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user: 3. 案例分析 现有大部分实证研究的样本都将ST公司剔除，但事实上由于退市压力，ST公司盈余管理动机往往更加强烈 [ 28 ]，对资本市场的影响程度也更加深远，因此选取ST公司作为案例研究对象较有意义。本文选取ST亚太作为企业案例，主要因为该公司契合研究主题且十分典型，1) 亚太实业某些盈余管理行为被证监会公开处罚批评，作为了警示案例；2) 亚太实业上市状态历经9次变更如今仍未被退市；3) 上市时间长，数据相对丰富。数据来源：证监会官网(处罚证据)、巨潮咨询网(年报数据)以及国泰安数据库(财务指标数据)。 3.1. 公司简介 亚太实业属于中小型房地产企业，核心业务为对兰州市永登县的部分住宅、商铺进行开发和销售，经营模式为自主开发销售，即拿地建设，建成后售卖回款。公司营收规模千万级别，利润多年为负，亚太实业从1997年上市至今名称已经变化了9次，具体变更如下：寰岛实业–ST寰岛–*ST寰岛–ST寰岛–ST联油–*ST亚太–亚太实业–ST亚太–亚太实业，由此可知公司经营状况不佳，并且多次摘帽戴帽，徘徊退市边缘二十年之久，为摆脱现状，公司声称积极寻求业务转型，2018年公司拟向医药行业转型，拟收购成都新恒创药业有限公司70%的股权，但2020年11月6号最新公告显示公司收购了另一家化工行业的公司，并将其主营的房地产行业资产出售给了母公司，公司所属行业类型变更为化学原料及化学制品制造业。 3.2. 盈余管理手段分析 亚太实业财务信息违规披露案在2016年收到证监会《行政处罚决定书》后广受关注，成为典型案例，也揭示了亚太实业确实存在盈余管理行为，基于该披露信息和公司年报进一步识别其盈余管理手段。 1) 会计差错更正 基于客户敦南科技公司所出示的《扣款通知单》，济南固锝2012年将535.5万元的质量索赔款悉数作为营业外支出处理，年底济南固锝取消之前的会计处理，并转调增产成品530万，冲减当期营业成本530万，通过借记“利润55，085元”，贷记“利润分配–未分配利润55，085元”的会计方法处理剩下的差额。与之前处理相似索赔款项的方式比较，济南固锝在处理此次索赔案件时所选用的会计方法有违相关会计规范中的一致性原则，处理方式异常。亚太实业持有济南固锝48%的股权，采用权益法核算计入长期股权投资收益项目，该事件使得亚太实业2012年虚减净利润257万元，占当期净利润227.48%，2013年净利润虚增257万元，在当期净利润中占到97.87%。 此外，子公司天津绿源生态能源有限公司未按期偿还银行借款6460万元，亚太实业为其提供了连带担保责任，因此逾期后2008年计提预计负债2000万元。2014年5月16日，绿源生态被天津市西青区人民法院认定破产终结，按法律程序遗留部分债务由亚太实业公司清偿，未清偿合计金额为4844.11万元，亚太实业理应在2014年对未偿还债务和2008年计提预计负债的差额补计预计负债，但公司并未对其进行会计处理，而是2015年才对2014年有关会计科目进行调整，该行为导致2014年利润虚增2844.11万元。 2) 提前确认收入 永登亚太玫瑰园项目由亚太实业子公司同创嘉业开发建设，共有486套住宅和若干商铺，同创嘉业自称2012年底就取得了4、5、6号楼的竣工验收备案表，并开始陆续办理交房手续。但证监会调查人员通过实际走访发现某些楼层2015年并未取得竣工验收备案表，同创嘉业对建造售卖房产进程进行了虚报，并对215套住房和6间商铺提前或延迟确认了销售收入，该事件导致亚太实业2010~2014年营业收入分别虚增了971.46万元、4122.7万元、1055.93万元、2043.16万元，占各期营业收入的100%、100%、21.78%、59.53%，2013年营业收入虚减974.15万元，占当期营业收入的43.31%。 3) 少计提资产减值损失 2013年底，亚太实业董事会商讨济南固锝的股权转让事宜，公司持有济南固锝48%的股权，2012年底的账面价值为2001.76万元，按照此定价标准，亚太实业拟以875万元出售济南固锝的21%股权，该议案得到一致通过。按照济南固锝2013年的账面价值，亚太实业发生此笔交易后会产生亏损，因此亚太实业应该对所持济南固锝的48%股权(长期股权投资项目)计提减值准备237.8万元，但是实际上亚太实业并未计提。亚太实业2014年底确认将按照此前同一定价依据转让济南固锝9.36%股权，并于2015年1月交易成功，但是亚太实业在2014年报中却对剩余的27%股权计提了102.7万元长期股权投资减值准备，对同一个控股子公司的股权转让会计处理前后不一致，导致其2013年虚增净利润237.8万元。 亚太实业2007年入股北京蓝景丽家明光家具建材有限公司，并持有50%的股权，此后亚太实业在年报中表示2008年起就无法获得该公司财务报表，但公司2009年才对该股权投资计提了7000万元的减值准备并采用追溯法对2008年度的会计报表进行了调整，并且未全额计提资产减值准备。亚太实业解释母公司兰州亚太会用现金补偿差额部分。此后几年亚太实业对该事项一直没有计提全额资产减值准备，同时年报上也没有显示兰州亚太对其的现金补偿流入，直至2015年亚太实业才披露早在2011年12月蓝景丽就被吊销了营业执照，并对剩余2989.96万元长期股权投资全额计提减值准备，并作为重大会计差错更正追溯调整了2011年度财务报表，增加资产减值损失2989.96万元，相应减少2011~2014年度长期股权投资2989.96万元。 4) 销售费用操控行为 销售操控行为通常包含降价促销和信用放宽等行为，亚太实业具体的房屋历史价格数据目前无法获得，但是亚太实业2015年年报中显示当地市场成交均价下行，推动成交量节节攀升，可以看出公司2015年有明显的以价换量行为，为了量化这一行为，本文采用销售费用金额来衡量销售费用操控行为，2010~2014年营业收入由于亚太实业提前确认收入行为导致数据严重失真，去除这一因素的影响从图1可以看出总体趋势上销售费用和经营利润呈现正相关关系，其中2015年销售费用和经营利润同步显著放大。由此可见，2014年公司财务数据巨亏，亚太实业为了防止2015年度利润亏损再次被ST，进行了明显的销售费用操控。 图1. 2010~2017的销售费用和经营利润(单位：万元) 5) 关联交易 亚太实业2014年董事会通过对兰州伟慈制药100%的股权收购议案，并拟向特定对象募集资金6.75亿元，其中募集资金的用途之一是投资建设凝血酶生产及中成药研发生产项目，但是由于公司涉及许多诉讼项目，无法募集资金，转而2015年底又将伟慈制药转让母公司兰州亚太，重点是伟慈制药的现金流和财务状况十分糟糕，其公允价值为136.81万元，但最终以420万元的价格转让给了母公司，严重偏离市场公允价格。此外亚太实业还多次从母公司取得无利息的大额借款，以及拖欠亚太系供应商的账款，该类行为本质上也是关联交易，降低了亚太实业的资金成本。 6) 资产重组和债务重组 2018的年报显示亚太实业主要营收为永登玫瑰园一期项目存量商品房、商铺和车库的销售，实现营业收入3772.15万元，营业成本3421.91万元，净利润1100.26万元，但扣非净利润为−817.06万元，即非经常性损益项目高达1917.31万元，接近净利润的两倍，年报中解释公司与债权方天津华恒新瑞资产管理有限公司完成债务和解从而实现债务重组损益1563.93万元。 2020年半年报显示亚太实业实现营业收入6484.88万元，净利润1712.83万元，扣非净利润为−15.9万元，由于亚太实业与交通银行股份有限公司天津分行达成债务和解协议，债务重组损益增加当期会计利润622.25万元，并且还出售了子公司同创嘉业的全部股权，增加非经常性损益1118.34万元。此外，公司于2020年上半年开始进行资产重组，购买了沧州临港亚诺化工有限公司51%股权，并于2020年6月1日开始合并报表。此前2019年的年报公司经营数据较为糟糕，营业收入1391.19万元，而净利润和扣非净利润都为−1018.7万元，处于入不敷出的状态，可见亚太实业确实存在通过债务重组和资产重组的盈余管理手段对财务报表进行修饰。从下图2可以看出亚太实业2009~2017年披露的净利润额度多数年度的金额都在1000万元以内，而其多重盈余管理手段涉及利润高达几百万甚至上千万，很大程度上影响了财务报表的真实度。 图2. 2009~2017年修正前年报披露净利润(单位：万元) 3.3. 盈余管理经济后果分析 1、对经营业绩的影响 亚太实业的盈余管理行为主要集中在2010~2015年，财务经营数据被修饰无法反映其真实经营情况，因此本文选取2016年到2020年的年度财务数据对亚太实业的实际经营情况进行分析。数据来源于国泰安财务指标分析子库，借用证监会2012年的行业分类标准，用房地产行业财务指标的平均值与亚太实业对比，同时剔除了少数异常值个案。 1) 经营能力分析 Table 2 Inventory turnover and total asset turnove 年份 亚太实业存货周转率 行业平均存货周转率 亚太实业总资产周转率 行业平均总资产周转率 2016 0.1694 0.4304 0.1471 0.2712 2017 0.2081 0.3789 0.1552 0.2313 2018 0.2036 0.4224 0.1671 0.2125 2019 0.0839 0.3743 0.0605 0.1170 表2. 存货周转率和总资产周转率 从上表2可以看出，亚太实业的存货周转率指标远低于行业平均水平，总资产周转率略低于行业平均水平，总体周转效率低，由此经常存在房屋滞销情况，时间趋势上而言亚太实业两项周转率指标2015~2018年基本稳定，但2019年严重恶化，营运效率相较行业大幅落后。 2) 偿债能力分析 Table 3 Quick ratio and asset liability rati 年份 亚太实业速动比率 行业平均速动比率 亚太实业资产负债率 行业平均资产负债率 2016 0.6475 0.8473 0.7162 0.6425 2017 0.2303 0.8337 0.6523 0.6425 2018 0.0599 0.8746 0.5023 0.6411 2019 0.0995 0.9523 0.5200 0.6415 表3. 速动比率和资产负债率 上表3显示亚太实业速动比率大幅低于行业平均水平，并且呈现出逐年恶化的趋势，甚至2019年接近0，反映出公司账面所持现金净额稀少，已经陷入现金流困境。资产负债率本身高低有好有坏，行业整体资产负债率都高于50%，并且维持稳定，房地产行业本身是一个高杠杆的行业，房地产商需要向银行借款拿地，然后建筑售卖回款，实现一个闭环增长，因此资产负债率适当提高有利于增加周转和营运效率。亚太实业资产负债率逐年下降，公司年报披露中小房地产行业融资难，无法持续获得长期借款，可见该指标降低是亚太实业的被动选择，综上亚太实业偿债能力弱，且近年更加恶化。 3) 盈利能力分析 Table 4 Operating gross profit margin and net profit margin of total asset 年份 亚太实业总资产净利润率 行业平均总资产净利润率 亚太实业营业毛利率 行业平均营业毛利率 2016 0.0076 0.0264 0.2273 0.3095 2017 −0.0301 0.0277 0.0838 0.3107 2018 0.0477 0.0220 0.0928 0.3488 2019 −0.0364 0.0122 −0.0499 0.3544 表4. 营业毛利率和总资产净利润率 从上表4可知亚太实业总资产利润率和营业毛利率与行业平均水平都有较大差距，说明公司在下游市场没有绝对的定价权，通常用降价的方式提高成交量，盈利能力较弱，多个年度都出现亏损，且盈利能力有进一步恶化迹象。 综上所述，2016~2019年亚太实业的各项财务指标如经营、偿债和盈利能力都大幅落后于行业平均值，且呈现进一步恶化的时间趋势，实际经营比较糟糕。亚太实业管理层通过以上各种盈余管理手段对利润进行操纵，明显出于维持公司上市资质的机会主义盈余动机，并且部分盈余管理手段对公司实际经营产生影响，比如销售费用操控尽管在2015年扩大了营收和利润，但是会对随后几年的经营产生负面影响，导致企业业绩下滑。 2、对股票价格的影响 为进一步观察资本市场对亚太实业财务状况的了解程度，本文从国泰安选取了亚太实业2010年~2019年的日总市值数据，除以总股本得到日股价。从图3中可以看出在2010年~2015年公司盈余管理行为密集期间，股价整体呈上涨趋势，实际公司经营业绩比较糟糕，说明投资者不能识别亚太实业的盈余管理行为，被修饰后的利润报表蒙蔽，产生了错误定价。 图3. 2010~2019股价趋势图 本文对判定亚太实业盈余管理手段的信息渠道进行汇总，从表5可知只有济南固锝质量索赔款事件和提前确认房屋销售收入事件属于公司内部信息，普通投资者需证监会等执法部门取证曝光才能发现，其余事件都能通过公司年报等公开信息进行识别。一方面内部信息的存在导致投资者无法完全了解企业真实的生产经营现状，另一方面普通投资者专业知识欠缺，对公司财务报表解读和搜集信息的能力有限，从而产生了错误定价。 2016年至今亚太实业股价呈现整体下降趋势，而证监会对亚太实业的处罚通知正是2016年，因此监管机构对这类企业的披露处罚有利于帮助投资者了解企业具体经营现状，维护资本市场秩序。此外亚太实业还多次以母公司补偿为由公然违背会计处理原则，中小投资者应该对关联公司交易和承诺予以提防，严格按照会计处理的原则审视公司财务报表。 Table 5 Summary of earnings management behavior judgmen 亚太实业盈余管理行为名称 公司有关该事项特殊说明 判定其盈余管理行为的证据来源 普通投资者对该数据信息的可获得性 济南固锝质量索赔款事件 属于正常的会计变更 证监会调查且违反会计原则 内部信息、不可获得 绿源生态破产债务索赔事件 将清偿和追还义务转让给母公司兰州亚太 2014年年报 公开信息、可获得 提前确认房屋销售收入 无 证监会调查 内部信息、不可获得 济南固锝股权转让事件 兰州亚太出具承诺函补偿损失 2013年年报 公开信息、可获得 蓝景丽股权投资事件 兰州亚太承诺用现金补偿差额损失 2009年年报 公开信息、可获得 2015年销售费用操控 市场价格下行，成交量提升 2014和2015年财务数据 公开信息、可获得 兰州伟慈关联交易事件 无 2015年年报 公开信息、可获得 资金占用 无 公司多年年报 公开信息、可获得 表5. 盈余管理行为判定总结表