信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。
3 紫金矿业集团股份有限公司
行业关注
使中央银行实现储备多元化，并将注意力重新集中投资在具有安全和流动性的主要目标资产上。20182018年黄金供需两旺，官方储备需求及金条
年，俄罗斯继续为增储主力，其凭借增持黄金储备和金币需求的回升导致全球黄金消费需求小
273.3吨而超越中国成为全球第五大黄金储备国；
幅增长；澳大利亚、俄罗斯等国矿产金产量
同时，新兴经济体央行黄金储备占外汇储备总体比的提升和全球再生金产量的上升导致全球黄
重偏低，亦是世界黄金储备增持的主力，其中土耳金总供给亦小幅增长
其和哈萨克斯坦分别增储黄金 51.5吨和 50.6吨，全球黄金需求主要来自四个方面：金饰制造、
全年世界各国官方黄金购买量651.5吨，同比增长投资需求、工业需求以及官方部门购买。在各国央
73.82%。
行创半个世纪以来最大购买量以及因股市波动、货
从供给情况来看，世界黄金协会统计的数据显币疲软和地缘政治不确定性等导致金条与金币投
示，2018年全球黄金总供应量较2017年增长1.0%资需求增长的推动下，2018年全球黄金实物消费需
至4,490.2吨。矿产金方面，在中国、印尼、南非、求量为4,345.0吨，同比增长4.5%。
秘鲁等主要生产国受限于结构性改革而矿产金产金饰制造需求方面，2018年全球金饰需求为
量下降的同时，澳大利亚、俄罗斯、巴布亚新几内2,200.0吨，较2017年下降约0.9吨。其中，中国、
亚和加拿大等国矿产金产量明显增长，2018年全球美国全年金饰需求分别为 672.5吨和 128.4吨，较
矿产金产量为3,346.9吨，同比小幅上升0.9%。再上年同期增长约3.0%和4.0%；印度的金饰需求小
生金方面，2017年以来黄金回收活动回归正常水幅下降至598.0吨，较上年同期下降0.7%。中东地
平，2018年全球再生金产量为1,172.6吨，同比增区金饰需求普遍疲软，较 2017年下降约15.0%，
长1.4%。此外，2018年是连续第二年出现少量生其中伊朗市场需求跌至29.5吨，创纪录新低。
产商净套保解除，生产商净套保解除总量从 2017投资需求方面，2018年全球黄金投资需求总量
年的 27.9吨上升至 2018年的 29.4吨。截至 2018 1,159.1吨，同比下降7.4%。其中，金条和金币需
年末，全球套保总量约为195.0吨，同比减少13.0%，求总量为1,090.2吨，同比增长4.3%；黄金ETF及
延续了整体下行趋势。
类似产品的金融投资需求大跌66.6%至 68.9吨。
国内方面，根据中国黄金协会最新的统计数据 2018年，欧洲上市基金全年增持 96.8吨，推动了
显示，2018年我国黄金实际消费量1,151.43吨，与该细分市场的增长。在普遍存在的区域政治不确定
去年同期相比增长5.73%。其中，黄金首饰736.29性和主权债及高评级企业债券负收益的综合影响
吨，同比增长5.71%；金条 285.20吨，同比增长下，欧洲上市基金的投资需求得到有效支撑，欧洲
3.19%；金币24.00吨，同比下降7.69%；工业及其成为2018年唯一实现黄金ETF净流入的地区。截
他用金105.94吨，同比增长17.48%。2018年国内至2018年末，北美和欧洲上市基金的黄金ETF持
累计生产黄金401.12吨，同比下降5.87%。其中，有量约占全球的50.0%和45.0%。
黄金矿产金完成345.97吨，有色副产金完成55.15工业需求方面，2018年全球工业用金需求小幅
吨，另有国外进口原料产金 112.78吨，同比增长增长至 334.7吨，其中电子领域用金 268.3吨，同
23.47%，全国累计生产黄金（含进口量）513.90吨，比增加1.0%，牙科领域用金 15.4吨，同比下滑
同比下降0.69%，我国黄金产量已连续 12年保持5.5%，其他行业用金51.0吨，同比增加0.6%。整
世界第一。
体来看，2018年，高端消费电子产品和汽车电气化
的需求增长推高了黄金需求。
央行储备方面，自 2010年世界各国央行成为
黄金净买方后，各国央行将黄金视为一种储备资
产。全年地缘政治和经济的不确定性日益加剧，促
4 紫金矿业集团股份有限公司
图1：2012~2018年中国黄金产量及增速 图2：2016.1~2019.3COMEX黄金期货价格趋势图单位：美元/盎司资料来源：中国黄金协会，中诚信证评整理
受地缘政治风险和政策不确定性影响，2018
资料来源：Choice，中诚信证评整理
年黄金价格整体呈“V型”走势，随着全球经
2018年铜价受铜矿供给以及贸易争端影响波济增长放缓，地缘政治的不确定性增加等，
动较大。中国铜矿自给率依然不足，铜矿进短期内黄金价格可能延续震荡上行的格局
口量有所增长。随着国家限制废七类铜进口从影响黄金价格的因素来看，传统的生产与消
量，矿山资源较多、产业链完善且运营效率费因素影响很小，以投资和避险需求为代表的金融
高的大型有色金属企业拥有更强的抗风险能属性需求是近年来决定黄金价格走势的主要推动
力
力。
根据美国地质调查局统计数据，世界铜矿资源2018年初，COMEX黄金期货价格延续震荡上
主要分布在北美洲和拉丁美洲，截至 2018年末，升趋势，并在2018年1月25日刷新高点。在美元
全球可开采铜资源储量为8.30亿吨，其中智利可开疲软、美国债务上限危机临近及中美贸易摩擦等因
采铜资源储量最多，占比达20.48%，中国可开采素的推动下，国际黄金期货主力合约收盘价于4月
铜资源储量为2,600万吨，占比为3.13%。
一度冲高至1,369.40美元/盎司；此后受美元走强及
供应方面，根据美国地质勘探局统计数据，美联储再度加息等因素影响，国际金价开始冲高回
2018年全球铜矿产量为 2,100万吨，同比增加落。直到 8月 16日，COMEX黄金期货收盘价跌
5.00%；中国铜矿产量为 160.00万吨，同比下降至1,176.30美元/盎司，随后黄金期货价格逐渐企稳
6.88%。2018年全球精炼铜产量为2,387.60万吨，反弹，伴随美股的大幅波动、11月以来原油价格的
同比增加1.50%；中国精炼铜产量为902.90万吨，调整，通胀预期减弱之后的黄金价格同时调整，市
同比增加1.57%。
场避险情绪升温，截至 2018年12月 31日，金价
根据美国地质调查局、《中国有色金属工业年 COMEX黄金期货收盘价成功站上 1,284.70美元/
鉴》的统计数据，近年来，中国精炼铜产量远高于盎司。
中国铜矿产量，且缺口逐年扩大，其中 2018年中 2018年国内金价受美元指数影响整体呈先抑
国精炼铜产量902.90万吨，远高于同期中国铜矿产后扬的趋势，全年最高上探至 288.00元/克，最低
量160.00万吨，这是由于铜精矿产出地集中，主要下行至263.00元/克，年底收于284.00元/克，全年
在智利、秘鲁等南美地区，具有一定的垄断性，我均价为 271.00元/克，同比下跌1.50%。2019年 1
国铜矿资源较匮乏，矿石品位相对较低，铜矿自给季度，国际黄金价格整体震荡上扬，中美贸易冲突、
率严重不足。随着铜需求增加，铜矿进口量有所增印度巴基斯坦边界冲突、世界经济增长放缓、美联
长，2018年中国铜矿砂及其精矿进口量为1,973.00储 2019年暂缓加息等事件引发国际市场避险投资
万吨，同比增加13.78%。近年来大量铜资源要从需求变化，截至2019年3月29日，金价COMEX
国外进口，包括铜精矿、废铜、精铜和未锻造的铜
黄金期货收盘价为1,297.0美元/盎司。
及铜材，并且国内铜资源总量已经十分有限，未来
5 紫金矿业集团股份有限公司
国内铜精矿的对外依赖程度还会进一步的提高。 上年的 8.225美分/磅下降到 8.08美分/磅，是铜精我国精炼铜产能的持续扩张不能满足市场需 矿加工费年度合同的连续第四年下跌。
求，进口精铜成为重要补充，近年来我国精铜进口 价格方面，铜属于典型的周期性行业，价格存量均保持较大规模。2018年精炼铜进口数量为 在周期性波动，作为大宗商品，同时具备较强的金375.30万吨，同比增长15.73%。 融属性。2018年铜价主要波动区间为 5,700-7,3502017年7月18日，中国环保部向 WTO递交 美元/吨，受智利全球最大铜矿Escondida劳资谈判通知，宣布从 2017年 9月起，中国将禁止进口 4 影响，期间伦铜最高曾短暂触及7,348美元/吨。2018大类 24种“洋垃圾”。其中七类废杂铜，属于限制 年，中美贸易紧张关系不断升级，双方相互加征关进口许可废料，要进口此类废料需要获得相关批 税，美方宣布拟将2,000亿美元中国输美产品加征文。2018年1月31日，环保部公示了2018年第5 关税税率由10%提高到25%，中方回应将依法对自批倡议核准的限定入口类申请明细表，此次审定废 美进口的约600亿美元产品按照四档不同税率加征七类铜进口量合计3,470吨。2018年4月，生态环 关税（包括对进口于美国的铜精矿、废杂铜、粗铜境部、商务部、发改委、海关总署，联合发布关于 （阳极铜）和电解铜征收25%关税）。外界因此担调整《进口废物管理目录》公告，将七类废杂铜等 心中美贸易战全面爆发，避险情绪主导下，大宗商16个品种固体废物，从《限制进口类可用作原料的 品价格普遍大幅下跌，铜价从年内高点跌至年内低固体废物目录》调入《禁止进口固体废物目录》， 点，跌幅超过20%。
自2018年12月31日起执行。2018年6月，国务 图3：LME铜现货价格走势
院发布《中共中央国务院关于全面加强生态环境保 单位：美元/吨护，坚决打好污染防治攻坚战的意见》，强化固体
废物污染防治，全面禁止洋垃圾入境，严厉打击走
私，大幅减少固体废物进口种类和数量，力争2020
年年底前基本实现固体废物零进口；2018年12月
29日，生态环境部等四部委联合发布公告，对现行
《非限制进口类可用作原料的固体废物目录》和
《限制进口类可用作原料的固体废物目录》进行以
下调整：将铜废杂料等8个品种固体废物从《非限
资料来源：Choice，中诚信证评整理
制进口类可用作原料的固体废物目录》调入《限制
进口类可用作原料的固体废物目录》，自2019年7 业务运营
月1日起被执行，意味着在禁止进口七类废铜之后，
公司在全球范围内从事黄金、铜、锌及其他金六类废铜的进口监管也将加强。受废铜进口限制影
属矿产资源的勘探、开采、冶炼加工及相关产品销响，2018年中国废铜进口量为 241.29万吨，同比
售业务，并开展与金属矿冶关联的科研、建设、贸下降32.18%。
易和金融等业务。得益于矿产铜、矿产锌、铁精矿、生产方面，据安泰科统计，2018年国内新增铜
冶炼加工及贸易金、冶炼铜产销量的上升，2018粗炼产能80万吨/年，期末中国铜粗炼产能达到735
年公司实现营业总收入 1,059.94亿元，同比增长万吨/年、精炼产能达到 1,186万吨/年。中国大规
12.11%。
模铜冶炼产能投入导致加工费呈下降趋势，2019
年中企铜精矿年度合同粗炼加工费（TC）从上年的
82.25美元/吨降至 80.8美元/吨，精炼费（RC）从
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表1：2018年公司各产品营业收入及占比情况 表2：2017~2018年公司主要矿山保有资源/储量汇总表
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||主要矿种||2017||2018|
||金（吨）||1,161.22||1,355.62|
||伴生金（吨）||158.85||372.35|
|金小计（吨）||1,320.07||1,727.97||
|铜（万吨）||3,147.51||4,952.11||
|银（吨）||836.05||1,846.59||
|钼（万吨）||68.09||67.85||
|锌（万吨）||783.04||836.61||
|铅（万吨）||144.03||121.92||
|钨（万吨）||7.56||7.44||
|锡（万吨）||13.97||13.97||
|铁（亿吨）||2.06||1.98||
|煤（亿吨）||0.69||0.69||

 -269.92 - -
铂（吨） 235.80 235.80
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|合并数|1,059.94|12.11|-|

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|-|-|-|
|钯（吨）|148.76|148.76|

探矿方面，2018年公司按权益投入地质找矿勘 2018年巴布亚新几内亚波格拉金矿生产 6.77吨、查资金3.01亿元，勘查新增333以上类别资源储量 塔吉克斯坦泽拉夫尚公司生产4.57吨、澳洲诺顿金（按权益）：金39.00吨、铜303.00万吨、铅锌52.00 田黄金公司生产4.26吨、吉尔吉斯斯坦奥同克公司万吨、银168.00吨、钴3.24万吨。其中：刚果（金） 生产 3.24吨、福建紫金山金铜矿生产 3.24吨、吉卡莫阿铜矿新增铜资源量592万吨，刚果（金）科 林珲春曙光金铜矿生产3.11吨，公司其他黄金企业卢韦齐铜矿项目新增资源量铜43万吨、钴4.5万吨， 合计生产11.31吨。
新疆乌拉根新增铅+锌资源量28万吨，山西义兴寨 表4：2016~2018年公司黄金产品产量情况-义联项目新增黄金资源28吨。此外，新疆阿舍勒 单位：吨
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|-|-|-|-|
|产品|2016|2017|2018|

黄金 214.60 213.76 241.63在地勘找矿方面都有新的进展。截至 2018年末，
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|-|-|-|-|
|其中：矿产金|42.55|37.48|36.50|

冶炼加工金 172.05 176.28 205.13采矿权233个，面积874.45平方公里。
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
整体来看，2018年公司海外并购了两大项目，
冶炼金
金、铜、锌资源储量均大幅增加；同时，地勘找矿
2018年公司生产冶炼金 205.13吨，同比增长方面亦取得一定进展，整体实力不断增强。但中诚
16.37%。公司黄金冶炼业务主要集中在福建省本信证评也关注到，随着海外项目的增加，公司的经
部、子公司洛阳紫金银辉黄金冶炼有限公司（以下营管理压力加大，特别是部分海外项目位于政治不
简称“洛阳紫金”）和紫金矿业集团黄金冶炼有限公稳定、法律政策不健全或社区不和谐的国家，使得
司。其中，洛阳紫金主要业务为收购其他矿山企业公司面临一定的汇率和海外经营风险。
或冶炼企业生产的、含金量达不到标准金锭要求的2018年公司矿产金产量继续下滑，但得益于
合质金，并精炼提纯生产标准金锭，是上海黄金交冶炼金业务量的增长，黄金业务收入仍明显
易所首批综合类会员单位及首批可提供标准金锭增长，整体经营情况较好
的认证企业，目前生产所需的主要原料为购自洛阳黄金业务为公司核心业务板块，具有很强的竞 市周边地区的合质金。
争力。2018年公司实现黄金业务收入647.08亿元， 采购方面，除自产黄金外，公司黄金冶炼所需同比增加16.70%，占营业总收入的48.66%，占比 原材料主要为外购合质金，收购品位均在80%以较上年下降1.15个百分点。公司黄金业务包括矿产 上。公司与主要供应商合作多年，业务关系较为稳金和冶炼金业务，当年分别实现销售收入91.08亿 固。2018年外购合质金合计采购金额为 173.53亿元和556.00亿元，同比下降2.28%和增长14.79%。 元。
表3：2018年公司黄金产品销售情况 销售方面，公司标准黄金主要在上海黄金交易
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|-|-|-|-|
||不含税单价|销售数量|金额|
|名称||||
||（元/克）|（吨）|（亿元）|
|矿产金|252.06|36.13|91.08|
|冶炼金|270.59|205.48|556.00|

资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 竞争优势，公司产品在黄金市场中保有很强的竞争矿产金 力，自上海黄金交易所开业以来，自有“紫金”和“银2018年，紫金山金铜矿受资源储量及矿石品位 辉”品牌产品的入库量、交易量一直保持在交易所
下降影响黄金产量继续下滑，且巴布亚新几内亚 2 会员单位前列。2018年公司对上海黄金交易所销售
月发生地震影响波格拉金矿的产量，加之澳洲诺顿 黄金金额为380.89亿元，占黄金业务收入的比重为
金田产金品位下降导致该矿产量有所下降，公司矿 58.86%。
产金产量同比减少2.63%至 36.50吨。具体来看，
8 紫金矿业集团股份有限公司
产品价格方面，依托优良的产品品质，公司近 业，且具有很强的盈利能力，2018年该业务毛利率年标准金销售均价均高于上海黄金交易2号金平均 达49.95%。
价格。2018年公司矿产金和冶炼金产品平均价格分 表6：2016~2018年公司铜产品产量情况别为252.06元/克和270.59元/克，分别较上年上涨 单位：万吨
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|产品|2016|2017|2018|

铜 56.13 63.60 68.31此外，为了控制价格波动及交易风险，公司利
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|-|-|-|-|
|其中：矿产铜|15.50|20.80|24.86|

冶炼铜 40.63 42.80 43.45定。具体来看，公司所有的金融衍生品交易均由董
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
事会授权成立的金融业务指导小组进行管理，在授
随着公司国内外铜矿山在建项目的持续推进，权范围内由专业团队执行相关操作，并由其时刻关
公司矿产铜生产规模持续增长，2018年福建紫金山注商品期货合约的价格波动，及时提出实施方案。
金铜矿产铜 7.66万吨、新疆阿舍勒铜矿产铜 4.45在持仓量方面，2018年公司规定金、银、铜、锌的
万吨、黑龙江多宝山铜矿产铜3.98万吨、刚果（金）最大持仓量不得超过其矿产品年计划量的10%。虽
科卢韦齐铜矿产铜5.32万吨、吉林珲春金铜矿产铜然公司针对远期交易建立了内部管理制度，但期货
1.52万吨、其他矿山合计产铜1.92万吨。
的交易特点使该业务仍面临一定市场及操作风险，
冶炼铜方面，2018年公司冶炼铜产量43.45万因此应持续关注公司对套期保值业务的风险控制
吨，同比增长1.51%。冶炼铜业务原材料为外购铜情况。
精矿和粗杂铜，公司铜冶炼具有较为稳定的采购渠总体来看，2018年公司冶炼金业务量的大幅增
道，原材料采购主要通过进口方式，2018年总采购长使得黄金业务收入小幅增长，加之公司黄金产品
量为 173.90万吨，其中国外进口量占总采购量的品牌知名度很高，销售渠道顺畅，整体业务经营情
58.90%。采购价格方面，公司参照中国铜原料谈判况较好。
小组价格采购定价，已与上游原料供应商签订长期随着产能的释放，公司矿产铜、矿产锌产量
原材料供货合同，并为抵御市场价格波动风险，合明显增长，铜、锌业务板块发展良好
同约定原料价格随产成品市场价格浮动。
销售方面，公司铜产品销售主要由紫金铜业有铜业务方面，近年随着多个国内外铜矿的成功
限公司市场部负责，主要销往福建本地及广东、江收购以及铜冶炼项目的投产，公司铜板块业务的战
浙一带，下游客户主要为国内的贸易商、铜板带加略地位逐步显现。2018年公司铜业务收入为277.84
工企业和铜管加工企业等，销售运费均由买方承亿元，占营业总收入的20.89%，为公司第二大业
务板块。公司铜业务主要包括矿产铜和冶炼铜业
担。2018年前五大客户销售额占铜业务收入的务，当年分别实现销售收入88.20亿元和189.64亿
60.74%，客户集中度相对较高。
元，同比分别增长23.13%和5.00%。
此外，2018年公司在建项目进展顺利，产能逐步释放。刚果（金）科卢韦齐二期铜钴矿湿法厂（新表5：2018年公司铜产品销售情况
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||不含税单价|销售数量|金额|
|名称||||
||（元/吨）|（吨）|（亿元）|
|矿产铜|35,353|249,475|88.20|
|冶炼铜|43,499|435,964|189.64|

资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
增长提供重要保障。
矿产铜方面，2018年公司矿产铜产量为24.86 锌业务方面，2018年公司实现锌业务收入
万吨，同比增长19.52%。公司矿产铜规模较大， 77.01亿元，占营业总收入的比重为5.79%。公司
为全国第二大矿产铜生产商，产量仅次于江西铜 锌业务主要包括矿产锌和冶炼锌业务，当年分别实
现销售收入 40.12亿元和 36.89亿元，同比分别下
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降1.35%和7.04%。 负债规模也有所上升，2018年末公司负债总额为表7：2018年公司锌产品销售情况 656.06亿元，同比增长26.96%。得益于发行人民
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||不含税单价|销售数量|金额|
|名称||||
||（元/吨）|（吨）|（亿元）|
|矿产锌|14,186|282,805|40.12|
|冶炼锌|20,205|182,591|36.89|

资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 图4：2016~2019.Q1公司资本结构分析矿产锌方面，随着新疆紫金锌业公司铅锌矿、
乌拉特后旗紫金公司三贵口锌矿（规划产能为年产
锌精矿7万吨）和俄罗斯图瓦龙兴公司铅锌多金属
矿（规划产能为年产锌约8万吨）的持续释放，公
司矿产锌产量继续增长，2018年产量为27.80万吨，
同比增长2.98%；其中俄罗斯图瓦龙兴公司产锌
9.99万吨、乌拉特后旗紫金公司产锌7.44万吨、新
疆紫金锌业公司产锌9.36万吨、新疆阿舍勒铜业公
司产锌 0.90万吨、公司其他矿山产锌合计 0.11万
吨。冶炼锌方面，受公司进行技改影响，冶炼锌产
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
量继续下降。2018年冶炼锌产量18.31万吨，同比
从资产结构来看，由于公司的核心竞争力是矿下降7.04%。
产资源，近年来公司加大投资支出、资源及产能扩表8：2016~2018年公司锌产品产量情况
张力度，并形成了以非流动资产为主的资产结构。
单位：万吨
截至2018年末，公司非流动资产为824.31亿元，
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|产品|2016|2017|2018|

锌 46.45 46.70 46.12
固定资产、无形资产及在建工程等大幅增长所致；
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|-|-|-|-|
|其中：矿产锌|25.00|27.00|27.80|

冶炼锌 21.45 19.70 18.31
非流动资产占总资产比重为73.03%，主要由固定资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 资产、无形资产、其他非流动资产和长期股权投资总体来看，公司矿产资源储量丰富，黄金业务
构成，上述四项占非流动资产比重分别为41.42%、保持很强的竞争力，同时铜和锌等业务板块发展良
27.31%、9.95%和8.54%。其中，固定资产为341.44好，对整体收入形成重要补充。
亿元，同比增长3.60%，系合并范围的增加导致房屋建筑物、矿山构筑物及建筑物、发电设备及输电财务分析
系统、机器设备、运输工具等增加所致；无形资产下列财务分析基于公司提供的经安永华明会
为225.10亿元，同比增长127.30%，系合并范围的计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标准无
增加导致探矿及采矿权、土地使用权以及上海黄金保留意见的2016~2018年度审计报告，以及未审计
交易所会员资格等增加所致；其他非流动资产为的 2019年一季度财务报告。公司财务报表均按照
81.99亿元，同比增长17.81%，主要系勘探开发成新会计准则编制，且为合并口径。
本、长期应收款和预付土地使用权款等增长所致；
资本结构
长期股权投资为 70.42亿元，同比增长3.60%，主2018年，公司继续投资并购境外优质矿产资源
要系对合营企业及联营企业的股权投资增长所致。
并不断加大产能扩张力度，整体资产规模明显增
截至2018年末，公司流动资产为304.49亿元，占
长，期末资产总额增至 1,128.79亿元，同比增长
总资产比重为26.97%，主要由存货及货币资金构
26.38%。同时，随着公司对外部融资需求的增加，
成，占流动资产比重分别为41.61%和33.14%。货
10 紫金矿业集团股份有限公司
币资金为 100.90亿元，同比增长69.98%，主要因 务为 475.24亿元，同比增长27.32%。从债务期限公司预备并购项目备付资金；存货为126.70亿元， 结构来看，由于短期债务增幅大于长期债务，公司同比增长14.25%，主要系原材料、在产品和产成 长短期债务比为由2017年末的0.83上升至1.18。
品增加所致。由于金、铜等有色金属以及原料价格 随着部分一年内到期的非流动负债到期兑付，公司受国际市场影响较大，价格波动剧烈，2018年公司 短期债务有所下降，加之公司发行一期中期票据带对存货计提跌价准备0.94亿元，同时转回或转销跌 动长期债务上升，截至 2019年 3月末，公司总债价准备1.55亿元。 务为475.21亿元，长短期债务比下降至0.95，公司从负债结构来看，公司负债以流动负债为主， 债务期限结构得到优化。
截至2018年末，公司流动负债为372.23亿元，占 图5：2016~2019.Q1公司债务结构分析负债总额比重为56.74%，主要由短期借款、一年
内到期的非流动负债、应付账款及其他应付款构
成，占流动资产比重分别为41.95%、26.08%、
12.20%和13.38%。短期借款为156.17亿元，较上
年增长58.45%，主要是由于并购项目借款增加；
其中有74.83亿元为黄金租赁款，由于现有业务模
式下的黄金价格波动风险完全由银行承担，公司只
承担约定的黄金租赁费及相关手续费，因此计入短
期借款。一年内到期的非流动负债为97.07亿元，
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
同比增长111.01%，主要是部分一年内到期的公司
总体来看，2018年公司资源并购及投资规模进债券重分类所致；应付账款为45.40亿元，同比增
一步扩大，期末资产、负债规模均明显增长，公司长7.67%，其中1年以内的应付账款占比为86.92%；
财务杠杆比率波动不大，仍处于较合理水平，但其他应付款为49.80亿元，同比增长36.72%，主要
2018年短期债务增长较快，导致目前债务结构以短为工程设备款、第三方往来款等增加所致。非流动
期债务为主，公司债务期限结构有待优化。
负债方面，截至 2018年末，公司非流动负债为
盈利能力
283.82亿元，占负债总额的43.26%。主要由129.18
2018年，公司以铜为主的矿产品产量以及冶炼亿元长期借款和88.79亿元应付债券构成，分别同
加工及贸易金业务量的上升使得整体收入继续增比增长95.75%和下降35.56%。长期借款大幅增长
长，当年营业总收入为 1,059.94亿元，同比增长主要系公司融资需要增加所致；应付债券减少主要
12.11%。营业毛利率方面，2018年公司毛利率较系部分一年内到期的公司债券重分类所致。
高的矿产品金、银、铜等毛利率有所回落，使得整财务杠杆水平方面，截至 2018年末，公司的
体营业毛利率下降 1.35个百分点至12.59%。若剔资产负债率和总资本化比率分别为58.12%和
除冶炼加工产品，公司矿产品毛利率为46.31%，50.13%，较上年分别上升0.27个百分点和 0.34个
下降了 0.93个百分点，主要原因是矿产品成本上百分点。
涨。2019年1~3月，公司营业总收入为 290.42亿截至2019年3月末，公司资产总额为1,131.34
元，同比上升27.02%，受公司主要矿产品销量增亿元，负债合计659.45亿元，当期末资产负债率和
加所致；同期公司毛利率为12.81%，同比下降2.55总资本化比率分别为58.29%和50.18%，财务杠杆
个百分点，主要为公司主要矿产品售价同比下降所比率基本与上年末持平。整体来看，公司负债水平
致。随着在建矿山产能的逐步释放、资源自给率的处于较合理范围。
进一步提高以及多金属板块的良好发展，公司盈利
从债务规模来看，截至 2018年末，公司总债
能力稳定性和经营抗风险能力将有所提高。
11 紫金矿业集团股份有限公司
表9：2018年公司各产品营业收入及毛利率情况 利润总额方面，公司的利润总额主要由经营性单位：亿元、% 业务利润、投资收益和资产减值损失构成。2018
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||||||较上年||||较上年同期|
|分产品||营业收|入||||毛利率|||
||||||同期|||||
|矿产金|91.08|||-2.28||31.37||-2.58||
|冶炼加工及贸易金|556.00|||14.79||0.25||-0.30||
|矿产铜|88.20|||23.13||49.95||-0.66||
|冶炼铜|189.64|||5.00||3.54||-2.04||
|矿产锌|40.12|||-1.35||65.34||-1.40||
|冶炼锌|36.89|||-7.04||3.20||5.79||
|矿产银|5.05|||-16.26||24.31||-14.81||
|铁精矿|14.51|||29.98||71.04||4.91||
|其它|308.37|||32.83||6.62||-0.66||
|合计数|1,329.86|||11.78||12.59||-1.35||
|内部抵销数|-269.92|||-||-||-||

资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
减值迹象的固定资产、在建工程等长期资产计提减期间费用方面，2018年公司销售费用为 8.87
值同比减少所致。此外，2018年公司公允价值变动亿元，同比上升18.49%，主要系运输费增加所致；
损益为-1.36亿元，主要系公司持有的股票、基金、同期，受费用化勘探支出及并购咨询费增加的影
期货合约、黄金租赁现货与黄金租赁套保合约等浮响，公司管理费用为32.39亿元，同比上升8.19%；
动损益以及外汇汇率浮动损益；营业外损益为-0.51财务费用方面，2018年公司实现汇兑收益 0.81亿
亿元，主要包括赔款收入2.77亿元、固定资产报废元，而去年公司产生汇兑损失6.89亿元，使得2018
损失1.38亿元和对外捐赠2.07亿元。2018年公司年财务费用同比下降37.69%至 12.54亿元。2018
实现利润总额61.30亿元，同比增长34.20%，全年年，公司三费合计 53.81亿元，同比下降6.51%，
实现净利润46.82亿元，同比增长44.19%，整体盈三费收入占比为5.08%，同比降低1.01个百分点。
利水平较高。
2019年1~3月，受新并购企业纳入合并范围影响，
图6：2016~2019.Q1公司利润总额构成公司销售费用同比增加32.79%至 3.03亿元，管理
费用同比增加44.21%至 8.96亿元；同期公司财务
费用为 5.50亿元，同比下降11.48%，主要为当期
汇兑损失同比减少所致。2019年1~3月公司期间
费用合计 18.01亿元，占营业总收入比为6.20%，
同比下降0.76个百分点。总体看，公司期间费用收
入占比较为合理，但中诚信证评将对汇率波动对公
司财务费用造成的影响保持关注。
表10：2016~2019.Q1公司期间费用分析
单位：亿元 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
||||||
|-|-|-|-|-|
||2016|2017|2018|2019.Q1|
|销售费用|6.67|7.49|8.87|3.03|
|管理费用|28.22|29.94|32.39|9.48|
|财务费用|5.82|20.13|12.54|5.50|
|三费合计|40.71|57.56|53.81|18.01|
|三费收入占比|5.16%|6.09%|5.08%|6.20%|

注：上述管理费用里包含研发费用
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
12 紫金矿业集团股份有限公司
偿债能力 财务弹性方面，公司资信状况良好，与多家商得益于 2018年公司利润总额的增加，当年 业银行建立了长期稳定的合作关系。截至 2018年 EBITDA规模为 121.56亿元，同比增长20.56%， 12月31日，公司获得的银行授信总额合计1,512.65整体获现能力较强。从主要偿债能力指标来看， 亿元，已使用授信额度471.48亿元，备用流动性充 2018年公司总债务/EBITDA为 3.91倍，EBITDA 裕。同时，公司作为上海、香港两地上市公司，直利息保障倍数为7.33倍。整体来看，公司EBITDA 接融资渠道畅通。整体来看，公司融资渠道顺畅，对债务利息偿还的保障程度极强。 备用流动性充足，具备较强的财务弹性。
图7：2016~2018年公司EBITDA构成分析 或有负债方面，截至 2018年末，公司担保总额合计168.35亿元，其中对外担保额（不含子公司）合计 6.96亿元，包括为瓮福紫金化工股份有限公司、福建省稀有稀土（集团）有限公司分别提供担保1.40亿元和5.56亿元，对外担保规模整体较小，对外担保所承担的或有负债风险可控。截至 2018年末，公司无重大未决诉讼事项。
总体来看，公司金、铜等矿产资源储量十分丰富，矿产金、铜产量位居国内前列，具有很强的规模优势和综合竞争力。且随着未来公司资源规模的资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
现金流方面，2018年公司经营活动净现金流为 不断扩张以及各金属业务的共同发展，整体抗风险102.33亿元，同比增长4.80%，同期经营活动净现 能力和综合实力将进一步提升。同时，公司具备较金/总债务和经营活动净现金/利息支出分别为 0.22 强的盈利能力和获现能力，整体偿债能力极强。
倍和6.17倍，经营活动净现金流对债务利息的保障
结论
能力极强。投资活动现金流方面，近年公司资源并
综上，中诚信证评维持发行主体紫金矿业信用购及项目投资力度较大，投资活动现金大规模流
等级为AAA，评级展望稳定，维持“紫金矿业集团出，2018年投资活动净现金流为-136.40亿元。未
股份有限公司2016年公司债券（第一期）”的信用来公司将进一步推进项目建设，投资活动仍将保持
等级为AAA，维持“紫金矿业集团股份有限公司较大的现金净流出规模。
2016年公司债券（第二期）”的信用等级为AAA。
表11：2016~2019.Q1公司偿债能力分析
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2016|2017|2018|2019.Q1|

长期债务（亿元） 220.46 203.78 217.97 243.36
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（亿元）|439.60|373.28|475.24|475.21|

资产负债率（%） 65.12 57.85 58.12 58.29
||||||
|-|-|-|-|-|
|总资本化比率（%）|58.55|49.79|50.13|50.18|

EBITDA（亿元） 77.27 100.83 121.56 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA 利息倍数|||||
||4.65|8.01|7.33|-|
|（X）|||||

总债务 /EBITDA
5.69 3.70 3.91 -
（X）
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/|||||
||5.17|7.75|6.17|-|
|利息支出（X）|||||

经营活动净现金/
0.20 0.26 0.22 0.11
总债务（X）
注：2019年一季度经营活动净现金/总债务经过年化处理。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
13 紫金矿业集团股份有限公司
附一：紫金矿业集团股份有限公司股权结构图（截至2019年3月31日）
福建省上杭县国资委
100%
闽西兴杭国有资产投资经营有限公司
25.88%
紫金矿业集团股份有限公司
资料来源：公司提供
14 紫金矿业集团股份有限公司
附二：紫金矿业集团股份有限公司组织结构图（截至2018年12月31日）
资料来源：公司提供
15 紫金矿业集团股份有限公司
附三：紫金矿业集团股份有限公司主要财务数据及指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2016|2017|2018|2019.Q1|

货币资金 502,250.20 593,606.67 1,008,989.08 852,709.09
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收账款|78,306.75|129,286.45|100,987.11|91,507.66|

存货 1,200,262.66 1,108,983.50 1,266,967.49 1,370,216.65
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动资产|2,414,020.88|2,867,501.06|3,044,868.82|2,985,661.85|

长期投资 898,552.46 757,554.94 704,175.33 703,156.66
||||||
|-|-|-|-|-|
|固定资产合计|3,690,285.92|3,378,330.85|4,010,849.24|4,050,639.71|

总资产 8,921,770.03 8,931,526.36 11,287,930.38 11,313,422.09
||||||
|-|-|-|-|-|
|短期债务|2,191,386.45|1,694,987.87|2,572,698.53|2,318,538.00|

长期债务 2,204,573.36 2,037,816.33 2,179,736.94 2,433,562.29
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|4,395,959.81|3,732,804.19|4,752,435.47|4,752,100.28|

总负债 5,810,119.21 5,167,241.83 6,560,559.11 6,594,515.24
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|3,111,650.82|3,764,284.52|4,727,371.27|4,718,906.85|

营业总收入 7,885,113.78 9,454,861.91 10,599,424.61 2,904,194.08
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费前利润|816,093.51|1,182,430.51|1,174,387.60|329,631.13|

投资收益 -197,333.64 15,567.01 106,052.29 2,443.57
||||||
|-|-|-|-|-|
|净利润|168,726.79|324,754.92|468,267.66|104,988.54|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 772,696.21 1,048,446.03 1,215,557.26 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|860,167.19|976,435.55|1,023,300.97|128,492.51|

投资活动产生现金净流量 -847,885.59 -594,760.28 -1,364,021.04 -234,418.11
||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|-50,789.03|-267,428.73|765,516.84|-86,670.59|

现金及现金等价物净增加额 -13,287.50 104,152.06 417,849.42 -196,913.25
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2016|2017|2018|2019.Q1|

营业毛利率（%） 11.50 13.94 12.59 12.81
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|5.42|8.63|9.91|8.90*|

EBITDA/营业总收入（%） 9.80 11.09 11.47 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.36|0.61|0.48|0.46|

经营活动净现金/总债务（X） 0.20 0.26 0.22 0.11*
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.39|0.58|0.40|0.22*|

经营活动净现金/利息支出（X） 5.17 5.86 6.17 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|4.65|6.29|7.33|-|
||5.69|3.56|3.91|-|
|资产负债率（%）|65.12|57.85|58.12|58.29|
||58.55|49.79|50.13|50.18|
|长期资本化比率（%）|41.47|35.12|31.56|34.02|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、带“*”财务指标已经年化处理。
16 紫金矿业集团股份有限公司
附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
||
|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
||
|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
||
|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
||
|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

17 紫金矿业集团股份有限公司
附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|内容|含义|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|基本不能保证偿还债券|

C 不能偿还债券
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
18 紫金矿业集团股份有限公司
短期债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级|含义|

A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
|||
|-|-|
|A-2|还本付息能力较强，安全性较高。|

A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
|||
|-|-|
|B|还本付息能力较低，有一定的违约风险。|

C 还本付息能力很低，违约风险较高。
|||
|-|-|
|D|不能按期还本付息。|

注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
19 紫金矿业集团股份有限公司