信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
本期债券概况
概况
表1：本期债券基本条款
发债主体概况
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|基本条款|

紫金矿业集团股份有限公司（以下简称“紫金 紫金矿业集团股份有限公司公开发行2017债券名称
年可续期公司债券（第一期）
矿业”或“公司”）前身系成立于1986年的国有独资
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|发行总额|本期债券发行规模为人民币5亿元|

本期发行的可续期公司债券期限为3+N县紫金矿业总公司，主要业务转向开发建设上杭紫 年。即以3为基础期限，在基础期限末及每个续期的周期末，公司有权行使续期选金山金矿；1994年10月更名为福建省闽西紫金矿 债券期限
择权，每次续期的周期不超过基础期限；
业集团有限公司。1998年12月，福建省闽西紫金 在公司不行使续期选择权全额兑付时到期。
矿业集团有限公司由国有独资公司转变为国有控
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|票面金额和发|本期债券面值人民币100元，按面值平价|
|行价格|发行。|
||本期债券采用固定利率形式，单利按年计|
||息，不计复利。如有递延，则每笔递延利|
||息在递延期间按当期票面利率累计计息。|
||基础期限的票面利率将由公司与主承销商|
||根据网下向合格投资者的簿记建档结果在|
|债券利率||
||预设区间范围内协商确定，在基础期限内|
||固定不变，其后每个周期重置一次。首个|
||周期的票面利率为初始基准利率加上初始|
||利差，后续周期的票面利率调整为当期基|
||准利率加上初始利差再加300个基点。|
||本期债券以基础期限作为1个周期，发行|
||人在续期选择权行权年度有权选择将本期|
|续期选择权||
||债券期限延长1个续期周期，或选择在该|
||周期末到期全额兑付本期债券。|

集资金459,692万元。截至2017年6月末，公司股 （1）因税务政策变更，由于法律法规的改变或修正，相关法律法规司法解释的改变份总额为230.31亿股，控股股东闽西兴杭国有资产
或修正而不得不为本期债券的存续支付额投资经营有限公司（以下简称“兴杭国投”）持股比 外税费，且发行人在采取合理的审计方式后仍然不能避免该税款缴纳或补缴责任的例为25.88%，公司实际控制人为福建省上杭县国
时候，发行人有权对本期债券进行赎回；
赎回选择权
资委。 （2）因会计准则变更，若未来因企业会计准则变更或其他法律法规改变或修正，影公司主要从事以黄金为主的矿产资源的勘探、
响发行人在合并财务报表中将本期债券计采矿、选矿、冶炼及矿产品销售，主要产品包括黄 入权益时，发行人有权对本期债券进行赎回。除了以上两种情况以外，发行人没有金、铜、锌及铁矿石等其他有色金属。
权利也没有义务赎回本期债券。
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||除非发生强制付息事件，本期债券的每个|
||付息日，发行人可自行选择将当期利息以|
||及按照本条款已经递延的所有利息及其孳|
|递延支付利息||
||息推迟至下一个付息日支付，且不受到任|
|权||
||何递延支付利息次数的限制。前述利息递|
||延不属于发行人未能按照约定足额支付利|
||息的行为。|

在公司不行使递延支付利息权的情况下，亿元。 偿还方式
每年付息一次。
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||本期债券在破产清算时的清偿顺序等同于|
|清偿顺序||
||发行人普通债务。|

本期债券募集资金扣除发行费用后拟用于
亿元，资产负债率和总资本化比率分别为64.50%
募集资金用途补充流动资金及法律法规允许的其他用
途。
和58.39%。2017年1~3月，公司实现营业总收入
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
184.57亿元，净利润11.04亿元，产生经营活动净
现金流10.15亿元。
4 紫金矿业集团股份有限公司
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子性能优异的金属，在电子、通讯、航空航天、化行业分析
工和医疗等领域有着广泛的应用。近年来黄金的工黄金行业概况
业需求量较为稳定，在黄金总需求中占的比例较20世纪90年代以来，随着金融业的逐步发展，
小，一般不超过10%。2016年全球工业用金需求作为重要的避险和投资工具，黄金对于保证国家经
322.5吨，同比下滑2.86%，其中电子领域用金254.5济安全和规避金融风险的作用日渐凸显。同时，黄
吨，同比下滑2.94%，牙科领域用金18.0吨，同比金价格除了受自身的供需影响之外，还广泛受到全
下滑4.76%，其他行业用金 50.0吨，同比下滑球政治、经济、国际货币等因素的综合影响。当前
1.77%。整体来看，2016年以来全球经济形势震荡全球黄金需求主要来自五个方面：金饰制造、工业
不定，导致金价走高，压缩了全球工业用金的部分需求、金条金币需求、ETF需求及官方部门购买。
需求。此外，经济发达国家工业用金比重较高，而需求 中国目前每年工业用金很少，但随着中国工业化进根据世界黄金协会（WGC）公布数据，2014 程的不断推进，预计未来工业对黄金的需求将逐步年世界黄金实物需求为3,924吨，同比下降4.09%。 提升。
其中，珠宝首饰行业、工业用金、金条金币投资、 投资需求方面，2015年全球黄金投资需求总量黄金ETF投资等黄金需求全面下降，而世界众多国 555.43吨，较2014年上涨8.95%，这一涨幅在2015家央行纷纷购买黄金，成为 2014年黄金需求市场 年黄金ETF基金持仓量减少133吨的背景下尤为难唯一的利好。2015年受经济和政治因素影响，黄金 得。2016年全球黄金投资需求总量1,561.1吨，较消费市场出现衰退，黄金需求整体下滑，全年消费 2015年大幅上涨69.92%，黄金投资需求增至四年需求 4,193吨，同比减少1.02%，其中金饰品需求 最高点，其中全球金币与金条投资需求同比下降约占57%，工业用金占7%，私营部门投资需求占 2%至1,029.2吨。持续的全球经济和政治不确定性，23%，央行储备黄金需求占13%。2016年全球黄金 尤其是“英国脱欧”、“美国大选”等加剧了市场的不消费需求为 4,308.7吨，同比增长2%，为2013年 确定性，加上意大利银行业摇摇欲坠，有力地推动以来的最高水平。全球黄金需求主要来自五个方 了黄金的投资。中东地区的地缘政治持续动荡，更面：金饰制造、金条金币需求、工业需求、ETF需 是进一步巩固了黄金投资。大范围实施的负利率政求及官方部门购买。2016年，黄金饰品需求约占 策、市场对于美国利率稳定回升的高预期以及地缘47.38%，私营部门投资需求约占36.23%，央行储 政治风险带来的不确定性等因素刺激资金大幅流备黄金需求约占8.90%，工业及其他用金约占 入ETF，2016年全年黄金 ETF增持规模为 532.07.49%。 吨，年度流入量仅次于2009年的646.0吨，达到有金饰制造需求方面，中国和印度为全球最大的 史以来的第二高水平。
金饰消费国，二者约占全球近一半的市场份额。受 表2：截至2017年3月底黄金储备前十名国家（组织）
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|||黄金储备|黄金占外汇|
|排名|国家|||
|||（吨）|储备比重（%）|

1 美国 8,133.5 75.1
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|2|德国|3,377.9|69.4|

 3 国际货币基金组织 2,814.0 -势。2014年全球金饰需求约为2,153.0吨，同比下
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|-|-|-|-|
|4|意大利|2,451.8|68.3|

5 法国 2,435.9 64.2
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|-|-|-|-|
|6|中国|1,842.6|2.4|

7 俄罗斯 1,680.1 16.9
降至2,041.6吨，同比下跌14.84%，为七年来最低
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|-|-|-|-|
|8|瑞士|1,040.0|5.8|

9 日本 765.2 2.5
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|-|-|-|-|
|10|荷兰|612.5|64.0|

资料来源：World GoldCouncil（世界黄金协会），中诚信证评整理
5 紫金矿业集团股份有限公司
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央行购金方面，央行储备方面，自 2010年世 市场国家大量购入黄金，以实现外部储备多元化，界各国央行成为黄金净买方后，各国央行货币政策 同时，欧洲各国中央银行在金融危机和欧洲主权债开始转向，此后世界各国持续大量购买黄金。2016 务危机出现后，基本上已停止出售黄金。2015年全年为央行连续净买入的第7年，但为应对财政经济 球黄金总供应量较2014年下跌155吨至4,258.3吨，危机，委内瑞拉及土耳其央行分别减持黄金 172.1 跌幅4%，其中矿产金3,182.6吨，同比增长1%，吨和104.4吨，受此影响，全球央行黄金储备净买 创下 2008年以来的最低增长率。产量增速的下滑入量为383.6吨，同比下滑33.46%。 主要是 2014年第四季度国际金价逼近 1,000美元/中国是全球第一大实物黄金需求国，黄金需求 盎司这一众多大型矿山的生产成本线，导致一些矿主要集中在金饰消费领域和投资领域。2015年，全 区减产甚至关闭。世界 80多个黄金生产国中，美国黄金消费量985.90吨，与2014年同期相比增加 洲约占三分之一，亚太地区以及非洲占比均接近34.81吨，增长3.66%。其中，黄金首饰用金721.58 30%，其中主要产金大国包括南非、美国、澳大利吨，同比增长2.05%；金条用金173.08吨，同比增 亚、加拿大、中国等。随着南非的黄金地下开采深长4.81%；金币用金22.80吨，同比增长78.13%； 度不断提高，开采难度明显增加，近年来黄金产量工业及其他用金 68.44吨，同比增长3.54%。2016 不断下降；而随着黄金勘探、开采技术的提高，近年以来，受经济增速放缓、整体消费市场疲软影响， 年来中国的黄金产量不断增加。2016年全球黄金总我国黄金首饰消费需求同比大幅下滑，同时黄金避 供应量较2015年增长4.76%至4,570.8吨。矿产金险属性使得投资需求迅速升温。根据中国黄金协会 方面，2013年黄金价格持续走低带动黄金生产商投统计，2016年全国黄金消费量为 975.38吨，同比 资规模和金矿新开工数量下滑。随着勘探预算和新下降6.74%。其中，首饰用金611.17吨，同比下降 开工矿山规模的减少，矿产金增速不断放缓。受此18.91%；金条用金257.64吨，同比增长28.19%； 影响，2016年全球矿产金产量为3,236.0吨，同比金币用金31.19吨，同比增长36.80%；工业及其他 仅增长0.09%。但长远来看，2016年以来黄金价格用金75.38吨，同比增长10.14%。 的大幅回升将为新一轮资本支出上涨及勘探活动另外，作为我国黄金和基金市场的一项重要创 的重启提供支撑。再生金方面，随着国际金价的回新，黄金ETF于2013年推出，有助于进一步提升 升，2016年全球再生金产量为1,308.5吨，同比增我国在世界黄金定价中的影响力。我国黄金 ETF 长17.20%。
的创新发展，将加快推动国内现货黄金市场和期货 国内方面，中国原产黄金产量达到453.49吨，黄金市场的共同发展，提升我国在世界黄金定价中 较 2015年同期增长0.76%，已连续十年居世界第的影响力。黄金ETF的推出，不仅丰富了投资者的 一，其中，黄金矿产金完成394.88吨，有色副产金投资渠道，有利于增加我国黄金储备，更有利于提 完成 58.60吨。此外，2016年进口原料产金 81.96升中国在世界黄金定价中的影响力以及加快中国 吨，同比上升24.51%。2016年，全国合计生产黄金融开放的步伐。此外，2016年4月，上海黄金交 金535.45吨，同比增长3.79%。
易所发布了全球首个以人民币计价的黄金基准价 近年来，我国黄金行业产业集中度在不断提格，首笔“上海金”基准价定格于 256.92元/克。随 升。2014年，排名前十位的黄金生产企业成品金产着“上海金”的推出，我国有望在国际黄金市场上享 量和矿产金产量分别占全国总产量的55.92%和有一定的定价权。 44.96%；中国黄金生产企业从 2002年的 1,200多家减少至700多家，行业集中度正在逐步提升；形供给
成了中国黄金集团公司、山东黄金集团公司、紫金黄金的供给主要来自于矿产金、各国央行抛售
矿业和山东招金集团公司4家大型黄金生产企业，储备金及再生金，其中矿产金是世界黄金供应的最
亦为全球黄金产量前20名企业。
主要部分及较为稳定的供给来源。2010年以来新兴
6 紫金矿业集团股份有限公司
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图1：2010~2016年中国黄金产量 开始攀升，在 7月初达到年内高点 1,367.40美元/盎司后开始回落，但全年仍呈上升趋势。截至2016年底，COMEX黄金当月连续期货合约收盘价格为 1,152美元/盎司，同比上涨8.63%，全年均价为1,250.34美元/盎司，同比上升7.91%。2017年1~3月，在美国退出TPP合作战略、欧洲大选及朝鲜发射导弹等诸多政治事件影响下，全球经济秩序的不确定性再次升温，带动黄金价格上涨。截至 2017年3月底，COMEX黄金当月连续期货合约收盘价资料来源：中国黄金协会，中诚信证评整理
格为1,240.80美元/盎司，较年初上涨了7.02%，一整体看，在投资避险因素的主导下，新兴市场
季度均价为1,220.42美元/盎司，同比上升2.97%。
经济国家将会继续维持对黄金储备的需求，发达国
图2：2014~2017.4COMEX黄金期货价格走势家也将维持惜售状态，预计未来一段时期，矿产金
仍是黄金供应的主要来源。
价格
从影响黄金价格的因素来看，传统的生产与消
费因素影响很小，以投资和避险需求为代表的金融
属性需求是近年来决定黄金价格走势的主要推动
力。
2014年以来，全球宏观经济形势进一步分化，
随着美国退出QE、经济复苏、美元走强以及中国
资料来源：公开资料，中诚信证评整理
黄金需求下降，黄金市场不断承压，虽然来自乌克 中诚信证评认为，黄金的金融属性需求使其价兰和中东局势的动荡对金价形成短期支撑，但2014 格较易受到全球政治、经济、文化环境变动影响，年黄金价格仍旧延续低迷态势，震荡下行。截至 且重大突发性事件或将引发金价的大幅震荡。短期2014年底，COMEX黄金期货价格跌至1,183.20美 来看，新兴市场经济增长、金融稳定的不确定性增元/盎司。2015年以来，国际金价受到美联储加息 强和美国财政政策效应存在不确定性等因素的影预期升温影响持续走低。截至 2015年 6月底， 响，金价走势未来存在一定的不确定性。不过，世COMEX黄金期货价格为1,172.10美元/盎司。2015 界多数大型黄金矿业公司黄金价格成本线在年下半年，在一片看空的大背景下，黄金价格持续 1,000~1,200美元/盎司左右，黄金生产成本将对其下跌。其中，7月20日金价经历了日内大降50美 市场价格形成一定支撑。
元/盎司的暴跌，刷新 1,087.80美元/盎司的逾 5年
行业政策
低位。8月金价强势反弹，一度回到1,080美元/盎
鉴于黄金对国民经济发展具有重要意义，中国司之上，随后随着空头力量的爆发，黄金价格再度
对黄金实行了保护性开采的政策。近年来，国家陆下跌，11月一举突破 2010年初的低点。12月 17
续出台多项政策，在税金征收、地质勘查等方面给日，美联储宣布加息，金价没有出现大涨或大跌，
予黄金企业政策支持，对促进中国黄金行业产业集截至 2015年底，COMEX黄金价格为 1,060.50美
中度的提升和黄金企业的发展起到了良好的助推元/盎司。2016年上半年，美联储暂缓加息步伐和
作用。
英国脱欧公投两大事件引发的投资投机需求主导
黄金资源储量对矿业公司的运营尤其重要，近了国际金价走势，使得国际金价总体呈现震荡走高
年来黄金生产企业纷纷加大了对上游资源的开发
态势，黄金现货价格从1月中旬的1,071美元/盎司
7 紫金矿业集团股份有限公司
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和并购力度，竞争日趋激烈，黄金资源的获取成本 消费量成为世界铜消费的主要增长点，我国已成为不断上升。黄金资源获取成本上升的原因主要有： 全球最大的铜消费国。
一是采矿权竞争更加激烈，二是开采难度加大，三 根据美国地质调查局公布的 “Mineral是黄金资源税提高，四是黄金开采风险加大。 CommoditySummaries2017”中的数据统计，全球铜从2003年 8月1日开始，根据国土资源部颁 矿产资源储量约为72,000万吨（金属吨），主要分布的《探矿权采矿权招标拍卖挂牌管理办法》，新 布在智利、秘鲁、澳大利亚、墨西哥等国家。中国增矿权需要实行招拍挂牌管理，改变了过去交易双 的铜矿产资源储量位居全球第七位，储量约为方通过协议转让矿山资源的交易方式，黄金矿山资 2,800万吨（金属吨），占全球储量的3.89%。我源的买卖更加透明化，竞争也日趋激烈。 国是世界上铜储量相对短缺的国家，加上国内铜矿2015年，《黄金及黄金制品进出口管理办法》 石的平均品位不高，原料供应已成为制约中国铜产的出台，使得除银行等金融机构外，生产企业等也 量的瓶颈，中国每年需大量进口铜精矿以满足国内可以申请黄金进出口资格。2015年9月25日，紫 市场需求。近几年我国铜冶炼产能不断扩大，而铜金矿业获中国人民银行批复允许从事黄金进口业 精矿产量增长缓慢，我国铜资源自给水平较低。据务，成为国内获得黄金进口业务资质的首家黄金企 安泰科统计，2014年，我国铜精矿产量约为 162业。 万吨，同比增长5.2%，近年来受铜冶炼产能扩张2017年1月，《工业和信息化部办公厅关于推 拉动，我国铜精矿产量逐年增长；2014年全年铜精进黄金行业转型升级的指导意见》正式发布；随后 矿进口量为307万吨。2015年由于铜价下跌，国内2月，《黄金行业“十三五”发展规划》（以下简称“规 一些成本较高的中小型矿山开始有减产或停产行划”）亦正式发布，为制定相关政策和改善行业管 为，2015年我国铜精矿产量约为158万吨，同比减理提供依据。规划要求：“以建设黄金强国、满足 少1.37%；同期进口量增至 340万吨，同比增长国内市场需求为目标，以资源勘探开发、技术创新、 10.75%，主要由于近年来我国铜冶炼产能持续扩绿色发展、两化融合、国际合作等为重点，以全球 张，推动对铜精矿需求快速增长。2016年以来，由化视野进一步优化产业布局，以调结构、促转型、 于年内大部分时间铜价仍处于相对低位，一些高成深化企业改革为主线，推进供给侧结构性改革，着 本的中小型矿山延续 2015年的停产、减产行为，力构建结构优化、资源节约、环境友好、绿色发展、 全年我国铜矿山产量为155万吨，同比变化不大。
安全发展的现代化黄金产业，到 2020年底迈入世 同时，由于加工费价格较好以及废铜供应紧张，铜界黄金工业强国行列。” 精矿进口量呈进一步增长态势。据安泰科统计，鉴于黄金对国民经济发展具有重要意义，我国 2016年我国铜精矿进口量为440.0万吨，同比增加对黄金实行了保护性开采的政策。近年国家陆续出 27.09%。
台多项政策，在税金征收、地质勘查等方面给予黄 需求方面，2004年至今我国铜消费量始终处于金企业政策支持，对促进我国黄金行业产业集中度 全球第一位，且消费量逐年增加。其中，电力行业的提升和黄金企业的发展起到良好的助推作用。 对铜的需求占比最大，其余依次为空调制冷、交通运输和建筑业，上述行业的铜消费量约占国内铜消铜行业概况
费总量的80%。近年主要用铜行业不同幅度的增速供需
减缓使我国铜消费需求虽保持增长，但增速下降。
铜作为重要的基础工业原材料之一，其消费量
2014年以来，精铜消费增速依然不高，冷柜、变压在有色金属材料中仅次于铝。从主要消费地区来
器、通信及电子网络用电缆产量同比均出现下滑，看，美国、日本及西欧作为传统三大铜消费地区，
但电力行业用铜产品增速提高，据安泰科统计，近几年消费维持在较稳定的水平，其消费量占全球
2014年我国精铜消费量约为 872万吨。2015年以
铜消费量的比例呈递减趋势。近两年亚洲国家的铜
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来，国内经济进入结构调整期，经济增速放缓，国 经济的增长带动我国精铜需求逐年增长，我国内精铜消费量增速保持在较低水平，据安泰科统 精铜产能的持续扩张不能满足市场需求，进口精铜计，2015年我国精铜消费量约为915万吨，同比增 成为重要补充，近年来我国精铜进口量均保持较大加4.96%，增速进一步下滑。2016年以来，全国房 规模；但精铜进口量的变化除了受国内需求影响以地产开发投资同比增长6.88%，增速比去年同期增 外，近年来越来越受到融资贸易的影响。2014年青加 5.89个百分点；全年发电设备产量同比增长 岛港重复质押融资事项一定程度上影响了我国精13.06%；全年汽车产量同比增长14.46%，增幅比 铜进口量，但全年净进口达332万吨，国内精铜供去年同期增加11.21个百分点，受下游行业复苏带 给仍旧呈现过剩局面。2015年下半年由于国内外铜动，2016年我国精铜消费量约为1,030万吨。 价比值得到修复，部分刺激了出口意愿，加之库存图3：2008~2016年我国铜行业下游增长情况 转移行为存在，精铜进口量开始增加，2015年全年我国精铜净进口334万吨，同比增加0.60%。2016年，我国精铜净进口量为 320.3万吨，同比减少7.59%，国内精铜市场仍旧呈现供应过剩格局，但过剩量为54.1万吨，同比大幅降低。
总体来看，近年来随着铜冶炼产能的扩张，国内精炼铜、铜精矿产量保持快速增长态势，但由于铜消费量增速有所回升，精铜市场虽仍呈现供应过剩格局，但过剩幅度已大幅降低。
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
供给方面，近年来冶炼和精炼产能的扩张推动 价格
我国铜产量保持快速增长。2015年以来，由于铜市 铜属于典型的周期性行业，价格存在周期性波场持续低迷、下游需求不振，铜价持续下跌，国内 动，作为大宗商品，同时具备较强的金融属性。2014铜冶炼企业检修较多，精炼铜产量增速放缓，2015 年，随着前两年投产的大型矿山产能逐步释放，供年我国精炼铜产量为796.36万吨，增速同比下滑约 应压力加大，铜价持续承压；同时原油暴跌以及美 6个百分点。2015年 12月，国内十家铜冶炼企业 元不断走强，使得铜价持续下滑，全年LME3月期发布联合倡议书，宣布2016年将减少精铜产量35 铜平均价格为 6,825美元/吨，同比下跌7.14%；
万吨，但考虑到国内仍有部分产能增加，同时2016 SHFE3月期铜平均价格为48,838元/吨，同比下跌年全年大部分时间铜加工费处于相对较好的水平， 8.76%。2015年以来，铜价呈现进一步下行趋势，部分冶炼厂产能利用率较高，统计局数据显示， 受美元走强、供应过剩以及中国经济增速放缓等多2016年我国精炼铜产量为764.8万吨，同比小幅增 重因素影响，2015年全年 LME3月期铜平均价格加3.79%。 为 5,493美元/吨，同比下跌19.50%，延续下行态图4：2008~2016年我国精炼铜产量及增长情况
势。2016年以来，全球精铜市场维持供应过剩格局；
此外受人民币贬值、原油价格波动、美联储加息预期、英国“脱欧”等多重因素影响，铜价持续低位震荡。2016年11月以来，市场对未来基本金属需求看好，加之其他有色金属品种价格走高提振，铜价开始快速上涨，2016年 12月，LME3月期铜和SHFE3月期铜月均价分别为5,675美元/吨和46,675元/吨，分别较年初大幅上涨27.19%和32.03%，但
全年 LME3月和 SHFE3月期铜均价分别为 4,867
资料来源：中国有色金属工业协会，中诚信证评整理
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公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
美元/吨和 38,203元/吨，分别同比下跌11.41%和 2015年3月，国家发改委和商务部发布《外商5.87%，仍呈下跌趋势。2017年以来，在智利大型 投资产业指导目录（2015年修订）》，该文件明确铜矿罢工等因素的带动下，铜价继续上涨。截至 外商投资铜铝铅锌冶炼不再受限。
2017年3月底，LME3月期铜和沪铜主力合约价格 我国政府出台的一系列调控政策表明政府对分别为 5,861美元/吨和 47,750元/吨，较年初分别 铜行业的监管力度正在加大，政策的实施有助于改上涨6.92%和4.35%。2017年1~3月，LME3月期 善目前我国铜行业的无序扩张状态，有助于铜产业铜和 SHFE3月期铜均价分别为 5,850美元/吨和 结构的优化和资源的合理配置。未来具有完整产业47,649元/吨，分别同比上涨25.50%和31.31%。 链的大型铜生产企业将会拥有更好的成长空间，而图5：2011~2017.4LME3月期铜价格走势 规模小、技术落后的冶炼企业将面临淘汰的压力；
同时，铜行业的集中度有望得到提升，上下游企业以及可以实现资源互补的企业之间的合作也将进一步增加。
整体来看，在全球黄金和铜需求进一步下滑，黄金和铜价格呈现宽幅震荡下行趋势的背景下，矿山资源较多、产业链完善且运营效率高的大型有色金属企业拥有更强的抗风险能力。
资料来源：Choice，中诚信证评整理
长期看，以中国为代表的新兴经济体对金属的
竞争实力
大量需求还将持续。但全球经济发展仍有较大不确
突出的资源优势
定性，短期内铜需求回落，未来一定时期内铜价将
矿山资源是矿产企业最重要的战略资源，公司保持震荡波动的态势。
通过自主勘查和资源并购，资源储备持续增长，已行业政策 成为我国控制金属矿产资源最多的企业之一。
近年来，国内铜行业冶炼产能急速扩张，国家 截至 2016年末，公司共有国内外采矿权 235监管部门于2006年开始通过进口关税、出口税率、 个，面积 771.27平方公里；探矿权 202个，面积行业准入条件、节能环保要求等政策变化加强对铜 2,768.05平方公里。公司国内矿山资源主要分布于行业的宏观调控。 福建、吉林、黑龙江、新疆、青海、内蒙古、贵州、 2012年我国出台的《有色金属工业“十二五” 云南等地；国外矿山资源主要有澳大利亚诺顿金发展规划》鼓励行业内规模领先的企业实施国内的 矿、吉尔吉斯奥同克金矿、塔吉克斯坦ZGC金矿、兼并收购和海外扩张，同时优化我国有色金属行业 秘鲁白河铜矿、刚果（金）科卢韦奇铜矿、俄罗斯产业布局并提高资源保障能力，这将使优质企业规 图瓦铅锌矿、巴新波格拉金矿、刚果（金）卡莫阿模优势和资源优势更加明显。 铜矿以及南非NKWE铂矿等。2016年公司主要矿2014年4月28日，工信部发布《铜冶炼行业 山经评审的资源储量分别为黄金 1,347.42吨、铜规范条件》，进一步加强铜冶炼行业管理，遏制低 3,006.38万吨、银934.06吨、钼67.97万吨、锌800.87水平重复建设，规范现有铜冶炼企业生产经营秩 万吨、铅149.55万吨、钨8.00万吨、锡13.97万吨、序，提升资源综合利用率和节能环保水平，推动铜 铁2.09亿吨以及煤4.57亿吨。
工业结构调整和产业升级，促进铜冶炼行业持续健
康发展。新规范条件自 2014年 5月1日起实施，
原《铜行业准入条件》同时废止。
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表3：2014~2016年公司矿山保有资源/储量情况 从金铜产品产量来看，2016年公司生产矿产金
||||||
|-|-|-|-|-|
||2014年|2014年|2015年|2016年|
|主要矿种|（部分权|（完全|（完全权|（完全|
||益法）|权益法）|益法）|权益法）|

金（t） 1,210.20 952.80 1,170.00 1,183.25 万吨，分别同比增长3.09%和53.86%，金铜产品的
||||||
|-|-|-|-|-|
|伴生金（t）|131.30|87.20|91.28|164.17|

金小计（t） 1,341.50 1,040.10 1,261.28 1,347.41
在2016年《福布斯》全球2000强中，公司位
||||||
|-|-|-|-|-|
|铜（万t）|1,543.30|1,241.10|2,346.40|3,006.38|

银（t） 1,507.20 1,153.80 1,110.42 934.06
全球黄金企业第3位；在2016年普华永道“全球最
||||||
|-|-|-|-|-|
|钼（万t）|72.20|53.80|57.46|67.97|

锌（万t） 916.70 855.00 839.68 800.87
大40家矿业公司”中排名第13位；2016年4月，
||||||
|-|-|-|-|-|
|铅（万t）|170.40|160.20|154.15|149.55|

钨（万t） 12.50 8.30 8.03 8.00 公司”。
||||||
|-|-|-|-|-|
|锡（万t）|13.99|13.99|13.97|13.97|

铁（亿t） 2.29 2.09 2.12 2.09
较强的规模优势，并稳居国内领先地位。
||||||
|-|-|-|-|-|
|煤（亿t）|4.89|4.61|4.89|4.57|

注：2014年以前公司对外披露的资源储量数据按部分权益法统计， 领先的技术实力及产品质量
即控股项目/矿山（股权比例高于50%）保有资源储量按100%
公司是国内最早从事黄金矿业开发的企业之纳入计算；参股项目/矿山（股权比例低于50%）保有资源储
量按股权比例计算；2015年以来公司保有资源储量按完全权 一，具有丰富的黄金以及其他矿种开发经验，在难益法统计，即所有项目/矿山的资源储量均按集团实际持股比
处理金矿资源开发利用、精炼等方面的技术已达到例计算归属集团的量。
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理 国际先进水平。
整体看，公司矿产资源品种涵盖范围广，且近
公司拥有低品位难处理黄金资源综合利用国年来资源储量保持了较快增长，主要经营金属黄金
家重点实验室、国家级企业技术中心、福建省有色和铜的储量位居国内前列，巨大的资源保有量可为
金属矿产资源开发工程技术研究中心、院士专家工未来可持续发展提供有效保障。
作站、博士后工作站等高层次研发平台，并设立了显著的规模优势及行业地位 紫金矿冶设计研究院、厦门紫金矿冶技术公司、厦从行业发展情况来看，据中国黄金协会统计数
门地质矿产勘查总院、紫金矿冶测试公司、厦门紫据，2016年我国黄金产量达到 453.49吨，连续十
金工程设计公司等多家专职的研发机构，近年先后年位居世界第一，其中矿产金 394.88吨；2016年
获得国家级创新型试点企业、国家级知识产权试点公司矿产金产量为42.55吨，占全国矿产金产量的
企业、福建省创新型企业、专利工作试点企业、知9.38%。铜方面，据工业和信息化部统计数据，2016
识产权优势企业等称号。
年我国铜精矿产量为185万吨，其中公司矿产铜产
凭借较强的科研和技术实力，公司拥有多项自量为 15.50万吨，占全国矿产铜产量的8.38%。同
主知识产权专利技术和非专利技术；多项冶炼生产期，公司矿产锌产量25.00万吨，同比增长26.17%，
技术达到国际先进水平，特别是在有色金属矿产资占全国矿产锌的3.99%。
源的露天矿陡帮开采技术、推浸选冶技术、生物提从行业竞争结构来看，经过产业重组，我国黄
铜技术、黄铜矿酸性热压/常压预氧化、难处理金矿金行业已经形成了数家规模较大的黄金企业，其中
热压/常压化学催化氧化预处理等领域的研究和应公司与中国黄金集团公司、山东黄金集团有限公司
用均居国内领先地位。2016年，公司在贵州紫金建
等同为国内特大型黄金企业，公司在矿产金产量及
成了中国第一套热压预氧化装置，并实现了规模化
储量规模上位居国内黄金企业前列。从矿产铜产量
工业生产，改变了热压预氧化技术长期被外国公司
规模来看，公司为全国第二大矿产铜生产商，产量
垄断的现状，解决了中国大量难选冶金矿处理的技
仅次于江西铜业。
11 紫金矿业集团股份有限公司
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术瓶颈，被权威专家鉴定为具有“国际领先水平”， 亿元、743.04亿元和788.51亿元。得益于冶炼金业紫金矿业的核心技术竞争力实现了新的突破。 务量的大幅提升，公司近年业务规模增长较快。
研发投入方面，在每年的财务预算和执行中， 2017年1~3月，受冶炼加工金产销量减少的影响，公司优先安排技术研发投入经费，同时通过制定 公司实现营业收入184.57亿元，较上年同期略有下《科技经费管理办法》、《科技项目经费预算指南》 滑。
和研发经费的年度预算制度等管理核算体系，提高 黄金业务板块是公司收入和利润的主要来源，资金使用的规范性、安全性和有效性，有力保证了 近三年公司黄金业务收入和毛利占比分别基本保科研创新工作的开展。2014~2016年公司研发支出 持在60%左右和35%以上。同时，作为国内黄金产分别为 2.05亿元、3.58亿元和 4.38亿元，研发方 业的龙头企业之一，公司通过多年的发展，已经形向涵盖了安全、环保、地勘、采矿、选矿、冶金及 成了以金为主，铜、铅锌、钨、铁等基本金属并举材料等领域。 的产品格局。2016年公司实现营业收入 785.51亿公司科研机构设置齐全，核心技术人才团队稳 元，其中黄金业务是公司收入的主要来源，2016定，为公司技术可持续性提供了良好条件的同时， 年该业务收入（矿产金及冶炼金）555.34亿元，占使其产品保持较高品质，并获得市场的高度认可。 公司内部抵消前收入的58.64%；铜业务收入（矿公司已被列入英国伦敦金银协会 LBMA黄金供货 产铜及冶炼铜）占比为18.22%；锌业务收入（矿商名录，黄金产品获准使用“采用国际标准产品”标 产锌及冶炼锌）占比为5.30%。公司其他收入主要志，生产的标准金锭可在全世界范围内开展销售。 包含铜贸易收入（70.31亿元）、其他贸易收入（15.34总体看，公司研发和技术水平较高，技术创新成果 亿元）、冶炼加工银销售收入（11.84亿元）以及显著，为公司可持续发展奠定了坚实的基础。 其他产品、中间业务、服务业务等收入（37.73亿元）。
业务运营
公司主要业务为黄金及金属矿产资源的勘查、
开发和利用，2014~2016年营业收入分别为587.61
表4：2014~2017.Q1公司主营业务收入构成情况
单位：万元
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||2014年||2015年||2016年||2017年1~3月||
|项目|||||||||
||金额|占比|金额|占比|金额|占比|金额|占比|

矿山产金业务板块 783,62411.81% 765,909 9.38% 976,21310.31% 209,611 8.80%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|冶炼加工及贸易金业务板块|3,112,782|46.90%|4,930,653|60.40%|4,577,209|48.33%|926,554|38.88%|

矿山产银业务板块 42,391 0.64% 45,741 0.56% 51,394 4.26% 16,567 0.70%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|矿山产铜业务板块|489,939|7.38%|439,148|5.38%|403,138|13.96%|160,105|6.72%|

冶炼产铜业务板块 983,74014.82% 901,84111.05% 1,322,003 2.08% 446,72618.75%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|矿山产锌业务板块|78,536|1.18%|127,357|1.56%|197,446|3.22%|108,245|4.54%|

冶炼产锌业务板块 282,185 4.25% 282,845 3.46% 304,663 0.54% 100,818 4.23%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|铁精矿业务板块|151,414|2.28%|37,901|0.46%|63,228|0.67%|16,206|0.68%|

其他 712,07010.73% 632,354 7.75% 1,574,66816.63% 398,26016.70%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|汇总数|6,636,681|100%|8,163,749|100%|9,469,962|100%|2,383,092|100%|

其中：内部销售抵消 -760,628 - -733,392 - -1,584,848 - -537,345 -
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|合计|5,876,053|-|7,430,357|-|7,885,114|-|1,845,747|-|

注：上述业务板块占主营业务收入百分比采用内部销售抵消前数据。
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
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有色金属资源储备 购巴理克澳大利亚公司持有的巴理克（新几内亚）截至 2016年末，公司控股和联营的国内主要 有限公司50%股权和50%的股东贷款，并于 2015在产大型矿山 13个，海外在产矿山 5个。公司国 年 8月 31日完成交割。巴理克（新几内亚）有限内矿山资源主要分布于福建、吉林、黑龙江、新疆、 公司主要资产为巴新波格拉金矿项目，该项目保有青海、内蒙古、贵州、云南等地，资源品种涵盖范 黄金金属量330.13吨，平均品位4.65克/吨，属于围广，主要金属黄金的储量国内领先。公司海外资 国际优质资源，公司新增黄金权益金属量157吨，源主要分布在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、刚果 黄金储量进一步提升。
（金）、巴布亚新几内亚以及澳大利亚等地区。近 表5：近年公司对外黄金资源获取情况
|||||
|-|-|-|-|
|||按权益投资计算新||
|时间|收购项目情况||备注|
|||增的黄金资源储量||

国内
|||||
|-|-|-|-|
||整合甘肃亚|||
||特和龙山黄|||
|2012年||有望超过200吨|-|
||金在陇南地|||
||区资源|||

洛阳坤宇矿56.92吨， 持股比例金铜矿、吉林珲春市小西南岔金铜矿、甘肃杜家沟 2014.4
业有限公司平均品位4.3克/吨为70%金矿、内蒙敖包金矿、贵州水银洞金矿等。其中，
||
|-|
|国外|

紫金山金铜矿为公司本部黄金产品原料主要来源 澳大利亚卡
43.12万盎司， 持股比例2013年尔古利矿业
地，2016年生产黄金 7.28吨，产量小幅降低，且 平均品位3.76克/吨为100%公司
|||||
|-|-|-|-|
||Bullabulling||持股比例|
|2015年||约117吨||
||Gold Limited||为100%|

澳大利亚诺
持股比例金山金矿产量的下降，近年来公司加大对外资源的 2015.7 顿金田有限200吨
为100%公司
收购力度，并成功在国内外获取多处黄金矿山资
|||||
|-|-|-|-|
||巴理克（新|||
||||持股比例|
|2015.8|几内亚）有|157吨||
||||为50%|
||限公司|||

资料来源：公开资料，中诚信证评整理
洛宁金区拥有黄金资源量 56.92吨，平均品位 4.3 铜资源方面，截至 2016年末，公司铜金属资克/吨。海外方面，2012年 9月，公司成功完成对
源保有量为3,006.38万吨，主要矿山包括紫金山金澳大利亚诺顿金田有限公司（以下简称“诺顿金田”）
铜矿、新疆阿舍勒铜矿、青海德尔尼铜矿、黑龙江的收购，投入2亿美元，获得其89.15%的股权，当
多宝山铜矿等。2013年，公司以 2.05亿元收购上年新增黄金资源储量180吨。诺顿金田收购的完成
杭罗卜岭铜钼矿项目30%权益，按权益投资新增铜成功搭建了公司的海外融资和业务发展平台，2013
资源量32.15万吨，钼2.67万吨。2014年12月，年，公司通过诺顿金田收购了澳大利亚卡尔古利矿
公司完成了对刚果（金）科卢韦齐铜矿项目（以下业公司（KMC）全部股份，KMC拥有黄金资源量
简称“科卢韦齐”）51%股权的收购，2016年公司及43.12万盎司，平均品位3.76克/吨。2015年公司通
子公司金城矿业有限公司（以下简称“金城矿业”）过诺顿金田全面要约收购Bullabulling Gold Limited 以 3,400万美元交易对价向浙江华友钴业股份有限（以下简称“Bullabulling”）全部已发行股份，该收
公司收购其所持有的科卢韦齐21%的股权，公司持购增加公司黄金资源量约 117吨。2015年 5月 26 股比例增至72%。该项目位于非洲铜钴成矿带上的日，公司及下属子公司金山（香港）国际矿业有限
刚果（金）南部加丹加省，采矿权面积3.37平方公
公司（以下简称“金山香港”）与巴理克黄金公司（以
里，包含 Kolwezi和 Noyka两个矿段，截至 2016
下简称“巴理克公司”）、巴理克澳大利亚公司同时
年末矿石资源量 3,914万吨，平均品位3.93%，铜
签署了《股份收购协议》），以现金2.98亿美元收
金属量 153万吨，已于 2017年 6月建成投产，预
13 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
计2017年产铜2.5万吨。2015年12月，公司完成 吨提升到 3,334万吨，增储效果显著。国内山西繁了对卡莫阿控股公司49.5%的股权收购，收购价款 峙义兴寨-义联金矿、甘肃礼县李坝-杜家沟金矿等合计4.12亿美元，卡莫阿控股公司持有刚果（金） 项目探矿也取得重大突破。
卡莫阿铜业公司95%权益，截至 2016年末，卡莫 整体来看，公司探矿及资源并购增储成效显阿铜矿保有铜金属量 3,334万吨。该铜矿距离公司 著，资源储量十分丰富，金金属储量位居国内领先已经收购的科卢韦齐铜矿约 20公里，具有较大的 地位，铜、锌、铁等金属资源储备持续增长，整体协同效应，该项目带动公司铜资源储量大幅增加， 实力不断增强。但中诚信证评也关注到，公司新增为公司可持续发展奠定了坚实的基础。2016年公司 的矿山大多处于勘探或建设阶段，暂未形成大规模完成对黑龙矿业集团股份有限公司（以下简称“黑 生产能力，且海外项目工程进度易受当地政治、法龙矿业”）100%股权的并购，公司新增黑龙矿业总 律、文化和政策等影响，或将持续加大公司的经营部大楼、11宗探矿权和3宗采矿权等主要资产，其 管理压力。
中黑龙矿业持有黑龙江多宝山铜业股份有限公司
黄金业务
（以下简称“多宝山铜业”）49%股份，收购完成后
黄金业务为公司核心业务板块，具有很强的竞公司实现了对多宝山铜业全资持股，并完成了对多
争力。2014~2016年公司实现黄金业务收入 389.64宝山铜矿的1、2、4号矿体和铜山铜矿的并购，由
亿元、569.66亿元和555.34亿元，占公司营业收入此在原来拥有多宝山铜矿3号主矿体基础上，实现
的比重分别为66.31%、76.67%和58.64%。公司黄对整个多宝山铜矿及周边资源的全面并购，截至
金业务包括矿产金和冶炼金业务，2014~2016年矿2016年末多宝山铜矿采矿权内保有铜金属量188万
产金业务分别实现销售收入78.36亿元、76.59亿元吨；目前该铜矿二期工程建设正在进行中，公司计
和 97.62亿元，同期冶炼金业务规模分别为 311.28划在齐齐哈尔建设配套铜冶炼项目。总体来看，公
亿元、493.07亿元和 457.72亿元。2017年1~3月司近年逐步加大对铜矿的投资力度，铜资源丰富，
公司黄金业务收入为113.62亿元，其中矿产金和冶利于铜业务板块战略地位的提升。
炼金收入分别为20.96亿元和92.66亿元。
铅锌资源方面，截至 2016年底，公司保有锌
表6：2014~2017.Q1公司黄金产品销售情况金属和铅金属资源分别达 800.87万吨和铅金属
|||||
|-|-|-|-|
||不含税单价|销售数量（吨）|金额（亿元）|
|名称|（元/克）|||
||2014|||
|矿产金|232.00|33.78|78.36|
|冶炼金|248.84|125.09|311.28|
||2015|||

亿元、2.52亿元和2.05亿元地勘费用，用于主要矿 矿产金 214.95 35.63 76.59
|||||
|-|-|-|-|
|冶炼金|234.62|210.16|493.07|
||2016|||

矿产金 234.53 41.62 97.62槽探 1.5万立方米；勘查新增 333以上类别资源储
|||||
|-|-|-|-|
|冶炼金|264.46|173.08|457.72|
||2017.Q1|||

银30.15吨，铅锌0.98万吨。其中，境外刚果（金）
矿产金 231.02 9.07 20.96卡莫阿铜矿Kakula矿段、Kolwezi铜钴矿、澳大利
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|-|-|-|-|
|冶炼金|273.12|33.92|92.66|

亚诺顿金田Paddington金矿、巴布亚新几内亚波格 资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
拉金矿等项目探矿成果丰硕，其中卡莫阿铜矿区 矿产金
Kakula矿段发现高品位厚大矿体，该矿段铜资源量 近年来公司矿产金产量表现稳定，2014~2016
为939万吨，卡莫阿的铜资源量从原来的 2,395万 年分别为33.73吨、37.16吨和42.55吨。具体来看，
14 紫金矿业集团股份有限公司
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国内矿山方面，公司拥有国内最大单体矿山紫金山 公司洛阳紫金银辉黄金冶炼有限公司（以下简称金矿，当年生产矿产金7.28吨、其余依次分别为陇 “洛阳紫金”）和福建金山黄金冶炼厂。其中，洛阳南紫金生产 2.93吨、珲春紫金生产 2.51吨、贵州 紫金是上海黄金交易所首批综合类会员单位及首水银洞金矿生产 2.02吨、洛阳坤宇生产 1.78吨、 批可提供标准金锭的认证企业，其主要业务为收购崇礼紫金生产1.61吨；国外矿山方面，巴新波格拉 洛阳市周边其他矿山企业或冶炼企业生产的、含金金矿（新几内亚）生产7.47吨、澳洲诺顿金田生产 量达不到标准金锭要求的合质金，并精炼提纯生产6.17吨、中塔泽拉夫尚生产3.30吨；从外公司另有 标准金锭，于上海黄金交易所销售。
其他黄金企业合计生产7.48吨。总体来看，紫金山 采购方面，除自产黄金外，公司黄金冶炼所需金铜矿为公司本部黄金产品原料主要来源地，是公 原材料主要为外购合质金，收购品位均在80%以司规模最大的单体矿山，不过鉴于其剩余服务年限 上。2016年公司前五大采购对象均为个人，主要系较短（仅为2~3年），且矿石品位逐年下降，未来 洛阳地区个体矿场主及贸易商，公司与主要供应商其矿产金产量将呈下降趋势。但是，公司国内外黄 合作多年，业务关系较为稳固。
金资源并购增储成效显著，2015年收购巴新波格拉 表8：2016年公司外购合质金前五名供应商情况金矿为在产矿，现有原矿采矿能力540万吨/年、选 单位：亿元、%
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|供应商|交易金额|占总采购比例|
|个人供应商A|16.77|24.86|
|个人供应商B|13.95|20.68|
|个人供应商C|13.28|19.68|
|个人供应商D|12.56|18.62|
|个人供应商E|10.90|16.16|
|合计|67.46|100.00|

单位：吨
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
采购定价及结算方面，公司主要采取由客户点
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|产品|2014|2015|2016|2|017.Q|1|

黄金 158.92 247.36 214.60 43.50 价销售的模式，确定原材料的收购价，即由客户自
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：矿产金|33.73|37.16|42.55|9.32|

冶炼加工金 125.20 210.20 172.05 34.18
价，成交后依据合同确定的加工费，按成交价扣取资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
加工费后的价格作为采购结算价。为控制采购的市国内方面，2012年公司完成对甘肃亚特和龙山
场风险，公司在客户原料到厂后，经化验室检测后黄金在陇南地区资源的整合，该区域黄金资源储量
付款，并以当天的均价和化验室提供的数量，按总有望超过200吨，其中甘肃亚特项目一期6,000吨/
价的80%支付货款，要求客户必须在公司正常的生日浮选项目已于 2013年投产；二期 8,000吨/日和
产周期内点价销售。
生物预氧化可研报告已完成，目前正处于外部立项
销售方面，公司标准黄金主要在上海黄金交易完善推进及采矿基建剥离实施过程。公司该项目总
所进行销售，黄金加工制品主要通过专卖店和银行投资14亿元，截至2016年底累计投资金额为5.83
代销，主要市场集中在福建、上海、深圳等地。自亿元。两期项目全部建成后，达产规划产能为每年
有“紫金”和“银辉”品牌产品的入库量、交易量一直矿产金约6吨。
保持在交易所会员单位前列。2016年公司对上海黄冶炼金
金交易所销售黄金金额为380.99亿元，占黄金业务
2014~2016年公司冶炼金产量分别为 125.20
收入比重的68.60%。凭借雄厚的资金实力、先进的
吨、210.20吨和 172.05吨，2016年公司缩减了黄
冶炼技术以及品牌效应等方面的优势，公司产品在
金贸易规模，当年冶炼加工及贸易黄金规模大幅下
黄金市场中具有很强的竞争力，自上海黄金交易所
降。公司黄金冶炼业务主要集中在福建省本部、子
开业以来。
15 紫金矿业集团股份有限公司
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价格方面，凭借优良的产品品质，近三年公司 矿产铜
标准金销售均价均高于上海黄金交易2号金平均价 2014~2016年和2017年1~3月公司矿产铜产量格。2016年在黄金投资需求上升的背景下，公司产 分别为13.85万吨、15.03万吨、15.50万吨和4.61品价格上涨，矿产金和冶炼金产品平均价格（不含 万吨。公司矿产铜规模较大，为全国第二大矿产铜税）分别为234.53元/克和264.46元/克，分别较上 生产商，产量仅次于江西铜业，且具有很强的盈利年上涨9.11%和12.72%。2017年1~3月，公司矿 能力，2016年该业务毛利率达37.86%。
产金和冶炼金产品平均价格（不含税）分别为231.02 近年公司自产铜精矿不断增加，原有矿山扩产元/克和273.12元/克。 为公司增加铜精矿供应的重要手段之一，2016年紫总体看，公司矿产金业务量逐年增长，加之公 金山铜矿产铜 5.63万吨、新疆阿舍勒铜精矿产铜司黄金产品品牌知名度很高，销售渠道顺畅，整体 4.01万吨；黑龙江多宝山铜矿产铜2.48万吨；青海业务经营情况较好。未来，随着其他主要矿山在建 德尔尼铜矿生产精矿含铜1.49万吨；珲春金铜矿生项目的逐步达产，产能得到释放，将对紫金山金铜 产精矿含铜 1.18万吨；其他矿山合计产铜 0.70万矿黄金产量下滑形成较好弥补，公司黄金业务收入 吨。紫金山铜矿项目预计可开采年限为 40年，目仍将得以有效保障。 前每年开采量3~4万吨金属量，预计 2018年开采量将达到8万吨；同时，随着刚果（金）科卢韦奇铜业务
铜矿项目，未来公司矿产铜产量将得到进一步提随着多个国内外铜矿的成功收购以及铜冶炼
升。
项目的投产，公司铜板块业务的重要战略地位逐步
表10：2014~2017.Q1公司铜产品产量情况显现。2014~2016年公司分别实现铜业务收入
单位：万吨147.36亿元、134.09亿元和172.51亿元，占同期营
||||||
|-|-|-|-|-|
|产品|2014|2015|2016|2017.Q1|

铜 37.36 41.44 56.13 16.00是成为公司除黄金以外的另一支柱板块。公司铜业
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：矿产铜|13.85|15.03|15.50|4.61|

务主要包括矿产铜和冶炼铜，2014~2016年公司矿
冶炼铜 23.51 26.41 40.63 11.39产铜业务销售收入分别为48.99亿元、43.91亿元和 资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
公司铜矿采矿技术为生物提铜技术，该技术为40.31亿元；同期冶炼铜业务收入分别为98.37亿元、
公司专利技术，主要工艺流程为：采用湿法提铜工90.18亿元和132.20亿元。2017年1~3月公司铜业
艺，即全部矿石破碎至-20mm后进行生物堆浸→萃务收入为 60.68亿元，其中矿产铜和冶炼铜业务分
取—反萃→电积，生产出产品阴极铜。公司上述技别实现销售收入16.01亿元和44.67亿元。
术与传统的选冶提铜工艺相比，可使原来的十几道表9：2014~2017.Q1公司铜产品销售情况
|||||
|-|-|-|-|
||不含税单价|销售数量|金额|
|名称|（元/吨）|（吨）|（亿元）|
||2014|||
|矿产铜|35,804|136,838|48.99|
|冶炼铜|41,872|234,939|98.37|
||2015|||

矿产铜 29,052 151,161 43.91
铜精矿和粗杂铜，2012年紫金铜业有限公司万
|||||
|-|-|-|-|
|冶炼铜|34,874|258,600|90.18|
||2016|||

矿产铜 26,656 151,236 40.31
2014~2016年采购量分别为74.11万吨、100.5万吨
|||||
|-|-|-|-|
|冶炼铜|32,567|405,931|132.20|
||2017.Q1|||

矿产铜 32,799 48,814 16.01
供应商及采购定价方面，公司铜冶炼原材料采
|||||
|-|-|-|-|
|冶炼铜|40,249|110,991|44.67|

资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
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矿业贸易有限公司、嘉能可国际有限公司、路易达 业务收入分别为28.22亿元、28.28亿元和30.47亿孚金属贸易有限公司等国际知名铜精矿贸易商，原 元，均呈逐年增长态势。
料供应稳定。目前公司铜精矿国外进口量约占采购 随着新疆紫金锌业铅锌矿、乌拉特后旗紫金三量的75.46%，不过随着紫金山金铜矿和科卢韦齐铜 贵口锌矿（规划产能为年产锌精矿7万吨）和俄罗矿供应量的增加，这一比重将逐步下降。采购价格 斯图瓦铅锌多金属矿（规划产能为年产锌约8万吨）方面，公司参照中国铜原料谈判小组价格采购定 的陆续投产，公司近年矿产锌产量大幅增长。
价，已与上游原料供应商签订长期原材料供货合 2014~2016年公司矿产锌产量分别为 9.63万吨、同，并为抵御市场价格波动风险，合同约定原料价 19.82万吨和25.00万吨。随着公司锌精矿自给率的格随产成品市场价格浮动。 不断提升，公司矿产锌业务发展前景良好。
2014~2016年和2017年1~3月公司冶炼铜产量 表11：2014~2017.Q1公司锌产品产量情况分别为23.51万吨、26.41万吨、40.63万吨和11.39 单位：万吨
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|-|-|-|-|-|
|产品|2014|2015|2016|2017.Q1|

锌 30.05 41.70 46.45 12.50主要得益于公司对紫金铜业 20万吨/年铜冶炼项目
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|-|-|-|-|-|
|其中：矿产锌|9.63|19.82|25.00|6.94|

冶炼锌 20.42 21.88 21.45 5.56利投产。
资料来源：公司定期公告，中诚信证评整理
销售
销售方面，公司锌锭产品主要销往华东和华北公司铜产品销售主要由紫金铜业市场部负责，
市场，目前在华北市场销售比率约占总销售量的主要销往福建本地及广东、江浙一带，下游客户主
90%。公司产品通过铁路运输至天津和上海的仓储要为国内的贸易商、铜板带加工企业和铜管加工企
库，客户通过电话订货的方式付款订货后，从仓储业等，销售运费均由买方承担。2016年前五大客户
库提货。同时，巴彦淖尔紫金生产的“紫金”牌锌锭分别为上海惠翱有色金属有限公司、福建上杭太阳
可在上海期货交易所进行挂牌交易。定价方面，公铜业有限公司、深圳江铜营销有限公司、佛山市南
司以上海有色网日均价及锌锭期货价格为基础，在海全汇金属材料贸易有限公司和托克投资（新加
综合考虑市场竞争结构、产品竞争因素、企业目标坡）有限公司，当年其销售总额占铜业务收入的
等要素的情况下，通过内设的定价委员会对主要产64.93%，客户集中度相对较高。
品进行定价；同时，公司约15%的锌锭产品通过上产品定价方面：一是产品的最终结算价为作价
海有色网月均价上浮 50元/吨进行长单销售合同定期内上海期货交易所阴极铜当月合约日结算价的
价。
月算术平均价；二是买方赋予卖方在合同确定的作
总体来看，公司资源储量丰富，近年来金、铜价期内上海期货交易所（SHFE）阴极铜当月合约
以及铅锌等业务板块发展迅速，矿产品保持了很强盘面即时价的权利。另外，为规避阴极铜市场价格
的盈利能力。未来，随着主要矿山建设项目的逐步波动风险，公司使用临时定价安排对子公司紫金铜
达产，公司矿石自给率将进一步提高，整体竞争力业用于铜冶炼的存货进行套期保值。
及抗风险能力将得到增强。
锌业务
套期保值
2014~2016年公司实现锌业务收入36.07亿元、
为了控制价格波动及交易风险，公司利用金融 41.02亿元和 50.21亿元，占营业总收入的比重为
衍生工具进行远期交易，并制定了《集团公司套期
6.14%、5.52%和5.30%。公司锌业务主要包括矿产
保值管理办法》等相关管理规定。该办法明确规定
锌和冶炼锌业务，2014~2016年矿产锌业务收入分
了公司总部及权属单位进行套期保值交易坚持“只
别为 7.85亿元、12.74亿元和 19.74亿元，冶炼锌
做保值不做投机”的基本原则，即贵金属及有色金
属套期保值业务依托现货生产计划，通过恰当的套
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期保值交易，在一定程度内锁定集团公司产品利 利润的影响，公司对大部分租赁黄金进行了远期套润，规避产品价格波动风险。具体来看，公司所有 期保值操作。
远期商品期货合约只能由经董事会批准并由公司 2016年公司运用远期合约对矿产金和矿产铜高级管理层组成的远期交易小组执行，并由其时刻 未来 12个月的预期销售进行现金流套期，远期合关注商品期货合约的价格波动。在持仓量方面，公 约期限在6~12个月，但对部分租赁黄金未采取远司矿产黄金、矿产铜、矿产锌以及矿产银的远期销 期套期保值。2016年上半年延续 2015年的持仓，售合约持仓量原则上不得超过其矿产品年计划产 金价大幅上涨，公司持有商品项下套期保值合约的量的50%；冶炼金、冶炼铜和冶炼锌的远期销售合 公允价值变动为-6.89亿元，黄金租赁业务项下的现约持仓量不低于其年计划产量的85%。同时，随着 货与远期套期保值的公允价值变动为-2.76亿元（其业务规模扩大，公司保有一定量的黄金租赁量。具 中黄金租赁远期套期保值的公允价值变动为 5.03体来看，公司从银行租入黄金，通过上海黄金交易 亿元），处置黄金租赁现货、套期保值合约发生投所卖出所租黄金融得资金，到期日通过上海黄金交 资损失6.04亿元，大幅对冲了金价上涨带来的现货易所买入相同数量和规格的黄金偿还银行并支付 销售收益。2016年下半年，公司大幅度缩减套保量，约定租金，期限在一年以内，利率低于一年期基准 将矿产黄金的远期销售合约持仓量调整为不得超利，并通过“以公允价值计量且其变动计入当期损 过其矿产品年计划量的10%，矿产铜、矿产锌以及益”金融负债科目核算。因此，当金价出现较大波 矿产银的远期销售合约持仓量不得超过其矿产品动时，黄金租赁业务产生的公允价值变动损益对公 年计划量的50%；冶炼金、冶炼铜和冶炼锌的远期司的经营业绩造成一定影响。为了降低因金价波动 销售合约持仓量不低于其年计划产量的85%。2017使黄金租赁业务产生的公允价值变动损益对公司 年以来，公司持续减仓，截至6月末公司相关金融衍生产品持仓量仅为年初的一半。
表12：2014~2016年公司套期保值盈亏情况
单位：万元、吨
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||黄金||白银||铜||锌|||
|项目|||||||||盈亏合计|
||盈亏|交易量|盈亏|交易量|盈亏|交易量|盈亏|交易量||

2014年 29,407.00 23.48 1,776.00 49.76 13,505.00 153,256.00 456.00 11,242.00 45,144.00
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|2015年|66,696.40|118.19|7,234.35|236.82|88,845.14|788,695.00|9,745|501,170|172,520.90|

2016年 -124,104.67 83.26 -12,211.99 243.85 -5,124.28 389,850.00 -36,357.44 493,200 -177,798.38资料来源：公司提供，中诚信证评整理
虽然公司针对远期交易建立了内部管理制度， 营层组成的各负其责、规范运作、相互制衡的公司但期货的交易特点使该业务仍面临一定市场及操 治理结构。其中，股东大会系公司最高权力机构；
作风险，因此应持续关注公司对套期保值业务的风 董事会是股东大会的常设执行机构，也是公司的决险控制情况。 策机构，下设战略委员会、执行与投资委员会、审计与内控委员会、提名与薪酬委员会四个专门委员公司管治
会，由 12人组成，其中独立非执行董事 4人；监作为 A股和 H股上市公司，公司已按照《公
事会主要负有监督职责，由3名股东代表监事和2司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》、《上
名职工代表监事组成；公司高管层由总裁1名，副海证券交易所股票上市规则》和《香港联交所上市
总裁5名，董事会秘书1名、财务总监1名等组成，
规则》等境内外法律法规的要求，完善公司治理结
实行董事会授权委托下的总裁负责制，负责公司日
构，规范运作，已建立了较为完善的公司治理结构
常经营管理工作。
和制度。
同时，公司已形成了全资、控股与参股的母子
公司建立了由股东大会、董事会、监事会和经
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公司体系，并实行三级管控体系（集团—区域公司 质勘查工作市场化运作系列工作，规范矿山地质工—权属公司），以股权管理为纽带，区域公司发挥 作技术标准与工作方法。
区域管理中心、物流中心、人才中心、协调中心、 在财务管理方面，强化财务区域管控，通过对保障和服务中心作用，按股权关系行使股东权利。 各级财务人员绩效考评等措施，完善集团财务管控各控股企业作为各自独立的法人单位，根据各自的 机制；推进 ERP财务系统优化及建设工作，提高经营特点设置相关的组织机构，但受公司的统一调 财务管理水平，规范财务核算。
控。 在采购管理方面，规范采购供应渠道及物资品牌管理，完善供应商体系建设；推进大宗物资、大内部管理
型设备的集中采购，加强采购渠道供应商名录管面对黄金和有色金属市场低迷、矿产品价格大
理，整合区域运输业务，降低运输成本。
幅下滑对公司经济效益带来的不利影响，公司采取
在安全生产方面，公司严格落实安全生产责任各项措施积极应对，并有针对性地加强内控建设，
制，近年来编制并发布了2013、2014和2015年度内控体系得到进一步完善。
集团公司《年度环境报告》和《社会责任报告》。
在组织架构方面，强化“集团-区域-权属企业”
公司依照国家安全法律法规和政策规定提取安全三级管控力度，规范并跟踪督查权属企业股东会、
专项措施费用，用于支持重大事故隐患治理、安全董事会等会议程序，强化集团规章制度在权属企业
技术改造、科研、宣传培训、应急救援建设等。
的转化与执行；通过更新董事长、总裁授权文件，
此外，在套期保值方面，公司为规避市场价格修订有关审批审核权限制度等方式，及时调整集团
波动风险，对原材料和产成品均进行一定程度的套领导成员分工，完善公司授权体系。
期保值，并制订了相应的《集团公司套期保值管理在预算管理方面，完善集团公司计划管理制度
办法》，下属子公司拥有自主权，能够锁定利润空及计划运营考核体系，提高其适用性和可执行性；
间。尽管公司对下属子公司开展期货套期保值业务对重点关注企业按照“一企一策”建立了经济责任
有严格的规章制度，但 2013年 6月公司发布公告制薪酬考核体系；提高预算管理质量，在采剥（掘）
称，附属子公司洛阳紫金银辉黄金冶炼有限公司董计划的编制与评审、核定矿山生产能力和采掘工程
事、总经理郭志明因涉嫌利用个人身份挪用客户原单价核定等方面，提高预算管理有效性。在基本金
料套取现金，目前已投案自首。公司制定了相应的属和贵金属价格大幅度下降的背景下，强化效率效
规章制度，但期货交易具有较高的市场风险和操作益导向考核，充分调动经营管理积极性和创造性，
风险，应持续关注套期保值业务的风险控制情况。
促使权属企业挖潜增效、节支降耗；同时，加强对
总体看，公司各项规章制度较为完善，目前已各权属企业实行科学管理、有效监督和客观评价。
建立了较健全的内部管理体系，能够保证公司各项在资金管理方面，加强资金的计划管理和集中
运作更趋规范化和科学化，为公司的持续稳定发展统筹管控，拓展低成本融资渠道，提高安全性、流
奠定了良好的基础。
动性、收益性，降低资金综合成本；成立利率汇率
风险决策小组和执行小组，就具体汇率利率保值业
战略规划
务之产品、额度、时机等进行决策，授权其签署相
公司已制定明确的战略发展规划：坚持以矿业关合同、协议等规避利率汇率波动带来的风险；财
为主导，重视矿业与金融的结合，充分借助互联网务部每周进行一次宏观经济分析，对外币融资汇
计算，改造公司管理体系，解决探索与产业关联的率、利率风险进行监控。
互联网+业务；充分激发企业潜能，进一步增加产在资产管理方面，加强资产运营分析和资产清
品产量，严格控制成本，努力实现企业经营现金流理，推进资产管理试点工作；加强地质工作和资源
和利润的增长；坚定不移的推进新一轮创业发展，
管理，完善了矿山地质工作运行管理体系，推进地
稳健实施全球资源战略，实现公司可持续发展和规
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模实力的大幅增长，争取在 2030年进入国际一流 并购及项目开发建设资金需求，同时利用信用证、矿业集团的行列，成为高技术效益型特大国际矿业 押汇及外汇贷款等业务产品满足有进出口业务的集团。 企业流动资金需求。此外，公司于 2017年 5月公在矿种方面，公司坚持以黄金、铜为主，兼顾 司收到证监会关于核准公司非公开发行股票的批其它贵金属及基本金属，以大型、成熟的矿山为目 复，公司向包括公司控股股东兴杭国投在内的不超标，积极进行资源并购整合。具体来看，国内方面， 过 10名特定投资者发行 149,047.52股，募集资金在资源品种的选择上以金、铜矿为主，其它有色金 45.97亿元资金，用于刚果（金）科卢韦齐（Kolwezi）属并举；资源品位上以国家一般工业指标为衡量标 铜矿建设项目、紫金铜业生产末端物料综合回收扩准，对于可露天开采的矿山可适当降低标准；对于 建项目和补充公司流动资金。
资源地区的选择，以成矿条件优越的中西部地区为 总体看，公司的发展战略立足于自身经营特主，资源选择时考虑开发建设条件和人文、宗教、 色，着眼于行业的未来发展趋势，专注于黄金、铜社区、政府的支持力度等多个内外部因素。 及其他有色金属矿产资源的获取，战略定位明确，开发建设方面，2017年公司计划开展的工作包 战略规划较稳健，其发展战略有望逐步实现。
括：全力确保紫金山铜矿2.5万吨/年浮选厂、乌后
财务分析
紫金万吨选厂、多宝山铜业、贵州紫金热压预氧化
下列财务分析基于公司提供的经安永华明会等项目建成投产并达产达标达效；加快推进多宝山
计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标准无铜矿二期扩建工程、乌拉根铅锌矿低品位资源综合
利用项目新增技改工程。海外项目方面，2016年巴
保留意见的2014~2016年度审计报告，以及未审计新波格拉金矿、塔吉克 ZGC金矿、吉尔吉斯左岸
的2017年一季度财务报告。
金矿、俄罗斯图瓦锌多金属矿等均实现产量同比增 资本结构
长，2017年公司确保刚果（金）科卢韦齐铜矿项目
近年公司不断加大投资支出、矿产资源及产能顺利投产，争取诺顿金田低品位矿有效益处理实现
扩张力度，使公司整体资产规模持续上升。
重大突破。地勘方面，公司将加强有效用的探矿增
2014~2016年末，公司资产总额分别为751.60亿元、储，重点抓好现有矿山和可开发利用矿区的补充地
839.14亿元和892.18亿元，复合增长率为8.95%。
质勘查，边深部及外围开展成矿地质条件研究与找
公司于2016年3月18日通过上海证券交易所分别矿，积极推进德尔尼铜矿、崇礼东坪金矿、紫金山
发行30亿元和20亿元人民币的公司债券，期限分金铜矿、洛宁上宫-陆院沟金矿成矿带等矿山以矿
别为3+2年期和 5年，年利率分别为2.99%和找矿地质工作，尤其是要做好海外矿山的补充勘查
3.37%；于2016年7月15日分别发行面值为人民工作，力争实现重大突破。
币18亿元和12亿元的公司债券，期限分别为3+2根据规划，2017年公司计划生产矿产金41吨，
年期和5年，年利率分别为3.05%和3.45%；当年与上年基本持平；矿产铜20万吨，同比增长29%；
公司分 8次发行金额总计为 50亿元的超短期融资矿产锌铅 30万吨，同比增长20%。在资本支出方
券，负债规模进一步增长，2014~2016年末，分别面，公司预计2017年发生基建项目支出43.45亿元，
为 414.91亿元、519.86亿元和 581.01亿元，复合地质勘查支出2.3亿元，国内并购12~24亿元及国
增长率为18.34%。所有者权益方面，2014~2016年际并购 10亿美元，公司资本支出规模将维持在较
末，公司所有者权益分别为 336.69亿元、319.28高水平，面临一定的资本支出压力。
亿元和 311.17亿元，其中，2016年公司因收购子融资方面，公司计划继续加强与各政策性银
公司股权导致资本公积股本溢价减少，当年末公司行、商业银行的合作，并充分利用目前美元贷款利
所有者权益同比减少2.54%。截至2017年3月末，
率较低的机遇，在境内外争取外汇贷款，解决境外
公司资产总额为 917.87亿元，负债总额为 592.06
20 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
亿元，所有者权益为325.81亿元。 投资，被投资企业主要为有色金属开采企业。固定财务杠杆比率方面，受负债规模大幅增长，权 资产和无形资产主要系矿山构筑物及建筑物和探益资本减少影响，近年公司资产负债率和总资本化 矿及采矿权等。当年在建工程受转固影响，同比下比率持续上升，2014~2016年末，公司资产负债率 降35.32%，加之铜冶炼项目产能扩张，同期末固分别为55.20%、61.95%和65.12%；总资本化比率 定资产余额同比增长10.80%。
分别为47.97%、53.71%和58.55%。截至2017年3 截至2016年末，公司流动资产为241.40亿元，月末，公司资产负债率和总资本化比率分别为 占当期末总资产的比重为27.06%，主要由货币资64.50%和58.39%，但与国内黄金上市企业相比， 金、交易性金融资产和存货构成，分别占当期末流公司负债水平仍处于较合理范围。 动资产的比重为20.81%、5.19%和49.72%。公司交图6：2014~2017.Q1公司资本结构分析 易性金融资产（12.52亿元）主要为股票投资和衍生金融资产的投资，2016年股票投资规模的扩大带动交易性金融资产同比增长128.28%；货币资金中4.58亿元系保证金，使用权受到限制。由于金、铜等有色金属以及原料价格受国际市场影响较大，价格波动剧烈，2016年公司对存货计提跌价准备0.98亿元，同时转回或转销跌价准备 0.82亿元。截至2017年3月末，公司非流动资产和流动资产分别为 639.28亿元和 278.59亿元，占总资产比重分别为69.65%和30.35%。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
负债方面，公司负债主要由应付账款、其他应表13：截至2016年末公司与我国主要黄金企业资本结构
付款及有息债务构成，2016年末上述三项占同期末比较表
负债总额的比重分别为8.77%、5.51%和75.66%。
|||||
|-|-|-|-|
||资产总额|资产负债|总资本化|
|公司名称||||
||（亿元）|率（%）|比率（%）|

紫金矿业 892.18 65.12 58.55
2017年 3月末总债务分别为 310.42亿元、370.40
|||||
|-|-|-|-|
|中金黄金|387.66|60.58|51.42|

山东黄金 283.57 42.36 31.79
快。从债务期限结构来看，2014~2016年以及2017
|||||
|-|-|-|-|
|恒邦股份|132.85|71.18|65.78|

 3 0.91湖南黄金 64.89 32.71 21.90
数据来源：各公司定期公告，中诚信证评整理
倍、1.11倍、0.99倍和1.02倍，长短期债务规模相从资产结构来看，由于公司的核心竞争力是矿 当。公司矿山资源开发项目建设周期长，长短期债产资源，近年来公司加大投资支出、资源及产能扩 务协调搭配的债务期限结构符合公司业务发展的张力度，并形成了以非流动资产为主的资产结构。 需要，整体债务期限结构较为合理。
截至2016年末，公司非流动资产为650.77亿元，
图7：2014~2017.Q1公司债务结构分析占同期末总资产的比重为72.94%。从非流动资产
结构来看，2016年末公司非流动资产主要包括长期
股权投资79.09亿元、固定资产325.31亿元、在建
工程39.85亿元和无形资产102.57亿元。公司长期
股权投资主要系对金鹰矿业投资有限公司、卡莫阿
控股有限公司等合营和福建龙岩马坑矿业股份有
限公司、新疆天龙矿业股份有限公司等联营企业的
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
21 紫金矿业集团股份有限公司
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总体来看，2016年公司资源并购及投资规模进 持在合理水平，公司期间费用控制能力较好。具体一步扩大，资产负债率和总资本化比率呈上升趋 来看，销售费用方面，2016年受运输费用下降影响，势，且公司未来将继续加大对矿产资源收购与地质 公司全年销售费用同比下降3.52%至6.67亿元；当勘探力度，总债务规模将持续增长，债务偿付压力 年管理费用为 28.22亿元，同比增长7.70%，主要或将加大。但目前而言，公司财务杠杆比率仍处于 由于公司勘探投入加大、勘探费用上升以及基建企较合理水平，财务结构较稳健。 业投产导致资产折旧与摊销增加；财务费用方面， 2016年公司汇兑收益增加，当年财务费用 5.82亿盈利能力
元，同比减少38.51%。2017年1~3月，受勘探支2014~2016年公司营业收入分别为 587.61亿
出费用化增加及融资规模增长导致财务费用加大元、743.04亿元和 788.51亿元，复合增长率为
影响，三费收入占比上升至8.16%。
15.84%。2016年，公司冶炼铜业务量大幅上升及
表15：2014~2017.Q1公司期间费用分析铜贸易收入增加使得整体收入稳步增长，当年营业
单位：亿元、%总收入同比增长6.12%。2017年1~3月，公司实现
|||||
|-|-|-|-|
|2014|2015|2016|2017.Q1|

销售费用 9.06 6.92 6.67 2.12于2017年一季度冶炼加工金产销量减少。
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用|21.75|26.21|28.22|8.45|

营业毛利率方面，近年来受黄金等金属价格波
财务费用 7.68 9.46 5.82 4.51
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费合计|38.49|42.58|40.71|15.07|

同影响，2014~2016年，公司营业毛利率呈现波动
营业总收入 587.61 743.04 788.51 14.57
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费收入占比|6.55|5.73|5.16|8.16|

资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
炼加工产品后，公司 2016年矿产品毛利率为
利润总额方面，由于近年来公司主要产品价格37.95%，同比基本持平。2017年1~3月，公司主
波动较为剧烈，导致经营性业务利润和利润总额也要矿山产品单位售价同比上升，当期营业毛利率为
呈现波动态势。2014~2016年公司经营性业务利润14.13%，同比增加 2.78个百分点。目前，公司盈
1分别为
31.92亿元、12.28亿元和 40.89亿元；同利能力处于国内黄金行业前列，且随着在建矿山产
期利润总额分别为33.24亿元、20.86亿元和21.26能的逐步释放、资源自给率的进一步提高以及多金
亿元。公司的利润总额由经营性业务利润、资产减属板块的良好发展，公司盈利能力稳定性和经营抗
值损失、公允价值变动收益、营业外损益和投资收风险能力将提高。但目前黄金价格处于宽幅震荡态
益构成。2016年公司营业毛利率上升，经营性业务势，中诚信证评仍将关注金价波动、黄金产量稳定
利润大幅增长，当年经营性业务利润为40.89亿元，性及非黄金业务的发展对公司盈利能力的影响。
同比增长233.04%。同期，公司投资收益为-19.73表14：2016年公司与我国主要黄金企业盈利能力指标
亿元，主要系产品套期保值损失。2016年公司资产单位：亿元、%
减值损失为5.61亿元，主要包括存货跌价损失0.73
||||
|-|-|-|
|名称|营业总收入|毛利率|
|紫金矿业|788.51|11.50|
|山东黄金|501.99|8.76|
|中金黄金|389.28|8.51|
|恒邦股份|163.97|6.78|
|湖南黄金|67.81|15.76|

资料来源：公开资料，中诚信证评整理
亿元）。2017年1~3月，公司实现经营性业务利润
期间费用方面，2014~2016年，公司期间费用
8.16亿元，利润总额12.41亿元。
合计分别为38.49亿元、42.58亿元和40.71亿元，
三费收入占比分别为6.55%、5.73%和5.16%，均保
1经营性业务利润=营业收入-营业成本合计-营业税金及附
加-三费
22 紫金矿业集团股份有限公司
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图8：2014~2017.Q1公司利润总额构成图 元、-2.73亿元、-5.08亿元和 14.75亿元。公司近年筹资活动流入流出基本持平，但未来仍将保持较大规模的投资力度，公司将采取多种融资方式筹措资金。公司国内、香港资本平台筹融资渠道畅通，为未来海外业务的发展提供了有力的资金支持。
图9：2014~2016年公司EBITDA构成分析资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
总体来看，随着 2016年黄金价格的回暖，公
司收入规模保持稳步增长，营业毛利率上升，期间
费用控制较好。目前，公司盈利能力仍处于国内黄
金行业前列，中诚信证评将持续关注黄金价格波
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
动、黄金产量稳定性及非黄金业务的发展对公司盈 公司EBITDA由利润总额、折旧、利息支出及利能力的影响。 摊销构成，2014~2016年公司EBITDA分别为67.55偿债能力
亿元、64.64亿元和 77.27亿元。2016年公司财务费用支出加大，且扩产投资项目较大，固定资产折随着公司资源扩张速度加快、固定资产建设和
旧持续增加，当年 EBITDA同比增长19.54%，整投资并购力度的加大，公司债务规模保持较快增
体获现能力较强。从主要偿债能力指标表现来看，长。2016年末公司总债务规模增长至439.60亿元；
2014~2016年公司总债务/EBITDA分别为4.60倍、 2017年 3月末，总债务规模进一步上升至 457.13
5.73倍和 5.69倍，EBITDA利息保障倍数分别为亿元。
5.05倍、4.48倍和 4.65倍，公司 EBITDA能对债从现金流情况来看，由于公司生产黄金主要销
务利息的偿还形成很强保障。
售给上海黄金交易所，且基本现款结算，公司经营
性净现金流持续表现较好。2014~2016年，公司经
表16：2014~2017.Q1公司偿债能力分析
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2014|2015|2016|2017.Q1|

长期债务（亿元） 162.63 175.51 220.46 226.23 86.02亿元，同期经营活动净现金/总债务分别为
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（亿元）|310.42|370.40|439.60|457.13|

 0.20倍、0.28倍和 0.20倍；经营活动净现金/利息
资产负债率（%） 55.20 61.95 65.12 64.50支出分别为倍、7.11倍和倍，经营性现
||||||
|-|-|-|-|-|
|总资本化比率（%）|47.97|53.71|58.55|58.39|

金流对债务本息的保障能力较强。2017年一季度， EBITDA（亿元） 67.55 64.64 77.27 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA 利息倍数|||||
||5.05|4.48|4.65|-|
|（X）|||||

总债务 /EBITDA
4.60 5.73 5.69 -（X）
快，投资活动现金流出较大，2014~2016年及2017
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/|||||
||4.73|7.11|5.17|2.36|
|利息支出（X）|||||

经营活动净现金/
元、-86.93亿元、-84.79亿元和-23.75亿元。未来
0.20 0.28 0.20 0.09*总债务（X）
公司仍将加强收购力度、推进项目建设，公司投资
注：加“*”指标已经过年化处理
活动的现金净流出还将保持较大规模。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，公司资信状况良好，与多家商
在筹资活动现金流方面，2014~2016年及2017
业银行建立了长期稳定的合作关系。截至2017年3
年1~3月，公司筹资活动净现金流分别为24.14亿
23 紫金矿业集团股份有限公司
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月末，公司获得的银行授信总额合计1,385亿元， 息的行为。如公司决定递延支付利息的，应在该付尚未使用授信额度957亿元，备用流动性充裕。同 息日前5个工作日在上交所网站或以上交所认可的时，公司作为上海、香港两地上市公司，直接融资 其他方式向合格投资者披露递延支付利息公告。
渠道畅通。整体来看，公司融资渠道顺畅，备用流 付息日前 12个月内，发生以下事件的，公司动性充足，具备较强的财务弹性。 不得递延当期利息以及按照约定已经递延的所有或有负债方面，截至 2017年 3月末，公司担 利息及其孳息：（1）向普通股股东分红；（2）减保总额合计75.14亿元，其中对外担保额（不含子 少注册资本。若公司选择行使延期支付利息权，则公司）合计5.02亿元，分别为瓮福紫金化工股份有 在延期支付利息及其孳息未偿付完毕之前，公司不限公司和新疆投资发展（集团）有限公司提供担保 得有下列行为：（1）向普通股股东分红；（2）减1.70亿元和3.32亿元，对外担保规模整体较小，对 少注册资本。
外担保所承担的或有负债风险可控。未决诉讼方 偿付顺序方面，本期债券在破产清算时的清偿面，信宜市石花地等6家水电站和1家水厂诉公司 顺序等同于发行人普通债务。
子公司信宜紫金等被告构筑物倒塌损害责任纠纷 中诚信证评注意到，根据递延支付利息条款，案，信宜紫金于2015年 12月 31日收到信宜市人 利息递延不属于公司未能按照约定足额支付利息民法院一审判决书，判决信宜紫金合计赔偿7宗案 的行为；同时，考虑到本期债券在破产清算时的清件原告财产损失 2,751.9万元，福建金马建设工程 偿顺序等同于公司普通债务，该项债券条款的设定有限公司对前述赔偿金额的50%承担连带责任，公 保证了本期债券信用质量，未对债项级别构成影司承担补充赔偿责任。信宜紫金及公司不服一审判 响。
决，均已向茂名市中级人民法院提起诉讼（法院确
结论
定案由为构筑物倒塌损害责任纠纷），信宜市人民
综上，中诚信证评评定紫金矿业集团股份有限法院于 2014年 9月开庭审理，尚未作出判决。截
至2016年 12月31日，信宜紫金已根据一审判决
公司的主体信用级别为AAA，评级展望为稳定；
结果计提赔偿金人民币2,751.91万元。中诚信证评
评定“紫金矿业集团股份有限公司公开发行2017年认为诉讼虽然存在一定资金偿付风险，但相关赔偿
可续期公司债券（第一期）”信用级别为AAA。
金额占公司净资产比重较小，对公司偿债能力不构
成实质性影响。
综合而言，公司金、铜等矿产资源储量十分丰
富，矿产金、铜产量位居国内前列，具有很强的规
模优势和综合竞争力，且未来公司资源规模的不断
扩张以及金、铜等各金属业务同时发展，将使公司
的抗风险能力和整体实力得到进一步提升。同时，
公司具备较强的盈利能力和获现能力，加之融资渠
道顺畅，财务弹性较强，整体偿债能力极强。
递延支付利息条款及偿付顺序
除非发生强制付息事件，本期债券的每个付息
日，公司可自行选择将当期利息以及按照本条款已
经递延的所有利息及其孳息推迟至下一个付息日
支付，且不受到任何递延支付利息次数的限制。前
述利息递延不属于公司未能按照约定足额支付利
24 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
关于紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
本评级机构将根据监管要求或约定关注发行人可续期公司债券的特殊发行事项，包括但不限于发行人是否行使续期选择权，发行人是否触发强制付息事件，并及时在跟踪信用评级报告中进行披露。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
25 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
附一：紫金矿业集团股份有限公司股权结构图（截至2017年3月31日）
26 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
附二：紫金矿业集团股份有限公司组织架构图（截至2017年3月31日）
27 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
附三：紫金矿业集团股份有限公司主要财务数据及指标
||||||
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|财务数据（单位：万元）|2014|2015|2016|2017.Q1|
|货币资金|413,967.28|549,829.53|502,250.20|626,800.18|
|应收账款净额|122,807.55|86,468.27|78,306.75|75,642.97|
|存货净额|1,035,391.75|1,095,131.85|1,200,262.66|1,278,369.65|
|流动资产|1,961,822.66|2 ,1 7 9,484.70|2,414,020.88|2,785,898.36|
|长期投资|584,163.59|791,313.03|898,552.46|861,208.76|
|固定资产合计|3,341,660.65|3,592,865.35|3,690,285.92|3,661,065.92|
|总资产|7,515,958.76|8,391,403.37|8,921,770.03|9,178,687.67|
|短期债务|1,477,924.73|1,948,899.66|2,191,386.45|2,309,019.86|
|长期债务|1,626,319.35|1,755,118.84|2,204,573.36|2,262,270.73|
|总债务（短期债务＋长期债务）|3,104,244.08|3,704,018.50|4,395,959.81|4,571,290.58|
|总负债|4,149,066.53|5,198,577.84|5,810,119.21|5,920,606.24|
|所有者权益（含少数股东权益）|3,366,892.23|3,192,825.53|3,111,650.82|3,258,081.43|
|营业总收入|5,876,053.39|7,430,357.37|7,885,113.78|1,845,747.16|
|三费前利润|704,035.02|548,618.21|816,093.51|232,299.02|
|投资收益|77,256.61|131,277.44|-197,333.64|-6,081.29|
|净利润|263,544.20|134,267.78|168,726.79|110,360.68|
|息税折旧摊销前盈余EBITDA|675,470.31|646,399.12|772,696.21|-|
|经营活动产生现金净流量|632,062.38|1,026,941.40|860,167.19|101,545.66|
|投资活动产生现金净流量|-925,175.93|-869,315.56|-847,885.59|-237,460.53|
|筹资活动产生现金净流量|241,408.27|-27,301.77|-50,789.03|147,490.22|
|现金及现金等价物净增加额|-50,917.26|133,393.78|-13,287.50|11,066.19|
|财务指标|2014|2015|2016|2017.Q1|

营业毛利率（%） 13.41 8.47 11.50 14.13
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|7.83|4.21|5.42|13.55*|

EBITDA/营业总收入（%） 11.50 8.70 9.80 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.39|0.34|0.36|0.44|

经营活动净现金/总债务（X） 0.20 0.28 0.20 0.09*
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.43|0.53|0.39|0.18*|

经营活动净现金/利息支出（X） 4.73 7.11 5.17 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|5.05|4.48|4.65|-|

总债务/EBITDA（X） 4.60 5.73 5.69 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|55.20|61.95|65.12|64.50|

总债务/总资本（%） 47.97 53.71 58.55 58.39
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|32.57|35.47|41.47|40.98|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；2、公司将“超短期融资券”计入“其他流动负债”，中诚信
证评在计算相关债务指标时将其纳入短期债务；3、带“*”财务指标已经年化处理。
28 紫金矿业集团股份有限公司
公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧2+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
||
|-|
|流动比率＝流动资产/流动负债|

速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
||
|-|
|存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额|

应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
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|-|
|资产负债率＝负债总额/资产总额|

总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
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|-|
|长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））|

EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
2折旧以固定资产合计口径核算，包括固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧以及投资性房地产折旧。
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公开发行2017年可续期公司债券（第一期）信用评级报告
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
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|等级符号|含义|

AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
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|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|

A 债券信用质量较高，信用风险较低
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|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|

BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
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|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|

CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
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|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|

C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
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|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
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|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
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|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
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|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
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|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
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|正面|表示评级有上升趋势|

负面 表示评级有下降趋势
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|稳定|表示评级大致不会改变|

待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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