Wyrok WSA w Warszawie, sygn. akt III SA 1468/03
Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie
Data orzeczenia: 2004-10-13 00:00:00+02:00 (orzeczenie prawomocne)
Skarżony organ: Komisja Papierów Wartościowych i Giełd
Treść wyniku: Oddalono skargę

SENTENCJA

Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie, w składzie następującym: Przewodniczący: Sędzia NSA Zdzisław Romanowski Sędziowie: Sędzia WSA Dorota Wdowiak Asesor WSA Piotr Borowiecki (spr.) Protokolant: Konrad Bonisławski po rozpoznaniu na rozprawie w dniu 29 września 2004 r., sprawy ze skargi E. S.A. z siedzibą w W. na decyzję Komisji Papierów Wartościowych i Giełd z dnia [...] kwietnia 2003 r., Nr [...], w przedmiocie nałożenia kary pieniężnej - oddala skargę -


UZASADNIENIE

Zaskarżoną decyzją z dnia [...] kwietnia 2003 r., Nr [...], Komisja Papierów Wartościowych i Giełd (dalej także: KPWiG, lub Komisja) -działając na podstawie przepisu art. 138 § 1 pkt 1 k.p.a. w zw. z art. 127 § 3 k.p.a. oraz na podstawie art. 85 ust. 1 pkt 2 w zw. z art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 ustawy z dnia 21 sierpnia 1997 r. - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi (t.j. Dz.U. z 2002 r. Nr 49, poz. 447 ze zm. - dalej także: pr.p.o.p.w.) - po rozpatrzeniu wniosku o ponowne rozpatrzenie sprawy zakończonej wydaniem decyzji KPWiG z dnia [...] stycznia 2003 r. w sprawie nałożenia na spółkę E. S.A. z siedzibą w W. kary pieniężnej w wysokości 400.000,- zł (czterystu tysięcy złotych) z powodu niewykonania obowiązków określonych w art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 ustawy - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, utrzymała w mocy swoją decyzję z dnia [...] stycznia 2003 r.

Z akt sprawy wynika, iż w dniu [...] grudnia 2003 r. KPWiG wszczęła z urzędu postępowanie administracyjne w celu ustalenia, czy spółka publiczna E. S.A. właściwie wykonała obowiązki przekazywania informacji, o których mowa w art. 81 ust. 1 pkt 2 i 3 pr.p.o.p.w. Przedmiotem postępowania były zagadnienia dotyczące sposobu informowania przez E. S.A. o wydarzeniach związanych z gwałtownie pogarszającą się sytuacją ekonomiczną skarżącej spółki publicznej, czego efektem było złożenie w dniu [...] stycznia 2002 r. przez wierzycieli E. S.A. wniosku o ogłoszenie upadłości tej spółki oraz otwarcie w dniu [...] stycznia 2002 r. postępowania układowego E. S.A. Ponadto w dniu [...] stycznia 2002 r. zostało wszczęte z urzędu postępowanie w celu ustalenia, czy skarżąca spółka właściwie wykonała obowiązki przekazywania informacji, o których mowa w art. 81 oraz 148 pr.p.o.p.w. Bezpośrednim powodem wszczęcia tego postępowania były doniesienia agencyjne dotyczące zaangażowania się grupy podmiotów w uzgodnione działania, mające na celu przejęcie kontroli nad spółką. W dniu [...] lutego 2002 r. połączono oba postępowania w jedno.

W toku postępowania Komisja ustaliła m.in., iż w dniu [...] czerwca 2001 r. Pan A. N., ówczesny dyrektor finansowy skarżącej spółki, wystosował pismo do zarządu, rady nadzorczej i audytora spółki, w którym przedstawił sytuację E. S.A. w zakresie niewypłacalności. Z listu tego wynikało m.in., iż w posiadaniu E. pozostało ok. 6,5 min zł, co z trudnością pokryje wynagrodzenie pracowników oraz wybrane, mniej znaczące zobowiązania do końca miesiąca, jednakże nie wystarczy na uregulowanie w dniu 30 czerwca odsetek w wysokości 8 min złotych od zaciągniętych przez spółkę kredytów bankowych. W piśmie tym ówczesny dyrektor finansowy stwierdził, że istnieje bardzo realne ryzyko, iż każdy dzień po [...] czerwca 2001 r. może doprowadzić do szybkiego ujawnienia małej stabilności finansowej E. S.A. i jego grupy. W konsekwencji banki mogą żądać realizacji poręczeń udzielonych przez E. S.A., uruchomić wzajemne niedotrzymanie terminów, co z kolei może doprowadzić do wzajemnego niedotrzymania zobowiązań wynikających z obligacji wzajemnych E. oraz spłaty kredytów długoterminowych spółki. Z wyjaśnień byłego dyrektora finansowego złożonych przed Komisją wynikało, iż p. A. N. również w późniejszym terminie informował Zarząd skarżącej spółki o pogarszającej się sytuacji spółki, w tym m.in. w piśmie z dnia [...] czerwca 2001 r. (informacja o niespłacaniu na bieżąco kredytów) oraz z dnia [...] sierpnia i [...] września 2001 r. Również były Prezes Zarządu skarżącej spółki - Pan W. S., przesłuchany w toku postępowania przed Komisją, zeznał w dniu [...] marca 2002 r. m.in., iż ówczesna sytuacja finansowa E. S.A. była dramatyczna, gdyż praktycznie nie było środków na spłatę bieżących zobowiązań i odsetek. Komisja ustaliła ponadto na podstawie przekazanej jej kopii Protokołu nr 6 z posiedzenia Rady Nadzorczej E. S.A., które odbyło się w dniu [...] czerwca 2001 r., iż członkowie Rady Nadzorczej spółki wyrazili zaniepokojenie faktem wydostania się części informacji ściśle poufnej dotyczących prowadzonych negocjacji w celu wyboru partnera strategicznego. Z protokołu tego wynikało ponadto, iż jeden z członków Rady z uznaniem przyjął fakt, że na zewnątrz spółki nie wydostały się informacje na temat jej sytuacji związanej z płynnością finansową. Poparł on jednocześnie apel Przewodniczącego Rady Nadzorczej o absolutne przestrzeganie zasad poufności, gdyż ma to ogromny wpływ na wartość aktywów spółki na Giełdzie Papierów Wartościowych. Przesłuchany przez organ w dniu [...] sierpnia 2002 r. były dyrektor finansowy skarżącej spółki stwierdził także, iż po nieudanej próbie podniesienia kapitału w czerwcu 2000 r. kryzys z płynnością spółki był stały, aż do niewypełnienia zobowiązań z obligacji w grudniu 2001 r. Z tej przyczyny -jak zeznał świadek - w związku ze zmianami w Radzie Nadzorczej i Zarządzie E. S.A. postanowił on wysłać w dniu [...] czerwca 2001 r. raport obrazujący trudną sytuację skarżącej spółki. Komisja ustaliła również, iż w dniu [...] czerwca 2001 r. opublikowany został raport bieżący nr [...], w którym Zarząd E. S.A. poinformował, iż spółka V. i E. S.A. zawarły porozumienie partnerskie, które rozwiąże sprawę płynności finansowej w Grupie E. S.A. i zapewni środki na pełne sfinansowanie opcji put obligacji zamiennych. Przedmiotem postępowania wyjaśniającego KPWiG było również zagadnienie dotyczące terminowego przekazania przez E. S.A. informacji o wypowiedzeniu spółce przez [...] S.A. dwóch kredytów. Komisja ustaliła, iż w dniu [...] listopada 2001 r. [...] S.A. wypowiedział skarżącej spółce dwie umowy kredytowe, opiewające na 13 min dolarów. Informacja o wypowiedzeniu spółce w/w umów kredytowych została przekazana przez E. S.A. do wiadomości publicznej raportem bieżącym w dniu [...] grudnia 2001 r.

Na podstawie powyższych ustaleń Komisja stwierdziła, iż skarżąca spółka nie przekazała do publicznej wiadomości informacji o dramatycznie pogarszającej się od maja 2001 r. płynności finansowej i zdolności do regulowania zobowiązań, o czym wiedziała z raportów byłego dyrektora finansowego. Ponadto organ administracji przyjął, że - pomimo informacji przekazywanych przez ówczesnego dyrektora finansowego – E. S.A. nie przekazał do publicznej wiadomości informacji korygującej informację zawartą w raporcie bieżącym nr [...] z dnia [...] czerwca 2001 r., iż porozumienie zawarte w dniu [...] czerwca ze spółką V. pozwoli w pełni sfinansować skorzystanie przez obligatariuszy z opcji put, o ile zajdzie taka potrzeba. KPWiG uznała także, iż skarżąca spółka publiczna przekazała do publicznej wiadomości z 16 - dniowym opóźnieniem informację o wypowiedzeniu w dniu [...] listopada 2001 r. przez [...] S.A. dwóch umów kredytowych opiewających na 13 min dolarów. Tym samym Komisja uznała, iż skarżąca spółka nie wykonywała obowiązków określonych w art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 pr.p.o.p.w. i z tej przyczyny na mocy decyzji z dnia [...] stycznia 2003 r., Nr [...], nałożyła na E. S.A. karę pieniężną w wysokości 400.000,- złotych.

W dniu [...] lutego 2003 r. skarżąca spółka złożyła wniosek o ponowne rozpatrzenie sprawy oraz uchylenie w części w/w decyzji KPWiG i obniżenie kary pieniężnej do wysokości 50.000,- złotych oraz wykreślenie z uzasadnienia decyzji twierdzeń zawartych na stronach 4, 6, 11 i 12. Według skarżącej spółki nieprzekazanie informacji w zakresie i trybie art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. jest uzasadnione, ponieważ przekazanie tych informacji wpłynęłoby na spadek ceny lub wartości wyemitowanych przez E. S.A. papierów wartościowych, powodując tym samym szkodę spółki oraz prowadziłoby do gwałtownej wyprzedaży akcji spółki na giełdzie powodując bardzo silny trend spadkowy ceny akcji. Ponadto - w ocenie strony skarżącej pogorszenie sytuacji finansowej spółki było skutkiem ciągu zdarzeń, nie zaś jednego zdarzenia i w związku z tym niemożliwe było określenie momentu pogorszenia się płynności finansowej w spółce, a tym samym niemożliwym stało się wskazanie chwili, w której powstał obowiązek informacyjny. Strona podniosła również, iż raporty okresowe przekazywane przez E. S.A. w sposób wyczerpujący przedstawiły wszystkie istotne dla akcjonariuszy informacje, w tym informacje o kondycji finansowej skarżącej spółki. Zdaniem E. S.A. informacje przekazane Zarządowi Spółki przez Pana A. N., wskazujące, iż sytuacja finansowa w spółce jest dramatyczna, nie są wystarczające i nie mogą stanowić podstawy do uznania, że zaistniało zdarzenie, które mogłoby w sposób istotny wpłynąć na cenę lub wartość akcji skarżącej spółki, gdyż w tym czasie prowadzone były negocjacje z inwestorami strategicznymi, mające prowadzić do uzdrowienia finansów w Spółce. Odnośnie zwłoki w przekazaniu informacji o wypowiedzeniu umów kredytowych przez [...] S.A., skarżąca spółka uznała, iż powstała ona wskutek całokształtu okoliczności istniejących w spółce, które KPWiG winna rozważyć dokonując oceny stopnia naruszenia art. 81 ust. 2 pr. p.o.p.w.

Decyzją z dnia [...] kwietnia 2003 r., Nr [...], Komisja Papierów Wartościowych i Giełd utrzymała w mocy zaskarżoną decyzję z dnia [...] stycznia 2003 r. w całości, podtrzymując swe dotychczasowe stanowisko wyrażone w sprawie. W uzasadnieniu decyzji Komisja podniosła, iż przekazanie do publicznej wiadomości informacji wymaganych przepisami rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 16 października 2001 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych przekazywanych przez emitentów papierów wartościowych, nie wyczerpuje przesłanek art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. Zdaniem Komisji w przypadku rozpatrywania prawidłowości wypełniania obowiązków informacyjnych przez E. S.A. nie można uznać za wystarczające przekazanie raportów okresowych ilustrujących sytuację finansową. Komisja podkreśliła, że raporty te są przekazywane z kilkutygodniowym opóźnieniem niezbędnym do ich sporządzenia. W opinii KPWiG konieczne było dodatkowe przekazanie informacji o złej kondycji finansowej skarżącej spółki wraz ze wskazaniem zdarzenia lub zdarzeń powodujących obniżenie płynności finansowej spółki, gdyż obowiązek określony w art. 81 ust. 1 pkt 2 cyt. ustawy jest obowiązkiem dodatkowym w stosunku do obowiązku określonego w pkt. 3 tego przepisu. W ocenie Komisji fakt prowadzenia z potencjalnymi inwestorami negocjacji w celu dokapitalizowania spółki nie zwalnia z obowiązku przekazywania informacji o obniżeniu płynności finansowej. Inwestorzy posiadający papiery wartościowe wyemitowane przez skarżącą spółkę publiczną powinni - zdaniem Komisji - posiadać informacje pozwalające na właściwą ocenę kondycji spółki w taki sposób, by móc zdecydować, w oparciu o prawdziwe przesłanki, o dalszym posiadaniu tych papierów. W przeciwnym wypadku może dojść - w ocenie KPWiG - do naruszenia podstawowej zasady kapitałowego rynku publicznego - zasady równego i powszechnego dostępu do informacji dla wszystkich akcjonariuszy. Twierdzenie, iż podanie informacji o złym stanie płynności prowadziłoby do "panicznej wyprzedaży akcji" nie może być - w opinii organu - uznane za argument uzasadniający politykę informacyjną spółki. Komisja uznała zeznania Pana A. N. za wiarygodne z uwagi na funkcję pełnioną w spółce E. S.A. oraz ze względu na potwierdzenie jego stanowiska przez Pana W. S., byłego Prezesa Zarządu E. S.A., podczas złożonych przed Komisją wyjaśnień. KPWiG - biorąc pod uwagę treść raportu Pana A. N. z dnia [...] czerwca 2001 r., treść jego zeznań oraz treść zeznań Pana W. S., a także treść Protokołu nr [...] z posiedzenia Rady Nadzorczej E. S.A. - uznała za udowodniony mający miejsce w czerwcu 2001 r. fakt dramatycznej sytuacji finansowej E. S.A. oraz wynikający z niego obowiązek poinformowania inwestorów w tym zakresie. Ponadto Komisja odnosząc się do twierdzenia strony skarżącej dotyczącego ciągłej zmiany płynności finansowej spółki (a zatem wielokrotnego zaistnienia zdarzeń mających na nią bezpośredni wpływ), uznała, iż należy wskazać, że spółka publiczna ma obowiązek przekazywania informacji o każdym z szeregu zdarzeń, które wpływa w sposób znaczący na cenę lub wartość papierów wartościowych. Każde ze zdarzeń powinno być indywidualnie analizowane pod kątem spadku albo wzrostu ceny lub wartości papierów wartościowych wyemitowanych przez spółkę publiczną. Zdaniem Komisji nienależyte informowanie inwestorów odnośnie kondycji finansowej i sytuacji gospodarczej E. S.A. powodowało brak możliwości dokonania obiektywnej oceny ryzyka inwestycyjnego, narażając tym samym inwestorów na straty finansowe. KPWiG uznał ponadto, iż nałożona zaskarżoną decyzją kara pieniężna w wysokości 400.000,- zł jest adekwatna do charakteru naruszeń, gdyż uchybienie obowiązkowi miało charakter celowy. Ponadto skarżąca spółka nie dochowała należytej staranności nie składając wniosku o zwolnienie z obowiązku przekazywania informacji, w przypadku gdy ich przekazanie mogłoby w istotny sposób naruszyć interes gospodarczy spółki oraz przekazując do publicznej wiadomości z 16 - dniowym opóźnieniem informację o wypowiedzeniu przez [...] S.A. umów kredytowych. Ponadto organ uznał, iż przepisy postępowania administracyjnego nie przewidują trybu wykreślenia stwierdzeń zawartych w treści uzasadnienia decyzji wydanej w wyniku rozpatrzenia sprawy w I instancji.

W dniu [...] czerwca 2003 r. E. S.A. zaskarżył w/w decyzję KPWiG do Naczelnego Sądu Administracyjnego w Warszawie. W skardze wniesiono o uchylenie zaskarżonej decyzji oraz poprzedzającej ją decyzji Komisji z dnia [...] stycznia 2003 r., jako wydanych z naruszeniem przepisów: -prawa materialnego, tj. art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 pr.p.o.p.w. - poprzez niewłaściwe zastosowanie i błędną wykładnię, - przepisów postępowania, tj. art. 107 § 3 k.p.a. - poprzez brak wskazania dostatecznego uzasadnienia faktycznego, jak również - z naruszeniem interesu skarżącej spółki - poprzez zamieszczenie w uzasadnieniu obu zaskarżonych decyzji twierdzeń godzących w interes spółki i mogących powodować szkodę spółki. W uzasadnieniu skargi spółka E. S.A., uzasadniając zarzut obrazy przepisów prawa materialnego, uznała, iż Komisja Papierów Wartościowych i Giełd nie wskazała w uzasadnieniu decyzji w sposób dostatecznie precyzyjny, o jakim konkretnym wydarzeniu i w jakim terminie skarżąca spółka zobowiązana była zgodnie z zarzutem organu poinformować w raporcie bieżącym. Zdaniem strony nie jest zatem możliwe, by określić kiedy następuje "dramatyczne pogorszająca się płynność finansowa". W ocenie strony skarżącej brak jest normy szczególnej, która statuowałaby obowiązek przekazywania w formie raportu bieżącego oceny przez zarząd spółki publicznej stanu finansów takiej spółki, czy jej płynności. Powołując się na postanowienia przepisów § 61 ust. 4 pkt 10 i § 64 ust. 6 pkt 2 i ust. 7 pkt 10 rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 16 października 2001 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych przekazywanych przez emitentów papierów wartościowych - strona skarżąca stwierdziła, że ocena kondycji finansowej publikowana przez zarząd spółki publicznej w raporcie bieżącym nie jest informacją o zdarzeniu mogącym mieć wpływ na wartość lub cenę papierów wartościowych objętą ogólnym obowiązkiem publikowania raportów bieżących. Uzasadniając zarzut naruszenia przepisu art. 107 § 3 k.p.a. strona skarżąca podniosła, iż w uzasadnieniu obu zaskarżonych decyzji KPWiG brak jest określenia stanu faktycznego - wskazania konkretnego zdarzenia, które miałoby spowodować zaistnienie obowiązku informacyjnego, którego spółka E. S.A. rzekomo nie wykonała. Odnośnie zarzutu naruszenia interesu spółki strona - powołując się na stosowne fragmenty zamieszczone w obu decyzjach - podniosła, iż uzasadnienia decyzji Komisji zawierają stwierdzenia ocenne, które nie są niezbędne dla wydania i uzasadnienia podstaw prawnych wydania decyzji, a godzą w interes E. S.A. i narażają skarżącą spółkę na roszczenia odszkodowawcze.

W odpowiedzi na skargę Przewodniczący KPWiG wniósł o jej oddalenie. Komisja podtrzymała swe dotychczasowe stanowisko wyrażone w uzasadnieniu

zaskarżonej decyzji. Zdaniem Przewodniczącego KPWiG działania podjęte przez organ zarządzający E. S.A. godziły w podstawowe zasady rynku kapitałowego związane z transparentnością działalności spółek publicznych. Zaniedbując przekazanie, w terminie określonym przepisami ustawy i rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 16 października 2001 r., stosownych informacji o wypowiedzeniu umów kredytowych, pogarszającej się płynności finansowej, aż do całkowitej niemożności regulowania bieżących zobowiązań spółki oraz nieopublikowanie korekty raportu bieżącego formującego o zaspokojeniu finansowych roszczeń obligatariuszy, którzy wykonaliby opcję put, oznacza - zdaniem organu - że E. S.A. nie zastrzegał reguł uczciwego obrotu i nie zapewniał powszechnego dostępu do rzetelnych informacji na rynku papierów wartościowych. Zdaniem Komisji działania skarżącej spółki mogą być postrzegane nawet jako mające na celu prowadzenie w błąd akcjonariuszy i inwestorów co do faktycznej wartości rynkowej akcji spółki. Niewykonywanie obowiązków informacyjnych przez E. S.A. nie stworzyło inwestorom podstaw do dokonania rzetelnej oceny akcji spółki i podjęcia w oparciu o realne przesłanki decyzji o zaangażowaniu kapitału w akcje tej spółki. Zdaniem Komisji w toku prowadzonej działalności gospodarczej zarząd spółki publicznej ma obowiązek rozważyć "funkcję cenotwórczą" każdego zdarzenia, niezależnie od tego, czy jest ono jednocześnie zdarzeniem podlegającym obowiązkowi określonemu w art. 81 ust. 1 pkt 1 lub 3 pr.p.o.p.w. Bezpodstawne jest - zdaniem organu -stwierdzenie o istnieniu domniemania ustawowego, iż przekazanie informacji powodujących zmianę treści prospektu oraz informacji bieżących i okresowych jest tożsame z przekazaniem informacji cenotwórczych, o których mowa w pkt 2 art. 81 ust. 1 cyt. ustawy. Zdaniem KPWiG niezależnie od standardów staranności działania, przyjętych przez Zarząd skarżącej spółki, ocena zdarzeń powinna doprowadzić do przekazania informacji o pogarszającej się sytuacji finansowej, ze względu na wystąpienie w efekcie praktycznej utraty płynności finansowej. Komisja podkreśliła, iż zarząd ma obowiązek podać do publicznej wiadomości każdą informację, która potencjalnie może mieć wpływ na cenę lub wartość papieru wartościowego niezależnie od rzeczywistego wywołania tej zmiany. Zdaniem organu w toku podejmowanych przez zarząd skarżącej spółki decyzji dochodziło do postępującego zmniejszania środków finansowych, aż do poziomu, w którym posiadane środki finansowe nie wystarczyły na pokrycie bieżących zobowiązań, co wierzyciele spółki ocenili jako stan nadający się do otwarcia postępowania układowego, a nawet złożenia wniosku o ogłoszenie upadłości. W opinii KPWiG informacja o zasobach pieniężnych powinna zostać przedstawiona wszystkim akcjonariuszom, zgodnie z zasadą powszechnego i równego dostępu do informacji. Zdaniem Komisji ochrona spółki przed "paniczną wyprzedażą jej akcji" nie może stanowić skutecznej ochrony E. S.A., o ile jest wymierzona przeciwko interesom akcjonariuszy Spółki, podstawowej zasadzie rynku kapitałowego oraz przepisom prawa. W ocenie organu należy przypuszczać, iż działania zarządu skarżącej spółki miały posłużyć de facto ukryciu rzeczywistej kondycji finansowej tej spółki. Zdaniem Komisji obowiązek określony w art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. zostałby wykonany zarówno poprzez przekazanie informacji o pogarszającej się płynności w skarżącej spółce, jak i przez przekazanie informacji o decyzjach zarządu E. S.A., które tę płynność bezpośrednio wywołały. Jeśli chodzi o moment przekazania informacji o braku środków na spłatę bieżących zobowiązań, Komisja uznała, iż informacja taka powinna była zostać przekazana nie później niż w terminie 24 godzin, przy czym - w ocenie organu -zarząd skarżącej spółki nie miał obowiązku czekać, aż sytuacja finansowa w spółce zostanie odczytana przez dyrektora finansowego jako "dramatyczna", albowiem zarząd mógł poinformować o zmniejszeniu się środków finansowych jeszcze przed wystąpieniem stanu braku płynności finansowej spółki. Powołując się na wyrok Naczelnego Sadu Administracyjnego w Warszawie z dnia 13 czerwca 2000 r., sygn. akt III SA 1376/99, KPWiG stwierdziła, iż większa liczba informacji prowadzi do większej przejrzystości działania spółki publicznej, a więc E. S.A. nie powinien selekcjonować informacji przed podaniem ich do publicznej wiadomości. Ponadto Komisja uznała, iż uzasadnienie obydwu zaskarżonych decyzji jest zgodne ze stanem faktycznym i nie może godzić w interes skarżącej spółki.

W nawiązaniu do stanowiska organu zawartego w odpowiedzi na skargę spółka E. S.A. w piśmie procesowym z dnia [...] września 2004 r. podtrzymała swoje dotychczasowe stanowisko i podniosła dodatkowo, iż Komisja w sposób nieuzasadniony i rażąco sprzeczny z prawem stwierdziła w uzasadnieniu zaskarżonej decyzji, że fakt prowadzenia z potencjalnymi inwestorami negocjacji w celu dokapitalizowania spółki nie zwalnia z obowiązku przekazywania informacji o obniżeniu płynności finansowej. Powołując się na unormowania wspólnotowe (Dyrektywę 2003/6/EC Parlamentu Europejskiego i Rady Europejskiej z dnia 28 stycznia 2003 r. o wykorzystywaniu informacji poufnych i manipulacji rynkiem papierów wartościowych /nadużyciach rynku/) oraz na obecnie obowiązujące unormowania krajowe (tj. na przepis art. 81 ust. 4 pr.p.o.p.w. oraz rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 21 kwietnia 2004 r. w sprawie rodzaju informacji, które mogą naruszyć słuszny interes emitenta, oraz sposobu postępowania emitenta w związku z opóźnieniem przekazania do publicznej wiadomości informacji poufnych - Dz.U. z 2004 r. Nr 95, poz. 947), skarżąca spółka stwierdziła, iż sytuacja, w jakiej znajdował się E. S.A. w badanym przez KPWiG okresie (vide: dramatyczna sytuacja spółki oraz podejmowane próby sanacji kondycji finansowej i prowadzone z dwoma partnerami strategicznymi negocjacje), zasługiwała w sposób oczywisty na ochronę, albowiem był to przypadek, kiedy interes spółki publicznej uzasadnia niewykonanie (opóźnienie wykonania) obowiązku informacyjnego. W ocenie skarżącej spółki publicznej w krytycznej sytuacji finansowej spółki,

niewykonanie (opóźnienie wykonania) obowiązków informacyjnych jest uprawnione i powinno służyć ochronie istotnego interesu spółki (w tym przypadku interesem tym było -zdaniem strony - istnienie spółki), co w długoterminowej perspektywie jest zbieżne również z interesem akcjonariuszy.

Wojewódzki Sąd Administracyjny zważył, co następuje:

W świetle przepisu art. 97 § 1 ustawy z dnia 30 sierpnia 2002 r. - Przepisy wprowadzające ustawę - Prawo o ustroju sądów administracyjnych i ustawę - Prawo o postępowaniu przed sądami administracyjnymi (Dz.U. z 2002 r. Nr 153, poz. 1271 ze zm.) sprawy, w których skargi zostały wniesione do Naczelnego Sądu Administracyjnego przed dniem 1 stycznia 2004 r. i postępowanie nie zostało zakończone, podlegają rozpoznaniu przez właściwe wojewódzkie sądy administracyjne. Skarżąca spółka wniosła skargę do Naczelnego Sądu Administracyjnego w Warszawie w dniu [...] czerwca 2003 r., a więc zgodnie z cytowanym przepisem ustawy sprawa niniejsza podlega rozpoznaniu przez Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie.

Jak stanowi przepis art. 1 § 1 i 2 ustawy z dnia 25 lipca 2002 r. - Prawo o ustroju sądów administracyjnych (Dz.U. z 2002 r. Nr 153, poz. 1269) sądy administracyjne sprawują wymiar sprawiedliwości przez kontrolę działalności administracji publicznej, przy czym kontrola ta sprawowana jest pod względem zgodności z prawem, jeżeli ustawy nie stanowią inaczej. W świetle powołanego przepisu ustawy Wojewódzki Sąd Administracyjny w zakresie swojej właściwości ocenia zaskarżoną decyzję administracyjną z punktu widzenia jej zgodności z prawem materialnym i przepisami postępowania administracyjnego,

według stanu faktycznego i prawnego obowiązującego w dacie wydania tej decyzji.

Ponadto, co wymaga podkreślenia, Sąd rozstrzyga w granicach danej sprawy nie będąc jednak związany zarzutami i wnioskami skargi oraz powołaną podstawą prawną (vide: art. 134 § 1 ustawy z dnia 30 sierpnia 2002 r. - Prawo o postępowaniu przed sądami administracyjnymi - Dz.U. z 2002 r. Nr 153, poz. 1270).

W świetle powyższego należy stwierdzić, iż analizowana pod tym kątem skarga spółki E. S.A. z siedzibą w W. nie zasługuje na uwzględnienie, albowiem zaskarżona decyzja Komisji Papierów Wartościowych i Giełd z dnia [...] kwietnia 2003 r., Nr [...], jak również poprzedzająca ją decyzja KPWiG z dnia [...] stycznia 2003 r. nie narusza prawa.

Zdaniem Sądu wydając przedmiotową decyzję, jak również poprzedzająca ją decyzję z dnia [...] stycznia 2003 r., organ administracji nie dopuścił się zarówno naruszenia przepisów prawa materialnego wskazanych w ustawie z dnia 21 sierpnia 1997 r. - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, w tym w szczególności przepisu art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 oraz art. 85 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w., jak również przepisów postępowania administracyjnego, w tym w szczególności przepisów art. 7 k.p.a., art. 77 § 1 k.p.a., art. 80 k.p.a., jak również art. 107 § 3 k.p.a. w stopniu mogącym mieć istotny wpływ na wynika sprawy.

Komisja Papierów Wartościowych i Giełd wymierzając skarżącej spółce publicznej karę 400.000,- złotych działała w oparciu o przepis art. 85 ust. 1 pkt 2 ustawy - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, który stanowi, iż w przypadku, gdy emitent nie wykonuje obowiązków wynikających m.in. z przepisu art. 81 tej ustawy, albo wykonuje je nienależycie, Komisja może nałożyć karę pieniężną do wysokości 500.000,- złotych.

Zgodnie z przepisem art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. od dnia udostępnienia prospektu do publicznej wiadomości emitent (spółka publiczna) obowiązana jest do równoczesnego przekazywania KPWiG, spółce prowadzącej giełdę lub spółce prowadzącej rynek pozagiełdowy, na których są notowane papiery wartościowe spółki publicznej informacji o wszelkich zdarzeniach, które mogłyby w sposób znaczący wpłynąć na cenę lub wartość papieru wartościowego. Informacje te -jak stanowi przepis art. 81 ust. 2 cyt. ustawy -emitent jest obowiązany podać niezwłocznie po zajściu zdarzenia lub powzięciu o nim wiadomości, nie później jednak niż w terminie 24 godzin.

Powyższe przepisy należą do grupy przepisów zawartych w prawie regulującym publiczny obrót papierami wartościowymi, które mają na celu ochronę jednej z fundamentalnych zasad, na których oparty jest publiczny obrót - zasady transparencji (przejrzystości) rynku. Zasada ta wyznacza charakter tego obrotu jako obrotu szczególnego rodzaju. Zasada transparencji rynku stanowi podwalinę publicznego obrotu papierami wartościowymi, bez której nie mógłby on prawidłowo funkcjonować. W myśl tej zasady uczestnicy rynku, a zwłaszcza

podmioty emitujące papiery wartościowe, obowiązane są do informowania inwestorów o wszystkich istotnych zdarzeniach, które mogą mieć wpływ na rynkową wycenę papierów wartościowych, a całość infrastruktury rynku kapitałowego służy równemu i prostemu dostępowi do tych informacji. Zasadę tę wyznaczają zatem dwa podstawowe wymogi: informowania rynku przez emitentów oraz równy (niedyskryminujący nikogo) dostęp do informacji. Zasada ta jest kardynalna z tego powodu, że rynek kapitałowy jest szczególnie wrażliwy na informacje dotyczące instrumentów wartościowych. Treść informacji wpływać może na aktualny i przyszły kurs rynkowy papierów wartościowych. Dlatego też informacja jest jednym z najcenniejszych dóbr na rynku kapitałowym, a postępowanie z informacjami -jednym z najważniejszych aspektów rynku, wymagającym regulacji i nadzoru ze strony organów państwa (vide: "Prawo papierów wartościowych." pod red. prof. S. Włodyki, Seria: Prawo Gospodarcze i Handlowe, Tom 4, Wyd. C.H. Beck, Warszawa 2004, s. 1018inast.).

Jednym z podstawowych zadań ustawowych Komisji Papierów Wartościowych i Giełd, będącej centralnym organem administracji rządowej, jest sprawowanie nadzoru nad przestrzeganiem reguł uczciwego obrotu i konkurencji w zakresie publicznego obrotu oraz nad zapewnieniem powszechnego dostępu do rzetelnych informacji na rynku papierów wartościowych (vide: art. 13 ust. 1 pkt 1 ustawy - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi). Rolą Komisji jest również stosowanie kar wobec uczestników tego rynku (spółek publicznych) w przypadkach, w których naruszają oni zasady i obowiązki ustalone przez prawo. Niemniej z uwagi na wysoce restrykcyjny, dotkliwy finansowo, charakter nakładach kar administracyjnych, KPWiG zobowiązana jest przed zastosowaniem sankcji dokładnie i precyzyjnie ustalić zakres naruszeń, a następnie szczegółowo uzasadnić swą decyzję o wymierzeniu kary pieniężnej tak, aby ukaranie nosiło znamiona decyzji legalnej i praworządnej, opartej na dyspozycji przepisu art. 85 ustawy - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi i zgodnej z konstytucyjną zasadą demokratycznego państwa prawa.

W celu zapewnienia przejrzystości rynku publicznego i tym samym zapewnienia inwestorom aktualnego i rzetelnego obrazu emitenta, ustawodawca nałożył na spółki publiczne (emitentów) obowiązki informacyjne, w tym obowiązki związane z wszelkimi zdarzeniami mogącymi mieć wpływ na cenę papierów wartościowych oraz związane z publikowaniem informacji bieżących i okresowych.

Podstawowym problemem, przed którym w niniejszej sprawie stanął Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie, a wcześniej KPWiG, była kwestia rozstrzygnięcia, czy skarżąca spółka publiczna E. S.A. dopuściła się naruszenia obowiązku informacyjnego określonego w art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. Przedmiotem obowiązku informacyjnego objętego tym przepisem jest zdarzenie mogące mieć znaczący wpływ na cenę (wartość) akcji.

Rozstrzygnięcie, czy w okolicznościach konkretnego przypadku nastąpiło naruszenie obowiązku informacyjnego z art. 81 ust. 1 pkt 2 cyt. ustawy, wywołuje w praktyce trudności w związku z tym, że ma ono charakter ocenny. Brak jest kryteriów, które precyzowałyby jakiego rodzaju zdarzenie, inne niż wskazane w przepisach rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 16 października 2001 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych przekazywanych przez emitenów papierów wartościowych - może mieć znaczący wpływ na cenę akcji. Sankcja administracyjno-karna z art. 85 ust. 1 dotyczy wyłącznie informacji, które mogą mieć znaczący wpływ na cenę akcji. Wyrażenie "znaczący wpływ" ma charakter niedookreślony i w związku z tym należy każdorazowo badać, czy istnieje związek (wpływ) wystąpienia określonego zdarzenia z kursem rynkowym akcji oraz, czy ma on charakter znaczący. Wydaje się, że posługiwanie się niedookreślonym terminem w omawianym przypadku jest uzasadnione względami celowościowymi, albowiem nie jest możliwe przewidzenie przez ustawodawcę wszystkich zdarzeń, które mogą mieć znaczący wpływ na cenę akcji.

Zdaniem Sądu art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. określa szeroko obowiązek informacyjny przez wskazanie ogólnego kryterium, którym powinni kierować się emitenci przy ocenie danego zdarzenia. Przepis ten uzupełnia zatem katalog informacji podlegających upublicznieniu na podstawie art. 81 ust. 1 pkt 3 pr.p.o.p.w., odsyłającego w tym zakresie do przepisów w/w rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 16 października 2001 r. Ustawodawca w celu ochrony przejrzystości publicznego obrotu papierami wartościowymi stwarza sobie swoistą "furtkę" interpretacyjną przerzucając na spółki publiczne (emitentów) ciężar i ryzyko oceny określonych zdarzeń z punktu widzenia ich wpływu na wycenę rynkową akcji. Jest to jeden z kosztów uzyskania przez emitentów dostępu do źródeł finansowania na rynku publicznym (tak również: M. Romanowski /w:/ "Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi. Komentarz.", Wyd. C.H. Beck, Warszawa 2003, s. 453).

Podstawowym zarzutem, jaki podniosła strona skarżąca w toku postępowania administracyjnego, a następnie w skardze wniesionej do Sądu, a także w pismach procesowych przedłożonych w postępowaniu sądowoadministracyjnym, był zarzut naruszenia przepisu art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 cyt. ustawy, polegający na braku wskazania przez Komisję konkretnego zdarzenia zobowiązującego skarżącą spółkę publiczną do wywiązania się z obowiązku informacyjnego w raporcie bieżącym. W ocenie strony brak było określenia konkretnego obowiązku informacyjnego i momentu, w jakim spółka E. S.A. winna go dochować.

Wbrew stanowisku strony skarżącej należy - zdaniem Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego - uznać, iż z uwagi na treść raportu byłego dyrektora inwestycyjnego spółki - Pana A. N. z dnia [...] czerwca 2001 r., treść jego zeznań złożonych w toku postępowania przed KPWiG oraz treść zeznań byłego Prezesa Zarządu skarżącej spółki - Pana W. S., a także ze względu na treść Protokołu nr [...] z posiedzenia Rady Nadzorczej spółki E. S.A. z dnia [...] czerwca 2001 r. - zasadnym jest przyjęcie, że udowodniony został przez organ mający miejsce w czerwcu 2001 r. fakt pogorszenia sytuacji finansowej spółki (pogorszenia płynności finansowej spółki) oraz wynikający z niego obowiązek poinformowania rynku publicznego (inwestorów) w tym zakresie (obowiązek poinformowania o braku środków na spłatę bieżących zobowiązań).

W ocenie Sądu należy w pełni zgodzić się ze stanowiskiem Komisji, która odnosząc się do twierdzeń skarżącej spółki w zakresie ciągłej zmiany płynności finansowej spółki (a zatem wielokrotnego zaistnienia zdarzeń mających na nią bezpośredni wpływ) - uznała, iż spółka publiczna ma obowiązek przekazywania informacji o każdym z szeregu zdarzeń, które wpływa w sposób znaczący na cenę lub wartość papierów wartościowych. Każde ze zdarzeń powinno być - w zdaniem składu orzekającego - indywidualnie analizowane pod kątem spadku albo wzrostu ceny lub wartości papierów wartościowych wyemitowanych przez spółkę publiczną. Komisja zasadnie stwierdziła, iż nienależyte informowanie inwestorów odnośnie kondycji finansowej i sytuacji gospodarczej E. S.A. powodowało brak możliwości dokonania obiektywnej oceny ryzyka inwestycyjnego, narażając tym samym inwestorów na straty finansowe.

Sąd uznał, iż informacje przekazywane w połowie 2001 r. Zarządowi skarżącej spółki przez byłego dyrektora finansowego, w tym w szczególności jego pisemna informacja (raport) z dnia [...] czerwca 2001 r. przedstawiająca trudną sytuację finansową emitenta, zobowiązywały E. S.A. do przekazania w formie raportu bieżącego do publicznej wiadomości informacji o pogarszającej się płynności finansowej spółki i zdolności do regulowania zobowiązań. O rzeczywiście trudnej sytuacji, w jakiej znalazła się w owym czasie skarżąca spółka publiczna może świadczyć - w ocenie Sądu - nie tylko stanowisko byłego dyrektora finansowego, ale także reakcja na te informacje ze strony członków organów spółki (vide: Protokół nr [...] z posiedzenia Rady Nadzorczej z dnia [...] czerwca 2001 r.). W konsekwencji należy uznać, iż zarząd spółki publicznej ma obowiązek podać do wiadomości regulowanego rynku kapitałowego każdą informację, która potencjalnie może mieć wpływ na cenę akcji, niezależnie od rzeczywistego wywołania tej zmiany. W tym przypadku stanowisko Komisji jest tym bardziej uzasadnione, że jak się później okazało, informacja o braku zdolności do regulowania zobowiązań przez skarżącą spółkę i grożąca temu podmiotowi niewypłacalność doprowadziła w listopadzie 2001 r. do znacznego obniżenia kursu giełdowego papierów wartościowych E. S.A. w krótkim odstępie czasu, a w konsekwencji również do zgłoszenia przez wierzycieli skarżącej spółki wniosku o ogłoszenie jej upadłości.

W związku z powyższym również zarzut niedostatecznego uzasadnienia faktycznego zaskarżonych decyzji KPWiG jest niezasadny, albowiem organ sprecyzował jaki konkretny stan faktyczny mieszczący się w hipotezie art. 81

ust. 1 pkt 2 ustawy był podstawą dla zastosowania przewidzianej w decyzji sankcji administracyjno-karnej.

Zdaniem składu orzekającego w niniejszej sprawie bezpodstawny jest także zarzut naruszenia interesu skarżącej spółki. Zdaniem Sądu uzasadnienia obu zaskarżonych decyzji są zgodne ze stanem faktycznym i nie mogą godzić w interes skarżącej spółki. Sąd dostrzegł wprawdzie pewne stwierdzenia, od sformułowania których KPWiG powinna była odstąpić, uzasadniając zaskarżone decyzje. Przykładowo, niecelowe - w ocenie Sądu - było wskazywanie ewentualnej możliwości wstąpienia przez akcjonariuszy spółki na drogę roszczeń odszkodowawczych od byłych członków Zarządu E. S.A., czy też wskazywanie przez organ, iż działanie członków managmentu skarżącej spółki było celowo nakierowane na wprowadzenie w błąd rynku, ze szkodą dla akcjonariuszy. Nie jest bowiem rolą Komisji ocenianie w tym zakresie działań kierownictwa w/w spółki publicznej. Niemniej te, jednoznaczne w swej wymowie, fragmenty uzasadnień obu zaskarżonych decyzji Komisji nie mogą świadczyć o naruszeniu interesu spółki, który wskazywałby na celowość ich uchylenia przez Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie.

Ustosunkowując się do zarzutu strony skarżącej dotyczącego kwestii rzekomego naruszenia przez Komisję, przy stosowaniu unormowań krajowego porządku prawnego - norm prawa wspólnotowego, poprzez nieuwzględnienie wytycznych zawartych m.in. w Art. 6 Dyrektywy 2003/6/EC Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r., jak również odnosząc się do argumentu związanego z ostatnimi zmianami legislacyjnymi dokonanymi w ustawie - Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, należy zdaniem Sądu stwierdzić, iż stanowisko spółki E. S.A. jest bezzasadne i nie mogło stanowić w niniejszej sprawie argumentu na rzecz podważenia legalności decyzji wydanych przez KPWiG.

Skarżąca spółka - powołując się na w/w normy prawa wspólnotowego oraz na postanowienia obecnego brzmienia przepisu art. 81 ust. 4 pr.p.o.p.w., a także uregulowania rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 21 kwietnia 2004 r. -stwierdza, iż sytuacja faktyczna, w której znajdowała się strona w czerwcu 2001 r., zasługiwała na ochronę i uzasadniała niewykonanie (opóźnienie wykonania) przez Zarząd spółki obowiązku informacyjnego.

Zgodnie z obecnie obowiązującym brzmieniem art. 81 ust. 4 pr.p.o.p.w., w przypadku, gdy wykonanie obowiązku, o którym mowa w art. 81 ust. 1 ustawy, mogłoby naruszyć słuszny interes emitenta, może on w zakresie odnoszącym się do informacji, o których mowa w ust. 1 pkt 2 (obecnie mowa jest w tym przepisie o "informacjach poufnych" - vide: art. 4 pkt 19 pr.p.o.p.w) - na własną odpowiedzialność opóźnić na czas określony wykonanie tych obowiązków, przekazując Komisji informację o opóźnieniu przekazania tych informacji wraz z podaniem przyczyn uzasadniających opóźnienie i wskazaniem terminu, w którym informacja będzie przekazana podmiotom, o których mowa w ust. 1.

Z kolei jak stanowi przepis § 2 ust. 1 pkt 1 rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 21 kwietnia 2004 r. w sprawie rodzaju informacji, które mogą naruszyć słuszny interes emitenta, oraz sposobu postępowania emitenta w związku z opóźnianiem przekazania do publicznej wiadomości informacji poufnych, informacjami poufnymi, których przekazanie do publicznej wiadomości może naruszyć słuszny interes emitenta, są informacje dotyczące prowadzonych przez emitenta negocjacji lub okoliczności związanych z prowadzonymi negocjacjami, jeżeli ich przekazanie do publicznej wiadomości mogłoby negatywnie wpłynąć na przebieg lub wynik tych negocjacji, a w przypadku negocjacji prowadzonych w celu zapewnienia poprawy sytuacji finansowej - również, jeżeli ich przekazanie do publicznej wiadomości w poważnym stopniu zagroziłoby interesom obecnych lub przyszłych akcjonariuszy lub uczestników emitenta.

Przedstawione powyżej uregulowania prawne dostosowują ustawodawstwo krajowe do norm powołanej przez stronę skarżącą "Dyrektywy o Insider Dealing" (Dyrektywy 2003/6/EC Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r.). Stanowią one również niewątpliwie pewien wyjątek od fundamentalnej zasady transparencji (przejrzystości) rynku kapitałowego.

Nie zmienia to jednak faktu, iż nawet w świetle obecnie obowiązujących norm prawa krajowego, emitent jest zobowiązany - zdaniem Sądu - zawiadomić KPWiG o podjętej decyzji w sprawie opóźnienia przekazania informacji poufnych wraz z podaniem przyczyn uzasadniających opóźnienie i wskazaniem terminu ich przekazania w terminie określonym do ujawnienia informacji poufnych.

Mając powyższe na uwadze należy stwierdzić, iż nawet, jeśli przyjęlibyśmy, że w miesiącu czerwcu i następnych miesiącach 2001 r. Zarząd skarżącej spółki był w sytuacji, uzasadniającej wstrzymanie się z poinformowaniem rynku publicznego o swej trudnej sytuacji finansowej (np. z uwagi na prowadzone negocjacje z potencjalnymi inwestorami), to nie był on w żadnym wypadku uprawniony do odstąpienia od poinformowania Komisji o tym fakcie. Tak więc powoływanie się na unormowania wspólnotowe i ostatnie zmiany prawa krajowego, celem usprawiedliwienia faktu niewywiązania się w 2001 r. przez stronę z obowiązku, o którym mowa w art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w., jest nietrafne, albowiem brak jest podstaw prawnych do zupełnego nieinformowania Komisji, jako organu administracji czuwającego nad bezpieczeństwem rynku publicznego, o "informacjach poufnych" ("wszelkich zdarzeniach, które mogłyby w sposób znaczący wpłynąć na cenę lub wartość papieru wartościowego" - według poprzedniego brzmienia art. 81 ust. 1 pkt 2 ustawy).

Na marginesie warto jedynie dodać, iż w świetle obowiązującego w czerwcu 2001 r. brzmienia przepisu art. 81 ust. 4 pr.p.o.p.w. strona skarżąca -celem ewentualnego uniknięcia naruszenia swego interesu gospodarczego -miała możliwość wystąpienia do KPWiG z wnioskiem o utajnienie informacji poufnych, czego jednak nie zrobiła, arbitralnie decydując się na zachowanie w

tajemnicy wszelkich informacji o pogarszającej się sytuacji finansowej, grożącej całkowitą utratą płynności finansowej. Warto jedynie zwrócić uwagę na fakt, iż w tym samym okresie Zarząd skarżącej spółki bardzo skrupulatnie informował rynek publiczny o tych sytuacjach, które uznawał za korzystne (np. informacje o porozumieniu ze spółką V. S.A.). Taka selektywna polityka informacyjna nie zasługuje - w ocenie Sądu - na ochronę i z całą pewnością nie znajduje uzasadnienia w obowiązującym w dniu wydania zaskarżonej decyzji stanie prawnym.

Ponadto, jeśli chodzi o kwestię ciążącego na spółkach publicznych obowiązku udzielania informacji zawartych w raportach bieżących i okresowych, Sąd pragnie podnieść, iż Komisja zasadnie uznała, że konieczne jest dodatkowe przekazywanie informacji o złej kondycji finansowej spółki, wraz ze wskazaniem zdarzenia lub zdarzeń powodujących obniżenie płynności finansowej spółki, albowiem obowiązek określony w art. 81 ust. 1 pkt 2 pr.p.o.p.w. jest obowiązkiem dodatkowym w stosunku do obowiązku określonego w pkt. 3 tego przepisu. Art. 81 ust. 1 pkt 2 uzupełnia - w ocenie Sądu - katalog informacji podlegających upublicznieniu na podstawie art. 81 ust. 1 pkt 3 pr.p.o.p.w., odsyłającego w tym zakresie do przepisów cyt. rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 16 października 2001 r.

Jeśli chodzi o kwestię wypowiedzenia umów kredytowych przez [...] S.A., Sąd pragnie zwrócić jedynie uwagę, iż sama spółka skarżąca przyznała w toku postępowania sądowoadministracyjnego, że w tym przypadku wywiązała się z obowiązku informacyjnego z 16-dniowym opóźnieniem, czym niewątpliwie uchybiła dyspozycji przepisu art. 81 ust. 2 pr.p.o.p.w.

Mając na względzie to, iż wymierzając karę administracyjną Komisja zobowiązana jest wyjaśnić w pełni stan faktyczny sprawy i na podstawie pełnego materiału wydać decyzję, odnosząc się w jej uzasadnieniu do argumentów przedstawionych przez drugą stronę - uznać trzeba, iż organ wyjaśnił dostatecznie wszelkie wątpliwości, a więc nie uchybił przepisom k.p.a. Zdaniem Sądu, jeśli chodzi o zasadność nałożenia wysokiej kary pieniężnej, należy przyjąć, iż KPWiG właściwie uznała, że nałożona kara pieniężna w wysokości 400.000,- zł jest adekwatna do charakteru naruszeń.

Z tej przyczyny - zdaniem Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego w Warszawie należy przyjąć, iż skoro KPWiG wskazała dostatecznie precyzyjnie, iż skarżąca spółka niewywiązała się z obowiązku informacyjnego wskazanego w art. 81 ust. 1 pkt 2 i ust. 2 ustawy- Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi., to organ prawidłowo przyjął, iż doszło do sytuacji, o której mowa w art. 85 ust. 1 pkt 2 cyt. ustawy

W ocenie Sądu należy uznać, iż Komisja Papierów Wartościowych i Giełd, wydając zaskarżoną decyzję utrzymującą w mocy jej wcześniejszą decyzję z dnia [...] stycznia 2003 r., nie naruszyła przepisów prawa materialnego oraz przepisów postępowania administracyjnego, albowiem podjęła wszelkie możliwe i niezbędne zarazem czynności celem pełnego wyjaśnienia stanu

faktycznego oraz załatwienia sprawy w oparciu o zebrany w sposób wyczerpujący materiał dowodowy. Organ nie dopuścił się tym samym obrazy przepisów kodeksu postępowania administracyjnego wskazanych w art. 7 k.p a art. 77 § 1 k.p.a, art. 80 k.p.a. Ponadto poprzez pełne - w ocenie Sądu uzasadnienie faktyczne i prawne obu zaskarżonych decyzji organ nie naruszył normy postępowania administracyjnego wskazanej w przepisie art. 107 § 3 k.p.a., w stopniu, który miałby istotny wpływ na końcowy wynik sprawy.

Biorąc powyższe pod uwagę, Sąd orzekł, jak w sentencji wyroku na podstawie art. 151 ustawy z dnia 30 sierpnia 2002 r. - Prawo o postępowaniu przed sądami administracyjnymi.