prop · H703104 · 2020-04-21 00:00:00 — utnyttjande nästan hela positionsmandatet för en starkare krona vilket enligt ESV:s uppfattning är ett rimligt agerande. Effekten av amorteringen av valutaskulden i med en svag krona har därmed kunnat mildras något. Det är möjligt att de negativa effekterna av amorteringen hade kunnat mildras ytterligare om 2019/20:104 positionsmandatet hade utökats enligt förslag 2017. Genom att amorteringen av valutaskulden har stoppats i väntan på en analys är dock frågan om ett utökat mandat för positioner i kronans valutakurs tills vidare inte aktuell. ESV ser positivt på att tagit till sig av de förslag som haft när det gäller redovisningen av ränteswappar. ESV anser att det är viktigt att vara tydlig med att om ränteswappar eller statsskuldsväxlar inte hade använts så skulle löptiden för den nominella kronskulden blivit för lång. Det sammanlagda resultatet av att använda ränteswappar som redovisar är alltså en jämförelse med en fiktiv situation där inte skulle ha uppfyllt riktlinjen för den nominella skuldens löptid. Nytt kostnads- och riskmått redovisar kostnaden för statsskuldsförvaltning enligt en ny beräkningsmetod. behövde revidera kostnadsmåttet retroaktivt vilket gjorde det svårtolkat. värderas kostnaden för respektive skuldslag till sin emissionsränta. Inflation- och valutakursrörelser får dessutom direkt genomslag i kostnaden. ESV ser positivt på ändring av kostnadsmåttet, vilket dessutom är i linje med den rekommendation som ESV lämnade i utvärderingen . ESV anser dock att redovisningen av måttets resultat i utvärderingarna och 2019 saknar information om de underliggande komponenternas betydelse för den totala kostnaden i varje skuldslag. ESV rekommenderar därför att i kommande utvärderingar redogöra för hur de olika komponenterna påverkar kostanden. ESV anser dessutom att risken i statsskuldsförvaltningen inte tydligt framgår i underlagen för utvärdering. Det saknas en samlad diskussion om hur risken har påverkats av skuldens sammansättning och löptid. Det är därmed svårt att ställa kostnaderna för de olika skuldslagen i relation till hur de påverkar risken för hela statsskulden. Det gäller främst valutaskulden som är det skuldslag där kostnaden varierar mest. Regeringen ska enligt budgetlagen utvärdera förvaltningen av statsskulden genom en skrivelse som lämnas till . Utvärderingen av statsskuldsförvaltningen omfattar en femårsperiod vilket innebär att är helt nya, medan övriga år överlappar föregående utvärdering. Information om det sista utvärderingsåret är tillgänglig först för det sista utvärderingsåret. Följden blir en sammanpressad process som ställer höga krav på precision och noggrannhet. En extern utvärderare, i det här fallet ESV, är starkt beroende av de utvärderingsunderlag som kan lämna. utgör första länken i processen och har både djupa kunskaper i ämnet och tillgång till data. ESV:s allmänna bedömning är att underlag för utvärdering är kortfattade och sparsamma och skulle behöva utvecklas. ESV anser att med relativt begränsade insatser kan förbättra underlagen och på så sätt underlätta de externa utvärderarnas ESV:s förslag på åtgärder bidrar till att öka transparensen och tillförlitligheten i de redovisade resultaten. vill ESV också poängtera att underlagen överlag innehåller mycket information och att har utvecklat underlagen vad gäller till exempel redovisningen av swapresultat. Utvärdering av statens upplåning och skuldförvaltning 2015–2019 Publikationen kan laddas ner () har i regleringsbreven fått i uppdrag att utvärdera statens upplåning och skuldförvaltningen för perioden – 2019. Uppdraget kan sammanfattas i följande punkter: -Utvärdera i vilken omfattning regeringens riktlinjer för statsskuldens förvaltning –2019 har varit utformade i enlighet med det statsskuldspolitiska målet. -Utvärdera tillämpning av riktlinjerna nämnda år, likaledes med utgångspunkt i det statsskuldspolitiska målet. Enligt uppdragsbeskrivningen är oförhindrat att utvärdera även andra frågeställningar. Uppdragsbeskrivningen i sin helhet återfinns i bilaga 1. Arbetet med regeringsuppdraget har genomförts av (projektledare) och (utredare). överlämnar härmed rapporten av statens upplåning och skuldförvaltning 2015–2019. Uppdraget är därmed avslutat. Uppdrag och syfte..................................................................................................... Starka offentliga finanser .......................................................................................... Lågt ränteläge och sjunkande statsskuld.................................................................. Inflationen ligger runt målet och kronan är svag ....................................................... Mål för statsskuldsförvaltningen införs i lagen .......................................................... Bredare riktlinjer och mer övergripande styrning ...................................................... 4.1.2 Volymriktvärdet för nominell kronskuld med löptid utgår............. 4.1.3 Privatmarknadsupplåningen utgår ur riktlinjerna ........................................... 4.1.4 Nominell och real skuld utgår från samma löptid........................................... 4.1.5 ESV:s bedömning av ändringarna................................................................. Ändrade kostnads- och riskmått ............................................................................... Realobligationernas andel av skulden ändras inte.................................................... 4.4.1 Amorteringen av valutaskulden stoppas........................................................ 5 Riksgäldens tillämpning av skuldens sammansättning och löptid............... Realskuldens andel ligger över målnivån ................................................................. Valutaskulden minskar till stor del enligt plan ........................................................... Riksgäldens strategiska och operativa beslut om valutaskulden .............................. Valutaväxlingen blev inte den mest optimala............................................................ 5.4.1 ESV:s kommentar om valutaskulden............................................................. Löptiden ökar för realskulden och minskar för nominella kronskulden...................... 6 Riksgäldens tillämpning av marknadsvård...................................................... Marknaden ger Riksgälden ett bra betyg .................................................................. Låg ersättning för kostsam verksamhet enligt marknadsgaranter ............................ Likviditeten på statspappersmarknaden .......................................................... Bristande likviditet på statspappersmarknaden ........................................................ Obegränsat repofacilitet främjar likviditeten.............................................................. 8 Utvärdering av kostnad och risk ....................................................................... Kostnaden har trendmässigt minskat –2019........................................... Positiva och negativa bidrag till kostnadsutvecklingen ............................................. 8.2.1 ESV:s kommentar om real- och privatmarknadsupplåning............................ 8.2.2 ESV:s kommentar om positionstagandet....................................................... 8.2.3 ESV:s kommentar om swappar ..................................................................... Utvärderingen av risk behöver utvecklas .................................................................. 9 En sammanpressad utvärderingsprocess ....................................................... Riksgäldens utvärderingar är för översiktliga............................................................ ESV:s kommentar och rekommendation .................................................................. Bilaga 1 - Uppdragsbeskrivning ............................................................................. ESV har utvärderat statsskuldsförvaltningen för perioden –2019 med fokus på 2018 och 2019. ESV kan konstatera att såväl regeringens riktlinjer som Riksgäldens tillämpning av riktlinjerna i allt väsentligt har legat i linje med målet för statsskuldsförvaltningen, att långsiktigt minimera kostnaden för skulden med beaktande av risk. Regeringens ändringar av riktlinjerna har gjort riktlinjerna mer övergripande och enligt ESV mer ändamålsenliga. anser ESV att det fortsatt finns skäl att analysera realskuldens bidrag till måluppfyllelsen i skuldförvaltningen. Valutaskulden har amorterats vid en period då kronan varit relativt svag. Det är möjligt att de negativa effekterna av amorteringen hade mildrats om positionsmandatet hade utökats enligt Riksgäldens förslag till riktlinjer 2017. Riksgälden har i allt väsentligt uppfyllt riktlinjerna . Bristen på likviditet på marknaden för statsobligationer är fortsatt ett problem som Riksgälden måste förhålla sig till. Riksgälden kan inte avhjälpa situationen på kort sikt mer än via den obegränsade repofacilitet som de redan erbjuder. På så är det via sammansättningen av skulden som Riksgälden kan påverka likviditeten för enskilda skuldslag. Starka offentliga finanser och låg statsskuld Utvecklingen av ekonomin i omvärlden och i är en avgörande faktor som påverkar utvecklingen av upplåningskostnaderna för statsskulden. De offentliga finanserna har utvecklats väl i och trovärdigheten för svensk ekonomi är hög. Statsskulden har minskat från av BNP . Minskningen förklaras dels av en stark konjunktur, dels av engångseffekter. Räntekostnaderna för statsskulden är historiskt låga eftersom räntorna generellt sett är låga och till och med negativa. Dessutom bidrar den minskade statsskulden till lägre räntekostnader. Skuldens sammansättning och löptid Löptiden för realskuld och nominell skuld slås samman Löptiderna för den reala och den nominella kronskulden har slagits samman till en gemensam löptid i riktlinjerna . Löptiden för den nominella kronskulden, mätt som duration, har successivt blivit längre och intervallet bredare i riktlinjerna. För den reala kronskulden har löptiden tvärtom blivit kortare och intervallet snävare då löptiden blev gemensam. Därutöver har privatmarknadsupplåningen samt volymriktvärdet för långa nominella obligationer utgått. Riktlinjen för andelen realskuld har stått fast . Riktlinjerna avseende minskningen av valutaexponeringen samt mandatet för positioner i kronans växelkurs har varit desamma . I riktlinjerna har kravet på att minska valutaexponeringen tillsvidare slopats i väntan på en ny analys. Den mer övergripande styrningen är ändamålsenlig Regeringens styrning av statsskuldens förvaltning har blivit mer övergripande –2019. ESV anser att styrningen blir mer ändamålsenlig när löptiderna slås ihop. En gemensam löptid renodlar avvägningen mellan kostnad och risk eftersom besluten om sammansättning respektive löptid hålls isär. Riksgälden får därmed större möjlighet att anpassa löptider för enskilda skuldslag till rådande omständigheter. Den interna styrningen blir på så sätt mer flexibel. Det är viktigt med fortsatt transparens kring de beslut om löptider som Riksgälden redovisar för respektive skuldslag i sin finans- och riskpolicy. Att regeringen slopade volymmåttet var också ett steg mot en mer övergripande styrning. Med dagens minskande skuldnivå skulle den tidigare riktlinjen kunna begränsa nyemissioner och styrningen på ett sätt som inte var avsett när volymmåttet infördes. Regeringens beslut att ta bort riktlinjen för privatmarknadsupplåningen, det vill säga premieobligationer och Riksgäldsspar, är också rimligt mot bakgrund av att den typen av upplåning inte har någon kostnadsfördel i det rådande låga ränteläget. Det finns inget som hindrar att Riksgälden lånar på privatmarknaden om det åter skulle visa sig vara kostnadseffektivt. Inga starka argument för realobligationernas nuvarande status När det gäller realskulden noterade redan i utvärderingen att det begränsade lånebehovet ställer större krav på att upplåning i nominella statsobligationer prioriteras för att värna den marknaden. I det ljuset kan andelen realskuld behöva sänkas om det inte finns starka kostnads- eller riskargument för att behålla den på nuvarande nivå. Riksgälden har analyserat realskulden och såg då inget behov att minska realskuldens andel. Riksgälden fann ingen kostnadsfördel eller – nackdel med realobligationer. Ett viktigt argument för realobligationer som Riksgälden lyfte fram var åtagandet mot befintliga investerare. Det finns enligt ESV:s uppfattning inte tillräckligt starka argument för att upprätthålla status quo vad gäller realobligationer. Åtminstone inte mot bakgrund av de omständigheter som gör att intresset för realobligationer numera är lågt och att det inte tycks finnas någon kostnadsfördel med dem. Enligt ESV saknas dessutom en analys av hur risken i statsskulden påverkas av realobligationerna. ESV anser därför att Riksgälden mer ingående bör analysera hur realobligationerna bidrar till att minska risken för statsskulden givet den ringa skillnad som tycks finnas mellan reala och nominella obligationer. I analysen bör Riksgälden också kvantifiera vinsten av diversifieringen i termer av bred investerarbas samt uppskatta vad en eventuell återuppbyggnad skulle kosta om verksamheten skulle läggas ner. Det bör också ingå att analysera vilka alternativ till realobligationer som finns för befintliga investerare. I övrigt bör Riksgälden ha en långsiktig plan för realskulden i en situation med ett fortsatt lågt lånebehov. Den centrala frågan ska i en sådan plan inte handla om huruvida andelen realskuld behöver förändras. Frågan ska snarare handla om realobligationer ska ingå i sammansättningen. Bra att minska valutaskulden men tidpunkten blev inte optimal Styrningen mot en lägre valutaskuld har i sig varit ett korrekt beslut, eftersom valutaexponeringen inte kunnat sänka kostnaden för statsskulden. Dessutom har förändringar i valutakursen bidragit till att öka risken. går det inte att bortse från att kronan varit svag och minskat i värde . Tidpunkten för inväxlingen har därmed inte varit optimal. Detta kombinerat med ett relativt begränsat positionsmandat har inte underlättat situationen för Riksgälden. Det är möjligt att de negativa effekterna av amorteringen hade kunnat mildras om positionsmandatet hade utökats enligt Riksgäldens förslag till riktlinjer 2017. Utfall för skuldens sammansättning och löptid Den reala skuldens löptid har minskat . har löptiden legat närmare den nedre gränsen av riktlinjens löptidsintervall. Genom att löptiden för den reala och nominella kronskulden har slagits samman i riktlinjerna ligger den reala skuldens löptid mer centrerat inom intervallet. Efterfrågan på realobligationer är begränsad och främst inriktad på kortare löptider, vilket Riksgälden har hörsammat i emissionerna. Mot den bakgrunden är sänkningen av den övre gränsen av löptidsintervallet som det innebär för realskulden ett rimligt beslut. Den nominella skuldens löptid har i stället ökat och legat nära eller strax över den övre gränsen av löptidsintervallet . I likhet med den reala kronskulden innebär den gemensamma riktlinjen att den nominella kronskuldens löptid också hamnat mer centrerat inom intervallet. Till skillnad från den reala kronskulden är den övre gränsen i löptidsintervallet högre än tidigare, vilket också är rimligt eftersom den nominella kronskuldens duration legat nära den övre gränsen samtliga år. Andelen realobligationer har trendmässigt ökat och i genomsnitt varit över den långsiktiga målnivån på . Det är bland annat en följd av att statsskulden minskat och att det är svårare att styra stocken realobligationer jämfört med andra instrument. Minskningen av valutaskulden har varit lägre än de planerade 20 miljarderna både 2018 och 2019. Med anledning av riktlinjerna upphörde Riksgälden med amorteringen . Svårigheten att prognostisera valutakurser har åter visat att det är svårt att i förväg avgöra vilken valuta som är optimal att växla in. ESV har visat att en amortering som sker i proportion till respektive valutas andel av valutaskulden kostar ungefär lika mycket som amorteringen enligt Riksgäldens plan. Det tyder på att avancerade metoder inte nödvändigtvis genererar ett bättre resultat. Repofaciliteten hanterar den bristande likviditeten på kort sikt Den bristande likviditeten på statspappersmarknaden är ett fortsatt problem som påverkar Riksgäldens arbete och dess relation till finansmarknaden. Det är en följd av ett lågt lånebehov kombinerat med stora innehav av statspapper. På kort sikt kan Riksgälden inte avhjälpa situationen mer än via den obegränsade repofacilitet som de redan erbjuder och som marknaden värderar högt. På kan situationen möjligen förbättras om skuldens sammansättning ses över. Marknaden ger Riksgälden ett bra betyg, men överlag är betyget lägre undersökning jämfört med de senaste två årens undersökningar. Marknadsvård med repor har fortsatt störst betydelse bland återförsäljare men rankas inte längre högst när det gäller bedömningen av Riksgäldens styrkor. Andelen som anser att Riksgälden är bättre jämfört med andra länders skuldkontor har blivit lägre. Det gäller frågor om transparens, förmåga att fatta snabba beslut och ledningens tillgänglighet. Kostnaden för statskulden har minskat Den totala kostnaden för statsskulden sjönk med och var i genomsnitt . De olika skuldslagens andel av den totala skulden står inte i paritet till de olika skuldslagens kostnadsandel, men det beror bland annat på att skuldandelarna har olika löptider och emitterats . Kronan har försvagats mot samtliga valutor i valutaskulden. Ur ett kostnadsperspektiv har det inte varit fördelaktigt att amortera på valutaskulden oavsett metod. Sammantaget har valutaupplåningen fortsatt öka kostnaden för statsskuldsförvaltningen. Riksgälden utnyttjande nästan hela positionsmandatet för en starkare krona vilket enligt ESV:s uppfattning är ett rimligt agerande. Effekten av amorteringen av valutaskulden i med en svag krona har därmed kunnat mildras något. Det är möjligt att de negativa effekterna av amorteringen hade kunnat mildras ytterligare om positionsmandatet hade utökats enligt Riksgäldens förslag 2017. Genom att amorteringen av valutaskulden har stoppats i väntan på en analys är dock frågan om ett utökat mandat för positioner i kronans valutakurs tillsvidare inte aktuell. Nytt och bättre kostnads- och riskmått Riksgälden redovisar kostnaden för statsskuldsförvaltning enligt en ny beräkningsmetod. behövde Riksgälden revidera kostnadsmåttet retroaktivt vilket gjorde det svårtolkat. värderas kostnaden för respektive skuldslag till sin emissionsränta. Inflation- och valutakursrörelser får dessutom direkt genomslag i ESV ser positivt på Riksgäldens ändring av kostnadsmåttet, vilket dessutom är i linje med den rekommendation som ESV lämnade i utvärderingen . ESV anser dock att redovisningen av måttets resultat i utvärderingarna och 2019 saknar information om de underliggande komponenternas betydelse för den totala kostnaden i varje skuldslag. ESV rekommenderar därför Riksgälden att i kommande utvärderingar redogöra för hur de olika komponenterna påverkar kostnaden. ESV anser dessutom att risken i statsskuldsförvaltningen inte tydligt framgår i underlagen för utvärdering. Det saknas en samlad diskussion om hur risken har påverkats av skuldens sammansättning och löptid. Det är därmed svårt att ställa kostnaderna för de olika skuldslagen i relation till hur de påverkar risken för hela statsskulden. Det gäller främst valutaskulden som är det skuldslag där kostnaden varierar mest. ESV ser vidare positivt på att Riksgälden tagit till sig av de förslag som haft när det gäller redovisningen av ränteswappar. ESV anser att det är viktigt att vara tydlig med att om ränteswappar eller statsskuldsväxlar inte hade använts så skulle löptiden för den nominella kronskulden blivit för lång. Det sammanlagda resultatet av att använda ränteswappar som Riksgälden redovisar är alltså en jämförelse med en fiktiv situation där Riksgälden inte skulle ha uppfyllt riktlinjen för den nominella skuldens löptid. Kort utvärderingsprocess förutsätter utförliga underlag Regeringen ska enligt budgetlagen utvärdera förvaltningen av statsskulden genom en skrivelse som lämnas till . Utvärderingen av statsskuldsförvaltningen omfattar en femårsperiod vilket innebär att är helt nya, medan övriga år överlappar föregående utvärdering. Information om det sista utvärderingsåret är tillgänglig först för det sista utvärderingsåret. Följden blir en sammanpressad process som ställer höga krav på precision och noggrannhet. En extern utvärderare, i det här fallet ESV, är starkt beroende av de utvärderingsunderlag som Riksgälden kan lämna. Riksgälden utgör första länken i processen och har både djupa kunskaper i ämnet och tillgång till data. ESV:s allmänna bedömning är att Riksgäldens underlag för utvärdering är kortfattade och sparsamma och skulle behöva utvecklas. ESV anser att Riksgälden med relativt begränsade insatser kan förbättra underlagen och på så sätt underlätta de externa utvärderarnas arbete. ESV:s förslag på åtgärder bidrar till att öka transparensen och tillförlitligheten i de redovisade resultaten. vill ESV också poängtera att underlagen överlag innehåller mycket information och att Riksgälden har utvecklat underlagen vad gäller till exempel redovisningen av swapresultat. Det övergripande målet för statsskuldsförvaltningen regleras i budgetlagen.1 Målet är att långsiktigt minimera kostnaden för statsskulden med beaktande av risk. Förvaltningen ska också ske inom ramen för de krav som penningpolitiken ställer. Regeringen styr Riksgäldens förvaltning av statsskulden på en övergripande nivå genom att ta fram riktlinjer för statsskuldsförvaltningen. Riktlinjerna fastställer bland annat statsskuldens sammansättning och löptid för de olika skuldslagen. Regeringens riktlinjebeslut baseras till stor del på Riksgäldens förslag på riktlinjer som även får yttra sig över. Riksgälden ansvarar för det operativa arbetet som styrs av interna riktlinjer, riktmärken och andra beslutsunderlag. Dessa är i linje med regeringens årliga riktlinjebeslut. Regeringen utvärderar statsskuldsförvaltningen och överlämnar den i en skrivelse till . Riksgäldens underlag samt ESV:s utvärderingar av statsskuldsförvaltningen utgör underlag till regeringens skrivelse. Regeringen har gett ESV i uppdrag att utvärdera statens upplåning och skuldförvaltning.2 Det är ett återkommande uppdrag som levereras till regeringen . Inriktningen på ESV:s utvärdering bestäms enligt regleringsbrevet i samråd med . ESV har dock möjlighet att utvärdera även andra frågeställningar. Uppdraget ska redovisas till regeringen senast den 20 mars 2020.3 Uppdragets syfte är att bistå regeringen med en oberoende utvärdering av Riksgäldens arbete med statens upplåning och skuldförvaltning 2015–2019. De övergripande frågor som utredningen ska besvara är följande: -I vilken omfattning regeringens riktlinjer för statsskuldens förvaltning –2019 har varit utformade i enlighet med det statsskuldspolitiska målet. -Utvärdera tillämpning av riktlinjerna nämnda år, likaledes med utgångspunkt i det statsskuldpolitiska målet. ESV senaste utvärderingar av statsskuldsförvaltningen har gällt perioden –2015 respektive 2013–2017. Utvärderingsrapporterna levererades respektive 2018. Föreliggande utvärdering avser perioden –2019. Fokus för analysen läggs 15 kap. 5 § budgetlagen (2011:203). 2Regleringsbrev för budgetåren 2019 respektive 2020 avseende . 3Regleringsbrev för avseende . och 2019, eftersom ovan nämnda utvärderingar redan berört åren 2015– 2017. Rapporten berör även till viss del riktlinjeändringar för eftersom de har påverkat den operativa förvaltningen . Utvärderingen av statsskuldens förvaltning är ett återkommande uppdrag i ESV:s regleringsbrev. ESV har utifrån de analyser som genomförts i de föregående utvärderingarna lämnat vissa rekommendationer.