sou · GUB350 · 2007-01-01 00:00:00 — Valutamarknadssvapparna kan delas in efter löptid: korta svappar med löptider (short fx swaps) och längre svappar (fx swaps) med löptider över och upp till (normalt) . Valutamarknadssvappar är centrala instrument för bankerna vid prissättning av ränteskillnader i respektive valutapar. En annan typ av kontrakt som också är en kombination av transaktioner är s.k. valutasvappar (currency swaps). En valutasvapp är valutamarknadens motsvarighet till räntesvappar. Valutasvappen innebär byten av ränteflöden i två valutor, exempelvis svensk ränta mot euroränta samt, i före- kommande fall, utbyte av kapitalbelopp (i början och ). Valutasvappen har normalt en löptid . På valutamarknaden handlas även renodlade derivatinstrument, som terminer och optioner. Termins- och optionsaffärerna på valutamarknaden är uppbyggda på samma sätt som på räntemark- naden, med skillnaden att den underliggande tillgången här repre- senteras av ett valutapar. Den finansiella handeln i Valutaterminer används bl.a. av företag för att säkra sig mot valutaexponering i hanteringen av betalningar till och från utlandet. En valutatermin innebär en förbindelse att köpa/sälja valutan vid en bestämd dag oavsett kursutvecklingen på valutan. Valutaoptioner syftar också till att minimera valutarisken i framtida transaktioner, men köparen av en valutaoption kan dock välja om denne vill utnyttja optionen eller växla valutan till aktuell mark- nadskurs på förfallodagen. Omsättningen i den svenska kronan är, med tanke på dess ringa utbredning i förhållande till de dominerande valutorna, god. Om- sättningen i svenska kronor har också ökat , sam- tidigt som omsättningen på de globala valutamarknaderna bedöms ha ökat. Kronan är den åttonde största valutan på de globala valutamarknaderna, men den är marginell i jämförelse med fram- förvarande valutaslag. Omsättningen i svenska kronor på valutamarknaden uppgick till i genomsnitt ca per dag , vilket i princip var oförändrat från föregående år. Totalt omsattes valuta- marknadssvappar för ca , valutaterminer för , samt valutaoptioner, som minskade , för ca . Detta kan jämföras med omsättningen i den renodlade avistahandeln, som uppgick till i genomsnitt ca per dag . Avista- handeln i kronor ökade därmed med knappt en tredjedel jämfört med föregående år. Det finns ingen komplett statistik över omsättningen i valuta- svappar , men enligt den tidigare nämnda upp- gick den genomsnittliga omsättningen till ca per dag . Den finansiella handeln i Diagram 4.5 Genomsnittlig omsättning i svenska kronor per dag på valutamarknaden, 1998–2004, miljarder kronor För att få driva värdepappersrörelse krävs tillstånd. Enligt lagen om värdepappersrörelse får tillstånd ges för: 1.handel med finansiella instrument för annans räkning i eget namn, 2.förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av finansiella instrument eller i annat fall medverkan vid transaktioner av- seende sådana instrument, 3.handel med finansiella instrument för egen räkning, 4.förvaltning av någon annans finansiella instrument, Den finansiella handeln i 5.garantigivning eller annan medverkan vid emissioner av fond- papper eller erbjudanden om köp eller försäljning av finansiella instrument som är riktade till en öppen krets.7 är samlingsbegreppet för de värdepappers- bolag och , dvs. banker och kreditmarknads- företag, som har tillstånd att driva värde- pappersrörelse samt utländska företag som driver värdepappers- rörelse från filial här i landet. hade ca 200 svenska företag tillstånd att bedriva värdepappers- rörelse. Drygt hälften av dessa var värdepappersbolag, medan de övriga huvudsakligen var bankaktiebolag och sparbanker. Möjligheten för kreditmarknadsföretag att ansöka om tillstånd för att driva värdepappersrörelse öppnades i samband med införan- det av lagen (2004:297) om bank- och finansieringsrörelse. hade emellertid inget kreditmarknadsföretag utnyttjat denna möjlighet. Även införandet av lagen (2004:46) om investeringsfonder inne- bar en viss utvidgning av möjligheten att bedriva värdepappers- rörelse. Genom lagen fick fondbolag möjlighet att söka tillstånd att förvalta någon annans finansiella instrument. Fondbolagen hade ditintills inte haft denna möjlighet att vid sidan av fondförvaltning bedriva s.k. diskretionär förvaltning. var det endast som utnyttjat denna möjlighet. Av de 102 värdepappersbolag som var registrerade var ett tiotal s.k. fullsortimentbolag, dvs. med tillstånd för samtliga ovan angivna investeringstjänster. Dessa bolag är i regel också medlemmar på Stockholmsbörsen. I gruppen av fullsortimentbolag märks kända värdepappersbolag som , , E. , , och & m.fl. De övriga värdepappersbolagen, som inte innehar samtliga till- stånd, är ofta tämligen specialiserade på någon eller några verksam- heter för vilka det räcker med endast ett eller ett par tillstånd. 7 Det är inte ovanligt att tillstånd för denna femte verksamhet delas upp i två delar. Det före- kommer alltså att tillstånd ges för annan medverkan vid emissioner men inte för garantigivning. Den finansiella handeln i här gruppen finns exempelvis ett stort antal mindre kapital- förvaltningsbolag, men även andra specialiteter förekommer. I gruppen av värdepappersbolag som inte innehar samtliga tillstånd är ett knappt tiotal medlemmar på Stockholmsbörsen. Bland värdepappersbolagen återfinns även 16 kraft- och råvaru- bolag. Dessa innehar visserligen ofta ett flertal tillstånd, men de skiljer sig från de övriga bolagen genom att vända sig till pro- fessionella kunder och inte agera på detaljistmarknaden. De flesta av dem torde omfattas av undantaget i artikel 2.1 i MiFID. Utöver värdepappersbolagen driver även många banker omfattande värdepappersverksamhet. Av de totalt 29 bankaktiebolag som var inregistrerade i hade 26 tillstånd att driva värdepappersrörelse. Tolv av dessa var börsmedlemmar, varav åtta innehade ett fullt sortiment av värdepappersrörelsetillstånd. Här återfinns exempelvis de fyra storbankerna FöreningsSparbanken, , Nordea och . Här återfinns även en kategori företag som i grunden endast driver värdepappersrörelse, men som av olika skäl ansökt om och fått banktillstånd. De värdepappersbolag som inte haft någon bank i koncernen har ofta upplevt detta som en begränsning och kon- kurrensnackdel gentemot banker och har därför valt att söka bank- tillstånd. I denna kategori återfinns t.ex. , , och Bank. överväger ytterligare ett antal värdepappersbolag med fullsortimenttillstånd att ansöka om bank- tillstånd. Därutöver har svenska värdepappersbolag en möjlighet att ansöka om att med vissa begränsningar få ta emot inlåning på konto, vilket är ett svenskt särdrag. Förutom ovan nämnda värdepappersbolag och bankaktiebolag hade ett knappt sjuttiotal sparbanker något eller några värdepappersrörelsetillstånd. Vanligen rör det som om till- stånd att förmedla värdepappersaffärer, dvs. att ta emot en kunds order lokalt och ringa in den till någon anknuten fullsortiment- bank. Bland de företag som till associationsformen är sparbanker, är ensam om att inneha ett fullt sortiment av värdepappersrörelsetillstånd och är dessutom medlem på Stock- holmsbörsen. Den finansiella handeln i 4.5.4Utländska värdepappersföretag och banker med verksamhet i En hel del utländska företag bedriver gränsöverskridande värde- pappersverksamhet i med stöd av tillstånd givna av hem- landets myndigheter och efter notifiering till . var inte mindre än 1 066 utländska värdepappers- företag notifierade för gränsöverskridande handel i . Ett tiotal av dessa är fjärrmedlemmar på Stockholmsbörsen. Bland dessa företag märks bl.a. några av de större, internationella värde- pappersföretagen, som , (Europe) UK, och . I gruppen finns även ett antal nordiska värdepappersföretag, som tillika är fjärrmedlemmar på Stockholms- börsen. Dit hör exempelvis () samt och Opstock (). Att få ett samlat grepp om omfattningen på den verksamhet som bedrivs av de över tusen övriga gränsöverskridande utländska värdepappersföretagen före- faller i det närmaste omöjligt. Antalet utländska banker som var registrerade för gränsöver- skridande verksamhet i var 249 . Hur många av dessa som ägnar sig åt värdepappersverksamhet i i någon större omfattning är också svårt att få ett grepp om. Ett tiotal av dessa banker är dock tillika fjärrmedlemmar på Stockholmsbörsen. Av dessa känns några igen som större europeiska banker (eller deras Londonbaserade enheter – filialer, dotterbolag eller moder- bolag). Hit hör exempelvis NV Branch, , (Europe) Ltd, samt Plc. Därutöver återfinns även ett antal nordiska banker, som bedriver handel på Stockholms- börsen med utgångspunkt från fjärrmedlemskap från sina hem- länder. Hit hör och (), eQ Bank och () samt Íslandsbanki (). Det finns även utländska företag som bedriver värdepappers- rörelse från filial i . hade 13 utländska värde- pappersbolag svensk filial. Några av dessa företag deltar i handeln på Stockholmsbörsen, men då inte i första hand via den svenska filialen, utan med utgångspunkt från de fjärrmedlemskap på börsen som företagen har i sina Londonbaserade verksamheter. Till denna kategori hör , och (Europe). Den finansiella handeln i Det fanns 19 utländska banker med filial i . Av dessa är det några som är renodlade banker som inte bedriver någon värdepappersrörelse i eller som gör det endast i be- gränsad omfattning. Men det finns även sådana som har en täm- ligen omfattande värdepappershandel. I likhet med värdepappers- företagen sker dessa bankers handel vanligen med utgångspunkt från fjärrmedlemskap från koncernens hemlands- eller London- baserade enheter. Till denna senare kategori hör , , och . Sedan elmarknaden avreglerades i har marknaden för fysisk el kommit att kompletteras med en finansiell elmarknad. Den finansiella elmarknaden omfattar handel med elderivat, dvs. derivatinstrument som har el som underliggande tillgång, och s.k. elcertifikat. Elderivat är ett verktyg för de företag som köper och säljer el att prissäkra sina kontrakt och på så sätt minska sina risker. Derivathandeln möjliggör också spekulation i förändringar i el- priser. Elcertifikat är ett energi- och miljöpolitiskt verktyg som införts i genom lag för att främja produktionen av förny- bara energikällor. Såväl den finansiella som den fysiska elmark- naden är i hög grad integrerad mellan de nordiska länderna (utom ). Handeln med elderivat och elcertifikat sker på den nordiska mark- nadsplatsen , som även fungerar som marknadsplats för fysisk el i . Handeln med fysisk el sker på spotmarknaden och handeln med finansiella instrument med el som underliggande vara sker på den finansiella elmarknaden. På handlas även s.k. utsläppsrätter, som är ett miljöpolitiskt instrument för att minska de totala utsläppen av växthusgaser. är belägen i och har tillstånd som fullvärdig börs enligt norsk börslagstiftning. ägs till hälften var av och Statnett SF i och har, Den finansiella handeln i förutom i , även kontor i och , samt repre- senteras i av EL-EX i . Utgångspunkten för den finansiella elmarknaden är den fysiska elmarknaden. Kraftpriset sätts på spotmark- nad. Producenter och konsumenter lägger in sälj- och köpbud för kommande dygn och priset sätts där utbuds- och efterfråge- kurvorna möter varandra. Därmed får man ett s.k. systempris vilket fungerar som referenspris för den övriga elmarknaden. prissätts de kontrakt som handlas på i euro. Aktörerna på är kraftproducenter, distributörer, industriföretag, mäklare och handlare. () har 337 medlemmar, varav ett 40-tal utanför de nordiska länderna. En förutsättning för börsmedlemskap på är att man är accepterad av Clearing som clearingmedlem. Alla svenska företag med tillstånd att bedriva värdepappersrörelse har i princip rätt att agera på den finansiella elmarknaden, dvs. omkring ett hundratal bolag. finns det emellertid inget svenskt bolag som kon- tinuerligt eller i mer betydande utsträckning är aktivt på den finansiella elmarknaden som inte också har en mer direkt anknyt- ning till den fysiska elmarknaden. Marknaden domineras helt av aktörer med nära koppling till företag som producerar eller handlar med el och som endast eller huvudsakligen handlar med el-rela- terade finansiella instrument. De svenska bolag som är aktiva på den finansiella elmarknaden är ett femtontal till antalet. Det finns heller inga privatpersoner som handlar med elderivat på motsvarande sätt som i den derivathandel som sker med aktier som underliggande tillgång. Den finansiella elmarknaden är således en marknad där endast professionella aktörer agerar. Typer av finansiella instrument På finansiella marknad kan aktörer handla i stan- dardiserade finansiella kontrakt med en löptid upp till . Den totala omsättningen på marknaden uppgick till . Den finansiella handeln i De elderivat som handlas på är terminer och optioner. Ett terminskontrakt i el innebär ett åtagande att köpa eller sälja el till ett bestämt pris vid en viss framtida tidpunkt och värdet på terminskontrakten speglar marknadens förväntningar på framtida prisutveckling på avistamarknaden för el. Terminskontrakt kan vara standardiserade futures eller skräddarsydda OTC-kontrakt, for- wards. På handlas futures med löptider på normalt och forwards med löptider upp till . erbjuder även en särskild typ av forwardkontrakt, s.k. Contracts for Differences, som gör det möjligt för aktörer att säkra sig mot prisskillnader på el som uppstår mellan olika områden i till följd av begränsningar i överföringskapaciteten mellan olika om- råden. När överföringskapaciteten inte räcker till för att upprätt- hålla systempriset i hela området kommer olika marknadspriser att gälla inom olika prisområden. terminsmarknad uppgick till . Genom eloptioner kan aktörerna säkra sig mot både pris- och volymrisker. De optioner som handlas på är europeiska optioner, dvs. de kan lösas först på lösen- dagen. På är optionens underliggande tillgång ett for- wardkontrakt. Avvecklingen av samtliga affärer i elderivat på sker utan fysisk leverans av el. Även om affärer med eldrivat kan göras för att spekulera i pris- förändringar är agerandet på eldrivatmarknaden i första hand ett sätt för företag som handlar med el att säkra de priser man kon- trakterat med sina kunder mot de ibland kraftiga fluktuationer som präglar elpriserna. Derivatmarknaden påverkar därigenom det elpris som hushåll och företag betalar. Handel med elcertifikat har funnits i . El- certifikat är inte ett derivatinstrument i konventionell mening utan ett energi- och miljöpolitiskt verktyg som införts genom lag för att främja produktionen av förnybara energikällor.8 är det övergripande politiska målet att produktionen av förnybar el ska stiga med . 8 Lagen (2003:113) om elcertifikat. Den finansiella handeln i användarna av el har det därför införts en kvotplikt, dvs. en skyl- dighet att inneha elcertifikat i förhållande till den egna försälj- ningen eller förbrukningen av el. Handeln med elcertifikat organi- seras av . deltar arton medlemmar i denna handel. Att elcertifikat kommit att omfattas av legaldefinitionen för finansiella instrument bottnar i att det rör sig om en icke-fysisk tillgång eller rättighet som kan prissättas samt köpas och säljas på en marknad. Priset på elcertifikat påverkas förutom av hydro- logiska faktorer i hög grad även av politiska beslut om tilldelning, annullering m.m. Som nämnts handlas även utsläppsrätter på . Utsläpps- rätter har utvecklats som ett miljöpolitiskt verktyg och upphovet till konstruktionen finns i ett EG-direktiv som antogs mot bak- grund av det s.k. Kyotoprotokollet. Tanken med utsläppsrätter är att på marknadsmässiga grunder skapa incitament för att minska de totala utsläppen av växthusgaser och fördela de utsläpp som kvar- står på ett så rationellt sätt som möjligt. Företag med höga kost- nader för att minska utsläppen kan köpa utsläppsrätter från företag med lägre kostnader för att minska utsläpp. Grunden för handeln läggs genom att staten sätter ett tak för hur stora de totala ut- släppen får vara . Lagen (2004:1199) om handel med utsläppsrätter har varit ikraft . Utsläppshandeln omfattar än så länge ett begränsat antal industrigrenar, särskilt energianläggningar och vissa tunga industri- branscher. Priset på utsläppsrätter påverkas bland annat av utomhustempe- raturen och variationer i bränslepriset. Därutöver har priset på- verkats av den generositet vid utdelning av rätterna som präglat vissa politiska beslut inom EU-länderna. Marknaden för utsläpps- rätter har fått en påtaglig effekt, i uppåtgående riktning, på elpriserna. Mellan januari och har priset på utsläppsrätter ökat . Den del av elproduktionen som baseras på fossila bränslen har genom syste- met fått ökade kostnader för sina koldioxidutsläpp, vilket i sin tur pressar upp marknadspriset på el. Den finansiella handeln i Eftersom vissa elproduktionsanläggningar genererar stora kol- dioxidutsläpp kan marknaden för utsläppsrätter påverka såväl den fysiska som den finansiella elmarknaden. Kostnaderna för utsläpps- rätter påverkar därmed produktionskostnader och priser för el. fanns 43 medlemmar knutna till handeln med utsläppsrätter på . Clearing är motpart i alla transaktioner och garanterar därmed betalning till säljaren och fysisk leverans till köparen. clearar även standardiserade kontrakt som handlas OTC. Vid sidan av handeln på omsätts kontrakt på OTC- marknaden. Denna marknad är mäklardriven och sker via telefon eller vid elektroniska marknadsplatser. Vid sidan om OTC-handeln finns även en bilateral marknad. Där omsätts kontrakten direkt mellan aktörer på marknaden, dvs. utanför värdepappersmark- naden. Att handla utanför medför ofta att transaktions- kostnaderna blir lägre. Aktörerna tar emellertid en motpartsrisk, något som dock kan elimineras om affären clearas hos , som då tar över den risken. Skälen till att genomföra handel utanför kan vara många, men avgift är sannolikt ett av skälen. Dessutom är det en fördel för aktörer som inte vill visa sina handelsvolymer. 5 Principer för finansiell reglering Lagstiftning är en oundgänglig del av den infrastruktur som är nödvändig för att en modern ekonomi ska fungera. Utan grund- läggande regler om köp och avtal är det svårt att genomföra ekonomiska transaktioner på ett effektivt sätt. De standardiserade företagsformer som erbjuds av associationsrätten spelar också en viktig roll för att minska etableringskostnaderna för nya företag och informationskostnaderna för företagens kunder, leverantörer och finansiärer. Det finns också ett grundläggande skydd för kon- sumenter samt regler och mekanismer för hur tvister som uppstår i samband med ekonomisk verksamhet ska lösas. Denna grund- läggande legala infrastruktur är något som alla har nytta av och som kan sägas vara minst lika betydelsefull för ekonomins förmåga att fungera effektivt som den fysiska infrastrukturen i form av exempelvis vägar, elnät och telenät. För de flesta företagsverksam- heter krävs inga särskilda regler utöver detta generella regelverk. Med den finansiella sektorns företag förhåller det sig emellertid annorlunda. För dessa finns det dessutom ett stort antal speciella regler, som bland annat styr av vem och på vilka villkor som olika typer av finansiella verksamheter får bedrivas och hur tillsynen av verksamheterna ska ske. Särregleringen av finansiella företag har så lång tradition att det nästan verkar överflödigt att fråga sig varför det är så. Handlingsfriheten att på nationell nivå utforma finansiell lagstiftning och reglering är dessutom numera betydligt kring- skuren genom de omfattande och detaljerade direktiv på området som antagits i EU och som har åtagit sig att följa. MiFID är bara ett av många exempel på detta. Trots detta kan det vara värdefullt att reflektera över varför den finansiella sektorn är så speciell att den kräver särreglering utöver exempelvis den generella civilrätten, bolagsrätten och konsumenträtten. Att försöka preci- sera grunden för och syftet med det finansiella regelverket är Principer för finansiell reglering angeläget inte minst för att ge underlag för tolkningar och avväg- ningar i samband med tillämpningen av det gemensamma regel- verket. Dessutom ger det förutsättningar för att kunna skapa välgrundande uppfattningar om hur gemensamma regelverk bör utvecklas och förbättras . I det här avsnittet görs ett försök att utifrån ett principiellt perspektiv klarlägga motiven för och problemen med reglering av den finansiella sektorn, särkilt de delar som berör värdepappers- marknaderna och de tjänster som har ett nära samband med handeln på dessa marknader. För att kunna göra detta är det först viktigt att förstå vilka grundläggande funktioner som fylls av den finansiella sektorn. 5.2Det finansiella systemets funktioner Det finansiella systemet brukar sägas fylla tre grundläggande huvuduppgifter i ekonomin: kapitalförmedling, riskhantering och betalningsförmedling. 5.2.1Kapitalförmedling – omvandling av sparande till finansiering Behovet av kapitalförmedling kommer av två förhållanden: dels att hushåll behöver jämna ut sin konsumtion över livets olika faser, dels att företag behöver finansiering. Hushåll kan exempelvis behöva låna till investeringar i bostäder och utbildning och spara till pension och konsumtion . finns det företagsprojekt som behöver finansiering för att kunna förverkligas och komma samhället till godo med ekonomisk tillväxt och sysselsättning. Genom att knyta samman dem som av olika skäl vill spara, dvs. inte konsumera hela sin aktuella inkomst, med dem som behöver resurser för investeringar av olika slag eller för konsumtion, kan stora effektivitetsvinster uppnås. I sin mest basala form kan kapitalförmedling exemplifieras av en bank. I stället för att varje sparare enskilt måste leta upp ett investeringsprojekt att bedöma och övervaka, eller att varje enskild företagare måste leta upp, övertyga och förhandla ersättning med potentiella investerare i sitt projekt, kan båda uppnå fördelar av att få hjälp av en specialiserad mellanhand, en bank. Sparare, som vill Principer för finansiell reglering jämna ut sin konsumtion över livscykeln, kan sätta in medel på ett konto i banken och ta ut dem (plus ränta) . kan banken låna ut pengar till företag och hushåll med investeringsbehov. Banken är i det här fallet specialist på att vär- dera, övervaka och hantera kreditrisker i de hushåll och företag som den lånar ut till. Man kan säga att banken i det här fallet både möjliggör utnyttjandet av stordriftsfördelar och löser ett problem med asymmetrisk information. Det sistnämnda tar sig uttryck i att det räcker för låntagaren/företagaren att övertyga banken om sin egen eller projektets kreditvärdighet; han behöver inte övertyga varje enskild sparare om denna. På motsvarande sätt behöver inte spararna bedöma varje låntagares kreditvärdighet, det räcker med att vara övertygad om bankens solvens. Den finansiella sektorn – i detta enkla fall i form av en bank – bidrar därmed till att kapitalet styrs till de projekt som är mest produktivt, dvs. en effektivare resursanvändning i ekonomin. Det kan emellertid finnas ännu effektivare sätt att förmedla kapital än genom en bank. I vissa fall finns förutsättningar att av finansieringstjänster skapa standardiserade finansiella kontrakt – värdepapper – som kan köpas och säljas på en andrahandsmarknad. Genom standardiseringen kan ytterligare effektivitetsvinster vinnas. Klassiska exempel på framgångsrik värdepapperisering av finansiella tjänster är aktier, obligationer och penningmarknadens instrument. Utgivarna – emittenterna – av obligationer och andra räntebärande instrument kan förenklat sägas motsvara bankernas låntagare. Dessa kan få billigare finansiering av sina projekt än vad de skulle få genom att exempelvis låna i bank, givet att marknadens efterfrågan på deras värdepapper är stor. De risker som är för- knippade med att låna ut till expanderande affärsverksamhet gör att företagens kapitalbehov sällan helt kan tillgodoses enbart genom bank- eller obligationslån, i vart fall inte till rimliga kostnader.