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主体信用等级： AA级
14凤凰债信用等级： AAA级
评级时间：2016年4月28日
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating& Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级 Brilliance Ratings江苏凤凰置业投资股份有限公司2014年公司债券跟踪评级报告 概要编号：【新世纪跟踪[2016]******】
存续期间 14凤凰债存续期：2014/9/12－2019/9/12
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主体/展望/债项 评级时间 主体/展望/债项 评级时间 主体/展望/债项 评级时间14凤凰债 AA/稳定/AAA 2016年4月 AA/稳定/AAA
跟
踪20评15年级4观月点AA/稳定/AAA 2014年7月主要财务数据
受房地产项目开发周期影响，2015年凤凰股份营业收入规模大幅减少并出现亏损情况。公司在
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2013年|2014年|2015年|

金额单位：人民币亿元
力将进一步提升。但跟踪期内公司经营环节现金
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|发行人母公司数据：|||||||
|货币资金||3.98||6.60||0.13|
|刚性债务||0.00||7.43||7.44|
|所有者权益||20.18||20.30||19.22|
|经营性现金净流入量||-0.07||-0.08||-0.07|
|发行人合并数据及指标：|||||||
|总资产||78.21||84.43||77.32|
|总负债||56.61||60.36||56.46|
|刚性债务||22.37||43.20||35.83|
|所有者权益||21.59||24.08||20.86|
|营业收入||16.16||18.29||10.64|
|净利润||2.24||1.48||-0.78|
|经营性现金净流入量||-4.17||3.26||4.11|
|EBITDA||3.91||4.38||2.50|
|资产负债率[%]||72.39||71.48||73.02|
|权益资本与刚性债务|96.54||55.74||58.21||
|的比率[%]|||||||
|流动比率[%]||168.65||177.40||173.01|
|现金比率[%]||31.62||32.34||17.62|
|利息保障倍数[倍]||1.77||1.42||0.79|
|净资产收益率[%]||10.93||6.47||-3.47|
|经营性现金净流入与|-7.91||5.57||7.04||
|负债总额比率[%]|||||||
|非筹资性现金净流入|-7.73||-1.05||6.67||
|与负债总额比率[%]|||||||
|EBITDA/刚性债务[倍]||0.21||0.13||0.06|
|EBITDA/利息支出[倍]||1.78||1.43||0.81|
|担保人合并数据及指标|||||||
|总资产||374.48||410.89||-|
|刚性债务||106.92||115.37||-|
|所有者权益||194.67||214.80||-|
|担保比率[%]||0.70||0.30||-|

注：根据凤凰股份经审计的2013~2015年度财务数据以及凤凰传
媒集团经审计的2013~2014年度财务数据整理、计算。
分析师
黄蔚飞石月
上海市汉口路398号华盛大厦14F
Tel：(021)6350134963504376
评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司Fax：(021)63500872
E-mail：mail@shxsj.com
http://www.shxsj.com
本报告表述了新世纪公司对凤凰股份公司债券的评级观点，并非引导投资者买卖或持有本债券的一种建议。报告中引用的资料
主要由凤凰股份提供，所引用资料的真实性由凤凰股份负责。
新世纪评级
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跟踪评级报告
按照江苏凤凰置业投资股份有限公司（简称“凤凰股份”、该公
司或公司）2014年公司债券信用评级的跟踪评级安排，本评级机构
根据凤凰股份提供的经审计的2015年财务报表及相关经营数据，对
凤凰股份的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态
信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，得出跟踪评级
结论如下。
一、债券发行情况
经中国证券监督管理委员会（证监许可〔2014〕889号）核准，
该公司于2014年9月向社会公开发行面值7.50亿元的公司债券，
债券期限为5年期，含第3年末上调票面利率选择权和投资者回售
选择权，江苏凤凰出版传媒集团有限公司（简称“凤凰传媒集团”）
为本次债券本息提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。本
次债券简称“14凤凰债”，证券代码“122323.SH”,票面利率为
5.65%。
截至2016年3月末，该公司待偿还债券本金余额共计27.5亿
元，付息情况正常。
二、跟踪评级结论
（一）公司管理
跟踪期内,控股股东凤凰传媒集团对该公司的控制力稳定。同
时，控股股东依旧给予了公司较大的资金支持。
该公司控股股东为凤凰传媒集团，实际控制人为江苏省人民政
府。截至2015年末，凤凰传媒集团直接持有凤凰股份62.39%的股
权，间接持有公司0.40%的股权。2016年1月18日，公司非公开
发行股票1.95亿股，募集资金净额14.80亿元。完成此次发行后，
凤凰传媒集团直接持有凤凰股份52.12%的股权，间接持有公司
0.32%的股权。
2016年 3月，该公司原董事长因工作变动原因辞职。目前公
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司董事长由凤凰传媒集团总经理兼任。
关联交易方面，2015年该公司向凤凰传媒集团出售位于南京
市建邺区的商业房地产。该地产总建筑面积 2.67万平方米，交易
价格3.98亿元。截至 2015年末，公司对关联方无应收款项，应付
款项余额为21.08亿元（于“其他应付款”科目列示），主要包括
预收江苏凤凰出版传媒股份有限公司（简称“凤凰传媒”，凤凰传
媒集团的控股上市子公司）的 8.39亿元代建工程款，以及应付凤
凰传媒集团提供的12.69亿元资金拆借款。
（二）业务运营
房地产是我国经济支柱产业之一。2000年以来，在工业化、
城镇化、居民收入增长以及消费需求升级的强劲推动下，行业整体
增长快。2004-2015年，我国房地产行业年完成投资额从1.32万亿
元上升至9.60万亿元。其中，住宅年完成投资额从2004年的0.88
万亿元上升至2015年的6.46万亿元。
图表1.2013年以来主营业务收入来源（单位：万亿元）
资料来源：Wind
2014年上半年我国房地产成交量下滑明显。为提振楼市，自
当年7月起，各地方政府相继取消或放松限购等调控政策，转而出
台救市政策，包括调整公积金贷款、减免税收、调整首付比例、放
松户籍政策、提供住房补贴等。2014年下半年及2015年，央行数
次下调贷款基准利率，也对楼市形成了有效支撑。2015年，房屋
销售面积同比增加6.69%，达12.46亿平方米；其中住宅销售面积
增加6.87%达到11.24亿平方米。
受前期行业投资规模扩张过快、当前需求增速相对放缓等因素
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的影响，国内房地产库存1持续上行。2015年末全国房地产市场库
存为71.66亿平方米，其中待售商品房面积为 7.19亿平方米。
图表2.2011-2015年我国房地产库存情况（单位：亿平方米）
资料来源：Wind
总体而言，利好政策的频繁出台对房地产市场需求起到了维系
作用，2015年房地产市场有所回暖，但库存去化压力依旧较大。
该公司主业为商品房和商业地产开发，所开发项目多分布于江
苏省内。公司在售商品房中办公用房占比较高，在当前市场环境下
面临较大的去化压力，以致跟踪期内营业收入有较大幅度下滑。
2015年，公司营业收入同比减少41.81%至 10.64亿元。当年公司
在售项目共 8个，营业收入主要来自凤凰和熙 B区住宅及苏州凤
凰项目。
图表3.2014-2015年房地产业务收入及毛利情况（单位：亿元，%）
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||2014年度||||2015年度||
|||营业收入||毛利率||营业收入|毛利率|
||0.04||77.50||0.05|||
||0.07||53.96||0.04|||
||8.93||52.60||4.75|||
||4.53||43.08||3.74|||
||0.61||-0.27||0.58|||
||0.02||10.69||0.02|||
||1.95||18.12||0.96|||
||2.02||22.30||0.37|||
||18.16||41.42||10.52|||

资料来源：凤凰股份
1包括待售商品房面积和住宅、办公楼、商业营业用房的施工面积
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该公司商业地产的开发模式为通过与凤凰传媒共同参加土地
竞标（双方按协议面积支付土地成本），降低拿地成本，建立大型
综合项目，其中包含文化主题商场、住宅以及办公场所的“文化地
产模式”。以上文化地产项目的商场系公司为凤凰传媒代建，且建
设过程中公司不垫款。根据合同，凤凰传媒按项目进度预付款项，
项目建成后公司交付商场，凤凰传媒进行后续装修、招商及运营。
跟踪期内该公司继续发挥与凤凰传媒合作开发经营文化地产
的商业模式，目前主要有五个文化 Mall的合作项目，包括苏州凤
凰项目、南通凤凰项目、合肥项目，以及尚未实现预售的镇江项目
和泰兴项目。此外，公司自持的商业类盐城项目也正在建设推进中。
近年来国内经济增速放缓，江苏省内三、四线城市商业地产市场已
趋于饱和，商业地产去库存化压力较大，公司文化地产中类似产品
的销售面临一定的市场波动风险。
图表4.公司房地产开发运营情况表（单位：万平方米、亿元）
|||||
|-|-|-|-|
|指标||2014年|2015年|
|当年竣工面积|22.7|||
|当年合同销售面积|8.51|||
|当年合同销售金额|18.16|||
|合同销售均价（万元/平方米）|2.13|||
|当年结转金额|18.16|||

资料来源：凤凰股份
2015年该公司主要房地产项目的建设及销售如图表 5所示，
除苏州凤凰项目的对外销售公寓部分带简装外，其他对外销售物业
均为毛坯房。南京铁管巷A、C地块土地面积 1.81万平方米，拟
开发建筑面积为 4.09万平方米，系该公司通过收购南京龙凤投资
置业有限公司（简称“南京龙凤投资”）股权获得，土地款已付清。
但由于南京市政府对该地块规划调整变更多次，公司一直无法进行
开发，公司已就此向国土资源部说明原因。宜兴地产项目为公司第
一个养老地产项目，地块于2014年购入（2015年末还有1.24亿土
地款未支付），土地面积为18.87万平方米，拟开发建筑面积为11.31
万平方米，项目现已开工。宜兴地产项目规划配套医院300张床位，
老年公寓100张床位，护理院100张床位。根据市场情况和实际运
作过程中遇到的问题，后期可以调整床位设置。
截至 2015年末，该公司在建的 4个项目以及宜兴项目计划总
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投入约 67.36亿元，实际已投入 26.90亿元，后续仍面临较大的投
资压力。
图表5.2015年主要房地产项目经营情况（单位：亿元、万平方米）
|||||||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||权益||总投资|年回|末累计|状态||总建筑|在|建总建||年初可供|本售|期预|
|||（%）||金额||笼资金|||面积||筑面积||出售面积||面积|
||100.00||24.20||43.33||竣工|0||0||2.74||||
||100.00||5.87||6.59||竣工|0||0||0.92||||
||100.00||8.35||5.44||竣工|0||0||2.04||||
||100.00||12.60||8.56||竣工|0||0||8.72||||
||100.00||9.87||1.20||竣工|0||0||7.08||||
||||60.89||65.11||--|--||--||21.50||||
||100.00||10.34||1.87||在建|24.55||24.55||5.64||||
||100.00||14.92||2.05||在建|31.31||31.31||3.25||||
||100.00||9.70||--||在建|17.90||16.80||--||||
||100.00||20.50||--||在建|46.30||30.57||--||||
||||55.46||3.93||--|120.06||103.23||8.89||||
||100.00||11.90||-||拟建|11.31||--||--||||
||77.31||6.60||0.252||拟建|11.43||--||--||||

资料来源：凤凰股份
其他业务方面，2015年该公司参与了由凤凰传媒集团牵头的
“江苏凤凰肿瘤医院”项目，积极进入医疗产业。2015年 8月 10
日，江苏省卫生计生委批复了《设置医疗机构批准书》（苏卫医准
字[2015]01号文），核准同意设置该项目。该项目未来将拥有床位
（牙椅）500张，诊疗科目包括：肿瘤科、中西医结合科、麻醉科、
急诊科、预防保健科、医学检验科（临床体液、血液专业，临床化
学检验专业，临床免疫、血清学专业）、医学影像科（X线诊断专
业、超声诊断专业、介入放射学专业、放射治疗专业）、病理科。
经凤凰传媒集团董事会研究决定，凤凰传媒集团同意在约定的出资
范围内，先期将10%的出资份额让渡给凤凰股份，由凤凰股份以
现金出资的方式参与江苏凤凰肿瘤医院的成立，后期待医院运行稳
定、条件成熟时逐步加大凤凰股份的持股比例。
2该项目的累积回笼资金为租金收入。
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（三）财务质量
立信会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司 2015年财务报
表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。
2015年该公司综合毛利率为41.81%，较上年变化不大。但由
于营业收入显著下滑至10.64亿元，毛利润减少至4.41亿元。同期，
由于公司已完工的商品房库存量较大，利息支出计入当期财务费
用，导致财务费用同比增加40.89%至2.87亿元，进而带动期间费
用同比增加29.20%至3.58亿元，侵蚀了盈利空间。2015年公司净
亏损0.43亿元，整体盈利状况进一步下滑。
截至 2015年末，该公司资产总额为 77.32亿元，其中流动资
产为69.03亿元，主要包括7.03亿元的货币资金和61.51亿元的存
货。公司存货以开发产品、拟开发土地和开发成本为主，以上三项
期末余额分别为 25.51亿元、9.56亿元和 26.90亿元。公司非流动
资产主要包括可供出售金融资产、商誉和递延所得税资产，2015
年末余额分别为 4.78亿元、2.27亿元和 0.87亿元。可供出售金融
资产主要为公司持有无锡凤凰国际文化交流中心有限公司2.35%
的股权，以及持有南京证券股份有限公司8.09%的股权。商誉主要
形成于公司对南京龙凤投资、南京凤凰地产有限公司的股权收购，
未计提任何减值准备。
截至2015年末，该公司负债为56.46亿元，同比减少6.46%；
资产负债率为73.02%，较上年略上升了1.54个百分点。流动负债
为公司负债主要构成部分，2015年末余额为39.90亿元，主要包括
其他应付款、应付账款、预收款项和一年内到期的非流动负债，余
额分别为22.98亿元、4.59亿元、4.49亿元和7.73亿元。公司其他
应付款中由关联方资金拆借和工程代建产生的余额为21.07亿元；
应付账款多为尚未支付的工程款；预收款项多由房地产项目预售形
成。2015年末，公司非流动负债余额为16.56亿元，主要包括 7.97
亿元的长期借款和7.44亿元的应付债券。
截至 2015年末，该公司刚性债务包括一年内到期的非流动负
债、长期借款、应付债券以及关联方提供的资金拆借，余额合计为
35.83亿元，同比减少17.06%。
该公司商品房、商业房产开盘销售情况年差异化较大，加之收
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入确认的不同步，导致其营业收入现金率呈现波动状态。2015年
营业收入现金率较上年提升56.56个百分点至134.47%。公司经营
现金流净额为 4.11亿元，主要是占用上下游资金规模有所扩大所
致（对应应付账款及预收款项余额有所增长）。同期，公司投资活
动现金净流出0.22亿元，筹资活动现金净流出 11.15亿元。
截至2015年末，该公司为凤凰传媒提供了1.33亿元的连带责
任担保，为反担保类项目，担保到期日为2018年6月29日。截至
2015年末，公司未获得银行授信。
14凤凰债及 16凤凰 01均由凤凰传媒集团提供全额无条件的
不可撤销的连带责任担保。跟踪期内凤凰传媒集团营业收入总体保
持增长，增速亦有所提升。收入主要来自出版发行业务，然而义务
教育教材市场缩小、数字媒体的发展对凤凰传媒集团经营或将产生
一定影响；物资供应业务收入具有一定规模，但盈利能力较弱；房
地产业务已成为凤凰传媒集团主业的重要组成部分，然而该业务周
期性较强，且易受宏观政策调整。2014年，凤凰传媒集团财务杠
杆保持在合理水平，短期刚性债务规模有所下降，且经营活动现金
净流入增加，资产流动性较强，货币资金储备保持充裕，维持了很
强的债务偿还能力。
截至 2014年末，凤凰传媒集团经审计合并报表口径资产总额
为 410.89亿元，所有者权益为 214.80亿元（其中归属于母公司所
有者权益为 165.18亿元）。2014年度凤凰传媒集团实现营业收入
155.97亿元，净利润21.32亿元（其中归属于母公司所有者的净利
润为 17.14亿元）。截至 2015年 9月末，凤凰传媒集团未经审计
合并报表口径资产总额为 416.66亿元，所有者权益为 220.21亿元
（其中归属于母公司所有者权益为 171.22亿元）。2015年前三季
度凤凰传媒集团实现营业收入 106.44亿元，实现净利润 7.61亿元
（其中归属于母公司所有者的净利润为5.64亿元）。
2015年7月29日，新世纪评级在江苏凤凰出版传媒集团有限
公司 2013年度第一期及 2014年度第一期中期票据跟踪评级报告
（新世纪跟踪[2015]100660）中，维持凤凰传媒集团 AAA主体信
用等级。
总体而言，受房地产项目开发周期影响，2015年该公司营业
收入规模大幅减少并出现亏损情况。公司在三、四线城市的开发项
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目较多，预计未来销售压力将进一步提升。但跟踪期内公司经营环
节现金流状况尚好，且控股股东对其的支持力度亦较稳定，公司整
体信用质量变化不大。
同时，我们仍将持续关注：（1）房地产行业宏观政策风险；
（2）江苏省内三、四线城市商业地产市场竞争风险；（3）营运资
金持续承压状况；（4）土地储备规模变化情况；（5）在建项目未
来销售情况等;（6）担保方凤凰传媒集团的信用质量变化。
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附录一：
公司与实际控制人关系图
江苏省人民政府
100.00%
江苏凤凰出版传媒集团有限公司
52.12% 100.00%
江苏凤凰资产管理有限公司
0.32%
江苏凤凰置业投资股份有限公司
注：根据凤凰股份提供的资料绘制（截至2016年3月末）
附录二：
公司组织结构图
注：根据凤凰股份提供的资料绘制（截至2015年末）
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附录三：
主要财务数据及指标表
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|主要财务指标|2013年||2014年||2015年||
|金额单位：人民币亿元|||||||
|资产总额||78.21||84.43||77.32|
|货币资金||13.04||13.88||7.03|
|刚性债务||22.37||43.20||35.83|
|所有者权益合计||21.59||24.08||20.86|
|营业收入||16.16||18.29||10.64|
|净利润||2.24||1.48||-0.78|
|EBITDA||3.87||4.38||2.50|
||-4.17||3.26||||
||0.09||-3.87||||
||72.39||71.48||||
||23.42||20.01||||
||96.54||55.74||||
||168.65||177.40||||
|速动比率[%]||32.38||32.80||18.46|
|现金比率[%]||31.62||32.34||17.62|
|利息保障倍数[倍]||1.77||1.42||0.79|
|有形净值债务率[%]||294.01||277.48||305.04|
|营运资金与非流动负债比率[%]||184.15||190.41||175.92|
|担保比率[%]||－||－||6.39|
|应收账款周转速度[次]||108.01||63.60||76.34|
|存货周转速度[次]||0.19||0.19||0.10|
|固定资产周转速度[次]||110.89||143.55||79.28|
|总资产周转速度[次]||0.22||0.22||0.13|
|毛利率[%]||42.45||41.81||41.38|
|营业利润率[%]||18.93||11.96||-3.91|
|总资产报酬率[%]||5.25||5.34||3.05|
|净资产收益率[%]||10.93||6.47||-3.47|
|营业收入现金率[%]||113.67||77.91||134.47|
||-7.91||5.57||||
||-7.73||-1.05||||
||1.78||1.43||||
||0.21||0.13||||

注：表中数据依据凤凰股份经审计的2013~2015年财务报表整理、计算。
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附录四：
各项财务指标的计算公式
|||
|-|-|
|指标名称|计算公式|

资产负债率期末负债总额/期末资产总额×100%
权益资本与刚性债务比率期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
(期末总资产－期末流动资产)/(期末负债及所有者权益合计－期
长期资本固定化比率
末流动负债)×100%
流动比率期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
(期末流动资产合计－期末存货余额－期末预付账款余额－期末
速动比率
待摊费用余额)/期末流动负债合计)×100%
(期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承
现金比率
兑汇票余额)/期末流动负债合计×100%
期末负债合计/(期末所有者权益合计-期末无形资产余额-期末商
有形净值债务率(%)
誉余额-期末长期待摊费用余额-期末待摊费用余额)×100%
营运资金与非流动负债比(期末流动资产合计－期末流动负债合计)/期末非流动负债合计
率(%)×100%
应收账款周转速度报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额/2)]
|||||
|-|-|-|-|
||存货周转速度|报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]||
||固定资产周转速度|报告期营业收入/[(期初固定资产净额+期末固定资产净额)2]||
||总资产周转速度|报告期营业收入/([期初资产总额+期末资产总额]/2)||
||毛利率|1－报告期主营业务成本/报告期主营业务收入×100%||
||营业利润率|报告期营业利润/报告期营业收入×100%||
|利息保障倍数||(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列||
|||入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）||
|总资产报酬率||(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产||
|||总额+期末资产总额)/2]×100%||
|净资产收益率||报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合||
|||计)/2]×100%||
||营业收入现金率|报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%||
||经营性现金净流入与负债|报告期经营性现金流量净额/[(期初负债总额+期末负债|总|
||总额比率|额)/2]×100%||
||非筹资性现金净流入与负|报告期非筹资性现金流量净额/[(期初负债总额+期末负债|总|
||债总额比率|额)/2]×100%||
||EBITDA/利息支出|＝EBITDA/报告期利息支出||
||EBITDA/刚性债务|＝EBITDA/[(期初刚性债务＋期末刚性债务)/2]||

注1.上述指标计算以公司合并财务报表数据为准
注2.EBITDA=利润总额+利息支出(列入财务费用的利息支出)+折旧+摊销
注3.EBITDA/利息支出＝EBITDA/(列入财务费用的利息支出+资本化利息支出)
注4.刚性债务=短期借款+交易性金额负债+应付票据+一年内到期的长期借款+长期借款+应付短期融资券+应付
债券+其他具期债务
注5.报告期利息支出＝列入财务费用的利息支出+资本化利息支出
注6.非筹资性现金流量净额＝经营性现金流量净额+投资性现金流量净额
新世纪评级
Brilliance Ratings
附录五：
评级结果释义
本评级机构债务人长期信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等级||含义|
||AAA级||
||AA级||
||A级||
||BBB级||
||BB级||
||B级||
||CCC级||
||CC级||
||C级||

注：除AAA、CCC及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高
或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等级||含义|
||AAA级||
||AA级||
||A级||
||BBB级||
||BB级||
||B级||
||CCC级||
||CC级||
||C级||

注：除AAA级，CCC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略
高或略低于本等级。