sou · H7B346d3 · 2019-11-29 00:00:00 — Med sämre tillgång till dollar började många europeiska banker i stället efterfråga euro för att byta (swappa) till dollar och det upp- kom ett skifte där bankerna gick från att emittera värdepapper för sin dollarfinansiering till att använda sig av valutaswapmarknaden. Svenska och europeiska banker använde både euro och kronor för att erhålla dollar, vilket resulterade i kraftigt stigande kostnader för att få tag i dollarbaserad finansiering via swappar.3 och framåt erbjöd de svens- ka bankerna likviditetsstöd i svenska kronor, i form av lån till rådan- de reporänta plus ett påslag. Som mest uppgick utlåningen i detta syfte till nästan . Utöver detta lånade ut till fast ränta med 12 månaders löptid som en pen- ningpolitisk åtgärd, jämte den redan låga reporäntan, i syfte att hålla nere marknadsräntorna. Till följd av den ansträngda situationen på marknaderna för kort- fristig upplåning av amerikanska dollar började fr.o.m. även låna ut dollar. Lånen finansierades i huvudsak genom ett valutaåterköpsavtal (swapavtal) med Federal Reserve som gav rätt att låna i utbyte mot säkerhet i form av kronor. Federal Reserve behövde knappast de svenska kronorna som avtalet gav dem rätt till. I stället syftade operationerna till att globalt lindra bristen på dollar på kortfristiga finansierings- marknader för att på så sätt upprätthålla finansiell stabilitet på global nivå.4 Det låg alltså under denna kris i Federal Reserves egenintresse att tillhandahålla dollar eftersom den finansiella krisen slog hårt mot . Dollarlånen hade relativt kort löptid och gavs på en till tre måna- der. Utlåningsräntan till de svenska bankerna styrdes av principen att utlåning inte skulle tränga undan en normal mark- nadsmässig finansiering, av räntan i valutaåterköpsavtalen med Fede- ral Reserve och av att de nordiska centralbankerna samordnade sig vad gäller prissättningen. ingick ett valutaåterköpsavtal med ECB som gav rätten att låna i utbyte mot svenska kronor. Syftet med avtalet var att skulle ha beredskap att kunna ge lån i euro om det skulle visa sig nödvändigt. utnyttjade avtalet och lånade . 3SOU 2013:6, s. 127 och 128. 4SOU 2013:9, s. 67 och 68. utlåning i utländsk valuta till bankerna uppgick som mest till . Därefter avtog be- hovet av likviditetsstöd snabbt och på de auktioner som höll kom det inga bud, eftersom bankerna kunde finansiera sig billigare på marknaden. I novem- ber 2009 avslutades stödprogrammet i utländsk valuta.5 Under den långa perioden –2009 som gav banker likviditetsstöd i utländsk valuta togs valutareserven i anspråk endast i begränsad omfattning – , eller ungefär en fjärdedel av valutareservens dåvarande storlek. Resterande del av lik- viditetsstödet finansierades med valutaåterköpsavtal enligt beskriv- ningen ovan. 30.2.4Förstärkningen av valutareserven och 2012 Av budgetlagen (2011:203) framgår att regeringen eller, efter reger- ingens bestämmande, får ta upp lån till staten bl.a. i syfte att tillgodose behov av valutareserv. ansökte om, och fick beviljat, lån från och 2012 i syfte att förstärka valutareserven. Lånen omfattade vardera . Lånen har behållits och först har aviserat att den har för avsikt att minska upp- låningen med ungefär en fjärdedel genom att inte förnya lån som förfaller . beslutade direktion att utöka valutareserven genom att låna utländsk valuta motsvarande av . Direktionen ansåg att detta var behöv- ligt, dels mot bakgrund av att lånat ut en del av valuta- reserven till svenska banker, dels för att man ökat sina åtaganden mot andra centralbanker och internationella organisationer.6 I Riks- 5Flamutredningen noterar att det är oklart i vilken mån likviditetsstöd i dollar var nödvändiga i bemärkelsen att bankerna saknade möjligheter till finansiering på annat sätt. Det kan ha varit så att bankerna, åtminstone delvis, utnyttjade erbjudande om likviditetsstöd för att det var fördelaktigt och som en försiktighetsåtgärd om läget skulle för- värras ytterligare, inte för att de var tvungna. (SOU 2013:9, s. 73 och 74). 6Molin (2010). bankens årsredovisning beskrivs förstärkningen av valuta- reserven som tillfällig och motiveras av de utökade åtagandena gente- mot andra centralbanker och IMF. Direktionens beslut att utöka valutareserven föregicks av en för- frågan till att uppskatta hur kostnaderna för att förvalta statsskulden skulle påverkas om de för räkning skulle låna 50–. I en promemoria daterad resonerar om hur effekterna på lånekostna- derna bl.a. skulle bero på hur marknaden uppfattar det stora låne- behovet: En upplåning på för räkning innebär att budgetunderskottet blir eller ca 11 pro- cent av BNP (…) Detta skulle placera bland de länder som rela- tivt BNP får störst lånebehov. Marknadsreaktionen på ett lånebehov av denna storleksordning beror naturligen av en mängd faktorer som exempelvis riskaptiten, hur säkra statsfinanserna ter sig, styrka relativt omvärlden och kanske framför allt hur vi och sköter marknadskommunikationen då vi går ut med nyheten. I värsta fall tar marknaden beskedet att valutareserven behöver förstärkas som intäkt för att katastrofen är ett faktum. I ett sådant scenario kan vi vänta oss att räntorna rusar i höjden. I bästa fall motverkas den press upp på räntorna som ett större utbud av statsrisk medför av att marknaden lugnas av att valutareserven stärks. Tolkningen skulle då vara att vi därmed står bättre rustade att möta en framtida kris. I ett sådant scenario påverkas räntorna inte märkbart. Med tanke på det osäkra läge som , och världen, befinner sig i anser vi dock att risken för att räntorna skulle höjas markant av att vi lånar är betydande. Det torde vara svårt att undgå intrycket att svenska myndigheter vet att läget i är mycket värre än vad andra aktörer, t.ex. i aktie- och valutamarknaden, räknar med.7 budskap var m.a.o. inte att en omfattande upp- låning av detta slag nödvändigtvis skulle bli svår eller kostsam, men att det fanns en risk – särskilt med hänsyn till det oroliga läget med den pågående finanskrisen – att motivet bakom upplåningen skulle kunna missuppfattas av marknaden och därigenom leda till stigande räntekostnader. I frånvaro av sådana missuppfattningar skulle låne- räntorna tvärtemot kunna förbli opåverkade. Resultatet av diskussionen mellan myndigheterna blev att valuta- reserven förstärktes med . 7Riksgäldskontoret (2009). Detta motsvarade de medel ur valutareserven som hade tagit i anspråk. lånade ut återstoden . Den uppskattade nettoräntekostnaden för förstärkningen var för , vilket motsvarande en nettolåneränta på . Nettoräntekost- naderna ökade till (0,) året därefter för att sedan minska till (0,) 2011.8 fattade direktion beslutet att utöka valutareserven med ytterligare genom lån av . Enligt fattades beslutet ”mot bakgrund av att den osäkra situationen i omvärlden medför förhöjda risker för det svenska finansiella systemet och att åtagandena mot () har ökat.”9 I en promemoria som publicerade beslutet för- klarade att ”förstärkningen av valutareserven är tempo- rär och bör avvecklas när det bedöms lämpligt med hänsyn till om- världsutvecklingen och storleken på åtagandena gentemot IMF”.10 I promemorian motiveras behovet av utökad valutareserv i huvud- sak av en kvantitativ analys som i ett basscenario över en framtida krissituation ger ett likviditetsbehov hos bankerna på 336 miljar- der kronor i utländsk valuta. poängterade också osäker- heten i beräkningarna: Det är svårt att beräkna en lämplig storlek på valutareserven. Ett skäl är att det endast finns ett fåtal exempel då bankväsenden i utvecklade eko- nomier drabbats av så stora valutautflöden att den offentliga sektorn i stor skala tvingats överta den privata sektorns åtaganden. Därför bygger de flesta beräkningarna på antaganden som är svåra att styrka empiriskt. Men även om en beslutsfattare hade haft fullständig information om med vilken sannolikhet vissa utflöden inträffar hade det ändå inte fun- nits ett objektivt rätt svar på vad som är en lämplig storlek på valutare- serven. Det beror på att valutareserven fungerar som en försäkring mot de samhällsekonomiska konsekvenser som följer om bankväsendet får likviditetsproblem i utländsk valuta. 8SOU 2013:9, s. 40, tabell 3.3. 9Riksbanken (2012a). 10Riksbanken (2012b). Synen på vad som är en lämplig storlek på valutareserven beror alltså på hur negativt scenario som valutareserven syftar till att försäkra mot (dvs. beslutsfattarens riskaversion), bedömningar av sannolikheten för att scenariot inträffar och hur stora de samhällsekonomiska konsekven- serna bedöms bli i scenariot.11 I direktionen reserverade sig de dåvarande ledamöterna mot beslutet att ytterligare utöka valutareserven på detta sätt. I sin reservation menar de bl.a. att en ordning där lånar valuta av först när valutareserven har tagits i anspråk är en bättre och mer kostnads- effektiv lösning än förtida upplåning: [I samband med upplåningen 2009] väcktes inom direktionen förslaget att i den mån ytterligare valuta skulle komma att behövas för likviditets- stöd så skulle det tillföras via ett avtal med Riksgäldskon- toret om återställande av valutareserven i den mån den tas i anspråk. utarbetades ett utkast till ett sådant avtal med Riks- gäldskontoret där åtog sig att leverera valuta efter att fattat beslut eller fullgjort avtal som medfört att valuta från valutareserven tagits i anspråk. Skillnaden mellan ett sådant avtal och att låna upp pengar i förväg är att det senare gör valutan tillgänglig som det innebär en kostnad för skattebetalarna. Den snabbare tillgäng- ligheten vid en kris ska alltså vägas mot kostnaden för skattebetalarna. Vi ansåg 2009–2010 att en lämplig avvägning var att ta en kostnad på ca för en förstärkning av valutareserven med och ingå ett avtal med Riksgäldskonto- ret om ett återställande av valutareserven som säkerställde möjligheten att vid behov få tillgång till ytterligare valuta. Vi ser ingen anledning till att göra en annan bedömning nu än vad som gjordes 2009–2010 om behovet av att förstärka valutareserven. Situationen för de svenska bankerna och den svenska staten är klart bättre nu än då. De svenska bankerna är bättre kapitaliserade och de har skaffat sig större likviditetsbuffertar. uppfyller till exempel samtliga av de fyra största bankerna ett likviditetskrav i såväl dollar som euro där de kan täcka minst 30 dagars behov av dollar och/eller euro under stressade förhållanden. Dessutom har deras exponeringar i de bal- tiska staterna, vilka utgjorde en riskfaktor 2009, minskat. Den svenska statens kreditvärdighet är också klart bättre än den var då, delvis just som en följd av att oron försvunnit för att problem i ska göra att svenska banker behöver statligt stöd.12 11Ibid., s. 4, bilaga A. 12Ekholm och (2012). Liksom direktionens beslut att utöka valutareserven, föregicks beslutet av en förfrågan till om Riksgälds- kontoret kunde låna upp i utländsk valuta. På liknande sätt som i sin respons inför upplåningen 2009, poängterade att avgörande för hur lånekostnader- na påverkas kan vara vilken signal som sänds avseende motivet för upplåningen: En upplåning som sker för att återställa valutareserven sedan delar av den tagits i anspråk skulle inte uppfattas som i sig oroande. De omstän- digheter som får staten att agera är i det fallet redan kända. I synnerhet gäller att valutaupplåning som aktualiseras av ett behov att refinansiera utlåning till IMF för att finansiera stödprogram i andra länder bör kunna ske smidigt och med liten effekt på lånekostnader. Det är i så fall tydligt att det är (ett eller flera) andra länder som har problem, inte vi själva. Det kan kontrasteras mot upplåning som inte kopplas till ett konkret behov utan sägs vara ”för säkerhets skull”. Att svenska staten då lånar stora belopp kan tolkas som att myndigheterna ser mer all- varligt på läget i ekonomin och i finanssektorn än vad som dittills har framgått. Extra allvarligt blir det om den ökade upplåningen i omvärlden upp- fattas som att de svenska myndigheterna är oroliga för att staten inom snar framtid ska bli utestängd från de internationella lånemarknaderna. Detta kanske kan tyckas långsökt, men det är endast i ett sådant läge som det kan uppstå ett verkligt behov av att ha en på förhand säkerställd valutabuffert. I annat fall kommer valutareserven fortlöpande att kunna fyllas på genom upplåning i den takt som medlen tas i anspråk (...). En sådan signaleffekt skulle kunna få återverkningar inte bara på våra upplåningskostnader i utländsk valuta, dvs. kostnaden för att låna de volymer som här diskuteras, utan också på vår kronupplåning. Med andra ord kan det uppstå betydande indirekta kostnader för upplåning- en. I sin yttersta konsekvens kan ett sådant agerande bidra till att utlösa den kris som man försöker förbereda sig för. Det är således inte givet att upplåning ”för säkerhets skull” verkligen ger ökad säkerhet.13 pekade alltså på risken för stigande räntekostna- der om en stor och plötslig upplåning skedde utan tydliga skäl, där- emot inte om upplåningen skedde för att återställa en valutareserv som tagits i anspråk. redogjorde även för sina synpunkter på Riks- bankens begäran om ytterligare upplåning i en promemoria från janu- ari 2013. Dels ifrågasattes behovet av den utökade valutareserven, 13Riksgäldskontoret (2012). baserat på scenarier, dels underströks behovet av ett tydligare regelverk kring möjlighet till valutaupplåning av : För det första antar att bankerna inte har möjlighet att emit- tera statsgaranterade värdepapper. Någon grund för antagandet att ett statligt garantiprogram inte skulle fungera redovisas dock inte. Riks- gäldskontoret ser ingen anledning att på detta sätt utgå ifrån att ett ga- rantiprogram inte kan vara ett viktigt och effektivt medel även i en fram- tida kris. För det andra bygger beräkningar på att banken inte kommer ha tillgång till upplåning via . Detta avspeg- las i scenarierna av att inte tillförs några medel genom upp- låning från ens i beräkningar som omfattar . hyser ingen oro för att våra möjligheter att fullgöra vårt uppdrag enligt budgetlagen ens i ett mycket stressat inter- nationellt läge skulle försämras på ett sådant sätt att vi inte vid behov skulle kunna låna för att förstärka valutareserven. Vi anser att det är rimligt att räkna med att behovet av valutareserv kan tillgodoses genom upplåning via även i ett sådant läge.14 menade m.a.o. att i sina scenarier bort- såg från att valutareserven kan fyllas på i takt med att den tas i an- språk och med kort varsel. påpekade också att det behövs ett tydligare ramverk för hur beslut om valutareservens stor- lek ska fattas och på vilka grunder: Att överlåta till myndigheter att utan tydliga ramar och anvisningar fatta beslut som kan öka statsskulden med tresiffriga miljardbelopp gör att beslut kan fattas utanför demokratisk kontroll och urholkar inflytande över statens finanser. Detta måste uppfattas som principiellt fel. Precis som för annan statlig upplåning borde ramarna för upplåning till valutareserven sättas genom beslut av . beslutade att tillmötesgå Riksban- kens begäran om att förstärka valutareserven. Man lånade upp utländsk valuta motsvarande och huvuddelen av resterande belopp under följande månad. Trots den stora volymen kunde upplåningen, enligt , göras till mycket förmånliga villkor.15 14Riksgäldskontoret (2013a). 15Riksgäldskontoret (2014). 30.2.5Flamutredningens förslag om valutaupplåning fick sina direktiv och hade bl.a. till uppgift att ta ställning till storleken på och finansieringen av valuta- reserv. Utredningen framförde två förslag i detta avseende. Det första förslaget innebar att valutareserven, om den tas i anspråk för att ge likviditetsstöd, ska fyllas på med hjälp av valutalån av Riksgäldskon- toret. Det andra förslaget innebar en begränsning i omfattningen av förtida upplåning hos för att förstärka valuta- reserven. Ett ytterligare förslag var också att åtaganden gentemot IMF skulle läggas i en separat balansräkning (se separat redogörelse om detta i avsnitt 30.6.3). Upplåning vid ianspråktagen valutareserv Förslaget om en påfyllnadsfunktion för valutareserven baserades på ett utkast till avtal mellan och som togs fram . Det föreslagna avtalet innebar att åtog sig att låna ut valuta till så att valutareserven skyndsamt () skulle kunna återställas om den hade tagits i anspråk. Syftet var att ge tydligare ramar för utlåning för att återställa valutareserven.16 Förslaget gick så långt att beslutade att ge riksgälds- direktören i mandat att ingå överenskommelse med om återställande av valutareserven. bedömde att av- talet formaliserade det uppdrag att låna för att förstärka valutareserven som har enligt 5 kap. 1 § budgetlagen. valde dock att inte föra upp frågan till beslut. förslag innebar att rätt att få valuta- reserven återställd skulle träda i kraft så snart den hade tagits i an- språk för att lämna likviditetsstöd i utländsk valuta. Från det att använt valutareserven för likviditetsstöd, oavsett omfatt- ning på stödet, skulle denna skyldighet för inträda. skulle skyndsamt låna upp ett belopp motsvar- ande det lämnade stödet för behov. I takt med att likvi- ditetsstödet återbetalas från bankerna till skulle 16Förslaget till avtal omnämns av och (2012), s. 1, och (2013a), s. 3. reglera motsvarande skuld till . I annat fall, menade man, skulle en situation kunna uppstå där skapar en i förväg upplånad valutareserv, vilket enligt utredningen endast skulle kunna göras inom givna ramar. Förslaget motiverades enligt följande: Med denna ordning garanteras att möjlighet att lämna likviditetsstöd i utländsk valuta är i princip obegränsad, som en begränsning av hur mycket valuta som behöver bindas i Riks- banken i normala tider införs. Med en sådan ordning, där ska tillhandahålla den erforderliga valutan på begäran av , upprättas en klar och tyd- lig ansvarsfördelning mellan myndigheterna för den upplåning som sker med anledning av att valutareserv har tagits i anspråk för lämnande av likviditetsstöd. förmåga att låna upp utländsk valuta bedöms som mycket robust, även av finansiell oro. Så länge statsfinan- serna är under kontroll finns inget skäl att anta att inte ska kunna fullgöra den nu beskrivna uppgiften inom erforderlig tid.17 inhämtade information hos om hur myndigheten skulle gå till väga för att fullgöra skyldigheten en- ligt förslaget. Enligt redogjorde Riksgäldskonto- ret för hur man skulle gå tillväga för att inom erforderlig tid låna upp valuta för att tillmötesgå det behov som uppstår i ”min- scenario”, i vilket bankernas behov av likviditetsstöd uppgår till . Utredningen poängterade att om denna upp- låningsfunktion, mot förmodan, inte skulle fungera, så skulle befinna sig i en så exceptionell situation att likviditetsstöd till ban- kerna inte längre skulle vara det högst prioriterade: Om det, mot all förmodan med tanke på strikta budgetregel- verk och praxis för hantering av statsfinanserna, skulle uppstå ett läge där inte har möjlighet att låna för att fylla på valuta- reserven, skulle det heller inte gå att finansiera statens reguljära åtagan- den. skulle då stå inför en slags statsbankrutt. I en så allvarlig kris skulle de svenska bankernas valutaförsörjning sannolikt framstå som ett sekundärt problem.18 17SOU 2013:9, s. 96 och 97. 18Ibid., s. 97. Förtida upplåning för förstärkning av valutareserven utgångspunkt var att valutareserv skulle vara stor nog för att banken ska kunna lämna likviditetsstöd i erforderlig omfattning till dess att valutareserven återställts genom upplåning av och till dess övriga statliga åtgärder, såsom garantiprogram för bankernas upplåning, finns på plats. Utredningen bedömde att i total valutareserv, inflationsskyddat, skulle möta detta behov med god marginal. Där- för föreslogs detta som tak för valutareservens storlek, vilket också gav ett implicit tak för förtida upplåning hos . Finan- sieringen av valutareserven skulle bestå av kostnadsfria kapital (dvs. eget kapital och utestående sedlar och mynt) och den förtida upplåningen. Eftersom det kostnadsfria kapitalet vid tidpunk- ten för enligt utredningens övriga förslag skulle vara , skulle lånetaket vara . Eftersom också föreslog att det kostnadsfria kapi- talet skulle vara , skulle den största förtida upplåningen hos kunna bli . Utöver denna låneram, föreslog man möjlighet till ytterligare förtida upplåning under exceptionella omständigheter. Sådan ytterligare upp- låning skulle då godkännas av . Utredningen föreslog inga explicita villkor för att den förtida upp- låningen inom låneramen skulle få genomföras. I stället noterade ut- redningen att det i normala tider, då det inte finns någon större oro på finansmarknaden, inte borde finnas något behov av en upplånad valutareserv. Då, menade utredningen, är risken för att likviditets- stöd ska behöva lämnas försumbar. ”Däremot kan det finnas skäl att i tider av oro och förhöjda risker för likviditetsstress förstärka valuta- reserven.”19 bedömningar utgick från antagandet att för- stärkningen av valutareserven som gjordes 2009 endast skulle vara tillfällig. beslut att förstärka valutareser- ven med ytterligare fattades just innan över- lämnandet av betänkande och omnämns därför endast kortfattat.20 Beräkningarna för självfinansiering inkluderade inte den årliga räntenettokostnad på 400–500 miljo- 19Ibid., s. 125 och 126. 20Ibid., s. 72 och 73. ner kronor som upplåningen innebär. Inte heller i konsekvensanaly- sen i förekommer effekterna av dessa lån (eller effekterna av återbetalning av lånen). Utredningen utgick från att lånen skulle vara återbetalda innan ett eventuellt ikraftträdande av utredningens förslag.21 och () var kritiska till flera av förslag och menade överlag att lagstift- ning som begränsar handlingsutrymme inskränker finansiella oberoende. Övriga remissinstanser tillstyrkte överlag utredningens förslag eller hade inget att invända. direktion ansåg att banken ska ha rätt att begära att lånar upp det belopp som anser nöd- vändigt under förutsättning att beslutet har tagits efter samråd med främst riksbanksfullmäktige, och Riksgälds- kontoret. Direktionen ansåg vidare att frågan om valutalånens stor- lek ska prövas återkommande av direktionen och att förstärkningen av valutareserven är temporär och bör avvecklas när direktionen be- dömer det lämpligt. Direktionen betonade även att en förfinansierad valutareserv kan förebygga en finansiell kris genom att skapa förtro- ende för möjligheter att agera vid en kris som hotar det svenska kredit- och betalningssystemet. Att finansiera valutareserven först när en kris har inträffat är problematiskt, menade direktionen, eftersom det då kan bli mer kostsamt, ta att genomföra och påverka penningpolitikens genomslag.22 Två av de dåvarande direk- tionsledamöterna, , reserverade sig mot direktionens remissyttrande och ställde sig i stället bakom de grundläggande principer som utredningens förslag bygger på. och ansåg bl.a. att det inte finns några tydliga fördelar med att genom upplåning på förhand ökar storleken på valutareserven för att kunna ge affärsbanker likviditetsstöd under en kris.23 21Utredningens samtal med , . 22Riksbanken (2013a). 23Ekholm och Flodén (2013). Riksbanksfullmäktige framförde, i ett separat remissvar, att man ansåg att ett beslut om en höjning eller sänkning av valutareserven ska fattas i samråd mellan direktion och fullmäktige. Fullmäktige ansåg sig inte kunna acceptera att det finns en risk att endast tre personer i direktionen (med tillämpning av riksbanks- chefens utslagsröst) fattar beslut i dessa frågor.24 ECB menade i sitt yttrande att förslaget att begränsa möjlighet till upplåning hos begränsar Riksban- kens rätt att oberoende fatta beslut om att förstärka valutareserven.25 direktion måste, enligt ECB, ha rätten att instruera Riks- gäldskontoret att låna upp varje belopp som direktionen anser är nödvändigt.