sou · H6B320 · 2018-03-19 00:00:00 — Nedan ges en sammanfattning av några av de forskningsarbeten som har varit tongivande för att spegla gräsrotsfinansieringens utveckling. Sammanfattningen gör inga anspråk på att vara en komplett översikt över all forskning på området. Det finns argument för, och förhoppningar på, att gräsrotsfinan- siering ska vara ett positivt alternativ till traditionella riskkapital- investeringar i flera bemärkelser. Bland dessa finns möjligheter för entreprenörer och finansiärer att mötas trots långa avstånd, samt att i sammanhanget underrepresenterade grupper, som kvinnor och utlandsfödda, ges möjligheter till att göra och ta emot investeringar. Den ekonomiska forskningen om gräsrotsfinansiering är begrän- sad. Området är nytt och den tid som forskningen kräver för att kunna vederlägga slutsatser har ännu inte passerat. Ännu finns inga ovedersägliga bevis för förhoppningarna ovan. Flera mindre forsk- ningsrapporter har emellertid publicerats och ett stort antal studier är under arbete. De flesta forskningsarbeten som publicerats är baserade på statistik från donations- och belöningsbaserade platt- formar, eftersom dessa har funnits längre än andra former av gräs- rotsfinansiering. Kickstarter intar en särställning i sammanhanget med sin öppna inställning till att offentliggöra statistik och tillgänglig- göra större mängder information för forskningsändamål. Det är emellertid inte troligt att teorier, samband och andra slutsatser från forskning på donationsbaserade och belöningsbaserade plattformar 18 Presentation av , Ordförande i , vid i , . kan förmodas att också gälla för andelsbaserad gräsrotsfinansiering, som inte nödvändigtvis attraherar samma målgrupper av vare sig finansiärer eller kapitalsökande. I har FundedByMe tillgänglig- gjort data för ett antal mindre pionjärstudier av andelsbaserad gräs- rotsfinansiering.19 I ett snabbt växande antal internationella studier av lånebaserad gräsrotsfinansiering har undersökts hur accepterade lån och kreditförluster kan förklaras av bland annat demografiska skillnader. Det är ännu osäkert om dessa forskningsresultat visar på lokala fenomen eller kan översättas till svenska förhållanden. I dessa fall kan klassisk nationalekonomisk och beteendeekonomisk forsk- ning ge mer stöd. 3.5.2Individens val och risktagande i nationalekonomisk kontext Även annan ekonomisk forskning än den som är specifikt ägnad åt gräsrotsfinansiering är av vikt för att förstå gräsrotsfinansieringens villkor. Forskningen kring individens val och risktagande är väl etablerad ekonomisk teori och relevant i sammanhanget. I betänk- andet Stärkt konsumentskydd på marknaden för högkostnadskrediter20 ges en sammanfattning av hur individens val i klassisk national- ekonomisk såväl som beteendeekonomisk teori kan förklara beslut om att acceptera kreditavtal och nyttja krediter. Risker relaterade till värdering och nyttjande av krediter, både högkostnadskrediter och andra längre former av blankolån, förekommer inom gräsrots- finansieringen. Kreditrisker och andra för gräsrotsfinansieringen relevanta risker kan studeras i ljuset av dessa nationalekonomiska förklaringsmodeller. Både neoklassiska och beteendeekonomiska modeller kan följaktligen vara värdefulla vid en studie av riskerna inom gräsrotsfinansiering. Den neoklassiska nationalekonomins rationella valhanterings- teori om att ”individen fattar, utifrån sina förutsättningar och begränsningar, ekonomiska beslut som på bästa sätt maximerar indi- videns egen nytta”21 förutsätter bland annat att alla individer fattar 19Se bland andra och differences in the contribution patterns of equity-crowdfunding investors, och Silver, och , The role of crowd- funding in entrepreneurial : an analysis on recent trends in , 2016. 20SOU 2016:68, s. 72–78. rationella beslut, att alla aktörer på marknaden har tillgång till samma information och att alla har samma förutsättningar att tillgodogöra sig informationen.22 Beteendeekonomin ifrågasätter den neoklassiska nationalekono- mins antaganden om individens preferenser, förutsättningar och begränsningar. Beteendeekonomerna försöker förklara individens beteende utifrån psykologisk kunskap och observerade mänskliga beteenden.23 De pekar bland annat på självkontrollsproblem, inram- ningseffekter, effekter av att individen påverkas av den omgivande eller tillhörande gruppen (jämför engelskans peer effects) och för- lustaversion som tecken på svagheter i individens preferenser. Beteendeekonomiska modeller visar vidare att människor inte har perfekt tillgång till samma information och att de heller inte har sam- ma förmåga att bearbeta informationen. har i samarbete med fyra fristående forskare visat på betydande brister i konsumenters förmåga att svara på frågor om ränta, inflation och finansiell risk.24 Undersökningen visar dels att många konsumenter räknar fel trots tillgång till information och dels att många konsu- menter tar fel beslut vid brist på information. Nobelpristagaren liknar människans intellekt och dess beslutsprocesser vid två olika system som är mer eller mindre i samverkan. System 1 är autonomt och mycket snabbt, medan system 2 hanterar de intellektuella aktiviteter som kräver uppmärk- samhet och ansträngning. Båda systemen och deras inbördes sam- verkan kan leda till felaktiga beslut. Individens beslutsfattande är följaktligen inte alltid rationellt. I inrättades en Social and Behavioural Sciences enhet (SBST)26 för att stödja Obama- administrationen med att säkerställa att federala program och policys skapas och genomförs på beteendevetenskapliga grunder. har följt efter och etablerat ett Behavioural Insight Team27 med liknande syfte. Brittiska Financial Conduct Authority har upprättat en separat enhet inom sin finansiella konsumentskydds- 22Östling, Beteendeekonomi och konsumentpolitik, s. 8–9. 23Ibid, s. 18–25. 24Finansinspektionen 1–1579, Räknefärdighet och finansiell förmåga, . 25Kahneman, Thinking fast and slow, 2011. 26Se bland annat sbst.gov/ och whitehouse.gov/the-press-office/2015/09/15/executive-order- using-behavioral-science-insights-better-serve-american tillsyn baserad på beteendeekonomisk teori.28 Dessa enheter kallas populärt för nudging teams efter Thaler och Sunsteins bok , forskare i beteendeekonomi vid uni- versitet, har noterat att gräsrotsutlåning ”allmänt sett är ett positivt bidrag till utbudet av finansieringstjänster, särskilt vid en marknads- situation med negativ ränta där avkastningen på inlåning till tradi- aktörer är marginell.”30 Enligt gäller detta under förutsättning att informationen till kreditgivarna är tillräcklig och effektiv, samt att kreditgivarna ser investeringen som en mindre, mer riskfylld del av en väldiversifierad investeringsportfölj. pekar på tidsrisken som särskilt anmärkningsvärd vid blankolån med längre löptider.31 Beteendeekonomin har visat att individer har gene- rellt mycket svårt att bedöma sannolikheter för att kvantifiera risker.32 Marknaden och plattformsföretagen är nyetablerade. Tidshorison- ten är för kort för att risken i förhållande till de lån med långa löptider som erbjuds ska kunna bedömas. En i ekonomisk litteratur ofta framförd förklaringsmodell som har betydelse för diskussionen kring gräsrotsfinansieringen är den så kallade hackordningsteorin (eng. pecking order theory). Denna för- klaringsmodell innebär att entreprenörer väljer den typ av finan- siering som så långt det är möjligt säkerställer att entreprenören inte förlorar kontroll över bolaget.33 I extremfallet innebär det att en företagare hellre väljer att inte låta bolaget växa än att ta in en 28FCA Occasional Paper No. 1, Applying Behavioural Economics at the Financial Conduct Authority, . 29Thaler och Sunstein, Nudge, 2008. 30Intervju med , 2016. 31Med blankolån menas lån till privatpersoner utan säkerhet. I det här sammanhanget syftar utredningen på blankolån med belopp större än och med löptider . Blankolån på lägre belopp, men kortare löptid och högre ränta kallas här högkostnads- krediter eller snabblån. Uppdelningen av marknaderna i blankolån och högkostnadskrediter är inte exakt. Dels är samtliga lån blankolån i bemärkelsen att det saknas säkerhet, dels är gränsen vad gäller belopp, löptider och räntenivåer något flytande. Definitionen för högkost- nadskrediter är densamma som den som används i betänkandet Stärkt konsumentskydd på marknaden för högkostnadskrediter (SOU 2016:68). 32Se bland annat Kahneman, Thinking Fast and Slow, del 4, kapitel 25–34, 2011. 33Se exempelvis Silver, och , The role of crowdfunding in entrepreneurial ven- tures: an analysis of recent trends in , Inno- vations. aktiv finansiär som kräver inflytande över bolagets styrning och utveckling. Teorin argumenterar således för att donations-, belönings- och lånebaserad gräsrotsfinansiering skulle vara attraktiva finan- sieringsformer för entreprenörer. Däremot skulle andelsbaserad gräs- rotsfinansiering inte vara lika lockande i detta perspektiv. 3.5.4Studier av gräsrotsfinansieringens effektivitet En grundläggande forskningsfråga i sammanhanget är om gräsrots- finansiering är effektiv, det vill säga om gräsrotsfinansiering ger positiva resultat för finansiärer och kapitalsökande. En annan grund- läggande fråga utifrån ett forskningsperspektiv är om gräsrotsfinan- sieringens drivkrafter kan förklaras av klassisk ekonomisk teori om hur mindre, nystartade företag finansierar sig, eller om det krävs nya förklaringsmodeller för att förstå gräsrotsfinansieringen. Mollick34 är en pionjär inom detta nya forskningsområde. Redan i en studie visade han att de gräsrotsfinansieringsprojekt på Kick- starter som är mest framgångsrika är relativt små och geografiskt koncentrerade.35 Dessa projekt lyckas med relativt liten marginal, medan större mer komplexa projekt tenderar att ha svårare att nå finansieringsmålen. Kuppuswammy och Roth36 har visat att donations- och belön- ingsbaserad gräsrotsfinansiering av affärsidéer kan fungera som konceptvalidering, det vill säga bevis på att konceptet eller affärs- idén håller vid en extern prövning (eng. proof-of-concept), som i sin tur kan underlätta för entreprenörer att skaffa externt tillväxt- kapital i senare skeden. Forskarna visade att konceptvalideringens mervärden var tydliga för mindre gräsrotsfinansieringsprojekt (), men att dessa mervärden hade en avtagande marginal- nytta vid större gräsrotsfinansieringsprojekt.37 34Ethan Mollick på har publicerat ett antal studier som är delar av ett större forskningsprojekt om gräsrotsfinansiering. 35Mollick, The dynamics of crowdfunding: An exploratory study, , . 36Kuppuswammy och , Research on the of Crowdfunding the Effect on Crowdfunding Performance and Outside Capital, sba.gov/advocacy/research-current-state- crowdfunding 37Slutsatsen kan tyckas motsägelsefull, eftersom riskkapital och affärsänglar ofta visar tvek- samhet till att investera i bolag som har stor ägarspridning. Det förtjänar därför att under- strykas att slutsatsen gäller donations- och belöningsbaserad gräsrotsfinansiering av verksam- heter i mycket tidigt skede. , Datta och Kannan38 har undersökt belöningsstrukturer vid belöningsbaserad gräsrotsfinansiering. Studien visar dels att be- löningar fungerar vid gräsrotsfinansiering och dels att olika belön- ingsstrukturer fungerar olika väl. et al visar därmed hur viktigt det är för att nå bästa möjliga resultat att entreprenörer är noggranna när de konstruerar gräsrotsfinansieringskampanjen och särskilt när de skapar belöningsstrukturen. Mollick och Kuppuswammy39 har undersökt ett stort antal gräs- rotsfinansieringsprojekt inom formgivning, teknik och datorspel som finansierades på Kickstarter före mitten av . Studien visade att av dessa projekt fortfarande pågick efter finansieringen. En betydande andel, , av projek- ten hade årsintäkter . Forskningsresultaten pekar på ett antal mervärden som gräsrotsfinansiering medfört, t.ex. tillgång till kunder, supporters, publicitet och anställda. Mollick40 visar att icke-professionella investerare i affärsidéer på en belöningsbaserad plattform som Kickstarter har en kollektiv för- måga att fånga upp och reagera på ungefär likartade signaler som riskkapitalbolag och andra professionella investerare letar efter vid en investeringsmöjlighet. Dessa signaler kan vara indikationer på erfarenhet från tidigare framgångsrikt nyföretagande, hög kvalitet i informationen till investerare och kampanjer uppbackade av större sociala nätverk. Mollick noterar vidare att professionella investerare inte är optimala i sina utvärderingar av investeringsmöjligheter. Investerarna tenderar att föredra investeringar som är lokala (eng. home bias) och investeringar i företag som grundas och drivs av män. Huruvida investerare på gräsrotsfinansieringsplattformar är bättre än professionella investerare inom dessa områden behandlas i de följande två avsnitten. 38Zhang, Datta och Kannan, An Analysis of Incentive Structures in Collaborative Economy: An Application to Crowdfunding Platform, . 39Mollick och Kuppuswammy, After the Campaign: Outcomes of Crowdfunding, . 40Mollick, Swept Away by the Crowd? Crowdfunding, Venture Capital and the Selection of Entrepreneurs, . 3.5.5Geografins betydelse för gräsrotsfinansiering Till skillnad från de flesta andra former av tillväxtkapital är gräs- rotsfinansiering inte geografiskt bunden, åtminstone i teorin. Entre- prenörer från hela världen kan söka kapital av potentiella finansiärer på en i det närmaste global arena. Vid annan finansiering av tillväxt- kapital har det visat sig att finansiärer föredrar investeringsmöjlig- heter som är lokala.41 Riskkapitalbolags vilja att investera minskar i takt med att det geografiska avståndet, och därmed också informa- tionsasymmetrin, ökar. De geografiska aspekterna av gräsrotsfinan- sieringen har tidigt lockat forskares intresse. Resultaten är något motsägelsefulla. Agrawal, Catalini och Goldfarb42 undersökte geo- grafiska effekter i gräsrotsfinansiering på artistplattformen Sellaband. Studien visade att de flesta negativa ekonomiska avståndseffekter som normalt förekommer vid finansiering, exempelvis möjligheter att erhålla mer information eller att bevaka finansieringens fram- steg, minskar vid gräsrotsfinansiering.43 En betydande avstånds- effekt fanns dock kvar. Framgångsrika kampanjer på Sellaband kännetecknades av att artistens sociala nätverk, familj och vänner, bidrog till kampanjen i ett tidigt skede. Detta gav information och motivation till potentiella stödjare på större geografiskt avstånd att bidra till kampanjen i nästa steg. De starka lokala sociala nätverken gjorde att lokala artister fick generellt större stöd på plattformen än långväga konkurrenter. Förklaringsmodellen stärks i en senare rapport av samma författare baserad på ytterligare studier av plattformen Sellaband.44 Även Mollick45 finner vid en studie av ett större antal kampanjer på Kickstarter att finansiärer vid gräsrotsfinansiering är geografiskt mindre begränsade än vad riskkapitalbolag är. 41Se exempelvis Ivkovic och Weisbrenner, Local Does as Local is: Information Content of the Geography of Individual Investors’ , , , som visar hur asymmetrisk information får amerikanska hushåll att föredra aktieinvesteringar i lokala företag hellre än en geografiskt väl diversifierad portfölj. 42Agrawal, Catalini och Goldfarb, The Geography of Crowdfunding, . 43Det är värt att understryka att majoriteten av all forskning och i synnerhet den som be- handlar avståndseffekter, baseras på digitala gräsrotsplattformar. Icke-digitala plattformar har sannolikt kvar dessa avståndseffekter. 44Agrawal, Catalini och Goldfarb, Crowdfunding: Geography, and the Timing of Investment Decisions, . 45Mollick, Swept Away by the Crowd? Crowdfunding, Venture Capital and the Selection of Entrepreneurs, . Silver, och argumenterar för att den geografiska spridningen inom gräsrotsfinansieringen inte nödvändigtvis behöver vara av godo för entreprenören i fråga. En investering via gräsrots- finansiering innebär en lägre tillgång till lokal kunskap som ofta affärsänglar eller riskkapitalbolag kan bidra med. Forskarna argumen- terar också för att det blir lättare för en entreprenör att dra sig ur ett företag i svårigheter när avståndet till finansiärerna är långt, efter- som den sociala pressen att inte ge sig blir mindre än om finan- siärerna varit lokala. 3.5.6Målgruppens betydelse för gräsrotsfinansiering Mollick47 kommer i sin jämförande studie av hur icke-professionella investerares utvärdering av gräsrotskampanjer skiljer sig från risk- kapitalbolagens fram till att beslutsparametrarna verkar vara tämligen likartade. Han identifierar dock två undantag. Gräsrotsfinansiering- en verkar ha mindre överrepresentation av lokala investeringar (som berörts ovan) och en något mindre överrepresentation av invester- ingar i manliga entreprenörers affärsidéer. Enligt Mollick är 40 pro- cent av företagarna i kvinnor. av riskkapitalfinansieringen i hade historiskt gått till företag med kvinnliga företagsledare och av de ny- startade företagen med kvinnliga entreprenörer hade fått riskkapital- finansiering. Mollicks studie är men ingenting tyder på att förhållandena ska ha ändrats dramatiskt sedan dess.48 Av de kam- panjer från Kickstarter som observerades visade sig ha kvinnliga entreprenörer eller medgrundare. Kvinnliga grundare är i klar minoritet även i studien av gräsrotsfinansiering, men de är 5 gånger fler än i statistiken över riskkapitalfinansieringar. 46Silver, och , The role of crowdfunding in entrepreneurial : an analysis on recent trends in , 2016. 47Mollick, Swept Away by the Crowd? Crowdfunding, Venture Capital and the Selection of Entrepreneurs, . 48Di Digital visade att av de svenska riskkapitalbolagens investeringar i s.k. tech- bolag i under de första tre kvartalen 2015 gjordes i bolag med manliga grundare, vilket antyder att den manliga överrepresentationen är ett lika stort problem i . Se digital.di.se/artikel/nio-av-tio-riskkapitalinvesteringar-gar-till-en-man I en senare studie visar och på ytterligare gynnsamma effekter för kvinnliga grundare inom donationsbaserad gräsrotsfinansiering. Studien visar att kvinnliga finansiärer aktivt väljer att stödja kvinnliga entreprenörer. Stödet baseras på en sam- hörighet och insikt om att bägge grupperna, kvinnliga finansiärer och kvinnliga entreprenörer, är underrepresenterade. och kallar fenomenet ”activist choice homophily”. På den svenska marknaden har och under- sökt könsmässiga variationer bland finansiärer på den andelsbaserade gräsrotsfinansieringsplattformen Fundedbyme. Deras slutsatser mot- säger delvis de positiva indikationerna från forskningen ovan om den minskade snedrepresentationen för kvinnliga entreprenörer och finansiärer inom donationsbaserad gräsrotsfinansiering. Studien påvisar att det är mindre sannolikt att kvinnor investerar i aktier i yngre högteknologiska uppstartsbolag51 än att män gör det, vilket bekräftar studierna på donationsbaserad gräsrotsfinansiering ovan. Resultaten stämmer även överens med tidigare forskning om att kvinnor är generellt mindre benägna att acceptera finansiell risk än män52. och visar emellertid också att kvinnliga finansiärer på Fundebyme är mer benägna att investera i projekt med större andel manliga grundare, vilket inte ligger i linje med resul- taten från studierna på donationsbaserad gräsrotsfinansiering ovan. 3.5.7Studier av lånebaserad gräsrotsfinansiering Flera initiativ har tagits för att studera den växande mark- naden för lånebaserad gräsrotsfinansiering. Flertalet har undersökt be- tydelsen av demografiska faktorer för att låntagare ska bli acceptera- de av långivare och för att prognosticera kreditförluster. Barasinska och Schäfer53 har undersökt könsmässiga skillnader på en tysk platt- 49Greenberg och Mollick, Activist Choice Homophily and the Crowdfunding of Female Founders, Administrative Science Quarterly, . 50Mohammadi och , Gender differences in the contribution patterns of equity-crowd- funding investors, Small Business Economics, . 51Med uppstartsbolag menas ett nystartat företag som befinner sig i en första utvecklingsfas. Jämför med den engelska benämningen start-up. 52Se exempelvis och , Men, Women and Risk Aversion: Experimental Evi- dence, Handbook of Experimental Economics Results, 2008. 53Barasinska och , Is Crowdfunding Different? Evidence on the Relation between Gender and Funding Success from a German Peer-to-Peer Lending Platform, , vol. 15, 2014. form för marknadsbaserade lån och visar att kön inte har betydelse för låntagares möjligheter att få lån. Resultatet är en positiv indika- tion jämför med tidigare konstaterade könsmässiga snedvridningar av låntagares möjligheter vid traditionella banklån.54 Ytterligare ett antal studier visar på förekomsten av andra betydelsefulla faktorer vid marknadsbaserade lån. , Prabhala och Wishwanathan55 och flera liknande studier visar på betydelsen av digitala sociala nätverk för huruvida lån blir accepterade. Andra studier påvisar att kvalitetsfaktorer som förekomsten av foton, stav- fel och positivt laddade värdeord i låneansökningarna påverkar lån- tagarens chanser att bli accepterad.56 För en mer skeptisk hållning till dessa faktorers betydelse vid lånebaserad gräsrotsfinansiering, se exempelvis Pötzsch och Böhmes57 studie av den tyska gräsrots- finansieringsplattformen Smava. 54Se exempelvis , och , Sex and Credit: is there Gender Bias in Lending? 55Lin, Prabhala och Wishwanathan, Judging Borrowers by the Company They Keep: Selection in Online Peer-to-Peer Lending, . 56Se exempelvis , , Social Behavior and Personality: , samt Dorfleitner et al, Description-text related soft information in peer-to-peer lending – Evidence from two leading European platforms, vol. 57Pötzsch och , The Role of Soft Information in Trust : Evidence from On- line Social Lending, Trust and Trustworthy Computing, 2010. Det finns ett fåtal undersökningar som behandlar gräsrotsfinansier- ingen och dess utveckling som en helhet. Sedan genombrottet 2008 beräknas gräsrotsfinansieringen ha vuxit till att omsätta globalt enligt den amerikanska marknadsundersökningsorganisationen ,1 vilket skulle innebära mer än en fördubbling av omsättningen jämfört med (14,). redovisar helt andra omsättningsnivåer i sin marknadsstatistik över alternativa finansieringsformer från , samt med- lemsländerna i Europeiska Unionen (EU). Här estimeras de alterna- tiva finansieringsformerna omsätta , varav gräsrots- finansieringen står för . Enligt representanter för beror skillnaderna i estimat på att har lättare att få plattformarna att rap- portera försäljningsstatistik och svara på kompletterande frågor i egenskap av att vara en akademisk icke-kommersiell aktör.2 Citybank3 rapporterar högre marknadsestimat än Massolutions, men betydligt lägre nivåer än . 1Massolutions, 2015 Report, . 2Enligt , Researcher vid . 3Citi GPS, Digital Disruption: How Fintech is Forcing Banks to a Tipping Point, . Internationell utblick SOU 2018:20 Estimat av marknadsstorlek för lånebaserad (miljarder euro) Tabellen ovan syftar till att åskådliggöra problematiken med den brist- ande marknadsinformationen. Marknadsstatistiken baseras ofta på aggregerad information från flera olika marknadsundersökningar med varierande undersökningsmetoder, ofta enkätundersökningar. Felkällorna är många och en skeptisk hållning till träffsäkerheten i beräkningarna är nödvändig. Aktörernas frivilliga rapportering av årsomsättningar, varierar beroende på hur uppgiften tolkas. Rapport- erna kan spegla ett kalenderår, ett rullande tolv månaders genom- snitt, årets budget, eller nästa års tillväxtplan. Statistiken bör tolkas med stor försiktighet, särskilt vad gäller gräsrotsfinansieringens omsättning på olika marknader, som en ungefärlig fingervisning om takten i marknadsutvecklingen. Dessutom skiftar definitionerna av vad som är gräsrotsfinansiering mellan olika rapporter. Omsättningsstatistiken redovisas i euro för att underlätta jäm- förelser mellan länder.