sou · H2B370 · 2014-10-15 00:00:00 — Enligt 4 kap. 10 § andra stycket LHF ska en anmälan enligt 9 § andra stycket ha kommit in till bolaget och senast handelsdagen efter den dag då bolaget har offentliggjort uppgifter om ökningen eller minskningen av antalet aktier eller röster enligt 9 § första stycket. Enligt öppenhetsdirektivet ska en flaggningsanmälan ske genom att den flaggningsskyldige anmäler förändringen i innehav till emit- tenten. Att anmälan enligt 4 kap. 10 § LHF ska göras till såväl emittenten som är en svensk regel som genom- förts i syfte att förkorta tiden mellan flaggningsanmälan och offent- liggörande av informationen till övriga marknaden (prop. 2006/07:65 s. 194 ff.). Uppgifterna i en flaggningsanmälan ska enligt 4 kap. 11 § LHF offentliggöras av handelsdagen efter att den kommit in till inspektionen. Därmed har utnyttjat möjligheten i artikel 12.7 i direktivet att undanta emittenten från kravet på att offentliggöra uppgifterna i en flaggningsanmälan enligt artikel 12.6 i direktivet. Punkten 1 i 4 kap. 10 § LHF avser situationer när den anmäl- ningsskyldige har förvärvat eller avyttrat aktier. Tidsfristen börjar löpa när avtal om förvärv eller överlåtelse har ingåtts. Om transak- tionen har gjorts på en reglerad marknad, innebär detta dagen för Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) avslut och i annat fall dagen för avtalet om förvärv eller överlåtelse. Vid t.ex. en emission bör avtal om förvärv av aktier anses ha träffats den dag då den anmälningsskyldige får meddelande om att transak- tionen faktiskt har kommit till stånd, dvs. att fondaktierätter eller teckningsrätter lett till att aktier har överförts till den anmälnings- skyldiges konto. Med att någon annan ändring av aktieinnehavet har skett avses situationer när förvärv eller överlåtelse sker utan något direkt avtal. Som exempel på fall som omfattas av bestämmelsen kan nämnas förvärv genom testamente. Punkten 2 gäller för fall då det är fråga om sammanläggning med andra innehav än närståendes. I dessa fall börjar tidsfristen att löpa när anmälningsskyldigheten uppkommer enligt sammanläggnings- reglerna, till exempel när ett avtal om en bestående gemensam hållning i fråga om förvaltningen av bolaget ingås eller en fullmakt att rösta för aktierna lämnas. Punkten 3 tar sikte på fall av sammanläggning med närståendes innehav. Paragrafens andra stycke är tillämpligt på de fall då anmälnings- skyldigheten föranleds av att bolaget vidtagit någon åtgärd som ändrar andelen av röster eller aktier. Som exempel kan nämnas att ett bolag gör en nyemission i vilken en aktieägare inte deltar, och detta leder till att aktieägarens andel av aktierna eller rösterna i bolaget går ned under ett gränsvärde. Tidsfristen börjar löpa när bolaget offentliggör uppgifter om ändringen i antalet röster eller aktier (samma prop. s. 319 f.). Enligt utredningens mening synes den nu ändrade lydelsen av inledningen till artikel 12.2 i öppenhetsdirektivet ha felöversatts i den svenska språkversionen av ändringsdirektivet. Enligt den språk- versionen ska Underrättelsen till emittenten göras , men senast från och med den dag då aktieägaren, eller den fysiska eller juridiska person som avses i artikel 10,. Direktivets nuvarande tidsgräns räknas från och med dagen efter transaktionen skett, eller den anmälnings- skyldiga fått reda på transaktionen, och synes därmed ha förkortats med . Den motsvarande engelska språkversionen av artikeln i ändringsdirektivet lyder emellertid: The notification to the issuer shall be effected promptly, but not later than four trading days after the date on which the shareholder, or the natural person or legal Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) person referred to in Article 10,. Någon motsvarande förkortning av tidsfristen har således inte införts i den engelska versionen av artikel 12.2. Av artikel 12.2 följer enligt utredningens tolkning av den engelska språkversionen att underrättelsen ska göras efter den dag då anmälningsskyldigheten uppkom. Denna tolkning överensstämmer även med andra språkversioner av artikeln. Vidare har det nuvarande begreppet as soon as possible ersatts i den engelska versionen med begreppet promptly. Någon motsvarande ändring har inte gjorts i den svenska versionen av ändringsdirektivet. Även om sanktioner inträder först när man har passerat som anges i lagtexten innebär direktivet en stark uppmaning att informationen ges in utan dröjsmål, jfr det engelska uttrycket promptly. Även detta är enligt utredningens bedömning en felöversättning som bör korrigeras vid genomföran- det av bestämmelserna i den svenska lagtexten. Av artikel 12.2 följer därmed enligt utredningens bedömning att underrättelsen till emittenten och ska göras utan dröjsmål, men senast efter den dag då anmälningsskyldig- heten uppkom. Enligt artikel 3.1a i öppenhetsdirektivet finns en möjlighet för hemmedlemsstaten att tillämpa strängare krav än de som avses i artikel 12. Som framgått har infört en kortare tidsfrist för flaggningsanmälan både i förhållande till öppenhetsdirektivets ursprungliga och dess ändrade lydelse. I utredningens uppdrag ligger att ta ställning till om det med hänsyn till investerarnas intresse är lämpligt att behåller en kortare tidsfrist än vad som anges i direktivet. I sina ställningstaganden ska utredningen beakta att flagg- ningsskyldigheten inte får utformas så att styrningen, organisationen och förvaltningen av emittenter belastas på ett sådant sätt att deras konkurrenssituation hämmas eller att intresset minskar för företag att ta upp sina värdepapper till handel på en reglerad marknad. När lagstiftningen infördes ansågs de tidsfrister som direktivet uppställer inte tillräckligt snäva för att passa den svenska aktie- marknaden. I propositionen anförde regeringen huvudsakligen att den då befintliga självregleringen i form av hade funnits länge, var väl etablerad och fick sägas återspegla vad som utgjorde god sed på den svenska aktiemarknaden. I proposi- tionen anfördes vidare att information om förvärv eller överlåtelse av större aktieinnehav typiskt sett var sådan information som var av Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) stort intresse för marknaden och som därför borde spridas . Som exempel nämndes att en förhållandevis lång tidsfrist för flaggningsanmälan gjorde det lättare för en aktieägare att bygga upp ett större innehav utan att detta blev offentligt. En annan nackdel med en lång tidsfrist var att det fanns en risk för ryktesspridning på marknaden om det blev känt att en stor aktie- post i ett bolag överlåtits som det dröjde innan uppgiften om vem som överlåtit eller förvärvat posten blev känd. Direktivets tidsfrister ansågs inte tillfredsställa detta behov av snabb informa- tionsspridning (prop. 2006/07:65 s. 195 f.). Vad som vid genomförandet av öppenhetsdirektivet anfördes om behovet av snabb informationsspridning till marknaden gör sig alltjämt gällande. De uppenbara fördelar för investerare som följer av snabb informationsspridning om förvärv eller överlåtelse av större innehav behöver dock vägas mot vissa nackdelar som nu- varande ordning medför. För att investerare med ett stort antal spridda innehav, exempel- vis finansiella institut och koncerner, ska ha möjlighet att fullfölja anmälningsskyldigheten på de olika marknader man agerar på krävs i regel avancerade rutiner och system. För sådana större investerare med spridda innehav består händelseförloppet bakom en flagg- ningsanmälan ofta av flera olika led med ett antal olika aktörer in- blandande, exempelvis dotterbolag och utländska filialer. Enskilda administrativa hanteringsmisstag eller tillfälliga tekniska störningar kan då relativt enkelt medföra svårigheter att uppfylla nuvarande tidsfrister och i värsta fall riskera att dessa inte kan hållas. Även med tekniskt väl utvecklade rapporteringssystem innebär transak- tionskedjorna ofta svårigheter för till exempel moderbolag att hinna flagga för det konsoliderade innehavet på koncernnivå inom föreskriven tid. En alltför snävt tilltagen tidsfrist för flaggnings- anmälan lämnar vidare ingen tid för kontroller. Exempel finns på att en anmälan blivit felaktig och att informationen till marknaden i efterhand har behövts rättas. Att tidsfristen för anmälan är så kort att många flaggningspliktiga i praktiken saknar möjlighet att kontrollera innehållet i anmälan och att felaktig information därmed riskerar att komma ut på marknaden är en omständighet som enligt utredningens bedömning talar för att förlänga den nu- varande tidsfristen. Sammanläggningen av spridda innehav kom- pliceras ytterligare av förslaget att flaggningsplikten ska omfatta Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) nya typer av finansiella instrument som kan kräva relativt kompli- cerade beräkningar (se vidare avsnitt 5.2.5). Som framgår av avsnitt 8.3.2 innebär ändringsdirektivet att sanktionsavgifterna vid överträdelser av flaggningsreglerna kan uppgå till betydligt högre belopp än . I vissa fall ska även admi- nistrativa åtgärder kunna riktas mot och sanktionsavgifter kunna påföras fysiska personer i bolagets styrelse eller ledning till följd av att en flaggningspliktig juridisk person inte fullgör sin anmälnings- skyldighet. Angivna förhållanden talar för att den nuvarande tids- frist som den anmälningsskyldige har på sig att fullgöra sin flagg- ningsplikt bör förlängas. För en förlängning av tidsfristen för anmälan talar också att det är fler medlemsstater som tillämpar tidsfrister i enlighet med de krav som öppenhetsdirektivet uppställer än som uppställer striktare krav. De nordiska länderna har visserligen infört en kortare tidsfrist men flera stora medlemsstater, exempelvis , och , har valt att inte införa kortare tidsfrister. Ur ett kon- kurrensperspektiv innebär den omständigheten att upp- ställer striktare krav en nackdel för svenska bolag vars aktier är upptagna till handel på en reglerad marknad. Eftersom svenska bolag i stor utsträckning är upptagna till handel på en reglerad marknad i kan den kortare tidfristen medföra att det blir mindre attraktivt att investera i aktier (och andra finansiella instru- ment som medför flaggningsplikt) på reglerade marknader i jämfört med reglerade marknader i medlemsstater som uppställer generösare tidsfrister och där till exempel risken att påföras sank- tionsavgift till följd av en överträdelse är mindre. Detta talar enligt utredningen för att tidsfristen för flaggningsanmälan inte bör skilja sig väsentligt från andra europeiska marknader. Som anförts i utgångspunkterna i avsnitt 3.5 bör huvudprin- cipen vid genomförandet av ändringsdirektivet vara att inte införa strängare svenska bestämmelser än de som direktivet innehåller. Bara när det är särskilt motiverat bör avsteg göras från denna princip. De skäl som talar för en kortare tidsfrist är enligt utredningens bedöm- ning inte tillräckligt starka för att motivera att de svenska bestäm- melserna avviker från direktivet i detta avseende. Utredningen föreslår därför att nuvarande lagstiftning ändras så att tidsfristen för flaggningsanmälan överensstämmer med kravet enligt den nya lydelsen av artikel 12.2 i öppenhetsdirektivet. Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) kan det dock finnas skäl att återigen ta upp frågan till prövning om den framtida utvecklingen skulle innebära att flertalet medlems- stater inför en kortare tidsfrist än vad direktivet föreskriver. 5.2.5Flaggningsskyldighet för andra finansiella instrument än aktier Förslag: Bestämmelserna om flaggningsskyldighet ska även til- lämpas på andra finansiella instrument än aktier som har en ekonomisk effekt liknande den av rätt att förvärva aktier, oavsett om det finansiella instrumentet ger rätt till fysisk av- veckling eller inte. En inte uttömmande lista över finansiella instrument som, om de ger rätt att förvärva aktier eller har en ekonomisk effekt liknande den av rätt att förvärva aktier, omfattas av flaggnings- skyldigheten införs i lag. Regler för beräkning av antalet aktier och rösträtter avseende andra finansiella instrument än aktier som ger rätt för inne- havaren att förvärva aktier samt instrument som enbart ger rätt till kontantavveckling införs i lag. Fler finansiella instrument omfattas av flaggningsskyldighet Enligt den nya artikel 13.1 i öppenhetsdirektivet ska kraven på underrättelse tillämpas på en fysisk eller juridisk person som, direkt eller indirekt, innehar a)finansiella instrument som vid förfall ger innehavaren, enligt ett formellt avtal, antingen en ovillkorlig rätt att förvärva eller en rätt att enligt eget gottfinnande förvärva redan emitterade aktier som medför rösträtter av en emittent vars aktier är upp- tagna till handel på en reglerad marknad, b)finansiella instrument som inte omfattas av led a men som hänför sig till aktier som avses i det ledet och har en ekono- misk effekt liknande den av de finansiella instrument som avses i det ledet, vare sig dessa ger rätt till fysisk avveckling eller ej. Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) Begreppet formellt avtal, som används i artikel 13.1 första stycket a i öppenhetsdirektivet, har tidigare definierats i artikel 11.1 i kom- missionens genomförandedirektiv. Genom ändringsdirektivet införs i stället en definition i den nya artikel 2.1.q i öppenhetsdirektivet. Ett formellt avtal är enligt definitionen ett avtal som är bindande enligt tillämplig rätt. Avgörande för bedömningen om avtalet är bindande blir därmed lagstiftningen i det land som reglerar avtalet, inte nödvändigtvis lagstiftningen i det land där flaggningsskyldig- heten i övrigt prövas. Artikel 13.1 första stycket a i öppenhetsdirektivet innebär ingen nyhet. Den begränsar anmälningsskyldigheten till andra finansiella instrument än aktier som ger innehavaren en rätt att på eget initiativ förvärva aktier som har getts ut av en emittent vars aktier är upptagna till handel på en reglerad marknad. Sådana finansiella instrument omfattas av flaggningsskyldigheten i gällande rätt. Enligt 4 kap. 2 § 2 LHF ska vad som föreskrivs om anmälningsskyldig- heten avseende aktier även tillämpas på finansiella instrument som ger rätt för innehavaren att förvärva aktier som redan har getts ut. Kravet i lagtexten på att de finansiella instrumenten ska ge rätt för innehavaren att förvärva aktier innebär att instrumentet omfattas av anmälningsskyldighet endast om innehavaren vid löptidens utgång (eller om det är fråga om en amerikansk option, dvs. en option som kan lösas när som helst ) antingen har en ovillkorlig rätt att förvärva de underliggande aktierna eller en diskretionär valmöjlighet att förvärva aktierna eller inte (prop. 2006/07:65 s. 312). Vid avveckling av instrumentet måste det således vara upp till innehavaren att avgöra om det ska ske en fysisk leverans av aktierna eller en kontantavveckling. Enligt skälen till ändringsdirektivet har finansiell innovation lett till att nya kategorier av finansiella instrument har skapats som innebär att innehavarna exponeras ekonomiskt mot företag på ett liknande sätt som vid ett innehav av aktier eller rättigheter att för- värva aktier. Offentliggörande av information om innehav i sådana finansiella instrument omfattas inte av öppenhetsdirektivets flagg- ningsbestämmelser. Denna typ av instrument kan emellertid användas för att förvärva innehav i företag utan insyn från aktiemark- naden. Detta kan i sin tur leda till marknadsmissbruk och ge en missvisande bild av det ekonomiska ägandet i börsnoterade företag. För att se till att både emittenter och investerare har fullständig Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) kunskap om hur företagens ägarförhållanden är strukturerade har de typer av finansiella instrument som omfattas av direktivets flagg- ningsskyldighet utökats till att omfatta alla instrument med en eko- nomisk effekt liknande den av aktieinnehav och rätt att förvärva aktier (se skäl 9). För att dessa nya kategorier av finansiella instrument ska om- fattas av flaggningsskyldigheten införs nu artikel 13.1 första stycket b i öppenhetsdirektivet. Artikeln inbegriper finansiella instrument som inte omfattas av artikel 13.1 första stycket a men som hänför sig till aktier som avses i det ledet och har en ekonomisk effekt liknande den av de finansiella instrument som avses i det ledet, vare sig dessa ger rätt till fysisk avveckling eller ej. Exempel på instrument som inte omfattas av flaggningsskyldigheten i led a (dvs. instrument som inte ger rätt att enbart på innehavarens eget initiativ förvärva aktier som medför rösträtt) men som, beroende på kontrakts- villkoren, kan komma att omfattas av led b är utställda säljoptioner och pre-emption contractual rights.4 Andra finansiella instru- ment som inte innebär någon formell rättighet för innehavaren att förvärva aktier men som ger en ekonomisk effekt liknande ett instrument som ger en sådan rättighet är s.k. aktieswappar och finansiella kontrakt avseende prisdifferenser (cfd:er). Följande exempel kan användas för att illustrera egenskaperna av ett sådant instrument som medför flaggningsskyldighet enligt den nya bestämmelsen i artikel 13.1 första stycket b. En investerare säljer sina aktier i ett bolag till en motpart (exempelvis en bank) och köper av banken ett finansiellt instrument vars värde samvarierar med värdet på aktierna. Instrumentet ger dock inte innehavaren någon rätt att förvärva de underliggande aktierna. För att säkra sin position behåller banken aktierna. Efter transaktionen flaggar banken för förvärvet av aktierna som investeraren flaggar för försäljningen av sin aktiepost. När det finansiella instru- mentet därefter avvecklas köper investeraren de aktier banken hållit som säkerhet. Eftersom villkoren för det finansiella instrumentet inte ger innehavaren en formell rätt att förvärva de underliggande aktierna omfattas instrumentet inte av flaggningsplikten enligt 4 paper On Draft Regulatory Technical Standards on major share- holdings and indicative list of financial instruments subject to notification requirements under the revised Tranparency Directive, 21 2014, /2014/300 s. 39. Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) artikel 13.1 första stycket a i öppenhetsdirektivet. Även om inne- havaren av det finansiella instrumentet inte har rätt att förvärva de underliggande aktierna ger det finansiella instrumentet en expone- ring mot upp- och/eller nedgångar i värdet av de underliggande aktierna och har således en ekonomisk effekt liknande den av aktier eller finansiella instrument som ger rätt att förvärva aktier. Ett sådant instrument omfattas då av anmälningsskyldighet i artikel 13.1 första stycket b.5 Avgörande för om ett finansiellt instrument ska omfattas av anmälningsskyldigheten är således inte det finansiella instrumentets benämning utan i stället om villkoren är utformade så att innehavaren genom instrumentet erhåller en ekonomisk exponering mot de underliggande aktierna eller inte. Finansiella instrument som ger en sådan ekonomisk exponering omfattas av anmälningsskyldigheten även när instrumentet exempelvis enbart ger rätt till kontantavveckling. När banken, i exemplet ovan, vid löptidens utgång vill sälja de underliggande aktierna som innehafts för att säkra bankens position, befinner sig innehavaren av det finansiella instrumentet ofta i en fördelaktig position att köpa dem. Innehavaren har vetskap om att aktierna med stor sannolikhet är tillgängliga under instrumentets löptid och att de kommer att säljas vid löptidens utgång.6 Eftersom det finansiella instrumentet i exemplet har aktier som underliggande tillgång kan det inte heller uteslutas att innehavaren fortsatt kan utöva ägarinflytande på samma sätt som när inne- havaren ägde de underliggande aktierna direkt och var flaggnings- skyldig för förändringar i innehavet. Om banken, för att vårda affärsrelationen, använder sina röster för de underliggande aktierna i enlighet med innehavarens instruktioner kan innehavaren ha ägar- kontroll i bolaget utan att detta kommer till marknadens känne- dom. Även om banker har som generell policy att inte rösta i enlig- het med innehavarens önskemål kan det inte uteslutas att det före- kommer sådana situationer i praktiken.7 Att innehavaren av det finansiella instrumentet utövar de facto kontroll över rösträtten för de underliggande aktierna kan inte undvikas genom att instrumen- tet omfattas av öppenhetsdirektivets krav på flaggning. 5Samma dokument s. 41. 6Samma dokument s. 40 f. 7Report from the commission staff working paper, Impact assessment, Com (2011) 683, SEC (2011) 1280, s. 17 ff. Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) bestämmelsen innebär dock att innehavaren inte längre har möjlig- het att undgå offentlighet enbart genom att utforma villkoren för instrumentet så att det exempelvis endast ger rätt till kontant- avveckling. Genom hänvisningen i artikel 13.1 första stycket b till aktier som avses i första stycket a begränsas fortfarande anmälnings- skyldigheten till finansiella instrument där de underliggande aktierna redan är utgivna samt upptagna till handel på en reglerad marknad. Genom den bredare bestämningen av finansiella instrument i öppenhetsdirektivet blir ägarstrukturen bakom fler kategorier av finansiella instrument genomlyst och på så sätt minskar förutsätt- ningarna för att göra dolda förvärv i aktiemarknadsbolag eller för att via vissa finansiella instrument skapa sig otillbörliga fördelar i en uppköpssituation. För att genomföra den nya artikel 13.1 första stycket b föreslår utredningen att LHF kompletteras med en bestämmelse som före- skriver flaggningsskyldighet för andra finansiella instrument än aktier som har en ekonomisk effekt liknande den av rätt att för- värva aktier, oavsett om det finansiella instrumentet ger rätt till fysisk avveckling eller inte. I artikel 11.1 i kommissionens genomförandedirektiv finns en uppräkning av vilka typer av instrument som kan omfattas av begreppet finansiella instrument enligt artikel 13.1 i öppenhets- direktivet. Artikel 11.1 i kommissionens genomförandedirektiv upphör och i stället framgår av den nya artikel 13.1b i öppenhets- direktivet att följande ska anses utgöra finansiella instrument, under förutsättning att de uppfyller de ovan redovisade villkoren i artikel 13.1 första stycket a eller b; a)överlåtbara värdepapper, b)optioner, c)terminskontrakt, d)swappar, e)räntesäkringsavtal, f)cfd:er (contract for differences) och g)varje annat kontrakt eller avtal med liknande ekonomisk effekt som kan avvecklas fysiskt eller kontant. Krav på information om större värdepappersinnehav (flaggningsregler) Enligt artikel 13.1b andra stycket i öppenhetsdirektivet ska med beaktande av den tekniska utvecklingen på finansmarknaderna upprätta och regelbundet uppdatera en vägledande förteckning över finansiella instrument som omfattas av krav på anmälnings- skyldighet i enlighet med artikel 13.1. Direktivet ger uttryck för att de finansiella instrument som anges i förteckning ska om- fattas av flaggningsskyldigheten. Utredningen är dock av uppfatt- ningen att de finansiella instrument som anges förteckningen, precis som de finansiella instrument som anges i den nya bestäm- melsen i artikel 13.1b första stycket, inte per automatik omfattas av anmälningsskyldighet utan endast när de uppfyller villkoren i den nya artikel 13.1 första stycket a eller b. I konsekvens härmed faller ett finansiellt instrument som inte upptas i artikel 13.1b första stycket eller i förteckning inte nödvändigtvis utanför öppenhetsdirektivets tillämpningsområde. Innehavaren av finansi- ella instrument har själva att bedöma huruvida dessa omfattas av flaggningsskyldigheten i enlighet med artikel 13.1 första stycket a eller b. Vid bedömningen bör innehavaren ytterst rådgöra med den behöriga myndigheten i den aktuella medlemsstaten för att säker- ställa att nationell lagstiftning efterföljs.8