prop · GZ03130 · 2012-05-28 00:00:00 — Skulderna växte mer än avgiftstillgångarna men buffertfondernas utveckling gjorde att systemet balanserade. balanserade inte systemet, vilket framför allt berodde på att skulderna växte snabbare än avgiftstillgången, men buffertfondernas utveckling bidrog också. Balanstalet, som överstiger 1,0 , har stärkts (1,0198). Detta är framför allt en effekt av ökad sysselsättning, som innebär att avgiftstillgången ökar, och av den automatiska balanseringen som inneburit en nedskrivning av pensionsskulden och 2011. Buffertfondernas höga andel noterade aktier i portföljen, i genomsnitt av fondkapitalet , innebär att utvecklingen på aktiemarknaderna i hög utsträckning påverkar fondernas avkastning. Utvecklingen på aktiemarknaderna från starten (2001 2011) innebär att fondernas höga andel svenska aktier och aktier i tillväxtmarknader har bidragit positivt till fondernas resultat. både svenska och utländska räntebärande tillgångar genererat en högre Skr. 2011/12:130 avkastning än svenska och utländska noterade aktier . historiskt perspektiv är 20012011 en unikt svag period för investeringar i noterade aktier drivet av tre större börsfall. I förhållande till ett urval av utländska pensionsfonder med liknande uppdrag genererade buffertfonderna en lägre avkastning än de flesta av de jämförda fonderna. Vidare understeg buffertfondernas avkastning genomsnittet för de jämförda fonderna. Skälen för regeringens bedömning Bidrag till pensionssystemets finansiering Buffertkapitalet i inkomstpensionssystemet uppgick till vid utgången av 2011. Den ackumulerade avkastningen uppgick till eller . Drivet av tre stora börsfall, it-bubblan 2001 och 2002, finanskrisen och den senaste nedgången har aktier i ett historiskt perspektiv haft en svag utveckling . Risktagande genom investeringar i aktier har inte gett förväntad utdelning. Avkastningen i buffertkapitalet överstiger dock ökningen i inkomstindex, som i genomsnitt uppgått till . I förhållande till föregående år har resultatet för perioden sedan starten försvagats, vilket förklaras av den negativa utvecklingen på aktiemarknaderna . uppgick avkastningen på svenska aktier till i genomsnitt -13,(SBX), utländska aktier -1,(MSCI World exklusive valutasäkring) och aktier på tillväxtmarknaderna -16,(MSCI Emerging markets exklusive valutasäkring). påverkas i lägre grad av utvecklingen på aktiemarknaderna, eftersom fonden har en hög andel onoterade innehav. En större nedvärdering av fondens portfölj resulterade emellertid i ett negativt resultat 2011 (se avsnitt 4.3). Riskspridningen i buffertkapitalet, bl.a. genom investeringar i räntebärande tillgångar, har bidragit positivt till fondkapitalets utveckling. Det är en konsekvens av att svenska och utländska räntebärande värdepapper haft en högre genomsnittlig avkastning än svenska och utländska noterade aktier . Nyttan av riskspridningen har varit tydlig under de år då aktiemarknaderna utvecklats negativt, genom att dämpa nedgångarna i buffertkapitalet. Detta framgick , 2002, 2008 och 2011. Denna effekt märks också i en jämförelse av utvecklingen i premiepensionssystemet som har en högre andel av fondkapitalet i noterade aktier. Å andra sidan har FörstaFjärde AP-fonderna inom sina investeringar i noterade aktier en lägre riskspridning än t.ex. Sjunde AP-fonden i premiepensionssystemet, som har en global riskspridning inom noterade aktier. 3 I detta avsnitt utvärderas buffertfondernas bidrag till pensionssystemet fr.o.m. , dvs. som buffertfonderna har ingått i pensionssystemet med nuvarande regler. Det ska noteras att bedömningen av nyttan av riskspridning inte är en bedömning av gällande placeringsregler för AP-fonderna, vilka utvärderas av . Riskspridning förutsätter inte kvantitativt utformade placeringsregler. Buffertfondernas bidrag till pensionssystemets finansiering kan utvärderas utifrån fondernas avkastning i relation till inkomstindex som ligger till grund för uppräkningen av skulderna i systemet. Buffertkapitalets genomsnittliga avkastning för hela perioden 20012011 överstiger inkomstindex (3,i förhållande till ), men med betydande variation över tiden (figur 4.1). Figur 4.1 Buffertfondernas avkastning (fondkapitalets förändring i mdkr) i jämförelse med inkomstindex (mdkr) Fondkapitalet vid utgången av året. Källa: Egna beräkningar. Simulerade resultat för inkomstindex baseras på antagandet att fondkapitalet växer med en avkastning som motsvarar inkomstindex och årliga nettoflöden. Nedgången på aktiemarknaden (it-bubblan) medförde negativa resultat för buffertfonderna av perioden (2001 och 2002). Trots att buffertfonderna uppvisade positiv avkastning därefter dröjde det till 2005 innan buffertfondernas ackumulerade avkastning översteg inkomstindex. Buffertkapitalet växte mer än inkomstindex . Den positiva trenden kunde dock inte kompensera för buffertfondernas förluster i samband med finanskrisen , vilka uppgick till sammanlagt . En betydande del av förlusterna återhämtades 2009 och buffertkapitalets ackumulerade avkastning var då nästan i nivå med inkomstindex. överstiger återigen buffertfondernas ackumulerade avkastning inkomstindex. Buffertfondernas negativa resultat 2011 medförde att den ackumulerade avkastningen minskade jämfört med , men resultatet överstiger fortfarande inkomstindex. Jämförelsen kan också presenteras enligt tabell 4.1. Där framgår buffertfondernas årliga resultat i förhållande till det (simulerade) resultat som skulle ha uppkommit om buffertkapitalet i stället hade förräntats med inkomstindex. Resultatet framgår i kolumn Differens och den ackumulerade skillnaden mellan fondernas verkliga utfall och en Skr. 2011/12:130 uppräkning av kapitalet enligt inkomstindex i kolumnen Ackumulerade Den ackumulerade differensen för buffertkapitalet kan sättas i relation till samlade över- och underskott i inkomstpensionssystemet. Tabell 4.1 Buffertfondernas bidrag till pensionssystemets finansiering (mdkr) buffertfonderna) (inkomstindex) -34,2 -34,2 -85,6 -103,1 -137,3 -89,8 -48,9 -194,7 -229,6 -105,9 -20,2 -17,3 -33,1 Källa: Egna beräkningar. Simulerade resultat baseras på antagandet att över tid med årliga nettoflöden och därutöver med en avkastning som motsvarar Netto pensionssystemet visar över/underskott i pensionssystemet. Analysen visar att när buffertkapitalet utvecklades sämre än inkomstindex var inkomstpensionssystemet ändå i balans genom att uppvisa överskott. var dock överskottet i pensionssystemet endast , dvs. ackumulerade överskottet från buffertkapitalet i förhållande till inkomstindex (). Det betyder att buffertkapitalets ackumulerade avkastning bidrog till att den automatiska balanseringen inte aktiverades 2005. Även (2006 och 2007) bidrog buffertkapitalets avkastning till att balanseringen i systemet inte 2008 (-195 miljarder kronor) bidrog emellertid till att aktivera balanseringen . noteras att påfrestningarna i pensionssystemet under både 2008 och 2009 var så omfattande att inte heller en rimligt positiv utveckling av buffertkapitalet hade kunnat hindra den automatiska inkomstpensionssystemet ett positivt resultat på till följd av nedskrivning av pensionsskulden (den automatiska balanseringen) och värdetillväxt i buffertfonderna. resultatet också positivt () och förklaras av att avgiftstillgången ökade mer än pensionsskulden. avkastningen i buffertkapitalet innebär att den ackumulerade differensen från starten mellan buffertkapitalets utveckling och en alternativ uppräkning enligt inkomstindex har försvagats men differensen är fortfarande positiv. Detta betyder att buffertkapitalet lämnat ett positivt bidrag till inkomstpensionssystemets finansiering. beräknas balanstalet baserat på ett medelvärde av Effekten av nedgången i effekten bestod i stället . ökade medelvärdet av buffertkapitalet med , trots att buffertkapitalet minskade med . Detta är en effekt av att 2008 inte längre ingår i treårsperioden och påverkar beräkningen av balanstalet, inte tillgångarna i pensionssystemet vid utgången av 2011. Det kan vara intressant att jämföra buffertfonderna med utländska pensionsfonder som har liknande uppdrag i respektive lands pensions- system. En direkt jämförelse är dock svår att göra på grund av olika uppdrag och placeringsregler samt valutaeffekter. Utvecklingen på fondernas hemmamarknader har också betydelse genom tendensen att placera en oproportionerlig andel av fondkapitalet på hemmamarknaden (s.k. home bias). presenterar ändå en jämförelse med sju utländska pensionsfonder och 20072011 (figur 4.2). Det bör noteras att jämförelser liknande denna bör tolkas med försiktighet. Figur 4.2 Buffertfondernas avkastning i jämförelse med utländska pensionsfonder Buffertfondernas avkastning i jämförelse med utländska pensionsfonder Rapporterad årlig nominell avkastning7 Procent (lokal valuta) -1,9 -2,5 -0,9 Procent av totalt investerat kapital -0,8 -6,8 -10,2 -1,7 -12,2 -3,7 -15,2 -6,1 -9,6 -2,1 -0,1 -1,7 -12,2 -9,7 -15,0 1 AP1-4 och AP6; 2 Q1-Q3 ; ; 2011; 5 Genomsnittlig avkastning MSCI index för respektive land; 6 Genomsnittlig redovisad årlig rörelsekostnad (personal-, förvaltnings- och provisionskostnader); 7. Genomsnittlig inflation 2007-2011 (CAGR): 1,2,, 1,, 1,, 1,, 2,; SEK utveckling vs foreign currencies 2007-2011 (CAGR): DKK 0,, ,, ,, CAD -1,; 8 Baserat på faktisk fördelning per , alternativt senast tillgänglig placeringsrapport; 9 Alternativa tillgångar inkluderar bland annat , fastigheter, infrastruktur samt derivat och andra kapitallösa mandat; 10 Förklaras delvis av fondens investeringsstrategi med hög andel externa mandat och hög andel alternativa tillgångar. Kostnaderna för extern aktiv förvaltning, konsulter och rådgivare estimeras till cirka 40 baspunkter KÄLLA: Årsredovisningar; Datastream; McKinsey-analys I förhållande till förra årets jämförelse med utländska pensionsfonder har en fond utgått ur urvalet, varför resultaten mellan åren inte är direkt jämförbara. I likhet med intar buffertfonderna en fjärdeplats i genomsnittlig avkastning (20072011) men når inte upp till den genomsnittliga avkastningen bland fonderna. Här bör dock noteras att den fond som utgått ur urvalet bidrog till att sänka den genomsnittliga avkastningen bland fonderna. utmärker sig buffertfonderna genom att ha den näst lägsta Det förklaras av buffertfondernas höga andel noterade . 2011/12:130 aktier i kombination med att den svenska aktiemarknaden hade den svagaste utvecklingen bland de hemmamarknader som ingår i jämförelsen. Bara Statens pensionsfond utland (SPU) i har en högre andel av fondkapitalet investerat i noterade aktier och SPU var också den fond med ett sämre resultat 2011. Någon jämförelse med utvecklingen på den inhemska aktiemarknaden är dock inte relevant för SPU eftersom fonden placerar uteslutande i utländska tillgångar. Faktaruta 4.1 Risk- och avkastningsmått I skrivelsen används vissa riskbegrepp. Risk definieras ofta med utgångspunkt i statistiska spridningsmått som beskriver hur tillgångs- priser eller räntor varierar omkring ett medelvärde. Ett sådant ofta använt spridningsmått är standardavvikelse, som mäts i procent. Ett vanligt mått på riskjusterad avkastning är Sharpekvoten som är erhållen avkastning utöver riskfria räntan dividerad med avkastningens risk, dvs. Man kan alternativt uttrycka det som att Sharpekvoten mäter erhållen riskpremie per riskenhet. Ett riskmått som är viktigt för förvaltare är aktiv risk. Den aktiva risken visar i hur hög grad en förvaltare avviker från jämförelseindex. Den aktiva risken mäts med standardavvikelsen avseende förvaltarens avkastning i förhållande till jämförelseindex. Ett mått på riskjusterad avkastning som utgår från graden av avvikelse från jämförelseindex är informationskvoten som jämför överavkastning (s.k. aktiv avkastning) i förhållande till jämförelseindex med aktiv risk. Därmed uttrycker informationskvoten förhållandet mellan aktiv avkastning och aktiv risk. Avkastningen på det totala fondkapitalet beräknas som en kapitalvägd avkastning i form av en internränta (internal rate of return, IRR). Därmed beaktas inte bara ingående och utgående fondkapital utan också effekterna av alla flöden till och från den aggregerade buffertfonden. Dessa flöden, som i normalfallet består av inbetalning av pensionsavgifter, utbetalning av pensioner samt administrations- kostnader, administreras av . Den kapitalvägda avkastningen ger ett korrekt uttryck för den procentuella avkastning som har kommit pensionssystemet till del, justerad för flödeseffekter, och kan därför jämföras med inflationen eller med andra förvaltares resultat. Alternativet är att beräkna en tidsvägd avkastning, som bortser från konsekvenserna av flöden. Den tidsvägda avkastningen mäter den hypotetiska avkastning som skulle ha blivit resultatet om det inte förekommit några flöden alls. Detta senare mått anses vara relevant vid utvärdering av fondförvaltare, eftersom dessa inte rår över andelsägarnas beslut att köpa och sälja fondandelar. AP-fonderna rapporterar en tidsvägd avkastning, eftersom de inte har inflytande över in- och utbetalningar av pensionsavgifter och pensioner. 4.2Utvärdering av FörstaFjärde AP-fondernas förvaltning Regeringens bedömning: FörstaFjärde AP-fondernas långsiktiga resultat har försvagats , till följd av en negativ utveckling på aktiemarknaderna under detta år. Ingen av fonderna når upp till styrelsernas mål. Avkastningen överstiger fortfarande inkomstindex, men marginalen har minskat sedan föregående år. FörstaFjärde AP-fonderna fortsätter att utveckla sina strategier och förvaltningsmodeller i syfte att uppnå en mer stabil avkastning och portföljer som bättre hanterar kraftiga svängningar på marknaderna. har de fonder som infört nya förvaltningsmodeller kompletterat dessa med metoder för utvärdering av resultaten i enlighet med vad regeringen har efterfrågat, vilket är positivt. Syftet är att uppnå en god genomlysning och förståelse av bidragen till fondens resultat. Det är därför viktigt att utvärderingen beskriver grunden för fattade beslut och resultaten av dessa. Eftersom fonderna förvaltar allmänhetens pensionskapital är det också viktigt att kommande resultat av utvärdering tillgängliggörs. Regeringen förväntar sig att var och en av FörstaFjärde AP-fonderna redovisar resultatet av sin utvärdering. Jämförbarheten mellan FörstaFjärde AP-fondernas redovisning av avkastning och risk kan stärkas. Det finns därför utrymme att utveckla fondernas gemensamma redovisningsprinciper, i syfte att åstadkomma ökad jämförbarhet och förbättrad genomlysning. Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Fondernas långsiktiga resultat fortsätter att stärkas . Avkastningen för var och en av FörstaFjärde AP-fonderna överstiger inkomstindex men når inte upp till de mål som styrelserna har fastställt. FörstaFjärde AP-fonderna har på olika sätt dragit lärdom av den utmaning som oroliga marknader har inneburit. Utvecklingen av fondernas förvaltningsmodeller förefaller ha bidragit till ökade skillnader mellan fondernas angreppssätt, om än i mindre grad när det gäller fondernas portföljer. De skillnader som uppstår är i grunden positiva. kvarstår krav på fortlöpande utvärdering för att tillförsäkra en tydlig genomlysning och redovisning av resultaten. Detta följer av uppdraget att förvalta allmänhetens pensionskapital och är även förenligt med god praxis. En genomgående förändring är ett större mått av flexibilitet när det gäller fondens övergripande exponering mot olika tillgångar och marknader och genom ett utökat inslag av s.k. alternativa investeringar som erbjuder en intressant kombination av avkastning och risk. Regeringen följer utvecklingen och avser att, i ljuset av gjorda erfarenheter och i samråd med Pensionsgruppen (med företrädare för de fem partier som står bakom pensionsöverenskommelsen), se över fondernas regelverk. : FörstaFjärde AP-fondernas avkastning 2011, som varierar mellan -0,och -2,, bidrar negativt till fondernas Sedan starten, som mäts fr.o.m. , har ingen Skr. av FörstaFjärde AP-fonderna nått sina mål som varierar mellan 5,5 och Inte heller för de två senaste femårsperioderna nås Fondernas avkastning överstiger inkomstindex sedan start men Skillnaden mellan fonderna i termer av fondkapital har minskat under den senaste femårsperioden. Skillnaden var som störst 2007 (20 miljarder kronor) och uppgår till 2011. att , som har haft den relativt svagaste avkastningen sedan start, har högst genomsnittlig avkastning 20072011 (1,) och Andra AP-fonden, som haft högst genomsnittlig avkastning sedan starten, har haft lägst avkastning under senaste femårsperioden (0,). I jämförelse med urvalet av utländska statliga pensionsfonder (avsnitt 4.1) är skillnaden i avkastning mellan FörstaFjärde AP-fonderna relativt Det förklaras av att skillnaderna mellan var och en av FörstaFjärde AP-fondernas portföljer är mindre än skillnaderna mellan de utländska Utvärderingen av AP-fondernas verksamhet indikerar att det finns viktiga utvecklingsmöjligheter både avseende fondernas operativa verksamhet och regelverk. En fråga är om fonderna ytterligare kan öka samarbetet med andra aktörer (t.ex. utländska statliga pensionsfonder) och/eller sinsemellan för att söka nya investeringsmöjligheter och utveckla nya kompetenser, t.ex. inom alternativa tillgångar och dynamisk allokering där det bedöms svårare att bygga ledande kompetens inom varje enskild fond. fråga är om jämförbarheten och därmed transparensen och lärandet mellan fonderna kan öka genom att införa fler jämförbara nyckeltal. Det bedöms viktigt att fonderna i fortsättningen följer upp och redovisar resultaten av sina dynamiska allokeringsbeslut. och Fjärde AP-fonderna, som särskiljer dynamiska beslut, har utvecklat modeller för uppföljning av resultaten vilka tas i bruk . Modellerna bedöms lämpliga, men det finns stora skillnader. övervägas om vissa gemensamma principer för uppföljning av den dynamiska förvaltningen bör utarbetas för att öka transparensen och Det finns en stor förbättringspotential i att säkerställa att fondernas uppdrag och placeringsregler är optimala med hänsyn till fondernas roll i pensionssystemet och utveckling på kapitalmarknaderna under de senaste adresseras av den pågående utredningen av Skälen för regeringens bedömning FörstaFjärde AP-fondernas ackumulerade resultat fr.o.m. 2001 uppgick till , vilket motsvarar en avkastning på i genomsnitt . Det är en försämring jämfört med föregående år då den ackumulerade avkastningen i genomsnitt uppgick till . Avkastningen når inte upp till fondernas nominella mål, som har varierat mellan per Skr. 2011/12:130 år (figur 4.3). Avkastningen överstiger dock fortfarande utvecklingen i inkomstindex som uppgick till 2001 2011 (3,). Figur 4.3 FörstaFjärde AP-fondernas avkastning (fondkapitalets förändring i mdkr) i jämförelse med egna mål och inkomstindex (mdkr) Den lodräta skalan börjar på . Källa: Egna beräkningar. Fondkapitalets utveckling enligt både inkomstindex och fondernas nominella mål baseras på antagandet att fondkapitalet växer med årliga nettoflöden och därutöver med en avkastning som motsvarar inkomstindex respektive fondernas långsiktiga avkastningsmål. I tabell 4.2 redovisas FörstaFjärde AP-fondernas årliga avkastning. För samtliga fonder överstiger den genomsnittliga avkastningen sedan starten utvecklingen i inkomstindex som ökat med i genomsnitt . Tabell 4.2 Avkastning efter kostnader fr.o.m. (procent ) -1,9 -21,9 -2,1 -24,1 -2,5 -19,8 -0,7 -20,9 Uppräkningen av inkomstindex uppgick Spridningen mellan var och en av FörstaFjärde AP-fondernas långsiktiga avkastning är relativt liten och har minskat något sedan föregående år. Skillnaden mellan fondernas långsiktiga avkastning sedan starten har minskat successivt när skillnaden var som Mätt som fondkapital var skillnaden då . Detta förklaras främst av att , som haft den Skr. 2011/12:130 lägsta ackumulerade avkastningen sedan starten, har genererat högst AP-fondernas avkastning måste utvärderas i relation till fondernas uppdrag. I enlighet med prop. 1999/2000:46 utvärderas fondernas resultat mot fondernas egna mål som fastställs av respektive styrelse. Med utgångspunkt i fondernas uppdrag är det relevant att även jämföra med inkomstindex (se även avsnitt 4.1). Därtill ställs resultatet i relation till utvecklingen på de finansiella marknader fonderna investerar på och ett urval utländska pensionsfonder (avsnitt 4.1). I direktiven för den pågående utredningen som ser över AP-fondernas regelverk () ingår att föreslå ett mer utvecklat och tydligt mål för förvaltningen. Variationen i FörstaFjärde AP-fondernas resultat mellan åren (tabell 4.2) hänger samman med utvecklingen på de marknader där fondkapitalet investerats, vilken varierat kraftigt (avsnitt 2). Av analysen i avsnitt 2 framgår att risktagande genom investeringar i svenska och utländska aktier inte har gett förväntad utdelning, varken eller sedan start. Mot denna bakgrund och kraftiga svängningar i utvecklingen mellan åren har fondernas riskspridning genom investeringar i olika tillgångar varit till nytta. Fondernas resultat bör också ställas i relation till fondernas risktagande. Ett sätt att mäta den riskjusterade avkastningen är med hjälp av den s.k. Sharpekvoten (se faktaruta 4.1). Jämförelsen försvåras av att avkastning och risk i portföljen mäts genom förändringarna i priser och att onoterade tillgångar inte marknadsvärderas löpande, till skillnad från noterade tillgångar. Av det skälet ingår endast fondernas noterade tillgångar i analysen, varför resultatet med beaktande av detta förhållande inte ger en fullständig bild av fondernas riskjusterade avkastning. Tabell 4.3 FörstaFjärde AP-fondernas riskjusterade avkastning fr.o.m. och 20092011 beräknad enligt Sharpekvoten för likvidportfölj Likvidportfölj avser marknadsnoterade tillgångar. Av tabell 4.3 framgår att Första och Andra AP-fonderna haft den högsta riskjusterade avkastningen från starten , mätt enligt Sharpekvoten, i fondens marknadsnoterade tillgångar. 20092011 har enligt samma mått uppvisat högst riskjusterad avkastning. FörstaFjärde AP-fonderna har sedan finanskrisen på olika sätt anpassat sina förvaltningsmodeller och investeringar i syfte skapa mer robusta portföljer som bättre hanterar marknader med stora svängningar, liknande dem vi sett . Intresset för investeringar i alternativa tillgångar har ökat, t.ex. inom fastigheter mot bakgrund bl.a. av att FörstaFjärde AP-fonderna maximalt får investera av fondkapitalet i onoterade tillgångar exklusive fastigheter. Den pågående ser över fondernas placeringsregler, vilket har bedömts vara angeläget för att skapa bästa möjliga förutsättningar för långsiktigt hög avkastning på buffertkapitalet. Förutom möjlighet att uppnå avkastning ingår att se över fondernas möjligheter att uppnå riskspridningen när olika marknader blir allt mer integrerade. Som regeringen konstaterat finns det tydliga motiv för att fokusera på medelfristiga beslut genom ett mer dynamiskt arbetssätt men att resultatet låtit vänta på sig. I föregående års utvärdering menade regeringen att det, beträffande förändringarna i fondernas förvaltningsmodeller, kvarstår ett behov av fortlöpande utvärdering för att tillförsäkra en tydlig genomlysning av resultaten. Detta följer av uppdraget att förvalta allmänhetens pensionskapital och är även förenligt med god praxis. har Första, Tredje och Fjärde AP-fonderna, som särskiljer dynamiska beslut, utvecklat modeller för att utvärdera resultaten, vilka ska användas . Det är positivt att detta arbete har skett. Regeringen vill understryka vikten av att utvärderingen beskriver grunden för, och resultaten av, fattade beslut. Det bör noteras att syftet inte är att dra slutsatser över en allt för begränsad period utan att få förståelse för motiven för fattade beslut och deras bidrag till fondens resultat. Det är således viktigt att fattade beslut ingår i fondernas utvärdering och att resultaten av utvärderingen, mot bakgrund av fondernas uppdrag att förvalta allmänhetens pensionskapital, redovisas.