sou · GTB358 · 2006-01-01 00:00:00 — Nämndens uttalanden skall, om inte särskilda skäl föreligger, offentliggöras. Ett uttalande som gäller en planerad åtgärd får inte offentliggöras av nämnden förrän åtgärden har vidtagits eller på annat sätt gjorts allmänt känd av den som planerat åtgärden. Om nämnden bedömer att uttalandet är av särskild vikt för främjandet av god sed på aktiemarknaden och att ett offentliggörande skulle kunna ske på ett sådant sätt att företagshemligheter inte avslöjas eller någon på annat sätt skadas, kan ett sådant uttalande offentlig- göras i anonymiserad och sammandragen form. har sedan starten gjort närmare 300 uttalanden. Verksamheten ökar fortlöpande i omfattning och har nämnden gjort 35–45 uttalanden . Närmare tre fjärdedelar av nämndens uttalanden är offentliggjorda medan resten alltjämt är konfidentiella. Nämnden arbetar fort- löpande för att i efterhand få frågeställarnas tillåtelse att offentlig- göra uttalanden som är hemliga. består av en ordförande, högst fyra vice ordförande och högst tjugo övriga ledamöter. Nämnden har till sitt förfogande en expertpanel som består av högst femton medlemmar. Nämnden skall vid behandlingen av ett ärende bestå av minst fyra och högst åtta ledamöter. Ett ärende av särskild betydelse kan på initiativ av ordföranden behandlas i plenum. Ordföranden får på nämndens vägnar meddela beslut i vissa frå- gor som rör tillämpningen av och som uppenbart är av mindre vikt. Ordföranden kan också i andra fall på nämndens vägnar meddela ett uttalande om motsvarande fråga redan har behandlats av nämnden. Om ett bolag eller någon annan begär en upplysning eller tillfälle till diskussion och samtal för sådant ändamål lämpligen kan äga Den nuvarande regleringen och tillsynen av rum utan att frågan prövas av nämnden genom ett uttalande, kan frågan behandlas av ordföranden (konsultation). Ledamot, expert och föredragande i nämnden, som i samband med behandling av ett ärende har fått kännedom om omständig- heter som inte framgår av något offentliggjort uttalande eller på annat sätt är allmänt tillgängliga har enligt nämndens stadgar tyst- nadsplikt i den delen och får inte heller själv obehörigen använda sig av kunskapen. Detsamma gäller annan som i samband med nämndens behandling har fått sådan kunskap. Från sökandenas sida finns, särskilt i samband med takeover- erbjudanden, ofta starka önskemål om snabbt besked. står därför i princip till sökandes förfogande såväl dag- som , . Hanteringen sker ofta under tidspress och nämnden lämnar normalt snabbt besked, såvida inte ärendet kräver kommunikation med berörda parter. lämna- des i omkring hälften av de fall som inte krävde kommunikation ett skriftligt uttalande från det att framställningen gavs in. verksamhet finansieras genom uttag av avgifter på sökande. roll i samband med takeover-erbjudanden har en central roll i samband med take- over-erbjudanden. I finns visserligen inte något krav på att takeover-erbjudanden skall anmälas till handsgranskning, registrering eller liknande innan de offentliggörs1 men NBK pekar uttryckligen ut som uttolkande och dispensprövande organ på området. kan enligt NBK-reglerna ge besked om hur reglerna skall tolkas och tillämpas samt medge undantag från reglerna. Därutöver kan nämnden, inom ramen för sin allmänna kompetens, uttala sig om huruvida ett planerat eller genomfört takeover- erbjudande enligt nämndens mening står i överensstämmelse med god sed på aktiemarknaden. 1 En annan sak är att nämnden på eget initiativ samlar in information i form av framför allt pressmeddelanden och prospekt rörande samtliga takeover-erbjudanden på den svenska aktiemarknaden. Den nuvarande regleringen och tillsynen av Närmare två tredjedelar av nämndens uttalanden rör takeover- erbjudanden och andelen ökar. har nästan samtliga uttalanden rört takeover-erbjudanden. En stor del av nämndens uttalanden rör dispens från enskilda takeover-regler, framför allt reglerna om budplikt. Dessa uttalanden baserar sig på framställningar från en eller flera aktie- ägare eller potentiella aktieägare i berörda bolag. I linje med av NBK anvisade möjligheter uppställer nämnden i sådana dispens- beslut ofta villkor, t.ex. att dispens medges under förutsättning att aktieägaren avyttrar eller på annat sätt nedbringar sitt aktieinnehav till en nivå under gränsen för budplikt. Dispens- ärenden hanteras i stor utsträckning som ordförandebeslut. uttalanden rörande tolkning av NBK- reglerna föranleds som regel av framställningar från budgivare inför ett planerat erbjudande. Det förekommer emellertid också att t.ex. Stockholmsbörsen begär besked i en tolkningsfråga. Nämnden har också på eget initiativ meddelat sådana tolk- ningsuttalanden. Tolkningsärenden hanteras som regel av en nämnd med fem personer. kan uttala kritik mot berörda bolag, aktieägare eller rådgivare och har också gjort det i relativt många uttalanden . Nämnden har inte några formella sanktioner till sitt förfogande. Till bilden hör emellertid, som på- pekats ovan, att NBK-reglerna är intagna i Stockholmsbörsens, NGM:s och AktieTorgets noteringsavtal med de bolag vilkas aktier är noterade på respektive marknadsplats. De noterade bolagen är därigenom – i egenskap av budgivare eller målbolag – på avtals- rättslig grund bundna av reglerna vis avi marknadsplatserna och riskerar disciplinära påföljder om de bryter mot reglerna. Åsidosätter ett bolag på Stockholmsbörsen eller NGM noteringsavtalet kan, som ovan påpekats, börsen initiera discipli- nära åtgärder. Frågan om bestämmande av påföljd avgörs av börsens disciplinnämnd. Om disciplinnämndens prövning gäller en överträdelse av och denna prövning före- gåtts av en prövning i som uttalat sig i sakfrågan, t.ex. om den närmare innebörden av en viss NBK-regel, är disciplinnämnden bunden av denna tolkning, något som ut- tryckligen bekräftats i Stockholmsbörsens disciplinnämnds praxis. Åsidosätter ett bolag på AktieTorget noteringsavtalet (i det fallet benämnt informationskontrakt) kan besluta om disciplinära åtgärder. Den nuvarande regleringen och tillsynen av En stor och växande del av verksamhet utgörs av konsultationer på telefon eller e-post eller vid personliga möten med fördragande och nämndens ordförande. Nämnden hanterar i genomsnitt 3–5 telefon- eller e-post-frågor per dag. I betydande utsträckning handlar också dessa frågor om takeover- erbjudanden men innehållet i frågorna offentliggörs inte. Det före- kommer dock att budgivare eller annan, som begärt konsultation med nämnden, i prospekt eller pressmeddelande anger att kontakt med nämnden har ägt rum. 3.1.4Aktiebolagslagen och annan offentlig reglering Det förhållandet att det inte finns några särskilda lagregler om för- farandet vid takeover-erbjudanden hindrar inte att många erbjudanden aktualiserar en tillämpning av lagregler bl.a. på aktie- bolagsrättens område. För det fall budgivaren är ett svenskt aktie- bolag och erbjuder vederlag i form av aktier i budgivarbolaget aktu- aliseras exempelvis reglerna i aktiebolagslagen (1975:1385) om emission av aktier (4 kap.). Närmast regelmässigt följs också ett genomfört uppköpserbjudande av att budgivaren med tillämpning av aktiebolagslagens regler om s.k. tvångsinlösen löser in resterande aktier i bolaget (14 kap.). Regeringen har lämnat förslag till ny aktiebolagslag (prop. 2004/05:85). I samband med takeover-erbjudanden aktualiseras också lag- regler om prospekt, framför allt i lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument. Den som lämnar ett erbjudande om försälj- ning av finansiella instrument skall enligt den lagen, under vissa förutsättningar, upprätta ett prospekt, som skall lämnas in till för registrering (2 kap.). har inte utfärdat några föreskrifter om innehållet i sådana prospekt. Regeringen har lämnat förslag till nya regler om prospekt (prop. 2004/05:158). Även annan lag, t.ex. på konkurrensområdet, kan aktualiseras vid takeover-erbjudanden. Det saknar emellertid intresse i förevarande sammanhang. Den nuvarande regleringen och tillsynen av Handel med finansiella instrument skall enligt 1 kap. 2 § lagen om handel med finansiella instrument bedrivas så, att allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte äventyras. Tillsynen över efterlevnaden av denna och andra regler i lagen utövas av . Det innebär att inspektionen bl.a. har tillsyn över handeln med aktier i aktiemarknadsbolag. har vidare, enligt 11 kap. 1 § lagen om börs- och clearingverksamhet, ett specifikt tillsynsansvar över företag som driver verksamhet i syfte att åstadkomma regelbunden handel med finansiella instrument, t.ex. aktier, och för detta ändamål av inspektionen fått auktorisation som börs eller marknadsplats. Till- synen avser marknadsplatsernas roll i det finansiella systemet men också deras roll som reglerare och övervakare av aktiemarknaden. För såväl börser som auktoriserade marknadsplatser gäller näm- ligen enligt 4 kap. 2 § börs- och clearinglagen att de skall ha ända- målsenliga regler för hur handeln skall bedrivas, övervaka handeln och kursbildningen samt se till att handeln sker i överensstämmelse med lag och god sed på värdepappersmarknaden. Finansinspek- tionen har utfärdat föreskrifter om marknadsplatsernas övervak- ning i dessa och andra hänseenden (FFFS 2001:5). Trots vad som sagts och med undantag för inspektionens ansvar för registrering av prospekt, har inte någon särskild funktion i samband med takeover-erbjudanden. I praktiken svarar i allt väsentligt och de berörda marknadsplatserna – Stockholmsbörsen, NGM och Aktie- Torget – för denna tillsyn. skall, som ovan konstaterats, verka för god sed på den svenska aktiemarknaden genom uttalanden, på eget initiativ eller efter framställning, rörande enskilda fall. Nämnden kan uttala kritik mot berörda bolag, aktieägare eller rådgivare och har också gjort det i relativt många fall . Nämnden har däremot inte några formella sanktioner till sitt förfogande. Stockholmsbörsen, NGM och AktieTorget har, som också konstaterats ovan, i egenskap av börser respektive auktoriserad marknadsplats, ett lagstadgat ansvar för att övervaka handeln och kursbildningen i de noterade värdepapperen och se till att handeln sker i överensstämmelse med lagar och andra författningar samt med god sed på värdepappersmarknaden. Det innebär att mark- Den nuvarande regleringen och tillsynen av nadsplatserna ifråga – såvitt rör handeln i noterade aktier eller andra värdepapper – har ett ansvar också för att övervaka efter- levnaden av takeover-reglerna. Till stöd för denna tillsyn finns på respektive marknadsplats ett disciplinärt förfarande att tillgripa vid överträdelser av regelverket. 4Takeover-regleringen i vissa länder I förevarande kapitel redovisar utredningen översiktligt strukturen på takeover-regleringen i vissa andra länder. En naturlig utgångs- punkt är därvid regleringen i , som var den första takeover-regleringen i och som i materiellt hänseende i stor utsträckning tjänat som förebild för andra länders reglering liksom för Takeover-direktivet. I kapitlet behandlas vidare regleringen i och de nordiska länderna. har längre och större erfarenhet av takeover- erbjudanden än något annat europeiskt land. I ljuset av en rad uppmärksammade och omdebatterade uppköp i det brittiska näringslivet tillskapades på initiativ av bl.a. The Panel on Takeovers and Mergers – ett självregleringsorgan med uppgift att utarbeta regler om take- over-erbjudanden avseende brittiska publika aktiebolag och att övervaka reglernas efterlevnad. Det av Takeover-panelen utvecklade regelverket – The Code on Takeovers and Mergers – trädde 1968 och är alltjämt det i gällande regelverket på takeover- området. Takeover-koden består av tio generella principer och ett fyrtiotal mer detaljerade regler, som vidareutvecklar principerna. Kodens syfte är att garantera aktieägarna i målbolaget en rättvis och lika behandling. Koden är tillämplig på uppköpserbjudanden avseende aktier i brittiska publika aktiebolag, oberoende av var aktierna är noterade. Koden reglerar budgivarens och målbolagets ageranden vid fri- villiga takeover-erbjudanden men innehåller också regler om bud- plikt. En aktieägare som genom sitt aktieinnehav uppnår kontroll Takeover-regleringen i vissa länder över bolaget, skall erbjuda sig att förvärva resterande aktier i bola- get. Budplikt utlöses som huvudregel vid ett aktieinnehav som representerar eller mer av röstetalet för samtliga aktier i bolaget. Koden sätter också gränser för vilka åtgärder som ett målbolag kan vidta . Huvudregeln är därvid att bolagets styrelse inte får emittera nya aktier, optioner eller kon- vertibler, avyttra eller förvärva större tillgångar etc, utan bolags- stämmans godkännande. Det ankommer på Takeover-panelen att tolka koden och över- vaka dess tillämpning. Panelen kan också bevilja dispens från kodens regler. Takeover-panelen har inte några formella sanktioner till sitt förfogande. Den brittiska regeringen har presenterat ett förslag till åtgärder för att genomföra Takeover-direktivet i . Förslaget innebär att självregleringen skall bestå men ges uttryckligt stöd i lag. Det innebär att Takeover-panelen också kommer att svara för utformningen och övervakningen av de brittiska take- over-reglerna. Förslaget innebär vidare att skall genomföra artikel 9 i direktivet (rörande målbolagets agerande – en regel som redan finns i den brit- tiska takeover-koden) men inte genomföra den i artikel 11 upp- tagna s.k. genombrottsregeln och inte heller reciprocitetsregeln i artikel 12. Takeover-erbjudanden var länge en marginell företeelse i det konti- nentaleuropeiska näringslivet. De brittiska erfarenheterna saknade motsvarighet i och andra stora länder i Kontinental- . Först började takeover-erbjudanden före- komma i sådan utsträckning att det, åtminstone i vissa länder, också började växa fram ett regelverk på området. saknade regler om takeover-erbjudanden . Då tillskapades en självreglering i ämnet, som emellertid endast vann begränsad anslutning. I ljuset av dessa erfarenheter och det intensivt diskuterade takeover-direktivet infördes därför slut- ligen en särskild lag om takeover-erbjudanden på aktiemarknaden per (Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz, Takeover-regleringen i vissa länder Lagen skall tillämpas på takeover-erbjudanden avseende aktier i tyska bolag noterade på en reglerad marknad i eller annat land inom Europeiska ekonomiska samarbetsområdet. Den tyska takeover-lagen är redan i sig relativt utförlig men kompletteras på några punkter av regeringsförordningar. Den viktigaste av dessa förordningar innehåller bestämmelser om inne- hållet i takeover-prospekt, om beräkningen av vederlagets storlek samt om dispens från budplikt. För övervakning av takeover-erbjudanden i det tyska näringslivet svarar den tyska finansinspektionen (Bundesanstalt für Finanz- dienstleistungsaufsicht, BaFin). Till inspektionen har knutits ett rådgivande organ (Beirat) med representanter för emittenter, institutionella och privata aktieägare, värdepappersinstitut, anställda och rättsvetenskap. Rådets uppgift är att deltaga i över- vakningen och ge myndigheten råd, särskilt i fråga om utfärdande av föreskrifter. Vid finansinspektionen finns också en särskild kommitté till vilken myndighetens beslut i ärenden rörande takeover- erbjudanden kan överklagas. Enligt den tyska lagen utlöses budplikt om någon, ensam eller tillsammans med närstående, uppnår ett aktieinnehav represente- rande eller mer av röstetalet för samtliga aktier i ett tyskt bolag vars aktier är noterade på en reglerad marknad i Tysk- land eller annat land inom Europeiska ekonomiska samarbets- området. motsatte sig under förhandlingarna om Takeover- direktivet den från den brittiska regleringen hämtade principen att målbolaget inte får vidta några åtgärder som kan förhindra eller försvåra ett genomförande av erbjudandet utan att detta, efter det att erbjudandet lämnats, godkänns av bolagsstämman (jfr artikel 9). I linje därmed erbjuder den tyska takeover-lagen, till skillnad från takeover-regleringen i de flesta andra länder, en möjlighet för bolagsstämman i ett potentiellt mål- bolag att bemyndiga bolagets styrelse, Aufsichtsrat, att vidta vissa s.k. försvarsåtgärder mot ett lämnat takeover-erbjudande. Lagen går till och med så långt att ledningsorganet, Vorstand, under vissa förutsättningar kan ges sådan rätt. Den tyska regeringen avser att lägga fram för- slag till åtgärder för genomförande av Takeover-direktivet. Takeover-regleringen i vissa länder Den grundläggande regleringen av takeover-erbjudanden i Dan- mark finns i 31–32a §§ värdepappershandelslagen (lov nr 1269 af 19. ). Mer detaljerade regler finns i regeringens för- ordning 827 (10. ). Ansvaret för tillsynen över efterlevnaden av de danska takeover- reglerna åvilade till och med utgången av (ett s.k. råd knutet till finansinspektionen med uppgift att verka för en väl fungerande dansk värdepappersmarknad) men överfördes till finansinspektionen (Finanstilsynet). Den faktiska över- vakningen var tidigare och är alltjämt delegerad till Köpenhamns- börsen. Likaså gäller också fortsättningsvis att frågan om dispens från de i förordningen givna reglerna prövas av . Över- trädelser av reglerna kan föranleda böter. Beslut av Finanstilsynet eller kan, , överklagas hos Erhvervsankenævnet. Budplikt utlöses enligt de danska takeover-reglerna om någon uppnår ett aktieinnehav representerande mer än en tredjedel av röstetalet för samtliga aktier i det berörda bolaget. Budplikt utlöses också i vissa andra i lagen angivna situationer. De danska takeover-reglerna innehåller inte några uttryckliga regler om målbolagsstyrelsens agerande . Styrelsens handlingsmöjligheter bestäms av aktiebolagslagen, vilket anses ge styrelsen relativt stora frihetsgrader att vidta åtgärder som den bedömer ligger i bolagets intresse. Den danska regeringen lade fram ett förslag i Folke- tinget om genomförande av Takeover-direktivet i dansk rätt. För- slaget innebär inte några större ändringar i fråga om reglernas struktur och inte heller i fråga om tillsynsansvaret. I materiellt hän- seende föreslås vissa ändringar i värdepappershandelslagen samt att vissa regler relaterade till takeover-erbjudanden införs i aktie- bolagslagen och årsredovisningslagen. Regeringens förslag är att varken artikel 9 eller 11 skall genomföras som tvingande regler i dansk rätt; det blir i stället en fråga för aktieägarna i bolagen att ta ställning till. Om aktieägarna beslutar att i bolagsordningen ta in en sådan genombrottsregel som avses i artikel 11 och en budgivare använder sig av bestämmelsen skall enligt förslaget budgivaren betala ersättning till de aktieägare som lider ekonomisk skada på Takeover-regleringen i vissa länder grund av att vissa till aktieinnehavet knutna rättigheter kan göras gällande. Hur ersättning skall bestämmas överlämnas till budgivaren att slutligen avgöra, men ersättningen skall enligt för- slaget beräknas med utgångspunkt i marknadsvärdet på aktierna. Regleringen av takeover-erbjudanden i finns huvudsakligen i 4 kap. lov av 19. nr. 79 om verdipapirhandel (vphl). Reg- lernas kärna utgörs av bestämmelserna om budplikt men där finns också vissa bestämmelser om frivilliga erbjudanden. För tillsynen över takeover-reglernas efterlevnad svarar i allt väsentligt , som också förfogar över disciplinära påfölj- der. Det är också börsen som prövar frågor om dispens från take- over-reglerna. Om budpliktsreglerna inte respekteras får inne- havaren av aktierna ifråga inte rösta för aktierna. Vidare kan börsen besluta om tvångsförsäljning av aktier ovanför budpliktsgränsen. Börsens beslut i takeover-frågor kan överklagas till , som är en oberoende instans tillsatt av finansdeparte- mentet. beslut kan i sin tur överklagas till allmän domstol. Budplikt utlöses enligt de norska takeover-reglerna om någon uppnår ett aktieinnehav representerande mer än en fyra tiondelar av röstetalet för samtliga aktier i det berörda bolaget. Den norska regeringen har ännu inte lämnat något förslag till genomförande av Takeover-direktivet i norsk rätt. Den grundläggande regleringen av takeover-erbjudanden i finns i 6 kap. värdepappersmarknadslagen (495/1989). Bestämmel- serna daterar sig i nuvarande lydelse och har varit oför- ändrade . Mer detaljerade myndighetsföreskrifter finns inte men den finländska finansinspektionen (Rahoistarkastus) har givit ut tolkningsrekommendationer om lagen. ansvarar för tillsynen över takeoverreglernas efterlevnad. Det är också inspektionen som utövar den faktiska tillsynen. prövar också frågor om dispens från Takeover-regleringen i vissa länder Överträdelser av takeover-reglerna kan föranleda böter. Beslut av kan, , överklagas hos förvaltningsrätt och vidare till Högsta förvalt- ningsdomstolen. Den finländska regeringen har presenterat ett förslag till ändringar i framför allt värdepappersmarknadslagen för genom- förande av Takeover-direktivet. Förslaget innebär bl.a. att nya regler om budplikt införs. Enligt gällande rätt uppkommer budplikt först då någon uppnår ett aktieinnehav representerande minst två tredjedelar av röstetalet för samtliga aktier i bolaget. Med de nya reglerna kommer budplikt att utlösas vid nivån tre tiondelar och, för ägare som redan innehar tre tiondelar, vid nivån för samtliga aktier i bolaget. Förslaget innehåller inte någon reglering i lag svarande mot artiklarna 9, 11 eller 12 i Takeover-direktivet. I syfte att komplet- tera den offentliga regleringen med viss självreglering – och med förebild i svenska förhållanden – föreslås i stället att Central- handelskammarens, preliminärt kallade, värdepappersmarknads- nämnd, får till uppgift att lämna rekommendationer om god sed på aktiemarknaden baserade på bl.a. de nämnda artiklarna i direktivet. Med förebild i den svenska föreslås värde- pappersmarknadsnämnden på begäran också få meddela rekom- mendationer och avge utlåtanden i enskilda frågor. 5Formerna för den framtida regleringen och tillsynen Genomförandet av Takeover-direktivet kräver ändringar i den svenska takeover-regleringen. Det handlar dels om ändringar i fråga om formen för regleringen och tillsynen över reglernas efterlevnad, dels om materiella ändringar i gällande regler. I kap. 3 har den nuvarande regleringens form och tillsynen över reglerna beskrivits. I förevarande kapitel diskuterar utredningen de ändringar i dessa hänseenden som ett genomförande av direktivet påkallar. Takeover-direktivet innehåller flera bestämmelser av direkt bety- delse för frågan om formen för den framtida takeover-regleringen och tillsynen över regleringen. Den första bestämmelse som är av intresse i sammanhanget är artikel 1, som föreskriver att direktivet skall tillämpas på medlems- staternas lagar och andra författningar samt uppförandekoder och andra arrangemang, inklusive arrangemang som fastställs av organi- sationer som officiellt bemyndigats att reglera marknaderna (), som avser uppköpserbjudanden av värdepapper i bolag som lyder under lagstiftning i medlemsstaterna, om alla dessa värdepapper eller några av dem är upptagna till handel på en reglerad marknad i den mening som avses i rådets direktiv /22/EEG i en eller flera medlemsstater. Av bestämmelsen framgår att direktivet tillåter en takeover-reglering inte bara i form av offentlig reglering, t.ex. lag, utan också en av statsmakten sanktionerad självreglering i form av uppförandekoder eller liknande; regleringen skall utfärdas av organisationer som officiellt bemyndigats att reglera mark- naderna. Enligt artikel 4 skall medlemsstaterna utse en eller flera myndig- heter som skall vara behöriga att utöva tillsyn över takeover- erbjudanden. De utsedda myndigheterna skall vara antingen Formerna för den framtida regleringen och tillsynen offentliga myndigheter eller sammanslutningar eller privata organ som godkänts i nationell lagstiftning eller av offentliga myndig- heter som enligt nationell lagstiftning uttryckligen har bemyndi- gats till detta.