要持续加大技术投入，若公司无法保持已有的
技术优势和核心竞争力，或对经营业绩产生不
利影响。
债务规模快速增加。随着经营规模的不断扩大
和各项投资的推进，公司债务融资需求持续扩
张，2015~2017年末及2018年一季度末公司总
债务分别为 86.70亿元、123.31亿元、195.83
亿元和227.84亿元，债务规模快速增长，且随
着武汉天马 G6等项目的推进，后续债务规模
或将进一步推高。
存货积压及跌价风险。显示面板行业技术更迭
较快，产品更新换代时间较短，公司等业内企
业面临一定的存货积压及跌价风险，
2015~2017年公司存货余额分别为18.10亿元、
15.31亿元和25.86亿元，同期分别计提存货跌
价损失 1.10亿元、1.32亿元和 1.33亿元，对
当期盈利造成一定削弱。
3 天马微电子股份有限公司
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
4 天马微电子股份有限公司
概况
非公开发行不超过 26,936.0269万股新股。2016年1月15日，公司非公开发行的26,936.0269万股股发债主体概况
份上市，公司总股本由 113,173.8475万股增加至天马微电子股份有限公司（以下简称“深天马”
140,109.8744万股。
或“公司”）于1983年11月8日经深圳市人民政府
2018年 1月 11日，根据中国证监会《关于核以深府函[1983]411号文批准，由中国航空技术进出
准天马微电子股份有限公司向厦门金财产业发展口深圳公司（2008年改制并更名为中国航空技术深
有限公司等发行股份购买资产并募集配套资金的圳有限公司，以下简称“中航技深圳”）、中国电子技
批复》（证监许可[2018]102号），核准公司向厦门金术进出口公司北京分公司、北京无线电器件工业公
财产业发展有限公司等 6家公司合计发行司（后因机构改革前述北京两家公司并入北京市电
64,702.4307万股股份购买厦门天马微电子有限公子技术发展公司）与曙日国际（香港）有限公司、
司（以下简称“厦门天马”）100%股权和上海天马有香港玛耶电子有限公司以补偿贸易形式成立。1986
机发光显示技术有限公司（以下简称“天马有机发年8月，补偿贸易完毕，曙日国际（香港）有限公
光”）60%股权；核准公司非公开发行股份募集配套司和香港玛耶电子有限公司退出合作；1987年8月，
资金不超过 190,000万元。上述交易完成后，公司北京市电子技术发展公司将其持有的公司45.00%
的总股本增至204,812.3051万股。
的股权转让给中航技深圳，公司成为中航技深圳的
截至 2018年 3月末，公司总股本为下属全资子公司。1995年1月10日，深圳市证券
204,812.3051万股，公司前十大股东中，中国航空管理办公室深证办复[1995]2号文批复，公司首次向
技术国际控股有限公司（以下简称“中航国际”）直社会公众公开发行A股1,100.00万股，并以社会募
接并通过下属公司中航国际控股、中航技深圳和中集方式设立为股份有限公司，总资本为7,550.00万
国航空技术厦门有限公司合计持有深天马32.70%股，股票代码000050.SZ。
的股权，为公司的实际控制人。
2014年8月22日，公司收到中国证监会出具
表1：截至2018年3月末公司前10大股东情况的《关于核准天马微电子股份有限公司向中航国际
||||
|-|-|-|
|序号|股东名称|持股比例（%）|

控股股份有限公司等发行股份购买资产并募集配
1厦门金财产业发展有限公司 19.02套资金的批复》（证监许可[2014]858号），核准公司
||||
|-|-|-|
|2|中航国际控股股份有限公司|14.24|

向中航国际控股股份有限公司（以下简称“中航国
3中国航空技术深圳有限公司 8.51
||||
|-|-|-|
|4|中国航空技术国际控股有限公司|8.17|

海天马微电子有限公司（以下简称“上海天马”）70% 5湖北省科技投资集团有限公司 6.14
||||
|-|-|-|
|6|武汉光谷新技术产业投资有限公司|2.14|

天马”）40%股权、武汉天马微电子有限公司（以下 7深圳市通产集团有限公司 1.94
||||
|-|-|-|
|8|中国航空技术厦门有限公司|1.78|

公司（以下简称“上海光电子”）及深圳中航光电子 9上海工业投资（集团）有限公司 1.32
||||
|-|-|-|
|10|成都产业投资集团有限公司|1.14|

合计 64.40时，根据上述证监会核准，公司通过非公开发行方
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
式，向10名特定对象发行12,093.2133万股新股。
公司是全球主要的中小尺寸显示面板供应商，上述交易完成后，公司的总股本增至 113,173.8475
主要产品为中小尺寸面板及显示模组（LCM），产
万股。
品广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴、车
2015年12月14日，公司收到中国证监会核发
载显示、医疗显示、工业控制、航空显示众多领域。
《关于核准天马微电子股份有限公司非公开发行
截至 2017年末，公司总资产 547.51亿元，所
股票的批复》（证监许可[2015]2876号），核准公司
5 天马微电子股份有限公司
有者权益（含少数股东权益）244.86亿元，资产负 型两大类别，其中，LTPS-TFT、AMOLED是全球债率55.28%；2017年，公司实现营业总收入238.24 高端应用市场最具发展前景的主流显示技术，具体亿元，净利润15.35亿元，经营活动净现金流32.53 如下图1所示：
亿元。 图1：显示技术分类及发展路径
截至2018年3月末，公司总资产595.16亿元，
所有者权益（含少数股东权益）254.58亿元，资产
负债率57.23%；2018年1~3月，公司实现营业总
收入65.74亿元，净利润3.88亿元，经营活动净现
金流5.15亿元。
本次债券概况
表2：本次债券基本条款
||
|-|
|基本条款|

债券名称
天马微电子股份有限公司 2018年面向合格
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
投资者公开发行公司债券
1、非主动发光型平板显示技术的发展路径
|||
|-|-|
||本次债券发行总规模不超过 20 亿元（含 20|
|发行总额|亿元），采用分期方式发行，其中首期发行规|
||模不超过10亿元（含10亿元）。|

本次债券期限为5年，第3年末附公司调整
债券期限
票面利率选择权及投资者回售选择权。 的不同，非主动发光型平板显示产品可分为被动矩
|||
|-|-|
||公司有权决定是否在本次债券存续期的第 3|
||年末调整本次债券后2年的票面利率。公司|
||将于本次债券第3个计息年度付息日前的第|
|发行人调整票面利率选择权||
||20个交易日，在中国证监会指定的信息披露|
||媒体上发布关于是否调整本次债券票面利率|
||以及调整幅度的公告。若公司未行使利率调|
||整权，则本次债券后续期限票面利率仍维持|
||原有票面利率不变。|

公司发布关于是否调整本次债券票面利率及 显示技术。TFT-LCD产品是目前显示面板行业的主调整幅度的公告后，投资者有权选择在第 3
流产品，主要由彩色滤光片、TFT薄膜晶体管、液个计息年度付息日将其持有的本次债券全部
投资者回售
或部分按面值回售给公司。第3个计息年度 晶、偏光片等组成。TFT-LCD产品在液晶显示器的选择权
付息日即为回售支付日，公司将按照深交所
每一个像素上都设置了一个薄膜晶体管，大大提高和登记机构相关业务规则完成回售支付工
作。 了图像质量。TFT-LCD技术又可以进一步划分为非
|||
|-|-|
||本次债券为固定利率。本次债券票面利率由|
|债券利率|公司和主承销商按照发行时网下询价簿记结|
||果共同协商确定。|

采用单利按年计息，不计复利。每年付息一
产品是TFT衍生的新一代的产品，较之于a-Si-TFT次，到期一次还本，最后一期利息随本金的
兑付一起支付。若债券持有人在本次债券存 产品，具有其高解析度、高光学特性、轻薄化、低偿还方式
续期的第3年末行使回售选择权，回售部分
功耗等特点。同时，LTPS-TFT产品因其反应速度债券的票面面值加第3年的利息在投资者回
售支付日一起支付。 快、耗电低且电路集成在玻璃上而被大量应用于中
|||
|-|-|
|募集资金用途|扣除发行费用后，全部用于补充公司流动资|
||金。|

资料来源：公司提供，中诚信证评整理 前最主流的 AMOLED背板驱动技术。IGZO-TFT技术由夏普主导与日本半导体能源研究所共同开
行业分析
发，可在提高面板分辨率的同时降低成本。与
显示面板行业技术水平及特点
a-Si-TFT技术相比，IGZO-TFT技术在缩小晶体管
显示技术主要分为非主动发光型与主动发光 尺寸、提高液晶面板像素的开口率、提高分辨率和
6 天马微电子股份有限公司
电子迁移率方面具有较大的优势，目前产品良率较 化技术未来将逐步取代触摸屏厂商所采用外挂式低，主要用于大尺寸显示产品，如电视面板。 方案，实现产业链一体化。中小尺寸显示面板未来2、主动发光型平板显示技术的发展路径 发展方向是轻薄化、触控一体化、清晰化、大尺寸主动发光型平板显示技术包括阴极射线管 化。
（CRT）显示技术、等离子显示板（PDP）显示技
显示面板行业概况
术、发光二极管（LED）显示技术以及有机发光二
全球显示面板行业已形成“三国四地”的产业格极管（OLED）显示技术等。其中，OLED显示技
局，日本、韩国、中国台湾、中国大陆的显示面板术具有自发光性、广视角、高对比、低耗电、高反
厂商数量占全球的95%以上，把控着显示面板行业应速率、重量轻、厚度薄、全彩化、制程简单等特
的发展方向。从显示面板的行业发展进程来看，显点，是前沿技术的代表。按驱动方式的不同，OLED
示面板的产能总体上呈现出由日本向韩国、中国台显示技术又可分为被动式（PMOLED）与主动式
湾，再向中国大陆转移的趋势。
（AMOLED）显示技术。（1）PMOLED技术：
1、日本和韩国厂商在高端产品应用和上游设PMOLED的优点是结构单纯、制程简单，可以有效
备和原材料市场具有先发优势。日本是最早在政府降低制造成本。若要向较大尺寸应用发展，
支持下实现显示面板产业化的国家，日本显示面板PMOLED会出现耗电量大、寿命降低的问题，不适
厂商在技术研发尤其是 LTPS等高端应用方面具有合应用于大尺寸与高分辨率面板，目前尚未被下游
明显的优势，并对产业链上游设备和原材料的供应产品广泛使用。（2）AMOLED技术：AMOLED采
拥有较大的话语权。目前，日本显示面板厂商在用独立的薄膜电晶体控制每个像素，每个像素皆可
LTPSTFT-LCD和OxideTFT-LCD面板市场占主导以使用LTPS或者氧化物TFT驱动，可连续且独立
地位，代表厂商为JDI、夏普。韩国显示面板厂商的驱动发光。AMOLED有源驱动属于静态驱动方
在韩国政府的支持下，在显示技术的研究与产业化式，具有存储效应，可进行100%负载驱动，这种
方面加大投入，市场份额较高。基于在 AMOLED驱动无占空比问题，不受扫描电极数的限制，可以
领域的领先布局以及持续性投入，目前，韩国显示对各像素独立进行选择性调节，易于实现高亮度和
面板厂商在 AMOLED面板市场拥有绝对性领先优高分辨率，但由于制作工艺复杂、技术要求较高，
势，代表厂商为三星、LGD。
目前全球只有三星、LGD、天马有机发光等少数厂
2、中国台湾在显示面板产业中占有重要地位。
商拥有AMOLED量产线。
中国台湾属于显示面板技术较强与产业化程度较3、相关的衍生前沿技术
高的地区。台湾的显示面板厂商在a-Si、LTPS等领在触控模组的结构方面，由于在生产过程中需
域具有一定的规模，代表厂商为友达光电、群创光要对保护玻璃、触摸屏、显示屏进行贴合，而贴合
电、瀚宇彩晶、中华映管等。
程序不可避免地会影响产品的良率和厚度。为提高
3、行业重心向中国大陆转移的趋势明显，中全贴合产品的良率、节约材料成本、实现轻薄化，
国本土显示面板厂商逐渐壮大。中国政府高度重视目前以原有触控屏厂商为主导的 OGS技术方案以
显示面板产业的发展，并将整个新型显示产业作为及由显示面板厂商主导的In-Cell和On-Cell技术方
国家战略新兴产业进行扶持，各级政府亦为相关企案均将玻璃基板使用数量由4块减至3块。
业提供了大量的政策倾斜和资金支持。同时，中国综上，目前显示面板行业的主流技术为
大陆是显示面板行业下游应用的主要市场，随着本a-Si-TFT技术、LTPS-TFT技术、IGZO-TFT技术和
土移动智能终端厂商在全球市场的快速崛起，国内 AMOLED技术等，在触控一体化技术方面，亦衍
显示面板需求量快速增长。基于地缘优势、产业投生出了OGS、In-Cell、On-Cell等新型技术方案，
资和产业配套优势，显示面板行业呈现加速向中国
而以面板厂商为主导的In-Cell、On-Cell触控一体
大陆转移的趋势，中国本土显示面板企业已经成为
7 天马微电子股份有限公司
全球显示面板行业的一支重要力量。根据IHS的分 图2：全球中小尺寸显示面板出货量及预测
析，2016年，中国大陆中小尺寸 TFT-LCD面板产 单位：百万片能占全球中小尺寸 TFT-LCD面板总产能的33%。
近年来，中国本土显示面板企业加大对中高端显示
领域的资本投入，积极推进LTPS、AMOLED等高
端技术的规模化量产，市场地位不断提升，并涌现
以深天马、京东方等为代表的优质本土企业。
4、目前是中国显示面板产业实现赶超日韩的
战略机遇期。目前，全球显示面板行业产业链整合
加速，未来几年是显示面板产业发展的关键期，中
国大陆要突破现有产业格局，占据产业制高点，必
须形成若干家全球领先的显示面板企业，以带动显
资料来源：HIS及公司提供
技术特征方面，LTPS和AMOLED技术将驱动示行业的整体快速发展，而关键突破口就在 LTPS
显示面板供给的技术升级。从显示面板的技术层面和AMOLED等高端显示面板领域。
分析，目前a-Si显示面板已无法满足消费品市场对中小尺寸显示面板供给情况
高端显示面板的需求，各大显示面板厂商正瞄准高随着显示技术的不断升级，从长期来看，a-Si
端显示市场加速实现LTPS、AMOLED等先进面板产线等目前相对成熟领域的产品供给将逐步缩减，
技术的产业化，LTPS技术和AMOLED技术已成为LTPS、AMOLED等先进技术领域的产品供给缺口
显示面板领域的主流显示技术。
将被填补。预计未来几年内，显示面板行业的供需
图3：全球中小尺寸显示面板对不同技术需求情况关系将进一步改善。
从短期供给能力来看，基于下游应用市场对显
示面板技术附加值要求的提升，全球主要显示面板
厂商加大对LTPS、AMOLED等新型显示技术的产
业化布局，由于相关产线的产能释放需要一定的时
间，预计短期内出货量仍难以匹配快速增长的需
求。
中小尺寸显示面板主要应用于智能手机领域，
资料来源：HIS和公司提供
以智能手表为代表的新兴消费品市场与以车载为
根据 IHS的预测，预计至 2025年，全球中小代表的专业显示市场应用快速增长。根据IHS的预
尺寸AMOLED显示面板需求量将达7.82亿片。而测，未来全球中小尺寸显示面板出货量将保持稳定
搭载 a-Si技术显示面板的市场需求将逐年下降，增长，预计至2025年，全球总出货量将达30.43亿
LTPS技术和AMOLED将在全球中小尺寸显示面板片。其中，用于智能手机的显示面板将达约 21.60
市场中占据主要地位。经测算，2017年下半年在中亿片，成为拉动显示面板的主要市场需求领域。同
小尺寸显示领域，国内显示面板厂商 AMOLED产时，智能穿戴、近眼显示、车载显示面板的出货量
品的月平均产能约为月加工2.13万张蒸镀基板，全将出现新的增长。
球显示面板厂商 AMOLED产品的月平均产能约为月加工25万张蒸镀基板，国产AMOLED显示面板的产能占比约为9%；预计至2022年，随着新投建
AMOLED产能的逐步释放，国内显示面板厂商
AMOLED产品的月平均产能约为月加工30.51万张
8 天马微电子股份有限公司
蒸镀基板，全球显示面板厂商 AMOLED产品的月 5、深天马（深天马A，000050.SZ）。深天马成平均产能约为月加工 77.13万张蒸镀基板，国产 立于 1993年，1995年在深交所主板上市，深耕中AMOLED显示面板的产能占比超过30%。 小尺寸显示领域三十余年，聚焦以智能手机、平板电脑为代表的消费品市场以及车载、医疗、POS、行业主要企业概况
HMI等为代表的专业显示市场的布局，并积极进入在中小尺寸显示面板及模组行业内，领先企业
智能家居、智能穿戴、AR/VR、无人机、充电桩等主要包括以下公司：
新兴市场。
1、三星显示（Samsung DisplayCompany，简
6、京东方（京东方A，000725.SZ）。京东方成称SDC）。SDC隶属于三星集团，是全球领先的显
立于 1993年，2001年在深交所主板上市，实际控示面板生产厂商，产品覆盖大尺寸和中小尺寸。目
制人为北京电子控股有限责任公司。京东方的业务前，SDC是全球唯一能够大批量生产不同尺寸及解
布局主要包括显示器件、智慧系统、健康服务三大析度的AMOLED面板供应商。2017年，三星在全
板块。在显示器件方面，京东方主要从事大尺寸显球中小尺寸 AMOLED显示面板领域市场份额达到
示面板及中小尺寸面板的制造和销售，近年来积极93%，在全球AMOLED领域拥有明显的垄断优势。
进入智能穿戴、车载、工控、医疗、大屏拼接、教SDC的AMOLED面板和模组主要供应三星电子的
育等新应用产品市场。
移动智能终端产品，同时也向国内OPPO、vivo、
华为等国内智能手机品牌厂商出货，并在 2017年 下游行业运行情况
开始供应苹果旗舰机型（如iPhoneX系列）。 公司专注于中小尺寸显示面板行业，主要产品2、日本显示公司（JDI）。2012年 4月，由日 按应用领域分为移动智能终端显示类产品和专业本政府组织，东芝、索尼和日立合资成立日本显示 显示类产品，移动智能终端显示类产品的应用领域公司（Japan Display,Inc.，简称JDI），专注于中小 包括智能手机、平板电脑、智能穿戴等，最主要的尺寸显示面板，是业内全球领先的公司之一。JDI 应用领域为智能手机；专业显示类产品的细分应用在 LTPS领域的技术优势明显，是苹果手机显示面 市场较为多样，应用领域主要包括车载、医疗、工板的核心供应商之一（如iPhone6及iPhone7等）。 控等方向。此外，以VR/AR、智能家居等为代表的3、夏普（Sharp）。夏普株式会社于1912年在 新兴市场发展迅速，有利于显示面板应用空间和应日本创立，是一家大型的综合性电子信息公司，产 用市场规模的扩张。
品涵盖大中小尺寸，在量产 LTPS和 IGZO显示面
智能手机行业
板方面具有技术领先优势，亦为苹果手机显示面板
随着手机产业进入成熟期，近年市场增速逐步的核心供应商之一。2016年4月，鸿海集团以3,890
放缓，行业竞争将进一步加剧。据美国调查公司IDC亿日元（折合 35亿美元）收购夏普66%的股权，
数据显示，2015~2017年全球智能型手机出货量分希望进一步强化其在面板领域的实力，支持夏普在
别为14.4亿部、14.71亿部和14.68亿部，其中2017OLED、高世代线领域的全球布局。
年智能手机出货量首次出现下滑，侧面反映出消费4、乐金显示（LGDisplay）。1999年，LG将
者对智能手机的更新换代需求已显疲态。
TFT-LCD事业部门独立，与飞利浦共同成立乐金飞
从全球市场竞争来看，随着智能手机的迅速普利浦，即LGDisplay的前身，主要定位为两大股东
及，三星和苹果等国际传统品牌厂商凭借强大的技的面板供应商。2008年 3月，乐金飞利浦更名为
术实力和品牌号召力，仍拥有较高的市场占有率。
LGDisplay，主要生产用于电视、笔记本电脑、平
据 IDC数据显示，2017年三星和苹果市场占比分板电脑、手机、车载导航仪等显示产品的面板。LG
别为21.6%和14.7%，位居前两位，华为、OPPO Display较早在大尺寸显示领域开展 OLED业务布
和小米紧随其后。当期，国内品牌手机已经对国际
局，其OLEDTV目前在全球处于供应垄断地位。
大品牌手机造成了很大冲击，华为、OPPO、小米、
9 天马微电子股份有限公司
vivo以及联想等国内手机厂商发力4G，凭借快速 IDC的数据，2017年中国智能手机市场出货量为的市场反应能力、较高的性价比以及与运营商良好 4.4亿台，其中华为、OPPO、vivo、小米和苹果位的合作关系，在国内甚至全球的通讯行业竞争力逐 列前五，占中国市场77%的市场份额，五强之外“其步增强。 他”品牌的市场份额较2016年下降了10%，这意味表3：2015~2017年全球智能手机出货量市场份额 着市场的集中度正在变得越来越高。从市场格局
|||||||
|-|-|-|-|-|-|
|2015||2016||2017||
||份额||份额||份额|
|厂商||厂商||厂商||
||（%）||（%）||（%）|
|三星|24.80|三星|21.20|三星|21.60|
|苹果|17.50|苹果|14.60|苹果|14.70|
|华为|8.40|华为|9.50|华为|10.40|
|联想|5.60|OPPO|6.80|OPPO|7.60|
|小米|5.40|vivo|5.30|小米|6.30|
|其他|38.30|其他|42.60|其他|39.40|

资料来源：21IC中国电子网，中诚信证评整理
国内方面，中国是全球最大的手机用户国家，
主力军，行业已趋近饱和状态，且随着竞争日益激移动电话用户保持较快增长。2017年，我国电话用
烈，各手机品牌市场分化愈加明显，集中度将继续户净增 8,269万户，总数达到 16.10亿户，其中，
提升。
移动电话用户净增9,555万户，总数达14.2亿户，
车载显示行业
移动电话用户普及率达102.5部/百人，同比提高6.9
车载市场对显示器产品的品质和稳定性及其部/百人，全国已有 16省市的移动电话普及率超过
他技术参数要求极高，产品必须在振动、高低温、100部/百人；固定电话用户总数1.94亿户，同比减
抗干扰和抗老化等方面能经受严格的考验，产品认少1,286万户，每百人拥有固定电话数下降至14部。
证周期通常在2~3年以上，而产品生命周期也能达截至2017年末，移动宽带用户（即3G和4G用户）
到7~8年。
总数达 11.3亿户，全年净增 1.91亿户，占移动电
近年来，随着行车安全、车载娱乐、导航对显话用户的79.8%，其中4G用户总数达到9.97亿户，
示需求的增加，以及新能源汽车的创新，车载显示全年净增2.27亿户。
器的需求持续增长。以 TFT-LCD显示器为例，根图4：2012~2017年我国移动电话用户数量 据TSR的统计，2015年，全球车载前装TFT-LCD显示器出货量约0.98亿台，预计至 2021年全球车载前装 TFT-LCD显示器出货量将超过 1.75亿台，年均复合增长率约为12%。从应用类型看，车载显示器可以划分为中控台显示、仪表板显示、后视镜显示、后座娱乐显示以及抬头显示（HUD）等，预计未来中控台显示仍将占据车载显示市场的主导地位，仪表板显示应用正加速渗透。未来，具有更高附加值的大尺寸化、触控一体化的车载显示器将资料来源：工业和信息化部，中诚信证评整理
据中国信通院发布的手机市场运行分析报告， 成为车载显示市场的增长点。以车载中控台显示器 2017年，中国手机总体出货量 4.91亿部，同比下 为例，已由原来的无源黑白屏发展至 TFT-LCD彩
降12.3%；2018年一季度，国内手机市场出货量延 色屏，由一块屏变成多块屏，由非触控屏发展成触
续了下降趋势，出货量8,737万部，同比下降26.1%。 控屏乃至全触屏。根据 IHS整理的数据统计，
国内智能手机品牌集中度将继续提升。根据 TFT-LCD技术已经逐步成为车载显示的主流技术，
10 天马微电子股份有限公司
预计 2021年，约67%的车载显示设备将应用 提前完成产业布局，目前在各细分市场上取得了较TFT-LCD技术显示屏幕。此外，由于用户对行车安 好的领先优势。子公司厦门天马主要从事中小尺寸全、娱乐、智能等方面的需求增加，单车显示屏数 LTPS显示面板和模组的生产和销售，2014年至量大幅增加。 2017年一季度，厦门天马在全球中小尺寸LTPS显示模组市场的出货量占比均位居全球第四位、国内工业（含医疗）显示行业
第一位。目前厦门天马第 5.5代、第 6代 LTPS产医疗显示方面，随着人口老龄化、医疗资源紧
线已先后实现满产满销，LTPSLCD出货量稳步提缺化以及医疗自动化水平的提升，越来越多的监护
升并保持行业领先。此外，公司提前布局全面屏，设备、诊断设备、手术设备配备了彩色 TFT-LCD
2017年 LCD全面屏出货居全球前列；天马有机发显示屏，医疗显示市场快速增长。
光AMOLED产线FHD产品稳定出货，武汉天马第工控显示方面，随着人工成本的上涨、安全需
6代LTPSAMOLED产线稳步推进。公司在中高端求的增加以及工业自动化的快速发展，对智能显示
市场的占有率进一步提升，并与众多国内外品牌大需求增加。工控显示器是系统和用户之间进行交互
客户建立了深度的共赢合作关系。未来，公司还将和信息交换的媒介，它实现了信息的内部形式与人
在对行业格局进行深入分析的基础上，积极布局新类可以接受的形式之间的转换，降低了人工耗时，
产品、新技术，通过核心技术的产业化，以提升客也增加了运行安全保障。和医疗显示市场需求类
户满意度为导向，巩固领先优势。
似，其他工业显示市场需求也正经历着智能化、显
示信息多样化、大屏幕化等过程。 领先的技术实力
根据IHS、TSR的分析，2016年，工业显示领 在量产技术应用方面，公司准确把握市场节奏域的显示器市场规模约为 25亿美元，预计至 2020 配置应用技术。其中，公司a-Si技术的产业化应用年，工业显示领域的显示器市场规模将超过 30亿 已十分成熟；厦门天马第 5.5代 LTPS产线继续保美元。 持满产满销，良率维持行业领先水平，第6代LTPS综上，随着显示行业的主要下游智能手机产业 产线已于 2016年率先向移动智能终端品牌大客户进入成熟期，市场趋于饱和，全球中小尺寸显示面 量产出货并于 2017年实现了满产满销。2017年第板总需求的增速将有所放缓，但从细分市场上看， 四季度，公司LTPSLCD出货量稳步提升并保持行中小尺寸显示面板仍具有较为明显的结构性需求。 业领先；天马有机发光公司第 5.5代 AMOLED产线 FHD产品已实现量产交付，并开始逐步将竞争优势
On-Cell集成触控技术导入量产；武汉天马第 6代行业地位优势
LTPSAMOLED产线稳步推进。
公司主要从事中小尺寸显示面板和模组的研 在前瞻性技术和先进应用技术布局方面，公司发、设计、制造和销售，根据IHS的统计数据，2014 已自主掌握诸多国际先进、国内领先的新技术。公年至 2017年一季度，全球显示面板厂以模组形式 司在LTPS、AMOLED、触控一体化技术（On-cell、出货量分别约为15.64亿片、17.58亿片、17.91亿 In-cell）、柔性显示、ForceTouch、3D显示等方面片和 4.53亿片（模组厂出货不计），其中，深天马 取得了诸多积极成果，并多次获得创新产品与应用（含下属子公司）以模组形式的合计出货量分别约 的相关奖项。其中，4.4英寸创新超高反射率户外为 2.26亿片、2.66亿片、2.86亿片和 0.66亿片， LCD产品获得2017国际新型显示技术展“年度创新占比约为15%，仅次于三星和京东方，市场占有率 产品奖”；15.6英寸UHD（Ultra HighDefinition）位居全球前列1。 量子点液晶显示模组和2.8英寸-超快响应及806PPI同时，公司准确地把握行业格局切换时机，并 液晶面板显示屏均获得“CITE 2017创新产品与应
用奖”。
1数据来源：IHS
11 天马微电子股份有限公司
||
|-|
|面屏产品，支持多家国内外主流品牌客户实现产品|
|全球首发。同时，公司加快a-Si资源向专显产品投|
|入的力度，持续推进产品结构升级，加大高附加值|
|产品的生产，增加高盈利性的消费品类中高端智能|
|机和车载、医疗等专业显示类产品份额，顺利进入|
|工规笔电、多功能打印机、中高端平板和智能穿戴|
|等市场。|

||
|-|
|丰富的客户资源|
|公司在欧洲、美国、日本、韩国、香港、台湾|
|等主要发达国家与地区设有全球营销网络和技术|
|支持平台，通过分布广泛的支持平台向客户提供全|
|方位的显示解决方案和快速的服务支持。在消费品|
|市场，公司持续优化客户结构，已成为全球主流移|
|动智能终端厂商的深度合作伙伴；在专业显示市|
|场，公司已建立起比较优势和竞争壁垒，重点关注|
|车载市场的快速成长，巩固工控、高端医疗、航空、|
|航海等领域的领先优势，积极投入资源不断提升全|
|球市场份额；在新兴市场，公司重点关注智能家居、|
|智能穿戴、AR/VR、无人机、充电桩等领域，主动|
|识别及开发新市场。2017年，公司在支持多家国内|
|外客户实现产品首发的同时，在竞争领域的多个品|
|牌客户端整体质量排名第一，并获得客户授予的诸|
|多奖项。|
|良好的市场供给能力|
|公司在深圳、上海、成都、武汉、厦门、日本|
|六地分别设有生产基地，拥有或正在建设从第2代|
|至第6代TFT-LCD（含a-Si、LTPS）产线、第5.5|
|代AMOLED产线、第6代AMOLED产线以及TN、|
|STN产线。公司通过产线的灵活调节和配置，能够|
|支持整体市场布局的快速切换，高效满足客户需|
|求。2017年，公司积极响应客户需求，率先量产全|

表4：2015～2018.Q1公司营业收入分产品情况
单位：亿元、%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||2015年||2016年||2017年||2018.Q1||
|产品类型|||||||||
||收入|占比|收入|占比|收入|占比|收入|占比|

显示屏及模组 134.77 99.35 155.91 99.12 234.78 98.55 64.98 98.84
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|其中：消费显示|77.01|56.77|90.75|57.69|171.23|71.87|47.83|72.75|

专业显示 57.76 42.58 65.16 41.43 63.54 26.67 17.15 26.08
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|其他|0.88|0.65|1.39|0.88|3.46|1.45|0.76|1.16|

合计 135.64 100.00 157.30 100.00 238.24 100.00 65.74 100.00
注：上表部分合计数与各加总数直接相加之和存在尾差，由四舍五入导致
数据来源：公司2015~2017年备考审阅报告及2018年一季报，中诚信证评整理
12 天马微电子股份有限公司
公司显示屏及模组产品种类丰富，按终端产品 榜首；在车载仪表显示领域，中控显示和整体车载分为以智能手机、平板电脑为代表的消费品市场和 显示出货速度快速增长，仪表市场占有率全球领以车载、医疗、POS、HMI等为代表的专业显示市 先，全球车载的客户覆盖率超过50%，车载Cluster场，按产品技术分类为中小尺寸 a-SiTFT-LCD、 目前处于全球领先；工业领域HomeAutomation、LTPS-LCD及AMOLED面板。其中，a-Si TFT-LCD F-POS等产品快速增长，年增长率20%。公司通过面板主要应用于智能手机、平板显示、车载、医疗 不断创新，更好的满足应用领域的差异化需求。
及工业领域；LTPSLCD面板主要应用于中高端智 公司产线布局完整，产能储备充足。公司在国能手机、车载等领域；AMOLED面板主要应用于 内拥有武汉、成都、厦门、深圳和上海等生产基地，高端智能机及智能穿戴等领域。公司自主掌握包括 海外布局日本，主要有 10条各类电子显示屏制造LTPS-TFT、AMOLED、柔性显示、Oxide-TFT、3D 线。公司国内共拥有4条a-Si生产线，其中包括3显示、透明显示以及TED In-cell/On-cell一体式触 条第4.5代生产线，1条第5代生产线；LTPS生产控等领先技术；并设有 TFT-LCD关键材料及技术 线共2条，包括第5.5代生产线和第6代生产线各国家工程实验室、国家级企业技术中心、博士后流 1条；AMOLED生产线2条，包括天马有机发光第动工作站，并承担国家发改委、科技部、工信部等 5.5代生产线和武汉天马第 6代生产线各 1条，其部门的多个重大国家级专题项目。公司通过不断创 中，天马有机发光第5.5代生产线已于2016年量产，新和市场开拓，目前中小尺寸模组出货量在高端医 武汉天马第 6代生产线于 2018年 6月量产，目前疗、航空娱乐、航海、VOIP等领域保持领先地位。 仍处于产能释放率和良品率的爬升阶段；此外，公公司多款产品支持客户实现全球首发，其中在全面 司国内还拥有无源生产线2条，可生产无源相关专屏领域，公司积极支持行业主流品牌厂商的首发和 业显示产品。
旗舰全面屏机型，荣登2017年LCD全面屏出货量
表5：截至2018年3月末公司显示屏面板主要生产线情况
|||||
|-|-|-|-|
|序号|产线地点|生产线名称|运营状态|

1 深圳 TN/STN-LCD；车载TFT-LCM 正常运营
|||||
|-|-|-|-|
|2||G4.5 TFT-LCD|正常运营|
|3|上海|G5 TFT-LCD|正常运营|
|4||G5.5 AMOLED|正常运营|

5 成都 G4.5 TFT-LCD 正常运营
|||||
|-|-|-|-|
|6||G4.5 TFT-LCD|正常运营|
||武汉|||
|7||G6 LTPS AMOLED|正常运营|

8 G5.5 LTPS-LCD 正常运营
厦门
9 G6 LTPS-LCD 正常运营
|||||
|-|-|-|-|
|10|日本秋田|G2.5 LTPS-LCD；G3 TFT-LCD|正常运营|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
生产方面，公司针对不同的产品采用不同的生 定期进行生产检查，以确保计划的及时执行并提高产模式，安排不同的生产流程。对于显示模组、移 生产效率、缩短供货时间、更好地满足客户要求。
动智能终端等定制化产品，公司采用定制化生产模 研发方面，公司设有研发中心和先进技术研究式，研发部、采购部、生产部等分别根据已经核实 院，其中研发中心负责平台技术开发、产品性能提的销售订单设计产品和组织采购、生产。对于彩色 升研究及OLED新技术规划、新品设计开发等事务；
滤光片、背光模组等标准化产品，计划部根据已签 先进技术研究院负责新技术开发及量产导入，同时
订的订单及销售预测数据制定生产计划，并由生产 负责全新的技术平台开发。公司2015~2017年研究
部组织产品生产。在生产计划落实方面，不同的生 及开发支出分别为5.31亿元、6.01亿元和6.75亿元2；
产基地根据具体情况制定对生产车间的考核指标，
2数据来源：公司2015~2017年审阅报告
13 天马微电子股份有限公司
并且在柔性AMOLED、全面屏、HDR\超薄压力触 加大对车载、高端医疗、航空娱乐和航海等市场的控LCD、外挂触控、In-cell电容触控显示屏、可调 投入力度，并积极开拓智能家居、智能穿戴、光的车载显示及多屏显示等方面取得了丰硕的研 AR/VR、无人机和充电桩等新兴市场。2017年，公究成果。此外，公司积极与外部科研机构展开合作 司车载业务快速增长，工控、高端医疗、航空和航研发，如在柔性AMOLED显示方面，与上海大学、 海等领域持续领先。公司成立以来，客户主要为世复旦大学、上海交通大学联合承担了上海市科委 界500强行业客户或知名品牌专业客户。公司前五《真柔性显示器系统集成及应用基础研究》，与上 大客户集中在移动智能终端，2015~2017年前五大海大学等单位联合承担了国家重点研发计划《柔性 客户销售占比分别为33.85%、41.38%和57.60%。公AMOLED显示产品设计和制备》课题；在电子纸研 司客户集中度逐年提高，对大客户的依赖程度逐年发方面，与华南师范、华烁科技和江汉大学联合承 提升，面临一定的潜在业务波动风险。
担了国家重点研发计划《电子纸显示技术工程化研 表6：2017年公司前五大客户情况
究》课题；在量子点方面，与福州大学共同承担国 单位：亿元、%
||||
|-|-|-|
|客户|销售金额|占总销售额比例|

 1 51.46 21.92究》课题等。
||||
|-|-|-|
|2|28.18|12.00|
|3|21.94|9.34|
|4|20.15|8.58|
|5|13.52|5.76|
|合计|135.23|57.60|

代理的方式销售，根据客户所在的区域采用不同的 注：上表合计数与各加总数直接相加之和存在尾差，由四舍五入导致
交付方式。在欧洲、美国、日本、韩国、香港和台
数据来源：公司提供，中诚信证评整理
湾等主要发达国家与地区设有全球营销网络，公司 从市场区域来看，中小尺寸显示面板的国内需根据客户需求地的不同，将产品通过海外子公司销 求是公司的主要市场。近年来随着国内移动智能手售给客户或者直接在国内交付产品。对于国内的客 机出货量的增长，公司国内销售收入不断攀升，销户，公司销售以直销为主，部分专显产品采用分销 售占比稳步提升，2015~2017年显示屏及模组国内模式。 销售收入分别为60.45亿元、86.15亿元和158.66亿从销售策略上来看，公司采取积极有效的市场 元，年均复合增长率为62.01%，占销售总收入的比营销策略，针对品牌客户，坚持中高端产品策略， 重分别为44.86%、55.26%和67.58%；2018年1~3月稳定并扩大现有市场占有率，积极布局新兴市场。 国内销售收入为49.48亿元，占销售总收入的一方面，公司在消费品市场继续加强与现有国内外 76.16%。国外市场方面，2015~2017年公司显示屏大客户的深度合作，紧跟行业主流客户，成为诸多 及模组分别实现销售收入74.32亿元、69.76亿元和客户的核心供应商，积极进入客户高端产品线，支 76.11亿元，占销售总收入的55.14%、44.74%和持多家客户实现新产品首发；另一方面，公司继续 32.42%，销售占比不断下滑。
表7：2015~2018.Q1公司显示屏及模组国内外销售收入及占比情况
单位：亿元、%
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
||2015||2016||2017||2018年1~3月||
|项目|||||||||
||收入|占比|收入|占比|收入|占比|收入|占比|

国内 60.45 44.86 86.15 55.26 158.67 67.58 49.48 76.16
||||||||||
|-|-|-|-|-|-|-|-|-|
|国外|74.32|55.14|69.76|44.74|76.11|32.42|15.49|23.84|

合计 134.77 100.00 155.91 100.00 234.77 100.00 64.98 100.00
注：上表部分合计数与各加总数直接相加之和存在尾差，由四舍五入导致
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
14 天马微电子股份有限公司
原材料采购方面，公司采购的原材料共涉及物 风险。
料类别 59类，其中核心原材料包括背光板、集成
发展规划
电路（IC）、偏光片、柔性电路板（FPC）、TP和玻
发展战略方面，公司将持续以全球领先为目璃。随着业务规模的扩大，公司原材料的采购数量
标，聚焦智能机和平板电脑为代表的消费品市场和逐年攀升，连续三年增长超过20%，其中 2017年
采购规模增长超过50%。2015~2017年公司核心原
以车载、医疗、POS、HMI等为代表的专业显示领材料采购额分别为59.01亿元、65.64亿元和100.85
域，迅速布局智能家居、智能穿戴、AR/VR、无人机、充电桩等新兴市场。未来，公司将继续专注于亿元，年复合增长率超过30%，增幅较快，占采购
中小尺寸显示领域，为此制定三阶段发展战略。第额比重分别为69.85%、63.86%和60.72%。
一阶段，深耕核心业务，以目标市场市占率第一、公司设立有采购中心，各产业基地采购业务已
量产技术领先和持续盈利能力第一为目标；第二阶经完全实现集中采购业务管理模式，从供应商管
段，在保持核心业务优势的同时，发展新业务，从理、项目寻源到交付全部是集中组织和管理。对于
以制造、产品为重点转为以技术、服务为重点，加供应商选择，公司设立有严格的评选机制，原材料
强柔性显示技术开发，提供客制化的显示解决方采购设立有大材评和小材评的决策机制。大材评主
案；第三阶段，开创未来业务机会，以设计和平台要应用在供应商的策略制定上，小材评则在大材评
为主，为各行各业客户提供人机交互一体化方案。
的策略指导下，围绕项目来选择合适的供应商。通
为推动三阶段发展战略的落地，公司将在先进产线过严格执行供应商的选择标准以保障原材料质量
产能、先进技术、新型显示等方面进行全方位布局的优质性和供应商的稳定性。近年来公司核心供应
商整体稳定，2016年和2017年前20大供应商重叠
与提升。
率在70%以上。2015~2017年公司前五大供应商采
经营计划方面，2018年公司将持续聚焦消费品显示与专业显示业务，加大市场覆盖面及渗透率，购额分别为19.33亿元、21.41亿元和31.38亿元，
不断布局新市场；同时不断加大研发投入力度，持占采购总额的比重分别为22.88%、20.83%和
续进行新技术、新工艺、新产品的研发与升级。管18.89%，采购集中度逐年降低。
理方面、通过高效运营及保障高效运营的信息自动表8：2017年公司前五大供应商采购额及占比情况
化建设，资源的前瞻性布局及成本优化等来实现公单位：亿元、%
||||
|-|-|-|
|供应商|采购额|占比|

 1 8.09 4.87 励体系的建设优化。
||||
|-|-|-|
|2|7.39|4.45|
|3|5.54|3.34|
|4|5.42|3.26|
|5|4.94|2.97|
|合计|31.38|18.89|

数据来源：公司提供，中诚信证评整理
行借款
总体来看，公司产线布局完整，产能储备充足，
|||||
|-|-|-|-|
|LTPS/AMOLED||||
||22.00|32.52|自有资金|
|（含柔性）项目||||

较为符合行业发展趋势和自身业务情况，中诚信证 度促使公司扩大业务收入、控制业务成本和其它成评将对公司上述战略规划实施效果保持关注。 本费用的开支。
融资管理方面，公司融资行为需经总办会审公司管治
议，根据相关法律，报董事会、股东大会或其他类公司治理 似机构审批。通过明确融资授权、融资决策、融资公司系依据《公司法》和其他有关规定成立的 执行、融资偿付等一系列规定，公司规范在经营中股份有限公司，按照现代企业制度要求建立了完善 的融资行为，合理安排资金，降低资金成本的目的。
的法人治理结构，并不断完善制度建设。公司根据 在资金管理与控制方面，公司对于现金管理、《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券 银行存款管理、票据管理、信用证管理以及付款控法》、《中国共产党章程》和其他有关规定制定了《公 制做了明确的规定，规范公司资金管理业务，保障司章程》，设立了股东大会、董事会、监事会、经 资金安全，防止资金管理不完善给公司带来损失，理层、党的组织、民主管理与工会等，形成了各司 防范资金管理中出现差错、遗漏、舞弊等行为，确其职、各负其责的监督和制衡机制。股东大会是公 保资金活动安全、有序进行。
司的最高权力机构，董事会是公司的经营决策和业 在会计核算管理制度方面，公司对基本原则、务领导机构，是股东大会决议的执行机构，直接对 主要会计政策和会计估计做了明确的规定和详细股东大会负责。经理层负责公司日常经营管理，对 的解释，以规范和加强会计核算基础工作，提高公董事会负责并报告工作。公司制定了股东大会议事 司效益。
规则、董事会议事规则、监事会议事规则、总经理 在对外担保管理方面，公司对外担保实行统一工作细则等，以进一步完善公司治理结构，增强公 管理原则。公司提供对外担保，应当订立书面合同，司治理机制的有效性。 担保合同应当符合《担保法》等相关法律、法规的规定且主要条款应当明确无歧义。公司严格控制担内部管理
保业务程序，明确担保评估、审批、执行环节的控在内控制度建设方面，公司建立了较为完善的
制要求，并加强各级担保业务内部控制情况的监督内部管理体系，对下属子公司管制能力较强。公司
检查等。
制定和实施较为全面的内部控制制度，包括《天马
总体来看，公司建立了较为完善的法人治理结集团融资管理制度》、《天马集团全面预算管理制
构和健全的内控管理制度，能够保障其日常经营管度》、《天马集团财务报告管理制度》、《天马集团自
理活动的有序进行，为公司的持续稳定发展奠定良检管理与控制制度》、《天马集团会计核算管理制
好的基础。
度》以及《天马集团对外担保管理制度》等。以上
一系列制度的完善和实施进一步规范了公司的运
财务分析
作，为公司的发展提供了较好的制度保障。
根据深交所《债券业务办理指南第1号——公公司实施全面预算管理，全面预算编制以国家
开发行公司债券上市预审核、发行及上市业务办相关法规政策、公司发展战略和经营计划、投融资
理》规定：“报告期内进行过导致公司主营业务和协议、收购兼并、资本经营等重大经营事项安排，
经营性资产发生实质变更的重大资产购买、出售、公司财务会计制度等为依据进行编制。公司实行年
置换的发行人，如重组前一年在报告期内，应披露度预算制度，全面预算每年编制一次。公司通过实
重组前一年的备考财务报表和备考报表的编制基行预算报告制度，对预算执行结果进行分析，不断
础”。
提升预算合理性，为了确保预算严肃性，正式下发
以下财务分析基于公司提供的致同会计师事的预算一般不予调整，同时将全面预算的完成情况
务所出具的2015年度、2016年度、2017年度审阅
纳入公司的绩效考核。公司通过严格的全面预算制
报告和未经审计的 2018年一季度报表，其中审阅
16
天马微电子股份有限公司
报告的审阅意见为：根据我们的审阅，我们没有注 根据企业会计准则的相关规定，本公司会计核意到任何事项使其相信财务报表没有按照备考财 算以权责发生制为基础。除某些金融工具外，本财务报表附注二所述的编制基础及方法编制，未能在 务报表均以历史成本为计量基础。资产如果发生减所有重大方面公允反映深天马按照该编制基础编 值，则按照相关规定计提相应的减值准备。
制的2015年12月31日、2016年12月31日、2017 各个别财务报表在报告期内均采用统一的会年 12月 31日的备考合并财务状况及 2015年度、 计政策，不存在重大差异。
2016年度、2017年度的备考合并经营成果和备考
资本结构
合并现金流量。
随着产能的不断扩张和业务规模的增长，近年备考报表编制基础 来公司资产总额保持增长态势，2015~2017年末，本次重组前，本公司母公司之母公司中航技深 公司总资产规模分别为377.13亿元、416.83亿元和圳合计持有厦门天马15.30%股权，根据厦门天马的 547.51亿元；同期，公司负债总额分别为155.79亿章程，厦门金财产业发展有限公司将其拥有的部分 元、186.40亿元和302.65亿元，经营规模的增长使股权（占厦门天马全部股权的34%）所代表的股东 得公司对债务融资的依赖度提升，负债规模同向增表决权授予中航技深圳公司全权行使。因此，中航 加。公司经营效益良好，利润留存过程中自有资本技深圳对厦门天马的表决权比例为49.30%，中航技 实力不断增强，2015~2017年末所有者权益分别为深圳为厦门天马的控股股东，因此，本次在编制备 221.34亿元、230.43亿元和244.86亿元。截至2018考财务报表时将厦门天马视为同一控制下企业合 年 3月末，公司资产总额 595.16亿元，负债合计并纳入合并范围。本备考合并财务报表假设重大资 340.58亿元，所有者权益为254.58亿元。
产重组事宜完成后的公司架构在报告期期初（即 图5：2015～2017年及2018年一季度末公司资本结构2015年1月1日）已经存在，即假设在报告期期初
公司已经根据经批准的相关文件，已取得了厦门天
马100%的股权，公司投资架构在报告期期初已经
存在，且在2015年1月1日至2017年12月31日
期间内（即本报告期内）无重大改变，以此假定的
公司架构为会计主体编制而成。
在编制本合并财务报表时，已对纳入本合并范
围各公司间的重大内部交易、重大内部往来余额进
行了抵销。
资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理纳入本公司合并财务报表的各公司于报告期 显示面板行业技术门槛较高，资本投入密集，内的财务报表均以持续经营假设为基础，根据实际 公司资产以非流动资产为主。从资产结构来看，公发生的交易和事项，按照财政部发布的《企业会计 司2015~2017年末及 2018年一季度末非流动资产准则——基本准则》（财政部令第33号发布、财政 在总资产中的比重分别为58.84%、71.60%、71.75%部令第76号修订）、于2006年2月15日及其后颁 和73.07%。公司非流动资产主要由固定资产、在建布和修订的 41项具体会计准则、企业会计准则应 工程和无形资产构成，2017年末规模分别为257.00用指南、企业会计准则解释及其他相关规定（以下 亿元、107.41亿元和167.04亿元。公司固定资产主合称“企业会计准则”），以及中国证券监督管理委员 要为厂房和生产设备，2015~2018.Q1规模分别为会《公开发行证券的公司信息披露编报规则第 15 143.80亿元、132.63亿元、257.00亿元和303.51亿号——财务报告的一般规定》（2014年修订）的披 元，随着厦门天马 G6项目陆续建成并转入固定资
露规定编制。 产，公司固定资产规模快速增长；在建工程为公司
17
天马微电子股份有限公司
项目建设成本，2015~2018.Q1规模分别为55.21亿 短期债务比分别为0.72倍、0.87倍、0.87倍和0.95元、138.80亿元、107.41亿元和96.34亿元，其中 倍，债务以长期债务为主，但主要由银行借款构成，2015~2016年主要为厦门天马 G6项目建设成本， 加之近年来新增债务多为短期债务，债务期限结构随着厦门天马 G6项目的建成及武汉天马 G6项目 有待优化。财务杠杆比率方面，2015~2017年末及的推进，目前公司在建工程以武汉天马 G6项目为 2018年一季度末，公司资产负债率分别为41.31%、主，截至2017年末主要在建工程为武汉天马G6项 44.72%、55.28%和57.23%；总资本化比率分别为目（91.31亿元）、LTPS/AMOLED（含柔性）项目 28.14%、34.86%、44.44%和47.23%，整体负债水（6.65亿元）和上海天马 G4.5技改项目（2.03亿 平较为适中，但公司负债率处于逐年提升的状态，元）。从项目上看，厦门天马G6项目主要生产中小 加之后续在建工程的进一步推进，未来负债水平或尺寸 LTPS显示模组，目前已实现满产满销，相关 将继续攀升。
固定资产周转效率较高，同时武汉天马 G6项目产 图6：2015～2017年及2018年一季度末公司债务情况线于 2017年 4月 20日成功点亮，于 2018年实现
量产。公司无形资产主要为土地使用权。公司流动
资产主要由货币资金、应收账款、存货和其他流动
资产构成，2017年末上述资产分别为55.18亿元、
51.13亿元、25.86亿元和13.86亿元，合计在流动
资产中占比达94.40%。公司货币资金主要为银行存
款，流动性良好；应收账款中账龄一年以内的款项
占比约为90%，且应收账款已按单项金额重大并单
资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理项计提及组合计提的方式计提坏账准备，加之客户 总体来看，随着产能的扩张和业务规模的扩质量较好，公司应收账款整体回收风险较小；2017 大，公司总资产和总负债规模均保持增长态势，整年末存货中原材料、在产品和库存商品规模分别为 体财务杠杆水平较为适中，财务结构较为稳健。
7.10亿元、8.70亿元和9.05亿元，随着业务规模的
盈利能力
扩大，公司2017年末存货规模同比增长63.03%，
公司显示屏及模组产品应用领域主要为消费考虑到电子产品更新换代时间较短，需关注可能存
显示及专业显示，其中随着近年来电子消费市场的在的存货积压风险及跌价风险；其他流动资产主要
增长，以手机为主的电子产品产销规模不断扩张，为留抵增值税进项税额。
公司持续扩张自身产能并在下游高速成长的背景从负债结构来看，公司负债以流动负债为主，
下获得了较好的经营回报，整体收入规模快速增截至 2017年末，公司流动负债为 180.19亿元，占
长。公司2015~2017年及 2018年一季度营业总收负债总额的比重为59.53%，主要由短期借款、应付
入分别为135.64亿元、157.30亿元、238.24亿元和账款、其他应付款和一年内到期的非流动负债构
65.74亿元。
成，占流动负债的比重分别为34.66%、26.49%、
盈利方面，随着业务规模的扩大，公司单位固14.60%和6.90%。2015~2017年末及2018年一季度
定成本有所降低，规模效应得以显现，同时通过生末，公司总负债分别为155.79亿元、186.40亿元、
产经验的积累，公司技术水平不断提升，产品良品302.65亿元和340.58亿元，随着业务规模的扩大，
率的增加使得生产成本有所降低；加之公司生产反公司负债规模呈上升趋势。
应能力较强，可根据市场情况快速调节各产品生产公司2015~2017年末及 2018年一季度末总债
规模，业务结构的优化使得公司盈利水平快速提务规模分别为86.70亿元、123.31亿元、195.83亿
升，同期营业毛利率分别为17.47%、19.68%、20.19%
元和227.84亿元。从债务结构上来看，同期公司长
和15.75%，表现出良好的经营成长性和较高的盈利
18
天马微电子股份有限公司
水平。 主要为存货跌价损失和坏账损失。同期，公司营业图7：2015～2017年及2018年一季度公司收入成本分析 外损益分别为 9.15亿元、7.31亿元和 0.12亿元，主要系政府补助收入；此外 2017年起公司大部分政府补助计入“其他收益”科目，当年其他收益为8.71亿元。
2018年一季度，公司利润总额为 4.41亿元，其中经营性业务利润为2.37亿元，当期资产减值损失为0.60亿元，其他收益为2.59亿元。
图8：2015～2017年公司利润总额构成资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理
期间费用方面，2015~2017年公司三费合计分
别为22.51亿元、24.85亿元和34.70亿元，同期三
费收入占比分别为16.60%、15.80%和14.56%。公
司2015~2017年分别为3.70亿元、3.87亿元和4.32
亿元，由于公司销售渠道较为完善，相关费用支出
规模较小。公司2015~2017年研究及开发支出分别
为 5.31亿元、6.01亿元和 6.75亿元，研发投入的
资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理增加和人力成本的上升使得管理费用呈现逐年上
总体来看，在下游市场快速增长的带动下，公涨的态势，同期管理费用分别为17.43亿元、20.69
司收入规模逐年增长，同时业务结构优化使得初始亿元和 24.67亿元；利息支出亦在总债务大幅提升
获利空间持续扩大，整体经营状况步入良性循环阶后同比增长，但2015年及2016年受益于汇兑收益
段。
的取得，财务费用有所减少。2018年一季度公司三
偿债能力
费合计为 7.72亿元，三费收入占比为11.75%。虽
然各项费用近年来均呈现不同程度的增长，但随着
公司EBITDA主要由利润总额、折旧和利息支营业总收入的增长，公司三费收入占比逐年下降，
出构成，近年随着产能的扩张，经营的快速成长，期间费用控制能力良好。
公司利润总额和折旧规模均逐年增加，2015~2017年及 2018年一季度公司 EBITDA分别为 31.24亿表10：2015～2017年及2018年一季度公司期间费用分析
单位：亿元
元、32.89亿元、46.12亿元和15.06亿元，得益于
||||||
|-|-|-|-|-|
|项目|2015|2016|2017|2018.Q1|

销售费用 3.70 3.87 4.32 1.00 水平。
||||||
|-|-|-|-|-|
|管理费用|17.43|20.69|24.67|4.32|

财务费用 1.38 0.29 5.71 2.41
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费合计|22.51|24.85|34.70|7.72|

营业总收入 135.64 157.30 238.24 65.74
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费收入占比|16.60%|15.80%|14.56%|11.75%|

资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理
2015~2017年，公司利润总额分别为8.97亿元、
11.37亿元和16.84亿元，同期经营性业务利润分别
为1.09亿元、5.47亿元和12.39亿元，是利润总额
的主要组成部分。此外，2015~2017年公司资产减
值损失分别为 1.26亿元、1.47亿元和 3.99亿元， 资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理
19
天马微电子股份有限公司
经营活动现金流方面，2015~2017年及2018年
结论
一季度，公司经营活动净现金流分别为42.80亿元、
综上，中诚信证评评定天马微电子股份有限公40.01亿元、32.53亿元和5.15亿元，经营层面获现
司主体信用等级为AAA，评级展望为稳定；评定“天能力良好，可对其债务偿还提供较高的保障。从偿
马微电子股份有限公司 2018年面向合格投资者公债指标来看，近年来公司债务规模持续增长，但
开发行公司债券”信用级别为AAA。
EBITDA始终维持较为可观的规模，2017年公司总
债务/EBITDA和EBITDA利息保障系数分别为4.25
倍和7.80倍，保障程度较高。
表11：2015～2017年及2018年一季度公司主要偿债指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|指标|2015|2016|2017|2018.Q1|
|总资产（亿元）|377.13|416.83|547.51|595.16|
|总债务（亿元）|86.70|123.31|195.83|227.84|
|资产负债率（%）|41.31|44.72|55.28|57.23|
|总资本化比率（%）|28.14|34.86|44.44|47.23|
|经营活动净现金流|||||
||42.80|40.01|32.53|5.15|
|（亿元）|||||
|经营活动净现金/总债务|||||
||0.49|0.32|0.17|0.10*|
|（X）|||||
|经营活动净现金/利息支|||||
||12.31|12.77|5.50|2.65|
|出（X）|||||
|EBITDA（亿元）|31.24|32.89|46.12|15.06|
|总债务/EBITDA（X）|2.78 3.75 4.25|||3.78*|
|EBITDA利息倍数（X）|8.99|10.50|7.80|7.77|

注：带“*”数据经年化处理。
资料来源：公司审阅报告及财务报表，中诚信证评整理
财务弹性方面，截至 2018年 3月末，公司拥
有银行综合授信额度439.53亿元，其中尚未使用的
额度为 191.38亿元。同时，公司作为 A股上市公
司，直接融资渠道畅通，可通过增发、配售股票等
方式进行股权融资，也可通过发行中期票据、短期
融资券等债务融资工具进行债务融资。整体来看，
公司融资渠道较为畅通，备用流动性充裕。
截至2017年末，公司担保余额为53.34亿元，
担保比率为21.78%，担保对象均为子公司，包括上
海天马、武汉天马和天马有机发光，或有负债风险
较为可控。
总体来看，公司行业市场地位领先，客户资源
优质丰富，同时现有业务表现出良好的成长性，收
入规模持续增长，整体运营情况良好；目前公司财
务杠杆水平适中，盈利能力较强，且经营性现金流
和EBITDA规模一直处于较好水平，可对其债务偿
还提供较好的保障，整体综合竞争实力和偿债能力
极强。
20
天马微电子股份有限公司
关于天马微电子股份有限公司
2018年面向合格投资者公开发行公司债券的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本次债券信用级别有效期内或者本次债券存续期内，持续关注本次债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本次债券偿债保障情况等因素，以对本次债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本次债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本次债券有关的信息，如发生可能影响本次债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
21 天马微电子股份有限公司
附一：天马微电子股份有限公司股权结构图（截至2018年3月31日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
22 天马微电子股份有限公司
附二：天马微电子股份有限公司组织结构图（截至2018年3月31日）
资料来源：公司提供
23 天马微电子股份有限公司
附三：天马微电子股份有限公司主要财务数据及财务指标
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务数据（单位：万元）|2015|2016|2017|2018.Q1|

货币资金 885,051.05 512,634.47 551,759.81 499,055.86
||||||
|-|-|-|-|-|
|应收账款净额|377,460.51|314,604.22|511,316.71|657,956.87|

存货净额 181,033.26 153,136.74 258,571.41 262,194.78
||||||
|-|-|-|-|-|
|流动资产|1,552,412.65|1,183,841.73|1,546,946.19|1,602,866.70|

长期投资 30,091.76 33,035.09 31,340.78 3,174.97
||||||
|-|-|-|-|-|
|固定资产|1,993,618.84|2,717,693.82|3,647,342.40|4,001,533.51|

总资产 3,771,305.61 4,168,267.40 5,475,111.05 5,951,586.42
||||||
|-|-|-|-|-|
|短期债务|363,725.46|573,614.13|908,661.99|1,109,877.39|

长期债务 503,228.97 659,530.00 1,049,590.00 1,168,525.00
||||||
|-|-|-|-|-|
|总债务（短期债务＋长期债务）|866,954.44|1,233,144.13|1,958,251.99|2,278,402.39|

总负债 1,557,927.59 1,863,995.10 3,026,524.30 3,405,820.13
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益（含少数股东权益）|2,213,378.03|2,304,272.30|2,448,586.76|2,545,766.29|

营业总收入 1,356,449.01 1,572,994.08 2,382,408.83 657,389.07
||||||
|-|-|-|-|-|
|三费前利润|235,998.87|303,288.13|470,829.18|100,923.17|

投资收益 -323.94 766.35 -3,794.31 -40.81
||||||
|-|-|-|-|-|
|净利润|80,694.61|96,749.48|153,451.12|38,767.40|

息税折旧摊销前盈余EBITDA 312,380.17 328,870.31 461,248.38 150,623.80
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动产生现金净流量|427,962.29|400,057.20|325,310.45|51,458.51|

投资活动产生现金净流量 -598,817.62 -919,786.94 -1,092,275.41 -182,456.60
||||||
|-|-|-|-|-|
|筹资活动产生现金净流量|952,018.67|132,980.68|801,531.68|97,469.83|

现金及现金等价物净增加额 787,471.50 -371,959.96 26,163.68 -40,424.65
||||||
|-|-|-|-|-|
|财务指标|2015|2016|2017|2018.Q1|

营业毛利率（%） 17.47 19.68 20.19 15.75
||||||
|-|-|-|-|-|
|所有者权益收益率（%）|3.65|4.20|6.27|6.09*|

EBITDA/营业总收入（%） 23.03 20.91 19.36 22.91
||||||
|-|-|-|-|-|
|速动比率（X）|1.54|1.00|0.72|0.65|

经营活动净现金/总债务（X） 0.49 0.32 0.17 0.10*
||||||
|-|-|-|-|-|
|经营活动净现金/短期债务（X）|1.18|0.70|0.36|0.19*|

经营活动净现金/利息支出（X） 12.31 12.77 5.50 2.65
||||||
|-|-|-|-|-|
|EBITDA利息倍数（X）|8.99|10.50|7.80|7.77|

总债务/EBITDA（X） 2.78 3.75 4.25 3.78*
||||||
|-|-|-|-|-|
|资产负债率（%）|41.31|44.72|55.28|57.23|

总资本化比率（%） 28.14 34.86 44.44 47.23
||||||
|-|-|-|-|-|
|长期资本化比率（%）|18.52|22.25|30.00|31.46|

注：上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；带“*”数据经年化处理；其他非流动负债中委托贷款
及政府无息贷款属于债务，将其纳入债务核算口径；一年内到期的非流动负债中的一年内到期的长期应付款（非融资租
赁款）不属于债务，将其剔除债务核算口径。
24 天马微电子股份有限公司
附四：基本财务指标的计算公式
||
|-|
|长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资|

固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
||
|-|
|短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债|

长期债务=长期借款+应付债券
||
|-|
|长短期债务比=短期债务/长期债务|

总债务=长期债务+短期债务
||
|-|
|净债务=总债务-货币资金|

三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
||
|-|
|EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出|

EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
||
|-|
|营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入|

EBIT率=EBIT/营业总收入
||
|-|
|三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入|

所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
||
|-|
|流动比率=流动资产/流动负债|

速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
||
|-|
|存货周转率=营业成本/存货平均余额|

应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
||
|-|
|总资产周转率=营业收入/总资产平均余额|

资产负债率=负债总额/资产总额
||
|-|
|实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）|

总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
||
|-|
|长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））|

EBITDA利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
||
|-|
|净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益|

经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
25 天马微电子股份有限公司
附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务|

C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等级。
评级展望的含义
|||
|-|-|
|内容|含义|
|正面|表示评级有上升趋势|
|负面|表示评级有下降趋势|
|稳定|表示评级大致不会改变|
|待决|表示评级的上升或下调仍有待决定|

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级符号|含义|

AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
|||
|-|-|
|AA|债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低|

A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
|||
|-|-|
|BBB|债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般|

BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
|||
|-|-|
|B|债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高|

CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
|||
|-|-|
|CC|基本不能保证偿还债券|

C 不能偿还债券
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
26 天马微电子股份有限公司
短期债券信用评级等级符号及定义
|||
|-|-|
|等级|含义|

A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
|||
|-|-|
|A-2|还本付息能力较强，安全性较高。|

A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
|||
|-|-|
|B|还本付息能力较低，有一定的违约风险。|

C 还本付息能力很低，违约风险较高。
|||
|-|-|
|D|不能按期还本付息。|

注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
27 天马微电子股份有限公司