怡亚通2018年公开发行公司债券（第一期）评级报告
发债情况
债券概况
本次债券是公司面向合格投资者公开发行的公司债券，发行金额为不超过 15亿元（含 15亿元），分期发行，本期为第一期，发行规模为不超过 10亿元（含 10亿元）。本期债券期限为不超过 3年（含 3年）。本次债券采用单利按年计息，不计复利，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。深圳高新投为本期债券提供连带责任保证担保。
募集资金用途
本次公司债券募集资金将用于补充流动资金。
基本经营
（一）主体概况与公司治理
公司前身为深圳市怡亚通商贸有限公司（以下简称“怡亚通商贸”），成立于1997年 11月。2004年 2月，经深圳市人民政府深府股【2004】 4号文件批准，由深圳市怡亚通投资控股有限公司(前身为“深圳市联合数码控股有限公司”，以下简称“怡亚通控股”）、西藏联合精英科技有限公司（前身为“深圳市联合精英科技有限公司”，以下简称“联合精英”）、周丽红、周爱娟和周伙寿以发起设立方式，以怡亚通商贸截至 2003年 8月 31日净资产为基准1:1比例折股，将怡亚通商贸整体改制为股份有限公司。2007年 11月，公司在深圳证券交易所上市交易(股票代码：002183.SZ)，控股股东怡亚通控股持股比例为49.52%，周国辉通过怡亚通控股和联合精英间接持有公司56.40%的股份，为公司实际控制人。经过多次股权转让、增发和转增股本，截至 2015年末，公司股本增加至 1,046,393,496股。2016年 5月 16日，公司 2015年度股东大会审议通过 2015年年度权益分派方案，以资本公积金向全体股东每10股转增10股，本次转股后，截至2016年 5月 27日，公司总股本增加至2,099,031,424股，后经股权激励行权，截至2018年 6月末，公司股本为 21.23亿元，怡亚通控股直接持股36.15%，为公司控股股东，周国辉通过全资控股怡亚通控股间接持有公司36.15%的股权，因此为公司实际控制人。2018年 5月 15日，公司控股股东怡亚通控股
与深圳市投资控股有限公司（以下简称“深圳投控”）签署了《股份转让协议书》，怡亚通控股同意将其持有的公司282,318,810股股份（占怡亚通股份总数的13.30%）以及由此所衍生的所有股东权益转让给深圳投控，转让价款为人民币1,820,956,324.50元，均以现金方式支付，每股受让价格约为人民币 6.45元。2018年 8月 24日，公司发布《关于控股股东完成股份转让过户登记的公告》，股份交割已办理完毕，怡亚通控股持有公司 485,114,690股股份，占公司总股本的22.85%；深圳投控持有公司 282,318,810股股份，占公司总股本的13.30%，为公司第二大股东。2018年 9月 10日，公司发布《关于控股股东转让部分公司股份暨筹划控制权变更的提示性公告》，怡亚通控股以协议转让方式将其持有的公司106,134,891股无限售条件流通股股份（占公司总股本的5.00%）转让给深圳投控，转让价格为 5.5元/股。本次股份转让完成后，深圳投控将持有公司388,453,701股股份（占公司股份总数的18.30%），成为公司的第一大股东。2018年 10月 19日，公司发布《关于控股股东完成股份转让过户登记的公告》，股份交割已办理完毕。
2018年10月
2007年11月
截至2018年10月19日，
公司注册资本为21.23
2004年2月 亿元，深圳投控持有
公司在深圳证券交
公司总股本的18.30%，
易所上市(股票代
1997年11月
码：002183.SZ)，
为公司第一大股东，
公司整体改制为股份 深圳市国资委为公司
发行后公司总股本
有限公司，名称变更 实际控制人。
为123,574,258股。
为现名，注册资本为
前身为深圳市怡亚通
7,082.22万元。
商贸有限公司，初始
注册资本50万元，由
周国辉与黎少嫦以现
金方式共同出资设立，
持股比例分别为
60.00%和40.00%。。
图1公司历史发展沿革
数据来源：根据公司提供资料整理
截至 2018年10月 19日，深圳投控持有公司388,453,701股股份，占公司总股本的18.30%，为公司第一大股东，深圳市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“深圳市国资委”）为公司实际控制人。
截至 2018年 10月 20日，怡亚通控股直接持有公司股份 378,979,799股，累计质押股份 304,230,000股，占其持有股份的80.28%，占公司总股本的14.33%。
2016年 4月 8日，公司发布《2016年非公开发行股票预案》，本次非公开发行的发行对象为包括周国辉在内的不超过10名（含10名）特定对象，非公开发行股票数量合计不超过 30,000万股（含 30,000万股），拟募集资金总额不超过60亿元，用于公司供应链商业生态圈建设，此次议案已获得公司股东大会批准。后经 2016年 11月 16日公司第五届董事会第八次会议及2017年2月14日第五届董事会第十四次会议审议，公司对本次非公开发行股票的募集资金用途及金额予以调整，调整后，公司本次非公开发行股票不超过32,000万股（含32,000万股），拟募集资金总额不超过人民币31.67亿元，拟取消使用 1亿元募集资金投资于互联网 O2O金融服务平台建设项目。截至本报告出具日，本次非公开发行股票事项尚需取得中国证券监督委员会进一步审核。
公司严格按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》和《深圳证券交易所股票上市规则》等相关法律、法规和上市公司规范性文件的要求，不断完善公司法人治理结构，健全内部控制体系。公司依法设立股东大会、董事会及其下属各专业委员会、监事会、管理层等决策、监督和经营管理机构。股东大会是公司的权力机构，董事会是公司的经营决策机构，由7名董事组成，其中独立董事4名，董事会设董事长 1名，副董事长 1名，公司实行董事会领导下的总经理负责制。根据业务发展需要，设立了总裁办公室、人力资源中心、经营管理中心、财务管理中心、内控管理中心、证券与投资中心、信息管理中心等职能部门。公司建立了较完善的制度体系，规范各项议事规则和程序，构建了分级管理、权责分明、授权严密的公司治理结构，确保了公司经营工作有序、高效地运行。
（二）盈利模式
公司的主要业务板块为深度供应链业务、广度供应链业务、全球采购及产品整合供应链业务和供应链金融业务。深度供应链业务是公司收入和利润的主要来源，占公司营业总收入和毛利润的比重均保持在60%左右。未来深度供应链业务仍将是公司的主要发展板块，公司将围绕深度供应链取得进一步发展。
供应链金融
其他平台
0.67%
0.81%
全球采购
与产品整合
19.14%
深度供应链
广度供应链
58.56%
20.83%
图22017年公司业务板块营业收入构成
数据来源：根据公司提供资料整理
公司以客户为中心，以物流为基础，以供应链为载体，运用互联网工具，提出个性化供应链解决方案，帮助合作企业实现从上游原材料采购、生产、仓储物流，到下游产品的分销、配送及销售等各环节的供应链全程运作管理，优化产品的供应渠道。公司专业承接企业的非核心业务外包，业务涉及快速消费品、通信、家电等10多个领域。2017年，公司位列中国服务业500强企业第101位。
（三）股权链
截至 2018年 6月末，公司注册资本为 21.23亿元，法定代表人为周国辉。截至2018年 10月 19日，深圳投控为公司第一大股东，深圳市国资委为实际控制人。截至2018年 6月末，公司纳入合并报表范围内的主体共 572家，较 2017年末增加 12家，较 2016年末增加 81家，其中二级子公司共35家，三级及以上子公司共537家。
（四）供应链
深度分销业务方面，公司与上游品牌商及下游终端客户均签署买卖合同，从合同形式来看，商品买卖为买断和卖断形式。广度供应链业务主要分为采购执行（指向制造商）和分销执行（指向消费者），采购执行是指供应链管理中从原材料供应商到生产企业（制造商）的部分，分销执行是指产品从生产企业（制造商）或代理商到电商客户、直供客户或指定渠道的部分。
怡亚通2018年公开发行公司债券（第一期）评级报告
（五）信用链
截至 2018年 6月末，公司债务来源包括银行借款和发行债券等，总有息债务为 302.67亿元，占总负债比重86.28%。截至 2018年 6月末，公司共获得授信 391.93亿元，尚未使用授信额度 165.05亿元。
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|建设银行52.22亿元中国银行40.00亿元|
|多家银行及其他金融机构299.71亿元|

怡亚通
“17怡亚通PPN001”和
“14怡亚债”等
共计20.02亿元 债券发行
其他应收款
9.23亿元
图3截至2018年6月末公司主要债权债务关系
数据来源：根据公司提供资料整理
根据公司提供的中国人民银行《企业基本信用信息报告》，截至 2018年 10月 17日，公司已结清业务中存在 8笔欠息，其中 5笔发生在 2009年之前，2笔发生在 2015年，1笔发生在 2017年，此外还有 3笔关注类贷款，4笔关注类贸易融资，2笔关注类票据贴现，主要银行内部业务流程操作等原因造成，并非公司刻意违约。截至本报告出具日，公司在公开债券市场发行的债务融资工具到期均正常还本付息，未到期已到付息日的均正常付息。
偿债环境
中国结构性改革不断推进，充足的政策空间有利于消费和产业结构升级；我国供应链管理行业处于发展的初级阶段，服务市场潜力较大，政府政策扶持推动供应链管理行业的迅速发展。
偿债环境指数：偿债环境在评级矩阵中的位置
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|C|CC|CCC|B|BB|BBB|A|AA|AAA|

（一）宏观与政策环境
中国结构性改革不断推进，充足的政策空间有利于消费和产业结构升级，为企业业务发展提供良好的宏观环境。
中国结构性改革稳步推进：对内坚决淘汰过剩产能为制造业升级和技术产业发展腾出空间，对外以“一带一路”战略为依托，加快全球产业链布局，拓宽经济发展空间。2017年以来，在强调稳增长、保就业的同时，中国政府围绕“三去一降一补”在过剩产能、农业、财政、金融、国有企业混业改革等重点领域进一步提出具体要求和措施、加快改革进度，并与众多国家和国际组织就“一带一路”建设达成合作协议，在政策对接、经济走廊建设、项目合作、资金支持等方面提出多项举措，表明其改革的决心和毅力。政府政策调整空间依然充足，稳中求进的审慎态度、极强的政策执行能力将为中国经济转型和稳定政府偿债能力提供可靠保障。为防范系统性风险、抑制资产泡沫，2015年以来政府着力发挥财政政策“经济稳定器”和“改革助推器”的作用。总体来看，政府政策空间依然充足，其极强的政策执行力和统筹能力将为中国推进结构性改革、实现经济换代升级提供有力政治保障和现实依据，为企业发展营造良好的宏观政策环境。
（二）产业环境
我国供应链管理行业处于发展的初级阶段，服务市场潜力较大，政府政策扶持推动供应链管理行业的迅速发展。
我国供应链管理行业尚处于初级发展阶段，大部分企业已经逐渐认识到供应链管理的价值，但真正付诸实施的却相对较少。中国企业整体供应链管理水平还比较落后，且大部分中国企业的供应链管理实践仍仅停留在自营物流和第三方物流阶段，真正应用供应链管理理念的企业和从事供应链管理的服务商都相对较少。目前，供应链管理服务应用较为广泛的是电子信息行业，主要是由于上述行业技术更新快、用户需求和偏好转移愈加频繁，同时该等行业产品升级和技术进步所带来的工艺复杂性增强导致生产供给流程的复杂程度也日益增加，上述因素以及激烈的市场竞争导致上述行业成为国内供应链管理服务市场需求最大、发展最快的行业。
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|表1 2014年以来全国性物流及供应链管理行业政策||||||
|时间||颁发部门||政策|主要内容|
||国务院||《关于加快发展生产性服务业促进产业结构调整升级的指导意见》|||
||商务部||《关于促进商贸物流发展的实施意见》|||
||国务院||《物流业发展中长期规 划 （ 2014-2020年）》|||
||八部委 2||《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》|||
||发改委||《“互联网+”高效物流实施意见》|||
||交通运输部||《推进交通运输生态文明建设实施方案》|||
||国务院办公厅||《关于积极推进供应链创新与应用的指导意见》|||

数据来源：根据公司提供资料整理
2中国人民银行、发展改革委、工信部、财政部、商务部、银监会、证监会和保监会
供应链管理服务商需要对所服务领域的整条供应链上的企业生态及行业发展动态有准确的理解，从而为行业内企业提供供应链管理解决方案并能够有效控制风险，由于不同行业的供应链特征差异较大，导致目前大多数供应链管理服务商均是集中服务于一个或少数几个行业，鲜有供应链管理服务商同时服务众多领域。供应链管理行业市场潜力较大，但相对分散。根据前瞻产业研究院预测，2020年我国供应链市场规模将达到 3.1万亿美元。
我国经济正处于中高速发展阶段，这为供应链管理行业的快速发展提供了良好的宏观环境，此外，中国国际贸易额的快速增长，2010～ 2017年我国进口贸易额年复合增长率为4.04%，出口贸易额年复合增长率为5.29%，也为物流及供应链管理服务提供了业务基础。推动我国供应链管理行业的发展的主要因素有三点：跨国公司正在将更多的业务转向中国，甚至将发展重心转移到中国，这会产生大量的供应链服务需求；国内企业为降低非核心业务成本和增强核心竞争力增加供应链管理外包；政府政策扶持也会推动供应链管理行业的迅速发展。
目前，中央政府各级部门从不同的角度重视和支持中国供应链服务行业的发展，并积极研究有关政策以促进供应链服务行业的快速发展。
（三）区域环境
深圳市经济发展水平继续保持快速增长态势，为公司发展提供较好外部环境；物流行业政策扶持力度大，物流业产业集群效应显著。
深圳市位于广东省南部，与香港毗邻，地理位置优越，是中国华南沿海重要的交通枢纽，海陆空运输发达，是国务院定位的全国性经济中心和国际化城市。深圳市总面积 2,100平方公里，下辖六个行政区、两个功能新区和一个保税港区。深圳市自设立特区以来，利用政策优势和地缘优势迅速发展成为中国最发达的地区之一，已形成了金融、物流和文化等优势产业，培育了电子信息技术、软件、通信设备、生物医药和新材料等高新技术产业，并保持了高速发展势头。2017年，深圳市经济继续保持快速发展态势，地区生产总值为 22,438.39亿元，同比增长8.8%，其中第三产业增加值占全市生产总值的比重为58.6%。四大支柱产业中，金融业增加值 3,059.98亿元，同比增
长5.7%；物流业增加值 2,276.39亿元，同比增长9.8%；文化及相关产业增加值 1,529.75亿元，同比增长20.6%；高新技术产业增加值 7,359.69亿元，同比增长12.2%。国内贸易方面，2017年，社会消费品零售总额 6,020.00亿元，增长9.2%。同期，外贸进出口总额 2.8万亿元，同比增长6.5%，其中出口总额 1.65万亿元，同比增长5.5%，进口总额 1.15万亿元，同比增长8.4%，出口总额连续二十五年居内地城市首位。
深圳市地理位置优越，发展供应链管理行业的比较优势相对突出,而且早在 2000年就率先提出了将现代物流业作为城市支柱产业的发展目标并在产业政策上给予了大力扶持，这使得深圳已成为国内供应链管理产业发展最快的地区。深圳市物流行业运行效率领先全国，物流运营效率接近中等发达国家水平，截至 2015年末，深圳各类物流企业逾 1.7万家，其中市政府认定的重点物流企业 86家，营业收入超百亿元的物流企业 10家3，物流上市及挂牌公司 8家，怡亚通、飞马国际、腾邦、华鹏飞成为国内第一批上市的供应链管理企业。2015年，深圳市共计发放现代物流业发展专项资金 20,245万元，大力支持市重点物流企业、航空物流与港航物流企业，以及建设物流公共信息平台的物流企业。2016年 5月，《深圳市国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》明确提出，推动深圳现代物流服务模式创新，加强物流基础平台建设，增强物流枢纽辐射带动能力，打造适应国际中转、采购、配送、转口贸易业务要求的国际物流体系，着力建设国际化物流枢纽城市，为深圳建设全国经济中心城市的重要支撑。2016年 12月，《深圳市现代物流业发展“十三五”规划》明确提出，至 2020年，现代物流业在全市国民经济中的支柱产业地位进一步巩固、物流效益进一步提升、物流企业国际竞争力进一步增强，现代物流业增加值要达到 2,760亿元，物流业增加值占全市 GDP的比重力争达到10.6%，力争培育 1家及以上深圳物流企业进入世界 500强。
综合来看，深圳市地理位置优越，经济高度发达，高新技术、金融和现代物流等产业实力雄厚，政府对物流行业政策扶持力度大，物 310家营业收入超百亿元企业包括顺丰速运、怡亚通、飞马国际、信利康、朗华、年富、腾邦、富森、华富洋、嘉晟。8家上市及挂牌企业包括怡亚通、飞马国际、腾邦国际、华鹏飞、海格物流、普路通、小田
物流、凯东源。
流企业众多，产业集群效应显著，为公司发展提供较好外部环境。
财富创造能力
深度供应链业务是公司转型升级的重点战略业务，深度 380分销平台具有明显的竞争优势；广度供应链业务中，采购执行代客户垫资部分主要占用公司信用证额度，分销执行中以买断的形式采购产品，对资金形成一定占用，公司在经营过程中涉及较多外币结算，面临一定的汇兑风险；全球采购与产品整合业务规模于 2017年大幅提高，对公司营业收入形成一定补充；供应链金融业务增长较快，有助于增强公司对供应链上下游客户的影响力。
财富创造能力指数：财富创造能力在评级矩阵中的位置
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（一）市场需求
供应链管理是物流行业的高端服务，可以降低企业物流环节成本，提升整条供应链绩效。
我国物流成本偏高，降低这一成本的潜力较大，而供应链管理作为物流行业的高端服务，不仅显著降低企业物流环节成本，还以多项增值服务来提升整条供应链的绩效，并从中分享了整体利润。供应链是指围绕核心企业，通过对信息流、物流、资金流的控制，从采购原材料开始，制成中间产品以及最终产品，最后由销售网络把产品送到消费者手中的将供应商、制造商、分销商、零售商、最终用户连成一个整体的功能网链结构。供应链管理把物流、信息流、资金流、业务流和价值流的管理贯穿于供应链的全过程，覆盖了整个物流，从原材料和零部件的采购与供应、产品制造、运输与仓储到销售各种职能领域，要求各节点企业之间实现信息共享、风险共担、利益共存、并从战略的高度来认识供应链管理的重要性和必要性，从而真正实现整体的有效管理。
供应链管理的有效组织与传统贸易的最大区别为：随着价值链的
延伸，获利形式发生很大变化，不再局限于某一产品，而是某一行业
整体或行业以外的相关产业，追求的不是每一节点的获利而是整体的
价值体现。传统的贸易企业利润来源于贸易品种的买卖价差，因此在与上下游企业交易时常是以对手的身份进行议价，而供应链管理企业将客户的价值置于企业价值之上，将合作的上下游企业从交易对手转变为战略合作伙伴关系。供应链一体化可以认为是服务于上下游产业链客户的整体技术体系，为客户群建立起供应链上的无缝连接，帮助客户实现产购销渠道无障碍，减少他们的业务管理成本，通过将供应链的价值转化为顾客价值，才能真正做到以市场为导向，以客户为中心，提高客户价值实现的效率和质量，促成更为频繁的交易，建立起更为长久的关系。基于这样的战略合作伙伴关系，供应链管理企业不但对伙伴企业的经营情况深入了解，也取得了定价调价的一部分主动权，可以更加灵活应对市场，二者的关系走向协同，形成供应链体系的良性循环。
快速消费品行业与民众生活关联度较密切，需求较稳定，但近年来增速逐年放缓。
快速消费品是指使用寿命短，消费速度较快的消费品，主要包括包装的食品、个人卫生用品、烟草及酒精饮料等,依靠消费者高频次和重复的使用与消耗，通过规模的市场量来获得利润和价值的实现。
快速消费品行业与民众生活关联度较密切，在国民经济中占有重要地位，需求较稳定，属于弱周期行业。2015～2017年，社会消费品零售总额持续增长，增速保持在较高水平但有所减缓，分别为10.60%、9.60%和10.20%。根据国家统计局数据，2017年社会消费品零售总额 36.63万亿元，同比增长10.20%。全国网上零售额 7.18万亿元，同比增长32.20%。其中，实物商品网上零售额5.48万亿元，增长28.00%，占社会消费品零售总额的比重为15.00%；在实物商品网上零售额中，吃、穿和用类商品同比分别增长28.60%、20.30%和30.80%。
（二）产品和服务竞争力
1、深度供应链业务
深度供应链业务是公司转型升级的重点战略业务，通过整合收购地方经销商并设立合资公司的方式扩大公司规模；快速消费品行业是深度业务的主要收入来源；公司需要买断上游品牌商一定的货物以满足客户临时采购需求，并给予下游客户一定账期，对公司资金形成一定占用。
公司深度供应链业务又称流通消费型供应链服务，是 2009年以来公司转型升级的重点战略业务。2015～2017年，深度供应链业务营业收入逐年快速增长，快速消费品行业是深度供应链业务收入的主要来源。
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|表2 2015～2017年及2018年1～6月公司深度供应链业务营业收入按行业分布（单位：亿元、%||||||||||||||||）|
|||2018年1～6月||||2017年||||2016年||||2015年|||
|项目|||||||||||||||||
|||金额||占比||金额||占比||金额||占比||金额|占比||
||155.94||74.30||331.90||82.73||293.32||74.01||192.61||||
||51.34||24.52||65.94||16.44||34.94||8.82||9.83||||
||-||-||-||-||33.22||8.38||32.44||||
||0.38||0.18||0.31||0.08||31.97||8.07||15.11||||
||-||-||-||-||2.86||0.72||2.44||||
||-||-||-||-||-||-||1.78||||
||1.25||0.60||0.66||0.16||-||-||-||||
||0.84||0.40||2.39||0.59||-||-||-||||
||209.35||100.00||401.20||100.00||396.32||100.00||254.20||||

数据来源：根据公司提供资料整理
2015～2017年，公司深度供应链业务收入主要来自于快速消费品和家电行业，二者合计占深度业务收入的比重逐年增加。具体来看，公司立足于社会生活必需品等快速消费品，定位于做民生行业最全最大的分销服务平台，因此大幅增加民生相关行业及家电行业的分销业务，快速消费品及家电行业收入逐年快速增加，快速消费品行业主要包括母婴、食品、日化和酒饮行业等，快速消费品行业毛利率约为12%，其中酒水、母婴、食品、日化行业毛利率依次递减；家电行业规模逐年快速增加，2017年家电行业收入为65.94亿元，同比大幅增加31.00亿元，
主要是公司收购了浙江百诚集团股份有限公司（以下简称“浙江百诚”）
所致。2017年，公司业务组织管理架构进行调整，将IT与通信和纺织
品行业的全部业务以及化工行业的大部分业务，调整至全球采购与产品整合业务板块，进一步确立了快速消费品以及家电行业在深度供应链板块中的核心地位。
2018年1～6月，公司深度供应链业务收入同比增长13.98%；其中家电行业同比大幅增加29.64亿元，主要是公司收购浙江百诚所致；化工行业和医疗行业为新增业务，目前规模及占比较小。
公司深度分销业务将传统渠道代理商模式转变为平台运营模式，目的是通过网络体系建设、全国性物流和仓储系统建设以及信息化建设，搭建覆盖全国一至六线城镇的B2B分销平台，使品牌商品能够以较快的速度、较低的成本直供终端门店，从而进入消费者手中；并且使供应商减少了与众多经销商、直接终端进行沟通、物流配送及结算的交易环节，流通环节的压缩有利于降低供应链的总体成本，提高供货效率，加强了供应商对终端的掌控能力，提高毛利率水平；从根本上解决地区发展不平衡、物流成本高、经销体系混乱导致的假冒伪劣商品、零售价格差异较大等问题，使三四线城市、农村地区也能以较低的成本购买到品牌商品。
日化 食品 母婴 酒饮 百货
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北京 上海 深圳 广州 长沙...
终端1..N 终端1..N 终端1..N 终端1..N 终端1..N
图4 公司深度供应链业务运作模式图
数据来源：根据公司提供资料整理
深度供应链业务经营模式为：公司与上游品牌商（主要为世界五百强或行业前三名知名品牌）签署相关经销协议，获得产品的经销权，在特定区域或渠道经销品牌商的产品；公司按协定价格向供应商提货，并根据下游终端门店的指令和销售计划进行供货，将货物销售给大卖场
（KA）、中型超市（BC）、药店、母婴店、批发商等终端门店。公司与
上游品牌商及下游终端客户均签署买卖合同，从合同形式来看，商品买
卖为买断和卖断形式。公司根据终端门店的分布情况，通过其深度分销子公司合理布局仓储和物流，保证及时有效的供货。
风险控制方面，公司深度 380分销平台内整合的公司经营年限超过 5年，在区域性市场具有一定的影响力和知名度，合作品牌为世界 500强、行业前三名，核心品牌数量不少于2个，年销售规模 3亿以上，库存商品应当是合格商品且尚未超过1/3的质量保证期，库存、应收、代垫及运营费用合理并能维持持续盈利及增长的空间；导入的品牌为世界五百强，行业前三或地方知名品牌，产品必须有一定的市场存量，市场空白产品（新品）一般不导入，行业围绕食品、母婴、日化、酒饮、家电，物流，百货等七大核心行业，如有涉及质量事件或者政策影响品牌产品（如食品类，酒类），负面影响较大的，在市场没有改善或者被众多消费者重新接受之前，一般不导入；部分品牌存在交纳市场保证金的要求，减少资金占用，提高项目营收；严控代垫额度及核销周期，以月均销量的20%为代垫费用限额，核销（回款）周期 60天为基准，且必须有合法的书面代垫证明（代垫函/代垫申请单）；当项目连续三个月出现销售负增长，或者长期处于负利润运作的情况下，且库存超过月均销售的一倍，公司及时控制采购计划；风控中心对新项目导入后六个月的运作情况进行跟踪，对销量达成率低于60%的项目，延长跟踪期限并提出整改要求。
盈利模式方面，公司深度分销业务的盈利直接体现为货物的买卖差价。深度分销业务主要是提供物流配送、仓储、信息管理、渠道开发维护等分销服务，在上游供应商的指导价格范围内将产品分销至下游终端，公司买入商品和销售商品的价格实质上由上下游及公司三方共同确定，买卖差价与公司销售价格的比例相对稳定，因此，本质上公司商品卖出价与买入价之差额系公司提供分销服务的服务费，公司以买卖差价的形式分享了供应商降低的代理成本和分销成本。
在深度供应链业务中，根据公司与供应商、客户签订的合同或协议，由于下游客户存货周转较快，为满足下游客户对供货及时性的较高要求，公司需要买断上游品牌商一定的货物以满足客户的临时采购需求，在销售至卖场、超市、门店之前，公司对已采购的货物拥有所有权，一般在产品出库、客户签收后确认为销售收入并结转各项成本，下游销售
回款信用期一般在 90天左右，存在资金占用风险。对于存在到期风险的快消品，公司会与品牌商沟通，确定低价促销的方案，品牌商给予公司相应补贴；部分即将到期产品，供应商会根据产品价值，给予公司一定比例的破损补贴，甚至直接退货或换货；对于没有补偿方案的存货，公司根据该存货的估计售价减去估计的销售费用和相关税费后的金额，确定其可变现净值，再根据可变现净值与该部分存货的账面余额进行比较确定是否计提存货跌价准备。
深度 380分销平台是深度供应链业务的重要组成部分，在业务规模、服务网络、终端覆盖、合作品牌数量方面具有较大竞争优势；深度业务上下游客户均为国内外知名企业，且较为分散。
为深入发展深度供应链业务，公司自2009年开始实行“380计划”，在全国380个城市建立深度分销平台，深度380分销平台是深度供应链业务的重要组成部分。深度380分销平台的建立主要以整合收购当地经销商的形式进行，经销商一般通过品牌商或省级企业推荐、调研及其他渠道，公司选择标准一般为世界500强、国内知名品牌商的销售业绩在区域前三名的、年销售规模在 1至 2亿元以上的经销商，与其按6：4或 7:3比例共同出资成立新公司（作为公司子公司）开展业务。在公司进驻前，单个经销商注册资本一般为100万至 1,000万元，在公司整合后注册资本达到 1,000万至 6,000万（部分平台公司注册资本达 1亿元）。目前深度380平台内的子公司主要分布在湖北、重庆、山西、陕西、山东、广西等中西部二、三线城市。
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|表3 2015～2017年末及2018年6月末公司深度380分销平台公司数量（单位：个）||||||||
|区域||2018年6月末||2017年末||2016年末|2015年末|
||113||111||105|||
||87||86||89|||
||139||133||88|||
||62||62||57|||
||28||28||12|||
||429||420||351|||

数据来源：根据公司提供资料整理
截至 2018年 6月末，深度380分销平台已覆盖全国近31个省级行
政区的 320个城市，并已下沉至全国5、6线城市，并在2、3、4线城
市具有很强竞争优势；服务超过200多万家终端零售门店；分销商品品
类超过40多万种，其中宝洁、中粮、联合利华、雀巢等在内的世界500强企业品牌和细分行业前三名客户共计100多家，公司与2,600多个重点品牌结成战略合作伙伴关系；专业服务人员近3万人，已成为国内业务量最大、服务网络最广、终端覆盖最多、合作品牌最多、人员规模最大的分销平台。2018年，公司计划新增20个地方分销公司，新增覆盖城市超过 20个，达到覆盖 10万家终端门店，落地全国总代品牌超 10个（目前已落地脉动、达能、万安纸业、云南白药、贝舒乐、雅培金钻、舒客、摩尔农庄活力等28个项目），继续推动分销平台升级。
平台公司的管控方面，公司总部负责品牌规划、渠道规划，以及定期下达需完成的收入、利润等指标，经销商负责合资公司的内部管理，深度 380业务部门负责管理下设的分、子公司的业务运营，但子公司资金调度、骨干人员配置、财务核算等方面进行集中统一管理，下属子公司可以与公司总部在财务、IT人力资源、行政、客服、风控、营运等方面共享。资金管理方面，公司对控股子公司实行资金集中管理，通过资金管理体系对公司资金进行归集统筹，规范、高效流程化管理，优化资源配置。各分公司/事业部资金收入必须经过财务部门，资金支出必须经过财务部门负责人审批。资金信息必须集中于财务中心/财务部，由财务部门对信息进行处理加工并报领导决策使用。
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|表4 公司深度供应链业务上下游主要合作品牌及销售终端情况||||
|项目||行业|合作品牌|
||母婴行业|||
||酒饮行业|||
||日化行业|||
||食品行业|||
||家电行业|||
||KA全国性大型卖场|||
||地方性卖场（中型超市）|||
||其他|||

数据来源：根据公司提供资料整理
深度 380分销平台服务的终端零售门店主要分为三类：第一类为全国性大型卖场，如家乐福、沃尔玛等；第二类为地方市场占有率前三的地方性卖场，如红旗连锁超市等；第三类为小型批发零售店、母婴类零
售店、药店等。其中，商超终端数量约为 40万家，约占深度 380整体
业务量的70%；第三类终端数量多，业务量正逐步增加。公司对 KA全国性大型卖场议价能力小，对小商超议价能力强，大型卖场类终端占比约30%，账期约为90至 120天；传统中小型超市类终端占比约为30%，账期约为 30天；批发采购类终端占比约为10%，以现金方式结算；电商类终端占比10%，账期约为30至 60天；母婴店类终端占比约10%，账期 15至 30天。
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|表5 2017年公司深度供应链业务前五大供应商及客户情况（单位：万元、%）||||||||||
|供应商名称||采购额||占比||销售客户名称||销售额|占比|
||183,601.44||5.01||唯品会(中国)有限公司||160,413.85|||
||151,248.75||4.13||重庆唯品会电子商务有限公司||105,294.78|||
||129,165.65||3.52||沃尔玛（中国）投资有限公司||75,508.62|||
||102,683.52||2.80||北京京东世纪信息技术有限公司||46,288.13|||
||86,245.73||2.35||北京京东世纪贸易有限公司||33,492.05|||
||652,945.09||17.81||-||420,997.43|||

数据来源：根据公司提供资料整理
2017年，公司深度业务前五大供应商采购金额占采购总额的比重为17.81%，采购产品均为快速消费品；前五大客户销售金额占销售收入的比重为10.49%，销售产品主要为快速消费品。总体来看，公司深度业务供应商及客户集中度较为分散。
随着公司深度380分销平台的逐步完善，预计未来深度业务的营业收入规模将继续增加。
2、广度供应链业务
广度供应链业务是公司传统业务，营业收入有所波动，IT、通信行业是主要收入来源；采购执行代客户垫资部分主要占用公司信用证额度；公司在分销执行中以买断的形式采购产品，资金占用风险较大。
公司广度供应链业务又称生产型供应链服务，主要服务于 IT及通讯、家电、医疗、化工等行业。广度业务的主要经营主体集中在国内，
国外主要经营主体为联怡国际（香港）有限公司。
2015年以来，广度供应链业务营业收入有所波动，IT、通信行业
是主要收入来源。分行业看，IT、通信行业收入有所波动，主要是大客户雷蛇、雷神、三星等公司业务量波动所致；家电行业收入波动较大， 2016年家电行业收入快速增长，主要是导入了博世空气净化器、欧司朗、飞利浦等家电代理分销项目所致，2017年家电行业收入继续增长，主要是飞利浦、博世家电业务增长所致；医疗行业有所波动，主要是公司根据终端需求，调整业务规模所致；纺织行业营业收入占比较小，对广度供应链营业收入的贡献有限。
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|表6 2015～2017年及2018年1～6月公司广度供应链业务营业收入按行业分布（单位：亿元、%||||||||||||||||）|
|||2018年1～6月||||2017年||||2016年||||2015年|||
|项目|||||||||||||||||
|||金额||占比||金额||占比||金额||占比||金额|占比||
||68.74||77.58||106.77||74.80||129.73||81.17||115.33||||
||11.49||12.97||24.26||16.99||16.52||10.34||1.96||||
||3.79||4.28||6.02||4.21||8.25||5.16||4.29||||
||1.07||1.21||2.18||1.53||0.47||0.29||3.98||||
||3.51||3.96||3.52||2.47||4.85||3.04||6.84||||
||88.60||100.00||142.75||100.00||159.83||100.00||132.40||||

数据来源：根据公司提供资料整理
2018年1～6月，公司广度供应链业务收入同比增长50.60%，主要是平台结构的调整优化，客户需求的深度挖掘所致；其中IT、通信行业收入同比增长50.42%，主要是IT、通信行业的深入拓展，为客户提供更多更优质的增值服务所致；家电行业收入同比增长39.95%，主要是新引入家电行业客户奥克斯等所致。
公司广度供应链业务是将传统的物流商、增值经销商、采购服务商等服务功能加以整合，为企业提供涵盖进出口报关、物流、仓储、配送、供应商管理库存（VMI）、国际采购服务、分销平台服务、渠道管理及结算等服务，目的在于帮助生产型企业实现从原材料采购到产品销售过程中的非核心业务外包，降低物流及管理成本、缩短供应链环节、提高供应链效率。按服务对象分类，广度供应链业务主要分为采购执行（指向制造商）和分销执行（指向消费者），以分销执行为主，来自分销执行的收入占比超过一半。
采购执行是指供应链管理中从原材料供应商到生产企业（制造商）的部分。采购执行的客户以国内为主，主要从国外进行采购，在采购执
行业务中（代理采购进口），公司代理客户从其已经确定的供应商采购
原材料并配送至客户指定地点，具体服务包括进出口通关、物流配送、仓储及库存管理、保税物流、国际采购及结算配套等。具体流程为：客户确定供应商和采购价格后签订采购合同，并与公司签署《供应链服务协议》，向公司发出采购指令，约90%的客户预付全款，10%的客户付30%货款；公司将 N个订单拼在一起，按照代理采购合同的要求，统一向指定供应商以事先约定的价格采购指品，并以T/T(电汇)或者L/C（信用证）方式向境外供应商支付全款；供应商供货后，公司负责将多个供应商的商品在境外归集、统一报关完税并垫付相关税费后配送至境内客户指定地点；客户一般在到货 60天内支付包括服务费在内的所有货款及费用。经营风险方面，公司从向上游供应商付全款采购与下游客户收货后付全款之间，有20至 30天之差；且由于从事境外代理采购主要通过开立信用证方式支付货款，代小部分客户垫资部分占用公司信用证额度。风险控制方面，公司对代理采购的客户制定了严格的筛选机制，代理采购产品设置了行业和产品名录，产品主要集中在通用性强、变现较快的电子类产品，同时制定了严格的风险控制体系，即使客户出现弃单或违约，公司拥有货物留置权，也可通过产品的变现及时回收资金。
分销执行是指产品从生产企业（制造商）或代理商到电商客户、直供客户或指定渠道的部分，目前主要以国内分销为主。广度供应链业务中的分销执行主要集中在电子产品领域，具体流程为，公司与电子产品的生产商或代理商签署《经销商协议》或《平台服务协议》，向生产商或代理商按照协议协定价格采购电子产品，并根据协议约定，按照厂商指定价格销售给协议约定的电商客户或者在协议约定的渠道内销售产品，之后下游客户在支付货款后将商品从公司仓库运出提走。公司作为经销商，产品全部以买断的形式进行采购，合同约定供应商原则上不负责退货或保价，公司需要承担一定的存货风险，对于超期较久的库存商品，供应商会给予优惠政策。
风险控制方面，根据公司《风险管理手册》，广度供应链业务客户一般选择世界500强企业、大型上市公司、行业排名靠前或快速成长型可挖掘发展潜力的境内外企业，杜绝以纯垫资为目的的非供应链业务、中小企业垫资业务；公司对保证金比例、是否有控货权、账期等做严格控制，新业务导入后，风控部门仍会进行动态监管，了解实际情况与操
作规定是否有差距，针对单笔单批项目和超出《结算条款》规定的操作，风控部门根据综合情况进行审批，风控部门关注业务量的变化、代理费及运作模式的变化、超期金额、超期时间和超额度情况；重大异常，风控部门每月5日前向集团内控中心上报异常项目逾期应收账款、超期库存清理进度表。逾期应收账款发生三个月后，仍无法正常催收回款或与客户达成解决方案的，集团内控中心进行综合研判后指导集群风控业务部门继续进行催收、交由法务部门通过法律强制途径催收等。
从盈利模式来看，采购执行方面，公司按所进口货币完税金额的一定比例向客户收取服务费，服务费包括装货费、汽运费、保险费、报关费、打单费、查车费、检疫费、民用商检费、银行付汇手续费等。在综合考虑了运行成本、销售费用、客户信誉、代垫资金、支付方式、汇率变动等因素后，公司确定服务费率。分销执行方面，公司按货物金额收取一定比例的服务费。供应链结算配套服务方面，在采购和分销执行过程中，存在占用公司信用证额度，为少部分客户先行支付采购货款、代垫税款的情况，因此公司收取一定费用，公司提供代垫业务客户通常为行业龙头企业、上市公司及世界500强企业。单一客户拥有一定比例的信用额度，公司根据客户资质、交易需求给予客户不同的信用额度；约95%以上的单笔业务垫款比例不超过80%，垫资周期结合采购生产周期，垫资周期为3个月以内，前一单结清货款收回垫资后，后一单才能开始垫资，风险控制较严格。
广度供应链业务供应商和客户数量较多，包括大型世界 500强企业和多个国内外知名企业，供应商较为集中，客户集中度一般。
公司广度供应链的客户数量较多，目前超1,000家，包括如飞利浦、通用、华为、博世、IBM、联想等大型世界500强合作企业。2017年，公司广度业务前五大供应商采购金额占采购总额的比重为33.68%，较为集中，采购产品主要为家电、移动通讯产品、IT产品；前五大客户销售金额占销售收入的比重为29.95%，客户集中度一般，销售产品主要为 IT产品和配件、家电、移动通讯产品等。公司与同方股份有限公司的合作较全面，与其及其子公司合作会同时涉及到采购执行与分销执行，因此会出现供应商和客户重叠的情况。
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|表7 2017年公司广度供应链业务前五大供应商及客户情况（单位：万元、%）||||||||||
|分销执行供应商名称||采购额||占比||采购执行客户名称||销售额|占比|
||167,197.09||12.21||北京京东世纪贸易有限公司||165,277.24|||
||79,773.31||5.82||同方计算机有限公司||78,577.44|||
||79,634.22||5.81||上海宝尊电子商务有限公司吴江分公司||77,213.36|||
||78,967.33||5.77||同方国际信息技术有限公司||57,730.66|||
||55,686.95||4.07||浙江绿森信息科技集团有限公司||48,685.29|||
||461,258.90||33.68||-||427,483.99|||

数据来源：根据公司提供资料整理
3、全球采购与产品整合业务
全球采购与产品整合业务依托于广度供应链，进一步接受客户委托外包加工生产的环节，随客户需求产生，主要服务境外客户，2015年以来收入保持增长，2017年业务规模大幅提高，为公司业务形成一定补充。
全球采购服务，是依托公司全球服务网络，帮助全球商家实现全球范围的采购与销售。公司在广度供应链采购执行和分销执行业务的基础上，进一步接受客户委托外包加工生产的环节，彻底实现由客户委托采购原材料、生产、配送成品到最终使用者的全面性供应链服务。公司子公司及方案开发商根据客户订单进行OEM或 ODM加工，帮助制造商实现规模效益。基本流程为：客户下订单，公司整合相关资源（如原材料等）交由代工厂生产，借助公司物流网络向客户提供仓储、配送等。全球采购与产品整合业务是一种新型的供应链服务，是对公司现有业务的补充与完善，使客户避免在设备、技术、研究开发上的大额投资，缩短产品从研究开发到投放市场的周期。
全球采购与产品整合业务经营主体主要集中在国外，以联怡国际（香港）有限公司为主要平台，主要服务境外客户。2015～2016年，该业务营业收入占公司营业总收入的比重很小，对公司业务影响不大；
由于公司业务组织架构调整，将 IT与通信、纺织以及化工行业的业务
调整至全球采购与产品整合板块，2017年，该板块营业收入及所占比
重均大幅提高，其中，国外收入占全球采购与产品整合业务收入的比重均在80%以上，2018年1～6月，该板块营业收入为65.86亿元，同比增长13.23%；客户主要集中在IT通信、家电行业，主要销售产品为IT类电子产品，客户较分散；由于该业务是依托广度供应链业务，随客户需求产生的，因此部分客户和广度供应链客户有所重叠和关联，大型客户包含联宝（合肥）电子科技有限公司、武汉攀升兄弟科技有限公司、深圳市卓翼智造有限公司、珠海市魅族科技有限公司等。
代工厂
供应商1
3.加工及付款
1.下订单
供应商2 2.采购及付款
怡亚通
客户
4.付款及配送
供应商3
图5 公司全球采购与产品整合业务模式图
数据来源：根据公司提供资料整理
风险控制方面，公司合作品牌需为全球或全国性细分行业前三名的品牌，品牌信誉和价值较高；原则上库存周期控制在 60天，最长不超过 90天，先进先出，避免库存滞压，定期与仓储方核对库存；每月与客户对帐，应收账款超期比率控制在30%内，超期天数控制在 60天以内；如应收款逾期超 30天，且客户无书面付款承诺，风控直接与客户联系催款，风控对回款计划兑现情况和进度进行监督。
盈利模式方面，由于公司较广度供应链业务，为客户提供更多的增值服务，从产品设计、原材料采购、生产、运输环节对物流、信息流、资金流进行管理，节省各环节间成本，因此公司在定价时，在货值中加入一定比例的服务费（层层环节累加），并以销售价格的方式体现。
4、供应链金融业务
公司供应链金融业务类型单一，主要为小额贷款业务，增长较快，有助于增强公司对供应链上下游客户的影响力。
公司供应链金融服务是在广度、深度供应链业务基础上，随着所服
务客户的金融需求而衍生的，目前主要以小额贷款业务为主，分为O2O金融业务、宇商金融业务两部分。主要经营主体为公司本部、子公司深圳市宇商小额贷款有限公司（以下简称“宇商小贷”）和赣州市宇商小额贷款有限公司（以下简称“赣州小贷”）。
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|表8 2017年宇商小贷和赣州小贷主要财务情况（单位：亿元、%）||||||||||
|经营主体||注册资本||期末总资产||期末资产负债率||营业收入 4|净利润|
||5.00||23.78||60.86||3.96|||
||2.00||4.97||42.21||0.60|||

数据来源：根据公司提供资料整理
O2O金融业务经营主体为公司本部，于2016年初开始实际运营O2O金融服务，公司与建设银行、中国银行、微众银行、北京银行等商业银行开展合作，通过向上述金融机构申请担保额度的方式，为深度 380分销平台内的上百万中小微终端门店提供网络贷款服务。公司目前在全国 16个省针对现有的覆盖终端开展O2O金融业务。由于通过长期合作，公司已积累大量的门店经营数据，结合有效的风险管控手段，整合银行等金融机构资源，公司协助银行，为门店提供贷前审核、贷后管理、贷款担保等配套服务，公司将达标或认可的借款人推荐给银行并对借款提供担保，银行等金融机构审核通过后直接向借款人发放不超过 50万元的贷款，贷款期限通常为 3个月以内，最长不超过6个月，多数为信用贷款，解决中小零售门店销售旺季阶段的资金短缺问题。风险控制措施方面，公司在业务初期对客户的个人及家庭信息、门店信息等通用指标进行评分，筛选部分可以推荐给银行的客户；借款企业递交的借款材料需经过合资子公司平台O2O金融服务团队、省区O2O金融服务团队审批后，递交总部 O2O金融服务团队，总部风控经理对资料的真实性、完整性进行复核，并把控各省区报送业务的整体情况，防止某个省区某个商圈或某个市级平台的贷款总额过大，再递交总部总经理审批；公司在贷后会进行每月一次的回访。
宇商金融业务主要包括供应链金融（B2B）、供应链消费金融（B2C）、互联网金融三大板块业务，以供应链金融为基础，通过综合运用贷款、商业保理、P2P、理财、资产证券化等多种投、融资手段，为中小企业
和高端个人消费提金融服务。宇商小贷运用自有资金和银行贷款进行企
4营业收入=利息净收入+手续费及佣金净收入。
业及个人小额贷业务，收取利息，扣除成本后实现利润。目前业务涵盖快消、IT通讯、家电、医疗、电子、快消、教育等行业，为美的、迈瑞、格力、中国移动、GE、SKF等国内外知名企业的上下游小微企业提供配套的供应链金融解决方案，解决融资问题。风险控制措施方面，公司小额贷子公司对借款人和担保人提供的资料真实性进行贷前审核；业务部门对贷款合规合法性、安全性和可行性的审核，并呈交风险控制部门、贷审会等逐级审批，审批通过后，方能签署借款合同并发放贷款；
贷后关注借款人经营状况、关注企业财务方面有无异常变动情况，并建立了贷后查账制度，按季度按客户进行核对，通过贷款后期检查和风险预警机制，以确保贷款的安全性；一般对贷款（租赁）的授信额度不超过 500万，期限一年，租赁客户月均收入需完全覆盖租金还款。
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|表9 2015～2017年末及2018年6月末公司供应链金融业务情况（单位：亿元、%）||||||||
|类别||2018年6月末||2017年末||2016年末|2015年末|
||4.00||5.10||5.09|||
||12.55||23.30||23.71|||
||16.55||28.40||28.80|||
||0.37||0.40||0.31|||
||16.18||28.01||28.49|||
||0.65||0.97||0.33|||
||3.94||3.42||1.15|||

数据来源：根据公司提供资料整理
综合看来，公司供应链金融业务建立了较为完善的风控制度，对于贷款企业和个人具有较强的风险识别能力，公司贷款余额及贷款逾期率均有所波动。截至 2018年 6月末，公司小额贷款业务贷款金额共计 16.55亿元，公司O2O金融业务为深度380分销业务内的下游小微客户提供的贷款担保金额为 8.76亿元，宇商小贷、赣州小贷等公司提供的小贷业务不存在代偿事项，仅存在贷款逾期，2015～2017年及 2018年1～6月宇商小贷逾期贷款金额分别为 0.49亿元、0.33亿元、0.97亿元和 0.65亿元。
公司在经营过程中涉及较多外币结算，受人民币汇率波动影响较大，面临一定的汇兑风险。
公司进出口业务结算基本以美元为主，外币资产和收支较易受到人
民币汇率波动影响，面临一定的汇兑损失风险。公司大量业务涉及外汇
资金业务，公司通过加强外汇头寸管理、运用外汇资产负债管理、外汇远期合约等对外汇进行套期保值，减小汇兑风险。同时，公司在提供供应链结算服务过程中，会根据汇率和利率的变动进行衍生金融交易以管理外汇风险、降低购汇成本。虽然公司与客户在合约中明确约定汇率风险由客户承担，但由于公司涉及外币贸易的业务量较大，需要保留一定量的外汇头寸，仍需面临一定的汇兑风险。2014年以来，人民币兑美元打破单边升值的趋势，汇率双向波动和波幅都加大，英国脱欧、意大利宪改遭公投否决、美联储加息等一系列国际事件，对外汇市场造成了较大的冲击，对公司经营成本控制形成较大影响，使得经营面临较大挑战。随着政府积极的财政政策和稳健的货币政策的实施力度加大，以及“体制改革、结构调整、稳定增长”的市场化导向，这一挑战将较长期存在。
2015～2017年及 2018年1～6月，公司汇兑损失有所波动，分别为 1.44亿元、2.03亿元、-2.46亿元和0.79亿元。公司汇兑损失由两部分构成：一是套期保值业务汇兑损失，2015～2017年及 2018年1～6月，套期保值汇兑损失分别为0.02亿元、0.95亿元、-0.14亿元和-0.04亿元；二是流动资金借款汇兑损益，主要是因外汇借款利率较低，公司增加外汇借款额所致，目前已对外汇流动资金借款进行远期汇率套期保值操作以减少汇兑损失。公司要求在期货市场进行的套期保值操作应与现货交易匹配，期货交易方向与现货交易方向相反，商品种类相同或相近，期货交易数量不超过现货交易数量，月份相同或相近，现货头寸如销售出库，期货应相应减仓，原则上期货头寸对现货头寸实现全覆盖。
未来，公司计划减少国外采购业务量，增加国内采购执行占比，进一步减少面临的汇兑损失风险。
（三）盈利能力
公司是国内领先的全程供应链服务提供商，深度供应链业务是公司主要收入和利润的主要来源；2015～2017年，公司营业总收入及毛利润增加较快。
公司是国内领先的全程供应链服务提供商，主营业务是为企业提供供应链管理服务，主要由四大板块组成：深度供应链业务、广度供应链
业务、全球采购及产品整合供应链业务和供应链金融业务。2015～2017年，公司营业总收入逐年大幅增加，其中深度供应链业务是公司收入和利润主要来源，占营业总收入的比重较高，广度供应链业务、全球采购及产品整合供应链业务对深度业务收入和利润提供了重要补充，公司利息收入均为供应链金融业务中的小额贷款业务收入。
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|表10 2015～2017年及2018年1～6月公司营业利润情况（单位：亿元、%）||||||||||||||||
|||2018年1～6月||||2017年||||2016年||||2015年||
|项目||||||||||||||||
|||金额||占比||金额||占比||金额||占比||金额|占比|
||369.00||100.00||685.15||100.00||582.91||100.00||399.39|||
||209.35||56.73||401.20||58.56||396.32||67.99||254.20|||
||88.58||24.01||142.75||20.83||169.62||29.10||132.40|||
||65.86||17.85||131.14||19.14||13.19||2.26||9.81|||
||2.43||0.66||4.56||0.67||3.77||0.65||2.98|||
||2.78||0.75||5.50||0.80||-||-||-|||
||26.62||100.00||47.37||100.00||40.66||100.00||28.18|||
||16.69||62.70||31.07||65.60||28.52||70.13||17.33|||
||4.68||17.58||6.38||13.47||8.85||21.77||8.08|||
||2.10||7.89||3.89||8.21||0.73||1.80||0.41|||
||1.83||6.87||3.04||6.42||2.56||6.31||2.36|||
||1.32||4.96||2.98||6.29||-||-||-|||
||7.21||||6.91||||6.98|||||||
||7.97||||7.74||||7.20|||||||
||5.28||||4.47||||5.22|||||||
||3.19||||2.97||||5.54|||||||
||75.31||||66.67||||68.05|||||||
||47.48||||54.18||||-|||||||

数据来源：根据公司提供资料整理
2015～2017年，公司经营规模不断扩大，营业总收入和毛利润逐年上升。同期，深度供应链业务营业收入和毛利润均逐年增长，主要是深度 380分销平台主要行业的市场占有率不断提升，经销商数量增加较快所致；广度供应链营业收入和毛利润均有所波动，2016年广度供应链营业收入和毛利润同比分别增长28.12%和9.60%，主要是新增大型代理分销项目所致，2017年营业收入和毛利润同比分别下降15.84%和27.91%，主要是物流平台业务和食品冷链平台业务调整至其他平台业务板块所致；全球采购与产品整合业务营业收入和毛利润逐年增长，2016
年该板块营业收入和毛利润同比分别增加 3.38亿元和0.32亿元，主要
是公司持续优化库存周转、资金占用，加强精细化管理力度所致，2017
年营业收入和毛利润同比分别大幅增加117.95亿元和3.16亿元，主要是公司业务组织架构调整所致，将 IT与通信、纺织以及化工行业的业务调整至全球采购与产品整合板块；公司供应链金融业务营业收入和毛利润逐年稳定增长，2017年板块营业收入和毛利润同比分别增长20.95%和18.75%，主要是公司加大市场开发力度，深度开发行业及区域市场资源及上下游客户所致。
从毛利率来看，2015～2017年，公司毛利率逐年小幅下滑。深度供应链业务板块毛利率逐年增长，主要是深度380分销业务占比增加所致；广度供应链业务板块毛利率逐年下降，主要是纯代理类业务的比例下降，购销类业务比例上升所致；全球采购与产品整合业务毛利率大幅波动，2017年，由于公司出售毛利率较高的深圳市怡海能达有限公司以及毛利率较低的化工业务占比提高，综合致使全球采购与产品整合板块毛利率同比大幅减少 2.57个百分点；供应链金融毛利率较高，但逐年下降，2016年供应链金融业务毛利率同比下降 11.42个百分点，主要是运营资金中的外部融资占比上升所致。
2018年1～6月，公司营业收入同比增长21.21%，主要是经营规模扩张所致；毛利率同比增长 0.02个百分点，较为稳定；营业收入及毛利率带动毛利润同比增长21.55%。
根据公司提供资料，大公测算 2018年盈利情况。随着公司发展战略的调整，公司深度380分销平台业务规模将不断扩大，深度供应链业务收入规模将进一步提高；公司海外营销渠道不断拓展，全球采购与业务整合板块规模将不断提高，对公司营业总收入和毛利润形成有效补充。整体来看，公司盈利能力在2018年仍有提升空间。
偿债来源
2015～2017年，公司经营性现金流对债务和利息的保障能力较弱；公司流动性偿债来源主要为债务收入，2015～2017年，公司筹资性净现金流规模较大且有所波动，公司债务收入渠道较多，以银行借款为主；清偿性偿债来源为可变现资产，可变现资产主要为应收账款、货币资金和存货等流动性资产，受限资产规模大于净资产，对资产流动性造成较大不利影响。整体来看，公司偿债来源较为充足，但结构有待改善。
偿债来源指数：偿债来源在评级矩阵中的位置
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|C|CC|CCC|B|BB|BBB|A|AA|AAA|

（一）盈利
2015～2017年，公司利润总额和净利润均持续增长，盈利水平较好；期间费用占营业收入的比重较大，对利润形成一定侵蚀；同期，总资产报酬率有所波动，净资产收益率逐年下降。
2015～2017年，受营业收入增长拉动影响，公司营业利润逐年增长，分别为 5.50亿元、6.28亿元和 7.48亿元；利润总额逐年增长，分别为 5.54亿元、6.63亿元和 7.64亿元；净利润逐年增长，分别为 4.69亿元、5.35亿元和 5.85亿元，其中归属于母公司净利润分别为 4.92亿元、5.19亿元和 5.95亿元。同期，公司期间费用逐年增长，其中，管理费用逐年快速增加，主要是深度供应链业务扩张，员工人数增加导致人工费用和办公费用大幅增加所致；财务费用有所波动，主要是借款产生的利息支出以及汇兑损益波动所致，2015～2016年，由于人民币大幅贬值，公司汇兑损失分别为1.44亿元和 2.03亿元，2017年随着人民币的升值，公司产生汇兑收益 2.46亿元；销售费用逐年快速增加，主要是公司迅速扩张深度 380分销平台业务，增加促销人员工资所致。公司期间费用占营业收入的比重较大，对利润有一定侵蚀。
40.00 亿元
%
7
|||
|-|-|
|11.20||
|21.64||
||5.47|

|||
|-|-|
|12.44||
|18.92||
||3.57|

|||
|-|-|
|8.18||
|13.07||
||1.74|

2015年 2016年 2017年
销售费用 管理费用 财务费用 期间费用率
图62015～2017年公司期间费用及占营业收入比重情况
数据来源：根据公司提供资料整理
2015～2017年，公司资产减值损失分别为0.89亿元、0.82亿元和1.12亿元，2017年同比增加0.30亿元，主要是坏账损失增加所致；公允价值变动收益逐年下降，其中 2016年为 1.00亿元，同比下降20.49%，主要是投资性房地产公允价值减少所致，2017年为-1.54亿元，主要是以公允价值计量的且其变动计入当期损益的金融资产的公允价值减少所致；投资收益逐年增长，其中2016年为1.16亿元，同比增长46.00%，主要是长期股权投资收益增加以及处置以公允价值计量的金融资产取得的投资收益增加所致，2017年为1.57亿元，同比增长35.47%，主要是权益法核算的长期股权投资收益增加所致。盈利指标方面，2015～2017年，公司总资产报酬率有所波动，分别为3.85%、3.65%和4.09%；净资产收益率逐年下降，分别为7.08%、6.88%和6.76%。
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|表11 2015～2017年及2018年1～6月公司部分财务指标（单位：亿元、%）||||||||
|财务指标||2018年1～6月||2017年||2016年|2015年|
||10.24||19.34||15.45|||
||-||21.61||16.94|||
||2.33||4.09||3.65|||
||3.90||6.76||6.88|||

数据来源：根据公司提供资料整理
2018年1～6月，公司营业利润、利润总额和净利润分别为4.65亿元、4.61亿元和 3.48亿元，同比分别增长18.91%、14.91%和8.39%。同期，公司期间费用为 22.31亿元，同比增长27.70%，主要是公司业务规模扩大所致；期间费用率为6.05%，同比增长 0.31个百分点。公司资产减值损失为 0.35亿元，同比增加 0.16亿元，主要是存货跌价损失增加所致；公允价值变动收益为 0.75亿元，同比由负转正，主要是以公允价值计量的且其变动计入当期损益的金融资产的公允价值增加所致；投资收益为0.19亿元，同比减少 0.23亿元，主要是处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产产生较大损失所致。同期，公司总资产报酬率为2.33%，净资产收益率为3.90%。
（二）自由现金流
2015～2017年，公司经营性现金流对债务和利息的保障能力较弱，2018年1～6月有所好转；投资性现金流有所波动，公司在建项目未来仍有一定投资支出。
2015～2016年，公司经营性现金持续净流出，2016年经营性现金流净流出额同比大幅增加 23.41亿元，主要是公司为配合深度供应链业务扩张，增加存货储备及广度供应链业务代垫货款增加所致， 2017年转为净流入状态，主要是经营性应付项目增加所致；2015～ 2016年，公司投资性现金持续净流出，2016年净流出额同比减少 11.72亿元，主要是上年同期购置土地用于建设前海怡亚通基地，但本年度无该项支出所致，2017年转为净流入，主要是公司收购浙江百诚，其账面资金高于公司支付的收购款，公司取得现金 6.99亿元所致。2018年1～6月，公司经营性净现金流为 19.92亿元，同比由负转正，主要是公司回款增加所致；投资性净现金流为-0.27亿元，净流出规模同比减少 0.83亿元，主要是新增收回投资款 2.41亿元所致。
亿元
60
56.01
-41.47
-50
2015年 2016年 2017年
经营性净现金流 投资性净现金流
筹资性净现金流 期初现金及现金等价物余额
图72015～2017年现金流和期初现金及现金等价物余额情况
数据来源：根据公司提供资料整理
2015～2017年及 2018年1～6月，公司现金回笼率分别为
107.72%、108.21%、112.05%和116.80%，2015年以来现金回笼能力有所提升。2015～2016年，由于经营性现金流持续为净流出，缺乏对债务和利息的保障能力，2017年，公司经营性净现金流对债务的保障能力有所提高，但仍然很弱，2018年1～6月，经营性净现金流对债务的保障能力有所好转。
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|表12 截至2018年6月末公司主要在建项目未来三年投资计划情况 （单位：万元）||||||||||||
|||||||截至2018年||2018年||||
|||项目||项目||||||2019年|2020年|
|项目名称||||||6月末||7～12月||||
|||总投资||起止时间||||||预计投资|预计投资|
|||||||累计投资||预计投资||||
||120,000||2017～2020年||5,000||5,000||60,000|||
||50,000||2017～2020年||700||2,000||24,000|||
||2,000||2017～2020年||200||300||800|||
||172,000||-||5,900||7,300||84,800|||

数据来源：根据公司提供资料整理
公司主要在建项目包括怡亚通大厦项目、上海临港项目和百诚物流仓库，截至 2018年 6月末，在建项目累计投资额为 0.59亿元，2018年7～12月至 2020年，计划投资金额分别为 0.73亿元、8.48亿元和 7.40亿元，未来有一定投资支出。
公司重点发展的深度 380平台，主要依托于分销渠道的拓展，前期需要大量资金投入，致使公司经营性净现金流规模较低，随着平台整体布局的形成，公司在渠道拓展方面的资金投入将大大减少，各分销渠道投入运营后，公司经营性现金流入量将逐步提升。
（三）债务收入
2015年以来，公司筹资性净现金流规模波动较大；债务收入渠道较多，以银行借款为主。
2015年以来，筹资性净现金流规模较大但有所波动，其中 2016年筹资性净现金流为 41.19亿元，同比下降26.46%，主要是偿还前期债务增加以及支付保证金增加所致，2017年筹资性净现金流为
-1.59亿元，转为净流出，主要是用于质押的保证金同比增加 18.66
亿所致；2018年1～6月，公司筹资性净现金流为-34.45亿元，同比
由正转负，主要是支付保证金增加及偿还债务所致。
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|表13 2015～2017年及2018年1～6月债务融资情况分析（单位：亿元）||||||||
|财务指标||2018年1～6月||2017年||2016年|2015年|
||233.18||420.81||465.51|||
||166.15||358.49||336.15|||
||267.64||422.40||424.32|||
||190.25||337.22||311.03|||

数据来源：根据公司提供资料整理
从筹资性现金流入来源来看，主要是银行借款。公司 2015年以来通过债券市场公开及非公开发行多期债券，直接融资渠道较为通畅。公司与境内外多家银行合作关系良好，截至 2018年 6月末，公司合并口径获得的银行授信总计 391.93亿元，未使用额度 165.05亿元。综合来看，公司债务融资渠道较多，以银行借款为主。
预计未来1～2年，公司债务收入的主要来源仍将以银行借款为主，随着公司在建项目的投入，公司债务收入将保持增长，较强的融资能力对债务偿还将形成较好保障。
（四）外部支持
公司获得的外部支持主要为政府补助，规模极小；公司是上市公司，股权融资渠道较为通畅，有利于资本实力的提升；国资入股为公司未来发展提供更好保障。
公司获得的外部支持主要是政府补助，2015～2017年，公司获得的政府补助分别为 0.17亿元、0.31亿元和 0.39亿元，在经常性收入类的偿债来源中占比极小。此外，公司是上市公司，股权融资渠道较为通畅，有利于资本实力的提升。2018年 5月 15日和 9月 10日，公司分别发布股权转让公告，通过两次股权转让，深圳投控持有公司 388,453,701股股份（占公司股份总数的18.30%），成为公司的第一大股东。2018年 10月 19日，公司发布《关于控股股东完成股份转让过户登记的公告》，股份交割已办理完毕。国资入股为公司未来拓宽融资渠道和助力业务发展等方面提供更好保障。
（五）可变现资产
2015～2017年末，公司资产规模逐年增长，以流动资产为主；
存货和应收账款增长较快，周转效率均逐年下滑，应收账款存在一定回收风险；可变现资产规模较大，但受限资产规模大于净资产，其中 2018年 6月末货币资金中受限金额占比80%以上，对资产流动性造成较大不利影响。
2015～2017年末，因大力拓展深度供应链业务，公司资产规模逐年增长，资产结构以流动资产为主。截至 2018年 6月末，资产总额为 440.05亿元，较 2017年末下降6.89%，流动资产占比为80.30%。
亿元 %
500
95.68
86.70 100
83.80
||
|-|
|376.94|

||
|-|
|340.02|

||
|-|
|353.35|

||
|-|
|260.34|

2015年末 2016年末 2017年末 2018年6月末
非流动资产合计 流动资产合计 流动资产占比
图82015～2017年末及2018年6月末公司资产构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
公司流动资产主要由应收账款、存货、货币资金和预付款项构成。
2015～2017年末，公司流动资产逐年增长，2017年末为 376.94亿元，同比增长10.86%。同期，应收账款逐年增长，2017年末为 128.47亿元，同比增长7.26%，主要是深度业务中采购销售业务规模增长，同时给予下游分销商的信用规模增加所致，2017年末，按账龄分析法计提的坏账准备余额 2.65亿元，账龄在一年以内应收账款占比为95.04%，按欠款方归集的前五名应收账款账面余额为 9.26亿元，占应收账款余额的比重为7.05%，应收账款存在一定回收风险；存货逐年快速增长，主要是深度业务规模增长导致备货增加，公司存货主要由库存商品构成，主要是国内外一线品牌的快速消费品，2017年末
存货为 100.49亿元，同比增长28.46%，累计计提存货跌价准备 1.53
亿元。
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|表14 2017年末公司应收款账款余额前五名情况（单位：亿元、%）||||||||||
|||关联||账面||||占应收账款期末|资金|
|单位名称||||||账龄||||
|||关系||余额||||账面余额的比例|性质|
||无||4.04||一年以内||3.07|||
||无||1.44||一年以内||1.10|||
||无||1.39||一年以内||1.06|||
||无||1.26||一年以内||0.96|||
||无||1.13||一年以内||0.86|||
||-||9.26||-||7.05|||

数据来源：根据公司提供资料整理
2015～2017年末，公司货币资金有所波动，其中 2016年末为 78.99亿元，同比下降12.19%，2017年末为 96.87亿元，同比增长22.63%，主要是用于外汇组合业务的质押存款波动所致，2017年末受限货币资金为 66.21亿元，占货币资金的比重为68.35%，主要为银行承兑汇票及信用证保证金以及用于担保的定期存款或通知存款；
预付款项有所波动，2016年末预付款项为 37.88亿元，同比大幅增长95.99%，主要是深度业务量增加导致货物采购的预付货款增加， 2017年末为 31.56亿元，同比下降16.68%，主要是 2016年预付货款收到货物所致，账龄在 1年以内的预付款项余额占比为89.32%，主要为对世界五百强企业、国内知名企业的采购预付款。
其他
存货 5.19%
26.66%
货币资金
25.70%
预付款项
8.37%
应收账款
34.08%
图92017年末公司流动资产构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
2018年 6月末，公司流动资产为 353.35亿元，较 2017年末下降6.26%，其中货币资金 84.84亿元，较 2017年末下降12.42%；预
付款项为 28.03亿元，较 2017年末下降11.17%；流动资产其他各主
要科目均较 2017年末变化不大。
2015～2017年，存货周转天数分别为 43.82天、44.84天和 50.44天，存货周转效率不断下降；公司应收账款周转天数分别为 60.35天、 62.93天和 65.65天，应收账款周转效率不断下降。2018年1～6月，公司存货周转天数和应收账款周转天数分别为 50.99天和 62.37天。
公司非流动资产主要由发放贷款及垫款、固定资产、长期股权投资、无形资产和投资性房地产等构成。2015～2017年末，公司非流动资产逐年增长，2017年末为 95.68亿元，同比增长14.18%。同期，发放贷款及垫款有所波动，主要由企业贷款构成，其中 2016末为 28.49亿元，同比增长50.51%，主要是由于宇商小贷大力开发核心客户，新增对医疗设备、智能家电等行业贷款品种，贷款余额增加所致， 2017年末为 28.01亿元，同比略有下滑，2017年末累计计提减值准备 0.40亿元；固定资产逐年增长，主要由房屋及建筑物、电子及其他设备、运输工具组成，没有计提减值准备，2017年末为 18.63亿元，同比增长17.57%，主要是房屋建筑物增加所致；长期股权投资逐年增长，2017年末为 15.51亿元，同比增长34.81%，主要是增加对浙江通诚格力电器有限公司股权投资、以及对伟仕控股有限公司和俊知集团有限公司的投资收益增加所致；无形资产逐年增加，主要为土地使用权和计算机软件，2017年末为 15.02亿元，同比增长8.43%，主要是因合并范围增加导致的土地使用权增加以及部分内部研发转入所致；投资性房地产有所波动，其中 2016年末为 7.10亿元，同比下降53.25%，主要是部分出租的投资性房地产收回自用，转入固定资产所致，2017年末为 10.96亿元，同比增长54.32%，主要是合并范围增加导致的房产增加所致。
2018年 6月末，公司非流动资产 86.70亿元，较 2017年末下降9.38%，其中，发放贷款及垫款为16.18亿元，较2017年末下降42.24%，主要是受国家降杠杆影响，公司对小贷业务进行收缩所致；非流动资产的其他各主要科目均较 2017年末均变化不大。
截至 2018年 6月末，公司受限资产为 127.03亿元，占总资产的比重为28.87%，是净资产的 1.42倍，其中包括用于银行抵押贷款的受限货币资金 69.00亿元、固定资产 6.44亿元、投资性房地产 5.29亿元、存货 3.25亿元以及无形资产 0.53亿元,用于银行质押或保理
贷款的应收账款 19.20亿元、长期股权投资 13.07亿元和发放贷款及垫款 10.25亿元。受限资产规模大于净资产规模，其中 2018年 6月末货币资金中受限金额占比80%以上，对资产流动性造成较大不利影响。
截至 2017年末，公司可变现资产价值 320.47亿元5。公司可变现资产主要包括应收账款、货币资金和存货。应收账款主要是深度供应链业务销售账款，变现能力较强；货币资金中受限货币资金占比较大，变现能力一般；存货主要是深度供应链业务货源储备，变现能力较好。整体来看，公司清偿性偿债来源较为充足，资产变现能力一般。
整体来看，公司可变现资产以应收账款、货币资金和存货为主，受限资产规模大于净资产，一定程度上影响资产的流动性。预计未来1～2年，公司可变现资产结构变化不大，变现能力保持稳定。
整体来看，公司偿债来源较为充足，主要依赖于清偿性现金流，流动性偿债来源以债务收入为主，但结构有待改善。
公司流动性偿债来源主要是债务收入债务收入渠道较多，以银行借款为主，债务融资收入对流动性偿债来源的支持程度较高，未来随着在建项目的投入，债务收入将继续增加。公司偿债来源主要依赖于清偿性偿债来源，可变现资产以应收账款、货币资金和存货等流动资产为主，受限资产规模较大，对资产流动性造成较大不利影响，可变现资产对公司整体负债偿还提供一定保障。整体来看，公司偿债来源较为充足，但结构有待改善。
偿债能力
2015～2017年末，公司短期有息债务规模逐年增加，在总有息债务中占比较高，存在一定短期偿债压力；流动性还本付息能力及清偿性还本付息能力一般；盈利对利息的保障程度一般；总债务偿还能力很小。
偿债能力指数：偿债能力在评级矩阵中的位置
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|C|CC|CCC|B|BB|BBB|A|AA|AAA|

5可变现资产未经专业评估。
（一）存量债务分析
2015～2017年末，公司负债规模快速增长，以流动负债为主，占总负债的比重保持在90%以上。
2015～2017年末，公司大力发展深度供应链业务，需要大量资金在全国建立 380分销平台终端，导致负债规模逐年快速增长，流动负债占总负债的比重持续在90%以上。截至 2018年 6月末，公司负债总额为 350.81亿元，同比下降9.14%，流动负债占比为92.41%。
|||
|-|-|
||86.52|
|77.82||
|316.50|352.76|
|29.51|33.34|

||
|-|
|324.20|
|26.61|

||
|-|
|241.22|
|20.72|

2015年末 2016年末 2017年末 2018年6月末
非流动负债合计 流动负债合计 所有者权益合计
资产负债率 债务资本比率
图102015～2017年末及2018年6月末公司资本结构情况
数据来源：根据公司提供资料整理
公司流动负债主要由短期借款和应付票据等构成。2015～2017年末，公司流动负债逐年增长，2017年末为 352.76亿元，同比增长11.46%。同期，短期借款小幅波动，主要包括抵押和保证借款以及质押借款，2017年末短期借款为 216.94亿元，同比增长23.18%，主要是公司为支持业务拓展，向银行融资增加所致，其中抵押和保证借款以及质押借款占比分别为64.01%和30.71%；应付票据逐年增长，2017年末为 68.80亿元，同比增长8.38%，主要由于深度业务量增长，开具的银行承兑汇票及信用证增加所致，均为银行承兑汇票及信用证。
2018年 6月末，公司流动负债为 324.20亿元，较 2017年末下降8.10%，其中应付票据为 61.65亿元，较 2017年末下降10.40%；
流动负债的其他各主要科目均较 2017年末变化不大。
应付票据 其他
19.50% 19.00%
短期借款
61.50%
图112017年末公司流动负债构成情况
数据来源：根据公司提供资料整理
公司非流动负债主要由应付债券、长期借款和递延所得税负债等构成。2015～2017年末，公司非流动负债逐年增长，2017年末为 33.34亿元，同比增长12.99%。同期，应付债券有所波动，其中 2016年末为 22.50亿元，同比增加 11.00亿元，主要是 2016年发行 7亿非公开公司债券及 4亿中期票据所致，2017年末为 20.92亿元，同比下降7.04%，主要是偿还 2014年发行的公司债券所致；长期借款大幅波动，主要是抵押和保证借款，其中 2016年末为 4.88亿元，同比下降33.55%，主要是长期银行借款逐步到期所致，2017年末为 10.35亿元，同比大幅增加 5.47亿元，主要是为扩大业务规模，增加贷款规模所致；递延所得税负债小幅波动，主要是投资性房地产公允价值变动所致，其中 2016年末为 1.97亿元，同比增长11.62%，2017年末为 1.93亿元，同比下降2.08%。
2018年 6月末，公司非流动负债为 26.61亿元，较 2017年末下降20.18%，其中，应付债券为 11.92亿元，较 2017年末下降43.03%，主要是偿还发行债券所致；长期借款为 12.47亿元，较 2017年末增长20.48%，主要是随着公司规模扩大融资需求增加所致；非流动负债的其他各主要科目均较 2017年末变化不大。
2015～2017年末，公司资产负债率逐年小幅增长，2018年 6月末较 2017年末略有下降，债务杠杆水平较高；2015～2017年末，长期资产适合率逐年小幅下降，但长期资本对长期资产的覆盖程度较好，财务结构稳定性较高；流动比率保持稳定，速动比率逐年小幅下降，流动资产与速动资产对流动负债的保障程度一般。
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|表15 2015～2017年末及2018年6月末公司部分财务指标（单位：%、倍）||||||||
|财务指标||2018年6月末||2017年末||2016年末|2015年末|
||79.72||81.69||81.64|||
||77.23||79.22||78.83|||
||133.61||125.27||128.08|||
||1.09||1.07||1.07|||
|||0.80|0.78||0.83|||

资料来源：根据公司提供资料整理
2015～2017年末，公司有息债务规模持续增加，整体负债水平较高;2018年 6月末，公司短期有息债务占总有息债务的比重很高，短期偿债压力很大。
2015～2017年末，公司有息债务规模逐年增加，占总负债比重较高，债务负担很重，短期有息债务占总有息债务的比重持续在80%以上。截至 2018年 6月末，公司总有息债务为 302.67亿元，占总负债比重为86.28%，占比较高。
亿元 31.27 %
350
18.84
27.38
24.39 100
||
|-|
|298.65|

||
|-|
|262.34|

||
|-|
|278.29|

||
|-|
|217.16|

2015年末 2016年末 2017年末 2018年6月末
短期有息债务 长期有息债务 总有息债务在总负债中占比
图12 2015～2017年末及2018年6月末公司存量债务结构
数据来源：根据公司提供资料整理
从债务期限结构来看，截至 2018年 6月末，公司总有息债务 302.67亿元，一年内到期的有息债务占比为91.94%，短期偿债压力很大。
|||||||||||||
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|表16 截至2018年6月末公司有息债务期限结构（单位：亿元、%）||||||||||||
|项目||≤1年||（1,2]年||（2,3]年||(3,4]年||(4,5]年|合计|
||278.29||14.66||2.68||1.04||6.01|||
|||91.94|4.84||0.89||0.34||1.99|||

资料来源：根据公司提供资料整理
截至 2018年 6月末，公司短期有息债务为 278.29亿元，主要集中在 2018年三季度和四季度偿还，债务偿付压力较为集中。
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|表17 截至2018年6月末公司一年内到期的有息债务期限结构（单位：亿元、%）||||||||||||
|||||||一年内到期的||||||
|到期期限||短期借款||应付票据||||其他流动负债||小计|占比|
|||||||非流动负债||||||
||82.22||36.93||2.70||7.00||128.85|||
||58.82||18.49||0.36||0.00||77.67|||
||45.02||3.33||0.52||0.00||48.87|||
||17.87||2.90||2.14||0.00||22.91|||
|||203.93|61.65||5.72||7.00||278.29||100.00|

资料来源：根据公司提供资料整理
公司被担保企业资产规模及盈利规模均较小，偿债能力相对较弱，公司存在一定或有风险。
截至 2018年 6月末，公司对外担保金额为 8.76亿元，担保比率为9.82%。
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|表18 截至2018年6月末公司对外担保主要情况（单位：万元）||||||||||
|||||||实际担||担保到|是否为关|
|被担保企业||债权人||担保方式||||||
|||||||保金额||期时间|联方担保|
||债权人一||连带责任担保||42,291||2019.01.26|||
||债权人二||连带责任担保||25,968||2019.05.01|||
||债权人三||连带责任担保||13,256||2019.08.17|||
||债权人四||连带责任担保||3,532||2019.09.04|||
||债权人五||连带责任担保||1,045||2019.04.01|||
||债权人六||连带责任担保||995||2020.02.26|||
||债权人七||连带责任担保||500||2019.11.08|||
||债权人八||连带责任担保||40||2018.12.16|||
||-||-||87,627||-|||

资料来源：根据公司提供资料整理
担保对象均为 O2O金融业务中公司的下游零售门店客户以及部分核心客户的下游客户，担保期限基本在 2年以上，没有反担保。下游小微客户资产规模及盈利规模均较小，偿债能力相对较弱，公司存在一定或有风险。
截至 2018年 6月末，公司涉及的 1,000万元以上的诉讼案件共计 12起，涉案总金额 2.17亿元，其中无被诉案件。
2015年以来，公司未分配利润及少数股东权益均逐年增长，同时，公司实行股权激励计划，致使所有者权益逐年增长。
2015～2017年末及 2018年 6月末，公司所有者权益持续增加，分别为 66.19亿元、77.82亿元、86.52亿元和 89.24亿元。其中，股本持续增长，2016年末股本为 21.09亿元，同比大幅增加 10.62亿元，主要是资本公积转增股本 10.50亿元及股权激励行权所致， 2017年末股本为 21.23亿元，同比增加 0.14亿元，主要是股权激励行权的股份增加所致；资本公积有所波动，2016年末为 12.48亿元，同比下降43.54%，主要是公司根据 2015年度利润分配方案，以资本公积向全体股东每 10股转增 10股所致，2017年末为 12.88亿元，同比增加 0.40亿元；盈余公积分别为 1.34亿元、1.52亿元、1.77亿元和 1.77亿元，整体保持增长；未分配利润分别为 12.32亿元、 14.71亿元、18.72亿元和 20.91亿元，持续增加；归属于母公司所有者权益分别为 50.44亿元、54.89亿元、59.54亿元和 62.12亿元，小幅增加；少数股东权益分别为 15.75亿元、22.92亿元、26.98亿元和 27.12亿元，保持增长。
（二）偿债能力分析
公司流动性现金来源主要为债务收入，由于日常经营等流动性消耗较大，流动性还本付息能力一般；公司清偿性还本付息能力一般；
EBITDA对利息的保障程度一般。
公司流动性偿债来源主要为债务收入。2015～2017年，公司经营性现金流对债务的保障能力较弱，2018年1～6月有所好转；2015年以来，公司期初现金及现金等价物有所波动，规模一般，可以对流动性偿债来源形成一定补充；公司流动性偿债来源中，债务收入占比较高，2015年以来，公司筹资性现金流规模较大且有所波动，债务融资渠道较多，以银行借款为主；公司外部支持主要为政府补助，对流动性偿债来源的支持有限。2017年，公司流动性来源对流动性消耗的覆盖倍数为 0.63倍，由于日常经营等流动性消耗较大，流动性还本付息能力一般。
清偿性偿债来源为公司可变现资产，可变现资产主要为应收账款、
货币资金及存货等流动资产，受限资产规模较大，且超过公司净资产，一定程度上影响资产的流动性，清偿性还本付息能力一般。综合偿债来源部分对于可变现资产的分析，公司 2017年末可变现资产对于当前负债的覆盖率为 0.83倍。2017年，公司 EBITDA利息保障倍数分别为 1.82倍。
|||||
|-|-|-|-|
|表19 2017～2018年公司三个平衡关系（单位：倍）||||
|三个平衡关系||2017年|2018年F|
||0.83|||
||0.63|||
||1.82|||

数据来源：公司提供、大公测算
总体来看，公司可变现资产中受限资产规模较大，且超过公司净资产，一定程度上影响资产的流动性，清偿性还本付息能力一般；逐步好转的经营性现金流预期、充裕货币资金和较强债务融资能力为公司流动性还本付息能力提供保障；盈利对利息覆盖能力一般；公司总体偿债能力很强。
预计 2018年，随着公司经营规模将进一步扩大，盈利能力和经营性现金流状况将进一步提升；流动性还本付息能力有所好转，清偿性还本付息能力和盈利对利息覆盖能力将保持稳定。
担保分析
深圳高新投为本期债券提供的连带责任保证担保，具有很强的增信作用。
深圳高新投成立于 1994年 12月，是经深圳市人民政府批准，由深圳市投资管理公司（现深圳市投资控股有限公司）、深圳市科学技术发展基金会、深圳市国家电子技术应用工业性试验中心和深圳市生产力促进中心投资设立，初始注册资本为 1.00亿元。2015年，深圳高新投为发展国有企业公司制改革，引进深圳远致富海三号投资企业（有限合伙）（以下简称“远致富海三号”）、恒大企业集团有限公司（以下简称“恒大企业”）和深圳市海能达投资有限公司（以下简
称“深圳海能达”）3家战略投资者以落实混合所有制改革，同时新
增注册资本 13.39亿元。截至 2018年 3月末，深圳高新投注册资本
和实收资本均为 72.77亿元，前五大股东分别为深圳投控、远致富海三号、深圳市财政金融服务中心、深圳市远致投资有限公司和恒大企业，持股比例分别为41.80%、20.00%、14.94%、11.04%和9.51%。深圳高新投实际控制人为深圳市国资委。
深圳高新投的经营范围包括担保业务、投资开发、信息咨询、贷款担保以及自有物业租赁等。截至 2018年 3月末，深圳高新投共有杭州、广州、成都、西安、北京、湖南 6家分公司，25个办事处，以及深圳市华茂典当行有限公司、深圳市高新投创业投资有限公司、深圳市高新投保证担保有限公司、深圳市高新投融资担保有限公司（以下简称“高新投融资担保公司”）、深圳市高新投小额贷款有限公司、深圳市高新投人才股权基金管理有限公司和高新投（香港）有限公司 7家全资或控股子公司。
2015～2017年，深圳高新投营业总收入呈稳定增长态势，其中 2017年实现营业总收入 15.05亿元，主要来自担保业务收入、资金管理业务收入和咨询服务收入，分别为 7.24亿元、5.32亿元和 2.04亿元。近年来，随着担保业务规模的扩大，深圳高新投担保业务收入整体呈增长态势，2017年，深圳高新投实现担保业务收入 7.24亿元，占营业总收入的48.11%；其中，以工程担保费收入和金融产品担保费收入为主，上述两项收入占担保业务收入的比例分别为45.99%和36.33%。深圳高新投担保费率水平近年来基本保持稳定，目前针对保本基金的担保费率为0.20%左右，针对债券的担保费率约为0.50%～2.00%，间接融资担保的担保费率约为2.00%～2.50%，非融资担保的担保费率约为1.12%～1.56%。除担保业务外，深圳高新投利用自有资金开展业务，拓宽收入来源。2017年深圳高新投实现资金管理业务收入 5.32亿元，占营业总收入的33.42%；其中以自有资金委托贷款利息收入为主，占资金管理业务收入的77.33%。近年来，深圳高新投投资收益整体有所下降，2017年实现投资收益 0.87亿元，主要为收到的分红款以及转让股权取得的收益。深圳高新投的营业总成本主要由营业成本、税金及附加、管理费用和财务费用构成。近年来，随着业务规模的扩大，深圳高新投营业总成本呈上升趋势。2017年，深圳高新投营业总成本 4.82亿元；其中营业成本 3.29亿元，以担保
业务支出和计提的担保赔付准备为主。
2017年，深圳高新投期末资产总额 134.70亿元，期末资产负债率16.88%；营业总收入 15.05亿元，净利润 8.35亿元，经营活动产生的现金流量净额为-21.72亿元。2018年 3月末，深圳高新投期末资产总额 134.44亿元，期末资产负债率15.18%；2018年1～3月，营业总收入 3.48亿元，净利润 2.23亿元，经营活动产生的现金流量净额为-8.21亿元。
综合来看，深圳高新投业务将稳定发展，由其为怡亚通发行的规模不超过 10亿元（含 10亿元）公司债券提供的连带责任保证担保具有很强的增信作用。
结论
公司偿还债务的能力很强，本次债券到期不能偿付的风险很小，抗风险能力很强。我国供应链管理行业处于发展的初级阶段，服务市场潜力巨大，政府政策扶持推动供应链管理行业的迅速发展。公司位于深圳市，是国内供应链管理发展最快的地区，产业集群效应显著，政府大力扶持现代物流这一支柱产业。公司是国内唯一的全程供应链服务提供商，国内领先的供应链服务商之一，为客户提供专全方位一站式供应链服务，合作企业多为国内外著名企业，近年来公司大力发展深度供应链业务，深度 380分销平台快速在全国发展，在业务规模、服务网络、终端覆盖、合作品牌数量方面具有较大竞争优势，并带动广度业务的发展，2015年以来，公司营业总收入增加较快，毛利率水平相对稳定。随着业务规模不断扩大，公司应收账款和存货增长较快且占总资产的比重较大，存货和应收账款周转效率逐年下降。公司整体负债规模较大，短期偿债压力很大，经营性净现金流对债务和利息的保障能力较弱。公司受限资产占比较大，影响资产流动性。公司是上市公司，融资渠道多样化，偿债来源较为充足。深圳高新投为本期债券提供的连带责任保证担保，具有很强的增信作用。
预计未来1～2年，公司业务规模将稳定增长。因此，大公对怡亚通的评级展望为稳定。
跟踪评级安排
自评级报告出具之日起，大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公”）将对深圳市怡亚通供应链股份有限公司（以下简称“发债主体”）进行持续跟踪评级。持续跟踪评级包括定期跟踪评级和不定期跟踪评级。
跟踪评级期间，大公将持续关注发债主体外部经营环境的变化、影响其经营或财务状况的重大事项以及发债主体履行债务的情况等因素，并出具跟踪评级报告，动态地反映发债主体的信用状况。
跟踪评级安排包括以下内容：
1)跟踪评级时间安排
定期跟踪评级：大公将在本次债券存续期内，在每年发债主体发布年度报告后两个月内出具一次定期跟踪评级报告。
不定期跟踪评级：大公将在发生影响评级报告结论的重大事项后及时进行跟踪评级，在跟踪评级分析结束后下 1个工作日向监管部门报告，并发布评级结果。
2)跟踪评级程序安排
跟踪评级将按照收集评级所需资料、现场访谈、评级分析、评审委员会审核、出具评级报告、公告等程序进行。
大公的定期和不定期跟踪评级报告将在本公司网站和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间将不晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
3)如发债主体不能及时提供跟踪评级所需资料，大公将根据有关的公开信息资料进行分析并调整信用等级，或宣布前次评级报告所公布的信用等级失效直至发债主体提供所需评级资料。
附件1
报告中相关概念
|||
|-|-|
|概念|含义|
|偿债环境||
|信用供给||
|信用关系||
|财富创造能力||
|偿债来源||
|偿债来源安全度||
|偿债能力||
|清偿性还本付息能力||
|流动性还本付息能力||
|盈利对利息的覆盖能力||

附件2
截至2018年10月19日怡亚通股权结构图
周国辉 深圳市国资委
|||
|-|-|
||100.00%|
|深圳市投资控股有限公司||

17.85% 18.30% 63.85%
深圳市怡亚通供应链股份有限公司
|||
|-|-|
|100%||
||100%|

深 深 联 深 深 上 深 深 上
圳 圳 怡 圳 圳 海 圳 圳 海
市 市 香 市 市 怡 市 市 怡
怡 怡 港 前 宇 亚 宇 宇 亚
亚 亚 有 海 商 通 商 商 通
通 通 限 怡 小 供 小 融 供
深 物 公 亚 额 应 额 资 应
度 流 司 通 贷 链 贷 租 链
供 有 供 款 有 款 赁 管
应 限 应 有 限 有 有 理
链 公 链 限 公 限 限 有
管 司 有 公 司 公 责 限
理 限 司 司 任 公
有 公 公 司
限 司 司
公
司
附件3
截至2018年6月末怡亚通组织结构图
股东大会
战略委员会
监事会
人才委员会
审计部 审计委员会 董事会
投资委员会
总裁办
总部职
总经理 区域职能共享服务中心
能体系
投资部
证券事务部
企宣中心 十二大平台
经营中心
人力资源中心
财务管理中心
连广全物食 3 宇 3 营品资 互
||
|-|
|内控管理中心|
|信息管理中心|

基地发展中心
平 平 平销 平控 平平 台
台 台 台平 台平 台台
台 台
载体 内容 互联网
附件4
怡亚通相关数据表格
截至2018年6月末怡亚通1,000万元以上大额诉讼情况（单位：万元）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||原告||被告||金额||案由||进展|
|山东怡化石油化工有限公司||河南亚立石油化工有限公司、平怀亮||4,657.00||合同纠纷(未支付未付货款及逾期付款利息）||一审||
|潼关县怡得金业供应链有限公司||西安一得贸有限公司、吴德鸿||2,500.00||合同纠纷（未能按照还款计划返还资金）||执行阶段||
|深圳前海宇商保理有限公司||东莞冠信通电线电缆有限公司、王让祥和张彬||2,100.00||保理合同纠纷||待开庭||
|深圳市宇商小额贷款有限公司||钟葱||2,000.00||借款合同纠纷||达成和解||
|深圳市宇商小额贷款有限公司||东莞市锦裕源仪器科技有限公司、田小琴、廖良茂、肖奋和广东龙昕科技有限公司||2,000.00||借款合同纠纷||达成和解||
|深圳市宇商小额贷款有限公司||广东远大机械集团有限公司、韶关市一中实验学校、韶关市亿康环保实业有限公司、广东南枫机械股份有限公司、黄文革和黄杰煌||1,979.86||借款合同纠纷||执行阶段||
|深圳市怡亚通供应链股份有限公司||河南商贸集团有限公司青岛分公司和河南商贸集团有限公司||1,270.00||合同纠纷（未支付货款及延迟付款违约金）||执行阶段||
|漳州大正通海供应链管理有限公司||漳州大正企业发展有限公司、杨碧秋和漳州大正冷冻食品有限公司||1,121.58||合同纠纷||待判决||
|深圳前海宇商保理有限公司||泰兴市振兴电子有限公司、赵慧荣、熊辉和熊超||1,047.00||保理合同纠纷||待开庭||
|郭莉芳||安徽怡亚通深度供应链管理有限公司||1,024.30||债权人利益责任纠纷||一审||
|深圳市怡亚通供应链股份有限公司||天津为尔客石油化工有限公司||1,000.00||买卖合同纠纷||结案||
|深圳市怡亚通供应链股份有限公司||中国建设银行股份有限公司福州城东支行||1,000.00||保函纠纷||一审||
|合计||-||21,699.74||-||-||

资料来源：根据公司提供资料整理
附件5
怡亚通（合并）主要财务指标
（单位：万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债表|||||
||2018年1～6月||||
|项目||2017年|2016年|2015年|
||（未经审计）||||
|资产类|||||
|货币资金|848,386|968,664|789,935|899,619|
|应收票据|71,711|51,322|96,486|36,486|
|应收账款|1,261,172|1,284,673|1,197,693|827,166|
|其他应收款|95,150|92,267|106,285|56,348|
|预付款项|280,312|315,572|378,761|193,253|
|存货|934,701|1,004,924|782,279|568,625|
|其他流动资产|35,193|49,085|32,231|11,610|
|流动资产合计|3,533,454|3,769,419|3,400,226|2,603,364|
|发放贷款及垫款|161,783|280,083|284,863|189,264|
|固定资产|183,616|186,339|158,499|72,943|
|无形资产|151,630|150,167|138,487|127,626|
|长期股权投资|166,811|155,078|115,039|100,828|
|投资性房地产|109,568|109,568|70,998|151,874|
|非流动资产合计|867,041|956,819|837,956|677,983|
|总资产|4,400,496|4,726,238|4,238,183|3,281,347|
|占资产总额比（%）|||||
|货币资金|19.28|20.50|18.64|27.42|
|应收票据|1.63|1.09|2.28|1.11|
|应收账款|28.66|27.18|28.26|25.21|
|其他应收款|2.16|1.95|2.51|1.72|
|预付款项|6.37|6.68|8.94|5.89|
|存货|21.24|21.26|18.46|17.33|
|其他流动资产|0.80|1.04|0.76|0.35|
|流动资产合计|80.30|79.76|80.23|79.34|
|发放贷款及垫款|3.68|5.93|6.72|5.77|
|固定资产|4.17|3.94|3.74|2.22|
|无形资产|3.45|3.18|3.27|3.89|
|长期股权投资|3.79|3.28|2.71|3.07|
|投资性房地产|2.49|2.32|1.68|4.63|
|非流动资产合计|19.70|20.24|19.77|20.66|

附件5-1
怡亚通（合并）主要财务指标（续表1）
（单位：万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|负债类|||||
||2018年1～6月||||
|项目||2017年|2016年|2015年|
||（未经审计）||||
|短期借款|2,039,284|2,169,427|1,761,204|1,766,592|
|应付票据|616,493|688,045|634,862|396,241|
|应付账款|182,526|150,080|177,389|128,053|
|预收款项|72,673|98,754|132,455|30,127|
|其他应付款|83,545|98,854|74,846|38,508|
|一年内到期的非流动负债|57,092|49,030|71,320|8,720|
|其他流动负债|70,000|80,000|166,180|0|
|流动负债合计|3,242,013|3,527,631|3,164,966|2,412,232|
|长期借款|124,697|103,500|48,760|73,380|
|应付债券|119,171|209,171|225,000|115,000|
|递延所得税负债|20,447|19,311|19,722|17,670|
|非流动负债合计|266,118|333,394|295,061|207,223|
|负债合计|3,508,130|3,861,025|3,460,027|2,619,455|
|占负债总额比（%）|||||
|短期借款|58.13|56.19|50.90|67.44|
|应付票据|17.57|17.82|18.35|15.13|
|应付账款|5.20|3.89|5.13|4.89|
|预收款项|2.07|2.56|3.83|1.15|
|其他应付款|2.38|2.56|2.16|1.47|
|一年内到期的非流动负债|1.63|1.27|2.06|0.33|
|其他流动负债|2.00|2.07|4.80|0.00|
|流动负债合计|92.41|91.37|91.47|92.09|
|长期借款|3.55|2.68|1.41|2.80|
|应付债券|3.40|5.42|6.50|4.39|
|递延所得税负债|0.58|0.50|0.57|0.67|
|非流动负债合计|7.59|8.63|8.53|7.91|
|权益类|||||
|实收资本（股本）|212,270|212,270|210,869|104,639|
|资本公积|129,774|128,817|124,835|221,096|
|盈余公积|17,695|17,695|15,219|13,447|
|未分配利润|209,098|187,181|147,086|123,221|
|归属于母公司所有者权益|621,162|595,416|548,922|504,435|
|少数股东权益|271,204|269,797|229,234|157,458|
|所有者权益合计|892,366|865,213|778,156|661,892|

附件5-2
怡亚通（合并）主要财务指标（续表2）
（单位：万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|损益类|||||
||2018年1～6月||2016年||
|项目||2017年||2015年|
||（未经审计）||（追溯调整）||
|营业总收入|3,690,015|6,851,512|5,829,050|3,993,867|
|营业收入|3,673,613|6,805,931|5,971,367|3,964,107|
|利息收入|16,403|45,581|37,683|29,760|
|营业成本|3,417,819|6,362,664|5,410,388|3,705,982|
|利息支出|5,971|15,221|12,040|6,110|
|销售费用|32,352|54,663|35,746|17,352|
|管理费用|113,184|216,426|189,237|130,747|
|财务费用|77,545|112,027|124,356|81,829|
|公允价值变动收益|7,500|-15,448|10,044|12,632|
|营业利润|46,549|74,827|62,847|55,025|
|利润总额|46,101|76,402|66,325|55,446|
|净利润|34,804|58,481|53,515|46,892|
|归属于母公司所有者的净利润|34,228|59,524|51,875|49,243|
|占营业总收入比（%）|||||
|利息收入|0.44|0.67|0.65|0.75|
|营业成本|92.79|92.87|92.82|92.79|
|利息支出|0.16|0.22|0.21|0.15|
|销售费用|0.88|0.80|0.61|0.43|
|管理费用|3.07|3.16|3.25|3.27|
|财务费用|2.10|1.64|2.13|2.05|
|公允价值变动收益|0.20|-0.23|0.17|0.32|
|投资收益/损失|0.05|0.23|0.20|0.20|
|营业利润|1.26|1.09|1.08|1.38|
|利润总额|1.25|1.12|1.14|1.39|
|净利润|0.94|0.85|0.92|1.17|
|归属于母公司所有者的净利润|0.93|0.87|0.89|1.23|
|现金流类|||||
|经营活动产生的现金流量净额|199,248|4,064|-414,683|-180,546|
|投资活动产生的现金流量净额|-2,711|4,653|-54,176|-171,365|
|筹资活动产生的现金流量净额|-344,544|-15,933|411,880|560,096|

附件5-3
怡亚通（合并）主要财务指标（续表3）
（单位：万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|主要财务指标|||||
||2018年1～6月||2016年||
|项目||2017年||2015年|
||（未经审计）||（追溯调整）||
|EBIT|102,353|193,399|154,530|126,239|
|EBITDA|-|216,075|169,366|134,525|
|总有息债务|3,026,737|3,299,173|2,897,147|2,359,933|
|毛利率（%）|7.21|6.91|6.98|7.06|
|营业利润率（%）|1.27|1.10|1.09|1.39|
|总资产报酬率（%）|2.33|4.09|3.65|3.85|
|净资产收益率（%）|3.90|6.76|6.88|7.08|
|资产负债率（%）|79.72|81.69|81.64|79.83|
|债务资本比率（%）|77.23|79.22|78.83|78.10|
|长期资产适合率（%）|133.61|125.27|128.08|128.19|
|流动比率（倍）|1.09|1.07|1.07|1.08|
|速动比率（倍）|0.80|0.78|0.83|0.84|
|保守速动比率（倍）|0.29|0.29|0.28|0.39|
|存货周转天数（天）|50.99|50.44|44.84|43.82|
|应收账款周转天数（天）|62.37|65.65|62.93|60.35|
|经营性净现金流/流动负债（%）|5.89|0.12|-14.87|-8.90|
|经营性净现金流/总负债（%）|5.41|0.11|-13.64|-8.18|
|经营性净现金流利息保障倍数（倍）|3.36|0.03|-4.70|-2.55|
|EBIT利息保障倍数（倍）|1.73|1.65|1.75|1.78|
|EBITDA利息保障倍数（倍）|1.73|1.85|1.92|1.90|
|现金比率（%）|26.30|27.48|25.42|37.45|
|现金回笼率（%）|116.80|112.05|108.21|107.72|
|担保比率（%）|9.82|13.02|9.11|0.00|

附件6
深圳高新投（合并）主要财务数据和指标
（单位：万元）
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||资产负债表||||||||
|||2018年3月末|||||||
|项目||||2017年末||2016年末||2015年末|
|||（未经审计）|||||||
||资产类||||||||
||货币资金||201,416||301,362||103,828|207,365|
||发放贷款及垫款||905,368||907,336||571,277|499,967|
||存出再担保保证金||16,302||16,302||14,702|12,931|
||应收代偿款||23,066||21,519||24,264|19,646|
||可供出售金融资产||75,868||75,406||50,425|61,440|
||固定资产||11,403||11,538||12,204|12,708|
||递延所得税资产||7,016||7,016||5,583|2,893|
||资产合计||1,344,443||1,346,953||789,851|820,240|
||负债类||||||||
||短期借款||35,500||55,500||-|-|
||预收担保费||1,169||1,243||1,162|1,680|
||应付职工薪酬||1,979||10,880||7,514|5,266|
||应交税费||16,157||13,729||16,849|15,087|
||应付股利||1,129||1,129||1,024|10,721|
||其他应付款||8,205||6,255||4,608|3,452|
||短期责任准备金||5,077||5,077||3,894|3,701|
||担保赔偿准备||30,090||30,090||26,066|21,585|
||专项应付款||96,003||96,000||70,000|111,000|
||负债合计||202,699||227,336||133,901|180,617|
||权益类||||||||
||实收资本||727,735||727,735||485,211|353,870|
||资本公积||157,753||157,753||277|131,617|
||盈余公积||29,093||29,093||24,670|18,913|
||一般风险准备||7,009||7,009||7,009|7,009|
||未分配利润||204,799||182,491||135,230|108,041|
||所有者权益合计||1,141,744||1,119,617||655,949|639,624|

附件6-1
深圳高新投（合并）主要财务数据和指标
（单位：万元）
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||损益类||||||||
|||2018年1～3月|||||||
|项目||||2017年||2016年||2015年|
|||（未经审计）|||||||
||损益类||||||||
||营业收入||34,832||150,517||110,064|93,402|
||营业成本||5,007||32,901||26,348|28,032|
||营业税金及附加||255||1,426||2,268|5,167|
||管理费用||654||4,396||3,139|3,426|
||财务费用||264||668||-1,107|-1,309|
||资产减值损失||-1,010||2,747||1,447|180|
||投资收益||13||8,767||17,187|16,193|
||营业利润||29,676||111,044||95,213|81,610|
||利润总额||29,677||110,943||95,239|81,651|
||所得税费用||7,332||27,456||24,358|20,989|
||净利润||22,345||83,487||70,881|60,662|
||现金流量类||||||||
||经营活动产生的现金流量净额||-82,085||-217,237||-61,635|-134,638|
||投资活动产生的现金流量净额||-715||-2,610||5,698|-5,036|
||筹资活动产生的现金流量净额||-17,145||417,539||-47,659|234,063|

附件6-2
深圳高新投（合并）主要财务数据和指标
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|||2018年1～3月（末|）||||||
|项目||||2017年（末）|2016年（末|）|2015年（末|）|
|||（未经审计）|||||||
|担保责任余额（亿元）||889.03||959.62|1167.05||519.45||
|担保责任放大比例（倍|）|7.69||8.73|17.83||8.21||
|担保风险准备金（亿元|）|4.26||4.26|3.74||3.28||
|准备金拨备率（%）||0.47||0.44|0.32||0.63||
|累计代偿回收率（%）||35.26||37.30|27.94||21.51||
|当期担保代偿率（%）||0.14||0.01|0.28||0.33||
|总资产收益率（%）||1.66||7.81|8.80||9.28||
|净资产收益率（%）||1.98||9.40|10.94||12.31||

注：2018年1～3月总资产收益率和净资产收益率均未经年化。
附件7
各项指标的计算公式
1.毛利率（%）＝（1－营业成本/营业收入）×100%
2. EBIT＝利润总额＋计入财务费用的利息支出
3. EBITDA＝EBIT＋折旧＋摊销（无形资产摊销＋长期待摊费用摊销）
4.EBITDA利润率（%）＝EBITDA/营业收入×100%
5.总资产报酬率（%）＝EBIT/年末资产总额×100%
6.净资产收益率（%）＝净利润/年末净资产×100%
7.现金回笼率（%）＝销售商品及提供劳务收到的现金/营业收入×100%
8.资产负债率（%）＝负债总额/资产总额×100%
9.债务资本比率（%）＝总有息债务/（总有息债务＋所有者权益）×100%
10.总有息债务＝短期有息债务＋长期有息债务
11.短期有息债务＝短期借款＋应付票据+其他流动负债（应付短期债券）＋一年内到期的非流动负债＋其他应付款（付息项）
12.长期有息债务＝长期借款＋应付债券+长期应付款（付息项）
13.担保比率（%）＝担保余额/所有者权益×100%
14.经营性净现金流/流动负债（%）＝经营性现金流量净额/[（期初流动负债＋期末流动负债）/2]×100%
15.经营性净现金流/总负债（%）＝经营性现金流量净额/[（期初负债总额＋期末负债总额）/2]×100%
16.存货周转天数6＝ 360/（营业成本/年初末平均存货）
17.应收账款周转天数7＝ 360/(营业收入/年初末平均应收账款）
18.流动比率＝流动资产/流动负债
19.速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
20.保守速动比率＝（货币资金＋应收票据＋交易性金融资产）/流动负债
21.现金比率（%）＝（货币资金＋交易性金融资产）/流动负债×100%
22.流动性来源＝期初现金及现金等价物余额+未使用授信额度+外部支持+经营活动产生的现金流量净额
6半年度取180天。
7半年度取180天。
23.流动性损耗＝购买固定资产、无形资产和其他长期资产的支出+到期债务本金和利息+股利+或有负债（确定的支出项）+其他确定的收购支出
24.EBIT利息保障倍数（倍）＝EBIT/利息支出＝ EBIT/（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）
25. EBITDA利息保障倍数（倍）＝EBITDA/利息支出＝ EBITDA/（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）
26.经营性净现金流利息保障倍数（倍）＝经营性现金流量净额/利息支出＝经营性现金流量净额/（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）
27.担保责任放大比例=担保责任余额余额/净资产
28.准备金拨备率=担保风险准备金/担保责任余额×100%
29.累计担保代偿率=累计代偿总额/累计已解除担保额×100%
30.当期担保代偿率=当期代偿总额/当期已解除担保额×100%
31.当期代偿回收率=当期已回收代偿额/（期初担保代偿余额+当期新增担保代偿额）×100%
32.单一最大客户担保比率=单一最大客户担保余额/公司净资产×100%
33.前十大客户担保比率=前十大客户担保余额/公司净资产×100%
34.流动资产比例=流动资产/总资产×100%
附件8
公司债券及主体信用等级符号和定义
|||
|-|-|
|信用等级|定义|

AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
||
|-|
|正面|
|稳定|
|负面|

注：大公公司债券及主体信用等级符号和定义相同。除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。