综合授信额度约为117.50亿元，未使用授信额
度约为86.13亿元，备用流动性较为充足。
关注
煤炭价格下行，原煤销售板块盈利能力减弱。
近年来，由于煤炭市场的低迷，煤炭价格下行，
公司原煤销售板块毛利率连续下降，整体板块
盈利能力有所减弱，原煤库存量大幅增长。
电建承包业务存在一定的波动。目前，公司电
建承包业务尚无项目储备，未来该项目收益的
持续性值得关注。
公司债务规模较大且在建工程未来仍需投入
较大规模的资金，未来或面临一定的资金压力。
截至 2015年末，公司总债务为 194.83亿元，
公司债务规模较大，同期，公司主要在建工程
总投资 110.08亿元，已完成投资 58.74亿元，
公司在建工程未来仍需投入较大规模的资金，
未来或面临一定的资金压力。
2 凯迪生态环境科技股份有限公司
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 凯迪生态环境科技股份有限公司
本次债券概况
概况
表1：本次公司债基本条款
|||
|-|-|
||基本条款|
||凯迪生态环境科技股份有限公司2016年面向|
|债券名称||
||合格投资者公开发行公司债券（第一期）|
||本次债券的发行总规模为不超过16亿元（含|
|发行总额||
||16亿元），首期发行不超过10亿元|
|债券期限|本次发行的债券为不超过5年期|
||本次债券为固定利率债券，票面利率将根据簿|
|债券利率|记建档询价结果，由本公司与主承销商按照国|
||家有关规定协商一致，在利率询价区间内确定|

募集资金 本次债券所募集资金将用于补充流动资金和交易所上市。2014年11月，公司发布公告拟募集 用途 优化公司债务结构
资金收购控股股东阳光凯迪新能源集团有限公司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
（以下简称“阳光凯迪”）及公司关联方和无关联第
行业分析
三方等持有的生物质电厂、风电公司、水电公司及
生物质发电行业
林地资产，2015年6月，公司完成本次重大资产重
组，公司注册资本因此增加至15.07亿元，2015年 行业概况
9月，公司名称更名为现名，截至2015年末，公司 电力行业的发展与宏观经济走势息息相关，近注册资本为15.07亿元，阳光凯迪持有公司36.48% 十年来中国经济以出口及投资为引擎快速发展，工股份，为公司控股股东，丰盈长江新能源投资有限 业增加值保持较快增长，造就了一定的电力需求。
公司持有阳光凯迪31.5%股份，为阳光凯迪第一大 2012年全国全社会用电量 49,591亿千瓦时，同比股东，但阳光凯迪整体股权较分散，公司无实际控 增长5.5%，增速同比回落6.5个百分点；2013年，制人。 我国全社会用电量同比增长7.5%，同比提高1.9个公司主营业务为生物质发电、环保发电、原煤 百分点；2014年，全国全社会用电量 55,233亿千销售和电建项目承包等，其中生物质发电业务是公 瓦时，同比增长3.8%，增速比上年回落3.8个百分司营业收入的主要来源，截至 2015年底，公司下 点。截至2015年末，全国全社会用电量55,500亿属共有191家全资及控股子公司。 千瓦时，同比增长0.48%，比上年回落3.32个百分截至2015年12月31日，公司总资产为328.92 点。在我国经济持续稳定发展的前提下，工业化进亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计为79.36 程的推进必然产生日益增长的电力需求，我国中长亿元，资产负债率为75.87%；2015年，公司实现 期电力需求形势依然乐观，电力行业将持续保持较营业收入34.96亿元，净利润3.41亿元，经营活动 高的景气度。
净现金流5.42亿元。 图1：2008~2015年我国全社会用电量及年增长率单位：万亿千万时，%
资料来源：中国国家统计局；中国电力企业联合会
4 凯迪生态环境科技股份有限公司
图2：2010~2015年中国电力消费弹性系数 经济与环境实现可持续发展。
行业发展
我国在生物质能发电方面虽起步较晚，但经过十几年的发展，已经基本掌握了农林生物质发电、城市垃圾发电等技术。2005年以前，以农林废弃物为原料的规模化并网发电项目几乎是空白。2006年全国核准了100多万千瓦的直燃发电项目。生物资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 质发电装机容量超过 220万千瓦，其中蔗渣发电生物质发电是利用生物质所具有的生物质能
170万千瓦，碾米厂稻壳发电5万千瓦，城市垃圾进行发电，是可再生能源发电的一种。生物质是地
焚烧发电 40万千瓦，此外还有一些规模不大的生球上最广泛存在的物质，包括所有的动物、植物和
物质气化发电的示范项目。
微生物，以及由这些有生命物质派生、排泄和代谢
2006年《可再生能源法》、生物质发电优惠上的许多物质。生物质发电分为直接燃烧发电、混合
网电价等有关配套政策的实施，使我国的生物质发燃烧发电、生物质气化发电和沼气发电等不同类型。
电行业快速壮大。2006年至 2010年，即“十一五”生物质发电技术是目前生物质能应用方式中最普
期间，秸秆直燃发电得到了迅速发展。2010年底，遍、最有效的方法之一，在欧美等发达国家，生物
我国农林生物质发电并网总容量达到 550万千瓦，质能发电已形成非常成熟的产业，成为一些国家重
直燃发电并网总容量为360万千瓦，占所有生物质要的发电和供热方式。
能发电的65.5%；垃圾焚烧发电并网总容量为 170图3：生物质能发电形式
万kWh，占所有生物质能发电的30.9%；其他气化发电、沼气发电、混燃发电等所占比例很小，只有20万千瓦。2010年至2013年，生物质发电规模进一步增长，增长速度也更快，截至 2013年末，全国累计核准容量达到 1,222.6万千瓦，其中并网容量 779万千瓦。农林生物质直燃发电并网总量为 420万千瓦，占所有生物质能发电的53.9%；垃圾资料来源：公开资料
焚烧发电并网总量为340万千瓦时，占所有生物质生物质能源是目前世界上应用最广泛的可再
能发电的43.7%；其他气化发电、沼气发电、混燃生能源，消费总量仅次于煤炭、石油、天然气，位
发电等并网容量仍只有20万千瓦左右。2015年生居第四位，它也是唯一可循环、可再生的炭源。现
物质发电利用规模达到 1,300万千瓦，其中农林生代生物质能源具备显著环保特性，实现碳零循环，
物质直燃发电并网规模800万千瓦，占所有生物质排放少量的氮氧化物和硫化物。
能发电的62%；垃圾焚烧发电并网总量300万千瓦，2014年全年能源消费总量43.亿吨标准煤，其
规模有所下降，占所有生物质能发电的23%；沼气中原煤占64.0%、水电、风电、核电、天然气等清
发电等其他发电并网总量200万千瓦，占所有生物洁能源消费量占能源消费总量的17.9%。我国1993
质能发电的15%。
年成为石油净进口国，2015年我国石油对外依存度
达60.6%，能源安全保障压力巨大。随着生物质能
源利用技术的成熟，经济成本的下降，生物质能源
替代比例将会越来越高，促进常规能源资源更加合
理有效的利用，增强能源安全保障，使我国能源、
5 凯迪生态环境科技股份有限公司
图4：生物质发电并网容量 表2：生物质发电相关政策
||||
|-|-|-|
|时间|颁发机构|政策名称|
|||《关于进一步加强生物|
|2008.09|国家发改委|质发电项目环境影响评|
|||价管理工作的通知|
|||《秸秆能源化利用补助|
|2008.10|财政部||
|||资金管理暂行办法》|

《关于资源综合利用及财政部、国家
2008.12 其他产品增值税政策的税务总局
通知》
||||
|-|-|-|
||全国人大常|《中华人民共和国可再|
|2009.12|||
||委会|生能源法》|

《农村生活污染防治技 2010.02 环境保护部
术政策》
||||
|-|-|-|
|||《关于完善农林生物质|
|2010.07|国家发改委||
|||发电价格政策的通知》|
|||《国家发展改革委关于|
|2010.08|国家发改委|生物质发电项目建设管|
|||理的通知》|
||全国人民代||
|||《国民经济和社会发展|
|2011.03|表大会、财政||
|||第十二个五年规划纲要》|
||部||
||国家能源局、|《绿色能源示范县建设|
|2011.04|||
||农业部|补助资金管理暂行办法》|
|||《生物质能发展“十二|
|2012.05|国家能源局||
|||五”规划》|
|||《节能减排“十二五”规|
|2012.07|国务院||
|||划》|
|||《分布式发电管理暂行|
|2013.08|国家发改委||
|||办法》|
|||《关于印发2014年能源|
|2014.01|国家能源局||
|||工作指导意见的通知》|
|||国家应对气候变化规划|
|2014.09|国家发改委||
|||（2014-2020年）|

资料来源：公开资料，中诚信证评整理
指导目录》中鼓励类行业，也是国家大力扶持的行
从产业整体状况分析，生物质发电及生物质燃料目业。近年来出台的主要法律法规及政策如下表所示：
前仍处在政策引导扶持期。生物质发电行业的标杆企业在技术、成本方面已经具有明显优势，已投产生物质发电项目的盈利能力已逐步显现，直燃生物质开发利用已经初步产业化。
行业关注
生物质发电行业的产业配套政策尚不完善
2006年1月1日，《中华人民共和国可再生能源法》正式实施，随后国家相继出台了《可再生能源发电有关管理规定》、《可再生能源发电价格与费用分摊管理试行办法》、《关于可再生能源发展专项
资金暂行管理办法》和《关于完善农林生物质发电
价格政策的通知》等法律法规，强调了发电企业、
电网企业的责任和义务，明确了生物质发电电价优
6 凯迪生态环境科技股份有限公司
惠、上网电量全额收购和电力调度优先等鼓励政策， 我国煤矸石发电主要使用循环流化床锅炉，但促进了生物质能发电产业的发展。 由于循环流化床锅炉受技术和辅助设备的限制，煤但我国生物质发电产业目前仍处于起步阶段， 矸石发电机组很难再继续大型化发展。根据国科发产业化和商业化程度较低，有关政策及激励措施力 计[2012]196号《关于印发洁净煤技术科技发展“十度不够，在有关政策的执行层面存在着内容不配套、二五”专项规划的通知》，未来高效洁净煤发电领域实施细则不全面、关键政策尚未出台等具体问题。 将开展50-300MW节能、超低排放型循环流化床锅炉关键技术及装备研究，并应用于工业示范。随着生物质发电所需的原材料价格仍存在一定的不可控性
国家对环境保护的日益重视，火电厂大气污染物排我国农作物秸秆等生物质资源丰富，适宜发展
放收费标准将不断提高，煤矸石综合利用电厂将主生物质能利用产业，但若因自然灾害或不可预测因
素导致原材料产量大幅下降，发电厂仍将面临不能
要向节能和超低排放方向发展。
获得充足原材料供应的风险。此外，燃料收集、破
竞争优势
碎工作需要大量的人力投入，在燃料收集完成后，
突出的行业地位
需要通过物流运输将燃料运至各电厂，随着国内物
公司是国内较早从事生物质发电业务的企业，价水平、人力成本的提升，生物质电厂将面临因人
依托技术、管理、资金等多方面优势，公司逐步发工工资、运输成本上升导致生产成本上升的可能性，
对生物质电厂盈利能力带来一定挑战性。
展成为国内领先的生物质发电企业，尤其是 2015年6月重大资产重组后，公司生物质发电业务规模环保发电行业
显著提升，业务覆盖区域亦得到极大拓展，巩固了 2013年，我国煤矸石、煤泥等综合利用发电
公司在生物质发电行业的核心竞争力和领先地位，机组总装机容量达3,000万千瓦，发电量超过1,600
截至2015年12月31日，公司运营35家生物质电亿千瓦时，年利用煤矸石、煤泥量1.50亿吨，占利
厂，累计装机容量为1,032MW，2015年公司生物用总量的32%；生产建材产品利用煤矸石5,600万
质电厂分别实现发电量和上网电量39.49亿千瓦时吨，占利用总量的12%；用于填坑筑路、土地复垦
和 35.01亿千瓦时，公司生物质发电装机规模、年和塌陷区回填等途径的煤矸石量达2.60亿吨，占利
发电量等多项指标均位于国内生物质发电行业前用总量的56%。
列。
截至 2014年底，全国煤矸石等低热值燃料发
领先的技术优势
电在役机组容量 2,950万千瓦左右，加上在建机组
公司高度重视技术研发，公司生物质发电厂均总装机规模达 3,500万千瓦，单机容量从 6-300兆
采用自主设计研发的锅炉，技术达到国际领先水平，瓦等级都有，年燃用煤矸石等低热值燃料1.35亿吨，
公司研发的循环流化床锅炉技术主要适用于劣质回收和节约低品位废弃能源资源近4,000万吨标准
煤燃料和生物质燃料，可以克服国内循环流化床锅煤，替代了上千台矿井供热供暖小锅炉，除减少大
炉普遍存在的过热器、再热器爆管等问题，该技术量污染排放外，还置换出大量好煤。
处于国内外领先地位。该技术具有自主知识产权，“十二五”期间煤矸石发电项目进入高峰期，“十
可以直接进入国际市场；此外，公司现拥有生物质三五”期间全国可新增煤矸石发电装机抽过 2,500
气化与联合循环发电结合的洁净生物质发电技术万千瓦。预计2020年，我国原煤产量将达到43亿
吨，原煤入选率达到70%以上，分别比 2015年增
——生物质气化联合循环（IGCC）发电技术，该技术将生物质气化产生出的中低热值合成气，经净长4亿吨和5%。2020年将产生可用于发电的洗选
化后进入燃气轮机做功，将固体燃料转化成清洁的煤矸石、煤泥约4.20亿吨，配入40%的中煤后总燃
气体燃料，它具有联合循环的优点并解决了燃烧所料量将达到7亿吨，可支撑煤矸石发电装机超过1
亿千瓦。
带来的环保问题。
7 凯迪生态环境科技股份有限公司
整体来看，受益于先进的技术，公司生物质发 地位进一步深化。
电设备运行参数领先行业水平，综合能源转换效率 截至2015年12月31日，公司运营35家生物较高，单位发电量消耗燃料较少，经济效益明显。 质电厂，主要分布在湖北、湖南、安徽、江西等省，累计装机容量为1,032MW，随着燃料供应逐步稳定业务运营
以及已投运电厂运营效率不断显现，公司生物质发公司主要业务包括生物质发电、环保发电、原
电量和上网电量快速上升，2015年公司生物质电厂煤销售和电建项目承包等。2013~2015年公司分别
分别实现发电量和上网电量 27.99亿千瓦时和实现营业收入22.09亿元、28.49亿元和34.96亿元，
25.09亿千瓦时，同比分别增长41.09%和39.54%。
公司近年来重点发展生物质发电业务，2013~2015
表3：截至2015年末，公司已投产生物质电厂年，公司生物质发电业务实现的收入占当年营业收
整体运行情况；
|||||
|-|-|-|-|
||装机容量|||
|电厂名称||机组序号|并网时间|
||（MW）|||

#1 2009/8/17五河 2*12
电建项目承包业务分别实现营业收入 3.50亿元、
#2 2010/1/27
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2009/8/22|
|宿迁|2*12|#2|2010/3/5|
|||#2|2009/11/5|

#1 2009/9/28岳阳 2*12
#2 2010/2/15
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2010/2/6|
|益阳|2*12|||
|||#2|2010/7/6|

#1 2010/3/12京山 2*12
#2 2010/7/17
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2010/9/28|
|祁东|2*12|||
|||#2|2010/11/30|

#1 2010/1/2蕲春 2*12
#2 2010/4/1
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2010/1/3|
|鄱阳|2*12|||
|||#2|2011/11/5|

#1 2010/7/5万载 2*12
生物质发电 #2 2011/10/5
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2012/6/1|
|吉安|2*12|||
|||#2|2012/9/16|

#1 2009/12/19监利 2*12
压循环流化床发电技术，运行参数领先行业平均水
#2 2010/2/10
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2009/12/5|
|桐城|2*12|||
|||#2|2010/2/2|

#1 2010/4/14依托技术、管理、资金等多方面优势，公司逐步发 望江 2*12
#2 2011/3/14展成为国内领先的生物质发电企业。尤其是 2015
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2013/7/21|
|淮南|2*12|||
|||#2|2013/10/18|

方和无关联第三方持有的生物质电厂被注入公司，
来凤 1*30 #1 2012/2/26
|||||
|-|-|-|-|
|崇阳|1*30|#1|2012/4/2|

松滋 1*30 #1 2012/6/30
亦得到极大拓展，巩固了公司在生物质发电行业的
|||||
|-|-|-|-|
|临澧|1*30|#1|2012/10/2|

核心竞争力和领先地位，公司生物质发电板块核心 南陵 1*30 #1 2012/11/30
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|-|-|-|-|
|北流|1*30|#1|2012/12/8|

8 凯迪生态环境科技股份有限公司
霍邱 1*30 #1 2013/4/12
前公司生物质电厂统一执行全国统一的农林生物
|||||
|-|-|-|-|
|隆回|1*30|#1|2013/7/22|

丰都 1*30 #1 2013/7/27
格由当地燃煤火电脱硫标杆上网电价确定，各地存
|||||
|-|-|-|-|
|赤壁|1*30|#1|2013/7/27|

庐江 1*30 #1 2013/11/10
在一定差异，结算价格对应的上网电费由与生物质
|||||
|-|-|-|-|
|金寨|1*30|#1|2013/11/22|

谷城 1*30 #1 2013/12/20
算周期为一个月；可再生能源电价附加补贴对应的
|||||
|-|-|-|-|
|霍山|1*30|#1|2013/12/24|

安仁 1*30 #1 2013/12/24
关规定执行，结算周期为一个季度。
|||||
|-|-|-|-|
|永新|1*30|#1|2014/1/24|

双峰 1*30 #1 2014/2/25 总体来看，公司生物质发电业务规模和技术优
|||||
|-|-|-|-|
|||#1|2014/6/14|
|蛟河|2*30|||
|||#2|2015/12/15|

天水 1*30 #1 2014/6/19
电板块核心地位进一步深化。同时，中诚信证评将
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|-|-|-|-|
|||#1|2014/7/9|
|汪清|2*30|||
|||#2|2015/11/7|

江陵 1*30 #1 2015/1/14
和供应的稳定性对生物质发电业务经营的影响。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
采购方面，生物质分布广泛、能源密度低等特 原煤销售
点决定了燃料收集工作是决定生物质电厂是否能 公司原煤销售业务由下属子公司郑州煤炭工稳定盈利的关键性因素，公司生物质发电的燃料主 业（集团）杨河煤业有限公司（以下简称“杨河煤要是农作物秸秆，公司以前通过中间商收购燃料， 业”）经营，2013~2015年，公司原煤销售业务分别但此种收购方式会带来燃料质量不能得到保证、燃 实现收入 8.00亿元、7.24亿元和 4.96亿元，占当料价格过高等问题，2013年以来公司逐渐加大了燃 年营业收入的比重分别为36.21%、25.41%和料市场的整顿工作，并于2014年8月26日投资成 14.18%，占比下滑明显，主要是由原煤销售业务销立格薪源生物质燃料有限公司（以下简称“格薪源”）量和价格均下降及公司生物质发电业务收入快速专门负责公司旗下生物质电厂燃料的统筹供应，格 上升所致，杨河煤业地处河南省新密市，下属裴沟薪源不通过中间商收购燃料，而是采用“村级点+大 煤矿地质储量为2.79亿吨，可采储量为1.88亿吨，客户”的模式从农户或大客户处直接收购燃料，所 目前产能为205万吨/年。目前杨河煤业主要通过郑谓村级点收购模式，即在资源丰富的乡村设立村级 煤集团进行物资采购和原煤销售，其中代销数量由收购点，周边农户将燃料送至村级收购点，格薪源 双方协商决定，销售价格按市场价格结算。
组织人员现场收购、计量、结算，然后统一运送至 受煤炭行业低迷影响，公司原煤产、销量及销生物质电厂。生物质电厂现场收购直接针对农户， 售均价均有所下滑，2013~2015年，公司原煤产量并进行现场结算，破碎和运输环节则分别外包，实 分别为 200.42万吨、205.04万吨和 190.13万吨，行收购、破碎、运输三环节的分离，以便于对每个 原煤销量分别为195.39万吨、197.24万吨和196.40环节的管控。所谓“大客户”收购模式，即公司生物 万吨，原煤销售均价分别为 409.37元/吨、367.03质电厂直接与木材加工厂、谷物加工厂、林场等企 元/吨和252.44元/吨。
业对接，签订长期合作协议，由电厂或加工企业将
燃料定期运输到生物质电厂。2014年以来，公司燃
料收集情况显著改善。
结算方面，公司生物质电厂上网电价由结算价
格和可再生能源电价附加补贴（国家发改委核定的
上网标杆价格与结算价格间的差额部分）组成，目
9 凯迪生态环境科技股份有限公司
表4：2013~2015年公司原煤销售业务 主要燃料是劣质煤炭煤矸石，截至 2015年底，蓝产销量及价格情况； 光电厂装机容量为2×13.5万千瓦。2013~2015年，单位：万吨、元/吨 公司环保发电业务分别实现发电量14.00亿千瓦时、
|||||
|-|-|-|-|
|年份|产量|销量|销售均价|

2013年 200.42 195.39 409.37
亿千瓦时、10.86亿千瓦时和8.94亿千瓦时。
|||||
|-|-|-|-|
|2014年|205.04|197.24|367.03|

2015年 190.13 196.40 252.44
单位：亿千瓦时资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
||||
|-|-|-|
|年份|发电量|售电量|

2013年 14.00 12.40于2006年开工建设位于杨河井田东翼的31采区和
||||
|-|-|-|
|2014年|12.26|10.86|

2015年 10.09 8.94采区可采储量2,522万吨，目前已经投入开采。此
资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
外，公司下属的鸠山、万益煤矿，受河南省相关政 总体来看，公司环保发电业务收入有所下降，策的影响，2012年面临采矿权过期、小煤矿关停等 2014年以来，受宏观因素影响，公司蓝光电厂机组方面压力；2013年，两座煤矿均完成了采矿权证延 利用小时数有所下降，但燃料成本的下降使整个板期工作，目前相关兼并、重组工作正在按照河南省 块盈利能力有所提升。中诚信证评将持续关注公司相关政策有序推进；截至 2015年末，该事项仍无 环保发电业务成本波动对该板块盈利能力的影响。
实质性进展。未来，公司将探索杨河煤业技术改造
电建承包
和产业升级的途径，以提升盈利能力，实现资产的
公司电建承包业务是指公司承建的电厂 EPC保值、增值；公司还将在适当的机会和条件下，对
项目，受业主委托，公司按照合同约定对工程建设杨河煤业，以及鸠山、万益煤矿进行整合、处置，
项目的设计、采购、施工、试运行等实行全过程或以支持公司核心业务发展。
若干阶段的承包。公司自开展电建承包业务以来，总体来看，受煤炭行业低迷影响，公司原煤销
承接了多个工程，其中国内工程主要有：山西永济售业务收入下滑，板块盈利能力有所减弱。未来，
电厂1×100MW循环流化床机组、河南蓝光环保发公司将择时、择机对旗下煤矿资产进行处置，有利
电厂2×135MW循环流化床机组、山西关铝集团运于增强公司战略核心业务的竞争实力。同时，中诚
城热电厂2×200MW机组、河南义马环保发电厂信证评也关注万益、鸠山等煤矿整顿等情况对公司
2×155MW机组、福建圣农等 20个2×12MW生物煤炭板块稳定经营带来的影响。
质发电项目；国外项目主要有：越南冒溪2×220MW环保发电
火电厂项目EPC标包（第七号标段）、越煤集团锦公司环保发电业务由公司全资子公司河南蓝
普电厂2×135MW总包项目。近年来公司为减少与光环保发电有限公司（以下简称“蓝光电厂”）经营，
控股股东阳光凯迪的同业竞争，不再新增对外电建2013~2015年，公司环保发电业务分别实现收入
承包项目，公司电建承包业务收入呈逐年下降态势。
5.24亿元、4.47亿元和3.50亿元，占当年营业收入
截至 2015年末，公司电建承包业务在手订单的比重分别为23.71%、15.68%和10.00%，公司环
只有越南升龙项目，越南升龙项目合同总额共计保发电业务实现收入持续下降，主要是受该业务售
3.03亿美元，公司承担咨询、设备选型及成套、调电量有所下降所致。
试、运营管理及人员培训等工作，2015年公司越南
蓝光电厂是国家发改委批复设立的全国大型
升龙项目实现收入2.54亿元，截至2015年末，越
煤矸石示范电站，是集环保、发电、供热、资源综
南升龙项目已结算收入 11.72亿元，已收款 13.46
合开发为一体的高科技、全自动化公司，其发电的
亿元。
10 凯迪生态环境科技股份有限公司
表6：截至2015年末，公司电建承包业务 业务的有力补充，是未来凯迪生态清洁能源发展平在手订单明细； 台的重要构成。作为风力、水力发电领域的后来者，
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|||2015年确|||
|工程名|合同金额||累计已结算|累计已收款|
|||认收入（亿|||
|称|（亿美元）||收入（亿元）|（亿元）|
|||元）|||

越南升
发展壮大，并对公司生物质发电业务形成更有力的 3.03 2.54 11.72 13.46
龙项目
资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
补充。
总体来看，越南升龙项目对公司电建承包业务 此外，公司计划大力推动林地资源开发利用，形成良好支撑，但公司无电建储备项目，随着越南 公司计划通过综合经营，逐步消灭荒山荒地，实现升龙项目的完工，公司电建承包业务板块经营稳定 森林面积、活立木蓄积量及林地生物量的稳步增加；
性和持续性将受一定影响。中诚信证评同时关注到 储备用材林、木质能源林、高效经济林以及种质资中越关系波动在一定程度上给公司项目的顺利实 源圃的配置比例及区域分布更加合理，树种结构趋施带来压力，中诚信证评将保持关注。 于优化；森林质量明显提高，森林碳汇显著增加，森林功能大大增强。实现生物质燃（原）料、优质发展规划
木材及园林绿化苗木产品的有效稳定供给；极大推公司于2015年10月发布公告，公司拟非公开
动当地生态文明建设工作。具体目标如下所述：发行不超过 60,000万 A股股票募集资金总额不超
1、生物质能源林基地建设。紧紧围绕凯迪生过49.48亿元用于14家生物质发电厂建设项目、14
物质能源产业的经营主线，用5-10年的时间营建出家生物质发电厂建设项目及 14家生物质发电厂建
高标准的生物质能源林基地，为凯迪生物质合成油设项目，中国证监会已于 2016年 3月审核通过该
生产、生物质发电厂、以及社会生物质燃料需求提事项，中诚信证评将对该事项的进展保持密切关注。
供高质量的生物质原（燃）料。
公司目前已是我国生物质发电领域的龙头企
2、木材战略储备基地建设。紧密结合国家生业。为进一步夯实公司产业先发优势、扩大运营规
态文明建设、天然林资源保护等林产业政策，在模、提升公司在新能源发电领域的盈利能力，公司
5-10年内营建高标准的木材战略储备基地，为国家、规划了以下发展目标：
社会的木材需求提供坚实的保障。同时，各种抚育1、加快推进全国性布局力度，尤其是对我国
方式产生的抚育剩余物，作为生物质原（燃）料生生物质资源丰富的地区的布局，尽快形成全国性的
产销售。
生物质发电网络，为我国秸秆综合利用、环境质量
3、种质资源基地建设。充分利用公司现有高改善做出更大贡献。
经济价值树种资源比较集中的林地，在5-10年内营2、进一步提升产业链运营效率和水平，进一
建成优质的种质资源基地，为公司及社会提供优质步保障生物质电厂的运行小时数。并在进一步降低
的园林绿化种苗。
收储运成本的同时，提升区域间的生物质燃料的调
在建工程方面，公司在建工程主要为生物质电度能力。
厂项目、风电及水电项目，截至 2015年底，公司3、充分发掘利用林地资源对生物质电厂的燃
主要在建工程的总投资额为110.08亿元，已完成投料保障作用，进一步降低燃料供应的成本，提高生
资 58.74亿元，其中生物质电厂在建项目总投资额物质电厂的盈利能力。
为 84.65亿元，已完成投资 48.61亿元，公司在建4、进一步推进科技创新，加大对生物质燃料
工程未来仍需投入较大规模的资金，面临一定的资
收购、运输、破碎、直燃、发电、并网等环节的科
金压力。
技创新力度，进一步提升生物质电厂的运营效率。
5、风力发电和水力发电业务是对生物质发电
11 凯迪生态环境科技股份有限公司
表7：截至2015年末，公司主要在建工程 规则》、《独立董事工作制度》、《信息披露事务管理单位：亿元 制度》等内部控制制度。
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|-|-|-|-|
|项目名称|总投资|已投资|2016年计划投资|

生物质电厂 84.65 48.61 13.73
环境的管理组织，公司机构、岗位及其职责权限设
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|-|-|-|-|
|风电项目|10.86|4.91|4.03|

水电项目 14.56 5.22 4.05
则，做到不同机构和岗位之间权责分明，相互制约、
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|-|-|-|-|
|合计|110.08|58.74|21.80|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理；
相互监督。公司制定了包括《财务管理制度》、《资金管控及支付审批管理规定》、《货币资金及有价证公司管治
券管理规定》、《基建财务管理规定》、《生物质电厂公司治理 会计核算办法》、《财务工作评价管理规定》、《财务公司根据《公司法》及《公司章程》建立了完 稽核管理规定》、《会计档案管理办法》、《内部财务整的企业法人治理结构：股东大会为公司的最高权 单据管理办法》、《审计作业规范》、《资金计划管理力机构；董事会为公司的经营决策机构；监事会为 办法》、《印章管理办法》、《对外担保管理办法》、《对公司的监督机构。董事会、监事会向股东大会负责， 控股子公司的管理规定》、《信息分类分级处理管理落实股东大会决议；经理层具体负责组织公司日常 规定》、《工程项目审计监督办法》、《关联交易管理生产经营活动，实施董事会决策方案。公司董事会 办法》、《募集资金管理办法》、《信息披露事务管理由9人组成，其中，独立董事3名，董事由股东大会 制度》、《外部信息使用人管理制度》等在内的公司选举或更换，任期三年，董事会下设战略发展与规 内部控制制度。现有的内部控制制度涵盖了公司人、划委员会、审计委员会、提名与薪酬考核委员会和 财、物以及决策、执行、监督等各方面。随着公司投资决策委员会四个专门委员会，并制定了《战略 不断发展，业务规模不断扩大，公司还将通过制订发展与规划委员会工作细则》、《审计委员会工作细 或修订一系列管理制度或办法，进一步完善内部管则》、《提名与薪酬考核委员会工作细则》和《投资 理制度体系，以有效防范风险，保障公司规范运作决策委员会工作细则》。公司监事会现由3人组成， 及合法经营。
其中职工代表监事2人，监事会成员按照法律、法 总体来看，公司通过内外部配合、各职能部门规、《公司章程》及股东大会的授权履行监督职责， 协作，有效地控制了业务运营和资金管理中的关键对股东大会负责，保障股东权益、公司利益及员工 风险点，形成了较为有效的风险监督管理体系。
的合法权益不受侵犯。公司设总裁1名，由董事会
财务分析
聘任或解聘，总裁每届任期三年，总裁连聘可以连
下列财务分析基于公司提供的经众环海华会计任，公司设副总裁若干名，由董事会聘任或解聘。
师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留公司下设开发管理中心、建设管理中心、技术安全
意见的2013、2014及2015年财务报告。
生产管理中心、招标采购管理中心、计划经营管理
中心、人力资源管理中心、体系及信息管理中心、 资本结构
财务管理中心、投融资管理中心、法务及审核管理 近年来随着公司新建电厂开发建设的推进，凯中心、战略规划管理部及行政管理中心等职能部门。迪生态资产规模整体呈增长态势，2013~2015年末，内部管理
公司资产总额分别为 119.56亿元、141.81亿元和328.92亿元，近三年年均复合增长率为65.86%；同
公司按照《上市公司治理准则》、《上市公司章
期，公司所有者权益分别为31.15亿元、33.69亿元
程指引》、《深圳证券交易所主板上市公司规范运作
和 79.36亿元，近三年年均复合增长率为59.62%；
指引》等上市公司治理规范的要求，建立了《股东
公司负债总额分别为 88.41亿元、108.12亿元和
大会议事规则》、《董事会议事规则》、《监事会议事
12 凯迪生态环境科技股份有限公司
249.56亿元，近三年年均复合增长率为68.01%。 其中截至 2015年末，北海凯迪生物能源有限公司2015年公司资产总额、负债总额和所有者权益均大 土地使用权的土地使用权证书尚在办理过程中，账幅增加主要是由于公司完成重大资产重组。 面价值1.21亿元。
图6：2013～2015年末公司资本结构分析 截至 2015年末，公司流动资产总额为 86.82亿元，占总资产比重为29.40%，主要由货币资金、应收账款和存货构成，同期货币资金为18.53亿元，占流动资产比重为21.34%，2015年货币资金较2014年大幅增长198.75%，主要系公司本年对外融资大幅增加所致。截至2015年末，应收账款为17.00亿元，占流动资产比重19.58%，其中公司对运城关铝热电有限公司（以下简称“关铝电厂”）提起诉讼，涉及金额1.97亿元，2015年6月19日，山西资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 省高级人民法院判定运城关铝热电有限公司支付财务杠杆比率方面，截至 2015年末，公司资
工程款 1.58亿元以及债券期间的利息。截至 2015产负债率和总资本化比率分别为75.87%和71.06%，
年 11月 21日，公司对关铝电厂的债权金额合计分别较2014年末下降了0.38和0.99个百分点，公
2.05亿元，其中本金 1.58亿元，利息 0.47亿元。
司财务杠杆比率有所下降，但仍处于较高水平。
2016年4月11日，公司将其对关铝电厂的债券转资产构成方面，公司资产主要由非流动资产构
让给中国华融资产管理股份有限公司，成交金额成，截至2015年末，公司非流动资产为242.10亿
1.80亿元。公司于2016年4月12日收到该笔款项，元，占总资产比重为73.60%，主要包括固定资产、
并转回了以前年度已计提的坏账准备。
在建工程和无形资产，具体来看，2013~2015年末，
负债构成方面，公司流动负债和非流动负债规公司固定资产分别为 41.78亿元、57.75亿元和
模相当。截至 2015年末，公司流动负债为 136.22 117.25亿元，占非流动资产比重分别为48.01%、
亿元，占总负债的比重为54.58%，主要由短期借款、57.60%和48.43%。2015年末固定资产较2014年末
应付账款、其他应付款和一年内到期的非流动负债大幅上升了103.04%，主要是因为公司进行了重大
构成，其中短期借款的占比较大。2013~2015年末，资产重组以及部分生物质电厂试运行期满由在建
公司短期借款分别为20.96亿元、25.47亿元和60.41工程转入所致。在建工程方面，2013~2015年末，
亿元，占流动负债比重分别为44.70%、44.42%和公司在建工程分别为27.81亿元、14.02亿元和97.26
44.35亿元。2015年公司短期借款较 2014年增长亿元，占非流动资产比重分别为31.95%、13.98%
137.23%，主要系公司本年增加融资用于归还新增和40.17%，2015年末，公司在建工程主要包括生
合并子公司在合并之前形成的欠付阳光凯迪集团物质能发电厂工程、生物质及风能发电厂技改、杨
的款项及用于工程项目的投入。2013~2015年末，河煤业井巷工程、蓝光电厂技改工程、风电机组、
公司应付账款分别为14.92亿元、14.35亿元和20.11水电机组和凯迪电厂视频集中监控工程。2015年末
亿元，占流动负债比重分别为31.82%、25.04%和在建工程较2014年大幅增加了593.81%，主要是由
14.76%，主要为工程款、材料款及采购款。
于公司的资产重组、公司本年合并范围的变更及生
2013~2015年末，公司其他应付款分别为1.89亿元、物质发电厂工程建设投入增加所致。无形资产方面，
2.13亿元以及24.97亿元，占流动负债的比重分别2013~2015年末，公司无形资产分别为 8.79亿元、
为4.02%、3.71%和18.33%，主要为应付单位往来8.65亿元和12.73亿元，占非流动资产的比重分别
以及应付押金、保证金等。2013~2015年末，公司
为10.10%、8.63%和5.26%，主要为土地使用权。
一年内到期的非流动负债分别为 5.96亿元、10.31
13 凯迪生态环境科技股份有限公司
亿元和22.28亿元，占流动负债比重分别为12.71%、 不断下降，2014年为17.65%，2015年进一步下降17.98%和16.36%。截至2015年末，公司非流动负 到-5.04%；公司电建承包业务毛利率一直保持在较债为 113.34亿元，占总负债的比重为45.42%，主 高水平，2014年为38.22%，2015年大幅上升至要由长期借款、应付债券和长期应付款构成，截至 51.03%。
2015年末，以上三项分别为 36.73亿元、23.63亿 表8：2013～2015年公司主营业务收入及毛利率元和49.57亿元。 单位：亿元、%
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
||2013||2014||2015||
|业务|营业收||营业收||营业收||
|||毛利率||毛利率||毛利率|
||入||入||入||

0.76倍和 0.77倍，2015年，公司长短期债务比持 生物质发
5.30 14.87 14.83 25.98 22.52 28.59电
续上升，公司的债务结构有待调整。
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|环保发电|5.24|12.71|4.47|21.07|3.50|28.52|

图7：2013～2015年末公司债务结构分析
原煤销售 8.00 22.58 7.24 17.65 4.96 -5.04
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|电建承包|3.30|47.05|1.74|38.22|2.54|51.03|

总计 21.84 22.05 28.29 23.82 33.52 -资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
三费方面，2013~2015年，公司三费合计分别为4.07亿元、4.79亿元和9.89亿元，占营业收入的比例分别为18.45%、16.80%和28.28%，波动较大。从三费构成看，公司三费以财务费用和管理费资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
用为主，2015年公司财务费用为7.27亿元，同比总体来看，随着公司业务规模稳步增长及重大 大幅增加154.34%，主要系公司对外融资大幅增加资产重组的完成，公司资产和负债规模大幅增加， 相应造成的利息支出和融资费用增加所致；2015资本实力也显著增强，2015年以来，公司财务杠杆 年公司管理费用为2.54亿元，同比增加37.77%。
比率有所下降，但仍处于较高水平。
表9：2013～2015年公司期间费用分析盈利能力
单位：亿元
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2013|2014|2015|

销售费用 0.10 0.08 0.07年来营业收入有所波动，2013~2015年公司分别实
|||||
|-|-|-|-|
|管理费用|1.96|1.85|2.54|

财务费用 2.02 2.86 7.27营业毛利率方面，2013~2015年公司营业毛利率分
|||||
|-|-|-|-|
|三费合计|4.07|4.79|9.89|

别为22.53%、24.11%和29.65%，公司的营业毛利
营业收入 22.09 28.49 34.96
|||||
|-|-|-|-|
|三费收入占比|18.45%|16.80%|28.28%|

质燃料供应市场的长期有序发展，公司生物质电厂 资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业主动停产进行燃料收购工作整顿，2013年以后，公
务利润构成，2013~2015年公司利润总额分别为司生物质发电业务受发电量大幅增长以及燃料储
0.69亿元、2.28亿元和4.05亿元，同期公司经营性备日趋稳定影响，公司生物质发电业务毛利率不断
业务利润分别为0.65亿元、1.81亿元和0.05亿元。
提高，2015年，公司生物质发电业务毛利率为
得益于生物质电厂的陆续投产，公司 2014年营业28.59%，较2014年提高2.61个百分点；受燃料成
收入快速增长，利润总额大幅增加；2015年公司经
本下降影响，公司环保发电业务毛利率不断上升，
营性业务利润大幅减少主要是因为公司期间费用
2014年为21.07%，2015年进一步上升至28.52%；
尤其是财务费用大幅增加所致。除经营性业务利润
受煤炭行业不景气影响，公司原煤销售业务毛利率
14 凯迪生态环境科技股份有限公司
外，公司营业外损益也对公司利润总额形成有效补 上升。2013~2015年末，公司总债务分别为 69.01充，2015年，公司营业外损益为 3.00亿元，较上 亿元、86.85亿元和194.83亿元。
年大幅增加286.93%，主要系公司增值税即征即退 从主要偿债指标表现来看，2013~2015年，公大幅增加、非同一控制下企业合并产生收入以及新 司 EBITDA利息保障倍数分别为 2.40倍、3.00倍增秸秆收购补贴奖励所致。 和2.34倍；经营性现金净流入利息保障倍数分别为图8：2013～2015年公司利润总额分析 3.20倍、0.50倍和0.81倍，公司EBITDA、经营性现金净流入对债务利息支出的覆盖能力一般。同期，公司总债务/EBITDA倍数分别为 12.91倍、10.83倍和12.39倍；经营活动净现金流/总债务倍数分别为 0.10倍、0.02倍和 0.03倍，EBITDA及经营性现金流对债务偿还的保障也较为一般。
表10：2013～2015年公司偿债能力分析
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|-|-|-|
|2013|2014|2015|

资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 短期债务(亿元) 28.45 37.40 84.91
|||||
|-|-|-|-|
|总债务(亿元)|69.01|86.85|194.83|

整体毛利水平持续上升，受益于公司生物质电厂的 EBITDA(亿元) 5.35 8.02 15.73
|||||
|-|-|-|-|
|资产负债率(%)|73.95|76.25|75.87|
|总资本化率(%)|68.90|72.05|71.06|
|经营净现金流/||||
||0.10|0.02|0.03|
|总债务(X)||||

收入持续增加，公司未来收入和盈利水平有望进一 总债务/EBITDA(X) 12.91 10.83 12.39
|||||
|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数(X)|2.40|3.00|2.34|

资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
偿债能力
财务弹性方面，截至 2015年末，公司获得各获现能力方面，公司EBITDA主要由利润总额、
家银行授信额度总计人民币 117.50亿元，尚有折旧和利息支出构成，2013~2015年，公司EBITDA
86.13亿元未使用，备用流动性较为充足。
分别为5.35亿元、8.02亿元和15.73亿元，整体呈
或有事项方面，截至 2015年末，公司无对外上升态势，同期，公司折旧分别为1.87亿元、2.42
担保。
亿元和4.11亿元；公司利息支出分别为2.22亿元、
此外，2014年7月山西省高院受理了公司诉运2.67亿元和6.71亿元。
城关铝热电有限公司建设工程合同纠纷一案，2015图9：2013～2015公司EBITDA变化及其构成 年6月山西省高院作出一审判决，判令运城关铝热电有限公司支付工程款 1.58亿元，并从 2011年 6月1日起，按中国人民银行同期贷款利率计算利息至判决确定的付款日期止，合计金额为 2.00亿元。
截至 2015年 11月 21日，公司享有对债务人债权金额合计2.05亿元。2016年4月11日，公司将其持有的上述债权转让给中国华融资产管理股份有限公司湖北省分公司，成交价1.80亿元。2016年4
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 月 12日，公司收到该笔债权转让款，虽然公司债
从债务规模来看，近年来随着在建项目的持续
权受到一定损失，但这有利于公司盘活资产、消除
投入以及重大资产重组的完成，公司债务规模显著
坏账并及时进行现金回流。
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总体来看，公司债务规模较高，EBITDA和经
营活动净现金流对债务本息的覆盖能力一般，但考
虑到公司在生物质发电行业内拥有较强的竞争实
力，发展前景较好，且良好的银企关系以及广阔的
融资渠道也对其流动性提供良好支撑，公司整体偿
债能力较强。
结论
综上，中诚信证评评定凯迪生态环境科技股份
有限公司主体信用等级为AA，评级展望为稳定；
评定“凯迪生态环境科技股份有限公司2016年面向
合格投资者公开发行公司债券（第一期）”信用等
级为AA。
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关于凯迪生态环境科技股份有限公司
2016年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）的跟踪评级安排根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本次债券信用级别有效期内或者本次债券存续期内，持续关注本次债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本次债券偿债保障情况等因素，以对本次债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本次债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并发布定期跟踪评级结果及报告。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本次债券有关的信息，如发生可能影响本次债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间应早于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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附一：凯迪生态环境科技股份有限公司股权结构图（截至2015年12月31日）
其他股东合计（任一中国华融资产管理 阳光凯迪新能源 武汉金湖科技有
单一股东持股比例股份有限公司 集团有限公司 限公司
均在3%以下）3.67%
36.48% 4.90% 54.95%
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资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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附二：凯迪生态环境科技股份有限公司组织结构图（截至2015年12月 31日）
股东大会
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|战略发展与规划委员会|
|投资决策委员会|
|审计委员会|
|提名和薪酬考核委员会|

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|董秘办|
|审计管理中心|

附三：凯迪生态环境科技股份有限公司主要财务数据及财务指标
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|财务数据(单位：万元)|2013|2014|2015|

货币资金 82,040.79 62,010.56 185,257.88
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|-|-|-|-|
|应收账款净额|156,608.64|186,353.45|169,994.67|

存货净额 27,444.91 83,544.06 350,859.75
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|-|-|-|-|
|流动资产|325,313.88|415,564.23|868,198.44|

长期投资 4,804.86 5,526.59 14,856.13
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|-|-|-|-|
|固定资产合计|417,843.81|577,454.64|2,179,628.34|

总资产 1,195,615.21 1,418,093.83 3,289,219.35
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|-|-|-|-|
|短期债务|284,527.10|374,045.72|849,104.51|

长期债务
405,608.28 494444.33
1,099,226.78
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|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|690,135.38|868,490.04||
||||1,948,331.28|

总负债 884,135.93 1,081,236.27 2,495,638.04
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|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|311,479.28|336,857.56|793,581.31|

营业总收入 220,883.24 284,872.51 349,567.63
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|-|-|-|-|
|三费前利润|47,285.15|65,971.27|99,324.85|

投资收益 4,411.94 -1,032.12 749.55
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|-|-|-|-|
|净利润|6,422.92|20,010.54|34,077.68|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 53,456.85 80,174.49 157,268.05
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|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|71,225.86|13,406.85|54,175.66|

投资活动产生现金净流量 -75,198.26 -126,823.82 -717,354.45
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|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|-5,143.43|93,387.33|687,514.88|

现金及现金等价物净增加额 -9,105.49 -20,030.23 24,300.16
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|-|-|-|-|
|财务指标|2013|2014|2015|

营业毛利率（％） 22.53 24.11 29.65
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|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（％）|2.06|5.94|4.29|

EBITDA/营业总收入（％） 24.20 28.14 44.99
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|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.64|0.58|0.38|

经营活动净现金/总债务（X） 0.10 0.02 0.03
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|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.25|0.04|0.06|

经营活动净现金/利息支出（X） 3.20 0.50 0.81
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|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|2.40|3.00|2.34|

总债务/EBITDA（X） 12.91 10.83 12.39
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|-|-|-|-|
|资产负债率（％）|73.95|76.25|75.87|

总资本化比率（％） 68.90 72.05 71.06
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|-|-|-|-|
|长期资本化比率（％）|56.56|59.48|58.07|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
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附四：基本财务指标的计算公式
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|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
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|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
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|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券+长期应付款中的应付融资租入固定资产的租赁费|

总债务＝长期债务+短期债务
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|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
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|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
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|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
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|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
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|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
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|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
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|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
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|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
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|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
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|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|债券信用质量极高，信用风险极低|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|
|A|债券信用质量较高，信用风险较低|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|
|BB|债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|
|CCC|债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高|
|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|
|C|债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
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|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|
|A|受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|
|BB|受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|
|CCC|受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|
|C|受评主体不能偿还债务|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
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|-|-|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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