公司债券信用评级报告
主体概况
泛海控股股份有限公司（以下简称“泛海控股”或“公司”）主营房地产开发业务，控股股东为中国泛海控股集团有限公司（以下简称“中国泛海”），实际控制人为自然人卢志强。公司注册地址为北京市东城区建国门内大街 28号民生金融中心C座22层，法人代表卢志强。
泛海控股前身为成立于1989年5月9日的南海石油深圳开发服务总公司物业发展公司，该公司于1991年6月改制为深圳南油物业发展股份有限公司（以下简称“深南物业”），并于1994年9月12日，在深圳证券交易所挂牌交易，股票简称“深南物A”，股票代码“0046”，控股股东为深圳南油（集团）有限公司（以下简称“南油集团”）。
1998年 10月，深南物业发起人南油集团将其持有深南物业总股本的52.50%法人股全部转让给泛海能源控股股份有限公司（以下简称“泛海能源”）。1999年7月，深南物业更名为“光彩建设股份有限公司”,同时股票简称变更为“光彩建设”；2001年7月，公司股票代码变更为000046；2002年4月，公司更名为“光彩建设集团股份有限公司”（以下简称“光彩建设”）。
2005年9月，泛海能源将其所持光彩建设的28.17%股权转让给泛海建设控股有限公司2（以下简称“泛海建设控股”），转让后泛海建设控股成为公司第一大股东，泛海建设控股与泛海能源合计持有光彩建设48.17%股权。2005年12月，光彩建设更名为泛海建设集团股份有限公司，股票简称变更为“泛海建设”。在历经股权分置改革及多次定向增发后，截至2009年末，泛海建设控股持有泛海建设60.43%股权，为第一大股东；中国泛海持有泛海建设13.72%股权，为第二大股东；泛海能源持股比例为6.21%，为第三大股东。
2010年2月11日，泛海建设控股将持有的公司股份转让给中国泛海，中国泛海持泛海建设总股本比例为73.67%，为公司第一大股东。2014年4月28日，公司更名为泛海控股股份有限公司，股票简称自 2014年 4月 30日起变更为“泛海控股”，股票代码“000046”保持不变。2014年 7月，公司完成受让中国泛海、泛海能源持有的民生证券股份有限公司（以下简称“民生证券”）72.999%股权相关事宜，将业务范围拓展至金融领域。截至2015年9月末，泛海控股总股本为455731万股，自然人卢志强通过个人直接及其旗下子公司中国泛海和泛海能源间接合计持有公司76.58%的股份，为公司实际控制人。公司发展历程情况见附件一，截至2015年9月末公司股权结构、前十大股东情况见附件二和附件三。
2015年10月10日，公司发布了《泛海控股股份有限公司2015年度非公开发行A股股票预案（第二次修订稿）》，拟向包括公司控股股东中国泛海在内的不超过十名（包括十名）的特定投资者非公开发行的股票合计不超过 65864.83万股，拟募集资金总额不超过575000万元。2015年10月21日，中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）发行审核委员会对公司非公开发行股票的申请进行了审核，根据会议审核结果，公司非公开发行股票申请获得审核通过。公司将在收到
2泛海建设控股为中国泛海全资子公司
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中国证监会的书面核准文件后择机发行。
截至2015年9月末，泛海控股纳入合并报表范围的子公司共82家，其中直接控股子公司有9家，具体情况见附件四。
截至2014年末，泛海控股资产总额708.89亿元，所有者权益125.15亿元，资产负债率为82.35%；2014年，公司实现营业总收入76.16亿元，利润总额22.99亿元。
截至2015年9月末，泛海控股资产总额976.39亿元，所有者权益134.81亿元，资产负债率为86.19%；2015年1～9月，公司实现营业总收入67.06亿元，利润总额19.59亿元。
本次债券及募集资金用途概况
本次债券概况
泛海控股计划于深圳证券交易所发行2015年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期）（以下简称“本次债券”），发行总额不超过35亿元（含35亿元），拟分期发行，其中第一期金额不低于5亿元，不高于35亿元（以下简称“本期债券”），本期债券的期限为5年，债券存续期第3年末附发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权。本期债券面值100元，按面值平价发行，发行利率为固定利率。本期债券每年付息一次，于兑付日一次性兑付本金及最后一期利息。
本期债券无担保。
募集资金用途
本次债券所募集资金拟全部用于偿还金融机构借款。
宏观经济和政策环境
宏观经济
2015年前三季度我国宏观经济增速继续放缓，国内经济结构仍处于深层次调整过程中，部分行业需求下降、产能过剩、经济效益下滑等问题较为突出，经济面临较大的下行压力
根据国家统计局初步核算，2015年前三季度中国实现国内生产总值（GDP） 487774亿元；按可比价格计算，GDP同比增长6.9%，比去年同期下降 0.4个百分点。总体来看，中国宏观经济增长继续放缓，面临较大的下行压力。
分产业看，国内经济结构仍处于深层次调整过程中，部分行业需求下降、产能过剩、经济效益下滑等问题较为突出，产业转型和升级压力较大。2015年前三季度，第一产业及第二产业增加值同比增速分别较上年同期回落0.4和1.4个百分点，第三产业增加值同比增速较上年同期增长0.5个百分点；全国规模以上工业增加值同比增长6.2%，增幅较上年同期回落2.3个百分点。2015年9月，全国工业生产
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者出厂价格指数（PPI）同比下降5.9%，已持续43个月同比负增长。2015年1～9月份，全国全社会用电量累计 41344亿千瓦时，同比增长0.8%，增速较上年同期回落3.1个百分点。
2015年前三季度，全国固定资产投资（不含农户）及房地产开发投资同比名义增长10.3%和2.6%，增幅分别较上年同期回落5.8个百分点和7.9个百分点，投资对经济增长的拉动作用继续减弱。同期，国内市场销售表现较为稳定，社会消费品零售总额同比名义增长10.9%，但外贸出口情况仍不容乐观，进出口总额同比下降8.1%。
政策环境
今年以来，中央政府加大了财政政策实施力度，并多次降低商业银行存贷款利率及存款准备金率，预计未来一段时间内中央政府将继续推进积极的财政政
策，货币政策稳中偏松
在“稳增长、调结构、促改革”的经济发展思路下，2015年以来，中央政府继续推进新型城镇化建设及棚户区改造，加大了财政政策实施力度。
2015年上半年，国务院进一步加快推进新型城镇化建设，提出了将江苏、安徽两省和宁波等62个城市（镇）列为国家新型城镇化综合试点地区。同时，发改委、外交部和商务部联合发布了《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》，明确了基础设施互联互通为“一带一路”建设的优先发展领域，“一带一路”的发展战略进入全面推进阶段。此外，前三季度，中央政府还加大了对房地产市场健康发展的支持，相继出台了降低首付、放松公积金信贷门槛，取消限外令，降低房屋转让手续费和及时拨付财政资金等推进棚户区改造等相关政策。
前三季度，国际大宗商品价格持续走弱，国内需求总体偏弱，通货紧缩预期有所上升。2015年9月末，广义货币(M2)余额135.98万亿元，同比增长13.1%，狭义货币(M1)余额36.44万亿元，同比增长11.4%。2015前三季度，我国居民消费价格总水平（CPI）同比增长1.4%，涨幅较上年同期回落0.7个百分点。
今年以来，央行货币政策有所放松，共五次降低商业银行存贷款利率(3月 1日、5月11日、6月28日、8月26日和10月23日)、五次普降金融机构存款准备金率（2月4日、4月20日、6月28日、9月6日和10月23日）。另外，央行还有针对性地对部分金融机构实施了定向降低准备金率，其中10月23日宣布为加大金融支持“三农”和小微企业的正向激励，对符合标准的金融机构额外降低存款准备金率0.5个百分点，以进一步支持实体经济发展。
综合分析，预计未来一段时间内，中国政府将继续加大财政政策的实施力度，货币政策稳中偏松，宏观经济增长有望企稳筑底。
行业及区域经济环境
公司主要从事房地产开发、金融证券业务等，其中房地产业务经营区域主要集中在武汉、杭州、北京、上海和深圳等国内一、二线城市。
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房地产行业
1.行业概况
房地产行业是国民经济的基础性行业之一，与建筑、建材、工程机械等60余个行业密切相关，属于周期性行业，在国民经济中具有重要地位。随着城镇住房制度改革的深化，个人住房消费成为市场主体，我国房地产行业进入快速发展阶段。
根据国家统计局统计，2008年～2014年我国房地产开发投资年均复合增长率20.40%，占全社会固定资产投资比例始终保持在18%以上。
房地产行业属于典型的周期性行业，与宏观经济的相关性较高。从近年房地产行业发展来看，在国际经济形势恶化和国内经济增长放缓的背景下，2008年下半年国内房地产行业景气度迅速下滑。2009年随着国家宏观调控政策的有效实施，房地产行业景气度触底反弹。2010年以来，受宏观经济增速放缓等因素影响，我国房地产行业景气度呈下降趋势。
图1：2008年～2014年及2015年上半年GDP累计同比和国房景气指数
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
2.土地供应
土地是房地产主要的成本来源，易受到地方政府供地意愿、开发商购地能力和意愿的影响。近年来，我国房地产行业土地购置面积随着市场环境变化也呈波动状态，2014年，全国购置土地面积33383.03万平方米，较上年同期下降14.00%，受 2014年以来房地产市场景气度下降影响，国内房地产市场成交量较上年同期有所回落，土地市场行情也随之走弱。2015年1～8月，全国购置土地面积 14116.01万平方米，同比下降32.10%，购置面积进一步下降。
从具体城市来看，北京、上海及武汉土地市场与全国市场趋势基本一致，2014年北京、上海和武汉土地购置面积分别为 580.76万平方米、313.18万平方米和227.06万平方米，同比分别下降了35.91%、25.47%和54.80%。2015年上半年，北京、上海和武汉土地购置面积分别为 127.50万平方米、88.74万平方米和 90.55万平方米，同比分别下降47.54%、35.00%和53.30%。
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图2：2008年～2014年及2015年1～8月土地供应指标
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
根据对国内 100大中城市3土地供求情况分析，一线城市土地供不应求，成交量略高于供给量，土地价格不断上升；二三线城市土地供略大于求，土地价格上涨动力不足。
从一线城市来看，土地供应量方面，自2010年起呈波动下降趋势，2015年8月，土地供应量仅为381.04万平方米左右；土地成交量方面，波动趋势与其土地供给量相匹配，2015年 8月土地成交量低于供给量；在成交土地楼面均价方面，一线城市的价格波动增加，2015年 8月为 4460.68元/平方米左右。其中，2015年 8月北京、上海土地供应量分别为 104.22万平方米、35.36万平方米，土地成交面积分别为19.15万平方米和35.36万平方米，成交土地楼面地价分别为13732万元/平方米和5330元/平方米。
图3：2008年～2014年及2015年1～8月一线城市土地供需状况
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
从二线城市来看，土地供应量方面，近年来波动幅度较大，至2015年8月为1791.08万平方米；土地成交量方面，成交面积1516.30万平方米；在成交土地楼面均价方面，自2014年以来波动较大，2015年8月为2365.22元/平方米。其中，武汉2015年8月士地供应量为205.95万平方米，土地成交面积140.01万平方米，成交土地楼面地价为3826.62元/平方米。
3一线城市包括北京、上海、广州、深圳；二线城市包括天津、重庆、杭州、南京、武汉、长沙、济南、青岛、宁波、苏州、厦门、福州、南昌、郑州、合肥、沈阳、大连、长春、哈尔滨、成都、西安、太原、石家庄、珠海、兰州、呼和浩特共26个；三线城市包括贵阳、昆明、南宁、海口、银川、乌鲁木齐、无
锡、常州、唐山、温州、嘉兴、烟台、佛山、东莞、绍兴、西宁、三亚、湖州、舟山、台州、金华、镇
江、扬州、泰州、南通、连云港、保定、廊坊、秦皇岛、包头、北海、赣州、桂林、惠州、湛江、吉林、洛阳、泉州、徐州、宜昌、蚌埠、常德、大理、丹东、济宁、锦州、九江、泸州、牡丹江、南充、平顶
山、韶关、襄阳、岳阳、遵义、淮安、盐城、宿迁、衢州、丽水、肇庆、江门、中山、汕头、张家口、淄
博、潍坊、马鞍山、绵阳、湘潭，共70个。
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图4：2008年～2014年及2015年1～8月二线城市土地供需状况
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
从三线城市来看，土地供应量方面，三线城市的土地供应面积波动趋势与二线城市相似，2015年 8月为 2518.49万平方米；土地成交量方面，成交面积与供给面积存在一定的不匹配，成交面积低于供给面积；在成交土地楼面均价方面，与二线城市相似波动较大，2015年8月为674.00元/平方米。
图5：2008年～2014年及2015年1～8月三线城市土地供需状况
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
3.资金来源
从开发资金来源情况来看，受房地产市场整体不景气的影响，全国房地产开发企业资金来源中止多年连续增长态势，行业资金面整体偏紧。2014年，全国房地产开发投资资金来源累计121991.48亿元，同比减少0.10%4。2015年1～8月，全国房地产开发投资资金来源合计79742.39亿元，同比增长0.90%。
图6：2008年～2014年及2015年1～8月房地产开发投资资金来源
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
42013年全国房地产开发投资资金来源同比增长率为26.5%。
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从房地产开发资金来源种类来看，2014年房地产开发投资资金来源合计121991.48亿元，国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金的占比分别为17.41%、0.52%、41.33%和40.73%，增速较上年同期均有所下降。其中，国内贷款21242.61亿元，同比增长8.00%，增速较上年同期下降 25.10个百分点；利用外资 639.26亿元，同比增长19.70%，增速较上年同期下降13.10个百分点；自筹资金50419.80亿元，同比增长6.30%，增速较上年同期下降15.00个百分点；其他资金49689.81亿元，同比减少8.80%，增速较上年同期下降37.70个百分点。2015年1～8月，房地产开发投资资金来源合计79742.39亿元，国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金的占比分别为17.50%、0.26%、39.87%和42.37%。
图7：2008年～2014年及2015年1～8月房地产开发投资主要资金来源种类
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
总体来看，房地产业作为资金密集型行业，在目前国内需求相对疲软的环境下，资金压力逐渐凸显。
4.市场供需
2014年，房地产行业景气程度有所下降，房地产开发企业房屋施工面积726482.34万平方米，同比增长9.20%，增速较上年下降6.90个百分点，其中，住宅施工面积515096.45万平方米，同比增长5.90%；房屋新开工面积179592.49万平方米，同比下降10.70%，其中住宅新开工面积124877万平方米，同比下降14.40%；
房屋竣工面积 107459.05万平方米，同比增长5.90%，增速较上年提高 3.90个百分点，其中住宅竣工面积80868.26万平方米，同比增长2.70%。2015年1～8月，我国房屋施工、新开工及竣工面积增速进一步下滑，分别为2.50%、-16.80%和-14.60%。
图8：2008年～2014年及2015年1～8月我国房屋施工、新开工及竣工面积
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
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从商品房市场需求来看，2008年～2014年全国商品房销售面积年均复合增长率10.58%。2014年，全国商品房销售面积120648.54万平方米，比上年下降7.58%，其中住宅销售面积105181.79万平方米，比上年下降9.11%。2015年1～8月，全国商品房销售面积69674.96万平方米，同比增长7.20%，其中住宅销售61683.09万平方米，同比增长8.00%。
图9：2008年～2014年及2015年1～8月商品房及住宅销售面积
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
从供需比例来看，2014年，房屋竣工面积增速高于销售面积增速，竣工面积/销售面积上升至0.89，反映市场短期供求水平的施工面积/销售面积由 2013年的5.10上升为6.02，短期供求矛盾上升；反映市场中期供求水平的新开工面积/销售面积下降为1.49，与2013年变化不大。2015年1～8月，短期供求矛盾进一步上升，但中期供求矛盾有所缓解。
表1：2008年～2014年及2015年1～8月全国商品房供需相关指标
单位：倍
|||||
|-|-|-|-|
|年份|竣工面积/销售面积|施工面积/销售面积|新开工面积/销售面积|

2008年 1.01 4.29 1.55
|||||
|-|-|-|-|
|2009年|0.77|3.38|1.23|

2010年 0.75 3.87 1.56
|||||
|-|-|-|-|
|2011年|0.85|4.63|1.75|

2012年 0.89 5.15 1.59
|||||
|-|-|-|-|
|2013年|0.78|5.10|1.54|

2014年 0.89 6.02 1.49
|||||
|-|-|-|-|
|2015年1～8月|0.61|9.61|1.37|

资料来源：国家统计局，东方金诚整理
5.销售价格
从市场价格来看，2008年～2014年我国商品房平均销售价格年均复合增长率为8.86%。受供需失衡影响，2009年房价出现快速上涨，全国商品房平均销售价格为4681.04元/平方米，较2008年涨幅达23.19%，为2001年以来最高；2010年～ 2013年，我国政府加强了宏观调控，货币政策逐渐缩紧，并出台了限购、限价等
政策，商品房平均销售价格增速明显放缓；2014年，商品房平均销售价格为6323.53
元/平方米，较上年同期变化不大。2015年1～8月，全国商品房平均销售价格
6895.10元/平方米，同比增长7.56%，受国家出台稳定房地产市场相关政策影响，
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平均销售价格增速有所恢复。
图10：2008年～2014年及2015年1～8月商品房平均销售价格及增长率
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
图11：全国百城一、二、三线城市平均住宅价格情况
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
从近年来百城价格5来看，一线城市住价格自2012年9月起快速上升，至2014年4月达到高点后回落，二、三线城市住宅价格也于2012年12月起上升，至2014年 4月起回落；2015年，在利好政策等影响下，我国房地产价格开始反弹，其中一线城市于2015年3月开始上涨，二、三线城市也别于2015年5月和8月也开始上涨。
从具体城市来看，北京、上海和武汉与房地产行业总体走势基本一致，各地房地产价格在2014年回落后均于2015年开始反弹。
图12：2011年1月以来主要一、二线城市新建住宅价格指数变化情况
资料来源：国家统计局，东方金诚整理
5百城价格指数是反映全国100个重点城市在不同时点在售新房价格水平及其不同时点的变化情况，其中
价格水平以100个城市在售新房样本楼盘报价均值表示。
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总体来看，城镇化水平的提高和城镇人口的增长使房地产市场需求持续增长，但房地产行业受宏观经济周期性和国家相关调控政策影响较大，未来1～2年内房地产价格出现大幅上涨的可能性不大；在主要城市中，2015年北京、上海和武汉房地产价格在回落后均开始上涨，区域房地产市场发展基本面较好。
行业政策
我国房地产行业具有明显的政策导向性。政府对土地资源的开发和使用计划直接影响到土地供应，进而影响土地价格；政府的各项税费会影响房地产的开发成本，从而作用于房地产价格及房地产业的开发状况；而政府对房地产交易所采取的政策会在流通环节影响房地产市场的运行。
2014年以来，我国房地产行业投资增速明显放缓，各地土地出让情况不佳，部分城市出现土地流拍等情况，对地方政府财政状况造成较大压力。为此自 2014年4月以来，多数城市取消了限购政策，截至2015年3月末，仅剩北京、上海、广州、深圳和三亚5个城市尚未取消限购政策。
2015年3月30日，为稳定房地产市场下滑趋势，中国人民银行、住房城乡建设部、银监会三部委联合下发通知，对拥有一套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭购买二套房，最低首付款比例调整为不低于40%。同时，公积金贷款政策也做出调整，首次购房公积金贷款最低首付款比例为20%，对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的缴存职工家庭，为改善居住条件再次申请住房公积金委托贷款购买普通自住房，最低首付款比例为30%。
2015年 9月 1日，住房城乡建设部、财政部和中国人民银行联合发布关于调整住房公积金个人住房贷款购房最低首付款比例的通知，从9月1日起，对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的居民家庭，为改善居住条件再次申请住房公积金委托贷款购买住房的，最低首付款比例由30%降低至20%。
总体来看，目前房地产行业政策调控方向已从行政手段逐渐转变为长效的经济手段，调控目标已由控制房价过快增长转变为稳定房地产市场下滑趋势，相关政策的实施将对房地产行业稳定发展起到促进作用。
竞争格局
房地产行业是资金密集型的行业，对资金的规模和流动性要求比较高。此外，开发资质是决定开发商进入的前提条件。根据《房地产开发企业资质管理规定》，房地产开发企业资质按照企业条件分为一、二、三、四等四个资质等级。
我国房地产企业数量较多，市场相对分散，行业集中度较低，但近年来集中度持续提升。根据中国房地产 TOP10研究组发布的《2015中国房地产百强企业研究报告》显示，2014年地产百强企业实现销售总额27007.4亿元，销售面积24978.5万平方米，同比分别增长12.4%和10.3%，高于全国平均水平18.7和17.9个百分点。百强企业 2014年市场份额为35.4%，较上一年提高了 5.9个百分点，提升幅度为近5年最高，行业延续了“愈大愈快、强者恒强”的发展态势。预计随着土地市场化机制的逐步完善和行业管理的日益规范，对房地产企业综合实力的要求将日益提高，大型房地产企业的市场地位将进一步增强，从而带动行业集中度持续提高。
由于房地产本身具有空间不可转移性，行业竞争也呈现出较强的区域性特征，
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部分区域性房地产开发企业，虽然整体规模和资金实力与全国大型房地产企业相比仍有一定差距，但在特定区域市场中仍具有较强的竞争优势。
行业关注
房地产开发融资趋于多样化，国家调控政策变化对企业信用质量影响较大
近年来，为满足资金需求，更多的房地产企业从单纯向银行进行项目性贷款走向了多样化筹资，包括在国内外发行长短期债券、票据，通过信托渠道融资等，以满足企业扩张和延长债务期限的资金需求。
房地产企业通常依靠快速的资产周转来偿债和获取盈利，其收入和利润的实现易受国家房地产调控政策的影响，一旦政策调控导致销售放缓，债务杠杆较高的开发商的信用质量将受到进一步削弱。
税收执行力度加强和税制改革会使房地产开发企业的利润空间受到挤压
近年来酝酿的土地增值税清缴所带来的潜在缴税额度增加会影响开发商的现金流。一些开发商的利润将因土地增值税的清缴而下降。
此外，在2014年公布的税制改革方案中，国家税务总局提出了对财产行为税（财产行为税类包含房产税）改革等各项具体改革措施。扩大房产税试点范围以及未来推行的全面房产税6将会对进一步遏制房地产的投机行为，降低房地产价格，房地产开发企业的利润空间将会受到挤压。
证券行业
1．国内资本市场运行概况
资本市场的产生和发展是中国经济改革的内在要求和必然产物。以上海、深圳两个证券交易所的建立为标志，经过20余年的发展，资本市场从无到有，已成为中国社会主义市场经济体系不可或缺的重要组成部分。截至2014年末，沪深交易所股票总市值以及债券市场托管市值之和分别为37.25万亿元和28.73万亿元，与当年国内生产总值的比值分别为58.53%和45.14%。截至2015年8月末，沪深交易所股票总市值 43.80万亿元，同比增长63.02%，债券市场托管市值之和为 32.02万亿元，同比增长14.33%。
图13：2001年～2014年沪深证券交易所股票总市值与GDP比值变化情况
400000 140%
350000 120%
300000
100%
250000
80%
200000
60%
150000
100000
40%
50000 20%
0 0%
20012002200320042005200620072008200920102011201220132014
股票市值（亿元） 市值与GDP比值（右轴）
数据来源：中国证监会，东方金诚整理
6截至2015年9月末，房地产税正在内部征求意见并不断完善中
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资本市场的发展推动了国内经济体制的改革，在优化资源配置、提升经济整体运行效率方面发挥了重要作用。随着多层次资本市场的逐渐形成，国内社会融资结构正发生着深刻的变化。以银行贷款为主的间接融资占比在总体上呈不断下降趋势。2014年，直接融资占当年社会融资规模的比例为17.38%7，较2013年上升5.67个百分点。随着中国转变经济增长方式、调整经济结构的推进和深入，资本市场在中长期将面临更加广阔的发展空间。2015年1～8月，社会融资规模10.59万亿元，其中直接融资比例为18.70%，占比进一步上升。
2014年 5月 8日，国务院发布了《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，提出了加快建设多渠道、广覆盖、严监管、高效率的股权市场，规范发展债券市场，拓展期货市场，着力优化市场体系结构、运行机制、基础设施和外部环境，实现发行交易方式多样、投融资工具丰富、风险管理功能完备、场内场外和公募私募协调发展的总体要求，明确了未来国内资本市场的发展方向和工作重点，标志着涉及资本市场的体制、机制环境将进一步得到改善和优化。
2．证券行业发展概况
随着上市公司股权分置改革、证券公司综合治理等多项基础性制度改革工作的基本完成，国内证券公司历史遗留的一些突出的制度障碍和市场风险得到了有效化解，整体经营能力和水平有了显著进步。截至2015年6月末，国内共有证券公司125家；证券公司资产总额为82700.00亿元，净资产为13000.00亿元，净资本为11400.00亿元。
证券行业经营状况与证券市场景气程度高度相关。近年来，我国证券公司盈利状况随证券市场的景气度上升而有所好转。2015年上半年，受证券市场交易活跃影响，我国证券公司营业收入合计3305.08亿元，同比增长255.27%，净利润合计1531.96亿元，同比增长373.57%。
图14：2007年～2014年证券公司整体盈利状况
数据来源：中国证券业协会，东方金诚整理
证券经纪业务、投资银行业务和证券自营业务是我国证券公司收入的主要来源。2008年～2012年，受股票市场持续低迷影响，证券经纪业务占比呈逐年下降趋势，自营业务、投资银行业务均出现较大波动。2013年以来，随着创新业务的发展，融资融券业务和资产管理业务占比均有所提高，而传统证券经纪业务收入占 7
数据来源中国人民银行《中国货币政策执行报告-2014年第四季度》，计算口径：（企业债券融资+非金融企业境内股票融资）/当年社会融资规模
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比于2014年有所下降；受股票IPO放缓影响，投资银行业务占比有所下降。
图15：2008年～2014年证券公司收入结构
2014
0% 20% 40% 60% 80% 100%
经纪投行自营资产管理融资融券其他
数据来源：中国证券业协会，东方金诚整理
2015年，主要受年初上涨过快以及国际市场大幅波动等因素影响，我国股票市场出现异常波动。为避免发生系统性风险，相关监管部门已采取多种措施，使股票市场趋于稳定并进入自我修复和自我调节阶段。
总体上看，近年来国内资本市场快速发展，证券公司获得了良好的发展机遇，总体实力有所提升。随着证券行业创新业务的不断发展，证券公司的收入来源将更加多样化，业务结构和收入结构的优化将降低证券公司对证券经纪、投资银行等传统业务的依赖，从而增强证券公司的整体盈利能力。
行业政策
在对证券公司监管方面，中国证监会近年来建立了以净资本为核心的证券公司风控监管体系，并以风险管理能力为基础将证券公司进行分类，对不同类别的证券公司实施区别对待的分类监管政策。2012年初，中国证监会在借鉴国际金融监管改革经验和国内证券公司既有风控指标体系实施效果的基础上，提出了完善证券公司风控指标体系的总体思路，主要包括：建立“逆周期”的调节机制，提升证券公司抗周期性风险的能力；完善净资本的结构和层次，提高资本的利用效率和吸收损失的能力；优化杠杠率、流动性风险监控指标，使对证券公司杠杆水平和流动性的度量更加全面和科学；降低部分业务和优质证券公司风险资本准备计算比例，鼓励证券公司在合规、有效控制风险基础上发展各项业务，提升发展能力和盈利水平。
2011年下半年以来，基于放松管制、加强监管的思路，中国证监会出台并落实了多项推进证券公司创新发展的政策措施。2012年 5月，中国证监会发布《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》，明确了证券公司创新发展的基本目标，提出了11项近期措施，并在实施过程中分解成36项具体工作，为证券公司资产管理、自营、代销金融产品、柜台交易、融资融券等多项业务的创新发展创造了良好条件。
2013年5月13日，中国证监会发布了《关于进一步推进证券经营机构创新发
展的意见》，建设现代投资银行、支持业务产品创新、推进监管转型被列为作为今
后一段时期推进证券经营机构创新发展的主要任务。该意见的落实必将对增强证券
行业的核心竞争力、推动可持续发展起到积极作用。
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2014年 2月，中国证券业协会发布并实施了《证券公司全面风险管理规范》及《证券公司流动性风险管理指引》，要求证券公司建立全面风险管理体系，有助于提升证券公司风险管理水平，保持经营的稳定性。
2015年7月12日，为整治部分机构和个人借助信息系统为客户开立虚拟证券账户，借用他人证券账户、出借本人证券账户等扰乱股票市场秩序行为，中国证监会出台了《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》，使股票市场从异常波动逐渐趋于稳定。
竞争格局
我国证券行业经过了综合治理整顿和近几年的较快发展，各证券公司的资本实力有所提升，整体经营能力和水平有了显著进步。同时，证券行业内的市场竞争也日益激烈。
近年来，部分行业领先的证券公司通过在市场低谷时期进行收购兼并以及多种途径增资扩股等方式有效地巩固并扩大了经营规模、市场占有率及影响力，使得证券行业保持了较高的行业集中度。2014年，行业领先证券公司在融资融券等创新业务的拓展上具有明显的竞争优势，行业集中度进一步提高。
图16：2007年～2014年证券公司行业集中度情况
数据来源：中国证券业协会，wind，东方金诚整理
另一方面，我国证券公司业务种类相对单一，不同证券公司之间的盈利模式差异化程度较低，导致证券公司对经纪业务、投行业务和自营业务依赖程度过大，同质化竞争现象较为明显。
同时，与国际一流证券公司相比，我国证券公司规模普遍偏小，核心竞争力仍然有待提高。随着国内证券行业对外开放进程的加快，高盛、瑞银、瑞信和摩根大通等国外金融机构通过在我国境内设立办事处、设立合资证券公司、收购等方式在我国境内开展业务。这些实力强大的外资金融机构的加入，进一步加剧了国内证券市场竞争。
企业竞争力
公司房地产开发业务经营区域主要集中在武汉、杭州、北京、上海和深圳等国内一、二线城市，土地取得成本较低
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公司以房地产开发为主营业务，拥有国家一级房地产开发资质，经营区域主要集中在武汉、杭州、北京、上海和深圳等国内一、二线城市，产品类型涉及住宅、写字楼、商业和酒店等。
从近三年已竣工和在建项目情况来看，公司已竣工项目均位于杭州、青岛、深圳和武汉等城市核心区域；在建项目主要位于武汉、上海和北京等城市核心地段，其中投资金额较大的武汉CBD项目位于汉口城区的中心位置，处于城市内环和二环之间；北京泛海国际居住区二期项目位于朝阳区东风乡，紧临东四环，附近有朝阳公园和体育景观公园，离北京CBD商圈、燕莎商圈等较近；上海泛海国际公寓项目位于董家渡地区，附近有包括外滩、南京东路商业步行街、豫园商业旅游区等上海著名商业及景观资源。
公司主要通过参与项目所在区域基础设施建设、土地一级开发和旧城改造等方式获取土地，主要土地储备取得时间多在2008年之前。由于土地取得时间较早，主要开发项目土地规模均较大，公司土地成本相对较低。
公司控股股东中国泛海综合实力很强，在发展过程中公司能够得到股东有力支持
公司控股股东中国泛海成立于1988年4月，经营范围涵盖金融、房地产、基础设施项目及产业投资、科技文化、教育、资本经营、资产管理、酒店及物业经营等领域。截至2014年末，中国泛海拥有直接控股子公司15家；在中国泛海直接及间接子公司中，包括三家上市公司——泛海控股、民生控股股份有限公司（以下简称“民生控股”，股票代码：000416）和中泛控股有限公司（以下简称“中泛控股”，股票代码：0715.HK）。截至2015年9月末，中国泛海为民生控股第一大股东，对民生控股的持股比例为22.56%。此外，中国泛海还参股联想控股有限公司等30多家企业，参股公司质量较好，公司投资收益较有保证。截至2014年末，中国泛海资产总额 1272.31亿元，所有者权益 312.40亿元，资产负债率为75.45%；2014年，中国泛海全年实现营业总收入89.01亿元，利润总额12.58亿元。
为实现多元化发展，2014年 4月 8日，泛海控股与股东中国泛海、泛海能源就收购上述股东持有的民生证券股权事项达成协议，约定公司以人民币32.74亿元（即每股收购价格为 2.06元）受让中国泛海、泛海能源持有的民生证券72.999%的股权。2014年6月19日，公司收到北京证监局《关于核准民生证券股份有限公司变更持有5%以上股权的股东的批复》，并于 2014年 7月办理完毕民生证券股权过户事宜。
业务运营
经营概况
泛海控股主要从事房地产开发、金融证券等业务，近年来营业收入、毛利润逐年增长，发展趋势较好
泛海控股主要从事房地产开发、金融证券业务等8。2012年～2014年，公司营
82014年7月，公司完成受让中国泛海、泛海能源持有的民生证券72.999%股权相关事宜，形成同一控制
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业收入分别为55.90亿元、72.41亿元和76.16亿元，逐年增长，从具体收入构成来看，公司营业收入主要来源于房地产开发、金融证券、商品销售、物业管理和物业出租。
2012年～2014年，公司房地产开发结转收入分别为 40.53亿元、54.70亿元和55.37亿元，占营业收入比例分别为72.50%、75.54%和72.71%。
2012年～2014年，公司金融证券收入分别为11.47亿元、13.01亿元和15.53亿元，占营业收入比例分别为20.52%、17.97%和20.40%。
公司商品销售业务主要是与房地产开发配套的智能火灾自动报警系统、视频监控系统和楼宇家居系统等产品。2012年～2014年，销售收入分别为2.07亿元、2.65亿元和3.16亿元，占营业收入比例分别为3.70%、3.65%和4.15%。
2012年～2014年，公司物业管理收入分别为1.46亿元、1.73亿元和1.32亿元，占营业收入比例分别为2.61%、2.38%和1.74%；物业出租收入分别为0.34亿元、0.24亿元和0.57亿元，占营业收入比例分别为0.60%、0.33%和0.74%。
表2：公司营业收入、毛利润、毛利率构成情况
单位：亿元、%
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|业务类别|2012年||2013年||2014年||2015年1～9月||
||金额|占比|金额|占比|金额|占比|金额|占比|

营业收入 55.90 100.00 72.41 100.00 76.16 100.00 67.06 100.00
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|主营业务|55.86|99.93|72.32|99.87|75.95|99.73|66.84|99.67|
|房地产开发|40.53|72.50|54.70|75.54|55.37|72.71|38.67|57.67|
|金融证券|11.47|20.52|13.01|17.97|15.53|20.40|22.90|34.15|
|商品销售|2.07|3.70|2.65|3.65|3.16|4.15|2.87|4.28|
|物业管理|1.46|2.61|1.73|2.38|1.32|1.74|0.66|0.99|
|物业出租|0.34|0.60|0.24|0.33|0.57|0.74|1.73|2.58|
|其他业务|0.04|0.07|0.09|0.13|0.20|0.27|0.22|0.33|
||毛利润|毛利率|毛利润|毛利率|毛利润|毛利率|毛利润|毛利率|

综合 36.70 65.66 45.65 63.04 49.80 65.39 49.88 74.38
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|主营业务|36.68|65.66|45.59|63.04|49.70|65.43|49.74|74.41|

房地产开发 24.36 60.11 31.50 57.60 32.70 59.05 24.24 62.67
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|金融证券9|11.47|-|13.01|-|15.53|-|22.90|100.00|

商品销售 0.80 38.88 1.06 40.16 1.28 40.42 1.17 40.64
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|物业管理|-0.27|-18.32|-0.18|-10.23|-0.17|-12.83|0.03|4.92|

物业出租 0.31 92.54 0.19 79.24 0.36 63.93 1.40 81.00
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|其他业务|0.02|59.39|0.06|67.40|0.11|51.52|0.14|64.01|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
从毛利率来看，2012年～2014年，公司毛利率分别为65.66%、63.04%和65.39%。
其中，2012年～2014年，受益于土地购置成本较低，公司房地产开发毛利率分别
下的企业合并，将业务范围拓展至金融领域；公司根据财政部2006年颁布的《企业会计准则》，对2012
年度、2013年度的财务报告进行追溯调整，本报告中涉及金融证券业务2012年和2013年财务数据为追溯
数据。
9公司金融证券业务的营业成本计入期间费用，表中所列的该项业务毛利润未扣除营业成本。
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为60.11%、57.60%和59.05%，保持较好水平10。
2015年1～9月，公司营业收入67.06亿元，其中非金融业务营业收入43.94亿元；公司毛利润49.88亿元,其中非金融业务毛利润26.84亿元；公司毛利率为74.38%。
房地产开发
公司房地产开发项目分布于一、二线城市，近三年经营较为稳定，虽然近年来房地产销售保持增长，但当前仍然面临较大的去库存压力
泛海控股为全国性的房地产开发企业，项目地点主要位于北京、上海、武汉等国内一、二线城市，产品类型涉及住宅、写字楼、商业、酒店等，2014年房地产收入中住宅收入占比为70.58%，其他产品类型占比29.42%。
表3：2012年～2014年及2015年1～9月公司房地产开发业务主要经营数据
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2012年|2013年|2014年|2015年1～9月|

开发投资金额（亿元） 37.86 60.95 88.18 95.15
||||||
|-|-|-|-|-|
|新开工面积（万平方米）|50.00|168.44|111.10|27.79|

施工面积11（万平方米） 338.00 451.62 561.06 502.15
||||||
|-|-|-|-|-|
|竣工面积（万平方米）|41.00|57.64|74.34|22.38|
|合同销售金额（亿元）|51.09|58.44|97.83|91.81|
|合同销售面积（万平方米）|25.31|31.85|55.84|31.36|

平均合同销售价格（元/平方米） 20186 18354 17520 29276
||||||
|-|-|-|-|-|
|结算销售收入（亿元）|40.53|54.70|55.37|38.67|

结算面积（万平方米） 18.67 29.54 31.64 18.19
||||||
|-|-|-|-|-|
|平均结算价格（元/平方米）|21709|18517|17500|21259|

结算成本（亿元） 16.17 23.19 22.68 14.43资料来源：公司提供，东方金诚整理
从公司房地产开发相关数据来看，2012年～2014年，新开工面积有所波动，施工面积和竣工面积逐年增长。其中，2014年公司新开工面积出现下降，主要由于公司为应对房地产市场波动，采取压缩新开工面积、重点保障在建项目以应对可能出现的市场风险；近三年来，公司期末合同销售面积相对公司的施工面积和新开工面积较小，反映公司近年销售情况一般，公司面临较大的去库存压力。
2012年～2014年，公司合同销售面积、合同销售金额、结算面积、结算销售收入均保持了一定增长。其中，2013年和2014年因武汉主要已竣工项目销售情况较好，公司结算收入继续保持增长。
从销售价格来看，2013年以来，公司在售产品以武汉地区项目为主，因武汉地区项目平均单价低于其他区域，所以2013年公司平均合同销售价格和平均结算价格出现下降。
2015年1～9月，从公司房地产主要经营数据来看，公司房地产业务继续保持较好发展趋势，但施工面积较大，公司面临较大去库存压力。
102014年房地产行业大型上市公司中万科、保利地产、招商地产、金地集团毛利率分别为29.94%、
32.03%、37.33%和28.93%。
11“施工面积”中包含部分已毛坯竣工备案但仍在进行精装修续建施工的项目。
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公司债券信用评级报告
1.已竣工项目
近年来公司已竣工项目投资已通过销售收回，目前在售或自持项目地理位置较好，未来销售和经营较有保障。但由于前期基础设施建设投入较大，且采取滚动开发方式，武汉CBD建设周期较长，整体建设进度有所滞后
截至2015年9月末，公司近年来主要已竣工项目有泛海国际中心、名人广场二期、樱海园等，物业类型涉及住宅、写字楼和商业综合体等多种业态。
从已竣工项目区域分布来看，近年来公司已竣工项目全部位于武汉、杭州、深圳和青岛，已竣工面积占比分别为76.55%、10.27%、9.44%和3.73%，武汉地区占比较大。
从已竣工项目销售情况来看，截至2015年9月末，公司主要已竣工项目累计实现合同销售额207.56亿元，与总投资额174.82亿元相比，整体销售和资金回笼情况较好。
表4：公司近年来主要已竣工项目情况12
单位：万平方米、亿元、元/平方米
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|项目名称|城市|项目类型|建|可售面积|总投资额|土地成本|竣工时间|开盘时间|合同销售面积|合同销售金额|平均售价|
||||筑|||||||||
||||面|||||||||
||||积|||||||||

泛海国际杭写字 2010.1
17 13.25 15.25 1597 2011.8 13.25 37.38 28211中心 州楼 2
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|杭州泛海|杭|写字|5|-|7.92|1839|2014.6|公司拟自持经营|
|SOHO中心|州|楼|||||||

商业、
青岛名人青
写字 8 5.02 7.38 1049 2014.9 2013.4正与意向客户商洽
广场二期岛
楼
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|泛海拉菲|深|住宅、|8|5.68|4.14|395|2011.11|2011.7|5.43|13.52|24891|
|花园二期|圳|商业||||||||||

深圳泛海
城市广场深公寓、 2014.1
12 7.99 10.73 781 2015.8 2.30 7.60 33043项目（三圳商业 0
期）
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|武汉CBD|武汉|-|164|103.6|129.4|1570|-|-|91.42|149.06|16305|
|已竣工项||||||||||||
|||||8|0|||||||
|目合计||||||||||||

其中：武住宅、
29 22.19 15.80 1275 2012.9 2010.6 21.58 34.71 16084樱海园 汉商业
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|悦海园|武|住宅、|15|12.00|11.85|2253|2013.12|2012.1|11.93|16.52|13847|
||汉|商业||||||1||||

武
兰海园 住宅 11 9.7 12.27 2601 2013.10 2014.3 5.00 12.47 24940汉
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|泛海国|武汉|写字|63|42.31|41.32|1240|2014.1|2012.4|35.71|58.10|16270|
|际SOHO||楼、商||||||||||
|城||业||||||||||

公司债券信用评级报告
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|香海园|武|住宅、|11|9.34|11.80|2661|2014.12|2014.12|9.34|14.94|15996|
||汉|商业||||||||||

武住宅、
2013.1
竹海园 12 8.14 9.09 2150 2014.12 7.86 12.32 15674汉 商业 2
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|合计|-|-|214|135.62|174.82|1470|-|-|112.40|207.56|18466|

公司在建项目主要处于一、二线城市核心地段，具有地理位置优越、土地成本较低优势,但公司在建项目开发周期较长，后续投资额较大，已实现合同销售金额相对较小，面临一定的资金压力
公司房地产在建项目分布于武汉、北京、上海、杭州、深圳、沈阳和美国洛杉矶等地，物业类型涉及住宅、写字楼和商业综合体等多种业态。截至2015年9月末，公司在建项目总规划建筑面积约471.01万平方米，可售面积273.37万平方米，已售面积30.43万平方米，累计实现合同销售金额84.06亿元,主要来自于武汉CBD在建项目、北京泛海国际居住区二期项目。
公司房地产在建项目预计总投资额823.27亿元，截至2015年9月末，公司已投资323.35亿元，尚需投资额499.92亿元。在资金来源方面，公司自有资金占比一般为30%,其余来自于银行贷款和信托融资等，同时公司通过资金统筹和预算管理，来满足各项目开发的资金需要。
项目集中度方面，截至2015年9月末，公司武汉CBD在建项目规划建筑面积351.40万平方米，占公司在建项目总规划建筑面积比例为74.61%；预计投资总额434.93亿元，占公司在建项目预计总投资额比例为52.83%，在建项目区域集中度较高。
截至2015年9月末，公司在建项目情况见附件六。其中，投资规模较大的项目主要为武汉CBD在建项目、北京泛海国际居住区二期、上海泛海国际公寓和洛杉矶泛海广场项目。
(1)武汉CBD在建项目
武汉CBD在建项目为公司承揽的武汉CBD项目的后续开发项目，规划建筑面积351.40万平方米，预计投资额434.93亿元，其中，世贸中心项目、武汉中心项目和芸海园项目投资金额较大。截至2015年9月末，武汉CBD在建项目已投资111.89亿元，从资金来源来看，主要是已开发项目的销售回款、银行贷款和其他外部融资。
截至2015年9月末，已竣工项目实现销售回款149.06亿元，同时在建项目已实现预售款40.61亿元，加之已开盘项目的后续销售，在建项目未来三年投资资金能够得到较好保障。
从物业类型来看，武汉CBD在建项目主要为商业综合体、住宅和写字楼。其中商业综合体项目包括国际中心、世贸中心等，总建筑面积211.23万平方米，占比60.11%，合计投资216.86亿元，已投资32.88亿元。从项目建设进度来看，国际中心项目于2011年1月开工，于2012年1月开盘销售，项目进展比较顺利；世贸中心于2013年5月开工，预计于2016年开盘销售；武汉中心项目于2009年9月开工，项目建设进度有所滞后，主要受市政配套设施建设进度及市场情况影响，公司调整开发节奏所致。从项目预售情况来看，截至2015年9月末，武汉CBD在建商业综合体项目只有国际中心进行预售，国际中心可售面积12.66万平方米，已售面积3.66万平方米，截至2015年9月末，销售进度为28.91%，销售金额4.76亿元，平均销售价格为13005元/平方米，该项目已售部分为定制销售。鉴于该项目拥有较强的地理位置优势，且项目土地取得成本较低，武汉CBD在建商业综合体项目预期收益较好，但部分项目进度有所滞后。
在住宅项目方面，武汉CBD在建的住宅项目包括松海园、桂海园、芸海园等，总建筑面积90.08万平方米，占比25.63%，合计投资82.26亿元，截至2015年9
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月末已投资11.27亿元。从项目建设进度来看，松海园于2011年1月开工，开盘时间为2014年9月，建设进度有所滞后，主要受市政配套设施建设进度及市场情况影响，公司调整开发节奏所致；桂海园开工时间为2013年1月,开盘时间为2015年5月；芸海园开工时间为2013年12月。在写字楼项目方面，武汉CBD在建的写字楼项目包括宗地17等，总建筑面积50.09万平方米，占比14.25%，合计投资36.00亿元，截至2015年9月末已投资3.71亿元。截至2015年9月末，宗地17可售面积39.90万平方米，已售面积4.05万平方米，主要为定制销售。
综合来看，武汉CBD在建项目进展总体较为顺利，项目建设资金较有保障，预期收益较好，但项目投资金额较大，开发周期较长，未来仍面临一定的销售压力。
(2)北京泛海国际居住区二期
北京泛海国际居住区位于北京市朝阳区东四环外，西邻朝阳公园，北接体育景观公园。项目自2002年开始启动，分二期建设，其中一期因拆迁进度较快，已于2006年下半年开盘销售，2009年交付入住完毕。北京泛海国际居住区二期在建部分规划总建筑面积35.35万平方米，在建部分主要为住宅。截至2015年9月末，项目仍在建设中。
北京泛海国际居住区二期项目在建部分投资额 168.64亿元，截至 2015年 9月末已投资金额为101.57亿元。该项目住宅部分已于2014年10月开盘销售，截至2015年9月末合同销售金额43.42亿元，销售面积5.14万平方米。
受益于较好的地理位置及近年来北京地区住宅销售价格持续上涨，加之土地成本处于较低水平，该项目预期收益较好。
(3)上海泛海国际公寓
上海泛海国际公寓项目位于上海市黄浦区董家渡地区，西至中华路，南起东江阴街，北至紫霞路，东至南仓街，分为10#、12#、14#三个地块，附近拥有包括外滩、南京东路商业步行街、豫园商业旅游区等上海著名商业及景观资源,以住宅为主。
上海泛海国际公寓项目于2002年下半年开始启动，公司负责拆迁及开发工作，拆迁按10#、12#、14#顺序依次进行。截至2015年9月末，10#地块拆迁工作基本完成已开始开发建设，为上海国际公寓在建部分，12#和14#地块处于拆迁准备中。
上海泛海国际公寓项目规划总建筑面积58.63万平方米，其中在建部分22.89万平方米，拟建六栋高档住宅楼，一栋商住楼和一栋商业楼以及两层地下车库、会所等设施。上海泛海国际公寓项目计划总投资额262.18亿元，其中在建部分计划投资额91.41亿元，截至2015年9月末，已投资金额51.22亿元，公司计划2015年开盘销售。项目在建部分土地成本与目前周边土地价格相比，具有较好的土地成本优势。
考虑到上海泛海国际公寓项目地理位置较好，且土地成本较低，该项目预期收益较好，但项目拆迁部分未来开发面临一定不确定性。
（4）美国洛杉矶泛海广场
2013年，公司开拓海外业务，美国洛杉矶泛海广场为公司首个国外房地产项目，规划建筑面积24万平方米。
美国洛杉矶泛海广场项目位于美国加利福尼亚州南部重要城市洛杉矶市中心
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区域，“L.A.LIVE”娱乐区域的入口，斯台普斯中心对面13，占地面积1.87万平方米，项目涵盖五星级酒店、高档公寓、购物中心，其中公寓部分地上建筑面积约9.4万平方米，建成后拟出售，酒店和商业（购物中心）地上建筑面积约4.4万平方米，建成后拟自持经营。公司于 2013年 12月获取此项目开发权，计划总投资12.38亿美元，于2018年5月竣工，截至2015年9月末，公司已投资金额为16.28亿元，其中10.97亿元为土地购买成本。
在建项目未来投资方面，截至2015年9月末，公司在建项目尚需投资金额合计为499.92亿元，投资支出较大的项目主要为武汉CBD在建项目、北京泛海国际居住区二期、上海泛海国际公寓项目和美国洛杉矶泛海广场项目。公司在建项目 2016年～2018年投资计划分别为84.16亿元、92.83亿元和 67.74亿元，各年度投资保持在较高水平，但从公司近三年房地产销售资金回笼和在建项目的销售前景来看，未来投资资金能够得到一定保障。
表5：截至2015年9月末公司主要在建项目未来投资计划
单位：亿元
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|项目|总投|待投资|未来投资计划|||||
||资额|金额|2015年10～12月|2016年|2017年|2018年|合计|

武汉CBD 434.93 323.04 8.01 59.28 67.91 62.64 197.85
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|北京泛海国际居住区二期|168.64|67.07|3.38|13.31|9.93|2.09|28.70|
|东风家园五区(4#-2)项目|40.73|10.73|0.85|3.22|1.72|0.00|5.79|
|上海泛海国际公寓|91.41|40.19|0.72|6.61|12.53|2.52|22.39|

杭州泛海酒店项目 21.21 13.19 1.31 1.12 0.61 0.50 3.54
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|沈阳泛海国际居住区|7.83|3.45|0.31|0.61|0.12|0.00|1.04|

美国洛杉矶泛海广场14 58.52 42.24 1.56 - - - 1.56
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|合计|823.27|499.92|16.14|84.16|92.83|67.74|260.87|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
3.土地储备
公司土地储备项目主要位于国内一、二线城市及美国等地，储备较为充足，土地取得成本较低，但公司土地储备项目计划投资金额较大，给公司带来一定的的资金压力
公司主要土地储备项目分别位于武汉、北京、沈阳和美国旧金山，其中武汉CBD、北京泛海国际居住区二期和沈阳泛海国际居住区项目为滚动式开发的尚未开发部分，北京泛海国际居住区二期项目还需进行拆迁工作。截至2015年9月末，公司主要土地储备面积为453.65万平方米15，土地储备较为充足。
从土地取得方式来看，公司主要通过参与项目所在区域基础设施建设、土地一级开发等方式获取土地，其中规模最大的武汉和北京土地储备项目取得时间均在2008年之前。公司主要土地取得时间较早，项目规模均较大，土地成本相对较低。
即使考虑公司承担的基础设施建设、土地一级开发等成本支出，公司的土地取得成本仍处于较低水平。
13斯台普斯中心是NBA洛杉矶湖人队（L.A.Lakers）与洛杉矶快船队（L.A.Clippers）的共同主场球馆
14美国洛杉矶泛海广场项目2015年～2017年投资计划公司正在制定中。
15未计算Sonoma项目。
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公司债券信用评级报告
截至2015年9月末，公司土地储备项目土地款均已支付，土地证均已取得。
表6：截至2015年9月末公司主要土地储备情况
单位：万平方米、亿元、元/平方米
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|地块名称|地址|土地证|计划投资|土地|土地金总额|土地取得方式|规划用途类型|
|||取得||储备面||||
|||时间||积||||

武汉中央 2008 招、拍、
武汉CBD 297.27 360.65 7.2816 住宅、商业、办公
商务区 -2009 挂
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|北京泛海国际|北京东四|2006-2010|205.75|66.86|4.76|协议|住宅、商业、办公|
|居住区二期|环主干道|||||||
|（1#）|东侧|||||||

沈阳泛海国际 沈抚新城 2012 招、拍、
- 4.31 0.99 商住
居住区17 东北部 -2013 挂
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||旧金山泛海中|美国旧金|2015|106.49|21.83|18.18|协议|公寓、商业、酒店||
||心项目18|山||||||||
|Sonoma项目19||美国索诺|2015|-|-|2.95|协议||酒店、SPA、酒庄、别|
|||玛|||||||墅、庄园|

有限责任公司注册为保荐机构，2005年成为首批股权分置改革保荐试点保荐机构， 2012年 7月，公司完成股份制改革，正式变更为“民生证券股份有限公司”。截至2015年9月末，民生证券注册资本21.77亿元。
民生证券具备中国证监会批准的证券经纪，证券投资咨询，与证券交易和证券投资活动有关的财务顾问、证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理、证券投资基金代销、代销金融产品业务、IB业务、全国中小企业股份转让系统主办券商、实施证券经纪人制度、融资融券业务、中小企业私募债券承销等各项业务资格，是经中国证监会核准的B类BBB级全国性的综合类证券公司，中华全国工商业联合会直属会员。截至 2014年末，民生证券资产总额 148.12亿元，所有者权益 36.66亿元，资产负债率为75.25%；2014年，民生证券实现营业收入15.66亿元，利润总额5.50亿元。
表7：2012～2014年及2015年1～9月民生证券主要业务营业收入情况
单位：亿元
||||||
|-|-|-|-|-|
|科目|2012年|2013年|2014年|2015年1～9月|
|营业收入|11.48|12.43|15.66|23.00|
|证券经纪业务|3.61|5.68|6.77|11.90|
|投资银行业务|4.60|4.22|3.01|3.97|
|资产管理业务|0.05|0.13|0.19|0.22|
|融资融券利息收入|0.02|0.73|1.88|2.97|
|金融工具投资收益|0.72|1.65|2.08|3.49|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
民生证券业务收入主要来源于证券经纪业务、投资银行业务、金融工具投资收益及融资融券利息收入等。2014年证券经纪业务营业收入 6.77亿元,为民生证券最大收入来源；截至2014年末，民生证券设有58家营业部，分布在北京、上海、广州、深圳、南京、济南和郑州等地。
民生证券其他业务中，融资融券和资产管理业务2013年以来随着金融行业创新业务的发展，收入规模逐年增长，同期，因其自营业务发展较好，金融工具投资收益也逐年增长；但近年来民生证券投资银行业务收入有所波动，主要由于国内一段时间内IPO放缓等所致。
2015年1～9月，受益于股票市场交易活跃等因素，民生证券实现营业收入23.00亿元，同比增长122.77%，利润总额11.48亿元，同比增长302.07%。
2015年11月3日，泛海控股接到民安财产保险有限公司（以下简称“民安保险”）通知，民安保险收到中国保险监督管理委员会（以下简称“中国保监会”）《关于民安财产保险有限公司变更股东的批复》（保监许可【2015】1054号），中国保监会同意海航资本集团有限公司将持有的民安保险20%股权、上海恒嘉美联发展有限公司将持有的民安保险20%股权、宁波君安物产有限公司将持有的民安保险11%股权转让给公司间接子公司武汉中央商务区建设投资股份有限公司（以下简称“武汉建设”），转让完成后，公司通过武汉建设持有民安保险51.00%股权，金融业务
将延伸至保险领域。
商品销售
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公司商品销售业务主要来自于子公司深圳市泛海三江电子有限公司（以下简称“泛海三江”）。泛海三江成立于1994年，是国家级高新技术企业，生产的产品涵盖智能火灾自动报警系统、视频监控系统和楼宇家居系统三个系列。泛海三江在全国设立了50余家分支机构，营销网络覆盖全国所有省份，通过设立直属商务技术服务中心和发展合作代理商两种方式在全国开展业务。
2012年～2014年及2015年1～9月，公司商品销售收入分别为2.07亿元、2.65亿元、3.16亿元和2.87亿元。
物业管理和物业出租
公司物业管理、物业出租业务收入规模较小，未来随着部分自持物业投入运营，公司物业出租收入将快速增长
公司物业管理、物业出租业务由全资子公司泛海物业管理有限公司（以下简称“泛海物业”）负责。泛海物业拥有国家一级物业管理资质，主要从事写字楼、公寓、别墅及高端会所等的物业管理和运营服务，业务范围遍及北京、上海、深圳、杭州、武汉等地。泛海物业在管物业中以公司开发项目为主，截至2015年9月末，管理物业数量36个，管理物业面积314.73万平方米，其中27个物业为公司开发，涉及物业面积292.38万平方米。
2012年～2014年，公司物业管理收入分别为1.46亿元、1.73亿元和1.32亿元，毛利润分别为-0.27亿元、-0.18亿元和-0.17亿元，由于部分项目入住时间较短入住率不高，公司物业管理业务处于亏损状态；2014年，公司物业管理收费方式由包干制转变为酬金制20，因而收入下降。2015年1～9月，公司物业管理收入为0.66亿元，毛利润为0.03亿元。
表8：2012年～2014年及2015年1～9月公司物业管理业务情况
单位：个、万平方米
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|2012年|2013年|2014年|2015年1～9月|

在管物业个数 21 24 27 36
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|其中：公司开发项目个数|13|15|24|27|

在管物业面积 256.16 267.31 298.46 314.73
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：公司开发项目面积|204.24|212.13|276.11|292.38|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
公司物业出租收入主要来源于北京光彩国际公寓和泛海物业所属部分房产及利用所管辖项目的库房、广告牌等公共区域出租。2013年4月18日，公司与泛海控股有限公司签订了《出资权转让协议书》受让泛海控股有限公司21持有的北京光彩置业有限公司35%出资权和其所有的北京光彩国际公寓0.74万平方米商业用房，股权转让完成后公司持有光彩置业75%股权；光彩置业于2013年4月18日与常新资本投资管理有限公司（以下简称“常新资本”）签订了《商品房转让合同》，购 20包干制是指由业主向物业管理企业支付固定物业服务费用，盈余或者亏损均由物业管理企业享有或者承
担的物业服务计费方式。酬金制是指在预收的物业服务资金中按约定比例或者约定数额提取酬金支付给物
业管理企业，其余全部用于物业服务合同约定的支出，结余或者不足均由业主享有或者承担的物业服务计
费方式。
212014年更名为通海控股有限公司
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买常新资本所拥有的北京光彩国际公寓0.71万平方米商业物业；上述交易事项完成后，公司拥有光彩置业75%的出资权，光彩置业拥有北京光彩国际公寓项目全部商业物业，建筑面积共计1.45万平方米。
此外，公司近三年已竣工和在建项目中部分物业拟自持经营，主要包括泛海城市广场一期等，其中泛海城市广场一期等可供出租经营面积近30万平方米。
2012年～2014年及2015年1～9月，公司物业出租收入分别为0.32亿元、0.22亿元、0.57亿元和1.73亿元。随着泛海城市广场一期等投入运营，公司未来物业出租收入将快速增长。
企业管理
产权结构
截至2015年9月末，泛海控股总股本455731万股，中国泛海控股集团有限公司持股比例为73.82%，为公司控股股东，公司实际控制人为自然人卢志强。
公司治理
公司按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》等的要求，制定了《公司章程》，建立了股东大会、董事会、监事会和独立董事等制度。
股东大会是公司的权力机构，决定公司的经营方针和投资计划等事项。公司董事会由18名董事组成，其中独立董事6人，设董事长1人，副董事长1～2人，董事会会议有过半数董事出席方可举行，表决实行一人一票制，作出决议必须经全体董事的过半数通过。公司监事会由 15名监事组成22，包括 10名股东代表监事，5名职工代表监事。监事会设主席1名、副主席1～2名。监事会主席、副主席由全体监事过半数选举产生。公司实行董事会领导下的总裁负责制，总裁负责公司的日常经营和管理工作。公司根据实际经营情况，设立了 11个职能管理总部、八个产业集团总部、泛海研究院，负责具体事务。
总体来看，公司法人治理结构比较完善，但股权集中度较高。
内部管理
泛海控股本部位于北京，主要负责制定公司战略、经营计划、资本运营、重大决策、指导及审批子公司各项业务等。公司具体业务由各子公司负责，在预算、资金、人事等方面接受本部审核和控制。
公司在资产财务管理、资金管理、工程管理、投资管理、内部审计及对外担保等方面建立了一系列的规章制度。在财务管理方面，公司根据国家相关法律法规及公司章程的规定,结合公司实际情况,制定了《资产财务管理基本制度》。公司的资产财务管理工作实行统一管理、分级负责原则,按照制度规定对公司范围内财务工作统一管理、统一指导的基础上,资产财务管理体系中各层级、各岗位按照相应的 222015年10月13日，陈基建先生、冯壮勇先生辞去公司监事职务，因此现任监事为13名。该事项未导致公司监事会人数低于法定最低人数，公司将按照有关规定尽快完成新任监事的补选工作并及时履行信息
披露义务。
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职责和权限履行资产财务管理职责,承担相应的责任。
在资金管理方面，公司对融资、投资和经营环节的职责权限和岗位设置进行明确的规定，建立了严格的授权审批程序。公司的资金实行统一管理制度,各子公司的资金由公司本部统一调度和统筹安排使用；公司本部于每年末按照公司整体发展规划和下年度经营计划做好整体的资金预算,对资金整体需求、资金保障计划提出可行方案,报董事会审批后执行。
在工程管理方面，为加强对所属开发项目的工程管理，进一步提高工程管理水平和建筑产品品质，公司制定了《工程管理制度》，就各部门职责、工程技术、工程进度控制、工程质量监督、工程移交及保修等方面作出了详细规定；公司本部工程管理部负责对全公司各类开发项目的工程技术、工程质量、工程进度管理的支持、指导、服务及监督。
在投资管理方面，为加强投资管理、避免投资决策失误，提高投资效率，公司制定了《投资管理制度》；公司对项目进行投资决策时，需经相关职能部门审签、总裁审批；在投资方向上，公司原则上投资于房地产及配套行业，同时依据发展需要有选择地投资于金融、能源行业。
在内部审计方面，为规范公司经营行业，加强内部控制，增强风险防范能力，确保公司经营目标的全面实现，公司制定了《内部审计制度》，通过制度的执行对公司风险管理、内部控制和公司治理程序进行监督、评价和风险提示，并提出改善建议。
在对外担保方面，公司制定了《担保管理制度》，公司本部对担保实行统一管理，未经公司本部批准，子公司不得对外提供担保，不得相互提供担保。公司原则上不主动对外提供担保，确需对外提供担保的，资产财务管理总部（必要时委托中介机构）要对被担保人的资信状况等进行全面、客观的调查评估，然后报由公司财务总监、风险控制总监、董事会秘书、总裁和董事长审批。
总体来看，公司内部管理制度较为健全。
人员素质
公司董事长卢志强先生，64岁，硕士研究生学历，研究员职称；历任泛海控股第三、四、五、六、七届董事会董事长，现任第十二届全国政协常委，中国民间商会副会长，泛海集团有限公司董事长兼总裁，中国泛海控股集团有限公司董事长兼总裁，中国民生信托有限公司董事长，中国民生银行副董事长，联想控股股份有限公司董事，复旦大学校董，中国光彩事业基金会第二届理事会副理事长，泛海控股股份有限公司第八届董事会董事长。
公司董事兼总裁韩晓生先生，57岁，博士研究生，高级会计师职称；历任光彩事业投资集团有限公司副总裁、中国泛海控股集团有限公司副总裁，泛海控股股份有限公司第三届、第五届、第六届董事会董事，泛海控股股份有限公司第七届董事会副董事长兼总裁，泛海控股股份有限公司第八届董事会董事长，中国泛海控股集团有限公司执行董事、执行副总裁；现任中泛控股有限公司董事会主席兼总裁，泛海控股股份有限公司第八届董事会董事兼总裁。
公司财务总监刘国升先生，46岁，经济学硕士，高级会计师职称；历任武汉中央商务区建设投资股份有限公司财务总监等职；现任泛海控股股份有限公司财务
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总监。
截至2015年9月末，公司共有在职员工6864人。按学历划分，大专及以下学历占47.03%，本科学历占42.06%，研究生及以上学历占10.91%；按专业划分，金融业务人员占31.31%，非金融类人员中，房地产开发人员占66.02%，商业管理人员占5.62%，酒店管理人员占0.68%，物业管理人员占27.68%。
总体来看，公司核心管理人员具备较丰富的房地产开发业务管理经验；公司员工结构较为合理，能够满足公司业务发展的需要。
战略规划
泛海控股目前正由房地产上市公司转型为一个综合性业务的上市公司，未来将形成房地产、金融、战略投资等多业并举、联动发展的新业务格局，充分发挥各产业间的协同效应，将公司打造成为一个综合性的产业发展平台。
在房地产业务方面，公司未来几年计划加强成本管理，严格控制产品质量，加大存量土地的开发建设与销售，加快资金回收，促进收入和利润快速增长。
财务分析
财务概况
公司提供了2012年～2014年及2015年1～9月合并财务报表。立信会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2012年～2014年财务报表进行了三年连审，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司2015年1～9月财务数据未经审计。
2014年7月，公司完成受让中国泛海、泛海能源持有的民生证券72.999%股权相关事宜，形成同一控制下的企业合并，公司根据财政部2006年颁布的《企业会计准则》，对2012年度、2013年度的财务报表进行了追溯调整。
报表合并范围方面，截至2015年9月末，公司纳入合并范围的子公司数量为82家。
资产构成与资产质量
近三年公司资产规模逐年增长，资产构成以流动资产为主，流动资产中存货、货币资金和融出资金占比较大，总体上公司资产质量较好
2012年～2014年末，公司资产总额分别为392.48亿元、538.42亿元和708.89亿元。其中，流动资产占总资产的比重分别为96.55%、95.28%和83.96%，公司资产以流动资产为主,但占比呈逐年下降趋势。
截至2015年9月末，公司资产总额为976.39亿元，其中流动资产841.40亿元，占比86.17%。
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图17：2012年～2014年及2015年9月末公司资产构成
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
1．流动资产
2012年～2014年末，公司流动资产分别为378.94亿元、513.00亿元和595.17亿元。截至2014年末，公司流动资产中占比较大的项目依次为存货、货币资金和融出资金，占比分别为61.96%、19.28%和5.44%，合计占流动资产总额的比例为86.68%。
图18：截至2014年末公司流动资产构成
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
2012年～2014年末，公司存货逐年增加，分别为 238.38亿元、304.27亿元和368.79亿元。截至2014年末，泛海控股的存货主要为开发的房地产项目368.33亿元，其中开发成本为265.09亿元，占房地产存货的比例为71.97%，开发产品39.16亿元，占房地产存货的比例为10.63%，土地一级开发成本63.93亿元，占比17.36%。
公司存货中主要房地产项目处于一、二线城市核心区，项目土地获取时间较早，存货资产具有较好的升值空间,资产质量较好。
2012年～2014年末，公司货币资金增长较快，分别为 80.00亿元、81.37亿元和 114.74亿元，其中非金融业务中货币资金分别为 36.48亿元、49.46亿元和54.06亿元。
截至2014年末，公司货币资金中现金和银行存款合计占比为96.41%；公司其他货币资金4.12亿元，占比为3.59%，其中履约保证金为1.44亿元。
2012年～2014年末，公司融出资金分别为1.30亿元、14.17亿元和32.37亿元。公司融出资金客户主要为个人，2014年末对个人融资占比为99.54%；公司在融出资金时需客户提供担保措施，2014年末融出资金担保物价值合计86.58亿元，
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其中资金1.25亿元，证券85.33亿元。
2012年～2014年末，结算备付金分别为9.60亿元、9.54亿元和24.70亿元。
2014年末，结算备付金主要为证券经纪业务客户备付金 21.34亿元，其他为期货经纪业务客户备付金及信用备付金等。
截至2015年9月末，公司流动资产为841.40亿元，其中存货、货币资金和融出资金占比分别为53.39%、29.88%和3.62%，合计占流动资产比例为86.90%。
2．非流动资产
2012年～2014年末，公司非流动资产分别为13.54亿元、25.43亿元和113.72亿元。截至2014年末，公司非流动资产以投资性房地产、可供出售金融资产、长期股权投资和递延所得税资产为主，占比为43.39%、20.33%、9.13%和7.77%，合计占非流动资产比例为80.62%。
图19：截至2014年末公司非流动资产构成情况
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
2012年～2014年末，公司投资性房地产公允价值分别为0.90亿元、6.62亿元和49.35亿元，2014年公司部分自持物业建成竣工，因而投资性房地产增幅较大。截至2014年末，公司用于抵押或担保的投资性房地产29.98亿元。
表9：截至2014年末公司主要投资性房地产情况
单位：亿元、%
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|物业名称|所处城市|建筑面积|入账金额|
|泛海喜来登酒店|武汉|6.86|10.01|
|泛海城市广场一期|武汉|22.21|15.93|
|泛海国际中心|杭州|3.45|8.30|
|光彩国际公寓部分底商|北京|1.45|5.58|

资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
2012年～2014年末，公司可供出售金融资产分别为0.78亿元、1.99亿元和23.12亿元。2014年末公司可供出售金融资产中可供出售债务工具5.35亿元，可供出售权
益工具17.77亿元。可供出售权益工具中按成本计量的账面余额10.96亿元，主要为
2014年5月公司全资子公司泛海控股集团资产管理有限公司参与认购中国民生投资
股份有限公司（以下简称“中民投”）股份，认购股份总额10亿股（发行价格为每
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股1元），占中民投总股本2.00%。
2012年～2013年末，公司无长期股权投资，2014年末公司长期股权投资为10.38亿元，主要为2014年5月公司全资子公司浙江泛海建设投资有限公司(以下简称“浙江公司”)出资人民币10亿元参与中国民生信托有限公司（以下简称“民生信托”）增资，增资完成后浙江公司持有民生信托25%的股权。
2012年～2014年末，公司递延所得税资产增长迅速，分别为4.40亿元和7.72亿元和8.84亿元；公司递延所得税资产主要为未弥补的亏损、预提费用等产生的暂时性差异、土地增值税暂时性差异等。
截至2015年9月末，公司非流动资产134.99亿元，构成情况与2014年末相比变化不大。
资本结构
近年来公司所有者权益略有波动；公司拟非公开发行股票，如发行成功，公司所有者权益将大幅增加
2012年～2014年末，公司所有者权益分别为 121.88亿元、129.79亿元和125.15亿元，其中2014年末公司所有者权益有所下降主要受资本公积下降影响。
截至2014年末，公司所有者权益中实收资本为45.57亿元，资本公积16.34亿元，盈余公积5.34亿元，未分配利润23.24亿元。
2012年～2014年末，公司资本公积分别为 49.01亿元、49.00亿元和 16.34亿元。2014年公司发生同一控制下企业合并收购控股了民生证券，并对2012年末及2013年末财务报表进行了追溯调整，追溯调整期间公司将民生证券所有者权益计入资本公积；2014年公司完成收购并支付民生证券收购价款 32.74亿元，因此相应冲减了资本公积，导致2014年末公司资本公积大幅下降。
截至2015年9月末，公司所有者权益为134.81亿元。根据公司披露的《泛海控股股份有限公司2015年度非公开发行A股股票预案第二次修订稿》，公司拟非公开发行股票合计不超过65864.83万股，募集资金总额不超过575000万元。如本次非公开发行股票的实施，公司所有者权益将大幅增加。
近年来公司有息债务规模快速增长，债务结构以长期有息债务为主，公司目前债务负担较重
2012年～2014年末，公司负债总额增长较快，分别为270.60亿元、408.63亿元和583.74亿元，其中流动负债占比分别为45.49%、53.63%和53.08%。
2015年9月末，公司负债总额841.58亿元，流动负债占比为43.57%。
2012年～2014年末，公司流动负债分别为123.11亿元、219.15亿元和309.83亿元。截至2014年末，公司流动负债主要由一年内到期的非流动负债、代理买卖证券款、短期借款、应付账款和预收款项构成，上述各项占流动负债的比例分别为28.36%、24.14%、13.93%、8.13%和6.79%，合计占流动负债总额的比重达81.34%。
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图20：2014年末公司流动负债构成
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
2012年～2014年末，公司一年内到期的非流动负债分别为22.21亿元、53.62亿元和87.85亿元。截至2014年末，公司一年内到期的非流动负债全部由一年内到期的长期借款组成，其中保证和抵押借款为30.66亿元，保证借款为32.52亿元，抵押借款为24.68亿元。
2012年～2014年末，公司代理买卖证券款分别为 38.21亿元、31.28亿元和74.79亿元。2014年受证券市场行情较好，经纪业务较多影响，公司代理买卖证券款金额较高。
2012年～2014年末，公司短期借款分别为 10.41亿元、17.08亿元和 43.16亿元，全部为非金融业务发生的借款。截至2014年末，公司短期借款中抵质押借款39.13亿元，占比90.66%；保证借款4.03亿元，占比9.34%。
2012年～2014年末，公司应付账款增长迅速，分别为 11.00亿元、18.49亿元和 25.18亿元。2014年末，公司应付账款中主要为预提工程款和应付工程款，占比分别为80.96%和16.66%。
2012年～2014年末，公司预收款项分别为 3.55亿元、7.62亿元和21.04亿元，全部为非金融业务发生的预收款项。截至2014年末，公司预收款项主要为预收房款20.37亿元，占预收款项比例为96.77%。
截至2015年9月末，公司流动负债金额为366.67亿元。其中一年内到期非流动负债、代理买卖证券款、短期借款、预收款项和应付账款的占比分别为20.43%、33.72%、5.53%、17.94%和5.78%。
2012年～2014年末，公司非流动负债分别为 147.49亿元、189.48亿元和273.92亿元，2014年末公司非流动负债主要为长期借款和应付债券。
2012年～2014年末，公司长期借款分别为115.44亿元、189.25亿元和243.60亿元，全部为非金融业务发生的借款。截至2014年末，公司长期借款主要由保证和抵押借款、抵押借款及保证借款等组成，占非流动负债比例为88.93%。
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公司债券信用评级报告
表10：截至2014年末公司长期借款情况
单位：亿元、%
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|-|-|-|
|借款类别|年末余额|占比|

保证和抵押借款 178.80 73.40
||||
|-|-|-|
|抵押借款|61.05|25.06|

保证借款 3.75 1.54
||||
|-|-|-|
|合计|243.60|100.00|

资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
2012年末公司应付债券31.89亿元，2013年末无应付债券，2014年末公司应付债券 27.33亿元。2014年公司控股子公司民生证券分别发行了 4.05亿元“14民生01”次级债券和4.2亿元“14民生02”次级债，公司全资子公司泛海建设国际控股有限公司（以下简称“国际控股”）在香港发行了3.2亿美元境外企业债。
截至2015年9月末，公司非流动负债474.91亿元，其中长期借款331.39亿元，占比为74.04%；应付债券120.27亿元，占比为25.33%，合计占比达99.36%。
截至2015年9月末，公司存续债券情况如下：
表11：截至2015年9月末公司存续债券情况
单位：亿元、%
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|名称|发行人|债券|起息日|到期日|本金|票面利率|付息方式|
|||类型||||||

2014年 102016年10月
14民生02民生证券证券公司债 4.20 7.00 每年付息一次月17日 17日
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|15民生01|民生证券|证券公司债|2015年3月|2016 年 3 月|10.00|6.20|一次还本付息|
||||20日|20日||||

2015年4月 2017年 4月
15民生02民生证券证券公司债 6.00 6.80 每年付息一次16日 16日
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|15民生03|民生证券|证券公司债|2015年6月|2017 年 6 月|15.00|6.10|每年付息一次|
||||17日|17日||||

每年3月8日 OCEANWIDE 2014年9月2019年9月8 3.2亿
国际控股境外企业债 11.75和9月8日付 N1909 8日 日 美元
息付息两次
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|OCNWDE15N2008|泛海控股|境外企业债|2015年8月11日|2020 年 8 月11日|4.0 亿美元|9.625|每年2月11日和8月11日付息|
||国际2015|||||||
||有限公司|||||||
||23|||||||

80.35%。受公司房地产业务开发规模扩大融资需求增加等因素影响，公司资产负债率逐年上升。
2012年～2014年末，公司全部债务分别为179.94亿元、259.95亿元和401.94亿元，全部债务以长期有息债务为主，占比分别81.87%、72.80%和67.40%；2014年末，公司长期有息债务为长期借款和应付债券；受短期借款、一年内到期的非流动负债增长较快影响，公司短期有息债务占比上升。2012年～2014年末，公司长期债务资本化比率分别为54.73%、59.32%和68.40%，全部债务资本化比率分别为59.62%、66.70%和76.26%。总体来看，受房地产开发支出较大等因素影响，公司债务负担逐年加重；2014年以来由于公司短期借款增加及部分长期有息债务即将到期导致一年内到期非流动负债大幅增长，公司短期债务还款压力增大。
表12：公司债务结构情况
单位：亿元、%
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2012年|2013年|2014年|2015年9月|

短期有息债务 32.62 70.70 131.01 98.89
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期有息债务|147.32|189.25|270.93|471.88|

全部债务 179.94 259.95 401.94 570.77
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期债务资本化比率|54.73|59.32|68.40|77.78|

全部债务资本化比率 59.62 66.70 76.26 80.89
资料来源：公司提供，东方金诚整理
截至 2015年 9月末，公司资产负债率为86.19%，调整后的资产负债率为81.51%，较2014年末略有上升；公司全部债务为570.77亿元，其中长期债务占比为82.67%；全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为80.89%和77.78%，债务负担有所加重。如公司2015年非公开发行股票成功，公司债务负担将得到一定缓解。
盈利能力
公司近年来营业总收入、利润总额持续增长，整体盈利能力较强；未来随着金融证券业务的进一步发展及所开发房地产项目销售的增加，公司盈利能力将进一步增强
2012年～2014年，公司的营业总收入分别为55.90亿元、72.41亿元和76.16亿元，逐年增长；其中非金融业务收入分别为44.43亿元、59.50亿元和60.63亿元，非金融业务中房地产开发收入分别为40.53亿元、54.70亿元和55.37亿元。
同期，公司营业利润率分别为48.41%、47.18%和49.15%，较为稳定。
表负债总额-预收账款
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图21：2012年～2014年公司收入和盈利情况
资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
2012年～2014年，公司营业税金及附加分别为9.64亿元、11.49亿元和12.37亿元，占营业总收入比例分别为17.25%、15.87%和16.24%。公司营业税金及附加主要为土地增值税和营业税，2014年分别为 8.04亿元和 3.73亿元；公司主要房地产项目土地取得时间较早成本较低，目前土地增值幅度较大因而在销售时需缴纳土地增值税金额较高。
2012年～2014年，受财务费用变化影响，公司期间费用规模及占营业收入比例均有所波动。2012年及2014年公司财务费用较高主要由于长期借款增加且部分项目融资利息未资本化所致。
表13：2012年～2014年公司期间费用情况
单位：亿元、%
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|-|-|-|-|
|项目|2012年|2013年|2014年|
|销售费用|1.38|2.00|2.51|

管理费用 12.68 14.13 13.14
|||||
|-|-|-|-|
|财务费用|2.90|1.04|3.45|

期间费用合计 16.96 17.17 19.10
|||||
|-|-|-|-|
|期间费用占营业收入比例|30.34|23.71|25.08|

数据来源：公司提供，东方金诚整理
2012年～2014年，公司利润总额分别为10.43亿元、17.17亿元和22.99亿元，净利润分别为 8.31亿元、12.81亿元和 16.64亿元，其中非金融业务利润总额分别为9.67亿元、15.67亿元和17.49亿元，非金融业务净利润分别为7.78亿元、11.79亿元和12.58亿元。2012年～2014年，公司总资本收益率分别为3.63%、3.49%和3.79%，净资产收益率分别为6.82%、9.87%和13.30%，资产盈利能力总体呈上升趋势。
2015年1～9月，公司营业总收入67.06亿元，营业利润率为59.44%，公司利润总额19.59亿元，净利润14.34亿元。
现金流
近年来公司非金融业务经营性现金流持续净流出，受房地产业务和对外收购
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资金需求较大影响,外部融资规模较大
2012年～2014年，公司经营活动现金流入逐年增多，分别为62.84亿元、83.13亿元和143.94亿元，其中非金融业务经营活动现金流入分别为50.51亿元、60.63亿元和 75.64亿元,金融业务经营活动现金流入分别为 12.33亿元、22.50亿元和68.30亿元，公司经营活动现金流入主要为房地产开发现金流入及代理买卖证券收到的现金等。
经营活动现金流出分别为82.67亿元、122.81亿元和136.66亿元，其中非金融业务经营活动现金流出分别为 67.21亿元、88.89亿元和 104.33亿元，金融业务经营活动现金流出分别为15.46亿元、33.92亿元和32.33亿元，公司经营活动现金流出主要是房地产开发成本支出等。2012年～2014年，公司收到的其他与经营相关的现金分别为 4.67亿元、8.67亿元和 9.01亿元，主要为非金融业务保证金、押金及与往来款等；公司支付的其他与经营活动有关的现金分别为18.72亿元、12.09亿元和10.47亿元，主要为金融业务付现费用及非金融业务保证金、往来款等。2012年～2014年，公司经营性净现金流分别为-19.84亿元、-39.68亿元和7.28亿元，受金融业务现金流入较大影响，2014年经营性净现金流为净流入。公司房地产开发项目前期投资较大，项目开发周期较长，随着房地产开发投入逐年增多，经营性现金流金流出也逐年增多，2014年受金融证券业务现金流入较大影响，公司经营活动现金流入大幅增加，若剔除金融证券业务影响，近三年公司非金融业务经营活动现金流状况欠佳。
图22：2012年～2014年及2015年1～9月公司现金流情况
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
投资活动现金流方面，2012年～2014年，公司投资性现金流入分别为 37.77万元、90.45万元和8.01亿元，2014年投资性现金流入主要为出售部分子公司股权所致；同期，投资性现金流出分别为1.64亿元、7.37亿元和42.88亿元，2014年主要受收购民生证券、认购中民投股权及增资民生信托等影响，公司投资性现金流出金额较大。2012年～2014年，公司投资性净现金流分别为-1.64亿元、-7.36亿元和-34.88亿元。
筹资活动现金流方面，2012年～2014年，公司筹资活动产生的现金流入分别为95.79亿元、147.27亿元和301.22亿元，主要为取得借款所收到的现金；筹资活动产生的现金流出分别为55.55亿元、104.74亿元和218.02亿元，2014年公司筹资性现金流出主要为偿还债务所支付的现金149.00亿元、分配利润和偿付利息
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34.49亿元及支付其他与筹资活动有关的现金34.53亿元等。2012～2014年，公司筹资活动产生的现金流量净额分别为40.25亿元、42.53亿元和83.20亿元，受房地产业务资金需求影响，公司筹资活动现金流量净额逐年增加。
2015年1～9月，公司经营性净现金流为 29.75亿元，投性活动净现金流为-38.17亿元，筹资活动净现金流为145.86元。
偿债能力
公司债务以长期债务为主，因房地产在建项目销售前景较好，公司土地储备充足且成本较低，其实际偿债能力很强
2012年～2014年，从流动比率、速动比率及经营性现金流动负债比等短期偿债能力指标来看，公司短期偿债能力一般。
2012年～2014年，公司EBITDA逐年增加，分别为13.73亿元、18.66亿元和26.94亿元；但EBITDA利息倍数及全部债务/EBITDA均处于较弱水平。尽管公司部分长期偿债能力指标表现欠佳，但考虑到公司债务以长期债务为主，其房地产在建项目销售前景较好，同时土地储备较多，土地取得成本较低，项目收益和整体盈利能力较有保障，公司实际长期偿债能力很强。
表14：2012年～2014年公司偿债能力主要指标
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|-|-|-|-|
|指标名称|2012年|2013年|2014年|
|流动比率（%）|307.80|234.08|192.10|

速动比率（%） 114.18 95.24 73.07
|||||
|-|-|-|-|
|经营现金流动负债比（%）|-16.11|-18.11|2.35|

EBITDA利息倍数（倍） 0.84 0.73 0.88
|||||
|-|-|-|-|
|全部债务/EBITDA（倍）|13.11|13.93|14.92|

资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
过往债务履约情况
根据公司提供、中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》，截至 2015年10月16日，公司存在四笔次级类信贷记录，主要为展期还款所致，发生时间在2004～2006年，均已于当年结清。
表15：截至2015年10月16日公司信用信息报告中次级记录情况
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|序号|种类|借款金额|贷款日期|到期日期|结清日期|五级分类|备注|
|1|流动资金贷款|8000|2004/6/4|2005/6/4|2005/6/3|次级|-|
|2|流动资金贷款|8000|2005/6/3|2005/9/3|2006/9/6|次级|展期归还|
|3|流动资金贷款|3000|2004/9/21|2005/9/21|2006/9/6|次级|展期归还|
|4|其他贷款|2860|2005/8/9|2006/3/30|2006/8/3|次级|展期归还|

资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
截至2015年9月末，公司及子公司共发行债券7只，其中发行金额为32亿元
的5年期“09泛海债”已于2014年11月13日到期兑付；目前在存续的分别为控
股子公司民生证券发行的4.2亿元“14民生02”证券公司债、10.00亿元“15民
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生01”证券公司债、6.00亿元“15民生02”证券公司债、15.00亿元“15民生03”证券公司债、子公司国际控股发行的3.2亿美元境外企业债券、泛海控股国际 2015有限公司发行的 4.0亿美元境外企业债券及公司发行的 40.00亿元私募债，到期日分别为2015年8月15日、2016年10月17日、2016年3月20日、2017年4月16日、2017年6月17日、2019年9月8日、2020年8月11日和2018年9月24日。截至2015年9月末，公司存续债券付息情况正常。
本次债券偿债能力
本次债券拟发行额度不超过35亿元（含35亿元），若按35亿元计算，为公司2015年9月末全部债务和负债总额的6.13%和4.16%，对公司现有资本结构影响不大。
截至2015年9月末，公司资产负债率和全部债务资本化比率分别为86.19%和80.89%。由于本次债券募集资金将全部用于偿还金融机构贷款，在不考虑其他因素情况下，本次债券发行后公司新增有息债务风险可控。本次债券发行后，公司的负债总额将上升至876.58亿元，资产负债率将上升至86.67%，全部债务资本化比率上升至81.80%，债务负担有所加重。
以公司2014年的财务数据为基础，如不考虑其他因素，公司EBITDA、经营活动现金流入、经营性净现金流和筹资活动前现金流量净额对本次债券的保护倍数分别为0.67倍、3.60倍、0.18倍和-0.69倍，公司本次债券各项偿债能力指标一般。
表16：本次债券偿债能力指标
单位：倍
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|-|-|-|-|
|偿债指标|2012年|2013年|2014年|

EBITDA/本次发债额度 0.39 0.53 0.77
|||||
|-|-|-|-|
|经营活动现金流入偿债倍数|1.80|2.38|4.11|

经营活动现金流量净额偿债倍数 -0.57 -1.13 0.21
|||||
|-|-|-|-|
|筹资活动前现金流量净额偿债倍数|-0.61|-1.34|-0.79|

资料来源：公司提供资料，东方金诚整理
以公司现有债务为基础，本期债券按35亿元计算,存续期内公司在2017年到期需偿还的长期债务为242.40亿元，存在一定的集中偿还压力（见下表）。
表17：截至2015年9月末公司长期债务本金到期限结构情况
单位：亿元
|||||
|-|-|-|-|
|债务到期时间|长期债务本金|本期债券本金|合计|
||到期偿还金额|到期偿还金额||

2016年 35.00 - 35.00
|||||
|-|-|-|-|
|2017年|242.40|-|242.40|

2018年 90.00 - 170.00
|||||
|-|-|-|-|
|2019年|39.96|-|39.96|

2020年 55.40 35.00 90.40
|||||
|-|-|-|-|
|合计|462.75|35.00|497.75|

资料来源：公司提供，东方金诚整理
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在本次债券存续期内25，公司到期债务偿还的资金来源主要为房地产开发、金融证券和其他业务的现金收入，以及外部融资的净现金流入。随着公司在建项目和拟建房地产项目的开盘销售，以及金融证券业务的进一步发展，公司的盈利能力和收入获现能力将进一步增强，加之股东支持和公司较强的再融资能力，公司具有较强的到期债务偿还能力。综合来看，本次债券的违约风险很低。
抗风险能力
泛海控股主要从事房地产开发业务，拥有国家一级房地产开发资质，作为全国性房地产开发企业，泛海控股房地产开发业态多样，主要项目位于武汉、北京、上海等城市较为核心地段，具有较强的市场竞争力；公司土地储备充足，且土地成本较低，将支持其房地产业务的进一步发展；近年来公司营业总收入保持增长，盈利能力较强；作为一家在深圳证券交易所上市的公司，其建立了合理的法人治理机制和较健全的内部控制制度。
同时，东方金诚也关注到，公司房地产开发业务易受宏观经济景气程度和国家宏观调控政策影响；近三年公司期末存货余额较大，面临较大的去库存压力；其有息债务规模增长较快，在建和拟建房地产开发项目所需资金较大，未来债务负担将进一步加重。
结论
综上所述，公司偿债能力很强，本次债券不能按期还本付息的风险很低。
东方金诚评定泛海控股主体信用等级为AA，评级展望为稳定。基于对公司主体长期信用以及本次债券偿还能力的评估，东方金诚评定本次债券的信用等级为AA，该级别反映了本次债券具备很强的偿还保障，到期不能偿还的风险很低。
25假设本次债券35.00亿元全部于2015年发行
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附件一：公司发展历程
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|时间|事项|内容|

1989年5月 公司前身为南海石油深圳开发服务总公司物业发展公司，由深南油集团投资成成立
9日 立，注册资本为人民币300万元，实收资本1万元人民币
||||
|-|-|-|
|1991年6月|改组|公司改组为深圳南油物业发展股份有限公司|

1994年5月
发行股票公司向社会发行人民币普通股1300万股，每股面值1元，每股发行价6.3元
3日
||||
|-|-|-|
|1994年9月|上市|公司股票在深圳证券交易所挂牌交易，股票简称“深南物A”，股票代码“0046”|
|12日|||

1998年10
股东变更南油集团将其持有的占公司总股本52.50%的法人股全部转让给泛海能源
月
||||
|-|-|-|
|1999年7月|更名|公司更名为光彩建设股份有限公司，股票简称变更为“光彩建设”，股本为|
|||204887825.00元|

公司以1999年末总股本204887825股为基数向全体股东每10股配售3股，实际2001年4月配股
配售39196516股，配股后股本变更为244084341.00元
||||
|-|-|-|
|2002年4月|更名|公司更名为光彩建设集团股份有限公司，股票简称不变|

公司以2003年末总股本244084341股为基数，向全体股东每10股送红股1股，2004年7月送转股 资本公积金每10股转增1股，送转股后总股本增至292901209股，股本变更为292901209.00元
|||||
|-|-|-|-|
|2005年7月|送转股|公司以2004年末总股本292901209股为基数，向全体股东每10股送红股1股|，|
|||资本公积金每10股转增1股，送转股后总股本增至351481450股，股本变更为||
|||351481450.00元||

泛海能源将持有的公司99004473股转让给泛海建设控股，转让后泛海建设控股2005年9月股权转让成为公司第一大股东。泛海建设控股与泛海能源合计持有光彩建设集团股份有限公司48.17%的股份
||||
|-|-|-|
|2005年12|更名|公司更名为泛海建设集团股份有限公司，股票简称变更为“泛海建设”|
|月|||

股权分置泛海建设实施股权分置改革，股权分置改革后，有限售条件的泛海建设控股和泛2006年3月
改革 海能源合计持股比例由48.17%变为36.76%
||||
|-|-|-|
|2006年12|定向增发|公司向泛海建设控股定向增发40000万股，增发完成后，公司股本总额变更为|
|月||751481450.00元，泛海建设控股持股比例为61.07%|

非公开发公司以非公开发行股份收购资产方式向泛海建设控股发行380366492股，发行完2008年1月
行 成后，公司总股本变更为1131847942.00元，泛海建设控股持股比例为74.15%
||||||
|-|-|-|-|-|
|2008年4月||送转股||公司以总股本1131847942股为基数，向全体股东每10股送红股6股，资本公积|
|||||金每10股转增4股，送转股后总股本增至2263695884股，注册资本变更为|
|||||2263695884.00元|
|2009年||股权变更||中国泛海受让泛海建设控股持有的公司13.72%股权，截至2009年末，泛海建设|
|||||控股、中国泛海和泛海能源持有公司的股权比例分别为60.43%、13.72%和6.21%|
||2010年1月|股权激励||根据公司股票期权激励计划，公司首批激励对象（部分董事、监事）获授股份已|
||18日|||行权。本次行权股份共14960000.00股。公司总股本增加至2278655884.00股。|
||2010年2月||大股东变|泛海建设控股将持有的公司股份过户给中国泛海，中国泛海持有公司|
||11日||更|1678579976.00股，占公司总股本的73.67%，为公司第一大股东|

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公司债券信用评级报告
|||||
|-|-|-|-|
||2011年5月|送转股|公司以总股本2278655884股为基数，向全体股东每10股送红股2股,资本公积|
||21日||金每10股转增8股，送转股后总股本增至4557311768股。|
|2011年9月||注册地址变更|公司在北京市工商行政管理局完成相关工商变更登记手续，并取得了北京市工商|
||||行政管理局换发的《企业法人营业执照》，公司注册地址变更为北京市东城区建|
||||国门内大街28号民生金融中心C座22层|
|2014年4月||更名|公司更名为泛海控股股份有限公司，股票简称变更为“泛海控股”，股票代码|
||||“000046”不变|

附件二：截至2015年9月末泛海控股股权关系图
卢志强
77.14%
通海控股有限公司（原名泛海控股有限公司）
100%
泛海集团有限公司
2.57% 97.43% 20%
其他公众股东 中国泛海控股集团有限公司 泛海能源控股股份有限公司
80%
23.57% 0.04% 73.82% 2.72%
泛海控股股份有限公司
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附件三：截至2015年9月末泛海控股前十大股东持股情况
单位：%、万股
|||||
|-|-|-|-|
|股东名称|股东性质|持股比例|持股数量|

中国泛海控股集团有限公司 境内法人 73.82 336420
|||||
|-|-|-|-|
|中国证券金融股份有限公司|境内法人|2.99|13626|

黄木顺 自然人 2.87 13084
|||||
|-|-|-|-|
|泛海能源控股股份有限公司|境内法人|2.72|12400|

中央汇金投资有限公司 境内法人 1.13 5165
|||||
|-|-|-|-|
|鹏华资产-浦发银行-鹏华资产长石投资金润22号资产管理计划|其他|0.68|3104|

原绍彬 自然人 0.66 3000
|||||
|-|-|-|-|
|联讯证券-光大银行-联讯证券联新1号集合资产管理计划|其他|0.65|2977|

国元证券股份有限公司约定购回专用账户 其他 0.60 2744
|||||
|-|-|-|-|
|深圳市川业世纪投资有限公司|境内法人|0.41|1846|

合计 - 86.53 394367资料来源：公司提供，东方金诚整理
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附件四：截至2015年9月末泛海控股纳入合并报表范围的子公司情况
单位：%
||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|序号|子公司名称||注册地||业务性质|||持股比例|||
||||||||直接||间接||
|||武汉中央商务区建设投资股份有限公司||武汉市||房地产开发||98.12||1.88|
|||武汉中心大厦开发投资有限公司||武汉市||房地产开发||-||100.00|
|||武汉泛海城市广场开发投资有限公司||武汉市||房地产开发||-||100.00|
|||武汉泛海商业经营管理有限公司||武汉市||商业管理||-||100.00|
||武汉泛海国际影城有限公司||武汉市|||广播影视服|-||100.00||
|||||||务|||||
|||武汉龙盛开发投资有限公司||武汉市||房地产开发||-||100.00|
|||北京泛海东风置业有限公司||北京市||房地产开发||-||100.00|
|||北京星火房地产开发有限责任公司||北京市||房地产开发||-||100.00|
|||通海建设有限公司||上海市||房地产开发||-||100.00|
|||浙江泛海建设投资有限公司||杭州市||房地产开发||-||100.00|
|||深圳市光彩置业有限公司||深圳市||房地产开发||-||100.00|
|||泛海建设集团青岛有限公司||青岛市||房地产开发||-||70.00|
|||沈阳泛海建设投资有限公司||抚顺市||房地产开发||-||100.00|
|||大连泛海建设投资有限公司||大连市||房地产开发||-||100.00|
|||大连黄金山投资有限公司||大连市||房地产开发||-||100.00|
|||北京光彩置业有限公司||北京市||房地产开发||||75.00|
|||北京泛海信华置业有限公司||北京市||房地产开发||100.00||-|
|||北京山海天物资贸易有限公司||北京市||商品销售||100.00||-|
|||泛海商业地产经营管理有限公司||北京市||商业管理||90.00||10.00|
|||泛海控股集团资产管理有限公司||北京市||项目投资||100.00||-|
||北京金多宝建筑工程有限公司||北京市|||装修工程承|-||100.00||
|||||||揽|||||
|||泛海物业管理有限公司||北京市||物业服务||90.00||10.00|
|||泛海物业管理武汉有限公司||武汉市||物业服务||-||100.00|
||深圳市泛海三江电子有限公司||深圳市|||电子产品生|75.00||-||
|||||||产|||||
||深圳市泛海三江科技发展有限公司||深圳市|||软件开发销|-||100.00||
|||||||售|||||
|||民生证券股份有限公司||北京市||证券||73.00||-|
|||民生通海投资有限公司||北京市||投资||-||100.00|
|||民生证券投资有限公司||北京市||投资||-||100.00|
|||民生期货有限公司||北京市||期货||-||82.00|
||民生惠富达创新精选集合资产管理计划||北京市||资管计划||-||50.76||
|||民生惠富达避险回报策略集合资产管理|北京市||资管计划||-||10.00||
|||计划|||||||||
|||民生智信1号分级集合资产管理计划||北京市||资管计划||||20.00|
|||China Oceanwide Group Limited|香港||投资控股||100.00||-||
|||中泛集团有限公司【原泛海控股（香港）|||||||||
|||有限公司】|||||||||
|||Oceanwide Real Estate International||英属维尔京群|房地产开发||-||100.00||
|||Investment Co.,Ltd.||岛|||||||
|||Oceanwide Real Estate Group (USA)|美国||房地产开发||-||100.00||
|||Corp.|||||||||

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|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||Oceanwide Plaza LLC (USA)原（Tohigh|美国||房地产开发||-||100.00||
||Construction Investment,LLC)|||||||||
||Oceanwide Holdings International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Investment Co.,Ltd.||岛|||||||
||Oceanwide Holdings USA Corp.||美国||房地产开发||-||100.00|
||Oceanwide Center LLC 原（Tohigh|美国||房地产开发||-||100.00||
||Property Investment, LLC）|||||||||
||Oceanwide Holdings International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Development Co., Ltd||岛|||||||
||Oceanwide Holdings SF Co. Ltd||美国||房地产开发||-||100.00|
||Tohigh Investment SF LLC||美国||房地产开发||-||100.00|
||Oceanwide Real Estate International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Co.,Ltd.||岛|||||||
||Oceanwide Real Estate Intenational||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Holdings Co., Ltd||岛|||||||
||Oceanwide Holdings International 2015||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Co., Ltd.||岛|||||||
||Oceanwide Holdings International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Finance Co., Ltd||岛|||||||
||Oceanwide Holdings International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Financial Development Co., Ltd.||岛|||||||
||Oceanwide Holdings International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Capital Investment Co., Ltd.||岛|||||||
||Oceanwide Holdings International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Capital Co., Ltd||岛|||||||
||Oceanwide Holdings International Co.,||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Ltd||岛|||||||
||China Oceanwide Holdings Limited（中|百慕达||投资控股||-||59.65||
||泛控股0715.HK)|||||||||
||China Oceanwide Technology|开曼群岛|||暂时未有业|-||100.00||
||Investments Limited||||务|||||
||China Oceanwide International Capital||英属维尔京群|投资||-||100.00||
||Investments Management Limited||岛|||||||
||China Oceanwide International||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Investment Management Limited||岛|||||||
||China Oceanwide International Capital|香港||管理咨詢||-||100.00||
||Hong Kong Limited|||||||||
||China Oceanwide International Asset||英属维尔京群|投资||-||100.00||
||Management Limited||岛|||||||
||China Oceanwide Property Holdings||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
||Limited||岛|||||||
|Jeanwell Development Limited||香港|||投资物业经|-||100.00||
||||||营|||||
||Grand Hover International Development|香港|||投资物业经|-||100.00||
||Limited||||营|||||
||China Oceanwide Property|香港||投资控股||-||100.00||
||International Development Limited|||||||||
|Choicy Development Ltd|||英属维尔京群||暂时未有业|-||88.00||
||||岛||务|||||
|上海港陆房地产开发有限公司||上海|||投资物业经|-||88.00||
||||||营|||||
||China Oceanwide International||英属维尔京群||暂时未有业|-||80.00||
||Consultants Limited||岛||务|||||
||China Oceanwide Property Asia-Pacific||英属维尔京群||暂时未有业|-||80.00||
||Limited||岛||务|||||
||China Oceanwide Property Sino Limited||香港||投资控股||-||100.00|
||上海浦港房地产开发有限公司||上海||投资物业经||-||80.00|

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||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||||营|||||
|China Oceanwide Real Estate||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Development Holdings Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Real Estate||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Development I Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Real Estate||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Development II Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Real Estate||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Development III Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Real Estate||英属维尔京群|投资控股||||100.00||
|Development IV Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Power Investment||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Holdings Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Power Investment I||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Power Investment II||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Power Investment III||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Power Investment IV||英属维尔京群|投资控股||-||100.00||
|Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Power Investment|香港||投资控股||||100.00||
|(Hong Kong) II Limited|||||||||
|China Oceanwide Power Investment|香港||投资控股||||100.00||
|(Hong Kong) III Limited|||||||||
|China Oceanwide Power Investment|香港||投资控股||||100.00||
|(Hong Kong) IV Limited|||||||||
|PT Banyuasin Power Energy||印尼||电力||-||85.00|
|China Oceanwide International||英属维尔京群|投资控股||||100.00||
|Financial Limited||岛|||||||
|China Oceanwide Capital Management||英属维尔京群|投资控股||||100.00||
|Limited||岛|||||||

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附件五：截至2015年9月末泛海控股组织结构图
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附件六：截至2015年9月末公司主要在建项目情况
单位：万平方米、亿元、元/平方米
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称|地理位置|项目类型|总建筑|开工|计划投|已投|可售|已售|土地|开盘|合同销|
||||面积|时间|资额|资额|面积|面积|成本|时间|售金额|

武汉CBD在建项目 武汉中央商务区 综合 351.4 - 434.93 111.89 218.45 25.25 1323 - 40.61
|||||||||||||||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||其中：泛海城市广场二期||-||公寓、商业||21.99||2011.6||17.26||4.31||9.2||-||1246||2015||-|
||碧海园||-||住宅、商业||7.42||2011.1||7.1||1.76||5.11||-||1949||2015||-|
||财富中心||-||写字楼||9.63||2011.1||8.19||2.83||7.15||-||1748||2015||-|
||国际中心||-||综合||24.05||2011.1||23.83||5.64||12.66||3.66||1175||2012.1||4.76|
||世贸中心||-||综合||125.35||2013.5||118.58||5.05||67.88||-||1144||2016||-|
||武汉中心||-||综合||36.66||2009.9||55.15||17.26||14.32||-||1469||2016||-|
||宗地17||-||写字楼||40.46||2014.6||27.81||0.88||39.9||4.05||1238||2014.8||5.54|
||松海园||-||住宅、商业||13.45||2011.1||9.77||4.80||9.35||9.29||1123||2014.9||14.95|
||桂海园||-||住宅、商业||29.2||2013.1||25.3||4.51||22.51||8.25||1266||2015.5||15.36|
||芸海园||-||住宅、商业||40.01||2013.12||40.09||0.21||30.37||-||1862||2017年||-|
||宗地23-1||-||商业||3.18||2011.1||2.04||0.62||-||-||1293||不销售||-|
||基础设施建设||-||-||-||2007||99.81||64.03||-||-||-||-||-|
||北京泛海国际居住区二期|北京东四环东侧||住宅、商业||35.35||2010.1||168.64||101.57||29.66||5.14||19927||2014.10||43.42||
||（在建部分）|||||||||||||||||||||||
||东风家园五区(4#-2)项目||北京东四环东侧||住宅||13.28||2013.9||40.73||30.00||-||-||6707||保障房||-|
||上海泛海国际公寓||上海董家渡区域||公寓、商业||22.89||2011.1||91.41||51.22||10.05||-||15124||2015||-|
|杭州泛海酒店|||杭州钱江新城公园路钱塘江|综合||10.36||2012.9||21.21||8.02||-||-||1262||不销售||-||
||||边|||||||||||||||||||||
||沈阳泛海国际居住区||沈抚新城东北部||住宅、商业||13.73||2013.4||7.83||4.38||7.31||0.04||1030||2015.8||0.03|

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公司债券信用评级报告
||||||||||||||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|洛杉矶泛海广场项目||美 国||公寓、商业、酒店||24||2014.11||58.5226||16.28||7.9||-||1441|2016||-||
|||洛 杉||||||||||||||||美元/|||||
|||矶||||||||||||||||平方米|||||
||合计（平均）||-||-||471.01||-||823.27||323.35||273.37||30.43|3697||-||84.06|

附件七：合并资产负债表
单位：万元
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目名称|2012年末|2013年末|2014年末|2015年9月末|
|||||（未经审计）|
||800026.29|813671.33|1147367.68||
||176606.52|207973.19|161882.46||
||152.00|113.57|399.13||
||39351.58|105191.23|155148.14||
||196416.90|229928.79|126131.64||
||4073.71|6793.72|8927.25||
||2.98|-|80.33||
||40337.88|28841.00|29553.71||
||3400.08|421812.51|24187.49||
||2383758.10|3042706.65|3687932.46||
||17261.36|17822.71|18975.27||
||95959.82|95403.00|246984.47||
||13006.75|141749.97|323662.56||
||19063.08|17951.86|20498.44||
||-|-|-||
||3789417.04|5129959.55|5951731.04||
||7828.78|19871.77|231185.29||
||11000.00|17500.00|18000.00||
||-|-|103782.70||
||8996.51|66245.05|493451.59||
||37029.85|36510.44|55629.71||
||682.62|474.25|582.39||
||3088.74|3196.64|3360.62||
||-|-|-||
||8154.44|8154.44|73555.70||
||2654.03|1596.45|1083.61||
||43990.29|77150.46|88408.58||
||12000.00|23582.68|68139.64||
||135425.27|254282.18|1137179.82||
||3924842.31|5384241.73|7088910.86||

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附件七：合并资产负债表(续表)
单位：万元
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目名称|2012年末|2013年末|2014年末|2015年9月末|
|||||（未经审计）|
||104104.00|170798.00|431602.09||
||-|20000.00|31600.00||
||29711.86|7618.59|4229.64||
||-|-|-||
||110031.25|184913.00|251801.25||
||35451.06|76190.38|210370.44||
||44700.00|544514.02|132874.43||
||20495.70|21648.36|29146.24||
||110525.39|113322.33|152894.72||
||20857.19|10542.00|21240.45||
||193.70|46.78|40.99||
||116017.37|148462.42|136871.60||
||382104.80|312834.86|747900.89||
||2101.91|10078.82|37690.99||
||222050.00|536224.45|878518.00||
||32766.92|34320.37|31466.12||
||1231111.17|2191514.39|3098255.76||
||1154361.00|1892459.90|2435997.00||
||318856.70|0.00|273268.93||
||1508.39|2221.42|29794.09||
||0.00|0.00|90.00||
||1474926.09|1894818.12|2739150.02||
||2706037.26|4086332.51|5837405.78||
||455731.18|455731.18|455731.18||
||490099.19|490036.55|163438.11||
||1.21|221.43|-453.16||
||39153.22|48179.33|53368.35||
||8012.76|8394.73|22928.43||
||86003.36|156211.23|232384.74||
||-|-|-||
||1087013.67|1167169.18|927397.65||
||131791.39|130740.04|324107.43||
||1218805.06|1297909.22|1251505.07||
||3924842.31|5384241.73|7088910.86||

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附件八：合并利润表
单位：万元
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目名称|2012年|2013年|2014年|2015年1～9月|
|||||（未经审计）|
||559011.20|724118.96|761585.25||
||559011.20|724118.96|761585.25||
||12027.83|11532.73|22485.58||
||87916.67|105914.00|107066.33||
||191976.05|267600.48|263548.68||
||-|-|-||
||-|-|-||
||96423.94|114886.72|123684.94||
||13803.40|19952.03|25147.52||
||126779.57|141300.15|131390.37||
||29015.89|10407.16|34450.27||
||-48.69|3583.96|4576.12||
||1667.53|2767.20|48355.98||
||-161.76|0.00|943.10||
||-|-|-1209.58||
||-|-|-||
||102566.81|169155.66|228086.44||
||1937.95|3078.11|1996.23||
||228.74|506.57|196.54||
||57.17|124.54|111.14||
||104276.02|171727.21|229886.12||
||21159.71|43603.57|63459.23||
||-|-|-||
||83116.31|128123.64|166426.89||
||81978.24|125571.05|155868.89||
||1138.07|2552.59|10558.00||

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附件九：合并现金流量表
单位：万元
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目名称|2012年|2013年|2014年|2015年1～9月|
|||||（未经审计）|
||451310.05|568725.63|674551.15||
||-39891.22|-51125.74|68059.10||
||38462.32|76192.87|-17862.34||
||-|18842.85|9875.11||
||17372.92|-|460519.28||
||114013.26|131398.12|153548.83||
||386.40|561.69|600.80||
||46696.30|86727.38|90066.92||
||628350.03|831322.81|1439358.85||
||378628.92|738220.81|773286.62||
||15420.39|9576.28|16034.23||
||102122.90|108002.84|111832.21||
||130318.37|192888.52|178791.96||
||187219.80|120874.99|104722.86||
||13006.75|-|181912.59||
||826717.14|1228121.52|1366580.48||
||-198367.11|-396798.72|72778.37||
||-|-|75083.43||
||-|-|816.98||
||19.54|90.45|52.83||
||18.23|-|4098.08||
||-|-|-||
||37.77|90.45|80051.32||
||4471.33|33122.43|8045.04||
||11955.09|40610.19|322542.60||
||-|-|81761.21||
||-|-|16468.57||
||16426.42|73732.63|428817.41||
||-16388.65|-73642.17|-348766.09||
||-|0.30|-||
||957937.00|1425791.90|2637019.49||
||-|-|272644.68||
||-|46860.00|102521.13||
||957937.00|1472652.21|3012185.30||
||329028.00|626266.00|1490004.40||

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||||
|-|-|-|
|172468.07|311554.58|344865.24|
|53975.38|109579.33|345309.32|
|555471.45|1047399.91|2180178.96|
|402465.55|425252.30|832006.34|
|-2.15|-262.51|-3648.42|
|187707.65|-45451.10|552370.20|

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附件十：合并现金流量表附表
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|将净利润调节为经营活动现金流量|2012年|2013年|2014年|
||83116.31|128123.64||
||-48.69|3583.96||
||4217.82|4145.71||
||724.99|869.90||
||1762.15|1776.78||
||52.05|88.68||
||0.77|0.11||
||-9746.25|4124.82||
||29372.08|11411.03||
||161.76|-19566.54||
||-36975.59|-36208.77||
||981.50|559.86||
||-305315.29|-411990.34||
||1302.72|-524664.33||
||74545.99|498387.62||
||-42519.43|-57440.85||
||-198367.11|-396798.72||
||-|-||
||-|-||
||-|-||
||-|-||
||847656.57|802205.47||
||659948.92|847656.57||
||-|-||
||-|-||
||187707.65|-45451.10||

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附件十一：主要财务指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|项 目|2012年|2013年|2014年|2015年9月|

盈利能力
||||
|-|-|-|
|48.41|47.18|49.15|
|3.63|3.49|3.79|
|6.82|9.87|13.30|

偿债能力
||||
|-|-|-|
|68.95|75.89|82.35|
|54.73|59.32|68.40|
|59.62|66.70|76.26|
|307.80|234.08|192.10|
|114.18|95.24|73.07|
|-16.11|-18.11|2.35|
|0.84|0.73|0.88|
|13.11|13.93|14.92|
|-0.12|-0.18|-0.07|
|-8.16|-58.47|-8.24|

经营效率
||||
|-|-|-|
|-|10.00|5.84|
|-|0.10|0.08|
|-|0.16|0.12|
|80.73|78.54|88.57|

增长指标
||||
|-|-|-|
|-|37.18|34.39|
|-|29.54|16.72|
|-|64.69|48.48|

本次债券偿债能力
||||
|-|-|-|
|0.39|0.53|0.77|
|1.80|2.38|4.11|
|-0.57|-1.13|0.21|
|-0.61|-1.34|-0.79|

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附件十二：主要财务指标计算公式
|||
|-|-|
|指 标 名 称|计 算 公 式|

盈利指标
毛利率（营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率（营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
（净利润+利息费用）/（所有者权益+长期有息债务+短期有息债务）总资本收益率
×100%
净资产收益率净利润/所有者权益×100%
利润现金比率经营活动产生的现金流量净额/利润总额×100%
偿债能力指标
资产负债率负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率全部债务/（长期有息债务+短期有息债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率长期有息债务/（长期有息债务+所有者权益）×100%
担保比率担保余额/所有者权益×100%
EBITDA利息倍数EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA全部债务/EBITDA
债务保护倍数（净利润+固定资产折旧+摊销）/全部债务
筹资活动前现金流量净额债务保
筹资活动前现金流量净额/全部债务
护倍数
期内长期债务偿还能力期内（净利润+固定资产折旧+摊销）/期内应偿还的长期有息债务本金流动比率流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比率经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
筹资活动前现金流量净额利息保
筹资活动前现金流量净额/利息支出
护倍数
筹资活动前现金流量净额本息保筹资活动前现金流量净额/（当年利息支出+当年应偿还的全部债务本护倍数金）
经营效率指标
销售债权周转次数营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数营业成本/平均存货净额
总资产周转次数营业收入/平均资产总额
现金收入比率销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
增长指标
资产总额年平均增长率
净资产年平均增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年平均增长率（2）n年数据：增长率=【(本期/前n年)^（1/(n-1)）-1】×100%
利润总额年平均增长率
本次债券偿债能力
EBITDA/本次发债额度EBITDA/本次发债额度
经营活动现金流入量偿债倍数经营活动产生的现金流入量/本次债券到期偿还额
经营活动现金流量净额偿债倍数经营活动现金流量净额/本次债券到期偿还额
筹资活动前现金流量净额偿债倍
筹资活动前现金流量净额/本次债券到期偿还额
数
注：长期有息债务=长期借款+应付债券+其他长期有息债务
短期有息债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期有息债务
全部债务=长期有息债务+短期有息债务
EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
利息支出=利息费用+资本化利息支出
筹资活动前现金流量净额=经营活动产生的现金流量净额+投资活动产生的现金流量净额
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附件十三：企业主体及长期债券信用等级符号及定义
|||
|-|-|
|符号|定 义|

AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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