面临一定安全环保压力。化工行业存在较大安
全环保隐患，且随着国家对化工行业安全环保
重视程度的持续提升，公司在安全环保方面将
长期面临一定支出及管理压力。
未来资本支出压力。截至2018年末，公司主要
在建和拟建项目计划总投资约43.34亿元，当年
末已累计投资 14.60亿元，尚需投入资金约
28.74亿元。
2 浙江嘉化能源化工股份有限公司
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。
3 浙江嘉化能源化工股份有限公司
行业分析
域投资加快。
随着经济的平稳发展，嘉兴市的财政收入保持嘉兴市优越的地理位置及稳定增长的经济环
较为稳定的增长。2018年，嘉兴市全市财政总收入境为公司持续提供有利的外部条件
895.29亿元，同比增长16.4%，其中一般公共预算嘉兴位于浙江省东北部、长江三角洲杭嘉湖平
收入518.55亿元，同比增长16.8%。各级财政用于原腹地，是长三角城市群、上海大都市圈重要城市，
民生支出 464.96亿元，占一般公共预算支出的环杭州湾大湾区核心城市，杭州都市圈副中心城
79.0%。
市。
总体来看，嘉兴市地理位置优越，2018年嘉兴2018年，嘉兴市经济继续保持稳定增长，初步
市经济保持持续增长，财政实力不断增强，能够为核算，全年生产总值（GDP）4,871.98亿元，同比
公司经营发展持续提供有利的外部条件。
增长7.6%。其中，第一产业增加值 115.03亿元，
我国热电联产行业具有广阔的发展空间，随同比增长0.1%；第二产业增加值 2,624.49亿元，
着国家对行业准入标准的提高，行业竞争环同比增长8.4%；第三产业增加值 2,132.46亿元，
境逐步优化，有利于区域内大型热电联产企同比增长7.1%。三次产业结构调整为2.3:53.9:43.8。
业的发展
按常住人口计算，全年人均生产总值103,858元（按
热电联产是指在同一电厂中将供热和发电联年平均汇率折算为15,695美元），同比增长6.3%。
合在一起，简称CHP，是国内外公认的节能减排的图1：2011年~2018年嘉兴市地区生产总值
重要手段，热电联产装置中对外供热的蒸汽源是抽汽式汽轮机的调整抽汽或背式汽轮机的排汽，压力通常分为0.78～1.28兆帕（MPa）和0.12～0.25MPa两等。前者供工业生产，后者供民用采暖。热电联产的蒸汽没有冷源损失，所以能将热效率提高到资料来源：嘉兴市统计局
85%，比大型凝汽式机组（热效率达40%）要高得 2018年，嘉兴市全市工业增加值 2,387.18亿 多。
元，同比增长8.7%，占全市生产总值的49.0%。规 热电联产是国内外公认的节能减排的重要手模以上（主营业务收入2,000万元以上）工业企业 段，大力发展节能环保的热电联产，依托高参数、数5,543家，实现增加值1,968.14亿元，同比增长 高效率热电联产机组，替代能耗高、效率低、污染8.9%；其中重工业增加值1,082.14亿元，同比增长 大的小锅炉进行供热，是我国能源节约、有效利用10.0%；轻工业增加值886.00亿元，同比增长7.7%。 的重要发展方向。根据国家发改委能源局编制的2018年，嘉兴市供给侧结构性改革深入推进，当年 《2010年热电联产发展规划及2020年远景发展目全市规模以上工业企业平均产能利用率83.6%；此 标》，到2020年全国热电联产总装机容量将达到2外，“两退两进”等工作持续推进，当年完成市级以 亿千瓦，其中工业生产用热的热电联产装机容量约上淘汰项目 47项，淘汰落后产能涉及企业 3,251 为 1亿千瓦。预计到 2020年，全国总发电装机容家。 量将达到9亿千瓦左右，热电联产将占全国发电装 2018年，嘉兴市全市固定资产投资同比增长 机容量的22%，在火电机组中的比例为37%左右。
7.7%。非国有控股固定资产投资同比增长15.8%， 根据上述规划，2010~2020年期间，全国每年增加占全部固定资产投资额比重80.7%。2018年，全市 热电联产机组容量900万千瓦，年增加节能能力约高新技术产业投资、交通运输投资、民间投资、生 800万吨标准煤，我国热电联产行业具有比较广阔态环境和公共设施投资等四大领域投资增长分别 的发展空间。此外，随着国家产业政策的调整，热
同比增长29.4%、33.9%、19.9%、29.1%，重点领 电联产将加强清洁排放的技术改造，采用先进的工
4 浙江嘉化能源化工股份有限公司
艺装备，进一步提升能源利用效率。2015年8月浙 的11.3%，资产负债率54.56%，比上年下降1.4个江省经信委、发改委、环保厅等共6部门印发了《浙 百分点。2018年，石油和化工行业规模以上企业主江省地方燃煤热电联产行业综合改造升级行动计 营业务收入利润率为6.77%，同比上升0.95点；其划》的通知，浙江省首先提出为进一步促进节能减 中，石油和天然气开采业利润大增587.2%，石油排，改善环境空气质量，建设清洁能源示范省，根 加工业利润下降3.4%，化学工业利润增幅16.3%。
据《浙江省大气污染防治行动计划（2013—2017 总体来看，2018年行业经济运行呈现出效益保持较年）》，省统调300MW级以下燃煤发电机组应参照 快增长、经济结构继续优化升级、出口好于预期、本行动计划相关规定，在 2017年底前实现烟气超 能源消费增长加快等主要特点。
低排放：即在基准氧含量6%条件下，烟尘排放浓 在石油和化工行业经济高速增长背景下，行业度不大于5mg/Nm³、二氧化硫排放浓度不大于 发展仍然存在着诸多挑战和制约因素。
35mg/Nm³、氮氧化物排放浓度不大于50mg/Nm³。 资源制约日益严峻。2018年，我国原油进口量“十三五”期间国家将大力倡导热电联产机组超低 达 4.62亿吨，同比增长10.1%；原油加工量 6.04排放，从 2018年开始进行行业限制，对于燃煤热 亿吨，同比增长6.8%，原油对外依存度达到70.9%，电联产机组没有到达超低排放标准的，不允许进行 同比提高2.5个百分点；当年，天然气进口量达到供热业务，进一步提高了行业准入标准。 1,257.2亿立方米，同比增幅高达31.9%，进口量首整体来看，热电联产是节能减排的重要手段， 次超过日本，成为全球第一大天然气进口国，对外发展空间广阔，随着国家对行业准入标准的提高， 依存度升至43.2%，同比增长 4.8个百分点。我国行业竞争环境逐步优化，有利于区域内大型热电联 石油及天然气原料对外依存度不断升高，资源约束产企业的发展。 愈发严峻。
产能仍显过剩。经多年持续发力，化工行业化2018年石油和化学工业供给侧改革持续深
解过剩产能、尤其是淘汰落后产能工作取得了一定化，行业经济效益保持较快增长，但资源制
成效。但据2019年1月14日中国石化发布的《2019约、产能结构性矛盾、投资疲软及安全环保
中国能源化工产业发展报告》显示，2019年国内炼等问题仍较突出，未来行业发展压力仍存
油能力预计增加 4,500万吨，达 8.8亿吨，增量全自《中华人民共和国环境保护法》实施以来，
部来自民营炼厂；2020年，预计全国炼油产能将再2016年至2017年，合计四批次中央环保督察组在
增1,500万吨，突破9亿吨关口。在此背景下，我全国范围内巡查，以及京津冀及周边地区“2+26”城
国炼油产能过剩矛盾日益突出，目前我国原油一次市大气污染治理均体现了国家治理环境的力度与
加工能力已超过 8亿吨，而 2017年原油实际加工决心。在环保趋严大背景下，供给侧改革叠加环保
能力仅有 5.68亿吨，产能利用率不足70%，与世高压常态化，2018年石油和化学行业坚持深化供给
界平均水平仍存在十几个百分点的差距。
侧结构性改革，大力推进创新驱动和转型升级，行
产能结构性矛盾仍然突出。一方面传统产能过业经济取得显著成绩。
剩尚未根本改变，去产能任务仍较艰巨，特别是随根据国家统计局数据显示，截至 2018年末，
着近两年价格的回升，一些过剩投资冲动回升，炼石油和化工行业规模以上企业27,813家，全年增加
油行业近年来在成品油供需矛盾加大、装置开工水值同比增长4.6%，比上年提高0.6个百分点；主营
平低位情况下，一批项目仍在新建或扩能，2017业务收入12.4万亿元，同比增长13.6%；利润总额
年以来氯碱、聚氯乙烯新增产能亦较多。另一方面8,393.8亿元，同比增长32.1%，分别占全国规模工
高端产品和专用化学品依然短缺，战略新兴产业发业主营收入和利润总额的12.1%和12.7%；出口交
展仍显滞后。2018年，全行业贸易逆差2,832.6亿货值7,018.7亿元，同比增长22.0%；资产总计12.81
美元，同比增长43.8%，其中进口有机化学品681.18
万亿元，同比增长5.3%，占全国规模工业总资产
5 浙江嘉化能源化工股份有限公司
亿美元，同比增长21.3%，逆差 164.4亿美元，同 国家级化工新材料园区，浙江省块状经济向现代化比增长12.0%；合成橡胶进口量 441万吨，增幅 产业集群转型升级示范区和浙江省工业循环经济1.20%；乙二醇进口量980万吨，同比增长12.8%； 示范园区。2018年5月，化工园区被中国石油和化二甲苯（PX）进口量1,621万吨，同比增长9.5%。 学工业联合会化工园区工作委员会评选为“2018中安全环保压力加大。2018年5月9日，生态环 国化工园区 30强”，并跻身化工园区前10；“单位境部启动打击固体废物环境违法行为专项行动，即 面积产值前5名”，并名列第1名；“单位面积利润“清废行动2018”。从2018年5月9日至6月底， 前 5名”，并名列第 4名。公司作为园区内唯一蒸生态环境部组织150个督查组，进驻长江经济带有 汽供应商，以及系列化工产品的供应商，在园区循关地市，对长江经济带固废倾倒情况进行全面摸排 环经济系统构建中发挥着基础和核心作用，依托化核实。2018年12月19日，中国石油和化学工业联 工园区内产业链配套优势，与园区众多知名化工企合会下发《关于开展石油和化工行业安全环保提升 业产生紧密联系，形成了“资源-产品-再生资源”的专项行动的通知》，标志着以提升行业安全环保工 良性循环产业链，实现了公用设施、物流运输、环作的跨年专项行动正式启动。此次专项行动将聚焦 境保护的“一体化”循环经济发展模式。
推进责任关怀，树立安全发展、绿色发展、可持续 研发方面，2018年公司持续进行技术研发和技发展理念，加强行业自律和红线意识；切实落实抓 术进步，当年公司拥有多个发明专利的磺化医药产安全环保工作的主体责任；加强过程控制；强化风 业链下游产品装置——BA新产品实现批量生产，险管控；提升应急管理和应急处置能力等重点工 得到下游客户的认可，“邻硝基对甲砜基苯甲酸作。具体分为三个阶段，一是企业自查阶段（2019 （BA）连续化绿色催化氧化合成工艺研究”被列为年1月底前），二是抽查阶段（2019年1月中旬至 “2018年嘉兴市第二批科技计划（重点研究计划）下旬），三是回顾总结阶段（2019年2月底）。 项目”，为磺化医药产业链系列产品在市场上拥有总体来看，2018年我国石油化工行业坚持深化 话语权进一步奠定了基础。公司氯碱装置通过零极供给侧结构性改革，大力推进创新驱动和转型升 距节能技术改造，也大大降低了能耗和生产成本。
级，行业经济运行实现较快发展；但行业产能结构 2018年公司投入研发费用 1.99亿元，与上年基本性过剩矛盾和风险仍存、投资持续疲软、安全环保 持平。此外，公司已连续多年被评为浙江省高新企压力加大等问题依然困扰行业发展。 业创新能力百强企业，截至 2018年末，公司已累计申请51项，已拥有授权专利35项，其中发明专业务运营
利14项。
公司目前主要从事制造和销售蒸汽、氯碱、脂
安全环保方面，2018年公司通过健全安全生产肪醇（酸）、磺化医药系列产品（含邻对位系列产
责任制、完善安全管理制度和操作规程、开展事故品）以及硫酸系列产品，经营港口码头装卸、仓储
隐患排查与整改、抓好安全教育等工作，使公司安业务及新能源发电业务。2018年公司实现营业收入
全管理工作有序开展，全年共计投入安全费用0.22 56.04亿元，同比增长0.50%。收入构成方面，当
亿元。当年公司建设实施锅炉烟气超低排放项目，年公司脂肪醇（酸）产品、蒸汽、氯碱和磺化医药
治理有机废气，以及积极进行废水处理设备技术升系列产品（含邻对位系列产品）板块分别实现营业
级工作，通过优化工艺从源头上减少废水量，各项收入21.80亿元、13.14亿元、10.01亿元和5.25亿
工作取得了良好的进展，全年共计投入环保资金元，系公司收入的主要来源；装卸及相关、硫酸、
1.37亿元。2018年公司未发生重大安全、环保事故，氢气、光伏发电及其他板块合计实现营业收入5.84
但值得关注的是，化工行业存在较大安全环保隐亿元，系公司营业收入和利润的有益补充。
患，且随着国家对化工行业安全环保重视程度的持
公司系中国化工新材料（嘉兴）园区（以下简
续提升，公司在安全环保方面将长期面临一定支出
称“化工园区”）的核心企业，化工园区是国内首家
6 浙江嘉化能源化工股份有限公司
及管理压力。
表1：2016~2018年公司营业收入构成及毛利率情况
单位：亿元、%
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||2016年|||2017年|||22018年|||
|种类||||||||||
||收入|占比|毛利率|收入|占比|毛利率|收入|占比|毛利率|

蒸汽 9.26 20.56 35.27 12.09 21.68 33.45 13.14 23.45 30.70
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|氯碱|6.93|15.39|40.82|9.68|17.36|45.77|10.01|17.86|44.64|

磺化医药系列（含
3.22 7.14 48.77 3.49 6.26 48.89 5.25 9.37 60.07邻对位系列）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|脂肪醇（酸）|19.07|42.35|11.11|24.41|43.77|11.59|21.80|38.90|11.83|

硫酸 0.53 1.18 26.31 0.69 1.24 35.85 0.97 1.73 32.45
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|氢气|0.38|0.84|94.40|0.37|0.67|93.74|0.35|0.62|93.97|

装卸及相关 1.64 3.65 87.20 1.57 2.82 84.79 1.36 2.43 79.55
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|光伏发电|0.15|0.34|6.00|0.69|1.24|25.33|0.73|1.30|9.61|

其他 3.30 7.32 20.38 2.49 4.46 30.58 1.99 3.55 45.38
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|其他业务|0.55|1.23|25.24|0.28|0.50|77.93|0.44|0.79|51.53|

合计 45.03 100.00 27.83 55.76 100.00 28.86 56.04 100.00 30.62资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
176.43元/吨，同比增长1.95%；全年蒸汽产品实现2018年化工行业景气度持续提升，带动化工
销售收入13.14亿元，同比增长8.69%。
园区内企业蒸汽使用量增长，蒸汽量价齐升
促进公司蒸汽业务规模增长
表2：2016~2018年公司蒸汽生产销售情况
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|项目|2016|2017|2018|

产能（万吨） 953.20 1,306.00 1,306.00业，热电装置采用国内外先进的循环流化床锅炉和
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|产量（万吨）|942.19|1,066.41|1,108.84|

抽背汽轮发电机组，使用膜法脱盐水装置技术。
销量（万吨） 637.47 698.46 744.64
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|-|-|-|-|
|销售均价（元/吨）|145.26|173.06|176.43|

项目主要内容为扩建3台450吨/时高温高压循环流 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
化床锅炉（7号、8号和9号锅炉）和2台45兆瓦 2018年公司与战略客户继续保持良好的合作高温高压抽气背压式汽轮发电机组（7号和8号汽 关系，同时进一步优化氯碱产品销售区域内轮机），计划总投资12.95亿元。截至2018年末， 客户结构，带动产品销量增长，促进该板块公司 7号、8号锅炉和 7号汽轮机已建设完成，9 业务规模保持增长
号锅炉已于 2018年内开始施工建设。因园区内原 公司是浙北地区（嘉兴、湖州）唯一一家氯碱新增项目延期，8号汽轮发电机组建设所需新增热 生产企业，生产设备系日本氯工程公司引进的离子负荷的参数和用量仍在统计，待数据确认后开展选 膜烧碱技术设备，截至 2018年末公司氯碱系列产型工作。该项目有助于进一步完善蒸汽供应等级， 品的生产能力为29.70万吨/年（折百）。
使公司具备低压、中压、次高压及高压的各等级的 公司氯碱产品包括烧碱（浓度30%、浓度32%、蒸汽供应能力，满足供热区内各类企业对不同蒸汽 浓度48%）、液氯、高纯盐酸、次氯酸钠和副产品等级的需求。 氢气。公司通过园区产业链配套设施，将液氯通过截至 2018年末，公司供热能力为 1,306万吨/ 管道输送到化工园区内日本帝人株式会社（以下简
年，共向嘉兴港区内25家企业供应蒸汽。2018年 称“日本帝人”）等下游企业；副产品氢气通过管道
化工行业整体景气度持续回升，带动化工园区内企 销售给德山化工（浙江）有限公司、浙江合盛化工
业蒸汽使用量增长，当年公司蒸汽销量为 744.64 有限公司等下游企业以实现全部利用，有效解决氯
万吨，同比增长6.61%；当年蒸汽价格销售均价 碱产品的平衡问题和氢气产品的充分利用，实现企
7 浙江嘉化能源化工股份有限公司
业的稳定发展。同时，氯碱产品的生产成本主要是 废物排放；此外，产业链优势降低了公司磺化医药电力成本，公司凭借热电联产自备电的优势，有效 系列产品的生产成本。与国内其他采取传统间歇工降低了氯碱产品的整体成本。此外，公司所处的华 艺生产的企业相比，公司在成本与环保等方面具有东区域内石化、印染等行业集中度和产业链配套均 优势。
为国内领先，氯碱下游需求强劲，受益于长三角区 截至 2018年末，公司拥有年产 3万吨磺化医位优势和物流成本优势，公司氯碱系列产品竞争力 药系列产品的生产能力，系全国最大的磺化医药系较强。 列产品生产商。此外，公司年产 4,000吨BA（系2018年氯碱行业整体保持稳定发展的态势，公 公司邻硝基对甲砜基甲苯的下游衍生产品）技术改司与日本帝人等战略客户长期保持良好的合作关 造项目中的一期年产 2,000吨 BA装置及 3.8万吨系，同时进一步优化产品销售区域内客户结构，整 TA（甲苯氯磺化下游产品）装置于2018年逐步投体销售情况较好，氯碱开工率处于较高水平。当年 产，磺化医药系列产品进一步向下游延伸，高附加公司销售氯碱产品 62.94万吨，同比增长5.18%； 值产品比重逐步增加，产业链进一步完善。
当年氯碱销售均价2,958.53元/吨，同比下降1.70%， 表4：2016~2018年公司磺化医药系列产品生产销售情况
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|-|-|-|-|
|项目|2016|2017|2018|

产量（万吨） 2.95 3.18 3.19表3：2016~2018年公司氯碱生产销售情况
销量（万吨）
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|项目|2016|2017|2018|

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|-|-|-|-|
|销量（万吨）|2.95|3.10|3.13|

均价（万元/吨） 1.09 1.13 1.68产量（万吨） 58.37 59.79 62.92
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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|销量（万吨）|57.55|59.84|62.94|

销售均价（元/吨） 2,235.42 3,009.80 2,958.53
公司充分发挥龙头优势，维护和满足客户正常供注：产销量包含烧碱和液氯；销售均价指双吨价格
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
需，销量同比略增；此外，公司磺化医药系列产品公司系国内最大的磺化医药系列产品生产 中高附加值产品比重上升促使产品销售均价大幅商，具有较强的原料配套优势、成本及技术 上涨48.67%至1.68万元/吨，并带动全年销售收入领先优势；2018年公司磺化医药系列产品中 同比增长50.20%至5.25亿元。
高附加值产品比重上升促使产品销售均价大
2018年公司充分发挥规模及多品种优势，积幅上涨，带动该板块业务规模增长
极开拓下游客户，促使脂肪醇（酸）销量同公司磺化医药系列产品属于精细化工品，是重
比增长，但当年脂肪醇（酸）均价同比下跌，要的药物及有机化工中间体，广泛应用于医药、农
导致公司脂肪醇（酸）业务规模下滑药、兽药、塑料、染料和涂料等行业。公司磺化医
脂肪醇（酸）系制备表面活性剂、洗涤剂、增药系列产品在产业链上是对氯碱、硫酸产品的深化
塑剂及其他多种精细化学用品的重要化工原料，广和延伸，拥有自主知识产权的三氧化硫磺化工艺技
泛应用于日化、纺织、造纸、食品、医药和皮革等术专利，主要产品包括对甲苯磺酰氯、对甲砜基甲
领域，行业发展前景较为广阔。公司脂肪醇（酸）苯、邻硝基对甲砜基甲苯、邻硝基对甲砜基苯甲酸、
生产所需的蒸汽和氢气（氯碱装置副产）等，通过对甲苯磺酰胺、邻对甲苯磺酰胺和邻甲苯磺酰胺
公司自身产业配套管输降低生产成本；脂肪醇（酸）等。
产品市场需求主要集中在华东地区，产品产业链集公司磺化医药系列产品装置具有技术领先优
中，公司区位优势明显，可以辐射华东下游洗涤剂、势和较强的原料配套优势，其硫酸装置可为磺化医
化妆品和清洗剂等产业，物流成本较区域外企业具
药系列产品提供重要原料氯磺酸和三氧化硫，而且
有一定竞争优势。
管道化的原料输送也大幅降低了原料装卸和输送
公司系国内单套规模最大的脂肪醇（酸）生产
过程中的危险性，从而实现了连续化生产，减少了
商，截至2018年末拥有脂肪醇（酸）系列产品20
8 浙江嘉化能源化工股份有限公司
万吨/年的生产能力。此外，2018年公司年产16万 截至 2018年末，公司上述项目已累计投入 14.60吨多品种脂肪醇（酸）项目（该项目是在原有产品 亿元，投资进度为52.44%。
的基础上拓展下游产品品种，并不增加脂肪醇（酸） 表6：截至2018年末公司主要在建项目情况（亿元）
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||计划投资|截至2018年|
|项目名称|||
||总额|末已投入|

热电联产扩建项目 12.95 10.76
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|4,000吨/年BA技改项目|1.20|1.12|

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|项目|2016|2017|2018|

产品项目
产能（万吨） 20.00 20.00 20.00
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|-|-|-|
|30 万吨/年二氯乙烷和氯乙烯项|||
||10.00|0.11|
|目|||

|||||
|-|-|-|-|
|产量（万吨）|21.06|22.83|24.92|

销量（万吨） 20.12 22.91 25.79 热电厂烟气超低排放改造项目 1.50 0.90
|||||
|-|-|-|-|
|销售均价（万元/吨）|0.95|1.07|0.85|

||||
|-|-|-|
|烧碱厂单元槽更新技改项目|0.48|0.35|

注：产销量包含脂肪醇（酸）以及其他副产品
能源技改项目 0.50 0.36资料来源：公司提供，中诚信证评整理
||||
|-|-|-|
|合计|27.84|14.60|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
伸，使得其在国内外市场地位进一步提升，公司充
同时，公司在投资30万吨/年二氯乙烷和氯乙分发挥规模及多品种优势，积极开拓下游客户，当
烯项目基础上引进国际先进工艺技术和关键设备，年公司脂肪醇（酸）销量同比增长12.58%至24.92
进一步筹建30万吨/年功能性高分子材料项目，该万吨。销售价格方面，公司脂肪醇（酸）主要原材
项目计划投资额不超过 10亿元，主要建设内容包料为棕仁油，2017年以来国内棕仁油市场价格整体
括30万吨/年聚氯乙烯（PVC）装置，该项目有助呈下跌态势，公司销售均价随之下跌，2018年公司
于延长公司氯碱产业链，形成“热电-氯碱-氯乙烯脂肪醇（酸）销售均价同比下降20.56%至 0.85万
（VCM）-聚氯乙烯（PVC）”循环经济产品链，进元/吨；当年公司实现脂肪醇（酸）销售收入21.80
一步提升公司的综合经济效益，提高公司的整体实亿元，同比减少10.67%。
力和核心竞争力。
未来公司将继续以能源、化工双主业作为发 此外，为进一步发展壮大磺化医药产业，公司展方向，逐步完善“热电-氯碱-氯乙烯（VCM） 拟新建4,000吨/年BA项目（磺化产业安全环保提-聚氯乙烯（PVC）”循环经济产业链，未来 升项目）并配套建设三氧化硫连续磺化技改项目。
在建及拟建项目投资规模较大，随着项目的 该项目计划投资额5.50亿元，主要建设内容包括新稳步推进，公司将面临一定的资本支出压力 建 4,000吨/年 BA管道连续化反应装置；新建未来，公司将继续以能源、化工双主业作为发 10,000吨/年 NMST连续硝化生产装置（含原有展方向，以循环经济模式为发展的基础，充分利用
5,000吨/年NMST间歇硝化改造为连续硝化搬迁装资本平台，以技术的不断创新加速产业链深层次延
置），并配套新建一套稀硫酸浓缩装置；8,000吨/伸，并大力布局清洁能源产业，提高公司的核心竞
年BA辅助装置（含联产十水硫酸钠及含盐废水预争力。1、突出产业链和技术优势，巩固和发展磺
处理装置）；高盐有机废水（液）焚烧装置；4.5万化医药龙头地位；2、继续稳健发展蒸汽等核心业
吨/年52%硝酸回收及氮氧化物尾气处理装置等。
务，推进高质量发展；3、进一步加码相关业务，
同时新建一套 3万吨/年三氧化硫连续磺化生产装循环经济产业链的进一步延伸和发展；4、积极进
置；新建一套18万吨/年副产硫酸裂解再生装置（产行资产重组和并购。
出折百硫酸能力30万吨/年）。后期公司以上拟建项
在建项目方面，截至 2018年末，公司在建项
目投资计划若实施，将面临一定资本支出压力。
目主要包括热电联产扩建项目和30万吨/年二氯乙
整体来看，2018年以来公司循环经济产业链逐
烷和氯乙烯项目等，项目计划投资合计27.84亿元。
步完善，整体业务经营情况良好。但化工行业周期
9 浙江嘉化能源化工股份有限公司
性波动明显，公司主要原材料及产品价格波动剧 醇（酸）产品项目、4,000吨/年BA技改项目和30烈，中诚信证评持续关注相关产品的供需关系变化 万吨/年二氯乙烷和氯乙烯项目等，当年 3.8万吨/及价格波动对公司盈利造成的影响。 年TA系列产品技改项目建成转固使得年末在建工程同比减少48.83%至3.00亿元；商誉4.86亿元主财务分析
要系公司 2015年收购浙江乍浦美福码头仓储有限以下分析基于公司提供的经立信会计师事务
公司100%股权所产生，2018年未计提相关资产减所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的
值准备，若被合并资产未来经营状况不达预期，该2016年度、2017年度、2018年度审计报告以及未
部分商誉将存在减值风险。截至 2018年末公司流经审计的 2019年第一季度报表，所有财务数据均
动资产合计26.78亿元，占同期资产总额的比重为为合并口径。
32.86%，主要由货币资金、应收票据、应收账款和资本结构 存货构成，在流动资产中的占比分别为25.61%、2018年公司回购部分股份并注销，股本有所减
31.72%、16.53%和13.59%，其中货币资金因支付少（公司分别于2018年3月20日及9月3日将回
分红款及回购股份同比减少52.12%至 6.86亿元；
购的 9,482,546股及 51,780,523股注销，年末总股
应收账款同比减少5.97%至4.43亿元，其中账龄在本由1,493,993,612股减少至1,432,730,543股），但
三个月以内的占比91.36%，当年计提坏账准备金受益于利润积累，当年末所有者权益规模同比增长
额0亿元，收回或转回坏账准备金额0.02亿元，年1.18%至 65.58亿元；负债方面，当年公司应付账
末坏账准备余额 0.03亿元；存货同比增长16.06%款和其他应付款同比减少使得负债规模同比减少
至3.64亿元，其中原材料、在产品和产成品占比分26.34%至15.91亿元；同期资产总额为81.50亿元，
别为46.91%、22.53%和30.35%，2018年计提存货同比减少5.70%。截至 2019年 3月末，公司资产
跌价准备金额0.07亿元，转回或转销存货跌价准备总额和负债总额分别为 85.22亿元和 19.02亿元，
金额0.04亿元，年末存货跌价准备余额0.08亿元，较上年末分别增长4.57%和19.58%；当期末所有者
中诚信证评关注到煤炭和棕榈仁油等原材料市场权益合计66.19亿元，较上年末增长0.93%。
价格波动较大，未来或对公司盈利能力产生一定影图2：2016～2019.Q1公司资本结构分析
响。
负债结构方面，截至 2018年末，公司负债总额为 15.91亿元，其中流动负债 11.54亿元，占比为72.54%。公司流动负债以短期借款、应付账款和其他应付款为主，占同期流动负债的比重分别为15.03%、60.33%和5.80%，2018年公司短期债务有所增加，当年末短期借款同比增长24.99%至 1.73亿元；应付账款主要为应付原材料采购款，公司进口采购款到期支付导致当年末应付账款同比减少资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 41.22%至 6.96亿元；其他应付款主要系尚未支付资产结构方面，截至 2018年末，公司资产仍
的股权转让款和限售股代收代扣个人所得税，公司以非流动资产为主，主要包括固定资产、在建工程
按期支付相关款项使得当年末其他应收款同比减及商誉等，占同期非流动资产的比重分别为
少77.34%至 0.67亿元。公司非流动负债主要为长77.84%、5.48%和8.88%，其中固定资产为房屋建
期借款 1.00亿元和应付债券 3.00亿元，占同期非筑物、机器设备和光伏电站设备等，当年末同比增
流动负债的22.89%和68.68%，其中长期借款均为
长8.15%至 42.59亿元；在建工程主要为处于在建
阶段的热电联产扩建项目、16万吨/年多品种脂肪
10 浙江嘉化能源化工股份有限公司
信用借款，应付债券系公司于 2016年发行的 5年 料棕仁油价格下跌影响，当年公司脂肪醇（酸）均期公司债券。 价同比下跌，导致公司脂肪醇（酸）板块收入同比财务杠杆比率方面，2018年公司负债规模减少 减少10.67%至21.80亿元；装卸及相关、硫酸、氢使得当年末公司资产负债率同比下降 5.47个百分 气、光伏发电及其他板块合计实现营业收入 5.84点至19.52%，同期总资本化比率同比增加 1.70个 亿元，系公司营业收入和利润的有益补充。2018百分点至8.04%。截至 2019年 3月末，公司资产 年公司前五大客户销售额为21.43亿元，占营业收负债率较上年末增加 2.80个百分点至22.32%，总 入比例为38.24%，客户集中度相对较高，中诚信资本化比率增加 2.81个百分点至10.85%。整体来 证评将持续关注客户集中度较高对公司经营及盈看，目前公司财务杠杆处于较低水平。 利的影响。
图3：2016～2019.Q1公司长短期债务情况 毛利率方面，2018年公司各板块毛利率涨跌不一，其中蒸汽板块毛利率因原材料煤炭价格上涨等因素影响，同比减少 2.75个百分点至30.70%；氯碱板块因产品价格下降及成本增加等因素影响毛利率同比减少1.13个百分点至44.64%；脂肪醇（酸）板块毛利率同比小幅增加0.24个百分点至11.83%；
磺化医药板块毛利率受高附加值产品比重上升影响同比增加11.19个百分点至60.07%。当年公司综合毛利率同比增加1.76个百分点至30.62%。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
期间费用方面，2018年公司销售费用因运输费债务规模和期限结构方面，2018年，公司短期
用增加同比增长3.98%至0.83亿元；管理费用主要借款和长期借款均有所增加，年末短期债务同比增
因职工薪酬增加同比增长5.35%至1.28亿元；研发长24.99%至1.73亿元，总债务同比增长30.69%至
费用同比减少0.22%至1.99亿元；受汇兑损失影响，5.73亿元。同期公司长短期债务比（短期债务/长期
财务费用同比增长1,187.12%至0.17亿元。2018年债务）由 0.46倍降至 0.43倍，债务期限结构小幅
公司期间费用合计4.27亿元，同比增长6.22%，期优化。截至 2019年 3月末，公司总债务合计 8.06
间费用收入占比同比增加0.42个百分点至7.63%。
亿元，长短期债务比为1.01。
2019年一季度，公司期间费用合计 0.99亿元，期总体来看，2018年公司自有资本实力小幅提
间费用收入占比为6.99%。
升，且受益于负债规模下降，财务杠杆水平持续降
表7：2016～2019.Q1公司期间费用分析低，目前整体财务结构较为稳健。
单位：亿元
|||||
|-|-|-|-|
|2016|2017|2018|2019.Q1|

2018年公司实现营业收入56.04亿元，同比增 销售费用 0.52 0.80 0.83 0.16
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用|2.18|1.21|1.28|0.35|

研发费用 - 2.00 1.99 0.48业整体行业景气度持续回升，带动化工园区内企业
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务费用|0.87|0.01|0.17|0.00|

期间费用合计 3.57 4.02 4.27 0.99收入同比增长8.69%至 13.14亿元；当年公司进一
||||||
|-|-|-|-|-|
|期间费用收入|||||
||7.93|7.21|7.63|6.99|
|占比|||||

注：根据财会【2018】15号规定，2018年度财务报表将研发费用
量增长，促使氯碱板块收入同比增长3.43%至10.01
作为独立会计科目核算，便于比较，2017年管理费用和研发
亿元；当年公司磺化医药系列产品中高附加值产品 费用已追溯调整
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
比重上升促使产品销售均价大幅上涨，带动磺化医
药板块收入同比增长50.20%至 5.25亿元；受原材
11 浙江嘉化能源化工股份有限公司
利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业 图5：2016～2019.Q1公司EBITDA构成务利润构成，2018年得益于业务规模增长及初始获
利能力的提升，公司经营性业务利润规模同比增长
6.99%至12.63亿元，系公司利润总额的主要构成。
当年公司利润总额同比增长12.71%至12.92亿元；
全年实现净利润11.04亿元，同比增长13.64%，净
资产收益率为16.83%，同比增加 1.84个百分点。
2019年1~3月，公司利润总额为 4.10亿元，同期
经营性业务利润3.75亿元，实现净利润3.40亿元。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
图4：2016～2019.Q1公司利润总额构成
从经营活动现金流方面来看，2018年公司业务规模稳定增长且货款回笼及时，促使当年经营活动净现金流同比增长24.75%至 7.41亿元，并使得经营活动净现金流/利息支出由上年的12.68倍增加至 28.29倍。但在总债务及短期债务规模均增长情况下，公司经营活动净现金流对长短期债务的覆盖能力有所减弱，2018年公司经营活动净现金流/总债务由上年的1.35倍降至1.29倍，经营活动净现金/资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 短期债务由上年的4.28倍降至4.27倍。
总体来看，2018年公司业务整体经营情况良
表8：2016～2019.Q1公司偿债能力指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|2019.Q1|
|短期债务（亿元）|9.10|1.39|1.73|4.06|
|长期债务（亿元）|3.00|3.00|4.00|4.00|
|EBITDA（亿元）|12.68|15.89|17.50|-|
|EBITDA利息倍数（X）|20.52|33.93|66.80|-|
|总债务/EBITDA（X）|0.95|0.28|0.33|-|
|经营性净现金流（亿元）|13.08|5.94|7.41|4.26|
|经营性净现金流/总债务|||||
||1.08|1.35|1.29|2.11|
|（X）|||||
|经营活动净现金流利息保|||||
||21.16|12.68|28.29|-|
|障倍数（X）|||||

资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
有所减弱，但利息支出减少使得当年EBITDA对利
或有负债方面，截至 2018年末，公司无对外息支出的覆盖能力有所增强，2018年公司总债务
担保情况。同期，公司无重大未决诉讼事项。
/EBITDA和EBITDA利息保障倍数分别为0.33倍
银行授信方面，截至 2018年末，公司在金融和66.80倍。
机构的授信额度总额为 36.93亿元，未使用额度31.42亿元，备用流动性充足。
过往债务履约方面，公司与银行等金融机构建立了长期的合作关系，根据公司提供的资料，公司
近三年借款均能按时还本付息，不存在逾期而未偿
还的债务。
12 浙江嘉化能源化工股份有限公司
整体来看，公司财务结构稳健，收入规模保持
增长，盈利能力持续提升，且EBITDA及经营活动
净现金对债务本息的覆盖程度较好，整体偿债能力
很强。
结论
综上，中诚信证评维持浙江嘉化能源化工股份
有限公司主体信用等级AA，评级展望为稳定；维
持“浙江嘉化能源化工股份有限公司2016年绿色公
司债券（第一期）”信用等级AA。
13 浙江嘉化能源化工股份有限公司
附一：浙江嘉化能源化工股份有限公司股权结构图（截至 2018年12月31日）
|||||
|-|-|-|-|
|持股比例|子公司名称|持股比例|子公司名称|

51.00% 嘉兴市港区艾格菲化工有限公司 100.00% 浙江嘉化环保科技有限公司
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|-|-|-|-|
|100.00%|浙江兴港新能源有限公司|100.00%|宁波合大屋顶能源开发有限公司|

100.00% 浙江乍浦美福码头仓储有限公司 100.00% 杭州富阳盛和新能源开发有限公司
|||||
|-|-|-|-|
|100.00%|和静金太阳发电有限公司|100.00%|杭州明禹新能源开发有限公司|

100.00% 铁门关市利能光伏发电有限公司 100.00% 杭州临安区臻美新能源开发有限公司
|||||
|-|-|-|-|
|100.00%|托克逊县金太阳光伏发电有限公司|85.00%|山东合粮新能源开发有限公司|

100.00% 吉木乃海锦新能源科技发展有限公司 100.00% 浙江新晨化工有限公司
|||||
|-|-|-|-|
|100.00%|龙井中机能源科技有限公司|30.00%|浙江嘉福高分子材料有限公司|

98.59% 浙江嘉化新材料有限公司
14 浙江嘉化能源化工股份有限公司
附二：浙江嘉化能源化工股份有限公司组织结构图（截至 2018年12月31日）
15 浙江嘉化能源化工股份有限公司
附三：浙江嘉化能源化工股份有限公司主要财务数据及指标
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|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2016|2017|2018|2019.Q1|
|货币资金|61,839.89|143,218.53|68,579.52|72,885.40|
|应收账款净额|38,543.57|47,088.73|44,278.80|58,827.35|
|存货净额|33,377.44|31,350.77|36,385.14|39,196.19|
|流动资产|192,725.02|322,184.86|267,807.96|301,531.51|
|长期投资|2,903.58|4,185.30|4,541.25|4,633.80|
|固定资产合计|416,234.27|453,607.09|457,907.42|455,155.45|
|总资产|680,786.34|864,208.13|814,950.60|852,194.06|
|短期债务|91,005.90|13,876.55|17,343.62|40,569.56|
|长期债务|30,000.00|30,000.00|40,000.00|40,000.00|
|总债务（短期债务＋长期债务）|121,005.90|43,876.55|57,343.62|80,569.56|
|总负债|282,735.67|216,004.49|159,102.58|190,249.92|
|所有者权益（含少数股东权益）|398,050.68|648,203.64|655,848.02|661,944.14|
|营业总收入|450,333.56|557,600.61|560,376.26|142,129.61|
|三费前利润|122,832.50|158,256.08|169,015.58|47,424.26|
|投资收益|821.11|-1,164.44|1,222.28|208.00|
|净利润|74,307.44|97,155.37|110,411.94|34,046.57|
|息税折旧摊销前盈余EBITDA|126,798.31|158,904.12|174,979.44|-|
|经营活动产生现金净流量|130,784.71|59,406.31|74,111.50|42,583.48|
|投资活动产生现金净流量|-79,880.47|-62,493.79|-39,386.31|-32,773.48|
|筹资活动产生现金净流量|-38,884.26|97,115.31|-109,836.68|-5,419.14|
|现金及现金等价物净增加额|12,543.66|95,273.03|-74,630.67|4,305.88|
|财务指标|2016|2017|2018|2019.Q1|
|营业毛利率（%）|27.83|28.86|30.62|33.88|
|所有者权益收益率（%）|18.67|14.99|16.83|20.57|
|EBITDA/营业总收入（%）|28.16|28.50|31.23|-|
|速动比率（X）|0.64|1.59|2.01|1.79|
|经营活动净现金/总债务（X）|1.08|1.35|1.29|2.11|
|经营活动净现金/短期债务（X）|1.44|4.28|4.27|4.20|
|经营活动净现金/利息支出（X）|21.16|12.68|28.29|-|
|EBITDA利息倍数（X）|20.52|33.93|66.80|-|
|总债务/EBITDA（X）|0.95|0.28|0.33|-|
|资产负债率（%）|41.53|24.99|19.52|22.32|
|总资本化比率（%）|23.31|6.34|8.04|10.85|
|长期资本化比率（%）|7.01|4.42|5.75|5.70|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2019年一季度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务和经营活动净现金/短期债务均经年化处理。
16 浙江嘉化能源化工股份有限公司
附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资|

固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务=长期借款+应付债券
长短期债务比=短期债务/长期债务
总债务=长期债务+短期债务
净债务=总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金支出-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT率=EBIT/营业总收入
期间费用收入比=（财务费用+管理费用+研发费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率=营业成本/存货平均余额
应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
总资产周转率=营业收入/总资产平均余额
资产负债率=负债总额/资产总额
实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）
总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
17 浙江嘉化能源化工股份有限公司
附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
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|-|-|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
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|内容|含义|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
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|等级符号|含义|

AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
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|AA|债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
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|BBB|债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
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|B|债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
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|CC|基本不能保证偿还债券|

C 不能偿还债券
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
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短期债券信用评级等级符号及定义
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|等级|含义|

A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
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|A-2|还本付息能力较强，安全性较高。|

A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
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|B|还本付息能力较低，有一定的违约风险。|

C 还本付息能力很低，违约风险较高。
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|D|不能按期还本付息。|

注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
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