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user: 3. 实证分析 3.1. 样本选取与数据来源 由于酒类上市公司比较少，而其中白酒类又占大部分，为了保证选取的数据样本具有多样性，我们还分别选取了黄酒类，葡萄酒类等酒类上市公司。因此我们最终选取了贵州茅台，五粮液，山西汾酒，古井贡酒，洋河股份，今世缘，水井坊，泸州老窖，迎驾贡酒，老白干酒，会稽山，古越龙山，金枫酒业，张裕A，通葡股份，中葡股份，莫高股份，威龙股份，青岛啤酒，燕京啤酒，重庆啤酒，惠泉啤酒，兰州黄河，西藏发展，珠江啤酒这二十五家上市公司2015至2017这三年的财务数据，数据来源大智慧数据软件。 3.2. 指标体系与研究方法 财务数据中有以下这8个指标流动资产周转率(次)，总资产周转率(次)，净资产收益率加权，总资产报酬率，营业利润率，营业总收入，基本每股收益，归属母公司股东净利润。我们对这8个财务指标做因子分析，结果如表1所示。 Table 1 Correlation coefficient matrix between financial indicator 项目 流动资产周转率 总资产周转率 净资产收益率加权 总资产报酬率 流动资产周转率 1.00000000 0.7803076 0.2180222 0.03121277 总资产周转率 0.78030764 1.0000000 0.4431170 0.30532644 净资产收益率加权 0.21802224 0.4431170 1.0000000 0.95513374 总资产报酬率 0.03121277 0.3053264 0.9551337 1.00000000 营业利润率 −0.05218798 0.1582825 0.8348148 0.88865291 营业总收入 −0.07587610 0.2783689 0.4562558 0.50285889 基本每股收益 0.16694347 0.2092892 0.5411208 0.46739967 归属母公司股东净利润 0.20165879 0.2568710 0.5235537 0.44773935 项目 营业利润率 营业总收入 基本每股收益 归属母公司股东净利润 流动资产周转率 −0.05218798 −0.0758761 0.1669435 0.2016588 总资产周转率 0.15828246 0.2783689 0.2092892 0.2568710 净资产收益率加权 0.83481479 0.4562558 0.5411208 0.5235537 总资产报酬率 0.88865291 0.5028589 0.4673997 0.4477393 营业利润率 1.00000000 0.5438692 0.3265973 0.3007926 营业总收入 0.54386922 1.0000000 0.4875108 0.5146598 基本每股收益 0.32659731 0.4875108 1.0000000 0.9926485 归属母公司股东净利润 0.30079258 0.5146598 0.9926485 1.0000000 表1. 财务指标之间的相关系数矩阵 大多数相关系数大于0.3，可以做因子分析，结果如表2。 通过spss统计软件操作一次相关命令，得到KMO检验和球度检验结果如表2所示。 Table 2 KMO test and sphericity test result 取样足够度的Kaiser-Meyer-Olkin度量 0.620 Bartlett的球形度检验近似卡方 247.384 df 28 Sig. 0.000 表2. KMO检验和球度检验结果 因子分析中公因子方差如表3所示，可以看出覆盖的信息率还是不错的。 Table 3 Common factor varianc 初始 提取 V2 1.000 0.926 V3 1.000 0.891 V4 1.000 0.930 V5 1.000 0.947 V6 1.000 0.928 V7 1.000 0.535 V8 1.000 0.970 V9 1.000 0.985 表3. 公因子方差 由检验结果可知，KMO值为0.62，这说明尽管效果可能不理想，但还是适合做因子分析的，综合相关系数矩阵的结果，我们继续利用R语言进行因子分析步骤。 表4是调整后数据的运行结果：(方差累计贡献率达到88.89%) Table 4 Factor analysis resul Vars Vars.Prop Vars.Cum Factor1 4.149724 0.5187155 51.87 Factor2 1.694943 0.2118679 73.06 Factor3 1.266424 0.1583030 88.89 Factor4 0.627023 0.0783779 96.73 Factor5 0.179754 0.0224692 98.97 Factor6 0.054272 0.0067839 99.65 Factor7 0.023344 0.0029180 99.94 Factor8 0.004515 0.0005644 100.00 表4. 因子分析结果 没有做因子旋转时，根据方差累积贡献率达到88.88%，可以确定选取前3个因子是合理的。 由于公共因子在原始变量上的载荷值大小较为接近，且分布均匀，不太好做解释，因此需要做一次因子旋转，结果如表5。 Table 5 Factor rotation resul Vars Vars.Prop Vars.Cum Factor1 2.982 37.27 37.27 Factor2 2.272 28.40 65.68 Factor3 1.857 23.21 88.89 表5. 因子旋转结果 因子旋转后的因子得分结果如表6所示。 Table 6 Factor loading matrix after factor rotatio Factor1 Factor2 Factor3 流动资产周转率 −0.07286 0.07492 0.95641 总资产周转率 0.23265 0.10499 0.90868 净资产收益率加权 0.87518 0.30037 0.27128 总资产报酬率 0.93887 0.23894 0.09144 营业利润率 0.95582 0.11378 −0.04068 营业总收入 0.52134 0.51124 −0.03861 基本每股收益 0.22213 0.95402 0.10287 归属母公司股东净利润 0.20064 0.96123 0.14409 表6. 因子旋转后的因子载荷矩阵 根据旋转后的因子载荷矩阵可以看出：公共因子F1在净资产收益率加权、总资产报酬率和营业利润率这3个指标上的载荷值非常大，可以视为反映上市公司盈利能力的公共因子；公共因子F2在基本每股收益、归属母公司股东净利润和营业总收入这3个指标上的载荷值相当大，可以看作是反映上市公司发展能力的公共因子；公共因子F3在流动资产周转率和总资产周转率这2个指标上的载荷值很大，可视作反映上市公司营运能力的公共因子。 3.3. 白酒上市公司的运营性风险评价 因子得分情况及综合排名情况如表7所示。 Table 7 Factor score and overall rankin Factor1 Factor2 Factor3 F Ri 贵州茅台 2.16774 −0.11147 −0.91229 0.6351405 2 五粮液 1.02350 0.35001 −0.75964 0.3426683 11 山西汾酒 0.36833 0.45304 0.34391 0.3890206 9 古井贡酒 0.34534 0.28041 0.62760 0.3982945 8 洋河股份 1.68612 −0.20773 0.10998 0.6693654 1 今世缘 1.56245 −0.06941 −0.23445 0.5717689 4 水井坊 0.14119 1.60336 −0.46718 0.4495711 6 泸州老窖 1.18213 0.07506 −0.02216 0.5138966 5 迎驾贡酒 0.57388 0.09484 −0.11225 0.2416372 13 表7. 因子得分及综合排名 Continued 根据因子排名情况来看，排名前五的上市公司几乎都在公共因子F1，即反映盈利能力大小因子得分遥遥领先，这些公司的盈利能力突出，经营成果可圈可点；排名分布较靠前的公司，如水井坊、重庆啤酒、老白干和珠江啤酒均在公共因子F2上得分较高，这些公司具有良好的发展能力；值得注意的是，有过半的企业在反映盈利能力和营运能力大小的因子上的得分为负数，特别是排名靠后的几家公司，这意味着这些公司财务状况问题缠身，必须尽快采取对策应对，而营运能力得分很低但排名靠前的公司如贵州茅台、今世缘和水井坊同样也应该关注一下营运能力这方面的问题。 3.4. 聚类分析 使用所有上市公司的数据进行聚类分析，结果如图1所示。 图1. 聚类分析结果 Table 8 Classification resul 第一类 五粮液、泸州老窖、贵州茅台、洋河股份、今世缘、水井坊、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、张裕A 第二类 通葡股份、会稽山、古越龙山、金枫酒业、老白干酒、威龙股份、重庆啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒 第三类 惠泉啤酒 第四类 中葡股份、兰州黄河、莫高股份、西藏发展 表8. 分类结果 分类结果如表8所示与各上市公司综合排名情况基本吻合。 第一类中大部分是排名最靠前的上市公司，代表财务状况稳定，拥有良好的盈利能力，同时正是因为第一类着重反映了盈利能力大小，排名略靠后的公司如五粮液、迎驾贡酒和张裕A也归为其中。 第二类中基本上是排名位于中游位置的公司，同排名靠前的公司相比，它们大都拥有可观的发展能力，其中威龙股份和重庆啤酒尽管综合排名比较靠前，但是它们在公共因子F1上的得分远不如在公共因子F2上的得分突出，这就可以解释为什么这两家公司出现在第二类中了。 第三类只包含一家公司惠泉啤酒，因为它排在最后一位，财务状况堪忧，应立即采取对策以改善这种状况。 第四类中包括排名倒数几位的4家公司，它们的财务状况无论是从盈利能力来看，还是从营运能力来看，都不容乐观，同样应该进行深入分析，妥善应对。 以2016年数据为基础，采用聚类分析方法建立判别准则，运用判别分析方法lda函数做线性判别。 建立判别准则。 通过上述聚类分析，将所有统计指标简记为表9。 Table 9 Statistical indicator 统计指标 符号 流动资产周转率 X1 总资产周转率 X2 净资产收益率加权 X3 总资产报酬率 X4 营业利润率 X5 营业总收入 X6 基本每股收益 X7 归属母公司股东净利润 X8 表9. 统计指标 将所有酒类上市公司分为四类：无风险(记为1)，风险较小(记为2)，风险较大(记为3)，风险非常大(记为4)。 建立判别准则： l = lda ( y ~ x1 + x2 + x3 + x4 + x5 + x6 + x7 + x8 + x9 + x1 0 + x11 + x12 ， data = data ) 对已有数据进行回判： new = predict (l) 公司在哪一类情况下发生的概率越接近于1，就属于哪一类。 各公司在不同情况下发生的概率如表10所示。 Table 1 0 Probability of occurrence of companies in different situation 上市公司名称 分类 factor1 factor2 factor3 factor4 贵州茅台 1 1.00E+00 3.64E−06 5.73E−21 1.32E−48 五粮液 1 9.99E−01 1.24E−03 4.25E−16 1.44E−42 山西汾酒 1 9.46E−01 5.37E−02 3.15E−13 9.19E−39 古井贡酒 1 8.77E−01 1.23E−01 1.09E−14 1.77E−35 洋河股份 1 1.00E+00 1.41E−05 1.76E−19 5.80E−42 今世缘 1 1.00E+00 4.88E−05 1.03E−16 1.50E−42 水井坊 1 9.96E−01 4.05E−03 2.79E−20 8.11E−52 泸州老窖 1 1.00E+00 6.45E−05 1.61E−19 2.90E−45 迎驾贡酒 2 3.52E−01 6.48E−01 3.63E−07 6.16E−29 老白干酒 2 1.19E−04 1.00E+00 2.25E−09 8.69E−34 会稽山 2 1.26E−02 9.87E−01 1.49E−05 4.92E−26 古越龙山 2 2.45E−02 9.76E−01 3.98E−11 4.54E−33 金枫酒业 2 7.45E−03 9.93E−01 1.04E−05 6.06E−28 张裕A 1 9.08E−01 9.17E−02 2.58E−12 2.79E−33 通葡股份 2 1.75E−04 1.00E+00 2.26E−10 3.94E−22 中葡股份 3 2.74E−17 7.31E−12 1.00E+00 4.19E−20 莫高股份 3 2.79E−13 4.92E−08 1.00E+00 1.27E−19 威龙股份 2 1.17E−01 8.83E−01 1.30E−13 2.93E−35 青岛啤酒 2 8.52E−03 9.91E−01 2.53E−11 2.01E−31 燕京啤酒 2 8.96E−04 9.99E−01 5.21E−08 2.13E−27 重庆啤酒 2 5.14E−04 9.99E−01 1.32E−12 2.60E−29 惠泉啤酒 4 7.27E−39 3.13E−28 3.82E−15 1.00E+00 兰州黄河 3 9.87E−17 2.79E−09 1.00E+00 3.80E−12 西藏发展 3 1.82E−13 7.26E−08 1.00E+00 1.61E−13 珠江啤酒 2 4.64E−05 1.00E+00 5.89E−13 5.06E−36 表10. 各公司在不同情况下发生的概率 由图1知。 该结果与聚类分析结果一致，则建模成功。 结果如表11所示。 Table 1 1 Modeling resul 第一类 五粮液、泸州老窖、贵州茅台、洋河股份、今世缘、水井坊、山西汾酒、古井贡酒、张裕A 第二类 迎驾贡酒、通葡股份、会稽山、古越龙山、金枫酒业、老白干酒、威龙股份、重庆啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒 第三类 中葡股份、兰州黄河、莫高股份、西藏发展 第四类 惠泉啤酒 表11. 建模结果 对2017年各公司进行判别分析预测，预测结果如表12所示。 Table 1 2 2017 forecast result 上市公司名称 分类 factor1 factor2 factor3 factor4 贵州茅台 1 9.999999e−01 1.149901e−07 2.661630e−30 1.377450e−54 五粮液 1 9.999007e−01 9.929268e−05 2.323945e−18 1.123311e−46 山西汾酒 1 9.999997e−01 2.860581e−07 3.187790e−35 4.055760e−62 古井贡酒 1 9.961601e−01 3.839900e−03 1.366770e−21 3.698210e−43 洋河股份 1 9.999971e−01 2.934737e−06 1.120704e−22 6.594466e−46 今世缘 1 9.999982e−01 1.843682e−06 3.126614e−23 2.810853e−49 水井坊 1 9.999895e−01 1.048131e−05 3.249646e−38 3.159314e−58 泸州老窖 1 9.999998e−01 2.370147e−07 3.277082e−26 1.549097e−56 迎驾贡酒 1 8.284769e−01 1.715231e−01 4.792415e−09 3.194253e−31 老白干酒 2 6.821428e−04 9.993177e−01 1.385324e−07 3.625152e−39 会稽山 2 1.056009e−02 9.894399e−01 4.240761e−15 7.680791e−33 古越龙山 2 7.983892e−03 9.919580e−01 5.810976e−05 3.103855e−30 金枫酒业 3 1.048103e−07 6.925084e−03 9.930748e−01 2.279084e−20 张裕A 1 8.011298e−01 1.988702e−01 2.858214e−12 2.576563e−33 通葡股份 1 9.999363e−01 6.372878e−05 1.183316e−44 1.586033e−61 中葡股份 2 1.283314e−01 8.716686e−01 5.866659e−17 2.056571e−33 莫高股份 2 1.496566e−04 9.998489e−01 1.434812e−06 2.736051e−24 威龙股份 2 5.933732e−03 9.940663e−01 6.603075e−10 2.371532e−31 青岛啤酒 2 4.785260e−02 9.521474e−01 1.061366e−14 3.710820e−35 燕京啤酒 2 2.636495e−02 9.736351e−01 1.684080e−13 1.293505e−36 重庆啤酒 2 8.147356e−02 9.185264e−01 7.021374e−16 3.184251e−25 惠泉啤酒 2 4.160993e−04 9.990709e−01 5.129887e−04 8.750134e−41 兰州黄河 2 6.042681e−04 9.316103e−01 6.778540e−02 2.432158e−41 西藏发展 2 6.120336e−02 9.387966e−01 5.557856e−08 9.207627e−54 珠江啤酒 2 3.883389e−06 9.999961e−01 9.078602e−09 1.831617e−24 表12. 2017年预测结果 预测结果分类如表13所示。 Table 1 3 Forecast result classificatio 第一类(无风险) 贵州茅台 第二类(风险较小) 五粮液、山西汾酒、古井贡酒、洋河股份、泸州老窖、迎驾贡酒、老白干酒、会稽山、张裕A、通葡股份、威龙股份、燕京啤酒 第三类(风险较大) 古越龙山、金枫酒业、莫高股份、重庆啤酒、兰州黄河、西藏发展、珠江啤酒 第四类(风险非常大) 惠泉啤酒 表13. 预测结果分类 2016与2017酒类上市公司风险比较如表14所示。 Table 1 4 2016 and 2017 liquor listed companies risk compariso 上市公司名称 2016 2017 贵州茅台 1 1 五粮液 1 1 山西汾酒 1 1 古井贡酒 1 1 洋河股份 1 1 今世缘 1 1 水井坊 1 1 泸州老窖 1 1 迎驾贡酒 2 1 老白干酒 2 2 会稽山 2 2 古越龙山 2 2 金枫酒业 2 3 张裕A 1 1 通葡股份 2 1 中葡股份 3 2 莫高股份 3 2 威龙股份 2 2 青岛啤酒 2 2 燕京啤酒 2 2 重庆啤酒 2 2 惠泉啤酒 4 2 兰州黄河 3 2 西藏发展 3 2 珠江啤酒 2 2 表14. 2016与2017酒类上市公司风险比较 由表可知： 从2016年到2017年，迎驾贡酒、通葡股份由风险较小变为无风险，中葡酒业、莫高股份、兰州黄河、西藏发展由风险较大变为风险较小，惠泉啤酒有风险很大变为风险较小，金枫酒业由风险变小变为风险较大。