system: [SYSTEM]

user: 4. 实证结果分析 本研究采用二元Logistic回归分析法，选择“回归分析法”的方法，对公司治理特征与并购绩效的关系进行描述性统计、相关性分析及多元回归分析以期得到相关研究结论。具体内容如下。 4.1. 描述性统计 论文通过对解释变量的描述性统计分析，剔除不合格变量样本得到总体样本量为224个，符合样本检验标准，具体解释变量的最大值、最小值、均值及标准差如表2所示。 从描述性统计结果可知，并购绩效的均值为−0.01，高科技上市公司通过并购整合并没有带来盈利能力的提升。在实施并购整合的高科技上市公司中，高科技持有控制权比例的均值为38.49%，与前述的高科技上市公司总样本的均值相近；两权分离程度的均值为9.84%，高于总样本的均值；董事会人数的均 Table 1 Variable name and variable interpretatio 变量名称 变量符号 变量定义 被解释变量 并购整合绩效 ∆ROA 主并公司在并购事件发生年份(T)的后一年(T + 1)与前一年(T − 1)的总资产收益率(ROA)的差额 解释变量 实际控制人所拥有的控制权比例 VR 控制权比例等于控制链上最弱的投票权相加之和 两权分离程度 Wedge 本文采用实际控制人的控制权减去所有权来度量 董事会规模 D_Size 董事会的人数。 独立董事比例 Independent 独立董事人数占董事会人数的比例。 管理层持股比例 MSR 高科技公司上市公司高管人员持股比例。 控制变量 资产负债率 Leverage 高科技公司上市公司并购前一年年末的资产负债率。 公司规模 Size 并购前一年年末主并公司总资产的自然对数。 表1. 变量名称及变量解释 Table 2 Descriptive statistics of corporate governance and M&A performanc 总样本数 最小值 最大值 均值 标准差 控制权比例(%) 224 10.83 71.56 38.49 13.50 两权分离程度(%) 224 0.00 39.84 9.84 8.79 董事会人数 224 5.00 9.00 8.47 1.03 独董比例 224 0.25 0.60 0.36 0.04 资产负债率 224 0.01 0.89 0.36 0.21 公司规模 224 19.47 24.67 21.36 0.87 管理层持股比例 224 0.00 0.60 0.15 0.19 并购绩效 224 −0.29 0.15 −0.01 0.04 表2. 公司治理与并购绩效的描述性统计 值为8.47，独董比例的均值为0.36，两者与总样本对应的均值相近；管理层持股比例为0.15，低于总样本的均值。此外，公司规模的均值是21.36，资产负债率的均值为0.36，也与总样本对应的均值相近。 4.2. Pearson相关性分析 Pearson相关性分析是用来衡量两个数据集合是否在一条线上面，它用来衡量定距变量间的线性关系 [ 10 ] 。论文通过相关性分析检验解释变量与各被解释变量的的线性关系，验证高科技上市公司的公司治理特征与并购整合绩效的相关性，为后面的实证检验提供证据，各变量之间适合做回归分性检验。 由表3 Pearson相关性分析可知，高科技上市公司控制权比例与并购绩效正相关，且在5%的水平上显著；两权分离程度与并购绩效负相关，且在1%的水平上显著；董事会人数与并购绩效负相关，且在5%水平上显著；独立董事比例与并购绩效正相关，且在1%的水平上显著；管理层持股比例与并购绩效正相关，且在1%水平上显著；公司规模和资产负债率都与并购绩效正相关，但均不显著。 4.3. 多元回归分析 从公司治理视角考察了高科技上市公司的公司治理特征对并购绩效的影响。通过多元回归分析验证 Table 3 Correlation analysis of corporate governance and M&A integration performanc 控制权比例 两权分离程度 董事会人数 独董比例 管理层持股比例 公司 规模 资产负债率 并购 绩效 控制权比例 1 0.364 ** −0.152 ** 0.141 ** 0.037 0.055 −0.039 0.103 * 两权分离程度 0.364 ** 1 0.056 −0.042 −0.526 ** 0.308 ** 0.202 ** −0.178 ** 董事会人数 −0.152 ** 0.056 1 −0.678 ** −0.005 0.210 ** 0.043 −0.109 * 独董比例 0.141 ** −0.042 −0.678 ** 1 0.010 −0.159 ** −0.066 0.156 ** 管理层持股比例 0.037 −0.526 ** −0.005 0.010 1 −0.210 ** −0.274 ** 0.209 ** 公司规模 0.055 0.308 ** 0.210 ** −0.159 ** −0.210 ** 1 0.562 ** 0.000 资产负债率 −0.039 0.202 ** 0.043 −0.066 −0.274 ** 0.562 ** 1 0.040 并购绩效 0.103 * −0.178 ** −0.109 * 0.156 ** 0.209 ** 0.000 0.040 1 表3. 公司治理与并购整合绩效的相关性分析 注： ** 表示相关性在0.01 水平上显著； * 表示相关性在 0.05水平上显著。 Table 4 Multiple linear regression statistic 模型3 解释变量 标准系数 T统计量 显著性 方差膨胀因子(VIF) (常数) −1.917 0.056 解释变量 控制权比例(%) 0.149 2.790 0.006 1.322 解释变量 两权分离程度(%) −0.186 −2.943 0.003 1.859 解释变量 董事会人数 0.012 0.186 0.853 1.933 解释变量 独董比例 0.147 2.327 0.020 1.862 解释变量 管理层持股比例 0.142 2.447 0.015 1.571 控制变量 资产负债率 0.110 1.907 0.057 1.546 控制变量 规模 0.038 0.640 0.523 1.635 表4. 多元线性回归统计表 影响公司绩效的多个变量之间得关系，具体表现为各解释变量之间的关系及解释变量与控制变量之间关系，具体如表4所示。 实证结果表明，D-W检验值趋近于2，同时方差膨胀因子(VIF)均在1到2之间，远小于10，因此可以排除自相关和多重共线性对模型回归结果的影响。F统计量的值为6.921，表明模型整体通过显著性检验，在1%水平显著。根据以上回归分析结果，可以得出如下结论： 1) 高科技上市公司实际控制人的控制权比例与并购整合绩效正相关，且在1%水平上显著，从而验证了假设5。这说明，相对于股权分散的公司，存在大股东的公司的经理人会受到大股东强有力的监督，促使经理人从公司利益的角度来考虑并购，制止其发动损害公司价值的并购活动，抑制其利用并购来谋取私利的企图，从而提高并购的成功率。 2) 高科技上市公司实际控制人的两权分离程度与并购整合绩效负相关，且在1%水平上显著，从而验证了假设4。表明广东高科技上市公司中，存在大股东谋取控制权私利的可能。通过金字塔和双重股权结构，实际控制人拥有的控制权比例与现金比例发生偏离，两权分离程度越大，说明大股东获取高科技上市公司控制权的代价就越小，从而越有激励与管理者合谋获取并购私利，转移公司的财富。 3) 高科技上市公司独立董事比例与并购整合绩效正相关，且在5%水平上显著，假设3得到验证。这说明，董事会独立性的提高有助于提高并购的决策水平，提高并购决策的科学性和合理性；同时，独立董事制度作为权力制约和利益平衡机制，能够有效制约经理人和大股东的利益侵占行为，解决代理问题。管理层持股比例与并购绩效正相关，且在5%水平上显著。表明在高科技上市公司中，股权激励使得经理人与股东利益趋于一致，能够解决双方之间的代理冲突，促使经理人勤勉尽职，实施符合股东和公司利益的并购整合，规避损害股东利益的并购整合，从而改善并购绩效。 4) 控制变量方面，资产负债率与并购绩效显著正相关。这表明，主并方融资能力越强，并购整合绩效越好。公司规模与并购整合绩效负相关，但不显著，这可能跟高科技企业规模普遍较小有关。