信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
募集资金使用情况
图1：2018.01~2019.03我国软件行业收入增速情况上海二三四五网络控股集团股份有限公司（以
下简称“二三四五”或“公司”）于2018年5月15日
公开发行“上海二三四五网络控股集团股份有限公
司 2018年面向合格投资者公开发行公司债券（品
种一）”（债券简称“18二三01”，以下简称“本次债
券”），发行规模为5.00亿元，票面利率为6.00%，
期限为3年期，在债券存续期的第2个计息年度末
附公司上调票面利率选择权和投资者回售选择权，
资料来源：国家工信部，中诚信证评整理
募集资金扣除发行费用后，用于增资全资子公司上 目前我国软件产业向高质量方向发展步伐加海二三四五大数据科技有限公司（以下简称“大数 快，各产业内部结构持续调整优化，产业生态链不据公司”，该公司主要从事大数据科技、信息科技 断完善。我国人口基数庞大、互联网普及程度高和领域内的技术开发、技术咨询、技术服务、技术转 基础数据资源丰富等特点，有力促进云计算、大数让，数据处理服务，云平台服务，云基础设施服务， 据以及人工智能技术快速落地和应用发展。同时，企业管理咨询等业务）。 云计算、大数据和人工智能技术也全面影响到传统本次债券募集资金扣除发行费用后实际到账 软件开发领域，使开发、交付和盈利等模式转型，49,780万元，公司已于2018年8月17日完成对大 引发计算平台重构并带来新市场空间，使平台软数据公司增资及工商变更。截至 2018年 12月 31 件、APP软件等快速兴起，推动软件产品收入规模日，大数据公司已使用募集资金24,683万元，剩余 持续增长。此外，新兴信息技术与传统产业融合加25,097万元。 深共同推动软件行业发展。
整体来看，软件行业短期内随着新兴产业蓬勃行业分析
发展和各领域信息化程度不断提高，传统行业信息化基础建设正在加速推进。同时，银行、电信和能 2018年我国软件行业总体保持平稳较快发
源等重点行业信息化建设已经取得一定成就，发展展，产业规模进一步扩大，各产业内部结构
重心将逐步向应用系统升级优化以及技术服务调持续调整优化，新兴信息技术与传统产业融
整，上述两方面将是未来一定时期内拉动我国软件合加深，产业生态链不断完善。
市场产品和服务增长重要力量。从长期来看，云计随着信息技术在各行业不断深入应用，各类企
算、大数据、智慧城市和互联网+等将是软件行业业对软件需求不断扩大。2018年我国软件行业总体
未来发展方向，将带动软件行业进入革新发展新阶保持平稳较快发展，产业规模进一步扩大，盈利能
段，软件应用将渗透到经济和社会生活各个领域，力稳步提升，云计算、大数据及人工智能等新一代
软件产业将与其他产业加快融合步伐，行业格局或信息技术将加速渗透经济和社会生活各个领域，产
将面临较大调整，产业结构不断优化。
业服务化、平台化和融合发展态势更加明显。根据
国家工信部数据，当年实现软件业务收入63,061亿 随着我国互联网行业快速发展，互联网渗透元，同比增长14.2%；同期取得利润总额 8,079亿 率不断提高，行业收入规模保持增长，但同元，同比增长9.7%。2019年1~3月，我国软件业 时收入增速整体下滑，加之相关企业获客成完成软件业务收入14,755亿元，同比增长14.4%， 本增加，未来行业竞争将逐步加剧。
增速同比提高0.4个百分点。 近年随着我国经济发展稳步增长，互联网基础
建设投资力度加大，行业迎来快速发展，互联网普
及率不断提升，入网门槛进一步降低。根据中国互
4 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
联网络信息中心报告显示，截至2018年12月末我 展，线上线下不断融合，互联网服务范围向更深更国网民规模达8.29亿，全年新增网民5,653万，互 广发展，竞争越发激烈，但未来行业仍将保持良好联网普及率为59.6%，较2017年底提升3.8个百分 发展势头。
点。同时，随着智能手机普及以及三大电信运营商
2018年我国个人消费贷款规模仍较大，但网网络建设渗透率不断深入，手机网民规模呈逐年增
贷行业景气度大幅降低，监管趋严将有助于长态势，占比不断提高。当年末我国手机网民规模
未来行业的有序发展。
达8.17亿，全年新增手机网民6,433万，网民中使
互联网金融是指传统金融机构与互联网企业用手机上网比例由2017年底97.5%提升至2018年
利用互联网技术和信息通信技术实现资金融通、支底98.6%，较上年提升 1.1个百分点。我国网民以
付、投资和信息中介服务的新型金融业务模式，主中青年群体为主，并持续向中高龄人群渗透。未来
要包括P2P网贷、众筹、第三方支付、数字货币和我国网民增长主要来自于新增人口、偏远地区人群
大数据金融等。根据中国人民银行数据显示，截至以及老年群体。同时，目前我国互联网渗透率不断
2018年 12月，我国金融机构个人消费贷款余额为提高，ToB领域将成为未来互联网企业发展方向。
37.79万亿元，同比增长19.90%，规模仍较大。但在物联网、大数据、云计算等信息技术和资本
同期互联网金融公司业绩普遍下滑，根据第一网贷力量共同推动下，互联网行业业务不断创新拓展，
发布的《2018年全国P2P网贷行业快报》显示，2018共享经济、数字支付和跨界电商等新兴业态不断发
年我国网贷行业成交额、基本正常平台数量、贷款展壮大，激发居民消费需求加快升级，对经济社会
余额和参与人数四大指标同比分别下降50.28%、发展支撑作用不断增强。2018年我国互联网和相关
43.82%、29.74%、8.14%，系我国网贷平台上线十服务业保持平稳较快增长，当年我国规模以上互联
一年来首次下降，行业景气度大幅降低。
网和相关服务企业完成业务收入 9,562亿元，同比
根据钱诚数科大数据系统显示，截至 2018年增长20.3%，月度收入增速整体呈现下滑趋势。2019
末，全国小贷公司共有 8,133家，较 2017年底的年一季度，我国互联网和相关服务业行业规模稳步
8,551家减少418家，降幅达4.89%；从业人员90,839扩大，收入增速较上年同期回落明显。当期我国规
人，较 2017年的 103,988人减少 13,149人，下降模以上互联网和相关服务企业完成业务收入 2,402
12.64%；贷款余额 9,550.44亿元，较 2017年的亿元，同比增长17.3%，增速较上年同期下降 6.5
9,799.49亿元减少249.05亿元，下降2.54%，小贷个百分点。
行业主要经营指标呈下降趋势。
图2：2018.01~2019.03我国互联网业务收入增速情况
行业政策及监管方面，近年互联网金融行业在快速发展同时也暴露出诸多问题，包括存在过度授信及暴力催收等不合规经营方式。2018年互联网金融行业延续 2017年严监管态势，当年 3月互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室下发《关于加大通过互联网开展资产管理业务整治力度及开展验收工作的通知》，要求互联网平台未经许可，不得依托互联网发行销售资产管理产品，存量业务资料来源：国家工信部，中诚信证评整理
应当最迟于2018年6月底前压缩至零。同年8月，近年我国网民规模快速增长，人口红利逐渐消
全国网络借贷风险专项整治工作领导小组办公室失，一、二线城市互联网应用新增流量已趋于饱和。
下发《关于开展P2P网络借贷机构合规检查工作的未来，互联网企业运营受获客成本持续提升影响，
通知》，一同下发的还有《P2P合规检查问题清单》，
将逐渐转向低线城市和存量市场。同时，随着移动
意味着网贷行业整改验收工作正式进入实质性启
互联网的进一步普及，互联网消费场景向多元化发
5 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
动阶段。同月，《关于报送 P2P网贷平台借款人逃 857.69%，收入规模持续大幅增长。
废债信息的通知》下发，指出近期部分网贷平台借 表1：2017~2018年公司营业收入构成
款人发生“恶意逃废债”、逾期不还款，等待平台资 单位：亿元、%
||||||
|-|-|-|-|-|
|2017年||2018年|||
||占营业||占营业|收入同|
|金额|收入|金额|收入|比增减|
||比重||比重||

互联网信
贷“十律”，被称为是有史以来地方“最严条例”。近 11.79 36.84 24.80 65.71 110.35息服务
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|互联网金||||||
||20.93|65.43|17.92|47.49|-14.38|
|融服务||||||

其他业务 - - 0.41 1.09 100.00进一步实施，互联网金融行业将更趋规范，无资质
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|合并抵消|-0.73|-2.27|-5.39|-14.29|-|

机构将难以开展互联网金融业务。中短期来看，互
合计 32.00 100.00 37.74 100.00 17.95联网金融行业增速将会受到一定影响，行业集中度 注：尾数差异系四舍五入形成。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
将进一步提升，业务合规开展及风控模型改善等成
为业内机构主要着力点。长期来看，互联网金融行
公司在巩固2345系列产品PC端地位同时，业机构规模将逐步扩大，用户群体将更加稳定。总
加强移动端业务发展，2018年开发并运营多体来看，近年来国家互联网金融风险专项整治进度
款产品，移动端收入规模大幅增长。
加快以及一系列行业规范政策发布实施，将有助于 2018年公司大力发展互联网信息服务业务，加行业进入有序发展阶段。 强 PC端、移动端和 WEB端资源整合。当年公司互联网信息服务业务实现营业收入 24.80亿元，同业务运营
比增长110.35%。目前2345系列产品合计已覆盖超 2018年公司继续推进“互联网+金融创新”战
过 2.6亿互联网及移动互联网用户，其中核心产品略，不断加大互联网信息服务发展力度。当年公司
“2345网址导航”运营多年，积累了庞大的互联网用实现营业收入37.74亿元，同比增长17.95%，其中
户群体。2018年末，公司 2345网址导航位列国内互联网信息服务业务和互联网金融服务业务分别
排名前三1，2345加速浏览器位列国内第三2，保持实现收入 24.80亿元和 17.92亿元，同比分别增长
行业领先地位。2018年公司开发并运营 2345网址110.35%和下降14.38%，占营业收入（占合并抵消
导航桌面版、2345影视大全桌面版、PDF阅读器和后收入，下同）比重分别为65.71%和47.49%。值
2345游戏盒子等小工具，并推出了基于区块链技术得关注的是，受政策因素影响，2017年底公司互联
的“2345星球联盟”，产品结构进一步丰富。公司在网金融服务业务的现金贷产品全线终止，该板块
巩固 PC端优势地位同时，加强移动端业务发展力 2018年收入及盈利规模有所下降。2018年我国互
度，2018年移动端营业收入为15.91亿元，同比增联网金融行业监管政策密集出台，行业整治进度进
长411.25%，推动互联网信息服务业务规模增长。
一步加强。随着政府监管部门针对互联网、互联网
公司具有较为丰富的产品体系，既满足用户多元化金融领域的政策趋严，公司或将面临一定政策风
需求，又充分发挥各产品之间优势互补的特点，有险，并影响其相关业务发展，中诚信证评对此予以
助于整体业务快速发展。近年公司不断加强信息安关注。2019年一季度公司互联网信息服务业务及互
全管理体系的建立，将产品安全需求、安全设计、联网消费金融业务增长较快，当期实现营业收入
安全开发和安全测试等环节融入到产品开发流程，
13.03亿元，同比增长196.68%，其中互联网信息服
优化完善安全立体防护体系，保障关键信息基础设
务业务和互联网金融服务业务分别实现收入 8.02
施安全，提高公司信息系统整体安全防护水平。但
亿元和7.20亿元，较上年同期分别增长112.20%和
1数据来源于公司2018年年度报告。
2数据来源于公司2018年年度报告。
6 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
同时，若用户数据遭到窃取、泄露或非法篡改等将 2018年公司互联网金融服务业务由个人消费对客户隐私、客户权益构成一定威胁，相关信息安 金融向汽车金融倾斜，由于近两年来行业监全问题或将对公司经营产生一定负面影响。 管政策变动造成业务结构调整，当年板块业2018年1月公司自建的“2345王牌联盟”通过运 务收入同比下滑，同时未来行业监管政策风用区块链技术升级为“2345星球联盟”。“2345星球 险需予以持续关注。
联盟”基于分布式记账、共识机制和智能合约等底 公司互联网金融业务领域已经形成汽车消费层架构，运用公开透明的价值获取与分配算法，实 金融、个人消费金融和商业金融三大业务方向，并现用户网络行为的价值量化及共享，将打造成为一 已持有互联网小贷、融资租赁及保理金融牌照。
个去中心化、可信任的网络生态圈。2018年2月， 受到行业监管政策变动影响，公司互联网金融公司上线区块链项目官网，并发布《二三四五区块 服务原主要产品2345贷款王已于2017年底全线终链方案白皮书》（以下简称“白皮书”）。白皮书中宣 止。2018年公司为互联网消费金融业务发放贷款及布推出“2345星球联盟计划”，计划基于区块链技 垫款计提减值，当年末短期消费类贷款（主要系无术，打造一个用户通过行为能获得激励的平台。 抵押、无担保的互联网个人消费贷款）原值 15.83 2018年公司通过京东众筹等渠道推出具有接收用 亿元，计提资产减值准备金额6.11亿元，账面价值户行为数据、发布生态任务、CDN加速、云存储、 9.71亿元。2018年公司短期消费类贷款计提大额减分布式处理及分布式数据挖掘等云计算功能的智 值，对当年盈利造成负面影响，同时中诚信证评对能终端硬件产品“章鱼星球”，进一步提升公司推广 于该部分账面贷款资产质量及回收风险表示关注。
优势，获取更多商业价值。公司通过推广自有及第 2018年起公司调整业务布局重心，对个人消费三方产品，有效提升 PC端及移动端产品渗透率， 金融业务做出一定幅度调整，并开始转向汽车消费使得获客成本处于行业较低水平，为业务发展提供 金融等更有消费场景的金融科技业务领域，积极拓有力支持。 展车贷和商业贷等业务。受 2345贷款王等产品终值得注意的是，据中国之声《新闻纵横》报道 止等因素影响，当年公司互联网金融服务业务规模公司涉嫌以矿机为核心发行虚拟数字资产方式，通 下滑，全年实现营业收入 17.92亿元，同比下降过将矿机“章鱼星球”挖出的虚拟货币“星星币”违规 14.38%。同时，2018年三季度起公司开始与金融机引导至境外交易所进行交易，从中套取非法利润3。 构合作开展汽车贷等互联网金融业务，2019年以来同时，据《人民日报》报道公司涉嫌篡改搜索引擎 双方合作规模扩张较快，公司通过引入资方资金推行为4。针对以上媒体报告，公司回应称系个别经销 动自身互联网金融服务业务发展。
商及某些推广渠道为赚取利益在销售或推广过程 汽车消费金融方面，公司旗下“2345车贷王”平中存在违规行为，目前相关经销商已被公司剥夺经 台拥有诚心贷、同心贷、动心贷和省心贷四款产品，销商资格。中诚信证评对于公司经营过程中存在经 主要在三、四、五线城市以及农村提供汽车贷款服销商及渠道商违规行为及可能对公司品牌价值及 务，截至 2018年底，共为约 3万名客户提供车贷声誉造成的负面影响将予以持续关注。 与汽车咨询服务。诚心贷、同心贷和动心贷的贷款整体来看，公司互联网信息服务已形成多元 额度在2~25万元之间，贷款期限为1~3年，首付化、多层次产品系列，且积累大批客户群体，有助 比例为20%。省心贷的贷款期限为1~3年，贷款额于整体业务快速发展。 度在2~9万元之间，首付金额为0元，3年一次性费率为19%。公司主要由合作代理商在当地市场开 3资料来源：
拓4S店、汽贸店等汽车经销商渠道进行获客，2018http://china.cnr.cn/yaowen/20190316/t20190316_524545133
年末已在全国超过 200个地级市布局展业。截至 .shtml
4资料来源： 2018年末，公司车贷余额为13.51亿元，同比增长
http://xiaofei.people.com.cn/n1/2019/0522/c425315-310967
64.html
7 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
946.29%，当年计提资产减值准备金额 0.05亿元， 12.26%，财务杠杆比率低。
不良贷款率为0.37%。 从资产结构来看，公司资产以流动资产为主。
总体来看，受到监管政策变动影响，公司业务 2018年末公司流动资产77.31亿元，占资产总额比结构逐步调整，2018年大额资产减值损失对当年盈 重为65.65%，主要为货币资金、应收票据及应收账利带来负面影响，同时短期消费类贷款账面资产质 款、一年内到期的非流动资产和其他流动资产。
量及回收风险仍需予以关注。公司当前积极拓展车 2018年末公司货币资金为 34.83亿元，同比下降贷和商业贷等业务，但互联网金融服务业务开展仍 3.10%，其中99.25%系银行存款；当年末应收票据面临行业监管政策等风险，中诚信证评对公司未来 及应收账款为 6.21亿元，同比增长31.80%，均为相关业务发展保持持续关注。 应收账款。2018年末公司应收融资租赁及保理款同比增长63.52%至 4.29亿元，使得当年末应收账款财务分析
规模大幅增长。2018年末公司一年内到期的非流动以下财务分析基于经立信会计师事务所（特殊 资产为6.61亿元，同比增长786.12%，主要系一年普通合伙）审计并出具标准无保留意见的公司 内融资租赁款转入，当年末融资租赁款余额6.11亿2016~2018年度审计报告，以及未经审计的2019年 元，按照五级分类，其中正常类款项6.08亿元。2018一季度财务报表。公司所有财务报表均按照新会计 年末公司其他流动资产为 28.02亿元，同比增长准则编制。 109.27%，主要系购买的理财产品增加。值得注意的是，当年末公司其他流动资产中包含短期消费类资本结构
贷款 9.71亿元。2018年公司计提大额减值准备，随着业务规模扩张，公司资产规模及负债规模
主要系无抵押、无担保的互联网个人消费贷款损快速增长，2018年末资产总额和负债总额分别为
失，需关注该部分资产质量。非流动资产方面，2018117.76亿元和24.46亿元，分别同比增长28.39%和
年末公司非流动资产 40.45亿元，集中于长期应收76.51%。从所有者权益来看，公司经营利润留存积
款、长期股权投资和商誉。2018年末公司长期应收累，自有资本实力提升，2018年末所有者权益合计
款为 7.42亿元，同比增长53.54%，当年融资租赁93.30亿元，同比增长19.82%。2019年3月末，公
业务及保理业务规模逐步扩大，长期应收款规模随司资产总额和负债总额分别为 120.30亿元和 21.84
之增长。2018年末公司长期股权投资为2.93亿元，亿元，同期所有者权益合计98.46亿元。
同比下降10.70%，主要系对联营企业酷吧时代科技图3：2016~2019.Q1公司资本结构
（北京）有限公司和昆山汇岭互联网投资企业（有限合伙）投资减少 0.47亿元。2018年末公司商誉24.08亿元，其中24.00亿元系2014年收购上海二三四五网络科技有限公司100%股权形成，当年公司对商誉相关的资产组进行了减值测试，经测试本期商誉未发生减值，不计提商誉减值准备。但公司商誉规模较大，占当年末总资产比重为20.45%，若并购对象未来经营发生重大变化，将对公司资产质量及盈利能力产生较大影响，中诚信证评对公司未数据来源：公司审计报告，中诚信证评整理 来商誉减值情况保持关注。
从财务杠杆比率来看，公司自有资本实力较
负债结构方面，公司负债主要为流动负债，强，整体负债水平低。2018年末公司资产负债率和
2018年末流动负债为18.35亿元，占负债总额比重
总资本化比率分别为20.77%和13.80%，2019年 3
为75.04%，主要包括短期借款、应付票据及应付账
月末资产负债率和总资本化比率分别为18.15%和
8 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
款、其他应付款和一年内到期的非流动负债。2018 持续大幅增长。目前公司涉及互联网信息服务及互年末公司短期借款同比增长54.62%至5.17亿元（均 联网金融服务属于快速发展新兴行业。伴随着技术为信用借款），主要系互联网信息服务业务快速发 持续创新、模式不断升级，互联网及互联网金融行展，资金需求增加。当年末公司应付票据及应付账 业相关法律监管体系也正处于不断完善和发展过款 3.18亿元，同比增长32.30%；其他应付款 1.98 程中。如果政府监管部门针对互联网及互联网金融亿元，同比增长1,007.57%，主要系汽车消费金融 领域政策发生变化，则可能对公司业务发展造成一业务保证金款项及应付债券利息等。2018年末公司 定不利影响。
一年内到期的非流动负债 4.77亿元，同比增长 从毛利水平来看，公司终止原现金贷业务后互49.45%，主要系天风-二三四五租赁一期资产支持专 联网金融服务业务获利能力有所减弱，2018年该板项计划。非流动负债方面，2018年末公司非流动负 块毛利率为62.13%，较上年下降27.46个百分点。
债 6.10亿元，同比增长99.48%，主要为应付债券 2018年公司互联网信息服务业务毛利率为89.54%，和长期应付款。2018年5月15日公司本次债券发 较上年下降0.21个百分点。
行，使得当年末应付债券增至5.00亿元。当年末公 从期间费用来看，公司期间费用规模逐年增司长期应付款 1.08亿元，同比下降64.37%，主要 长，在收入规模扩张下，期间费用占比呈现上升趋系股权激励回购义务。从债务期限结构来看，2018 势。2018年公司期间费用为12.96亿元，同比增长年末公司总债务为12.84亿元，同比增长284.10%， 61.53%，同期期间费用收入占比为34.33%，较上年主要系发行公司债券等融资规模增加，当年末短期 上升9.26个百分点。公司期间费用主要由销售费用债务为 7.84亿元，长短期债务比为 1.57倍。2019 构成，由于互联网应用等产品大力推广使得以推广年 3月末公司总债务为 11.66亿元，其中短期债务 费为主销售费用大幅增加。2018年公司销售费用为6.66亿元，债务总体规模较小，短期偿债压力可 8.05亿元，增长43.63%。当年公司股权激励费用及控。 工资奖金增加，管理费用同比增长78.62%至 2.17总体来看，2018年公司自有资本实力进一步增 亿元；尽管公司购买理财产品规模较大，全年合计强，财务杠杆比率仍低，短期偿债压力可控。但中 取得利息收入0.77亿元，但当年公司发行公司债券诚信证评关注到，公司商誉在总资产中占比较高， 及 ABS专项计划使得利息费用增加至 0.58亿元，若未来发生减值，将对资产质量产生较大影响。 财务费用同比增加 0.51亿元至-0.24亿元，债务利息负担逐步显现；公司作为知识和技术密集型产盈利能力
业，技术研发投入较大，当年研发费用为2.98亿元，受行业监管政策影响，2018年公司互联网金融
同比增长52.44%。2019年1~3月，公司期间费用业务板块收入规模有所萎缩，当年加大互联网信息
合计 4.05亿元，期间费用收入占比为31.11%，期服务业务整合力度，推动收入规模持续增长。2018
间费用对当期利润侵蚀较为严重，费用控制能力有年公司实现营业收入37.74亿元，同比增长17.95%。
待加强。
从收入结构来看，公司互联网信息服务业务发展情
况较好，收入规模逐年增长，当年实现收入 24.80
亿元，同比增长110.35%。互联网消费金融业务市
场环境发生重大变化，当年公司互联网金融服务业
务实现收入 17.92亿元，同比下降14.38%。2019
年一季度公司实现营业收入 13.03亿元，同比增长
196.68%，其中互联网信息服务业务和互联网金融
服务业务分别实现收入 8.02亿元和 7.20亿元，较
上年同期分别增长112.20%和857.69%，收入规模
9 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
表2：2016~2019.Q1公司期间费用分析
偿债能力
单位：亿元 图5：2016~2018年公司EBITDA构成
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2016|2017|2018|2019.Q1|

销售费用 5.01 5.61 8.05 2.83
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用|3.25|1.21|2.17|0.42|

研发费用 - 1.95 2.98 0.72
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务费用|-0.82|-0.75|-0.24|0.08|

期间费用合计 7.44 8.02 12.96 4.05
||||||
|-|-|-|-|-|
|营业总收入|17.42|32.00|37.74|13.03|

期间费用收入
42.73%25.07%34.33%31.11%
占比
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
注：管理费用中包含研发费用
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
获现能力方面，公司EBITDA主要由利润总额从利润总额构成来看，公司利润总额主要由经 构成，折旧、摊销和利息支出规模较小。2018年公营性业务利润构成。2018年公司利润总额为 15.95 司EBITDA为16.76亿元，同比增长79.81%，其中亿元，同比增长76.69%，其中经营性业务利润为 利润总额为 15.95亿元，同比增长76.69%，占 20.62亿元，同比增长1.00%。2018年公司原现金 EBITDA比重为95.17%。当前公司债务规模小，贷业务共计提坏账损失6.11亿元，当年产生资产减 EBITDA对债务利息的覆盖程度良好，同期总债务值损失 5.78亿元，尽管同比减少51.73%，大额资 /EBITDA和 EBITDA利息保障倍数分别为 0.77倍产减值损失规模减少，全年净利润实现增长，但仍 和28.69倍，EBITDA能对债务本息形成良好保障。
对公司最终获利水平产生较大不利影响。2018年公
表3：近年来公司偿债能力指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2016|2017|2018|2019.Q1|

有者权益收益率为14.71%。2019年一季度公司利
短期债务（亿元） 2.58 3.34 7.84 6.66
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期债务（亿元）|0.00|0.00|5.00|5.00|

总债务（亿元） 2.58 3.34 12.84 11.66经营性业务利润8.05亿元，发生资产减值损失2.59
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|9.70|15.11|20.77|18.15|

总资本化比率（%） 3.73 4.12 12.10 10.59亿元，所有者权益收益率为19.71%。
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA（亿元）|7.16|9.32|16.76|-|

图4：2016~2019.Q1公司利润总额构成 EBITDA利息倍数（X） 190.01 51.24 28.69 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务/EBITDA（X）|0.36|0.36|0.77|-|

经营活动净现金流/
23.61 9.08 -3.06 -利息支出（X）
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金流/|||||
||0.35|0.49|-0.14|4.01|
|总债务（X）|||||

数据来源：公司审计报告，中诚信证评整理
现金流方面，2018年公司经营活动净现金流为-1.79亿元，当年互联网金融业务资方资金配套尚不能满足客户贷款规模增加的需要，自有资金大规模投入使得经营活动产生的现金流量净额呈净流出资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
状态，无法对债务利息形成保障。2019年一季度公总体来看，公司互联网信息服务业务不断扩
司加大与金融机构合作开展互联网金融业务的力
大，推动 2018年收入规模保持增长，且具有较强
度，自有资金发放的贷款有所减少，当期经营活动
获利能力，但需关注行业政策变动对业务发展所产
产生的现金流量净额为 11.68亿元，呈现大幅净流
生影响。
入状态。
10 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
财务弹性方面，公司与金融机构保持良好合作 亿元的资本公积转增注册资本，转增后高新投注册关系，截至 2019年 3月末，公司已获得银行授信 资本增至88.52亿元，其中，深投控持股41.80%。
额度共计27.50亿元，其中未使用额度19.03亿元， 截至2018年12月末，高新投实收资本为88.52亿备用流动性充足。 元，实际控制人为深圳市人民政府国有资产监督管或有负债方面，截至 2019年 3月末，公司未 理委员会。
清担保总额为8.27亿元，担保对象均为下属全资子 高新投系国内最早成立的专业担保机构之一，公司。 定位为中小科技企业融资担保的主渠道，主要为孵综合来看，公司互联网信息服务业务持续增 化期和初创期的科技型企业提供融资担保服务。目长，而互联网金融服务业务受政策环境影响出现变 前，高新投为中小企业提供从初创期到成熟期的个动，需关注短期消费类贷款资产质量、商誉减值风 性化投融资服务，形成了以融资担保、金融产品担险和行业政策变动对业务发展所产生负面影响。但 保、保证担保、委托贷款和创业投资为主，小额贷公司自有资本实力稳步增强，财务杠杆比率低，财 款和典当贷款为辅的业务格局。近年来，受宏观经务结构较为稳健，且获现能力良好，整体偿债能力 济下行等因素影响，中小企业经营风险加大，高新很强。 投银行融资性担保业务信用风险持续增长，高新投着力调整客户结构等措施努力降低业务风险。同时担保措施
积极推动“投保联动”业务模式，即深入挖掘高新投深圳市高新投集团有限公司有限公司（以下简 融资担保业务积累优质客户潜力，通过对其开展委称“高新投”）作为本次债券担保人，为本次债券提 托贷款、小额贷款、典当、创业投资等业务深化合供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。 作，增强客户粘性，从而扩大业务规模。
截至 2018年 12月 31日，高新投总资产为高新投
205.27亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计概况
为117.87亿元，资产负债率为42.58%；2018年实高新投是一家于 1994年由深圳市投资控股有
现营业收入 20.85亿元，净利润 11.33亿元，经营限公司（以下简称“深投控”）、深圳市科学技术发展
活动净现金流-51.27亿元。
基金会、深圳市国家电子书应用工业性实验中心和
截至2019年3月31日，高新投总资产为206.38深圳市生产力促进中心共同发起成立的专业性担
亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计为122.63保机构，初始注册资金为1亿元。后经过多次增资
亿元，资产负债率为40.58%；2019年1~3月实现和股权转让，截至 2015年 6月末，高新投注册资
营业收入 6.72亿元，净利润 3.68亿元，经营活动本为22亿元。2015年6月，高新投引入深圳远致
净现金流0.40亿元。
富海三号投资企业（有限合伙）、恒大企业集团有
业务运营
限公司、深圳市海能达投资有限公司3家战略投资
高新投担保业务主要包括融资担保（中小企业者，先后于2015年9月、2016年5月向高新投两
流动资金贷款担保、固定资产贷款担保、综合授信次增资，金额合计26.52亿元。2017年11月24日，
额度担保等）、金融产品担保（债券担保、保本基根据《深圳市投资控股有限公司关于同意高新投公
金担保、信托计划担保等）和保证担保（工程保证司增资立项的批复》（深投控[2017]185号），高新投
担保、诉讼担保等）三大业务类型。近年来，高新股东与其签订增资协议，深投控、深圳市财政金融
投集团调整业务结构，着力发展保证担保业务和金服务中心、深圳市远致投资有限公司、深圳远致富
融产品担保，推动担保业务规模的提升。截至2018海三号投资企业（有限合伙）以人民币 40亿元认
年末，高新投在保客户共 3,016家，期末担保责任
购公司新增注册资本人民币24.25亿元，剩余15.75
余额1,092.39亿元，同比增加13.84%。其中，金融
亿元计入资本公积。2018年 10月高新投将 15.75
11 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
产品担保业务规模最大，期末担保责任余额675.85 额 376.74亿元，占比34.49%；融资担保业务期末亿元，占比61.87%；保证担保业务期末担保责任余 担保责任余额39.80亿元，占比3.64%。
表4：2016~2019.Q1高新投担保业务概况
单位：个、亿元
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2016|2017|2018|2019.Q1|

当期担保发生额 982.39 489.09 704.71 187.77
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：保证担保|264.89|267.00|280.89|-|

金融产品担保 660.94 137.73 373.27 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|融资担保|58.29|84.37|50.54|-|

当期解除担保责任金额 308.90 539.91 579.67 205.75
||||||
|-|-|-|-|-|
|期末担保责任余额|1,167.05|959.62|1,092.39|1,142.99|

其中：保证担保 385.44 352.90 376.74 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|金融产品担保|727.09|565.52|675.85|743.59|

融资担保 57.26 41.20 39.80 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|在保户数|2,622|2,751|3,016|-|

在保笔数 6,417 6,232 6,278 6,004
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：保证担保|5,635|5,436|5,245|-|

金融产品担保 81 98 112 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|融资担保|701|698|912|-|

当期担保发生笔数 6,294 6,655 6,416 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：保证担保|5,535|5,840|5,460|-|

金融产品担保 86 37 53 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|融资担保|673|778|903|-|

资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
高新投融资担保业务包含流动资金贷款担保、 基金担保和信托计划担保等担保业务品种，属于高固定资产贷款担保和综合授信额度担保等业务品 新投在担保领域的创新业务，是重点发展的业务。
种，属于高新投的传统担保业务。2016~2018年末， 2016年债券担保业务拓展迅速，主要围绕上市公司高新投融资担保业务担保责任余额分别为 57.26亿 公开及非公开等发行公司债券展开。2017年由于政元、41.20亿元和39.80亿元，占当期期末担保责任 策原因，高新投停止开展保本基金担保业务，该板余额的比重分别为4.89%、4.29%和3.64%，整体呈 块业务规模有所收缩，2018年高新投扩大债务担保下降趋势。高新投客户主要来源于合作银行推荐， 业务规模，金融产品担保业务规模快速回升。2018高新投无需向合作银行缴纳保证金，同时与合作银 年末，高新投金融产品担保业务担保责任余额为行约定了“九一分担”的风险分担机制，即在项目发 675.85亿元，同比增长19.51%，占期末全部担保责生代偿时，由高新投承担90%、合作银行承担10% 任余额的比重为61.87%。截至2019年3月末，高的分保责任。目前，高新投已与建设银行、平安银 新投金融产品担保业务担保责任余额743.59亿元，行等17家银行建立合作关系，2018年末合作银行 担保规模进一步增长，其中，债券担保责任余额授信总额度为727亿元。 642.28亿元，占当期末金融产品担保责任余额的表5：2016~2018年高新投融资担保业务概况 86.38%。债券担保业务中，截至 2019年 3月末第单位：个、亿元 一大客户担保责任余额为370亿元，前十大客户担
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|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|
|当期担保发生笔数|673|778|903|
|当期担保发生额|58.29|84.37|50.54|

期末担保责任余额 57.26 41.20 39.80
数据显示，截至2019年2月20日，高新投所担保
资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
高新投金融产品担保业务包含债券担保、保本
存续债发行主体中有5家主体信用级别被调低，涉
12 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
及债券余额19.19亿元，后续仍存在一定代偿风险。 业务积累的优质资源。高新投在融资担保过程中发随着高新投大幅提升债券担保业务规模，其面临的 现具有较强发展潜力的中小科技企业，对其进行创代偿风险或提升，中诚信证评将持续关注相关业务 业投资，再向被投资企业提供担保、小贷和典当等所产生的代偿风险及由代偿引起的追偿与损失情 一系列金融服务使其发展壮大，最后通过上市、并况。 购和企业回购等方式退出获得投资收益。创业投资表6：2016~2018年高新投金融产品担保业务概况 业务的投资周期一般为5~7年，单笔投资规模为单位：个、亿元 400万元左右，平均回报率为10倍左右。目前，高
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|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|
|当期担保发生笔数|86|37|53|
|当期担保发生额|660.94|137.73|373.27|

期末担保责任余额 727.09 565.52 675.85
回购等因素影响，高新投部分创投项目实现退出。
资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
高新投保证担保业务类型包括工程保证担保
从实现投资收益来看，由于高新投部分创投项目介和诉讼保全担保两种。其中，工程保证担保系高新
入较早，实现投资回报较高，2016~2019年3月末，投主要保证担保业务，以高新投对银行保函提供反
高新投创业投资业务实现投资收益1.72亿元、0.85担保的形式开展，主要包括履约保函、预付款保函
亿元、0.59亿元和0.02亿元。总体看，高新投创业和投标保函等。作为全国最大的工程保证担保机
投资业务处于起步阶段，未来随着项目的退出，投构，高新投业务规模呈逐年递增趋势。2018年高新
资收益的逐步实现。
投发生保证担保业务5,460笔，担保发生额280.89
高新投委托贷款业务包括自有资金委托贷款亿元，期末在保余额376.74亿元。
和政府专项资金委托贷款。其中，自有资金委托贷款业务主要是高新投利用自有资金为其曾提供担表7：2016~2018年高新投保证担保业务概况
单位：个、亿元
保服务或参与扶持上市的上市公司自然人股东、融
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|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|
|当期担保发生笔数|5,535|5,840|5,460|
|当期担保发生额|264.89|267.00|280.89|

期末担保责任余额 385.44 352.90 376.74
约7亿元，均为股票质押担保，逾期项目已在诉讼资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
回收阶段。从 2018年全年情况来看，自有资金委资产管理等其他业务
贷业务快速增长，当年末自有资金委贷余额127.40为提高自有资金的使用效率，高新投在担保业
亿元，同比增长60%。
务的基础上开展了创业投资、委托贷款、典当、小
政府专项资金委托贷款业务是高新投与政府额贷款等一系列资产管理业务，为客户提供自初创
合作为科技型中小企业提供金融服务，具有政府职期到成熟期的综合性、个性化的金融服务。
能意义。该专项资金主要用于支持深圳地区各类科创业投资业务方面，高新投从 1997年便通过
技型企业和文化产业的发展。业务模式是由政府部投资与担保相结合的方式开始涉足创业投资领域，
门提供专项资金并推荐符合条件的企业，高新投从运营主体为深圳市高新投创业投资有限公司（以下
中筛选出优质企业利用专项资金为其提供委托贷简称“高新投投创”），主要是对具有发展潜力的中
款服务，贷款到期后，企业只需归还本金，无需支小高科技企业进行期权、债转股、优先股、直投等
付利息等中间成本，高新投向政府部门收取管理费
形式的投资，投资行业包括节能环保、新兴信息业、
或风险补偿金作为委托贷款收入。
生物行业、高端装备制造业、新材料、移动互联网
近年来高新投与政府在中小企业专项资金委
及高端服务业等。高新投采用“投保联动”和独立拓
贷业务方面的合作基本维持稳定，2016~2018年末，
展相结合的方式开发项目，项目资源多来自于担保
13 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
高新投政府专项委托资金余额分别为 2.36亿元、 保服务的优质中小型企业的企业主和扶持过的上3.69亿元和3.75亿元，高新投与深圳市经济贸易和 市公司的自然人股东，其业务审批流程较快，回报信息化委员会、科技创新委员会、各区科技局、经 率高。近年来，高新投积极深入挖掘高新投融资担济促进局、市文体旅游局文产处等合作，政府专项 保业务积累优质客户潜力，小贷业务快速增长，资金管理由第三方监管，高新投收取管理费收入， 2018年高新投小贷业务实现业务收入18,382.91万计入委托贷款收入，若政府专项资金委托贷款发生 元，同比增长147.95%。总的来看，依托融资担保风险，政府给予高新投2.00%的风险补偿。 业务积累的优质客户资源，高新投小额贷款业务虽高新投委托贷款业务反担保措施主要有股票 起步较晚，但发展较快。
质押、房产抵押和个人财产抵押等，截至 2018年 表10：2016~2018年高新投小额贷款业务概况末，反担保覆盖率约为80.19%。2018年以来至今， 单位：万元
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|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|
|当期放贷金额|130,080|91,270|-|
|期末贷款余额|44,555|68,418|-|

当期利息收入 3,519 7,414 18,382.91未对业务进行全部覆盖，需关注相关业务的抵押资
资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
产资产质量变化和贷款回收情况。
在其他创新业务方面，2014年6月16日，高表8：2016~2018年高新投委贷业务概况 新投联合22家上市高新投共同出资5.28亿元设立单位：个、亿元 互联网金融平台深圳市鹏鼎创盈金融信息服务股
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|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|

当期委贷项目数量 199 246 -
企业提供金融中介服务的企业，致力于引导民间资
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|-|-|-|-|
|其中：自有资金委贷|137|193|-|

政府资金委贷 62 53 -
产品包括股权融资、债券融资和金融资产交易等三
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|-|-|-|-|
|当期委贷发生额|62.62|88.49|-|

其中：自有资金委贷 60.88 86.20 -
类，目前已推出“鹏金保”、“鹏金链”和“鹏金信”等
|||||
|-|-|-|-|
|政府资金委贷|1.74|2.28|-|

期末委贷余额 52.90 83.30 131.15
+P2P平台”的新型融资担保模式，通过与各地大型
|||||
|-|-|-|-|
|其中：自有资金委贷|50.54|79.61|127.40|

政府资金委贷 2.36 3.69 3.75
项目提供连带责任担保，同时严格筛选优质的小微资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
典当业务是高新投委托贷款业务的有效补充，
企业作为项目借款方，以控制项目风险。
近年来业务规模呈逐年增长趋势，2016~2018年典 风险管理
当发生额分别为20.81亿元、24.65亿元和46.24亿 在遵循风险管理制度的前提下，高新投的风控元，当期分别产生业务收入0.35亿元、0.42亿元和 架构分为融资条线（融资担保、金融产品担保、委1.28亿元。 贷、小贷和典当）、非融资条线（保证担保）和投表9：2016~2018年高新投典当业务概况 资条线（创业投资）三大体系，各条线的风控管理单位：个、亿元 机制大体一致，对所有业务的客户保持一致的准入
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|-|-|-|-|
|指标|2016|2017|2018|
|当期典当项目单数|147|151|125|
|当期典当金额|20.81|24.65|46.24|

当期典当收入 0.35 0.42 1.28
一定差异。其中，投资条线相对独立，其决策机构
资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
高新投小额贷款业务致力于服务融资需求在 依次为投资评审会、总经理办公会和董事会，同时，
50~500万元之间的客户，业务对象主要为曾提供担 高新投实行“员工跟投”制度，对于审批通过的创业
14 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
投资项目，内部员工的跟投金额须达到项目投资总 风险管理信息系统适用性较好，实现了项目自动流金额的20%以上时才可通过；另外两个条线的决策 转、多级独立审核，实际操作性较强，风险控制和机构相同，均由评审会、决策会和董事会组成，但 防范作用较好。
审批权限略有不同。
反担保措施
为了控制业务风险，高新投基于自身业务经
在风险缓释措施方面，高新投的反担保措施一验，建立了一套规范、科学的业务操作流程和风险
般以企业核心资产为重点，并根据企业的具体情况控制体系，并配以相应的风险信息管理系统进行管
设计灵活多样的方案。目前高新投反担保措施主要理监控。
为个人无限连带责任担保、资产抵（质）押等。同为保证评审的专业性及评审效果，高新投根据
时针对中小微企业抵押物不足的特点，高新投实行业务类别及金额的大小设立了5组评审委员会，分
企业信用与个人信用相结合的组合反担保方式，尽别为融资担保评审委员会（一组、二组）、保证担
力将可能发生的代偿损失降到最低。
保评审委员会、投资评审委员会、异地委托贷款评
担保业务方面，鉴于保证担保业务和金融产品审委员会，各组评审委员会可单独召开会议，每次
担保业务的违约风险较低，高新投一般要求企业提召开评审委员会约有7名委员参加，其中3人须为
供连带责任担保或个人连带责任担保等信用担保公司领导班子成员，项目须经2/3以上评审委员同
措施。而融资担保业务方面，受宏观经济下行、中意方可通过。决策会每次召开至少有5名委员参加，
小企业偿债能力有限的影响，违约风险较高，高新项目须经2/3以上决策委员同意方可通过。评审会
投会要求企业提供一定的反担保措施以降低代偿和决策会人员由领导班子及风险管理部人员组成，
损失。资产管理业务方面，鉴于典当业务和小额贷共 63人（包括外派专家 4人，两个委员会的人员
款业务主要为客户提供短期资金融通服务，其风险有重合），主任委员由分管风控的领导班子（公司
缓释措施以信用担保为主、房地产抵押和股票质押总经理或副总经理）兼任，其余委员由总经理办公
为辅，风控关注点主要在企业本身的资质、信用、会议聘任。公司总经理办公会人员由公司总经理和
经营情况及资金用途等方面；委托贷款业务的风险 4位副总经理组成的领导班子及纪委书记、财务总
缓释措施以上市公司股东股票质押为主，高新投采监构成，共7人，每次开会5位领导班子成员必须
用打折的方式承做委贷项目，使覆盖倍数满足至少参加，上会项目须经领导班子全票同意后方可通
200%的要求，但在中小企业经营和融资压力加大及过。
股票市场震荡的背景下，仍需关注委贷项目风险；
如项目出现风险或代偿，首先由法律室负责风
创业投资业务采用“员工跟投”机制来降低项目风险项目的处置，法律室收到移交的风险项目后立即
险，同时提高内部员工的风险意识。
展开调查，根据调查情况及与贷款人、反担保人的
总的来看，高新投反担保以个人连带责任的信联系情况拟定处置方案，在 15个工作日内向风险
用反担保为主，同时适当地开展股权质押、股票质管理部负责人汇报。同时，融资担保子公司及保证
押和知识产权质押等新的业务合作模式来扶持中担保子公司都制定了相应的风险补偿金制度，即各
小科技企业的发展，在业内也起到了一定的示范作子公司按照制度规定的比例从担保收费及客户经
用。但股权质押和知识产权质押等反担保措施价值理担保提成中提取一定金额的风险准备金，用以对
衡量存在困难，一定程度上对高新投的风险判断能冲部分风险代偿对公司造成的损失，督促客户经理
力提出更高要求。此外，高新投委贷业务以股票质认真负责地开展尽职调查等工作，从内部和外部着
押为主要风险缓释措施，在股票市场震荡的环境手双重控制项目风险。
下，该类业务风险需予以关注。
总的来看，高新投制定的项目决策流程较为规
风险管理水平
范，项目评审流程与业务特点、客户性质相符合，
从业务品种来看，作为一家政策性担保机构，
15 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
高新投的业务格局以担保业务为主、资产管理业务 表11：2016~2018年高新投担保业务代偿及回收情况为辅，2018年高新投担保业务实现营业收入 8.24 单位：万元
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|-|-|-|-|
||2016|2017|2018|
|当年代偿额|8,629|350|5,466|
|累计代偿额|27,288.61|27,638.61|33,104.61|

当年追偿额 3,577.22 3,360.73 9,708.39675.85亿元，金融产品担保业务成为高新投目前最
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|-|-|-|-|
|累计追偿额|7,761.17|11,121.90|20,830.29|
|年度代偿率（%）|0.16|0.01|0.09|
|累计代偿率（%）|0.39|0.29|0.10|
|累计追偿率（%）|28.96|40.24|62.92|

资料来源：高新投提供，中诚信证评整理
质押风险加大环境下公司的担保风险。
代偿回收方面，截至 2018年末，高新投累计从客户集中度来看，截至 2018年末，高新投
追偿回款额 20,830.29万元。考虑到高新投业务准金融产品担保业务、保证担保业务和融资担保业务
入门槛提高、代偿项目有资产抵（质）押和第三方前十大客户集中度分别为79.22%、94.12%和
担保等反担保措施，高新投的代偿风险仍在可控范27.89%，同比分别提高39.51个百分点、85.97个百
围内。
分点和15.61个百分点，担保业务集中度快速提升，
尤其是金融产品担保业务和保证担保业务迅速向
财务分析
头部客户集中，存在一定的客户集中度风险。此外，
以下财务分析基于高新投提供的经利安达会“投保联动”的业务模式，在为中小科技企业提供从
计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具了标准无初创期到成熟期的个性化投融资服务的同事，也在
保留意见 2016年度审计报告、经天健会计师事务一定程度上加大了高新投承担的单一客户风险。
所（特殊普通合伙）审计并出具了标准无保留意见的2017~2018年审计报告及未经审计的 2019年一代偿及追偿
季报财务报表，以下数据如无特别说明均为合并口由于高新投在初期承担较多政策性的融资担
径。
保职能，积累了一定的代偿压力，近年来又受到中
小企业经营困难、偿债能力减弱的影响，高新投代
资本充足性
近年来高新投业务规模不断扩大，为提升自身偿风险有所上升，自 2015年起高新投开始调整业
务结构，淘汰落后产业项目、暂停违约风险较大的
资金实力和拓展业务，2015年高新投通过引入战略供货类保函项目，使得代偿风险得到一定控制，但
投资者的方式增资13.39亿元，2017年高新投股东2018年以来代偿规模快速提升，高新投发生代偿金
对其增资，当年末高新投实收资本增至72.77亿元，额 5,466万元，同比增加 14.62倍，当年代偿率为
2018年完成资本公积（15.78亿元）转增股本，实0.09%，同比提高0.08个百分点。但是由于地方政
收资本增至88.52亿元，截至2019年3月末所有者府对中小企业融资担保产生的代偿损失给予部分
权益为122.63亿元。同时，伴随融资性担保责任余额变动，净资产与核心资本放大倍数随之波动。
财政补偿，并对担保费率拨付一定的价格补贴，降
低了高新投的代偿损失。
2016~2019年3月末，高新投净资产放大倍数分别为 17.79倍、8.57倍、9.27倍和 11.75倍，资金利用率处于较高水平。
准备金提取方面，截至 2019年 3月末，高新
投担保准备金余额为4.97亿元，其中一般风险准备
金0.70亿元。相较于担保业务规模，高新投准备金
规模较为不足，对担保业务代偿的保障程度一般，
16 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
但考虑到高新投业务准入门槛提高、代偿项目有反 表12：2016~2019.Q1高新投流动性水平主要指标担保措施等情况，其代偿风险仍在可控范围内。 单位：%
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|-|-|-|-|
|2016|2017|2018|2019.Q1|

现金类资产比 13.15 22.37 10.73 8.01实力基本能够满足现阶段业务发展的需要，虽然高
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|-|-|-|-|-|
|代偿保障率|0.89|3.14|2.02|1.45|

数据来源：高新投审计报告，中诚信证评整理
大的业务规模，其风险准备金规模相对有限，对未
从负债结构来看，截至 2018年末，高新投负来的风险偿付保障有待进一步提升。
债总额为 87.40亿元，同比增长284.44%，负债规资产流动性 模快速增长，以短期借款和长期借款为主。当年末从资产结构来看，高新投资产主要由发放委托 短期借款和长期借款分别为 20.70亿元和 50.34亿贷款及垫款、货币资金、其他流动资产和可供出售 元，占负债总额的比重分别为23.68%和57.60%，金融资产构成，截至 2018年末，上述资产占总资 由于公司业务规模的扩张，尤其因委贷业务的增加产的比重分别为67.94%、10.73%、14.27%和3.14%。 且出现逾期情况，导致当年借款规模增长迅速。截如前所述，高新投委托贷款包括自有资金委托贷款 至2019年3月末，高新投负债总额83.74亿元，其和政府专项资金委托贷款两种类型，其中以自有资 中短期借款 18.20亿元，长期借款 50.68亿元，分金委托贷款业务为主。截至 2018年末，高新投发 别占负债总额的21.73%和60.52%。
放委托贷款及垫款余额139.46亿元，账期主要集中 截至 2019年 3月末，高新投现金类资产的比在一年以内（占比逾70%），当年末减值准备余额 率为8.01%，代偿保障率为1.45%，流动资产对担1.16亿元，主要为自有资金委托贷款，由于该业务 保业务的代偿保障能力持续降低。
客户多为上市公司个人股东以及中小企业客户等， 整体来看，高新投担保业务规模逐步增长，且高新投受相关企业客户经营状况影响较大，面临一 资产以发放委托贷款及垫款为主，整体流动性一定的回收风险。截至 2018年末，高新投货币资金 般，由于现金类资产规模的降低，截至 2019年 3规模22.03亿元，主要为银行存款，货币资金不存 月末，高新投代偿保障率下降趋势明显。
在因抵押、质押或冻结等对使用有限制、有潜在回
盈利能力
收风险的款项。截至 2018年末，高新投其他流动
高新投的收入主要由担保业务收入（包括融资资产账面价值29.30亿元，当年高新投较上年末增
性担保及非融资性担保）、资金管理业务收入（包加 29.30亿元理财产品，导致当期末其他流动资产
括自营委贷利息收入及理财产品收入）以及咨询服规模大幅提升。截至 2018年末，高新投可供出售
务收入等构成，其中以非融资性担保业务收入及自金融资产余额6.44亿元，其中以成本法计量的可供
营委贷利息收入为主。保费收取标准根据担保业务出售金融资产为 4.22亿元，以公允价值计量的为
种类、被保企业资信等级、担保金额、担保期限、2.21亿元。
担保风险确定，费率大都在1%~3.5%之间不等（除截至 2019年 3月末，高新投发放委托贷款及
保本基金外）。
垫款余额为161.57亿元，在总资产中占比78.29%。
近年来，高新投根据宏观经济情况和自身资本2018年以来，受证券市场震荡波动的行情影响，高
实力调整担保业务规模，2016~2018年，分别实现新投委托贷款业务客户所质押股票价格波动较大，
营业收入11.01亿元、15.05亿元和20.85亿元，其部分业务出现逾期情况，需持续关注相关质押资产
中2018年非融资担保业务收入7.07亿元，同比增质量的变化情况。
长18.82%，融资担保业务收入 1.17亿元，同比减
少12.03%。除了担保业务之外，高新投还利用自有
资金开展业务，拓展收入来源，2016~2018年高新
投资金管理业务收入分别为3.68亿元、5.32亿元和
17 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
8.25亿元。高新投的资金管理业务收入主要由自营 备很强的综合实力，可为本次债券的还本付息提供委贷利息收入、小额贷款利息收入、典当业务收入 有力保障。
及理财产品收入等构成，其中以自营委贷利息收入
结论
为主。2019年一季度高新投实现营业收入 6.72亿
综上，中诚信证评维持上海二三四五网络控股元，同比增长190.07%。
成本费用方面，高新投经营成本主要包括担保
集团股份有限公司主体信用等级为AA，评级展望业务成本和营业费用，担保业务支出占比较大，伴
为稳定；维持“上海二三四五网络控股集团股份有随担保业务规模的扩大，其营业成本逐年上升，
限公司 2018年面向合格投资者公开发行公司债券2016~2018年及2019年一季度，分别为2.63亿元、
（品种一）”信用级别为AAA。
3.29亿元、4.49亿元和1.81亿元。
受益于担保业务收入的持续增长，以及投资收
益的增加，2016~2018年及2019年一季度高新投分
别实现净利润7.09亿元、8.35亿元、11.33亿元和
3.68亿元，净资产收益率保持了较高水平，整体经
营效益较好。
表13：2016~2018年高新投利润表摘要
单位：亿元
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2016|2017|2018|

非融资担保业务收入 4.26 5.95 7.07
|||||
|-|-|-|-|
|融资担保业务收入|0.98|1.33|1.17|

资金管理业务收入 3.68 5.32 8.25
|||||
|-|-|-|-|
|投资收益|1.72|0.87|0.58|

营业成本 2.63 3.29 4.49
|||||
|-|-|-|-|
|营业利润|9.52|11.10|15.21|

利润总额 9.52 11.09 15.21
|||||
|-|-|-|-|
|净利润|7.09|8.35|11.33|

净资产收益率 10.94% 7.46% 9.86%
数据来源：高新投提供，中诚信证评整理
整体来看，作为深圳市中小科技企业融资担保
的主渠道，高新投受地方政府及银行的支持力度
大，获银行授信总额度逾千亿元，无需缴纳保证金，
且约定了风险分担机制，同时政府还对中小企业融
资担保代偿限额内部分给予财政补偿。经过多年的
发展，高新投已建立了一套较为完整的风险管理制
度和内部控制体系，业务决策机制和风险管控机制
较完善。近年来受宏观经济增速放缓和中小企业经
营压力增大影响，高新投担保代偿情况增多，委贷
业务风险有所暴露。但考虑到高新投代偿率尚处于
较低水平，整体风险相对可控。
总体来看，高新投作为专业性的担保机构，具
18 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
附一：上海二三四五网络控股集团股份有限公司股权结构图（截至2019年3月末）
资料来源：公司提供
19 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
附二：上海二三四五网络控股集团股份有限公司组织结构图（截至2019年3月末）
资料来源：公司提供
20 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
附三：上海二三四五网络控股集团股份有限公司主要财务数据及财务指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2016|2017|2018|2019.Q1|
||355,409.17|359,438.11|348,284.33|389,712.09|
|应收账款净额|36,643.13|47,081.87|62,055.28|53,632.92|
|存货净额|||||
|流动资产|463,622.23|561,948.18|773,083.58|784,405.82|
|长期投资|||||
|商誉|240,034.76|240,818.56|240,818.56|240,818.56|
|固定资产合计|6,423.97|7,015.54|7,181.18|6,972.77|
|总资产|736,125.46|917,218.13|1,177,575.29|1,202,977.64|
|短期债务|25,760.00|33,424.00|78,380.00|66,561.47|
|长期债务|0.00|0.00|50,000.00|50,000.00|
|总债务|25,760.00|33,424.00|128,380.00|116,561.47|
|总负债|71,410.91|138,548.33|244,557.64|218,350.34|
|所有者权益（含少数股东权益）|664,714.56|778,669.80|933,017.64|984,627.30|
|营业总收入|174,160.20|319,961.77|377,391.84|130,289.68|
|期间费用前利润|125,972.46|284,330.84|335,725.00|120,986.03|
|投资收益|15,483.79|4,001.54|6,545.50|1,914.76|
|净利润|63,483.18|95,330.89|137,218.12|48,518.42|
|息税折旧摊销前盈余EBITDA|71,649.64|93,209.21|167,603.30|-|
|经营活动产生现金净流量|8,902.61|16,526.67|-17,855.99|116,833.51|
|投资活动产生现金净流量|19,370.47|-75,177.51|-56,606.84|-64,402.81|
|筹资活动产生现金净流量|185,432.99|76,492.01|81,393.42|-14,529.01|
|现金及现金等价物净增加额|213,478.24|17,516.06|7,319.44|37,587.09|
|财务指标|2016|2017|2018|2019.Q1|
||72.59|89.41|89.43|93.26|
|所有者权益收益率（%）|9.55|12.24|14.71|19.71|
||41.14|29.13|44.41|-|
|速动比率（X）|7.73|5.21|4.21|4.99|
|经营活动净现金/总债务（X）|||||
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.35|0.49|-0.23|7.02|
|经营活动净现金/利息支出（X）|||||
|EBITDA利息倍数（X）|190.01|51.24|28.69|-|
||0.36|0.36|0.77|-|
|资产负债率（%）|9.70|15.11|20.77|18.15|
|总资本化比率（%）|||||

注：1、公司所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、公司2019年一季度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务和经营活动净现金/短期债务指标经年化处理。
21 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
附四：深圳市高新投集团有限公司主要财务数据及财务指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2016|2017|2018|2019.Q1|

货币资金 103,828.01 301,361.69 220,345.60 165,388.48
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收代偿款|24,264.15|21,518.83|22,587.21|21,611.55|

流动资产合计 720,390.60 1,248,801.41 1,964,092.06 1,950,248.35
||||||
|-|-|-|-|-|
|发放委托贷款及垫款|571,277.30|907,335.61|1,394,599.49|1,615,748.31|

非流动资产合计 69,460.24 98,151.56 88,625.96 113,559.19
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产总计|789,850.84|1,346,952.97|2,052,718.02|2,063,807.54|

短期责任准备金 3,894.38 5,077.48 5,246.45 5,246.45
||||||
|-|-|-|-|-|
|担保赔偿准备金|26,065.59|30,089.58|37,246.66|37,246.66|

长期责任准备金 427.78 357.94 185.42 185.42
||||||
|-|-|-|-|-|
|负债合计|133,901.41|227,335.66|873,979.04|837,465.38|

股本 485,210.50 727,734.67 885,210.50 885,210.50
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益合计|655,949.44|1,119,617.32|1,178,738.97|1,226,342.16|

非融资担保业务收入 42,569.04 59,514.33 40,038.56 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|融资担保业务收入|9,813.71|13,300.61|11,696.40|-|

资金管理业务收入 36,814.07 53,159.92 82,494.33 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|投资收益|17,187.44|8,676.67|5,793.09|221.74|

净利润 70,880.53 83,487.27 113,306.69 36,831.38
||||||
|-|-|-|-|-|
|在保责任余额|11,697,835.00|9,596,221.00|10,923,887.00|11,429,900.00|

当年担保业务发生额 9,823,875.00 4,890,938.00 7,047,100.00 1,877,700.00
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2016|2017|2018|2019.Q1|

净资产放大倍数（X） 17.83 8.57 9.27 9.32
||||||
|-|-|-|-|-|
|年内代偿率（%）|0.28|0.01|0.09|-|

累计代偿率（%） 0.39 0.29 0.10 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|累计代偿追偿率（%）|28.44|40.24|62.92|-|

风险准备金充足率（%） 0.32 0.44 0.45 0.43
||||||
|-|-|-|-|-|
|现金类资产比率（%）|13.15|22.37|10.73|8.01|

代偿保障率（%） 0.89 3.14 0.09 1.45
||||||
|-|-|-|-|-|
|担保业务收入率（%）|0.53|1.49|1.17|-|

净资产收益率（%） 10.94 12.24 9.86 -
注：所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益。
22 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
附五：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

期间费用前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

期间费用收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用+研发费用）/营业总收入
||
|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
||
|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
||
|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
||
|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

23 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
附六：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
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|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
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|内容|含义|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
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|等级符号|含义|

AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
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|AA|债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
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|BBB|债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
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|B|债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
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|CC|基本不能保证偿还债券|

C 不能偿还债券
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
24 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）
短期债券信用评级等级符号及定义
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|等级|含义|

A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
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|A-2|还本付息能力较强，安全性较高。|

A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
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|B|还本付息能力较低，有一定的违约风险。|

C 还本付息能力很低，违约风险较高。
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|D|不能按期还本付息。|

注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
25 上海二三四五网络控股集团股份有限公司2018年
面向合格投资者公开发行公司债券（品种一）跟踪评级报告（2019）