跟踪评级报告
天地源股份有限公司主体及
报告编号：东方金诚债跟踪评字【2017】011号本次跟踪评级 评级观点
主体信用等级：AA 东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方评级展望：稳定 金诚”）认为，跟踪期内，天地源股份有限公司（以下“15天地01”信用等级：AA 简称“天地源”或“公司”）开发经验较丰富，产品业“15天地02”信用等级：AA 态多元，经营区域在巩固西安市场的同时逐步向苏州、评级时间：2017年5月4日 天津等重点二线城市拓展；公司房地产业务收入及利润规模同比均有所增加，受益于多个项目的推盘销售，合上次评级
同销售金额及面积同比大幅增长；公司在建项目较充足，主体信用等级：AA
主要位于西安、苏州、天津等地，未来可售面积较大；
评级展望：稳定
公司经营性现金流有所改善，对外部资金的依赖程度有“15天地01”信用等级：AA
所减轻。
“15天地02”信用等级：AA
同时，东方金诚也关注到，公司房地产开发业务易评级时间：2016年5月27日
受宏观经济景气程度和房地产行业调控政策影响；跟踪期内，公司房地产在建及拟建项目后续投资规模较大，债券概况
未来将面临一定资金压力；公司土地储备规模总体不大，债券简称：“15天地01”和“15
亟待补充；公司资产负债率整体处于较高水平，存在一天地02”
定的债务压力。
发行总额：合计20亿元
综合考虑，东方金诚维持天地源主体信用等级为AA，债券存续期：2015年9月2日
评级展望为稳定，并维持“15天地01”和“15天地02”至2018年9月2日
的信用等级为AA。
偿还方式：每年付息一次，于
兑付日一次性兑付本金及最后
一期利息
评级小组负责人
李燕勃
评级小组成员
殷海娜
邮箱：dfjc-gs@coamc.com.cm
电话：010-62299800
传真：010-65660988
地址：北京市西城区德胜门外大街
83号德胜国际中心B座7层
100088
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本次跟踪评级 主要数据和指标
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|项 目|2014年|2015年|2016年|

评级展望：稳定
资产总额（亿元） 140.18 173.45 191.23
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|-|-|-|-|
|所有者权益（亿元）|26.15|27.38|28.95|

“15天地02”信用等级：AA 全部债务（亿元） 71.09 98.01 97.31
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|营业收入（亿元）|32.17|29.75|37.25|

利润总额（亿元） 3.80 2.75 3.02
上次评级
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|EBITDA（亿元）|4.22|3.06|3.35|

主体信用等级：AA
营业利润率（%） 18.22 16.55 15.54
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|净资产收益率（%）|11.07|7.43|7.83|

“15天地01”信用等级：AA 资产负债率（%） 81.34 84.22 84.86
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|全部债务资本化比率（%）|73.11|78.17|77.07|

评级时间：2016年5月27日
流动比率（%） 193.26 215.83 233.19
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|全部债务/EBITDA（倍）|16.86|31.98|29.09|

EBITDA利息倍数（倍） 0.63 0.41 0.45
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|EBITDA/本次发债额度（倍）1|0.21|0.15|0.17|

注：数据基于天地源股份有限公司2014年～2016年经审计的合并财务报告。
债券简称：“15天地01”和“15
天地02”
优势
发行总额：合计20亿元
公司开发经验较丰富，产品业态多元，经营区域在巩债券存续期：2015年9月2日
固西安市场的同时逐步向苏州、天津等重点二线城市至2018年9月2日
拓展；
偿还方式：每年付息一次，于
跟踪期内，公司房地产业务收入及利润规模同比均有兑付日一次性兑付本金及最后
所增加，受益于多个项目的推盘销售，合同销售金额一期利息
及面积同比大幅增长；
评级小组负责人 公司在建项目较充足，主要位于西安、苏州、天津等李燕勃 地，未来可售面积较大；
公司经营性现金流有所改善，对外部资金的依赖程度评级小组成员
有所减轻。
殷海娜
关注
邮箱：dfjc-gs@coamc.com.cm
公司房地产开发业务易受宏观经济景气程度和房地电话：010-62299800
产行业调控政策影响；
传真：010-65660988
地址：北京市西城区德胜门外大街跟踪期内，公司房地产在建及拟建项目后续投资规模83号德胜国际中心B座7层 较大，未来将面临一定资金压力；
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公司土地储备规模总体不大，亟待补充；
公司资产负债率整体处于较高水平，存在一定的债务压力。
1本次发债额度按20.00亿元计算。
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跟踪评级原因
根据相关监管要求及“天地源股份有限公司2015年公司债券(第一期)”和“天地源股份有限公司2015年公司债券(第二期)”的跟踪评级安排，东方金诚基于天地源提供的2016年度审计报告以及相关经营数据，进行了本次定期跟踪评级。
主体概况
天地源股份有限公司（以下简称“天地源”或“公司”）主营房地产开发业务，控股股东为西安高新技术产业开发区房地产开发公司（以下简称“高新地产”），实际控制人为西安市高新技术产业开发区管委会。
天地源前身为成立于1991年9月的上海沪昌特殊钢股份有限公司（以下简称“沪昌特钢”），并于1993年7月在上海证券交易所上市，股票简称“沪昌特钢”，股票代码600665，总股本4.00亿股。2003年2月，高新地产以现金收购五钢公司持有的沪昌特钢68.25%的股份，同时沪昌特钢向五钢公司出售除货币资金和短期票据外的全部资产和负债，购买高新地产部分房地产类资产，收购完成后公司控股股东变更为高新地产，主营业务转变为房地产开发。2003年11月，公司名称变更为天地源股份有限公司，股票简称变更为“天地源”。截至2016年末，天地源总股本为8.64亿股，控股股东高新地产持有56.52%的股份。西安市高新技术产业开发区管委会通过西安高科（集团）公司间接持有高新地产100%股权，为天地源的实际控制人。截至2016年末，天地源股权关系情况见附件一，前十大股东情况见附件二。
公司主要从事房地产业务的开发与经营，拥有房地产开发一级资质，开发产品以普通住宅为主，同时涵盖别墅、商业、写字楼、酒店、城市综合体等多种业态，业务区域以西安及周边区域为主，并逐步向苏州、天津等重点二线城市拓展。
截至2016年末，天地源资产总额191.23亿元，所有者权益28.95亿元，资产负债率为84.86%；天地源纳入合并报表范围的子公司共28家。2016年，公司实现营业收入37.25亿元，利润总额3.02亿元。
债券本息兑付及募集资金使用情况
公司于2015年9月2日发行天地源股份有限公司2015年公司债券(第一期)，简称“15天地01”，发行总额10亿元，票面利率为7.98%；于2015年9月2日发行天地源股份有限公司2015年公司债券(第二期)，简称“15天地02”，发行总额10亿元，票面利率为7.98%。“15天地01”和“15天地02”期限均为3年期，均于2018年9月2日到期，付息方式均为每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。
2016年1月26日，公司公布《关于非公开发行2015年公司债券（第一期）募集资金用途调整的公告》和《关于非公开发行2015年公司债券（第二期）募集资
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金用途调整的公告》，将“15天地01”和“15天地02”募集资金用途扩大至丹轩坊等13个项目的项目建设及项目相关债务偿还。截至本报告出具日，“15天地01”和“15天地02”募集资金20亿元已按照募集资金用途调整公告的约定，全部用于房地产项目建设及项目相关债务的偿还。
截至本报告出具日，公司已按时偿付2016年“15天地01”和“15天地02”利息，跟踪期内尚未发生本金偿付。
宏观经济和政策环境
宏观经济
2017年一季度，经济增速延续回升态势，工业增速上扬，固定资产投资增速加快，净出口对经济增长实现正向拉动，宏观经济开局良好
一季度宏观经济增速延续回升。据初步核算，一季度国内生产总值18.1万亿元，同比增长6.9%，同比增速比上年同期加快了0.2个百分点，比上年四季度加快了0.1个百分点，延续了自2016年四季度以来的小幅回升势头。
工业增加值增长面扩大，用电量回升，企业效益明显好转。在41个工业大类行业中，有36个行业增加值保持同比增长，占87.8%，增长面较2016年全年扩大4.9个百分点。一季度工业用电量同比增长7.7%，增速较上年全年回升4.8个百分点，体现了工业生产全面回升的势头。值得注意的是，1～2月份全国规模以上工业企业实现利润总额10157亿元，同比大幅增长31.5%，比上年全年加快23.0个百分点。
固定资产投资增速回升，民间投资增速明显加快。一季度，固定资产投资同比增长9.2%，增速较上年全年提高1.1个百分点。其中房地产投资同比增长9.1%，增速比去年全年加快2.2个百分点。工业企业效益大幅改善，刺激制造业投资同比增长5.8%，增速比去年全年提高1.6个百分点。1～3月基础设施投资额比去年同期增长23.5%，增速比去年全年攀升7.8个百分点。今年以来民间投资延续了增速回升的态势，一季度民间投资5.7万亿元，比去年同期增长7.7%，增速比去年全年提高4.5个百分点。
国内消费整体保持平稳走势，居民消费价格涨势温和，工业生产者出厂价格增速偏高，净出口对经济增长正向拉动作用明显。一季度社会消费品零售总额同比增长10.0%，增速比上年同期回落0.3个百分点。若扣除受补贴政策退坡影响较大的汽车类，社会消费品零售总额增速比上年同期加快约0.3个百分点。一季度，CPI比去年同期上涨1.4%，涨幅比去年四季度回落0.7个百分点，PPI同比上涨7.4%，涨幅比去年四季度扩大4.1个百分点。一季度，我国货物贸易进出口总值6.2万亿元人民币，比去年同期大幅增长21.8%，扭转了自2015年年初以来同比连续负增长的局面。同期净出口拉动经济增长0.3个百分点，成为本季度经济增速回升的重要原因。
东方金诚预计，二季度工业增速有望在补库存周期作用下保持稳定，固定资产投资增速将延续小幅上升势头，消费增长平稳，但净出口拉动作用可能趋弱，由此上半年GDP有望继续保持6.9%左右的增长水平。
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政策环境
在央行采取稳健中性货币政策的同时，监管层在金融领域持续推进去杠杆、强监管、防风险措施，推动金融环境趋紧
央行采取稳健中性的货币政策，货币供应量增速回落。3月末，M2余额159.9万亿元，同比增长10.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.5个和2.8个百分点；
M1余额48.9万亿元，同比增长18.8%，增速分别比上月末和上年同期低2.6个和3.3个百分点。一季度，社会融资规模增量为6.9万亿元，比上年同期多2268亿元。其中，表内人民币信贷增加4.2万亿元，同比少增3856亿元，而委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票等表外融资增速均有所提高。一季度，房地产贷款新增1.7万亿元，占同期各项贷款增量的40.4%，比2016年占比低4.5个百分点，企业中长期贷款增加2.6万亿元，同比多增7081亿元。
与此同时，监管层在金融领域持续推进去杠杆、强监管、防风险措施，金融环境趋紧。一季度央行两次上调货币市场资金利率，央行资产负债表从1月末至3月末收缩1.1万亿元，降幅达3.0%。银监会释放银行业治理整顿信号，3月份以来各地房地产调控政策进一步升级，监管部门加大了防范金融加杠杆炒作、预防交叉性风险的力度。
财政政策方面，财政支出保持高速增长，一季度首现赤字，积极财政政策更有力度
受经济回暖及价格上涨等因素影响，1～3月累计，全国一般公共预算收入4.4万亿元，同比增长14.1%，较上年同期上升7.6个百分点。1～3月累计，全国一般公共预算支出4.6万亿元，同比增长21.0%，较上年同期上升5.6个百分点。一季度财政收支相抵，出现1551亿元的财政赤字。同时，为缓解基础设施建设、公共服务领域投资的资金压力，2017年还安排了政府性基金专项债券8000亿元、新增地方政府一般债务限额8300亿元、地方政府债券置换存量债务约3.0万亿元，财政及准财政政策工具较为丰富。
东方金诚认为，央行坚持稳健中性的货币政策，监管层短期内去杠杆、强监管、防风险的政策组合拳将会连续推出，引导资金向实体经济倾斜；政府积极财政政策亦将持续发力。稳健中性的货币政策和积极的财政政策将继续为深化供给侧改革、优化经济增长结构提供相对适宜的政策环境。
行业及区域经济环境
公司主要从事房地产开发业务，经营区域主要集中在西安、苏州两地。
房地产行业
受相关地产调控政策影响，2016年四季度以来全国商品房销售面积和销售额增速连续回落，预计2017年房地产市场销售景气度明显下行
2016年全国商品房销售市场各项数据均较2015年呈现两位数的增长，主要是得益于2016年前三季度，宽松政策环境带动全国商品房销售市场持续升温。2016
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年全国商品房销售面积15.7亿平方米，同比增长22.5%；其中商品住宅13.7亿平方米，同比增长22.4%；商品房销售额11.8万亿元，同比增长34.8%；其中商品住宅9.9万亿元，同比增长36.1%。从城市分布来看，一线城市和部分核心二线城市的热销是带动全国销售增长的主要因素。
2016年9月底以来，针对房地产市场过热的现象，国内房地产市场新一轮调控全面启动，全国商品房销售面积和销售额增速逐月持续回落。2016年1～12月全国商品房销售面积同比增长22.5%，增速比1～11月份回落1.8个百分点；1～12月销售额增长34.8%，增速回落2.7个百分点。
图1：全国商品房销售面积和销售额增速
资料来源：Wind资讯，东方金诚整理
虽然房地产市场销售景气度已经下滑，房企资金来源减少和需求端意愿减弱将构成开发投资下行的两个负面因素，但由于政策调整对投资的影响相对滞后，当前投资增速仍然表现增长，2016年12月房地产开发投资增速11.1%，比上月提高5.3%。受地产销售景气度下滑影响，预计2017年房地产开发投资增速将低于2016年6.9%的增速。
2016年全国高企的商品房待售面积较上年有所回落，预计2017年棚改货币化安置、分化的土地供应政策等举措将推动三四线城市去库存提速
房地产去库存是中央政府确定的供给侧结构性改革的五大重点任务之一。在中央政府推动的引导鼓励农民工和农民进城、推进棚改货币化安置、发展租赁市场、发展跨界地产等举措带动下，2016年全国商品房去库存取得了初步成效。截至2016年底，全国商品房待售面积为6.95亿平方米，同比2015年底的7.18亿平方米，下降了3.2%；其中，商品住宅待售面积为4.03亿平方米，较2015年末的4.52亿平方米下降了11%。从地区分布来看，行业库存仍主要集中在三四线和部分二线城市。
受商品房库存小幅回落影响，全国房地产开发企业房屋施工面积、新开工面积等指标增速阶段性上行。2016年，全国房地产开发企业房屋施工面积758975万平方米，比上年增长3.2%，增速比1～11月份提高0.3个百分点；其中，住宅施工面积521310万平方米，增长1.9%，房屋新开工面积166928万平方米，增长8.1%，
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增速提高0.5个百分点。
2017年政府工作报告提出房地产市场健康发展的两个目标之一是三四线城市去库存，预计中央政府在2016年去库存的各项举措基础上加强土地供应政策调控，加大一线和重点二线城市土地供应量，减少三四线城市土地供应量，预计2017年三四线城市去库存将提速。2017年1～2月，据相关统计，一线和重点二线城市土地供应量明显增加，三四线城市住宅用地供应同比上年明显减少。
2016年全国商品房均价升幅明显，但9月底以来一线和重点二线城市房价环比连续回落，预计在相关调控政策影响下，2017年一、二线城市房价趋于稳定
2016年，受益于前三季度宽松的房地产政策导向，全国商品房平均销售价格从上年的6792.55元/平方米升至7515.92元/平方米，涨幅为10.65%。
从百城价格指数来看，2016年9月份，全国百城住宅平均价格为1.26万元/平方米，较去年同期增长16.64%，其中一二线城市的百城住宅平均价格分别为3.98万元/平方米和1.14万元/平方米，均为历史最高水平。
但自2016年9月底房地产市场全面调控启动以来，多数受调控影响城市房价已经开始下跌，一线和重点二线城市房价环比不涨成为调控基本方向，也是2017年政府工作报告提出的促进房地产市场健康发展的两大目标之一。据国家统计局数据，2016年12月，70个大中城市房价环比上涨0.30%，连续第三个月回落，一二线城市回落比较明显。其中，一线城市从9月的3.10%回落至12月的0.00%，同期二线城市从2.90%回落至0.10%，而三线城市由1.10%回落至0.40%。
图2：2011年～2016年9月全国百城一、二、三线城市平均住宅价格情况
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
2016年，大型房企以品牌输出和并购等方式提升规模，我国房地产市场集中度进一步提升，2017年随着相关政策的不断收缩，预计房企集中度还将继续提升我国房地产企业数量较多，市场相对分散，但近年来集中度持续提升。据克而瑞地产研究发布的《2016年中国房地产企业销售TOP200》，2016年规模房企扩张迅速，销售门槛提升明显。从金额门槛来看，TOP100房企入榜金额门槛从2015年的104亿元提高至157亿元，同比上升51%；从面积门槛来看，TOP100房企面积入榜门槛也有所提升，从2015年的90万平米提高至129万平米，同比上升43%。
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除了门槛的变化以外，房企的集中度也越来越高。2016年，200强房企总销售额集中度已超50%。各梯队的集中度均呈上升趋势，其中TOP100房企集中度升幅最大，较同期上升约3.9个百分点。2017年，随着政策的不断收缩，预计未来房企集中度还将进一步上升，大型房企凭借品牌和规模优势在市场调整期内的龙头地位将愈加显著。
此外，房地产行业竞争具有一定的区域性特征，部分区域性房地产开发企业虽然整体规模和资金实力与全国大型房地产企业相比仍有差距，但在特定区域市场中已具有一定的竞争优势。
业务运营
公司营业收入和利润主要来自房地产开发业务，跟踪期内，公司营业收入增幅较大，但综合毛利率略有下降
2016年，公司实现营业收入37.25亿元，同比增长25.21%。其中，房地产开发业务收入35.70亿元，同比上年增长25.57%。从收入构成来看，房地产开发业务收入占公司营业收入比例为95.84%，是公司的主要收入来源。公司其他业务主要为物业管理以及代理销售、报纸及广告等其他业务，收入占比总体较小。
表1：2014年～2016年公司营业收入、毛利润、毛利率情况
单位：亿元、%
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|业务类别|2014年||2015年|||2016年||
||金额|占比|金额||占比|金额|占比|
|房地产开发业务|30.96|96.22|28.43||95.59|35.70|95.84|
|物业管理|0.95|2.94|1.00||3.37|1.21|3.25|
|其他|0.27|0.85|0.31||1.04|0.34|0.91|
|合计|32.17|100.00|29.75||100.00|37.25|100.00|
||毛利润|毛利率|毛利润|毛利率||毛利润|毛利率|
|房地产业务|8.71|28.15|7.26|25.55||8.66|24.26|
|物业管理|0.06|5.92|0.02|2.23||-0.05|-4.13|
|其他|0.08|29.76|0.13|43.63||0.03|8.82|
|合计|8.85|27.51|7.42|24.95||8.64|23.19|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
从毛利润和毛利率来看，2016年公司毛利润为8.64亿元，同比增加16.44%，其中房地产开发业务2016年实现毛利润8.66亿元，为公司主要的利润来源；公司综合毛利率为23.19%，同比下降1.76个百分点。
公司开发经验较丰富，产品业态多元，经营区域在巩固西安市场的同时逐步向苏州、天津等重点二线城市拓展
公司具备房地产开发一级资质，房地产项目开发经验较为丰富，曾成功运作多个地产项目。2014～2016年，公司开发项目包括天地源•枫林意树、苏州七里香
都、天地源•丹轩梓园、欧筑1898尚信园、丈八东路商业综合体等，产品业态以普
通住宅为主，同时涵盖别墅、商业、写字楼、酒店、城市综合体等类型。
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公司经营区域以西安及周边区域为主，在西安房地产市场具备一定竞争力。在巩固西安市场的同时，公司近年来逐渐向苏州、深圳、惠州、天津等陕西省外经济较发达城市拓展。2016年，公司获陕西城市推动力地产10强企业，其曲江香都项目获陕西10大品质名盘；同时获2016年度苏州房地产影响力企业，其拾锦香都项目获苏州房地产影响力楼盘。
跟踪期内，公司房地产业务收入及利润规模同比均有所增加，受益于西安、苏州等地多个项目的推盘销售，合同销售金额及面积同比大幅增长
2016年，公司实现房地产开发业务收入35.70亿元，同比增长25.57%；毛利润8.66亿元，较上年增长1.40亿元。2016年，公司合同销售金额、合同结算面积分别为53.95亿元和47.16万平方米，受益于西安曲江香都项目、江苏太湖颐景、惠州御湾雅墅等多个项目的相继推盘销售，同比均有较大幅度增长；平均合同销售价格为11440元/平方米，同比小幅下降1.52%。同期，公司结算收入35.70亿元，平均结算价格10660元/平方米。
表2：2014年～2016年公司房地产开发业务主要经营数据
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|指标|2014年|2015年|2016年|

合同销售金额（亿元） 32.08 30.82 53.95
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|合同销售面积（万平方米）|30.96|26.53|47.16|

平均合同销售价格（元/平方米） 10362 11617 11440
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|结算收入（亿元）|30.96|28.43|35.70|

结算面积（万平方米） 35.43 22.74 33.49
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|结算成本（亿元）|22.17|21.17|28.61|

平均结算价格（元/平方米） 8738 12504 10660资料来源：公司提供，东方金诚整理
分区域销售情况来看，跟踪期内，公司房地产开发收入主要来源于苏州和西安，占公司主营业务收入的比例分别为50.27%和32.48%。其他区域包括天津、惠州、宝鸡等地，收入占比相对较小，其中来自宝鸡和天津区域的收入增长较快，主要是项目竣工结转收入增加所致。
公司已完工项目主要位于西安、苏州和天津，总体销售情况及盈利性较好
2014年～2016年，公司已完工项目主要位于西安、苏州和天津，包括平江怡景、欧筑1898（尚信园）、七里香郡项目，总体销售情况及盈利性较好。
截至2016年末，公司已完工项目的总体销售进度为97.75%，总体销售情况较好。其中，欧筑1898（尚信园）销售进度为95.63%，该项目所在地天津市津南区近年来城镇化建设速度较快，区域内房地产项目供应量较大，区域房地产市场景气度较弱。公司采取折价销售策略，虽然实现了较好的销售进展，但项目收益欠佳，截至2016年末尚未收回投资。
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表3：2014年～2016年公司已完工项目情况
单位：万平方米、亿元、元/平方米
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|项目名称|地理位置|项目类型|总建筑面积|总投资额|楼面地价|竣工时间|总可售面积|累计合同销售面积|累计合同销售金额|平均合同销售价格|

平江怡景苏州姑苏区住宅 12.10 12.66 6200.00 2014.3 9.98 9.98 13.65 13677.35
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|欧筑1898（尚信园）|天津津南区|住宅、商业|9.18|5.83|2117.64|2014.6|7.56|7.23|3.93|5435.68|

七里香都 苏州园区 住宅 31.68 32.02 5655.64 2016.12 22.84 22.26 36.91 16581.31
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|合计|-|-|52.96|50.51|-|-|40.38|39.47|54.49|13805.42|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
跟踪期内，公司在建项目较充足，主要位于西安、苏州、天津等地，未来可售面积较大；但在建项目后续投资规模较大，存在一定的资金压力
2016年公司开发投资金额36.32亿元，同比减少40.27%，资金压力有所减轻。
新开工面积和竣工面积分别为40.78万平方米和36.54万平方米，同2015年相比均有较大幅度回落。
表4：2014年～2016年公司房地产开发业务主要经营数据
单位：亿元、万平方米
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|-|-|-|-|
|指标|2014年|2015年|2016年|

开发投资金额 40.81 60.81 36.32
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|-|-|-|-|
|新开工面积|63.57|125.00|40.78|

竣工面积 44.20 53.43 36.54资料来源：公司提供，东方金诚整理
截至2016年末，公司房地产在建项目共11个，总可售面积合计311.59万平方米。其中，已售面积97.96万平方米，累计实现销售金额86.35亿元，未来可售面积为213.63万平方米。公司在建项目情况详见附件五。
公司在建项目主要集中在西安、苏州、天津、宝鸡及惠州等地，在建项目规划建筑面积分别为230.69万平方米、41.14万平方米、35.54万平方米、29.36万平方米和28.56万平方米，占总规划建筑面积的比例分别为63.15%、11.26%、9.73%、8.04%和7.82%，其中宝鸡和惠州项目占比同比有所增加。截至2016年末，公司在建项目规划建筑面积合计365.29万平方米，累计已竣工93.52万平方米。
公司在建项目预计总投资额284.29亿元，截至2016年末已累计投入170.27亿元，未来尚需投资额为114.02亿元。公司在建项目后续投资规模较大，未来存在一定资金压力。
公司在建及拟建项目能够满足未来一年内开发使用，但土地储备规模总体不
大，亟待补充
2016年，公司基于对土地市场的研判及谨慎原则，无新增土地储备。截至2016
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年末，公司拟建项目共4个，均为自主开发项目，分别位于西安市和天津市，业态类型主要为住宅和商业，均通过股权收购和土地市场招拍挂方式取得，规划建筑面积合计61.97万平方米。公司拟建项目预计总投资金额57.50亿元，已投资金额14.36亿元。
总体来看，公司在建及拟建项目能够满足未来一年内开发使用，但土地储备规模总体不大，为保证未来经营的可持续性，其土地储备亟待补充。
表5：截至2016年末公司拟建项目情况
单位：万平方米、亿元、元/平方米
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|-|-|-|-|-|-|-|
|地块名称|所属区域|土地面积|规划总建筑面积|土地取得方式|是否取得土地证|物业类型|

一里项目 天津唐城 2.09 3.74 出让 否 住宅/商业
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|-|-|-|-|-|-|-|
|曲江香都e地块|西安曲江新区|8.24|24.71|出让|是|住宅/商业|

丈八项目2#地 西安雁塔区 4.52 17.39股权转让 是 住宅/商业
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|-|-|-|-|-|-|-|
|丈八项目4#地|西安雁塔区|4.41|16.13|股权转让|是|住宅/商业|

合计 - 19.25 61.97 - - -
资料来源：公司提供，东方金诚整理
跟踪期内，公司物业管理业务规模同比持平，盈利能力有所下降
公司物业管理业务由全资子公司西安天地源物业服务有限责任公司（以下简称“天地源物业”）负责。天地源物业拥有国家一级物业管理资质，主要从事住宅、商业、办公楼等的物业管理，业务范围涉及西安、苏州、深圳、天津等地，承接的物业管理项目主要为公司房地产开发项目，管理物业类型以住宅为主。
表6：2014年～2016年公司物业管理业务情况
单位：个、万平方米
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|-|-|-|-|
|指标|2014年|2015年|2016年|

物业管理项目总数 14 14 14
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|-|-|-|-|
|其中：住宅物业|11|11|11|

商业物业 2 2 2
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|-|-|-|-|
|办公物业|1|1|1|

物业管理项目总建筑面积 306.33 388.93 388.93
|||||
|-|-|-|-|
|其中：住宅物业|285.19|366.99|366.99|

商业物业 10.15 10.15 10.15
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|-|-|-|-|
|办公物业|10.99|10.99|10.99|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
截至2016年末，公司管理物业数量14个，其中住宅物业11个；管理物业建筑面积388.93万平方米，其中住宅物业建筑面积366.99万平方米。2016年，公司实现物业管理业务实现收入1.21亿元，毛利润-0.05亿元，盈利能力有所下降，主要系跟踪期内，公司为营造良好品牌形象，提升物业服务品质，增加社区文艺演
出等业主活动以及对小区设施进行升级改造，经营成本有所增加所致。
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企业管理
跟踪期内，公司在治理结构和内部管理方面无重大变化。
财务分析
财务概况
公司提供了2014年～2016年的合并财务报表，希格玛会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2014年～2016年财务报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告。
截至2016年末，公司纳入合并范围子公司数量共28家，具体见附件三。
资产构成与资产质量
跟踪期内，公司资产规模有所增加，资产构成仍以流动资产为主
截至2016年末，公司资产总额191.23亿元，比上年末增加10.25%，其中流动资产占比96.73%，资产构成以流动资产为主。
图3：2014年～2016年末公司资产构成
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
1.流动资产
截至2016年末，公司流动资产184.98亿元，比上年末增加11.21%，其中存货、货币资金和预付款项占比分别为78.07%、14.05%和5.88%。
公司存货期末余额144.41亿元，比上年末增加7.72%；存货中房地产开发成本和开发产品占比分别为78.92%和21.00%；公司开发产品共计提了0.87亿元减值准备，其中本期增加0.41亿元的存货跌价准备，主要系公司七里香度、御湾雅墅、欧筑1898等住宅项目的可变现净值低于账面成本所致。公司用于抵押的存货账面价值为75.19亿元，占存货比例为52.07%。
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公司货币资金期末余额25.99亿元，比上年末增加14.05%；公司货币资金中银行存款占比99.04%；公司受限货币资金0.25亿元，主要为支取受限的保证金。
图4：截至2016年末公司流动资产构成
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
公司预付款项主要为公司预付的项目合作款和工程款等，2016年末公司预付款项期末余额10.88亿元，其中三年以上占比39.01%。
2．非流动资产
截至2016年末，公司非流动资产6.25亿元，其中递延所得税资产、固定资产、长期股权投资和持有至到期投资占比分别为68.41%、17.45%、9.51%和4.04%。
公司递延所得税资产期末余额4.28亿元，比上年末增加33.08%，主要为公司可抵扣亏损、预收账款等所形成的可抵扣暂时性差异所致。
公司固定资产期末余额1.09亿元，比上年末下降4.11%。公司固定资产主要为房屋及建筑物，受折旧等因素影响，固定资产账面价值有所下降。
公司持有至到期投资期末余额为0.25亿元，同比下降88.06%，主要原因系下属陕西蓝天御坊置业有限公司根据资金信托计划购买的次级信托产品到期所致。
公司长期股权投资期末余额为0.59亿元，与上年末持平，为持有的西安高科国际社区发展有限公司21.02%股权。
资本结构
公司所有者权益余额有所增长，主要来自未分配利润的增加
截至2016年末，公司所有者权益28.95亿元，同比小幅增加5.76%，主要来自于未分配利润的增加。2016年末，公司所有者权益中实收资本、资本公积、盈余公积和未分配利润占比分别为29.85%、6.95%、10.65%和51.36%，少数股东权益占比1.20%。
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公司债务以长期有息债务为主，资产负债率整体处于较高水平，存在一定的债务压力
截至2016年末，公司负债总额为162.28亿元，同比增加11.09%；其中，流动负债和非流动负债占比分别为48.88%和51.12%，非流动负债占比有所上升。
1.流动负债
截至2016年末，公司流动负债79.33亿元，同比增加2.93%；公司流动负债主要由预收款项、应付账款、一年内到期的非流动负债和其他应付款构成，占流动负债比例分别为44.97%、21.02%、18.10%和11.09%。
截至2016年末，公司预收款项35.67亿元，同比增加66.37%，主要为房地产项目预售所形成的销售回款增加所致；一年内到期的非流动负债14.36亿元，比上年末减少45.39%，主要原因系一年内到期的长期借款减少所致；应付账款16.68亿元，比上年末增加8.98%，主要为应付工程款；其他应付款8.80亿元，比上年末增加9.29%，主要为土地增值税准备金、代收及暂收款、单位往来款和质保金等。
2.非流动负债
截至2016年末，公司非流动负债82.95亿元，同比增加51.12%；公司非流动负债由长期借款和应付债券构成，占比分别为52.09%和47.91%。
公司长期借款期末余额43.21亿元，同比增长15.85%；长期借款主要为信托借款、抵押借款和保证借款，占比分别为52.06%、41.93%和6.01%，长期借款利率区间为4.42%至12%。
2016年末，公司新增应付债券10.04亿元，主要为发行规模为10亿元的“16天地一”所致，具体情况见下表。
表7：截至2016年末公司应付债券情况
单位：亿元、%
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|序号|债券简称|种类|发行规模|起息日|到期日|票面利率|
|1|15天地01|私募债|10.00|2015-09-02|2018-09-02|7.98|
|2|15天地02|私募债|10.00|2015-09-02|2018-09-02|7.98|
|3|15天地源MTN001|一般中期票据|10.00|2015-11-09|2020-11-09|5.98|
|4|16天地一|私募债|10.00|2016-08-30|2019-08-30|6.28|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
3.债务负担
截至2016年末，公司全部债务为97.31亿元，同比减少0.72%，其中长期债务占比有所增加，长期有息债务和短期有息债务占比分别为85.25%和14.75%，公司债务结构以长期有息债务为主。
2016年末，公司资产负债率为84.86%，比上年末增加0.64个百分点，若考虑
到预收账款和收入结转因素，调整后的资产负债率2为77.28%，同比减少1.92个百
2调整后资产总额=财务报表资产总额-预收账款*（1-当期综合毛利率）；调整后负债总额=财务报表负债
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分点，但总体来看，公司资产负债率仍处于较高水平，存在一定的债务负担。
2016年末，公司长期债务资本化比率和全部债务资本化比率分别为74.13%和77.07%。
表8：公司债务结构情况
单位：亿元、%
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|-|-|-|-|
|项目|2014年末|2015年末|2016年末|

短期有息债务 27.28 29.01 14.36
|||||
|-|-|-|-|
|长期有息债务|43.81|69.00|82.95|

全部债务 71.09 98.01 97.31
|||||
|-|-|-|-|
|长期债务资本化比率|62.62|71.59|74.13|

全部债务资本化比率 73.11 78.17 77.07资料来源：公司提供，东方金诚整理
4.对外担保
截至2016年末，除对购房者购房贷款提供的26.50亿元担保外，公司对外无担保。
盈利能力
跟踪期内，公司营业收入和利润总额均同比增加，但营业利润率略有下降
2016年，公司实现营业收入37.25亿元，同比增加25.23%，主要是公司竣工结转面积及收入同比增加所致。同期，公司营业利润率为15.54%，同比下降1.01个百分点。
图5：2014年～2016年公司收入和盈利情况
资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
同期，公司期间费用2.52亿元，同比增加7.93%；受营业收入增长影响，期间费用占营业收入比例同比有所下降。
2016年，公司利润总额3.02亿元，同比增加9.99%，其中营业外收入0.29
总额-预收账款。
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亿元；净利润2.27亿元，同比增长11.52%，其中归属于母公司所有者的净利润为2.30亿元。
同期，公司总资本收益率1.97%，同比下降0.19个百分点；净资产收益率7.83%，同比增长0.40个百分点。
表9：2014年～2016年公司期间费用情况
单位：亿元、%
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2014年|2015年|2016年|
|销售费用|1.25|1.29|1.40|

管理费用 0.86 0.92 1.01
|||||
|-|-|-|-|
|财务费用|0.09|0.13|0.10|

期间费用合计 2.19 2.33 2.52
|||||
|-|-|-|-|
|期间费用占营业收入比例|6.80|7.85|6.76|

数据来源：公司提供，东方金诚整理
现金流
公司经营性现金流有所改善，对外部资金的依赖程度有所减轻
2016年，公司经营性净现金流13.65亿元，同比增加27.64亿元，主要为跟踪期内公司房地产项目销售回款大幅增加所致；公司投资性净现金流-0.22亿元，比2015年增加0.12亿元，公司投资活动现金流规模较小；公司筹资活动产生的现金流量净额-6.91亿元，比2015年减少28.34亿元，主要是公司上年新增借款较多，2016年偿还债务利息所带来的现金流出增加所致。
图6：2014年～2016年公司现金流情况
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
偿债能力
2016年末，公司流动比率、速动比率及经营性现金流动负债比分别为233.19%、
51.14%和17.21%。
2016年，公司EBITDA为3.35亿元，EBITDA主要来自营业利润；EBITDA利息
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倍数为0.45倍；全部债务/EBITDA为29.09倍，偿债能力有所增强。
表10：2014年～2016年公司偿债能力主要指标
单位：%
|||||
|-|-|-|-|
|指标名称|2014年|2015年|2016年|
|流动比率|193.26|215.83|233.19|

速动比率 71.01 41.87 51.14
|||||
|-|-|-|-|
|经营现金流动负债比|-8.31|-18.15|17.21|

EBITDA利息倍数（倍） 0.63 0.41 0.45
|||||
|-|-|-|-|
|全部债务/EBITDA（倍）|16.86|31.98|29.09|

资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
过往债务履约情况
根据公司提供、中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》，截至2017年3月7日，公司无不良类信贷记录。
抗风险能力及结论
公司开发经验较丰富，产品业态多元，经营区域在巩固西安市场的同时逐步向苏州、天津等重点二线城市拓展；跟踪期内，公司房地产业务收入及利润规模同比均有所增加，受益于多个项目的推盘销售，合同销售金额及面积同比大幅增长；公司在建项目较充足，主要位于西安、苏州、天津等地，未来可售面积较大；公司经营性现金流有所改善，对外部资金的依赖程度有所减轻。
同时，东方金诚也关注到，公司房地产开发业务易受宏观经济景气程度和房地产行业调控政策影响；跟踪期内，公司房地产在建及拟建项目后续投资规模较大，未来将面临一定资金压力；公司土地储备规模总体不大，亟待补充；公司资产负债率整体处于较高水平，存在一定的债务压力。
综上，东方金诚维持天地源的主体信用等级为AA，评级展望为稳定，维持“15天地01”和“15天地02”AA的信用等级。
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附件一：截至2016年末天地源股权关系图
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附件二：截至2016年末天地源前十大股东持股情况
单位：%、股
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|股东名称|股东性质|持股比例|持股数量|

西安高新技术产业开发区房地产开发公司 国有法人 56.52 488359560
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|-|-|-|-|
|交通银行股份有限公司－长信量化先锋混合型证券投资基金|其他|1.83|15840238|

中国光大银行股份有限公司－光大保德信量化核心证
其他 0.74 6400699券投资基金
|||||
|-|-|-|-|
|领航投资澳洲有限公司－领航新兴市场股指基金|其他|0.40|3429500|

王德华 境内自然人 0.39 3388800
|||||
|-|-|-|-|
|王有利|境内自然人|0.36|3100000|

中国建设银行股份有限公司－摩根士丹利华鑫多因子
其他 0.29 2537209精选策略混合型证券投资基金
|||||
|-|-|-|-|
|袁辉|境内自然人|0.29|2490100|

顾勇梁 境内自然人 0.25 2180271
|||||
|-|-|-|-|
|邓桂英|境内自然人|0.25|2169600|

合计 - 58.58 506140387资料来源：公司提供，东方金诚整理
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附件三：截至2016年末天地源纳入合并报表范围的子公司情况
单位：%
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|序号|子公司名称|主要经营地点|业务|持股比例||取得方式|
||||性质|直接|间接||

1上海天地源企业有限公司 上海 房地产 100 - 设立
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|-|-|-|-|-|-|-|
|2|苏州天地源房地产开发有限公司|苏州|房地产|4.55|95.45|设立|

3天津天地源置业投资有限公司 天津 房地产 100 - 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|4|西安天地源物业服务管理有限责任公司|西安|物业管理|-|100|设立|

5西安创典文化传媒广告有限责任公司 西安 制作发布广告 70 - 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|6|西安天地源房地产开发有限公司|西安|房地产|100|-|设立|

7西安天地源不动产代理有限公司 西安不动产中介代理 100 设立
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|8|深圳天地源房地产开发有限公司|深圳|房地产|100|设立|

9惠州天地源房地产开发有限公司 惠州 房地产 - 100 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|10|苏州平江天地源置业有限公司|苏州|房地产|-|100|设立|

11深圳天地源物业服务有限公司 深圳 物业管理 - 100 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|12|苏州天地源香都置业有限公司|苏州|房地产|-|100|设立|

13陕西天投房地产开发有限公司 西安 房地产 100 - 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|14|榆林天投置业有限公司|榆林|房地产|-|60|设立|

15苏州天地源香湖置业有限公司 苏州 房地产 - 100 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|16|深圳西京实业发展有限公司|深圳|房地产|70|30|同一控制下企业合并|

 17西安天地源曲江房地产开发有限公司 西安 房地产 - 100非同一控制下企业合并
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|18|陕西深宝水电开发有限责任公司|宝鸡|发电|-|51|非同一控制下企业合并|

广告代理/
19西安报业广告信息有限责任公司 西安 - 100非同一控制下企业合并报纸出刊
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|20|西安明正房地产开发有限公司|西安|房地产|-|100|非同一控制下企业合并|

 21陕西东方加德建设开发有限公司 西安 房地产 - 100非同一控制下企业合并
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|22|宝鸡市融兴置业有限公司|宝鸡|房地产|-|60|非同一控制下企业合并|

 23陕西蓝田御坊置业有限公司 西安 房地产 - 100非同一控制下企业合并
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|24|苏州天地源木渎置业有限公司|苏州|房地产|-|100|设立|

25苏州天地源金山置业有限公司 苏州 房地产 - 95 设立
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|26|深圳天地源中方豪杰置业有限公司|深圳|房地产|-|51|设立|

27天津天地源唐城房地产开发有限公司 天津 房地产 - 100 设立
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|28|苏州天地源香城置业有限公司|苏州|房地产|100|设立|

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附件四：截至2016年末天地源组织结构图
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附件五：截至2016年末公司在建项目情况
单位：万平方米、元/平方米、亿元
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称|地理位置|项目类型|总投资金额|已投资金额|开工时间|预计竣工时间|总建筑面积|累计已竣工面机|可供出售面积|已售面积|已售合同金额|

丹轩坊 西安高新区 住宅 16.16 6.84 2011.122017.11 24.96 7.92 23.97 10.42 8.10
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|丹轩梓园|西安高新区|住宅|26.61|11.69|2013.5|2017.4|28.62|4.80|27.15|17.26|18.52|

曲江香都（1#、
西安曲江新区住宅 69.26 50.50 2012.112019.11 89.42 32.62 82.80 25.26 21.932#、7#地）
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|万熙天地（3#、7#地）|西安雁塔区|住宅、商业、办公|62.34|30.00|2016.3|2021.3|71.74|-|53.44|-|-|

商业、办
悦熙广场西安曲江新区 14.25 5.62 2015.1 2019.9 15.96 - 11.62 0.54 1.20公、公寓
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|太湖颐景|苏州吴中区|住宅|11.51|7.94|2015.6|2018.9|12.99|-|12.15|5.55|8.96|

拾锦香都 苏州吴中区 住宅 21.28 11.37 2015.12 2019.5 23.02 - 16.92 2.55 4.51
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|金山路项目|苏州木渎镇|住宅|6.46|3.10|2016.12|2018.9|5.13|-|3.24|-|-|

御湾雅墅 惠州惠城区 住宅 19.03 20.57 2010.5 2017.9 28.56 18.65 24.17 16.15 12.09
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|欧筑1898|天津津南区|住宅|26.88|18.07|2017.6|2019.9|35.54|20.08|32.31|15.36|9.20|

九悦香都 宝鸡金台区 住宅 10.51 4.57 2013.7 2020.6 29.36 9.45 23.82 4.87 1.87
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|合计|-|-|284.29|170.27|-|-|365.29|93.52|311.59|97.96|86.38|

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附件六：合并资产负债表
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|项目名称|2014年末|2015年末|2016年末|
||166529.89|193406.24||
||1696.60|2073.67||
||306372.73|95552.11||
||5332.23|6930.75||
||858452.31|1340599.39||
||18705.62|24745.96||
||1357089.37|1663308.13||
||-|21161.58||
||5944.82|5945.67||
||-|-||
||12025.96|11377.10||
||290.98|261.02||
||539.84|305.85||
||25943.04|32139.37||
||44744.64|71190.59||
||1401834.02|1734498.72||

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附件六：合并资产负债表（续）
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|项目名称|2014年末|2015年末|2016年末|
||-|26000.00||
||45300.00|1251.00||
||130564.07|153044.04||
||204785.10|214394.79||
||7125.79|7048.26||
||13405.06|13684.17||
||6209.70|11360.67||
||512.59|512.59||
||66781.70|80485.64||
||227530.94|262874.60||
||702214.95|770655.77||
||438103.36|372994.00||
||-|297022.58||
||-|20000.00||
||-|54.46||
||438103.36|690071.04||
||1140318.32|1460726.81||
||86412.25|86412.25||
||20109.34|20109.34||
||28506.45|30821.46||
||123289.79|132593.70||
||258317.84|269936.76||
||3197.86|3835.15||
||261515.70|273771.91||
||1401834.02|1734498.72||

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附件七：合并利润表
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|项目名称|2014年|2015年|2016年|
||321746.56|297453.49|372507.73|
||321746.56|297453.49|372507.73|
||233238.42|223238.72|286120.76|
||29873.27|24974.14|28512.83|
||12450.75|12908.68|14030.03|
||8559.04|9156.07|10140.27|
||863.81|1280.84|1027.13|
||-658.36|5400.57|4811.74|
||-|-|-|
||-0.73|12.44|32.98|
||37418.90|20506.92|27897.95|
||967.71|7747.89|2895.57|
||377.82|762.27|555.23|
||9.12|141.91|6.07|
||38008.79|27492.54|30238.29|
||9071.44|7163.43|7567.96|
||-|-|-|
||28937.35|20329.11|22670.32|
||29468.48|20691.82|23032.81|
||-531.14|-362.71|-362.49|

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附件八：合并现金流量表
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|项目名称|2014年|2015年|2016年|
||328108.77|275571.90||
||912.47|4.19||
||46482.18|61476.17||
||375503.42|337052.26||
||315658.65|382688.92||
||14346.32|16448.94||
||40989.87|46186.71||
||62848.75|31635.00||
||433843.59|476959.57||
||-58340.17|-139907.31||
||-|-||
||-|-||
||0.59|0.32||
||0.59|0.32||
||399.04|178.76||
||4000.00|3220.00||
||459.73|-||
||-|-||
||4858.77|3398.76||
||-4858.18|-3398.44||
||400.00|-||
||408793.00|364474.00||
||-|300000.00||
||44000.00|49600.00||
||453193.00|714074.00||
||318549.60|368239.70||
||69484.12|77082.19||
||50536.46|54421.01||
||438570.17|499742.90||
||14622.83|214331.10||
||-|-||
||-48575.52|71025.35||

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附件九：合并现金流量表附表
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|将净利润调节为经营活动现金流量|2014年|2015年|2016年|
||28937.35|20329.11||
||-658.36|5400.57||
||1548.71|825.89||
||44.04|40.72||
||200.30|268.14||
||5.48|136.24||
||3.60|5.67||
||-|-||
||2352.91|2016.82||
||0.73|-12.44||
||-7140.95|-6196.33||
||-|-||
||-71067.74|-411204.46||
||-119927.73|203100.35||
||95151.28|45382.42||
||12210.22|-||
||-58340.17|-139907.31||
||-|-||
||-|-||
||-|-||
||-|-||
||121129.89|192155.24||
||169705.42|121129.89||
||-|-||
||-|-||
||-48575.52|71025.35||

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附件十：主要财务指标
|||||
|-|-|-|-|
|项 目|2014年|2015年|2016年|

盈利能力
|||
|-|-|
|18.22|16.55|
|3.22|1.78|
|11.07|7.43|

偿债能力
|||
|-|-|
|81.34|84.22|
|62.62|71.59|
|73.11|78.17|
|193.26|215.83|
|71.01|41.87|
|-8.31|-18.15|
|0.63|0.41|
|16.86|31.98|
|-0.09|-0.15|
|-26.86|-71.06|

经营效率
|||
|-|-|
|109.36|157.79|
|0.29|0.20|
|0.25|0.19|
|101.98|92.64|

增长指标
|||
|-|-|
|-|23.73|
|-|4.69|
|-|-7.55|
|-|-27.67|

本次债券偿债能力
||||
|-|-|-|
|0.21|0.15||
|1.88|1.69|3.15|
|-0.29|-0.70|0.68|
|-0.32|-0.72|0.67|

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附件十一：主要财务指标计算公式
|||
|-|-|
|指 标 名 称|计 算 公 式|

盈利指标
毛利率（营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率（营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
（净利润+利息费用）/（所有者权益+长期有息债务+短期有息债务）总资本收益率
×100%
净资产收益率净利润/所有者权益×100%
利润现金比率经营活动产生的现金流量净额/利润总额×100%
偿债能力指标
资产负债率负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率全部债务/（长期有息债务+短期有息债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率长期有息债务/（长期有息债务+所有者权益）×100%
担保比率担保余额/所有者权益×100%
EBITDA利息倍数EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA全部债务/EBITDA
债务保护倍数（净利润+固定资产折旧+摊销）/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保护
筹资活动前现金流量净额/全部债务
倍数
期内（净利润+固定资产折旧+摊销）/期内应偿还的长期有息债务本期内长期债务偿还能力
金
流动比率流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比率经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
筹资活动前现金流量净额利息保护
筹资活动前现金流量净额/利息支出
倍数
筹资活动前现金流量净额本息保护筹资活动前现金流量净额/（当年利息支出+当年应偿还的全部债务本倍数金）
经营效率指标
销售债权周转次数营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数营业成本/平均存货净额
总资产周转次数营业收入/平均资产总额
现金收入比率销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
增长指标
资产总额年平均增长率
净资产年平均增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年平均增长率（2）n年数据：增长率=【(本期/前n年)^（1/(n-1)）-1】×100%利润总额年平均增长率
本次债券偿债能力
EBITDA/本次发债额度EBITDA/本次发债额度
经营活动现金流入量偿债倍数经营活动产生的现金流入量/本次债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数经营活动现金流量净额/本次债券到期偿还额
筹资活动前现金流量净额偿债倍数筹资活动前现金流量净额/本次债券到期偿还额
注：长期有息债务=长期借款+应付债券+其他长期有息债务
短期有息债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期有息债务
全部债务=长期有息债务+短期有息债务
EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
利息支出=利息费用+资本化利息支出
筹资活动前现金流量净额=经营活动产生的现金流量净额+投资活动产生的现金流量净额
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附件十二：企业主体及长期债券用等级符号及定义
|||
|-|-|
|符号|定 义|

AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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