信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
本期债券概况
概况
表1：本期债券基本条款
|||
|-|-|
||基本条款|
||国投电力控股股份有限公司 2018 年面向合格|
|债券名称||
||投资者公开发行可续期公司债券（第三期）|
||本次债券的发行规模不超过人民币 40 亿元|
|发行总额|（含40亿元），分期发行。其中，本期债券发|
||行规模为不超过人民币20亿元。|
||基础期限为3年，在约定的基础期限期末及每|
||一个周期末，发行人有权行使续期选择权，按|
|债券期限||
||约定的基础期限延长1个周期；发行人不行使|
||续期选择权则全额到期兑付。|
||本期债券采用固定利率形式，单利按年计息，|
|债券利率|不计复利。如有递延，则每笔递延利息在递延|
||期间按当期票面利率累计计息。|

在发行人不行使递延支付利息权的情况下，每生效。同年，公司名称变更为国投华靖电力控股股
年付息一次；在每个约定的周期末，发行人有偿还方式
份有限公司。2009年 11月，公司以非公开发行 A 权选择将本期债券延期，或选择在该周期末全额兑付本期债券。
股股票作为对价收购国投集团持有的国投电力有
|||
|-|-|
|募集资金|拟用于偿还金融机构借款、调整债务结构和补|
|用途|充流动资金。|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
年，公司更名为国投电力控股股份有限公司。截至
2018年3月末，公司总股本为67.86亿股，其中控 行业分析
股股东国投集团持股比例为49.18%，国务院国有资
电力行业
产监督管理委员会持有国投集团100%股权，为公
电力生产行业是关系国计民生的公用事业行司实际控制人。
业，其发展与宏观经济走势密切相关。2013年以前，公司是一家水火电并举、业务全国布局的发电
随着我国经济高速增长，国内电力需求保持较快的企业，目前拥有的发电资产主要分布于四川、甘肃、
增长速度，其中2000~2007年全社会用电量年复合天津、福建、广西、云南、安徽等地区。截至2017
增长率达13.63%，2008年受金融危机影响，用电年末，公司控股一级子公司 18家，主要为电力生
量增速明显下滑，2009~2012年，受宏观经济增速产及销售子公司，公司已投产控股装机容量为
波动等因素影响，全社会用电量增速亦有所波动，3,162.00万千瓦。
2013年我国宏观经济企稳，且受夏季持续高温天截至 2017年末，公司资产总额为 2,082.88亿
气、冬季气温偏暖等影响，2013年前三季度用电增元，所有者权益607.08亿元，资产负债率70.85%；
速逐季回升，第四季度增速有所回落，2013年全国 2017年，公司实现营业总收入 316.45亿元，净利
全社会用电量53,225亿千瓦时，同比增长7.19%。
润65.59亿元，经营活动净现金流181.41亿元。
2014年，全国全社会用电量 55,213亿千瓦时，同截至2018年3月末，公司资产总额为2,128.38
比增长3.74%，比上年回落3.45个百分点，其中第亿元，所有者权益631.06亿元，资产负债率70.35%；
一产业、第二产业、第三产业及城乡居民生活用电2018年一季度，公司实现营业总收入93.97亿元，
量占比分别为1.80%、73.60%、12.06%和12.55%。
净利润19.75亿元，经营活动净现金流41.72亿元。
2015年宏观经济增速延续持续放缓的态势，全国电力供需形势总体宽松。当年全国全社会用电量
55,500亿千瓦时，同比增长0.5%，增速同比回落
3.2个百分点，电力需求增速创1998年以来新低。
分产业看，第一产业用电量 1,020亿千瓦时，同比
12017年12月5日，原“国家开发投资公司”更名为“国家开
增长2.5%；第二产业用电量 40,046亿千瓦时，同
发投资集团有限公司”。
4 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
比下降1.4%；第三产业用电量7,158亿千瓦时，同 耗能发电机组在中国电力供应中的比例，各类型发比增长7.5%；城乡居民生活用电量7,276亿千瓦时， 电机组装机容量和发电量均有不同比例的上升；同同比增长5.0%。2016年，随着中国经济增速的企 时，火力发电项目的装机容量占全部发电项目装机稳，加之夏季持续高温天气的影响，全国全社会用 容量的比重有所下降，但火力发电机组的发电量占电量 59,198亿千瓦时，同比增长6.7%，增幅创近 电力行业全口径发电量的比重均保持在71%以上；
三年新高。分产业看，第一产业用电量 1,075亿千 水电、风电等清洁能源的比重有所上升。随着电力瓦时，同比增长5.4%；第二产业用电量 42,108亿 结构及布局持续优化，风电、太阳能发电消纳问题千瓦时，同比增长5.1%；第三产业用电量7,961亿 有所缓解。电源投资建设重点向非化石能源方向倾千瓦时，同比增长11.2%；城乡居民生活用电量 斜。
8,054亿千瓦时，同比增长10.7%，当前拉动用电增 图1：2011年以来我国电力消费与发电装机增长情况长的主要动力继续从传统高耗能行业继续向服务
业和生活用电转换。2017年，全国全社会用电量
63,077亿千瓦时，同比增长6.6%。第一产业用电量
1,155亿千瓦时，同比增长7.3%，占全社会用电量
的比重为1.8%；第二产业用电量44,413亿千瓦时，
同比增长5.5%，占全社会用电量的比重为70.4%；
第三产业用电量8,814亿千瓦时，同比增长10.7%，
占全社会用电量的比重为14.0%；城乡居民生活用
电量8,695亿千瓦时，同比增长7.8%，占全社会用
资料来源：中国电力企业联合会，中诚信证评整理
电量的比重为13.8%。
我国发电机组利用小时数的周期性变化与宏电力装机容量方面，虽然近几年用电需求增速
观经济及电源投资建设的周期性变化密不可分。
放缓，但我国发电设备装机容量仍保持较快增速。
2013年以来，我国经济增速和用电需求增速放缓，截至2016年末，全国发电设备装机容量16.46亿千
受此影响，2015~2017年全年 6,000千瓦及以上电瓦，同比增长8.2%，增速较 2015年下降 2.1个百
厂发电设备平均利用小时数分别为 3,988小时、分点，但仍高于全社会用电量增速，电力供应能力
3,797小时和3,786小时，整体呈下降态势；同期火总体充足。具体来看，水电装机容量3.32亿千瓦，
电设备平均利用小时数分别为4,364小时、4,186小占全部装机容量的20.18%；火电10.54亿千瓦，占
时和 4,209小时，水电设备平均利用小时数分别为全部装机容量的64.04%；核电 0.34亿千瓦，并网
3,590小时、3,619小时和3,579小时，并网风电设风电 1.49亿千瓦，并网太阳能发电 0.77亿千瓦。
备平均利用小时数分别为1,724小时、1,745小时和截至2017年末，全国发电装机容量17.77亿千瓦，
1,948小时，核电设备平均利用小时数分别为7,403比2016年末增长7.6%。其中，火电装机容量11.06
小时、7,060小时和7,108小时，各类型发电机组平亿千瓦，增长4.3%；水电装机容量 3.41亿千瓦，
均利用小时数具体见表2。
增长2.7%；核电装机容量0.36万千瓦，增长6.5%；
整体来看，由于自然条件的变化，风电、水电并网风电装机容量1.64万千瓦，增长10.5%；并网
等发电机组类型在发电利用小时上出现一定程度太阳能发电装机容量1.30万千瓦，增长68.7%。电
的波动；火电发电机组受整体电力需求增速变化、源结构方面，最近几年来，中国通过提高环保标准，
环保和节能减排压力，新能源装机比重不断增加等鼓励可再生能源、清洁能源和节能性能优良的先进
因素综合影响，近几年平均利用小时也呈波动态机组加快建设、优先安排发电计划和优先上网销售
势。
等方式，逐步改善中国电源结构，降低高污染、高
5 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
表2：2015~2017年中国各类型机组年末装机容量、年度发电量和发电小时数
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2015年|2016年|2017年|

装机容量（万千瓦） 数量 比例（%） 数量 比例（%） 数量 比例（%）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|火电|100,554|65.93|106,094|64.22|110,604|62.24|

水电 31,954 20.95 33,207 20.10 34,119 19.20
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|风电|13,075|8.57|14,817|8.97|16,367|9.21|

核电 2,717 1.78 3,364 2.04 3,582 2.02
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|太阳能|4,218|2.77|7,719|4.67|13,025|7.33|

其他 8 0.01 8 0.00 0 0.00
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|总计|152,527|100.00|165,209|100.00|177,703|100.00|

发电量（亿千瓦时） 数量 比例（%） 数量 比例（%） 数量 比例（%）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|火电|42,307|73.71|43,273|71.82|45,513|70.92|

水电 11,127 19.39 11,748 19.50 11,945 18.61
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|风电|1,856|3.23|2,420|4.02|3,057|4.76|

核电 1,714 2.99 2,132 3.54 2,483 3.87
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|太阳能|395|0.69|674|1.12|1,182|1.84|

其他 1 0.00 0 0.00 0 0.00
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|总计|57,399|100.00|60,248|100.00|64,179|100.00|
|发电小时（小时）|数量|增速（%）|数量|增速（%）|数量|增速（%）|
|火电|4,364|-8.66|4,186|-4.08|4,209|1.06|
|水电|3,590|-2.16|3,619|0.81|3,579|-1.16|
|风电|1,724|-9.27|1,745|1.22|1,948|11.83|
|核电|7,403|-4.93|7,060|-4.63|7,108|0.94|
|太阳能|1,225|-0.84|-|-|-|-|

平均 3,988 -8.27 3,797 -4.79 3,786 0.03注：1、上述水电数据包含抽水蓄能的水电站；2、以上数据均经四舍五入处理，故单项求和数与合计数存在尾差。
数据来源：中电联，中诚信证评整理
上网电价方面，2013年以来，国家发改委和国 家重大水利工程建设基金和大中型水库移民后期务院多次下调全国燃煤发电上网电价，电价持续低 扶持基金征收标准降低25%，腾出的电价空间用于迷；2017年7月，火电上网电价在持续4年下调后， 提高燃煤电厂标杆上网电价，缓解燃煤发电企业经迎来首次上调。2013年9月，国家发改委下调全国 营困难。
燃煤机组上网电价。由于 2012年以来煤炭价格下 2016年 11月，国家正式发布《电力发展十三行明显，根据煤电联动政策，在 2015年 4月召开 五规划（2016～2020年）》，指出按照非化石能源消的国务院常务会议上决定再次下调燃煤发电上网 费比重达到15%的要求，到 2020年，非化石能源电价，平均降幅为0.02元/千瓦时。2015年12月， 发电装机容量达到7.7亿千瓦左右，比2015年增加根据煤电价格联动机制有关规定，发改委决定再次 2.5亿千瓦左右，占比约39%，提高 4个百分点，下调全国燃煤发电上网电价和一般工商业用电价 发电量占比提高到31%；气电装机容量增加0.5亿格，自2016年1月1日起平均下降0.03元/千瓦时。 千瓦，达到1.1亿千瓦以上，占比超过5%；煤电装2016年下半年以来，燃煤价格高企，火电企业经营 机容量力争控制在 11亿千瓦以内，占比降至约压力增加，2017年，国家发改委下发《关于取消、 55%，未来电源结构将得到进一步优化。
降低部分政府性基金及附加合理调整电价结构的
通知》，该通知规定自2017年7月1日起，取消向
发电企业征收的工业企业结构调整专项基金，将国
6 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
表3：电力装机中长期发展目标 同比增长5.18%，电力行业煤炭消费量同比有所上单位：亿千瓦 升。未来清洁能源的不断发展将对火电形成一定替
||||
|-|-|-|
|类别|2015年|2020年预期|

煤电 9 <11
的替代效应正在增强，火电发展空间相对受限，负
||||
|-|-|-|
|气电|0.66|1.1|

常规水电 2.97 3.4
图2：2009~2017年火电发电量及增速情况
||||
|-|-|-|
|抽水储能|0.23|0.40|

风电 1.31 2.1
单位：亿千瓦时
||||
|-|-|-|
|太阳能|0.42|1.10|

核电 0.27 0.58
资料来源：《电力发展十三五规划（2016～2020年）》，中诚信证评
整理
总体来看，近年来受中国经济增速企稳以及夏
季持续高温天气的影响，全社会用电量增速有所回
升。中诚信证评认为，未来全国用电需求整体上仍
将保持增长态势，短期来看，火力发电在电力供应
中的主导地位并不会发生改变；但长期来看，在环
资料来源：中电联，中诚信证评整理
保和节能减排的压力下，新能源装机比重正在不断
“十二五”期间，国家继续积极推进煤炭行业结增加，我国电源结构更加丰富，可持续发展能力将
构调整，通过整合、淘汰中小煤矿落后产能和去过进一步增强。
剩产能等方式调整煤炭产业结构，促进煤炭工业健煤炭行业 康发展。2014年以来，政府开始陆续发布行业限产中国富煤、贫油、少气的资源特点决定了煤炭 政策，在遏制超产、总量控制以及在建矿治违等方是中国能源消费的主体，煤炭在我国能源消费中占 面出台一系列政策，促进煤炭行业的产能调整。
比维持在70%左右。长期看，随着中国工业化和城 2015年政府继续发布行业限产政策，主要的着力点镇化的推进，能源消费将保持稳定增长，但是经济 是明确和打击“不合规”煤炭产能和淘汰落后产能。
增长方式的转变和节能减排政策的实施将使能源 2016年2月，国务院发布《关于煤炭行业化解过剩消费增速放缓。因此长期来说，煤炭行业仍具有持 产能实现脱困发展的意见》（国发[2016]7号），对供续增长潜力，但增速将放缓。短期看煤炭行业将受 给侧改革提出了明确的目标和立体化的解决方案。
到经济周期波动、行业政策、运输通道建设等因素 2016年4月，国务院发改委和能源局等四部门联合的影响。 发布《关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的中国煤炭需求主要集中在电力、冶金、建材和 通知》（发改运行[2016]593号），明确要求自 2016化工行业，耗煤总量占国内煤炭总消费量的比重约 年开始，全国所有煤矿按照276个工作日规定组织90%，其中电力行业耗煤在煤炭总产量中的比重在 生产，即直接将现有合规产能乘以0.84的系数后取60%左右，对煤炭行业的发展影响最大。2015年受 整作为新的合规生产能力。2016年 12月国家能源经济发展趋缓、节能减排力度加大及“暖冬”等因素 局发布《煤炭工业发展“十三五”规划》明确全国煤影响，全社会用电量和发电量增速均处于地位，其 炭开发总体布局是压缩东部、限制中部和东北、优中火电发电量同比下降1.68%，降幅较上年进一步 化西部，并指出到2020年，基本建成集约、安全、
扩大。2016年随着中国经济转型加速，第三产业用 高效、绿色的现代煤炭工业体系，化解淘汰过剩落
电量同比增幅较大，用电量支撑发电量小幅增长， 后产能8亿吨/年左右，通过减量置换和优化布局增
全年火电发电量同比增长2.28%，增速较上年有所 加先进产能5万吨/年左右，到2020年煤炭产量39
回升。2017年，全国火电发电量 4.55万亿千瓦， 亿吨。
7 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
环保部《京津冀及
表4：煤炭行业相关政策 强调“2+26”城市实现煤炭消费周边地区 2017年
||||
|-|-|-|
|时间|政策名称|内容|
||《做好 2015 年煤||
|||公布了全国2015年煤炭行业淘|
||炭行业淘汰落后||
|||汰落后产能计划，要求在 2015|
|2015.3|产能工作的通知》||
|||年要淘汰煤炭行业落后产能|
||（ 国 能 煤 炭||
|||7,779万吨/年、煤矿1,254座。|
||[2015]95号）||
|||明确提出到2015年底开展严格|
|||治理煤矿超能力生产专项活|
||《关于严格治理||
|||动，煤矿全年产量不得超过公|
||煤矿超能力生产||
|2015.4||告的生产能力，月度产量不得|
||的通知》（国能煤||
|||超过月度计划的110%；无月度|
||炭[2015]120号）||
|||计划的，月度产量不得超过公|
|||告生产能力的1/12。|
||《关于对违法违||
||规建设生产煤矿|要求有关部门和行业企业必须|
|2015.7|实施联合惩戒的|严格治理违法违规煤矿建设和|
||通知》（发改运行|生产，严格治理超能力生产。|
||[2015]1631号）||
||国务院《关于煤炭||
||行业化解过剩产|从2016年开始，用3至5年的|
|2016.2|能实现脱困发展|时间，再退出产能5亿吨左右、|
||的意见》（国发|减量重组5亿吨左右。|
||[2016]7号）||
||发改委《关于进一||
|||全国所有煤矿按照 276 个工作|
||步规范和改善煤||
|||日规定组织生产，即直接将现|
|2016.4|炭生产经营秩序||
|||有合规产能乘以0.84的系数后|
||的通知》（发改运||
|||取整作为新的合规生产能力。|
||行[2016]593号）||
|||会议确定中国煤炭工业协会与|
|||符合先进产能条件的大型煤炭|
||“稳定煤炭供应、抑||
|||企业签订自愿承担稳定市场调|
||制煤炭价格过快||
|2016.9||节总量任务的相关协议，部分|
||上涨预案启动工||
|||先进产能将被获准适当释放，|
||作会议”||
|||但调整后的年度产量仍不能突|
|||破276个工作日核定的产能。|

1.禁止将“僵尸企业”列为债转 计，2006~2015年，全国累计关闭落后煤矿 16,866股对象；2.银行不得直接将债权
处，淘汰落后产能约 11亿吨/年，其中2010~2015转为股权，银行将债权转为股
权，应通过向实施机构转让债 年淘汰落后产能约 8亿吨/年。2016年，在国家化国务院《关于市场权、由实施机构将债权转为对
解过剩产能政策指导下，全国退出产能超额完成目 2016.10化银行债权转股象企业股权的方式实现；3.银
的指导意见》 行、企业和实施机构自主协商 标任务。中央企业实际退出产能3,497万吨，陕西、确定债权转让、转股价格和条
河南、山西、贵州、湖南和四川等省份退出产能也件；4.鼓励社会资本参与、政府
不兜底；5.多元化股权转让方 均超过 2,000万吨。2015~2017年，我国煤炭产量式。
分别为 36.8亿吨、33.64亿吨和 34.45亿吨，呈波
||||
|-|-|-|
||国家能源局发布|明确全国煤炭开发总体布局是|
|2016.12|《煤炭工业发展|压缩东部、限制中部和东北、|
||“十三五”规划》|优化西部。|

国务院《国务院关强调到2020年，全国万元国内
于印发“十三五”节生产总值能耗比 2015年下降 我国将化解淘汰过剩落后产能8亿吨/年左右。在加 2017.1
能减排综合工作15%，能源消费总量控制在 50
快淘汰落后产能和其他不符合产业政策的产能基
方案的通知》 亿吨标准煤以内。
||||
|-|-|-|
|||2020 年，煤制油产能为 1,300|
||能源局《煤炭深加||
|||万吨/年，煤制天然气产能为|
|2017.2|工产业示范“十三||
|||170 亿立方米/年，低阶煤分质|
||五”规划》||
|||利用产能为1,500万吨/年。|

从煤炭价格走势来看，2014年开始，受宏观经 工业健康发展。
济发展和固定资产投资等增速下滑影响，全国煤炭 总体来看，近年来煤炭主要下游行业景气度下价格整体呈现震荡下行趋势。2016年以来，在煤炭 滑，未来宏观经济增速的持续放缓和环保政策趋严行业去产能以及下游市场需求企稳的背景下，煤炭 都将继续压制煤炭需求增长。煤炭需求下滑与产能价格出现反弹并快速回升。截至2016年12月末， 过剩的矛盾依然存在，供给侧改革仍将持续，“调秦皇岛动力煤5,500大卡平仓价达到595元/吨，比 结构”、“去产能”的政策方向不会改变，加之国家将年初上涨225元/吨，涨幅为60.81%。2017年以来， 适度微调政策稳定供应、抑制煤炭价格过快上涨，动力煤价格继续保持高位，截至2017年12月末， 短期内煤炭价格将逐步稳定在一定区间。
秦皇岛动力煤5,500大卡平仓价为580元/吨，同比
水电行业概况
下降2.86%。
我国蕴藏着非常丰富的水能资源。根据最新统图3：2015年1月~2017年12月秦皇岛动力煤Q5,500
计，我国水能资源可开发装机容量约 6.6亿千瓦，平仓价走势图
年发电量约3万亿千瓦时，按利用100年计算，相当于 1,000亿吨标煤，在常规能源资源剩余可开采总量中仅次于煤炭。从空间分布上看，全国水电资源总量的75%集中在西部地区，其中云、川、藏三省（自治区）就占60%。从时间分布上看，我国大陆多属季风气候区，河川径流年内、年际分布不均，丰枯季节、丰枯时段流量相差悬殊，自然调节能力不好，稳定性差。
经过多年发展，我国目前剩余待开发水电站多数据来源：wind数据，中诚信证评整理
集中在西南地区大江大河上游等偏远地区，交通条从前述政策发布以来的情况来看，2016年当年
件差，输电距离远，工程建设和输电成本高，移民我国绝大多数矿井均按照276个工作日的产能安排
安置和生态环境保护的投入不断增加，加之国家放了生产布局，煤矿超能力生产得到有力遏制，助推
缓了“十三五”期间常规水电站开发节奏，因此近年煤价大幅上涨。为了抑制煤价异常波动，保证煤炭
来水电装机容量增速有所放缓。2016年我国水电投行业的平稳健康发展，2017年3月7日，国家发改
资同比下降22.4%，已连续四年下降；净增水电装委网站公开发文表态，2016年临时实施的276个工
机 1,259万千瓦，其中抽水蓄能电站 366万千瓦。
作日限产措施，在 2017年将得到宽松执行。基本
2017年，全国新增水电装机1,287万千瓦。截至2017考虑是，先进产能煤矿和生产特殊紧缺煤种的煤矿
年末，我国水电机组装机容量3.41亿千瓦，同比增原则上不实行减量化生产措施；煤炭调入数量多、
长2.7%，约占各类电源装机容量合计的比重为去产能后资源接续压力大的地区，由所在地省级政
19.2%。目前，我国已基本形成十三大水电基地，府自行确定是否实行减量化生产措施，国家不做硬
其中大部分位于我国西南地区。
性要求。总体目标是将煤炭价格控制在一个绿色合
理区间，抑制过快的大涨大跌，预计短期内我国煤
炭价格将逐步稳定在一定范围内。中诚信证评认
为，在全球能源发展计划、国家“十三五”规划以及
环保政策等背景下，未来我国仍将对煤炭行业延续
“调结构”、“去产能”的政策导向，同时将适度微调
政策稳定供应、抑制煤炭价格过快上涨，促进煤炭
9 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
表5：目前我国在开发十三大水电基地一览 江上游等水电基地外送输电通道论证和建设。随着单位：万千瓦 输电项目建设的不断推进，预计未来西南地区弃水
||||
|-|-|-|
|||规划装机|
|基地名称|范围||
|||容量|

金沙江 石鼓～宜宾 5,033
||||
|-|-|-|
|雅砻江|全流域|3,000|

大渡河 双江口～铜街子 1,772 同时将加快建设一批距离负荷中心近、促进新能源
||||
|-|-|-|
|乌江|六冲河、三岔河，东风～彭水|747.5|

长江上游 宜宾～宜昌，清江 2,889.7
的调峰作用有望得到较大提升；同时，外送通道的
||||
|-|-|-|
|南盘江红水河|鲁布革，天生桥～大藤峡|1,239.2|

澜沧江 布衣～南腊河口 2,225
行业将更趋向科学、健康的发展轨道。
||||
|-|-|-|
|怒江|中游河段|2,132|

黄河上游 龙羊峡～青铜峡 1,575.7 行业关注
||||
|-|-|-|
|黄河中游|河口镇～禹门口|640.8|

2017年以来，受工业供需关系改善以及持续高温天湘西 沅、灃水及主要支流 773.5
气等因素影响，全社会用电量增速同比有所提升，
||||
|-|-|-|
|闽浙赣|福建、浙江、江西|1,487.1|

东北 辽宁、吉林、黑龙江 1,198.3 但考虑到趋紧的房地产调控政策以及产业结构调资料来源：公开资料，中诚信证评整理
整导致的高耗能产业用电增速下降等因素，未来一2016年11月29日，国家能源局发布《水电发
段时间内全社会用电量仍将保持低速增长
展“十三五”规划》，规划指出，“十二五”期间，全国
2017年以来，宏观经济总体延续稳中向好，工新增水电投产装机容量 1.03亿千瓦，年均增长
业行业供需关系明显改善，企业产能利用率持续回8.1%，截至 2015年末，全国水电总装机容量达到
升，拉动工业用电回暖，高技术制造业、战略性新3.20亿千瓦，远超“十二五”预期规模2.90亿千瓦，
兴产业等用电高速增长，工业、交通、居民生活等主要是常规水电站发展超预期；规划指出继续推进
领域推广的电能替代逐步推进；另外，夏季大部分大型水电基地建设，加快抽水蓄能电站建设，同时
地区气温明显偏高，7月、9月全国平均气温均创严格控制中小水电开发，“十三五”期间新增大中型
1961年以来历史同期最高，拉动用电量较快增长。
水电站 0.38亿千瓦，抽水蓄能电站 0.17亿千瓦，
受此影响，2017年全国全社会用电量继续维持2016小水电0.05亿千瓦，到 2020年末全国水电总装机
年以来的增长态势，当期为 6.3万亿千瓦时，同比容量达到 3.80亿千瓦，年均增长率降至3.5%，增
增长6.6%，增速同比提高1.6个百分点，人均用电速大幅放缓。常规水电方面以六大水电基地建设为
量4,538千瓦时，人均生活用电量625千瓦时。
核心，基本建成长江上游、黄河上游、乌江、南盘
我国电力消费结构中，2017年，我国一、二、江红水河、雅砻江、大渡河六大水电基地，加快金
三产及城乡居民生活用电量占全社会用电量的比沙江流域水电基地建设的推进速度；抽水蓄能电站
重分别为1.8%、70.4%、14.0%和13.8%；其中，与方面，在华北地区重点布局河北省和山东省，华东
上年相比，第三产业和居民生活用电量比重继续分地区重点布局浙江、福建和安徽等省份，南方地区
别同比提高 0.5和 0.2个百分点，是受四大高耗能重点布局广东省。
行业用电占比下拉的影响第二产业比重同比降低此外，规划还指出将不断扩大“西电东送”能力，
0.7个百分点。
力争 2020年水电送电规模达到 1亿千瓦。加强西
细分来看，2017年，我国第二产业及其制造业南水电基地外送通道规划论证，加快配套送出工程
用电同比分别增长5.5%和5.8%，增速为2014年以
建设，建成投产金中至广西、滇西北至广东、四川
来的最高水平。其中，国家创新发展持续发力，战
水电外送、乌东德送电广东、广西等输电通道，开
略性新兴产业、高技术产业、装备制造业等新兴产
工建设白鹤滩水电站外送输电通道，积极推进金沙
业快速发展，装备制造业和高技术产业用电量持续
10 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
快速增长，具有代表性的通用及专用设备制造业、 电力体制改革的若干意见》后，国家发改委、国家交通运输/电气/电子设备制造业、医药制造业用电 能源局颁布《关于改善电力运行、调节促进清洁能量分别增长10.3%、10.3%和8.2%，增速均同比提 源多发满发的指导意见》，落实清洁能源消纳和市高；传统产业中的四大高耗能行业用电增长4.0%， 场开拓等计划，具体措施包括落实可再生能源发电增速逐季回落。第三产业用电同比增长10.7%，继 全额保障性收购制度，在保障电网安全稳定的前提续保持较快的增长速度。其中，随着部分省份大数 下，全额安排可再生能源发电；优化预留水电、风据综合试验区的逐步建成和投运，信息业用电量高 电、光伏发电等清洁能源机组发电空间；风电、光速增长，当期同比增长14.6%；而交通运输/仓储和 伏发电、生物质发电按照本地区资源条件全额安排邮政业用电量同比增长13.3%，主要为电动汽车在 发电；尽可能增加清洁能源送出与消纳。同时，国城市公共交通领域快速推广、电气化铁路运输快速 家能源局向可再生能源发电企业下发《关于请提供增长以及电商零售业等新业态的高速增长等因素 可再生能源补贴缺口资金的函》，加快解决可再生所致。随着电能替代在居民生活领域加快推进，城 能源补贴和接网工程补贴资金缺口问题，在一定程乡居民生活用电继续保持快速提升，当期增长 度上鼓励清洁能源的不断发展。
7.8%。
为支持水电行业发展，国家出台水电企业增值税优从用电增长动力看，2017年以来，随着企业产
惠政策，装机容量超过100万千瓦的水电站，对其能利用率的回升，第二产业对全社会用电量的增长
增值税超过一定比例部分实行即征即退，该政策将提供了较高的贡献率；2017年，第二产业、第三产
有利于提高水电企业盈利能力
业和城乡居民生活用电量对全社会用电量贡献率
为支持水电行业发展，统一和规范大型水电企分别为60.0%、21.8%和16.1%；其中重工业和轻工
业增值税政策，2014年3月12日，经国务院批准，业用电增长对全社会用电量增长的贡献率分别为
财政部、国家税务总局明确了大型水电企业增值税45.9%和12.5%。
优惠新政：装机容量超过100万千瓦的水力发电站2017年3月以来，以北京为代表的一线城市率
（含抽水蓄能电站）销售自产电力产品，自 2013先出台调控升级政策，并开始执行最为严格的调控
年 1月1日至 2015年12月 31日，对其增值税实政策；随后，一线城市及核心城市群亦开启了新一
际税负超过8%的部分实行即征即退政策；自 2016轮调控，截至 2017年 10月底已有超过 60个城市
年 1月1日至 2017年12月 31日，对其增值税实出台超过210项调控政策，因城施策已成为主流。
际税负超过12%的部分实行即征即退政策。2017同时去产能政策持续推行，产业结构调整进一步加
年9月，国家能源局综合司下发了征求对《关于减大。
轻可再生能源领域涉企税费负担的通知》意见的中诚信证评认为，2017年以来，受工业供需关
函，该通知中规定将水电增值税率由17%下调为系改善以及持续高温天气等因素影响，全社会用电
13%；将100万千瓦以上大型水电现行的“增值税实量增速同比有所提升，但考虑到趋紧的房地产调控
际税负超过12%的部分即征即退”政策延续至 2020政策以及产业结构调整导致的高耗能产业用电增
年结束，2020年以后增值税率也仅提高1%。相关速下降等因素，未来一段时间内全社会用电量仍将
政策的出台将在全国范围内鼓励水电等清洁能源保持低速增长。
开发，在一定程度上缓解大型水电企业的税负压国家出台《关于改善电力运行、调节促进清洁能源 力，提高其盈利能力。
多发满发的指导意见》等文件，落实清洁能源消纳
竞争优势
和市场开拓等计划，鼓励清洁能源发展，长期来看，
电力结构有望进一步改善 水电资源优质，发展潜力大
2015年，继中共中央下发的《关于进一步深化 截至 2018年 3月末，公司控股水电装机容量
11 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
1,672.00万千瓦，其中控股子公司雅砻江流域水电 311.34亿元、291.01亿元和314.23亿元，其中，2016开发有限公司（以下简称“雅砻江水电”）水电装机 年主营业务收入同比减少6.53%，主要系火电业务容量 1,470.00万千瓦，占控股水电装机容量的 收入受社会用电需求疲软及上网电价下降影响同87.92%。雅砻江水电作为雅砻江流域的唯一水电开 比减少；2017年主营业务收入同比增加7.98%，主发主体，拥有合理开发和统一调度等突出优势。雅 要是由于公司新建项目投产发电量增加以及火电砻江流域在 1,570公里长的干流河段内天然落差达 上网电价同比提高。从收入构成来看，2015~20173,830米，流域面积13.6万平方公里，年径流量609 年，公司水电业务收入分别为183.69亿元、179.26亿立方米，水量丰沛、落差集中、水库淹没损失小， 亿元和177.43亿元，占主营业务收入的比重较高，规模优势突出，梯级补偿显著，经济技术指标优越， 分别为59.00%、61.60%和56.47%；同期火电业务运营效率突出。雅砻江作为我国能源发展规划的十 收入分别为 120.47亿元、104.86亿元和 126.67亿三大水电基地之一，以技术可开发容量计，位列十 元，占主营业务收入的比重分别为38.69%、36.03%三大水电基地第三位，全流域可开发装机容量约 和40.31%。2018年一季度，公司实现主营业务收3,000万千瓦。 入为 93.39亿元，其中，电力业务收入为 92.26亿公司以水电为主，水电作为清洁能源，国家扶 元，占营业收入的比重为98.79%。
持、调度优先，具有天然优势，受经济周期影响小。 图4：2018年3月末公司主营业务收入分业务构成情况同时，公司水电资源优质，水电设备近三年平均利
用小时均远高于全国平均水平。公司目前在建水电
装机容量共计450万千瓦，均为雅砻江流域水电，
长期来看，依托雅砻江流域的优质稀缺水电资源，
公司水电业务规模有望进一步提升。
水火并举、全国布局，电源结构合理
公司是除中国五大发电集团之外最大的独立
发电企业之一。目前，公司已形成了“以水为主，
水火均衡”的电源结构。截至2018年3月末，公司
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
已投产控股装机容量为3,162.00万千瓦，其中，水 公司水电资产主要位于四川、甘肃和云南三电、火电、风电和光伏可控装机容量占比分别为 省，火电资产主要分布于西部内陆地区以及福建52.88%、43.50%、3.12%和0.50%。此外，公司水 省、广西省、安徽省和天津市等地，基本形成了全电资产主要位于四川、甘肃和云南三省，火电资产 国布局。从收入的区域分布来看，四川省由于有雅主要分布于西部内陆地区以及福建省、广西省、安 砻江水电，公司 2018年一季度收入占主营业务收徽省和天津市等地，基本形成了全国布局。公司水 入的比重达到43.99%，其次为福建省和广西市，均火均衡、全国布局的电源结构，能够较大范围抵御 为火力发电业务，收入占主营业务收入的比重分别季节因素、煤炭市场价格波动以及局部市场供求风 为16.10%和13.56%。
险，增强抗风险能力。
业务运营
公司是除中国五大发电集团之外最大的独立
发电企业之一，主要经营水力和火力发电业务，并
涉足新能源发电业务，收入主要来源于电力销售收
入。2015~2017年，公司分别实现主营业务收入
12 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
图5：2018年3月末公司主营业务收入分区域构成情况 公司水电业务收入分别为183.69亿元、179.26亿元和177.43亿元，近年来有所减少。
公司持股52%的雅砻江水电是雅砻江流域唯一水电开发主体，该流域可开发装机容量约 3,000万千瓦，其中上游 10座电站，中游 7座电站（两河口、牙根一级、牙根二级、杨房沟、卡拉、楞古、孟底沟），下游 5座电站（锦屏一级、锦屏二级、官地、桐子林、二滩水电站），截至2017年末，下游电站已开发完毕（上游及中游目前无投产电站），雅砻江水电总装机容量 1,470万千瓦，占公司控股数据来源：公司提供，中诚信证评整理
水电总装机容量的87.92%。雅砻江流域水量丰沛、公司控股装机容量从 2014年末的 2,581.75万
落差集中、水电淹没损失小，规模优势突出，梯级千瓦增长至 2017年末的 3,162.00万千瓦，增速明
补偿效益显著，经济技术指标优越，运营效率突出。
显。2015~2017年，公司分别完成发电量 1,139.53
未来，公司将稳妥推进雅砻江中游已核准电站的开亿千瓦时、1,204.38亿千瓦时和1,289.49亿千瓦时。
发，积极推进中游其余电站核准工作，公司水电控2018年一季度，公司完成发电量335.88亿千瓦时。
股装机规模将进一步扩大。
电源结构方面，公司电源结构以水为主、水火均衡。
表6：截至2018年3月末公司控股水电电力资产情况截至 2018年 3月末，公司已投产的水电、火电、
|||||
|-|-|-|-|
||||2018年3月末|
||持股比例|控股装机||
|电厂名称|||发电量|
||（%）|（万千瓦）||
||||（亿千瓦时）|

雅砻江水电 52.00 1,470 160.24分别占可控装机容量的52.88%、43.50%、3.12%和
|||||
|-|-|-|-|
|国投大朝山|50.00|135|16.10|

国投小三峡 60.45 67 5.35优势，抗风险能力强。
|||||
|-|-|-|-|
|合计|-|1,672|181.69|

图6：截至2018年3月末公司可控电源结构 数据来源：公司提供，中诚信证评整理
从发电利用小时数来看，受益于新机组投产和来水情况较好，近年来公司水电设备利用小时数呈逐年上升的趋势，2015~2017年，水电设备平均利用小时数分别为4,592小时、4,822小时和4,965小时。2018年一季度，公司水电设备平均利用小时数为1,087小时。
从发电量来看，2015~2017年，公司水电发电量分别为 743.52亿千瓦时、804.69亿千瓦时和830.16亿千瓦时，呈逐年上升趋势。2018年一季度，数据来源：公司提供，中诚信证评整理
公司水电发电量为 181.69亿千瓦时。2016年雅砻水电业务
江桐子林水电站1台新机组投运，且雅砻江锦屏一近年来，随着公司水电开发项目的持续推进，
级水电站水库发挥调节补偿作用，当年水电发电量公司水电装机规模持续提升。2015年，桐子林水电
同比增长8.23%。2017年，雅砻江锦屏一、二级水
站3台15万千瓦机组投产，另外1台15万千瓦机
电站陆续投产、锦官电源组发电能力大幅提升以及
组于2016年3月投入运营。截至2018年3月末，
锦西水库发挥补偿效益、汛期负荷率较高，当年水
公司可控水电装机容量为1,672.00万千瓦。受锦官
电发电量同比增长3.17%。公司锦官电源组（包括
电源组送江苏上网电价下调影响，2015~2017年，
13 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
锦屏一级、锦屏二级和官地水电站）为国家点对网 收购完成，2017年7月和9月，湄洲湾电厂二期2的“西电东送”项目，其所发电量直接通过锦苏±800 台 100万千瓦的新机组先后投产，截至 2018年 3千伏特高压通道送川渝电网和江苏地区，基本处于 月末，公司投入运营的控股火电企业为9家，火电满发状态，其装机容量占控股水电总装机容量的 控股装机容量为1,375.60万千瓦。2015~2017年，64.59%，也保证了公司较高的水电机组平均利用小 公司火电业务收入分别为120.47亿元、104.86亿元时数。 和126.67亿元。
上网电价方面，2015年，锦官电源组统一上网 表8：截至2018.3公司控股火电电力资产情况
|||||
|-|-|-|-|
||||2018年3月末|
||持股比例|控股装机||
|电厂名称|||发电量|
||（%）|（万千瓦）||
||||（亿千瓦时）|

价为0.290元/千瓦时。2015~2017年，受部分电厂 靖远二电 51.22 132.00 8.18
|||||
|-|-|-|-|
|华夏电力|56.00|120.00|14.58|

国投北部湾 55.00 64.00 9.59司水电平均上网电价有所下降。2016年公司水电平
|||||
|-|-|-|-|
|国投北疆|64.00|200.00|23.20|

国投宣城 51.00 129.00 14.67元/千瓦时；2017年，公司水电平均上网电价为0.251
|||||
|-|-|-|-|
|国投钦州|61.00|326.00|29.74|

元/千瓦时，较年初下降 0.011元/千瓦时。2018年
国投伊犁 60.00 66.00 9.15
|||||
|-|-|-|-|
|国投盘江|55.00|60.00|7.61|

元/千瓦时至0.290元/千瓦时，主要系当期无市场化
湄洲湾一期 51.00 78.60 2.51
|||||
|-|-|-|-|
|湄洲湾二期|51.00|200.00|29.37|

合计 - 1,375.60 148.60表7：2015~2018.3公司控股水电业务主要经营指标
注：以上数据均经四舍五入处理，故单项求和数与合计数存在尾差。
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2015|2016|2017|2018.3|

控股装机容量
1,657 1,672 1,672 1,672 装机结构方面，公司火电的单机装机容量均在（万千瓦）
30万千瓦以上，其中超临界燃煤机发电组3台，超
||||||
|-|-|-|-|-|
|设备利用小时|4,592|4,822|4,965|1,087|

全国平均水电利用小
超临界燃煤发电机组7台。大功率发电机组的投入 3,590 3,619 3,579 619
时数
运营不仅有利于降低供电煤耗，也有利于增强调度
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电量（亿千瓦时）|743.52|804.69|830.16|181.69|

上网电量（亿千瓦时） 739.63 800.33 825.65 180.72
优势。
||||||
|-|-|-|-|-|
|平均上网电价|||||
||0.290|0.262|0.251|0.290|
|（元/千瓦时）（含税）|||||

数据来源：公司提供，中诚信证评整理 从发电量来看，2015年受到电力需求下降及水总体来看，随着近年来水电新机组的投运，公
电挤占火电市场等因素的影响，公司完成火电发电司水电装机规模及发电能力持续提升，公司水电资
量 386.67亿千瓦时，上网电量 360.67亿千瓦时；
源优质，近几年平均利用小时均远高于全国平均水
2016年公司完成火电发电量 389.04亿千瓦时，上平，水电业务收入对主营业务收入的贡献度很高，
网电量362.34亿千瓦时，与2015年基本持平。受达55%以上。但值得关注的是，来水量的多少对水
益于新机组投产以及国投北部湾签订大用户直供电站的发电量具有决定性影响，因此水电业务受自
合同争取电量，2017年公司完成火电发电量441.80然条件和不可抗力等因素的影响较大，具有明显的
亿千瓦时，上网电量412.59亿千瓦时，分别同比增季节性和不确定性。
加13.56%和13.87%。2018年公司完成火电发电量火电业务 和上网电量分别为 148.61亿千瓦时和 139.62亿千
瓦时。
电力资产及分布
从发电利用小时数来看，2015~2017年，公司
近年来，盘江电厂2号机组、湄洲湾电厂一期、
火电设备平均利用小时数分别为4,105小时、3,701
宣城电厂二期和钦州电厂二期等项目相继投产及
14 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
小时和 3,543小时，呈逐年下降态势，主要是受国 京闽（莆田）工贸有限公司、广东中煤进出口有限内用电量增速放缓、电力市场竞争加剧影响所致。 公司、中煤新集能源股份有限公司和中国矿产有限 2018年一季度公司火电设备平均利用小时数为 责任公司等，2018年一季度上述五家供应商占公司1,080小时。 当年煤炭采购总量的比重分别为13.55%、11.21%、表9：2015~2018.3公司控股火电业务主要经营指标 8.94%、7.25%和4.69%。从近年来公司煤炭采购量
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.3|

控股装机容量（万千
975.60 1,175.60 1,375.60 1,375.60 购量分别为1,770万吨、1,877万吨、2,199万吨和瓦）万吨，呈逐年上涨趋势。公司煤炭采购主要分
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电量（亿千瓦时）|386.67|389.04|441.80|148.61|

上网电量（亿千瓦时） 360.67 362.34 412.59 139.62 为长协煤和市场煤，近年来长协煤采购量逐年上
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电机组平均利用小|||||
||4,105|3,701|3,543|1,080|
|时|||||

全国发电机组平均利 分别为946万吨、1,044万吨、1,318万吨和374万 4,364 4,186 4,209 1,089
用小时
吨。
||||||
|-|-|-|-|-|
|单位供电煤耗|||||
||313.28|311.03|307.10|300.33|
|（克/千瓦时）|||||

平均含税上网电价
0.391 0.338 0.357 0.375
2015~2017年及2018年一季度，长协煤到厂标煤价（元/千瓦时）
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
格（不含税）分别为 449.76元/吨、476.66元/吨、上网电价方面，2013年以来，国家发改委和国 650.77元/吨和 701.69元/吨；市场煤到厂标煤价格务院多次下调全国燃煤发电上网电价，2015~2016 （不含税）分别为422.62元/吨、428.96元/吨、568.46年公司火电机组平均含税上网电价持续下降，分别 元/吨和686.14元/吨，随着煤炭市场价格整体反弹，为0.391元/千瓦时和0.338元/千瓦时。2017年，国 公司煤炭采购价格有较大回升。
家发改委自 2013年以来首次上调火电上网电价， 表10：2015~2018.3公司煤炭采购情况
当年公司火电机组平均含税上网电价同比提高 单位：万吨、元/吨
||||||
|-|-|-|-|-|
||2015|2016|2017|2018.3|
|长协煤采购数量|946|1,044|1,318|374|
|长协煤到厂标煤价|||||
||449.76|476.66|650.77|701.69|
|格（不含税）|||||

高管理运行水平、关停小机组以及投运大机组等有 市场煤采购数量 824 833 881 429
||||||
|-|-|-|-|-|
|市场到厂标煤价格|||||
||422.62|428.96|568.46|686.14|
|（不含税）|||||

2015~2017年分别为 313.28克/千瓦时、311.03克/
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
千瓦时和 307.10克/千瓦时，呈逐年下降趋势且低 总体来看，受益于近年来火电新机组的陆续投于全国平均水平。2018年一季度，公司单位供电标 产，公司火电发电量有所提升；同时，火电上网电准煤耗持续下降至300.33克/千瓦时。 价受政策影响较大，自 2013年多次下调后于 2017环保方面，公司积极响应国家“上大压小”、“节 年首次提高。公司单机装机容量较大带来低煤耗优能减排”政策，加强烟气达标治理，努力降低排放 势，同时通过长期煤炭采购协议构建了稳定的供应总量；实施废水深度处理回用，努力实现零排放； 渠道，具有竞争优势，但煤炭市场价格的波动对公进行厂界噪声治理；提高固体废弃物的综合利用 司火电成本的影响值得关注。
率；近年来公司火电企业各主要运营指标不断优
新能源业务
化。公司火电机组脱硫、脱销装置设置率均达
风电业务
100%。
近年来，公司风电项目建设加快，截至 2018
电煤采购
年 3月末，公司投入运营的风电场共 11个，可控
公司主要煤炭供应商包括中国神华集团、国投
装机容量98.60万千瓦，较2017年初新增可控装机
15 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
容量 30.55万千瓦。2015~2017年，风电业务收入 入运营的光伏发电厂包括敦煌光伏、石嘴山光伏、分别为3.45亿元、3.54亿元和5.53亿元，2017年 格尔木光伏、大理光伏、会理光伏和冕宁光伏，截风电业务收入同比大幅增加56.21%，主要系当年新 至2017年末，除2016年新投产的大理光伏2.00万投产机组较多以及限电情况有所好转。 千瓦机组尚未进入国家补贴名录外，其他机组均已表11：截至2018年3月末公司控股风电电力资产情况 进入。截至 2018年 3月末，公司光伏发电可控装
||||
|-|-|-|
|电厂名称|持股比例（%）|控股装机（万千瓦）|
|国投白银风电|64.89|9.45|
|国投青海风电|51.65|9.90|
|景峡风电|64.89|10.00|
|烟墩风电|64.89|10.00|
|国投哈密三塘湖|64.89|4.95|
|国投酒泉一风电|42.18|9.90|
|国投酒泉二风电|64.89|20.10|
|国投云南风电|64.89|9.60|

国投吐鲁番风电 64.89 4.95
规模较小；同期，公司光伏发电利用小时数分别为
||||
|-|-|-|
|哈密淖毛湖|64.89|4.95|

国投楚雄武定三月山 58.40 4.80
度，公司光伏发电量和光伏发电利用小时数分别为
||||
|-|-|-|
|合计|-|98.60|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
0.62亿千瓦时和392小时。
从发电量来看，2015~2017年及2018年一季度， 从平均上网电价来看，2015~2017年，公司光公司风电发电量分别为7.63亿千瓦时、8.89亿千瓦 伏发电平均上网电价分别为1.112元/千瓦时、1.047时、15.24亿千瓦时和 4.97亿千瓦时。从发电利用 元/千瓦时和 0.998元/千瓦时，呈逐年下降趋势。
小时数来看，2015~2017年及2018年一季度，公司 2018年一季度，公司光伏发电平均上网电价小幅上风电设备平均利用小时数分别为1,306小时、1,381 涨0.032元/千瓦时至1.030元/千瓦时。
小时、1,759小时和 504小时。受风力状况及地方 表13：2015~2018.3公司控股光伏发电业务主要经营指标
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.3|

控股装机容量（万千
2016年弃风问题有所缓解，公司风电设备平均利用 10.8 12.8 15.8 15.8瓦）
小时数有所回升；2017年限电情况有所缓解，发电
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电量（亿千瓦时）|1.71|1.74|2.30|0.62|

量和风电设备利用小时数同比显著增长。 上网电量（亿千瓦时） 1.68 1.70 2.24 0.61
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电机组平均利用小时|1,580|1,521|1,499|392|

|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.3|

控股装机容量（万千瓦） 64.05 68.05 98.60 98.60
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电量（亿千瓦时）|7.63|8.89|15.24|4.97|

上网电量（亿千瓦时） 7.40 8.64 14.82 4.83
度上取决于政府的补贴政策，考虑到公司光伏发电
||||||
|-|-|-|-|-|
|发电机组平均利用小时|1,306|1,381|1,759|504|

平均含税上网电价
0.563 0.487 0.473 0.492
（元/千瓦时） 伏发电业务收入规模和盈利能力有限，尚不足以成数据来源：公司提供，中诚信证评整理
为公司的盈利增长点。
总体来看，公司风力发电发展有所加快，但风
电业务规模较小，收入规模和盈利能力仍较为有 公司治理和管理
限。
公司严格按照《公司法》、《证券法》、《上
光伏发电 市公司章程指引》、《上市公司治理准则》等法律
公司 2009年开始涉足光伏发电业务，目前投 法规的要求，结合公司实际情况，不断完善法人治
16 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
理结构，规范公司运作，建立并完善了股东大会、 人，本科3,770人，本科以下（不含本科）5,006人。
董事会、监事会和总经理层相互制衡的法人治理结 公司本科以下员工占比较高。专业类别方面，生产构。公司董事会由九名董事组成，设董事长一人， 人员5,023人，技术人员2,235人，行政人员1,760副董事长一人，职工董事一人。董事由股东大会选 人，财务人员233人，销售人员72人。
举或更换，任期三年，任期届满，可连选连任。公 总体来看，公司各项规章制度较为完善，目前司监事会由三名监事组成，设监事会主席一名，职 已建立了较健全的治理结构，能够保证公司各项运工监事一名。同时，公司设经理一名，设副经理若 作更趋规范化和科学化，为公司的持续稳定发展奠干名，由董事会聘任或解聘。 定了良好的基础。
公司“三会”的召开及重要事项的审议流程均按
战略规划
照《公司法》、《公司章程》等相关法律或规章制
当前，能源行业处于转型关键期和改革攻坚度执行。股东大会、董事会、监事会和各内部机构
期，公司通过对宏观经济形势和能源行业形势分析之间权责明确、运作高效规范，为公司未来战略的
对未来的发展做出了新的战略规划。公司未来三年推进奠定了良好的基础。
的发展思路是按照国家能源发展战略部署，加快退公司在人员、财务、业务、对外投资及对子公
出低效火电，积极有序开发水电，大力布局新能源，司的管理方面，均建立了较为定完善的管理及监督
适时进入新领域新业务，稳妥开拓境外投资业务，机制。此外，为强化董事会决策功能，持续完善公
以并购作为重要手段，做强做优做大清洁能源板司内控体系建设，确保董事会对经理层的有效监督
管理，根据《公司法》、《企业管制常规守则》、
块，努力打造世界一流能源企业。截至 2018年 3《公司章程》、《公司董事会议事规则》等相关法
月末，公司主要在建电力项目总装机容量661.40万律或规章制度规定，公司成立了董事会审计委员
千瓦，总投资额984.23亿元，截至2018年3月末会，主要负责公司内、外部审计的沟通、监督和核
已投资378.69亿元。其中，在建的火电和风电项目查工作，以及重大财务事项审核、内部控制审查等
分别为装机200万千瓦北疆二期和 9.4万千瓦的广工作。
西浦北风电，北疆二期已经于 2018年 6月投产。
雅砻江流域下游水电站已经全部开发完毕，两河口同时，公司设有独立的审计部门，并制定有《内
和杨房沟水电项目均系公司目前重点开发的雅砻部审计管理办法》，明确了内部审计范围、审计流
程和审计质量要求。审计部于每年初制定年度内部
江中游水电项目。两河口水电站设计装机容量 300审计计划，采取定期与不定期方式对公司、子公司
万千瓦，年设计发电量为110亿千瓦时；杨房沟水进行审计，出具内部审计报告，对发现的问题提出
电站设计装机容量150万千瓦，单独运行时年均设整改意见，并跟踪落实整改进展情况。审计部通过
计发电量59.623亿千瓦时，与已核准建设的上游两日常监督、专项监督和组织内控评价，对公司内控
河口水库电站联合运行时年均设计发电量 68.557亿千瓦时。两个项目规模较大，建设期较长，投入体系的健全性、合理性、有效性进行检查和评价，
保障内控体系的动态有效。
资金亦较大。截至 2018年 3月末，按照计划总投资金额，两河口和杨房沟水电项目尚需分别投入部门设置方面，公司设有综合部、法律事务部、
人力资源部、计划财务部、业务发展部、国际业务
403.01亿元和150.71亿元。2017年11月，公司发部、生产技术部、工程管理部、安健环管理部、商
布配股预案募集资金总额不超过人民币70亿元（含务管理部、党群工作部（监察部）、证券部和审计
70亿元）用于上述两个项目建设，该预案已于2018部 13个职能部门和北京管理咨询分公司，分别完
年2月获得国务院国资委批准。2018年6月7日，公司收到中国证监会出具的《中国证监会行政许可成经营工作中的各类专业性工作。截至2017年末，
公司共有员工9,323人。学历方面，硕士及以上547
项目审查一次反馈意见通知书》（180521号），中
国证监会依法对公司提交的《国投电力控股股份有
17 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
限公司上市公司公开配股》行政许可申请材料进行 图7：2015~2018.3公司资本结构
了审查，需要公司就有关问题作出书面说明和解
释。本次配股事项尚需获得中国证监会的核准，能
否获得核准存在不确定性。整体来看，公司资源储
备丰富，未来随着在建及拟建项目的投运，装机容
量将进一步提升。
表14：截至2018年3月末公司主要在建电力项目情况
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|||||截至2018||
|||设计装机||||
||机组||总投资|年3月末|预计投|
|项目||容量（万||||
||类型||（亿元）|已投资|产时间|
|||千瓦）||||
|||||（亿元）||

北疆二期火电 200 110.32 66.48 2018
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
财务杠杆方面，公司经营情况良好，自有资本
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|两河口|水电|300|664.57|261.56|2021|

杨房沟 水电 150 200.03 49.32 2021 实力持续提升，近三年公司财务杠杆比例保持下降
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|广西浦北||||||
||风电|9.4|7.97|0.97|2018|
|风电||||||

宾川光伏 为72.00%、72.10%、70.85%和70.35%，总资本化光伏 2 1.34 0.36 2018
二期
比率分别为70.05%、69.71%、68.66%和68.02%。
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|合计|-|661.4|984.23|378.69|-|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
降趋势，虽然公司所属电力行业具有资本密集特总体来看，公司战略规划明晰，随着公司在建
项目的逐步推进，公司经营规模将不断提升，电源
性，但财务杠杆仍属于行业较高水平。
资产结构方面，公司资产以非流动资产为主。
结构更趋合理，综合抗风险能力不断加强。
2015~2017年末，公司非流动资产分别为 1,719.86财务分析
亿元、1,926.71亿元和 1,960.13亿元，占资产总额以下分析基于公司提供的经立信会计师事务 的比重分别为93.70%、94.78%和94.11%，公司非所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的 流动资产主要由固定资产和在建工程构成，随着新公司2015~2017年审计报告和未经审计的 2018年 电站机组的建设与投运，公司非流动资产近年来呈一季度财务报表。公司财务报表均按新会计准则编 现逐年增长。2015~2017年末，公司固定资产分别制，均为合并口径数据。 为1,245.73亿元、1,268.84亿元和1,344.91亿元，主要为发电工程、房屋及建筑物等；同期，在建工资本结构
程分别为383.09亿元、498.91亿元和460.24亿元，近年来，随着在建项目的持续推进，公司总资
主要为在建发电工程，其中大部分为水电工程。流产规模持续增长，2015~2017年末，公司总资产分
动资产方面，2015~2017年末，公司流动资产分别别为1,835.45亿元、2,032.91亿元和2,082.88亿元。
为 115.59亿元、106.20亿元和 122.75亿元，主要所有者权益方面，随着留存收益的积累，公司自有
由货币资金和应收账款构成。截至 2017年末，公资本实力不断提升，2015~2017年末，所有者权益
司货币资金为51.31亿元，同比增加18.20%。应收分别为 513.90亿元、567.18亿元和 607.08亿元。
账款为35.52亿元，同比增加37.78%，主要为电力同期，随着在建项目的资金投入，公司对外部负债
销售款，应收对象大部分为电网公司，同时，公司的依赖程度亦有所增加，2015~2017年末，负债总
应收账款账龄集中在6个月以内，回收保障性较强。
额分别为 1,321.55亿元、1,465.73亿元和 1,475.80
截至 2018年 3月末，公司非流动资产和流动资产
亿元。截至 2018年 3月末，公司总资产、所有者
分别为1,965.88亿元和162.50亿元。
权益和负债总额分别为2,128.38亿元、631.06亿元
负债结构方面，公司以非流动负债为主。
和1,497.32亿元。
18 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
2015~2017年末，公司非流动负债分别为968.67亿 图8：2015~2018.3公司债务结构
元、1,097.60亿元和 1,135.25亿元，占总负债的比
重分别为73.30%、74.88%和76.92%，主要由长期
借款、应付债券和长期应付款构成。2015~2017年
末，公司长期借款分别为916.32亿元、1,035.35亿
元和 1,088.87亿元，2017年长期借款同比增加
5.17%，主要系信用借款的增加；应付债券分别为
18.00亿元、30.00亿元和30.00亿元，2016年新增
12亿元主要系当年公司新发行的公司债券；长期应
付款分别为 31.44亿元、22.97亿元和 8.48亿元，
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
总体来看，近年来随着在建项目的推进，公司主要为应付融资租赁款及应付借款，2017年同比减
资产和债务规模均逐年增长；得益于利润不断累少63.10%，主要系当年部分融资租赁款项到期偿
积，所有者权益亦保持增长；财务杠杆呈逐年下降还。流动负债方面，2015~2017年末，公司流动负
趋势但总体处于较高水平。目前公司主要在建项目债分别为352.88亿元、368.13亿元和340.56亿元，
为水电站，投资周期较长，与公司以长期债务为主主要由一年内到期的非流动负债、其他应付款和应
的期限结构较为匹配，债务期限结构较为合理。
付账款构成。2015~2017年末，公司一年内到期的
非流动负债分别为110.81亿元、86.77亿元和139.82 盈利能力
亿元，2017年同比增加61.14%，主要系转入一年 电力销售收入是公司营业总收入的主要来源，内到期的长期借款大幅增加所致；其他应付款分别 2015~2017年及2018年一季度，营业总收入分别为为69.65亿元、69.58亿元和63.66亿元，主要为待 312.80亿元、292.71亿元、316.45亿元和93.97亿支付工程款及保证金等；应付账款为 33.53亿元、 元。2015年，受全国电力需求下降以及电价下调的55.61亿元和48.35亿元，2016年同比增加56.51% 影响，公司火电业务收入水平明显下降，当年实现主要系湄洲湾二期、北疆二期及国投新能源投资有 火电业务营业收入120.47亿元，同比下降13.22%；
限公司应付未付工程设备款增加所致。截至 2018 同期受益于雅砻江公司新投产机组产能的释放以年 3月末，公司非流动负债和流动负债分别为 及锦西水库的调节补偿作用，公司水电业务营业收1,166.24亿元和331.07亿元。 入同比增长5.12%至183.69亿元。另外，公司2015债务规模方面，随着公司在建项目的资金投入， 年出售下属煤炭运销公司，导致煤炭销售、化工品外部融资需求相应增加。2015~2017年末，公司总 销售收入减少。2016年，继续受发电利用小时和上债务分别为1,202.22亿元、1,305.58亿元和1,329.88 网电价下降的影响，公司实现火电业务收入104.86亿元。债务期限结构方面，公司债务主要为长期债 亿元，同比下降6.53%；同期雅砻江水电锦官电源务，与电站长投资周期的特性较为匹配，2015~2017 组送江苏上网电价降价、送四川和重庆让利、市场年末，公司长期债务分别为 960.89亿元、1,083.12 化交易电量增加，拉低了水电整体平均上网电价，亿元和 1,122.45亿元；长短期债务比（短期债务/ 当年公司实现水电业务收入179.26亿元，同比减少长期债务）分别为0.25、0.21和0.18，公司债务期 2.42%。2017年，受益于国投湄洲湾二期投产、国限结构较为合理。截至 2018年 3月末，公司总债 投钦州二期于 2016年下半年投产后全年发挥效力务、长期债务、短期债务及长短期债务（短期债务 以及国投北部湾签订大用户直供合同，火电发电量/长期债务）分别为1,357.32亿元、1,153.93亿元、 有所增长，加之下半年火电上网电价上调，当年公203.39亿元和0.18。 司实现火电业务收入126.66亿元，同比增加7.98%。
同期，受雅砻江水电市场化交易电量比重提高及国
19 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
投大朝山因政策性收费电价降低的影响，全年公司 表15：2015~2018年3月公司期间费用构成实现水电业务收入177.43亿元，同比减少1.02%。 单位：亿元、%
||||||
|-|-|-|-|-|
||2015|2016|2017|2018.3|
|销售费用|0.07|0.06|0.08|0.01|
|管理费用|8.67|9.36|9.99|2.46|
|财务费用|58.90|50.42|48.78|12.03|
|三费合计|67.64|59.84|58.84|14.50|
|营业总收入|312.80|292.71|316.45|93.97|
|三费占收入比|21.62|20.44|18.59|15.43|

2015 2016 2017 2018.3 利润总额方面，2015~2017年公司利润总额分营业总收入 营业成本合计
别为 109.81亿元、89.17亿元和 75.14亿元。细分收入增长率 成本增长率
来看，经营性业务利润为公司的主要利润来源，资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
2015~2017年分别为90.88亿元、77.29亿元和63.94营业毛利率方面，2015~2017年，公司营业毛
亿元，其占利润总额的比重均保持在80%以上；同利率分别为52.21%、48.41%和40.58%，受2016年
期，公司投资收益分别为 5.79亿元、8.08亿元和下半年以来燃煤价格大幅上涨以及电价下调的双
3.46亿元，主要为公司投资参股电厂取得的收益，向挤压，2016年公司营业毛利率有所下滑。2017
2016年公司完成对赣能股份、英国红石能源公司年全年燃煤价格高企，水电上网电价继续下降，公
（Red Rock PowerLimited，以下简称“以 ed司营业毛利率同比下降 7.83个百分点至40.58%，
Rock”）、新加坡雷斯塔利公司（Lestari Listrik但整体仍然处于较高水平。2018年一季度，公司营
Pte.Ltd.，以下简称“LLPL”）以及国投财务有限公业毛利率小幅下降至40.36%。
司的股权收购，当年投资收益实现大幅增长，2017期间费用方面，2015~2017年，公司三费合计
年，公司联营的火电企业经营业绩普遍下滑，公司分别为67.64亿元、59.84亿元和58.84亿元，三费
投资收益同比减少57.22%；营业外损益分别为占收入比分别为21.62%、20.44%和18.59%，近年
14.16亿元、4.30亿元和-0.40亿元，主要由政府补来公司期间费用控制能力有所增强。细分来看，公
助收入和固定资产处置损失构成，2015年金额较大司期间费用主要由财务费用和管理费用构成。
主要系雅砻江、大朝山等的增值税返还，2017年大2015~2017年，公司财务费用分别为 58.90亿元、
幅减少主要系当年固定资产处置损失上升所致。另 50.42亿元和 48.78亿元，2015年由于贷款利率下
外，公司对外担保企业东源曲靖能源有限公司（以调、债务置换等原因使得公司资金成本较上年有所
下简称“东源曲靖”）2016年发生违约，公司对尚未降低，财务费用小幅下降，2016年由于贷款利率下
解除的担保责任全额计提了预计负债4.27亿元，导调使公司资金成本降低，财务费用同比减少
致当期营业外支出大幅增加；2017年公司代偿了414.40%，2017年公司加大还款力度，费用化债务规
期逾期未付租金，并对剩余未解除担保责任金额模减少，财务费用相应有所减少。同期，公司管理
2.83亿元全额计提预计负债。2018年一季度，公司费用分别为8.67亿元、9.36亿元和9.99亿元，2016
实现利润总额22.94亿元。
年公司拓展海外业务，相关咨询费用增加，管理费
用同比增加7.96%；2017年湄洲湾二期投产，公司
管理费用有所增加。2018年一季度，公司销售费用、
管理费用、财务费用及三费合计分别为0.01亿元、
2.46亿元、12.03亿元和14.50亿元。
20 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
图10：2015~2018.3公司利润总额构成 /EBITDA分别为5.23倍、6.53倍和7.00倍，EBITDA利息倍数分别为3.49倍、3.42倍和3.21倍，EBITDA对债务本息的保障程度很好。近年来，公司经营性现金流呈现持续净流入态势，对债务本息形成良好的保障，近三年经营活动净现金/总债务分别为0.19倍、0.15倍和 0.14倍，经营活动净现金/利息支出分别为3.47倍、3.26倍和3.06倍。
表16：2015~2018.3公司偿债能力分析
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2015|2016|2017|2018.3|
||1,202.22|1,305.58|1,329.88|1,357.32|
|EBITDA（亿元）|229.96|200.00|190.08|-|
|资产负债率（%）|||||
|总资本化比率（%）|70.05|69.71|68.66|68.02|
|经营活动净现金流|||||
|（亿元）|||||
|EBITDA 利息倍数|||||
||3.49|3.42|3.21|-|
|（X）|||||
|总 债 务 /EBITDA|||||
|（X）|||||
|经营净现金流/|||||
||0.19|0.15|0.14|0.12|
|总债务（X）|||||
|经营净现金利息倍|||||
|数（X）|||||

分别为 229.96亿元、200.00亿元和 190.08亿元。 注：2018年第一季度公司经营活动净现金/总债务经过年化处理资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
同期，公司利润总额分别为 109.81亿元、89.17亿
银行授信方面，截至 2018年 3月末，公司拥元和75.14亿元；折旧分别为57.68亿元、57.46亿
有多家银行共计2,827.88亿元的授信额度，其中未元和62.36亿元；利息支出分别为59.01亿元、50.00
使用授信额度为1,585.95亿元，为其未来的资金平亿元和49.03亿元。
衡提供了较好保障。同时，公司作为上市公司，股图11：2015~2017年公司EBITDA结构分析
权融资渠道畅通，财务弹性良好。
120 亿元 对外担保方面，截至 2018年 3月末，公司对
 -20
2015 2016 2017
民币以及对Beatrice Offshore WindfarmLimited（以下简称“BOWL”）的担保 0.03亿元。公司于 2016经营性业务利润 资产减值损失 公允价值变动收益
年 5月 31日完成对新加坡LLPL42.11%股权的收投资收益 营业外损益
购，LLPL主要从事火电投资管理，目前经营情况资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
正常。PTLBE是LLPL持股95%的公司，公司间接从现金流量看，近年来公司经营活动净现金流
持有其40%的股权，主要从事火力发电，公司的该
有所减少但依然处于较好水平，2015~2017年及
笔担保主要是为 PTLBE的项目融资提供担保。公
2018年一季度，经营活动净现金流分别为 228.97
司于2016年5月20日完成对英国RedRock100%
亿元、190.67亿元、181.41亿元和41.72亿元。
股权的收购，从而间接持有 Red Rock下属公司
从偿债指标看，2015~2017年公司总债务
21 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
BOWL25%的股权，BOWL主要经营位于苏格兰北
递延支付利息条款及偿付顺序
部东海岸的海上风电项目，该笔担保主要是为该项
本期债券附设发行人递延支付利息权，除非发目融资提供担保。公司于2013年12月为东源曲靖
生强制付息事件，本期债券的每个付息日，发行人向兴业金融租赁有限责任公司（以下简称“兴业金
可自行选择将当期利息以及按照本条款已经递延融租赁”）金额 5亿元、期限为 6年的融资租赁提
的所有利息及其孳息推迟至下一个付息日支付，且供信用担保，2014年公司与云南东源煤业集团有限
不受到任何递延支付利息次数的限制；前述利息递公司（以下简称“东源煤业”）签订产权交易合同转
延不属于发行人未能按照约定足额支付利息的行让东源曲靖55.4%股权，同时约定东源煤业于股权
为。如发行人决定递延支付利息的，应在付息日前受让工商变更登记后180日内（2014年12月21日
5个工作日披露《递延支付利息公告》。递延支付的前）解除国投电力的担保责任，截至 2018年 3月
金额将按照当期执行的利率计算复息。在下个利息21日，公司担保责任解除仍未完成。另外，公司基
支付日，若发行人继续选择延后支付，则上述递延于上述担保而可能于未来取得的对标的企业的追
支付的金额产生的复息将加入已经递延的所有利偿权，东源煤业及云南煤化工集团有限公司（以下
息及其孳息中继续计算利息。
简称“云煤化集团”）已提供连带责任反担保。截至
付息日前 12个月，发生以下事件的，发行人2016年3月18日，东源曲靖已按期足额支付《融
不得递延当期利息以及按照本条款已经递延的所资租赁合同》前9期租金，但因其无力全额偿付第
有利息及其孳息：（1）向普通股股东分红；（2）减10~17期租金，截至2018年3月21日，公司为其
少注册资本。若发行人选择行使延期支付利息权，代偿融资租赁款项共计 25,153.91万元。同时，云
则在延期支付利息及其孳息未偿付完毕之前，发行南省昆明市人民法院于2016年8月23日受理了对
人不得有下列行为：（1）向普通股股东分红；（2）云煤化集团的重整申请，2017年7月3日，云煤化
减少注册资本。
集团重整计划经债权人会议表决通过并获得昆明
偿付顺序方面，本期债券在破产清算时的清偿中院裁定批准。根据重整计划，云煤化集团拟以现
顺序等同于发行人普通债务。
金、持有的云南云维股份有限公司（以下简称“云
中诚信证评注意到，根据递延支付利息条款，维股份”）股票及云煤化集团自身股权作为偿债资
利息递延不属于发行主体未能按照约定足额支付源实现对普通债权人名义100%清偿。截至2018年
利息的行为；同时，考虑到在偿付顺序上，本期债6月20日，公司共计收到2,446,625股云维股份股
券在破产清算时的清偿顺序等同于发行人普通债票、0.44%的云煤化集团股权以及863.52万元现金。
务，该项债券条款的设定保证了本期债券信用质公司承担的担保余额占净资产的比重较小，预计整
量，未对债项级别构成影响。
体风险可控。
未决诉讼方面，截至 2018年 3月末，公司无 结论
重大未决诉讼、仲裁事项。
综上，中诚信证评评定国投电力控股股份有限总体来看，近年来随着新建电力机组的陆续投
公司主体信用等级为AAA，评级展望为稳定；评定运，公司装机容量进一步扩大，电力行业特性及以
“国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资水电为主的特点使得公司具备极强的盈利能力及
者公开发行可续期公司债券（第三期）”信用等级获现能力，能够对债务本息形成良好的保障；同时，
为AAA。
随着电力资产规模的扩大以及电力结构的调整，公
司未来收入规模及盈利能力仍有一定提升空间，公
司整体偿债能力极强。
22 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
关于国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
本评级机构将根据监管要求或约定关注发行人可续期公司债券的特殊发行事项，包括但不限于发行人是否行使续期选择权，发行人是否触发强制付息事件，并及时在跟踪信用评级报告中进行披露。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并发布定期跟踪评级结果及报告。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
23 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
附一：国投电力控股股份有限公司股权结构图（截至2018年 3月31日）
国务院国有资产监督管理委员会
100%
国家开发投资集团有限公司
49.18%
国投电力控股股份有限公司
|||||
|-|-|-|-|
|序号|一级子公司名称|业务性质|持股比例（%）|

 1 靖远第二发电有限公司 火力发电 51.22
|||||
|-|-|-|-|
|2|福建太平洋电力有限公司|火力发电|51|

3 厦门华夏国际电力发展有限公司 火力发电 56
|||||
|-|-|-|-|
|4|国投北部湾发电有限公司|火力发电|55|

5 国投钦州发电有限公司 火力发电 61
|||||
|-|-|-|-|
|6|国投伊犁能源开发有限公司|火力发电|60|

7 国投盘江发电有限公司 火力发电 55
|||||
|-|-|-|-|
|8|国投甘肃小三峡水电有限公司|水力发电|60.45|

9 国投新能源投资有限公司 电力投资 64.89
|||||
|-|-|-|-|
|10|国投云顶湄洲湾电力有限公司|火力发电|51|

11 国投甘肃售电有限公司 电力配售 65
|||||
|-|-|-|-|
|12|Jaderock Investment Singapore|电力投资|100|

13 Redrock Investment Limited 电力投资 100
|||||
|-|-|-|-|
|14|国投鼎石海外投资管理有限公司|投资管理|100|

15 雅砻江流域水电开发有限公司 水力发电 52
|||||
|-|-|-|-|
|16|国投云南大朝山水电有限公司|水力发电|50|

17 天津国投津能发电有限公司 火力发电 64
|||||
|-|-|-|-|
|18|国投宣城发电有限责任公司|火力发电|51|

24 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
附二：国投电力控股股份有限公司组织结构图（截至2018年 3月31日）
25 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
附三：国投电力控股股份有限公司主要财务数据及财务指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2015|2016|2017|2018.3|

货币资金 632,675.34 434,063.21 513,067.58 709,586.38
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收账款净额|240,631.63|257,773.10|355,160.27|407,978.23|

存货净额 84,537.22 106,806.18 118,317.34 151,811.46
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动资产|1,155,887.95|1,062,017.04|1,227,512.75|1,624,978.42|

长期投资 292,802.49 893,682.49 882,486.77 971,056.06
||||||
|-|-|-|-|-|
|固定资产合计|16,376,332.54|17,740,187.51|18,063,618.80|18,055,308.61|

总资产 18,354,478.12 20,329,103.03 20,828,800.26 21,283,752.71
||||||
|-|-|-|-|-|
|短期债务|2,413,268.74|2,224,524.94|2,074,379.75|2,033,916.25|

长期债务 9,608,914.31 10,831,244.61 11,224,457.27 11,539,271.96
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|12,022,183.05|13,055,769.55|13,298,837.02|13,573,188.21|

总负债 13,215,513.87 14,657,325.20 14,758,044.27 14,973,159.85
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|5,138,964.25|5,671,777.83|6,070,755.99|6,310,592.86|

营业总收入 3,127,969.98 2,927,080.30 3,164,528.42 939,715.46
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费前利润|1,585,192.99|1,371,262.21|1,227,883.85|359,023.37|

投资收益 57,933.95 80,777.73 34,554.07 8,159.04
||||||
|-|-|-|-|-|
|净利润|1,010,258.28|785,960.98|655,949.07|197,528.19|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 2,299,642.80 1,999,988.78 1,900,751.64 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|2,289,677.16|1,906,653.78|1,814,103.98|417,188.41|

投资活动产生现金净流量 -1,569,367.95 -2,348,180.82 -1,117,644.32 -369,910.03
||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|-845,665.33|244,178.27|-613,831.77|149,890.31|

现金及现金等价物净增加额 -125,356.12 -196,902.09 81,800.96 196,437.49
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2015|2016|2017|2018.3|

营业毛利率（%） 52.21 48.41 40.58 40.36
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|19.66|13.86|10.81|12.52|

EBITDA/营业总收入（%） 73.52 68.33 60.06 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.30|0.26|0.33|0.44|

经营活动净现金/总债务（X） 0.19 0.15 0.14 0.12
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.95|0.86|0.87|0.82|

经营活动净现金/利息支出（X） 3.47 3.26 3.06 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|3.49|3.42|3.21|-|

总债务/EBITDA（X） 5.23 6.53 7.00 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|72.00|72.10|70.85|70.35|

总资本化比率（%） 70.05 69.71 68.66 68.02
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|65.15|65.63|64.90|64.58|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东权益；
2、公司将“短期融资券”、“应付融资租赁款”分别计入“其他流动负债”和“长期应付款”，中诚信证评在相关财务指标计算
时将其分别计入“短期债务”和“长期债务”；
3、2018年一季度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务以及经营活动净现金/短期债务已经年化处理。
26 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
||
|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
||
|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
||
|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
||
|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

27 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|债券信用质量极高，信用风险极低|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|
|A|债券信用质量较高，信用风险较低|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|
|BB|债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|
|CCC|债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高|
|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|
|C|债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|
|A|受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|
|BB|受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|
|CCC|受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|
|C|受评主体不能偿还债务|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
28 国投电力控股股份有限公司2018年面向合格投资者
公开发行可续期公司债券（第三期）信用评级报告