sou · GUB350 · 2007-01-01 00:00:00 — Specifika delar av MiFID kan också ha konsekvenser som inte är entydigt positiva för värdepappersmarknadernas funktion. Därmed motverkas delvis de ovan nämnda positiva effekterna av har- monisering på samhällsekonomin. Exempelvis kan den omtvistade artikel 27, med kraven på genomlysning före handeln för s.k. systematiska internhandlare, medföra negativa samhällsekonomiska konsekvenser. Reglerna kan i praktiken leda till ett minskat utbud av finansiella tjänster och en ökad koncentration av aktiehandeln till börsen. Därmed minskar investerarnas valfrihet och marknaden blir mindre komplett som konkurrenstrycket på den huvudsakliga marknadsplatsen minskar. Exakt vilken påverkan på tjänsteutbudet som regeln kommer att få beror i hög grad på den praktiska tillämpningen av artikel 27. Effekten beror givetvis också på de sätt på vilka värdepappersföretagen kan möta de nya kraven. Hur stor effektivitetsförlusten i samhällsekonomin i praktiken blir av ett eventuellt minskat utbud av tjänster i kombination med försämrad konkurrens är således svårt att avgöra. En eftersträvad effekt av direktivet är att öka möjligheterna till konkurrens mellan olika handelssystem, vilket dock även kan leda till en fragmentering av handeln. Som ingående diskuterats i av- snitt 5.4 i betänkandet är effekterna av en sådan fragmentering inte entydiga. Å ena sidan finns det en risk att detta – åtminstone i det korta perspektivet – leder till en mindre likvid och priseffektiv handel genom att öka investerarnas och mellanhändernas infor- mationskostnader och möjligen även till ökade informations- asymmetrier mellan olika investerare eller investerarkategorier. En tänkbar effekt av en eventuellt ökad fragmentering är att det etableras nya aktörer med specialinriktning på att samla in och konsolidera handelsinformation, som sedan säljs vidare till de institut som dels behöver heltäckande prisinformation för sin verk- samhet, dels för att bedöma bästa möjliga utförande. De eventuellt negativa konsekvenserna av ökad fragmentering måste emellertid ställas mot de positiva konsekvenser som kan förväntas på för finansmarknadernas effektivitet i mer dynamisk mening till följd av ökad konkurrens (se diskussion i avsnitt 5.3). En ytterligare tänkbar konsekvens härrör från själva mängden av detaljerade krav som det finansiella regelverket uppställer. Detta är inte så mycket är en följd av MiFID enskilt, utan snarare av den ackumulerade regleringsbörda som är resultatet av ett flertal nya direktiv på det finansiella området. Om ett alltmer omfattande regelverk för finansiella tjänster innebär att nya aktörer drar sig för att ge sig in på olika segment av värdepappersmarknaden, kan detta försämra effektiviteten i finanssektorn som helhet. Eftersom den samhällsekonomiska förlusten då delvis består i icke realiserade effektivitetsvinster är den svår att kvantifiera, till och med i efterhand. Av detta skäl och för att lagstiftningsarbetet inom EU huvudsakligen bedrivits uppdelat på sektorer saknas ännu en god överblick av regleringarnas totaleffekt. Den ökade harmoniseringen av regelverket för finansiella mark- nadsplatser torde totalt sett underlätta den pågående integrationen av börshandeln. Ett antal anpassningar av tekniska och admi- nistrativa system och rutiner blir emellertid oundvikliga. mindre marknadsplatserna kommer valet mellan verksamhets- formerna reglerad marknad och MTF att innebära en avvägning mellan för- och nackdelar i fråga om såväl administrativa bördor som marknadsföringsaspekter. MiFID:s regler om exempelvis bästa möjliga utförande, värde- pappersföretagens hantering av intressekonflikter samt genom- lysning i värdepappershandeln ger investerarna ett i allmänhet starkare konsumentskydd. Men som tidigare berörts ligger vissa genomlysningskrav inte entydigt i investerarnas intresse. Som belysts i exempelvis av- snitt 5.4 och kapitel 9 kan olika investerarkategorier vara olika väl betjänta av en viss grad av genomlysning. Vissa genomlysningskrav kan också stå i direkt strid med kraven på bästa utförande. Ett exempel rör kraven på att offentliggöra en inkommen limitorder i dess helhet. Om ordern är stor, skulle ett sådant offentliggörande kunna leda till betydande prisförändringar till kundens nackdel. I ett sådant fall skulle det normalt sett vara mäklarens uppgift att lägga ut ordern på marknaden i mindre portioner för att därigenom tillförsäkra kunden bästa möjliga pris. Regeln står således i strid med principen om bästa möjliga utförande. Ett annat exempel är förbudet mot prisförbättringar av en order som utförs av en systematisk internhandlare, vilket också står i direkt konflikt med principen om bästa möjliga utförande. Till detta kommer att de stora omställningskostnader, som direkt drabbar i första hand värdepappersinstituten, i något skede indirekt kommer att påläggas investerarna i form av ökade kostnader för finansiella tjänster eller ett försämrat tjänsteutbud. Därmed är det inte klart att investerarna som kollektiv gynnas av det stärkta investerarskyddet. Enligt 15 § kommittéförordningen ska utredningen belysa even- tuella konsekvenser för bland annat små företags arbetsförutsätt- ningar, konkurrensförmåga eller villkor i övrigt i förhållande till större företags. Som utvecklas i kapitel 5 är väl fungerande värdepappersmark- nader väsentliga för kapitaltillförseln till företag, inte minst i samband med och efter en börsintroduktion. Mer integrerade finansiella marknader skulle sannolikt leda till ökad konkurrens över gränserna. Ökad konkurrens torde i sin tur leda till bättre tillgång på och effektivare prissättning av riskkapital. Därmed skulle exempelvis små och medelstora företag förväntas få lägre finansieringskostnader, på liknande sätt som en mer utvecklad och integrerad marknad för företagsobligationer redan lett till lägre kapitalkostnader för många större företag. Förekomsten av välfungerande finansiella marknader har för- visso även betydelse i tidiga faser av ett företags utveckling. Exempelvis får många mindre och nystartade företag finansiering i tidiga investeringsfaser via s.k. riskkapitalbolag. För att diversifiera riskerna, har riskkapitalbolagen i regel en portfölj av företag som de finansierar. Möjligheten att attrahera sådan finansiering via risk- kapitalbolag ökar givetvis om det finns utsikter för företagen i portföljen att i ett senare stadium av deras utveckling börsintro- duceras. Värdepappersmarknaderna har således även indirekt betydelse för småföretagens kapitaltillförsel. Till detta kommer att värdepappersföretagen medverkar till mindre företags finansiering även exempelvis genom att organisera handeln med onoterade aktier (se kapitel 4). I debatten har framhållits risken för att den ökade reglerings- börda för noterade bolag som följer av en stor mängd nya rätts- akter från EU (inklusive MiFID, prospektdirektivet, marknads- missbruksdirektivet, öppenhetsdirektivet, 4:e och 7:e bolagsdirek- tiven m.fl.) också ska medföra så stora noteringskostnader för expanderande mindre och medelstora företag att de avskräcks från att ta steget till börsnotering. Den nya marknadsformen MTF som införs genom MiFID skulle härvid kunna fungera som en värdefull mellanstation mellan privat riskkapitalfinansiering och börs- introduktion. I övrigt kommer småföretagen – i den utsträckning de begagnar sig av de finansiella tjänster och produkter som omfattas av det nya regelverket – påverkas på liknande sätt som anges i föregående avsnitt. Från Fondhandlareföreningens sida har det uttryckts farhågor för att de ökade skyddsregler som föreslås beträffande icke-professionella kunder kan komma att medföra betydande mer- kostnader. Risken är då att vissa produkter eller tjänster som ofta efterfrågas av mindre företag, exempelvis valutaderivat, kommer att bli avsevärt fördyrade, eller enbart kommer att kunna erbjudas i begränsad omfattning till sådana småföretag, som i detta samman- hang kommer att jämställas med icke-professionella kunder. Det nya regelverket medför ökad genomlysning och ökade kontrollmöjligheter av den finansiella handeln. Därmed torde det också genom allmänprevention ha en viss brottsförebyggande inverkan på bl.a. vissa former av marknadsmissbruk och annan ekonomisk brottslighet. Direktivet bedöms däremot inte medföra några konsekvenser på de övriga områden som berörs i 15 § kommittéförordningen. Det finns med andra ord inga uppenbara konsekvenser av betydelse för den kommunala självstyrelsen, sysselsättning och offentlig service i olika delar av landet, jäm- ställdheten mellan kvinnor och män eller möjligheterna att nå de integrationspolitiska målen. I detta kapitel behandlas de regler om ikraftträdande och över- gångsbestämmelser som följer av artiklarna 70 och 71 i MiFID (avsnitten 18.2-18.4). I avsnitt 18.2 behandlas den nya lagens och övriga författningars ikraftträdande generellt. I avsnitt 18.3 be- handlas de övergångsregler som enligt MiFID gäller för företag som redan har tillstånd för sin verksamhet enligt nationella regler och i 18.4 behandlas ytterligare några övergångsbestämmelser i . Slutligen behandlas i avsnitt 18.5 övergångsregler för finansiella instrument som är noterade på en börs eller auktoriserad marknadsplats. Förslag: Lagen om värdepappersmarknaden ska träda i kraft . av regeringen eller den myndighet som regeringen bestämmer ska utfärdas före ikraftträdandet och träda i kraft . Enligt artikel 70 i MiFID ska medlemsstaterna anta de lagar och andra författningar som är nödvändiga för att följa detta direktiv . De antagna bestämmelserna ska sedan tillämpas . Ikraftträdandebestämmelserna i innebär att samtliga lagar och föreskrifter som behövs för att införliva direktivet ska vara utfärdade av respektive regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer . Författningarna ska sedan träda i kraft . Lagen bör således träda i kraft nämnda dag. Enligt vedertaget betraktelsesätt är rege- ringen oförhindrad att utfärda verkställighetsföreskrifter med samma ikraftträdandedag så snart lagen har promulgerats, och det- samma gäller i fråga om i den utsträckning inspektionen av regeringen bemyndigas att utfärda verkställighets- föreskrifter. För detta behövs inte någon särskild ikraftträdande- bestämmelse. Utredningen vill framhålla att det självfallet är av vikt att verk- ställighetsbestämmelserna föreligger före ikraftträdandet. Av allmänna principer följer också att frågor om tillstånd enligt den nya lagen kan prövas före ikraftträdandet (jfr prop. 1983/84:30, s. 172). Enligt artikel 71.1 i MiFID ska ett värdepappersinstitut som redan har tillstånd för sin verksamhet i sin hemmedlemsstat anses ha tillstånd enligt MiFID förutsatt att institutet omfattas av regler av- seende företagets ledning och ägare, investerarskydd, kapitaltäck- ning och organisation som är likvärdiga med motsvarande krav i MiFID (artiklarna 9-13). I den mån institutet redan driver en MTF ska institutet dessutom omfattas av regler motsvarande artikel 14 i MiFID. En liknande bestämmelse finns för marknadsplatser i artikel 71.2 i MiFID. Om en marknadsplats/marknadsoperatör som redan innan direktivet har fått tillstånd på villkor som är likvärdiga med villkoren i MiFID ska verksamheten anses vara vederbörligen auktoriserad enligt direktivet. Förslag: , börser och auktoriserade mark- nadsplaster med tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse eller börs- och clearinglagen ska anses ha tillstånd enligt lagen om värdepappersmarknaden. Om en börs i praktiken redan driver flera reglerade marknader och vill ha tillstånd för var och en av dem ska börsen få tillstånd för var och en av marknaderna om börsen anmäler dessa från det att den nya lagen trätt i kraft. Omauktorisation eller översättning av befintliga tillstånd? MiFID:s övergångsregler för värdepappersinstitut och reglerade marknader syftar till en så smidig övergång som möjligt till de nya reglerna för redan auktoriserade företag. När det gäller värde- pappersinstituten har utredningen redan konstaterat att dagens krav på ledning, ägare, investerarskydd och kapital motsvarar MiFID:s krav, se avsnitten 8.1.1 och 8.1.2. Organisationskraven i MiFID är visserligen mer detaljerade och i vissa avseenden högre ställda än motsvarande krav i dagens svenska reglering, se av- snitten 8.1.3 och 12.2.5. Detta innebär dock enligt utredningens mening inte att dagens krav inte är likvärdiga med kraven i MiFID. med tillstånd enligt lagen om värdepappers- rörelse bör därför anses ha tillstånd enligt lagen om värdepappers- marknaden när denna träder i kraft. Utredningen har också konstaterat att kraven på börser och auktoriserade marknadsplatser i börs- och clearinglagen motsvarar kraven enligt MiFID. Kraven är även på detta område mer detalje- rade i MiFID men kraven i den svenska lagen är enligt utred- ningens mening likvärdiga med MiFID:s krav och i vissa avseenden har de svenska reglerna ställt högre krav, på t.ex. genomlysning, än MiFID. Börser och auktoriserade marknadsplatser med tillstånd enligt börs- och clearinglagen bör därför anses ha tillstånd enligt lagen om värdepappersmarknaden när denna träder i kraft. I konsekvens med detta bör de svenska övergångsreglerna så långt som möjligt innebära att befintliga tillstånd översätts till tillstånd enligt de nya reglerna. Utredningen har föreslagit att de tillståndpliktiga verksamheterna i lagen om värdepappersrörelse byts ut och ändras så att de i den nya lagen bättre motsvarar investeringstjänsterna/verksamheterna en- ligt MiFID. Förutom verksamheten egen handel motsvarar dock ingen av de nya tjänsterna helt och hållet de tidigare verksam- heterna. Det innebär att det inte på ett enkelt sätt går att översätta ett tillstånd enligt de gamla bestämmelserna till ett tillstånd enligt de nya. Institut som har tillstånd till någon eller några av dagens verksamheter bör anses ha tillstånd till den verksamhet enligt den nya lagen som ligger närmast. Utredningen föreslår därför att befintliga tillstånd ska anses omfatta verksamheter enligt MiFID enligt följande tabell. Verksamhet enligt 1 kap. 3 § lagen om Tjänster/verksamheter enligt MiFID Handel med finansiella instrument för Utförande av order på kunders uppdrag annans räkning i eget namn Förmedling av kontakt mellan köpare och Mottagande och vidarebefordran av order säljare av finansiella instrument eller i annat fall medverkan vid transaktioner avseende Handel med finansiella instrument för egen Handel för egen räkning Förvaltning av någon annans finansiella Mottagande och vidarebefordran av order Utförande av order på kunders uppdrag Garantigivning eller annan medverkan vid Garantiverksamhet för finansiella instrument emissioner av fondpapper eller erbjudanden om eller placering av finansiella instrument på köp eller försäljning av finansiella instrument grundval av ett fast åtagande som är riktade till en öppen krets Placering av finansiella instrument utan fast Rådgivning till företag om kapitalstruktur, företagsstrategi och liknande frågor samt rådgivning och tjänster vid fusioner och Tjänster i samband med garantigivning Sidoverksamhet enligt 3 kap. 4 § lagen om Lämna råd i finansiella frågor Investeringstjänsten investeringsrådgivning motsvaras närmast av dagens sidoverksamhet lämna råd i finansiella frågor. Som fram- går av tabellen ovan bör därför värdepappersbolag med tillstånd till den sidoverksamheten anses ha tillstånd till investeringsrådgivning. Banker och andra kreditinstitut behöver inte tillstånd till de olika sidoverksamheterna eftersom ett kreditinstitut kan bedriva de verksamheterna med stöd av sitt tillstånd enligt lagen (2004:297) om bank och finansieringsrörelse. Ett kreditinstitut bör därför anses ha tillstånd till investeringstjänsten investeringsrådgivning enligt lagen om värdepappersmarknaden. En översättning motsvarande den som ovan beskrivits beträffan- de verksamheterna/investeringstjänsterna bör göras av värde- pappersbolagens sidoverksamheter (förutom verksamheten lämna råd i finansiella frågor) enligt följande. Sidoverksamhet enligt 3 kap. 4 § lagen om Ta emot värdepapper för förvaring Förvaring och handhavande av finansiella instrument för kunders räkning, bland annat värdepappersförvaring och liknande tjänster, exempelvis handhavande av kontanta medel/finansiella säkerheter Ta emot medel med redovisningsskyldighet Förvaring och handhavande av finansiella instrument för kunders räkning, bland annat värdepappersförvaring och liknande tjänster, exempelvis handhavande av kontanta medel/finansiella säkerheter Ta emot kunders medel på konto för att Lämna kunder kredit mot säkerhet för Lämnande av kredit eller lån till en placeringar i finansiella instrument för att investerare för att göra det möjligt för denne att genomföra en transaktion i ett eller flera finansiella instrument, när det företag som ger krediten eller lånet deltar i transaktionen Valutatjänster om dessa har samband med Två sidotjänster enligt MiFID saknar motsvarighet i lagen om värdepappersrörelse (5. Investerings- och finansieringsanalys samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument och 7. Investeringstjänster och investerings- verksamhet samt sidotjänster som avser den underliggande till- gången till derivat som anges i avsnitt C – punkterna 5, 6, 7 och 10 – när dessa har samband med tillhandahållandet av investerings- eller sidotjänster). Företag som ägnar, eller avser att ägna, sig åt någon av dessa verksamheter måste således söka tillstånd enligt den nya lagen. Många värdepappersbolag ägnar sig dock redan åt sidotjänsten investerings- och finansieringsanalys och tillståndsför- farandet bör för dessa företag kunna ske i förenklad form. Den föreslagna översättningen av tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse till tillstånd enligt den nya lagen innebär att ett företag som inom ramen för sitt nuvarande tillstånd driver en verk- samhet som inte omfattas av den närmast motsvarande verksam- heten enligt den nya lagen måste ansöka om nytt tillstånd. gäller t.ex. den som driver MTF-verksamhet inom ramen för sitt tillstånd till förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av finansiella instrument eller i annat fall medverkan vid transaktioner avseende sådana instrument. Likaså den som inom ramen för sitt kapitalförvaltningstillstånd bedriver icke diskretionär förvaltning utan att ha tillstånd till sidoverksamheten rådgivning och huvud- verksamheten handel med finansiella instrument för annans räk- ning i eget namn. Eftersom den översättning som ligger till grund för övergångsbestämmelser utformade efter dessa linjer aldrig kan göras helt perfekt måste både värdepappersinstituten och Finans- inspektionen vara uppmärksamma på vad övergångsbestämmel- serna får för konsekvenser för det enskilda institutet så att korri- geringar snabbt kan ske i syfte att varje institut ska erhålla de tillstånd som behövs för den verksamhet som faktiskt bedrivs. Även om denna ordning innebär en viss omgång torde det dock medföra mindre administrativt bestyr en lösning som skulle inne- bära att samtliga institut måste söka nya tillstånd. Den sistnämnda lösningen skulle för övrigt strida mot MIFID. Det kan även inträffa att ett företag med ovanstående översätt- ning får ett vidare tillstånd än som skulle behövas. Ett företag med tillstånd till garantigivning eller annan medverkan vid emissioner kanske bedriver sin verksamhet så att det räcker med tillståndet för placering av finansiella instrument utan fast åtagande. I så fall är det naturligtvis en fördel om företaget anmäler detta till inspektionen. I den nuvarande börs- och clearinglagen görs ingen åtskillnad mellan den som driver börsverksamheten och själva marknads- platsen. Detsamma gäller auktoriserade marknadsplatser. När det i lagen talas om börs eller auktoriserad marknadsplats avses både marknadsplatsen och det företag som fått tillstånd att driva verk- samheten. Ett av syftena med uppdelningen mellan den reglerade marknaden (marknadsplatsen) och börsen (marknadsoperatören) är att en börs ska kunna driva flera olika reglerade marknader där varje marknad har sina deltagare, handelsregler och regler om upptagande av finansiella instrument till handel. Det innebär att ett företag som enligt dagens regler är en börs eller auktoriserad mark- nadsplats mycket väl kan tänkas driva flera reglerade marknader – men inom ramen för samma tillstånd. dock vara att den som har tillstånd att bedriva börsverksamhet eller en auktoriserad marknadsplats efter lagens ikraftträdande ska anses ha tillstånd att driva en reglerad marknad. Om en börs i praktiken redan driver flera reglerade marknader och vill ha till- stånd för var och en av dem bör dock börsen kunna anmäla in dessa från det att den nya lagen trätt i kraft och på så sätt erhålla separata tillstånd för var och en av marknaderna utan ett formellt tillståndsförfarande. Artikel 71 innehåller utöver de som behandlats ovan ytterligare några övergångsregler. Enligt artikel 71.4 ska upplysningar om gränsöverskridande verk- samhet m.m. enligt ISD (artiklarna 17, 18 och 30) som sänts innan ikraftträdandetiden för MiFID gått ut anses ha översänts i enlighet med motsvarande artiklar i MiFID. Vidare ska enligt artikel 71.5 ett redan befintligt system som omfattas av definitionen av en MTF och som drivs av en sådan marknadsplatsoperatör som driver en reglerad marknad aukto- riseras som MTF på operatörens begäran. Det förutsätter dock marknadsplatsen i fråga uppfyller regler motsvarande MiFID:s MTF-regler och att operatören gör sin begäran . Enligt artikel 71.6 ska företag som redan innan MiFID katego- riserat kunder som professionella kunna fortsätta att betrakta dessa kunder som professionella förutsatt att kunderna underrättas om kategoriseringskriterierna enligt MiFID. Övergångsregeln i artikel 71.3 rör företeelsen anknutna ombud som inte tidigare funnits i svensk rätt. Förslag: S.k. inanmälningar av filialer eller gränsöverskridande verksamhet som lämnats till den behöriga myndigheten före ikraftträdandet av värdepappersmarknadslagen ska ha samma verkan som inanmälningar efter lagens ikraftträdande. Ett värdepappersföretag som innan lagens ikraftträdande har kategoriserat kunder som professionella kan behandla dessa kunder som professionella i lagens mening förutsatt att kunder- na, när lagen träder i kraft, får information om de kategorise- ringskriterier som gäller enligt lagen. Bedömning: MiFID:s övergångregler avseende MTF och an- knutna ombud behöver inte införlivas genom särskilda över- gångsbestämmelser. Sådana s.k. inanmälningar av filialer och gränsöverskridande verksamhet som avses i artikel 71.4 i MiFID har hanterats enligt 1 kap. 3 c och 5 §§ lagen om värdepappersrörelse. För att införliva artikel 71.4 bör en övergångsbestämmelse införas som innebär att sådana inanmälningar som skett före ska ha samma verkan som anmälningar i enlighet med de nya reglerna. De regler för tillstånd till MTF som utredningen föreslår innebär att den som redan driver en marknadsplats som uppfyller kraven på en MTF kan få tillstånd till denna verksamhet på de villkor som gäller enligt den föreslagna lagen om värdepappersmarknaden. En sådan marknadsplats skulle kunna drivas av ett värdepappersinstitut med stöd av tillståndet enligt 1 kap. 3 § första stycket 2, eller av en börs eller auktoriserad marknadsplats som en sidoverksamhet. Om operatören redan vid detta tillståndsförfarande i praktiken tagit hänsyn till de kommande bestämmelserna om MTF bör till- ståndsförfarande kunna ske i förenklad form. Några särskilda över- gångsbestämmelser för att införliva artikel 71.5 behövs därför inte. De regler om kategorisering av kunder som utredningen har föreslagit innebär att vissa utpekade företagskategorier och företag vars balansomslutning m.m. överstiger vissa preciserade belopp kan betraktas som professionella. Dessutom kan andra företag och per- soner – om de uppfyller vissa krav vad gäller omfattning av handeln m.m. – välja att bli behandlade som professionella kunder.