prop · H303104 · 2016-04-25 00:00:00 — Svårigheterna med att styra andelen real kronskuld är väl kända . För att uppnå målandelen vid stora förändringar i lånebehovet och statsskuldens storlek krävs betydande ändringar av den utestående volymen reala kronobligationer. Sådana ändringar är svåra att genomföra utan att kostnaderna för upplåningen ökar. Det är exempelvis svårt att kostnadseffektivt genomföra stora byten mellan reala och nominella statsobligationer när marknadsaktörerna vet att bytet måste göras oberoende av pris. Möjligheten att anpassa realskuldens storlek Skr. 2015/16:104 med hjälp av derivatinstrument på samma sätt som för valutaskulden Avvikelser från den långsiktiga målandelen bedöms därmed som rimliga ur ett kostnadsperspektiv. I det fall andelen real kronskuld även fortsättningsvis bedöms avvika från den långsiktiga målandelen bör i sitt förslag till riktlinjer tydligare än redovisa skälen för detta. Regeringens riktlinjebeslut: Styrningen har tagit sikte på en i stort oförändrad löptid . Tekniken för styrningen har dock ändrats. I riktlinjerna infördes ett löptidsintervall för nominell kronskuld med upp till till förfall, vilket ökade flexibiliteten i styrningen. För nominell kronskuld med till förfall ersattes det tidigare volymbaserade taket med ett riktvärde på . höjdes detta riktmärke till . kompletterades riktlinjerna så att det uttryckligen framgår att ska beakta refinansieringsrisken i förvaltningen av statsskulden. I riktlinjerna infördes nya principer för att beräkna statsskuldens löptid. Bytet av löptidsmått innebar att styrintervallen för nominell kronskuld med upp till och real kronskuld sänktes. gjordes förtydliganden i riktlinjerna om att ska upprätthålla en god låneberdskap i utländsk valuta. Regeringens bedömning: styrning av löptiden i statsskulden har följt regeringens riktlinjer. De kostnadsargument som anfört kring avvikelsen från volymriktmärket för nominella obligationer med längre löptid än är rimliga utifrån det statsskuldspolitiska målet. Regeringens styrning av statsskuldens löptid Löptiden i statsskulden speglar i stor utsträckning avvägningen mellan kostnad och risk i statsskuldsförvaltningen. Avvägningen bygger på att räntan på kortare löptider i regel är lägre än på långa löptider som variationen i räntekostnaderna ökar när löptiden är kortare. kortare upplåning innebär att en större del av skulden omsätts till på förhand okända villkor. Löptiden i de enskilda skuldslagen styrs var för sig. att upplåningen görs på längre löptid i den reala och nominella kronskulden och på kortare löptider i valutaskulden. På så sätt kan en likvid marknad upprätthållas för svenska nominella obligationer som den kortare valutaskulden möjliggör lägre räntekostnader i förhållande till ränteomsättningsrisken då valutaskulden består av flera Tillgången till en bred och djup derivatmarknad gör det också praktiskt möjligt att uppnå en kort löptid i valutaskulden. Realobligationer är till sin natur ett långt instrument varför löptiden i den reala kronskulden är längre. 2015/16:104 Regeringens styrning av statsskuldens faktiska löptid har i stort varit oförändrad under perioden 2011‒2015. Flexibiliteten i styrningen ökade något i riktlinjerna . I riktlinjerna infördes nya principer för att beräkna statsskuldens löptid och andelar. Duration ersatte det tidigare löptidsmåttet genomsnittlig räntebindningstid. Som en konsekvens av bytet av löptidsmått justerades löptidsintervallen för den reala kronskulden och för den nominella kronskulden med instrument upp till . Den faktiska löptiden behölls dock oförändrad. Statsskuldens löptid, uttryckt upp till till förfall 2,7–3,2 2,7–3,2 2,7–3,2 2,6–3,19 Valutaskuldens räntebindningstid har styrts mot riktvärdet under hela utvärderingsperioden. Löptidsriktvärdet ändrades inte i samband med att löptidsmåttet byttes 2015. Eftersom löptiden för valutaskulden är kort blir skillnaden mellan det nya och det gamla måttet försumbar. Den korta räntebindningstiden bedöms som ändamålsenlig i termer av kostnad och risk. Valutaskulden sprids på flera valutor som andelen är begränsad till av den totala statsskulden. Tillgången till en bred och djup derivatmarknad gör det också praktiskt möjligt att uppnå en kort räntebindningstid i detta skuldslag. Löptiden i den reala kronskulden I riktlinjerna gjordes löptidsstyrning för den reala kronskulden mer flexibel genom att ett intervall infördes. Det tidigare preliminära löptidsriktvärdet var och låg inom det nya styrintervallet på 8‒10 år. Ändringen gjordes av kostnadsskäl, eftersom en ökad flexibilitet gör det möjligt för att ta större hänsyn till marknadsläget i samband med emissioner. Under 2012‒2014 var styrintervallet för löptiden i den reala kronskulden 7‒10 år. Som en konsekvens av att löptidsmåttet ändrades i riktlinjerna sänktes 8 I riktlinjebeslutet ersatte duration det tidigare löptidsmåttet genomsnittlig räntebindningstid. Som konsekvens av löptidsmåttsbytet sänktes intervallet för den reala kronskulden med och för den nominella kronskulden med instrument upp till med . Löptidsriktvärdet för valutaskulden ändrades inte, eftersom skillnaden mellan de båda måtten var försumbar för detta skuldslag. 9 I riktlinjebeslutet fastställdes löptidsintervallet till 2,3‒2,. höjdes löptidsintervallet med för att återställa styrningen till samma risknivå som i riktlinjebeslutet (dnr. Fi2015/929). Bakgrunden till ändringen var att durationen blev markant längre när marknadsräntorna föll kraftigt och under inledningen av 2015. lämnade förslag till nämnda beslut. 10 Utestående maxvolym 2011, riktvärde för utestående volym 2012‒2015. intervallet för löptiden i den reala kronskulden med till 6‒9 år. 2015/16:104 faktiska löptiden var dock oförändrad. Löptiden i den nominella kronskulden Löptidsstyrningen av den nominella kronskulden delas upp på instrument med kortare respektive till förfall än . I riktlinjerna beslutades att riktvärdet för instrument med upp till till förfall skulle vara , medan instrument med till förfall skulle begränsas med ett tak på . Riktlinjebeslutet innebar en ökad fokusering på robustheten i statsskuldsförvaltningen. Bakgrunden var den stora osäkerhet som rådde till följd av statsfinansiella problem i vissa europeiska länder och de erfarenheter som andra länder gjort i sin refinansiering av förfallande lån. Regeringen såg därför skäl att sprida statsskuldens förfall över en längre tidsperiod. För instrument i nominell kronskuld med till förfall ersattes därför det tidigare takbeloppet på med ett riktvärde på . ersattes det tidigare löptidsriktvärdet för nominell kronskuld med upp till till förfall på med ett intervall på 2,7‒3,. Intervallet infördes av effektivitets- och kostnadsskäl, eftersom styrningen i termer av andelar och löptid försvåras i perioder när lånebehovet är litet och statsskulden minskar. I riktlinjebeslutet behölls intervallet för den nominella kronskulden med upp till till förfall på 2,7‒3,, medan riktvärdet för instrument i nominell kronskuld med till förfall höjdes till 70 miljarder kronor.11 Höjningen syftade till att öka volymen skuld i de långa löptidssegmenten och därmed i viss utsträckning minska refinansieringsrisken i statsskulden. I riktlinjebeslutet framgick att riktmärket ska betraktas som långsiktigt och att ökningstakten i förhållande till riktvärdet ska vägas mot kostnad och risk för upplåning i andra löptider samt utvecklingen i efterfrågan på långa obligationer. Av riktlinjebeslutet framgick också att ska beakta den statsfinansiella utvecklingen på så sätt att ett ökat lånebehov kan leda till att det långsiktiga riktmärket uppnås tidigare än annars. I riktlinjerna infördes ett förtydligande om att riktvärdet för den utestående volymen instrument med till förfall ska vara långsiktigt. hade ordet långsiktigt endast framgått av motivtexten. I riktlinjerna medförde bytet av löptidsmått att intervallet för instrument med upp till till förfall sänktes med , från 2,7‒3,till 2,3‒2,. höjdes intervallet med för att återställa styrningen till samma risknivå som i riktlinjebeslutet . Bakgrunden till ändringen var att durationen blev markant längre när marknadsräntorna föll kraftigt och under inledningen av 2015. lämnade förslag till nämnda beslut. 11 I förslag till riktlinjer föreslogs att riktvärdet på för instrument i nominell kronskuld med till förfall skulle vara 2015/16:104 tillämpning av riktlinjerna för statsskuldens löptid Förutsättningarna för att styra löptiden skiljer sig åt mellan de tre skuldslagen. För valutaskulden kan löptiden styras med derivat på den internationella kapitalmarknaden där är en liten aktör. Löptiden för den nominella kronskulden kan i viss mån styras genom att variera volymen ränteswappar. Den reala kronskuldens löptid är däremot svårare att styra, eftersom möjligheten att justera löptiden med derivat saknas. Den reala kronskuldens löptid bestäms därför helt av de utestående obligationerna. Löptiden i valutaskulden har under utvärderingsperioden 2011‒2015 som högst varit och som lägst 0,08 år.12 Avvikelsera är inom det intervall på ±0,125 som beslutade ska gälla kring det av regeringen fastställda riktvärdet på . I figur 4.4 redovisas löptiden för de olika skuldslagen både i termer av räntebindningstid (styrmåttet som tillämpades åren 2011‒2014) och i termer av duration (styrmåttet som tillämpades 2015). Figur 4.4 Löptiden i de enskilda skuldslagen Real kronskuld (räntebindningstid) Real kronskuld (duration) Nominell kronskuld <12 år (räntebindningstid) Nominell kronskuld <12 år (duration) Valutaskuld (duration) Löptiden för den reala kronskulden har varit inom de enskilda årens löptidsintervall som regeringen beslutat under hela utvärderingsperioden. Som framgår har löptiden för den reala kronskulden blivit något kortare . Förklaringen är att de emissioner som gjorts inte har kompenserat för att löptiden i skulden med tidens gång blivit kortare. 12 Utvärderingen av valutaskuldens löptid har gjorts i termer av duration för hela utvärderingsperioden. Skillnaden mellan måtten duration och räntebindningstid är försumbar för valutaskulden, eftersom löptiden är så kort. Löptiden för instrument i nominella kronor med löptid upp till har varit inom de av regeringen beslutade löptidsintervallen, bortsett från kortare perioder under inledningen av åren 2013‒2015. Förklaringen till att löptiden blev tillfälligt lägre är att staten säsongsmässigt har stora lånebehov . Det innebär att den kortfristiga upplåningen i likviditetsförvaltningen tillfälligt ökar runt årsskiften, vilket leder till att löptiden tillfälligt blir något lägre. Avvikelsen från den nedre gränsen av intervallet var som störst (0,) . I regeringens riktlinjer framgår att löptiden för skuldslagen temporärt får avvika från de beslutade löptiderna. Den utestående volymen instrument i nominella kronor med till förfall uppgick till vid utgången av 2011, vilket var lägre än det av regeringen beslutade volymtaket på detta år. ersattes volymtaket med ett volymriktvärde på och för åren 2013‒2015 höjdes volymriktmärket till . Den utestående volymen vid utgången av 2012 och 2013 var 53 miljarder. Vid utgången av 2014 och uppgick motsvarande volym till . De utestående volymerna har således varit lägre än riktmärket samtliga år. har regelbundet undersökt marknadens intresse för långa obligationer. I samband med detta har bedömt att intresset inte varit tillräckligt stort för att kunna ge ut ytterligare långa obligationer. Efterfrågan har varit för svag vilket skulle medföra för höga kostnader. Skälen för regeringens bedömning: Regeringen konstaterar att riktlinjerna för löptiden har följts för de olika skuldslagen, bortsett från nominell kronskuld med längre löptiden är där volymerna varit mindre än målsatta riktvärden. I riktlinjerna tydliggjordes dock att volymriktmärket för nominell kronskuld med längre löptid än ska betraktas som långsiktigt. När riktmärket inte kan följas utan betydande merkostnader är det utifrån det statsskuldspolitiska målet inte motiverat att emittera ytterligare långa obligationer. har regelbundet undersökt intresset för långa obligationer och bedömt att intresset inte varit tillräckligt stort för att ge ut ytterligare långa obligationer. Regeringen poängterar att även fortsatt bör informera sig om intresset för långa obligationer. Ökningstakten i förhållande till det volymsatta riktvärdet ska vägas mot efterfrågan på långa obligationer och kostnaden för upplåning på andra löptider, med beaktande av risk. Som framgår av riktlinjerna ska även beakta den statsfinansiella utvecklingen på så sätt att en kraftig ökning av lånebehovet kan motivera större emissioner av långa obligationer. Vid 2012 och slut uppgick obligationsvolymen i det långa löptidssegmentet till och vid 2014 och slut till . Riktmärket för motsvarande volymer var och för åren 2013‒2015. 2015/16:104 4.3 Regeringens riktlinjer: ska genom marknads- och skuldvård bidra till att statspappersmarknaden fungerar väl i syfte att uppnå det långsiktiga kostnadsminimeringsmålet med beaktande av risk. ska besluta om principer för marknads- och skuldvård. Regeringens bedömning: principer och strategier för marknads- och skuldvård ger goda förutsättningar för att uppnå det statsskuldspolitiska målet. Genom tydlig kommunikation och aktiva åtgärder har bidragit till en god marknads- och skuldvård. Årliga externa undersökningar ger stöd för att återförsäljare och investerare har högt förtroendet för . Regeringens riktlinjer för marknads- och skuldvård I riktlinjerna har regeringen fastställt att genom marknads- och skuldvård ska bidra till att statspappersmarknaden fungerar väl i syfte att uppnå det långsiktiga kostnadsminimeringsmålet med beaktande av risk. Av riktlinjerna framgår även att ska besluta om principer för marknads- och skuldvård. Riktlinjerna har på detta område varit oförändrade och har inte lämnat några förslag till ändringar i målformuleringen. tillämpning av riktlinjer för marknads- och skuldvård Principerna för marknads- och skuldvård fastställs av i myndighetens finans- och riskpolicy. Principerna visar på vilket sätt ska bidra till att utveckla och upprätthålla välfungerande statspappersmarknader, vilket är en förutsättning för att uppnå det övergripande målet om kostnadsminimering med beaktande av risk. I finans- och riskpolicyn framgår att följande principer ska vara vägledande: ska i alla sammanhang agera ansvarsfullt. I detta ingår att alltid behandla motparterna på ett sakligt och objektivt sätt och att undvika transaktioner som kan ge upphov till skadat anseende för eller svenska staten. På den inhemska kronmarknaden förstärks kravet på ansvarsfullhet av position som dominerande aktör. ska i information till och kommunikation med marknaden agera så konsekvent, förutsägbart och öppet som möjligt, särskilt på marknaderna för obligationer och statsskuldväxlar i kronor. upplåning ska kännetecknas av transparens och förutsägbarhet. Statsskulden ska spridas över flera lån och löptider så att refinansieringsrisken begränsas. ska verka för att bredda investerarbasen i svenska statspapper. ska ha försäljningskanaler som är effektiva och verkar positivt för den svenska statspappersmarknadens funktionssätt. ska stödja likviditeten i statspappersmarknaden genom att tillhandahålla repo- och bytesfaciliteter. ska verka för att infrastrukturen är sådan att den svenska statspappersmarknaden fungerar effektivt. För att uppnå målen om transparens, förutsägbarhet och tydlighet arbetar med att upprätthålla goda investerarrelationer, regelbundet publicera prognoser på upplåningsbehovet , hantera upplåningen på ett konsekvent sätt med tydliga principer, ha tydlig kommunikation såväl i skrift som i kontakter med investerare och motparter, samt tillhandahålla detaljerad information om upplåning och statsskuld på webbplatsen . Vid försäljningen av statspapper använder ett tiotal återförsäljare (svenska och utländska banker), vilka har ensamrätt att lägga bud i de regelbundna auktionerna av statspapper. Återförsäljarna har även tillgång till marknadsvårdande repor i nominella obligationer och statsskuldväxlar som erbjuder. Vetskapen om att reporna finns gör det enklare för återförsäljarna att ställa priser, vilket gynnar likviditeten på marknaden. Inbyte av mindre likvida statspapper mot mer likvida erbjuds också. I samband med att nya obligationer introduceras ges marknadsaktörerna möjlighet att byta in gamla lån, vilket ökar likviditeten i de nya lånen. Den löpande kontakten med investerarna sker till stor del med hjälp av återförsäljarna, men för att underlätta tydlig kommunikation och skapa ömsesidigt förtroende är det viktigt att investerare och även för en direkt dialog. Kommunikationen med återförsäljare och investerare sker både via webbplats och genom ett stort antal bilaterala möten. Riksgäldkontoret deltar regelbundet som talare på investerarmöten både utomlands och i . En viktig del i kommunikation till marknadsaktörerna utgörs av rapporten ”Statsupplåning ‒ prognos och analys”, vilken publiceras . I rapporten beskrivs detaljerat hur avser att finansera statsskulden . Rapporten syftar till att underlätta för marknadsaktörerna att bilda sig en uppfattning om statsskuldspolitiken. prognoser över nettolånebehovet, som publiceras i rapporten och ligger till grund för låneplaneringen, har stått sig väl i jämförelse med andra myndigheters prognoser (se avsnitt 5.2). har utökat informationen om upplåning och statsskuld på webbplatsen. Där finns nu möjlighet att välja ut efterfrågad information för nedladdning eller utskrift. Webbplatsen är fortsatt den viktigaste kanalen för information om statens lånebehov och finansiering, auktionsvillkor och auktionsresultat. Av återförsäljarna använder webbplatsen. Bland investerarna är motsvarande siffra för de svenska och för de internationella. 2015/16:104 som besöker webbplatsen anser att de hittar den information som de söker. På uppdrag har TNS Prospera genomfört en undersökning om hur återförsäljare och investerare uppfattar . Betyg ges på en femgradig skala där betyg 4 betecknas som ”utmärkt” och 3,5 som ”ganska bra”. I figur 4.5 redovisas hur den sammanvägda bedömningen utvecklats över tiden. Sammanvägd bedömning (Prospera undersökning) I undersökningen var det sammanfattande betyget från återförsäljarna 4,2.13 Motsvarande betyg från de svenska och internationella investerarna var 3,8 respektive 3,7. Betyget från återförsäljarna och internationella investerare var något högre än , medan betyget från svenska investerare var lägre. Det främsta skälet till det lägre betyget var att svenska investerarna efterlyste tätare kontakter md . Det genomsnittliga betyget är 4,0 för återförsäljarna, 3,8 för svenska investerare och 3,9 för utländska investerare. Skälen för regeringens bedömning: principer för att utveckla och upprätthålla statspappersmarknadens funktionssätt har en positiv inverkan för det övergripande och långsiktiga målet om kostnadsminimering med beaktande av risk. Den svenska statspappersmarknadens funktionssätt främjas av effektiva försäljningskanaler i form av återförsäljare, liksom av de marknadsvårdande repor och inbyten av 13 Undersökningen genomfördes mellan och . Total tillfrågades sju återförsäljare och 54 investerare. Svarsfrekvensen uppgick till 89 mindre likvida statspapper som erbjuder. 2015/16:104 eringsrisken begränsas bl.a. genom att upplåningen sprids över flera lån Strävan efter att nå en bred investerarbas är positiv både ur kostnads- och ett riskperspektiv. arbete med att uppnå de interna målen om transparens, förutsägbarhet och tydlighet i upplånings- och skuldverksamheten är också positivt för statspappersmarknadens funktionssätt. Rapporten ”Statsupplåning ‒ prognos och analys” som publiceras ger marknadsaktörerna detaljerad information om den planerade upplåning de kommande två åren. Ökad tillgänglighet till information om statsskuldens struktur på webbplats bidrar också till transpartens och tydlighet. De årliga undersökningarna från Prospera visar generellt höga betyg, vilket ger stöd för att marknads- och skuldvård har bedrivits på ett ändamålsenligt sätt. rankas högt för sin transparens jämfört med andra skuldkontor. Prospera sammanfattade resultatet enligt följande ”Värderingen bland återförsäljare kan karakteriseras som mycket hög. Bland svenska och internationella investerare är värderingen lägre, men kan fortsatt beskrivas som bra.” Regeringens riktlinjer: har regeringen i stort halverat utrymme att ta positioner. I riktlinjerna sänktes mandatet i utländsk valuta och i riktlinjerna till mätt som daglig Value-at-Risk vid 95 procents sannolikhet. Mandatet i kronans valutakurs har efter det tillfälligt utökade utrymmet på under 2009‒2011 sänkts . Regeringens bedömning: har hållit risktagandet inom de av regeringen tilldelade riskmandaten under hela utvärderingsperioden. Det kvantitativa målet om att positions-verksamheten ska bidra till att sänka kostnaden för statsskulden har inte uppnåtts, då positionsverksamheten visat ett sammantaget underskott på utvärderingsperioden. Regeringen avser att ge i uppdrag att analysera om positionsverksamheten kan väntas bidra till sänkta kostnader och risker för statsskulden som helhet. Regeringens styrning av positionsverksamheten får ta positioner i utländsk valuta och i kronans valutakurs i syfte att sänka kostnaden för statsskulden. Positionsverksamheten bedöms även bidra till positiva effekter i termer av ökat marknadsfokus och breddad kompetens i finansiella frågor hos . Nämnda effekter bedöms ha en positiv betydelse för att uppnå målet om kostnadsminimering med beaktande av risk. 2015/16:104 Med positioner avses transaktioner som motiveras av en bedömning att kostnaden kan sänkas genom att avvika från skuldens löptid eller sammansättning. Positioner får endast tas på marknader som medger att marknadsrisken kan hanteras genom likvida och väl utvecklade derivatinstrument och som potentiellt är en lånevaluta inom ramen för skuldförvaltningen. Positioner får inte tas på den svenska räntemarknaden. Regeringen styr riskexponeringen i positionsverksamheten genom att i riktlinjerna besluta om två olika mandat för positionstagande. I tabell 4.3 framgår dessa mandat . Daglig VaR vid sannolikhet Den svenska kronans valutakurs, mdkr VaR-mandatet i utländsk valuta Mandatet i utländsk valuta gör det möjligt för att via ränte- och valutapositioner sänka kostnaden för statsskulden. för hur stor riskexponering får ta i utländsk valuta uttrycks i termer av daglig Value-at-Risk (VaR) vid 95 procents Enkelt uttryckt innebär VaR-måttet att man förväntar sig att förlora det fastställda beloppet eller mer , i genomsnitt. I riktlinjerna sänktes mandatet från 600 till 450 miljoner Sänkningen gjordes mot bakgrund av mandatet för positioner i kronans valutakurs behölls oförändrad detta år (), men att mandatet var högre än före finanskrisen (). Ändringen syftade till att balansera den samlade risknivån som tilldelats inom ramen för positionsriktlinjerna. riktlinjerna sänktes VaR-mandatet till vilket även gällde . I beslutet angavs att det minskade mandatet begränsar risken för förluster som positionsverksamheten fortfarande kan bidra till kostnadsbesparingar, även om potentialen för kostnadsbesparingar blir mindre. I beslutet meddelades att de positiva effekter som positionsverksamheten anses bidra till, i termer av ökat marknadsfokus och breddad kompetens i finansiella frågor hos medarbetare, finns kvar. I regeringens skrivelse Utvärdering av statens upplåning och skuldförvaltning 2007–2011 (skr. 2011/12:104) angavs att regeringen hade för avsikt att överväga positionsmandatens storlek och utformning. I samband med utvärderingsskrivelsen gav regeringen därför i uppdrag att: dels utreda hur mandatet för positionstagande kan begränsas på ett sådant sätt att möjligheten att ta positioner utan direkt koppling till valutaskulden stängs, dels redovisa hur positionsmandatet kan motiveras och analyseras som en integrerad del i statsskuldsförvaltningen.