sou · GSB395 · 2005-01-01 00:00:00 — Denna utredning ser vissa svårigheter med att låta en tänkt redovisningsmyndighet få ansvar för prospektgranskning. Visserligen är den specialistkompetens inom redovisning som kommer att finnas i en sådan myndighet användbar vid granskning av prospekt. Kunskapen som krävs för att granska övriga delar av prospektet kan anses vara av mer allmänorienterad natur och kan därför också finnas i en redovisningsmyndighet. Om redovisningsmyndigheten också får andra marknadstillsynsuppgifter för noterade företag kommer denna kunskap också att kunna användas för prospekt- granskning. Emellertid anser utredningen att de befogenheter som följer med att vara en behörig myndighet, t.ex. att stoppa handeln i ett finansiellt instrument, är av det slag att en bredare kunskap om de finansiella marknaderna är att föredra för den behöriga myndigheten. Dessutom följer med prospektdirektivet ett omfattande sanktionssystem till de befogenheter som den ansvariga myndigheten får. Överträdelser mot lagen om handel med finansiella instrument där prospektreglerna föreslås ingå torde bäst hanteras av som i övrigt ansvarar för den lagen. Slutligen bör det beaktas att prospekt- granskning också innehåller annat än redovisningsfrågor där kunskap om de finansiella marknadernas funktion kan vara till nytta. Det slutliga ställningstagandet om att flytta prospektgranskningen till en redovisningsmyndighet beror förstås på vilka övriga upp- 6SOU 2003:22 s. 97 ff. 7SOU 2004:47 Näringslivet och förtroendet s. 262 ff. gifter den myndigheten i så fall får. Vad utredningen förstått kan en sådan myndighet exempelvis kan få tillsynsuppgifter som följer av det nya s.k. öppenhetsdirektivet8. Det som åsyftas är ny tillsyn över årsredovisningar och delårsrapporter. Enligt den föreslagna direktiv- texten till öppenhetsdirektivet skall tillsynen över bestämmelserna i direktivet bedrivas av samma behöriga myndighet som ansvarar för prospektbestämmelserna. I sådant fall kan redovisningsmyndig- heten komma att bli ansvarig för prospektgranskning. Men det omvända kan också hända genom att blir behörig myndighet för öppenhetsdirektivet och i så fall delegerar vissa uppgifter till en tänkt redovisningsmyndighet. Utredningen har också övervägt om det nybildade skulle kunna vara en lämplig myndighet för prospektgranskning. bildades som ett resultat av en uppdelning av PRV – Patent och registreringsverket i två delar. Det nya i kommer huvudsakligen att hantera regist- reringen av nya företag och registerändringar för befintliga företag, ta emot årsredovisningar och registrera företagsinteckningar. Bolags- verket ska även fatta beslut i likvidationer och göra de registrerade företagsuppgifterna tillgängliga i näringslivsregistret. verksamhet förefaller enbart att handla om att hantera olika register för näringslivet. Om prospektgranskningen enbart avsåg en formell avprickning av att föreskrivet innehåll finns med, skulle prospektgranskning kunna passa in i verksamheten. Utredningen anser emellertid att granskningen bör gå längre än så (se avsnitt 5.1) och att granskningen kräver kännedom om villkoren på de finansiella marknaderna och förståelse för de olika företagens verksamheter samt de finansiella instrumentens karaktär. Gransk- ningen är dessutom bara en del av de tillsynsuppgifter som den behöriga myndigheten har att utföra. Någon annan myndighet inom den finansiella sektorn som t.ex. eller torde heller inte vara lämplig. Det vore olämpligt om var behörig myndighet eftersom Riksgälden även hanterar emissioner av finansiella instrument. har inte de resurser eller den inriktning som skulle göra de nämnden lämplig som behörig myndighet för prospektlagstiftningen. 8 Artikel 20.1 i direktivförslag om informationskrav på noterade bolag, det s.k. öppenhetsdirektivet. Direktivet förväntas bli antaget . Utredningens förslag: Möjligheten för en behörig myndighet att delegera uppgifter till andra organ eller enheter bör inte utnyttjas. Skälen för förslaget: I det nya prospektdirektivet ställs krav på att det i varje medlemsstat utses en enda behörig myndighet som skall utföra de uppgifter som anges i direktivet, bl.a. för att godkänna prospekten och ansvara för tillsynen över att de regler som finns i kommissionens förordning efterlevs (genomförandeåtgärderna).9 Andra myndigheter får utses för tillämpningen av kapitel 3 i direktivet om förfaranden för godkännande och offentliggörande av prospekt, dock endast om detta krävs enligt nationell lag. Enligt ingressats 37 i direktivet kan ett stort antal behöriga myndigheter skapa såväl onödiga kostnader som överlappning av ansvaret utan att tillföra något mervärde. Direktivets fokus på att en enda behörig myndighet bör utses syftar således bl.a. till att renodla ansvaret för tillsynen av ett prospekt. Det återspeglas också i kravet att det i det internationella samarbetet – som avses underlättas med detta direktiv – bara är en myndighet som får handha frågorna. Direktivet ger dock vissa möjligheter för den behöriga myndig- heten att delegera uppgifter till andra organ eller enheter. Om så sker skall det specificeras vilka uppgifter som skall utföras och på vilka villkor det skall ske. Vidare måste enheten vara organiserad så att varje intressekonflikt kan undvikas och att information som fås genom detta inte kan utnyttjas på ett otillbörligt sätt. Denna delegationsrätt skall enligt direktivet ses över och skall upphöra . Det gäller dock inte delegation av skyldigheten att på den behöriga myndighetens hemsida offentliggöra vilka prospekt som har godkänts.10 Som framgått har börserna en funktion för att granska och godkänna prospekt i samband med sin noteringsprocess. Den typ av delegation som nämns i direktivtexten skulle möjligen kunna utnyttjas för att ta tillvara börsernas kompetens vid prospekt- granskning och deras information om emittenter. Börserna skulle således även fortsättningsvis kunna få i uppgift att granska börs- prospekt och även andra prospekt. Mandatet skulle på så sätt utvidgas från vad som gäller eftersom de skulle kunna få i uppgift att granska och godkänna alla typer av prospekt som ges ut av åtminstone noterade företag. En delegation till börser av prospekt- granskning som gäller onoterade företag kommer knappast i fråga. Direktivet föreskriver dock att ansvaret för prospektgransk- ningen skall ligga kvar hos den behöriga myndigheten. Det skulle kunna tolkas som att godkännandet skall beslutas av den denna myndighet. En rimlig tolkning är emellertid att direktivets bestäm- melse avser ett tillsynsansvar över att prospektgranskningen utförs på rätt sätt.11 Den kompetens som finns hos de auktoriserade börserna är värdefull och bör kunna beaktas även inom ramen för kommande reglering. Delegationsrätten har dock begränsats på ett sätt som dels gör den svår att genomföra med tanke på alla krav som följer med en delegation, dels att den är tidsbegränsad. Det senare innebär att om den behöriga myndigheten tillåts att delegera uppgifter så är det ändå bara tillfälligt.12 I rådets gemensamma ståndpunkt uttalas också att möjligheten att delegera uppgifter till andra organ till stor del har slopats. I stället framhävs att ansvaret för tillsyn och godkännande av prospekten koncentreras till den behöriga myndigheten.13 Delegationsrätten finns – enligt rådets motivering – bara kvar för att ge en övergångsperiod till medlems- stater som tillåter att uppgifter delegeras. Enbart denna omständighet talar starkt för att delegation inte bör ske. Mot en delegationsrätt talar också att företrädare för börserna vid kontakter med utredningen förklarat att börserna under nuvarande förutsättningar inte är intresserade av att ta på sig en myndighets- liknande roll. En delegation av tillsynspuppgifter riskerar också att leda till oklarheter och vålla problem i takt med att börsfunktionen kommersialiseras alltmer. Den uppdelning av tillsynsuppgifter som har skett mellan börserna och kan ses som en rest från den tid då ett börsmonopol förelåg. När nu börsverksamhet blivit alltmer kommersialiserad och kan bedrivas av 12Visserligen kan en permanent delegationsrätt att komma beslutas efter översynen men i tillgängligt material om nuvarande uppfattningar och skrivningar finns det inget som tyder på det. 13Rådets motivering 5390/5/03, interinstitutionellt ärende: 2001/0117 (COD). Gemensam stånd- punkt antagen av rådet inför antagande om direktiv om prospekt. flera aktörer14 är det lämpligt att också renodla de olika rollerna på marknaden. Det torde stärka trovärdigheten hos såväl Finansinspek- tionen som börserna om potentiella intressekonflikter kan undvikas. Utredningen anser således inte att den delegationsrätt som ges i direktivet bör utnyttjas. är den enda rimliga slutsatsen att den behöriga myndigheten bör vara helt oberoende av aktörer som också har kommersiella intressen. Det är ett enkelt sätt att undvika de intressekonflikter som finns när olika roller och intressen sammanblandas. Att det skulle vara bra att ta tillvara t.ex. Stockholmsbörsens kompetens överväger inte nackdelen med ett samarbete som redan när det börjar kommer att lida av att sannolikt behöva upphöra inom en inte avlägsen framtid. Det är då bättre att redan nu säkerställa motsvarande kompetens hos den behöriga myndigheten. Det kan noteras att också i sitt betänkande var inne på liknande tankegångar om att separera Stock- holmsbörsens myndighetsroll och kommersiella roll. Kommissionen anför att det ligger i sakens natur att ett börsnoterat företag har starka incitament att höja sina intäkter och sänka sina kostnader. Detta kan, fortsätter , leda till att Stock- holmsbörsen strävar efter att attrahera/behålla så många noterade företag som möjligt, vilket i sin tur kan inverka menligt på börsens myndighetsuppgifter. Kommissionen föreslår därför att regeringen låter utreda hur och av vilket organ börsers myndighetsliknande uppgifter bör fullgöras i framtiden.15 Regeringen har i direktiven till utredningen avseende Värdepappers- frågor anmält att den utredningen kan – efter det att Förtroende- kommissionens betänkande har remissbehandlats – få i uppdrag att utreda frågan om vilka tillsynsuppgifter som börserna bör ha.16 14Staten har dock fortfarande ett intresse i via ett ägande i moder- bolaget på av aktiekapitalet per , vilket innebär att staten är näst största enskilda ägare. Staten har inget ägande i Nordic Growth Market. 15SOU 2004:47 s. 316 f. 3.4.1Kan det i en övergångsperiod bli någon försämring i kvalitén vid granskning och godkännande av prospekt? När den nya prospektlagstiftningen träder ikraft kommer – om utredningens förslag godtas - all granskning av prospekt att utföras av . Granskningen kommer t.ex. att omfatta även de prospekt som upprättas då finansiella instrument upptas till handel oavsett om ett erbjudande lämnas eller inte. Det kan vid en första bedömning uppfattas som att när de auktoriserade börserna mister sin rätt till att godkänna börsprospekt, så kommer kvalitén i granskning av prospekt att försämras. Skälet till det skulle vara att börserna bedriver – som beskrivits ovan – en omfattande gransk- ning av bolag i samband med notering av nya bolag på deras marknadsplatser. Denna typ av granskning kommer inte att upphöra. Som också nämnts ovan sker den i stor utsträckning på frivillig basis (civil- rättslig) och vilar på börsernas intresse av att upprätthålla förtro- endet för verksamheten. Granskning i samband med notering kommer att fortsätta som vanligt vilket gör att någon förändring inte sker. Börsernas noteringsverksamhet är dessutom mer omfatt- ande än prospektgranskning vilket gör att den mer kompletterar än ersätter granskning av prospekt. Den formella skyldigheten att godkänna börsprospekt kommer mycket väl att kunna ersättas av som redan har rutinerna för det. Till antalet är det förhållandevis få nya grupper av ärenden som fortsättningsvis kommer att handläggas av Finans- inspektionen. Ökningen av aktierelaterade börsprospekt är försum- bar, den stora ökningen av ärenden kommer att avse obligations- prospekt. I åtanke bör också hållas att när prospekt utformas avseende ett bolag som är eller avser att bli noterat brukar företagen ofta vända sig till investmentbanker för rådgivning. Dessa brukar tillsammans med advokater medverka vid upprättande av prospekten. I dessa vanligtvis namngivna rådgivares intresse ligger också att innehållet är adekvat och presenterat på ett begripligt sätt. Om så inte blir fallet kan deras kompetens som rådgivare komma att ifrågasättas. Dessa incitament verkar också för att innehållet i prospekten i sig normalt är av god kvalitet, redan innan den formella granskningen av dessa påbörjas. Även om delegationsrätten inte införs är det inget som hindrar – utan tvärt om av värde – att tillsynsmyndigheten vid behov konsulterar eller samarbetar med börserna och de auktoriserade marknadsplatserna. Det framgår dessutom av artikel 22.2 i prospekt- direktivet att det kan vara lämpligt att konsultera en reglerad marknad i samband med ett beslut om att meddela ett tillfälligt förbud mot handel eller om att begära att en reglerad marknad meddelar ett tillfälligt förbud eller förbjuder handel.17 Ett sådant samarbete bör naturligtvis också kunna ske vid prospektgransk- ningen eller annan tillsynsverksamhet. 17 Artikel 22.2 andra stycket. 4Prospektets utformning och innehåll Ett prospekt kan upprättas som en eller flera handlingar. Det väsentliga är att den information som lämnas i dokumenten inne- håller de uppgifter som krävs enligt de olika regelverken. Exempelvis förekommer det ofta att en särskild handling upprättas som innehåller villkoren för erbjudandet, bakgrund och motiv, risker, skatteregler och annan väsentlig information. Handlingen kom- pletteras av den senaste årsredovisningen eller någon annan handling, exempelvis en delårsrapport. Prospektdirektivets bestäm- melser medger att prospekt upprättas som ett eller flera dokument, och att utgivaren själv får välja hur prospektet får utformas. Bestämmelserna i prospektdirektivet och kommissionens förordning ställer även olika krav på ett prospekts innehåll. Av vad som anges i direktivet framgår att syftet också varit att söka skapa en större flexibilitet än vad som varit fallet. Direktivets bestämmelser tar exempelvis hänsyn till om ett prospekt upprättas för en enstaka nyemission av aktier eller om det är ett prospekt som upprättas för ett emissionsprogram. Vidare finns det olika krav på information beroende på om det exempelvis är en bank eller ett vanligt företag som emitterar finansiella instrument. Prospektets innehåll och utformning 4.2Olika typer av prospekt Utredningens förslag: Ett prospekt skall kunna upprättas som ett enda eller tre separata dokument; registreringsdokument värdepappersnot och sammanfattning. Sammanfattningen skall förmedla de väsentligaste uppgifterna och riskerna som är förenade med emittenten, eventuell garantigivare och de finansi- ella instrumenten. Prospekt som avser emissionsprogram av icke-aktierelaterade finansiella instrument, teckningsoptioner eller warranter samt utgiv- ning av säkerställda obligationer som ges ut fortlöpande eller vid upprepade tillfällen skall kunna upprättas som ett enda dokument, kallat grundprospekt. Giltigheten för de olika prospekten skall som huvudregel vara 12 månader. Skälen för förslaget: I artikel 5 i prospektdirektivet anges de över- gripande bestämmelserna om prospektets innehåll. Dessa bestäm- melser avser såväl prospekt som upprättas när finansiella instrument erbjuds allmänheten som prospekt som upprättas när sådana instrument tas upp till handel på en reglerad marknad. Prospkten skall innehålla all information som är nödvändig för att investeraren skall kunna göra en välgrundad bedömning av företaget och de finansiella instrumenten. Informationen skall vara lätt att förstå och analysera.1 Artikel 5 innehåller även bestämmelser som anger på vilka olika sätt ett prospekt kan upprättas. Enligt artikel 5.3 i prospektdirektivet kan ett prospekt upprättas som ett enda dokument eller delas upp på tre olika dokument. Om prospektet delas upp på tre olika dokument skall ett enbart beröra emittenten, erbjudaren eller den person som ansöker om upp- tagande till handel av finansiella instrument på en reglerad marknad, ett s.k. registreringsdokument. Ett andra dokument skall innehålla information om de finansiella instrumenten, s.k. värdepappersnot, Prospektets innehåll och utformning och ett tredje dokument skall innehålla en sammanfattning av informationen i prospektet, sammanfattningen. Av artikel 25 i förordningen framgår bl.a. att om ett prospekt upprättas som ett enda sammanhängande dokument skall detta prospekt innehålla följande delar i följande ordning, i) en innehålls- förteckning, ii) en sammanfattning, iii) riskfaktorer och iv) de övriga uppgifter som krävs enligt bilagorna till förordningen. Om prospektet består av separata dokument skall såväl värdepappers- noten som registreringsdokumentet innehålla följande delar i följande ordning, i) en innehållsförteckning, ii) i tillämpliga fall riskfaktorer med koppling till emittenten och de slag av finansiella instrument som emissionen avser och iii) de övriga uppgifter som krävs enligt bilagorna till förordningen. Företag som ofta söker kapital kan ha fördelar av att dela upp prospektet i olika delar eftersom endast en värdepappersnot och en sammanfattning behöver upprättas om ett registreringsdokument har godkänts och inga nya väsentliga omständigheter finns att redovisa. Förfarandet underlättas också av att registrerings- dokumentet i förekommande fall kan uppdateras genom att informa- tionen införs i värdepappersnoten. Ny information som kan påverka investerarens bedömning rörande sådant och som normalt skall redovisas i registreringsdokumentet kan alltså i dessa fall redovisas i värdepappersnoten.2 Det bör dock observeras att ett registrerings- dokuments maximala giltighetstid är . Detsamma gäller för andra delar i ett prospekt. Det framhålls i förordningen att systemet med att upprätta prospekt i olika delar inte får leda till att information dubbleras. I utformningen av förordningen och dess bilagor har det också tagits hänsyn till detta genom att ha separata mallar och moduler för olika typer av dokument.3 Ett prospekt skall, med det undantag som anges nedan, alltid innehålla en sammanfattning. Oavsett om sammanfattningen upp- rättas som ett separat dokument eller är en del av ett dokument skall den vara utformad på ett särskilt sätt. Den skall förmedla de väsentligaste uppgifterna och riskerna som är förenade med 3Se också ingressats 4 till förordningen. Prospektets innehåll och utformning emittenten, eventuell garantigivare och de finansiella instrumenten. Den skall vara kortfattad och skriven på ett lättfattligt språk.4 I ingressats 21 till prospektdirektivet anges att sammanfattningen normalt inte bör innehålla fler än 2 500 ord. Det motsvarar ca nio sidor text i detta betänkande. Antalet ord i sammanfattningen kan dock självfallet vara såväl fler som färre. Det viktiga är att sammanfattningen förmedlar de uppgifter som angavs ovan. Sammanfattningen skall innehålla uppgift om att innehållet i den skall ses som en introduktion till prospektet och att beslutet om att investera skall baseras på en bedömning av hela prospektet. Vidare skall det finnas en upplysning om att den som eventuellt väcker talan vid domstol i anledning av prospektet kan bli tvungen att svara för kostnaderna för översättning av prospektet. Slutligen skall samman- fattningen innehålla en upplysning om att civilrättsligt ansvar endast kan åläggas de personer som upprättat sammanfattningen om denna är vilseledande, felaktig eller oförenlig med övriga delar av prospektet.5 Sammanfattningens slutliga innehåll och utformning avgörs av emittenten, erbjudaren eller den person som ansöker om upptagande till handel på en reglerad marknad. Det framgår av artikel 24 i förordningen där det anges att förutom upplysningarna och de över- gripande kraven på sammanfattningens innehåll och storlek avgörs det närmare innehållet av nämnda personer. Det bör noteras att det exempel på en sammanfattning som intagits som bilaga 1 till prospektdirektivet inte är bindande. Detta framgår av artikel 7 i prospektdirektivet. Den kan dock tjäna som vägledning vid upprättande av en sammanfattning. Självfallet kan den behöriga myndigheten vid sin granskning av sammanfattningen framställa synpunkter på dess innehåll och utformning, och om den inte uppfyller de grundläggande kraven vägra att godkänna densamma. En sammanfattning krävs inte när det gäller icke-aktierelaterade finansiella instrument som vart och ett har ett nominellt värde av som upptas till handel, om inte en medlemsstat begär en sådan på ett eget språk i enlighet med vad som anges i artikel 19.4 (se avsnitt 4.6). 4Artikel 5.2 och 5.3. 5Artikel 5.2 a–d Prospektets innehåll och utformning Förutom att prospektet således kan upprättas som ett enda dokument eller som flera dokument kan för vissa finansiella instrument ett s.k. grundprospekt upprättas. Syftet med ett grundprospekt är att det skall kunna användas avseende icke-aktierelaterade värdepapper, inklusive teckningsoptioner och warranter av alla slag, som emitteras inom ett emissionsprogram.6 Det understryks särskilt av minister- rådet att avsikten är att täcka alla överlåtbara optioner, inklusive aktierelaterade sådana, och att ett grundprospekt bör upprättas i sådana situationer.7 Emissioner av säkerställda obligationer som görs av kreditinstitut är ett annat användningsområde för grundprospektet.8 I infördes särskild lagstiftning avseende utgivning av säkerställda obligationer, se lagen (2003:1223) om utgivning av säkerställda obligationer.9 Begreppet warranter har i kommit att få en snävare inne- börd än i vissa andra europeiska länder. I används beteck- ningen – något förenklat – regelmässigt avseende optioner som har ett eller flera redan utgivna finansiella instrument som underliggande tillgång. Utgivaren av dessa är vanligtvis ett värdepappersinstitut, dvs. en bank eller ett värdepappersbolag. I andra länder är det inte ovanligt att beteckningen warranter även avser exempelvis tecknings- optioner, dvs. finansiella instrument som ger rätt att teckna en eller flera aktier genom inlösen av teckningsoptioner mot nyemitterade aktier. Utgivaren är här ett aktiebolag. Den stora skillnaden mot warranter som ges ut av värdepappers- institut är att de warranter som ges ut av ett aktiebolag innefattar en rätt att lösa in respektive warrant mot en eller flera nyemitterade aktier vilket medför en utspädning av aktiekapitalet i bolaget. En sådan teckningsoption är i att betrakta som ett aktie- relaterat finansiellt instrument men i andra länder kan en sådan option lika gärna anses falla in under begreppet icke-aktierelaterade finansiella instrument. För att undvika tveksamhet om huruvida ett grundprospekt kan användas såväl vid emissioner av tecknings- 6Artikel 5.4 a. Se också artikel 22.6 i förordningen. Där nämns – utöver vad som framgår av direktivtexten – också värdepapper med bakomliggande tillgångar som säkerhet som möjligt att emittera genom ett grundprospektförfarande. 7Rådets motivering, artikel 5. Europeiska unionens råd Interninstitutionellt ärende: 2001/017 (COD) . 8Artikel 5.4 b. 2003/04:99. Prospektets innehåll och utformning optioner som andra warranter, om förutsättningarna i övrigt är uppfyllda, bör enligt utredningen detta framgå direkt av lagtexten.10 Grundprospektet skall på samma sätt som övriga nämnda prospekt innehålla all relevant information om både emittenten och de finansiella instrument som skall erbjudas allmänheten eller tas upp till handel på en reglerad marknad.