prop · H703104 · 2020-04-21 00:00:00 — Det låga ränteläget har markant sänkt upplåningskostnader på de institutionella marknaderna. Det är denna upplåningskostnad som upplåningskostnaden i premieobligationer jämförs med. Motsvarande sänkning av upplåningskostnaderna i premieobligationer har inte varit möjlig eftersom de villkor som kunderna (främst privatpersoner) möter på marknaden för räntesparande inte försämrats i samma utsträckning. Marknadsförväntningar om långsamt stigande räntor och kostnader förknippade med att återuppta verksamheten gör det mycket tveksamt om upplåningsformen kommer att bli lönsam igen. Historiskt har upplåning från hushåll, bl.a. i form av premieobligationer, haft stor betydelse för finansieringen av statsskulden. I takt med att finansmarknaderna utvecklats har sätt att låna förändrats. Detta har inneburit att premieobligationsupplåningen har en 2019/20:104 mycket begränsad roll i statsskuldsförvaltningen. Vid slut uppgick den utestående volymen till ca . Trenden om minskade volymer har varit tydlig och jämfört har den utestående volymen minskat . I tidigare utvärderingar konstateras att upplåningsformen inte påverkar beredskapsförmåga att snabbt kunna låna stora belopp om lånebehovet skulle stiga kraftigt. Den beredskapen upprätthålls genom närvaro på de institutionella marknaderna i och internationellt. Den enda anledningen att upprätthålla privatmarknadsupplåningen är om den kan förväntas bidra till lägre kostnader för statsskulden. Mot bakgrund av beslut om att Riksgäldsspar med rörlig ränta skulle vara avvecklat /2016 betalades huvuddelen av stocken tillbaka till kontoinnehavarna . har ytterligare medel betalats ut och återstod . stängdes Riksgäldsspar med fast ränta för nyteckning, men redan tecknade konton löper vidare till sina förfallodagar. De sista kontona förfaller . återstod på konton för Riksgäldsspar med fast ränta. 4.6Lån för att tillgodose behovet av statslån Regeringens bedömning: Det har inte funnits skäl att ta upp lån för att tillgodose behovet av statslån under utvärderingsperioden 2015‒2019. har inte heller gjort någon sådan extra upplåning. Redovisning av regeringens riktlinjebeslut Möjligheten att emittera lån för att tillgodose behovet av statslån har sin bakgrund i den kraftiga efterfrågeökning på statspapper som uppstod efter konkurs . För att möta den stora efterfrågan och dämpa den finansiella oron valde att genomföra extra auktioner i statsskuldväxlar. De extra emissionerna beslutades i samråd med . En övre gräns på de utestående extra statsskuldväxlarna sattes till . I efterhand beslutade om en lagändring som innebar ett nytt upplåningsändamål i nuvarande 5 kap. 1 § första stycket 4 budgetlagen [2011:203]) avseende upplåning för att tillgodose behovet av statslån med olika löptid. I riktlinjebeslutet beslutades att den utestående volymen för ändamålet maximalt får uppgå till ett värde av . I senare riktlinjebeslut har förtydliganden gjorts bl.a. vad gäller ändrad referens från en lag som upphört gälla. I riktlinjebesluten regleras upplåningsändamålet på följande sätt. ∙Möjligheten att ta upp lån för att tillgodose behovet av statslån enligt 5 kap. 1 § budgetlagen får utnyttjas bara om det är påkallat på grund av hot mot den finansiella marknadens funktion. ∙ får ha utestående lån till ett maximalt nominellt Skr. 2019/20:104 värde av för detta ändamål. ∙Placering av medel som tagits upp genom lån för att tillgodose behovet av statslån bör vägledas av de principer som anges i lagen (2015:1017) om förebyggande statligt stöd till kreditinstitut. förslag till riktlinjer har överensstämt med regeringens beslut. Skälen för regeringens bedömning Under utvärderingsperioden 2015‒2019 har det inte uppstått hot mot den finansiella stabiliteten som motiverat extra emissioner av statslån. har inte heller tagit upp lån för detta ändamål. Upplåning för ändamålet har endast tagits upp en gång, vilket var under finanskrisens mest turbulenta skede . Den extra upplåning som då togs upp utvärderades i skrivelsen Utvärdering av statens upplåning och skuldförvaltning 2005‒2009 (skr. 2009/10:104). 5Utvärdering av upplåning och skuldförvaltning I detta avsnitt utvärderas strategiska och operativa beslut avseende upplåning och skuldförvaltning. Inom ramen för regeringens riktlinjer och det statsskuldspolitiska målet har i uppgift att fatta strategiska beslut.11 De operativa besluten fattas inom myndigheten. Regeringens riktlinjer begränsar statsskuldens exponering mot olika risker. Däremot styr inte riktlinjerna hur själva finansieringen ska göras, dvs. i vilket skuldslag och med vilken löptid upplåningen ska göras. För att kunna låna på ett flexibelt och effektivt sätt som riskerna hålls inom riktlinjernas ramar använder derivatinstrument. Regeringens bedömning: förvaltningsstrategier har haft en positiv inverkan på den svenska statspappersmarknaden och bidrar till en väl fungerande statspappersmarknad. En väl fungerande statspappersmarknad minskar både statens upplåningskostnader och risk. 11De interna riktlinjerna fastställs i finans- och riskpolicy. Skälen för regeringens bedömning marknadsvårdande repor gör det lättare för återförsäljarna att ställa priser, vilket har en positiv effekt för likviditeten på statspappersmarknaden. Systemet av återförsäljare på den svenska statspappersmarknaden och syndikerad upplåning på den internationella kapitalmarknaden utgör väl fungerande infrastruktur för upplåningen. Infrastrukturen stöder både en effektiv regelbunden upplåning och möjligheten att låna upp stora volymer i en eventuell krissituation. Strategin om att vara transparent, förutsägbar i sin kommunikation bidrar till att göra statspappersmarknaden förutsägbar. Den årliga undersökningen pekar på att fokuserar på rätt saker, eftersom har högst betyg på de områden som marknaden bedömt som viktigast. Det övergripande målet för statsskuldsförvaltningen är att minimera kostnaden för statsskulden utan att den långsiktiga risken blir för hög. gör detta genom att verka för att marknaden för svenska statspapper ska vara attraktiv för så många investerare som möjligt. Om många investerare vill låna ut pengar till svenska staten blir kostnaden för statsskulden lägre. Dessutom främjas likviditeten i marknaden, vilket i sin tur stimulerar efterfrågan på statspapper. Ytterligare en aspekt är att finansieringsrisken blir lägre om många långivare är beredda att låna ut pengar till svenska staten. För att uppnå målen använder två kategorier av förvaltningsstrategier. Den första handlar om att understödja likviditet och infrastruktur och den andra om att agera transparent och förutsägbart i upplåningen För att mäta hur återförsäljare och investerare ser på strategier och förmåga att genomföra dessa gör Kantar Prospera en årlig enkätundersökning (se även avsnitt 4.3).12 De olika frågorna graderas i fem steg där ett är det lägsta och fem är det högsta. Strategierna inom kategorin likviditet och infrastruktur innefattar många och effektiva försäljningskanaler samt marknadsvård. Inom marknad- och skuldvård fick betyget 4,0 för marknadsvårdande repor och 3,6 för marknadsvårdande byten i realobligationer. För båda var det ett sämre betyg jämfört med föregående år. genomfördes inga förändringar som kan förklara försämringen i resultatet. En potentiell förklaring kan vara den försämrade likviditeten på andrahandsmarknaden. Betyget för de sammanvägda bedömningarna för strategier och agerande försämrades från samtliga tillfrågade kategorier (Återförsäljare, svenska investerare och internationella investerare). Skälen till försämringen i betygen skiljer sig åt men den ansträngda marknadslikviditeten samt tydligare information är återkommande i flera kategorier. 12Undersökningen genomfördes mellan och den Total intervjuades 64 personer. Inom kategorin transparens och förutsägbarhet strävar Riksgäldskon- Skr. 2019/20:104 toret för att: ∙kommunicera öppet och tydligt, ∙regelbundet publicera prognoser på upplåningsbehovet, ∙hantera upplåningen på ett konsekvent sätt med tydliga principer, och ∙upprätthålla goda investerarrelationer. Inom ramen för arbetet med investerarrelationer har hållit ett flertal möten och konferenser med både svenska och utländska investerare. Betyget sjönk i förhållande till 2018. De första tre punkter tillgodoses genom olika publikationer, t.ex. rapporten ”Statsupplåning - prognos och analys” som publiceras och låneplan som baseras på en prognos för statens bruttolånebehov (avsnitt 5.2). fick betyget 4,2 för kommunikation kring lånebehov/finansiering och 4,0 för ett tydligt och konsekvent agerande. Det var något sämre jämfört med då betygen var 4,4 för kommunikationen och 4,3 för agerandet. Sammantaget visar den årliga undersökningen att marknadens krav på är höga och att i stort lever upp till dessa men att uppfyllelsen försämrats . Alla bedömningskriterier förutom ett får ett betyg på 4 eller mer på skalan 1–5 och som helhet uppnår en högre nivå än 205 förutom hos återförsäljarna. Vidare framkommer att fokuserar på rätt områden i sitt arbete med de framtagna strategierna. Regeringens bedömning: För att kunna bedriva en effektiv skuld- och likviditetsförvaltning behöver göra prognoser över statens nettolånebehov. Prognoserna är även viktiga av marknads- och skuldvårdsskäl, eftersom de gör det möjligt för investerarna att bedöma hur volymen statspapper kommer att utvecklas . När statspappersmarknaden är förutsägbar och transparent minskar risken för investerarna, vilket kan bidra till lägre upplåningskostnader för staten. har nettolånebehovsprognoser i stort visat liknande precision som övriga statliga prognosmakares. Precisionen i prognoserna bedöms som rimlig utifrån givna förutsättningar. Ett större prognosfel bidrog till att kassaöverskottet blev betydligt högre , men efter vidtagna åtgärder har kassaöverskottet successivt reducerats till att ligga i linje med en genomsnittlig nivå av . Skälen för regeringens bedömning Statens nettolånebehov är starkt beroende av den ekonomiska utvecklingen i och i våra exportländer. Politiska beslut har också stor betydelse, liksom engångsvisa händelser såsom inkomster från försäljningar av statliga bolag eller vidareutlåning till valutareserv. Det är därför svårt att prognostisera lånebehovet . För den operativa statsskuldsförvaltningen är prognosen för det innevarande och närmast följande året viktigast.13 Prognoser publiceras av med regelbundenhet . Utöver det interna behovet för låneplaneringen bidrar även prognoserna till att göra statsskuldspolitiken mer förutsägbar. I prognosrapporterna redovisas även en plan för hur bruttoupplåningen ska finansieras baserat på nettolånebehovsprognosen och de lån som löper till förfall. På så sätt kan marknadsaktörerna bilda sig en uppfattning om det planerade utbudet i de olika låneinstrumenten. Detta bidrar till ökad transparens och förutsättningar för en långsiktigt kostnadseffektiv upplåning. Jämförelse med andra myndigheters prognoser Förutom gör (), () och prognoser på statens nettolånebehov. De olika myndigheternas prognoser har olika syfte. Prognosmetoderna och tidshorisonten i prognoserna skiljer sig också åt. uppvisar myndigheterna relativt likartade prognoser. avvikelse 2017 berodde dels på den oväntat starka utvecklingen i statsfinanserna, dels på likviditet som kom in via marknadsvårdande repor. I figur 5.1 redovisas skillnaden mellan respektive myndighets prognos från föregående höst och utfallet i absoluta värden. Som framgår avvek samtliga myndigheters prognoser mer eller mindre likartat. 13Riksgäldskontoret gör även månadsprognoser och dagsprognoser. Månadsprognoserna redovisas också i upplåningsrapporten men dagsprognoserna används endast internt i likviditetsförvaltningen och publiceras inte. Olika bedömares prognoser på statens nettolånebehov I tabell 5.1 redovisas lånebehovsprognoser samt utfallen fördelade på olika komponenter. Anm.: I nettolånebehovet har kapitalplaceringar på skattekontot inte exkluderas. var nettolånebehovet -där prognoserna varierade mellan -62 och -. Prognoserna överskattade genomgående styrkan i ekonomin vilket gjorde till att skatteinkomsterna blev lägre än förväntat. Att budgetsaldot ändå blev större än de initiala prognoserna 2019 beror på beslut att betala tillbaka en del av sina lån till . Avvikelsen mellan den sista prognosen (19:3) och den första prognosen (18:3) var . blev nettolånebehovet -. Den ökande mängden kapitalplaceringar på skattekontot, i synnerhet från 2019/20:104 företag, har varit en bidragande osäkerhet i prognostiseringen . Regeringens bedömning: upplåning bedöms övergripande ha bedrivits i enlighet med det statsskuldspolitiska målet om kostnadsminimering med beaktande av risk. Skälen för regeringens bedömning Det totala upplåningsbehovet påverkas både av statens nettolånebehov (statsbudgetens saldo) och av volymen upplåningsinstrument som löper till förfall (dvs. volymer som behöver refinansieras). har lånat upp de volymer som redovisas på sista raden i tabell 5.2. Som framgår har upplåningsbehovet brutto minskat från 2015 till 2019. En viktig förklaring till de minskade bruttolånebehoven är att nettolånebehovet varit negativt, dvs staten budget har visat överskott. Privatmarknad och säkerheter, netto2 Förfall, byten och uppköp, kapitalmarknad Obligationer i utländsk valuta4 Totalt upplåningsbehov, brutto 1Justering för skillnaden mellan likviddag och affärsdag. 2Nettoförändring i privatmarknadsupplåning och säkerheter. 3Initial stock med förfall . Likviditetsförvaltningsinstrument redovisas netto, inkl. tillgångar. 4Beräknat med den växelkurs obligationerna ursprungligen gavs ut till. I tabell 5.3 redovisas hur finansierat bruttolånebehovet som redovisats i tabell 5.2. Av tabell 5.3 framgår att upplåningen på både penning- och kapitalmarknaden minskat , med undantag för upplåningen på penningmarknaden . var upplåningen på penningmarknaden mindre än hälften så stor som under finansieras vidareupplåningen till till största del via obligationer i utländsk valuta, men 2018 användes medel från kassan till ett lån på . Motsvarande belopp i kronor omvandlades till dollar med hjälp av valutaderivat och kunde sedan lånas ut till . Obligationer i utländsk valuta Anm.: Avrundning medför att totalbeloppet för olika marknader kan skilja sig marginellt från en summering av delposterna. Nedan redovisas hur upplåningen i de olika instrumenten har gjorts . På penningmarknaden lånar på korta löptider. Det sker främst genom att ge ut statsskuldväxlar och commercial paper. Instrumenten används både i den reguljära upplåningen och i likviditetsförvaltningen (avsnitt 5.4). Statsskuldväxlar emitteras regelbundet via auktioner och anpassas i viss mån efter säsongsvariationer i lånebehovet. Växelstocken är som störst , när statens nettolånebehov vanligtvis är som störst. Av tabell 5.4 framgår att teckningskvoten i emissionerna varit över två förutom då den var strax under två. Snitträntan vid auktionerna höjdes 2019 främst mot bakgrund av att höjde reporäntan. var snitträntan vid auktionerna -0,och var den -0,. Den utestående volymen har minskat kraftigt från till 2019. Teckningskvot, snittränta och utestående volym -0,34 -0,69 -0,74 -0,78 -0,47 1Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym 2Vid årets slut uttryckt i miljarder kronor Källa: Vid behov kompletterar statsskuldväxelupplåningen med att ge ut commercial paper i utländsk valuta. Fördelen med commercial paper är att kan utnyttja den internationella efterfrågan på korta statspapper i t.ex. amerikanska dollar och euro. På den internationella penningmarknaden kan låna stora belopp , vilket är värdefullt om man ska parera stora variationer i statens kassaflöden. Commercial paper har varit ett viktigt instrument för , men de senaste årens låga nettolånebehov (dvs. budgetöverskott) har inneburit att behovet av att låna i commercial paper varit litet. emitterades och var den utestående stocken . Hela beloppet avsåg vidareutlåning till . ansåg att det inte fanns något behov av sådan upplåning men lånades upp inom ramen för likviditetshanteringen. Kapitalmarknadsupplåningen utgörs av upplåning i nominella statsobligationer, reala statsobligationer och obligationer i utländsk valuta. Nominella statsobligationer är den största och viktigaste finansieringskällan varför denna upplåning prioriteras framför andra instrument. Den emitterade volymen är avgörande för likviditeten av nominella statsobligationer på andrahandsmarknaden som i sin tur kan påverka prissättningen. Emissionerna görs via återförsäljare vid regelbundna auktioner enligt i förväg fastställd låneplan. Genom att sälja små volymer vid många tillfällen minskar risken för att upplåningen av stora volymer görs vid ofördelaktiga marknadslägen. erbjuds investerare kontinuerligt tillgång till primärmarknaden. Det är framför allt storleken på nettolånebehovet som styr hur stora emissionerna blir . Teckningskvot, snittränta och utestående volym 1Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym 2Endast rena auktioner, dvs. 3Vid årets slut uttryckt i miljarder kronor emitterades nominella statsobligationer till ett värde av , vilket kan jämföras med 86 miljarder . bedömer att emissionsvolymen nu är så liten att det inte är möjligt att minska volymen ytterligare utan att leda till både sämre låneberedskap och högre upplåningskostnader . Som framgår av tabell 5.5 har aktionerna i nominella statsobligationer övertecknats med två till fyra gånger och trenden är ökande. Snitträntan i auktionerna följer marknadsräntans utveckling i stora drag. räntor som i genomsnitt lånade till 2019 var historiskt låg och en markant sänkning i jämfört med . Minskningen berodde inte enbart på att räntan sjönk utan även på att andelen tioåriga obligationer som emitterades var lägre 2019. sålde i stället en större volym i kortare utgåvor. Den utestående volymen nominella statsobligationer vid slut var och av den ägde (se avsnitt 6). Reala statsobligationer utgör ett komplement till nominella statsobligationer. Genom att ge ut reala obligationer kan attrahera investerare som vill undvika risken för att inflationen urholkar värdet på obligationerna. Tabell 5.6 Teckningskvot, snittränta och utestående volym -0,78 -1,26 -1,28 -1,29 -1,72 1Inkommen budvolym i förhållande till utbjuden emissionsvolym 2Vid årets slut uttryckt i miljarder kronor 3För reala obligationer anges realränta Källa: Den genomsnittliga realräntan i auktionerna var relativt 2016 till 2018 men sjönk 2019 i likhet med snitträntan för statsobligationer. uppgick den emitterade volymen till . Efterfrågan på realobligationer var varierat ; två auktioner 2019 var undertecknade och i en auktion valde Riksgälds- 2019/20:104 kontoret att inte sälja hela volymen eftersom lånevillkoren inte bedömdes vara marknadsmässiga. Det kalkylmässiga resultatet har introduktion 1994 ackumulerats till . En stor del kommer från de perioder då inflationen varit oväntat låg.14 blev resultatet -1,och uppgick resultatet till . var inflationsuppräkningen, som uppgick till , endast marginellt lägre än den genomsnittliga break even-inflationen för realskulden vid ingången av året, vilket innebar att realskulden varken upphov till någon tydlig kostnadsbesparing eller merkostnad . Den realiserade inflationen har legat på ungefär samma nivå den genomsnittliga break even-inflationen i realskulden.15 låg den realiserade inflationen i genomsnitt lägre än break eveninflationen, vilket innebar att kostnaden var lägre för real-obligationer än för en hypotetisk nominell skuld med samma löptid. I och med att break even-inflationen fallit och numer är ungefär på samma nivåer som den realiserade inflationen så finns det inga tydliga kostnadsbesparingar mellan real och nominell upplåning. Figur 5.2 Ackumulerat resultat av realupplåning (kalkylmässigt) Ackumulerat kalkylmässigt resultat (höger axel) Årlig realiserad inflation (vänster axel) Break-even inflation (vänster axel) Upplåning i utländsk valuta ger även ut obligationer i utländsk valuta. På så sätt sprids finansieringen av statsskulden på flera marknader och investerarbasen blir bredare. Till skillnad från statsobligationer i svenska kronor auktioneras, använder syndikering för att sälja publika 14Under perioderna 1998–200, 2003–2006 och 2012–2015 var inflationen oväntat låg. 15Med break even-inflation menas den inflationstakt som impliceras av skillnaden i ränta mellan en realobligation och en statsobligation med samma löptid. obligationer i utländsk. Syndikering innebär att anlitar Skr. 2019/20:104 en grupp av banker, ett syndikat, som genomför försäljningen. På den internationella kapitalmarknaden kan låna stora belopp . För att upprätthålla beredskapen att vid behov kunna låna större belopp finns det därför skäl att med viss regelbundenhet låna i utländsk valuta. Upplåningen i utländsk valuta –2019 var uteslutande för vidareutlåning till som uppgick till 2018 och 2019. förföll lån till motsvarande . Endast en mindre del, ersattes med ett nytt treårigt lån i amerikanska dollar. Resterande del refinansierades inte eftersom beslutade att minska valutareserven med . 2018 emitterades två obligationer på totalt och en obligation på . Merparten av lånen refinansierades med nya lån i utländsk valuta, men till ett lån på användes i stället medel från kassan som omvandlades till utländsk valuta. Enligt önskemål från var löptiden för de obligationer som emitterades tre och . För att kunna låna på ett flexibelt och effektivt sätt som riskerna hålls inom regeringens riktlinjer använder derivatinstrument. För att styra skuldens duration (löptid) utan att påverka refinansieringsrisken används ränteswappar.16 Analysen som gjordes fram till riktlinjeförslaget (dvs. när statsskuldens löptid började höjas), pekade på att det var mer kostnadseffektivt att ha kort ränteexponering än lång eftersom korta räntor historiskt sett varit lägre än långa räntor. användes därför ränteswappar i stor omfattning för att förkorta statsskuldens löptid så den lägre refinansieringsrisken kunde bibehållas som den kortare ränteexponeringen gav lägre upplåningskostnader. Genom att använda swappar för att förkorta löptiden i stället för att ändra fördelningen mellan obligationer och statsskuldsväxlar bidrog med ackumulerat resultat –2019. uppgick volymen till nya ränteswappar till 15 respektive , vilket kan jämföras med ca . Volymen 2018 var mer än föregående år men för både 2018 och 2019 var volymen mindre än den volym som förföll. Den utestående stocken fortsatte därmed att minska både 2018 och 2019 och nådde 2019 den lägsta nivån . De nya ränteswapparna ingicks med betydligt kortare löptid än tidigare, vilket ger mindre effekt på duration jämfört med samma nominella belopp i längre löptider. 16En ränteswapp är ett avtal mellan två parter om att byta fast ränta mot rörlig ränta. Förkortningen av löptiden som uppnår med ränteswapparna kan gå till på följande sätt: 1) ger ut en statsobligation med exempelvis tioårig löptid och fast ränta. 2) ingår en ränteswapp och erhåller en fast ränta mot att betala tremånadersränta (Stibor) . Nettoeffekten blir att betalar Stibor med ett avdrag som motsvarar skillnaden mellan swapp- och obligationsräntan. 2019/20:104 grund av kassaöverskottet i likviditetsförvaltningen 2018 behövdes en större volym 2018 för att löptiden inte skulle bli för lång i förhållande till riktlinjerna. I figur 5.3 redovisas det kalkylmässiga resultatet sedan swappar introducerades . Redovisningen följer i stora drag den metod som föreslogs i användning av ränteswappar –motiv, resultat och redovisning. Det föregående måttet redovisades resultatet som nettokassaflöde i ränteswappar, som beräknade skillnaden mellan den rörliga ränta som betalat och den fasta ränta som erhållit. lämnade 2018 en rapport om användning av ränteswappar och var i rapporten kritiskt till redovisningen då den ansågs ge en överdriven positiv bild av resultatet.