四川双马水泥股份有限公司
关于深圳证券交易所《关于对四川双马水泥股份有限公司
的重组问询函》涉及评估部分的回复
深圳证券交易所公司管理部：
四川双马水泥股份有限公司（以下简称“四川双马”、“上市公司”或“公司”）于 2017年 12月 14日披露了《四川双马水泥股份有限公司重大资产出售暨关联交易报告书》等相关文件，并于2017年12月20日收到贵部下发的《关于对四川双马水泥股份有限公司的重组问询函》（非许可类重组问询函[2017]第 31号）（以下简称“问询函”）。四川双马水泥股份有限公司就问询函所述问题进行了说明和解释。北京中同华资产评估有限公司会同独立财务顾问进行了核查并出具了核查意见。具体的说明和解释及核查意见如下：
问题11、请进一步补充披露标的资产中都江堰拉法基75%股权分别在 2011年、2015年通过两次重大资产重组注入上市公司的评估过程中，以及 2017年 6月披露的置出方案中标的资产评估过程中，相关评估假设、评估方法、参数选取、评估结论与本次评估情况的具体差异情况、比较分析及合理性分析，并进行重大风险揭示；请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见。
答复：
一、都江堰拉法基历次评估情况
上市公司于 2011年、2015年通过两次重大资产购买分别取得都江堰拉法基50%股权、25%股权，以评估值为依据确定作价，对应的评估基准日分别为（2009年11月30日和2013年9月30日）；另外，上市公司在2017年6月披露的置出方案中对包括都江堰拉法基在内的四川双马整体水泥资产进行了评估（对应的评估基准日为2016年9月30日），都江堰拉法基历次评估情况如下：单位：万元
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|交易事项|交易作价|评估基准日|评估方法|
|2011年3月，拉法基中国海外控股公司将都江堰拉法基50%股权转让给四川双马|225,599.97|2008.7.31|收益法（为最终结论）|
||||资产基础法|
|||2009.11.30（以本次评估为作价基础）|收益法（为最终结论）|
||||资产基础法|
|2015年3月，拉法基中国将都江堰拉法基25%股权转让给四川双马|83,234.18|2012.3.31|收益法|
||||资产基础法（为最终结论）|
|||2013.9.30（以本次评估为作价基础）|收益法|
||||资产基础法（为最终结论）|

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|||2014.6.30|收益法|
||||资产基础法（为最终结论）|
|2017年6月，四川双马拟将包括都江堰拉法基在内的全部水泥业务资产出售给拉豪四川|未对都江堰拉法基单独作价|2016.9.30|收益法（为最终结论）|
||||市场法|
|2017年12月，四川双马拟将都江堰拉法基75%股权出售给拉豪四川|194,025.00|2017.6.30|收益法（为最终结论）|
||||市场法|

二、前次评估相关评估假设、评估方法、参数选取、评估结论与本次评估情况的具体差异情况、比较分析及合理性分析
（一）评估假设比较及合理性分析
1、本次交易评估假设
（1）一般假设
①交易假设：假设所有待评估资产已经处在交易的过程中，资产评估师根据待评估资产的交易条件等模拟市场进行估价。
②公开市场假设：假设在市场上交易的资产，或拟在市场上交易的资产，资产交易双方彼此地位平等，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，以便于对资产的功能、用途及其交易价格等作出理智的判断。
③企业持续经营假设：假设被评估单位完全遵守所有有关的法律法规，在可预见的将来持续不断地经营下去
（2）特殊假设
①本次评估以本资产评估报告所列明的特定评估目的为基本假设前提；
②国家现行的有关法律法规、国家宏观经济形势无重大变化，利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等外部经济环境不会发生不可预见的重大变化；
③本次评估假设被评估企业未来的经营管理班子尽职，并继续保持现有的经营；
④本次评估假设被评估资产按目前的用途和使用的方式、规模、频度、环境等情况继续使用，并未考虑各项资产各自的最佳利用；
⑤假设公司在现有的管理方式和管理水平的基础上，无其他人力不可抗拒因素及不可预见因素对企业造成重大不利影响；
⑥被评估单位和委托人提供的相关基础资料和财务资料真实、准确、完整；
⑦评估人员所依据的对比公司的财务报告、交易数据等均真实可靠；
⑧评估范围仅以委托人及被评估企业提供的评估申报表为准，未考虑委托人及被评估企业提供清单以外可能存在的或有资产及或有负债；
⑨本次评估假设预测期内的企业自由现金流于年度内均匀流入（流出）。
2、历次评估假设比较及差异情况
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|与2017.6.30评估相同或相近的评估假设|
|（1）都江堰拉法基提供的各项资料真实、准确、有效；（2）本评估假定近期内国家现行利率、汇率、税收政策等无重大改变（报告出具日已公布的除外）；（3）国家宏观经济政策及关于水泥生产行业的基本政策无重大变化；（4）近期内公司所处经营环境无重大变化；（5）公司会计政策与核算方法无重大变化；（6）公司现有和未来的管理层是负责的，并能稳步推进公司的发展计划，保持良好的经营态势；（7）本报告结果为评估基准日公司|

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|-|
|与2017.6.30评估相同或相近的评估假设|
|在持续经营条件下的公平市场价值，如改变公司经营方向，本报告结果不成立；（9）未来企业保持现有的收入取得方式和信用政策不变，不会遇到重大的款项回收问题；（12）无其他人力不可抗拒因素的重大不利影响。|
|1、都江堰拉法基提供的各项资料真实、准确、有效；2、本评估假定近期内国家现行利率、汇率、税收政策等无重大改变（报告出具日已公布的除外）；3、国家宏观经济政策及关于水泥生产行业的基本政策无重大变化；4、近期内公司所处经营环境无重大变化；5、公司会计政策与核算方法无重大变化；6、公司现有和未来的管理层是负责的，并能稳步推进公司的发展计划，保持良好的经营态势；|
|本次评估除了以企业持续经营为假设前提外，还包括：1、一般假设（1）国家现行的有关法律法规及政策、国家宏观经济形势无重大变化，本次交易各方所处地区的政治、经济和社会环境无重大变化。（2）公司的经营者是负责的，且公司管理层有能力担当其职务。（3）除非另有说明，公司完全遵守所有有关的法律法规，不会出现影响公司发展和收益实现的重大违规事项。（4）公司未来将采取的会计政策和编写此份报告时所采用的会计政策|

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|与2017.6.30评估相同或相近的评估假设|
|在重要方面基本一致。2、特殊假设（1）公司在现有的管理方式和管理水平的基础上，经营范围、方式与目前方向保持一致。（2）有关利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等不发生重大变化（报告出具日已公布的除外）。若未来经济环境发生较大变化时，评估人员将不承担由于假设条件改变而推导出不同评估结论的责任。（4）未来企业保持现有的收入取得方式和信用政策不变，不会遇到重大的款项回收问题。（5）无其他不可预测和不可抗力因素造成的重大不利影响。|
|1、一般假设（1）假设评估基准日后被评估单位持续经营；（2）假设评估基准日后被评估单位所处国家和地区的政治、经济和社会环境无重大变化；（3）假设评估基准日后国家宏观经济政策、产业政策和区域发展政策无重大变化；（4）假设和被评估单位相关的利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等评估基准日后不发生重大变化；（5）假设评估基准日后被评估单位的管理层是负责的、稳定的，且有能力担当其职务；（6）假设被评估单位完全遵守所有相关的法律法规；（7）假设评估基准日后无不可抗力对被评估单位造成重大不利影响。2、特殊假设（1）假设评估基准日后被评估单位采用的会计政策和编写本评估报告时所采用的会计政策在重要方面保持一致；（2）假设评估基准日后被评估单位在现有管理方式和管理水平的基础上，经营范围、方式与目前保持一致；（3）假设评估基准日后被评估单位|

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|与2017.6.30评估相同或相近的评估假设|
|的现金流入为平均流入，现金流出为平均流出；（5）假设被评估单位未来保持现有的收入取得方式和信用政策不变，不会遇到重大的款项回收问题；（6）无其他不可预测和不可抗力因素造成的重大不利影响。|
|1、一般假设（1）假设评估基准日后被评估单位持续经营；（2）假设评估基准日后被评估单位所处国家和地区的政治、经济和社会环境无重大变化；（3）假设评估基准日后国家宏观经济政策、产业政策和区域发展政策无重大变化；（4）假设和被评估单位相关的利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等评估基准日后不发生重大变化；（5）假设评估基准日后被评估单位的管理层是负责的、稳定的，且有能力担当其职务；（6）假设被评估单位完全遵守所有相关的法律法规；（7）假设评估基准日后无不可抗力对被评估单位造成重大不利影响。2、特殊假设（1）假设评估基准日后被评估单位采用的会计政策和编写本评估报告时所采用的会计政策在重要方面保持一致；（2）假设评估基准日后被评估单位在现有管理方式和管理水平的基础上，经营范围、方式与目前保持一致；（3）假设评估基准日后被评估单位的现金流入为平均流入，现金流出为平均流出；（5）假设被评估单位未来保持现有的收入取得方式和信用政策不变，不会遇到重大的款项回收问题；（6）无其他不可预测和不可抗力因素造成的重大不利影响。|
|1、本次评估以本资产评估报告所列明的特定评估目的和被评估企业持|

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|与2017.6.30评估相同或相近的评估假设|
|续经营为基本假设前提；2、本次评估是基于现有市场情况对未来的合理预测，假设今后市场不会发生目前不可预测的重大变化和波动，政治、经济和社会环境无重大变化，如政治动乱、经济危机、恶性通货膨胀、战争等；假设评估基准日后外部经济环境如国家宏观经济政策、产业政策和区域发展政策、和被评估单位相关的利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等不会发生不可预见的重大变化；3、本次评估假设被评估单位的合法经营；4、被评估单位和委托方提供的相关基础资料和财务资料真实、准确、完整；5、评估人员所依据的对比公司的财务报告、交易数据等均真实可靠；6、企业未来的经营管理班子尽职，并继续保持现有的经营管理模式；7、本次评估假设股东于年度内均匀获得净现金流；|

3、评估假设差异比较及合理性分析
本次评估假设按照国家有关法律法规和规定执行，遵循了市场通用的惯例或准则，符合评估对象的实际情况。与以前若干次评估假设相比，本次评估主要差异如下：
（1）2008年 7月 31日基准日的评估额外假设了地震对经营的影响及相关保险影响，及三线建设工程、9MW纯低温余热发电项目影响。
2008年 7月 31日距本次评估时间差异较久，相关地震事项影响事项对公司经营已无重大影响，且相关项目已经完成竣工，因此本次评估未作相关假设。
（2）2008年 7月 31日为基准日的评估、2012年 3月 31日为基准日的评
估额外假设了“公司生产经营所消耗的主要原材料、辅料的供应及价格无重大变
化，公司产品价格无不可预见的重大变化”，2013年 9月 30日为基准日的评
估、2014年 6月 30日为基准日的评估额外假设了“假设评估基准日后被评估单位的产品或服务保持目前的市场竞争态势”。
对于上述竞争和产品价格等条件，本次评估假设如下“公开市场假设：假设在市场上交易的资产，或拟在市场上交易的资产，资产交易双方彼此地位平等，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，以便于对资产的功能、用途及其交易价格等作出理智的判断”，相关假设符合市场惯例和准则，具备合理性。
（3）2016年9月30日为基准日的评估额外假设“本次盈利预测是按照基准日四川双马全部资产和相关负债为范围。收入和成本费用口径为基准日审计后报表口径，包含了四川双马本部（江油工厂、成都分公司）及都江堰拉法基、遵义三岔、双马宜宾的所有的收入和成本费用。本次评估假设四川双马包括所属公司评估基准日的所有人员和合同权利义务均能够随着置出资产转移。”
2016年 9月 30日为基准日的评估假设针对四川双马全部资产及负债置出而假设，本次评估不适用，因此未作相关假设。
综上，本次都江堰拉法基评估假设与以前若干次评估的评估假设条件差异具备合理性，本次评估假设按照国家有关法律法规和规定执行，遵循了市场通用的惯例或准则，符合评估对象的实际情况，具备合理性。
（二）评估方法比较及合理性分析
1、评估方法比较情况
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|评估方法|
|收益法（为最终结论）|
|资产基础法|
|收益法（为最终结论）|
|资产基础法|
|收益法|
|资产基础法（为最终结论）|
|收益法|
|资产基础法（为最终结论）|

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|-|
|收益法|
|资产基础法（为最终结论）|
|收益法（为最终结论）|
|市场法|
|收益法（为最终结论）|
|市场法|

2、评估方法差异分析及合理性分析
本次评估方法与前次评估方法差异比较及合理性分析如下：
（1）本次评估方法与都江堰拉法基历次评估方法的差异比较
都江堰拉法基历次评估选择了收益法、资产基础法、市场法等多种评估方法，并以收益法或资产基础法评估结果作为最终评估结论。本次评估以收益法作为最终结论，与历次评估方法不存在重大的差异。
（2）本次交易采取收益法为最终评估结果的合理性
本次交易采取收益法和市场法作为评估方法，能较好地对被评估企业的区域性销售、区域内市场竞争因素进行量化，从而全面合理地体现企业价值。本次评估收益法与市场法最终估值分别为 258,700.00万元与 253,400.00万元，差异较小。鉴于市场法受股市波动影响较大等因素，本次评估以收益法估值结果为最终评估结果具备合理性。
（三）主要参数比较及合理性分析
本次评估以收益法评估值为最终结果，且自2012年以来，历次评估资产基础法、收益法及市场法估值差异均较小，差异率约为1%~2%，因此主要比较都江堰拉法基历次评估收益法主要参数合理性。
50%股权置入时参考的评估值对应评估基准日为 2010年 6月 30日，距离本次交易已相隔 6年以上，鉴于水泥行业市场发生较大变化且都江堰拉法基的业绩实现情况，置入时的预测情况与本次置出的可比性很低，不再比较50%股
权置入时收益法相关参数与本次预测的差异。
1、收入及净利润参数比较
单位：万元
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|2015年|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|

收入预测/实现情况
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|153,351.73|155,261.33|156,823.73|156,823.73|156,823.73|156,823.73|
|153,351.73|155,261.33|156,823.73|156,823.73|156,823.73|156,823.73|
|104,045.11|114,701.81|136,928.82|143,475.26|148,974.27|153,263.50|
|104,045.11|114,701.81|140,489.61|145,097.95|150,314.13|155,365.12|

净利润预测/实现情况
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|-|-|-|-|-|-|
|29,902.33|28,386.54|29,125.78|29,117.82|29,103.93|29,072.30|
|26,887.87|28,521.70|29,210.67|29,146.56|29,097.78|29,142.69|
|2,250.67|9,499.95|18,983.89|22,865.51|25,711.51|27,528.77|
|2,250.67|9,499.94|19,410.25|18,701.18|21,205.62|23,527.27|

注：评估基准日为2016年9月30日、2017年6月30日时的2015年、2016年收入及净利润数均为实际实现数。
本次交易收入预测数与评估基准日为 2016年 9月 30日时的收入预测有小幅增长，主要系根据都江堰拉法基 2016年、2017年实际销售情况增长；净利润预测数较2016年9月30日时的净利润预测数下降，主要系2017年起更多的客户选择到岸价的结算方式，公司需要承担运费，导致销售费用上升。
本次交易收入预测数与净利润预测数较评估基准日为 2013年 9月 30日及 2014年 6月 30日的预测数有所下降。主要系本次交易考虑了都江堰拉法基近年的实际经营情况。都江堰拉法基自2015年至2017年6月30日收入及净利润实际实现数较评估基准日为2013年9月30日及2014年6月30日的预测数存在较大差异。
2、自由现金流比较
都江堰拉法基前次置入25%股权时的自由现金流预测（评估基准日为 2013年9月30日和2014年6月30日）、2016年9月30日为基准日的评估预测与本次资产出售对都江堰拉法基的自由现金流预测情况比较如下：
单位：万元
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|2015年|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|
|39,961.86|42,357.41|43,649.89|43,773.63|43,773.71|43,176.04|

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|40,290.12|42,747.51|43,989.91|44,063.56|44,008.60|43,479.76|
|-|-|18,316.52|22,932.79|25,904.49|27,866.92|
|-|-|-|19,749.40|22,174.83|24,517.95|

本次交易都江堰拉法基未来现金流预测低于以往年度预测，主要原因为本次盈利预测为考虑都江堰拉法基近年实际产销量、目前市场的竞争情况和价格、市场行情作出的合理预测。基于水泥市场的行情已经发生了较大范围的变化及都江堰拉法基的实际业绩情况，都江堰拉法基评估基准日为 2013年 9月30日及2014年6月30日的历史预测数据不具备相关参考性。
本次交易评估预测自由现金流较 2016年 9月 30日为基准日的评估预测下降主要系净利润预测下降所致，主要原因为销售费用预测增加所致。
3、折现率比较
评估折现率比较如下：
评估基准日 折现率
2013.9.30 12.02%
2014.6.30 12.00%
2016.9.30 2020年以前为11.88%，2021年以后为11.67%
2017.6.30 2020年以前为12.03%，2021年以后为11.77%
如上表所示，本次评估折现率与 2013年 9月 30日、2014年 6月 30日、 2016年 9月 30日为基准日的评估不存在重大差异。2016年 9月 30日及 2017年6月30日为基准日的评估折现率根据年份不同有所差异主要系预测时采用不同的所得税率导致的。
（四）评估结论差异及合理性分析
都江堰拉法基历次评估结论如下：
单位：万元
评估基准日 100%股权对应估值
2008.7.31 560,235.62
2009.11.30 470,140.76
2012.3.31 361,266.48 2013.9.30 332,936.71 2014.6.30 357,375.45 2016.9.30 未对都江堰拉法基单独评估 2017.6.30 258,700.00都江堰拉法基前次评估值与本次交易评估值存在差异原因如下：
1、评估基准日存在差异、整体水泥行业变化较大
本次都江堰拉法基评估基准日为 2017年 6月 30日，都江堰拉法基最近一次评估基准日为 2014年 6月 30日，评估基准日与本次拟出售资产评估基准日相差三年。
水泥行业在近年变化较大。随着国民经济下行压力加大，受国家宏观调控、尤其是楼市新政实施的影响，房地产投资及基建投资增速持续回落，基建及房地产开工不足，一些重大建设工程投资放缓，对建材行业需求抑制作用非常明显，致使建材行业生产、销售、价格及效益增幅明显回落，加上四川省灾后重建项目已经基本完成，需求拉动作用减弱，受上述因素影响，水泥行业整体变化较大，产能过剩情况较为严重，尤其是西南地区水泥价格，受激烈竞争形势影响，自2013年以来，价格总体下降。
因此，本次资产出售评估基准日与前次评估基准日间隔较久，本次资产出售的盈利预测基于当前的水泥市场形势作出预测，尽管本次盈利预测各年的水泥售价在基准日的水平上逐年考虑了一定幅度的上涨，但是近年整体水泥市场售价较2014年前的售价有所下降导致本次都江堰拉法基评估值较前次估值相对下降。
2、都江堰拉法基近年盈利情况不及预期
根据拉法基中国在2015年3月四川双马收购都江堰拉法基25%股权时做出的业绩承诺，都江堰拉法基于 2013年、2014年、2015年应实现扣除非经常性损益后的净利润分别为 23,068.30万元、27,369.89万元和 26,732.33万元，都江堰拉法基实际实现的扣除非经常性损益后净利润分别为 23,807.40万元、
25,805.39万元、699.34万元，累计实现率为65.20%。另外，由于最近几年水泥行业去产能、需求波动、环保核查等因素，导致水泥价格存在较大波动，都江堰拉法基前次盈利预测与本次评估预测不具备可比性。
3、本次拟出售资产评估根据近年历史销量和竞争形势作出
本次交易，盈利预测是考虑拟出售资产近年的产销量情况、竞争对手及竞争形势、产业政策情况及价格走势做出的，售价在基准日的水平上考虑了一定幅度的上涨，相关预测是合理的。
综上所述，基于本次预测时，水泥市场的行情已经发生了较大范围的变化。尤其是新常态下，水泥需求减少，但是供给仍然较多，前次都江堰拉法基的历史评估数据不具备相关参考性，本次预测根据目前市场的竞争情况和价格作出的合理预测，是上市公司根据市场行情作出的合理预计。
三、评估机构核查意见
经核查，本次拟出售资产中都江堰拉法基50%股权、都江堰拉法基25%股权分别于2011年3月、2015年3月置入（对应的评估基准日分别为2009年 11月30日和2013年9月30日），估值与本次出售估值（评估基准日为2017年 6月30日）存在差异，本次评估假设、评估方法及相关参数选择合理，产生差异的原因系本次资产置出和前次资产置入的时间间隔较久，水泥行业市场变化较大，导致评估值存在差异。都江堰拉法基受近年水泥市场影响，实现业绩不及预期，都江堰拉法基置入时的交易对方已进行业绩补偿，相应的置入资产成本下降。
评估机构：北京中同华资产评估有限公司
2017年12月25日