prop · H003130 · 2013-05-27 00:00:00 — Normalportfölj baserad på ALM-analys med sikt Sammansatt endast av index Bestämmer den långsiktiga tillgångs- och valutafördelningen Utgör jämförelseindex för den strategiska förvaltningen Strategisk förvaltning med sikt baserad på medelfristig marknadsanalys och portföljanalys, uppdelad i. : aktiva positioner avseende aktier, obligationer, duration och valutor (sammansatt av index samt derivatpositioner) : investerar huvudsakligen i tillgångar med lägre likviditet indelat i underportföljer såsom fastigheter, små- och medelstora bolag, ESG (miljö, etik och ägarstyrning) och riskkapitalfonder Strategiska portföljen utgör jämförelseindex för den taktiska förvaltningen VD-mandat att frångå normalportföljen med 5,tracking error Alla strategiska förändringar rapporteras till styrelsen Den taktiska förvaltningen med sikt sker i likvida aktier, obligationer, derivat etc. för att överträffa index VD (eller den VD utser) beslutar om investeringar (2,tracking error från den strategiska portföljen) Förvaltningen sker genom aktiva eller passiva positioner av tillgångarna förvaltades aktivt (2011), i den mening att tillgångarna ej är index-relaterade av tillgångarna förvaltas externt (2011), främst genom indexförvaltning av globala aktier Fonden utvärderas utifrån tre perspektiv Normalportfölj (med utvärderingsmål för faktisk portfölj på rullande 10-årsperioder) Strategisk förvaltning med normalportföljen som jämförelseindex (utvärderas på rullande 5-årsperioder) Taktisk förvaltning med strategiska portföljen som jämförelseindex (utvärderas på rullande 3-årsperioder) Fjärde AP-fondens uppföljning av investeringsbeslut N/A (men normal-portföljen sätts (mandat hos styrelsen) upp enligt en där styrelsen real avkastning som mål för den (inkluderas även i ovan) (mandat hos VD eller den VD utser) 0,över referensindex Nedbrutet per mandat/ förvaltningsenhet Total taktisk förvaltning (): (mandat hos VD eller 0,över referensindex den VD utser) (Strategisk portfölj) Avkastningsmål och riskutrymme är nedbrutna per mandat (5 stycken) 1 Avser om informationsunderlaget till uppföljningen finns tillgänglig externt 2 Aggregerad utvärdering av den strategiska förvaltningen redovisas. Enskilda utvärderingar av makroresp. faktorförvaltningen redovisas ej. Utvärdering på mandat/förvaltningsenhetsnivå redovisas ej 55En högre kostnad för till exempel provisioner till externa förvaltare bör anses motiverad om det genererar en meravkastning som överstiger den ökade kostnaden Fjärde AP-fondens totala avkastning 200112012 Total nominell avkastning efter kostnader; Procent -4,4 -0,7 -17,0 -20,9 Riskjusterad avkastning (sharpekvot5) 200112012 Genomsnittlig riskjusterad avkastning (sharpekvot) 2 Fjärde AP-fondens genomsnittliga målsättning är 4,real avkastning . 2012 var inflationen 0,och under 2001-2012 var genomsnittliga inflationen ~1,(för inflationsberäkningen används årlig inflationstakt mätt från SCB) 3 Likvidportföljen omfattar placeringstillgångar exkl. investeringar i alternativa tillgångar, inkl. PE och fastigheter, samt högavkastande räntebärande tillgångar 4 Provisions- och rörelsekostnader som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) 5 Sharpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel 2001-10 och 2-årig svensk statsobligation 2011-12 samt antagande KÄLLA: ; ; McKinsey-analys Fjärde AP-fondens faktiska tillgångsallokering 200112012 % av totala tillgångar Fjärde AP-fonden2; = SEK miljarder Marknadsvärde baserad på tidigare förvaltningsmodell 2 Den faktiska allokeringen 3 Tillgångsallokeringen till fastigheter samt andra alternativa tillgångar 2012 är ej helt jämförbar med 2011 då fastighetsinvesteringar motsvarande SEK 900miljoner klassificerades om från alternativa tillgångar till fastigheter /12 4 Omfattar fastigheter, små och medelstora bolag, private equity, ESG-investeringar, absolutavkastande strategier, högavkastande räntebärande 5 Avviker från den redovisade exponeringen då terminsexponeringen ej är inkluderad KÄLLA: ; McKinsey-analys FJÄRDE AP-FONDENS AKTIVA AVKASTNING Fjärde AP-fondens aktiva avkastning 200112012 Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2 Historisk utveckling av den aktiva avkastningen Definition och nedbrytning av aktiv avkastning Utveckling aktiv avkastning 20011 2012 Total aktiv avkastning 2008-12: SEK -0,3 -0,2 -0,5 -0,5 -1,1 -1,2 Aktiv avkastning per tillgångsslag 2012 -0,1 -0,1 Definition av aktiv avkastning AP4 Förvaltning inom noterade tillgångsslag 2008-11 (tydligare aktiva mandat): Förvaltning inom noterade tillgångsslag med investeringshorisont 0-1 år Resultat från den taktiska förvaltningen: Förvaltning inom tillgångsslag med investeringshorisont 0-3 år Beräknas mot noterade tillgångar som bas 2001-11. beräknas den aktiva avkastningen mot den taktiska portföljen som bas Geometriskt snitt av den dagliga aktiva avkastningen Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett. informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande Utgörs av aktiv valutaförvaltning samt taktisk allokering KÄLLA: ; McKinsey-analys 8.Grundläggande utvärdering av Sjätte fonden SJÄTTE AP-FONDENS FÖRVALTNINGSMODELL OCH NYCKELHÄNDELSER 2012 57 Sjätte definition på expansionsbolag är företag som vid investeringstidpunkten har en årlig omsättning på under miljoner och som har negativt kassaflöde alternativt behöver tillförsel av ägarkapital för fortsatt tillväxt Ekonomi, business control, IT, internbank & RESULTAT FÖR SJÄTTE AP-FONDENS TOTALA PORTFÖLJ 1997-2012 60 Inkluderar även noterade småbolag Totala tillgångar Sjätte ; SEK miljarder Utveckling av fondkapital 2001 2012 enligt tidigare definition xTotala kostnader som andel av genomsnittligt förvaltat kapital2 Procent Fondkapital 2012 enligt ny definition3 -0,4 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20125 1 AP6 redovisningsprinciper inom tillgångsslaget : i) värdering görs vid årets utgång som inkluderar kvartal fyra, ii) försiktiga värderingsprinciper av onoterade tillgångar samt kostnadsfört samtliga tillgångsförda kostnader (inklusive förvaltningskostnader) och därmed tagit dem i resultatet 2 Totala kostnader enligt definition i fondens årsredovisning; externa management fees redovisas som del i anskaffningsvärdet 3 Enligt den nya definitionen redovisas fond- och företagsinvesteringar separat. Noterade småbolag redovisas som en del av likviditetsförvaltningen I internbanken ingår förutom kreditutnyttjande även hedging, korta tillgångar/skulder samt eventuellt övrigt kapital som inte är klassificerat att ingå i investeringsverksamheten. beräknas likviditetsportföljen som likviditetsförvaltningen minus noterade småbolag 5 Redovisas enligt tidigare definition för jämförbarhet med historisk utveckling KÄLLA: ; McKinsey-analys Resultat Sjätte totala portfölj Genomsnittlig årlig avkastning efter totala kostnader; Procent 1 Nytt avkastningsmål : SHB Nordix All-Share + riskpremie om 2,baserat på fondens riskprofil och kassaallokering 2 Baserat på den målsättning som användes 2003-11: plus reporänta. var målet ett börsindex. Under 1997-2012 var reporäntan , under 2003-2012 , under 2008-12 1,, samt 1, 3 Total avkastning för MSCI Swedish Mid cap (för svenska mellanstora bolag) 4 Total avkastning för MSCI Swedish Small cap (för svenska småbolag) KÄLLA: ; McKinsey-analys RESULTAT FÖR SJÄTTE AP-FONDENS INVESTERINGSVERKSAMHET 1997-2012 IRR (efter externa kostnader); Procent Total fond- och företagsinvesteringar #Andel av den totala investeringsverksamheten 2012 -19,6 -27,0 -24,7 -24,7 -6,4 -5,2 -5,0 -1,4 Den totala investeringsverksamheten har ej överträffade avkastningsmålet Investeringar i buyouts har överträffat avkastningsmålet under alla tidsperioder förutom Fondinvesteringar har gått bättre än företagsinvesteringar under alla tidsperioder 1 inkluderas endast investeringar i företagssamt fondinvesteringar (ej noterade småbolag) i investeringsverksamheten. Den historiska analysen utgår ifrån denna definition (noterade småbolag är ej inkluderade) 2 Nytt avkastningsmål : SHB Nordix All-Share + riskpremie om 2,baserat på fondens riskprofil och kassaallokering KÄLLA: ; McKinsey-analys 9.Grundläggande utvärdering av Sjunde AP-fonden SJUNDE AP-FONDENS FÖRVALTNINGSMODELL OCH NYCKELHÄNDELSER 2012 62Flytt av kapital skedde och var ej handelsdagar 63Till följd av en lagändring (på förslag av regeringen) Beskrivning av Sjunde AP-fonden AP7 förvaltar förvalsalternativet i premiepensionssystemet: AP7 SÅFA (som är en kombination av AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond) AP7 tillhandahåller ytterligare 3 fondportföljer samt AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond Fondmedlen skall, vid vald risknivå, placeras så att långsiktigt hög avkastning uppnås Styrelsen i AP7 fastställer avkastningsmålen för respektive fond AP7 SÅFA; Avkastningen ska minst motsvara genomsnittet för fonderna i premiepensionssystemet AP7 Aktiefond: Överträffa jämförelseindex (1,5 MSCI World1) AP7 Räntefond: Överträffa jämförelseindex (HMT74) Mål för aktiv avkastning i 3 delar: taktisk allokering, alfamandat, PE Andel av kapitalet i premiepensionssystemet () Grundfilosofin för AP7 är passiv förvaltning Två av AP7:s ledstjärnor är Stordriftsfördelar (AP7 har endast 2 underliggande fonder: AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond) Hänsyn till den totala statliga pensionen (innebär att AP7 har en hög risk och använder en hävstång för ökad aktieexponering) Global inriktning (globala aktier) Hävstång USD-finansierad som innebär en strategisk aktieexponering på (MSCI World Index) Aktiv förvaltning på utvalda marknader (fokus på kort till medellång sikt) Främst svenska ränterelaterade instrument med låg kreditrisk Genomsnittlig räntebindningstid normalt 2 år Extern förvaltning: ~92% (AP7 Aktiefond) (AP7 Räntefond) Aktiv förvaltning: ~19% (AP7 Aktiefond), (AP7 Räntefond) 18 anställda (17 år 2011) varav 5 inom 1 Det benchmark som används består av 1 x MSCI World (omräknat i SEK) + 0,5 x MSCI World (i USD) samt justering för finansiering av hävstång KÄLLA: Sjunde AP-fonden 64 Avsteg från den strategiska hävstången på SJUNDE AP-FONDENS RESULTAT 2001-2012 65 Sannolikt i första hand drivet av att fler sparare gör ett aktivt val. Det kan också finnas en effekt från t.ex. skillnader i lönenivåer och löneutvecklingstakt mellan aktiva väljare och de som inte väljer aktivt Utveckling av det totala kapitalet i premiepensionssystemet 20002012 Andel av det totala kapitalet i premiepensionssystemet per 31 december3 Procent; = SEK miljarder -4,0 fonden (PSF) -0,4 fonden (PVF) -0,4 1 788 valbara fonder 2 TKA: totalkostnadsandel (fondens kostnader inkl. transaktionskostnader vid köp och försäljning av värdepapper som andel av den genomsnittliga fondförmögenheten), FK: förvaltningskostnader 3 : 4 5 KÄLLA: Sjunde AP-fonden; ; ; McKinsey-analys 66Inkluderar förvaltningskostnader och övriga transaktionsrelaterade avgifter (definierat som TKA, totalkostnadsandel) 67Avser förvaltningsavgifter brutto (1,) samt rabatter (1,) 68Premiesparfonden 2010 och Såfa Utveckling för Sjunde AP-fondens nya förvaltningsmodell Årlig avkastning; procent Utveckling för Sjunde AP-fondens nya förvaltningsmodell mot benchmark Utveckling för AP7s förvalsalternativ mot Premiepensionsindex9 2001-2012 1 Fondförmögenhet ; 2 . Avser de sparare som aktivt valt att investera hela eller delar av sin portfölj i en av byggstensfonderna (investeringar via Såfa och statens fondportföljer ej inkluderade); 3 I SEK men ej valutasäkrat; 4 Övrigt kapital investerat via Försiktig, Balanserad och Offensiv; 5 HMSC13 och HMT74 ; 6 AP7:s benchmark för AP7 Aktiefond kommer ett normalår bestå av 1 x MSCI ACWI (i SEK) + 0,5 x MSCI ACWI (i USD) samt justering för finansiering av hävstång. är benchmark anpassat för hävstångens successiva uppbyggnad . 7 Utgörs av PSF 2010 och Såfa ; 8 Geometriskt snitt av den årliga avkastningen ; 9 Genomsnitt av avkastningen för fonderna i premiepensionssystemet (exklusive AP7:s produkter); 10 SÅFA bestod av 93,AP7 Aktiefond och 6,AP7 Räntefond KÄLLA: Sjunde AP-fonden; ; AP7 Årsredovisning; McKinsey-analys SJUNDE AP-FONDENS AKTIVA AVKASTNING 2001-2012 AP7 total aktiv avkastning Hävstång1 i AP7 Aktiefond AP7 Aktiefond årlig avkastning taktisk allokering och Inkluderar strategisk samt dynamisk hävstång. var den strategiska hävstången (exponering miljarder). Den dynamiska hävstången har ej haft någon exponering Geometriskt snitt baserat på skillnaden mellan den årliga avkastningen för aktie- eller räntefonden samt respektive benchmark. Ett aritmetiskt snitt ger +1 bp för AP7 Aktiefond samt -58 bp Absolutavkastande alfaförvaltning utgör +17bps, taktisk allokering utgör +56bps, exponering mot tillväxtmarknader +32bps, bidrag från betaportföljen -3bps, aktieutlåning +2bps, samt residual främst från drift mellan hävstång och benchmark +14bps AP7 Räntefond förvalts passivt . Negativ avvikelse mot jämförelseindex 2010-11 till följd av aktiv förvaltning, transaktionskostnader samt att jämförelseindex ej gick att replikera fullt. Negativ aktiv avkastning 2012 till följd av transaktionskostnader Absolutavkastande alfaförvaltning har ett årligt avkastningsmål medan den taktiska allokeringen utvärderas i genomsnitt Ej tillämpbart då mandatet infördes KÄLLA: Sjunde AP-fonden; McKinsey-analys Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor Förändringar i AP-fondernas interna riktlinjer ................................................................. Tillämpning av riktlinjerna.............................................................................................. Jämförelse av totala kostnader ...................................................................................... Jämförelse av AP-fondernas interna riktlinjer mot andra statliga myndigheter.... Förändringar i AP-fondernas interna riktlinjer Skillnader mellan riktlinjer hos AP-fonderna mot andra statliga myndigheter Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, 2 (110) personalförmåner, representation och tjänsteresor Granskning av tillämpningen av de interna riktlinjerna ............................................ 3.1Resultat av stickprov av kostnader för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor 3.2Jämförelse av totala kostnader mellan AP-fonderna Bilaga 1 AP-fondernas gemensamma policy för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor......................................................................................... Bilaga 2 Förfrågan till AP-fonderna ................................................................................. Bilaga 3 Förteckning över interna riktlinjer hos AP-fonderna ........................................ Bilaga 4 Förfrågan till andra statliga myndigheter ......................................................... Bilaga 5 Förteckning över interna riktlinjer hos andra statliga myndigheter ................ Översiktlig sammanställning över personalförmåner ....................................... Översiktlig sammanställning över representation ............................................ Översiktlig sammanställning över tjänsteresor ................................................ Resultat av granskning av stickprov på Första AP-fonden............................... Resultat av granskning av stickprov på Andra AP-fonden ............................. Resultat av granskning av stickprov på Tredje AP-fonden........................... Resultat av granskning av stickprov på ........................... Resultat av granskning av stickprov på ........................... Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, 3 (110) personalförmåner, representation och tjänsteresor Bilaga 14 Resultat av granskning av stickprov på Sjunde AP-fonden.......................... Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, 4 (110) personalförmåner, representation och tjänsteresor Inom ramen för revisionen av AP-fonderna 2012 har / beställt en särskild granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor . Med ersättningar avses inte lönekostnader utan andra former av ersättningar. I denna rapport redogörs för vårt uppdrag, genomförande och iakttagelser. Uppdraget beskrivs i detalj i uppdragsbrev mellan / och daterat . Uppdraget består av att dels jämföra AP-fondernas interna riktlinjer när det gäller ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor , inklusive eventuella beslutade förändringar, med de interna riktlinjerna hos ett antal andra statliga myndigheter, dels granska tillämpningen av de interna riktlinjerna hos AP-fonderna. Uppdraget innefattar en jämförelse av AP-fondernas interna riktlinjer mot andra statliga myndigheter. Jämförelsen kommer att göras av de gällande interna riktlinjerna hos AP-fonderna, inklusive eventuella beslutade förändringar, mot andra statliga myndigheters riktlinjer . I de fall förändring skett av AP-fondernas riktlinjer kommer dessa förändringar att särskilt följas upp och skälen för förändringarna att undersökas. Jämförelsen kommer att göras mot de interna riktlinjerna hos , , , , och som gällt . Vidare innefattar uppdraget granskning av tillämpningen av de interna riktlinjerna. Granskningen kommer att avse tillämpningen av de gällande interna riktlinjerna exklusive områden enligt ovan, dvs. där åtgärder vidtagits . Granskningen kommer att avse stickprov av kostnader för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor. Stickproven ska inom varje område vara tillräckliga för att ge en bra bild av omfattningen av kostnader inom varje område. Stickproven kommer att väljas slumpmässigt. På samtliga punkter där de interna riktlinjerna medger tolkningsutrymme eller möjlighet till avvikelse kommer stickprov att genomföras. Vi kommer för dessa stickprov att be respektive fond motivera skälen för sin tolkning/avvikelse. Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, 5 (110) personalförmåner, representation och tjänsteresor Uppdraget omfattar även att granska attestordning och verifiera huruvida fonden tillämpar dualitetsprincipen avseende ovan nämnda kostnader, dvs. att samtliga kostnader är attesterade av två inom fonden behöriga personer. Vi kommer att granska vem som attesterar VD:s kostnader. Granskningen enligt detta område kommer att ske både avseende riktlinjer och tillämpning av dessa genom stickprover. I uppdraget är också inkluderat en jämförelse av totala kostnader för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor mellan fonderna beaktat antalet anställda på respektive fond. Rapporten är huvudsakligen skriven i punktform. I många fall har AP-fonderna och även de andra statliga myndigheterna detaljerade riktlinjer. Vi har därför för varje område gjort en bedömning av vilken detaljnivå som behövs för att kunna ge en rättvisande bild av riktlinjerna. Vi finner att allt för många detaljer skulle tynga rapporten som detaljerna i vissa fall är nödvändiga för att peka på skillnaderna mellan AP-fonderna och/eller de andra statliga myndigheterna. Vilka punkter och detaljer som skall inkluderas i rapporten är en bedömningsfråga och det kan inte uteslutas att någon annan skulle kunna göra en annan bedömning. Vi kommenterar inte i denna rapport ersättning eller förmåner som följer av kollektivavtal. Rapporten är avseende andra statliga myndigheter baserad på information i de riktlinjer som vi har erhållit från dem. I några fall har vi haft korrespondens via e- post där vi erhållit kompletterande information. Det kan finnas ytterligare riktlinjer eller motsvarande som inte kommit till vår kännedom. Det ingår inte i erhållet uppdrag att granska skattekonsekvenser av ersättningar, förmåner, representation och tjänsteresor. Vi noterar dock att fonderna i vissa fall hänvisar till skattereglerna i sina riktlinjer. Vi har därför i vissa fall kommenterat hur fonderna hanterar olika transaktioner skattemässigt, främst med avseende på huruvida en förmån är skattepliktig. Denna rapport är dock ej en total genomgång av skattesituationen för de olika fonderna och skattekonsekvenserna för de anställda och skall ej ses som underlag för skattemässig bedömning. har under granskningsarbetet utfört stickprov på kostnaderna relaterat till personalförmåner, representation och tjänsteresor. Urvalet av stickprov ska enligt uppdragsbrevet vara tillräckligt för att ge en bra bild av omfattningen av kostnader inom varje område. Vi har för varje område begärt att AP-fonderna anger de konton där kostnaderna bokförs och begärt in Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, 6 (110) personalförmåner, representation och tjänsteresor kontospecifikationer för dessa. Vi har för varje konto valt ut några större transaktioner och några slumpmässiga transaktioner i syfte att få en tillräcklig täckning i stickproven. Det kan dock inte uteslutas att någon annan skulle kunna göra en annan bedömning av vad som är tillräckligt för att ge en bra bild av omfattningen av kostnader på varje område. Granskningen av tillämpningen är baserad på stickprov vilket innebär att det är möjligt att granskningen inte kunnat upptäcka alla eventuella avvikelser, fel eller brister. Avsikten med de granskningsåtgärder som vidtagits är enbart att de ska assistera i dess utvärdering av AP-fonderna. Vår rapport får inte användas för något annat syfte och är enbart för information till . De granskningsåtgärder som vidtagits motsvarar inte sådan revision eller översiktlig granskning som utförs enligt International Standards on Auditing eller en översiktlig granskning enligt SÖG. Om vi hade genomfört ytterligare granskningsåtgärder eller om vi hade utfört en revision enligt International Standards on Auditing eller en översiktlig granskning enligt SÖG skulle andra förhållanden kanske ha kunnat komma till vår kännedom och ha rapporterats till er. Rapporten avser endast de poster som angivits i 1.2 och omfattar inte någon fonds finansiella rapporter i sin helhet. Uppdraget är genomfört enligt SNT 4400 Granskning enligt särskild överenskommelse. Granskning enligt SNT 4400 innebär att vi vidtagit de granskningsåtgärder som anges i 1.2 och rapporterar de faktiska iakttagelserna av vårt arbete i avsnitt 2 Jämförelse av AP-fondernas interna riktlinjer mot andra statliga myndigheter, avsnitt 3 Granskning av tillämpningen av de interna riktlinjerna samt i bilagorna till denna rapport. Vi har bett samtliga AP-fonder samt andra statliga myndigheter om deras interna riktlinjer när det gäller ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor. Vi har i bilaga 2-5 specificerat vår förfrågan till AP-fonderna respektive andra statliga myndigheter samt de riktlinjer vi har erhållit. De riktlinjer vi erhållit består av policyer beslutade av styrelsen, instruktioner beslutade av VD/GD, instruktioner beslutade av fondledning, personalhandböcker samt andra relevanta dokument. Dessa dokument benämns kollektivt i rapporten för riktlinjer. Granskning av AP-fondernas kostnader för ersättningar, 7 (110) personalförmåner, representation och tjänsteresor Utöver ovanstående insamlade dokument har vi även utgått ifrån fondernas årsredovisningar, information vi erhållit i samband med revisionen av AP-fonderna samt ställt vissa specifika uppföljningsfrågor på det de dokument vi erhållit. Strukturen på rapporten och de genomförda analyserna är upplagd enligt huvudfrågeställningarna som anges i 1.2 ovan. Iakttagelser i denna rapport är ett resultat av den granskning som utfört i tillägg till revisionen av 2012. Iakttagelserna avsnitt 2 och avsnitt 3 samt bilagorna i rapporten är avstämda med respektive AP-fond. 1.5.1Förändringar i APfondernas interna riktlinjer