信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
基本情况
图1：2007~2016年证券公司营业收入和利润情况2016年受资本市场震荡、监管趋严影响，证
券公司经纪业务量价齐跌，自营业务规模及
收益率显著回落，两融业务规模亦有所收缩；
同期投行及资管业务延续良好发展态势，但
对证券公司收入增长贡献仍较为有限，证券
行业全年业绩呈较大幅度下滑。
根据证券业协会数据，截至 2016年 12月 31
资料来源：证券业协会，中诚信证评整理
日，中国证券行业的总资产、扣除客户交易结算资
受证券市场行情整体较为低迷影响，2016年山金后的总资产、净资产和净资本分别为 5.79万亿
西证券证券经纪业务、证券自营业务、资产管理业元、4.35万亿元、1.64万亿元和1.47万亿元。其中
务、期货经纪业务等收入均有所下滑，导致全年收总资产、扣除客户交易结算资金后的总资产较上年
入及净利润规模同比下降。2016年公司实现营业收末分别下降9.81%和0.23%；净资产、净资本较上
入23.46亿元，同比下降38.89%；净利润5.28亿元，年末分别增长13.10%和17.60%，证券行业财务杠
同比下降64.39%。分板块来看，2016年公司证券杆倍数（扣除客户交易结算资金后的总资产/净资
经纪业务收入规模显著下降，实现8.49亿元，同比产）由上年末的3.00倍下降至2.65倍。2016年证
下降58.15%，占营业收入比重由2015年的52.87%券行业营业收入为 3,279.94亿元，同比减少
下降至36.20%；当年证券自营业务收入5.36亿元，42.97%，净利润为1,234.45亿元，同比减少49.57%。
同比下降34.47%，占营业收入比重由 2015年的从上市券商归属于母公司股东的净利润增速预计
21.29%上升至22.84%；资产管理业务收入 0.85亿来看，下滑幅度普遍在40%~60%之间。分业务板
元，同比下降72.39%，在营业收入中的占比由2015块来看，2016年证券行业分别实现代理买卖证券业
年的7.98%下降至3.61%；投资银行业务实现收入务净收入（含席位租赁）1,052.95亿元、证券承销
7.91亿元，同比下降2.35%，在营业收入中的占比与保荐业务净收入519.99亿元、财务顾问业务净收
由2015年的21.11%大幅上升至33.74%；期货经纪入164.16亿元、投资咨询业务净收入50.54亿元、
业务实现收入 1.36亿元，同比下降39.96%，在营资产管理业务净收入 296.46亿元、证券投资收益
业收入中的占比由2015年的5.90%下降至5.79%。
（含公允价值变动）568.47亿元和利息净收入
从证券公司分类结果及业绩排名情况来看，公381.79亿元。其中代理买卖证券业务净收入、证券
司2014~2016年分别获得A类A级、A类A级和B类投资收益和利息净收入同比分别减少60.87%、
BBB级。在2015年证券公司的业绩排名中，公司营59.78%和35.43%；证券承销与保荐业务、财务顾问
业收入、净利润在市场排名分别为第53位和第47业务和资产管理业务净收入同比分别增长32.14%、
位；公司总资产和代理买卖证券业务净收入排名分19.02%和7.85%。受市场波动及行业政策影响，证
别为第39位和第39位。
券公司以经纪、自营收入为主的传统业务结构调整
加速。 2016年证券市场行情在经历年初的急剧下跌后较为低迷，股市交易量大幅收缩；同期证券经纪业务行业竞争充分，佣金率持续下行。
公司证券经纪业务板块业绩同比显著下滑。
2016年，证券市场行情在经历年初的急剧下跌后企稳回升，但整体较为低迷，市场交易规模显著
收缩，根据沪深两市交易所统计，沪深两市股票基
4 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
金全年成交量138.91万亿元，同比减少48.72%；A 表1：2015~2016年公司代理买卖证券交易金额和市场份额股市场日均成交金额为 5,215亿元，同比减少 单位：亿元、%
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|-|-|-|-|-|
||2015||2016||
|证券种类||市场||市场|
||交易额||交易额||
|||份额||份额|

经纪业务市场竞争充分，行业佣金费率持续下滑。 股票（含两融） 26,603.34 0.52 11,975.05 0.47
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|-|-|-|-|-|
|基金|522.53|0.17|262.34|0.12|

务净收入同比大幅下降60.87%。
债券 30.24 - 3.97 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|合计|27,156.11|-|12,241.36|-|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
融资融券业务方面，2016年受市场行情整体较为低迷影响，年末公司融资融券业务余额 51.80亿元，较2015年末下降24.52%。股票质押式回购业务方面，截至 2016年末，公司股票质押式回购业务规模为 16.48亿元，较 2015年末下降42.70%。
全年股票质押式回购业务利息收入为 11,566.15万元，同比下降26.34%。约定式回购业务方面，公司资料来源：聚源数据，中诚信证评整理
2016年约定式回购取得利息收入 521.03万元，同从公司自身来看，截至 2016年末，公司已设
比下降32.88%。此外，公司2016年转融通业务委立78家证券营业部。其中，在山西省内有48家，
托金额45亿元，同比增加19.68%。
山西省外 30家主要分布于北京、上海、天津、深
表2：2015~2016年公司信用类业务开展情况圳、重庆、西安、宁波、大连、济南、福州等城市，
单位：亿元、个、户形成了“立足山西、面向全国、全面提升”的战略格
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|-|-|
|2015|2016|

融资融券业务
场景气度密切相关，公司证券经纪业务收入的波动
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|-|-|-|
|融资融券余额|68.63|51.80|

开户营业部数量 78 78年，公司证券经纪业务收入规模较上年显著下降，
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|-|-|-|
|信用账户数量|44,117|46,332|

全年实现收入 8.49亿元，同比下降58.15%；在营
业务收入 7.28 4.05
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|-|
|股票质押式回购业务|

分点。 委托金额 32.72 24.76
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|-|-|-|
|待回购金额|28.76|16.48|

利息收入（万元） 15,702.90 11,566.15买卖业务净收入 5.08亿元（含投资咨询服务净收
||
|-|
|约定式回购业务|

待回购金额 0.57 0.43万亿元，同比下降54.89%，其中股票和基金市场份
||||
|-|-|-|
|利息收入（万元）|776.28|521.03|

注：上表数据均按母公司口径统计。
0.12%。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
总体来看，2016年公司证券经纪业务受市场行情波动及竞争加剧影响，业绩同比显著下滑，收入
稳定性较弱，但仍为公司的第一大收入来源。
5 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
2016年公司证券自营业务总体受市场波动影 影响，业绩有所下滑；公司加大了债券投资规模，响业绩下滑；公司加大了债券投资规模，风 风险整体可控，公司证券自营业务对营业收入贡献险控制较好。 的稳定性还需进一步提高。
2016年，A股市场总体下跌，全年呈现先大幅
2016年，资管行业规模呈上升态势，股权投下跌、后企稳并震荡回升的走势，上证指数从2015
资市场活跃。公司资产管理业务规模大幅增年底收盘3,539.18点下降至2016年底收盘3,103.64
长，但受市场行情波动等影响收入同比有所点，全年下跌12.31%；中债总全价指数、中债国债
下滑；同期直投业务中短期产品布局初见成总全价指数和中债企业债总全价指数分别下跌
效。
1.81%、1.21%和7.82%；新三板做市指数累计下跌
受市场行情影响，2016年公司资产管理业务实22.66%。
现收入 0.85亿元，同比大幅下降72.39%，在营业 2016年，公司自营业务实现营业收入 5.36亿
收入中的占比较上年下降4.37个百分点至3.61%。
元，同比下降34.47%，占营业收入比重由2015年
根据中国基金业协会统计，截至 2016年末，的21.29%上升至22.84%。
证券公司资产管理业务规模合计 17.31万亿元，同权益类投资方面，公司坚持“夯实基础、谨慎
比增长45.58%。2016年，公司共发行集合类产品前行”的稳健投资策略，基本把握了市场运行节奏。
20只，定向类产品27只，截至2016年末，集合类其中，定增业务“盘活现有资产，择机配置新品种”，
产品存续23只，管理规模达到20.56亿份，同比下逐步实现定增资产的结构性置换；二级市场严格风
降63.01%；定向类产品存续 32只，管理规模为险控制，捕捉市场机会；新三板做市以“制度完善、
196.55亿份，同比增加137.32%。公募基金管理业风险控制、提升流动性”为抓手，择机退出相关品
务方面，2016年，公司发行设立保本混合、裕利债种，严控资金占用，排查项目风险。
券和策略精选三只基金，截至2016年底，共保有4固定收益类投资方面，公司于 2015年底成立
只基金的管理运作，涵盖了货币、保本、债券、混了新的固定收益投资团队，2016年，公司债券投资
合等四大类别，保有量约 53亿元，在券商系公募规模快速增加，截至 2016年末，公司债券投资规
基金中排名第四，其中，货币基金业绩进入市场前模为 158.07亿元，是 2015年末的 11.55倍。据中
三分之一，保本基金在2016年新发行90只保本基央国债登记结算的统计数据，2016年公司债券现货
金中业绩排名第9。
交割量位列全市场第73名，位列证券公司第19名，
表4：2015~2016年公司资产管理业务情况债券交割量（含回购等）位列证券公司第 24名，
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|-|-|-|-|-|
||2015年||2016年||
|项目|规模|净收入|规模|净收入|
||（亿元）|（万元）|（亿元）|（万元）|

定向资产
82.82 232.89 196.55 365.29单位：亿元 管理业务
集合资产
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|-|-|-|-|-|
||2015||2016||
|证券种类|交易额|占比|交易额|占比|

||||||
|-|-|-|-|-|
|集合资产|55.58|4,314.87|20.56|4,081.89|
|管理业务|||||
|公募基金|||||
||28.10|2,418.78|51.57|6,359.90|
|管理业务|||||
|合计|166.50|6,966.54|268.68|10,807.08|

||||||
|-|-|-|-|-|
|基金|24.64|7.28%|0.32|0%|

债券 9.84 2.91% 14,993.3596.56% 注：此表中的资产管理业务规模及净收入按照母公司口径进行统计，不含结构化主体合并影响。
||||||
|-|-|-|-|-|
|集合理财产品|7.84|2.32%|0.4|0%|
|同业存单|-|-|301.38|1.94%|
|衍生品|37.49|11.07%|179.74|1.16%|
|合计|338.57|100%|15,527.84|100%|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
基金数量、筹集资金额以及股权投资金额均呈现出
总体来看，2016年，公司证券自营业务受市场 快速增长的态势。公司通过其全资子公司龙华启富
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投资有限责任公司（以下简称“龙华启富”）开展直 名，中德证券股本承销金额及再融资承销金额排名投业务。2016年，公司直投业务中短期产品布局初 稳居合资券商第一，完成了紫光股份221亿再融资、见成效，实现营业收入3,354.71万元，实现净利润 必康股份借壳九九久的配套融资等一系列具有市1,099.38万元。2016年募集成立三只基金，总规模 场影响力的大型项目。债券主承销方面，2016年公合计 3.00亿元，完成投资项目 13个，投资总金额 司完成债券主承销项目 37家，承销金额较去年小3.32亿元。 幅上升2.15%至308.17亿元。财务顾问业务方面，总体来看，公司资产管理业务产品管理规模大 2016年公司完成财务顾问业务 30笔，实现净收入幅上升，但受市场行情波动影响业绩同比下滑。直 0.34亿元，同比下降51.35%。
投业务中短期产品布局初见成效。 新三板业务方面，2016年公司成功协助 32家企业在新三板挂牌交易，为 89家挂牌公司提供做2016年证券市场发行和融资规模继续保持高
市服务，服务总成交金额分别为2.3691亿元。同时，速增长，证券公司投行业务获得较大发展。
公司积极推进已挂牌新三板企业的定向增发和并公司投资银行业务保持良好发展势头，股票
购重组业务，完成定增项目 20家，完成并购重组承销金额大幅增长。
项目2家。2016年，公司新三板业务实现营业收入2016年，受益于交易所公司债发行门槛的降低
3,929.57万元。
以及IPO发行频率的提高，我国股权及债券融资规
表5：2015~2016年公司投资银行业务情况模延续上年的增长态势，其中债务融资规模增长尤
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|-|-|
|2015|2016|

股票承销业务
资项目，较去年略微减少；融资金额为 19,672.50
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|-|-|-|
|主承销家数（家）|14|21|

承销金额（亿元） 275.19 789.19发行227家，融资金额1,496.08亿元，发行家数和
||
|-|
|债券承销业务|

融资金额均较去年略微减少；再融资业务发行 803 主承销家数（家） 30 37
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|-|-|-|
|承销金额（亿元）|301.69|308.17|

资产部分），同比增加30.95%；再融资业务规模大 财务顾问业务
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|财务顾问项目家数（家）|48|30|
|财务顾问业务净收入|0.69|0.34|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
新三板市场 2016年延续高速发展势头，挂牌数、
总体来看，2016年公司投资银行业务保持良好融资金额均创新高，全年新增挂牌公司 5,034家，
发展势头，竞争力持续提升，在合资券商中竞争优但融资金额有所下滑；年末新三板挂牌企业达
势继续巩固，优化了公司收入结构。
10,163家（数据来源：股转系统网站，2017）。
2016年期货市场成交金额显著下滑，受市场公司投资银行业务主要由控股子公司中德证
行情影响，公司期货经纪业务经营情况有所券有限责任公司（以下简称“中德证券”）运营，2016
下滑
年中德证券实现营业收入7.40亿元，同比小幅降低
期货经纪业务方面，根据中国期货业协会数3.79%，占营业收入比重较上年大幅提升12.63个百
据，2016年，期货市场累计成交量41.38亿手（单分点至33.74%。
边），同比增长15.65%；累计成交金额195.63万亿股票主承销业务方面，2016年公司完成主承销
元（单边），同比下降64.70%。自2015年股指期货家数21家，其中3家IPO、1家配股，17家增发，
交易受限以来，期货市场交易金额大幅萎缩，2016
承销金额789.19亿元，同比大幅上升186.78%，股
年受益于以原油为代表的大宗商品的结构性大牛
权产品总承销金额及股票再融资承销金额的全行
市，期货行业呈现较好发展。
业排名均名列第八，分别比 2015年提升 2名和 1
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公司的期货业务主要通过其全资子公司格林 公司所持有金融资产的结构来看，公司 2016年加大华期货有限公司（以下简称“格林大华”）开展。 大了债券投资力度，具体来看，公司流动资产中以截至 2016年末，格林大华期货在上海、北京、天 公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、津、郑州等地区设有 26家营业部。2016年，格林 买入返售金融资产、融出资金和可供出售金融资产大华继续加快转型创新，调整业务结构，一是经纪 占比最高。截至 2016年末，公司以公允价值计量业务销售体系逐步搭建，全年实现期货经纪业务收 且其变动计入当期损益的金融资产为108.52亿元，入 1.36亿元，同比下降39.96%。二是稳步推进资 占比由2015年末的4.20%大幅上升至22.58%；2016产管理业务，截止2016年末，共发行57只资管产 年末公司买入返售金融资产 64.07亿元，主要是与品，总规模42亿元，同比增长1,043%，存续产品 银行等金融机构进行的证券及票据回购业务，占比33只，存续规模38.4亿元，同比增长916%。三是 由 2015年末的7.46%上升至13.33%；融出资金为搭建投顾服务平台，客户服务模式从原有的粗放模 53.80亿元，占比由 2015年末的14.21%下降至式向投顾服务模式转型。四是创新性推动风险管理 11.19%；可供出售金融资产 40.06亿元，占比由上业务。 年末的10.94%下降至8.34%。其中，以公允价值计总体来看，2016年，受市场行情波动及竞争加 量且其变动计入当期损益的金融资产主要以交易剧影响，公司营业收入显著下滑，但公司投资银行 性金融资产为主，投资标的以债券投资为主；可供业务保持良好发展态势，竞争力持续提升，整体业 出售金融资产中存在限售期限及有承诺条件的部务结构进一步优化。但中诚信证评亦同时关注到公 分为4.34亿元，占比较小，整体流动性较好。截至司现有业务对市场行情的依赖仍较大，可能导致收 2016年末，公司流动性覆盖率（优质流动资产/未入的不稳定性，另外创新业务的开展可能造成公司 来30日内现金净流出）为772.66%，面临的流动性经营风险的增加。 风险较小。
表6：2014~2016年末公司金融资产余额明细财务分析
单位：亿元
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|科目|分类|2014|2015|2016|
||股票投资|1.94|5.72|4.65|
||债券投资|-|0.01|93.83|
|交易性|基金投资|0.08|11.98|6.59|
|金融资产|||||
||理财产品|0.93|0.01|0.54|
||小计|2.94|17.75|105.62|
||股票投资|4.75|16.69|8.44|
||债券投资|9.51|1.59|5.57|
||基金投资|0.21|0.21|0.14|
|可供出售|资产管理计划|1.84|2.22|2.17|
|金融资产|信托计划|6.82|8.71|1.17|
||其他|-|17.97|16.95|
||小计|24.23|52.26|40.06|
||股票投资|14.16|23.88|5.42|
|买入返售|债券投资|3.91|12.09|58.67|
|金融资产|||||
||小计|18.07|35.96|64.07|
|合计||45.24|105.97|209.76|

注：以上数据均经四舍五入处理，故单项求和数与合计数存在尾差。
价物余额为62.76亿元，较上年末下降48.31%。从 数据来源：公司提供，中诚信证评整理
2016年公司净资产（母公司口径，下同）规模
8 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
有小幅下降，截至 2016年末，净资产为 119.98亿 截至 2016年末，公司净稳定资金率为元，较上年末下降3.47%；净资本（母公司口径， 136.94%，高于100%的监管指标，净稳定资金率较下同）为86.42亿元，较上年末下降14.22%，主要 上年下降 36.35个百分点，公司具有稳定的资金来是受公司净资产下降、长期股权投资增加等影响。 源，能够为后续业务的开展奠定良好基础。
公司2016年末净资本/净资产的比率为72.03%，同 资产负债率方面，2016年以来，公司对外融资比下降 9.04个百分点，但仍远高于20%的监管标 增加，资产负债率有所上升。截至 2016年末，公准。 司资产负债率为64.47%，较上年末上升 5.31个百图3：2014~2016年末公司净资产和净资本变化情况 分点，截至 2017年 3月末，公司资产负债率进一步上升至65.89%。
总体来看，受市场行情及利润分配影响，2016年公司资产规模和净资产均小幅下降，资产负债率有所上升；公司资本充足水平较高，对吸收非预期损失的能力仍较强。目前公司各项风险控制指标均处于合理水平。
盈利能力
目前，经纪业务收入仍然是公司收入的重要来数据来源：公司提供，中诚信证评整理
从公司各项风险控制指标看，根据证监会2016
源，加之国内证券市场避险工具的运用渠道有限，年 6月公布的《证券公司风险控制指标管理办法》
因此公司整体的盈利水平与证券市场的走势表现（2016年修订版）及《证券公司风险控制指标计算
出较大的相关性。2016年证券市场在经历年初的大标准规定》，公司以净资本为核心的各项风险指标
幅下跌后有所企稳，但整体行情较为低迷，公司当均远高于证监会制定的监管标准，进一步反映出公
期收入显著回落，全年实现营业收入 23.46亿元，司较高的资产质量和安全性。
同比下降38.89%。
从营业收入的构成来看，手续费及佣金收入系表7：2015~2017.Q1公司各风险控制指标情况
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|-|-|-|-|-|-|
||预警|监管||||
|指标名称|||2015|2016|2017.Q1|
||标准|标准||||
||||100.75|86.42|83.97|
|净资产（亿元）|-|-|124.28|119.98|122.17|
||||399.66|||
|资本杠杆率（%）|>=9.6|>=8|34.05|23.23|22.49|
||||343.96|||
|净稳定资金率（%）|>=120|>=100|173.29|136.94|164.97|

净资本/净资产
（%）
>=24>=20 81.07 72.03 68.74
65.94%，在营业收入中的占比由2015年的48.31%
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|净资本/负债（%）|>=9.6|>=8|66.83|37.54|33.52|

净资产/负债（%）>=12>=10 82.44 52.12 48.76
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|自营权益类证券||||||
|及证券衍生品/净|<=80|<=100|37.64|34.82|19.41|
|资本（%）||||||

自营非权益类证
券及证券衍生品/<=400<=500 7.32 122.99 162.15
净资本（%）
注：1、公司净资产、净资本及风险控制指标按照母公司口径；
2、2015年末的净资本及相关比例已根据《证券公司风险控制
指标管理办法》（2016年修订版）进行重述。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
9 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
表8：2015～2017.Q1公司营业收入情况 图4：2014～2016年公司EBITDA构成情况单位：亿元 单位：亿元
||||
|-|-|-|
|2015|2016|2017.Q1|

手续费及佣金净收入 26.08 14.84 3.19
|||||
|-|-|-|-|
|其中：经纪业务手续费净||||
||18.54|6.32|1.29|
|收入||||

投资银行业务手续
7.08 7.45 1.59
费净收入
|||||
|-|-|-|-|
|资产管理业务手续||||
||0.15|0.38|0.94|
|费净收入||||

利息净收入 3.50 2.66 0.26
|||||
|-|-|-|-|
|投资收益|6.53|4.22|2.53|

公允价值变动收益 0.80 -1.28 0.38
|||||
|-|-|-|-|
|汇兑损益|0.01|0.01|0.00|

其他业务收入 1.46 3.01 2.05
总体来看，2016年公司业务受证券市场走势波
|||||
|-|-|-|-|
|营业收入合计|38.39|23.46|8.40|

数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
其中证券经纪业务业绩下滑尤为明显，公司业绩对投资银行业务方面，2016年公司投资银行业务
市场行情依赖度较大。公司投资银行业务保持良好保持良好发展态势，公司全年实现投资银行业务手
发展态势。同时我们也将持续关注证券市场走势对续费净收入7.45亿元，同比增加5.21%；在营业收
公司盈利的影响以及创新业务的发展给公司风险入中占比为31.76%，较上年提高13.31个百分点。
管控带来的挑战。
资产管理业务方面，2016年公司受托资产管理
规模大幅增长，公司全年实现资产管理业务手续费 偿债能力
净收入0.38亿元，较上年上升152.71%；在营业收 公司 2016年债券回购业务规模大幅扩大导致入中占比1.61%，较上年增加1.22个百分点。 2016年末卖出回购金融资产款大幅增加，受此影利息净收入方面，2016年公司信用类业务规模 响，截至 2016年末，公司总债务为 223.69亿元，下降。2016年公司实现利息净收入 2.66亿元，同 较上年末大幅增加58.16%。
比下降24.04%；在营业收入占比为11.35%，较上 从经营性现金流看，受证券市场景气度的影年提升2.22个百分点。 响，公司客户资金存款规模随之变化，导致公司经此外，2016年公司投资净收益（含公允价值变 营性净现金流随之波动。2016年公司经营活动现金动收益）出现较大幅度下滑，全年实现投资净收益 流呈现净流出，当期经营性现金净流量为-9.13亿（含公允价值变动收益）2.94亿元，同比下降 元。
59.91%，主要是受市场行情影响。 从公司EBITDA对债务本息的保障程度来看，在营业支出方面，由于证券公司各项业务均具 2016年公司总债务增加较快，同期受收入水平显著有知识密集型的特征，人力成本在公司营业支出中 下降影响EBITDA获现能力有所减弱，EBITDA对占比相对较高，2016年受收入规模大幅回落影响， 债务本息的覆盖程度有所下降。2016年公司公司业务及管理费用率明显提升，当期业务及管理 EBITDA利息保障倍数为2.03倍，较上年下降0.95费用率为54.96%，较上年上升16.85个百分点。 倍；总债务/EBITDA为14.47倍，较上年上升9.96现金获取能力方面，公司EBITDA主要来自于 倍。
利润总额和债务利息支出，伴随着营业收入规模下
降，2016年公司实现EBITDA为15.46亿元，较上
年下降50.71%，获现能力有所减弱。
10 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
表9：2015~2017.Q1偿债能力指标
单位：亿元
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|-|-|-|-|
|指标|2015|2016|2017.Q1|

总债务 141.43 223.69 246.10
|||||
|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|59.16|64.47|65.89|

经营活动净现金流 36.21 -9.13 36.22
|||||
|-|-|-|-|
|EBITDA|31.36|15.46|-|

EBITDA利息保障倍数（X） 2.98 2.03 -
|||||
|-|-|-|-|
|总债务/EBITDA（X）|4.51|14.47|-|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
银行授信方面，截至 2016年末，公司获得主
要贷款银行的授信额度为 188.5亿元，未使用额度
为175.5亿元，备用流动性充足。
对外担保方面，截至 2016年末，公司无重大
对外担保；重大诉讼、仲裁事项方面，截至 2016
年末，存在一笔未决诉讼涉及 8,000万元人民币，
犯罪嫌疑人胡贤采取私刻印鉴、伪造转账支票的手
段，将山西证券原子公司山西智信网络有限公司
（以下简称“智信网络”）存入中国农业银行太原市
分行漪汾街分理处的 8,000万元人民币存款转移，
目前该案尚未审结，中诚信证评将持续关注。
综合来看，2016年公司资产总额和净资产均有
所下降，对外融资增加，资产负债率有所上升，公
司整体资产质量仍较好，资产安全性高。受 2016
年证券市场整体行情低迷影响，公司当期业绩有所
下滑，盈利能力下降。就各项业务开展规模及负债
规模而言，目前公司资本充足水平高，综合实力和
抗风险能力很强。
结论
综上，中诚信证评维持山西证券股份有限公司
主体信用等级为
AA+，评级展望稳定，维持“山西
证券股份有限公司 2017年面向合格投资者公开发
行公司债券（第一期）”信用等级为AA+。
11 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附一：山西证券股份有限公司股权结构图（截至 2017年3月31日）
12 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附二：山西证券股份有限公司组织结构图（截至 2017年3月31日）
13 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附三：山西证券股份有限公司主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：亿元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：亿元）|2014|2015|2016|2017.Q1|

自有资金及现金等价物 27.18 121.42 62.76 98.03
||||||
|-|-|-|-|-|
|交易性金融资产|3.13|20.24|108.52|144.99|

可供出售金融资产 24.67 52.70 40.06 22.03
||||||
|-|-|-|-|-|
|衍生金融资产|0.00|0.00|0.00|0.00|

持有至到期金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00|

固定资产合计 3.53 3.40 3.24 3.17
||||||
|-|-|-|-|-|
|总资产|274.97|481.81|480.58|508.79|

代理买卖证券款 120.30 158.04 113.81 122.20
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务|61.70|141.43|223.69|246.10|

所有者权益 78.79 132.21 130.30 131.85
||||||
|-|-|-|-|-|
|净资本|40.69|100.75|86.42|83.97|

营业收入 19.59 38.39 23.46 8.40
||||||
|-|-|-|-|-|
|手续费及佣金净收入|11.74|26.08|14.84|3.19|

经纪业务净收入 8.65 18.54 6.32 1.29
||||||
|-|-|-|-|-|
|证券承销业务净收入|2.98|7.08|7.45|1.59|

资产管理业务净收入 0.07 0.15 0.38 0.09
||||||
|-|-|-|-|-|
|利息净收入|4.83|3.50|2.66|0.26|

投资收益 2.81 6.53 4.22 2.53
||||||
|-|-|-|-|-|
|公允价值变动收益|0.11|0.80|-1.28|0.38|

业务及管理费用 10.49 14.63 12.89 3.23
||||||
|-|-|-|-|-|
|营业利润|7.93|19.97|6.99|2.19|

净利润 5.86 14.81 5.28 1.57
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA|11.15|31.36|15.46|-|

经营性现金流量净额 22.53 36.21 -9.13 36.22财务指标 2017.Q1
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2014|2015|2016|2017.Q1|
|资产负债率（%）|49.06|59.16|64.47|65.89|
|风险覆盖率（%）（注）|346.56|399.66|236.64|247.23|

资本杠杆率（%）（注） - 34.05 23.23 22.49
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动性覆盖率（%）|-|343.96|772.66|659.95|

净稳定资金率（%） - 173.29 136.94 164.97
||||||
|-|-|-|-|-|
|净资本/净资产（%）（注）|55.41|81.07|72.03|68.74|

净资本/负债（%）（注） 62.99 66.83 37.54 33.52
||||||
|-|-|-|-|-|
|净资产/负债（%）（注）|113.66|82.44|52.12|48.76|

自营权益类证券及证券衍生品/净资本（%）（注） 52.87 37.64 34.82 19.41
||||||
|-|-|-|-|-|
|自营非权益类证券及证券衍生品/净资本（%）（注）|-|7.32|122.99|162.15|

业务及管理费用率（%） 53.56 38.11 54.96 38.47
||||||
|-|-|-|-|-|
|摊薄的净资产收益率（%）|8.50|11.43|3.81|4.51|

净资本收益率（%）（注） 13.61 13.17 4.34 8.72
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|4.82|2.98|2.03|-|

总债务/EBITDA（X） 5.53 4.51 14.47 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|净资本/总债务（X）|0.66|0.71|0.39|0.34|

经营性现金净流量/总债务（X） 0.37 0.26 -0.04 0.59注：1、公司净资产、净资本及风险控制指标按照母公司口径；
2、《证券公司风险控制指标管理办法》（2016年修订版）新增“资本杠杆率”、“流动性覆盖率”及“净稳定资金率”指标，
修订“自营固定收益类证券/净资本”为“自营非权益类证券及证券衍生品/净资本”，修订“净资本/各项风险资本准备之
和”为“风险覆盖率”；
3、2015年末的净资本及相关比例已根据《证券公司风险控制指标管理办法》（2016年修订版）进行重述；
4、2017年一季度摊薄的净资产收益率、净资本收益率、经营性现金净流量/总债务经年化处理。
14 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|自有资金及现金等价物＝货币资金－客户资金存款＋结算备付金－客户备付金|
|资产负债率=（负债合计－代理买卖证券款）/（总资产－代理买卖证券款）|
|净资产负债率＝（负债合计－代理买卖证券款）/所有者权益（含少数股东权益）|
|EBIT（息税前盈余）=利润总额+应付债券利息支出＋拆入资金利息支出＋长、短期借款利息支出＋委托贷|
|款利息支出＋其它利息支出|
|EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销|
|业务及管理费用率＝业务及管理费/营业收入|
|摊薄的净资产收益率＝归属于母公司所有者的净利润/归属于母公司的所有者权益|
|净资本收益率（母公司口径）＝净利润/净资本|
|总债务＝期末短期借款+期末交易性金融负债+期末拆入资金+期末卖出回购金融资产+期末应付债券+期末|
|应付短期融资款+长期借款|
|总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|
|EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（应付债券利息支出＋拆入资金利息支出＋长、短期借款利息支出＋委托贷|
|款利息支出＋其它利息支出＋资本化利息支出）|

15 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|债券信用质量极高，信用风险极低|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|
|A|债券信用质量较高，信用风险较低|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|
|BB|债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|
|CCC|债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高|
|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|
|C|债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|
|A|受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|
|BB|受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|
|CCC|受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|
|C|受评主体不能偿还债务|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
16 山西证券股份有限公司2017年面向合格投资者
公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告（2017）