中信建投证券股份有限公司关于上海证券交易所
《关于对江苏红豆实业股份有限公司的重组问询函》
相关问题之核查意见
上海证券交易所：
江苏红豆实业股份有限公司（以下简称“红豆股份”、“上市公司”或“公司”）于2017年4月11日收到贵所上市公司监管一部《关于对江苏红豆实业股份有限公司重大资产出售暨关联交易报告书（草案）信息披露的问询函》（上证公函【2017】0393号）（以下简称“问询函”），中信建投证券股份有限公司（以下简称“独立财务顾问”）作为本次重大资产重组独立财务顾问，就问询函中提及的需独立财务顾问核实的相关问题进行了核查，并发表核查意见如下：
（注：如无特殊说明，本回复中简称与重组报告书中的简称具有相同含义。）问题一关于出售资产的合理性和必要性
草案披露，本次交易为上市公司向控股股东剥离房地产相关业务的关联交易，公司存续业务为纺织服装相关资产。2016年出售标的实现归母净利润 3,656万元，占上市公司2016年归母净利润的30%，2016年出售标的实现营业收入 15.9亿元，占上市公司2016年营业收入的52.2%。
问题 1.1草案披露，公司剥离房地产业务的原因为“土地成本趋高”、“高端人才缺乏”、“宏观政策调控趋紧”。但是，标的资产 2016年下半年仍在扩充土地储备，获取三处土地储备成本将近 21亿元。请公司：（1）对比 2015年至 2016年定期报告中对于房地产业务前景的表述，说明前后信息披露是否存在不一致性；（2）结合上市公司剥离房地产业务的同时，标的资产又在不断进行土地储备的原因，说明上市公司出售房地产资产的合理性和必要性。请财务顾问发表意见。
【答复】
一、上市公司 2015年至2016年定期报告中对房地产业务前景的描述
1、上市公司 2015年半年度报告中对房地产业务前景描述如下：
“房地产业务方面，2015年上半年，房地产行业在货币持续宽松、降息降准等一系列房地产政策利好因素的刺激下，行业景气度出现缓慢回升，子公司红豆置业梳理现存房源，积极销售，加速资金回流。”
2、上市公司 2015年度报告中对房地产业务前景描述如下：
“在国内经济增速放缓、贷款难度增加、土地劳动力成本上升等多重压力下，房地产行业呈现市场集中度不断上升趋势。龙头房地产企业凭借自身的资金实力和技术优势，一方面可以在与政府及供应商的谈判中获得优势地位，积极拿地扩张，继续扩大业务规模和业绩，另一方面不断设计并建造出高品质、个性化的产品来满足不同客户的不同消费需求。而大多数中小型房地产企业由于受资金、技术、运营能力等的限制，很难在现有市场形势下保持长期的增长。
公司作为无锡本土的企业，熟悉当地的市场环境，加之公司的目标客户为中端消费者且集中在二、三线城市，因而形成了自己独特的竞争优势。”
3、上市公司 2016年半年度报中对房地产业务前景描述如下：
“2016年上半年，中央层面地产政策宽松趋稳，通过信贷调整、税费减免等政策促进各类需求积极入市，推动市场整体高位运行，一二线城市周边的三四线城市也开始活跃升温。另一方面，房地产市场库存总量仍较大，三四线城市仍以去库存、促消费为主基调。”
4、上市公司 2016年度报告中对房地产业务前景描述如下：
“2016年房地产市场城市分化态势明显。一线城市和部分二线城市由于房价上涨过快处于调控之中，三四线城市由于库存高企处于宽松的购房环境中。政策环境经历了从全面宽松到热点城市持续收紧的过程，因城施策严控市场风险。
价格方面，受宽松货币环境、阶段性供求紧张及地价上涨影响，热点城市房价涨幅显著，第四季度调控收紧后价格趋稳，整体呈现先扬后抑的特征。
面对宏观经济形势，公司凭借无锡本土企业优势，继续立足于二三线城市，以过硬的建筑质量、良好的业主口碑树立品牌形象，在目标销售区域提升知名度和竞争力。”
5、上市公司对于房地产行业信息披露是否存在不一致
报告期内，上市公司定期报告对于房地产行业的信息披露客观的反应了市场情况及上市公司对房地产行业的预期，不存在刻意夸大或贬低行业的情况，不存在前后信息披露不一致的情况。
二、结合上市公司剥离房地产业务的同时，标的资产又在不断进行土地储备的原因，说明上市公司出售房地产资产的合理性和必要性
1、2014年度至今标的资产进行土地储备的情况
为了保持持续经营，标的公司于2016年下半年及2017年一季度进行的土地储备情况如下：
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|-|-|-|
|地块编号|实施主体|所在地点|
|XDG-2016-11|红豆置业|无锡市锡山区锡港路与运河路交叉口东北侧|
|XDG-2016-13|红豆置业|无锡市锡山区锡沪路与老柏庄路交叉路口西北侧|
|NO.2016G72|南京红豆|南京市江宁区禄口街道永欣大道以南、禄口大街以西|
|GZ040号地块（A区块）|红豆置业|扬州市杭集镇三笑大道东侧、翟庄路南侧|
|NO.2017G03|南京红豆|南京市江宁区禄口街道永欣大道以南、湖泰路以东|

由上表可知，标的公司于2016年下半年及2017年一季度集中进行土地储备。
报告期之前，标的公司最后一次竞拍获取土地时间为 2011年 8月，距本次集中进行土地储备已有约五年时间，标的公司过往的土地储备基本已完成开发，需要一定的土地储备进行后续开发，故近期进行土地储备较为频繁。
2、近三年地产上市公司在标的资产经营区域内进行土地储备的情况
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|拍地时间|地块座落|

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|2016年9月|南京市浦口区江浦街道|
|2014年3月|镇江市汝山路以西|
|2014年5月|无锡市南长区南湖大道与新苏路交叉口东北侧|
|2016年11月|南京市江宁区外港河以东，泥塘路以南|
|2015年10月|南京市鼓楼区小市街道|
|2016年5月|南京市秦淮区龙蟠路以东，光华路以南|
|2015年11月|南京市栖霞区仙林街道经天路站南侧|
|2016年4月|南京市雨花台区板桥新城|
|2014年12月|南京市六合区雄州街道桥西新区莉湖七号路西南侧|
|2014年12月|南京市六合区雄州街道桥西新区环城路西北侧|
|2014年12月|南京市六合区葛塘街道新城西片区|
|2015年12月|南京市六合区雄州街道南门广场东及建材城西侧|
|2016年1月|南京市建邺区黄山路以西，兴隆大街以北|
|2016年9月|南京市江宁区麒麟科创园|
|2016年9月|南京市江宁区地铁小镇青龙片区|
|2014年4月|南京市栖霞区迈皋桥街道经五路二期西侧|
|2014年4月|南京市江宁区高新园学十二路以南、务实路以东|
|2014年4月|南京市江宁空港开发区规划经七路以东|
|2015年9月|南京市鼓楼区安怀村|
|2015年9月|南京市栖霞区燕子矶太新路南侧枣林村|
|2016年3月|南京鼓楼区热河南路客车厂|
|2016年11月|南京市江宁区东流路以西，四望路以北|
|2016年12月|南京市浦口区泰山街道泰山西路与左所东路夹角|
|2016年11月|南京市凤山路以南、石臼湖北路东侧|
|2016年11月|南京市凤山路以南|
|2016年11月|南京市丹阳湖北路西侧、凤山路南侧|
|2016年11月|南京市丹阳湖北路西侧、芜太公路北侧|
|2015年7月|南京市江宁高新园鹏山路以南、知行路两侧|
|2016年5月|南京市江宁区麒麟科技创新园|
|2016年6月|南京市上高路以西，天赐路以北|
|2016年7月|南京市江宁区天靖路以南、上高路以西|

注：以上信息均来自上市公司公开信息。
由上表可知，近三年地产行业上市公司在标的资产经营区域内进行土地储备较为频繁，2015年度及2016年前三季度均有土地储备的行为，与标的公司在该时间段内未进行土地储备差异较为明显。为了维持标的公司的持续经营，保证市
场占有率，标的公司在2016年下半年及2017年一季度集中进行了土地储备。
三、结合标的资产集中进行土地储备，说明上市公司出售房地产资产的合理性及必要性
房地产行业属于资本密集型行业，土地储备需要占用大量的流动资金。标的公司主营业务为房地产的开发与销售，由于业务需要，必须进行一定量的土地储备，资金需求较大。除土地储备外，房地产业务在土建、销售等环节均需要占用大量资金，根据公司测算，2016年下半年至2017年一季度标的公司购买的五处土地若完成开发，仍需投入资金45.72亿元。
根据银监会（银发【2007】359号）文件，禁止信贷资金支付土地出让金，房地产企业需自筹资金支付土地出让金。标的公司购置土地所需的土地出让金主要来源为自有资金及上市公司、红豆国际借款，由于近年来土地出让价格不断上涨，购置土地所需资金也逐步增加，从上市公司的借款给上市公司带来了一定的资金压力。
另外，标的公司从红豆国际借款会形成较多的关联交易，不利于上市公司减少关联交易、规范运作的要求。
通过本次交易，上市公司 2016年末资产负债率由54.58%降低至20.11%，减轻了流动资金的压力，未来将集中优势资源发展服装业务。
综上所述，上市公司出售房地产资产合理、必要。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，报告期内上市公司定期报告中对于房地产业务前景的描述不存在不一致的情况；标的公司不断进行土地储备的行为系正常经营行为，上市公司出售房地产资产具有合理性和必要性。
问题 1.2草案披露，标的资产目前在建的房地产项目共有三处，位于无锡锡山区、高铁商务区，2016年无锡地区的库存去化情况优良，请比较标的资产盈利能力及纺织服装业的盈利能力，说明公司剥离房地产业务的合理性和必要性。
请财务顾问发表意见。
【答复】
一、标的资产与纺织服装业务的盈利能力对比情况
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|-|-|-|
|2016年度|||
|标的公司|纺织服装业务（备考数）|标的公司|
|15.82%|28.97%|20.79%|
|2.42%|7.75%|0.17%|
|0.31|0.31|0.32|
|7.29|1.42|6.43|
|5.47%|3.42%|0.35%|

由上表可知，报告期内标的公司销售毛利率、销售净利率均显著低于上市公司纺织服装业务，且波动性较大；2015年标的公司净资产收益率低于纺织服装业务，2016年标的公司净资产收益率高于纺织服装业务，主要由于在总资产周转率相似的情况下，标的公司权益乘数大幅高于纺织服装业务，承担了较高的经营风险所致。
综上所述，经营风险相同的情况下，上市公司纺织服装业务盈利能力优于标的公司，且本次交易后上市公司的权益乘数下降，经营风险下降。未来上市公司将继续发展纺织服装业务，本次重大资产出售有利于上市公司业务优化，有利于长期盈利能力的提升，合理、必要。
二、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，经营风险相同的情况下，上市公司纺织服装业务盈利能力优于标的公司。本次交易后上市公司的权益乘数下降，经营风险下降。
未来上市公司将继续发展纺织服装业务，本次重大资产出售有利于上市公司业务优化，有利于长期盈利能力的提升，合理、必要。
问题1.5、草案披露，本次交易后上市公司每股收益被摊薄，其中填补回报措施之一为完善利润分配政策，请公司补充披露完善利润分配政策与填补每股收益的相关性，并请独立董事就此回报措施是否充分保护中小投资者利益发表意见，
请财务顾问就公司的每股收益填补回报措施是否充分发表意见。
【答复】
一、公司补充披露情况
公司已在重组报告书之“第十二节其他重要事项”之“九、本次交易对中小投资者权益保护的安排”之“（七）并购重组摊薄当期每股收益的填补回报安排”之“2、填补回报措施”中补充披露如下：
“由于本次交易可能降低上市公司短期每股收益，继而降低投资者股利回报。为了提高投资者现金分红回报率，填补每股收益被摊薄的回报，公司根据中国证监会《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》（证监会[2012]37号）和《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》（证监会公告[2013]43号）及《上海证券交易所上市公司现金分红指引》的有关要求，严格执行《公司章程》明确的现金分红政策，并制定了《江苏红豆实业股份有限公司未来三年股东回报规划（2015-2017）》，明确了对股东回报的合理规划，重视提高现金分红水平，给予投资者持续稳定的回报。
本次重组完成后，公司将继续实行可持续、稳定、积极的利润分配政策，不断提高公司运营绩效，完善公司股利分配政策，维护公司全体股东利益。”
二、独立董事意见
公司独立董事已发表意见如下：
“为进一步完善公司利润分配政策，积极有效地回报投资者，公司于 2016年度股东大会通过了《关于公司 2016年度利润分配及资本公积金转增股本预案的议案》，根据公司提出的填补即期回报的具体措施，公司将严格实施可持续、稳定、积极的利润分配政策，不断提高公司运营绩效，完善公司股利分配政策，维护公司全体股东利益。
我们认为，公司就本次重组对即期回报摊薄的影响进行了分析并提出了完善利润分配政策的填补回报措施，此措施能够充分保护中小股东利益，符合《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》（国办发[2013]110号）以及中国证监会发布的《关于首发及再融资、重大资产重组摊薄即期回报有关事项的指导意见》（证监会公告[2015]31号）的要求与精神。”
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，公司每股收益填补回报措施充分，维护了公司股东特别是中小股东的利益，符合中国证监会发布的《关于首发及再融资、重大资产重组摊薄即期回报有关事项的指导意见》（证监会公告[2015]31号）的要求。
经核查，独立财务顾问认为出售标的资产具有合理性和必要性，具体如下：1、上市公司服装业务与地产业务协同性不强
为增强盈利能力，上市公司于 2003年进入房地产领域，经过十数年的悉心经营，目前已形成“服装+地产”双主业结构。从运营效果来看，上市公司收入、净利润、资产规模等均获得较大增长，但也存在两类业务协同性较弱、经营理念差异较大的弊端，包括：两类业务的发展均需大量资金做支撑；服装业务的经营理念为适度负债、稳健经营，2016年末红豆股份母公司资产负债率仅为20.38%；
而房地产业则属于高杠杆、高负债的经营模式，2016年末标的公司资产负债率高达87.44%。
本次交易有利于上市公司清晰战略规划，厘清经营理念，降低上市公司的资产负债率，最终形成上市公司与标的公司各自独立发展的双赢局面。
2、上市公司双主业运作分散资源，无法形成业务发展合力
鉴于房地产业务与服装业务协同性较弱，双主业的模式分散了上市公司有限的资源。以借款为例，2016年末标的资产向上市公司的借款余额达 6.77亿元，分散了上市公司的资本且难以与服装业务形成合力，进而间接制约了服装业务的发展。
本次交易有利于上市公司改善财务状况、缓解资金压力，集中优势资源发展服装主业，有利于上市公司的长远发展。
3、房地产行业周期性较强，正在经历重大转折
①房地产行业周期性较强
房地产行业的周期性较强，结合我国的实际情况而言：受到城镇化进程、宏观经济景气程度、土地供应、项目开发节奏等诸多因素的影响，行业发展变化错
综复杂。国房景气指数显示，我国房地产行业经历了较为明显的周期轮动，行业周期性较强，房地产项目开发周期较长，行业风险较高。
9955--1122 97-12 99-12 01-12 03-12 05-12 07-12 09-12 11-12 13-12 15-12
国房景气指数
数据来源:Wind资讯
②房地产行业正经历重大转折
我国房地产业迄今为止已经历了 10余年的“黄金时代”，在人口红利拐点来临、城市化率增幅放缓等因素的作用下，行业由爆发增长阶段逐渐转入理性发展阶段。
2016年，房地产行业经历了重大转折。整体而言，上半年市场延续2015年销售火热的态势，下半年在调控加码下销售增长回落；同时，严厉的政策调控为行业的中短期发展奠定了基调。2016年12月，中央经济工作会议“房子是用来住的，不是用来炒的”的定位表明，政府对房地产行业的调控决心较强。从长期来看，我国城镇化进程尚未结束，房地产行业仍有发展机会，但行业内的竞争格局与“黄金时代”相比也已发生重大变化。行业降温背景下，中小房企由于缺乏稳定的核心竞争力，在融资渠道、品牌、人才、管理能力等方面的短板更为明显，与大型房企相比，拓张能力与增长空间受到限制。近年房地产行业愈发频繁的兼并收购也表明，行业洗牌正在加速，中小房企的处境不容乐观。
本次交易后上市公司将退出房地产行业，降低上市公司业务风险，从而有利
于上市公司健康稳定的发展。
2015年度、2016年度，标的公司房地产业务销售毛利率、销售净利率均低于上市公司服装业务水平（详见问题1.2答复），在经营风险相同的情况下，上市公司纺织服装业务盈利能力优于标的公司，且本次交易后上市公司的权益乘数下降，经营风险下降。
本次交易降低了上市公司的经营风险，提高了上市公司销售毛利率、销售净利率，有利于提高上市公司的长期盈利能力。
综上所述，本次资产出售合理、必要。
问题二关于交易作价及评估公允性
问题2.1草案披露，本次交易以资产基础法作为总体评估方法，主要资产存货与投资性房地产均以收益法和假设开发法进行评估。请公司:（1）结合标的资产不同经营业态、地区和项目披露预测期内销售房产的每平方米平均售价、销售面积区间分布，并与周边可比物业进行比较分析，说明预测合理性和定价公允性；
（2）结合不同经营业态、地区和项目披露预测期内投资性房地产的建筑面积及租金收入，并与周边可比物业进行比较分析，说明预测合理性和定价公允性。请财务顾问和评估师发表意见。
【答复】
一、拟销售房产分析
本次交易以资产基础法作为总体评估方法，主要资产存货的评估方法主要如下：
1、对已签约尚未实现销售的库存商品房，根据其销售价格减去销售费用、全部税金确定评估值，即评估单价=销售单价×(1-销售费用率-销售税金及附加率-企业所得税率)；
3、对正在开发尚未完工的商品房采用假设开发法确定评估值。
评估中采用的销售价格主要是根据被评估单位提供的销售合同等销售统计资料，参照最近已成交的销售价格，结合商品房供求状况及市场价格变化趋势综合判断确定的，该价格与周边可比物业的成交价格基本吻合、差异不大。
与可比物业对比情况如下：
1、住宅
存货（住宅）销售价格概况：
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|-|-|-|-|-|
|项目座落|竣工时间|存货数量（套）|面积合计（㎡）|销售均价（元/㎡）|
|无锡市锡山区东港镇|2010.09|6|771.01|4,895.66|
||2015.12|203|9,875.55|5,500.00|
||2016.12|250|27,426.82|5,500.00|
||2013.08|4|268.53|4,500.00|
|无锡市锡山区高铁商务区|2015.06|2|273.60|7,528.30|
|无锡市崇安区|2010.04|1|139.52|15,000.00|
||2016.12|52|10,676.84|12,377.22|
|镇江市|2016.10|65|3,154.67|6,397.42|
||2015.05|1|108.90|9,000.00|

存货（住宅）销售价格与周边可比项目之对比：
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|-|-|-|-|-|
|||可比项目|||
|座落|区域内加权平均销售单价（元/㎡）|名称|销售均价（元/㎡）|平均值（元/㎡）|
|无锡市锡山区东港镇|5,480.84|联峰雅园|5,600.00|5,366.67|
|||景尚家园|5,000.00||
|||荣宏富家|5,500.00||
|无锡市锡山区高铁商务区|7,528.30|金科米兰米兰|6,750.00|7,750.00|
|||融侨观邸|8,000.00||
|||恒盛第一国际|8,500.00||
|无锡市崇安区|12,411.05|绿地璀璨天城|12,000.00|12,666.67|
|||康诗丹郡|14,000.00||

||||||
|-|-|-|-|-|
|||信运现代城|12,000.00||
|镇江市|6,484.26|宜嘉湖庭花园|6,500.00|6,550.00|
|||天正幸福一克拉|7,500.00||
|||尚海花园|5,650.00||

注：以上可比楼盘价格均取自房天下及易居中国。
由上表可知，标的公司住宅销售价格与可比物业价格相差不大。
2、别墅
存货（别墅）销售价格概况：
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目座落|竣工时间|存货数量（套）|面积合计（㎡）|销售均价（元/㎡）|
|无锡市锡山区东港镇|2011.05|1|353.62|5,000.00|
||2015.12|19|5,748.25|7,877.74|
|镇江市润州区|2015.05|19|7,517.25|12,511.63|

存货（别墅）销售价格与周边可比项目之对比：
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|-|-|-|-|-|
|||可比项目销售均价 平均值名称（元/㎡） （元/㎡）|||
|座落|区域内加权平均销售单价（元/㎡）|名称|销售均价（元/㎡）||
|无锡市锡山区东港镇|7,710.97|荣宏富家|7,500.00|7,500.00|
|镇江市润州区|12,511.63|山林名墅|12,000.0013,500.0011,000.00|12,166.67|
|||江山名洲·紫院|||
|||中虹品墅|||

注：以上可比楼盘价格均取自房天下及易居中国。
由上表可知，标的公司别墅销售价格与可比物业价格相差不大。
3、商铺
存货（商铺）销售价格概况：
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|-|-|-|-|-|
|项目座落|竣工时间|存货数量（套）|面积合计（㎡）|销售均价（元/㎡）|

||||||
|-|-|-|-|-|
|无锡市锡山区东港镇|2011.05|7|1,616.24|4,500.00|
||2015.12|5|3,805.94|6,975.33|
||2016.12|31|4,395.47|7,800.00|
|无锡市锡山区高铁商务区|2015.06|55|8,055.19|12,344.10|
|无锡市崇安区|2016.12|103|10,735.97|35,040.37|
|镇江市|2016.10|1|1,213.67|6,800.00|
||2015.05|14|2,380.47|9,623.99|
|南京市江宁区|2014.12|23|2,632.60|20,763.52|

存货（商铺）销售价格与周边可比项目之对比：
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|-|-|-|-|-|
|||可比项目|||
|座落|区域内加权平均销售单价（元/㎡）|名称|销售均价（元/㎡）|平均值（元/㎡）|
|无锡市锡山区东港镇|6,937.04|荣宏富家|7,259.97|7,259.97|
|无锡市锡山区高铁商务区|12,344.10|中国南方不锈钢国际交易中心|9,500.00|12,000.00|
|||春华里|12,000.00||
|||景瑞望府|14,500.00||
|无锡市崇安区|35,040.37|金轮星光名座|25,000.00|26,166,67|
|||华仁凤凰城798街区|26,000.00||
|||首创悦府|27,500.00||
|镇江市|8,670.38|东方伟业广场|8,500.00|8,500.00|
|南京市江宁区|20,763.52|托乐嘉乐尚天地|20,000.00|21,250.00|
|||天正天御溪岸|22,500.00||

注：以上可比楼盘价格均取自房天下及易居中国。
因商铺价格对所在商圈、具体位置、楼层、朝向等因素较为敏感，故项目平均售价与可比物业价格的差异率跨度较大。上述项目中，人民路九号商铺毗邻无锡市地铁二号线与三号线（在建）交汇处，区位条件优于可比项目，故人民路九号商铺的售价高于可比项目。
综上所述，除部分商铺物业价格高于可比项目外，整体而言反映了评估项目
的公允价值，不存在重大不公允的情形。
二、投资性房地产分析
本次评估根据评估目的、标的资产的特点、用途性质及市场因素，对投资性房地产采用收益法进行评定估算。评估人员对标的资产同一供需圈内的出租市场进行了专门的调查、分析，在同一区域内与规模相当、装潢档次、区位条件等基本类似的物业进行了对比分析，采用市场法确定其客观租金收入。举例说明如下：投资性房产——红豆万花城旗舰店，总建筑面积为 48,515.52㎡，可出租使用面积为20,739.00㎡，账面价值为387,118,501.33元，评估价值为680,399,900.00元，评估增值为293,281,398.67元，增值率为75.76%。商场招商改造重新开业后的租金收入预计为3,000万元/年。
评估人员通过对周边可比物业进行比较分析，选取附近类似三个物业的市场租金水平作为可比案例，并对可比案例进行交易情况、交易日期、区域和个别等因素综合修正后确定不含税日租金收入为 6.52元/㎡，折合年租金收入为 49,354,672.20元/年。然后根据物业所在区域近几年商场行业的发展情况，并结合消费者物价指数以及通货膨胀率，确定一定的增长比率。可比物业具体情况如下：
案例A：T12商场
该商场为12层框架结构，建成时间为 2015年，物业管理状优，商业繁华程度较优。不含税日租金为6.50元/㎡，调查时间为2017年1月21日。
案例B：云福大厦
该商场为 8层框架结构，建成时间为 2015年，物业管理状优，商业繁华程度优。不含税日租金为7.00元/㎡，调查时间为2017年1月21日。
案例C：苏宁广场
该商场为 7层框架结构，建成时间为 2013年，物业管理状优，商业繁华程度优。不含税日租金为7.50元/㎡，调查时间为2017年1月21日。
通过对周边可比物业进行比较分析后，评估人员认为在此基础上对评估参数的预测及应用是合理的，并且符合资产的实际经营情况。
三、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为：本次评估整体而言预测合理，不存在重大不公允的情形。部分商铺受到区位等因素的影响，所选可比项目的平均价格不能完全反映标的公司开发项目的公允价格，故两者之间存在一定差异。
问题三关于标的资产经营及财务信息披露
问题3.1草案披露，标的资产2015年、2016年归属于母公司所有者的净利润分别为-41.8万元和3,656万元，其中，归属于母公司所有者的非经常性损益为-206.8万元和 1,516.5万元。2016年非经常性损益占标的资产净利润比重较大，其中2,009万元披露为“除上述各项之外的其他营业外收入和支出”。请公司详细列明2,009万元其他营业外收入和支出的明细，包括款项性质、内容、金额，是否具有可持续性。请财务顾问和会计师发表意见。
【答复】
一、公司补充披露情况如下
公司已在重组报告书之“第四节拟置出资产基本情况”之“八、最近两年的主营财务指标”之“（二）非经常性损益说明”中补充披露如下：
“红豆置业 2016年度非经常损益中‘除上述各项之外的其他营业外收入和支出’明细情况如下：
单位：元
除上述各项之外的其他营业外收入
||
|-|
|内容|
|远东百货提前解除租约赔偿款|
|客户订房后未签合同没收的定金|
|代缴个税手续费等|

合 计 20,388,409.95除上述各项之外的其他营业外支出
||
|-|
|公益性捐赠|
|延期交房违约金|
|税收滞纳金|

其他 延期交房产生的物业费及能耗费等 83,823.89合 计 297,615.89除上述各项之外的其他营业外收入净额 20,090,794.06 2016年度非经常损益‘除上述各项之外的其他营业外收入和支出’中主要为远东百货提前解除租约赔偿款，该笔赔偿款与本项中其他收入及支出均为非经常性项目，不具有可持续性。”
二、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，2016年度非经常损益“除上述各项之外的其他营业外收入和支出”中主要为远东百货提前解除租约赔偿款，该笔赔偿款与本项中其他收入及支出均为非经常性项目，不具有可持续性。
问题3.2请公司披露标的资产报告期内和收益法预测期间项目去化周期（库存去化周期=库存面积/最近三月移动平均成交面积）；公司根据实际情况自行确定计算方法的，请说明计算方法，充分说明标的资产的盈利能力，并与同行业公司作比较，说明此次交易的定价公允性。请财务顾问和评估师发表意见。
【答复】
一、关于去化周期公司补充披露情况
公司已在重组报告书之“第四节拟置出资产基本情况”之“十二、拟置出资产涉及房地产业务去化周期情况”中，补充披露如下：
“报告期内，标的资产去化周期情况如下：
|||
|-|-|
|库存面积（平方米）|最近三月移动平均成交面积（平方米）|
|489,256.79|15,227.12|
|483,681.75|14,302.35|
|474,413.51|9,355.05|
|464,633.89|8,207.63|
|453,741.22|9,980.18|
|432,958.26|13,818.42|
|421,221.05|14,470.95|
|410,455.68|14,428.50|

|||
|-|-|
|464,025.96|11,329.75|
|451,717.53|11,520.16|
|435,057.93|13,484.91|
|409,333.39|18,230.86|
|397,836.06|17,960.49|
|388,255.81|15,600.71|
|362,205.33|15,709.35|
|343,669.39|18,055.56|
|332,677.08|18,526.24|
|319,359.27|14,282.02|
|309,809.58|11,286.60|
|261,215.28|23,820.60|
|241,166.35|26,064.31|
|249,421.88|30,105.05|
|244,733.38|15,469.79|
|222,784.28|10,316.87|

注：库存去化周期=库存面积/最近三月移动平均成交面积
标的资产去化周期走势：
标的资产去化周期（月）
60.00
末末末末末末末末末末末末末末末末末末末末末末末末
月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月
1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2
年年年年年年年年年 1 1 1年年年年年年年年年 1 1 1
年年年 年年年
5 5 5 5 5 5 5 5 5 6 6 6 6 6 6 6 6 6
1 1 1 1 1 1 1 1 1 5 5 5 1 1 1 1 1 1 1 1 1 6 6 6
0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1
2 2 2 2 2 2 2 2 2 0 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 0 0 0
2 2 2 2 2 2
标的资产所经营区域内房地产市场受宏观经济及政策导向影响明显，标的资产去化周期呈前高后低的趋势。2016年四季度，南京、无锡两地相继出台限购、限贷款政策，标的资产房产销售量回落明显，去化周期有所回升。”
二、标的资产的盈利能力
标的公司盈利能力指标如下：
||
|-|
|2016年度|
|15.82%|
|2.42%|
|5.47%|

标的公司2015、2016年度销售毛利率分别为20.79%和15.82%，净利率分别为0.17%和2.42%，利润水平较低；标的公司2015、2016年度净资产收益率分别为0.35%和5.47%，净资产收益率较低且波动较大。
综上所述，标的公司盈利能力较差。
三、与同行业上市公司盈利能力的比较
房地产上市公司销售毛利率情况如下：
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|2016年度(%)|2015年度(%)|序号|证券代码|证券名称|2016年度(%)|
|600007.SH|中国国贸|55.36|51.33|62|600823.SH|世茂股份|35.84|
|600048.SH|保利地产|29.00|33.2|63|600862.SH|中航高科|19.05|
|600052.SH|浙江广厦|20.42|19.1|64|600890.SH|中房股份|--|
|600053.SH|九鼎投资|--|36.14|65|601155.SH|新城控股|27.87|
|600064.SH|南京高科|36.59|29.09|66|601588.SH|北辰实业|31.87|
|600067.SH|冠城大通|24.37|29.09|67|000002.SZ|万科A|29.41|
|600077.SH|宋都股份|10.96|18.08|68|000005.SZ|世纪星源|--|
|600094.SH|大名城|--|38.32|69|000006.SZ|深振业A|29.13|
|600158.SH|中体产业|21.33|23.65|70|000011.SZ|深物业A|57.63|
|600159.SH|大龙地产|29.5|33.69|71|000014.SZ|沙河股份|20.91|
|600162.SH|香江控股|40.95|42.76|72|000029.SZ|深深房A|29.05|
|600173.SH|卧龙地产|22.4|25.75|73|000031.SZ|中粮地产|34.26|
|600177.SH|雅戈尔|--|37.85|74|000036.SZ|华联控股|--|
|600185.SH|格力地产|37.09|41.15|75|000040.SZ|东旭蓝天|16.6|
|600208.SH|新湖中宝|--|25.7|76|000042.SZ|中洲控股|--|
|600215.SH|长春经开|--|27.39|77|000043.SZ|中航地产|20.18|
|600223.SH|鲁商置业|14.61|19.93|78|000046.SZ|泛海控股|--|
|600238.SH|海南椰岛|--|40.99|79|000056.SZ|皇庭国际|--|
|600239.SH|云南城投|23.49|27.15|80|000402.SZ|金融街|30.03|
|600240.SH|华业资本|--|37.46|81|000502.SZ|绿景控股|53.94|
|600246.SH|万通地产|34.29|30.16|82|000514.SZ|渝开发|34.97|
|600266.SH|北京城建|30.72|38.41|83|000517.SZ|荣安地产|--|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|600275.SH|武昌鱼|--|56.26|84|000534.SZ|万泽股份|35.67|
|600322.SH|天房发展|--|24.59|85|000537.SZ|广宇发展|--|
|600325.SH|华发股份|32.28|29.57|86|000540.SZ|中天金融|--|
|600340.SH|华夏幸福|33.03|34.52|87|000558.SZ|莱茵体育|7.41|
|600376.SH|首开股份|33.90|40.58|88|000567.SZ|海德股份|47.51|
|600383.SH|金地集团|29.27|28.59|89|000573.SZ|粤宏远A|27.66|
|600393.SH|粤泰股份|45.12|41.65|90|000608.SZ|阳光股份|46.91|
|600466.SH|蓝光发展|--|29.65|91|000615.SZ|京汉股份|17.75|
|600503.SH|华丽家族|--|23.36|92|000616.SZ|海航投资|--|
|600510.SH|黑牡丹|18.42|17.74|93|000620.SZ|新华联|--|
|600533.SH|栖霞建设|--|15.62|94|000631.SZ|顺发恒业|27.69|
|600555.SH|海航创新|--|23.77|95|000656.SZ|金科股份|20.74|
|600565.SH|迪马股份|18.52|26.64|96|000667.SZ|美好置业|36.06|
|600604.SH|市北高新|40.68|39.56|97|000668.SZ|荣丰控股|--|
|600606.SH|绿地控股|--|14.76|98|000671.SZ|阳光城|23.21|
|600621.SH|华鑫股份|63.56|43.34|99|000711.SZ|京蓝科技|29.16|
|600622.SH|嘉宝集团|--|26.49|100|000718.SZ|苏宁环球|34.26|
|600638.SH|新黄浦|--|16.04|101|000732.SZ|泰禾集团|--|
|600639.SH|浦东金桥|64.78|63.49|102|000736.SZ|中房地产|--|
|600641.SH|万业企业|31.64|27.11|103|000797.SZ|中国武夷|20.47|
|600649.SH|城投控股|29.79|25.12|104|000838.SZ|财信发展|23.54|
|600657.SH|信达地产|24.76|28.96|105|000863.SZ|三湘印象|--|
|600658.SH|电子城|68.07|72.03|106|000882.SZ|华联股份|--|
|600663.SH|陆家嘴|47.2|54.57|107|000886.SZ|海南高速|--|
|600665.SH|天地源|23.19|24.95|108|000897.SZ|津滨发展|37.73|
|600675.SH|中华企业|29.16|21.37|109|000918.SZ|嘉凯城|5.34|
|600683.SH|京投发展|--|25.83|110|000926.SZ|福星股份|22.37|
|600684.SH|珠江实业|25.84|33.3|111|000965.SZ|天保基建|35.97|
|600716.SH|凤凰股份|28.34|41.38|112|000979.SZ|中弘股份|--|
|600724.SH|宁波富达|32.58|35.08|113|000981.SZ|银亿股份|34.54|
|600730.SH|中国高科|--|17.87|114|001979.SZ|招商蛇口|34.54|
|600736.SH|苏州高新|21.27|14.85|115|002016.SZ|世荣兆业|--|
|600743.SH|华远地产|18.96|23.34|116|002077.SZ|大港股份|22.97|
|600747.SH|大连控股|--|0.15|117|002133.SZ|广宇集团|25.66|
|600748.SH|上实发展|32.9|34.87|118|002146.SZ|荣盛发展|31.05|
|600767.SH|运盛医疗|66.92|62.12|119|002208.SZ|合肥城建|17.66|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|600773.SH|西藏城投|11.89|24.21|120|002244.SZ|滨江集团|25.05|
|600791.SH|京能置业|--|51.52|121|002285.SZ|世联行|27.83|
|600807.SH|天业股份|--|34.37|122|002305.SZ|南国置业|--|
||||||||30.77|

注：部分数据为“--”，系截至2017年4月20日2016年度数据尚未披露所致
由上表可知，2015年度及 2016年度房地产上市公司平均销售毛利率为32.67%、30.77%，标的公司2015年度及2016年度销售毛利率为20.79%、15.82%，标的公司销售毛利率低于房地产上市公司水平。
房地产上市公司销售净利率情况如下
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|2016年度(%)|2015年度(%)|序号|证券代码|证券名称|2016年度(%)|
|600007.SH|中国国贸|29.24|27.66|62|600823.SH|世茂股份|19.98|
|600048.SH|保利地产|11.03|13.63|63|600862.SH|中航高科|2.34|
|600052.SH|浙江广厦|20.55|-28.02|64|600890.SH|中房股份|--|
|600053.SH|九鼎投资|--|25.42|65|601155.SH|新城控股|11.28|
|600064.SH|南京高科|19.79|22.95|66|601588.SH|北辰实业|5.34|
|600067.SH|冠城大通|5.95|6.15|67|000002.SZ|万科A|11.79|
|600077.SH|宋都股份|-2.40|2.37|68|000005.SZ|世纪星源|--|
|600094.SH|大名城|--|12.4|69|000006.SZ|深振业A|23.93|
|600158.SH|中体产业|5.14|8.36|70|000011.SZ|深物业A|17.23|
|600159.SH|大龙地产|9.12|8.94|71|000014.SZ|沙河股份|4.69|
|600162.SH|香江控股|11.98|7.79|72|000029.SZ|深深房A|13.24|
|600173.SH|卧龙地产|5.77|3.96|73|000031.SZ|中粮地产|7.4|
|600177.SH|雅戈尔|--|30.12|74|000036.SZ|华联控股|--|
|600185.SH|格力地产|19.19|53.82|75|000040.SZ|东旭蓝天|4.65|
|600208.SH|新湖中宝|--|8.95|76|000042.SZ|中洲控股|--|
|600215.SH|长春经开|--|1.25|77|000043.SZ|中航地产|2.17|
|600223.SH|鲁商置业|1.54|2.4|78|000046.SZ|泛海控股|--|
|600238.SH|海南椰岛|--|3.03|79|000056.SZ|皇庭国际|--|
|600239.SH|云南城投|2.77|5.27|80|000402.SZ|金融街|14.18|
|600240.SH|华业资本|--|18.78|81|000502.SZ|绿景控股|14.08|
|600246.SH|万通地产|4.09|-22.49|82|000514.SZ|渝开发|11.33|
|600266.SH|北京城建|14.02|16.16|83|000517.SZ|荣安地产|--|
|600275.SH|武昌鱼|--|-318.06|84|000534.SZ|万泽股份|36.74|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|600322.SH|天房发展|--|4.79|85|000537.SZ|广宇发展|--|
|600325.SH|华发股份|10.74|8.26|86|000540.SZ|中天金融|--|
|600340.SH|华夏幸福|11.46|13.01|87|000558.SZ|莱茵体育|1.45|
|600376.SH|首开股份|8.63|10.81|88|000567.SZ|海德股份|6.70|
|600383.SH|金地集团|15.5|14.8|89|000573.SZ|粤宏远A|17.10|
|600393.SH|粤泰股份|13.59|7.26|90|000608.SZ|阳光股份|-68.62|
|600466.SH|蓝光发展|--|5.42|91|000615.SZ|京汉股份|4.48|
|600503.SH|华丽家族|--|4.2|92|000616.SZ|海航投资|--|
|600510.SH|黑牡丹|7.47|6.52|93|000620.SZ|新华联|--|
|600533.SH|栖霞建设|--|3.08|94|000631.SZ|顺发恒业|9.93|
|600555.SH|海航创新|--|19.94|95|000656.SZ|金科股份|5.55|
|600565.SH|迪马股份|5.41|6.03|96|000667.SZ|美好置业|12.67|
|600604.SH|市北高新|13.12|11.88|97|000668.SZ|荣丰控股|--|
|600606.SH|绿地控股|--|3.56|98|000671.SZ|阳光城|7.30|
|600621.SH|华鑫股份|21.47|30.88|99|000711.SZ|京蓝科技|4.12|
|600622.SH|嘉宝集团|--|14.03|100|000718.SZ|苏宁环球|12.86|
|600638.SH|新黄浦|--|19.54|101|000732.SZ|泰禾集团|--|
|600639.SH|浦东金桥|41.91|31.44|102|000736.SZ|中房地产|--|
|600641.SH|万业企业|22.67|10.82|103|000797.SZ|中国武夷|8.28|
|600649.SH|城投控股|23|45.44|104|000838.SZ|财信发展|6.03|
|600657.SH|信达地产|7.37|9.99|105|000863.SZ|三湘印象|--|
|600658.SH|电子城|27.77|29.5|106|000882.SZ|华联股份|--|
|600663.SH|陆家嘴|25.53|37.68|107|000886.SZ|海南高速|--|
|600665.SH|天地源|6.09|6.83|108|000897.SZ|津滨发展|0.94|
|600675.SH|中华企业|6.25|-60.17|109|000918.SZ|嘉凯城|8.88|
|600683.SH|京投发展|--|7.3|110|000926.SZ|福星股份|7.67|
|600684.SH|珠江实业|8.53|10.96|111|000965.SZ|天保基建|17.56|
|600716.SH|凤凰股份|2.76|-7.32|112|000979.SZ|中弘股份|--|
|600724.SH|宁波富达|4.87|-40.65|113|000981.SZ|银亿股份|8.87|
|600730.SH|中国高科|--|5.78|114|001979.SZ|招商蛇口|19.17|
|600736.SH|苏州高新|7.21|7.21|115|002016.SZ|世荣兆业|--|
|600743.SH|华远地产|10.16|10.98|116|002077.SZ|大港股份|1.44|
|600747.SH|大连控股|--|-4.37|117|002133.SZ|广宇集团|9.74|
|600748.SH|上实发展|11.48|9.13|118|002146.SZ|荣盛发展|14.28|
|600767.SH|运盛医疗|-74.00|-140.98|119|002208.SZ|合肥城建|3.83|
|600773.SH|西藏城投|2.24|7.52|120|002244.SZ|滨江集团|10.13|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|600791.SH|京能置业|--|16.56|121|002285.SZ|世联行|12.49|
|600807.SH|天业股份|--|9.44|122|002305.SZ|南国置业|--|
||||||||9.16|

注：部分数据为“--”，系截至2017年4月20日2016年度数据尚未披露所致
由上表可知，2015年度及2016年度房地产上市公司平均销售净利率为3.43%、9.16%，标的公司2015年度及2016年度销售净利率为0.17%、2.42%，标的公司销售净利率低于房地产上市公司水平。
房地产上市公司净资产收益率情况如下：
|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|2016年度(%)|2015年度(%)|序号|证券代码|证券名称|2016年度(%)|
|600007.SH|中国国贸|11.65|11.54|62|600823.SH|世茂股份|10.79|
|600048.SH|保利地产|15.45|18.58|63|600862.SH|中航高科|2.18|
|600052.SH|浙江广厦|21.35|-39.71|64|600890.SH|中房股份|--|
|600053.SH|九鼎投资|--|28.18|65|601155.SH|新城控股|22.38|
|600064.SH|南京高科|9.84|9.83|66|601588.SH|北辰实业|5.24|
|600067.SH|冠城大通|4.63|3.37|67|000002.SZ|万科A|19.68|
|600077.SH|宋都股份|-5.42|2.06|68|000005.SZ|世纪星源|--|
|600094.SH|大名城|--|8.68|69|000006.SZ|深振业A|16.57|
|600158.SH|中体产业|3.88|5.07|70|000011.SZ|深物业A|15.74|
|600159.SH|大龙地产|4.62|2.79|71|000014.SZ|沙河股份|3.94|
|600162.SH|香江控股|14.84|12.52|72|000029.SZ|深深房A|12.52|
|600173.SH|卧龙地产|4.89|3.73|73|000031.SZ|中粮地产|12.13|
|600177.SH|雅戈尔|--|23.84|74|000036.SZ|华联控股|--|
|600185.SH|格力地产|10.72|38.13|75|000040.SZ|东旭蓝天|2.85|
|600208.SH|新湖中宝|--|5.36|76|000042.SZ|中洲控股|--|
|600215.SH|长春经开|--|0.19|77|000043.SZ|中航地产|4.01|
|600223.SH|鲁商置业|4.24|5.41|78|000046.SZ|泛海控股|--|
|600238.SH|海南椰岛|--|1.47|79|000056.SZ|皇庭国际|--|
|600239.SH|云南城投|5.47|6.69|80|000402.SZ|金融街|10.54|
|600240.SH|华业资本|--|20.92|81|000502.SZ|绿景控股|16.36|
|600246.SH|万通地产|2.32|-18.98|82|000514.SZ|渝开发|4.28|
|600266.SH|北京城建|7.39|8.15|83|000517.SZ|荣安地产|--|
|600275.SH|武昌鱼|--|-17.73|84|000534.SZ|万泽股份|5.65|
|600322.SH|天房发展|--|0.1|85|000537.SZ|广宇发展|--|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|600325.SH|华发股份|8.24|7.6|86|000540.SZ|中天金融|--|
|600340.SH|华夏幸福|33.39|41.17|87|000558.SZ|莱茵体育|1.95|
|600376.SH|首开股份|7.64|11.38|88|000567.SZ|海德股份|1.36|
|600383.SH|金地集团|17.74|9.83|89|000573.SZ|粤宏远A|12.30|
|600393.SH|粤泰股份|4.94|6.4|90|000608.SZ|阳光股份|-15.2|
|600466.SH|蓝光发展|--|16.97|91|000615.SZ|京汉股份|6.51|
|600503.SH|华丽家族|--|0.59|92|000616.SZ|海航投资|--|
|600510.SH|黑牡丹|5.23|4.81|93|000620.SZ|新华联|--|
|600533.SH|栖霞建设|--|4.89|94|000631.SZ|顺发恒业|7.84|
|600555.SH|海航创新|--|1.63|95|000656.SZ|金科股份|8.49|
|600565.SH|迪马股份|12.03|7.82|96|000667.SZ|美好置业|10.76|
|600604.SH|市北高新|3.58|6.31|97|000668.SZ|荣丰控股|--|
|600606.SH|绿地控股|--|25.07|98|000671.SZ|阳光城|9.76|
|600621.SH|华鑫股份|8.08|7.24|99|000711.SZ|京蓝科技|0.74|
|600622.SH|嘉宝集团|--|8.98|100|000718.SZ|苏宁环球|12.87|
|600638.SH|新黄浦|--|6.4|101|000732.SZ|泰禾集团|--|
|600639.SH|浦东金桥|6.95|6.33|102|000736.SZ|中房地产|--|
|600641.SH|万业企业|17.8|5.77|103|000797.SZ|中国武夷|12.65|
|600649.SH|城投控股|9.79|19.56|104|000838.SZ|财信发展|7.03|
|600657.SH|信达地产|10.09|10.6|105|000863.SZ|三湘印象|--|
|600658.SH|电子城|8.95|16.21|106|000882.SZ|华联股份|--|
|600663.SH|陆家嘴|19.87|15.49|107|000886.SZ|海南高速|--|
|600665.SH|天地源|8.29|7.83|108|000897.SZ|津滨发展|3.69|
|600675.SH|中华企业|21.93|-63.77|109|000918.SZ|嘉凯城|15.72|
|600683.SH|京投发展|--|5.99|110|000926.SZ|福星股份|6.22|
|600684.SH|珠江实业|13.66|13.12|111|000965.SZ|天保基建|6.39|
|600716.SH|凤凰股份|1.91|-3.65|112|000979.SZ|中弘股份|--|
|600724.SH|宁波富达|5.05|-37.25|113|000981.SZ|银亿股份|9.49|
|600730.SH|中国高科|--|5.07|114|001979.SZ|招商蛇口|18.59|
|600736.SH|苏州高新|5.99|4.54|115|002016.SZ|世荣兆业|--|
|600743.SH|华远地产|13.37|17.73|116|002077.SZ|大港股份|1.5|
|600747.SH|大连控股|--|-3.93|117|002133.SZ|广宇集团|5.46|
|600748.SH|上实发展|8.53|10.88|118|002146.SZ|荣盛发展|18.73|
|600767.SH|运盛医疗|-21.89|-21.2|119|002208.SZ|合肥城建|6.81|
|600773.SH|西藏城投|2.91|2.54|120|002244.SZ|滨江集团|12.98|
|600791.SH|京能置业|--|5.35|121|002285.SZ|世联行|19.31|

|||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|
|600807.SH|天业股份|--|10.08|122|002305.SZ|南国置业|--|
||||||||8.85|

注：部分数据为“--”，系截至2017年4月20日2016年度数据尚未披露所致
由上表可知，2015年度及 2016年度房地产上市公司平均净资产收益率为5.38%、8.85%，标的公司2015年度及2016年度净资产收益率为0.35%、5.47%，标的公司净资产收益率低于房地产上市公司水平。
公司已在重组报告书之“第五节交易标的评估或估值情况”之“三、标的资产评估值比较”中修正披露如下：
“根据上市公司公开资料，同行业可比 A股上市公司截至 2016年 9月 30日的市净率如下表所示：
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|市净率（2016年9月30日）|序号|证券代码|证券名称|
|000002.SZ|万科A|3.25|65|600094.SH|大名城|
|000005.SZ|世纪星源|12.13|66|600158.SH|中体产业|
|000006.SZ|深振业A|3.07|67|600159.SH|大龙地产|
|000011.SZ|深物业A|5.10|68|600162.SH|香江控股|
|000014.SZ|沙河股份|6.54|69|600173.SH|卧龙地产|
|000029.SZ|深深房A|5.00|70|600177.SH|雅戈尔|
|000031.SZ|中粮地产|2.90|71|600185.SH|格力地产|
|000036.SZ|华联控股|5.79|72|600208.SH|新湖中宝|
|000040.SZ|东旭蓝天|13.51|73|600215.SH|长春经开|
|000042.SZ|中洲控股|3.56|74|600223.SH|鲁商置业|
|000043.SZ|中航地产|1.75|75|600225.SH|天津松江|
|000046.SZ|泛海控股|5.41|76|600238.SH|海南椰岛|
|000056.SZ|皇庭国际|2.88|77|600239.SH|云南城投|
|000402.SZ|金融街|1.45|78|600240.SH|华业资本|
|000502.SZ|绿景控股|21.99|79|600246.SH|万通地产|
|000514.SZ|渝开发|2.30|80|600266.SH|北京城建|
|000517.SZ|荣安地产|4.04|81|600275.SH|武昌鱼|
|000526.SZ|紫光学大|26.13|82|600322.SH|天房发展|
|000534.SZ|万泽股份|6.27|83|600325.SH|华发股份|
|000537.SZ|广宇发展|2.30|84|600340.SH|华夏幸福|
|000540.SZ|中天城投|3.64|85|600376.SH|首开股份|
|000558.SZ|莱茵体育|7.77|86|600383.SH|金地集团|

|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|市净率（2016年9月30日）|序号|证券代码|证券名称|
|000567.SZ|海德股份|21.76|87|600393.SH|粤泰股份|
|000573.SZ|粤宏远A|3.21|88|600466.SH|蓝光发展|
|000608.SZ|阳光股份|1.78|89|600503.SH|华丽家族|
|000615.SZ|京汉股份|4.89|90|600510.SH|黑牡丹|
|000616.SZ|海航投资|1.84|91|600533.SH|栖霞建设|
|000620.SZ|新华联|3.01|92|600555.SH|海航创新|
|000631.SZ|顺发恒业|3.87|93|600565.SH|迪马股份|
|000656.SZ|金科股份|1.89|94|600604.SH|市北高新|
|000667.SZ|美好置业|1.82|95|600606.SH|绿地控股|
|000668.SZ|荣丰控股|5.56|96|600621.SH|华鑫股份|
|000671.SZ|阳光城|3.86|97|600622.SH|嘉宝集团|
|000691.SZ|ST亚太|21.41|98|600638.SH|新黄浦|
|000718.SZ|苏宁环球|4.97|99|600639.SH|浦东金桥|
|000732.SZ|泰禾集团|2.38|100|600641.SH|万业企业|
|000736.SZ|中房地产|2.96|101|600649.SH|城投控股|
|000797.SZ|中国武夷|8.27|102|600657.SH|信达地产|
|000838.SZ|财信发展|7.24|103|600658.SH|电子城|
|000863.SZ|三湘印象|4.43|104|600663.SH|陆家嘴|
|000882.SZ|华联股份|1.40|105|600665.SH|天地源|
|000886.SZ|海南高速|1.98|106|600675.SH|中华企业|
|000897.SZ|津滨发展|5.13|107|600683.SH|京投发展|
|000918.SZ|嘉凯城|4.66|108|600684.SH|珠江实业|
|000926.SZ|福星股份|1.86|109|600696.SH|匹凸匹|
|000965.SZ|天保基建|1.67|110|600716.SH|凤凰股份|
|000979.SZ|中弘股份|2.64|111|600724.SH|宁波富达|
|000981.SZ|银亿股份|5.11|112|600730.SH|中国高科|
|001979.SZ|招商蛇口|8.05|113|600732.SH|*ST新梅|
|002016.SZ|世荣兆业|4.68|114|600733.SH|S前锋|
|002077.SZ|大港股份|6.12|115|600736.SH|苏州高新|
|002133.SZ|广宇集团|2.16|116|600743.SH|华远地产|
|002146.SZ|荣盛发展|2.28|117|600747.SH|大连控股|
|002208.SZ|合肥城建|4.06|118|600748.SH|上实发展|
|002244.SZ|滨江集团|2.59|119|600767.SH|运盛医疗|
|002285.SZ|世联行|5.06|120|600773.SH|西藏城投|
|002305.SZ|南国置业|3.60|121|600791.SH|京能置业|
|600007.SH|中国国贸|4.06|122|600807.SH|天业股份|

|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|证券代码|证券名称|市净率（2016年9月30日）|序号|证券代码|证券名称|
|600048.SH|保利地产|1.73|123|600823.SH|世茂股份|
|600052.SH|浙江广厦|3.41|124|600862.SH|中航高科|
|600053.SH|九鼎投资|21.75|125|600890.SH|中房股份|
|600064.SH|南京高科|1.75|126|601155.SH|新城控股|
|600067.SH|冠城大通|1.53|127|601588.SH|北辰实业|
|600077.SH|宋都股份|2.29||||

平均值 5.45
中位值 3.41
（二）最近十二个月内可比交易情况
最近十二个月内，国内上市公司房地产资产出售可比交易情况如下：
|||||
|-|-|-|-|
|公司名称|标的资产|评估方法|出售比例（%）|
|万泽股份|万泽地产|资产基础法|100.00|
|武昌鱼|中地公司|资产基础法|49.00|
|浙江广厦|雍竺实业|资产基础法|51.00|
||东金投资|资产基础法|100.00|
|中航地产|成都航逸科技|资产基础法|100.00|
||成都航逸置业|资产基础法|100.00|
||江苏中航地产|资产基础法|100.00|
||九江中航地产|资产基础法|100.00|
||新疆中航投资|资产基础法|100.00|
||岳阳建桥投资|资产基础法|100.00|
||赣州中航置业|资产基础法|79.17|
||赣州中航地产|资产基础法|100.00|
||南昌中航国际广场二期项目|资产基础法|-|
|*ST南电|深中置业|资产基础法|75.00|
||深中开发|资产基础法|75.00|
|*ST恒立|恒通实业|资产基础法|80.00|
|*ST商城|铁西百货|资产基础法、收益法|99.82|
|国农科技|国农置业|资产基础法|99.00|
|深信泰丰|西部公司|资产基础法|100.00|

平均值 2.12
中位值 1.71
（三）差异分析
红豆股份拟出售资产评估情况如下：
|||
|-|-|
|评估方法|出售比例（%）|
|资产基础法|60.00|

从上表可知，本次拟出售资产的评估值/净资产账面价值倍数为1.78，低于同行业可比 A股上市公司截至 2016年 9月 30日的市净率的平均值和中位值，低于最近十二个月内国内上市公司房地产资产出售可比交易评估值/净资产账面价值倍数的平均值，与最近十二个月内国内上市公司房地产资产出售可比交易评估值/净资产账面价值倍数的中位值相近。
1、低于同行业可比A股上市公司市净率的平均值和中位数的原因
拟出售资产的评估值/净资产账面价值倍数低于同行业可比A股上市公司市净率的平均值和中位值，主要因为：（1）上市公司盈利能力更强，其销售毛利率、销售净利率、净资产收益率等均显著高于标的资产；（2）大部分优质房地产上市公司在土地储备、项目资源等方面优势明显；（3）上市公司股份存在公开交易的市场，且上市公司受到多方监管或监督，具备较好的流动性及完善、规范的治理结构。
综上，受同行业可比 A股上市公司盈利能力更强、股份具有流动性溢价、土地资源储备优势显著等因素影响，标的资产的市净率低于同行业可比 A股上市公司市净率的平均值和中位值。
2、低于可比交易平均估值水平的原因
可比交易标的的估值分布情况如下：
||
|-|
|标的资产数|
|14|
|3|
|2|
|19|

由上表可知，估值倍数0-2倍为主要分布区间。
本次拟出售资产的评估值/净资产账面价值倍数低于最近十二个月内国内上
市公司房地产出售可比交易评估值/净资产账面价值倍数的平均数，主要系部分资产价格过高所致，例如浙江广厦出售东金投资估值倍数为 7.22倍，国农科技出售国农置业估值倍数为 4.56倍，*ST南电出售深中置业估值倍数为 3.56倍，明显高于交易平均水平。
本次拟出售资产的估值倍数与可比交易的估值水平基本一致，处于行业合理估值水平范围之内。”
综上所述，本次交易定价合理、公允。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，独立财务顾问认为，标的资产盈利能力显著低于同行业上市公司水平，故本次交易估值低于可比上市公司具有一定合理性；本次交易价格与上市公司可比交易的估值水平基本一致，处于行业合理估值水平范围之内。
本次交易定价合理、公允。
（以下无正文）
（本页无正文，为《中信建投证券股份有限公司关于上海证券交易所<关于对江苏红豆实业股份有限公司的重组问询函>相关问题之核查意见》之盖章页）中信建投证券股份有限公司年 月 日