prop · H003130 · 2013-05-27 00:00:00 — Enligt granskningen har revisorerna inte brustit i sin revision men däremot framgår bedömningen att revisorerna borde ha dragit generella slutsatser avseende brister i fondens värderingsmetodologi, såsom aggressiva antaganden i kombination med för låga avkastningskrav, och förmedlat dessa till fondens ledning och styrelse. Vidare ifrågasätts revisorernas agerande i förhållande till värderingen av innehavet i , som är ett av fonden helägt dotterbolag som förvaltar investeringar inom Life Science-området. Skälen för regeringens bedömning: avviker från andra riskkapitalaktörer på flera sätt. Fonden är sluten, dvs. det sker inte några in- och utbetalningar från eller till pensionssystemet, varför måste förvalta nödvändig likviditetsreserv. Därtill finansierar fonden sina investeringar med eget kapital och utnyttjar inte belåning i den egna balansräkningen, med undantag för kortfristiga likviditetsbehov. är också i huvudsak begränsad till den Fondens uppdrag har därmed konsekvenser för Skr. 2012/13:130 fondens totala avkastning och dess variation , dvs. Sjätte ackumulerade resultat sedan starten uppgår till vilket motsvarar en avkastning på i genomsnitt . Förändringar av fondens strategi och mål innebär att det saknas ett relevant mål att utvärdera fondens resultat mot. har utvärderat sitt resultat över två olika tidsperioder. Utvärderingen har skett dels för perioden sedan starten , dels sedan investeringsverksamheten 2003 utgjorde en huvudsaklig andel av fondens portfölj och ett absolut mål för fonden infördes. hade fonden ett mål att överträffa börsindex. fastställde styrelsen ett nytt mål för fonden att gälla . Målet motsvarar index för den nordiska aktiemarknaden plus ett påslag (riskpremie) på . Påslaget baserar fonden på dess riskprofil och likviditetshantering. Fonden utvärderar måluppfyllelsen över rullande femårsperioder, med start således . Regeringen, som ifrågasatt tidigare mål som grund för utvärdering av fondens resultat, menar att det nya målet bör kunna ligga till grund för extern utvärdering. Det nya målet är väsentligt högre än det tidigare målet, vilket stödjer regeringens bedömning (tabell 5.6). Varken eller sedan fondens start har avkastningen nått upp till fondens tidigare mål (som fonden hade ) och är väsentligt lägre än fondens nya mål . Däremot överstiger avkastningen under båda perioderna inkomstindex. jämför därtill med avkastningen för noterade aktier i svenska medelstora respektive små bolag. Dessa två index har haft en avkastning i nivå med fondens nya mål, som baseras på utvecklingen på den nordiska aktiemarknaden (tabell 5.6). Sjätte resultat 2012 uppgår till , vilket motsvarar en avkastning på . Fondens mål uppgår till . Fondens långsiktiga resultat har stärkts , till följd av utvecklingen i fondens investeringar i mogna bolag, fondinvesteringar i bolag i tidig utvecklingsfas (venture capital) och fondens likviditetsförvaltning. Tabell 5.6 Sjätte totala avkastning (procent ) (10,9) (13,8) (7,3) (6,6) Svenska småbolag (börsindex) Svenska mellanstora bolag (börsindex) Sjätte portfölj består till övervägande andel av onoterade aktier (faktaruta 5.2). Enligt branschpraxis beräknas avkastningen för onoterade aktier som en genomsnittlig avkastning sedan tidpunkten för den första investeringen, med hänsyn tagen till vid var tid investerade enligt denna metod, uppgick sedan efter externa förvaltningsavgifter, vilket är lägre än fondens mål som för motsvarar . Från starten uppgår avkastningen till efter externa förvaltningsavgifter, vilket överstiger fondens totala avkastning men är väsentligt lägre än det nya målet för verksamheten (figur 5.6). ingår inte längre Sjätte investeringar i noterade småbolag i investeringsverksamheten utan i stället i fondens likviditetsförvaltning. Noterade småbolag har därför exkluderats även för perioden för att skapa jämförbara uppgifter. Däremot är den långsiktiga avkastningen i investeringsverksamheten inte jämförbar med redovisningen i föregående års skrivelse. Oavsett denna ändring kvarstår faktum att resultatet skiljer sig kraftigt mellan fondens olika investeringar (figur 5.6). Det långsiktiga resultatet förklaras i hög grad av den höga avkastningen i fondens investeringar i mogna bolag som vid utgången av 2012 motsvarade av kapitalet i investeringsverksamheten. Avkastningen på fondens investeringar i mogna bolag har både och från fondens start varit högre än det nya målet för verksamheten. Fondens investeringar i bolag i tidig utvecklingsfas (expansionsbolag) har däremot, med undantag för fondinvesteringar , bidragit negativt till fondens resultat. Det bör noteras att utvecklingen inom detta segment varit genomgående svag i . Sjätte investeringar i expansionsbolag har minskat , från i investerat kapital vid utgången av 2011 till vid utgången av 2012. Denna minskning är i linje med fondens nya strategi att inte genomföra direktinvesteringar i företag i tidig utvecklingsfas. Däremot ingår fortfarande investeringar i expansionsbolag i fondens strategi för indirekta investeringar genom riskkapitalfonder. Fondinvesteringar i expansionsbolag hade en avkastning på men över de längre tidsperioderna uppvisar även dessa investeringar ett genomgående negativt resultat, om än inte ett lika dåligt resultat som fondens direktinvesteringar i expansionsbolag. Figur 5.6 Sjätte investeringsverksamhet (procent ) Regeringen bedömde i föregående års utvärdering att fondens nya strategi, där fonden fokuserar på investering i mogna bolag, är en renodling av verksamheten i pensionssystemets intresse. konstaterades att det kvarstår arbete med att operationalisera fondens nya mål och strategi. har fonden bedrivit ett sådant arbete, vilket omfattat såväl organisationsförändring som renodling av portföljen i linje med den nya strategin. En del av fondens strategi är att genomföra färre men större direktinvesteringar i mogna bolag och att vara minoritetsägare i dessa tillsammans med samarbetspartners (fonden vill ha en ägarandel Fondens målsättning är att minska antalet direktägda bolag till 1015 bolag (från ca 50 bolag 2012). avyttrade fonden ett tiotal innehav som inte ansågs ligga inom Fondens nya strategi innebär ett fokus på den nordiska marknaden. Sjätte har fattat beslut om denna inriktning baserat på fondens erfarenhet av direktinvesteringar i onoterade företag och utvecklingen på riskkapitalmarknaden. skälen för detta beslut i en inlaga till regeringen (dnr Fi2013/477). det gäller indirekta investeringar via fonder menar att ett antal mycket framgångsrika aktörer etablerat större fonder med inriktning mot större, internationellt verksamma bolag och med ett bredare geografiskt fokus. Detta har inneburit att den svenska riskkapitalmarknaden nu är internationell, med intresse från utländska investerare som fokuserar på den nordiska och i vissa fall den När det gäller direktinvesteringar i onoterade bolag avser fonden investera tillsammans med andra etablerade aktörer på riskkapitalmarknaden och även här ser fonden behov av att investera i bolag med säte i och utanför , men med ett primärt fokus på nordiska bolag. fondens geografiska inriktning, till följd av fondens strategi , bidrar till att tillgodose kraven på avkastning och riskspridning och ligger i linje med slutsatserna i betänkande (SOU 2012:53). Vid Sjätte bildande hade fonden en ensidig inriktning mot investeringar i svenska bolag, men har fonden haft möjlighet att investera en mindre andel av fondkapitalet utomlands. Detta kom till uttryck genom bestämmelsen att fonden får utsätta högst av fondkapitalet för valutarisk (prop. 2006/07:100 s. 188 f.). Sjätte regelverk har utöver denna ändring varit oförändrat sedan fondens bildande . En översyn av fondens uppdrag initierades av regeringen (Ds 2004:25 i det reformerade pensionssystemet) och har fortsatt genom buffertkapitalsutredningens betänkande AP-fonderna i pensionssystemet effektivare förvaltning av pensionsreserven (SOU 2012:53) som bereds i samråd med Pensionsgruppen. skrev ned värdet på fondens direktinvesteringar i företag i tidig utvecklingsfas (s.k. expansionsbolag) med . De innehav som nedvärderades hänfördes till två olika portföljer. Detta avser dels fondens direktinvesteringar i expansionsbolag som vid utgången av 2010 sammantaget uppgick till , dels fondens investeringar i s.k. life science-bolag som vid utgången av 2010 sammantaget uppgick till . Nedvärderingarna i de två portföljerna uppgick till 1,3 respektive , vilket motsvarade av värdet på portföljerna vid utgången av 2010. Besluten fattades av Sjätte på grund av ändrad tillämpning av värderingsprincipen eller ändrad strategi för innehaven (beslut att inte tillföra nytt kapital). Regeringen konstaterade i föregående års skrivelse att omfattningen av nedskrivningarna som ägde rum var anmärkningsvärd och att man skulle följa upp hur en så stor förändring av tillgångarnas värdering kunde vara möjlig från till ett annat. I det syftet har en granskning genomförts (redovisad ovan). Det bör noteras att värdering av onoterade innehav av företag i en tidig utvecklingsfas ofta är förenad med osäkerhet om verkligt värde (värderingsprincipen beskrivs i faktaruta 5.2). Det framgår också av granskningen att utfallsrummet för vad som kan anses som rimliga värderingar av denna typ av innehav ofta är stort. Sjätte och de förordnande revisorerna för fonden har beretts möjlighet att yttra sig över rapporten. Sjätte har svarat att den delar de övergripande slutsatserna i rapporten. Sjätte förordnande revisorer har svarat att de i allt väsentligt delar de slutsatser som dras avseende nedvärderingarna 2011, vilket också bekräftas av att revisorerna inte anmärkte på dessa i revisionsberättelsen. I sitt yttrande över rapporten redogör också revisorerna för en rad omständigheter som har haft betydelse för deras ställningstaganden och kommunikation med styrelse och ledning i fonden. Därtill redogör de för sin insats som revisorer och kommenterar närmare revisionen av enskilda innehav. Revisorerna anför bl.a. att utfallsrummet för rimliga värderingar för ett bolag i tidig fas ofta är stort och att bedömningen av värderingarna i rapporten har gjorts i ljuset av information som inte fanns tillgänglig eller var känd vid tidpunkten för revisionen. Därtill menade revisorerna att värderingen kraftigt påverkades av att fondens styrelse implementerade en ny strategi och att tillgången till finansiering på marknaden i praktiken försvann till följd av negativ utveckling på aktiemarknaden. I föregående års skrivelse konstaterade regeringen att besluten om nedvärderingar är fattade av Sjätte och att de största nedvärderingarna skett till följd av en ändrad tillämpning av redovisningsprincipen och ändrad strategi för innehaven. genomförda granskningen visar att införandet av en mer försiktig värderingsansats var väl motiverad då Sjätte direktinvesteringar i expansionsbolag bedöms ha varit aggressivt Vidare bedöms Sjätte nedvärderingar vara i stort sett korrekta i sin omfattning, medan värderingen av fondens innehav av direktinvesteringar i expansionsbolag 2010 bedöms ha överskattat det verkliga värdet. därmed värderingen av innehaven vid utgången av 2011. Sedan nuvarande styrelse tillträdde 2011 har ett förändringsarbete bedrivits i fonden, vilket innefattat strategi och organisation och bl.a. resulterat i nämnda nedvärdering. I det arbetet har också ingått kvalitetssäkring av interna processer. Revisorerna har i revisionen avseende 2012 konstaterat att en ny rutin har införts för värderingar och att styrelsen ägnar frågorna större uppmärksamhet genom att värderingar i årsbokslut beslutas av styrelsens revisionsutskott. Ett av skälen till nedvärderingen var också styrelsens agerande och genomlysning av portföljen, vilket inkluderar uppföljning av tidigare agerande. granskning eller i revision framkommer kritik mot styrelsen. När det gäller de förordnande revisorernas hantering av nedskrivningarna framkommer inte att revisorerna skulle ha brustit i revisionen avseende värderingarna 2010 eller 2011 (inklusive Däremot framgår att vissa bedömningar från revisorerna väcker frågor, såsom behovet av rimliga avkastningskrav och en extern värdering avseende ett portföljbolag (NGB). Som regeringen konstaterat tidigare är nedskrivningar av bedömda marknadsvärden ett normalt inslag i riskkapitalverksamhet. Granskningen liksom revisorernas svar på denna pekar på dels svårigheten i samband med värdering, dels sambandet mellan företagets värde och ägarnas strategi. Härutöver framgår vikten av god styrning och intern kontroll för en rättvisande värdering och insyn i portföljbolagen. Den nuvarande styrelsens arbete bedöms hantera de orsaker till nedskrivningarna som framgår av granskningen. även revisorer i AP-fonderna. För att säkerställa oberoende i revisionen anser regeringen det generellt vara lämpligt med rotation av förordnade Det kan nämnas att förordnades en ny samordnande revisor för AP-fonderna i detta syfte. Faktaruta 5.2 Värdering av onoterade aktier Enligt lagen (2000:193) om ska fondens utvärdering av Sjätte onoterade portfölj, baseras på IPEV:s riktlinjer ( Principiellt gäller att värderingen ska avspegla Det finns olika metoder för att fastställa verkligt värde beroende på vilken information som finns tillgänglig. Om det under det har genomförts en transaktion med en tredje part avseende aktuellt innehav värderas innehavet med ledning av det priset. 2011 beaktar i värderingen även transaktioner där ägarkrets deltagit (s.k. internrundor). transaktion indikerar en nedvärdering genomförs en mer detaljerad analys och nedvärdering genomförs om försök att få in en extern part har misslyckats eller om intresset för bolaget på marknaden är mycket litet. båda fallen justeras värderingen med hänsyn till händelser mellan tidpunkten för transaktionen och rapporteringstillfället. också baserat på framtida kassaflöde som nuvärdesberäknas med en En tredje metod baseras på värdering av företagets Andra metoder utgår från att använda värderingsmått baserade på finansiella nyckeltal (s.k. multipelvärdering) eller specifika jämförelser inom en viss bransch (s.k. industriella benchmarks). sistnämnda metoderna används endast som komplement till värderingar baserade på någon annan metod. genomför även känslighetsanalyser av värderingarna. Om värderingen av ett innehav visar stor variation i olika scenario gör fonden en mer restriktiv värdering. För investeringar i bolag som befinner sig i en tidig fas kan det vara svårt att tillämpa någon enskild värderingsmetod. framför allt baserat på bolagets utveckling i förhållande till ursprunglig En nedskrivning ska genomföras i det fall en stadigvarande och väsentlig minskning av värdet på investeringen bedöms ha ägt rum (t.ex. Enligt branschpraxis beräknas avkastning avseende onoterade aktier med hjälp av en internränta, dvs. en kapitalvägd avkastning, eftersom förvaltaren bestämmer tidpunkten för nya investeringar och deras omfattning (se även faktaruta 5.1). 5.4Utvärdering av Sjunde AP-fondens förvaltning Regeringens bedömning: Den långsiktiga avkastningen för förvalsalternativet (AP7 Såfa, tidigare Premiesparfonden) överträffar den genomsnittliga avkastningen för privata fonder i premiepensionssystemet över alla undersökta horisonter. Det innebär att premiepensionssparare som har avstått från att välja någon annan fond har fått en något högre avkastning än genomsnittet av andra pensionssparare, vilket är positivt. Det är också positivt att Sjunde AP-fonden har vidtagit åtgärder för att förbättra informationen till allmänheten om förvalsalternativets inriktning och risknivå. Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Sedan starten Skr. 2012/13:130 2000 överträffar avkastningen i Sjunde AP-fondens förvalsalternativ den genomsnittliga avkastningen för de privata fonderna i premiepensionssystemet, vilket är positivt. Den period som Sjunde AP-fondens nya förvalsalternativ AP7 Såfa har varit i bruk är alltför kort för att utgöra grund för bedömning av resultatet. Dock kan konstateras att utvecklingen bekräftar behovet av tydlig information om förvalsalternativets inriktning och risknivå. Det arbete som fonden har inlett på detta område välkomnas. : Sjunde AP-fonden förvaltade vid slutet av 2012 av totala premiepensionssystemets kapital, vilket motsvarar . genererade förvalsalternativet Såfa i genomsnitt en avkastning på , medan premiepensionsindex hade en genomsnittlig avkastning på . var avkastningen för Såfa , jämfört för premiepensionsindex. 20012012 har därmed Sjunde AP-fondens förvalsalternativ i genomsnitt avkastat mer än premiepensionsindex . Skälen för regeringens bedömning: Sjunde AP-fonden förvaltade vid utgången av 2012 sammanlagt fördelade på två de två fonderna AP7 Aktiefond (123,) och AP7 Räntefond (8,). Sjunde AP-fonden förvaltade därmed av premiepensionssystemets samlade kapital. Förvalsalternativets genomsnittliga avkastning3 uppgick till , vilket översteg den genomsnittliga avkastningen för de privata fonderna i premiepensionssystemet . har inte beräknat någon genomsnittlig förvaltningskostnad för Sjunde AP-fondens förvaltning men uppger att den var för AP7 Aktiefond och för AP7 Räntefond, inklusive courtage och andra transaktionsrelaterade avgifter (s.k. totalkostnadsandel, TKA). uppgick förvaltningsavgifterna till av förvaltat kapital, vilket kan jämföras för genomsnittet av övriga fonder inom premiepensionssystemet (efter rabatter), enligt uppgift från . Vid utgången av 2012 hade Sjunde AP-fonden 18 anställda, varav 5 inom kapitalförvaltningen (13 övriga). Förvalsalternativet för pensionssparare som avstått från att välja någon annan fond utgjordes av Premiesparfonden . har Sjunde AP-fonden förnyat det statliga alternativet i premiepensionssystemet med målsättningen att den sammanlagda statliga pensionen ska bli högre. I samband med det ersattes de två tidigare blandfonderna (Premiesparfonden och Premievalsfonden) med två renodlade s.k. byggstensfonder, AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond, som kombineras i olika proportioner för olika kategorier av sparare. AP7 Såfa är en sådan kombination som tar hänsyn till individens ålder. 3 Premiesparfonden , AP7 Såfa för tiden därefter. består AP7 Såfa av AP7 Aktiefond, därefter ersätts aktiefonden av räntefonden med Fördelningen i AP7 Såfa är fr.o.m. två tredjedelar räntefond och en tredjedel aktiefond. AP7 Aktiefond är en global aktiefond med huvudsakligen utländska aktier (). Det minskade inslaget av svenska aktier jämfört med har kompenserats genom belåning av den globala portföljen (s.k. Denna hävstång ska som ett riktmärke uppgå till , vilket innebär att värdeförändringar i den globala portföljen förstärks (både uppåt och nedåt). Det kan noteras att belåning av en väldiversifierad portfölj överensstämmer med vedertagen finansiell teori, som metod att höja den finansiella risken i en portfölj till en nivå som överstiger den genomsnittliga marknadsrisken.4 Sedan genomförandet av Sjunde AP-fondens nya förvaltningsmodell i t.o.m. utgången av 2012 har AP7 Såfa haft en avkastning på på årsbasis, vilket både överträffar genomsnittet för de privata fonderna i premiepensionssystemet (3,) och ett globalt aktieindex, MSCI World (3,). mål ska avkastningen för AP7 Såfa minst motsvara genomsnittet av de privata fonderna i premiepensionssystemet, vilket uppnåtts med råge. genomsnittet för de privata fonderna även under de längre perioderna 20082012 (), 20032012 (med ) och 20012012 (per påverkad av restriktionen att risken i portföljen skulle vara lägre än för genomsnittet av fonder, vilket begränsade möjligheterna att uppnå en Regeringen har i tidigare års utvärderingar tryckt på behovet av information till allmänheten om förvalsalternativets inriktning och har Sjunde AP-fonden beslutat om en kommunikationsstrategi som ska vara genomförd och anställt en kommunikationsansvarig, vilket måste ses som positivt. Det kan också nämnas att regeringen i regleringsbrev gett i uppdrag att säkerställa tydlig information till pensionsspararna om förvalsalternativets inriktning och risknivå. ska i genomförandet av uppdraget samråda med 4 Alternativet är att förändra portföljens sammansättning genom att omfördela utrymmet till mer riskfyllda tillgångar. Detta alternativ erbjuder emellertid ett sämre utbyte mellan förväntad avkastning och risk. Regeringens bedömning: Sjunde AP-fondens förvaltning AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond har ännu inte bedrivits under tillräckligt för att några definitiva slutsatser ska kunna dras. Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Sedan Sjunde AP-fondens nya fonder, AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond, infördes är den aktiva avkastningen negativ redan före kostnader. Perioden är emellertid för kort för att kunna läggs till grund för slutsatser, men det är positivt att fonden tillvaratar gjorda erfarenheter. Sjunde AP-fonden har genomfört en utvärdering av sin renodlade aktiva förvaltning. Resultatet i den förvaltningen bedöms inte vara tillfredsställande med beaktande av riskerna i verksamheten. Fonden redovisar utvärderingen, vilket är positivt eftersom det bidrar till den öppenhet som bör prägla AP-fondernas verksamhet. : Den aktiva avkastningen 2012 för Sjunde AP-fondens Aktiefond respektive Räntefond var 119 respektive -5 baspunkter. var den aktiva avkastningen för Aktiefonden respektive Räntefonden 1 respektive -58 baspunkter . De två främsta källorna till den aktiva avkastningen i AP7 aktiefond var den taktiska allokeringen (+56 baspunkter) och exponeringen mot tillväxtmarknader (+32 baspunkter). Skälen för regeringens bedömning: Sjunde AP-fonden är till övervägande del passivt förvaltad, eftersom av fondkapitalet sägs vara passivt förvaltat. Därutöver har fondens vd ett operativt mandat att justera aktiefondens finansiella hävstång , dvs. inom intervallet , vilket motsvarar ett utrymme för s.k. taktisk allokering. Styrelsens mål för den operativa förvaltningen av de två byggstensfonderna, AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond, är att de ska överträffa sina jämförelseindex, vilket för aktiefondens del inkluderar en finansiell hävstång om (1,5 x MSCI World). Detta allmänt uttryckta mål har tre specifika komponenter: (1) ett bidrag från taktisk allokering om över rullande femårsperioder, (2) ett mål för absolutavkastande mandat om () och (3) ett separat mål för andelen onoterade aktier i att överträffa MSCI World aktieindex över rullande tioårsperioder. (I enlighet med fondlagstiftningen är andelen onoterade aktier begränsad till maximalt av fondkapitalet.) Tabell 5.7 Sjunde AP-fondens avkastning före kostnader i förhållande till jämförelseindex fr.o.m. (procent ) -1,23 -0,14 -0,05 -1,65 -0,65 Enligt praxis och regeringens policy för utvärdering av AP-fondernas Perioden efter införandet av AP7 Aktiefond AP7 Räntefond 2010 är alltför kort för att en slutlig bedömning ska vara har varken AP7 Aktiefond eller Räntefond uppnått styrelsens mål (-0,14 respektive -0,). bidrog de absolutavkastande mandaten till aktiefondens aktiva avkastning med , klart under målet på . Sjunde AP-fonden har stängt två absolutavkastande mandat och upphandlat nya sådana mandat som kommer att implementeras 2013. Det är tankeväckande att även uttalade specialister på området har problem med att leverera en uthållig aktiv avkastning och därför positivt att Sjunde AP-fonden bedriver denna verksamhet i liten omfattning. Den taktiska allokeringen har en utvärderingshorisont . , då detta mandat infördes, var resultatet . Resultatet för förvaltning av onoterade aktier redovisas inte i årsredovisning eller i rapporten från . Regeringens bedömning: AP-fonderna fortsätter att utveckla arbetet med riktlinjer för etik och miljö. I likhet med Etik- och miljöutredningen anser regeringen att arbetet bäst hanteras genom att etik- och miljöfrågorna integreras i den löpande analysen och förvaltningen. AP-fonderna har vidareutvecklat metod och processer för en ökad integration, vilket är positivt.