rfr · GU0W1 · 2007-01-01 00:00:00 — Det faktum att banken överskattade inflationen som den underskattade tillväxten är ett tecken på att den förbisåg något betydelsefullt som inträffade på utbudssidan, dvs. produktiviteten och effekterna av ökad konkurrens. Detta var emellertid något som även alla andra prognosmakare förbisåg. uppgick genomsnittet av inflationsförväntningar som beräknats utanför banken (av penningmarknadsaktörer, arbetsgivar- och 3 HUR VÄL HAR DEN SVENSKA PENNINGPOLITIKEN BEDRIVITS? arbetstagarorganisationer, inköpschefer) till , dvs. något över bankens huvudprognos. I avsnitt 4.2.4 fortsätter vi diskussionen om hur träffsäker är i sina prognoser jämfört med andra institutioner. Kan inflationens underskridande av målet och den åtföljande ökningen av arbetslösheten således åtminstone delvis bero på politiska felbedömningar från sida? Felen i inflationsprognoserna var förmodligen svåra att undvika vilket framgår av att, som vi redan konstaterat, ingen annan prognosmakare lyckades bättre. Prognosfelen tyder emellertid på att banken kanske borde överväga att lägga mer resurser på analysen av utvecklingen i den reala ekonomin, särskilt produktivitetstillväxten och arbetsmarknaden. Vi kommer att återkomma till detta i vår utvärdering av tekniska expertis i avsnitt 4.2. Den alltför stora tonvikten på huspriser är förvisso inte förenlig med en inflationsmålspolitik av toppklass. Vi återkommer till detta i vår utvärdering av den svenska penningpolitiska regimen i avsnitt 4.6.4. 3.3Det skenbara mysteriet med den stabila växelkursen mellan kronan och euron Figur 12 visar stabiliteten i växelkursen mellan kronan och euron . har växelkursen legat inom ett mycket smalt band: ±2,runt en valutaparitet på för . Stabiliteten i kursen mot euron är inte något unikt för . Figur 12 visar även kursutvecklingen mellan det brittiska pundet och euron, som också har varit anmärkningsvärt stabil . Har fäst särskild vikt vid eurons växelkurs när den fastställt räntan? Ett argument för att särskilt uppmärksamma euron är att handeln med står för en mycket stor del av totala handel: av importen och av exporten (uppgifterna avser handeln med EU-12). Den senaste gången intervenerade på valutamarknaden var , med anledning av att ökade inflationsförväntningar hade försvagat kronan. Direktionsledamöternas diskussioner om huruvida det var lämpligt att intervenera föranledde banken att publicera artikeln En ny ordning för valutainterventioner, i vilken man klargjorde under vilka omständigheter interventioner på valutamarknaden är berättigade. tycks växelkursen inte ha spelat någon roll i räntebesluten. Överraskande nog sammanfaller denna förändring, som framgår av figur 12, med inledningen av en period med hög stabilitet i växelkursen. Det faktum att kursen mot euron inte har spelat någon roll i räntebesluten bekräftas inte bara av protokollen från direktionens möten i vilka växelkursen aldrig nämns i samband med ett räntebeslut utan även genom det test som utförts av den amerikanska regionala kontor i som nämns i delavsnitt 3.2.2. Om vi lägger till kronans kurs mot euron till de 3 HUR VÄL HAR DEN SVENSKA PENNINGPOLITIKEN BEDRIVITS? variabler som förklarar direktionens räntebeslut, är denna variabel aldrig statistiskt signifikant.33 Figur 13 tyder på att anledningen till att kroneuro- kursen har varit så stabil kan ha varit den ökade synkroniseringen av konjunkturcyklarna i och euroområdet sedan starten av Europeiska monetära unionen (1999). Eftersom och ställs inför mycket liknande data tenderar de att synkronisera sina räntebeslut (figur 14). Detta kan delvis förklara varför växelkursen har varit så stabil. 4En utvärdering av den svenska inflationsmålsregimen I vår utvärdering av den svenska inflationsmålsregimen har vi granskat sju nyckelfrågor: 1) Är den institutionella ramen för inflationsmålsregimen lämplig? 2) Håller tekniska expertis tillräckligt hög nivå? 3) Har inflationsmålet en lämplig nivå? 4) Är den svenska inflationsmålsregimen tillräckligt flexibel? 5) Är det meningsfullt att basera prognoser på implicita terminsräntor enligt marknadens prissättning? 6) Hur väl fungerar kommunikation? 7) Har direktionen rätt struktur? 4.1Är den institutionella ramen för inflationsmålsregimen lämplig? I avsnitt 2 om den penningpolitiska forskningen sammanfattas flera önskvärda kriterier för den institutionella ram som ligger till grund för genomförandet av penningpolitiken: i) ett åtagande att föra en sund finanspolitik och verka för finansiell stabilitet, ii) ett starkt mandat att eftersträva prisstabilitet, iii) att regeringen känner ett ansvar för inflationsmålet, iv) att är självständig och isolerad från den politiska processen, och v) möjligheten att ställa till svars för den politik den bedriver för att uppnå prisstabilitetsmålet. Vi tittar på dessa i tur och ordning. 4.1.1Finns det ett åtagande att föra en sund finanspolitik och verka för finansiell stabilitet? Som vi diskuterat i avsnitt 2 kan en osund finanspolitik och ett osunt finansiellt system, som antingen leder till påtryckningar på centralbanker att trycka nya sedlar eller orsakar kollaps i det finansiella systemet, göra det omöjligt för en centralbank att föra en låginflationspolitik. En politik som syftar till sunda statsfinanser och till ett stabilt finansiellt system är därför en förutsättning för en framgångsrik inflationsmålspolitik. har i detta hänseende uppvisat utmärkta resultat . I efterdyningarna av den ekonomiska krisen och införde ett stabilt regel- och tillsynssystem som har främjat ett säkert och sunt finansiellt system. Dessutom har finanspolitiken, understödd av en ny budgetlag (lagen [1996:1059] om statsbudgeten), och fram till skapat ett genomsnittligt årligt budgetöverskott på av BNP. Det är betydligt bättre än genomsnittet i euroområdet, där budgetarna under dessa år har uppvisat ett underskott på i genomsnitt av BNP. Som medborgare i respektive kan vi bara uttrycka vår beundran för den svenska utvecklingen. 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN 4.1.2Finns det ett tillräckligt starkt mandat att eftersträva prisstabilitet? I 2 § lagen (1988:1385) om riksbank, som reviderades väsentligt , fastställs följande: Målet för verksamhet skall vara att upprätthålla ett fast penningvärde. skall också främja ett säkert och effektivt betalningsväsende. Eftersom upprätthållandet av ett säkert och effektivt betalningssystem helt stämmer överens med målet om prisstabilitet har ett tillräckligt starkt mandat att upprätthålla prisstabilitet. Dessutom, vilket vi diskuterat i avsnitt 2.1.4, anger regeringen följande i den av antagna propositionen 1997/98:40 (avsnitt 7.3): Målet för penningpolitiken skall vara att upprätthålla ett fast penningvärde. Såsom myndighet under bör därutöver, utan att åsidosätta prisstabilitetsmålet, stödja målen för den allmänna ekonomiska politiken i syfte att uppnå hållbar tillväxt och hög sysselsättning. har alltså de facto ett hierarkiskt mandat som liknar de mandat som har formulerats för den och . Vi anser därför att mandat helt uppfyller de ställda kraven. 4.1.3Känner regeringen ett tillräckligt starkt ansvar för inflationsmålet? Eftersom en sund finanspolitik är en förutsättning för att en centralbank ska kunna bedriva en låginflationspolitik är det ytterst angeläget att regeringen ställer sig bakom inflationsmålsregimen genom att visa sitt stöd för det inflationsmål som annonserat. Om regeringen känner sitt ansvar för inflationsmålet ökar sannolikheten för att den kommer att bedriva en finanspolitik som underlättar för att uppnå inflationsmålet. I flera länder har regeringen ett ansvar för inflationsmålet eftersom det är regeringen som fastställer detta, även om det normalt sker i samråd med . Så är det exempelvis i , och . I fattades beslutet att anta ett inflationsmål 1993 liksom beslutet om nivån på inflationsmålet av , inte av regeringen. stöder emellertid regeringen, i sin årliga budgetproposition, inriktning på penningpolitiken. skrev regeringen exempelvis följande: Penningpolitikens övergripande mål är prisstabilitet. bedriver penningpolitiken självständigt och riksbanksfullmäktige har definierat prisstabilitetsmålet som att ökningen av konsumentprisindex skall begränsas till med en tolerans om uppåt respektive nedåt. Regeringen stödjer penningpolitikens inriktning. och fram till har det relevanta stycket haft ungefär följande lydelse: Låg inflation är en förutsättning för god tillväxt och full sysselsättning. har lagt fast att den övergripande uppgiften för penningpolitiken är prisstabilitet. bedriver på denna grund penningpoliti- 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN definierar prisstabilitet som att ökningen av konsumentprisindex ska begränsas till med en tolerans på uppåt och nedåt. Regeringen stödjer penningpolitikens inriktning och står bakom inflationsmålet. Dessutom har den nya riksbankslagen , som ger ett tydligt mandat att verka för att uppnå prisstabilitetsmålet, lett till att regeringen ännu tydligare åtagit sig att stödja inflationsmålsregimen. Om vi hade fått utforma den institutionella ramen för inflationsmålspolitiken från allra första början skulle en mer aktiv roll för regeringen i fastställandet av målet ha varit önskvärd. I praktiken tar emellertid nu regeringen ett tillräckligt stort ansvar för inflationsmålsregimen, och vi ser ingen anledning att rekommendera en ändring. 4.1.4 Är tillräckligt självständig? Forskning har visat att en självständig centralbank som kan stå emot politiska påtryckningar att bedriva en inflationistisk politik leder till en betydligt bättre ekonomisk utveckling. Genom riksbankslagen, som trädde i kraft , fick en betydligt ökad självständighet i flera avseenden, särskilt genom tillsättandet av en oberoende direktion som består av ledamöter anställda med långa mandatperioder, som inte kan avsättas och som inte heller får söka eller ta emot instruktioner när de fullgör penningpolitiska uppgifter. Riksbankslagen överensstämmer med bästa praxis med avseende på den grad av självständighet den ger . 4.1.5Finns det tillräckliga möjligheter att ställa till svars för sin politik? I en demokrati kan självständighet endast säkerställas om den stöds av medborgarna och deras politiska företrädare. Detta stöd kommer endast att ges om kan förklara och ställas till svars för sitt agerande. Detta ger dessutom banken ett bra incitament att uppfylla sitt mandat. För att kunna ställa till svars för sin politik krävs en öppen dialog mellan banken, medborgarna och deras förtroendevalda. Det bästa forumet för detta är i ett lands parlament eller kongress. Ett ganska ovanligt inslag i den institutionella ramen för penningpolitiken i (som även kännetecknar den institutionella ramen i ) är att är en myndighet under . Detta inslag i den svenska konstitutionella ordningen gör att har ett annat förhållande till regeringen än de flesta andra svenska myndigheter, som lyder under regeringen och inte . Det skiljer sig också från situationen i andra länder där centralbankerna normalt är regeringsorgan. Detta särdrag hos gör det än mer naturligt att den allmänna penningpolitiska debatten ska föras i . genomför finansutskott en formell skriftlig utvärdering av penningpolitiken. Sådana formella utvärderingar är inte vanli- 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN ga i andra länder och kan bero på och unika förhållande. Att genomföra utvärderingar av detta slag ökar möjligheten för att förklara och stå till svars för sin politik och är mycket önskvärt. När vi läste dessa utvärderingar blev vi emellertid relativt besvikna över att analysen av agerande inte var lika ingående som vi hade förväntat oss med tanke på den avgörande roll som sådana dokument skulle kunna spela i processen att ställa banken till svars inför medborgarna. När finansutskottet beställde en studie av (KI: Penningpolitiken 19992001) för att utvärdera agerande var utvärderingen djupare och betydlig mer användbar även om vi inte nödvändigtvis instämmer i alla synpunkter som framfördes, särskilt slutsatserna om träffsäkerheten i prognoser, en fråga som vi kommer att återkomma till. Detta experiment tyder emellertid på att det är mycket önskvärt att finansutskottet anlitar externa experter för att utvärdera penningpolitiken. Att använda olika externa experter skulle ytterligare förbättra utvärderingsprocessen. Ett annat värdefullt inslag för att stärka möjlighet att förklara och stå till svars för sin politik är de utfrågningar om penningpolitiken som hålls i finansutskottet (vanligen februari/), efter publiceringen av inflationsrapporten. Sättet att genomföra dessa utfrågningar innebär dessvärre att de är mycket ineffektiva. Grundproblemet är att utfrågningarna hålls efter offentliggörandet av inflationsrapporten. Detta innebär att utskottets ledamöter inte har tillräckligt med tid på sig för en noggrann granskning av rapporten, vilket märks i kvaliteten på debatten vid utfrågningen. har bett att göra inflationsrapporten tillgänglig för utskottet innan den släpps till allmänheten. har med rätta vägrat att tillmötesgå denna begäran: risken för att information läcker ut till finansmarknaderna och ger vissa marknadsaktörer en orättvis fördel är alltför stor. En lösning på detta problem kan hämtas från erfarenheterna i andra länder: , och länderna i euroområdet. Där diskuteras dokument liknande inflationsrapporten i kongressen eller parlamentet (normalt ) efter offentliggörandet. Kvaliteten på debatterna är mycket högre än i och får därför stor uppmärksamhet i medierna, vilket ökar möjligheten att utkräva ansvar av . Eftersom det finns tillräckligt med tid för att noggrant gå igenom rapporten anlitar parlamenten dessutom ofta externa experter för att bistå dem i förberedelserna inför utfrågningarna. Vi anser att möjligheten att utkräva ansvar av och kvaliteten på den offentliga debatten om penningpolitiken i skulle kunna förbättras avsevärt om inflationsrapporten offentliggjordes minst en och kanske före utfrågningen i finansutskottet, och om utskottet anlitade externa experter för att bistå utskottsledamöterna. Andra parlament anlitar externa experter för att bistå finansutskottets ledamöter när de förbereder diskussionerna med . Överhusets utskott för ekonomiska frågor i det brittiska parlamentet har exempelvis anlitat professor vid för att förbereda 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN mötena med ledamöter av den brittiska penningpolitiska kommitté. erfarenheter är särskilt intressanta. Inledningsvis, när ECB upprättades, fanns det av förklarliga skäl ingen tradition av möten mellan parlamentet och ECB:s ordförande. , ordföranden i parlamentets utskott för ekonomi och valutafrågor, var bekymrad över kvaliteten på debatten, särskilt eftersom hennes utskott (precis som finansutskottet i ) är det enda organ inom EU:s institutioner som kan ställa ECB till svars. Ordföranden anlitade därför för ett relativt blygsamt arvode en grupp externa experter, främst akademiska ekonomer, som fick i uppdrag att lära upp utskottets ledamöter. spelade en expert rollen som ECB:s ordförande och besvarade frågor, medan andra experter iklädde sig rollerna som utskottets ledamöter. Debatterna var livliga, och de utskottsledamöter som deltog vid sådana låtsasmöten lärde sig snabbt hur man genomför en tuff utfrågning. , efter , anlitades de externa experterna endast för att hjälpa till att förbereda frågor och bakgrundsdokument på ungefär samma sätt som externa experter i det brittiska parlamentet. Den offentliga debatten om en centralbanks agerande kan också föras genom uttalanden från ministrar. Även om ministrar självklart har rätt att yttra sig över alla frågor som berör dem, är de potentiella följderna mer betydande om ministrar, och inte vanliga parlamentsledamöter, kommenterar penningpolitiken. Eftersom ministrar har ett större inflytande över lagstiftning som påverkar kan deras kommentarer, i större omfattning än kommentarer från andra folkvalda, leda till oro för att kommer att ge efter för politiska påtryckningar och därmed få betydande följder. Den försvagning av självständighet som följer av detta kan leda till betydligt sämre ekonomiska resultat. Om trovärdighet när det gäller att stå emot påtryckningar att föra en alltför expansiv politik försvagas, kan banken faktiskt behöva strama åt penningpolitiken mer än vad som annars skulle ha varit nödvändigt för att hålla inflationsförväntningarna under inflationsmålet. De ekonomiska resultaten kan därför förbättras om ministrar avstår från att kommentera penningpolitiken. Som vi har nämnt i avsnitt 2 är den starka ekonomiska tillväxten i ett tydligt exempel på fördelarna med att följa denna princip. har statsminister fällt kritiska kommentarer om penningpolitiska åtgärder. Dessa kommentarer har emellertid inte varit instruktioner till och strider därför inte mot riksbankslagen. Däremot har allmänheten och medierna uppfattat dem som ett försök att utöva påtryckningar på att antingen sänka räntan eller avstå från att höja den. Med tanke på starka ekonomiska tillväxt anser vi inte att dessa kommentarer har försvagat trovärdighet eller självständighet i någon större utsträckning. De skapar emellertid ett prejudikat som skulle kunna få allvarliga följder om ekonomin skulle försvagas och politik ifrågasättas. I en sådan situation skulle kritiska kommentarer från ministrar om penningpoli- 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN tiska åtgärder kunna försvaga trovärdighet och självständighet och få ett negativt inflytande på penningpolitiken. 4.2Håller tekniska expertis tillräckligt hög kvalitet? Enligt vår bedömning är en organisation som präglas av hög kompetens. Bland bankens medarbetare finns högt kvalificerade nationalekonomer som använder de bästa tillgängliga ekonomiska och statistiska metoderna. Nationalekonomernas analyser ingår i den penningpolitiska processen och används av direktionen för att fatta beslut på ett professionellt och effektivt sätt. I detta avsnitt bestyrker vi dessa påståenden och inleder med kompetensen hos de nationalekonomer som arbetar på banken. 4.2.1 Kvaliteten på medarbetarna och deras produktion Inom görs den penningpolitiska analysen på avdelningen för penningpolitik. () är 31 av de totalt 59 personer som arbetar på de enheter som direkt deltar i det penningpolitiska arbetet (dvs. exklusive statistikenheten) doktorer i nationalekonomi. Detta är en relativt hög siffra jämfört med andra centralbanker. I t.ex. en studie som gjordes av 2003 om kvantiteten och kvaliteten på centralbanksforskningen framgick att de centralbanker som undersöktes hade följande antal anställda med doktorsgrad: den 74, 51, 40, 23, 17 (antalet vid omfattar ett antal doktorer som inte arbetar på de enheter som ansvarar för penningpolitiken).34 har forskningsenheten vid avdelningen för penningpolitik (avdelningens mer forskningsinriktade enhet) sökt efter nyutexaminerade doktorer i nationalekonomi på den amerikanska . Övriga enheter inom avdelningen rekryterar medarbetare genom mer konventionella kanaler främst genom annonser i svenska tidningar och på webbplats. Kvaliteten på bankens forskning har ökat : antogs omkring 5 artiklar som producerats av bankens medarbetare (ibland i samarbete med utomstående forskare) för publicering i internationella tidskrifter. var antalet 14, och 2004 publicerades 15 artiklar. I den tidigare nämnda studien som genomfördes av uppskattades också den genomsnittliga kvaliteten på de artiklar som skrivits av centralbanksanställda och publicerats . Bäst är forskarna vid den amerikanska regionala kontor i (0,64 poäng), en regional centralbank som är mycket ovanlig även inom det amerikanska centralbankssystemet. Den amerikanska kontor i och den fick 0,43 poäng, 0,41, respektive 0,30, respek- 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN tive 0,23, 0,22 och respektive 0,21 poäng. fick 0,34 poäng, vilket var det tredje bästa betyget i . I genomsnitt publicerar forskarna på 0,22 tidskriftsartiklar var (denna siffra, som även den beräknades i centralbanks studie, korrigerar antalet publicerade artiklar med medförfattare och väger sedan detta antal med hänsyn till tidskriftens kvalitet). Detta ger en 8:e plats internationellt sett. De fem första platserna innehas av regionala kontor inom det amerikanska centralbankssystemet och den amerikanska s.k. . På 6:e och 7:e plats kommer respektive ECB. Totalt sett står sig utomordentligt väl i en jämförelse med andra centralbanker, i fråga om såväl volym som kvalitet på sin forskningsproduktion. Anledningen till att vi redogör för detta så pass detaljerat är att betydelsen av en centralbanks forskningskvalitet inte bör underskattas. Som vi diskuterat i avsnitt 2 hade den nationalekonomiska forskningen stor betydelse för det förändrade tankesättet i centralbanker som har lett till en förbättrad penningpolitik. För att ha en inflationsmålsregim i toppklass måste ta sig an utmanande analytiska uppgifter, som t.ex. att utveckla och tillämpa de modeller som används för att ta fram prognoser samt att välja ett lämpligt ränteantagande för inflationsprognoserna etc. Bara en centralbank som har en grupp nationalekonomer som är väl insatta i den penningpolitiska forskningen, och som kan integrera deras kunskaper i beslutsprocessen, kan ha en inflationsmålsregim som tar hänsyn till de senaste forskningsrönen. Ett annat skäl till varför det är viktigt att ha en hög forskningskvalitet har att göra med anseende. måste vinna respekt hos landets nationalekonomer, inom den akademiska världen, inom den finansiella sektorn och hos arbetsgivar- och arbetstagarorganisationer. Bara en bank som kan locka till sig forskare med hög kompetens kan etablera ett sådant anseende. En analys av huvudämnena i de Working Papers som banken publicerat (160 forskningsrapporter som dels inkluderar rapporter som skrivits av nationalekonomer vid banken, dels några rapporter som författats av utomstående gäster) visar på en institution som främst är inriktad på att organisera, bedriva och finjustera inflationsmålsregimen: av rapporterna tar direkt upp penningpolitiska frågor, tar upp tekniska frågor som rör ekonometriska skattningar, kalibrering eller prognosarbete, behandlar frågor som rör skattningen av produktionsgapet eller analysen av arbetslösheten och berör andra ekonomiska frågor, däribland finansiell stabilitet och växelkursen. Denna fördelning över olika ämnen tillsammans med diskussionen (i avsnitt 3.2.2) om möjliga förklaringar till varför inflationen har underskridit målet talar för att banken bör lägga lite större vikt vid i synnerhet ekonomiska analyser av den reala sektorn och av läget på arbetsmarknaden. har anordnat en till två konferenser , ofta i samarbete med en akademisk institution, i vilka flera framstående internationella akademiker ofta har deltagit. Konferenserna har handlat om allt från 4 EN UTVÄRDERING AV DEN SVENSKA INFLATIONSMÅLSREGIMEN penningpolitiska regler och kreditriskmodeller till inflationsmålspolitik: genomförande, kommunikation och effektivitet. Forskningsenheten tar regelbundet emot gäster från både centralbanker och universitet. Dessa gäster presenterar sin forskning på ett seminarium och deltar i möten med riksbanksanställda, även utanför forskningsenheten. Normalt tillbringar gästforskare en arbetsvecka på , men längre besök på eller år förekommer också. anställda deltar regelbundet i konferenser utanför banken, vilket betraktas som en självklar del av bankens normala verksamhet. Följden av detta är att har blivit en integrerad del av den internationella forskarvärlden, vilket är något som eftersträvas av världens mest framstående centralbanker. har även ett antal högt kvalificerade vetenskapliga rådgivare. Bland dessa finns några av de mest välkända USA-baserade och svenska makroekonomerna. Banken drar nytta av deras råd i fråga om såväl penningpolitiska frågor som mer tekniska problem. En av dem granskar regelbundet inflationsrapporten efter publicering och kommer med förslag till förbättringar.