prop · H103235 · 2014-06-02 00:00:00 — Syftet med granskningen är att undersöka om den statliga riskkapitalförsörjningen är utformad på ett sätt som lever upp till de målsättningar på området som regeringen uttryckt i propositioner och andra skrivelser till . STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET Granskningen ska besvara följande revisionsfrågor: 1.Är de statliga riskkapitalaktörernas avkastningskrav förenliga med statens marknadskompletterande roll? 2.Finns det indikationer på att statliga insatser tränger undan privat kapital? 3.Finns det förutsättningar för en bättre hushållning med medlen för statliga kapitalförsörjningsinsatser och för effektivisering av insatserna? Granskningen avser riskkapitalverksamhet som sker med statliga medel. Sådan verksamhet bedrivs av , , , Norrlandsfonden genom delägda regionala bolag, , Universitetens holdingbolag samt genom dotterbolagen . Andra statliga insatser för att stödja entreprenörer och småföretag, såsom rådgivning, bidrag, lånefinansiering och andra finansieringsformer omfattas inte av granskningen. Granskningsobjektet är regeringen. Granskningen utgår från de motiv och ambitioner för de statliga insatserna på området som regeringen gett uttryck för. Utgångspunkten för statliga insatser för att främja företagsutveckling är att staten vill kompensera för brister i marknadens funktionssätt som kan hämma näringslivets utvecklingsmöjligheter och därmed konkurrenskraften. Regeringens mål för näringspolitiken i stort är att stärka den svenska konkurrenskraften och att skapa förutsättningar för fler jobb i fler och växande företag. I regeringens proposition Företagsutveckling – statliga insatser för finansiering och rådgivning (prop. 2009/10:148) skriver regeringen att statens insatser för företagsfrämjande bör riktas till verksamhet före företagsstart, till företags utvecklingsfaser och vid kommersialiseringen av innovationer. I propositionen anges ett antal utgångspunkter för statens insatser som ställt sig bakom (bet. 2009/10:NU25, rskr. 2009/10:361), vilka bygger på antagandet om att marknadsmisslyckanden har resulterat i ett finanseringsgap för tillväxtföretag i tidiga utvecklingsskeden. Regeringens utgångspunkter är bland annat att statens roll ska vara tydlig och väl motiverad och att de statliga insatser som genomförs ska vara marknadskompletterande. Undanträngningseffekter ska minimeras och de statliga insatserna ska i största möjliga mån bedrivas med medverkan av privata aktörer. När det gäller tillskott av ägarkapital ska statens GRANSKAR: OFFENTLIGA FINANSER marknadskompletterande roll främst bestå i att öka utbudet av riskkapital i tidiga investeringsfaser där privata aktörer inte medverkar i tillräcklig Enligt regeringen leder riskdelning på lika villkor med privata aktörer till att det samlade finansieringsutbudet i större utsträckning kan orienteras mot tidiga eller känsliga investeringsfaser. En ytterligare utgångspunkt för granskningen är den bärande principen inom näringspolitiken att likvärdiga villkor ska gälla för alla aktörer på marknaden. I det fall offentliga aktörer agerar på konkurrensmarknader får detta inte ske på ett sådant sätt att det privata företagandet hämmas otillbörligt (. 2004/05:NU16, Transparensdirektivet och vissa övriga konkurrenspolitiska frågor, rskr. 2004/05:297). Vägledande för granskningen är även kravet på hög effektivitet och god hushållning i statens verksamhet enligt 1 kap. 3§ budgetlagen (2011:203). har granskat hur de statliga kapitalförsörjningsinsatserna fungerar i praktiken. Vi har intervjuat nyckelpersoner hos berörda statliga riskkapitalaktörer och företrädare för näringslivet. Vidare har vi studerat propositioner och ägardirektiv samt analyserat årsredovisningar, tillgänglig statistik och inhämtade uppgifter om nyinvesteringar från de största statliga aktörerna. De statliga aktörernas mål, avkastningskrav och verksamheter har ställts mot regeringens och övergripande utgångspunkter för statlig företagsfinansiering. STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET GRANSKAR: OFFENTLIGA FINANSER 2Vad är riskkapital och varför behövs det? Företagsfinansiering sker antingen med lånat eller eget kapital eller i olika kombinationer av båda. Investeringar i eget kapital kallas riskkapital, eller ägarkapital, och sker antingen i börsnoterade företag (public equity) eller onoterade företag (private equity). När man i dagligt tal pratar om riskkapital menas i praktiken endast investeringar i onoterade bolag. För enkelhets skull använder vi i rapporten genomgående begreppen riskkapital eller ägarkapital i denna betydelse. Ytterligare en distinktion som är viktig att göra inledningsvis är den mellan investeringar i venture capital (VC) och buyout. VC-investeringar är i normalfallet minoritetsinvesteringar som sker i tidiga skeden av ett onoterat bolags utveckling. Buyout avser oftast majoritetsinvesteringar i huvudsakligen mogna bolag. Investeringar i VC och buyout skiljer sig åt på flera sätt eftersom behoven hos företag i start- eller tillväxtfaser respektive mogna företag är olika. En generell skillnad är att VC-aktörer gör fler och mindre investeringar medan buyoutaktörer gör färre men större investeringar. Gemensamt för investeringar i VC och buyout är att de är tidsbegränsade och i normalfallet kommer med ett aktivt ägarengagemang, vilket ska bidra med kunnande och nätverk. olika företagsfaser och andra begrepp som används i rapporten återfinns i bilaga 1.1 För institutionella investerare, t.ex. pensionsfonder och försäkringsbolag, innebär investeringar i onoterade bolag möjligheter till riskspridning och avkastning. Den kompetens som krävs för att finna, analysera, värdera och avyttra onoterade bolag skiljer sig emellertid från den som vanligtvis finns hos institutionernas traditionella förvaltare som agerar på de noterade marknaderna. Därför görs investeringar i onoterade bolag vanligen genom specialiserade aktörer – de så kallade riskkapitalbolagen och deras fonder. En vanlig ordning är att en så kallad sponsor (ett delägarägt bolag, ofta ett rådgivningsbolag med kunskap om en specifik marknad) startar en eller flera fonder och tillsätter ett förvaltarbolag (general partner) som saminvesterar och delar risk med externa investerare (limited partners) vilka bidrar med merparten 1Det bör redan här nämnas att gränserna mellan de olika företags- och investeringsfaser som behandlas i rapporten är oprecisa. STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET av kapitalet i fonderna. Branschstandard för en nystartad fond inom VC och buyout är att fonden avslutas med möjlighet till förlängning i ytterligare ett eller . Tidsbegränsningen är en konsekvens av hur investeringsavtalen (i dagligt tal riskkapitalfonderna) mellan de olika parterna är utformade. En stor del av det kapital som förvaltas av svenska VC- och buyout-fonder, eller där svenska rådgivningskontor deltar, kommer från utlandet. Det finns också utländska fonder som genom lokala rådgivningsbolag är verksamma i eller som investerar i svenska bolag från utlandet. Vid sidan av de privata VC-aktörer som opererar på den svenska marknaden finns också så kallade affärsänglar, det vill säga privatpersoner som gör VC-investeringar med egna medel. Statlig finansiering med ägarkapital har förekommit i olika skepnader . På nationell nivå fanns SVETAB (Svenska industrietableringsaktiebolaget) och . Även investeringsbank, grundad , hade möjlighet att gå in med kapitaltillskott till privata företag. bildades stiftelsen , som är en av de ledande aktörerna med statligt ägarkapital. medverkade staten till att etablera cirka trettio regionala investmentbolag och var delägare i många av dessa. beslutade staten att tillföra den svenska riskkapitalmarknaden genom att medel från löntagarfonderna överfördes till holdingbolagen . Efter börsintroducering fördes statens kvarvarande andel i bolagen över som kapitaltillskott till Industrifonden som successivt avyttrade innehaven. Ett annat 1990-talsinitiativ var Teknikbrostiftelserna som sedermera konsoliderades i , vilket numera är en del av . startades med uppdrag att investera i onoterade bolag. Till skillnad från övriga statliga aktörer, som nästan uteslutande har investerat direkt i olika företag, har även gjort betydande indirekta investeringar via andra riskkapitalfonder. En kartläggning av de nuvarande statliga riskkapitalaktörerna görs i kapitel 3. 2.2.2Motiv bakom statliga interventioner De tidiga statliga institutionerna som investerade i ägarkapital ska ses mot bakgrund av dåtidens industripolitik, som syftade till att upprätthålla lönsamheten i industrin och minska de samhällsekonomiska omställningskostnaderna vid strukturförändringar. GRANSKAR: OFFENTLIGA FINANSER var en del av de industripolitiska insatserna för kapitalförsörjning, som skulle lindra företagens svårigheter att få krediter samt styra krediter till från samhällets synpunkt önskvärda ändamål.2 Motiven för statliga initiativ av mer modernt datum bygger på antagandet om att marknadsmisslyckanden har resulterat i ett finansieringsgap för tillväxtföretag i tidiga utvecklingsskeden. Antagandet om marknadsmisslyckande bygger i sin tur på nationalekonomisk tillväxtteori, teorier om klusterbildningar, agentteori och teorier om asymmetrisk information.3 Senast i budgetpropositionen motiverar regeringen nya statliga initiativ med sådana argument: Tidiga skeden präglas av hög risk, värderings- och informationsproblem samt långa ledtider till finansiell bärighet vilket gör att marknaden sällan kan eller vågar satsa kapital på egen hand. Detta marknadsmisslyckande motiverar avgränsade statligt finansierade marknadskompletterande insatser för företag i tidiga skeden.4 Ytterligare ett skäl för statlig intervention är att investeringar i innovativa företag antas komma fler till del än bara det företag eller den individ som gör satsningen. Eftersom samhällsnyttan därmed är större än avkastningen för den som gör investeringen finns det motiv för statliga insatser på området. Som framgick av avsnitt 1.4 anser regeringen att de statliga insatserna i största möjliga mån ska bedrivas med medverkan av privata aktörer. Genom riskdelning på lika villkor med privata aktörer vill regeringen att det samlade finanseringsutbudet i större utsträckning ska orienteras mot tidiga investeringsfaser. Medverkan av privata investerare antas vara en signal om att enskilda investeringar sker på marknadsmässiga villkor. I budgetpropositionen aviserade regeringen en reform av det statliga riskkapitalsystemet mot bakgrund av att tidigare utredningar pekat på förekomsten av överlappningar i befintliga aktörers uppdrag och verksamhet, geografiska och branschmässiga inlåsningar samt bristande kostnadseffektivitet och styrning.5 Bland det som aviserades märktes närmare samarbeten mellan och för investeringar i tidiga faser respektive mellan Industrifonden och Fouriertransform för investeringar i senare faser. En annan aviserad åtgärd var förbättrad styrning genom ökad användning av enhetliga 2SOU 1981:72 Den svenska industripolitiken . 3Se Tillväxtanalys (2012) för en teoriöversikt. 2013/14:1 Utgiftsområde 24, s. 68. 5De utredningar regeringen refererade till var (2011) Översyn av statliga riskkapitalaktörer, N2011/2462/ENT, SOU 2008:121 samt Vissa analyser avseende och (2009). STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET och uppföljningsbara mål, t.ex. vad gäller samhällsnytta, finansiell avkastning och kapitalutnyttjande i syfte att skapa förutsättningar för systematisk utvärdering av de statliga aktörernas verksamhet och systemets effektivitet. har följande konkreta åtgärder genomförts: –Sammanslagning av och (prop. 2011/12:99). –Utvidgat geografiskt investeringsmandat för Inlandsinnovation (prop. 2012/13:99) från stödområde A till att omfatta hela samt och . –Utvidgat investeringsmandat för från investeringar i fordonsindustrin till att omfatta hela tillverkningsindustrin och närliggande tjänstenäringar (prop. 2012/13:99). –Myndigheten för tillväxtpolitiska utvärderingar och analyser, Tillväxtanalys, fick i uppdrag av regeringen att göra en utvärdering av ägarkapital inom ramen för EU:s strukturfondsprogram för konkurrenskraft och sysselsättning. Två delrapporter har lämnats och en slutrapport är planerad till 2015. fick Tillväxtanalys i uppdrag att producera statistik över riskkapitalinvesteringar i . En rapport publicerades . Utöver dessa formella uppdrag har Tillväxtanalys initierat ett projekt i syfte att kartlägga, analysera och utvärdera de statliga kapitalförsörjningsinsatserna. Tre delstudier är planerade att publiceras . Av en beslutad ändring i Tillväxtanalys instruktion framgår att myndigheten ska genomföra regelbundet återkommande utvärderingar av statens insatser för att möta företags behov av marknadskompletterande finansiering. I budgetpropositionen föreslog regeringen att med medel från möjliggöra inrättandet av två nya riskkapitalfonder: en s.k. fond-i- fond med syfte att investera i nya och befintliga privata riskkapitalfonder samt en grön investeringsfond med inriktning på energi- och miljöteknik. De båda fonderna är en del av ett nytt nationellt strukturfondsprogram som är föremål för förhandling inför programperioden –2020. Det finns en omfattande diskussion om behovet av statliga insatser för att fylla det finansiella gapet, dvs skillnaden mellan företags behov av finansiering och den privata sektorns utbud av finansiering. Enkätundersökningar visar dock att tillgång på finansiering inte utgör ett problem för de flesta företag. För företag utan anställda kom tillgången på lån och krediter på sjätte plats av tio GRANSKAR: OFFENTLIGA FINANSER alternativ över de faktorer som utgjorde ett stort hinder för expansion.6 Tillgång på ägarkapital kom på åttonde plats, i bägge fallen var det av företagen som angett dessa faktorer. Företag med 1–9 anställda placerade dessa faktorer på plats sex respektive sju av de tio alternativen. Det mest besvärande hindret för företagens utveckling och tillväxt var för dessa riktigt små företag brist . Därefter följde lagar och myndigheter, konkurrens från andra företag samt tillgång till lämplig arbetskraft. Riskkapital står för en mycket begränsad del av finansieringen av nystartade företag, endast 0,7 procent7. Den vanligaste finansieringsformen är företagens egen vinst följt av banklån. Av åtta olika tänkbara finansieringskällor var riskkapital den minst intressanta enligt en enkät som utfört. Företagarna anger att oberoende och kontroll är ett viktigt skäl till att de är företagare. Detta understryks av att en fjärdedel anger att de inte skulle sälja en kontrollpost, eller hela företaget, även om de skulle erbjudas ett pris som ligger 70–över det uppskattade marknadsvärdet.8 har gjort en genomgång av alla enkätstudier som avser frågan huruvida kapitalförsörjningen utgör ett tillväxthinder för svenska företag. Deras slutsats är att efterfrågan på externt kapital är låg, att företagarna i hög utsträckning föredrar att finansiera investeringar och expansion med egna vinster och att företagen hyser starka preferenser för kontroll av det egna företaget.9 Trots att efterfrågan på riskkapital generellt sett är låg, kan bristen på kapital utgöra ett avgörande hinder för expansion för enskilda företag. Företag som vill växa snabbare än deras egna vinster medger eller som inte har några vinster alls är ofta beroende av externt kapital för att fullgöra sina ambitioner. Enligt anger sju av tio VC-ägda bolag att de inte skulle funnits till utan sina ägare.10 Personer verksamma inom den privata VC-sektorn menar att det är speciellt svårt att finansiera expansion när företag behöver kapitaltillskott på 5–40 miljoner kronor.11 Det finns enligt dessa mer tillgängligt kapital för att starta ett företag än för att expandera det. Om företaget däremot befinner sig i en fas där expansionen blir mer internationell och kapitalbehovet 6Tillväxtverket (2011). 7E-post från , i . Svenskt näringsliv (2013). 10http:///sv/Om-riskkapital/Om-riskkapital/Riskkapital-i-siffror/ 11Några av de intervjuade talar om dödens dal som ett begrepp för svårigheten att få kapitaltillskott i vissa skeden. Det existerar dock olika bedömningar om exakt var dödens dal ligger. Några hävdar att det handlar om kapitaltillskott på 4–medan andra förlägger dödens dal till när kapitalbehovet uppgår till 20–. STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET ökar ytterligare träder andra privata aktörer in och det segmentet av marknaden bedöms fungera relativt väl, enligt de personer som vi har intervjuat. Det har hävdats att tillväxten inte hämmas av brist på externt kapital utan i första hand på entreprenörens brist på efterfrågan.12 Entreprenörens ovilja att mista kontroll över sitt företag medför att externt kapital inte efterfrågas utom som sista utväg. Den upplevda bristen på kapital är istället ett uttryck för att internt genererade vinster och entreprenörens eget sparande/förmögenhet inte är tillräckliga, vilket hämmar företagets tillväxt. Det innebär att det kan finnas upplevd brist på kapital och ett överskott på (externt) kapital. 2.4Utbud av privat och offentligt kapital Tillgången på kapital varierar över tiden. skapades många VC-bolag och tillgången på riskkapital var enligt respondenterna i våra intervjuer god, kanske till och med för god. En del inte helt genomtänkta projekt fick finansiering. Totalt fanns det enligt en uppskattning omkring 200 VC-bolag vid sekelskiftet.13 Dålig avkastning har dock medfört att många privata aktörer har stängt ned verksamheten. Dokumentationen över antalet fonder är inte entydig. Enligt en analys fanns det 149 VC-fonder i medan det 2011 bara fanns 52 aktiva fonder.14 Enligt statistik från () minskade antalet VC-fonder i från 39 stycken till 6 stycken . Andra aktörer har bytt fokus. fokuserar på mogna bolag, ett segment där deras historiska avkastning varit god, medan investeringar i tidiga skeden givit negativ avkastning varför företag i det segmentet bara i undantagsfall blir aktuella för nyinvesteringar. Life Science attraherade mycket riskvilligt kapital medan intresset är betydligt svagare. Utbudet av riskkapital är ojämnt fördelat mellan olika segment, se figur 1. En stor del av riskkapitalet går till mogna företag inom det så kallade buyout- segmentet.15 har av utbudet av riskkapital i gått till detta segment. Företag i tidig tillväxt inom VC-segmentet, som fick av riskkapitalet , har bara erhållit . Observera dock att en ny kategori, expansion, 12Gompers och (1998). 13Intervju med , styrelseordförande i , . (2012). 15EVCA:s statistik som används här är inte heltäckande. Bland annat ingår sällan investeringar av affärsänglar. Statistiken ger dock en relativt god bild av hur riskkapital fördelats över tiden. GRANSKAR: OFFENTLIGA FINANSER introducerades i statistiken 2007 vilket bidragit till att reducera andelarna för företag i den tidiga tillväxtfasen. Företag i såddfasen (återges ej i diagrammet) har endast erhållit av det samlade riskkapitalet . Fördelning av riskkapital på olika segment, procent16 Källa: EVCA. Observera att det inte finns uppgifter om growth (expansion) . De offentliga aktörerna svarar enligt EVCA:s data för en mycket begränsad del av det totala utbudet av riskkapital, har andelen uppgått till i genomsnitt . Det beror på att buyout-segmentet är så dominerande och där är statens insatser små. Om vi fokuserar på VC-marknaden så är statens andel betydligt större. har den i genomsnitt uppgått till enligt statistik från . Den offentliga andelen har stigit kraftigt , men det hänger företrädesvis samman med att de privata VC-bolagen minskat sina investeringar markant . 16 Se bilaga 1 för definitioner av de olika faserna. STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET Privat och offentligt riskkapital (sådd, start up och expansion) mkr, rullande 4 kvartal O entligt venture capital Källa: SVCA samt egna beräkningar. En jämförelse med övriga länder i visar att står sig väl i konkurrensen vad gäller de totala VC-investeringarna. svenska VC-investeringarna mätt som andel av BNP näst högst i efter . –2011 var på första plats, ganska långt före som kom på andra plats. VC-investeringar i olika länder, procent av BNP Källa: EVCA, och egna beräkningar. GRANSKAR: OFFENTLIGA FINANSER Tillväxtanalys kom med en kartläggning av den svenska riskkapitalmarknaden. Enligt den studien erhöll företag i såddfasen, dvs riktigt tidiga skeden, av de totala investeringarna inom VC-sektorn 2012. Fördelningen mellan start up-fasen och expansionsfasen har varit relativt jämn . En annan observation var att 2011 skedde över hälften av riskkapitalinvesteringarna i . storstadsregionerna (, och ) för av den totala volymen av riskkapitalinvesteringar i . Enligt Tillväxtanalys var kapitalet jämnare spritt över landet 2008, vilket sammanföll med högre investeringsaktivitet. Dataunderlaget tillåter inte en jämförelse mellan den geografiska spridningen av det privata och det offentliga riskkapitalet.17 En allmän bild som framkommit under våra intervjuer är att riskkapitalet blivit mer internationellt över tiden. Färre aktörer har ett renodlat svenskt fokus. En allt viktigare del av svenska aktörers verksamhet är därför att vårda ett internationellt nätverk för att dels göra syndikeringar med utländska investerare, dels sälja av innehav till dem. Detta ställer krav på såväl storlek som inriktning och kompetens, framförallt hos de svenska riskkapitalister som arbetar med företag som vill expandera internationellt. Ovanstående indikerar att utbudet av riskkapital varierar ganska kraftigt över tiden och mellan olika sektorer. Privata aktörer styrs självklart av en investerings förväntade avkastning men även av hur riskvilliga de är. av finanskrisen minskade riskvilligheten överlag inom den finansiella sektorn, även vad gäller finansiering av företag. Under högkonjunktur och perioder med hög börsvärdering gäller motsatsen, riskvilligheten kan vara väl hög. Staten genomförde under finanskrisen ett antal åtgärder för att stärka tillgången på kredit och motverka det faktum att bankerna blev mer restriktiva i sin kreditprövning.18 Staten kan därmed ha en balanserande roll som leverantör av riskvilligt kapital. Enligt regeringen kan statliga investeringar i tidiga skeden även bidra till att ge förutsättningar för ett uthålligt utbud av sådan finansiering över konjunkturcykler.19 2.4.1Vad säger aktörerna själva om behovet av kapital? Synen på behovet av statligt riskkapital är ganska heterogen inom den grupp av personer vi intervjuat. Det finns förvisso en samsyn om att staten har en roll att spela eftersom det privata kapitalet inte tillgodoser efterfrågan på riskkapital på ett tillfredsställande sätt över tiden. Det poängterades dock att en betydande andel av de som efterfrågar riskkapital inte har produkter och/eller 17Tillväxtanalys (2013b). 18SOU 2013:6 Delbetänkande av , Att förebygga och hantera finansiella kriser. 2009/10:148. STATENS INSATSER FÖR RISKKAPITALFÖRSÖRJNING – I SENASTE LAGET de personer i ledande ställning som krävs för att investerarna ska vara villiga att tillföra riskkapital. Av de som söker kapital hos VC-fonder erhåller bara 1–medel, andelen skiljer mellan olika fonder. Vissa sökande företag kan vara intressanta ur ett investeringsperspektiv men passar av olika skäl inte in i fondens portfölj. Andra är inte skalbara vilket ofta är ett krav från investerarens sida. Men den stora andelen som avvisas anses inte ha en bärande affärsplan eller bedöms sakna ledningskompetens att genomföra en i och för sig god tanke. Bilden av vilka faser där behovet av det statliga riskkapitalet är som störst varierar emellertid en del. Somliga menar att den allra tidigaste fasen, att få lån och/eller garantier för att starta ett företag, är väl täckt genom bland Det är enligt dessa betydligt svårare att få kapital när företaget vill ta nästa steg och expandera verksamheten.