同致信德（北京）资产评估有限公司
为昇兴集团股份有限公司
关于《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》的回复中国证券监督管理委员会：
昇兴集团股份有限公司（以下简称“昇兴股份”、“公司”或“上市公司”）收到贵会于 2016年 11月 8日下发的中国证券监督管理委员会 163061号《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》（以下简称“《反馈意见》”），同致信德（北京）资产评估有限公司（以下简称“同致信德”或“评估师”）会同昇兴股份对贵会反馈意见逐项进行了核查，并分别对有关问题进行了书面说明和解释。现将有关情况回复如下。
本回复中所称各项简称或专有名词之定义如无特别说明，皆与重组报告书之“释义”部分所列含义一致。
问题9.申请材料显示，博德科技70%股权评估值 19,697.29万元，增值率
476.65%。请你公司结合博德科技销售量、平均销售单价预测情况，量化分析并补充披露博德科技评估增值较大的原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、博德科技的股权评估概况
根据同致信德资产评估出具的《资产评估报告》（同致信德评报字(2016)第213号），截至评估基准日 2016年 6月 30日，博德科技70%股权的账面价值、评估方法、评估结果及增值幅度如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|
|标的资产|账面净资产|评估值|评估方法|作为评估结论|评估增值|增值率|
|博德科技70%股权|3,415.83|19,697.29|收益法、资产基础法|收益法|16,281.46|476.65%|

二、博德科技评估增值较大的原因及合理性
博德科技主要从事食品级铝瓶的设计、生产及销售服务。作为国内率先引入铝瓶包装生产线的企业之一，博德科技在生产技术、产品质量、客户资源等方面形成了较强的竞争优势，并在行业细分领域拥有较高的知名度和不断增长的市场份额。
以上因素、资源在账面上均无法体现，而在未来收益预估值过程中不仅考虑了账面资产，也考虑了账面上未予入账但有益于提升企业盈利能力的其他综合资源和因素。
标的资产评估值增值较大主要由于在行业持续发展的背景下，博德科技凭借自身突出的市场竞争力，经营业绩持续增加所致，具体分析如下：
（一）下游行业保持持续稳定发展
随着我国国民经济发展和居民消费水平的提高，对于高端食品及饮料的消费需求日益增加，相应对于高端食品及饮料的包装样式、包装美观度、环保的要求也随之提高。在高端酒精饮料领域，百威英博、青岛啤酒等行业知名企业相继推出采用金属包装的瓶装啤酒、精酿啤酒、原浆啤酒、白啤、黑啤、鸡尾酒等高端酒类产品，高端产品配合品牌优势迅速得到市场消费者的认可，从而带动了金属包装的需求增长。目前，我国啤酒罐化率大约在14-15%左右，距发达国家尚存在较大差距。2012年，日本啤酒罐化率已达72%，美国啤酒罐化率已达60-70%，国内啤酒罐化率未来增长空间巨大，金属包装的市场需求仍具有较大的增长空间。
同时，随着非酒精饮料、调味品等领域对金属包装的需求增长，也将进一步推动包括铝瓶在内的金属包装行业持续发展。
（二）博德科技突出的市场竞争优势
作为国内率先引入铝瓶包装生产线的企业之一，博德科技拥有国际先进的自动
化生产线，在关键生产工艺环节创新形成了成熟的自有技术，具备较强的产品质量
控制能力，与百威英博、青岛啤酒等下游行业龙头企业形成了稳定的配套合作关系。
博德科技在生产技术、产品质量、客户资源等方面形成的市场竞争力，使得公司能够分享已有客户销售增长带来的联动成长，同时还能主动开拓啤酒、饮料、食品等领域新客户，以满足下游市场不断增长的市场需求。
（三）博德科技主营业务收入预计保持持续增长
下游市场持续增长与博德科技在设备、工艺、产品质量等方面的竞争优势，为博德科技未来收益的增长提供了良好的支撑，博德科技未来年度铝瓶销量、单价、收入预测情况如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|销量（万只）|1,943.50|4,356.95|4,923.35|5,563.39|6,286.63|7,000.00|
|销量同比变动|17.00%（注1）|15.00%|13.00%|13.00%|13.00%|11.35%|
|平均销售单价（元/只）|2.1122|2.0700|2.0286|2.0083|1.9882|1.9882|
|平均销售单价同比变动|-3.00%（注2）|-2.00%（注3）|-2.00%|-1.00%|-1.00%|-|
|主营业务收入（万元）|4,105.06|9,018.88|9,987.51|11,172.95|12,499.07|13,917.40|
|主营业务收入同比变动||9.60%|10.74%|11.87%|11.87%|11.35%|

注1：销量同比变动系2016年全年与2015年全年进行对比得出
注2：2016年7-12月平均销售单价变动系与2016年1-6月进行对比得出
注3：2017年平均销售单价变动系与2016年7-12月进行对比得出
1、销量变动预测的合理性
根据博德科技历史订单执行情况和对下游主要客户的访谈，博德科技的下游市场需求充足、客户优质，其销售规模主要受限于自身产能释放程度。报告期内，博德科技产品销量呈快速增长趋势，2014年销量较 2013年增长772%，2015年销量较2014年增长175%。
根据博德科技销售及生产部门制定的未来年度总体销售与产量计划，考虑到博德科技目前仅拥有一条铝瓶自动化生产线，以及自动生产线生产速率逐步提升、切换产品更换模具的停机时间、开发新品计划等因素对产量的影响，谨慎预计未来年
度产品销量保持稳健增长，并于2021年达到7,000万只/年的稳定产量，并略低于
生产线7,200万只/年的最大产能。销量预测情况如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|销量（万只）|1,943.50|4,356.95|4,923.35|5,563.39|6,286.63|7,000.00|
|销量同比变动|17%（注）|15%|13%|13%|13%|11.35%|

注：销量同比变动系2016年全年与2015年全年进行对比得出；
2、单价变动预测的合理性
根据博德科技销售部门制定的未来年度总体销售计划，博德科技铝瓶产品销售单价预测情况如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|平均销售单价（元/只）|2.1122|2.0700|2.0286|2.0083|1.9882|1.9882|
|平均销售单价同比变动|-3.00%（注1）|-2.00%（注2）|-2.00%|-1.00%|-1.00%|-|

注1：2016年7-12月平均销售单价变动系与2016年1-6月进行对比得出
注2：2017年平均销售单价变动系与2016年7-12月进行对比得出
铝瓶产品销售单价是按照铝材现货市场价格为基础，根据不同客户的不同工艺要求与客户协商确定。报告期内，铝瓶产品平均销售单价从 2014年的3.13元/只下降至2016年1-6月的2.18元/只，降幅较大主要是因为现货铝市场价格近年来快速下降，以及产品瓶型、工艺改进使得单位原辅材料耗用下降所致。随着铝业去产能逐步进行，截至评估报告出具日，现货铝市场价格已开始转向回升。出于谨慎性原则，博德科技未来年度铝瓶产品销售单价的预测未测算铝价变动的影响。
博德科技产品的平均销售单价在预测年度逐年下降且降幅逐步减小，主要考虑了市场供需情况、产品成熟度、产品结构等因素的影响。
在预测年度中，下游高端啤酒市场，特别是下游龙头企业的高端啤酒销量预计将继续保持较快增长，同时随着饮料、食品等市场需求的逐步增长，预计铝瓶包装市场仍将处于快速发展期，市场需求持续旺盛。
博德科技经过近年来的生产积累和市场磨合，现有铝瓶产品的成熟度逐步提高，产品售价趋于稳定。同时，随着具有更高附加值的旋口铝瓶、荧光涂料铝瓶研发成
功并随之推向市场，在预测年度中，博德科技产品结构将得以优化，对平均销售单
价及毛利形成有力支撑。
3、主营业务收入的预测
博德科技营业收入主要来自铝瓶产品的销售收入，根据对未来年度产品销量、平均销售单价的预测，博德科技预测期内的主营业务收入预计保持9%至12%稳健增长，具体如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|主营业务收入（万元）|4,105.06|9,018.88|9,987.51|11,172.95|12,499.07|13,917.40|
|主营业务收入同比变动||9.60%|10.74%|11.87%|11.87%|11.35%|

（四）博德科技2016年 7-10月的实际销售情况
2016年7-10月，博德科技的实际销售情况如下：
|||
|-|-|
|2016年7-10月|金额/数量/单价|
|铝瓶销售收入（万元）|3,130.33|
|销售数量（万只）|1,460.39|
|平均销售单价（元/只）|2.1435|

注：以上数据未经审计。
2016年 7-10月，博德科技月均销售铝瓶产品 365.10万只、月均铝瓶销售收入782.58万元，高于2016年7-12月预测数对应的月均预测销量323.92万只、月均预测主营业务收入684.18万元；2016年7-10月实际平均销售单价为2.1435元/只，高于预测单价2.1122元/只。
从2016年7-10月数据来看，博德科技销售数量、平均销售单价预测数据较为合理、谨慎。
三、中介机构核查意见
经核查，评估师认为，博德科技产品销售量、平均销售单价的预测与其市场需
求、产量水平、产品成熟度、产品结构等因素相匹配；博德科技的股权评估值增值
较大主要是在行业持续发展的背景下，博德科技凭借自身市场竞争优势，经营业绩预计将持续增加所致，其评估增值具有合理性。
问题10.申请材料显示，博德科技评估预测未来年度主营业务收入每年保持9%-12%的增长，其中预测 2019年起收入增长率将超过 2017年、2018年。请你公司补充披露博德科技评估预测 2019年起收入增长率超过 2017年、2018年的依据及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、博德科技评估预测中 2019年起收入增长率超过 2017年、2018年的原因及合理性
在预测期内，博德科技营业收入主要来自铝瓶产品的销售收入，根据对未来年度产品销量、平均销售单价的预测，博德科技预测期内的主营业务收入预计保持9%至12%稳健增长，具体如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|销量（万只）|1,943.50|4,356.95|4,923.35|5,563.39|6,286.63|7,000.00|
|销量同比变动|17.00%（注1）|15.00%|13.00%|13.00%|13.00%|11.35%|
|平均销售单价（元/只）|2.1122|2.0700|2.0286|2.0083|1.9882|1.9882|
|平均销售单价同比变动|-3.00%（注2）|-2.00%（注3）|-2.00%|-1.00%|-1.00%|-|
|主营业务收入（万元）|4,105.06|9,018.88|9,987.51|11,172.95|12,499.07|13,917.40|
|主营业务收入同比变动||9.60%|10.74%|11.87%|11.87%|11.35%|

注1：销量同比变动系2016年全年与2015年全年进行对比得出；
注2：2016年7-12月平均销售单价变动系与2016年1-6月进行对比得出
注3：2017年平均销售单价变动系与2016年7-12月进行对比得出
（一）产品销量的预测情况
根据博德科技销售及生产部门制定的未来年度总体销售与产量计划，考虑到博德科技目前仅拥有一条铝瓶自动化生产线以及自动生产线生产速率逐步提升、切换产品更换模具的停机时间、开发新品计划等因素对产量的影响，谨慎预计未来年度产品销量保持稳健增长。
2016年 7-10月预测的销量系根据 2016年全年销量较 2015年全年增长17%测
算得出，2017年预测销量较 2016年增长15%，2018-2020年各年预测销量较上一年同比增长13%，并于2021年达到7,000万只/年的稳定产量，略低于生产线 7,200万只/年的最大产能。
（二）平均销售单价的预测情况
根据博德科技销售部门制定的未来年度总体销售计划，综合考虑市场供需情况、产品成熟度、产品结构等因素的影响，产品平均销售单价在预测年度逐年下降且降幅逐步减小。
在预测年度中，下游高端啤酒市场，特别是下游龙头企业的高端啤酒销量预计将继续保持较快增长，同时随着饮料、食品等市场需求的逐步增长，预计铝瓶包装市场仍将处于快速发展期，市场需求持续旺盛。
博德科技经过近年来的生产积累和市场磨合，现有铝瓶产品的成熟度逐步提高，产品售价趋于稳定。同时，随着具有更高附加值的旋口铝瓶、荧光涂料铝瓶研发成功并随之推向市场，在预测年度中，博德科技产品结构将进一步优化，对平均销售单价及毛利形成有力支撑。
（三）销量和平均销售单价对主营业务收入预测的影响
博德科技2019年和2020年预测收入增长率将超过2017年、2018年水平，主要是因为2019年度起预计产品平均销售单价的降幅从2017年和2018年的2%下降至1%，同时2019年和2020年预计销量增长率与2018年水平保持一致所致。
博德科技 2021年预测收入增长率略低于 2020年水平、略高于 2018年水平，主要是预计产品平均销售单价在 2021年趋于稳定，而 2021年预计销量较 2020年增长11.35%，达到7,000万只/年的稳定产量所致。
三、中介机构核查意见
经核查，评估师认为，博德科技评估预测中 2019年起收入增长率超过 2017年、2018年，是由于预测产品销量和平均销售单价的变动率在不同年度不同所致，产品销量和平均销售单价的预测与博德科技产品的市场需求、产量水平、产品成熟
度、产品结构等因素相匹配，由此预测的收入增长率变化具有合理性。
问题11.申请材料显示，博德科技评估预测未来年度毛利率持续上升，保持43%-48%之间，远高于报告期水平。请你公司补充披露博德科技预测未来年度毛利率远高于报告期水平的原因及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、博德科技未来年度毛利率预测情况
博德科技主要从事食品级铝瓶的设计、生产及销售服务，营业收入主要来自于铝瓶产品的销售收入。博德科技未来年度的主营业务收入、主营业务成本和毛利率预测情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|主营业务收入|4,105.06|9,018.88|9,987.51|11,172.95|12,499.07|13,917.40|
|主营业务成本|2,321.63|5,016.46|5,415.25|5,943.12|6,533.65|7,165.20|
|毛利率|43.44%|44.38%|45.78%|46.81%|47.73%|48.52%|

（一）主营业务收入预测的合理性
博德科技未来年度铝瓶销量、单价、收入预测情况如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|销量（万只）|1,943.50|4,356.95|4,923.35|5,563.39|6,286.63|7,000.00|
|平均销售单价（元/只）|2.1122|2.0700|2.0286|2.0083|1.9882|1.9882|
|主营业务收入（万元）|4,105.06|9,018.88|9,987.51|11,172.95|12,499.07|13,917.40|

根据博德科技销售及生产部门制定的未来年度总体销售与产量计划，预测期内，产品销量预计将保持年增长率13%-15%的稳健增长，产品平均销售单价在预测年度逐年下降且降幅逐步减小，博德科技主营业务收入预计将保持年增长率9%-12%的持续增长。
博德科技主营业务收入、产品销量、平均销售单价预测的合理性，请参见问题
10回复之“一、博德科技评估预测中 2019年起收入增长率超过 2017年、2018年的原因及合理性”。
（二）主营业务成本预测的合理性
结合博德科技铝瓶产品成本的构成情况，并参考历史年度各项成本变动水平博德科技主营业务成本的预测情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|人力成本|115.87|254.58|281.92|315.38|352.82|392.85|
|原材料|1,465.36|3,186.50|3,492.73|3,907.31|4,371.11|4,867.12|
|制造费用|606.06|1,280.25|1,313.77|1,354.81|1,400.71|1,449.80|
|燃料和动力|134.33|295.13|326.82|365.62|409.01|455.42|
|主营业务成本|2,321.63|5,016.46|5,415.25|5,943.12|6,533.65|7,165.20|

1、直接人工成本的预测
博德科技采用德国进口的生产设备组合配置形成高速铝瓶生产线，生产线自动化程度较高，生产人员较少。
本次评估结合生产人员总工时的预测，根据历史年度直接人工成本占主营业务收入的比例及未来年度主营业务收入的预测情况确定人力成本的预测值。
2、直接材料成本的预测
铝瓶产品的原材料包括铝片、油墨和涂料等，其中铝片为主要原材料。历史年度受到现货铝价格逐步下降，以及瓶型变化、工艺改进使得单位原辅材料耗用减少的影响，单位产品原材料成本逐渐下降。
历史年度，博德科技铝瓶产品的原材料成本金额、单位产品原材料成本变动情况如下：
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|-|-|-|-|
|项目|2016年1-6月|2015年度|2014年度|
|原材料（万元）|1,434.15|3,051.91|1,280.92|
|销量（万只）|1,845.15|3,238.16|1,177.23|

|||||
|-|-|-|-|
|项目|2016年1-6月|2015年度|2014年度|
|单位产品原材料成本（元/只）|0.7773|0.9425|1.0881|
|单位产品原材料成本变动|-17.53%|-13.38%|-|
|铝片平均采购价格（元/吨）|14,330.68|15,708.35|16,816.74|
|铝片平均采购价格变动|-8.77%|-6.59%|-|

现货铝价格在未来年度的变动趋势具有较大不确定性，铝价变动根据成本加成的定价原则能够传导引起销售单价变动，从而较大程度上降低了因铝价变动对企业长期经营业绩的影响。本次原材料成本的预测未考虑铝价波动的影响。
原材料成本与产品销量呈正相关。在本次评估中，参考历史年度单位产品原材料成本，预测年度的原材料成本与产品销量保持同比变动，同时考虑工艺改进对原辅材料耗用降低的影响，从而得到原材料成本的预测值。
博德科技未来年度的原材料成本、单位产品原材料成本预测情况如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|原材料（万元）|1,465.36|3,186.50|3,492.73|3,907.31|4,371.11|4,867.12|
|销量（万只）|1,943.50|4,356.95|4,923.35|5,563.39|6,286.63|7,000.00|
|单位产品原材料成本（元/只）|0.7540|0.7314|0.7094|0.7023|0.6953|0.6953|

3、制造费用、燃料和动力的预测
博德科技的制造费用包括设备折旧费、设备配件摊销、模具摊销等固定成本部分，以及机物料消耗、低值易耗品等变动成本部分。博德科技生产所需的燃料和动力主要为电力。
设备折旧费、设备配件摊销、模具摊销与博德科技现有生产设备及配件、模具等固定资产相关，未来年度除对生产线进行日常维护外，博德科技预计不会新增生产设备等投资，故制造费用中固定成本预测保持稳定。
制造费用中的变动成本、燃料和动力，与生产线有效工作时间、员工操作熟练
度、生产速率等综合因素相关，本次评估根据历史年度其占主营业务收入的比例及
未来年度主营业务收入的预测情况确定相应的预测值。
博德科技未来年度的原材料成本、单位产品原材料成本预测情况如下：
单位：万元
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|制造费用|606.06|1,280.25|1,313.77|1,354.81|1,400.71|1,449.80|
|其中：固定成本|463.97|968.08|968.08|968.08|968.08|968.08|
|变动成本|142.09|312.17|345.69|386.73|432.63|481.72|
|燃料和动力|134.33|295.13|326.82|365.62|409.01|455.42|

二、博德科技预测未来年度毛利率高于报告期水平的原因
在预测期内，博德科技的各项主营业务成本占主营业务收入和毛利率情况如下：
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2016年7-12月|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|主营业务收入|100.00%|100.00%|100.00%|100.00%|100.00%|100.00%|
|人力成本|2.82%|2.82%|2.82%|2.82%|2.82%|2.82%|
|原材料|35.70%|35.33%|34.97%|34.97%|34.97%|34.97%|
|制造费用|14.76%|14.20%|13.15%|12.13%|11.21%|10.42%|
|燃料和动力|3.27%|3.27%|3.27%|3.27%|3.27%|3.27%|
|主营业务成本|56.56%|55.62%|54.22%|53.19%|52.27%|51.48%|
|毛利率|43.44%|44.38%|45.78%|46.81%|47.73%|48.52%|

从上表可知，评估预测2016年下半年至2021年，铝瓶销售的毛利率从43.44%逐年上升至48.52%，高于报告期内博德科技毛利率水平。
在预测年度中，随着铝瓶产品产能释放，博德科技铝瓶产品产量、销量保持稳健增长，铝瓶自动化生产线的生产规模效应逐步显现，单位产品分担的设备折旧费等固定成本逐步下降，与报告期内情况基本一致；同时，依据报告期内单位产品原辅材料变动因素，预计生产工艺的不断改进使得单位产品耗用的原辅材料逐步下降，对2016年下半年至2018年的毛利率也起到一定提升作用。
三、中介机构核查意见
经核查，评估师认为，博德科技预测未来年度毛利率高于报告期水平，是因为随着铝瓶产品产量、销量在预测年度持续增长，单位产品分担固定成本逐渐降低；
同时随着生产工艺改进，单位产品原材料消耗也将得以下降。博德科技未来年度主营业务收入、主营业务成本是根据博德科技实际经营特征和历史年度经营情况进行预测的，由此预测的毛利率具备合理性。
问题12.申请材料显示，博德科技收益法评估预测中，企业特定风险系数取值为1%，最终折现率为11.99%。请你公司结合企业业务发展阶段、产品单一性、客户依赖性风险及市场可比交易案例对比等，补充披露博德科技收益法评估中特定风险系数、折现率取值依据及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、博德科技的业务发展阶段、业务经营特点
博德科技自 2013年末开始从事食品级铝瓶产品的设计、自产及销售，拥有先进的自动化高速铝瓶生产线，产品目前主要用于啤酒高端产品包装，主要客户为青岛啤酒、百威英博等知名啤酒制造商。
目前，博德科技生产经营处于工艺较为成熟的高速增长期。经过近3年生产磨合与工艺改进，博德科技生产线产能得以逐步释放。2014年、2015年和 2016年1-6月，博德科技实现营业收入分别为3,678.81万元、7,773.91万元和4,024.52万元，2015年较 2014年同比增长114.90%，2016年 1-6月营业收入已超过 2014年全年水平。
（一）下游市场增长空间较大，需求旺盛
随着我国国民经济发展和居民消费水平的提高，对于高端食品及饮料的消费需求日益增加，相应对于高端食品及饮料的包装样式、包装美观度、环保的要求也随之提高。在高端酒精饮料领域，百威英博、青岛啤酒等行业知名企业相继推出采用金属包装的瓶装啤酒、精酿啤酒、原浆啤酒、白啤、黑啤、鸡尾酒等高端酒类产品，高端产品配合品牌优势迅速得到市场消费者的认可，从而带动了金属包装的需求增长。目前，我国啤酒罐化率大约在14-15%左右，距发达国家尚存在较大差距。2012年，日本啤酒罐化率已达72%，美国啤酒罐化率已达60-70%，国内啤酒罐化率未来增长空间巨大，金属包装的市场需求仍具有较大的增长空间。
消费结构升级加速的大趋势下，我国高端食品、饮料及相应包装的市场需求保持快速增长，也将进一步推动包括铝瓶在内的高端金属包装行业持续发展。
（二）博德科技的业务经营特点
1、主要产品
博德科技主要从事食品级铝瓶产品的设计、生产及销售服务，产品可用于啤酒、饮料、调料等包装。相较于传统的玻璃瓶，博德科技的铝瓶具有环保节能、便于运输、耐高低温、导热性好、耐久性强、遮光性好等优点，符合我国倡导循环经济、发展绿色GDP的政策导向，铝瓶的特点也满足了饮料行业高温灭菌、长期保质的需求。此外，铝瓶印刷附着力强，防伪性高，印刷图案、商标鲜艳美观，可为客户提供更具个性化的产品包装。
相较于铝制两片罐，博德科技的铝瓶造型新颖、丰富、抗压性强，主要用于高端产品包装，与铝制两片罐在产品系列上形成互补。
博德科技铝瓶产品目前主要用于啤酒高端产品包装，同时已开发出卡口、旋口等多类铝瓶产品，并已向四川成都建华食品有限公司开始销售用于调味品的铝瓶包装。随着博德科技产品产量的进一步提升，产品瓶型及应用领域将从啤酒行业向其他行业进一步拓展，博德科技在食品、饮料行业的销售份额有望继续提升。
2、主要客户
凭借完备的制造服务实力优势和持续优秀的质量控制能力，博德科技与百威英博、青岛啤酒等啤酒行业龙头企业形成了配套合作生产，具备较强的合作粘性。博德科技通过为客户提供高品质的金属包装产品，在与主要客户的深入合作过程中壮大了自身规模。
博德科技不断提升产品产量，以满足现有客户和新增客户的采购需求。目前，博德科技正与多家国内啤酒生产商进行产品打样、试制开发工作，同时，也将积极开拓啤酒行业以外的饮料、食品行业客户。
（三）博德科技具备较强的市场竞争优势
1、行业先发优势
作为金属包装行业率先引入铝瓶包装生产线的企业之一，经过近三年的发展，博德科技在生产技术、产品工艺、客户需求、销售渠道等方面积累了宝贵的经验，在行业内形成了一定的品牌影响力和规模优势。
2、设备、工艺及产品质量优势
通过采用先进的进口设备组合配置为自动化生产线、在生产工艺方面形成了较强的创新能力和技术优势，博德科技在产品质量、成本控制等方面形成了较强的市场竞争力。
3、客户资源优势
博德科技通过为客户提供高品质的金属包装产品，不断提升自身在下游客户供应链中的价值。目前，博德科技的主要客户为百威英博、青岛啤酒等啤酒行业龙头企业，博德科技客户资源优势明显。
二、博德科技收益法评估中特定风险系数、折现率取值依据及合理性
本次评估根据博德科技所面临的市场环境和其自身的经营特征计算折现率各指标。
（一）折现率计算模型
本次评估收益额口径为企业自由现金流量，则折现率选取加权平均资本成本（WACC）。
WACC=Ke×E/(D+E)+Kd×D/(D+E)×(1－t)
式中：E为权益的市场价值；
D为债务的市场价值；
Ke为权益资本成本；
Kd为债务资本成本；
t为被评估企业的所得税率；
D/E：根据市场价值估计的被估企业的实际债务与股权比率。
权益资本成本Ke的确定：Ke=Rf1+Beta×ERP+Rc
式中：Ke为权益资本成本；
Rf1为目前的无风险利率；
Beta为权益的系统风险系数；
ERP为市场风险溢价；
Rc为企业的特定的风险调整系数。
1、无风险报酬率Rf的确定
本次评估参照评估基准日已发行的中长期国债利率，主要因为国债到期不能兑现的风险几乎可以忽略不计，故该利率通常被认为是无风险的。根据评估人员查询，截至评估基准日，十年期国债平均到期收益率为2.84%。
2、Beta系数的确定过程
通过对沪深两市上市公司与被评估公司主营业务的对比，评估人员选取了业务类型与被评估公司相似的、已上市交易三年以上的包装行业上市公司（奥瑞金、珠海中富、紫江企业）。测算各家可比上市公司基准日前三年的Beta系数，然后还原为无杠杆系数的 Beta系数，再进行二次转换，结合本单位的权益资本结构，本次选取被评估公司的Beta值为1.0059。以上三家上市公司主营业务如下：
（1）奥瑞金包装股份有限公司
奥瑞金包装股份有限公司是一家集金属制罐、金属印刷、底盖生产、易拉盖制造和新产品研发为一体的大型专业化金属包装企业。主要为客户提供各类食品、饮料、罐头、调味品、啤酒、乳制品等产品的包装制品生产，同时可提供包括高科技包装设计、印刷、制造及全方位客户服务等一体的综合包装解决方案。公司以食品饮料金属包装产品为主，主要产品包括饮料罐、食品罐。
（2）珠海中富实业股份有限公司
珠海中富实业股份有限公司是一家主要从事塑料PET饮料瓶、瓶胚系列，PVC、OPP标签等产品的生产和销售以及饮料代灌装业务的公司。公司产品有各种款式的PET汽水，矿泉水，纯净水，蒸馏水瓶和PET热灌装（茶、果汁）饮料瓶与PET防爆啤酒瓶及系列瓶胚，PVC热收缩型与 OPP粘贴型彩印标签，PVC、LDPE、LLDPE热收缩膜(套)，HDPE、LDPE、LLDPE薄膜与各种规格的塑料袋，高级优质包装纸箱
等。公司为广东省高新技术企业，为可口可乐、百事可乐两大国际饮料公司在中国的灌装厂，以及国内名牌饮料厂家提供食品饮料容器包装，是目前中国生产设备最齐全、技术最先进、规模最大的PET瓶专业生产企业之一。
（3）上海紫江企业集团股份有限公司
上海紫江企业集团股份有限公司是一家主要经营包装业务和房地产业务的公司，其主要产品包括PET瓶及瓶坯、瓶盖、标签、喷铝纸及纸板、彩色纸包装印刷、薄膜基材、饮料OEM等产品。公司主营生产和销售各种PET瓶及瓶坯、瓶盖、标签、喷铝纸及纸板、BOPET薄膜等新型材料，并与可口可乐、百事可乐、统一、强生、柯达、肯德基等多家国内外知名企业进行了多年的合作，公司积极拓展非饮料 PET容器包装市场，进入食用油PET瓶领域。
3、计算 ERP市场风险溢价。
评估师借鉴美国估算风险溢价的思路，结合中国股票市场相关数据进行了研究。
经测算，目前国内市场超额收益率ERP取值为9.72%。
4、确定特定风险调整系数
本次评估 Beta系数测算过程中所选择的参照企业均为上市公司，该类企业资产规模、收益水平、融资条件及各项经济指标均为行业领先水平。在本次评估将被评估公司和上市公司相比，被评估公司评估适用折现率选取过程中需考虑由于企业规模、收益水平差异导致的风险溢价差异，故须考虑被评估公司特有的风险系数。
评估师重点考虑以下几方面因素来确定特定风险调整系数：资产规模、企业所处经营阶段、历史经营情况、主要产品情况、主要客户情况、市场格局、市场竞争力、财务风险等，具体考虑情况如下：
（1）资产规模：2014年末、2015年末和 2016年 6月末，博德科技资产总额分别为11,949.65万元、12,611.10万元和11,970.94万元，净资产分别为2,525.36万元、3,953.33万元和4,879.75万元，随着经营积累，净资产保持持续增长。
（2）企业所处经营阶段：博德科技自2013年末开始从事食品级铝瓶产品的自产及销售，拥有先进的自动化高速铝瓶生产线，经过近3年的发展，博德科技生产
线成熟、产品质量较好，与客户建立了稳定的合作关系，并且下游市场需求旺盛，公司目前处于工艺较为成熟的高速增长期。
（3）历史经营情况：2014年、2015年和 2016年 1-6月，博德科技实现营业收入分别为3,678.81万元、7,773.91万元和4,024.52万元，2015年较2014年同比增长114.90%，2016年1-6月营业收入已超过2014年全年水平。
（4）主要产品情况：博德科技铝瓶产品属于新兴金属包装，主要应用于下游高端产品的包装，产品附加值价高。
（5）主要客户情况：目前博德科技营业收入主要来源于百威英博、青岛啤酒，对主要客户存在一定依赖，考虑到中高端啤酒行业集中度较高，博德科技与主要客户配套生产、粘性较强。博德科技同时具备伴随下游优质客户联动成长的优势和客户稳定性的风险。
（6）市场格局：根据市场公开信息查询以及独立财务顾问对百威英博、青岛啤酒采购人员的实地访谈，目前国内拥有啤酒铝瓶生产线的包装供应商主要为中粮包装和博德科技。知名啤酒生产商与优质包装供应商采用配套生产模式，以及新建铝瓶生产线面临较大的资金投入，导致行业新进入者面临着较高的客户壁垒、资金壁垒。
（7）市场竞争力：博德科技在生产技术、产品质量、客户资源等方面形成了较强的市场竞争力。
（8）财务风险：截至2016年6月30日，博德科技资产负债率为59.24%，剔除关联方往来款及目前已结束的融资租赁款后，资产负债率为48.76%；博德科技经营活动现金流较好；博德科技可通过增加生产线作为抵押品取得银行融资。
经过综合考虑被评估公司的个别风险，确定被评估公司特定风险调整系数 Rc为1%。
5、权益资本成本Ke的计算
根据以上评估基准日的无风险利率，具有被评估企业实际财务杠杆的 Beta系数、市场风险溢价、企业特定的风险调整系数，则可确定权益资本成本为：
Ke=Rf1+Beta×ERP+Rc
Ke＝2.84%＋1.0059×9.72%+1%=13.62%
6、债务资本成本Kd的确定
债务资本成本Kd采用一年期贷款基准利率。即：Kd=4.35%
7、加权资本成本 WACC的确定
距评估基准日目标企业债务资本结构为15.7%，被评估公司现行的所得税税率为25%。则得出加权资本成本WACC：
WACC=E/(D+E)×Ke+D/(D+E)×(1－t)×Kd
=84.30%×13.62%+15.70%×(1－25%)×4.35%
=11.99%
博德科技特定风险系数及折现率的各指标计算准确合理，折现率取值原因充分合理，符合折现率的取值标准。
（二）市场可比交易的分析
经查询，最近5年A股上市公司收购金属与玻璃容器行业企业的案例很少，未发现与标的公司经营业务类似或相近的可比交易案例。
（三）折现率的敏感性分析
本次测算以评估估算的未来各期折现率为基准，假设未来各期预测营业收入不变、毛利率不变，折现率变动对博德科技70%股权估值的敏感性分析如下：
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|变动幅度|变动后收益法评估值|估值变动金额|估值变动率|
|折现率增加1%|17,762.39|-1,934.90|-9.82%|
|折现率增加0.5%|18,689.38|-1,007.91|-5.12%|
|折现率减少0.5%|20,797.47|1,100.18|5.59%|
|折现率减少1%|22,001.13|2,303.84|11.70%|

三、中介机构核查意见
经核查，评估师认为，本次收益法评估中折现率取值是根据加权平均资本成本
公式，结合了博德科技的主营业务、所处经营阶段、面临的市场环境、债务资本结构等因素测算确定的，相关参数及折现率取值具有合理性。其中，综合考虑博德科技铝瓶产品属细分市场高端产品、市场需求旺盛、附加值较高，对主要客户具有一定依赖性，但其配套合作稳定性较高等因素，确定的特定风险系数具有合理性。
问题13.请你公司结合截至目前的经营业绩、合同或订单的签订与执行情况等，补充披露博德科技2016年业绩预测的可实现性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、经营业绩情况
2016年1-10月，博德科技未经审计的营业收入、营业利润及净利润情况如下所示：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|
|||||2016年度||
|||2016年7-10月|2016年1-10月|||
|项目|2016年1-6月|||（7-12月数据为|1-10月占比|
|||（未经审计）|（未经审计）|||
|||||预测值）||
|营业收入|4,123.52|3,184.33|7,307.85|8,228.58|88.81%|
|营业利润|1,230.51|1,261.51|2,492.02|2,577.67|96.68%|
|净利润|926.42|950.40|1,876.82|1,936.79|96.90%|

 2016年 1-10月，博德科技实现营业收入 7,307.85万元，已完成预测营业收入的88.81%，期后的经营业绩基本符合预期。
二、合同或订单的签订与执行情况
报告期各期，博德科技向百威英博、青岛啤酒的销售金额占其销售总额的比例均在95%以上，上述两家客户对博德科技的收入影响较大。由于目前啤酒行业拥有铝瓶灌装线的企业数量较少，百威英博与青岛啤酒占据了绝大部分的市场份额，博德科技与百威英博、青岛啤酒的订单签订与履行情况将直接影响博德科技的业绩水平。
截至2016年11月15日，博德科技2016年度与百威英博签订的订单总金额为5,511.27万元，与青岛啤酒签订的订单总金额为2,864.84万元。2015年，博德科技向百威英博的销售金额为 4,993.69万元，向青岛啤酒的销售金额为 2,607.40
万元。博德科技与百威英博、青岛啤酒的订单情况与博德科技的营业收入情况如下：
单位：万元
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|截至2016年11月15|||||||
|||2015年销售金额||2016年1-10|2016年预|2015年营业|
|日订单总金额|||||||
|||||月营业收入|测营业收入|收入|
|百威英博|青岛啤酒|百威英博|青岛啤酒||||
|5,511.27|2,864.84|4,993.69|2,607.40|7,307.85|8,228.58|7,905.83|

与 2015年相比，博德科技截至本回复出具日与上述两家客户签订的订单金额均已超过去年水平。截至 2016年 10月 31日，博德科技与百威英博、青岛啤酒于2016年签订的订单中，尚有约254.32万只铝罐未完成生产，其中百威英博 168.20万只，青岛啤酒 86.12万只。2016年 11月 1日至 2016年 11月 15日，博德科技取得百威英博新增订单 261万只，青岛啤酒新增订单 36万只。在目前的订单水平下，博德科技 2016年 11-12月尚需完成的百威英博、青岛啤酒的订单总量约为 555.73万只，总金额约 1,139万元。考虑到金属包装的季节性特点，元旦、春节等重要节日会在11、12月促进博德科技铝瓶的销售。
预计博德科技本年度的销售收入、净利润将保持一定增长，博德科技 2016年的业绩预测具有可实现性。
三、中介机构核查意见
经核查，评估师认为，截至本回复出具日，结合博德科技的经营业绩、合同或订单的签订与执行情况，博德科技2016年业绩预测具有可实现性。
（本页无正文，为《昇兴集团股份有限公司关于《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》的回复》之签章页）
同致信德（北京）资产评估有限公司
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中国注册资产评估师：
中国注册资产评估师：
2016年11月23日