公司债券跟踪评级报告
和白云鄂博西矿矿权购买，已实现部分铁 矿石资源自给。
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内蒙古包钢钢联股份有限公司
3．公司控股股东包钢集团资产规模较大，
资源储备丰富，其通过资产注入和信用担保等
多种形式为公司发展提供实质性支持。
4．跟踪期内，公司存货规模下降，主营
业务毛利率上升，公司经营和盈利状况得到改
善。
5.跟踪期内，公司于2015年5月完成非
公开发行，共募集资金总额为人民币298亿
元。本次发行完成后，公司总资产和净资产相
应大幅增加，偿债能力、间接融资能力进一步
提高，财务结构明显改善。
关注
1．跟踪期内，受宏观经济周期性波动影
响，钢铁行业整体走弱，给公司经营带来一定
压力。
2．跟踪期内，公司债务规模增长较快，
整体债务负担较重。
3.受跟踪期内的钢铁产品供求关系变化
及稀土产品市场价格波动影响，担保方包钢集
团经营出现较大亏损。
分析师
张开阳
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林嘉滨
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内蒙古包钢钢联股份有限公司
信用评级报告声明
――除因本次跟踪评级事项联合信用评级有限公司（联合评级）与内蒙古包钢钢联股份有限公司构成委托关系外，联合评级、评级人员与内蒙古包钢钢联股份有限公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
――联合评级与评级人员履行了尽职调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的跟踪评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
――本跟踪评级报告的评级结论是联合评级依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未因内蒙古包钢钢联股份有限公司和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
――本跟踪评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议等。
――本跟踪评级报告中引用的公司相关资料主要由内蒙古包钢钢联股份有限公司提供，联合评级对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行了必要的核查和验证，但联合评级的核查和验证不能替代发行人及其它中介机构对其提供的资料所应承担的相应法律责任。
――本跟踪评级报告信用等级一年内有效；在信用等级有效期内，联合评级将持续关注发行人动态；若存在影响评级结论的事件，联合评级将开展不定期跟踪评级，该债券的信用等级有可能发生变化。
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内蒙古包钢钢联股份有限公司
一、主体概况
内蒙古包钢钢联股份有限公司（以下简称“公司”或“包钢股份”）是经内蒙古自治区人民政府内政股批字（1999）6号文批准，由包头钢铁（集团）有限责任公司（以下简称“包钢集团”）、山西焦煤集团有限责任公司、包头市鑫垣机械制造有限责任公司、中国第一重型机械（集团）有限责任公司、中国钢铁炉料华北公司等五家股东共同发起组建的股份有限公司。
2001年2月14日，经中国证监会证监发字（2001）16号文批准，公司公开发行人民币普通股35,000万股，并于2001年3月9日在上海证券交易所上市交易，股票简称为“钢联股份”，交易代码为“600010”。本次发行完成后，公司总股本由90,000万股增至125,000万股。
2006年~2007年，公司完成股权分置改革，并向包钢集团发行303,200万股普通股购买其钢铁主业相关资产。2009年，公司公开发行的五年期可转换公司债券到期，其中99.95%的债券转换为公司股票。
2012年10月16日，中国证监会以《关于核准内蒙古包钢钢联股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可[2012]136号）文件核准公司非公开发行不超过165,000万股新股，发行价格3.80元/股，2013年1月25日，公司实际发行157,894.74万股A股股票，募集资金600,000万元。
2014年9月17日，包钢股份召开第二次临时股东大会，审议通过了《关于公司中期利润分配以及资本公积金转增股本的提案》。公司以2014年6月30日总股本8,002,591,027股为基数，以未分配利润向全体股东每10股送0.5股，共计派送400,129,551.35股；向全体股东每10股派发现金红利0.125元（含税），共计派发100,032,387.84元；以资本公积金向全体股东每10股转增9.5股，共计转增7,602,461,475.65股。
截至2014年12月31日，公司股本总数1,600,518.21万股，注册资本1,600,518.21万元。公司控股股东为包头钢铁（集团）有限责任公司，其直接持有公司50.77%的股权，公司最终控制人为内蒙古自治区人民政府。截至2014年底，公司股权结构如图1所示。
图1截至2014年底公司股权结构图
资料来源：公司提供
公司的经营范围：生产和销售黑色金属及其延压加工产品、冶金机械、设备及配件，焦炭及焦化副产品（化工）生产和销售，冶金的投资，黑色金属冶炼，工业用氧、工业用氮、工业氢、
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纯氩、压缩空气、蒸汽、城市煤气经营，钢铁产品采购，耐火材料技术转让和施工服务，废钢铁加工、采购和销售，钢铁生产技术咨询，专有管理技术（高炉无料钟炉顶布料器等），电力设备的施工、维护和检修以及电力技术服务，火车货物运输和工业用水；仓储（需前置审批许可的项目除外）；进出口贸易；铁矿采选。（法律、行政法规、国务院决定规定应经许可的，未获许可不得生产经营）。
截至2014年底，公司合并资产总额1,036.66亿元，负债合计845.09亿元，所有者权益（含少数股东权益）191.57亿元。2014年公司实现营业收入297.92亿元，净利润（含少数股东损益）2.01亿元；经营活动产生的现金流量净额29.65亿元，现金及现金等价物净增加额2.81亿元。
截至2015年3月底，公司合并资产总额1,043.16亿元，负债合计851.68亿元，所有者权益（含少数股东权益）191.48亿元。2015年一季度，公司实现营业收入65.69亿元，净利润（含少数股东损益）0.06亿元；经营活动产生的现金流量净额7.1亿元，现金及现金等价物净增加额9.90亿元。
公司注册地址:内蒙古包头市昆区河西工业区；法定代表人：周秉利。
二、债券概况
“13包钢01”
根据《内蒙古包钢钢联股份有限公司2013年公司债券（第一期）发行公告》，本期债券发行总额为30亿元，发行价格每张100元，采取网上面向社会公众投资者公开发行和网下面向机构投资者协议发行相结合的方式发行。债券发行工作于2014年3月10日结束。债券期限为2年，原预定的5年期品种取消发行；计息期限为自2014年3月6日起至2016年3月6日止；票面利率为6.45%，固定不变。债券采用单利按年计息，不计复利，逾期不另计利息。每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。证券简称“13包钢01”，证券代码“122290”。
“13包钢03”
根据《内蒙古包钢钢联股份有限公司公开发行2013年公司债券（第二期）发行公告》，内蒙古包钢钢联股份有限公司2013年公司债券（第二期）发行规模为15亿元，每张面值为人民币100元，共计1500万张，发行价格为100元/百元面值，采取网上面向社会公众投资者公开发行和网下面向机构投资者询价配售相结合的方式发行。债券发行工作已于2015年1月28日结束。债券期限为3年，计息期限自2015年1月26日起至2018年1月25日止；票面利率为4.98%。债券采用单利按年计息，不计复利，逾期不另计利息，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。证券简称“13包钢03”，证券代码“122342”。
“13包钢04”
根据《内蒙古包钢钢联股份有限公司公开发行2013年公司债券（第三期）发行公告》，内蒙古包钢钢联股份有限公司2013年公司债券（第三期）发行规模为15亿元，每张面值为人民币100元，共计1500万张，发行价格为100元/百元面值，采取网上面向社会公众投资者公开发行和网下面向机构投资者询价配售相结合的方式发行。债券发行工作已于2015年4月23日结束。债券期限为3年，计息期限自2015年4月21日起至2018年4月20日止；票面利率为4.75%。债券采用单利按年计息，不计复利，逾期不另计利息，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。证券简称“13包钢04”，证券代码“122369”。
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跟踪期内，公司已于2015年3月6日支付本期债券第一期利息19,350万元。
三、经营环境
公司属于钢铁加工业，主要经营钢、铁等产品的生产和销售。
钢材市场供大于求，钢材价格下行
根据国家工信部网站数据，2014年我国钢铁产量小幅增长，出口增多，国内消费量下降，钢材市场供大于求，价格持续下行。2014年我国粗钢产量为8.2亿吨，同比增长0.9%，增幅同比下降6.6个百分点；钢材（含重复材）产量为11.3亿吨，同比增长4.5%，增幅较上年同期下降6.9个百分点。中国粗钢产量占全球比重为49.4%，同比提高0.9个百分点。2014年，我国出口钢材9,378万吨，进口钢材1,443万吨，同比分别增长50.5%和2.5%，折合净出口粗钢8,135万吨，占粗钢总产量的10.2%。同一年，我国粗钢表观消费量7.4亿吨，同比下降4%。我国钢材市场的过量供给压低了钢材价格，2014年12月末，我国钢材价格综合指数跌至83.1点，同比下降16.2%，为2003年1月以来的最低点。
铁矿石价格大幅下降，降低了钢企生产成本
受制于全球经济复苏乏力，铁矿石等原材料价格不断下降，降低了钢铁企业的生产成本。2014年，欧日等主要经济体经济持续低迷，特别是中国进入经济发展新常态，对钢铁的需求下降，逆转了全球钢铁原材料的供需格局。此外，我国大力推动长协供应、现货平台交易、期货市场交易等多种交易方式以及国产矿、权益矿、进口矿等多渠道供应的发展，钢铁价格下降也引发钢铁厂规模减产保价，这进一步提高了我国钢铁进口的议价能力。从我国进口铁矿石价格走势图来看，2014年以来我国铁矿石进口价格不断下降。这降低了钢铁企业的生产成本，极大地改善了钢铁企业的经济效益。
图22011年9月~2015年1月我国进口铁矿石价格走势情况（单位：美元/吨）
资料来源：Wind资讯
钢材消费量继续低迷，短期难以大幅增长
钢铁行业受宏观经济走势影响明显，表现出较强的周期性。当前我国经济进入新常态，表现为经济增速换挡、前期刺激政策消化吸收、结构调整阵痛等特点，这意味着我国很难再次推出大规模的刺激政策，对钢材等原材料的需求将长期处于小幅增长或者减少的状态。虽然基础建设投资可能有所回暖，新型城镇化建设也可能刺激钢材的消费，但总体来看，我国钢铁行业供大于求的局面很难改变。
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从行业来看，钢材的需求主要集中在建筑业和工业，建筑类需求（基础设施与房地产）与机械、汽车、家电、电力、船舶等行业所消费的钢材达到钢材消费总量的80%以上，而其中建筑类需求就占到一半以上。
在建筑类需求方面，受宏观调控的影响，城市商业地产投资增速已经放缓，未来钢材消费增长将主要取决于保障性住房建设和高铁等基础设施建设。保障性住房是改善民生的重要工程，其建设有力支撑了房地产业投资，有益于钢材需求增长。“十二五”期间，国家大力建设以高铁为代表的快速铁路网以及高速公路网，有望对钢材的保持较大的需求。在工业领域，汽车行业是钢材需求的主要领域，但随着汽车刺激政策的逐渐消退、特别是城市汽车数量上升带来的交通堵塞、空气污染问题，未来汽车需求增速将逐渐回调，对应于钢材的需求也将回调。此外，国家在“十二五”规划里提出加快建设西北、东北、西南和海上进口油气战略通道，完善国内油气输送管网，在此背景下，钢管需求量将会增长。不过根据中钢协的数据，2014年我国生产钢管8,898万吨，增长5.44%，表观消费量8,006万吨，增长5.62%；钢管表观消费量增速比产量增速高出0.18个百分点，说明钢管总体上产销处在平稳状态，意味着我国国内市场需求已经趋于峰值的平台区。
总体来看，保障性住房建设、路网建设、油气管网建设等对钢材需求有一定的支撑作用，但难以从根本上改变国内经济增速放缓带来的钢材需求下降，未来钢材供大于求的局面难以从根本上改变。
行业关注
(1)固定资产投资下降，产能过剩问题依然存在
2014年，我国钢铁行业固定资产投资6,479亿元，同比下降3.8%，新开工项目2,037个，同比减少215个，产能盲目扩张态势得到明显遏制。但在现存的钢铁产能中，仍然存在一部分不符合产业准入标准的炼铁及炼钢产能，它们大多产品质量与技术水平不高、存在环境污染和安全隐患。根据发改委信息，2015年仍需要淘汰落后炼钢产能1,500万吨。对钢铁企业而言，一方面规模小且落后的产能将被淘汰，钢铁行业结构性产能过剩局面将得以改变，另一方面，钢铁且也需要加大研发投入，不断提高技术水平。
(2)大气污染防治加大环保压力，推动钢企成本上升
钢铁行业是大气污染防治的重点行业之一，特别是近几年雾霾天气频繁发生，钢铁行业不可避免的成为环保政策、大众舆论的焦点。根据环保部信息，2014年10月至2015年3月，环保部每月都会开展大气污染防治督查工作，强调排查火电、钢铁、化工、有色金属冶炼等大气污染物排放重点企业的污染物排放达标情况，以及工业企业燃煤设施脱硫脱硝除尘装置运行与达标情况。
为了达到环保要求，钢铁企业必将加大环保设备的投资。根据中钢协的预计，我国钢铁行业脱硫投资平均增加每吨钢铁10~20元，钢铁行业的利润空间将被进一步挤压。
(3)需求低迷，钢铁企业面临盈利难题
近几年，我国基础设施投资、房地产投资增速放缓，宏观经济增速下降，致使钢铁市场总体需求疲弱，加上前几年大规模刺激政策带来的企业生产规模扩大以至产能过剩，致使钢材价格不振。根据工信部数据，重点大中型钢铁企业在2011年至2014年全年平均销售结算价格分别为4,468元/吨、3,750元/吨、3,074元/吨，呈不断下滑趋势。在2014年12月末，我国钢材价格综合指数也跌到2003年1月以来的最低点。虽然近几年受全球宏观经济不景气的影响，全球大宗商品价格不断走低，一定程度上降低了国内钢材企业进口原材料的成本压力，但难以消除销售价格下降的不利影响，国内钢铁企业在2014年的销售利润率只有0.9%，处在工业行业最低水平，面临较大的盈利压力。
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(4)行业集中度低，同质化竞争向上游蔓延
与发达国家相比，我国钢铁产业集中度水平不高。以韩国为例，其前三大钢铁公司产量占韩国总产量的比重接近90%，而在2014年，我国粗钢产量前10家企业产量仅占全国总产量的36.6%，同比下降2.8个百分点。钢铁行业的低集中度一方面使得国内企业在同国外的铁矿石企业谈判时处于不利地位，难以降低进口铁矿石价格，削弱了我国钢铁行业的国际竞争力；另一方面，钢铁企业的低集中度直接影响了我国钢铁生产的规模经济，造成结构性的产能浪费，产品档次难以提升，彼此之间恶性竞争频繁，整体利润率不高，不利于行业的长期发展。
总体来看，在钢铁行业产能过剩情况加剧、需求增幅下降和进出口未有较大波动的情况下，预计2015年粗钢产量难以大幅上涨，在供需基本面难以有效改善的情况下，2015年国内钢材市场价格仍将低位运行。同时，国家要加大资源、能源价格改革步伐，钢铁生产成本整体仍将处于高位。行业总体仍将维持微利状态，生产经营形势依然严峻。但作为国民经济基础行业，长期来看，随着中国经济转型、城镇化进程的加快，钢铁行业需求有望持续增长，对行业发展起到支撑作用。
四、经营管理分析
1．管理分析
跟踪期内，公司总经理孟志泉先生和副总经理刘锐先生因工作变动，辞去各自职务，且尚未宣布新任命；孟志泉等5名董事因工作变动辞去董事职务；张巨林等2名独立董事因连任期满辞去独立董事职务；监事会主席宋弘、监事侯玉林因工作变动离任。公司选举王胜平等4人为公司非独立董事，选举郑东等2人为公司独立董事，选举王国润等2人为公司非职工监事。
跟踪期内，公司经营团队有所变动，但对公司正常经营未产生重大影响，公司相关管理架构、管理制度延续以往模式。
2．经营分析
经营概况
公司主营业务为钢、铁的冶炼，钢材的加工、生产和销售，生产的主要产品为板材、管材、型材、线棒材四大类。2014年，受国内外经济形势持续低迷的影响，公司产品销售不振，公司营业收入与利润延续了2013年明显下滑的趋势。公司2014年实现营业收入297.92亿元，利润总额达4.22亿元，净利润为2.01亿元。公司以“铁前降本，钢后增效”为重点，积极开展各项技术革新，注重降低成本、提高效率，加之同期原材料价格有一定的下降，因此，公司主营业务毛利率水平整体有所提高，由2013年的8.19%上升至2014年的10.64%，在营业收入和净利润同比分别下降了21.12%和19.05%的情况下，公司利润总额同比小幅上涨0.14%。
表12013年~2014年公司营业收入及毛利率情况（单位：亿元、%）
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|-|-|-|-|-|
|2013年|||||
|营业收入|营业成本|毛利率|营业收入|营业成本|
|349.05|320.46|8.19|284.43|254.17|
|28.66|27.12|5.38|13.49|11.27|
|377.70|347.58|7.98|297.92|265.43|

资料来源：公司年报
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从主营业务收入结构看，管材、板材、型材和线棒材业务是公司收入和利润的主要来源。2014年，管材、板材、型材和线棒材四类产品占公司营业收入的比重分别为14.17%、40.75%、20.13%和15.96%，其中板材、型材占比较上年增长较大；毛利率分别为3.24%、6.61%、28.25%和5.58%，其中板材毛利率比2013年增长3.02个百分点，其余增长幅度较小。公司型材毛利率维持较高水平主要是因为公司与铁道部签订长期供货合同，销售价格受市场波动影响较小。
表22014年公司主营业务收入结构情况（单位：亿元、%）
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|-|-|-|-|-|
|2013年|||||
|营业收入|占营业总收入比重|毛利率|营业收入|占营业总收入比重|
|56.56|14.97|1.45|42.21|14.17|
|121.84|32.26|3.59|121.40|40.75|
|62.99|16.68|27.6|59.96|20.13|
|63.21|16.74|4.79|46.73|15.69|

资料来源：公司年报
2015年一季度，国内钢材市场需求有所改善，公司实现营业收入65.69亿元，同比增加5.26%；
营业利润0.74亿元，同比增加64.71%；净利润（含少数股东损益）0.06亿元，同比增加0.21亿元；营业利润率为8.60%，比2014年提高1.81个百分点。
总体看，公司经营受行业发展状况影响较大，公司通过改善管理来提高效率、降低成本对增加盈利起了积极作用。
原料采购
公司钢铁冶炼所需原燃料主要为铁矿石和煤炭。公司在2013年完成对巴润矿业股权和白云鄂博西矿矿权的收购后，部分铁矿石资源实现了自给；公司铁精矿主要向母公司包钢集团采购，包钢集团利用其已有的完善的原料采选和供应系统，为公司供应主要原材料，质量稳定，且运输费和库存费用低，降低了公司的采购成本，有利于公司的正常稳定生产和持续经营。煤炭方面，焦煤和动力煤供应稳定，主要供应商为与公司签订长期供应协议的山西焦煤集团公司、宁夏煤业集团公司、神华等国内大型煤炭企业。
整体看，2014年，受钢铁行业发展环境不景气影响，公司除了铁精矿，其他主要原材料采购价格均较上年有所下降，其中煤炭和电力价格下跌显著，原材料采购成本的降低对公司控制成本、改善毛利水平有积极作用。
表3公司原料采购及价格情况（单位：万吨、元/吨，亿千瓦时、元/千瓦时）
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|-|-|-|
|2013年|||
|采购量|采购价|采购量|
|1,100.59|586.77|1,646.58|
|89.43|2,548.02|63.15|
|805.1|950.12|686.99|
|79.59|1,216.7|140.02|
|34.31|0.51|40.7|

资料来源：公司提供
生产情况
公司实行“以销定产、以效定产”的生产模式，结合市场需求的变化和自身产能水平，公司
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积极调整产品结构。2014年公司钢坯、板材、型材的产量与去年基本一致，产量变动幅度不大；
管材、焦副产品、线棒材的产量有所减少，降幅分别为11.34%、16.25%和20.08%。从产能利用率来看，除管材以外公司主要产品的产能利用率均低于80%，且与去年相比大幅下降，产能利用较低。
表42013、2014年公司各类产品产量、产能情况（单位：万吨、%）
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|-|-|-|-|
|2013年产量|2014年产量|产能变化率|2013年产能利用率|
|1,018.13|1,026.68|0.84|79.54|
|157.69|139.81|-11.34|84.78|
|23.14|19.38|-16.25|--|
|206.05|164.68|-20.08|81.12|
|385.61|381.97|-0.94|92.69|
|153.23|153.77|0.35|95.77|

资料来源：公司提供；焦副产品为副产品，没有固定产能。
产品销售
公司产品销售区域范围覆盖广泛，以华北和华东地区为主。如表4所示，2014年，华北和华东两个地区的销售收入占公司主营业务收入的比重为56.74%。公司前五大销售客户合计营业收入为51.09亿元，合计占营业收入比重为17.15%，客户集中度不高。
表52014年公司销售区域分布情况
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|-|
|营业收入（亿元）|
|99.18|
|11.86|
|62.20|
|7.40|
|28.07|
|11.69|
|15.44|
|48.58|
|284.42|

资料来源：公司年报
销售量方面，2014年，公司的各类产品销量变动基本与相应产品产量相对应，除钢坯、管材以外其他产品产销率均在90%以上。公司钢坯产销率低主要是因为公司所产钢坯主要为自用，对外销售很少，所以产销率低。
表62013、2014年公司各类产品销量情况（单位：万吨、%）
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|-|-|-|-|-|
|2013年|||||
|产量|销售量|产销率|产量|销售量|
|1018.13|13.74|1.35|1026.68|3.43|
|157.69|154.7|98.10|139.81|122.06|
|23.14|22.91|99.01|19.38|17.96|
|206.05|208.56|101.22|164.68|166.54|
|385.61|363.23|94.20|381.97|386.67|
|153.23|143.79|93.84|153.77|151.22|

资料来源：公司提供
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研发情况
跟踪期内，公司研发支出合计3.52亿元，占净资产比重为1.84%、营业收入比重为1.18%，全部为费用化研发支出。2015年，公司计划安排技术改造实施项目116项，计划投资额89亿元。
3．重大事项
跟踪期内，公司于2015年5月5日经中国证券监督管理委员会核准（证监许可[2015]772号）非公开发行人民币普通股（A股）1,655,555.56万股，每股面值为人民币1.00元，发行价格为1.80元/股。2015年5月21日，公司向包钢集团、招商财富、国华人寿、财通基金、理家盈、上海六禾以及华安资产7家特定投资者共募集资金总额为人民币2,980,000.00万元，扣除本次发行费用人民币30,176.00万元，募集资金净额为人民币2,949,824.00万元。
公司本次募集资金主要是用于收购矿产，以完善企业生产链，扩大企业生产能力，增强企业竞争力。本次发行完成后，公司总资产和净资产相应增加，母公司的资产负债率下降，偿债能力、间接融资能力进一步提高，财务结构得到改善。
4．经营关注
钢材价格持续调整，行业效益短期内难大幅改善
2011年下半年以来，受宏观经济不景气影响，钢铁市场总体需求疲弱，钢价呈现下跌态势。
同时，由于前些年国家经济政策刺激钢铁企业扩大生产规模，以至行业产能普遍过剩，钢价也受到一定影响。近年来，我国钢材价格大幅回落，短期内大幅上涨可能性不大。此外，受供给方议价能力高影响，原材料价格虽有所波动，但成本下行空间有限，短期看，钢铁行业整体效益大幅改善难度较大。
产业结构急需调整，产能落后影响规模经济
我国的钢铁产能中，存在相当一部分不符合产业准入标准的炼铁及炼钢产能，这些产能多存在产品质量及技术水平不高、环境污染和安全隐患严重等问题。根据《钢铁工业“十二五”发展规划》，中国将淘汰400立方米及以下高炉、30吨及以下转炉和电炉。节能减排指标方面，吨钢二氧化硫排放量较“十一五”期间累计实现降幅在39%以上。2011年12月，工信部确定“十二五”期间工业领域淘汰炼铁落后产能和炼铁产能各4,800万吨。伴随国家一系列产业政策的逐步落实，未来我国规模较小且落后的产能将被逐步淘汰，结构性产能过剩的局面将得以改观。
大气污染防治，环保压力加大
钢铁行业是大气污染防治的重点行业之一。2012年10月1日起开始实施的钢铁工业污染物排放新标准大幅收紧了颗粒物和二氧化硫等排放限值，并对环境敏感地区规定了更为严格的水和大气污染物特别排放限值。京津冀、长三角和珠三角等地区作为“十二五”大气污染物特别排放限值地域，钢铁行业节能环保监管将更加严格。相当一部分钢铁企业不能满足环保新标准要求，企业尚需加大环保投入，生产经营成本将进一步上升。
行业集中度偏低，对外议价能力受一定影响
目前我国钢铁行业产业集中度仍然偏低，在同国外的铁矿石企业谈判时处于不利地位，三大铁矿石巨头对中国钢铁企业的铁矿石价格一直较高。钢铁企业集中程度直接影响钢铁生产的规模效应，企业较分散不利于行业长期发展，同时还会造成结构性的产能浪费，削弱我国钢铁行业的国际竞争力。随着国家鼓励重组政策的出台和实施，近年来我国钢铁行业集中度虽有所提升，但
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效果并不显著，与发达国家差距依然较大。2013年，前十大粗钢企业产量合计占全国粗钢总产量的39.41%。
未来我国钢铁企业重组步伐将不断加快，将形成宝钢集团、鞍钢集团、武钢集团为首的几个产能达到5,000万吨以上的特大型钢铁企业及若干个产能在1,000万吨至3,000万吨级的大型钢铁企业，钢铁产业集中度将逐步提高。
5．未来发展
2015年，我国经济步入新常态，面临新的机遇与挑战。从外部形势看，一方面钢铁行业产能过剩，全行业将进入微利发展，环保压力愈发沉重，面对新常态，钢铁企业必须要转变发展方式、加快结构调整，创新改革思路，提质增效，做优做强；另一方面，国家不断出台政策推动传统企业向中高端迈进，实施了“一路一带”、京津冀协同发展等措施，为企业提供了大有可为的发展空间。
面对新的机遇与挑战，公司一方面通过非公开发行股票等方式筹集资金购买包钢集团选矿相关资产、白云鄂博矿综合利用工程，进行资源整合，发挥规模优势降低成本，并把公司从传统钢企逐步转型为资源型企业，实现产业转型；另一方面，公司积极进行内部控制与管理，努力降低成本。
总体来看，虽然当前钢铁行业相对低迷，但包钢股份作为内蒙古重要的国有钢铁企业，有能力通过发挥自身优势促进自身的发展。
五、财务分析
1．财务概况
公司2014年度财务报告已经大华会计师事务所审计，并出具了无保留审计意见。2014年，公司根据财政部颁布、修订的企业会计准则，经第四届董事会第十二次会议决议，从2014年7月1日起执行新的企业会计准则。据此，公司对2013年的财务报表进行了追溯调整，这对公司的财务数据产生一定的影响。
截至2014年底，公司合并资产总额1,036.66亿元，负债合计845.09亿元，所有者权益（含少数股东权益）191.57亿元。2014年公司实现营业收入297.92亿元，净利润（含少数股东损益）2.01亿元；经营活动产生的现金流量净额29.65亿元，现金及现金等价物净增加额2.81亿元。
截至2015年3月底，公司合并资产总额1,043.16亿元，负债合计851.68亿元，所有者权益（含少数股东权益）191.48亿元。2015年一季度，公司实现营业收入65.69亿元，净利润（含少数股东损益）0.06亿元；经营活动产生的现金流量净额7.11亿元，现金及现金等价物净增加额9.90亿元。
2．资产质量
跟踪期内，公司资产规模继续保持增长。截至2014年底，公司总资产1,036.66亿元，比年初增长14.86%，其中非流动资产占66.39%，较上年略微上涨0.66个百分点。公司资产构成仍以非流动资产为主，符合其所在的钢铁行业特征。
流动资产
截至2014年底，公司流动资产348.47亿元，比年初增长12.66%，主要是因为公司根据新的
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会计准则，将原本计入应交税费的资金计入其他流动资产；此外，公司的货币资金、应收票据、应收账款、其他应收款均有大幅增加。2014年流动资产构成情况如下图所示。
图32014年公司流动资产构成
数据来源：公司年报
截至2014年底，公司的货币资金余额为49.34亿元，比年初增长19.87%，主要为银行存款（占比21.21%）和其他货币资金（占比78.79%）。其中使用受限制的货币资金38.88亿元，占比78.79%，主要为银行承兑汇票及短期借款保证金。
截至2014年底，公司应收票据余额为80.12亿元，比年初增加42.33%，主要是客户对票据结算需要增加所致。公司的应收票据全部为银行承兑汇票，风险较低。
截至2014年底，公司应收账款净额为17.27亿元，比年初增长38.60%，共计提坏账准备2.83亿元；其中按信用风险特征组合计提坏账准备的应收账款中账龄在1年以内的占比91.01%。公司应收账款主要是部分大客户要求赊销所致；要求赊销大客户还款记录良好，公司回款风险不大。
截至2014年底，公司存货账面价值154.72亿元，比年初小幅下降5.22%，其中原材料占比42.15%，库存商品占比33.13%。截至2014年底，计提跌价准备2.78亿元，2014年钢材与原材料价格持续下行，存货存在跌价风险。
截至2014年底，公司其他流动资产34.12亿元，比年初大幅增加43.87%，主要是公司根据新的会计准则，将税费进行了科目调整。
非流动资产
随着技改及相关投资规模的扩大，公司非流动资产增长幅度较快。截至2014年底，公司非流动资产合计688.19亿元，较年初增长16.00%。公司非流动资产主要由固定资产（占35.39%）、在建工程（占57.84%）构成。
截至2014年底，公司固定资产账面价值243.56亿元，较年初增长0.84%，其中专用设备占比30.45%、通用设备占比20.24%，固定资产结构中机器设备占比较高符合钢铁企业生产经营的特点。截至2014年底，公司固定资产累计计提折旧338.30亿元。专用设备和通用设备的成新率较低。公司的固定资产中有部分通过融资租赁取得，全部为专用设备，期末融资租入资产账面净额49.83亿元。
随着公司投资项目的增加，公司在建工程规模大幅上升。截至2014年底，公司在建工程净额共计398.07亿元，较年初增长了30.30%，目前在建工程主要包括公司热连轧机组改造工程、
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转炉改造工程、高炉改造工程、焦炉改造工程等项目。
截至2015年3月底，公司的资产总额1,043.16亿元，资产总额及构成与年初相比变化不大。
总体看，跟踪期内，随着公司投资增加，公司资产规模增长较快。流动资产中存货规模较大，受钢材与原材料价格持续下行影响，面临一定的跌价风险；非流动资产中占比较大的固定资产成新率较低，但在建工程规模增长很快，未来整体资产质量趋好。
3．负债及所有者权益
截至2014年底公司负债总额845.09亿元，较年初增长了18.80%，其中流动负债占77.49%，占比较高。
截至2014年底，公司流动负债合计654.90亿元，较年初增长了15.86%，流动负债以应付账款（占比40.56%）、应付票据（占比19.41%）、短期借款（占比17.02%）为主。
截至2014年底，公司应付账款余额为265.65亿元，较上年增加30.25%，系公司在建项目增加导致应付工程款项增加所致。公司预收款项主要来自于预收的销售货款，公司一般采用“先款后货”方式进行销售，即预先收取一定比例的定金或保证金，因此受销售情况变化的影响，预收款项也会有一定波动，截至2014年底公司预收账款为54.99亿元，比上年增加31.97%。
截至2014年底，公司应付票据127.09亿元，较年初增加较多，增幅达31.57%，全部为银行承兑汇票和商业承兑汇票，系公司采用签发承兑汇票方式支付的采购及工程款增加所致。
截至2014年底，公司短期借款总额111.48亿元，比去年小幅增长3.66%，占流动负债比例下降至17.02%，增长主要来自机器设备抵押借款和应收质押借款。
截至2014年底，公司一年内到期的非流动负债为43.46亿元，主要由一年内到期的长期借款及还款期1年内长期应付款组成。2014年公司偿还2013年第一期短期融资券后又新发一期相同金额的短期融资券，致使其他流动负债数额不变。
截至2014年底，公司非流动负债合计190.20亿元，主要由长期借款（占比42.31%）、应付债券（占比36.75%）和长期应付款（占比19.90%）构成。截至2014年底，公司长期借款余额80.48亿元，比年初增加15.94%；公司应付债券69.89亿元，比年初增加74.73%，由公司债券和中期票据组成，增长主要是受“13包钢01”债的发行所致；公司长期应付款37.85亿元，比年初增长6.97%，全部来源于融资租赁。
公司负债规模较大、负担较重。截至2014年底，公司全部债务为495.26亿元，比2013年增长21.68%，系公司借款增加引起债务上升所致。截至2014年底，公司的资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为81.52%、72.11%和49.56%，均处于较高水平。
截至2015年3月底，公司负债合计851.68亿元，其中流动负债占比81.82%。公司流动负债结构变化不大；非流动负债中，应付债券占比下降，长期借款、长期应付款占比上升，分别为22.51%、51.86%、24.35%。
截至2014年底，公司所有者权益为191.57亿元（包含少数股东权益2.02亿元），归属于母公司的所有者权益中，实收资本占比84.44%、资本公积占比2.97%、盈余公积占比4.61%、未分配利润占比7.32%。其中实收资本比年初增长100%，资本公积和未分配利润分别比年初减少93.12%、21.49%，主要是由于公司在2014年9月17日的第二次临时股东大会上审议通过了《关于公司中期利润分配以及资本公积金转增股本的提案》，以2014年6月30日总股本8,002,591,027股为基数，以未分配利润向全体股东每10股送0.5股，共计派送400,129,551.35股；向全体股东每10股派发现金红利0.125元（含税），共计派发100,032,387.84元；以资本公积金向全体股东
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每10股转增9.5股，共计转增7,602,461,475.65股。综合来看，公司所有者权益比较稳定。
截至2015年3月底，公司所有者权益合计191.48亿元，权益规模和构成与年初相比变化不大。
总体来看，公司负债规模较大，增长较快，负债以流动负债为主；公司所有者权益结构在2014年有较大的调整，但总体稳定。
4．盈利能力
2014年公司实现营业收入297.92亿元，较上年减少了21.12%，系主要产品销售量及价格下降所致；2014年公司实现营业利润5.19亿元，较上年增加35.83%，主要是营业成本、税金及费用大幅下降所致；2014年公司实现利润总额4.22亿元，比上年增长0.14%，主要是来自固定资产处置的收益减少；2014年实现净利润2.01亿元，较上年下降19.05%，其中资产减值损失较2013年增加2.42亿元，系根据市场价格走势计提存货跌价准备增加和坏账损失增加所致；公司营业外收入0.27亿元，主要来自固定资产处置利得和政府补助。
从期间费用看，随着营业收入的减少，公司销售费用和管理费用相应下降，2014年上述两项费用分别较上年下降了24.92%和15.12%；公司销售费用的下降主要来自于运费及仓储成本的下降。2014年公司财务费用上涨28.56%，系公司借款增加导致利息支出上升所致。2014年公司费用收入比为7.54%，比上年上升了1.37个百分点，公司费用控制能力尚可。
从盈利指标来看，2014年公司主营业务毛利率为10.64%，较2013年提高2.45个百分点；总资本收益率、总资产报酬率和净资产收益率分别为1.91%、1.49%和1.05%，均较上年有所下降，主要原因：一方面是受钢铁行业景气度下滑影响，公司净利润下降，另一方面公司股权投资和工程项目投资增加带来的资产规模上升。
2015年一季度，国内钢材市场转好、原材料成本下降，公司实现营业收入65.69亿元，同比增加5.55%；营业利润0.74亿元，同比增加183.37%；净利润（含少数股东损益）0.06亿元，营业利润率为8.60%，比去年同期增加1.81个百分点。
总体看，相对去年，公司营业收入下降，资产减值增加较大，净利润进一步减少。短期内钢铁行业将持续低迷，对公司整体盈利改善提出较大挑战，但随着公司通过并购对上游资源的延伸，有利于分散经营风险和提高盈利水平。
5．现金流
从经营活动来看，2014年经营活动产生的现金流量净额为29.65亿元，较上年减少58.53%，其中经营活动现金流入和流出均较2013年有所下降，分别下降19.72%和12.43%，系生产销售规模下降所致。从收入实现质量来看，公司继续加强销售结算制度的执行力度，2014年公司的现金收入比为120.85%，较上年小幅上升，保持在较高水平。
从投资活动来看，相比2012年、2013年，2014年公司投资活动的现金净流出大幅减少。2014年公司投资活动现金净流出27.28亿元，较上年减少136.60亿元，主要原因是公司投资支出大幅减少，同时前期投资获得收益增加。
公司经营活动产生的现金难以满足投资需求，需通过借款等外部融资手段来解决投资活动对资金的需求。2014年筹资活动产生的现金流量净额0.44亿元，相对去年的76.29亿元大幅下降。
其中，公司筹资流入现金287.91亿元，比去年增加9.42%，公司筹资流出现金合计287.46亿元，比去年增加53.86%。公司外部筹资规模较大，筹资能力较强。
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2015年一季度，公司经营活动产生的现金流量净额为7.11亿元，系公司的产品销售及劳务收入增加带来的经济活动现金净流入；投资活动现金流量为净流出3.24亿元，比上年同期减少73.08%，系公司投资大幅下降所致；筹资活动现金流量净额为6.03亿元，系公司筹资相对去年大幅下降所致。
总体看，公司经营性现金流规模下降，但收入实现质量较高。跟踪期内，公司投资支出大规模减少，具有较强的筹资能力。
6．偿债能力
从短期偿债能力指标看，2014年公司流动比率为0.53倍，低于去年的0.55倍，速动比率较上年的0.26倍上升至0.30倍。2014年底公司现金短期债务比为0.42倍，较上年有一定上涨。总体看，公司短期偿债能力相对去年有所提高。
从长期偿债能力指标看，公司2014年底资产负债率为81.52%，相对去年增长2.7个百分点；
2014年公司EBITDA为38.16亿元，同比增加17.90%；2014年公司EBITDA利息倍数为1.84倍，EBITDA全部债务比为0.08倍。相对去年，公司的长期偿债能力略有提升。
截至2014年底，公司无对外担保。
截至2014年底，公司共获银行授信额度371.43亿元，其中已使用授信额度264.79亿元，未使用额度93.62亿元，间接融资渠道通畅。
根据人民银行企业信用报告，截至2015年5月29日，公司无已结清和未结清不良信息，过往债务履约情况良好。
整体看，公司目前债务负担重，偿债能力有所提升。未来随着公司生产工程项目的逐步建成投产，钢铁产品产能提升、生产效率提高，公司的盈利水平将会改善，偿债能力将进一步提升。
六、担保人信用分析
公司债券“13包钢01”、“13包钢03”和“13包钢04”均由包钢集团提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。
1．包钢集团概况
包钢集团的前身包头钢铁公司于1954年建厂，是国家“一五”期间建设的156个重点项目之一，1998年按现代企业制度要求改制为包头钢铁（集团）有限责任公司。截至2014年12月底，包钢集团注册资本148.71亿元，内蒙古自治区人民政府、华融资产管理公司、信达资产管理公司和东方资产管理公司分别持有73.77%、16.99%、7.05%和2.19%的股权。包钢集团实际控制人为内蒙古自治区人民政府。
包钢集团旗下拥有内蒙古包钢钢联股份有限公司（以下简称“包钢股份”，股票代码600010）和中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司（以下简称“北方稀土”，股票代码600111）两家上市公司。
包钢集团是我国重要的钢铁工业基地之一和最大的稀土工业基地，是内蒙古自治区最大的工业企业。目前，包钢集团钢铁产业已形成“板、管、轨、线”齐全的生产格局，包括60个品种12,174个规格，是全国四大钢轨生产基地之一和品种规格较为齐全的无缝钢管生产基地，主要钢材品种为铁道用材、无缝钢管和冷、热轧薄宽钢带等；包钢集团拥有全国最大的稀土生产、科研
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基地和重要的稀土信息中心，具备年产稀土精矿20万吨、稀土产品折合氧化物6万吨以上的生产能力；同时，包钢集团拥有的白云鄂博矿是铁、稀土等多元素共生矿，稀土储量居世界第一位，铌、钍储量居世界第二位。
截至2014年底，包钢集团合并资产总额1,566.61亿元，所有者权益（含少数股东权益）335.99亿元；2014年包钢集团实现营业总收入393.21亿元，净利润（含少数股东损益）-16.27亿元。
包钢集团注册地址：内蒙古自治区包头市昆区河西工业区；法定代表人：周秉利。
2．经营概况
如下表所示，受宏观经济影响，钢铁产品需求下降，2014年包钢集团营业收入较上年下降了20.31%；包钢集团的主要业务收入来源自钢铁类产品销售，收入占比达到了70%以上。从毛利率情况来看，受钢铁产品需求下降及原材料价格波动影响，2014年包钢集团的营业毛利率较上年下降1.95个百分点。整体来看，2014年包钢股份的资产总额及营业收入占包钢集团的比例分别为66.17%和75.77%，北方稀土的资产总额及营业收入占包钢集团的比例分别为10.91%和14.85%，包钢股份和北方稀土构成了包钢集团收入的主要来源。
表72013年～2014年包钢集团营业收入构成情况单位：亿元、%
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|-|-|-|-|-|
|业务收入||收入占比|||
|2013年|2014年|2013年|2014年|2013年|
|351.40|283.37|71.22|74.59|8.05|
|83.83|57.88|16.99|15.24|38.98|
|13.70|7.19|2.78|1.89|8.02|
|0.77|0.22|0.16|0.06|50.06|
|13.73|5.38|2.78|1.42|2.61|
|29.96|25.86|6.07|6.81|9.55|
|493.40|379.90|100.00|100.00|13.31|

资料来源：包钢集团提供
除包钢股份外，在包钢集团的资产及利润中占比较大的经营实体为北方稀土。
北方稀土是以包头钢铁公司所属稀土三厂及选矿厂稀选车间为基础，联合其他发起人以募集方式，经内蒙古自治区人民政府内政股批字（1997）第 1号文批准，改建设立的股份有限公司。
1997年8月经中国证监会批准于1997年9月24日在上海证券交易所挂牌交易。截至2014年底北方稀土注册资本为人民币1,487,145.68万元万元，其中包钢集团持股比例为38.92%，是北方稀土第一大股东，对其实施实际控制。
截至2014年底，北方稀土合并资产总额170.86亿元，负债合计69.37亿元，所有者权益101.49亿元。2014年北方稀土实现营业收入58.38亿元，净利润2.63亿元；经营活动产生的现金流量净额为6.97亿元，现金及现金等价物净增加额-19.81亿元。
2014年，稀土市场持续低迷，价格普遍下跌。北方稀土实现营业收入和净利润分别为58.38亿元和2.63亿元，较2013年分别下降31.09%和72.27%。北方稀土主营收入主要来源于稀土原料产品和稀土功能材料产品的销售，其中稀土原料产品的生产与销售在国家指令性计划额度内进
行，稀土原材料产品收入比上年下降39.59%，稀土功能材料产品收入下降13.95%。由于稀土产
品价格波动幅度较大，稀土市场运行相对不稳定，北方稀土经营面临一定困难，但随着北方稀土
加快对内蒙古地区稀土上游企业重组工作和区内上游稀土整合，北方稀土的盈利能力有望进一步
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提升。
表82013、2014年北方稀土主营业务情况（单位：亿、%）
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|-|-|-|-|-|
|2013年|||||
|营业收入|营业成本|毛利率|营业收入|营业成本|
|60.79|35|42.43|36.72|21.83|
|22.22|17.49|21.28|19.12|15.28|
|83.01|52.49|36.77|55.84|37.11|

资料来源：北方稀土公司年报
总的来看，受下游需求影响，包钢集团的钢铁和稀土产品价格波动较大，导致包钢集团毛利率下降明显，盈利水平下滑，但随着以包钢股份和北方稀土为代表的子公司不断推进生产项目建设和行业整合，包钢集团生产规模有望进一步增大，盈利水平有望得以提高。
3．财务状况
（1）财务概况
包钢集团提供2014年度合并财务报表已经致同会计师事务有限公司审计，出具了无保留意见的审计报告。
截至2014年底，包钢集团合并资产总额1,566.61亿元，负债合计1,230.62亿元，所有者权益（含少数股东权益）335.99亿元。2014年包钢集团实现营业总收入393.81亿元，净利润（含少数股东损益）-16.27亿元；经营活动产生的现金流量净额-8.84亿元，现金及现金等价物净增加额-2.11亿元。
（2）资产负债情况
2014年底包钢集团资产总额为1,566.61亿元，较年初增长11.13%，其中流动资产占比42.77%，非流动资产占比57.23%，符合钢铁企业以固定资产为主的资产构成特征。
截至2014年底，包钢集团流动资产主要以货币资金（占比20.58%）、应收票据（占比14.16%）和存货（占比40.09%）为主，其中货币资金达到了137.87亿元，货币资金充裕。包钢集团非流动资产主要以固定资产（占比39.96%）、在建工程（占比46.54%）和无形资产（占比5.20%）为主。
负债方面，截至2014年底，资产负债率、全部债务资本化比率、长期债务资本化比率分别为78.55%、65.99%和38.19%，截至2014年底，包钢集团负债合计1,230.62亿元，较年初增长16.06%。
包钢集团债务构成以流动负债为主，其中流动负债占比76.65%，非流动负债占比23.35%。流动负债构成主要以短期借款（占比22.64%）、应付票据（占比15.22%）和应付账款（占比25.02%）为主；非流动负债构成主要以长期借款（占比37.48%）、应付债券（占比34.76%）和长期应付款（13.30%）为主。
所有者权益方面，2014年底包钢集团所有者权益为335.99亿元，较年初下降3.82%，其中归属于母公司所有者权益合计占46.60%，少数股东权益占53.40%。归属于母公司所有者权益中，实收资本占94.99%，资本公积占24.21%，未分配利润占-23.62%，其中未分配利润比年初进一步减少15.23亿元，亏损了资本，使得归属于母公司的所有者权权益进一步减少。
总体看，包钢集团资产质量较好，货币资金充裕；负债规模增长较快，债务结构以短期债务
为主，债务负担较重。
（3）盈利能力
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受钢铁产品供求关系变化及稀土产品市场价格波动影响，2014年包钢集团实现营业收入393.21亿元，较上年下降20.31%；营业成本也较上年同期下降22.10%，高于营业收入的下降速度。
受2014年以来钢铁行业低迷及稀土产品价格下降的影响，包钢集团整体利润水平下降较快。2014年包钢集团实现营业利润-20.91亿元，较上年下降了103.81%，营业外收入下降37.05%，当期净利润-16.27亿元，较上年下降了17.21亿元。从盈利指标看，2013年～2014年包钢集团营业利润率分别为12.42%和14.56%，净资产收益率分别为0.27%和-4.75%，均处于较低水平。
总体看，受钢铁行业低迷和稀土产品价格下降的影响，包钢集团收入及利润规模均呈下降趋势。
（4）现金流
从经营活动看，2014年包钢集团销售商品、提供劳务收到的现金和经营活动净现金流分别为432.04亿元和-8.84亿元，分别较上年下降了21.09%和118.62%；从收入实现质量指标看，2014年包钢集团现金收入比为109.71%，收入实现质量较高。
从投资和筹资活动看，近年来随着经营规模的扩大及多元化发展，包钢集团投资规模呈增长态势，2014年投资活动产生的现金流量净额为-94.41亿元。投资规模的增长使得包钢集团外部融资需求程度较高，2014年包钢集团筹资活动前现金流量净额为-103.25亿元，表明其自身经营活动产生的现金净流量尚不能满足投资资金需求。
总体看，近年来包钢集团经营性现金流规模较大，经营活动获取现金能力强，收入实现质量较高；由于公司投资规模逐年增长，对外部融资需求程度较高。
（5）偿债能力
从短期偿债能力指标看，近两年包钢集团流动比率、速动比率和经营现金流动负债比率均呈下降态势，2014年末以上三个指标分别为0.71倍、0.43倍和-0.94%，指标水平一般；由于货币资金较为充裕，包钢集团现金短期债务比达到了0.53倍，处于良好水平。
从长期偿债能力指标看，2014年包钢集团EBITDA为65.74亿元；EBITDA利息倍数为0.97倍，EBITDA全部债务比为0.10倍，EBITDA对利息和全部债务的保障程度较低；经营现金债务保护倍数为-0.01倍，水平较低；受宏观经济景气度下降影响，包钢集团2014年的经营业绩下滑较快，长期偿债能力指标也随之出现下降。
综合来看，2014年以来受宏观经济景气度下降影响，周期性行业市场表现低迷、稀土产品价格走低，对包钢集团盈利影响较大，相关偿债指标出现一定下滑。考虑包钢集团旗下两个重要的经营主体包钢股份和北方稀土均为上市公司，资源优势明显，综合竞争力较强，资产质量良好，整体偿债能力强。
七、综合评价
跟踪期内，公司所处钢铁行业持续走弱，公司整体盈利水平有所下降，资本支出的持续增长以致公司债务规模有所增大，债务负担进一步加重。但随着公司收购包钢集团尾矿等资源整合的逐步推进，公司资产结构有望得到优化，经营得以丰富拓展，对公司整体盈利水平有利。公司在2015年5月完成非公开发行，共募集资金298亿元；本次发行完成后，公司总资产和净资产相应增加，母公司的资产负债率下降，偿债能力、间接融资能力进一步提高，财务结构得到改善。
跟踪期内，本期债券担保方包钢集团资产规模进一步提高，资产质量较好，受钢铁行业和稀土行业不景气的影响，盈利能力有所下降，但综合来看，包钢集团对本期债券的担保有积极作用。
19
内蒙古包钢钢联股份有限公司
综上，联合评级上调公司的主体长期信用等级为“AAA”，评级展望维持“稳定”；同时上调“13包钢01”、“13包钢03”和“13包钢04”的债项信用评级为“AAA”。
20
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 1内蒙古包钢钢联股份有限公司组织结构图
21
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 2-1内蒙古包钢钢联股份有限公司
2013年～2015年 3月合并资产负债表（资产）
（单位：人民币万元）
||||
|-|-|-|
|2013年|2014年|变动率(%)|
|411,610.55|493,417.25|19.87|
|0.00|0.00||
|2,168.44|3,751.69|73.01|
|562,910.43|801,190.17|42.33|
|124,632.64|172,740.47|38.60|
|81,558.21|48,499.74|-40.53|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|40,518.25|76,683.97|89.26|
|1,632,461.39|1,547,167.49|-5.22|
|0.00|0.00||
|237,175.99|341,228.78|43.87|
|3,093,035.88|3,484,679.56|12.66|
|200.00|200.00|0.00|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|36,558.53|57,503.45|57.29|
|0.00|0.00||
|2,415,333.10|2,435,635.93|0.84|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|3,055,049.50|3,980,722.45|30.30|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|232,019.31|217,857.63|-6.10|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|83,133.03|80,248.15|-3.47|
|45,219.53|28,409.28|-37.17|
|65,073.92|81,359.90|25.03|
|5,932,586.93|6,881,936.79|16.00|
|9,025,622.81|10,366,616.34|14.86|

22
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 2-2内蒙古包钢钢联股份有限公司
2013年～2015年 3月合并资产负债表（负债及股东权益）
（单位：人民币万元）
||||
|-|-|-|
|2013年|2014年|变动率(%)|
|1,075,449.59|1,114,788.00|3.66|
|0.00|0.00||
|965,958.69|1,270,892.12|31.57|
|2,039,512.79|2,656,474.32|30.25|
|416,664.90|549,882.41|31.97|
|36,534.78|38,945.52|6.60|
|14,683.32|12,148.82|-17.26|
|26,536.55|42,170.72|58.92|
|26.79|26.79|0.00|
|246,512.84|178,974.98|-27.40|
|580,749.59|434,647.04|-25.16|
|250,000.00|250,000.00|0.00|
|5,652,629.86|6,548,950.73|15.86|
|694,126.55|804,779.31|15.94|
|400,000.00|698,920.83|74.73|
|353,866.79|378,541.91|6.97|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|12,954.47|19,308.81|49.05|
|33.87|429.68|1,168.77|
|0.00|0.00||
|1,460,981.67|1,901,980.54|30.19|
|7,113,611.53|8,450,931.27|18.80|
|800,259.10|1,600,518.21|100.00|
|816,455.94|56,209.79|-93.12|
|0.00|0.00||
|-50.05|-40.06|-19.96|
|11,075.49|12,604.65|13.81|
|87,464.62|87,464.62|0.00|
|176,738.29|138,752.26|-21.49|
|0.00|0.00||
|1,891,943.38|1,895,509.46|0.19|
|20,067.90|20,175.62|0.54|
|1,912,011.28|1,915,685.08|0.19|
|9,025,622.81|10,366,616.34|14.86|

23
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 3内蒙古包钢钢联股份有限公司
2013年～2015年 3月合并利润表
（单位：人民币万元）
||||
|-|-|-|
|2013年|2014年|变动率(%)|
|3,777,042.02|2,979,189.36|-21.12|
|3,475,750.50|2,654,349.82|-23.63|
|21,198.31|17,446.66|-17.70|
|83,463.13|62,666.70|-24.92|
|70,100.90|59,500.92|-15.12|
|79,639.90|102,384.20|28.56|
|13,116.73|37,270.04|184.14|
|-484.87|1,583.25|-426.53|
|4,944.07|4,775.12|-3.42|
|4,326.88|4,676.60|8.08|
|0.00|0.00||
|38,231.76|51,929.39|35.83|
|12,557.93|2,658.00|-78.83|
|8,624.76|12,362.59|43.34|
|1,298.10|9,424.03|625.99|
|42,164.93|42,224.79|0.14|
|17,297.60|22,093.92|27.73|
|24,867.33|20,130.87|-19.05|
|25,069.27|20,032.75|-20.09|
|-201.94|98.12|-148.59|
|0.03|0.01|-58.33|
|0.03|0.01|-58.33|
|-98.14|19.59|-119.96|
|24,769.19|20,150.46|-18.65|
|25,019.22|20,042.74|-19.89|
|-250.03|107.72|-143.08|

24
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 4内蒙古包钢钢联股份有限公司
2013年～2015年 3月合并现金流量表
（单位：人民币万元）
||||
|-|-|-|
|2013年|2014年|变动率(%)|
|4,496,901.03|3,600,430.10|-19.94|
|48.31|110.67|129.09|
|22,199.45|27,439.92|23.61|
|4,519,148.78|3,627,980.69|-19.72|
|3,228,167.93|2,783,602.23|-13.77|
|378,905.66|369,011.27|-2.61|
|173,454.85|160,501.76|-7.47|
|23,721.20|18,408.70|-22.40|
|3,804,249.65|3,331,523.95|-12.43|
|714,899.13|296,456.74|-58.53|
|0.00|0.00||
|443.16|1,470.20|231.76|
|1,229.32|1,620.90|31.85|
|0.00|0.00||
|87.02|470.98|441.23|
|1,759.49|3,562.07|102.45|
|1,607,509.58|258,737.63|-83.90|
|33,040.00|17,640.00|-46.61|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|1,640,549.58|276,377.63|-83.15|
|-1,638,790.09|-272,815.56|-83.35|
|600,000.00|0.00|-100.00|
|0.00|0.00||
|1,707,449.59|2,444,711.07|43.18|
|323,734.76|434,379.63|34.18|
|2,631,184.35|2,879,090.70|9.42|
|1,192,133.17|2,474,189.94|107.54|
|191,600.09|213,287.25|11.32|
|484,588.02|187,167.64|-61.38|
|1,868,321.28|2,874,644.84|53.86|
|762,863.07|4,445.87|-99.42|
|-47.46|28.86|-160.80|
|-161,075.35|28,115.90|-117.46|
|256,495.24|95,419.89|-62.80|
|95,419.89|123,535.79|29.47|

25
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 5内蒙古包钢钢联股份有限公司
2013年～2015年 3月合并现金流量表补充资料
（单位：人民币万元）
||||
|-|-|-|
|2013年|2014年|变动率(%)|
|24,867.33|20,130.87|-19.05|
|13,116.73|37,270.04|184.14|
|188,070.78|215,108.47|14.38|
|8,068.11|18,928.85|134.61|
|3,233.79|2,884.88|-10.79|
|-6,373.12|8,466.68|-232.85|
|0.00|0.00||
|484.87|-1,583.25|-426.53|
|82,128.14|102,961.45|25.37|
|-4,944.07|-4,775.12|-3.42|
|17,552.09|16,810.25|-4.23|
|-586.07|395.81|-167.54|
|55,866.52|-231,532.23|-514.44|
|98,110.44|-316,994.59|-423.10|
|235,303.61|428,384.62|82.06|
|0.00|0.00||
|714,899.13|296,456.74|-58.53|
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|0.00|0.00||
|95,419.89|104,659.79|9.68|
|256,495.24|95,419.89|-62.80|
|0.00|18,876.00||
|0.00|0.00||
|-161,075.35|28,115.90|-117.46|

26
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 6内蒙古包钢钢联股份有限公司
主要财务指标
|||
|-|-|
|2013年|2014年|
|20.13|17.09|
|2.08|1.65|
|0.47|0.31|
|119.06|120.85|
|1.93|1.91|
|1.55|1.49|
|1.37|1.05|
|8.19|10.64|
|7.42|10.32|
|6.17|7.54|
|78.25|81.52|
|69.32|72.11|
|43.09|49.56|
|1.81|1.84|
|0.07|0.08|
|0.17|0.06|
|-0.21|0.00|
|0.53|0.53|
|0.23|0.30|
|0.34|0.42|
|13.19|4.53|
|4.00|1.43|
|-5.17|0.11|
|1.08|1.27|

27
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 7-1包头钢铁（集团）有限责任公司
2013年～2014年合并资产负债表（资产）
（单位：人民币万元）
|||
|-|-|
|2013年|2014年|
|1,275,797.72|1,378,741.21|
|9,432.74|14,806.08|
|671,173.83|949,012.28|
|429,053.19|568,913.37|
|194,009.01|116,820.97|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|
|426,503.88|440,669.21|
|2,734,513.86|2,686,324.96|
|0.00|0.00|
|449,974.29|545,203.67|
|6,190,458.52|6,700,491.74|
|17,540.89|44,174.46|
|31,931.48|32,023.06|
|0.00|0.00|
|190,475.75|188,596.87|
|7,593.99|9,591.90|
|3,300,951.68|3,582,619.99|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|
|3,404,073.29|4,172,978.11|
|60.66|6.24|
|65.14|142.28|
|472,157.63|465,876.81|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|
|117,545.09|115,325.09|
|240,862.90|216,732.51|
|122,867.79|137,550.82|
|7,906,126.27|8,965,618.13|
|14,096,584.79|15,666,109.87|

28
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 7-2包头钢铁（集团）有限责任公司
2013年～2014年合并资产负债表（负债及股东权益）
（单位：人民币万元）
|||
|-|-|
|2013年|2014年|
|2,264,600.99|2,134,998.63|
|0.00|0.00|
|1,199,946.70|1,435,658.45|
|2,067,134.98|2,360,073.08|
|470,572.22|608,106.07|
|115,646.43|116,890.92|
|60,744.23|30,228.93|
|46,150.44|86,303.67|
|8,598.33|8,457.45|
|651,928.13|513,353.90|
|647,976.63|872,757.04|
|365,680.43|1,265,320.43|
|7,898,979.51|9,432,148.57|
|1,248,531.04|1,077,312.68|
|700,030.90|998,951.73|
|358,142.30|382,174.38|
|210,255.00|191,420.00|
|2,916.43|1,241.43|
|101,010.63|138,415.28|
|454.56|1,471.95|
|83,029.09|83,029.09|
|2,704,369.95|2,874,016.55|
|10,603,349.47|12,306,165.12|
|1,487,145.68|1,487,145.68|
|364,865.57|378,980.16|
|0.00|0.00|
|3,828.60|6,098.05|
|46,510.47|61,183.33|
|893.73|1,980.28|
|-217,456.60|-369,758.80|
|0.00|0.00|
|1,685,787.46|1,565,628.71|
|1,807,447.87|1,794,316.03|
|3,493,235.32|3,359,944.74|
|14,096,584.79|15,666,109.87|

29
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 8包头钢铁（集团）有限责任公司
2013年～2014年合并利润表
（单位：人民币万元）
|||
|-|-|
|2013年|2014年|
|4,939,198.98|3,938,081.70|
|4,277,324.54|3,332,048.79|
|48,510.97|32,588.20|
|99,039.17|90,224.18|
|318,750.36|328,703.25|
|214,127.55|264,321.24|
|86,128.54|88,624.38|
|-2,011.54|4,073.34|
|5,219.19|-9,252.22|
|-19,692.37|-39,708.63|
|1,106.26|5,502.03|
|31.11|23.56|
|-102,611.86|-209,132.82|
|195,845.32|123,283.35|
|13,334.86|28,392.39|
|0.00|0.00|
|79,898.61|-14,241.86|
|70,521.34|48,481.15|
|9,377.27|-162,723.01|
|-44,257.02|-147,554.57|
|53,634.28|-15,168.45|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|
|2,729.07|2,283.97|
|12,106.34|-160,439.05|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|

30
内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 9包头钢铁（集团）有限责任公司
2013年～2014年合并现金流量表
（单位：人民币万元）
|||
|-|-|
|2013年|2014年|
|5,475,185.04|4,320,361.43|
|7,479.66|11,633.42|
|349,804.17|246,270.95|
|5,832,468.87|4,578,265.80|
|3,705,351.52|3,243,130.36|
|858,791.81|717,197.53|
|512,504.19|390,068.26|
|281,071.34|316,282.68|
|5,357,718.86|4,666,678.83|
|474,750.01|-88,413.04|
|0.00|0.00|
|989.33|3,208.21|
|17,950.56|1,652.83|
|0.00|0.00|
|87.02|2,582.94|
|19,026.91|7,443.98|
|1,642,341.59|947,633.10|
|34,789.10|2,866.98|
|0.00|0.00|
|1,032.74|1,020.67|
|1,678,163.44|951,520.75|
|-1,659,136.52|-944,076.77|
|550,000.00|26,906.20|
|0.00|0.00|
|3,437,888.79|4,948,400.92|
|303,392.40|427,000.00|
|4,291,281.19|5,402,307.12|
|2,701,167.44|3,918,203.44|
|330,187.22|365,089.04|
|105,816.42|107,221.20|
|3,137,171.09|4,390,513.68|
|1,154,110.10|1,011,793.44|
|-546.14|-420.57|
|-30,822.55|-21,116.93|
|866,795.49|835,972.94|
|835,972.94|814,856.01|

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附件 10包头钢铁（集团）有限责任公司
2013年～2014年合并现金流量表补充资料
（单位：人民币万元）
|||
|-|-|
|2013年|2014年|
|11,620.89|-151,695.39|
|86,128.54|88,624.38|
|258,806.04|282,492.73|
|24,620.52|12,285.84|
|6,308.67|6,078.53|
|-18,169.41|-6,244.16|
|439.79|1,449.76|
|2,011.54|-4,073.34|
|197,662.48|166,373.49|
|-5,219.19|9,252.22|
|21,484.61|23,223.71|
|-966.35|1,017.39|
|-116,417.55|21,186.66|
|-250,460.59|-489,905.29|
|259,143.64|-37,451.95|
|0.00|0.00|
|474,750.01|-77,385.41|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|
|0.00|0.00|
|835,972.94|795,980.01|
|866,795.49|835,972.94|
|0.00|18,876.00|
|0.00|0.00|
|-30,822.55|-21,116.93|

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内蒙古包钢钢联股份有限公司
附件 11包头钢铁（集团）有限责任公司
主要财务指标
||
|-|
|2013年|
|12.67|
|1.48|
|0.37|
|110.85|
|2.87|
|2.53|
|0.27|
|14.01|
|12.42|
|12.79|
|75.22|
|63.44|
|35.81|
|2.06|
|0.10|
|0.08|
|-0.20|
|0.78|
|0.44|
|0.48|
|6.01|
|1.56|
|-3.90|

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附件 12有关计算指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
年均增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
经营效率指标
应收账款周转次数营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]
存货周转次数营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]
总资产周转次数营业收入/[(期初总资产+期末总资产)/2]
现金收入比率销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
总资本收益率（净利润+计入财务费用的利息支出）/[（期初所有者权益+期初全部总资产报酬率（利润总额+计入财务费用的利息支出）/（[期初总资产+期末总资产）净资产收益率净利润/[（期初所有者权益+期末所有者权益）/2]×100%
主营业务毛利率（主营业务收入-主营业务成本）/主营业务收入×100%
营业利润率（营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
费用收入比（管理费用+营业费用+财务费用）/营业收入×100%
财务构成指标
资产负债率负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA利息倍数EBITDA/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）
EBITDA全部债务比EBITDA/全部债务
经营现金债务保护倍数经营活动现金流量净额/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保护倍数筹资活动前现金流量净额/全部债务
短期偿债能力指标
流动比率流动资产合计/流动负债合计
速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计
现金短期债务比现金类资产/短期债务
经营现金流动负债比率经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
经营现金利息偿还能力经营活动现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）筹资活动前现金流量净额利息偿还能力筹资活动前现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出）本期公司债券偿债能力
EBITDA偿债倍数EBITDA/本期公司债券到期偿还额
经营活动现金流入量偿债倍数经营活动产生的现金流入量/本期公司债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数经营活动现金流量净额/本期公司债券到期偿还额
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期债务=长期借款+应付债券
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+应付短期债券+一年内到期的非流动负债
全部债务=长期债务+短期债务
EBITDA=利润总额+计入财务费用的利息支出+固定资产折旧+摊销
所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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附件 13公司主体长期信用等级设置及其含义
公司主体长期信用等级划分成9级，分别用AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC和 C表示，其中，除 AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
AAA级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低；
AA级：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低；
A级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低；
BBB级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般；
BB级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高；
B级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高；
CCC级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高；
CC级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务；
C级：不能偿还债务。
长期债券（含公司债券）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等级。
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