sou · H5B3115 · 2018-01-10 00:00:00 — •Grön projektobligation: En obligation, med eller utan betal- ningsansvar för emittenten, för ett eller flera gröna projekt där investeraren har direkt exponering mot projektrisken och som uppfyller kraven i principerna för gröna obligationer (GBP). •Värdepapperiserad grön obligation: En obligation som säker- ställts genom ett eller flera specifika gröna projekt, inklusive men inte begränsat till säkerställda obligationer, ABS, MBS eller andra strukturer och som uppfyller kraven i principerna för gröna obligationer (GBP). Obligationens primära återbetalnings- källa utgörs vanligtvis av kassaflöden genererade av de underligg- ande tillgångarna. Denna typ av obligation inkluderar, till exempel, tillgångssäkrad värdepapperisering av takmonterade solceller och/eller energibesparande tillgångar. har även reglering tagits fram i vissa jurisdiktioner som och . Det förs även diskussion om att under arbetet med att bygga en kapitalmarknadsunion (CMU) ta fram någon form av enhetlig definition eller reglering i EU, för mer detaljer se 3 kap. 3 och 5 kap. Vissa avgränsningar behövs dock för att kunna analysera olika marknader för gröna obligationer. Gröna obligationer i detta betänk- ande är s.k. märkta (eng. labelled) gröna obligationer, dvs. obliga- tioner som av emittenten märkts som just gröna. Det är dessa märkta gröna obligationer som avses i all marknadsstatistik. I bl.a. Bloombergs databas går det att söka på gröna obligationer. Utöver detta finns det enligt Climate Bonds Initiative (CBI)34 en marknad för omärkta (eng. unlabelled) gröna obligationer. Det är obligationer som uppfyller CBI:s hållbarhetskrav för ett två- gradersscenario men där emittenten av någon anledning valt att inte ta steget att fullt ut efterleva globala principer och emittera obli- gationerna som gröna.35 CBI hittar de hållbara obligationerna genom att manuellt screena marknaden. Det visar på vikten av mark- naden för gröna obligationer och hur märkning och transparens underlättar för investerare att hitta hållbara investeringsalternativ. Ytterligare en aspekt av definitionen av gröna obligationer är att Climate Bonds Initiative (CBI) i sin statistik endast räknar in de gröna obligationer som uppfyller deras kriterier för hållbarhet. CBI har till utredningen levererat större delen av data som beskriver den globala och europeiska marknaden. Dessa data kan därför avvika från andra dataleverantörer som levererar data för gröna obliga- tioner oavsett deras hållbarhet. Skillnaden i rapporterad emitterad volym av Bloomberg BNEF och CBI uppgick till 2016. Skillnaden har därefter minskat och till låg skillnaden på . Den större skillnaden kommer troligtvis till största del av de relativt stora emissionsvolymerna från . Definitionen av gröna obligationer i skiljer sig på vissa punkter från vad som internationellt anses hållbart. räknade CBI därför bort ungefär en tredjedel av total volym på som emitterades i . Även andra faktorer som t.ex. olika datakällor kan spela in i varför volymerna skiljer. I detta kapitel har utredningen valt att definiera den svenska marknaden för gröna obligationer som marknaden för gröna obli- gationer emitterade i svenska kronor av svenska och utländska emittenter. Observera att svenska emittenters emission i utländsk 34Se kap. 5 för mer detaljerad information om CBI. 35CBI uppskattar den totala marknaden för hållbara obligationer till i ute- stående obligationsvolym . Av dessa är i märkta gröna obligationer och resterande 674 miljarder i traditionella obligationer vars obligationslikvid går till hållbara investeringar. Hållbara investeringar enligt CBI är sådana som uppfyller målet om att begränsa den globala uppvärmningen till två grader. Källa: CBI (2017), Bonds and Climate Change: The state of the Market 2017. valuta därför inte ingår i den generella statistiken över den svenska marknaden. Svenska emittenters emission i utländsk valuta är dock viktiga att belysa eftersom de utgör en betydande andel av gröna obligationer emitterade av svenska aktörer. Emissioner i utländsk valuta behandlas därför separat i 4.7.5. För ytterligare information kring definitioner se 5 kap. om standarder och regelverk för gröna obligationer. 4.7Svenska marknaden för gröna obligationer36 Bedömning: Svenska aktörer var tidigt aktiva på marknaden för gröna obligationer. har de varit drivande i ut- vecklingen av marknaden. Internationellt sett är marknaden i svenska kronor relativt stor och var den fjärde största . Marknaden i svenska kronor har utvecklats snabbt men i ojämn takt. Trots snabb utveckling utgör den endast ett par procent av den svenska obligationsmarknaden i kronor. Det finns tydlig potential för ytterligare tillväxt. Marknaden för gröna obligationer denominerade i svenska kronor är relativt stor. Av totalt ackumulerad emitterad volym globalt ut- gör emission i svenska kronor . till ackumulerad emission är marknaden i svenska kronor därmed den fjärde största i världen. 36 Statistiken i avsnittet avser marknaden för gröna obligationer utgivna i svenska kronor av svenska och utländska emittenter. Svenska emittenters emission i utländsk valuta beskrivs i 4.7.5. Ackumulerad emission i olika valutor Källa: (2017), The , . Figur 4.12 Ackumulerad emission 2017* i olika valutor *Avser emission till Källa: , The , . Den svenska marknaden har haft ett visst försprång gällande acku- mulerad emission eftersom den startade . Vid analys av den emitterade volymen 2017 fram till behåller dock den svenska marknaden sin position fast med en något lägre andel på , se Figur 4.12 ovan. En förklaring är att den svenska finansmarknaden är relativt stor och välutvecklad vilket skapar förutsättningar för nya marknads- instrument, som t.ex. gröna obligationer.37 Det förklarar emellertid inte varför marknaden i svenska kronor är större än marknaden i brittiska pund när har en betydligt större finans- marknad. Det kan eventuellt förklaras av att svenska marknads- aktörer och samhället i övrigt ligger långt fram gällande hållbarhet. Dessa faktorer kan ha bidragit till svenska aktörer tidigt engagerade sig och har varit drivande i utvecklingen av marknaden för gröna obligationer. 4.7.1Svenska aktörer i ett tidigt skede är en av de allra tidigaste aktörerna på marknaden för gröna obligationer. agerade emissionsinstitut och var med att ta fram ramverket som skulle ligga till grund för första gröna obligation 2008. De kom därför att vara med om att forma marknaden i ett mycket tidigt skede. gröna obliga- tion var den andra i världen att emitteras (näst efter EIB:s Climate Awareness som emitterades 2007) och den första som kallades för just en grön obligation (eng. green bond).38 ramverk och gröna obligation kom sedermera att bli en mall för efterföljande emittenter och namnet grön obligation kom att bli det vedertagna namnet för tillgångsslaget. gröna obligation finansierades i svenska kronor och uppgick till . Därmed blev marknaden för gröna obligationer i svenska kronor den näst första i världen, efter marknaden i euro. Efter emissionen kom att bli det globalt ledande emissionsinstitutet av gröna obligationer sett till emitterad 37Andelen av svenska hushålls finansiella tillgångar som utgörs av kontanter eller vanliga bank- konton kan fungera som ett mått på hur utvecklad den svenska finansmarknaden är. En lägre andel kontanter tyder på en bättre utvecklad finansmarknad. I ligger andelen på 16,7 och därmed på tredjeplats jämfört med länderna. Endast och har en lägre andel. Källa: (2016), Factbook 2015-2016, , s. 59. 38Beroende på källa anges antingen EIB:s eller obligation som den första. Det råder alltså inte konsensus på marknaden om vilken som var den första gröna obligationen. Därefter har större institut som bl.a. , och kommit ikapp och gått om. Trots att större marknadsaktörer har hunnit ikapp brukar som enda återfinnas bland de tio största obligationer i världen. För emitterad volym kvartal ett och två 2017 hamnade på en elfte- plats, se Figur 4.13. var även en av de 13 banker som var med och publicerade Principerna för gröna obligationer (GBP) 2014 och sitter som enda helsvenska institut i GBP exekutiva kommitté.39 Industrial CreditMorganHSBCBNPSocieteJPSachsGoldmanComm&Landesbank AgricoleHoldingsParibas&Baden CIBStanleyCitiPLCBarclaysSABoAMLGeneraleMorganNatixisSEBCoBank…CITIC- Not: TR avser (refererad av CBI i nedan källa). Källa: CBI (2017), Global Summary 2017. Svenska kapitalförvaltare var tidiga med att investera i gröna obliga- tioner, både i svenska kronor och utländsk valuta. Att inledde samarbete med om att ta fram deras första gröna obligation var ett svar på efterfrågan på hållbara investeringar från just skandinaviska och främst svenska investerare. Bland inve- sterarna till första gröna obligation återfinns bl.a. 39 För en merdetaljerad beskrivning av GBP se kap. 5. AP2, AP3, och . Investerarna var med och förhandlade villkoren för obligationen och påverkade därmed troligtvis dess utformning. Även svenska emittenter var tidigt ute och i några fall först med att emittera gröna obligationer inom sina respektive sektorer. När Nordiska investeringsbanken40 (NIB) emitterade sin första gröna obligation blev de den tredje emittenten i världen efter EIB och . Fram till har NIB emitterat gröna obligationer för och återfinns bland de största emittenterna globalt sett. NIB blev invald till GBP exekutiva kommitté. Inom kommittén har de bl.a. arbetat med utveckling av riktlinjer för rapportering om hållbar vattenhantering och vattenrening. NIB har främst investerat i för- nybar energi men just projekt för hållbar vattenhantering och vattenrening har blivit allt viktigare och uppgick till av investeringarna. var den första staden i världen att emittera en grön obligation. Obligationen emitterades och var på . Den är noterad för handel på London- börsen. som låg till grund för emissionen baserades på ramverk som var aktuellt för tiden innan GBP pub- licerades . har som extern granskare utvärderat ram- verket och tagit fram ett andrahandsutlåtande. Obligationslikviden har bl.a. investerats i 100 elbilar till stadens förvaltning, en biogas- anläggning och utbyggnad av stadens vattenrening. Stads program för gröna obligationer har därefter expanderat. hade de en utestående volym på vilket utgör en andel på av deras totala finansiering. Stad menar att de genom gröna obligationer får en större riskspridning i sin låneportfölj.41 Det får de genom att nå inve- sterare som profilerar sig på miljö och som eventuellt annars inte 40NIB är en internationell finansinstitution som samägs av , , , , , , och . har den största ägarandelen på enligt årsrapporten . 41Göteborgs Stad (2014), Vårt , . skulle ha investerat stadens obligationer. Vidare menar de att arbetet med gröna obligationer har fördjupat samarbetet mellan avdel- ningarna för finans och miljö, vilket innebär att satsningarna inom miljöområdet synliggörs på ett tydligare sätt. Staden ser nu finansi- ella instrument som verktyg i miljöarbetet. emitterade världens första gröna företagsobligation på . som låg till grund för emissionen baserades på ramverk som var aktuellt för tiden innan GBP publicerades . har som extern granskare utvärderat ramverket och tagit fram ett andra- handsutlåtande. arrangerade emissionen och bland investerarna återfanns svenska kapitalförvaltare som t.ex. AP3, Nordea Fonder, och Lannebo Fonder. gröna obliga- tioner emitteras under samma program42 som deras övriga obliga- tioner. Det innebär att de gröna obligationernas tekniska dokumenta- tion överensstämmer med övriga obligationer. Skill- naden är att obligationslikviden under gröna obligationer enbart används till investeringar som omfattas av ramverk för gröna obligationer. Tillkommer gör även den årliga rapporteringen om vad obligationslikviden används till. beskriver de in- vesteringar som leder till mindre energianvändning och lägre klimat- påverkan, och därmed är kvalificerade att finansieras med gröna obligationer. Ett exempel ur ramverket, som i skrivande stund senast uppdaterades , är att nya byggnader ska ha en energi- förbrukning som ligger under kraven i byggregler (BBR) och vara certifierade som antingen minst LEED43 Platinum eller BREEAM-SE44 Outstanding. 42Emitterade under Medium Term Note (MTN) program. Till ett obligations- program kopplas ett grundprospekt och därefter behöver inte emittenten ta fram ett nytt pro- spekt för varje enskild emission. Grundprospektet för program som är aktuellt i skrivande stund godkändes av och gäller i Enligt prospektet får upptaga lån i svenska kronor med en löptid om lägst och högst inom ramen för ett högsta sammanlagt vid varje tid ute- stående nominellt belopp av eller motsvarande värde i euro. 43LEED är ett system för miljöklassning av byggnader utvecklat och administrerat av den icke vinstdrivande föreningen . LEED i anpassas till svenska förhållanden av . Platinum är det högsta betyget i en betygs- skala om fyra steg. 44BRE Environmental Assessment Method (BREEAM) är ett miljöcertifieringssystem från , utvecklat och administrerat av BRE. har anpassat BREEAM till svenska förhållanden och den svenska versionen, BREEAM-SE, är den version av BREEAM som används på den svenska marknaden. Outstanding är det högsta betyget i en betygsskala om fem steg. utestående gröna obligationer för ett belopp på 6,2 mil- jarder kronor. De gröna obligationerna utgör av totala låneportfölj. Marknaden för gröna obligationer emitterade i svenska kronor uppgick till i utestående nominell45 volym den 30 juni 2017.46 Definitionen av den svenska marknaden i detta avsnitt är obligationer emitterade i svenska kronor av svenska och utländska emittenter. Not: De streckade områdena är egen bearbetning av estimat om förväntad emission andra halvan av 2017. 2017E är estimat baserat på att utvecklingen kommer vara identiskt med . 2017E och 2017E är egen bearbetning av SEB:s basscenario och mer fördelaktiga potentiella scenario för utvecklingen på den globala marknaden som applicerats på den svenska marknaden.47 Källa: Bloomberg och . 45Utestående nominell volym avser det belopp som obligationen emitterades för. Priset på obligationen på sekundärmarknaden varierar med marknadsräntan och behöver inte överens- stämma med obligationens pris vid emissionstillfället. 46Svenska emittenters emission i svenska kronor och utländsk valuta uppgick till drygt 78 mil- jarder kronor och förväntas uppgå till kring vid utgången av 2017. 47Enligt SEB:s förväntningar kommer det emitteras gröna obligationer för totalt 125 till 150miljarder dollar för : (2017), The , . Not: Streckade linjen är genomsnittlig årlig tillväxttakt på och den heldragna är en estimerad linjär trend. Trendens R2 är 0,0016. Not: Tillväxttakten 2017E baseras verklig emission t.o.m. och på antagandet att emitterad volym kommer att bli identisk med . Källa: Egen bearbetning av data från Bloomberg och . Som Figur 4.15 ovan visar emitterades den första gröna obliga- tionen i svenska kronor 2008. Därmed blev marknaden för gröna obligationer i svenska kronor den näst första i världen efter mark- naden i euro som startade året innan. Sedan starten har marknaden haft en positiv årlig tillväxt. Den årliga tillväxttakten har dock varit ojämn och uppvisar ingen tydlig trend, heldragen linje i Figur 4.15.48,49,50 Tillväxten anses där- för kunna beskrivas med den genomsnittliga årliga tillväxttakten (compound annual growth rate – CAGR). Denna har legat på 47 pro- 48Tillväxttakten har en svagt positiv trend. Determinationskoefficient (R2) för trenden är endast 0,0016, dvs. tillväxttaktens trend över hela mätperioden kan endast förklara 0,16 pro- cent av tillväxttaktens årliga utveckling. Slutsatsen är att den inte är lämplig att använda till att förklara utvecklingen av tillväxttakten. 49Tillväxttakten 2017 har beräknats på utestående obligationsvolym adderat med förväntad utveckling för under antagandet att kommer utvecklas identiskt med första, det streckade området i kolumn 2017E i Figur 4.13. 50Noterbart är att det endast emitterades en enda grön obligation på 2011. Det drar ner den genomsnittliga årliga tillväxttakten. Vidare förstärker den låga till- växten vid ett tidigt år den positiva trenden. Hade tillväxten 2011 varit i linje med de näst sämsta åren, dvs. strax , hade det i princip inte synts någon trend ö.h.t. cent , streckade linjen i Figur 4.15. Observera att slutsatserna baseras på endast nio mätpunkter vilket gör dem osäkra. Sett framåt går det att använda ett par enkla metoder för att estimera hur marknaden kommer utvecklas för . Enklaste är att anta att uppvisar samma utveckling som . Marknaden skulle då uppgå till 107 miljarder vid slutet av 2017.51 Den estimerade emissionsvolymen enligt denna metod indikeras av det streckade området i kolumn 2017E i Figur 4.15. En annan är att anta att marknaden kommer utvecklas enligt den årliga genomsnittliga tillväxttakten på . Marknaden skulle enligt ett sådant antagande uppgå till 101 miljarder vid slutet av 2017. Det skulle innebära en lägre emissionsvolym för jämfört med . SEB52 har estimerat utvecklingen för den globala marknaden . Under antagandet att den svenska marknaden utvecklas i linje med den globala går dessa estimat att applicera på den svenska mark- naden. Utvecklas marknaden enligt SEB:s grundscenario skulle den uppgå till vid slutet av 2017. har dess- utom ett mer scenario med ett mer gynnsamt utfall. Utvecklas marknaden enligt detta scenario skulle den potentiellt kunna uppgå till . SEB:s scenarion applicerade på den svenska marknaden utgör de streckade områdena under kolumn 2017E och 2017E i Figur 4.13. Använder vi CAGR på för att prognosticera mark- naden storlek vid utgången av 2018 hamnar vi på . Med anledning av den stora variation i tillväxttakten som marknaden uppvisat är dock en prognostisering så långt fram i tiden högst osäker. Trots tillväxt är den gröna obligationsmarknadens liten i förhål- lande till den totala obligationsmarknaden. Utestående nominellt emitterat belopp på marknaden för obligationer i svenska kronor uppgick till . Vid samma tid- punkt uppgick marknaden för gröna obligationer till vilket ger en marknadsandel på . 51Det emitterades gröna obligationer för . Antagit att obligationer med en volym på som förfaller under andra halv- återfinansieras till fullo med gröna obligationer i svenska kronor. 52SEB (2017), The , . vara liten men är hög ur ett globalt perspektiv. Gröna obligationers marknadsandel av den globala marknaden var , enligt en rapport publicerad av EU kommissionen i november 2016.53 Noterbart är också att staten, som inte är verksam på marknaden för gröna obligationer, utgör drygt en fjärdedel av totalt utestående obligationsvolym i . Om statsobligationerna räknas bort skulle gröna obligationers andel av totalt utestående obligations- volym öka till . Hur årlig emissionsvolym bestämmer storleken på marknaden sett till utestående volym Vid analys av utestående volym ska även hänsyn tas till att det tar tid innan en obligationsmarknad stabiliseras eftersom obligationer har en viss löptid, i snitt för obligationerna i denna under- sökning. Det kommer av att de obligationer som emitterades före- gående år till stor sannolikhet finns kvar på marknaden innevarande år. Därför kommer marknaden mätt i utestående volym att växa tills det uppstår en balans mellan förfall av de obligationer som har emitterats på marknaden och nyemitterade obligation- er. Vid årlig emissionsvolym ser det därför till en början ut som att marknaden växer trots att dess fulla potential redan är bestämd av den konstanta årliga emissionsvolymen. Ett fiktivt exempel för att förklara denna egenskap: en emittent emitterar i början av en obligation på med en löptid . Till en början växer därmed marknaden sett till utestående volym med 100 miljoner . Precis när har gått kommer emittenten ha emitterat sex obligationer på totalt 600 miljoner, tänk på att den första obligationen emitterades vid starten ett. kommer den första obligationen som emitterades att förfalla. därefter kommer emittenten emittera en ny obligation som en tidigare obligation förfaller. Resultatet blir att marknaden sett till utestående volym växer för att därefter ligga på i utestående obligationsvolym. Därför ger inte en analys av utestå- 53 EU kommissionen (2016), Study on the potential of green bond finance for resource-efficient investments, . ende volym hela bilden utan det är viktigt att även analysera årlig emissionsvolym. Slutsatsen från det fiktiva räkneexemplet ovan är att marknaden potential sett till utestående obligationsvolym bestäms av årlig emissionsvolym och dess löptid. Det går därmed att räkna ut mark- nadens potentiella storlek i utestående volym med hjälp av årlig emissionsvolym och dess löptid. Förväntad emissionsvolym för kan räknas ut genom att addera emitterad volym till med medelvärdet av SEB:s två förväntnings- scenarion för utvecklingen på den globala marknaden tillämpade på den svenska marknaden. Resultatet blir en förväntad emissions- volym på för . Den oviktade medellöptiden för alla obligationer som någonsin emitterats på den svenska marknaden till var . Löptiden har ej ändrats mycket då medellöptiden på de obligationer som emitterats enbart fram till låg på . Vi antar därför att löptiden kommer ligga i snitt framöver. Multipliceras förväntad emissionsvolym på med en löptid blir marknadens potentiella storlek i utestående obligationsvolym.54 Detta resultat gäller under antagandet att förväntad emissionsvolym efter 2017 skulle vara . är så inte fallet då den genomsnittliga årliga tillväxttakten för årlig emissionsvolym ligger på , se följande avsnitt. Det ger ändå en ögonblicksbild om marknadens nuvarande potential utifrån årlig emissionsvolym. Det visar också på vikten av att årlig emissionsvolym måste fortsätta växa för att marknaden för gröna obligationer ska få något större genomslag. 4.7.3Årlig emissionsvolym i svenska kronor Efter första emission har det emitterats gröna obligationer i svenska kronor. Likt den globala marknaden hade den svenska marknaden en viss startsträcka. emitterades det gröna obligationer för endast några få mil- jarder, emitterades endast en obligation på 200 miljoner 54 Detta gäller under antagandet att emitterad volym är jämnt fördelad över löptidsintervallet med ett medelvärde ,dvs. genomsnittlig löptid har ej viktats relativt emissions- volymen för olika löptider. Det skulle dröja till 2014 innan marknaden började ta fart och det emitterades gröna obligationer för , mer än fyra gånger så mycket som föregående år. Anm: Sektorerna är indelade efter SEB:s sektorsdefinition. Enligt den ingår alla fastighetsförvaltare som emitterat gröna obligationer i sektorn finansiella företag (från eng. financials), t.ex. , Rikshem m.fl. Även Bloomberg betecknar de svenska fastighetsförvaltarna som financials. Anm: I sektorn offentliga organ, från eng. government agencies, ingår Kommuninvest samt två utländska banker med statliga kopplingar. Anm: De streckade områdena är egen bearbetning av estimat om förväntad emission andra halvan av 2017. 2017E är estimat baserat på att utvecklingen kommer vara identiskt med . 2017E och 2017E är estimat för svenska marknaden baserat på SEB:s basscenario och mer fördelaktiga potentiella scenario för utvecklingen på den globala mark - naden. Källa: Bloomberg och . Utvecklingen gällande årlig emissionsvolym har därefter varit ojämn. Marknaden backade 2015, men återhämtade sig redan till efterfölj- ande då det emitterades gröna obligationer för . har marknaden utvecklats väl relativt tidigare år och det har emitterats obligationer för . Skulle utvecklingen fortsätta i samma takt året ut kommer det totalt emitteras gröna obligationer för drygt 40 miljarder för . Not: Streckade linjen är genomsnittlig årlig tillväxttakt på . Not: 2017E avser förväntad emission för helåret 2017E. Baserat på verklig emission och att det kommer emitteras för lika mycket . Not: Tillväxttakten 2012 var 3 och illustreras inte i sin helhet.