中联资产评估集团有限公司关于《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》（171738号）之专项核查意见
30.申请材料显示，本次交易包含 14项标的资产，总体评估增值率为243.83%，标的资产中除江宁基地及浦口房产土地外均作出相关的业绩承诺。请你公司:1）结合截至目前各标的资产的营业收入和净利润的实现情况，进一步补充披露各标的资产预测2017年营业收入和净利润的可实现性。2）结合各标的资产报告期的业绩情况、所处行业的发展情况、竞争态势等，进一步披露各标的资产预测期营业收入和毛利率的具体预测依据及合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
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|答：|
|一、标的资产预测 2017 年营业收入和净利润具有可实现性|

1、2017年1-9月各标的资产营业收入和净利润完成比例分别占全年预测金额的49.41%和46.06%。
截至 2017年9月30日，除江宁基地及浦口房产土地外评估各标的资产的营业收入和净利润的实现情况如下：
单位：万元
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|标的资产|科目|2017年全年预测数|2017年1-9月已完成数|完成比例|
|南瑞集团主要经营性资产|营业收入|569,047.04|247,715.41|43.53%|
||净利润|7,810.85|3,508.03|44.91%|
|继保电气（合并口径）|营业收入|782,716.40|404,701.27|51.88%|
||净利润|190,263.28|75,634.99|39.75%|
|普瑞特高压|营业收入|67,994.39|36,397.03|53.53%|
||净利润|6,699.38|4,028.99|60.14%|
|设计公司|营业收入|48,983.80|12,414.09|25.34%|
||净利润|1,985.34|150.98|7.60%|
|瑞中数据|营业收入|14,509.48|6,604.94|45.52%|
||净利润|208.68|478.10|229.10%|
|信通公司|营业收入|57,460.10|50,067.77|87.13%|

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|标的资产|科目|2017年全年预测数|2017年1-9月已完成数|完成比例|
||净利润|9,586.73|8,157.29|85.09%|
|普瑞工程|营业收入|184,222.90|83,325.90|45.23%|
||净利润|29,628.12|19,981.04|67.44%|
|普瑞科技|营业收入|34,978.64|29,951.08|85.63%|
||净利润|2,123.99|1,984.41|93.43%|
|云南南瑞|营业收入|2,511.00|1,090.80|43.44%|
||净利润|67.41|20.49|30.40%|
|北京南瑞|营业收入|405.33|260.86|64.36%|
||净利润|104.57|30.67|29.33%|
|上海南瑞|营业收入|9,631.48|3,443.45|35.75%|
||净利润|237.53|105.00|44.21%|
|印尼公司|营业收入|2,158.76|430.51|19.94%|
||净利润|202.16|279.56|138.29%|
|巴西公司|营业收入|10,526.89|5,575.66|52.97%|
||净利润|39.38|319.06|810.22%|
|合计|营业收入|1,785,146.21|881,978.77|49.41%|
||净利润|248,957.40|114,678.60|46.06%|

注1：2017年1-9月数据未经审计；
注2：继保电气（合并口径）2017年全年预测净利润为继保电气100%子公司合并口径加常州博瑞。
2017年1-9月，除江宁基地及浦口房产土地外定价的13家标的资产公司营业收入完成 881,978.77万元，占全年预测收入 1,785,146.21万元的49.41%，净利润完成114,678.60万元，占全年预测净利润 248,957.40万元的46.06%。
2、标的资产 2017年9月30日营业收入和净利润完成比例达到历史同期水平
本次重组标的资产从事业务主要客户为电网企业，相关客户企业投资的立项申请与审批主要在每年的上半年完成，下半年执行实施，并陆续完成预算内投资及项目结算，生产经营具有季节性，标的资产第四季度实现收入和回款金额较大。
除江宁基地及浦口房产土地外各标的资产历史同期（2015年 1-9月和 2016年1-9月）营业收入和净利润数据具体情况如下：
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|标的资产|期间|2015年||2016年||
|||营业收入|净利润|营业收入|净利润|
|南瑞集团主要|1-9月|254,154.33|1,289.70|341,801.26|1,852.01|

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|经营性资产|全年|497,598.24|5,256.62|953,706.23|6,285.50|
||1-9月占比|51.08%|24.53%|35.84%|29.46%|
|继保电气（按合并报表口径）|1-9月|341,689.50|63,042.89|357,830.61|62,900.92|
||全年|608,712.53|151,072.45|638,270.15|166,829.52|
||1-9月占比|56.13%|41.73%|56.06%|37.70%|
|普瑞特高压|1-9月|30,151.38|809.78|37,398.62|3,260.55|
||全年|55,470.33|1,442.78|63,253.22|5,104.61|
||1-9月占比|54.36%|56.13%|59.13%|63.87%|
|设计公司|1-9月|58,696.83|-812.13|18,511.89|1,122.68|
||全年|87,889.07|-330.57|65,072.28|1,810.17|
||1-9月占比|66.79%|245.68%|28.45%|62.02%|
|瑞中数据|1-9月|6,549.62|-1,549.94|3,716.08|-985.47|
||全年|10,274.34|-2,916.59|13,183.73|-1,613.64|
||1-9月占比|63.75%|53.14%|28.19%|61.07%|
|普瑞工程|1-9月|37,322.51|-4,101.32|59,400.66|21,222.08|
||全年|77,995.30|5,109.50|120,843.17|36,568.79|
||1-9月占比|47.85%|-80.27%|49.16%|58.03%|
|普瑞科技|1-9月|17,664.90|341.01|23,180.00|556.89|
||全年|36,669.01|2,438.07|33,408.45|2,364.66|
||1-9月占比|48.17%|13.99%|69.38%|23.55%|
|云南南瑞|1-9月|1,944.39|104.25|1,874.41|77.43|
||全年|3,015.53|98.02|2,947.06|88.18|
||1-9月占比|64.48%|106.36%|63.60%|87.81%|
|北京南瑞|1-9月|276.02|122.41|318.32|124.02|
||全年|448.74|151.80|427.65|138.51|
||1-9月占比|61.51%|80.64%|74.43%|89.54%|
|上海南瑞|1-9月|6,082.35|66.84|4,477.57|181.00|
||全年|7,421.10|-115.61|8,013.38|82.49|
||1-9月占比|81.96%|-57.82%|55.88%|219.42%|
|信通公司|1-9月|15,963.97|6,782.69|29,940.44|5,791.91|
||全年|29,358.77|11,157.55|54,904.30|8,231.18|
||1-9月占比|54.38%|60.79%|54.53%|70.37%|
|印尼公司|1-9月|212.06|-131.93|69.42|-294.48|
||全年|360.64|-202.15|719.59|29.79|
||1-9月占比|58.80%|65.26%|9.65%|-988.54%|
|巴西公司|1-9月|355.59|-282.54|5,154.18|-165.77|
||全年|507.99|-441.47|6,727.61|21.32|
||1-9月占比|70.00%|64.00%|76.61%|-777.45%|
|合计|1-9月|771,063.46|65,681.70|883,673.45|95,643.76|
||全年|1,415,721.59|172,720.39|1,961,476.81|225,941.09|
||1-9月占比|54.46%|38.03%|45.05%|42.33%|

注：2015年1-9月和2016年1-9月数据未经审计
综上，各标的资产 2015年1-9月和2016年1-9月所实现营业收入占全年营业收入比例分别为54.46%和45.05%；各标的公司 2015年 1-9月和 2016年 1-9月所实现净利润占全年净利润比例分别为38.03%和42.33%；标的资产生产经营具有明显的季节性。
2017年1-9月，除江宁基地及浦口房产土地外定价的13家标的资产所实现营业收入占全年营业收入比例为49.48%，所实现净利润占全年预测净利润比例为46.20%，净利润完成比例高于报告期前两年。标的资产受生产经营季节性的影响，2017年1-9月所实现营业收入和净利润的进度与以往年度同期相比合理。
3、2017年标的资产的在手订单情况
单位：万元
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|序号|标的资产|1-9月已实现营业收入|10-12月在执行订单/预计确认收入金额|已确定预计收入合计|2017年收入预测金额|已确定收入占预测收入的比例|
|1|南瑞集团主要经营性资产及负债|247,715.41|253,156.44|500,871.85|569,047.04|88.02%|
|2|继保电气|404,701.27|335,800.00|740,501.27|782,716.40|94.61%|
|3|普瑞特高压|36,397.03|9,000.00|45,397.03|67,994.39|66.77%|
|4|设计公司|12,414.09|6,619.34|19,033.43|48,983.80|38.86%|
|5|瑞中数据|6,604.94|3,434.18|10,039.12|14,509.48|69.19%|
|6|信通公司|50,067.77|7,400.00|57,467.77|57,460.10|100.01%|
|7|普瑞工程|83,325.90|77,151.50|160,477.40|184,222.90|87.11%|
|8|普瑞科技|29,951.08|6,831.30|36,782.38|34,978.64|105.16%|
|9|云南南瑞|1,090.80|409.20|1,500.00|2,511.00|59.74%|
|10|北京南瑞|260.85|155.18|416.03|405.33|102.64%|
|11|上海南瑞|3,443.45|3,400.00|6,843.45|9,631.48|71.05%|
|12|印尼公司|430.51|-|430.51|2,158.76|19.94%|
|13|巴西公司|5,575.66|4,385.68|9,961.34|10,526.89|94.63%|
|合计||881,978.76|707,742.81|1,589,721.57|1,785,146.21|89.05%|

注：2017年1-9月数据未经审计
根据各标的资产 2017年 1-9月份已确认收入金额以及各标的资产目前在手合同金额，预计2017年可实现营业收入1,589,721.57万元，占各标的公司2017
年全年预测收入的89.05%。同时，标的资产第四季度还将陆续新增部分当年交
付订单，预计标的资产能够完成2017年度收入和净利润预测。
二、标的资产预测期营业收入和毛利率的具体预测依据具有合理性
1、标的资产报告期以及预测期内营业收入和毛利率情况说明
除江宁基地及浦口房产土地外各标的资产历史期及未来年度预测营业收入和毛利率对比情况如下：
单位：万元
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|标的资产|科目|2015年|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|南瑞集团主要经营性资产|营业收入|497,598.24|953,706.23|569,047.04|554,954.10|587,313.93|618,536.87|646,860.75|
||收入增长率||91.66%|-40.33%|-2.48%|5.83%|5.32%|4.58%|
||毛利率|11.14%|7.17%|11.79%|12.62%|12.42%|12.31%|12.29%|
|继保电气（扣除常州合并口径）|营业收入|611,152.96|640,859.70|782,716.40|890,967.81|997,134.48|1,087,089.61|1,152,649.70|
||收入增长率||4.86%|22.14%|13.83%|11.92%|9.02%|6.03%|
||毛利率|39.38%|40.77%|39.67%|39.43%|39.22%|39.05%|38.92%|
|普瑞特高压|营业收入|55,470.33|63,253.22|67,994.39|73,005.34|76,506.19|79,818.46|82,923.20|
||收入增长率||14.03%|7.50%|7.37%|4.80%|4.33%|3.89%|
||毛利率|10.94%|16.46%|18.76%|18.84%|18.81%|18.75%|18.68%|
|设计公司|营业收入|87,889.07|65,072.28|48,983.80|53,194.57|58,315.99|63,164.14|67,820.21|
||收入增长率||-25.96%|-24.72%|8.60%|9.63%|8.31%|7.37%|
||毛利率|2.15%|7.09%|9.47%|9.85%|9.99%|10.03%|10.02%|
|瑞中数据|营业收入|10,274.34|13,183.73|14,509.48|16,339.06|17,987.56|19,552.94|20,123.43|
||收入增长率||28.32%|10.06%|12.61%|10.09%|8.70%|2.92%|
||毛利率|-3.96%|14.09%|23.12%|24.05%|24.35%|24.71%|25.04%|
|信通公司|营业收入|29,358.77|54,904.30|57,460.10|60,333.10|62,988.29|65,507.82|67,121.86|
||收入增长率||87.01%|4.66%|5.00%|4.40%|4.00%|2.46%|
||毛利率|51.88%|25.06%|24.18%|24.18%|24.20%|24.20%|24.17%|
|普瑞工程|营业收入|77,995.30|120,843.17|184,222.90|123,664.42|110,761.89|127,376.17|140,113.79|
||收入增长率||54.94%|52.45%|-32.87%|-10.43%|15.00%|10.00%|
||毛利率|16.45%|45.36%|26.22%|19.65%|25.15%|24.92%|24.95%|
|普瑞科技|营业收入|36,669.01|33,408.45|34,978.64|40,225.44|44,247.98|48,672.78|50,686.69|

收入增长率 -8.89% 4.70% 15.00% 10.00% 10.00% 4.14%
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||毛利率|14.99%|17.94%|18.12%|18.12%|18.12%|18.12%|18.12%|
|云南南瑞|营业收入|3,015.53|2,947.06|2,511.00|2,812.32|3,037.31|3,280.29|3,542.71|
||收入增长率||-2.27%|-14.80%|12.00%|8.00%|8.00%|8.00%|
||毛利率|16.24%|15.63%|16.40%|16.40%|16.40%|16.40%|16.40%|
|北京南瑞|营业收入|448.74|427.65|405.33|405.33|405.33|405.33|405.33|
||收入增长率||-4.70%|-5.22%|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%|
||毛利率|79.13%|79.01%|78.79%|78.79%|78.79%|78.79%|78.79%|
|上海南瑞|营业收入|7,421.10|8,013.38|9,631.48|10,388.60|11,221.53|12,127.46|13,011.57|
||收入增长率||7.98%|20.19%|7.86%|8.02%|8.07%|7.29%|
||毛利率|2.10%|3.80%|5.24%|5.52%|5.59%|5.66%|5.71%|
|印尼公司|营业收入|360.64|719.59|2,158.76|2,698.45|3,103.22|3,351.47|3,552.56|
||收入增长率||99.53%|200.00%|25.00%|15.00%|8.00%|6.00%|
||毛利率|16.23%|64.61%|23.00%|21.00%|21.00%|21.00%|21.00%|
|巴西公司|营业收入|507.99|6,727.61|10,526.89|11,829.77|12,910.75|13,781.72|14,388.64|
||收入增长率||1224.36%|56.47%|12.38%|9.14%|6.75%|4.40%|
||毛利率|-21.59%|10.70%|11.36%|10.99%|10.76%|10.72%|10.82%|
|合计|营业收入|1,418,162.02|1,964,066.36|1,785,146.21|1,840,818.31|1,985,934.44|2,142,665.06|2,263,200.43|
||收入增长率||38.49%|-9.11%|3.12%|7.88%|7.89%|5.63%|
||毛利率|23.85%|21.56%|26.32%|26.82%|27.35%|27.39%|27.38%|
|合计(剔除租赁资产出售业务）|营业收入|1,418,162.02|1,591,053.36|1,685,146.21|1,810,818.31|1,955,934.44|2,112,665.06|2,233,200.43|
||收入增长率||12.19%|5.91%|7.46%|8.01%|8.01%|5.71%|
||毛利率|23.85%|26.01%|27.72%|27.22%|27.73%|27.74%|27.72%|

预测期收入增长率较报告期收入增长率变动较大的主要是继保电气和南瑞集团主要经营性资产和负债。继保电气2017年预测收入较2016年实现收入增长22.14%，主要原因为继保电气 2017年新签合同较高，且近两年公司所处行业发展较快（具体情况请参见本回复报告之 31题之回复）；南瑞集团主要经营性资产预测期收入较2016年大幅下降较大的主要原因为南瑞集团节能分公司2016年度存在个别规模较大的租赁项目一次性出售的情况，该类业务无法进行预计，故本次预测未考虑新增该类业务（具体情况请参见本回复报告之 37题之回复）。
预测期毛利率较报告期毛利率变动较大的标的资产主要为普瑞工程和瑞中数据。普瑞工程因报告期内厦门柔性直流工程前期研发投入较大，导致 2015年度毛利较低，报告期内波动较大。未来随着柔性直流工程的增多，普瑞工程的毛利率将趋于平稳（具体情况请参见本回复报告之 34题之回复）；瑞中数据预测期毛利率较报告期毛利率有所上升的主要原因为 2017年以后瑞中数据调整公司业务发展结构，大力发展毛利率较高的软件产品业务所致。
2、标的资产所处行业发展情况较好
除江宁基地及浦口房产土地外各标的资产所涉及的业务包含电网自动化、柔性交流输电、电网生产及管理信息化、电网信息系统集成及运维等领域，主要应用于电网的控制、监控、节能优化和保护。相关业务所在行业发展情况较好：
（1）电力系统自动化行业市场前景广阔
二十一世纪后，随着中国经济的发展，我国电力系统结构规模日益庞大复杂、电力装备愈发先进，电网运行管理已经离不开技术先进、功能完善的自动化系统。
目前我国电力系统自动控制技术趋向于控制策略的日益优化，呈现出适应性强、协调控制完善、智能优势明显、区域分布日益平衡的发展趋势。
近年来，随着智能电网建设步伐的加快，我国电网建设投资不断上升。电网基本建设投资完成额情况如下：
数据来源：国家统计局
未来，随着智能电网投资的不断上升，电力系统自动化未来发展前景广阔。
（2）电力信息通信行业作用日益突出
随着电网规模的扩大，互联大电网的形成，电网的安全稳定性与脆弱性问题越来越突出，对主网架结构的规划设计要求相应的提高。同时，智能电网需要具有实时监视和分析系统目前状态的能力，既包括识别故障早期征兆的预测能力，也包括对已经发生的扰动做出响应的能力。另外，智能电网还需要不断整合、集成电网生产运行管理平台，从而为电网规划、建设、运行管理提供全方位的信息服务。因此电力信息通信行业作为实现电力工业“智能自动化”的根基，将在智能电网时代扮演重要角色。
电力信息通信行业广泛应用于智能电网领域，随着电网复杂程度的提高、可再生能源的接入、互动用电的实现，智能电网将对电力信息通信提出新的更高的要求。与此同时，电力信息通信技术也将与日益发展的电信、互联网以及数字家庭等相关技术紧密结合在一起，产业融合的趋势也将对未来的电力信息通信行业发展产生深远的影响。
（3）直流输电发展空间较大
近些年我国经济快速发展，使得电力工业面临巨大的挑战，预计到 2020年时，我国的发电装机总容量将会达到 9.5亿Kw，而将电能从发电站安全、稳定、经济的输送到指定地区，是电网建设的主要目的，而直流输电的方式，由于其优越的特点，将在未来的电网建设中，发挥出重要的作用。
随着我国电力资源开发的深入，输电的距离越来越远，输送电容量越来越大，对输电的安全性和稳定性的要求也越来越高。目前我国的直流输电工程，电压等级大多为±500KV左右，该电压等级仅能够满足输电距离 1000公里。直流输电技术虽然经过了多年的发展，相关的设备和技术都趋于成熟，但是在输电电压等级、减少故障几率方面依然有较大的发展空间。
3、标的资产技术和研发实力雄厚
标的资产在电网自动化、电力自动化信息通信行业有很强的历史积累，具有专业系统的研究背景和扎实的技术基础，产品技术水平及产品安全稳定性能较高。
标的资产所处行业对于国家电力系统的安全稳定运行意义重大，属于资金、技术、人才密集型行业，行业壁垒较高，外部竞争者难以进入。标的资产具有丰富的人才储备，管理人员具备多年的行业专业管理经验，技术人员具备特定专业知识及丰富的实践经验，生产工人具备长期的实际操作经验及熟练的工作技能。
标的资产研发能力突出，自主研发经费投入始终保持行业领先。标的资产拥有以智能电网保护与运行控制国家重点实验室为代表，包含两个国家级工程研究中心在内的一批先进的研究开发与试验平台。在基础前瞻研究、电力行业及同源技术拓展各领域具有丰厚的研发积累，先后获科技奖励近 1200项，获专利授权 1470项，国际专利申请 85项，主持及参与编制各类技术标准 190项，牵头 IEC等国际标准5项。南瑞集团位列国家软件百强企业第 6位，连续十届进入中国软件企业百强、连续六届成为中国十大创新软件企业。南瑞集团是“国家火炬计划重点高新技术企业”、“江苏省文明单位标兵”企业和“联合国采购供应商”。
继保电气在继电保护领域竞争优势突出，继保电气以沈国荣院士创立的“工频变化量原理继电保护”等原创性理论研究成果和发明专利为核心，形成了由一系列专利技术和专有技术构成的电力系统保护、控制技术体系。目前继保电气在电力系统继电保护、电网安全稳定控制、变电站自动化、电厂自动化，以及高压直流控制保护等的研究和应用方面处于世界先进行列。此外，继保电气还是国家重点高新技术企业，国家规划布局内的重点软件企业，中宣部确定的全国自主创新重大典型宣传企业，继保电气研究院获中国软件行业协会 2009年度“中国最佳软件研发中心”。
综上，标的资产具有较强的技术积累和研发优势，行业竞争力突出，未来随
着行业的发展，标的资产具备较强持续盈利能力。
4、标的资产预测毛利率略低于同行业上市公司毛利率
国内同行业上市公司毛利率基本情况如下：
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|证券代码|证券简称|2015年度毛利率|2016年度毛利率|2017年上半年毛利率|2015年--2017年上半年毛利率平均值|
|000400.SZ|许继电气|27.96%|23.27%|19.45%|23.56%|
|000682.SZ|东方电子|31.73%|30.18%|33.58%|31.83%|
|002090.SZ|金智科技|31.63%|27.09%|22.75%|27.16%|
|002339.SZ|积成电子|37.63%|34.83%|43.52%|38.66%|
|300018.SZ|中元股份|60.96%|63.54%|57.63%|60.71%|
|300222.SZ|科大智能|43.81%|37.98%|34.11%|38.63%|
|300407.SZ|凯发电气|43.72%|33.29%|22.34%|33.11%|
|300427.SZ|红相电力|50.14%|52.38%|49.67%|50.73%|
|600268.SH|国电南自|25.71%|22.96%|19.37%|22.68%|
|600590.SH|泰豪科技|15.49%|17.44%|20.86%|17.93%|
|601126.SH|四方股份|40.42%|40.03%|40.12%|40.19%|
|平均值||37.20%|34.82%|33.04%|35.02%|

数据来源：Wind资讯
根据各标的资产业务性质、历史期毛利率情况以及目前在手合同预计毛利水平预测未来年度收入、成本和毛利率，根据各标的资产预测收入和成本，各公司预测整体毛利率情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|
|项目|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|预测总收入|1,785,146.21|1,840,818.31|1,985,934.44|2,142,665.06|2,263,200.43|
|预测总成本|1,315,382.38|1,347,200.49|1,442,763.05|1,555,767.88|1,643,466.62|
|平均毛利率|26.32%|26.82%|27.35%|27.39%|27.38%|

与同行业上市公司相比，本次重组交易中除江宁基地及浦口房产土地外各公司整体毛利率水平低于同行业可比上市公司的平均毛利水平，预测相对谨慎合理。
综上，各标的资产营业收入和毛利率的预测基于各标的资产历史发展情况、
目前在手订单情况以及未来行业发展趋势等，符合标的资产的实际经营情况。预测期毛利率总体水平低于同行业上市公司平均毛利水平，预测相对谨慎合理。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：结合标的资产历史发展情况、目前在手订单情况以及未来行业发展趋势等因素，公司分析了标的资产 2017年预测营业收入和净利润可实现性较强，标的资产营业收入的预测符合标的资产的实际经营和未来发展趋势。标的资产预测期毛利率总体低于同行业上市公司平均毛利水平，分析过程具有合理性。
31.申请材料显示，1）本次交易收益法评估中，扣除常州博瑞70%股权后，继保电气2017年至2021年预测营业收入分别为78.27亿元、89.10亿元、99.71亿元、 108.71亿元和 115.26亿元，增长幅度分别为22.1%、13.8%、11.9%、9.0%和6.0%，远高于报告期营业收入增长幅度。2）预测期继保电气2017年至 2021年毛利率分别为39.67%、39.43%、39.22%、39.05%和38.92%。请你公司:1）补充披露继保电气预测期营业收入增长的具体依据及增长速度远高于报告期增长速度的具体原因及合理性。2）补充披露继保电气预测期毛利率保持稳定的具体预测依据，以及未来维持毛利率稳定的具体措施。3）结合常州博瑞报告期的主营业务构成、营业收入及毛利率的变化情况，补充披露常州博瑞预测期营业收入、毛利率等主要参数预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
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|-|
|答：|
|一、继保电气预测期营业收入增长的具体依据具有合理性|

继保电气（扣除常州博瑞70%股权后合并口径，下同）营业收入主要包括产品销售业务、技术服务业务和其他业务。继保电气最近两年收入成本情况见下表：单位：万元
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|-|-|-|
|项目/年度|2015年度|2016年度|
|营业收入|611,152.96|640,859.70|
|营业成本|370,475.62|379,598.92|

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|-|-|-|
|项目/年度|2015年度|2016年度|
|毛利率|39.38%|40.77%|

通过对我国智能电网行业的分析，结合继保电气的近几年收入、成本等生产经营情况的分析和对继保电气的战略定位、主要职能等综合因素的分析，并参照继保电气未来发展规划，对继保电气未来营业收入与成本预测如下表：
单位：万元
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|项目/年度||2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|合计|收入|782,716.40|890,967.81|997,134.48|1,087,089.61|1,152,649.70|
||成本|472,247.20|539,685.60|606,076.52|662,617.41|704,026.18|
||毛利率|39.67%|39.43%|39.22%|39.05%|38.92%|
|产品销售|收入|750,650.03|855,735.69|958,420.96|1,044,665.30|1,106,200.23|
||成本|463,861.78|530,433.80|595,905.67|651,504.45|691,962.24|
||毛利率|38.21%|38.01%|37.82%|37.64%|37.45%|
|技术服务|收入|28,112.85|30,924.14|34,016.55|37,418.21|41,160.03|
||成本|5,622.57|6,184.83|6,803.31|7,483.64|8,232.01|
||毛利率|80.00%|80.00%|80.00%|80.00%|80.00%|
|其他业务|收入|3,953.52|4,307.98|4,696.98|5,006.10|5,289.45|
||成本|2,762.86|3,066.97|3,367.54|3,629.32|3,831.93|
||毛利率|30.12%|28.81%|28.30%|27.50%|27.56%|

继保电气报告期和预测期营业收入金额及增长情况如下表：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2015年|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|营业收入|611,152.96|640,859.70|782,716.40|890,967.81|997,134.48|1,087,089.61|1,152,649.70|
|增长率|-|4.86%|22.14%|13.83%|11.92%|9.02%|6.03%|
|毛利率|39.38%|40.77%|39.67%|39.43%|39.22%|39.05%|38.92%|

继保电气预测期营业收入增长的具体依据及增长速度高于报告期具体原因包括如下四个方面：
1、继保电气现有存量合同较多，为预测收入实现提供保障
截止 2017年9月30日，继保电气2017年已确认收入和已签订合同预计在
2017年确认收入的项目共计 13,125项，合同总金额共计 82.51亿元（含税），其中包括上海庙-临沂特高压直流工程（合同额 8.53亿元）、苏州南部电网 500千伏统一潮流控制器（UPFC）示范工程（合同额 6.3亿元）等几个重大项目将在 2017年实现投运，从而为继保电气贡献较多的营业收入。根据项目实际进展、预计工期等因素，继保电气在手订单中预计在 2017年内完成验收并实现收入的金额约 74亿元，约占继保电气 2017年预测收入的95%。继保电气 2017年在手存量待交付合同金额较大是导致继保电气 2017年预计收入较 2016年增长22.14%的主要原因。
经过多年的发展，继保电气已成为以研发为核心，销售、设计、服务、生产融为一体的创新型高科技企业。与主要客户合作以来，继保电气项目执行情况良好，未与客户发生质量或服务纠纷，得到了客户的一致认可。预计未来继保电气能够持续获得相关客户的订单合同。
2、继保电气所处行业投资保持快速增长
2008－2016年，我国电网工程建设完成投资逐年增长，年均增速达到8.17%。
2015年，我国电网工程建设完成投资 4,640亿元，同比增长12.64%。2016年，我国电网工程建设完成投资 5,426亿元，同比增长16.94%。根据 2015年国家能源局发布的《配电网建设改造行动计划（2015—2020年）》，预计2015-2020年配电网建设改造投资不低于 2万亿元，我国电网工程投资仍将保持较快增长。
6,000 5,426.0
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|-|
|3,448.1|

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
电网基本建设投资完成额（亿元）
数据来源：WIND
传统的电网投资维持较快发展的同时，新兴电网投资也将迎来快速发展期，
2015至2020年，国家电网包括“五交八直”特高压工程在内的电网工程规划总投资 3.3万亿元，平均每年 5,500亿元。其中，推进现代主动配电网建设将成为新重点，“十三五”期间累计投资不低于 1.7万亿元，旨在统筹考虑“电源”、“电网”、“负荷”各环节，实现优化协调、智能互动，全面建设技术领先、结构优化、布局合理、高效灵活，具备故障自愈能力的现代主动配电网，适应新能源、分布式电源、微电网加快发展和能源结构变革的新需要。
2016年12月22日，国家发改委、国家能源局正式印发《电力发展“十三五”规划》（2016-2020年），“规划”特别强调了要大力发展智能电网建设，提出要全面提升电力系统的智能化水平，提高电网接纳和优化配置多种能源的能力，满足多元用户供需互动。“十三五”期间仍是电网高投入和快速发展的关键时期，预计年均投资超过5000亿元。
综上，我国电网建设投资未来面临着较大的增长空间和智能化升级，继保电气作为行业龙头企业，受益于行业整体的发展态势，预计未来将维持较快的发展和增长。
3、继保电气具备核心竞争优势
继保电气所在行业属于技术密集型行业，行业的核心竞争力是创新和研发能力。继保电气通过持续的研发投入、研发人才的培养，在电力二次设备领域长期积累了行业领先的技术优势和经验，继保电气的相关研发优势将为未来持续增长提供重要保障。
4、继保电气积极开拓新的业务领域
继保电气也正积极拓展直流配网技术、智能变电站技术、大型电网稳定控制技术、新能源发电并网技术、城市地铁综合监控技术和工矿企业能源管控技术等新业务领域。新业务的拓展将为继保电气在预测期内增加新的收入增长点，例如“十三五”期间，国家电网将投资 330亿元建设苏州地区智能电网，重点打造大受端坚强电网、源网荷友好互动、绿色低碳用能和智能配用电四大示范区，其中， 2017年将投入 123亿元建设资金。继保电气在新业务领域的技术优势将为其带来更多的业务订单。
综上，结合继保电气现有订单、行业的发展前景、自身核心优势及新业务拓展战略等因素，继保电气预测期的营业收入预测具备合理依据。
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|-|
|二、继保电气预测期毛利率保持稳定的具体预测依据，以及未来维持毛利率稳|
|定的具体措施|

1、继保电气预测期毛利率保持稳定的具体预测依据
继保电气预测期毛利率，主要是根据历史期毛利率情况，结合继保电气实际业务经营情况进行预测。2015年和 2016年，继保电气毛利率分别为39.38%和40.77%，预测期内继保电气毛利率延续报告期内稳定的状态，维持在38.92%至39.67%之间，相对稳定。
预测期内，因继保电气主要产品已达到成熟阶段，主要产品的销售价格和生产成本相对稳定，因此毛利率维持相对稳定。
收入方面，继保电气产品的主要用户包括国家电网、南方电网、大型发电集团、大型工矿企业等优质客户，依靠继保电气多年来良好的业内口碑和突出的产品性能，继保电气与主要客户均维持良好的合作关系，主要产品的销售价格近年来也维持相对稳定，预计在预测期内也将继续维持相对稳定。
成本方面，继保电气主要产品的生产成本包括直接原材料、直接人工费和制造费用等。在直接原材料方面，继保电气采购的原材料主要是各类电子元器件，种类较多，数量较大，继保电气采用招标的方式确定原材料采购的渠道和价格，每年组织大规模原材料招标，由技术、商务、采购、质控等部门代表组成的招标采购工作组主持招标工作并最终定标。多年来，随着继保电气业务的稳定发展，其各类电子元器件供应也已经形成了多渠道、多品牌竞争的局面，供给关系稳定，随着继保电气业务规模不断扩大，采购规模不断上升，电子元器件的采购成本呈逐年下降趋势；在直接人工费方面，近年来随着生产人员薪资的增长，继保电气主要产品的人工成本略有增加。但总体来看，预计继保电气主要产品的生产成本在预测期内将维持相对平稳。
因此，在继保电气主要产品的销售收入和生产成本维持相对稳定的情况下，继保电气毛利率未来也将维持稳定。
综合上述，继保电气的毛利率主要是根据历史期毛利率情况并结合继保电气
实际业务经营情况预测的，具有合理性。
2、继保电气未来维持毛利率稳定的具体措施
（1）加强新技术、新产品研发，增加利润点
继保电气所在行业属于技术密集型行业，行业的核心竞争力即创新和研发能力。经过多年的发展，继保电气在电力二次电力设备领域已积累了行业领先的技术优势和经验，成为行业内龙头企业。
继保电气未来将继续加强新技术、新产品的研发投入，继保电气目前正积极拓展直流配网技术、智能变电站技术、大型电网稳定控制技术、新能源发电并网技术、城市地铁综合监控技术和工矿企业能源管控技术等新业务领域，新业务的拓展将为继保电气在预测期内增加新的收入增长点。
（2）进一步开拓国内外市场，提升主要产品的覆盖面
国内市场方面，继保电气产品的主要用户包括国家电网、南方电网、大型发电集团、大型工矿企业等客户，依靠继保电气多年来良好的业内口碑和突出的产品性能，继保电气与主要客户均维持良好的合作关系。
国外市场方面，继保电气先后在尼日利亚、香港及美国注册成立南瑞继保电气（尼日利亚）有限公司，南瑞继保国际发展有限公司，南瑞继保电气（美国）有限公司，从事继保电气主要产品海外销售业务。
未来，随着我国电力行业的进一步改革和产业升级，继保电气将凭借其先进的技术优势进一步开拓国内市场；海外市场方面，随着“一带一路”等利好政策的深入推进，继保电气也将与更多国家的优质客户建立合作关系。
（3）加强成本管控，进一步降低产品成本
多年来，随着继保电气业务的稳定发展，其各类电子元器件供应也已经形成了多渠道、多品牌竞争的局面，供给关系稳定，随着继保电气业务规模不断扩大，采购规模不断上升，电子元器件的采购成本目前呈逐年小幅下降的趋势。未来，继保电气将进一步加强成本管控，争取进一步降低产品的成本。
三、常州博瑞预测期营业收入、毛利率等主要参数预测具有合理性
常州博瑞主要从事电力系统自动化控制设备及配套计算机的研究、开发、生产、销售等业务。常州博瑞的业务模式为：常州博瑞与其母公司继保工程以及继保工程母公司继保电气共同合作生产产品并对外销售，具体为：继保工程向常州博瑞采购硬件设备，同时向继保电气采购软件产品，随后继保工程将所采购的硬
件软件产品进行集成后对外销售。常州博瑞是继保电气整体业务的重要组成部分和中间环节。
常州博瑞报告期及预测期营业收入和毛利率情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|
|项目|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|营业收入|132,919.88|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|
|收入增长率|20.00%|15.00%|12.00%|9.00%|6.00%|
|毛利率|23.16%|23.16%|23.16%|23.16%|23.16%|

1、常州博瑞预测期营业收入预测的合理性
预测期内，常州博瑞 2017年营业收入增长较快，主要原因是2017年继保电气目前存量合同金额较大（截止2017年9月 30日，继保电气2017年已确认收入和已签订合同预计在 2017年确认收入的项目共计 13,125项，合同含税总金额共计82.51亿元），相关合同需要常州博瑞相关硬件产品的同步配套，因此，常州博瑞2017年收入预测增幅较大。常州博瑞 2018年及以后年度收入增长率总体呈现放缓的趋势，虽略高于报告期内收入增长率，但已略低于近年来行业整体投资的增长水平，考虑到继保电气未来整体发展前景及常州博瑞作为继保电气业务环节的功能，常州博瑞营业收入预测相对谨慎合理。
2、常州博瑞毛利率预测具有合理性
常州博瑞的商业模式决定了其产品销售中的绝大部分来自于对内销售，对外销售占比很小。常州博瑞历史年度销售收入中对外销售情况统计如下：
单位：万元
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|-|-|-|
|项目|2015年度|2016年度|
|营业收入|127,301.23|110,766.56|
|其中：对外销售|350.82|295.51|
|对外销售占比|0.28%|0.27%|

因常州博瑞产品主要为对内销售，产品的销售价格预计将维持相对稳定；在生产成本方面，近年来常州博瑞所处行业发展较为稳定，主要原材料采购价格未
发生较大幅度变化，预计未来的采购价格也将维持相对平稳，因此预计常州博瑞
毛利率未来将相对保持稳定，本次盈利预测按照 2016年毛利水平进行预测相对合理。
3、常州博瑞具体收入预测说明
（1）营业收入与成本预测
常州博瑞最近两年各项业务收入的构成情况见下表：
单位：万元
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|-|-|-|
|项目名称|2015年度|2016年度|
|营业收入合计|127,301.23|110,766.56|
|营业成本合计|100,046.69|85,112.39|
|毛利率|21.41%|23.16%|

通过对母公司继保电气未来年度的发展规划及发展趋势分析，结合对常州博瑞近几年收入、成本等生产经营情况的分析，并考虑常州博瑞在继保电气运行体系的定位、主要职能等综合因素的分析基础上，参照企业未来发展规划对常州博瑞未来营业收入与成本进行预测。
常州博瑞营业收入和成本的预测结果见下表：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目名称|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|营业收入合计|132,919.88|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|
|营业成本合计|102,134.86|117,455.09|131,549.71|143,389.18|151,992.53|
|毛利率|23.16%|23.16%|23.16%|23.16%|23.16%|

（2）期间费用预测
A、销售费用估算
根据常州博瑞经审计后的财务数据，常州博瑞 2015年、2016年的销售费用分别为 2325.86万元、2882.49万元，主要为业务招待费、运输费、售后服务费等。销售费用占营业收入的比例分别为1.83%、2.60%。
结合各项销售费用构成和变化趋势及历史年度销售费用与营业收入比率对
未来各年度的销售费用进行预测，具体预测结果如下：
单位：万元
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|项目名称|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|营业收入|132,919.88|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|
|销售费用/营业收入|2.82%|2.70%|2.65%|2.67%|2.78%|
|销售费用合计|3,750.00|4,125.00|4,537.50|4,991.25|5,490.38|
|业务招待费|291.51|320.66|352.73|388.00|426.80|
|运输费|1,268.94|1,395.84|1,535.42|1,688.97|1,857.86|
|售后服务费|1,882.08|2,070.29|2,277.31|2,505.05|2,755.55|
|其他|307.46|338.21|372.03|409.23|450.16|

B、管理费用估算
根据常州博瑞经审计后的财务数据，常州博瑞 2015年、2016年的管理费用分别为8,118.45万元、9,096.46万元，主要为人员工资、研究开发费等。管理费用占营业收入的比例分别为6.38%、8.21%。
结合各项管理费用构成和变化趋势及历史年度管理费用与营业收入比率对未来各年度的管理费用进行预测，预测结果见下表。
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目名称|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|营业收入|132,919.88|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|
|管理费用/营业收入|8.03%|7.96%|8.03%|8.00%|8.07%|
|管理费用合计|10,672.99|12,163.28|13,742.45|14,928.17|15,964.00|
|工资薪酬|1,570.39|1,727.42|1,900.17|2,090.18|2,299.20|
|研究开发费|7,023.20|8,139.04|9,122.44|9,942.40|10,524.96|
|折旧费|370.00|420.00|450.00|455.00|465.00|
|无形资产摊销费|255.00|255.00|253.85|251.56|251.56|
|税费|444.40|510.80|793.88|844.70|944.53|
|物料及低值易耗品|15.00|16.50|18.15|19.97|21.96|
|差旅费|25.00|27.50|30.25|33.28|36.60|
|办公费|25.00|27.50|30.25|33.28|36.60|
|房租、物业及水电费|110.00|121.00|133.10|146.41|161.05|
|中介机构服务费|50.00|55.00|60.50|66.55|73.21|

|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|修理费|140.00|154.00|169.40|186.34|204.97|
|劳务派遣费|514.72|566.19|622.81|685.09|753.60|
|认证检测费|0.43|0.47|0.52|0.57|0.63|
|其他费用|129.86|142.85|157.13|172.85|190.13|

（3）税金及附加预测
常州博瑞的税金及附加包括城建税、教育费附加和地方教育费附加等。本次评估结合历史年度税金及附加的构成和变化趋势，未来年度营业收入的预测及其占营业收入的比率，预测未来年度的税金及附加，预测结果见下表：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目/年度|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|税金及附加合计|-|613.68|808.88|881.68|934.58|
|营业收入|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|152,857.86|
|税金及附加／收入|0|0.36%|0.43%|0.45%|0.61%|

（4）所得税预测
结合常州博瑞未来年度的所得税税率估算未来所得税，预测结果见下表：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目名称|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|利润总额|18,062.02|20,300.80|22,362.26|24,218.59|25,323.91|
|所得税率|13.18%|13.14%|13.11%|13.09%|13.07%|
|所得税|2,380.33|2,666.80|2,930.62|3,170.93|3,309.02|

（5）折旧及摊销预测
按照常州博瑞执行的折旧摊销政策，以评估基准日经审计的账面原值、预计使用期限、加权折旧率等估算未来经营期的折旧额。折旧及摊销的预测结果见下表：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目/年度|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|固定资产折旧|3,451.13|3,451.13|4,159.53|4,159.53|4,159.53|

（6）追加资本预测
假设常州博瑞不再对现有的经营能力进行资本性投资，未来经营期内的追加资本主要为持续经营所需的基准日现有资产的更新和营运资金增加额。
A、资产更新投资估算
按照收益预测的前提和基础，在考虑未来资本性支出的前提下，结合常州博瑞历史年度资产更新和折旧回收情况，预计未来资产更新改造支出，预测结果见下表：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目/年度|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|固定资产更新|0|0|4,413.39|4,411.09|4,411.09|

B、营运资金增加额估算
根据对常州博瑞历史资产与业务经营收入和成本费用的统计分析以及未来经营期内各年度收入与成本估算的情况，预测得到的未来经营期各年度的营运资金增加额见下表：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|
|项目/年度|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|营运资本|41,582.26|47,823.85|53,562.21|58,384.73|61,890.77|
|营业收入|132,919.88|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|
|营运资金占收入比例|31.28%|31.29%|31.29%|31.29%|31.29%|
|营运资本增加额|6,926.97|6,241.60|5,738.35|4,822.52|3,506.04|

（7）净现金流量的预测结果
常州博瑞未来经营期内的营业收入以及净现金流量的预测结果如下表所示：单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|2022年度及以后|
|收入|132,919.88|152,857.86|171,200.80|186,608.87|197,805.40|197,805.40|
|成本|102,134.86|117,455.09|131,549.71|143,389.18|151,992.53|151,992.53|
|税金及附加|-|6 1 3 . 6 8|8 0 8 . 8 8|8 8 1 . 6 8|9 3 4 . 5 8|9 3 4 . 5 8|
|销售费用|3,750.00|4 ,1 2 5 . 0 0|4 ,5 3 7 . 5 0|4 ,9 9 1 . 2 5|5 ,4 9 0 . 3 8|5 ,4 9 0 . 3 8|

||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|2022年度及以后|
|管理费用|10,672.99|1 2 ,1 6 3 . 2 8|1 3 ,7 4 2 . 4 5|1 4 ,9 2 8 . 1 7|1 5 ,9 6 4 . 0 0|1 5 ,9 6 4 . 0 0|
|财务费用|-|-|-|-|-|-|
|营业利润|16,362.02|1 8 ,5 0 0 . 8 0|2 0 ,5 6 2 . 2 6|2 2 ,4 1 8 . 5 9|2 3 ,4 2 3 . 9 1|2 3 ,4 2 3 . 9 1|
|营业外收入|1,700.00|1 ,8 0 0 . 0 0|1 ,8 0 0 . 0 0|1 ,8 0 0 . 0 0|1 ,9 0 0 . 0 0|1 ,9 0 0 . 0 0|
|利润总额|18,062.02|2 0 ,3 0 0 . 8 0|2 2 ,3 6 2 . 2 6|2 4 ,2 1 8 . 5 9|2 5 ,3 2 3 . 9 1|2 5 ,3 2 3 . 9 1|
|减：所得税|2,380.33|2 ,6 6 6 . 8 0|2 ,9 3 0 . 6 2|3 ,1 7 0 . 9 3|3 ,3 0 9 . 0 2|3 ,3 0 9 . 0 2|
|净利润|15,681.69|1 7 ,6 3 4 . 0 0|1 9 ,4 3 1 . 6 4|2 1 ,0 4 7 . 6 6|2 2 ,0 1 4 . 8 9|2 2 ,0 1 4 . 8 9|
|折旧摊销等|3,706.13|3 ,7 0 6 . 1 3|4 ,4 1 3 . 3 9|4 ,4 1 1 . 0 9|4 ,4 1 1 . 0 9|4 ,4 1 1 . 0 9|
|固定资产折旧|3,451.13|3 ,4 5 1 . 1 3|4 ,1 5 9 . 5 3|4 ,1 5 9 . 5 3|4 ,1 5 9 . 5 3|4 ,1 5 9 . 5 3|
|摊销|255.00|2 5 5 . 0 0|2 5 3 . 8 5|2 5 1 . 5 6|2 5 1 . 5 6|2 5 1 . 5 6|
|扣税后利息|-|-|-|-|-|-|
|追加资本|14,497.12|1 5 ,1 1 7 . 5 6|1 0 ,1 5 1 . 7 4|9 ,2 3 3 . 6 1|7 ,9 1 7 . 1 3|4 ,4 1 1 . 0 9|
|资产更新|-|-|4,413.39|4 ,4 1 1 . 0 9|4 ,4 1 1 . 0 9|4 ,4 1 1 . 0 9|
|营运资本增加额|6,926.97|6 ,2 4 1 . 6 0|5 ,7 3 8 . 3 5|4 ,8 2 2 . 5 2|3 ,5 0 6 . 0 4|-|
|待抵扣进项税回流|-4,609.85|- 3 7 4 . 0 4|-|-|-|-|
|资本性支出|12,180.00|9 ,2 5 0 . 0 0|-|-|-|-|
|净现金流量|4,890.71|6 , 2 2 2 . 5 7|1 3 , 6 9 3 . 2 9|1 6 , 2 2 5 . 1 4|1 8 , 5 0 8 . 8 6|2 2 , 0 1 4 . 8 9|

（8）折现率的确定
常州博瑞收益法预测中折现率的确定具体如下：
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|选项|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度及以后|
|权益比|1.0000|1.0000|1.0000|1.0000|1.0000|
|债务比|-|-|-|-|-|
|贷款加权利率|0.0441|0.0441|0.0441|0.0441|0.0441|
|国债利率|0.0395|0.0395|0.0395|0.0395|0.0395|
|可比公司收益率|0.1055|0.1055|0.1055|0.1055|0.1055|
|适用税率|0.1122|0.1122|0.1122|0.1122|0.1122|

|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|历史β|1.0573|1.0573|1.0573|1.0573|1.0573|
|调整β|1.0378|1.0378|1.0378|1.0378|1.0378|
|无杠杆β|0.9678|0.9678|0.9678|0.9678|0.9678|
|权益β|0.9678|0.9678|0.9678|0.9678|0.9678|
|特性风险系数|0.0100|0.0100|0.0100|0.0100|0.0100|
|权益成本|0.1134|0.1134|0.1134|0.1134|0.1134|
|债务成本(税后）|0.0392|0.0392|0.0392|0.0392|0.0392|
|折现率|0.1134|0.1134|0.1134|0.1134|0.1134|

（9）经营性资产价值
由经营资产价值的计算公式可得，常州博瑞经营性资产价值为 162,716.22万元。
（10）溢余或非经营性资产价值估算
截至评估基准日，常州博瑞溢余或非经营性资产（负债）的价值合计为-605.50万元。
（11）常州博瑞100%股权评估结果
根据上述评估过程，常州博瑞100%股权价值＝常州博瑞企业价值-付息债务=常州博瑞经营性资产价值+溢余性或非经营性资产价值-付息债务，即为 162,110.73万元。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：根据公司分析，继保电气目前存量合同金额较大，且考虑到继保电气所处行业较好的发展前景以及继保电气在技术领域的核心竞争优势，继保电气预测期营业收入的增长预测具备合理性；继保电气历史年度毛利率维持稳定，预测期内预计主要产品的销售价格和生产成本也将维持相对平稳，因此继保电气预测期毛利率维持稳定具有较为充分的依据，继保电气也将通过加强新技术的研发、进一步开拓产品市场、加强成本管控等措施维持未来毛利率的稳定；常州博瑞目前存量合同金额较大，且考虑到继保电气与常州博瑞业务的协
同性以及常州博瑞以对内销售为主的商业模式，常州博瑞预测期营业收入和毛利
率的预测具备合理性。
32.申请材料显示，1）普瑞特高压预测期 2017年至2021年营业收入分别为 6.80亿元、7.30亿元、7.65亿元、7.98亿元和8.29亿元，增长幅度分别为7.5%、7.4%、4.8%、4.3%和3.9%。2）普瑞特高压主要产品中，充换电站行业竞争对手大幅增加，物联网系统集成竞争较为激烈；普瑞特高压报告期主要产品毛利率出现大幅波动，预测期各产品毛利率较为平稳。请你公司结合普瑞特高压各产品所处行业的发展态势和主要竞争对手情况及毛利率波动情况，进一步补充披露普瑞特高压各产品预测期营业收入及毛利率预测的具体依据，普瑞特高压报告期毛利率存在大幅波动、预测期毛利率保持稳定的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答：
一、普瑞特高压各业务预测期营业收入及毛利率预测的具体依据
1、主要业务所处行业的整体发展情况较好
普瑞特高压业务定位为电网自动化业务。主要从事电动汽车充换电设备等产品的研发、设计、制造、销售与工程服务，主要产品为充换电站、移动变电站、物联网信息系统集成等。普瑞特高压未来年度对上述业务的预测情况如下：
单位：万元
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|营业收入合计||67,994.39|73,005.34|76,506.19|79,818.46|82,923.20|
|营业成本合计||55,237.14|59,254.76|62,116.29|64,850.58|67,433.29|
|毛利率||18.76%|18.84%|18.81%|18.75%|18.68%|
|充换电站|收入|32,495.11|34,769.77|36,160.56|37,245.37|38,069.56|
||成本|24,211.37|25,906.17|26,942.41|27,750.69|28,364.77|
||毛利率|25.49%|25.49%|25.49%|25.49%|25.49%|
|移动变电站|收入|18,025.02|19,827.52|21,017.18|22,278.21|23,614.90|
||成本|14,350.21|15,785.23|16,732.34|17,736.28|18,800.46|
||毛利率|20.39%|20.39%|20.39%|20.39%|20.39%|
|物联网及其|收入|17,474.26|18,408.05|19,328.46|20,294.88|21,238.74|

||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|他|成本|16,675.56|17,563.37|18,441.53|19,363.61|20,268.06|
||毛利率|4.57%|4.59%|4.59%|4.59%|4.57%|

（1）充换电站业务
目前，我国新能源汽车快速增长，充电基础设施建设需求量较大。根据2015年10月国家发改委印发的《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020年）》中规划，到2020年，全国将新增集中式充换电站1.2万座，分散式充电桩480万个以满足全国500万辆电动汽车充电需求。另外，根据《配电网建设改造行动计划(2015-2020年》，我国未来将满足新能源、分布式电源及电动汽车等多元化负荷发展需求，推动智能电网建设与互联网深度融合。2015-2020年，配电网建设改造投资不低于2万亿元，其中2015年投资不低于3,000亿元，“十三五”期间累计投资不低于1.7万亿元。
（2）移动变电站业务
普瑞特高压车载移动式变电站产品线主要包括交流35KV、66KV、110KV敞开式及全封闭产品，近年来，移动变电站产品的智能化不断发展，许多重大投资项目将会得到及时的供电保障，主要用于维修现有变电站、为大型建筑工地临时供电，当城市遭受洪水、火灾、地震等突发自然灾害或事件造成停电时，移动变电站作为应急设备迅速恢复电力供应。移动变电站市场整体规模变化不大，但未来移动变电站智能化升级将为普瑞特高压提供较好的市场需求。
（3）物联网业务
近年来，国内主要发电企业均将风力发电、光伏电站作为未来主要投资方向，普瑞特高压从事的风电、光伏电站集中监控及集成业务市场仍有较大空间。
综上，基于国家相关行业政策及较大的市场需求，普瑞特高压所处行业发展态势良好。
2、主要竞争对手及企业核心竞争力
普瑞特高压在充换电站业务国内主要竞争对手包括许继电气、中恒电气、和
信瑞通、科陆电子、和顺电气、奥特迅、长园集团、科大智能等；在移动变电站
业务国内主要竞争对手包括北京四方继保自动化股份有限公司。
与相关领域竞争对手相比，普瑞特高压在其主要业务领域充换电站和移动变电站的主要优势如下：
（1）充换电站业务
普瑞特高压在电动汽车充换电设施的标准体系、技术体系以及充换电设施的运营管理方面积累了较丰富的实践经验。普瑞特高压是国内率先研制电动汽车群充群控充电机的公司，结合国内电动汽车快速发展的时代背景，探索新型的充电模式，群充群控充电机在满足实用性、可靠性的基础上降低了设备成本，提高了设备容量利用效率。普瑞特高压公司研发的计费控制单元软件在国网系统的市场占有率高达90%，在计费控制单元软件开发方面有着丰富的经验和强劲的专业实力。
（2）移动变电站业务
作为国内最先推进移动变电站电网应用实施工程的公司，普瑞特高压的移动变电站产品处于市场领先地位，目前市场占有率达40%左右。预计2017年度合同销售额达2亿元左右，未来仍能维持较高市场占有率。
3、历史期毛利率变动情况分析
2015年和2016年，普瑞特高压各业务板块营业收入、营业成本及毛利率情况如下表所示：
单位：万元
|||||
|-|-|-|-|
|项目名称||2015年度|2016年度|
|营业收入合计||55,470.33|63,253.22|
|营业成本合计||49,399.53|52,838.69|
|毛利率||10.94%|16.46%|
|充换电站|收入|31,335.98|25,292.43|
||成本|24,337.07|17,855.49|
||毛利率|22.34%|29.40%|
|移动变电站|收入|5,965.23|12,212.26|
||成本|4,874.59|9,722.51|

|||||
|-|-|-|-|
||毛利率|18.28%|20.39%|
|物联网及其他|收入|18,169.11|25,748.52|
||成本|20,187.88|25,260.69|
||毛利率|-11.11%|1.89%|

普瑞特高压 2015年和2016年整体毛利率分别为10.94%和16.46%，毛利率有所上升。其中，充换电站 2015年和 2016年毛利率分别为22.34%、29.40%，移动变电站2015年和2016年毛利率分别为18.28%、20.39%，物联网及其他 2015年和2016年毛利率分别是-11.11%、1.89%。
充换电站业务板块毛利率波动原因：2016年普瑞特高压充换电设施主要项目收益率水平高于2015年。相关项目收益率增长的原因主要由于 2016年部分较大合同金额的充换电设施项目按照客户要求增加了附加值高的服务内容和配套导致项目整体收益率水平提升。
移动变电站业务板块毛利率波动原因：2015年度及2016年度，普瑞特高压变电站板块毛利率波动主要系每年承接的不同项目毛利有一定差异，整体毛利率波动较小。
物联网及其他业务板块毛利率波动原因：物联网及其他业务历史期毛利率波动较大，主要原因是2015年普瑞特高压开始投入物联网信息系统集成的业务，新业务前期基础投入较大致使2015年出现亏损。2016年仍有一定自主研发技术需要前期投入，但随着业务规模拓展，2016年物联网业务已实现扭亏为盈。
4、普瑞特高压2017年1-9月份营业收入和净利润完成情况良好
普瑞特高压 2015年、2016年和 2017年 1-9月份营业收入和净利润完成情况如下：
单位：万元
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|期间|2015年||2016年||2017年（预测）||
||营业收入|净利润|营业收入|净利润|营业收入|净利润|
|1-9月|30,151.38|809.78|37,398.62|3,260.55|36,397.03|4,028.99|
|全年|55,470.33|1,442.78|63,253.22|5,104.61|67,994.39|6,699.38|
|1-9月占比|54.36%|56.13%|59.13%|63.87%|53.53%|60.14%|

注：各年度1-9月份数据均为未审数据。
普瑞特高压 2017年 1-9月实现收入 36,397.03万元，占全年预测收入的53.53%， 2017年 1-9月实现净利润 4,028.99万元，占全年预测净利润60.14%，收入和净利润完成情况基本达到了报告同期完成比例，预计全年预测收入和净利润可实现性较强。
综上，普瑞特高压所处行业发展势头良好，普瑞特高压相对于竞争对手具有一定的竞争优势；普瑞特高压2017年1-9月营业收入和净利润完成情况良好，基本与报告同期完成水平相当，因此，普瑞特高压营业收入和净利润预测依据较为充分。
二、预测期毛利率保持稳定的合理性
普瑞特高压主要产品为充换电站、物联网信息系统集成、移动变电站业务。
三类业务历史期毛利波动及预测期毛利率相对稳定的合理性分析如下：
1、充换电站业务：充电设施的价格由于存在功能需求配置不同，目前在国网内外市场存在较大的价格差异。社会化市场目前由于无序竞争产品价格差异是较大，基本从 0.5/W元至 0.8元/W不等，导致历史期毛利率有所波动。随着充电市场产品标准的统一，充电价格大致将维持在 0.6元/W，因此该业务线未来毛利率将趋于平稳。
此外，假设剔除历史期非常规的电站管理系统项目、电源项目等毛利率异常项目，充换电站业务 2015年毛利率为23.06%，2016年毛利率为25.73%，与预测期充换电站25.49%的毛利率保持基本一致。
2、移动变电站业务：移动变电站主要产品为 35kV/10MVA和110kV/40MVA。
不同产品因功能需求配置不同、容量大小不同、进出线回路不同、接线方式不同等因素，价格差异较大。常规 35kV的移动变电站价格约为 65万元/MVA，110kV移动变电站价格约为 22.5万元/MVA。普瑞特高压作为国内最先推进移动变电站电网应用实施工程的公司，具备丰富的市场、设计、生产、服务等经验，对项目实施成本有着很好的控制，35kV的移动变电站成本目前可控制在 50万元/MVA以内，110kV的移动变电站成本目前可控制在 17万元/MVA以内。未来随着市场
需求的提升和业务规模的进一步拓展，普瑞特高压将在维持现有竞争优势的基础上，通过发展产品多样化、升级核心技术等措施进一步提升市场竞争力。移动变电站业务历史毛利率较为稳定，未来预计将维持 2016年20%的毛利率水平。
3、物联网信息集成业务：该业务线为2015年新增业务，由于前期产品缺乏自有核心技术，集成业务部分的设备采购采取集采方式，产品利润水平较低，前期投入较大，因而毛利率为负。随着前期投入逐渐完成，毛利率已逐渐回升。2017年，普瑞特高压开发了风电远程集控软件产品、全电 e餐车、新能源监控等新产品，随着新产品的投产，预计 2017年及以后年度能够达到4.6%左右的毛利率水平。
综上，普瑞特高压历史期毛利率虽有一定波动，但均因业务具体项目差异或业务前期投入原因所致，预计未来预测期毛利率能够维持相对稳定。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：普瑞特高压所处行业发展势头良好，普瑞特高压相对于竞争对手具有一定的竞争优势，普瑞特高压 2017年 1-9月营业收入和净利润完成情况良好，基本与报告同期完成水平相当，因此，普瑞特高压营业收入和净利润预测依据较为充分；普瑞特高压历史期毛利率虽有一定波动，但均因业务具体项目差异或业务前期投入原因所致，预计未来预测期毛利率能够维持相对稳定。
33.申请材料显示，1）普瑞特高压预测期 2017年至 2021年营运资本分别为 -4,520.66万元、-4,816.13万元、-5,058.79万元、-5,307.07万元和-5.554.39万元，预测期均为负数。2）普瑞特高压报告期应收账款占总资产比例较高，资产负债率较高。请你公司结合普瑞特高压报告期主要资产负债情况、营运资金的需求情况等，进一步补充披露普瑞特高压营运资本的预测依据，预测期营运资本均为负数的合理性，普瑞特高压的偿债能力是否存在重大不确定性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答：
一、普瑞特高压营运资本的预测依据及合理性
1、主要资产负债情况
普瑞特高压历史期主要流动资产和流动负债情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|
|项目名称|2015年12月31日|2016年12月31日|
|货币资金|9,228.48|11,076.01|
|应收账款|30,882.91|29,717.41|
|预付款项|21.46|221.35|
|其他应收款|419.35|407.05|
|存货|3,603.49|3,851.45|
|流动资产合计|44,155.70|45,273.27|
|短期借款|4,000.00|1,000.00|
|应付票据||5,243.11|
|应付账款|37,113.72|34,517.15|
|预收款项|648.34|208.28|
|应付职工薪酬|46.48|82.39|
|应交税费|549.49|336.53|
|其他应付款|4,131.10|1,075.04|
|流动负债合计|46,489.14|42,462.50|

普瑞特高压应收账款和应付账款余额较高，营运资金主要受应收账款和应付账款的影响较大。历史年度剔除溢余资产和非经营性资产影响后营运资金情况如下表：
单位：万元
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|-|-|-|
|项目/年度|2015年|2016年|
|最低现金保有量|930.88|1,000.00|
|存货|3,603.49|3,851.45|
|应收款项|30,653.92|30,137.53|
|应付款项|41,819.34|40,177.28|
|营运资本|-6,631.05|-5,188.30|

其中，应收款项主要包括应收账款、应收票据以及与经营业务相关的其他应
收账款。应付款项主要包括应付账款、应付票据以及与经营业务相关的其他应付
账款。
2、企业营运资金结构的合理性
普瑞特高压主要是工程类项目，涉及设备及相关配套技术服务，项目存在一定执行周期，收付款项主要依据工程实施进度确定。报告期 2015年和 2016年，普瑞特高压应付账款大于应收账款，主要系普瑞特高压在大部分工程都需提前采购设备及原材料，导致应付比应收提前产生，形成账面上应付高于应收的现象。
此外，利用较强的议价能力，对于相关工程类项目普瑞特高压一般要求销售合同款到帐后按比例对供应商的采购合同进行支付，对于小额业务合同则在收到全额货款后再支付供应商的采购欠款。
综上，普瑞特高压自身的业务特点及其付款模式导致其应付款项大于应收款项，进而导致预测期营运资金的需求为负。
3、营运资金的预测依据及合理性
营运资金=现金+应收款项+存货-应付款项
其中：应收款项=营业收入总额/应收款项周转率
存货=营业成本总额/存货周转率
应付款项=营业成本总额/应付账款周转率
（注：使用 2016年相关周转率数据进行测算）
根据对普瑞特高压历史资产与业务经营收入和成本费用的统计分析以及未来经营期内各年度收入与成本估算的情况，预测得到的未来经营期各年度的营运资金增加额如下表：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目/年度|2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|2022年度及以后|
|营运资本|-4,520.66|-4,816.13|-5,058.79|-5,307.07|-5,554.39|-5,554.39|
|营业收入|67,994.39|73,005.34|76,506.19|79,818.46|82,923.20|82,923.20|
|营运资金占收入比例|-6.65%|-6.60%|-6.61%|-6.65%|-6.70%|-6.70%|
|营运资本增加额|667.64|-295.47|-242.66|-248.28|-247.32|-|

具体测算过程如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|
|项目/年度|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|营业收入合计|63,253.22|67,994.39|73,005.34|76,506.19|79,818.46|82,923.20|
|营业成本合计|52,838.69|55,237.14|59,254.76|62,116.29|64,850.58|67,433.29|
|期间费用|4,110.01|4,983.62|5,460.22|5,815.00|6,112.56|6,313.09|
|税金及附加|203.33|196.34|211.68|221.50|230.36|238.34|
|销售费用|1,274.14|1,411.59|1,584.71|1,748.37|1,860.69|1,901.93|
|管理费用|2,501.10|3,246.68|3,505.06|3,686.35|3,862.74|4,014.04|
|财务费用|131.44|129.00|158.78|158.78|158.78|158.78|
|||60,220.7|64,714.9|67,931.2|70,963.1|73,746.3|
|完全成本|56,948.70||||||
|||6|9|9|4|7|
|非付现成本|112.86|112.85|112.85|112.85|112.85|112.85|
|折旧|71.82|71.82|71.82|71.82|71.82|71.82|
|摊销|41.03|41.03|41.03|41.03|41.03|41.03|
|||60,107.9|64,602.1|67,818.4|70,850.2|73,633.5|
|付现成本|56,835.84||||||
|||0|3|3|9|2|
|最低现金保有量|1,000.00|1,057.57|1,136.64|1,193.23|1,246.58|1,295.55|
|存货|3,851.45|4,026.27|4,319.12|4,527.70|4,727.00|4,915.26|
|存货周转率|13.72|13.72|13.72|13.72|13.72|13.72|
|应收款项|30,137.53|32,396.50|34,784.01|36,452.02|38,030.18|39,509.46|
|应收款项周转率|2.10|2.10|2.10|2.10|2.10|2.10|
|应付款项|40,177.28|42,001.00|45,055.91|47,231.75|49,310.83|51,274.66|
|应付款项周转率|1.32|1.32|1.32|1.32|1.32|1.32|
|营运资本|-5,188.30|-4,520.66|-4,816.13|-5,058.79|-5,307.07|-5,554.39|

此外，为加强应收款项管理，普瑞特高压均要求相关项目及时向客户方收取款项；同时，普瑞特高压的主要供应商均合作多年，普瑞特高压对供应商有较好的议价能力，供应商给予普瑞特高压较好的信用政策。因此，预计未来年度应收应付款能够在目前的周转比例水平下进一步优化，普瑞特高压营运资金水平预计也将继续维持为负数。
二、普瑞特高压的偿债能力不存在重大不确定性
普瑞特高压报告期资产负债率分别为102.95%、91.84%和89.04%，资产负债率较高主要系历史年度亏损导致净资产账面值较低，近年普瑞特高压经营情况及工程项目收益情况恢复正常，报告期内资产负债率逐步下降，随着未来普瑞特高压的持续经营，预计资产负债结构将进一步优化。
2、普瑞特高压负债账龄情况
截至2015年12月31日，普瑞特高压主要负债账龄情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|
|项目|金额|0-6个月|7-12个月|1-2年|2年以上|
|短期借款|4,000.00|-|4,000.00|-|-|
|应付票据|-|-|-|-|-|
|应付账款|37,113.72|24,837.47|3,824.17|4,610.55|3,841.53|
|预收款项|648.34|524.50|-|4.74|119.10|
|应付职工薪酬|46.48|46.48|-|-|-|
|应交税费|549.49|549.49|-|-|-|
|其他应付款|4,131.10|165.48|7.20|59.60|3,898.82|
|合计|46,489.13|26,123.42|7,831.37|4,674.89|7,859.45|

截至2016年12月31日，普瑞特高压主要负债账龄情况如下：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目|金额|0-6个月|7-12个月|1-2年|2年以上|
|短期借款|1,000.00|-|1,000.00|-|-|
|应付票据|5,243.11|5,243.11|-|-|-|
|应付账款|34,517.15|17,311.60|2,665.59|7,871.10|6,668.86|
|预收款项|208.28|67.41|20.48|2.82|117.57|
|应付职工薪酬|82.39|82.39|-|-|-|
|应交税费|336.53|336.53|-|-|-|
|其他应付款|1,075.04|87.03|1.64|143.36|843.01|
|合计|42,462.50|23,128.07|3,687.71|8,017.28|7,629.44|

截至2017年6月30日，普瑞特高压主要负债账龄情况如下：
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|项目|金额|0-6个月|7-12个月|1-2年|2年以上|
|短期借款|1,000.00|-|1,000.00|-|-|
|应付票据|7,655.66|7,655.66|-|-|-|
|应付账款|34,403.32|16,823.79|4,681.39|5,565.30|7,332.84|
|预收款项|177.64|30.77|6.00|23.30|117.57|
|应付职工薪酬|64.29|64.29|-|-|-|
|应交税费|1,169.65|1,169.65|-|-|-|
|其他应付款|560.62|165.88|71.35|29.27|294.12|
|合计|45,031.18|25,910.04|5,758.74|5,617.87|7,744.53|

报告期内，普瑞特高压负债主要为应付账款，应付账款金额及占比较高的原因主要系：①普瑞特高压根据工程实施进度付款，部分工程项目周期较长，应收账款余额较大，导致与之匹配的应付账款金额也较大；②普瑞特高压的大部分供应商与普瑞特高压合作多年，且普瑞特高压在报告期内均未出现过无法支付应付账款的情形，普瑞特高压对供应商有较好的议价能力，供应商给予了较好的信用政策。
此外，普瑞特高压应付账款主要为一年以内以及一年至两年，时间较短，公司有相应的流动资产偿付。
综上，普瑞特高压报告期内形成的应付账款为正常的生产经营产生，不存在重大的债务逾期风险。
3、应收账款占总资产比例较高的原因
普瑞特高压应收账款占总资产比例较高主要系：①普瑞特高压主要依靠自身在行业内的专利及技术为充换电站及变电站的工程项目提供工程服务及设备，一般根据以销定产的模式生产、销售，因此没有金额较大的固定资产及存货，资产结构更类似于轻资产公司，导致应收账款占比较高；②普瑞特高压根据工程实施进度付款，部分工程项目周期较长，客户根据合同约定付款，导致应收账款余额较大；③普瑞特高压的主要客户为国家电网公司下属企业、大型国有企业及部分
长期合作且信誉较好的企业，具有结算周期较长、信誉好、坏账风险小的特点，
因此普瑞特高压对主要客户给予了较好的信用政策。
4、应收账款回收情况
普瑞特高压报告期内应收账款回收情况如下：
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2015年12月31日|2016年12月31日|2017年6月30日|
|应收账款余额|34,604.47|33,779.43|48,732.08|
|截至2017年9月30日应收账款回款金额|25,407.56|16,931.86|6,118.37|
|应收账款回款占比|73.42%|50.12%|12.56%|

由上表可见，截至 2017年9月30日，普瑞特高压 2015年年末应收账款回收率达73.42%，2016年年末应收账款回收率达50.12%，2017年6月 30日末应收账款回收率达12.56%，应收账款期后回收情况良好。
综上，普瑞特高压报告期内应收账款及应付账款较大主要系其经营模式及销售模式所致，不存在重大的债务逾期风险；应收账款的期后回收情况良好，普瑞特高压不存在重大的债务逾期风险。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：普瑞特高压自身的业务特点及其经营和销售模式导致其应付款项大于应收款项，导致营运资金的需求为负，预测期营运资金预计具有合理性；普瑞特高压报告期内应收账款及应付账款较大主要系其经营模式及销售模式所致，不存在重大的债务逾期风险，应收账款的期后回收情况良好，普瑞特高压不存在重大的债务逾期风险。
||
|-|
|34.申请材料显示，普瑞工程2017年至2021年预测营业收入分别为18.42亿元、|
|12.23亿元、11.08亿元、12.74亿元和14.01亿元，毛利率分别为26.22%、19.65%、|
|25.15%、24.92%和 24.95%。请你公司:1）结合普瑞工程所处行业的发展态势、|
|竞争情况及截至目前在手合同情况，进一步补充披露普瑞工程 2018 年及以后年|
|度营业收入预测下降的合理性。2）结合报告期普瑞工程主要项目的毛利率情况，|
|进一步补充披露普瑞工程未来毛利率预测的具体依据和合理性。请独立财务顾问|
|和评估师核查并发表明确意见。|
|答：|

一、普瑞工程 2018年及以后年度营业收入预测下降的合理性
本次预测通过对普瑞工程涉及的直流业务、监控业务及其他业务涉及的市场分析，结合对普瑞工程的近几年收入、成本等生产经营情况的分析，并对普瑞工程的战略定位、主要职能等综合因素的分析基础上，参照普瑞工程未来发展规划对其未来营业收入与成本进行预测，具体情况如下：
单位：万元
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|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|2022年度|
|营业收入合计||184,222.90|123,664.42|110,761.89|127,376.17|140,113.79|140,113.79|
|营业成本合计||135,920.31|99,361.13|82,908.27|95,635.56|105,161.46|105,263.72|
|毛利率||26.22%|19.65%|25.15%|24.92%|24.95%|24.87%|
|直流业务|收入|171,122.90|109,239.42|94,785.64|109,521.11|119,950.97|119,950.97|
||成本|124,103.94|86,364.33|68,507.62|79,591.10|87,173.33|87,275.58|
||毛利率|27.48%|20.94%|27.72%|27.33%|27.33%|27.24%|
|监控业务|收入|10,500.00|11,025.00|11,576.25|12,155.06|12,762.82|12,762.82|
||成本|8,981.72|9,430.81|9,902.35|10,397.46|10,917.34|10,917.34|
||毛利率|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|
|其他业务|收入|2,600.00|3,400.00|4,400.00|5,700.00|7,400.00|7,400.00|
||成本|2,834.64|3,566.00|4,498.30|5,647.00|7,070.80|7,070.80|
||毛利率|-9.02%|-4.88%|-2.23%|0.93%|4.45%|4.45%|
|项目名称||2023年度|2024年度|2025年度|2026年度|2027年度|2028年度|
|营业收入合计||140,113.79|140,113.79|140,113.79|140,113.79|140,113.79|140,113.79|
|营业成本合计||105,334.47|105,405.23|105,475.98|105,210.55|105,070.08|105,011.12|
|毛利率||24.82%|24.77%|24.72%|24.91%|25.01%|25.05%|
|直流业务|收入|119,950.97|119,950.97|119,950.97|119,950.97|119,950.97|119,950.97|
||成本|87,346.34|87,417.09|87,487.85|87,222.41|87,081.95|87,022.98|
||毛利率|27.18%|27.12%|27.06%|27.28%|27.40%|27.45%|
|监控业务|收入|12,762.82|12,762.82|12,762.82|12,762.82|12,762.82|12,762.82|
||成本|10,917.34|10,917.34|10,917.34|10,917.34|10,917.34|10,917.34|
||毛利率|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|
|其他业务|收入|7,400.00|7,400.00|7,400.00|7,400.00|7,400.00|7,400.00|
||成本|7,070.80|7,070.80|7,070.80|7,070.80|7,070.80|7,070.80|
||毛利率|4.45%|4.45%|4.45%|4.45%|4.45%|4.45%|

普瑞工程 2016年度和2017年度所实现收入较高，主要原因系2016年度和 2017年度普瑞工程特高压直流输电业务收入规模较高。根据国家电网“十三五”规划，2017年以后国内特高压直流工程建设数量将比高峰期有所减少，而柔性直流输电类工程数量将有所上升。柔性直流输电类工程规模较特高压直流工程规模较小，因此2018年以后普瑞工程营业收入预测值有所下降，具体情况如下：1、普瑞工程所处行业发展情况受国网规划影响
普瑞工程主营业务主要包括直流输电业务和监控业务，以直流输电业务为主，主要产品包括特高压直流产品和柔性直流产品。2015年度和2016年度，普瑞工程直流业务占营业收入的比例分别为82.90%和88.50%。
国内特高压直流输电市场规模情况与国家电网的直流工程建设规划密切相关。根据国家电网“十三五”规划，“十三五”期间共规划八项直流输电工程，其中6项主要工程已于 2017年以前开工建设，并计划于 2017年完成投运，2018年以后国内特高压直流工程建设数量将比高峰期有所减少。
目前，国内具备成套直流业务能力的企业较少，主要竞争对手包括北京 ABB四方电力系统有限公司、荣信电力电子股份有限公司、许继电气股份有限公司等，但各家企业因核心技术路线不同，国家不同直流项目一般根据前期规划使用特定企业的产品和技术。
综上，国家电网“十三五”期间特高压直流工程建设项目已于 2017年前开工建设并基本完成投运，后续新的特高压直流工程建设项目尚待国家整体规划，存在较大不确定性，本次预测2018年及以后年度营业收入下降符合谨慎性原则。
2、普瑞工程在手订单对预测收入覆盖率较高
截至 2017年9月30日，普瑞工程在手合同金额情况如下：
单位：万元
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|-|-|
|业务类别|合同金额|
|直流输电|77,093.61|
|监控|2,318.23|
|其他|3,914.06|
|合计|83,325.90|

截至 2017年9月30日，普瑞工程已签订合同的直流项目情况如下：
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|项目执行年度|项目|项目类型|
|2017年|酒湖项目|特高压直流工程|
||上海庙项目|特高压直流工程|
||临沂项目|特高压直流工程|
||巴西美丽山项目|特高压直流工程|
||UPFC项目|柔性直流工程|
|2018年|渝鄂项目|柔性直流工程|
||巴西美丽山项目|特高压直流工程|

2018年以后，国内直流输电主要工程项目基本以柔性直流工程为主，特高压直流工程数量较少，柔性直流输电类工程规模较特高压直流工程规模较小，因此 2018年以后普瑞工程营业收入预测值有所下降。综上，基于普瑞工程目前在手订单及未来已获得国家审批的直流特高压项目情况，从 2018年开始普瑞工程预计收入有所下降较为合理。
二、预测期毛利率保持稳定的合理性
普瑞工程历史期及预测期毛利率情况如下：
单位：万元
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|项目名称||2015年|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|营业收入合计||77,995.30|120,843.17|184,222.90|123,664.42|110,761.89|127,376.17|140,113.79|
|营业成本合计||65,162.77|66,029.60|135,920.31|99,361.13|82,908.27|95,635.56|105,161.46|
|毛利率||16.45%|45.36%|26.22%|19.65%|25.15%|24.92%|24.95%|
|直流输电业务|收入|64,654.81|106,945.80|171,122.90|109,239.42|94,785.64|109,521.11|119,950.97|
||成本|53,661.92|53,705.97|124,103.94|86,364.33|68,507.62|79,591.10|87,173.33|
||毛利率|17.00%|49.78%|27.48%|20.94%|27.72%|27.33%|27.33%|
|监控业务|收入|10,460.32|10,239.87|10,500.00|11,025.00|11,576.25|12,155.06|12,762.82|
||成本|8,646.22|8,569.12|8,981.72|9,430.81|9,902.35|10,397.46|10,917.34|
||毛利率|17.34%|16.32%|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|14.46%|
|其他|收入|2,880.17|3,657.50|2,600.00|3,400.00|4,400.00|5,700.00|7,400.00|
||成本|2,854.63|3,754.51|2,834.64|3,566.00|4,498.30|5,647.00|7,070.80|
||毛利率|0.89%|-2.65%|-9.02%|-4.88%|-2.23%|0.93%|4.45%|

1、报告期内，毛利率变动较大的原因分析
2015年度以及2016年度，普瑞工程毛利率分别为16.45%和45.36%，波动较大。
其中，直流输电业务占比以及波动较大，因此导致报告期内毛利率波动较大。直流输电业务毛利率波动的主要原因如下：
普瑞工程的直流输电业务主要产品包括特高压直流换流阀和柔性直流换流
阀两种，两种产品的技术路线存在较大差异，收入、成本以及毛利率也存在较大差异。特高压直流换流阀和柔性直流换流阀分属不同技术路线，特高压直流换流阀为传统直流，采用LCC换向技术，而柔性直流换流阀采用新型的VSC换向技术。
特高压直流换流阀采用较多成熟度较高的大功率晶闸管，因历史项目建设及投运较多、技术比较成熟等原因成本相对较低，毛利率相对较高。而柔性直流换流阀则采用的新型的IGBT技术，国内技术起步较晚且建设项目较少，尚无成熟的供应商以及较多成功投运项目的借鉴，因此成本投入相对较高，规模效应较小，毛利率相对偏低。
此外，不同直流输电工程项目根据技术路线、电压等级以及容量等具体要求不同而导致毛利率有所波动。
报告期内，普瑞工程执行直流输电业务收入主要来源于特高压直流输电工程和柔性直流输电工程，包括灵州--绍兴±800kV特高压直流项目、酒泉--湖南±800kV特高压直流项目、厦门柔性直流输电科技示范工程等。2015年度，普瑞工程完成厦门柔性直流输电科技示范工程，该工程为国家电网首个柔性直流输电工程，且是世界上首个采用真双极接线的柔性直流输电工程，额定电压和输送容量双双达到国际之最，工程难度较大、技术要求较高，战略意义较大。但该项目实施中研发成本投入较大，因此2015年度毛利率较低。
2、预测期毛利稳定的合理性
2017年1-9月，普瑞工程已执行合同统计如下：
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|-|-|-|
|业务类别|预计收入（万元）|预计成本（万元）|
|直流输电|77,093.61|49,393.49|
|监控|2,318.23|2,676.38|
|其他|3,914.06|3,807.23|

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|-|-|-|
|业务类别|预计收入（万元）|预计成本（万元）|
|合计|83,325.90|55,877.10|

 2017年 1-9月，普瑞工程毛利率为32.94%。2017年 1-9月，普瑞工程已实现收入的项目主要为毛利率较高的特高压直流项目，而 2017年第四度预计所实现收入的项目大部分为毛利率相对较低的柔性直流输电项目。因此，2017年全年的实现的直流输电业务毛利率将低于32.94%，2017年预测26.22%的毛利水平符合普瑞工程执行项目实际情况。
根据普瑞工程目前的在手订单情况以及国家未来的直流输电线路的整体规划情况，2018年以后特高压直流项目将大幅减少，柔性直流输电工程将成为普瑞工程主要争取的业务。此外，随着普瑞工程柔性直流输电技术的不断成熟，其规模效应将有所体现，盈利也将趋于稳定，因此，2018年以后毛利率将保持稳定。
三、评估师核查意见
经核查，评估师认为：结合普瑞工程所处行业的发展趋势及普瑞工程在手订单情况综合考虑，普瑞工程2018年及以后年度营业收入预测下降具备合理性；随着柔性直流输电工程的市场需求增加，普瑞工程柔性直流输电技术的不断成熟，规模效应的体现，预测期内毛利率相对平稳具有合理性。
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|-|
|35.申请材料显示，1）普瑞科技报告期2015 年、2016 年实现营业收入3.67 亿元、|
|3.34 亿元；2017 年 1-6 月实现营业收入 1.87 亿元，净利润-136.66 万元。2）预|
|测期普瑞科技 2017 年至 2021 年营业收入分别为 3.50 亿元、4.02 亿元、4.42 亿|
|元、4.87 亿元和 5.07 亿元，预测净利润分别为 2,123.99 万元、2,412.21 万元、|
|2,706.58 万元、3,072.95 万元和 3,126.86 万元。请你公司结合普瑞科技 2017 年|
|上半年亏损的情况，进一步补充披露普瑞科技预测期营业收入和净利润的可实现|
|性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。|

答：
一、普瑞科技预测期营业收入和净利润的可实现性
1、2017年上半年净利润受计提内部坏账影响亏损
普瑞科技 2017年上半年出现亏损主要由于普瑞科技资产减值损失 1,386.60万元，较2015年和 2016年度资产减值损失大幅增加，资产减值系截至 2017年 6月 30日应收账款大幅增长导致资产减值准备计提金额大幅增长，其中普瑞科技执行的青海 750kv串补项目于 2017年 6月份验收完成并确认收入，形成应收账款 20,790万元，相关应收账款按照相关账龄计提了减值准备，随着后续应收款项的收回，普瑞科技计提的减值准备亦会相应下降。
2017年上半年普瑞科技应收账款大幅增长主要由于行业特点及2017年上半年完成的单个金额较大项目因未收到款项造成，普瑞科技从事业务主要客户为电网企业，相关客户企业投资的立项申请与审批主要在每年的上半年完成，下半年执行实施，并陆续完成预算内投资及项目结算。与此相应，普瑞科技业务合同款项支付及销售订单一般在下半年增长较快，验收交货及款项结算在下半年尤其是第四季度较为集中。普瑞科技主要应收账款账龄较短，回款能力较好，且形成应收账款的客户多数为国网体系内的关联企业或大型知名企业，信用较好，不存在应收账款无法收回的风险，因此，普瑞科技 2017年上半年亏损主要系收款存在季节性导致。
2、普瑞科技在手订单覆盖预测收入较高
截止 2017年9月30日，普瑞科技已确认收入 29,951.08万元，目前在手合同预计在 2017年 10-12月份确认收入金额为 6,831.30万元，即目前已确认收入和存量合同预计在2017年确认收入合计约为 36,782.38万元，占2017年预计收入34,978.64万元的105.16%。
截止2017年9月30日，普瑞科技未经审计利润表与全年预测数据对比如下：单位：万元
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|项目|2017年1-9月|2017年全年预测数据|占比|
|营业收入|29,951.08|34,978.64|85.63%|
|营业成本|24,511.07|28,639.85|85.58%|
|毛利率|18.16%|18.12%||
|税金及附加|280.36|373.01|75.16%|

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|-|-|-|-|
|营业费用|869.65|1,276.73|68.12%|
|管理费用|2,059.87|2,322.25|88.70%|
|财务费用|250.57|||
|营业利润|1,983.67|2,366.81|83.81%|

综上，普瑞科技2017年收入和利润预测可实现性较强。
4、普瑞科技具备较好的持续盈利能力
普瑞科技主要从事柔性交流输电技术应用、电能质量监测治理及咨询、智能配电及节电技术应用等相关业务。主要产品为柔性交流输电及电能质量控制设备及与之相关的工程集成、运检服务。
普瑞科技主要产品广泛应用于电网、冶金、石化、发电、煤矿、电气化铁路等领域，用户覆盖东南亚及非洲、美洲等国家。串补装置、可控并联电抗器等产品处于业内领先水平；SVC装置、SVG装置、融冰装置、电能质量监测治理、定制电力等产品处于领先水平，并创造了多项世界第一和国内第一。其中成功投运了世界首套220kV固定及可控混合型串补装置、世界首套500kV可控并联电抗器、世界首套500kV故障电流限制器、我国首套 500kV固定串补装置、我国首套电网大容量SVC、我国首套 500kV直流融冰兼SVC装置，以及代表国内工业电能质量治理最高水平的我国容量最大工况最复杂的工业无功补偿和谐波治理等多项代表我国电力电子顶尖技术水平的标志性工程。特别是近年来，750kV可控并联电抗器的研制和投运再次填补国际空白，1000kV串补装置的成功投运领航串补技术的发展再上新台阶。
产品突出的核心竞争能力有利于普瑞科技继续稳固现有市场，同时进一步拓展可应用的新领域，普瑞科技具备较强的持续盈利能力。因此，普瑞科技预测期营业收入和净利润的具备较强的可实现性。
三、评估师核查意见
经核查，评估师认为：普瑞科技2017年上半年亏损主要系收款存在季节性按照账龄计提了坏账准备导致；考虑到普瑞科技目前在手合同及其产品较强的市场
竞争力，普瑞科技预测期营业收入和净利润的具备较强的可实现性。
36.申请材料显示，1）设计公司报告期2015年至2017年1-6月分别实现营业收入8.79亿元、6.51亿元和 3,247.48万元，2017年上半年设计公司缩减了毛利较低的设备集成业务导致营业收入出现大幅下降。2）设计公司预测期 2017年至 2021年营业收入分别为 4.90亿元、5.32亿元、5.83亿元、6.31亿元和 6.78亿元，其中营业收入最高的业务仍为设备集成业务。请你公司:1）结合设计公司上半年未开展设备集成业务，进一步补充披露设计公司未来是否仍将开展设备集成业务。
2）结合设计公司上半年仅实现营业收入 3,247.48万元的情况，进一步补充披露设计公司预测期营业收入和净利润的可实现性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
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|-|
|答：|
|一、设计公司未来开展设备集成业务的考虑|

本次设计公司在预测过程中按照公司发展规划及行业发展趋势，结合报告期设计公司近几年收入、成本等生产经营情况的分析，在对设计公司的战略定位、主要职能等综合因素的分析基础上，参照设计公司未来发展规划对公司未来营业收入与成本进行的预测。
根据发展规划，设计公司将逐步调整优化现有业务结构，主要开展电力设备集成和电力设备整体解决方案的设计业务，适度开展电力设备集成业务。
基于上述业务规划，设计公司在预测期相关业务营业收入和成本如下：
单位：万元
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|项目名称||2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
|营业收入合计||48,983.80|53,194.57|58,315.99|63,164.14|67,820.21|
|营业成本合计||44,344.58|47,957.27|52,489.73|56,828.96|61,027.44|
|毛利率||9.47%|9.85%|9.99%|10.03%|10.02%|
|设备集成|收入|28,095.99|29,793.46|32,445.08|35,079.62|37,689.55|
||成本|27,975.31|29,665.49|32,305.71|34,928.94|37,527.65|
||毛利率|0.43%|0.43%|0.43%|0.43%|0.43%|
|设计|收入|13,135.15|14,888.69|16,600.89|18,061.77|19,362.22|
||成本|8,966.83|10,163.90|11,332.74|12,330.03|13,217.79|

||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目名称||2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度|
||毛利率|31.73%|31.73%|31.73%|31.73%|31.73%|
|施工|收入|7,752.66|8,512.42|9,270.02|10,022.75|10,768.44|
||成本|7,402.45|8,127.89|8,851.27|9,570.00|10,282.00|
||毛利率|4.52%|4.52%|4.52%|4.52%|4.52%|

设计公司业务定位为电力工程设计咨询及设备集成业务，前几年由于设计公司设计能力尚未充分布局，设计公司主要以设备集成及相应的施工为主营业务，报告期内，随着在设计领域的团队、客户等资源的积累，设计公司设计业务逐步扩大。随着设计业务占比的提升，设计公司整体毛利率水平在报告期逐年提升。
因设备集成和相应的施工业务毛利率较低，设计业务布局效果较好，设计公司目前在逐步调整现有业务结构，集中主要资源发展设计业务。
此外，为实现客户在前端设计和后续设备集成及安装施工的一体化需求，设备集成业务未来仍将是设计公司业务的重要组成部分。
二、设计公司预测期营业收入和净利润的可实现性
1、设计公司业务收入确认存在季节性
设计公司 2017年预计收入总额为 48,983.80万元，2017年 1-9月，设计公司未经审计的营业收入为 12,414.09万元，占 2017年预测收入总额的25.34%。
通过对比设计公司 2016年同时期收入情况可以看出，设计公司业务收入在第四季度确认较多。设计公司近两年9月30日收入金额及占全年收入比例情况如下：单位：万元
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|营业收入|2016年|2017年|
|1-9月营业收入|18,511.89|12,414.09|
|全年实际/预测营业收入|65,072.28|48,983.80|
|占比|28.45%|25.34%|

注：设计公司1-9月财务数据未经审计
2、2017年下半年业务合同有所回升
设计公司 2017年上半年设备集成业务虽未实现收入，但设备集成业务在
入。截至2017年9月30日，设计公司2017年新签合同金额为2.94亿元，其中设备集成及施工业务合同总金额为2.47亿元，设计项目合同总金额为0.47亿元；
设计公司截至 2017年 9月 30日已签合同并预计于 2017年确认收入总金额为 19,033.43万元，其中设备集成及施工业务 13,360.67万元，设计业务 5,276.76万元。
单位：万元
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|-|-|-|-|
|项目|2017年已签合同并当期确认收入金额|2017年1-9月份已确认收入金额|2017年10-12月份预计确认收入|
|设备集成及施工业务|13,360.67|8,157.94|5,202.73|
|设计业务|5,672.76|4,256.15|1,416.61|
|合计|19,033.43|12,414.09|6,619.34|

考虑到期后新增的合同，预计设计公司收入整体规模受业务调整受到一定影响，但相关业务调整对设计公司整体盈利的影响不大。
3、设备集成业务毛利较低，对设计公司净利润影响不大
设计公司虽然历史及未来预测年度设备集成业务金额占比较大，但设备集成业务毛利率相对较低，设备集成业务对设计公司整体毛利贡献较低，尽管设备集成业务收入规模有所下降，但该业务对设计公司毛利影响相对较小。
综上，设计公司预测期营业收入受业务调整预计会受到一定的影响，但考虑设备集成业务毛利较低，对设计公司净利润影响不大。同时预计未来设计公司毛利较高的设计业务占比增加，将对预测期设计公司的净利润实现提供较好的保障。
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|三、评估师核查意见|
|经核查，评估师认为：受设计公司主动调整业务影响，预计未来设计公司单|
|一的设备集成业务将逐步减少，为了充分发挥自身设计咨询优势，设计公司未来|
|将大力开展以设计咨询为引领的设备集成整体方案业务；设计公司预测期营业收|
|入受业务调整预计会受到一定的影响，但考虑设备集成业务虽然收入规模较大，|
|但毛利较低，对设计公司净利润影响不大。同时预计未来设计公司毛利较高的设|
|计业务占比增加，将对预测期设计公司的净利润提供较好的保障。|

37.申请材料显示，1）南瑞集团经营性资产报告期 2015年至2017年 1-6月分别实现营业收入49.76亿元、95.37亿元和16.12亿元，实现净利润 5,256.62万元、 6,285.50万元和503.44万元。2）预测期南瑞集团经营性资产2017年至 2021年营业收入分别为56.90亿元、55.50亿元、58.73亿元、61.85亿元和64.69亿元。
请你公司:1）补充披露南瑞集团经营性资产预测期 2017年及以后年度营业收入远低于 2016年的具体原因及合理性，并进一步补充披露南瑞集团经营性资产各业务板块营业收入和毛利率的具体预测依据。2）结合2017年1-6月南瑞集团经营性资产仅实现营业收入 16.12亿元、实现净利润 503.44万元的情况，进一步补充披露南瑞集团经营性资产 2017年收益法评估预测营业收入和净利润的可实现性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答：
一、预测期2017年及以后年度营业收入远低于 2016年的具体原因
南瑞集团经营性资产业务主要包括节能业务、电力系统信息通信业务、水利水电自动化业务、电力设备集成及总包业务、国际业务和其他业务，南瑞集团经营性资产各业务历史及未来预测收入金额如下：
单位：万元
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|收入|2015年|2016年|2017年|2018年|2019年|2020年|2021年|
|节能业务|42,689.32|467,351.23|154,300.00|113,301.89|119,842.26|132,112.32|141,925.17|
|电力系统信息通信业务|214,491.54|178,737.63|194,348.01|211,264.77|227,587.50|236,432.70|244,339.03|
|水利水电自动化业务|76,216.79|75,807.83|77,399.16|81,269.12|85,332.58|89,599.21|94,079.17|
|电力设备集成及总包业务|51,672.20|46,350.34|23,100.00|24,060.00|24,937.44|25,686.89|26,295.86|
|国际业务|82,498.79|106,374.92|117,012.41|121,692.91|126,560.63|131,623.05|136,887.97|
|其他|30,029.59|79,084.29|2,887.45|3,365.41|3,053.53|3,082.70|3,333.54|
|合计|497,598.24|953,706.23|569,047.04|554,954.10|587,313.93|618,536.87|646,860.75|

根据上表显示，南瑞集团经营性资产预测期 2017年及以后年度营业收入远低于2016年主要是因为节能业务和其他业务较 2016年大幅下降。
其中，节能业务主要包括南瑞集团节能环保设备集成等业务，具体包括节能
措施费、租赁资产租金、租赁资产出售和其他节能业务，节能业务因 2016年存
在个别较大租赁项目一次性出售情况，2016年仅租赁资产出售业务收入就达到 37.30亿元，导致节能公司 2016年收入大幅增加，预计未来年度该业务收入将维持在3.00亿元左右。
二、主要业务营业收入和毛利率的预测依据
通过对我国智能电网市场发展状况及行业的分析，结合对南瑞集团主要经营性资产及负债经审计的近几年收入、成本等生产经营情况的分析，并对南瑞集团主要经营性资产及负债的战略定位、主要职能等综合因素的分析基础上，参照企业未来发展规划对未来营业收入与成本进行预测。
单位：万元
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|项目/年度||2017年度|2018年度|2019年度|2020年度|2021年度及以后|
|营业收入合计||569,047.04|554,954.10|587,313.93|618,536.87|646,860.75|
|营业成本合计||501,963.82|484,937.04|514,394.98|542,381.70|567,379.10|
|毛利率||11.79%|12.62%|12.42%|12.31%|12.29%|
|电网节能业务|收入|154,300.00|113,301.89|119,842.26|132,112.32|141,925.17|
||成本|140,880.28|101,993.08|109,075.26|120,500.33|129,441.84|
||毛利|8.70%|9.98%|8.98%|8.79%|8.80%|
|电力系统信息通信业务|率收入|194,348.01|211,264.77|227,587.50|236,432.70|244,339.03|
||成本|158,350.85|171,351.68|184,590.64|191,764.76|198,177.40|
||毛利|18.52%|18.89%|18.89%|18.89%|18.89%|
|水利水电自动化业务|率收入|77,399.16|81,269.12|85,332.58|89,599.21|94,079.17|
||成本|72,092.32|75,696.94|79,481.78|83,455.87|87,628.67|
||毛利|6.86%|6.86%|6.86%|6.86%|6.86%|
|电力设备集成及总包业务|率收入|23,100.00|24,060.00|24,937.44|25,686.89|26,295.86|
||成本|21,603.16|22,500.95|23,321.54|24,022.42|24,591.93|
||毛利|6.48%|6.48%|6.48%|6.48%|6.48%|
|国际业务|率收入|117,012.41|121,692.91|126,560.63|131,623.05|136,887.97|
||成本|108,821.54|113,174.41|117,701.38|122,409.44|127,305.82|
||毛利|7.00%|7.00%|7.00%|7.00%|7.00%|

其中，各项业务的预测的收入主要基于历史业务的收入水平，同时考虑行业
的整体发展增速进行预测，各项业务的预测的毛利率主要基于历史业务的毛利率
水平同时剔除个别因素后确定。
行业的整体发展情况请参见本回复 30题“二、标的资产预测期营业收入和毛利率的具体预测依据及合理性”。
三、2017年预测营业收入和净利润的可实现性
2017年 1-9月，南瑞集团经营性资产实现营业收入 247,715.41万元，占全年预测营业收入的43.53%；实现净利润 1,603.72万元，占全年预测净利润的20.53%，所实现收入和净利润较低主要系生产经营季节性所致。
单位：万元
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|标的资产|2017年1-9月已实现营业收入|2017年10-12月在执行订单/预计确认收入金额（不含税）|已确定项目预计收入合计|2017年收入预测金额|已确定项目收入占预测收入的比例|
|南瑞集团主要经营性资产及负债|247,715.41|253,156.44|500,871.85|569,047.04|88.02%|

根据南瑞集团经营性资产 2017年 1-9月份已确认收入金额以及目前在手合同金额，预计 2017年可实现营业收入 500,871.85万元，占各标的公司 2017年全年预测收入的88.02%。同时，由于南瑞集团生产经营具有季节性，第四季度新签订单较多，预计完成 2017年度收入预测的可能性较大。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：南瑞集团经营性资产预测期 2017年及以后年度营业收入远低于2016年主要是因为节能业务和其他业务较 2016年大幅下降。结合南瑞集团历史发展情况、目前在手订单情况，南瑞集团主要经营性资产 2017年预测营业收入和净利润可实现性较强。
38.申请材料显示，本次交易针对江宁基地及浦口土地房产所有建筑物采用重置成本进行评估，账面净值为12.20亿元，评估净值为15.55亿元，增值率为27.48%。
请你公司补充披露江宁基地及浦口土地房产所有建筑物评估的具体参数及评估增值依据。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
||
|-|
|答：|
|一、江宁基地及浦口土地房产所有建筑物评估的具体参数及评估增值依据|

1.江宁基地及浦口土地房产具体参数
江宁基地及浦口土地房产分布于南京市江宁区秣陵街道诚信大道 19号、南京市浦口区高科四路 2-2号两个位置，其中：
（1）江宁基地：房产共 20项，建筑物面积合计 269,910.57平方米，均位于南京市江宁区秣陵街道诚信大道 19号，房屋均已取得产权证，证载权利人为国网电力科学研究院。房产具体参数情况如下表：
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|序号|权证编号|建筑物名称|结构|檐高(m）|层高(m）|总层数|朝向|跨度(m）|建成年月|建筑面积（㎡）|
|1|宁房权证江初字第JN00396904号|生产调度中心（南瑞大厦、会议中心）|钢混|98.5|4.5|20层|朝南|长99，宽27|2013/12/30|73159.69|
|2|宁房权证江初字第JN00447824号|产品测试一号楼（产业1-4号楼）||23.5|4.5|6层|朝南|长153.6，宽83.6|2013/12/30|57533.39|
|3|宁房权证江初字第JN00450053号|试验检测一号楼||17.5|4.5|3层|朝南|长81.2，宽45.6|2013/12/30|9465.64|
|4|宁房权证江初字第JN00450311号|试验检测二号楼||17.5|4.5|3层|朝南|长81.2，宽45.6|2013/12/30|9465.64|
|5|宁房权证江初字第JN00450312号|设备调试中心（工程2号楼）||23.5|5.5|4层|朝南|54.6|2013/12/30|18103.99|
|6|宁房权证江初字第JN00452185号|软件调试生产中心（工程1号楼）||23.5|5.5|4层|朝南|54.6|2013/12/30|17274.69|
|7|宁房权证江初字第JN00450164号|精加工中心（生产1号楼）||23.5|5.5|4层|朝南|54.6|2013/12/30|19930.46|
|8|宁房权证江初字第JN00452092号|加工中心（生产2号楼）||15|5.5|2层|朝南|54.6|2013/12/30|13071.41|
|9|宁房权证江初字第JN00450167号|一号宿舍（公寓1号楼）||20.4|3.3|6层|朝南|长51.4，宽22|2013/12/30|6164.13|
|10|宁房权证江初字第JN00450152号|变电站||16.2|5|3层|朝南|长32，宽21|2013/12/30|1897.58|
|11|宁房权证江初字第JN00450154号|动力安保中心（综合服务楼）||10.6|5.6|3层|朝南|长85，宽69.9|2013/12/30|11489.15|
|12|宁房权证江初字第JN00453028号|门卫兼物流中转站||3.6|3.6|1层|朝南|长12，宽8.8|2013/12/30|181.03|

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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|序号|权证编号|建筑物名称|结构|檐高|层高|总层|朝向|跨度(m）|建成年月|建筑面积|
|13|宁房权证江初字第JN00453029号|门卫2||(m）3.6|(m）3.6|数1层|朝南|长7.4，宽6.5|2013/12/30|（㎡）53.98|
|14|宁房权证江初字第JN00453033号|门卫1||3.6|3.6|1层|朝南|长7.4，宽6.5|2013/12/30|53.98|
|15|宁房权证江初字第JN00453034号|门卫3||3.6|3.6|1层|朝南|长7.4，宽6.5|2013/12/30|53.98|
|16|宁房权证江初字第JN00453036号|主门卫||3.6|3.6|1层|朝南|长21.6，宽14.4|2013/12/30|302.6|
|17|宁房权证江初字第JN00453031号|垃圾站2||4.2|4.2|1层|朝南|长10，宽54|2013/12/30|59.77|
|18|宁房权证江初字第JN00452090号|江宁基地一号食堂||16|5.5|3层|朝南|35|2014/12/22|6645.05|
|19|宁房权证江初字第JN00450054号|江宁基地二号食堂||18.5|4.5|4层|朝南|长53.6，宽36|2014/12/22|4702.52|
|20|宁房权证江初字第JN00452091号|风电控制系统生产基地（生产加工二风电楼）||23.5|5.5|4层|朝南|54.6|2015/9/1|20301.89|

上述房屋对应土地使用权为 668,573.30平方米，土地证号宁江国用（2011）第18617号，证载土地性质为出让，土地用途为工业用地，证载权利人国网电力科学研究院，使用权终止日期 2060年 12月 27日，至本次评估基准日剩余使用年期44.02年。
（2）浦口房产：共 1项，建筑面积为8,016.95平方米，已取得房屋产权证，证号为宁房权证浦初字第 309793号，证载权利人国网电力科学研究院。该房产为浦口加工中心厂房，位于浦口区高科四路 2-2号，为钢混结构，总层数 1层，檐高7.5米。
浦口房屋对应土地使用权面积为 18,609.30平方米，土地证号宁蒲国用 2009第 00806P号，证载土地性质为出让，土地用途为工业用地，证载权利人国网电力科学研究院，使用权终止日期 2048年8月31日，至本次评估基准日剩余使用年期31.69年。
2.评估方法的选取
纳入评估范围内的房屋建筑物为生产和办公用房及相关配套设施，本次评估对房屋建筑物与土地使用权分开评估，房屋建筑物依据其用途、结构特点和使用性质采用重置成本法进行评估。具体是根据建筑工程资料和竣工结算资料按建筑物工程量，以现行定额标准、建设规费、贷款利率计算出建筑物的重置全价，并按建筑物的使用年限和对建筑物现场勘察的情况综合确定成新率，进而计算建筑物评估净值。
建筑物评估值=重置全价×成新率
（1）重置全价
重置全价由建安造价、前期及其他费用、资金成本三部分组成。
①建安造价的确定
房屋建筑物的综合造价，包括土建、安装、装饰三部分，根据待估房屋建筑物的工程量，按照江苏省 2014年《江苏省建筑与装饰工程计价定额》、《江苏省安装工程计价定额》、《江苏省市政工程计价定额》、《江苏省建设工程费用
定额》(2014年）、《建设工程工程量清单计价规范》（GB50500-2013）、当地材料价格、执行的前期及其它费用标准等资料，确定待估房屋建筑物的直接费、间接费、利润、材差、税金，综合确定房屋建筑物的综合造价。
②前期及其他费用的确定
前期及其他费用，包括当地地方政府规定收取的建设费用及建设单位为建设工程而投入的除建筑造价外的其它费用两个部分。
③资金成本的确定
资金成本系在建设期内为工程建设所投入资金的贷款利息，其采用的利率按基准日中国人民银行规定标准计算，工期按建设正常情况周期计算，并按均匀投入考虑：资金成本=(工程建安造价+前期及其它费用）×合理工期×贷款利息×50%
（2）成新率
建（构）筑物成新率的确定方法，根据不同类型、不同价值量的建（构）筑物，将分别采用不同的方法。对于重要的、价值量大的建（构）筑物采用勘察成新率和理论成新率两种方法计算，经加权平均得出综合成新率。对于一般建（构）筑物采用年限法，并根据具体勘察情况进行修正后确定其成新率。
计算公式为：成新率=勘察成新率×60%+理论成新率×40%
①勘察成新率
将影响房屋成新率的因素分为三大部分（结构、装饰和设备部分），通过各项因素对建（构）筑物造价的影响程度，确定不同结构类型建（构）筑物各因素的标准分值，根据勘察情况给出不同的分值，并据此确定勘察成新率。
②理论成新率
根据经济使用年限和房屋已使用年限计算。
理论成新率=（1-已使用年限/经济使用年限）×100%
本次评估房屋建筑物成新率的确定，根据建(构）筑物的基础、承重结构(梁、
板、柱）、墙体、楼地面、屋面、门窗、内外墙粉刷、天棚、水卫、电照等各部分的实际使用状况，确定尚可使用年限，从而综合评定建筑物的成新率。
3.江宁基地及浦口土地房产建筑物评估增值依据
根据最终评估结果，本次江宁基地及浦口土地房产建筑物增值情况如下：
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|账面价值（万元）||评估价值（万元）||增值率（%）||
||原值|净值|原值|原值|净值|原值|
|房屋建筑物|127,306.41|108,709.57|150,434.85|142,516.18|18.17%|31.10%|
|构筑物及其他辅助设施|16,969.15|13,296.10|13,592.79|13,019.78|-19.90%|-2.08%|
|合计|144,275.56|122,005.67|164,027.64|155,535.95|13.69%|27.48%|

江宁基地及浦口土地房产建筑物评估增值主要原因包括：
一方面，近年来建筑材料及人工费价格的上涨导致房屋建筑物原值增值；另一方面，国网电科院此前对房屋的折旧年限为 35年，而根据《房地产估价规范》(GB-T50291-2015）准则规定，本次评估成新率年限办公类房屋应按 60年、厂房类房屋应按 50年来估算，因此经济使用年限大于会计折旧年限导致房屋建筑物净值增值。
二、评估师核查意见
经核查，评估师认为：已补充披露江宁基地及浦口土地房产所有建筑物评估的具体参数及评估增值依据。
39.申请材料显示，本次交易针对各标的资产收益法评估采用折现率在10.50%-13.77%不等。请你公司:1）补充披露针对继保电气采用的折现率为11.34%和针对南瑞集团经营性资产采用的折现率为10.50%低于其他标的资产的具体原因及合理性。2）结合同行业可比交易的具体情况，进一步补充披露本次交易收益法评估采用的折现率的合理性。3）就折现率对各标的资产评估值的影响进行敏感性分析。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
答：
一、继保电气和南瑞集团经营性资产采用的折现率说明
采用资本资产加权平均成本模型(WACC）确定折现率 r
r rwrw
d d e e
式中：Wd：评估对象的债务比率；
D
w
d
(ED)
We：评估对象的权益比率；
E
w
e
(ED)
rd：所得税后的付息债务利率；
re：权益资本成本。按资本资产定价模型(CAPM）确定权益资本成本re；
rr(rr)
e f e m f
式中：
rf：无风险报酬率；
rm：市场期望报酬率；
ε：评估对象的特性风险调整系数；
βe：评估对象权益资本的预期市场风险系数；
各标的资产折现率取值各参数对比情况如下表：
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|标的资产|国债利率|可比收益率|权益β|特性风险系数|权益比|债务比|权益成本|债务成本|折现率|
|继保电气|0.0395|0.1055|0.9678|0.0100|1.0000|-|0.1134|-|0.1134|
|普瑞特高压|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|0.9870|0.0130|0.1250|0.0337|0.1238|
|普瑞科技|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|1.0000|-|0.1234|-|0.1234|
|普瑞工程|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|1.0000|-|0.1234|-|0.1234|
|信通公司|0.0395|0.1055|1.0336|0.0200|1.0000|-|0.1277|-|0.1277|
|北京南瑞|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|1.0000|-|0.1234|-|0.1234|

|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|标的资产|国债利率|可比收益率|权益β|特性风险系数|权益比|债务比|权益成本|债务成本|折现率|
|瑞中数据|0.0395|0.1055|1.0336|0.0300|1.0000|-|0.1377|-|0.1377|
|上海南瑞|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|1.0000|-|0.1234|-|0.1234|
|云南南瑞|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|1.0000|-|0.1234|-|0.1234|
|巴西公司|0.1171|0.1140|0.5878|0.0200|1.0000|-|0.1353|-|0.1353|
|印尼公司|0.0740|0.1086|0.9530|0.0200|1.0000|-|0.1270|-|0.1270|
|设计公司|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|1.0000|-|0.1234|-|0.1234|
|南瑞集团经营性资产|0.0395|0.1055|0.9678|0.0200|0.3316|0.6684|0.2328|0.0417|0.1050|

继保电气和南瑞集团经营性资产测算折现率低于其他标的资产，主要原因及合理性情况如下：
（1）继保电气
通过对比，继保电气折现率低于其他标的资产折现率主要是继保电气特性风险系数取值为 0.01各其他公司主要为 0.02导致。继保电气特性风险系数取值为 0.01的主要原因是考虑到继保电气具备电力保护控制及智能电力装备的研发、设计、销售、服务和产业化能力，是国内该领域最大的科研和产业化基地，以研发为核心，具有完全自主知识产权的创新型高科技企业，继保电气技术先进，抗风险能力较强，故继保电气特性风险系数取值为0.01，导致继保电气折现率略低于其他标的资产。
（2）南瑞集团经营性资产
南瑞集团经营性资产折现率低于其他标的资产折现率主要是南瑞集团经营性资产债务占比较大，截止评估基准日南瑞集团经营性资产付息债务共计 176,550.00万元，按照本次评估值 87,596.45万元确定所有者权益价值情况下，权益比为0.3316、债务比为0.6684。因公司财务杠杆较大，债务成本相对较低，导致南瑞集团经营性资产整体折现率较低。
二、本次交易收益法评估采用的折现率的合理性
与同行业可比交易案例对比情况：
根据本次交易标的资产的经营范围及所处行业，选取了 A股市场最近两年公
告的电气设备行业内可比公司的重大资产重组作为可比案例，选取其折现率，与
本次交易中注入标的资产的平均折现率进行比较。
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|序号|首次披露日期（预案/草案）|可比交易|市盈率（倍）|市净率（倍）|折现率|
|1|2016/11/19|东土科技发行股份及支付现金购买南京电研100%股权|15.38|3.12|12.03%|
|2|2015/5/28|九洲电气发行股份购买昊诚电气 99.93%股权|19.35|2|12.56%|
|3|2015/10/31|平高电气非公开发行股票收购上海天灵等5家公司股权|20.47|4.22|未披露|
|4|2015/12/19|科大智能发行股份及支付现金购买上海冠致工业自动化100%股权|34.29|22.22|10.88%|
|中值|||19.91|3.67|12.03%|
|均值|||22.37|7.89|11.82%|
|标的资产平均值|||13.75|2.57|12.39%|

数据来源：各可比交易的重组报告书或预案整理。
注：标的资产折现率平均值是根据13家标的公司折现率取平均数得到。
由上表可见，本次交易收益法评估采用的折现率平均值为12.39%，略高于可比交易案例折现率均值和中值，显示出本次交易的对价处于市场的合理水平，估值结果具有合理性。
三、折现率对各标的资产评估值的影响敏感性分析
通过测算各公司折现率分别下降5%、下降10%、上涨5%、上涨10%来测算各公司评估值变动情况，各公司评估值对折现率敏感性情况如下表：
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|标的资产|评估值|||||
||下降10%|下降5%|选取折现率|上涨5%|上涨10%|
|继保电气|2,411,108.09|2,285,618.14|2,172,908.71|2,071,148.07|1,978,837.72|
|普瑞特高压|83,496.93|79,657.60|76,202.44|73,076.57|70,235.07|
|普瑞科技|40,277.19|38,816.67|37,503.94|36,317.84|35,241.07|
|普瑞工程|192,666.75|184,503.42|177,168.13|170,542.17|164,528.45|
|信通公司|111,883.79|107,130.49|102,852.55|98,982.03|95,463.35|
|北京南瑞|4,932.97|4,883.34|4,838.68|4,798.26|4,761.51|
|瑞中数据|12,581.83|12,298.63|12,042.88|11,810.71|11,598.94|
|上海南瑞|6,810.80|6,655.34|6,515.60|6,389.35|6,274.72|
|云南南瑞|2,151.63|2,095.86|2,045.74|2,000.46|1,959.36|
|巴西公司|6,854.75|6,811.32|6,772.18|6,736.74|6,704.49|
|印尼公司|2,438.05|2,330.38|2,233.72|2,146.50|2,067.42|
|设计公司|37,062.01|35,633.60|34,349.63|33,189.45|32,136.12|
|南瑞集团经营|105,411.27|96,032.93|87,596.45|79,967.28|73,035.34|

|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|标的资产|评估值|||||
||下降10%|下降5%|选取折现率|上涨5%|上涨10%|
|性资产||||||
|合计|3,017,676.07|2,862,467.71|2,723,030.65|2,597,105.42|2,482,843.56|
|变动比率|10.82%|5.12%|100%|-4.62%|-8.82%|

通过测算， 13家标的公司折现率下降10%，评估值上升10.82%；折现率下降5%，评估值上升5.12%；折现率上涨5%，评估值下降4.62%；折现率上涨10%，评估值下降8.82%。
四、评估师核查意见
经核查，评估师认为：本次交易中采用收益法评估中继保电气折现率为11.34%以及南瑞集团经营性资产折现率为10.50%低于其他标的资产，符合相关标的资产的实际特征；与同行业可比交易相比，本次交易收益法评估采用的折现率较为合理。
（本页无正文，为《中联资产评估集团有限公司关于《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》（171738号）之专项核查意见》盖章页）
中联资产评估集团有限公司2017年10月13日