sou · H7B346d2 · 2019-11-29 00:00:00 — •Riksbanken har uttryckt att den upplevde svårigheter med att kategorisera de likviditetsstöd den erbjöd under finanskrisens akuta fas som penningpolitik.24 22Den monetära basen består av sedlar och mynt samt bankernas inlåning (reserver) i central- banken, se avsnitt 14.5.1. 23Med allokeringspolitik, eller ”näringspolitik”, avses att man avsiktligt direkt eller indirekt stöder en viss bransch eller ett visst företag. 24Riksbanken (2016b), s. 4. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken •Åtgärder som ECB motiverade utifrån sitt penningpolitiska mandat har ifrågasatts och tagits upp i EU-domstolen.25 EU- domstolen har dock funnit att ECB inte har brutit mot de befintliga regelverken, bl.a. med hänvisning till att åtgärderna har underlättat den penningpolitiska transmissionsmekanismen. •IMF har rekommenderat att ECB:s mandat vad gäller finansiell stabilitet ska uttryckas mer explicit eftersom åtgärder som kan motiveras utifrån det penningpolitiska mandatet kan visa sig vara otillräckliga i en krissituation.26 Befogenheter inom ramen för penningpolitikens mål om prisstabilitet kan skilja sig från de som krävs för att nå önskvärd finansiell stabilitet. Bland annat rekom- menderar IMF att ett framtida mandat inom finansiell stabilitet bör medföra en befogenhet att ge s.k. generellt likviditetsstöd (eng. system-wide liquidity; se kapitel 22). Vidare har det bland forskare diskuterats hur olika åtgärder som centralbanker vidtog efter finanskrisen angränsar till andra politik- områden. En relaterad diskussion är om folkvalda ska ges inflytande när åtgärder påverkar andra politikområden? Några exempel från denna diskussion följer nedan. •Professor , tidigare centralbankschef på och tidigare ledamot av , uttrycker sig på följ- ande sätt:27 Jämfört med konventionell penningpolitik har balansräkningspolitik mer uttalade fördelningseffekter och potentiellt stora finanspolitiska konsekvenser. Dessa egenskaper belyser den enorma kraften i central- bankens balansräkning och reser frågor om demokratisk legitimitet och gränserna för oberoende. •Ett annat exempel är professor , tidigare forsk- ningschef och rådgivare vid som, mot bakgrund av finanskrisen, lyfter fram åtgärder som 25Se avsnitten 13.4 och 13.5 för beskrivningar av rättsfall. I detta sammanhang kan noteras att tyska dåvarande ordförande , medlem i , samt , medlem i ECB:s direktion, båda avgick 2011 efter att de hade motsatt sig flera av ECB:s åtgärder som vidtogs inom ramen för unionens penningpolitik, se (2018). 26Se IMF (2018). 27Orphanides (2018), s. 5. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken Federal Reserve enligt hans uppfattning inte kan besluta om obe- roende från de folkvalda:28 Kreditåtgärder som utökar Feds kreditfaciliteter vad beträffar storlek, löptid och accepterade säkerheter till oövervakade eller eventuellt insol- venta institutioner eller inköp av icke-statliga värdepapper, kommer oundvikligen att innebära en kreditrisk vilket reser frågor kring fördel- ning och hotar både Feds och legitimitet. Därför bör kongressen i sin övervakningsroll klargöra gränsen för Feds ansvar för att besluta om expansiva kreditåtgärder och på motsvarande sätt begränsa dess oberoende inom detta område. Kongressen bör insistera på att Feds tillgångsköp endast gäller statsobligationer[…] •Ett ytterligare exempel är professor vid som också är akademisk konsult till och Federal Reserve. Han delar in centralbankers åtgärder i tre grupper: räntepolitik, kvantitetspolitik (storlek på balansräkningen) och kreditpolitik (kompositionen av balansräk- ningen). Beträffande kreditpolitik uttrycker han sig på följande sätt:29 […]det finns många kraftfulla invändningar mot att engagera sig i kreditpolitik. En framträdande risk är att realiserar signifikanta förluster[…] En annan invändning är att kreditpolitiken, om den är effektiv, nödvändigtvis kommer att påverka resursallokeringen på finansiella marknader[…] Allokering på finansiella marknader är en fråga för skatte- och regleringspolitik, inte för centralbanker. Medan konventionella köp och försäljningar av statsobligationer inte ger några klara fördelar för vissa företag eller vissa sektorer har kreditpolitik tydliga omfördelande effekter. De exponerar också för lobbying från finansmarknadsaktörer. •Ett avslutande exempel är , professor och tidi- gare ordförande för tyska . Han skriver följande be- träffande ECB:s åtgärder och mandat under och efter finans- krisen:30 Införandet av euron och Lehman-krisen drev de europeiska institution- erna, inklusive ECB, till en interventionsspiral av oöverträffade dimen- sioner som steg för steg ledde ECB djupare och djupare in på finans- politiskt territorium. 28Goodfriend (2013), s. 4. 29Reis (2013), s. 17. 30Sinn (2018), s. 4. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken Sammanfattningsvis indikerar ovanstående exempel från policyinsti- tutioner och forskare att det inte är uppenbart vilka typer av befog- enheter som bör rymmas inom penningpolitiken och/eller central- bankernas operationella oberoende. Nedan följer en kort beskrivning av vilka befogenheter som fyra centralbanker använder inom ramen för penningpolitiken. Exemplen är valda för att visa på den spännvidd som finns beträffande både befogenheter och grad av oberoende i användandet av dessa inom penningpolitiken. Beskrivningen syftar därmed till att visa på olika förhållningssätt till begreppet ”penningpolitik”. Det bör dock inledningsvis påpekas att direkta internationella jämförelser är svåra att göra. Det beror bl.a. på att hänsyn måste tas till de olika institutionella förutsättningarna. I ligger Riks- banken under vilket innebär att den bara kan styras via lag, dvs. inte exempelvis via årliga regleringsbrev eller liknande styrmedel (eng. remits) vilket är vanligt i andra länder. Vidare är centralbankers lagstiftningar ofta relativt gamla och information om vad som de facto ryms inom penningpolitiken måste i stället hämtas från offi- ciella policydokument. bör framhållas att , som en s.k. medlemsstat med undantag, måste förhålla sig till unionsrätten vilket bl.a. innebär ett långtgående oberoende och instruktions- förbud inom penningpolitiken.31 Med undantag för ECB är de andra länderna som används som exempel nedan inte bundna av unions- rätten. ECB:s verksamhet regleras i EUF-fördraget och ECBS-stadgan. Där framgår att huvudmålet för ECBS är prisstabilitet (artikel 2). De befogenheter som tilldelas ECBS (i praktiken Eurosystemet) i ECBS- stadgan kan användas för att uppfylla samtliga fyra s.k. ECBS-rela- terade uppgifter (artikel 3.1). Av dessa uppgifter rör den första expli- cit penningpolitiken: 31Se kapitel 12. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken •utforma och genomföra unionens penningpolitik •inneha och förvalta medlemsstaternas valutareserver •främja väl fungerande betalningssystem. Eftersom de tre sistnämnda uppgifterna räknas upp särskilt är de inte nödvändigtvis en integrerad del av att utforma och genomföra pen- ningpolitiken enligt den första punkten, även om samband finns mellan uppgifterna (se vidare avsnitt 9.3). För att lösa dessa fyra uppgifter tilldelas ECBS ett antal befogenheter där nedanstående är av särskild relevans för diskussionen i detta avsnitt: •Köpa och sälja fordringar och lätt omsättningsbara värdepapper och ge och ta upp lån i sådana fordringar och värdepapper, såväl i euro som i andra valutor (artikel 18.1). •Utföra lånetransaktioner med kreditinstitut och andra marknads- aktörer, varvid lån ska lämnas mot tillfredsställande säkerheter (artikel 18.1). •Köpa och sälja valutatillgångar, inklusive värdepapper, och alla andra tillgångar oberoende av form som är utställda i något lands valuta (artikel 23). Utöver dessa befogenheter får ECB-rådet32 med två tredjedelars majoritet besluta om ”andra operativa metoder för monetär styr- ning” så länge de respekterar unionens mål såsom de kommer till uttryck i artikel 2 (artikel 20). När det gäller oberoende får ECB inte begära eller ta emot instruktioner när den utför sina uppgifter (artikel 7).33 Vidare ska ECB själv fastställa principer för dess marknads- och kredittransak- tioner (artikel 18.2). Sammanfattningsvis går det inte utifrån ECBS-stadgan att avgöra vad som ryms inom ”penningpolitik” i euroområdet. Det beror på att ECB:s befogenheter ovan gäller samtliga uppgifter som listades ovan och vilka som gäller penningpolitik specificeras inte. 32ECB-rådet består av ECB:s direktion samt de nationella centralbankscheferna. 33Oberoende enligt ECBS-stadgan beskrivs mer ingående i kapitel 12. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken politik är därmed inte definierat i ECBS-stadgan. Därtill kommer att ECB inte har något uttryckligt mål för finansiell stabilitet enligt EUF-fördraget eller ECBS-stadgan.34 ECB har därmed inte heller några uttryckliga uppgifter eller befogenheter på detta område, utöver att Eurosystemet får driva verksamhet inom clearing och avveckling av betalningar som ett led i att främja väl fungerande betalningssystem (artikel 22 i ECBS-stadgan och artikel 127.2 fjärde strecksatsen i EUF-fördraget). kan noteras att de befog- enheter som listas ovan är breda och allmänna till sin karaktär. Det finns dock några explicita begränsningar såsom att de tillgångar ECB köper ska vara ”lätt omsättningsbara” och att krediter endast får ges mot ”tillfredsställande säkerheter”. Noterbart är också att ECB- rådet självt kan besluta om ”operativa metoder” om det anser att det krävs. I den mån dessa metoder innebär förpliktelser för tredje man ska de dock godkännas av rådet, dvs. av ministrar från medlems- staterna. Angående rättsfall från som rör penningpolitiska befogenheter i unionsrätten, se avsnitten 18.2.2 och 18.2.3. Lagstiftningen för Federal Reserve i är betydligt mindre trans- parent än ECBS-stadgan beträffande befogenheter.35 I stället får officiella dokument användas för att identifiera vad Federal Reserve anser hamnar inom ramen för penningpolitiken. Federal Reserve definierar penningpolitik på följande sätt:36 Penningpolitiken i består av Federal Reserves åtgärder och kom- munikation för att främja maximal sysselsättning, stabila priser och måttliga långa räntor. 34Av EUF-fördraget framgår att andra myndigheter än ECB antas ha ansvaret för det finan- siella systemets stabilitet (se artikel 127.5). Angående artikel 127.2 fjärde strecksatsen i EUF- fördraget och artikel 22 i ECBS-stadgan, se även avsnitten 21.2 och 28.2. Som berörs i av- snitt 20.7 har ECB tilldelats ansvaret för uppgifter som rör finansiell stabilitet, men detta an- svar följer inte av EUF-fördraget eller ECBS-stadgan utan av en EU-förordning. 35Den amerikanska (System) består av flera delar. Genomgående avses nedan . Lagen, Federal Reserve Act, finns tillgänglig här: /aboutthefed/fract.htm Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken Federal Reserve listar vidare de åtgärder som ryms inom penning- politiken:37 •Marknadsoperationer: Köp- och försäljning av tillgångar i syfte att styrräntan (eng. Federal funds rate) ska etableras på dagslåne- marknaden.38,39 •Diskonteringsränta: Den ränta finansiella aktörer får betala för lån (mot säkerhet) i centralbanken.40 •Reservkrav (kassakrav): Krav på att finansiella aktörer måste pla- cera medel hos . •Ränta på reserver: Den ränta finansiella aktörer får på reserver en- ligt reservkravet samt eventuellt en annan ränta på reserver utöver reservkravet. Räntan sätts i syfte att styrräntan ska etableras på dagslånemarknaden. •Certifikat (eng. Term deposit facility): En form av kortsiktig in- låning där räntan sätts i syfte att styrräntan ska etableras på dags- lånemarknaden. Den har stora likheter med vecko- visa certifikat (se avsnitt 14.5.3). Ovanstående befogenheter, inklusive begränsningen av vilka tillgångar Federal Reserve får köpa och sälja, är alltså vad som ryms inom penningpolitiken enligt Federal Reserves definition. Federal Reserve är oberoende inom ramen för sina penningpoli- tiska befogenheter medan oberoendet är svagare inom dess övervak- ande och reglerande roll av det finansiella systemet.41 37Se /monetarypolicy/policytools.htm 38Dagslånemarknaden är den marknad där banker och andra kreditinstitut lånar av varandra ”” (eng. overnight rate). Se avsnitt 14.5.3 för en beskrivning av hur arbetar för att etablera dagslåneräntan vid reporäntan. 39Under lågkonjunkturen efter finanskrisen ökade Fed innehavet av tillgångar i syfte att pressa ned räntor på då styrräntan inte kunde sänkas mer. Fed köpte statsobligationer och obligationer från statligt stödda verksamheter (eng. government-subsidized enterprises). Bland de sistnämnda ingår och vilkas bostadsobligationer Fed köpte under finanskrisen. Fed får dock inte köpa privata värdepapper, se Broaddus och Goodfriend (2001) och referenser däri. 40Det finns flera diskonteringsräntor vilka skiljer sig åt beroende på löptid och säkerhetskrav. De olika diskonteringsräntorna kan därför också skilja sig från styrräntan. 41Fischer (2015). Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken har enligt den nya centralbankslagen som träder i kraft i uppgift att utöver prisstabilitet även ta hänsyn till finansiell stabilitet och den realekonomiska utvecklingen. Följande målformulering gäller för den verksamhet bedriver (1 kap. § 2 första och andra stycket):42 Formålet for sentralbankvirksomheten er å opprettholde en stabil penge- verdi og fremme stabilitet i det finansielle systemet og et effektivt og sikkert betalingssystem. Sentralbanken skal bidra til høy og stabil produk- sjon og sysselsetting. har tilldelats ett antal befogenheter för att kunna lösa sina uppgifter. Dessa befogenheter är gemensamma för samtliga uppgifter, dvs. det särskiljs inga specifika befogenheter beträffande målet om ett stabilt penningvärde. Det innebär att det inte explicit framgår vad den norska utredningen anser ryms inom ramen för pen- ningpolitiken. På motsvarande sätt framgår inte vad som ryms inom ramen för dess arbete att främja finansiell stabilitet. För att lösa sina tilldelade uppgifter har följande befogenheter (3 kap. 1 och 2 §§ centralbankslagen): •ta emot insättningar och ge kredit till banker och andra företag inom finanssektorn •köpa, sälja och förmedla valuta- och finansinstrument •utge och omsätta egna finansiella instrument •fastställa villkor för insättningar och kredit •sätta minsta krav för insättningar från företag som har konto i banken •ge kredit på särskilda villkor när särskilda förhållanden före- ligger43 •kräva betryggande säkerheter vid kreditgivning 43Här kan noteras att den norska centralbanksutredningen skriver i sin rapport att dessa s.k. S-lån bör vara avgränsade till bankens ansvar för finansiell stabilitet, se NOU 2017:13, s. 335. S-lånen är en motsvarighet till det som i riksbankslagen benämns nödkrediter vilket är likvidi- tetsstöd till enskilda institut. Nödkrediter (eng. Emergency Liquidity Assistance, ) benämns heller inte som penningpolitik av ECB. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken •bestämma hur stor den officiella valutareserven ska vara och hur den ska placeras; reserven ska vara tillgänglig för att uppfylla cen- tralbankens mål och internationella förpliktelser. När det gäller frågan om oberoende kan noteras att inte är fullt ut oberoende inom penningpolitiken då det finns möj- ligheter för regeringen att instruera vid extraordinära omständigheter. I centralbankslagstiftning finns ingen uppräkning av befogenheter som faller inom ramen för penningpolitiken.44 Detta förhållande beror sannolikt på den brittiska rättsordningen (eng. common law) som skiljer sig från den i huvudsak författningsbase- rade ordningen i bl.a. kontinentaleuropeiska länder (eng. civil law). Nuvarande uppdrag för framgår i stället av andra officiella dokument samt uppdateras genom en årlig instruktion från regeringen (eng. remit). definierar penningpolitik på följande sätt:45 Penningpolitik är åtgärder som en centralbank eller en regering kan vidta för att påverka mängden pengar som finns i ett lands ekonomi och hur mycket det kostar att låna. Som an- vänder vi två huvudsakliga penningpolitiska instrument. Först fast- ställer vi den ränta som vi debiterar bankerna för att låna pengar från oss. För det andra kan vi skapa pengar digitalt för att köpa företags- och statsobligationer – det kallas tillgångsköp eller kvantitativa lättnader… Penningpolitiken påverkar hur mycket priserna stiger, vilket kallas inflationstakten. Vi bedriver penningpolitik för att uppnå regeringens mål att hålla inflationen på . har tre kommittéer – en för penningpolitiska frågor (, MPC), en för finansiella stabilitets- frågor (, FPC) och en för reglering (, PRC). Dessa kommittéer har olika befogenheter. De befogenheter som MPC har tilldelats beskrivs enligt följande:46 44Se /-/media/boe/files/about/legislation/1998- act.pdf?la=en&hash=6AB6E224CAA41A2044D66FEA0AB72E88BF22790B#page=141 46Se (2018a). Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken MPC [har] beslutsbefogenhet avseende alla instrument och faciliteter, vilka varierar , med det primära syftet att påverka de över- gripande monetära förhållandena för att uppnå inflationsmålet. Vid nu- varande tidpunkt, innefattar befogenheterna variationer i styrräntan, volymen av tillgångsköp som finansieras genom utökande av reserver samt valutainterventioner. Som framgår i ovanstående citat har MPC alltså (fr.o.m. ) tre penningpolitiska instrument: styrränta, till- gångsköp och valutainterventioner. Dessa kan ändras av banken, antingen genom att Court of directors – det högsta beslutande orga- net – själva beslutar eller att de delegerar beslutet till centralbanks- chefen alternativt . Likviditetsstödjande åtgärder tillhör de befogenheter som faller under FPC.47 MPC och FPC består vardera av nio ledamöter där tre ledamöter –centralbankschefen samt två vice centralbankschefer som är ansvariga för penningpolitik respektive finansiell stabilitet – sitter i båda kommittéerna. Det sker kontinuerlig delning av information och dialog mellan MPC och FPC vilket möjliggör att hänsyn kan tas till den andra kommitténs beslut.48 är inte fullt ut oberoende inom ramen för de penningpolitiska befogenheterna. (eng. HM Treasury) bestämmer bl.a. det belopp som ställs till förfogande för tillgångsköp.49 Dessutom kan regeringen, om det ligger i det allmännas intresse, under exceptionella omständigheter instruera banken inom penningpolitiken.50 Som framgår i den internationella utblicken skiljer sig befogen- heterna en del åt mellan centralbanker. Federal Reserve och redovisar de befogenheter som används för att uppnå målen inom penningpolitiken vilket skulle kunna tolkas som deras impli- cita definition av vad penningpolitik ”är”. När det gäller ECB är det 47Bank of skiljer på likviditetsoperationer som görs i syfte att främja betalnings- systemets effektivitet, implementera penningpolitik och lösa likviditetskriser. Se appendix till kapitel 22 för en beskrivning. En liknande uppdelning görs i Bertsch och (2016), se kapitel 25. Beträffande FPC:s likviditetsfaciliteter, se (2018b). 48Se och (2014). 49HM Treasury (2017). 50Bank of Act 1998, kapitel 19. Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken sistnämnda oklart då befogenheterna kan användas för att uppnå samtliga ECBS-relaterade uppgifter där endast en av uppgifterna explicit berör penningpolitik. På liknande sätt kan de befogenheter som räknar upp (med ett undantag) användas både för att nå prisstabilitetsmålet och målet om finansiell stabilitet. Vissa likheter och skillnader i befogenheter mellan centralbank- erna kan noteras. Ett exempel på skillnader är att köp av privata värde- papper inte uppenbart ingår bland de penningpolitiska befogen- heterna i , medan sådana befogenheter ingår inom euroområdet, i och i . Beträffande tillgångsköp kan också noteras att oberoendet för denna befogenhet är mindre än för andra befogenheter i . När det gäller likviditetsstöd ligger de inte under den penningpolitiska kommittén MPC utan under kommittén för finansiell politik, FPC. I euroområdet och i har i stället gemensamma befogenheter (däribland lik- viditetsstöd) för samtliga sina uppgifter (däribland prisstabilitet). Även om det är svårt att göra direkta jämförelser mellan olika länder pekar ovanstående beskrivningar mot att ECB har bredast befogenheter inom ramen för penningpolitiken följt av . Den penningpolitiska kommittén i , , kan för när- varande sägas ha minst befogenheter, dels då den saknar tillgång till likviditetsstödjande åtgärder, dels då belopp för tillgångsköp måste godkännas av finansministern. De internationella erfarenheterna ovan visar att det inte finns någon färdig mall beträffande vilka befogenheter som bör hamna inom ramen för penningpolitiken. De folkvalda i olika länder har valt lite olika vägar både vad gäller delegerade befogenheter och graden av oberoende i utförandet av dessa. Som noteras i inledningen av av- snitt 14.3 behåller , såsom en medlemsstat med undantag, sina befogenheter på penningpolitikens område och det är därför som bestämmer vilka befogenheter som ska delegeras till inom penningpolitikens område. Som också noteras i avsnittets inledning behöver även institutionella förhållanden beaktas, framför allt den högre grad av oberoende som unionsrätten före- Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken skriver för penningpolitiken i jämfört med vad som är fallet i t.ex. och . I detta delavsnitt diskuteras ett antal utgångspunkter och prin- ciper som vägleder kommitténs ställningstaganden dels i kapitel 18 beträffande vilka befogenheter som bör tilldelas inom ramen för penningpolitiken, dels hur åtgärder som främst främjar prisstabilitet respektive finansiell stabilitet kan skiljas åt (kapitel 25). Som framgår nedan kan de olika utgångspunkterna komma i konflikt med varandra och det är en politisk bedömning vilka avvägningar som är lämpliga. Vad som är penningpolitik ska framgå av riksbankslagen En första utgångspunkt för kommitténs arbete är att vad som avses med penningpolitik i ska utgöras av de mål, uppgifter och befogenheter som framgår i kapitlet om penningpolitik i den nya riksbankslagen. Detta föreslås av kommittén i avsnitt 13.4. Det finns både likheter och skillnader med den struktur som kommittén före- slår jämfört med andra länder. Den skiljer sig exempelvis från den struktur som den norska centralbankslagen har (se avsnitt 14.3.4). Enligt denna har ett antal mål (prisstabilitet, finansiell stabilitet samt hög och stabil produktion och sysselsättning) samt ett antal befogenheter för att nå dessa mål. Det framgår då inte om alla eller bara en delmängd av dessa befogenheter ska betraktas som penningpolitiska åtgärder. Den struktur som kommittén föreslår ligger närmare den som valt, dvs. att delegera vissa befogenheter som den penningpolitiska kommittén (MPC) får använda för att uppnå de penningpolitiska målen. Befogenheter för att trovärdigt kunna ta ansvar för att värna prisstabiliteten En annan utgångspunkt är att bör ha befogenheter som gör att den trovärdigt under rimliga omständigheter klarar uppgiften att uppnå prisstabilitetsmålet. Denna till synes självklara ståndpunkt behöver betonas av flera skäl. Ett skäl är att återkom- mande utvärderas utifrån hur väl den uppfyllt prisstabilitetsmålet och bör därför ha rimliga möjligheter att klara uppgif- Utgångspunkter och principer för förslag inom penningpolitiken Befogenheterna behöver vidare upplevas som trovärdiga av eko- nomins aktörer. Det beror på att de förväntningar som ekonomins aktörer har beträffande möjlighet att nå det penning- politiska målet påverkar bl.a. de löne- och prisbeslut som tas, vilka i sin tur påverkar inflationstakten. En central penningpolitisk uppgift är därför att styra aktörernas förväntningar (eng. managing of expec- tations) om framtida inflation.