北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见深圳证券交易所：
贵所于2017年8月25日对南方黑芝麻集团股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请文件出具的《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》（许可类重组问询函[2017]第20号）收悉。根据贵所的要求，北京中同华资产评估有限公司对反馈意见所列问题认真进行了逐项落实并书面回复如下，请予审核。
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见二、关于评估
（一）结合礼多多行业特征和业务开展情况，补充说明本次交易评估采用收益法和市场法的原因，评估方法选择是否合理。
回复：
1、关于评估方法的说明
企业价值评估的基本方法主要有收益法、市场法和资产基础法。
企业价值评估中的收益法，是指将预期收益资本化或者折现，确定评估对象价值的评估方法。收益法常用的具体方法包括股利折现法和现金流量折现法。
企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。
企业价值评估中的资产基础法，是指以被评估单位评估基准日的资产负债表为基础，合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值，确定评估对象价值的评估方法。
收益法适用的前提条件是：（1）被评估对象的未来预期收益可以预测并可以用货币衡量；（2）资产拥有者获得预期收益所承担的风险也可以预测并可以用货币衡量；
（3）被评估对象预期获利年限可以预测。
市场法适用的前提条件是：（1）存在一个活跃的公开市场且市场数据比较充分；
（2）公开市场上有可比的交易案例。
资产基础法适用的前提条件是：（1）被评估对象处于继续使用状态或被假定处于继续使用状态；（2）能够确定被评估对象具有预期获利潜力；（3）评估对象中无法合理辨识的资产比例不高。
《资产评估准则——企业价值》规定，资产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和资产基础法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或者多种资产评估基本
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见方法。
2、礼多多评估采用的评估方法的合理性说明
礼多多是一家专注于快消品领域的电子商务企业，快消品在国内是市场化程度较高的一个行业，并且具有一定的经营历史，其未来经营预测可以合理计量，因此适用收益法评估；另外，根据我们的调查，目前与礼多多类似的电子商务企业市场上存在一定的交易案例，目前上市公司中也有一些与礼多多的业务可比的上市公司，因此适合采用市场法评估。
由于礼多多为多家国内外知名食品品牌商提供多平台、多渠道、全链路的一站式电子商务经销服务。目前礼多多已建立起以B2B、B2C业务为核心，为品牌方提供在主流电商平台经销、代销服务为主，并积极探索线下经销的经营模式，服务内容涵盖旗舰店及官网建设、整合营销、店铺运营、客户服务、商业分析、仓储物流和供应链管理等。考虑到被评估企业所属轻资产行业特性以及自身经营的特性，我们认为礼多多具有较大比例的无形资产，并且这种无形的辨识与计量相对难度较高也不能全面、合理的体现企业的整体价值，因此我们认为资产基础法不是较好的评估方法，因此本次评估没有选择资产基础法。
3、核查意见
经核查，评估师认为，根据礼多多行业特征、业务开展情况和各评估方法的适用前提，采用资产基础法评估无法涵盖商誉类无形资产的价值，不能全面、合理的体现企业的整体价值，而收益法和市场法则可以相对全面、合理的体现企业的整体价值，因此，本次采用收益法和市场法进行评估具有合理性。
（二）草案显示，2015年、2016年礼多多快消品 B2B业务毛利率分别为12.07%、11.71%，自2016年礼多多开始布局和拓展服装、大山合、欧普照明等高毛利率产品线及品牌，本次预测礼多多2017年、2018年、2019年的业务毛利率分别为18.8%、18.4%、17.9%，增幅较大。请你公司分品牌说明截至目前礼多多现有业务的毛利率及销售占比，进一步说明毛利率预测的合理性。请独立财务顾问和评估机构核查并发表意见。
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见回复：
1、最近一期礼多多现有业务分品牌毛利率及销售占比情况
单位：万元
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|2017年1-6月|||||
|序号|品牌|销售收入|销售占比|毛利率|
|1|光明|15,427.29|34.67%|9.84%|
|2|费列罗|3,990.05|8.97%|9.92%|
|3|麦斯威尔|3,225.19|7.25%|7.10%|
|4|南方芝麻糊|2,273.25|5.11%|21.55%|
|5|农夫山泉|1,970.60|4.43%|15.46%|
|6|大山合|1,898.76|4.27%|43.16%|
|7|可口可乐|1,662.85|3.74%|5.66%|
|8|蒙牛|1,393.75|3.13%|7.00%|
|9|大王纸尿裤|1,267.91|2.85%|8.47%|
|10|永和豆浆|858.7|1.93%|24.33%|
|11|其他|10,527.13|23.66%|33.13%|
|合计||44,495.48|100.00%|17.42%|

2、预测期礼多多业务综合毛利率情况
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|项目|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|2022年|
|综合毛利率|18.82%|18.43%|17.93%|17.64%|17.46%|17.35%|
|与最近一期（2017年1-6月）毛利率差异|1.40%|1.01%|0.51%|0.22%|0.04%|-0.07%|
|与报告期（2015年-2017年6月）平均毛利率差异|0.59%|0.20%|-0.30%|-0.59%|-0.77%|-0.88%|

预测期（2017年至2022年）礼多多综合毛利率呈现下降趋势，其中：2017至2019年预测毛利率较最近一期毛利率分别高出1.40%、1.01%及0.51%，2020年及2022年预测毛利率与最近一期毛利率基本持平。与报告期平均毛利率相比，预测期毛利率不存在较大差异。
3、毛利率预测的合理性分析
（1）知名品牌客户毛利相对较低，部分品牌的年度返利条款对上半年毛利率水平
存在影响
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见最近一期，礼多多现有业务的销售综合毛利率为17.42%，销售收入排名前十品牌的中，大山合和永和豆浆为 2017年新开拓的品牌，其余均为存量客户，知名品牌的毛利率相对较低。礼多多与部分供应商的合作协议中存在年度返利条款，供应商根据年度指标的完成情况给予礼多多一定的返利金额，半年度业绩中尚未体现年度返利金额会影响上半年的综合毛利率。
（2）毛利率较高的品牌上半年销售情况
1）礼多多加大对中小品牌的布局，提高毛利率水平
2017年以来，礼多多加大了对中小品牌的布局，中小品牌具有一定的市场基础，但知名度较低，渠道开拓能力欠缺，礼多多可充分发挥自身的渠道资源和品牌运营优势，在中小品牌的运营过程中实现较大的收益，中小品牌的议价能力较弱，礼多多可以获得更高的毛利率。
2017年1-6月，礼多多新签约中小品牌实现的收入及毛利率情况
单位：万元
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|2017年1-6月|||||
|序号|品牌|销售收入|销售占比|毛利率|
|1|大山合|1,898.76|4.27%|43.16%|
|2|永和豆浆|858.70|1.93%|24.33%|
|3|服装品牌PINKO|323.79|0.73%|32.00%|
|4|服装品牌ESCADA|292.05|0.66%|19.66%|
|5|服装品牌Versace|148.34|0.33%|40.49%|
|6|服装品牌Armani、Moschino|255.56|0.57%|25.98%|
|7|服装品牌JOYCE|660.05|1.48%|48.48%|
|8|欧普照明|210.57|0.47%|43.76%|
|9|五谷道场|103.11|0.23%|12.37%|
|10|特种兵椰子汁|327.36|0.74%|27.87%|
|合计||5,078.29|11.41%|36.08%|

根据 2017年上半年销售情况，礼多多旗下中小品牌销售已初具规模，其中一些品牌具有较大的市场潜力，如大山合为国内菇菌领导品牌，上海大山合菌物科技股份有限
公司为国家评为中国菇菌行业最具影响力企业，产品连续 10多年出口量全国同行业第
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见一；Just Cavalli和ESCADA品牌服装供应商彩虹现代商贸（深圳）有限公司、Versace和 Moschino品牌服装供应商上海新贵实业有限公司均系著名的国际时尚品牌被授权商，旗下管理众多的国际高端服饰品牌。
未来，随着礼多多积累的中小品牌数量和销售金额的增加，对提升礼多多的毛利率水平有直接的帮助。
2）B2C业务销售增长
B2C业务的毛利率高于B2B业务，未来B2C业务销售占比提高，有利于礼多多提高综合毛利率。2016年5月份，礼多多开始运营莫斯利安旗舰店，当年实现收入 6,588.74万元，毛利率为20.01%；2017年 1-6月，光明莫斯利安旗舰店已实现收入 3,092.16万元，毛利率21.22%；预计2017年全年与上年度相比销售规模仍将保持增长。同时，礼多多已于 2017年 7月取得了不凡帝范梅勒糖果（中国）有限公司授权，在天猫开设不凡帝旗官方舰店，不凡帝是知名的糖果品牌商，旗下主要有阿尔卑斯、曼妥思等品牌，与不凡帝的合作将进一步提升B2C业务量和盈利能力。
3）店铺代运营业务的增长
2017年以来，礼多多获得了巧帛服饰天猫旗舰店、常春藤天猫官方旗舰店、高乐高天猫旗舰店及大湖食品天猫旗舰店的代运营业务，代运营业务毛利率较高，能有效提升礼多多综合毛利率水平。
2017年1-6月，主要店铺代运营业务收入情况如下：
单位：万元
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|序号|品牌|销售收入|销售占比|
|1|常春藤天猫官方旗舰店|88.73|0.20%|
|2|巧帛服装天猫官方旗舰店|55.64|0.13%|
|3|高乐高天猫旗舰店|21.23|0.05%|
|4|大湖食品天猫旗舰店|9.91|0.02%|
|合计||175.51|0.39%|

综上，随着礼多多 B2C业务销量的提升、高毛利率品牌数量及销量的增加以及代
运营业务发展，礼多多毛利率得到有效提升。因此礼多多毛利率预测具有合理性。
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见4、核查意见
报告期内，礼多多销售收入及净利润保持快速增长，其中高毛利率业务线如 B2C业务销量的增加、高毛利率品牌数量及销量的不断提升以及品牌店铺代运营业务发展，将使得礼多多毛利率得到有效提升。因此，礼多多毛利率预测具有合理性。
三、关于股权激励
你公司于8月15日披露的《关于深圳证券交易所重组问询函回复的公告》显示，礼多多与 21名股权激励对象签署了《员工股份认购补充协议》，取消了礼多多股权激励对象的持续工作期限条件，即股权激励对象直接取得所授予限制性股票的所有权，股权激励对象在2016-2019年期间发生辞职、因公司裁员而离职、退休等情况时，其持有的礼多多股份或换股后持有的黑芝麻相关股份不再回购。公司计划股权激励费用在2017年一次计提。
（一）请你公司说明将股权激励费用在2017年一次计提的会计处理的合理性，是否计入经常性损益，与以前年度处理是否一致，并说明处理依据。
（二）请你公司说明2017年一次计提股权激励费用对净利润的影响，是否影响礼多多 2017年业绩承诺的实现，相关评估中是否已考虑该因素。
（三）请会计师和评估机构核查并发表意见。
回复：
1、一次计提股权激励费用对礼多多净利润的影响
礼多多一次性计提股权激励费用金额将直接减少礼多多合并净利润。根据上市公司和交易对方签署的《盈利预测补偿协议》，2017年度、2018年度、2019年度的承诺净利润分别为不低于6,000万元、7,500万元、9,000万元，承诺净利润是指礼多多按照中国会计准则编制的且经具有证券、期货业务资格的会计师事务所审计的合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的税后净利润。
鉴于礼多多后续一次性计提股权激励费用作为非经常性损益，所以不影响业绩承诺的实现。
北京中同华资产评估有限公司对南方黑芝麻集团股份有限公司关于《深圳证券交易所关于对南方黑芝麻集团股份有限公司的重组问询函》的回复报告之专项核查意见本次重组标的资产的评估值采用收益法结论作为最终评估结论。由于股权激励费用属于非付现支出，不影响交易标的未来现金流。在评估过程中，企业在进行自由现金流量预测时，净利润中未考虑 2017年一次性计入的股权激励费用的增加，毛现金流中亦未加回股权激励费用。因此，在收益法评估的基础上，礼多多一次性计提股权激励费用不影响交易标的的评估值。
2、核查意见
经核查，评估师认为，股权激励费用作为非现金支出，不影响现金流，评估过程中管理费用中的职工薪酬未考虑股权激励费用的增加，现金流中亦未考虑股权激励费用的流出。
之专项核查意见》之签署页]
北京中同华资产评估有限公司 2017年8月29日