prop · H503130 · 2018-05-29 00:00:00 — hade Första till Fjärde AP-fonderna en riskjusterad avkastning som varierade mellan 2,3 för och 2,9 för Första och Andra AP-fonderna. Tredje AP-fonden hade en riskjusterad avkastning på 2,8 . Samtliga fonder har högre avkastning till en lägre risk jämfört med den senaste tioårsperioden. Ett annat vedertaget riskmått är Value at Risk (VaR), som anger den maximala förlust som en portfölj riskerar att göra under en dag10. Samma utmaning vad gäller beräkning av sharpekvot för onoterade tillgångar gäller även för VaR. För onoterade tillgångar finns inga marknadsnoteringar, utan marknadsvärden uppskattas med relativt låg frekvens, vilket kan innebära att den verkliga risken underskattas. Med anledning av detta har VaR för fonderna i utvärderingen beräknats utifrån en gemensam metodik och på två olika portföljer: en totalportfölj som inkluderar samtliga tillgångar och en likvidportfölj som exkluderar onoterade innehav. En analys av fondernas årliga avkastning i relation till VaR visar att Fjärde AP-fondens högre avkastning i totalportföljen delvis har skapats genom att ta en högre risk uttryckt som VaR (Bild 2). har skillnaderna i VaR varit små mellan fonderna, och samtliga fonder har lägre VaR i relation till avkastning jämfört med den senaste tioårsperioden. Det är viktigt att notera att detta inte enbart är ett resultat av fondernas förvaltningsarbete, utan även att aktiemarknaden haft en hög avkastning , samt att åren 2008–2013 inkluderade finanskrisen , vilket 9Sharpekvoten beräknas som skillnaden mellan fondens avkastning och den riskfria räntan dividerat med De beräknade sharpekvoterna i den här rapporten kan avvika från fondernas egna redovisade värden på grund av olika definitioner av riskfri ränta åren 2001 – 2013. fonderna och använt en gemensam definition av riskfri ränta (YCGT0021, -0,). Sharpkvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel 2001 – 10 och 1- årig svensk statsobligation 2011 – 17, samt antagande . VaR drivs huvudsakligen av volatiliteten i marknaden, korrelationen mellan tillgångsslagen och positionsförändringarna i portföljen. bidragit till ökad volatilitet och VaR samt lägre avkastning över den senaste tioårsperioden. Även om volatilitet och VaR är vedertagna riskmått kan det diskuteras huruvida måtten är relevanta för en pensionsfond med lång tidshorisont och utan solvenskrav. Jämförelse mellan risk och avkastning för Första till Fjärde AP-fonderna Jämförelse av VaR och total avkastning, Procent Genomsnittlig årlig nominell avkastning före kostnader Genomsnittlig årlig nominell avkastning före kostnader Genomsnittlig VaR som andel av portfölj Genomsnittlig VaR som andel av portfölj Not: Value at Risk (VaR) är ett riskmått som sannolikhet anger en portföljs maximala förlust . VaR har uppskattats ex-post på daglig basis baserat rullande avkastningshistorik (i procent) med antagande . Det genomsnittliga värdet för VaR över tidsperioder beräknas som genomsnittet av dagliga värden . En enhetlig definition av Value at Risk har använts tvärs AP1-4 KÄLLA: Första till ; McKinsey-analys Olika förvaltningsmodeller ger olika definitioner av aktiv avkastning. Första till Fjärde AP-fonderna har utvecklat sina förvaltningsmodeller. Som följd av detta definierar och arbetar fonderna på olika sätt med aktiv förvaltning vilket försvårar historiska jämförelser av aktiv avkastning samt jämförelser mellan fonderna. Flera av fonderna definierar aktiv avkastning som meravkastning från totalportföljen jämfört med sina respektive jämförelseportföljer. I denna rapport används olika definitioner av aktiv avkastning för respektive fond, vilka kan skilja sig från hur vissa av fonderna själva definierar aktiv avkastning. Resultaten från fondernas aktiva förvaltning presenteras mer detaljerat i kapitel 4–7 om respektive fond. Aktier i tillväxtmarknader och alternativa investeringar fortsätter att öka. Första till Fjärde AP-fondernas aggregerade faktiska tillgångsallokering11 har förändrats sedan starten . Andelen svenska aktier har successivt minskat från år av det förvaltade kapitalet (Bild 3). Fonderna har inom utländska aktier ökat andelen aktier i tillväxtmarknader successivt. Fonderna har också ökat sin exponering väsentligt mot alternativa investeringar från av det förvaltade kapitalet , och minskat allokeringen till räntebärande tillgångar från till . Fondernas tillgångsallokering begränsas av gällande placeringsregler, som bland annat reglerar hur mycket fonderna får investera i onoterade aktier (maximalt av det förvaltade kapitalet) och räntebärande tillgångar (av det förvaltade kapitalet). Det är värt att notera att den faktiska allokeringen illustrerad nedan beskriver fondernas genomsnittliga allokering . Vidare i rapporten illustreras den faktiska allokeringen per fond per . Faktisk tillgångsallokering Första till Fjärde AP-fonderna % av fondernas faktiska portfölj; = SEK miljarder Genomsnittlig total tillgångsallokering1 för AP1-4 938 1,036 1,161 1,217 1,225 1,337 Övrigt (TAA etc)2 Årlig genomsnittlig tillgångsallokering; 2 Overlaymandat, TAA, etc. Alternativa tillgångar omfattar fastigheter, private equity, hedgefonder, konvertibler, jordbruk, infrastruktur mm. Tillgångsallokeringen för AP3 2010-17 är indikativ då en exakt konvertering av riskklasser till tillgångsklasser ej kan göras Tillgångsklassen ”Övrigt” inkluderar ränteterminer motsvarande av totala tillgångar . Enligt AP2s definition inkluderas dessa i tillgångsklassen ”Räntor” KÄLLA: AP-fonderna; McKinsey-analys 11 Den årliga aggregerade allokeringen för Första till Fjärde AP-fonderna (till vänster i Bild 4) illustrerar den genomsnittliga allokeringen under respektive år. I allokeringen per fond (till höger i Bild 4) illustreras allokeringen per . I den aggregerade allokeringen görs en approximativ översättning från Tredje AP- fondens riskklassallokering till tillgångsslagsallokering (Bild 27). I årets utvärdering har denna översättning uppdaterats då definitionen på alternativa tillgångar har ändrats12. Enligt den uppdaterade definitionen har andelen alternativa tillgångar justerats ned något och andelen övrigt (TAA etc.) justerats upp något13. har högst andel aktier. En jämförelse vid utgången av 2017 visar på stora skillnader mellan de individuella fondernas tillgångsallokering. skiljer sig mest från de övriga tre fonderna, och hade per av kapitalet investerat i noterade aktier, varav i noterade svenska aktier, vilket är väsentligt högre än de andra fonderna. Som jämförelse har de tre andra fonderna mellan och av kapitalet investerat i noterade aktier, varav 9–i noterade svenska aktier. Första AP-fonden har högst andel alternativa investeringar. Det finns även viktiga skillnader vad gäller fondernas allokering till alternativa tillgångar, där Första AP- fonden har högst andel med medan har lägst andel . Fonderna har dock olika definitioner av vad som ingår i alternativa investeringar, varför allokeringen inte är helt jämförbar. Gemensamt är att aktier i onoterade bolag, infrastruktur samt fastigheter klassas som alternativa investeringar. I tillägg baserar Tredje AP-fonden sin allokering på riskklasser istället för tillgångsklasser, varför angiven tillgångsallokering för fonden är approximativ. Tredje AP-fondens allokering till Övrigt består av internt och externa absolutavkastande strategier och riskpremier. har lämnat ett lagförslag gällande ändrade regler för Första till Fjärde AP-fonderna. lämnade ett lagförslag kring Första till Fjärde AP-fondernas regler kring placeringar och hållbarhetsarbete. De föreslagna ändringarna har som syfte att genom nya placeringsregler ge bättre förutsättningar för fonderna att långsiktigt kunna maximera avkastningen i förhållande till risken i placeringarna. Promemorian gav även förslag kring lagförande av fondernas arbete med ansvarsfulla investeringar och ansvarsfullt ägande, samt hur fonderna bör samverka kring dessa områden. 12En valutaportfölj som till majoriteten består av kassa avsedd för att finansiera Tredje AP-fondens absolutavkastande strategier har i denna analys tidigare klassificerats som alternativa investeringar. I denna rapport allokeras denna portfölj till övrigt (vilket inkluderar Tredje AP-fondens allokering till absolutavkastande strategier). Portföljen utgjorde per av Första till Fjärde AP-fondernas totala förvaltade kapital. 13Enligt den tidigare definitionen uppgick tillgångsslaget Övrigt (TAA etc.) till av det förvaltade kapitalet –2013 samt 2015, -, samt av kapitalet –2017 för Första till Fjärde AP-fonderna. Allokeringen till alternativa investeringar hade enligt den tidigare definitionen uppgått till av det förvaltade kapital , , , , , , samt . SJÄTTE AP-FONDEN 1997–2017 är en stängd fond som placerar i onoterade bolag. skiljer sig från de andra fyra buffertfonderna i flera avseenden, bland annat genom att fonden främst investerar i onoterade bolag och att fonden är stängd, utan in- och utflöden från pensionssystemet. har fonden ställt om strategin och portföljen. 2017 karaktäriserades av hög aktivitet för , med följande viktiga händelser: ■Sjätte har efter ett mångårigt arbete med att implementera fondens nya strategi färdigställt omställningen av portföljen. Detta har bland annat inneburit avyttringar av stora innehav (exempelvis och ) vilket möjliggjort en mer diversifierad portfölj, men också resulterat i en stor likviditetsförvaltning (hade ett inflöde av kapital om miljarder, drivet av avyttringar). ■ Fonden hade en hög investeringstakt med nya utfästelser om miljarder till åtta externa fonder (däribland ett antal nya samarbetspartners), samt nio direktinvesteringar (miljarder, framförallt genom co- investeringar14 i bland annat och Bluestep). ■Likviditetsportföljen sysselsätts enligt plan men är fortsatt stor. Vid slutet av uppgick likviditeten till av det totala kapitalet, jämfört . Investeringstakten förväntas vara fortsatt hög , och uppgick totalt utfäst men ännu ej sysselsatt kapital till miljarder. ■Fonden fortsatte att utveckla sitt hållbarhetsarbete, bland annat genom utökad dialog med fondens leverantörer kring hållbarhetsfrågor samt genom intressentanalyser. Dessutom granskades fondens hållbarhetsrapports av fondens revisorer för att verifiera att nya hållbarhetsregler i Årsredovisningslagen efterlevs (omfattas inte av Årsredovisningslagen, utan har själva valt att genomföra denna hållbarhetsrevision). Sjätte avkastning 2017 var högre än historiskt men nådde ej upp till avkastningsmålet. genererade en avkastning om för totalportföljen, vilket är den högsta nivån (14,), men lägre än fondens avkastningsmål om . Avkastningen för investeringsverksamheten var , vilket är högre än såväl avkastningsmålet som övriga jämförelseindex. Den totala avkastningen påverkades dock negativt av den stora likviditetsportföljen. –2017 har Sjätte avkastning efter kostnader varit i snitt . Detta är lägre än fondens avkastningsmål, både det mål som gällde fram och det nya målet som gäller . Det är värt att notera att fondens 14 definierar en co-investment som en minoritetsinvestering genomförd av fonden tillsammans med en Private Equity-förvaltare i vars fond deltar. totala avkastning påverkas av att fonden är stängd och förvaltar en likviditetsreserv samt att fondens investeringar i onoterade tillgångar värderas enligt principer som ej tar hänsyn till upp- eller nedgångar på börsen. Hög avkastning för tillväxtbolag 2017. En analys av utvecklingen för olika delar av fondens investeringsverksamhet visar att fondens investeringar i mogna bolag, buyout, har skapat en avkastning på (mätt som IRR), medan fondens investeringar i tillväxtbolag, venture, genererat en avkastning på . På har dock avkastningen från mogna bolag kraftigt överstigit avkastningen från tillväxtbolag. Fondens kapital uppgick vid utgången av 2017 till totalt miljarder, varav miljarder i fondens investeringsverksamhet och miljarder i fondens likviditetsförvaltning15,. Övrigt rörelsekapital uppgick vid utgången av 2017 till 0,1 miljarder och avser genomförda affärer som ej ännu gått i likvid och därför bokförts som en skuld i portföljen. Sjätte totala kapital har –2017 vuxit med cirka SEK 21,2 miljarder, vilket motsvarar en avkastning efter kostnader på . SJUNDE AP-FONDEN 2001–2017 Sjunde AP-fondens ”Såfa” är förvalsalternativet i PPM. Sjunde AP-fonden är det statliga alternativet i premiepensionssystemet. Pensionsmedlen kommer från sparare som avstått från att välja fonder eller sparare som aktivt valt ett långsiktigt pensionssparande i statlig regi. har Sjunde AP-fonden på uppdrag förnyat det statliga erbjudandet i premiepensionssystemet med målsättningen att den sammanlagda allmänna pensionen ska bli högre. I och med detta ersattes Premiesparfonden och Premievalsfonden av Sjunde AP-fondens så kallade byggstensfonder AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond. Sex nya produkter lanserades, varav AP7 Såfa16 är förvalsalternativet. De övriga fem produkterna (liksom Såfa) kan väljas i konkurrens med premiepensionssystemets övriga omkring 850 fonder. Målet för AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond är att slå sina respektive jämförelseindex, och för AP7 Såfa att generera en avkastning som överstiger premiepensionsindex17. har AP7 Såfa fått ett kompletterande långsiktigt avkastningsmål: ”Ett kontinuerligt sparande i AP7 Såfa under hela arbetslivet ska ge en långsiktig överavkastning i förhållande till den statliga inkomstpensionen om 2–(kapitalviktad avkastning).” 15Inkluderar noterade småbolag i en externt förvaltat fond. Småbolagsportföljen kommer att avvecklas . 16Såfa står för . Statens ickevalsalternativ var Sjunde AP-fondens Premiesparfond. Såfan kan också aktivt väljas. 17Premiepensionsindex definieras som den genomsnittliga fondavkastningen i premiepensionssystemet exklusive Sjunde AP-fondens produkter genom hela rapporten. Implementering av ny strategisk portfölj 2017. påbörjades implementering av en ny strategisk portfölj med syfte att reducera risken med bibehållen förväntad avkastning. Som en del av implementeringen har fonden genomfört ett skifte i portföljen, från globala aktier i utvecklade marknader (-) till aktier i tillväxtmarknader (+ ). I tillägg har fonden ökat utrymmet för allokering mot onoterade bolag genom att höja normandelen från till 4,0 %18. Större nettoinflöden i fonden . hade Sjunde AP-fonden ett nettoinflöde om miljarder, en ökning om miljarder jämfört med (då nettoinflödet var miljarder). Ökningen förklaras delvis av ett turbulent år på premiepensionsmarkanden där flera fonder på fondtorget likviderades eller stängdes samt att ett stort antal sparare bytte till Sjunde AP-fonden från andra aktörer på fondtorget. Fortsatt fokus på aktivt hållbarhetsarbete. Fonden genomförde bland annat en utökad genomlysning av dess innehav för att förstå om de lever upp till målen i , vilket ledde till att sex bolag avyttrades. Fonden planerar att från och med investera kapitalet från avyttringarna relaterade till i klimatinvesteringar, till exempel projekt relaterade till nya energikällor. Sjunde AP- fonden har även ökat intensiteten i dess aktiva ägarskap, särskilt kring miljö- och klimatfrågor samt ökad transparens kring portföljbolagens lobbyverksamhet. Såfan har slagit jämförbara index … Sjunde AP-fonden förvaltade vid slutet av 2017 av totala premiepensionssystemets kapital, motsvarande omkring miljarder. genererade förvalsalternativet Såfan en genomsnittlig avkastning om , jämfört med Premiepensionsindex som hade en genomsnittlig avkastning . 2017 var avkastningen på Såfa jämfört för Premiepensionsindex. –2017 har Sjunde AP-fondens förvalsalternativ19 i genomsnitt avkastat mer än premiepensionsindex (7,för förvalsalternativet jämfört för premiepensionsindex). En typisk premiepensionssparare som haft sitt kapital investerat hos Sjunde AP-fonden har fått en kapitalviktad avkastning på jämfört för inkomstpensionen20. Det innebär också att fondens avkastning överstiger det nya kompletterande avkastningsmålet om en långsiktig överavkastning i förhållande till den statliga inkomstpensionen om 2–. …med lägre kostnader för fonden samt lägre avgifter för spararen. Sjunde AP-fondens faktiska kostnader21 som andel av kapital per uppgick till (0,2016). Förvaltningsavgiften för AP7 Aktiefond respektive 18Riktvärdet för andelen onoterade bolag i aktieportföljen. 19Premiesparfonden 2010 och Såfa – . 20Källa: Sjunde AP-fonden, 21Redovisade kostnader inklusive courtage för Aktiefonden. AP7 Räntefond uppgick till respektive vilket är i linje med avgifterna . sänks förvaltningsavgiften för Aktiefonden från till , drivet av en ökad kostnadsbuffert och stordriftsfördelar i förvaltningen.22 Genomsnittlig förvaltningsavgift hos de omkring 850 fonder som ingick i premiepensionssystemet var efter rabatter. REKOMMENDATIONER BASERAT PÅ ÅRETS UTVÄRDERING Tre rekommendationer att diskutera för fortsatt utveckling. Baserat på resultaten från den grundläggande utvärderingen av AP-fondernas verksamhet 2017 har tre rekommendationer tagits fram för fortsatt utveckling av fondernas verksamhet. Några av observationerna som ligger till grund för rekommendationerna har också funnits med i tidigare års utvärderingar och har aktualiserats igen till följd av utvecklingen . Rekommendation främst till fondernas huvudman Modernisera placeringsreglerna för Första till Fjärde AP-fonderna. Nya placeringsregler bör, i linje med liggande förslag, ge fonderna större möjlighet att ta hänsyn till förändrade marknadsförutsättningar och nya investeringsmöjligheter. Första till Fjärde AP-fondernas placeringsregler skiljer sig från många andra statliga pensionsfonder och är oförändrade . har investeringsmarknaderna genomgått stora förändringar – inte minst vad gäller alternativa investeringar och förväntad avkastning på räntebärande tillgångar och noterade aktier. har lämnat ett lagförslag som innebär friare placeringsregler, även om förslaget fortsatt innebär restriktioner i portföljallokering på tillgångsslagsnivå. Ökade frihetsgrader ger fonderna större möjlighet att utveckla sina investeringsstrategier och portföljer med avseende på nya marknadsförutsättningar och investeringsmöjligheter. Fondernas investeringsuniversum och möjlighet till saminvesteringar bör utvärderas. Inom ramen för det nya regelverket bedöms det viktigt att utvärdera och fatta välgrundade beslut kring exempelvis möjligheten att investera i specifika tillgångsslag (till exempel onoterade krediter) och tillgängliga investeringsmodeller (till exempel direktägande, saminvesteringar eller indirekta investeringar via externa fonder). I dagens regelverk samt i det nya lagförslaget är AP-fondernas möjlighet att investera i exempelvis 22 Sjunde AP-fonden håller en kostnadsbuffert i syfte att minimera svängningar i förvaltningsavgiften . Kostnadsbufferten ska i regel motsvara cirka 2 gånger fondens årliga fasta kostnader för att säkerställa att fondens fasta kostnader kan betalas även om det totala kapitalet sjunker. översteg kostnadsbufferten 2,5 gånger fondens fasta kostnader, varför fonden valde att sänka förvaltningsavgiften för aktiefonden . onoterade krediter och att investera direkt i onoterade tillgångar (utöver fastigheter) begränsad. Vad gäller exempelvis är det sällsynt att pensionsfonder framgångsrikt gör direktinvesteringar i större skala . Dock gör ledande pensionsfonder i allt högre grad saminvesteringar tillsammans med riskkapitalfonder. Detta kan bidra till lägre förvaltningskostnader (jämfört med att investera i riskkapitalfonder), men kräver också särskild kompetens, framför allt förmåga att utvärdera enskilda investeringsmöjligheter och förmåga att bygga ett rykte som en eftertraktad partner för att få tillgång till attraktiva investeringsmöjligheter. Rimlighet och förutsättningar för fonderna att bygga upp och säkerställa den här kompetensen bör beaktas vid uppdatering av placeringsreglerna. Rekommendationer främst till AP-fonderna 2.Fortsätt utveckla samverkan mellan AP-fonderna för att ytterligare sänka kostnaderna och förbättra genomförandet. AP-fondernas samarbete har ökat inom flertalet områden utanför investeringsverksamheten. genomfördes exempelvis ett antal gemensamma upphandlingar och samarbeten inom administration (till exempel delad tjänst för diarieföring) med syftet att ge lägre kostnader och högre kvalitet, då fonderna får tillgång till fler alternativa leverantörer och delar bästa praxis med varandra. Fonderna bör fortsätta det aktiva arbetet med att hitta samverkansmöjligheter och samarbeta där det inte leder till alltför hög komplexitet, eller äventyrar konkurrensen fonderna emellan. Möjliga områden att undersöka för ökat samarbete skulle kunna vara kompetensutbyte kring onoterade tillgångar i ljuset av nya placeringsregler (dock ej direkt relaterat till investeringsbeslut) och hållbarhetsfrågor (till exempel riskanalys av fondens exponering mot och effekter av möjlig framtida energiomställning samt redovisning och kommunikation av fondernas hållbarhetsarbete). Fortsätt stärka robustheten i fondernas investeringsportföljer. De globala kapitalmarknaderna har sett en period av stark återhämtning och uppgång efter finanskrisen –2008, vilket har gynnat AP-fonderna. Fonderna har kontinuerligt utvecklat sina investeringsstrategier och riskfunktioner för att öka portföljernas robusthet. Nya placeringsregler med större frihetsgrader kan öka fondernas möjlighet till diversifiering och högre riskjusterad avkastning, vilket bör beaktas i fondernas utveckling av sina investeringsstrategier, inkluderat övergripande portföljallokering och investeringar inom tillgångsslagen. Fonderna bör även fortsatt arbeta aktivt med att identifiera nya källor till avkastning som ett led i att öka diversifieringen och stabiliteten i avkastningen. Vidare bör fonderna utvärdera möjligheter att fortsätta vidareutveckla sitt arbete med riskanalys (inkluderat simulering och scenarioanalys) och riskhantering med syfte att ge ännu högre transparens och ytterligare stärka fondernas förmåga att fatta investeringsbeslut vid olika marknadsförutsättningar (exempelvis inkluderat snabbt fallande marknader och accelererande energiomställning). har fått uppdraget att genomföra den årliga utvärderingen av AP-fondernas verksamhet 2017. Utvärdering av strategiska beslut och aktiv förvaltning. Uppdraget avser utvärdering av Första, Andra, Tredje, Fjärde, Sjätte och Sjunde AP-fondernas förvaltning, dels sedan fondernas respektive start, dels under rullande fem- respektive tioårsperioder. Den grundläggande utvärderingen ska omfatta värdet av fondernas strategiska beslut samt fondernas aktiva förvaltning. utvärdering inkluderar enligt uppdraget inget fördjupningsarbete. Första till Fjärde AP-fonderna utvärderas –2017. Den grundläggande utvärderingen av Första till Fjärde AP-fondernas verksamhet 2017 beskriver fondernas förvaltningsmodell samt viktiga händelser , vid sidan om att utvärdera värdet av fondernas strategiska beslut och aktiva förvaltning. Första till Fjärde AP-fonderna började agera i sina roller som buffertfonder , men det dröjde till senare innan fonderna hade implementerat sina långsiktiga investeringsportföljer. Första till Fjärde AP-fonderna utvärderas därför över . utvärderas –2017. investerar framförallt riskkapital i onoterade tillgångar och fondens samtliga investeringsbeslut är att betrakta som strategiska beslut. startade sin verksamhet och utvärderas över . Första till Fjärde och Sjätte gemensamma påverkan på inkomstpensionssystemet utvärderas över . Sjunde AP-fonden jämförs i premiepensionssystemet. Sjunde AP-fonden utvärderas som en värdepappersfond och jämförs med övriga värdepappersfonder i premiepensionssystemet. I utvärderingen av Sjunde AP-fondens verksamhet 2017 utvärderas resultaten för fondens förvaltningsmodell samt resultaten från fondens förvalsalternativ . Utvärderingen baseras på flera källor.