prop · GU03115 · 2007-04-27 00:00:00 — För transaktioner med aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad skall möjlighet finnas att meddela föreskrifter angående skyldigheten för börser eller värdepappersinstitut som driver en MTF att offentliggöra information före handel, respektive efter handel. Utredningens förslag överensstämmer i huvudsak med regeringens. Remissinstanserna: tillstyrker utredningens förslag att skall få till uppgift att utfärda föreskrifter för andra instrument än aktier. riksbank betonar vikten av att utformningen av detaljregler sker i dialog och nära 19TP PT Stockholmsbörsen noterar dock dessa omständigheter i den avslutsinformation som börsen sammanställer. samarbete med marknadens aktörer. framhåller vikten av att föreskrifter för god genomlysning tar sin utgångspunkt i karaktären på marknaden och vilken typ av instrument som handlas. vid anser att det bör lämnas stort utrymme för marknaderna själva att utforma reglerna för genomlysning. Skälen för regeringens förslag: Enligt MiFID skall innehållet i kommissionens genomförandeåtgärder vara detsamma för reglerade marknader och MTF:er, utom när det är motiverat av MTF:ens särskilda art (artikel 29.3). Denna princip bör även vara vägledande vid utformningen av nationella föreskrifter när det gäller andra finansiella instrument än aktier som upptagits till handel på en reglerad marknad. Vad som menas med en god genomlysning kommer att variera beroende på bl.a. handelns omfattning, vem marknaden riktar sig till och vilka instrument som handlas på marknaden. Mot bakgrund av behovet att anpassa regleringen till de varierande förutsättningar som råder för olika finansiella instrument och marknader bör regeringen, eller den myndighet som regeringen bestämmer, bemyndigas att meddela föreskrifter om vad börser och värdepappersinstitut som driver en MTF skall iaktta för att uppfylla kraven på god genomlysning. Det blir sedan en uppgift för att övervaka att dessa krav uppfylls, vilket kan jämföras med dagens förhållanden som innebär att i stället ger dispens från en generellt verkande bestämmelse om att information om handeln med finansiella instrument som handlas vid en börs skall offentliggöras . Det torde sakna praktisk betydelse om meddelar undantag från en långtgående reglering eller, som här föreslås, övervakar aktörernas tillämpning av ett tillägg i förhållande till direktivets minimikrav. Utgångspunkten för myndighetens bedömningar bör vara densamma i båda fallen. föreskrifter, som är skrivna som undantag till huvudregeln om omedelbar genomlysning, får anpassas till den föreslagna mer allmänna bestämmelsen om genomlysning. Detta utgör inte skäl att införa materiella förändringar jämfört med vad som redan gäller, utöver vad som följer av MiFID:s minimikrav. Vad som skall avses med god genomlysning för olika finansiella instrument och marknader bedöms lämpligen bl.a. med ledning av hittillsvarande förhållanden och med beaktande av marknadsaktörernas behov och synpunkter. riksbank, och vid framhåller betydelsen av att hänsyn tas till förutsättningarna på olika marknader och att föreskrifter för genomlysning utformas i dialog med branschen. Vi gör ingen annan bedömning. Det torde för övrigt ligga i marknadsplatsernas eget intresse att genomlysningen tillgodoser investerarnas krav för att på så sätt locka till sig fler investerare och ett större orderflöde. Undantag från skyldigheten att offentliggöra information före handel Enligt artiklarna 29.2 och 44.2 i MiFID skall den behöriga myndigheten ha möjlighet att på grundval av marknadsmodell, ordertyp och orderstorlek göra undantag från kravet på information före handel när det gäller aktier som upptagits till handel på en reglerad marknad, särskilt när det gäller transaktioner som är större än normalt. Undantag med hänvisning till marknadsmodell skall särskilt gälla reglerade marknader och MTF:er som, enligt sina regler, genomför transaktioner med hänvisning till priser som bestäms utanför respektive handelssystem eller genom periodiskt återkommande auktioner (artikel 18 i genomförandeförordningen). Kommissionen har i genomförandeförordningen närmare föreskrivit när undantag från kravet på information före handel får medges (artiklarna ). Förutom den nämnda förutsättningen när marknadspriset bestäms på visst sätt utanför marknadsplatsen, kan även avslut utgöra grund för sådant undantag. Enligt artikel 19 i genomförandeförordningen avser avslut sådana transaktioner som berör minst en medlem eller deltagare vid en reglerad marknad eller MTF och som avtalas utanför handelsplatsen men genomförs inom dess ramar. Undantag för avslut förutsätter att det avtalade priset, för aktier som handlas löpande, ligger på eller inom det aktuella volymvägda intervallet (spread) mellan köp- och säljkurser i orderboken vilket syftar på det specifika prisintervall som är tillämpligt för den volym det är fråga om alternativt på eller inom intervallet mellan marknadsgaranternas köp- och säljbud. Den behöriga myndigheten skall särskilt ha möjlighet att göra undantag från informationsskyldigheten för order som är av stor omfattning i förhållande till vad som är normalt på marknaden (artikel 20 i genomförandeförordningen). Vid bedömning av om en order är större än normalt skall hänsyn tas till den aktuella aktiens genomsnittliga omsättning per dag. Denna genomsnittliga omsättning skall beräknas av den behöriga myndigheten (artikel 33 i genomförandeförordningen). Definitionen av vilken orderstorlek som skall anses vara större än normalt, och som ger rätt till undantag från skyldigheten att informera om köp- och säljbud samt orderdjup före handel, framgår av en bilaga till genomförandeförordningen (bilaga II, tabell 2). En sådan order måste uppgå till , och kan behöva uppgå till , beroende på aktiens genomsnittliga omsättning. Enligt skäl 12 i genomförandeförordningen bör de behöriga myndigheter som beviljar undantag från skyldigheten att offentliggöra information före handel, eller dispens från kravet att offentliggöra information efter handel, behandla alla reglerade marknader och MTF:er lika och icke-diskriminerande, och inte införa ytterligare krav. Det torde innebära att en behörig myndighet inte skall ha rätt att ensidigt införa undantag som är mindre långtgående än genomförandeförordningen möjliggör. Om däremot en reglerad marknad eller MTF framställer önskemål om mindre långtgående undantag bör detta inte vara uteslutet, under förutsättning att genomförandeförordningens minimibestämmelser uppfylls och kraven på lika och icke-diskriminerande behandling beaktas. Dispens från kravet att offentliggöra information efter handel Det finns även bestämmelser i om rätt för börser och värdepappersinstitut som driver MTF:er att, med hänsyn till typ av order eller storlek, skjuta upp offentliggörandet av information efter handel. Den behöriga myndigheten skall enligt artiklarna 45.2 respektive 30.2 i MiFID ha möjlighet att under vissa förutsättningar tillåta en reglerad marknad eller MTF att skjuta upp offentliggörandet av information om genomförda transaktioner. Detta skall särskilt gälla i fråga om transaktioner som är större än normalt. Den reglerade marknaden respektive MTF:en skall i förväg ha lagt fast en ordning för hantering av uppskovssituationer. Dessa arrangemang skall i förväg godkännas av den behöriga myndigheten och tydligt meddelas marknadens aktörer. I genomförandeförordningen konkretiseras när och hur länge ett offentliggörande får skjutas upp (tabell 4 i bilaga 2). I förordningen klassificeras aktier på grundval av genomsnittlig omsättning i fyra kategorier, från (mindre än) till (mer än) per dag, med två mellanliggande kategorier. För varje kategori medges att offentliggörandet försenas med en högsta marginal, från (till slutet av andra eller tredje handelsdagen efter avslut), beroende på transaktionens storlek i förhållande till sin kategori. Försening med högst förutsätter att transaktionen uppgår till för den minsta kategorin, upp till det lägsta av och av den dagliga omsättningen för den största omsättningskategorin. Försening med efter avslut förutsätter att transaktionen uppgår till , för den minsta omsättningskategorin, respektive av den genomsnittliga omsättningen per dag, för de större omsättningskategorierna. När det gäller möjligheten att få dispens från kravet att offentliggöra information efter handel skall en börs eller värdepappersinstitut som driver en MTF i förväg inhämta den behöriga myndighetens godkännande av de föreslagna arrangemangen för ett uppskjutet offentliggörande, vilka dessutom klart och tydligt skall meddelas marknadsdeltagare och investerare i allmänhet (artikel 45.2). Även i detta sammanhang gäller förutsättningen att den behöriga myndigheten inte har ensidig rätt att införa en dispens från skyldigheten att offentliggöra information efter handel som är mindre långtgående än genomförandeförordningen möjliggör (skäl 12 i genomförandeförordningen). Däremot bör förslagen från en reglerad marknad eller MTF, i enlighet med det som sägs ovan, kunna utformas med ledning av dessas behov, under förutsättning att genomförandeförordningens minimibestämmelser uppfylls, inklusive kraven på lika och icke-diskriminerande behandling. Tillsammans med kommissionens genomförandebestämmelser är MiFID:s reglering mer omfattande än hittillsvarande svenska regler. I lagen om börs- och clearingverksamhet föreskrivs endast att kan meddela dispens från kravet på att information ska lämnas om det är motiverat med hänsyn till effektiviteten i handeln. Enligt vårt förslag skall det i stället ges föreskrifter om genomlysningen av andra finansiella instrument än aktier som är Prop. 2006/07:115 upptagna till handel på en reglerad marknad. Regeringens förslag: Om en kund har angett ett lägsta pris vid försäljning till tredje man eller ett högsta pris vid inköp (limit) avseende aktier upptagna till handel på en reglerad marknad och värdepappersinstitutet inte utför ordern, skall institutet tillse att ordern offentliggörs på ett sätt som gör den lätt tillgänglig för övriga marknadsaktörer. Detta gäller dock inte om kunden har gett andra instruktioner. Utredningens förslag överensstämmer med regeringens. Remissinstanserna: påpekar att kravet i fråga kan leda till svårigheter för börsen på grund av börsens regler (Norex Member Rules) om att order som skickas till börsen skall återspegla det aktuella marknadspriset. Skälen för regeringens förslag: När värdepappersinstitut utför transaktioner utanför en reglerad marknad eller MTF föreligger inget allmänt krav på information före handel. Bestämmelsen i artikel 22.2 i MiFID, som föreskriver en skyldighet för värdepappersinstitut att i vissa fall offentliggöra limitorder, innebär dock i praktiken ett krav på sådan information före handel. Vidare utgör skyldigheten, enligt artikel 27, att offentliggöra fasta priser före handel kärnan i reglerna om systematiska internhandlare (se nedan). Om ett värdepappersinstitut får en limitorder som avser aktier upptagna till handel på en reglerad marknad och ordern inte utförs , skall institutet enligt artikel 22.2, för att underlätta ett så skyndsamt verkställande som möjligt, offentliggöra ordern genom att göra den tillgänglig för övriga marknadsaktörer. Skyldigheten gäller dock inte om kunden har lämnat uttryckliga instruktioner om att så inte skall ske. Av artikel 31 i genomförandeförordningen framgår att ett värdepappersinstitut skall anses ha uppfyllt sina skyldigheter enligt artikel 22.2 i MiFID om institutet vidarebefordrar ordern till en reglerad marknad eller MTF med ett orderbokssystem eller ser till att ordern offentliggörs på ett sådant sätt att den lätt kan utföras så snart marknadsvillkoren tillåter. Bestämmelsen i artikel 22.2 har tillkommit såväl för att utöka en kunds möjligheter att få en order utförd som för att tillgodose intresset från andra marknadsaktörer att få del av information om lagda limitorder. Bestämmelsen får därmed åtminstone delvis anses vara en genomlysningsregel. Den behöriga myndigheten har dock möjlighet att medge undantag från kravet på att offentliggöra ordern om denna är ovanligt stor. Detta undantag skall vara utformat på samma sätt som det som gäller för reglerade marknader och MTF:er enligt artikel 44.2 respektive 29.2 (se ovan). Något krav på värdepappersinstitut som motsvarar det enligt artikel Prop. 2006/07:115 22.2 finns inte i gällande rätt. En bestämmelse med detta innehåll måste därför införas i den nya lagen om värdepappersmarknaden. I praktiken torde en sådan skyldighet innebära att limitorder som inte utförs läggs in i handelssystemet vid en reglerad marknad eller MTF. Som nämnts ovan kan ett värdepappersinstitut dock välja att offentliggöra ordern på ett annat sätt, under förutsättning att ordern genom offentliggörandet kan utföras så snart marknadsvillkoren tillåter det (jfr artikel 31 i genomförandeförordningen). påpekar strider det mot börsens regler att lägga in limiterade order som inte ligger nära det aktuella marknadspriset. MiFID är dock tydligt på denna punkt, varför andra vägar än att av detta skäl göra en lagtextjustering måste sökas. En möjlighet som även nämns av Stockholmsbörsen är att inhämta uttryckliga instruktioner från kunden om att ordern inte skall offentliggöras , i enlighet med artikel 22.2 i MiFID. Det bör dock vara en mer naturlig åtgärd att anpassa börsens regelverk till den nya lagen om värdepappersmarknaden. Regeringens förslag: En definition av systematiska internhandlare införs i lagen om värdepappersmarknaden. Systematiska internhandlare skall vara skyldiga att offentliggöra marknadsmässiga fasta bud med köp- och/eller säljpriser i likvida aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad och för vilka de bedriver systematisk internhandel. Systematiska internhandlare skall ha rätt att när som helst ändra sina bud. Vid extraordinära marknadsförhållanden skall de också ha rätt att dra tillbaka sina bud. Systematiska internhandlare skall vara skyldiga att utföra order till det offentliggjorda priset då ordern togs emot, under förutsättning att detta inte strider mot bestämmelserna om bästa orderutförande. Internhandlare skall dock ha rätt att under vissa förutsättningar utföra order från professionella kunder till ett bättre pris. Utredningens förslag överensstämmer i huvudsak med regeringens. Remissinstanserna: och tillstyrker utredningens förslag som ger systematiska internhandlare ett uttryckligt undantag från skyldigheten att utföra order från kunder som inte är professionella till ett tidigare offentliggjort bindande pris, om detta skulle strida mot bestämmelsen om bästa orderutförande. anser att det klart skall framgå att avslut inte skall beaktas vid fastställandet av om ett värdepappersinstitut är att anse som en systematisk internhandlare eller inte. Skälen för regeringens förslag Regler om systematiska internhandlare Genom att introducera begreppet systematiska internhandlare har det blivit möjligt att i MiFID införa regler för genomlysning före handel för en viss typ av handel med aktier som värdepappersinstituten bedriver internt genom matchning av kundorder mot egna innehav eller mot andra kunders order. Reglerna för genomlysning före handel blir därmed i viss utsträckning tillämpliga även utanför reglerade marknader och MTF:er. Regler om systematiska internhandlare saknas i gällande rätt och måste därför införas i den nya lagen om värdepappersmarknaden. Definition av systematisk internhandlare Med systematisk internhandlare avses värdepappersföretag som på ett organiserat, frekvent och systematiskt sätt handlar för egen räkning genom att utföra kundorder utanför en reglerad marknad eller en MTF (artikel 4.1.7 i MiFID). I kommissionens genomförandebestämmelser finns närmare anvisningar om när dessa förutsättningar skall anses vara uppfyllda (artikel 21 i genomförandeförordningen). Det innebär att ett värdepappersföretag skall anses bedriva internhandel på ett organiserat, frekvent och systematiskt sätt om internhandeln har en väsentlig affärsmässig betydelse för företaget och utförs i enlighet med fastställda regler och rutiner, om verksamheten utförs av personal eller med hjälp av ett automatiserat tekniskt system för detta ändamål samt om verksamheten är regelbundet eller fortlöpande tillgänglig för kunderna. anser att avslut i enlighet med den reglerade marknadens regelverk inte skall anses ske utanför reglerad marknad eller MTF när det gäller definitionen av systematiska internhandlare. Enligt skäl 49 i MiFID skall bilaterala transaktioner mellan värdepappersinstitut som inte uppfyller alla krav som fastställts för en reglerad marknad eller MTF anses vara utförda utanför dessa marknadsplatser vid definitionen av systematiska internhandlare. Eftersom detta även bör gälla motsatsvis skall transaktioner som uppfyller alla fastställda krav anses vara utförda inom den reglerade marknaden eller MTF:en och alltså inte läggas till grund för en eventuell klassificering som systematisk internhandlare, i enlighet med Stockholmsbörsens synpunkt. Att ett värdepappersföretag en gång har definierats som systematisk internhandlare i ett antal aktier innebär inte att företaget är skyldigt att fortsätta offentliggöra priser för dessa aktier. En systematisk internhandlare upphör att vara detta om verksamheten i fråga upphör och om detta har tillkännagetts i förväg. Ett sådant tillkännagivande skall, enligt huvudregeln, publiceras på samma sätt som företaget har offentliggjort sina priser. Skyldighet för systematiska internhandlare att offentliggöra fasta köp- och/eller säljpriser Systematiska internhandlare är skyldiga att offentliggöra fasta bud med köp- och/eller säljpriser i likvida aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad och för vilka de är systematiska internhandlare. Fasta bud innebär en skyldighet för systematiska internhandlare att utföra transaktioner till de offentliggjorda priserna. Buden skall återspegla villkoren på marknaden, vilket innebär att buden prismässigt skall ligga nära jämförbara bud på andra relevanta handelsplatser (artikel 24 a i genomförandeförordningen). Systematiska internhandlare är även skyldiga att under bevara information om vilka priser de har offentliggjort (artikel 24 b i genomförandeförordningen). Skyldigheten att offentliggöra fasta bud begränsas till transaktioner som är mindre eller lika stora som standardstorleken på marknaden för den storlekskategori som aktien tillhör (artikel 27.1 andra stycket i MiFID). Systematiska internhandlare får välja att offentliggöra bud som avser mindre belopp än standardstorleken för en aktie. Internhandlare har också möjlighet att offentliggöra olika bud för olika volymer, upp till standardstorleken för aktien. Bedömningen av denna standardstorlek för aktier som klassificeras som likvida (se nedan) beror på genomsnittet av alla utförda order i aktien, förutom order som är stora jämfört med vad som är normalt på marknaden. Eftersom bedömningen skall avse samtliga marknadsplatser där aktien handlas, har det ansetts vara förenat med betydande administrativa insatser att räkna fram en individuellt baserad storlek för varje enskild aktie och dessutom hålla dessa beräkningar uppdaterade. I artikel 27.1 fjärde stycket stadgas därför att aktierna skall delas in i olika storleksklasser med avseende på genomsnittlig omsättning per dag. Av genomförandeförordningen (bilaga II, tabell 3) framgår att den genomsnittliga omsättningen, och därmed storleksklasserna, skall delas in i fem intervall om upp t.o.m. , därefter uppgår varje ytterligare intervall till . Standardstorleken definieras som medelvärdet av varje intervall, med undantag för den minsta storleksklassen där standardstorleken är . Vidare gäller kravet att offentliggöra bud endast för likvida aktier. Kommissionen har i sina genomförandebestämmelser preciserat vad som skall menas med detta begrepp (artikel 22 i genomförandeförordningen). En aktie som tagits upp till handel på en reglerad marknad anses ha en likvid marknad om aktien handlas , antalet aktier som finns i allmän ägo (s.k. free float)TPF20FPT uppgår till och om något av följande villkor är uppfyllt: 1.Antalet transaktioner per dag uppgår till minst 500. 2.Den genomsnittliga omsättningen per dag uppgår till . Medlemsstaterna har dock en möjlighet att bestämma att båda nämnda villkor måste vara uppfyllda för att en aktie skall anses vara likvid och på 20TP PT Vid beräkningen av free float exkluderas innehav som överstiger av det Detta gäller dock inte om aktierna ägs av investeringsfonder eller motsvarande fonder utomlands samt pensionsfonder (se artikel 22.4 i så sätt något begränsa antalet aktier för vilka reglerna om systematiska internhandlare blir tillämpliga. Som framgår av avsnitt 11.4.4 föreslår vi att utnyttjar denna möjlighet. I fråga om aktier för vilka det saknas en likvid marknad skall systematiska internhandlare på begäran ge bud till sina kunder. Den omfattande skyldigheten att offentliggöra bindande köp- och eller säljbud gäller inte i detta fall. Systematiska internhandlare skall regelbundet och kontinuerligt offentliggöra sina bud marknaderna normalt är öppna. De har rätt att när som helst uppdatera sina bud. Vid exceptionella förhållanden på marknaden har de även rätt att dra tillbaka dessa bud (artikel 27.3 första stycket i MiFID). Buden skall offentliggöras på ett sätt som gör dem lätt tillgängliga för andra marknadsaktörer på rimliga affärsmässiga villkor (artikel 27.3 andra stycket). Instituten väljer själva på vilket sätt de vill offentliggöra buden. Detta kan t.ex. ske genom en reglerad marknad. Bestämmelserna i artiklarna 44.1 och 45.1, som anger att den reglerade marknaden kan låta värdepappersinstitut använda den reglerade marknadens system för att offentliggöra information före och efter handel enligt artiklarna 27 och 28, kräver ingen lagändring. Enligt 4 kap. 5 § lagen om börs- och clearingverksamhet får en börs, utöver den verksamhet som auktorisationen avser, bedriva sådan verksamhet som har nära samband med den. En sidoverksamhet som ansetts ha sådant samband är att erbjuda kursinformation från andra marknadsplatser (prop. 1991/92:113 s. 76 f.). Även att tillhandahålla systemet för offentliggjorda priser för värdepappersinstitut bör vara en sådan verksamhet som har ett nära samband med börsverksamheten. Enligt den nya lagen behöver värdepappersinstitut inte offentliggöra information om transaktioner med finansiella instrument som har utförts på en reglerad marknad eller MTF, eftersom dessa, , skall göra informationen tillgänglig för allmänheten på rimligt affärsmässiga villkor (se avsnitt 11.3.1). Systematiska internhandlare skall som de uppfyller kraven i artikel 21 om bästa orderutförande utföra order från sina icke- professionella kunder till de offentligjorda priserna då orderna mottogs (artikel 27.3 tredje stycket). I direktivet anges inte när en order skall anses vara mottagen. Syftet med artikel 27 är att värdepappersinstitut skall offentliggöra bindande bud. Det är därmed normalt sett kunden, som genom att acceptera ett sådant pris, binder avtalsparterna. Tidpunkten för mottagande av en order enligt artikel 27 bör därför vara den tidpunkt då kunden accepterar institutets bud, under förutsättning att nödvändig kontroll av kunden har gjorts. Om en kund har lämnat en order till en systematisk internhandlare och det framkommer att kunden kan få ett bättre pris på en börs eller en annan marknadsplats, än internhandlarens offentliggjorda pris, har denne inte rätt att erbjuda ett bättre pris. För att inte bryta mot bestämmelserna om bästa orderutförande i artikel 21 är internhandlaren då i allmänhet skyldig att slussa ordern vidare till marknadsplatsen. och tillstyrker utredningens förslag i denna del.