sou · GUB350 · 2007-01-01 00:00:00 — Slutligen ger genomförandeförordningen utrymme för nationell reglering i vissa frågor om dokumentation, transaktionsrapportering och upp- skjuten publicering av stora transaktioner. Utredningen föreslår att regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer, med vissa förbehåll, ges föreskriftsrätt på dessa områden.8 Genomförande- direktivet bör, med några få undantag,9 genomföras i form av före- skrifter. Enligt utredningens mening är genomförandedirektivets mycket snäva förutsättningar för en avvikande nationell reglering inte uppfyllda.10 Föreskrifterna får därför inte innebära några, i förhållande till genomförandedirektivet, nya eller utvidgade krav på de områden som täcks av direktivet. När det slutligen gäller områden som varken täcks av genomförandeför- ordningen eller genomförandedirektivet är utredningens utgångs- punkt att undvika nya regler som går längre än miniminivån i MiFID, se avsnitt 6.7 nedan. På några av dessa områden föreslår dock utredningen att regeringen eller den myndighet regeringen bestämmer ges föreskriftsrätt, se t.ex. om information om bud- priser och avslutskurser avseende vissa finansiella instrument i avsnitt 10.4.2 och om emittenters offentliggörande av information i avsnitt 13.2. När utredningen i betänkandet går igenom de olika bestäm- melserna i MiFID respektive de två rättsakterna med genom- förandebestämmelser ställs dessa mot den nuvarande regleringen i framför allt lagen om värdepappersrörelse och börs- och clearing- lagen. Det är naturligt att de av MiFID påkallade bestämmelserna i så stor utsträckning som möjligt samlas i en och samma lag. Utredningen föreslår därför att en ny lag införs som ersätter lagen om värdepappersrörelse och börs- och clearinglagen. Lagen, som lämpligen bör betecknas lagen om värdepappersmarknaden, bör delas in i avdelningar för bl.a. värdepappersrörelse, reglerad mark- nad och clearingverksamhet för att på så sätt förenkla framtida anpassningar av regelverket som kommer att bli nödvändiga, bl.a. genom det fortsatta arbete som pågår inom EU på det finansiella området. 8Se reglerna om dokumentation avsnitt 8.1.3, transaktionsrapportering i avsnitt 11.3.2 och om uppskjutet offentliggörande i avsnitt 10.4.2. 9Se t.ex. avsnitt 7.2.4 där utredningen föreslår att genomförandedirektivets bestämmelser om godtagbara motparter tas in direkt i lagen. 10Se artikel 4 i genomförandedirektivet. Förslag: De nya begrepp och termer som införs i samband med de nya bestämmelserna bör så nära som möjligt ansluta sig till de begrepp och termer som används i MiFID. I MiFID införs en rad facktermer och begrepp, exempelvis MTF, godtagbara motparter och systematisk internhandlare, som inte förekommit i svensk lagstiftning. Utredningen har därmed ställts inför valet mellan att anpassa vissa begrepp och termer i enlighet med ett språkbruk som ligger närmare svensk lagstift- ningstradition eller att följa den terminologi som används i MiFID. Eftersom MiFID kompletteras med bl.a. en direkt tillämplig genomförandeförordning, som innehåller hänvisningar till många av de begrepp som används i MiFID, och det skulle vara synner- ligen opraktiskt att i svensk lagstiftning avvika alltför mycket från dessa begrepp, har utredningen i flertalet fall valt att tämligen nära ansluta sig till MiFID:s terminologi, även om denna inte alltid kan anses idealisk ur svensk språklig synvinkel. Därvid har utredningen också beaktat att åtminstone flertalet andra medlemsländer före- faller att ha valt att så långt möjligt ansluta sig till MiFID:s ter- minologi. 6.7Förhållande mellan nationell reglering och gemenskapsregler Förslag: De nya bestämmelserna bör inte utan starka skäl gå längre än MiFID:s minimibestämmelser. Ett viktigt syfte bakom det nya gemensamma regelverket är att uppnå en harmonisering som underlättar gränsöverskridande verk- samhet inom EU. Ett mer harmoniserat finansiellt regelverk bidrar till effektiviteten i den finansiella sektorn både i den mån det undanröjer bestämmelser som annars skulle fungera som direkta eller indirekta hinder mot konkurrens över gränserna och i den mån det minskar gränsöverskridande instituts administrativa börda av att hantera flera sinsemellan olikartade regelverk för en och samma verksamhet när denna bedrivs i flera länder. En viktig förutsättning för att uppnå detta är emellertid att medlemsstaternas nationella regelverk inte lägger på ytterligare bestämmelser utöver det gemensamma regelverket som de facto fungerar som kon- kurrenshinder (goldplating) eller innehåller andra särbestämmelser som inte är påkallade av starka motiv. En utgångspunkt för ut- redningen har därför varit att undvika att i förslagen till nya lagbestämmelser gå längre än MiFID:s minimiregler försåvitt det inte föreligger starka skäl för detta. Det är självfallet angeläget att det nationella genomförandet av de nya bestämmelserna blir så enhetligt som möjligt i de olika medlemsstaterna. För svensk del är samordningen inom av särskild betydelse, inte minst eftersom exempelvis aktiemarknaden och den finansiella elmarknaden gått mot en alltmer nordisk eller nordisk-baltisk integration. Vidare betraktar många värdepappers- institut som helhet som sin hemmamarknad. I strävan att så långt som möjligt uppnå nordisk samsyn i fråga om genomförandet av MiFID har utredningen vid ett flertal tillfällen haft överläggningar med företrädare för motsvarande kommittéer i de övriga nordiska länderna. Även om det kan anföras goda skäl för att utvidga samordningen till en större krets av länder har detta inte befunnits praktiskt genomförbart inom ramen för utredningens uppdrag. Begreppet finansiellt instrument är av stor betydelse vid tillämp- ningen av olika regler på värdepappersområdet. Reglerna om mark- nadsmissbruk, värdepappersrörelse, börs- och clearing, prospekt osv. knyter alla an till begreppet. De flesta av regelverken utgår från den definition av begreppet som finns i 1 kap. 1 § handelslagen.1 I definitionen av begreppet finansiella instrument ingår begreppet fondpapper, som definieras i samma paragraf. Vad som är ett finansiellt instrument är också avgörande för MiFID:s tillämpningsområde. Det är när vissa tjänster och verk- samheter avser sådana instrument som de kräver tillstånd. I MiFID finns en definition av begreppet i artikel 4.1.17. I artikel 4.1.18 finns även en definition av vilka finansiella instrument som är överlåtbara värdepapper. De nuvarande svenska definitionerna av finansiella instrument och fondpapper och MiFID:s definitioner stämmer inte helt överens. Behovet av en anpassning av den svenska definitionen till MiFID:s följer kanske inte i första hand av genomförandet av MiFID i sig utan snarare av att en mängd direktiv som ska genomföras, eller redan har genomförts, i utgår från MiFID:s definitioner av finansiella instrument och över- låtbara värdepapper.2 Även om definitionerna i den svenska lagen 1Se t.ex. 1 § 3 lagen (2005:377) om straff för marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument, 1 kap. 4 § 9 börs- och clearinglagen, 2 § 6 lagen (1999:158) om investerarskydd och 1 § 1lagen (2000:1087) om anmälningsskyldighet för vissa innehav av finansiella instru- ment). I 1 kap. 1 § 6 lagen (2004:46) om investeringsfonder finns dock en egen definition av begreppet. Det beror på att den nuvarande svenska definitionen av finansiella instrument är något för vid i förhållande till de begränsningar som finns i det direktiv som lagen bygger på, se prop. 2002/03:150, s. 197 (i specialmotiveringen till definitionen anges dock att den i sak motsvarar definitionen i handelslagen, se a prop., s. 295). 2Marknadsmissbruksdirektivet (2003/6/EG), prospektdirektivet (2003/71/EG), öppenhets- direktivet (2004/109/EG) och direktivet om uppköpserbjudande (2004/25/EG). respektive MiFID skiljer sig åt i flera avseenden är många av skill- naderna mer av språklig karaktär än skillnader i sak. För att försöka utröna vilka sakliga skillnader som finns inleds detta avsnitt med en beskrivning av definitionerna i sig. Därefter följer utredningens överväganden med en jämförelse av några olika moment i defini- tionerna och förslag till ändringar. 7.1.2De svenska definitionerna i förhållande till MiFID:s Med finansiellt instrument avses enligt 1 kap. 1 § handelslagen fondpapper och annan rättighet eller förpliktelse som är avsedd för handel på värdepappersmarknaden. Fondpapper definieras i samma paragraf som aktie och obligation samt sådana andra delägarrätter eller fordringsrätter som är utgivna för allmän omsättning, fond- andel och depåbevis. Enligt MiFID är finansiella instrument andelar i företag för kollektiva investeringar (vilket för svensk del innebär fondandelar), derivatkontrakt som avser värdepapper, valutor, räntor, avkast- ningar, andra derivatinstrument, finansiella index eller finan- siella mått, derivatkontrakt som avser råvaror, som måste avvecklas kon- tant eller kan avvecklas kontant på en av parternas begäran (på grund av ett annat skäl än utebliven betalning eller någon annan händelse som leder till kontraktets upphörande), derivatkontrakt som avser råvaror som kan avvecklas fysiskt förutsatt att de handlas på en reglerad marknad eller en MTF, derivatkontrakt som avser råvaror, som kan avvecklas fysiskt men inte omfattas av föregående punkt och som inte är för kommersiella ändamål, som anses ha egenskaper som andra derivat till finansiella instrument, med utgångspunkt från bland annat om clearing och avveckling sker via erkända avvecklings- organisationer, eller om de är föremål för regelmässiga margi- nalsäkerhetskrav, derivatinstrument för överföring av kreditrisk, finansiella kontrakt avseende prisdifferenser, derivatkontrakt som avser klimatvariationer, fraktavgifter, ut- släppsrätter eller inflationstakten eller någon annan officiell ekonomisk statistik, som måste avvecklas kontant eller kan avvecklas kontant på en av parternas begäran (på grund av ett annat skäl än utebliven betalning eller någon annan händelse som leder till kontraktets upphörande), samt andra derivat- kontrakt som avser tillgångar, rättigheter, skyldigheter, index och mått (men som inte omfattas av föregående punkter), som anses ha egenskaper som andra derivat till finansiella instru- ment, med utgångspunkt från bland annat om det handlas på en reglerad marknad eller en MTF, om clearing och avveckling sker via erkända avvecklingsorganisationer, eller om de är före- mål för regelmässiga marginalsäkerhetskrav. Även begreppen överlåtbara värdepapper och penningmarknads- instrument definieras i MiFID. Överlåtbara värdepapper är enligt artikel 4.1.18 värdepapper (utom betalningsmedel) som kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden (are negotiable on the capital market). Som exempel på sådana anges därefter följande värdepapper : a)aktier och andra värdepapper som motsvarar andelar i aktie- bolag, bolag med personligt ansvar eller andra enheter samt depåbevis för aktier, b)obligationer eller andra skuldförbindelser, inklusive depåbevis för sådana värdepapper, c)alla andra värdepapper som ger rätt att förvärva eller sälja sådana överlåtbara värdepapper eller som resulterar i en kontant- avveckling som beräknas utifrån noteringar för överlåtbara värdepapper, valutor, räntor eller avkastningar, råvaror, eller andra index eller mått. Att märka är att penningmarknadsinstrument enligt artikel 4.1.19 ska ses som sådana kategorier av instrument som normalt omsätts på penningmarknaden. Som exempel anges här statsskuldväxlar, inlåningsbevis och företagscertifikat, med undantag av betalnings- medel. Förslag: Den svenska definitionen av begreppet finansiella instrument ändras så att den överensstämmer med MiFID. Definitioner av överlåtbara värdepapper, fondandelar, penning- marknadsinstrument och vissa derivatinstrument införs för att den svenska definitionen av finansiella instrument ska överens- stämma med MiFID. I har lagstiftaren avsiktligen avstått från att införa en speci- ficerad definition av finansiella instrument. Termen fondpapper är i sig begränsad till några utpekade värdepapper men slutledet av definitionen av finansiella instrument – annan rättighet eller för- pliktelse avsedd för handel på värdepappersmarknaden – lämnar öppet för att även framtida nyskapelser på området ska kunna inrymmas i begreppet finansiella instrument. Syftet med denna öppna definition har varit skapa utrymme och legala ramar för nytillkommande former av värdepappershandel. Genom att det all- männa behållit möjligheten att påverka utformningen av nya instru- ment har förutsättningar skapats för trygghet i handeln även med nya instrument.3 Även MiFID:s definition av finansiella instrument är till viss del öppen. Avsnitt C i bilaga I till direktivet innehåller visserligen en uppräkning av de olika instrument som ska betraktas som finan- siella instrument. Men åtminstone en av de uppräknade instru- menttyperna, överlåtbara värdepapper (punkten 1), är i sig defi- nierad på ett öppet sätt. Överlåtbara värdepapper är enligt artikel 4.1.18 sådana värdepapper som kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden. Därefter ges i artikeln en rad exempel på sådana värdepapper. I ISD var definitionen uppbyggd på ett annat sätt – uppräkningen av olika värdepapper var inte exempel utan det var de uppräknade värdepapperen och inga andra som var överlåt- bara värdepapper. Eftersom definitionen ändrats så att uppräk- ningen numera föregås av t.ex. i den svenska versionen och such as i den engelska, utgår utredningen från att det är fråga om en medveten övergång till en mer öppen definition. 3 Se prop. 1990/91:142, s. 91. Vilka instrument som avses med definitionerna i punkterna 2–10 i avdelning C i bilaga 1 till MiFID framgår relativt tydligt av defi- nitionerna själva – dessa instrument behandlas i egna avsnitt nedan. Först behandlas vilka instrument som bör anses ingå i gruppen överlåtbara värdepapper. De begrepp som är centrala i MiFID:s definition av överlåtbara värdepapper är överlåtbara, värdepapper, handel och kapital- marknaden. Motsvarande begrepp återfinns även i den svenska definitionen av finansiella instrument och har varit föremål för förklaringar och tolkningar i både lagförarbeten och doktrin.4 Kravet på överlåtbarhet måste innebära att de rättigheter som är förknippade med innehavet av papperet ska kunna överföras till någon annan. Det innebär att derivatinstrument som handlas på det sättet att den som t.ex. har köpt en option endast kan gå ur sin position genom att ingå ett motsatt optionskontrakt med en central motpart inte är överlåtbara värdepapper. Rättigheter (och förpliktelser) enligt sådana derivatkontrakt kan inte överföras till en annan part. Det sagda innebär att de standardiserade derivat- instrument som handlas enligt Stockholmsbörsens derivatregelverk inte är överlåtbara värdepapper medan andra derivatinstrument, t.ex. warranter som är överlåtbara kan vara överlåtbara värdepapper om de övriga kraven på ett överlåtbart värdepapper är uppfyllda.5 Med begreppet värdepapper avses i svensk rätt – även om meningarna i doktrinen är något delade – s.k. presentations- eller legitimationspapper som karakteriseras av att den enligt papperet förpliktade inte får fullgöra sin prestation till någon annan än den som kan förete papperet.6 En annan sida av samma sak kan sägas vara att ett värdepapper ska vara negotiabelt, dvs. den som förvärvat det i god tro ska i princip inte kunna drabbas av sådan invändningar som hade kunnat riktas mot överlåtaren, något som brukar anses vara en förutsättning för att ett instrument ska lämpa sig för handel. Med nutida elektroniska värdepapper får begrepp som 4Se t.ex. prop. 1990/91:142, s. 85 ff., bilaga 4 Är utsläppsrätter finansiella instrument? i betänkandet SOU 2004:62 och m. fl. Lagarna på värdepappersområdet, s. 99 ff. 5Samma bedömning har gjorts i förarbetena till prospektreglerna i handelslagen, se prop. 2004/05:158, s. 67. 6Se bilaga 4 Är utsläppsrätter finansiella instrument? i betänkandet SOU 2004:62, s. 364 f. och där angiven litteratur. besittning och företeende av papper översättas med registrering om registreringen enligt lag får samma rättsverkningar som innehav av ett löpande papper.7 Eftersom kravet på besittning/registrering har betydelse för förhållandet till tredje man kan sådana instrument som kontoförs elektroniskt enbart med stöd av en avtalsreglering inte anses vara överlåtbara värdepapper, om inte registreringssyste- met har utformats på det sättet att registreringar av överlåtelser får sakrättslig verkan enligt allmänna civilrättsliga principer. När det i artikel 4.1.18 förutsätts att finansiella instrument are negotiable on the capital market torde detta inte bara få ses som att instrumentet ska vara negotiabelt utan att det ska kunna vara föremål för handel. Detta innebär någonting annat och mera än enbart det förhållandet att värdepapperen kan överlåtas. Det svenska begreppet handel avser enligt förarbetena till den nu- varande definitionen allmän omsättning. Om förvärv av en rättig- het kräver tillstånd eller godkännande kan rättigheten inte anses vara föremål för handel. Kommanditbolagsandelar och tillstånd att sända lokalradio är båda rättigheter men det krävs tillstånd av någon annan än säljaren för att få förvärva dem. Även om dessa rättigheter i och för sig kan överlåtas kan de inte anses vara föremål för handel. Aktier i privata aktiebolag får inte spridas till allmän- heten. Sådana aktier får inte heller bli föremål för handel på en svensk eller utländsk börs eller någon annan organiserad marknads- plats.8 Denna begränsning i omsättningen av sådana aktier innebär dock inte i sig att aktier i privata bolag inte ska anses kunna vara föremål för allmän omsättning. Om dock bolaget har en hembuds- klausul, eller ett förköps- eller samtyckesförbehåll i bolagsord- ningen torde det normalt innebära att aktierna inte kan bli föremål för allmän omsättning. Enligt utredningens uppfattning motsvarar MiFID:s begrepp kapitalmarknaden det svenska begreppet värdepappersmarkna- den. I svensk rätt avses med värdepappersmarknaden handel på börs eller annan organiserad marknadsplats eller genom någon som yrkesmässigt bedriver värdepappersrörelse enligt lagen om värde- pappersrörelse. Definitionen härrör från insiderlagstiftningen men har ansetts vara vägledande för annan reglering på värdepappers- området.9 Detta leder dock i viss mån till ett cirkelresonemang – om ett instrument handlas på värdepappersmarknaden kan det vara 7Se lagen (1998:1479) om kontoföring av finansiella instrument. 81 kap. 7 och 8 §§ aktiebolagslagen (2005:551). 1990/91:142, s. 85 ff. och 141 ff. ett överlåtbart värdepapper och om det är ett sådant papper kan det handlas på värdepappersmarknaden. Men i kravet på handel på värdepappersmarknaden torde också kunna läsas in att det ska vara fråga om en sådan omsättning att, åtminstone i princip, var och en kan förvärva instrumentet som en finansiell placering. Oberoende av vilka andra rättigheter förvärvaren har fått genom sitt innehav av instrumentet – t.ex. en rätt att släppa ut koldioxid (utsläppsrätter) eller en rätt att rösta på bolagsstämman (aktier) – måste instru- mentet och handeln vara utformade så att en förvärvare också – åtminstone i teorin – kan omsätta rättigheten i reda pengar. Både kraven på att det ska vara fråga om värdepapper och handel på värdepappersmarknaden medför att t.ex. råvaror faller utanför begreppet överlåtbara värdepapper. Även om spotmarknaden för t.ex. el i flera avseenden kan likna handeln med värdepapper på en reglerad marknad är det elektrisk kraft i sig som handlas. MiFID:s definition av överlåtbara värdepapper motsvarar således – förutom överlåtbara derivatinstrument – i stora delar det svenska begreppet fondpapper. Bl.a. aktier och andra delägarrätter, depå- bevis och obligationer omfattas av begreppet överlåtbara värde- papper. Detta framgår även av de uppräknade exemplen i arti- kel 4.1.18. Vissa av dagens fondpapper – fondandelar och penningmark- nadsinstrument som t.ex. statsskuldväxlar – har dock fått egna defi- nitioner i MiFID. kan dessa instrument uppfylla kraven på överlåtbara värdepapper. Frågan är om de är delmängder av den övergripande kategorin överlåtbara värdepapper eller om det faktum att de fått egna definitioner innebär att de är undantagna från begreppet överlåtbara värdepapper. Vissa bestämmelser i och kommissionens genomförandeåtgärder synes utgå från att de instrument som fått egna definitioner inte ingår i begreppet överlåtbara värdepapper. Det frivilliga undantaget från direktivet i artikel 3 är t.ex. tillämpligt på sådana personer som inte utför andra investeringstjänster än mottagande och vidarebefordran av order avseende överlåtbara värdepapper och fondandelar. Vidare ställs olika – och oförenliga – krav för att överlåtbara värdepapper, respektive fondandelar, ska få tas upp till handel på en reglerad marknad.10 Å den andra sidan går det knappast att dra någon skarp gräns mellan t.ex. vissa penningmarknadsinstrument och överlåt- bara värdepapper. Enligt utredningens mening måste definitionerna 10 Se artiklarna 35 och 36 i genomförandeförordningen. överlappa varandra i viss mån och ett visst instrument kan sam- tidigt vara både ett penningmarknadsinstrument eller en fondandel och ett överlåtbart värdepapper. I den mån regler för olika instru- mentkategorier, t.ex. reglerna om upptagande till handel, skiljer sig åt bör den specialreglering som uttryckligen tar sikte på penning- marknadsinstrument eller fondandelar tillämpas före den allmänna reglering som avser överlåtbara värdepapper. Även några av de instrument som i dagens svenska definition är finansiella instrument därför att de är en annan rättighet eller för- pliktelse avsedd för värdepappersmarknaden är överlåtbara värde- papper enligt MiFID. Så förhåller det sig t.ex. med warranter och andra derivatinstrument som kan överlåtas, se ovan.11 Även ut- släppsrätter och elcertifikat är med MiFID:s definition överlåtbara värdepapper. En utsläppsrätt enligt lagen (2004:1199) om handel med utsläppsrätter innebär en rätt att frigöra ett ton koldioxid i atmosfären. Tilldelningen av utsläppsrätter sker till den som driver viss verksamhet (t.ex. förbränningsanläggning, oljeraffinaderi m.m.) och har tillstånd att släppa ut koldioxid. Efter tilldelningen kan utsläppsrätten fritt omsättas på marknaden. Tillståndsgivningen sköts av länsstyrelserna och tilldelningen av . En utsläppsrätt kan således beskrivas som ett myndighetstillstånd som kan överlåtas. Enligt förarbetena till lagen om handel med utsläpps- rätter ska utsläppsrätter anses vara finansiella instrument enligt den definition som finns i 1 kap. 1 § handelslagen eftersom de är rättigheter som är avsedda för fri omsättning på värdepappersmark- naden.12 Vid bedömningen hänvisas till att också elcertifikat enligt lagen (2003:113) om elcertifikat är finansiella instrument. I för- arbetena till lagen om elcertifikat angavs att elcertifikat är finan- siella instrument eftersom de är bärare av en rättighet och är avsedda att fritt omsättas på en marknad. Både utsläppsrätter och elcertifikat är finansiella instrument för att de omfattas av den del av den svenska definitionen som lyder: annan rättighet eller förpliktelse som är avsedd för handel på värdepappersmarknaden. Eftersom instrumenten också är överlåtbara är de, i konsekvens med utredningens tolkning av definitionen, överlåtbara värde- papper i MiFID:s mening. 11En uppdelning av optioner i överlåtbara och icke överlåtbara instrument baserad enbart på hur handeln i instrumentet organiseras är dock knappast lämplig i alla sammanhang – när det gäller t.ex. kraven på riskinformation till icke-professionella kunder är frågan om en option är överlåtbar inte det avgörande. Kravet bör vara detsamma om kundens risk att förlora sina pengar är densamma vid en placering i en överlåtbar option som i en icke överlåtbar. 2004/05:18, s. 38 ff.