rfr · GY0WRFR5 · 2011-01-01 00:00:00 — Utvärdering av penningpolitik och arbete med finansiell Riksdagstryckeriet, , 2011 Med krisen som bakgrund................................................................................ 3 Finansiell stabilitet ...................................................................................... 3.2.1 nuvarande roll ...................................................... 3.2.2 Syftet med makrotillsyn ............................................................ 3.2.3 Verktyg för makrotillsyn ........................................................... 3.2.4 Tänkbar ansvarsfördelning mellan myndigheter ....................... 3.3 Behöver mandat ses över?............................................. 3.4 struktur, organisation och kommunikation.................... 3.5 policy när det gäller öppenhet och 3.5.1 kommunikation om penningpolitiken .................. 3.5.2 kommunikation om finansiell stabilitet................ Bilaga till avsnitt 3 ......................................................................................... 4 Utvärdering av penningpolitik .................................................................... 4.1 Allmän bedömning............................................................................. 4.2 Vilka inflationsmått bör användas?.................................................... Bilaga till avsnitt 4 ......................................................................................... 5 Slutsatser och sammanfattning av rekommendationer ................................ Svenska bankers engagemang i .............................................. Reporäntebanor kontra terminsräntor..................................................... Schema för och möten.......... Direktiv för utvärdering av penningpolitik och arbete med finansiell stabilitet 20052010.................................................. Uppdraget att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende ..... Arbetsprocess och rapportering.................................................. Jämförelse av centralbankers ansvar på området finansiell stabilitet ..... Som ett led i arbete med uppföljning och utvärdering genomförde finansutskottet den första externa och oberoende utvärderingen av den svenska penningpolitiken. Utvärderingen avsåg perioden 19952005 och utfördes gemensamt av professorerna (2006/07:RFR1). När resultatet av Giavazzis och Mishkins utvärdering behandlades i beslutade finansutskottet att genomföra en extern och djupgående utvärdering av penningpolitiken (bet. 2006/07:FiU27). beslutade finansutskottet om en ny utvärdering av penningpolitiken . utsågs professor vid och professor vid och vid universitet i till att gemensamt genomföra utvärderingen. Tyngdpunkten i den tidigare utvärderingen låg på inflationsmålets utformning och om nått målet som inflationsmålspolitiken då tillämpats. Utvärderingen resulterade bl.a. i ett antal förändringar i såväl penningpolitiska process som utvärdering och behandling av penningpolitiken och verksamhet (se bet. 2007/08:FiU24). I den nu aktuella utvärderingen ligger tyngdpunkten på att granska och analysera vilka lärdomar för penningpolitiken och arbetet med finansiell stabilitet som kan dras av de senaste årens globala finanskris. Kortfattat ska utvärderingen enligt direktiven koncentreras kring följande frågeställningar (direktiven redovisas mer utförligt i en bilaga till rapporten): Är den flexibla inflationsmålspolitiken rätt utformad, och vilken betydelse har den fått för den penningpolitiska beslutsprocessen? Vilka lärdomar kan dras av finanskrisen ur ett penningpolitiskt perspektiv? Hur har under finanskrisen skött sitt uppdrag att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende? Bör uppdrag att verka för finansiell stabilitet förändras, förtydligas eller kompletteras? Hur bör roll- och ansvarsfördelningen mellan olika myndigheter se ut när det gäller arbetet för finansiell stabilitet i den svenska ekonomin? Goodhart och Rochet påbörjade sitt utvärderingsarbete och har besökt vid ett flertal tillfällen för att samla in information och diskutera den svenska penningpolitiken och arbetet med finansiell stabilitet med olika aktörer i det svenska samhället. De har bl.a. träffat företrädare för , arbetsmarknadens parter, , , universitetsvärlden, bankerna, regeringen och . En delegation från finansutskottet träffade i FÖRORD 2010/11:RFR5 Nationalekonomen har fungerat som utvärderingssekreterare åt Goodhart och Rochet. Resultatet av Goodhart och Rochets utvärdering presenteras nu i denna rapport från . Utskottets förhoppning är att utvärderingen ytterligare ska stimulera den redan nu livliga debatten om den svenska penningpolitiken och utgöra ett värdefullt bidrag till de olika utredningar som genomförs till följd av finanskrisen och 2009. Vice ordförande i finansutskottet gav finansutskott professorerna i uppdrag att utvärdera den svenska penningpolitiken . Resultatet av deras utvärdering, som genomfördes mellan , presenteras i denna rapport. Syftet med utvärderingen var enligt finansutskottet att granska utformningen av den svenska penningpolitiken och penningpolitikens resultat , att analysera vilka lärdomar för penningpolitiken som kan dras av de senaste årens globala finanskris och att slutligen även granska verksamhet för att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende. De specifika frågor som skulle behandlas i rapporten angavs i utredningsdirektiven (vilka återges i bilaga 4): Uppfyllandet av inflationsmålet och stödet för den svenska ekonomiska utvecklingen. Utformningen av penningpolitiken. Den globala finanskrisen och penningpolitiken. prognoser och modeller. Uppdraget att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende Instrument och befogenheter. Underlag och analysmetoder. Arbetet med utvärderingen inleddes . besökte första gången , och och besökte därefter tillsammans : och samt . Under dessa besök träffade vi (och ) finansutskottets ordförande, vice ordförande och sekretariat, finansmarknadsministern, statssekreteraren på , ledamöter i , generaldirektör och chefsekonom, generaldirektör och chefsekonom samt generaldirektör. På träffade vi riksbankschefen (vid ett flertal tillfällen), flera vice riksbankschefer, avdelningschefer och biträdande avdelningschefer på avdelningarna för penningpolitik och finansiell stabilitet, forskningschefen och en rad andra medarbetare. Vi träffade slutligen flera högt uppsatta företrädare för de svenska storbankerna, flera svenska nationalekonomer från den akademiska världen, chefsekonomen på Tjänstemännens INLEDNING 2010/11:RFR5 centralorganisation (TCO) och en tidigare riksbankschef. En utförlig förteckning över dessa möten finns i bilaga 3. Ett första, ofullständigt utkast till rapporten sammanställdes och delades ut till en mycket begränsad krets: finansutskottets ordförande, finansmarknadsministern, generaldirektörerna för Riksgälden och samt riksbankschefen. Med deras synpunkter som utgångspunkt sammanställde vi den slutliga versionen av rapporten (dvs. denna version). Vi vill tacka på finansutskott och framför allt och på för deras ovärderliga hjälp med att organisera arbetet och sammanställa denna rapport. Med krisen som bakgrund En relativt lugn period för centralbankschefer fick ett abrupt slut när den finansiella turbulensen började . När sedan kollapsade utbröt panik, och den utvecklade världen sjönk ner i en djup finansiell kris. Detta underströk vikten av att alla länder ser över och omprövar sina centralbankers uppdrag och funktioner. Fram till dess hade det varit en allmänt vedertagen uppfattning att centralbankers uppdrag kan, och bör, vara begränsat till den helt centrala uppgiften att självständigt besluta att höja eller sänka räntorna inom ramen för en flexibel inflationsmålspolitik. En flexibel inflationsmålspolitik innebär och definieras som att penningpolitiken [har] som mål att både stabilisera inflationen kring inflationsmålet och realekonomin. En strikt inflationsmålspolitik är däremot enbart inriktad på att stabilisera inflationen och tar inte hänsyn till stabiliteten i realekonomin ...2. Vi delar uppfattningen att detta är ett lämpligt mål för alla centralbanker som bedriver en inflationsmålspolitik och därmed naturligtvis även för , vilket diskuteras mer ingående i avsnitt 3. De flesta centralbanker hade även i uppdrag att upprätthålla finansiell stabilitet eller en skyldighet att främja ett väl fungerande betalningsväsende, vilket kan tolkas som ungefär samma sak (vilket också gjorde).3 1Den bedömde () att det var nödvändigt att pumpa in mer pengar än i euroområdets banksystem. Därmed insåg aktörerna på de finansiella marknaderna att den likviditets- och solvensoro som hade legat och grott plötsligt hade blommat ut i en fullskalig kris. 2Se , 2009, Evaluating Monetary Policy, i Koenig, E., Leeson, R. ), From the Great Moderation to the Great Deviation: A round-trip journey based on the work of . , , och hänvisningarna däri. Se även , 2011, Inflation Targeting, kapitel 22 i Handbook on Monetary Economics, Vol. 3B, red. B. och M. Woodford (: North ), 1238-95, och hänvisningarna däri, samt , 2010, Inflationsmålspolitiken efter finanskrisen, tal vid internationella forskarkonferens, Challenges to in the Context of Financial Crisis, , . 3Riksbankslagen beskriver inte närmare vad som avses med att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende. Det framgår dock att har ett ansvar för kontantförsörjningen och får tillhandahålla ett centralt betalningssystem. Ett säkert och effektivt betalningsväsende kräver ett stabilt finansiellt system så att betalningar och kapitalförsörjning kan fungera väl. måste även, liksom andra centralbanker, kunna hantera finansiella kriser och andra allvarliga störningar i det finansiella systemet för att betalningsväsendet ska vara säkert och effektivt. har i detta avseende en särskild roll eftersom den som centralbank vid behov snabbt kan tillföra pengar till det finansiella systemet. Ett stabilt finansiellt system är också en förutsättning för att ska kunna bedriva en effektiv penningpolitik. Det beror på att de finansiella marknaderna och deras sätt att fungera påverkar genomslaget för penningpolitiken genom de räntor som hushåll och företag får betala för sina lån. Dessutom får de ekonomiska konsekvenserna av en finansiell kris en direkt påverkan på prisstabiliteten, tillväxten och sysselsättningen. Att främja ett säkert och effektivt betalningsväsende har alltså en vid innebörd. I praktiken handlar det om ett ansvar för att främja stabiliteten i det finansiella systemet. MED KRISEN SOM BAKGRUND 2010/11:RFR5 Den allmänna uppfattningen hade dock varit att affärsbankerna i stort sett alltid skulle ha tillgång till den likviditet de behövde på de stora internationella kapitalmarknaderna så länge det rådde makroekonomisk stabilitet vilken skulle upprätthållas genom en flexibel inflationsmålspolitik och de var tillräckligt kapitaliserade vilket skulle säkras genom kapitalkraven i II-överenskommelsen. Och skulle finansmarknadernas funktion ändå drabbas av störningar var man övertygad om att tillräckligt aggressiva räntesänkningar och åtgärder för att öka likviditeten skulle räcka för att återställa jämvikten, vilket ju hade varit fallet 1987, 199798 och 200001. Krisen 2008 visade dock att dessa betryggande antaganden kunde vara ogiltiga. När centralbankerna väl hade utnyttjat ränteinstrumentet maximalt hade de dessutom inga andra konventionella åtgärder att ta till mot krisen. Även om de i detta läge vidtog en rad andra, okonventionella, åtgärder för att skjuta till likviditet i systemet genom att både expandera sina egna balansräkningar och ändra deras sammansättning är den fråga som därefter har hamnat i fokus om man bör införa nya befogenheter eller instrument som både minskar risken för att liknande kriser uppstår igen (krisförebyggande verktyg) och gör kriser lättare att lösa (krishanteringsverktyg) om de ändå uppstår. Och om man inför dessa nya instrument för makrotillsyn och krishantering, vilka institutioner bör i så fall förfoga över dem? Allt detta har lett till en stadig ström av lagstiftningsåtgärder: i antogs , i Act 2009 och i EU och rådets förordning (EU) nr 1092/2010 . De direkta skadeverkningarna av de finansiella störningarna var relativt lindriga i jämfört med i många andra utvecklade länder. Förlusterna till följd av den inhemska kreditexpansionen var begränsade, och de förluster som ändå uppstod berodde snarare på problemen i andra länder, framför allt de baltiska staterna, vilket diskuteras mer ingående längre fram, och , särskilt när utlåningen var i utländsk valuta. Produktionen (BNP) i föll lika mycket, eller mer, fjärde kvartalet 2008 och som i de flesta andra utvecklade länder, men detta berodde främst på nedgången i världshandeln, som drabbade särskilt hårt, och inte på någon inhemsk kreditåtstramning eller åtföljande kollaps på bostadsmarknaden. från i sitt penningpolitiska uppdrag är inte ensamt ansvarig för att värna den finansiella stabiliteten. Detta ansvar delar med , Riksgälden och regeringen genom . Alla dessa myndigheter har olika roller i arbetet med finansiell stabilitet. Ur och finansiell stabilitet 2010, s. 3. 2010/11:RFR5 MED KRISEN SOM BAKGRUND Diagram 2:1 BNP 2006 kvartal 12010 kvartal 3 Index 2007 kvartal 2 = 100 Källa: Macrobond. I bjärt kontrast till vad som hände i flera andra länder påverkades bostadsprisutvecklingen knappt alls. De svenska bankerna fick allvarliga likviditetsproblem 2008 och 2009, men detta berodde till stor del på deras exponering mot de baltiska länderna. (Se bilaga 1 om de svenska bankernas engagemang i de baltiska länderna.) Oavsett om det var på grund av detta eller den vikande efterfrågan så sjönk bankernas utlåning till företag och tillväxten i den breda penningmängden under 20082009 lika snabbt i som på andra håll. Bankernas utlåning till hushållen var dock fortfarande starkare än i de flesta andra länder. Bara två mindre banker och behövde riktat stöd under krisen , och kollaps var en biprodukt av den specifika isländska krisen. En av anledningarna till att man beviljade riktat stöd var att utbetalningsfristen för insättningsgarantin var alltför lång och att detta kunde ha rubbat insättarnas förtroende för att de alltid skulle kunna ta ut sina pengar. MED KRISEN SOM BAKGRUND 2010/11:RFR5 Diagram 2:2 Penningmängd (M3) Årlig procentuell förändring 2006 kvartal 12010 kvartal 4 Källa: Macrobond. Diagram 2:3 Utlåning till icke-finansiella företag Årlig procentuell förändring 2006 kvartal 1 2010 kvartal 4 Källor: Reuters Eco (Federal Reserve), , euroområdet ECB (Warehouse), , ECB (Warehouse). 2010/11:RFR5 MED KRISEN SOM BAKGRUND Diagram 2:4 Reala huspriser i , , , och Index 1995 = 100 Källor: SCB, BIS/Statistikcentralen, Reuters Eco / Nationwide, Reuters Eco /, Reuters Eco /The Office for Oversight. MED KRISEN SOM BAKGRUND 2010/11:RFR5 Diagram 2:5 Utlåning till hushåll i , Storbritannien4, euroområdet, Årlig procentuell förändring 2006 kvartal 12010 kvartal 3 Källor: Reuters Eco (Federal Reserve), , Euroområdet ECB (Warehouse), , ECB (Warehouse). I artikeln Ingen allvarlig kreditåtstramning i avslutar Ekici, Guibourg och Åsberg-Sommar (Ekonomiska kommentarer, nr 8, 2009) med att framhålla betydelsen av de åtgärder som vidtagits av och andra svenska myndigheter för väl fungerande kreditmarknader. Utan dessa åtgärder hade utbudet av krediter till svenska hushåll och företag förmodligen stramats åt kraftigt. ser vi inga tecken på någon kreditåtstramning för vare sig hushåll eller företag. (s. 5). De särskilda åtgärder som vidtog med anledning av finanskrisen beskrivs i Economic Survey of (ruta 2.1, s. 4142), som återges här: 4 Den snabba ökningen av bankernas utlåning till hushåll i och början av 2010 ter sig märklig om man jämför med andra länder, vilket har påpekats i andra sammanhang, bl.a. i 424, How did the crisis in international funding markets affect bank lending? Balance sheet evidence from the , av S. Aiyar (), som på s. 2829 skriver: I den mån som värdepapperiseringsmodellen i samband med bostadsutlåningen till hushållen avvecklades genom att värdepapperiserade tillgångar som hållits utanför balansräkningen i specialföretag återfördes till bankernas balansräkningar skulle detta framträda i data som en ökning av utlåningen till hushållssektorn och neutralisera effekterna av andra nedgångar i utlåningen till denna sektor. 2010/11:RFR5 MED KRISEN SOM BAKGRUND Särskilda åtgärder som vidtogs med anledning av finanskrisen Okonventionella åtgärder som vidtogs av Utlåning på längre löptider gavs lån till en fast ränta som beslutats genom enhetsprisauktioner. började likviditetsstödjande lån att ges till rörlig ränta med tre och sex månaders löptid. kompletterades programmet med lån med tolv månaders löptid. meddelade att man inte längre skulle erbjuda lån med tolv månaders löptid, och den sista auktionen för sådana lån hölls samma månad. höjde påslaget på lån med tre och sex månaders löptid. meddelade att man inte längre skulle erbjuda lån med tre och sex månaders löptid. Dessa lån ersattes med lån med 28 dagars löptid. Lån till fast ränta med elva och tolv månaders löptid har erbjudits . Alla dessa lån förföll och har inte förlängts. Utlåning mot säkerhet i företagscertifikat För att främja kreditförsörjningen för icke-finansiella företag inrättades en kreditfacilitet där motparterna kunde använda företagscertifikat med upp till löptid som säkerhet. Faciliteten stängdes på grund av låg efterfrågan. Sänkning av kraven på säkerheter sänktes gränsen för hur stor andel av säkerheterna för krediter i betalningssystemet som får utgöras av säkerställda obligationer, och avskaffades den helt. Även kravet på lägsta kreditbetyg för långfristiga värdepapper sänktes. utvidgades motpartskretsen för att finansiella institut med säte i skulle få tillgång till de tillfälliga kreditfaciliteterna. Swappavtal ingicks med den amerikanska , () och andra centralbanker. Utlåning på längre löptider i US-dollar erbjöd motparterna lån i US-dollar med både en månads och tre månaders löptid. Detta upphörde på grund av låg efterfrågan. och fick vardera i särskilt likviditetsstöd . lånade motsvarande i ut-ländsk valuta för att kunna tillgodose de svenska finansiella institutens behov av utländsk valuta. MED KRISEN SOM BAKGRUND 2010/11:RFR5 började ge ut skuldcertifikat med en veckas löptid för att dra in överskottslikviditet från penningmarknaden. Längre fram gavs certifikat med längre löptid ut. Regeringen höjde insättningsgarantin för transaktionskonton från till . Garantin utvidgades dessutom till att omfatta alla typer av insättningar. Garanti- och kapitaltillskottsprogram för banker Vissa finansiella institut fick ingå ett avtal med staten om garantier för en del av sin upplåning (vilket innebar att staten mot en avgift lovade att träda in om instituten inte skulle kunna betala sina långivare). Alla storbanker deltog dock inte i programmen. Riksgälden fick tillstånd att lämna kapitaltillskott till banker. Programmet var begränsat till . De statliga garanti- och rekapitaliseringsprogrammen ska avslutas . För att finansiera eventuella statliga åtgärder för att stötta det finansiella systemet inrättades en stabilitetsfond som finansieras genom att alla kreditinstitut betalar en särskilt stabilitetsavgift. motsvarade den årliga avgiften av de totala skulderna, med avdrag för eget kapital samt vissa andra justeringar. Utländska dotterbanker behöver inte betala någon avgift. Avgiften fördubblades 2011. Målet är att fonden ska uppgå till i genomsnitt av BNP . Särskilt stöd till exportföretag och mindre företag Regeringen ökade stödet till svenska företag genom att skjuta till medel till det statliga finansierings- och affärsutvecklingsbolaget och ge olika former av stöd till . Syftet var att göra det lättare för exportörer, och små och medelstora företag över huvud taget, att få lån. Re- geringen höjde dessutom kreditgarantierna via . Riksgälden gav ut statsskuldväxlar för att möta den ökande efterfrågan på värdepapper av hög kvalitet. Regeringen ändrade även statliga (Bostadsfinansieringsaktiebolag) bolagsordning för att utvidga dess mandat. Förändringen trädde emellertid i kraft för sent för att ha någon effekt på kreditförsörjningen under krisen (Riksgälden, 2010). Regeringen införde även en åtgärdsplan för fordonsindustrin som bland annat omfattade kreditgarantier. Även om åtgärderna gav ett väldigt bra resultat relativt andra länder och i hög grad bidrog till att kunde återhämta sig betydligt snabbare än övriga betyder det inte att de svenska myndigheterna nu kan vila på sina lagrar och nöja sig med att upprätthålla status quo när det gäller finansiell stabilitet, medan resten av den utvecklade världen våndas över hur man ska 2010/11:RFR5 MED KRISEN SOM BAKGRUND reformera sina system. Det finns åtminstone tre skäl till att det är viktigt att de svenska myndigheterna omgående överväger reformer på detta område. Eftersom är medlem i EU fastställs för det första regelverket till stor del i . Om de svenska myndigheterna inte tar fram egna planer och idéer blir de helt enkelt tvungna att acceptera de övriga aktörernas planer och idéer. De svenska myndigheterna bör skaffa sig en position där de kan bidra till och påverka utformningen av idéer om krisförebyggande och krishantering både inom EU och internationellt, bland annat i för banktillsyn. Även oavsett sådana internationella forums direkta roll påverkas hela det sammanhang i vilket centralbanker verkar starkt av idéer, analyser och tankegångar (såväl praktiska som akademiska) om vad som är en centralbanks rätta roll, och bör föra fram sina synpunkter på sådana mer övergripande frågor. För det andra anser vi, precis som , att de svenska penningpolitiska och tillsynsansvariga myndigheterna var jämförelsevis framgångsrika när det gällde att undvika en finansiell kollaps, trots en relativt undermålig institutionell och rättslig struktur. Trots erfarenheterna av den nordiska krisen fanns det nämligen ingen ordentlig rättslig grund för krishantering. var man därför tvungen att forcera igenom en kortfattad rättsakt lagen (2008:814) om statligt stöd till kreditinstitut som inte utgör någon tillfredsställande permanent lösning. Detta måste rättas till. är som väntat fullt medveten om dessa problem. I en framställning till (2009/10:RB4)6 konstaterade följande: Trots att upplevde en omfattande bankkris saknar vi en sammanhängande ordning både för stöd till och för förvaltning, rekonstruktion eller avveckling av kreditinstitut. Framställningens sammanfattning löd som följer: I framställningen föreslås att en eller flera utredningar påbörjas för att se över det finansiella regelverket. Syftet med utredningsarbetet bör vara att etablera ett sammanhängande och effektivt ramverk som kan bidra till att upprätthålla finansiell stabilitet och minimera kostnaderna för såväl samhällsekonomin som konsumenterna. Ansatsen bör vara bred och bland annat omfatta rollfördelning mellan myndigheter, bestämmelser om tillsynsinsatser som kan vidtas i ett tidigt stadium, aktivering av insättningsgarantin, verktyg på området för finansiell stabilitet samt hanteringen av krisdrabbade finansiella företag. Vi stöder starkt dessa förslag och beskriver våra egna synpunkter och rekommendationer om vad som kan göras i avsnitt 3. Enligt vårt förmenande är det mandat att upprätthålla finansiell stabilitet som ges i riksbankslagen (1988:1385) otillräckligt, och myndigheten har inga preventiva befogenheter eller verktyg för att direkt påverka den finansiella stabiliteten.7 6Se även Nya finansiella regler och verktyg brådskar, , och Ingves, Ekonomiska kommentarer, nr 1, 2010, februari. 7I det förebyggande arbetet har enligt lagen inga tvingande verktyg för att påverka aktörerna i det finansiella systemet. I stället verkar i första hand genom att offentligt och i dialog med aktörerna i det finansiella systemet uppmärksamma på och MED KRISEN SOM BAKGRUND 2010/11:RFR5