申申万万宏宏源源集集团团股股份份有有限限公公司司
[[此此处处键键入入本本期期债债券券名名称称全全称称]]
及及其其发发行行的的1166申申宏宏0011、、1166申申宏宏0022、、1166申申宏宏0033、、
信信1188用用申申宏宏评0评011与与级1级188申申宏宏报报0022告告
跟跟踪踪评评级级报报告告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating& Investors Service Co., Ltd.
新世纪评级
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跟踪评级概述
编号：【新世纪跟踪[2019]100032】
申万宏源集团股份有限公司及其发行的16申宏01、16申宏02、16申宏03、18申宏01与跟踪对象：
18申宏02
本次跟踪 前次跟踪 首次评级
主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间
16申宏01AAA/稳定/AAA/2019年4月26日 AAA/稳定/AAA/2018年6月13日 AAA/稳定/AAA/2016年3月11日16申宏02AAA/稳定/AAA/2019年4月26日 AAA/稳定/AAA/2018年6月13日 AAA/稳定/AAA/2016年9月1日16申宏03AAA/稳定/AAA/2019年4月26日 AAA/稳定/AAA/2018年6月13日 AAA/稳定/AAA/2016年9月1日18申宏01AAA/稳定/AAA/2019年4月26日 - AAA/稳定/AAA/2018年5月14日18申宏02AAA/稳定/AAA/2019年4月26日 - AAA/稳定/AAA/2018年5月14日主要财务数据 跟踪评级观点
上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本评
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||项 目||2016年|||2017年|||2018年||
||总资产（亿元）||2754.8|9||2999.4|3||3477.2|5|
||总资产*（亿元）||1857.8|5||2363.1|5||2874.5|0|
||股东权益（亿元）||540.7|3||570.0|6||711.9|6|
||归属于母公司所有者||||||||||
||||523.0|5||551.9|7||693.9|9|
||权益（亿元）||||||||||
||总负债（亿元）||2214.1|6||2429.3|8||2765.2|9|
||总负债*（亿元）||1317.1|2||1793.0|9||2162.5|4|
||营业收入（亿元）||147.2|0||133.6|8||152.7|7|
|净利润（亿元）||55.28|||47.26|||42.48|||
||资产负债率（%）|70.89|||75.88||||75.2|3|
||权益负债率（%）||243.5|8||314.5|4||303.7|4|
||营业利润率（%）||42.3|7||44.4|6||34.0|4|
||平均资产回报率（%）||2.8|6||2.2|4||1.6|2|
||平均资本回报率（%）||10.4|4||8.5|1||6.6|3|

注：根据申万宏源集团2016-2018年经审计的财务数据整理、计算。. 居前列，且随着公司投资类业务的开展，收入结构持续改善。
申万宏源集团资本实力较强，且资本补充渠道较通畅。
申万宏源集团实际控制人中央汇金综合实力雄厚，能够为公司业务发展提供有力支持。
主要风险
我国经济处于结构调整和增速换挡的阶段，在金融监管强化及去杠杆向稳杠杆转变的背景下，证券业及投资业仍面临较高的运营风险。
分析师
李玉鼎lyd@shxsj.com 国内证券公司同质化竞争较严重，互联网金融及何泳萱hyx@shxsj.com
其他金融机构也对证券公司部分业务构成冲击，上海市汉口路398号华盛大厦14F 此外证券业对外开放的推进将进一步带来竞争Tel：(021)63501349 63504376
压力。
Fax：(021)63500872
E-mail：mail@shxsj.com
受证券市场调整影响，申万宏源集团旗下证券子
http://www.shxsj.com
公司自营投资收益波动较大，其投资管理能力面
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临一定挑战。
评级关注
申万宏源集团正在推进公开发行 H股并在香港
联交所主板上市的工作，本次股票发行上市对公
司综合实力的提升具有重要影响。
未来展望
通过对申万宏源集团及其发行的上述债券主要信
用风险要素的分析，本评级机构给予公司 AAA主
体信用等级，评级展望为稳定；认为上述债券还本
付息安全性极强，并给予上述债券AAA信用等级。
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申万宏源集团股份有限公司
及其发行的16申宏01、16申宏02、16申宏03、18申宏01与18申宏02
跟踪评级报告
跟踪评级原因
按照申万宏源集团股份有限公司2016年公开发行公司债券第一期及第二期（以下简称“16申宏01”、“16申宏02”、“16申宏03”）信用评级和申万宏源集团股份有限公司2018年面向合格投资者公开发行公司债券（以下简称“18申宏01”、“18申宏02”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据申万宏源集团股份有限公司提供的经审计的2018年财务报表及相关经营数据，对申万宏源集团的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。
申万宏源集团于2016年4月完成2016年公司债券（第一期）的发行，债券简称为“16申宏01”；2016年9月，公司完成2016年公司债券（第二期）的发行，该债券分两个品种，债券简称分别为“16申宏02”、“16申宏03”；公司于2018年7月完成2018年公司债券的发行，该债券分两个品种，债券简称分别为“18申宏01”、“18申宏02”；此外，公司于2019年3月和4月完成两期私募债的发行，详细信息见图表1。
图表 1.公司已发行债券概况
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|债项名称||发行金额（亿元）||期限（年）||发行利率（%）||发行时间|本息兑付情况|
||50.00||5||3.45||2016年4月|||
||20.00||3||2.90||2016年9月|||
||55.00||5||3.20||2016年9月|||
||5.00||3+2||4.40||2018年7月|||
||65.00||5||4.80||2018年7月|||
||10.00||3||4.18||2019年3月|||
||32.00||3||4.27||2019年4月|||

资料来源：申万宏源集团（截至2019年4月17日）
公司管理
2018年一季度，申万宏源集团完成非公开发行 A股股票发行工作，注册资本增至
225.36亿元。当年末，中央汇金投资有限责任公司（以下简称“中央汇金”）直接持有公
司22.28%的股权；中国建银投资有限责任公司持有公司29.27%的股权（中央汇金持有中
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国建银投资有限责任公司100%股权）；中国光大集团股份公司持有公司4.43%的股权（中央汇金持有中国光大集团股份公司55.67%股权）；中央汇金资产管理有限责任公司持有申万宏源集团0.88%的股权（中央汇金持有中央汇金资产管理有限责任公司100%股权）。
中央汇金直接或间接持有申万宏源集团56.86%的股权，为公司实际控制人，公司与实际控制人之间的产权和控制关系详见附录一。
申万宏源集团正在推进公开发行境外上市外资股（H股）并申请在香港联合交易所有限公司（以下简称“香港联交所”）主板挂牌上市的相关工作。本次股票发行上市对公司品牌形象提升、资本实力增强、融资渠道拓宽及国际化业务开展均具有重要影响。
申万宏源集团采用“投资控股集团+证券子公司”的双层架构。截至 2018年末，公司纳入合并报表范围的一级控股子公司合计 6家。公司旗下包括申万宏源证券有限公司（以下简称“申万宏源证券”）、申万宏源产业投资管理有限责任公司（以下简称“申万宏源产投”）、申万宏源投资有限公司（以下简称“申万宏源投资”）、宏源期货有限公司（以下简称“宏源期货”）、宏源汇智投资有限公司（以下简称“宏源汇智”）、宏源汇富创业投资有限公司（以下简称“宏源汇富”）等子公司，业务涵盖企业金融、个人金融、机构服务及交易、投资管理四大板块。跟踪期内，公司以非公开发行股票募集资金及自有资金分别向申万宏源证券、申万宏源产投、宏源汇富及宏源汇智增资100亿元、1亿元、2亿元和8亿元。截至2018年末，申万宏源证券注册资本增至430亿元。
截至2018年末，申万宏源集团资产总额3477.25亿元，所有者权益711.96亿元（其中，归属于母公司所有者权益693.99亿元）。2018年公司实现营业收入152.77亿元，净利润42.48亿元（其中，归属于母公司所有者的净利润41.60亿元）。
业务运营
2018年，受监管政策趋严及金融去杠杆的持续影响，加之美国的关税政策及美联储持续收紧的货币政策带来的全球性信用收缩，我国股票市场成交量持续萎缩，证券指数持续下跌。在此背景下，证券行业营收和利润均较去年同期有所减少。经纪业务及证券自营业务受市场波动影响较大；新股及再融资规模的下降亦导致投行业务收入的降低；
资管新规对资产管理业务的监管影响逐步减小，业务盈利水平有一定回升。
同年，受股票市场震荡加剧的影响，证券公司股票质押业务的风险有所加大，业务规模增速相应放缓，使得信用业务占比较高的证券公司整体资产负债规模增速下滑；同时，债券市场收益率持续下行，大部分证券公司固定收益类投资杠杆有所增加。整体来看，证券公司资产端自营业务规模占比提高，资本中介业务规模占比波动较大；为满足投资需求，负债端融资规模均有不同程度上升，其中卖出回购金融资产规模随债券市场行情好转增长较快，但证券公司债务水平仍较低，整体流动性较为宽松。
综合来看，证券行业经营业绩虽受市场周期影响较大，整体盈利大幅收窄，但随监管环境转变及非通道业务的稳定贡献，行业收入结构有所优化。债务融资工具的多样化发行使得证券公司整体流动性风险可控，但在债市的大幅波动以及信用风险持续暴露的
背景下，固定收益自营业务占比较大的证券公司面临的市场风险和流动性风险管理压力
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明显上升。
申万宏源集团的的企业金融业务由投资银行业务和本金投资业务组成，其中投资银行业务包括股票承销保荐、债券承销、财务顾问服务等，本金投资业务是使用自有资金对外进行股权投资、债权投资、其他投资等；个人金融业务主要服务于个人及非专业机构投资者，涵盖证券经纪、期货经纪、融资融券、股票质押式融资以及金融产品销售和投资顾问服务等；机构服务及交易业务主要为专业机构客户提供主经纪商服务和研究咨询服务，同时包括FICC销售及交易、权益类销售及交易等（以下简称“证券自营业务”）；
投资管理业务包括资产管理、公募基金管理以及私募基金管理等。
申万宏源集团的收入及盈利水平受证券市场环境波动影响较大。2018年，公司投资银行营业收入及营业利润同比下降，主要系股权融资市场低迷、债券发行额度持续波动的影响所致；同时，公司本金投资业务受市场环境恶化影响，收入及盈利规模较上年也有所下降；受市场股基交易量及两融规模下滑影响，加之证券市场指数的持续下滑，公司证券经纪、融资融券、股票质押式融资业务均出现波动，公司个人金融业务营业收入及业务利润规模和占比均有所减少；得益于 2018年以来债券收益率的震荡下行，公司FICC销售及交易业务取得了较好的投资回报，带动机构服务与交易分部盈利贡献度快速上升；受资管新规正式出台的影响，公司投资管理业务营业收入增速有一定放缓。整体来看，公司各项业务均受市场及行业竞争影响较大，随公司转型的持续推进及市场环境的不断变化，其收入及利润结构逐步调整。
图表 2.申万宏源集团营业收入结构分布（单位：亿元，%）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||2016年||||2017年||||||2017年||||2018年||
|营业收入||||||||||营业收入||||||||
|||金额||比例||金额||比例||||金额||比例||金额|比例|
||75.83||51.52||59.68||44.64||投资银行||14.30||10.70||9.27|||
||5.01||3.41||9.11||6.81||本金投资||11.67||8.72||9.08|||
||21.81||14.82||14.66||10.96||个人金融||75.75||56.67||64.76|||
||20.48||13.91||14.91||11.16||机构服务与交易||17.79||13.31||55.22|||
||12.39||8.42||20.55||15.38||投资管理||14.17||10.60||14.44|||
||2.96||2.01||3.79||2.84||-||-||-||-|||
||13.17||8.94||14.60||10.92||-||-||-||-|||
||-4.46||-3.03||-3.62||-2.71||-||-||-||-|||
||147.20||100.00||133.68||100.00||合计||133.68||100.00||152.77|||

资料来源：申万宏源集团
图表 3.申万宏源集团营业利润结构分布（单位：亿元，%）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||2016年||||2017年||||||2017年||||2018年||
|营业利润||||||||||营业利润||||||||
|||金额||比例||金额||比例||||金额||比例||金额|比例|
||31.42||50.38||30.85||51.91||投资银行||5.91||9.94||3.69|||
||0.32||0.51||0.63||1.06||本金投资||8.07||13.57||5.41|||
||10.69||17.14||5.38||9.05||个人金融||31.88||53.65||18.09|||

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|||2016年||||2017年||||||2017年||||2018年||
|营业利润||||||||||营业利润||||||||
|||金额||比例||金额||比例||||金额||比例||金额|比例|
||9.15||14.68||4.70||7.91||机构服务与交易||8.19||13.78||16.74|||
||5.84||9.36||9.27||15.60||投资管理||5.38||9.06||8.08|||
||0.74||1.19||1.06||1.78||-||-||-||-|||
||4.51||7.23||7.65||12.87||-||-||-||-|||
||-0.31||-0.49||-0.11||-0.19||-||-||-||-|||
||62.37||100.00||59.43||100.00||合计||59.43||100.00||52.01|||

资料来源：申万宏源集团
1.个人金融业务
证券经纪业务
面对客户投资意愿减弱、佣金率持续下滑、行业竞争加剧等不利因素，申万宏源集团通过拓展渠道建设、强化品牌宣传、推进客服分层、加强队伍建设、布局风口业务等系列举措，加大客户资产引进和盘活力度，推进经纪业务持续发展。
截至2018年末，申万宏源集团及所属证券类子公司共设有40家证券分公司、310家证券营业部，分布于21个省、4个直辖市、4个自治区的134个城市内。该年末，公司证券客户托管资产2.39万亿元，市场占有率7.13%，行业排名前3位；公司代理买卖业务净收入仍位居行业前列。
在经纪业务佣金率方面，申万宏源集团整体佣金率维持在行业较好水平，但仍呈下降走势，2016-2018年公司经纪业务佣金率分别为0.0457%、0.0400%和0.0360%。
融资融券业务和股票质押式融资业务
经过多年发展，信用业务已成为申万宏源集团营业收入及营业利润的重要贡献点。
其信用业务主要包括融资融券业务、约定购回式证券交易业务、股票质押式回购交易业务、转融通业务等。
近年来，证券市场持续震荡，市场两融余额亦持续波动。期间申万宏源集团融资融券业务通过创设与开发资券融通创新产品、组织与指导分支机构业务推广、强化客户差异化管理，严控业务风险等系列措施，保持了融资融券业务的市场地位。截至2018年末，申万宏源证券融资融券业务余额为 436.63亿元，融资融券业务期末余额市场占有率5.65%。
除融资融券业务外，申万宏源集团还重点推进股票质押式回购交易业务发展，相关业务规模快速增长，但2018年证券市场持续下行，股票质押业务风险暴露，公司也相应调整业务策略。公司通过严格项目准入、加强项目评审，开展业务自查、落实贷后管理、建立资金管控等系列举措，努力化解股票质押项目风险。2016-2018年末，申万宏源证券
股票质押融资的余额（于减值损失前）分别为59.77亿元、323.33亿元和437.23亿元。
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图表 4.申万宏源证券信用业务整体情况（单位：亿元）
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|项目||2016年||2017年|2018年|
||561.19||559.75|||
||59.77||323.33|||
||42.62||40.64|||
||1.34||10.23|||

资料来源：申万宏源集团
注：融资融券业务余额取自申万宏源集团2016-2018年审计报告（附注十五、2融资融券业务）。
期货经纪业务
申万宏源集团主要通过申万期货、宏源期货开展期货经纪业务。2018年，申万期货抓住期货新品种上市、期货品种国际化和股指期货解绑等契机，以巩固经纪业务基础和提高创新业务收入贡献为抓手，加快实施创新转型，实现净利润2.17亿元，同比增长39%。
2018年末，申万期货资产总计128.29亿元，所有者权益合计23.79亿元；当年实现营业收入6亿元，净利润2.17亿元。
宏源期货进一步完善业务布局，其风险管理业务、资产管理业务、期权业务、国际业务等取得新突破；进一步加强客户建设，优化客户结构，加大金融同业客户开发；进一步优化公司营销和服务网络，分支机构数量继续增加，网络辐射范围不断扩大，分支机构业务转型加快；进一步加大市场开发力度，加快优质资产引进，经纪业务规模继续扩大。2018年末，宏源期货资产总计69.69亿元，所有者权益合计11.87亿元；当年实现营业收入27.20亿元，净利润0.97亿元。
金融产品销售业务
申万宏源集团金融产品销售包括销售公司自行开发的金融产品及第三方开发的金融产品，金融产品类型涵盖资产管理计划、收益凭证、公募基金、私募基金、商业银行的理财产品及其他金融产品。2018年，公司销售自行开发金融产品865.02亿元，代理销售第三方金融产品565.35亿元。
2.机构服务与交易
证券自营业务
近年来，申万宏源集团证券子公司的自营业务投资规模及收入水平持续增长，且固定收益类投资占比不断提高。2018年，在权益类投资方面，申万宏源证券加强大类资产配置，在可交换债券和ABS投资、策略多元化投资、场外衍生品等方面进行了战略布局；
同时，积极拓展创新业务，先后取得场外期权交易商资格、上交所50ETF期权做市交易商资格并进行跨境业务布局，筹备沪伦通跨境转换与做市业务。在固定收益类投资方面，申万宏源证券把握市场投资机会，紧跟市场坚定加仓，投资回报率显著超过同期中债综
合全价指数和开放式纯债型基金收益率均值；此外还稳步推进大宗商品销售交易业务和
黄金业务。
2018年末，申万宏源证券自营投资规模维持增长，为 1200.56亿元，其中债务工具
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占比进一步增至68.97%，净资本对自营投资的覆盖度为48.73%；当年申万宏源证券投资收益及公允价值变动损益分别为37.46亿元和-1.23亿元。
图表 5.申万宏源证券自营投资业务情况
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|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末|2018年末|
||689.67||862.89|||
||49.65||65.45|||
||21.29||15.65|||
||29.07||18.90|||
||73.80||59.19|||

资料来源：申万宏源集团
注1：2016-2017年末自营投资规模=以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+可供出售金融资产+持有至到期投资；
注2：2018年末自营投资规模=交易性金融资产+其他债权投资+其他权益工具投资+债权投资；
权益类投资包含：股票、非交易性权益工具；债权类投资包含：交易性金融资产-债券、债权投资、其他债权投资。
研究咨询业务
申万宏源集团主要通过上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“申万研究所”）开展研究咨询业务。2018年，申万研究所贯彻落实“研究搭台、联合展业”战略，举办精品会议 40多场，机构客户参会总人数达到 5000人次；着力市场专题研究，跨行业跨领域协同发力，打造产业链一体化优势；聚焦提升研究报告质量，布局智能研究，扩大申万指数市场影响力。同期，申万研究所在《证券市场周刊》杂志社主办的“第十二届卖方水晶球分析师奖”评选中，13个研究领域获得单项奖，并在“Asiamoney最佳分析师”评选中得到6项第1。
主经纪商业务
申万宏源集团主经纪商服务涵盖交易席位租赁、PB系统及基金行政服务。2018年，公司进一步推动机构客户综合金融服务，交易席位租赁业务方面，向非证券交易所会员单位出租交易单元，全年实现席位租赁收入4.06亿元，排名继续位于行业第一梯队；PB系统业务方面，公司规范发展PB交易系统，年末PB系统的资产规模达1417亿元；基金行政服务方面，公司通过了ISAE3402国际鉴证，成为证券行业第四家通过认证的基金运营外包服务机构。
3.投资管理业务
资产管理业务
申万宏源集团主要通过申万宏源证券、申万菱信基金管理有限公司（以下简称“申
万菱信”）资产管理、申万期货、宏源期货开展资产管理业务。自 2017年底资管新规征
求意见稿出台以来，资产管理行业监管重点聚焦降杠杆、去通道、破刚兑，资管业务规
模整体萎缩，其中通道业务规模不断压降。2018年，资管新规及系列配套政策正式落地，
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过渡期监管边际放松，下半年以来金融监管向稳杠杆转变。公司资产管理业务顺应市场和监管形势变化，以提升主动管理能力为主线推进转型，逐步压缩通道业务、扩充业务渠道、丰富产品体系、提高投资水平。截至2018年末，申万宏源证券资产管理业务规模 6740.01亿元，较上年末减少21.21%；申万宏源证券当年实现资产管理业务净收入 9.13亿元，同比增加1.57%。
图表 6.申万宏源证券资产管理业务情况
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|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年||2017年|2018年|
||394.37||389.33|||
||6363.81||8072.81|||
||111.39||92.03|||
||2.80||3.17|||
||10.34||5.59|||
||0.18||0.22|||
||13.32||8.98|||
||5||9|||

资料来源：申万宏源集团、证券业协会
公募基金管理业务
申万宏源证券主要通过控股子公司申万菱信和参股公司富国基金管理有限公司（以下简称“富国基金”）开展公募基金管理业务。
2018年，申万菱信凭借资深的投研团队，在有效控制风险的前提下实现了基金净值稳定和业绩增长，主动量化及固定收益类基金的加权业绩排名均处于行业中上；当年申万菱信实现营业收入3.55亿元，净利润0.79亿元。2018年，富国基金积极优化和完善公募产品线，当年末管理资产规模为4340亿元，较上年末增长1.30%；当年实现营业收入23.81亿元，净利润7.04亿元。2018年末，申万宏源集团持有富国基金27.78%股权。
私募基金管理业务
申万宏源集团主要通过过申万宏源产投、宏源汇富、申银万国投资有限公司（以下简称“申万直投”）等公司开展私募基金管理业务。
申万宏源集团依托资本市场，大力发展私募基金业务，与四川、新疆、山东、辽宁等重点省份和相关上市集团、大型央企等谋划合作设立投资基金，并积极探索跨境基金，不断做大基金管理平台，全面服务实体经济发展和产业转型升级。2018年，宏源汇富高效做好相关私募基金产品备案，加强与大型国有企业合作，重点围绕四川、湖南等地加强私募基金业务开拓。2018年末，宏源汇富资产总计5.90亿元，所有者权益合计5.70亿元；当年实现营业收入0.10亿元，净亏损0.14亿元。申万宏源产投聚焦大健康、信息技术等领域做好并购基金储备，继续加强客户渠道建设拓展跨境并购业务，积极推进投资业务与资产管理等业务的协同。2018年末，申万宏源产投资产总计1.62亿元，所有者
权益合计1.56亿元；当年实现营业收入 0.10亿元，净利润 0.01亿元。申万直投加强与
证券公司的投行业务、资产管理业务及其他各类业务协同联动，为企业客户提供全方位
的服务，不断完善“PE+产业集团+政府”业务模式，新增基金规模22亿元。
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4.投资银行业务
申万宏源集团投资银行业务致力于为企业提供股权融资、债权融资、并购重组、财务顾问、资产证券化、市值管理等一站式综合金融服务，并通过优质、全面、持续的服务形成与重要客户的长期合作关系。
2018年，国内直接融资市场仍呈现结构性差异。股权融资方面，受股票市场波动、审核进度放缓影响，IPO发行规模及再融资规模同比均明显收缩；债券融资方面，债券市场收益率在2017年总体攀升后震荡下行，一级市场发行规模大幅增加。在IPO审核形势趋严、债券市场进一步规范的情况下，申万宏源集团投资银行业务积极响应金融服务实体经济要求，持续加大投行项目开拓力度。2018年，公司共完成再融资项目4个，融资金额 128.82亿元；企业债主承销项目 9家，主承销金额 61亿元；公司债主承销项目30家，主承销金额225.91亿元；重大资产重组项目5单，交易金额157.51亿元；场外业务一级市场推荐挂牌项目17个，定向增发项目87家次。
5.本金投资业务
申万宏源集团通过公司本部及所属申万宏源证券等多个子公司开展本金投资业务。
2018年，申万宏源集团本金投资业务积极与投资银行、资产管理等业务协同合作，共享客户资源，开发优质投资标的。申万直投努力探索新的私募基金业务合作模式，寻找优质的合作方；2018年末资产总计8.17亿元，所有者权益合计5.94亿元，当年实现营业收入0.74亿元，净利润0.35亿元。申万创新投深化资产布局调整，重点推动投资项目的ABS化以及开拓科创领域的投资布局；2018年末资产总计13.31亿元，所有者权益合计13.17亿元，当年实现营业收入0.75亿元，净利润0.34亿元。宏源汇智积极推动投资业务转型，进一步完善投资行业结构，不断深化投资业务与公司其他业务的协同；2018年末资产总计46.83亿元，所有者权益合计21.95亿元，当年实现营业收入2.57亿元，净利润1.28亿元。
风险管理
申万宏源集团建立健全了全面风险管理体系，包括制度体系、组织架构、信息技术系统、风险指标体系、人才队伍以及风险应对机制等。公司建立了由董事会与监事会，经理层，风险管理部门与其他职能管理部门，各业务部门、分支机构及子公司共同组成的风险管理组织体系。通过风险识别、实时监控和报告，申万宏源证券能够较有效地控制各类风险。
1.市场与信用风险
在市场风险管理方面，申万宏源集团建立了风险限额分级授权机制。同时，子公司申万宏源证券董事会亦制定并明确了投资的风险偏好和风险容忍度，经理层制定并明确
了风险容忍度具体执行方案，业务部门负责执行相关方案，公司风险管理部门对公司整
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体市场风险进行全面的风险识别、评估和监控。2018年末，申万宏源证券自营投资业务（不含与证金公司签订的收益互换）VaR（1天，95%）为1.38亿元。
近年来，申万宏源集团证券自营业务逐步加大了对固定收益类证券的投资比重并降低权益类证券投资比例，整体非权益类证券投资规模快速上升。2018年末，申万宏源证券自营非权益类证券及其衍生品和自营权益类证券及其衍生品占净资本的比重分别为172.09%和20.28%。整体来看，申万宏源证券自营业务风控指标均处在监管标准之内。
图表 7.申万宏源证券监管指标情况（单位：%）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末||2018年末||预警标准|监管标准|
||86.36||134.08||172.09||≤400%|||
||30.31||28.17||20.28||≤80%|||

资料来源：申万宏源集团
在信用风险管理方面，申万宏源集团及申万宏源证券已采取及拟采取的应对措施包括：（1）搭建信用风险内部评级体系，加强对客户的集中度管理；（2）进一步完善对融资主体和担保品的风险评估和分析工作，加强项目存续期管理，并不断优化信用风险管理系统，建立了公司级交易对手负面清单库，对资信不良客户名单进行收集和统一管理；
（3）针对债券自营业务严格设定债项评级、主体评级等准入标准，并对交易方式、券种信用等级及类型、单一债券规模以及交易集中度等方面进行事前审核，事后监控和跟踪；
（4）完善场外衍生品业务制度建设，设定交易对手评级及准入标准，完善风险限额指标及事前审批标准；（5）在客户评估、集中度控制及业务规模等方面加强对业务的审查管理工作，并持续密切监控项目状况。
固定收益自营业务方面，申万宏源证券开展的固收自营债券投资的信用评级和主体评级符合内部风险限额指标规定。债券组合中信用债大部分保持在 AA级以上，对个别债券发生的信用违约事件，申万宏源证券正积极与相关债券发行人和主承销商沟通，尽最大努力保障本息安全。2018年末申万宏源证券固定收益业务债券持仓总规模为588亿元。
资本中介业务方面，申万宏源集团通过对客户风险教育、适当性管理、尽职调查、征信评级、分级授信管理、逐日盯市、客户风险提示、强制平仓、司法追索等方式有效地控制了信用风险。公司融资类业务主要监管指标和重要内控指标均符合规定标准。2018年以来，随着权益类市场的持续下行，股票质押业务平均履约保障比例持续下降，公司信用业务风控能力持续面临挑战。
场外衍生品交易业务方面，申万宏源集团场外衍生品交易风险敞口较小。公司对交易对手设定保证金比例和交易规模限制，通过每日盯市、追保等手段来控制交易对手的信用风险敞口。
非标类投资业务方面，申万宏源集团采取规范尽职调查机制、提高项目准入标准、强化项目投后管理等有效风险应对措施化解相应风险隐患。
综合而言，申万宏源集团建立了符合自身特点的市场与信用风险管理制度体系，证
券投资业务风险和信用风险得到较好控制。未来证券市场仍有持续调整压力，公司自营
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投资业务市场风险管理能力或将持续承压。随着公司资本中介业务规模的回落，公司融资融券信用风险有所缓释，但股票质押业务平均履约保障比例有所下降，该类业务风险管理压力仍然较大。此外，公司投资类业务的快速发展，也对其市场风险管理能力提出更高要求。
2.流动性风险
申万宏源集团管理流动性风险，考虑短期、中期及长期资金需求和流动资金管理需求，通过不断完善流动性储备管理体系，加强对优质流动性资产的总量和结构管理，保持充足的流动性储备；维持充足的现金及现金等价物，持续监测和对比预测现金流量与实际现金流量；对流动性覆盖率、净稳定资金率、流动性缺口等关键风险指标进行分析，评估及衡量整体流动性风险状况；统一管理资金，在保持流动性的同时有效使用资金；
在考虑宏观市场环境和大类资产流动性的基础上，通过提升融资渠道多样性、优化负债期限结构和开展流动性风险应急计划演练等，有效防范流动性风险的发生。2018年末，申万宏源证券流动性监管指标流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金率（NSFR）均符合监管标准。
针对流动性风险，申万宏源集团及申万宏源证券已采取及拟采取的应对措施包括：（1）制定全面资本规划，保持足够的流动性储备；（2）积极拓宽合作金融机构范围，提升债务融资管理能力，丰富流动性管理手段；（3）加强流动性风险状况动态监控，持续跟踪和评估流动性监管指标、现金流缺口、流动性储备、公司短期融资能力等信息；（4）开展流动性风险压力测试工作，提高对流动性冲击的测算能力，并提出有效应对措施；（5）通过开展流动性风险应急演练，提高对流动性风险应急报告和处理的能力，增强应对流动性危机的能力。
申万宏源集团资产以证券自营投资业务和信用业务资产为主。近年来公司买入返售金融资产规模随股票质押业务发展快速增长，自营投资规模占比亦有所增加，融出资金规模受市场两融余额下降影响持续收缩。截至2018年末，公司融出资金、买入返售金融资产规模分别为441.48亿元和662.68亿元。
图表 8.申万宏源集团资产构成占比情况（单位：%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末|2018年末|
||12.52||9.47|||
||40.66||40.77|||
||9.54||18.64|||
||30.07||23.59|||
||92.79||92.47|||
||100.00||100.00|||

资料来源：申万宏源集团
注1：本表货币资金已扣除客户资金存款，比例计算已扣除代理买卖和承销证券款；
注2：2016-2017年末自营投资规模=以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+可供出
售金融资产+持有至到期投资
注3：2018年末自营投资规模=交易性金融资产+其他债权投资+其他权益工具投资+债权投资。
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负债端来看，申万宏源集团主要通过发行长期限债券、资产支持证券、两融收益权转让等中长期负债手段，以及同业拆借、转融资、卖出回购债券、发行短期限债券等短期负债手段支持信用交易业务及自营投资业务开展。近年来，随固定收益投资规模和股票质押业务的增长，公司卖出回购金融资产款，短期债务和有息债务规模均有所提升。
截至 2018年末，短期债务占有息债务的比重为54.77%，债务规模的整体提升在一定程度上加大了公司流动性管理压力。
图表 9.申万宏源集团债务构成情况（单位：亿元，%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末|2018年末|
||347.78||646.59|||
||423.19||925.92|||
||1049.29||1588.77|||
||40.33||58.28|||
||54.96||24.16|||

资料来源：申万宏源集团
注1：短期债务=期末短期借款+期末衍生金融负债+期末交易性金融负债+期末卖出回购金融资产+期末拆入资金+期末应付短期融资券+期末应付合并结构性主体权益持有者款项；
注2：有息债务=期末短期借款+期末交易性金融负债+期末拆入资金+期末卖出回购金融资产+期末应付短期融资券+期末应付债券+期末长期借款+期末应付合并结构性主体权益持有者款项。
整体来看，融资融券业务的波动以及股票质押业务的快速增长将持续挑战申万宏源集团的资本补充和外部融资能力，并对其流动性管理构成压力。公司仍需加强流动性风险管理能力，以应对突发性流动性风险事件。
财务质量
1.公司盈利能力
近年来受证券市场调整影响，申万宏源集团收入及利润规模有所下降。2016-2018年，公司分别实现营业收入147.20亿元、133.68亿元和152.77亿元，实现净利润55.28亿元、47.26亿元和42.48亿元。
从各业务线的盈利情况来看，近年来申万宏源集团各类业务的营业利润率波动幅度较大，且均受市场环境因素影响较深。其中受股基交易量及两融余额持续下降的影响，个人金融业务营业利润率有所下降；机构服务及交易业务营业利润率受金融环境及证券市场变化影响较大，该业务分部近年盈利情况亦出现下滑；虽受资管新规影响，公司定向资管规模降幅较快，但得益于主动管理规模的提升，公司投资管理业务营业利润率有所上升；投行业务方面，公司较好地应对了 IPO和再融资发行节奏的放缓，整体营业利
润率维持稳定。
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图表 10.申万宏源集团业务分部营业利润率情况（单位：%）
|||||
|-|-|-|-|
|业务分部||2017年|2018年|
||41.30|||
||69.16|||
||42.09|||
||46.03|||
||38.00|||

资料来源：申万宏源集团
从成本及费用结构看，申万宏源集团业务及管理费占营业收入的比重有所上升，主要系公司推行市场化薪酬和激励机制，人力费用上升较快。近年来，公司营业成本结构已趋于稳定，业务管理费占比和职工薪酬占业务及管理费比重得到了较好的控制。未来受同业竞争加剧、创新业务需求等因素影响，公司人员成本或将面临上升压力。
图表 11.申万宏源集团成本费用情况（单位：亿元，%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年||2017年|2018年|
||147.20||133.68|||
||75.98||68.34|||
||57.61||50.41|||
||51.61||51.12|||
||75.82||73.76|||

资料来源：申万宏源集团
综合而言，申万宏源集团盈利水平在行业内居前列，综合竞争力较强。2018年以来，得益于股票质押业务及自营债权投资业务带来的利息收入增长，公司盈利来源进一步分散。
2.资本与杠杆
截至2018年末，申万宏源集团合并口径股东权益中股本、资本公积、一般风险准备和未分配利润占比分别为31.65%、19.58%、15.56%和28.29%。整体来看，公司股东权益结构较稳定，但仍需关注未来分红政策的变化及其对公司股东权益结构稳定性的影响。
图表 12.申万宏源集团净资产构成情况（单位：%）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末|2018年末|
||37.09||35.18|||
||8.22||7.78|||
||5.37||5.29|||
||16.46||17.30|||
||30.80||31.88|||
||-1.21||-0.61|||
||3.27||3.17|||
||100.00||100.00|||

资料来源：申万宏源集团
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申万宏源证券为申万宏源集团的核心子公司，申万宏源证券在行业内具有较突出的市场地位。公司目前资产和负债主要体现为证券子公司的资产和负债。2018年一季度，公司以非公开发行股票募集资金 100亿元增加申万宏源证券注册资金，证券子公司资本实力进一步提升。
图表 13.申万宏源证券（母公司口径）资本实力（单位：亿元，位）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末|2018年末|
||464.59||498.11|||
||8||8|||
||508.96||510.71|||
||6||7|||

资料来源：中国证券业协会、申万宏源集团
近年来，虽申万宏源证券资产规模持续扩张、资本实力不断增强，但股票质押业务的快速发展和固定收益投资规模的增长亦使得其资产负债率和杠杆经营程度一直维持在行业较高水平。从风险监管指标来看，申万宏源证券各项指标维持较好，较预警标准仍有资负管理空间。在监管持续趋严趋紧的环境下，公司仍需加强合规管理，防范因监管处罚导致的分类评价下降。
图表 14.申万宏源证券资产负债率及监管指标情况（单位：%）
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2016年末||2017年末|2018年末||预警标准|监管标准|
||70.20||74.37||74.32|-|||
||508.96||510.71||583.74|-|||
||109.55||102.53||93.65|≥24%|||
||50.08||34.39||31.54|≥9.6%|||
||45.72||33.54||33.68|≥12%|||
||245.71||215.06||237.80|≥120%|||

资料来源：申万宏源集团
注：本表中净资本及风险控制指标均为申万宏源证券母公司数据。
跟踪评级结论
综上所述，当前我国经济正处在结构调整和增速换挡的阶段，经济下行压力仍然较大，证券业运营风险较高。国内证券公司同质化竞争较严重，其他金融机构也在部分业务领域对证券公司构成竞争，同时，互联网金融发展对证券公司业务构成冲击，申万宏源集团或将持续面临激烈的市场竞争压力。跟踪期内，公司各项业务均受市场及行业竞争影响较大。随公司转型的持续推进及市场环境的不断变化，其收入及盈利结构逐步调整。融资融券业务的波动以及股票质押业务的快速增长将持续挑战申万宏源集团的资本
补充和外部融资能力，并对其流动性管理构成压力。公司仍需加强流动性风险管理能力，
以应对突发性流动性风险事件。
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同时，我们仍将持续关注（1）国内外经济形势及资本市场变化及其对证券行业的影响；（2）金融市场监管环境与政策导向变化，对证券行业竞争格局与业务模式构成的影响；（3）申万宏源集团杠杆经营程度及资本中介业务对公司流动性管理能力提出的挑战；
（4）申万宏源集团创新业务发展所带来的风险管理压力；（5）在债券市场仍有持续调整压力的情况下，申万宏源集团旗下证券自营投资业务和资管业务的风险管理能力；（6）申万宏源集团发行H股及在香港联交所主板上市的进展，及其对公司综合实力提升的影响。
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附录一：
申万宏源集团与实际控制人关系图
资料来源：申万宏源集团（截至2018年末）
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附录二：
申万宏源集团主要数据与指标表
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|主要财务数据与指标||2016年||2017年|2018年|
|总资产（亿元）||2754.89||2999.43|3477.25|
|总资产*（亿元）||1857.85||2363.15|2874.50|
|股东权益（亿元）||540.73||570.06|711.96|
|归属于母公司所有者权益（亿元）||523.05||551.97|693.99|
|营业收入（亿元）||147.20||133.68|152.77|
|营业利润（亿元）||62.37||59.43|52.01|
||55.28||47.26|||
||70.89||75.88|||
||243.58||314.54|||
||17.66||12.48|||
||39.14||37.71|||
||67.28||55.19|||
||12.26||9.75|||
||42.37||44.46|||
||2.86||2.24|||
||10.44||8.51|||
||2016年末||2017年末|||
|净资本（亿元）||508.96||510.71|583.74|
|风险覆盖率（%）||245.71||215.06|237.80|
|净资本/净资产（%）||109.55||102.53|93.65|
|净资本/负债（%）||50.08||34.39|31.54|
|净资产/负债（%）||45.72||33.54|33.68|
|自营非权益类证券及其衍生品/净资本（%）||86.36||134.08|172.09|
|自营权益类证券及其衍生品/净资本（%）||30.31||28.17|20.28|

注：根据申万宏源集团2016-2018年经审计的财务报表、申万宏源证券2016-2018年末母公司净资本计算表、风险资本准备计算表及风险指标监管报表等整理、计算，其中资产负债表数据及指标取自各期期末数。
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附录三：
申万宏源证券调整后资产负债简表
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|财务数据||2016年末||2017年末|2018年末|
|总资产*（亿元）||1772.94||2217.41|2664.85|
|其中：货币资金*（亿元）||216.12||170.66|250.99|
|结算备付金*（亿元）||17.63||30.81|32.23|
|以公允价值计量且其变动计入当期损益的金||||||
|||347.14||481.96|-|
|融资产（亿元）||||||
|交易性金融资产（亿元）||-||-|875.08|
|买入返售金融资产（亿元）||175.32||437.79|661.94|
|可供出售金融资产（亿元）||342.55||380.92|-|
|债权投资（亿元）||-||-|10.06|
|其他债权投资（亿元）||-||-|224.37|
|其他权益工具投资||-||-|91.06|
|融出资金（亿元）||558.69||557.39|441.48|
|总负债*（亿元）||1244.65||1649.18|1980.61|
|其中：卖出回购金融资产款（亿元）||347.78||641.09|787.93|
|应付短期融资券（亿元）||32.12||152.45|135.68|
|应付债券（亿元）||498.30||531.67|696.63|
|其他负债（亿元）||178.24||138.62|122.47|
||528.29||568.23|||
||330.00||330.00|||
|负债*和股东权益（亿元）||1772.94||2217.41|2664.85|

注：根据申万宏源证券2016-2018年经审计的财务报表整理、计算，其中资产负债表数据及指标取自各期期末数。
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附录四：
各项数据与指标计算公式
|||
|-|-|
|指标名称|计算公式|

总资产* 期末资产总额-期末代理买卖证券款-期末代理承销证券款-信用交易代理买卖证券款
总负债* 期末负债总额-期末代理买卖证券款-期末代理承销证券款-信用交易代理买卖证券款
货币资金* 期末货币资金-期末客户存款
结算备付金* 期末结算备付金-期末客户备付金
期末短期借款+期末衍生金融负债+期末交易性金融负债+期末卖出回购金融资产+期末拆
短期债务
入资金+期末应付短期融资券+期末应付合并结构性主体权益持有者款项
期末短期借款+期末交易性金融负债+期末拆入资金+期末卖出回购金融资产+期末应付短
有息债务
期融资券+期末应付债券+期末长期借款+期末应付合并结构性主体权益持有者款项
资产负债率 期末总负债*/期末总资产*×100%
权益负债率 期末总负债*/期末所有者权益×100%
净资本/总负债* 报告期净资本/期末总负债*×100%
货币资金/总负债* 期末货币资金*/期末总负债*×100%
员工费用率 报告期职工费用/报告期营业收入×100%
营业利润率 报告期营业利润/报告期营业收入×100%
平均资产回报率 报告期净利润/[(期初总资产*+期末总资产*)/2]×100%
平均资本回报率 报告期净利润/[(期初股东权益+期末股东权益)/2]×100%
注：上述指标计算以公司合并财务报表数据为准，其中，净资本为母公司数据。
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附录五：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等 级||含 义|
||AAA级||
||AA级||
||A级||
||BBB级||
||BB级||
||B级||
||CCC级||
||CC级||
||C级||

注：除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
||||
|-|-|-|
|等 级||含 义|
||AAA级||
||AA级||
||A级||
||BBB级||
||BB级||
||B级||
||CCC级||
||CC级||
||C级||

注：除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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评级声明
除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
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本跟踪评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。
本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评债券存续期内，新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论，决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。
本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。
本次评级所依据的评级技术文件
《新世纪评级方法总论》（发布于2014年6月）
《证券行业信用评级方法》（发布于2018年3月）
上述评级技术文件可于新世纪评级官方网站查阅。