sou · H4B345 · 2017-01-01 00:00:00 — I detta ligger en förväntan på att företag på eget initiativ, och utöver vad lagstiftningen kräver, tar ansvar för sin roll i och påverkan på samhället. har i en resolu- tion1 uttalat att CSR i stort sett bör anses vara samma sak som de relaterade begreppen ansvarsfulla eller etiska företag, ”miljö, samhälle och styrning”, hållbar utveckling och företagens ansvarsskyldighet. I investerarkretsar talar man ofta om ESG (Environment, Social and Governance) för att framhålla miljöhänsyn, sociala förhållanden och bolagsstyrning som grundläggande för ett ansvarsfullt investerar- arbete. Det finns flera nätverk för investerare som arbetar med ansvarsfulla investeringar. Ett par exempel är PRI (United Nations backed Principles for Initiative) och det svenska . Tillsammans med analysföretaget har , Inc. lanserat ett antal hållbarhetsindex som ger investerare en överblick beträffande bolag som möter uppställda hållbarhetskrav. Det finns t.ex. ett svenskt och ett nordiskt index. Till sin hjälp kan investerare även anlita orga- nisationer som samlar in olika hållbarhetsupplysningar från före- tagen, t.ex. CDP ()2 inom miljöområdet. Avsnitten 4.3–4.6 är en reviderad version av delar av (expert i utredningen) bok investeringar, Sanoma Utbild- ning 2014. 4.3.1Marknadens framväxt och storlek Att placera kapital och ta hänsyn till aspekter som etik, miljö och samhälle är ingen ny företeelse. Inom kyrkan har man exem- pelvis en lång tradition av att undvika kapitalplaceringar i branscher som anses skadliga, såsom tobak, alkohol och vapen. har det skett en utveckling av vad ansvarsfulla och hållbara investeringar innebär, från en religiöst färgad etik, via politiska ställningstagan- den (exempelvis bojkotter i samband med anti-apartheidrörelsen och 1Europaparlamentets resolution av om företagens sociala ansvar: att arbeta för samhällets intressen och för hållbar återhämtning för alla (2012/2097()). 2CDP är en organisation som samarbetar med ett stort antal företag och aktieägare och samlar in data om företagens utsläpp av växthusgaser. har insamlats data om cirka 2000 företag. ) till dagens version som till stora delar är inriktad på en ”hållbar utveckling” med miljö och mänskliga rättigheter i fokus. Dessutom har bolagsstyrning kommit att anta en mer central plats i sammanhanget. Från att ha varit en liten nischmarknad, med mindre än en pro- cent av marknaden , så finns studier som visar att ansvarsfulla och hållbara investeringar nu motsvarar en ansenlig mängd av det totala förvaltade kapitalet i världen. Enligt 2012 är av det globala kapitalet förvaltat med någon form av ESG-inriktning. I undersök- ningen ingår data från , , , , , , och Afrika.3 Av rapporten framgår att den största andelen av det professionellt förvaltade ESG-kapitalet () härrör från den europeiska marknaden. Tillsammans står , och för . Statistik om mängden ansvarsfullt och hållbart kapital bör tolkas med viss försiktighet. Det beror inte minst på att ”ansvarsfulla och hållbara investeringar” kan definieras på ett flertal olika sätt; allt från fonder som enbart utesluter alkohol och tobak till fonder som satsar i miljöteknik eller som är inriktade på ”impact investing” faller inom ramarna för statistiken. En annan anledning till försiktighet är att många undersökningar av marknaden för denna typ av in- vesteringar bygger på egenrapporterad data. Något som har haft betydelse för framväxten av ESG bland insti- tutionella investerare i är att AP-fonderna fick i upp- drag att ”ta hänsyn till miljö och etik” i sin placeringsverksamhet. Skrivningen är inte mer detaljerad än så och AP-fonderna har själva fått tolka hur de ska omsätta ”hänsyn till miljö och etik” i prak- tiken. Detta får dock inte ske på bekostnad av avkastningen. ”Rollen som förvaltare av statliga pensionsmedel ställer krav på att fonderna uppbär allmänhetens förtroende. Hänsyn till miljö och etik skall tas i placeringsverksamheten utan att avkall görs på det övergripande målet 3 (2013) 2012. om hög avkastning.”4 Från början varierade inriktningen och nivån på engagemanget bland AP-fonderna för att tillmötesgå riksdags- beslutet. bedriver samtliga AP-fonder ett aktivt ESG-arbete, inklusive en kontinuerlig och systematisk ESG-inriktad genomlys- ning av aktieinnehaven. Överlag har pensionsfonder haft (och har fortfarande) en viktig roll att spela för framväxten av ESG på mark- nader runt om i världen. Givet att pensionsfonder förvaltar stora mängder kapital blir kraften extra stor. Världens 300 största pensions- fonder förvaltade tillsammans 14 000 miljarder USD år 2012.5 Globalt var instiftandet av FN:s PRI en viktig markör för att ge legitimitet åt ESG-frågorna i finanssammanhang. PRI ut- görs av sex principer, där den första är att inkludera ESG-frågor i investeringsanalys och beslutsfattande. har över tusen finans- aktörer – kapitalägare, kapitalplacerare m.fl. – skrivit under prin- ciperna, däribland AP-fonderna och ett flertal andra svenska finans- aktörer.6 4.3.3Konsumenter och andra privatsparare Merparten av kapitalet som investeras med någon form av ”hållbar” inriktning är institutionellt, dvs. görs av institutionella investerare som pensionsfonder, försäkringsbolag och banker. finns en växande medvetenhet bland privatsparare; hållbarhet kan vara en relevant aspekt att ta hänsyn till i finansiella placeringar. Forskning visar att av svenska folket vill att deras pensionssparande ska ta hänsyn till miljö, socialt ansvar och etik.7 Men bara en mindre andel () anser att sådan hänsyn bör tas även om avkastningen påverkas negativt. Hälften () menar att fondförvaltare bör ta hänsyn till sociala, miljömässiga och etiska aspekter även om det inte ökar avkastningen, dvs. 1999/2000:46, AP-fonden i det reformerade pensionssystemet. 5Towers (2013) The world’s 300 largest pension funds – year end 2012. Results/2013/09/The-worlds-300-largest-pension-funds-year-end-2012 6Per hade 43 svenska kapitalförvaltare anslutit sig (). 7Sandberg, J., , M., , A. & , T. Understanding the attitudes of beneficiaries: should fiduciary duty include social, ethical and environmental concerns?, in Hawley, J., Hoepner A., , , , J. & Waitzer, E. ), Hand- book of Duty, : , s. 353–63. ningen blir densamma som om dessa hänsyn inte togs. Drygt en tredjedel () anser att sådan hänsyn bör tas enbart om det ökar avkastningen. Forskarna bakom studien menar att den bästa förklaringsmodell- en till varför sparare vill inkludera miljömässiga, sociala och etiska aspekter i sitt sparande är personliga värderingar. Det är varken för- väntningar på hög avkastning eller förhoppningar om stärkt social status som främst inverkar på attityder till hållbara investeringar. som många privatsparare tycks ha ett intresse för hållbarhetsaspekter, så är det inte alltid lätt för dem att bedöma om en fond eller ett enskilt innehav är ”hållbart”. Forskning visar att trots att det finns stor tillgång på information, så är det tveksamt om in- formationen är av en sådan kvalitet att den hjälper privatsparare att göra en tillförlitlig bedömning av hållarhetsaspekter i investerings- syfte. I samma studie konstateras att det saknas regler för hur fondförvaltare ska presentera hållbarhetsrelaterad information till investerarna. Sammantaget gör detta, menar forskarna, att de infor- mationssökande hållbarhetsintresserade investerarna befinner sig i en sårbar position.8 Liknande slutsatser kan dras av undersökningar som har genomfört. På området investeringar och pension – där sparande i t.ex. fonder ingår – är det relativt vanligt att företagen använder sig av miljöargument.9 bedömer konsumenterna själva att tillgången till miljöinformation, och tilliten till informationen, är relativt låg.10 Att investera hållbart och ansvarsfullt görs i allmänhet genom att sätta samman en värdepappersportfölj enligt vissa urvalskriterier. I detta avsnitt presenteras några metoder som är vanligt förekommande på den svenska marknaden. Notera att dessa metoder främst gäller för aktieplaceringar. 8Nilsson, J., Siegl, S. & Korling, F. (2012) The complex decision making environment of socially responsible mutual fund investors: Introducing a disclosure framework focusing on information quality. SIRP Working Paper 12-1. 9Se , 2015:17, s. 9 och 19. 10Se rapportering till om Konsumenters förutsättning- ar att agera miljömässigt hållbart, Dnr 2015/1146 s. 11–13. En grundläggande idé bakom ”etiska fonder” är att investeraren vill undvika att kanalisera kapital till verksamheter som strider mot de egna värderingarna. Därför utesluter sådana fonder typiskt sett sek- torer som vapen, alkohol, tobak, spel och dobbel samt pornografi. Det är inte bara fonder med en ”etisk” profil som utesluter kontro- versiella sektorer; detta är också en vanligt förekommande metod för fonder och andra produkter med en mer hållbarhetsorienterad framtoning. som många investerare vill undvika kontroversiella sektorer är det värt att notera att företag även inom dessa branscher kan vara mer mångbottnade ur hållbarhetssynpunkt än vad som kanske först är uppenbart. Hur ska man exempelvis ställa sig till eko- logiskt odlad tobak, där odlingsmetoden kan vara ett viktigt bidrag till att värna naturvärden och människors hälsa, eller vapen som används i fredsbevarande syfte? Uteslutning av kontroversiella sektorer är den vanligaste metoden bland hållbara investeringar i , sett till hur mycket kapital som denna metod tillämpas på. Metoden är förhållandevis kostnadseffektiv, eftersom man sällan behöver justera urvalet, utom exempelvis vid företagsuppköp och liknande händelser som kan ändra ett bolags inriktning. Det skulle dessutom vara svårt för fonder som marknadsför sig under etiketten ”ansvarsfulla investeringar” att in- vestera i kontroversiella branscher och kalla sig ansvarsfulla. En metod för att sätta ramarna för ansvarsfulla placeringar är att utgå från de internationella konventioner som skrivit under. Det finns konventioner för många områden som har att göra med hållbart företagande. I ESG-sammanhang talar man ofta om konventioner, lagar och regler som ”normer”. Normbaserad genomlysning (eller normbase- rad ”screening”) tillhör de mest utbredda ESG-metoderna i , och det är en metod som blir allt vanligare även i övriga . Metoden medför att en tredje part (exempelvis ett FN-organ eller en domstol) gör bedömningen huruvida en norm har kränkts eller inte, och förvaltaren behöver inte själv sätta upp riktlinjer för vad som är acceptabelt. I praktiken är det dock inte alltid så enkelt att avgöra om en händelse verkligen ska betraktas som en normkränk- ning, varför ett visst mått av egen analys brukar behövas ändå. 4.4.3Positivt urval och Bäst i klassen Ytterligare en metod för portföljsammansättning är att identifiera de bolag som presterar finansiellt och hållbarhetsmässigt bäst. Så är marknadsindex av typen Dow uppbyggda, men även många fonders placeringsinriktning. Av exempelvis alla bolag som ingår i ett världsindex, görs en analys enligt hållbarhets- kriterier som investeraren ställer upp. Det handlar med andra ord inte om att utesluta, utan om att välja placering i enlighet med vissa urvalskriterier. Positivt urval kräver noggrann analys och att man utvecklar en modell för vilka kriterier som ska beaktas och hur de ska vägas mot varandra. Det är därmed en mer resurskrävande metod än norm- baserad genomlysning och uteslutning av kontroversiella sektorer. Bäst i klassen innebär att de bästa bolagen per bransch väljs ut för att ingå i investeringsportföljen, t.ex. de tio bästa ur läkemedels- branschen, de tio bästa ur livsmedelsbranschen, osv. Många index är ”sektorneutrala”, dvs. alla branscher får vara med, även exempelvis oljebranschen och tobaksbranschen som kan anses relativt sett mindre ”hållbara” än andra branscher. Uppgiften gäller att göra en relativ bedömning av bolagens hållbarhetsprestanda med utgångs- punkt i den bransch de verkar inom. Att välja vilka företag som ska ingå i investeringsportföljen är bara ett av flera sätt att införliva hållbarhetskriterier för sitt ägande. En annan möjlighet är att försöka påverka de bolag man äger till att förbättra sitt hållbarhetsarbete. Detta brukar i sammanhanget kallas för aktivt ägande. används engelskans engagement. Det sker ofta genom dialog, men även genom frågor och motioner på bolags- stämmor. De investerare som ägnar sig åt aktivt ägande ser det i allmänhet som ett sätt att bidra till en bättre avkastning genom att med- verka till bolagens värdeskapande och därmed öka värdet på den egna investeringen. Andra sidan av samma mynt är att undvika att förstöra värde, något som inte minst kan ske i samband med företags- skandaler. Ett aktivt ägande kan med andra ord ses som en del av riskhanteringen och som en investering för ökat värdeskapande. För indexfonder, där man inte kan välja innehav, är aktivt ägande den enda variabeln som ägare har för att hantera risker och möjligheter i de bolag man äger. Att vara en aktiv ägare kan också medföra ett ökat förtroende hos dem vars pengar man placerar, t.ex. andels- ägarna i en fond; det blir ett sätt att visa dem att man ”gör något” antingen i samband med en skandal eller generellt för att öka trycket på hållbarhetsarbetet i bolaget. Att vara en aktiv ägare kan ta sig olika uttryck. På den svenska marknaden är det vanligt att investerare som tar hänsyn till hållbar- hetsfrågor träffar ett antal bolag regelbundet, exempelvis en gång , för att diskutera bolagets hållbarhetsarbete. För investeraren kan det vara ett sätt att komplettera bolagets offentliga hållbarhets- rapport med mer djupgående eller detaljerad information. Flera före- tag vittnar om att denna typ av dialog är av värde för dem, eftersom investerarens förväntningar som uttrycks i mötet kan bli en bekräf- telse på att bolaget är på rätt väg, ge nya idéer, eller vara en signal om att något borde korrigeras. Ytterligare en arena där investerare kan framställa sina förvänt- ningar på bolag – vare sig det gäller ett särskilt missförhållande eller hållbarhetsarbetet i största allmänhet – är bolagsstämman. Till det årliga aktieägarmötet är alla som äger aktier i bolaget inbjudna. Det finns möjlighet för aktieägare att på förhand lämna in en motion för omröstning, och man kan även ställa frågor till bolaget i den allmänna frågestunden. I är det inte vanligt att investerare använder bolagsstämman som ett forum för att föra fram åsikter kring bolagens hållbarhetsarbete, sannolikt av samma skäl som man gärna undviker media; det kan påverka förtroendet mellan investeraren och bolaget negativt. Ofta bevakas dessutom stämman av just media. Det finns förstås undantag, och har några bolags- stämmor haft tämligen dramatiska tillställningar just på tema hållbar- het. Många svenska investerare äger även aktier och obligationer i ut- ländska bolag. Det kräver naturligen betydligt mer resurser att bedriva ett aktivt ägarskap utanför landets gränser, och det blir därför snarare e-post eller telefonmöten än personliga möten som kommer i fråga när investeraren vill kontakta bolagen. Ett sätt att nå fram mer effektivt till bolagen kan också vara att göra gemensam sak med andra investerare, antingen med dem som finns på plats lokalt eller med dem som har större resurser att genomföra en dialogprocess utomlands. I är det vanligt att investerare lämnar in motioner till bolagsstämman. De använder således med andra ord en mer kon- frontativ metod än vad som är vanligt i . 4.5Hållbarhet i aktivt ägda onoterade bolag Private equity-sektorn har väl utvecklade regler kring ESG, något som i stor utsträckning varit nödvändigt för att kunna attrahera (såväl nationella som internationella) institutionella investerare, såsom pensionsfonder. Private equity-fonderna tillämpar inte den långt- gående princip om riskspridning som krävs av värdepappersfonder m.fl., utan intar ett långsiktigt och aktivt ägande i ett fåtal noggrant granskade och utvärderade onoterade bolag som bedöms ha god potential till värdetillväxt på med hjälp av tillskott av kapital, erfarenhet och kompetens. Därtill bör nämnas att en private equity-fond skapas först efter direkta förhandlingar med en begrän- sad krets institutionella (och andra professionella) investerare, vilka ställer en rad detaljerade krav som i regel inkluderar vilken typ av företag som fonden får eller inte får investera i, samt hur det aktiva ägandet ska utövas från ett hållbarhetsperspektiv. I tillägg till den uteslutningsmetod som fondens förvaltare typiskt sett tillämpar, brukar investerarna således kräva specifika uteslutningskriterier, och därtill kräva att fonden åtar sig att följa någon av de långtgående ESG-standarder som tagits fram för private equity-verksamhet.11 kom av pengarna i private equity- fonder som investerar i svenska onoterade bolag från utländska 11 Se t.ex. det standardiserade frågeformulär som tillhandahåller sina medlemmar, samt Sjätte policies härvid (tillgängliga på ). Se även The value of ESG in private equity, artikel av , King & , , /en/uk/knowledge/ insights/the-value-of-esg-in-private-equity-20150611. (us/professional-standards/professional-standards-committee/) of-work/implementation-support/private-equity/ investerare, vilket medför att hållbarhetskrav måste ställas på internationell nivå. De institutionella investerarna ställer typiskt sett mycket höga etiska krav på vilka branscher som private equity- fonderna får investera i. Exempel på ESG-standards är FN:s Global Compact, Invest Europes Environmental, Social, and Corporate Governance (ESG) Disclosure Framework for , Pri- vate Equity Council’s , ’s for , Invest in Europe Professional Standards Com- mittee and Investment Roundtable. Därutöver har , , infört en Uppförandekod12 och en tillsynsnämnd i syfte att säkerställa informa- tionsgivning till olika samhällsintressenter, såsom allmänheten och media. På så sätt säkerställs en ökad transparens vad gäller svenska onoterade private equity-ägda bolag. Uppförandekoden, som är ett självregleringsinitiativ, går utöver de formella kraven för onoterade bolag vad gäller informations- givning till allmänhet och media. Fonden är i regel sedan stängd under sin livstid, som ofta sträcker sig allt ifrån 5 till . Den långa tidshori- sonten är ett huvudskäl till varför investerarna ställer långtgående krav vid de initiala förhandlingarna. Tidshorisonten innebär även att en stark intressegemenskap uppstår mellan förvaltare, investerare och portföljbolagen, och det faktum att man inte behöver ta kort- siktiga hänsyn bidrar till att skapa goda förutsättningar att ta beslut i linje med en hållbar utveckling även från ett miljömässigt och socialt perspektiv. På vilket sätt ESG blir relevant beror på i vilken fas investeringen befinner sig: före investeringen, ägande- och värde- utvecklingsfasen, eller exitfasen. 4.6Hållbarhet i andra tillgångsklasser än aktier När hållbara och ansvarsfulla investeringar diskuteras handlar det oftast om aktieplaceringar, antingen i direkta innehav eller i fonder. Ett hållbarhetsperspektiv går förstås bra att anlägga även för andra 12 För mer information om Svenska Riskkapitalföreningens uppförandekod och nämnd se nämnden hemsida tillgångsklasser och investeringsinriktningar, men det kan då ta sig ett annat uttryck. Innehavare av företagsobligationer äger till skillnad från aktieägare ingen andel i bolaget och kan därför inte ägna sig åt ”engagemang” på samma sätt som en aktieägare. En annan skillnad är att medan aktieägaren både fokuserar på att undvika risker som kan urholka aktievärdet och att identifiera sådant som kan antas gynna en positiv avkastning, så är ränteplaceraren huvudsakligen intresserad av att minska förlustrisk (downside risk). Ytterligare en skillnad mot aktier är att obligationer har en bestämd löptid, ofta 2–, vilket gör att andra frågor kan komma att prioriteras än för en aktieportfölj som man innehar (ibland kortare, ibland längre). För statsobligationer handlar hållbarhetsperspektivet om att göra en analys på landnivå, det vill säga att identifiera vilka hållbarhets- risker landet är exponerat mot och beredskapen för att hantera dem. Här kan det exempelvis vara viktigt att beakta frågor som politisk stabilitet, hur väl rättssystemet fungerar, demografi, hälsotal, miljö- relaterade risker, korruption och i vilken mån mänskliga rättigheter respekteras. Det finns också obligationer som är specifikt utformade att stödja en hållbar utveckling genom ett visst tema. Miljöobligationer är ett exempel på det, där det inlånade kapitalet används för att finansiera miljöfrämjande verksamhet. En variant på miljöobligation är klimat- obligationer, som ska finansiera lösningar för att minska klimatför- ändringarna. The Climate är ett internationellt nät- verk som fokuserar just på hur obligationsmarknaden kan användas för att i förlängningen minska utsläppen av växthusgaser. Nätverket har identifierat sju områden där investerare kan bidra till klimat- förbättringar genom temaobligationer: energi, transporter, fastig- heter och industri, avfall, vatten, jordbruk och skogsbruk. När det gäller råvaruhandel har spekulation lyfts fram som en av de mest centrala frågorna att ta ställning till ur ett hållbarhetsper- spektiv, särskilt när det gäller spannmål (till exempel vete, majs och sojabönor). Vissa menar nämligen att spekulanterna driver upp spann- målspriserna, vilket medför att livsmedelspriserna stiger och att fattiga människor inte har råd att köpa mat. Andra håller inte med om det, utan menar att handeln i råvaruderivat och andra instrument skapar den likviditet som behövs för att producenter och köpare av råvaror ska kunna försäkra sig mot prisförändringar via termins- Något som är nödvändigt för att öka produktionen av mat. Arbetet med att förstå hur ett ESG-perspektiv kan integreras i hedgefonder är ännu i sin linda. Hedgefonder är inte ett tillgångs- slag, utan en investeringsinriktning, som ofta kännetecknas av betyd- ligt friare placeringsregler än andra fonder. Hedgefonder kan bestå av i princip alla sorters finansiella tillgångsslag, instrument och tek- niker. Det gör också att man inte på samma sätt som för enskilda investeringsinriktningar (till exempel aktier eller räntebärande papper) kan ge generella riktlinjer för hur ESG kan integreras. I stället får investerare göra en bedömning av varje enskild fond och avgöra på vilket sätt ESG-frågor är relevant för just den fonden, beroende på fondens placeringsinriktning. 4.7Självreglering och andra initiativ Swesif, som är ett oberoende nätverksforum för organisationer som arbetar för eller med hållbara investeringar i , har utarbetat det standardiserade dokumentet Hållbarhetsprofilen. Hållbarhets- profilen är ett fondfaktablad som beskriver hur fonder tillämpar hållbarhetskriterier i sin förvaltning. Utgångspunkten är tre arbets- sätt: positivt urval, negativt urval och påverkan på de bolag som fonden investerat i. Dessutom finns ett uppföljningsavsnitt som redo- visar fondens resurser, rutiner och kontroller. Syftet är att tillgodo- se fondsparares behov av att på ett enkelt och överskådligt sätt få information om hur fonder tillämpar hållbarhetskriterier i sin för- valtning samt att möjliggöra jämförbarhet mellan fonder. Hållbar- hetsprofilerna finns samlade på en hemsida.13 finns länkar till dokumentet på , där mer än 140 fonder har fyllt i profilen. finns Hållbarhets- profilen tillgänglig också på flera privata fondtorg. Antalet anslutna fonder har därefter ökat kraftigt. hade 140 fonder anslutit sig till profilen och hade antalet anslutna fonder stigit till 667. pågår ett arbete inom Swesif med att ytter- ligare förfina Hållbarhetsprofilen. De frågor som ska besvaras när faktabladet utformas kommer att förfinas och bli mer preciserade i syfte att öka jämförbarheten för investerare.