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user: 3. 实证分析 3.1. 描述性统计 表2是变量的统计结果。由表可知，美国寿险公司和非寿险公司差异比较显著。美国寿险公司平均净资产收益率(ROE)为6.2%，远低于非寿险公司平均净资产收益率(9%)；寿险公司两职合一的情况比较明显，而非寿险公司两职分离的情况比较明显；寿险公司规模和董事会规模都大于非寿险公司；寿险公司平均资产负债率(87%)远高于非寿险公司(72.3%)。 3.2. 相关性分析 在进行回归分析之前，本文使用Spearman检验对部分变量进行相关性分析，如表3所示。由表可知，无论寿险公司还是非寿险公司，公司规模、董事会规模、资产负债率与独立董事比例呈显著正相关关系，资产负债率与领导权结构呈显著负相关关系，董事会规模、资产负债率与公司规模呈显著正相关。但是寿险公司董事会规模与净资产收益率呈显著正相关，而非寿险公司表现为不显著的负相关；寿险公司董事会规模与资产负债率呈显著正相关，而非寿险公司表现不显著。 3.3. 回归分析 根据上述模型进行回归分析，结果如表4所示。从表中可以看出，不同类型的公司董事会独立性与财务绩效呈现明显差异，因此本文分别从寿险公司和非寿险公司两个角度来分析。 从回归模型(1)可以知道，无论是寿险公司还是非寿险公司，资产负债率(D-A)对净资产收益率(ROE)都产生显著的正向影响，也就是说资产负债率越高，净资产收益率越高。 保险业属于高负债经营行业，资产负债率要明显高于一般企业，财产险公司一般应不高于85%，寿险公司一般应不高于90%(侯旭华，2009 [ 36 ] )。由表2可以知道，寿险公司平均资产负债率为87%，非寿险公司资产负债率为72.3%，都处于安全范围，而且非寿险公司离安全边际还存在很大距离，因此提高资产负债率有助于提高资金利用效率，进而提高财务绩效。 从回归模型(2)和(5)均可以知道，寿险公司独立董事比例与财务绩效呈明显的负相关关系。美国寿险公司独立董事比例很高(平均值为71.2%)，如果通过减少内部董事或者附属董事的数量来刻意提高董事会的独立性必然会损害公司绩效，因为内部董事或附属董事本身所具有的专业优势和信息优势由于他们的离开而消失了(Baysinger和Hoskisson，1990 [ 37 ] )。通过表5可以知道，当独立董事比例在70%~80%时，美国寿险公司平均ROE最大，为13.19%。 Table 2 Descriptive statistic 变量 类型 平均值 方差 中值 最大值 最小值 ROE 整体 0.082 0.012 0.080 0.632 −0.577 寿险 0.062 0.094 0.070 0.241 −0.514 非寿险 0.090 0.112 0.086 0.632 −0.577 BIP 整体 0.724 0.040 0.778 1.000 0.000 寿险 0.712 0.224 0.775 1.000 0.000 非寿险 0.729 0.188 0.778 0.929 0.000 D−LS 整体 0.508 0.251 1.000 1.000 0.000 寿险 0.617 0.488 1.000 1.000 0.000 非寿险 0.463 0.499 0.000 1.000 0.000 SIZE 整体 23.025 4.458 23.052 27.528 18.705 寿险 24.048 2.126 24.067 27.528 19.442 非寿险 22.607 1.960 22.450 27.466 18.705 BS 整体 10.009 5.459 10.000 16.000 4.000 寿险 10.703 2.101 11.000 16.000 7.000 非寿险 9.725 2.371 10.000 16.000 4.000 D−A 整体 0.766 0.016 0.785 0.992 0.037 寿险 0.870 0.070 0.864 0.992 0.670 非寿险 0.723 0.118 0.732 0.942 0.037 表2. 描述性统计 Table 3 Correlation analysi ROE BIP D−LS SIZE BS D−A ROE 1 −0.010 (0.073) 0.086 (−0.015) 0.122 (−0.040) 0.294 *** (−0.104) 0.055 (−0.088) BIP −0.010 (0.073) 1 −0.142 (−0.034) 0.669 *** (0.333 *** ) 0.287 *** (0.184 *** ) 0.346 *** (0.257 *** ) D−LS 0.086 (−0.015) −0.142 (−0.034) 1 −0.119 (0.069) 0.003 (−0.082) −0.303 *** (−0.195 *** ) SIZE 0.122 (−0.040) 0.669 *** (0.333 *** ) −0.119 (0.069) 1 0.447 *** (0.506 *** ) 0.661 *** (0.437 *** ) BS 0.294 *** (−0.104) 0.287 *** (0.184 *** ) 0.003 (−0.082) 0.447 *** (0.506 *** ) 1 0.320 *** (0.028) D−A 0.055 (−0.088) 0.346 *** (0.257 *** ) −0.303 *** (−0.195 *** ) 0.661 *** (0.437 *** ) 0.320 *** (0.028) 1 表3. 相关性分析 注：***表示在0.01水平(双侧)上显著相关。表格中的上半部分是寿险公司，下半部分是非寿险公司。 Table 4 Regression analysi Dependent Variables (ROE) Type Independent Variables R 2 BIP BIP*BIP D-LS SIZE BS D-A (1) ALL −0.002 (0.416) −0.014 (0.773) 0.003 Life 0.017 *** (0.002) 0.587 *** (0.001) 0.098 Non-life −0.005 (0.124) 0.099 * (0.092) 0.012 (2) ALL 0.007 (0.804) −0.003 (0.403) 0.001 (0.825) −0.012 (0.808) 0.003 Life −0.094 ** (0.020) 0.017 *** (0.005) 0.015 *** (0.000) −0.626 *** (0.000) 0.225 Non-life 0.019 (0.596) −0.004 (0.342) −0.003 (0.400) 0.088 (0.139) 0.016 (3) ALL 0.163 (0.112) −0.137 (0.114) −0.002 (0.484) 0.001 (0.748) −0.006 (0.904) 0.009 Life 0.076 (0.590) −0.159 (0.210) 0.020 *** (0.002) 0.014 *** (0.001) −0.626 *** (0.000) 0.235 Non-life 0.189 (0.156) −0.147 (0.184) −0.004 (0.305) −0.002 (0.561) 0.098 (0.102) 0.021 (4) ALL 0.011 (0.315) −0.003 (0.343) 0.003 (0.791) −0.005 (0.936) 0.006 Life 0.020 (0.225) 0.005 * (0.060) 0.015 *** (0.000) −0.537 *** (0.001) 0.200 Non-life 0.010 (0.478) −0.004 (0.325) −0.002 (0.444) 0.102 (0.103) 0.016 (5) ALL 0.009 (0.737) 0.011 (0.304) −0.004 (0.315) 0.001 (0.760) −0.002 (0.960) 0.006 Life −0.096 ** (0.018) 0.022 (0.186) 0.017 *** (0.006) 0.014 *** (0.000) −0.563 *** (0.001) 0.236 Non-life 0.021 (0.556) 0.010 (0.450) −0.005 (0.263) −0.002 (0.498) 0.102 (0.102) 0.017 表4. 回归分析 注：*表示在0.1水平(双侧)上显著相关，**表示在0.05水平(双侧)上显著相关，***表示在0.01水平(双侧)上显著相关。括号内是双侧检验的P值。 Table 5 The relation between independent directors proportion and financial performanc 独立董事比例 寿险 非寿险 平均ROE 计数 平均ROE 计数 30%以下 8.83% 4 5.29% 7 30%~40% (不含) 6.30% 11 4.94% 12 40%~50% (不含) 5.30% 5 13.24% 3 50%~60% (不含) 4.92% 14 10.09% 49 60%~70% (不含) 7.99% 19 11.33% 41 70%~80% (不含) 13.19% 11 8.69% 51 80%~90% (不含) 2.70% 25 8.02% 92 90%及以上 5.73% 39 9.37% 58 表5. 独立董事比例与财务绩效的关系 但是从回归模型(2)、(3)和(5)可以知道，非寿险公司没有表现出明显的正相关关系，也没有呈现出明显的倒U型关系。从表2可以知道，非寿险公司独立董事比例的平均值高于寿险公司，为72.9%，这说明在完善的非寿险市场上，独立董事比例的高低已经不是决定企业财务绩效的主要因素。从表5可以明显发现，当独立董事比例小于40%时，非寿险公司平均ROE较低。 从回归模型(4)可以知道，无论是寿险公司还是非寿险公司，公司的领导权结构与财务绩效之间呈现出不显著的正相关关系。管家理论认为，公司经理层是公司资产的一个好管家，而不是自私自利的机会主义偷懒者。保险公司两职分离的保持，虽然增加了对经理层的监督力度，但是有可能束缚了经理层的决策空间，扩大公司经理层与股东之间的矛盾，并不能减少代理成本和增加公司价值。因此，在不存在“道德风险”和“逆向选择”的情况下，两职合一赋予经理更大的权力，在信息沟通更为充分的基础上，经理层会勤勉有效地行使其经营效力，使企业更易于适应瞬息万变的市场环境，及时做出科学、准确的经营决策，从而有利于提高企业的经营绩效。因此，对具有完善公司治理制度的美国保险市场而言，两职合一可能更有助于提高企业的经营绩效。