华能国际电力股份有限公司
2014年第三次临时股东大会
会议资料
2014年 11月
华能国际电力股份有限公司
2014年第三次临时股东大会
会 议 议 程
会议时间： 2014年 11月 28日
会议地点：北京市西城区复兴门内大街 6号楼华能大厦公司本部 A102会议室
会议主席宣布公司 2014年第三次临时股东大会开始
第一项，与会股东及代表听取议案：
《关于受让海南发电权益、武汉发电权益、苏州热电权益、大龙潭水电权益、花凉亭水电权益、巢湖发电权益、瑞金发电权益、安源发电权益、荆门热电权益、应城热电权益的议案》
第二项，与会股东及代表讨论发言
第三项，与会股东及代表投票表决
1.宣布现场会议表决结果
2.见证律师宣读《法律意见书》
3.宣读《公司 2014年第三次临时股东大会决议》
4.与会董事签署会议文件
会议主席宣布公司 2014年第三次临时股东大会结束
股东大会会议文件：
华能国际电力股份有限公司
关于受让海南发电权益、武汉发电权益、苏州热电权益、大龙潭水电权益、花凉亭水电权益、巢湖发电权益、瑞金发电权益、安源发电权益、荆门热电权益、应城热电权益的议案各位股东、各位代表：
公司第八届董事会第二次会议于 2014年 10月 13日审议通过了《关于受让海南发电权益、武汉发电权益、苏州热电权益、大龙潭水电权益、花凉亭水电权益、巢湖发电权益、瑞金发电权益、安源发电权益、荆门热电权益、应城热电权益的议案》，同意公司以 733,764.74万元人民币受让中国华能集团公司（“华能集团”）持有的华能海南发电股份有限公司（“海南发电”）91.8%的权益、华能武汉发电有限责任公司（“武汉发电”）75%的权益、华能苏州热电有限责任公司（“苏州热电”）53.45%的权益、恩施清江大龙潭水电开发有限公司（“大龙潭水电”）97%的权益、华能花凉亭水电有限公司（“花凉亭水电”）100%的权益，以 193,817.89万元人民币受让华能国际电力开发公司（“华能开发”）持有的华能巢湖发电有限责任公司（“巢湖发电”）60%的权益、华能瑞金发电有限责任公司（“瑞金发电”）100%的权益、华能安源发电有限责任公司（“安源发电”）100%的权益、华能荆门热电有限责任公司（“荆门热电”）100%的权益、华能应城热电有限责任公司（“应城热电”）100%的权益（“本次交易”）。
公司于 2014年 10月 13日与华能集团签署了《中国华能集团公司与华能国际电力股份有限公司关于若干公司权益的转让协议》，与华能开发签署了《华能国际电力开发公司与华能国际电力股份有限公司关于若干公司权益的转让协议》和《华能国际电力开发公司与华能国际电力股份有限公司关于华能巢湖发电有限责任公司60%权益的转让协议》。本次交易的
有关情况请参见公司于 2014年 10月 14日在《中国证券报》、《上海证券
报》以及上交所网站上刊登的《华能国际电力股份有限公司第八届董事会第二次会议决议公告》和《华能国际电力股份有限公司关联交易公告》。
根据适用法律和公司股份上市地证券监管规则的规定，本次转让需在公司董事会审议后提交公司股东大会批准。
根据《香港联合交易所有限公司证券上市规则》的要求，国泰君安融资有限公司作为独立财务顾问就本次转让出具了独立财务顾问意见函（请见附件“独立财务顾问意见函”）。
以上议案，提请公司股东大会审议。
华能国际电力股份有限公司董事会 2014年 11月 28日
附件：独立财务顾问意见函
敬啟者：
有關收購目標公司股權的
須予披露及關連交易
緒言
茲提述吾等獲委任為獨立財務顧問，以就分別由貴公司及其附屬公司（合稱「貴集團」）、華能集團及華能開發簽署的相應股權轉讓合同（合稱「股權轉讓合同」），就貴公司(i)向華能集團收購海南發電91.8%的股權、武漢發電75%的股權、蘇州熱電53.45%的股權、大龍潭水電97%的股權及花涼亭水電100%的股權；及(ii)向華能開發收購巢湖發電60%的股權、瑞金發電100%的股權、安源發電100%的股權、荊門熱電100%的股權及應城熱電100%的股權（合稱「該等交易」），向獨立董事委員會及獨立股東提供意見。股權轉讓合同及其項下擬進行的該等交易的詳情載於貴公司日期為2014年11月13日的通函（「通函」，本函件為其中一部分）所載董事會函件（「董事會函件」）。除文義另有所指外，本函件所用詞彙與通函所使用者具有相同涵義。
誠如董事會函件所載，於2014年10月13日，貴公司與華能集團及華能開發訂立股權轉讓合同及其項下擬進行的該等交易。股權轉讓合同載有（其中包括）該等交易的條款，總對價為人民幣93億元。
該等交易的對價將透過貴公司的內部資源以現金支付。
截至最後實際可行日期，華能集團直接持有華能開發51.98%的權益，間接持有華能開發5%的權益，而華能開發則持有貴公司36.05%的權益，為貴公司的直接控股股東。此外，華能集團亦直接持有貴公司11.06%的權益，並通過其全資附屬公司中國華能集團香港有限公司（「華能香港」）間接持有貴公司3.36%的權益，通過其全資附屬公司華能資本服務有限公司間接持有貴公司0.04%
的權益及通過其控股附屬公司中國華能財務有限責任公司間接持有貴公司0.79%的權益。因此，華能開發為貴公司的直接控股股東。根據上市規則，華能集團、華能開發及彼等的聯繫人均為貴公司的關連人士，故訂立股權轉讓合同及其項下擬進行的該等交易構成貴公司的關連交易。
根據上市規則第14A.81條，該等交易的對價將合併計算，猶如該等交易為一項交易一般，而總對價將為人民幣93億元，當中包括(i)就華能集團目標權益轉讓協議向華能集團支付約人民幣73.4億元；
(ii)就華能開發目標權益轉讓協議向華能開發支付約人民幣9.4億元；及(iii)就巢湖發電權益轉讓協議向華能開發支付約人民幣10.0億元。根據上市規則第14.07條，由於相關適用百分比率超過5%但低於25%，因此該等交易須遵守上市規則第14A章有關申報、公告、年度審閱及獨立股東批准的規定。截至最後實際可行日期，華能集團及其聯繫人（合共持有貴公司全部已發行股份的約51.31%）將於臨時股東大會上就股權轉讓合同項下擬進行的關連交易的決議案放棄投票。
由全體五名獨立非執行董事（即李振生先生、戚聿東先生、張守文先生、岳衡先生及張粒子女士）組成的獨立董事委員會經已成立，以考慮該等交易的條款及就投票向獨立股東提供建議。吾等（即國泰君安融資有限公司）已獲委任為獨立財務顧問，以就該等交易的條款是否按正常商業條款達成並於貴集團日常及一般業務過程中進行，及就獨立股東而言是否屬公平合理及是否符合貴公司及股東的整體利益，向獨立董事委員會及獨立股東提供意見。
除上文所述吾等就是項委任向貴公司提供服務的一般專業費用外，目前概無任何安排可使吾等向貴集團、華能集團及華能開發或（如適用）彼等各自的任何聯繫人收取任何費用及利益。根據上市規則第 13.84條，吾等獨立於貴集團、華能集團及華能開發或（如適用）彼等各自的任何主要股東、董事或最高行政人員或彼等各自的任何聯繫人，且與上述人士概無關連，因此符合資格就該等交易向獨立董事委員會及獨立股東提供獨立意見。
意見基準及假設
吾等在達致意見時，已審閱（其中包括）(i)股權轉讓合同；(ii)貴公司於2014年8月18日刊發的截至2014年6月30日止六個月的中期報告（「2014年中期報告」）；(iii)貴公司於2014年4月22日刊發的截至 2013年 12月 31日止年度的年度報告（「2013年年度報告」）；(iv)貴公司於
2013年4月22日刊發的截至2012年12月31日止年度的年度報告（「2012年年度報告」）；及(v)貴公司就該等交易編製的資料。
吾等曾依賴貴公司董事及管理層向吾等表達的陳述、資料、意見及聲明。吾等已假設所有該等陳述、資料、意見及聲明於作出之時直至最後實際可行日期在各重大方面屬真實、準確及完整。吾等亦已假設所有意見及聲明均由貴公司董事及管理層經作出適當審慎查詢後作出。吾等亦已尋求並取得貴公司董事及管理層確認，彼等向吾等提供的資料及表達的意見並無遺漏任何重大事實。吾等曾倚賴該等資料，並認為吾等獲得的資料足以使吾等達致知情意見，且吾等並無任何理由相信有任何重大資料遭隱瞞，亦無理由懷疑獲提供資料的真實性或準確性。然而，吾等並無就貴集團的業務及事務進行任何獨立調查，亦無對獲提供的資料進行任何獨立核證。
吾等的意見必須建基於截至最後實際可行日期存在且可予評估的與該等交易相關的市場、經濟及其他狀況及截至最後實際可行日期吾等可公開獲取的資料。吾等並無任何責任更新本意見以涵蓋本意見提交獨立董事委員會後所發生的事件。敬請留意，倘吾等於提供意見時已得悉其後可能出現發展或變化，則可能影響或改變吾等的意見。吾等概不就該等情況承擔任何責任或法律責任。
主要考慮因素及理由
在考慮該等交易的條款對獨立股東是否屬公平合理時，吾等已考慮以下主要因素及理由：貴公司、華能集團及華能開發的背景
現有業務概覽
貴公司及其附屬公司主要在中國境內開發、建設、經營及管理大型發電廠，是中國最大的上市電力供應商之一，截至2014年9月30日，誠如董事會函件所述，擁有的可控發電裝機容量為66,888兆瓦。
華能集團主要從事實業投資經營及管理，電源的開發、投資、建設、經營和管理；組織電力（熱力）的生產、銷售；從事能源、交通運輸、新能源、環保相關產業及產品的開發、投資、建設、生產、銷售。
華能開發是經國務院批准的中外合資企業，其主要業務為在全國範圍內開發、建設和經營電廠。
有關貴集團的財務資料
下表載列摘錄自貴集團2012年年度報告及2013年年度報告的截至2012年及2013年12月31日止兩個年度的經審計財務報表；及摘錄自貴集團2013年中期報告及2014年中期報告的截至2013年及2014年6月30日止六個月的未經審計財務資料（按照國際財務報告準則（「國際財務報告準則」）編製）。
截至12月31日止年度 截至6月30日止六個月2012年 2013年 2013年 2014年人民幣千元人民幣千元人民幣千元人民幣千元（經審計） （經審計）（未經審計）（未經審計）營業收入 133,966,659 133,832,875 64,062,329 64,605,521營業利潤 16,956,940 24,111,039 12,315,318 14,417,919淨利潤 6,366,415 12,900,018 6,760,681 8,421,315截至2012年12月31日止年度，貴集團的營業收入為人民幣1,339.7億元，較上一年度的人民幣1,334.2億元增加0.4%。根據2012年年度報告，營業收入的增加乃主要由於2012年平均電價上調後來自中國發電廠的營業收入有所增長所致。營業利潤為人民幣169.6億元，較上一年度的人民幣87.5億元增加93.8%。根據2012年年度報告，營業利潤增加乃主要由於中國煤炭市價下跌及貴集團有效控制成本所致。由於上述原因，貴集團錄得淨利潤人民幣63.7億元，較上一年度的人民幣11.8億元增加439.8%或人民幣51.9億元。
截至2013年12月31日止年度，貴集團的營業收入為人民幣1,338.3億元，較上一年度的人民幣1,339.7億元減少0.1%。根據2013年年度報告，營業收入減少乃主要由於因新加坡發電市場的競爭隨著新投產機組增多而加劇，導致在新加坡的營業收入減少所致，部分由因貴集團於2013年12月31日止年度進行業務擴張而導致中國業務營業收入的增加所抵銷。營業利潤為人民幣 241.1億元，較上一年度的人民幣169.6億元增加42.2%。根據2013年年度報告，營業利潤增加乃主要由於中國煤炭市價下跌及新加坡發電量下降所致。由於上述原因，貴集團錄得淨利潤人民幣129.0億元，較上一年度的人民幣 63.7億元增加102.5%或人民幣65.3億元。
截至2014年6月30日止六個月，貴集團的營業收入為人民幣646.1億元，較上一年度同期的人民幣640.6億元增加0.9%。根據2014年中期報告，營業收入增長乃主要由於貴集團於截至2014年6月30日止六個月的發電量增加而導致中國業務營業收入增加。營業利潤為人民幣 144.2億元，較上一年度
同期的人民幣123.2億元增加17.1%。根據2014年中期報告，營業利潤增加乃主要由於中國煤炭市價下跌所致。由於上述原因，貴集團錄得淨利潤人民幣 84.2億元，較上一年度同期的人民幣 67.6億元增加24.6%或人民幣16.6億元。
於12月31日 於2014年2012年 2013年 6月30日人民幣千元人民幣千元人民幣千元（經審計） （經審計）（未經審計）流動資產 36,086,261 34,186,911 34,837,631流動負債 93,594,320 98,978,845 102,319,640淨流動負債 (57,508,059) (64,791,934) (67,482,009)資產總額 259,100,372 262,232,760 265,576,860負債總額 193,140,030 187,039,786 186,883,252貴公司股東權益 56,130,134 62,450,665 64,368,87誠如上表所示，貴集團於2012年及2013年12月31日及2014年6月30日均錄得淨流動負債。根據2014年中期報告，貴集團的短期借款、短期債券及一年內到期的長期借款及債券約為人民幣723.5億元，佔2014年6月30日流動負債的約70.7%。由於貴集團部分資本性支出的資金需求乃通過短期融資滿足，貴集團於2014年6月30日產生淨流動負債。經計及貴集團的預期經營現金流量及已獲得的未提取銀行信貸額度，貴集團預期將進行重新融資，並在條件適合及需要時，考慮替代的融資來源。因此，貴公司董事認為貴集團能夠償還未來12個月內到期的債務，因而以持續經營基準編製截至2014年6月30日止六個月的未經審計簡要中期合併財務資料。
資產總額於截至2013年12月31日止年度及截至2014年6月30日止六個月穩步增加，乃主要由於貴集團的建設項目資本開支增加及對聯營公司投資增加所致。由於上述原因，貴公司股東權益於截至2013年12月31日止年度及截至2014年6月30日止六個月穩步增加。
中國整體電力行業概覽
根據2014年中期報告，於2014年上半年，在全球經濟復甦不明朗及中國經濟面臨顯著下行壓力的背景下，中國政府加大了對實體經濟的支持力度，出台了一系列定向「微刺激」政策。在各種「微刺激」政策的作用下，我國經濟將繼續保持平穩增長態勢，但受國家產業結構調整、大氣污染防治與節能環保等因素影響，全社會用電需求將繼續保持中低速增長水平。
同時，為促進環保及高效利用能源，中國政府實施多項政策鼓勵開發可再生能源。根據中國十二五規劃，在能源發展方面，預期將增加可再生能源在燃料消費結構中的比重。於2014年1月，中國國家能源局印發《2014年能源工作指導意見》，指示有序開發包括水電、風電及太陽能在內的各種可再生能源。這一系列政策預示中國可再生能源產業將穩步發展。
此外，根據貴公司日期為2014年9月18日有關調整上網燃煤電價以進一步疏導環保電價矛盾的公告，貴公司收到國家發展和改革委員會關於調整相關省份貴公司所屬境內電廠上網燃煤電價的通知，調整幅度介乎人民幣4元至人民幣31.7元╱兆瓦時。上述電價調整自2014年9月1日貣執行，適用於中國發電企業。此次上網電價調整後，按照貴公司下屬電廠機組的調價電量加權平均測算，預計貴公司平均上網電價下降人民幣9.44元╱兆瓦時。
吾等進一步提述由中國電力企業聯合會作出的預測，2014年全國耗電量將增加約6%，略低於2013年7.5%的增長率。
就中國一次能源消耗的構成而言，根據英國石油公司世界能源統計（2014年）的資料，煤為主要電力來源，佔2013年中國用電量的約67%，而可再生能源（包括水電）僅佔總用電量的約9%。
2013年中國主要能源消耗的組成
資料來源：英國石油公司世界能源統計（2014年）
總之，誠如前段所論述，由於預計貴公司平均上網電價呈輕微下跌趨勢，預期中國對電力需求將穩步增長。燃煤發電仍為電力行業的主要電力來源，電力行業預期將穩定而可持續地增長，同時可再生能源發電的比重將會增加。
該等交易
該等目標公司的背景
該等目標公司的財務資料
下文載列根據通函「目標公司的財務數據摘要」一節所載，該等目標公司按照企業會計準則（「中國會計準則」）編製截至2013年12月31日止年度及截至2014年5月31日止五個月的經審計財務報表概要，其在若干方面與按照國際財務報告準則編製的財務報表存在差異。國際財務報告準則調整對貴公司股東應佔淨利潤的主要影響為對目標公司財務報表上的折舊及攤銷費用項目的會計處理。
a)綜合收益
截至2013年12月31日止年度
目標公司 海南發武漢發蘇州熱大龍潭花涼亭巢湖發瑞金發安源發荊門熱應城熱電2 電1 電1 水電1 水電1 電1 電2 電2 電1 電1人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計）營業收入 6,267,38 4,492,90 484,546 36,510 23,232 2,560,31 1,352,18 468,248 – – 5 3 2 4
淨利潤（虧損） 828,850 788,747 47,807 41,305 (437) 237,233 84,306 (92,250) – –扣除非經常性損益後的 914,625 799,504 47,303 41,223 (478) 275,846 97,084 (90,632) – –利潤（虧損）
截至2014年5月31日止五個月
目標公司 海南發 武漢發蘇州熱大龍潭花涼亭巢湖發瑞金發安源發荊門熱應城熱電2 電1 電1 水電1 水電1 電1 電2 電2 電1 電1人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元（經審 （經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計）營業收入 2,729,465 1,756,223 202,032 14,484 6,376 982,999 536,846 76,176 – –淨利潤（虧損） 519,542 269,303 25,562 (8,953) (30,094) 113,849 44,595 (47,521) – –扣除非經常性損益後的 520,932 268,237 25,978 (8,953) (31,658) 134,404 44,159 (44,101) – –利潤（虧損）
b)負債表
於2013年12月31日
目標公司 海南發武漢發蘇州熱大龍潭花涼亭巢湖發瑞金發安源發荊門熱應城熱電2 電1 電1 水電1 水電1 電1 電2 電2 電1 電1人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計）資產總額 9,391,75 5,398,95 704,224 337,299 78,090 3,111,66 2,409,47 1,806,52 1,370,66 722,003 8 5 5 1 0 0
負債總額 7,130,73 4,189,34 380,921 244,763 44,232 2,182,79 2,200,34 1,932,73 1,179,40 580,027 0 7 3 5 3 7
凈資產╱（負債） 2,261,02 1,209,60 323,303 92,536 33,858 928,872 209,126 (126,213 191,253 141,976 8 8 )
於2014年5月31日
目標公司 海南發武漢發蘇州熱大龍潭花涼亭巢湖發瑞金發安源發荊門熱應城熱電2 電1 電1 水電1 水電1 電1 電2 電2 電1 電1人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣人民幣千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元 千元（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審（經審計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計） 計）資產總額 9,839,80 5,088,31 617,461 332,593 45,910 3,029,76 2,462,09 2,344,91 1,797,92 1,144,60 2 4 3 1 0 0 6負債總額 7,059,23 3,609,40 268,595 249,010 42,147 1,987,04 2,208,37 2,444,44 1,410,39 938,399 2 3 1 1 5 7
凈資產╱（負債） 2,780,57 1,478,91 348,866 83,583 3,763 1,042,72 253,720 (99,535) 387,523 206,207 0 1 2
附註：
1.錄自經畢馬威華振會計師事務所（特殊普通合夥）審計的財務報表（按照中國會計準則編製）。
2.錄自經普華永道中天會計師事務所（特殊普通合夥）審計的財務報表（按照中國會計準則編製）。
該等目標公司的權益發電裝機容量
下表概述於最後實際可行日期目標公司各營運中電廠及目標公司三家在建中電廠的詳情：安源發荊門熱應城熱電 電 電海南發武漢發蘇州熱大龍潭花涼亭巢湖發瑞金發（在建（在建（在建目標公司 電 電 電 水電 水電 電 電 中） 中） 中）兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦 兆瓦燃煤 2,144 1,800 64 – – 720 700 1,200 700 400水力 73 – – 29 40 – – – – –風力 45 – – – – – – – – –其他 121 – – – – – – – – –
總計 2,383 1,800 64 29 40 720 700 1,200 700 400
目標公司的進一步詳情載於通函的董事會函件「E.有關目標公司的資料」一節。
釐定該等交易對價的基準
誠如通函所載的董事會函件所述，該等交易的對價為人民幣93億元，將於完成時通過貴公司的內部資源以現金支付。該等交易的對價乃分別由貴公司、華能集團及華能開發經多輪公平磋商後按正常商業條款釐定。此外，該等交易的對價已計及（其中包括）(i)中國發電行業的分析，包括各地區的行業前景、市場動態及主要業內企業；(ii)目標公司相關資產的生產、經營及財務狀況，有關詳情載於「該等目標公司的財務資料」一節；(iii)日後的發展計劃；(iv)各目標資產與貴公司的戰略協同效應；(v)各目標資產的評估價值；(vi)上市可資比較業內企業（包括中國發電行業內於中國證券交易市場上市的(a)4家傳統全國大型發電公司及(b)9家區域綜合發電公司）的過往及最近交易倍數；及(vii)發電行業內自2011年貣過往交易的交易倍數，有關交易乃經考慮如交易性質及大小、被收購或處置權益的百分比以及業務經營的地理區域等多項因素為基礎篩選得出。
有關釐定對價基準的詳細分析，吾等將於本函件「進行該等交易的理由及裨益」及「該等交易的分析」兩節中進一步詳盡說明。
為評估貴公司計及對釐定該等交易對價的分析是否屬公平合理，吾等已與貴公司管理層討論並審閱發電行業內其他可資比較業內上市企業的分析基準及過往交易。數據來源於相關證券交易所網站、彭博及萬得資訊。吾等認為有關數據適合用於分析該等交易對價。
就其他可資比較業內上市企業的分析方面，選擇標準主要是選取大型的、業務遍佈中國的企業，該等企業總體上與貴集團及目標公司規模相當。相關的評估基準主要是：(i)該等交易的市盈率低於這13家業內企業的平均值及最低市盈率；(ii)該等交易的價格對資產淨值比率在範圍之內，但高於這13家業內企業平均值；及(iii)該等交易的總市值對發電容量比率比平均值低，也在這13家業內企業的範圍內。
吾等認為所選可資比較公司對該等交易對價的分析而言乃屬適當。吾等注意到該分析考慮中國發電行業內於中國證券交易市場上市的(i)4家傳統全國大型發電公司及(ii)9家區域綜合發電公司的交易倍數（包括市盈率、價格對資產淨值比率及總市值對發電容量比率）。
誠如貴公司計及就四家傳統全國大型發電公司及九家區域綜合發電公司的分析所述，(i)該等交易的市盈率低於這13家業內企業的平均值及最低市盈率；(ii)該等交易的價格對資產淨值比率在範圍之內，但高於這13家業內企業平均值，此乃由於目標公司的財務槓桿相對較高，且作為私有公司的目標公司在發展及營運融資方式方面選擇有限；及(iii)該等交易的總市值對發電容量比率比平均值低，也在這13家業內企業的範圍內。
就發電行業內過往交易方面，吾等注意到該分析考慮由2011年貣過往三年所公佈中國證券交易所上市公司收購可資比較電廠的交易倍數（包括市盈率及價格對資產淨值比率）和該等交易的完整披露。
吾等認為所選可資比較交易對該等交易對價的分析而言乃屬適當。
誠如貴公司計及就2011年貣過往三年所公佈中國證券交易所上市公司收購國內可資比較電廠的分析所述，(i)該等交易的市盈率低於所選可資比較收購的平均及最低市盈率；及(ii)該等交易的價格對資產淨值比率高於所選可資比較收購的平均價格對資產淨值比率，但處於所選可資比較收購的範圍之內。誠如董事會函件所披露，此乃由於三家目標公司（即安源發電、荊門熱電及應城熱電）工程仍在進行中，且作為私有公司的三家目標公司均面對工程融資限制。因此，目標公司的財務槓桿相對較高。
考慮到上述由貴公司計及的分析結果，吾等認為該等交易的對價分析乃屬公平合理。
支付方式
根據股權轉讓合同，該等交易的對價為人民幣9,276百萬元，須按下列方式以內部現金支付： (a)於該等交易完成日期後五個營業日內由貴公司向華能集團及華能開發支付對價之50%（即人民幣4,638百萬元）；
(b)於該等交易完成日期後三個月內由貴公司向華能集團及華能開發支付對價之20%（即人民幣1,855百萬元）；
(c)於該等交易完成日期後六個月內由貴公司向華能集團及華能開發支付對價之30%（即人民幣2,783百萬元）；
為評估貴公司是否有足夠現金流於該等交易完成日期後六個月內清償有關對價，吾等考慮到貴公司的流動性並參考2014年中期報告載列的截至2014年6月30日的現金及現金等價物。吾等注意到，截至 2014年 6月 30日的現金及現金等價物的結餘為約人民幣 116.6億元，較 2014年 1月 1
日的結餘增加約人民幣23.2億元。基於2014年中期報告所披露的現有可得資料，及據貴公司告知，貴公司有足夠現金流於該等交易完成日期後六個月內清償該等交易的對價。
股權轉讓合同的先決條件及條款
誠如通函所載的董事會函件所述，完成取決於在2015年1月1日或訂約方同意的較後日期或之前達成若干先決條件，其中包括由獨立股東通過普通決議案，以批准股權轉讓合同項下擬進行之須予披露及關連交易。
誠如董事會函件所述，（其中包括）根據華能集團目標權益轉讓協議及巢湖發電權益轉讓協議，並根據中國公司法及相關公司章程，若有限責任公司股東（於此情況下，分別為華能集團及華能開發）擬將其持有的股權轉讓予非現有股東的人士（於此情況下，為貴公司），其必須以書面通知其他股東及取得其他股東對轉讓的同意。華能集團目標權益轉讓協議及巢湖發電權益轉讓協議要求（其中包括）取得重要的第三方同意轉讓為交割的先決條件。截至最後實際可行日期，誠如董事會函件所述，已取得武漢發電、蘇州熱電、大龍潭水電及巢湖發電各小股東的同意，同意其轉讓相關目標公司的權益。
具體而言，吾等欲強調的是，海南電力支付於截至最後實際可行日期，由海南電力提貣或針對海南電力的數宗正在進行或未決的訴訟或仲裁所引貣而須支付的損害賠償或費用後，按照股權轉讓合同，華能集團將就貴公司招致的損失，及時及全數彌償貴公司，其詳情載於董事會函件「E.目標公司的基本情況－1.海南發電」一節。
誠如董事會函件所述，根據股權轉讓合同規定，如海南發電的資產負債表中已對該等訴訟計提了損失（「計提金額」），則僅在海南發電實際賠付或支付的金額（「實際賠付金額」）超過計提金額時，華能集團應予以支付，且在計算等訴訟給貴公司造成的損失時，有關損失相等於公式（實際賠付金額－計提金額）的餘額；如海南發電實際賠付金額低於計提金額，則貴公司應向華能集團支付相關差額，該差額相等於公式（計提金額－實際賠付金額）x91.8%（即華能集團對海南發電的持股比例）。
此外，就海南發電可能被相關環境部門處以罰款方面，華能集團亦向貴公司保證，海南發電並無在重大方面違反適用的法律、規定及法規（包括環境法），亦無收到因其違反相關法律、規定
或法規的任何索償通知（對海南電力產生重大不利影響）。倘違反上述保證，則貴公司有權按該合同就貴公司可能因此而產生的任何損失及開支向華能集團發出索償通知。
華能集團及華能開發均保證，其分別所擁有的目標公司的所有權有明確界定，不受防礙轉讓其所有權的任何抵押、質押、留置權、第三方權益或任何其他情況所限，該等所有權亦無面對任何爭議、訴訟、仲裁或其他法律程序。華能集團及華能開發兩者均向貴公司承諾，會取得所有目前尚欠或未取得或未更新或未重新註冊的相關產權證（包括但不限於國有土地和房屋所有權證、國有土地使用權證、營業執照以及目標公司進行其主營業務活動可能需要的其他證書，以便目標公司各自在沒有任何法律障礙的情況下經營及產生收入。）華能集團及華能開發將就其於該等交易前持有的相關目標公司，就上述法律障礙造成的任何損失，及時及全數彌償貴公司。
此外，吾等已參考貴公司中國法律顧問海問律師事務所就有關目標公司在中國持有的物業權益的有效性所提供的法律意見，其表明在目標公司持有的物業權益的現況下，「E.目標公司的基本情況」一節所述的房屋所有權缺陷將不會對本次轉讓及於本次轉讓後各目標公司業務的正常營運構成重大不利影響。
基於上述對該等交易的賠付機制，尤其是海南發電權益的賠付機制中，吾等得悉，倘計提金額不足，華能集團須悉數支付貴公司所造成的損失；倘計提金額過多，則貴公司須支付差額乘以91.8%（相等於貴集團擁有的海南發電權益）。經與貴公司的中國法律顧問海問律師事務所討論後，吾等認為上述賠付機制乃屬適當。
在位於中國的物業權益方面，吾等在一定程度上依賴由貴集團所提供的資料及由中國法律顧問海問律師事務所所提供的中國法律意見。然而，鑑於中國目前的註冊系統，吾等並無就目標公司在中國持有的物業權益所附的法定產權或任何負債進行調查。吾等亦無詳細檢查相關文件正本以核實所提供的法律意見內容。
吾等已與海問律師事務所審閱及討論有關法律意見，吾等亦就海問律師事務所提供的法律意見，履行了上市規則第 13.80條（包括其附註）規定的所有步驟。除董事會函件及通函附錄一所披露者外，並無注意到目標公司的其他重大法律問題。
進行該等交易的理由及裨益
誠如通函所載的董事會函件所述，該等交易是落實華能集團承諾將貴公司作為其常規能源業務最終整合的唯一平台的實際行動，有利於貴公司優化發電資產結構。該等交易有效延續貴公司實行開發與收購並重的發展策略。
華能集團提供的規範避免同業競爭承諾
吾等曾參考貴公司發出日期為2014年6月28日的關於華能集團先前於2010年9月17日向貴公司出具，並進一步補充出具的承諾（合稱「避免同業競爭承諾」）的公告。為支持貴公司可持續穩定的發展，華能集團亦承諾（其中包括）在2016年年底前，將該等資產在盈利能力改善且符合注入上市公司條件（如股權權屬清晰，注入以後不會降低貴公司每股盈利，無重大違規事項，國有資產保值增值，參股股東放棄優先受讓權的資產）時注入貴公司。該公告進一步披露，對於華能集團在山東省開發、收購、投資新的常規能源業務項目以及華能集團在其他省級行政區域內的其他非上市常規能源業務資產時，貴公司具有優先選擇權。
誠如董事會函件所述，與實際市場狀況相結合，目標公司乃經貴公司審慎檢查以及評估後選定的。
根據下述原因，華能集團╱華能開發公司以及貴公司相信，該等交易整體而言可以滿足避免同業競爭承諾下注入貴公司資產的篩選條件，並且與該承諾的條款相一致。具體原因包括：
1)目標公司所收購的資產位於華東、華南和華中地區，發展前景良好。該等交易將進一步鞏固貴公司作為華能集團唯一常規能源業務整合平台的地位；
2)華能集團及華能開發均（其中包括）：(i)向貴公司保證，目標公司分別擁有的擁有權界定清晰且並不涉及任何抵押、質押、留置、第三方權益以及其他會影響股權轉讓的情況；(ii)與公司約定，就尚未取得產權證的土地和房產，如標的公司因該等土地和房產而受到政府機構的處罰，華能集團和開發公司需對華能國際因此造成的損失及時進行足額賠償；
3)華能集團及華能開發提供的免責及賠償機制同時也可作為對於目標公司的業權缺陷、正在進行或未決的爭議、訴訟或仲裁的保證；
4)鑑於該等交易不涉及發行股份，同時目標公司整體而言是盈利的，因此該等交易完成後也不會攤薄貴公司的每股收益；
5)所有目標公司（除巢湖發電外）均已採納資產基礎法作為評估結論，反映了買賣雙方對於定價的謹慎考慮以及利於國有資產保值增值。
吾等在董事會函件及「目標公司的背景」一節中得悉，兩家目標公司（荊門熱電及應城熱電）尚未產生收入及三家目標公司（大龍潭水電、花涼亭水電及安源發電）於截至2014年5月31日止五個月錄得虧損。誠如董事會函件所述，鑑於(i)荊門熱電與應城熱電仍然在建中；及(ii)安源發電因應關閉較小型發電機組的政策並以較大型高效發電機組取代而進行改造工程，貴公司預計荊門熱電與應城熱電在2015年投產後將帶來穩定的現金流，而安源發電兩個新機組分別在2015年2月及4月投產後將帶來穩定的現金流。
此外，貴公司相信花涼亭水電和大龍潭水電的運營主要受氣候變化影響。貴公司預計，在該等交易完成後，可以充分利用貴公司在發電行業經營管理能力強等優勢，改善兩家水電公司的運營水平，為收入產生積極貢獻。另外，吾等已與海問律師事務所討論，海問律師事務所認為股權轉讓合同項下擬進行的該等交易在各重大方面均與避免同業競爭承諾的條款一致。經考慮上述因素後，吾等認為股權轉讓合同項下擬進行的該等交易整體而言與避免同業競爭承諾一致。
吾等以獨立股東的角度評估該等交易，由於彼等整體只可投票贊成或反對該等交易，故經考慮貴公司計及的上述基礎後，吾等認為股權轉讓合同項下擬進行之該等交易對貴集團及獨立股東整體而言屬有利，可避免貴集團與華能集團的直接業務競爭。
增加具有拓展潛力的營運裝機容量以維持在中國發電行業的領導地位
根據2013年年度報告，於2013年12月31日，貴集團為中國最大的上市電力公司之一。誠如通函董事會函件所述，該等交易兌現了華能集團向貴公司作出的關於作為華能集團常規能源業務的唯一整合平台的承諾。董事會認為，通過優化其發電資產的現有架構，貴公司將從該等交易中獲益。該等交易使貴公司得以繼續實施其開發電廠與收購電廠並舉的綜合戰略。
根據董事會函件，貴集團截至2014年9月30日的可控發電裝機容量為66,888兆瓦。待完成後，可控發電裝機容量將上升至約74,000兆瓦，即增加約10.6%，而貴集團的業務規模及地域範圍將會擴大，而其盈利能力亦將提升。
此外，該等交易反映貴公司的拓展潛力。現時，安源發電、荊門熱電及應城熱電擁有在建發電裝機容量合共約 2,300兆瓦，因此貴公司的可控發電裝機容量（包括上述在建發電裝機容量）將進一步上升至約76,000兆瓦，升幅約3.1%。
待完成後，目標公司將合併至貴公司的合併報表。根據目標公司於2014年5月31日的經審核財務資料，目標公司的總資產淨值約人民幣65億元。
從長遠來看，該等交易將使貴集團進一步鞏固其作為中國最大的獨立發電公司之一的領先地位，並增強貴集團於中國電力行業的競爭優勢。
該等交易的分析
該等目標公司的估值
誠如通函所載的董事會函件「目標公司的資產評估情況」一節中所述，中國獨立估值師已於估值日期（即2014年5月31日）對目標公司進行資產評估，有關估值結果載列如下：
資產淨值 股東應佔權
目標公司 賬面值 評估價值 估值變動 益評估價值人民幣千元 人民幣千元 人民幣千元海南發電 2,780,568 4,625,007 66.33% 4,245,756武漢發電 1,478,911 3,610,836 144.16% 2,708,127蘇州熱電 348,866 496,672 42.37% 265,471大龍潭水電 82,005 182,327 122.34% 176,857花涼亭水電 3,749 33,621 796.80% 33,621巢湖發電 1,042,721 1,663,223 59.51% 997,934瑞金發電 253,720 340,553 34.22% 340,553安源發電 (99,534) (92,184) 7.38% (92,184)荊門熱電 387,524 389,028 0.39% 389,028應城熱電 206,207 210,664 2.16% 210,664合計 6,484,737 11,459,747 76.72% 9,275,828誠如董事會函件中所述，中國獨立估值師主要採用資產基礎法以釐定應佔目標公司權益的公允價值，而有關估值法透過以被評估企業評估基準日的資產負債表為基礎，為目標公司的價值提供指標。所有資產均經識別並列於資產負債表，而所有負債均以截至估值日期的現值列示。資產市值與負債市值之間的差異為在資產基礎法下應佔權益的價值指標。
此外，誠如董事會函件所披露，於2014年5月31日，目標公司所擁有物業的總賬面值佔目標公司的總資產少於20%。為向股東提供有關目標公司所擁有物業的更多資料，貴公司亦已委聘獨立物業估值師艾華迪評估諮詢有限公司（「AVISTA」）就目標公司於2014年8月31日持有的物業權益(i)在相關市場可獲得可資比較銷售交易時採用市場法就目標公司的物業權益進行估值；及(ii)在並無現成可資比較的市場銷售時採用折舊重置成本就目標公司的物業權益進行估值。誠如通函附錄一
所載的AVISTA估值報告（「AVISTA報告」）所提述，吾等已與AVISTA討論及審閱AVISTA報告所採用的估值方法及相關假設。根據AVISTA報告，目標公司持有的物業權益的總市值佔貴公司於該等交易完成後享有的目標權益約為人民幣26.60億，而AVISTA並無賦予目標公司持有的物業權益任何商業價值乃由於(i)未取得產權證；(ii)已分配土地的性質；(iii)並未就在建工程取得許可；(iv)該等物業正進行重新註冊申請程序；及(v)該等物業的配套構建物並無商業價值等多個原因。考慮上述所披露的調查結果時，吾等參考海問律師事務所就有關目標公司在中國持有物業權益的有效性所提供的法律意見，其表明目標公司持有的物業權益的現況，並不妨礙及影響目標公司於完成後進行正常經營活動。
誠如董事會函件中所述，該等交易的對價約為人民幣93億元，與上述所載目標公司權益總評估價值相若。
按收益法對巢湖發電進行估值
貴公司委任具有從事證券及期貨相關業務資格的北京中鋒資產評估有限責任公司（「北京中鋒」），協助貴公司進行巢湖發電的資產估值（「巢湖發電估值」）。誠如通函附錄二(vi)所載由北京中鋒出具的中鋒評報字(2014)第034-1號《資產評估報告》（「巢湖發電估值報告」）所述，於評估基準日2014年5月31日，巢湖發電資產的評估價值約為人民幣16.632億元。
巢湖發電估值方法的篩選
吾等已與北京中鋒討論巢湖發電估值的估值方法，並獲悉進行巢湖發電估值時已考慮三種公認估值方法，即資產基礎法、市場法及收益法。誠如董事會函件所披露，根據北京中鋒的分析與比較以及於基準日的資料，由於巢湖發電機組發電容量大、高效且技術與經濟指標水平相對較高，故收益水平相對較高。此外，經計及最近資本市場上類似的發電機組交易，以及該等機組在安徽地區的收入貢獻及相對競爭力，北京中鋒最終採納收益法的結果，認為可較合適反映於基準日巢湖發電估值。因此，基於巢湖於經營與技術方面擁有競爭優勢，巢湖發電估值採用收益法的折現現金流量法，吾等亦贊同北京中鋒的觀點，認為該方法屬合適。
收益法的折現現金流量法明確確認，巢湖發電的現值須以發電收入的預計收取未來經濟利益（主要取決於火力發電設備全國平均利用小時、綜合廠用電率及上網電價），並扣除營運成本（包括燃料費、材料費、職工薪酬、計劃檢修費等）為前提。巢湖發電估值乃將預測期估計企業自由現金
流量1按反映權益資本及付息債務現時成本的比率折現至其現值而釐訂。根據巢湖發電估值報告，經計算得出的加權平均資本成本為折現率。
為釐訂巢湖發電估值的企業自由現金流量，北京中鋒及貴公司管理層已編製巢湖發電的盈利預測。
畢馬威根據香港上市規則第14.62(2)條出具的有關巢湖發電盈利預測的函件已載列於通函之附錄三。財務顧問根據香港上市規則第14.62(3)條出具的有關巢湖發電盈利預測的函件已載列於通函之附錄四。
折現率－加權平均資本成本
根據巢湖發電估值報告，加權平均資本成本乃經計及權益資本成本及付息債務成本後計算得出。
權益資本成本採用資本資產定價模型（「資本資產定價模型」）而計算得出。吾等已審閱並與北京中鋒討論如何釐訂無風險回報、計算投資者因投資於風險較高的中國資本市場所要求的風險補償、計算樣本上市公司股票與市場的相關性以及計量巢湖發電的企業特有風險時所選取的樣本上市公司。於採用資本資產定價模型進行計算時，吾等並無注意到不尋常的可變因素。
就付息債務資本成本而言，吾等已審閱並與北京中鋒討論計算基礎，且並無注意到不尋常的可變因素。
總括而言，北京中鋒乃根據其所深知，按竭盡所能及不偏不倚的基準識別計算權益資本成本及付息債務成本時的可變因素。吾等認為加權平均資本成本為合適的折現率，並屬公平合理。
結論
吾等注意到貴公司核數師畢馬威已就載於巢湖發電估值報告內有關折現企業自由現金流量的計算作出報告，並認為就計算而言，折現企業自由現金流量已在各重大方面根據貴公司董事所作的基準和假設妥為編製。貴公司亦已委聘財務顧問對董事於編製有關北京中鋒就巢湖發電盈利預測所編製的估值預測所採用的程序進行審閱。因此，董事確認折現企業自由現金流量乃經審慎周詳查詢後作出。畢馬威有關巢湖發電盈利預測的報告及財務顧問有關巢湖發電盈利預測的函件詳情分別載於通函附錄三及附錄四。吾等已審閱估值所使用的重大假設並認為假設屬公平合理。吾等亦已審閱
北京中鋒的委聘函並已評估北京中鋒的經驗及資格。鑑於北京中鋒的資格及經驗，吾等認為委聘北京中鋒屬合適。
附註：
1.根據巢湖發電估值報告，企業自由現金流量指扣除財務費用（扣稅後）、折舊與攤銷前的稅後淨利潤，並扣除資本性支出及營運資金變動額。
可資比較公司的分析
由於目標公司所產生的發電業務收入均來自中國燃煤發電廠的發電裝機容量及可再生能源的發電裝機容量，故於評估該等交易的條款是否屬公平合理時，吾等已分析可資比較公司（「可資比較公司」）的交易倍數，該等公司(i)目前在聯交所上市；及(ii)在中國主要從事經營發電廠，且其絕大多數發電裝機容量均來自燃煤發電廠。在吾等藉助公開資源進行研究時，吾等已按上文所載的標準，盡吾等的最大努力，物色並詳盡無遺地選擇可資比較公司，提供了合理足夠的樣本以供比較。
可資比較公司的業務範圍與目標公司類似，彼等被認為在中國類似的行業環境中經營業務。敬請留意，由於每間公司均有獨特的業務策略及定位，物色一間不同發電分部佔相同比例的發電裝機容量的公司實屬不切實際。
因此，下表列示可資比較公司各自於最後實際可行日期的股價及彼等就最近完整財政年度刊發的最近期財務報表計算的相關比率。儘管可資比較公司的分析可反映目前業內的市況及為估值提供指引，但其並未計及不同公司的在會計政策及標準方面的差異，以及在地方規例、經營環境、業務模式、稅收方面的差異及其他獨特之處。
誠如可資比較公司最近完整財政年度刊發的最近期財務報表所披露，該等公司的營運與目標公司類似，可資比較公司的收入大部分來自電力銷售，並在中國維持業務。因此，目標公司與可資比較公司均於中國可資比較的經營環境在同一法律及稅收系統下進行發電業務。
再者，鑑於目標公司及可資比較公司在中國多個省份經營電廠，故目標公司及可資比較公司在地理位置上的共同多元化特徵亦使地方規例的差異帶來的整體影響降至最低，從而提升吾等的比較。
此外，可資比較公司最近完整財政年度的財務報表按照國際財務報告準則或香港財務報告準則（「香港財務報告準則」）編製。
近年，中國會計準則的若干改進及修訂促進與國際財務報告準則趨於一致。誠如本函件所披露，目標公司按照中國會計準則編製財務資料。儘管中國會計準則與國際財務報告準備在若干方面存在差異，誠如董事會函件所披露，對貴公司股東應佔淨利潤的主要影響為對目標公司財務報表上的折舊及攤銷費用項目的會計處理。因此，有關影響有限，且對吾等的分析並無重大影響。
總括而言，由於發電行業的可資比較業務經營在中國類近的法律及稅收系統下進行，而有關財務資料亦以與國際財務報告準則漸趨一致的報告準則編製，儘管並無就上述差異作出調整，但吾等認為以下可資比較公司的分析仍為評估該等交易的估值提供有意義的基準。
煤炭佔 可再生能源可控產能 佔可控產能過往價格對資產 之 之市盈率1 淨值比率2 百分比 百分比（倍） （倍）
貴集團 9.56 1.60 90.7% 9.3%大唐國際發電股份有限公司 12.68 1.01 79.7% 16.5%中國電力國際發展有限公司 7.33 0.91 83.3% 16.7%華電國際電力股份有限公司 9.12 1.62 91.2% 8.8%華潤電力控股有限公司 9.28 1.57 不適用6 不適用6龍源電力集團股份有限公司 25.62 1.70 13.3% 85.6%華電福新能源股份有限公司 18.45 2.42 36.9% 61.3%最高 25.62 2.42
平均數 13.15 1.55
平均數（不包括異常值）3 11.82 1.50
中位數 9.56 1.60
最低 7.33 0.91
該等交易 5.984 1.755 96.5% 2.1%資料來源：聯交所網站各可資比較公司最近完整財政年度的最近財務報表
附註：
1. 過往市盈率指最後實際可行日期的市值（倘為可資比較公司，則使用各自的股價）與各自已刊發財務報表所示最近完整財政年度權益持有人應佔淨利潤的比較。
2. 價格對資產淨值比率指最後實際可行日期的市值（倘為可資比較公司，則使用各自的股價）與最近期刊發公眾可獲得的全年財務報表所示權益持有人應佔淨資產的比較。
3. 各數據的平均數（不包括異常值）乃按剔除各數據的最小值及最大值的數字計算得出。
4. 該等交易的市盈率指已付總對價與該等交易於最後實際可行日期公開存檔的資料所示最近完整財政年度應佔淨利潤的比較。
5. 該等交易的價格對資產淨值比率指該等交易的已付對價與該等交易於最後實際可行日期可獲得的公開存檔資料所示的應佔權益淨資產的比較。
6. 華潤電力控股有限公司的最近期年報中並無列示可控產能，根據最近期年報的披露，其發電產能近90%來自火力發電廠。
A.市盈率
貴集團及可資比較公司的過往平均市盈率約為13.15倍，範圍介乎約7.33倍至25.62倍不等。該等交易的市盈率低於貴集團及可資比較公司的平均及最低市盈率。
B.價格對資產淨值比率
貴集團及可資比較公司的平均價格對資產淨值比率約為1.55倍，範圍介乎約0.91倍至2.42倍不等。
該等交易的價格對資產淨值比率微高於貴集團及可資比較公司的平均價格對資產淨值比率。然而，比較可資比較公司時，吾等注意到以火力發電（煤炭佔可控產能大約或逾90%）為主要電力來源的公司如貴集團、華電國際電力股份有限公司（「華電電力」）及華潤電力控股有限公司（「華潤電力」），該等公司在可資比較公司之間的價格對資產淨值比率相對較高。與中國再生能源發電相比，燃煤發電的發展較為成熟，往績記錄長。燃煤發電機組表現出更具效益的資產利用，導致以燃煤發電的資產投資相對較低。因此，這是導致該三家公司資產淨值較低，且價格對資產淨值比率較高的因素之一。
此外，誠如董事會函件所披露，其中三家目標公司（即安源發電、荊門熱電及應城熱電）仍然在建中。目標公司的資產淨值有可能增加，而當上述三家目標公司開始營運後，最終將會令目標公司的價格對資產淨值比率有所下降。
可資比較交易的分析
於評估該等交易的條款是否屬公平合理時，吾等亦已分析若干已在公開領域中披露的可資比較交易（「可資比較交易」）。於物色可資比較交易時，選擇標準乃基於(i)在聯交所上市的公司於中國對可資比較項目或公司作出收購、投資及處置的交易；及(ii)由2012年1月1日貣至最後實際可日期（包括當日）所公佈的交易。在吾等通過公開資源進行研究的過程中，吾等已按上文所載的標準，盡吾等的最大努力，物色並詳盡無遺地選擇可資比較交易，提供了合理足夠的樣本以供比較。
在吾等的評估過程中，吾等並無計及非上市實體的收購及投資的任何流動性折價影響，原因為有關流動性折價（如有）並無合理的基礎。
權益發電
資產淨值2
對 價格對資產淨 價格對公告日期 目標公司 主要燃料
買方╱賣方1
裝機容量
兆瓦3
比率
市盈率4 值比率5 兆瓦比率6（人民幣 （人民幣（兆瓦）百萬元） （倍） （倍） 百萬元）收購或投資
2014年6月16日 廣東大唐國際雷
煤炭 大唐國際發電股 680
不適用7 不適用8 不適用7
1.0州發電有限責
份有限公司
任公司
2014年4月25日福安市九隆水電 水力 海天水電國際有 5 1.6 72.20 5.69 8.9開發有限公司 限公司
2014年4月17日 江西大唐國際
煤炭 大唐國際發電股 1,020 0.3
不適用8
2.65 0.9撫州發電有
份有限公司
限責任公司
2014年3月18日河北紅松風力發 風力 中國瑞風新能源 223 1.2 17.29 1.16 1.4電股份有限公 控股有限公司
司
7 8 7
2013年11月1日國電山東龍源臨 風力 龍源電力集團股 24 不適用 不適用 不適用 1.8朐風力發電有 份有限公司
限公司
2
權益發電資產淨值對 價格對資產淨 價格對公告日期 目標公司 主要燃料
買方╱賣方1
裝機容量
兆瓦3
比率
市盈率4 值比率5 兆瓦比率6（人民幣 （人民幣（兆瓦）百萬元） （倍） （倍） 百萬元） 7 8 7
2013年11月1日 國電山東龍源濟 風力 龍源電力集團股 25 不適用 不適用 不適用 1.7南風力發電有 份有限公司
限公司
7 8 7
2013年11月1日 國電山東龍源泗 風力 龍源電力集團股 24 不適用 不適用 不適用 1.7水風力發電有 份有限公司
限公司
7 8 7
2013年11月1日國電龍源都勻風 風力 龍源電力集團股 不適用 不適用 不適用
力發電有限公司 份有限公司 25 1.72013年10月14日蕪湖發電有限責 煤炭 中國電力國際發
任公司 展有限公司 1,320 0.6 8.21 1.92 1.12013年5月10日英飛有限公司 風力 華潤電力控股有
1,612 2.0 48.5 1.06 2.1限公司
2013年4月24日寧德市興源水電 水力 海天水電國際有 3 0.6 73.10 12.10 7.8有限公司 限公司
2013年4月11日福建省可門二期發煤炭 華電福新能源股 1,200 0.2 7.85 1.58 0.3電有限責任公司 份有限公司
9 9 92013年3月28日盈江縣惠民水電 水力 中國電力新能源 不適用 不適用 不適用開發有限公司 發展有限公司 91.87 4.40
9 9 92013年3月28日盈江鴻福實業有 水力 中國電力新能源 不適用 不適用 不適用限公司 發展有限公司 49.74 2.44
7 8 7
2012年12月11日大唐華銀電力股 煤炭 大唐國際發電股 不適用 不適用 不適用
份有限公司 份有限公司 468 0.82012年11月13日四川大川電力有 水力 北京京能清潔能
限公司 源電力股份有 122 2.3 24.82 4.50 10.5限公司
2012年11月13日四川眾能電力有 水力 北京京能清潔能
限公司 源電力股份有 60 2.6 14.67 3.59 9.3限公司
2
權益發電資產淨值對 價格對資產淨 價格對公告日期 目標公司 主要燃料
買方╱賣方1 裝機容量
兆瓦3
比率
市盈率4 值比率5 兆瓦比率6（人民幣 （人民幣（兆瓦）百萬元） （倍） （倍） 百萬元）2012年9月28日雲南華電怒江水
風力 華電福新能源股 395 0.02
不適用8
1.00 0.02電開發有限公司
份有限公司
7 8 7
2012年4月23日大唐波准水電有 水力 大唐國際發電股 2 不適用 不適用 不適用 49.8限責任公司 份有限公司
2012年3月29日 浙江大唐國際紹
燃氣 大唐國際發電股 814
不適用7 不適用8 不適用7
0.7興江濱燃氣熱
份有限公司
電有限公司
處置
2014年4月2日 神華國華國際 煤炭 中電控股有限 1,333 2.2 19.57 0.7 1.6電力股份有限 公司
公司
2014年4月2日 中電國華神木發 煤炭 中電控股有限 108 1.3 54.42 1.17 1.5電有限公司 公司
2013年12月3日周寧縣乾元水電水力 海天水電國際 2 4.0 18.72 1.79 7.2開發有限公司 有限公司
2013年7月26日黑麋峰抽水蓄能 水力 中國電力國際 N/A9 N/A9 N/A11
1.00
N/A9電站 發展有限公司
最高 4.0 91.87 12.10 49.8平均數 1.5 38.54 2.92 5.3平均數（不包括 1.4 36.48 2.43 3.3 10
異常值）
中位數 1.3 24.82 1.86 1.7最低 0.02 7.85 0.70 0.02該等交易 0.7 5.98 1.75 1.2資料來源：聯交所網站各可資比較交易的公告
附註：
1.買方╱賣方是指相應上市公司及╱或其附屬公司。
2.賬面淨值指於最後實際可行日期可獲得的可資比較交易的公開存檔資料所示的應佔權益淨資產。
3.兆瓦指於最後實際可行日期可獲得的可資比較交易的公開存檔資料所示的權益發電裝機容量。
4.市盈率指收購事項的已付總對價與可資比較交易於最後實際可行日期公開存檔的資料所示目標發電廠的最近完整財政年度應佔淨利潤的比較。
5.價格對資產淨值比率指可資比較交易的已付對價與可資比較交易於最後實際可行日期可獲得的公開存檔資料所示的應佔權益淨資產的比較。
6.價格對兆瓦比率指可資比較交易的已付對價與可資比較交易於最後實際可行日期可獲得的公開存檔資料所示的發電裝機容量的比較。
7.相應可資比較交易的公開存檔資料中並無列示資產淨值。
8.相應可資比較交易的公開存檔資料中並無列示淨利潤。
9.相應可資比較交易的公開存檔資料中並無列示發電裝機容量。
10.各數據的平均數（不包括異常值）乃按剔除各數據的最小值及最大值的數字計算得出。
11.淨虧損乃根據各可資比較交易的公開存檔資料得出。
A.資產淨值對兆瓦比率
可資比較交易的平均資產淨值對兆瓦比率約為人民幣150萬元，範圍介乎約人民幣2萬元至人民幣400萬元。該等交易的資產淨值對兆瓦比率低於可資比較交易的平均資產淨值對兆瓦比率，並處於可資比較交易的範圍之內。
B.市盈率
可資比較交易的平均市盈率約為38.54倍，範圍介乎約7.85倍至91.87倍。該等交易的市盈率低於可資比較交易的平均及最低市盈率。
C.價格對資產淨值比率
可資比較交易的平均價格對資產淨值比率約為2.92倍，範圍介乎約0.7倍至12.1倍。該等交易的價格對資產淨值比率低於可資比較交易的平均價格對資產淨值比率，並處於可資比較交易的範圍之內。
D.價格對兆瓦比率
可資比較交易的平均價格對兆瓦比率約為人民幣530萬元，範圍介乎約人民幣2萬元至人民幣4,980萬元。該等交易的價格對兆瓦比率低於可資比較交易的平均價格對兆瓦比率，並處於可資比較交易的範圍之內。
考慮到上述因素，吾等認為該等交易的對價人民幣93億元乃屬公平合理。
該等交易對貴集團的財務影響
本節載列該等交易對貴集團的潛在財務影響的各種分析，該等分析根據摘錄自貴集團2013年年度報告的經審核財務報表及 2014年中期報告的未經審核財務報表，及目標公司截至 2013年 12月31日止年度及截至2014年5月31日止五個月的經審核財務資料編製。閣下務請注意，本節所列出的數字及財務影響僅供說明用途。
財務報表的合併
於該等交易前，目標公司的賬目並無合併至貴集團的綜合賬目，而待該等交易完成後，目標公司將成為貴公司的附屬公司，因此在委派董事等相關手續完成後其財務業績、總資產及總負債將合併至貴集團的賬目，而對貴公司盈虧的實際影響將視乎目標公司未來的財務表現。
資產淨值
於2014年6月30日，貴集團的綜合資產淨值約人民幣787億元。根據目標公司於2014年5月31日的經審核財務資料，目標公司的總資產淨值合共約人民幣65億元。待該等交易完成後，貴集團的總資產淨值將上升。
現金
根據貴集團截至2014年6月30日止六個月的2014年中期報告，貴集團的銀行結餘及現金約為人民幣120億元。根據目標公司於2014年5月31日的經審核財務資料，目標公司的銀行結餘及現金合共約人民幣14億元。誠如董事會函件所載，該等交易的對價人民幣93億元，將由貴公司於完成時自內部資源撥出現金支付，故構成貴公司的現金流出。待該等交易完成後，貴集團的銀行結餘及現金總額將減少。
盈利
待該等交易完成後，目標公司將成為貴公司的附屬公司，而其業績將合併至貴集團的財務報表。根據目標公司於截至2013年12月31日止年度及截至2014年5月31日止五個月的經審核財務資料，目標公司的淨利潤總額分別約為人民幣 19億元及 9億元。誠如董事會函件所載，目標公司的可控發電裝機容量約為9,400兆瓦，使貴集團的可控發電裝機容量合共增加14.1%。待該等交易完成後，目標公司預期可為貴集團的收入、盈利基礎及裝機容量帶來正面貢獻。
資產負債率
根據貴集團截至2014年6月30日止六個月的2014年中期報告，貴集團的負債及股東權益比率約為2.9。根據目標公司於2014年5月31日的經審核財務資料，目標公司的負債及資產淨值（以權益為基礎，亦代表目標公司與該等交易有關的股東權益）總額分別約為人民幣202億元及人民幣53億元。假設(i)該等交易於2014年6月30日完成及；(ii)該等交易的對價人民幣93億元將以現金支付，貴集團的負債總額將上升，導致貴集團的負債及股東權益比率（以期末負債結餘除以期末股東權益結餘（不包括非控制權益）計算）上升。
未來的營運資金及流動資金
目標公司預期將可獨立於貴集團而自行撥資發展其業務及進行擴充。根據目標公司截至2013年12月31日止年度及2014年5月31日止五個月的經審核財務資料，現金及現金等價物的淨增加總額分別約人民幣3億元及人民幣6億元。目標公司於截至2013年12月31日止年度及2014年 5月31日止五個月亦錄得來自經營業務的現金流合共分別約人民幣46億元及人民幣18億元。此外，吾等亦從 2014年中期報告知悉貴集團已訂約但未撥備的資本承擔約為人民幣 197億元，但並無要求即時償付。因此，該等交易預期不會對貴集團的整體現金流及流動資金狀況構成負面影響。
總結
吾等經考慮上述因素及理由後得出結論，謹請閣下特別垂注以下結論：
․該等交易將促使貴集團進一步鞏固其作為中國最大獨立電力公司之一的領導地位，加強貴集團在中國電力產業的競爭優勢。
․該等交易完成後，總可控產能將提升至約74,000兆瓦（未計及在建發電機容量），增加約10.6%，預期貴集團的營運及地理規模以及盈利能力均會增長。
․誠如董事會函件中所述，該等交易的對價約為人民幣 93億，與目標公司權益總評估價值相若。該等交易的對價將於完成時通過貴公司的內部資源以現金支付。
․經考慮發電業務的性質，該等交易倍數與可資比較公司的交易倍數相比屬合理。
․經考慮不同交易的經濟環境及條件以及電廠的性質，該等交易倍數與可資比較公司的先例交易倍數相比屬合理。
․基於該等交易對貴集團的財務影響分析，於該等交易完成後，儘管貴集團的資產負債率將上升，銀行結餘及現金將下降，貴集團的淨資產錄得升幅。
․該等交易完成後，預期可為貴集團的收入、盈利基礎及裝機容量帶來正面貢獻。
推薦意見
經考慮上述主要理由及因素，吾等認為，該等交易乃按正常商業條款達成並於本集團日常及一般業務過程中進行，並符合貴公司及其股東的整體利益。我們認為該等交易的條款屬公平合理。
因此，吾等建議獨立董事委員會推薦獨立股東且吾等亦推薦獨立股東投票贊成該等交易。
此致
獨立董事委員會及列位獨立股東台照
代表
國泰君安融資有限公司董事總經理
羅廣信
謹啟
2014年11月13日