sou · H4B345 · 2017-01-01 00:00:00 — 1.Det absoluta koldioxidavtrycket för aktieportföljen motsvarande ägd andel av bolagens sammanlagda utsläpp (tCO2e). 2.Koldioxidintensitet, där absolut koldioxidavtryck relateras till ägar- andel av bolagens marknadsvärde (tCO2e/MSEK). 3.Koldioxidintensitet, där absolut koldioxidavtryck relateras till ägar- andel av bolagens omsättning (tCO2e/MSEK).31 Att redovisa en fonds eller en aktieportföljs koldioxidavtryck förut- sätter att de enskilda bolagen redovisar sina koldioxidavtryck. Efter- som inte alla bolag har sådan redovisning görs för vissa bolag en schablonberäkning, baserad bl.a. på bolagets storlek och verksam- het. Förvaltare som redovisar koldioxidavtryck köper normalt in utsläppsdata från en extern leverantör, som alltså samlar in företagens redovisade data och genomför schablonberäkningar på företag som saknar egen redovisning. Mätning och redovisning av koldioxidavtryck har flera fördelar. Det ger underlag för att bedöma vissa klimatrelaterade finansiella risker (såsom ett pris på koldioxid), det kan utgöra en grund för bolagspåverkan (såsom att ställa krav på utsläppsminskningsmål, risk- hantering, affärsstrategier och transparens) och det ökar fondernas transparens och påverkar också näringslivet till ökad transparens och datakvalitet. Metoden har dock också flera nackdelar. En viktig begränsning är att bara vissa utsläpp mäts och därmed varken ger en rättvisande eller fullständig bild av företagens eller branschernas klimatpåverkan. Fordonsindustrin gynnas t.ex. av att användingen av fordonen inte räknas med, medan solpanelstillverkare missgynnas av samma skäl. Produkter som minskar utsläppen av växthusgaser har ingen relevans. 31 Se AP-fondernas faktablad ”AP-fondernas samordning av sättet att redovisa koldioxid- avtryck för investeringsportföljerna” fondernas-samordning-av-koldioxidavtrycksrapportering-f%C3%B6r-i-2.pdf En annan begränsning är kvalititeten på underlagen. Till och med för världens största företag är mer än en tredjedel av ”mätningarna” rena uppskattningar, eftersom många bolag ännu inte rapporterar sina koldioxidutsläpp. Huvudsakligen är det emellertid större företag som själva mäter och redovisar sina koldioxidavtryck, medan man för mindre företag alltså ofta får nöja sig med schabloniserade upp- skattningar.32 De företag som rapporterar har också mycket olika metoder och kvalitet på mätresultaten. Därtill kommer att ett bolag som outsourcat delar av verksamheten får ett ”bättre” mått än ett bolag som bedriver all verksamhet självt, och olika sektorer och geo- grafier i sig kommer att ge ett ”bättre” eller ”sämre” mått. Ytter- ligare begränsningar är att metoden kan användas endast för vissa tillgångsslag (aktier). Besparingar av utsläpp genom produkter och tjänster räknas inte in och information om fossila reserver ingår inte. I en studie från 2˚Investing Inititative påvisades också ett lågt samband mellan koldioxidavtryck och vad som i studien kallas koldioxidrisk, dvs. den risk som är förknippad med en investering i ett företag och övergången till minskade kol- dioxidutsläpp.33 En fokusering på just koldioxidavtryck innebär också en risk för att just denna aspekt lyfts fram och överskuggar andra former av miljöpåverkan. Även inom miljöområdet ger kol- dioxidavtryck ett begränsat och ännu ofullständigt perspektiv. Be- roende på fondens innehav – fördelningen av olika tillgångsslag, geografisk eller sektoriell indelning, m.m. – kan en fonds koldioxid- avtryck således ge intryck av en lägre eller högre grad av klimatpå- verkan än vad fondens investeringar har i verkligheten. För fondernas del riskerar ett ensidigt fokus på de aggregerade koldioxidresultaten i investeringsportföljerna att flytta fokus från de verkliga utsläpps- minskningarna som bara kan ske i företagen. Incitamenten kan få fonderna att vikta om innehaven för att förbättra siffrorna i stället för att verka för minskade utsläpp. Framför en mer generell hållbarhetsredovisning (se avsnitt 4.11.2) har en redovisning av en fonds koldioxidavtryck dock den fördelen att mätmetoden och redovisningen redan är standardiserad. Man skulle exempelvis kunna utforma ett generellt krav för redovisning 32Se Decree implementing article 173-VI of the French law for energy transition, Challenges and first recommendations, Briefing note, 2015, 2˚Investing Initiative. 33Carbon intesity ≠ Carbon risk exposure, Discussion paper – , 2˚Investing av fondens miljörelaterade risker – i form av fon- dens koldioxidavtryck – motsvarande fondens andel av bolagen (dvs. bolagens utsläpp). Oavsett om den som förvaltar fonden utger sig för att ta hänsyn till hållbarhetsaspekter eller inte, medför måttet att investerare kan jämföra olika fonder och göra ett val utifrån hållbarhetsaspekten växthusgasutsläpp. Som nämnts är nackdelarna många. Det är dock möjligt att lagstiftning – t.ex. ett generellt krav på redovisning av koldioxid- avtryck – skulle kunna driva på en fortsatt utveckling av standarder och metoder för att utveckla ett mer rättvisande sätt att redovisa miljörisker i en fonds investeringar. har t.ex. lag- stiftningsvägen krävt en redovisning av koldioxidavtryck av bl.a. institutionella investerare, däribland fonder. Bestämmelserna finns i artikel 173 i den franska lagen om energiomställning för grön till- växt (la loi relative à la transition énergétique pour la croissance verte). Även om redovisningen av koldioxidavtryck inte är perfekt i alla avseenden kan det vara klokt att inte låta det perfekta bli det godas fiende. Genom ett uttryckligt lagkrav skapas incitament att för- bättra måttet i sig. Förvaltare vars fonder får ”orättvist” dåliga utfall kommer att verka för mer rättvisande och heltäckande mätningar. kan således ett lagkrav hjälpa till att förbättra informationen och investerarnas möjligheter att välja hållbara alternativ. Särskilt om liknande krav införs i flera länder. En annan positiv effekt är att ett krav på redovisning också förs vidare på företagsnivå. Fonderna kommer att ställa krav på redovisning i de företag de investerar i, vilket leder till att företagen måste kartlägga sina egna utsläpp och därmed görs medvetna om sin egen miljöpåverkan. Som nämnts är det inte möjligt att ta fram koldioxidavtryck för samtliga de tillgångsslag som en fond kan investera i, vilket i sin tur innebär att redovisning av koldioxidavtryck inte är relevant – och kanske inte heller möjlig – för alla typer av fonder. Ett lagkrav på redovisning skulle därför behöva utformas så att det endast ska gälla för fonder där ett mått på fondens koldioxidavtryck är relevant, och eller annan myndighet som regeringen bestäm- mer kunde ges rätt att närmare föreskriva för vilka fondtyper kravet ska gälla. Även i fråga om hur redovisningen ska göras skulle ett lagkrav behöva utformas generellt för att göra det möjligt att i före- skriftsform ge närmare detaljer. På så sätt skulle den närmare ut- formningen av kravet kunna utvecklas i samband med att mät- och redovisningsmetoderna utvecklas. En viktig invändning är att de brister och ofullständigheter som är förknippade med redovisningen av koldioxidavtryck är av den karaktären att ett lagkrav på just det området skulle riskera att bidra till att kapital allokeras fel. Fonder som av en tillfällighet – geografi, tillgångsslag, enstaka placeringar – får ett ”bra” mått på koldioxid- avtryck riskerar att attrahera kapital trots att andra fonder mycket väl kan vara ett bättre alternativ vad gäller faktisk klimatpåverkan. Ytterligare ett problem är den ensidiga fokuseringen. Just växthus- gasaspekten inom miljöområdet skulle få ett särskilt fokus på be- kostnad av andra miljö- och hållbarhetsaspekter. Ett i lag reglerat krav på redovisning av koldioxidavtryck skulle därför kunna mot- verka utvecklingen av nya – och bättre – hållbarhetsmått och index; både investerare och förvaltare skulle fokusera på koldioxidavtrycket i första hand på bekostnad av intresset för andra bättre mått. Det finns således både för- och nackdelar med ett lagstadgat krav på redovisning av koldioxidavtryck. Flera av invändningarna är allvarliga. Särskilt invändningen att tillgängliga mätmetoder inte ger en rättvisande bild av fondinnehavens utsläpp av växthusgaser. Om fondbolagen skulle anpassa verksamheten efter mätningarna skulle det ge oönskade effekter, och i vissa fall till och med motsatta effek- ter än de som eftersträvas. Eftersom indirekta utsläpp i ”scope 3” inte ingår i beräkningen skulle exempelvis investeringar i finanssek- torn gynnas medan kraftsektorn skulle missgynnas, fordonsindustrin skulle gynnas medan solpanelstillverkarna skulle missgynnas, bolag som outsourcat verksamhet till underleverantörer i utvecklings- länder skulle gynnas medan inhemsk produktion i egen regi skulle missgynnas osv. Sådana effekter är särskilt allvarliga när det rör sig om ett av lagstiftaren sanktionerat mått. Investerare har då än starkare skäl att utgå från att informationen är tillförlitlig och att ett val baserat på informationen leder till önskad effekt. Argumentet att lagstiftning skulle bidra till och skynda på utvecklingen skulle ha mer relevans om det vore så att det saknades engagemang för frågan från fondbolagen sida. är läget det motsatta; engagemanget är mycket stort och utvecklingen går snabbt framåt. Om ett specifikt krav på koldioxidmätning infördes genom lagstiftning skulle det riskera att stoppa utvecklingen och spridningen av andra mått och metoder, som verkligen behövs. Fondbolagen skulle komma att lägga sina resurser på att rapportera det lagen kräver, varken mer eller mindre. Utredningens bedömning är att nackdelarna med lagstiftning på detta område överväger fördelarna. I stället bör den dyna- miska utvecklingsprocess och självreglering som pågår för fullt, se t.ex. Fondbolagens förenings initiativ till vägledning om redovis- ning av koldioxidavtryck, få ha sin gång och självregleringen utvär- deras när den har kommit till användning. Genom att avvakta med eventuell lagstiftning kan man dessutom dra lärdom av effekterna av den franska regleringen. Redovisningskravet för fonder enligt de franska reglerna gäller för och den första redovisningen ska lämnas . Om man vid utvärderingen kommer fram till att självregleringen inte har fått tillräcklig effekt, att utveck- lingen har stannat av och erfarenheterna av det franska försöket är positiva skulle det dock kunna bli aktuellt med lagstiftning i ett senare skede, i den form som utredningen har skissat på ovan. Bedömning: De informationskrav som utredningen föreslår be- döms utgöra en bra grund för att genom självreglering skapa möjligheter till ytterligare jämförbarhet för investerarna. En avgörande fråga för hur effektivt ett informationskrav fungerar för att hjälpa en investerare att välja rätt fond i förhållande till sina preferenser är jämförbarheten. Ju snabbare och enklare en investe- rare kan jämföra olika alternativ desto större är möjligheten att in- vesteraren väljer rätt fond. Många faktorer som ligger till grund för fondsparares val av fonder utgörs av relativt enkla och konkreta fakta som t.ex. avgifter, placeringsinriktning och historisk avkast- ning. Investerare kan enkelt genom att jämföra olika fonders fakta- blad bedöma bl.a. vilken fond som har lägst eller högst avgift och vilken fond som har en placeringsinriktning som stämmer överens med investerarens önskemål. Genom att dessa fakta presenteras på ett standardiserat sätt av fondförvaltarna har det därutöver utvecklats en mängd verktyg för att ytterligare förenkla för investerarna att jämföra olika fonder. På både offentliga fondtorg (PPM-systemet) och privata sådana (som drivs bl.a. av oberoende aktörer eller av banker och försäkringsbolag) går det snabbt och enkelt för en in- vesterare att sortera fondutbudet på olika faktorer, såsom avgifter, placeringsinriktning och avkastning. På vissa av dessa fondtorg görs också en bedömning eller betygssättning av fonderna utifrån flera faktorer, som exempelvis avkastning i förhållande till fondens risk- tagande eller avgifter. Idealet vore naturligtvis om faktorn hållbarhet kunde presen- teras och jämföras lika enkelt och lätt som t.ex. faktorn avgift. Som redogjorts för i avsnitt 4.8 går det dock inte att presentera ett enhetligt och allomfattande mått på hållbarhet. Genom utredning- ens förslag – som i flera avseenden är baserade på det som redan har anammats inom ramen för självregleringen – tas dock ett första steg för en mer enhetlig och standardiserad hållbarhetsredovisning. Informationen ger investerarna möjlighet att åtminstone jämföra olika fonders hållbarhetsarbete, på samma sätt som investerare kan använda t.ex. fondernas hållbarhetsprofiler inom PPM- systemet och på olika fondtorg. Det kommer inte att vara lika enkelt som att sortera fonder utifrån kriterier som hög eller låg avgift, men utredningens bedömning är att kommer infor- mationen – med de i lag stadgade kraven som bas – att förbättras och standardiseras så att det blir möjligt att även tillämpa den typ av jämförelseverktyg som används för andra urvalsfaktorer. Utredningens bedömning är vidare att en sådan utveckling kan förväntas ske mest effektivt inom ramen för självregleringen. För detta talar framför allt den utveckling som redan har skett. som utredningen arbetat har som nämnts exempelvis antalet fonder anslutna till Swesif:s Hållbarhetsprofil mångdubblats och en rad fondbolag har skrivit under the Pledge och har därigenom åtagit sig att mäta och redovisa sina fonders koldioxidavtryck, se avsnitt 4.8. Vidare har en majoritet av Fond- bolagens förenings medlemmar undertecknat Principles for Respon- sible Investments (PRI). Detta innebär att bolagen åtagit sig att uppfylla ett antal gemensamma principer för ansvarsfulla investe- ringar; i sammanhanget kan också hänvisas till , Miljö- och hållbarhetsperspektiv i kreditgivning till före- tag, där inspektionen lyfter fram branschinitiativen på fondmark- naden som en förebild för det önskvärda tillvägagångssättet för att uppnå ökad transparens avseende hållbarhetsaspekter för bankernas kreditgivning till företag.34 Allt tyder således på att utvecklingen redan nu – inom ramen för branschens självreglering – går mot ett mer enhetligt hållbarhets- arbete och redovisning av detta som kan utgöra grunden för en bättre jämförbarhet. Bedömning: Det behövs ingen särskild reglering om informations- krav rörande hållbarhet för aktörer som distribuerar fonder. I många fall är det fler aktörer än fondbolaget och investeraren som är inblandade i en investering i fondandelar. Endast en bråkdel av kunderna vänder sig direkt till ett fondbolag för att köpa fond- andelar. I stället är det vanligtvis någon mellanhand som hanterar kundkontakten. När kunder väljer fonder i PPM-systemet vänder de sig till , som hanterar informationsutbytet och orderläggningen. Den som investerar i fonder inom ramen för sin tjänstepension eller genom en privat fondförsäkring vänder sig till försäkringsbolaget, en bank eller en försäkringsförmedlare för information om och hantering av köp och försäljningar av fond- andelar. Även direktsparande i fonder sker vanligen genom värde- pappersinstitut och försäkringsförmedlare. Därutöver tillhandahålls information om fonder av fristående aktörer som media och företag som sysslar med rating av fonder (). Förutom denna senare kategori aktörer och är mellanhänder- na finansiella företag som omfattas av en rörelsereglering som har sitt ursprung i olika EU-regler. För värdepappersinstitut (banker, värdepappersbolag och svenska filialer till utländska företag av samma typ) regleras kraven på före- tagens informationsgivning i MiFID.35 Dessa regler gäller också för 34Finansinspektionens rapport och hållbarhetsperspektiv i kreditgivning till företag, 27november 2015, Dnr 15-14755, s. 18. 35Europa Parlamentets och rådets direktiv /39/EG av om marknader för finansiella instrument och om ändring av rådets direktiv /611/EEG och 93/6/EEG och och rådets direktiv /12/EG samt upphävande av rådets direktiv /22/EEG. Se även fotnot 38. försäkringsförmedlare när de bedriver förmedlingsverksamheten som en sidoverksamhet till sin ordinarie verksamhet, dvs. när en försäk- ringsförmedlare förmedlar fondandelar utanför ramen för en för- säkring. Kraven på fondbolagens och AIF-förvaltarnas informations- givning avseende egna fonder har behandlats i föregående avsnitt. Fondbolag har även möjlighet att distribuera fonder som förvaltas av någon annan, och då gäller motsvarande krav på tillhandahållande av information som när bolaget distribuerar andelar i egna fonder.36 Kraven på informationsgivning för värdepappersinstitut och för- säkringsförmedlare är utformade så att de grundläggande kraven finns i direktivet som i sin tur har genomförts i den nationella lagstiftning- en, i svensk rätt i 8 kap. 22 § lagen om värdepappersmarknaden och i 14 kap. föreskrifter (FFFS 2007:16) om värde- pappersrörelse. Nämnda föreskrifter är baserade på ett genom- förandedirektiv från kommissionen.37 På detta område är det dock fråga om fullharmonisering, dvs. medlemsstaterna får som huvud- regel inte införa regler som avviker från bestämmelserna i eller i genomförandedirektivet. Det finns dock enligt artikel 4 i genomförandedirektivet en möjlighet för medlemsstaterna att införa strängare krav, men endast i sådana undantagsfall då dessa strängare krav är objektivt motiverade och står i proportion till särskilda risker avseende ”investerarskyddet eller marknadsintegriteten.” Undantags- regeln ger knappast utrymme för att ställa nationella krav på håll- barhetsinformation.38 Samma regelkomplex – MiFID, lagen om värde- pappersmarknaden och fullharmoniserade genomförandeåtgärder från kommissionen – gäller för reglerade marknader och handelsplatt- formar. Det torde således inte heller gå att ställa några särskilda krav avseende hållbarhetsinformation på marknadsplatser där fondandelar är upptagna till handel. När en försäkringsförmedlare hanterar fonder för en kunds räk- ning inom ramen för en försäkring utgör det en del av förmedlarens ordinarie verksamhet, som på europeisk nivå regleras i IMD. 2010/11:135 s. 140. 37Kommissionens direktiv /73/EG. 38De aktuella regelverken är under omarbetning. Ett nytt direktiv, MiFID II (direktiv /65/EU), och en förordning, MiFIR (EU, nr 600/2014), har antagits, vilka ersatt MiFID, och det finns förslag till ändringar i den svenska lagen för genom- förandet av de nya reglerna, se SOU 2015:2. Grundtanken i de nya reglerna är dock, liksom i de nu gällande, fullharmonisering. Och troligen blir utrymmet för nationella särregler ännu mindre då nivå II-reglerna från kommissionen kommer att vara i förordningsform. är en minimireglering och hindrar inte ytterligare nationella informa- tionskrav. Det skulle emellertid uppstå en skevhet i förhållande till värdepappersinstitut om försäkringsförmedlare ålades en specifik informationsskyldighet avseende hållbarhetsfrågor som inte åvilar värdepappersinstitut. Särskilt olyckligt skulle detta bli för försäk- ringsförmedlare som i sin sidoverksamhet förmedlar fondandelar och i den verksamheten ska följa de regler som gäller för värde- pappersinstitut.39 En sådan förmedlare skulle behöva tillämpa olika informationskrav för i stort sett samma verksamhet. Det har föreslagits att reglerna om rådgivning ska harmoniseras så att samma regler ska gälla oavsett vilken företagstyp som bedriver verksam- heten.40 På samma sätt bör reglerna för förmedling av fondandelar vara så lika som möjligt, oavsett om förmedlingen har föregåtts av rådgivning eller inte och oavsett om förmedlingen avser fonder inom ramen för en försäkring eller inte. Utgångspunkten är dock att försäkringsförmedlare och andra näringsidkare som lämnar råd om fonder också har en skyldighet att lämna erforderlig informa- tion om fonderna. Eftersom den information som – enligt annan lagstiftning – anses behövas inför en investering i fonder utgörs av faktablad och tillgång till informationsbroschyren, bör det vara denna information som förmedlaren ska tillhandahålla för att anses agera i enlighet med god sed.41 När det gäller premiepensionssystemet är det en förutsättning för att en fond ska finnas tillgänglig där att fondbolaget har anslutit sig till systemet, vilket kräver ett åtagande att lämna samma infor- mation till pensionsspararna som till de ”vanliga” andelsägarna.42 In- formationskraven inom premiepensionssystemet är således desamma som för värdepappersfonder i allmänhet. Några särskilda regler för att säkerställa att pensionsspararna får tillgång till hållbarhetsinfor- mationen behövs därför inte. 39Se 5 kap. 4 § fjärde stycket lagen (2005:405) om försäkringsförmedling. 40Se SOU 2015:2 s. 389 ff. 41Se 5 kap. 4 § första stycket lagen om försäkringsförmedling. 4264 kap. 19 § 3 socialförsäkringsbalken (2010:110), se även prop. 1997/98:151 s. 411 f. 5 Aktiv och passiv fondförvaltning På fondmarknaden finns fonder som sägs förvaltas aktivt och fonder som sägs förvaltas passivt. Mycket förenklat kan man beskriva aktiv förvaltning på så sätt att fondförvaltaren placerar fondens medel i finansiella instrument, t.ex. aktier, som av förvaltaren bedöms ge bäst avkastning med hänsyn till risken. Vid passiv förvaltning görs inte den analysen. Oberoende av risknivån köps i stället instrument som representerar t.ex. en geografisk marknad eller en viss bransch; portföljen följer ett index. har aktiv och passiv fondförvaltning diskuterats flitigt, inte minst i förhållande till fondernas årliga avgifter. En rad akademiska studier och jämförelser har genomförts både i och utomlands.1 har genomfört en undersök- ning på området,2 har bl.a. gett ut en väg- ledning3 och ett flertal artiklar samt en debattbok har publicerats.4 påbörjade Europeiska värdepappers- och marknads- myndigheten () ett arbete med att utreda förekomsten av s.k. dolda indexfonder (”closet index tracking”) på den europeiska 1Cremers, M., , M., Matos, P., Starks, L.: “: Explicit and Closet Indexing, Fees, and Performance”, m.fl., 2015, , : “Size Matter? Performance”, 2011, Flam, H., och , R.: : Per- formance, Persistence and Presence of Skill, 2014, of Paper no 14-04. 2Se , ”Konsumentskyddet på finansmarknaden”, 12maj 2015, Dnr 15-6895, s. 16-18. 3Fondbolagens förening, Vägledning för beräkning av share för aktiefonder, antagen . 4Se t.ex. ”Aktiv förvaltning & indexförvaltning, Fondspecial, Fördjupning om fonder” från , , , C. J., ”Fiaskot på fondmarknaden”, DN 2015- 05-22, Flam, H., och , R., Sverigefonder ger lägre avkastning än börsen, , , J., ”Sammansvärjningen. Så luras 5 miljoner svenska fondsparare”, , 2015. Aktiv och passiv fondförvaltning marknaden, dvs. en fond som utifrån lämnad information om mål och placeringsinriktning förefaller vara aktivt förvaltad men som i själva verket ligger nära eller på dess jämförelseindex. Som en följd av arbete, men även oberoende av det arbetet, har gransk- ningar genomförts eller är på väg att genomföras av tillsynsmyndig- heter i ett antal länder inom EU. Vidare kan nämnas att (Aktiespararna) inledde en grupptalan mot ett fondbolag i (). Aktiespararna hävdade att fondbolaget hade tagit ut för höga fondavgifter i förhållande till vilken förvaltning bolaget levererat och begärde ersättning.5 beslutade att inte pröva ärendet. Som skäl anfördes att det krävs muntlig bevisning och muntlig förberedelse, vilket inte kan komma i fråga hos . Diskussionen och kritiken har sammanfattningsvis handlat om att skillnaderna mellan en aktivt förvaltad fond och en passivt för- valtad fond är mycket små. Fondernas innehav och avkastning är i stort sett densamma, men förvaltningsavgiften för aktivt förvaltade fonder är mycket högre.