sou · GSB347d3 · 2005-01-01 00:00:00 — Dessutom kan en investerarkategori i vissa andra hänseenden än formellt skatteuttag ha bättre skatte- villkor än andra kategorier. Beaktandet härav kan i något fall med- föra minuspoäng för att jämförelsen skall bli rättvisande. För inve- sterare med fullständig skattefrihet har inga värden upptagits. Full kapitalinkomstbeskattning av hela aktieavkastningen i form av utdelning plus aktievinst, som är den högsta möjliga skatte- effekten, ger värdet 30. För fysiska personer beskattas såväl aktie- vinster som utdelning fullt ut , dvs. den samman- tagna effekten på hela avkastningen är . Emellertid torde aktievinsterna i allmänhet stå för den större delen av aktieavkast- ningen. Därför har utdelningsbeskattningen för fysiska personer tilldelats värdet 10 och aktievinstbeskattningen värdet 20 med utgångspunkten att en normalutdelning utgår med 2–av marknadsvärdet och en försiktigt beräknad normal värdetillväxt på 4–, vilket ger en totalavkastning på 6–. Också andra nackdelar i skattevillkoren som en kategori aktie- investerare kan ha jämfört med andra investerargrupper måste beaktas för att jämförelsen skall bli korrekt. Dit hör i huvudsak tre inslag. Skyldighet till förmögenhetsskatt på vissa aktieinvesteringar torde vara det viktigaste, men också sådant som begränsningar i avdragsrätten för förluster och frånvaron av fri omplaceringsrätt, som vissa placeringskategorier åtnjuter, bör beaktas, då de kan påverka investerarnas investeringsbeteende. Vid skatte- reform har man i viss mån försökt att beakta dessa skillnader. Så är den beskattning av en schabloninkomst på 1,5 av aktievärdet för mellanhandsägare en slags korrigering av den fria omplacerings- rätten. Om man ser på börsutvecklingen därefter har börsens Bilaga 7 SOU 2004:47 volatilitet liksom differentieringen av börskurserna kraftigt ökat. Därmed har betydelsen av dessa skillnader förmodligen också ökat. Fysiska personer får endast full avdragsrätt för aktieförluster om förlusten motsvaras av minst lika höga aktievinster realiserade . Det föreligger ofta svårigheter att som en för- lust inträffat realisera vinster, om det finns några, för att täcka för- lusten så att den blir avdragsgill fullt ut. Hur stor denna nackdel skall anses vara är svårt att bedöma. Ser man på börsens långsiktiga utveckling har i genomsnitt var tredje år varit ett för- lustår. Ytterligare vägledning kan hämtas från den enda special- studie om hushållens aktievinster och aktieförluster som utförts av SCB inom ramen för projektet , HEK. Studien omfattar åren 1999–2001, som dock utgör tre extrema år i olika riktningar. Särskilt men också under de föregående fyra åren var börsuppgången mycket kraftig. påbörjades en treårig nedgång som förstärktes och nådde sin kulmen , som dock inte omfattas av studien. –uppgick hushållens aktieförluster till eller i genomsnitt till av vinsterna. Beträffande avdragseffekten av dessa förluster kan följande sägas. Av de samlade kapitalförlusterna utgjorde aktieför- lusterna i genomsnitt . därav kunde kvittas, avdras med reducerat belopp och kunde varken kvittas eller avdras från andra kapitalinkomster med reduce- rat belopp, vilket innebar en avdragseffekt på endast . Mot den bakgrunden kan de två stegen i begränsning- arna i avdragsrätten för aktieförluster uppskattas motsvara en knapp femtedel av aktievinstbeskattningen. Med utgångspunkt från att vinstbeskattningen av aktier åsatts poängtalet 20 bör således denna nackdel jämfört med de institutionella aktieplacerarnas skattesituation motsvara poängtalet 4. Med hänsyn till att under- sökningen endast omfattar en fåtal år – dessutom år med extrema kursrörelser – har försiktigtvis poängtalet reducerats till 3. I och för sig kan möjligheten att skjuta upp realiserandet av en upplupen vinst ses som en fördel jämfört med utdelnings- och räntebeskattningen. Denna möjlighet har dock alla aktieinvesterare varför den inte beaktas. Möjligheten att skjuta upp beskattningen av realiserade vinster, eller fri omplaceringsrätt, åtnjuter däremot endast institutionella placerare. Fri omplaceringsrätt är i praktiken en förutsättning för en aktiv portföljförvaltning. Den fulla beskatt- ningen för fysiska personer vid portföljomplaceringar innebär en skatteavtappning av investeringskapitalet och medför att man före- drar att behålla aktierna i ett visst företag även om en lägre till- växttakt kan förväntas. Den nya aktien måste ge en avkastning som på den framtagna aktievinsten är högre än avkast- ningen på den gamla aktien. Härigenom medför omplacerings- beskattningen en avsevärd nackdel vid en aktiv portföljförvaltning, särskilt i kombination med inskränkningarna i förlustavdragsrätten om den nya investeringen skulle misslyckas. När det gäller bedömningen av vilket värde denna nackdel i jämförelse med de institutionella aktieplacerarnas skattesituation skall åsättas, kan ledning hämtas från den bedömning som i lag- stiftningen angående mellanhandsägarnas beskattning gjorts be- träffande den fria omplaceringsrättens värde. Mellanhandsägarna beskattas för en extrainkomst på av aktieportföljens värde. Det ger poängtalet 5 med utgångspunkt från antagandet om de årliga aktievinsternas normalstorlek. Till detta skall läggas för- delen av att beskattningen av omplaceringar innebär en ytterligare exponering för avdragsbegränsningarna för aktieförluster. Genom den fria omplaceringsrätten undviks den nackdelen, vilket bör medföra ett tillägg med åtminstone en poäng. Möjligheten till fri omplaceringsrätt har därför åsatts poängtalet 6. Detta utrycks som en fördel för de institutionella placerarna, d.v.s. som en minskning av skattebördan. Förmögenhetsskatten på på av mark- nadsvärdet av A-listeaktier motsvarar en kapitalinkomstskatt på på en avkastning på av marknadsvärdet, dvs. en något högre avkastning än vad normalutdelningen kan uppskattas uppgå till. Därför har förmögenhetsskatten åsatts värdet 12 – något högre än för skatten på utdelning. Slutligen summeras alla dessa skattenackdelar för varje investe- rarkategori för att möjliggöra en jämförelse av totalskatte- situationen för de olika kategorierna. Beträffande värderingen av aktiebolags skattesituation har den något lägre skattesatsen, , beaktats. Aktiebolaget har rätt att dra av aktieförluster mot senare års aktievinster, vilket gör aktiefållans avdragsbegränsning mindre allvarlig. Här liksom i de andra fall där en efterkommande ägarbeskattning sker vid utdelning eller försäljning har denna beaktats separat eftersom den inte påverkar beskattningen under innehavet. Endast nettot efter bolagsskatt kan utdelas och därmed bli föremål för aktieägar- beskattning. Förmögenhetsskatt kan dock förekomma löpande genom den genomsyn som förmögenhetsskattelagen föreskriver vid aktievärderingen. Mellanhandsägares skattskyldighet för erhållen utdelning plus av marknadsvärdet på aktieportföljen har åsatts värdena 9 respektive 5. Den senare värderingen har åsatts eftersom beskatt- ningen är reducerad för att endast motsvara värdet av skatte- uppskovet på en avkastning på och eftersom även framtida utdelningar blir avdragsgill. Vid omedelbar utdelning av ett belopp motsvarande egen mottagen utdelning plus 1,5 avkast- ning på kapitalet uppstår ingen mellanledsbeskattning, vilket har beaktats vid summeringen av mellanhandsägarnas skattebelastning. För ägaren utgår löpande förmögenhetsskatt på av andelsvärdet oavsett hur den noterade aktiefondens innehav för- delar sig på olika typer av aktier. Den effektiva avkastningsskatten på pensionskapital har åsatts värdet 10, då den underliggande till statslåneräntan anknutna scha- bloninkomsten har antagit uppgå till endast 2/3 av den genom- snittliga aktieavkastningen. Av samma skäl och då endast 90 pro- cent av marknadsvärdet är underlag för beskattningen av kapital- försäkringskapitalet har värdet av skatten på där uppskattats till 18. För staten, statliga institutioner och för skattefria stiftelser är skattebelastningen noll. Utländska investerare beskattas endast med kupongskatt på utdelning. Kupongskatten antas utgå vilket är det normala enligt flertalet dubbelbeskattningsavtal med de vanligen förekommande hemländerna för utländska investerare på den svenska aktiemarknaden. Det betyder en halvering av den ordinarie svenska utdelningsskatten, varför värdet av skatten satts till 5. Som redan påpekats är det naturligtvis vanskligt att göra en värdering av olika skatteinslag vid aktieinnehav. Den här företagna värderingen skall endast uppfattas som ett försök att få fram en ungefärlig jämförelse av de olika investerargruppernas skattesitua- tion som grund för en diskussion om hur deras olika skattevillkor kan påverka deras beteende på aktiemarknaden. Uppskattade skatteeffekter för olika grupper av aktie- investerare Om man vid jämförelsen mellan olika investerarkategorier börjar med den fysiske personens skattesituation framgår att dennes skattebelastning särskilt för investeringar i A-listenoterade aktier är betydligt högre än för andra investerare. Betydelsen av full utdel- nings och aktievinstskatt skall dock inte överdrivas, eftersom så gott som alla investeringsalternativ för en fysisk person, utom pensionssparande, belastas med full kapitalinkomstskatt. Däremot innebär inskränkningarna av förlustavdragsrätten en betydelsefull asymmetri i aktiebeskattningen som minskar lönsam- heten i aktieplaceringar eftersom förluster på åtminstone delar av en aktieportfölj är normala. De senaste årens aktieutveckling har i många fall gett totalförluster på hela aktieportföljen. Avsaknaden av rätt till fri omplacering utgör också en betydelsefull nackdel, då som ovan anmärkts detta innebär en hämsko på en aktiv portfölj- förvaltning. Flertalet aktieplacerargrupper har fri omplaceringsrätt, vilket sätter den fysiska personens direktinvesteringar i aktier i sämre läge. Med hänsyn till akteinvesteringars generiska natur och vikten av en väl fungerande aktiemarknad, där även fysiska perso- ner deltar med direktinvesteringar, framstår en fri omplaceringsrätt även för fysiska personer inte som orimlig även om en sådan behandling skulle strida mot den i övrigt tillämpade principen att beskattningseffekten skall inträda när en vinst eller en förlust reali- seras. Båda dessa nackdelar kan den fysiske personen emellertid undgå genom att i stället investera via en värdepappersfond. Dess aktie- placeringar kan företas med full symmetri i skattebehandlingen med skattefrihet för aktievinster kombinerad med frånvaro av avdragsrätt för aktieförluster, varigenom skattefri omplaceringsrätt föreligger. Som framgår av tabellen har aktieplaceringar via värde- pappersfonder en betydligt bättre skattebehandling än direktägande av särskilt A-listenoterade aktier. Effekten av denna skillnad i skattebehandling var framförallt tidigare på grund av direkta skatte- subventioner i själva verket så stark att den ledde till en betydande överströmning till ägande via värdepappersfonder. Förmögenhetsskatt utgår på A-listenoterade aktier och på investeringar i aktie- och blandfonder samt på kapitalförsäkringar. Däremot utgår förmögenhetsskatt inte på O-listenoterade eller onoterade aktier och heller inte på pensionskapital. Denna skillnad främst i behandlingen av aktier på A- respektive O-listan, som medför högre avkastningskraven på A-listenoterade aktier, är bety- delsefull för fysiska personers aktieplaceringar och gynnar placeringar i O-listenoterade aktier. Följden av denna skillnad i förmögenhetsskattebehandling har blivit att företagsövergång till A-listan nästan försvunnit då många företag som borde vara regi- strerade på A-listan av skatteskäl föredrar att kvarstanna på O- listan. Det medför att O-listan sväller i omfång och kommit att innehålla bolag med oerhört skilda förhållanden på ett sätt som inte varit avsett. Frånvaron av förmögenhetsskatt på O-listenoterade aktier har faktiskt blivit ett av de viktigaste skälen till att O-listan i nuvarande skepnad behålls. Frånvaron av förmögenhetsskatt på O- listenoterade aktier gör således sådana aktier till ett attraktivare alternativ för en fysisk person. Dessutom skall noteras att det finns många alternativa investeringar som åtnjuter förmögenhetsskattefrihet förutom O- listenoterade, andra marknadsnoterade och onoterade aktier. Så är investeringar i hyresfastigheter och andra kommersiella fastigheter, liksom i jordbruks- och skogsfastigheter undantagna förmögen- hetsskatt. För fysiska personer framstår därför investeringar i A- listenoterade aktier som ett ur skattesynpunkt mer generellt oför- månligt investeringsalternativ. Den skattefrihet från förmögenhetsskatt som under vissa villkor föreligger för huvudaktieägare i bolag är begränsad till sådana fall där ett innehav uppgått till allt- eller om aktierna efter 1996 tidigare varit marknads- noterade, exempelvis på O-listan, från tidpunkten för marknads- noteringen. Ur marknadssynpunkt torde detta innebära att inga andra fysiska personer än de ursprungliga ägarna kan undgå skatt på A-listenoterade aktier. Därigenom torde fysiska personer i praktiken inte längre förekomma som direkta eller indirekta för- värvare av huvudaktieägarposter i nu eller tidigare A-listenoterade bolag. Att investera i börsnoterade aktier via ett aktiebolag medför i allmänhet en i längden öka skattebelastning på grund av den kedje- beskattningseffekt som uppstår. Också förmögenhetsskatt utgår på bolagets innehav av A-listenoterade aktier. Om man ser enbart till ett aktiebolags egen skattesits, är situa- tionen snarlik den för fysiska personer. Dock är bolagsskattesatsen något lägre och förlustutjämningsreglerna något förmånligare än för fysiska personer. Ser man till skattesituationen för mellanhandsägare som invest- mentbolag och värdepappersfonder utgår förutom skatten på direktavkastningen endast en låg schablonskatt för att uppväga för- delen av det uppskov med beskattningen av sin vinst som delägaren kan uppnå genom att investera via mellanhandsägare. Frånvaron av övrig skatt, vilket leder till en symmetrisk behandling av vinster och förluster och en skattefri omplaceringsrätt, ger mellanhands- ägaren större möjligheter till omdisponeringar av sin portfölj, vilket sammantaget innebär en betydande fördel också för delägaren. Dessutom kan inkomstbeskattningen elimineras genom årlig utdelning av ett belopp motsvarande den skattepliktiga löpande avkastningen plus schabloninkomsten. Som framgår av tabellen utgör en placering via mellanhandsägare som redan nämnts ett skattemässigt fördelaktigare alternativ än en direktplacering i A- listenoterade aktier. Däremot kan investeringar i O-listenoterade aktier vara förmånligare än aktiefondsplaceringar på grund av förmögenhetsskattefriheten. På pensionsmedel utgår endast en reducerad avkastningsskatt . Detta ger en symmetrisk behandling av vinster och förluster och möjligheter till omdispositioner av kapitalet utan några skatteeffekter. En ytterligare fördel är att någon förmögen- hetsskatt inte utgår på kapitalvärdet. Sammantaget innebär detta att pensionssparande utgör den skattemässigt mest gynnade spar- formen. På kapital hänförligt till kapitalförsäkringar utgår såväl avkast- ningsskatt som förmögenhetsskatt. På grund av en försiktig tillgångsvärdering och en likaså försiktig avkastnings- beräkning framstår skattesituationen som relativt gynnsam jämfört med flertalet investeringsalternativ. Också här medför reglerna en symmetrisk behandling av vinster och förluster och möjlighet till skattefri omplacering av kapitalet. Staten, statliga institutioner som AP-fonderna och Premie- pensionsmyndigheten liksom skattefria stiftelser lever i en skattefri värld och påverkas inte i sin placeringspolitik av någon skatte- belastning. Det borde medföra att dessa institutioner uppvisar en bättre nettoavkastning på sitt kapital än de placerare, vars avkast- ning reduceras av beskattning på det ena eller andra sättet. Utländska investerare, såsom pensionsfonder, mutual funds och olika stiftelser beskattas i endast för utdelning på portfölj- aktier i allmänhet med en skattesats på . Det ger liksom för övriga institutionella investerare en symmetrisk behandling av aktievinster och aktieförluster. Dock föreligger inte avdragsrätt för förluster mot utdelningar som beskattas med kupongskatt. Från- varon av aktievinstskatt medför fria omplaceringsmöjligheter. Sammantaget gynnar detta investeringar i tillväxtaktier och innebär den mest gynnade skattebehandlingen förutom behandlingen av helt skattefria investerare. Det kan vara av intresse att notera att den just nu pågående svenska diskussionen om vinststarka bolags val mellan höjd utdel- ning eller återköp av egna aktier har klara skattemässiga under- toner. I debatten förordar företrädare för mellanhandsägare åter- köp av aktier som lämpligast, medan övriga institutioner gärna ser utdelningshöjningar men inte ser någon större skillnad mellan alternativen. Denna ståndpunktsskillnad är naturlig om man ser till skattebehandlingen. Så beskattas mellanhandsägare för utdelning och tvingas till vidareutdelning för att undgå denna skatt, medan aktievinster vid återköp av aktier är skattefria. För pensionsfonder och andra institutioner föreligger skattefrihet i båda fallen 5.Effekter av olikheter i skattebehandlingen på ägarfördelningen på aktiemarknaden Vid en utvärdering av vilka effekter skatteolikheter för olika investerargrupper kan ha på ägarfördelningen på aktiemarknaden är det viktigt att komma ihåg att beskattningen bara är en av de fakto- rer som kan påverka ägarfördelningen. Det ekonomiska läget, marknadskrafterna, aktiekursutvecklingen, den allmänna ekono- miska politikens inriktning och hur den tar sig uttryck i lagstift- ning av olika slag är andra faktorer som påverkar ägarfördelningen av marknadsnoterade aktier. Sålunda kan man påminna om att det i princip inte var tillåtet för utländska investerare att inneha svenska börsnoterade aktier. Ser man på den ekonomiska politikens inriktning torde det inte vara kontroversiellt att hävda att den bl.a. var inriktad på att främja institutio- nellt ägande, gynna storföretag på bekostnad av små och nya före- tag och motverka privat förmögenhetsbildning. Skattelagstift- ningens utformning var ett klart uttryck för denna inriktning, liksom kapitalmarknads- och valutaregleringarna. Hindren mot utländskt ägande av svenska aktier var en del av den . blev politiken mer marknadsinriktad. Regleringen av kapitalmarknaden och valutaregleringen avskaf- fades. Man öppnade för fler aktörer på aktiemarknaden inklusive utländska investerare. Den stora skattereformen innebar en bredd- ning av skattebaserna och motsvarande lägre skattesatser, vilket innebar en mer neutral beskattning och lägre marginaleffekter och därmed mindre snedvridande effekter av skattesystemet. EG-inträ- det medförde en anpassning till EG:s marknadsvillkor. Dock behölls principen om olika skattevillkor för olika grupper av investerare. förblev skattesystemet utformat så att det gav sämre villkor för privat kapitalbildning. Institutionaliserat och utländskt ägande kom fortfarande att gynnas. Denna utveckling har med tiden också kommit att påverka aktiemarknaden, olika aktörers beteende och ägarfördelningen. har aktiemarknaden ökat i omfång och i omsättnings- volym. De långsiktiga förändringarna av ägarstrukturen, som kan utläsas i SCB:s finansmarknadsstatistik, har varit så stora att man kan tala om totala omkastningar. En stor del av dessa omkastningar har sin grund i förändringar av den lagstiftning som gällt för aktieplaceringar. Bilaga 7 SOU 2004:47 budet för utländska investerare att inneha svenska aktier torde vara den faktor som mer än någon annan påverkat ägarfördelningen av svenska aktier genom den inströmning av utländskt kapital som därefter ägt rum. Utländska ägare står nu för av ägandet på Stockholmsbörsen och var under aktieboomens topp uppe i . Möjligheten för svenska placerare att numera investera i utländska aktier har medfört en stark rörelse i andra riktningen. Så består enligt senaste beräkningar av aktiefondernas och av AP-fondernas aktieinnehav av investeringar i utländska aktier. Hushållens direkt- ägande i utländska aktier och indirekta ägande genom aktiefonder, även utländska, uppgår enligt Aktiefrämjandets senaste redovisning av hushållens aktieägande Aktieägandet i . Därtill kommer försäkringsbolags och andra investe- rares utländska aktieförvärv – allt som ett naturligt led i strävan att sprida riskerna genom en breddning av aktieinvesteringarna. Andra regelförändringar med tydligt avtryck i statistiken är liberali- seringen av AP-fondernas placeringsregler, framväxten av aktie- fonder, tillståndet för banker att äga aktier, osv. Den långsiktiga utvecklingens huvuddrag framgår av följande diagram. Fördelning av ägandet på den svenska börsen, 1950–2000 (procent) Andel (%) Källa: SCB:s Finansmarknadsstatistik. Om man ser till den generella utvecklingen torde med undantag för den dramatiska nedgången av hushållens aktieinnehav skillnaderna i skattebehandlingen knappast haft någon avgörande betydelse för de förändringar som skett. Andra omständigheter som marknads- krafterna och de ovan nämnda förändrade institutionella förhål- landen torde ha varit av större vikt. Ändå kan man fastslå att bilden av utvecklingen ligger i linje med hur skattelagstiftningen borde ha påverkat aktiemarknaden – nedgång av hushållens aktieinnehav till förmån för en ökning av de skattegynnade investerarnas aktieinne- hav och en internationellt sett förmånlig skattesituation för utländska aktieinvesterare. Det betyder att skillnaderna i olika investerares skattesituation kan ha förstärkt de effekter som ändå huvudsakligen kan tillskrivas andra faktorer. Tabell 2 visar mer i detalj hur olika investerargruppers innehav av aktier på svenska marknadsplatser förändrats . Det bör än en gång understrykas att tabellen endast redo- visar innehav av svenska aktier. De stora poster av utländska aktier som bl.a. värdepappersfonderna, AP-fonderna och försäkrings- bolagen förvärvat framgår inte. Det betyder bl.a. att svenska institutioners minskning av sina svenska aktieportföljer till en betydande del motsvaras av förvärv av utländska aktier. Värde- pappersfondernas portföljer av utländska aktier vars värde är lika stort som värdet av deras svenska aktieportföljer, av deras totala aktieinnehav, innebär att en del av minskningen av hushållens direktinnehav av svenska aktier uppvägs av placeringar i aktiefonder med innehav av huvudsakligen utländska aktier. Det betyder att överströmningen av hushållens aktieinnehav till värde- pappersfonder är större än vad som framgår av den svenska stati- stiken. Ägarfördelning Stockholmsbörsen 1983–2003 (procent) Källa: SCB:s finansmarknadsstatistik. De institutionella förändringar som ovan nämnts avspeglas klart i utvecklingen. Särskilt markant är de utländska investerarnas inträde på den svenska aktiemarknaden. Investeringar i svenska börsaktier är skattemässigt förmånliga för utländska investerare av två skäl. För det första beskattas den utländske investeraren i inte för aktievinster utan endast med kupongskatt för erhållen utdelning. Den svenska bolagsskattesatsen är i ett internationellt perspektiv låg och konkurrenskraftig. Det bety- der att ett svenskt företag kan utdela mer av sin vinst än företag i länder med högre skattesats. Också bankernas ökade möjligheter till egna aktieinnehav framgår.2 Investmentbolagens minskade roll torde mest vara marknadsbetingad. Däremot torde försäkringsföretagens trots liberalare placerings- regler minskade andel av den svenska aktiemarknaden inte bara avspegla en överströmning till utländska aktier utan också vara en effekt av att de skatteförmåner som tidigare funnits inbyggda i dessa investeringar minskat betydligt och därmed gjort dem mindre attraktiva för hushållen.