prop · H303130 · 2016-05-25 00:00:00 — Resultatet innebär att Första AP-fondens avkastning ligger i nivå med det långsiktiga målet om en real avkastning på efter kostnader över rullande tioårsperioder, både och – 2015. Sedan starten har Första AP-fonden avkastat 165 mdkr efter kostnader. har fondens avkastning överträffat inkomstindex . •Resultatet uppgick till 11 340 (36 424) efter kostnader. Det motsvarar en avkastning på (14,6) efter kostnader. har fondens genomsnittliga avkastning uppgått till efter kostnader. •Fondens avkastning översteg även detta år den förändring av inkomstindex (2,) som skedde . •I reala termer var avkastningen . •Fonden redovisar en hög avkastning inom fastigheter, riskkapitalfonder och infrastruktur . •Första AP-fonden har betalat ut 29,9 mdkr , varav 4,9 mdkr , för att täcka avgiftsunderskottet i inkomstpensionssystemet. •Fondens förvaltningskostnader var (456) vilket motsvarar (0,17) av genomsnittligt förvaltat kapital. Fondens kostnader är låga i en inter- nationell jämförelse. •Första AP-fonden samarbetar ofta med andra AP-fonder och andra investerare. köpte fonden exempelvis eldistributionsföretaget av Fortum tillsammans med Tredje AP-fonden, och . •Ett annat exempel på samarbeten är fastighetsbola- get Cityhold Properties som tidigare ägdes till häften av vardera Första AP-fonden och Andra AP-fonden. fusionerades bolaget med TIAA-CREF:s europeiska fastigheter. Bolaget, som bytte namn till , är dubbelt så stort som tidigare och har fortsatta ambitioner att växa. FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 I KORTHET | 5 Avkastning per tillgångsslag 2015, procent Allokering, kassa, valuta Avkastning före kostnader, % –1,7 Avkastning efter kostnader, % –1,9 Resultat efter kostnader, mdkr –4,2 –4,9 –5,1 –6,9 –3,8 –1,2 Exponering, % av totalportföljen –varav svenska aktier –varav räntebärande inom övriga tillgångar Andel extern förvaltning, % 24 | RÄKENSKAPER OCH NOTER FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 Nettoresultat, noterade aktier och andelar Nettoresultat, onoterade aktier och andelar FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 RÄKENSKAPER OCH NOTER | 25 Aktier och andelar, noterade Aktier och andelar, onoterade Obligationer och andra räntebärande tillgångar Förutbetalda kostnader och upplupna intäkter Förutbetalda intäkter och upplupna kostnader Summa Fondkapital och skulder 26 | RÄKENSKAPER OCH NOTER FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 Första AP-fonden, organisationsnummer , är en av buffertfonderna inom det svenska pensionssystemet med säte i . Årsredovisning för har godkänts av styrelsen . Resultaträkning och balansräkning skall fastställas av regeringen. Enligt lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder ska årsredovisningen upprättas med tillämpning av god redovisningssed, varvid de tillgångar som fondmedlen placerats i ska upptas till marknadsvärdet. Med denna utgångspunkt har Första till Fjärde AP-fonderna utarbe- tat gemensamma redovisnings- och värderingsprinciper vilka har tillämpats och sammanfattas nedan. Fondernas redovisnings- och värderingsprinciper anpassas successivt till den internationella redovisnings- standarden, IFRS. Eftersom IFRS är under omfattande omarbetning, har anpassningen inriktats mot informationskrav enligt IFRS 7 och IFRS 13. En fullständig anpassning till IFRS skulle inte väsentligt påverka redovi- sat resultat och kapital. AP-fonderna uppfyller kraven för att definieras som investmentföretag enligt IFRS 10. Mot nu gällande IFRS är enda större skillnaden att kassaflö- desanalys ej upprättas. Redovisnings- och värderings- principer är oförändrade jämfört med föregående år. Transaktioner i värdepapper och derivatinstrument på penning- och obligationsmarknaden, aktiemarknaden och valutamarknaden redovisas i balansräkningen per affärsdagen, det vill säga då de väsent- liga rättigheterna och därmed riskerna övergår mellan parterna. Fordran på eller skulden till motparten mellan affärsdag och likviddag redovisas under övriga tillgångar respektive övriga skulder. Övriga transaktioner, framför allt transaktioner avseende onoterade aktier, redovisas i balansräkningen per likviddagen, vilket överensstämmer med marknadspraxis. Finansiella tillgångar och skulder nettoredovisas i ba- lansräkningen när det finns legal rättighet att nettore- dovisa transaktioner och när det finns avsikt att erlägga likvid netto eller realisera tillgången och erlägga likvid för skulden . Omräkning av utländsk valuta Transaktioner i utländsk valuta omräknas till svenska kronor med den valutakurs som gäller på transaktions- dagen. På balansdagen räknas tillgångar och skulder i utländsk valuta om till svenska kronor till balansdagens valutakurser. Värdeförändringar på tillgångar och skulder i utländsk valuta uppdelas i en del som är hänförlig till värde- förändringen av tillgången eller skulden i lokal valuta och en del som är orsakad av valutakursförändringen. Valutakursresultat som uppstår vid förändring av valuta- kurs redovisas i resultaträkningen på raden Nettoresultat, valutakursförändringar. Aktier i dotterbolag/intressebolag Enligt lagen om allmänna pensionsfonder upptas aktier i dotterbolag/intressebolag till verkligt värde. Verkligt värde bestäms enligt samma metoder som tillämpas för onoterade aktier och andelar. Krav på att upprätta koncernredovisning föreligger inte. Värdering av finansiella instrument Fondens samtliga placeringar värderas till verkligt värde varvid såväl realiserade som orealiserade värdeföränd- ringar redovisas i resultaträkningen. I raderna Nettore- sultat per tillgångsslag ingår således såväl realiserade som orealiserade resultat. Nedan beskrivs hur verkligt värde fastställs för fondens olika placeringar. Noterade aktier och andelar För aktier och andelar som är upptagna till handel vid en reglerad marknad eller handelsplattform, bestäms verkligt värde utifrån balansdagens officiella marknads- notering enligt fondens valda indexleverantör (MSCI, SIX,), oftast genomsnittskurs. Innehav som inte ingår i index värderas till noterade priser observerbara i en aktiv marknad. Erlagda courtagekostnader resultat- förs under nettoresultat noterade aktier. FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 RÄKENSKAPER OCH NOTER | 27 Onoterade aktier och andelar För aktier och andelar som inte är upptagna till handel vid en reglerad marknad eller handelsplattform, bestäms verkligt värde baserat på värdering erhållen från mot- parten eller annan extern part. Värderingen uppdateras då ny värdering erhållits och justeras för eventuella kassaflöden fram till bokslutstillfället. I de fall fonden på goda grunder bedömer att värderingen är felaktig sker en justering av erhållen värdering. Värderingen avseende onoterade andelar följer IPEVs (Capital Valua- tion Guidelines) principer eller likvärdiga värderingsprin- ciper och ska i första hand vara baserat på transaktioner med tredje part, men även andra värderingsmetoder kan användas. Värdering avseende onoterade fastighetsaktier baseras på en värdering enligt substansvärdemetoden i den mån aktien inte varit föremål för transaktioner på en andrahandsmarknad. En metodutveckling för värdering av innehav i onoterade fastighetsbolag skedde 2013 i syfte att säkerställa värdering till verkligt värde. värderas uppskjutna skatteskulder till ett värde som används vid fastighetstransaktioner vilket skiljer sig mot den värdering som sker i redovisningen hos fast- ighetsbolagen. Den ändrade metoden för att beräkna verkligt värde har påverkat resultat, se vidare not Nettoresultat Onoterade aktier och andelar. Obligationer och andra räntebärande tillgångar För obligationer och andra räntebärande tillgångar bestäms verkligt värde utifrån balansdagens officiella marknadsnotering (oftast köpkurs) enligt fondens valda indexleverantör (Barclays, ). Innehav som inte ingår i index värderas till noterade priser observerbara i en aktiv marknad. I de fall instrumenten inte handlas på en aktiv marknad och tillförlitliga marknadspriser inte finns att tillgå värderas instrumentet med hjälp av allmänt veder- tagna värderingsmodeller som innebär att kassaflöden diskonteras till relevant värderingskurva. Som ränteintäkt redovisas ränta beräknad enligt effektivräntemetoden baserat på upplupet anskaff- ningsvärde. Det upplupna anskaffningsvärdet är det diskonterade nuvärdet av framtida betalningar, där diskonteringsräntan utgörs av den effektiva räntan vid anskaffningstidpunkten. Detta innebär att förvärvade över- och undervärden periodiseras under återstående löptid eller till nästa räntejusteringstillfälle och ingår i redovisad ränteintäkt. För derivatinstrument bestäms verkligt värde baserat på noteringar . I de fall instrumenten inte handlas på en aktiv marknad och tillförlitliga marknads- priser inte finns att tillgå, värderas instrumentet med hjälp av allmänt vedertagna värderingsmodeller där indata utgörs av observerbara marknadsdata. Derivatkontrakt med positivt verkligt värde per ba- lansdagen redovisas som tillgångar medan kontrakt med negativt verkligt värde redovisas som skulder. Skillnaden mellan terminskurs och avistakurs för valutaterminer periodiseras linjärt över terminskontraktets löptid och redovisas som ränta. Vid äkta återköpstransaktion, så kallad repa, redovisas såld tillgång fortsatt i balansräkningen och erhållen likvid redovisas som skuld. Det sålda värdepappret redovisas som ställd pant inom linjen i balansräkningen. Skillnaden mellan likvid i avistaledet och terminsledet periodiseras över löptiden och redovisas som ränta. Utlånade värdepapper redovisas i balansräkningen till verkligt värde medan erhållen ersättning för utlåningen redovisas som ränteintäkt i resultaträkningen. Erhållna säkerheter för utlånade värdepapper kan bestå av vär- depapper och/eller kontanter. I de fall Första AP-fonden har rätt att förfoga över erhållen kontantsäkerhet redo- visas denna i balansräkningen som en tillgång och en motsvarande skuld. I övriga fall redovisas den erhållna säkerheten inte i balansräkningen utan anges separat under rubriken ”Ställda panter, ansvarsförbindelser och åtaganden”. Under denna rubrik redovisas även värdet av utlånade värdepapper, samt säkerheter för dessa. Poster som redovisas direkt mot fondkapitalet In- och utbetalningar som har skett mot pensions- systemet redovisas direkt mot fondkapitalet. Provisionskostnader redovisas i resultaträkningen som en avdragspost under rörelsens intäkter. De utgörs av direkta transaktionskostnader såsom depåbanksarvoden och fasta arvoden till externa förvaltare samt fasta av- gifter för noterade fonder. Prestationsbaserade arvoden, som utgår när förvaltare uppnår en avkastning utöver överenskommen nivå där vinstdelning tillämpas, redovi- sas som avgående post under nettoresultat för aktuellt tillgångsslag i resultaträkningen. Förvaltararvoden för onoterade aktier och andelar, för vilka återbetalning medges före vinstdelning och där återbetalning bedöms som sannolik, redovisas som anskaffningskostnad och kommer därmed ingå i det orealiserade resultatet. I övriga fall redovisas de som provisionskostnader Samtliga förvaltningskostnader, exklusive courtage, arvoden till externa förvaltare och depåbanksarvoden, redovisas under rörelsens kostnader. Investeringar i inventarier samt egenutvecklad och förvärvad program- vara kostnadsförs i normalfallet löpande. 28 | RÄKENSKAPER OCH NOTER Första AP-fonden är befriad från all inkomstskatt vid placeringar i . Skatt på utdelningar och kupongskatter som påföres i vissa länder nettoredovisas i resultaträkningen under respektive intäktsslag. Fonden är registrerad till mervär- desskatt och därmed skatteskyldig till mervärdesskatt för förvärv från utlandet. Fonden har inte rätt att återfå betald mervärdesskatt. Kostnadsförd mervärdesskatt inkluderas i respektive kostnadspost. Obligationer och andra räntebärande NOT 2 Nettoresultat, noterade aktier och andelar Nettoresultat, noterade aktier och andelar Antal anställda vid årets utgång1 Antal personer i ledningsgruppen 1) Vid utgången av 2015 var en person projektanställd. FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 NOT 3 Nettoresultat, onoterade aktier och andelar Nettoresultat, onoterade aktier och andelar Externa förvaltningsarvoden, noterade Externa förvaltningsarvoden, onoterade Övriga provisionskostnader, inklusive I provisionskostnader ingår inte prestationsbaserade kostnader. Dessa har uppgått till () och reducerar nettoresultatet för den tillgång som förvaltats. Externa förvaltararvoden för onoterade tillgångar redovisas som provisionskostnad i den mån avtalen ej medger återbetalning före vinstdelning i samband med framtida vinstgivande avyttringar. har () redovisats som en del av tillgångens anskaff- ningsvärde. Totalt uppgår förvaltararvoden för onotera- de tillgångar till (). FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 RÄKENSKAPER OCH NOTER | 29 Personalkostnader 2015, tkr Övriga styrelseledamöter (8 pers) Personalkostnader 2014, tkr Övriga styrelseledamöter (8 pers) 1)I sociala kostnader inkluderas även kostnad för löneskatt. 2)Inklusive kostnad för ersättning för utbetald och reserverad lön i samband med avveckling av personal Första AP-fondens policy för ersättningar till ledande befattningshavare bygger på regeringens riktlinjer för ersättningar till ledande befattningshavare och övriga anställda. Inga avvikelser från policyn eller riktlinjerna finns . avgångsvederlag ska avräknas mot ersättning från ny anställning eller inkomst av näringsverksamhet . Avgångsvederlag utbetalas aldrig längre än till . tillträdde den nya chefen för . Löner och övriga förmåner Styrelsearvoden fastställs av regeringen. I fondstyrnings- rapporten redogörs för arvode och närvaro per styrelse- ledamot. Styrelsen fastställer anställningsvillkoren för VD, efter beredning i ersättningsutskottet. Anställningsvillko- ren för fondens ledande befattningshavare beslutas av vd efter beredning i ersättningsutskottet. Samtliga anställda har individuella anställningsavtal. har Första AP-fonden inga rörliga ersättningar. Uppsäg- ningstid, vid uppsägning från arbetsgivarens sida är för VD 18 månader. För ledningsgrupp och övriga anställda är den mellan . Vissa avtal som ingåtts innan innehåller avvikelser. Av kostnadsskäl omförhandlas inte dessa avtal. Vid uppsägning från fondens sida kan avgångs- vederlag utgå upp till högst 18 månadslöner. Avgångs- vederlaget ska utgöras av enbart den fasta månadslönen utan tillägg för förmåner. Pensioner och liknande förmåner I VD:s anställningsavtal förbinder sig fonden att betala i pensionspremie. För den del av lönen som ger allmän pensionsrätt reduceras pensionspremien till . Första AP-fonden har övergått till premiebestämd pensionsplan, BTP1, för personal som nyanställs. är tecknat och överenskommet mellan parterna. Det innebär att fonden har två planer för tjänstepension, BTP1 som är premie- bestämd samt BTP2 som är förmånsbestämd. All personal har möjlighet att löneväxla, bruttolön mot pensionspremie. Premieinbetalningen uppräknas då vilket motsvarar skillnaden mellan löneskatt och sociala avgifter. Premieväxlingen är därför kostnads- neutral för fonden. Övriga förmåner är beskattningsbara och uppgår till mindre värden. 30 | RÄKENSKAPER OCH NOTER FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 NOT 6 Övriga förvaltningskostnader I beloppet för köpta tjänster ingår ersättning till revisionsbyråer enligt 1)Rådgivning bolagsstruktur, fastighets- och riskkapitalinvesteringar samt skatterådgivning riskkapitalinvesteringar. NOT 8 Onoterade aktier och andelar NOT 7 Noterade aktier och andelar Andelar i svenska fonder Andelar i utländska fonder Per 2015.12.31 hade Första AP-fonden utlånat aktier till ett värde av 1,5 mdkr (1,1 mdkr) Som säkerhet har statsobli- gationer till ett värde av 1,6 mdkr mottagits. Den utlånade positionen och säkerheten marknadsvärderas . Säkerheten skall uppgå till . Fem största svenska aktieinnehaven Fem största utländska aktieinnehaven En fullständig förteckning över samtliga noterade innehav vid halvårs- och helårsskiften finns på Första AP-fondens webbplats Verkligt värde, mkr Svenska onoterade aktier och andelar: dotter- och intressebolag Utländska onoterade aktier och andelar: dotter- och intressebolag Övriga onoterade aktier och andelar Svenska Aktier och Andelar, intresse- och dotterbolag Utländska Aktier och Andelar, intresse- och dotterbolag 313*** 1 190*** *) Avser siffror offentliggjorda **) Bolaget är under avveckling. Tillgångarna överförs till nybildade bolaget ***) Avser omräknat till valutakurs FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 RÄKENSKAPER OCH NOTER | 31 Fem största innehav onoterade aktier och andelar En fullständig förteckning över samtliga onoterade aktier och andelar finns på Första AP-fondens webbplats Obligationer och andra räntebärande tillgångar Verkligt värde, mkr Derivatpositioner med negativt värde uppgående till 121 mkr har längre löptid än 12 mån, för löptidsanalys av dessa, se not 17. 32 | RÄKENSKAPER OCH NOTER FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 Förutbetalda kostnader och upplupna intäkter Nettobetalning mot pensionssystemet: Övriga förutbetalda kostnader och Överflyttning av pensionsrätter till EG Årets resultat efter kostnader För egen skuld ställda panter och Förutbetalda intäkter och upplupna kostnader Utlånade värdepapper mot annan säkerhet1 Utlämnad säkerhet för terminsaffär Utlämnad säkerhet för OTC-transaktioner2 Övriga ställd pant och jämförlig säkerhet Förutbetalda intäkter och upplupna Summa poster inom linjen 1 Erhållna säkerheter för utlånade värdepapper 2 Erhållna säkerheter för OTC-transaktioner NOT 17 Finansiella instrument, pris och värderingshierarki I denna not lämnas upplysningar om hur verkligt värde bestäms för de finansiella instrument som fonden använder sig av. Fondernas redovisnings- och vär- deringsprinciper följer den internationella redovis- ningsstandarden. Syftet är att lämna information om finansiella tillgångars och skulders verkliga värde samt att säkerställa transparens och jämförbarhet mellan olika bolag. Detta innebär att upplysningarna om värderingen av tillgångar och skulder i balansräkningen tar hänsyn till om handel sker vid en aktiv eller inaktiv marknad samt om noterade priser finns tillgängliga vid värderingen. Fondkapitalet värdering – marknadsnoterade tillgångar Den största delen av fondens tillgångar är marknads- noterade med innebörden att de handlas på en aktiv marknad med priser som representerar faktiska och regelbundet förekommande marknadstransaktioner. Huvuddelen av fondens marknadsnoterade tillgångar värderas till noterade marknadspriser och utgörs av aktier, obligationer, derivat, fonder och valutor. Några fondinnehav med noterade innehav i underlig- gande värdepapper värderas mindre frekvent än dagli- gen, exempelvis eller . Ett fåtal fondinnehav med noterade innehav i underliggande värdepapper värderas endast . För så kallade OTC-derivat baseras värderingen på antingen teoretisk modellvärdering eller på värdering från extern part. För fondens innehav i valutaterminer baseras värderingen på en teoretisk modellvärdering, där modellens subjektiva inslag uteslutan- de är valet av räntekurvor och metod för beräkning och uppskattning av framtida värde (interpolering och extrapolering). Samma metodik används för depositer, kortfristiga certifikat och liknande instrument. För övriga OTC-derivat används uteslutande värdering från extern FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015 RÄKENSKAPER OCH NOTER | 33 part som jämförelse mot fondens egna värderingar. I perioder då likviditet för marknadsnoterade papper saknas på marknaden, krävs en ökad grad av subjektivi- tet vid värdering. Marknaden karaktäriseras vid sådana förhållanden av kraftigt ökade skillnader mellan köp och säljkurser, som även kan skilja markant mellan mark- nadsaktörer. Fonden har vid sådana tillfällen använt en konservativ värderingsansats. Fondkapitalet värdering – alternativa investeringar För tillgångar som inte värderas på en aktiv marknad tillämpas olika värderingsmetoder vid bestämning av verkligt värde. Verkligt värde motsvarar det pris som skulle ha fastställts vid en normal försäljning mellan två oberoende parter. Första AP-fondens onotera- de placeringar utgörs av investeringar i hedgefonder, riskparitetsfonder, riskkapitalfonder, fastighetsbolag och fastighetsfonder. Investeringar i onoterade hedgefonder och riskpari- tetsfonder värderas vanligtvis med en månads eftersläp- ning. Dessa fonder investerar i huvudsak i marknadsno- terade värdepapper. Värdering av fondandelar baseras på samma principer som för marknadsnoterade till- gångar. Investeringar i riskkapitalfonder värderas enligt (Capital Guidelines) eller likvärdiga principer. Enligt IPEV kan värderingen baseras på genomförda transaktioner, marknadsmässiga multipler vid värdering, nettotillgångarnas värde eller en diskontering av fram- tida kassaflöde. Värderingen av fondens investeringar i riskkapitalfonder baseras på senaste tillgängliga rappor- tering. Då rapporteringen från riskkapitalfonder erhålles med en tidsmässig eftersläpning, baseras fondens bokslut i allmänhet på rapportering per den 30 septem- ber justerad för kassaflöden för tiden därefter och fram till bokslutsdagen. I ett läge med stigande avkastning på aktiemarknader innebär detta att fonden har en lägre värdering i bokslutet än den som senare inrapporteras från riskkapitalörvaltare. Investeringar i fastighetsbolag värderas enligt IFRS och branschpraxis fastställd i IPD:s rekommendatio- ner. Värderingen bygger på en diskontering av framtida hyresintäkter, driftskostnader och försäljningspriser med marknadsmässiga avkastningskrav. Vad gäller värde- ringen av uppskjuten skatt i ett fastighetsbolag värderas denna till verkligt värde, det vill säga en diskontering av framtida skatteffekter med en ränta som är relevant för det enskilda bolaget. Investeringar i fastighetsfonder värderas enligt rekommendationer från branschorgan såsom INREV. Verkligt värde för ett finansiellt instrument definieras som det belopp till vilket en tillgång skulle kunna överlåtas el- ler en skuld regleras. Detta ska ske mellan kunniga parter som är oberoende av varandra och som har ett intresse av att transaktionen genomförs. Beroende på vilken marknadsdata som finns tillgänglig vid värderingen av de finansiella instrumenten delas dessa in i tre nivåer: •Nivå 1: Finansiella instrument1 som handlas på en aktiv marknad. Marknaden bedöms aktiv om det finns no- terade priser som regelbundet uppdateras med högre frekvens än en gång och om dessa priser används okorrigerat för avslut på marknaden. •Nivå 2: Finansiella instrument1 som handlas på en marknad som inte bedöms aktiv men där det finns no- terade priser som används okorrigerat för avslut, eller observerbar indata som regelbundet uppdateras för indirekt värdering med allmänt vedertagna modeller. •Nivå 3: Instrumenten tillhör nivå 3 om de inte kan hänföras till nivå 1 eller nivå 2. I dessa fall kan inte observerbara marknadsdata användas för värderingen. Värderingar baseras på information med hänsyn till omständigheterna och kan kräva ett betydande mått av uppskattningar från fondledningen. En aktiv marknad definieras av att noterade priser med lätthet och regelbundenhet finns tillgängliga på en börs, hos en handlare eller dylikt och att prissättning på trans- aktionerna skett enligt affärsmässiga villkor. I princip är det endast aktier för noterade företag, valutor samt rän- tebärande papper som är utgivna av stat, kommun, ban- ker eller större företag som handlas på en aktiv marknad och därmed kan ingå i nivå 1. Att finansiella instrument handlas på en aktiv marknad är dock inte tillräckligt för att instrumentet ska räknas till nivå 1. Exempelvis handlas valutaderivat på mycket aktiva marknader men räknas till nivå 2 eftersom värdet måste härledas från priser på andra instrument. En inaktiv marknad kännetecknas av låg handelsvolym och att handelsaktiviteten är mycket lägre än på en aktiv marknad. Tillgängliga priser varierar kraftigt eller mellan marknadsaktörerna. Priserna är ofta inaktuella.