sou · GUB350 · 2007-01-01 00:00:00 — Tjänsterna är nya investerings- tjänster i förhållande till ISD men har i och andra medlems- stater kunnat bedrivas med stöd av tillstånd till andra investerings- och sidotjänster. Begreppet MTF står för ett multilateralt handels- system (Multilateral trading facility) som drivs av ett värde- pappersinstitut eller en börs och som sammanför ett flertal köp- och säljintressen i finansiella instrument från tredje man – inom systemet och i enlighet med icke skönsmässiga regler – men som inte är underkastat en lika ingående reglering som en reglerad marknad. Begreppet reglerad marknad i sin tur motsvarar närmast börs- verksamhet. Begreppet får betydelse både för tillämpningen av MiFID och för tillämpningen av en rad andra direktiv. Det är när ett instrument är upptaget till handel på en reglerad marknad som t.ex. kraven på prospekt enligt prospektdirektivet, utgivarens skyldigheter att lämna information enligt öppenhetsdirektivet och kraven på offentliga erbjudanden enligt direktivet om uppköps- erbjudanden blir tillämpliga. Utredningen föreslår i detta kapitel att marknadsplatser som är börser och auktoriserade marknads- platser enligt lagen definieras som reglerade marknader. Utred- ningen föreslår också att en åtskillnad görs så att begreppet regle- rad marknad avser själva marknadsplatsen och att den som driver marknadsplatsen kallas börs. En börs ska med utredningens förslag kunna driva flera reglerade marknader. En börs ska också kunna driva en reglerad marknad på så sätt att själva handelssystemet finns i en annan juridisk person än börsen. Samtliga skyldigheter enligt MiFID åvilar dock den som driver marknaden, dvs. I kapitlet behandlas också den för svensk rätt nya klassifice- ringen av kunder i professionella och icke-professionella kunder samt jämbördiga motparter. Kundskyddsreglerna i MiFID gäller både professionella och icke-professionella kunder. Kraven på värdepappersföretagen är dock högre ställda och mer detaljerade när företaget tillhandahåller tjänster till icke-professionella kunder. Reglerna om informationsutbyte, bästa orderutförande osv. gäller dock inte alls i förhållande till jämbördiga motparter. Utredningen föreslår i denna del att definitioner, motsvarande MiFID:s, av de olika kundkategorierna tas in i lagen. Slutligen behandlas i samma kapitel vissa undantag från MiFID:s bestämmelser. Tillstånd för svenska företag (kap. 8) I detta kapitel konstaterar utredningen att den svenska lagstift- ningen i stort sett motsvarar MiFID när det gäller kraven på led- ning, ägare och kapital. I dessa delar föreslår utredningen endast några smärre justeringar, t.ex. beträffande kapitalkraven i förhål- lande till de nya tjänsterna investeringsrådgivning och MTF, att det lägsta antalet styrelseledamöter ska vara tre i stället för fem och att värdepappersinstitut som också är kreditinstitut inte ska omfattas av kravet på att ha ansvarsförsäkring. Bland MiFID:s bestämmelser om kraven på värdepappersföreta- gens organisation finns regler om att företagen ska dokumentera tjänster och transaktioner så att den behöriga myndigheten ska kunna kontrollera att företagen fullgjort sina skyldigheter enligt direktivet. I detta avseende finns detaljerade dokumentationskrav i genomförandeåtgärderna endast beträffande vissa tjänster. Sam- tidigt anges i genomförandedirektivet att den behöriga myndig- heten ska upprätta en lista på den dokumentation ett värde- pappersföretag ska föra. Utredningen har tolkat detta så att med- lemsstaterna nationellt kan precisera dokumentationskraven beträffande de tjänster, t.ex. investeringsrådgivning och portfölj- förvaltning, där detaljbestämmelser saknas i genomförande- åtgärderna. Utredningen förslår därför att regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer får rätt att utfärda föreskrifter avseende kraven på dokumentation. När det gäller organisationskraven för den som driver en regle- rad marknad ställer MiFID bl.a. krav på att denne ska identifiera och hantera intressekonflikter. Intressekonflikter kan uppstå mel- lan en börs affärsintressen å den ena sidan och börsens övervakande funktioner å den andra sidan. Det har diskuterats om övervak- ningen borde skötas av någon annan än börsen – t.ex. Finans- inspektionen. Enligt MiFID åligger det dock medlemsstaterna att se till att den som driver en reglerad marknad har en effektiv över- vakning av såväl handeln i sig som emittenter och deltagare. Den som driver en marknadsplats har också oavsett den offentliga regleringen ett eget intresse av att en effektiv marknadsövervak- ning. Det är också börsen som rent praktiskt har störst möjlighet att på ett effektivt sätt övervaka handeln på en reglerad marknad som börsen själv kontrollerar och driver. Att lägga det primära ansvaret för marknadsövervakningen på skulle således innebära en dubblering och mindre effektiv hantering av denna uppgift. Utredningen föreslår därför att marknadsöver- vakningen och övervakningen av emittenter och deltagare, i enlig- het med MiFID, ska skötas av den som driver en reglerad marknad, dvs. För att de intressekonflikter som kan uppstå med en sådan lös- ning ska kunna hanteras föreslår utredningen att en börs ska inrätta en från affärsverksamheten självständig funktion som ska sköta övervakningen. Denna oberoende funktion ska ha tillräckliga resurser och befogenheter för sina uppgifter. tillsyn i detta avseende går således ut på att kontrollera att mark- nadsövervakningen sköts effektivt och tillräckligt oberoende. I kapitlet behandlas också den för svensk rätt nya företeelsen anknutna ombud. Ett anknutet ombud kan enligt MiFID på ett värdepappersföretags ansvar utföra vissa utpekade investerings- tjänster utan tillstånd. Förutsättningarna för detta är att ombudet endast agerar för ett värdepappersföretag, att företaget ansvarar för ombudets åtgärder och att ombudet registreras i ett offentligt register. Utredningen föreslår att möjligheten att anlita anknutna ombud införs i och att registrering, liksom för anknutna försäkringsförmedlare, görs hos . Gränsöverskridande verksamhet (kap. 9) MiFID:s regler om det s.k. Europapasset, värdepappersföretagens rätt att med stöd av sitt hemlandstillstånd tillhandahålla tjänster och etablera filialer i andra medlemsstater motsvarar i huvudsak de som finns i ISD. Några ändringar i sak föreslås därför i princip inte. Någon direkt motsvarighet till Europapasset finns inte för regle- rade marknader. I MiFID finns dock några bestämmelser om möj- ligheten att vidta åtgärder i andra medlemsstater för att underlätta deltagande i handeln därifrån. Utredningen föreslår, i enlighet med MiFID, att svenska börser ska anmäla till om de vidtar sådana åtgärder i andra medlemsstater samt att inspektio- nen ska vidarebefordra informationen till den behöriga myndig- heten i den berörda medlemsstaten. Genomlysning (kap. 10) MiFID:s bestämmelser om kurs- och avslutsinformation (genom- lysning) avser både värdepappersföretagens handel, handeln på en MTF och handeln på en reglerad marknad. Ett av syftena med direktivet i dessa delar är att skapa konkurrensneutralitet. Denna ambition har dock kommit till tydligt uttryck endast beträffande information om handeln avseende aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Tanken är att information om kurser och trans- aktioner ska offentliggöras oavsett var sådana aktier handlas – på en reglerad marknad, på en MTF eller direkt i ett värdepappersföretags regi, t.ex. mot det egna lagret eller genom sammanförande av två kunders order. Kraven på information om bud och kurser på en reglerad mark- nad finns redan i och den ändring i sak som utredningen föreslår på detta område är att kravet på handelsinformation beträffande andra instrument än aktier utformas mindre detaljerat i lagen jämfört med . Utredningen föreslår också att kraven på information om handeln på en MTF utformas på motsvarande sätt. För värdepappersföretagens transaktioner utanför en reglerad marknad eller MTF finns inget uttryckligt krav på information om bud – annat än beträffande likvida aktier i vissa fall, se nedan. Där- emot ska ett värdepappersföretag offentliggöra limitorder som inte kan utföras om inte kunden har instruerat annat. Ett sådant offentliggörande kan ske genom att ordern läggs in i handelssystemet på en reglerad marknad. Värdepappersföretagen ska också i efterhand offentliggöra information om avslutskurs, volym m.m. beträffande transaktioner i aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Utredningen förslår att nya bestämmelser motsvarande dessa krav tas in i den svenska lagen. I genomlysningskapitlet behandlas också de omdiskuterade reglerna om värdepappersinstitutens skyldighet att offentliggöra fasta bud – och utföra icke-professionella kunders order mot dessa bud. Dessa regler gäller endast sådana aktier upptagna till handel på en reglerad marknad som anses likvida enligt beräkningsmodellerna i genomförandeförordningen. Kraven på att offentliggöra bud och göra avslut mot buden gäller de värdepappersinstitut som på ett organiserat, frekvent och systematiskt sätt utför kunders order genom att göra avslut mot det egna lagret utanför en reglerad marknad eller MTF, s.k. systematiska internhandlare. Utredningen förslår att dessa regler införs i den svenska lagen. Transaktionsrapportering (kap. 11) Redan i ISD fanns ett krav på att värdepappersföretagen skulle rapportera samtliga avslut – oavsett om de gjorts på en reglerad marknad eller utanför – till den behöriga myndigheten. I åtmin- stone , och har den bestämmelsen inför- livats genom en rapporteringsskyldighet till den marknadsplats där värdepapperet i fråga är noterat. Eftersom marknadsplatsen normalt står under tillsyn av den behöriga myndigheten har myndigheten i vart fall medelbar tillgång till informationen. I MiFID finns ett liknande krav på rapportering av transaktioner avseende aktier upptagna till handel på en reglerad marknad till den behöriga myndigheten. I MiFID är kravet dock kombinerat med dels krav på snabbt informationsutbyte mellan de behöriga myndigheterna, dels ett krav på att värdepappersföretagen ska kunna rapportera sina transaktioner på fyra olika sätt: själva, genom en reglerad marknad, genom en tredje part eller genom ett order- matchnings- eller rapportsystem. Ett nationellt krav på att rap- portera till en reglerad marknad skulle således strida mot MiFID. Utredningen föreslår därför att skyldigheten att rapportera trans- aktioner utformas som i MiFID med fyra möjliga rapporterings- vägar. MiFID:s regler om transaktionsrapporteringen är minimikrav inom vissa gränser. Medlemsstaterna kan kräva rapportering av transaktioner även beträffande andra instrument än aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Medlemsstaterna kan också kräva att rapporterna ska innehålla mer information, t.ex. om slut- kundsidentitet, än den minimiinformation som krävs enligt genomförandeförordningen. Utredningen föreslår i denna del att lagen ställer krav på rapportering motsvarande minimikraven enligt MiFID. Frågan om rapporterna ska innehålla mer information, t.ex. om slutkundsidentitet – något som har önske- mål om – har varit starkt kontroversiell inom utredningen. En sådan ökad rapportskyldighet har fördelar från övervakningssyn- punkt men är synnerligen dyrbar för instituten; den kan beräknas kosta flera . Det faktaunderlag som för när- varande föreligger är inte tillfyllest för att ställning ska kunna tas i denna fråga. Utredningen föreslår att i en dialog med instituten fortsätter utredningen på denna punkt. Regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer bör bemyndigas att utfärda föreskrifter dels om rapporteringen ska avse även andra instrument, t.ex. finansiella instrument som är upptagna till handel på en MTF och derivatinstrument för vilket den under- liggande tillgången utgörs av ett instrument som är upptagen till handel på en reglerad marknad eller MTF, och dels om vilken ytter- ligare information om varje transaktion rapporterna ska innehålla. Det förutsätts att , innan ett sådant bemyndigande meddelas, presenterar resultatet av den fortsatta utredningen för regeringen. Skydd för investerare (kap. 12) MiFID innehåller en rad regler som syftar till att skydda investe- rarna. I detta kapitel behandlas, förutom den allmänna skyldigheten att iaktta kundernas intressen, bl.a. bestämmelserna om informa- tionsutbyte mellan företag och kunder, krav på lämplighetsbedöm- ningar, hanteringen av intressekonflikter och bestämmelser om hur kunders värdepappersorder ska hanteras för att uppnå bästa möjliga resultat. Flera av MiFID:s bestämmelser om skydd för investerare, t.ex. reglerna om att iaktta kundernas intresse, skyldigheten att lämna viss information och kraven på bästa orderutförande, liknar i stor utsträckning de bestämmelser i kommissionslagen som reglerar det obligationsrättsliga förhållandet mellan kommittenten och kom- missionären. Utredningen behandlar i detta kapitel hur MiFID:s regler förhåller sig till kommissionslagen med utgångspunkt i de ändringar i lagen som föreslagits av i betänkandet – och en ny kommissionslag (SOU 2005:120). Utredningens bedömning är att några andra ändringar än de som föreslagits av inte behövs med anledning av MiFID. MiFID:s krav på att iaktta kundernas intressen och lämna information om tjänster, företaget och de risker som är för- knippade med vissa tjänster och investeringsalternativ har i och för sig motsvarigheter i den svenska regleringen. Utredningen konsta- terar dock att regleringen i MiFID är mer detaljerad än dagens svenska regler. Detta gäller även andra kundskyddsregler och ut- redningen föreslår därför att dagens sundhetsparagraf i 1 kap. 7 § lagen om värdepappersrörelse ersätts med ett sundhetskapitel utformat i enlighet med MiFID:s regler både i sak och termino- logiskt. Kapitlet inleds med en allmän bestämmelse om att värde- pappersinstituten ska iaktta sina kunders intressen och därefter följer bestämmelser om vilken information instituten ska lämna och inhämta, rapporteringen till kunder om utförda tjänster osv. Bestämmelserna i lagen föreslås gälla oavsett om kunden ifråga är professionell eller inte. Mer detaljerade krav ska följa av de före- skrifter som anknyter till de olika bestämmelserna i lagen. Dessa detaljföreskrifter – som ska utformas i enlighet med genom- förandedirektivet – ställer i sin tur högre och mer detaljerade krav på företaget om kunden är icke-professionell än om kunden är professionell. Bland kundskyddsreglerna finns krav på att värdepappers- instituten ska bedöma om en viss tjänst eller ett visst instrument är lämpligt eller inte för en kund. Vad som åligger ett värdepappers- institut beror på vilken investeringstjänst företaget utför. Om det är fråga om investeringsrådgivning eller portföljförvalt- ning ska institutet sålunda inhämta uppgifter om kundens ekono- miska situation, erfarenhet och kunskap osv. och utifrån denna information föreslå tjänster och instrument som är lämpliga för kunden. Om institutet utför andra tjänster, t.ex. utför order, är kravet på lämplighetsbedömningen mindre långtgående. Institutet ska då bedöma om tjänsten eller instrumentet passar kunden i för- hållande till kundens kunskaper och erfarenheter. Om tjänsten eller instrumentet inte passar ska företaget avråda kunden. Båda typerna av bedömningar ligger nära vad som krävs enligt rådgivningslagen. Den lagen är dock begränsad till konsumenter och i lagen och de föreskrifter som utfärdats med stöd av lagen ställs vissa krav som avviker från MiFID och genomförande- åtgärderna. Utredningen föreslår därför att rådgivningslagens näringsrättsliga bestämmelser (4 och 5 §§ i rådgivningslagen) inte ska gälla värdepappersinstitut. Dessa bestämmelser föreslås ersatta av bestämmelser i lagen om värdepappersmarknaden. Detta får också till följd att dagens föreskrifter på området, för värde- pappersinstitutens del, måste ersättas med föreskrifter, som är för- enliga med genomförandeåtgärderna och utfärdas med stöd av lagen om värdepappersmarknaden. När det gäller de lämplighetsbedömningar som ska göras vid andra tjänster än investeringsrådgivning och portföljförvaltning finns ett undantag från denna skyldighet om tjänsten enbart består av ren orderexekvering på kundens initiativ och företaget gör klart för kunden att någon bedömning inte kommer att göras av om tjänsten/instrumentet passar kunden. En ytterligare förutsättning är att ordern avser icke komplicerade instrument, t.ex. aktier upp- tagna till handel på en reglerad marknad. Utredningen föreslår att en undantagsregel för ren orderexekvering införs i den svenska lagen. Utredningen föreslår vidare att kraven i MiFID på skriftlig dokumentation om vad kunden och värdepappersinstitutet kommit överens om när det gäller parternas rättigheter och skyldigheter utformas som i MiFID. Beträffande rapporteringen till kunder förslår utredningen att dagens krav på avräkningsnotor och depå- sammanställningar ersätts med ett allmänt formulerat krav på rap- portering. Detaljreglerna om vilken rapportering som ska ske och innehållet ska med utredningens förslag följa av tillämpningsföre- skrifter, utformade i enlighet med genomförandedirektivet. Ytterligare en aspekt på kundskyddet är hanteringen av intresse- konflikter. Intressekonflikter kan t.ex. finnas mellan olika kund- grupper. Kunder på institutets corporate finance-avdelning kan t.ex. ha ett intresse av institutets mäklare och rådgivare råder sina kunder acceptera erbjudanden eller teckna sig i nyemissioner som handläggs av coporate finance-avdelningen oavsett om detta är till kundernas fördel eller inte. Även mellan institutet självt och kunder kan det finnas intressekonflikter. tet gör affärer för egen räkning är institutet intresserat av att köpa billigt och sälja dyrt - med kunderna har knappast har något intresse av att sälja billigt och köpa dyrt mot institutets eget lager. Utredningen föreslår i denna del att värdepappersinstituten, i enlighet med MiFID, ska identifiera och hantera intressekonflikter så att kundernas intressen inte påverkas negativt. Lagens allmänt hållna bestämmelser om detta bör kompletteras med tillämpnings- föreskrifter som liksom genomförandedirektivet anger minimi- kraven för att hålla olika verksamheter åtskilda från varandra. Institutens analysverksamhet är ett av de områden där problemet med intressekonflikter blir tydligt. Läsarna av analyser och in- vesteringsrekommendationer bör kunna utgå från att analytikern utgått från investerarens perspektiv och inte utformat analysen vare sig utifrån institutets egna intressen och eventuella innehav i de företag som analyseras eller utifrån andra kunders intressen, t.ex. kunder i corporate finance-verksamheten. Beträffande analysverk- samheten finns särskilda regler i genomförandedirektivet, baserade på bl.a. principer som antagits av Commissions (IOSCO). Utredningen kommer här fram till att de föreslagna allmänt hållna reglerna i lagen kombinerat med föreskrifter utformade som analytikerreglerna i genomförande- direktivet är tillräckliga för att hantera denna intressekonflikt. Med tanke på genomförandedirektivets förbud mot goldplating skulle det inte heller vara förenligt med MiFID att införa nationella avvi- kande regler på detta område. I skyldigheten att iaktta kundernas intresse ligger en skyldighet att utföra kundernas order så att bästa möjliga resultat uppnås. I MiFID finns uttryckliga regler om bästa orderutförande och hantering av kundorder i övrigt. Reglerna innebär i korthet att kunders order ska utföras i den ordning de mottagits av institutet och på ett sätt så att bästa möjliga resultat, främst vad gäller priset, uppnås. För att åstadkomma bästa möjliga resultat ska instituten bedöma hur och på vilken marknadsplats ordern ska utföras. Ska affären avslutas utanför en marknadsplats mot det egna lagret eller mot en annan kunds order eller ska orden utföras på en reglerad marknad eller MTF och i så fall vilken? Instituten ska i en policy för bästa möjliga orderutförande ange hur dessa bedömningar och val görs och kunderna ska godkänna policyn. Utredningen föreslår att regler motsvarande reglerna i MiFID tas in i den svenska lagen. Marknadsplatser (kap. 13) I MiFID regleras två typer av marknadsplatser, reglerad marknad och MTF. I kapitel 13 behandlar utredningen bl.a. reglerna om för- hållandet mellan marknadsplatsen och dem som deltar i handeln och om marknadsplatsens förhållande till de instrument som handlas och emittenterna av sådana instrument. Utredningen konstaterar att dagens regler om börsmedlemskap i stort sett motsvarar om deltagande i handeln på en reglerad marknad och endast några smärre tillägg och förtydligan- den föreslås. Utredningen föreslår dock att den numera miss- visande termen medlemmar på en börs byts ut mot deltagare. För deltagande i handeln på en MTF förslår utredningen att liknande regler införs. På en MTF ska det dock vara möjligt för fysiska personer att delta direkt i handeln, liksom är fallet för delta- gande i handeln på en auktoriserad marknadsplats. MiFID:s regler för upptagande av finansiella instrument till handel på en reglerad marknad motsvaras i svensk rätt av inregistre- ring vid en börs och notering vid en börs eller auktoriserad mark- nadsplats. Utredningen föreslår i denna del att notering ersätts med MiFID:s begrepp upptagande till handel. Minimikraven som en börs måste ställa upp för att instrument ska få tas upp till handel på en reglerad marknad följer sedan av reglerna i genomförandeför- ordningen. Utredningen överväger i detta kapitel också om begreppet inregistrering ska behållas. Reglerna om inregistrering har införts för att införliva det kodifierade listningsdirektivets krav och utredningen föreslår att dessa regler behålls. Med den av utred- ningen föreslagna ordningen ska dock samtliga instrument som handlas på en reglerad marknad vara upptagna till handel. Några av dessa instrument kan också vara inregistrerade. Det senare förut- sätter dock att börsen i fråga valt att ha en möjlighet till inregistre- ring. Utredningen förslår också att finansiella instrument ska kunna tas upp till handel på en reglerad marknad utan att utgivaren ansökt eller samtyckt till detta. När det rör sig om överlåtbara värdepapper är en förutsättning för detta att värdepapperet redan är upptaget till handel på en annan reglerad marknad inom EES. Utgivaren vars värdepapper tagits upp till handel utan ansökan eller samtycke ska inte heller omfattas av de krav som gäller informationsgivning osv. som gäller den som ansökt om upptagande. En MTF kan, förutom att vara en alternativ handelsplats för instrument som är upptagna till handel på en reglerad marknad, också fungera som ett alternativ för mindre företag som inte kan uppfylla alla de krav som ställs på företag vars värdepapper är upp- tagna till handel på en reglerad marknad. Utredningen föreslår därför att endast ett allmänt hållet lämplighetskrav ställs upp för upptagande till handel på en MTF. I kapitlet behandlas också principerna om fritt tillträde och neutralitet för deltagare och emittenter vid en reglerad marknad. Utredningen föreslår här att dessa principer, liksom tidigare, ska gälla fullt ut för deltagare i handeln och emittenter av inregistrerade värdepapper. Principen om fritt tillträde förslås dock inte gälla i förhållande till den som ansöker om upptagande till handel. När ett värdepapper väl är upptaget till handel ska dock utgivaren behand- las som alla andra utgivare – dvs. principen om neutralitet ska tillämpas. Slutligen behandlas i detta kapitel reglerna om marknadsöver- vakning och handelsstopp. När det gäller marknadsövervakningen föreslår utredningen att denna ska skötas av börsen inom ramen för den oberoende funktion som beskrivs i avsnitt 8.3.2.