sou · H7B346d2 · 2019-11-29 00:00:00 — Om möjligheten till snabb och billig avveckling av positioner försvåras så minskar mark- nadsgaranternas intresse av att ställa priser i marknaden, eftersom de vill undvika att sitta fast med stora och oönskade innehav. I ett läge där handel med värdepapper inte längre fungerar eller är mycket dyr kan en statlig aktör, t.ex. , gå in och agera som mark- nadsgarant och på så sätt kan en likviditetskris undvikas eller avhjälpas. I detta avsnitt analyseras om bör ha befogenhet att agera likt en marknadsgarant i värdepapper i syfte att få en dysfunk- tionell marknad att fungera bättre och därigenom motverka allvar- liga störningar i det finansiella systemet. Under den globala finanskrisen agerade marknads- garant i sista instans. köpte då bl.a. företagscertifikat på primärmarknaden och på andrahandsmarknaden inom prisinter- vall som var bredare än normalt men bättre än andra villkor som var 34I lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden definieras en marknadsgarant som en aktör som på fortlöpande basis åtagit sig att på finansiella marknader handla för egen räkning genom att köpa och sälja finansiella instrument med utnyttjande av egna tillgångar till priser som fast- ställts av denne. 35Se t.ex. King m.fl. (2017). tillgängliga vid tillfället. Dessutom hölls s.k. tvåvägsauktioner avse- ende företagsobligationer för att underlätta marknadsprissättningen. Banken undersökte också möjligheten att verka på andra finansiella marknader.36 Enligt den nya norska centralbankslagen får förvärva finansiella instrument både i penningpolitiskt syfte och i syfte att värna finansiell stabilitet. Centralbankerna i och har också konkretiserat vilka principer som ska gälla om de agerar marknadsgarant i sista instans. I samband med den utvärdering IMF 2018 gjorde av det finansi- ella systemet inom euroområdet (eng. Financial Sector Assessment Program, FSAP), konstateras bl.a. att ECB/Eurosystemet kan be- höva intervenera på systemviktiga marknader för att upprätthålla lik- viditeten och prisbilden och att detta kan behöva göras på annat sätt än genom storskaliga köp eller utlåning (se den internationella ut- blicken i appendixet).37 Det råder inte någon enhetlig uppfattning om huruvida en central- bank bör kunna agera marknadsgarant i sista instans. I det följande behandlas dock några referenser där författarna har argumenterat för att en centralbank bör kunna ha möjlighet att på sådant sätt stödja dysfunktionella marknaders funktionssätt.38 konstaterar att i grunden sunda marknader kan bli illikvida dels om marknadsgaranternas kapital begränsar dem, dels på grund av bristande förtroende för det underliggande instrumentet. Det kan vara ett hot mot den finansiella stabiliteten och kan därför motivera att t.ex. en centralbank går in som marknadsgarant i sista instans.39 Denna möjlighet bör dock enligt bara utnyttjas i undantagsfall. Det är inte tillräckligt att en marknad inte fungerar utan myndigheterna måste också vara övertygade om att en plötslig stängning av marknaden allvarligt skulle försvåra möjligheten att uppnå det penningpolitiska målet eller att upprätthålla det finansiella systemets motståndskraft i dess helhet samt att det inte finns någon bättre lösning, såsom att bredda motpartskretsen. 36IMF (2016a), s. 18. 37IMF (2018b). Se även den internationella utblicken i appendixet till detta kapitel. 38Se Kearns och (2008). 39Se (2009, 2014, 2018). Enligt ska, när inga andra alternativ är tillgängliga, alla in- terventioner som en centralbank genomför i egenskap av marknads- garant i sista instans vara begränsade till systemviktiga marknader och ägnade att vara kortvariga. I ett arbetspapper från IMF anförs att centralbanker på olika sätt bör stödja marknader eftersom de därigenom kan hjälpa dem att möta sina mandat beträffande finansiell stabilitet och prisstabilitet.40 Där identifieras följande tre intermediära syften: att säkerställa flödet av krediter, avvärja effekten av s.k. fire sales och stödja den penning- politiska transmissionen. Risker förenade med värdepappersköp Som har nämnts ovan finns det vissa risker med att köpa tillgångar. Det beror bl.a. på att köper värdepapperen vid ett till- fälle och inte kan justera sin risk genom att begära säkerheter. Den huvudsakliga risken med att en centralbank köper privata värdepap- per är att gör förluster på tillgångsköpen. Skälen för kommitténs förslag Som nämns i inledningen till detta kapitel behöver ha verktyg som gör det möjligt att anpassa åtgärderna till de problem som föreligger. Centralbankspengar kan exempelvis behöva tillföras när livskraftiga finansiella företag får likviditetsproblem till följd av att de inte har möjlighet att låna på marknaden. Det kan vara tillräckligt för att återställa likviditeten även för olika instrument på de finansiella marknaderna. Valet av verktyg – eller kombination av verktyg – beror dock ytterst på vilket problem som behöver lösas. Eftersom det finns nära samband mellan t.ex. en banks möjlighet att finansiera sig på en marknad (bankens finansierings- likviditet) och marknadslikviditet behövs en samlad bedömning av vilka åtgärder som behöver vidtas. Som har berörts i det föregående kan det även finnas fall då direkta värdepappersköp kan visa sig nödvändiga för att återställa förtroendet för marknaden och de värdepapper som handlas där, för att därigenom motverka hot mot den finansiella stabiliteten. 40King (2017). kommitténs bedömning behöver därför befogenhet att vara sista låneinstans kompletteras med befogenheten att vara mark- nadsgarant i sista instans om vissa kriterier, som behandlas i det följ- ande, är uppfyllda. Begreppet marknadsgarant ger möj- lighet att, under vissa förutsättningar agera marknadsgarant genom att ställa, köp- och säljkurser. Det innebär dock inte någon garanti för marknaden i någon annan bemärkelse. I kan besluta om garantiprogram kopp- lade till vissa nyemitterade värdepapper som ges ut av ett kreditinsti- tut vilket kan ha samma syfte som centralbankers köp och försälj- ning av tillgångar. Genom en sådan garanti minskar investerarens risk, vilket ökar tillgångarnas likviditet. Garantier stödjer på så sätt både finansierings- och marknadslikviditeten. Det torde leda till att handeln i instrumenten fungerar bättre. Precis som tar över kreditrisken, vilket i fall innebär risken för att kreditinstitutet inte kan fullgöra sina förplik- telser och att garantin måste infrias. får bara garan- tera värdepapper emitterade av kreditinstitut. Enligt kommitténs bedömning kan garanti- befogenhet vara både ett substitut och ett komplement till att Riks- banken träder in som marknadsgarant i sista instans. Som framgår av avsnitt 22.4 finns det nämligen en fördel med att har en tillräckligt omfattande verktygslåda. Frågan om vilka åtgärder som vidtas när och av vem bör vara föremål för samråd mellan Riksban- ken och . Det är dock i första hand Riksgäldskon- toret som ansvarar för att statspappersmarknaden fungerar. För möjlighet att köpa och sälja värdepapper likt en marknadsgarant behöver det dock finnas vissa begränsningar. Den första begränsningen är att åtgärden bara får vidtas när det behövs för att motverka en allvarlig störning i det finansiella systemet i . Det är samma kriterium som gäller för krediter och återköpsavtal. Det handlar om att förbättra likviditeten på en systemviktig mark- nad vars illikviditet utgör ett hot mot den finansiella stabiliteten. För att marknaden ska vara systemviktig bör dess funktionssätt vara vik- tigt för att det finansiella systemet ska kunna upprätthålla sina grund- läggande funktioner, t.ex. kreditförsörjningen. Hur viktig en mark- nad är beror bl.a. på dess storlek och utbytbarhet liksom dess kopp- lingar till andra marknader. Åtgärderna ska vidare bedömas kunna leda till att marknadens funktionssätt återställs. När agerar likt en marknads- garant ska dess åtgärder ha en katalytisk funktion. ska få marknaden att fungera igen och innehav ska vara tillfälligt. Syftet är alltså inte att med hjälp av detta innehav ska eftersträva ett långvarigt innehav av stora volymer värdepapper. Givet de risker som är förenade med köp och försäljning av värde- papper på marknaden bör inte vidta sådana åtgärder om något av övriga mindre riskfyllda verktyg – eller Riks- gäldskontorets garantiprogram – bedöms kunna uppnå syftet att mot- verka en allvarlig störning i det finansiella systemet. Enligt kommit- téns bedömning bör det komma till uttryck genom att det anges att bara får agera likt en marknadsgarant om det finns syn- nerliga skäl. Parallellt med de begränsningar som angetts ovan gäller propor- tionalitetsprincipen. Av den bestämmelsen följer bl.a. att åtgärden ska vara ägnad att uppnå det avsedda målet och att resultatet ska vara rimligt i förhållande till de kostnader och risker som åtgärden med- för för och statens finanser, se avsnitten 13.5 och 22.5. Syftet är att genom värdepappersköp ska stötta sy- stemviktiga marknaders funktionssätt, inte individuella företag. Riks- banken behöver därför utforma åtgärderna så att de träffar en så bred krets finansiella instrument inom det aktuella marknadssegmentet som möjligt. kan också behöva ställa upp villkor som innebär att myndigheten inte kommer att äga en alltför stor andel i ett visst företag eller på en viss marknad. När agerar likt en marknadsgarant har den inte samma möjligheter som vid krediter och återköpsavtal att göra värderings- avdrag. behöver därför utveckla andra metoder för att hantera de risker som följer med sådana transaktioner, t.ex. genom de köp och säljkurser den ställer. Hur prissättningen mer i detalj ska gå till bör dock inte regleras. förväntas dock inte agera likt en marknadsgarant förrän den har gjort noggranna förberedelser (se avsnitt 24.3). Dessa förberedelser ska bl.a. inkludera en noggrann analys av och process för hur riskerna ska hanteras. Sammanfattningsvis föreslår därför kommittén att får likt en marknadsgarant köpa och sälja finansiella instrument till förutbestämda priser i syfte att tillfälligt stödja systemviktiga finan- siella marknaders funktionssätt, om 1.det behövs för att motverka en allvarlig störning i det finansiella systemet i , och 2.det finns synnerliga skäl. Möjligheten att vara marknadsgarant i sista instans bedöms vara en sådan uppgift som kan få utföras med stöd av artikel 14.4 i ECBS- stadgan. 22.8Särskilda likviditetsfaciliteter som får räknas in i likviditetsbufferten Kommitténs förslag: får erbjuda sådana särskilda lik- viditetsfaciliteter som följer av artiklarna 12.1 (d) och 14 respek- tive artikel 19.1 (b) i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61. får ta ut avgifter för sådana likviditets- faciliteter. får meddela föreskrifter om avgifter och villkor för dessa likviditetsfaciliteter. ska ge tillfälle att yttra sig innan den beslutar att erbjuda en särskild likviditetsfacilitet. Som behandlas översiktligt i avsnitt 7.4.4 ska kreditinstituten upp- fylla ett särskilt likviditetstäckningskrav. Av kravet följer att instituten måste hålla en tillräckligt stor likviditetsbuffert. De närmare bestäm- melserna om hur likviditetskravet ska beräknas finns i tillsynsförord- ningen41 och i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61.42 Jämfört med de regler som gällde före den globala finanskrisen behöver bankerna numera inneha en större volym likvida tillgångar. Kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 tillåter dock 41Europaparlamentets och rådets förordning (EU) nr 575/2013 av om till- synskrav för kreditinstitut och värdepappersföretag och om ändring av förordning (EU) nr 648/2012. 42Kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 av om komplet- tering av och rådets förordning (EU) nr 575/2013 när det gäller likvidi- tetstäckningskravet för kreditinstitut. att företagen i viss begränsad omfattning räknar med vissa försäk- ringsliknande likviditetsfaciliteter som tillhandahålls av en central- bank vid beräkningen av likviditetsbufferten. Anledningen till att möjligheten att åberopa sådana likviditetsfaciliteter har begränsats är att man har velat upprätthålla principen att företagen ska självför- säkra sig.43 Det har i litteraturen argumenterats för att en likviditetsfacilitet av detta slag kan minska risken för finansiell instabilitet. Ett skäl för detta är att en centralbank kan tillhandahålla säkra tillgångar när dessa är en bristvara. Det noteras att likviditetstäckningskravet har inneburit att bankernas efterfrågan på säkra tillgångar, inte minst stats- papper, har ökat mer än tillgången på säkra värdepapper. Om inte staterna möter denna efterfrågan kan den privata sektorn börja emit- tera kvasisäkra tillgångar (dvs. tillgångar som betraktas som säkra i normala tider men inte vid marknadsvid stress). Det skulle inte främja den finansiella stabiliteten. Om en centralbank tillhandahåller en likviditetsfacilitet, blir det mindre attraktivt för den privata sek- torn att skapa sådana kvasisäkra tillgångar.44 Det gör också att kredit- instituten kan möta likviditetspåfrestningar utan att i samma utsträck- ning vara tvungna att sälja (eller belåna) tillgångar i den reguljära marknaden, vilket kan minska risken för att likviditetsproblem ska sprida sig och orsaka prisfall eller på annat sätt sprida sig till andra institut och tillgångsmarknader. I det följande behandlar kommittén om ska ha befo- genhet att tillhandahålla sådana försäkringsliknande likviditetsfacili- teter som avses i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61. tar ställning till frågan beskrivs de två likviditets- faciliteterna. En likviditetsfacilitet med begränsad användning som tillgång i likviditetsbufferten enligt artiklarna 12.1 (d) och 14 i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 Enligt den nämnda EU-förordningen får s.k. likviditetsfaciliteter med begränsad användning som tillhandahålls av en centralbank, under vissa förutsättningar räknas in i likviditetsbufferten till en mindre del. måste även om det finns en sådan facilitet allt- 43BIS (2014). 44Cecchetti och Schoenholtz (2017). jämt ha skuldfria tillgångar av den typ som specificeras av central- banken. Vilka specifika kriterier som en likviditetsfacilitet med be- gränsad användning ska uppfylla för att få räknas in i likviditetsbuf- ferten anges i artikel 12.1 (d) i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 som hänvisar till artikel 14 där kraven specificeras. Där anges bl.a. att faciliteten ska tillhandahållas mot säkerhet och upp av obelånade tillgångar som inte ska räknas in i likviditetsbufferten. Om ett kreditinstitut utsätts för likviditetspåverkande stress kan likviditetsfaciliteten tas i anspråk och på de villkor som gäller för den. Denna typ av facilitet skulle kunna bidra till att kreditinstitut kan uppfylla likviditetstäckningskravet. Det är dock inte någon lösning för ett institut som saknar tillgång till höglikvida tillgångar, eftersom en likviditetsfacilitet med begränsad användning bara får inräknas i likviditetsbufferten till en mindre del (av total likviditets- buffert). En kreditfacilitet som får ersätta andra tillgångar i likviditetsbufferten enligt artikel 19 i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 Vid sidan om den facilitet som beskrivs ovan är det också möjligt att under vissa förutsättningar låta en kreditfacilitet som tillhandahålls av en centralbank ersätta andra tillgångar i likviditetsbufferten. Be- stämmelser om detta finns i artikel 19 i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61. För att det ska vara möjligt för ett kredit- institut att utnyttja ett sådant undantag, måste dock kommissionen först i ett beslut konstatera att det finns otillräckligt med tillgångar i den aktuella valutan, t.ex. svenska kronor. Kreditfaciliteten bidrar i en sådan situation till att kreditinstitutet kan uppfylla likviditets- täckningskravet i den aktuella valutan. Faciliteten gör det vidare möjligt för det berörda kreditinstitutet att få tillgång till likviditet i en stressad situation. Eftersom kommis- sionen inte har fattat något beslut om svenska kronor är det inte möjligt för ett svenskt kreditinstitut att utnyttja denna facilitet. skulle dock kunna behöva erbjuda sådana facili- teter om behovet skulle uppkomma (dvs. om det upp- kommer en brist på svenska statspapper). Bestämmelsen i artikel 19.1 (b) i kommissionens delegerade för- ordning (EU) 2015/61 behandlar bl.a. den avgift som ska tas ut för kre- ditfaciliteten. Utförligare villkor för när undantaget får tillämpas finns i artikel 19.2 i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 och i kommissionens delegerade förordning (EU) 2016/709.45 Av den sistnämnda förordningen framgår bl.a. att ett kreditinstitut som vill utnyttja detta undantag ska anmäla det skriftligen till tillsyns- myndigheten och vilka krav som ska vara uppfyllda för att det ska få utnyttjas. Det föreligger inte någon ovillkorlig rätt för kreditinsti- tuten att använda sig av en kreditfacilitet som tillhandahålls av en centralbank.46 Skälen för kommitténs förslag De faciliteter som beskrivs i det föregående kan närmast uppfattas som faciliteter både för det individuella institutet och för det finan- siella systemet. Facilitetslösningen har fördelen att den gör det tyd- ligt på vilka villkor ett institut kan få stöd. kan central- banken ta ut en avgift för faciliteten vilket undviker en subvention av likviditetsrisker och minskar den moraliska risken. Ytterligare en fördel är att instituten i ett krisläge inte behöver avyttra tillgångar för att få tag på likviditet utan kan vända sig direkt till . Det minskar risken för att prisfall på tillgångar som finns i likvidi- tetsbuffertarna leder till utförsäljningar till underpris (eng. fire sales) vilket skulle kunna förvärra krisen.47 En facilitet ökar alltså på ett förutsägbart sätt utbudet av säkra tillgångar just i ett läge när efter- frågan på sådana har ökat. Att aktörerna vet att så kan ske är i sig stabilitetsfrämjande. Den kreditfacilitet som efter beslut av kommis- sionen får ersätta andra tillgångar i likviditetsbufferten skulle också kunna minska efterfrågan på extraordinär centralbanksfinansiering. Som beskrivs i det föregående får dock sådana kreditfaciliteter bara utnyttjas under vissa förutsättningar. Det hindrar dock inte att det 45Kommissionens delegerade förordning (EU) 2016/709 av om komplet- tering av och rådets förordning (EU) nr 575/2013 med avseende på tek- niska standarder för tillsyn för att specificera villkoren för tillämpning av undantagen för valutor med begränsningar för de likvida tillgångarnas tillgänglighet. 46BIS (2013). 47Se och (2011). kan visa sig vara värdefullt att kan tillhandahålla dem. Sådana lösningar finns i t.ex. och Sydafrika.48 Kommittén anser att , under de förutsättningar som anges i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61, ska ha möjlighet att tillhandahålla sådana särskilda likviditetsfaciliteter som direktivet beskriver och att detta ska framgå uttryckligen av riks- bankslagen. Huruvida faktiskt ska tillhandahålla denna typ av likviditetsfaciliteter bör dock avgöras av , efter att fått tillfälle att yttra sig. Mot denna bakgrund föreslår kommittén att det i riksbankslagen tas in en uttrycklig be- stämmelse om att får erbjuda sådana särskilda likvidi- tetsfaciliteter som följer av artiklarna 12.1 (d) och 14 respektive arti- kel 19.1 (b) i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61. får ta ut avgifter för sådana faciliteter. ska också ges möjlighet att meddela föreskrifter om avgifter och villko- ren för dessa likviditetsfaciliteter. De närmare villkoren för sådana faciliteter kan även komma att framgå av avtalsvillkor som Riksban- ken beslutar om, jfr villkor för och penningpoli- tiska instrument. ska ge tillfälle att yttra sig innan den beslutar att erbjuda en särskild likviditetsfacilitet. Artiklarna 12.1 (d) och 14 samt artikel 19.1 (b) i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 Artiklarna 12 och 14 Enligt artiklarna 12.1 (d) och 14 i kommissionens delegerade för- ordning (EU) 2015/61 anges att följande kriterier gäller för att en likviditetsfacilitet ska kunna medräknas som en nivå 2B-tillgång: a)utan stress omfattas faciliteten av en åtagan- deavgift för den totalt beviljade summan som åtminstone är den större av följande: i)75 räntepunkter . ii)Minst 25 räntepunkter över skillnaden i avkastning för de tillgångar som används för att backa upp faciliteten och avkast- ningen för en representativ portfölj med likvida tillgångar, efter anpassning till eventuella viktiga skillnader i fråga om kreditrisk. 48Dessa faciliteter beskrivs på respektive centralbanks webbplats (respektive ). kan en centralbank sänka den åtagandeav- gift som anges ovan, under förutsättning att de minimikrav som är tillämpliga för likviditetsfaciliteter enligt den alternativa lik- viditetsmetoden i enlighet med artikel 19 (se nedan) är uppfyllda. b)Faciliteten upp av obelånade tillgångar49 av en typ som specificeras av . De tillgångar som tillhandahålls som säkerhet ska uppfylla samtliga följande kriterier: i)De innehas i en form som underlättar en snabb överföring av dessa till i händelse av att faciliteten begärs. ii)Deras värde efter värderingsavdrag50 av är till- räckligt för att täcka facilitetens totala belopp. iii)De ska inte räknas som likvida tillgångar för ett kreditinstituts likviditetsbuffert. c)Faciliteten är kompatibel med motpartsrefe- rensram. d)Facilitetens åtagandeperiod överskrider en stressperiod på e)Faciliteten återkallas inte av avtals- enliga löptid och inga vidare kreditbeslut fattas så länge som det berörda kreditinstitutet fortsätter att anses vara solvent. f)har offentliggjort en formell policy som fast- ställer dess beslut om att bevilja likviditetsfaciliteter med begrän- sad användning, de villkor som reglerar faciliteten och de typer av kreditinstitut som kan ansöka om faciliteterna. Enligt artikel 19.1 (b) i kommissionens delegerade förordning (EU) 2015/61 ska kreditfaciliteten uppfylla följande kriterier. a)Den är avtalsenligt och oåterkalleligt beviljad under de näst- kommande . b)Den är prissatt med en avgift som ska betalas oavsett det be- lopp, om något, som utnyttjats mot den faciliteten. c)Avgiften fastställs till ett sådant belopp så att nettoavkast- ningen för de tillgångar som används för att säkra faciliteten inte 49I den svenska språkversionen har ”unencumbered assets” inte översatts med skuldfria till- gångar. 50I den svenska språkversionen har ”haircuts” inte översatts med värderingsavdrag utan med nedsättning. får vara högre än nettoavkastningen för en representativ portfölj med likvida tillgångar, efter anpassning till eventuella viktiga skill- nader i kreditrisk. Appendix: Internationell utblick Kommittén har gjort en internationell utblick för att få en upp- fattning om vilka typer av verktyg som andra centralbanker erbjuder som svar på systemomfattande likviditetskriser. Den internationella utblicken omfattar sex centralbanker, nämligen ECB och central- bankerna i , , , och . Det bör noteras att det finns betydande svårigheter i att genom- lysa och jämföra de olika nationella regelverken då centralbankernas beskrivning vad gäller innehåll och detaljeringsgrad skiljer sig åt. Av den orsaken varierar beskrivningarna av centralbankernas verksam- het. Ett antal sammanfattande intryck av beskrivningarna som följer är att alla de berörda centralbankerna kan ge likviditetsstöd för att motverka en systemomfattande kris. Beträffande operationer som innefattar tillgångar kan samtliga centralbanker tillgodose efterfrågan på centralbankspengar i utbyte mot tillgångar. Därutöver tillhanda- hålls likvida värdepapper i utbyte mot mindre likvida värdepapper. Vissa centralbanker skulle också kunna köpa och sälja värdepapper på marknaden. För en mer utförlig beskrivning av centralbankers verksamhet inom finansiell stabilitet hänvisas till avsnitt 20.7. ECB/Eurosystemets huvudmål är prisstabilitet.