sou · GYB378d3 · 2011-01-01 00:00:00 — ansåg att möjligheten till differen- tierade avgifter enbart bör omfatta nya fonder, då det torde vara omöj- ligt att på ett rättvist sätt införa differentierade avgifter i existerande fonder. Detta påstående framfördes utan vidare argumentation. I motsats till vad där påstods, anser jag att det inte borde föreligga några problem att skapa en ny andelsklass i en existerande fond. Inled- ningsvis skulle andelsklassen naturligtvis vara utan andelsägare, dvs. hela fondförmögenheten skulle tillhöra den förutvarande andels- klassen. Om några av den senares andelsägare vill komma i åtnjutande av de egenskaper som den nya andelsklassen medför, får de sälja sina ursprungliga andelar och istället köpa andelar i den nyskapade klassen. På detta sätt kan andelsklasser tillföras till en existerande fond utan att det på något sätt är orättvist mot existerande andels- ägare. Ett sådant förfarande är helt likställt med att skapa en helt ny fond, istället för en ny andelsklass, varpå andelsägare i den förut- varande fonden säljer andelar och investerar i den nya fonden. Ingen skulle kunna påstå att detta var orättvist. Det vore mycket olyckligt om andelsklasser inte fick skapas annat än vid en fonds tillblivelse. Tillförandet av nya andelsklasser ger möjligheten att komplettera fondutbudet med produktvarianter som erbjuder önskvärda egenskaper för olika kategorier av sparare. På samma sätt bör fondbolagen ges möjlighet att avveckla eller fusio- nera fondandelsklasser, under motsvarande villkor, där de är tillämp- liga, som de som gäller för avveckling och fusioner av fonder. Fondbolagen har uttryckt att det föreligger behov att skapa andelsklasser baserat på ett antal olika syften, vilka redogörs för nedan. Det finns inte särskilda skäl att i lagstiftning begränsa vilka typer av andelsklasser som skall vara tillåtna. Vilka som kan godtas kan framgå av praxis och vägledning. Någon särskilt föreskriftsrätt behövs inte för ändamålet utan det kan ingå i det allmänna sund- hetskrav som finns för fondbolagen. Andelsklasser med olika avgifter. I andelsklasser med olika avgifter baseras skillnaden i avgift på stor- leken av kundens fondinnehav. Modellen är mycket vanlig utomlands, där andelsklasser för institutioner respektive massmarknaden är all- mänt förekommande. I tillämpas istället rabattsystem, där fondbolagen återbetalar delar av avgiften som utgått ur fonden direkt till kunder med stora innehav. Rabatten har nackdelen att den blir en skattepliktig inkomst för fondandelsägaren. Värdepappersfonds- utredningen påpekade att det vore enklare att ta ut en lägre avgift från början för att undvika onödiga skatteimplikationer. En fördel med andelsklasser med olika avgifter är också att avgiftssystemet blir mer transparent, till skillnad från dagens rabattsystem. Det förekommer också att fondbolagen skapar identiska fonder, vilka endast skiljer sig avseende avgiften, vilket av bolagen upplevs som onödigt kostsamt. Fondbolagen skulle därför med andelsklasser bl.a. erhålla en mer kostnadseffektiv hantering av differentierade avgifter. ansåg att andelsklasser för att differentiera avgiften bör vara objektiva och bestämda på förhand. Fondsparandet är kollektivt och det skall vara tydligt vad som gäller för alla. Kriterierna skall framgå av fondbestämmelserna. Det kan tilläggas att i utlandet, där denna typ av andelsklasser redan förekommer, har rabattsystemet inte eliminerats fullständigt. Dess förekomst har dock minskat väsentligt. Systemet med åter- betalning av fondavgiften i efterhand bör kunna finnas kvar. Som uttalade, är det tveksamt på vilka grunder fondbolagen skulle nekas att återbetala en del av sina vinst- medel. Andelsklasser där andelsvärdet noteras i olika valutor. som avser att marknadsföra en fond i flera länder efterfrågar möjligheten att notera fonden med olika valutor. T.ex. anses det vara besvärande ur marknadsföringssynpunkt att en fond som säljs utanför endast har andelsvärdet noterat i svenska kronor. Även denna typ av andelsklasser är mycket vanlig i t.ex. . Införandet av andelsklasser där andelsvärdet noteras i olika valutor skulle således medföra att förutsättningarna för försäljning av svenska fonder utomlands skulle påtagligt förbättras. Andelsklasser med och utan valutasäkring av fondförmögenheten. Oavsett om en fond är noterad i en eller flera valutor, önskar fond- bolagen att det också skall vara möjligt att införa andelar där fond- förmögenheten valutasäkras till andelsklassens noteringsvaluta. Till exempel skulle en europeisk aktiefond med svensk hemvist kunna ha en andelsklass i EUR, avsedd för försäljning i Euroområdet, en andelsklass i svenska kronor utan valutasäkring, och en andelsklass i svenska kronor, där valutaexponeringen valutasäkrats. Den senare andelsklassen skulle kunna vara attraktiv för svenska sparare som önskar diversifiera sin aktieportfölj, men som vill minimera den valutarisk som följer av aktieinvesteringar utanför . Andelsklasser med respektive utan utdelning. För att motsvara olika kundkategoriers krav önskar fondbolagen ha möjlighet att en fond skall ha andelsklasser som delar ut en del av andelsvärdet , respektive sådana som inte ger utdelning alls. Såväl i som utomlands finns kategorier av kunder som har starka önskemål om att få utdelning från de tillgångar de är investerade i. Exempelvis förekommer det vanligen hos stiftelser, att de endast har möjlighet att använda de medel de erhållit som utdelning från investeringar till stiftelseändamålet. Ett annat skäl är att andelsägarens skattehemvist behandlar utdelningar och kapital- vinster olika. Då svenska fonder inte har möjlighet att starta fondandels- klasser är således de berövade de möjligheter som utländska fonder har att på ett mycket kostnadseffektivt sätt differentiera fondens egenskaper så att dessa är bättre anpassade till marknadens efterfrågan. Införandet av andelsklasser skulle därför innebära att en väsentlig konkurrensnackdel skulle elimineras. Allmänheten skulle också erhålla ett rikare och mer varierat utbud som möjliggör att sparandet bättre kan anpassas till var och ens situation och preferenser. 4.1.5Problem med stora transaktioner i fonder I min undersökning har en betydande antal av fondbolagen angivit att de utsätts för stora in- och utflöden av kapital i fonderna på ett sätt som riskerar att vara till men för övriga fondandelsägare. Mest framträdande är detta inom Premiepensionssystemet. Problemet har dokumenterats utförligt i (). Enligt rapporten nyttjar uppemot 500,000 svenskar diskretionära råd- givare för sin premiepension. Dessa rådgivare genomför samtidiga omplaceringar mellan fonder för ett stort antal kunder. Problemet förekommer även inom andra fondsystem, t.ex. bland fonder i tjänste- pensionsförsäkringar. Om en fond utsätts för ett inflöde av kapital, kan fonden välja att öka andelen likviditet i förhållande till totala fondvärdet, eller att genomföra köp av värdepapper. Om en fond utsätts för ett uttag av kapital, kan fonden effektuera detta genom att minska sin likviditet, om tillräckliga medel finns, eller genom att sälja värdepapper. Då de flesta fonder utvärderas mot ett fullinvesterat benchmark är de ovilliga att hålla likvida medel i någon betydande omfattning, varför såväl nyteckning som inlösen av andelar normalt medför att fonden behöver genomföra transaktioner på värdepappersmark- naden. Transaktioner på värdepappersmarknaderna medför kostnader. Fonden tvingas betala courtage, avgifter för notor, etc. Dessa kostna- der är i normala fall relativt små, men kan, t.ex. om fonden investerar på illikvida marknader, t.ex. på utvecklingsmarknader, ändå uppgå till belopp som inte är försumbara. Utöver dessa kostnader uppstår en priseffekt på marknaden. Vid en försäljning, kan fonden tvingas att sänka priset i förhållande till tidigare marknadspris, för att för- må andra aktörer att köpa de värdepapper som måste säljas. Denna priseffekt kan vara betydande. Priseffektens storlek bestäms av ett antal faktorer. Den är ökande när den omsatta volymen ökar, om det omsatta värdepapprets normala dagsomsättning är lägre och om volatiliteten i dess avkastning är högre (och 2009). (Coval och Stafford 2005) visar för den mycket likvida ameri- kanska aktiemarknaden, att den onormala avkastningseffekten på en aktie som säljs av enstaka fonder med stora utflöden är i genom- snitt -för den månad försäljningen sker. Priseffekten återgår påföljande månad. Det är rimligt att anta, att effekten kan vara än större på marknader med lägre likviditet. De visar också, att denna typ av transaktioner innebär en väsentlig kostnad för de drabbade fonderna. Såväl transaktionsavgifterna som priseffekterna drabbar vid för- säljningar kvarvarande fondandelsägare, då avgifterna och skillna- den mellan fondens andelsvärde vid inlösen och det värde till vilken transaktionen kunde genomföras träffar fonden efter att inlösen skett. Även köp kan bli kostsamma, då fonden kan driva upp priserna när den inkomna likviditeten skall placeras, vilket leder till att befintliga andelsägare drabbas av att det nyinkomna kapitalets andelar base- rats på en lägre marknadsvärdering än de priser som gällt vid köp av värdepapper. Dessa transaktionskostnader har alltså en direkt effekt på fonder- nas andelsvärden. Om en fond drabbas av höga transaktionskost- nader, t.ex. vid en stor inlösen av andelar, så kommer fondens andels- värde att sjunka som en direkt effekt av dessa. De kvarvarande andelsägarna har då ett lägre värde på sitt sparande i fonden. Sammanfattningsvis finns det belägg för att stora flöden in och ut i fonder kan skapa betydande transaktionskostnader. Dessa kost- nader bärs i stor utsträckning av de andelsägare som inte givit upp- hov till transaktionen. Jag har inte haft möjlighet att genomföra en komparativ studie för att belysa vilka möjligheter utländska fonder har att mildra effekterna av stora flöden. S.k. swinging pricing (se nedan) är dock tillåten i bl.a. och . Svenska fonder utgör dock en stor andel av det placerade kapitalet i pensionssystemet, och därför vara särskilt påverkade av detta feno- men. Åtgärder kan därför vara motiverade av konkurrensskäl. Kan fonderna genomföra åtgärder som minskar transaktionskost- naderna? En möjlig motåtgärd är att fonderna håller högre nivåer av likviditet, om de förväntar sig att de skall drabbas av stora flöden. En sådan strategi skulle emellertid ha väsentligt negativa effekter på fondens avkastning. Eftersom avkastningen på finansiella marknader i genomsnitt är positiv, så kommer en fond med högre likviditet att i genomsnitt ha en lägre avkastning, till nackdel för dess andelsägare. Fonderna kan i viss utsträckning använda sig av likvida derivat- instrument för att skapa en exponering mot avsedd marknad för att kompensera för den minskade avkastning som likviditeten ger upp- hov till. Detta förutsätter dock att sådana instrument är tillgängliga för den marknad som fonden investerar i, samt att de, till sin expo- nering, inte avviker alltför mycket från de placeringar som fonden i övrigt gör. Om en inlösen av andelar medför försäljning av fondens egen- dom, och en sådan försäljning väsentligt missgynnar andra andels- ägares intresse, medges i 4 kap. 13 § 1 stycket LIF att fondbolaget efter anmälan till får avvakta med försäljningen. Enligt är bestämmelsen sällan tillämpad. Orsaken därtill kan man spekulera om, men sannolikt har såväl föranmälnings- plikten som väsentlighetskravet medfört att fondbolagen uppfattat att bestämmelsen endast är tillämplig i extraordinära situationer och i undantagsfall. En möjlighet att motverka de negativa effek- terna av stora flöden vore därför, att göra det möjligt att tillämpa 4 kap. 13 § 1 stycket LIF i de situationer som beskrivits i detta av- snitt. Man kan därutöver tänka sig, att fonderna har möjlighet att ta ut avgifter av de andelsägare som orsakar stora flöden, avgifter som tillfaller fonden och kompenserar övriga andelsägare. För svensk- registrerade fonder är detta möjligt genom fasta köp- och för- säljningsavgifter. Det torde inte föreligga några hinder, att i fond- bestämmelserna ange att inflöden och inlösen som överstiger ett visst belopp, eller alternativt en viss andel av fondens kapital, skall beläggas med en särskild avgift, vilken skall tillfalla fonden. Det är viktigt att understryka, att avgiften skall tillfalla fonden, annars full- görs inte syftet att skydda kvarvarande andelsägare. Denna typ av avgifter är dock ovanliga på den svenska fond- marknaden. De är enligt 7 kap 3 § p. 4 lag (1998:674) om inkomst- grundad ålderspension inte heller tillåtna för fonder inom Premie- pensionssystemet. Det är också möjligt att denna typ av avgift av allmänheten kan uppfattas som en ytterligare kostnad för investering i fonden, trots att syftet är att faktiskt skydda de mindre investe- rarna. Andra länders tillsynsmyndigheter tillåter andra modeller för att kompensera fonden för transaktionskostnader. FSA tillät 2002 s.k. swinging pricing (förkortad SP) (Authority ). En av motiveringarna var att metoden var vitt spridd bland andra länder och befanns fungera väl. Metoden inne- bär att vid fondvärdering i samband med stora transaktioner tillåts fondbolaget att justera värdet på ingående värdepapper med maximalt den rimliga uppskattningen av skillnaden mellan vad priset hade varit om ingen justering hade skett och vad priset hade varit om värde- ring skett på bästa möjliga marknadspris (köp eller sälj beroende på situation) minus transaktionskostnader (dealing costs) (Authority sid 7). Metoden kompletterade den i tidigare metoden med s.k. dilution levies. Den senare motsvarar köp- och säljavgifter som de beskrivits ovan, med den skillnaden att de är variabla, istället för fasta. Båda metoderna är begränsade till att kompensera för transaktionsavgifter och om- fattar inte priseffekter. Sedan införandet har SP används endast i begränsad omfattning av brittiska fonder. De norska fondbolagens förening, Verdipapirfondenes Forening, har i en vägledning till sina medlemmar, (Verdipapirfondenes Forening 2005) förespråkat SP som ett möjligt tillvägagångssätt för att motverka att kvarvarande andelsägare förfördelas i samband med stora transaktioner. Om fonden har stora nettoutflöden skall fondandelsvärdet kunna beräknas baserat på ingående värdepappers säljkurser och vid stora inflöden på köpkurser. SP har nackdelen att den är ett avsteg från normala värderings- principer i fonder. Den kan möjligen ha effekten att allmänheten uppfattar att en viss godtycklighet uppstår i fastställandet av andels- värdet. Metoden angriper som regel inte heller problemet med even- tuella priseffekter vid försäljning, och kräver att kontrollmekanismer införs. I undersökningen har det inte framkommit något tydligt kon- sensus bland respondenterna rörande föreliggande problem. Jag för- ordar i första hand att problemet med stora transaktioner i fonder hanteras genom användandet av köp- och säljavgifter som tillfaller fonden, samt genom att villkoren för att avvakta med att genomföra försäljning enligt 4 kap. 13 § 1 stycket LIF görs mindre begrän- sande. I det förra fallet torde det inte krävas några vidare föränd- ringar av gällande rätt. I det senare föreslås att väsentlighetskravet slopas, samt att kravet på föranmälan ändras till att anmälan skall ske utan dröjsmål. kan i förväg genom vägledning till fondbolagen förtydliga under vilka villkor man anser att tillämp- ning av regeln skall kunna ske. Frågan är dock komplicerad och kan behöva utredas vidare, också i samband med en eventuell bedöm- ning om det föreligger behov av förändringar i lag (1998:674) om inkomstgrundad ålderspension inom detta område. I sker distribution av fondandelar i stor utsträckning genom tredjepartsdistributörer, särskilt om fondbolagen i fråga inte är del av en större bankkoncern och därför saknar eget distributionsnät. Distributörernas utbud består oftast av ett brett sortiment av pro- dukter från olika leverantörer. Fonder kan distribueras såväl från fondbolag med vilka distributören har tecknat avtal, som från fond- bolag med vilka avtal inte ingåtts. I det förra fallet erhåller distri- butören en ersättning från fondbolaget för sålda fondandelar. I svensk rättstillämpning är tredjepartsdistribution delegering av fondverksamhet. Det innebär, att fondbolaget är ansvarigt för att distributören uppfyller kravet i 4 kap. 20 § LIF om att fondfakta- blad skall tillhandahållas kostnadsfritt på begäran, och även utan begäran erbjudas, i samband med försäljning av fondandelar. Fond- bolagens förening har också uttryckt farhågor, att om distribution uppfattas som delegering av fondverksamhet, kan följa att fond- bolagen kan vara ansvariga för även i andra fall, som t.ex. avseende distributörens åtgärder för att motverka penningtvätt. I min undersökning har ett stort antal fondbolag påpekat, att detta förhållande avviker från hur reglerna kring distribution imple- menterats i andra EU-länder. De har också framhållit, att den kon- trollplikt som följer av delegeringen blir närmast omöjlig att upp- rätthålla gentemot internationella distributörer som fondbolagen ingått avtal med. Då distributörernas nationella regler inte ställer motsvarande krav, torde de vara ovilliga att tillåta de åtgärder som de svenska fondbolagen skall kräva till följd av hur regeln genom- förts här. Fondbolagen anser att det i förhållande till utländska fonder därför föreligger en konkurrensnackdel, såväl vid distribution via mellanhänder inom landet, som utanför gränser. I UCITS IV-direktivets skäl (61) anges Basfakta bör tas fram för alla fondföretag. Förvaltningsbolag, eller i tillämpliga fall investeringsbolag, bör tillhandahålla basfakta till de par- ter som berörs i enlighet med den distributionsmetod som används (försäljning direkt eller via mellanhänder). Mellanhänder bör tillhanda- hålla basfakta till kunder och potentiella kunder. I artikel 80, punkterna 1 och 2, anges Medlemsstaterna ska kräva att varje investeringsbolag och, för var och en av de värdepappersfonder det förvaltar, varje förvaltningsbolag som säljer andelar i fondföretag direkt eller via en annan juridisk eller fysisk person som handlar på dess vägnar och dess fulla och ovillkor- liga ansvar, tillhandahåller investerare basfakta beträffande fondföre- taget i fråga före det att investerarna erbjuds teckna sig för andelar i fondföretaget. Medlemsstaterna ska kräva att varje investeringsbolag och, för var och en av de värdepappersfonder det förvaltar, varje förvaltningsbolag som inte säljer andelar i fondföretag direkt eller via en annan juridisk eller fysisk person som handlar på dess vägnar och dess fulla och ovill- korliga ansvar, på deras begäran tillhandahåller producenter och mellan- händer som säljer eller ger råd om eventuella investeringar i sådana an- delar eller i produkter som innebär riskexponering mot sådana andelar med basfakta. Medlemsstaterna ska kräva att mellanhänder som säljer eller ger råd till investerare om potentiella investeringar i fondföretag tillhandahåller sina befintliga eller potentiella kunder med basfakta. Av såväl skäl (61) som artikel 80, punkt 2, framgår att direktivet ålägger mellanhänder (distributörer) att tillhandahålla basfakta (fond- faktablad) till slutkund. Det torde därför inte föreligga någon tvekan om att detta ansvar därmed, enligt direktivet, i samband med distri- bution via mellanhänder inte skall åligga fondbolaget. Fondbolagets ansvar är tillhandahålla faktabladet till mellanhänderna. Betydelsen av via en annan juridisk eller fysisk person som handlar på dess vägnar och dess fulla och ovillkorliga ansvar torde avse ett fullmakts- förhållande och därmed inte vara tillämpligt avseende tredjeparts- distribution. UCITS IV-direktivet innehåller således klargöranden avseende att fondbolaget inte är ansvarigt för tillhandahållandet av fond- faktablad när försäljning sker via tredjepartsdistributörer. Därmed torde det viktigaste skälet till att betrakta distribution som delege- ring av fondverksamhet kunna undanröjas. Konsumentskyddet upp- rätthålls genom att mellanhändernas ansvar tydligt pekas ut. Genom- förandet av direktivet bör därmed ske på sådant sätt att synsättet på distribution likställs med den som tillämpas i de flesta andra EU-länder. I detta avsnitt behandlas ett antal frågeställningar som, i jämförelse med de frågor som i undersökningen rankats högst avseende behovet av konkurrensjusterande åtgärder, framförts av färre respondenter eller betecknats ha något lägre angelägenhetsgrad. 4.2.1Regler för betalning av fondandelar med värdepapper I 4 kap. 10 § 1 stycket LIF anges att fondandel ej får utfärdas innan betalning tillförts fonden. I normala fall sker betalning i form av likvida medel. För börshandlade fonder, s.k. (ETFr) har tillåtit att betalning tillförs i form av värdepapper. I undersökningen har det framkommit att fondbolagen önskar ha möjlighet att även för fonder som inte är börshandlade ha möjlig- het att erhålla betalning i form av värdepapper, respektive i samband med inlösen överföra medel till andelsägare i form av värdepapper. Behovet motiveras av att förfarandet innebär att transaktionskost- naderna kan hållas nere, till gagn för samtliga andelsägare i fonden. Nuvarande lagstiftning förhindrar inte att betalning sker med värdepapper, vilket framgår av godkännande i fallet med ETFr, så länge principen om likabehandling av andels- ägare ej frångås. Att behovet framkommit i undersökning torde således snarare bero på att inte givit tillräcklig vägledning kring under vilka förutsättningar förfarandet är tillåtet. Jag förslår därför ingen förändring av gällande rätt. Däremot torde den osäkerhet som givit upphov till frågeställningen ytterligare bekräfta behovet av tydligare vägledning från , som redogjorts för närmare under avsnittet 4.1.3 transparens och handläggningseffektivitet. 4.2.2Regler för kompensation till andelsägare vid felaktiga andelsvärden I samband med beräkningen av fonders andelsvärden förekommer oundvikligen från tid till annan att fondbolaget i efterhand konsta- terar att värdet inte varit korrekt. Orsaker till fel kan bland annat vara felaktiga indata, t.ex. felaktiga priser från leverantörer av mark- nadsvärden för ingående värdepapper, felaktigt angivna förutsätt- ningar för värdepappershändelser som utdelningar eller bolags- händelser, eller operationella fel hos fondbolagen. Även vid mycket säkra processer hos fondbolagen medför komplexiteten i nätverket av beroenden mellan aktörer på finansmarknaderna och den stora spännvidd av finansiella instrument som är tillgängliga för fonderna att i det närmaste är oundvikligt att fel ibland inträffar. Om köp och inlösen av fondandelar inte inträffar under de dagar som fel i andelsvärde föreligger har ur andelsägarperspektiv ingen skada uppkommit. Om däremot köp eller försäljning skett till ett för högt (lågt) fondandelsvärde har köparna (säljarna) missgynnats och säljarna (köparna) gynnats i förhållande till övriga andelsägare. Ur principiell synvinkel är det av största vikt för upprätthållan- det av förtroendet för fondmarknaden att allmänheten kan lita på att fondandelstransaktioner alltid genomförs till rätt värde, och att andelsägare hålls skadelösa om fel förekommit. För fondbolagen innebär detta normalt att de måste använda sina vinstmedel för att kompensera andelsägare som missgynnats. Det är också t.ex. ur flera perspektiv mycket svårt, eller olämpligt, att återvinna medel från de andelsägare som sålt andelar då andelsvärdet felaktigt beräknats till ett för högt värde. Fondbolagen är därför försatta i en situation där de ofta måste träda in och kompensera missgynnade andelsägare utan att kunna återvinna medel från de andelsägare som gynnats. Den princip för kompensation av andelsägare som tillämpas i är att sådan skall ske såvida inte kostnaden för andelsägaren att ta emot kompensationen överskrider kompensationsbeloppet.