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user: 4. 实证检验与结果分析 4.1. 描述性统计 经过处理得到2010~2018年344家上市公司3096个观测值，相关结果如表2所示。企业价值有效样本数3053个，最大值为33.674，对应2010年信息技术行业的华映科技，最小值为0.699，代表企业为2014年金属、非金属制造业的南山铝业，行业均值1.967，高于均值的样本共986个，低于均值的有2024个，样本数据缺失43个。企业社会责任最小值为15.115，主要集中于2012年的房地产行业，其次为2010年的机械设备制造业和纺织服装制造业；医药、生物制品业的复星医药社会责任评分最高，为89.003，且该公司连续多年社会责任评分位于第一，社会责任均值为39.646，标准差13.304，表明我国企业社会责任履行程度存在较大差异，且普遍偏低，企业缺乏积极承担社会责任的意识。行业平均股权集中度为58.139%，相较于美国国内数据，高出了百分之五十，与日本等国家相比，我国上市公司的股权较为集中。股权制衡水平的sd为0.705，最大值为6.563，代表行业是信息技术业的长园集团，市场整体制衡水平较低，外部对大股东的制衡作用有限。管理层持股的最大值58.941，且存在零持股的情况，差异较大。而国有股比例最大的是中国石油，为86.286，根据统计数据可知，采掘业、交运仓储行业以及电力、煤气行业的国有股比率明显高于其他行业。 Table 2 Descriptive statistics of major variable Variable N mean min max sd TobinQ 3053 1.967 0.699 33.674 1.410 csr 3096 39.646 15.115 89.003 13.304 cr 3096 58.139 12.720 100.000 16.879 er 3096 0.670 0.015 6.563 0.705 jr 3096 1.044 0.000 58.941 5.432 gr 3096 6.741 0.000 86.286 15.382 size 3096 23.289 18.266 28.509 1.511 roa 3096 0.045 −0.645 0.477 0.054 gy 3096 0.741 0.000 1.000 0.438 表2. 主要变量的描述性统计 4.2. 相关性检验 本文通过Pearson检验验证了各变量间是否存在相关性，结果见表3。社会责任(CSR)的相关系数为−0.1664，P值在1%的水平上显著，表明社会责任的履行，抑制着企业价值的提升，这与假设H 1 不符。由于Pearson检验只是大致描述变量间的共变趋势，我们仍需通过回归检验做进一步分析。股权集中度(CR)与企业价值在5%的水平上呈显著负相关，系数为−0.0404，股权制衡度(ER)与企业价值存在着极其显著关系，自变量系数为0.0505。管理层持股与企业价值在1%的水平上正相关，说明管理层持股有助于提升企业价值，这与假设H 2c 不符，有待进一步检验。国有股比率的P值为0.0606，大于0.05，两者暂未发现显著关系。产权性质是否为国有和企业规模的大小，均对企业价值产生影响，具体表现为抑制作用。总资产净利润率(ROA)的回归系数为0.3502，对企业价值存在显著的正向影响。解释变量与控制变量的相关系数处于−0.4747~0.5384之间，说明变量间不存在明显的共线性。 Table 3 Pearson correlation tabl tobinQ csr cr er jr size roa gy tobinQ 1.0000 csr −0.1664 *** 1.0000 cr −0.0404 ** 0.3316 *** 1.0000 er 0.0505 *** 0.0377 ** −0.0555 *** 1.0000 jr 0.1741 *** 0.0082 0.0362 ** 0.1891 *** 1.0000 gr 0.0340 * −0.0085 0.2231 *** −0.0541 *** −0.0713 *** size −0.4747 *** 0.5384 *** 0.3949 *** −0.0207 −0.1537 *** 1.0000 roa 0.3502 *** 0.0033 0.1187 *** 0.0563 *** 0.0957 *** −0.0620 *** 1.0000 gy −0.1599 *** 0.1417 *** 0.1921 *** −0.1960 *** −0.3071 *** 0.2419 *** −0.1612 *** 1.0000 表3. Pearson相关系数表 4.3. 回归分析 以前文所构建的多元线性回归方程为基础，对上市公司的社会责任、股权结构和企业价值进行多元回归分析，结果见表4。 Table 4 Regression analysis result 变量 模型1 T值1 模型2 T值2 模型3 T值3 csr 0.0844 *** 2.71 cr −0.0835 ** −2.24 er 0.186 *** 6.85 jr −0.0594 ** −2.01 gr 0.0520 *** 3.50 csrcr −0.00922 −0.21 csrer 0.201 *** 6.32 csrjr −0.0500 −1.53 csrgr 0.0355 ** 2.36 size −1.182 *** −19.11 −1.123 *** −20.15 −1.188 *** −19.53 roa 0.153 *** 8.87 0.146 *** 8.50 0.145 *** 8.44 gy 0.187 *** 3.32 0.158 *** 2.82 0.165 *** 2.96 Constant −0.135 *** −9.77 −0.117 *** −8.56 −0.117 *** −8.46 F 153.27 97.28 95.63 Observations 3053 3053 3，053 Number of id_new 344 344 344 R-squared 0.185 0.201 0.199 表4. 回归分析结果 (注： * 、 ** 、 *** 分别代表在10%、5%、1%的水平上显著)。 模型1检验了社会责任与企业价值的关系，社会责任的回归系数为0.0844，在1%的水平上显著，支持假设H 1 。说明企业积极履行社会责任有助于获得更多利益相关者的支持，树立良好的声誉和形象，促进企业价值提升。 模型2对企业价值与股权结构的关系进行了检验。股权集中度的回归系数为−0.0835，在5%的水平上显著负相关，支持假设H 2a 。控股权的适度分散，能有效缓解控股股东与中小股东的利益冲突，保护中小股东利益，进而对企业价值产生积极影响。股权制衡度的相关系数为0.186，与企业价值正相关，假设H 2b 成立。在保留股权相对集中优势的同时，形成大股东相互牵制的局面，避免“一股独大”，损害上市公司的利益。管理层持股比例的回归系数为−0.0594，在5%的水平上与企业价值呈显著负相关关系，支持假设H 2c 。管理层持股增加，外界对其约束减弱，更可能追求自身价值最大化，而非企业价值最大化。国有股比率在1%的显著性水平上与企业价值正相关，相关系数为0.052，表明适当增加国有股的比例，对企业价值提升有促进作用，支持假设H 2d 。 模型3检验了股权结构和社会责任的交互作用对企业价值的影响，社会责任与股权集中度交乘项的回归系数是−0.00922，但P值 > 0.05，说明两者不显著。社会责任与股权制衡度交乘项的回归系数为0.201，社会责任与国有股比率交乘项的系数为0.0355，两者分别在1%和5%的水平上显著，通过比较csrcr与cr对企业价值的影响，发现两者相互作用对企业价值有更强的促进作用，而csrgr相较于国有股单独作用，其影响效果有所减弱。社会责任与管理层持股的交乘项与企业价值不显著，假设H 3 部分成立。 4.4. 研究结论 实证分析表明，企业积极践行社会责任，对企业价值有一定的促进作用，从国内整体情况来看，社会责任的履行水平存在较大差异，医疗行业履行程度较高，而农林牧渔业还有所欠缺；股权集中度和管理层持股比例对企业价值有消极影响，应适当分散股权，并将管理层持股比例降低至合理水平；股权制衡度水平的提高、国有股比率的增加，有助于企业价值提升。