信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并及时对外公布。
常突出，供给端新增水泥产能依旧在持续增长，据行业概况
中国水泥协会初步统计，2015年全国新增投产水泥 2015年我国水泥行业出现经济效益严重下滑
熟料生产线共有 31条，合计年度新增熟料产能局面，行业延续2014年下行走势，需求总量
4,712万吨，比 2014年减少 2,319万吨。已经连续下降、产能过剩加剧导致的市场恶性竞争使
三年新增产能呈递减走势。截止到2015年底，全国产品价格持续下跌，各企业盈利水平严重下
新型干法水泥生产线累计 1,764条（注：去除部分滑。
2015年已拆除生产线)，设计熟料产能达18.1亿吨，根据国家统计局统计，2015年全国水泥行业实
实际年熟料产能达到20亿吨。累计产能比上年增长现利润总额 329.7亿元，同比下降58%，利润不到
2%。水泥熟料年实际产能富余量超过6亿吨。
上年的一半，甚至低于近七年的盈利水平。
整体看来，在投资增速持续回落的背景下，2016从区域来看，全国六大区域利润总额普遍出现
年水泥市场需求将依然弱势运行，水泥行业供过于大幅下降，其中，华北是唯一出现亏损的区域，2015
求的现状难以明显好转、水泥价格难有大幅反弹，年亏损总额达42亿元，拉低了全行业的利润水平；
企业盈利状况不容乐观。
华东和中南仍然是对全国水泥利润贡献最大的两个
区域，盈利水平好于其他区域。2015年两大区域合
业务运营
计实现利润总额约340亿，超过了全行业的利润总
公司工程项目建设稳步推进，贵阳海螺、祁额，但与去年同期相比，降幅超过40%以上，盈利
阳海螺等 5条熟料生产线已顺利建成投产；
能力下降也较为严重；2015年西南、东北和西北三
同时公司海外项目进展顺利，印尼南加海螺大区域利润总额合计约为32亿元，不及华北的亏损
二期工程、印尼北苏拉威西等项目有序推进。
总额，与去年同期相比，三大区域的利润总额降幅
2015年，公司稳步推进工程项目建设，贵阳海均达80%以上。
螺、祁阳海螺等5条熟料生产线，庐山海螺、临夏2015年全国水泥市场价格呈持续下跌态势，恶
海螺等17台水泥磨相继建成投产，同时还建成了弋意价格战和违规竞争此起彼伏，大部分企业销售价
阳海螺、乾县海螺等6个骨料项目，新增熟料产能格仅能维持在现金成本，有的已亏现金流。从时间
1,150万吨、水泥产能2,250万吨、骨料产能900万点上看，上半年因延续去年底走势，加之对于上半
吨；另外，成功并购了江西圣塔集团的水泥业务相年需求较差早有预期，行业自律仍能执行，价格也
关资产，增加熟料产能480万吨、水泥产能540万保持在285元/吨中等水平，企业盈利情况尚可。但
吨。
进入下半年，由于市场需求不及预期，未出现明显
截至 2015年底，公司熟料产能达 2.29亿吨，好转迹象，为争抢市场份额，企业间竞争愈演愈烈，
水泥产能达2.90亿吨，骨料产能2,340万吨，余热致使价格不断下挫，全国各地基本无一例外都跌至
发电总装机容量达1,183兆瓦。2015年，公司共生谷底，众多企业处于亏损边缘，并且短期市场难以
产熟料2.07亿吨，同比增长5.00%；生产水泥2.24呈现上涨格局。
亿吨，同比增长2.00%。
2015年水泥和熟料出口基本保持在去年的水
同时，公司稳妥推进国际化进程，印尼南加海平，出口量约为 1,400万吨，但出口量的结构有所
螺二期工程、印尼孔雀港粉磨站、西巴布亚、缅甸变化，水泥熟料产品比重提升，主要原因是国内煤
皎施等项目建设全面启动；印尼北苏拉威西、老挝炭价格的下降使得熟料生产成本进一步降低，带来
万象、老挝琅勃拉邦、柬埔寨马德望等水泥项目的了更大的利润空间。
前期工作有序推进。
在需求进一步下滑的背景下，供给端产能依旧
同时，公司持续推进水泥节能环保项目建设，在持续增长，2015年行业水泥熟料运转率进一步下
铜仁海螺、巴中海螺等 10套余热发电机组投入运
降到67%左右的历史低水平，产能过剩矛盾依旧非
行，新增装机容量94.5兆瓦；公司继续实施熟料生
产线低氮分级燃烧技术改造和SNCR烟气脱硝技术 脱硝技改，且运行良好。
改造，截至2015年末，公司已运营生产线全部完成
表1：2013~2015年末公司已投产熟料产能区域分布情况
单位：万吨/年
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||2013||2014||2015||
|区域|||||||
||熟料产能|占比|熟料产能|占比|熟料产能|占比|

东部区域 966 4.95% 786 3.70% 966 4.11%
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|中部区域|10,978|56.31%|11,340|53.42%|12,448|53.00%|

南部区域 3,160 16.21% 3,160 14.89% 3,590 15.29%
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|西部区域|4,392|22.53%|5,842|27.52%|6,382|27.17%|
|海外（印尼）|-|-|100|0.47%|100|0.43%|
|合计|19,496|100.00%|21,228|100.00%|23,486|100.00%|

注：1、东部区域包括江苏、浙江、上海、福建及山东；2、中部区域包括安徽、江西、湖南及湖北；3、南部区域包括广东及广西；4、西部区域包括四川、重庆、贵州、云南、甘肃、陕西及新疆。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从公司产能区域分布来看，其传统市场区域为 体现了公司很强的抗风险能力。
中部和南部区域。为开展全国产能布局以及把握西 受水泥产品销售价格大幅下降的影响，2015年部地区城镇化建设及基础设施开发的机会，近年来 全年公司实现主营业务收入为497.29亿元，较上年公司通过新建以及并购扩张方式快速切入西南和西 同期减少15.66%。单位生产成本方面，受益于煤炭北市场，2014年和 2015年，公司在西部地区新增 价格下跌、煤炭和电力消耗等主要指标的进一步优产能分别为1450万吨和540万吨。截至2015年末，化，公司综合成本为138.90元/吨，同比下降15.83公司在西部区域的产能占其总产能比例已达到 元/吨，降幅为10.23%。从毛利率来看，成本的降27.17%，较2014年末减少0.35个百分点。 幅不足以抵消产品价格大幅下降所带来的影响，整体看，近年公司持续扩充西部地区产能以及 2015年公司，产品综合毛利率为28.09%，较上年加快推进国际化进程，其产能布局逐步优化完善。 同期下降6.41个百分点；其中42.5级水泥、32.5级水泥及熟料毛利率分别同比下降 6.34个百分点、 2015年我国水泥行业出现经济效益严重下滑
5.65个百分点及10.36个百分点。
的局面，行业延续2014年下行走势，但随着
同时，公司继续减少外销熟料比例，熟料销售公司收购兼并和新建项目产能的投放，中部、
占比下降至10.44%，同比下降0.27个百分点；42.5西部区域市场控制力和竞争力进一步增强，
级水泥销售金额占比下降至55.84%，同比下降 1.5国际水泥市场的开拓也初见成效。
个百分点；32.5级水泥销售金额占比上升至33.2%，2015年，公司共生产熟料2.07亿吨，同比增长
同比上升1.43个百分点；骨料销售金额占比上升至5%，增速放缓 6个百分点；生产水泥 2.24亿吨，
0.52%，同比上升了0.34个百分点。
同比增长2%，增速放缓13个百分点；当年公司水
泥和熟料合计净销量达 2.56亿吨，同比增长3%，
增速放缓6.29个百分点。2015年我国水泥行业出现
经济效益严重下滑局面，行业延续 2014年下行走
势，需求总量较去年减少约 1.3亿吨，而得益于公
司良好的市场网络建设、南部区域市场需求相对旺
盛，以及公司收购兼并和新建项目产能投放所带来
的中部、西部区域市场控制力和竞争力的进一步增
强，水泥熟料销量同比分别增长5.51%和5.79%，
表2：2014～2015年公司主要产品销售额及毛利率情况 2015年，因产品价格大幅下降，除海外区域外，
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|-|-|-|
|42.5级水泥|2014|2015|

销售额（亿元） 338.08 227.72
的下降。其中东部区域降幅最大，销售金额同比下
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|毛利率（%）|33.48|27.14|

产销率（%） 98.76 99.27
域市场需求相对旺盛，行业集中度相对较高，销售
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|-|-|-|
|32.5级水泥|2014|2015|

金额降幅也稍小，2015年同比下降17.68%。随着销售额（亿元） 187.31 165.08
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|毛利率（%）|36.89|31.24|

产销率（%） 99.11 118.4 区域市场控制力和竞争力进一步增强，水泥熟料销
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|-|-|-|
|熟料|2014|2015|

销售额（亿元） 63.17 51.9
了产品价格下降所带来的不利影响，上述两个区域
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|-|-|-|
|毛利率（%）|32.60|22.24|

产销率（%） 98.44 96.47
注：1、42.5级水泥包括42.5级和42.5级以上的水泥；
2、2015年，骨料及石子销售收入2.58亿元，毛利率为45.95%。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
表3：2014~2015年公司销售收入区域分布
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||2014年||2015年||||
|区域|||||销售金额增减（%）|销售比重增减（%）|
||销售金额（亿元）|比重（%）|销售金额（亿元）|比重（%）|||

东部区域 187.95 31.87 141.01 28.36 -24.97 -3.51
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|中部区域|160.53|27.23|142.82|28.72|-11.04|1.49|

南部区域 108.32 18.37 89.16 17.93 -17.68 -0.44
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|西部区域|117.90|19.99|105.34|21.18|-10.65|1.19|

海外及出口 14.95 2.54 18.96 3.81 26.82 1.27
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|合计|589.65|100.00|497.29|100.00|-15.66|-|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
已签约并购项目的资金支付。预计 2016年全年公公司未来仍将采取建设与并购并举的方式增
司将新增熟料产能约1,460万吨，水泥产能约2,600加产能，同时加大海外项目的建设力度，产
万吨，公司产能规模将继续较快提升，仍将在行业能仍将继续提升。受此影响，公司未来资本
中保持极强的竞争实力，但同时由于项目投入规模支出规模较大，其面临一定的资本支出压力。
较大，其可能面临一定的资本支出压力。
根据公司规划，公司将把握国内水泥行业结构
总体看，公司行业龙头地位稳固，其在 2015调整的有利时机，坚持公司的既定原则和标准，实
年水泥行业经济效益严重下滑，产品价格大幅下降施项目并购，进一步完善国内市场网络建设；加快
的局面下，依托自身极强的综合竞争实力、逐步完骨料产业布局，延伸产业链，促进公司可持续发展。
善的产能布局以及持续提升的产能，在中西部地区同时，将继续积极推进国际化发展战略的实施，做
的水泥熟料销量仍有一定幅度的提升，一定程度上好印尼孔雀港粉磨站、西巴布亚、缅甸皎施等水泥
缓冲了整个行业不景气带来的不利影响。未来公司项目建设，确保项目按期投产，超前做好市场推广，
将继续通过新建和并购的方式扩大产能规模，同时为产品投放市场创造有利条件。
加大海外投资力度，其资本性支出规模较大，或将 2015年，公司共计资本性支出约 87亿元，主
面临一定的资金压力。
要用于水泥、熟料生产线、余热发电、骨料项目建
设投资，以及并购项目支出。2016年，公司资本性
财务分析
支出计划约 95亿元，以自有资金为主、银行贷款
以下分析主要基于公司提供的经毕马威华振
为辅，将主要用于国内项目和海外项目的建设以及
会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无
保留意见的2013~2015年财务报告 图2：2013～2015年公司债务结构分析资本结构
2015年，随着公司业务规模的提升，海外项目
建设力度的加大以及新建项目和并购项目的持续
推进，公司资产规模持续增长，截至 2015年末，
公司总资产为1,057.81亿元，同比增加3.45%；同
时，由于公司留存收益规模较大，其自有资本实力
进一步增强，截至2015年末，公司所有者权益（含
少数股东权益）为739.12亿元，同比增加6.18%。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从负债规模来看，截至 2015年末，公司负债 总体来看，公司资产规模稳步提升，财务杠杆总额为318.70亿元，较上年末减少2.37%，主要系 比率进一步下降，债务期限结构仍有一定优化空当年公司利用闲置资金偿付到期银行借款，总债务 间，财务结构整体较稳健。
规模减少所致，当年末公司总债务为191.91亿元，
盈利能力
同比减少3.65%。从财务杠杆比率来看，截至2015
受水泥行业经济效益严重下滑，水泥产品价格年末，公司资产负债率和总资本化率分别为30.13%
大幅下降的影响，2015年虽然公司水泥和熟料合计和20.61%，同比下降1.79和1.64个百分点，财务
净销量同比增长3%达到2.56亿吨，但同期公司实结构稳健性进一步提升。
现营业收入509.76亿元，同比下降16.10%。
图1：2013～2015年公司资本结构分析
营业毛利率方面，2015年受益于煤炭价格下跌、煤炭和电力消耗等主要指标的进一步优化，公司综合成本同比下降 15.83元/吨，达到 138.90元/吨，降幅为10.23%。成本的下降仍不足以抵消产品价格大幅下降所带来的不利影响，公司营业毛利率有一定程度的下滑，2015年营业毛利率为27.64%，较上年下降了6.09个百分点。
图3：2013～2015年公司营业毛利率
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
债务期限结构方面，截至 2015年末，公司长
期债务和短期债务规模分别为 107.40亿元和 84.52
亿元，长短期债务比（短期债务/长期债务）为0.79，
同比上升幅度较大，主要系公司长期债务减少
38.93%，而短期债务增长262.63%。整体上看，公
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
司债务期限结构仍有较大优化空间。
期间费用方面，随着业务规模的提升，公司销售费用、管理费用相应有所提升；同期公司财务费用有所下降，主要系当年经营活动产生的净现金流规模较大，公司归还了部分到期银行借款，利息支出规模相应有所减少所致。2015年，公司期间费用
合计为 68.52亿元，同比增长8.23%，同时由于收
入规模的减少，2014年公司三费合计占营业收入的 2015年公司水泥与熟料产销量仍保持一定增长，但比率为13.44%，同比上升了3.02个百分点。 由于产品价格下降幅度较大，公司营业毛利率出现表4：2013～2015年公司期间费用分析 了一定程度的下滑。作为水泥行业龙头企业，公司单位：亿元 产品生产销售具有很强的市场竞争力，且具有较好
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|2013|2014|2015|

销售费用 26.85 29.37 31.05
偿债能力
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|管理费用|23.96|26.80|31.78|

财务费用 9.69 7.14 5.70
截至 2015年末，公司总债务为 191.91亿元，
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|三费合计|60.49|63.31|68.52|

三费收入占比 10.95% 10.42% 13.44% 资金余额为144.71亿元，总资本化比率为20.61%，数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
公司整体债务压力较小。
2015年公司利润总额仍主要由经营性业务利
从 EBITDA对债务本息的保障程度看，由于获润构成，由于公司收入规模减少，营业毛利率亦有
现能力下降，公司总债务/EBITDA和EBITDA利息所下降，当年公司实现利润总额100.39亿元，同比
保障倍数指标相比去年同期均有所弱化，其中总债大幅减少32.54%，公司盈利能力有所削弱，但仍处
务/EBITDA由 2014年的 1.01上升为 1.24倍，于很高水平。
EBITDA利息保障倍数则由2014年的18.20下降为图4：2013～2015年公司利润总额分析
15.97倍，整体仍处于良好水平。从现金流情况来看，2015年公司经营活动净现金同比减少较明显，经营活动净现金/总债务和经营活动净现金/利息支出分别由2014年的0.89和16.27倍下降为0.52和 10.23倍，经营活动净现金对债务本息的保障程度有所减弱但仍处于良好水平。
表5：2013～2015年公司主要偿债能力指标
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|2013|2014|2015|

总债务（亿元） 221.93 199.18 191.91
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|长期债务（亿元）|192.07|175.87|107.40|

获现能力方面，公司EBITDA主要由利润总额 短期债务（亿元） 29.86 23.31 84.52
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|EBITDA（亿元）|173.66|197.50|154.62|

EBITDA利息倍数（X） 13.94 18.20 15.97EBITDA规模从2014年的197.50亿元减少至154.62
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|总债务/EBITDA（X）|1.28|1.01|1.24|

经营活动净现金/利息支出（X） 12.20 16.27 10.23水平。
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|经营活动净现金/总债务（X）|0.68|0.89|0.52|

图5：2013～2015年公司EBITDA构成情况 资产负债率（%） 36.88 31.92 30.13
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|总资本化比率（%）|27.41|22.25|20.61|

资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
在财务弹性方面，截至 2015年末，公司拥有中国银行、农业银行、建设银行、工商银行等多家银行授信总额为 859.11亿人民币、5.5亿美元，其
中未使用额度为830.28亿人民币、4.25亿美元，公
司拥有充足的备用流动性。
或有负债方面，截至 2015年末，公司对外担
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
保余额为人民币36.02亿元、美元2.59亿元，合计
总体来看，在行业景气度下滑的经营环境下，
折合人民币52.82亿元（其中美元担保余额按2015 行业第一，市场占有率超过30%。截至2015年末，年 12月 31日美元兑人民币汇率进行折算），占净 海螺型材拥有以安徽芜湖、河北唐山、浙江宁波、资产（含少数股东权益）的比例为7.15%，其中对 广东英德、新疆乌鲁木齐、四川成都、山东东营、控股子公司提供的担保为 41.04亿人民币，对合营 陕西宝鸡为主的八大生产基地。同时，海螺型材在公司提供的担保为 11.78亿人民币。公司因对外担 全国建立了200多个市场部，并推进营销网络向县保所形成的或有负债风险较小。另截至2015年末， 乡渗透。受房地产投资下滑、需求不足以及市场竞公司无重大未决诉讼、仲裁事项。 争的影响，2015年全年海螺型材实现营业收入总体来看，公司经营所得对债务本息的保障程 34.29亿元，较上年度下降12.16%，实现净利润0.95度良好，加之备用流动性充足，公司整体偿债能力 亿元，同比下降12.92%。
极强。
财务分析
担保实力
以下分析主要基于海螺集团提供的经大华会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见安徽海螺集团有限责任公司（以下简称“海螺
的 2013年财务报告、经安徽新中天会计师事务所集团”或“集团”）为“2012年安徽海螺水泥股份有限
有限公司审计并出具标准无保留意见的 2014年和公司公司债券”提供无条件不可撤销的连带责任保
2015年财务报告。
证保。
资本结构方面，随着水泥及塑料型材业务产能担保主体概况
的扩充，海螺集团资产规模有所增长，截至 2015海螺集团是以水泥生产为主导，集新型建材、
年末，海螺集团总资产达到1,117.09亿元，较上年余热发电、新型节能装备、国际贸易、物流、塑料
末增长3.09%。2015年海螺集团偿还较多借款，使纺织和酒店服务等为一体的大型企业集团，是中国
其债务规模相应下降，截至 2015年末，公司总债最大的水泥集团，其主营业务收入、利润等主要经
务规模为227.18亿元，较上年末下降5.47%。
济指标连续多年保持建材行业领先水平。海螺集团
财务杠杆比率方面，截至 2015年末，海螺集旗下控股海螺水泥、海螺型材两家上市公司，间接
团资产负债率为32.34%，较上年下降 2.17个百分参股多家水泥公司，拥有100多家全资、控股子公
点，总资本化比率为23.11%，较上年下降 2.19个司及参股子公司，主要分布在华东、华南及中西部
百分点，海螺集团财务杠杆比率继续保持下降趋的二十余个省、市、自治区。
势。
截至2015年12月31日，海螺集团总资产为
从债务的期限结构来看，截至 2015年末，海1,117.09亿元，所有者权益（含少数股东权益）合
螺集团长短期债务比为0.66，相比 2014年虽有所计为755.87亿元，资产负债率及总资本化比率分别
上升，但整体短期债务压力仍较小。
为32.34%和23.11%。2015年，海螺集团实现营业收
盈利能力方面，海螺集团的水泥生产销售业务入548.60亿元，净利润79.77亿元，经营活动净现金
收入占比较大，因此其营业收入及盈利水平很大程流103.16亿元。
度上受水泥生产销售业务的影响。2015年，水泥行业务运营 业出现经济效益严重下滑局面，但海螺集团依托自2015年，海螺集团实现营业收入548.60亿元，
身极强的综合竞争实力、逐步优化完善的产能布局较上年减少15.99%。海螺集团水泥、熟料生产销售
以及持续提升的产能，水泥销售量仍保持一定增业务主要由海螺水泥负责运营，具体情况如上文所
速；全年海螺集团实现营业收入548.60亿元，同比述，运营情况良好。海螺集团塑料型材生产销售业
减少15.99%，营业毛利率为26.97%，较上年下降务主要由海螺型材负责运营。海螺型材为国内塑料
了 5.5个百分点。从利润总额来看，随着收入规模
型材行业的龙头企业，塑料型材产销量连续多年居
以及营业毛利率的下降，海螺集团 2015年实现利
润总额104.78亿元，较上年大幅下降了30.13%。
从偿债指标来看，2015年，海螺集团总债务
/EBITDA、EBITDA利息保障倍数分别为 1.39和
13.80倍，EBITDA对债务本息的保障能力有所下降
但仍处于良好水平。从现金流情况来看，2015年，
海螺集团经营活动净现金/总债务、经营活动净现金
/利息支出分别为 0.45和 8.73倍，亦出现了一定程
度的下滑。
表6：2013～2015年海螺集团偿债能力分析
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|项目|2013|2014|2015|

长期债务（亿元） 200.74 205.76 137.24
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|总债务（亿元）|262.74|240.33|227.18|

资产负债率（%） 40.28 34.51 32.34
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|总资本化比率（%）|30.40|25.30|23.11|

EBITDA（亿元） 179.11 203.16 163.05
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|EBITDA利息倍数（X）|12.16|15.05|13.80|

总债务/EBITDA（X） 1.47 1.18 1.39
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|经营活动净现金/利息支出（X）|13.80|14.43|8.73|

经营活动净现金/总债务（X） 0.74 0.81 0.45
资料来源：海螺集团提供，中诚信证评整理
银行授信方面，海螺集团与众多商业银行保持
着长期良好的合作关系，截至2015年12月31日，
海螺集团取得银行授信总额度为978.30亿元、5.50
亿美元，其中尚未使用的银行授信额度为917.90亿
元、4.75亿美元，海螺集团备用流动性充裕。
或有负债方面，截至 2015年 12月 31日，海
螺集团对外担保全部为对控股子公司的担保，合计
165.80亿元，占净资产（含少数股东权益）的比例
为21.93%。整体看，海螺集团因对外担保事项产生
的或有负债风险较小。
综合来看，海螺集团规模优势明显，行业地位
突出，业务运营良好，偿债能力极强。中诚信证评
认为海螺集团提供的无条件不可撤销的连带责任
保证担保对本次公司债券按期偿还仍可提供强有
力保障。
结论
综上，中诚信证评维持海螺水泥主体信用级别
AAA，评级展望稳定；维持“2012年安徽海螺水泥
股份有限公司公司债券”信用级别AAA。
附一：安徽海螺水泥股份有限公司股权结构图（截至2015年12月31日）
安徽省国有资产监督管理委员会
100%
安徽省投资集团控股有限公司
51%
安徽海螺集团有限责任公司
36.78%
安徽海螺水泥股份有限公司
附二：安徽海螺水泥股份有限公司股权结构图（截至2015年12月31日）
附三：安徽海螺水泥股份有限公司主要财务数据及财务指标
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|财务数据（单位：万元）|2013|2014|2015|
||||1,447,144.62|
|应收账款净额|35,886.14|33,324.74|42,205.24|

存货净额 369,268.95 437,597.62 423,803.94
|||||
|-|-|-|-|
|流动资产|2,462,440.10|2,509,705.63|2,620,638.50|

长期投资 459,423.20 657,953.95 622,503.73
|||||
|-|-|-|-|
|固定资产合计|5,666,215.74|6,267,467.62|6,436,754.80|

总资产 9,309,447.98 10,225,309.73 10,578,139.16
|||||
|-|-|-|-|
|短期债务|298,594.63|233,064.05|845,164.10|

长期债务 1,920,655.68 1,758,707.57 1,073,968.16
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|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|2,219,250.31|1,991,771.62|1,919,132.26|

总负债 3,432,930.02 3,264,185.64 3,186,982.09
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|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|5,876,517.96|6,961,124.09|7,391,157.07|

营业总收入 5,526,167.66 6,075,850.09 5,097,603.60
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|-|-|-|-|
|三费前利润|1,794,680.68|2,015,417.62|1,366,291.96|

投资收益 -264.07 -2,141.31 188,090.21
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|-|-|-|-|
|净利润|981,145.39|1,158,759.58|762,795.17|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 1,736,588.76 1,974,951.39 1,546,153.84
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|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|1,519,854.52|1,765,448.86|990,817.41|

投资活动产生现金净流量 -1,247,632.69 -485,111.39 -1,271,926.67
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|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|-428,936.61|-678,567.57|-539,532.45|

现金及现金等价物净增加额 -159,204.17 599,318.92 -822,708.71
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|财务指标|2013|2014|2015|

营业毛利率（%） 33.01 33.73 27.64
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|所有者权益收益率（%）|16.7|16.65|10.32|

EBITDA/营业总收入（%） 31.42 32.5 30.33
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|-|-|-|-|
|速动比率（X）|1.44|1.44|1.08|

经营活动净现金/总债务（X） 0.68 0.89 0.52
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|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|5.09|7.57|1.17|

经营活动净现金/利息支出（X） 12.2 16.27 10.23
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|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|13.94|18.2|15.97|

总债务/EBITDA（X） 1.28 1.01 1.24
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|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|36.88|31.92|30.13|

总资本化比率（%） 27.41 22.25 20.61
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|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|24.63|20.17|12.69|

注：所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益。
附四：安徽海螺集团有限责任公司主要财务数据及指标
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|财务数据（单位：万元）|2013|2014|2015|
|货币资金|1,330,885.31|1,548,136.68|1,566,875.90|
|应收账款净额|41,143.73|41,019.51|61,561.39|
|存货净额|438,451.92|501,718.08|468,516.89|
|流动资产|2,892,083.91|2,812,083.57|2,901,790.92|
|长期投资|495,123.56|694,235.29|687,412.83|
|固定资产合计|5,878,130.15|6,462,491.58|6,607,889.46|
|总资产|10,073,655.89|10,836,213.23|11,170,878.44|
|短期债务|620,006.37|345,659.44|899,379.00|
|长期债务|2,007,404.61|2,057,649.27|1,372,403.82|
|总债务（短期债务＋长期债务）|2,627,410.98|2,403,308.72|2,271,782.82|
|总负债|4,057,589.07|3,739,845.19|3,612,219.95|
|所有者权益（含少数股东权益）|6,016,066.82|7,096,368.04|7,558,658.48|
|营业总收入|5,953,908.72|6,530,188.67|5,485,966.03|
|三费前利润|1,865,986.16|2,083,930.51|1,434,195.04|
|投资收益|4,237.03|2,299.23|224,865.57|
|净利润|988,505.40|1,164,518.49|797,718.78|
|息税折旧摊销前盈余EBITDA|1,791,062.95|2,031,587.98|1,630,472.62|
|经营活动产生现金净流量|1,944,884.02|1,947,575.41|1,031,591.46|
|投资活动产生现金净流量|-1,258,552.89|-510,377.68|-1,252,452.17|
|筹资活动产生现金净流量|-825,272.81|-907,751.69|-612,965.47|
|现金及现金等价物净增加额|-141,434.79|527,000.83|-835,805.61|
|财务指标|2013|2014|2015|
|营业毛利率（%）|31.88|32.47|26.97|
|所有者权益收益率（%）|16.43|16.41|10.55|
|EBITDA/营业总收入（%）|30.08|31.11|29.72|
|速动比率（X）|1.23|1.43|1.13|
|经营活动净现金/总债务（X）|0.74|0.81|0.45|
|经营活动净现金/短期债务（X）|3.14|5.63|1.15|
|经营活动净现金/利息支出（X）|13.8|14.43|8.73|
|EBITDA利息倍数（X）|12.16|15.05|13.80|
|总债务/EBITDA（X）|1.47|1.18|1.39|
|资产负债率（%）|40.28|34.51|32.34|
|总资本化比率（%）|30.4|25.3|23.11|
|长期资本化比率（%）|25.02|22.48|15.37|

注：上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益。
附五：基本财务指标的计算公式
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|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
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|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
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|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
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|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出1-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
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|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
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|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
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|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
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|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
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|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
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|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
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|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
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|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

1该处的“利息支出”并非“财务费用”下的“利息支出”科目，而是“营业总成本”下的“利息支出”。
附六：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
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|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|债券信用质量极高，信用风险极低|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|
|A|债券信用质量较高，信用风险较低|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|
|BB|债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|
|CCC|债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高|
|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|
|C|债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
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|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|
|A|受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|
|BB|受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|
|CCC|受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|
|C|受评主体不能偿还债务|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
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|-|-|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。