目剩余可售面积为65.99万平方米，未来收入来源具有一定保障。
天房集团为本期债券提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保，一定程度上提升了本期债券的信用水平。天房集团业务发展迅速，业务可持续较强，其为本期债券提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保一定程度上提升了本期债券的信用水平。
关注：
公司 2018年房地产合同销售规模持续下降，政策调控一定程度上制约了公司的经营。受强力调控政策等因素影响，2018年公司实现合同销售面积15.11万平方米，同比减少50.00%；全年实现合同销售金额 38.04亿元，同比减少41.61%。当前天津和苏州调控政策依然趋严，政策调控一定程度上制约了公司的经营。
公司在建项目尚需投资规模较大，面临较大资金压力。截至 2018年末，公司主要在建房地产项目计划总投资377.22亿元，已投资263.51亿元，尚需投资113.71亿元，在建项目后续投资支出压力较大。
公司负债水平高，短期偿债压力仍较大。截至 2018年末，公司负债总额为 264.01亿元，资产负债率为83.38%，EBITDA利息保障倍数低，且货币资金/短期债务为16.78%，较 2017年末大幅下降，货币资金对短期有息债务保障程度较低，公司短期债务偿还压力仍较大。
公司存在一定的或有负债风险。截至 2018年末，公司对外担保金额（不包括按揭贷款担保）合计为 7.97亿元，占期末所有者权益的比重为15.14%，且均无反担保措施，公司存在一定的或有负债风险。
公司实际控制人可能会发生变更。2019年 4月，公司控股股东天房集团重启混改工作，公司实际控制人可能会发生变更。
公司主要财务指标（单位：万元）
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|项目||2019年3月||2018年||2017年||2016年|
|总资产|3,025,596.66||3,166,298.59||3,567,907.73||3,448,495.02||
|归属于母公司股东权益|467,580.42||451,515.76||438,066.33||416,289.95||
|有息债务|1,391,230.89||1,362,218.18||1,981,941.32||2,160,476.37||
|资产负债率|82.07%||83.38%||85.54%||84.76%||
|资产负债率（剔除预收款项）|75.89%||76.21%||80.99%||81.49%||
|流动比率|1.49||1.42||1.74||2.83||
|速动比率||0.12||0.13||0.26||0.53|

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|-|-|-|-|-|-|-|-|
||营业收入|219,759.92||340,141.35|634,949.49|353,124.89||
||营业利润|22,765.85||24,456.22|45,275.55|-29,170.06||
||净利润|16,235.25||14,403.63|32,516.36|-24,772.94||
||综合毛利率|16.24%||22.03%|20.42%|30.17%||
||总资产回报率|-||0.98%|1.90%|0.83%||
|EBITDA||-||39,429.31|73,050.91|31,061.50||
||EBITDA利息保障倍数|-||0.34|0.51|0.22||
||经营活动现金流净额||-1,219.10|400,167.91|198,466.73||-220,953.29|

资料来源：公司2016-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
担保方天房集团主要财务指标（单位：万元）
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|项目||2017年6月||2016年|2015年||2014年|
|总资产|21,328,019.91||20,974,428.53||17,790,017.95|13,300,200.63||
|归属于母公司所有者权益合计|411,152.86||242,887.76||250,374.27|353,459.46||
|资产负债率|85.81%||86.43%||84.82%|85.93%||
|营业总收入|762,141.18||2,376,753.32||3,190,545.41|1,746,502.08||
|净利润|2,340.21||-39,773.00||72,923.93|-62,514.98||
|经营活动现金流净额||303,074.35||-1,391,053.33|-2,033,697.25||-2,051,074.44|

资料来源：天房集团2014-2016年审计报告及未经审计的2017年半年报，中证鹏元整理
一、本期债券募集资金使用情况
公司于2015年8月6日面向合格投资者公开发行10亿元公司债券，发行利率5.80%。募集资金用于偿还金融机构借款和补充流动资金。根据公司公开披露的《天津市房地产发展（集团）股份有限公司2018年年度报告》，本期债券募集资金已使用完毕。
二、发行主体概况
2018年8月，公司控股股东天房集团与其控股股东天津津诚国有资本投资运营有限公司（以下简称“津诚资本”）签订了股权转让协议，天房集团将持有公司13.21%的股权通过非公开协议转让方式转让给津诚资本。2018年12月，天津市与中国保利集团有限公司（以下简称“保利集团”）签署合作框架协议，由保利集团派出涵盖管理、财务、工程、运营等领域的专业团队对天房集团实施共管。2019年4月，保利集团退出天房集团，公司控股股东天房集团重启混改工作，公司实际控制人可能会发生变更。
截至2019年3月末，公司注册资本110,570.00万元，公司第一大股东仍为天房集团（持股比例下降至13.53%），第二大股东津诚资本（持股比例13.21%），公司实际控制人仍为天津市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“天津市国资委”），公司前十名股东持股情况如表1所示。截至2019年4月30日，公司第一大股东天房集团持有的10,900.00万股公司股票处于质押状态，占其所持股份72.85%，占公司总股份的9.86%。
表1截至2019年3月末公司前十名股东持股情况
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||序号|股东名称||持股比例（%）||持股数量（股）|
|1||天津房地产集团有限公司|13.53||149,622,450||
|2||天津津诚国有资本投资运营有限公司|13.21||146,067,416||
|3||深圳市津房物业发展有限公司|2.83||31,310,224||
|4||云南国际信托有限公司－云南信托·聚鑫 16 号集合|2.61||28,861,100||
|||资金信托计划|||||
|5||上海黑盒资产管理有限公司－黑盒FOF稳健一号私|1.76||19,475,200||
|||募基金|||||
||6|工银国际资产管理有限公司－客户资金||1.74||19,259,941|
|7||上海宽投资产管理有限公司－宽投鑫阳私募投资基|1.72||19,064,200||
|||金|||||
|8||上海宽投资产管理有限公司－鑫泰宽投一号私募证|1.71||18,884,730||
|||券投资基金|||||
|9||金石期货有限公司|1.47||16,242,570||
||10|鲍家强||1.21||13,403,647|

资料来源：公司2019年一季报
2018年公司合并范围新增1家控股子公司，为天津市治远房地产销售有限公司，持股比例为100%。
表22018年新纳入公司合并报表范围子公司情况（单位：万元）
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|子公司名称|注册资本|持股比例|主营业务|合并方式|
|天津市治远房地产销售有限公司|500.00|100.00%|商品房销售代理|新设|

资料来源：公司2018年审计报告，中证鹏元整理
三、运营环境
2018年以来房地产调控政策在不同城市开始分化，但中央层面房地产调控政策总体基调未变
2018年以来，我国经济面临内部去杠杆和外部贸易摩擦的双重压力，经济下行压力持续凸显，GDP增长率呈现逐季回落的特征，全年GDP增速为6.6%，同比下降0.2个百分点。2018年房地产调控政策也经历了由紧到边际放松的转变。2018年 3月政府工作报告重申坚持“房住不炒”的定位，7月中央政治局会议提出“坚决遏制房价上涨”，8月住建部提出对楼市调控不力的城市坚决问责，10月国务院常务会议明确要因地制宜调整完善棚改货币化安置政策。中央层面仍坚持调控总基调不变，但2018年10月之后，房地产市场成交开始降温，12月百强房企单月销售金额同比增速已从 7月近60%的高位大幅回落至21%左右，土地流拍成为常态。在此背景下，中央政策层面步入“空窗期”。
随着中央政府将政策自主权下放至地方政府，地方政府可根据各城市市场实际情况，一城一策，精准调节，以实现房地产市场的“稳地价、稳房价、稳预期”目标。因城施策调控下，部分地区调控政策开始有松动迹象，2018年12月菏泽市取消了一年前开始实行的限售措施；广州三区取消限价政策，对商服类物业项目不再限制销售对象，多城市例如北京、广州、深圳三个一线城市下调房贷利率上浮比例。
2019年第一季度，房地产市场开始逐步回暖，全国房地产开发投资 23,803亿元，同比增长11.8%；商品房销售面积 29,829万平方米，同比下降0.9%，降幅比 1-2月份收窄2.7个百分点；商品房销售额27,039亿元，增长5.6%，增速提高2.8个百分点。
在市场回暖的背景下，2019年 4月，中共中央政治局会议再次提及了“房住不炒”
的定位，显示中央层面房地产调控的长效机制始终不会放松。从地方层面看，区域市场需
求依旧旺盛，供求关系偏紧，房价上行压力较大的高能级城市，仍大概率维持现有调控力
度；而区域经济走弱，人口净流出，居民杠杆高、棚改货币化安置力度大幅退坡等特征的
城市，房地产调控力度有望边际放松。
在房住不炒的基调下，2018年商品房成交面积较上年微增，其中一线城市商品房成交持续下滑，二线城市同比增速有所回升，三四线城市同比增速明显回落；2019年需关注受棚改货币化影响较大的低能级城市销售情况
2018年中央继续强调房地产调控政策的稳定性和连续性，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，提出构建房地产市场健康发展长效机制，因城施策、分类指导，当年房地产市场成交主力的三四线城市明显降温，带动全国商品房销售面积同比增幅回落。根据国家统计局数据，2018年全国商品房销售面积同比增长1.3%，增速较上年下滑 6.4个百分点；销售额同比增长12.2%，增速同比下滑1.5个百分点。在房住不炒的基调下，2018年商品房成交面积较上年微增，其中三四线城市成交面积占比达到83%。
从不同类别城市表现来看，一线城市商品房成交持续下滑，但在前期深度调控的低基数下，成交面积降幅有所收窄，2018年销售面积同比下降5.11%，销售额同比增长7.62%；
二线城市增速有所回升，但仍表现低迷，2018年销售面积同比基本持平，销售额同比增长11.46%；随着去库存红利消退、棚改货币化安置力度走弱，三四线城市同比增速明显回落，2018年商品房销售面积同比仅增加4.95%。新建商品房住宅价格方面，不同能级城市间价格走势呈现一定的分化。
图1商品房销售情况（万方，亿元，%） 图2不同能级城市住宅价格指数情况（%）资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理
棚改货币化安置是本轮三四线城市房地产市场重要的支撑力量，2016-2017年我国棚改货币化安置比例分别为48.9%和60.0%，其中三四线城市通过棚改货币化安置分别去库
存1.4亿平方米和1.8亿平方米，占销售面积的14.8%和18.0%。2019年及2020年年均棚
改任务将明显减少，同时国务院会议明确提出因地制宜调整完善棚改货币化安置政策，在
商品住房存量不足、房价上涨压力大的市县要尽快取消货币化安置优惠政策。因此预计棚
改货币化安置带来的购房需求难以长期延续，2019年部分受棚改货币化支撑较大的低能
级城市商品房销售面积将明显下降。
图32018年棚改实际执行超预期（万套）图42018年H2新增PSL投放量缩减（亿元）资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理
2018年房屋新开工面积和开发投资保持高增长，土地购置力度大幅增强，房企拿地需求逐渐向确定性更强的一二线城市倾斜
房屋新开工方面，2018年全国房屋新开工面积同比增长17.20%，较上年提高 10.20个百分点，显著高于同期商品房销售增速；其主要原因在于，一是 2018年初待售面积处于低位，房企补库存需求旺盛；其次在整体融资环境偏紧的背景下，房企加快新开工推盘以实现销售回款所致。随着下半年土地市场降温，商品房销售预期走弱，中证鹏元预计 2019年房屋新开工面积增速将回落。开发投资方面，2018年房屋销量的增长进一步刺激投资的增加，房地产开发投资同比增长9.70%，但其中建筑、安装投资均呈负增长，土地购置等其他费用投资同比大幅增长46.90%，土地购置等支出支撑房地产投资增速保持高位。
自2016年11月以来国内商品房待售面积持续下滑，2018年末同比下滑11.05%，降幅有所收窄，同时狭义去化周期持续下行；期末广义房屋库存去化周期为57.49个月，较2017年末小幅增加2.13个月，广义房屋去化周期开始回升。
图5房屋新开工面积以及开发投资同比增速（%） 图6广义及狭义去化周期（月）资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理
2018年百城成交土地建面同比增加9.39%，增速同比回落 7.40个百分点，其中三线城市土地成交面积规模最大且增速最快。当前地产调控政策依然较严，各城楼面均价呈现下行的态势，但住建部稳地价预期强烈，预计未来下行幅度有限。对于房企而言，受棚改货币化退坡以及三四线城市居民杠杆率偏高的影响，三四线城市拿地面临的风险较大，近期房企拿地需求逐渐向确定性更强的一二线城市倾斜。
2017年以来房地产企业的融资渠道受限，外部融资规模下降，销售回款占资金来源比重呈上升趋势
2017年以来，房地产融资政策持续收紧，2018年房地产开发投资资金合计为 165,962.89亿元，同比增加6.35%，同比增速较 2017年下滑 1.86个百分点，整体资金面相对紧张。从各项资金来源的情况来看，房地产开发投资资金以定金及预收款、个人按揭贷款组成的其他资金为主，其次为房地产企业的自筹资金和国内贷款。2018年以来，银行对房地产企业贷款审核趋于严格，房地产贷款利率总体上升，同时在融资表外转表内的政策方向下，委托贷款和信托贷款的融资环境受到不利影响，2018年国内贷款 24,004.52亿元，同比减少4.90%，占投资资金的比重为14.46%。此外，2017年以来公司债、非标融资等传统外部融资方式受到严监管，其规模出现大幅下滑。在外部融资收紧的情况下，房地产企业愈发依赖通过销售回笼的资金。2018年个人按揭贷款和定金及预收款分别为 23,705.89亿元和 55,418.17亿元，合计占总资金比例为47.68%，占比同比上升 1.15个百分点。
图7房地产开发投资资金来源情况（亿元）图8房地产开发投资资金来源占比（%）资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理
2016年四季度以来，受楼市限购政策影响，天津市区域房地产成交显著下滑，但天津市作为京津冀协同发展重要城市，经济实力仍较强；苏州市2018年房地产市场成交量价齐升，有所转暖
2016年四季度开始，天津市出台房屋限购政策，拥有1套及以上住房的非本市户籍的居民家庭、拥有２套及以上住房的天津市户籍居民家庭，暂停在市内六区和武清区范围内再次购买住房，同时进行了预售证管理和差别化住房信贷管理，楼市限购政策推行后，符合条件的购房者数量减少，需求方面有一定抑制，同时限价政策压缩企业盈利空间，企业开发和销售意愿下降。2018年天津市房地产继续疲弱，全年商品房成交面积1,249.87万平方米，同比降低15.70%；同期销售额2,006.62亿元，同比下降11.70%。短期内天津房地产市场调控难有明显放松迹象，预计2019年成交仍表现弱势，价格趋稳。
图9近年天津市商品房销售情况（%） 图10近年苏州市商品房销售情况（%）
资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理
2018年天津市经济总量持续上升，常住人口有所增加，为房地产市场提供良好的外部
环境。2018年全市生产总值（GDP）18,809.64亿元，按可比价格计算，同比增长3.6%。其
中第一产业增加值172.71亿元，增长0.1%；第二产业增加值7,609.81亿元，增长1.0%；第
三产业增加值11,027.12亿元，增长5.9%。2018年末天津市常住人口为1,599.60万人，较2017年末增加2.73万人，同时天津市出台了加快建设全国先进制造研发基地、北方国际航运核心区、金融创新运营示范区、改革开放先行区，即“一基地三区”的实施意见，积极主动承接非首都功能。
2018年苏州市商品房销售面积1,994.13万平方米，同比增长3.00%；销售金额3,117.83亿元，同比增长7.70%，较上年有所增长。2019年5月11日，苏州发布新政，对苏州工业园区全域、苏州高新区部分重点区域，新房限售3年；苏州工业区全域二手房，限售5年。短期来看，苏州市房地产政策仍趋紧，未有放松迹象，市场成交和价格趋稳。
四、经营与竞争
跟踪期内，公司主营业务未发生重大变化，仍主要从事房地产开发经营、建筑材料、房屋出租等业务。2018年公司实现营业收入34.01亿元，同比减少46.43%，其中房地产开发经营收入为32.43亿元，同比减少47.21%，是公司营业收入大幅减少的主要原因。
从毛利率来看，2018年公司综合毛利率为22.03%，同比增加了1.61个百分点，主要系房地产开发业务毛利率有所上升所致。
表3公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元）
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|项目|||2018年||||2017年|||
||||金额||毛利率||金额||毛利率|
||房地产开发经营|324,255.44||21.72%||614,284.74||20.40%||
||建筑材料|3,105.24||1.15%||8,694.50||1.66%||
||房屋出租|6,547.80||14.89%||6,332.57||15.40%||
||物业管理及其他|6,232.88||55.72%||5,637.67||57.39%||
||合计||340,141.35||22.03%||634,949.49||20.42%|

资料来源：公司提供
2018年天津和苏州房地产市场的强力调控政策未有放松迹象，公司房地产合同销售面积和合同销售金额同比大幅下滑
公司主要从事房地产开发经营业务，项目仍位于天津和苏州，其经营模式和业务环节主要包括获取土地项目、开发产品规划设计、项目建设、项目销售和竣工交付结算等环节。
受自2016年四季度大规模房地产调控政策出台后，天津和苏州房地产市场的强力的调控政
策未有放松迹象以及公司经营策略的影响，2018年公司合同销售面积15.11万平方米，合
同销售金额38.04亿元，同比分别下降50.00%和41.61%，降幅较大。
近年公司施工面积保持在高位，2018年公司施工面积为274.54万平方米，同比增长
24.99%，主要系公司土地储备均开始建设转入在建项目所致。从结算来看，受2017年合同销售大幅减少所致，2018年公司结转房地产收入为32.43亿元，同比下降47.21%。2018年房地产开发经营业务毛利率为21.72%，同比上升1.32个百分点，主要系当年结算的房地产项目成本较低所致，但毛利率相对仍较低。
表4公司房地产开发经营业务情况
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|项目||2018年||2017年||同比变化|
|施工面积（万平方米）|274.54||219.65||24.99%||
|竣工面积（万平方米)|17.66||27.46||-35.69%||
|合同销售面积（万平方米）|15.11||30.22||-50.00%||
|合同销售金额（亿元）|38.04||65.15||-41.61%||
|结算金额（亿元）||32.43||61.43||-47.21%|

资料来源：公司提供
自2016年9月底以来，国内主要一、二线城市均收紧或推出了住房限购、限贷等政策，天津市在2016年9月、2016年11月、2017年3月相继出台房屋限购、限贷等政策，楼市调控政策持续加码，购房资格收紧，市场成交趋淡，公司房地产业务受到较大影响，未来需关注房地产政策调控对公司经营的影响。
公司在售项目去化程度尚可，在建未售面积和剩余可售面积较大，未来收入来源具有一定保障；但部分项目存在较大的盈利和去化压力，且期末在建项目尚需投资规模较大，面临较大资金压力
2018年房地产调控政策依然严厉，公司当年合同销售面积回落至15.11万平方米，其中盛庭花园、天欣锦园、天欣颐园、盛雅佳苑、心著华庭仍保持一定的销量，而美域新城、天津湾CD地块等项目去化较为缓慢。截至2018年末，公司主要在售房地产项目计容建筑面积为231.55万平方米，剩余可售面积为65.99万平方米，整体去化程度尚可。
表5截至2018年末公司主要在售房地产项目销售情况（单位：万平方米）
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|项目|||类型||城市||计容建|累计销|剩余可|2018年销售面积|2017年销|
||||||||筑面积|售面积|售面积||售面积|
||天欣锦园、天欣颐园|||商品房||天津|16.42|14.21|2.15|2.01|1.94|
||新科园|||商品房||天津|14.27|14.01|0.46|0.31|2.34|
||新盈庄园|||商品房||天津|15.27|15.29|0.37|0.32|1.60|
||美域新城（60%）|||商住||天津|33.06|12.73|19.42|0.23|3.48|
||天津湾CD地块（50%|）||商住||天津|53.66|32.39|21.27|0.78|0.68|
||澜岸雅苑、美域澜苑|||商品房||天津|11.28|11.25|0.00|0.08|3.67|
||栖塘佳苑|||商品房||天津|5.32|4.22|0.69|1.05|0.94|
||美塘佳苑|||商品房||天津|8.86|8.52|0.32|0.40|0.34|
||盛庭花园|||商品房||天津|44.70|25.55|9.72|6.51|6.41|

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|盛雅佳苑|商品房|天津|11.38|6.37|4.30|1.51|2.04|
|心著华庭|商品房|苏州|7.76|7.53|0.05|1.34|4.37|
|平江风华雅苑（51%）|商品房|苏州|2.92|2.54|0.54|0.22|2.32|
|美岸英郡|商品房|天津|5.57|0.18|5.20|0.18|-|
|吴侬里|商品房|苏州|1.08|0.13|1.50|0.13|-|
|合计|||231.55|154.92|65.99|15.07|30.13|

注：美域新城项目公司权益比例为60%，天津湾CD地块公司权益比例为50%，平江风华雅苑项目公司权益比例为51%。
资料来源：公司提供，中证鹏元整理
2018年公司土地储备项目均开始建设转入在建项目中，2018年末在建面积为190.37万平方米（不含委托开发），其中未售面积为74.68万平方米，同时公司在售项目剩余可售面积为65.99万平方米，未来收入来源具有一定的保障。但我们关注到迎枫雅苑、留风雅苑、盛文佳苑、美瑜华庭、津东丽津（挂）2017-021号地块等项目楼面单价较高，主要集中在天津和苏州，且调控政策尚未有放松迹象，未来公司房地产项目的去化和盈利将面临较大压力。2018年公司继续加大盛庭花园、心著华庭等项目的投资，当年合计投资了7.05亿元，其中心著华庭项目已竣工，同时公司新开工了盛文佳苑、迎枫雅苑、留风雅苑、美瑜华庭、津东丽津（挂）2017-021号地块等项目，合计投入资金16.86亿元。截至2018年末，公司主要在建项目计划总投资377.22亿元，已投资263.51亿元，尚需投资113.71亿元，在建项目后续投资支出压力较大。
表6截至2017年末公司主要在建房地产项目情况（单位：亿元、万平方米）
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|项目名称||项目类型||计划投资||已投资|||规划计容|在建面积||
||||||||||建筑面积|||
||美域新城||商住|16.86||9.25||33.06||0.00||
||盛庭花园||商品房|64.05||57.34||44.70||47.30||
||融邦大厦||商业写字楼|4.43||0.48||5.21||0.00||
||天津湾CD地块||商住|65.54||24.61||53.66||40.17||
||盛雅佳苑||商品房|25.17||21.21||11.38||14.36||
||平江风华雅苑||商品房||6.50||2.91||2.92||4.01|
||吴侬里（苏地2015-WG-22号地|商品房||3.85||3.85||1.08||2.28||
||块）|||||||||||
||迎枫雅苑（苏地2015-WG-23号|商品房||4.01||3.43||1.21||2.50||
||地块）|||||||||||
||留风雅苑（苏地2015-WG-24号|商品房||9.17||8.39||1.93||4.04||
||地块）|||||||||||
||美岸英郡（津滨汉（挂）2017-1|商品房||7.48||3.43||5.57||7.57||
||号地块）|||||||||||
||盛文佳苑（津北勤（挂）2017-020|商品房||44.59||32.96||6.55||8.80||
||号地块）|||||||||||
||美瑜华庭（苏地2016-WG-31号|商品房||59.00||47.86||20.97||30.07||
||地块）|||||||||||

|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|美瑜华庭（苏地2016-WG-32号|商品房|39.91||32.34||14.67||21.27||
|地块）||||||||||
|津东丽津（挂）2017-021 号地|商品房|26.66||15.45||5.47||8.00||
|块||||||||||
|合计|||377.22||263.51||208.38||190.37|

注：在建面积含地下面积。
资料来源：公司提供，中证鹏元整理
公司土地储备主要围绕开发项目进行，公司一般在已开发项目进入销售尾盘，再进行下轮土地储备，以避免运营资金的占用和流动性压力。2018年公司以股权合作方式与五家合作单位共竞得北辰北（挂）2017-188号宗地，公司持股比例为16.50%，以股东借款方式投入资金37,950.00万元，该地块建筑面积17.77万平方米，目前已实现开盘销售。
公司建筑材料销售、房屋出租和物业管理及其他业务给公司收入及利润带来有益补充，但整体规模较小
公司建材销售业务主要由公司下属子公司天津市凯泰建材经营有限公司（以下简称“凯泰建材”）负责，其经营模式为凯泰建材统一采购建筑材料，并供应给各个房地产项目，同时部分建筑材料对外销售，主要销售商品包括建筑材料、机械设备、家具、石材、电梯等。2018年公司实现建筑材料销售收入3,105.24万元，同比大幅下降64.29%，主要系2018年公司施工面积增加较多，建材对外销售减少所致。该业务规模相对较小，且属于商贸流通业务，毛利率较低，盈利能力较弱。
公司房屋出租收入主要来源于吉利大厦、公司开发项目所建设的公建、底商、车库以及部分投资性房地产租赁。吉利大厦系公司控股子公司天津吉利大厦有限公司持有并经营，坐落于天津市南京路和滨江道交口，总建筑面积6.1万平方米，可出租面积4.3万平方米。除吉利大厦外，公司部分投资性房地产已委托天津市天房物业管理有限公司经营管理，车库主要由天津市德霖停车场有限公司管理。2018年公司实现房屋出租收入6,547.80万元，同比小幅上涨。
公司物业管理及其他收入主要来源于子公司天津市华升物业管理有限公司的物业收入以及大寺新家园公共租赁住房的委托开发服务费收入，随着管理项目增加，公司物业管理及其他业务收入有所增长。2018年实现物业管理及其他收入6,232.88万元，同比增长10.56%，且毛利率水平较高。
整体而言，公司建筑材料销售、房屋出租和物业管理及其他业务给公司收入及利润带
来有益补充，但整体规模较小。
五、财务分析
财务分析基础说明
以下分析基于公司提供的经中喜会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，报告采用新会计准则编制。2018年公司新设立1家子公司纳入合并报表范围，截至2018年底公司纳入合并报表范围的子公司共22家。
资产结构与质量
公司资产规模有所减少，主要为在建及竣工待售的房地产项目，考虑到当前房地产政策环境偏紧以及公司项目开发进度的影响，整体资产流动性一般
2018年末公司资产总额为316.63亿元，较上年末减少11.26%，主要系当年货币资金偿还到期债务规模大幅减少所致。从资产结构来看，公司资产以流动资产为主，2018年末占比93.12%。
公司流动资产主要由货币资金、存货和其他流动资产构成。截至2018年末，公司货币资金余额13.39亿元，同比大幅下降65.83%，主要系当年偿还借款规模较大所致，公司其他货币资金6.25万元，货币资金受限规模不大。公司存货主要包括开发成本和开发产品，其中开发成本账面价值255.86亿元，主要为在建项目及土地储备；开发产品账面价值12.46亿元，主要为竣工待售的房产项目，开发产品规模与上年末大幅减少，主要系盛庭丽景花园、澜岸雅苑等房地产项目完工结算所致。因存货的可变现净值低于账面价值的金额，2018年公司对盛文佳苑项目计提存货跌价准备0.74亿元。截至2018年末，存货中账面价值131.23亿元的存货已用于借款抵押，抵押比率为48.89%。我们关注到，当前天津、苏州限购政策严厉，对公司存货去化产生较大影响，同时也存在一定跌价损失风险。公司其他流动资产主要为预交增值税、预交土地增值税及预交的企业所得税，2018年末公司其他流动资产账面价值11.95亿元，主要系预交增值税和土地增值税增加所致。
公司投资性房地产主要为用于出租的吉利大厦、公建、商铺和车库等，投资性房地产采用成本法计量，2018年末公司投资性房地产账面价值为12.88亿元，较上年末小幅增长。
整体来看，2018年公司资产规模有所减少，其中存货占比较大，主要是在建及竣工待售的房地产项目，考虑到当前房地产政策偏紧以及公司项目开发进度的影响，整体资产流
动性一般。
表7公司主要资产构成情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|
|项目|2019年3月|2018年|2017年|

||||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||金额||占比||金额||占比||金额||占比|
|货币资金|111,172.21||3.67%||133,866.89||4.23%||391,724.81||10.98%||
|存货|2,580,707.78||85.30%||2,684,034.66||84.77%||2,855,348.80||80.03%||
|其他流动资产|110,715.28||3.66%||119,497.81||3.77%||110,135.80||3.09%||
|流动资产合计|2,809,704.70||92.86%||2,948,513.86||93.12%||3,366,415.85||94.35%||
|投资性房地产|127,379.79||4.21%||128,783.71||4.07%||124,286.88||3.48%||
|非流动资产合计|215,891.96||7.14%||217,784.73||6.88%||201,491.88||5.65%||
|资产总计||3,025,596.66||100.00%||3,166,298.59||100.00%||3,567,907.73||100.00%|

资料来源：公司2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
资产运营效率
公司存货规模较大，对营运资金形成较大占用，整体运营效率不高
受房地产政策调控以及公司管理的影响，近年公司存货占总资产的比重持续增加，同时2018年房地产项目结转大幅减少，当年存货周转天数大幅上升，周转效率明显下降，运营效率不高。
由于公司主要从事房地产开发业务，存货是公司最主要资产，土地购置以及房地产项目开发投入规模较大，导致对营运资金形成较大占用，因而流动资产及总资产周转效率与存货周转变化整体一致。
表8公司资产运营效率指标（单位：天）
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目||2018年||2017年|
|存货周转天数|3,759.54||1,955.46||
|流动资产周转天数|3,341.81||1,872.37||
|总资产周转天数||3,563.69||1,989.06|

资料来源：公司2017-2018年审计报告，中证鹏元整理
盈利能力
2018年公司营业收入大幅下降，且公司近年部分项目拿地成本相对较高，未来去化和盈利将面临较大压力，需关注楼市调控政策对公司房地产销售产生的不利影响
2018年公司实现营业收入34.01亿元，同比减少46.43%，主要系当年结算项目减少所致。从收入构成来看，公司营业收入主要来源于房地产开发经营业务，收入规模受项目结
算量影响较大。截至2018年末，公司预收款项余额95.40亿元，随着预售项目交付结转，
短期收入仍有一定支撑。毛利率方面，2018年公司综合毛利率为22.03%，较上年增加1.61
个百分点，主要系结转房地产项目成本较低所致。2019年1-3月公司实现营业收入21.98亿
元，同比增加77.78%，主要系一季度结算项目总量较上年同期大幅增加所致。
利润方面，受结算项目减少所致，2018年公司实现营业利润2.45亿元，同比减少45.98%；2018年公司期间费用率有所上升，主要系当年管理费用仍处于高位、不受项目结算减少影响。
整体来看，2018年公司营业收入大幅下降，同时我们也关注到，公司近年部分项目拿地成本相对较高，未来去化和盈利将面临较大压力，需关注楼市调控政策对公司房地产销售产生的不利影响。
表9公司主要盈利指标（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2019年1-3月||2018年||2017年|
|营业收入|219,759.92||340,141.35||634,949.49||
|营业利润|22,765.85||24,456.22||45,275.55||
|营业利润率|10.36%||7.19%||7.13%||
|利润总额|22,766.66||25,245.22||45,306.56||
|净利润|16,235.25||14,403.63||32,516.36||
|综合毛利率|16.24%||22.03%||20.42%||
|期间费用率|3.24%||10.20%||8.63%||
|总资产回报率|-||0.98%||1.90%||
|营业收入增长率|77.78%||-46.43%||79.81%||
|净资产收益率||-||2.76%||6.24%|

资料来源：公司2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
现金流
近年公司销售回款情况较好，2018年经营活动现金流呈净流入；但地产项目开发、购置土地以及债务偿还需消耗大量资金，公司资金压力较大
公司营业收入主要来源于房地产开发经营业务，2018年收现比有所回落，但资金回笼状况依然较好。2018年公司经营活动现金净流入40.02亿元，主要系2018年拿地支出规模缩减以及支付的往来款大幅减少所致。
近年公司筹资活动现金流入主要来源于银行借款和发行债券，2018年公司偿还了大量到期债务，当年筹资活动现金净流出64.33亿元。
截至2018年末，公司主要在建房地产项目尚需投入资金113.71亿元，随着项目持续投
入以及需偿还到期债务，公司仍然存在较大的资金压力。
表10公司现金流情况（单位：万元）
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2019年1-3月|2018年|2017年|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|收现比||0.22||1.29||1.43||
|销售商品、提供劳务收到的现金||47,894.16||438,743.75||909,491.03||
|收到其他与经营活动有关的现金||36,084.95||459,144.34||402,857.83||
|经营活动现金流入小计||83,979.11||902,148.94||1,312,348.86||
|购买商品、接受劳务支付的现金||36,811.69||186,460.76||577,234.12||
|支付其他与经营活动有关的现金||30,820.21||247,088.51||425,393.77||
|经营活动现金流出小计||85,198.21||501,981.03||1,113,882.12||
|经营活动产生的现金流量净额||-1,219.10||400,167.91||198,466.73||
|投资活动产生的现金流量净额||743.21||-14,681.34||1,221.01||
|筹资活动产生的现金流量净额||-22,218.79||-643,344.48||-314,137.45||
||现金及现金等价物净增加额||-22,694.68||-257,857.91||-114,449.71|

资料来源：公司2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
资本结构与财务安全性
2018年公司负债总额有所降低，但短期有息债务规模仍较大，公司仍面临较大的短期偿债压力
2018年公司偿还了大量到期债务，2018年末公司负债总额下降至264.01亿元，同比减少13.50%；2019年3月末公司负债总额为248.31亿元，较2018年末减少5.94%。所有者权益方面，2018年末所有者权益为52.62亿元，同比增加2.00%。受负债规模大幅下降的影响，公司产权比率有所下降，但权益对负债的保障程度仍然较差。
表11公司资本结构情况（单位：万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目||2018年||2017年|
|负债总额|2,640,063.62||3,051,969.26||
|其中：流动负债|2,074,542.43||1,935,370.49||
|非流动负债|565,521.19||1,116,598.77||
|所有者权益|526,234.97||515,938.47||
|产权比率||501.69%||591.54%|

资料来源：公司2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
截至2018年末，公司负债合计264.01亿元，其中流动负债合计207.45亿元，占总负债比重的78.58%，较2017年末上升15.17个百分点，主要系房屋销售预收款为主的预收账款和其他应付款大幅增长所致。
公司流动负债主要由短期借款、应付账款、预收款项、其他应付款和一年内到期的非
流动负债构成。2018年末公司短期借款余额为4.40亿元，主要为银行取得保证借款和保证
及抵押借款。公司应付款项主要为应付已结算尚未到期的工程款。公司预收款项主要为预
收房地产项目销售款，2018年公司实现合同销售金额38.04亿元，年末预收款项增加至95.40
亿元；2019年3月末公司预收账款减少至77.54亿元，主要系当期项目结转较多所致。公司其他应付款包括应付利息和应付股利，2018年末其他应付款为25.33亿元，同比大幅增加103.41%，主要系2018年新增与天房集团往来款10.75亿元所致。截至2018年末，公司一年内到期的非流动负债为75.37亿元，其中一年内到期的长期借款为51.39亿元、一年内到期的应付债券23.98亿元，短期债务偿还压力仍然较大。
截至2018年末，公司长期借款余额为54.42亿元，同比下降37.86%，主要因将于一年内到期部分分类至流动负债所致。从长期借款构成来看，其中保证借款15.00亿元，保证及抵押、质押借款28.70亿元，保证及抵押借款10.72亿元。截至2018年末，公司应付债券余额为2.03亿元，同比下降91.51%，主要系23.98亿元应付债券将于一年内到期，分类至流动负债所致。
表12公司主要负债构成情况（单位：万元）
|||||||||||||||
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|项目|||2019年3月||||2018年||||2017年|||
||||金额||占比||金额||占比||金额||占比|
||短期借款|54,000.00||2.17%||44,000.00||1.67%||59,505.00||1.95%||
||应付账款|63,376.55||2.55%||47,033.52||1.78%||64,567.91||2.12%||
||预收款项|775,402.63||31.23%||954,034.13||36.14%||854,493.46||28.00%||
||其他应付款||227,215.54||9.15%||253,273.22||9.59%||124,512.00||4.08%|
||一年内到期的|739,248.79||29.77%||753,704.38||28.55%||807,373.16||26.45%||
||非流动负债|||||||||||||
||流动负债合计|1,884,136.44||75.88%||2,074,542.43||78.58%||1,935,370.49||63.41%||
||长期借款|577,668.30||23.26%||544,200.00||20.61%||875,785.00||28.70%||
||应付债券|20,313.80||0.82%||20,313.80||0.77%||239,278.15||7.84%||
||非流动负债合|598,989.99||24.12%||565,521.19||21.42%||1,116,598.77||36.59%||
||计|||||||||||||
||负债合计||2,483,126.43||100.00%||2,640,063.62||100.00%||3,051,969.26||100.00%|
||有息债务||1,391,230.89||56.03%||1,362,218.18||51.60%||1,981,941.32||64.94%|

注：其他应付款包含应付利息和应付股利。
资料来源：公司2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
公司有息债务规模较大，截至2018年末，公司有息债务为136.22亿元，占负债总额的比重为51.60%，规模较2017年末有所下降，但短期借款和一年内到期的非流动负债合计为79.77亿元，占有息债务的比重为58.56%，规模较大。
从偿债指标来看，2018年末公司资产负债率为83.38%，剔除预收房款的资产负债率为
76.21%，较2017年末有所下降，但仍处于高水平。短期偿债指标方面，2018年末，公司流
动比率和速动比率分别为1.42和0.13，较2017年末均有所下降；2018年末货币资金/短期有
息债务为16.78%，较2017年末大幅下降，货币资金对短期债务保障程度较低，公司短期偿
债压力仍较大。受2018年公司利润大幅减少的影响，EBITDA大幅降低，EBITDA利息保障倍数也有所下降。2018年公司净负债率为233.42%，较2017年有所下降，但仍处于较高的水平。
表13公司偿债能力指标
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2019年3月||2018年||2017年|
|资产负债率|82.07%||83.38%||85.54%||
|资产负债率（剔除预收款项）|75.89%||76.21%||80.99%||
|流动比率|1.49||1.42||1.74||
|速动比率|0.12||0.13||0.26||
|EBITDA（万元）|-||39,429.31||73,050.91||
|EBITDA利息保障倍数|-||0.34||0.51||
|净负债率|235.97%||233.42%||384.14%||
|货币资金/短期有息债务||14.01%||16.78%||45.19%|

资料来源：公司2017-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
六、债券偿还保障分析
天房集团为本期债券提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保一定程度上提升了本期债券的信用水平
根据天房集团出具的担保函，天房集团在本期债券的存续期间为本期债券提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。承诺在本期债券发行首日至本期债券到期日后6个月内，如公司不能按期兑付债券本金及到期利息，天房集团保证将本期债券本金及利息、违约金、损害赔偿金、实现债权的费用等一并划入本期债券持有人或本期债券受托管理人指定的账户。
2016年，天房集团注册资本、控股股东及其持股比例、实际控制人均未发生变更，天津市人民政府国有资产监督管理委员会持有天房集团100%股权，为其控股股东及实际控制人。2018年8月，天房集团与其控股股东津诚资本签订了股权转让协议，天房集团将持有公司13.21%的股权通过非公开协议转让方式转让给津诚资本。2018年12月，天津市与中国保利集团有限公司（以下简称“保利集团”）签署合作框架协议，由保利集团派出涵盖管理、财务、工程、运营等领域的专业团队对天房集团实施共管。2019年4月，保利集团
退出天房集团，天房集团重启混改工作，中证鹏元持续关注天房集团混改工作进展。
天房集团是天津市乃至全国知名房地产企业，在天津市房地产市场具有较强的区域竞
争优势。2016年天房集团主营业务未发生变化，收入仍主要来自房地产开发、建材销售、
工程施工以及代建等业务。2016年天房集团实现营业收入237.37亿元，较上年下降25.40%，
主要业务板块收入较上年均有不同程度下降，其中房地产开发收入137.03亿元，较上年下降30.02%，商品销售收入66.44亿元，较上年下降24.16%，工程收入10.34亿元，较上年下降25.07%；2016年天房集团各板块毛利率涨跌互现，但由于收入占比最大的房地产开发业务毛利率较上年有所下降，使得天房集团综合毛利率较上年下降2.75个百分点。2017年上半年天房集团房地产开发收入38.93亿元，主要系房地产销售尚未结转收入所致。
表14天房集团营业收入及毛利率构成（单位：亿元）
|||||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2017年1-6月|||||2016年||||2015年|||
||||金额||毛利率||金额||毛利率||金额||毛利率|
||房地产开发收入|38.93||22.00%||137.03||21.97%||195.82||28.46%||
||商品销售收入|16.03||0.83%||66.44||3.02%||87.60||0.23%||
||工程收入|14.19||3.33%||10.34||4.96%||13.80||14.82%||
||代建收入|1.03||13.55%||1.95||15.93%||2.81||19.39%||
||其他|5.62||52.03%||18.40||50.92%||15.52||49.52%||
||主营业务小计|75.80||16.14%||234.15||18.07%||315.56||20.98%||
||其他业务小计|0.17||-22.02%||3.21||49.02%||2.62||52.12%||
||合计||75.96||16.06%||237.37||18.49%||318.18||21.24%|

资料来源：天房集团提供，中证鹏元整理
截至2016年12月31日，天房集团资产总额为2,097.44亿元，所有者权益为284.53亿元，资产负债率为86.43%；2016年度，天房集团实现营业总收入237.68亿元，利润总额4.30亿元，经营活动现金净流出139.11亿元。
截至2017年6月30日，天房集团资产总额为2,132.80亿元，所有者权益为302.67亿元，资产负债率为85.81%；2017年1-6月，天房集团实现营业总收入76.21亿元，利润总额0.90亿元，经营活动现金净流入30.31亿元。
表15天房集团主要财务指标
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2017年6月||2016年||2015年|
|总资产（万元）|21,328,019.91||20,974,428.53||17,790,017.95||
|所有者权益合计（万元）|3,026,736.54||2,845,320.47||2,699,996.85||
|有息债务（万元）|13,260,404.00||13,511,801.00||12,084,518.00||
|资产负债率|85.81%||86.43%||84.82%||
|流动比率|1.98||2.00||1.87||
|速动比率|0.56||0.61||0.67||
|营业总收入（万元）|762,141.18||2,376,753.32||3,190,545.41||
|营业利润（万元）|-3,396.36||25,222.98||154,164.79||
|利润总额（万元）|8,982.12||42,978.27||180,862.47||
|净利润||2,340.21||-39,773.00||72,923.93|

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|-|-|-|-|-|-|-|
|综合毛利率|16.06%||18.49%||21.24%||
|总资产回报率|-||1.25%||2.33%||
|EBITDA（亿元）|-||32.80||41.85||
|EBITDA利息保障倍数|-||0.31||0.45||
|经营活动现金流净额（万元）||303,074.35||-1,391,053.33||-2,033,697.25|

资料来源：天房集团2015-2016年审计报告及未经审计的2017年半年报，中证鹏元整理
天津市房地产市场外部环境较好，天房集团2016年房地产业务发展迅速，业务可持续性较强，其提供的保证担保一定程度上提升了本期债券的信用水平；同时我们也关注到房地产调控政策持续收紧，天房集团资产质量一般，经营性现金流持续净流出，经营性现金流较差，面临较大流动性压力，未来偿债压力较重。
七、其他事项分析
（一）过往债务履约情况
根据公司提供的企业信用报告，从2016年1月1日至报告查询日（2019年4月11日），公司本部不存在未结清不良类信贷记录，公司各项债务融资工具均按时偿付利息，无到期未偿付或逾期偿付情况。
（二）或有事项分析
截至2018年末，公司对外担保（不包括按揭贷款担保）金额合计7.97亿元，占当期末所有者权益的比重为15.14%，且均无反担保措施，公司存在一定或有负债风险。
表16截至2018年末公司对外担保情况（单位：万元）
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|被担保方||担保金额||担保到期日||是否有反担保|
|天津联津房地产开发有限公司|4,680.00||2020.07.11||否||
|北京首都开发股份有限公司|50,000.00||2021.08.30||否||
|北京首都开发股份有限公司|25,000.00||2021.12.18||否||
|合计||79,680.00||-||-|

资料来源：公司提供，中证鹏元整理
八、评级结论
2018年天津市经济总量持续提升，常住人口有所增加，同时积极承接非首都功能，为
房地产市场提供了良好的外部环境。截至2018年末，公司主要房地产项目在建未售面积为
74.68万平方米和在售项目剩余可售面积为65.99万平方米，规模尚可，未来收入来源具有一定的保障。且天房集团为本期债券提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保一定程度上提升了本期债券的信用水平。
同时我们关注到，受调控政策的影响，公司2018年合同销售面积为15.11万平方米，同比减少50.00%，合同销售金额为38.04亿元，同比减少41.61%，且当前天津和苏州调控政策仍然趋严，政策调控一定程度上制约了公司的经营，并且截至2018年末公司在建房地产项目尚需投资113.71亿元，在建项目尚需投资规模较大，面临较大的资金压力，同时2018年末公司负债总额为264.01亿元，资产负债率为83.38%，且货币资金/短期有息债务下降至16.78%，货币资金对短期有息债务的保障程度较低，短期偿债压力仍较大，此外公司还存在一定的或者负债风险以及控股股东重启混改工作，公司实际控制人可能会发生变更。
基于以上情况，中证鹏元维持本期债券信用等级为AA+，维持公司主体长期信用等级为AA，评级展望为稳定。
附录一公司主要财务数据和财务指标（合并口径）
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|-|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）||2019年3月|2018年|2017年|2016年|
|货币资金||111,172.21|133,866.89|391,724.81|513,174.52|
|存货||2,580,707.78|2,684,034.66|2,855,348.80|2,634,165.95|
|总资产||3,025,596.66|3,166,298.59|3,567,907.73|3,448,495.02|
|短期借款||54,000.00|44,000.00|59,505.00|29,095.00|
|预收款项||775,402.63|954,034.13|854,493.46|609,898.27|
|其他应付款||227,215.54|253,273.22|124,512.00|67,273.55|
|一年内到期的非流动负债||739,248.79|753,704.38|807,373.16|354,793.00|
|长期借款||577,668.30|544,200.00|875,785.00|1,141,435.00|
|应付债券||20,313.80|20,313.80|239,278.15|635,153.37|
|总负债||2,483,126.43|2,640,063.62|3,051,969.26|2,923,069.31|
|有息债务||1,391,230.89|1,362,218.18|1,981,941.31|2,160,476.37|
|股东权益合计||542,470.23|526,234.97|515,938.47|525,425.71|
|营业收入||219,759.92|340,141.35|634,949.49|353,124.89|
|营业利润||22,765.85|24,456.22|45,275.55|-29,170.06|
|净利润||16,235.25|14,403.63|32,516.36|-24,772.94|
|经营活动产生的现金流量净额||-1,219.10|400,167.91|198,466.73|-220,953.29|
|投资活动产生的现金流量净额||743.21|-14,681.34|1,221.01|-13,159.38|
|筹资活动产生的现金流量净额||-22,218.79|-643,344.48|-314,137.45|436,237.53|
|财务指标|||2018年|2017年|2016年|
|存货周转天数|-||3,759.54|1,955.46|3,329.94|
|流动资产周转天数|-||3,341.81|1,872.37|2,810.94|
|总资产周转天数|-||3,563.69|1,989.06|3,001.11|
|综合毛利率|16.24%||22.03%|20.42%|30.17%|
|期间费用率|3.24%||10.20%|8.63%|24.10%|
|总资产回报率|-||0.98%|1.90%|0.83%|
|产权比率|457.74%||501.69%|591.54%|556.32%|
|资产负债率|82.07%||83.38%|85.54%|84.76%|
|资产负债率（剔除预收款项）|75.89%||76.21%|80.99%|81.49%|
|流动比率|1.49||1.42|1.74|2.83|
|速动比率|0.12||0.13|0.26|0.53|
|EBITDA（万元）|-||39,429.31|73,050.91|31,061.50|
|EBITDA利息保障倍数|-||0.34|0.51|0.22|
|净负债率|235.97%||233.42%|384.14%|336.63%|
|货币资金/短期有息债务||14.01%|16.78%|45.19%|133.68%|

注：2016年其他应付款不包含应付利息和应付股利。
资料来源：公司2016-2018年审计报告及2019年1-3月未经审计财务报表，中证鹏元整理
附录二截至2018年末纳入合并范围的子公司（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|
|子公司名称||注册资本||持股比例|主营业务|
|天津吉利大厦有限公司|6,661.80||75.00%||房地产开发|
|天津市华驰租赁有限公司|300.00||90.00%||租赁|
|天津海景实业有限公司|50,000.00||50.00%||房地产开发|
|天津市华升物业管理有限公司|300.00||100.00%||物业管理|
|天津市凯泰建材经营有限公司|15,000.00||100.00%||商品流通|
|天津市天房海滨建设发展有限公司|120,000.00||100.00%||房地产开发|
|天津市华兆房地产开发有限公司|130,000.00||100.00%||房地产开发|
|天津市华亨房地产开发有限公司|80,000.00||100.00%||房地产开发|
|天津市德霖停车场有限公司|20.00||100.00%||物业管理|
|天津市天蓟房地产开发有限责任公司|35,000.00||60.00%||房地产开发|
|天津市海景游艇俱乐部有限公司|100.00||50.00%||服务|
|天津市华塘房地产开发有限公司|50,000.00||100.00%||房地产开发|
|天津市华景房地产开发有限公司|114,608.00||91.62%||房地产开发|
|天津市华博房地产开发有限公司|5,000.00||60.00%||房地产开发|
|天房（苏州）投资发展有限公司|4,000.00||100.00%||房地产开发|
|天房（苏州）置业有限公司|4,000.00||100.00%||房地产开发|
|苏州津鑫共创置业有限公司|2,000.00||51.00%||房地产开发|
|苏州华强房地产开发有限公司|4,000.00||100.00%||房地产开发|
|天津市洁建洗涤服务有限公司|25.00||100.00%||服务|
|天津燊泰房地产有限公司|10,000.00||50.00%||房地产开发|
|天房紫荆（深圳）投资发展有限公司|1,000.00||55.00%||房地产开发|
|天津市治远房地产销售有限公司||500.00||100.00%|商品房销售代理|

资料来源：公司2018年审计报告
附录三主要财务指标计算公式
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标名称||计算公式|||
|存货周转天数||360/｛营业成本/ [（期初存货+期末存货）/2] ｝|||
|流动资产周转天数||360/｛营业收入/[（本年流动资产合计＋上年流动资产合计）/2]｝|||
|总资产周转天数||360/｛营业收入/[（本年资产总额＋上年资产总额）/2]｝|||
|综合毛利率||（营业收入－营业成本）/营业收入×100%|||
|期间费用率||（管理费用+销售费用+财务费用）/营业收入×100%|||
|营业利润率||营业利润/营业收入×100%|||
|净资产收益率||净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100%|||
|总资产回报率|||（利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总额＋上年资产总额|）|
||||/2）×100%||
|收现比||销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入|||
|EBITDA||利润总额+计入财务费用的利息支出+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销|||
|EBITDA利息保障倍数||EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|||
|产权比率||负债总额/所有者权益×100%|||
||资产负债率（剔除预收款|（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）×100%|||
||项）||||
|资产负债率||负债总额/资产总额×100%|||
|流动比率||流动资产合计/流动负债合计|||
|速动比率||（流动资产合计－存货）/流动负债合计|||
|有息债务||短期借款+1年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券|||
|净负债率||（有息债务-货币资金）/所有者权益×100%|||
|货币资金/短期有息债务||货币资金/（短期借款+1年内到期的非流动负债）×100%|||

附录四信用等级符号及定义
一、中长期债务信用等级符号及定义
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|-|-|-|
||符号|定义|
|AAA||债务安全性极高，违约风险极低。|
|AA||债务安全性很高，违约风险很低。|
|A||债务安全性较高，违约风险较低。|
|BBB||债务安全性一般，违约风险一般。|
|BB||债务安全性较低，违约风险较高。|
|B||债务安全性低，违约风险高。|
|CCC||债务安全性很低，违约风险很高。|
|CC||债务安全性极低，违约风险极高。|
||C|债务无法得到偿还。|

注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
二、债务人主体长期信用等级符号及定义
||||
|-|-|-|
||符号|定义|
|AAA||偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。|
|AA||偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。|
|A||偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。|
|BBB||偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。|
|BB||偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。|
|B||偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。|
|CCC||偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。|
|CC||在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。|
||C|不能偿还债务。|

注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
三、展望符号及定义
|||
|-|-|
|类型|定义|
|正面|存在积极因素，未来信用等级可能提升。|
|稳定|情况稳定，未来信用等级大致不变。|
|负面|存在不利因素，未来信用等级可能降低。|