarcia kontraktów forward zobowiązujących do sprzedaży EUR na rzecz banków poza planowanymi wpływami pieniężnymi w EUR w tych okresach sprawozdawczych, w których te umowy zostały zawarte, niosą ryzyko znacznej straty finansowej, mogącej mieć istotny wpływ na wynik finansowy skarżącej spółki. Na koniec okresu sprawozdawczego emitent jest zobowiązany przedstawić skonsolidowany raport kwartalny. Wystawienie przez spółkę opcji kupna, w przypadku niekorzystnego kształtowania się kursów walut, mogłoby spowodować ujemną wycenę zawartych umów terminowych, co powodowałoby konieczność utworzenia rezerwy na pokrycie strat wynikających z zawartych transakcji walutowych (tak jak miało to miejsce w przedmiotowym stanie faktycznym). To z momentem zawierania transakcji, nie zaś jej rozliczenia związane jest powstanie ryzyka nieograniczonej straty i o tym ryzyku powinni być poinformowani inwestorzy.

Wojewódzki Sąd Administracyjny zważył, co następuje:

Skarga jest nieuzassadniona, a zaskarżona decyzja odpowiada prawu.

Przedmiotem kontroli sądowej jest decyzja Komisji Nadzoru Finansowego utrzymująca w mocy poprzednią decyzję tego organu, którą nałożono na skarżącą spółkę A. S.A. z siedzibą w W. (Emitent) karę pieniężną w wysokości 300 000 zł za naruszenie art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, polegające na nie przekazaniu Komisji Nadzoru Finansowego (“KNF"), spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji poufnej o wystawieniu przez jej spółki zależne: H. Sp. z o.o. oraz K. Sp. z o.o. na rzecz banków opcji walutowych kupna oraz o zawarciu terminowych transakcji sprzedaż EUR w ramach kontraktów forward zobowiązujących do sprzedaży EUR na rzecz banków, niosących ryzyko nieograniczonej straty finansowej, odpowiednio w dniu 21 stycznia 2008 r. i w dniu 22 stycznia 2008 r., oraz w okresie późniejszym, w zakresie, w jakim istotnie zwiększały ryzyko nieograniczonej straty finansowej, przekraczających wpływy w walutach obcych dla danych okresów sprawozdawczych mogących mieć istotny wpływ na skonsolidowany wynik finansowy emitenta, w terminie określonym przez prawo, tj. niezwłocznie po zajściu zdarzenia w postaci zawarcia umów kontraktów opcji walutowych lub zawarcia umów forward zobowiązujących do sprzedaży waluty obcej na rzecz banków.

W ocenie Skarżącej w okolicznościach niniejszej sprawy nastąpił błąd w subsumpcji normy prawnej będącej podstawą rozstrzygnięcia do stanu faktycznego ustalonego w niniejszej sprawie. W ocenie skarżącej w dniu 21 i 28 stycznia 2008 r. nie powzięła ona wiadomości o powstaniu w poszczególnych spółkach zależnych, nadwyżki wartości wystawionych opcji call nad prognozowanymi w danym okresie wpływami (przychodami) w EUR, co powoduje, że nie ziścił się w rzeczywistości stan faktyczny określony w hipotezie normy prawnej stanowiącej podstawę zaskarżonej decyzji.

W ocenie skarżącej w sposób nieuprawniony KNF poszerzył zakres odpowiedzialności za nieterminowe wykonanie obowiązku informacyjnego poprzez rozciągnięcie go bezpodstawnie na obowiązek powzięcia wiadomości. W ocenie skarżącej podstawą odpowiedzialności może być jedynie uchybienie w zakresie upublicznienia informacji poufnej.

Sąd nie podziela stanowiska skarżącej. Na wstępie należy wyjaśnić, że skarżąca jest emitentem akcji oraz spółką wiodącą w swojej grupie kapitałowej.

Tytułem wstępu należy także zauważyć, że regulowany rynek obrotu instrumentami finansowymi działa według zasad określonych przede wszystkim ustawą o obrocie i ustawą o ofercie publicznej. Zgodnie z art. 1 pkt 2 ustawy o ofercie publicznej akt ten reguluje obowiązki emitentów papierów wartościowych i innych podmiotów uczestniczących w obrocie tymi papierami wartościowymi lub innymi instrumentami finansowymi, a jednym z obowiązków nałożonych na emitentów papierów wartościowych jest uregulowany w rozdziale 3 ustawy o ofercie obowiązek informacyjny. Nie ulega wątpliwości, iż skarżąca Spółka, będąc emitentem w rozumieniu art. 4 pkt 6 ustawy o ofercie, a więc emitując papiery wartościowe we własnym imieniu, jest adresatem wszystkich obowiązków informacyjnych określonych w rozdziale 3 ustawy o ofercie, w tym obowiązku o którym mowa w art. 56 ust. 1 pkt 1 i ust. 2 pkt 1 tej ustawy.

Zgodnie z art. 56 ust. 1 pkt 1 i ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie emitent papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym jest obowiązany do równoczesnego przekazania Komisji, spółce prowadzącej ten rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji poufnych w rozumieniu art. 154 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Informacje poufne emitent obowiązany jest przekazać niezwłocznie po zajściu zdarzeń lub okoliczności, które uzasadniają ich przekazanie lub po powzięciu o nich wiadomości, nie później jednak niż w terminie 24 godz.

Biorąc powyższe pod rozwagę należy wskazać, że z art. 56 ustawy o obrocie wynika zasada swobodnego dostępu do informacji.

Zasada swobodnego dostępu do informacji, które mogą wywierać wpływ na podejmowanie decyzji inwestycyjnych, jest jedną z podstawowych zasad rządzących zorganizowanym obrotem papierami wartościowymi. Dostęp do informacji powinien być zapewniony na równych i jednakowych dla wszystkich zasadach (zob. wyrok WSA w Warszawie z 8.9.2006 r., VI SA/Wa 1041/06, niepubl.). Tylko bowiem wówczas możliwe jest kształtowanie się realnego poziomu cen papierów wartościowych, które odzwierciedlać będą rzeczywistą wartość inkorporowanych w tych papierach praw. Przejrzystość rynku jest podstawowym warunkiem uczciwej gry podaży i popytu. Dostęp do informacji stanowi w tym kontekście podstawowy instrument pozwalający na rzetelną wycenę papierów wartościowych na rynku. Jak podkreśla się jednak w doktrynie, założenie pełnej przejrzystości rynku ma w gruncie rzeczy charakter idealizujący i nie zawsze stanowi odzwierciedlenie stanu rzeczywistego (M. Romanowski, Prawo o publicznym obrocie..., s. 444). Założenie to wyznacza jednakże kierunek działań ustawodawcy, który powinien dążyć do zapewnienia pełnej efektywności rynku.

Materia obowiązków informacyjnych emitentów odgrywa w tej kwestii kluczową rolę. To bowiem system obowiązków informacyjnych stanowi instrument, za pomocą którego ustawodawca może wpływać na kształtowanie się ładu na rynkach kapitałowych. Całościowy system tych obowiązków został uregulowany w przepisach ustawy o ofercie publicznej oraz o obrocie instrumentami finansowymi. Istotną rolę odgrywają także rozporządzenia wykonawcze, które dopełniają materię ustawową.

Obowiązki informacyjne emitentów obejmują tzw. obowiązki prospektowe oraz tzw. stałe obowiązki informacyjne. Obowiązki prospektowe związane są z przeprowadzeniem oferty publicznej lub z ubieganiem się o dopuszczenie papierów wartościowych, lub innych instrumentów finansowych, do obrotu na rynku regulowanym. Z kolei stałe obowiązki informacyjne, obejmujące obowiązki w zakresie ujawniania informacji poufnych oraz informacji bieżących i okresowych, związane są z obecnością papierów wartościowych w obrocie na rynku regulowanym. Niezależnie od tego należy również pamiętać, że na system obowiązków informacyjnych składają się także odpowiednie mechanizmy sankcyjne. Dla emitentów pełnią one przede wszystkim funkcję dyscyplinującą. Z kolei dla inwestorów stanowią istotną gwarancję prawidłowej realizacji obowiązków informacyjnych przez emitentów.

Przepis art. 56 ustawy o ofercie określa podstawowe zasady, na jakich emitenci papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym zobowiązani są do realizacji stałych obowiązków informacyjnych. Dotyczy to realizacji obowiązków informacyjnych w zakresie ujawniania informacji poufnych oraz informacji bieżących i okresowych. Zdarzeniem powodującym powstanie stałych obowiązków informacyjnych jest dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym.

Informacje ujawniane w ramach realizacji stałych obowiązków informacyjnych mają z założenia charakter informacji istotnych, mogących wywierać wpływ na kształtowanie się poziomu kursów na rynku. W rezultacie naruszenie obowiązków informacyjnych w tym zakresie może godzić w interesy inwestorów oraz bezpieczeństwo obrotu. Dlatego też naruszenie tych obowiązków może podlegać sankcji administracyjnej (art. 96-96a ustawy o ofercie), cywilnoprawnej (art. 98 ustawy o ofercie) oraz karnej (art. 100-102 ustawy o ofercie).

Pierwszą grupą informacji, które podlegają obowiązkowi upublicznienia na podstawie art. 56 ustawy o ofercie są informacje poufne.

Zgodnie z art. 154 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz. U. z 2005, Nr 183, poz. 1538, "ustawa o obrocie"), w brzmieniu obowiązującym sprzed nowelizacji, informacją poufną w rozumieniu ustawy jest - określona w sposób precyzyjny - informacja dotycząca bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub kilku emitentów instrumentów finansowych, jednego lub kilku takich instrumentów finansowych albo nabywania lub zbywania takich instrumentów, która nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, przy czym dana informacja:

1) jest określona w sposób precyzyjny, wtedy gdy wskazuje na okoliczności lub zdarzenia, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, a jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych;

2) mogłaby po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, wtedy gdy mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora.

Z powyższego wynika, że informacją poufną jest każda informacja dotycząca, bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub kilku emitentów, jednego lub kilku instrumentów finansowych emitowanych przez emitenta albo nabywania lub zbywania takich instrumentów, która to informacja nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych. Jako informacja poufna może zostać zakwalifikowana jednocześnie jedynie taka informacja, która jest określona w sposób precyzyjny.

Przepisy ustawy o ofercie przewidują, że dana informacja jest uważana za określoną w sposób precyzyjny wówczas, gdy wskazuje na okoliczności lub zdarzenia, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, a jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych.

Precyzyjność informacji uzależniona jest w znacznej mierze od jej charakteru. Informacja poufna dotyczy zatem takich wydarzeń, przeszłych, aktualnych lub przyszłych, które mogą zostać wyodrębnione jako wydarzenia autonomiczne. Chodzi tu o informacje, których przedmiotem są czynności, które emitent podjął, podejmuje lub też zamierza podjąć w pewnej perspektywie, jak również zdarzenia, z których zajściem musi się liczyć. Kryterium precyzyjności nie spełniają natomiast plotki i pogłoski. Emitent nie ma obowiązku odnosić się do nich, nawet jeżeli dotyczą go bezpośrednio i mają bezpośredni związek z jego działalnością lub z nim samym. Wyjątkiem jest jednak sytuacja, gdy źródłem owych plotek i pogłosek jest sam emitent. Wówczas obowiązkiem emitenta jest możliwie jak najszybsza reakcja w tym zakresie. W przeciwnym razie emitent ryzykuje, iż będzie mogła być mu przypisana odpowiedzialność za szkody mogące powstać wskutek utrzymywania się na rynku stanu wywołanego krążącymi plotkami lub pogłoskami.

Jako informacje poufne mogą być kwalifikowane informacje, które dotyczą zdarzeń przyszłych i w związku z tym nie zawsze pewnych. Związane są one z reguły z konkretnymi działaniami, jakie emitent zamierza podjąć w najbliższej przyszłości. Takimi informacjami objętymi zakresem pojęcia informacji poufnej są między innymi informacje na temat planowanych strategii rozwoju emitenta lub informacje dotyczące podejmowanych przez emitenta działań, które jednakże w danym momencie nie zakończyły się jeszcze konkretnym rezultatem, a które prowadzone są na podstawie określonej systematyki z zamiarem osiągnięcia wskazanych celów. Wydaje się, że przesłanka prawdopodobieństwa wystąpienia danego zdarzenia w przyszłości ma w tym kontekście znaczenie jedynie dodatkowe (odmiennie: M. Glicz, Obowiązki publikacyjna emitentów w zakresie informacji poufnych PPH 2005, Nr 10 str 53 K. Oplustil, P. Wiórek, Europejskie i polskie regulacje dotyczące informacji poufnych na rynku kapitałowym (cz.I), Pr. Sp. 2005, Nr 2, s. 3). Sama w sobie stanowi bowiem przesłankę nadmiernie niedookreślona, która może podlegać zbyt daleko idącym kwalifikacjom praktycznym. Jednoznaczne stwierdzenie, że wystąpienie danego zdarzenia było bardziej lub mniej prawdopodobne, bywa zazwyczaj niezmiernie trudne i spekulatywne. Dlatego w przypadku wydarzeń mogących stanowić przedmiot informacji poufnych wydaje się, że kluczową rolę odgrywa raczej świadomość i celowość działań emitenta. Jeśli bowiem emitent podejmuje określone działania z zamiarem osiągnięcia określonego celu, bez znaczenia z punktu widzenia kwalifikacji informacji jako informacji precyzyjnej jest to, czy zamierzony cel jest możliwy do osiągnięcia. Kwestia oceny prawdopodobieństwa osiągnięcia zamierzonego celu przez emitenta powinna zostać raczej pozostawiona uznaniu inwestorów, którzy na tej podstawie powinni mieć zapewnioną możliwość swobodnego podjęcia decyzji inwestycyjnych. Kształtowanie się w danym momencie kursu papierów wartościowych powinno być zatem pochodną oceny inwestorów co do realności i racjonalności polityki prowadzonej przez emitenta.

Dodatkową przesłanką, która pozwala uznać informację za poufną, jest warunek, aby była to informacja, której może zostać przypisany realny wpływ na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych. Jednocześnie ustawa o obrocie precyzuje, że daną informację należy zakwalifikować jako mogącą, po przekazaniu do publicznej wiadomości, w istotny sposób wpłynąć na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub powiązanych z nimi instrumentów pochodnych, jeżeli mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora (zob. K. Oplustil, P. Wiórek, Europejskie i polskie regulacje dotyczące informacji poufnych na rynku kapitałowym (cz. I), Pr. Sp. 2005, Nr 2, s. 3).

Model racjonalnie działającego inwestora zakłada bezpośrednie i natychmiastowe reagowanie na napływające informacje pod kątem tego, na ile dana informacja jest informacją pozytywną bądź negatywną z punktu widzenia działalności emitenta. W rezultacie, konstruując model racjonalnie działającego inwestora, należy przede wszystkim zastanowić się nad możliwością zakwalifikowania danej informacji jako źródła decyzji inwestycyjnej. W przypadku informacji wpływających na podjęcie decyzji, co do zmiany stanu posiadania papierów poprzez ich zbycie lub nabycie, konieczne jest ponadto dokonanie oceny skali takiego zjawiska. Na tym tle tworzony jest następnie hipotetyczny model rynku w skali makro, ukształtowany na podstawie racjonalnych zachowań inwestorów, gdzie ostateczna cena papieru wartościowego stanowi funkcję ekonomicznej wartości informacji.

Ryzyko uznania danej informacji za mogącą wpłynąć na proces decyzyjny działającego racjonalnie inwestora, a w rezultacie również na cenę papieru wartościowego, obciąża emitenta. Ocena taka powinna być dokonywana przez emitenta zawsze ex ante (A. Chłopecki, Informacja poufna w prawie papierów wartościowych, [w:] Prawo prywatne czasu przemian, Księga pamiątkowa ku czci Profesora Stanisława Sołtysińskiego, red. A. Nowicka, Poznań 2005, s. 382).

Ogólność definicji informacji poufnej może rodzić niewątpliwie poważne trudności interpretacyjne w praktyce. Jednakże ta ogólność jest poniekąd nieunikniona. Niemożliwe jest bowiem stworzenie precyzyjnego i wyczerpującego katalogu informacji, które wprost i bezpośrednio wpływają na decyzje inwestycyjne racjonalnie działających inwestorów.

Podstawowy problem materialno-prawny w rozpatrywanej sprawie sprowadza się do oceny istnienia po stronie spółki dominującej (w rozpatrywanym przypadku A. S.A.), obowiązku informacyjnego, o którym mowa w powołanym wyżej przepisie w odniesieniu do spółek zależnych powiązanych kapitałowo i tworzących grupę, w tym również zakresu informacji objętych tym obowiązkiem i terminu ich przedstawienia.

Mając na uwadze wyżej wskazane wywody dotyczące art. 56 ustawy o ofercie oraz art. 154 ustawy o obrocie należy wskazać, że Sąd podziela stanowisko organu, że zawarte przez spółki zależne skarżącej transakcje walutowe (opcje walutowe kupna call oraz zawarte kontakty terminowe forward) niosły ryzyko nie ograniczonych strat finansowych w zakresie w jakim przekraczały wpływy w walutach obcych w danych okresach sprawozdawczych tych spółek zależnych, mogły mieć istotny wpływ na wynik finansowy emitenta, stanowiły informacje poufne (art. 154 ustawy o obrocie), a zatem podlegały obowiązkowi informacyjnemu zgodnie z art. 56 ustawy o o ofercie.

Zdaniem Sądu informacja o zawarciu tych umów spełniała warunki określone w art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie, albowiem - dotyczyła bezpośrednio spółek zależnych strony, nie była przekazana do publicznej wiadomości, po jej przekazaniu "na rynek" mogłaby w sposób istotny wpłynąć na cenę instrumentów finansowych Emitenta. Należy także uznać za prawidłowe stanowisko organu, że poufna informacja o zawarciu przez spółki zależne skarżącego przedmiotowych transakcji walutowych posiada walor precyzyjności w rozumieniu przepisu art. 154 ust. 1 pkt 1 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. W ocenie Sądu, walor precyzyjności informacji był spełniony gdyż, przedmiotowa informacja wskazywała na zdarzenia, które nastąpiły a ich charakter tj. wysoka wartość nominalna instrumentów pochodnych wynikających z tych umów, rodzaj - pochodny instrument terminowy generujący nieograniczone ryzyko - w wystarczającym stopniu umożliwiał racjonalnie działającemu inwestorowi dokonanie oceny potencjalnego wpływu takich zdarzeń na cenę akcji emitenta. Nadto, w dacie zawierania umów wskazanych transakcji pochodnych w ilości przekraczającej spodziewane wpływy w walutach obcych, spółki zależne znały nominał wystawionych akcji kupna oraz daty i kursy, po których będą zobowiązane- w przypadku spełnienia przesłanek wskazanych w umowach transakcji walutowych, sprzedaży bankom określonej kwoty obcych walut.

Sąd, w składzie rozpoznającym niniejszą sprawę, stanął na stanowisku, iż nieznany (w chwili zawierania umowy) wynik finansowy kontraktu opcyjnego nie wpływa na ocenę informacji o zawarciu takiej umowy i nadal informacja ta ma charakter precyzyjny. Niepewny wynik transakcji opcyjnej jest ryzykiem przedsiębiorcy, które jest nieodłącznym elementem każdej działalności gospodarczej. Jako główne źródło ryzyka prowadzonej działalności gospodarczej wskazuje się przecież brak możliwości doskonałej antycypacji stanów przyszłych oraz możliwość wystąpienia stanów nieoczekiwanych. Jednakże, co wymaga także podkreślenia, ryzyko podejmowane jest celowo i rozmyślnie w oczekiwaniu na wyższy zysk. Umowa opcji występuje w obrocie gospodarczym powszechnie. Uwzględniając jej złożoną konstrukcję i charakter prawny, zawieraniu takiej umowy powinna towarzyszyć pełna świadomość nie tylko potencjalnych korzyści ale i strat. Tym bardziej, że skarżący jest dużą spółką publiczną, a więc, iż osoby zarządzające powinny posiadać wiedzę o różnym wymiarze rezultatów wynikających z transakcji instrumentami pochodnymi. Należy przy tym wskazać, że wybór instrumentu zabezpieczającego ryzyko kursowe zależy od przyjętej przez firmę strategii zabezpieczającej, od akceptowalnego parytetu między zyskiem a ryzykiem. Sąd w niniejszym postępowaniu nie bada, czy przedsiębiorca w umowie zawarcia transakcji opcji mógł przewidzieć odwrócenie trendu na rynku finansowym. Kwestia ta nie ma znaczenia z punktu widzenia niniejszej sprawy, nie wpływa bowiem na ocenę przedmiotowej informacji jako informacji mającej charakter precyzyjny.

Należy wskazać, że instrumenty pochodne pomimo, że de facto zostały pomyślane, aby ryzyku kursowemu przeciwdziałać, nie mogą być uznane jako całkowicie bezpieczne. Problem pojawia się m.in. w momencie poważnych kłopotów finansowych przedsiębiorcy korzystającego z takiego instrumentu, może też być powiązany z mylnym rozumieniem funkcji transakcji zabezpieczającej (hedging). Sporne kontrakty w zakresie w jakim przekraczały one wpływy w walutach obcych w danych okresach sprawozdawczych niewątpliwie stwarzały ryzyko nieograniczonej straty finansowej a konsekwencji mogły mieć istotny wpływ na skonsolidowany wynik finansowy emitenta. Dlatego organ słusznie uznał, że informacja o zawarciu takich transakcji powinna być podana do wiadomości inwestorom, którzy mieli możliwość dokonania oceny potencjalnego wpływu takich zdarzeń na cenę akcji emitenta, co ma szczególne znaczenie wobec wysokiej wartości nominalnej instrumentów pochodnych wynikających z tych umów. Należy przy tym wskazać, że pojęcie "nieograniczonego ryzyka straty finansowej", jako termin niedefiniowalny wynika ze sposobu rozumienia konstrukcji prawnej spekulacyjnych kontraktów terminowych (opcji), w których zobowiązany z opcji ponosi teoretycznie nieograniczone ryzyko - uzależnione od ukształtowania się kursu (Aleksander Chłopecki, Opcje i transakcje terminowe. Zagadnienia prawne, 2001 - System Informacji Prawnej LEX). Innymi słowy pułap ryzyka tego rodzaju praw pochodnych jest niemożliwy lub bardzo trudny do oszacowania.

Jak wynika z akt sprawy, w trakcie prowadzonego postępowania skarżąca – Emitent przedstawiła stanowisko z którego wynika, że zależne spółki nie informowały jej o zawieranych transakcjach zabezpieczających, a wszelkie decyzje w tym przedmiocie podejmowano na szczeblach kierowniczych spółek zależnych (pismo z 4 września 2009 r.).

W pisemnych wyjaśnieniach z dnia 19 września 2009 r. Emitent wskazał, iż w ramach grupy kapitałowej A. jedynie spółka H. Sp. z o.o. przyjęła wewnętrzną procedurę informowania o istotnych, z punktu widzenia Emitenta jako spółki giełdowej, zdarzeniach gospodarczych.

Emitent wskazał również, iż o fakcie zawierania przez spółki zależne transakcji walutowych dowiedział się dopiero na spotkaniu budżetowym w dniu 20 stycznia 2009 r. W dniu 21 stycznia 2009 r. Emitent wystosował pismo do spółek w celu określenia sytuacji ekonomicznej związanej z zawartymi transakcjami pochodnymi. Dane takie spłynęły do Emitenta w połowie lutego 2009 r., a następnie zostały przekazane do badania przez biegłych rewidentów, których raport wpłynął do Emitenta w dniu 2 marca 2009 r., tj. w dniu publikacji Skonsolidowanego sprawozdania finansowego za IV kwartał 2008 r.

Powyższe stoi w ocenie Sądu w sprzeczności z zeznaniami Dyrektora Finansowego Emitenta Pana P. M., z których wynika, że o ilości zawartych kontraktów opcyjnych przez spółki zależne oraz o ich wycenie Emitent/skarżący dowiedział się na przełomie listopada i grudnia.

Jednakże jak słusznie zauważył organ, już w Nocie 7 Aktywa Finansowe do skonsolidowanego sprawozdania finansowego za I półrocze 2008 r. Emitent wskazał na posiadane przez spółki wchodzące w skład Grupy Kapitałowej Skarżącej (Emitenta) opcje zerokosztowe. Także św. P. M. zeznał, że prowadził bieżące rozmowy z dyrektorami finansowymi spółek, które ograniczały się do omawiania bieżącej sytuacji finansowej.

W ich trakcie przekazywane mu były m.in. informacje, iż polityka zabezpieczająca jest prowadzona, jednak bez bliższych szczegółów.

Również informacje o zawartych strukturach opcyjnych ujawniono w dodatkowych informacjach do skosolidowanych sprawozdań finansowych za: I półrocze 2007 r., rok 2007, I półrocze 2008 r. oraz rok 2008 r.

Zakupione przez spółki zależne opcje sprzedaży EUR powodowały, że spółki nabywały prawo do sprzedaży bankom określonej ilości EUR po korzystnym dla siebie kursie (na warunkach opisanych w umowach kupna opcji sprzedaży). W przypadku niekorzystnego kształtowania się kursu EUR, spółki nie miały obowiązku skorzystania z zakupionych opcji sprzedaży EUR.

Wystawienie bankom przez spółki zależne opcji kupna EUR powodowało, że banki nabywały prawo do zakupu od spółek określonej ilości EUR (na warunkach określonych w umowie wystawienia opcji kupna EUR), a spółki były zobowiązane do sprzedaży bankom określonej w ww. umowie opcyjnej ilości EUR, nawet w przypadku niekorzystnego dla spółek kształtowania się kursu tych walut.

Jak słusznie zauważył organ Spółki zależne, jako eksporterzy, nie tylko nabywały opcje sprzedaży; uprawniające je do sprzedaży waluty po kursie wykonania, tak aby ograniczyć potencjalne straty w przypadku niekorzystnej zmiany cen, co mieści się w ramach stosowanej strategii zabezpieczającej, ale spółki te wystawiały także opcje kupna i zawierały kontrakty forward i robiły to w taki sposób, że wolumen zobowiązań wynikających z tych instrumentów finansowych przekraczał osiągane przychody w walutach obcych. Takie działanie nie prowadziło z kolei do zabezpieczania przychodów, ale w przypadku niekorzystnej dla spółek zmiany kursu walutowego, narażało je na ryzyko straty.

Jak wyżej wskazano skarżąca – Emitent wywiodła, że nie wiedziała o kontaktach walutowych zawieranych przez jej spółki zależne. Wyjaśnienie powyższe w ocenie Sądu nie zwalnia jednak Emitenta z obowiązku, o którym mowa w art. 56 ustawy o ofercie, bowiem jak słusznie zauważył WSA w Warszawie w wyroku o sygn. akt VI SA/Wa 811/07 Emitent zobowiązany jest jako spółka publiczna do prawidłowego i terminowego wykonywania obowiązków informacyjnych, powinien tak zorganizować przepływ informacji w swojej grupie kapitałowej, aby podmioty zależne przekazywały mu informacje podlegające upublicznieniu niezwłocznie po ich uzyskaniu. Zgodzić należy się też z konkluzją wyrażoną w powołanym orzeczeniu że brak wskazanej organizacji obciąża emitenta odpowiedzialnością za nienależyte wykonanie obowiązków informacyjnych i skutkuje sankcją z art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie.

Powzięcie zatem informacji poufnej przez kierownictwo spółki zależnej, a więc osoby pełniącej funkcję w podmiocie zależnym od emitenta - powinno było zatem uruchomić procedurę informacyjną nakazaną prawem.

Reasumując, w ocenie Sądu, organ prawidłowo ustalił stan faktyczny sprawy w zakresie wskazania, iż transakcje przeprowadzone przez spółki zależne skarżącego należy uznać za informacje poufne podlegające podaniu do publicznej wiadomości. Z uwagi na naruszenie przez skarżącego terminu określonego w art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, organ miał prawo nałożyć karę pieniężną na podstawie art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie.

Uwzględniając, że penalizowane w trybie administracyjnym zachowania skarżącego miały miejsce przed wejściem w życie ustawy z dnia 4 września 2008 r. o zmianie ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych oraz o zmianie innych ustaw (Dz. U. Nr 231, poz.1547 ) dla określenia możliwych sankcji miał znaczenie przepis art. 5 ust. 2 ustawy zmieniającej (obowiązującej od dnia 13 stycznia 2009 r.) Zgodnie z tym przepisem przy wymierzaniu sankcji za zachowania stanowiące naruszenie przepisów ustawy o ofercie sprzed zmiany ustawą zmieniającą należy stosować przepisy ustawy o ofercie sprzed wskazanej zmiany. Przy czym od zasady tej należy odstąpić, gdy sankcja - zgodnie z brzmieniem ustawy o ofercie po nowelizacji ustawy zmieniającej - byłaby względniejsza dla strony postępowania.

Z analizy przepisów art. 96 ust. 1 pkt 1-3 ustawy o ofercie w brzmieniu sprzed nowelizacji dokonanej ustawą zmieniającą oraz przepisu art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie w brzmieniu po nowelizacji wynika, że sankcje odnoszące się do naruszeń obowiązków informacyjnych z art. 56 ustawy o ofercie są identyczne. Z powyższego wynika, że organ powinien zastosować przepis ustawy o ofercie sprzed wejścia w życie wspomnianej nowelizacji.

Powyższy przepis art. 96 ust. 1 stanowi, iż w przypadku gdy emitent nie wykonuje albo wykonuje nienależycie obowiązki, o których mowa w art. 56, Komisja może wydać decyzję o wykluczeniu, na czas określony lub bezterminowo, papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym albo nałożyć, biorąc pod uwagę w szczególności sytuację finansową podmiotu, na który kara jest nakładana, karę pieniężną do wysokości 1.000.000 zł, albo zastosować obie sankcje łącznie".

Nakładane na podstawie powyższego przepisu sankcje mają charakter represyjny, a ich celem jest dyscyplinowanie adresatów norm prawnych zagrożonych sankcją do przestrzegania obowiązującego prawa. Niewątpliwie dla osiągnięcia skuteczności przedmiotowe sankcje muszą powodować dolegliwość ale jednocześnie muszą być współmierne w stosunku do rodzaju naruszenia i nieuchronne. Zdaniem Sądu, decyzja w zakresie w jakim nałożono na stronę karę pieniężną w wysokości 300 000 złotych nie narusza prawa. Organ działał w granicach prawa i uzasadnił wysokość wymierzonej kary wskazując przesłanki, którymi się kierował. Należy zaakcentować, że na gruncie rozpatrywanej sprawy nie wykazano, że wysokość nałożonej kary została ustalona przez organ dowolnie.

Podkreślenia wymaga, iż przedmiotowa sankcja ma charakter prewencyjny. Celem bowiem unormowań ustawy o ofercie jest m.in. dostarczenie istotnych informacji uczestnikom obrotu na rynku kapitałowym, które zapewniają jego przejrzystość. Zasada transparentności stanowi natomiast podwalinę rynku kapitałowego, bez której nie mógłby on prawidłowo funkcjonować. W myśl tej zasady całość infrastruktury rynku kapitałowego służyć ma równemu dostępowi do informacji. Zasada ta jest kardynalna z tego powodu, że rynek kapitałowy jest szczególnie wrażliwy na informacje dotyczące instrumentów finansowych. Treść informacji wpływać może na aktualny i przyszły kurs rynkowy papierów wartościowych. Dlatego też informacja jest jednym z najważniejszych aspektów rynku, wymagającym regulacji i nadzoru ze strony organów państwa (v. Prawo papierów wartościowych pod red. prof. S. Włodyki, seria Prawo Gospodarcze i Handlowe, Tom 4 , wyd. CH Beck, Warszawa 2004).

Sąd podziela stanowisko Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego w Warszawie zawarte w wyroku z dnia 8 września 2006 r. sygn. akt VI SA/Wa 1041/06, zgodnie z którym, uczestnicy rynku, a zwłaszcza podmioty emitujące papiery wartościowe, obowiązane są do informowania inwestorów o wszystkich istotnych zdarzeniach, które mogą mieć wpływ na rynkową wycenę papierów wartościowych, a całość infrastruktury rynku kapitałowego służy równemu i prostemu dostępowi do tych informacji.

Należy zauważyć, iż skarżąca, obawiając się negatywnych konsekwencji kursowych przekazania informacji o zawarciu przez jednostki zależne spekulacyjnych kontraktów terminowych, mogła przekazać informacje o charakterze wstępnym z zastrzeżeniem jej uszczegółowienia w najbliższym możliwym terminie albo rozważyć skorzystanie z przepisów dopuszczających opóźnienie ujawnienia informacji poufnych (art. 57 ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych) jednakże z możliwości tej nie skorzystał.

Przechodząc do omówienia zarzutów skargi należy uznać, że nie zasługują one na uwzględnienie. Jak wyżej wskazano Sąd nie dopatrzył się naruszenia art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie jak również art. 154 ustawy o obrocie.

W ocenie Sądu nie doszło również do naruszenia art. 7, 77 § 1, 80, a także art. 107 § 1 i 3 kpa, gdyż Komisja Nadzoru Finansowego w sposób prawidłowy zebrała i oceniła materiał dowodowy zgromadzony w sprawie.

Biorąc powyższe pod rozwagę na zasadzie art. 151 ppsa orzeczono, jak w sentencji.