申申万万宏宏源源集集团团股股份份有有限限公公司司
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22001166年年公公司司债债券券
信信用用评评级级报报告告
跟跟踪踪评评级级报报告告
主体信用等级： AAA级
16申宏01信用等级：AAA级
16申宏02信用等级：AAA级
16申宏03信用等级：AAA级
评级时间：2018年6月13日
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating& Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级
Brilliance Ratings
申万宏源集团股份有限公司2016年公司债券跟踪评级报告 概要
编号：【新世纪跟踪[2018]100158】
跟踪对象：申万宏源集团股份有限公司2016年公司债券
本次 前次
主体评级/展望/债项评级 评级时间 主体评级/展望/债项评级 评级时间
16申宏01 AAA/稳定/ AAA 2018年6月 AAA/稳定/ AAA 2017年5月
16申宏02 AAA/稳定/ AAA 2018年6月 AAA/稳定/ AAA 2017年5月
16申宏03 AAA/稳定/ AAA 2018年6月 AAA/稳定/ AAA 2017年5月
主要财务数据 跟踪评级观点
||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||项 目||2015年|||2016年|||2017年||
|总|资产（亿元）||3335.6|9||2754.8|9||2999.4|3|
|总|资产*（亿元）||2007.8|9||1857.8|5||2363.1|5|
|股|东权益（亿元）||518.6|6||540.7|3||570.0|6|
|归（|属于母公司所有者权益|502.34|||523.05|||551.97|||
||亿元）||||||||||
|总|负债（亿元）||2817.0|4||2214.1|6||2429.3|8|
|总|负债*（亿元）||1489.2|3||1317.1|2||1793.0|9|
|营|业收入（亿元）||304.6|3||147.2|0||133.6|8|
|净|利润（亿元）||124.2|8||55.2|8||47.2|6|
|资|产负债率（%）||74.1|7||70.8|9||75.8|8|

权益负债率（%） 287.13 243.58 314.54
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|营|业利润率（%）|57.4|4|42.3|7|44.4|6|
|平|均资产回报率（%）|9.4|3|2.8|6|2.2|4|
|平|均资本回报率（%）|27.1|8|10.4|4|8.5|1|

注：根据申万宏源集团2015-2017年经审计的财务报表。
申万宏源集团核心子公司申万宏源证券盈利能力在行业内居前列，且随着公司投资类业务的开展，收入结构将有所改善。
申万宏源集团资本实力较强，且资本补充渠道较通畅。
申万宏源集团实际控制人为中央汇金投资有限责任公司，股东实力雄厚，能够为公司业务发展提供有力支持。
我国经济处于结构调整和增速换挡的阶段，在金融业去杠杆及监管强化的背景下，证券业及投资业仍面临较高的运营风险。
分析师
国内证券公司同质化竞争较严重，互联网金融及李玉鼎lyd@shxsj.com
其他金融机构也对证券公司部分业务构成冲击，何泳萱hyx@shxsj.com
此外证券业对外开放的推进将进一步带来竞争压上海市汉口路398号华盛大厦14F
Tel：(021)63501349 63504376
力。
Fax：(021)63500872
E-mail：mail@shxsj.com
受证券市场调整影响，申万宏源集团旗下证券 http://www.shxsj.com 子公司自营投资收益波动较大，其投资管理能力面临一定挑战。
评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司
本报告表述了新世纪公司对申万宏源集团及其发行的16申宏01、16申宏02和16申宏03的评级观点，并非引导投资者买卖或持有申万宏
源集团发行的金融产品及债权人向申万宏源集团授信、放贷、赊销的一种建议。报告中引用的资料主要由申万宏源集团提供，所引用
资料的真实性由申万宏源集团负责。
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跟踪评级报告
按照申万宏源集团股份有限公司2016年公开发行公司债券第一期
及第二期(以下简称“16申宏01”、“16申宏02”、“16申宏03”)信用
评级的跟踪评级安排，本评级机构根据申万宏源集团股份有限公司（以
下简称“申万宏源集团”或“公司”）提供的经审计的2017年财务报表
及相关经营数据，对申万宏源集团的财务状况、经营状况、现金流量及
相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因
素，得出跟踪评级结论。
一、债券发行情况
申万宏源集团于 2016年 4月完成公司债券（第一期）的发行，债
券简称为“16申宏01”；2016年9月，公司完成公司债券（第二期）的
发行，该债券分两个品种，债券简称分别为“16申宏02”、“16申宏03”
详细信息见图表1。
图表1：跟踪评级债券发行情况（单位：亿元，年，%）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|债券简称||发行规模||起息日||期限||票面利率|上市日期|
||50.0020.0055.00||2016-04-262016-09-092016-09-09||535||3.452.903.20|||

资料来源：申万宏源集团
二、跟踪评级结论
（一）公司管理
跟踪期内，申万宏源集团完成非公开发行A股股票发行工作，截至
2018年 3月末，公司注册资本增至 225.36亿元。公司前十大股东新增
四川发展（控股）有限责任公司、新疆金融投资有限公司、中国人寿保
险股份有限公司和太平人寿保险有限公司。股东中中央汇金投资有限责
任公司（以下简称“中央汇金公司”）为公司的实际控制人，直接持有
申万宏源集团22.28%的股权；中国建银投资有限责任公司持有公司
29.27%的股权（中央汇金持有中国建银投资有限责任公司100%股权）；
中国光大集团股份公司持有公司4.43%的股权（中央汇金公司持有中国
光大集团股份公司55.67%股权）；中央汇金资产管理有限责任公司持有
公司0.88%的股权（中央汇金公司持有中央汇金资产管理有限责任公司
100%股权）。中央汇金公司直接或间接持有公司56.86%的股权，公司与
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实际控制人之间的产权和控制关系详见附录一。
申万宏源集团采用“投资控股公司（上市公司）+证券子公司”的
双层架构。截至 2017年末，公司纳入合并报表范围的一级控股子公司
合计6家。2018年1月，公司拟以非公开发行股票募集资金及自有资金
分别向申万宏源证券、申万宏源产投、宏源汇富及宏源汇智增资100亿
元、1亿元、2亿元和8亿元。截至2018年3月末，申万宏源证券注册
资本已增至430亿元。
申万宏源集团主营业务分三个板块：证券业务板块、投资业务板块
和多元金融业务板块。其中，证券业务系通过申万宏源证券（或简称“证
券子公司”）开展；投资业务除申万宏源证券的自营业务以外，公司还
通过自身投资业务部门、控股子公司申万宏源产投、申万宏源投资公司、宏源汇富、宏源汇智以及申万宏源证券旗下投资类子公司开展；多元金
融业务主要由公司多元金融部负责，围绕证券业务协同的需求开展多元
金融财务性投资。
截至2017年末，申万宏源集团资产总额2999.43亿元，所有者权益
570.06亿元（其中，归属于母公司所有者权益551.97亿元）。2017年公
司实现营业收入133.68亿元，净利润47.26亿元（其中，归属于母公司
所有者的净利润46亿元）。
（二）业务运营
2017年以来，国内金融市场波动性依然较强。股票市场方面，在
以食品饮料和白色家电板块为代表的消费类股票和以钢铁煤炭板块为
代表的周期类股票带动下，全年股票市场维持慢牛震荡的走势。债券
市场方面，受货币政策收紧、金融去杠杆及委外赎回等因素影响，债
券市场震荡走熊且全年经历了三次收益率的快速上行。在此背景下，
2017年证券行业整体盈利水平较 2016年有小幅下降，其中经纪、投
行、资本中介业务营收均有一定减少。得益于股票市场结构性行情，
加之证券公司资产管理规模和平均费率的增长，证券公司自营业务收
入有所改善，资管业务收入维持增长。
2017年以来，在防风险去杠杆的监管思路下，证券行业以及金融
市场的规范程度不断得到提升，《证券公司分类监管规定》、《证券期
货投资者适当性管理办法》、资管新规等多项政策的出台，促使证券公
司加强自身业务规范性和合规性。此外，随着两融余额以及股票质押
业务资金需求的逐步提升，证券公司资产及负债规模有一定增长。同
时，债券市场延续上年末走势，收益率震荡上行，部分证券公司亦适
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时加大了自身固定收益业务的投资规模。但综合来看，债务水平相较
于2014-2015年牛市时仍较低，整体流动性较为宽松。
综合来看，证券行业经营业绩虽受市场周期影响较大，整体盈利
收窄，但随监管环境转变及投行、资管业务和资本中介业务收入的稳
定增长，其收入结构有所优化。债务融资工具的多样化发行使得证券
公司整体流动性风险可控，但在债市的大幅波动以及信用风险事件的
持续暴露的背景下，固定收益自营业务占比较大的证券公司面临的市
场风险和流动性风险管理压力明显上升。
跟踪期内，申万宏源集团受股基交易量减少、行业竞争加剧、佣金
率下滑等不利因素的影响，公司证券及期货经纪业务收入规模继续减
少；股票质押业务规模的快速增长以及两融余额的企稳带动公司信用交
易业务营收和利润快速回升；得益于股票市场的慢牛走势及债券收益率
的上行，证券自营及其他投资业务取得了较好的投资收益；债券发行市
场低迷使得公司债券承销规模有所减少，证券承销及保荐业务收入总规
模同比下降；受资管通道业务政策限制影响，公司资产管理及基金管理
业务较上年亦有收缩；公司投资业务板块和多元金融业务板块业务发展
良好，收入维持平稳增长。整体来看，证券及期货经纪业务受市场及行
业竞争影响较大，公司以该项业务为主要收入来源的营收结构有一定分
化，信用业务的逐步回暖对公司盈利形成了较好的补充。
图表2：申万宏源集团主营业务收入结构分布（单位：亿元，%）
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|营业收入||2015年||||2016年||||2017年||
|||金额||比例||金额||比例||金额|比例|
||173.7646.4215.8935.5818.344.2413.83-3.44||57.0415.245.2211.686.021.394.54-1.13||75.835.0121.8120.4812.392.9613.17-4.46||51.523.4114.8213.918.422.018.94-3.03||59.689.1114.6614.9120.553.7914.60-3.62|||
||304.63||100.00||147.20||100.00||133.68|||

资料来源：申万宏源集团
图表3：申万宏源集团主营业务盈利结构分布（单位：亿元，%）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|营业利润|2015年||2016年||2017年||
||金额|比例|金额|比例|金额|比例|

证券及期货经纪业务 90.03 51.46 31.42 50.38 30.85 51.91
证券自营及其他投资业务 33.31 19.04 0.32 0.51 0.63 1.06
证券承销及保荐业务 6.51 3.72 10.69 17.14 5.38 9.05
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|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|营业利润|2015年||||2016年|||2017年||
||金额||比例||金额||比例|金额|比例|
||23.6912.251.637.54-|13.547.000.934.31-||9.155.840.744.51-0.31||14.689.361.197.23-0.49||4.709.271.067.65-0.11||
||174.96|100.00||62.37||100.00||59.43||

资料来源：申万宏源集团
（1）经纪业务
面对客户投资意愿减弱、佣金率持续下滑、行业竞争加剧等不利因
素，申万宏源证券通过推行线上线下营销、推进分层投顾服务、加强交
易平台建设、丰富金融产品体系等系列举措，巩固传统优势，促进营业
部的多元化经营和差异化发展，推进经纪业务向财富管理业务的转型。
2017年，凭借覆盖广泛的营销网络，申万宏源证券经纪业务继续保
持行业领先地位。期间，证券子公司代理买卖业务净收入（不含席位租
赁）35.61亿元，行业排名第5位。截至2017年末，申万宏源证券有37
家分公司，306家证券营业部，分布于21个省、4个直辖市、4个自治区
的 115个城市内。同期末，公司证券客户总资产为 2.90万亿元，较上年
末增长26.75%。
在经纪业务佣金率方面，申万宏源证券整体佣金率维持在行业较好
水平，但仍呈下降走势。受此影响，加之市场股基交易持续低迷，公司
部均代理买卖证券业务净收入亦逐年减少。
图表4：申万宏源证券经纪业务整体情况
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|类别||2015年|||2016年||2017年||
|||份额|排名||份额|排名|份额|排名|
||4.72 62.50 116.18 35.11 40.0584638.31|||3.22 93.62 66.60 45.36 60.0531582.59|||||

资料来源：Wind、申万宏源集团
注：证券经纪业务净佣金率=代理买卖证券业务净收入/股票基金交易量×100%
（2）信用业务
经过多年发展，信用业务已成为申万宏源证券营业收入及营业利润
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的重要贡献点。其信用业务主要包括融资融券业务、约定购回式证券交
易业务、股票质押式回购交易业务、转融通业务等。
近年来，证券市场持续震荡，沪深交易所对两融业务保证金的调整
一度使得市场两融余额快速减少。2017年以来，伴随股票市场的慢牛走
势，融资融券余额逐步企稳回升，期间申万宏源证券信用业务着重完善
集客户适当性管理、业务推进、风险管理于一体的业务运作体系，在严
格风险控制的同时，重点推进信用业务发展。截至 2017年末，公司融
出资金（不含孖展融资）和融出证券余额分别为 539.57亿元和 1.00亿
元。
除融资融券业务外，近两年来申万宏源证券还重点推进股票质押业
务发展，相关业务规模快速增长。截至 2017年末，公司股票质押式回
购余额为323.33亿元；当年股票质押式回购收入为10.23亿元。
图表5：申万宏源证券信用业务整体情况（单位：亿元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目||2015年|2016年|2017年|
||698.480.078.08||543.731.4159.77||
||69.730.82||42.621.34||

资料来源：申万宏源集团
（3）证券自营业务
近年来，申万宏源证券自营业务营收及利润波动较大。2017年，申
万宏源证券按照“控风险、推转型、抓布局、促协同”的思路，稳步推进
投资交易体系转型。公司权益类投资业务通过加强大类资产配置，积极
探索的多元化投资策略，把握市场获取收益；公司固定收益类投资业务
通过优化持仓组合，有效控制风险。截至2017年末，公司自营投资规模
为963.50亿元，较上年末增长39.70%；2017年公司投资收益及公允价值
变动收益分别为40.62亿元和-0.90亿元。
2017年申万宏源证券债务工具投资规模快速增长，年末公司债务工
具投资规模增至 570.59亿元。同年末，公司净资本对自营投资的覆盖度
降至59.19%。
图表6：申万宏源证券自营投资业务情况
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2015年末|2016年末|2017年末|

自营投资规模（亿元） 867.18 689.67 862.89
其中：债务工具（%） 35.47 49.65 65.45
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|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末|2017年末|
||42.1222.41||21.2929.07|||
||43.09||73.80|||

资料来源：申万宏源集团
注：自营投资规模=以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+可供出售金融
资产+持有至到期投资
（4）投行业务
申万宏源证券投资银行业务致力于为企业提供股权融资、债权融资、并购重组、财务顾问、资产证券化、市值管理等一站式综合金融服务，
并通过优质、全面、持续的服务形成与重要客户的长期合作关系。
2017年，国内直接融资市场呈现结构性特征。股权融资方面，IPO
发行节奏有所加快，但再融资市场受定增新规及减持新规影响大幅缩减；
债权融资方面，受增长复苏、通胀预期升温、货币政策趋紧等因素影响，债券市场收益率总体上行，导致一级市场发行减少，而可转换债券发行
受益于监管政策大幅增长。申万宏源证券积极应对债券市场低迷局面，
努力顺应金融服务实体经济要求，全方位开发IPO、再融资、并购重组、公司债等项目。截至 2017年末，公司共完成股票主承销项目 25家，债
券主承销项目28家。场外业务方面，公司共完成场外市场推荐挂牌项目
78家，定向增资项目156家，一级市场排名保持行业第2位。
（5）资管业务
近年来，申万宏源证券加大资产证券化业务创新力度，着力开发PPP
和产业基金业务，通过探索设立基金管理公司的主动管理摸式，进一步
提升服务实体经济能力；通过开发建设公司直销系统，为客户提供产品
定制服务，进一步提升机构客户服务能力。针对通道业务发展受限的经
营环境变化，通过大力拓展委外业务提升主动管理能力和推动非标资产
向标准化产品转化，公司整体受托资产管理规模维持稳定。
2017年，资管行业监管政策持续收紧，申万宏源证券资产管理业务
顺应市场和监管形势变化，以提升主动管理能力为主线推进转型，扩充
业务渠道、丰富产品体系、提高投资水平。截至2017年末，公司受托资
产管理业务规模达到8554.17亿元，行业排名第4位，受托资产管理业务
净收入为8.98亿元，行业排名第9位。
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图表7：申万宏源证券资产管理业务情况
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年||2016年|2017年|
||463.116368.12109.173.7912.430.0916.301||394.376363.81111.392.8010.340.1813.325|||

资料来源：中国证券业协会、申万宏源集团
（6）其他业务
其他业务方面，申万宏源证券主要通过上海申银万国证券研究所有
限公司从事证券投资咨询业务；通过申万菱信基金管理有限公司从事基
金募集、基金销售、资产管理业务并参股富国基金管理有限公司；通过
境内国际业务总部开展开展QFII经纪代理业务；通过申万宏源（香港）有限公司（0218.HK，以下简称“申万宏源香港”）及其下属公司在香港、新加坡从事经监管部门批准的持牌业务。此外，申万宏源证券还分别利
用申银万国期货有限公司（以下简称“申万期货”）、申银万国投资有限
公司（以下简称“申万直投”）和申银万国创新证券投资有限公司（以
下简称“申万创新投”）从事期货业务、直接投资业务及创新投资业务。
具体来看，在研究领域申万宏源证券积极践行公司协同发展战略，
通过“研究搭台，联合展业”全力服务公司整体业务发展。2017年，公
司举办珠海春季策略会、中投全球并购跨境峰会、厦门上市公司见面会
等多项大中型会议，着力强化客户个性化服务、巩固和提升市场影响力。
在 2017年新财富评选中，申万宏源研究获得“本土最佳研究团队第八
名”“最具影响力机构第六名”“最佳销售服务团队第四名”“北京区域
最佳销售服务团队第三名”。在单项奖中，申万宏源研究的14个领域入
围，10个领域获奖，分别是“轻工造纸和电力、煤气及水等公用事业研
究领域连续第三年蝉联第一名”；“策略研究领域第二名”；“金融工程及
其衍生品、石油化工、煤炭开采领域第三名”；“军工领域获得第四名”；
“食品饮料、计算机、宏观经济领域获得第五名”等。在 2017年水晶
球奖评选中，申万宏源获得 5项团队奖，另有 16个研究领域获得单项
奖。在2017“亚洲货币（Asiamoney）最佳分析师”评选中，申万宏源
研究荣获A股最佳本土券商第三，最佳综合研究和销售服务第七，并获
得15项研究领域单项奖以及18项最佳分析师个人奖。2017年，申万研
究所全年实现总收入2.89亿元。
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国际业务方面，申万宏源证券国际业务总部主要开展 QFII经纪代
理业务、B股市场海外机构投资者的经纪代理业务、相关的境外机构客
户市场开拓、维护，以及境外机构客户境内A、B股交易的清算交收等
运作支持业务。在 QFII经纪业务方面，2017年公司新增开发QFII客户
2家，全市场新增9家；新增开发RQFII客户2家；同时其上海自贸区
分账核算单元业务资质获中国人民银行验收通过。2017年，申万宏源证
券国际业务总部实现营业收入 1.09亿元，实现净利润 0.62亿元。申万
宏源香港是香港市场全牌照证券公司，经营业务涵盖企业融资、证券和
期货经纪、资产管理、融资贷款、投资和研究咨询等，在跨境QDII、
RQFII和QFII以及境外机构客户服务等业务领域与公司具有协同效应。
2017年，申万宏源香港在香港联交所交易总量市场占有率为0.25%，当
年实现营业收入5.57亿港元，实现净利润1.04亿港元。
基金管理业务方面，申万菱信以打造“有特色的综合性财富管理机
构”为战略目标，在分级基金市场中具有一定领先优势。2017年末，其
基金资产管理规模为815.47亿元，同期基金管理业务实现营业收入5.32
亿元，实现净利润 1.61亿元。此外，公司还参股了富国基金管理有限
公司，持股比例为27.78%。
申万宏源集团旗下期货业务的展业机构包括二级控股子公司申万
期货和一级子公司宏源期货，其在期货公司近三年分类监管评价中分别
为 A类 AA级和 A类 A级。截至 2017年末，申万期货在全国设有 21
家营业部，宏源期货在全国设有 18家营业部。2017年，申万期货实现
营业收入 5.42亿元，实现营业利润 1.89亿元；同期宏源期货实现营业
收入3.22亿元，实现营业利润0.89亿元。
2.投资业务
申万宏源集团主要通过投资管理部、多元金融部及下属子公司开展
投资类业务。公司不断建立健全投资业务体系，利用协同优势加快项目
拓展，积极发展对重点行业、重点企业和重点领域的投资，逐步做实做
强投资板块。
申万宏源集团投资管理部主要以固定收益类业务为主、股权投资业
务为辅的原则使用自有资金进行投资。此外，公司以多元金融部为主大
力发展私募基金业务，与四川、新疆等重点省份和相关大型产业集团、
上市公司筹划合作设立投资基金，服务国资国企改革和产业升级。
子公司投资业务方面，申万宏源集团通过旗下申万宏源产投、宏源
新世纪评级
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汇富和申万直投开展股权投资业务，通过宏源汇智和申万创新投开展另
类投资业务。2017年，申万宏源产投加强与金融机构和地方国资机构协
调，积极筹备母基金，有序推进合作成立全球并购基金事宜；宏源汇富
从自有资金投资为主积极向私募基金管理人转型，大力推进与湖南粮食
集团、通合科技等合作设立股权投资基金；申万直投积极发挥平台优势，协同申万宏源证券为战略客户提供综合金融服务，合作落地了多只股权
投资基金，全年实现营业收入0.47亿元。同期，宏源汇智中间业务继续
保持较好发展，资本中介业务不断优化，并同步拓展私募基金管理业务，全年实现营业收入 1.78亿元；申万创新投运用股权直投和夹层投资相
结合的业务模式，主要服务于股权投资、Pre-Abs商业地产投资两大领
域，并关注绿色金融等潜在投资领域，全年实现营业收入1.01亿元。
3.多元金融业务
申万宏源集团积极寻找机遇，有序开展对银行、保险、租赁、产业
基金等行业的战略性投资，构建以资本市场为依托的金融服务全产业
链。2016年公司顺利完成对浙商银行的投资，实现较好的投资收益。2017
年公司加强与新疆金融投资有限公司等机构合作，共同投资设立新疆金
投资产管理股份有限公司（地方AMC），其中公司系第二大股东。未来
公司将在积极推动证券业务与浙商银行、新疆金投资产管理公司等已投
机构业务协同的同时，继续围绕证券业务需求在其他金融领域进行投资
与布局，不断提升公司综合收益水平。
（三）风险管理
自合并成立以来，申万宏源集团不断健全公司治理制度，提高经营
管理水平。公司设有股东大会、董事会和监事会。截至2017年末公司董
事会由 9名董事组成，其中 3名为独立董事。监事会由 9名监事组成，
其中4名为职工监事。公司的组织架构见附录二。
1.市场与信用风险
在市场风险管理方面，申万宏源集团对市场风险持中等偏高的容忍
度。市场风险敞口主要集中在自营投资业务、自有资金参与的资产管理
业务等。此外，公司持有的外币资产亦面临汇率波动等市场风险。针对
市场风险，公司建立风险限额分级授权机制，证券子公司制定了《金融
资产投资业务风险容忍度》，规定了大类资产市场投资业务规模限额及
风险损失限额，并在管理层制定了更为细化的执行方案，由风险管理部
门对公司整体市场风险进行全面风险评估和监控。
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申万宏源集团证券子公司自营业务风控指标均处在监管标准之内，
得益于 2016年证券子公司次级债券的成功发行，2016年末，公司自营
非权益类证券及其衍生品和自营权益类证券及其衍生品占净资本的比
重分别降至86.36%和30.31%。2017年以来公司加大了对固定收益的投
资比重，整体非权益类规模快速上升。
图表8：申万宏源证券监管指标情况（单位：%）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末||2017年末||预警标准|监管标准|
||122.7650.41||86.3630.31||134.0828.17||<400<80|||

资料来源：申万宏源集团
在信用风险管理方面，申万宏源集团对信用风险持中等容忍度。信
用风险敞口主要分布在融资类业务（融资融券、约定购回式交易和股票
质押式回购业务）、固定收益自营业务、场外衍生品交易业务和非标投
资等领域。
固定收益自营业务方面，申万宏源集团证券子公司开展的固收自营
债券投资的信用评级和主体评级符合内部风险限额指标规定。债券组合
中信用债大部分保持在AA级以上，对个别债券发生的信用违约事件，公司正积极与发行人和主承销商沟通，尽最大努力保障本息安全。
场外衍生品交易业务方面，申万宏源集团证券子公司场外衍生品交
易风险敞口较小。公司对交易对手设定保证金比例和交易规模限制，通
过每日盯市、追保等手段来控制交易对手的信用风险敞口。
非标类投资业务方面，申万宏源集团采取规范尽职调查机制、提高
项目准入标准、强化项目投后管理等有效风险应对措施化解相应风险隐
患。
融资类业务方面，跟踪期内，受股票市场深度调整影响，融资类业
务风险有所上升。申万宏源集团证券子公司积极采取应对措施，通过对
客户风险教育、适当性管理、尽职调查、征信评级、分级授信管理、逐
日盯市、客户风险提示、强制平仓、司法追索等方式有效地控制了信用
风险。
综合而言，申万宏源集团建立了符合自身特点的市场与信用风险管
理制度体系，证券投资业务风险和信用风险得到较好控制。未来债券市
场仍有持续调整压力，公司自营投资业务市场风险管理能力或将持续承
压。随着公司资本中介业务规模的回落，公司面临的信用风险有所缓释。
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此外，公司投资类业务的快速发展，也将对公司的市场风险管理能力提
出更高要求。
2.流动性风险
申万宏源集团资产以证券自营投资业务和信用业务资产为主，其中
自营投资规模占比较为稳定，近两年来买入返售金融资产规模随股票质
押业务发展快速增长，融出资金规模受市场两融余额下降影响持续收
缩。截至 2017年末，公司自营投资、融出资金、买入返售金融资产规
模分别为 963.50亿元、557.39亿元和 440.53亿元，买入返售金融资产
中，股票质押业务规模为323.33亿元。
图表9：申万宏源集团资产构成占比情况
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末|2017年末|
||13.8742.611.410.4035.57||12.5240.669.543.2230.07|||
||93.46||92.79|||
||100.00||100.00|||

资料来源：申万宏源集团
注1：本表货币资金已扣除客户资金存款，比例计算已扣除代理买卖和承销证券款
注2：自营投资=以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+可供出售金融资产+
持有至到期投资
负债端来看，申万宏源集团主要通过发行长期限债券、两融收益权
转让等中长期负债手段，以及同业拆借、转融资、卖出回购债券、发行
短期限债券等短期负债手段支持信用交易业务及自营投资业务开展。
2017年以来，随固定收益投资规模和股票质押业务的增长，公司卖出回
购金融资产款，短期债务和有息债务规模均有所提升。截至2017年末，短期债务占有息债务的比重为58.28%，较 2016年末提高 17.95个百分
点，在一定程度加大公司流动性管理压力。
图表10：申万宏源集团债务构成情况（单位：亿元，%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末|2017年末|
||651.41901.691163.2777.5130.89||347.78423.191049.2940.3354.96|||

资料来源：申万宏源集团
注1：短期债务=期末短期借款+期末衍生金融负债+期末交易性金融负债+期末卖出回购
金融资产+期末拆入资金+期末应付短期融资券+期末应付合并结构性主体权益持有者款
项
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注2：有息债务=期末短期借款+期末交易性金融负债+期末拆入资金+期末卖出回购金融
资产+期末应付短期融资券+期末应付债券+期末长期借款+期末应付合并结构性主体权益
持有者款项
整体看，融资融券业务的波动以及股票质押业务的快速增长将持续
挑战申万宏源集团的资本补充和外部融资能力，并对其流动性管理构成
压力。公司仍需加强流动性风险管理能力，以应对突发性流动性风险事
件。
（四）盈利能力
申万宏源集团的收入来源中证券业务占比较高，近年来受证券市场
调整影响，公司收入及利润规模有所下降。2015-2017年，公司分别实现
营业收入 304.63亿元、147.20亿元和 133.68亿元，实现净利润 124.28
亿元、55.28亿元和47.26亿元。
图表11：申万宏源集团收入与利润情况
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年||2016年|2017年|
||304.637124.287||147.20655.286|||

资料来源：中国证券业协会、申万宏源集团
从各业务线的盈利情况来看，近年来申万宏源集团各类业务的营业
利润率波动幅度较大。其中经纪业务在 2016年受大额人力成本影响利
润率大幅下降，2017年以来有所回升；资管业务盈利空间随着金融去杠
杆的推进及监管强化不断压缩；自营及其他投资业务营业利润率受金融
环境及证券市场变化影响较大；投行业务方面，2016年公司较好的应对
了 IPO和再融资发行节奏的放缓，但 2017年债券市场的持续低迷使得
其营业利润率有所下滑；信用业务营业利润率的下滑主要系公司近年来
股票质押业务规模发展较快，而股票质押业务相较于两融业务利润率较
低。
图表12：申万宏源集团营业利润率（单位：%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年||2016年|2017年|
||57.4351.8171.7640.9766.5866.79||42.3741.436.3949.0144.6847.13|||

资料来源：申万宏源集团2015-2017年审计报告分部报告
从成本及费用结构看，2016年申万宏源集团业务及管理费占营业收
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入的比重有所上升，主要系公司推行市场化薪酬和激励机制，人力费用
上升较快。2017年，公司营业成本变动已较为稳定，业务管理费占比和
职工薪酬占业务及管理费比重得到了较好的控制。未来受同业竞争加
剧、创新业务需求等因素影响，公司人员成本或将面临上升压力。
图表13：申万宏源集团成本费用情况（单位：亿元，%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年||2016年|2017年|
||304.63108.4487.8735.6081.03||147.2075.9857.6151.6175.82|||

资料来源：申万宏源集团
综合而言，目前申万宏源集团盈利主要来自证券业务，申万宏源证
券盈利水平在行业内居前列，综合竞争力较强。
（五）资本与杠杆
截至2017年末，申万宏源集团合并口径股东权益合计570.06亿元，
其中股本、一般风险准备和未分配利润占比分别为35.18%、17.30%和
31.88%。2018年一季度，公司完成非公开股票的发行，募集资金净额合
计119.73亿元，其中24.79亿元计入股本，94.94亿元计入资本公积，公
司资本实力得到大幅增强。整体来看，公司股东权益结构较稳定，但仍
需关注未来分红政策的变化及对公司股东权益结构稳定性的影响。
图表14：申万宏源集团净资产构成情况（单位：%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末|2017年末|
||28.648.574.9014.8339.030.883.15||37.098.225.3716.4630.80-1.213.27|||
||100.00||100.00|||

资料来源：申万宏源集团
申万宏源证券为申万宏源集团的核心子公司，申万宏源证券在行业
内具有较突出的市场地位，申万宏源集团目前资产和负债主要体现为证
券子公司的资产和负债。2018年一季度，公司以非公开发行股票募集资
金100亿元增加申万宏源证券注册资金，证券子公司资本实力进一步提
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升。
图表15：申万宏源证券资本实力（单位：亿元，位）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末|2017年末|
||467.908373.6710||464.598508.986|||

资料来源：中国证券业协会、申万宏源集团
注：以上数据为申万宏源证券母公司口径数据
近年来，虽申万宏源证券资产规模持续扩张、资本实力不断增强，
但股票质押业务规模的快速发展和固定收益投资规模的增长亦使得其
资产负债率和杠杆经营程度一直维持在行业较高水平。从风险监管指标
来看，申万宏源证券各项指标维持较好，较预警标准仍有资负管理空间。
在监管持续趋严趋紧的环境下，证券子公司仍需加强合规管理，防范因
监管处罚导致的分类评价下降。
图表16：申万宏源证券监管指标情况（单位：%）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年末||2016年末||2017年末||预警标准|监管标准|
||73.97373.6779.8630.0137.58148.12||70.20508.96109.5550.0845.72245.71||74.37510.71102.5334.3933.54215.06||-->48%>9.6%>24%>120%|||

数据来源：申万宏源集团
注1：除资产负债率外，其他数据皆为申万宏源证券母公司口径数据
注2：2015年末的净资本及相关比例已根据《证券公司风险控制指标管理办法》(2016年
修订版)进行计算
综上所述，当前我国经济正处在结构调整和增速换挡的阶段，经济
下行压力仍然较大，证券业运营风险较高。国内证券公司同质化竞争较
严重，其他金融机构也在部分业务领域对证券公司构成竞争，同时，互
联网金融发展对证券公司业务构成冲击，申万宏源集团或将持续面临激
烈的市场竞争压力。跟踪期内，公司盈利水平呈现波动，证券及期货经
纪业务受市场及行业竞争影响较大，公司以该项业务为主要收入来源的
营收结构有一定分化，信用业务的逐步回暖对公司盈利形成了较好的补
充。融资融券业务的波动以及股票质押业务的快速增长将持续挑战申万
宏源集团的资本补充和外部融资能力，并对其流动性管理构成压力。公
司仍需加强流动性风险管理能力，以应对突发性流动性风险事件。
同时，我们仍将持续关注（1）国内外经济形势及资本市场变化及
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其对证券行业的影响；（2）金融市场监管环境与政策导向变化，对证
券行业竞争格局与业务模式构成的影响；（3）申万宏源集团杠杆经营
程度及资本中介业务对公司流动性管理能力提出的挑战；（4）申万宏
源集团创新业务发展所带来的风险管理压力；（5）在债券市场仍有持
续调整压力的情况下，申万宏源集团旗下证券自营投资业务和资管业务
的风险管理能力。
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附录一：
申万宏源集团股东架构
中央汇金投资有限责任公司
100% 100% 22.28% 55.67%
汇金资产管理有限公司 中国建银投资有限责任公司 中国光大集团股份公司0.88% 29.27% 4.43%
申万宏源集团股份有限公司
资料来源：申万宏源集团（截至2018年3月末）
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附录二：
申万宏源集团组织结构图
资料来源：申万宏源集团（截至2017年末）
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附录三：
主要数据与指标表
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|主要财务数据与指标||2015年||2016年|2017年|
|总资产（亿元）||3335.69||2754.89|2999.43|
|总资产*（亿元）||2007.89||1857.85|2363.15|
|股东权益（亿元）||518.66||540.73|570.06|
|归属于母公司所有者权益（亿元）||502.34||523.05|551.97|
|营业收入（亿元）||304.63||147.20|133.68|
|营业利润（亿元）||174.96||62.37|59.43|
||124.2874.17287.1318.7028.6565.267.7257.449.4327.18||55.2870.89243.5817.6639.1467.2812.2642.372.8610.44|||
||2015年末||2016年末|||
|净资本（亿元）||373.67||508.96|510.71|
|风险覆盖率（%）||148.12||245.71|215.06|
|净资本/净资产（%）||79.86||109.55|102.53|
|净资本/负债（%）||30.01||50.08|34.39|
|净资产/负债（%）||37.58||45.72|33.54|
|自营非权益类证券及其衍生品/净资本（%）||122.76||86.36|134.08|
|自营权益类证券及其衍生品/净资本（%）||50.41||30.31|28.17|

注：根据申万宏源集团2015-2017年经审计的财务报表、申万宏源证券2015-2017年末母公司净资本计算表、风险资本准备计算表及风险指标监管报表等整理、计算，其中资产负债表数据及指标取自各期期末数。
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附录四：
申万宏源证券调整后资产负债简表
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|财务数据||2015年末||2016年末|2017年末|
|总资产*（亿元）||1997.28||1772.94|2217.41|
|其中：货币资金*（亿元）||278.33||216.12|222.34|
|结算备付金*（亿元）||21.14||17.63|29.77|
|交易性金融资产（亿元）||574.52||347.14|481.96|
|买入返售金融资产（亿元）||28.27||175.32|437.79|
|可供出售金融资产（亿元）||279.67||342.55|380.92|
|融出资金（亿元）||714.19||558.69|557.39|
|总负债*（亿元）||1477.38||1244.65|1649.18|
|其中：卖出回购金融资产款（亿元）||651.41||347.78|641.09|
|应付短期融资券（亿元）||243.57||32.12|152.45|
|应付债券（亿元）||261.88||498.30|531.67|
|其他负债（亿元）||198.20||178.24|138.62|
||519.90330.00||528.29330.00|||
|负债*和股东权益（亿元）||1997.28||1772.94|2217.41|

注：根据申万宏源证券2015-2017年经审计的财务报表整理、计算，其中资产负债表数据及指标取自各期期末数。
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附录五：
各项数据与指标计算公式
|||
|-|-|
|指标名称|计算公式|

期末资产总额-期末代理买卖证券款-期末代理承销证券款-信用交易代
总资产*
理买卖证券款
期末负债总额-期末代理买卖证券款-期末代理承销证券款-信用交易代
总负债*
理买卖证券款
货币资金* 期末货币资金-期末客户存款
结算备付金* 期末结算备付金-期末客户备付金
期末短期借款+期末衍生金融负债+期末交易性金融负债+期末卖出回
短期债务 购金融资产+期末拆入资金+期末应付短期融资券+期末应付合并结构
性主体权益持有者款项
期末短期借款+期末交易性金融负债+期末拆入资金+期末卖出回购金
有息债务 融资产+期末应付短期融资券+期末应付债券+期末长期借款+期末应
付合并结构性主体权益持有者款项
资产负债率 期末总负债*/期末总资产*×100%
权益负债率 期末总负债*/期末所有者权益×100%
净资本/总负债* 报告期净资本/期末总负债*×100%
货币资金/总负债* 期末货币资金*/期末总负债*×100%
员工费用率 报告期职工费用/报告期营业收入×100%
营业利润率 报告期营业利润/报告期营业收入×100%
平均资产回报率 报告期净利润/[(期初总资产*+期末总资产*)/2]×100%
平均资本回报率 报告期净利润/[(期初股东权益+期末股东权益)/2]×100%
注：上述指标计算以公司合并财务报表数据为准，其中，净资本为母公司数据。
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附录六：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等 级||含 义|
||AAA级AA级A级BBB级||
||BB级B级CCC级CC级C级||

注：除 AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略
高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等 级||含 义|
||AAA级AA级A级BBB级||
||BB级B级CCC级CC级C级||

注：除AAA级，CCC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略
高或略低于本等级。