信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 苏宁易购集团股份有限公司
概况
三大业务单元协同发展的态势。
截至 2017年 12月 31日，公司资产总额为发债主体概况
1,572.77亿元，所有者权益为836.28亿元，资产负苏宁易购集团股份有限公司（以下简称“苏宁
债率为46.83%。2017年，公司实现营业收入易购”或“公司”）前身是江苏苏宁交家电有限公司，
1,879.28亿元，净利润 40.50亿元，经营活动净现成立于1996年5月15日，系由南京苏宁实业总公
金流为-66.05亿元。
司及自然人张近东、刘辉、张桂民、张国庆、艾苏
另截至 2018年 3月 31日，公司资产总额为芬、刘晓萌、卢锦文、王益等共同出资成立。
1,619.59亿元，所有者权益为837.81亿元，资产负2000年7月28日，江苏苏宁交家电有限公司
债率为48.27%。2018年1~3月，公司实现营业收经江苏省工商行政管理局批准更名为江苏苏宁交
入 496.20亿元，净利润 0.83亿元，经营活动净现家电集团有限公司；2000年8月30日，经国家工
金流为-26.49亿元。
商行政管理局批准更名为苏宁交家电（集团）有限
本期债券概况
公司；2001年6月28日，经江苏省人民政府苏政
表1：本期债券概况
复【2001】109号文批准，苏宁交家电（集团）有
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|债券概况|

苏宁易购集团股份有限公司2018年面向合格债券名称
础，按 1:1比例折股，整体变更为苏宁电器连锁集 投资者公开发行公司债券（第五期）
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|发行规模|本期债券发行规模为不超过 20 亿元（含 20|
||亿元）。|

年7月7日，经中国证监会证监发行字（2004）97
债券期限本期债券为3年期品种。
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|债券利率|本期债券票面年利率将根据簿记建档结果确|
||定，在存续期内固定不变。|

本期债券按年付息、到期一次还本。利息每年偿还方式
司股票在深圳证券交易所挂牌上市。2005年 9月 支付一次，最后一期利息随本金一起支付。
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|募集资金|本期债券的募集资金扣除发行费用后拟用于|
|用途|偿还公司债务。|

过，公司名称变更为苏宁电器股份有限公司。2013 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
年 3月 20日，公司更名为苏宁云商集团股份有限
行业分析
公司，证券简称变更为“苏宁云商”。2016年6月，
宏观经济和政策环境
公司通过非公开发行向阿里巴巴集团境内全资子
2016年，受世界经济温和复苏、国内增长周期公司淘宝（中国）软件有限公司（以下简称“淘宝
调整、产能过剩依然严重、金融市场波动加剧等多中国”）和公司第二期员工持股计划安信证券—苏
重因素影响，中国经济增长延续趋缓态势，全年宁众承2号定向资产管理计划发行股份，募集资金
GDP增长6.7%，增速与上年基本持平。进入 2017总额 290.85亿元，其中，淘宝中国以 282.33亿元
年，全球经济复苏、国内供给侧结构性改革持续推人民币战略投资公司，持有公司发行后股本总额的
进，中国经济延续了 2016年下半年以来稳中向好19.99%。2018年2月7日公司更名为苏宁易购集团
态势。全年 GDP同比增长6.9%，较上年加快 0.2股份有限公司，证券简称变更为“苏宁易购”。截至
个百分点，超出市场预期。在经济企稳同时，经济2018年3月31日，苏宁易购总股本为93.10亿股，
结构持续优化，监管趋严下宏观风险有所缓释，经自然人张近东直接持有公司股份 19.52亿股，占公
济运行质量进一步提升。展望 2018年，投资下行司总股本的20.96%，苏宁电器集团有限公司持有公
压力凸显，消费难以大幅提升，出口增长幅度能否
司股份18.61亿股，占公司总股本的19.99%，淘宝
持续存在不确定性，经济仍面临小幅放缓压力，考
中国持有公司18.61亿股，占公司总股本的19.99%。
虑到基数效应的影响，预计全年前低后稳。
苏宁易购是中国领先的互联网零售服务商，经
历了7年的转型升级，已经形成零售、金融、物流
4 苏宁易购集团股份有限公司
图1：2005~2017年中国国内生产总值及其增长情况 能过剩依然没有化解的影响下，工业生产进一步回单位：亿元 落，但整体效益有所改善，工业企业利润增长由负转正。2017年，受供给侧改革和环保趋严影响，工业品价格回升，企业盈利大幅改善，工业生产回暖，规模以上工业增加值反弹。从先行指标来看，2016年以来PMI指数总体有所上升，2017年维持在51%以上，说明制造业总体呈现企稳扩张状态。从价格水平看，2016年，随着鲜菜等食品价格涨幅高位回落，猪周期影响渐弱，以及年末全国平均气温偏高影响，CPI呈现温和上涨态势，2017以来，CPI总资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
体维持在“1”时代，通胀可控。在宏观经济指标向好从需求端来看，近年需求结构呈现投资增长有
同时，经济结构持续优化，第三产业增速快于第一、所放缓、消费相对稳定、外贸持续低迷的特点，基
二产业，最终消费对经济增长贡献率维持在较高水建投资依然是稳定增长的关键力量。2016年，全社
平。
会固定资产投资增速（扣除价格因素实际增长）由
货币政策方面，2016年，中国货币政策在操作上年的12%回落至8.1%；其中，随着财政支出力度
工具和操作思路上发生一定调整，操作工具更多通加大，基础设施投资（不含电力）保持17.4%的高
过公开市场操作，搭配SLF、MLF、PSL等工具来位增长，比前期加快 0.2个百分点；受产能过剩制
维持资金面稳定，总体上“宏观审慎评估体系”约，制造业投资增长由上年度的8.1%进一步回落至
（MPA）对资金面的冲击明显减弱，市场流动性相4.2%；与此同时，民间投资增速回升至3.2%，较上
对宽裕。2017年以来，中央高规格会议多次强调“防年上升0.9个百分点。2017年，全社会固定资产投
风险”。在中央的高度重视下，围绕不发生系统性资63.17万亿元，同比增长7.2%，增速较上年下滑
风险底线，央行健全“货币政策+宏观审慎”双支柱0.9个百分点，其中民间固定资产投资38.15万亿元，
调控框架，实施稳健中性的货币政策，MPA监管进同比名义增长6.0%。其中，基础设施投资（不含电
一步完善，银证保等监管机构相继出台一系列政力、热力、燃气及水生产和供应业）14.00万亿元，
策，金融监管持续趋严。强监管带动金融系统性风同比增长19%，维持高速增长；制造业19.36万亿
险有所缓释，银行资产负债表无序扩张势头得到一元，同比增长4.8%，较上年有所改善，投资缓中趋
定遏制；M2增速自 5月份以来连续 5个月保持个稳。2017年，居民收入持续增长，社会消费品零售
位数运行，与社融走势分化；随着表外融资持续向总额 36.63亿元，同比实际增长10.2%，增速较上
表内转移，后续 M2增速或将小幅回升。5月末以年增加 0.6个百分点，扭转了前几年阶梯式下滑的
来人民币汇率波动走强，外汇占款9月由负转正，态势。随着美国等主要贸易伙伴经济复苏有所改
外汇储备连续8个月回升，资本流出压力减轻。
善、大宗商品价格低位反弹以及基数效应等，对外
在房地产调控和金融强监管背景下，投资依然贸易下滑幅度有所收窄；2016年，进出口贸易总额
面临下行压力，新动能短期内仍难以成为拉动经济为24.33万亿元，同比下滑0.9%，降幅比上年度收
增长的主要动力，改革效应短期难以充分显现。但窄6.1个百分点；贸易顺差达到3.35万亿元，比上
是，全球经济底部运行中有所改善，全球贸易增长年收窄9.1个百分点。2017年，中国外贸进出口持
加快，中国经济运行外部环境持续向好；“十九大”续增长，中国货物贸易进出口总额 27.79万亿元，
指明了社会主义新时代市场经济改革的方向，改革较上年同期增长14.2%，扭转了此前连续两年下降
开放力度有望加大，供给侧改革持续推进，将为经的局面；贸易顺差 2.87万亿元，较上年同期收窄
济增长提供新的制度红利；同时，产业和消费结构
14.2%。从供给侧来看，2016年，在需求疲弱、产
5 苏宁易购集团股份有限公司
升级、新旧动能转换持续，中国经济企稳向好基础 性，也将加大新的一年经济增长的压力。
仍存在。 2018年是全面贯彻十九大精神的开局之年，是同时，仍需关注中国经济存在的以下几方面风 改革开放四十周年，经济体制顶层设计有望加强，险：一是总体杠杆率虽边际改善，但债务规模刚性 以供给侧结构性改革为主线的改革持续推进，一系压力依然存在，非金融企业部门杠杆率仍显著高于 列防风险、去杠杆的政策将陆续推出。随着治理结国际平均水平，居民部门杠杆率攀升，政府部门债 构的完善，以及促改革、防风险举措的实施，中国务风险总体可控但存在区域性、结构性风险；二是 经济运行中的风险将进一步缓释，经济结构继续调调控之下房价快速上涨势头虽得到遏制，但房地产 整优化，经济增长质量有望得到进一步提升。
结构性泡沫依然存在，尚未得到充分纾解；三是金
零售行业
融监管趋严背景下，实体经济融资门槛和成本都有
零售行业在国民经济体系中处于下游，随着经所提高，实体经济维持和扩大生产面临资金来源压
济的发展，零售行业迅速占据了产业链的主导位力；四是互联网金融等金融创新在快速发展同时也
置，在我国国民经济中占有相当重要的地位。同时，蕴藏了风险。
零售行业也是我国近年来改革中变化最快、市场化中央经济工作会议提出，今后3年要重点抓好
程度最高、竞争最为激烈的行业之一。
防范化解重大风险等三大攻坚战，防风险依然是
经济增长、居民收入的提高和城市人口增加带 2018年经济工作的重要内容，强监管态势仍将持
来的消费升级是零售行业发展的动力。2011年以续。考虑到国内经济缓中趋稳，金融防风险、去杠
来，我国坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政杆持续，同时还需应对全球流动性收紧引致的资本
策，不断加强和改善宏观调控，经济运行总体良好，流出压力，货币政策将延续稳健中性，M2维持低
国内生产总值及社会消费品零售总额分别持续增位运行，与社融走势分化态势持续。财政政策将继
至2017年的827,122亿元和366,262亿元，但受经续积极有效，重点向民生、环保、企业减税降费等
济复苏疲弱和我国增长周期调整等多重因素影响，领域倾斜，但地方政府举债管理进一步加严，广义
我国国内生产总值及社会消费品零售总额增速自财政支出增长或将放缓。
2010年以来持续放缓，其分别由2010年的10.40% 2018年中国经济增长面临的压力体现在多个
和18.30%下降至2017年的6.90%和10.20%。
方面。尤为值得关注的是，投资下行压力的进一步
图2：国内生产总值和社会消费品零售额增速对比凸显。从三大类投资来看，虽然扶贫攻坚、环保治
理等“补短板”效应给基建投资带来一定支撑，但广
义财政支出增长放缓加大资金来源压力，地方
GDP“挤水分”导致一些项目被叫停，基建投资将“托
而不举”，虽有望保持两位数增幅但难以延续前几
年高速增长态势；调控影响进一步显现，房地产投
资将继续下行，但在棚改货币化、租赁房建设等因
素支撑下，下行幅度或将有限；环保限产、企业利
润增长放缓背景下，制造业投资难以大幅改善。从
资料来源：聚源终端
所有制类别来看，民间投资提振依然面临体制机制
商品零售价格指数和居民消费价格指数（CPI）等多重掣肘，国企债务约束加大或将导致其投资热
具有很高的相关性。2011年8月以来，随着我国经情降温。此外，消费在居民部门杠杆率攀升的背景
济增速的放缓，居民消费价格指数和商品零售价格下难以大幅上行，人民币汇率升值导致出口商品价
指数均同趋势回落，于2012年年中开始趋于稳定，
格竞争力减弱，出口改善幅度能否持续面临不确定
在102上下徘徊。2014年下半年，居民消费价格指
6 苏宁易购集团股份有限公司
数进一步下降，全国商品零售价格指数相应回落， 居民人均消费支出10,130元，扣除价格因素，实际为零售企业业务实现内生增长带来了一定的压力。 增长7.8%。2017年全国居民人均消费支出 18,3222016年第四季度以来，居民消费价格指数小幅回升 元，同比增长7.1%，扣除价格因素，实际增长5.4%。
后有所回落，商品零售价格指数亦出现小幅波动， 按常住地分，城镇居民人均消费支出24,445元，扣但总体仍较为稳定。 除价格因素实际增长4.1%；农村居民人均消费支出人均可支配收入水平的提高也是促进社会消 10,955元，扣除价格因素，实际增长8.1%。另外，费的直接动力。随着居民可支配收入的提高和消费 2018年一季度，全国居民人均消费支出5,162元，意愿不断提升，我国消费者的购买力也不断增长。 比上年同期名义增长7.6%，扣除价格因素，实际增2015年，全年全国居民人均可支配收入21,966元， 长5.4%。目前我国居民消费性支出中，食品、居住、比上年增长8.9%，扣除价格因素，实际增长7.4%。 交通通信、衣着、家用设备等家庭日常必需品消费按常住地分，城镇居民人均可支配收入31,195元， 占比较大，居民消费具有一定的刚性，因此总体看同比增长8.2%，扣除价格因素，实际增长6.6%； 来，我国零售行业受经济波动的影响较小，抗风险农村居民人均可支配收入 11,422元，同比增长 性较强。随着居民收入的不断提高和生活质量的不8.9%，扣除价格因素，实际增长7.5%。2016年， 断改善，人们更加注意生活的舒适性，在选择商品我国城乡居民收入继续增长，全国居民人均可支配 过程中对品牌越来越看重，由温饱型向发展型转变收入 23,821元，同比增长8.4%，扣除价格因素， 的消费阶段变化，拉动了消费总量的增长。
实际增长6.3%。按常住地分，城镇居民人均可支配 近年来城镇居民的人均消费性支出金额明显收入 33,616元，同比增长7.8%，扣除价格因素， 要大于农村居民，城市居民是驱动社会消费增长的实际增长5.6%；农村居民人均可支配收入 12,363 主力军。2000年以来，我国城市化率不断提高，2017元，同比增长8.2%，扣除价格因素，实际增长6.2%。 年城市化率升至58.52%，城镇化进程的不断加速为 2017年，全国居民人均可支配收入 25,974元，同 零售行业的进一步发展提供了机遇。根据国家统计比增长9.0%，扣除价格因素，实际增长7.3%。按 局预计，2020年前后中国城市化水平将达到常住地分，城镇居民人均可支配收入36,396元，比 55%~60%，2050年将达到70%左右。未来城镇化上年增长8.3%，扣除价格因素，实际增长6.5%； 进程的加快将拉动消费持续增长，而且城市拥有丰农村居民人均可支配收入 13,432元，比上年增长 富的消费渠道，城镇居民消费能力和消费意愿均强8.6%，扣除价格因素，实际增长7.3%。另外，2018 于农村居民，城市人口的增加意味着总体消费能力年一季度，全国居民人均可支配收入 7,815元，比 的增加，为零售行业的快速发展奠定了良好的基上年同期名义增长8.8%，扣除价格因素，实际增长 础。
6.6%。 从长期来看，经济持续发展、人均可支配收入从消费结构角度来看，我国居民收入与经济增 增加、城镇化推进以及消费升级等因素将为零售业长同步，城乡收入差距继续缩小。2015年全国居民 务提供可观的市场规模。但短期来看，受宏观经济人均消费支出 15,712元，同比增长8.4%，扣除价 增速放缓、政府限制三公消费等影响，居民消费能格因素，实际增长6.9%。按常住地分，城镇居民人 力增速放缓，加之网络渠道分流等影响，国内实体均消费支出 21,392元，扣除价格因素实际增长 零售行业普遍面临较大的经营压力。
6.9%；农村居民人均消费支出9,223元，扣除价格
行业关注
因素，实际增长8.6%。2016年，全国居民人均消
我国零售行业呈现多元化格局，租金、人力成本的费支出17,111元，同比增长8.9%，扣除价格因素，
上升以及行业竞争，促使零售企业扩大规模，加快实际增长6.8%。按常住地分，城镇居民人均消费支
兼并收购
出 23,079元，扣除价格因素实际增长5.7%；农村
近年来，随着我国经济的快速发展，零售业态
7 苏宁易购集团股份有限公司
多元化格局日益明显。批发零售、连锁经营、直销 互联网发展促使网购快速发展，传统零售企业面临经营以及电子商务等模式不断涌现。在零售领域， 经营模式转型
专卖店、百货店、便利店、购物中心等商业形态共 过去十年，我国网购市场从无到有，经历了超同发展，相互竞争，多元化的商业形态已经形成。 高速的发展。2004年，我国网络零售额仅为 45亿由于我国地区经济发展的不均衡性，零售业态在整 元；2017年我国网络购物市场交易规模达到 6.10体上日益向现代化演进的同时，还呈现出一种新旧 万亿元，同比增长29.6%。2017年中国网络购物市业态不断交替、多种业态同时并存的局面。业态发 场中B2C市场交易规模为3.6万亿元，在中国整体展的多元化特点是零售企业适应市场竞争、满足不 网络购物市场交易规模中的占比达到60.0%，较同收入层次消费者的多元化需求的产物。传统化的 2016年提高 4.8个百分点；从增速来看，2017年商业模式需要不断变革，在理念、服务、管理及品 B2C网络购物市场增长40.9%。另2018年1~3月，牌等方面不断创新，才能把握良好的机遇，保持持 中国网络购物市场中B2C市场交易规模超9,500亿续健康的发展。 元。从 B2C市场份额来看，2018年1~3月天猫成目前，连锁经营是零售行业发展的主导模式， 交总额较去年同期增长41.2%，占据市场份额近几年连锁百强企业总销售规模增长迅速。根据中 59.6%，排名第一；京东成交总额同比增长25.0%，国连锁经营协会年度调查报告，2017年特许连锁百 其市场份额为25.3%，排名第二；苏宁易购继续保强企业销售规模为3,300亿元，同比增长13%；门 持稳定发展的态势，其市场份额增长至5.0%，排名店总数达到16万余家，同比增长11%。 第三。唯品会和国美分别以4.1%和1.3%的市场份中诚信证评注意到，近年来零售企业面临的最 额占据第四和第五的位置。市场集中度依然较高。
大困难是经营成本的提高，包括租金成本和人工成 网购市场的高速发展使得中国传统零售商面本。对优质网点资源的竞争、房租的大幅度上涨， 临更大的挑战。目前许多中国传统零售商都面临着使企业租金成本明显提高。在此环境下，前些年低 通过不断加强商品经营和品类管理能力来提高运成本购买土地资源使得自有物业比例较高的零售 营效率的挑战，此外租金和人工成本的上涨也使得企业具备一定竞争力。而人工成本上升的直接体现 运营压力不断增加。而网购市场的各种促销模式以是员工工资和福利的增长。此外，人员流失率高以 及价格优势对传统零售企业毛利率和净利率水平及因此造成的招聘、培训等方面的投入也明显增 产生一定的负面冲击。在动态博弈过程中，网购的加。近年来零售企业开展网络营销和多渠道建设的 高速发展促进了传统零售企业尤其是家电连锁企步伐进一步加快。在开展网络零售的 75家百强企 业的模式转型。
业中，超过半数的企业采用自建平台，而采用自建 中诚信证评认为，未来几年，随着传统零售企平台和入驻第三方平台相结合方式的企业与仅在 业大规模进入电商企业，中国西部省份以及中东部第三方平台建店的企业数量基本相当。开展网络销 三四线城市的网购潜力也将得到进一步开发，加上售的零售企业线上销售增幅较大，但占企业销售的 移动互联网的发展促使移动网购日益便捷，中国网比例依然较低。 络购物市场整体还将保持较快增长速度。不过，随此外，为应对行业竞争、扩大业务规模并提高 着基数扩大以及网购消费理性发展，网购零售额的自身整体实力，近两年我国零售企业整合资源和实 增长速度将逐步下降，且由于网购在覆盖品类、区施战略重组等计划已提上日程。预计随着我国商业 域、人群上有所侧重，加之物流瓶颈的制约，未来行业整合的推进，未来规模化、集团化的龙头企业 不可能完全取代传统零售，但会加速传统零售企业将更快速地夺取市场份额，同时也将催生新一轮并 模式转型。
购重组高潮。
8 苏宁易购集团股份有限公司
2017年四季度，苏宁物流通过与天天快递有限公司竞争优势
（以下简称“天天快递”）在IT系统、作业流程及数规模优势明显，行业领先地位稳固
据体系等方面的整合统一，天天快递已全面整合纳苏宁易购是中国领先的互联网零售服务商，截
入苏宁物流体系。2018年苏宁物流与天天快递将结至 2018年 3月末，公司自营门店数量（包含苏宁
合各自优势，在业务拓展、服务提升、产品创新等易购直营店）达4,141家，覆盖大陆297个以上城
方面不断夯实，形成苏宁特有的物流服务网络、产市、农村市场，以及香港地区和日本市场，在门店
品及能力。截至 2018年 3月末，苏宁物流及天天数量、经营区域覆盖范围等方面均居于国内家电零
快递拥有仓储及相关配套合计面积近 700万平方售行业领先地位。在经营品类方面，公司销售产品
米，拥有快递网点达到21,904个，公司物流网络覆从家电、3C延伸至母婴、超市、百货、家居等，从
盖全国 352个地级城市、2,910个区县城市，公司实物商品延伸至文化体育等内容商品，以及智能家
物流快递网点及覆盖范围持续上升。金融方面，苏居、科技金融等服务商品。公司品牌价值、市场地
宁金融已形成全金融产品布局，依托易付宝、供应位、运营成熟度均位于行业领先水平。
链金融、消费金融等，为消费者、企业、合作伙伴线上线下业务整合，发挥协同效应 等提供多场景的金融服务。苏宁物流、苏宁金融板经过六年的探索实践，2015年公司完成了互联
块基于多年的超前投入储备，资源优势及价值逐步网零售模式的转型，在线上线下形成了一定的O2O
凸显，业务发展快速，初步形成了企业多元化盈利先发优势，转型优势逐步体现。自 2010年 2月苏
结构。
宁易购平台正式上线以来，公司线上业务获得的消
业务运营
费者认可度和品牌知名度持续提升，苏宁易购会员
苏宁易购系一家以互联网零售为主体，并形成不断增长，商品交易量迅速提升。截至2017年末，
物流、金融业务发展的零售服务商，在渠道建设、公司零售体系会员总数3.45亿人次，当年实现线上
商品经营、服务体系等方面均位居行业前列。同时，自营销售规模 974.60亿元（含税），同比增长
其品牌价值、市场地位、运营成熟度均位于行业领57.52%，线上收入占比亦持续提升。与此同时，公
先水平。2015~2017年，公司分别实现主营业务收司加强门店互联网化建设，通过实体店互联网升
入1,338.94亿元、1,464.53亿元和1,850.16亿元，级，开发多种移动端应用，下沉渠道建设，丰富多
年均复合增长率为17.55%。
业态店面布局，形成了覆盖不同市场、不同消费群
表2：2015~2017年公司主营业务收入分产品情况体的实体网络平台。苏宁易购线上线下业务的融
单位：亿元合，形成了线上线下资源共享，并对维系客户和门
|||||
|-|-|-|-|
|业务类型|2015|2016|2017|
|黑色电器产品|231.95|214.80|242.44|
|数码及IT产品|220.83|241.38|251.08|
|白色电器产品|216.51|222.10|256.62|
|通讯产品|270.42|342.15|491.29|
|小家电等产品|229.30|256.82|338.59|
|空调产品|130.33|158.99|203.88|
|安装维修业务|11.27|10.45|12.97|
|其他|28.32|17.84|53.28|

配送体系，截至 2018年 3月末，合计投入运营 8 合计 1,338.94 1,464.53 1,850.16
个自动化拣选中心、38个区域配送中心，并在跨境
注：小家电产品包括厨卫、生活电器以及母婴、百货、日用等品类。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
物流、农村电商物流等业务领域完成布局，物流运
营效率大大提升了零售业务的服务能力。此外，
9 苏宁易购集团股份有限公司
线下门店布局 在线下的逐步推进，母婴、超市、社区便利店以及近年来，随着国内经济结构转型、宏观调控政 苏宁易购直营店的经营面积将会提升。2017年公司策的转变以及互联网技术、智能终端等信息及科技 继续优化店面布局，新开家电 3C店 127家、母婴的蓬勃发展和快速应用，中国零售行业商业模式也 店32家、超市店3家、社区便利店12家、苏宁易面临着较大的转型和升级压力。为应对市场变化， 购直营店542家，关闭家电3C店106家、母婴店5苏宁易购近年来持续推进店面网络多业态布局，公 家、社区便利店2家、苏宁易购直营店229家，截司已形成了以云店、常规店、专业店、苏宁易购直 至2017年末，公司拥有家电3C店1,499家、母婴营店、苏宁小店为构成的，覆盖不同市场、不同消 店53家、超市店9家、社区便利店23家、苏宁易费群体的实体网络平台。2015~2017年及2018年3 购直营店 2,215家。从市场级别分布来看，苏宁易月末，公司的自营门店（包含苏宁易购直营店）数 购直营店在三四级市场的拓展已有一定的成效，截量分别为2,649家、3,491家、3,867家及4,141家。 至2017年末三四级市场门店分别为923家和1,113截至2018年3月31日，公司大陆地区自营门 家，较上年分别增加 83家和 173家。在自营的同店数量为4,141家，覆盖全国297个地级以上城市。 时，公司还打造了“零售云”平台，开放输出苏宁在其中，公司在港澳地区拥有连锁店 28家，在日本 供应链、仓储、金融、IT等方面的核心能力，赋能市场加快店面网络布局，拥有连锁店40家。 中小零售商，在县域乡镇市场推进苏宁易购零售云表3：2015~2018.Q1公司门店基本情况 加盟店，截至 2017年末，苏宁易购零售云加盟店单位：家 39家；公司也在探索母婴业态的渠道下沉，有效把
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|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.Q1|

门店数量 2,649 3,491 3,867 4,141
级市场为 13家，较上年末增加 6家；社区便利店
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|-|-|-|-|-|
|其中：自有|25|29|30|30|

租赁 2,624 3,462 3,837 4,131
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|-|-|-|-|-|
|其中：大陆地区|2,588|3,425|3,799|4,073|

港澳地区 28 24 25 28
费潜力待挖掘，公司先以直营店方式进行补充。另
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|-|-|-|-|-|
|日本|33|42|43|40|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从店面经营业态来看，公司目前经营业态中家
母婴店 60家、超市店 9家、社区便利店 210家、电 3C店面积占比较高，随着公司全品类经营策略
苏宁易购直营店2,281家。
表4：截至2017年末中国大陆地区已开业门店情况
单位：家、万平方米
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|家电3C店||母婴店||超市店||社区便利店||苏宁易购直营店||
|数量|面积|数量|面积|数量|面积|数量|面积|数量|面积|

一级市场 453 187.53 24 5.52 7 1.53 23 0.31 67 1.36
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|二级市场|453|143.38|16|3.13|2|0.51|-|-|112|2.68|

三级市场 533 114.39 13 2.29 - - - - 923 15.96
||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|四级市场|60|10.76|-|-|-|-|-|-|1,113|15.51|

合计 1,499 456.06 53 10.94 9 2.04 23 0.31 2,215 35.51资料来源：公司提供，中诚信证评整理
末公司零售体系会员总数分别为2.50亿、2.80亿、线上业务
3.45亿及3.61亿，同期公司线上业务分别实现自营
线上业务方面，自 2010年 2月苏宁易购平台
商品销售收入402.93亿元（含税）、618.70亿元（含
正式上线以来，公司线上业务获得的消费者认可度
税）、974.60亿元（含税）及269.10亿元（含税）；
和品牌知名度持续提升，苏宁易购会员不断增长，
同期线上销售收入占主营业务收入的比重分别为
商品交易量不断提升。2015~2017年及2018年3月
10 苏宁易购集团股份有限公司
25.72%、36.11%、45.02%及47.15%，线上业务已 月末，苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套合成为公司收入增长的主要贡献来源。同时，公司开 计面积近700万平方米，拥有快递网点达到21,904放平台商品交易规模亦增长较快，2015~2017年及 个，公司物流网络覆盖全国352个地级城市、2,910 2018年1~3月分别为 99.82亿元、186.40亿元、 个区县城市，公司物流快递网点及覆盖范围持续上292.36亿元及128.61亿元，线上平台实体商品交易 升。基础设施方面，2017年公司新投入运营5个区总规模分别为 502.75亿元、805.10亿元、1,266.96 域配送中心、1个自动化拣选中心，2018年1~3月亿元及397.71亿元。移动端方面，公司把握用户迁 宁波、济南二期物流区域配送中心投入运营。截至移趋势，推动移动端新技术应用，强化用户体验， 2018年3月末，公司已在南京、上海、武汉、成都、公司移动端订单增速和订单占比持续上涨，移动端 重庆、西安、沈阳、绍兴8个城市投入运营8个自订单数量占线上整体比例由 2014年末的32%提升 动化拣选中心，在北京、南京、天津、哈尔滨、昆至2017年末的89%，2018年3月末占比持续上升 明、杭州、苏州、兰州等34个城市投入运营38个至90.2%。 区域配送中心，另外有 4个自动化拣选中心和 21表5：2015~2018.Q1公司线上业务交易情况 个区域配送中心在建、扩建。物流服务方面，2017单位：亿元 年度公司持续加强特色服务能力，在全国继续推出
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|-|-|-|-|-|
||2015|2016|2017|2018.Q1|
|零售体系会员总数|||||
||2.50|2.80|3.45|3.61|
|（亿）|||||
|线上平台自营商品销|||||
||402.93|618.70|974.60|269.10|
|售收入（含税）|||||

开放平台商品交易规
99.82 186.40 292.36 128.61
模（含税） 讯品类的“代客检”服务在全国开通；“送装一体”已
||||||
|-|-|-|-|-|
|线上平台实体商品交|||||
||502.75|805.10|1,266.96|397.71|
|易总规模（含税）|||||

移动端订单数量占线 人、末端无人机等一批新技术实现落地，2017年上60% 83% 89%90.2%
上整体比例
海自动化仓储拣选机器人的上线，提升了小件商品资料来源：公司提供，中诚信证评整理
的作业效率。2017年苏宁物流社会化营业收入（不物流、金融板块
含天天快递）同比增长136.24%。2018年苏宁物流随着公司互联网零售转型的深入推进，公司物
与天天快递将结合各自优势，在业务拓展、服务提流、金融业务在零售主业的带动下，呈现规模迅速
升、产品创新等方面不断夯实，形成苏宁特有的物提升、利润稳步增长的趋势。物流方面，苏宁物流
流服务网络、产品及能力。2018年一季度苏宁物流以公司化模式独立运营，围绕基础设施网络建设、
社会化营业收入（不含天天快递）同比增长84.84%。
物流运营效率提升以及社会化开放运作不断强化
金融方面，苏宁金融服务（上海）有限公司（以核心竞争力。近年来苏宁物流通过外延式和内生式
下简称“苏宁金融”）聚焦支付、供应链金融、消费发展主要致力于基础设施网络建设、物流运营效率
金融、产品销售等四大核心业务，践行金融科技驱提升以及社会化开放运作等方面。2017年四季度，
动业务经营的理念，2017年苏宁金融业务（支付业苏宁物流通过与天天快递在 IT系统、作业流程及
务、供应链金融等业务）总体交易规模同比增长数据体系等方面的整合统一，天天快递已全面整合
129.71%。苏宁金融面向个人、企业用户提供不同纳入苏宁物流体系。截至 2017年末，苏宁物流及
应用场景的金融服务，运用人脸识别、指纹登陆、天天快递拥有仓储及相关配套合计面积686万平方
刷脸支付等金融科技，苏宁支付新用户开户时间缩
米，较上年末增长17.67%；拥有快递网点达到
短至100秒，结算到账时效明显优于同业；加快供
20,871个，较上年末增长 3,871个；公司物流网络
应链金融服务能力输出，2017年苏宁供应链金融业
覆盖全国 352个地级城市、2,908个区县城市，较
务投放额达到同期的2倍。同时公司持续加强金融
上年末分别增长 0个和 103个；另截至 2018年 3
11 苏宁易购集团股份有限公司
科技能力建设，聚焦生物特征识别、大数据风控、 供应链方面，公司拥有的线上线下数字化服务物联网金融、区块链、金融AI、金融云六大金融科 网络能够为供应商提供基于大数据挖掘的精准品技，苏宁金融各项金融科技逐渐落地。此外，苏宁 牌推广、商品定制和供应链管理等服务，有效提升金融引入苏宁金控、云锋新创投资、上海金浦投资、 供应商品牌形象及销售，推出的惠而浦香薰空调、中金资本、光大控股、深创投集团等战略股东，募 海尔HelloKitty洗衣机、小米4S、荣耀5C、惠普集资金53.35亿元，进一步强化了苏宁金融在资金、 杨洋定制笔记本等一系列产品均取得了一定的市场景、人才资源方面的竞争能力。 场反响。同时，公司为平台商户和供应商提供O2O另外，公司根据业务发展需要，积极发展股权 运营服务，为开放平台上的商户和供应商提供店铺投资业务，2017年公司第四次临时股东大会决议通 运营、会员营销和经营分析等服务。
过《关于认购中国联合网络通信股份有限公司定向
销售
增发股份暨关联交易的议案》等议案内容。为加强
销售产品来看，公司经营品类方面从家电、3C公司与运营商的战略合作关系，公司与中国联合网
延伸至母婴、超市、百货、家居等，从实物商品延络通信股份有限公司（简称“中国联通”）签署了《附
伸至文化体育等内容商品，以及智能家居、科技金条件生效的股份认购协议》（简称“《认股协议》”）。
融等服务商品。
公司于10月17日向中国联通支付完毕所有认购价
分产品来看，3C产品方面，公司持续保持在通款合计 40亿元，认购中国联通非公开定向发行 A
讯、电脑品类上较强的竞争力，开展新型商品运营股股份 585,651,537股，占其发行后总股本的
模式，并利用 O2O渠道优势，提升消费体验，适1.94%。2018年1月29日，公司与大连万达集团股
时开展积极的价格竞争策略，通讯产品、数码及IT份有限公司、大连万达商业地产股份有限公司（以
产品实现较快增长；传统家电方面，受外部经济影下简称“万达商业”）签订《关于大连万达商业地产
响，彩电行业需求受影响较大，黑色家电产品销售股份有限公司之战略合作协议》。按照协议规定，
受一定影响，但公司通过加大产品推广力度，白色公司将计划出资人民币 95亿元或者等值港元，购
家电产品实现一定增长；生活、母婴、百货日用产买万达商业股东持有的约3.91%股份，截至 2018
品方面，公司通过完善供应链，强化线上线下运营，年3月31日，该交易尚未完成交割。
销售收入实现较快增长。此外，公司苏宁易购开放采购 平台商户规模增加，平台运营能力增强，佣金收入公司采购对象包括众多的家用电器、电子消费 以及广告收入增加；公司金融、物流业务发展迅速，品、母婴、超市等品类的供应商和制造商。公司对 带来供应链融资业务、理财业务等金融服务业务收供应商按照战略合作关系、销售贡献、毛利贡献、 入以及物流社会化运作收入相应增加。
资金占用等方面评定等级，然后签订采购框架协 可比店面1经营方面，从店面经营业态来看，议，大部分每年一签，协议中约定账期、价格、折 2017年公司持续推进店面互联网化及数据化建设，扣规则等，对于售后维修的合同则另行单独签订。 运用“千里传音”、“店+”、“金矿”等数据营销产品，2017年，公司前五名供应商合计占当年采购总金额 挖掘消费需求，精准营销，提升店面销售转化，同的比重为37.05%。 时进一步丰富门店在消费类电子产品、家居生活、公司以总部集中采购为主，仅以地方品牌为主 健康个护等方面的产品，增强体验互动，当期公司的地区，由其所在大区进行少部分自主采购。采购 家电3C专业店的可比店面销售收入及坪效2分别同方式上，公司不断加大差异化采购能力，扩大自有
品牌、定制、包销的范围和比重。采购结算方面， 1指2016年1月1日及之前开设的店面；苏宁超市店、社区便利店仍处于模式探索阶段，暂未有运营成熟店面，故公司与供应商主要采取预付款、银行承兑汇票结
不单独列示店效数据。
算。 2坪效为各业态店面年度销售收入/店面合同约定的使用面
积。
12 苏宁易购集团股份有限公司
比增长4.17%和9.19%；苏宁红孩子店运营逐步成 公司把握市场机会，加快门店互联网升级，家电3C熟，在商品销售的基础上，增加了更多体验以及消 店、母婴店及苏宁易购直营店销售收入及坪效均实费场景，如游乐、培训教育等，红孩子母婴专业店 现了较快增长，其中母婴店一级市场和二级市场可可比店面销售收入及坪效均同比增长42.15%；苏宁 比店面坪效分别同比增长35.58%和42.72%，未来易购直营店强化经营质量管控，经营效益显现， 随着门店数量增加，规模效应将进一步显现；在三 2017年可比店面销售收入及坪效分别同比增长 四线市场，苏宁易购直营店强化本地运营，可比店34.90%和34.18%。从市场级别来看，在一二级市场， 面销售收入及坪效亦均实现了快速增长。
表6：2017年大陆地区可比门店店效情况
单位：元/平方米
|||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||家电3C店||||母婴店||||苏宁易购直营店|||
||坪效||销售收入同比变动||坪效||销售收入同比变动||坪效||销售收入同比变动|
|金额||同比||金额||同比||金额||同比||
|||变动||||变动||||变动||

一级市场 24,710.15 6.71% 3.70% 2,896.97 35.58% 35.58% 23,459.66 44.80% 39.53%
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|二级市场|15,608.92|11.41%|4.70%|26,916.36|42.72%|42.72%|15,090.13|22.51%|22.51%|

三级市场 12,472.4310.95% 4.93% 14,362.38 49.20% 49.20% 18,333.55 29.74% 30.89%
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|四级市场|13,669.68|16.40%|5.31%|-|-|-|18,872.53|42.81%|43.17%|

合计 18,728.70 9.19% 4.17% 6,670.09 42.15% 42.15% 18,482.00 34.18% 34.90%注：一级市场红孩子店游乐、体验、服务等功能区域面积较大，坪效较低，但业态功能的丰富对流量、销售稳步提升有较大动力。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
项目投资方面，公司目前主要投资于物流平台 表7：截至2017年末公司主要项目投资情况建设、苏宁易购云店发展项目、互联网金融项目和 单位：亿元
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|-|-|-|-|
||总投|募集资金|已累计|
|项目名称||||
||资|拟投入额|投入额|

 95.44
一、物流平台建设项目 95.44 84.75 19.67项目、区域配送中心建设项目和物流运营业务发展 1、自动化拣选中心建设项目 28.37 25.05 6.03项目；苏宁易购云店发展主要项目总投资 76.48亿 2、区域配送中心建设项目 31.94 27.28 5.72元，主要包括租赁店项目、改造店项目、购置店项
3、物流运营业务发展项目 35.13 32.42 7.92
|||||
|-|-|-|-|
|二、苏宁易购云店发展项目|76.48|73.04|15.20|
|1、租赁店项目|51.44|50.00|4.35|
|2、改造店项目|12.14|12.14|1.82|
|3、购置店项目|2.42|2.42|0.55|
|4、苏宁易购云店品牌推广项目|10.48|8.48|8.48|
|三、互联网金融项目|33.50|33.50|33.50|
|1、补充金融公司资本金项目|25.00|25.00|25.00|
|2、补充易付宝资本金项目|8.50|8.50|8.50|
|四、IT项目|16.98|16.99|5.76|
|1、云计算项目|11.01|11.01|4.39|
|2、大数据项目|4.91|4.91|1.11|
|3、智能家居项目|1.07|1.07|0.26|
|合计|222.40|208.28|74.13|

化及数据化建设，可比门店经营质量均有所提升。 动性、积极性。
另外，公司在物流、金融等核心资源的价值也逐步 在资金管理上，资金管理中心统一掌控所有公体现，物流板块收入和金融业务交易规模均有大幅 司资金，其下设资金规划部、资金运营部、资金监度上升，但中诚信证评也关注到，尽管公司经营效 督部，负责所有公司资金的计划、调拨与监督；下益不断好转，但其互联网零售模式的规模效应尚未 属公司财务会计部负责资金计划和管理，负责资金完全得以体现。 收入结算，并在资金管理中心批准的支付额度内具体办理子公司支出结算业务。同时公司严格遵守收管理
支两条线原则、责任管理等管理制度。
治理结构 在对外投资管理上，公司设立了严格的对外投公司按照《中华人民共和国公司法》、《中华人 资决策流程及审批程序。公司股东大会、董事会、民共和国证券法》、《上市公司治理准则》等相关法 董事长、总裁为公司对外投资的决策机构，各自在律、法规、规范性文件的要求建立了健全的法人治 其权限范围内，对公司的对外投资做出决策。对控理结构，坚持依法运作，公司章程明确规定了股东 股子公司、参股公司的财务管理和会计核算，严格大会、董事会、监事会和经营层的权限、职责和义 按照公司财务管理制度办理；对股票、债券及衍生务。自公司成立以来，公司股东大会、董事会、监 品种投资必须依照制度规定的审批权限及审批程事会均能按照有关法律、法规和《公司章程》的规 序取得批准后方可实施。
定独立有效运作。股东大会是公司的权力机构，董 在担保管理方面，公司担保业务坚持平等、自事会是公司常设决策机构，公司董事会对股东大会 愿、公平、诚信、互利、审慎的原则，依法担保、负责。公司共设有董事九名，其中独立董事3名， 规范运作，由公司资金管理中心负责日常担保事项设董事长1人，董事长和副董事长以全体董事的过 的审核，公司对外担保须经过董事会或股东大会审半数选举产生和罢免。监事会为公司内部的最高监 议，公司对控股子公司以外的单位提供担保必须采督层，依法、独立地对公司生产经营情况、财务状 用反担保等必要措施防范风险。
况以及公司董事、高级管理人员履行职责的合法、 总体看来，公司已建立了较健全的治理结构和合规性进行监督，目前公司监事会由3名监事组成， 管理体系，能够保证公司各项运作更趋规范化和科其中职工代表监事1人。 学化，为公司的持续稳定发展奠定了良好的基础。
内部管理
战略规划
根据经营发展的实际需要、完善符合自身经营
苏宁易购为国内率先推进 O2O零售模式的企特点的管理体系、加强内部监督管理的力度，公司
业，一方面公司推动消费平台的升级，为用户提供建立了一系列较为完善的内部管理制度。
全方位的品质生活解决方案，另一方面公司不断升内部管理方面，为更好地配合苏宁易购发展模
级供管平台，通过对海量的消费行为数据和商品数式，公司对组织架构进行了全面调整和优化。总部
据深度挖掘，推动制造商的创新研发和生产，为供管理层面下设营销管理总部、IT总部、财务管理总
应商提供全方位的零售服务解决方案。公司将持续部、人力资源与行政管理总部、法务中心、公共事
围绕零售、物流、金融三大业务单元开展经营工作。
务中心以及苏宁零售集团、苏宁物流集团和苏宁金
零售业务方面，公司将进一步优化线下互联网服集团，根据公司组织架构，公司零售、物流及金
生态，不断优化专业店、平台店经营模式与布局，融板块独立运作，并由总部负责战略规划、标准制
建立线下最大的数字化服务网络，面向用户提供成定、计划管控、资源协调等方面工作。公司下设总
本最低、时效最快的服务体验；线上以用户为核心，部+独立公司的模式能够更加有效地整合内外部各
通过数据驱动和规则制度推动平台的稳健发展，通
种资源，最大限度调动和发掘各业务单元的经营主
过有序的机制不断提升经营效率；强化商品专业化
14 苏宁易购集团股份有限公司
运营能力，聚焦品类策略，把握消费升级的市场趋 资本结构
势。在家电3C方面发挥O2O渠道优势，有效抢占 随着近年来业务规模不断扩大和引入战略投中高端市场，整合供应链，在超市、母婴等新品类 资者淘宝中国，公司总资产保持快速增长，方面提升规模，建立产品规则，成为面向用户的商 2015~2017年末分别为880.76亿元、1,371.67亿元品专家、面向供应商的最佳品牌服务提供商。 及1,572.77亿元，年均复合增长率为33.63%。同时，物流业务方面，苏宁物流将致力于构筑中国最 公司负责规模亦相应上升。2015~2017年末，公司大的仓配一体化零售物流服务能力，重要聚焦和深 负债总额分别为561.51亿元、672.45亿元及736.49耕物流基础能力建设、物流智能化运营以及服务效 亿元，年均复合增长率为14.53%。得益于2016年率的提升。通过与天天快递物流服务体系有机整 公司通过非公开发行股票引入淘宝中国和员工持合，有效形成资源的弹性应用，增强苏宁物流运营 股计划，当年募集资金净额为290.85亿元，使其自能力的同时，形成规模效应，增强其盈利能力，推 有资本大幅增长，2015~2017年末，公司所有者权进其社会化运营进程。 益分别为319.25亿元、699.22亿元及836.28亿元。
金融业务方面，苏宁金融将坚持以 O2O融合 财务杠杆方面，2016年实施非公开发行增资后，公为特色的金融科技企业定位，聚焦核心业务，夯实 司财务杠杆下降明显，2015~2017年末公司资产负智能投顾、智能营销、身份识别和大数据风控等金 债率分别为63.75%、49.02%及46.83%，同期总资融科技领域基础工作；将苏宁银行定位为科技驱动 本化率分别为52.67%、36.41%及33.78%。另截至的 O2O银行，着力发展为民营银行差异化经营新 2018年3月末公司总资产为1,619.59亿元，负债总标杆；精简产品线，做强拳头产品，同时注重建立 额为 781.78亿元，所有者权益为 837.81亿元，资面向全用户的差异化服务解决方案的能力。 产负债率和总资本化比率分别为48.27%和35.66%。
总体来看，公司经营战略主要围绕零售、物流 资产构成方面，公司资产以流动资产为主，和金融三大业务板块，并根据其自身经营实际制定 2015~2017年及 2018年 3月末公司流动资产分别符合其自身发展的战略规划，其发展战略有望逐步 567.52亿元、823.84亿元、878.30亿元及934.84亿实现。 元，分别占总资产的64.44%、60.06%、55.84%及57.72%。流动资产主要由货币资金、发放贷款及垫财务分析
款、预付账款、其他应收款和存货构成。截至2017下列财务分析基于公司提供的经普华永道中
年末，公司货币资金余额为340.30亿元，较上年末天会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具标
增长25.07%；同期公司发放贷款及垫款3总额为准无保留意见的2015~2017年度审计报告及未经审
104.28亿元，同比增长147.05%，主要系公司下属计的2018年一季度报表。
子公司重庆苏宁小额贷款有限公司和苏宁商业保图3：2015～2018.Q1公司资本结构
理有限公司对外发放的各类贷款；同期末预付账款余额为 86.68亿元，主要系预付部分供应商货款；
存货余额为 185.51亿元，同比增长28.90%，其中库存商品占比97.27%；此外，公司开展投资理财业务，分别计入交易性金融资产、其他应收款和其他流动资产等，余额分别为27.90亿元、69.19亿元和66.54亿元，分别同比增长25.18%、68.96%和下降67.55%。
2015~2017年末公司非流动资产分别为 313.24
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
3发放贷款及垫款中期限为一年以上的共计29.32亿元。
15 苏宁易购集团股份有限公司
亿元、547.84亿元及694.47亿元，分别占总资产的 总体来看，受益于非公开发行股票、公司留存35.56%、39.94%及26.77%。非流动资产主要由可 收益的积累及阿里巴巴等股份公允价值的增加，近供出售金融资产、投资性房地产、固定资产、无形 年来公司资产和自有资本规模均有所增长，公司财资产等构成。截至 2017年末，可供出售金融资产 务杠杆比率相应下降，但公司债务期限仍以短期债为 314.63亿元，同比增长24.18%，主要系所持有 务为主，债务期限结构有待优化。
的阿里巴巴4股权公允价值变动上升所致；投资性房
盈利能力
地产和固定资产余额分别为31.78亿元和143.73亿
近年来公司业务得到较快发展，营业收入不断元，主要系自用和出租的房屋及建筑物、设备、运
增长，2015~2017年公司分别实现主营业务收入输工具、电子设备等；此外，同期天天快递纳入公
1,338.94亿元、1,464.53亿元及 1,850.16亿元。其司合并报表范围评估增值部分带来无形资产、商誉
中，通讯产品、小家电产品、数码及 IT产品、白等科目的较快增长，年末无形资产余额为 82.16亿
色家电产品、空调产品等收入呈逐年增长趋势，主元，同比增长44.52%；商誉为23.95亿元，同比增
要系公司深耕线上线下渠道，加强市场推广，实施长461.21%。
差异化商品经营所致。
负债构成方面，公司负债主要由应付账款及有
毛利率方面，近年来公司主营业务毛利率有所息债务构成。截至 2017年末，公司应付账款余额
下降，2015~2017年分别为13.70%、13.39%及为130.95亿元，同比增长4.78%，主要系未支付供
13.08%，主要系公司线上销售占比持续提升，开展应商货款；同期其他应付款余额为103.03亿元，主
积极的价格竞争所致。另 2018年1~3月公司实现要系应付工程、广告、市场推广费及信息技术服务
营业收入 496.20亿元，同比增长32.76%，同期公费等，同比增长26.01%。有息债务方面，随着经营
司毛利率为16.37%，与上年同期基本持平。
规模的不断扩大，公司对资金需求持续增长。
表8：2015~2017年公司主营业务毛利率情况2015~2017年及2018年3月末，公司总债务分
单位：%别为355.28亿元、400.44亿元、426.60亿元及464.30
||||
|-|-|-|
|2015|2016|2017|

亿元。同期，公司长短期债务比（短期债务/长期债 通讯产品 7.89 7.04 5.21
|||||
|-|-|-|-|
|小家电等产品5|18.48|18.22|18.93|

公司存在一定的短期偿债压力，债务期限结构有待
数码及IT产品 4.72 3.97 2.92
|||||
|-|-|-|-|
|白色电器产品|17.93|17.72|18.69|

黑色电器产品 17.74 16.91 16.26图4：2015~2018.Q1公司债务结构分析
|||||
|-|-|-|-|
|空调产品|16.39|15.98|16.25|

安装维修业务 20.14 14.72 15.64
|||||
|-|-|-|-|
|其他收入6|20.15|72.77|41.97|

合计 13.70 13.39 13.08资料来源：公司提供，中诚信证评整理
期间费用方面，公司期间费用主要由销售费用和管理费用构成，随着收入规模的增加，租金、装修、水电费、折旧等固定费用率水平有所下降，促使期间费用收入占比持续下降，2015~2017年公司期间费用合计分别为 210.40亿元、218.14亿元及
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
5小家电等产品包括小家电、红孩子母婴及美妆、家居食
品和其他日用百货类产品等。
4截至 2017年末，公司共持有阿里巴巴股份 20,824,689 6其他行业主要包括开放平台服务收入、苏宁物流社会化
股，占其目前总发行股份比例为0.82%。 收入、自建店配套物业销售收入等。
16 苏宁易购集团股份有限公司
258.06亿元，分别占营业收入的15.52%、14.68% 而不断扩大，2015~2017年及2018年3月末，公司及13.73%。2018年1~3月公司期间费用合计76.59 总债务分别为355.28亿元、400.44亿元、426.60亿亿元，占营业收入的比重为15.44%。 元及 464.30亿元，同期公司长短期债务比分别为表9：2015～2018.Q1公司三费分析 3.26倍、10.38倍、5.71倍及6.28倍，公司短期债单位：亿元 务占比较高，面临一定的即期偿债压力。
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.Q1|

销售费用 166.45 174.51 206.36 59.09
EBITDA分别为38.86亿元、32.87亿元和70.80亿
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用|42.91|39.46|48.64|15.57|

财务费用 1.04 4.16 3.06 1.93
分别为9.14倍、12.18倍和6.03倍，EBITDA利息
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费合计|210.40|218.13|258.06|76.59|

倍数分别为 6.84倍、4.85倍和 10.33倍，EBITDA营业总收入 1,355.48 1,485.85 1,879.28 496.20
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费收入占比|15.52%|14.68%|13.73%|15.44%|

资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 现金流方面，2015~2017年公司经营性活动净利润方面，由于公司线上占比的持续提升，以
现金流分别为17.33亿元、38.39亿元及-66.05亿元，及公司开展积极的价格竞争策略，使得经营性业务
由于 2017年小额贷款、保理业务发放贷款规模增利润持续为负，2015~2017年公司经营性业务利润
加，且公司为充分保障畅销品货源，加强了对供应分别为-20.60亿元、-10.59亿元及-0.40亿元，导致
商的资金支持，当期经营性活动净现金流呈净流出公司利润总额主要由投资收益和营业外损益构成。
状态；同期公司经营性净现金流/总债务分别为0.052015~2017年公司利润总额分别为 8.89亿元、9.01
倍、0.10倍及-0.15倍，经营性净现金流利息倍数分亿元及 43.32亿元，其中投资收益分别为 16.55亿
别为 3.05倍、5.66倍及-9.64倍，经营活动净现金元、14.45亿元及43.00亿元，其中2017年投资收
流对债务本息保障程度较弱。
益上升较快主要系公司基于整体发展战略安排，出
表10：2015~2018.Q1公司主要偿债能力指标售了部分阿里巴巴股份所致。2015~2017年，公司
|||||
|-|-|-|-|
|2015|2016|2017|2018.Q1|

分别实现营业外损益14.99亿元、8.99亿元及 5.65 短期债务（亿元） 271.93 365.26 363.06 400.50
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（亿元）|355.28|400.44|426.60|464.30|

资产盈利。所有者权益收益率方面，2015~2017年
EBITDA（亿元） 38.86 32.87 70.80 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|63.75|49.02|46.83|48.27|
|总资本化率（%）|52.67|36.41|33.78|35.66|
|经营净现金流/总债务|||||
||0.05|0.10|-0.15|-0.06|
|（X）|||||

总债务/EBITDA（X） 9.14 12.18 6.03 -利润总额 1.27亿元，其中经营性业务利润为 2.95
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|6.84|4.85|10.33|-|

经营净现金流/利息支出
3.05 5.66 -9.64 -力较好；投资收益为1.11亿元，主要来源于公司理 （X）
注：公司短期债务不包含一年内到期的非流动负债中递延广告位使财产品的收益。
用费收入。
总体来看，由于公司实施互联网零售转型，使
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
得公司经营性业务阶段性面临亏损，随着公司完成 财务弹性方面，截至 2017年末，公司拥有银互联网零售模式的转型，线上线下形成了一定O2O 行授信 435.32亿元，其中未使用授信额度 216.55先发优势，营业收入不断增长，未来随着规模效益 亿元，且公司作为上市公司，融资渠道畅通。
的逐步显现，其盈利能力或将进一步提高。 或有负债方面，截至 2017年末，公司无对生
产经营产生影响的未决诉讼、仲裁事项以及对外担
偿债能力
保事项。
从债务规模来看，公司债务随经营规模的扩张
整体来看，苏宁易购在门店数量、经营区域覆
17 苏宁易购集团股份有限公司
盖程度以及销售规模等方面均居于国内家电零售
行业领先地位，规模优势明显。受益于公司业务规
模不断扩大以及非公开发行的实施，公司资产规模
保持增长，资本结构较为稳健，同时货币资金较为
充裕，且备用流动性充足，公司整体偿债能力极强。
结论
综上，中诚信证评评定苏宁易购集团股份有限
公司主体信用等级为AAA，评级展望为稳定；评定
“苏宁易购集团股份有限公司2018年面向合格投资
者公开发行公司债券（第五期）”的信用等级为
AAA。
18 苏宁易购集团股份有限公司
关于苏宁易购集团股份有限公司
2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第五期）跟踪评级安排根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级。此外，自本期评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
19 苏宁易购集团股份有限公司
附一：苏宁易购集团股份有限公司股权结构图（截至2018年 3月31日）
张近东
50% 61%
苏宁电器集团有限公司 苏宁控股集团有限公司
淘宝（中国）软件有限公司20.96%
19.99% 3.33% 19.99%
苏宁易购集团股份有限公司
100%
北京 上海 重庆
四川
苏宁 苏宁 苏宁 ………
苏宁
易购 云商 易购
易购
销售 销售 销售
销售
有限 有限 有限
有限
公司 公司 公司
公司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
20 苏宁易购集团股份有限公司
债券评附二：苏宁易购集团股份有限公司组织结构图（截至2018年 3月31日）
级股东大会
董事会
执行委员会
总裁办公室
人力资
苏宁零 苏宁物 苏宁金 开发总 财务管 行政管 法务中 公共事IT总部 源管理
售集团 流集团 服集团 部 理总部 理中心 心 务中心总部
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
21 苏宁易购集团股份有限公司
债券评附三：苏宁易购集团股份有限公司主要财务数据及指标
级
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2015|2016|2017|2018.Q1|

货币资金 2,711,555.70 2,720,922.90 3,402,968.40 3,603,300.70
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收账款净额|70,561.70|110,353.10|238,918.00|293,990.90|

存货净额 1,400,479.70 1,439,229.70 1,855,149.00 2,013,341.30
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动资产|5,675,186.70|8,238,363.50|8,782,967.90|9,348,391.30|

长期投资 205,669.60 2,575,228.60 3,327,865.60 3,222,704.90
||||||
|-|-|-|-|-|
|固定资产合计|1,679,347.00|1,663,389.00|1,805,995.40|1,816,228.00|

总资产 8,807,567.20 13,716,724.10 15,727,668.80 16,195,894.10
||||||
|-|-|-|-|-|
|短期债务|2,719,277.30|3,652,590.00|3,630,623.90|4,004,962.50|

长期债务 833,501.30 351,802.10 635,366.30 638,022.80
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|3,552,778.60|4,004,392.10|4,265,990.20|4,642,985.30|

总负债 5,615,060.60 6,724,526.30 7,364,903.30 7,817,831.00
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|3,192,506.60|6,992,197.80|8,362,765.50|8,378,063.10|

营业总收入 13,554,763.30 14,858,533.10 18,792,776.40 4,962,034.40
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费前利润|1,898,065.50|2,075,433.50|2,576,667.90|795,386.10|

投资收益 165,476.40 144,542.00 430,035.60 11,106.90
||||||
|-|-|-|-|-|
|净利润|75,773.20|49,323.20|404,953.80|8,345.40|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 388,606.60 328,694.70 707,975.80 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|173,333.90|383,923.50|-660,529.30|-264,889.20|

投资活动产生现金净流量 -28,618.50 -3,961,252.40 1,343,747.30 283,512.10
||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|289,637.50|3,675,806.40|-91,051.00|-88,318.60|

现金及现金等价物净增加额 452,059.40 108,354.10 565,330.00 -113,335.10
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2015|2016|2017|2018.Q1|

营业毛利率（%） 14.44 14.36 14.10 16.37
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|2.37|0.71|4.84|0.40|

EBITDA/营业总收入（%） 2.87 2.21 3.77 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|0.93|1.11|1.08|1.07|

经营活动净现金/总债务（X） 0.05 0.10 -0.15 -0.23
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|0.06|0.11|-0.18|-0.26|

经营活动净现金/利息支出（X） 3.05 5.66 -9.64 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|6.84|4.85|10.33|-|

总债务/EBITDA（X） 9.14 12.18 6.03 -
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|63.75|49.02|46.83|48.27|

总债务/总资本（%）
52.67 36.41 33.78 35.66（总资本化比率）
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|20.70|4.79|7.06|7.08|

注：1、上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；
2、2015~2017年公司短期债务中剔除一年内到期的非流动负债中的递延广告位使用费收入，2018年3月末未调整；
3、2018年一季度所有者权益收益率已年化处理。
22 苏宁易购集团股份有限公司
债券评附四：基本财务指标的计算公式
级
||
|-|
|货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据|

长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
||
|-|
|固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产|

短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
||
|-|
|长期债务＝长期借款+应付债券|

总债务＝长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务＝总债务-货币资金|

三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）＝利润总额+利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金|
|净额|

营业毛利率＝（营业总收入-营业成本）/营业总收入
||
|-|
|EBIT率＝EBIT/营业总收入|

三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
||
|-|
|所有者权益收益率＝净利润/所有者权益|

流动比率＝流动资产/流动负债
||
|-|
|速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债|

存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
||
|-|
|应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额|

资产负债率＝负债总额/资产总额
||
|-|
|总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））|

长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）|

净负债率=净债务/所有者权益（含少数股东权益）
23 苏宁易购集团股份有限公司
债券评附五：信用等级的符号及定义
级主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|内容|含义|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|基本不能保证偿还债券|

C 不能偿还债券
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
24 苏宁易购集团股份有限公司
债券评短期债券信用评级等级符号及定义
级
|||
|-|-|
|等级|含义|

A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
|||
|-|-|
|A-2|还本付息能力较强，安全性较高。|

A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
|||
|-|-|
|B|还本付息能力较低，有一定的违约风险。|

C 还本付息能力很低，违约风险较高。
|||
|-|-|
|D|不能按期还本付息。|

注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
25 苏宁易购集团股份有限公司