(cid:4920)(cid:1987)(cid:4414)(cid:5374)(cid:2809)(cid:4429)(cid:2553)(cid:2385)(cid:5004)(cid:4642)(cid:2523)(cid:4234)(cid:33)
2009年 7.3亿元公司债券
亿城投资集团股份有限公司1
本次跟踪评级结果： 上次信用评级结果：
本期债券信用等级：AA- 本期债券信用等级：AA-
主体长期信用等级：AA- 主体长期信用等级：AA-
评级展望：稳定 评级展望：稳定
债券剩余规模：7.3亿元 债券剩余规模：7.3亿元
债券到期日期：2014年11月04日
评级日期：2014年05月20日 评级日期：2013年06月25日
评级结论：
鹏元资信评估有限公司（以下简称“鹏元”）对亿城投资集团股份有限公司（以下简称“亿城投资”或“公司”）及其2009年11月04日发行的7.3亿元公司债券的2014年跟踪评级结果为：本期债券信用等级维持为AA-，发行主体长期信用等级维持为AA-，评级展望维持为稳定。
主要财务指标：
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
||项目|2014年3月|2013年|2012年|2011年|
|总资产（万元）|总资产（万元）|1,184,011.61|1,174,786.17|1,164,040.07|987,155.27|
|股东权益（万元）||454,467.10|451,360.53|400,490.61|374,759.10|
|资产负债率||61.62%|61.58%|65.59%|62.04%|
|扣除预收账款后的资产负债率||54.24%|54.53%|59.31%|58.67%|
|流动比率||2.60|2.29|2.63|2.42|
|速动比率||0.48|0.78|0.59|0.43|
|营业收入（万元）||41,982.72|259,195.12|255,596.33|215,626.99|
|利润总额（万元）||4,921.18|27,870.11|47,481.39|51,463.41|
|综合毛利率||36.78%|27.49%|45.94%|46.08%|
|EBITDA（万元）||-|37,806.77|60,137.34|62,007.04|
|EBITDA利息保障倍数||-|1.06|1.74|1.77|
|经营活动产生的现金流净额（万元）||-9,602.46|-186,518.88|121,471.29|-127,407.64|

资料来源：公司提供
1跟踪期内，公司全称由原“亿城集团股份有限公司”变更为“亿城投资集团股份有限公司”。
正面：
(cid:190)若成功参股渤海信托，公司将新增信托业务；
(cid:190)跟踪期内，公司存量房地产项目销售情况尚可，公司经营较为稳定。
关注：
(cid:190)跟踪期内，公司大户型项目去化较慢，房地产销售收入有所下滑；
(cid:190)公司计划逐步减少房地产开发业务，部分房地产项目公司股权正在处置过程中，未来房地产业务收入或存在一定的不确定性；
(cid:190)公司现处于战略转型期，能否成功转型存在一定的不确定性，公司未来盈利有待进一步观察；
(cid:190)跟踪期内，受结转项目毛利率下滑影响，公司盈利能力有所下降；
(cid:190)未来几年公司在建及拟建项目资金需求量较大，存在一定的资金压力；
(cid:190)公司有息负债规模较大，存在一定偿债压力。
分析师：
姓名：刘娟李飞宾
电话：010-66216006
邮箱：liujuan2@pyrating.cn
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
经中国证券监督管理委员会证监发行字[2009]894号文核准，公司于2009年11月04日发行公司债券730万张，每张面值为人民币100元，募集资金总额为人民币7.3亿元。本期债券期限为5年，票面年利率为8.50%。本期债券募集资金用于调整公司财务结构、偿还银行贷款以及补充公司流动资金。
本期债券按年付息，到期一次还本。本期债券的起息日为2009年11月04日。公司债券的利息于2009年11月4日每满一年的当日支付，即2010年至2014年的11月04日（遇节假日顺延）。本期债券到期日为2014年11月04日，到期日支付本金及最后一期利息。
公司于2010年11月04日、2011年11月04日、2012年11月05日和2013年11月04日分别支付利息6,205万元。
表1截至2013年末本期债券本息兑付情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|
|本息兑付日期|期初本金余额|本金兑付金额|利息支付|期末本金余额|
|2010年11月04日|73,000|0|6,205|73,000|
|2011年11月04日|73,000|0|6,205|73,000|
|2012年11月05日|73,000|0|6,205|73,000|
|2013年11月04日|73,000|0|6,205|73,000|

资料来源：公司提供
二、发行主体概况
跟踪期内，公司实施 2012年度权益分派方案，以 2012年末总股本 1,191,862,021股为基数，向全体股东每 10股派 0.4元（含税）人民币现金，以资本公积金向全体股东每 10股转增2股。据此，公司总股本由1,191,862,021股增至1,430,234,425股。
跟踪期内，公司原控股股东乾通科技实业有限公司（以下简称“乾通实业”）与受让方海航资本控股有限公司（以下简称“海航资本”）正式签署了《股份转让协议》，乾通实业将其持有的公司全部股份（285,776,423股，占公司总股本的19.98%）转让给海航资本，故公司控股股东变为海航资本，实际控制人变更为海南航空股份有限公司工会委员会。跟踪期内，公司全称由原“亿城集团股份有限公司”变更为“亿城投资集团股份有限公司”。因公司股东变更，公司多个高层管理人员发生变动。跟踪期内，公司实际控制人变化情况如下表
所示：
表2公司实际控制人变化情况表
||||
|-|-|-|
|项目|上次跟踪|本次跟踪|
|控股股东|乾通科技实业有限公司|海航资本控股有限公司|
|实际控制人|芦清云|海南航空股份有限公司工会委员会|

资料来源：公司公告
2013年，公司出售了北京亿城山水房地产开发有限公司100%股权、秦皇岛天行九州旅游置业开发有限公司70%股权，并注销了亿城（北京）职业拳击俱乐部有限公司，另外设立了亿城集团上海投资有限公司。2013年纳入合并报表的子公司比上年减少 5家，同时新增1家，具体变动情况如下表所示：
表3截至2013年末公司合并报表子公司变动情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||1、跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况|||||||||
||子公司名称||持股比例||注册资本||主营业务||合并方式|
|亿城集团上海投资有限公司|亿城集团上海投资|100.00%||10,000.00|10,000.00||实业投资，投资管理，资产管理，|新设|新设|
||有限公司||||||投资咨询、房地产开发经营，物业|||
||||||||管理等。|||
||2、跟踪期内不再纳入合并范围的子公司情况|||||||||
|子公司名称||持股比例||注册资本||主营业务|||不再纳入合并|
||||||||||报表的原因|
||北京亿城山水房地|100.00%||10,000.00||房产销售||转让股权|转让股权|
||产开发有限公司|||||||||
||北京万城置地房地||间接持股100.00%|10,000.00||房产销售||转让股权||
||产开发有限公司|||||||||
||秦皇岛天行九州旅|70.00%||30,000.00|||房地产开发、商品房销售、物业管|转让股权||
||游置业开发有限公||||||理、酒店宾馆经营、餐饮、海滨浴|||
||司||||||场、滑雪场、游乐场、网球场|||
||秦皇岛天行九州海|间接持股70.00%||100.00||体育文化|体育文化|转让股权||
||滨体育公园有限公|||||||||
||司|||||||||
|亿城（北京）职业拳击俱乐部有限公司|亿城（北京）职业拳|80.00%||2,000.00|||组织、策划、推广文化体育交流|注销||
||击俱乐部有限公司||||||活动（演出中介除外）；组织体|||
||||||||育经纪活动；设计研发体育相关|||
||||||||产品；销售自行研发产品；批发|||
||||||||文化体育用品；体育技术的推|||
||||||||广、培训、服务、咨询。|||

资料来源：审计报告
截至 2013年末，公司资产总额为 1,174,786.17万元，所有者权益为 451,360.53万元，
资产负债率为61.58%。2013年度公司实现营业收入 259,195.12万元，利润总额 27,870.11
万元，经营活动产生的净现金流-186,518.88万元。
三、运营环境
2013年我国房地产市场需求旺盛，商品房销售出现量价齐升态势；2014年来受信贷紧缩等影响，房地产市场相对低迷
受政策调控等因素影响，2010-2012年我国商品房销售面积增速持续放缓，随着人们对调控的常态化的逐步适应，被压制的购房需求得到明显释放，2013年全国商品房销售面积13.1亿平米，同比增长17.3%，相比2012年增加15.5个百分点。
图12003-2013年商品房销售面积及增速（单位：万平方米）
资料来源：wind
2014年3月，我国70个大城市新建住宅价格指数当月同比增长7.3%，自2013年1月以来持续保持增长，但进入2014年以来房价增速开始明显回落。近几年，货币供应规模持续快速增长、市场资金面充裕是导致我国房地产市场量价齐升的重要原因。2014年初至今，由于市场资金面趋于紧张、信贷缩紧、利率普遍上浮，我国房地产成交则相对低迷，后续市场走向预计仍将受调控政策、货币政策、信贷政策等因素影响较大。
图22005年7月-2014年3月我国70个大中城市新建住宅价格指数同比增速
资料来源：wind
中长期我国房地产行业市场预计将保持平稳增长，不同区域、不同房企将进一步分化整个房地产行业长期发展趋势取决于城市化的演进、经济的增长、人口结构以及居住模式变迁等基本要素，只要上述因素不发生根本变化，行业发展的基本趋势就不会动摇。
随着我国经济结构的调整和发展模式的转变，越来越多的农村剩余劳动力进入城市就
业，加速了中国的城市化进程。目前我国城市化率约为50%，城市化进程的推进必然伴随着新进人口的购房置业、旧城改造、房屋拆迁重建等一系列问题，将为房地产市场带来较大的消费需求。此外，随着居民可支配收入的不断提高，人们改善住房条件的意愿也更强烈，人们对房地产潜在需求将转化为更多的有效需求，从而促使房地产的需求数量和质量不断提升，推动房地产市场不断向前发展。因此，随着我国城镇化率提高以及居民可支配收入的不断提高，中长期我国房地产市场依然具备较好的发展前景。由于过去多年量价快速增长使得需求透支，人口老龄化和城镇化速度放慢等行业风险进一步积聚，但在2013年商品房量价创下历史新高后，成交量已接近潜在上限，预计未来理性回归势在必行，预计中长期我国房地产市场将保持平稳发展。
短期看，不同城市量价走势和政策分化进一步加剧，一线城市和热点二线城市供不应求压力持续，虽然2013年新开工项目将增加2014年供应，但高地价使得当地房价上涨压力依然突出，政策有加码可能；多数二线城市供需均衡价格平稳；大多数三四线城市供应充足，部分城市需警惕供应过剩和价格下行风险，少数城市或将继续松绑政策鼓励需求，而毗邻核心城市的三四线城市量价仍有空间。同时，企业“马太效应”日趋明显，大企业领先优势继
续扩大，中型企业不进则退，小企业边缘化，不同区域的房地产市场冷暖以及不同房企业绩将会进一步分化。
四、经营与竞争
跟踪期内，公司业务涉及房产销售、物业管理、房地产出租等，其中房产销售贡献较大，近两年公司主营业务收入的95%以上都来自于房地产销售，公司近两年主营业务收入构成情况如下表所示。
表42012-2013年公司主营业务收入分类情况（单位：万元）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目||2013年||2012年||
|||金额|毛利率|金额|毛利率|
||房产销售|249,849.77|28.34%|246,613.79|46.91%|
||物业管理|7,532.69|0.97%|7,317.91|9.54%|
||房地产出租|835.34|82.03%|703.63|53.25%|
||体育文化|52.01|-544.91%|298.31|4.66%|
||餐饮及物业出租|0.00|0.00%|662.69|96.29%|
||矿石|925.31|-3.85%|0.00|0.00%|
||合计|259,195.12|27.49%|255,596.33|45.94%|

资料来源：公司提供
跟踪期内，公司大户型项目去化较慢，房地产销售收入有所下滑；目前公司计划逐步减少房地产开发业务，部分房地产项目公司股权正在处置过程中，未来房地产业务收入或存在一定的不确定性
从2013年公司主营业务收入区域来看，2013年公司在北京地区结转的销售收入稳定增长，确认收入的项目仍集中在京、津两地。
表52012-2013年公司主营业务收入分区域构成情况（单位：万元）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|地区||2013年||2012年||
|||金额|比例|金额|比例|
||北京|152,101.05|58.68%|202,761.46|79.33%|
||天津|101,775.67|39.27%|50,819.98|19.88%|
||苏州|4,341.08|1.67%|1,352.20|0.53%|
||淄博|925.31|0.36%|0.00|0.00%|
||秦皇岛|52.01|0.02%|0.00|0.00%|
||大连|0.00|0.00%|662.69|0.26%|
||合计|259,195.12|100.00%|255,596.33|100.00%|

资料来源：公司提供
跟踪期内，销售业绩同比下降的主要原因是刚需项目北京西山公馆已基本清盘，剩余主要在售项目北京燕西华府、苏州胥江一号等为大户型，与市场主流需求有一定差异，去化较慢。根据公司在售项目的施工进度，未来一年公司业绩将主要依赖燕西华府、天津亿城堂庭等项目支撑。截至2013年末，公司在售项目较少，且燕西华府项目为郊区高端大户型项目，开盘以来去化速度较慢，公司已拟转让该项目，未来公司房地产业务收入或存在一定的不确定性。
表6截至2013年底公司主要在售及拟售项目销售情况（单位：万平方米）
||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||宗地/项目||占地||建筑||开发|项目性质||已售|
||名称||面积||面积||周期|||面积|
|北京燕西华府|北京燕西华|34.35|34.35|58.76|58.76||项目分四期开发，其中一、二|住宅类|5.57|5.57|
||府||||||期已全面开工，竣工面积达||||
||||||||60%。三期、四期未开工||||
|天津亿城堂庭||9.3||43.15|||项目分三期开发，一期已竣工|城市综合体（住宅+写字楼+商业）|13.49||
||||||||并入住；二期正在施工过程||||
||||||||中，预计2014年年底前竣工；||||
||||||||三期于2013年年底开工||||
|苏州胥江一号||10.54||13.3|||项目分三期开发，一期已开|住宅类|0.44||
||||||||工，预计2014年下半年竣工||||
||||||||并入住。二期、三期预计2014||||
||||||||年上半年开工建设||||
||苏州亿城天|7.25|||15.52||项目整体分一期开发，预计|住宅类|4.36||
||筑||||||2014年下半年竣工并入住||||
|唐山叠山院|唐山叠山院|11.555||16.52|16.52||项目分三期开发，一期已开|住宅类|-||
||||||||工，二期三期预计2014年上||||
||||||||半年开工||||
||大连山东路|-||41.89||未开工|未开工|住宅类|-||
||项目||||||||||
||上海前滩项|1.156||7.97||未开工||综合体（住宅+写字楼）|-||
||目||||||||||

资料来源：公司提供
受建设规划以及公司战略转型的影响，2013年公司新开工面积大幅下滑。2013年公司新增 1块土地储备。截至 2013年底，公司的在施面积约 80
万平方米2，基本能支撑公司未来几年的发展需求。
表72012-2013年公司房地产业务主要经营指标
||||
|-|-|-|
|项目|2013年|2012年|
|新开工面积（万平方米）|3.03|19.08|

||||
|-|-|-|
|竣工面积（万平方米）|27.38|4.4|
|销售面积（万平方米）|13.09|16.57|
|销售金额（亿元）|23.43|34.7|
|结转面积（万平方米）|11.97|10.32|
|结转金额（亿元）|25.92|25.56|

注：销售面积指与客户签署的预售楼盘合同标的建筑面积；销售金额指与客户签署的预售楼盘合同标的金额。
资料来源：公司提供
2013年来公司转让了北京亿城山水房地产开发有限公司及秦皇岛天行九州旅游置业开发有限公司的股权（含子公司），共实现收益10,213.25万元，目前北京西海龙湖置业有限公司的65%股权正在处置过程中；苏州万城置地房地产开发有限公司100%股权未成功转让，未来公司将根据战略转型和实际经营情况决定其的处置策略。
表82013年来公司已转让及拟转让的主要房地产项目
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|公司名称||处置方式|||拥有的主要||拟转让||对业绩的影|备注|
||||||房地产项目||价格||响||
||北京亿城山水房|出售股权||西山华府综合楼||-||产生收益3,678.62万元||已转让|
||地产开发有限公||||||||||
||司||||||||||
||北京万城置地房||作为北京亿城山||||||||
||地产开发有限公||水的全资子公||||||||
||司||司，一并处置||||||||
||北京西海龙湖置|出售65%股权||燕西华府||8.19亿元||--||尚未成功转让|
||业有限公司||||||||||
||苏州万城置地房|出售100%股权||苏州苏秀天地||2,270.64万元||-||未成功转让|
||地产开发有限公||||||||||
||司||||||||||
||秦皇岛天行九州|出售股权||秦皇岛阿那亚||-||产生收益6,534.63万元||已转让|
||旅游置业开发有||||||||||
||限公司||||||||||
||秦皇岛天行九州||作为秦皇岛天行||||||||
||海滨体育公园有||九州的全资子公||||||||
||限公司||司，一并处置||||||||

点，并探索其他金融服务业和相关产业投资业务，同时逐步减少房地产开发业务，并在重点城市适度投资标志性物业以形成稳定的经营性收入。2014年4月11日公司发布公告称公司名称由原“亿城集团股份有限公司”变更为“亿城投资集团股份有限公司”。
根据公司 2013年年度报告，公司董事会审议通过了非公开发行股票预案，拟向包括控股股东海航资本在内的不超过十名特定投资者发行股份，计划募集资金不超过 30.6亿元，并以其中约27.59亿元增资参股渤海国际信托有限公司（以下简称“渤海信托”），预计获得渤海信托27.93%股份，从而为公司增加信托业务。
表92013年渤海信托盈利实际数及2014年盈利预测（单位：万元）
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|-|-|-|
|项目|2013年实际数|2014年预测数|
|手续费及佣金收入|92,515.55|102,968.93|
|利息收入|9,238.62|8,980.00|
|其他业务收入|123.23|100.00|
|净利润|50,868.38|58,588.97|

资料来源：公司公告
同时，公司已向子公司亿城投资基金管理（北京）有限公司增资2.7亿元，使其注册资本增至3亿元，将其打造成公司的基金投资和管理平台。除投资信托、基金外，公司于2012年收购淄博鑫耐达耐火材料股份有限公司（以下简称“鑫耐达”）持有的淄博嘉丰矿业有限公司（以下简称“嘉丰矿业”3）67%股权以及全部债权，嘉丰矿业计划投资建设年产
10万吨的低密高强陶粒支撑剂项目和年产 12万吨的煅烧高等级焦宝石深加工项目，目前前述两项目尚处在筹备期，能否实现预期收益存在较大的不确定性。
我们认为，公司现处于战略转型期，而能否成功转型存在一定的不确定性，公司未来盈利有待进一步观察。
五、财务分析
财务分析基础说明
3嘉丰矿业成立于2008年，系由鑫耐达出资设立，初始注册资本100.00万元。后经多次增资及股权变更，
截至2012年9月28日，嘉丰矿业注册资本为3,100.00万元，鑫耐达和青岛富和投资有限公司分别持有67%
和33%的股权。
以下我们的分析基于公司提供的经大华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2013年度财务报告及未经审计的2014年的一季报，上述财务报告均按照新会计准则编制。
跟踪期内，公司资产规模微幅增长，资产结构以流动资产为主，存货占比较高，符合行业特点
跟踪期内，公司资产规模微幅增长，2013年公司资产期末余额同比增长0.92%，公司资产仍以流动资产为主。
表10近两年又一期公司主要资产构成情况（单位：万元）
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2014年3月||2013年||2012年||
|||金额|占比|金额|占比|金额|占比|
||货币资金|121,299.27|10.24%|125,846.38|10.71%|163,994.72|14.09%|
||预付款项|30,296.07|2.56%|198,475.28|16.89%|31,886.45|2.74%|
||其他应收款|37,097.41|3.13%|38,254.80|3.26%|40,795.67|3.50%|
||存货|919,137.11|77.63%|739,688.11|62.96%|839,873.99|72.15%|
||流动资产合计|1,128,445.76|95.31%|1,119,362.38|95.28%|1,085,800.35|93.28%|
||固定资产|13,621.70|1.15%|13,634.69|1.16%|21,667.06|1.86%|
||无形资产|30,059.14|2.54%|30,073.71|2.56%|30,308.99|2.60%|
||非流动资产合计|55,565.85|4.69%|55,423.79|4.72%|78,239.73|6.72%|
||资产总计|1,184,011.61|100.00%|1,174,786.17|100.00%|1,164,040.07|100.00%|

资料来源：审计报告
截至 2013年末，公司货币资金同比减少23.26%，主要系本期销售回款减少所致。截至 2013年末，公司预付款项同比增长522.44%，主要系公司购买上海前滩地块所致。2014年 3月末预付款项较期初减少84.74%，主要系本期签订上海前滩地块土地出让合同，相应预付款项转入存货所致。截至2013年末，公司存货达739,688.11万元，同比减少11.93%，主要系本期合并报表范围变化，存货转出所致。2014年 3月末存货增加主要系前滩地块预付款转入所致。公司存货主要包括开发成本、开发产品，其中开发成本占公司存货比重最大，由北京燕西华府、天津亿城堂庭、苏州亿城天筑、唐山叠山院（唐山大城山项目）、苏州胥江一号（胥口51#项目）项目构成。公司存货中部分资产用于向金融机构借款抵押，借入款项合计288,214.00万元，已抵押的资产名称及抵押面积如下表所示：
表11截至2013年底公司用于抵押的资产情况（单位：平方米、万元）
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|名称|截至2013年12月31日剩余抵押面积||借款余额|
|燕西华府A地块土地使用权、D地块部|A 地块土地：76,759.79 ；D 地块土地：|90,000.00||
|分土地使用权及在建工程|90,348.86 ；在建：107,722.84|||

||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|燕西华府C地块土地使用权及在建工程||土地：94,881.69 ；在建：91,598.37||35,000.00|||
||燕西华府B地块土地使用权||土地：81,164.61||31,194.00||
||江苏亿城地产自有房屋抵押||土地：1,224.27||2,000.00（注1|）|
||苏州亿城天筑土地使用权||土地：72,462.30||22,850.00（注1|）|
||天津亿城堂庭一期6-15号楼在建工程||在建：62,870.99||26,200.00||
||天津亿城堂庭二期一区土地使用权||土地：8,028.70||10,900.00||
||天津亿城堂庭二期2、3号楼部分在建工|在建：17,982.60|在建：17,982.60|12,270.00|12,270.00||
||程||||||
||天津亿城堂庭二期1、2号楼部分在建工|在建：54,822.91||32,800.00（注1）|||
||程||||||
||苏州胥江一号土地使用权及在建工程||土地：105,399.90；在建：116,144.61||25,000.00（注1|）|
||合计||-||288,214.00||

注1：该借款同时由公司或子公司提供信用担保。
资料来源：审计报告
近年来非流动资产占公司资产比重相对较小。截至2013年末，非流动资产占公司总资产的比重为4.72%，同比下降 2个百分点。跟踪期内，公司固定资产同比减少37.07%，主要系合并报表范围变化，转出固定资产所致。截至2013年末，公司在建工程同比减少94.28%，主要系当期合并报表范围变化，转出在建工程；同时，淄博嘉丰矿业采矿工程部分转入固定资产所致。
整体来看，跟踪期内，公司资产规模微幅增长，资产结构以流动资产为主，存货占比较高，符合行业特点；部分存货用于抵押，流动性受限。
跟踪期内，公司营业收入有所增长，但盈利能力有所下降
2013年公司实现营业收入 259,195.12万元，同比增加1.41%；营业成本 187,944.16万元，同比增加36.02%，主要原因是本期结算房屋面积增加，营业成本相应增加；而当年营业利润25,860.03万元，同比下滑42.23%，主要系营业成本大幅增加所致；跟踪期内，公司毛利率为27.49%，同比下滑 18.45个百分点，主要系当期结转的天津亿城堂庭和燕西华府的毛利率较2012年结转的西山公馆和天津倍幸福相比较低所致；净利润同比下滑33.30%，主要系部分结算项目利润率较低所致。由于公司新进入的新能源配套材料短期内难以对公司业绩有较大贡献，同时公司正逐步减少房地产开发业务向金融平台转型，但能否成功转型存在一定的不确定性。
2013年当期销售费用8,076.08万元，比上年同期减少38.23%，主要原因为本期营销推
广费用、销售佣金减少。公司管理费用、销售费用和财务费用均有所减少，2013年公司期
间费用合计减少了 8,535.36万元，导致期间费用率由 2012年的13.35%下降为 2013年的
9.88%。
表12近两年及一期公司主要盈利指标（单位：万元）
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|-|-|-|-|
|项目|2014年1-3月|2013年|2012年|
|营业收入|41,982.72|259,195.12|255,596.33|
|营业成本|26,542.35|187,944.16|138,176.85|
|综合毛利率|36.78%|27.49%|45.94%|
|期间费用率|13.64%|9.88%|13.35%|
|营业利润|4,917.78|25,860.03|44,760.89|
|利润总额|4,921.18|27,870.11|47,481.39|
|净利润|3,106.57|20,837.92|31,239.51|

资料来源：审计报告
跟踪期内，由于公司购置了土地，经营活动现金流转为净流出，同时由于公司未来在建及拟建项目资金需求量较大，存在一定的资金压力
经营活动现金流方面，跟踪期内，受净利润下滑影响，公司现金生成能力（FFO）同比下滑44.80%。经营活动产生的现金流量净额比上年同期减少253.55%，主要系预付上海前滩地块地价款导致经营性应收项目增加所致；未来几年，公司在建及拟建的房地产项目预计仍需相当金额的投资，公司存在一定的资金压力。
投资活动现金流方面，投资活动产生的现金流量净额比上年同期增加322.48%，主要系以下两个原因，一是公司收回秦皇岛天行九州委托贷款同时处置子公司收到的现金增加，二是与2012年相比，公司2013年未购买子公司而导致现金流出。
筹资活动现金流方面，跟踪期内，公司筹资活动产生的现金流量净额比上年同期增加500.8%，主要系归还信托借款减少所致。
表132012-2013公司现金流量情况（单位：万元）
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|-|-|-|
|项目|2013年|2012年|
|净利润|20,837.92|31,239.51|
|非付现费用|5,379.45|4,798.35|
|非经营损益|-777.50|10,045.83|
|FFO|25,439.87|46,083.69|
|营运资本变化|-211,958.74|75,387.62|
|其中：存货减少（减：增加）|21,414.80|-45,311.02|
|经营性应收项目的减少（减：增加）|-244,533.10|-3,206.70|
|经营性应付项目增加（减：减少）|11,159.56|123,905.34|
|经营活动现金流量净额|-186,518.88|121,471.29|
|投资活动现金流量净额|72,847.15|-32,743.19|

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|-|-|-|
|筹资活动现金流量净额|45,340.16|-11,312.34|

资料来源：审计报告
跟踪期内，公司有息债务规模较大，存在一定的债务支付压力
跟踪期内，公司整体负债规模有所减少，截至 2013年末，公司负债总额为 723,425.65万元，同比减少5.25%，资产负债率为61.58%，剔除预收账款影响的资产负债率为54.53%，整体来看，公司资产负债率未发生明显变化。
截至 2013年末，公司流动负债为 489,141.65万元，占负债总额的比例为67.61%。跟踪期内公司短期借款同比增加208.82%，主要系本期新增短期借款所致。其他应付款同比减少83.48%，主要系本期支付淄博嘉丰矿业转让款以及合并范围改变所致。一年内到期的非流动负债同比增加658.02%，主要系公司于2009年发行的5年期公司债券于2014年11月04日到期以及部分长期借款转入所致。跟踪期内，公司长期借款同比减少15.27%，主要为根据借款协议一年内到期的长期借款转入一年内到期的非流动负债所致。应付债券同比下降100.00%，主要系其转入一年内到期的非流动负债所致。
表14近两年又一期公司负债构成情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2014年3月||2013年||2012年||
|||金额|占比|金额|占比|金额|占比|
||短期借款|56,930.00|7.80%|52,500.00|7.26%|17,000.00|2.23%|
||应付账款|53,992.06|7.40%|59,979.18|8.29%|68,666.77|8.99%|
||预收款项|190,788.95|26.15%|182,232.30|25.19%|179,754.10|23.54%|
||其他应付款|7,754.07|1.06%|7,670.53|1.06%|46,427.58|6.08%|
||一年内到期的非流动负债|99,269.02|13.61%|151,604.46|20.96%|20,000.00|2.62%|
||其他流动负债|32,548.79|4.46%|35,770.02|4.94%|82,478.63|10.80%|
||流动负债合计|434,179.51|59.51%|489,141.65|67.61%|413,564.85|54.16%|
||长期借款|295,365.00|40.49%|234,284.00|32.39%|276,500.00|36.21%|
||应付债券|0.00|0.00%|0.00|0.00%|73,484.62|9.62%|
||非流动负债合计|295,365.00|40.49%|234,284.00|32.39%|349,984.62|45.84%|
||负债合计|729,544.51|100.00%|723,425.65|100.00%|763,549.46|100.00%|

资料来源：审计报告
公司的负债压力主要体现在以短期借款、应付票据、一年内到期的非流动负债、长期借款构成的有息负债，截至2013年底，公司有息负债为444,070.39万元，占全部负债的61.38%，公司存在一定的债务支付压力，且短期有息负债为209,786.39万元，公司短期有息债务压力
较大。
由于2013年利润总额同比下降41.30%，导致2013年公司EBITDA同比下降37.13%，
EBITDA及EBITDA利息保障倍数较2012年均降幅较大。
表15近两年及一期公司主要财务指标变动情况
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|-|-|-|-|
|项目|2014年3月|2013年|2012年|
|资产负债率|61.62%|61.58%|65.59%|
|扣除预收账款后的资产负债率|54.24%|54.53%|59.31%|
|流动比率|2.60|2.29|2.63|
|速动比率|0.48|0.78|0.59|
|预收款项/营业收入|-|70.31%|70.33%|
|EBITDA（万元）|-|37,806.77|60,137.34|
|EBITDA利息保障倍数|-|1.06|1.74|

资料来源：审计报告
五、评级结论
跟踪期内，公司控股股东和实际控制人发生变更，公司存量房地产项目销售情况尚可，经营相对稳定；但新开工面积及在售项目较少，且公司正逐步减少房地产开发业务，现处于战略转型期，但公司能否成功转型尚存在一定的不确定性。跟踪期内，公司有息债务规模较大，公司存在一定的债务支付压力。
基于以上情况，鹏元维持公司主体长期信用等级AA-，本期债券信用等级AA-，评级展望为稳定。
附录一资产负债表（单位：万元）
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|项目|2014年3月|2013年|2012年|2011年|
|货币资金|121,299.27|125,846.38|163,994.72|86,038.96|
|应收账款|14,980.01|11,651.56|9,249.52|5,535.41|
|预付款项|30,296.07|198,475.28|31,886.45|31,657.10|
|其他应收款|37,097.41|38,254.80|40,795.67|45,764.67|
|存货|919,137.11|739,688.11|839,873.99|772,135.93|
|其他流动资产|5,635.89|5,446.25|0.00|0.00|
|流动资产合计|1,128,445.76|1,119,362.38|1,085,800.35|941,132.06|
|长期股权投资|9,373.01|9,342.80|7,166.50|3,107.83|
|固定资产|13,621.70|13,634.69|21,667.06|30,224.22|
|在建工程|1,169.03|975.03|17,033.19|4,306.67|
|无形资产|30,059.14|30,073.71|30,308.99|5,324.80|
|长期待摊费用|217.56|223.18|0.00|0.00|
|递延所得税资产|604.98|600.56|474.57|485.31|
|其他非流动资产|520.42|573.83|1,589.40|2,574.37|
|非流动资产合计|55,565.85|55,423.79|78,239.73|46,023.21|
|资产总计|1,184,011.61|1,174,786.17|1,164,040.07|987,155.27|
|短期借款|56,930.00|52,500.00|17,000.00|20,000.00|
|应付票据|4,823.23|5,681.93|540.00|0.00|
|应付账款|53,992.06|59,979.18|68,666.77|62,171.20|
|预收款项|190,788.95|182,232.30|179,754.10|80,443.21|
|应付职工薪酬|563.16|516.23|678.84|643.37|
|应交税费|-12,489.76|-6,812.99|-1,981.06|2,460.70|
|其他应付款|7,754.07|7,670.53|46,427.58|20,157.43|
|一年内到期的非流动负债|99,269.02|151,604.46|20,000.00|137,070.00|
|其他流动负债|32,548.79|35,770.02|82,478.63|66,333.60|
|流动负债合计|434,179.51|489,141.65|413,564.85|389,279.51|
|长期借款|295,365.00|234,284.00|276,500.00|129,728.41|
|应付债券|0.00|0.00|73,484.62|73,236.90|
|长期应付款|0.00|0.00|0.00|20,151.35|
|非流动负债合计|295,365.00|234,284.00|349,984.62|223,116.66|
|负债合计|729,544.51|723,425.65|763,549.46|612,396.17|
|股本|143,023.44|143,023.44|119,186.20|119,186.20|
|资本公积|38,453.12|38,453.12|44,089.84|46,331.60|
|盈余公积|18,318.32|18,318.32|17,869.60|10,330.69|
|未分配利润|225,921.50|224,213.26|208,075.51|184,617.37|
|归属于母公司股东权益合计|425,716.38|424,008.14|389,221.14|360,465.86|

||||||
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|少数股东权益|28,750.71|27,352.39|11,269.46|14,293.24|
|股东权益合计|454,467.10|451,360.53|400,490.61|374,759.10|
|负债和股东权益总计|1,184,011.61|1,174,786.17|1,164,040.07|987,155.27|

附录二利润表（单位：万元）
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|项目|2014年1-3月|2013年|2012年|2011年|
|一、营业总收入|41,982.72|259,195.12|255,596.33|215,626.99|
|其中：营业收入|41,982.72|259,195.12|255,596.33|215,626.99|
|二、营业总成本|37,041.76|243,301.99|212,105.55|171,818.29|
|其中：营业成本|26,542.35|187,944.16|138,176.85|116,262.12|
|营业税金及附加|4,672.82|25,104.35|36,098.46|29,173.10|
|销售费用|1,670.40|8,076.08|13,075.09|8,453.42|
|管理费用|2,049.88|10,880.33|12,051.92|9,593.67|
|财务费用|2,005.91|6,642.39|9,007.15|5,215.02|
|资产减值损失|100.39|4,654.69|3,696.09|3,120.97|
|加：投资收益（损失以“-”号填列）|-23.19|9,966.91|1,270.11|8,598.68|
|其中：对联营企业和合营企业的投资收益|30.21|436.86|-130.40|-352.02|
|三、营业利润（亏损以“-”号填列）|4,917.78|25,860.03|44,760.89|52,452.37|
|加：营业外收入|8.30|2,099.21|3,048.71|4,079.02|
|减：营业外支出|4.90|89.13|328.21|5,067.99|
|其中：非流动资产处置损失|0.13|47.93|46.01|4,440.69|
|四、利润总额（亏损以“-”号填列）|4,921.18|27,870.11|47,481.39|51,463.41|
|减：所得税|1,814.61|7,032.19|16,241.88|15,561.01|
|五、净利润（净亏损以“-”号填列）|3,106.57|20,837.92|31,239.51|35,902.39|
|其中：归属于母公司所有者的净利润|1,708.24|21,353.92|32,188.91|36,241.24|
|少数股东损益|1,398.33|-516.00|-949.40|-338.85|

附录三-1现金流量表（单位：万元）
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|项目||2014年1-3月||2013年||2012年||2011年|
|一、经营活动产生的现金流量：|||||||||
|销售商品、提供劳务收到的现金||47,287.90||262,266.10||351,463.76||181,947.12|
|收到其他与经营活动有关的现金||3,283.09||10,599.31||21,093.94||11,922.63|
|经营活动现金流入小计||50,570.99||272,865.41||372,557.69||193,870.14|
|购买商品、接受劳务支付的现金||36,739.11||315,254.78||173,382.72||227,927.66|
|支付给职工以及为职工支付的现金||2,919.25||10,712.30||10,287.11||9,312.66|
|支付的各项税费||15,878.34||41,277.39||41,870.11||51,397.74|
|支付其他与经营活动有关的现金||4,636.75||92,139.82||25,546.47||32,639.73|
|经营活动现金流出小计||60,173.45||459,384.29||251,086.40||321,277.79|
|经营活动产生的现金流量净额||-9,602.46||-186,518.88||121,471.29||-127,407.64|
|二、投资活动产生的现金流量：|||||||||
|收回投资收到的现金||0.00||0.00||834.67||5,812.62|
|取得投资收益收到的现金||0.00||140.52||141.17||107.60|
|处置固定资产、无形资产和其他长期资产|0.00|0.00|129.54|129.54|4,310.58|4,310.58|9,191.28|9,191.28|
|收回的现金净额|||||||||
|处置子公司及其他营业单位收到的现金|0.00||46,769.13||0.00||5,578.25||
|净额|||||||||
|收到其他与投资活动有关的现金||0.00||51,500.00||0.00||0.00|
|投资活动现金流入小计||0.00||98,539.19||5,286.42||20,689.74|
|购建固定资产、无形资产和其他长期资产|181.64|181.64|3,464.05|3,464.05|4,637.65|4,637.65|3,478.42|3,478.42|
|支付的现金|||||||||
|投资支付的现金||0.00||22,228.00||12,550.00||3,750.00|
|取得子公司及其他营业单位支付的现金|0.00|0.00|0.00|0.00|17,470.13|17,470.13|0.00|0.00|
|净额|||||||||
|支付其他与投资活动有关的现金||0.00||0.00||3,371.82||0.00|
|投资活动现金流出小计||181.64||25,692.05||38,029.61||7,228.42|
|投资活动产生的现金流量净额||-181.64||72,847.15||-32,743.19||13,461.32|
|三、筹资活动产生的现金流量：|||||||||
|吸收投资收到的现金||0.00||43,500.00||2,220.00||3,600.00|
|其中：子公司吸收少数股东投资收到的现|0.00|0.00|43,500.00|43,500.00|2,220.00|2,220.00|3,600.00|3,600.00|
|金|||||||||
|取得借款收到的现金||116,431.00||179,684.00||215,971.59||155,128.41|
|收到其他与筹资活动有关的现金||0.00||0.00||10,450.00||28,689.00|
|筹资活动现金流入小计||116,431.00||223,184.00||228,641.59||187,417.41|
|偿还债务支付的现金||104,850.00||112,550.00||89,200.00||81,700.00|
|分配股利、利润或偿付利息支付的现金||6,344.01||40,293.84||36,994.93||43,346.21|
|支付其他与筹资活动有关的现金||0.00||25,000.00||113,759.00||50,000.00|

||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动现金流出小计|111,194.01|177,843.84|239,953.93|175,046.21|
|筹资活动产生的现金流量净额|5,236.99|45,340.16|-11,312.34|12,371.20|
|四、汇率变动对现金及现金等价物的影响|0.00|0.00|0.00|0.00|
|五、现金及现金等价物净增加额|-4,547.11|-68,331.57|77,415.77|-101,575.12|
|加：期初现金及现金等价物余额|95,123.15|163,454.72|86,038.96|187,614.08|
|六、期末现金及现金等价物余额|90,576.05|95,123.15|163,454.72|86,038.96|

附录三-2现金流量补充表（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2013年||2012年||2011年|
|净利润||20,837.92||31,239.51||35,902.39|
|加：资产减值准备||4,654.69||3,696.09||3,120.97|
|固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧||575.02||1,029.97||1,356.78|
|无形资产摊销||147.86||72.29||246.96|
|长期待摊费用摊销||1.88||0.00||99.30|
|处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失（收益以|-148.48|-148.48|-248.49|-248.49|1,118.17|1,118.17|
|“-”号填列）|||||||
|公允价值变动损失（收益以“-”号填列）||0.00||0.00||-45.00|
|财务费用（收益以“-”号填列）||9,211.90||11,553.69||8,840.59|
|投资损失（收益以“-”号填列）||-9,966.91||-1,270.11||-8,598.68|
|递延所得税资产减少（增加以“-”号填列）||125.99||10.74||-217.26|
|存货的减少（增加以“-”号填列）||21,414.80||-45,311.02||-100,939.61|
|经营性应收项目的减少（增加以“-”号填列）||-244,533.10||-3,206.70||-52,381.16|
|经营性应付项目的增加（减少以“-”号填列）||11,159.56||123,905.34||-15,911.09|
|经营活动产生的现金流量净额||-186,518.88||121,471.29||-127,407.64|

附录四截至 2013年末公司产权及控股情况
海南航空股份有限公司工会委员会
海南省慈航公益基金会
65.00%
100.00%
洋浦中新航空实业有限公司 盛唐发展（洋浦）有限公司 洋浦恒升创业有限公司25.00% 50.00% 25.00%
海航交管控股有限公司
70.00%
海航集团有限公司
100.00%
海航资本控股有限公司
19.98%
亿城投资集团股份有限公司
附录五主要财务指标计算公式
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|-|-|-|-|-|
|盈利能力||综合毛利率||（营业收入－营业成本）/营业收入×100%|
|||营业利润率||营业利润/营业收入×100%|
|||营业净利率||净利润/营业收入×100%|
|||净资产收益率||净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100%|
||总资产回报率|||（利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总额＋上年资|
|||||产总额）/2）×100%|
|||成本费用率||（营业成本+营业费用+管理费用+财务费用）/营业收入|
|营运效率||应收账款周转天数|（[ 期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2）]/ （报告期营业收入/360）||
|||（天）|||
|||存货周转天数（天）||[（期初存货+期末存货）/2]/（报告期营业成本/360）|
|||应付账款周转天数|[（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2]/（营业成本/360）||
|||（天）|||
|||营业收入/营运资金||营业收入/（流动资产－流动负债）|
|||净营业周期（天）||应收账款周转天数＋存货周转天数－应付账款周转天数|
|||总资产周转率（次）||营业收入/[（本年资产总额＋上年资产总额）/2]|
|资本结构及财务安全性||资产负债率||负债总额/资产总额×100%|
|||总资本化比率||总债务/（总债务+所有者权益+少数股东权益）×100%|
|||长期资本化比率||长期债务/（长期债务+所有者权益+少数股东权益）×100%|
|||长期债务||长期借款+应付债券|
|||短期债务||短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款|
|||总债务||长期债务+短期债务|
|||流动比率||流动资产合计/流动负债合计|
|||速动比率||（流动资产合计－存货）/流动负债合计|
|现金流||EBIT||利润总额+计入财务费用的利息支出|
|||EBITDA||EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销|
|||自由现金流||经营活动净现金流-资本支出-当期应发放的股利|
|||利息保障倍数||EBIT/（计入财务费用的利息支出+资本化利息）|
|||EBITDA 利息保障|EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息）||
|||倍数|||
||现金流动负债比||经营活动净现金流/流动负债||
|||收现比||销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入|

附录六信用等级符号及定义
一、中长期债务信用等级符号及定义
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|-|-|-|
||符 号|定 义|
|AAA||债券安全性极高，违约风险极低。|
|AA||债券安全性很高，违约风险很低。|
|A||债券安全性较高，违约风险较低。|
|BBB||债券安全性一般，违约风险一般。|
|BB||债券安全性较低，违约风险较高。|
|B||债券安全性低，违约风险高。|
|CCC||债券安全性很低，违约风险很高。|
|CC||债券安全性极低，违约风险极高。|
||C|债券无法得到偿还。|

注：除AAA级，CCC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级
二、债务人长期信用等级符号及定义
||||
|-|-|-|
||符 号|定 义|
|AAA||偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。|
|AA||偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。|
|A||偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。|
|BBB||偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。|
|BB||偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。|
|B||偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。|
|CCC||偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。|
|CC||在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。|
||C|不能偿还债务。|

注：除AAA级，CCC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级
三、展望符号及定义
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|-|-|
|类 型|定 义|
|正面|存在积极因素，未来信用等级可能提升。|
|稳定|情况稳定，未来信用等级大致不变。|
|负面|存在不利因素，未来信用等级可能降低。|