sou · GUB350 · 2007-01-01 00:00:00 — En hänvisning till de bestämmelser i den svenska lagen som föreslås för att införliva artiklarna 13 och 19 i MiFID bör därför tas in i lagen om investe- ringsfonder. Verksamheterna garantigivning för finansiella instrument och pla- cering av finansiella instrument på grundval av ett fast åtagande respektive placeringutan fast åtagande synes vara en redak- tionell uppdelning av punkten 4 i avsnitt A i bilagan till ISD. Place- ring av finansiella instrument på grundval av ett fast åtagande 2002/03:150, s. 146. 2002/03:150, s. 324 f. innebär att värdepappersföretaget åtagit sig att köpa de instrument som placeringen avser, dvs. en form av garantigivning. Placering utan ett fast åtagande innebär att företaget åtar sig att försöka placera instrumenten i fråga hos investerare. Men företaget har inte åtagit sig att köpa överblivna instrument. Verksamheterna faller in under den svenska verksamheten garantigivning och annan med- verkan vid emissioner av fondpapper eller erbjudanden om köp eller försäljning av finansiella instrument riktade till en öppen krets i 1 kap. 3 § första stycket 5 lagen om värdepappersrörelse. Dock torde den svenska verksamheten innefatta fler typer av medverkan vid emissioner och offentliga erbjudanden än just garantigivning och placering (placing i den engelska versionen). Den svenska verksamheten avser den medverkan som består i administration av publika emissioner och offentliga erbjudanden som vanligen bedrivs av institutens corporate finance-avdelningar. Även institutets biträde vid emittentens upprättande av olika prospekt omfattas. Garantigivning vid emission kan innebära att institutet gentemot utgivaren (emittenten) utlovar att emissionen kommer att tecknas fullt ut eller att institutet själv tecknar hela emissionen för vidare spridning. Övrig medverkan är t.ex. att vara emittenten behjälplig med utformande av villkor och prospekt eller att ta hand om den praktiska hanteringen av anmälningssedlar, de finansiella instrumenten och betalningen. Den svenska definitionen torde innefatta fler typer av med- verkan vid emissioner m.m. än garantigivning och placering och det tillståndspliktiga området i den svenska lagen bör därför begränsas i enlighet med MiFID. Det innebär inte att värdepappersinstituten måste ändra sin corporate finance-verksamhet utan enbart att vissa delar av verksamheten bedrivs som investeringstjänster och andra delar som sidotjänster enligt artikel 4.1.3 och avsnitt B i bilaga 1 till MiFID. Därutöver bör den nuvarande svenska verksamheten, liksom i MiFID, delas upp i två separata verksamheter, en avseende garantigivning och placering enligt ett fast åtagande och en annan som avser placering utan ett fast åtagande. En sådan uppdelning skulle, förutom att motsvara MiFID, underlätta tillämpningen av reglerna om kapitalkrav. Kapitalkravet är högre för den som ägnar sig åt garantigivning eller placering med ett fast åtagande än för den som enbart ägnar sig åt placering utan ett fast åtagande. En MTF är enligt definitionen i artikel 4.1.15 i MiFID: ett multilateralt system som drivs av ett värdepappersföretag eller en marknadsplatsoperatör och som sammanför ett flertal köp- och sälj- intressen i finansiella instrument från tredje man – inom systemet och i enlighet med icke skönsmässiga regler – så att detta leder till avslut i enlighet med bestämmelserna i avdelning II. En första förutsättning är att systemet ska vara tillgängligt för flera –det ska vara multilateralt och sammanföra ett flertal köp- och säljintressen. Sammanförandet av köp- och säljintressen ska dess- utom ske inom det multilaterala systemet så att detta sedan leder till avslut. Köpare och säljare ska således mötas i systemet. Ett värdepappersinstitut kan lägga ihop köp- och säljuppdrag från flera kunder i sitt orderhanteringssystem och sedan skicka dessa vidare till en börs, dvs. ett annat system, där avslut sedan sker. Värde- pappersinstitutets agerande i det fallet omfattas inte av definitionen då det inte är fråga om ett sådant sammanförande inom systemet som leder till avslut. Även om värdepappersinstitutet skulle sammanföra kundernas köp- och säljorder så att de ledde till avslut utanför börsen, eller gjorde avslut mot det egna lagret, torde inte heller en sådan verksamhet falla in under definitionen så länge systemet bara är tillgängligt för värdepappersinstitutet självt. För att systemet ska kunna anses vara multilateralt måste de som deltar i handeln – liksom de som deltar i handeln på en reglerad marknad –ha möjlighet att direkt kunna lägga order i systemet. Det behöver dock inte vara fråga om något tekniskt system. Liksom en reglerad marknad kan det vara fråga om ett system av regler och att handeln sker i systemet kan innebära att handeln sker i enlighet med mark- nadsplatsens regler. Det finns heller inget som hindrar att den som driver en MTF själv deltar i handeln på MTF:en. Tvärtom framgår det av artikel 14.3 att MiFID förutsätter att detta ska kunna ske. Verksamhet enligt definitionen liknar sådan verksamhet som börser och auktoriserade marknadsplatser driver enligt 1 kap. 4 § 1 och 3 börs- och clearinglagen – verksamhet som syftar till att åstadkomma regelbunden handel med finansiella instrument, för börser gäller därutöver att handeln ska ske mellan medlemmar. En sådan verksamhet är också tillståndspliktig som förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av finansiella instrument eller i annat fall medverkan vid transaktioner med finansiella instrument enligt 1 kap. 3 § första stycket 2 lagen om värdepappersrörelse. Den som har auktorisation som börs eller marknadsplats är dock undantagen från den tillståndsplikten.39 I den mån ett värdepappersinstitut med stöd av 1 kap. 3 § första stycket 2 lagen om värdepappersrörelse driver ett multilateralt system där köp- och säljintressen sammanförs skulle den verksam- heten utgöra drift av en MTF. Sådan organiserad handel där föreskrifter (FFFS 2001:5) om marknadsöver- vakning vid börser, auktoriserade marknadsplatser och värde- pappersinstitut är tillämpliga torde åtminstone i vissa fall kunna utgöra en MTF. Enligt 2 kap. 1 § tredje stycket i föreskrifterna är de tillämpliga på sådan handel i vilken en vidare kundkrets har möjlighet att delta. Handeln ska dessutom ha en sådan omfattning och frekvens att en fortlöpande prissättning uppkommer i instru- mentet. Exempel på sådan verksamhet är handeln på Nya Mark- naden och annan s.k. listhandel, se avsnitt 7.4.40 För att verksam- heten ska utgöra en MTF krävs dock att det finns icke sköns- mässiga regler för vilka som får delta i handeln. Till skillnad från föreskrifternas krav på att en prissättning ska uppkomma i handeln skulle en MTF kunna fungera så att prissättningen sker med hjälp av kurserna på t.ex. en reglerad marknad – om handeln på MTF:en sker t.ex. i aktier som är upptagna till handel på den reglerade marknaden. Kraven på transparenta och icke skönsmässiga regler måste motsvara dem som gäller för en reglerad marknad så att kon- kurrensen mellan dessa typer av marknadsplatser kan ske på lika villkor. Ett värdepappersföretag bör t.ex. kunna kräva att den som vill delta i handeln har depå och konto hos värdepappersföretaget för att möjliggöra en enkel och effektiv avveckling av affärerna. Men företaget ska inte skönsmässigt kunna avgöra vem som i så fall får öppna depå och konto. All verksamhet som bedrivs med stöd av 1 kap. 3 § första stycket 2 lagen om värdepappersrörelse innebär dock inte drift av en MTF. Traditionell mäklarverksamhet – att sammanföra en köpare och en säljare – faller utanför, liksom för- medling av värdepapperslån och värdepappersinstituts verksamhet avseende köp och inlösen av andelar i investeringsfonder. 391 kap. 3 a § tredje stycket lagen om värdepappersrörelse. 40Just vad gäller Nya Marknaden kan man fråga sig om det är Stockholmsbörsen som skulle anses driva en MTF eller om Stockholmsbörsen driver verksamheten på uppdrag av spon- sorerna. Det är Stockholmsbörsen som driver det multilaterala systemet där sammanföran- det av köp- och säljintressen sker (SAXESS). För att kunna genomföra direktivets bestämmelser om verksam- heten drift av MTF i svensk rätt bör verksamheten avskiljas från förmedlingsverksamhet enligt 1 kap. 3 § första stycket 2 lagen om värdepappersrörelse. Om den verksamheten byts ut mot verksam- heten ta emot och vidarebefordra order enligt utredningens förslag kan verksamheten drift av en MTF – definierad som i MiFID – göras till en egen tillståndspliktig verksamhet på vilken MiFID:s regler om handel och avslut, övervakning samt informationskrav blir tillämpliga(artiklarna 14, 26, 29, 30 och 35). Enligt artikel 4.1.4 i MiFID är investeringsrådgivning: Tillhandahållande av personliga rekommendationer till en kund, på dennes begäran eller på värdepappersföretagets initiativ, i fråga om en eller flera transaktioner som avser finansiella instrument. Det har diskuterats om kravet på att det ska vara fråga om en eller flera transaktioner innebär att den som enbart lämnar råd om en viss portföljfördelning (t.ex. hälften aktierelaterade och hälften ränterelaterade instrument) faller utanför definitionen.41 I artikel 52 i genomförandedirektivet anges att det är fråga om sådana per- sonliga rekommendationer som avses med investeringsrådgivning bl.a. om det är en rekommendation att köpa, sälja, teckna sig för, byta, lösa in eller behålla ett särskilt finansiellt instrument. I en tidigare version av bestämmelsen följde därefter satsen eller en typ av finansiella instrument. Denna del av definitionen togs efter kritik från flera medlemsstater bort. Detta kan enligt utredningens uppfattning inte tolkas på annat sätt än att investeringsrådgivning enligt MiFID inte omfattar generella råd om en viss fördelning mellan olika slags tillgångar.42 Med tanke på att det normalt är strategibeslut, som t.ex. fördelningen mellan olika tillgångsslag, som har störst betydelse för utfallet av investeringsverksamheten framstår det dock inte som ändamålsenligt att sådan rådgivning ska vara utesluten från det tillståndspliktiga området – särskilt inte om 41Se CESRs Draft Technical advice on Possible Implementing Measures of the Directive 2004/39/EC on Markets in , Aspects of the definition of Investment Advice and of the general to Act Fairly, Honestly and Professionally in the Best Interest of Clients, Best Execution, Market Transparency, Second consultation paper, 2005, s. 9–12. 42Se skäl 72 i ingressen till genomförandedirektivet och avsnitt 8.1 i Background note till kommissionens förslag till genomförandedirektiv, . detta skulle innebära att värdepappersinstitut inte fick ägna sig åt denna typ av rådgivning. Från svensk synvinkel vore det dessutom olyckligt om en viss del av den rådgivning som bedrivs av värde- pappersinstitut och som är finansiell rådgivning enligt 1 § rådgiv- ningslagen, skulle falla utanför den nya lagen om värdepappers- marknaden. I praktiken torde dock den övervägande delen av den generella rådgivningen leda fram till mer konkreta råd om place- ringar i särskilda finansiella instrument och i sådana fall bör även de inledande generella diskussionerna anses vara en del av investe- ringsrådgivningen.43 Att investeringsrådgivning genom direktivet blir en tillstånds- pliktig kärnverksamhet innebär en viss utvidgning av tillämpnings- området, se dock nedan om undantaget i artikel 2.1 j. Investerings- rådgivning är enligt ISD en sidotjänst. Den svenska sidoverk- samheten lämna råd i finansiella frågor, 3 kap. 4 § första stycket 1 lagen om värdepappersrörelse, omfattar närmast investeringsråd- givning i MiFID:s mening. Investeringsrådgivning enligt MiFID torde möjligen vara ett något snävare begrepp eftersom det kräver anknytning till specifika finansiella instrument. Merparten av denna verksamhet bedrivs i av värdepappersinstitut. Men det före- kommer också att företag, som inte har tillstånd enligt vare sig lagen om värdepappersrörelse eller lagen om bank- och finansie- ringsrörelse, eller på annat sätt står under till- syn, yrkesmässigt ägnar sig åt rådgivning avseende finansiella instrument (enligt 8 § lagen om finansiell rådgivning till konsu- menter står rådgivare som lämnar råd till konsumenter, om de inte står under tillsyn, under tillsyn). Enligt förarbetena till lagen om finansiell rådgivning till konsumenter torde dock lagen till allra största delen träffa verk- samheter som står under tillsyn.44 MiFID:s investeringsrådgivning bör läggas till som en ny till- ståndspliktig verksamhet. Verksamheten ska i sig inte omfatta någonting utöver definitionen i MiFID och genomförandebestäm- melserna. Den som enbart lämnar generella råd behöver således inget tillstånd enligt lagen om värdepappersmarknaden. Sådan rådgivning kan dock komma att omfattas av rådgivningslagens bestämmelser. Ett värdepappersinstitut med tillstånd att bedriva investeringsrådgivning bör dock utan särskilt tillstånd även få lämna generella råd, t.ex. om en lämplig tillgångsfördelning i en 43Se skäl 73 i ingressen till genomförandedirektivet. 2002/03:133, s. 39. De uppföranderegler som rör investerings- rådgivning, t.ex. bestämmelserna om informationsutbyte och rapportering i artikel 19, ska då tillämpas även på denna verksam- het, se skäl 72 i ingressen till genomförandedirektivet. Angående samspelet i övrigt mellan rådgivningslagen och den nya bestäm- melsen i lagen om värdepappersmarknaden, se avsnitt 12.2.2 och 19.2.24. I sammanhanget bör även de s.k. riskkapitalbolagens verksamhet beröras. Dessa företags verksamhet är ofta strukturerad så att själva investeringarna sker i en riskkapitalfond Fonden är dock ingen investeringsfond enligt lagen om investeringsfonder utan kan vara ett aktie- eller kommanditbolag eller en utländsk juridisk person. De enskilda investerarna tillskjuter medel till fonden för inves- teringarna och ett från fonden fristående aktiebolag, rådgivnings- bolaget, lämnar fonden underlag för beslut om lämpliga inves- teringar. Det skulle då kunna hävdas att rådgivningsbolaget ägnar sig åt verksamheten investeringsrådgivning. Ett rådgivningsbolag som lämnar råd bara till en eller något fåtal juridiska personer inom ramen för en etablerad struktur bör dock inte anses tillhandahålla en tillståndpliktig investeringstjänst enbart därför att strukturen inte är en koncern i traditionell mening. Råd- givningsbolagens rådgivningsverksamhet är i och för sig yrkes- mässig i andra hänseenden, skatterättsligt m.m. men bör inte anses yrkesmässig på det sätt som krävs enligt lagen om värdepappers- marknaden (jfr resonemanget i avsnitt 7.5 om undantaget från tillståndplikt för sådan egen handel som inte ingår i en verksamhet där det primära är att tillhandahålla en tjänst åt kunder). Om rådgivningsbolaget tillhandahåller sina tjänster till andra företag utanför den egna sfären bör dock tillstånd krävas. Likaså bör verksamheten alltid anses tillståndspliktig om den riktar sig direkt till icke-professionella investerare. Genom att tillåta en viss flexibilitet för riskkapitalbolagens verksamhet är det också möjligt att undvika de handelshinder som skulle kunna uppstå om verk- samheten i andra EES-länder ansågs vara tillståndspliktig. Svenska riskkapitalbolag bör därför ha möjlighet att organisera sin verksam- het så att de kan få tillstånd. Reglerna i MiFID och svensk rätt Medan de tillståndspliktiga verksamheter som beskrivits i före- gående avsnitt i princip inte får bedrivas av annan än den som har tillstånd från – dvs. värdepappersinstitut – för- håller det sig annorlunda med sidoverksamheterna enligt 3 kap. 4 § lagen om värdepappersrörelse. Sådana verksamheter får i vissa fall bedrivas utan något särskilt tillstånd, t.ex. rådgivning, eller med stöd av andra tillstånd, t.ex. kreditgivning. En bank får ägna sig åt dessa verksamheter enligt sitt banktillstånd, medan ett värde- pappersbolag måste ha särskilt tillstånd. Gemensamt för sidoverk- samheterna är att de huvudsakligen utförs för att underlätta värde- pappersrörelsen. 1.Lämna råd i finansiella frågor, 2.ta emot värdepapper för förvaring, 3.ta emot medel med redovisningsskyldighet, 4.ta emot kunders medel på konto för att underlätta värde- pappersrörelsen, 5.lämna kunder kredit mot säkerhet för placeringar i finansiella instrument för att underlätta värdepappersrörelsen, Enligt artikel 6.1 i MiFID kan ett tillstånd att utföra investerings- tjänster också omfatta en eller flera av de sidotjänster som avses i avsnitt B i bilaga 1 till direktivet. Sidotjänsterna enligt MiFID är: 1.Förvaring och handhavande av finansiella instrument för kunders räkning, bland annat värdepappersförvaring och lik- nande tjänster, exempelvis handhavande av kontanta medel/finan- siella säkerheter, 2.lämnande av kredit eller lån till en investerare för att göra det möjligt för denne att genomföra en transaktion i ett eller flera finansiella instrument, när det företag som ger krediten eller lånet deltar i transaktionen, 3.rådgivning till företag om kapitalstruktur, företagsstrategi, och liknande frågor samt rådgivning och tjänster vid fusioner och företagsuppköp, 4.valutatjänster om dessa har samband med investeringstjänster, 5.investerings- och finansieringsanalys samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, 6.tjänster i samband med garantigivning, 7.investeringstjänster och investeringsverksamhet samt sido- tjänster som avser den underliggande tillgången till derivat som anges i avsnitt C – punkterna 5, 6, 7 och 10 – när dessa har samband med tillhandahållandet av investerings- eller sido- tjänster. Förslag: Katalogen över sidoverksamheter ändras så att varje verksamhet överensstämmer med en sidotjänst enligt MiFID. Den svenska sidotjänsten att ta emot medel på konto behålls liksom möjligheterna att få tillstånd till andra tjänster. Liksom för investeringstjänsterna gäller det s.k. Europapasset även sidotjänsterna. ett tillstånd i hemlandet ger värdepappers- företaget rätt att bedriva de sidoverksamheter företaget har till- stånd till i andra medlemsstater utan krav på ytterligare tillstånd. Ett värdepappersföretag har dock inte rätt att med stöd av direk- tivet ägna sig åt enbart en sidoverksamhet i en annan medlemsstat. För att kunna åberopa Europapasset krävs det att företaget också ägnar sig åt någon investeringstjänst. Vissa regler och undantag i MiFID och i genomförandebestämmelserna om intressekonflikter, kundskydd osv. tar sikte även på sidotjänsterna så som de är definierade i direktivet. Liksom vad gäller investeringstjänsterna måste därför sidoverksamheterna i lagen om värdepappersrörelse ses över så att de överensstämmer med sidotjänsterna enligt MiFID. Förvaring och handhavande av finansiella instrument för kunders räkning Tjänsten avser enligt sin ordalydelse förvaring och handhavande av finansiella instrument för kunders räkning, bland annat värde- pappersförvaring och liknande tjänster, exempelvis handhavande av kontanta medel och finansiella säkerheter. Liksom ISD omfattar verksamheten förvaring av samtliga de instrument som omfattas av direktivet. Enligt uttalanden i doktrinen avser denna verksamhet fysisk förvaring av värdepapper och torde ha ringa betydelse för dagens värdepappersmarknad med dematerialiserade instrument.45 I förarbetena till lagen om värdepappersrörelse nämns emellertid att ett värdepappersbolag med stöd av förvaringstillståndet kan ägna sig åt verksamhet som motsvarar bankers notariatrörelse och beskrivningen i förarbetena av den verksamheten synes utgå från att den kan avse både VPC-registrerade fondpapper och fysiska värdepapper.46 Förarbetsuttalandet talar således för att t.ex. depå- verksamheten som den fungerar omfattas av denna sidoverk- samhet. Med en sådan tolkning av den svenska sidoverksamheten förvaring av värdepapper motsvarar den del av den aktuella sido- tjänsten som rör förvaring av finansiella instrument. Om depåhan- teringen går utöver ren förvaring t.ex. om kunden uppdragit åt företaget att göra omplaceringar i kundens portfölj krävs dock tillstånd till investeringstjänsten portföljförvaltning. Likaså krävs tillstånd till investeringstjänsten utföra order om depåhållaren enligt avtalet med kunden genomför transaktioner för kundens räkning, t.ex. säljer erhållna teckningsrätter.47 Den del av sidotjänsten som avser handhavande av kontanta medel motsvaras av den svenska sidoverksamheten ta emot medel med redovisningsskyldighet. Någon ändring i sak av de båda svenska sidoverksamheterna behövs inte för att genomföra direktivet. De av direktivets regler som uttryckligen tar sikte på den aktuella sidotjänsten, t.ex. orga- nisationskraven i artikel 13.7 och 13.8 samt undantagsregeln i arti- kel 3, beskriver tjänsten som två verksamheter: förvaring av instrument och förvaring av medel. Detta talar för att behålla den nuvarande svenska uppdelningen av tjänsten i två verksamheter. Utredningens förslag nedan – att värdepappersbolag ska få fortsätta 45Beckman m.fl., Lagarna på värdepappersområdet, 2002, s. 177. 1990/91:142, s. 153. B 2.2 b) i standardavtalet Allmänna bestämmelser för depåavtal, bank, , på , /dokbas.html. ta emot medel på konto – är ytterligare skäl för att behålla den nuvarande svenska uppdelningen. Ett värdepappersbolag som tar emot medel på konto behöver inte tillstånd för att ta emot medel för redovisningsskyldighet med de krav på organisa- tion som detta kan medföra (inget hindrar dock ett bolag från att ha tillstånd till båda sidotjänsterna). Ordalydelsen av förvarings- verksamheten avseende värdepapper bör dock ändras så att den avser finansiella instrument i stället för värdepapper. Det framgår då tydligare att verksamheten också avser dematerialiserade instru- ment. Den kreditgivning som värdepappersbolag får syssla med måste vara avsedd att underlätta värdepappersrörelsen och krediterna måste ha en direkt anknytning till kundernas värdepappersaffärer. Kreditgivningstillståndet, enligt både den svenska lagen och ISD, gäller endast krediter för att möjliggöra transaktioner i finansiella instrument. MiFID innebär ingen ändring i dessa avseenden. Kravet i såväl ISD som MiFID, att det företag som ger krediten måste delta i den transaktion som finansieras med krediten, är dock åtminstone formellt mer inskränkande än det svenska för att underlätta värdepappersrörelsen. Den svenska regeln bör därför justeras så att ordalydelsen mer motsvarar MiFID. Den snäva definitionen av verksamheten kan komma att ställa till en del praktiska problem. Om en kund som fått kredit hos ett värdepappersbolag och därefter köpt aktier för pengarna vill byta värdepappersbolag, t.ex. genom att flytta över sina aktier och låta det nya företaget ta över krediten, bör den nya krediten anses vara knuten till den transaktion som överförandet av aktierna från det ena företaget till det andra utgör. I den transaktionen har det nya företaget deltagit varför kreditgivningen bör anses omfattas av tillståndet. Det är dock inte tillåtet för ett värdepappersbolag att lämna kredit till ett bolag i samma koncern – om nu inte krediten används av det lånande bolaget till att köpa finansiella instrument genom det utlånande företaget. Rådgivning till företag om kapitalstruktur, företagsuppköp m.m. Tjänsten består enligt MiFID av rådgivning till företag om kapital- struktur, företagsstrategi och liknande frågor samt rådgivning och tjänster vid fusioner och företagsuppköp. Tjänsten motsvarar den del av den svenska sidoverksamheten rådgivning i finansiella frågor som avser råd i corporate finance-frågor. Den svenska sidoverksam- heten innefattar dock också investeringsrådgivning. I linje med utredningens förslag att investeringsrådgivning införs som en egen tillståndspliktig verksamhet bör den svenska sidoverksamheten rådgivning i finansiella frågor tas bort. Istället bör en ny sido- verksamhet utformad som i MiFID införas i den svenska lagen. Valutatjänster om dessa har samband med investeringstjänster Motsvarigheten till denna tjänst finns redan i ISD.