中信证券股份有限公司
关于
《益丰大药房连锁股份有限公司关于上海证券交易所<关于益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）信息披露的问询函>之回复公告》之核查意见独立财务顾问
二〇一八年七月
上海证券交易所：
根据贵所于 2018年 7月 5日发布的《关于益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）信息披露的问询函》（上证公函【2018】0744号）（以下简称《问询函》）的相关要求，中信证券股份有限公司（以下简称“独立财务顾问”、“中信证券”）作为益丰大药房连锁股份有限公司（以下简称“益丰药房”、“上市公司”）的独立财务顾问，对审核意见的有关事项进行了认真讨论研究，对审核意见述及的所有问题进行了逐项核查落实，并出具相关核查意见，现提交贵所，请予审核。
如无特别说明，本核查意见中所涉及的简称或名词释义与《益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）修订稿》及《益丰大药房连锁股份有限公司关于上海证券交易所<关于益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）信息披露的问询函>之回复公告》中披露的释义相同，主要简称和释义包括有：
||||
|-|-|-|
|一般用语|||
|益丰药房、上市公司、公司|指|益丰大药房连锁股份有限公司|
|新兴药房、标的公司|指|石家庄新兴药房连锁有限公司|
|新兴股份|指|石家庄新兴药房连锁股份有限公司，2015年12月由原石家庄新兴药房连锁有限公司整体变更而来|
|回复公告|指|益丰大药房连锁股份有限公司关于上海证券交易所《关于益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）信息披露的问询函》之回复公告|
|核查意见、本核查意见|指|中信证券股份有限公司关于《益丰大药房连锁股份有限公司关于上海证券交易所<关于益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）信息披露的问询函>之回复公告》之核查意见|
|重组报告书|指|益丰大药房连锁股份有限公司发行股份及支付现金购买资产交易报告书（草案）|
|交易对方|指|石朴英、吴晓明、孙伟、索晓梅、上海道韩投资中心（有限合伙）、尹国英、陈玉强、田红霞、胡海鹰、杭州长堤股权投资合伙企业（有限合伙）、石家庄老药铺管理企业（有限合伙）、梁林涛、石家庄新荣管理企业（有限合伙）、李锡银、石家庄新弘管理企业（有限合伙）、苏华、石家庄思行企业管理合伙企业（有限合伙）、中山市中智大药房连锁有限公司、刘毅（男）、刘劲松、卢华莉、王海红、杨玉洁、高俊莲、张海青、李媛、郭锋、刘毅（女）、白冰、谷随霞、姚鑫、包芳芳、崔树平、王静、杜月青、李东升、谢志刚|

||||
|-|-|-|
|本次交易、本次重组|指|益丰药房拟向交易对方发行股份及支付现金购买其持有的新兴药房86.31%股权|
|河北新兴|指|河北新兴医药有限公司，标的公司全资子公司|
|唐山新兴|指|唐山新兴药房连锁有限公司，标的公司全资子公司|
|宏达恒康|指|衡水宏达恒康大药房有限公司，标的公司全资子公司|
|道韩投资|指|上海道韩投资中心（有限合伙）|
|长堤投资|指|杭州长堤股权投资合伙企业（有限合伙）|
|基准日|指|交易各方就本次交易协商一致确认的标的资产的审计、评估基准日，即2018年3月31日|
|独立财务顾问|指|中信证券股份有限公司|
|评估机构|指|上海东洲资产评估有限公司|
|报告期|指|2016年、2017年及2018年1-3月|
|评估基准日|指|2018年3月31日|
|评估报告|指|东洲评估为本次交易出具的东洲评报字【2018】第 0566 号《益丰大药房连锁股份有限公司拟以发行股份及支付现金方式收购石家庄新兴药房连锁股份有限公司 86.31%股权所涉及的股东全部权益价值评估报告》|
|审计报告|指|天健会所为本次交易对新兴药房 2016 年度、2017 年度、2018年 1-3 月合并及母公司财务报表进行审计并出具的天健审[2018]2-346号《审计报告》|
|《业绩承诺补偿协议》|指|《益丰大药房连锁股份有限公司与石家庄新兴药房连锁有限公司业绩承诺主体之业绩承诺补偿协议》|
|《业绩承诺补偿补充协议》|指|《益丰大药房连锁股份有限公司与石家庄新兴药房连锁有限公司业绩承诺主体之业绩承诺补偿协议之补充协议》|
|业绩承诺主体|指|石朴英、孙伟、索晓梅、尹国英、陈玉强、胡海鹰、梁林涛、苏华|
|商务部|指|中华人民共和国商务部|
|元、万元、亿元|指|人民币元、人民币万元、人民币亿元|
|专业用语|||
|医药分开|指|医治和用药分开，药不随医，医疗体制改革核心内容之一|
|药占比|指|公立医院的药品收入占医院整体收入的比重，即药品收入/（药品收入+医疗收入+其他收入）|
|零差率|指|公立医院取消药品加成，实行按药品进价销售，不再加价产生利润|
|两票制|指|药品从药厂卖到一级经销商开一次发票，经销商卖到医院再开一次发票，减少流通环节，控制药品价格虚高|
|分级诊疗|指|按照疾病的轻、重、缓、急及治疗的难易程度进行分级，不同级别的医疗机构承担不同疾病的治疗，实现基层首诊和双向转诊|
|医生多点执业|指|符合条件的执业医师经卫生行政部门注册后，受聘在两个以上医疗机构执业的行为|

本核查意见中的部分合计数与各加数直接相加之和在尾数上可能因四舍五入存在差异。
1、草案披露，上市公司目前持有标的公司4.69%的股份，本次重组全部实施完成后，上市公司将持有标的公司91%的股份。请公司补充披露：（1）本次重组全部实施完成后，标的公司其他股东的构成及其持股比例；（2）上市公司仅收购标的公司部分股权的原因，标的公司剩余股权的具体安排。请财务顾问发表意见。
答复：
一、本次重组全部实施完成后，标的公司其他股东的构成及其持股比例
本次交易前，石朴英持有新兴药房17.65%的股权。本次交易中，上市公司拟购买石朴英8.65%股权，本次交易完成后石朴英将持有新兴药房9%股权，新兴药房其余股东所持股权均由上市公司受让。重组全部实施完毕后，标的公司股权结构如下：
|||||
|-|-|-|-|
|序号|股东名称|出资额（万元）|出资比例（%）|
|1|益丰药房|13,200.67|91.00|
|2|石朴英|1,305.56|9.00|
|合计||14,506.23|100.00|

二、上市公司仅收购标的公司部分股权的原因，以及标的公司剩余股权的具体安排
本次交易完成后，除益丰药房除持有新兴药房91.00%股权外，标的公司股东石朴英仍持有新兴药房9.00%股权。石朴英女士系新兴药房创始人郭生荣先生之配偶，郭生荣先生于2017年因病去世后石朴英女士继承了郭生荣先生所持有的新兴药房17.65%股权。同时，2017年12月以来石朴英在新兴药房担任董事职务。本次交易中，经交易双方协商一致，石朴英拟保留部分新兴药房股权以伴随和促进新兴药房未来发展，故本次交易完成后，石朴英仍将直接持有新兴药房9.00%股权。
截至本核查意见出具日，上市公司未有收购标的公司剩余股权的后续计划和安排。
上市公司未与石朴英就其持有的标的公司剩余9.00%股权事项等达成任何协议。
三、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“重大事项提示”之“一、本次交易方案”及“第
一章本次交易概况”之“二、本次交易方案”部分进行补充披露。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，本次重组全部实施完成后，上市公司将持有标的公司91.00%股权，石朴英将持有9.00%股权。石朴英系标的公司创始人郭生荣先生之配偶，石朴英所持股权系郭生荣先生去世后继承所得，经双方协商一致，石朴英拟保留部分股权以伴随和促进标的公司未来发展。上市公司未有收购标的公司剩余股权的后续计划和安排，亦未与石朴英就其持有的标的公司剩余9.00%股权事项等达成任何协议。
2、草案披露，公司所经营的药房主要集中在湖南、湖北、上海、江苏、浙江和江西等华中（中南）和华东地区，而新兴药房经营区域主要集中在河北和北京地区，本次交易有利于公司完善区域布局，将经营区域进一步拓宽至华北地区。请公司补充披露：（1）标的公司在河北省和北京市的市场占有率及主要竞争对手情况；（2）结合河北省与北京市的市场饱和度、相关政策、标的公司未来三年内在华北地区的具体拓展计划，补充披露标的公司认为其未来盈利能力持续增长的依据；（3）本次交易后公司对标的资产在门店管理、物流配送等方面拟采取的整合措施，并充分披露跨区域经营的相关风险。请财务顾问发表意见。
答复：
一、标的公司在河北省和北京市的市场占有率及主要竞争对手情况
（一）标的公司在河北省占有率及主要竞争对手情况
根据专业医药数据研究机构中康 CMH监测数据，2017年河北省药店零售市场规模为173.00亿元，新兴药房在河北省的零售业务收入为82,437.14万元，据此计算，新兴药房在河北省药店零售市场的市场份额为4.77%。
通过查询国家企业信用信息公示系统及大众点评网相关信息，河北省内主要竞争者情况如下：
|||||
|-|-|-|-|
|序号|河北省主要竞争者名称|门店数量（家）|占河北省药店总数比例（注）|
|1|河北神威大药房连锁有限公司|717|3.33%|
|2|衡水龙马医药连锁有限公司|386|1.79%|
|3|河北华佗药房医药连锁有限公司|369|1.71%|
|4|河北唐人医药股份有限公司|298|1.38%|
|5|河北狮城百姓大药房连锁有限公司|171|0.79%|

注：河北省零售药店总数 2017年统计数据尚未公布，此处根据《河北省食品药品监督管理统计报告（2017年上半年）》公告的上半年河北省药店总数21,542家近似测算。
新兴药房在河北省的门店数量为453家，占河北省药店总数比例为2.10%，仅次于河北神威大药房连锁有限公司。由上表可见，河北省区域市场主要竞争者所占市场份额总体比例较低，包括新兴药房在内的主要参与者占据河北省药店总数的比例为11.11%，与我国零售药店目前集中度较低，较为分散的行业特征相符。根据商务部发布的《药品流通行业运行统计分析报告（2017年）》，2017年30家区域零售连锁企业的销售总额为522亿元，占全国零售市场总额的13.0%；销售额前100位的药品零售企业门店家数为58,355家，占全国零售药店门店总数的12.90%。同时，截至2017年11月，全国药品零售连锁率为50.5%，仍有进一步提升空间。
（二）标的公司在北京市占有率及主要竞争对手情况
根据专业医药数据研究机构中康 CMH监测数据，2017年北京市药店零售市场规模为89.00亿元，新兴药房在北京市的销售额为 1,858.83万元，据此计算，新兴药房在北京市药店零售市场的市场份额为0.21%，市场份额占比较低，主要与标的公司聚焦河北的经营策略有关。新兴药房在北京市的门店数量为9家，市场份额及门店家数在北京市较少，主要系新兴药房长期以来一直立足河北市场，着力加强在本地市场渗透力度，在此基础上选择性进入周边北京市场，择机开设部分门店，作为零售体系的补充。
通过查询国家企业信用信息公示系统及大众点评网相关信息，北京市主要竞争者情况如下：
||||
|-|-|-|
|序号|北京市主要竞争者名称|门店数量（家）|
|1|中国北京同仁堂(集团)有限责任公司|334|
|2|北京金象大药房医药连锁有限责任公司|164|
|3|北京好药师大药房连锁有限公司|53|
|4|北京德威治医药连锁有限责任公司|41|
|5|北京医保全新大药房有限责任公司|34|

此外，根据商务部发布的《药品流通行业运行统计分析报告》，2015-2017年，新兴药房分别位列医药零售企业销售额的 29名、25名和 23名，在河北省医药零售企业
中仅次于河北华佗药房连锁有限责任公司。
二、结合河北省与北京市的市场饱和度、相关政策、标的公司未来三年内在华北地区的具体拓展计划，补充披露标的公司认为其未来盈利能力持续增长的依据
（一）河北省与北京市的市场饱和度
以区域市场医药零售规模与当地 GDP比值、单店服务人群数量来近似测算各地药店饱和度的具体情况如下：
1、以2016年区域市场医药零售规模与当地GDP比值来衡量各地医药零售业发展水平
单位：亿元
||||||
|-|-|-|-|-|
|排序|区域|GDP|医药零售市场规模|医药零售规模/GDP|
|1|山西|12,928|90|0.70%|
|2|重庆|17,559|120|0.68%|
|3|云南|14,870|100|0.67%|
|4|辽宁|22,038|140|0.64%|
|5|黑龙江|15,386|90|0.58%|
|6|甘肃|7,152|40|0.56%|
|7|广西|18,245|100|0.55%|
|8|吉林|14,886|80|0.54%|
|9|四川|32,681|170|0.52%|
|10|贵州|11,734|60|0.51%|
|11|安徽|24,118|120|0.50%|
|12|海南|4,045|20|0.49%|
|13|江西|18,364|80|0.44%|
|14|内蒙古|18,633|80|0.43%|
|15|陕西|19,165|80|0.42%|
|16|湖南|31,245|130|0.42%|
|17|新疆|9,617|40|0.42%|
|18|浙江|46,485|180|0.39%|
|19|广东|79,512|300|0.38%|
|20|河北|31,828|120|0.38%|
|21|湖北|32,298|120|0.37%|
|22|福建|28,519|100|0.35%|

||||||
|-|-|-|-|-|
|排序|区域|GDP|医药零售市场规模|医药零售规模/GDP|
|23|天津|17,885|60|0.34%|
|24|上海|27,466|90|0.33%|
|25|河南|40,160|130|0.32%|
|26|北京|24,899|80|0.32%|
|27|宁夏|3,150|10|0.32%|
|28|江苏|76,086|240|0.32%|
|29|山东|67,008|190|0.28%|
|30|青海|2,572|5|0.19%|

注：数据来源于 2018年 4月 8日光大证券研究报告《光大证券连锁药店行业深度系列报告一：三基石成长，慢牛股摇篮》、各地统计局
由上表可见，以区域市场医药零售规模与当地 GDP比值测算，北京市和河北省比值分别为0.32%、0.38%，分别位列第 20名和第 26名，低于上述 30个省市的中位数0.42%，未来河北省和北京市医药零售业仍有进一步提升空间。
2、以2016年单店服务人群数量来近似测算各地药店饱和度
||||||
|-|-|-|-|-|
|排序|区域|药店数量（家）|人口（万人）|药店密集度（人/店）|
|1|青海|3,429|593|1,729|
|2|重庆|16,099|3,048|1,893|
|3|吉林|13,721|2,733|1,992|
|4|黑龙江|18,469|3,799|2,057|
|5|内蒙古|11,994|2,520|2,101|
|6|广东|52,137|10,999|2,110|
|7|辽宁|18,872|4,378|2,320|
|8|四川|30,903|8,262|2,674|
|9|宁夏|2,483|675|2,718|
|10|山东|35,969|9,947|2,765|
|11|云南|17,084|4,771|2,793|
|12|浙江|19,073|5,590|2,931|
|13|广西|16,100|4,838|3,005|
|14|新疆|7,680|2,398|3,122|
|15|江苏|25,277|7,999|3,165|
|16|贵州|10,439|3,555|3,405|

||||||
|-|-|-|-|-|
|排序|区域|药店数量（家）|人口（万人）|药店密集度（人/店）|
|17|河北|20,332|7,470|3,674|
|18|山西|10,005|3,682|3,680|
|19|天津|4,140|1,562|3,773|
|20|湖南|17,574|6,822|3,882|
|21|北京|5,524|2,173|3,934|
|22|安徽|15,548|6,196|3,985|
|23|陕西|9,464|3,813|4,029|
|24|甘肃|6,158|2,610|4,238|
|25|湖北|13,724|5,885|4,288|
|26|河南|21,314|9,532|4,472|
|27|江西|9,716|4,592|4,726|
|28|福建|7,936|3,874|4,882|
|29|海南|1,774|917|5,169|
|30|上海|3,369|2,420|7,183|

注：数据来源于 2018年 4月 8日光大证券研究报告《光大证券连锁药店行业深度系列报告一：三基石成长，慢牛股摇篮》
由上表可见，2016年河北省和北京市单个药店服务人数分别为3,934人和3,674人，在30个省市中分别排名第17位和第21位，同期上述30个省市中位数为3,285人/店，单店服务居民人数高于中位数，即河北省和北京市药店数量饱和度较全国整体水平更低。从市场规模看，2016年河北省医药零售市场规模为 120亿元，北京市市场规模为80亿元，在上述30个省市地区分别排名第11名和第21名。综合药店密集度和市场规模看，河北省和北京市未来医药零售市场仍有进一步拓展的空间。
此外，药店连锁率可衡量区域市场药店并购整合的空间。上述 30个省市的药店连锁率情况如下：
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|排序|区域|连锁率|排序|区域|连锁率|
|1|天津|26.01%|16|河北|45.21%|
|2|甘肃|27.07%|17|黑龙江|48.36%|
|3|陕西|28.37%|18|辽宁|48.42%|
|4|贵州|30.39%|19|浙江|49.40%|
|5|吉林|30.47%|20|湖南|51.55%|

|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|排序|区域|连锁率|排序|区域|连锁率|
|6|云南|31.06%|21|内蒙古|54.22%|
|7|新疆|34.43%|22|江苏|56.39%|
|8|北京|34.65%|23|宁夏|57.35%|
|9|山西|36.47%|24|广西|62.84%|
|10|湖北|36.90%|25|山东|68.42%|
|11|广东|37.41%|26|青海|76.67%|
|12|河南|38.93%|27|海南|76.72%|
|13|安徽|39.08%|28|四川|79.24%|
|14|福建|40.17%|29|重庆|85.05%|
|15|江西|42.04%|30|上海|85.81%|

注：数据来源于 2018年 4月 8日光大证券研究报告《光大证券连锁药店行业深度系列报告一：三基石成长，慢牛股摇篮》
由上表可见，河北省和北京市 2016年药店连锁率分别34.65%和45.21%，在上述 30个省市中处于较低水平，未来通过并购整合提升连锁率的空间较大。新兴药房作为河北省内规模较大的连锁药店企业，未来并购小规模药店的潜在机会较多。
（二）河北省与北京市的相关政策
对药店经营具有重要影响的政策主要针对药店开设、药店医保定点资格及处方销售等方面。
1、河北省相关政策
（1）2011年，河北省人民政府出台《河北省药品安全质量保证机制》，其中就新开药店设置了较为严格的门槛：“直线距离 200米内已有药店的，不再批准新建或迁建药店，面积在400平方米以上（底层营业面积不少于300平方米）的新开药店则不受限制。”上述“限距令”对新开药店设置了一定门槛，但后续河北省各地级市相继出台政策，取消或放松关于“限距令”的规定。具体情况如下：
石家庄市食品药品监督管理局 2016年发布的《石家庄市开办药品零售企业暂行规定》中关于开办药品零售企业的条件中不再对门店距离进行明确规定。
沧州市食品药品监督管理局 2017年发布的《沧州市新开办药品零售企业管理办法
(新修订)》中将相关规定修改为“同一法人所属门店可行进距离不得少于 100米”，对于
不同法人所属门店则未进行明确规定。
保定市食品药品监督管理局2015年发布的《<药品经营许可证>（零售）核发》中关于开办药品零售企业设置规定中不再对门店距离进行明确规定。
张家口市食品药品监督管理局 2014年发布的《关于支持和鼓励药品零售连锁经营规模化发展的意见》中明确，药品零售连锁企业以联合、并购等形式在原址重新设立门店的，以及药品零售连锁门店数量超过 15家(含)以上的，不受《河北省药品安全质量保证机制》中距离限制；门店数量 15家以下的药品零售连锁企业，新开办门店，与其它已有药品零售企业距离限制可放宽到可行进距离不能低于50米。
（2）2018年，河北省人力资源和社会保障厅出台《河北省省本级医疗保险定点医药机构协议管理实施细则（试行）》，对药店纳入医保定点资格的主要条件做了明确规定，总体而言规定所要求的条件均属药店经营常规性事项，准入条件相对较为宽松，对于标的公司下属药店而言，纳入医保定点资格不存在实质性障碍，纳入医保定点资格将有效促进药店销售。
（3）2017年，河北省人民政府办公厅发布《河北省人民政府办公厅关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的实施意见》，明确提出提高药店连锁率；鼓励到零售药店购药；门诊患者可以自主选择在医疗机构或零售药店购药，医疗机构不得限制门诊患者凭处方到零售药店购药等。上述政策将为连锁药店发展进一步打开空间，尤其是处方外流对于零售药店未来销售将产生较大促进作用。
2、北京市政策
标的公司目前主要深耕河北市场，北京市场作为尝试性跨区扩张，是其业务的补充。
（1）2017年 12月，北京市食品药品监督管理局发布《北京市开办药品零售企业暂行规定》，其中就新开药店明确提出要遵循“合理布局、方便群众购药”的原则。推进建设“15分钟便民服务圈”，新开办药品零售企业应与已有药品零售企业之间具备 350米以上的可行进距离。对于确因辖区总体规划布局、居住人口实际需求以及服务公众特殊需要，需不受距离限制的大型居民社区，可由区政府予以确认。包括：同一零售连锁企业开办的直营门店间可不受距离限制；在大型购物中心和繁华商业街区开办药品零售企业或经营类别为乙类非处方药的药品零售企业，可不受距离限制。修订后的规定对符
合条件的新设药店取消了距离上的限制，为药店布局放开了门槛。
此外，修订后的规定将原暂行规定的药品零售连锁企业直接经营的非法人门店应达到 10个以上修订为“药品零售连锁企业直营的法人门店或非法人门店应达到 10个以上”。取消原暂行规定中零售连锁企业 1,200个零货拣选货位的要求，增加连锁企业库房面积要求，库房面积要求不少于300平方米。将原有的经营中药饮片需要中药调剂员的要求修改为具有中药调剂能力的人员，将1名中药专业的执业药师修改为1名执业中药师。药品零售连锁企业。定点药店还须能够提供 24小时购药服务，并设有明显的夜间售药标志及售药窗口；须配备与经营范围相适应的至少1名执业药师和两名药师或以上职称的药学技术人员。修订后的规定对连锁药店的药学服务能力和人员标准提出了更高要求。
（2）2017年1月，北京市人力资源和社会保障局发布《北京市基本医疗保险定点医药机构协议管理办法（试行）》，对零售药店纳入医保定点资格的条件做了明确规定。
相较而言，北京市对于零售药店纳入医保定点资格门槛较高。根据北京市人力资源和社会保障局网站查询信息，截止目前，北京市纳入医保定点资格的零售药店共计88家。
截至本核查意见出具日，标的公司在北京市区共计运营9家药店，仅为其业务的补充，故北京地区相关政策对其经营不会产生重大影响。
（三）标的公司未来三年拓展计划
综合河北省政策、市场环境和标的公司发展现状，标的公司未来具备加快拓展的相关条件：（1）河北省范围内的药店许可审批政策、医保定点政策以及支持药店连锁化和并购重组的鼓励政策较为市场化，不存在明显政策障碍，为快速扩张创造了较宽松的政策环境；（2）河北地区内药店密度和药品零售市场饱和度在全国范围内处于中等水平，且区域市场小规模的连锁药店较多，为未来并购提速提供了较多的项目资源；（3）新兴药房目前已经进入河北省内90%的地级市，在地级市的连锁门店架构已经初步搭建完成，为未来快速发展奠定了基础。
针对上述情况，未来三年，标的公司将在现有扩张模式、扩张速度的基础上，融合上市公司的网点规划与新店选址技术、新店筹建与运营经验，加快在河北地区新店布局步伐；同时，进一步强化标的公司现有的门店并购团队力量，结合标的公司对本地并购
项目资源的熟悉和上市公司在并购项目筛选、项目尽职调查、项目整合等方面的经验，加大对河北地区以及华北地区同行业的并购力度。通过“自建与并购”并重的两条腿走路的扩展模式，进一步加快扩张速度，不断提升华北市场占有率。2019-2021年，标的公司将继续深耕河北市场，并逐步向周边市场渗透，每年新增 70家左右门店，门店数量年均增速在10%以上。与同行业上市公司及全国2015-2017年药店数量增幅对比情况如下：
|||||
|-|-|-|-|
|时点 公司||药店数量（注）|增幅|
|2017年末|益丰药房|2,059|34.14%|
||老百姓|2,434|32.43%|
||大参林|2,985|23.91%|
||一心堂|5,066|24.01%|
||全国|229,224|3.86%|
|2016年末|益丰药房|1,535|44.13%|
||老百姓|1,838|23.94%|
||大参林|2,409|25.40%|
||一心堂|4,085|16.85%|
||全国|220,703|7.72%|
|2015年末|益丰药房|1,065|31.48%|
||老百姓|1,483|57.77%|
||大参林|1,921|19.91%|
||一心堂|3,496|33.28%|
||全国|204,895|29.52%|

注：1、数据来源：各上市公司年报
2、上述统计中，益丰药房药店数量含加盟药店数量
由上可见，2015-2017年全国药店数量增幅有所放缓，但同行业上市公司门店增速保持了较高水平。主要系因上市公司在资本助力下，加大对同行业小规模药店并购整合，提升行业集中度和市场份额。对比同行业上市公司门店扩展速度，标的公司扩展计划谨慎合理。
（四）市场情况、相关政策以及发展计划对标的公司盈利能力的影响
综上，标的公司未来盈利能力的持续增长主要因为以下因素的影响：（1）市场饱和
度较低，发展空间较大。从医药零售规模占 GDP比值、单个药店服务人数等指标看，
河北省和北京市市场饱和度低于全国整体水平，未来仍有进一步拓展的空间。从连锁率看，河北省和北京市零售药店连锁率处于中低水平，未来通过并购整合提升连锁率的空间较大。故标的公司后续自建门店和并购整合两条扩张路径均有较大机会；（2）地区行业政策有利于公司发展。河北省在药店准入、医保定点及处方共享等方面的政策环境均有利于已经具备一定规模的连锁药店利用规模和品牌优势进一步做大做强；北京市相关政策相对较为严格，但北京市场仅为标的公司业务的补充，对其未来发展影响较小；（3）管理经验丰富，扩展计划明确。结合标的公司未来扩展计划，上市公司后续拟将自身在门店扩张与并购、连锁复制方面的经验与标的公司对区域市场理解充分结合，通过自建与并购相结合的策略，不断提升标的公司经营规模和市场份额，进而实现业绩水平、盈利能力的持续增长。
三、本次交易后公司对标的资产在门店管理、物流配送等方面拟采取的整合措施新兴药房经过十余年的发展，建立了较为完善的企业管理制度和经营管理体系，在河北省内建立了合理的业务布局，拥有稳定的客户群体和较好的品牌口碑。本次交易完成后，上市公司将继续沿用“新兴药房”品牌和经营渠道，在留任原有管理团队的基础上，注入新的管理力量，实现双方有机融合和优势互补，更好地发挥规模效应。具体发展计划和整合措施如下：
1、管理整合方面：（1）逐步引入上市公司成熟的员工管理体系，包括人才招聘与培养体系、绩效考核体系和培训体系，打造更加专业化的员工队伍，以此提升标的公司门店专业化服务水平和顾客满意度，提高门店销售和毛利水平；（2）融合上市公司管理经验和管理技术，将运营管理、商品规划、费用管控、信息化与高效物流等管理手段应用到新兴药房，进一步提升新兴药房的管理能力和管控效率，促进其提升整体管理效率，降低成本费用；（3）适度导入上市公司现有的门店促销、销售定价、服务流程、门店运营标准等连锁药店运营经验技术和服务标准，与新兴药房原有运营体系有机结合，促进其客流量、客单价进一步提升；（4）借助标的公司团队对当地市场的理解，导入上市公司在新店选址、新店运营等门店扩张经验，帮助标的公司加快门店网络扩张和布局，不断提升市场占有率和上游议价能力。
2、采购与商品整合方面：一方面是对加强加快对上游供应链的整合，将上市公司与新兴药房共有的上游供应商进行整合，加强向上游供应商的采购议价能力，降低新兴
药房现有的采购成本；另一方面，将上市公司的独特品种和优势品种根据市场需要逐步引入到新兴药房，从而实现供应链和产品结构的进一步优化，为顾客提供性价比更高的商品，提升新兴药房的销售毛利率和商品竞争力。
3、物流整合方面：通过对商品流转方面的流程优化和梳理，在标的公司现有物流体系基础上，逐步导入上市公司智能化物流管理体系（如 ERP信息系统、WMS物流系统、BI数据系统等），进一步优化标的公司物流配送体系，促进标的公司与上市公司物流配送一体化。具体地，后续将以上市公司现有物流配送体系为基础，将上市公司总物流中心与新兴药房的物流中心进行功能区分与定位，建立总仓、分仓二级物流管理模式，集中采购的品种由总仓负责总采与分仓，地方采购的品种由新兴物流中心采购及配送；
同时，将上市公司的仓库管理系统和物流配送系统等信息技术应用到新兴药房物流中心，提升物流中心对门店的商品配送管理效率。
跨区域经营的相关风险
鉴于上市公司所经营的药房主要集中在湖南、湖北、上海、江苏、浙江、江西和广东等地区，本次交易完成后，新兴药房将成为上市公司控股子公司，其经营区域主要集中在河北地区，经营区域和管理半径将有明显扩大。未来在跨区发展过程中将面临以下主要风险：
1、地方性行业政策的风险
药品零售行业的发展受到国家政策及地方行政法规的规范及影响。随着我国药品零售行业管理标准逐年提升，对相关企业的经营提出了更高的要求。随着新医改的逐步深入，各省市在推进公立医院改革、药品零差率、两票制及医保支付方式改革等系列政策过程中，行政监管政策与措施存在一定差异，公司在现有经营区域所掌握的政策动向及理解可能无法对新进区域提供有效参考。在跨区域经营中，如果公司对当地政策、法规不能做到及时、充分的理解及判断，则有可能给公司经营带来一定的风险。
2、区域市场药品消费行为和习惯差异的风险
我国地域广阔，各地区经济发展程度、居民的健康观念及用药习惯等均存在一定差异，零售药店企业的跨区域发展具有一定难度，公司对新进入的区域市场深入了解需要一定时间。若公司未能及时、准确掌握新进区域消费者用药行为和购买习惯等，则可能
导致销售不达预期，对经营业绩造成一定影响。
3、管理半径扩大，管理和运营整合不达预期的风险
本次交易完成后，上市公司管理和经营范围从原有区域跨越至北方地区，公司管理半径明显扩大，在跨区域管理和整合过程中，由于企业文化和管理模式等方面存在差别，公司资金管理、门店管理、物流配送管理、团队管理、新建门店判断等方面都面临更高要求，若后续公司在整合标的公司管理和运营方面不及预期，则可能对标的公司经营产生一定不利影响。
四、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“重大风险提示”、“第四章标的公司基本情况”之“四、主营业务发展情况”及“第十二章风险因素”中进行补充披露。
五、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，标的公司立足河北省发展多年，在河北省区域市场的市场份额及行业地位均具备一定领先性。鉴于标的公司报告期内经营业务已具备一定基础，所在区域市场未来具备进一步发展空间，加之区域政策环境相对有利于公司发展，本次并购交易为同行业并购，益丰药房及标的公司在医药零售领域均具备丰富经验，未来具备整合规模效应，标的公司未来盈利能力持续增长预期较为良好。本次交易完成后上市公司跨区经营相关风险已在修订后的重组报告书进行了披露。
3、草案披露，新兴股份收购宏达恒康股权，宏达恒康全部股东权益评估价值为 4,009.22万元。新兴股份以现金支付 523.36万元，以发行股份的方式支付 2,263.0985万元，剩余对价的支付根据宏达恒康在实际控制人、出让方连续经营十二个月的经营情况，以股份和现金的方式进行支付。2018年 3月28日，新兴股份向交易对方补充支付第三期股权转让款（剩余对价）和奖励部分共计 773.33万元。经测算，新兴股份共支付对价 3,559.7885万元，小于评估值 4,009.22万元。请公司补充披露：（1）新兴股份合计支付对价小于评估值的原因及合理性；（2）新兴股份与交易对方就有关经营情况和支付安排约定的具体条款及达成情况。请财务顾问发表意见。
答复：
一、新兴股份合计支付对价小于评估值的原因及合理性
（一）新兴股份收购宏达恒康股权的评估值与初始交易对价情况
2017年3月20日，深圳市鹏信资产评估土地房地产评估价有限公司出具《石家庄新兴药房连锁股份有限公司拟股权收购涉及的衡水宏达恒康大药房有限公司股东全部权益价值项目评估报告》（鹏信咨询字[2017]第073号），以2017年2月28日为基准日，对宏达恒康全部股东权益进行评估的评估价值为4,009.22万元。
2017年3月25日，新兴股份与李锡银、李东升、谢志刚签订股权转让协议，约定新兴股份以发行股份及支付现金的方式向李锡银、李东升、谢志刚购买其所持有的宏达恒康的98.90%、1.00%、0.10%股权。交易价格参考评估机构对宏达恒康100%股权评估的价值，经双方协商约定暂定交易对价为3,980.66万元，并约定支付方式如下：（1）现金支付预付款 523.36万元；（2）以发行股份方式支付 2,263.0985万元，发行价格为 9元/股；（3）剩余对价的支付根据宏达恒康在本次股权转让交割完成且宏达恒康在实际控制人、出让方连续经营十二个月（以下简称“考核期”）的经营情况，以股份和现金方式进行支付，如考核期营业额在4,422.95万元以内，则最终交易对价为3,980.66万元，如考核期营业额超过4,422.95万元，则超过部分的80%作为奖励款支付给出让方并调整最终交易对价。
（二）新兴股份收购宏达恒康股权的实际支付对价情况
根据股权转让协议及后续签订的补充协议，新兴股份收购宏达恒康100%股权的实际支付对价情况如下：（1）以银行转账方式支付预付款523.36万元；（2）2017年5月，以发行股份方式支付首期对价 2,262.96万元，发行价格为 9元/股；（3）2017年 9月，以银行转账方式支付第二期交易对价 696.13万元；（4）2018年 3月，以发行股份方式支付第三期对价 498.20万元，发行价格 9元/股。同时考核期满后，宏达恒康考核期营业额超过目标值，新兴股份支付奖励款 275.13万元，其中以银行转账方式支付 82.56万元，以发行股份方式支付192.57万元，发行价格9元/股。
综上，新兴股份收购宏达恒康股权的实际支付对价合计为4,255.78万元，略高于评估价值4,009.22万元，交易对价综合考虑了评估值以及标的资产后续经营情况，定价方
式公允合理。
二、新兴股份与交易对方就有关经营情况和支付安排约定的具体条款及达成情况根据新兴股份收购宏达恒康的股权转让协议及补充协议，新兴股份与交易对方就有关经营情况和支付安排约定的具体条款及达成情况如下：
|||||
|-|-|-|-|
|收购标的|收购协议中有关经营情况和支付安排约定的具体条款|实际达成情况|评估值与实际交易对价|
|宏 达恒 康100%股权|参考宏达恒康 100%股权评估值，经双方协商暂定交易对价为 3,980.655 万元，首先预付定金 523.36 万元（2017 年 3 月转让协议约定）|以银行转账方式支付定金523.36万元|评估值 4,009.22 万元。实际交易对价4,255.78 万元，其中银行转账支付1302.05万元，以发行股份方式支付2,953.73万元|
||以发行股份方式支付2,262.96万元，发行价格为 9元/股（2017年3 月转让协议与2017年8月补充协议约定）|2017年5月，以发行股份方 式 支 付 首 期 对 价2,262.96 万元，发行价格为9元/股||
||支付第二期交易对价 696.13 万元（2017年8月补充协议约定）|2017年9月，以银行转账方式支付第二期交易对价696.13万元||
||标的公司考核期满，支付第三期交易对价498.20万元，以发行股份方式支付，发行价格9元/股（2017年8月补充协议约定）|2018年3月，以发行股份方式支付第三期对价498.20 万元，发行价格 9元/股||
||约定考核期为宏达恒康在股权转让交割完成且在实际控制人、出让方连续经营的十二个月，如考核期营业额在4,422.95万元以内，则最终交易对价为3,980.66万元（以 2016 年连续十二个自然月累计含税营业额4,422.95万的90%作为本次交易对价），如考核期营业额超过4,422.95万元，则超过部分的 80%作为奖励款支付给出让方并调整最终交易对价，其中以现金支付30%，以股份支付70%，发行价格为9元/股（2017年3月转让协议与2017年8月补充协议约定）|2018年3月考核期满，宏达恒康考核期营业额超过4,422.95 万元，新兴股份支付奖励款275.13万元，其中以发行股份方式支付192.57 万元，发行价格 9元/股，以银行转账方式支付82.56万元||

综上，新兴股份与交易对方在转让协议及补充协议中就宏达恒康股权转让交割完成且在实际控制人、出让方连续经营的十二个月内的经营情况进行条款约定，并依据经营情况调整最终交易对价。根据宏达恒康考核期的实际经营情况，其营业额超过目标值，
依据条款约定，新兴股份支付奖励款275.13万元，交易对价总额由 3,980.655万元调整
为4,255.78万元；根据新兴股份的实际支付记录，新兴股份已根据协议约定的支付安排
约定通过银行转账及发行股份支付了全部对价。
三、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“第四章标的资产基本情况”之“二、历史沿革”中补充披露。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，新兴股份收购宏达恒康股权的实际支付对价合计为4,255.78万元，略高于评估价值4,009.22万元，交易对价综合考虑了评估值以及标的资产后续经营情况，定价方式公允合理；新兴股份已根据协议约定的支付安排约定通过银行转账及发行股份支付了全部对价。
4、草案披露，公司本次重组拟以对价13.84亿元购买新兴药房共计12,520.33万股的注册资本，折合每股对价约 11.05元/股。2016年 7月和 9月，道韩投资和长堤投资先后入股新兴药房，考虑到新兴药房曾于 2016年 10月以 10转 16的比例进行资本公积转增股本，除权后道韩投资和长堤投资的入股价格分别为 5元/股和 5.625元/股。历史沿革显示，道韩投资和长堤投资入股后，新兴药房开始陆续进行并购。请公司补充披露：（1）2016-2018年，剔除并购导致的影响外，新兴药房各年度的门店增减数量；
（2）相比道韩投资和长堤投资的入股价格，本次交易价格已溢价121%和96.44%，请结合新兴药房的内生增长性，说明新兴药房估值在不到 2年的时间内大幅增长的原因及合理性。请财务顾问及评估师发表意见。
答复：
一、报告期内，剔除并购导致的影响外，新兴药房各年度的门店增减数量情况2016年、2017年以及2018年1-3月，新兴药房新增药店中自建门店数量分别为19家、23家和5家。门店增长情况与同行业上市公司对比情况如下：
单位：家
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|公司|期间|年初门店总数|新建自营门店|并购门店|关闭门店|年末门店总数|新建自营门店占上一年末门店总数比例|新增总门店占上一年末门店总数比例|
|老百姓|2017年度|1,838|339|318|61|2,434|18.44%|35.75%|
||2016年度|1,483|193|295|133|1,838|13.01%|32.91%|
|益丰药房|2017年度|1,512|349|167|49|1,979|23.08%|34.13%|
||2016年度|1,065|287|193|33|1,512|26.95%|45.07%|
|一心堂|2017年度|4,085|662|448|129|5,066|16.21%|27.17%|
||2016年度|-|-|-|-|-|-|-|
|中位数|||||||18.44%|34.13%|
|平均值|||||||19.54%|35.00%|
|新兴药房|2017年度|338|23|72|10|423|6.80%|28.11%|
||2016年度|268|19|55|4|338|7.09%|27.61%|

资料来源：根据上市公司年报整理
综上，2016年、2017年，新兴药房门店增速分别为27.61%和28.11%，门店总体增速低于老百姓和益丰药房，高于一心堂。自建门店增速低于同行业上市公司。一方面，同行业上市公司均为跨区域经营，经营地区覆盖多个省份，而标的公司集中于河北省内扩张，故新开店总数与上市公司相比较少；另一方面，同行业上市公司对接资本市场后，资金和人员均得到有效补充，而新兴药房作为非上市公司，在资金储备方面相对有限，故选择较为稳健的经营策略，控制自建门店节奏；此外，河北省内小规模连锁药店较多，故标的公司为优化扩张策略，抓住行业整合机遇，在药店并购方面投入较多资源。
二、相比道韩投资和长堤投资的入股价格，本次交易价格已溢价121%和96.44%，请结合新兴药房的内生增长性，说明新兴药房估值在不到 2年的时间内大幅增长的原因及合理性。
本次交易价格较 2016年道韩投资和长堤投资的入股价格有所提升，主要系标的公司自报告期内业务持续发展，经营业绩稳步提升。加之标的公司所处外部环境（包括行业政策、行业整体估值水平等）有所变化。具体情况如下：
（一）标的公司经营状况良好，经营业绩持续提升
根据天健出具的审计报告，标的公司2016年及2017年合并报表营业总收入分别为
69,972.25万元和 90,491.63万元，净利润分别为 3,556.88万元和 4,517.30万元，增幅
分别为29.33%和27.00%。与此同时，标的公司在2016年、2017年及2018年1-3月合计新开门店 47家。此外，2018年 3月标的公司收购了衡水为民，衡水为民拥有 37家连锁门店，盈利能力较好，在当地拥有较大的市场份额与知名度，将进一步为新兴药房打开衡水的市场，未来会促进标的公司合并报表收入和净利润进一步增长。标的公司业绩水平和连锁门店数量较道韩投资和长堤投资时点具有明显增长，经营业绩持续提升相应带动标的公司估值提升。
（二）行业鼓励性政策频出
2015年以来，随着药占比、零差率、两票制、医保控费、分级诊疗、医生多点执业等一系列医改措施的稳步推进，“医药分开”、“医院处方外流”成为大势所趋，药品零售行业逐步迎来新的增量市场，连锁药店在医药产业链的影响力逐步提升。从产品提价角度看，自国家取消对低价药的限价后，各类普药产品尤其是 OTC产品逐步涨价，多数产品出厂价和终端价同步提价；从处方外流角度看，医院药占比和零差率压力推动处方流出医院，连锁药房是非常重要的处方承接方。近年内出台的对医药零售行业具有重要影响的主要政策如下：
2016年 12月，商务部发布《全国药品流通行业发展规划（2016-2020年）》。规划提出五大任务，其中包括：提升行业集中度；发展现代绿色医药物流；推进“互联网+药品流通”；提升行业开放水平；完善行业标准体系等细分目标。行业发展的具体目标为：到 2020年，培育形成一批网络覆盖全国、集约化和信息化程度较高的大型药品流通企业。药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额40%以上；药品零售连锁率达50%以上。
2016年12月，国务院发布《关于印发“十三五”深化医药卫生体制改革规划的通知》（国发〔2016〕78号）明确提出：“推动医药分开，医疗机构应按照药品通用名开具处方，并主动向患者提供，不得限制处方外流。探索医院门诊患者多渠道购药模式，患者可凭处方到零售药店购药。推动企业充分竞争和兼并重组，提高市场集中度，实现规模化、集约化和现代化经营。调整市场格局，使零售药店逐步成为向患者售药和提供药学服务的重要渠道。”
2017年 2月，国务院办公厅发布《关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的若干意见》（国办发〔2017〕13号）明确提出：“推进医药分开。医疗机构应按药品通
用名开具处方，并主动向患者提供处方。门诊患者可以自主选择在医疗机构或零售药店购药，医疗机构不得限制门诊患者凭处方到零售药店购药。具备条件的可探索将门诊药房从医疗机构剥离。”
随着行业支持性政策出台，带动了资本对行业的高度关注，行业整体的市场估值呈不断提升态势。根据阿里健康信息技术有限公司（00241.HK）于 2018年 6月 25日公告，阿里健康信息技术有限公司向淑玉平民大药房连锁股份有限公司增资 4.54亿元取得9.34%股权，根据公告披露，淑玉平民大药房连锁股份有限公司 2016年和2017年净利润分别为0.95亿元和1.18亿元。据此测算，该项交易对应2017年净利润估值为 41.19倍P/E。
（三）行业估值水平稳步提升
医药零售企业上市公司2016年-2018年市销率及市值水平情况如下表所示：
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|2016年末市值（亿元）|2017年末市值（亿元）|2018年3月31日市值（亿元）|2016年末P/S|2017年末P/S|2018年一季度末P/S|
|603233.SH|大参林|-|206.65|228.81|-|2.78|3.08|
|002727.SZ|一心堂|110.37|114.12|138.99|1.77|1.47|1.79|
|603883.SH|老百姓|124.56|179.49|202.91|2.04|2.39|2.70|
|603939.SH|益丰药房|107.50|164.95|212.10|2.88|3.43|4.41|
|平均值||114.17|166.30|195.70|2.23|2.52|3.00|

注：由于大参林于2017年上市，故无2016年数据
在行业利好政策频出，医药零售连锁化率不断提升的背景下，2017年-2018年，医药零售连锁上市公司整体市值和 P/S值都呈明显的上升趋势。
（四）前次转让与本次交易的作价依据存在差异
道韩投资和长提投资的价格主要系参考当时新兴药房经营业绩、市场地位、未来发展前景及医药零售行业状况，基于财务投资增值的目的，经谈判后确定。本次交易对价在第三方评估机构评估的基础上，充分考虑了控股并购的目的以及益丰药房未来发展战
略。本次交易完成后，益丰药房将进一步完善区域布局，将经营区域进一步拓宽至华北
地区，市场占有率进一步提升，对上游配送商的议价能力将进一步加强，降低公司综合
运营成本。
三、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“第四章标的公司基本情况”之“二、历史沿革”中进行补充披露。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，随着标的公司经营业绩持续提升，在行业鼓励性政策频出，行业估值水平稳步提升的背景下，结合本次交易的目的及作价依据与前次道韩投资和长堤投资对新兴药房投资的差异，本次交易的评估值较道韩投资和长堤投资的入股价格存在一定的溢价的原因具有合理性。
5、草案披露，在市场法评估中对交易条件进行修正时，认定新兴药房有业绩承诺。
但本次交易在后续发行股份未获得监管部门核准的情况下，不安排业绩承诺。请公司补充披露，在后续发行股份未获得监管部门核准的情况下，是否会由于业绩承诺事项导致评估结果发生变化。请财务顾问及评估师发表意见。
答复：
一、请补充披露，在后续发行股份未获得监管部门核准的情况下，是否会由于业绩承诺事项导致评估结果发生变化。
截至本核查意见出具日，经益丰药房第三届董事会第六次会议审议通过，益丰药房已与新兴药房业绩承诺主体签订《业绩承诺补偿补充协议》，约定如下：
“第一条双方一致同意将《业绩承诺补偿协议》之‘第八条协议效力’之‘8.1本协议自双方签署之日起成立，自发行股份及支付现金购买资产协议全部生效之日起生效。’修改为：
‘本协议自双方签署之日起成立，在甲方董事会、股东大会审议通过本次交易的议案后生效。’
第二条如果本次交易只完成以现金作为对价支付方式购买标的公司48.96%股权，
而未能完成发行股份购买标的公司37.35%股权，则《业绩承诺补偿协议》中的‘本次交易’仅指以现金作为对价支付方式购买标的公司48.96%股权的交易（以下简称‘现金交易’），‘标的资产’仅指以现金交易购买的标的公司48.96%股权，乙方‘出售部分标的资产’仅指以现金交易向乙方购买的标的公司24.37%股权，即 8位一致行动人通过受让现金方式出让的其持有标的公司的股权，并且：
1、《业绩承诺补偿协议》约定的‘业绩承诺期间’为现金购买的标的公司48.96%股权过户至甲方名下并完成工商变更登记（‘第一次交割’）当年及其后两个会计年度。
2、根据《业绩承诺补偿协议》“第三条实际净利润的确定”，甲方应在第一次交割完成当年及其后连续两个会计年度的年度报告中单独披露标的公司在扣除非经常性损益后的实际净利润与净利润承诺数的差异情况，并由甲方聘任具有证券业务资格的会计师事务所对此出具专项审核意见。
3、根据《业绩承诺补偿协议》‘第四条业绩补偿的方式及实施’，如果承诺期标的公司累计实现的实际净利润数未达到净利润承诺数90%，则乙方应按照《业绩承诺补偿协议》第 4.1.1条的约定二以现金方式向甲方进行补偿，乙方向甲方支付的全部补偿金额不超过乙方在交易中通过‘出售部分标的资产’所获得的总对价。
4、如果根据《业绩承诺补偿协议》“第五条减值测试”，标的公司承诺期末减值额大于业绩承诺期内乙方已累计支付的补偿金额，则乙方应按照《业绩承诺补偿协议》第5.2条的约定以现金方式向甲方就资产减值损失的进行补偿，乙方向甲方支付的全部补偿金额不超过乙方在现金交易中通过“出售部分标的资产”所获得的总对价。”
根据《业绩承诺补偿补充协议》约定，自上市公司董事会、股东大会审议通过本次交易的议案后，《业绩承诺补偿协议》所约定的业绩承诺方所作出的业绩补偿承诺便生效。即无论后续发行股份是否获得监管部门核准，新兴药房业绩承诺主体都将履行相关业绩补偿承诺。在签订业绩承诺补充协议后，本次交易的评估结果不会因为业绩承诺事项而发生变化。
二、上市公司与业绩承诺方关于后续发行股份未获得监管部门核准的情况下业绩承诺的相关安排
截至本核查意见出具日，经益丰药房第三届董事会第六次会议审议通过，益丰药房
已与新兴药房业绩承诺主体签订《益丰大药房连锁股份有限公司与石家庄新兴药房连锁有限公司业绩承诺主体之业绩承诺补偿补充协议》，约定自上市公司董事会、股东大会审议通过本次交易的议案后，《业绩承诺补偿协议》所约定的业绩承诺方所作出的业绩补偿承诺便生效。若后续发行股份购买资产事项未获得监管部门的核准，业绩承诺主体也将就现金购买的部分资金承诺业绩补偿。
三、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“重大事项提示”之“七、业绩承诺及补偿安排”、“第一章本次交易概况”之“四、业绩承诺及补偿安排”及“第七章本次交易主要合同”中进行补充披露。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，鉴于公司已与新兴药房的业绩承诺主体签订业绩承诺补充协议，本次交易的评估结果不会因为业绩承诺事项而发生变化。
6、草案披露，本次评估运用的价值比例在计算过程中均采用了交易价格。交易价格中包含了控股权溢价及少数股权折价等因素。故对少数股权交易价值比率进行向上修正，控股权交易价值比率进行向下修正。请公司补充披露对控股权溢价及少数股权折价的取值及依据。请财务顾问及评估师发表意见。
答复：
一、请公司补充披露对控股权溢价及少数股权折价的取值及依据。
由于获得公司的控股权将对公司的经营管理或方针政策具有决定性的影响力，因此拥有公司控股权的股东拥有许多不具有控股权股东所不享有的利益，故控股权估值倍数比少数股权估值倍数具有一定溢价，反之少数股权估值倍数比控股权估值倍数则具有一定的折价。
本次评估的对象为标的公司股东的全部权益价值，价值内涵不包括控制权溢价和少数股权折价，但鉴于交易案例成交价格中已包含控制权溢价和少数股权折价对交易价格的影响，故本次市场法评估对少数股权交易价值比率进行向上修正，控股权交易价值比
率进行向下修正。
根据2006-2017年非上市公司股权收购的交易案例进行统计，相关交易案例中标的资产为少数股权的估值倍数与控股权的估值倍数的比较情况如下表所示：
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|年份|少数股权交易||控股权交易||控股权溢价率|缺少控制折扣率|
||并购案例数量|估值倍数|并购案例数量|估值倍数|||
|2017|527|15.47|547|18.04|16.63%|14.26%|
|2016|471|19.91|452|21.85|9.77%|8.90%|
|2015|290|18.18|309|20.26|11.46%|10.28%|
|2014|444|16.31|421|18.35|12.55%|11.15%|
|2013|377|15.18|266|16.47|8.46%|7.80%|
|2012|456|13.16|266|14.8|12.49%|11.10%|
|2011|498|19.36|408|21.35|10.26%|9.31%|
|2010|461|16.67|346|18.54|11.22%|10.09%|
|2009|470|13.82|251|17.32|25.37%|20.24%|
|2008|450|14.82|257|17.31|16.75%|14.34%|
|2007|408|15.81|244|20.23|27.91%|21.82%|
|2006|130|15.01|83|19.49|29.89%|23.01%|

资料来源：CVSource
上表所示的两类股权交易案例的估值倍数之间存在的差异可以合理体现控制权溢价或缺少控制权折扣。考虑到本次交易的评估基准日为2018年3月31日，为合理体现标的公司于评估基准日的市场价值，因此采用上表中距离评估基准日最近的统计数据即2017年交易案例的控股权溢价率及缺少控制折扣率进行修正。
二、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“第六章标的资产评估情况”之“四、市场法评估情况”之“（六）市场法评估计算过程及结果”中进行补充披露。
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，通过查询2006-2017年以来相关交易案例并进行对比，
收购控股权及少数股权的估值倍数之间的差异可以合理体现控制权溢价或缺少控制权
的折让。同时，为合理体现标的公司于评估基准日的市场价值，本次评估审慎选用了
2017年交易案例的控股权溢价率及缺少控制折扣率进行了修正，本次评估对控股权溢价及少数股权折价的取值及依据具有合理性。
7、草案披露，市场法评估结果中，根据 EV/S测算结果为159980万元，根据 P/E测算结果为 151790万元。请公司补充披露 EV/S和 P/E的取值及合理性。请财务顾问及评估师发表意见。
答复：
一、本次交易市场法评估模型中，EV/S和 P/E的取值及合理性
（一）本次交易中，新兴药房EV/S和 P/E的取值情况
本次交易中，新兴药房 EV/S的取值情况如下表所示：
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目/单位名称|被评估单位|可比交易案例一|可比交易案例二|可比交易案例三|可比交易案例四|可比交易案例五|
||新兴药房|郴州有限公司|广西有限公司|兰州惠仁堂|天津有限公司|国大药房|
|交易案例EV/S|-|2.02|1.39|1.10|1.26|0.77|
|内部因素修正|100|100.57|99.13|98.95|97.83|105.91|
|地域因素修正|100|98.60|93.70|93.60|112.60|100.40|
|交易因素修正|100|94.00|94.00|93.60|88.80|91.80|
|综合修正因素|100|97.55|95.99|95.74|97.17|99.16|
|综合修正后EV/S|-|2.07|1.45|1.15|1.30|0.78|
|控制权溢价修正EV/S|-|2.42|1.69|0.99|1.51|0.90|
|EV/S均值|1.50||||||

本次交易中，新兴药房 P/E的取值情况如下表所示：
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目/单位名称|被评估单位|可比交易案例一|可比交易案例二|可比交易案例三|可比交易案例四|可比交易案例五|
||新兴药房|郴州有限公司|广西有限公司|兰州惠仁堂|天津有限公司|国大药房|
|交易案例P/E|-|16.39|13.51|21.72|22.51|30.86|
|内部因素修正|100|100.57|99.13|98.95|97.83|105.91|

||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目/单位名称|被评估单位|可比交易案例一|可比交易案例二|可比交易案例三|可比交易案例四|可比交易案例五|
||新兴药房|郴州有限公司|广西有限公司|兰州惠仁堂|天津有限公司|国大药房|
|地域因素修正|100|98.60|93.70|93.60|112.60|100.40|
|交易因素修正|100|94.00|94.00|93.60|88.80|91.80|
|综合修正因素|100|97.55|95.99|95.74|97.17|99.16|
|综合修正后P/E|-|16.80|14.07|22.68|23.17|31.12|
|控股权溢价修正P/E|-|19.59|16.41|19.45|27.02|36.30|
|P/E均值|23.75||||||

本次交易对新兴药房的市场化评估模型中，通过对可比交易的 EV/S以及P/E进行了控股权溢价修正以及综合因素修正后，最终对新兴药房选取的 EV/S以及 P/E取值分别为1.50和23.75。
（二）本次交易EV/S和 P/E取值的合理性分析
截至2018年3月31日，医药零售行业主要上市公司的 P/E以及EV/S情况如下表所示：
|||||
|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|P/E|EV/S|
|603883.SH|老百姓|54.72|2.85|
|002727.SZ|一心堂|32.88|1.95|
|603939.SH|益丰药房|67.66|4.41|
|603233.SH|大参林|48.17|3.15|
|平均值||50.86|3.09|

与可比上市公司的 P/E与 EV/S对比，本次交易的 EV/S和 P/E取值均显著低于可比上市公司的最低水平以及平均水平，本次交易最终采用的 P/E以及EV/S具有合理性。
二、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“第六章标的资产评估情况”之“四、市场法评估情况”之“（六）市场法评估计算过程及结果”中进行补充披露。
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，本次交易所采用的评估取值充分的考虑了可比交易的综合因素以及控股权溢价因素，且显著低于同行业可比上市公司评估价值基准日的价值比率，评估取值较好的体现了标的公司的市场规模以及品牌价值，评估取值谨慎、合理。
8、草案披露，报告期内，新兴药房及其子公司报告期内不存在罚款金额超过 5万元的行政处罚，新兴药房最近三年也不存在工商、税务、食品药品、员工社保等方面的重大违法违规行为，亦未因此受到相关重大行政处罚。请公司补充披露：（1）标的公司是否存在罚款金额在 5万元以下的行政处罚或者一般的违法违规行为，如有，请列表说明；（2）结合行业与上市公司相关情况，对比说明标的公司的经营合规性，并作必要、充分的风险提示。请财务顾问发表意见。
答复：
一、标的公司罚款金额在5万元以下的行政处罚或者一般的违法违规行为情况（一）报告期内行政处罚情况
2016年、2017年标的公司及其控股子公司受到食品药品监督管理部门、工商及市场监督管理部门、人力资源和社会保障部门、卫生和计划生育管理部门、物价管理部门、税务部门等行政处罚数量分别为26起、14起，处罚金额分别为13.57万元、6.80万元；
2018年1-3月未受到行政处罚。报告期内行政处罚金额和数量呈现逐年下降趋势。具体情况如下：
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2018年1-3月|2017年|2016年|
|行政处罚数量|-|14.00|26.00|
|行政处罚金额（万元）|-|6.80|13.57|
|其中：单笔5,000元及以上的行政处罚数量|-|3.00|5.00|
|单笔5,000元及以上的行政处罚金额（万元）|-|4.90|9.80|
|单笔低于5,000元的行政处罚数量|-|11.00|21.00|
|单笔低于5,000元的行政处罚金额（万元）|-|1.90|3.77|

注：2018年3月31日至本核查意见书出具日，标的公司及其控股子公司共受到3起行政处罚，处
罚金额总计5,536.25元。
报告期内，标的公司及其控股子公司受到行政处罚按照主管部门分类情况如下：
||||||
|-|-|-|-|-|
|处罚部门|项目|2018年1-3月|2017年|2016年|
|行政处罚数量合计||-|14.00|26.00|
|行政处罚金额合计（万元）||-|6.80|13.57|
|食品药品监督管理部门|处罚数量|-|3.00|12.00|
||处罚金额（万元）|-|4.50|9.40|
|工商及市场监督管理部门|处罚数量|-|7.00|9.00|
||处罚金额|-|1.15|3.90|
|人力资源和社会保障部门|处罚数量|-|1.00|-|
||处罚金额（万元）|-|0.80|-|
|卫生和计划生育管理部门|处罚数量|-|1.00|-|
||处罚金额（万元）|-|0.20|-|
|物价管理部门|处罚数量|-|2.00|1.00|
||处罚金额（万元）|-|0.15|0.10|
|税务部门|处罚数量|-|-|4.00|
||处罚金额（万元）|-|-|0.17|

（二）报告期单笔金额较大的处罚
报告期内，标的公司及其控股子公司所受行政处罚单笔金额均在5万元及以下。其中，单笔处罚金额10,000元以上的处罚共3笔，涉及金额105,000元，均源于购进的医疗器械存在质量瑕疵，不符合国家相关规定和标准，具体情况如下：
1、2016年 6月 30日，石家庄新兴药房连锁股份有限公司天润一店在未办理医疗器械经营许可证的情况下经营三类医疗器械，依据《医疗器械监督管理条例》第六十三条没收未销售的一次性使用无菌胰岛素注射器 15支，一次性带针头使用输液器56付，被石家庄市裕华区食品药品监督管理局处以5万元罚款。该次处罚系因新兴药房石家庄新兴药房连锁股份有限公司天润一店于2016年2月24日迁址后未及时申请更新医疗器械经营许可证（第三类）所致，该门店在受到处罚后已及时办理更新相关资质证书并缴纳了罚金。
2、2016年 12月 9日，唐山新兴药房连锁有限公司凤凰园店因销售的“赤尾牌”避孕套抽检不合格，被唐山市食品药品监督管理局处以2万元罚款。唐山新兴药房连锁有
限公司已及时下架停售不合格商品，扩大对同类产品购进环节的抽检比例。同时，唐山
新兴药房连锁有限公司已及时缴纳了罚金并按供销协议约定对供应商追索相应赔偿。
3、2017年 4月 14日，河北新兴医药有限公司因经营不符合强制性标准的医疗器械被石家庄市食品药品监督管理局处以 35,000元罚款并责令停业整顿半天。河北新兴医药有限公司在受到该处罚后已及时下架、停售不合格商品，扩大对同类产品购进环节的抽检比例。同时，河北新兴及时缴纳了罚金并按供销协议约定对供应商追索相应赔偿。
二、结合行业与上市公司相关情况，对标的公司经营合规性情况的说明以及相关风险提示
（一）行政处罚特点与同行业上市公司接近
同行业上市公司招股说明书披露的各自报告期内行政处罚情况如下：
||||||
|-|-|-|-|-|
|公司名称|报告期行政处罚数量|报告期行政处罚总金额（万元）①|报告期营业收入总额（万元）②|行政处罚占营业收入比重③=①/②×100%|
|大参林|187|52.64|1,608,421.49|0.0033%|
|老百姓|22|12.08|1,010,580.68|0.0012%|
|一心堂|未披露|42.13|860,730.98|0.0049%|
|益丰药房|未披露|79.11|557,400.34|0.0142%|
|新兴药房|40|20.37|185,390.05|0.0110%|

由上表可见，医药零售上市公司报告期内受到的处罚呈现数量较多，金额较小的特征，占各自营业收入的比例均较低。报告期内，新兴药房行政处罚占营业收入比重为0.0110%，即每万元营业收入受到行政处罚金额为1.11元，占营业收入比重较低。报告
期内标的公司行政处罚情况与同行业上市公司相比差异较小。
（二）处罚原因较为类似
根据同行业上市公司招股说明书披露信息，同行业上市公司受到行政处罚的主要原因如下：
1、超范围经营问题；
2、购进药品或器械不符合国家相关规定和标准；
3、货品摆放不符合要求；
4、市场营销不规范以及其他门店管理疏漏等方面
标的公司报告期内受到的行政处罚事项也主要集中于上述事项，处罚原因与同行业上市公司类似。医药连锁零售行业因其自身经营具有门店分散、销售商品品类众多、员工较多、管理半径覆盖难度大等特征，行业内上市公司均制定了各自门店经营管理体系，建立了较健全的内部控制制度，但仍存在未严格遵守国家有关法律法规而被处罚的情形，此类处罚一般单笔金额较小，不构成重大违法违规行为。
（三）相关风险提示
1、商品的质量安全风险
药品的质量安全涉及生产、流通及销售等多个环节，标的公司所销售的药品和器械多达数千种。虽然标的公司在日常经营过程中严格遵守和执行相关法律法规和内部制度，但仍不能完全排除采购的商品存在质量瑕疵、不符合国家相关规定和标准或被认定为假药、劣药且并未被标的公司发现的可能性。若标的公司所销售商品出现质量安全问题，将有可能影响标的公司的品牌形象并对经营造成不利影响。
2、门店合规经营的风险
截至2018年3月31日，标的公司共拥有在营业门店462家，随着未来销售区域的扩大、门店数量的增加，标的公司门店的日常规范管理难度也逐步加大。虽然标的公司严格遵循守法合规的经营原则，建立了较健全的内部控制制度和门店管理体系。但标的公司仍不能完全排除所属门店管理人员和销售人员因未严格遵守国家有关法律法规而导致标的公司被处罚的可能性，标的公司存在因违规经营受到行政处罚而导致经营遭受损失的风险。
三、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“重大风险提示”之“二、与标的公司相关的风险因素”、“第四章标的资产基本情况”之“十四、诉讼、仲裁、行政处罚及合规情况”之“（二）重大行政处罚”以及“第十二章风险因素”部分进行补充披露。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，新兴药房涉及的年均行政处罚情况符合医药零售行业
经营特点，与同行业上市公司较为类似，所受行政处罚的内容具有行业典型性；
2016-2017年，新兴药房受到的行政处罚事项不属于其对应的处罚依据所规定的“情节严重”的情形；在受到相关行政处罚以后，新兴药房已完善内部管理制度等措施积极完成整改，及时消除了该事项的不利影响，报告期内所受到的行政处罚数量和金额均呈现下降趋势；同时标的公司均已及时足额缴纳了罚款，石家庄市相关行政主管单位也对新兴药房出具了相关合规证明，新兴药房受到的上述处罚不会影响其合法存续和持续经营，不会对本次交易造成重大不利影响。
9、草案披露，评估师在评估中做出如下假设：（1）标的公司提供的业务合同以及公司的营业执照、章程，签署的协议，审计报告、财务资料等所有证据资料是真实的、有效的；（2）企业以前年度及当年签订的合同有效，并能得到执行。上述假设与《会计监管风险提示第5号--上市公司股权交易资产评估》（以下简称《风险提示5号》）和《会计监管风险提示第7号--轻资产类公司收益法评估》（以下简称《风险提示7号》）的要求不符，涉嫌以评估假设代替职业判断和应尽的查验、分析、判断等义务。请公司、财务顾问和评估师认真核实评估假设的合规性，并进行相应更正。
答复：
一、请评估师认真核实评估假设的合规性，并进行相应更正。
根据《会计监管风险提示第5号--上市公司股权交易资产评估》和《会计监管风险提示第7号--轻资产类公司收益法评估》的相关条款，评估机构已在评估报告中对相关假设进行修订，并在评估报告书中的评估程序相关章节补充了评估师按准则要求已履行的核查验证、分析、判断等工作。
二、补充披露情况
相关内容已在修订后的重组报告书“第六章标的资产评估情况”之“二、评估假设”之“（三）针对性假设”中进行补充披露。
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，本次评估已根据《会计监管风险提示第5号--上市公
司股权交易资产评估》、《会计监管风险提示第 7号--轻资产类公司收益法评估》的要求，评估机构在评估报告中删除了相关的假设，并在评估报告的评估程序相关章节补充了评估师按准则要求已履行的核查验证、分析、判断等工作，修改后的评估假设合理、合规。
书（草案）信息披露的问询函>之回复公告》之核查意见的盖章页）
中信证券股份有限公司年 月 日