sou · GUB350 · 2007-01-01 00:00:00 — Även vid s.k. avslut kommer offentlig- görandet ske i enlighet med artiklarna 45 och 30. Med avslut menas avslut som har skett utanför en reglerad marknads eller MTF:s system men i enlighet med marknadens regelverk. Ett värdepappersföretag som t.ex. gjort ett avslut mot det egna lagret och sedan anmält avslutet till en börs i enlighet med dess regler ska vad beträffar reglerna om genomlysning ansetts ha gjort detta på den reglerade marknaden.11 Skyldigheten för ett värdepappersföretag att lämna information i så nära realtid som möjligt gäller endast om ordern utförts under företagets normala öppettider. I de fall företaget utför en trans- aktion är det enligt artikel 28.5 i genomförande- förordningen tillräckligt att informationen offentliggörs dock senast innan den för aktien mest relevanta marknadsplatsen öppnar . På samma sätt som för information som ska lämnas före handel kan medlemsstaterna besluta att tillämpa direktivets krav om genomlysning på andra finansiella instrument än aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Den behöriga myndigheten har enligt artiklarna 45.2 och 30.2 i MiFID möjlighet att under vissa förutsättningar tillåta en reglerad marknad och MTF att skjuta upp offentliggörandet av infor- mationen. Detta ska enligt direktivtexten särskilt gälla i fråga om ovanligt stora transaktioner. Den reglerade marknaden och MTF:en ska i förväg ha lagt fast en ordning för hantering av uppskovssituationer och denna ordning ska ha godkänts av den behöriga myndigheten samt gjorts tillgänglig för marknadens aktörer. Även ett värdepappersföretag har möjlighet att skjuta upp offentliggörande av information efter handel. Om de beslut som antagits i enlighet med artikel 45 innehåller föreskrifter om för- längd tidsfrist ska nämligen en sådan möjlighet även gälla för värdepappersföretag som genomfört en transaktion utanför en reglerad marknad eller MTF. Artikeln är inte helt lättbegriplig. Utredningen har dock tolkat bestämmelsen så att ett värdepappers- företags möjligheter till att skjuta upp offentliggörandet är av- 11 Angående begreppet handel på eller utanför en reglerad marknad eller MTF, se av- snitt 12.4.2. hängigt av de beslut som den behöriga myndigheten har meddelat en reglerad marknad. Ett värdepappersföretag skulle därmed inte ha en självständig rätt att av en behörig myndighet begära att få till- stånd att skjuta upp offentliggörandet av information efter handel. I genomförandeförordningen konkretiseras när och hur länge ett offentliggörande kan skjutas upp (tabell 4 i bilaga 2). Hur länge ett offentliggörande kan skjutas upp beror såväl på aktiens omsättning som på transaktionens storlek. Indelning av aktier med hänsyn tagen till den genomsnittliga dagliga omsättningen 100 000–1 milj. 1–50 milj. euro större än 50 milj. Minsta storlek på en transaktion för att fördröjning av offentliggörande av informationen ska vara tillåten av GDO och 25 000 av GDO och 3,5 milj. av GDO och 7,5 milj. av GDO och 75 000 av GDO och 5 milj. av GDO och 15 milj. Till slutet av handels- dagen (eller till av GDO och 10 milj. av GDO och 30 milj. Till slutet av handels- Till slutet av handels- Större än 100 pro- cent av GDO och 10.4Genomförande i svensk rätt I 2 kap. 1 § börs- och clearinglagen anges som en av flera förut- sättningar för auktorisation att en börs ska bedriva sin verksamhet så att verksamheten kan anses sund. Därvid ska börsen bl.a. tillämpa principen om god genomlysning som innebär att de som deltar i handeln får en snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten får tillfälle att ta del av sådan information. Närmare bestämmelser om information såväl före som efter handel finns i 4 kap. 3 § samma lag. Enligt paragrafen ska infor- mationen om kurser och omsättningsuppgifter beträffande de finansiella instrument som noteras vid en börs offentliggöras , om inte med hänsyn till handelns effektivitet tillåter något annat. I 7 kap. finns liknande bestäm- melser för en auktoriserad marknadsplats. En skillnad är dock att det för en auktoriserad marknadsplats inte föreligger något krav på omedelbarhet. I stället ska informationen sammanställas och offentliggöras i den ordning och omfattning som regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, före- skriver. har i sina föreskrifter (FFFS 1995:43) om inregistrering av fondpapper m.m. närmare angett vilken informa- tion som ska offentliggöras, bl.a. beträffande kurser och omsätt- ning. I 3 kap. i dessa föreskrifter stadgas, vad gäller börser12, att offentliggörande av kurser och omsättningsuppgifter beträffande varje finansiellt instrument ska ske elektroniskt och anses ha skett genom att dessa av börsen hålls tillgängliga för spridning till etable- rade informationsföretag. När det gäller köp- och säljbud ska in- formation om orderdjupet – om den tillhandahålls i förväg – vara tillgänglig handeln pågår. Offentliggörandet av varje avslut ska enligt huvudregeln innehålla uppgifter om beteckningen på det finansiella instrument som köpts och sålts, datum och tid för affären, 12 Föreskrifterna i 3 kap. reglerar endast sådan information som avses i 4 kap. 3 § börs- och clearinglagen. Föreskrifterna är således inte tillämpliga för auktoriserade marknadsplatser och några andra föreskrifter som gäller för auktoriserade marknadsplatser finns inte. pris, ränta eller kurs, kan, om särskilda skäl finns, efter särskild ansökan från en börs medge dispens från de angivna minimikraven avseende uppgifter som ska offentliggöras, om det är motiverat med hänsyn till effektiviteten i handeln. Dessutom har inspek- tionen medgett undantag från kravet på omedelbarhet vad gäller avslut i skuldebrev samt i termins- och optionskontrakt avseende skuldebrev, dvs. instrument på penning- och obligationsmarkna- den. Information om priser och omsättning rörande dessa instru- ment ska offentliggöras dagen efter affärsdagen. För dessa instrument finns också särskilda bestämmelser vilka uppgifter offentliggörandet ska innehålla. Anledningen till undan- taget är att dessa instrument har en annan marknadsstruktur; det är färre aktörer som till stor del professionella som handlar i instru- menten och handel är till skillnad från börshandeln inte order- driven utan prisdriven. Det föreligger således en möjlighet för en börs att få dispens från från skyldigheten att offentliggöra information . beslutade att medge Stockholmsbörsen sådan dispens.13 Inspektionens beslut innebär att offentliggörande av information rörande trans- aktioner i aktier kan fördröjas om transaktionens storlek överstiger vissa i beslutet angivna gränser. Tiden som ett offentliggörande kan fördröjas beror bl.a. på aktiens dagliga omsättning och trans- aktionens storlek. Som längst kan informationen fördröjas till handelsdagens slut. Beslutet av inspektionen gäller , dvs. 13 FI Dnr 05-2303-406. Före detta datum hade alltså Stockholmsbörsen inte rätt att tillämpa ett fördröjt offentliggörande. Informationskrav före handel på en reglerad marknad och MTF Förslag: En börs och ett företag som driver en MTF ska offent- liggöra information om handel beträffande de finansiella instru- ment som tagits upp till handel på marknaden i en utsträckning som med hänsyn till verksamhetens art och omfattning säkrar en god genomlysning. För aktier upptagna till handel på en reglerad marknad ska börsen och företaget som driver en MTF offentliggöra köp- och säljbud samt orderdjup. Denna information ska göras tillgänglig för allmänheten på rimliga affärsmässiga villkor och fortlöpande marknaderna är öppna. Regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer får meddela närmare föreskrifter om ett företags skyldigheter att offentliggöra information beträffande andra finansiella instru- ment än sådana som är upptagna till handel på en reglerad marknad. MiFID ställer krav på offentliggörande av aktuella köp- och säljbud samt orderdjup (fem prisnivåer) vid dessa priser. Informationen ska göras tillgänglig för allmänheten på rimliga affärsmässiga villkor och fortlöpande då marknaderna normalt är öppna. Kravet gäller bara aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad. De svenska bestämmelserna i börs- och clearinglagen och föreskrifter uppfyller MiFID:s krav utom vad gäller kravet på information om orderdjupet. Enligt de svenska bestämmelserna verkar börsen själv kunna besluta om denna in- formation ska tillhandahållas (jfr 3 kap. 4 § i föreskrifter om inregistrering av fondpapper m.m.). Enligt artik- larna 44.1 och 29.1 i MiFID är huvudregeln att sådan information ska offentliggöras. Det föreligger således en saklig skillnad mellan MiFID och den svenska regleringen i denna del. I den nya lagen bör därför informationsskyldigheten utökas till att även gälla orderdjupet. En sådan skärpning torde inte innebära några prak- tiska problem eftersom de existerande börserna regel- mässigt tillhandahåller information om orderdjupet i sina system. Bestämmelsen i artiklarna 44.2 och 45.1 som anger att den reglerade marknaden kan låta värdepappersföretag använda den reglerade marknadens system för att offentliggöra information enligt artiklarna 27 och 28 kräver ingen lagändring. Enligt 4 kap. 5 § börs- och clearinglagen får en börs utöver den verksamhet som auktorisationen avser driva sådan verksamhet som har nära sam- band med den. En sidoverksamhet som ansetts ha sådant samband är att erbjuda kursinformation från andra marknadsplatser (prop. 1991/92:113 s. 76 f). Även att tillhandahålla systemet för offentlig- gjorda priser för värdepappersinstitut bör vara en sådan verksamhet som har ett nära samband med börsverksamheten. Som framgått ovan behöver medlemsstaterna enligt MiFID endast tillämpa bestämmelserna om genomlysning på aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Bestämmelserna i börs- och clearinglagen gäller emellertid för alla finansiella instru- ment som är noterade på en börs. Utgångspunkten för utredningen har varit att skapa ett regelverk som, förutom att uppfylla MiFID:s krav, säkerställer en god genomlysning som den inte ska vara alltför stelbent. Utredningens allmänna utgångspunkt har ock- så varit att undvika nya regler som går längre än MiFID om inte starka skäl talar för detta. Enligt utredningen ligger det ett stort värde att den som vill driva en reglerad marknad eller MTF har möjlighet att själv skapa det system och regelverk som passar just den marknadens mål och inriktning. Ett alltför detaljerat regel- system skulle kunna allvarligt minska intresset för att starta olika alternativa marknadsplatser. När det gäller MTF:er är det oklart i vilken omfattning sådana kommer att drivas i . En gissning är dock att ett flertal kommer att växa fram med olika inriktningar och olika målgrupper. Relevansen av god genom- lysning kan variera avsevärt beroende på vem en reglerad marknad eller en MTF riktar sig till. Det torde t.ex. vara betydligt värde- fullare med detaljerade genomlysningsregler på en marknadsplats som domineras av icke-professionella kunder jämfört med en obligationsmarknad med uteslutande professionella aktörer. Att ersätta dagens krav på genomlysning endast med MiFID:s minimikrav skulle medföra en betydande avreglering vad gäller andra instrument än aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Utredningen föreslår därför att en bestämmelse införs i den nya lagen som innebär att en börs och ett företag som driver en MTF ska offentliggöra information om handel beträffande de finansiella instrument som tagits upp till handel på marknaden i en utsträckning som med hänsyn till verksamhetens art och omfatt- ning säkrar en god genomlysning. Vad som menas med en god genomlysning kommer att variera bl.a. beroende på handelns om- fattning, vem marknaden riktar sig till och vilka instrument som handlas på marknaden. Det blir därefter en uppgift för Finans- inspektionen att i sin tillsynsverksamhet övervaka att dessa krav uppfylls. Bestämmelsens utformning bidrar till en viss grad av frihet och flexibilitet för marknadsplatserna. Regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer bör bemyndigas att meddela närmare föreskrifter om vad ett företag ska iaktta för att uppfylla kraven på god genomlysning. Det kan även framhållas att det oavsett reglering torde ligga i en marknads eget intresse att genom- lysningen uppfyller vissa grundläggande krav för att på så sätt locka till sig fler investerare. När det gäller aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad måste naturligtvis bestämmelser motsvarande MiFID in- föras i den nya lagen. Som framgått har medlemsstaterna möjlighet att låta MiFID:s och genomförandeförordningens mer detaljerade bestämmelser om offentliggörande av information före handel även gälla andra instrument. Med hänsyn till de fördelar som ligger i att skapa ett flexibelt regelverk anser dock utredningen att det är tillräckligt att låta MiFID:s och genom- förandeförordningens bestämmelser endast tillämpas på aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Tilläggas kan att kommissionen enligt artikel 65.1 i MiFID senast efter det att direktivet trätt i kraft ska rapportera till och rådet om direktivets informationskrav före och efter handel ska utvidgas till att även gälla andra finansiella instrument än aktier. Bestämmelserna i om möjligheten att meddela undantag från offentliggörandet av information före handel behandlas senare i detta avsnitt. Krav på värdepappersinstitut att offentliggöra limitorder Förslag: Om en kund har föreskrivit ett lägsta pris vid försäljning till tredje man eller ett högsta pris vid inköp (limit) avseende aktier upptagna till handel på en reglerad marknad och värdepappersinstitutet inte utför ordern ska institutet offentliggöra ordern på ett sätt som gör den lätt tillgänglig för övriga marknadsaktörer. Detta gäller dock inte om kunden har gett andra instruktioner. Som angetts ovan är ett värdepappersföretag enligt artikel 22.2 i MiFID skyldigt att offentliggöra en limitorder av- seende aktier upptagna till handel på en reglerad marknad, om ordern inte utförs . Ordern ska offentliggöras på ett sätt som gör den lätt tillgänglig för övriga marknadsaktörer. Skyldig- heten gäller dock inte om kunden gett andra instruktioner. Ett krav på värdepappersinstitut enligt artikel 22.2 föreligger inte enligt svensk rätt . En bestämmelse med detta innehåll måste därför införas i den nya värdepappersmarknadslagen. I praktiken torde en sådan skyldighet innebära att limitordern läggs in i en reglerad marknads eller en MTF:s handelssystem. Som redogjorts för ovan kan ett värdepappersinstitut dock välja att offentliggöra ordern på ett annat sätt under förutsättning att ordern genom offentliggörandet kan genomföras på ett snabbt sätt (jfr artikel 30 i genomförandeförordningen). Skyldigheten att offentliggöra en order kan dock inte gälla i de fall detta skulle strida mot andra regelverk, t.ex. bestämmelser om marknadsmissbruk, eller om själva ordern är utformad på ett sådant sätt att det skulle strida mot den reglerade marknadens regelsystem att lägga in den i orderboken, t.ex. en stop-loss-order. Ett offentliggörande av en limitorder skulle kunna innebära en risk för att kunden får ett sämre pris än vad han annars skulle ha fått. Värdepappersföretaget skulle t.ex. ha möjlighet att få ett mer fördelaktigt pris för kunden genom att avvakta något med att offentliggöra budet eller genom att dela upp ordern i flera, mindre order. Enligt utredningens mening måste dock artikel 30 i genom- förandeförordningen tolkas så att ett värdepappersinstitut alltid har uppfyllt sina skyldigheter om det har vidarebefordrat ordern till t.ex. en orderdriven reglerad marknad eller MTF. Naturligtvis kan kunden i samband med att han gav ordern ha gett specifika instruk- tioner om hur institutet ska handla.14 På grund av bestämmelsen i artikel 30 i genomförandeförordningen anser utredningen att det inte finns anledning att utnyttja möjligheten enligt artikel 22.2 att fastslå att ett institut har fullgjort sin skyldighet om det vidare- befordrar ordern till en reglerad marknad eller MTF. Bestämmelsen i MiFID om möjligheten att meddela undantag från kravet på offentliggörandet behandlas senare i detta avsnitt (jfr artikel 22.2 sista meningen). 14 Jfr artikel 4 i genomförandedirektivet och kommentaren till denna artikel i avsnitt 6.2. Informationskrav efter handel på en reglerad marknad och MTF Förslag: Informationsskyldigheten före handel för en börs och ett företag som driver en MTF beträffande finansiella instru- ment som är upptagna till handel på marknaden ska även inne- fatta information efter handel. För aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad ska börsen och företaget som driver en MTF offentliggöra pris, volym och tidpunkt för de transaktioner med aktierna som har genomförts på den reglerade marknaden. Denna information ska göras tillgänglig för allmänheten på rimliga affärsmässiga villkor och i så nära realtid som möjligt. Av MiFID och genomförandeförordningen framgår att reglerade marknader och MTF:er efter avslut ska offentliggöra priser, volymer och tidpunkter för transaktioner som genomförts i deras system. Vidare ska det vid offentliggörandet enligt kommissionens genomförandebestämmelser särskilt noteras bl.a. om avslutet var ett s.k. manuellt avslut (negotiated transactions) och om trans- aktionens pris bestämdes utifrån andra förhållanden än marknads- priset. Informationen ska göras tillgänglig på rimliga affärsmässiga villkor i så nära realtid som möjligt. MiFID:s bestämmelser om offentliggörande av priser, volymer och tidpunkter för transaktioner överensstämmer med de bestäm- melser som gäller för börser genom börs- och clearing- lagen och föreskrifter. Kraven om särskild notering av de ovan nämnda omständigheterna är dock en nyhet jämfört med dagens regler.15 Bestämmelserna i börs- och clearinglagen gäller till skillnad från MiFID alla finansiella instrument som är noterade på en börs. I föreskrifter finns dock särskilda regler för instrument på penning- och obligationsmarknaden. På samma sätt som föreslagits rörande information före handel anser utredningen att MiFID:s och kommissionens genomförandebestämmelser endast bör gälla för aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Den allmänna regel om god genomlysning som före- slagits beträffande information före handel ska dock även innefatta information efter handel. föreskrifter, som är skriva som undantag till huvudregeln om omedelbar genom- 15 Stockholmsbörsen noterar dock dessa omständigheter . lysning, får anpassas när den nya mer allmänna bestämmelsen om genomlysning införs. Krav på värdepappersinstitut att offentliggöra information efter handel Förslag: Ett värdepappersinstitut som har genomfört en trans- aktion med aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad ska offentliggöra information om pris, volym och tidpunkt för transaktionen. Informationen ska göras tillgänglig för allmänheten på rimliga affärsmässiga villkor och i så nära realtid som möjligt och på ett sätt som gör den lätt tillgänglig för andra marknadsaktörer. Institutet behöver dock inte offent- liggöra någon information om transaktionen har genomförts på en reglerad marknad eller MTF eller utgör ett s.k. manuellt avslut, dvs. avslutet har visserligen skett utanför en marknads- plats men i enlighet med marknadens regelverk. Någon bestämmelse motsvarande den i MiFID om värdepappers- företags skyldighet att offentliggöra information om transaktioner med aktier som skett utanför en reglerad marknad eller MTF finns inte . Regelverket är i stället uppbyggt så att börsmedlem- marna är skyldiga att rapportera till börsen de avslut de gjort utan- för börsen på det sätt och i den omfattning som börsen bestämmer (4 kap. 4 § börs- och clearinglagen).16 För värdepappersinstitut som inte är börsmedlemmar finns en skyldighet i 1 kap. 7 a § lagen om värdepappersrörelse att anmäla avslut till börsen. Själva offentlig- görande av informationen åligger därefter börsen (4 kap. 3 § börs- och clearinglagen). En annan skillnad mellan MiFID och den svenska regleringen är att MiFID endast kräver offentliggörande av avslut med aktier upp- tagna till handel på en reglerad marknad. Skyldigheten för värde- pappersinstituten att rapportera avslut enligt börs- och clearing- lagen avser samtliga finansiella instrument som är noterade vid börsen. Eftersom det i nuvarande reglering saknas en bestämmelse som ålägger värdepappersinstitut att offentliggöra information efter 16 Vid Stockholmsbörsen gäller att avslut under en handelspost (normalt ca ett halvt bas- belopp) inte behöver rapporteras. handel rörande avslut med aktier upptagna till handel på en reglerad marknad måste en sådan bestämmelse införas i den nya lagen. Det kan noteras att informationen ska göras tillgänglig på rimliga affärsmässiga villkor, vilket torde betyda att institutet åtminstone har rätt till viss ersättning för de kostnader som offentliggörandet innebär från de personer som önskar ta del av informationen. Utredningen har ovan föreslagit att MiFID:s genomlysnings- regler endast ska tillämpas på aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. Någon anledning att göra en annan bedömning när det gäller värdepappersinstitut föreligger inte. Således bör värdepappersinstitut endast vara skyldiga att offent- liggöra information om pris, volym och tidpunkt för transaktioner med aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Eftersom värdepappersinstituten enligt MiFID själva ansvarar för att informationen offentliggörs finns det inget skäl att bibehålla dagens bestämmelse om rapporteringsskyldighet till börsen. Ett institut har dock naturligtvis möjlighet att komma överens med en börs eller ett värdepappersinstitut som driver en MTF att informa- tionen offentliggörs genom dessa marknaders system, dvs. vad som i praktiken sker . Med detta ställningstagande finns det inte heller anledning att bibehålla rapporteringsskyldigheten när det gäller andra finansiella instrument än aktier upptagna till handel på en reglerad marknad. En annan sak är att börsen och deltagarna på den reglerade marknaden avtalsvis kan ställa upp sådana villkor. Bestämmelserna i om möjligheten att skjuta upp offent- liggörandet behandlas nedan. Undantag från skyldigheten att lämna information och möjligheten att skjuta upp offentliggörandet Förslag: ska ha möjlighet att för trans- aktioner med aktier upptagna till handel på en reglerad marknad medge undantag från skyldigheten för en börs eller ett företag som driver en MTF att offentliggöra information före handel. De närmare förutsättningarna för att undantag ska kunna beviljas framgår av genomförandeförordningen. ska även ha rätt att medge undantag från skyldigheten för ett värdepappersinstitut att offentliggöra en limitorder som inte har utförts . för detta ska vara desamma som de som gäller för en börs och ett företag som driver en MFF. ska vidare ha rätt att beträffande samma instrument medge en börs eller ett företag som driver en MTF dispens från skyldigheten att offentliggöra information efter handel . Ett värdepappersinstitut ska ha samma möjligheter att erhålla dispens från skyldigheten att offentliggöra information efter handel som har medgett en reglerad marknad. Som framgått ovan ska den behöriga myndigheten ha rätt att göra undantag från bestämmelserna om offentliggörande av information före handel med hänvisning till marknadsmodell, ordertyp och orderstorlek (artiklarna 44 och 29 i MiFID). Detta gäller för såväl börser som företag som driver MTF:er. Dessutom ska ett värde- pappersföretag som enligt artikel 22.2 är skyldigt att offentliggöra en limitorder ges samma möjligheter att göra undantag. Vidare finns bestämmelser om rätt för börser, företag som driver MTF:er och värdepappersföretag att med hänsyn till typ och storlek av en order skjuta upp offentliggörandet av information efter handel (artiklarna 45, 30 och 28).