prop · H40340 · 2016-11-22 00:00:00 — Före avregleringen av kreditmarknaden styrde efterfrågan på obligationer genom regler för investerare och räntenivån på bostadsinstitutens obligationer. Det fanns krav på hur mycket banker skulle investera i stats- och bostadsobligationer i förhållande till utlåningen. Placeringsplikten omfattade även pensionsbolag som var skyldiga att investera i bostadsobligationer. När placeringsplikten avvecklades infördes placeringsregler för försäkrings- och pensionsbolag i försäkringsrörelselagen. 3.2.2 Styrande reglering för pensionsbolag, banker och AP-fonder Pensionsbolag med traditionell förvaltning, som beskrivs närmare i kapitel 4, omfattas av finansiell reglering i form av placeringsregler för hur de får placera sina tillgångar. Efter införandet av Solvens 2 direktivet omfattar aktsamhetsprincipen all förvaltning. Banker ska ha tillräckligt med kapital för att täcka risker i verksamheten. Bankers kapitaltäckning regleras i EU-direktiv30 som utgår från globala överenskommelser. Skärpta regler innebär bland annat att krav på likviditetsbuffertar införts. Där kan exempelvis säkerställda obligationer ingå, vilket påverkar efterfrågan. Även AP-fonderna styrs av finansiell reglering bidrar till regelstyrd efterfrågan. Det framgår i lag31 hur fondmedlen ska placeras genom regler för hur stora innehav fonderna får ha i olika tillgångsslag. ska placeras i fordringsrätter med låg kredit- och likviditetsrisk som obligationer och räntepapper. En översyn av AP-fondernas placeringsmandat pågår. 3.2.3 Pensionsbolags och bankers beroende av obligationsmarknaden Pensionsbolagen utlovar garanterade pensionsbelopp. Löptiden på pensionsbolagens skulder kan vara och om deras löften ska vara riskfria så behöver bolagen placera i säkra obligationer med motsvarande ränta och längd . Skulden skulle då vara perfekt matchad och reinvesteringsrisken obefintlig. I praktiken har pensionsbolagen en diversifierad tillgångsportfölj med aktier och fastigheter som saknar löptid och obligationer med löptider . Obligationer som löper ut kan ersättas med nya obligationer. 30Kreditinstitutsdirektivet: Directive 2013/36/EU on access to the activity of credit firms and investment firms and the supervision of credit firms and investment firms (CRD IV), EU:s kapitalkravsförordning: Regulation (EU) No 575/2013 on requirements for credit forms and investment firms (CRR). CRD IV ersätter de nuvarande kreditinstituts- och kapitalkravsdirektiven /48/EG och 2006/49/EG. 31Lag (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder). 22 R I K S R E V I S I O N E N E N G R A N S K N I N G S R A P P O R T F R Å N R I K S R E V I S I O N E N reinvesteringsrisken så att nya obligationer tillsammans med övriga tillgångar ger en avkastning som täcker den garantiränta bolagen utlovat. Utgivningen av säkerställda obligationer finansierar merparten av bankernas bostadsutlåning. Bankernas avtalstider för bostadslån är långa, vanligen . Den genomsnittliga löptiden på säkerställda obligationer är . En relativt liten andel av volymen säkerställda obligationer har en löptid . Ju kortare upplåning desto oftare måste obligationslånen omsättas och desto högre refinansieringsrisk innebär det för bankerna. Banker behöver hantera refinansieringsrisken och löpande ersätta obligationer som löper ut med ny upplåning så att åtagandet till bolånekunderna kan hållas och utlåningen upprätthållas. 3.2.4 Fördelning mellan olika investerargrupper I tabellen nedan framgår att försäkringsbolag, där pensionsbolagen utgör en väsentlig del, är den viktigaste investerargruppen på den svenska obligationsmarknaden. Banker, utländska investerare och övriga har behållit sin andel. AP-fondernas vikt har minskat. Tabell 1 Investerarnas andel i procent av den svenska obligationsmarknaden Försäkringsbolag (inkluderar pensionsbolagen) Svenska utgivare av obligationer, totalt mdkr Källa: Den svenska finansmarknaden , bilaga 1, tabell D, . 3.2.5 Kännedom om effekter av regelstyrd efterfrågan? Att efterfrågan på obligationer påverkas av finansiell reglering har varit känt länge utan att staten har undersökt omfattningen. I Förslag till ett moderniserat solvenssystem, SOU 2003:84 skrev utredaren att det i andra länder, där liknande reglering hade införts, fanns uppgifter om att ökade krav på matchning hade ökat efterfrågan på långa obligationer och pressat ned räntenivån. 32, En liknande utveckling kunde enligt en del bedömare vara på gång i . 32 Del 2, sid. 177. R I K S R E V I S I O N E N S K Y D D E T F Ö R P E N S I O N S S P A R A R E I proposition 2004/05:165, Nya regler för tjänstepensionsinstitut, skrev regeringen att flera remissinstanser hade pekat på att det saknades svenska obligationer med tillräckligt lång löptid. Vissa hade uttryckt oro för att obligationsmarknaden i svenska kronor hade begränsade möjligheter att hantera de finansiella konsekvenserna av förslagen. Ett mer aktuellt exempel är remissyttrande33 2013 inför införandet av nu gällande regler för att beräkna pensionsskulder. skrev att ”förslaget kan få konsekvenser för den svenska räntemarknaden och det finansiella systemet i stort” och att ”konsekvenser för det finansiella systemet bör analyseras mer utförligt”. 3.3 iakttagelser och slutsatser styr finansiell reglering även om det kan finnas ett begränsat utrymme för nationella anpassningar. EU-regler är ett resultat av förhandlingar där länder som tillhör euro-området är i majoritet. konstaterar att svenska banker och pensionsbolag är mer beroende av utvecklingen på svenska marknadsräntor, än utvecklingen på euro-obligationer, eftersom deras åtagande mot pensionssparare och bolånetagare baseras på avtal i svenska kronor. Regelstyrd efterfrågan på svenska obligationer är inget problem i sig men finansiell reglering kan i vissa situationer förstärka obalanser mellan utbud och efterfrågan. Att obalanser uppstår när det blir oroligt på kapitalmarknaden är något som marknadsaktörer måste förhålla sig till. Det är dock viktigt att sådana obalanser inte förstärks genom att finansiell reglering leder till oönskade effekter. 3.3.1 Finansiell reglering har ökat behovet av säkerställda obligationer Granskningen visar att när efterfrågan på obligationer med låg risk inte kunde mötas med den utestående volymen statsobligationer riktades behovet i stället mot marknaden för andra obligationer. Säkerställda obligationer har en särställning i finansiell reglering och ska omfattas av särskild tillsyn. Det gör att de i många sammanhang närmast betraktas som statsobligationer34. Ett exempel på regelstyrd efterfrågan är likviditetsbuffertar som tillkommit efter krav i bankregleringen.35 bestod dessa buffertar till av säkerställda obligationer,36 vilket motsvarade cirka 400 miljarder av den utestående volymen säkerställda obligationer på . 33Remissyttrande om Förslag till nya föreskrifter och allmänna råd om försäkringsföretags val av räntesats för att beräkna försäkringstekniska avsättningar, , . 34Gemensam promemoria, Drivkrafter bakom hushållens skuldsättning, , , . 35Basel III innehåller kvantitativa krav som syftar till att minska bankers likviditetsrisker och förväntas införas inom EU. FI:s krav trädde i kraft . 36Marknaden för säkerställda obligationer och kopplingar till den finansiella stabiliteten, Penning- och valutapolitik 2013:2, . 24 R I K S R E V I S I O N E N E N G R A N S K N I N G S R A P P O R T F R Å N R I K S R E V I S I O N E N Ökande koppling mellan pensionsbolag och banker har analyserat förändringar i pensionsbolagens ränteportföljer –2013, vilket redovisas i diagram 2. Uppgifterna är hämtade från bolagens årsredovisningar. Det finns vissa skillnader i hur bolagen redovisat sina ränteportföljer, men det bedöms ha mindre betydelse på aggregerad nivå för hela perioden. konstaterar att de utländska innehaven är relativt konstanta, medan statsobligationer och säkerställda obligationer har skiftat plats. hade andelen säkerställda obligationer ökat till jämfört med medan andelen statsobligationer minskat från cirka 40 till . Diagram 2 Pensionsbolagens ränteportföljer 2006-2013 Utländska (stat+ övrigt) Källa: Pensionsbolagens årsredovisningar 2006-2013 3.3.2 Omfattningen av regelstyrd efterfrågan på obligationer är okänd har undersökt om regeringen eller myndigheterna har gjort analyser av den ungefärliga omfattningen av regelstyrd efterfrågan på obligationer med låg risk. , , och har tillfrågats men de har inte kännedom om att sådana analyser gjorts ur ett svenskt perspektiv, utöver att berörde frågan. Granskningen visar att det fanns indikationer på att efterfrågan på obligationer styrdes av regleringar och att det 2005 fanns farhågor att marknaden för långa obligationer inte räckte till. I Risker i det finansiella systemet 2011 skrev FI att stocken av obligationer med långa löptider var liten vilket gav en obalans mellan utbud och efterfrågan på ränterisk, vilket kunde leda till att räntorna på obligationer pressades ner. FI gjorde en beräk- R I K S R E V I S I O N E N S K Y D D E T F Ö R P E N S I O N S S P A R A R E ning om att det skulle behövas en portfölj med i tioårsobligationer för att matcha försäkringsbranschens ränterisk37. Det kunde jämföras med de då utestående volymerna i stats- och säkerställda obligationer, som motsvarade en portfölj med tioårsobligationer om 410 respektive . FI skrev att den potentiella efterfrågan av långa obligationer kunde överstiga det samlade utbudet om. Statsskuldsutredningen38 berörde vissa frågeställningar som rörde regelstyrd efterfrågan på obligationer men gjorde ingen uppskattning av storleken på den framtida efterfrågan. Det gjordes inte heller någon analys av den ungefärliga omfattningen eller i vilken omfattning efterfrågan påverkats vid tidigare regeländringar. chefsekonom deltog som sakkunnig i utredningen. Riksgälden skrev 2014 i ett remissyttrande39 att regler kunde komma att påverka efterfrågan på långa obligationer och förutsättningarna för statsskuldsförvaltningen. En viktig faktor var valet av metod för att fastställa diskonteringsräntan för långa åtaganden. framhöll vikten av att bevaka och utvärdera följder för statspappersmarknaderna och statsskuldsförvaltningen när ny reglering införs på försäkrings-, bank- och värdepappersområdet. 3.3.3 Sammanfattande iakttagelser och slutsatser Omfattningen av den regelstyrda efterfrågan på obligationer är okänd. Det innebär att riksdag, regering och FI saknar denna information inför beslut om införande av lagstiftning och föreskrifter. Finansiell reglering har ökat pensionsbolagens och bankernas beroende av en fungerande och likvid marknad för säkerställda obligationer. Pensionsbolagens ränteportföljer visar på en ökande koppling mellan pensionsbolag och banker, vilket finansiell reglering i kombination med förutsättningarna på obligationsmarknaden har bidragit till. Svensk obligationsmarknad utmärks av ett begränsat utbud av obligationer med löptider . Granskningen indikerar att finansiell regleringen inte träffar de risker som alltför stora skillnader i löptid mellan bankernas utlåning och upplåning kan utgöra. 37Enligt uppgift från FI är uppgifterna i FI:s riskrapport en beräkning gjord utifrån en summering av ränterisken i tillsynsverktyget Trafikljuset. 38SOU 2014:8 Översyn av statsskuldspolitiken. 39Utkast till lagrådsremiss, Genomförande av Solvens II-direktivet på försäkringsområdet. 26 R I K S R E V I S I O N E N E N G R A N S K N I N G S R A P P O R T F R Å N R I K S R E V I S I O N E N 4Regler som ska skydda pensionssparare och investerare i säkerställda obligationer I detta kapitel redovisas regelutveckling och granskning av om utformningen av föreskrifter har varit ändamålsenlig för skyddet av pensionssparare och investerare i säkerställda obligationer. Granskningen omfattar skyddet av den särskilda förmånsrätt som ska skydda den fordran som pensionssparare och investerare har på pensionsbolag respektive banker som ger ut säkerställda obligationer. Pensionsbolag som förvaltar pensioner med garantier har stora innehav i sådana obligationer vilket innebär att pensionsspararna har en indirekt fordran på de utgivande bankerna. Det finns, utöver de regler som granskas, andra regler som syftar till stabila pensionsbolag och banker och som bidrar till ett gott konsumentskydd. Vissa regler är även utformade för att bidra till den finansiella systemstabiliteten. Pensionsbolag omfattas av en stabilitetsprincip och ska drivas med tillfredsställande soliditet, likviditet och kontroll över försäkringsrisker, placeringsrisker och rörelserisker så att åtagandena kan fullgöras40. Banker omfattas av en sundhetsregel41 och ska drivas så att deras förmåga att fullgöra sina förpliktelser inte äventyras. Banker ska ha kontroll över sina risker och hålla tillräckligt kapital för att täcka riskerna. 4.1 Skyddsregler utgår i båda fallen från särskild förmånsrätt Till skillnad mot sparande på bankkonto eller i fonder skyddas inte pensionssparande och investeringar i säkerställda obligationer av någon statlig garanti. I stället består skyddet av en särskild förmånsrätt som gäller om pensionsbolag eller banker som ger ut säkerställda obligationer skulle gå i konkurs. Skyddsregler utgår i båda fallen från den särskilda förmånsrätten i enlighet med förmånsrättslagen (1970:979). I försäkringsrörelselagen (FRL)42 regleras hur skyddet av pensionsspararnas fordran på pensionsbolagen ska hanteras. I lagen (2003:1223) om utgivning av säkerställda obligationer (LUSO)43 regleras hur investerarnas fordran på utgivande banker44 ska hanteras. 404 kap. 1 § försäkringsrörelselagen (2010:2043). 416 kap. 1–4 §§ bank och finansieringsrörelselagen (2004:297). 426 kap. 31 § försäkringsrörelselagen (2010:2043). 433 a § lagen (2003:1223) om utgivning av säkerställda obligationer (LUSO). 44Emittentinstitut eller utgivare är de banker eller hypoteksbolag med anknytning till banker som lånar pengar på kapitalmarknaden genom att ge ut säkerställda obligationer. R I K S R E V I S I O N E N S K Y D D E T F Ö R P E N S I O N S S P A R A R E Förmånsrätten medför krav på att pensionsbolag och banker har tillräckligt med tillgångar för att hålla sitt åtagande till pensionssparare respektive investerare i säkerställda obligationer. Tabell 2 Översikt över den särskilda förmånsrätten ligger till grund för Källa: 6 kap. Försäkringsrörelselagen (2010:2043), 3 kap. lagen (2003:1223) om utgivning av säkerställda obligationer 4.1.1 Matchning av tillgångar och skulder är grundläggande för skyddet Som redovisas i tabell 2 så gäller i båda fallen krav på att tillgångarnas storlek minst ska motsvara skuldernas storlek. Det kallas för matchningsregler. Värderingen av tillgångar och skulder är grundläggande för skyddet och val av värderingsmetod har betydelse för hur mycket tillgångar pensionsbolag och banker behöver ha för att täcka dessa skulder. Vid matchning för att skydda pensionsspararnas förmånsrätt används principen om marknadsvärdering, vilket gör det enkelt att fastställa värdet på noterade tillgångar. Det är svårare att bestämma värdet på pensionsskulden då det saknas marknadsnoterade skuldvärden. När pensionsskulder ska värderas utgår man från det nominella värdet, det vill säga summan av alla garanterade pensionsbelopp som ska utbetalas . Därefter beräknas nuvärdet av skulden. Det är ett riktvärde för hur mycket tillgångar som behövs för att kunna betala utlovade pensioner i 28 R I K S R E V I S I O N E N E N G R A N S K N I N G S R A P P O R T F R Å N R I K S R E V I S I O N E N Utifrån ett antagande om viss avkastning görs en uppskattning av nuvärdet genom användning av en så kallad diskonteringsränta.45 och fram till utgick beräkningsmetoden från dagsnoterade marknadsräntor med löptider som skulle matcha skuldens längd. När det saknades räntor med tillräckligt långa löptider fick beräkningen göras utifrån de längsta räntepunkter som fanns att tillgå. Vid matchning för att skydda investerarnas förmånsrätt är principen att det är nominella värden som ska matchas. I detta fall värderas obligationsskulden nominellt fast det finns marknadsnoterade priser. För tillgångarna, som består av aktuell kreditstock hos den utgivande banken, ska det fastställas ett värde. Kreditstockens värdering är beroende av vilka underliggande säkerheter som ligger till grund för utlåningen. Liksom i fallet med pensionsskulderna saknas marknadsnoterade värden. Istället är det bankernas initiala värdering av fastigheter och bostadsrätter som görs i samband med kreditgivningen, alternativt senare omvärderingar av värdet som ligger till grund för värderingen i säkerhetsmassan. Nominella värden kompletteras med nuvärdet av kassaflöden och derivatkontrakt. 4.2 Pensionsspararnas särskilda förmånsrätt 4.2.1 Lagstiftning utgår från EU-reglering utgick den svenska lagstiftningen från två EG-direktiv, livförsäkringsdirektivet46 och tjänstepensionsdirektivet47, som i huvudsak har genomförts genom revidering av försäkringsrörelselagen (FRL)48 och av föreskrifter meddelade av (). har Solvens 2 direktivet ersatt livförsäkringsdirektivet. En viktig princip i EU-regleringen är att man inte får bedriva livförsäkrings- och tjänstepensionsverksamhet i samma bolag. Svensk lagstiftning har ändå medgett blandad verksamhet eftersom använde ett undantag vid införandet av tjänstepensionsdirektivet 2006.49 Undantaget var förenat med stränga krav på separering och bolag med blandad verksamhet måste föra två separata register för skuldtäckningstillgångar för att säkerställa förmånsrätten för respektive verksamhet. FI blev skyldig att kontrollera att tillgångar och skulder för tjänstepensionsverksamhet hölls separerade från övrig verksamhet utan möjlighet till överföring. Även förekomsten av konsolideringsfonder skiljer sig från andra länder. 45Promemoria, Praktiska hänsyn vid beräkningen av diskonteringsräntor, . 46Europaparlamentets och rådets direktiv /8/EG av om livförsäkring. 47Europaparlamentets och rådets direktiv /41/EG av om verksamhet i och tillsyn över tjänstepensionsinstitut. 48Försäkringsrörelselagen (1982:713) samt försäkringsrörelseförordningen (1982:790) R I K S R E V I S I O N E N S K Y D D E T F Ö R P E N S I O N S S P A R A R E tilldelats pensionsspararna komplicerade frågan om fullständig separation av tillgångarna. Det infördes inga krav på separation av överskott vid blandad verksamhet. Finanskrisen fördröjde arbetet med Solvens 2-direktivet50 för försäkringsföretag. Det nya direktivet beslutades men genomförandet fick skjutas upp . Frågan om långa garantier, som pensionsåtaganden, har behandlats särskilt. Den nya lagstiftningen har trätt i kraft med vissa övergångsregler. Förseningen bidrog till att även revideringen av tjänstepensionsdirektivet, IORP 2, fick skjutas fram. Pensionsbolagen omfattas av placeringsregler. För förvaltning av privata pensioner gällde att skuldtäckningstillgångar skulle placeras betryggande. För tjänstepensioner gällde att alla tillgångar skulle placeras enligt aktsamhetsprincipen. Sammantaget innebar det att en stor del av bolagens tillgångar placerades i säkra och likvida tillgångar, som statsobligationer eller andra obligationer med låg kreditrisk. Tillgångarna ska med beaktande av pensionsbolagens nominella åtaganden och förändringar i tillgångarnas framtida värde och avkastning, placeras så att bolagens betalningsberedskap är tillfredsställande och förväntad avkastning tillräcklig51. Det kan förenklat beskrivas som att avkastningen ska vara tillräcklig i förhållande till de garantiräntor som utlovats. Skuldtäckningstillgångarna skulle registreras och enligt FI:s allmänna råd52 rekommenderades att bolagen utse en person som skulle vara skuldtäckningsansvarig. Som ytterligare säkerhet finns så kallade solvenskrav, i form av extra kapital, utöver vad som krävs för att täcka skulden. Efter Solvens 2 direktivets införande i svensk lag 2016 så kvarstår regler om förmånsrätt och registerföring av tillgångar. Det gäller även bestämmelser om riskspridning, tillfredställande betalningsberedskap och att förväntad avkastning ska vara tillräcklig. Dessa krav omfattar numera samtliga tillgångar för de bolag som ska följa Solvens 2. 4.3 FI:s ändringar i skyddet av pensionssparares förmånsrätt Regeringen har gett FI föreskriftsrätt att närmare reglera skyddet av förmånsrätten. Föreskrifterna omfattar i detta fall metoder för beräkning av pensionsskulder genom val av räntesats och eventuella regler för undantag. Som tidigare nämnts så 50Europaparlamentets och rådets direktiv /138/EG av om upptagande och utövande av försäkrings- och återförsäkringsverksamhet. 516 kap 2 § försäkringsrörelselagen (2010:2043). 52Finansinspektionens föreskrifter och allmänna råd om skuldtäckning i svenska försäkringsföretag (FFFS 2011:20). 30 R I K S R E V I S I O N E N E N G R A N S K N I N G S R A P P O R T F R Å N R I K S R E V I S I O N E N utgör det beräknade nuvärdet av pensionsskulden en utgångspunkt för FI:s bedömning av bolagens solvens- och skuldtäckning och stresstester i Trafikljuset. 4.3.1 FI:s reglering av metoden att beräkna pensionsskulder FI har genomfört flera ändringar av metoden för att beräkna nuvärdet av pensionsskulden till spararna53. I bilaga 1, avsnitt finns en mer utförlig redogörelse. Det kan kopplas till införandet av tjänstepensionsdirektivet 2006 samt till ändringar i samband med marknadsoro samt 2012 och 2013. Tabell 4 Gjorda regeländringar 2006–2013 FI:s föreskrifter och allmänna råd om val av räntesats för att beräkna livförsäkringsavsättningar och vissa FI:s föreskrifter om försäkringsföretags val av räntesats för att beräkna försäkringstekniska avsättningar Föreskrifter om ändring i FI:s föreskrifter (FFFS2008:6) om försäkringsföretags val av räntesats för att beräkna FI:s föreskrifter och allmänna råd om försäkringsföretags val av räntesats för att beräkna försäkringstekniska avsättningar (denna föreskrift ingår inte i granskningen då beräkningsmetoden inte Föreskrifter om ändring i FI:s föreskrifter (FFFS2011:22) om försäkringsföretags val av räntesats för att beräkna FI:s föreskrifter och allmänna råd om försäkringsföretags val av räntesats för att beräkna FI:s beräkningsmetod var avgörande för nuvärdet på pensionsskulderna har begärt in uppgifter från FI som visar pensionsbolagens skuldutveckling –2013. Det sammanlagda genomsnittliga årliga nuvärdet av pensionsbolagens skulder uppgick till –2013. Mellan 2007 och ökade det beräknade nuvärdet av pensionsskulderna med . Ökningen berodde på att kraftigt sjunkande marknadsräntor gav högre skuldvärden. Situationen upprepades när eurokrisen slog till. 53 Försäkringstekniska avsättningar. R I K S R E V I S I O N E N S K Y D D E T F Ö R P E N S I O N S S P A R A R E I dessa fall motsvarade ökningen mycket betydande belopp, 225 respektive . Så stora svängningar i skuldvärden ställer krav på att pensionsbolag har tillräckliga överskott som kan täcka upp skuldökningen. FI införde skuldvärdering utifrån dagsnoterade marknadsräntor på obligationer När tjänstepensionsdirektivet infördes i svensk lag 2006 fick pensionsbolagen rådighet att själva bestämma beräkningsräntan utifrån en aktsamhetsprincip54. Även andra räntor från obligationer med låg kreditrisk kunde väljas utöver statsobligationsräntor. Direktivet medger även att räntesatser kan fastställas med beaktande av avkastningen på motsvarande tillgångar och den förväntade avkastningen på framtida investeringar. Den nya regleringen innebar även i andra avseenden en större frihetsgrad för bolagen. Det var anledningen till att FI införde trafikljuset som ett tillsynsverktyg, valde FI att reglera metoden att göra nuvärdesberäkningar av pensionsskulder för tjänstepensionsverksamhet. FI hade uppmärksammat att några få bolag använde räntor som var högre än de FI som bedömde som lämpliga55. Det fanns risk för undervärdering av skulderna om för hög ränta användes. Regleringen skulle, enligt FI, förbättra möjligheten att ingripa om något bolag skulle använda för hög ränta samt tillförsäkra jämförbarhet mellan bolagen.