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user: 4. 案例分析 中泰化学自2006年上市后，到2013年共筹资亿元156.3亿元，如此多的资金和频繁融资的速度，是否给企业带来了预期的效益？我们将从财务报表的角度分析中泰化学频繁融资带给企业的效益。 4.1. 融资对财务指标的影响 4.1.1. 盈利能力分析 中泰化学上市之后，利用资源和成本的优势快速发展，所以进行了频繁的融资，使得中泰化学成为氯碱行业近些年产能扩张最快的企业。最初的融资给企业带来了快速的发展，但之后并没有给企业带来持续的预计效益。2011年，中泰化学所创造的净利润为5.2亿元，比2010年的净利润增长了80%，但是2012年中的净利润没有增加反而下降了。2012年上半年，企业的净利润仅为8500万元，比2011年的上半年的净利润下降了多于70%。在第三季度中，中泰化学营业收入与上年度第三季度相等的情况下，净利润比去年下降了62.7%。可以从下表2中了解到中泰化学在上市10年中的盈利能力。 表中的主营业务利润率在2009年达到最低水平之后回升，这是由于成本的增长使得此比率有所下降；企业的主营业务利润率上升，是由于营业收入的增长幅度大于成本的增长幅度。企业的净资产收益率表现了经济效益的好坏和财务成果的优劣，该比率越大则说明投资人投入的资金获利的能力越强，从而影响了企业的筹资规模和方式。表中该比率2006~2007年较高，但之后该比率有明显的下降，其原因是随着净资产的增加净利润并没有随着持续增加。 2012年是中泰化学融资最为频繁的一年，在此年中企业分别在1月、2月、6月和8月发行了四期的非公开定向债券融资工具，发行额分别为5亿元、5亿元、25亿元和10亿元，一共募资达到45亿元。而在3月，中泰化学第二期的债券发行结束，发行总额为13亿元；12月初，中泰化学再发行10亿元的非公开定向债务融资工具。通过对中泰化学2012年季度的财务分析，表中净利润的同比增长都为负值，可以看出每季度的净利润均同比减少了，净利润率和净资产比率也比同期降低了，说明了2012年间频繁过度的融资并没有给企业带来可观的经济利益，反而使企业的效益不如上一年。2014年企业并没有进行多次融资，但净利润大幅度的增加，其他财务比率也有所增长(见表3)。 4.1.2. 发展能力分析 中泰化学的融资行为让企业迅速的发展，在利用资源和成本的优势，有望成为氯碱行业的龙头企业。通过下表对以下指标的分析，看出企业融资对企业的发展能力起到什么作用与影响。从上表中可以看出，总资产是一直在增加的，这说明企业在融资过程中使得其资产经营规模得到了迅速的扩张，从而使企业 Table 1 2006~2015 financing situation of chemical and Thailand (Unit: Hundred Million IPO 公开增发A股 非公开发行股票 非公开定向债券融资工具 债券 2006 6.32 – – – – 2007.10 – 10 – – – 2010.04 – – 37.99 – – 2011.11 – – – – 13 2012.01 – – – 5 – 2012.02 – – – 5 – 2012.03 – – – – 13 2012.06 – – – 25 – 2012.08 – – – 10 – 2012.12 – – – 10 – 2013.05 – – – 5 – 2013.09 – – 15.99 – – 2014.08 – – – – 5 2015.07 – – – – 10 2015.08 – – – 5 – 2015.12 – – – – 5 表1. 中泰化学2006~2015年融资情况(单位：亿元) 资料来源：2006~2015年中泰化学年报 Table 2 2006~2015 annual profitability indicators (Unit: Ten Thousands 净利润 同比增长率 毛利率 主营业务利润率 总资产净利率 净资产收益率 2006 12，807.8 – 22.7% 21.9% 6.72% 15.2% 2007 22，057.0 72.2% 25.5% 24.8% 7.04% 12.17% 2008 12，088.9 −45.2% 16.9% 17.2% 2.71% 4.95% 2009 10，492.2 −13.2% 14.8% 15.0% 1.72% 4.14% 2010 29，048.1 176.9% 22.6% 22.6% 3.39% 6.31% 2011 52，338.6 80.2% 22.9% 21.7% 4.20% 7.37% 2012 27，898.1 −46.7% 20.1% 19.4% 1.50% 3.78% 2013 10，436.9 −62.6 22.1% 21.8% 0.44% 1.32% 2014 33，711.5 223.0% 27.3% 26.8% 1.19% 3.86% 2015 18，748.6 – 23.06% 22.5% 0.55% 0.09% 表2. 2006~2015年盈利能力指标(单位：万元) 资料来源：中泰化学2006~2015年年报 Table 3 Analysis of chemical and Thailand 2012 quarter profit index (Unit: Ten Thousands 季度 净利润 同比增长 净利润率 净资产比率 一季度 4909.41 −65.29% 2.99% 38.62% 中期 9292.13 −75.31% 2.47% 34.20% 三季度 15，870.67 −70.55% 2.81% 33.49% 年度 27，898.10 −46.70% 3.81% 32.65% 表3. 中泰化学2012年季度盈利指标分析(单位：万元) 资料来源：中泰化学2011~2012年年报 的发展能力加强。企业在2006-2008年中销售增长率均为正值，说明企业的销售收入不断在增长的；而在2009、2012年销售增长率出现了负值，并且2012年是中泰化学融资最为频繁的一年，说明企业过度的融资并不能给企业带来效益，企业应该根据自己所处的实际情况和经济环境来进行融资及选择合适的融资方式(表4)。 4.1.3. 效益能力分析 企业募集资金所投资的项目是否达标关系到企业本期盈利能力的大小，也影响到投资者对企业的投资决定。2009年，中泰化学共募集了38亿元，其是以每股16.3元的发行价格所筹集的。之后中泰化学在2010年发布公告显示，公司要进行新股非公开发行，其价格是为每股6.79元。但是中泰化学在2010年的投资的项目并没有达标，但后来中泰化学发出公告显示，此募集资金所投资的项目在2010年11月建成投产并且开始实现了效益。2012年，中泰企业预计可实现的利润为42，566万元左右，但是根据中泰化学2012年年报显示：由于经济和国内物价上涨等因素的影响，使成本价格下降，人力成本也有所上升，因此募集资金所投资的项目仅仅达到原预计值的34.12%，为14，519万元。聚氯乙烯树脂价格的快速下降，并且之前募集资金所投资的项目也没有达标，企业在进行频繁融资来加大投入并不能给企业带来效益。通过下表可以看出，中泰化学生产的聚氯乙烯树脂和离子膜烧碱的产量在逐年剧增，则说明企业的融资行为给生产规模带来了迅速的扩张，融资行为给企业带来的积极地影响。但是企业的快速融资与发展，并不能使企业每年都可以达到预计的效益。2006~2013年企业预计与实现的效益如表5所示。 4.2. 融资方式选择对公司业绩影响 中泰化学自2006年上市之后开始了频繁的融资，2006~2012年期间，中泰化学以IPO、增发和发债等多种方式进行融资。仅仅八年之内融资达到多于150亿，中泰化学的融资起初给企业带来了快速的发展，但是之后的频繁过度融资和融资方式的选择并没有给企业带来预计的效益，所以通过对中泰化学选择的融资方式进行分析，来探究融资方式的选择对企业业绩的影响。 从表6看出，在中泰化学上市以来，在融资时企业选择非公开发行股票和非公开定向债券融资工具较多，其比率分别为29.77%和35.85%；其次就是债券融资占比为16.64%。非公开发行股票可为发行人节省了大量的时间和成本；非公开定向债券融资工具的优点在于它的灵活性；相对于债券，融资成本较高的债券，并承担更大的财务风险。根据已有的实证研究得到，定向增发对企业的短期业绩没什么影响，但是对于企业的长期业绩是具有明显的负面影响的。所以企业在考虑融资时，慎重选择融资方式与融资金额。 从表7可以看出，中泰化学从2007年进行权益性融资后，2008和2009年都没有再进行融资，并且这两年的净利润、毛利率、主营业务利润率、总资产净利率以及净资产收益率等盈利能力指标都呈下降态势。相比之下，结合表3，可以看出来，中泰化学在2012年频繁利用债务融资，四个季度均有债务融资，四个季度的盈利性指标大部分呈下降态势，但三季度和年度的净利润率指标却为增长状态，2013年的毛利率和主营业务率也是增长状态。这说明权益融资对企业业绩的影响时间要比债务融资对其影响时间更长久，这一结论也从一定程度上证实了企业融资的委托代理理论。同时，从表7也可以看出，在进行权益融资的当年中泰化学的各项盈利指标都是增长状态，这从一定程度上说明了，企业在融资过程中为了达到股权融资的各项指标，存在盈余管理，之后利润反转，业绩必然会下降。