sou · GYB32 · 2010-01-28 00:00:00 — Omgiv- ningens intresse av en lyckad rekonstruktion påverkas också av att fråga är om ett stort företag. Problemet är emellertid att en hantering enligt FRekL inte ger några maktmedel avseende det verkliga problemet, den envise majoritetsägaren. Efter mitt förmenande hade det inte varit en orimlig ordning om i en företagsrekonstruktion, företagsrekonstruktören kunde driva igenom en nyemission. Rätt att teckna bör då tillkomma aktieägarna i propor- tion till aktieinnehav enligt de regler som gäller enligt ABL. Emellertid bör också rätt att teckna subsidiärt tillkomma envar. En ordning i enlighet med det sagda innebär inte annat än att verk- samheten som sådan säljs, i första hand till aktieägarna och i andra hand till marknaden. Om en sådan ordning som föreslås genomförs, är det inte osanno- likt att därefter står någon praktiker och säger att den ord- ningen fyller ingen funktion för den kommer aldrig till användning. Det är emellertid i så fall en felsyn. Lagstiftning är liksom det mesta en fråga om väsentlighet och risk. Det må vara att risken för stora insol- vensförfaranden av de slag jag nu skisserat är liten. Men om det inträffar Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet föreligger ett väsentligt problem. Det visar inte minst den finansiella krisen under 1990-talet.6 c)För att lyckas med en rekonstruktion krävs normalt att företaget genom- för ett ackord, gör förändringar på lednings-/ägarsidan och tillförs nytt riskvilligt kapital. När det gäller ägarfrågan utgår företagsrekonstruktionslagen ifrån att det är den befintlige ägaren som skall finnas kvar, trots att det inte sällan är ägarens oförmåga som lett fram till de ekonomiska problem som företaget befinner sig i och trots att ägandet liksom rörelsen är till salu i det alternativa förfarandet konkurs. Det är väl ändå så att det är verksamheten som skall rekonstrueras, inte ägaren? – Vi menar att för att vi skall få ett framgångsrikt rekonstruktionsinstitut måste det inne- hålla ekonomiska incitament även när det gäller kapital och ägare. För att möjliggöra en rekonstruktion behövs normalt nytt kapital. Riskkapital kan komma från den befintlige ägaren, vilket emellertid är ovanligt. Inte för att han inte tror på företaget och möjligheterna att driva en lönsam verksamhet framöver, utan helt enkelt för att han saknar finansiella möjligheter att bidra med. Således måste i normalfallet det nya riskvilliga kapitalet komma utifrån. Rekonstruktionskapitalisten har ett synsätt som är likt den traditio- nella riskkapitalistens. De skiljer sig emellertid åt på en punkt. I rekon- struktionsfallet föreligger normalt en lägre affärsrisk: man investerar i en redan existerande marknad, produkten är etablerad, osv. Däremot arbetar han med den risk som själva företagsrekonstruktionen innebär, såsom leveransstörningar, kundproblem, företagets försämrade renommé, attraktionskraft hos kunder, leverantörer, anställda, m.fl. Vi har valt att kalla detta rekonstruktionsrisken. Utifrån företagets (rörelsens) för- måga att generera avkastning och risknivån bestäms hur stor investering som kan göras i företaget (rörelsen). Rekonstruktionsriskkapitalisten kräver emellertid normalt att få ett bestämmande inflytande över före- taget för att kunna genomföra de förändringar som bedöms nödvändiga. Han kräver vidare att övriga ägare, som tillsammans med honom skall driva företaget, utgörs av sådana som tillför företaget något och inte bara är ägare därför att de var det när företaget fick problem. Sammanfattningsvis kan man säga att rekonstruktionsriskkapitalisten kräver: Inget av dessa grundelement är uppfyllda i dagens företagsrekonstruk- tionslag. Ser vi på konkursen är det nästan tvärtom. Ägarkontrollen är hundraprocentig och det går snabbt. Däremot är förutsebarheten under konkurs svårare att säkerställa. Vi tänker då på avtal, existerande kund- 6 , Företagsrekonstruktion – föreställningar och verklighet, Insolvensrättsligt forum 2003, s. 26 och 29-31. SOU 2010:2 Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet Konkursen har också en negativ klang och skadar i många fall rörelsen. Det är inte sällan rekonstruktioner stupar på att man inte, som i kon- kurs, kan som rekonstruktör förfoga över ägandet. Detta leder i sin tur in på den omvända förmånsrätten. I förmånsrättshänseende har ägaren i en konkurs sämsta rätt och får betalt sist. Vid en rekonstruktion gäller inte detta. Ägaren kan, om han inte blir nöjd, hindra en rekonstruktion som alla andra intressenter önskar. Det är vår uppfattning att val av rekonstruktionsform sker med ut- gångspunkt i vad vi vill kalla ekonomiska incitament. Om vi således önskar att rekonstruktioner som sker i form av konkurs i stället skall ske antingen i form av underhandsuppgörelser (i företagsrekon- struktionslagens anda) eller som företagsrekonstruktioner enligt lagen, måste rekonstruktionsförfarandet upplevas som bättre än konkursför- farandet. Vi anser att det nu är dags att införa ett enhetligt/samlat insolvens- förfarande. Detta bör innefatta att det inom insolvensförfarandet skall vara möjligt att hantera ägandet i det företag som skall rekonstrueras. På yrkande av rekonstruktören/förvaltaren skall domstol kunna besluta om förslagsvis expropriation av aktier, utspädning av ägandet genom beslut om nedstämpling i kombination med nyemission, osv.7 Det amerikanska rekonstruktionsförfarandet enligt kapitel 11 Bankruptcy Code (BC) har stått som förebild för många av de insolvensrättsliga reformer som har ägt rum världen över. Trots att denna reglering även i rönt stort intresse, har den i de delar som gäller behandlingen av rekonstruk- tionsgäldenärens equity security holders (nedan förenklat till aktieägare) hos oss inte blivit föremål för närmare beskrivning eller analys.8 Den amerikanska regleringen utgår från en princip om absolut prioritet som vid både konkurs enligt kapitel 7 (liquidation) och rekonstruktion enligt kapitel 11 (reorganization) bland annat inne- 7Selander & Björnram, Rekonstruktion och riskkapital, Insolvensrättsligt forum 2003, s. 65.Jfr på liknande sätt , Ett samlat insolvensförfarande, Insolvensrättsligt forum 2003, s. 19, 23 f och 45. 8Begreppet equity security definierar § 101 (16) BC sålunda: (A) share in a corporation, whether or not transferable or denominated stock, or similar security; (B) interest of a limited part- ner in a limited partnership; or (C) warrant or right, other than a right to convert, to purchase, sell, or subscribe to a share, security, or interest of a kind specified in subparagraph (A) or (B) of this paragraph. Begreppet security definieras vidare ingående i § 101 (49), vartill hänvisas. Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet bär att samtliga intressenter med anspråk på gäldenärsbolaget rang- ordnas i prioritetsordning och att bolagets aktieägare i denna ord- ning ligger sist. Eftersom något värde på bolaget normalt inte före- ligger om alla skulder till säkerställda, oprioriterade och efterställda borgenärer räknas av, betyder det att flertalet rekonstruktioner enligt kapitel 11 resulterar i att det befintliga aktieinnehavet utsläcks och att bolaget efter rekonstruktionen ägs av antingen en eller flera borgenärer vars fordringar har konverterats till aktier (s.k. dept-for- equity swap) eller av den eller de investerare som i samband med en nyemission har tillfört bolaget nytt riskkapital.9 Nedan ges en redo- görelse för de regler i kapitel 11 som skapar de legala förutsätt- ningarna för detta. En rekonstruktionsplan kan enligt kapitel 11 läggas fram av en mängd intressenter, däribland en borgenär, gäldenären, en aktieägare eller en aktieägarkommitté. Gäldenären har dock företräde att lägga fram en plan från ansökan om att inleda förfaran- det. I § 1123 BC anges vad en rekonstruktionsplan ska och kan inne- hålla. Detta innefattar i princip alla åtgärder som krävs för att planen ska kunna genomföras. Vad gäller bolagsåtgärder kan det bland annat vara fråga om a)överlåtelse av hela eller delar av boets egendom till ett eller flera nya bolag, som bildas antingen före eller efter fastställelsen av planen, b)fusion eller konsolidering av gäldenären med ett eller flera rättssubjekt, c)emission av aktier eller andra värdepapper i gäldenären eller i ett rättssubjekt enligt a eller b mot betalning i kontanter, egendom, befintliga aktier eller i utbyte mot fordringar eller rättigheter, d)ändring av gäldenärens bolagsordning om det behövs för att möjliggöra bland annat emission av rösträttslösa aktier och aktier med olika röstvärde. I § 1126 BC regleras under vilka premisser rekonstruktionsplanen ska anses antagen. Det är här fråga om majoritetsregler av i princip samma slag som i de svenska ackordsreglerna. Som generell pre- sumtion gäller härutöver att en röstningsgrupp (t.ex. aktieägarna) 9 Se härom t.ex. , Chapter 11 at Twilight, at , Oct. Jfr även , The New Committees in Bankruptcy, International Corporate Rescue Vol 3 (2006) - Issue 6. SOU 2010:2 Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet utan vidare ska anses ha motsatt sig planen om den inte ger grup- pen något i utbyte. I sådant fall saknar gruppen anledning att delta i omröstningen. Även om planen inte vunnit erforderlig anslutning vid omröst- ningen, kan den ändå fastställas av rätten under särskilda förutsätt- ningar (s.k. cram-down), § 1129 BC. Detta gäller i förhållande till i princip alla intressenter som har anspråk på gäldenären, inklusive aktieägarna. Vid cram-down görs ett test som innebär att rekon- struktionsplanens behandling av den borgenärsgrupp eller de aktie- ägare som motsatt sig planen ställs i relation till gruppens eller ägarnas antagna utfall eller ställning vid konkurs enligt kapitel 7. Testet kan göras endast för intressenter som får sina rättigheter försämrade genom planen (dvs. främst borgenärer utan säkerhet, efterställda bor- genärer och aktieägare). Det krävs då först att ingivaren av planen begär att rätten fastställer den trots att föreskriven majoritet inte har uppnåtts. Planen måste vidare vara fair and equitable mot de intres- senter som föreslås få sin rätt inskränkt och får inte diskriminera någon som har eller ska anses ha röstat mot.10 För bedömningen av om planen är fair and equitable uppställs ett antal hjälpregler. Av relevans för aktieägarna är följande [§ 1129 (b) (2) (C)]: With respect to a class of interests– (i) the plan provides that each holder of an interest of such class receive or retain on account of such interest property of a value, as of the effective date of the plan, equal to the greatest of the allowed amount of any fixed preference to which such holder is entitled, any fixed redemption price to which such holder is entitled, or the value of such interest; or (i) the holder of any interests that is junior to the interests of such class will not receive or retain under the plan on account of such junior interest any property. I normalfallet, där det inte finns någon bestämd liquidation pre- eller något bestämt redemption price, innebär bestämmel- sen att planen kan fastställas av rätten så länge den erbjuder aktie- ägarna ett värde som svarar mot värdet på aktierna. Om aktierna bedöms sakna värde vid konkurs enligt kapitel 7 betraktas de också som värdelösa i rekonstruktionen, varvid domstolen kan fastställa planen oberoende av aktieägarnas samtycke även om den inte ger dem 10 Med svensk systematik och terminologi betyder det i huvudsak att planen ska iaktta för- månsrättsordningen. Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet Den citerade bestämmelsen utgör på så sätt en kodifiering av den ovan nämnda principen om absolut prioritet med avseende på aktieägandet. Enligt § 1141 innebär rättens fastställelse av planen att dess villkor blir bindande för gäldenären, för varje subjekt som emitterar värdepapper enligt planen, för varje subjekt som förvärvar egendom enligt planen och för varje borgenär, för varje aktieägare osv., oav- sett om deras rätt inskränks genom planen och oberoende av om de har accepterat planen. Om inte annat föreskrivs i planen eller i be- slutet att fastställa planen, innebär fastställelsen att alla aktieägares rättigheter i gäldenärsbolaget utsläcks. Enligt § 1142 ska planen genomföras oberoende av annan lagstiftning, och i § 1145 görs sär- skilda undantag från viss värdepappersrättslig lagstiftning. 9.7.4.2Utvecklingen i andra länder Frågorna rörande bolagsåtgärder, särskilt sådana som innebär änd- ringar i bolagets kapitalstruktur och ägande, har varit föremål för en intensiv internationell debatt. Denna har inte minst förts i anslutning till den våg av insolvenslagsreformer som svept över världen och som fortfarande pågår på många håll. En klar tendens är att den amerikanska metoden att behandla riskkapitalet enligt principen om absolut prioritet får allt fler anhängare och att medvetenheten om nödvändigheten av att kunna genomdriva ägar- förändringar för att åstadkomma hållfasta rekonstruktioner ökar. I vissa länder, såsom , har detta lett fram till den legala stånd- punkten att borgenärerna i princip aldrig behöver finna sig i en nedsättning av sina fordringar om inte rekonstruktionsplanen för ett överskuldsatt bolag innebär att de befintliga aktie- ägarnas anspråk elimineras som ett led i en nyemission.11 I har insolvensrättslig expertis aktivt verkat för att nya eller reformerade rekonstruktionsregleringar förses med instrument som motsvarar de amerikanska. Detta har också skett i exempelvis den nya tjeckiska insolvenslag som trätt i kraft 2008.12 Likartade regleringar har upptagits slovakiska konkurs- och rekon- 11Se Yanagida, Tool for Corporate in , International Corporate Rescue (nedan ICR) Vol 5 (2008) - Issue 5. 12Se , Insolvency (Kluwer, , 2008), avsnitt 9.4.4, Lowitzsch (Ed. ), The Insolvency of Central and Eastern Europe (INSOL Europe 2007) s. 179 f samt , A new dawn for Czech bankruptcy legislation, Financier Worldwide (may 2007, . SOU 2010:2 Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet struktionslag13 och ryska insolvenslag.14 Enligt den senare lagen kan en framlagd plan som innehåller förslag till debt-for- equity swap dock blockeras av de befintliga aktieägarna. I finns jurisdiktioner som uppställer motsvarande begränsning som den ryska, men också länder där ägarförändringar i princip alltid är möjliga att genomdriva när bolaget är överskuld- satt och det befintliga aktieägandet utan ackordsnedsättning saknar värde. Enligt den tyska insolvenslagen kan en plan med förslag till debt-for-equity swap visserligen läggas fram av förvaltaren, gälde- nären eller en borgenär men planen kan inte, i avsaknad av ett ut- tryckligt insolvensrättsligt undantag från ordinarie aktiebolagsrätt, fastställas av rätten utan behörigt samtycke av aktieägarna. I den internationella konkurrens om de stora företagsrekonstruktionerna som i praktiken blivit möjlig enligt EU:s insolvensförordning, har detta varit en starkt bidragande orsak till en relativt omfattande migration av tyskinitierade förfaranden till framför allt , där det bolagsrättsliga instrumentet ment (CVA) kunnat användas för att genomdriva debt-for-equity swaps utan det aktieägarsamtycke som krävs i Tyskland.15 Den tyska regleringen lär i merparten av rekonstruktionsfallen framtvinga att förvaltaren säljer verksamheten till ett nytt bolag för att skydda fortsatt verksamhet från blockerande aktieägare. Avsaknaden av nödvändiga legala verktyg för att åstadkomma ägarförändringar har bland tyska praktiker och rättslärda uppfattats som en av de största bristerna i den tyska rekonstruktionsregleringen. Inom justitie- ministeriet lär man också överväga en ändring av gällande regler på denna punkt. 13Se i /questions och Lowitzsch a.a. s. 441 f. 14Se art. 109 i den ryska lagen (nr. 127 FZ, ), Latham & , A Practical Guide to Russian Restructurings (2009) s. 10 f och Lowitzsch a.a. s. 412 f. 15Se om den tyska och engelska regleringen Kalsi, German Insolvency: and , Financier Worldwide (march 2008, ), Tashiro, in Insolvency Proceedings, ICR Vol 3 (2006) – Issue 3, , Debt-for-Equity Swap as a under German , ICR Vol 2 (2005 – Issue 2, Clowry, Debt-for-equity swaps (), , Shareholder Rights in Restructurings – the Case of British Energy Plc, ICR Vol 3 (2006) - Issue 1, Norley & Asimacopoulos, Distributions to Creditors and Shareholders in the : to Unique Issues, ICR Vol 4 (2007) – Issue 6, , The Changing Role of Shareholders in Restructuring, ICR Vol 5 (2008) – Issue 6 samt Sinhart, Debt/Equity Swaps in , ICR Vol 6 (2009) – Issue 5. (a.a.) sam- manfattar den engelska ståndpunkten sålunda: Now it is a generally accepted proposition that in any insolvency or restructuring process, creditors should be paid in full before the shareholders participate. Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet Ett västeuropeiskt land som i likhet med medger ingrepp i aktieägandet är . Här finns två offent- liga förfaranden, La Sauvegarde och La Redressment Judicaire. Det förra infördes och bygger väsentligen på det . Båda har de amerikanska rekonstruktionsreglerna som förebild och bygger så- ledes på att det ska utarbetas en rekonstruktionsplan som ska god- kännas och fastställas av domstol. Planen kan innehålla i princip alla slags åtgärder som behövs för att den ska kunna genomföras, inklu- sive kapitalåtgärder av olika slag. Domstolen kan i dessa förfaranden dels besluta om frysning av aktier som innehas av styrelseledamöter, och kontrollerande aktieägare, dels utse en särskild representant med rätt att rösta för de frysta aktierna på bolagsstämman samt dels förordna om försäljning av aktierna till ett pris som fastställs enligt inhämtat värderingsutlåtande. Tanken med regleringen lär vara att den tillsatte förvaltaren ska kunna anskaffa nytt riskkapital utan hinder av att de gamla aktieägarna motsätter sig att nya aktieägare inträder i bolaget.16 Efter arbete inom UNCITRAL har FN utgett en Legislative Guide on Insolvency . Syftet med denna guide är att stödja ut- formningen av ändamålsenliga och effektiva insolvensrättsliga lag- stiftningar i olika länder. Förhoppningen är att guiden ska användas då nationella lagstiftare utarbetar nya lagkomplex eller reformerar befintliga regleringar genom att ge råd och rekommendationer i frågor som kan eller bör aktualiseras i samband med insolvensrättsligt lag- stiftningsarbete. Råden och rekommendationerna styrs av en strävan att uppnå balans mellan olika mål och intressen som gör sig gällande särskilt vid insolvensbehandling av bolag. Det sker inte genom att en enda lösning föreslås för en viss fråga, utan genom att guiden värderar olika tänkbara lösningar och söker hjälpa den nationella lagstiftaren att välja den lösning som passar bäst för det aktuella landet. Guiden är uppdelad i dels en första kommenterande del, där nyckelfrågor identifieras och övervägs i ljuset av förekommande 16 Se Campana, A Critical Evaluation of the Development and Reform of the Corporate Rescue Procedures in , Corporate Rescue (Kluwer 2004), s. 21 ff (särskilt s. 36), ITPS (A2006:010), Rätten att misslyckas s. 43 och Hedwall, Rekonstruktion i ett samlat insol- vensförfarande, Examensarbete vid , (), s. 20. Jfr även Dupoux & , Chapter 11 à la française: French Insolvency Reforms, ICR Vol 1 (2004) - Issue 2 samt Jadot & d´Orgeval, The Reform of French Insolvency Proceedings, ICR Vol 2 (2005) - Issue 1. SOU 2010:2 Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet nationella lösningar, dels en andra del med rekommenderade regler och deras syfte. Något övergripande ställningstagande till riskkapitalfrågorna görs inte i guiden. Däremot inbegrips aktieägandet och dess behandling i olika länder fortlöpande i diskussionen om lämpliga rekonstruk- tionsregler. I det följande återges några av guidens överväganden och resonemang där dessa frågor berörs. I guidens första del framhålls, under , följande:17 Reorganization18, however, does not imply that all of the stakeholders must be protected or that they should be restored to the financial or commercial position that have obtained had the event of insolvency not accured. It does not imply that the debtor will be completely re- stored or its creditors paid full or that ownership and management of an insolvent debtor will maintain and preserve their respective positions. Management may be terminated and changed, the interests of equity holders19 may be reduced to nothing, employees may be retrenched and source of a market for suppliers may disappear. In general, however, reorganization does imply that whatever form of plan, scheme or arrange- ment is agreed, the creditors will eventually receive more than if the debtor were to be liquidated. Vidare sägs att rekonstruktioner kan innefatta komplexa lösningar, där vissa skulder kan bli konverterade till equity (nedan aktieägan- de) jämte en reduktion eller utsläckning av det befintliga aktieägan- det.20 Hur aktieägandet ska hanteras anges också vara en av nyckel- frågorna i en rekonstruktionsplan.21 I guidens andra del framhålls att rekonstruktionsplanen regleras mycket olikartat i olika länder, allt från lagar som nästan inte säger någonting (som lagen om företagsrekonstruktion) till lagar med in- gående bestämmelser om vad planen ska och kan innehålla. I guiden sägs det vara önskvärt att lagstiftaren, i stället för att göra omfattan- de och detaljerade uppräkningar, identifierar planens minimiinnehåll med fokusering på nyckelfrågor och proceduren för planens imple- 27 f, para. 18Guidens definition av reorganization är [para. 12 (kk)] (min kurs. ): the process by which the financial well-being and viability of a debtors business can be restored and the business continue to operate, using various means possibly including debt forgiveness, debt re- scheduling, debt-equity conversions and sale of business (or parts of it) as a going concern. 19Guidens definition av equity holder är [para. 12 (p)]: the holder of issued stock or a similar interest that represents an ownership claim to a proportion of the capital of a corporation or other enterprise. 28, para. 28, para. Rekonstruktionsplanen och det separata ackordet i det samlade insolvensförfarandet Som exempel på en nyckelfråga anges ändringar i före- tagets kapitalstruktur.22 I fråga om planreglernas relation till annan lagstiftning ges exemp- let att en bestämmelse i nationell lagstiftning förbjuder konvertering av fordringar till aktieägande och att en plan med sådana villkor där- för inte kan bli antagen. Eftersom denna typ av konvertering kan vara ett viktigt inslag i en rekonstruktion, sägs det därför vara nöd- vändigt att förbudet elimineras, åtminstone i insolvenssammanhang, om nu ett sådant villkor inte bara ska kunna tas med i planen utan även antas. Vad gäller planens antagande får enligt guiden övervägas om alla typer av borgenärer och aktieägare ska ha rätt att rösta om planen och om röstningen ska verkställas inom grupper av intressenter eller på annat sätt. Vidare måste bestämmas hur olika intressenter ska till- försäkras skydd mot att deras rättigheter inskränks unfairly. Som generell princip förespråkas därvid att borgenärerna erhåller minst lika mycket enligt planen som de hade erhållit vid avveckling/konkurs. Såvitt gäller oprioriterade borgenärer sägs principen kunna innebära att alla rättighetshavare med sämre prioritet, inklusive aktieägarna, inte erhåller någonting. I fråga om proceduren för planens antagande sägs många insol- venslagar föreskriva att planen ska antas vid ett borgenärssamman- träde och att planförslaget ska ha gjorts tillgängligt för de borgenärer och andra berörda parter, inklusive aktieägarna, som kan vara röst- berättigade före sammanträdet. Vad gäller aktieägarnas samtycke till en framlagd plan framhålls följande:23