务的盈利空间，公司营业毛利率同比下降7.83
个百分点至40.58%。
水电业务的季节性和周期性。公司水电装机占
比较高，截至 2017年末，公司控股水电装机
容量占控股总装机容量的52.88%。受天气和水
文条件等影响，水电业务具有明显的季节性和
不确定性，或将对公司的盈利能力造成一定影
响。
2 国投电力控股股份有限公司
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 国投电力控股股份有限公司
乡居民生活用电继续保持快速提升，当期增长行业关注
7.8%。
2017年全国用电增速同比提高，服务业用电
虽然近年来我国用电需求增速有所放缓，但发量持续增长；全国发电装机结构进一步优化，
电设备装机容量仍保持较快增速，发电装机结构清新增非化石能源发电装机容量创历年新高，
洁化趋势明显。截至2017年末，全国全口径发电装煤电装机增速放缓；发电量持续快速增长，
机容量17.8亿千瓦、同比增长7.6%；其中，非化石弃风弃光问题明显改善，风电和光伏发电设
能源发电装机容量6.9亿千瓦，占总发电装机容量的备利用小时数同比提高
比重为38.7%，同比提高2.1个百分点。全国新增发电力生产行业是关系国计民生的公用事业行
电装机容量13,372万千瓦，其中，新增非化石能源业，其发展与宏观经济走势密切相关，全社会用电
发电装机8,988万千瓦，均创历年新高；同时，新增量增速一直被视作经济形势的晴雨表。2017年，全
并网风电和光伏呈现出向东、中部地区转移趋势。
国全社会用电量 6.3万亿千瓦时，全社会用电量同
具体来看，全年新增水电装机1,287万千瓦；新增并比增长6.6%，增速同比提高1.6个百分点，人均用
网风电装机1,952万千瓦，其中，东、中部地区占电量4,538千瓦时，人均生活用电量625千瓦时。
58.9%，同比提高8.8个百分点；新增并网太阳能发从电力消费结构来看，全国电力消费结构持续
电装机5,338万千瓦，同比增加2,167万千瓦，82.4%优化，2017年我国一、二、三产及城乡居民生活用
的新增装机集中在东、中部地区，同比提高19.6个电量占全社会用电量的比重分别为1.8%、70.4%、
百分点。新增煤电装机3,855万千瓦，同比减少14214.0%和13.8%1；其中，与上年相比，第三产业和
万千瓦。根据国家发展改革委、国家能源局发布的居民生活用电量比重继续分别同比提高 0.5和 0.2
《电力发展“十三五”规划（2016~2020年）》，我国将个百分点，受四大高耗能行业用电占比下拉的影响
加快煤电转型升级，积极发展非化石能源消费，按第二产业比重同比降低0.7个百分点。
照非化石能源消费比重达到15%的要求，“十三五”细分来看，2017年，我国第二产业及其制造业
期间力争淘汰火电落后产能2,000万千瓦以上，取消用电同比分别增长5.5%和5.8%，增速为2014年以
和推迟煤电建设项目1.5亿千瓦以上，到2020年全国来的最高水平。其中，国家创新发展持续发力，战
煤电装机规模将力争控制在11亿千瓦以内，占比降略性新兴产业、高技术产业、装备制造业等新兴产
至约55%；非化石能源发电装机将达到7.7亿千瓦左业快速发展，装备制造业和高技术产业用电量持续
右，占比约39%。未来非化石能源装机占比将持续快速增长，具有代表性的通用及专用设备制造业、
提升。
交通运输/电气/电子设备制造业、医药制造业用电
图1：2011年以来我国电力消费与发电装机增长情况量分别增长10.3%、10.3%和8.2%，增速均同比提
高；传统产业中的四大高耗能行业用电增长4.0%，
增速逐季回落。第三产业用电同比增长10.7%，继
续保持较快的增长速度。其中，随着部分省份大数
据综合试验区的逐步建成和投运，信息业用电量高
速增长，当期同比增长14.6%；而交通运输/仓储和
邮政业用电量同比增长13.3%，主要为电动汽车在
城市公共交通领域快速推广、电气化铁路运输快速
增长以及电商零售业等新业态的高速增长等因素
资料来源：中国电力企业联合会，中诚信证评整理
所致。随着电能替代在居民生活领域加快推进，城 从发电量来看，2017年全国全口径发电量6.42万亿千瓦时，同比增长6.5%；其中，非化石能源发
1数据参考中国电力企业联合会发布的《2017年全国电力工
电量同比增长10.0%，占总发电量比重为30.4%，
业统计快报一览表》。
4 国投电力控股股份有限公司
同比提高 1.0个百分点。全口径并网太阳能发电、 图2：2010~2017年全国6,000千瓦
并网风电、核电发电量分别增长75.4%、26.3%和 及以上电力设备利用小时数
16.5%；全口径水电发电量增长1.7%，增速同比回 单位：小时落3.9个百分点。全口径火电发电量同比增长5.2%，
增速同比提高 2.9个百分点；其中，煤电发电量同
比增长4.8%，增速同比提高3.6个百分点，煤电发
电量占总发电量比重为64.5%，同比降低 1.0个百
分点。
上网电价方面，2013年以来，国家发改委和国
务院多次下调全国燃煤发电上网电价，电价持续低
迷；2017年7月，火电上网电价在持续4年下调后，
迎来首次上调。2016年下半年以来，燃煤价格高企，
资料来源：中电联，中诚信证评整理
火电企业经营压力增加，2017年，国家发改委下发 总体来看，由于当前国内经济增速放缓，国内《关于取消、降低部分政府性基金及附加合理调整 电力供需形势显现为整体宽松，部分地区过剩，短电价结构的通知》，该通知规定自2017年7月1日 期内全社会用电量还将继续维持低速增长态势；以起，取消向发电企业征收的工业企业结构调整专项 煤炭为主的能源结构决定了燃煤发电机组在我国基金，将国家重大水利工程建设基金和大中型水库 电源结构中的主导地位，但在国家节能减排战略的移民后期扶持基金征收标准降低25%，腾出的电价 推进下，未来非化石能源占比将持续提升，火电企空间用于提高燃煤电厂标杆上网电价，缓解燃煤发 业将持续承压，其设备利用小时数也将保持较低水电企业经营困难。 平；随着国家一系列促进新能源消纳政策发挥效从电设备利用小时数看，2017年全国发电设备 力，弃风、弃光现象得到一定缓解，风电及太阳能利用小时 3,786小时，与上年大体持平。其中，受 发电利用效率有所提升。
上年高基数等因素影响，水电设备利用小时 3,579
2017年全年煤炭价格高位运行，我国火电企小时，同比降低 40小时。受电力消费较快增长、
业盈利呈现不同程度的下降；2017年光伏电水电发电量低速增长等多因素综合影响，全国火电
价及补贴双降以及电力市场改革对煤电企业设备利用小时4,209小时，同比提高23小时，其中
盈利能力的影响值得关注
煤电设备利用小时 4,278小时，同比略有提高。核
煤炭为火电行业的主要原料，占火电企业生产电设备利用小时7,108小时，同比提高48小时。2017
成本50%左右，价格变动对火电行业成本影响较年弃风、弃光问题明显改善，全国并网风电、太阳
大。2017年全年煤炭价格高位运行，截至 2017年能发电设备利用小时分别为 1,948小时和 1,204小
末，秦皇岛动力煤5,500大卡平仓价为580元/吨，时，同比分别提高 203小时和 74小时，其中，西
同比下降2.86%。此外，近年来随着我国火电技术北区域风电、太阳能发电设备利用小时分别提高
水平提升，高参数、大容量、高效机组比例不断提380小时和146小时。
高，供电煤耗持续下降。2017年，全国6,000千瓦及以上火电机组供电标准煤耗由2016年的312克/千瓦时下降至309克/千瓦时。
5 国投电力控股股份有限公司
图3：2015年1月~2017年12月秦皇岛动力煤Q5,500 投运时间执行对应的标杆电价。2018年1月1日以平仓价走势图 后投运的、采用“自发自用、余量上网”模式的分布式光伏发电项目，全电量度电补贴标准降低 0.05元，即补贴标准调整为每千瓦时0.37元（含税）。
总体来看，2017年实体经济稳中向好，全国用电需求增速回升，清洁能源装机占比进一步提高；
弃风弃电问题有所改善，风电及光伏发电设备利用小时数同比提高。2017年全年煤价高企压缩了煤电企业的利润空间，同时，电力市场改革对电力企业盈利的影响值得关注。
数据来源：Wind数据，中诚信证评整理
2013年以来，国家连续四次下调燃煤发电上网 《水电发展“十三五”规划》公布，水电装机电价，每次下调幅度大约在每千瓦时3分以内。2016 增速明显放缓，常规水电以六大水电基地建年末，国家发改委按照煤价变化周期测算电价调整 设为重点；为支持水电行业发展，国家出台水平不足以启动联动机制，经报批后，决定 2017
水电企业增值税优惠政策，装机容量超过100年1月1日暂不启动联动机制。2017年全年煤价高 万千瓦的水电站，对其增值税超过一定比例企，国家发改委下发《关于取消、降低部分政府性 部分实行即征即退，该政策将有利于水电企基金及附加合理调整电价结构的通知》，该通知规 业缓解成本压力
定自 2017年 7月 1日起，取消向发电企业征收的 2016年11月29日，国家能源局正式发布《水工业企业结构调整专项基金，将国家重大水利工程 电发展“十三五”规划》，规划指出，“十二五”期间，建设基金和大中型水库移民后期扶持基金征收标 全国新增水电投产装机容量1.03亿千瓦，年均增长准降低25%，腾出的电价空间用于提高燃煤电厂标 8.1%，截至 2015年末，全国水电总装机容量达到杆上网电价，缓解燃煤发电企业经营困难。 3.20亿千瓦，远超“十二五”预期规模2.90亿千瓦，光伏电价方面，国家发展改革委《关于发挥价 主要是常规水电站发展超预期；规划明确“十三五”格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知》（发改 期间新增大中型水电站0.38亿千瓦，抽水蓄能电站价格[2013]1638号）明确全国分三类资源区实行不 0.17亿千瓦，小水电0.05亿千瓦，到2020年末全同的光伏标杆上网电价政策。2016年，国家发改委 国水电总装机容量达到3.80亿千瓦，年均增长率降下发了《关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价 至3.5%，增速大幅放缓，一方面系目前电力行业已的通知》（发改价格[2016]2729号），自 2017年 1 经处于供给过剩的状态，另一方面也存在国内水电月1日起，一类至三类资源区新建光伏电站的标杆 开发趋于饱和的因素。规划指出继续推进大型水电上网电价分别调整为每千瓦时0.6元、0.75元、0.85 基地建设，加快抽水蓄能电站建设，同时严格控制元，分别比2016年每千瓦时下调0.15元、0.13元、 中小水电开发。
0.13元，并将根据成本变化情况每年调整一次。2017 常规水电方面，规划指出以六大水电基地建设年 12月 19日，国家发改委发布《关于 2018年光 为核心，持续打造“西电东送”能源基地；具体建设伏发电项目价格政策的通知》（发改价格规 重点为基本建成长江上游、黄河上游、乌江、南盘[2017]2196号），文中提出，降低2018年1月1日 江红水河、雅砻江、大渡河六大水电基地，加快金之后投运的光伏电站标杆上网电价，Ⅰ类、Ⅱ类、 沙江流域水电基地建设的推进速度，增加“西电东Ⅲ类资源区标杆上网电价分别调整为每千瓦时0.55 送”的规模。“十三五”期间主要规划投产的大型水电元、0.65元、0.75元（含税）。并自2019年起，纳 站主要集中在黄河上游、大渡河和金沙江水电基
入财政补贴年度规模管理的光伏发电项目全部按 地，分别规划投产 384.2万千瓦、512.73万千瓦和
6 国投电力控股股份有限公司
580万千瓦。为保障西部水电基地的发展，规划同 从电力资产的区域分布来看，目前公司水电资时要求加快配套送出工程建设以减轻弃水问题，加 产主要位于四川、甘肃和云南三省，火电资产主要强研究流域梯级联合调度以提高水能资源利用效 分布于西部内陆地区以及福建省、广西省、安徽省率，以及完善水电发展政策体系以促进水电消纳 和天津市等地，基本形成了全国布局。从收入的区等。 域分布来看，2017年来源于四川省的收入比重达到此外，为支持水电行业发展，统一和规范大型 51.77%，主要为雅砻水电发电收入，其次为福建省水电企业增值税政策，2014年3月12日，经国务 和天津市，均为火力发电业务，收入占主营业务收院批准，财政部、国家税务总局明确了大型水电企 入的比重分别为10.38%和9.83%。
业增值税优惠新政：装机容量超过100万千瓦的水 未来，公司将有序推进雅砻江流域水电开发和力发电站（含抽水蓄能电站）销售自产电力产品， 风光水互补清洁能源示范基地建设，严控国内煤电自2013年1月1日至2015年12月31日，对其增 项目开发，合理布局新能源，积极探索配售电、储值税实际税负超过8%的部分实行即征即退政策； 能、能源互联网等新业务，稳妥开拓境外投资业务。
自2016年1月1日至2017年12月31日，对其增
2017年公司水电装机无新增，杨房沟和两河值税实际税负超过12%的部分实行即征即退政策。
口水电项目建设周期较长，目前仍处于在建2017年9月，国家能源局综合司下发了征求对《关
状态。公司水电板块经营稳定，保持极强的于减轻可再生能源领域涉企税费负担的通知》意见
竞争实力，仍为公司主要盈利点
的函，该通知中规定将水电增值税率由17%下调为
截至 2017年末，公司可控水电装机容量为13%；将100万千瓦以上大型水电现行的“增值税实
1,672.00万千瓦。公司持股52%的雅砻江水电，是际税负超过12%的部分即征即退”政策延续至 2020
雅砻江流域唯一水电开发主体，该流域可开发装机年结束，2020年以后增值税率也仅提高1%。相关
容量约3,000万千瓦，截至2017年末，下游电站已政策的出台将在全国范围内鼓励水电等清洁能源
开发完毕（上游及中游目前无投产电站），雅砻江开发，在一定程度上缓解大型水电企业的税负压
水电总装机容量 1,470万千瓦，占公司控股水电总力，提高其盈利能力。
装机容量的87.92%。中游的杨房沟、两河口两座水总体来看，“十三五”期间水电装机增速将大幅
电站仍处于在建状态，预计2021年投产。2017年，放缓，常规水电以六大水电基地为建设重点；水电
受水电上网电价下降影响，公司水电业务收入共计企业增值税优惠政策将有利于水电企业缓解成本
177.43亿元，同比小幅下降1.02%。
压力。
表1：截至2017年末公司控股水电电力资产情况
|||||
|-|-|-|-|
||持股比例|装机结构|2017年发电量|
|电厂名称||||
||（%）|（万千瓦）|（亿千瓦时）|

2017年，受益于公司新建项目投产，发电量增
雅砻江水电 52.00 1,470 724.00
|||||
|-|-|-|-|
|国投大朝山|50.00|135|75.06|

国投小三峡 60.45 67 31.10业收入314.23亿元，同比增加7.98%；公司全年实
|||||
|-|-|-|-|
|合计|-|1,672|830.16|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
年末，公司可控装机容量3,162.00万千瓦，同比增 从发电设备利用小时数来看，受益于雅砻江锦长7.98%。其中，水电、火电、风电和光伏发电可 屏一、二级水电站陆续投产、锦官电源组发电能力控装机容量分别为 1,672.00万千瓦、1,375.60万千 大幅提升以及锦西水库发挥补偿效益、汛期负荷率
瓦、98.60万千瓦和15.80万千瓦，分别占可控装机 较高等因素，2017年公司水电设备利用小时数为
容量的52.88%、43.50%、3.12%和0.50%。公司电 4,965小时，同比增加 143小时，远超当年全国平
源结构以水为主、水火均衡，以水为主的电源结构 均水电利用小时数。由此，当年公司控股水电站整
具有成本优势和环保优势，抗风险能力强。 体发电量也有所增长，达830.16亿千瓦时，同比增
7 国投电力控股股份有限公司
加3.17%。 时，同比增加13.56%。受国内用电量增速放缓、电表2：2015～2017年公司控股水电业务主要经营指标 力市场竞争加剧影响，控股火电企业设备平均利用
|||||
|-|-|-|-|
|指标|2015|2016|2017|

控股装机容量（万千瓦） 1,657 1,672 1,672
上网电价方面，2017年，国家发改委自 2013
|||||
|-|-|-|-|
|设备利用小时|4,592|4,822|4,965|

全国平均水电利用小时数 3,590 3,619 3,579
平均含税上网电价同比提高5.62%至0.357元/千瓦
|||||
|-|-|-|-|
|发电量（亿千瓦时）|743.52|804.69|830.16|

时。
上网电量（亿千瓦时） 739.63 800.33 825.65
|||||
|-|-|-|-|
|平均上网电价（元/千瓦时）||||
||0.290|0.262|0.251|
|（含税）||||

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
硫、脱销装置，公司火电企业各主要运营指标不断上网电价方面 2017年，公司水电平均上网电
优化。截至2017年末，公司供电煤耗为307.10克/价为0.251元/千瓦时，同比下降0.011元/千瓦时，
千瓦时，同比下降 3.93克/千瓦时，供电煤耗低于主要系雅砻江水电锦官电源组送江苏上网电价降
全国平均水平。
价、送四川和重庆让利、市场化交易电量增大所致。
总体来看，2017年公司水电板块经营稳定，依
表4：2015～2017年公司控股火电企业主要业务指标
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|-|-|-|
|2015|2016|2017|

控股装机容量（万千瓦） 975.6 1,175.6 1,375.6得关注的是，水电业务具有明显的季节性和周期
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|-|-|-|-|
|发电量（亿千瓦时）|386.67|389.04|441.80|

上网电量（亿千瓦时） 360.67 362.34 412.59动。
|||||
|-|-|-|-|
|发电机组平均利用小时|4,105|3,701|3,543|

全国发电机组平均利用小时 4,364 4,186 4,209受益于新机组投产，2017年公司火电控股装
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|-|-|-|-|
|单位供电煤耗（克/千瓦时）|313.28|311.03|307.10|

平均含税上网电价
0.391 0.338 0.357网电价上调，火电业务收入亦有所增长 （元/千瓦时）
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
2017年7月和9月，湄洲湾电厂二期2台100
煤炭采购方面，2017年全年燃煤价格高企，公万千瓦的新机组先后投产，截至 2017年末，公司
司火电企业运营成本有所上升，2017年公司长协煤投入运营的控股火电企业为9家，火电控股装机容
到厂标煤价格（不含税）为 650.77元/吨，同比上量为1,375.60万千瓦，较上年末增加200.00万千瓦。
涨36.53%；市场煤到厂标煤价格（不含税）为568.46表3：截至2017年末公司控股火电电力资产情况
元/吨，同比上涨32.52%。全年公司煤炭采购量为
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|-|-|-|-|
||持股比例|控股装机|2017年发电量|
|电厂名称||||
||（%）|（万千瓦）|（亿千瓦时）|

靖远二电 51.22 132.00 25.08
表5：2015～2017年公司煤炭采购情况
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|-|-|-|-|
|华夏电力|56.00|120.00|46.01|

国投北部湾 55.00 64.00 28.92
|||||
|-|-|-|-|
||2015|2016|2017|
|长协煤采购数量|946|1,044|1,318|
|长协煤到厂标煤价格||||
|（不含税）|449.76|476.66|650.77|

|||||
|-|-|-|-|
|国投钦州|61.00|326.00|67.11|

国投伊犁 60.00 66.00 27.03 市场煤采购数量 824 833 881
|||||
|-|-|-|-|
|国投盘江|55.00|60.00|27.75|

|||||
|-|-|-|-|
|市场到厂标煤价格||||
||422.62|428.96|568.46|
|（不含税）||||

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
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|-|-|-|-|
|湄洲湾二期|51.00|200.00|28.53|

公司新能源业务发展加快，2017年限电问题 公司项目储备丰富，未来业务规模仍有较大有所缓解，公司风电及光伏发电量均有所增 的增长空间；但随着在建和拟建项目的后续长，但对收入及盈利的影响仍然较小 推进，公司未来或将面临一定的资本支出压2017年，公司新能源业务发展较快，截至2017 力
年末，风电可控装机容量达 98.60万千瓦，较上年 截至 2017年末，公司主要在建电力项目总装末新增30.55万千瓦；太阳能可控装机容量为15.80 机容量 659.40万千瓦，总投资额 985.71亿元，截万千瓦，较上年末新增3.00万千瓦。 至2017年末已投资363.42亿元，其中水电项目450表6：截至2017年末公司控股风电资产情况 万千瓦，火电项目 200万千瓦，风电项目9.4万千
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|-|-|-|
|电厂名称|持股比例（%）|控股装机（万千瓦）|
|国投白银风电|64.89|9.45|
|国投青海风电|51.65|9.90|
|景峡风电|64.89|10.00|
|烟墩风电|64.89|10.00|
|国投哈密三塘湖|64.89|4.95|
|国投酒泉一风电|42.18|9.90|
|国投酒泉二风电|64.89|20.10|
|国投云南风电|64.89|9.60|

国投吐鲁番风电 64.89 4.95
万千瓦，单独运行时年均设计发电量59.623亿千瓦
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|-|-|-|
|哈密淖毛湖|64.89|4.95|

国投楚雄
58.40 4.80
武定三月山 时年均设计发电量68.557亿千瓦时。两个项目规模
||||
|-|-|-|
|合计|-|98.60|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
年末，按照计划总投资金额，两河口和杨房沟水电从业务运营情况来看，风电业务方面，2017年
项目尚需分别投入409.24亿元和151.73亿元。2017限电情况有所缓解，发电量和风电设备利用小时数
年 11月，公司发布配股预案募集资金总额不超过同比显著增长。公司全年实现风电发电量 15.24亿
人民币70亿元（含70亿元）用于上述两个项目建千瓦时，同比增加71.43%；风电设备利用小时为
设，该预案已于 2018年 2月获得国务院国资委批1,759小时，同比增加 378小时。2017年，公司风
准。整体来看，公司资源储备丰富，未来随着在建电业务实现收入5.33亿元，较上年增加56.21%。
及拟建项目的投运，装机容量将进一步提升。
光伏发电业务方面，公司于 2009年开始涉足
表7：截至2017年末公司主要在建电力项目情况光伏发电业务，业务开展时间较短，发电资产规模
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|||设计装机||截至2017||
||机组||总投资||预计投|
|项目||容量（万||年末已投||
||类型||（亿元）||产时间|
|||千瓦）||资（亿元）||

北疆二期火电 200 112.00 58.72 20181,499小时，同比减少22小时。2017年，公司光伏
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|两河口|水电|300|664.87|255.63|2021|

业务实现收入 1.96亿元，同比上升32.30%，主要
杨房沟 水电 150 200.02 48.29 2021
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|广西浦北||||||
||风电|9.40|8.82|0.78|待定|
|风电||||||

合计 - 659.40 985.71 363.42 -总体来看，2017年，公司风力发电发展有所加
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
快，但整体业务规模依然较小，光伏发电规模较小 随着电源建设项目的持续推进，清洁能源规模
且增长较慢，规模和盈利能力有限，火电和水电依 将不断增加，公司电力资产结构将继续保持在较好
然是公司收入和利润的主要来源。 水平。同时，随着在建和拟建项目的增多，公司资
金需求将显著增加，未来或将面临一定的资本支出
9 国投电力控股股份有限公司
压力。 与上年持平；长期应付款为 8.48亿元，同比减少63.10%，主要是部分融资租赁款项到期偿还所致。
财务分析
从财务杠杆比率来看，公司经营情况良好，资以下财务分析基于公司提供的经立信会计师
金充沛以及自有资本实力持续提升，财务杠杆比率事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意
有所下降。截至 2017年末，公司资产负债率和总见的2015~2017年审计报告。公司财务报表均按新
资本化比率分别为70.85%和68.66%，同比分别下会计准则编制，均为合并口径数据。
降1.25和1.06个百分点。
资本结构 债务规模方面，随着公司在建项目的资金投2017年，随着多个在建项目的持续推进，公司
入，外部融资需求相应增加，截至 2017年末，公资产总额持续扩大，截至 2017年末，公司总资产
司总债务为1,329.88亿元，同比增加1.86%。从债为2,082.88亿元，同比增长2.46%。同期，公司总
务期限结构来看，截至2017年末，公司短期债务、负债为1,475.80亿元，同比增长0.69%。所有者权
长期债务分别为207.44亿元和1,122.45亿元，长短益方面，随着公司盈利的增长及留存收益的积累，
期债务比为0.18，同比下降0.03，债务期限结构进截至2017年末，公司所有者权益为 607.08亿元，
一步优化。总体来看，公司以长期债务为主的债务同比增长7.03%。
结构符合电力行业投资规模大、投资回报期长的特图4：2015～2017年末公司资本结构分析
点。
图5：2015～2017年末公司债务结构分析 2,500 亿元 74%
2,000
72%
1,200
亿元
0.370%
长期债务 短期债务
2015 2016 2017
所有者权益 资产负债率 短期债务 长期债务
长期资本化比率 总资本化比率 长短期债务比
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从资产结构来看，公司资产主要为非流动资 总体来看，近年来随着在建项目的推进，公司产，截至 2017年末，公司非流动资产 1,960.13亿 资产和债务规模有所增长；得益于利润不断累积，元，占资产总额的94.11%。公司非流动资产主要由 所有者权益亦保持增长；财务杠杆有所下降但总体固定资产和在建工程构成，截至 2017年末，上述 处于较高水平。目前公司主要在建项目为水电站，两项在非流动资产中的占比分别为68.61%和 投资周期较长，与公司以长期债务为主的期限结构23.48%，其中固定资产主要系厂房及其他建筑物和 较为匹配，债务期限结构较为合理。
机器设备等；主要为在建发电工程，其中大部分为
盈利能力
水电工程。
2017年，受益于国投湄洲湾二期投产、国投钦从负债结构来看，公司负债主要为非流动负
州二期于 2016年下半年投产后全年发挥效力以及债，截至 2017年末，公司非流动负债 1,135.25亿
国投北部湾签订大用户直供合同，火电发电量有所
元，占负债总额的76.92%。公司非流动负债主要由
增长，加之下半年火电上网电价上调，当年公司实
长期借款、应付债券和长期应付款构成。截至2017
现火电业务收入126.66亿元，同比增加7.98%。同
年末，长期借款为1,088.87亿元，同比增加5.17%，
期，受雅砻江水电市场化交易电量比重提高及国投
主要系信用借款的增加；应付债券为 30.00亿元，
10 国投电力控股股份有限公司
大朝山因政策性收费电价降低的影响，全年公司实 图6：2015～2017年公司利润总额结构分析现水电业务收入177.43亿元，同比减少1.02%。
120 亿元
期间费用方面，2017年公司加大还款力度，费 -20
2015 2016 2017用化债务规模减少，财务费用相应有所减少；同年，
经营性业务利润 资产减值损失 公允价值变动收益湄洲湾二期投产，公司管理费用有所增加。2017年
投资收益 营业外损益
公司共计发生期间费用 58.84亿元，三费收入占比
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
为18.59%，同比下降1.85个百分点。
总体来看，公司装机容量的不断增加推动公司表8：2015～2017年公司三费情况分析
发电能力的提升。虽然受燃煤价格高企及水电价格单位：亿元、%
下调等因素影响，2017年公司利润规模同比有所减
||||
|-|-|-|
|2015|2016|2017|

销售费用 0.07 0.06 0.08
利润总额规模较大，公司整体盈利能力很强。
|||||
|-|-|-|-|
|管理费用|8.67|9.36|9.99|

财务费用 58.90 50.42 48.78
偿债能力
|||||
|-|-|-|-|
|三费合计|67.64|59.84|58.84|

营业总收入 312.80 292.71 316.45
公司营运资金需求增加，债务规模略有增长。截至
|||||
|-|-|-|-|
|三费收入占比|21.62|20.44|18.59|

数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
2017年末，公司总债务为1,329.88亿元，同比增加利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业 1.86%。
务利润、投资收益和营业外损益构成，其中经营性 从EBITDA构成来看，公司EBITDA主要由利业务利润占利润总额的80%以上。2017年，公司全 润总额、固定资产折旧和利息支出构成。2017年公年实现经营性业务利润 63.94亿元，同比下降 司利润总额和利息支出有所下降，当年公司17.27%；同期，公司联营的火电企业经营业绩普遍 EBITDA同比减少4.96%至190.08亿元。
下滑，当年共取得投资收益 3.46亿元，同比减少 图7：2015～2017年公司EBITDA结构分析57.22%；营业外损益为-0.40亿元，同比大幅减少
109.36%，主要系当年固定资产处置损失上升所致。
另外，公司对外担保企业东源曲靖能源有限公司
（以下简称“东源曲靖”）2016年发生违约，公司对
尚未解除的担保责任全额计提了预计负债 4.27亿
元，2017年公司代偿了4期逾期未付租金，并对剩
余未解除担保责任金额 2.83亿元全额计提预计负
债。总体受以上因素的共同影响，公司 2017年利
润总额同比下降15.73%至75.14亿元。
数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从偿债能力指标看，2017年公司总债务
/EBITDA为 7.00倍，同比上升 0.47倍，EBITDA
利息倍数为3.21倍，同比下降0.21倍，EBITDA对
债务本息的保障程度有所减弱但仍然较好。同期公
司经营活动净现金/总债务和经营活动净现金/利息
11 国投电力控股股份有限公司
支出分别为 0.14倍和 3.06倍，同比分别减少 0.01 让东源曲靖55.4%股权，同时约定东源煤业于股权倍和0.20倍，公司经营活动净现金流对债务本息的 受让工商变更登记后180日内（2014年12月21日保障程度有所减弱但仍然较强。 前）解除国投电力的担保责任，截至 2018年 3月表9：2015～2017年公司主要偿债能力指标 21日，公司担保责任解除仍未完成。另外，公司基
|||||
|-|-|-|-|
|财务指标|2015|2016|2017|
||1,202.22|1,305.58|1,329.88|
|EBITDA（亿元）|229.96|200.00|190.08|
|资产负债率（%）||||
|总资本化比率（%）|70.05|69.71|68.66|
|经营活动净现金流（亿元）||||
|EBITDA利息倍数（X）|3.49|3.42|3.21|
|总债务/EBITDA（X）||||
|经营净现金/总债务（X）|0.19|0.15|0.14|
|经营净现金/利息支出（X）||||

数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
集团重整计划经债权人会议表决通过并获得昆明截至 2017年末，公司拥有多家银行共计
中院裁定批准。根据重整计划，云煤化集团拟以现 2,740.27亿元的授信额度，其中未使用授信额度为
金、持有的云南云维股份有限公司（以下简称“云 1,507.04亿元，为其未来的资金平衡提供了较好保
维股份”）股票及云煤化集团自身股权作为偿债资障。同时，公司作为上市公司，股权融资渠道畅通，
源实现对普通债权人名义100%清偿。截至2018年财务弹性良好。
3月21日，公司共计收到1,695,123股云维股份股对外担保方面，截至 2017年末，公司对外担
票、0.31%的云煤化集团股权，598.28万元现金。
保余额为16.86亿元，占2017年末净资产的2.78%，
公司承担的担保余额占净资产的比重较小，预计整包括对 PT.Lesteri BantenEnergi（以下简称
体风险可控。
“PTLBE”）的担保7.92亿元、对LLPL的担保6.07
未决诉讼方面，截至 2017年末，公司无重大亿元和对东源曲靖融资租赁款的担保 2.83亿元人
未决诉讼、仲裁事项。
民币以及对Beatrice Offshore WindfarmLimited（以
总体来看，近年来随着新建电力机组的陆续投下简称“BOWL”）的担保 0.03亿元。公司于 2016
运，公司装机容量进一步扩大，电力行业特性及以年 5月 31日完成对新加坡LLPL42.11%股权的收
水电为主的特点使得公司具备极强的盈利能力及购，LLPL主要从事火电投资管理，目前经营情况
获现能力，能够对债务本息形成良好的保障；同时，正常。PTLBE是LLPL持股95%的公司，公司间接
随着电力资产规模的扩大以及电力结构的调整，公持有其40%的股权，主要从事火力发电，公司的该
司未来收入规模仍有一定提升空间，公司整体偿债笔担保主要是为 PTLBE的项目融资提供担保。公
能力极强。
司于2016年5月20日完成对英国RedRock100%
股权的收购，从而间接持有 Red Rock下属公司 结论
BOWL25%的股权，BOWL主要经营位于苏格兰北
综上，中诚信证评维持国投电力控股股份有限部东海岸的海上风电项目，该笔担保主要是为该项
公司主体信用等级AAA，评级展望为稳定；维持“国目融资提供担保。公司于2013年12月为东源曲靖
投电力控股股份有限公司 2013年公司债券（第一
向兴业金融租赁有限责任公司（以下简称“兴业金
期）”信用等级为AAA。
融租赁”）金额 5亿元、期限为 6年的融资租赁提
供信用担保，2014年公司与云南东源煤业集团有限
公司（以下简称“东源煤业”）签订产权交易合同转
12 国投电力控股股份有限公司
附一：国投电力控股股份有限公司股权结构图（截至2017年 12月31日）
国务院国有资产监督管理委员会
100%
国家开发投资集团有限公司
49.18%
国投电力控股股份有限公司
|||||
|-|-|-|-|
|序号|一级子公司名称|业务性质|持股比例（%）|

 1 靖远第二发电有限公司 火力发电 51.22
|||||
|-|-|-|-|
|2|福建太平洋电力有限公司|火力发电|51|

3 厦门华夏国际电力发展有限公司 火力发电 56
|||||
|-|-|-|-|
|4|国投北部湾发电有限公司|火力发电|55|

5 国投钦州发电有限公司 火力发电 61
|||||
|-|-|-|-|
|6|国投伊犁能源开发有限公司|火力发电|60|

7 国投盘江发电有限公司 火力发电 55
|||||
|-|-|-|-|
|8|国投甘肃小三峡水电有限公司|水力发电|60.45|

9 国投新能源投资有限公司 电力投资 64.89
|||||
|-|-|-|-|
|10|国投云顶湄洲湾电力有限公司|火力发电|51|

11 国投甘肃售电有限公司 电力配售 65
|||||
|-|-|-|-|
|12|Jaderock Investment Singapore|电力投资|100|

13 Redrock Investment Limited 电力投资 100
|||||
|-|-|-|-|
|14|国投鼎石海外投资管理有限公司|投资管理|100|

15 雅砻江流域水电开发有限公司 水力发电 52
|||||
|-|-|-|-|
|16|国投云南大朝山水电有限公司|水力发电|50|

17 天津国投津能发电有限公司 火力发电 64
|||||
|-|-|-|-|
|18|国投宣城发电有限责任公司|火力发电|51|

13 国投电力控股股份有限公司
附二：国投电力控股股份有限公司组织结构图（截至2017年 12月31日）
14 国投电力控股股份有限公司
附三：国投电力控股股份有限公司财务数据及主要指标
|||||
|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2015|2016|2017|
||632,675.34|434,063.21|513,067.58|
|应收账款净额|240,631.63|257,773.10|355,160.27|
||84,537.22|106,806.18|118,317.34|
|流动资产|1,155,887.95|1,062,017.04|1,227,512.75|

长期投资 292,802.49 893,682.49 882,486.77
|||||
|-|-|-|-|
|固定资产合计|12,457,287.35|12,688,356.28|13,449,069.14|

总资产 18,354,478.12 20,329,103.03 20,828,800.26
|||||
|-|-|-|-|
|短期债务|2,413,268.74|2,224,524.94|2,074,379.75|
||9,608,914.31|10,831,244.61|11,224,457.27|
|总债务（短期债务＋长期债务）|12,022,183.05|13,055,769.55|13,298,837.02|

总负债 13,215,513.87 14,657,325.20 14,758,044.27
|||||
|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|5,138,964.25|5,671,777.83|6,070,755.99|

营业总收入 3,127,969.98 2,927,080.30 3,164,528.42
|||||
|-|-|-|-|
|三费前利润|1,585,192.99|1,371,262.21|1,227,883.85|

投资收益 57,933.95 80,777.73 34,554.07
|||||
|-|-|-|-|
|净利润|1,010,258.28|785,960.98|655,949.07|
||2,299,642.80|1,999,988.78|1,900,751.64|
|经营活动产生现金净流量|2,289,677.16|1,906,653.78|1,814,103.98|
||-1,569,367.95|-2,348,180.82|-1,117,644.32|
|筹资活动产生现金净流量|-845,665.33|244,178.27|-613,831.77|
||-125,356.12|-196,902.09|81,800.96|
|财务指标|2015|2016|2017|
||52.21|48.41|40.58|
|所有者权益收益率（%）|19.66|13.86|10.81|
||73.52|68.33|60.06|
|速动比率（X）|0.30|0.26|0.33|

经营活动净现金/总债务（X） 0.19 0.15 0.14
|||||
|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.95|0.86|0.87|

经营活动净现金/利息支出（X） 3.47 3.26 3.06
|||||
|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|3.49|3.42|3.21|
||5.23|6.53|7.00|
|资产负债率（%）|72.00|72.10|70.85|

总资本化比率（%） 70.05 69.71 68.66
|||||
|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|65.15|65.63|64.90|

注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益。
2、公司将“短期融资券”、“应付融资租赁款”分别计入“其他流动负债”和“长期应付款”，中诚信证评在相关财务指标计
算时将其分别计入“短期债务”和“长期债务”。
15 国投电力控股股份有限公司
附四：国投电力控股股份有限公司基本财务指标的计算公式
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债+短期融资券
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
||
|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
||
|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
||
|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
||
|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

16 国投电力控股股份有限公司
附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
|||
|-|-|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|

A 债券信用质量较高，信用风险较低
|||
|-|-|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|

BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
|||
|-|-|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|

CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
|||
|-|-|
|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|

C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|正面|表示评级有上升趋势|

负面 表示评级有下降趋势
|||
|-|-|
|稳定|表示评级大致不会改变|

待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
17 国投电力控股股份有限公司