sou · H5B3115 · 2018-01-10 00:00:00 — Att främja gröna obligationer Betänkande av Utredningen om gröna obligationer SOU och Ds kan köpas från Juridiks kundservice. Beställningsadress: Juridik, Kundservice, 106 47 Ordertelefon: Webbadress: /offentligapublikationer För remissutsändningar av SOU och Ds svarar på uppdrag av Svara på remiss – hur och varför Statsrådsberedningen, SB PM 2003:2 (reviderad ). En kort handledning för dem som ska svara på remiss. Häftet är gratis och kan laddas ner som pdf från eller beställas på /remisser Layout: Kommittéservice, Tryck: , 2018 Regeringen beslutade att utse en särskild utredare med uppdrag att analysera och lämna förslag på hur mark- naden för gröna obligationer kan främjas. Uppdraget omfattade även frågor som att ta fram exempel på projekttyper lämpliga för denna typ av finansiering, samt överväganden kring validering och information till investerare. , f.d. VD för 4AP-fonden, förordnades som särskild utredare . Som sekre- terare förordnades fil.kand. och ämnesråd, tillika docent, . Dåvarande departementssekreterare tillträdde som sekreterare . Som sakkunniga förordnades ämnesråd och departementssekreterare . förordnades experterna hållbarhetschef (Kommuninvest), fil.dr. (Svensk Försäkring), senior rådgivare (WWF), ränte- förvaltare (AP2), senior ekonom (), senior investeringsmanager (), VD (), biträdande chef (Riksgälden), finanschef (), ekonom (Misum) till och med , enhetschef (), och ekonom (). (Misum) förordnades . Utredningen lämnar härmed betänkandet Att främja gröna obligationer (SOU 2017:115). Utredningens arbete är med detta slutfört. 1.1Förordning om ändring i förordningen om energideklaration för byggnader (2005:1592)....................... Utgångspunkt och förutsättningar ............................... Kapitalallokeringens påverkan på ekonomin ......... 3.1.3Kan en mobilisering av investerare påverka Vad menas med risk?............................................... Initiativ till en mer hållbar kapitalallokering.......... Att omvandla sparande till finansiering ................. Närmare om obligationsmarknaden i allmänhet .................. Prissättning av obligationer .................................... påverkan på räntorna ........................ Prissättning av gröna obligationer......................................... Den svenska obligationsmarknaden ...................................... Marknaden för svenska säkerställda Gröna obligationer i synnerhet............................................ Närmare om marknaden för gröna obligationer ................ Karaktär och definition......................................... Svenska marknaden för gröna obligationer......................... Svenska aktörer i ett tidigt skede ......................... Svenska marknadens utveckling ........................... Årlig emissionsvolym i svenska kronor............... Emittenter på marknaden i svenska kronor ........ Svenska emittenter som emitterat i utländsk Investerare på den svenska marknaden för Svenska marknadens framtida utveckling............ Utveckling i olika medlemsstater......................... Emittenter på den globala marknaden ................. Standard, bedömning och validering.......................... Allmänt om hållbarhetsrapportering och riktlinjer ............ 5.2Standarder, principer och ramverk för gröna Historik och ramverk .................. Principerna för gröna obligationer ....................... 5.2.3Climate Bonds Initiative och Climate Bonds Marknaden för externa granskningstjänster ........ Bedömning av andrahandsutlåtanden................... Verifiering av förvaltning av obligationslikvid .................... ISO-standardisering av gröna obligationer ......................... Närmare om ISO 14030 standarden..................... 5.5.2Utvärdering av framtagandet av standarden Index för gröna obligationer Marknadsplatser för gröna obligationer Marknad för betyg av gröna obligationer 5.9.2Samarbete mellan och gällande taxonomi över hållbara investeringar ................... 5.10 Särskilt om information till investerare ............................... Transparens och hållbarhet .................................................. Varför investeras i gröna obligationer? Varför emitteras gröna obligationer? Fördelar och nackdelar med gröna obligationer................. Hinder för marknaden för gröna obligationer.................... Förslag för vidare utredning ................................. Förslag som valts bort .......................................... Projektkategorier och identifiering av gröna projekt ..... Definition av projekt............................................................ 7.2Möjliga investeringar enligt de internationella Klimatåtaganden på global nivå............................ Klimatåtaganden på EU-nivå................................ Klimatåtaganden på nationell nivå ....................... Ökande efterfrågan på energi ............................... Tidig omställning minskar kostnaderna .............. 7.5Identifiering av sektorer i med störst potential för investeringar som skulle kunna finansieras via gröna Närmare om specifika sektorer ............................ Tänkbara framtida investeringar .......................................... Möjlighet till statligt engagemang i gröna obligationer . Statliga ramverken för emission av gröna obligationer ...... Godkända investeringar för finansiering via de statliga gröna obligationerna................................. 8.1.2Process för utvärdering och val av Förvaltning av emissionslikviden ......................... Närmare om marknaden för gröna 8.2 En statligt emitterad grön obligation i ................... 8.2.1Motivering och förutsättningar för en svensk 8.2.2Förslag till hur statlig emission av gröna obligationer skulle kunna utformas...................... framtagandet av statens ramverk för gröna 8.2.4Riksrevisionen som oberoende granskare av 8.2.5Finansiering av redan beslutade utgifter för miljö- och klimatsatsningar .................................. Emission under befintligt lånebehov.................... 8.2.8Kravet på öronmärkning har tagits bort från 8.2.10Möjlig hantering för att minska 8.2.11 Överstatligt kontrollorgan.................................... 8.3Statligt engagemang i gröna projekt – alternativa 8.3.2Angelägna investeringar – nya 8.3.5Holdingbolag – ett sätt att effektivisera finansieringen och reducera risker ....................... 8.4De statliga bolagen som en katalysator för marknadens Konsekvenser för staten och myndigheter ......................... Förordning om ändring i förordningen om energideklaration för byggnader (2005:1592) .................... Bilaga 1 Kommittédirektiv 2016:109......................................... Marknaden för gröna obligationer är relativt ung. Trots att den har vuxit exponentiellt, från ingenting till att vid utgången globalt ha ett värde om , är den fortfarande att betrakta som en nischprodukt. Värdet på gröna obligationer motsvarar mindre än en procent av det samlade värdet på alla utgivna obligationer. vet vi att det finansieringsbehov som finns för att målet från klimatmötet i – att hålla temperaturökningen till väl – ska kunna infrias är enorma. Det finns upp- gifter som anger att behovet uppgår till . Gröna obligationer har ett flertal gånger och av olika institutioner pekats ut som en viktig finansieringskälla för att klara omställningen. För att möjliggöra detta är slutsatsen att åtgärder måste vidtas för att göra de gröna obligationerna mer attraktiva för såväl investerare som emittenter. Värdet av att äga eller emittera gröna obligationer har primärt haft karaktären av ett signalvärde. Den som emitterar respektive köper en grön obligation vill skicka budskapet att man vill vara en del i att ställa om världen till något som är mer hållbart. I ekonomiskt avseende har dock värdet varit begränsat eller till och med negativt. Den gröna obligationen har dock egenskaper som skiljer sig åt från den traditionella. Det finns ett inslag av påverkan hos en grön obligation som den traditionella obligationen inte har. Emittenten måste nämligen återrapportera till investeraren hur emissions- belopp använts, vilket skapar grunden för en dialog. Det skapas således förutsättningar för en löpande dialog mellan emittent och placerare. Det finns också ett flertal berättelser från emittenter om hur introduktionen av en grön obligation öppnat för en intern dialog mellan olika enheter hos emittenten, framför allt mellan miljö- respektive finanssidan. Dessa nya dialoger har i sig lyft håll- barhetsfrågorna på ett positivt sätt. har gröna obligationer inte inneburit någon lägre finansieringskostnad för emittenten eller lägre risk för inve- steraren. Det kan till och med sägas att gröna obligationer till följd av extra kostnader för certifiering och återrapportering är – om än marginellt sett i förhållande till emissionernas storlekar – en dyrare finansieringskälla än vanliga obligationer från samma emittent. Dess- utom har likviditeten i sekundärmarknaden varit sämre för gröna obligationer. Utöver signalvärdet är det svårt att hitta rent ekonomiska skäl för att emittera eller äga gröna obligationer. Till detta kan läggas att regelverk i form av definitioner och mätbarhet ibland upplevs som otydliga. Utredningens övergripande uppdrag har varit att identifiera sätt på vilken en marknad för gröna obligationer kan främjas. Utred- ningen har således inte haft i uppdrag att bedöma om gröna obli- gationer är ett effektivt finansiellt instrument eller att pröva huru- vida marknaden för gröna obligationer bör främjas eller inte. Om målet är att öka tillväxten av gröna obligationer och därmed göra dem till en viktig finansieringskälla för en beslutad hållbar omställning krävs åtgärder. Dessa kan delas in i tre kategorier. •Att förbättra befintlig marknad utifrån de gröna obligationer vi har . Trots allt har den gröna obligationsmarknaden växt från ingenting till . •Att försöka skapa gröna obligationer som har delvis nya egen- skaper, främst en lägre kreditrisk, och därmed erbjuder en lägre finansieringskostnad. •Att på olika sätt undanröja en del av de extra kostnader och hinder som säkert avhåller en del emittenter från att emittera gröna obligationer, även om de uppfyller de krav som ställs. Det är utredningens uppfattning att det inte finns en lösning på alla de utmaningar som finns utan att det snarare handlar om att pröva en bred arsenal av områden inom vilka marknaden för gröna obligationer kan främjas. Samtliga förslag kommer i en eller annan form att kräva för- ändringar av regelverk och mandat för att kunna genomföras. är ambitionen att de förslag som utredningen presenterar ska vara praktiskt genomförbara inom en relativt snar framtid. Utredningen har valt att ofta referera till klimatrisken. Skälet är att det finns en tydlig koppling mellan åtagande i klimat- avtalet samt vad som sägs i det klimatpolitiska ramverket – att ska minska utsläppet av växthusgaser i atmosfären , jämfört med utsläppen . Gröna obliga- tioner har också explicit utpekats som en viktig källa för att finansiera de åtaganden som finns enligt klimatavtalet från . För- delen är också att klimatpåverkan är relativt sett enklare att mäta jämfört med andra hållbarhetsområden. Vidare finns anledning att tro att en modell för hur klimatomställningen ska ske, med stor sannolikhet kan kopieras till andra hållbarhetsområden. Det är också väsentligt att de förslag som lämnas inte förutsätter subventioner. När subventioner används löper alla system en risk att utsättas för kortsiktiga förändringar. Utöver de störningar och imperfektioner subventioner kan ha på en marknads funktionssätt kan subventioner i vissa fall även stå i strid med för otillåtet statsstöd. Att driva mot ökad hållbarhet förutsätter att spelreglerna likt frågan i sig är långsiktiga. Detta gäller inte minst området för obligationer som i sig är långsiktiga åtaganden av såväl investerare som emittent. Några av utredarens främjandeförslag Nedan följer några förslag på områden som skulle kunna bidra till att skapa större marknad för gröna obligationer i och där- med bidra till att finansiera en omställning till ett mer hållbart sam- hälle. Förslagen motiveras av en övertygelse att hållbara investeringar har en lägre kreditrisk och därmed lägre finansieringskostnad vilket också i ett längre perspektiv skulle bidra till en mer effektiv kapitalallokering. De två första förslagen här handlar om att vidga den gröna obligationsmarknaden utan att obligationen i sig ändras. De diskuteras i kapitel 8. En annan främjandekategori fokuserar på att försöka skapa en grön obligation vars kreditrisk är lägre och som därmed skulle ge emittenten en lägre finansieringskostnad. Några av dessa förslag, som diskuteras i 6 kap., sammanfattas här. I 6 kap. diskuteras också ett tredje främjandeområde som berör behovet av att minska trösklar, förbättra information och utbildning samt bidra till en bättre fungerande sekundärmarknad. Som för alla nya företeelser, inte minst i den finansiella sektorn, finns det anledning att skapa tydliga regerverk i vid bemärkelse. Emission av en svensk statlig grön obligation Även om var den första stat att emittera en grön obligation var det när emitterade en grön obligation om hela som diskussionen och önskan om att stater skulle emittera gröna obligationer tog fart. Önskan att få stater att emittera gröna obligationer ska bl.a. ses i skenet av att statliga obligationer generellt har en bättre likviditet och står för av det samlade värdet av emitterade obligationer världen över. Den enskilt viktigaste främjandeåtgärden och den som skulle få det starkaste genomslaget vore om svenska staten emitterade gröna obligationer. Flera länder har restriktioner kring statlig upplåning, däribland , som försvårar möjligheterna att emittera gröna obligationer. Inte sällan måste, enligt lag, upplåning alltid ske till lägsta möjliga kostnad. Eftersom en emission av en grön obligation är förknippad med ”extra kostnader” i form av certifiering och åter- rapportering är det enkelt att avfärda gröna obligationer som finansi- eringskälla enbart på den grunden. Vidare hävdar många att det är svårt eller rent av omöjligt att öronmärka pengar till vissa projekt. Som nämnts är dessutom marknaden för gröna obligationer mindre vilket medför en nackdel genom att sekundärmarknaden är sämre än för traditionella obligationer. Slutsatsen blir att det är lätt att stapla argument för att en emis- sion av en svensk statlig grön obligation inte är möjligt, eller ens önskvärd, givet dagens regelverk och kravet på att kostnaden för statsskuldsförvaltningen långsiktigt minimeras med beaktan av risk. Å andra sidan, har i princip samma regelverk som och där emitterades en grön obligation med trefaldig överteckning. Utredningen kan inte se varför det därför inte skulle vara möjligt även i . Däremot måste en rad frågor och omständigheter analyseras närmare, däribland budgetramverket och att det svenska lånebehovet skiljer sig från det franska. En emission av en statlig grön obligation måste av allt att döma baseras på följande: •På sikt kommer gröna obligationer att svara för en betydande andel av obligationsmarknaden och de extra kostnader som en emission är förenade med får ses som ”lärpengar” för att få en ny finansieringskälla. I sammanhanget kan nämnas att merkostnaden för att emittera den franska statliga obligationen motsvarar av det belopp som emitterades. •En statlig grön obligation skulle kunna vara ett medel för att kommunicera mål om att minska utsläppen av växthus- gaser . Den obligationen skulle helt enkelt kunna knytas till ett antal investeringar vars syfte är att nå uppsatta mål. •Från ett samhällsperspektiv är det dessutom viktigt att staten tar en aktiv del för att underlätta en finansiering av en hållbar om- ställning. Anlägger man ett längre perspektiv finns det anled- ning att tro att de marginella kostnader som uppstår kortsiktigt uppvägs flerfalt av samhällsvinsten på lång sikt. Dilemmat med dagens aktie- och obligationsmarknad är att den tenderar att se till det korta perspektivet och i det perspektivet är hållbarhet mer av slump än utslag av medvetet val. Ändras tidsperspektivet kan slutsatsen bli en helt annan. •Emission av en grön obligation skulle dessutom vidga basen för framtida investerare i svenska statliga obligationer. Det visade sig nämligen att efterfrågan på den gröna obligationen i hade en delvis annorlunda spridning såväl geografiskt som vad gäller placerarkategorier. Det finns således vägande marknadsskäl för att staten ska engagera sig i marknaden för gröna obligationer. De flesta är eniga om att utan ett påtagligt statligt engage- mang torde gröna obligationer inte kunna bli den finansieringskälla många önskar och rent av kräver. Utredningen menar att det – åtminstone i det korta perspektivet – enbart är staterna som kan försörja marknaderna med de volymer som krävs. Den utformning som den franska gröna obligationen hade borde kunna användas som förebild för en motsvarande svensk. Gör man det faller argumenten om att det inte går att öronmärka pengar i en budget. Dessutom står sig inte heller argumentet att en grön obligation skulle tränga undan investerare från de traditionella obligationerna. Om en regering och en riksdag vill utveckla den svenska mark- naden för gröna obligationer borde det ligga nära till hands att uppmuntra de statliga företagen att emittera gröna obligationer. Hållbarhet har stått högt på ägaragendan för dessa företag. Att helt enkelt gå före och vara det goda exemplet. Det framgår av statens ägarpolicy att ”Bolag med statligt ägande ska agera föredömligt inom området hållbart företagande och i övrigt agera på ett sådant sätt att de åtnjuter allmänhetens förtroende.” Till detta kommer att staten genom bl.a. nomineringen av styrel- serna till dessa bolag och i vissa fall möjligheten att utfärda ägar- anvisningar har en relativt stor möjlighet att påverka bolagens ageranden i det här avseendet. Ett antal av de statliga bolagen är aktiva på företagsobligations- marknaden. Även här måste dock villkoren vara sådana att gröna obligationer framstår som det attraktivaste finansieringsalternativet, sett på lång sikt. Fastighetsfinansiering och säkerställda obligationer Ett sätt att relatera risken i en grön obligation vore att knyta obli- gationen till specifika objekt eller bestånd. Ett exempel på detta är s.k. gröna kommersiella fastigheter. Det är tydligt att allt fler hyresgäster har som ”skall-krav” att de endast överväger att flytta in i en certifierad grön fastighet. En effekt blir då att vakansgraden för ”gröna fastigheter” blir lägre och därmed även den ekonomiska risken. En investerare som äger en grön fastighetsobligation med gröna fastigheter som säkerhet kan därmed sänka sitt avkastnings- Detta leder i sin tur till att fastighetsägaren får en lägre finansi- eringskostnad. Fastighetsägare får därmed incitament för att vid nyproduktion satsa på mer hållbara gröna fastigheter eftersom de, allting annat lika, kommer ge en mer fördelaktig finansierings- kostnad. Det samlade värdet på obligationsfinansiering av kommersiella fastigheter uppgick till . Ett motsvarande resonemang kan föras kring bostadsfinansi- ering. Marknadens aktörer har redan definierat kriterier för vad som är en ”grön bostad”. För att få igång emission av gröna säker- ställda obligationer måste emittenterna få tillgång till den informa- tion de behöver för att kunna identifiera de objekt som uppfyller deras kriterier. Den svenska marknaden för säkerställda obliga- tioner är i storleksordningen och är i flera avseenden en mycket viktig marknad. Även här ges möjligheten att styra framtida produktion av bostäder och fastigheter mot något mer hållbart. Uppskattningar visar att nära hälften av klimatpåverkan sker under produktionen av en fastighet, något som inte uppmärksammas i dagens certifierings- system för gröna fastigheter. utsläpp av växthusgaser ska enligt svensk lag minska jämfört med utsläppsnivån . släpper ut drygt . finns en koldioxidskatt om per ton. Enkelt uttryckt skulle man kunna säga att samhället har skattat kostnaden för våra årliga utsläpp till . Om utsläppen upphör skulle kostnaden för samhället reduceras med motsvarande belopp, dvs. minskade utsläpp skapar en samhällsvinst relativt situationen . sägs att det är svårt att mäta hållbarhet. Vad gäller koldioxid är dock uppgiften betydligt enklare. Med tanke på hur mycket små incitament kan styra en kapital- marknad, och framför allt en obligationsmarknad, vore det en intres- sant modell att ha ett system där en marginell del av samhällsvinsten återbetalas till den som emitterar en grön obligation, givet att den leverans som utlovats infinner sig. Om ett företag genomför en investering i syfte att permanent minska CO2-utsläppet och finansierar detta genom att ge ut en grön obligation och sedan i efterhand kan påvisa att utsläppen minskat borde det vara möjligt för staten att ge tillbaka en del av den samhällsvinst som detta medför. Ett system som detta skulle leda till att intresset för att ge ut gröna obligationer ökar eftersom det ger en lägre finansierings- kostnad. Den som köper den gröna obligationen kan också peka på vad effekten av investeringen varit ur ett klimatperspektiv. Obligationer passar väl för den här typen av strukturer eftersom små incitament får en hävstångseffekt genom obligationens grund- läggande egenskaper. Det gäller framför allt i nuvarande situation med rekordlåga räntor. Som nämnts är gröna obligationer förknippade med vissa extra kost- nader i samband med emissioner och återrapportering. Det handlar dock i sammanhanget inte om stora belopp med tanke på emis- sionsvolymer, cirka 120 000 till i externa kostnader, men det kan på marginalen tränga bort emittenter. För att råda bot på detta har man i valt att låta staten täcka den extra kostnad som det innebär att emittera en grön obligation. Samhälls- vinsten om fler investeringar görs hållbara torde mångfalt överstiga denna kostnad för staten. En motsvarande struktur i skulle givet dagens emissionsvolym kosta väl . Detta är enkelt uttryckt en välmotiverad kostnad sett till de positiva, men ibland svårmätbara, effekterna för samhället. Detta handlar om en tidsbegränsad insats fram till den gröna obligationsmarknaden nått en förutbestämd storlek jämfört med dagens drygt 100 mil- jarder kronor. Fungerande sekundärmarknad med tydliga regler Ett av flera tillkortakommanden med gröna obligationer sägs vara brist på tydliga regler för vad som är en grön obligation samt av- saknad av en väl fungerande sekundärmarknad. Det är självklart viktigt att investerare, stor som liten, ”vet” att det kapital den gröna obligationen genererat används på därför avsett sätt. För att mark- naden för gröna obligationer ska växa och därmed bli en viktig finansieringskälla för en hållbar omställning måste det också finnas en utvecklad och en väl fungerande sekundärmarknad för dessa obliga- tioner. Eftersom gröna obligationer är en nischprodukt är handeln med dessa obligationer väsentligt mindre än den är för traditionella obligationer. För aktiemarknaden är det marknadsplatsen som formulerar de krav som måste vara uppfyllda för att ett bolags aktie ska tas upp till handel. På motsvarande sätt vore det naturligt om en börs ställer tydliga krav på vad som är en grön obligation. Det skulle underlätta den ibland förvirrade diskussion om vad som är och inte är en grön obligation och därigenom underlätta förutsättningarna för en effektiv självreglering. Historiskt har det också visat sig att självreglering är att föredra när spelregler för en marknadsplats utvecklas. Förändringar sker snabbt, vilket ställer stora krav på följ- samhet och anpassningsförmåga, vilket enligt utredningens uppfatt- ning självreglering brukar vara bättre lämpad att klara än lagstift- ningen. På en marknadsplats finns ju dessutom sanktionsmöjligheter om någon emittent inte lever upp till regelverket.