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|-|
|(cid:5211)(cid:2901)(cid:4807)(cid:4615)(cid:5348)(cid:4156)(cid:2553)(cid:2385)(cid:5004)(cid:4642)(cid:2523)(cid:4234)(cid:33)2012 年公司债券 2015 年跟踪信用评级报告|

关注：
(cid:122)我国宏观经济下行压力加大。我国宏观经济下行压力加大，基础设施建设投入增速放缓，2014年，全国固定资产投资（不含农户）502,005亿元，同比名义增长15.7%，比2013年回落3.9个百分点。受经济下行影响，公司收入增长缓慢。
(cid:122)应收账款规模较大，存在一定的坏账风险。截至 2014年底，公司应收账款规模为 108.60亿元，同比增长42.66%，公司应收款项规模较大，回收时间跨度较长，存在一定的坏账风险。同时应收账款的大幅上升，对公司营运资本形成较大占用。
(cid:122)公司前期工程投入较大，存在一定资金压力。截至2014年底，公司存货规模为8.65亿元，同比增长33%，存货科目中“建造合同形成的已完工未结算资产”规模为 7.16亿元，同比增长72.44%，公司前期工程垫付资金规模较大，对营运资本形成了较大程度的占用。
(cid:122)公司负债规模和有息债务增长较快。截至2014年底，公司负债规模为109.87亿元，较上年增长33.05%；公司有息债务规模为 16.56亿元，较上年增长28.30%，负债规模和有息债务增长较快。
主要财务指标：
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年3月||2014年||2013年||2012年|
|总资产（万元）||1,742,008.48||1,774,001.08||1,269,557.18||988,850.70|
|归属于母公司所有者权益合计（万|666,549.82||645,869.01||432,858.12||349,996.22||
|元）|||||||||
|有息债务（万元）|170,251.18||165,624.87||129,094.02||126,830.23||
|资产负债率|60.00%||61.93%||65.04%||63.92%||
|流动比率|1.57||1.52||1.46||1.68||
|速动比率|1.46||1.43||1.40||1.59||
|营业收入（万元）|270,081.62||1,291,711.23||1,214,294.74||957,653.98||
|营业利润（万元）|24,341.23||124,532.27||105,145.57||74,927.51||
|利润总额（万元）|24,555.50||124,728.92||105,889.45||75,083.20||
|综合毛利率|-||18.90%||17.91%||16.52%||
|总资产回报率|-||8.60%||9.88%||9.34%||
|EBITDA（万元）|-||135,771.34||116,065.49||80,790.18||
|EBITDA利息保障倍数|-||21.88||20.62||31.01||
|经营活动现金流净额（万元）||-87,208.21||14,792.45||12,962.77||1,166.52|

资料来源：公司2012-2014年审计报告及2015年一季报，鹏元整理
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
2012年7月13日，经中国证券监督管理委员会《关于核准浙江亚厦装饰股份有限公司公开发行公司债券的批复》（证监许可[2012]724号）核准，公司公开发行10亿元公司债券，债券期限为2012年7月13日至2017年7月13日，发行利率为5.20%，扣除相关费用后实际募集资金98,578万元。
本期债券起息日为2012年7月13日，按年计息，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。2013年至2017年每年的7月13日为上一计息年度的付息日。
若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的付息日为2013年至2015年每年的7月13日。本期债券的兑付日为2017年7月13日。若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的兑付日为2015年7月13日。本期债券第二次付息日为2014年7月13日，已按时足额付息。
本期债券募集资金已全部用于补充流动资金、偿还公司债务，调整负债结构。截至2014年12月31日本期债券兑付情况如下：
表1截至2014年12月31日本期债券本息累计兑付情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|
|本息兑付日期|期初本金余额|本金兑付/回售金额|利息支付|期末本金余额|
|2013年7月13日|98,964.76|-|5,200|99,246.60|
|2014年7月13日|98,964.76|-|5,200|99,246.60|

资料来源：公司提供，鹏元整理
二、发行主体概况
2014年，公司注册资本及实收资本均为89,169.14万元，较上年增长40.33%，主要系经中国证券监督管理委员会证监许可[2013]1354号文核准，2014年4月公司增发新股4,907.50万股；2014年5月公司股票期权激励对象对股权激励计划股票期权行权，增加注册资本85.9575万元。2014年5月公司资本公积转增股本，增加股本20,535.3715万元；2014年11月公司股票期权激励对象对股权激励计划股票期权行权，增加注册资本6.1472万元；2014年12月公司股票期权激励对象对股权激励计划股票期权行权，增加注册资本90.4193万元。
截至2015年3月31日，亚厦控股有限公司（以下简称“亚厦控股”）持有公司股权比例为33.23%，自然人丁欣欣和张杏娟夫妇持有亚厦控股的全部股权，同时直接持有公司18.48%的股权，为公司的实际控制人。
公司2014年新纳入合并范围子公司共计3家，分别为厦门万安智能股份有限公司（以下
简称“万安智能”）、浙江未来加电子商务有限公司（以下简称“未来加电子”）和深圳
市炫维网络技术有限公司（以下简称“炫维网络”），其中炫维网络由公司全资子公司未来加电子收购，为公司二级子公司；不再纳入合并范围子公司为2家，分别为北京尚呈视界广告设计顾问有限公司（以下简称“尚呈视界”）和浙江巨和装饰工程有限公司（以下简称“巨和装饰”）。
表2跟踪期内公司合并报表范围变化情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||1、跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况||||||||
||子公司名称||持股比例||注册资本|主营业务||合并方式|
||万安智能||65.00%||11,000.00|智能化工程||收购|
|炫维网络|||56.22%|5,723.00||互联网应用服务开发|收购||
||||（间接）||||||
||未来加电子||100%||5,000.00|电子商务技术开发和服务||新设|
||2、跟踪期内不再纳入公司合并范围的子公司情况||||||||
||子公司名称||持股比例||注册资本|主营业务||不再纳入合并报表的原因|
|尚呈视界||80%||180.00||设计、制作、代理、发布广告|注销||
|巨和装饰||51%||5,168.00||建筑装饰工程||减少关联交易，规范公司|
|||||||||治理|

资料来源：公司提供，鹏元整理
截至2014年12月31日，公司资产总额为1,774,001.08万元，归属于母公司所有者权益合计为645,869.01万元，资产负债率为61.93%。2014年度，公司实现营业收入1,291,711.23万元，实现利润总额124,728.92万元，经营活动现金净流入14,792.45万元。
截至2015年3月31日，公司资产总额为1,742,008.48万元，归属于母公司所有者权益合计为666,549.82万元，资产负债率为60.00%。2015年1-3月，公司实现营业收入270,081.62万元，实现利润总额24,555.50万元，经营活动现金净流入-87,208.21万元。
三、运营环境
2014年我国经济下行压力持续加大，经济增速放缓，全社会固定资产投资增长有所放缓，建筑行业受经济下行影响，整体行业增速有所放缓
2014年，全国固定资产投资（不含农户）502,005亿元，同比名义增长15.7%，较2013年回落 3.9个百分点。从 2014年 12月施工和新开工项目情况看，施工项目计划总投资968,785亿元，同比增长11.1%，增速与1-11月份持平；新开工项目计划总投资406,478亿元，增长13.6%，增速比1-11月份提高0.1个百分点。
从到位资金情况看，固定资产投资到位资金 530,833亿元，同比增长10.6%，增速比
1-11月份回落0.9个百分点。其中，国家预算资金增长14.1%，增速提高0.1个百分点；国
内贷款增长8.6%，增速回落2.6个百分点；自筹资金增长14.4%，增速回落0.4个百分点；
利用外资下降6.3%，降幅缩小1.3个百分点；其他资金下降5.1%，降幅扩大1.4个百分点。
图1固定资产累计投资及同比情况
资料来源：Wind资讯，鹏元整理
近年我国建筑行业实现了飞跃式发展，2010-2014年期间我国建筑行业总值由 9.60万亿元增长到 17.67万亿元，年均增长率约为16.47%，但增速逐年下降，同比增速由 2010年的25.00%降至2014年的10.19%。
图22010-2015年1-3月我国建筑行业总值及增长情况（单位：亿元）资料来源：国家统计局，鹏元整理
虽然近年房地产调控政策密集出台，我国房地产行业投资仍保持持续增长，但增幅有所下降
房地产行业是我国支柱性产业，近年随着我国经济的持续发展、城市化的推进，我国房地产开发投资规模持续快速增长，2014年，全国房地产开发投资完成额95,035亿元，仍保持持续增长，2012-2014年全国房地产开发投资完成额增幅分别为16.20%、19.80%和
10.50%，增速下滑明显。
图32005-2014年全国房地产开发投资完成额及同比增速
资料来源：wind资讯，鹏元整理
近年虽然房价持续攀升，但房屋销售面积却呈现一定的波动，受政策调控等因素影响， 2012-2014年我国商品房销售面积增速持续放缓，但是随着消费者对调控常态化的逐步适应，被压制的购房需求得到逐步释放。2013年全国商品房销售面积13.1亿平方米，同比增长17.3%，相比 2012年增加 15.5个百分点。2014年随着宏观经济环境下行，以及前期限购、限贷调控政策整体不放松、信贷政策不断趋紧情况下，房地产市场低迷，需求观望情绪严重，商品房销售面积较上年下降7.6%，创下除 2008年金融危机外，销售面积最大幅度下滑。
应收账款占比过高对行业内企业营运资金产生较大压力，同时建筑装饰行业原材料价格的波动给行业内企业的稳定经营带来了一定压力
建筑装饰企业亦脱离不了国内工程业的一般经营模式：施工单位须垫资接单，加之在国内法律契约环境欠缺导致业主克扣、拖欠工程款和各类保证金等具有普遍性；因此，业主对流动资金的占用使建筑装饰企业的扩张必须依靠增量资金。从下表可以看出，我国建筑装饰行业上市公司应收账款占总资产的比重较高，对企业营运资金产生较大压力。
表32014年我国建筑装饰行业上市公司财务情况
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|证券简称||总资产（亿元）||应收账款（亿元）||应收账款/营业收入||资产负债率（%）||流动比率||速动比率||应收账|销售毛利率||
|||||||||||||||款周转|||
|||||||||||||||率（次/|||
|||||||||||||||年）|||
||金螳螂||217.08||148.43||0.72||66.25||1.43||1.43|1.60||18.43|
||江河创建||198.22||103.63||0.65||70.81||1.33||1.06|1.92||15.03|
||亚厦股份||177.40||108.60||0.84||61.93||1.52||1.43|1.43||18.90|
||广田股份||113.27||66.86||0.68||62.19||1.62||1.51|1.75||16.96|

||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|洪涛股份|54.13|30.88|0.91|46.20|1.93|1.92|1.22|20.03|
|宝鹰股份|49.18|31.28|0.58|55.86|1.58|1.52|2.31|15.80|
|瑞和股份|20.17|10.94|0.72|49.50|1.68|1.57|1.42|14.17|
|东易日盛|16.62|0.76|0.04|44.05|1.81|1.65|26.07|38.17|
|罗顿发展|9.93|0.57|0.28|16.77|1.88|1.21|4.21|25.53|
|万鸿集团|1.84|0.37|0.61|84.70|0.43|0.37|3.03|26.77|
|平均值|85.78|50.23|0.60|55.83|1.52|1.37|4.50|20.98|

资料来源：Wind资讯，鹏元整理
建筑装饰行业的上游行业主要是建筑装饰材料行业。建筑装饰产值中，有近65%是由材料、部品的价值转化而成，材料市场的发展变化，对建筑装饰行业有着直接影响。整体来看，2014年我国建筑相关材料价格整体呈现波动趋势，建筑装饰材料价格波动给行业内企业的稳定经营带来了一定压力。
图42010-2015年5月我国建材类与木材价格指数情况
资料来源：Wind资讯，鹏元整理
目前建筑装饰行业市场竞争激烈，企业规模普遍不大，行业整合趋势显著
2014年，行业内企业总数在14万家左右，比2013年减少了约0.1万家，下降幅度为0.7%。退出市场的企业，主要是承接散户装修、没有资质的小型企业，有资质的基本企业数量变化不大。2014年，行业内企业间的并购、重组力度加大，特别是上市公司对企业的并购数量与规模都超过2013年。但企业的并购、重组都是以股权转让的形式进行的，原企业的法人地位没有改变，因此，并购、重组并未引发企业数量的变化。
2014年，企业结构进一步优化，企业平均产值约为2,257万元，比2013年增长约10.1%。
装饰装修行业年工程产值超过50亿元的企业增加到8家，比2013年增加了2家。公共建筑装饰装修百强企业平均年产值17.16亿元，比2013年增加了1.28亿元，增长幅度为8.07%；
建筑幕墙100强企业平均年产值15.3亿元，比2013年增加了2.1亿元，增长幅度为15.91%。
在建筑装饰行业中，决定企业未来发展的主要因素包括企业承接单项工程的装修档次、
技术难易程度和规模、对于施工成本的控制能力以及人才储备等。承接单项工程的装修档次、技术难易程度和规模主要依赖于企业是否具有品牌和技术优势。一般来说，大型高档建筑装饰项目施工规模较大，质量要求较高，只有高等级资质的品牌实力企业才能在竞争中取得优势。企业施工成本的控制能力关键在于能否降低材料采购成本、提高施工效率等，大型企业往往具有装饰配套产品工厂化生产能力，且与材料供应商的议价能力更强。因此，大型建筑装饰企业具备更强的竞争力，预期未来将获得更大的市场份额。
四、经营与竞争
公司是国内建筑装饰行业龙头企业之一，在公共建筑装饰、住宅精装修、建筑幕墙等细分市场具有行业领先的地位。2014年公司业务发展良好，当年度公司实现营业收入1,291,711.23万元，同比增长6.38%；实现营业利润124,532.27万元，同比增长18.44%，盈利水平良好。2013-2014年公司营业收入和毛利率情况如下表所示：
表42013-2014年公司营业收入分产品构成情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项 目|||2014年||||2013年|||
||||收入||毛利率||收入||毛利率|
||建筑装饰工程|789,239.03||19.97%||846,263.80||18.73%||
||建筑幕墙|438,136.76||17.11%||325,153.08||16.20%||
||设计|15,015.51||13.46%||16,510.71||10.16%||
||木制品销售|17,811.19||5.96%||16,091.59||15.06%||
||景观工程|16,625.35||21.77%||10,108.19||20.22%||
||建筑智能化|14,646.35||32.55%||-||-||
||主营业务收入|1,291,474.19||18.90%||1,214,127.37||17.90%||
||其他业务收入|237.04||28.46%||167.37||37.56%||
||营业收入|1,291,711.23||18.90%||1,214,294.74||17.91%||

资料来源：公司提供，鹏元整理
2014年，建筑装饰工程收入规模较上年有所降低，建筑幕墙业务发展较快，支撑了公司收入规模的增长
2014年建筑装饰工程收入和建筑幕墙收入合计占公司收入的比重为95.02%，依然是公司主要收入来源。但建筑装饰工程收入和建筑幕墙收入占公司营业收入比重出现一定的变化。公司建筑装饰业务主要面向政府公共基础设施，公司在公共建筑装饰业务领域优势显著，2014年度公司参与设计并完成了多个办公行政空间、高级星级酒店、金融机构、体育
场馆、轨道交通、宗教、医院等项目的施工任务。受地产景气度下滑和政府对楼堂馆所建
设的政策影响1，公司公共建筑装饰业务有所下滑。2014年公司建筑装饰工程收入规模为78.92亿元，同比减少6.74%，占公司营业收入比重由2013年的69.69%下降为61.10%；2014年公司在建筑幕墙方面加大投入，包括加大对建筑幕墙方面的人才引进、内部组织结构调整等措施积极拓展幕墙业务市场份额，同时建筑幕墙装饰属于刚性需求，受行业环境影响较小，建筑幕墙收入增长较快，2014年承接了北京G20首脑峰会国际会都、南京青奥中心、天津滨海国际机场、天津丽思卡尔顿酒店、南京金融城、沈阳沿海国际中心等项目。2014年建筑幕墙收入规模为43.81亿元，同比增长34.75%，建筑幕墙收入占公司营业收入比重由2013年的26.78%上升为33.92%；公司设计、园林等其他业务合计收入为6.43亿元，占营业收入比重为4.98%，占比较小。
从新增订单来看，2014年公司新增订单为172亿元，其中公共建筑装饰77.4亿元，占新增订单比重为45%；高端住宅精装修25.8亿元，占新增订单比重为15%；建筑幕墙58.48亿元，占新增订单比重为34%；其他业务（设计、园林、安装）10.32亿元，占新增订单比重为6%。
表52014年公司公共建筑装饰业务情况
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|-|-|-|-|
||各主要细分市场||代表性项目|
|办公行政空间||G20首脑峰会国际会都||
|高端星级酒店||西安悦椿酒店、天津丽思卡尔顿酒店、花果山大酒店||
|金融机构||南京金融城、浙江泰隆商业银行、微商银行、哈尔滨银行||
|轨道交通||乌鲁木齐客运枢纽、青岛地铁一期||
||宗教、医院||兜率天宫装饰工程补充合同、眉山心脑血管医院|

资料来源：公司提供，鹏元整理
2014年公司加快企业并购，向互联网家装发展，布局智能家居和建筑3D打印
2014年8月29日，公司与厦门万安智能股份有限公司股东邵晓燕、于凡、周本强等37位股东共同签署《股权转让合同》（以下简称“合同”）。根据合同，公司收购邵晓燕、于凡、周本强等37位股东持有的万安智能65%股权（截至评估基准日2013年12月31日，万安智能100%股权按收益法评估价值为56,978.32万元）。本次收购价款分三期以货币形式支付给转让方万安智能股东，同时此次交易涉及到业绩承诺及补偿等相关协议。2014年11月19日，此次并购完成工商登记变更。
万安智能成立于2001年 10月 22日，注册资本6,000万元人民币。主要经营范围为建
1
2013年7月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于党政机关停止新建楼堂馆所和清理办公用房
的通知》。通知要求，自文件印发之日起5年内各级党政机关一律不得以任何形式和理由新建楼堂馆所，
包括停止新建、扩建、迁建、购置楼堂馆所。
筑智能化系统、通讯系统、办公自动化系统、安全技术防范系统和机房工程的设计、施工、安装调试及相关技术咨询服务和建筑弱电智能化系统工程专业承包业务。万安智能主要经营业务资质有建筑智能化系统设计专项甲级、建筑智能化工程专业承包一级、机电设备安装工程专业承包三级、建筑装饰装修工程设计与施工二级。公司与万安智能属同一大行业的不同细分行业，处于不同的相邻市场。收购万安智能后，有利于公司扩大市场份额、降低运营成本，提高市场竞争力。截至2014年底，公司建筑智能化收入为1.46亿元。
2014年9月，公司还收购了盈创建筑科技有限公司，布局建筑3D打印领域。
2014年10月，公司投资设立未来加电子，并收购炫维网络56.20%的股权，同时，公司实际控制人之子丁泽成购得炫维网络14.2%的股权，已于2014年11月24日完成工商登记变更，互联网家装将成为公司未来业务创新的方向之一。
2014年公司省外收入规模及新接订单均大幅增长；目前公司在手未完工订单较多，未来收入较有保障
公司销售区域持续扩张，目前公司由省内逐步向全国性市场扩张。在公司分支机构进一步覆盖经营区域的带动下，2014年业务量持续增长，当年收入同比增长6.38%，新承接订单金额172亿元，同比增长1.18%。同时，随着营销网点的增长，省外业务的发展相对较快，省外业务新承接订单127.31亿元，同比增长20.93%，省内业务趋于饱和，2014年新增订单44.69亿元，同比下降30.96%，新增订单下滑较多；具体从销售区域来看，华东、华北、中南和西南等区域销售规模较大，东北和西北区域销售规模较小。从销售区域增长趋势来看，随着省内订单量的大幅下滑，华东区域销售规模有所下降。中南和西北区域属于公司新开拓区域，销售规模增长迅速，其中中南区域销售增长率为84.60%，西北区域销售增长率为118.00%。
表62013-2014年公司新承接项目情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|
|项目||2014年||2013年|
|当年新承接项目金额|1,720,000.00||1,700,000.00||
|其中：省内|446,924.76||647,300.00||
|省外|1,273,075.24||1,052,700.00||
|当年实现收入|1,291,711.23||1,214,294.73||
|其中：省内|-||473,226.80||
|省外|-||741,067.93||

资料来源：公司提供，鹏元整理
表72014年公司营业规模分区域情况（单位：万元）
||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|
|分区域|营业收入|增长率|营业成本|增长率|毛利率|增长率|

||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|华东|732,162.68||-8.03%|595,781.35||-9.05%|18.63%|0.92%|
|华北|118,777.51||4.88%|92,516.80||1.92%|22.11%|2.27%|
|中南|169,976.41||84.60%|137,579.82||82.03%|19.06%|1.14%|
|西南|129,118.96||12.87%|104,250.01||10.33%|19.26%|1.86%|
|东北|77,537.57||8.94%|64,609.40||10.47%|16.67%|-1.16%|
|西北|59,245.30||118.00%|48,161.81||115.57%|18.71%|0.92%|
|境外（含港澳|4,655.77||-|4,516.09||-|3.00%|-|
|台）|||||||||
|合计||1,291,474.19|||1,047,415.29||||

资料来源：公司提供，鹏元整理
2014年末，公司在手订单约为132亿元，2014年新签订单约172亿元，公司2014年新签订单施工进展顺利，年度新签订单按照施工进度已经履行和正在履行的订单约为33%。总体来看，公司新承接订单金额较大，对未来业务形成较好支撑。
表8截至2014年末公司部分在手订单情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|序号||项目名称|||合同||完工||已结转||已结转|
||||||总金额||比例||收入||成本|
||1||大陆桥产品展览展示中心项目幕墙施工||9,409.62||70%||6,586.70||4,940.00|
||2||沈阳沿海国际中心幕墙工程||9,400.00||-||-||-|
||3||上虞阳光海岸幕墙工程||8,690.00||20%||1,738.00||1,234.00|
|4|||燕翔饭店改扩建项目（酒店、写字楼及商业|8,703.88||95%||8,268.69||5,680.59||
||||设施）室内精装修分包工程（I标段--诺金饭|||||||||
||||店4-11层）|||||||||
||5||国务院第二招待所翻扩建项目||8,000.00||80%||6,400.00||4,495.36|
|6|||上海国际旅游度假区－GC-10园区五精装修|28,971.89||70%||20,280.32||11,811.26||
||||工程|||||||||
|7|||NO.2011G14青奥城地块项目青奥中心（会|9,363.09||99%||9,275.99||5,816.04||
||||议中心）非公共区域装饰装修工程（包3）|||||||||
||8||七彩云南花之城室内装修改造工程||16,000.00||60%||9,600.00||6,585.60|
|9|||北大光华管理学院西安分院及教学配套用房|8,220.48||100%||8,220.48||4,693.89||
||||室内装修工程|||||||||
|10|||西安临潼悦椿温泉酒店主体公共区域室内装|17,857.03||100%||17,857.03||11,482.07||
||||修施工项目|||||||||
||11||荣安·中央公园精装修、公共部位精装修工程||9,581.63||49%||4,695.00||3,025.46|
||||合计||134,197.62||||92,922.21||59,764.27|

资料来源：公司提供，鹏元整理
公司应收账款规模增长较快且占总资产比重较大，存货科目中“建造合同形成的已完工未结算资产”规模增长较快，使得公司回款账期进一步拉长；同时，在建项目涉及资金较大，公司面临一定资金压力
受整体行业环境影响，公司营业收入增长缓慢，同时与客户决算周期延长，回款周期
延长，公司应收账款规模持续扩大。截至2014年底，公司应收账款规模为1,085,974.33万元，较2013年增长42.66%，公司应收账款规模占总资产比重由2013年的57.07%上升至2014年的61.22%，占总资产的比重持续上升。应收账款占营业收入的比重由2013年的60%上升到2014年的84%。公司经营面临的回款不确定风险增大，需持续关注其后续回款情况。
从公司收现比指标来看，2014年公司收现比为0.65，低于2013年的0.71。2014年公司销售商品、提供劳务收到现金为836,510.94万元，较2013年下降2.98%，公司在营业收入增长情况下，销售商品、提供劳务收到现金规模下降，公司现金流状况有所弱化，面临较大的营运资金压力。
此外，截至2014年末，公司存货规模为8.65亿元，较2013年增长33%，其中存货科目中“建造合同形成的已完工未结算资产”规模为7.16亿元，较上年增长72.44%，公司客户主要为房地产开发企业、酒店、政府部门。
整体来看，公司应收账款规模增长较快，且部分前期工程垫付资金规模较大，对营运资本形成了较大程度的占用，回收风险有所加大，未来需进一步关注资金回收拖延给公司经营效率和资金运转造成的压力，以及应收款项回收风险。
表9近两年公司应收账款、收现比及经营活动现金流情况（单位：万元）
||||
|-|-|-|
|项 目|2014年|2013年|
|应收账款余额|1,085,974.33|724,508.73|
|应收账款余额占总资产比重|61.22%|57.07%|
|应收账款余额占流动资产比重|71.88%|68.17%|
|收现比|0.65|0.71|
|营业收入占应收账款比重|84%|60%|
|经营活动现金流量净额|14,792.45|12,962.77|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
截至2014年底，公司在建项目分别为杭州新建总部办公大楼和子公司万安智能办公大楼。在建项目总投资共计83,008.31万元，其中杭州新建总部办公大楼已投资44,558.50万元，万安智能办公大楼已投资1,849.93万元、累计已投资46,408.43万元，后续仍需投入资金36,599.88万元。公司在建项目投资规模较大，存在一定的资金压力。
表10截至2014年末公司主要在建项目（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|
|项目名称|开工日期|计划完工日期|总投资|已投资|工程进度|
|总部大楼建设项目|2013年10月8日|2015年12月31日|65,008.31|44,558.50|31%|
|万安智能办公大楼|2013年11月6日|2016年7月30日|18,000.00|1,849.93|14%|
|合计|||83,008.31|46,408.43||

资料来源：公司提供，鹏元整理
五、财务分析
财务分析基础说明
本财务分析的基础为公司提供的经致同会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2013-2014年审计报告，2014年审计报告中会计政策变更对部分科目的期初数进行了追溯调整，因此2013年财务数据采用2014年审计报告期初数。公司报表按照新会计准则编制。
2014年公司合并报表范围增加万安智能、炫维网络和未来加电子3家子公司，减少尚呈视界、巨和装饰两家子公司，合并范围子公司的变化情况详见表2。
资产结构与质量
随着业务规模的扩大，公司资产总额增长较快，同时应收款项规模和占比逐步提升，公司回款风险加大
随着经营规模的扩张，近年公司资产规模大幅增长，截至2014年末，资产规模达到177.40亿元，同比增长39.73%。总体来看，公司资产结构变动较小。
表11公司主要资产构成情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项 目||2014年||||2013年|||
|||金额||占比||金额||占比|
|货币资金|254,674.10||14.36%||166,218.73||13.09%||
|应收票据|22,641.41||1.28%||36,973.50||2.91%||
|应收账款|1,085,974.33||61.22%||724,508.73||57.07%||
|其他应收款|51,933.43||2.93%||53,202.55||4.19%||
|存货|86,459.98||4.87%||50,442.97||3.97%||
|流动资产合计|1,510,867.16||85.17%||1,062,823.45||83.72%||
|长期应收款|65,652.41||3.70%||70,524.58||5.56%||
|固定资产|46,432.69||2.62%||45,236.86||3.56%||
|在建工程|30,631.11||1.73%||7,541.55||0.59%||
|无形资产|45,589.87||2.57%||44,711.17||3.52%||
|非流动资产合计|263,133.92||14.83%||206,733.73||16.28%||
|资 产 总 计|1,774,001.08||100.00%||1,269,557.18||100.00%||

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
公司资产主要由货币资金、应收账款等流动资产构成。截至2014年末，公司货币资金
规模254,674.10万元，同比增长53.22%，主要系公司2014年非公开发行股票募集资金所致，
货币资金中使用受到限制的部分金额为8,678.89万元，主要为保函保证金和银行承兑汇票保
证金，除此之外不存在质押、冻结，或有潜在收回风险的款项；应收票据主要为银行承兑汇票，2014年末，应收票据同比减少38.76%，主要系当年度使用票据结算的比重下降所致；
2014年末，公司应收账款规模为1,085,974.33万元（详见附录五），同比增长49.89%，主要系公司业务规模扩大，营业收入增加，同时项目回款放缓所致，从账龄来看，1年以内的占比为72.43%，1-2年的占比18.11%，2年以上的占比为9.46%，公司2014年计提坏账准备35,967.54万元，期末余额前五名应收账款汇总金额807,705,200.60元，占应收账款期末余额合计数的比例为6.78%，应收账款规模增长迅速，账期相对拉长，未来回收风险加大。2014年末，公司其他应收款为51,933.43万元，同比减少2.39%，其他应收款主要为投标保证金、履约保证金及其他保证金等，其中投标保证金、有还款保证的其他应收款金额为1,048.67万元，不计提坏账准备，履约及其他保证金535.72万元，公司已按5.00%计提坏账准备26.79万元。截至2014末，公司存货规模为86,459.98万元，同比增长71.40%，增长幅度较大，其中存货中“建造合同形成的已完工未结算资产”账面价值71,619.71万元，占存货比重为82.84%，同比增加72.44%，主要系公司子公司万安智能承接建造合同项目中客户尚未结算款项所致。
非流动资产主要包括长期应收款、固定资产、在建工程和无形资产。长期应收款为分期收款确认收入所形成的款项，公司2014年主要承接了花果山大酒店项目，合同总金额6.11亿元，交易对手方江苏润科地产开发有限公司，2014年末，公司长期应收款为65,652.41万元，同比下降6.91%。2014年末，公司固定资产和无形资产规模分别为46,432.69万元和45,589.87万元，较上年变化不大，固定资产中正在办理权证的有红帆蓝调二楼办公室、石材门卫房和石材车间新厂房，合计账面价值1,744.48万元。在建工程规模为30,631.11万元，较上年大幅增长306.16%，主要为公司2013年新建总部大楼持续投入和2014年度新增南京办公大楼和万安智能办公大楼，2014年度总部办公大楼增加1.31亿元，南京办公大楼增加0.73亿元，万安智能办公大楼增加0.18亿元。
总体来看，公司应收票据、应收账款和长期应收款构成的应收款项占总资产的比重较大，对公司的资金形成了较大程度的占用，同时随着应收账款规模的快速上升，公司面临的账款回收风险有所增加。
资产运营效率
2014年公司营业收入增速放缓，应收账款增长迅速，整体资产运营效率有所降低
2014年公司营业收入为1,291,711.23万元，同比增长6.38%，增速较上年降低20.42个百
分点。在营业收入增长缓慢的情况下，公司应收账款规模反而增长迅速，2014年公司应收
账款规模为1,085,974.33万元，同比增长49.89%，增速较上年上升14.11个百分点，应收账款周转率较上年下降较快。此外，公司存货增长幅度高于营业成本增长幅度，因此公司存货周转率较上年有所下降。为缓解公司现金流压力，公司向上游供应商付款节奏有所放缓，期末应付账款规模上升较为明显，导致应付账款周转天数延长。综合影响下，公司净营业周期延长。公司流动资产主要以应收账款为主，受应收账款规模大幅度上升影响，流动资产周转天数增加。总体来看，受公司主要资产应收账款规模的大幅度上升影响，公司整体资产运营效率有所下降。
表12公司资产运营效率指标（单位：天）
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
||项目||2014年||2013年|
|应收项目周转天数||252.29||186.49||
|存货周转天数||23.52||17.93||
|应付账款周转天数||243.20||187.93||
|净营业周期||32.62||16.50||
|流动资产周转天数||358.64||290.25||
|固定资产转天数||12.77||12.34||
||总资产周转天数|424.12||334.77||

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
盈利能力
跟踪期内，公司收入增长缓慢，但主业盈利空间的提升和费用率的降低使得盈利水平有所提升
公司2014年实现营业收入129.17亿元，同比增长6.38%。从毛利率水平来看，2014年公司收入占比较大的建筑装饰工程和幕墙装饰工程毛利率有所提升，此外公司新增建筑智能化业务毛利率较高，为32.55%，带动公司综合毛利率水平较上年提高了约1个百分点。期间费用方面，跟踪期内公司定期存单利息收入及未实现融资收益的摊销使得财务费用下降，公司期间费用率水平较上年略有下降。此外，受应收账款余额快速上升和账龄拉长等因素影响，导致坏账准备大幅增加，公司2014年资产减值损失较上年增长23.32%，对公司利润的增长产生了一定的负面影响，但主业盈利空间的提升和费用率的降低等有利因素仍使得公司当年度营业利润同比增长18.44%。
表13公司主要盈利指标（单位：万元）
||||
|-|-|-|
|项目|2014年|2013年|
|营业收入|1,291,711.23|1,214,294.74|

||||||
|-|-|-|-|-|
|期间费用率|3.18%||3.39%||
|资产减值损失|37,206.12||30,170.49||
|营业利润|124,532.27||105,145.57||
|利润总额|124,728.92||105,889.45||
|综合毛利率|18.90%||17.91%||
|总资产回报率||8.60%||9.88%|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
现金流
跟踪期内，公司经营活动现金流表现一般，运营资金需求压力依然较大，公司主要通过筹资活动缓解资金压力
经营活动现金流方面，受益于2014年公司盈利水平上升及非付现费用增长，当年度公司经营所得现金（FFO）同比增长较多。但由于2014年公司应收账款和长期应收款等经营性应收项目大幅增加，而经营性应付项目增速低于应收项目的增速，营运资本占用的资金规模较2013年有所上升，使得当年度公司的经营活动现金净流入金额仅为14,792.45万元，虽然较上年有所增长，但与公司较高的利润水平相比，现金生成能力仍显不足。
投资活动现金流方面，公司投资活动现金流入主要为利用闲余资金购买的理财产品到期收回；投资活动现金流出主要为公司收购股权、利用自有流动资金和闲置募集资金购买理财产品和支付办公大楼建设款项。截至2014年末，公司需投资建设的主要项目为总部办公大楼和子公司万安智能办公大楼，总投资为83,008.31万元，已投资46,408.43万元，后续仍需投入资金36,599.88万元，预计2015年的投资活动现金流出仍将保持较大规模。
筹资活动现金流方面，2014年筹资活动现金表现为净流入状态，主要系2014年公司完成非公开发行股票，募集资金到账所致。2014年4月公司以23.52元/股向易方达基金管理有限公司、华安基金管理有限公司等7名特定对象非公开发行4,907.49万股人民币普通股，募集资金11.54亿元，筹资活动现金流入大幅增加，使得筹资活动净现金流由2013年的-1.42亿元转为2014年的10.39亿元。
表14公司现金流情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|
||项目|2014年||2013年|
||净利润|106,900.39||92,077.82|
||非付现费用|42,044.24||34,717.75|
||非经营损益|-2,162.75||788.25|
|FFO||146,781.89|127,583.82||
||营运资本变化|-132,608.46||-114,369.55|

||||
|-|-|-|
|其中：存货减少（减：增加）|-2,800.19|-604.48|
|经营性应收项目的减少（减：增加）|-392,156.49|-270,615.44|
|经营性应付项目的增加（减：减少）|262,348.22|156,850.37|
|经营活动现金流量净额|14,792.45|12,962.77|
|投资活动的现金流量净额|-34,931.61|-61,260.25|
|筹资活动产生的现金流量净额|103,882.52|-14,217.21|
|现金及现金等价物净增加额|83,743.41|-62,514.68|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
资本结构与财务安全性
公司负债规模增长较快，有息债务规模较大，存在一定偿债压力
公司2014年债务规模继续扩大，年末负债总额为109.87亿元，较上年增长33.05%，且主要集中于流动负债，流动负债占比为90.77%，同比上升2.91个百分点，主要系公司业务规模扩大，应付账款和应交税费等经营性负债较快增长所致。同时，公司所有者权益较上年增加52.17%，使得负债与所有者权益比率较上年降低23.38个百分点，所有者权益对负债的保障能力有所增强。
表15公司资本结构情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|
|指标名称||2014年||2013年|
|负债总额|1,098,654.36||825,753.45||
|所有者权益合计|675,346.73||443,803.73||
|负债与所有者权益比率||162.68%||186.06%|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
有息债务方面，跟踪期内公司新增1,100万元长期借款、5,582.76万元短期借款，并增加票据结算规模，使得公司有息债务规模增长较快。截至2014年底，公司有息负债规模为16.56亿元，较上年增长28.30%，刚性债务增长较快。
表16公司主要负债构成情况（单位：万元）
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|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|||2014年||||2013年|||
||||金额||比重|金额|||比重|
||短期借款|22,354.55||2.03%||16,771.79||2.03%||
||应付票据|42,923.72||3.91%||13,357.47||1.62%||
||应付账款|813,405.70||74.04%||601,979.93||72.90%||
||应交税费|69,092.03||6.29%||49,794.80||6.03%||
||其他应付款|33,032.34||3.01%||22,516.73||2.73%||
||流动负债合计|997,217.11||90.77%||725,530.26||87.86%||
||应付债券||99,246.60||9.03%|98,964.76|||11.98%|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|非流动负债合计|101,437.24||9.23%||100,223.19|12.14%||
|负债合计||1,098,654.36||100.00%|825,753.45||100.00%|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
从偿债能力指标来看，公司2014年度资产负债率为61.93%，较上年降低3.11个百分点，同时由于公司收入规模的上升，应收账款、存货等流动资产增长较快，公司当年度的流动比率和速动比率较上年均有所上升，对短期负债的保障能力有所上升。2014年公司盈利水平持续提升，同时长、短期借款增长规模不大，EBITDA为13.58亿元，同比增长16.98%，EBITDA利息保障倍数较上年上升1.26，公司息税前利润对利息偿付的保障程度有所提高。
整体来看，公司各项偿债指标略有一定提升，但公司有息债务及应付账款等债务规模较大，公司仍存在一定债务偿付压力。
表17公司主要偿债指标情况
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|-|-|-|-|
|项目|2014年||2013年|
|资产负债率|61.93%|65.04%||
|流动比率|1.52|1.46||
|速动比率|1.43|1.40||
|EBITDA（万元）|135,771.34|116,065.49||
|EBITDA利息保障倍数|21.88||20.62|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
六、评级结论
跟踪期内，在我国建筑装饰市场需求快速增长驱动以及公司业务结构调整的带动下，公司业务规模持续增长，但增速放缓；2014年公司新承接项目较多，金额较大，对未来的业务形成了较好支撑。总体来看，作为国内建筑装饰行业龙头企业之一，公司在公共建筑装饰、住宅精装修、建筑幕墙等细分市场具有行业领先的地位，主要业务运营情况较为稳健，各项盈利指标表现良好。
同时我们也关注到，受整体行业环境影响，公司营业收入增长缓慢，同时与客户决算周期延长，公司应收账款增长较快，占总资产比重较大。此外公司经营活动现金流有所弱化，在宏观经济总体增速放缓的环境下，资金回款速度放慢可能给公司经营效率和资金营运带来一定的压力；公司负债总额大幅上升，资产负债率处于较高水平，有息负债规模增长较快，未来面临一定的本息偿付压力。
基于以上情况，鹏元维持公司主体长期信用等级为AA，维持本期债券信用等级为AA，
评级展望维持为稳定。
附录一合并资产负债表（万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2015年3月|2014年|2013年|2012年|
|货币资金|159,740.95|254,674.10|166,218.73|228,624.16|
|应收票据|25,279.02|22,641.41|36,973.50|44,027.49|
|应收账款|1,126,399.82|1,085,974.33|724,508.73|533,593.64|
|预付款项|11,241.05|7,370.25|6,028.86|4,885.67|
|应收利息|297.48|352.70|408.49|1,090.49|
|其他应收款|53,604.55|51,933.43|53,202.55|34,124.97|
|存货|95,010.84|86,459.98|50,442.97|48,876.70|
|其他流动资产|5,224.61|1,460.96|25,039.62|-|
|流动资产合计|1,476,798.31|1,510,867.16|1,062,823.45|895,223.13|
|可供出售金融资产|5.00|5.00|505.00|-|
|长期应收款|66,023.46|65,652.41|70,524.58|-|
|长期股权投资|15,265.07|15,283.05|-|5.00|
|投资性房地产|2,575.12|2,599.32|1,311.96|1,408.77|
|固定资产|44,051.40|46,432.69|45,236.86|38,032.60|
|在建工程|34,074.86|30,631.11|7,541.55|4,611.40|
|无形资产|45,402.20|45,589.87|44,711.17|2,767.18|
|商誉|34,764.71|34,764.71|13,991.47|13,558.96|
|长期待摊费用|2,331.41|2,562.73|3,608.07|5,019.07|
|递延所得税资产|20,613.94|19,349.01|12,418.93|7,489.26|
|其他非流动资产|103.01|264.02|6,884.13|20,735.32|
|非流动资产合计|265,210.17|263,133.92|206,733.73|93,627.56|
|资产总计|1,742,008.48|1,774,001.08|1,269,557.18|988,850.70|
|短期借款|17,492.91|22,354.55|16,771.79|19,236.16|
|应付票据|51,939.75|42,923.72|13,357.47|8,896.08|
|应付账款|755,073.35|813,405.70|601,979.93|438,812.96|
|预收款项|13,292.95|9,057.74|16,102.16|9,944.62|
|应付职工薪酬|1,990.66|4,885.91|2,556.97|2,080.68|
|应交税费|69,315.88|69,092.03|49,794.80|32,676.11|
|应付利息|3,732.60|2,465.12|2,450.41|2,452.15|
|其他应付款|30,514.17|33,032.34|22,516.73|17,808.37|
|流动负债合计|943,352.28|997,217.11|725,530.26|532,074.90|
|长期借款|1,500.00|1,100.00|-|-|
|应付债券|99,318.52|99,246.60|98,964.76|98,697.99|
|递延收益-非流动负债|1,048.69|1,090.64|1,258.43|-|
|非流动负债合计|101,867.21|101,437.24|100,223.19|99,956.41|
|负债合计|1,045,219.49|1,098,654.36|825,753.45|632,031.32|

||||||
|-|-|-|-|-|
|实收资本(或股本)|89,206.03|89,169.14|63,543.75|63,543.75|
|资本公积金|227,529.39|226,905.51|133,883.48|134,134.98|
|其它综合收益|0.52|-|-|-|
|盈余公积金|24,878.89|24,878.89|18,231.46|12,114.80|
|未分配利润|324,934.99|304,915.46|217,199.44|140,202.68|
|归属于母公司所有者权益合计|666,549.82|645,869.01|432,858.12|349,996.22|
|少数股东权益|30,239.17|29,477.72|10,945.61|6,823.16|
|所有者权益合计|696,788.99|675,346.73|443,803.73|356,819.38|
|负债和所有者权益总计|1,742,008.48|1,774,001.08|1,269,557.18|988,850.70|

资料来源：公司2012-2014审计报告及2015年一季报，鹏元整理
附录二合并利润表（万元）
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2015年1-3月|2014年|2013年|2012年|
|营业收入|270,081.62|1,291,711.23|1,214,294.74|957,653.98|
|营业成本|216,977.00|1,047,584.86|996,874.64|799,404.67|
|营业税金及附加|9,053.64|43,019.61|40,997.32|33,088.89|
|销售费用|4,331.20|12,256.53|11,036.52|9,713.46|
|管理费用|8,570.51|27,527.85|26,127.66|24,730.29|
|财务费用|727.59|1,252.62|3,942.53|802.17|
|资产减值损失|6,387.78|37,206.12|30,170.49|14,986.99|
|其他经营收益|307.33|1,668.64|||
|营业利润|24,341.23|124,532.27|105,145.57|74,927.51|
|加：营业外收入|225.88|587.82|1,027.35|251.83|
|减：营业外支出|11.60|391.18|283.47|96.14|
|其中：非流动资产处置净损失|5.17|35.18|50.27|14.80|
|利润总额|24,555.50|124,728.92|105,889.45|75,083.20|
|减：所得税|3,774.52|17,828.53|13,811.63|10,018.91|
|净利润|20,780.98|106,900.39|92,077.82|65,064.29|

资料来源：公司2012-2014审计报告及2015年一季报，鹏元整理
附录三-1合并现金流量表（万元）
|||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目|||2015年|2014年||2013年||2012年||
||||1-3月|||||||
||销售商品、提供劳务收到的现金||240,690.88||836,510.94||862,195.92||689,583.05|
||收到其他与经营活动有关的现金||22,574.59||100,201.20||50,770.97||50,518.49|
||经营活动现金流入小计||263,265.47||936,929.74||912,966.90||740,101.54|
||购买商品、接受劳务支付的现金||263,959.16||540,761.07||595,653.71||480,944.29|
||支付给职工以及为职工支付的现金||47,589.23||204,224.94||164,178.93||145,303.87|
||支付的各项税费||11,782.82||52,674.13||44,157.16||40,623.40|
||支付其他与经营活动有关的现金||27,142.48||124,477.14||96,014.34||72,063.44|
||经营活动现金流出小计||350,473.69||922,137.29||900,004.13||738,935.01|
||经营活动产生的现金流量净额||-87,208.21||14,792.45||12,962.77||1,166.52|
||收回投资收到的现金||35,900.00||184,550.00|||||
||取得投资收益收到的现金||460.60||1,497.28|||||
||处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回|10.50||79.97||105.25||23.74||
||的现金净额|||||||||
||投资活动现金流入小计||36,371.10||187,648.72||1,042.21||23.74|
||购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付|9,151.46||17,108.09||36,745.23||38,110.85||
||的现金|||||||||
||投资支付的现金||38,300.00||174,462.01||25,557.22|||
||支付其他与投资活动有关的现金||3.40||||||450.00|
||投资活动现金流出小计||47,454.86||222,580.33||62,302.45||38,748.43|
||投资活动产生的现金流量净额||-11,083.77||-34,931.61||-61,260.25||-38,724.69|
||吸收投资收到的现金||1,848.32||117,036.28||800.00||6,229.44|
||取得借款收到的现金||2,590.00||13,170.00||4,000.00||3,000.00|
||收到其他与筹资活动有关的现金||2,055.53||||1,839.65||2,350.18|
||筹资活动现金流入小计||6,493.85||130,206.28||6,639.65||110,157.63|
||偿还债务支付的现金||4,400.00||11,610.00||3,850.00||220.00|
||分配股利、利润或偿付利息支付的现金||429.19||14,713.76||11,725.08||5,534.28|
||支付其他与筹资活动有关的现金||2,237.12||||5,281.78||3,286.51|
||筹资活动现金流出小计||7,066.31||26,323.76||20,856.86||9,040.79|
||筹资活动产生的现金流量净额||-572.47||103,882.52||-14,217.21||101,116.83|
||汇率变动对现金的影响||-1.70||0.05||0.00|||
||现金及现金等价物净增加额||-98,866.14||83,743.41||-62,514.68||63,558.67|
||期初现金及现金等价物余额||245,995.21||162,251.81||224,766.49||161,207.82|
||期末现金及现金等价物余额||147,129.07||245,995.21||162,251.81||224,766.49|

资料来源：公司2012-2014审计报告及2015年一季报，鹏元整理
附录三-2合并现金流量表补充资料（万元）
|||||
|-|-|-|-|
|项目|2014年|2013年|2012年|
|净利润|106,900.39|92,077.82|65,064.29|
|加：资产减值准备|37,206.12|30,170.49|14,986.99|
|固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧|3,401.48|2,885.26|2,050.21|
|无形资产摊销|161.71|121.98|84.61|
|长期待摊费用摊销|1,274.93|1,540.02|966.96|
|处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失|24.42|48.80|14.77|
|公允价值变动损失|-|-|-|
|财务费用|6,204.30|5,628.78|2,605.20|
|投资损失|-1,668.64|-|-|
|递延所得税资产减少|-6,722.82|-4,889.33|-2,368.46|
|存货的减少|-2,800.19|-604.48|-11,814.30|
|经营性应收项目的减少|-392,156.49|-270,615.44|-198,003.21|
|经营性应付项目的增加|262,348.22|156,850.37|124,360.80|
|其他|619.02|-251.51|3,218.67|
|经营活动产生的现金流量净额|14,792.45|12,962.76|1,166.53|
|现金的期末余额|245,995.21|162,251.81|224,766.49|
|减：现金的期初余额|162,251.81|224,766.49|161,207.82|
|现金及现金等价物净增加额|83,743.41|-62,514.69|63,558.67|

资料来源：公司审计报告，鹏元整理
附录四主要财务指标表
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目||2015年3月||2014年||2013年||2012年|
|有息债务（万元）|170,251.18||165,624.87||129,094.02||126,830.23||
|资产负债率|60.00%||61.93%||65.04%||63.92%||
|负债与所有者权益比率|150.01%||162.68%||186.06%||177.13%||
|流动比率|1.57||1.52||1.46||1.68||
|速动比率|1.46||1.43||1.40||1.59||
|综合毛利率|-||18.90%||17.91%||16.52%||
|总资产回报率|-||8.60%||9.88%||9.34%||
|EBITDA（万元）|-||135,771.34||116,065.49||80,790.18||
|EBITDA利息保障倍数|-||21.88||20.62||31.01||
|应收账款周转天数|-||252.29||186.49||171.27||
|存货周转天数|-||23.52||17.93||19.34||
|应付账款周转天数|-||243.20||187.93||173.32||
|净营业周期|-||32.62||16.50||17.29||
|流动资产周转天数|-||358.64||290.25||11.91||
|固定资产转天数|-||12.77||12.34||284.41||
|总资产周转天数|-||424.12||334.77||11.02||
|收现比||-||0.65||0.71||0.72|

资料来源：公司2012-2014审计报告及2015年一季报，鹏元整理
附录五截至2014年底公司应收账款前十大客户回款情况（单位：万元）
|||||||||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|项目简称||交易对手方||合同金额||累计确认收入||已办理结算金额（含税）||累计回款金额|||回款|已完工未结算金额||
||||||||||||||金额|||
||||||||||||||占结|||
||||||||||||||算金|||
||||||||||||||额比|||
||||||||||||||例|||
||江苏中洋豪生||江苏中洋大|30,000.00||22,700.00||22,700.00||8,860.00||39.03%||13,840.00||
||大酒店室内装||酒店有限公|||||||||||||
||修工程||司|||||||||||||
||上海国际旅游|中国建筑第八工程局||28,971.89||20,280.32||20,280.32||2,897.19||14.29%||17,383.13||
||度假区园区五|||||||||||||||
||精装修施工总|||||||||||||||
||承包工程|||||||||||||||
||绍兴金沙半岛||绍兴华昌酒|25,000.00||8,000.00||8,000.00||-||||8,000.00||
||酒店1-18层室||店管理有限|||||||||||||
||内精装饰工程||公司|||||||||||||
||湘湖壹号花园||杭州滨江盛|19,343.00||12,572.95||12,572.95||2,860.00||22.74%||9,712.95||
||项目一期III标||元房地产开|||||||||||||
||段装饰工程||发有限公司|||||||||||||
||西安临潼悦椿||西安曲江临|17,857.03||17,857.03||17,857.03||8,601.86||48.17%||9,255.17||
||温泉酒店主体||潼旅游投资|||||||||||||
||公共区域室内||（集团）有|||||||||||||
||装修施工项目||限公司|||||||||||||
||镇江何家湾小||镇江市润州|14,975.44||14,226.67||14,226.67||2,785.72||19.58%||11,440.95||
||学地块1号楼内||区土地房屋|||||||||||||
||装饰工程||开发总公司|||||||||||||
||北京雁栖湖国||北京北控国|11,818.51||17,933.96||17,933.96||8,087.85||45.10%||9,846.11||
||际会都（核心||际会都房地|||||||||||||
||岛）会议中心精||产开发有限|||||||||||||
||装修工程||责任公司|||||||||||||
||南京华泰证券|华泰证劵股份有限公司||11,758.45||11,170.53||11,170.53||1,910.49||17.10%||9,260.04||
||广场室内装饰|||||||||||||||
||装修二标段工|||||||||||||||
||程|||||||||||||||
|兜率天宫装饰工程|||绍兴县会稽|10,000.00||10,034.92||10,034.92||5,973.82||59.53%||4,061.10||
||||山兜率净土|||||||||||||
||||开发有限公|||||||||||||
||||司|||||||||||||
||扬州皇冠假日||扬州昌和工|9,787.63||11,060.30||11,060.30||3,700.00||33.45%||7,360.30||
||酒店内部装饰||程开发有限|||||||||||||
||工程||公司|||||||||||||
||合计||||179,511.95||145,836.68||145,836.68||45,676.93||||100,159.75|

附录六主要财务指标计算公式
|||||
|-|-|-|-|
|资产运营效率|固定资产周转率（次）|营业收入/[（本年固定资产总额＋上年固定资产总额）/2]||
||应收账款周转率|营业收入/ [（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2）]||
||存货周转率|营业成本/ [（期初存货+期末存货）/2]||
||应付账款周转率|营业成本/ [（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2]||
||净营业周期（天）|应收账款周转天数＋存货周转天数－应付账款周转天数||
||总资产周转率（次）|营业收入/[（本年资产总额＋上年资产总额）/2]||
|盈利能力|综合毛利率|（营业收入－营业成本）/营业收入×100%||
||销售净利率|净利润/营业收入×100%||
||净资产收益率|净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100%||
||总资产回报率||（利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总|
||||额＋上年资产总额）/2）×100%|
||管理费用率|管理费用/营业收入×100%||
||销售费用率|销售费用/营业收入×100%||
|现金流|EBIT|利润总额+计入财务费用的利息支出||
||EBITDA|EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销||
||利息保障倍数|EBIT/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）||
||EBITDA利息保障倍数|EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）||
|资本结构及财务安全性|资产负债率|负债总额/资产总额×100%||
||流动比率|流动资产合计/流动负债合计||
||速动比率|（流动资产合计－存货）/流动负债合计||
||长期有息债务|长期借款+应付债券+融资租赁款||
||短期有息债务|短期借款+应付票据+1年内到期的长期借款||
||有息债务|长期有息债务+短期有息债务||

附录七信用等级符号及定义
一、中长期债务信用等级符号及定义
||||
|-|-|-|
||符号|定义|
|AAA||债务安全性极高，违约风险极低。|
|AA||债务安全性很高，违约风险很低。|
|A||债务安全性较高，违约风险较低。|
|BBB||债务安全性一般，违约风险一般。|
|BB||债务安全性较低，违约风险较高。|
|B||债务安全性低，违约风险高。|
|CCC||债务安全性很低，违约风险很高。|
|CC||债务安全性极低，违约风险极高。|
||C|债务无法得到偿还。|

注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
二、债务人主体长期信用等级符号及定义
||||
|-|-|-|
||符号|定义|
|AAA||偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。|
|AA||偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。|
|A||偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。|
|BBB||偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。|
|BB||偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。|
|B||偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。|
|CCC||偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。|
|CC||在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。|
||C|不能偿还债务。|

注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
三、展望符号及定义
|||
|-|-|
|类型|定义|
|正面|存在积极因素，未来信用等级可能提升。|
|稳定|情况稳定，未来信用等级大致不变。|
|负面|存在不利因素，未来信用等级可能降低。|