信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 苏宁云商集团股份有限公司
募集资金使用情况
续增长，尤其农村居民的收入增长，有利于拉动消费的增长，并推动消费的结构升级和区域升级。从苏宁云商集团股份有限公司 2013年公司债券
消费结构来看，2017年，全国居民人均消费支出（第二期）（债券简称为“13苏宁债”、债券代码为
18,322元，同比增长7.1%，扣除价格因素，实际增“112196”）于2013年11月13日发行，发行规模为
长5.4%。按常住地分，城镇居民人均消费支出人民币35亿元，到期日为2019年11月13日。13
24,445元，扣除价格因素实际增长4.1%；农村居民苏宁债为每年付息一次，到期一次还本，最后一期
人均消费支出10,955元，扣除价格因素，实际增长利息随本金的兑付一起支付。若投资者在第3年末
8.1%。城镇居民的人均消费支出金额明显大于农村行使回售选择权，则所回售部分债券的第3个计息
居民，城市居民是驱动社会消费增长的主力军。另年度的利息将在投资者回售兑付日2016年11月13
外，2018年1~3月，全国居民人均可支配收入7,815日随所回售部分债券的本金一起支付。13苏宁债募
元，实际同比增长6.6%；同期全国居民人均消费支集总额人民币 35亿元，苏宁易购集团股份有限公
出5,162元，实际同比增长5.4%。
司（以下简称“苏宁易购”或“公司”）已按照募集说
网络购物方面，2017年是线上线下融合的实践明书上列明的用途使用完毕。
年，线上对线下的数据赋能以及线下对线上的导流基本分析 作用初见成效，稳定发展的网络购物迎来新的发展活力，当年我国网络购物交易规模 6.1万亿元，同跟踪期内，我国零售业增速持续放缓，但得
比增长29.6%，增速回暖；我国移动购物市场交易益于线上线下的融合互助，我国网络购物交
规模 4.9万亿元，同比增长37.4%，移动购物在整易规模增速回暖，同时B2C市场交易规模增
体网络购物交易规模中占比81.3%，较2016年增长长快速，其在我国整体网络购物市场交易规
4.6%，占比持续提升。未来随着我国西部省份及中模中的占比持续上升。
东部三四线城市居民消费模式的转变，网络购物潜 2017年我国国民经济以供给侧结构性改革为
力进一步释放，国内电商行业整体将成为拉动消费主线，推动结构优化、动力转换和质量提升，实现
的主要渠道。
稳中向好发展，当年GDP同比增长6.9%，增速较
从 B2C市场来看，2017年中国网络购物市场上年上升0.2个百分点。2017年，国内社会消费品
中B2C市场交易规模为3.6万亿元，在中国整体网零售总额为 366,262亿元，同比增长10.2%，较上
络购物市场交易规模中的占比达到60.0%，较2016年增速下降 0.2个百分点。根据中华全国商业信息
年提高4.8个百分点；从增速来看，2017年B2C网中心的监测数据，2017年全国百家重点大型零售企
络购物市场增长40.9%。另2018年1~3月，中国网业零售额同比增长2.8%，增速较 2016年增加 3.3
络购物市场中B2C市场交易规模超9,500亿元。随个百分点。在经济发展中，消费品零售的作用较大，
着网购市场的成熟，产品品质及服务水平逐渐成为 2017年度消费支出对经济增长的贡献率达到
影响用户网购决策的重要原因，未来这一诉求将推58.8%，消费持续作为国民经济增长的第一驱动力。
动B2C市场继续高速发展，成为网购行业的主要推另外，2018年1~3月，国内社会消费品零售总额为
动力。从 B2C市场份额来看，2018年1~3月天猫90,275亿元，同比增长8.1%，增速比去年同期回落
成交总额较去年同期增长41.2%，占据市场份额 0.7个百分点；根据中华全国商业信息中心的监测
59.6%，排名第一；京东成交总额同比增长25.0%，数据，2018年一季度全国百家重点大型零售企业商
其市场份额为25.3%，排名第二；苏宁易购继续保品零售额同比增长3.3%，增速比去年同期提高 0.6
持稳定发展的态势，其市场份额增长至5.0%，排名个百分点。2017年全国居民人均可支配收入实际增
第三。唯品会和国美分别以4.1%和1.3%的市场份长7.3%，其中农村居民人均可支配收入增长7.3%，
额占据第四和第五的位置。
增速持续高于城镇居民。居民人均可支配收入的持
4 苏宁云商集团股份有限公司
跟踪期内，公司零售业全渠道及各类产品销 338.59亿元，同比增长31.84%。
售规模实现增长，线上业务快速发展，收入
表1：公司2017年零售业各产品收入、毛利变化情况占比不断上升；线下业务呈多业态布局，家 单位：亿元、%
||||||
|-|-|-|-|-|
||主营业||收入同|毛利率同|
|业务类型||毛利率|||
||务收入||比增幅|比变化|
|黑色电器产品|242.44|16.26|12.87|-0.65|
|数码及IT产品|251.08|2.92|4.02|-1.05|
|冰箱洗衣机|256.62|18.69|15.55|0.97|
|通讯产品|491.29|5.21|43.59|-1.83|
|小家电等产品|338.59|18.93|31.84|0.71|
|空调产品|203.88|16.25|28.24|0.27|

合计 1,783.91 12.19 24.21 -0.45模保持高速增长，当期公司主营业务收入同比增长
注：小家电等产品包括小家电、红孩子母婴及美妆、家居食品和其26.33%至1,850.16亿元，其中线上销售占主营业务 他日用百货类产品。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
收入比重提升至45.02%。2018年一季度公司实现
可比店面2经营方面，从店面经营业态来看，营业收入 496.20亿元，同比增长32.76%，其中线
2017年公司持续推进店面互联网化及数据化建设，上平台实体商品交易规模为 397.71亿元（含税），
运用“千里传音”、“店+”、“金矿”等数据营销产品，同比增长81.50%。
挖掘消费需求，精准营销，提升店面销售转化，同分产品来看，2017年公司零售业各类产品销售
时进一步丰富门店在消费类电子产品、家居生活、收入均较上年有所增长。3C产品方面，公司一方面
健康个护等方面的产品，增强体验互动，当期公司通过新品首销、单品包销、爆款打造等商品运营方
家电3C专业店的可比店面销售收入及坪效3分别同式，加强品类市场竞争力；另一方面加强线下渠道
比增长4.17%和9.19%；苏宁红孩子店运营逐步成的建设，推进互联网品牌线下发展，加快下沉三四
熟，在商品销售的基础上，增加了更多体验以及消级市场，带来了通讯品类快速增长，当期通讯产品
费场景，如游乐、培训教育等，红孩子母婴专业店和数码及 IT产品全年营业收入同比分别增长
可比店面销售收入及坪效均同比增长42.15%；苏宁43.59%和4.02%，但由于 3C产品商品价格敏感度
易购直营店强化经营质量管控，经营效益显现，较高，市场竞争较为激烈，规模增长的同时毛利率
2017年可比店面销售收入及坪效分别同比增长水平有所下降。传统家电方面，2017年彩电品类公
34.90%和34.18%。从市场级别来看，在一二级市场，司主推大屏、智能电视；冰洗主推中高端产品型号；
公司把握市场机会，加快门店互联网升级，家电3C空调完善品牌合作，丰富产品类型，加强户式中央
店、母婴店及苏宁易购直营店销售收入及坪效均实空调的销售，当期黑色电器、冰箱洗衣机及空调产
现了较快增长，其中母婴店一级市场和二级市场可品销售收入分别同比增长12.87%、15.55%和
比店面坪效分别同比增长35.58%和42.72%，未来28.24%，均实现较快增长，公司将继续巩固家电产
随着门店数量增加，规模效应将进一步显现；在三品供应链建设，升级线下渠道，充分发挥苏宁的服
四线市场，苏宁易购直营店强化本地运营，可比店务优势，进一步推广“送装一体”、“以旧换新”等服
面销售收入及坪效亦均实现了快速增长。
务产品，差异化经营，促进家电产品销售提升并改
善毛利。小家电方面，生活电器、超市产品都具有
高用户粘性的属性，是公司品类发展的核心支撑及
流量来源，因此，公司将重点予以培育发展，2017
2指2016年1月1日及之前开设的店面；苏宁超市店、社
年公司持续完善该类商品的供应链能力以及物流 区便利店仍处于模式探索阶段，暂未有运营成熟店面，故不
单独列示店效数据。
仓储建设，并加快开放平台，当期实现营业收入
3坪效为各业态店面年度销售收入/店面合同约定的使用面
积。
5 苏宁云商集团股份有限公司
表2：2017年大陆地区可比门店店效情况
单位：元/平方米
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|家电3C店|||母婴店|||苏宁易购直营店|||
|坪效|||坪效|||坪效|||
|||销售收入|||销售收入|||销售收入|
||同比|||同比|||同比||
|金额||同比变动|金额||同比变动|金额||同比变动|
||变动|||变动|||变动||

一级市场 24,710.15 6.71% 3.70% 2,896.97 35.58% 35.58% 23,459.66 44.80% 39.53%
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|二级市场|15,608.92|11.41%|4.70%|26,916.36|42.72%|42.72%|15,090.13|22.51%|22.51%|

三级市场 12,472.4310.95% 4.93% 14,362.38 49.20% 49.20% 18,333.55 29.74% 30.89%
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|四级市场|13,669.68|16.40%|5.31%|-|-|-|18,872.53|42.81%|43.17%|

合计 18,728.70 9.19% 4.17% 6,670.09 42.15% 42.15% 18,482.00 34.18% 34.90%注：一级市场红孩子店游乐、体验、服务等功能区域面积较大，坪效较低，但业态功能的丰富对流量、销售稳步提升有较大动力。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
从公司的线上业务来看，2017年公司持续聚焦 并通过购置、自建及合作等多种方式获取优质稳定流量经营、商品运营以及会员营销，提升精细化经 的物业资源。截至 2017年末，公司共拥有自有物营能力，优化客户体验，打通零售、金融、文创、 业 30处，租赁店面 3,837家，门店覆盖中国大陆体育等会员系统，实现了苏宁生态会员的一账通， 297个地级以上城市以及香港和日本市场。截至同时推出了超级会员“SUPERVIP”产品，进一步增 2017年末，公司自营店面（包含苏宁易购直营店）强客户黏性。截至2017年12月末，苏宁易购APP 总数3,867家，其中港澳地区连锁店25家，日本市月活跃用户数较年初增长105.73%，2017年 12月 场连锁店43家。另截至2018年3月末，公司自营苏宁易购 APP订单数量占线上整体比例提升至 店面（包含苏宁易购直营店）总数为4,141家。
89%。截至2017年12月31日，苏宁易购零售注册 表4：2015~2018.Q1公司门店基本情况用户数达3.45亿。开放平台方面，公司加强百货、 单位：家
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.Q1|

门店数量 2,649 3,491 3,867 4,141年新引入以上品类开放平台商户近 8,000家。2017
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：自有|25|29|30|30|

租赁 2,624 3,462 3,837 4,131税），开放平台实现商品交易规模 292.36亿元（含
||||||
|-|-|-|-|-|
|其中：大陆地区|2,588|3,425|3,799|4,073|

税），线上平台实体商品交易总规模同比增长
港澳地区 28 24 25 28
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|-|-|-|-|-|
|日本|33|42|43|40|

表3：2015~2018.Q1公司线上业务交易情况
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从店面经营业态来看，公司目前经营业态中家单位：亿元
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|-|-|-|-|-|
||2015|2016|2017|2018.Q1|
|零售体系会员总数|||||
||2.50|2.80|3.45|3.61|
|（亿）|||||
|线上平台自营商品销|||||
||402.93|618.70|974.60|269.10|
|售收入（含税）|||||

开放平台商品交易规
99.82 186.40 292.36 128.61 店32家、超市店3家、社区便利店12家、苏宁易模（含税）
||||||
|-|-|-|-|-|
|线上平台实体商品交|||||
||502.75|805.10|1,266.96|397.71|
|易总规模（含税）|||||

移动端订单数量占线
60% 83% 89%90.2%
上整体比例 至2017年末，公司拥有家电3C店1,499家、母婴
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
店53家、超市店9家、社区便利店23家、苏宁易
线下门店方面，2017年以来公司继续推进店面
购直营店 2,215家。从市场级别分布来看，苏宁易
结构优化及经营效益管理，加快低效店面的关闭，
购直营店在三四级市场的拓展已有一定的成效，截
6 苏宁云商集团股份有限公司
至2017年末三四级市场门店分别为923家和1,113 级市场为 13家，较上年末增加 6家；社区便利店家，较上年分别增加 83家和 173家。在自营的同 主要专注于一二级市场的布局，进一步加快网络建时，公司还打造了“零售云”平台，开放输出苏宁在 设；此外，在部分一二级市场的新兴社区商圈，消供应链、仓储、金融、IT等方面的核心能力，赋能 费潜力待挖掘，公司先以直营店方式进行补充。另中小零售商，在县域乡镇市场推进苏宁易购零售云 截至2018年3月末，公司拥有家电3C店1,513家、加盟店，截至 2017年末，苏宁易购零售云加盟店 母婴店 60家、超市店 9家、社区便利店 210家、39家；公司也在探索母婴业态的渠道下沉，有效把 苏宁易购直营店2,281家。
握县域乡镇市场的需求，截至 2017年末母婴店三
表5：截至2017年末中国大陆地区已开业门店情况
单位：家、万平方米
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|家电3C店||母婴店||超市店||社区便利店||苏宁易购直营店||
|数量|面积|数量|面积|数量|面积|数量|面积|数量|面积|

一级市场 453 187.53 24 5.52 7 1.53 23 0.31 67 1.36
||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|二级市场|453|143.38|16|3.13|2|0.51|-|-|112|2.68|

三级市场 533 114.39 13 2.29 - - - - 923 15.96
||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|四级市场|60|10.76|-|-|-|-|-|-|1,113|15.51|

合计 1,499 456.06 53 10.94 9 2.04 23 0.31 2,215 35.51资料来源：公司提供，中诚信证评整理
覆盖范围持续上升。基础设施方面，2017年公司新跟踪期内，苏宁物流快递网点及覆盖范围持
投入运营5个区域配送中心、1个自动化拣选中心，续上升，收入规模增长迅速，此外天天快递
2018年1~3月宁波、济南二期物流区域配送中心投已全面整合纳入苏宁物流体系；同时，苏宁
入运营。截至 2018年 3月末，公司已在南京、上金融践行金融科技驱动业务经营的理念，当
海、武汉、成都、重庆、西安、沈阳、绍兴8个城期金融业务交易规模实现快速增长。
市投入运营8个自动化拣选中心，在北京、南京、公司物流、金融等服务能力成为苏宁互联网零
天津、哈尔滨、昆明、杭州、苏州、兰州等 34个售 CPU对外输出端口。物流方面，江苏苏宁物流
城市投入运营 38个区域配送中心，另外有 4个自有限公司（以下简称“苏宁物流”）围绕基础网络建
动化拣选中心和 21个区域配送中心在建、扩建。
设、物流服务以及物流科技方面加大投入，加强物
物流服务方面，2017年度公司持续加强特色服务能流运营服务能力建设。2017年四季度，苏宁物流通
力，在全国继续推出“次日达”、“半日达”、“准时达”、过与天天快递有限公司（以下简称“天天快递”）在
“代客检”、“如约送”、“送装一体”等服务产品。其IT系统、作业流程及数据体系等方面的整合统一，
中，截至2017年末，“次日达”、“半日达”服务覆盖天天快递已全面整合纳入苏宁物流体系。截至2017
了全国319个城市；“准时达”已在全国9个城市推年末，苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套合
出；针对自营通讯品类的“代客检”服务在全国开通；
计面积686万平方米，较上年末增长17.67%；拥有
“送装一体”已在全国114个城市推行。物流科技方快递网点达到20,871个，较上年末增长3,871个；
面，智能机器人、末端无人机等一批新技术实现落公司物流网络覆盖全国 352个地级城市、2,908个
地，2017年上海自动化仓储拣选机器人的上线，提区县城市，较上年末分别增长0个和103个；另截
升了小件商品的作业效率。2017年苏宁物流社会化
至 2018年 3月末，苏宁物流及天天快递拥有仓储
营业收入（不含天天快递）同比增长136.24%。2018
及相关配套合计面积近700万平方米，拥有快递网
年苏宁物流与天天快递将结合各自优势，在业务拓
点达到21,904个，公司物流网络覆盖全国352个地
展、服务提升、产品创新等方面不断夯实，形成苏
级城市、2,910个区县城市，公司物流快递网点及
7 苏宁云商集团股份有限公司
宁特有的物流服务网络、产品及能力。2018年一季 建设、苏宁易购云店发展项目、互联网金融项目和度苏宁物流社会化营业收入（不含天天快递）同比 IT项目等四个领域。其中，物流平台主要建设项目增长84.84%。 总投资 95.44亿元，主要包括自动化拣选中心建设金融方面，苏宁金融服务（上海）有限公司（以 项目、区域配送中心建设项目和物流运营业务发展下简称“苏宁金融”）聚焦支付、供应链金融、消费 项目；苏宁易购云店发展主要项目总投资 76.48亿金融、产品销售等四大核心业务，践行金融科技驱 元，主要包括租赁店项目、改造店项目、购置店项动业务经营的理念，2017年苏宁金融业务（支付业 目和苏宁易购云店品牌推广项目；互联网金融主要务、供应链金融等业务）总体交易规模同比增长 项目总投资 33.50亿元，主要用于补充金融公司和129.71%。苏宁金融面向个人、企业用户提供不同 易付宝资本金；IT主要项目总投资16.98亿元，主应用场景的金融服务，运用人脸识别、指纹登陆、 要用于云计算项目、大数据项目和智能家居项目。
刷脸支付等金融科技，苏宁支付新用户开户时间缩 公司目前主要项目计划总投资额为222.40亿元，项短至100秒，结算到账时效明显优于同业；加快供 目主要资金来源为 2016年非公开发行股票募集资应链金融服务能力输出，2017年苏宁供应链金融业 金，总计可解决项目资金208.27亿元，剩余资金缺务投放额达到同期的2倍。同时公司持续加强金融 口为14.13亿元，公司资本支出压力可控。截至2017科技能力建设，聚焦生物特征识别、大数据风控、 年末，公司主要项目已累计投入74.12亿元。此外，物联网金融、区块链、金融AI、金融云六大金融科 为加速物流仓储资源的获取，苏宁物流深创投不动技，苏宁金融各项金融科技逐渐落地。此外，苏宁 产基金管理（深圳）有限公司联合发起设立目标总金融引入苏宁金控、云锋新创投资、上海金浦投资、 规模为人民币300亿元的物流地产基金，目前首期中金资本、光大控股、深创投集团等战略股东，募 基金设立相关工作正在稳步推进。
集资金53.35亿元，进一步强化了苏宁金融在资金、 表6：截至2017年末公司主要项目投资情况场景、人才资源方面的竞争能力。 单位：亿元
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||总投|募集资金|已累计|
|项目名称||||
||资|拟投入额|投入额|

一、物流平台建设项目 95.44 84.75 19.67过《关于认购中国联合网络通信股份有限公司定向 1、自动化拣选中心建设项目 28.37 25.05 6.03增发股份暨关联交易的议案》等议案内容。为加强 2、区域配送中心建设项目 31.94 27.28 5.72公司与运营商的战略合作关系，公司与中国联合网
3、物流运营业务发展项目 35.13 32.42 7.92
|||||
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|二、苏宁易购云店发展项目|76.48|73.04|15.20|
|1、租赁店项目|51.44|50.00|4.35|
|2、改造店项目|12.14|12.14|1.82|
|3、购置店项目（注）|2.42|2.42|0.55|
|4、苏宁易购云店品牌推广项目|10.48|8.48|8.48|
|三、互联网金融项目|33.50|33.50|33.50|
|1、补充金融公司资本金项目|25.00|25.00|25.00|
|2、补充易付宝资本金项目|8.50|8.50|8.50|
|四、IT项目|16.98|16.99|5.76|
|1、云计算项目|11.01|11.01|4.39|
|2、大数据项目|4.91|4.91|1.11|
|3、智能家居项目|1.07|1.07|0.26|
|合计|222.40|208.28|74.13|

年3月31日，该交易尚未完成交割。 资料来源：公司公告，中诚信证评整理
总体来看，跟踪期内公司零售业务全渠道及各
项目投资方面，公司目前主要投资于物流平台
类产品销售规模实现增长，线上业务快速发展，收
8 苏宁云商集团股份有限公司
入占比不断上升；同时得益于店面的优化布局、互 资产构成方面，公司资产以流动资产为主，截联网化及数据化建设，可比门店经营质量均有所提 至 2017年末，公司流动资产为 878.30亿元，同比升。另外，公司在物流、金融等核心资源的价值也 增长6.61%，占总资产的55.84%。流动资产主要由逐步体现，物流板块收入和金融业务交易规模均有 货币资金、发放贷款及垫款、预付账款、其他应收大幅度上升，但中诚信证评也关注到，尽管公司经 款和存货构成。截至 2017年末，公司货币资金余营效益不断好转，但其互联网零售模式的规模效应 额为 340.30亿元，较上年末增长25.07%；同期公尚未完全得以体现。 司发放贷款及垫款4总额为
104.28亿元，同比增长147.05%，主要系公司下属子公司重庆苏宁小额贷财务分析
款有限公司和苏宁商业保理有限公司对外发放的下列财务分析基于公司提供的经普华永道中
各类贷款；同期末预付账款余额为 86.68亿元，主天会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标
要系预付部分供应商货款；存货余额为 185.51亿准无保留意见的2015~2017年度审计报告及未经审
元，同比增长28.90%，其中库存商品占比97.27%；
计的2018年一季度报表。
此外，公司开展投资理财业务，分别计入交易性金资本结构 融资产、其他应收款和其他流动资产等，余额分别随着公司业务规模扩大，公司资产及负债规模
为27.90亿元、69.19亿元和66.54亿元，分别同比持续保持增长。截至 2017年末，公司总资产为
增长25.18%、68.96%和下降67.55%。
1,572.77亿元，同比增长14.66%；负债为 736.49
截至 2017年末，公司非流动资产为694.47亿亿元，同比增长9.52%。同时，得益于公司历年留
元，同比增长26.77%。非流动资产主要由可供出售存收益的积累及计入可供出售金融资产科目的阿
金融资产、投资性房地产、固定资产、无形资产等里巴巴集团、江苏银行股份有限公司等股份公允价
构成。截至2017年末，可供出售金融资产为314.63值变动引起其他综合收益的增加，当年末自有资本
亿元，同比增长24.18%，主要系所持有的阿里巴巴同比增长19.60%至 836.28亿元。受此影响，公司
5股权公允价值变动上升所致；投资性房地产和固定财务杠杆持续下降，2017年末公司资产负债率为
资产余额分别为31.78亿元和143.73亿元，主要系46.83%，同比下降 2.19个百分点；总资本化率为
自用和出租的房屋及建筑物、设备、运输工具、电33.78%，同比下降2.63个百分点。另截至2018年
子设备等；此外，同期天天快递纳入公司合并报表 3月末，公司资产总额为 1,619.59亿元，负债总额
范围评估增值部分带来无形资产、商誉等科目的较为781.78亿元，资产负债率和总资本化比率分别为
快增长，年末无形资产余额为 82.16亿元，同比增48.27%和35.66%。
长44.52%；商誉为23.95亿元，同比增长461.21%。
负债构成方面，公司负债主要由应付账款、其图1：2015～2018.Q1公司资本结构情况
他应付款及有息债务构成。截至 2017年末，公司应付账款余额为130.95亿元，同比增长4.78%，主要系未支付供应商货款；同期其他应付款余额为103.03亿元，主要系应付工程、广告、市场推广费及信息技术服务费等，同比增长26.01%。有息债务方面，随着经营规模的不断扩大，公司对资金需求持续增长。截至 2017年末，公司总债务为 426.60亿元，同比增长6.53%。同期，公司长短期债务分 4发放贷款及垫款中期限为一年以上的共计29.32亿元。
5截至2017年末，公司共持有阿里巴巴股份20,824,689股，
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
占其目前总发行股份比例为0.82%。
9 苏宁云商集团股份有限公司
别为63.54亿元和363.06亿元，长短期债务比（短 表7：2015~2017年公司主营业务毛利率情况期债务/长期债务）由上年的10.38倍下降至5.71倍， 单位：%
||||
|-|-|-|
|2015|2016|2017|

通讯产品 7.89 7.04 5.21化。另截至 2018年 3月末，公司总债务为 464.30
|||||
|-|-|-|-|
|小家电等产品6|18.48|18.22|18.93|

数码及IT产品 4.72 3.97 2.92图2：2015~2018.Q1公司债务结构分析
|||||
|-|-|-|-|
|白色电器产品|17.93|17.72|18.69|

黑色电器产品 17.74 16.91 16.26
|||||
|-|-|-|-|
|空调产品|16.39|15.98|16.25|

安装维修业务 20.14 14.72 15.64
|||||
|-|-|-|-|
|其他收入7|20.15|72.77|41.97|

合计 13.70 13.39 13.08资料来源：公司提供，中诚信证评整理
期间费用方面，公司期间费用主要由销售费用和管理费用构成，随着收入规模的增加，租金、装修、水电费、折旧等固定费用率水平有所下降，促使期间费用收入占比下降，2017年公司期间费用合计为 258.06亿元，同比增长18.30%，占营业收入资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 的13.73%，期间费用占比较上年下降 0.95个百分总体来看，受益于公司留存收益的积累及阿里
点，随着公司销售规模的增长，公司期间费用率的巴巴等股份公允价值的增加，2017年公司资产和自
控制能力有所改善。
有资本规模均有所增长，公司财务杠杆比率相应下
表8：2015～2018.Q1公司三费分析
降，但公司债务期限仍以短期债务为主，债务期限
单位：亿元
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.Q1|

销售费用 166.45 174.51 206.36 59.09盈利能力
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用|42.91|39.46|48.64|15.57|

2017年公司实现营业收入1,879.28亿元，较上
财务费用 1.04 4.16 3.06 1.93年上升26.48%，其中，主营业务收入为
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费合计|210.40|218.13|258.06|76.59|

亿元，同比增长26.33%，得益于公司深耕线上线下 营业总收入 1,355.48 1,485.85 1,879.28 496.20
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费收入占比|15.52%|14.68%|13.73%|15.44%|

资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
业务各类型产品收入同比均有所上升。毛利率方
利润方面，2017年公司实现利润总额43.32亿面，受线上销售占比提升等影响，2017年公司主营
元，同比增长380.86%。得益于公司收入规模的上业务毛利率有所下降，为13.08%，同比下降 0.31
升及期间费用收入占比下降，2017年公司经营性业个百分点。另 2018年1~3月公司实现营业收入
务利润亏损有所收窄，当期实现经营性业务利润由496.20亿元，同比增长32.76%，同期公司毛利率为
上年亏损10.59亿元下降为亏损0.40亿元；同期公16.37%，与上年同期基本持平。
司实现投资收益 43.00亿元，主要系公司基于整体发展战略安排，出售了部分阿里巴巴股份所致。
2018年1~3月，公司实现利润总额 1.27亿元，其
6小家电等产品包括小家电、红孩子母婴及美妆、家居食品
和其他日用百货类产品等。
7其他行业主要包括开放平台服务收入、苏宁物流社会化收
入、自建店配套物业销售收入等。
10 苏宁云商集团股份有限公司
中经营性业务利润为 2.95亿元，同比增加 2.19亿 财务弹性方面，截至 2017年末，公司拥有银元，经营性业务利润盈利能力较好；投资收益为1.11 行授信 435.32亿元，其中未使用授信额度 216.55亿元，主要来源于公司理财产品的收益。 亿元，且公司作为上市公司，融资渠道畅通。
总体来看，得益于 2017年公司收入规模的上 或有负债方面，截至 2017年末，公司无对生升，规模效益逐步显现，期间费用收入占比下降， 产经营产生影响的未决诉讼、仲裁事项以及对外担经营性业务亏损收窄，但公司利润仍主要来源于非 保事项。
经营性业务。 整体来看，跟踪期内苏宁易购在门店数量、经营区域覆盖范围以及销售规模等方面持续增加，居偿债能力
于国内家电零售行业领先地位，规模优势明显。得从债务规模来看，2017年公司总债务随经营规
益于历年留存收益的积累及阿里巴巴等股份公允模的扩张而增长，为426.60亿元，同比增长6.53%；
价值的上升，公司所有者权益增长较快，财务杠杆同期公司长短期债务比由上年的 10.38倍下降至
较稳健，同时货币资金较为充裕，且备用流动性充5.71倍，公司短期债务占比较高，面临一定的即期
足，公司整体偿债能力极强。
偿债压力。另截至 2018年 3月末，公司总债务为
464.30亿元，长短期债务比为6.28倍。
结论
从主要偿债能力指标来看，2017年公司
综上所述，中诚信证评维持苏宁易购主体信用EBITDA为70.80亿元，同比增长115.39%。同期，
等级AAA，评级展望为稳定；维持“苏宁云商集团总债务/EBITDA为 6.03倍，同比下降 6.15倍；
股份有限公司2013年公司债券（第二期）”信用级EBITDA利息倍数为10.33倍，同比上升5.48倍，
别为AAA。
EBITDA能够对债务利息支出形成较好保障。
现金流方面，由于 2017年小额贷款、保理业
务发放贷款规模增加，且公司为充分保障畅销品货
源，加强了对供应商的资金支持，当期经营性活动
净现金流由上年的净流入 38.39亿元减少至净流出
66.05亿元；同期公司经营性净现金流/总债务为
-0.15倍，经营性净现金流利息倍数为-9.64倍，经
营活动净现金流对债务本息保障程度较弱。
表9：2015~2018.Q1公司主要偿债能力指标
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.Q1|

短期债务（亿元） 271.93 365.26 363.06 400.50
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（亿元）|355.28|400.44|426.60|464.30|

EBITDA（亿元） 38.86 32.87 70.80 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|63.75|49.02|46.83|48.27|
|总资本化率（%）|52.67|36.41|33.78|35.66|
|经营净现金流/总债务|||||
||0.05|0.10|-0.15|-0.06|
|（X）|||||

总债务/EBITDA（X） 9.14 12.18 6.03 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|6.84|4.85|10.33|-|

经营净现金流/利息支出
3.05 5.66 -9.64 -
（X）
注：公司短期债务不包含一年内到期的非流动负债中递延广告位使
用费收入。
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
11 苏宁云商集团股份有限公司
附一：苏宁易购集团股份有限公司股权结构图（截至2018年03月31日）
淘宝（中国张近东
）软件有50%
100%
限20.96%
公苏宁电器集团有限公司 苏宁控股集团有限公司 司
||
|-|
|3.33%|

19.99%苏宁易购集团股份有限公司
北 上 重 四
京 海 庆 川
苏 苏 苏 苏
宁 宁 宁 宁
易 云 易 ........ 易
购 商 购 购
销 销 销 销
售 售 售 售
有 有 有 有
限 限 限 限
公 公 公 公
司 司 司 司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
12 苏宁云商集团股份有限公司
附二：苏宁易购集团股份有限公司组织结构图（截至2018年03月31日）
股东大会
董事会
执行委员会
总裁办公室
人力资
苏宁零 苏宁物 苏宁金 开发总 财务管 行政管 法务中 公共事IT总部 源管理
售集团 流集团 服集团 部 理总部 理中心 心 务中心总部
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
13 苏宁云商集团股份有限公司
债券评附三：苏宁易购集团股份有限公司主要财务数据及指标
级
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2015|2016|2017|2018.Q1|

货币资金 2,711,555.70 2,720,922.90 3,402,968.40 3,603,300.70
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收账款净额|70,561.70|110,353.10|238,918.00|293,990.90|

存货净额 1,400,479.70 1,439,229.70 1,855,149.00 2,013,341.30
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动资产|5,675,186.70|8,238,363.50|8,782,967.90|9,348,391.30|

长期投资 205,669.60 2,575,228.60 3,327,865.60 3,222,704.90
||||||
|-|-|-|-|-|
|固定资产合计|1,679,347.00|1,663,389.00|1,805,995.40|1,816,228.00|

总资产 8,807,567.20 13,716,724.10 15,727,668.80 16,195,894.10
||||||
|-|-|-|-|-|
|短期债务|2,719,277.30|3,652,590.00|3,630,623.90|4,004,962.50|

长期债务 833,501.30 351,802.10 635,366.30 638,022.80
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|3,552,778.60|4,004,392.10|4,265,990.20|4,642,985.30|

总负债 5,615,060.60 6,724,526.30 7,364,903.30 7,817,831.00
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|3,192,506.60|6,992,197.80|8,362,765.50|8,378,063.10|

营业总收入 13,554,763.30 14,858,533.10 18,792,776.40 4,962,034.40
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费前利润|1,898,065.50|2,075,433.50|2,576,667.90|795,386.10|

投资收益 165,476.40 144,542.00 430,035.60 11,106.90
||||||
|-|-|-|-|-|
|净利润|75,773.20|49,323.20|404,953.80|8,345.40|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 388,606.60 328,694.70 707,975.80 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|173,333.90|383,923.50|-660,529.30|-264,889.20|

投资活动产生现金净流量 -28,618.50 -3,961,252.40 1,343,747.30 283,512.10
||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|289,637.50|3,675,806.40|-91,051.00|-88,318.60|

现金及现金等价物净增加额 452,059.40 108,354.10 565,330.00 -113,335.10
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2015|2016|2017|2018.Q1|

营业毛利率（%） 14.44 14.36 14.10 16.37
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|2.37|0.71|4.84|0.40|

EBITDA/营业总收入（%） 2.87 2.21 3.77 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.93|1.11|1.08|1.07|

经营活动净现金/总债务（X） 0.05 0.10 -0.15 -0.23
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.06|0.11|-0.18|-0.26|

经营活动净现金/利息支出（X） 3.05 5.66 -9.64 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|6.84|4.85|10.33|-|

总债务/EBITDA（X） 9.14 12.18 6.03 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|63.75|49.02|46.83|48.27|

总债务/总资本（%）
52.67 36.41 33.78 35.66（总资本化比率）
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|20.70|4.79|7.06|7.08|

注：1、上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；
2、2015~2017年公司短期债务中剔除一年内到期的非流动负债中的递延广告位使用费收入，2018年3月末未调整；
3、2018年一季度所有者权益收益率已年化处理。
14 苏宁云商集团股份有限公司
债券评附四：基本财务指标的计算公式
级
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（非流动资产）
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业总收入-营业成本）/营业总收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
||
|-|
|所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益）|

流动比率＝流动资产/流动负债
||
|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
||
|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
||
|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|
|净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益|

15 苏宁云商集团股份有限公司
债券评附五：信用等级的符号及定义
级债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|债券信用质量极高，信用风险极低|
|AA|债券信用质量很高，信用风险很低|
|A|债券信用质量较高，信用风险较低|
|BBB|债券具有中等信用质量，信用风险一般|
|BB|债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高|
|B|债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高|
|CCC|债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高|
|CC|债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高|
|C|债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|
|AAA|受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|
|A|受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|
|BB|受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|
|CCC|受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|
|C|受评主体不能偿还债务|

注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
16 苏宁云商集团股份有限公司