rfr · GU0W1 · 2007-01-01 00:00:00 — Det är nämligen mycket svårt att mäta den potentiella produktionsnivån och den därmed sam- 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN manhängande naturliga sysselsättningsnivån (eller arbetslöshetsnivån). Det är av detta skäl som vi i föregående avsnitt förespråkade att centralbanker bör uttrycka sin oro över svängningar i produktion/sysselsättning genom att beskriva hur inflationens önskade bana kan ändras för att minimera dessa svängningar. (Vi kommer att återkomma till skillnaden mellan produktion och sysselsättning vilket vi redan har diskuterat i delavsnitt 2.1.4 några stycken längre ned.) Ett mätproblem när det gäller den potentiella produktionsnivån är att de penningpolitiska myndigheterna måste uppskatta den med hjälp av realtidsdata, dvs. de data som är tillgängliga då de fattar sina policybeslut. BNP-statistik revideras ofta avsevärt, vilket är ett av skälen till att det är svårt att mäta produktionsgap i realtid. Vad som är än viktigare är att det är notoriskt svårt att veta vad den potentiella BNP-nivån och dess tillväxttakt egentligen är annat än i efterhand. Det var t.ex. inte förrän som politiska beslutsfattare i insåg att den potentiella BNP-tillväxten hade sjunkit markant efter 1973 (och att den naturliga arbetslösheten hade stigit i motsvarande grad), och felen i mätningarna av produktionsgapen har varit mycket stora. Ett ännu allvarligare mätproblem beror på att nationalekonomer inte ens är säkra på den teoretiska innebörden av potentiell produktion. En del nationalekonomer hävdar att de konventionella mått på potentiell BNP baserade på trend, som är den vanligaste metoden, skiljer sig avsevärt från mer teoretiskt underbyggda mått som utgår från den produktionsnivå som skulle råda utan trögrörliga nominella priser. Det faktum att det är så svårt att mäta den potentiella produktionen eller ens slå fast dess teoretiska definition tyder på att ett tillkännagivande av ett produktions- eller sysselsättningsmål skulle leda till en sämre politik. Ett exempel på detta är erfarenheterna i då Federal Reserve hade stora svårigheter att mäta den potentiella produktionen. Under tid som centralbankschef lade Federal Reserve stor vikt vid att träffa ett produktionsmål. Tyvärr var Federal Reserves beräkningar av den potentiella produktionen så felaktiga att man trodde att det fanns en stor överkapacitet i ekonomin när så inte var fallet. Följden blev att Federal Reserve inte stramade åt penningpolitiken tillräckligt mycket ens när inflationen började stiga till tvåsiffriga tal, vilket utlöste den s.k. stora stagflationen, då inflationen steg till mycket höga nivåer som svängningarna i sysselsättningen fortsatte att vara mycket stora. Forskning har visat att skälet till att det gick så dåligt för Federal Reserve inte var att man struntade i inflationen, utan att man fokuserade alltför mycket på ett mål för produktionen. Det finns visserligen mätproblem även när det gäller inflationen, men både begrepps- och realtidsproblematiken är betydligt mindre än i fråga om produktionsgap. Och även om det finns vissa frågetecken kring vad som är den optimala nivån för ett inflationsmål på lång sikt, verkar det inte spela någon större roll vilken siffra man väljer mellan och . En skillnad på när det gäller den potentiella produktionen får däremot enor- 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN ma konsekvenser för de enskilda medborgarnas välfärd. Detta är skälet till varför det är bättre att ta hänsyn till svängningar i sysselsättningen inom ramen för en inflationsmålspolitik i stället för att försöka uppnå ett produktionsmål. Som vi redan har påpekat leder en fokusering på inflationsstyrning med hjälp av ett flexibelt inflationsmål sannolikt till ett bättre utfall inte bara för inflationen, utan även för svängningarna i produktionen. Ett sysselsättningsmål kan vara ännu mer problematiskt än ett produktionsmål eftersom oförutsedda produktivitetschocker kan förändra förhållandet mellan den naturliga produktions- och sysselsättningsnivån. I många länder inte bara i har oförutsedda produktivitetsförbättringar lett till en mycket snabb produktionsutveckling som emellertid inte har åtföljts av en sysselsättningsökning. Eftersom det har varit mycket svårt att förutse produktivitetschocker kan det vara ännu svårare att göra prognoser om den naturliga arbetslöshetsnivån än om den naturliga produktionsnivån. Det är av detta skäl centralbanker ofta är ännu mer ovilliga att diskutera sysselsättningsmål än produktionsmål. Om ett produktions- eller sysselsättningsmål tillkännagavs skulle det också kunna öka politikernas benägenhet att pressa att driva en expansiv politik som kan förvärra tidsinkonsistensproblemet och försvaga det nominella ankaret. Detta skulle inte bara leda till en högre och mer instabil inflation, utan också till större svängningar i produktionen.12 2.7.3 Bör centralbanker offentliggöra inflationsprognoser? Nästan alla centralbanker med inflationsmål offentliggör sina prognoser om ekonomiska variabler som produktion, arbetslöshet och inflation. Målet på medellång sikt är den framtida inflationen, dvs. i praktiken den prognostiserade inflationen. (Det är därför inflationsmålspolitiken ibland kallas inflation forecast targeting, eftersom det är den framtida prognostiserade inflationen som man försöker styra.) Eftersom inflationsprognoser är av så avgörande betydelse för penningpolitiken i en inflationsmålsregim kräver öppenhetsprincipen att de offentliggörs. Ett offentliggörande har flera fördelar. Inflationsprognoserna kan göra det lättare för allmänheten och marknaderna att förstå agerande och avgöra om den menar allvar med sitt inflationsmål och använder sina styrmedel på rätt sätt. Offentliggörandet av prognoserna är därför en förutsättning för möjligheten att ställa till svars. De ger dessutom marknaderna en chans att förstå hur använder sina styrmedel, vilket minskar osäkerheten. Genom att prognoserna offentliggörs kan allmänheten dessutom utvärdera deras kvalitet, vilket kan stärka trovärdighet förutsatt att slutsatsen blir att prognoserna konstrueras enligt bästa praxis. Offentliggörandet av prognoserna innebär slutligen ett incitament för att göra bra prognoser, eftersom det vore besvärande om prognoserna visade sig vara dåliga. Ett offentliggörande av inflationsprognoserna kan behöva föregås av flera steg. Först kanske den penningpolitiska kommittén (i fall ledamöter- 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN na i direktion) måste lära sig hur man enas om en prognos (och om det ränteantagande som ligger till grund för prognosen, en fråga som vi kommer att återkomma till längre fram) och vilken osäkerhet som ryms i en sådan prognos. Därefter kan informationen offentliggöras i ett s.k. trattdiagram (namnet kommer sig av att kurvan har formen av en tratt), där skuggade områden anger sannolikheten för att den prognostiserade variabeln kommer att ligga inom ett visst område och på så sätt visar vilken prognos som är mest sannolik samt den osäkerhet som omgärdar prognosen. Det finns ett argument mot att centralbanker offentliggör sina prognoser som har framförts av och Marknadsaktörerna kan ha tillgång till annan information än eller tolka en del uppgifter på ett annat sätt. Om marknadsaktörerna tillmäter prognoser stor vikt kan det emellertid hända att de ändrar de egna prognoserna för att få dem att likna . Följden blir att deras prognoser inte speglar all den information som de har tillgång till, vilket innebär att den privata sektorn i slutändan får mindre information om ekonomin och därför fattar sämre beslut. Morris-Shin-argumentet förutsätter dock att marknadsaktörerna har tillgång till information som i fråga om tillförlitlighet är väl så god som informationen i prognoser. Så är förmodligen inte fallet, i synnerhet inte beträffande inflationsprognoser som är beroende av bedömningar av framtida politik som av naturliga skäl är bättre insatt i. Argumenten för att centralbanker ska offentliggöra sina prognoser är därför alltjämt mycket starka.14 2.7.4Vilket ränteantagande bör centralbankerna utgå från i sina prognoser? Det finns alltså många fördelar med att offentliggöra prognoserna. Men då uppstår nästa fråga: Vilket ränteantagande bör prognoserna baseras på? Det finns tre alternativ: 1) ett antagande om oförändrad ränta, 2) marknadens förväntningar om de framtida styrräntorna eller 3) prognos för styrräntornas utveckling. En antagande om oförändrad ränta är förmodligen nästan aldrig optimalt eftersom det kommer att krävas framtida prognostiserade ränteändringar för att hålla inflationen på rätt målbana. Även det andra alternativet är av flera skäl problematiskt. Att utgå från marknadens förväntningar om räntebanan kan ge intryck av att låter sina beslut påverkas av analytiker inom den finansiella sektorn. Detta kan undergräva förtroendet för förmåga att fatta självständiga beslut och skapa en oro över att är i händerna på finansmarknadens aktörer. Om bara gör vad marknaden förväntar sig att den ska göra uppstår dessutom en rundgång genom att sätter styrräntan på grundval av marknadens förväntningar, som i sin tur bara är gissningar om vad kommer att göra. I en sådan situation finns det inget som förankrar systemet och inflationsutfallet kan bli ovisst. Det kan naturligtvis vara så att inte 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN alls har för avsikt att följa marknadens förväntningar, men om så är fallet skulle det strida mot öppenhetsprincipen att basera de ekonomiska prognoserna på marknadens förväntningar om dess agerande. Ett annat, om än mindre, problem med att utgå från marknadens förväntningar om styrräntorna är att dessa förväntningar förutsätter att man bedömer de riskpremier (terminspremier) som ligger inbäddade i räntorna. Det råder ingen fullständig enighet om det bästa sättet att göra en sådan bedömning, och det pågår mycket nationalekonomisk forskning kring denna fråga. Om marknadsaktörerna inte är helt nöjda med hur utifrån räntorna beräknar marknadens förväntningar om styrränteutvecklingen kan kvaliteten på prognoser komma att ifrågasättas. Teorin talar därför för det tredje alternativet, dvs. att antagande om styrräntans utveckling ska ligga till grund för de inflationsprognoser som banken offentliggör. En inflationsprognos är naturligtvis meningslös om det inte anges vilka ränteantaganden den är baserad på. har därför lagt fram starka argument för att centralbanker ska offentliggöra den förväntade räntebana som de utgår från i sina prognoser och som nästan säkert kommer att vara tidsvarierande.15 Information om syn på styrräntans framtida utveckling skulle dessutom hjälpa marknaden att förstå och bättre bedöma sätt att bedriva penningpolitik. En del centralbanker, däribland ECB och , baserar inte sina inflationsprognoser på den räntebana som de bedömer vara lämplig för att uppnå prisstabilitet, utan på den bana som är implicit i marknadens avkastningskurva dvs. det andra av de ovannämnda alternativen. Dessa centralbanker hävdar att när denna räntebana innebär att inflationsprognosen avviker från bankens mål, kommer den penningpolitiska kommittén att följa en annan räntebana. Om så sker kräver öppenhetsprincipen att lämnar en del information om varför den har en annan uppfattning om styrräntornas framtida utveckling, men när den gör det kommer dess prognos med nödvändighet att skilja sig från den som redan har offentliggjorts. Detta kan föga förvånande skapa förvirring bland allmänheten och på finansmarknaderna. Även om de teoretiska argumenten för att offentliggöra ränteantagandet är starka uppstår det icke desto mindre vissa problem. En invändning mot att offentliggör sitt ränteantagande som , tidigare ledamot i den penningpolitiska kommittén i , har framfört är att det försvårar beslutsprocessen för den kommitté som fattar de penningpolitiska besluten. På de flesta centralbanker är det nuvarande förfaringssättet att endast fatta beslut om styrräntans aktuella nivå. Goodhart menar att en stor fördel med att begränsa valmöjligheterna till vad man ska göra , just , är att det gör beslutet relativt enkelt, och till och med självklart.16 En förutsättning för att man ska kunna offentliggöra en styrränteprognos med tidsvarierande räntor är naturligtvis att den penningpolitiska kommittén kommer överens om denna räntebana. menar visserligen att detta kan ske genom en enkel röstningsprocedur, men en sådan omröstning 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN skulle vara allt annat än enkel och förmodligen inte fungera.17 Att tvinga kommittéledamöterna att fatta ett beslut om styrräntornas framtida utveckling och inte bara om dagens räntenivå kan medföra sådana komplikationer att det skadar beslutsprocessen. Även om kommittéledamöterna kanske har en uppfattning om styrräntornas framtida utveckling skulle det förmodligen vara problematiskt för dem att ange en exakt räntebana. Det kan dessutom vara mycket svårt och ge upphov till stora konflikter att få kommittéledamöterna att enas om en sådan räntebana. Det andra problemet med att offentliggöra ränteantagandet är att det kan göra kommunikationen med allmänheten mer komplicerad. Nationalekonomer vet att ränteantagande är baserat på vissa förutsättningar och att förändringar av tillståndet i ekonomin kommer att innebära att ränteantagandet måste ändras, men det är inte alls lika säkert att allmänheten inser detta. Det finns en risk att allmänheten och marknaderna kommer att tro att beslut om styrräntorna redan har fattats före nästa möte i den penningpolitiska kommittén. När får ny information som föranleder ett styrräntebeslut som avviker från den tidigare offentliggjorda räntebanan kan allmänheten tolka det som att har övergett sin tillkännagivna policy eller att denna policy var felaktig. Även om bedriver en optimal politik skulle avvikelser från ränteantagandet alltså kunna uppfattas som ett misslyckande från bankens sida och skada dess trovärdighet. Styrräntans avvikelser från sin prognostiserade bana kan dessutom ses som helomvändningar av . Som vi ofta ser i politiska kampanjer blir kandidater som ändrar ståndpunkt även om det sker på grund av ändrade omständigheter och därmed vittnar om gott omdöme måltavlor för attacker av motståndare som anklagar dem för att sakna ledaregenskaper. Skulle inte centralbanker utsättas för samma kritik om ändrade omständigheter tvingade dem att ändra styrräntan på ett sätt som avviker från dess tidigare publicerade räntebana? Följden skulle kunna bli att stödet för och dess självständighet försvagas, även om detta inte har skett i , där faktiskt offentliggör sitt antagande om styrräntebanan. Det kan sammanfattningsvis konstateras att även om det finns starka skäl för centralbanker att offentliggöra sina ränteantaganden visar de problem som detta ger upphov till att det är mycket omtvistat vilket tillvägagångssätt som är bäst. Det finns tre möjliga alternativ: 1) att bara offentliggöra den mest sannolika räntebanan (medelvärdet),18 2) att offentliggöra den mest sannolika räntebanan men med hjälp av ett trattdiagram med skuggade områden visa hur stor osäkerhet som omgärdar denna bana och 3) att offentliggöra ett trattdiagram över räntebanan som inte visar den mest sannolika räntebanan. Det är mycket få centralbanker som offentliggör sina ränteantaganden. Den nyzeeländska använder det första alternativet som innebär att bara den mest sannolika räntebanan offentliggörs, medan använder det andra alternativet och offentliggör ett trattdiagram där den mest sannolika räntebanan ingår. 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN Vi är mycket tveksamma till det första alternativet, särskilt för centralbanker där beslutet om styrräntorna fattas av en kommitté och inte av en enskild person. I är det centralbankschefen som ensam sätter styrräntorna, varför problemen med att få en kommitté att enas om ett ränteantagande aldrig uppstår. Det faktum att den nyzeeländska har kunnat offentliggöra bara den mest sannolika räntebanan säger därför ingenting om huruvida detta skulle fungera bra även i andra centralbanker där det är kommittéer som fattar beslut om styrräntorna. Om bara offentliggör den mest sannolika räntebanan kan den dessutom kritiseras för att den inte gör som den har sagt om den avviker från den antagna räntebanan. Det andra alternativet, som använder, är mer tilltalande. Det visar nämligen att styrränteprognosen är mycket osäker. Trattdiagrammet gör klart för marknadsaktörerna att det inte innebär en helomvändning om avviker från den mest sannolika räntebanan. Det blir snarare lättare för att förklara varför ekonomin inte utvecklades på det sätt som ansågs mest sannolikt. Det enda problemet med detta tillvägagångssätt är att allmänheten och massmedierna kan komma att fokusera för mycket på den mest sannolika räntebanan i trattdiagrammet, vilket kan ge upphov till några av de tidigare nämnda problemen. Vi föredrar det tredje tillvägagångssättet, att man bara offentliggör trattdiagrammet men inte den mest sannolika räntebanan. Trattdiagrammet är i linje med principen om fullständig öppenhet från sida eftersom det visar i vilken riktning förväntar sig att styrräntan kommer att röra sig, men även den osäkerhet som känner beträffande ekonomins och styrräntans framtida utveckling. Om man offentliggör ett trattdiagram (och de uppgifter som behövs för att konstruera det) gör man det också möjligt för marknadsaktörerna att själva räkna ut den mest sannolika räntebanan, varför denna information alltså inte skulle döljas. Ge- nom att inte offentliggöra den mest sannolika räntebanan kan emellertid understryka och göra det mycket tydligare för allmänheten att den inte har förbundit sig att följa den mest sannolika räntebanan och att denna räntebana inte har någon särställning. Att inte offentliggöra den mest sannolika räntebanan skulle alltså vara mer i överensstämmelse med öppenhetsprincipen, under förutsättning att de data som används för att konstruera trattdiagrammet är offentliga. En annan fördel med att inte offentliggöra den mest sannolika räntebanan är att det kan vara lättare för de ledamöter i penningpolitiska kommitté som har haft en avvikande åsikt om den implicita mest sannolika räntebanan att ändå godkänna trattdiagrammet utan den mest sannolika räntebanan, eftersom de kan göra klart att deras uppfattning om den mest sannolika räntebanan gott och väl ligger inom det intervall som anges i diagrammet. Det finns ett exempel på offentliggörande av enbart trattdiagram utan den mest sannolika räntebanan: i sina Inflation Reports offentliggör inte den mest sannolika banan för sina prognostiserade variabler, utan bara trattdiagram. Vi misstänker att skälet till att inte offentliggör de mest sannoli- 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN ka banorna för sina prognostiserade variabler är att den vill understryka för marknaderna att dess prognoser är osäkra. (offentliggör emellertid inte information om sina ränteantaganden, utan gör i stället sina prognoser beroende av marknadens förväntningar om styrräntorna.) 2.7.5Bör centralbankerna offentliggöra sin målfunktion för penningpolitiken? För att allmänheten och marknaderna verkligen ska förstå vad gör måste de känna till mål. Eftersom centralbanker med inflationsmål bör bry sig om svängningar i produktionen likaväl som fluktuationer i inflationen, och också gör det, har hävdat att det inte är tillräckligt att de tillkännager ett inflationsmål. För fullständig öppenhet krävs att avslöjar sin målfunktion, dvs. hur stor vikt den lägger vid att minska svängningarna i produktionen jämfört med att minska svängningarna i inflationen.19 Enligt vår mening finns det problem med förslaget att ska tillkännage sin målfunktion. Det första problemet är att det kan vara ganska svårt för ledamöterna i en penningpolitisk kommitté att närmare ange en målfunktion. Ledamöterna resonerar inte i termer av målfunktioner och skulle ha mycket svårt att beskriva en sådan. Om man ställde dem inför hypotetiska valsituationer om acceptabla inflationsbanor och produktionsgap skulle man utifrån deras val kunna bedöma hur mycket de bryr sig om produktionskont- ra inflationsfluktuationer. Trots att kommittéledamöter klarar av att göra sådana val i verkliga situationer, visar våra erfarenheter av hur penningpolitiska kommittéer fungerar dock att det skulle vara mycket svårt för dem om det bara är fråga om en hypotetisk situation. Ett annat problem, som har tagits upp av , är att det skulle vara svårt för en kommitté att komma överens om sin målfunktion. Det kan vara nog så svårt för enskilda kommittéledamöter att definiera sin egen målfunktion. Om man till detta lägger att kommitténs sammansättning ofta förändras och att sittande ledamöter dessutom kan ändra ståndpunkt blir det uppenbart att ett beslut om kommitténs målfunktion skulle komplicera beslutsprocessen väsentligt och eventuellt också ge upphov till konflikter. Följden kan bli att kvaliteten på de penningpolitiska besluten försämras genom att kommittéledamöterna inte kan ägna hela sin uppmärksamhet åt att analysera utvecklingen i ekonomin. Ett tredje problem är att det är långt ifrån självklart vem som bör besluta om målfunktionen. Skulle det inte strida mot den demokratiska principen om att byråkratiers mål bör fastställas genom den politiska processen om beslutet fattades av ledamöterna i den penningpolitiska kommittén? Ett alternativ är att beslutet fattas av regeringen. Om vi emellertid antar att de skulle vara svårt för en penningpolitisk kommitté att fatta ett beslut om målfunktionen skulle det naturligtvis vara ännu svårare för politiker. 2 DEN PENNINGPOLITISKA FORSKNINGEN Även om det vore lätt för den penningpolitiska kommittén eller regeringen att besluta om målfunktionen, skulle det vara lika lätt att kommunicera den till allmänheten? Om det är svårt för nationalekonomer och ledamöter i den penningpolitiska kommittén att kvantifiera en målfunktion, är det då troligt att allmänheten skulle förstå vad talar om när den tillkännager sin målfunktion? Ett tillkännagivande av målfunktionen skulle förmodligen bara komplicera kommunikationen med allmänheten. Ett tillkännagivande av målfunktion kan försvåra kommunikationsprocessen ytterligare och få ännu allvarligare följder för förmåga att göra ett bra arbete. Det fina med inflationsmålsregimer är att inriktningen på ett enda mål inflationen gör kommunikationen tämligen enkel. Om offentliggör sin målfunktion kan den emellertid få allmänheten att tro att den kommer att sikta in sig på såväl produktion som inflation. Som redan nämnts kan diskussioner om ett produktionsmål utöver inflationsmålet förvirra allmänheten och öka sannolikheten för att allmänheten uppfattar att det är uppdrag att eliminera kortsiktiga produktionssvängningar, vilket skulle förvärra tidsinkonsistensproblemet. Med tanke på dessa invändningar är det inte så konstigt att ingen centralbank har avslöjat sin målfunktion för allmänheten. 2.7.6 Bör centralbanker offentliggöra sina protokoll? Fördelarna med öppenhet talar för att centralbanker bör lämna mycket information om hur den fattar sina penningpolitiska beslut. protokoll, dvs. sammanfattningen av kommittéledamöternas överläggningar om penningpolitiken, är en viktig informationskanal i detta sammanhang, och det finns starka skäl att offentliggöra dem . De flesta centralbanker offentliggör sina protokoll efter det att de penningpolitiska besluten har fattats, däribland . Är det emellertid möjligt att gå ännu längre i öppenhet genom att ange vilka ledamöter som står bakom de åsikter som förs fram under den penningpolitiska kommitténs möten? Vi menar att svaret är nej. Ett motexempel mot att gå längre i öppenhet är Federal Reserves offentliggörande av utskrifter från möten i den penningpolitiska kommittén (FOMC), som sker först efter det att de har ägt rum. (Federal Reserve är ensamt om att offentliggöra sådana utskrifter. Bakgrunden är att centralbankschefen beslutade att installera ett inspelningssystem utan ledamöternas vetskap.