Wyrok WSA w Warszawie, sygn. akt VI SA/Wa 4340/23
Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie
Data orzeczenia: 2024-01-16 00:00:00+01:00 (orzeczenie nieprawomocne)
Symbol z opisem: 6379 Inne o symbolu podstawowym 637
Skarżony organ: Komisja Nadzoru Finansowego
Treść wyniku: Oddalono skargę

SENTENCJA

Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie w składzie następującym: Przewodnicząca sędzia WSA Danuta Szydłowska, Sędziowie sędzia WSA Sławomir Kozik, asesor WSA Justyna Żurawska (spr.), Protokolant st. ref. Bartłomiej Grzybowski, po rozpoznaniu na rozprawie w dniu 16 stycznia 2024 r. sprawy ze skargi B. z siedzibą w W. na decyzję Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] kwietnia 2023 r. nr [...] w przedmiocie kary pieniężnej za naruszenie obowiązków informacyjnych oddala skargę


UZASADNIENIE

Przedmiotem skargi B. z siedzibą w W. (dalej także: "Strona", "Spółka", "Skarżąca", "Emitent") jest decyzja Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] kwietnia 2023 r. znak [...] wydana w przedmiocie nałożenia kary pieniężnej.

Decyzja ta została wydana w następującym stanie sprawy:

W związku z wszczęciem z urzędu i przeprowadzeniem postępowania, Komisja Nadzoru Finansowego (dalej: "Komisja", "organ") wydała w dniu [...] lipca 2022 r. decyzję znak [...] którą:

I. na podstawie art. 104 ustawy z dnia 14 czerwca 1960 r. Kodeks postępowania administracyjnego (t.j. Dz.U. z 2020 r. poz. 256, ze zm.), dalej: "k.p.a.", art. 11 ust. 1

i 5 ustawy z dnia 21 lipca 2006 r. o nadzorze nad rynkiem finansowym (Dz.U. z 2022r. poz. 660, ze zm.) oraz art. 96 ust. 1i ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (t.j. Dz.U. z 2021 r. poz. 1983, ze zm.), dalej: "ustawa o ofercie", w zw. z art. 17 ust. 1 rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku (rozporządzenie w sprawie nadużyć na rynku) oraz uchylające dyrektywę 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady i dyrektywy Komisji 2003/124/WE, 2003/125/WE i 2004/72/WE, dalej także: "rozporządzenie MAR", nałożyła na Stronę karę pieniężną w wysokości 600 000 (sześćset tysięcy) zł, wobec stwierdzenia, że Spółka naruszyła art. 17 ust. 1 w zw. z art. 7 ust. 1 rozporządzenia MAR, ponieważ nie przekazała do publicznej wiadomości informacji poufnej, powstałej najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. (dalej: "L.") w zakresie zbycia projektu Centrum [...]

oraz

II. umorzyła, na podstawie art. 105 § 1 k.p.a. w zw. z art. 11 ust. 1 i 5 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym, postępowanie administracyjne w części dotyczącej nałożenia na Spółkę kary pieniężnej na podstawie art. 96 ust. 1i lub art. 96 ust. 1k ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie w związku z podejrzeniem naruszenia art. 17 ust. 1 rozporządzenia MAR, w związku z nieprzekazaniem do publicznej wiadomości informacji poufnej o złożeniu do Banku [...] w dniu 1 października 2018 r. wniosku o wyrażenie zgody na zawarcie transakcji zbycia Centrum [...].

Wniosek o ponowne rozpatrzenie sprawy od powyższej decyzji w zakresie jej punktu I, wniosła Strona.

Po rozpatrzeniu tego wniosku, decyzją z dnia [...] kwietnia 2023 r., zaskarżoną w sprawie, Komisja Nadzoru Finansowego utrzymała w mocy własną decyzję z dnia [...] lipca 2022 r. w zakwestionowanej części tj. w części nakładającej karę pieniężną.

W uzasadnieniu organ przedstawił stan faktyczny sprawy wskazując na następujące ustalenia:

Skarżąca jest spółką deweloperską notowaną na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. Od roku 2009 Spółka była zaangażowana w realizację projektu inwestycyjnego położonego przy ul. [...] w W., polegającego na wybudowaniu budynku biurowo-handlowego o powierzchni użytkowej nie mniejszej niż 10 000 m2, na nieruchomości zlokalizowanej przy ul. [...] w W., na której położony był Dom Handlowy [...] (dalej: "Centrum [...]", "Projekt"). W dniu 4 grudnia 2009 r. J.. zawarła ze "S." W. (dalej: "S.") umowę ramową o wspólnym przedsięwzięciu, obejmującym realizacji ww. inwestycji. Zgodnie z postanowieniami umowy, koszty i ryzyko realizacji Centrum [...] obciążać miały przede wszystkim J., który zobowiązał się na swój koszt do kompleksowego zarządzania Projektem, wykonania prac projektowych, pozyskania finansowania zewnętrznego. W wyniku połączenia, w dniu 10 maja 2010 r., Skarżącej z J.., B. stała się stroną umowy ramowej.

Raportem bieżącym nr 36/10 z dnia 20 sierpnia 2010 r. Emitent przekazał do publicznej wiadomości, że w dniu 20 sierpnia 2010 r. spółka w 100% zależna od Emitenta tj. R. J. (dalej: "J."), zawarła ze S. umowę inwestycyjną wraz z szeregiem umów dotyczących realizacji Centrum [...].

Ustalono, że w dniu 20 sierpnia 2010 r. J. oraz S., przy udziale Zarządzanie S. (dalej także: "Zarządzanie [...]") oraz Zarządzanie [...] spółka z ograniczoną odpowiedzialnością N. (dalej także: "N.) zawarły umowę inwestycyjną, której przedmiotem była inwestycja Centrum [...]. Zarządzenie [...] oraz N. to spółki specjalnego przeznaczenia, przy wykorzystaniu których będzie realizowany Projekt. W obu spółkach wspólnikami byli: S. (od 20 września 2010 r. data wpisu zmiany w KRS) oraz J.. Zdecydowano, że podstawowym celem N. będzie realizacja i prowadzenie Projektu.

W dniu 20 sierpnia 2010 r. J. oraz S. zawarły umowę wspólników (zmienioną kolejnymi aneksami). Przedmiotową umową uregulowano wzajemne relacje oraz prawa i obowiązki S. oraz J. jako wspólników Zarządzanie [...] oraz N., a także zasady zarządzania spółką N. W ramach umowy ustalono ograniczenie w rozporządzaniu udziałami w spółce N. oraz postanowiono, że ww. spółka reprezentowana będzie przez Zarządzanie S., jako jej komplementariusza działającego przez swój zarząd.

Raportem bieżącym nr 37/10 z dnia 20 sierpnia 2010 r. Skarżąca przekazała do publicznej wiadomości informację o zawarciu umowy inwestycyjnej oraz szeregu dodatkowych umów których przedmiotem była realizacja Centrum [...]. Poinformowała także, że w przypadku zrealizowania Projektu, wartość aktywów netto Spółki może powiększyć się o przedział od 20 % do 35%.

W dniu 14 listopada 2013 r. S. oraz J. zawarły przedwstępną umowy sprzedaży udziałów oraz sprzedaży ogółu praw i obowiązków w której zobowiązały się zawrzeć w przyszłości i po spełnieniu uzgodnionych warunków, ostateczną umowę sprzedaży wymienionych w jej treści praw. Umowa przedwstępna sprzedaży udziałów, praw i obowiązków oraz umowa przyrzeczona sprzedaży udziałów, praw i obowiązków miały umożliwić Emitentowi przez J., przejęcie pełnej kontroli i własności nad Zarządzanie [...] oraz nad N., a co za tym idzie, przejęcie kontroli i własności całej inwestycji Centrum [...].

Na podstawie sprawozdania zarządu z działalności grupy kapitałowej B. w roku obrotowym 2016 ustalono, że prace budowlane w ramach Centrum [...] rozpoczęły się w kwietniu 2016 r., a ich zakończenie, zgodnie z umową o roboty budowlane zawartą z generalnym wykonawcą, planowane było na styczeń 2018 r.

Raportem bieżącym nr 18/2016 z dnia 17 maja 2016 r. Skarżąca przekazała do publicznej wiadomości informację o tym, że w dniu 17 maja 2016 r. J. zawarł list intencyjny przyszłej sprzedaży Centrum [...], dotyczący określenia wstępnych warunków sprzedaży Projektu. W raporcie tym nie podano nazwy potencjalnego nabywcy. Wskazano jednakże, że zgodnie z postanowieniami listu intencyjnego, strony będą prowadzić w dobrej mierze negocjacje w zakresie sprzedaży (po jego wybudowaniu i uzyskaniu pozwolenia na użytkowanie) Centrum [...], prowadzonego przez N.. Strony listu intencyjnego zobowiązały się do prowadzenie negocjacji w dobrej wierze. List intencyjny określał podstawowe warunki, których spełnienie determinowało prowadzenie dalszych negocjacji zmierzających do zawarcia przedwstępnej umowy sprzedaży Projektu, w tym uzyskanie zgód korporacyjnych przez potencjalnego nabywcę, przeprowadzenie satysfakcjonującego badania due diligence, niezależne potwierdzenie wartości projektu w przeprowadzonej przez nabywcę wycenie oraz dostarczenie przez J. odpowiednich gwarancji. W informacji Spółka zaznaczyła, że ponieważ dalsza realizacja postanowień listu intencyjnego zależy od spełnienia szeregu przyszłych warunków, satysfakcjonującego wyniku due diligence oraz uzgodnienia finalnych parametrów transakcji, należy ją traktować jako zdarzenie przyszłe i niepewne.

Ustalono, że do dnia [...] listopada 2018 r. Emitent nie informował rynku o jakimkolwiek zakończeniu lub przerwaniu rozpoczętych ww. listem intencyjnym negocjacji z potencjalnym nabywcą, w zakresie sprzedaży Centrum [...]. Zaś raportem bieżącym z dnia [...] listopada 2018 r. nr 52/2018 Emitent przekazał do publicznej wiadomości informację, że w dniu [...] listopada 2018 r. N., będąca podmiotem współkontrolowanym przez Emitenta (35% udziałów) oraz przez S. (65% udziałów) zawarła przedwstępną umowę sprzedaży Projektu z nabywcą, którym jest podmiot celowy z grupy L.. Komisja ustaliła, że kupującym Projekt został C.., tj. podmiot celowy z grupy L. Zgodnie zaś z pkt 17.1 przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...], ww. umowa wchodziła w życie pod warunkiem zawieszającym tj. uzyskania przez N. zgody Banku [...] na sprzedaż Centrum [...].

Jednocześnie Emitent przekazał do publicznej wiadomości informację, że wygasł list intencyjny podpisany w dniu 17 maja 2016 r. z potencjalnym nabywcą, o którym Emitent informował w raporcie bieżącym nr 18/2016.

Kolejno, raportem bieżącym nr 58/2018 z dnia 19 grudnia 2018 r. Emitent przekazał do publicznej wiadomości informację że w dniu 19 grudnia 2018 r. N., realizujący Projekt, uzyskał zgodę Banku [...] na zawarcie i wykonanie przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...]. Emitent poinformował także, że zgoda Banku [...] była warunkiem wejścia w życie przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...] zawartej w dniu [...] listopada 2018 r.

Zaś raportem bieżącym nr 25/2019 z dnia 19 czerwca 2019 r. Emitent przekazał do publicznej wiadomości informację, że N., w której posiada 35% udziałów, a także spółki zależne od Emitenta tj. J. oraz J. oraz Emitent zawarły pakiet umów oraz innych dokumentów dotyczących sprzedaży Centrum [...] oraz rozliczenia cen sprzedaży, co nastąpiło w wykonaniu przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...] z dnia [...] listopada 2018 r. zawartej z C.. Łączny udział spółek z grupy kapitałowej B. we wpływach z cen wynikających z umów sprzedaży, z uwzględnieniem pierwotnie posiadanego 35% udziału w sprzedanym Projekcie, wyniósł 31,3 mln euro (z korektą w wysokości 5,1 mln euro zatrzymaną na zabezpieczenie zobowiązań z tytułu umowy M.). Jak wskazał Emitent, zawarcie umów sprzedaży stanowi uwieńczenie długiego i skomplikowanego procesu realizacji, komercjalizacji i sprzedaży Projektu.

Organ ustalił, że zainteresowanie Projektem grupy L. nastąpiło w pierwszej połowie 2018 r., zaś proces badania stanu prawnego Centrum [...] przez grupę L. rozpoczął się 31 sierpnia 2018 r. (z tą datą kancelaria prawna uzyskała dostęp do danych podlegających badaniu – data udostępnienia wirtualnego "date room"), a zakończył się w dniu 16 października 2018 r. Kolejne dwa tygodnie trwało omawianie wyników badania. Ustalił także, że od około 22-30 października 2018 r. rozpoczęły się rozmowy dotyczące szczegółowych mechanizmów ustalania ceny sprzedaży, które z różną intensywnością trwały aż do chwili zawarcia przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...], tj. do dnia [...] listopada 2018 r.

Dalej Komisja ustaliła, że w dniu 1 października 2018 r. do Banku [...] oraz kancelarii prawnej obsługującej transakcję ze strony Banku finansującego wpłynął e-mail od B. zatytułowany "czynności w zakresie sprzedaży Centrum [...]". W wiadomości tej P. L. (członek zarządu Emitenta) poformował o planowanej sprzedaży Centrum [...], o intensywnych negocjacjach z inwestorem w sprawie nabycia Centrum [...] oraz opisał w sposób uproszczony strukturę transakcji jaka ma nastąpić w zakresie sprzedaży Projektu. W tej samej wiadomości Emitent wystąpił o: (a) zgodę na "change of control " - czyli na potencjalną zmianę właściciela projektu, z obecnych S. i J. na spółkę celową inwestora, (b) zgodę na zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży nieruchomości Centrum [...] na podanych w wiadomości elektronicznej parametrach, (c) zgodę na ustanowienie zabezpieczenia spłaty pożyczki przez J. na 100% udziałów w N., na drugim miejscu za bankiem finansującym.

Ustalono, że na dzień 1 października 2018 r. negocjacje w zakresie planowanej transakcji były już zaawansowane, gdyż znane były wstępne założenia dla transakcji. Komisja ustaliła także, że przedstawiona w e-mailu z dnia 1 października 2018 r. uproszczona struktura planowanej transakcji znalazła następnie swoje odzwierciedlenie w zawartej pomiędzy N., a C. w dniu [...] listopada 2018 r. przedwstępnej umowie sprzedaży Centrum [...], w zawartej przez J. oraz spółką z grupy L. umowie pożyczki z dnia 13 grudnia 2018 r. oraz w zawartych pomiędzy J., a S. w dniu 5 grudnia 2018 r. następujących umów: 1) umowy warunkowej sprzedaży udziałów oraz ogółu praw i obowiązków oraz umowy warunkowej rozwiązania przedwstępnej umowy sprzedaży udziałów oraz sprzedaży ogółu praw i obowiązków z dnia 14 listopada 2013 r., 2) aneksu nr 5 do umowy inwestycyjnej z dnia 20 sierpnia 2010 r., oraz 3) aneksu nr 3 do umowy wspólników z dnia 20 sierpnia 2010 r.

W dniu 18 grudnia 2018 r. zarząd Banku [...] podjął uchwałę w przedmiocie decyzji w sprawie udzielenia zgody na zawarcie i zrealizowanie przedwstępnej umowy sprzedaży Projektu, o czym Spółka została poinformowana.

Ustalono nadto, że Spółdzielnia nie brała udziału w negocjacjach, gdyż wynikało to z podziału kompetencji – to spółka zależna od emitenta była odpowiedzialna za przygotowanie i realizację procesu komercjalizacji projektu oraz znalezienie inwestora i prowadzenie negocjacji w zakresie sprzedaży Projektu, łącznie z końcową sprzedażą Projektu, natomiast Spółdzielnia wniosła nieruchomość. Ustalono także, że każdy istotny etap realizacji Projektu musiał uzyskać zgodę Spółdzielni poprzez jej przedstawicieli w zarządzie spółki N.. Ustalono, że nie powstał żaden formalny akt akceptacji potencjalnego nabywcy przez S., a sama S. od czasu, gdy dowiedziała się o zainteresowaniu grupy L. nabyciem Projektu, nie była zasadniczo przeciwna temu podmiotowi. Spółdzielnia podkreśliła, że dla niej nie było rozstrzygającym czynnikiem, kto nabędzie projekt, ale na jakich warunkach to nabycie nastąpi.

Komisja ustaliła także, że S. (poprzez jej przedstawicieli w zarządzie N.) brała bezpośredni udział w procesie sprzedaży Projektu na rzecz podmiotu z grupy L., na jego końcowym etapie (tj. na etapie uzgadniania dokumentacji przed podpisaniem przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...]). Ustalono, że cały proces negocjacyjny prowadzony był przez Skarżącą, natomiast S. posiadała wiedzę i była na bieżąco informowana o przebiegu tych rozmów i ustaleniach w zakresie warunków transakcji.

Zdaniem Komisji Spółka naruszyła art. 17 ust. 1 w zw. z art. 7 ust. 1 rozporządzenia MAR, albowiem nie przekazała do publicznej wiadomości informacji poufnej, powstałej najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia projektu Centrum [...]. Komisja wskazała, że na Stronie ciążył obowiązek niezwłocznego przekazania do wiadomości publicznej ww. informacji, którego to obowiązku nie wykonała. Zdaniem organu powyższej informacji należy przyznać status informacji poufnej, gdyż spełnione zostały wszystkie cztery przesłanki, tj.

a) przedmiot informacji należy do jednej z czterech kategorii informacji określonych w art. 7 ust. 1 lit. a-d rozporządzenia MAR (tzw. przesłanka rodzajowa);

b) informacja nie została ujawniona publicznie (przesłanka poufności sensu stricto),

c) informacja została określona w sposób precyzyjny (przesłanka precyzyjności);

d) informacja jest potencjalnie cenotwórcza (przesłanka potencjalnej cenotwórczości).

Wyjaśniając spełnienie przesłanek uznania przedmiotowej informacji za poufną, Komisja wyjaśniła, że przedmiotem informacji poufnej mogą być m.in. informacje które dotyczą pośrednio lub bezpośrednio emitenta (emitentów) lub instrumentu finansowego (instrumentów finansowych). Informacja o prowadzonych negocjacjach przez Spółkę (formalnie uprawniona do negocjacji była spółka J., w 100% zależna od Skarżącej) z grupą L. dotyczyła bezpośrednio Emitenta, gdyż była związana z aktywami spółki całkowicie zależnej od Skarżącej (dotyczyła całej grupy kapitałowej B.). Informacja była poufna, gdyż przed dniem [...] listopada 2018 r., kiedy Strona przekazała do publicznej wiadomości informację o zawarciu przez N. przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...], brak było w przestrzeni publicznej informacji o negocjacjach prowadzonych przez Spółkę lub J. z grupą L. Organ wyjaśnił nadto, że w sytuacji gdy informacja poufna dotyczy procesu, który przebiega etapowo, zarówno każdy etap tego procesu, jeśli spełnia kryteria informacji poufnej, jak i cały proces, mogą stanowić informacje poufne. Przykładem informacji poufnych stanowiących etapy pośrednie rozciągniętego w czasie procesu są negocjacje oraz decyzje organu zarządzającego lub umowy zawierane przez organ zarządzający emitenta, które dla swojej skuteczności wymagają akceptacji innego organu emitenta. W przypadku rozciągniętego w czasie procesu, który ma na celu doprowadzić do zaistnienia określonej okoliczności lub do wystąpienia określonego wydarzenia, informacje precyzyjne stanowić mogą nie tylko ta okoliczność lub to wydarzenie, lecz również etapy pośrednie tego procesu, które są związane z urzeczywistnieniem tejże okoliczności lub tegoż wydarzenia.

Zdaniem organu, informacja o rozpoczęciu negocjacji z grupą L., powstała najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. i spełniała kryterium precyzyjności. Informacja dotyczyła jednego z etapów negocjacji w wieloetapowym procesie zmierzającym do zbycia Projektu na rzecz inwestora z grupy L. Zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży w dniu [...] listopada 2018 r. oraz udzielenie przez Bank finansujący zgody z dnia 19 grudnia 2018 r. stanowiły kolejne zdarzenia w wieloetapowym procesie rozciągniętym w czasie, którym było zbycie Centrum [...] na rzecz inwestora z grupy L.

Komisja stanęła na stanowisku, że informacja o rozpoczęciu negocjacji

z grupą L. nabrała cech precyzyjności najpóźniej w dniu 1 października 2018 r., tj.

w dniu wystąpienia przez Stronę do Banku [...] o wyrażenie zgody na sprzedaż Projektu oraz zawarcie przedwstępnej umowy zbycia Centrum [...]. Zdaniem Komisji, strony negocjacji mimo jeszcze formalnie niezakończonego procesu badania stanu prawnego projektu osiągnęły wstępne porozumienie co do umowy, w tym w zakresie struktury finansowania nabycia. Organ podkreślił, że zgoda Banku [...] na zawarcie przedwstępnej umowy zbycia Centrum [...] była jednym z dwóch, obok zgody S., kluczowych warunków zawarcia transakcji. Wystąpienie do Banku [...] celem spełnienia jednego z warunków potwierdzało, zdaniem Komisji, że strony negocjacji osiągnęły zaawansowany ich stopień, uzasadniający przekonanie, że dojdzie do podpisania umowy przedwstępnej sprzedaży. Jednocześnie informacja o rozpoczęciu wskazanych negocjacji, w opinii Komisji, niosła ze sobą istotne konsekwencje dla Emitenta, w tym dla jego kondycji finansowej oraz dalszych perspektyw rozwoju (jednoznacznie pozytywny wydźwięk), a w konsekwencji można jej przypisać potencjał cenotwórczy.

Rozpatrując przesłankę cenotwórczości, organ wskazał, że wystarczający jest jedynie potencjalny wpływ na cenę akcji. Zdaniem organu ujawnienie przedmiotowej informacji miałoby potencjalny wpływ na cenę akcji – poprzednia informacja pochodziła z dnia 17 maja 2016 r. i zapowiadała podjęcie negocjacji w zakresie sprzedaży. Ujawnienie informacji o rozpoczęciu negocjacji najpóźniej w dniu

1 października 2018 r. z grupą L. – a zatem po ponad 2 latach od ostatniej takiej informacji, w sytuacji gdy, jak wynikało to z korespondencji z Bankiem finansującym – strony osiągnęły porozumienie m.in. co do struktury finansowania i były na etapie negocjowania umowy przedwstępnej, w ocenie Komisji wskazywało, że pojawił się nowy potencjalny nabywca Projektu, co zarówno zwiększało szanse na jego sprzedaż, jak i na poprawę sytuacji finansowej Emitenta. Zdaniem organu ujawniona informacja zostałaby prawdopodobnie wzięta pod uwagę przez racjonalnego inwestora przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych. Informacja miała bowiem wydźwięk jednoznacznie korzystny i wskazywała, iż proces dezinwestycji nabiera dynamiki, a w konsekwencji spodziewać się można powiększenia aktyw Spółki wynikających ze zbycia Projektu (sygnalizowany wzrost 20-35%).

Zdaniem Komisji skoro inwestorzy zareagowali na informację o podpisaniu przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...] (raport bieżący z dnia [...] listopada 2018 r.), to w przypadku ujawnienia informacji poufnej o rozpoczęciu negocjacji część potencjału cenotwórczego informacji z dnia [...] listopada 2018 r. mogłaby zostać zdyskontowana w dniu ujawnienia informacji o rozpoczęciu negocjacji, co skutkowałoby prawdopodobnie mniejszymi wzrostami kursu w okresie późniejszym. Przy czym organ wskazał, że ocena ex post zachowania kursu akcji Spółki nie jest kluczowa dla zaklasyfikowanie danej informacji do katalogu informacji poufnych.

Zdaniem Komisji, podjęcie negocjacji w przedmiocie sprzedaży Centrum [...], w którym Emitent posiadał aktywa z inwestorem, który mógł być docelowym, nie było zdarzeniem, które odbywało się w Spółce powszechnie. Ze względu na rozmiary planowanej transakcji było to zdarzenie wyjątkowe, co tym bardziej przesądza istnienie obowiązku poinformowania o nim uczestników rynku kapitałowego, w tym akcjonariuszy Spółki.

Organ nie podzielił stanowiska Strony jakoby informacja dotycząca negocjacji nie spełniała kryterium precyzyjności i cenotwórczości. W tym zakresie Komisja powtórzyła, że wprawdzie trudno ustalić moment powstania informacji poufnej, lecz najpóźniejszym momentem jej powstania był dzień 1 października 2018 r. W tej dacie rozmowy w zakresie sprzedaży Projektu były prowadzone na takim poziomie szczegółowości, że przeszły z etapu rozmów roboczych na etap negocjacji w przedmiocie sprzedaży Centrum [...]. Zdaniem organu, wystąpienie w dniu 1 października 2018 r. z wnioskiem o udzielenie zgody przez Bank [...] na sprzedaż Projektu oraz zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...] potwierdzało, że rozmowy w zakresie zbycia Projektu na rzecz podmiotu z grupy L., wykroczyły poza ramy niezobowiązujących, niekonkretnych rozmów w ramach cyklicznych spotkań. Fakt wystąpienia do Banku [...] o zgodę na sprzedaż Projektu oraz zawarcie transakcji przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...] potwierdza, że Spółka oraz L. rozpoczęły etap negocjacji związany z planowanym procesem sprzedaży Projektu. Udzielenie zgody przez bank było jednym z dwóch warunków koniecznych do finalizacji transakcji.

Jak wynika z treści ww. e-maila Emitenta (działającego poprzez P. L.) do Banku [...], na dzień 1 października 2018 r., pomiędzy Emitentem a grupą L. określone zostały podstawowe warunki, których spełnienie determinowało podjęcie kolejnych kroków (etapów) zmierzających do zbycia Centrum [...]. Wprawdzie 31 sierpnia 2018 r. rozpoczął się proces badania stanu prawnego inwestycji i nie został zakończony na dzień 1 października 2018 r., jednakże co najmniej od dnia 1 października 2018 r. podmioty zmierzały do zawarcia umowy sprzedaży. Zdaniem Komisji precyzyjności charakteru informacji nie odejmuje okoliczność, że wszelkie uzgodnienia wymagały ostatecznej zgody S.. Jak ustalono S. pozostawiła wszelkie działania w kierunku zbycia Projektu spółce zależnej od skarżącej. Zdaniem organu, na moment występowania przez Spółkę do Banku [...] o udzielenie zgód w zakresie sprzedaży Centrum [...], Emitentowi znany był zarówno inwestor, któremu zamierzano zbyć Projekt, znana i uzgodniona była wstępna struktura transakcji oraz sposób i warunki zaspokojenia Banku finansującego, konieczne do tego, aby Bank [...] mógł podjąć pozytywną decyzję w zakresie zgód koniecznych przy zbyciu Centrum [...].

Fakt podjęcia negocjacji był informacją pewną i precyzyjną, co wynika chociażby z treści e-maila z dnia 1 października 2018 r. wysłanego przez P. L. (członka zarządu Emitenta) do M. B. z Kancelarii Prawnej obsługującej Bank [...] oraz przekazanego do wiadomości L. B. z Banku [...].

Zdaniem organu na dzień 1 października 2018 r. negocjacje w zakresie zbycia Centrum [...] na rzecz podmiotu z grupy L. rozpoczęły się, a ustalenia stron odnośnie przyszłej transakcji, znajdowały się już na takim poziomie zaawansowania, który wymagał przeprowadzenia działań zmierzających do uzyskania kolejnego kroku, przełomowego dla transakcji, tj. uzyskania zgody Banku [...] na sprzedaż Projektu oraz zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...].

W opinii Komisji, negocjacje pomiędzy Emitentem a L. odbywały się w zakresie zbycia Projektu, tj. miały na celu ustalenie warunków, na jakich ww. inwestycja mogłaby zostać sprzedana. Za obojętne z punktu widzenia kwalifikacji danych rozmów jako stanowiących informację poufną pozostaje to, czy w sprawie doszło do finalnego zawarcia umowy przyrzeczonej. Dla uznania informacji o prowadzonych negocjacjach za informację poufną znaczenie ma to, czy obie strony przewidywały możliwość osiągnięcia porozumienia i prowadziły rozmowy mające na celu jego urzeczywistnienie, co w niniejszej sprawie miało miejsce. Komisja wyjaśniła także, że partnerskie relacje pomiędzy Emitentem a L., a także wieloletnia współpraca, pozwalają stwierdzić, że do rozpoczęcia i prowadzenia negocjacji w zakresie sprzedaży Centrum [...] nie był potrzebny ostateczny wynik z badania due diligence. Emitent poinformował, że dysk VDR został udostępniony kancelarii prawnej prowadzącej badanie stanu prawnego w dniu 31 sierpnia 2018 r., a więc miesiąc wcześniej. Kancelaria prawna oraz L. miały zatem czas na zapoznanie się z dokumentami przedstawionymi do badania due diligence oraz wysnucia zasadniczych wniosków w zakresie, czy nadal są zainteresowani nabyciem Centrum [...] oraz dalszym prowadzeniem negocjacji w tym zakresie. Zdaniem Komisji uzyskanie ostatecznych wyników z badania due diligence dniu 16 października 2018 r. (dwa tygodnie po tym, jak Emitent wystąpił do Banku [...] o udzielenie zgody na zawarcie i zrealizowanie przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...]), mogło stanowić kolejny etap tych negocjacji i mieć wpływ na poszczególne warunki dotyczące nabycia Projektu. Nadto Komisja wyjaśniła, że zakończenie procesu due diligence nie miało zasadniczego znaczenia dla samej decyzji L. w zakresie kontynuacji negocjacji. Na dzień 1 października 2018 r., zarówno realizacja Projektu jak i poziom najmu powierzchni biurowej i garażowej budynku zrealizowanego w ramach Projektu, oddanej w najem, był bardzo zaangażowany, co wynika z raportów bieżących Emitenta. Ze zgromadzonego materiału dowodowego wynika bowiem, że w dniu 2 maja 2018 r. główny wykonawca ukończył roboty budowlane i z tym dniem uzyskano pozwolenie na użytkowanie budynku w inwestycji Centrum [...]. W dniu 18 maja 2018 r. pozwolenie na użytkowanie budynku w inwestycji Centrum [...] stało się ostateczne.

Dalej Komisja podniosła, że prawdopodobieństwo zawarcia umowy zbycia Centrum [...] na rzecz podmiotu z grupy L., potwierdził także sam Emitent w sprawozdaniu zarządu z działalności Spółki i Grupy Kapitałowej Spółki za

I półrocze 2018 r., opublikowanym w dniu 25 września 2018 r. Tym samym, w ocenie Komisji, już w dniu 25 września 2018 r. Emitent przewidywał i planował, że w najbliższej perspektywie będzie kontynuowany proces komercjalizacji Centrum [...] oraz rozpoczną się negocjacje z L. w zakresie sprzedaży Projektu a także, że nastąpi zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży tego Projektu na rzecz L.

Komisja nie podzieliła także stanowiska Emitenta, że przedmiotowa informacja to informacja znana. Zdaniem Komisji, proces negocjacji w zakresie potencjalnej sprzedaży Centrum [...] zainicjowany zawarciem listu intencyjnego w dniu 17 maja 2016 r. oraz proces rozpoczęcia negocjacji najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. z grupą L. w zakresie sprzedaży Projektu to dwa rozdzielne etapy - dwa różne wydarzenia wieloetapowego procesu inwestycyjnego, o których Emitent zobowiązany był informować. A zatem rozpoczęcie etapu negocjacji z L. w zakresie sprzedaży Centrum [...] wymagało od Emitenta osobnego upublicznienia, co nie miało miejsca. W opinii Komisji, etapy negocjacji w zakresie tego samego Projektu, toczące się z różnymi podmiotami należy traktować jako odrębne, w rozumieniu art. 7 ust. 3 rozporządzenia MAR. Zdaniem Komisji, skoro proces negocjacyjny rozpoczęty w 2016 r. oraz proces negocjacyjny rozpoczęty w roku 2018 należy traktować jako odrębne etapy, inwestorzy pozbawieni byli wiedzy na temat aktualnych działań podejmowanych przez Emitenta oraz L. w procesie sprzedaży Centrum [...], tj. nie mieli możliwości zapoznania się z informacjami o rozpoczęciu najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. pomiędzy ww. podmiotami negocjacji zmierzającymi do sprzedaży Projektu. Komisja nie zgodziła się także z poglądem, że pierwszym zdarzeniem z punktu widzenia przesłanek z art. 7 rozporządzenia MAR było podpisanie w dniu [...] listopada 2018 r. przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...], o której Strona poinformowała rynek w raporcie bieżącym nr 52/2018. Podpisanie przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...], zdaniem Komisji, stanowiło kolejny etap procesu negocjacyjnego pomiędzy Emitentem a grupą L., jednak nie może zostać uznane za pierwszy, istotny etap procesu sprzedaży Projektu pomiędzy ww. podmiotami.

W ocenie organu, skoro informacja o zawarciu przez spółkę zależną od Emitenta 17 maja 2016 r. listu intencyjnego o planowanych negocjacjach w zakresie przyszłej sprzedaży Projektu, uznana została przez Emitenta za informację poufną, to tym bardziej za informację poufną winna zostać uznana informacja o rozpoczęciu, najpóźniej w dniu 1 października 2018 r., negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia ww. inwestycji. Organ wskazał przy tym, że informacja o zawarciu listu intencyjnego w dniu 17 maja 2016 r. nie stanowiła informacji analogicznej do informacji o rozpoczęciu przez Emitenta negocjacji w roku 2018, gdyż negocjacje prowadzone z grupą L. znajdowały się na zupełnie innym, bardziej zaawansowanym etapie realizacji samej inwestycji (inwestycja była wybudowana, wymagane zezwolenia budowlane, w tym decyzja o pozwoleniu na użytkowanie, prawomocne, a stan wynajętej powierzchni znaczący) oraz miały miejsce po tym, jak Emitent poinformował inwestorów o swoich planach dotyczących pozyskania docelowego inwestora oraz zawarcia wstępnej transakcji sprzedaży Projektu. Różnice te, zdaniem organu, mają zasadnicze znaczenie dla sprawy oraz pokazują, że informacje te mają różny potencjał cenotwórczy. Organ przyznał przy tym, że obie informacje wskazują na fakt rozpoczęcia negocjacji w zakresie sprzedaży Projektu, jednak każda z nich niesie ze sobą inny ciężar gatunkowy, tym samym racjonalny inwestor każdą z ww. informacji oceniłby inaczej.

Zdaniem organu, skutkiem naruszeń Emitenta było zaistnienie stanu dezinformacji na rynku kapitałowym. Komisja zauważyła, że interes uczestników rynku (akcjonariuszy Emitenta oraz potencjalnych inwestorów), w wyniku braku przekazania do publicznej wiadomości ww. informacji poufnej, został naruszony. Poprzez nieprawidłowe działanie Emitenta, doszło do umniejszenia możliwości podejmowania przez nich świadomych decyzji inwestycyjnych opartych o kompletne i aktualne informacje (których brakowało na rynku).

Mając na uwadze, że Spółka nie wykonała obowiązku z art. 17 ust. 1 rozporządzenia MAR organ dokonał wyboru sankcji i wymierzył karę pieniężną o której mowa w art. 96 ust. 1i ustawy o ofercie, mając na uwadze przesłanki jej wymierzenia z ust. 1h art. 96 ustawy o ofercie. Organ przeanalizował wagę naruszenia, wskazując że stan dezinformacji trwał najpóźniej od dnia 1 października 2018 r. (w tym dniu bowiem najpóźniej Emitent zobowiązany był przekazać do publicznej wiadomości informację poufną) do dnia [...] listopada 2018 r. tj. do momentu publikacji raportu nr 52/2019 r., w którym Emitent poinformował, że zawarł z C. przedwstępną umowę sprzedaży Centrum [...], tj. 51 dni. Komisja wskazała także, że naruszone przez Spółkę przepisy są oczywiste, a nienależyte działanie Emitenta, z uwagi na fakt, że godziło w podstawowe zasady prawidłowego funkcjonowania rynku kapitałowego mogło wpłynąć na utratę zaufania inwestorów do tego rynku, co stanowi okoliczność obciążającą. Zdaniem organu, waga naruszenia jest znacząca, co wpłynęło obciążająco na wymiar kary. Jednocześnie, w ramach oceny ww. przesłanki, jako okoliczność łagodzącą, Komisja uwzględniła fakt, że Emitent przekazywał do publicznej wiadomości (w tym m.in. w raportach okresowych i bieżących) informacje o swoich planach związanych z projektem Centrum [...], w tym także o planach sprzedaży ww. Projektu oraz o tym, że poszukuje inwestora docelowego, z którym w roku 2018 zamierza zawrzeć przedwstępną umowę dotyczącą sprzedaży Centrum [...].

Komisja nie wzięła pod uwagę przy ustalaniu wysokości kary przesłanki czasu

trwania naruszenia, gdyż nie znajduje ona zastosowania w sprawie.

Dokonując oceny przesłanki przyczyn naruszenia Komisja wskazała, iż rozumie ją jako stopień odpowiedzialności osoby fizycznej lub prawnej odpowiedzialnej za stwierdzone naruszenie. Wskazała, że Spółka jest w pełni odpowiedzialna za zaistniałe naruszenie, gdyż dysponowała wszystkimi niezbędnymi informacjami koniecznymi do wykonania ciążącego na niej obowiązku. Ponadto w toku postępowania nie zidentyfikowano żadnych okoliczności, które uniemożliwiałyby Stronie wykonanie obowiązku publikacji informacji poufnej. A zatem, Komisja wymierzając karę pieniężna uznała, że przesłankę przyczyn naruszenia należy ocenić jako przemawiającą na niekorzyść Strony.

Komisja dokonała również oceny sytuacji finansowej Strony, ze szczególnym uwzględnieniem, czy na chwilę wydawania decyzji nie doszło do jej pogorszenia. W tym zakresie Komisja stwierdziła, iż Spółka na koniec 2021 roku oraz koniec I kwartału roku 2022 posiadała znaczące środki pieniężne. Organ odnotowała także, że na koniec 2021 r. zaszły negatywne zmiany w wyniku finansowym Emitenta (odnotowano straty), a w I kwartale 2022 r. doszło do pogłębienia się straty w stosunku do okresu porównawczego (tj. roku 2020 oraz pierwszego kwartału 2021 r., kiedy Spółka odnotowała zyski). W porównaniu do roku 2020 oraz pierwszego kwartału 2021 r., na podstawie danych przedstawionych w sprawozdaniu finansowym Spółki za rok 2021, skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym Spółki za rok 2021 oraz skróconym śródrocznym skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym grupy kapitałowej Emitenta za I kwartał 2022 r. zauważalnym był także znaczący spadek przychodów ze sprzedaży. Ostatecznie Komisja przyjęła, że sytuacja finansowa Strony została uwzględniona na korzyść i stanowiła okoliczność łagodzącą w toku wymiaru kary pieniężnej.

W toku ponownego rozpatrywania sprawy ustalono, iż Strona, po wydaniu decyzji, przekazała do publicznej wiadomości śródroczne skrócone skonsolidowane sprawozdanie finansowe za I półrocze 2022 r. w dniu 30 września 2022 r. oraz śródroczne skrócone skonsolidowane sprawozdanie finansowe za III kwartały 2022 r. w dniu 29 listopada 2022 r. Z powyższych sprawozdań finansowych wynika, że Spółka odnotowuje nadal straty netto (w I półroczu 2022 r. - 5 289 tys. zł, zaś w okresie I-III kwartały 2022 r. - 6 985 tys. zł). Analiza rachunku przepływów finansowych wskazuje, iż Spółka odnotowała w ww. okresach sprawozdawczych dodatnie, rosnące przepływy netto z działalności operacyjnej (w I półroczu 2022 r. 3 686 tys. zł, zaś w okresie I-III kwartały 2022 r. 4 445 tys. zł). Z analizy ww. sprawozdań finansowych wynika również, iż nastąpiło zmniejszenie posiadanych przez Spółkę środków pieniężnych, z kwoty 5 808 tys. zł na dzień 1 stycznia 2022 r. do odpowiednio 2 118 tys. zł na dzień 30 czerwca 2022 r. oraz 838 tys. na dzień 30 września 2022 r. A zatem, ocenie organu, w toku ponownego rozpatrywania sprawy sytuacja finansowa Spółki nie uległa istotnym zmianom, zaś aktualna pozostaje ocena rozpatrywanej przesłanki zawarta w decyzji z dnia [...] lipca 2022 r. Komisja podkreśliła, że Emitent z podstawowej działalności Spółki generuje dodatnie przepływy pieniężne, posiada również środki niezbędne do zapłaty kary pieniężnej.

Odnosząc się do przesłanki skali korzyści uzyskanych lub strat unikniętych przez podmiot, który dopuścił się naruszenia, lub podmiot, w którego imieniu lub interesie działał podmiot, który dopuścił się naruszenia, o ile można tę skalę ustalić, Komisja w przypadku tych naruszeń wskazała, że z uwagi na charakter naruszeń nie można w sposób liczbowy ustalić skali korzyści uzyskanych lub strat unikniętych przez Stronę w związku z naruszeniami. Komisja nie uwzględniła tej przesłanki ani na korzyść, ani na niekorzyść Strony. Również i przesłanka strat poniesionych przez osoby trzecie w związku z naruszeniem, o ile można te straty ustalić Komisja nie uwzględniła ani na korzyść, ani na niekorzyść Strony z uwagi na to, że nie jest możliwe precyzyjne oszacowanie szkód osób trzecich wynikających z przedmiotowych naruszeń.

Przy wyznaczaniu kary Komisja uwzględniła na korzyść Strony gotowość podmiotu dopuszczającego się naruszenia do współpracy z Komisją podczas wyjaśniania okoliczności tych naruszeń. W toku niniejszego postępowania administracyjnego Spółka zgłaszała wnioski dowodowe, które w jej ocenie dotyczyły okoliczności istotnych dla sprawy oraz odpowiadała na wezwania Komisji przedstawiając swoje stanowiska w sprawie.

Rozpatrując przesłankę uprzedniego naruszenia przepisów niniejszej ustawy, a także bezpośrednio stosowanych aktów prawa Unii Europejskiej (np. rozporządzenia MAR), regulujących funkcjonowanie rynku kapitałowego, popełnione przez podmiot, na który jest nakładana kara, Komisja wskazała, że uwzględniła ją na korzyść Strony. Emitent nie był wcześniej karany w trybie administracyjnoprawnym za naruszenia ustawy o ofercie albo za naruszenia bezpośrednio stosowanych aktów prawa Unii Europejskiej, regulujących funkcjonowanie rynku kapitałowego.

Zdaniem Komisji, analiza stanu faktycznego i prawnego niniejszej sprawy pozwala stwierdzić, że sankcją adekwatną do dokonanego przez Stronę naruszenia jest kara pieniężna w wysokości 600 000 zł stanowiąca 5,79% ustawowego zagrożenia. Komisja uznał, że kara pieniężna nałożona na Stronę w ramach niniejszej decyzji, jest adekwatna oraz ściśle powiązana ze stwierdzonym naruszeniem, pozostaje z nim w ścisłym związku przyczynowo-skutkowym, wyrażając tym samym stopień naganności zachowania Strony. Przy wymiarze kary nałożonej niniejszą decyzją Komisja wzięła pod uwagę interes społeczny, tj. interes innych uczestników obrotu oraz funkcję i cel przepisów, które przez zachowanie Spółki zostały naruszone. Ustalając wysokość kary pieniężnej Komisja uwzględniła również funkcje, jakie spełniać ma kara pieniężna, tj. funkcję zarówno prewencyjną, w ujęciu indywidualnym oraz generalnym, jak i represyjną.

Organ rozważył również możliwość zastosowania instytucji odstąpienia od wymierzenia kary pieniężnej.

Skargę na powyższą decyzję wniosła Spółka domagając się jej uchylenia w całości, zobowiązania organu do uchylenia decyzji z dnia [...] lipca 2022 r. i rozstrzygnięcie sprawy poprzez umorzenie postępowania oraz zasądzenie od organu na jej rzecz kosztów postępowania.

Decyzji zarzucono naruszenie:

- art. 17 ust. 1 w zw. z art. 7 ust. 1 rozporządzenia MAR poprzez błędne przyjęcie, że Skarżący nie przekazał do publicznej wiadomości informacji poufnej, powstałej najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia projektu Centrum [...];

- przepisów postępowania, które mogło mieć istotny wpływ na wynik sprawy, tj. art. 7, art. 8 oraz art. 77 § 1 k.p.a. polegające na nieprawidłowej ocenie dowodów zgromadzonych w sprawie, braku oparcia części ustaleń i wniosków Komisji na jakichkolwiek dowodach, co doprowadziło do błędu w ustaleniach faktycznych polegającego na przyjęciu przez Komisję, że B. naruszyło przepisy rozporządzenia MAR w zakresie raportowania;

- przepisów postępowania, które mogło mieć istotny wpływ na wynik sprawy, tj. naruszenie art. 78 § 1 k.p.a. poprzez bezzasadne niedopuszczenie wniosków dowodowych B zgłaszanych w pismach procesowych w sprawie (z 22 lipca 2021 r., z 18 sierpnia 2021 r. oraz z 27 maja 2022 r.).

Zdaniem Spółki organ niezasadnie przyłożył wagę do komunikacji pomiędzy Emitentem, a Bankiem. Spółka wystąpiła do Banku o analizę odpowiednio wcześniej, gdyż z doświadczenia wie, że jest to długotrwały proces. O tym, że w tej wiadomości użyto sformułowań o pilnym charakterze sprawy, nie oznacza że sprawa była pilna, ale użyto ich, żeby skłonić bank do zajęcia się sprawą jak najszybciej. Podkreślono, że Bank wyraził zgodę już po zawarciu umowy przedwstępnej. Fakt występowania do finansującego banku w przedmiocie rozpoczęcia analizowania potencjalnej transakcji na wstępnym jej etapie, bez prawdopodobieństwa jej realizacji w przyszłości, jest praktyką rynkową w projektach o podobnym charakterze gospodarczym i sam ten fakt nie zwiększa prawdopodobieństwa realizacji potencjalnej transakcji.

Zdaniem Strony, organ dokonał błędnej oceny wskazanych dowodów, w szczególności wyciągając daleko idące wnioski z wybranych fragmentów korespondencji e-mailowej z dnia 1 października 2018 r. bez uwzględnienia jej kontekstu, celu oraz szczegółowych wyjaśnień złożonych w tym zakresie przez B. w toku postępowania. Zdaniem Spółki, Komisja niezasadnie uznała, że z określonych przyczyn te dowody mają większą wartość, niż pozostałe dowody zgromadzone w toku postępowania, z których wynika, że brak jest podstaw do uznania, iż rozmowy prowadzone pomiędzy B. a L. w okresie przed zawarciem umowy przedwstępnej spełniały przesłanki informacji poufnej w rozumieniu rozporządzenia MAR, a w szczególności:

- pisemne wyjaśnienia złożone przed wszczęciem postępowania administracyjnego przez M. B. reprezentującą nabywcę, która wyjaśniła m.in. że badanie due dilligence zakończyło się w dniu 16 października 2018 r., przez kolejne dwa tygodnie trwało omawianie jego wyników, a rozmowy dotyczące szczegółowych mechanizmów ustalania ceny sprzedaży rozpoczęły się nie wcześniej, niż ok. 22-30 października 2018 r., co zaprzecza tezie o daleko zaawansowanych ustaleniach stron na dzień 1 października 2018 r. kiedy nabywca nie znał nawet jeszcze wyników badania due dilligence, a szczegółowe rozmowy o cenie sprzedaży nie zostały jeszcze nawet rozpoczęte;

- pisemne wyjaśnienia złożone przed wszczęciem postępowania przez przedstawicieli W., którzy wyjaśnili m.in., że B. "nie mogło podejmować samodzielnie żadnych decyzji ani czynności, które skutkowałyby wiążącymi zobowiązaniami. Takim wiążącym zobowiązaniem było dopiero zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży projektu Centrum [...] w dniu [...] listopada 2018 r., na co S. wyraziła zgodę podpisując (poprzez swoich przedstawicieli w zarządzie spółki celowej) wspomnianą warunkową umowę przedwstępną" oraz, że "Brak zastrzeżeń wobec podmiotu nabywcy nie oznaczał (...) dokonania na jego rzecz sprzedaży – najpierw musiały zostać uzgodnione warunki transakcji, które odpowiadałyby oczekiwaniom S. – co zaprzecza tezie, że na dzień 1 października 2018 r. Emitent mógł mieć przekonanie o wysokim prawdopodobieństwie realizacji transakcji zgodnie z założeniami istniejącymi w tym dniu;

- zeznania świadka E. G., które potwierdziły, że wszelkie wiążące decyzje dotyczące projektu musiały zostać zaakceptowane przez S. (a formalnie taka akceptacja nastąpiła wraz z zawarciem umowy przedwstępnej w dniu [...] listopada 2018 r.), co również zaprzecza tezie, że na dzień 1 października 2018 r. Emitent mógł mieć przekonanie o wysokim prawdopodobieństwie realizacji transakcji zgodnie z założeniami istniejącymi w tym dniu;

- pisemne wyjaśnienia złożone przez B. przed wszczęciem postępowania.

Spółka oprotestowała także przyjęcie przez Komisję, że omawiana informacja spełniała kryterium precyzyjności oraz cenotwórczości, a także że na dzień 1 października 2018 r. informacja ta nie stanowiła informacji publicznej. W tym zakresie Strona podniosła m.in., że przekazanie informacji iż na dzień 1 października 2018 r. Spółka prowadziła rozmowy z innym inwestorem aniżeli w maju 2016 r. nie miało istotnego waloru informacyjnego, w porównaniu do informacji którymi inwestor już dysponował. Błędnie Komisja uznała, że prowadzone rozmowy z dwoma potencjalnymi inwestorami to dwa odrębne etapy tego samego procesu.

Strona zanegowała także zasadność odmowy przeprowadzenia dowodów zgłaszanych w pismach z: 22 lipca 2021 r., 18 sierpnia 2021 r. oraz 27 maja 2022 r.

W odpowiedzi na skargę organ wniósł o jej oddalenie.

Na rozprawie w dniu 16 stycznia 2024 r. strony podtrzymały dotychczasowe stanowiska.

Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie zważył, co następuje:

Zgodnie z art. 1 § 1 ustawy z dnia 25 lipca 2002 r. – Prawo o ustroju sądów administracyjnych (t.j. Dz.U. 2023 r. poz. 1615, ze zm.), sądy administracyjne sprawują wymiar sprawiedliwości przez kontrolę działalności administracji publicznej, przy czym w świetle paragrafu drugiego powołanego wyżej artykułu kontrola ta sprawowana jest pod względem zgodności z prawem, jeżeli ustawy nie stanowią inaczej. W myśl art. 134 § 1 ustawy z dnia 30 sierpnia 2002 r. - Prawo o postępowaniu przed sądami administracyjnymi (t.j. Dz.U. z 2023 r. poz. 1634, ze zm.) zwanej dalej "p.p.s.a.", sąd administracyjny rozstrzyga w granicach danej sprawy, nie będąc jednak związany zarzutami i wnioskami skargi oraz powołaną podstawą prawną.

Kontrola zaskarżonej decyzji przeprowadzona z uwzględnieniem powyższych reguł doprowadziła do uznania, że zaskarżona decyzja odpowiada prawu.

Przedmiotem kontroli Sądu w sprawie niniejszej jest decyzja Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] kwietnia 2023 r. utrzymująca w mocy decyzję własną z dnia [...] lipca 2022 r. w części dotyczącej nałożenia na Spółkę kary pieniężnej w wysokości 600 000 zł. Podstawę materialnoprawną decyzji stanowił art. 96 ust. 1i ustawy o ofercie w zw. z art. 17 ust. 1 rozporządzenia MAR.

W sprawie Sąd przyjął za podstawę rozstrzygnięcia ustalenia faktyczne poczynione przez Komisję, gdyż zdaniem Sądu stan faktyczny został ustalony z zachowaniem reguł procedury administracyjnej w stopniu pozwalającym na stwierdzenie, że brak jest naruszeń przepisów postępowania mogących mieć wpływ na wynik sprawy. Tym samym stan faktyczny ustalony w postępowaniu administracyjnym stał się stanem faktycznym przyjętym przez Sąd, co pozwala na ocenę prawidłowości zastosowania przez organ w tej sprawie przepisów prawa materialnego. Zdaniem Sądu, poczynione przez Komisję ustalenia faktyczne znajdują uzasadnienie w zebranym materiale dowodowym. Obszerny materiał dowodowy został w toku postępowania administracyjnego zgromadzony i rozpatrzony w sposób wyczerpujący.

Sąd nie dopatrzył się z urzędu wad postępowania wyjaśniającego. Nie podzielił także zastrzeżeń Spółki co do wadliwego procedowania przez organ. Przypomnieć trzeba, że kara pieniężna została nałożona na B. wobec stwierdzenia, że Spółka nie przekazała do publicznej wiadomości informacji poufnej, powstałej najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia projektu Centrum [...], czym naruszyła art. 17 ust. 1 w zw. z art. 7 ust. 1 rozporządzenia MAR. Ustalenia co do tego, czy przedmiotowa informacja, powstała najpóźniej w dniu 1 października 2018 r., o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia projektu Centrum [...] – wbrew twierdzeniom skargi – nie zostały poczynione jedynie na podstawie dwóch wiadomości e-mail z dnia 1 października 2018 r. wysłanych przez P. L. (członka zarządu Emitenta) do Banku [...] oraz do przedstawiciela kancelarii prawnej reprezentującej Bank, ale w oparciu o cały zgromadzony materiał dowodowy. Zdaniem Sądu, ustalenie Komisji, w oparciu także o treść wiadomości wysłanej przez Emitenta za pomocą poczty elektronicznej, że sporna informacja powstała najpóźniej w dniu 1 października 2018 r., gdyż na ten dzień negocjacje w zakresie planowanej transakcji były już zaawansowane, nie narusza prawa. Stosownie do treści art. 75 § 1 zdanie pierwsze k.p.a. jako dowód należy dopuścić wszystko, co może przyczynić się do wyjaśnienia sprawy, a nie jest sprzeczne z prawem. A zatem bezsprzecznie dowodami w postępowaniu mogą być także ww. wiadomości. Jak w sprawie ustalono, negocjacje pomiędzy Spółką, a grupą L. rozpoczęły się w połowie 2018 r. Nie jest sporne, że ww. podmioty łączyła współpraca przy prestiżowych projektach realizowanych m.in. w W., a przedstawiciele obu podmiotów pozostawali w ciągłym kontakcie. Rozmowy dotyczyły m.in. komercjalizacji projektu Centrum [...]. Nie jest także sporne, że nie było możliwe precyzyjne ustalenie daty rozpoczęcia rozmów, gdyż zdarzenie to nie było sformalizowane – nie zawarto listu intencyjnego ani umowy. Poza sporem pozostaje, że rozpoczęcie badania stanu prawnego Projektu miało miejsce w dniu 31 sierpnia 2018 r., a jego zakończenie nastąpiło 16 października 2018 r. W sprawozdaniu zarządu Spółki za I półrocze 2018 r. wskazano, że do najistotniejszych czynników które wpłynął lub mogą mieć wpływ na osiągane wyniki finansowe jest kontynuowanie procesu komercjalizacji projektu i zawarcie wstępnej umowy sprzedaży. W dniu [...] listopada 2018 r. zawarto przedwstępną umowę sprzedaży Centrum [...], a w dniu 18 grudnia 2018 r. Bank [...] poinformował Spółkę o wyrażeniu zgody na zawarcie i zrealizowanie ww. umowy.

Mając na uwadze materiał dowodowy zgromadzony w sprawie oraz argumentację organu zawartą w decyzji zaskarżonej, Sąd nie podzielił stanowiska Spółki, że wskazane wiadomości e-mail stanowiły jedyną podstawę ustaleń faktycznych w sprawie. Z lektury obszernej decyzji wynika, że organ wziął pod uwagę szereg innych dowodów, w tym raporty publikowane przez spółkę, sprawozdania zarządu z działalności Spółki, korespondencję z Bankiem czy zeznania świadków bądź wyjaśnienia zainteresowanych. Przyznać także należy rację Komisji, że ustalenia poczynione na podstawie przedmiotowych wiadomości (e-maile z dnia 1 października 2018 r.) wpisują się w szerszy kontekst sytuacyjny, trwający od połowy 2018 r. Niewątpliwie ze spornych wiadomości wynika wstępny schemat transakcji oraz prośba o przeanalizowanie przez Bank [...] umowy kredytowej pod kątem zgód w opisanym w wiadomościach schemacie transakcji. Wskazano także na stan zaawansowania negocjacji (końcowy etap brzmienia umowy przedwstępnej) oraz "pilność" sprawy ze względu na planowany harmonogram transakcji, planowany termin zawarcia umowy przedwstępnej oraz inwestora. Dodatkowo zauważyć trzeba, że niesporne jest w sprawie, że wstępny schemat przedstawiony w wiadomości z dnia 1 października 2018 r. znalazł swoje odzwierciedlenie m.in. w zawartej przedwstępnej umowie sprzedaży z dnia [...] listopada 2018 r. oraz zawartej pomiędzy J. a spółką z grupy L. umowie pożyczki z dnia 13 grudnia 2018 r.

Odnosząc się do zarzutu skargi, że nadmierne znaczenie organ przypisał informacji zwartej w wiadomościach z dnia 1 października 2018 r. (e-mail), Sąd wskazuje, że argumenty skargi mające na celu osłabienie mocy informacji tam zawartych nie przekonują. Trudno bowiem przyjąć, że Spółka zamierzała wprowadzić w błąd Bank [...], wskazując na informacje nieprawdziwe, mające jedynie skłonić Bank do zajęcia się sprawą w bliższej perspektywie czasowej, w sytuacji gdy zgoda Banku na sprzedaż projektu była jednym z kluczowych warunków realizacji umowy przedwstępnej. Ponadto, w treści wiadomości nie tylko wskazano na pilny charakter sprawy, ale przedstawiono wstępny schemat transakcji i wskazano na zaawansowany etap negocjacji (e-mail k. 202 i k. 206). Natomiast okoliczność, że zgoda została wyrażona przez Bank już po zawarciu umowy przedwstępnej nie ma wpływu na ocenę informacji zawartych w tych wiadomościach. Ponadto, zwrócić należy uwagę, że oceniając informacje zawarte w spornych wiadomościach organ wziął pod uwagę, jak już wyżej wskazano, szerszy kontekst sytuacyjny, w tym inne dowody zebrane w sprawie.

Nadto zauważyć trzeba, że dowody wskazane przez Spółkę na str. 7-8 skargi, tj. wyjaśnienia M. B., wyjaśnienia S., wyjaśnienia B., a także zeznania świadka E. G. zostały przez Komisję ocenione w świetle całego zgromadzonego w sprawie materiału dowodowego i wbrew twierdzeniom skargi nie przeczą dokonanym przez organ ustaleniom faktycznym. Nie jest przecież w sprawie sporny ani termin zakończenia badania stanu prawnego projektu, ani okres omawiania jego wyników, czy też czas trwania rozmów dotyczących szczegółowych mechanizmów ustalania ceny. Komisja wskazała bowiem, że ustalono, iż od około 22-30 października 2018 r. rozpoczęły się rozmowy dotyczące szczegółowych mechanizmów ustalania ceny sprzedaży, które trwały praktycznie aż do chwili zawarcia przedwstępnej umowy sprzedaży (str. 16 decyzji). Ustalono także, że zgoda Spółdzielni obok zgody Banku była kluczowa dla zbycia Projektu. Skarżąca pomija jednakże dalsze ustalenia poczynione przez organ. Wskazać w tym miejscu trzeba, że ani zakończenie w dniu 16 października 2018 r. badania due diligence trwającego od 31 sierpnia 2018 r., ani konieczność ostatecznej akceptacji przez S. warunków transakcji, nie stoi w opozycji do przyjęcia zaistnienia stwierdzonego przez organ naruszenia. W sprawie obszernie wyjaśniono, że w tej konkretnej sytuacji mając na uwadze relacje biznesowe (stałe kontakty robocze, wspólnie zrealizowane przedsięwzięcia) pomiędzy Spółką, a grupą L. – badanie to zostało przesunięte na dalszą cześć negocjacji, mimo że zazwyczaj na rynku badanie to wraz z umową o zachowaniu poufności poprzedza negocjacje kontrahentów. Na dzień 1 października 2018 r., badanie to trwało już od miesiąca, a więc możliwe było zapoznanie się z dokumentami i wysnucie zasadniczych wniosków co do dalszego zainteresowania nabyciem projektu.

Odnośnie okoliczności, że S. (poprzez swoich przedstawicieli) nie brała udziału w negocjacjach, a jej zgoda była niezbędna dla realizacji transakcji, wyjaśnić trzeba, że okoliczność ta nie jest sporna. Spółka pomija jednakże, że S. była na bieżąco ustnie informowana o procesie i kluczowych ustaleniach. Przedstawiciele S. i Emitenta pozostawali w stałym bezpośrednim kontakcie, spotkania odbywały się cyklicznie praktycznie w każdym tygodniu, a w okresie październik-listopad 2018 r. kilka razy w tygodniu (zob. wyjaśnienia S., zeznania świadka E. G.). Przedstawiciele S. nie brali zaś udziału w rozmowach, mimo ich dużego zaangażowania, albowiem to na J. spoczywał główny ciężar przygotowania i realizacji projektu, w tym jego komercjalizacji oraz poszukiwanie inwestora i prowadzenie negocjacji w zakresie sprzedaży Projektu, zgodnie z podziałem kompetencji w projekcie. Okoliczności te wynikają nie tylko z zawartych umów z dnia 20 sierpnia 2010 r. (umowa wspólników, umowa inwestycyjna, umowa o przygotowanie), ale i z wyjaśnień samej Skarżącej, S. czy zeznań E. G. (członka zarządu Zarządzenie S. z ramienia S., komplementariusza w N.). Wiedzę o inwestorze S. pozyskała już we wrześniu 2018 r. i nie zgłaszała sprzeciwu zarówno co do samego inwestora, jak i sposobu prowadzenia negocjacji.

Powyższe stoi zatem w opozycji do twierdzeń Spółki, że Komisja naruszyła przepisy art. 7, 8, 77 § 1 oraz art. 107 § 3 k.p.a. również w sposób wskazany w skardze. W ocenie Sądu, Komisja w toku postępowania podjęła wszelkie czynności niezbędne do dokładnego wyjaśnienia stanu faktycznego oraz do załatwienia sprawy, mając na względzie interes społeczny i słuszny interes obywateli. Nie pominęła przy tym również wskazywanych przez Spółkę dowodów, wypełniając tym samym dyspozycję art. 77 § 1 k.p.a., zgodnie z którym organ administracji publicznej jest obowiązany w sposób wyczerpujący zebrać i rozpatrzyć cały materiał dowodowy. Natomiast uzasadnienie decyzji zaskarżonej zawiera wszystkie elementy wymienione w art. 107 § 3 k.p.a. Obszerne i szczegółowe uzasadnienie decyzji zawiera zarówno wskazanie faktów na których Komisja się oparła, wskazanie dowodów na podstawie których poszczególne fakty zostały ustalone, a uzasadnienie prawne wyjaśnia podstawę prawną rozstrzygnięcia z przytoczeniem przepisów prawa. Organ odniósł się także do zarzutów odwołania i wniosków Strony. Zauważyć trzeba, że żądanie strony dotyczące przeprowadzenia dowodu należy uwzględnić, ale tylko jeżeli przedmiotem dowodu jest okoliczność mająca znaczenie dla sprawy (art. 78 § 1 k.p.a.). Nadto organ administracji może nie uwzględnić żądania m.in. wówczas, gdy żądanie to dotyczy okoliczności już stwierdzonych innymi dowodami, chyba że mają one znaczenie dla sprawy (art. 78 § 2 k.p.a.). Skuteczność żądania strony uzależniona jest od spełnienia przesłanki – przedmiotem dowodu musi być okoliczność mająca znaczenie dla sprawy, a więc dotycząca przedmiotu sprawy i mająca znaczenie prawne dla rozstrzygnięcia sprawy. Przesądza o tym norma prawa materialnego, w której zapisany jest hipotetyczny stan faktyczny. Prawu strony do żądania przeprowadzenia dowodu odpowiada obowiązek organu ustosunkowania się do żądania strony, czyli dokonania oceny czy przedmiotem dowodu jest okoliczność mająca znaczenie dla sprawy, a w razie oceny pozytywnej – przeprowadzenie żądanego dowodu. W sprawie organ ustosunkował się do zgłoszonych przez Stronę dowodów, wyjaśniając z jakich przyczyn nie uwzględnił wniosków dowodowych Spółki zawartych w pismach z dnia 22 lipca 2021 r., z dnia 18 sierpnia 2021 oraz z dnia 27 maja 2022 r. (str. 43-50 decyzji). W tym zakresie Sąd nie dopatrzył się nieprawidłowości w stopniu usprawiedliwiającym wyeliminowanie zaskarżonej decyzji z obrotu prawnego. Organ wyczerpująco wyjaśnił przyczyny odmowy przeprowadzenia omawianych dowodów, a Sąd nie znalazł podstaw do zakwestionowania stanowiska organu. Wskazać przy tym należy, bez powtarzania argumentacji zawartej w decyzji, że Sąd zgodził się z organem, iż wskazane kopie artykułów, które ukazały się w latach 2016-2017 dowodzą okoliczności znanej z raportu bieżącego nr 18/2016, tj. podpisania w dniu 17 maja 2016 r. listu intencyjnego z potencjalnym nabywcą, co zostało już w sprawie ustalone. Zaś artykuł "B. z większym potencjałem" dowodzi gotowości Spółki do sprzedaży projektu, co było informacją jawną, począwszy od 17 maja 2016 r. Należy przy tym zaznaczyć, że w niniejszym postępowaniu nie chodziło o to, by dowodzić jawności zamiaru Strony co do sprzedaży Projektu (okoliczność ta była znana od maja 2016 r., co nie jest sporne), ale etapu pośredniego jakim była informacja poufna o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia Projektu.

Odnosząc się zaś do kwestii odmowy przeprowadzenia dowodu z zeznań świadka M., to również przyznać należy rację organowi, że okoliczności na które miałby zostać przesłuchany świadek albo zostały już dostatecznie wyjaśnione, albo nie są istotne z punktu widzenia rozstrzygnięcia sprawy. Jak już wyżej wskazano zamiar Strony co do sprzedaży projektu, jak i kwestia działań podejmowanych w celu urzeczywistnienia tego zamiaru, był publicznie znany po dniu 17 maja 2016 r., zatem na tę okoliczność nie było potrzeby przeprowadzania dodatkowego dowodu. Nadto Komisja działań tych nie negowała. Zgodzić się także należy z Komisją, że uwarunkowania oraz przesłanki zawartej umowy przedwstępnej sprzedaży projektu wynikają z jej treści, a jej treść nie była w toku postępowania podważana. Nadto, M. B. pełniąca funkcję członka zarządu L. oraz prokurenta spółki celowej – C. składała wyjaśnienia na piśmie (pismo z 2.10.2019r.), które zostało włączone w poczet materiału dowodowego. W swoich wyjaśnieniach przedstawiła sposób prowadzenia i charakter rozmów prowadzonych pomiędzy Emitentem, L. a S., ich wzajemnych relacji, a także co do kolejnych etapów nabycia projektu, procesu przygotowania i zawarcia przedwstępnej umowy sprzedaży projektu. Wyjaśnienia te są zbieżne ze stanowiskiem samej Strony. Nadto, odpowiadając na zarzuty S., organ wyjaśnił przyczyny dla których przeprowadził dowód z zeznań świadka E. G. – wskazał, że E. G. była prezesem zarządu, z ramienia Spółki, w Zarządzanie S., będącym komplementariuszem w N. W związku z tym, że powyższe spółki celowe nie składały wyjaśnień, organ uznał, że przeprowadzenie dowodu z zeznań ww. świadka może przyczynić się do wyjaśnienia stanu faktycznego sprawy.

Podsumowując, Sąd uznał, że przeprowadzone postępowanie wyjaśniające zostało przeprowadzone z dostatecznym poszanowaniem zasad procedury administracyjnej, a stan faktyczny został ustalony prawidłowo.

Z przepisu art. 96 ust. 1i ustawy o ofercie wynika, że jeżeli emitent nie wykonuje lub nienależycie wykonuje obowiązki, o których mowa w art. 17 ust. 1 i 4-8 rozporządzenia 596/2014, Komisja może wydać decyzję o wykluczeniu papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym, a w przypadku gdy papiery wartościowe emitenta są wprowadzone do obrotu w alternatywnym systemie obrotu - decyzję o wykluczeniu tych papierów wartościowych z obrotu w tym systemie, albo nałożyć karę pieniężną do wysokości 10 364 000 zł lub kwoty stanowiącej równowartość 2% całkowitego rocznego przychodu wykazanego w ostatnim zbadanym sprawozdaniu finansowym za rok obrotowy, jeżeli przekracza ona 10 364 000 zł, albo zastosować obie sankcje łącznie.

Z punktu widzenia przytoczonego wyżej przepisu, dla możliwości zastosowania sankcji administracyjnej kluczowe jest ustalenie, czy emitent "nie wykonuje lub nienależycie wykonuje obowiązki, o których mowa w art. 17 ust. 1 i 4-8 rozporządzenia 596/2014". Zdaniem Komisji Spółka nie wykonała obowiązku z art. 17 ust. 1 w zw. z art. 7 ust. 1 rozporządzenia MAR. Zgodnie z przepisem art. 17

ust. 1 rozporządzenia MAR, emitent podaje niezwłocznie do wiadomości publicznej informacje poufne bezpośrednio go dotyczące. W art. 7 rozporządzenia MAR wskazano natomiast jakie kryteria musi spełniać informacja, żeby uznać ją za poufną. Zauważyć przy tym trzeba, że rozporządzenie MAR mimo że obowiązuje od dnia

3 lipca 2016 r., to w zakresie definicji informacji poufnej zasadniczo powiela istniejące wcześniej regulacje art. 154 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (t.j. Dz.U. z 2016 r. poz. 1636 ze zm.), która weszła w życie w dniu 24 października 2005 r.

W sprawie organ uznał, że informację o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia projektu Centrum [...] należało uznać za informację poufną. Ustaleniu temu sprzeciwia się Spółka, wskazując że na dzień 1 października 2018 r. nie została spełniona przesłanka precyzyjności, gdyż nie zostało jeszcze zakończone badanie stanu prawnego inwestycji, nie zostały podjęte rozmowy o cenie, a S. nie brała udziału w negocjacjach oraz przesłanka cenotwórczości – nadal trwało badanie stanu prawnego projektu, nie zostały rozpoczęte rozmowy na temat mechanizmu ceny, S. nie miała możliwości zapoznania się z kluczowymi warunkami transakcji. Zdaniem Spółki, nie była to także informacja poufna, bo była publicznie dostępna. Informacja o zamiarze podjęcia negocjacji była upubliczniona w maju 2016 r., zatem kwestia prowadzenia negacji z innym inwestorem w roku 2018 nie stanowiła takiego zdarzenia, które można byłoby ocenić jako nową istotną informację. Zdaniem Strony od momentu podpisania listu intencyjnego w maju 2016 r. do momentu zawarcia umowy przedwstępnej sprzedaży w listopadzie 2018 r. trwał jeden proces poszukiwania inwestora dla Projektu.

W ocenie Sądu stanowisko Spółki nie zasługiwało na uwzględnienie.

Zgodnie z art. 7 ust. 1 lit. a rozporządzenia MAR, informacje poufne obejmują określone w sposób precyzyjny informacje, które nie zostały podane do wiadomości publicznej, dotyczące, bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub większej liczby emitentów lub jednego lub większej liczby instrumentów finansowych, a które w przypadku podania ich do wiadomości publicznej miałyby prawdopodobnie znaczący wpływ na ceny tych instrumentów finansowych lub na ceny powiązanych pochodnych instrumentów finansowych. Według art. 7 ust. 2 rozporządzenia MAR, informacje uznaje się za określone w sposób precyzyjny, jeżeli wskazują one na zbiór okoliczności, które istnieją lub można zasadnie oczekiwać, że zaistnieją, lub na zdarzenie, które miało miejsce lub można zasadnie oczekiwać, że będzie miało miejsce, jeżeli informacje te są w wystarczającym stopniu szczegółowe, aby można było wyciągnąć z nich wnioski co do prawdopodobnego wpływu tego szeregu okoliczności lub zdarzenia na ceny instrumentów finansowych lub powiązanych instrumentów pochodnych, powiązanych kontraktów towarowych na rynku kasowym lub sprzedawanych na aukcji produktów opartych na uprawnieniach do emisji. W związku z tym w przypadku rozciągniętego w czasie procesu, którego celem lub wynikiem jest zaistnienie szczególnych okoliczności lub szczególnego wydarzenia, za informacje określone w sposób precyzyjny można uznać te przyszłe okoliczności lub to przyszłe wydarzenie, ale także etapy pośrednie tego procesu, związane z zaistnieniem lub spowodowaniem tych przyszłych okoliczności lub tego przyszłego wydarzenia. Natomiast z treści ust. 3 art. 7 rozporządzenia MAR wynika, że etap pośredni rozciągniętego w czasie procesu jest uznany za informację poufną, jeżeli sam w sobie spełnia kryteria informacji poufnych, o których mowa w niniejszym artykule.

Stosownie do art. 7 ust. 4 rozporządzenia MAR, informacje, które w przypadku podania ich do wiadomości publicznej miałyby prawdopodobnie znaczący wpływ na ceny instrumentów finansowych, instrumentów pochodnych, powiązanych kontraktów towarowych na rynku kasowym lub sprzedawanych na aukcji produktów opartych na uprawnieniach do emisji, oznaczają informacje, które racjonalny inwestor prawdopodobnie wykorzystałby, opierając się na nich w części przy podejmowaniu swych decyzji inwestycyjnych. Z kolei zgodnie z art. 17 ust. 1 rozporządzenia MAR emitent podaje niezwłocznie do wiadomości publicznej informacje poufne bezpośrednio go dotyczące. Emitent zapewnia podanie informacji poufnych do wiadomości publicznej w sposób umożliwiający szybki dostęp oraz pełną, prawidłową i terminową ocenę informacji przez opinię publiczną oraz w stosownych przypadkach w urzędowo ustanowionym systemie, o którym mowa w art. 21 Dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady 2004/109/UE 26. Emitent nie może łączyć podawania informacji poufnych do wiadomości publicznej z reklamowaniem własnej działalności. Emitent zamieszcza i utrzymuje na swojej stronie internetowej wszelkie informacje poufne, które jest zobowiązany podać do wiadomości publicznej, przez okres co najmniej pięciu lat.

Z powyższego wynika zatem, że bezsprzecznie etap pośredni rozciągniętego w czasie procesu jest uznany za informację poufną, jeżeli sam w sobie spełnia kryteria informacji poufnych, o których mowa w art. 7 rozporządzenia MAR. Zdaniem Sądu organ przekonująco wyjaśnił, że etap negacji Spółki z grupą L. w zakresie zbycia Projektu, spełnia kryteria informacji poufnej, albowiem wyczerpuje wszystkie przesłanki uznania takiej informacji za poufną.

Żeby uznać że dana informacja może być uznana za informację poufną musi zostać zakwalifikowana do jednej z czterech kategorii rodzajowych informacji (art. 7 ust. 1 lit. a-d rozporządzenia MAR) oraz spełniać następujące kryteria: informacja nie została ujawniona publicznie, informacja została określona w sposób precyzyjny oraz informacja jest potencjalnie cenotwórcza.

By możliwe było przyjęcie statusu danej informacji jako informacji poufnej w rozumieniu rozporządzenia MAR, wszystkie wymienione przesłanki muszą wystąpić łącznie. Niespełnienie którejkolwiek z nich nie pozwala na uznanie danej informacji za informację poufną, podlegającą reżimowi rozporządzenia MAR.

W sprawie ustalono, że przedmiotowa informacja o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. stanowi informację poufną w rozumieniu ww. rozporządzenia. Stosownie do art. 7 ust. 1 lit. a rozporządzenia MAR informacje poufne obejmują m.in. określone w sposób precyzyjny informacje, które nie zostały podane do wiadomości publicznej, dotyczące, bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub większej liczby emitentów lub jednego lub większej liczby instrumentów finansowych. Przy czym na gruncie art. 17 ust. 1 rozporządzenia MAR na emitencie ciąży jedynie obowiązek przekazania informacji bezpośrednio go dotyczącej. W doktrynie wskazuje się, że informacjami dotyczącymi emitenta bezpośrednio są informacje wytwarzane w ramach organizacji (przedsiębiorstwa) emitenta. Dotyczą one przede wszystkim działalności emitenta i podejmowanych w jej ramach działań (czynności). Do informacji dotyczących bezpośrednio emitenta zalicza się także zgodnie informacje dotyczące całej jego grupy kapitałowej lub poszczególnych jego spółek zależnych. Takie podejście znajduje potwierdzenie w prawnym obowiązku sporządzania skonsolidowanych sprawozdań finansowych, gdyż zdarzenia lub okoliczności dotyczące podmiotów zależnych emitenta odnoszą się również do niego samego, skoro oddziałują na wartość jego aktywów (zob. Stokłosa Angelina [w:] Stokłosa Angelina, Syp Szymon, Komentarz do art. 17 rozporządzenia MAR, zamieszczony w systemie LEX stan prawny 1 czerwca 2021).

Zdaniem Sądu za trafne należy uznać stanowisko Komisji, że informacja o prowadzonych przez Spółkę (formalnie do prowadzenia negocjacji uprawniona była, zależna w 100% od Emitanta, J.) negocjacjach z grupą L. dotyczyła bezpośrednio Skarżącej, gdyż była związana z aktywami spółki całkowicie zależnej od Emitenta, dotyczyła całej grupy kapitałowej. J. był udziałowcem spółki celowej N. sprzedającej projekt. Zaś w przypadku sprzedaży projektu, Skarżącej przysługiwał udział w zysku wynoszący 35%. I nie ma tutaj znaczenia, że spółka zależna od Emitenta była mniejszościowym udziałowcem w spółce N. Istotne jest, że realizacja projektu i jego sprzedaż oznaczała powstanie korzyści majątkowej w ramach grupy kapitałowej Spółki. Zauważyć przy tym trzeba, że w maju 2016 r. Skarżąca poinformowała raportem bieżącym nr 18/2016 o zawarciu listu intencyjnego J. z potencjalnym nabywcą. Powyższe miało stanowić początek negocjacji, o których informacja została upubliczniona.

Sąd nie znalazł podstaw do zaprzeczenia ustaleniom organu, że okoliczność podjęcia najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. negocjacji z grupą L. w zakresie zbycia Projektu stanowiła informację poufną. W warunkach faktycznych tej sprawy ww. negocjacje należało uznać za etap pośredni rozciągniętego w czasie procesu. Nie jest w sprawie kwestionowane, że proces zmierzający do zbycia projektu Centrum [...] był długotrwały i wieloetapowy.

W ocenie Sądu informacja o negocjacjach z grupą L., wbrew twierdzeniom Strony, nie była informacją upublicznioną, zakomunikowaną szerokiemu kręgowi odbiorców. Przed datą upublicznienia w dniu [...] listopada 2018 r. informacji o zawarciu przez N. przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...], brak było w przestrzeni publicznej informacji o prowadzonych z grupą L. negocjacjach. Okoliczności tej co do zasady nie neguje Skarżąca, wskazuje jednakże, że negocjacje z grupa L. mieszczą się w informacji upublicznionej w maju 2016 r.

Jak już wyżej wskazano, brak jest podstaw do zaprzeczenia stanowisku organu, że rozpoczęcie negocjacji z grupą L. w 2018 r. należy zakwalifikować jako pośredni etap rozciągniętego w czasie procesu komercjalizacji Centrum [...]. Rozpoczęcie negocjacji z grupą L. stanowiło odrębny etap w procesie negocjacyjnym zmierzającym do sprzedaży projektu, a uczestnicy rynku nie zostali poinformowani o tym, że w procesie negocjacyjnym uczestniczy dwóch potencjalnych nabywców, ewentualnie że list intencyjny zawarty z innym potencjalnym nabywcą w maju 2016 r. wygasł.

Jak już wyżej wskazano, w roku 2016 został podpisany list intencyjny z potencjalnym inwestorem, jednakże z listu tego wynikał zamiar powzięcia negocjacji w sytuacji spełnienia określonych warunków, natomiast negocjacje z grupą L. miały odmienny charakter. Były bardziej konkretne, zaawansowane i odbywały się w innych warunkach faktycznych – projekt był już zrealizowany, wymagane prawem zezwolenia ostateczne i prawomocne, łącznie z pozwoleniem na użytkowanie inwestycji, w przeciwieństwie do roku 2016, a część powierzchni wynajęta. Dodatkowo partnerem w negocjacjach był podmiot, z którym Spółka już współpracowała przy innych dużych projektach. Brak jest zatem podstaw do przyznania racji Stronie, że skoro w 2016 r. ogłoszono o zamiarze sprzedaży projektu/zamiarze podjęcia negocjacji, to w ramach tej informacji mieszczą się także negocjacje z grupą L. Zdaniem Sądu, zawarcie listu intencyjnego w 2016 r. o zamiarze rozpoczęcia negocjacji (po spełnieniu warunków), a rozpoczęcie procesu negocjacyjnego z grupą L., to dwa odrębne etapy, wymagające upublicznienia.

Informacji o rozpoczęciu negocjacji z grupą L. nie można także odmówić spełnienia kryterium precyzyjności, albowiem dotyczyła ona zdarzenia które nastąpiło, znane były strony i przedmiot, a w toku procesu podejmowano konkretne czynności. Informacje uznaje się za określone w sposób precyzyjny, jeżeli wskazują one na zbiór okoliczności, które istnieją lub można zasadnie oczekiwać, że zaistnieją, lub na zdarzenie, które miało miejsce lub można zasadnie oczekiwać, że będzie miało miejsce, jeżeli informacje te są w wystarczającym stopniu szczegółowe, aby można było wyciągnąć z nich wnioski co do prawdopodobnego wpływu tego szeregu okoliczności lub zdarzenia na ceny instrumentów finansowych lub powiązanych instrumentów pochodnych, powiązanych kontraktów towarowych na rynku kasowym lub sprzedawanych na aukcji produktów opartych na uprawnieniach do emisji. Informacja wystarczająco szczegółowa, to informacja mogąca mieć wpływ na cenę instrumentu finansowego, bez przesądzania jednak stopnia lub kierunku tego wpływu. Na tym etapie badania informacji, ów stopień lub kierunek uznać należy za irrelewantny. Za informację precyzyjną mogą zostać uznane także etapy pośrednie rozciągniętego w czasie procesu, związane z zaistnieniem lub spowodowaniem przyszłych okoliczności lub przyszłego wydarzenia. Za informację poufną (a zatem także precyzyjną) może być uznana nie tylko informacja o wieloetapowym procesie rozciągniętym w czasie, ale również informacja o zdarzeniu lub okolicznościach w wieloetapowym procesie rozciągniętym w czasie. W praktyce dotyczy to z reguły następujących procesów: wieloetapowych ważnych dla emitenta negocjacji, w ramach których stopniowo dochodzi do ustaleń (np. poza ostateczną umową zawiera się porozumienia cząstkowe, ustala kluczowe warunki współpracy).

Podzielić należy stanowisko Komisji, że przedmiotowa informacja nabrała cech precyzyjności najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. tj. w dniu wystąpienia przez Spółkę do Banku [...] o wyrażenie zgody na sprzedaż Projektu. Jak ustalono w sprawie, najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. znany był inwestor, strony osiągnęły wstępne porozumienie co do umowy, w tym co do struktury transakcji oraz sposobu i warunków zaspokojenia banku finansującego, mimo niezakończonego badania stanu prawnego inwestycji. Wbrew twierdzeniom skargi, wystąpienie przez Spółkę do banku o wyrażenie zgody na zawarcie umowy związanej ze zbyciem projektu, w sytuacji gdy zgoda banku stanowiła jeden z kluczowych warunków jej zawarcia, daje podstawy do przyjęcia, że na tym etapie negocjacje były już zaawansowane i na tyle skonkretyzowane, że pozwoliły na wystąpienie o taką zgodę. Za zasadne należało uznać stanowisko, że wystąpienie do banku o zgodę na sprzedaż projektu potwierdza, że negocjujące strony osiągnęły taki stan porozumienia, który wskazuje na wysokie prawdopodobieństwo osiągnięcia celu negocjacji.

Zasadniczo negocjacje prowadzone są po to, żeby wypracować wspólne stanowisko, które w chwili rozpoczęcia rozmów było prawdopodobne. Ponownie zauważyć także trzeba, że w sprawozdaniu za I półrocze roku 2018 wymieniono wstępną transakcję sprzedaży Projektu. Powyższe prowadzi do wniosku, że Spółka musiała mieć ku temu podstawy – prowadzić negocjacje, wskazujące na wysokie prawdopodobieństwo finalizacji tych negocjacji. Wcześniej w poprzednich sprawozdaniach takiej informacji nie podawano (akta sprawy na to nie wskazują). A zatem już w dniu 25 września 2018 r. Emitent przewidywał i planował, że w najbliższej perspektywie będzie kontynuowany proces komercjalizacji projektu Centrum [...]. Nadto z korespondencji prowadzonej z bankiem i kancelarią prawną obsługującą bank (mail z 1.10.2018 r.) wprost wynika, że negocjacje znajdują się na końcowym etapie negocjacji brzmienia umowy przedwstępnej. Trudno zatem uznać, wbrew twierdzeniom Spółki, że konkretne informacje przekazane przez Spółkę w dniu 1 października 2018 r. bankowi finansującemu mogą być postrzegane jako hipotetyczne, pozbawione przymiotu precyzyjności.

Charakteru precyzyjności informacji nie odbiera także kwestia koniecznej zgody Spółdzielni na uzgodnione warunki. Jak już wyżej wskazano, przedstawiciele S. nie brali oficjalnie udziału w negocjacjach, jednakże – jak ustalono – S. była na bieżąco informowana zarówno o postępach w negocjacjach jak i o warunkach. W związku z tym, że siedziba Zarządzenie S. mieściła się w tym samym budynku co siedziba S., to informacje dotyczące podejmowanych czynności były przekazywane na bieżąco. Ponadto brak bezpośrednio udziału przedstawicieli S. w negacjach, wynikało – co już wskazano wyżej – z umów zawartych 20 sierpnia 2010 r. (umowa wspólników, umowa inwestycyjna, umowa o przygotowanie inwestycji, nadzór inwestorski oraz o inne czynności). Rozdział kompetencji pomiędzy wspólnikami potwierdziła także świadek E. G. oraz Emitent. Na mocy zawartych umów to J. była uprawniona m.in. do przeprowadzenia procesu komercjalizacji projektu, mimo że ostatecznie formalną zgodę musiała udzielić także i pośrednio S. (jako drugi ze wspólników spółek celowych). Ponadto na podstawie umowy inwestycyjnej z dnia 20 sierpnia 2020 r. J. i S. zobowiązane były swoim działaniem związanym z kontrolowaniem Zarządzanie S. oraz N. do zapewnienia, że Centrum [...] będzie realizowana i prowadzona w najlepszym interesie N. w sposób zapewniający maksymalizację zysku i minimalizację strat. A zatem była to dodatkowa gwarancja dla S., że Emitent bądź spółka zależna będą dążyły do jak najkorzystniejszej komercjalizacji projektu. W tej sytuacji okoliczność, że umowy sprzedaży Projektu, w tym przedwstępna umowa sprzedaży Centrum [...], wymagały formalnej zgody N. (a przez to pośrednio S.) nie zmienia faktu, że okoliczność rozpoczęcia negocjacji najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. była precyzyjna. Ponownie zauważyć trzeba, że o postępach i warunkach prowadzonych negocjacji S. była informowana na bieżąco (ustnie) i nie zgłaszała sprzeciwu, co wynika m.in. z zeznań świadka E. G.

Dalej wskazać należy, odnosząc się do zarzutów skargi, że Komisja wyjaśniła dlaczego przyjęła, że przedmiotowa informacja poufna powstała najpóźniej w dniu

1 października 2018 r. Z wyjaśnień tych wynika, że negocjujące strony (Emitent i LW) prowadziły rozmowy w sposób ciągły od połowy 2018 r., przy czym nie były one sformalizowane. Komisja użyła sformułowania "najpóźniej w dniu 1 października 2018 r.", uznając że w tym dniu omawiana informacja spełniała wszystkie przesłanki informacji poufnej. Zebrany materiał dowodowy pozwolił na ustalenie, że najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. negocjacje były już zaawansowane i na tyle skonkretyzowane, że powstała informacja poufna. Ponadto wskazać trzeba, że okoliczność braku ustalenia konkretnej ceny na dzień 1 października 2018 r. nie zaprzecza precyzyjności informacji, albowiem w sprawie negocjujące strony uzgadniały formułę jej wyliczenia (była ona zależna od wielu czynników, w tym m.in. poziomu czynszów).

Sąd zgodził się z organem, że informacji tej można przypisać charakter cenotwórczy. W świetle art. 7 ust. 4 rozporządzenia MAR, informacja cenotwórcza to informacja o znaczącej istotności, tzn. taka, której potencjalny wpływ na cenę jest znaczący, a istotność ocenia się w kontekście racjonalnie (rozsądnie) działającego inwestora. Istotnym elementem rekonstrukcji cenotwórczego charakteru danej informacji jest zatem jej potencjalny wymiar. Z punktu widzenia omawianej przesłanki nie jest istotne, czy upublicznienie danej informacji faktycznie wpłynie na ceny instrumentów finansowych. Relewancją odznacza się już stan realnego zagrożenia zmianą ceny instrumentów finansowych. Ważne jest, że ten potencjalny wpływ na cenę musi być istotny. Przy czym potencjał cenotwórczy informacji badany jest zawsze ex ante. Istotne jest zatem dokonanie oceny, czy w normalnych okolicznościach takiego wpływu na cenę można zasadnie oczekiwać. Informacja cenotwórcza oznacza informację, którą racjonalny inwestor prawdopodobnie wykorzystałby, opierając się na niej w części przy podejmowaniu swych decyzji inwestycyjnych. Emitent, oceniając charakter danej informacji, zmuszony jest do analizy potencjalnego wpływu danej informacji na cenę papieru wartościowego po jej ujawnieniu. W tym przypadku chodzi o określenie stopnia prawdopodobieństwa, przy którym w danym momencie można w normalnych okolicznościach oczekiwać tego wpływu. Decydująca jest potencjalna, abstrakcyjna możliwość wpływu na cenę instrumentów finansowych. Przy czym dla uznania danej informacji za potencjalnie cenotwórczą nie jest konieczne zaistnienie prawdopodobieństwa graniczącego z pewnością (zob. Rafał Woźniak, Element prawdopodobieństwa w informacji poufnej, opubl. PIP 2021/5/106-120).

W warunkach sprawy niniejszej ujawnienie faktu o rozpoczęciu negocjacji najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. z grupą L., po ponad dwóch latach od ostatniej informacji, w sytuacji gdy – jak ustalono – strony osiągnęły już wstępne porozumienie i zmierzały do zawarcia umowy przedwstępnej (na dzień

1 października 2018 r. negocjacje co do brzmienia umowy przedwstępnej były już na końcowym etapie), wskazywał, że pojawił się nowy potencjalny nabywca, co zwiększało szanse na sprzedaż Projektu, a tym samym na poprawę sytuacji Spółki. Brak jest podstaw do odmówienia racji organowi, że informacja ta miała wydźwięk jednoznacznie korzystny i wskazywała, że cały proces w konsekwencji może zakończyć się powiększeniem aktywów Spółki, a zatem zostałaby wzięta pod uwagę przez racjonalnie działającego inwestora. Dla porównania informacja opublikowana w maju 2016 r. miała zupełnie inny wydźwięk. Na datę najpóźniej 1 października 2018r. pozwolenia budowlane, w tym decyzja o pozwoleniu na budowę (zob. raport bieżący nr 20/2017), decyzja zezwalająca na użytkowanie inwestycji (zob. raport bieżący nr 17/2018) były już ostateczne i prawomocne, a znaczna część powierzchni Centrum [...] wynajęta (zob. np. raport bieżący nr 42/2018 z 26 września 2018 r.). Nadto informacja opublikowana w maju 2016 r. wskazywała na kwestię podjęcia wstępnych negocjacji i zapowiedź dalszych, po spełnieniu określonych w liście intencyjnym warunków. Nie bez znaczenia jest także okoliczność, że inwestorzy posiadali informacje o planach Emitenta dotyczących roku obrotowego 2018, tj. w zakresie podjęcia działań zmierzających do pozyskania docelowego inwestora dla Projektu (por. sprawozdanie zarządu z działalności Spółki oraz grupy kapitałowej za rok obrotowy 2017, sporządzone dnia 23 kwietnia 2018 r.) oraz dotyczących podpisania w III kwartale 2018 r. wstępnej transakcji sprzedaży ww. Projektu. W tej sytuacji argumenty zawarte w opinii W. Z, dowodzące, że skoro informacja o rozpoczętych negocjacjach upubliczniona w maju 2016 r. nie miała wydźwięku cenotwórczego, to również i informacja o podjęciu negocjacji z grupą L. taką informacją cenotwórczą nie jest, nie zasługiwały na uwzględnienie. Opiniujący nie wziął pod uwagę różnic (wyżej opisanych) w zdarzeniu z maja 2016 r. i z października 2018 r., a co za tym idzie ich ciężaru gatunkowego.

A zatem fakt podjęcia negocjacji z grupą L. był informacją pewną i precyzyjną, co wynika z zebranego w sprawie materiału dowodowego. Zaawansowany stan rozmów wymagał bowiem zwrócenia się do Banku finansującego z prośbą o wyrażenie zgody na sprzedaż projektu, na zawarcie przedwstępnej umowy sprzedaży na podanych w wiadomości z dnia 1 października 2018 r. (e-mail) parametrach. Zaś brzmienie umowy przedwstępnej było już na etapie końcowych negocjacji.

Wskazać przy tym należy, że argumenty zawarte w opiniach przedłożonych do akt sprawy (opinia sporządzona przez W. Z. oraz opinia sporządzona przez prof. M. W.) zostały przez Komisję odparte (zob. str. 50 i następne zaskarżonej decyzji). Lektura wskazanych opinii nie pozwala na zaprzeczenie ustaleniom organu co do tego, że omawiana informacja spełnia kryterium cenotwórczości oraz że stanowi informację poufną w rozumieniu rozporządzenia MAR. Jak już wskazano Sąd nie podzielił stanowiska Spółki, że przedmiotowa informacja była dostępna publicznie, była nieprecyzyjna i niecenotwórcza. Spełnienie w tej konkretnej sprawie przez omawianą informację przesłanek pozwalających na uznanie jej za poufną były już omawiane wyżej, zatem nie ma potrzeby przytaczania argumentacji zawartej wyżej po raz kolejny. Niemniej jednak dodać należy, w odniesieniu do opinii z dnia 21 grudnia 2021 r., że informacja powstała najpóźniej w dniu 1 października 2018 r. ze względu na opisane wyżej cechy nie może być uznana za jakąkolwiek informację o toczących się rozmowach (negocjacjach), ale informację konkretną i pewną, wskazującą na wysokie prawdopodobieństwo finalizacji negocjacji.

Zdaniem Sądu, za prawidłowe należało uznać stanowisko organu, że rozpoczęcie etapu negocjacji z grupą L. co do sprzedaży Centrum [...] wymagało od Emitenta osobnego upublicznienia, co nie zostało dokonane. Upubliczniona została dopiero informacja o zawarciu przedwstępnej umowy sprzedaży Projektu, a więc kolejnym etapie w procesie sprzedaży projektu (zob. raport bieżący z dnia [...] listopada 2018 r. nr 52/2018). Tymczasem etapy negocjacji w zakresie tego samego projektu, ale z różnymi podmiotami, należy traktować jako odrębne. W sytuacji gdy etapy te spełniają kryteria informacji poufnej w rozumieniu art. 7 rozporządzenia MAR, Spółka zobowiązana jest na mocy art. 17 ust. 1 tego rozporządzenia, przekazać informacje poufne do publicznej wiadomości. Zgodzić się należy z organem, że uczestnicy rynku kapitałowego winni mieć zapewniony przez emitentów dostęp do rzetelnej informacji, które mogą mieć wpływ na podejmowanie decyzji inwestycyjnych. Pojęcie informacji poufnej wiąże się ściśle z podstawową dla rynku kapitałowego zasadą transparentności (przejrzystości) rynku. Transparentność jest niezbędna, by rynek kapitałowy mógł poprawnie funkcjonować. Zgodnie z zasadą transparentności cała infrastruktura rynku kapitałowego ma służyć równemu dostępowi do informacji, wszak rynek kapitałowy jest szczególnie wrażliwy na informacje dotyczące instrumentów finansowych, mogą one bowiem kształtować (wpływać dodatnio lub ujemnie) na rynkowy kurs instrumentów finansowych. Powyższe sprawia, że informacja stanowi szczególnie cenne dobro na rynku kapitałowym i jednocześnie jeden z kluczowych obszarów regulacji oraz nadzoru ze strony powołanych w tym celu organów (por. wyrok WSA w Warszawie z 27.04.2011r. VI SA/Wa 2480/10 i wskazaną tam literaturę). Podzielić należy stanowisko judykatury, które zdaniem Sądu, nadal zachowuje swą aktualność na gruncie aktualnie obowiązujących regulacji, że uczestnicy rynku, a zwłaszcza podmioty emitujące papiery wartościowe, obowiązane są do informowania inwestorów o wszystkich istotnych zdarzeniach, które mogą mieć wpływ na rynkową wycenę papierów wartościowych, a całość infrastruktury rynku kapitałowego służy równemu i prostemu dostępowi do tych informacji (por. wyrok WSA w Warszawie z 8.09.2006 r. VI SA/Wa 1041/06).

Nadto zauważyć należy, że jak już wyżej wskazano, przy ocenie czy dana informacja ma charakter poufnej pierwszeństwo należy przypisać analizie ex anta, gdyż inwestor podejmuje swoje decyzje w oparciu o dostępne informacje (por. preambuła 14 rozporządzenia MAR). Analiza ex post może jednakże służyć potwierdzeniu kwalifikacji dokonanej ex ante. Wskazanie zatem przez organ, że struktura transakcji przedstawiona w e-mailu z dnia 1 października 2018 r. znalazła odzwierciedlenie w umowie przedwstępnej nie jest sprzeczne z prawem, w sytuacji gdy okoliczność ta została przywołana jedynie na potwierdzenie wyników analizy ex ante.

Odnosząc się zaś do samej kary pieniężnej, wskazać trzeba, że organ dokonał wyboru sankcji administracyjnej, do czego uprawniał go przepis art. 96 ust. 1i ustawy o ofercie, uznając że kara pieniężna będzie kara właściwą, adekwatną do popełnionego naruszenia. Starannie przeanalizował wszystkie przesłanki wymiaru kary, wskazane w art. 96 ust. 1h ustawy o ofercie, uznając za okoliczności obciążające: wagę naruszenia ocenioną jako znaczącą, przyczyny naruszenia, w tym stopień przyczynienia się Spółki do powstania naruszenia, natomiast za okoliczności łagodzące: gotowość Strony do współpracy z Komisją, brak uprzedniego naruszenia przez Spółkę ustawy o ofercie oraz bezpośrednio stosowanych aktów prawa UE, a także sytuację finansową Spółki. Pozostałe przesłanki zostały ocenione jako neutralne.

Analizując zaskarżoną decyzję w powyższym zakresie Sąd nie dopatrzył się naruszeń. Argumentacja organu jest prawidłowa, w sposób wszechstronny odnosząca się do wszystkich istotnych okoliczności mogących mieć wpływ na jej wymiar. W ocenie Sądu, organ prawidłowo wyważył wszystkie przesłanki wymiaru kary, trafnie uznając jako przesłankę obciążającą wagę naruszenia jakiego dopuściła się Spółka. Brak jest podstaw do podważania oceny wagi naruszenia jako znaczącej, albowiem działanie Emitenta godząc w podstawowe zasady prawidłowego funkcjonowania rynku kapitałowego mogło wpłynąć na utratę zaufania inwestorów do tego rynku. Potencjalny inwestor został bowiem pozbawiony informacji, co mogło skutkować, w okresie do dnia upublicznienia informacji o zawarciu przedwstępnej umowy sprzedaży, podejmowaniem decyzji w sposób nieuwzględniający rzeczywistego stanu rzeczy. Co do przyczyn naruszenia, rozumianego jako stopień odpowiedzialności podmiotu za stwierdzone naruszenie, także należy podzielić stanowisko organu, że brak jest podstaw do przyjęcia okoliczności usprawiedliwiających powstałe naruszenie. Stwierdzić trzeba, że Spółka dysponowała pełnymi informacji i nic nie stało na przeszkodzie publikacji informacji. Natomiast okoliczność współpracy Spółki z organem, gotowość do udzielania wyjaśnień oraz okoliczność braku uprzedniego naruszenia przepisów ustawy bądź aktów prawa unijnego dot. rynku kapitałowego trafnie zostały uznane za okoliczności przemawiające na korzyść Strony. Zwrócić należy uwagę, że Komisja pochyliła się nad sytuacją finansową Strony badając, czy na chwilę wydawania decyzji zaskarżonej nie doszło do jej pogorszenia. Ostatecznie Komisja prawidłowo uznała, że kara pieniężna na poziomie ok. 6% ustawowego zagrożenia jest adekwatna do naruszenia, spełni swą funkcję prewencyjną, a jednocześnie nie zachwieje płynnością finansową Spółki. Nadto trafnie przy wymiarze kary Komisja wzięła również pod uwagę interes społeczny rozumiany jako interes innych uczestników obrotu oraz funkcję i cel naruszonych przepisów. Jak już wyżej wskazano, przejrzystość jest niezbędna, by rynek kapitałowy mógł poprawnie funkcjonować.

Końcowo dodać trzeba, że organ przeanalizował także możliwość odstąpienia od wymierzenia kary, nie stwierdzając ku temu przesłanek. Rację należy przyznać organowi, że brak jest podstaw do odstąpienia od wymierzenia kary i poprzestania na pouczeniu, stosownie do art. 189f § 1 pkt 1 k.p.a., albowiem przepis ten dla jego zastosowania wymaga znikomej wagi naruszenia czynu, a w sprawie niniejszej wagę naruszenia trafnie oceniono jako znaczną. Również i przesłanka z art. 189f § 1 pkt 2 k.p.a. nie została spełniona, gdyż nie stwierdzono by za to samo zachowanie została już nałożona kara pieniężna bądź strona została ukarana we właściwym postępowaniu karnym/wykroczeniowym. Odnosząc się do przesłanek z § 2 art. 189f k.p.a. to również brak było podstaw do rozważania zasadności zobowiązywania Strony do przedstawienia dowodów potwierdzających usunięcie naruszenia prawa, albowiem w tej sprawie nie jest możliwe usunięcie naruszenia prawa z uwagi na charakter jego naruszenia. Brak było także podstaw do rozważania zasadności zobowiązywania Strony do powiadamiania właściwych podmiotów o zaistniałym naruszeniu, gdyż zainteresowani (inwestorzy) w dacie opublikowania raportu bieżącego z dnia [...] listopada 2018 r. dowiedzieli się o zakończeniu negocjacji ze skutkiem pozytywnym – zostali poinformowani o podpisaniu przedwstępnej umowy sprzedaży Centrum [...].

Podsumowując, zdaniem Sądu, w sprawie organ nie naruszył ani przepisów postępowania w sposób mogący mieć istotny wpływ na wynik sprawy, ani przepisów prawa materialnego, które to naruszenia mogłyby skutkować uwzględnieniem skargi, stosownie do treści art. 145 § 1 p.p.s.a. Sąd nie stwierdził także podstaw do stwierdzenia nieważności decyzji czy jej wydania z naruszeniem prawa. Wobec stwierdzenia, że zaskarżona decyzja odpowiada prawu w oparciu o przepis art. 151 p.p.s.a., Sąd oddalił skargę.