公司债券信用评级报告
不利影响。 主要财务数据：
||||
|-|-|-|
|2016年|2017年|2018年|
|417.93|419.97|461.28|
|140.30|156.52|219.15|
|50.55|27.22|9.66|
|139.36|143.30|117.33|
|187.01|281.46|326.84|
|4.54|16.92|20.91|
|24.79|49.45|54.93|
|34.18|28.69|37.64|
|20.14|17.09|14.55|
|3.32|11.40|11.13|
|66.43|62.73|52.49|
|49.83|47.79|34.87|
|0.67|0.56|0.66|
|0.18|0.35|0.47|
|3.92|6.47|9.08|
|2.48|4.95|5.49|

注：1．本报告财务数据及指标计算均是合并口径；2．报告中部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；3．报告中涉及货币内容除特别说明外，均指人民币；4．2017传真：010-85171273 －2018年底全部债务还包括其他流动负债和长期应付款中的付息项；5．公司2019年三季度财务数据未经审计，相关指标未年化地址：北京市朝阳区建国门外大街2号
PICC大厦12层（100022）
网址：www.unitedratings.com.cn
阳泉煤业（集团）股份有限公司 2
公司债券信用评级报告
一、主体概况
阳泉煤业（集团）股份有限公司（以下简称“公司”或“阳泉煤业”）系经山西省人民政府晋政函﹝1999﹞163号文批准，以阳泉煤业（集团）有限责任公司（以下简称“阳煤集团”）为主发起人，于 2003年 3月设立的股份有限公司。公司设立时总股本 33,100万元，公司设立时名称为山西国阳新能股份有限公司（以下简称“国阳新能”）。
2003年7月，经中国证券监督管理委员会《关于核准山西国阳新能股份有限公司公开发行股票的通知》（证监发行字﹝2003﹞84号）核准，公司向社会公开发行人民币普通股股票 15,000万股，每股面值1元人民币。2003年7月，经上海证券交易所《关于山西国阳新能股份有限公司人民币普通股股票上市交易的通知》（上证上字﹝2003﹞96号）同意，公司所发行的股票于当月在上海证券交易所挂牌上市交易，股票简称为“国阳新能”，证券代码为“600348.SH”。2008年6月，公司完成资本公积转增股本，总股本变更为 96,200万股；2010年 5月，公司完成送股及资本公积转增股本，总股本变更为240,500万股。2011年5月，公司变更为现名，股票简称变更为“阳泉煤业”。
截至2019年9月底，公司总股本为240,500万股，阳煤集团直接持有公司140,304万股，占公司总股本的58.34%，为公司的控股股东；山西省人民政府国有资产监督管理委员（以下简称“山西省国资委”）实际控制阳煤集团，为公司实际控制人。
图1截至2019年9月底公司股权结构情况
山西省人民政府国有资产监督管理委员会
100%
山西省国有资本投资运营有限公司
100%
59.78%
山西焦煤集团有限责任公司
5.55%
阳泉煤业（集团）有限责任公司
58.34%
阳泉煤业（集团）股份有限公司
资料来源：公司提供，联合评级整理
经营范围：矿产资源开采：煤炭开采；洗选加工、销售（仅限分支机构）；设备租赁；批发零售汽车（除小轿车）、施工机械配件及材料；汽车修理；道路普通货物运输；电力生产、销售、供应、承装（修试）电力设备（仅限分公司）；热力生产、销售、供应；煤层气开发、管道燃气（仅限分公
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司）；煤层气发电及销售；粉煤灰、石膏生产及销售；电器试验检验、煤质化验、油样化验、机电检修；城市公共交通运输，省内客运包车，道路旅客运输。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动。）
截至 2018年底，公司共有全资及控股一级子公司 32家，业务范围仍涵盖煤炭生产和销售。公司内设综合部、财务部、证券部、发展规划部、技术中心、运销部、法律事务部、审计部、总调、车队等职能部门。截至2018年底，公司在职员工的数量合计32,227名。
截至2018年底，公司合并资产总额461.28亿元，负债合计242.13亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计219.15亿元，其中归属于母公司的所有者权益211.66亿元。2018年，公司实现营业收入326.84亿元，净利润（含少数股东损益）20.91亿元，其中归属于母公司所有者的净利润19.71亿元；经营活动产生的现金流量净额37.64亿元，现金及现金等价物净增加额18.23亿元。
截至2019年9月底，公司合并资产总额466.03亿元，负债合计232.41亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 233.62亿元，其中归属于母公司的所有者权益 225.60亿元。2019年1－9月，公司实现营业收入244.94亿元，净利润（含少数股东损益）16.69亿元，其中归属于母公司所有者的净利润15.97亿元；经营活动产生的现金流量净额7.43亿元，现金及现金等价物净增加额-2.50亿元。
公司住所：山西省阳泉市北大街5号；公司法定代表人：杨乃时。
二、本期债券概况及募集资金用途
1．本期债券概况
经中国证监会证监许可﹝2018﹞1917号文核准，公司获准面向合格投资者公开发行面值总额不超过30亿元（含30亿元）的可续期公司债券，采用分期发行方式。本期债券名称为“阳泉煤业（集团）股份有限公司公开发行2019年可续期公司债券（第一期）”（以下简称“本期债券”），本期债券发行规模不超过人民币10亿元（含10亿元），具体发行规模由公司在询价过程中结合市场情况进行确定。本期债券面值为人民币 100元，按面值平价发行。本期债券基础期基础期限为 3年，以每 3个计息年度为1个周期，在每个周期末，公司有权选择将债券期限延长1个周期（即延长3年），或选择在该周期末到期全额兑付本期发行的债券。本期债券为单一期限品种。在公司不行使递延支付利息权的情况下，每年付息一次。
债券利率及其确定方式
本期发行的债券采用固定利率形式，单利按年计息，不计复利，在公司不行使利息递延支付权的情况下，每年付息一次。如有递延，则每笔递延利息在递延期间按当期票面利率累计计息。
首个周期的票面利率将由公司与主承销商根据网下向合格投资者询价的簿记建档结果在预设区间范围内协商确定，在首个周期内固定不变，其后每个周期重置一次。
首个周期的票面利率为初始基准利率加上初始利差，后续周期的票面利率调整为当期基准利率加上初始利差再加 300个基点。初始利差为首个周期的票面利率减去初始基准利率。如果未来因宏观经济及政策变化等因素影响导致当期基准利率在利率重置日不可得，当期基准利率沿用利率重置日之前一期基准利率。
后续周期的当期基准利率为票面利率重置日前 250个工作日中国债券信息网（www.chinabond.com.cn）（或中央国债登记结算有限责任公司认可的其他网站）公布的中债银行间固定利率国债收益率曲线中，待偿期与本期债券基础期限一致的国债收益率算术平均值（四舍五入计算到0.01%）。
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续期选择权
本期债券基础期限为3年，以每3个计息年度为1个周期，在每个周期末，公司有权选择将本品种债券期限延长1个周期（即延长3年），或选择在该周期末到期全额兑付本品种债券。公司续期选择权行使不受到次数的限制。
递延支付利息条款
本期债券附设公司递延支付利息权，除非发生强制付息事件，本期债券的每个付息日，公司可自行选择将当期利息和按照本条款已经递延的所有利息及其孳息推迟至下一个付息日支付，且不受到任何递延支付利息次数的限制；前述利息递延不属于公司未能按照约定足额支付利息的行为。如公司决定递延支付利息的，应在付息日前 10个交易日披露《递延支付利息公告》。递延支付的金额将按照当期执行的利率计算复息。在下个利息支付日，若公司继续选择延后支付，则上述递延支付的金额产生的复息将加入已经递延的所有利息及其孳息中继续计算利息。
强制付息事件
付息日前12个月内，发生以下事件的，公司不得递延当期利息和按照本条款已经递延的所有利息及其孳息：（1）向股东分红；（2）减少注册资本。
利息递延下的限制事项
若公司选择行使延期支付利息权，则在延期支付利息及其孳息未偿付完毕之前，公司不得有下列行为：（1）向股东分红；（2）减少注册资本。
偿付顺序
本期债券在破产清算时的清偿顺序等同于公司普通债务。
赎回选择权
（1）因税务政策变更进行赎回：公司由于法律法规的改变或修正，相关法律法规司法解释的改变或修正而不得不为本期债券的存续支付额外税费，且公司在采取合理的审计方式后仍然不能避免该税款缴纳或补缴责任的时候，公司有权对本期债券进行赎回。（2）因会计准则变更进行赎回：根据《企业会计准则第37号——金融工具列报》（财会﹝2014﹞23号）和《关于印发<金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定>的通知》（财会﹝2014﹞13号）和《永续债相关会计处理的规定》（财会﹝2019﹞2号），公司将本期债券计入权益。若未来因企业会计准则变更或其他法律法规改变或修正，影响公司在合并财务报表中将本期债券计入权益时，公司有权对本期债券进行赎回。
本期债券无担保。
2．本期债券募集资金用途
本期债券的募集资金扣除相关发行费用后，拟用于偿还公司及子公司有息债务。
三、行业分析
公司主要经营煤炭采选、生产、销售业务。
1．行业概况
2016年供给侧改革以来，我国煤炭化解落后产能工作顺利实施，过剩产能得到有效遏制，同时煤炭进口量增速下滑，煤炭价格大幅上升，煤炭企业经营状况大幅好转。2017年，煤炭价格高位波动，为使煤价回归合理区间，国家适度调整相关政策稳定供应，煤炭供需呈现紧平衡状态。2018年
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以来，随着优质产能逐步释放，煤炭供给端有所宽松；需求端房地产投资增长强劲，电力和钢铁等煤炭主要下游行业对煤炭保持旺盛需求，煤炭供需紧平衡状态有所缓解，煤炭价格小幅震荡下行但整体维持高位。
总体看，随着供给侧改革的实施以及优质产能的逐步释放，煤炭行业供需紧平衡，煤炭价格保持高位，行业内企业盈利情况良好；未来随着优质产能的进一步释放，供给有望进一步宽松，煤炭价格有下探态势。
2．煤炭供需
（1）上游供给
2016年2月，国务院发布《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》（以下简称“《意见》”），提出用3年至5年时间，煤炭产能再退出5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，标志着煤炭行业供给侧改革正式开始；紧接着又于3月提出了“276个工作日”以及职工安置措施，同年5月和7月先后提出去产能专项补贴以及产能置换方案；同年12月，国家发改委印发《煤炭工业发展“十三五”规划》，将去产能目标明确为8亿吨；相关政策的下发落实，尤其是“276个工作日”的执行带动煤炭价格开始出现大幅上涨。为了抑制煤价的大幅上涨以及保证冬季取暖煤炭供应，9月起，发改委逐步放开了276个工作日，并于11月提出了煤炭供给的“长协模式”。供给侧改革效果明显，2016年我国煤炭产量出现明显下滑，全年原煤产量34.11亿吨，同比减少8.97%；2017年，由于“276个工作日”的逐步放开，我国原煤产量35.20亿吨，同比增长3.20%，产量有所回升；2018年，随着优质产能的逐步释放，煤炭产量和增速均缓慢提升，实现原煤产量36.80亿元，同比增长4.43%，增速同比提高1.11个百分点。2019年1－6月份，我国累计生产原煤17.58亿吨，同比增长2.60%。
煤炭进口方面，2017年5月9日，国家发改委与多部委《关于严格控制劣质煤炭进口有关措施》，要求限制进口煤同比下降5—10%（每月进口约 1,500万吨）；继续引导市场煤价下行，力争迎峰度夏前回落到570元/吨以内。2017年7月1日起，我国禁止省级政府批准的二类口岸经营煤炭进口业务，超过12个港口煤炭进口业务被禁止，多个港口清关条件更加严格；2018年初，煤炭保供危机凸显，政策出现松动，多个二类口岸进口煤炭业务陆续开展；2018年4月初，我国首次对一类口岸的进口煤进行限制，煤炭进口限制令继2017年7月后重启并有所升级。从煤炭进口量看，2016—2018年，我国煤炭进口量分别为1.83亿吨、1.88亿吨和1.87亿吨，同比分别增长17.83%、增长2.72%和下降0.72%，2017年以来增速下滑明显。根据海关总署数据显示，2019年1－6月，我国煤及褐煤累计进口15,449.00万吨，同比增长5.80%；累计出口 298.00万吨，同比增长25.90%；其中累计进口动力煤5,415万吨，同比下降11.14%，累计进口炼焦煤3,621万吨，同比增长22.20%。
（2）下游需求
煤炭下游行业主要包括电力、钢铁、建材、化工，其分别占煤炭消费总量的44%、20%、8%和4%；煤炭最终端需求主要来源于房地产投资和基础设施建设投资。
从下游火电行业看，根据国家统计数据，2016—2017年我国火电发电量分别为4.40万亿千瓦时和4.61万亿千瓦时，同比分别增长4.41%和4.91%，增速基本保持稳定。2018年，我国火电发电量 4.98万亿千瓦时，同比增长7.98%，火电发电量增速创 2014年以来新高，主要系 2018年年初天气较往年寒冷以及夏天较往年炎热，同时2018年房地产投资维持较高增速所致。2019年1－6月，全国规模以上电厂发电量为3.37万亿千瓦时，同比增长3.3%，增速较上年同期下降5个百分点。
从下游钢铁行业看，2018年我国粗钢产量 9.28亿吨，同比增长11.61%，一方面由于房地产投资拉动钢铁行业整体复苏，另一方面由于 2017年以前，“地条钢”产量未纳入统计范围，取缔“地
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条钢”政策实施后，释放的粗钢需求正规钢铁企业填补。2019年1－6月，受下游需求旺盛等因素影响，我国钢厂生产积极性较高，粗钢产量达 4.92亿吨，同比增长9.09%，增速上升 1.61个百分点。
从终端需求看，2018年，受房地产去库存政策、利率仍处于较低水平以及房地产开发商加快开工以回笼资金等因素影响，房地产投资力度强劲导致煤炭需求增长；具体看，2018年全国房地产开发投资完成额 120,264亿元，同比增长9.5%，投资增速同比提高 2.5个百分点；房地产新开工面积增速为17.2%，同比大幅提高10.2个百分点，开发商开工建设积极性较高；商品房销售面积为17.17亿万平方米，同比增长1.3%，同比下降4.4个百分点，销售增速虽有所放缓，但整体销量继续提升；
商品房待售面积由2017年底的5.89亿平方米下降至5.24亿平方米，房地产继续去库存。受去杠杆政策影响，2018年基础设施建设投资增速由 2017年的14.93%大幅下滑至1.79%，对煤炭需求造成一定影响。2019年上半年，全国房地产开发投资61,609.30亿元，同比增长10.90%，较前5个月下降0.3个百分点，开发投资增速仍维持高位，但已连续2个月下降，主要系土地购置费进一步降速所致。
总体看，随着优质产能逐步释放，煤炭供给端偏紧的情况有所缓解；同时，2018年房地产投资增长强劲，电力和钢铁等煤炭主要下游行业对煤炭保持旺盛需求，煤炭供需整体处于紧平衡状态。
3．煤炭价格
煤炭行业在经历了“黄金十年”之后，煤炭产能大幅增长，导致煤炭行业供过于求，煤炭价格开始持续下降。2012—2016年年初，煤炭价格持续下滑。2016年2月，供给侧改革颁布实施，但由于社会待耗煤炭库存规模极大的因素影响，当年上半年，煤炭价格整体波动不大，4月开始实施的“276个工作日”政策使得煤炭产量从4月起大幅减少，6月起，煤炭价格开始出现大幅上涨，2016年9月，我国逐步放开先进产能的“276个工作日”的限制，煤炭产量回升，动力煤价格指数增速逐步放缓。2017年以来，动力煤价格已稳定在较高水平。
图2近年来我国动力煤价格指数走势
资料来源：Wind
总体看，2016年供给侧改革之后，煤炭价格大幅上升，2017年以来，煤炭价格高位波动，2018年及 2019年煤炭价格延续了高位波动；电煤价格的高位运行将给电力企业成本控制带来较大压力。
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4．行业政策
煤炭行业供给侧改革以2016年2月出台的《意见》为起点，国家陆续出台了一系列政策减少煤炭行业供给，主要包括3月开启的“276个工作日”；下半年，随着煤价的大幅上涨，我国又出台了一系列政策稳定煤价。2017年，煤炭价格逐步趋于稳定，煤炭行业政策的主要方向仍为淘汰落后产能、推进煤炭去产能的产能置换和职工安置等问题，同时协调煤电产业的供需矛盾，保证煤炭供给和价格的稳定。
从政策实施效果看，2016年计划煤炭去产能2.5亿吨、实际完成2.9亿吨（国家发改委口径），2017年计划去产能1.5亿吨以上、实际完成2.5亿吨（国家发改委口径），2018年计划去产能1.5亿吨以上、实际完成 1.5亿吨（国家安监局口径）；2016—2018年，煤炭行业合计完成去产能 6.9亿吨，超出计划10.8%，完成“十三五”计划的八成以上。
进入2018年，在继续加快煤炭行业退出落后产能的基础上，国家致力于保证优质产能供给、稳定煤价、促进煤电联营，同时加强环保及安全生产管理力度。具体看：
保供给稳煤价方面，2018年初印发的《关于做好2018年重点领域化解过剩产能工作的通知》明确，煤炭去产能重点在“破”“立”“降”上下功夫，由总量性去产能为主转向系统性去产能、结构性优产能为主，重点处置“僵尸企业”。为加强对电煤中长期合同签订履约的监管，国家有关部门于 5月组织督查组，对晋陕蒙地区煤炭企业的电煤中长期合同签订履行情况进行全面核查，对履约不规范的企业进行惩戒；11月发布的《关于做好2019年煤炭中长期合同签订履行有关工作的通知》延续了近三年来加大中长期协定签约的政策导向。
煤电联营方面，为保障煤炭、电力行业协调发展，缓解煤电矛盾，2018年1月，国家发改委等12部委联合印发的《关于进一步推进煤炭企业兼并重组转型升级的意见》，支持发展煤电联营，支持有条件的煤炭企业之间、煤炭与煤化工企业及其他关联产业企业兼并重组。9月，国家发展改革委、国家能源局联合下发《关于深入推进煤电联营促进产业升级的补充通知》，提出鼓励发展多种形式的煤电联营，同等条件下优先支持煤炭和发电企业相互持股比例超过30%的项目，优先释放煤电联营企业的优质产能等支持煤电联营的具体措施，煤炭行业兼并重组步伐将加快，行业集中度将进一步提高。
环保及安全生产方面，国务院于 7月印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》明确了大气污染防治工作的总体思路、基本目标、主要任务和保障措施，提出了打赢蓝天保卫战的时间表和路线图。
于2017年12月经国家安监局审议通过的《煤矿安全培训规定》于2018年3月1日起施行；国家煤监局于分别 5月和6月发布《防治煤矿冲击地压细则》和新版《煤矿防治水细则》，进一步细化煤炭采掘生产规范。2018年四季度以来，煤炭行业安全事故频发，国务院安委会办公室于 11月 8日发布关于进一步加强当前安全生产工作的紧急通知，要求各地坚决防范遏制重特大生产安全事故发生；同时防止和减少煤矿生产安全事故，保护煤矿从业人员生命安全，应急管理部办公厅国家煤矿安监局办公室于11月23日发布关于《煤矿安全条例（草案征求意见稿）》意见的通知。
2019年上半年，煤炭行业政策的主要方向为巩固去产能成果、促进煤炭产业结构优化和转型升级、深入推进煤电联营等问题。4月 30日，国家发改委、工业和信息化部、国家能源局、财政部、人力资源社会保障部、国务院国资委联合发布关于《关于做好2019年重点领域化解过剩产能工作的通知》（以下简称《通知》）。《通知》提出将全面开展巩固钢铁煤炭去产能成果专项督查抽查，对2016－2018年去产能项目实施“回头看”，坚决防止已经退出的项目死灰复燃，确保财政和审计检查发现的各类问题整改到位。具体要求方面，尚未完成压减粗钢产能目标的地区和中央企业，力争在2019年全面完成任务；尚未完成煤炭去产能目标的地区和中央企业，在 2020年底前完成任务；
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继续大力淘汰关停不达标落后煤电机组。在新增产能方面，继续明确严格控制新增产能。严格落实《钢铁行业产能置换实施办法》。此外，《通知》还强调，要深入推进煤电联营、兼并重组、转型升级、优化布局等工作，促进煤炭行业新旧发展动能转换。加强煤炭产供储销体系建设，持续提升供给体系质量，增强能源保障能力。鼓励煤炭企业建设坑口电厂、发电企业建设煤矿，特别鼓励煤炭和发电企业投资建设煤电一体化项目，以及煤炭和发电企业相互参股、换股等多种方式发展煤电联营。
总体看，经过 2016年煤炭行业供给侧改革的顺利实施，2017年煤炭行业政策一方面保证煤炭去产能对供需关系及环境治理的改善效果，一方面促进煤价回归合理区间、保证上下游企业生产运行的稳定性。2018年随着供给侧改革进一步推进，国家在保证优质产能供给、稳定煤价、促进煤电联营，以及加强环保及安全生产管理等方面继续加大力度。
5．行业关注
（1）行业政策持续性
随着 2016年煤炭行业供给侧改革的顺利实施，煤炭价格得到大幅提振，2017年供给侧改革的持续实施使得煤炭价格的高位震荡得以延续，煤炭企业盈利能力大幅提升；但目前煤炭行业产能过剩的状况并没有根本好转，而下游火电企业普遍亏损。未来，行业政策仍将对煤炭企业经营的稳定性产生重要影响。
（2）安全环保风险
安全生产历来为煤炭行业生产经营活动的重中之重。近几年，随着我国环保政策的趋严，对煤炭行业以及下游各行业的环保均提出了更高要求，增加了煤炭企业的支出；同时，下游各行业环保的趋紧也导致下游对煤炭需求的减少。
6．未来发展
（1）政策支持行业景气度保持稳定、实现供需平衡
随着煤炭行业供给侧改革的持续实施，煤炭供给大幅减少，在需求基本稳定情况下，煤炭价格大幅上涨；短期内，政策支持煤炭行业景气度保持在较高水平。长期看，随着落后产能的退出，先进产能的释放，煤炭行业供给将有所增长；随着宏观经济的好转，下游需求稳定增长，未来煤炭行业将逐步实现供需平衡。
（2）行业集中度进一步提升、产业链进一步完善
煤炭行业供给侧改革的顺利实施，使得拥有较好资源禀赋的煤炭企业盈利能力得到大幅改善，而资源禀赋较差的煤炭企业生存空间进一步缩小；加之2018年新的政策导向，未来煤炭行业兼并重组步伐将加快，行业集中度将进一步提升。此外，供给侧改革的实施拉高了煤炭价格，使得火电行业成本控制承压严重，加速了火电企业向上游煤炭行业的延伸，煤、电行业产业链进一步完善。
总体看，未来煤炭行业集中度将有所提升，随着产业链和产品结构的不断完善，煤炭企业的盈利能力有望得到改善。
四、基础素质分析
1．规模与竞争力
公司在全国煤炭市场占有较高的地位和市场影响力，是山西省大型骨干企业，华北地区乃至全
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国重要的煤炭生产基地之一，拥有煤炭资源和地理区域优势。公司主要产品为块炭、末煤、精煤、冶金喷吹煤等23个品种，其中16个品种获国家、部、省优质产品称号，是电力、冶金、化工、建材和民用的优质燃料和原料。公司在全国设有便捷高效的销售网络，行销国内各大钢厂、电厂等。
资源储备方面，截至2019年9月底，公司保有资源储量31.18亿吨，剩余可采储量16.09亿吨，其中：生产矿井保有储量30.96亿吨，剩余可采储量 16.07亿吨。公司拥有较丰富的煤炭储备资源，其中大部分为稀缺煤种无烟煤，且为公司发展提供了充足的资源保障。截至2019年9月底，公司下属各矿井核定产能合计为3,730万吨。
产品和市场竞争方面，公司控股股东阳煤集团是全国最大的无烟煤生产基地和喷吹煤加工基地之一，具有较大的市场占有率和影响力，为公司产品的销售提供一定保障。公司煤炭产品具有低灰、低硫、低磷、高发热量、高固定碳、可磨性好、反应性好，“三低、两高、两好”等特点，广泛用于电力、冶金、化肥、水泥等行业。公司已通过ISO9000—14000质量体系认证和山西省技术监督局的质量认证。
公司煤炭产品优质稳定，行销全国多个省市及用户，销量逐年递增。冶金用煤国内主要供应华北以及东北地区重点大型钢铁企业。近年来，“阳优”块煤大量进入冶金、有色金属、建材、化工、机械等行业，应用发展前景广阔。近年来，公司积极调整产品结构，优化市场结构，由民用煤为主转向工业用煤为主，与一批国内大钢厂、大电厂和国际大钢铁企业形成了战略合作伙伴关系，已具有一定的抗市场风险能力。
总体看，公司煤炭资源储备规模较大、煤质优良、品牌认知度较高，具有较强的市场竞争优势。
2．人员素质
截至2019年9月底，公司董事、监事及高级管理人员合计22人，其中董事会成员9人，监事会成员7人以及其他非董事高级管理人员6人。
董事长杨乃时先生，历任阳泉矿务局一矿北丈八井采煤二队工人、副队长、队长，安全副主任、主任；阳泉煤业（集团）股份有限公司一矿党委委员、副矿长、矿长；山西平朔泰安煤业公司董事长、党支部书记；阳煤集团晋东煤炭管理有限责任公司总经理；现任阳煤集团副总经理、安全监察局局长，公司党委书记、董事长。
总经理武学刚先生，历任阳煤集团鑫源技工贸中心经理，阳煤集团职教中心经营主任，阳煤集团职工教育管理部部长，阳煤集团新闻中心党总支书记，阳煤集团企业文化部部长、党委宣传部部长。现任公司党委委员、董事、总经理。
截至2018年底，公司在职员工的数量合计32,227名。按学历结构划分，研究生以上人员占0.43%，大学本科人员占13.96%，大学专科占22.74%，高中及以下占62.87%；按专业构成类别划分，生产人员占71.32%，销售人员占0.37%，技术人员占2.18%，财务人员占0.92%，行政人员占6.98%，其他占18.22%。
总体看，公司管理人员行业从业经验丰富，公司员工学历水平符合煤炭企业特点，现有人员构成可以满足日常生产经营的需要。
3．外部环境
（1）地理环境
公司所处的晋东矿区是我国 14个大型煤炭基地之一，地处山西省沁水煤田东北部。西距太原110公里，东距石家庄120公里石太铁路和石太高速公路从公司矿区穿过，交通十分便利。公司拥有
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阳泉、白羊墅和寿阳三个发煤站及先进的储装运系统。公司是铁路重点保障的国有特大型煤炭企业，供应及时、可靠，合同兑现率高。
（2）政策环境
山西省是全国煤炭大省，煤炭储量约占全国煤炭储量的三分之一。山西优质廉价的煤炭，在国家能源安全和国民经济发展中占据举足轻重的地位。2013年以来，煤炭行业持续低迷，山西省煤炭企业受到较大冲击，多数企业盈利能力大幅下降。对此政府出台“煤炭20条”、“低热值煤发电20条”、“煤层气20条”、“保障工业运行12条”等一系列政策措施，主要涉及暂停提取有关费用，推进煤电一体化发展，鼓励煤电企业以股权为纽带实现联营，鼓励双方签订中长期购销协议，加快整合重组矿井技术改造和现代化矿井建设，加大煤炭就地转化力度等。此外，2015年根据国家煤炭资源税从价计征的改革要求，山西省将税率确定为8%，根据山西省财政厅的测算，结合清费减负政策，此税率不会增加企业负担。2015年山西省将以煤炭深加工、产业链延伸为轴线，推动煤炭产业向“延伸循环型”转变。
总体看，煤炭在山西省重要经济地位决定了政府在调整产业结构的同时将出台相关支持政策以实现煤炭工业可持续发展，公司面临较好的区域政策环境。
五、管理分析
1．治理结构
公司依据《公司法》等有关法律、法规和规章制度的规定，设立了董事会、监事会、经理层等组织机构，内部管理制度完善。公司拥有独立完整的法人治理结构和组织机构，具有独立的生产经营场所，并与行政管理场所分开。
公司设股东大会，股东大会是公司的权力机构，主要负责：决定公司的经营方针和投资计划；
选举和更换非由职工代表担任的董事、监事，决定有关董事、监事的报酬事项等工作。股东大会决议分为普通决议和特别决议，普通决议应满足1/2以上表决权通过，特别决议应满足2/3以上表决权通过。
公司设董事会，对股东大会负责。董事会由9名董事组成，设董事长1人，副董事长1人。董事长和副董事长由董事会以全体董事的过半数选举产生。公司设独立董事，并建立独立董事制度。
目前，公司设独立董事 3名。公司董事会主要负责：召集股东大会，并向股东大会报告工作；执行股东大会的决议；决定公司的经营计划和投资方案等工作。
公司设监事会，监事会由7名监事组成，其中职工代表为3人。公司监事会设主席1人。监事会主席由全体监事过半数选举产生。
公司实行董事会领导下的总经理负责制，设总经理1名，由董事会聘任或者解聘。公司总经理、副总经理、总工程师、财务负责人和董事会秘书、证券事务代表为公司高级管理人员。
总体看，公司法人治理结构完善，权责明确、制衡有效。
2．管理水平
公司根据所处行业、经营方式、资产结构等特点，结合公司业务具体情况，在财务管理、投资管理、关联交易等方面建立了相应的内部控制制度，涵盖公司经营管理的主要环节。公司内设综合部、财务部、证券部、发展规划部、技术中心、运销部、法律事务部、审计部、总调、车队共计10个职能部门（附件1），各部门职责明确、分工清晰，形成了较为完整运营管理体系。
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公司依据《公司法》、《证券法》和《企业内部控制基本规范》的规定，建立、健全了公司内控体系，完善了各项规章制度，对企业运行的各个领域实施全面的管理和控制，各项管理制度得到了有效的执行。
会计核算及财务管理方面，公司根据《会计法》、《企业会计准则》、《企业财务准则》、《会计基础工作规范》等国家有关法律、法规，结合公司具体情况及公司对会计工作管理的要求制定，制定了详细的财务管理制度，对会计核算、会计政策、财务报告、会计档案、会计电算化、财务发票和收据管理等事项做出了详细的规定，用以规范公司的会计确认、计量和报告行为，保证会计信息质量，使公司的会计工作有章可循、有法可依，公允地处理会计事项，以提高公司经济效益，维护股东权益。
关联交易方面，公司制定了关联交易决策制度，以规范公司的关联交易决策管理，确保公司的关联交易行为不损害公司和全体股东的利益。关联交易（公司提供担保、受赠现金资产、单纯减免公司义务的债务除外）金额在3,000万元以上，且占公司最近一期经审计净资产绝对值5％以上的重大关联交易。公司拟发生重大关联交易的，应当提供具有执行证券、期货相关业务资格的证券服务机对交易标的出具的审计或者评估报告。
募集资金的内部控制方面，公司制定了募集资金管理办法，建立募集资金存储、使用、变更、监督和责任追究的内部控制制度，明确募集资金使用的分级审批权限、决策程序、风险控制措施及信息披露要求，用以规范公司募集资金的管理使用，保护投资者利益。
重大事项内部决策的内部控制方面，公司在《公司章程》中明确界定了股东大会、董事会、总经理等在对外投资、收购出售资产、资产抵押、对外担保事项、委托理财、关联交易的权限，建立严格的审查和决策程序，同时规定重大投资项目应当组织有关专家、专业人员进行评审，并报股东大会批准。公司内部控制制度运行有效，不存在重大缺陷或重要缺陷。
公司各下属煤矿开采历史长，积累了丰富的煤炭生产安全管理及技术经验。一方面，公司制定了包括《煤矿安全规程》、《通风瓦斯管理实施细则》和《操作规程》在内的较为完善的安全制度，并通过加强现场管理以及定期对员工进行煤炭生产安全培训等措施，提高全体员工的安全防范意识；
另一方面，公司防治瓦斯的技术和经验较为成熟，可以对瓦斯风险进行一定程度的控制。
总体看，公司内部控制制度健全，整体管理运作情况良好。
六、经营分析
1．经营概况
公司主营煤炭生产、洗选加工、销售以及电力和热力的生产、销售。公司拥有较丰富的煤炭储备资源，其中大部分为无烟煤，煤炭业务是公司主要收入和利润来源。受煤炭行业景气度回升影响，2016－2018年，公司营业收入逐年增长，分别为187.01亿元、281.14亿元和326.84亿元；其中2018年较上年增长16.12%，主要系煤炭行业景气度提升，煤炭价格处于高位，公司煤炭产销量增长所致。
同期营业利润分别为 10.49亿元、27.61亿元和 28.63亿元；净利润分别为 4.54亿元、16.92亿元和20.91亿元。
从收入结构看，公司收入主要来源于煤炭业务。近三年，受煤炭价格回升影响，公司煤炭板块收入持续增长，分别为170.60亿元、267.48亿元和311.49亿元，收入占比均处于90%以上，且逐年提升；2018年，受煤炭行业景气度较高带动，公司煤炭产品销量及产品价格明显提升，公司煤炭板块收入较上年大幅增长16.45%。2016－2018年，供电、供热业务收入规模较为稳定，且占比较小；
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公司其他业务主要包括材料销售业务、转供电业务、运输业务、工程及劳务、综合服务业务等，近三年收入规模波动下降，占比较小、对公司总收入影响较小。
表12016－2019年9月公司营业收入构成及毛利率情况（单位：亿元、%）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|2016年|||2017年|||2018年|||||
|收入|占比|毛利率|收入|占比|毛利率|收入|占比|毛利率|收入|占比|
|170.60|91.23|22.45|267.48|95.14|21.64|311.49|95.30|19.20|224.32|91.58|
|1.34|0.72|47.19|1.35|0.48|44.02|1.52|0.47|20.67|1.22|0.50|
|0.40|0.21|63.47|0.39|0.14|47.20|0.32|0.10|19.77|0.32|0.13|
|14.67|7.84|37.58|11.93|4.24|5.33|13.51|4.13|8.52|19.08|7.79|
|187.01|100.00|23.90|281.14|100.00|21.09|326.84|100.00|18.76|244.94|100.00|

资料来源：公司提供，联合评级整理
从毛利率看，2016－2018年，公司煤炭板块毛利率逐年下降，主要系公司代售阳煤集团及关联公司煤炭业务毛利率较低，且代售规模逐年扩大所致。
供电板块和供热板块毛利率均逐年下降，其中 2018年供电和供热业务毛利率分别为20.67%和19.77%，分别较上年的44.02%和47.20%下降23.35个百分点和27.43个百分点，主要系煤炭价格上升、同时公司增加部分外采电、热所致。其他业务毛利率波动较大。综上，公司综合毛利率分别为23.90%、21.09%和18.76%，逐年下降。
2019年1－9月，公司实现营业收入244.94亿元，同比减少3.13%；营业利润为22.19亿元，同比增长14.30%；净利润为16.69亿元，同比增长8.59%。其中，煤炭板块收入224.32亿元，占营业收入的比重为91.58%，毛利率为19.06%。公司收入下降、利润增长，一方面系是公司加强成本管控，通过减少如材料、修理等支出降低成本；另一方面系公司加强资金预算管控，统筹安排融资计划，优化资金结构，降低资金成本致使财务费用大幅减少所致。
总体看，近年来，受公司煤炭销量增长及煤炭行业景气度处于高位影响，近年来公司营业收入逐年增长；煤炭业务为公司的主要利润来源，由于公司代售阳煤集团及关联公司煤炭规模逐年扩大，煤炭业务毛利率下降使得公司盈利能力不断下降。
2．煤炭业务
公司主要煤炭产品包括3#无烟喷吹煤、无烟洗末煤、贫瘦喷吹煤、无烟洗中块、洗小块、无烟末煤、贫瘦末煤等多个品种。公司盛产“阳优”牌无烟煤，“阳优”品牌为国家商标局煤炭产品注册商标。截至2019年9月底，公司保有资源储量31.18亿吨，剩余可采储量16.09亿吨，其中：生产矿井保有储量30.96亿吨，剩余可采储量16.07亿吨。截至2019年9月底，阳泉煤业各主要生产矿井煤炭资源储量统计如下。
表2截至2019年9月底公司主要矿井情况表（单位：亿吨）
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|-|
|资源储量|
|7.76|
|4.39|
|8.90|
|1.22|
|3.17|
|0.66|

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|-|
|0.52|
|0.62|
|3.95|

注：公司资源储量计算系以年度为基础、并且由相关部门评审、认可的《储量核实报告》为依据，用储量基础数据依次递减每年的矿井采区动用储量得到现有数据。计算依据为《生产矿井储量管理规程》煤生字﹝1983﹞1275号文件
资料来源：公司提供
（1）生产情况
核定产能方面，公司已根据《国务院关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》（国发〔2016〕7号）、《关于实施减量置换严控煤炭新增产能有关事项的通知》（发改能源〔2016〕1602号）、《关于在建煤矿项目落实化解过剩产能任务有关事项的通知》（发改电〔2016〕1561号）、《关于进一步做好建设煤矿产能置换有关事项的通知》（发改能源〔2017〕609号）和《关于做好煤炭产能置换指标交易服务有关工作的通知》（发改电〔2016〕626号）等文件精神，通过关停落后产能等措施逐步开展对下属的煤矿进行产能置换工作，逐步退出落后产能，释放先进产能。截至2019年 9月底，公司下属各矿井核定产能合计为3,730万吨，具体情况见下表。
表3截至2019年9月底公司下属各矿井的核定产能情况（单位：万吨）
名称 核定产能
一矿 750
二矿 810
开元 300
景福 90
新景 450
平舒（注1） 500（90）
兴裕 90
裕泰 60
榆树坡 120
泰昌（注2） 60
泊里（注3） 500
合计 3,730
注1：公司下属平舒煤矿核定产能为500万吨/年，目前正在办理新的采矿权证
注2：根据国发[2016]7号文、山西省人民政府办公厅《关于分解下达钢铁煤炭行业化解过剩产能目标任务的通知》（晋政办发[2016]100号）的相关规定，公司根据“山西省2016年化解过剩产能关闭退出煤矿名单”于2016年8月关停了公司所属的阳泉煤业（集团）平定泰昌煤业有限公司，化解煤炭产能60万吨
注3：根据《国家能源局综合司关于山西阳泉矿区泊里煤矿产能置换方案的复函》（国能综煤炭[2016]870号），国家能源局同意泊里煤矿项目建设规模500万吨/年，通过关闭退出其他煤矿进行产能置换，置换产能总指标为500万吨/年
资料来源：公司提供
产量方面，2016－2018年，公司产量逐年增长。公司部分煤矿产量高于核定产能主要系矿井技术不断改造，由于公司主要矿井建设较早，随着生产发展、技术改造，煤炭部门尚未完成重新核定所致。
表4公司下属各矿井产量情况（单位：万吨）
||||
|-|-|-|
|2016年|2017年|2018年|
|707.72|867.17|918.86|
|896.12|939.58|1,024.50|
|350.09|350.19|347.09|
|71.63|82.67|90.01|

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|-|-|-|
|696.51|669.39|805.88|
|264.59|285.18|295.00|
|17.31|75.06|137.01|
|23.34|50.80|60.03|
|212.79|225.28|175.84|
|9.77|已关闭|已关闭|
|3,249.86|3,545.31|3,854.21|

资料来源：公司提供
安全管理方面，公司围绕“166”安全管理新体系，按照“条块结合，全面排查，分级管控”的要求，从业务部门到基层班组，围绕安全工作，动态查找和补齐安全“短板”，统一思想，规范流程，积极构建安全短板分级排查整改长效机制。递进组织煤矿“百日安全生产活动”，开展了全面的煤矿安全体检，真正做到了井上下、各专业的全覆盖，不留盲区死角，固化了“把脉会诊”的隐患排查治理模式。为提升安全生产的执行力，规范各级管理人员、技术干部和操作岗位人员的安全行为，公司广泛进行培训和贯彻，层层进行安全承诺，动员各级开展专项督查，公司安全基础管理工作得到进一步强化，安全形势总体稳定。近三年，公司未发生重大安全事故，无重大环保处罚。
（2）采购与销售情况
采购方面，公司坚持集中采购，建立仓储、运输、销售物资动态管理监督机制，借力ERP系统建设，提升效率；公司主要供应商包括阳煤集团及其下属公司、其他煤炭生产企业等，公司以市场价采购阳煤集团及关联公司煤炭。2016－2018年及2019年1－9月，公司采购阳煤集团及其子公司煤炭3,589万吨、3,626万吨、3,744万吨和 2,708万吨；公司前五大供应商集中度分别为42.35%、44.30%、49.12%和37.53%，集中度较高且关联交易规模较大。
销售方面，公司推行集中统一销售、铁路为主、长协为主的煤炭销售策略，推进市场、价格、用户三个体系的创建；公司结合地域型销售（分地区）和专业型销售（分产品）两种模式，形成了专业公司的销售网络，专业公司包括电煤公司、公路公司、出口公司等。销量方面，2016－2018年，公司煤炭销量逐年稳定增长。销售价格方面，2016年－2018年，公司煤炭综合售价持续上升。
表5公司分品种煤炭销售情况表（单位：万吨、元/吨）
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|-|-|-|-|-|-|-|
|2016年||2017年||2018年|||
|销量|售价|销量|售价|销量|售价|销量|
|443|430|479|589.34|478|635.99|359.15|
|309|476.45|300|793.08|360|854.79|217.84|
|5,612|239.76|5,683|372.23|6,063|406.06|4,709.38|
|218|103.2|225|173.98|227|180.82|166.12|
|6,583|259.17|6,687|399.99|7,128|436.99|5,452.48|

注：表格中销量包括自产煤数量与采购煤数量
资料来源：公司提供
公司煤炭销售区域以华北地区为主，公司探索多种销售模式，加大新型无烟煤市场的开发力度，以山东、河北市场为主，通过铁路运力和加强用户的沟通，维护市场份额；通过铁路直达到青岛港、京唐港、秦皇岛下水，增加南方下水煤发运；加大铁路直达南方市场的销售力度，增加南方市场用户的销量；在铁路运力紧张的情况下，充分发挥公路运输的补充作用；大力推进配煤工程，根据不
同矿点、不同销售特点，分别在煤源地、港口、消费地进行经营性配煤销售。
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表6公司按地区分布收入占比情况（单位：%）
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|-|-|-|
|2016年度|2017年度|2018年度|
|10.76|12.08|28.22|
|1.40|1.69|0.63|
|87.84|86.23|71.15|
|100.00|100.00|100.00|

资料来源：公司提供
运输方式方面，公司实行铁路为主、陆运为辅的模式。公司所处的阳泉地区地处石太铁路沿线，铁路运输十分方便，有效降低了公司的运输成本。但由于铁路运力紧张，为了确保煤炭稳定供应，公司同时增加公路煤炭运输。
表7公司煤炭外运情况（单位：万吨、%）
||||
|-|-|-|
|2016年度|2017年度|2018年度|
|3,779.26|3,652.27|3,492.90|
|1,366.30|1,238.10|1,024.80|
|36.15|33.90|29.34|
|2,412.96|2,414.17|2,468.10|
|63.85|66.10|70.66|

资料来源：公司提供
目前，公司市场定位于大工业用煤，用户主要为大型的电厂、钢厂和化工厂，与鞍钢、首钢、华能集团、国电集团等客户建立了战略合作伙伴关系。公司喷吹煤产品在北方大型国有钢厂中占据主导地位，对北方长协钢厂用户销量占（铁路）总销量的90%以上，主要用户为鞍钢、本钢、首钢、河北钢；公司化工块煤产品主要供给山东、河北地区化工企业，其中约80%（铁路）供应阳煤集团参、控股化工用户，公司产品以市场价销售给阳煤集团及关联公司；公司末煤主要供给河北、山东地区的五大集团电厂，电煤长协用户占比在70%以上（铁路）。2016－2018年及 2019年1－9月，公司前五大销售客户集中度分别为26.86%、25.56%、23.70%和15.35%，集中度一般。结算方面，针对下游大客户，采用先货后款的形式，公司给予一定的账期，通常为 1个月左右；针对零散客户，通常采用现款现货的模式。
总体看，公司煤炭资源储备丰富，可采储量规模较大，主力矿井运营成熟。公司商品煤产能和产量受政策影响变化。受供给侧结构性改革影响，煤炭行业景气度持续上升，煤炭价格持续上行。
公司通过与主要客户签署中长期合作协议等方式，一定程度上保障了公司煤炭销售。公司煤质优良，市场竞争力强，综合抗风险能力较强。
3．其他业务
除煤炭业务外，公司其他业务包括供电业务、供热业务和其他业务，2016－2019年9月，公司供电业务、供热业务和其他业务收入合计占比均不足10%。
供电业务方面，2015－2018年及 2019年1－9月，公司发电量分别为 102,382.22万千瓦时、102,128.42万千瓦时、100,509.52万千瓦时、102,739.28万千瓦时和79,409.58万千瓦时，实现供电业
务收入为10,915.35万元、13,400.63万元、13,476.91万元、15,231.94万元和12,186.90万元；实现供
电业务毛利润为4,601.35万元、6,324.04万元、5,932.44万元、3,148.47万元和-698.67万元。
供热业务方面，2015－2018年及2019年1－9月，公司供热量分别为406.16万百万千焦、412.91
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万百万千焦、420.07万百万千焦、383.38万百万千焦和262.53万百万千焦。公司实现供热业务收入为2,897.21万元、3,987.70万元、3,895.68万元、3,213.85万元和3,215.97万元；实现供热业务毛利润为1,914.07万元、2,530.95万元、1,838.81万元、635.52万元和478.44万元。
公司其他业务主要包括材料销售业务、转供电业务、工程及劳务、运输业务、综合服务业务等。
公司材料销售业务收入主要系外委工程方采购公司的各项材料产生的业务收入；转供电收入系由于公司自身业务发展需要，通过市场向电网购电后转卖第三方获得的收入；工程及劳务主要系公司供电、供热单位的实验组人员为需要校验的仪器仪表单位提供校表的劳务收入；运输业务主要是公司下属运输部提供车辆通勤产生的运输收入；综合服务是指其他除以上类别外产生的收支。2017－2018年，公司实现其他业务收入分别为 122,508.35万元和 135,088.87万元，实现其他业务毛利润分别为6,300.52万元和11,510.49万元。
总体看，公司供电业务、供热业务和其他业务收入规模及占比较小，对公司营业收入形成一定补充。
4．关联交易
关联交易方面，2016－2018年，公司购销商品、提供和接受劳务的金额快速增长，关联交易主要内容为煤炭采购。公司出售商品、提供劳务的金额逐年增长，交易内容包括煤、煤气费、配件、水、电、材料、运费、车证款等。公司与关联方之间的业务多为日常生产经营所必须和持续发生的，对公司的主营业务发展、未来财务状况和经营成果，具有一定保障作用。同时，联合评级关注到较大规模的关联交易对公司经营独立性构成一定影响。
表8公司关联交易情况（单位：亿元）
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|-|-|-|
|2016年发生额|2017年发生额|2018年发生额|
|114.18|171.68|213.62|
|31.92|47.41|55.35|

资料来源：公司年报
总体看，较大规模的关联交易对公司经营独立性构成一定影响。
5．重要在建项目
公司在建工程主要集中在煤炭主业，并开始发展电力业务，截至2019年9月底，公司重点在建煤炭项目为西上庄电厂技改、一矿阎家庄及新景420水平井巷技改工程等。
截至 2019年 9月底，公司重点在建项目投资概算合计 128.29亿元，已完成投资 49.01亿元，2019年10－12月计划投资2.38亿元，2020年计划投资29.86亿元，未来公司存在较大的资本支出压力。
表9截至2019年9月底公司重点在建项目情况（单位：万元、%）
||||||
|-|-|-|-|-|
|投资概算|自有资金||||
||占比|是否落实|截至2019年9月底累计投资|2019年10－12月计划投资|
|15,014.36|100|是|15,014.36|0.00|
|527,700.00|100|是|205,200.00|0.00|
|170,000.00|100|是|40,056.00|15,000.00|

阳泉煤业（集团）股份有限公司 18
||||||
|-|-|-|-|-|
|53,300.00|100|是|53,300.00|0.00|
|100,000.00|100|是|82,370.00|5,000.00|
|56,900.00|100|是|53,081.00|3,819.00|
|360,000|100|是|41,132.00|0.00|
|1,282,914.36|--|--|490,153.36|23,819.00|

资料来源：公司提供，联合评级整理
总体看，公司未来产业架构将主要围绕煤炭板块，逐步发展电力业务，经营规模和综合抗风险能力有望持续增强，但较大的资本支出也将增加公司对外融资需求，加重公司债务负担。
6．兼并重组整合煤矿企业情况
2009年4月15日，山西省政府常务会议通过了《山西省煤炭产业调整和振兴规划》，要求积极推进大基地大集团建设，提高产业集中度。山西省政府规划中，提出要建设“煤-电-气-化为一体的晋东无烟煤基地”。中国无烟煤产量区域相对集中，山西省块煤产量占到全国总量的30%以上，而山西省无烟煤有45%左右集中在晋城及阳泉两大煤业集团，另有15%隶属于国有地方煤炭企业，剩余40%为县营及乡镇小煤矿产量。阳煤集团是规划的晋东无烟煤基地的骨干企业，是山西省政府确立煤炭企业兼并重组的主体之一。
公司根据山西省煤炭资源整合领导组办公室的整体工作规划，结合阳煤集团制定的“突出主业、强煤强化、内强外拓、五年千亿”的煤炭产业发展思路和阳煤集团“十二五”发展规划，以下属阳泉煤业集团天泰投资有限责任公司（以下简称“天泰公司”）作为整合主体开展兼并整合工作。截至2018年底，原天泰公司整合的平定地区12家小煤矿兼并整合事项已接近尾声，新煤业公司已设立，并取得营业执照和采矿权许可证。该整合事项共需支付的投资额及资源整合费用等共计 74,905.35万元，截至2018年底已支付73,453.90万元，尚需支付1,451.45万元。
原天泰公司与阳泉煤业集团沙钢矿业投资有限公司（以下简称“沙钢公司”）共同收购翼城县河寨煤业有限公司、翼城县中卫青洼煤业有限公司、山西翼城汇嵘煤业有限公司、山西翼城峥嵘煤业有限公司、蒲县锦泰煤业有限公司等18个小煤矿的兼并整合事项已接近尾声，新设的8个煤业公司均已取得营业执照和采矿权许可证，该整合事项共需支付78,753.65万元，截至 2018年底已支付购买价款72,098.21万元，尚需支付6,655.44万。
总体看，公司资源整合矿井资源储备丰富，公司资源整合矿井工作已基本完成，剩余待支付投资额和整合费用余额小，公司资源整合矿井建成后能够对公司现有资源储备提供有力支撑。
7．经营效率
从资产运营效率看，2016－2018年，公司应收账款周转次数分别为3.37次、7.41次和9.41次，主要系行业景气度回升导致公司回款情况好转所致；公司存货周转次数分别为28.26次、28.61次和40.79次，主要系煤炭销售情况良好，存货大幅减少所致；公司总资产周转次数分别为0.49次、0.67次和0.74次，变动不大。
从山西地区大型煤炭集团运营效率指标来看，公司处于中上水平。
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表102018年山西省主要煤炭集团经营效率指标（单位：次）
|||
|-|-|
|应收账款周转率|存货周转率|
|70.58|10.89|
|18.41|11.49|
|40.90|10.96|
|11.70|42.92|

注：Wind与联合评级在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业公司进行比较，本表相关指标统一采用
Wind数据
资料来源：Wind
总体看，受益于行业景气度回升，公司经营效率整体提高，且处于山西地区大型煤炭集团中上水平。
8．经营关注
（1）宏观经济增速放缓及煤炭价格大幅波动风险
煤炭作为基础性行业，受下游电力、冶金、建材、化工等相关行业影响较大，未来影响宏观经济的不确定因素很多，如若煤炭价格大幅波动，将对公司煤炭业务规模、利润水平产生较大影响。
（2）安全生产风险
近年来，公司加大矿井资源整合，下属矿井数量较多，分布较广，公司安全生产管理压力加大。
（3）公司在建工程项目规模较大，资金压力较大
公司在建工程项目规模较大，尚需投资101.43亿元，未来公司可能存在较大的资金压力；此外，受制于行业景气度影响，公司在建项目未来达产收益实现面临一定不确定性。
9．未来发展
2019年阳泉煤业的主要工作目标：计划煤炭产量为 3,700万吨，计划煤炭销量为 7,015万吨，计划全年实现营业收入303亿元，计划单位销售成本317元/吨。
为实现2019年的经营计划，公司计划在安全管理方面，公司牢固树立安全发展理念，弘扬“生命至上、安全第一”的思想，坚持“管理、装备、素质、系统并重”原则，持续创新和提升“166”安全管理体系，为公司稳健经营提供安全环境保障。
生产管理方面，公司将继续稳定煤炭产量，建设先进产能。实施煤矿提能提效工程，组织生产矿井稳产高产和技改提能，推动新建及停缓建矿井复工建设，组织生产矿井达产达效。全面组织掘开会战，提升单进水平。努力推进抽采标准化，提高本煤层钻孔抽采效率。加大先进产能建设力度，有序推进矿井达标建设。
经营管理方面，加强债务风险动态监测，积极防范债务兑付风险；做好资金动态平衡计划和现金流规划，严防债券违约事件发生；建立完善担保制度，规范担保决策程序，防范控制担保风险。
深化以现金流为核心的全面预算管理，严格落实项目投资、生产投入、减员增效、薪酬管控等各项降本增效措施。持续优化成本费用定额标准，强化成本刚性约束，关注国家减税降费政策，努力做到应减尽减，与金融机构积极协调对接，降低财务费用。
市场销售方面，公司将坚持稳价增收，扩大煤炭销量。坚持运输、市场、价格“三个结构”优化，力争煤炭的收入、售价、销量、品种煤、铁路外运再上新台阶。布局亿吨煤炭销售基地，积极提
升煤炭销量。正视老矿井硫分灰分升高的实际，充分发挥选煤中心平台作用，坚持强化管理、开展
选煤系统竞赛活动，严格落实煤质考核政策，确保质级相符。
阳泉煤业（集团）股份有限公司 20
筹融资方面，公司将结合市场情况，利用多种渠道筹措资金，保证公司经营与发展现金流：一方面，公司将继续利用银行等间接融资的渠道，申请银行贷款用以补充生产经营性流动资金；另一方面，公司将结合市场和自身情况，择机开展股权融资工作，制定合理的再融资方案，筹集公司长期发展所需资金，不断优化公司资金结构。
资产整合方面，在收购集团现有煤炭资产和股权融资投资新建矿井上力争实现突破，坚持推进先进产能建设，实施煤炭生产革命，实现高碳能源低碳利用、黑色煤炭绿色利用，促进产业高质量发展，推动煤炭产业整体上市。对于阳煤集团下属的煤炭资产，公司坚持“成熟一个、收购一个”的原则，逐步收购行业内以及阳煤集团下属的优质资产。
环境保护方面，实施重点节能工程，开展节能节水“双控”行动，降低企业运行成本。各项环保工程按期完工，各类污染防治设施长期稳定达标运行，各类污染物达标排放，满足污染物总量控制指标要求。严格建设项目管理，严守生态红线，深化工业污染治理，抓好污染防治设施运行管理。
以整合内部环境治理及综合利用市场为依托，全面完成废水、废气、废物市场整合，推进环保重点工程建设，搭建环保产业基本构架；打造具有自主知识产权和核心技术的专业化环保大军，强化环保工程建设、运营和管理，建立健全运营管理体系；以引进行业一流技术研发团队为核心，开展环保技术研发、应用和推广，推动环保产业高端化发展。
科技创新方面，强化科技创新战略引导和目标引导，抓重大、抓尖端、抓基础、抓弱项，在关键领域下大功夫，集合精锐力量，做出战略安排，重点推进物探、瓦斯预抽、钻孔效率、煤层压裂增透、以岩保煤和工业“三废”利用的技术创新。围绕“安全绿色智能化开采”，全面试验和推广15#煤围岩控制、物探、自动化采煤技术、岩巷爆破快速掘进、盾构机、智能机器人，探索未来采矿新模式。扎实推广“7+3”瓦斯治理技术，完善施工工艺，固化现有技术，推动全面抽放达标，解决阳泉矿区瓦斯制约安全生产和高产高效难题。践行“绿水青山就是金山银山”理念，开展工业“废气、废水、废物”专业技术研发、引进和推广，实现全循环、零排放和变废为宝，打造山西环保产业发展的标杆和示范。
总体看，公司发展战略立足自身煤炭资源优势，整体战略联动性强，实施后可扩大公司的经营规模并增强公司的抗风险能力。
七、财务分析
1．财务概况
公司提供的2016－2017年度财务数据均经信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）审计，2018年度财务数据经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并均出具了标准无保留审计意见。2019年1－9月财务数据未经审计。截至2017年底，公司纳入财务报表合并范围的子公司34家，与2016年底相比，新增山西阳煤芬雷选煤有限公司、山西（阳泉）国际陆港集团有限公司、山西阳煤国华选煤工程技术有限公司和阳泉阳煤电力有限公司 4家子公司，减少阳泉煤业集团天泰投资有限责任公司 1家子公司。截至 2018年底，公司纳入财务报表合并范围的子公司共 32家，与 2017年底相比，新增子公司1家，为阳煤集团香港国际贸易有限公司，取得方式为现金收购；减少子公司1家，阳泉煤业集团右玉煤炭销售有限公司已于2018年12月13日完成注销清算手续。总体看，公司合并报表范围变动不大，部分变动子公司规模较小，财务数据连续性和可比性较好。
截至2018年底，公司合并资产总额461.28亿元，负债合计242.13亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计219.15亿元，其中归属于母公司的所有者权益211.66亿元。2018年，公司实现营业
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收入326.84亿元，净利润（含少数股东损益）20.91亿元，其中归属于母公司所有者的净利润19.71亿元；经营活动产生的现金流量净额37.64亿元，现金及现金等价物净增加额18.23亿元。
截至2019年9月底，公司合并资产总额466.03亿元，负债合计232.41亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 233.62亿元，其中归属于母公司的所有者权益 225.60亿元。2019年1－9月，公司实现营业收入244.94亿元，净利润（含少数股东损益）16.69亿元，其中归属于母公司所有者的净利润15.97亿元；经营活动产生的现金流量净额7.43亿元，现金及现金等价物净增加额-2.50亿元。
2．资产质量
2016－2018年，公司资产规模呈逐年增长态势，年均复合增长5.06%。截至2018年底，公司资产合计461.28亿元，较年初增长9.84%，其中流动资产150.39亿元（占32.60%），非流动资产310.89亿元（占67.40%），资产结构以非流动资产为主。
（1）流动资产
2016－2018年，公司流动资产规模呈波动减少态势，年均复合减少0.03%。截至2018年底，公司流动资产合计150.39亿元，较年初增长16.00%；流动资产主要由货币资金（占50.05%）、应收票据（占22.69%）及应收账款（占17.85%）构成。
2016－2018年，公司货币资金波动增长，年均复合增长10.25%。截至2017年底，公司货币资金账面价值为 54.43亿元，较年初减少12.11%，主要系本期购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金增加所致。截至2018年底，公司货币资金为75.28亿元，较年初大幅增长38.30%，主要系公司收入增加带动现金流入增加，同时公司发行可续期债券所致；公司货币资金主要由银行存款（占13.87%）、存放在阳泉煤业集团财务有限责任公司存款（占61.06%）和其他货币资金（占25.07%）构成；其中，货币资金受限金额为18.87亿元，占货币资金的25.07%。
2016－2018年，公司应收票据呈波动减少态势，年均复合减少6.36%。截至2017年底，公司应收票据账面价值为30.35亿元，较年初大幅减少22.01%，主要系下游客户结算方式改变，票据结算比例减少所致。截至2018年底，应收票据账面价值为34.12亿元，较年初大幅增长12.42%，主要系公司销售收入增长，票据结算增加所致；截至 2018年底，公司应收票据主要由银行承兑票据（占76.68%）和商业承兑汇票（占22.88%）构成，商业承兑汇票规模较大，存在一定回收风险；公司已质押的应收票据4.29亿元，占12.57%。
2016－2018年，公司应收账款呈逐年减少态势，年均复合减少14.39%。截至2017年底，公司应收账款账面价值为29.01亿元，较年初大幅减少20.82%，主要系公司调整结算模式，逐渐转为以先款后货的方式结算所致。截至2018年底，公司应收账款账面价值为26.85亿元，较年初减少7.44%，主要系公司调整结算模式，逐渐转为以先款后货的方式结算，同时增加票据结算所致；公司应收账款计提的坏账准备包括按账龄组合计提坏账准备和单项金额不重大但单项计提坏账准备，分别为6.71亿元和1.28亿元，综合计提比例为22.93%；其中，按账龄组合计提坏账准备的应收账款中，账龄在1年以内占58.38%，1－2年的占17.49%，2年以上的占24.13%，公司应收款账龄集中在1年以内，账龄在两年以上的应收账款主要形成于2012－2016年，煤炭行业景气度下行时期，目前，公司正在加紧清收相关款项。
（2）非流动资产
2016－2018年，公司非流动资产呈逐年增长态势，年均复合增长7.82%。截至2018年底，公司非流动资产合计310.89亿元，较年初增长7.09%，主要系固定资产增长所致；非流动资产主要由固
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定资产（占65.81%）、在建工程（占10.82%）和无形资产（占15.96%）构成。
图3截至2018年底公司非流动资产构成
资料来源：公司年报
2016－2018年，公司固定资产呈逐年增长态势，年均复合增长19.61%。截至2018年底，公司固定资产账面价值为 204.60亿元，较年初增长11.19%，主要系设备购置增加以及在建工程转固所致；公司固定资产主要由矿井建筑物（占51.55%）和专用设备（占29.47%）构成；公司对固定资产累计计提折旧 142.62亿元，累计计提减值准备 0.36亿元；公司固定资产成新率为58.86%，成新率较低。
2016－2018年，公司在建工程呈逐年减少态势，年均复合减少20.79%。截至2017年底，公司在建工程账面价值为33.86亿元，较年初大幅减少34.91%，主要系在建工程完工逐步转入固定资产所致。截至2018年底，公司在建工程账面价值为33.63亿元，较年初减少0.69%，基本保持稳定；
公司计提在建工程减值准备0.03亿元，计提规模较小。
2016－2018年，公司无形资产呈波动减少态势，年均复合减少1.11%。截至2018年底，公司无形资产账面价值为49.61亿元，较年初减少5.28%，主要系无形资产摊销减少所致，公司无形资产主要由采矿权（占93.45%）构成。
截至2018年底，公司所有权受限制的资产共计23.16亿元，占公司总资产的5.01%，受限比例低。其中，货币资金18.87亿元，主要为信用证、银行承兑汇票和质押贷款保证金；应收票据4.29亿元。
截至2019年9月底，阳煤集团共质押公司股份70,150万股，占公司总股本的比例为29.17%；
阳煤集团由于买卖合同纠纷，持有公司的18,284,436股股份被冻结。
截至2019年9月底，公司资产合计466.03亿元，较年初增长1.03%。其中，流动资产占30.84%，非流动资产占69.16%，较年初变化不大。
总体看，近年来公司资产不断增长且规模较大；货币资金比较充足，受限制的货币资金占比较低。公司应收账款规模有所下降，但账龄较长，集中度一般。随着公司在建工程的逐步完工转入固定资产，公司固定资产规模持续扩大。公司资产结构以非流动资产为主，流动性一般，整体资产质量较好。
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3．负债及所有者权益
（1）负债
2016－2018年，公司负债规模呈持续减少态势，年均复合减少6.61%。截至2018年底，公司负债规模合计242.13亿元，较年初减少8.09%，其中流动负债227.45亿元（占93.94%），非流动负债14.67亿元（占6.06%），负债结构以流动负债为主。
2016－2018年，公司流动负债呈逐年波动增长态势，年均复合增长0.58%。截至2018年底，公司流动负债合计 227.45亿元，较年初减少2.16%；流动负债主要由短期借款（占30.89%）、应付票据（5.68%）、应付账款（占33.05%）、预收款项（占5.48%）、其他应付款（占7.47%）和一年内到期的非流动负债（占9.60%）构成。
图4截至2018年底公司流动负债构成
数据来源：公司年报
2016－2018年，公司短期借款呈波动增长态势，年均复合增长6.23%。截至2017年底，公司短期借款76.18亿元，较年初增长22.34%，主要系经营规模的不断扩大和重大在建工程的陆续投入增加抵质押借款所致。截至2018年底，公司短期借款为70.27亿元，较年初减少7.76%，主要系质押借款减少所致。
2016－2018年，公司应付票据呈波动增长态势，年均复合增长0.72%。截至2018年底，公司应付票据为12.92亿元，全部为银行承兑汇票，较年初大幅减少14.90%，主要系公司调整结算方式，更多采用应付账款结算所致。
2016－2018年，公司应付账款呈波动减少态势，年均复合减少2.86%。截至2018年底，公司应付账款为75.18亿元，较年初增长4.31%；其中账龄在一年以内的应付账款占75.49%。
2016－2018年，公司预收款项呈波动减少态势，年均复合减少8.27%。截至2018年底，公司预收款项为12.46亿元，较年初大幅增长28.71%，主要系公司业务规模扩大、煤炭销量增加、煤炭价格增长所致；公司预收款项账龄在一年以内的占96.53%。
2016－2018年，公司其他应付款呈逐年减少态势，年均复合减少7.11%。截至2017年底，公司其他应付款较年初减少4.01%，主要系个人部分薪酬减少所致。截至2018年底，公司其他应付款为16.98亿元，主要由个人部分薪酬（占9.55%）、铁路公司专线费（占11.68%）、外部往来款（占37.27%）和采矿权使用费（占18.30%）构成。
2016－2018年，公司一年内到期的非流动负债呈波动增长态势，年均复合增长34.22%。截至2017年底，公司一年内到期的非流动负债为22.64亿元，较年初大幅增长86.84%，主要系公司2015
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年第一期中期票据由应付债券转入一年内到期的非流动负债所致。截至2018年底，公司一年内到期的非流动负债为 21.83亿元，较年初减少3.59%，变化不大。主要为一年内到期的长期借款 4.20亿元、应付债券14.98亿元和长期应付款2.64亿元。
2016－2018年，公司非流动负债呈逐年减少态势，年均复合减少47.28%。截至2018年底，公司非流动负债合计14.67亿元，较年初大幅减少52.61%，主要系应付债券重分类至一年内到期的非流动负债科目所致；非流动负债主要由长期借款（占44.81%）、长期应付款（占21.04%）和递延收益（占33.96%）构成。
2016－2018年，公司长期借款呈逐年减少态势，年均复合减少29.33%。截至2017年底，公司长期借款为7.15亿元，较年初大幅减少45.72%。截至2018年底，公司长期借款为6.58亿元，较年初减少7.98%。
2016－2018年，公司应付债券呈波动减少态势。截至2017年底，公司应付债券账面价值为14.98亿元，较年初大幅减少49.99%，主要系公司 2015年第一期中期票据转入一年内到期的非流动负债所致。截至2018年底，公司应付债券为0亿元。
2016－2018年，公司长期应付款呈逐年减少态势，年均复合减少35.54%。截至2017年底，公司长期应付款账面价值为5.09亿元，较年初大幅减少31.51%；截至2018年底，公司长期应付款为3.09亿元，较年初大幅减少39.33%，主要系公司资源整合矿对国土资源局欠付的资源价款减少所致。
2016－2018年，公司递延收益呈逐年增长态势，年均复合增长49.03%，主要系收到的政府补助增加所致。受此影响，截至2017年底，公司递延收益账面价值为3.62亿元，较年初大幅增长61.53%；
截至2018年底，公司递延收益为4.98亿元，较年初大幅增长37.50%。
公司全部债务呈波动减少态势，2016－2018年，公司全部债务年均复合减少8.24%。截至2018年底，公司全部债务为117.33亿元，较年初大幅减少18.12%，主要系长期债务大幅减少所致。其中，公司短期债务为107.67亿元（占91.76%），较年初减少7.25%；长期债务为9.66亿元（占8.24%），较年初大幅减少64.50%，主要系应付债券大幅减少所致。公司债务结构以短期债务为主，债务结构有待改善。
从债务指标方面看，2016－2018年，公司资产负债率分别为66.43%、62.73%和52.49%，全部债务资本化比率分别为49.83%、47.79%和34.87%，长期债务资本化比率分别为26.49%、14.81%和4.22%，随着公司集中偿付部分债务、发行可续期债券，公司债务指标均明显下降。整体看，近三年，公司债务水平有所下降，但短期债务规模较大，公司存在较大的短期集中偿付压力。
截至 2018年底，公司所有者权益中的其他权益工具为 49.68亿元，包含公司于 2018年发行的共4期可续期债券，若将其计入长期债务，则截至2018年底，公司全部债务为167.01亿元，较年初增长16.54%。其中，公司短期债务为107.67亿元（占64.47%），较年初减少7.25%；长期债务为59.34亿元（占35.53%），较年初大幅增长118.02%。截至2018年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为63.26%、40.91%和5.39%，分别较年初上升0.53个百分点、下降6.89个百分点和下降9.42个百分点。
截至2019年9月底，公司全部债务为107.55亿元，较年初减少8.34%；其中，短期债务为71.48亿元（占66.47%），较年初大幅减少33.61%；长期债务为36.06亿元（占33.53%），较年初大幅增长273.22%，较年初变化不大。同期，公司资产负债率、全部债务资本化比率及长期债务资本化比率分别为49.87%、31.52%和13.37%，分别较上年底下降2.62个百分点、下降3.35个百分点和上升9.15个百分点。
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图5截至2019年9月底公司有息债务到期分布情况（单位：亿元）
注：1．有息债务=短期借款+应付短期债券+一年内到期的非流动负债+长期借款+应付债
券；2．到期借款不包含到期债券：3．表中有息债务不包含其他流动负债和长期应付款
中的付息项；4．2021年之前，公司无需回售债券
资料来源：公司提供
总体看，近年来，随着公司去杠杆的推进，公司负债波动减少，全部债务持续减少，债务指标出现下降。若将可续期债券计入长期债务，则公司债务规模大幅增长。全部债务中以短期债务为主，有一定的集中偿付压力。
（2）所有者权益
2016－2018年，公司所有者权益呈逐年增长态势，年均复合增长24.98%，主要系未分配利润和其它权益工具增长所致。截至2018年底，公司所有者权益合计219.15亿元，较年初大幅增长40.01%，主要系新增其他权益工具所致；其中归属于母公司的所有者权益占96.58%。归属于母公司的所有者权益中，股本占11.36%，资本公积占-0.09%（资本公积为-0.19亿元），未分配利润占49.09%，其他权益工具占23.47%。截至 2018年底，公司新增其他权益工具 46.68亿元，主要系公司发行“18阳煤Y1”、“18阳煤Y2”、“18阳煤Y3”和“18阳煤Y4”共4期可续期公司债券，公司所有者权益中未分配利润占比较大，公司权益稳定性有待提升。
截至2019年9月底，公司所有者权益合计233.62亿元，较上年底增长6.60%。
总体看，近年来，受发行永续债影响，公司所有者权益大幅增长。公司所有者权益中，未分配利润及永续债占比高，权益结构稳定性有待提升。
4．盈利能力
2016－2018年，受煤炭价格增长，拉动公司煤炭销售收入增长影响，公司营业收入、利润均呈逐年增长态势，营业收入分别为 187.01亿元、281.46亿元和 326.84亿元，年均复合增长32.20%；
营业利润分别为10.49亿元、27.61亿元和28.63亿元，年均复合增长65.24%；净利润分别为4.54亿元、16.92亿元和20.91亿元，年均复合增长114.50%。2016－2018年，公司营业利润率分别为20.14%、17.09%和14.55%。
从期间费用看，2016－2018年，公司费用总额呈减少态势，分别为 22.61亿元、22.14亿元和20.93亿元，年均复合减少3.79%。具体看，2016－2018年，公司销售费用呈波动减少态势，分别为2.79亿元、3.13亿元和2.66亿元，年均复合减少2.31%；管理费用呈波动减少态势，分别为13.81亿元、9.50亿元和10.53亿元，年均复合减少12.68%；公司财务费用呈波动减少态势，分别为6.01亿元、7.27亿元和 5.62亿元，年均复合减少3.31%；2017－2018年，公司研发费分别为 2.25亿元和
阳泉煤业（集团）股份有限公司 26
2.12亿元。2016－2018年，公司费用收入比分别为12.09%、7.87%和6.40%，呈下降态势，公司费用控制能力较强。
公司非经常损益主要为其他收益。2017－2018年，公司其他收益分别为1.60亿元和3.53亿元，占营业利润的比重分别为5.80%和12.34%，截至2018年底，公司其他收益主要由政府补助构成（占99.11%）。整体看，政府补助对公司利润存在一定程度的贡献，可持续性较高。
盈利指标方面，2016－2018年，公司总资本报酬率分别为3.89%、8.42%和8.42%，总资产报酬率分别为3.81%、8.05%和7.73%，净资产收益率分别为3.32%、11.40%和11.13%；各项盈利指标整体波动上升。
表112018年山西省主要煤炭集团盈利指标（单位：%）
|||
|-|-|
|净资产收益率|总资产报酬率|
|1.01|4.48|
|-2.69|2.32|
|0.03|3.69|
|10.91|7.64|

注：Wind与联合评级在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业公司进行比较，本表相关指标统一采
用Wind数据
资料来源：Wind
2019年1－9月，公司实现营业收入244.94亿元，同比减少3.13%；营业利润为22.19亿元，同比增长14.30%；净利润为16.69亿元，同比增长8.59%。
总体看，受煤炭行业回暖、煤炭价格回升的影响，公司的收入及利润规模均有所增长，公司整体盈利能力较强。
5．现金流
从经营活动来看，2016－2018年，受煤炭行业回暖，煤炭价格上升，销售收入规模增长的影响，公司经营活动现金流入呈增长态势，分别为147.47亿元、291.82亿元和333.69亿元，年均复合增长50.42%；受煤价增长，公司采购集团公司煤炭现金流出规模增长的影响，公司经营活动现金流出呈增长态势，分别为113.29亿元、263.13亿元和296.05亿元，年均复合增长61.65%。综上影响，2016－2018年，公司经营活动产生的现金流量净额呈波动增长态势，分别为 34.18亿元、28.69亿元和37.64亿元，年均复合增长4.94%。同期，公司现金收入比率分别为77.93%、102.52%和100.72%，公司收入实现质量较高。
从投资活动来看，2016－2018年，公司投资活动现金流入呈波动减少态势，分别为 0.40亿元、0.01亿元和0.11亿元，年均复合减少47.38%；投资活动现金流出呈波动增长态势，分别为31.84亿元、45.91亿元和32.77亿元，年均复合增长1.46%。综上影响，2016－2018年，公司投资活动产生的现金流量净流保持净就出，且流出额呈波动增长态势，分别为-31.43亿元、-45.90亿元和-32.66亿元，年均复合增长1.94%。
从筹资活动来看，2016－2018年，公司筹资活动现金流入呈增长态势，分别为99.65亿元、100.14亿元和115.06亿元，年均复合增长7.45%；筹资活动现金流出呈增长态势，分别为74.47亿元、101.35亿元和 101.82亿元，年均复合增长16.93%。2016－2018年，公司筹资活动产生的现金流量净额有
所波动，分别为25.19亿元、-1.21亿元和13.24亿元。
2019年1－9月，公司经营活动现金流净额为 7.43亿元，公司投资活动现金流净额为-12.95亿
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元，公司筹资活动现金净额为3.07亿元。
总体看，公司经营活动现金流保持净流入，且规模波动扩大，公司收入实现质量较高；但公司资本支出规模较大，存在一定的融资需求。
6．偿债能力
从短期偿债能力指标来看，2016－2018年，公司流动比率分别为0.67倍、0.56倍和0.66倍，呈波动下降态势；2016－2018年，公司速动比率分别为0.64倍、0.53倍和0.64倍，呈波动态势，公司资产流动性较差；2016－2018年，公司现金短期债务比分别为1.14倍、0.73倍和1.02倍，呈波动下降态势，主要系公司短期债务规模不断增长所致，公司短期偿债能力强。
从长期偿债能力指标来看，2016－2018年，公司EBITDA分别为24.79亿元、49.45亿元和54.93亿元，呈逐年增长态势，年均复合增长48.86%。2018年，公司EBITDA为54.93亿元，较上年增长11.06%。公司2018年EBITDA主要由利润总额（占51.33%）、计入财务费用的利息支出（占10.69%）、折旧（占33.68%）和摊销（占4.30%）构成。2017－2018年，公司EBITDA全部债务比分别为0.18倍、0.35倍和0.47倍，EBITDA利息倍数分别为3.92倍、6.47倍和9.08倍，均呈上升态势；EBITDA对利息支出的覆盖程度高，公司长期偿债能力强。
截至2019年9月底，公司无重大诉讼事项。
截至2019年9月底，公司无对外担保。
截至2019年9月底，公司及其子公司银行授信总额为148.64亿元，已使用45.58亿元，未使用103.06亿元，间接融资渠道畅通；公司作为上市公司，直接融资渠道畅通。公司授信总额较2018年底有所下降，主要系公司注销部分银行账户所致。
根据人民银行《企业信用报告（银行版）》（机构信用代码G10140303000021705），截至2019年11月19日，公司本部存在3笔已结清欠息信贷记录，其中最近一次结清日期为2019年1月16日，为银行工作人员还款操作失误所致；公司无其他未结清不良贷款信息记录，公司过往债务履约情况良好。
总体看，公司偿债能力指标表现很强，过往履约记录良好，金融机构支持力度大，融资渠道畅通。同时，考虑到公司良好的股东背景、较高的行业地位、丰富的煤炭资源储备以及较强的持续经营能力，公司偿债能力极强。
八、本期公司债券偿还能力分析
1．本期公司债券的发行对目前负债的影响
本期可续期公司债券在公司赎回前长期存续，联合评级通过对相关条款的分析，认为本期债券在清偿顺序和利息支付等方面与其他普通债券相关特征接近，以下指标测算将其视为公司普通有息债务。
截至2019年9月底，公司债务总额为107.55亿元，本期拟发行可续期公司债规模为不超过10亿元（含10亿元），假设本期公司发行债券10亿元，占公司全部债务的9.30%，相对于目前公司债务规模，本期债券发行额度规模一般。
以2019年9月底财务数据为基础，假设募集资金净额为10.00亿元，在其它因素不变的情况下，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率将分别为50.92%、33.47%和16.47%，分别上升1.05个百分点、1.95个百分点和3.10个百分点。考虑到本期债券发行后，部分募集资金拟
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用于偿还公司债务，公司实际债务水平将低于上述预测值，债务结构将有所改善。
2．本期公司债偿还能力分析
以2018年的财务数据为基础，公司2018年EBITDA为54.93亿元，约为本期公司债券发行额度（10亿元）的5.49倍，EBITDA对本期债券的保障程度高。公司 2018年经营活动产生的现金流入333.69亿元，约为本期公司债券发行额度（10亿元）的33.37倍，公司经营活动现金流入规模大，对本期债券覆盖程度很高。公司2018年经营活动产生的现金流量净额37.64亿元，约为本期公司债券发行额度（10亿元）的3.76倍，公司经营活动现金净流量对本期债券覆盖程度较高。
综合以上分析，并考虑到公司作为以煤炭采掘、销售为主的龙头企业，在行业地位、经营规模等方面有较强的竞争优势，未来，随着公司技改项目的陆续投产以及煤炭资源的进一步整合，公司收入及利润规模有望进一步增长，联合评级认为，本期债券到期不能偿还的风险极低。
九、结论
公司作为国有特大型煤炭生产企业之一，在资源禀赋、经营规模、政策支持以及经营活动现金流入等方面拥有的优势。同时，联合评级也关注到煤炭行业易受宏观经济影响、公司资本支出压力较大以及短期偿债压力较大等因素对公司信用水平可能带来的不利影响。
公司作为山西省煤炭资源整合主体之一，将着重煤炭主业发展，同时推进选煤、电力、供热以及煤层气开发和利用等其他产业的发展。未来，随着公司在建项目陆续投产，公司盈利能力有望改善，联合评级对公司的评级展望为“稳定”。
综上，基于对公司主体长期信用状况以及本期债券偿还能力的综合评估，联合评级认为，本期债券到期不能偿还的风险极低。
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附件 1阳泉煤业（集团）股份有限公司
组织机构图
阳泉煤业（集团）股份有限公司 30综合部 财务部
监董事事会会
秘证券部书
规划发展部
阳泉技术中心煤业（运销部集股团董总
东
）大
事经会理
股会份有限公法律事务部司
审计部 总调
战提薪审略名酬计委委与委员员考员会会核会车队
委员会
附件 2阳泉煤业（集团）股份有限公司
主要财务指标
||||
|-|-|-|
|2016年|2017年|2018年|
|417.93|419.97|461.28|
|140.30|156.52|219.15|
|88.81|116.08|107.67|
|50.55|27.22|9.66|
|139.36|143.30|117.33|
|187.01|281.46|326.84|
|4.54|16.92|20.91|
|24.79|49.45|54.93|
|34.18|28.69|37.64|
|3.37|7.41|9.41|
|28.26|28.61|40.79|
|0.49|0.67|0.74|
|77.93|102.52|100.72|
|3.89|8.42|8.42|
|3.81|8.05|7.73|
|3.32|11.40|11.13|
|20.14|17.09|14.55|
|12.09|7.87|6.40|
|66.43|62.73|52.49|
|49.83|47.79|34.87|
|26.49|14.81|4.22|
|3.92|6.47|9.08|
|0.18|0.35|0.47|
|0.67|0.56|0.66|
|0.64|0.53|0.64|
|1.14|0.73|1.02|
|15.20|12.34|16.55|
|2.48|4.95|5.49|

注：1．本报告财务数据及指标计算均是合并口径；2．报告中部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；3．报告中涉及货币内容除特别说明外，均指人民币；4．2017－2018年底全部债务还包括其他流动负债和长期应付款中的付息项；5．公司2019年三季度财务数据未经审计，相关指标未年化
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附件 3有关计算指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
（1）2年数据：增长率=（本次-上期）/上期×100%
年均增长率
（2）n年数据：增长率=[(本次/前n年)^（1/(n-1)）-1]×100%
经营效率指标
应收账款周转率营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]
存货周转率营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]
总资产周转率营业收入/[(期初总资产+期末总资产)/2]
现金收入比率销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
（净利润+计入财务费用的利息支出）/[（期初所有者权益+期初全部总资本收益率
债务+期末所有者权益+期末全部债务）/2]×100%
（利润总额+计入财务费用的利息支出）/（[期初总资产+期末总资产）总资产报酬率
/2]×100%
净资产收益率净利润/[（期初所有者权益+期末所有者权益）/2]×100%
主营业务毛利率（主营业务收入-主营业务成本）/主营业务收入×100%
营业利润率（营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
费用收入比（管理费用+营业费用+财务费用）/营业收入×100%
财务构成指标
资产负债率负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA利息倍数EBITDA/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
EBITDA全部债务比EBITDA/全部债务
经营现金债务保护倍数经营活动现金流量净额/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保护倍数筹资活动前现金流量净额/全部债务
短期偿债能力指标
流动比率流动资产合计/流动负债合计
速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计
现金短期债务比现金类资产/短期债务
经营现金流动负债比率经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
经营现金利息偿还能力经营活动现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）筹资活动前现金流量净额利息偿还能力筹资活动前现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）本期公司债券偿债能力
EBITDA偿债倍数EBITDA/本期公司债券到期偿还额
经营活动现金流入量偿债倍数经营活动产生的现金流入量/本期公司债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数经营活动现金流量净额/本期公司债券到期偿还额
注：现金类资产=货币资金+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+应收票据
长期债务=长期借款+应付债券
短期债务=短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债+应付票据+应付短期债券+一年内到期的非流动负债
全部债务=长期债务+短期债务
EBITDA=利润总额+计入财务费用的利息支出+固定资产折旧+摊销
所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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附件 4公司主体长期信用等级设置及其含义
公司主体长期信用等级划分成9级，分别用AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、 CC和C表示，其中，除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
AAA级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低；
AA级：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低；
A级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低；
BBB级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般；
BB级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高；
B级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高；
CCC级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高；
CC级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务；
C级：不能偿还债务。
长期债券（含公司债券）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等级。
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