信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 四川蓝光发展股份有限公司
公开发行2016年公司债券（第二期）信用评级报告
本期债券概况
发行主体概况
表1：本期债券基本条款
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||基本条款|
|发行主体|四川蓝光发展股份有限公司|
||四川蓝光发展股份有限公司公开发行 2016 年|
|债券名称||
||公司债券（第二期）|

股权转让，1998年9月增资扩股并更名为成都迪康 本次债券发行总规模不超过人民币40亿元（含发行规模40亿元），分期发行，其中本期债券为二期发制药有限公司。1999年12月17日，成都迪康制药
行，发行规模10亿元
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||本期债券的期限为5年期，附第3年末公司调|
|债券期限|整票面利率选择权、发行人赎回选择权及投资|
||者回售选择权|

国证监会证监发字[2001]11号文审核批准，公司 本期债券票面利率将由发行人和簿记管理人根债券利率据网下利率询价结果在预设利率区间内协商确 5,000万股人民币普通股获准在上海证券交易所挂
定，在债券存续期内固定不变
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||每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息|
|偿还方式||
||随本金的兑付一起支付|
|募集资金|公司拟将本次债券募集资金扣除发行费用后用|
|用途|于偿还银行借款和补充流动资金|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
业限售流通股 52,510,000股，占其总股本的
29.90%，成为迪康药业控股股东。2015年 3月 16 行业分析
日，经中国证监会证许可[2015]407号文核准，迪康
房地产行业概况
药业向四川蓝光实业集团有限公司发行
房地产业是中国经济增长的支柱产业之一，在 1,083,037,288股股份、向平安创新资本发行
国民经济发展中起着重要作用。自 1998年房地产 236,395,971股股份、向杨铿发行 118,642,234股股
改革以来，中国房地产行业得到快速发展；2008年份，核准公司非公开发行不超过 531,859,666股新
在次贷危机和紧缩货币政策的影响下，国内房价出股募集发行股份购买资产的配套资金，公司股本总
现十年来的首次下跌；2009年后，信贷宽松政策刺额增至 21.17亿元。2015年 4月 13日，公司名称
激了房地产行业的复苏，商品房市场呈现量价齐升变更为“四川蓝光发展股份有限公司”，证券代码不
的态势；2010年，为抑制过快上涨的房价，国务院变。2015年 12月，公司向 193名激励对象授予
先后出台了“新国十条”，“新国八条”、“新国五条”1908.83万股限制性股票，授予价格为7.44元/股，
等多项调控政策，房地产市场再次进入调整阶段，截至2016年6月30日，公司股本总额为21.36亿
全国商品房销售增速下滑；2012年，在中央继续保元，控股股东为蓝光投资控股集团有限公司（原为
持从紧政策的同时，地方政府开始积极出台各种政“蓝光实业集团有限公司”，2015年6月16日更名）
策鼓励合理自住需求，随着市场逐步消化前期调控持股比例为53.57%，实际控制人为杨铿。
政策的影响，前期积压的置业需求开始逐步释放，截至2015年12月31日，公司资产总额562.44
商品房销售自2012年3月开始逐步回升，2013年亿元，所有者权益（含少数股东权益）113.51亿元，
房地产市场延续了 2012年下半年的上升势头，全资产负债率79.82%；2015年公司实现营业收入
年商品房销售面积和销售金额均创出新高。2014175.98亿元，净利润9.54亿元，经营活动净现金流
年，房地产市场短期供过于求，且受价格预期变化14.30亿元。
等因素影响，房地产市场销售下滑。进入2015年，截至2016年6月30日，公司资产总额636.92
随着调降二套房首付比例、营业税政策调整、央行
亿元，所有者权益（含少数股东权益）112.73亿元，
多次降准降息以及普遍二孩政策等一系列宽松的
资产负债率82.30%；2016年1~6月公司实现营业
政策刺激，中国房地产市场总体上步入了复苏通
收入48.76亿元，净利润0.17亿元，经营活动净现
道，包括市场成交、房价等指标亦在总体上呈现回
金流-34.29亿元。
4 四川蓝光发展股份有限公司
公开发行2016年公司债券（第二期）信用评级报告
暖趋势。 比增长19.8%，增幅比2012年提高3.6个百分点。
从“国房景气指数”运行趋势来看，该指数上一 2014年，商品房销售的下降导致房地产开发投资增轮的波动是在2007年11月触顶，达到106.59点； 速逐步回落，全年完成房地产开发投资 95,036亿至2009年3月探底，至94.74点。本轮在2010年 元，增速已经下降至10.5%。尽管2015年以来行业3月触顶，达到105.89点后，在严厉的调控政策影 政策不断放松，但房地产行业投资增速仍延续回落响下，房地产投机性需求逐步得以遏制，国房景气 态势，2015年全国房地产开发投资 95,979亿元，指数从高位开始回落，并于2011年12月份跌落至 名义同比增长1.0%，增速比1~11月回落 0.3个百98.89点。2012年以来，前 9个月房地产景气程度 分点，增速继续下行。2016年以来，房地产投资增承接上年下行态势继续走低，截至 2012年 9月国 速出现上升态势，1~6月份累计完成房地产开发投房景气指数为94.39点，较2011年末降低4.5点。 资46,631亿元，名义同比增长6.1%，增速比2015随着九、十月房地产传统销售旺季的到来，加之开 年1~6月上涨1.5个百分点。
发商资金状况有所改善，开工能力增强，房地产景 图2：2013.01～2016.06全国房地产开发投资情况气程度缓慢回升。2013年，在市场回暖、以刚性需
求和首改需求为主导的带动下，国内房地产景度较
2012年有所回升，国房景气指数全年保持在 97点
左右。2014年，国内房地产市场受到诸多政策不确
定性的影响，国房景气指数持续回落。截至 2014
年 12月末，国房景气指数为 93.93点。进入 2015
年，国房景气指数延续下滑态势，于5月末达到最
低点92.43点后开始小幅回升，在8月末升至93.46
点后保持平衡态势，截至 2015年末，国房景气指
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
数为93.34点，较上月回落0.01点。2016年上半年
施工方面，2013年市场销售火热推动房地产开国房景气指数开始呈现上升态势，2016年4月的国
发企业投资活动明显加强，房地产新开工面积增速房景气指数达到自2015年4月以来最高，截至2016
较 2012年呈明显提升，2013年全国房屋新开工面年6月末，国房景气指数稳步爬升至94.4点，比去
积201,208万平方米，较2012年增长13.5%，增幅年同期增长了1.92点。
提高2个百分点。2014年，房地产销售形势急转直图1：2010.02～2016.06国房景气指数
下，使得房地产开发企业对新项目开发持较为谨慎态度，有意控制新楼盘的开工规模以降低企业自身现金支出，2014年，房地产新开工面积179,592万平方米，同比下降10.7%。2015年，房地产开发企业房屋新开工面积 154,454万平方米，同比下降14.0%。在商品房库存增加以及出清周期延长的背景下，房地产新开工面积同比下降将导致未来新增供给量的下滑，有助于缩短房地产市场恢复供需平衡的时间。截至 2016年 6月，全国房地产当年累计新开工面积77,537万平方米，同比上升14.9%。
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
在房地产投资方面，根据国家统计局数据显
在 2015年房地产市场供给量减少且市场景气度回示，在需求释放的带动下，2013年全国房地产开发
升的情况下，2016年上半年供给开始呈现增长态
投资增速有所恢复，全年完成投资86,013亿元，同
势。
5 四川蓝光发展股份有限公司
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土地成交方面，2013年以来，随着房地产市场 均有所上升，2015年全国商品房销售面积与销售额的成交走势的不断上扬，房地产企业加大土地市场 分别为128,495万平方米和87,281亿元，同比分别投入力度，同时，2013年地方政府面临较大的债务 增长6.5%和14.4%。截至2015年末，全国 100个压力，土地出让积极性较高。供求双方作用下，全 城市（新建）住宅均价为 10,980元/平方米，环比国土地市场也迎来了成交高峰。2013年，房地产开 上涨0.74%，同比上涨4.15%，是百城价格指数环发企业土地购置面积38,814万平方米，比上年增长 比、同比连续第5个月双涨。2016年上半年，全国8.82%，土地成交价款9,918亿元，增长33.9%，增 商品房销售面积与销售额分别为 64,302万平方米速提高2.4个百分点。2014年，伴随着房地产销售 和48,682亿元，同比分别增长27.9%和42.1%，受情况的下滑，房地产业购置面积同比出现下降，当 益于2015年利好政策而继续走高。截至2016年6年房地产业土地购置面积 33,383.03万平方米，同 月，全国100个城市住宅均价为11,816元/平方米，比下降14.0%；但由于房地产开发企业购置土地区 环比1.32%，同比增长11.18%。
域转向土地价格较高的一、二线城市，同期土地成 随着房地产市场短期供大于求，导致库存量连交价款为10,019.88亿元，同比增长1.0%。2015年 续攀升。自 2012年 4月以来，全国商品房库存面以来，尽管房地产市场呈现复苏态势，但在去库存 积呈持续上升态势，截至 2014年末，全国商品房的大环境下，房企对行业中长期发展保持谨慎态 待售面积6.22亿平方米，较2013年末增加1.29亿度，2015年房地产开发企业土地购置面积 22,811 平方米；其中，住宅待售面积 4.07亿平方米，较万平方米，同比下降31.7%；同期，土地成交价款 2013年末增加0.83亿平方米。2015年以来，尽管 7,622亿元，下降23.9%。2016年上半年，全国房 房地产投资速度有所放缓，同时销售情况亦有所回地产业土地购置面积 9,502万平方米，同比下降 升，房地产市场供需差有所收窄，但供过于求的局3%；同期，土地成交价款 3,159亿元，同比增长 面在短期内将继续存在，2015年全国商品房待售面10.2%。土地购置面积小幅下滑和土地成交价款同 积继续增长，截至 2015年末，全国商品房待售面比增长，反映出在土地楼面地价整体上涨的大环境 积 7.19亿平方米，同比增长15.58%，增速较上年下，房地产企业拿地热情略有提升。 末收窄10.54个百分点。截至2016年6月末，全国从销售情况看，2013年，刚性和改善性需求出 商品房待售面积7.14亿平方米，比5月末减少753现集中释放，当年全国商品房销售面积 130,551万 万平方米，而较上年末减少437万平方米，主要系平方米，比上年增长17.3%，增速比 2012年提高 上半年主要城市市场成交情况较好，住宅去化较快 15.5个百分点；其中，住宅销售面积增长17.5%， 所致。
办公楼销售面积增长27.9%，商业营业用房销售面
积增长9.1%；同年，商品房销售额 81,428亿元，
增长26.3%，增速比 2012年提高 16.3个百分点；
其中，住宅销售额增长26.6%，办公楼销售额增长
35.1%，商业营业用房销售额增长18.3%。2014年，
受银行信贷收紧及价格预期变化等因素影响，全国
商品住宅销售面积同比持续下降，带动商品房销售
量加速下滑。2014年，全国商品房销售面积和销售
额分别为120,649万平方米和76,292亿元，同比分
别下降7.6%和6.3%；其中商品住宅销售面积和销
售额分别同比下降9.1%和7.8%。进入2015年，得
益于频出的利好政策刺激，全年销售面积和销售额
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表2：2013～2016.H1房地产开发投资资金来源 也通过增加保障性住房的供给来满足中低收入群单位：亿元、% 体的住房需求，近年来金融机构加大了对于保障性
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|指标|2013|2014|2015|2016.H1|

资金来源合计 122,122 121,991 125,203 68,135
2013~2015年，保障性住房开发贷款余额同比增速
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|同比增长率|26.5|-0.1|2.6|15.6|

其中：
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|自筹资金|47,425|50,419|49,038|23,816|
|占比|38.83|41.33|39.17|34.95|
|同比增长|21.3|6.3|-2.7|-0.1|

国内贷款 19,673 21,242 20,214 10,939
占比 16.11 17.41 16.14 16.05
贷款的92.7%，比上年增量占比高37.7个百分点。
同比增长 33.1 8 -4.8 1 2016年 6月末，全国房产开发贷款余额 5.41万亿
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|-|-|-|-|-|
|利用外资|534|639|297|65.65|
|占比|0.44|0.52|0.24|0.10|
|同比增长|32.8|19.7|-53.6|-63.2|

其他来源 54,491 49,689 55,655 33,314
同比增长42.2%，增速比上季末低 3.2个百分点；
占比 44.62 40.73 44.45 48.89 地产开发贷款余额 1.66万亿元，同比增长7.5%，同比增长 28.9 -8.8 12 38.3
增速比上季末低15.3个百分点。个人购房贷款余额资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
16.55万亿元，同比增长30.9%，增速比上季末高从房地产企业资金来源看，2015年房地产开发
5.4百分点，比各项贷款增速高 16.6个百分点；上企业到位资金125,203亿元，同比增长2.6%。结构
半年增加 2.36万亿元，同比多增 1.25万亿元，保上看，自筹资金、定金及预收款和个人按揭贷款为
障性安居工程贷款增长较快。
主的其他来源在房地产企业资金中仍占据主导位
置，这两部分资金来源在房地产企业到位资金中的
行业政策
占比进一步升至83.59%。2015年，自筹资金和国 从房地产的发展过程来看，房地产行业是受政内贷款分别同比下降2.7%和4.8%，占比分别小幅 策影响波动较大的行业。2008年受金融危机的影下降至39.17%和16.14%。从房地产贷款余额的结 响，房地产行业出现短暂衰退，国家出台刺激性救构看，包括个人购房贷款、房产开发贷款、地产开 市政策，此期间房价经历由跌到快速上涨的V字型发贷款等在内的房地产贷款余额合计 21.01万亿 走势。2010年以来，为了遏制房价快速上涨，国务元，其中个人购房贷款是房地产贷款最主要的组成 院以及相关部门连续出台了一系列的房地产调控部分，在房地产贷款中的占比一直保持在60%以 政策，各地纷纷出台相应的细化措施，强化行业政上。截至2015年末，全国个人购房贷款余额为14.18 策的执行和监督力度。2011年，在“调结构，稳物万亿元，个人购房贷款占房地产贷款总额的 价”的大背景下，中央政府继续加强房地产调控。“国67.49%，房产和地产开发贷款在房地产贷款中占比 八条”、房产税改革先后落地，“限购”、“限贷”等政为32.51%。2015年其他来源资金55,655亿元，同 策全面升级，限购城市从2010年的不足20个，大比增长12.0%，该类资金占比亦升至44.45%；在其 幅增加近 50个。2012年中央及相关部委继续坚持他来源资金中，定金及预收款32,520亿元，个人按 房地产调控从紧的方向。2013年，国务院出台“新揭贷款 16,662亿元。2016年上半年，全国房地产 国五条”，新一届政府着力建立健全长效机制、维开发投资资金中自筹资金占比继续缩小至34.95%； 持宏观政策稳定，不动产登记、保障房建设等长效
其他来源资金占比48.89%，同比增长38.3%。在其 机制工作继续推进，而限购、限贷等调控政策更多
他来源资金中，定金及预收款18,934亿元，个人按 交由地方政府决策。2014年各地方政府在放松限
揭贷款11,245亿元，同比增长34.09%和56.98%。 购、购房落户、提高公积金贷款额度等层面自主出
另外，在抑制房地产投资性需求的同时，政府 台调整政策；同年，中央政府相继出台央五条、定
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向降准，随后中国人民银行发布《中国人民银行中 籍人士购房限制，一定程度上拉动购房需求增长；
国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金 同年 10月，中共十八大五中全会宣布全面放在二融服务工作的通知》，从房地产市场供给端和需求 孩政策，同年 12月，中共中央政治局召开的会议端两个层面给予了较为明确的支持。 提出通过农民工市民化来扩大有效住房需求，均将 2015年以来，“去库存”仍是各项政策的主基 有助于房地产市场需求长效调节机制的稳定。
调，稳定住房消费、支持自住和改善住房需求是房 稳定住房消费、支持自住和改善住房需求是房地产政策调整的主要方向。中央及地方各级政府在 地产政策调整的主要方向，国家又相继出台了一系供应端实施“有供有限”，从源头控制商品房供应； 列政策对房地产进行调控。2015年3月，两会召开，同时各管理部门及职能机构从需求端入手，降首 确定 2015年政府工作主要任务之一是稳定住房消付、降利率、减税费、予补贴、放宽公积金贷款政 费；坚持分类指导，因地施策，支持居民自住和改策、取消限外等多手段并施，“调供应”与“促需求” 善型需求，促进房地产市场平稳健康的发展。在信双管齐下，全力去库存。 贷支持上，央行则分别于3月、5月、6月、9月、具体来看，“调供应”方面，2015年3月底，国 10月五次降息降准。经此调整，5年以上商业贷款土部、住建部联合发文，要求各地对土地供应有供、 利率降至4.9%，公积金贷款利率降至3.25%，均已有限，调节结构性过剩矛盾，且对在建项目或已成 处于历史低位。同时，政府分别于 3月、8月和 9交地块，优化住房套型结构，促进用地结构调整； 月三次调整购房首付比例，调整信贷政策，直接刺政策效果显著，土地供应过猛的势头得以有效节 激需求。相应，地方政府除放松限购限贷、调整公制，全国 300多个城市土地供应量同比大幅下滑 积金外，也在财政补贴、税费减免等方面加大支持36%。“促需求”方面，第一，通过降首付、减税费、 力度，以刺激楼市需求特别是改善型需求得到释予补贴明显提振了改善型需求。中央多部委分别于 放。此外，在人口政策方面，全面实施一对夫妻可2015年3月和9月两次发文下调购房首付比例，并 生育两个孩子政策，从长期供求关系进行调整。
于同年 3月下调营业税免征年限至 2年以及 2016 2015年 11月，中央财经领导小组第十一次会议提年2月财政部发文调减营业税，提振二手房市场交 出要化解房地产库存，促进房地产持续健康发展，易增长；各级政府亦在税费减免、财政补贴、提高 是十八大以来习近平首次对于房地产去库存的表普通住宅标准等方面多管齐下刺激需求入市。第 态，预计楼市的政策态度将会更加宽松。
二，公积金政策频出提振市场需求。仅中央年内出 2016年2月份，政府新出台两项利好政策，包台的房地产调控文件中，有4次涉及公积金政策， 括降低非限购城市首付比例，最低可至20%；同时其中3次为出台公积金专项政策，内容涉及下调首 调整契税税率，降低购房成本等。3月份，政府出套普通住房公积金贷款首付比例和二套房首付比 台二手房营改增政策，以降税的方式刺激改善性住例、放宽住房公积金用途、放宽提取条件、督促各 房需求。6月份国家又出台新政鼓励租赁业务的发地落实异地贷款业务、放开公积金融资渠道等。第 展，进一步推动房地产市场的去化进程。
三，央行降准降息降低购房成本和难度。基于宏观 值得注意的是，2016年以来房地产行业继续呈经济层面的承压，央行持续向市场释放流动性，同 现城市政策分化。一线城市中以上海的政策最为严时多次降息，2015年内先后经历了5次降息和5次 厉，“沪九条”要求不仅非沪籍购房社保年限提高至降准，基准利率降至历史最低水平，购房成本已大 5年，且二套房首付不低于五成、非普通住宅不低幅下降；此外，多次降准向市场释放流动性，为市 于七成，更特别的是，不结婚不能购房；北京也要场营造宽松的资金环境。第四，取消限外、鼓励农 求外地人社保年限在5年，二套房的贷款，首付为民进城以及全面二孩政策将成为购房需求新增长 五成；广州和深圳，对外地人购房社保年限要求为
点。2015年月8月，六部委联合发文取消外资和外 3年，对二套房在还清贷款前提下，广州首付三成、
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深圳首付四成。而其他三四线城市则继续以“去库 府对毕业不超过 5年的高校学生实行“零首付”政存”为主基调。山西省政府取消商品房购房限制， 策，对个人购买住房市区两级给予奖励政策，公积包括取消购买商品住房套数、户籍、年龄等限制， 金最高贷 90万;土地供应减半，降低二手住房交易取消商品住房销（预）售价格申报制度;取消对境外 税费，鼓励农民进城买房居住等 22项鼓励性房产机构及个人在本地区购买商品住房的限制。沈阳政 新政。
表3：2015年以来房地产行业主要相关政策一览
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|时间|发文部门|主要内容|

《关于加大改革创新力度加快农业现代化建设的若干意见》（一号文件）：探索农民工享受城 2015.02国务院
镇保障性住房的具体办法。
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|||自2015年2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点；自2015年3月1日|
|2015.02|中国人民银行||
|||起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率|

《关于优化 2015年住房及用地供应结构促进房地产市场平稳健康发展的通知》，要求 2015 2015.03国土资源部、住建部年各地有供、有限，合理安排住房和其用地供应规模；优化住房供应套型，促进用地结构调整；多措并举，统筹保障性安居工程建设；部门联动，加大市场秩序和供应实施监督力度
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||中国人民银行、住建||
|2015.03||《关于个人住房贷款政策有关问题的通知》发布，二套房款首付可低至四成|
||部、银监会||

根据《关于调整个人住房转让营业税政策的通知》要求，购买2年以上普通住房销售免征营 2015.03财政部
业税
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|2015.04|中国人民银行|自4月20日起下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点|

国务院发布关于落实《政府工作报告》重点工作部门分工的意见，明确规定 15部委要负责 2015.04国务院 坚持分类指导，因地施策，落实地方政府主体责任，支持居民自住和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展
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|-|-|-|
|||自2015年5月11日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准|
|||利率下调0.25个百分点至5.1%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.25%，同时结|
|2015.05|中国人民银行||
|||合推进利率市场化改革，将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.3倍调整|
|||为1.5倍；其他各档次贷款及存款基准利率、个人住房公积金存贷款利率相应调整|

自2015年6月28日起有针对性地对金融机构实施定向降准，同时下调贷款和存款基准利率， 2015.06中国人民银行 其中一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.85%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2%；其他各档次贷款及存款基准利率、住房公积金存贷款利率相应调整
||||
|-|-|-|
|2015.08|中国人民银行|自2015年8月26日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。|

住房城乡建设部、商
发布《关于调整房地产市场外资准入和管理有关政策的通知》，调整房地产市场外资准入和务部、国家发展改革
2015.08 管理政策，取消外商投资房企办理境内贷款、境外贷款、外汇借款结汇必须全部缴付注册资委、中国人民银行、
本金的要求，有资格的境外机构和个人可购买符合实际需要的自用、自住商品房
工商总局、外汇局
||||
|-|-|-|
|||《关于进一步完善差别化住房信贷政策有关问题的通知》，为进一步改进住房金融服务，支|
||中国人民银行、中国||
|2015.09||持合理住房消费，经国务院同意，在不实施“限购”措施的城市，对居民家庭首次购买普通住|
||银监会||
|||房的商业性个人住房贷款，最低首付款比例调整为不低于25%|

2015.09中国人民银行 下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点
||||
|-|-|-|
|||金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.35%。同时，下调金融机构人民币存款|
|2015.10|中国人民银行||
|||准备金率0.5个百分点。同时，对符合标准的金融机构额外降低存款准备金率0.5个百分点|

住房城乡建设部、财公积金异地贷款业务正式全面推行。缴存职工在缴存地以外地区购房，可按购房地的住房公 2015.10
政部、中国人民银行积金贷款政策，向购房地住房公积金管理中心申请贷款
||||
|-|-|-|
|2015.10|中共十八大五中全会|二孩政策全面放开|

《住房公积金管理条例》修订，修订稿明确提出，公积金缴存基数不得低于职工工作地所在 2015.11国务院 设区城市上一年度单位就业人员平均工资的60%，不得高于平均工资的 3倍,单位和职工缴存比例上限不高于12%，下限不低于5%。
||||
|-|-|-|
|||财政部发布《关于调整房地产交易环节契税、营业税优惠政策的通知》调减房地产契税营业|
||财政部、国家税务总||
|2016.02||税，对个人购买家庭唯一住房，面积为90平方米及以下的，减按1%的税率征收契税；面积|
||局、住房城乡建设部||
|||为90平方米以上的，减按1.5%的税率征收契税|

自5月1日起，个人购买不足2年的住房对外销售的，按照5％的征收率全额缴纳增值税，个人将购买2年以上（含2年）的住房对外销售的，免征增值税。对北上广深四市，个人将财政部、国家税务总
2016.03 购买不足2年的住房对外销售的，按照5%的征收率全额缴纳增值税；个人将购买2年以上局
（含2年）的非普通住房对外销售的，以销售收入减去购买住房价款后的差额按照5%的征
收率缴纳增值税；个人将购买2年以上（含2年）的普通住房对外销售的，免征增值税。
||||
|-|-|-|
|||《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》指出，实行购租并举，培育和发展住房租|
|||赁市场，是深化住房制度改革的重要内容，是实现城镇居民住有所居目标的重要途径。要以|
|2016.06|国务院办公厅||
|||建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保障的住房租赁|
|||体系，支持住房租赁消费，促进住房租赁市场健康发展。|

资料来源：公开资料，中诚信证评整理
9 四川蓝光发展股份有限公司
公开发行2016年公司债券（第二期）信用评级报告
总的来看，房地产行业政策面将继续围绕“去 图3：2011.11～2016.06全国商品房待售情况库存”进行，通过调供应与促需求双管齐下，降首 单位：万平方米付、减税费、公积金政策、降准降息、取消限外、
鼓励农民进城、全面二孩等政策将不断地对房地产
市场和行业带来积极影响，但在房地产市场结构性
供求矛盾凸显的环境下，政策效果仍有待观察。
行业关注
2015年以来，短期内政策层面的支持依旧难以扭转
库存加大的局面，去库存仍是房地产市场的主基
调，不同能级城市的市场分化程度亦将继续扩大
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
2015年以来，一方面，在政策面的逐步宽松和
房地产行业集中度持续上升，行业竞争的重心逐步刚性需求依然强劲的背景下，房地产市场逐步回
倾向于资本实力及品牌影响力，相关房企综合实力暖，当年房企销售金额和销售面积均呈现上升态
将有望得到进一步提升
势；另一方面，同时在去库存的大环境下，房企对
近年来，持续的政策调控和日益高企的土地价行业中长期发展保持谨慎态度，以房地产企业新开
格压缩了行业内中小企业的生存空间，行业集中度工面积和土地购置面积为代表的房地产开发指标
不断提高，行业竞争的重心逐步倾向于资本实力及均在不同程度上延续了下降趋势，房地产开发投资
品牌影响力。根据克而瑞信息集团联合中国房地产速度继续下降。受以上两方面的作用影响，房地产
测评中心发布的《2015年中国房地产企业销售市场供求差增速有所收窄，但在房地产投资速度仍
TOP100排行榜》显示，2015年全国行业排名前20大于去化速度的前提下，无法从根本上扭转市场供
房企集中度同比增加 0.03个百分点至22.82%；
需失衡、库存量加大的局面，未来市场仍将以去库
TOP50房企则从31.15%上升至31.74%，小幅增加存为主基调。截至 2015年末，商品房待售面积
了0.59个百分点；TOP100房企则大幅增加1.86个71,853万平方米，同比增长15.58%，增速较上年收
百分点至39.64%。从行业发展趋势来看，资本实力窄10.54个百分点，其中，住宅待售面积增加1155
较强、具有品牌影响力的大中型房地产企业和具有万平方米，办公楼待售面积增加128万平方米，商
独特优势的房地产公司能够在整合中占据优势和业营业用房待售面积增加458万平方米。截至2016
主动地位，通过兼并收购等方式逐步扩大市场份年6月末，商品房待售面积71,416万平方米，同比
额，综合实力将有望得到进一步提升，行业集中度增长8.64%，增速较上年收窄 12.14个百分比，其
将持续上升。
中，住宅待售面积增加764.44万平方米。此外，随
从行业集中度看，销售额方面，除 2015年行着房地产区域市场继续分化，一线城市和二线热点
业前十的集中度出现微降外，整体呈上升趋势，表城市出现量价齐升的局面，同时一般二线城市以及
面近年来在行业竞争不断加剧的情况下，一线房企三四线城市去库存压力继续加大，价格亦难以上
依靠自身的资金、规模、品牌等优势，不断增加市行，应关注房地产市场去化情况的区域差异。
场份额；销售面积方面，集中度逐年呈增长的态势，但每年的集中度仍明显低于销售额的集中度，一方面是由于一线房企的销售大多集中于一线、二线城市，随着土地成交价格的增长，销售额逐渐增加；
另一方面得益于一线房企长期经营所形成的品牌
优势所带来的溢价。2015年，国内前十、二十、五
十房企销售额集中度的增速明显低于销售面积集
10 四川蓝光发展股份有限公司
公开发行2016年公司债券（第二期）信用评级报告
中度的增速，表明一线房企逐步将业务分散到除一 标均有所下降，区域布局逐渐分散且更趋合理，有线城市等热门市场以外区域。 助于分散单一城市房地产市场及政策风险。
表4：2013～2015国内房企销售额集中度 表6：2013～2016.H1蓝光发展房地产运营部分指标
||||
|-|-|-|
|2013|2014|2015|

||||||
|-|-|-|-|-|
||2013|2014|2015|2016.H1|
|成都市销售面积占比|68.82|46.33|43.19|39.51|
|成都市销售金额占比|75.13|52.00|43.51|32.67|
|年末成都市在建面积|66.38|40.11|45.21|46.41|
|占比|||||
|进入城市数量|13|14|15|16|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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|-|-|-|
|2013|2014|2015|

TOP10企业 8.62% 10.44% 11.31%
拓宽融资渠道，改善资本结构，提升品牌影
|||||
|-|-|-|-|
|TOP20企业|11.46%|13.65%|14.62%|

响力
TOP50企业 15.88% 18.72% 19.94%
|||||
|-|-|-|-|
|TOP100企业|-|22.30%|24.65%|

表7：2013～2016.H1公司营业收入分板块情况 从在建项目区域分布来看，近年来公司在坚持单位：亿元 深耕四川、重庆等西部区域的同时，亦加大了全国
||||||
|-|-|-|-|-|
|业务板块|2013|2014|2015|2016.H1|
|房地产销售|84.01|137.72|160.77|42.01|
|医药|3.75|3.96|4.47|2.42|
|其他业务收入|6.62|11.50|10.74|4.33|
|合计|94.37|153.18|175.98|48.76|

资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
京、无锡、长沙、武汉和南昌在建项目建筑面积占比分别为10.63%、7.87%、7.04%、6.57%、4.29%、房地产开发运营
4.19%、3.31%、2.65%和0.45%。总体来看，公司目前公司房地产业务范围主要布局于以成都
目前在建项目中位于成都市和重庆市区域占比仍为重点的成都区域、以重庆、昆明为重点的滇渝区
较大，但近年来随着在西部以外区域的拓展力度的域、以北京为中心的北京区域、以苏州、南京为重
加强，其在建项目的区域布局有所分散。
点的华东区域和以合肥、武汉、南昌等城市为重点
图4：截至2016年6月末公司在建项目区域分布的华中区域，覆盖成都、重庆、昆明、北京、青岛、
苏州、南京、无锡、合肥、武汉、南昌、长沙等多
个城市。形成了主流刚需住宅产品“COCO”系列，
伴随着产业政策调整，公司加快自刚需向改善性产
品转型，并推出了“雍锦”、“森林”、“公园”三类改
善产品。以及玉林生活广场、蓝色加勒比广场、金
荷花、花天锦地等社区商业。
从项目运作情况来看，公司根据房地产市场环
境变化及自身发展情况，合理调整项目开发节奏。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
近三年公司开发项目面积有所波动，新开工节奏有
从项目销售情况来看，近年来凭借较强的区域所放缓，新开工面积呈下降趋势。2013~2015年和
优势，契合市场需求的产品定位，公司房地产销售 2016年上半年公司在建面积分别为 466.69万平方
面积及销售金额持续保持增长。2013~2015年公司米、577.23万平方米、538.44万平方米和646.74万
实现房地产销售面积193.64万平方米、217.81万平平方米；新开工面积分别为345.13万平方米、340.51
方米和215.68万平方米，近三年年均复合增长率为万平方米、266.54万平方米和129.45万平方米。较
5.54%；同期签约销售金额分别为 162.09亿元、大在建和新开工规模给公司未来业绩的提升提供
166.67亿元和182.48亿元，近三年年均复合增长率了较好保障。但中诚信证评也关注到较大的开发体
为6.10%。从销售区域分布来看，2013~2015年四量对其未来的融资能力以及资金调配能力提供了
川省贡献销售金额占比分别为85.86%、61.09%和更高要求。
48.67%，其中成都市贡献销售金额占比分别为表8：2013～2016.H1公司开工及竣工情况
75.13%、52.00%和43.51%；重庆市贡献销售金额单位：万平方米、个
占比分别为6.87%、14.45%和7.78%；北京、嘉兴、
|||||
|-|-|-|-|
|2013|2014|2015|2016.H1|

在建面积 466.69 577.23 538.44 646.74
7.27%、24.47%和43.54%。总体来看，目前公司来
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目数量|23|25|32|39|

新开工面积 345.13 340.51 266.54 129.45
自于四川省和重庆市销售占比逐年下降，区域布局
||||||
|-|-|-|-|-|
|竣工面积|162.87|230.00|291.61|25.71|

注：按照土地权属关系统计。
分别为114.53万平方米和105.06亿元。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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表9：2013～2016.H1公司业务运营情况 武汉、南昌、苏州、南京、合肥和北京，储备项目单位：亿元、万平方米 规划建筑面积占比分别为12.25%、11.87%、7.22%、
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2013|2014|2015|2016.H1|

销售面积 193.64 217.81 215.68 114.53
将在现有全国化布局基础上，继续深耕已进入的成
||||||
|-|-|-|-|-|
|销售金额|162.09|166.67|182.48|105.06|

结算面积 124.83 161.92 186.40 48.74
合肥和北京等重点城市。
||||||
|-|-|-|-|-|
|结算金额|81.85|135.73|160.77|40.34|

注：不含合作项目。
此外，公司还将持有部分物业对外出租，主要资料来源：公司提供，中诚信证评整理
包括电脑城、高盛、郁金香、时代华章等社区商业，从项目结算来看，得益于待结算资源的持续增
业态包括商铺、写字间、停车场以及商业会所。截长，近年公司结算面积及结算金额保持增长。公司
至 2016年 6月末，公司合计持有经营性物业面积2013~2015年结算面积分别为 124.83万平方米、
30.96万平方米，整体出租率达到84%。2013~2015161.92万平方米和186.40万平方米；结算金额分别
年以及 2016年1~6月公司分别实现物业租赁收入为81.85亿元、135.73亿元和160.77亿元。从结算
1.51亿元、1.65亿元、1.42亿元和0.71亿元，租金项目区域分布来看，由于房地产开发企业项目结算
收入较为稳定。公司物业管理业务主要经营主体为一般滞后于项目销售，且 2013年以前公司进入其
四川嘉宝资产管理集团有限公司，其旗下拥有2家他区域的投资体量不大，故近三年公司结算收入绝
全国物业管理一级资质的物业公司。截至2016年6大部分仍来自于四川省和重庆市。2013~2015年四
月末，公司物业管理项目有120个，物业管理面积川省及重庆市贡献结算金额占比分别为96.94%、
达 2,271.2万平方米，服务的项目区域以成都地区92.03%和76.94%，其中成都市贡献结算金额占比分
为主。2013~2015年以及2016年1~6月，公司物业别为68.30%、83.82%和52.16%。2016年1~6月，
管理收入分别为2.12亿元、2.85亿元、3.22亿元和公司结算面积和结算金额分别为 48.74万平方米和
2.04亿元。
40.34亿元。
医药制造
表10：2013～2016.6公司土地储备和新增项目情况
公司医药制造业务主要包括其旗下的成都迪单位：个、万平方米
康药业有限公司、重庆迪康长江制药有限公司、成
||||||
|-|-|-|-|-|
||2013|2014|2015|2016.6|
|新增项目数|18|11|15|6|
|新增土地储备面积|273.08|155.71|279.86|112.78|

土地储备总面积 524.47 380.07 425.06 553.63
生物医用器械为核心的产业基础，并不断加强医药注：新增土地储备面积为地上规划面积，土地储备面积为未开工的
营销渠道下沉以及药品的研发和引入。公司药品安地上规划面积。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 斯菲、安可妥、通窍鼻炎颗粒等 14个品种以及生土地储备方面，近年公司在继续巩固成都、重
物医用材料可吸收医用膜、可吸收螺钉两个品种被庆等西部区域的项目拓展的同时，亦加大了对合
列入 2015年成都市地方名优产品推荐目录。
肥、苏州、无锡等长三角地区、以北京为中心的环
2013~2015年公司医药板块分别实现营业收入 3.75渤海区域、以长沙、武汉为中心的中部区域的项目
亿元、3.96亿元和4.47亿元，收入规模较为稳定。
拓展。截至 2016年 6月末，公司合计拥有土地储
此外，公司通过旗下控股子公司四川蓝光英诺备项目19个，规划建筑面积合计约 553.63万平方
生物科技股份有限公司（以下简称为“四川英诺”）米。从储备项目区域分布来看，公司继续保持在成
积极与四川大学华西医院合作探索 3D生物打印行
都、重庆等西部地区的区域优势，成都和重庆期末
业。目前四川英诺已与四川大学华西医院就项目研
土地储备项目规划建筑面积占比分别为42.17%和
发合作事宜签署了《战略合作框架协议》，并基本
12.08%；其他储备项目所在城市分别为昆明、南充、
确定首期投资用于项目研发涉及的技术开发、软件
13 四川蓝光发展股份有限公司
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开发、产品研发等方面，首期投资金额不超过5,000 内部管理
万元。同时，四川英诺引入合伙人制度，实现技术 在内部管理与控制方面，公司在项目开发运研发和产业化运营的良好互通，并加速推动公司3D 营、财务管理、募集资金管理、信息披露及内部审生物打印开发和产业化进程。 计等方面建立了一系列的规章制度。
总体来看，作为起步于成都的房地产企业，蓝 在项目开发运营方面，公司制定了《项目投资光发展经过多年发展，在房地产开发规模、年销售 开发一体化控制体系管理办法》、《招标投标管理制金额、品牌效应等方面在成都市内名列前茅，成都 度》、《销售过程管理制度》、《销售回款管理制度》、本土优势显著。同时，近年来蓝光发展在保持成都 《工程成本管理》等一系列贯穿项目采购、开发、地区竞争优势的同时扩大在全国布局，业务规模扩 销售、成本控制等规章制度。
张迅速，销售及结算收入规模持续增长，区域布局 在募集资金管理方面，公司对募集资金存储、进一步分散，更趋合理。但同时，我们也关注到， 使用、变更、监督和责任追究等内容进行明确规定，较大规模的在建及储备项目的持续推进以及未来 其中募集资金应当存放于经董事会批准设立的专新增土地储备需求，或将给其带来一定的资金压 项账户集中管理，且使用应通过申请、分级审批、力。 风险控制及信息披露等程序，公司董事会应当每半年度全面核查募投项目的进展情况，对募集资金的管理
存放与使用情况出具《公司募集资金存放与实际使治理结构 用情况的专项报告》。
公司根据《公司法》、《证券法》等法律和《公 在财务管理方面，公司贯彻执行国家统一的财司章程》的规定，设立了股东大会、董事会、监事 务会计制度，加强财务管理和经济核算，按照《会会、管理层等规范的法人治理结构，制定了股东大 计法》、《企业会计准则》等有关规定，并结合公司会、董事会、监事会议事规则及董事长、总裁工作 实际情况制定了财务管理制度。该制度从公司内部细则，并充分发挥独立董事的监督职能。公司三会 财务管理的基础工作、流动性资产的管理、费用管之间职责权限清晰，董事会与管理层之间分工明 理、营业收入、利润及利润分配的管理、资产减值确，股东大会为公司的权利机构，董事会根据其授 准备与财务核销、会计档案管理及会计工作交接管权履行决策制度，监事会起到了对公司决策层和经 理等几个方面对公司财务进行规范。
营管理层实行监督的职能。 在信息披露方面，公司应在规定的时间内、在公司现任董事会共9名成员组成，其中独立董 规定的媒体上、以规定的方式向社会公众公布所有事3名，董事会人数和人员构成符合《公司法》、《证 可能对公司股票价格产生较大影响的信息、证券监券法》、《公司章程》等法律、法规和规范性文件的 管部门要求披露的信息、以及公司认为应当披露的要求，董事会下设审计委员会、提名委员会、薪酬 信息，并送达证券监管部门。公司董事会秘书负责与考核委员会、战略与发展委员会四个专业委员 组织协调公司信息披露事项，包括建立信息披露制会，各委员会制定了专门的实施细则并严格按此开 度、接待来访、回答咨询、向投资者提供公司公开展工作，为公司的经营管理发挥了专业性作用。监 披露的资料、准备和向上海证券交易所递交信息披事会由3名成员组成，其中职工代表监事1名，对 露文件、与新闻媒体联系刊登披露的信息等。
公司财务报告、资产情况、高级管理人员履行职责 在内部控制方面，公司内部控制评价工作由公及其他重大事项进行监督并发表意见，发挥监事会 司董事会、内控小组牵头组织，由公司审计部门、监督管理的作用，有效降低了公司的经营风险，维 企管部门及其他职能部门、外部独立顾问机构等组护了公司及股东的合法权益。 成评价工作小组，依据企业内部控制规范及评价指
引组织开发内部控制评价工作。
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总体看，公司较为全面的规章制度，健全的治 通过并购促进产业发展，打造3D生物打印产业链。
理结构和内控体系，能够保证其各项运作更趋规范 （2）引进潜力药品，提升营销核心竞争力，重点化和科学化，为公司持续发展奠定良好基础。 在消化道领域、大病种特效新药等方向持续引进新产品。（3）巩固现有主力产品市场份额，优化产品战略规划
结构，保持安斯菲、膜、螺钉等重点产品的稳定业公司采用“1+2产业布局”，即打造以房地产开
绩并稳步扩大市场份额，逐步淘汰缺乏市场竞争力发为核心主业，以现代服务业、生物医药为两大创
的产品，从而优化产品结构。
新支柱产业。
总体看，公司根据其自身经营实际制定的战略房地产业务未来战略包括以下几个方面：（1）
规划稳健清晰，其发展战略有望逐步实现。
投资聚焦主流城市，深耕高潜力区域。公司将在现
财务分析
有全国化布局基础上，深耕已进入的成都、重庆、
昆明、北京、青岛、武汉、长沙、合肥、苏州等重 下列财务分析基于公司提供的经信永中和会点城市。其中成都大本营将持续保持市场占有率领 计师事务所审计的，并出具标准无保留意见的先地位，新入城市力争进入行业排名前列。（2）以 2013~2014年度模拟备考财务报表审计报告、2015改善型为重心，丰富产品线布局，走差异化竞争路 年度财务审计报告和未经审计的 2016年 6月财务线。基于市场变化，公司着重把握细分客户市场， 报表。
在原有产品线基础上，研发新的改善型产品，拓展
资本结构
产品及客群覆盖面；实施精装修策略，根据不同产
近年来公司资产规模呈快速增长态势，品线配备不同的精装标准，实现产品与客户需求的
2013~2015年末公司总资产分别为 428.10亿元、完美对接，提升差异化竞争能力。（3）把握商业地
499.10亿元和 562.44亿元，年均复合增长率达产发展趋势，形成蓝光商业核心竞争力。在商业地
14.62%。同时，业务规模的扩张使得公司外部融资产方面，公司将把握体验式商业、社区商业、商业
需求显著上升，公司负债规模亦呈快速增长态势，旅游发展方向，打造具有蓝光特色的商业产品线。
近三年分别为 378.11亿元、428.31亿元和 448.93（4）把握地产基金化趋势，探索未来蓝光商业模
亿元，年均复合增长率达8.96%。自有资本方面，式；公司以“互联网+地产+金融”为创新方向，推动
受益于股票增发和利润留存等，2013~2015年末公公司商业模式创新。
司所有者权益合计分别为49.99亿元、70.79亿元和现代服务业未来发展战略主要包括：（1）坚决
113.51亿元，年均复合增长率50.69%。财务杠杆方推进“平台化”发展。公司持续构建“双O2O”平台，
面，近年公司业务规模快速扩张，对财务杠杆利用以物业服务 O2O平台形成黏性，改造传统物业服
较充分，资产负债率处于较高水平。2013~2015年务，提升盈利能力；打造“社区电子商务”O2O平台，
末，公司资产负债率分别为88.32%、85.82%和整合全国化社区资源，提供差异化大宗电商服务；
79.82%；净负债率分别为270.88%、207.23%和整合社区周边一公里商家，线上服务货币化。与此
109.16%，与房地产上市公司相比处于较高水平。
同时，公司计划通过“互联网+”服务模式创新，以
物业服务的大数据平台，不断的整合服务资源、金
融资源，丰富服务内容，形成独特商业模式。（2）
以平台化为基础，有序推进规模化：在规模化发展
上，公司将在充分考虑平台的应用和拓展的基础上
收购物业项目，整合资源要素，有序推进规模化。
生物医药业务未来发展战略包括以下几点：
（1）加大投入力度，聚焦3D生物打印研发，同时
15 四川蓝光发展股份有限公司
公开发行2016年公司债券（第二期）信用评级报告
图5：2013～2016.6公司资本结构
流动性
2013~2015年公司非流动资产分别为 65.27亿元、68.55亿元和67.73亿元，占期末总资产的比重分别为15.25%、13.73%和12.04%。其中投资性房地产为非流动资产的主要构成部分。投资性房地产主要为用于出租的房屋、建筑物，公司对投资性房地产采用公允价值模式进行后续计量。2013~2015年公司投资性房地产净额分别为38.62亿元、37.64亿元和37.82亿元，其中2013年末公司投资性房地资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
产净额较上一年末减少11.96%，主要由于公司将原从债务规模来看，公司业务发展对外部融资的
作为投资性房地产核算的自持物业对外销售；公司依赖程度较高，其债务规模呈现一定波动趋势。
将准备拆除并重新开发的投资性房地产五块石B座2013~2015年公司总债务分别为169.63亿元、198.51
转为存货核算所致。
亿元和179.76亿元，年均复合增长率为2.94%。债
在项目开发及储备规模持续扩大的带动下，公务期限结构方面，2013~2015年末，公司长短期债
司近年来流动资产规模呈快速增长态势。
务比（短期债务/长期债务）分别为 0.62倍、1.70
2013~2015年末，公司流动资产分别为362.83亿元、倍和0.94倍，其债务期限结构有待优化。
430.56亿元和 494.71亿元，年均复合增长率达图6：2013～2016.6公司债务结构分析
16.77%，占同期末资产总额的比重分别为84.75%、、86.27%和87.96%。从流动资产的结构来看，公司流动资产主要由存货和货币资金构成，两项合计占流动资产的比重基本保持在90%左右，在同行业中处于合理水平。
表11：2013～2016.6公司流动资产分析
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2013|2014|2015|2016.6|

流动资产/总资产 84.75%86.27%87.96%89.29%
||||||
|-|-|-|-|-|
|存货/流动资产|82.63%|78.25%|79.42%|81.54%|

截至2016年6月末，公司总资产636.92亿元， 货币资金/流动资产 9.43%12.03%11.29%9.93%
||||||
|-|-|-|-|-|
|（存货+货币资金）/|||||
||92.06%|90.28%|90.71%|91.47%|
|流动资产|||||

资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
公司总债务 229.66亿元，较上年末上升27.75%， 存货方面，近两年公司业务拓展迅速，在建项长短期债务比为1.16倍。自有资本方面，截至2016 目的持续推进使其存货余额增长较快。2013~2015年6月末，公司所有者权益合计为112.73亿元，较 年末公司存货净额分别为299.80亿元、336.89亿元上年末下降0.69%。公司财务杠杆比率有所上升， 和392.88亿元。从存货构成来看，近年在公司快速 2016年 6月末资产负债率和净负债率分别为 周转经营策略的带动下，其年末存货中完工项目的82.30%和153.64%。 开发成本占比相对较低。2015年末公司存货中完工总体来看，近年来公司业务规模的快速扩张使 项目的开发成本和在建项目的开发成本占比分别
得公司资本支出较大，外部融资需求显著，财务杠 为20.42%和79.39%。较大规模的在建项目在给公
杆比率处于行业较高水平。同时，公司目前短期债 司未来经营业绩的保持提供保障的同时，亦给其后
务占比较高，面临较大的短期偿债压力，公司债务 续开发资金提出了较高要求。
期限结构有待调整。
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表12：2013～2015年公司存货结构分析 表14：2013～2016.6公司部分流动性指标单位：亿元 单位：亿元
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|-|-|-|-|
||2013|2014|2015|
|存货|299.80|336.89|392.88|
|已完工开发产品|37.79|49.93|80.23|
|已完工开发产品/存货|12.61%|14.82%|20.42%|
|在建开发产品|261.39|286.33|311.89|
|在建开发产品/存货|87.19%|84.99%|79.39%|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
总体来看，受短期债务规模大幅提升影响，公周转率方面，公司房地产项目以刚需、改善型
司年末手持货币规模对其短期债务覆盖程度不佳。
住房为主，并坚持“快周转”的开发经营策略，其资
但考虑到近年公司坚持快周转的经营策略，以及较产周转速度与同行业房地产上市公司相比，处于中
大规模的在建及可售资源，可对短期债务偿还提供等偏上水平。2013~2015年公司存货周转率分别
一定保障。
0.32次、0.33次和0.34次，同期总资产周转率分别
为 0.28次、0.33次和 0.33次。公司存货和总资产
盈利能力
周转速度均有所上升。 图7：2013～2016.6公司收入成本分析
表13：2013～2015年公司周转率相关指标
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|-|-|-|-|
||2013|2014|2015|
|存货周转率（次/年）|0.32|0.33|0.34|
|总资产周转率（次/年）|0.28|0.33|0.33|

入的比重有所下降，近三年分别为10.50%、9.86% 偿债能力
和9.60%。 近年来公司的债务规模呈快速增长态势，截至表15：2013～2016.6公司三费分析 2015年末总债务为 179.77亿元，近三年年均复合
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2013|2014|2015|2016.6|

销售费用（亿元） 4.58 6.80 7.51 3.42
229.66亿元，较上年末上升27.75%，债务长短期债
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用（亿元）|4.00|5.61|6.17|3.32|

财务费用（亿元） 1.33 2.68 3.22 0.94
大，其债务期限结构有待优化。
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费合计（亿元）|9.91|15.09|16.89|7.68|

营业总收入（亿元） 94.37 153.18 175.98 48.76
图9：2013～2016.H1公司EBITDA变化及其构成
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费收入占比（%）|10.50|9.86|9.60|15.76|

资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业
务利润、资产减值损失和公允价值变动收益构成。
2013~2015年公司经营性业务利润分别为 8.46亿
元、18.68亿元和20.99亿元，在营业收入规模扩大
及三费收入占比下降的带动下，2015年公司经营性
业务利润大幅提升。公司资产减值损失主要为存货
减值损失，2013~2015年分别为1.54亿元、3.20亿 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
元和4.52亿元。公允价值变动收益主要是投资性房 从获现能力来看，公司EBITDA主要由利润总地产公允价值变动所致，2013~2015年分别为 0.72
额构成，2013~2015年EBITDA分别为10.00亿元、亿元、-2.00亿元和-1.25亿元。综上，公司2013~2015 17.44亿元和18.89亿元，与其利润规模变化趋势基年取得利润总额 8.08亿元、13.91亿元和 15.01亿 本一致。同期，公司偿债能力指标有所好转，近三元；净利润分别为 5.50亿元、8.91亿元和 9.54亿 年总债务/EBITDA分别为16.95倍、11.38倍和9.52元。同期，公司所有者权益收益率分别为11.01%、 倍；EBITDA利息保障倍数分别为0.70倍、0.75倍12.59%和8.41%。 和1.06倍，考虑到公司持续增长的收入规模和较大规模的在建及可售项项目可对其债务的偿还提供图8：2013～2016.6公司利润总额结构分析
保障。
表16：2013～2016.6公司部分偿债指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2013|2014|2015|2016.6|
|EBITDA（亿元）|10.00|17.44|18.89|1.93|
|总债务/EBITDA（X）|16.95|11.38|9.52|59.58|
|经营活动净现金流/总|||||
||-0.26|0.10|0.08|-0.30|
|债务（X）|||||
|EBITDA利息保障倍数|||||
||0.70|0.75|1.06|0.18|
|（X）|||||

经营活动净现金流利
-3.06 0.82 0.80 -3.19息保障倍数（X）
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|88.32|85.82|79.82|82.30|

总体来看，尽管受房地产行业利润整体回落， 总资本化比率（%） 77.24 73.71 61.30 67.08
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|67.73|50.99|44.88|48.59|

资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
年营业毛利率有所波动，但公司营业收入持续保持
财务弹性方面，作为A股上市公司，公司与多
增长，待结算资源规模较大，为其未来经营业绩的
家商业银行，信托、资产管理公司等非银行金融机
保持提供保障。
构保持良好的合作关系，同时可通过股权、发行债
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券等方式在资本市场融资。截至 2016年 6月末，
公司取得银行授信总额度为289.46亿元，其中未使
用授信额度为190.78亿元，具备一定的财务弹性。
或有负债方面，截至 2016年 6月末，公司对
外担保余额为 9.31亿元，占所有者权益比率为
8.26%,或有负债风险较小。
总体来看，公司高周转的经营模式对财务杠杆
依赖程度较高，且随着土地储备及项目开发规模的
快速增长，公司未来将面临一定资本支出压力。但
考虑到公司持续增长的收入规模、较强的区域优
势、逐渐分散的区域布局以及资产重组事项的顺利
完成，公司未来经营业绩仍有较大的提升空间，亦
可对其债务的偿还形成保障。
结论
综上，中诚信证评评定四川蓝光发展股份有限
公司主体信用等级为AA，评级展望为稳定；评定
“四川蓝光发展股份有限公司公开发行2016年公司
债券（第二期）”信用等级为AA。
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关于四川蓝光发展股份有限公司
公开发行2016年公司债券（第二期）的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本次债券信用级别有效期内或者本次债券存续期内，持续关注本次债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本次债券偿债保障情况等因素，以对本次债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本次债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后2个月内完成该年度的定期跟踪评级。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本次债券有关的信息，如发生可能影响本次债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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附一：四川蓝光发展股份有限公司股权结构图（截至2016年6月30日）
杨铿
||
|-|
|控股95.04%|

深圳市平安创新资本有限责任公司 蓝光投资控股集团有限公司
杨铿
（注册资本 4,000,000,000元） （注册资本100,800,000元）
||
|-|
|控股53.57%|

|||
|-|-|
|持股5.60|%|

尚未解禁股
|||
|-|-|
||四川蓝光发展股份有限公司（注册资本2,136,106,339 元）|
|持股 28.87%||

（注册资本 1,065,282,773元）
成都迪康药业有限公司 控股100%
（注册资本3000万元）
||
|-|
|控股100%|
|持股19.50%|

（注册资本4615万元）
||
|-|
|控股57.14%|

||
|-|
|持股42.86%|

||
|-|
|控股66.67%|

||
|-|
|持股33.33%|

||
|-|
|持股23.44%|

||
|-|
|控股51.76%|

||
|-|
|持股48.21%|

||
|-|
|持股12.27%|

（注册资本16135万元）
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附二：四川蓝光发展股份有限公司组织结构图（截至2016年6月30日）
股东大会
董事会
监事会
战略委员会 提名委员会 薪酬与考核委员会审计委员会
董事长
董事长办公室
总裁
首席财务官
常务副总裁 监事会主席
董事会秘书 首席互联网创新官
董事会办公室 资本并购及管理中心 战略及品牌中心 人力资源中心 财务预算中心 资金管理中心 互联网创新中心 审计法务中心
|||
|-|-|
|人居蓝光板块 蓝光地产集团总裁大财务体系 首席财务官 大经营体系 大生产体系 大基础体系高级副总裁 首席资金运营官 投资副总裁 营销副总裁 运营副总裁 生产副总裁总裁助理资金管理中心 财务管理中心 预算成本中心 项目投资中心 营销CRM中心 产品研究院 运营管理中心 招标采购中心 工程技术中心 人力行政中心华东区域 华中区域 北京区域 成都区域 滇渝区域 商业经营管理集团 装饰景观公司 现代服务业集团董事长 董事长 董事长 董事长 董事长苏 州 公 司 无 锡 公 司 南 京 公 司 上 （ 筹 ）海 公 司 长 沙 公 司 武 汉 公 司 合 肥 公 司 南 昌 公 司 北 京 公 司 天 （ 筹 ）津 公 司 青 岛 公 司 济 （ 筹 ）南 公 司 成 都 分 公 司 南 充 公 司 郑 州 公 司 重 庆 公 司 昆 明 公 司 商 业 中 心 经 营 管 理 公 司 街 区 商 业 经 营 管 理 公 司 酒 店 经 营 管 理 公 司 文 化 旅 游 经 营 管 理 公 司 景 观 公 司 装 饰 公 司 商 业 管 理 事 业 部 电 商 运 营 事 业 部 写 字 楼 经 营 管 理 中 心 各 城 市 公 司|生命蓝光板块 蓝光生命科技集团3D生物打印板块 医药板块四川英诺生物科技股份成都迪康药业有限公司有限公司3 印D 究产生 院业物 研打 迪 康 迪 康 迪 康 拉 萨 迪 康制 中 医 迪 长药 科 贸 康 江|

|||||
|-|-|-|-|
||迪康中科||迪 拉康 萨医 迪贸 康|
|迪康制药||迪康中科|迪康医贸|

||||
|-|-|-|
|苏州公司|无锡公司|南京公司|

|||||
|-|-|-|-|
|长沙公司|武汉公司|合肥公司|南昌公司|

|||||
|-|-|-|-|
|北京公司|天津公司（筹）|青岛公司|济南公司（筹）|

||||
|-|-|-|
|商业中心经营管理公司|街区商业经营管理公司|文酒 化店 旅经 游营 经管 营理 管公 理司 公司|

|||
|-|-|
|景观公司|装饰公司|

||||
|-|-|-|
|商 电业 商管 运理 营事 事业 业部 部|写字楼经营管理中心|各城市公司|

附三：四川蓝光发展股份有限公司主要财务数据及指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2013|2014|2015|2016.6|

货币资金 342,260.81 518,019.00 558,573.00 564,624.00
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收账款净额|67,512.04|31,275.35|37,588.28|50,332.86|

存货净额 2,998,000.43 3,368,917.64 3,928,811.73 4,637,588.31
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动资产|3,628,281.01|4,305,551.04|4,947,081.88|5,687,256.82|

长期投资 42,676.83 43,702.98 46,402.24 42,933.33
||||||
|-|-|-|-|-|
|固定资产合计|481,621.74|494,845.10|497,678.76|483,572.80|

总资产 4,280,991.83 4,991,044.92 5,624,392.99 6,369,217.64
||||||
|-|-|-|-|-|
|短期债务|647,295.02|1,248,667.42|873,317.00|1,230,958.96|

长期债务 1,048,964.47 736,402.51 924,396.18 1,065,625.76
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|1,696,259.49|1,985,069.93|1,797,713.17|2,296,584.72|

总负债 3,781,135.26 4,283,126.47 4,489,281.06 5,241,960.09
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|499,856.57|707,918.44|1,135,111.93|1,127,257.55|

营业总收入 943,727.28 1,531,803.91 1,759,836.12 487,577.22
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费前利润|183,686.55|337,749.01|378,796.01|89,314.56|

投资收益 1,767.60 4,232.93 -857.96 -780.09
||||||
|-|-|-|-|-|
|净利润|55,044.25|89,144.92|95,424.20|1,688.42|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 100,088.34 174,379.07 188,871.27 19,273.04
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|-436,666.72|190,887.07|143,044.14|-342,937.57|

投资活动产生现金净流量 -153,224.69 -31,221.08 -25,460.59 -9,611.81
||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|645,832.74|6,034.44|-68,183.68|358,403.90|

现金及现金等价物净增加额 55,941.33 165,700.43 49,399.87 5,854.52
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2013|2014|2015|2016.6|

营业毛利率（%） 26.05 30.59 29.65 26.59
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|11.01|12.59|8.41|0.30|

EBITDA/营业总收入（%） 10.61 11.38 10.73 3.95
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.24|0.27|0.30|0.26|

经营活动净现金/总债务（X） -0.26 0.10 0.08 -0.30
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|-0.67|0.15|0.16|-0.56|

经营活动净现金/利息支出（X） -3.06 0.82 0.80 -3.19
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|0.70|0.75|1.06|0.18|

总债务/EBITDA（X） 16.95 11.38 9.52 59.58
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|88.32|85.82|79.82|82.30|

总债务/总资本（%） 77.24 73.71 61.30 66.78
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|67.73|50.99|44.88|47.88|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、其他非流动负债实为计息债务，故将其调整至长期债务及相关指标计算；
3、2016年6月末经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务、总债务/EBITDA以及所有者权益收益率经年化
处理。
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附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资|

固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
||
|-|
|短期债务=短期借款++交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债|

长期债务=长期借款+应付债券
||
|-|
|长短期债务比=短期债务/长期债务|

总债务=长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务=总债务-货币资金|

三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入|

EBIT率=EBIT/营业总收入
||
|-|
|三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入|

所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
||
|-|
|流动比率=流动资产/流动负债|

速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
||
|-|
|存货周转率=营业成本/存货平均余额|

应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
||
|-|
|总资产周转率=营业收入/总资产平均余额|

资产负债率=负债总额/资产总额
||
|-|
|实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）|

总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））|

EBITDA利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
||
|-|
|净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益|

经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
|||
|-|-|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|

A 债券信用质量较高，信用风险较低
|||
|-|-|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|

BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
|||
|-|-|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|

CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
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|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|

C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
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|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
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|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
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|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
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|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
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|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
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|正面|表示评级有上升趋势|

负面 表示评级有下降趋势
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|稳定|表示评级大致不会改变|

待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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公开发行2016年公司债券（第二期）信用评级报告