prop · GZ03129 · 2012-04-19 00:00:00 — Som framgått ovan blir reglerna om prospekt huvudsakligen tillämpliga i två olika situationer. Den ena situationen är när överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten och den andra är när överlåtbara värdepapper tas upp till handel på en reglerad marknad. I båda dessa fall kommer de överlåtbara värdepapperen som omfattas av prospektet att bli tillgängliga för handel på värdepappersmarknaden och därmed spridas till allmänheten. I många fall sammanfaller dessa två tillfällen när ett företag ansöker om notering och gör en nyemission. Prospektreglerna syftar främst till att underlätta företagens kapitalanskaffning över gränserna inom EES och för att investerare ska tillförsäkras adekvat information så att de ska ha möjlighet att fatta välgrundade beslut. Investerarskyddet bör betraktas mer som ett skydd för investerare från att bli felinformerade än från att göra felaktiga affärer. En reglering som ställer alltför stora krav på företagen kan i förlängningen försämra effektiviteten på de finansiella marknaderna. Regeringen uttalade i proposition 2004/05:158 Prospekt att i den mån prospektdirektivet erbjuder valfrihet eftersträvas att uppnå en balans mellan investerarskydd och marknadseffektivitet.2 och rådet antog ett direktiv om prospekt, det s.k. prospektdirektivet3. Syftet med direktivet är bl.a. att säkerställa ett gott investerarskydd och att underlätta kapitalanskaffning över gränserna inom EU. Reglerna i direktivet bygger på de regleringsstandarder som redan antagits av internationella organisationer inom området. Prospektdirektivet har tidigare införlivats med svensk rätt huvudsakligen genom 2 kap. lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument (LHF) samt genom vissa ändringar i försäkringsrörelselagen (1982:713), lagen (1992:543) om börs- och clearingverksamhet, lagen (2000:1087) om anmälningsskyldighet för vissa innehav av finansiella instrument, lagen (2004:297) om bank- och finansieringsrörelse, lagen (2004:299) om inlåningsverksamhet och aktiebolagslagen (2005:551) (se prop. 2004/05:158 och SOU 2004:95). I korthet innebar de nya reglerna bl.a. att det infördes ett s.k. europapass för prospekt, vilket betyder att ett prospekt som godkänns i en medlemsstat är giltigt i alla andra medlemsstater efter ett enkelt anmälningsförfarande. Det blev också uttryckligen förbjudet för 2004/05:158 s. 59. 3Europaparlamentets och rådets direktiv /71 EG av om de prospekt som ska offentliggöras när värdepapper erbjuds till allmänheten eller tas upp till handel och om ändring av direktiv /34/EG (EUT L 345, 31.12.2003, s. 64, Celex 32003L0071). myndigheter i andra medlemsstater att ställa krav på den som lämnar ett Prop. 2011/12:129 erbjudande att komplettera informationen i prospektet om detta har godkänts i hemmedlemsstaten. Genom följer att ett prospekt som är godkänt i en stat inom EES är giltigt i alla andra stater inom EES4. Med prospektdirektivet infördes ett nytt system där ett prospekt kan bestå av ett eller tre olika dokument registreringsdokument, värdepappersnot och sammanfattning. Vidare infördes en uttrycklig regel om prospektansvar, som bl.a. ställer krav på att prospektet ska innehålla information om vem som är ansvarig för dess innehåll. Nya undantagsregler infördes som bl.a. innebär att ett prospekt inte behöver upprättas i fråga om erbjudanden av värdepapper som har höga nominella värden (). Det behöver inte heller upprättas något prospekt om den sammanlagda ersättning som kan erhållas uppgår till ett mindre belopp, om erbjudandet riktar sig till en grupp som är mindre än 100 personer per stat inom EES eller om ett erbjudande bara riktar sig till s.k. kvalificerade investerare. Prospektdirektivets regler avseende innehållet i prospekt är av mer övergripande karaktär. Det finns däremot mer detaljerad reglering kring offentliggörande och godkännande av prospekt. Reglerna om tillsyn är också förhållandevis konkreta. En viktig del av harmoniseringsarbetet var också kommissionens antagande av detaljerade regler om bl.a. vad ett prospekt ska innehålla. Reglerna har införts i form av en förordning: kommissionens förordning (EG) nr 809/2004 av om genomförandet av och rådets direktiv /71/EG i fråga om information i prospekt, dessas format, införlivande genom hänvisning samt offentliggörande av prospekt och annonsering5. Förordningen är direkt tillämplig i alla medlemsstater, medan övriga stater inom EES har varit tvungna att införliva förordningen med nationell rätt. Även och rådets direktiv /109/EG av om harmonisering av insynskraven angående upplysningar om emittenter vars värdepapper är upptagna till handel på en reglerad marknad och om ändring av direktiv /34/EG6 (i fortsättningen kallat öppenhetsdirektivet) syftar till att förbättra såväl skyddet för investerarna som effektiviteten på värdepappersmarknaderna. Direktivet trädde i kraft . 4Europeiska ekonomiska samarbetsområdet, EES, är ett samarbetsavtal mellan länderna i EU samt , och . 5EUT L 149, 30.4.2004, s. 1 (Celex 32004R0809). 6EUT L 390, 31.12.2004, s. 38 (Celex 32004L0109). Öppenhetsdirektivet innehåller i huvudsak bestämmelser om vilken Prop. 2011/12:129 information som ska offentliggöras av ett företag som har gett ut värdepapper som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Direktivet innehåller bl.a. krav på att emittenten inom vissa tider ska offentliggöra regelbunden finansiell information (t.ex. årsredovisning och delårsrapport) samt att vissa ändringar i rättigheter knutna till de värdepapper som är upptagna till handel ska offentliggöras. Vidare innehåller direktivet regler om information till, och behandling av, innehavare av värdepapper som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Genom direktivet infördes också den s.k. hemlandstillsynen. För varje företag är det således ett land inom EES som ska ha huvudansvaret för tillsynen av att direktivets bestämmelser följs. Varje land ska utse en behörig myndighet som ska ansvara för tillsynen. All information som ska offentliggöras enligt öppenhetsdirektivet ska också ges in till den behöriga myndigheten. Öppenhetsdirektivet införlivades med svensk rätt huvudsakligen genom 4 kap. LHF och 5 a kap. lagen (1992:543) om börs- och clearingverksamhet (se prop. 2006/07:65 och Ds 2006:6). Reglerna i lagen om börs- och clearingverksamhet har sedan flyttats över till lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Ändringsdirektivet är en del av Europeiska kommissionens åtgärdsprogram att minska de administrativa bördorna för företag för att öka konkurrenskraften för företagen i unionen. Enligt prospektdirektivet skulle kommissionen utvärdera tillämpningen av direktivet efter dess ikraftträdande och i tillämpliga fall lägga fram förslag till översyn av direktivet. Kommissionens utvärdering visade att vissa delar av prospektdirektivet behövde ändras för att förenkla och förbättra dess tillämpning och öka dess effektivitet, minska de administrativa bördorna och därmed bidra till att förbättra unionens internationella konkurrenskraft. Ändringarna berör bl.a. direktivets tillämpningsområde. Ett flertal gränsvärden ändras. När det gäller definitionen av kvalificerade investerare ska den ändras så att den överensstämmer med motsvarande definition i MiFID7. Vidare berörs skyldigheten att offentliggöra prospekt och prospektets utformning. Undantaget för erbjudanden till anställda och styrelseledamöter utvidgas. Anpassade informationskrav införs för företag med begränsat börsvärde, mindre kreditinstitut och i samband med företrädesemissioner. Kravet på årliga dokument i artikel 10 i prospektdirektivet tas bort och ändringsdirektivet innebär också förtydliganden och ändringar vad avser tillägg till prospekt. 7 och rådets direktiv /39/EG av om marknader för finansiella instrument och om ändring av rådets direktiv /611/EEG och 93/6/EEG och och rådets direktiv /12/EG samt upphävande av rådets direktiv /22/EEG (EUT L 145, 30.4.2004, s. 1, Celex 32004L0039). konsekvens av att kravet på årliga dokument tas bort ändras definitionen Prop. 2011/12:129 av hemmedlemsstat i öppenhetsdirektivet. Ny ordning för genomföranderegler Genom Lissabonfördraget, som trädde i kraft , ändrades den rättsliga grunden för centralt genomförande av . Artikel 202 i EG-fördraget, som kommittéförfarandet tidigare grundat sig på, har ersatts med artiklarna 290 och 291 i fördraget om Europeiska unionens funktionssätt (EUF-fördraget). Syftet med denna ändring har varit att effektivisera lagstiftningsarbetet och ge starkare ställning genom att jämställa dess roll med rådets. Den nya ordningen innebär att en normhierarki införs och delar av genomförandet delegeras helt till kommissionen. Genom möjligheten att invända mot de delegerade akterna eller återkalla själva delegeringen utövar lagstiftaren kontroll över delegeringen. I övriga frågor består kommittéordningen, dvs. kommissionens genomförandebefogenhet kontrolleras av medlemsstaterna genom kommittéförfaranden. Rättsakter som antas av kommissionen I ändringsdirektivet ges kommissionen möjlighet att anta genomförandeåtgärder i enlighet med artikel 291 i EUF-fördraget. Kommissionen ges vidare befogenhet att anta delegerade akter i enlighet med artikel 290 i EUF-fördraget. I skäl 27 till ändringsdirektivet anges delegerade akter i synnerhet vara nödvändiga för att uppdatera de gränsvärden och definitioner för begränsat börsvärde och små och medelstora företag som fastställs i ändringsdirektivet och i prospektdirektivet, och för att specificera sammanfattningens detaljerade innehåll och specifika form. Befogenhet att anta delegerade akter ges i artiklarna 1.4, 2.4, 3.4, 4.1 femte stycket, 5.5, 7.1, 8.4, 11.3, 13.7, 14.8, 15.7 och 20.3 första stycket med förbehåll för de villkor som anges i artiklarna 24 b och 24 c. gäller artikel 5.5, dvs. a) formatet för prospektet eller grundprospektet, sammanfattningen, de slutliga villkoren och tilläggen samt b) det närmare innehållet och specifika formatet för den nyckelinformation som ska ingå i sammanfattningen åvilar det kommissionen att anta delegerade Den Europeiska värdepappers- och marknadsmyndigheten () ombads i förfrågan från kommissionen att komma med förslag avseende de delegerade akter som kan antas i enlighet med diskussionsunderlag för inhämtande av synpunkter fram till . Diskussionsunderlaget berörde, förutom de delegerade akter som nämns i artikel 5.5, även artikel 7 (proportionellt regelverk). dessa delar lämnades till kommissionen. kommissionen om en delegerad förordning om ändring av prospektförordningen såvitt avser utformning och innehåll av prospekt, grundprospekt, sammanfattning och slutliga villkor samt såvitt avser krav Planerat ikraftträdande är . ytterligare delegerade akter emotses . Ändringarna blir Prop. 2011/12:129 vid ikraftträdandet direkt tillämpliga i medlemsstaterna. 5 Överväganden och förslag 5.1Undantag från skyldigheten att upprätta prospekt Prospektdirektivets undantagsregler finns i artiklarna 1.2, 3.2 och 4. Undantagen har genomförts i 2 kap. 27 §§ lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument (LHF). Vissa av undantagen omfattar såväl erbjudanden till allmänheten som upptagande av värdepapper till handel på en reglerad marknad, och andra endast en av dessa situationer. I artikel 1.2 i prospektdirektivet görs ett antal undantag från direktivets tillämpningsområde. De undantag som är föremål för ändring redovisas i avsnitt 5.1.2 och där prövas även om ändringarna bör genomföras i svensk lagstiftning. Vad gäller undantagen i artikel 1.2 kan en medlemsstat själv bestämma om undantag från prospektskyldighet bör införas eller inte. I artiklarna 3.2 och 4 anges en rad situationer i vilka ett prospekt inte behöver upprättas. För dessa undantag finns inte någon möjlighet för en medlemsstat att behålla eller införa nationella regler som strider mot innehållet i dessa artiklar. För det fall de svenska bestämmelserna strider mot direktivets regler måste således de svenska bestämmelserna ändras. 5.1.2Undantag från prospektskyldighet i ändringsdirektivet avseende artiklarna 1 och 3 Regeringens förslag: När överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten behöver prospekt inte upprättas om erbjudandet riktas till färre än 150 fysiska eller juridiska personer som inte är kvalificerade investerare, i en stat inom EES, erbjudandet avser köp av överlåtbara värdepapper till ett värde motsvarande för varje investerare, vart och ett av de överlåtbara värdepapperen har ett nominellt värde som motsvarar , eller det belopp som sammanlagt ska betalas av investerare inom EES av motsvarar högst . Bestämmelserna om regelbunden finansiell information i lagen om värdepappersmarknaden ska inte tillämpas i fråga om obligationer eller andra överlåtbara skuldförbindelser som har ett nominellt värde motsvarande . Promemorians förslag överensstämmer med regeringens. Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser tillstyrker promemorians förslag eller lämnar det utan erinran. anser dock att konsekvenserna för konsumenter inte är tillräckligt utredda, särskilt ändringen av den nedre gränsen för prospektskyldighet från till . En liknande bedömning görs av Hovrätten över och . FAR menar att det saknas anledning att inte höja den nämnda beloppsgränsen till . Detta skulle medföra en ännu större lättnad av de administrativa bördorna än EU:s och regeringens målsättning. betonar att det är viktigt att det genomförs en grundlig utvärdering av om den nya nivån, som motiveras med hjälp av statistik från , är den långsiktiga nivå som ska gälla. och förespråkar fullharmoniserade regler och anser att i möjligaste mån bör undvika att ha strängare regler än vad direktivet kräver. Direktivets innehåll: Genom ändringsdirektivet höjs i artikel 1.2 h den nedre beloppsgränsen för prospektdirektivets tillämpningsområde från till . Det ger alltså en medlemsstat möjlighet att godta att ett prospekt inte behöver upprättas om vederlaget för erbjudandet understiger . Den lägsta gränsen om i artikel 3.2 e kvarstår dock oförändrad, vilket innebär att en medlemsstat eller någon av de övriga staterna inom EES aldrig kan kräva att ett prospekt upprättas om det sammanlagda belopp som kan komma att betalas understiger . Den nationella handlingsfriheten är i båda fallen begränsad till erbjudanden till allmänheten och gäller alltså inte när överlåtbara värdepapper tas upp till handel på en reglerad marknad. I detta avseende ges kommissionen befogenhet i artikel 1.1 b i ändringsdirektivet att genom delegerade akter anta åtgärder för ändring av gränsvärdet i artikel 1.2 h. I förtydligande syfte klargörs i ändringsdirektivet att det sammanlagda vederlaget för de erbjudanden som nämns i artiklarna 1.2 h och j och 3.2 e i prospektdirektivet ska beräknas på unionsnivå och inte per land. Direktivet har relevans även för de länder som inte är EU-medlemmar men som omfattas av , varför beräkningen i dessa sammanhang ska göras för hela EES-området. Genom ändringsdirektivet (artikel 1.3 a i) ändras undantaget från prospektskyldighet avseende erbjudanden som riktas till ett begränsat antal personer (artikel 3.2 b i prospektdirektivet). Gränsen för prospektskyldighet när ett erbjudande endast riktas till fysiska eller juridiska personer som inte är kvalificerade investerare ändras från 100 till 150 juridiska eller fysiska personer i respektive medlemsstat där erbjudandet lämnas. Undantagen som ställer krav på en minsta investering motsvarande höjs i ändringsdirektivet till (artikel 1.3 a i). Enligt skäl 9 till ändringsdirektivet återspeglar tröskelvärdet på inte längre en åtskillnad mellan professionella och icke-professionella investerare när det gäller investeringskapacitet. Skälen för regeringens förslag Gränsen för inträde av prospektskyldighet höjs Vid en avvägning mellan bolagens intresse av att kunna uppbringa riskkapital och konsumentskyddsintresset ansåg regeringen vid genomförandet av prospektdirektivet att ett gränsvärde på ett belopp motsvarande var rimligt8. Således behöver, enligt nu gällande ordning, ett prospekt inte upprättas om det belopp som sammanlagt ska betalas av investerarna av motsvarar högst (2 kap. 4 § 5 LHF ). De överväganden som gjordes av regeringen i proposition 2004/05:158 om prospekt beträffande valet av nedre gräns för prospektskyldighet i spannet 100 torde fortfarande ha bärkraft . En lägre gräns ökar informationskraven och stärker typiskt sett investerarskyddet. En lägre gräns kan även vara att förorda mot bakgrund av att behovet av prospekt torde vara större när det är fråga om mindre bolag som ger ut finansiella instrument, eftersom sådana företag i regel är mindre genomlysta. Kostnaderna för att upprätta ett prospekt kan dock, om man väljer en låg gräns, bli mycket höga i relation till vederlaget för erbjudandet. En låg gräns skulle därför kunna medföra att mindre företag utestängs från möjligheter till finansiering på kapitalmarknaden.9 Detta förhållande påpekas även av , som menar att hänsynen till främst mindre företags kapitalbehov, särskilt i rådande finansiella läge, talar för en högre gräns än den som föreslås i promemorian. Att införa en mindre omfattande reglering avseende ett prospekts innehåll för erbjudanden som ligger i spannet är inte heller något som förordas. En sådan lösning riskerar att ytterligare komplicera regelverket och det är osäkert om en sådan reglering skulle minska kostnaderna för emittenten i någon större omfattning. En höjning av beloppsgränsen kan medföra en ökad risk för sämre genomlysning av sådana strukturer för kapitalanskaffning som i allt väsentligt liknar fonder, men som inte är underställda förvaltning genom fondbolag med tillstånd att bedriva fondverksamhet enligt lagen (2004:46) om investeringsfonder. I dessa fall görs exempelvis inte någon ledningsprövning och reglerna i nämnda lag om förvaltning av underliggande tillgångar behöver inte följas. Granskning sker i stället främst i samband med att finansiering söks på marknaden och då prospekt upprättas. tvingas bolagen att lämna heltäckande upplysningar om sin verksamhet. En höjd beloppsgräns skulle således kunna leda till att en viktig genomlysning uteblir. Detta skulle möjligen även kunna medföra att de fondliknande strukturerna blir mer attraktiva generellt. Som påpekar skulle en högre gräns även kunna innebära en risk för att antalet eller omfattningen av investeringsbe- drägerier ökar, då det blir möjligt att ta in större belopp utan ett godkänt prospekt. Det är dock mycket svårt att uppskatta hur stor påverkan en 2004/05:158 s. 78. 2004/05:158 s. 77. höjning får för dessa företeelser. Inspektionen understryker också att prospekt inte är det enda eller främsta verktyget för att bekämpa investeringsbedrägerier. Genom att använda statistik från gällande aktieprospekt upprättade kan en grov uppskattning göras av hur många färre aktieprospekt det skulle ha blivit med tillämpning av andra beloppsgränser för prospektskyldighet. Antalet aktieprospekt skulle ha minskat vid en gräns på , vid en gräns på , vid en gräns på , vid en gräns på , vid en gräns på , vid en gräns på och vid en gräns på . statistik avseende antal aktieprospekt visar att en höjning av beloppsgränsen från dagens till skulle innebära en genomsnittlig minskning av antalet aktieprospekt med . hade totalt 83 emissioner kunnat undantas från prospektskyldighet. Det går givetvis inte att säga att detta skulle vara utfallet då prospektsammansättningen varierar mellan åren, men jämförelsen ger ett visst underlag för bedömningen av hur en ny beloppsgräns kan komma att påverka antalet prospekt. Utifrån utgångspunkten att ändringsdirektivet syftar till att minska de administrativa bördorna för företagen skulle en höjning till nivån vara lämplig. har i sitt yttrande särskilt betonat att man stödjer förslaget med hänsyn till den goda överensstämmelsen med målsättningen att minska de administrativa bördorna . betonar att det är viktigt att, när statistik från används för att motivera den nya gränsen om , det genomförs en grundlig utvärdering av huruvida den nya nivån som motiveras med hjälp av statistiken är den långsiktiga nivå som ska gälla, bl.a. med hänsyn till de senaste årens turbulens på kapital- marknaderna och dess påverkan på möjligheterna att anskaffa kapital. Det vore olyckligt, säger man, om det i en stabilare marknad blir så att den nedre gränsen för prospektskyldighet inte är fastställd för att uppnå målet om en minskning av av de administrativa bördorna för företag. ifrågasätter att den förväntade procentuella minskningen av antalet aktieprospekt används för att uppskatta minskningen av de administrativa bördorna för företagen. Det årliga antalet prospekt beror på konjunkturläget och hur pass aktiva företagen är. Ett bättre underlag behöver tas fram, säger man. Med anledning av detta vill regeringen därför återigen framhålla att minskningen av den administrativa bördan, liksom den kvantitativa uppskattningen av denna effekt, inte bör vara ensamt avgörande för bedömningen av lämplig beloppsgräns. En låg beloppsgräns kan minska den svenska kapitalmarknadens attraktionskraft och bör inte hamna för långt ifrån övriga länder i . Även utifrån ett harmoniseringsperspektiv skulle därför en höjning av gränsen till vara att föredra. Jämförelsevis kan nämnas att t.ex. , , , , , och har höjt, eller avser att höja, den nedre beloppsgränsen för prospektskyldighet till . I sammanhanget kan noteras att , och beträffande erbjudanden på lägre belopp tillämpar nationella prospektregler med väsentligt lägre krav (jfr ovan). Även med en beloppsgräns om skulle fortfarande ställa högre krav än många andra stater inom EES, men inte alla. Tillgänglig statistik, som inte är fullständig, tyder på att önskemålet om harmonisering i och för sig också skulle kunna anföras till stöd för en ännu större höjning. Detta påpekas av , som anser att fullharmoniserade regler är det bästa för företagen och att i möjligaste mån bör undvika att ha strängare regler än vad direktivet kräver. Endast mycket starka skäl bör motivera nationella särlösningar eller undantag, säger man. Liknande synpunkter framförs av , som anför att den inre marknadens funktionssätt annars riskerar att fragmenteras. Även regeringen värnar om behovet harmonisering, men vill framhålla att hänsyn också måste kunna tas till nationella marknadsförhållanden och prioriteringar. Marknadsstrukturen är inte densamma inom hela EU. Bland annat synes det finnas landsvariationer när det gäller emittenternas och emissionernas storlek, vilket bekräftades under förhandlingarna i rådet. Det finns sannolikt även variationer när det gäller strukturen på den grupp av investerare som närmast berörs av olika erbjudanden till allmänheten. I t.ex. är aktier en vanligt förekommande sparform hos många privatpersoner. Bland annat mot denna bakgrund har prospektdirektivet inte heller utformats på ett sådant sätt att det förskriver fullharmonisering av den nu aktuella beloppsgränsen. delar bedömningen att de föreslagna ändringarna av gränsvärden för undantag från skyldigheten att offentliggöra prospekt kommer att leda till att färre prospekt upprättas, vilket i sin tur förväntas leda till minskade administrativa kostnader för berörda företag. Man påtalar dock att den remitterade konsekvensutredningen saknar uppgifter om det antal företag som kan komma att beröras samt en uppskattning av storleken av administrativa och övriga ekonomiska effekter som ett genomförande av förslaget kan väntas få för dessa företag. efterfrågar en djupare analys rörande den nämnda beloppsgränsen, inklusive en skattning av effekterna på den administrativa bördan. framför liknande synpunkter. anser att konsekvenserna för konsumenter, särskilt ändringen av den nedre gränsen för prospektskyldighet från till , inte är tillräckligt utredda. Även Hovrätten över och anser att intresseavvägningen och motiveringen till den i förslaget valda beloppsgränsen är alltför knapphändiga samt att det saknas analys av vilken betydelse olika gränsvärden skulle ha för skyddet på konsumenterna.