上上海海电电气气集集团团股股份份有有限限公公司司
可可转转换换公公司司债债券券
[[此此处处键键入入本本期期债债券券名名称称全全称称]]
跟跟踪踪评评级级报报告告
信信用用评评级级报报告告
主体长期信用等级： AAA级
本期债券信用等级： AAA级
评级时间：2015年4月15日
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating& Investors Service Co., Ltd.
概要编号：【新世纪跟踪[2015]100085】
存续期间 6年期，60亿元人民币，2015年2月2日—2021年2月1日
主体长期信用等级 评级展望 债项信用等级 评级时间
本次跟踪： AAA级 稳定 AAA级 2015年4月
首次评级： AAA级 稳定 AAA级 2014年8月
跟踪评级观点
主要财务数据
跟踪期内，受宏观经济环境影响，尽管新能
|||||
|-|-|-|-|
|项 目|2012年|2013年|2014年|

金额单位：人民币亿元 效清洁能源设备与现代服务业收入同比下降。公
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|母公司数据：|||||||
|货币资金||100.08||149.52||164.22|
|刚性债务||25.27||29.51||34.42|
|所有者权益||228.29||253.75||274.92|
|经营性现金净流入量||9.68||34.06||7.56|
|发行人合并数据及指标：|||||||
|总资产||1187.00||1292.93||1435.51|
|总负债||780.17||865.84||981.25|
|刚性债务||81.39||102.91||128.93|
|所有者权益||406.82||427.09||454.25|
|营业收入||770.77||792.15||767.85|
|净利润||44.60||44.25||47.26|
|经营性现金净流入量||66.72||71.78||44.11|
|EBITDA||75.17||74.02||77.87|
|资产负债率[%]||65.73||66.97||68.36|
|权益资本与刚性债务比率|499.86||415.01||352.33||
|[%]|||||||
|流动比率[%]||124.30||123.30||119.22|
|现金比率[%]||40.83||37.16||38.30|
|利息保障倍数[倍]||30.68||22.63||19.96|
|净资产收益率[%]||11.39||10.61||10.72|
|经营性现金净流入量与负|9.07||8.72||4.78||
|债总额比率[%]|||||||
|非筹资性现金净流入量与|5.27||2.27||1.07||
|负债总额比率[%]|||||||
|EBITDA/利息支出[倍]||38.44||29.12||26.27|
|EBITDA/刚性债务[倍]||1.06||0.80||0.67|

注：根据上海电气经审计的2012-2014年度财务数据整理、计算。
分析师
蒋卫张雪宜
上海市汉口路398号华盛大厦14F
评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司Tel：(021)63501349 63504376
Fax：(021)63500872
E-mail：mail@shxsj.com
http://www.shxsj.com
本报告表述了新世纪公司对上海电气及其发行的本期债券的评级观点，并非引导投资者买卖或持有上海电气发行的金融产品及债
权人向上海电气授信、放贷、赊销的一种建议。报告中引用的资料主要由上海电气提供，所引用资料的真实性由上海电气负责。
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跟踪评级报告
按照上海电气集团股份有限公司（以下简称“上海电气”、“该公司”
或“公司”）可转换公司债券信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据
上海电气提供的经审计的2014年财务报表及相关经营数据，对上海电气
的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分
析，并结合行业发展趋势等因素，得出跟踪评级结论如下。
一、债券发行情况
根据中国证券监督管理委员会证监许可[2015]84号文，上海电气于
2015年 2月 2日向社会公开发行面值总额 60.00亿元的可转换公司债
券，期限 6年。扣除承销费 0.3亿，公司实际募集资金 59.70亿元，截
止 2015年 3月 4日，公司已使用资金 25.71亿（其中向租赁公司增资
20亿，置换原投入租赁公司增资款5亿，发债费用0.3亿元，海外三项
目支出0.41亿元），募集资金余额为34.29亿元。
二、跟踪评级结论
（一）公司管理
2014年末该公司控股股东上海电气（集团）总公司（简称“电气
总公司”）通过上海证券交易所系统持有公司A股730,116.10万股，通
过其全资子公司上海电气集团香港有限公司持有公司 H股 3,063.40万
股。截至2014年末，电气总公司共持有公司总股本的57.17%。
另外，该公司通过上海证券交易所B股市场买入的方式增持了控股
子公司上海机电股份有限公司（以下简称“上海机电”）204,870股，占
上海机电已发行总股份的0.02%。截止 2014年末公司持有上海机电已
发行的 484,220,364股 A股股份，占上海机电已发行 A股总股份数的
47.35%；持有上海机电已发行的 473,831股 B股股份，占上海机电已
发行B股总股份数的0.04%。
（二）业务运营
2014年我国的经济发展进入新常态，未来经济增速将从10%转
化为7-8%。与此同时，我国经济结构正进行优化升级：以钢铁、水
泥、有色金属、煤炭等为代表的产能过剩行业景气度回落，产业的结
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构性风险继续提升，行业内的发债主体等级下调增多。装备能源市场
从增量扩能为主转向存量与增量并存的深度调整，发展方式从规模速
度型粗放增长转向质量效率型集约增长。但是，在国际经济、金融形
势尚未完全稳定的外部环境下，在国内经济增长驱动力转变及产业结
构调整和升级的过程中，我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结
构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险。
受经济增速放缓，近年来我国用电需求增速下降。2014年我国全
社会用电量为 5.52万亿千瓦时，同比增长3.76%，增速同比下降 3.74
个百分点。虽然电力需求逐步进入调整期，但考虑到我国仍处于工业的
中后期阶段，产业结构升级深化改革将对未来用电需求量提供了一定支
撑。跟踪期内全社会电力基础设施投资规模下降，2014年我国电源基
本建设投资完成额为 3,646亿元，投资规模同比下降5.80%；电网基本
建设投资完成额为4,118亿元，投资规模同比增长6.80%。
在火电投资方面，国家能源局于2010年提出，我国煤炭消费占一次
能源消费的比重将从2009年的70%下降至2015年的63%左右，虽占比
有所降低，但其能源主体地位不会发生改变，因此火电设备仍将是未来
电力设备制造业的主要产品，未来升级方向为大容量、高参数的节能环
保火电设备。2014年我国完成火电投资额 952亿元，同比下降6.30%，
新增火电装机容量 4,729万千瓦，同比增长13.30%。在风电投资方面，
大通道线路的建成及风电运营商的装机结构性转移致使风电并网率有
所回升，2014年我国风电产业继续保持强劲增长势头，当年风电新增
装机容量 1,981万千瓦，新增装机容量创历史新高，累计并网装机容量
达到 9,637万千瓦，占全部发电装机容量的7.00%；当年风电上网电量
1,534亿千瓦时，占全部发电量的2.78%。在核电投资方面，2014年起
我国逐步恢复核电审批。截至2014年末已有2个核电机组——秦山第二
核电厂3、4号机组获得运行许可证。2015年初红沿河核电站5、6号机
组正式在国务院办公会议上获得核准。
2014年，该公司实现营业收入 767.85亿元，同比下降3.07%，其中
新能源设备、高效清洁能源设备、工业装备和现代服务业1分别实现收
入77.51亿元、286.94亿元、260.19亿元和181.40亿元，分别较上年变
动31.60%、-12.70%、2.20%和-10.90%，业务结构仍然保持稳定。
在新能源设备业务方面，2014年该公司新能源设备业务收入同比增
长31.60%至 77.51亿元，当年新能源业务板块毛利率为12.50%，同比
1
各业务板块收入为合并抵消前营业收入。
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增加 3.10个百分点，毛利率水平同比小幅上升主要是受到风电产品价
格上升及单位采购成本下降影响。在核电业务方面，2014年核电市场
开始逐渐恢复，国内新建核电项目开始处于缓慢推动状态，核电项目也
逐步走向海外市场。跟踪期内，公司核电 CAP1400示范工程项目进展
较为顺利，已经完成蒸汽发生器、稳压器简体铸件、主泵锻件、堆内构
件奥氏体不锈钢大锻件等部件的研制；同时 CAP1400已经完成了部分
组件的热处理和焊接；CAP1400核电主泵已完成样机研制，进入试验阶
段。2014年公司新接核电核岛设备订单超过 29亿元，同比增长显著。
在风电业务方面，我国风电市场延续了 2013年下半年的回暖趋势，受
当期公司风电产品单价上升及风电销售规模扩大影响，2014年风电产
品营业收入同比增长73.60%，当年公司新增风电订单超过94亿元，同
时引进西门子技术成功下线首台4.0兆瓦海上风力发电机组。在太阳能
光热发电方面，公司与全球范围内拥有先进聚光光热技术公司之一的
Bright Source HK HoldingsLimited（亮源香港公司）签署合资协议设立
太阳能光热公司。2014年公司新接新能源设备业务订单情况良好，新
接订单135亿元，较2013年同期增长近一倍。
在高效清洁能源设备业务方面，2014年该公司高效清洁能源设备业
务营业收入同比减少12.7%至286.94亿元，当年高效清洁能源设备业务
毛利率为19.4%，较上年下降 0.80个百分点，主要受跟踪期内燃煤发
电设备市场整体下滑导致交付设备产品的销售量及销售单价同比下降
影响。输配电设备业务同比增长9.50%，燃煤发电设备业务同比减少
11.00%。在燃煤发电设备业务方面，公司积极向客户推广技术创新，如
120万千瓦机组、二次再热机组、620℃机组等，为新产品订单承接打
下基础。在燃气轮机领域，公司与意大利 Fondo Strategico Italiano S.p.A.
成功签署股权收购协议，出资收购意大利安萨尔多能源公司（以下简称
“安萨尔多”）40%股权，并通过与安萨尔多在重型燃气轮机市场的通
力合作，加快实现燃气轮机业务的国际化进程。在输配电业务领域，公
司在上海本地输配电市场的基础上，大力拓展上海以外的输配电市场，
加大对市场的跟踪力度，扩大市场分额。2014年高效清洁能源设备业
务新接订单 290亿元，较 2013年下降20%。期末在手订单为 1,178亿
元，其中：燃煤发电设备在手订单为 898亿元，燃机在手订单为 78亿
元，核电常规岛设备在手订单为123亿元。
在工业装备业务方面，2014年该公司工业装备业务收入为 260.19
亿元，同比增长 2.20个百分点，工业装备业务毛利率为22.60%，较上
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年增加 0.80个百分点。在电梯业务方面，由于国内房地产市场受到经
济结构调整、信贷政策变化以及宏观调控的影响，电梯行业受到一定不
利影响；但新型城镇化的推动、公共设施投资及旧梯改造等因素维持了
一定的电梯需求，2014年公司电梯业务收入同比增长 5.10个百分点。
上海三菱电梯于 2014年承接的重大项目包括深圳地铁三期工程、和记
黄埔“涟城”、日照兴业锦绣花园、重庆万汇中心和天空国瑞城等。2014
年公司安装、维保等服务业收入超过 35亿元。在电机驱动业务方面，
公司与日本富士电机成立了高压变频合资企业，积极进入工业自动化领
域。
在现代服务业方面，2014年该公司实现现代服务业收入 181.40亿
元，同比下降10.90%，现代服务业毛利率为17.00%，同比增加6.20个
百分点，主要是由于部分电站工程业务成本在工程实施过程中得到进一
步控制。在电站工程业务方面，公司将从单一火电为主转向火电加新能
源，逐步培育各类业务工程的承接和执行能力，2014年公司承接了甘
肃金昌中新能 100兆瓦光伏电站工程，嘉华三期 1000兆瓦超超临界
火电机组新型回热系统抽汽改造项目，与印度尼西亚国家电力公司下属
子公司签订了长期服务协议，旨在为其旗下 43家发电厂提供电站机组
备品备件。2014年电站工程业务收入同比下降26.80%。此外，当年公
司输配电工程业务营业收入增长12.00%；金融业务收入增长27.70%。
2014年公司现代服务业新接订单163亿元，同比增长8.7%。2014年期
末在手订单为 1,086亿元，其中：电站工程在手订单为 1,059亿元，电
站服务在手订单约27亿元。
（三）财务质量
2014年该公司股权投资金额约为63亿元，同比增加约59亿元，主
要投资对象包括：1）出资 4亿欧元收购安萨尔多40%的股权，安萨尔
多主要从事燃气轮机的制造和销售等业务；此外出资约4亿元人民币与
安萨尔多在中国共同成立了两家从事燃气轮机制造销售及技术研发的
合资公司；2）对全资子公司上海电气香港有限公司2增资5.80亿元人民
币；3）对全资子公司上海重型机器厂有限公司增资 5.00亿元人民币；
4）对全资子公司上海电气租赁有限公司增资5.00亿元人民币。截止2014
年末，公司持有上海机电股份有限公司（以下简称“机电股份”）47.39%
的股权，鉴于公司拥有机电股份实际控制权，故将其纳入公司合并财务
2
主要从事贸易、代理等业务。
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报表范围。
2014年该公司实现营业收入767.85亿元，同比下降3.07%，收入下
降主要由于高效清洁能源设备和现代服务业两项业务，营业收入分别同
比下降12.70%和10.90%。2014年公司实现综合毛利率20.86%，同比
小幅增长 1.46个百分点，2014年公司毛利率提升主要来自新能源设备
业务和现代服务业，当年以上两项业务毛利率分别为12.50%和17.00%，分别同比增长3.1和6.2个百分点。
2014年该公司继续保持良好的期间费用管控水平，期间费用率小幅
增长 0.95个百分点至13.89%；当年公司借款利息增加，财务费用同比
增长226.49%至0.91亿元。公司投资收益仍主要自于权益法核算的长期
股权投资收益、可供出售金融资产持有及处置收益，2014年公司实现
投资净收益 9.43亿元，同比增长9.52%。公司营业外净收入主要来自于
政府补助非流动资产处置利得，2014年公司实现营业外净收入 6.29亿
元，同比下降46.94%。综上所述，得益于综合毛利水平提升和投资净
收益增长，2014年公司实现净利润47.26亿元，同比小幅上升6.80%。
2014年末该公司负债总额为 981.25亿元，同比增长13.33%；资产
负债率68.36%，较上年末小幅上升1.39个百分点。2014年末公司长短
期债务比为5.17%，负债主要为流动负债，其中应付账款、预收款项及
其他流动负债占比较大，以上三项余额分别为 269.38亿元、361.09亿
元和119.79亿元，占当年末负债总额的27.45%、36.80%和12.21%。预
收账款由电站设备制造等核心业务预收的订金构成，2014年末预收账
款同比增长13.17%至 361.09亿元；其他流动负债主要为预计负债和预
提费用（产品质量保证金、预计合同亏损以及财务公司吸收的存款等）， 2014年末其他流动负债余额同比增长23.15%至119.79亿元。
2014年末该公司非流动负债主要包括应付债券、长期借款和专项应
付款，分别占2014年末负债总额的2.03%、0.87%和0.61%。公司于 2013
年2月成功发行总额为人民币20亿元的公司债券（第一期），当期末应
付债券余额为19.91亿元。2014年末公司刚性债务余额为128.93亿元，同比增长25.28%，主要来自银行借款的增加，占当期末负债总额的
13.14%，债务压力一般。截至 2015年 2月末公司获得授信总额度为
462.00亿元，未使用额度 168.84亿元，公司具有较高的债务弹性。截
至2015年2月末公司对外担保余额为 0.14万美元，占公司净资产的比
重较小。此外，2015年 2月公司公开发行了存续期限为 6年，余额为
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60亿元的可转换公司债券。
2014年该公司保持了较强的主业获现能力，当年公司营业收入现金
率为117.51%，同比增长7.98个百分点。公司相应采购备货支付的现金
增加导致经营性现金流净流出规模较大，2014年公司经营环节现金流
净额较上年下降38.55%至 44.11亿元。2014年公司收购安萨尔多股权
投资支付现金流较多，当年公司投资环节现金流净流出额为34.23亿元，但公司抓住资本市场机遇出售金融资产收回投资收到的现金流入增加，
投资活动净流出较上年下降35.55%。跟踪期内公司资金来源主要为银
行借款，2014年筹资活动现金流净流入为19.07亿元。
该公司资本实力保持雄厚，2014年末公司所有者权益合计为454.25
亿元，其中实收资本和资本公积金合计占期末所有者权益的比重为
37.55%，权益资本稳定性一般。2014年末公司资产总额为1435.51亿元，同比增长11.03%。公司资产仍主要为流动资产，2014年末流动资产占
比为77.49%，其中货币资金、应收账款、存货和其他流动资产余额分
别为 299.86亿元、260.56亿元、261.85亿元和 103.09亿元，占期末资
产总额的20.89%，18.15%、18.24%和7.18%。公司货币资金仍然保持
充裕，2014年末货币资金余额为299.86亿元，现金比率为38.30%；其
他流动资产主要包括财务公司向电气总公司的贷款、可供出售金融资产
以及买入返售的金融资产，2014年末其他流动资产余额为103.09亿元，较上年减少5.86%。公司非流动资产主要为固定资产、长期股权投资和
长期应收款，以上三项 2014年末余额分别为 129.07亿元、68.33亿元
和38.75亿元，分别占期末资产总额比重的8.99%、4.76%和2.70%。截
至 2014年末，固定资产中公司已抵押的土地使用权、楼宇及机器账面
净值为13.38亿元。长期应收款主要为应收融资租赁款，2014年末长期
应付款余额为38.75亿元，同比增长58.90%。长期股权投资公司对合营、联营企业的投资，2014年公司设立合营企业安萨尔多，当年末长期股
权投资余额为68.33亿元，同比增长74.42%。
总体看来，跟踪期内虽然受宏观经济环境影响，尽管该公司新能
源设备与工业装备业务收入同比有所上升，但高效清洁能源设备与现代
服务业收入同比下降，但公司资产质量保持良好，资本实力仍然雄厚，
综合毛利水平有小幅提升，盈利能力保持，总体偿债能力极强。同时，
我们仍将持续关注（1）经济进入新常态的背景下，公司装备业务情况；
（2）新一轮核电审批重启后，公司核电装备业务量及技术研发情况；（3）风电业务的经营情况；（4）公司海外项目风险控制情况；（5）燃气轮机
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的国际化进程；（6）太阳能光热业务的开展情况等。
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附录一：
主要财务数据及指标表
|||||
|-|-|-|-|
|主要财务数据与指标[合并口径]|2012年|2013年|2014年|
||1,187.00253.4781.39406.82770.7744.6075.1766.72-27.96|1,292.93261.11102.91427.09792.1544.2574.0271.78-53.11||
||65.7360.01499.86|66.9759.25415.01||
||124.3080.1040.8330.68207.94429.02|123.3085.4237.1622.63218.54443.24||
||3.962.776.020.68|3.452.805.780.64||
||19.816.615.3211.399.10|19.405.444.6410.617.85||
||114.209.459.075.495.2738.441.06|109.179.208.722.392.2729.120.80||

注：表中数据依据上海电气经审计的2012-2014年度财务数据整理、计算。
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附录二：
各项财务指标的计算公式
|||
|-|-|
|指标名称|计算公式|

资产负债率期末负债合计/期末资产总计×100%
期末非流动资产合计/(期末负债及所有者权益总计-期末流动负
长期资本固定化比率
债合计)×100%
权益资本与刚性债务比率期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
(期末流动资产合计－期末存货余额－期末预付账款余额－期末
速动比率
待摊费用余额)/期末流动负债合计)×100%
[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承
现金比率
兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列
利息保障倍数
入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）
期末负债合计/(期末所有者权益合计-期末无形资产余额-期末长
有形净值债务率
期待摊费用余额-期末待摊费用余额)×100%
(期末流动资产合计－期末流动负债合计)/期末非流动负债合计
营运资金与非流动负债比率
×100%
担保比率期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
应收账款周转速度报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]
存货周转速度报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]
固定资产周转速度报告期营业收入/[(期初固定资产余额+期末固定资产余额)/2]
总资产周转速度报告期营业收入/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]
毛利率1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率报告期营业利润/报告期营业收入×100%
(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资
总资产报酬率
产总计+期末资产总计)/2]×100%
报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合
净资产收益率
计)/2]×100%
报告期归属于母公司所有者的净利润/[(期初归属母公司所有者
净资产收益率*
权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%
经营性现金净流入量与流动报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末
负债比率流动负债合计)/2]×100%
经营性现金净流入量与负债报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初负债总额+期末负债
总额比率总额)/2]×100%
(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的
非筹资性现金净流入量与流
现金流量净额)/[(期初流动负债合计+期末流动负债合
动负债比率
计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的
债总额比率现金流量净额)/[(期初负债合计+期末负债合计)/2]×100%
报告期EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本
EBITDA/利息支出
化利息）
EBITDA/刚性债务EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]
注1.上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。
注2.刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3.EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
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附录三：
评级结果释义
本评级机构债务人长期信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等 级||含 义|
||AAA级||
||AA级||
||A级||
||BBB级||
||BB级||
||B级||
||CCC级||
||CC级||
||C级||

注：除AAA、CCC及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高
或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等 级||含 义|
||AAA级||
||AA级||
||A级||
||BBB级||
||BB级||
||B级||
||CCC级||
||CC级||
||C级||

注：除AAA级，CCC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略
高或略低于本等级。