prop · H803130 · 2021-05-27 00:00:00 — Målet för fondens uppdrag är att uppnå långsiktigt hög avkastning i förhållande till risken i place- ringarna. I avsnitt 6.6 beskrivs Sjunde AP-fondens verksamhet och resultat mer utförligt. Vid utgången av 2020 omfattade premiepensionssystemet närmare 7,9 miljoner individer, varav drygt 6 miljoner pensionssparare och ca 1,7 miljoner pensionärer. Totalt förvaltat kapital uppgick till , varav 1 i fondförsäkring och i traditionell försäkring. Värdeutvecklingen i fondrörelsen uppgick till , vilket motsvarar en genomsnittlig avkastning på mätt som tidsviktad års- En stor del av kapitalet i fondrörelsen är placerat i aktier. 2020/21:130 Värdeutveckling i fondrörelsen sedan start har gett en genomsnittlig årlig avkastning på . Sjunde AP-fonden är den enskilt största fondförvaltaren i premie- pensionssystemet. Av pensionsspararna har sina pensions- medel placerade i AP7 Såfa och deras fondkapital motsvarar av det totala fondkapitalet i premiepensionssystemet. Vid slut för- valtade Sjunde AP-fonden totalt , varav 655,4 miljar- der kronor i AP7 Aktiefond och i AP7 Räntefond. hade den genomsnittliga Såfa-spararen en avkastning på , vilket kan jämföras med att de privata premiepensions- fonderna i genomsnitt gav en avkastning på . Skillnaden förklaras huvudsakligen av att AP7 Såfa har en högre valutaexponering än de privata premiepensionsfonderna. Risken (mätt som standardavvikelse ) har för AP7 Såfa varit 17,7 pro- cent jämfört för de privata premiepensionsfonderna. Den högre risken i AP7 Såfa beror till stor del på att andelen sparare är liten, vilket innebär att andelen i AP7 Räntefond därmed också är liten (se avsnitt 6.6). I takt med att spararna i premiepensions- systemet blir äldre förväntas andelen i AP7 Räntefond öka. förvaltade Sjunde AP-fonden av det totala premiepensionskapitalet, se figur 2.3. Som framgår av figuren har Sjunde AP-fondens andel av det totala kapitalet ökat . Ökningen beror dels på att sparare bytt till Sjunde AP-fonden i samband med likvidering eller stängning av fonder på , dels på grund av det årliga inflödet av pensionsrätter. Figur 2.3 Utvecklingen av det totala kapitalet i premiepensionssystemet 6Tidsviktad årsavkastning visar årlig avkastning på en krona som satts in i början på Hänsyn har inte tagits till om kapitalets storlek förändrats . Källa: , baserat på bilaga 9 (grunddata från Sjunde AP-fonden, En utförlig beskrivning av det allmänna pensionssystemet finns i Pensions- myndighetens årsredovisning 2020. Buffertfonderna har två olika roller: •att vara buffert för hantering av över- och underskott i inkomstpensions- systemet och •att bidra till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. I detta avsnitt utvärderas hur buffertfonderna har uppfyllt de båda rollerna. 3.1Rollen som buffert för hantering av över- och underskott Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fonderna har uppfyllt rollen som buffert genom att hantera löpande avgiftsmedel och utbetalningar för inkomstpensionssystemets räkning. Fonderna har haft den betalningsberedskap som behövts för uppgiften. Skälen för regeringens bedömning: Rollen som buffert finns eftersom de löpande inbetalda pensionsavgifterna inte är lika stora som utbetalda pensionsbelopp till dagens pensionärer. När inbetalningarna till systemet är större än utbetalningarna sparas överskottet i Första–Fjärde AP- fonderna. På motsvarande sätt tas medel från fonderna när utbetalningarna är större än inbetalningarna. är också en buffertfond men har inga betalningsflöden gentemot pensionssystemet. I figur 3.1 redovisas de årliga nettoflödena mellan inkomstpensionssystemet och AP-fonderna (Första–Fjärde AP-fonderna) efter administrationskostnader. Nettoflödet mellan pensionssystemet och Första–Fjärde Miljarder kronor, utfall –2020, prognos 2021–2024 -16 -17 -21 -21 -28 -27 -27 -28 -28 Av figur 3.1 framgår att inbetalningarna till pensionssystemet var större än utbetalningarna (2001‒2008) med det nya pensionssystemet. tillfördes AP-fonderna sammanlagt . vände betalningsströmmarna och under åren 2009‒2020 användes sammanlagt från AP-fonderna för att finansiera pensionsutbetalningar och administrationskostnader. För hela perioden 2001‒2020 har nettoutflödet från AP-fonderna till inkomst- pensionssystemet uppgått till . En viktig förklaring till underskotten är att stora generationen födda har börjat ta ut pension. Enligt prognoser kommer Första–Fjärde AP-fonderna fortsätta att bidra till finansieringen av inkomstpensionerna över överskådlig framtid. beräknas över- föringen uppgå till , vilket motsvarar av fondvärdet vid årets början. –2024 beräknas överföringen sammanlagt uppgå till , vilket är lägre än förra årets prognos. 3.2Rollen som långsiktig finansiär Regeringens bedömning: Buffertfonderna har bidragit positivt till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Sedan nuvarande system inrättades 2001 har den genomsnittliga avkastningen efter kostnader uppgått till , vilket kan jämföras med att inkomstindex som ligger till grund för uppräkningen av skulden i genomsnitt ökat . Skälen för regeringens bedömning –uppgick buffertfondernas genomsnittliga avkastning efter kostnader till medan inkomstindex, som ligger till grund för uppräkningen av skulden, i genomsnitt ökat . Avkastningen följer utvecklingen på kapitalmarknaden, vilket gör att den kan variera kraftigt mellan åren. Sedan finanskrisen har marknadsutvecklingen varit stark. För att stärka robustheten i buffertkapitalet har Första–Fjärde AP- fonderna successivt ökat andelen alternativa tillgångar som andelarna aktier och räntebärande tillgångar minskat jämfört med . De senaste årens låga räntor har varit en av drivkrafterna bakom omalloke- ringen. För att ytterligare stärka fondernas förutsättningar att uppnå målet för förvaltningen ändrades placeringsreglerna för Första–Fjärde AP- fonderna fr.o.m. (prop. 2017/18:271, bet. 2018/19:FiU14, rskr. 2018/19:52). Förändringarna innebär i huvudsak att kravet på en minsta andel räntebärande värdepapper med låg kredit- och likviditetsrisk sänktes från , att begränsningen av innehav i onoterade värdepapper togs bort och ersattes av en högsta andel illikvida tillgångar och att kravet på att överlämna en andel av tillgångarna på av marknadsvärdet till extern förvaltning togs bort. Buffertfondernas samlade resultat uppgick till . Det motsvarar en totalavkastning efter kostnader på , vilket kan jämföras med inkomstindex som steg . Vid slutet av uppgick det samlade buffertkapitalet till . Som andel av inkomstpensionssystemets tillgångar har buffertkapitalet ökat från 10 till till slutet av 2020. Buffertfondernas lagfästa mål och uppdrag AP-fondernas uppdrag är att förvalta fondmedlen så att de blir till största möjliga nytta för försäkringen för inkomstgrundad ålderspension. För- valtningen ska ta sin utgångspunkt i pensionssystemets åtagande. Målet är att uppnå långsiktigt hög avkastning i förhållande till risken i place- ringarna. Den totala risknivån i förvaltningen ska vara låg, vilket inte ska tolkas som ett mål att minimera risken. Av det följer däremot ett krav på god riskspridning. Risk och avkastning ska tolkas i termer av utgående pensioner och nödvändig betalningsberedskap ska upprätthållas. Fond- medlen ska även förvaltas på ett föredömligt sätt genom ansvarsfulla investeringar och ansvarsfullt ägande och särskild vikt ska fästas vid hur en hållbar utveckling kan främjas utan att det görs avkall på det över- gripande målet om avkastning och risk. Första–Fjärde AP-fonderna har identiska uppdrag att förvalta diversi- fierade portföljer bestående av marknadsnoterade aktier och räntebärande instrument, inhemska såväl som utländska. Fonderna har också möjlighet att investera i illikvida tillgångar genom fonder, fastighetsbolag eller riskkapitalföretag. Övergripande styrs investeringarna av de placerings- regler som fastställt i lagen om allmänna pensionsfonder (AP- fonder), se bilaga 2. Med placeringsreglerna som yttre ram ska styrelsen för respektive AP-fond fastställa mål och riktlinjer för investerings- Skr. 2020/21:130 verksamheten. Vid valet av nivå på risktagandet ska fonderna sträva efter neutralitet mellan olika generationers intressen (prop. 1999/2000:46 s. 79). uppgick det samlade resultatet för Första–Fjärde och Sjätte (buffertfonderna) till efter kostnader. En hög andel aktier bidrog positivt till buffertfondernas resultat , och har även bidragit positivt till resultatet på lång sikt. Vid slut uppgick det ackumulerade resultatet till sedan det nuvarande pensionssystemet infördes . Åren efter finans- krisen står för av det ackumulerade resultatet. föll världens börser med . Åren därefter har präg- lats av en expansiv penningpolitik med låga räntor. Tillsammans med en god global ekonomisk tillväxt har detta bidragit till en lång börsuppgång. På samma sätt som de senaste årens starka börsutveckling bidragit till buffertfondernas positiva resultat fick de kraftiga börsnedgångarna 2001–2002 och 2008 resultatet att falla betydligt. Ett svagare resultat redo- visades även då bl.a. statsfinansiella problem i bidrog till ökad osäkerhet på finansmarknaderna. Buffertfondernas resultat i miljarder kronor och i procent redovisas i figurerna 3.2 och 3.3. Figur 3.2 Buffertfondernas samlade resultat efter kostnader i miljarder kronor Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde och Sjätte ). I figur 3.3 redovisas buffertfondernas samlade resultat (efter kostnader) uttryckt i procent. uppgick resultatet (avkastningen) till 8,5 pro- cent, vilket är något högre än den genomsnittliga årliga avkastningen om Det enskilda året med högst avkastning var 2009, då avkastningen uppgick till . den uppgång som världens börser uppvisade efter de kraftiga börsfallen i 2020/21:130 samband med den globala finanskrisens utbrott året innan. Under finans- visade buffertfonderna sitt historiskt sämsta resultat, vilket var -21,. Figur 3.3 Buffertfondernas samlade resultat efter kostnader i procent -1,9 -0,2 -4,9 -21,6 Källa: bilaga 9 (grunddata från Första–Fjärde och Sjätte ). Vid slut uppgick det förvaltade kapitalet i buffertfonderna till , vilket var högre än vid före- gående års slut. Sedan det nuvarande pensionssystemet infördes har buffertkapitalet ökat med . har nettoutflödet från buffertfonderna för att täcka underskottet i inkomst- pensionssystemet varit . I figur 3.4 redovisas buffert- kapitalets utveckling . Buffertfondernas kapital jämfört med om kapitalet hade utvecklats i takt med inkomstindex Anm.: Simulerat resultat för inkomstindex baseras på antagandet att fondkapitalet växt med en avkastning som motsvarar inkomstindex och årliga nettoflöden. Källa: Egna beräkningar. Vid slut utgjorde buffertfondernas kapital av tillgångarna i inkomstpensionssystemet, vilket kan ses i figur 2.2. Detta är en ökning , då andelen var . Den största (och resterande) delen av tillgångarna i inkomstpensionssystemet utgörs av framtida avgiftsinkomster. Dessa avgiftsinkomster har störst betydelse för nivån på framtida pensioner och grundas på den real- ekonomiska och befolkningsmässiga utvecklingen. Buffertfondernas resultat jämfört med inkomstindex Buffertfondernas avkastning utvärderas i relation till inkomstindex. Inkomstindex ligger till grund för uppräkningen av skulden i inkomst- pensionssystemet. uppgick buffertfondernas totala avkastning efter kostnader till , att jämföra för inkomst- index. –uppgick buffertfondernas genomsnitt- liga avkastning efter kostnader till jämfört med inkomst- index som i genomsnitt ökade . Buffertfondernas faktiska värdeutveckling kan också jämföras med en simulerad värdeutveckling utifrån antagandet om att buffertkapitalet utvecklats i takt med inkomstindex. En sådan jämförelse visar att buffert- fondernas värde vid slut överstiger uppräkningen enligt inkomst- index med . Variationen i den faktiska värdeutveck- lingen är dock betydligt större än när värdeutvecklingen antas följa inkomstindex. De kraftiga börsfallen 2001–2002 innebar att det ackumu- lerade resultatet understeg inkomstindex . Åren 2005–2007 var bidraget från buffertfonderna positivt, men i samband med finans- krisens mer akuta skede 2008 vände utvecklingen för att återigen bli lägre har buffertfondernas kapital varit högre än om det skulle ha utvecklats i takt med inkomstindex (se figur 3.4). Samtliga fonder har även uppnått sina egna respektive avkastnings- mål, vilket redogörs för ytterligare i avsnitt 6. Jämförelse av Första–Fjärde AP-fondernas resultat Första, Tredje och Fjärde AP-fonderna hade liknande avkastning 2020, 9,6–9,, se figur 3.5. Andra AP-fonden hade en lägre avkastning jämfört med övriga fonder 2020 (3,) vilket beror på lägre avkastning inom aktieförvaltningen, där de globala aktieindex som Andra AP-fonden följer har en överexponering mot lågvärderade och mindre bolag. var avkastningen för dessa index lägre än för traditionella marknadsvärdesviktade index. Dessutom har Andra AP-fonden en högre valutaexponering och påverkades negativt av den svenska kronans starka utveckling . Under föregående år, senaste femårsperioden, senaste tioårsperioden samt sedan start har uppvisat högst genomsnittlig årlig avkastning, vilket bl.a. kan förklaras av att fonden har högst andel aktier. Andra AP-fonden är den fond som haft lägst genomsnittlig årlig avkastning under motsvarande perioder, vilket till stor del beror låga resultat relativt de övriga fonderna. Figur 3.5 Första–Fjärde AP-fondernas resultat Genomsnittlig årlig avkastning efter kostnader, procent Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde AP-fonderna). Resultat i jämförelse med fondernas risk Olika tillgångsallokering gör att Första–Fjärde AP-fonderna har olika exponering mot marknadsrisk.7 En fond med hög marknadsrisk ökar generellt sett mer i värde än en fond med låg marknadsrisk när marknaden 7Marknadsrisk är förlustrisken kopplad till ofördelaktig utveckling på de finansiella marknaderna, t.ex. för räntor, aktier och valutor. stiger och vice versa. För att kunna göra en rättvisande jämförelse av Skr. 2020/21:130 fondernas resultat med hänsyn till marknadsrisk utvärderas fondernas avkastning med två olika riskmått, sharpekvot och Value at Risk. Sharpekvot för Första–Fjärde AP-fonderna Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde AP-fonderna). Det första måttet, sharpekvot, visar erhållen avkastning utöver riskfri ränta dividerat med volatiliteten (spridningen) i avkastningen. När avkastningen varierar mycket (volatiliteten är hög) försämras sharpekvoten. I figur 3.6 framgår att sharpekvoten8 (2016–2020) för samtliga fonder är i linje med sharpekvoten för den senaste tioårs- perioden (2011–2020), mellan 1,1 och 1,4. För perioden –2020 har Första, Tredje och Fjärde AP-fonderna en sharpekvot på 0,7 och Andra AP-fonden en sharpekvot på 0,6. Detta visar att skillnaderna mellan fondernas riskjusterade avkastning är små över längre tidsperioder. Detta samband gäller även på kortare tidshorisonter då samtliga fonders sharpe- kvot inte uppvisar någon större variation varken över den senaste fem- eller tioårsperioden. har Första och Tredje AP-fonderna den högsta sharpekvoten (0,9) och Andra AP-fonden lägst sharpekvot (0,4). 8Sharpekvoterna kan avvika från fondernas egna redovisade värden då samma definition av riskfri ränta använts för samtliga fonder över hela tidsperioden. Historiskt har fonderna använt olika definitioner av riskfri ränta, men använder Första–Fjärde AP- fonderna samma definition för riskfri ränta. Value at Risk för Första–Fjärde AP-fondernas totalportfölj Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde AP-fonderna). Det andra riskmåttet som tillgångsförvaltning utvärderas med är Value at Risk (VaR). Detta mått visar den maximala förlust som en portfölj med en viss sannolikhet riskerar baserad på historiska utfall. I figur 3.7 redovisas Första–Fjärde AP-fondernas VaR för både totalportföljen och likvidportföljen. Eftersom totalportföljen innehåller onoterade tillgångar (som marknadsvärderas mer sällan än noterade tillgångar) redovisas även likvidportföljen separat (likvidportföljen inne- håller inte onoterade tillgångar). Av figuren framgår tydligt att högre avkastning till stor del har skapats genom att ta högre risk (uttryckt som VaR). Detta samband är tydligt både för totalportföljen och likvid- portföljen samt över de olika tidsperioderna. Även om VaR och volatilitet är etablerade mått bör det lyftas fram att det finns en debatt om huruvida måtten är relevanta för en pensionsfond med lång tidshorisont utan solvenskrav. 3.3Avkastning i jämförelse med utländska pensionsfonder Regeringens bedömning: Buffertfondernas avkastning är i nivå med ett urval av utländska pensionsfonder. Skälen för regeringens bedömning: Buffertfonderna kan jämföras med ett antal utländska pensionsfonder som har liknande uppdrag i res- pektive lands pensionssystem. Skillnader i fondernas uppdrag, placerings- regler, risktolerans, investeringsinriktning, valutaeffekter och marknads- utvecklingen på respektive hemmamarknad gör att jämförelser bör göras med viss försiktighet. Det kan även vara skillnader i räkenskapsår och datatillgänglighet. Som framgår av figur 3.8 visar jämförelse att de svenska buffertfonderna har haft en avkastning som är i linje med utländska pensionsfonder (8,). och har buffertfondernas avkastning varit högre än de utländska pensionsfondernas genomsnittliga avkastning (8,jämfört med i genomsnitt under den senaste femårsperioden och jämfört med i genomsnitt 5,2 pro- Skr. 2020/). Figur 3.8 Buffertfondernas avkastning i jämförelse med utländska pensionsfonder Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde och Sjätte årsredovisningar samt De utländska pensionsfonderna har likt buffertfonderna ökat andelen alternativa investeringar, minskat andelen räntor och skiftat sina aktieportföljer från hemmamarknaderna till både tillväxt- marknader och andra utvecklade marknader. Den främsta anledningen för investerare att söka sig till privata marknader är möjligheten till högre avkastning och diversifiering genom att få exponering mot andra faktorer än aktie- och räntemarknaderna, samt att deras långa investeringshorisont innebär en konkurrensfördel. Fonderna har dock olika definition av alternativa investeringar, vilket leder till att allokeringen inte är helt jämförbar mellan fonderna. var det mindre förändringar i de utländska pensionsfondernas allokeringar. Störst förändring har CDPQ () gjort, som ökade allokeringen till noterade aktier med 14 pro- centenheter och minskade andelen alternativa tillgångar. De utländska pensionsfonderna har viss spridning sinsemellan när det gäller tillgångsslagens andelar av portföljerna. Av figur 3.8 framgår att buffertfondernas andelar ligger inom denna spridning. Här bör också nämnas att buffertfondernas andel alternativa investeringar först har närmat sig de utländska pensionsfondernas andelar. Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fonderna har anpassat sin övergripande tillgångsförvaltning på ett rimligt sätt inom givna placeringsregler för att uppnå en god riskspridning i portföljen. ökade andelen alternativa investeringar har genererat en god avkastning och kan bidra till en dämpande effekt på fondernas resultatnedgång vid en negativ utveckling på aktiemarknaden. Skälen för regeringens bedömning: Buffertfondernas självständighet gör att respektive fond har utvecklat sin egen förvaltningsmodell och att 2020/21:130 fonderna allokerar sina tillgångar olika. Första–Fjärde AP-fonderna skiljer sig mest åt när det gäller andelen alternativa investeringar (se figur 3.9), där har lägst andel () och Andra AP-fonden har högst andel (). Andelen svenska aktier, utländska aktier och räntebärande tillgångar skiljer sig som mest mellan mellan fonderna, och andelen aktier i tillväxtmarknader skiljer sig som mest mellan fonderna. Den totala andelen aktier i port- följerna varierar mellan (Andra AP-fonden) och (). Andra, Tredje och Fjärde AP-fonderna har efter aktier störst innehav i räntebärande tillgångar, medan Första AP-fonden har större innehav i alternativa tillgångar än i räntebärande tillgångar. Fonderna har olika definitioner av vad som ingår i alternativa investe- ringar, vilket innebär att allokeringen inte är helt jämförbar, men samtliga klassar dock aktier i onoterade bolag, infrastruktur och fastigheter som alternativa investeringar. Figur 3.9 Jämförelse av Första–Fjärde AP-fondernas tillgångsallokering 2020 Procent av fondernas faktiska portfölj per *Exkl. aktier i tillväxtmarknader Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde AP-fonderna). Nedan redovisas hur den samlade tillgångallokeringen för Första–Fjärde AP-fonderna har utvecklats sedan start . Som framgår av figur 3.10 var andelarna relativt stabila , då ett skifte påbörjades för att öka andelen alternativa investeringar som andelen aktier och räntor minskades. Ungefär på- börjades ett mindre skifte som innebar att andelen aktier i tillväxt- marknader ökade, delvis på bekostnad av en något lägre andel svenska aktier. Andelen svenska aktier som uppgår till är dock större än dess vikt på den globala aktiemarknaden som uppgår till strax under (s.k. home bias). Tillgångsallokering Första–Fjärde AP-fonderna Procent av fondernas faktiska portfölj, årsgenomsnitt *Exkl. aktier i tillväxtmarknader Källa: bilaga 9 (grunddata från Första –Fjärde AP-fonderna). Det finns ingen gemensam definition för alternativa investeringar utan det anses ofta vara tillgångar av mer illikvid karaktär där investerings- horisonten oftast är lång och investeringsprocessen kan vara mer komplex. Exempel på alternativa investeringar är fastigheter, jordbruk, skog, infrastruktur, riskkapital (private equity) och hedgefonder. Syftet med att investera i alternativa investeringar är att diversifiera portföljen och att skapa en högre riskjusterad avkastning eftersom tillgångarna kan ha låg korrelation med tillgångar som aktier och räntor. Sammanfattning: AP-fondernas resultat och värdeutveckling är starkt beroende av utvecklingen på finansmarknaderna. börsuppgångar sedan finanskrisen och fallande räntor har bidragit till AP-fondernas långsiktiga resultat. Resultatet och värdeutvecklingen i AP-fonderna är starkt beroende av utvecklingen på finansmarknaderna. Omkring 40–av kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna utgörs av aktier. Utvecklingen på världens aktiemarknader har därför stor betydelse för fondernas resultat. Den höga andelen aktier bidrog till buffertfondernas höga avkastning 2020 och har även bidragit positivt till fondernas avkastning sedan starten . var avkastningen på svenska aktier . På globala aktier och aktier i tillväxtmarknaden var avkastningen mätt i svenska kronor. Utländska aktiemarknader genererade en lägre avkastning mätt i svenska kronor än i lokal valuta eftersom den svenska 2020/21:130 kronan förstärktes , vilket påverkade avkastningen från investeringar i andra valutor negativt. –2020 var den genomsnittliga årliga avkastningen mätt i svenska kronor för svenska aktier , globala aktier och aktier i tillväxtmarknader (se figur 3.11). De fallande marknadsräntorna har också haft en positiv inverkan på AP-fondernas långsiktiga resultat. De mer direkta effekterna påverkar den tredjedel av kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna som utgörs av räntebärande tillgångar. När marknadsräntan faller stiger värdet av obligationsinnehaven som framtida avkastning från nya räntebärande tillgångar minskar. De lägre räntorna har även haft en positiv inverkan på värderingen av aktiebörserna, liksom på värderingen av alternativa tillgångar. Cirka en fjärdedel av kapitalet i buffertfonderna utgörs av alternativa investeringar (fastigheter, infrastruktur och riskkapital m.m.). Alternativa investeringar har genererat en god avkastning och har dessutom ofta en dämpande effekt när aktiemarknaden utvecklas negativt eftersom dessa tillgångar marknadsvärderas mer sällan än likvida till- gångar. För blir detta särskilt tydligt eftersom fondens uppdrag är avgränsat till att investera i onoterade tillgångar.