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user: 4. 结果及讨论 1) 中小板块上市公司社会责任信息披露现状 从行业角度来看，发布独立社会责任报告的企业绝大多数属于制造业和信息技术业。计算研究样本的企业社会责任披露指数行业均值，结果如表3所示。从中我们可以发现，社会责任指数均值最高的是采掘业，达到13，而最低值对应的则是社会服务业、传播与文化业，都为10分。有8个行业的得分在10到12分之间，占行业总数的80%，可见，在各个行业之间，信息披露程度的差异并不大。 从企业社会责任披露指数来看，中小板块上市公司中得分最高的为18，是保龄宝生物股份有限公司；最低的为8，是中工国际等5家公司；得分为10的公司最多，达到25家，得分为11的公司有23家，得分为12的公司有19家，样本公司的社会责任指数平均值为11.474，具体情况见图1。 对于本文所界定的企业社会责任五大类内容，中小板块上市公司都有披露，但是对各个类别的重视程度存在差异(图2)。图中反映的结果说明中小板块上市公司对员工类、利益相关者类和一般社会问题类(除社会捐赠以外)等社会责任问题的重视程度更高，但是对环境类、产品类(除消费者权益以外)等社会责任问题重视程度较低。 2) 实证分析结果 变量的描述性统计结果见表4。表5给出多元线性回归模型的统计结果。模型1是以每股净资产、每股收益和公司规模为自变量的基础模型。模型2则在模型1的基础上增加了一个自变量，即企业社会责任信息披露指数，分析企业社会责任信息披露程度与股票价格二者之间的关系。 本文设定的实证模型没有多重共线性问题，因为解释变量的方差膨胀因子(VIF)的最大值不超过10 (表5)。调整后的R 2 说明所选取的变量能解释截面股票价格77%以上的变异。具体而言，从模型1来看，每股净资产、每股收益与股票价格之间都具有显著的正相关关系；而公司规模变量与股票价格之间不存在显著的相关性，这可能与中小板块的特殊性有关，中小板块上市公司的企业规模普遍较小，且公司和公司之间的差距较小，可能会降低公司规模在企业价值判断的影响作用。回归结果说明，决定股票价格的最主要因素是公司的基本面，资本市场在一定程度上有效。在模型2中，每股净资产、每股收益对股票价格的影响没有因加入企业社会责任信息披露指数而改变，说明所设定的模型具备合理性。 Table 1 The classification of corporate social responsibilit 企业社会责任大类 企业社会责任小类 环境类 环境和可持续发展 员工类 职工权益保护 产品类 安全生产 客户及消费者权益保护 一般社会问题类 社会捐赠 公共关系 社会公益事业 利益相关者 股东权益保护 供应商权益保护 债权人权益保护 表1. 本文采用的企业社会责任分类 Table 2 Definition and calculation of variable 变量类别 变量名称 变量符号 取值说明 因变量 股票价格 P 2014年年末收盘价格 自变量 企业社会责任信息披露指数 CSRDI 企业社会责任10小类的赋值总分 控制变量 每股净资产 BVPS 期末净资产/期末总股数 每股收益 EPS 报告期净利润/期末总股数 公司规模 SIZE 总资产的自然对数值 表2. 变量的定义及计算 Table 3 Different industries description of social responsibility information disclosure index (CSRDI) in small and medium enterprise boar 行业名称 公司数 指数得分均值(标准差) 采掘业 2 13 (1.414) 房地产业 2 12.5 (0.707) 批发和零售业 4 12 (2.944) 电力煤气水行业 1 12 制造业 76 11.474 (1.894) 信息技术业 20 10.95 (1.849) 建筑业 5 10.6 (2.074) 农林牧渔 5 10.4 (0.894) 社会服务业 1 10 传播与文化业 1 10 总计 117 11.474 (1.894) 表3. 中小板块上市公司社会责任信息披露指数的分行业描述 图1. 企业社会责任信息披露指数评分值 图2. 企业社会责任信息披露指数评分值 Table 4 The descriptive statistics of variables and the correlation coefficient between variable 变量 最小值 最大值 均值 标准差 P CSRDI BVPS EPS SIZE P 3.55 93.37 15.266 12.528 1 CSRDI 8.00 18.00 11.342 1.876 −0.272 ** 1 BVPS 1.24 18.88 5.449 3.005 0.591 ** −0.169 1 EPS −0.53 5.70 0.572 0.665 0.878 ** −0.178 0.628 ** 1 SIZE 19.88 25.06 21.830 0.986 0.199 * 0.278 ** 0.232 * 0.291 ** 1 表4. 变量的描述性统计及变量间的相关系数 注： ** 表示p < 0.01； * 表示p < 0.05。 Table 5 The regression analysis of the relationship between information disclosure degree and Stock Pric 模型1 模型2 变量 非标准化系数 t统计量 非标准化系数 t统计量 常数项 11.725 0.897 10.094 0.785 CSRDI −0.714 −2.283 ** BVPS 0.527 2.041 ** 0.470 1.844 * EPS 15.333 13.837 *** 14.959 13.597 *** SIZE −0.362 −0.599 0.111 0.177 F-statistic F (3， 113) = 135.657 F (4， 112) = 106.841 Adjusted R 2 0.777 0.785 最大VIF 1.78 1.82 表5. 企业社会责任信息披露程度与股票价格关系的回归结果 注： *** 表示p < 0.001； ** 表示p < 0.05； * 表示p < 0.07 (边缘显著)。 从模型2可知，企业社会责任信息披露程度与股票价格之间存在着负相关的关系，由此可以认为，企业社会责任信息披露对资本市场投资者具有一定的影响，且较高的企业社会责任信息披露程度对应着较低的股票市场定价。这一结果不能不引起上市公司、资本市场投资者以及市场监管者等相关方的深思。对于企业社会责任信息披露活动而言，信息披露与股价负相关的结果可能会造成非常不利的影响，甚至还会损害企业的社会责任实践，这样的逆向选择必将降低资源的配置效率、损害社会的可持续发展。 3) 讨论 企业社会责任信息披露有助于降低信息不对称，对企业价值判断起到积极的作用。但企业社会责任信息披露的公正性与真实性、投资者在进行投资决策时的理念以及资本市场的有效性都将影响这一作用的发挥。 首先，使用内容分析法分析企业社会责任报告时，我们发现，即使发布独立社会责任报告的中小板块上市公司在数量上增长很快，但信息质量提升较慢。具体而言，社会责任信息披露存在以下不足之处：1) 发布社会责任报告的中小板块上市公司绝对数量还很有限，公司在是否披露社会责任信息方面没有战略规划，随意性较强；2) 企业可能既不是为了给投资者提供决策参考也不是对社会压力做出反应而披露社会责任履行情况，其披露的动机在于回应政策及强势利益相关者的诉求，这影响了企业社会责任报告的决策价值；3) 披露信息在内容和形式上存在较大的随意性。责任报告主要采用定性的说明，缺乏具有说服力的定量说明，甚至存在信息粉饰、选择性披露等不当行为；4) 企业社会责任报告缺乏必要与规范的审计，披露的信息在内容的真实性、公正性和完整性方面可能会受到信息使用者的质疑，从而导致其公信力的大幅降低。信息披露质量较差的企业非但不能通过有效信息传递获得竞争优势，反而会给投资者留下负面印象。 第二，投资者的认识和认同是企业社会责任信息披露发挥正面作用的前提条件。如前文所述，投资者在企业社会责任领域存在着差异化的认识，一些投资者乐于为具有良好社会责任表现的企业支付股票溢价，这是因为：1) 好的投资者不仅仅关注公司价值，还关注公司价值的驱动因素。社会责任行为被认为有助于建立企业声誉，而声誉被认为是可持续竞争优势重要的潜在资源；2) 部分投资者出于道德伦理非常注重公司的社会责任问题；3) 社会责任信息披露可以在一定程度上降低投资者的决策风险，比如企业披露的社会责任信息可以使投资者了解公司可能面临的监管成本，包括罚款、政府管制等。然而，有的投资者却有着相反的认识。Richardson and Welker (2001) [ 15 ] 在对社会责任信息披露与资本成本的正相关关系进行解释时发现，比平均标准高的信息披露也许会引起投资者的质疑，同时，履行社会责任还被认为会增加公司的短期运营成本。 虽然我国资本市场已经开始接受社会责任投资理念，但是观念转变为行动无法一蹴而就。中国证券市场中真正的社会责任投资者为数极少，短期盈利始终是其关注的重心所在。 第三，有效市场对于企业社会责任信息披露效应有着重要的影响。有效市场理论以零信息成本、充分披露的信息、理性投资者和对新信息快速反应的投资者为前提条件，该理论认为只要所有有价值的信息皆在股票市场中得到迅速且完全地反映，并且资本市场价格能充分、真实地反映股票的内在价值，那么这个市场就被称为有效市场。此假说存在着与生俱来的缺陷，满足这些条件的完美市场在现实生活中几乎是不存在的。尤其中国证券市场目前远非一个有效的资本市场，种种违规和违法现象不断发生，这些违法活动严重破坏了市场的正常秩序，还在很大程度上误导投资者偏离了长期价值投资理念，在投资过程中，人们的投资行为更可能倾向于投机。反映到企业社会责任信息方面，投资者更可能对高于平均水平的信息披露心存质疑，并认为承担社会责任不利于企业短期的业绩。