||
|-|
|(cid:3352)(cid:5299)(cid:2715)(cid:2516)(cid:2553)(cid:2385)(cid:5004)(cid:4642)(cid:2523)(cid:4234)(cid:33)2011 年公司债券 2015 年跟踪信用评级报告|

建项目保险粉-系统预计2015年竣工，新增产能是否能顺利消化存在一定的不确定性。
跟踪期内，公司资产负债率上升，有息债务规模加大，偿债压力有所增加。2015年3月末公司资产负债率达到77.35%，公司有息债务偿还主要集中在2015年，2015年公司需偿还有息债务本金及利息合计187,224万元，面临较重的即期偿还压力。
主要财务指标：
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年3月||2014年||2013年|
|总资产（万元）||560,016.85||533,525.12||523,372.55|
|归属于母公司的所有者权益合计|||||||
|||126,821.34||130,260.71||157,752.84|
|（万元）|||||||
|资产负债率|77.35%||75.58%||69.11%||
|有息债务（万元）|348,722.71||332,290.63||294,057.73||
|营业收入（万元）|62,096.27||310,013.32||317,257.20||
|利润总额（万元）|-3,414.85||1,804.91||-12,449.90||
|综合毛利率|12.33%||16.20%||12.55%||
|总资产回报率|-||4.09%||1.11%||
|EBITDA（万元）|-||21,638.29||5,768.57||
|EBITDA利息保障倍数|-||1.06||0.32||
|经营活动现金流净额（万元）||7,292.34||48,741.80||58,800.51|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
经中国证券监督管理委员会“证监许可[2011]1790”号文核准，公司于2012年03月27日发行5.1亿元公司债券，票面利率为7%。
本期债券的起息日为2012年3月27日，按年计息，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。本期债券的计息期间为2012年3月27日至2019年3月27日，存续期内每年的3月27日为上一计息年度的付息日。
本期债券附公司在债券存续期的第5年末调整票面利率选择权及投资者回售选择权，若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的计息期限自2012年3月27日至2017年3月27日；若投资者未行使回售选择权，则计息期限自2012年3月27日至2019年3月27日。
本期债券募集资金用于偿还银行借款，调整负债结构，补充流动资金，已按计划使用。截至2015年3月31日，本期债券本息兑付情况见表1。
表1截至2015年3月31日本期债券偿付情况（单位：万元）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|||本金兑付/||||期末本金|
|本息兑付日期||||利息支付|||
|||回售金额||||余额|
|2013年3月27日|0||3,570.00||51,000.00||
|2014年3月27日|0||3,570.00||51,000.00||
|2015年3月27日|0||3,570.00||51,000.00||
|合计||-||10,710.00||-|

资料来源：Wind资讯
二、发行主体概况
跟踪期内，公司名称、注册资本、控股股东及实际控制人未发生变更。
2014年6月，公司以现金以23,018.30万元的交易价格收购广东中成化工股份有限公司（以下简称“广东中成”）所持湖南中成化工有限公司（以下简称“湖南中成”）95.5%的股权以及以4,661.52万元的交易价格收购广东中成所持东莞振华泰丰实业发展有限公司（以下简称“振华实业”）95%的股权，交易价格合计为27,679.82万元。由此，跟踪期内，公司新增2家子公司（湖南中成、振华实业）。
表2跟踪期内公司合并报表范围变化情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|
|1、跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况|||||
||持股|注册||合并|
|子公司名称|||主营业务||
||比例|资本||方式|

||||||
|-|-|-|-|-|
||||生产销售连二亚硫酸钠（保险粉）、雕白块、氧||
||||化锌、甲酸钠、焦亚硫酸钠、二氧化硫、硫酸钠、||
|湖南中成化工有限公司|100%|17,500||收购|
||||亚硫酸钠等相关产品。双氧水、过碳酸钠、活性||
||||氧清洁剂等相关产品销售||
||||生产和销售特种包装制品，密封易开包装铁桶、||
||||金属制品及塑料制品、包装设备；销售：其他化||
|东莞振华泰丰实业发展有限公司|100%|1,280||收购|
||||工产品、化肥；包装生产技术研发、转让；房地||
||||产投资||

资料来源：wind资讯
截至2014年12月31日，公司资产总额为533,525.12万元，归属于母公司的所有者权益为130,260.71万元，资产负债率为75.58%；2014年度，公司实现营业收入310,013.32万元，利润总额1,804.91万元，经营活动现金流净额48,741.80万元。
三、运营环境
跟踪期内，尿素价格有所波动，未来价格受市场需求、原材料价格、国际市场因素等的影响，不确定性较大
跟踪期内，全国主要产地尿素价格有所波动，2015年初有所企稳。以华南地区尿素为例，2014年初的价格为1,800元/吨，随后价格一路下滑至2014年6月份的1,590元/吨，此后市场有所回暖，价格开始持续走高，截至2015年3月，华南地区尿素价格为1,765元/吨。
尿素是重要的基础肥料，主要用于农业，少量用于工业。从全球来看，近年来尿素消费量规模逐年增长且增速有所提高，预计未来全球农业对尿素的需求亦将保持一定的增长态势。
图1近年来我国尿素价格情况（单位：元/吨）
资料来源：wind资讯
图22002-2013年全球尿素消费量及增速（单位：亿吨）
资料来源：wind资讯
尿素生产成本中煤炭成本占40%以上，因此尿素价格受煤价影响较大。跟踪期内，国内主要类型的煤炭价格持续下跌。以焦煤为例，2015年3月底国内焦煤平均含税价为734元/吨，相对于2014年初的1,075元/吨，下跌341元/吨，跌幅达31.72%。煤炭价格下跌使得尿素生产成本下跌。但是，未来煤炭价格受到宏观经济因素、产业政策、国际市场因素等的影响，不确定性较大，这使得尿素价格亦难以预测。
整体而言，尿素价格影响因素较多，各影响因素的未来变动情况均呈现较大的不确定性，因此，未来尿素价格不确定性大。
图3近年全国不同类别的煤炭价格走势图（单位：元/吨）
资料来源：wind资讯
跟踪期内，下游民爆行业对硝酸铵需求减少，硝酸铵产品价格有所下跌
硝酸铵消费市场主要由三部分构成：一是用作民爆器材的原料，广泛应用于矿山开采、公路、铁路、农田水利建设等基建行业；二是改性或加工成复合肥用作农用化肥，主要用于生产硝基复合肥；三是出口。其中，民爆行业消耗的硝酸铵占总消费量的比例最大。
近年来，国家在基础设施建设等领域的投资增速放缓，2014年度我国固定资产投资累计完成额比上年增长15.7%，相对于2013年的19.6%下降了3.9个百分点。其中，2014年度我国采矿业固定资产投资累计完成额比上年增长0.7%，相对于2013年的10.9%下降了10.2个百分点；矿山、基建等行业固定资产投资增速下滑直接影响民爆产品的需求。作为硝酸铵产品最重要的下游市场，民爆行业需求下滑直接影响硝酸铵的价格。根据wind资讯的数据，2015年3月华北地区民爆用硝酸铵价格为1,450元/吨，相对于2014年初的1,550元/吨下滑了100元/吨，跌幅达6.45%。
图42008-2014年我国固定资产投资累计完成额同比增速（单位：%）资料来源：wind资讯
图52010.1-2015.3华北地区民爆用硝酸铵价格走势（单位：元/吨）
资料来源：wind资讯
跟踪期内，双氧水价格较为平稳，随着应用领域的扩大，未来双氧水市场发展前景较好双氧水属于基本化工原料，是重要的氧化剂、漂白剂、消毒剂和脱氯剂，主要用于造纸、纺织以及化工合成三大领域。截至2015年3月末，我国国内市场双氧水（27.5%）平均价格为880元/吨，较2014年初下跌70元/吨。
随着我国环保政策的趋严，双氧水应用领域不断扩大，市场发展前景较好。国家严格限制了对环境污染较大的氯漂技术在造纸行业和纺织行业等领域的应用，而双氧水具有无污染的特性，可有效替代氯漂技术。此外，双氧水在工业废水处理、气体洗涤、消毒灭菌、内酰胺和苯二酚制造等应用领域也在逐步使用。随着应用领域的扩展，预计未来双氧水的市场需求量将继续上升，价格有望继续稳定。不过，近年造纸、纺织行业持续低迷，需关注造纸、纺织等下游行业需求下滑对双氧水价格的影响。
图62010.1-2015.3我国国内市场双氧水（27.5%）价格走势（单位：元/吨）资料来源：wind资讯
四、经营与竞争
跟踪期内，公司主要以煤为原料进行化学肥料和有机化学产品的生产和销售，主导产品为尿素、硝酸铵、双氧水和保险粉，公司主营业务及经营模式无重大变化，公司营业收入规模小幅下滑。由于公司于2014年6月对湖南中成及振华实业的收购属于同一控制下企业合并，2014年审计报告期初数进行了调整，下文2013年营业收入数据采用2014年审计报告追溯调整数。
从营业收入构成来看，公司收入主要来自化学肥料制造，2013-2014年化学肥料制造业在公司
主营业务收入中的占比维持在90%左右，由于主要原材料煤炭价格下跌，2014年下半年国家取消
了部分电力调节基金，使产品生产成本下降，所以化学肥料制造业毛利率增加，同比上升4.48个
百分点；2014年公司有机化学产品业收入规模增长较多，主要是由于精甲醇和甲醛两个有机产品市场需求略有好转，同时煤炭等原材料成本下降，使该类产品毛利率上升13.50个百分点。
表32013-2014年公司营业收入及毛利率（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||2014年||||2013年|||
|项目|||||||||
|||金额||毛利率||金额||毛利率|
|化学肥料制造业|283,797.61||18.16%||296,247.19||13.68%||
|有机化学产品业|18,768.60||-11.03%||12,331.72||-24.53%||
|包装物|2,433.16||11.39%||892.39||19.45%||
|其他业务小计|5,013.95||9.36%||7,785.90||27.27%||
|合计||310,013.32||16.20%||317,257.20||12.55%|

资料来源：公司提供，鹏元整理
跟踪期内，公司主要产品价格均有所下降，收入规模小幅下滑
跟踪期内，受外部经营环境影响，公司除硝酸铵、商品液氨、硝酸钠、纯碱、商品硝酸和亚硝酸钠外，其他主要产品毛利率均出现不同程度的下滑。
尿素是基础肥料之一，受行业产能过剩的影响，自2012年下半年以来，尿素价格持续下跌；2014年度公司尿素销量同比减少21.85%，同时平均销售价格同比下降19.22%，销售额同比下降33.74%。
公司的硝酸铵主要用于下游民爆企业，由于生产制造业（如矿山、基建）等投资增速下滑，民爆企业对硝酸铵的需求不足；2014年度公司硝酸铵平均销售价格同比下降4.21%，销量同比下降9.57%，销售额同比下降了13.36%。尿素和硝酸铵历来均为公司主导产品，跟踪期内以上两品种价格持续下跌，对公司整体业绩影响较大。
公司双氧水产品分为27.5%双氧水以及50%双氧水，跟踪期内50%双氧水产品销量较2013年增长122.58%，但由于销售均价同比下降超过15%，50%双氧水毛利率下降9.85个百分点；虽然27.5%双氧水销售均价较2013年下降26.12%，但销量较2013年增长47.72%，因此带动了2014年双氧水产品收入的增长。虽然双氧水销量增加，公司大幅度提高了双氧水产品的生产，但由于27.5%双氧水和50%双氧水年平均单位价格较上年同期下降幅度较大，双氧水产品整体毛利率因此减少20.99个百分点。
跟踪期内，公司硝酸铵平均售价下降4.21%，销售量下降9.57%，销售额同比下降13.36%。2014年公司硝酸铵产品毛利率同比增长9.21个百分点，主要系公司实施的硝酸铵系统技术升级及节能改造一期工程项目投产，降低了产品生产成本。
跟踪期内，公司保险粉平均售价下降6%，销售量同比增加18.74%，销售额同比增加12.55%。虽
然保险粉产品原料价格略有降低，但由于2014年公司保险粉产品平均售价较2013年下降6%，因此2014
年公司保险粉产品毛利率同比下降0.72个百分点。此外，公司控股子公司广西柳州中成化工有限公司
一期5万吨保险粉生产线将于2015年6月份取得相关证照后正式投产，项目投产后，预计2015年7-12
月可生产保险粉2.5万吨，按2014年保险粉产品价格测算，可增加销售收入1.35亿元。不过，保险粉
价格受造纸、纺织等下游行业运营情况的影响，需持续关注下游需求状况，保险粉项目实际运营效果有待观察。
整体而言，跟踪期内，尿素、硝酸铵等产品表现不佳，公司未来将逐步进行产品结构调整，增加双氧水的销售，同时推进保险粉项目。公司产品结构调整、产业链延伸效果能否实现预期效果有待进一步观察。
表42013-2014年公司主要产品销售收入和销售毛利率（单位：万元）
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||2014年||||2013年|||
|项目|||||||||
|||金额||毛利率||金额||毛利率|
|尿素|50,696.43||6.73%||76,509.95||6.80%||
|硝酸铵|28,553.80||25.25%||32,958.04||16.04%||
|双氧水|47,940.20||23.49%||23,919.52||44.48%||
|保险粉|43,105.46||30.38%||38,300.41||31.10%||
|复合肥料|13,603.40||-4.01%||15,939.05||6.24%||
|商品液氨|11,852.41||33.68%||10,393.50||11.26%||
|浓硝酸|7,046.16||0.46%||6,484.63||7.83%||
|氯化铵|1,634.72||-82.80%||4,345.74||-13.85%||
|硝酸钠|3,723.87||1.92%||3,848.77||-5.18%||
|纯碱|4,730.95||19.08%||3,922.92||8.25%||
|商品硝酸|8,712.62||14.02%||7,581.81||9.40%||
|亚硝酸钠|2,012.10||8.39%||1,532.72||2.18%||
|包装物|2,433.16||11.39%||892.39||19.45%||
|其他|78,954.09||-71.14%||82,841.84||-131.83%||
|合 计|304,999.37||16.31%||309,471.29||12.18%||

资料来源：公司提供
表52013-2014年公司主要产品产能、产量、销量和平均售价（单位：万吨）
||||||
|-|-|-|-|-|
|产品|项目|2014年|2013年|同比增减|
||产能|30|30|0.00%|
||产量|30.28|36.48|-17.00%|
|尿素|||||
||销量|29.93|38.30|-21.85%|
||平均售价（元/吨）|1,694|2,097|-19.22%|
||产能|28|28|-|
||产量|18.30|22.55|-18.85%|
|硝酸铵|||||
||销量|18.72|20.70|-9.57%|
||平均售价（元/吨）|1,525|1,592|-4.21%|
||产能|80|80|-|
|双氧水27.5%|||||
||产量|72.20|60.29|19.74%|

||||||
|-|-|-|-|-|
||销量|36.77|24.89|47.72%|
||平均售价（元/吨）|461|624|-26.12%|
||产能|24|20|20.00%|
||产量|19.36|9.80|97.55%|
|双氧水50%|||||
||销量|19.81|8.90|122.58%|
||平均售价（元/吨）|1,562|1,843|-15.25%|
||产能|10|10|-|
||产量|6.81|5.27|29.22%|
|保险粉|||||
||销量|6.59|5.55|18.74%|
||平均售价（元/吨）|6,545|6,963|-6.00%|

资料来源：公司提供
跟踪期内，公司客户集中度提高较多，整体供销尚属正常
跟踪期内，公司前五大客户合计销售额占总销售额的比例从2013年的17.92%增加至2014年的28.12%，客户集中度提高较多，其中销售额最大的客户占比为14.47%，需关注其集中度风险。从区域结构来看，跟踪期内，公司广西以内实现销售收入11.66亿元，比上年减少12.48%，广西以外实现销售收入18.84亿元，比上年增加8.63%，客户区域结构调整为以广西以外为主，主要由于公司2014年合并湖南中成及振华实业两家公司，上述公司业务均在广西以外所致。
跟踪期内，公司采购的主要原材料有所变化，新增富氧等材料，减少了原材料蒸汽的采购规模。
公司电力供应相对稳定，仍为广西电网公司柳州供电局。公司电力原料煤供应商有所变动，山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司出现在2014年公司前三大原料煤供应商中，取代了2013年其中的广西经贸集团有限责任公司，前三大原料煤供应商的合计采购金额由2013年的27,925万元上升到2014年的30,771万元。整体而言，跟踪期内，公司供销正常。
表62013-2014年公司主要供应商采购金额及占比情况（单位：万元）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||年份||供应商名称||产品||采购金额||占总采购金额的比例|
||||广西电网有限责任公司柳州供电局|电力||44,080.07||24.11%||
||||湖南黑金时代股份有限公司煤炭销售分公司|原料煤||14,397.64||7.88%||
||||湖南柳化桂成化工有限公司|富氧等||12,393.36||6.78%||
|2014年|||山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司|原料煤||9,759.52||5.34%||
||||广西金伍岳能源集团有限公司|原料煤||6,614.15||3.62%||
|||合 计||-||87,244.74||47.72%||
|年|||广西电网有限责任公司柳州供电局||电力|42,268.30||32.91%||
||||湖南黑金时代股份有限公司煤炭销售分公司||原料煤|13,603.82||10.59%||
||||广西柳州发电有限责任公司||蒸汽|9,558.45||7.44%||
|2013|||广西金伍岳能源有限公司||原料煤|9,259.98||7.21%||
||||广西经贸集团有限责任公司||原料煤|5,061.59||3.95%||
||||合 计||-||79,752.14||62.10%|

资料来源：公司提供
跟踪期内，新落成项目正有序投入使用，但实际使用效果需要进一步观察
为调整产品结构、扩大产能和改进生产工艺等，公司近年开展了保险粉-系统、三期双氧水工程、循环水系统和风机系统节能技术改造、复混肥装置扩能及提升产品质量改造项目。公司三期双氧水工程项目、保险粉-系统项目、复混肥装置扩能及提升产品质量改造项目均以调整产品结构为目的，循环水系统和风机系统节能技术改造项目主要目的为实现节能降耗。
跟踪期内，公司主要完工项目包括硝酸系统技术升级及节能改造一期工程、二合成系统节能改造、变换2#系统取消饱和热水塔工艺改造及变换3#系统增加焦炭过滤器、低品位热能回收利用、硝基系统完善改造。完工项目均以降低能耗、实现循环经济等为主要目的。截至2014年末，公司完工项目均已开始调试或已经投入使用，预计2015年可实现一定的成本节约，但实际情况需进一步观察。
根据公司测算，硝酸系统技术升级及节能改造一期工程项目可使硝酸产品主要原辅材料消耗降低成本237元/吨，按年产27万吨硝酸计算，年可降低成本6,399万元。
表72014年度公司主要完工项目情况（单位：万元）
|||||
|-|-|-|-|
||项目|投产||
|项目名称|||项目简介|
||投资|时间||
||||采用当今世界最为先进的双加压稀硝酸生产工艺对我公司硝酸|
||||生产系统进行技术升级及节能减排改造，项目主要是降低硝酸|
|硝酸系统技术升级及||||
||22,254|2014.7|生产各种消耗，降低生产成本，提升硝酸铵、浓硝酸等产品的|
|节能改造一期工程||||
||||市场竞争力。技术升级及节能改造完成后，公司原有#5、6硝|
||||酸系统将逐步淘汰。|
||||机组节能改造后，延长分子筛吸附剂、甲烷化触媒、氧化锌吸|
|二合成系统节能改造|336|2014.12|附、油分离器滤芯及合成塔触媒的使用寿命。有利于机组中转|
||||子安全运行。|
||||1、改为无饱和热水塔工艺后，蒸汽消耗与改造前相差不大，但|
||||减少了设备的腐蚀，降低了安全隐患，为保证安全稳定生产提|
|变换2#系统取消饱和|||供了保障。且设备检修次数减少了，检修费用也会相应减少。|
|热水塔工艺改造及变|||另外取消了饱和热水塔后，就没有了热水塔热水的排放，大大|
||328|2014.12||
|换3#系统增加焦炭过|||降低了环保压力。2、增加焦炭过滤器，减少了进3#变换系统|
|滤器|||煤气中油含量，保证了除油剂的使用寿命，减少清洗次数。且|
||||可提高了变换炉一段触媒使用活性，减少触媒更换次数，降低|
||||系统蒸汽消耗。|
||||1、取消201除氧器，减少0.25MPa蒸汽消耗3t/h，节约72万|
||||元/年（按100元/吨，300天/年计）。2、回收利用二合成２#|
|低品位热能回收利用|216|2014.12|废锅蒸汽10 t/h，盘活资产720万元/年（按100元/吨，300天/|
||||年计）。3、移除5100脱盐水预热器、123-C热量，降低循环|
||||水温，为二氨厂高负荷提供条件。|
|硝基系统完善改造|151|2014.12|粉尘减少，环境得以改善，大大减轻公司环保压力。|

资料来源：公司提供
截至2014年末，公司主要在建工程计划总投资额为3.38亿元，累计已投资2.59亿元，尚需追加投
资0.79亿元，存在一定的资金压力。公司主要在建项目保险粉-系统预计2015年竣工，新增产能是否
能顺利消化存在一定的不确定性。
表8截至2014年底公司主要在建项目情况（单位：万元）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||计划投资||已投资||预计竣工时间|
|1、保险粉-系统|15,000||14,107.69||2015||
|2、三期双氧水工程|10,700||8,593.62||2015||
|3、3000Nm3/h变压吸附制氧|1,000||823||2015||
|4、循环水系统和风机系统节能技术改造项目|5,000||217||2015||
|5、复混肥装置扩能及提升产品质量改造|2,085||2,112.28||2015||
|合计||33,785||25,853.59|||

资料来源：公司提供
跟踪期内，公司收购的子公司较好地增强了公司的盈利能力
跟踪期内，公司以23,018.30万元的交易价格受让广东中成所持湖南中成95.5%的股权和以4,661.52万元的交易价格受让广东中成所持振华实业95%的股权，交易价格合计27,679.82万元。本次收购完成后，湖南中成及振华实业纳入公司合并范围。
湖南中成主要从事保险粉、甲酸钠等产品的生产和保险粉、双氧水、甲酸钠等产品的销售。
公司收购湖南中成后，公司保险粉生产能力为10万吨/年，产量为6.81万吨。振华实业主要从事特种包装制品的生产、销售。
2014年公司营业收入为310,013.32万元，归属于母公司所有者的净利润为879.17万元，其中，湖南中成2014年实现营业收入74,761.79万元，实现净利润5,852.70万元，湖南中成成为了公司利润的主要来源，较好地增强了公司的盈利能力。振华实业2014年实现营业收入12,602.46万元，规模较小。
但值得注意的是，整合上述资产后，公司需要对其进行持续经营管理，若外部市场环境不佳或整合过程不顺畅，公司可能面临经营风险。
表9截至2014年末公司收购企业基本情况（单位：万元）
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|||||||主要产品|
|公司名称|经营范围|总资产|净资产|营业收入|净利润||
|||||||产能（每年）|
||特种包装制品的生产、||||||
|振华实业||8,662.51|3,726.86|12,602.46|98.15||
||销售||||||
||保险粉、甲酸钠等产品||||||
|湖南中成|的生产和保险粉、双氧|92,900.50|34,132.79|74,761.79|5,852.70|保险粉 10万吨|
||水、甲酸钠等产品销售||||||
|合计||101,563.01|37,859.65|87,364.25|5,950.85||

资料来源：公司提供
五、财务分析
财务分析基础说明
以下分析基于公司提供的经大信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2014年审计报告，报告均采用新会计准则编制。
跟踪期内公司合并报表范围中，湖南中成及振华实业为同一控制下企业合并形成的新增子公司。由于公司于2014年6月对湖南中成及振华实业的收购属于同一控制下企业合并，2014年审计报告期初数进行了调整，下文财务分析部分2013年期末数采用2014年审计报告期初数。
资产结构与质量
跟踪期内，公司总资产规模相对稳定，整体资产质量一般
截至2014年末，公司总资产规模为53.35亿元，较2013年末增长1.94%，资产规模较为稳定。
从资产结构来看，公司流动资产与非流动资产占比变化不大，主要以非流动资产为主，其中固定资产占总资产规模比例为58.13%。
公司流动资产以货币资金、存货、预付款项及应收账款为主。2014年末，公司货币资金规模为73,190.90万元，主要以银行存款为主，货币资金规模较2013年增长42.55%；2015年3月末公司货币资金较2015年初有所增加主要系公司借款增加所致。截至2015年3月末，公司存货规模为58,527.49万元，较2014年末增加17.47%，主要是由于公司库存商品及原材料规模增加所致。截至2014年末，公司预付款项规模为27,567.29万元，较2013年末下降25.16%，主要是预付材料款，其中预付款项账龄在1年以上的比例为55.61%，而2015年3月末公司预付款项有所增加。2014年末公司应收票据较2013年减少原因为产品销售采用票据结算方式减少。公司2014年末应收账款规模为19,673.25万元，较2013年末增长6.11%，公司2014年末应收账款账龄在1年以上的比例为11.27%，在下游行业不景气背景下，应收账款回收风险可能会有所加大。
公司非流动资产主要由固定资产和在建工程构成。2014年底，公司固定资产规模为31.01亿元，其中机器设备占比为87.71%，固定资产成新率为60.44%。2014年底，公司在建工程为2.71亿元，包括三期双氧水工程、保险粉-系统等。
表10公司主要资产构成情况（单位：万元）
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|||2015年3月||||2014年||||2013年|||
|项目|||||||||||||
|||金额||占比||金额||占比||金额||占比|
|货币资金|85,072.50||15.19%||73,190.90||13.72%||51,342.43||9.81%||
|应收票据|5,376.02||0.96%||5,647.07||1.06%||10,189.53||1.95%||
|应收账款|20,495.79||3.66%||19,673.25||3.69%||18,541.23||3.54%||
|预付款项|34,762.66||6.21%||27,567.29||5.17%||36,833.81||7.04%||
|存货|58,527.49||10.45%||49,823.91||9.34%||52,687.79||10.07%||
|流动资产合计||210,948.65||37.67%||181,016.46||33.93%||173,796.35||33.21%|

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|固定资产|302,617.11||54.04%||310,146.23||58.13%||310,534.22||59.33%||
|在建工程|31,754.02||5.67%||27,067.69||5.07%||27,677.78||5.29%||
|非流动资产合计|349,068.20||62.33%||352,508.65||66.07%||349,576.20||66.79%||
|资产总计||560,016.85||100.00%||533,525.12||100.00%||523,372.55||100.00%|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
资产运营效率
2014年公司总资产周转效率有所下滑，资金营运压力有所缓解
2014年公司加大了应收账款的催收力度，导致2014年应收账款周转天数有所下降；同时公司占用供应商货款增加，2014年应付账款周转天数有所增加。因此，公司2014年净营业周期有所缩短，减少了对营运资本的占用。
近年公司资产规模稍有增长，但资产周转效率下滑，2014年总资产周转天数为613.66天，相比2013年增加23.61天。
表11公司资产运营效率指标（单位：天）
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|项目||2014年||2013年|
|应收账款周转天数|22.19||27.48||
|存货周转天数|71.02||79.48||
|应付账款周转天数|53.63||37.82||
|净营业周期|39.58||69.14||
|流动资产周转天数|206.01||195.90||
|固定资产周转天数|360.38||348.59||
|总资产周转天数||613.66||590.05|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
盈利能力
跟踪期内，公司收入规模小幅下滑，但由于成本下降以及费用控制力度加强，盈利能力有所改善；而化肥生产用电价格优惠取消一定程度上影响了公司的盈利表现
由于化工行业产品市场价格持续下跌及市场竞争激烈的影响，公司2014年收入同比2013年出现小幅下滑，下降幅度为2.28%。由于公司主要产品原材料煤炭价格下跌，公司综合毛利率由12.55%增长至16.20%。同时公司加强了内部费用控制力度，销售费用、管理费用有所下降，同时
公司收购的子公司湖南中成2014年业绩较好，为公司贡献较多利润，因此2014年公司实现扭亏。
由于公司主要产品价格持续低迷，公司2015年一季度净利润亏损3,494.04万元。
值得注意的是，根据《广西壮族自治区物价局关于降低燃煤发电企业上网电价和一般工商业
用电价格的通知》（桂价格〔2015〕35号）文件：（一）从2015年4月20日起，化肥生产用电基
本电价按大工业用电基本电价执行，电度电价提高0.1096元/千瓦时；（二）自2016年4月20日起，化肥生产用电类别归并按大工业用电价格执行。经公司测算，此次电价调整将增加公司2015年经营成本约8,000万元，这在一定程度上影响了公司的盈利表现。
考虑到公司所处经营环境并未发生明显改善，目前盈利更多来源于成本、费用的控制，因此未来公司盈利能否持续改善存在较大的不确定性。
表12公司主要盈利指标（单位：万元）
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|项目||2015年1-3月||2014年||2013年|
|营业收入|62,096.27||310,013.32||317,257.20||
|营业利润|-3,941.31||1,222.30||-13,273.09||
|利润总额|-3,414.85||1,804.91||-12,449.90||
|净利润|-3,494.04||860.85||-13,132.98||
|综合毛利率|12.33%||16.20%||12.55%||
|期间费用率|18.31%||15.43%||17.30%||
|总资产回报率||-||4.09%||1.11%|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
现金流
跟踪期内，公司经营活动净现金流表现尚可，基本能满足投资活动资金需求
跟踪期内，公司净利润由负转正，虽然利润规模较小，但固定资产折旧等非付现费用以及利息支出等非经营损益规模较大，FFO表现较好，2014年公司FFO同比增长64.64%，经营活动现金生成能力有所提高。
跟踪期内，公司存货减少2,863.88万元，截至2014年末，公司存货规模为49,823.91万元，仍存在较大的去库存压力。公司2014年营运资金占用有所减少，现金生成能力有所提高，全年经营活动现金呈净流入状态，整体经营活动现金流表现尚可。
跟踪期内，公司股权收购等的投资支出较大，2014年公司向广东中成收购湖南中成95.5%的股权和振华实业95%的股权，合计2.77亿元，此外在建项目资金持续投入，因此投资活动现金净流出规模较大。截至2014年末公司在建工程仍需投资0.79亿元，后续仍有一定的资本性支出。整体来看，公司经营活动现金流入基本能满足投资资金需求。
跟踪期内，公司筹资活动现金呈现净流入状态，主要是收到的售后融资租赁款项增加所致。
表13公司现金流情况（单位：万元）
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|项目|2014年|2013年|
|收现比|0.75|0.84|
|净利润|860.85|-13,132.98|

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|-|-|-|-|-|-|
||非付现费用||31,475.26||31,556.22|
||非经营损益||19,300.06||12,940.08|
|FFO||51,636.17||31,363.32||
||营运资本变化|-2,894.37||27,437.18||
||其中：存货减少（减：增加）|2,863.88||17,138.57||
||经营性应收项目的减少（减：增加）|-2,885.64||9,257.32||
||经营性应付项目的增加（减：减少）|-2,872.61||1,041.29||
||经营活动产生的现金流量净额|48,741.80||58,800.51||
||投资活动产生的现金流量净额|-43,245.59||-3,605.88||
||筹资活动产生的现金流量净额|16,941.43||-43,574.22||
||现金及现金等价物净增加额||22,429.37||11,614.44|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
资本结构与财务安全性
跟踪期内，公司资产负债率上升，有息债务规模加大，公司偿债压力有所增加
截至2015年3月末，公司负债规模为433,195.51万元，较2013年末增加71,481.98万元，增长19.76%。具体来看，公司有息债务规模从2013年末的294,057.73万元上升至2015年3月末的348,722.71万元，增加54,664.98万元。其中应付票据规模增加19,986.64万元，主要系采购材料采用票据结算方式增加所致；长期借款大幅增加，主要系公司借入长期银行借款所致。此外，2014年新增长期应付款18,571.43万元，主要是融资租赁固定资产应付的租金。
表14公司主要负债构成情况（单位：万元）
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|||2015年3月|||2014年||||2013年|||
|项目||||||||||||
|||金额||占比|金额||占比||金额||占比|
|短期借款|175,790.00||40.58%||192,430.00|47.72%||174,740.00||48.31%||
|应付票据|68,809.77||15.88%||64,835.80|16.08%||48,823.13||13.50%||
|应付账款|53,539.40||12.36%||42,843.67|10.62%||34,561.43||9.55%||
|其他应付款|4,809.38||1.11%||2,474.11|0.61%||3,044.52||0.84%||
|一年内到期的非流动负债|387.59||0.09%||387.59|0.10%||15,991.02||4.42%||
|流动负债合计|326,369.07||75.34%||325,466.26|80.71%||303,839.36||84.00%||
|长期借款|35,824.25||8.27%||5,324.25|1.32%||3,854.80||1.07%||
|应付债券|50,768.24||11.72%||50,741.56|12.58%||50,648.78||14.00%||
|长期应付款|17,142.86||3.96%||18,571.43|4.61%||0.00||0.00%||
|非流动负债合计||106,826.44||24.66%|77,798.15||19.29%||57,874.18||16.00%|
|负债合计||433,195.51||100.00%|403,264.41||100.00%||361,713.53||100.00%|
|其中：有息债务||348,722.71||80.50%|332,290.63||82.40%||294,057.73||81.30%|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
截至2014年末，公司有息债务规模为332,290.63万元，经公司测算，公司有息债务偿还主要集中在2015年，2015年公司需偿还有息债务本金及利息合计187,224万元，面临较重的即期偿还压力。
表15截至2014年12月31日公司近几年有息债务偿还分布表（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年||2016年|2017年||2018年|
|本金|172,644.00||32,814.00||22,714.00|1,428.00||
|利息|14,580.00||7,375.00||4,810.00|4,276.00||
|合计||187,224.00||40,189.00|27,524.00||5,704.00|

资料来源：公司提供
截至2015年3月底，公司资产负债率为77.35%，资产负债率持续上升，财务风险有所加大；
流动比率和速动比率处于较低水平；2014年度公司EBITDA利息保障倍数1.06，对债务保障程度一般。整体来看，公司债务偿还存在一定的压力
表16公司偿债能力指标
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|指标名称|2015年3月||2014年||2013年|
|资产负债率|77.35%|75.58%||69.11%||
|流动比率|0.65|0.56||0.57||
|速动比率|0.47|0.40||0.40||
|EBITDA（万元）|-|21,638.29||5,768.57||
|EBITDA利息保障倍数|-||1.06||0.32|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
六、债券偿还保障分析
跟踪期内，担保方经营仍无明显改善，持续出现较大幅度亏损，其提供的担保对本期债券保证能力偏弱
本期债券由柳州化学工业集团有限公司（以下简称“柳化集团”）提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。担保范围包括柳化股份本次发行公司债券的本金及利息、违约金、损害赔偿金和实现债权的费用。跟踪期内，柳化集团注册资本、控股股东、实际控制人未发生变化。
柳化集团以煤化工、硫化工为主线开展经营活动，主要经营实体为柳化股份和广东中成化工股份有限公司，主要产品包括尿素、硝酸铵、浓硝酸、双氧水、保险粉、甲酸钠等。其中主要业
务收入来源于柳化股份。
截至2014年12月31日，柳化集团资产总额为83.39亿元，所有者权益合计14.89亿元，资产负
债率为82.14%；2014年度，柳化集团实现营业收入38.57亿元，利润总额-12,308.72万元，经营活
动现金流净额44,756.81万元。2014年，柳化集团经营并无明显改善，持续亏损幅度较大，且债务
负担较重，经鹏元综合评定，维持柳化集团主体长期信用等级为A+，展望调整为负面。
表17柳化集团主要财务指标
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|项目||2014年||2013年|
|总资产（万元）|833,871.39||904,409.16||
|所有者权益合计（万元）|148,914.46||163,554.10||
|资产负债率|82.14%||81.92%||
|有息债务（万元）|557,376.20||647,957.74||
|流动比率|0.56||0.75||
|营业收入（万元）|385,678.64||420,835.76||
|利润总额（万元）|-12,308.72||-18,787.74||
|综合毛利率|17.21%||14.92%||
|总资产回报率|2.26%||1.96%||
|EBITDA（万元）|57,059.68||57,404.95||
|EBITDA利息保障倍数|1.75||1.59||
|经营活动净现金流净额（万元）||44,756.81||85,785.27|

资料来源：柳化集团审计报告
表18柳化集团主营业务分产品收入及毛利率构成（单位：万元）
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|||2014年||||2013年|||
|项目|||||||||
|||金额||毛利率||金额||毛利率|
|尿素|51,499||4.26%||89,634||6.78%||
|硝酸铵|28,554||25.25%||32,958||16.04%||
|双氧水（27.5%）|16,987||14.77%||15,534||14.50%||
|双氧水（50%）|30,948||25.38%||29,977||18.63%||
|复合肥料|13,603||-4.01%||15,939||6.24%||
|商品液氨|20,245||22.69%||10,394||11.26%||
|浓硝酸|7,046||0.46%||6,485||7.83%||
|商品硝酸|8,713||14.02%||7,582||9.40%||
|农业氯化铵|7,685||-60.12%||13,516||-22.08%||
|纯碱|25,540||15.10%||20,979||12.37%||
|甲酸钠|6,704||50.92%||17,088||47.47%||
|保险粉||87,387||38.42%||86,885||17.80%|

资料来源：柳化集团提供
七、评级结论
跟踪期内，公司盈利情况有所改善，实现扭亏为盈，尤其收购的子公司湖南中成盈利表现相
对较好；但我们也关注到了化工行业持续低迷，公司资产负债率持续上升，有息债务规模持续增
加，后续仍存在一定的资本支出压力。
经鹏元综合评定，下调公司主体长期信用等级为A+，下调本期债券信用等级为A+，展望调整为稳定。
附录一资产负债表（单位：万元）
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||项目||2015年3月||2014年||2013年|
|流动资产：||||||||
|货币资金||85,072.50||73,190.90||51,342.43||
|应收票据||5,376.02||5,647.07||10,189.53||
|应收账款||20,495.79||19,673.25||18,541.23||
|预付款项||34,762.66||27,567.29||36,833.81||
|其他应收款||3,746.09||3,045.10||1,544.23||
|存货||58,527.49||49,823.91||52,687.79||
|其他流动资产||2,968.10||2,068.96||2,657.32||
|流动资产合计||210,948.65||181,016.46||173.796.35||
|非流动资产：||||||||
|可供出售金融资产||2,130.00||2,130.00||2,139.59||
|长期股权投资||1,823.11||1,823.11||1,818.99||
|固定资产||302,617.11||310,146.23||310,534.22||
|在建工程||31,754.02||27,067.69||27,677.78||
|工程物资||1,960.19||2,427.59||0.00||
|无形资产||1,096.44||1,064.00||1,101.97||
|长期待摊费用||6,857.08||7,019.79||5,440.80||
|递延所得税资产||830.26||830.26||862.85||
|非流动资产合计||349,068.20||352,508.65||349,576.20||
|资产总计||560,016.85||533,525.12||523,372.55||
|流动负债：||||||||
|短期借款||175,790.00||192,430.00||174,740.00||
|应付票据||68,809.77||64,835.80||48,823.13||
|应付账款||53,539.40||42,843.67||34,561.43||
|预收款项||19,863.37||15,804.11||22,266.81||
|应付职工薪酬||1,059.10||853.04||791.88||
|应交税费||2,092.74||3,004.07||752.56||
|应付利息||17.73||2,833.86||2,868.00||
|其他应付款||4,809.38||2,474.11||3,044.52||
|一年内到期的非流动负债||387.59||387.59||15,991.02||
|流动负债合计||326,369.07||325,466.26||303,839.36||
|非流动负债：||||||||
|长期借款||35,824.25||5,324.25||3,854.80||
|应付债券||50,768.24||50,741.56||50,648.78||
|长期应付款||17,142.86||18,571.43||0.00||
||专项应付款|117.13||117.13||117.13||

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|递延收益-非流动负债|||2,973.96||3,043.78||3,253.46|
|其他非流动负债||0.00||0.00||0.00||
|非流动负债合计||106,826.44||77,798.15||57,874.18||
|负债合计||433,195.51||403,264.41||361,713.53||
|所有者权益(或股东权益)：||||||||
|实收资本(或股本)||39,934.75||39,934.75||39,934.75||
|资本公积金||51,815.19||51,815.19||77,782.57||
|专项储备||321.99||267.31||478.15||
|盈余公积金||8,914.36||8,914.36||10,708.13||
|未分配利润||25,835.04||29,329.09||28,849.25||
|归属于母公司所有者权益合计||126,821.34||130,260.71||157,752.84||
|少数股东权益||0.00||0.00||3,906.18||
|所有者权益合计||126,821.34||130,260.71||161,659.02||
||负债和所有者权益总计|560,016.85||533,525.12||523,372.55||

资料来源：公司2014年审计报告及未经审计的2015年1-3月份财务报表
附录二利润表（单位：万元）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年1-3月||2014年||2013年|
|营业总收入|62,096.27||310,013.32||317,257.20||
|营业收入|62,096.27||310,013.32||317,257.20||
|营业总成本|66,037.58||309,134.48||335,922.96||
|营业成本|54,441.22||259,798.97||277,455.68||
|营业税金及附加|227.95||1,620.05||1,621.38||
|销售费用|3,933.36||16,307.82||17,608.23||
|管理费用|3,710.75||12,761.09||18,507.19||
|财务费用|3,724.30||18,751.18||18,777.15||
|资产减值损失|0.00||-104.62||1,953.34||
|加：投资净收益|0.00||343.47||5,392.67||
|营业利润|-3,941.31||1,222.30||-13,273.09||
|加：营业外收入|548.16||637.86||956.26||
|减：营业外支出|21.70||55.26||133.08||
|其中：非流动资产处置净损失|0.00||5.86||127.44||
|利润总额|-3,414.85||1,804.91||-12,449.90||
|减：所得税|79.19||944.06||683.07||
|净利润|-3,494.04||860.85||-13,132.98||
|减：少数股东损益|0.00||-18.32||-365.37||
|归属于母公司所有者的净利润|-3,494.04|||879.17||-12,767.61|

资料来源：公司2014年审计报告及未经审计的2015年1-3月份财务报表
附录三-1现金流量表（单位：万元）
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
||||2015年1-3|||||
||项目||||2014年||2013年|
||||月|||||
|经营活动产生的现金流量：||||||||
|销售商品、提供劳务收到的现金||42,678.86||233,349.65||267,392.50||
|收到的税费返还||356.40||0.00||549.34||
|收到其他与经营活动有关的现金||529.51||1,424.66||13,009.14||
|经营活动现金流入小计||43,564.77||234,774.32||280,950.98||
|购买商品、接受劳务支付的现金||26,350.07||145,499.06||150,955.93||
|支付给职工以及为职工支付的现金||5,389.44||22,889.11||24,885.87||
|支付的各项税费||3,450.96||13,325.44||15,353.48||
|支付其他与经营活动有关的现金||1,081.96||4,318.90||30,955.19||
|经营活动现金流出小计||36,272.43||186,032.52||222,150.47||
|经营活动产生的现金流量净额||7,292.34||48,741.80||58,800.51||
|投资活动产生的现金流量：||||||||
||收回投资收到的现金|0.00||0.00||0.00||
||处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金|||||||
||净额||0.00||1.00||25.26|
|处置子公司及其他营业单位收到的现金净额||0.00||0.00||13,967.70||
|收到其他与投资活动有关的现金||2.54||902.63||30.50||
|投资活动现金流入小计||2.54||903.63||14,023.46||
|购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金||2,055.89||14,061.04||10,686.83||
|投资支付的现金||0.00||4,231.94||4,818.09||
|取得子公司及其他营业单位支付的现金净额||0.00||24,679.82||2,066.21||
|支付其他与投资活动有关的现金||997.03||1,176.42||58.20||
|投资活动现金流出小计||3,052.92||44,149.22||17,629.34||
|投资活动产生的现金流量净额||-3,050.38||-43,245.59||-3,605.88||
|筹资活动产生的现金流量：||||||||
|吸收投资收到的现金||0.00||0.00||0.00||
|其中：子公司吸收少数股东投资收到的现金||0.00||0.00||0.00||
|取得借款收到的现金||90,900.00||231,485.06||254,300.00||
|收到其他与筹资活动有关的现金||550.00||113,365.32||2,600.00||
|发行债券收到的现金||0.00||0.00||0.00||
|筹资活动现金流入小计||91,450.00||344,850.38||256,900.00||
|偿还债务支付的现金||77,040.00||227,972.02||271,748.39||
|分配股利、利润或偿付利息支付的现金||6,370.38||19,540.47||21,692.09||
|支付其他与筹资活动有关的现金||1,689.31||80,396.46||7,033.75||
|筹资活动现金流出小计||85,099.69||327,908.95||300,474.22||
||筹资活动产生的现金流量净额|6,350.31||16,941.43||-43,574.22||

||||||
|-|-|-|-|-|
|汇率变动对现金的影响||-2.90|-8.27|-5.96|
|现金及现金等价物净增加额||10,589.37|22,429.37|11,614.44|
|期初现金及现金等价物余额||56,179.16|33,749.79|22,135.35|
||期末现金及现金等价物余额|66,768.53|56,179.16|33,749.79|

资料来源：公司2014年审计报告及未经审计的2015年1-3月份财务报表
附录三-2现金流量表补充资料（单位：万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目||2014年||2013年|
|净利润|860.85||-13,132.98||
|加：资产减值准备|-104.62||1,953.34||
|固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧|29,634.96||27,360.68||
|无形资产摊销|37.97||275.69||
|长期待摊费用摊销|1,906.95||1,966.51||
|处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失|-222.44||27.85||
|固定资产报废损失|0.00||0.00||
|财务费用|19,833.38||18,217.41||
|投资损失|-343.47||-5,392.67||
|递延所得税资产减少|32.59||87.49||
|递延所得税负债增加|0.00||0.00||
|存货的减少|2,863.88||17,138.57||
|经营性应收项目的减少|-2,885.64||9,257.32||
|经营性应付项目的增加|-2,872.61||1,041.29||
|间接法-经营活动产生的现金流量净额||48,741.80||58,800.51|

资料来源：公司2014年审计报告
附录四主要财务指标表
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年3月||2014年||2013年|
|总资产（万元）|560,016.85||533,525.12||523,372.55||
|归属于母公司的所有者权益合计（万元）|126,821.34||130,260.71||157,752.84||
|资产负债率|77.35%||75.58%||69.11%||
|有息债务（万元）|348,722.71||332,290.63||294,057.73||
|EBITDA（万元）|-||21,638.29||5,768.57||
|EBITDA利息保障倍数|-||1.06||0.32||
|流动比率||0.65||0.56|0.57||
|速动比率||0.47||0.40|0.40||
|营业收入（万元）|62,096.27||310,013.32||317,257.20||
|利润总额（万元）|-3,414.85||1,804.91||-12,449.90||
|综合毛利率|12.33%||16.20%||12.55%||
|总资产回报率|-||4.09%||1.11%||
|期间费用率|18.31%||15.43%||17.30%||
|经营活动净现金流净额（万元）|7,292.34||48,741.80||58,800.51||
|投资活动产生的现金流量净额（万元）|-3,050.38||-43,245.59||-3,605.88||
|筹资活动产生的现金流量净额（万元）||6,350.31||16,941.43||-43,574.22|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
附录五截至 2014年 12月 31日纳入合并范围的子公司
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|子公司名称||注册资本（万元）||持股比例||经营范围|
|柳州柳化钾肥有限公司|2,800.00||100%|||生产销售硫酸钾、工业盐酸等|
|广西柳州中成化工有限公司|10,000.00||100%|||生产销售化肥、化工产品、蒸汽等|
|柳州柳益化工有限公司|1,150.00||100%|||生产销售粉粒硝酸铵|
|贵州柳化化工有限公司|1,000.00||100%|||销售化肥、化工产品|
|东莞振华泰丰实业发展有限公司|1,280.00||100%|||生产销售钢桶、塑料编织袋等|
|湖南中成化工有限公司||17,500.00||100%||生产销售保险粉、雕白块、甲酸钠等|
|柳州市大力包装用品有限责任公||||||生产销售|
|||2,260.00||100%|||
|司||||||聚丙烯编织袋、聚乙烯薄膜等|
|柳州市柳化复混肥料有限公司||2,130.00||100%|生产销售复混肥料||

资料来源：公司审计报告
附录六主要财务指标计算公式
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|||固定资产周转率（次）||营业收入/[（本年固定资产总额＋上年固定资产总额）/2]||
|||应收账款周转率||营业收入/ [（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2）]||
|资产运营效率||存货周转率||营业成本/ [（期初存货+期末存货）/2]||
|||应付账款周转率||营业成本/ [（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2]||
|||净营业周期（天）||应收账款周转天数＋存货周转天数－应付账款周转天数||
|||总资产周转率（次）||营业收入/[（本年资产总额＋上年资产总额）/2]||
|||综合毛利率||（营业收入－营业成本）/营业收入×100%||
|||销售净利率||净利润/营业收入×100%||
|||净资产收益率||净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100%||
||盈利能力||||（利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总额＋|
||||总资产回报率||上年资产总额）/2）×100%|
|||管理费用率||管理费用/营业收入×100%||
|||销售费用率||销售费用/营业收入×100%||
|现金流||EBIT||利润总额+计入财务费用的利息支出||
|||EBITDA||EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销||
|||利息保障倍数||EBIT/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）||
|||EBITDA利息保障倍数||EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）||
|||资产负债率||负债总额/资产总额×100%||
|||流动比率||流动资产合计/流动负债合计||
|资本结构及财务安全性||速动比率||（流动资产合计－存货）/流动负债合计||
|||长期有息债务||长期借款+应付债券+融资租赁款||
|||短期有息债务||短期借款+应付票据+1年内到期的长期借款||
|||有息债务||长期有息债务+短期有息债务||

附录七信用等级符号及定义
一、中长期债务信用等级符号及定义
||||
|-|-|-|
||符号|定义|
|AAA||债务安全性极高，违约风险极低。|
|AA||债务安全性很高，违约风险很低。|
|A||债务安全性较高，违约风险较低。|
|BBB||债务安全性一般，违约风险一般。|
|BB||债务安全性较低，违约风险较高。|
|B||债务安全性低，违约风险高。|
|CCC||债务安全性很低，违约风险很高。|
|CC||债务安全性极低，违约风险极高。|
||C|债务无法得到偿还。|

注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
二、债务人主体长期信用等级符号及定义
||||
|-|-|-|
||符号|定义|
|AAA||偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。|
|AA||偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。|
|A||偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。|
|BBB||偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。|
|BB||偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。|
|B||偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。|
|CCC||偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。|
|CC||在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。|
||C|不能偿还债务。|

注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
三、展望符号及定义
|||
|-|-|
|类型|定义|
|正面|存在积极因素，未来信用等级可能提升。|
|稳定|情况稳定，未来信用等级大致不变。|
|负面|存在不利因素，未来信用等级可能降低。|