sou · H2B38 · 2014-02-17 00:00:00 — Detta drabbade bankernas likviditets- situation tvåfalt; dels fick de problem med den egna finansieringen, dels ökade utlåningen till företagen genom att de i allt högre grad utnyttjade sina kreditlinor i bankerna. Genom att utländska banker blev mer restriktiva i sin kreditgivning till svenska företag ökade trycket än mer på de svenska bankerna. Även marknaden för säker- ställda bostadsobligationer drabbades. Trots att dessa obligationer har låg kreditrisk var det få som var villiga att köpa dem eller accep- tera dem som säkerhet ens för kortfristiga lån. Den minskande om- sättningen i handeln försvårade också prisbildningen, vilket ledde till att räntorna steg. Riksgäldens transaktioner löste upp de mest akuta knutarna på räntemarknaden. Genom dessa kunde bankerna byta ut värde- papper med låg likviditet mot statspapper som kunde användas som säkerhet för lån mellan aktörerna i den privata sektorn. Trots att det hela hade börjat med en ökad upplåning från bankerna via de extra växelemissionerna, underlättade alltså Riksgäldens efter- följande transaktioner bankernas och bostadsinstitutens finansie- ring och bidrog till att dämpa oron på räntemarknaderna i stort. Transaktionerna innebar en risköverföring från den privata sektorn till staten. Detta kan i förstone synas olämpligt, men moti- verades i grunden av att det uppstått ett akut marknadsmiss- lyckande. Marknadsmisslyckandet tog sig uttryck i att privata aktörer plötsligt hade hamnat i ett läge av genuin osäkerhet och inte vågade hålla värdepapper vars fundamentala kreditrisk (av allt att döma) inte hade ändrats. Att vidta åtgärder för att motverka marknadsmisslyckanden är en traditionell roll för staten. I all synner- het är det en traditionell roll för staten att agera vid likviditetskriser som hotar den finansiella stabiliteten. Den uppgiften ligger på i dess roll som s.k. lender of last resort. Det som var speciellt med den här beskrivna situationen var att omstän- digheterna gjorde att krisen först visade sig i en marknad där Riksgälden var verksam och att Riksgälden därför fick anledning att agera först. Totalt emitterade Riksgälden extra växlar för . Som mest var det extra växlar för ute- stående. Riksgäldens åtgärder fasades dock ut så snart hade kommit igång med sina åtgärder. De sista växlarna förföll , medan åtgärder varade ända fram till slutet förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen Som mest, , uppgick utlåning i svenska kronor till 375 miljarder.7 Eftersom räntan på de placeringar som Riksgälden gjorde var högre än den ränta myndigheten betalde för upplåningen kostade de extra emissionerna inte staten något. Tvärtom tjänade staten pengar, även om det inte var det ursprungliga syftet med transak- tionerna. Sammantaget medförde intäkterna en nettointäkt för staten på 175 miljoner kronor.8 Riksgäldens åtgärder under finanskrisen saknade formellt lagstöd eftersom myndigheten inte fick låna till andra ändamål än de som angavs i 1 § lagen (1988:1387) om statens upp- låning och skuldförvaltning. Detta ändrades dock i efterhand genom att en ny bestämmelse fördes in i nämnda lag. Enligt den nya bestämmelsen får Riksgälden, i samråd med , ta upp lån för att tillgodose behovet av statspapper . Av för- arbetena till lagändringen (prop 2008/09:61, s. 64–67 och s. 83) framgår att denna möjlighet bara får utnyttjas om det är påkallat av hot mot den finansiella stabiliteten. Dessutom måste samtycka till upplåningen, vilket indikerar att det ska vara fråga om hot mot systemstabiliteten och inte bara ett mindre funktions- problem i någon delmarknad. Lagändringen trädde i kraft med retro- aktiv verkan från den tidpunkt då Riksgälden beslutade om extra emissioner. överväganden om likviditetsstödjande åtgär- der i en finanskris omfattar åtgärder av såväl som rege- ringen och dess myndigheter. I beskrivningen nedan fokuserar vi dock bara på det förslag som rör möjlighet att låna statspapper av Riksgälden. Vi redogör också för Finanskriskom- mitténs överväganden rörande Riksgäldens nuvarande möjlighet ta upp lån i syfte att motverka en finansiell kris. 7SOU 2013:9, finansiella oberoende och balansräkning. 8Bilaga i delbetänkande SOU 2013:6, Statens direkta kostnader och intäkter för att hantera den finansiella krisen, . förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen 9.2.1Riksbanken ska få låna statspapper av Riksgälden för att kunna använda i stabilitetsstödjande syfte anser att fortsatt bör ha en central likviditetsstödjande roll och ska kunna vidta åtgärder för att motverka likviditetsstörningar på marknaden. Kommittén föreslår att detta klargörs genom en ändring i riksbankslagen. De åtgärder som föreslås få möjlighet att vidta i detta syfte är sam- ma åtgärder som banken får använda i penningpolitiskt syfte: (1) att ge kredit mot betryggande säkerhet och ta emot inlåning; (2) att köpa, sälja och förmedla värdepapper, valuta samt rättigheter och skyldigheter som anknyter till sådana tillgångar; samt (3) ge ut egna skuldebrev. Därutöver vill ge möjlighet att hantera en eventuell brist på statspapper som kan uppstå i en finansiell kris. föreslår att ska få låna statspapper från Riksgälden, för att i sin tur kunna låna ut dessa till exempelvis banker i utbyte mot bostadspapper och andra värdepapper med högre kreditrisk. En förutsättning för att utlå- ningen ska kunna ske är att villkoren för lånen är förenliga med förbudet mot monetär finansiering. Det kan enligt Finanskriskom- mitténs bedömning åstadkommas genom en teknik där de utlånade statspapperna återlämnas till Riksgälden innan de förfaller till betal- ning. På så sätt behöver lånen inte heller tas upp i beräkningen av statsskulden. Enligt föranleder den föreslagna ordning- en ingen ändring i budgetlagen. Eftersom utlåningen av värde- papper inte kan likställas med att ta upp lån till staten, och därmed inte påverkar statsbudgeten, finns det ingen anledning att reglera det i budgetlagen. Enligt räcker det med att reglera Riksgäldens möjlighet att låna ut statspapperen i förord- ningen (2007:1447) med instruktion för . 9.2.2Riksgäldens möjlighet att få låna för att tillgodose behovet av statspapper bör finnas kvar förslag utgör en alternativ lösning till den form av extra upplåning som Riksgälden använde sig av 2008 och som regleras i 5 kap. 1 § första stycket 4 budgetlagen. Trots att anser att deras lösning för att tillgodose behovet av förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen statspapper i vissa avseenden är mer ändamålsenlig än den nuvarande ordning, anser kommittén att Riksgäldens möjlighet att låna i stabilitetsstödjande syfte bör behållas. Enligt Finanskriskom- mittén kan de båda medlen ses som komplement till varandra, snarare än substitut. I vissa situationer kan det ena tillvägagångs- sättet vara bättre lämpat att använda än det andra. 9.3Risker med extraemissioner och medlens placering Som framgår av avsnitt 9.1.2 placerade Riksgälden medlen från extraemissionerna i omvända repor i säkerställda bostadsobliga- tioner med samma löptid som de extra växlarna. Enligt Riksgälden utgjorde denna placeringsform i praktiken det enda alternativet med tanke på omfattningen av transaktionerna, samt det normala kravet i Riksgäldens likviditetsförvaltning på god säkerhet.9 Det var också en placeringsform som var väl beprövad och erbjöd låg kreditrisk. Att döma av pressmeddelandet, som skickades ut sam- ma dag som beslutet fattades, fanns det även en medveten tanke om att placeringarna skulle stödja bostadsobligationsmarknaden.10 Som ett alternativ diskuterade Riksgälden även att placera med- len i dollarmarknaden. Detta bedömdes dock leda till allt för stora kostnader för att skydda sig mot växelkursrisken, som de tillgångar som övervägdes framstod som alltför osäkra ur kredit- risksynpunkt.11 De risker som är förknippade med extraemissioner och placeringen av de medel som lånas upp är samma risker som andra finansiella placeringar är förknippade med: marknadsrisk, kreditrisk, löptids- risk och motpartsrisk. Att placeringarna är förknippade med risker kan dock inte vara skäl för att avstå från att genomföra extra- emissioner. En systemkris i det finansiella systemet kan innebära 9Riksgäldskontoret (dnr 2010:161): Underlag för utvärdering av statsskuldsförvaltningen 2008 och 2009. 10Pressmeddelande från Riksgälden, . 11Riksgäldskontoret: Extra emissioner av statsskuldväxlar, Statsupplåning – Prognos och analys 2008:3. förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen betydligt större samhällsekonomiska kostnader än att staten för- lorar pengar på placeringarna. Det är dock naturligt att staten vill begränsa risken i place- ringarna. Detta görs genom regeringens riktlinjer till Riks- gälden; se nedan. fattade regeringen beslut om riktlinjer för Riksgäldens möjligheter att ta upp lån i likviditets- stödjande syfte. Dessa riktlinjer, som återfinns i rege- ringens årliga riktlinjebeslut, har i allt väsentligt varit oförändrade . Enligt riktlinjerna ges Riksgälden rätt att ha lån utestående till ett maximalt nominellt värde av för att till- godose behovet av statslån med olika löptider. Denna möjlighet får dock bara utnyttjas om det är påkallat av hot mot den finansiella stabiliteten. Riktlinjerna föreskriver vidare att placeringen av de upplånade medlen ska vägledas av de principer som anges i lagen (2008:814) om statligt stöd till kreditinstitut (stödlagen). Av det första riktlinjebeslutet framgår att detta innebär att de upplånade medlen ska användas för att främja den finansiella stabi- liteten. Där angavs också att Riksgälden ska inhämta synpunkter på hur de upplånade medlen ska placeras. Vidare hän- visade regeringen till andra principer i stödlagen, bl.a. att place- ringarna så långt möjligt bör göras så att en otillbörlig snedvridning av konkurrensen förhindras, att statens långsiktiga kostnader ska hållas så låga som möjligt, att statens insatser i möjligaste mån kan återfås, samt så att staten får ersättning för sitt risktagande. 9.4.1Riksgäldens möjlighet att låna för att tillgodose behovet av statslån Utredningens bedömning: Möjligheten för regeringen eller, efter regeringens bestämmande, Riksgälden att låna för att till- godose behovet av statslån till olika löptider bör finnas kvar. förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen Skälen för utredningens bedömning: Erfarenheterna från finans- krisen visar att likviditetsförsörjningen i ekonomin kan vara känslig för störningar. Som beskrivs i avsnitt 9.1 kan likviditeten snabbt försämras när det uppstår osäkerhet i systemet. Utredning- en instämmer därför i slutsats att det är vik- tigt att staten har möjlighet och beredskap att snabbt kunna vidta lämpliga åtgärder när behovet uppstår. Finansiella krisers förlopp låter sig inte så lätt förutsägas. En finanskris innebär närmast per definition en oförutsedd och extra- ordinär situation. Enligt utredningens bedömning är det därför viktigt att staten och dess myndigheter har tillgång till en bred palett av åtgärder. Det kan också vara fråga om hur snabbt en myndighet kan agera. I vissa situationer kan vissa åtgärder gå att genomföras snabbare än andra. Efter den amerikanska investmentbanken konkurs var Riksgälden först med att stötta likviditeten i marknaden genom att emittera extra statsskuldväxlar. Därefter följde en rad olika program och åtgärder från såväl Riks- banken som regeringen, varpå Riksgäldens åtgärder snabbt fasades ut. hade stocken av statsskuldväxlar minskat från toppnoteringen på till och förföll de sista extra växlarna. Men i krisens inledande skede, innan de andra åtgärderna hade kommit igång, spelade Riksgäldens extraemissioner en viktig roll för att upprätt- hålla det finansiella systemets funktioner. Mot denna bakgrund anser utredningen att den möjlighet som regeringen, eller efter regeringens bestämmande, Riksgälden har enligt budgetlagen (5 kap. 1 §, första satsen, 4) att emittera stats- papper i stabilitetssyfte bör behållas. Den erbjuder en option till krisåtgärd som inte kostar staten någonting. Metoden har dess- utom redan provats i en kris och visade sig då vara både användbar och effektiv. En invändning skulle kunna vara att ansvarsfördelningen mellan Riksgälden och för de likviditetsstödjande åtgärderna blir otydlig om ansvaret läggs på två ställen. Men eftersom beslutet om att låna i stabilitetsstödjande syfte ska tas i samråd med Riks- banken torde detta inte var något stort problem. I stället kan de båda myndigheternas åtgärder ses som komplement till varandra. Utredningen förutsätter precis som att såväl som Riksgälden kommer att sträva efter att använda det medel som är bäst lämpat i den situation som de har att hantera. förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen Utredningen kan vidare konstatera att Riksgälden, i sitt yttrande över betänkande, avvisar Finanskriskom- mitténs förslag om att ska få låna statspapper av Riks- gälden utan att dessa tas med i beräkningen av statsskulden.12 Riks- gälden menar att en sådan ordning skulle skapa en otydlighet i redovisningen av statsskulden, som inte överensstämmer med Riks- gäldens och statens ambition att redovisa statsskulden så öppet och tydligt som möjligt. Dessutom framhåller Riksgälden att myndig- heten saknar lösningar för att hantera den föreslagna utlåningen rent praktiskt. Enligt Riksgälden kan det som Finanskriskom- mittén försöker uppnå genom sitt förslag redan uppnås med hjälp av befintliga metoder. förslag är därför över- flödigt. Eftersom utredningen inte kan förutse om regeringen kommer att genomföra förslag eller ej, är det ett ytterligare skäl till att, åtminstone tills vidare, behålla Riksgäldens möjlighet att låna i likviditetsstödjande syfte. Om regeringen väljer att inte gå vidare med förslag är det nöd- vändigt att behålla den nuvarande ordningen för att säkra att even- tuella störningar på statspappersmarknaden ska kunna hanteras. Om regeringen däremot väljer att genomföra Finanskriskom- mitténs förslag kan frågan övervägas på nytt under beredningen av förslaget. Utredningens bedömning: Det bör inte införas några lag- stadgade placeringsregler avseende medlen från extra emission- er. Dessa kan liksom tidigare hanteras inom ramen för rege- ringens riktlinjebeslut. Skälen för utredningens bedömning: Som vi konstaterar i avsnitt 9.3.1 är placeringar av medel från extra emissioner förknippade med samma typ av finansiell risk som andra finansiella placeringar. Enligt utredningen är det naturligt att staten försöker begränsa denna risk, även om dess existens inte kan vara skäl för Riksgälden att avstå från att genomföra extraemissionerna om dessa anses vara 12 (dnr 2013/513): SOU 2013:6 Att förebygga och hantera finansiella kriser – delbetänkande från . förslag om statliga åtgärder för likviditetsförsörjningen nödvändiga av stabilitetsskäl. Det är dock inte självklart att sådana begränsningar bäst utfärdas i lag, eftersom det kan ge upphov till ett alltför inflexibelt regelverk. Enligt utredningens bedömning måste man även beakta att den extra upplåning som vi talar om här är tänkt att göras i en kris- situation och att placeringarna därför måste anpassas till vad som framstår som ändamålsenligt i den situationen. Som framgår av avsnitt 9.1.2 bidrog Riksgäldens placeringar under den förra finans- krisen även till att stödja bankernas och bostadsinstitutens finansie- ring. Detta bidrog till att lugna även dessa marknader. Mot bakgrund av detta anser utredningen att det inte bör införas en särskild bestämmelse i budgetlagen kring medlens place- ring. I stället anser utredningen att den nuvarande ordningen där regeringen anger riktlinjer för medlens placering inom ramen för den vanliga riktlinjerprocessen är mer ändamålsenlig. Det ger flexi- bilitet till regeringen att kunna anpassa riktlinjerna till den upp- komna krissituationen om så skulle behövas. Utredningen har i uppdrag att analysera behovet av ett regelverk för Riksgäldens likviditetsförvaltning. Kapitlet inleds med en beskriv- ning av utredningens uppdrag. Därefter presenterar vi en kartlägg- ning över hur statens betalningar är fördelade över tiden. Detta visar att betalningarna är synnerligen ojämnt fördelade, både över året och inom månaderna. Vidare redogör vi kortfattat för hur Riks- gälden agerar för att hantera dessa svängningar i betalningsflödena. Slutligen redovisar vi våra överväganden och förslag. Slutsatsen är att den praxis som vägleder Riksgäldens likviditetsförvaltning före- faller fungera väl, men att det av tydlighetsskäl bör införas en be- stämmelse i 5 kap. budgetlagen som ger regeringen (eller Riksgäl- den) uttryckligt författningsstöd att bedriva denna verksamhet. För att genomföra sitt uppdrag att förvalta statsskulden lånar Riks- gälden regelmässigt upp medel som inte behövs för att fullgöra statliga betalningar. Det handlar i strikt mening om för- finansiering, även om den i regel är kortfristig. Ett exempel är att Riksgälden lånar upp medel gradvis inför återbetalningen av ett större obligationslån. Dessa och andra oregelbundna kassaflöden gör att Riksgälden har ett kassaöverskott. Medlen place- ras kortfristigt i avvaktan på kommande utbetalningar. Riksgälden får även kassaöverskott till följd av att inbetalningar regelmässigt sker än utbetalningar. Samlingsbenämningen på denna typ av kortfristig skuld- och tillgångsförvaltning är likvi- ditetsförvaltning. är en nödvändig förutsättning för att Riks- gälden ska kunna klara av sitt uppdrag att löpande fullgöra statens betalningar. Riksgälden hantering av kortfristiga medel är på så sätt en integrerad del av uppdraget att förvalta statsskulden. Att Riks- gälden bedriver sådan verksamhet är också dokumenterat och be- skrivet, bl.a. i den återkommande återrapporteringen till regeringen och . Det finns även bestämmelser i instruk- tion som anger vilka instrument Riksgälden får använda för att pla- cera medel som inte behövs för utbetalningar. Däremot saknas stöd i 5 kap. budgetlagen för Riksgäldens likvidi- tetsförvaltning. Utredningens uppdrag i denna del är att utreda om Riksgäldens likviditetsförvaltning bör ges en reglering grundat på riksdagsbeslut och hur det i så fall bör utformas för att möjliggöra en smidig och effektiv likviditetsförvaltning. Vi ska i det sammanhanget även kartlägga hur statens betalningar är fördelade över året. 10.2.1Betalningarna varierar både över månaden och året I Riksgäldens uppdrag som förvaltare av statsskulden ingår att säkerställa att staten fortlöpande fullgör sina betalningsåtaganden. Statens betalningar är organiserade så att nettot av samtliga betal- ningar samlas på Riksgäldens konto i . Vid slutet av dagen måste Riksgälden dock se till att saldot på kontot är noll, eftersom Riksgälden inte får låna medel av över natten.1 Av praxis placerar Riksgälden inte heller några pengar hos Riks- banken . I stället ser Riksgälden till att nollställa kontot genom att det underskott eller överskott som kvarstår finansieras respektive placeras i den s.k. dagslånemarknaden där övriga del- tagare i första hand är banker. Svängningarna i statens betalningar är dock så stora att det inte är ändamålsenligt för Riksgälden att passivt invänta utfallet av dagens betalningar. I stället bedriver Riksgälden aktiv likviditetsförvalt- ning. Det innebär att Riksgälden förbereder sig för de svängningar som finns i statens betalningar genom att låna upp eller placera 1 Nuvarande ordning infördes . Fram till dess stod nettot av dagens betalningar kvar på konto i . I och med EU-inträdet togs möjlighet för Riksgälden att låna från bort. Som en anpassning till denna ordning slutade Riksgälden även att placera medel hos . Anledningen var dels att skulle slippa hantera de likviditetsflöden som uppstår, dels att inte erbjuder staten någon ränta på medlen. medel med kort löptid.2 Att dessa svängningar är betydande fram- går av diagram 10.1 och 10.2. Diagram 10.1 Statens betalningar fördelade över en typisk månad () Källa: Riksgälden. Diagram 10.1 visar hur statens in- och utbetalningar (exklusive Riksgäldens nettoutlåning och betalningar kopplade till statsskul- den) är fördelade över en typisk månad, i detta fall . Som framgår är både brutto- och nettobetalningarna obetydliga under flertalet dagar. Men enligt ett återkommande mönster är betalning- arna desto större vissa andra dagar. Störst överskott uppstår i an- slutning till den 12:e , då skatter betalas in. Störst under- skott uppstår den 21:a, då staten betalar ut skattemedel till kom- muner och landsting. 2 De instrument som Riksgälden använder i likviditetsförvaltningen är, förutom statsskuld- växlar, banklån respektive bankplaceringar (deposits), repor, löpande försäljning och uppköp av statsskuldväxlar, likviditetsväxlar (statsskuldväxlar med skräddarsydda löptider), treparts- repor (repor mot korg av säkerheter med en tredje part som hanterar säkerheterna) och commercial papers. Transaktionerna görs i både kronor och utländsk valuta. Valutarisk hanteras med hjälp av derivat. För en mer utförlig beskrivning av likviditetsförvaltningen, se Riksgäldens artikel Statens likviditetsförvaltning i Statsupplåning – prognos och analys, 2005:1. En bra beskrivning finns också i Riksgäldens skrivelse Underlag för utvärdering av statsskuldsförvaltningen 2012 (dnr 2013/276). Diagrammet visar endast myndigheternas löpande betalningar. För att komma till nettolånebehovet (definitionsmässigt lika med budgetsaldot med omvänt tecken) måste räntebetalningar på stats- skulden och betalningar kopplade till Riksgäldens nettoutlåning läggas till. Därutöver påverkas statens likviditetsbehov av återbetal- ningar av förfallande lån. I likviditetsförvaltningen hanteras alla dessa betalningar sam- ordnat. Riksgälden har till exempel valt att lägga förfall av stats- skuldväxlar till den tredje onsdagen i , kort efter den stora månatliga skatteinbetalningen. utgör således inte en avskild verksamhet inom upplåningen, begränsad till exempelvis vissa löptider, utan är en integrerad del av den övriga upplåningen. Låneprognoser och planering av all upplåning utnyttjas för att skapa en effektiv hantering av statens kassaflöden. Nettolånebehovet , den månad som illustreras i dia- gram 10.1, var -5,(dvs. ett överskott). Som fram- går av diagram 10.2 är månadsutfallet normalt nära noll. Dia- grammet visar även att finns det stora skillnader i hur nettolåne- behovet fördelar sig mellan månader. I synnerhet sticker december ut. Även 2011, när statens budget sammanlagt visade ett överskott på , var lånebehovet (underskottet) 90 miljarder. Dessa underskott följs sedan normalt av överskott . Detta mönster beror på regler som styr när betalningar ska ske. överförs till exempel under ett helt års inbetalade premiepensionsmedel till de fonder som spararna valt. Diagram 10.2 Statens nettolånebehov fördelat över året, 2008–2011 Källa: Riksgälden. 10.2.2Enskilda händelser och Riksgäldens repoverksamhet påverkar också Riksgäldens kassaställning kan även påverkas av enskilda större inbetalningar. Detta illustreras i diagram 10.2 av de stora staplarna för vissa månader. Ett exempel på stora inbetalningar är staplarna då många hushåll och enskilda firmor regelmässigt gör extra inbetalningar av skatt för att undvika underskott på skattekontot (s.k. fyllnadsinbetalningar). Ett annat exempel är försäljningsin- komsterna från (). De stora staplarna på utbetalningssidan , september och okto- ber 2009 beror på Riksgäldens vidareutlåning till för att stärka valutareserven. Ytterligare ett exempel på en stor inbetalning är den stora stapeln . Då betalades köpeskillingen för aktierna i , som uppgick till . Betalningen skedde i dollar och euro. Bland annat för att undvika transaktionskostnader avstod Riksgälden från att växla över pengarna till kronor. I stället användes medlen för att täcka räntebetalningar och förfall av lån i utländsk valuta . hade Riksgälden således ett likviditetsöverskott i utländsk valuta, som placerades i kortfristiga instrument.