sou · GSB369 · 2005-01-01 00:00:00 — Att en äganderättsförändring sker vid utlåningen har ingen be- tydelse för utlånarens eller låntagarens vinst eller förlust utan detta avgörs av om kursen vid köptillfället är högre eller lägre än kursen vid försäljningstillfället. Ett värdepapperslån innebär egentligen bara en möjlighet för låntagaren att genomföra en försäljning och ett köp i omvänd ordning, försäljningen först och köpet . Detta talar för att ett aktielån i sig inte behöver omfattas av anmälnings- skyldigheten eftersom aktielånet i sig inte innebär någon föränd- ring av vare sig utlånarens eller låntagarens ekonomiska intresse i Emellertid behöver anmälningsskyldigheten upprätthållas, om det skall vara möjligt att med hjälp av registret följa en persons innehav över tiden. Utredningen föreslår därför inte något undan- tag för aktielån. Anmälningsskyldigheten vid emissioner m.m. På grund av bestämmelsen i 2 § lagen om anmälningsskyldighet om att en rad aktierelaterade finansiella instrument skall likställas med aktier innebär ett aktiebolags emission av aktier ett flertal anmäl- ningspliktiga händelser. Vid t.ex. en emission med företrädesrätt för aktieägare är den första anmälningspliktiga händelsen att aktie- ägaren erhåller teckningsrätter. Om dessa utnyttjas omvandlas de till interimsaktier, s.k. BTA i VPC-systemet (betald tecknad aktie), vilket i sig är en anmälningspliktig ändring av innehavet. Därefter, när ändringen av bolagets kapital registrerats hos PRV, byts BTA:n ut mot en aktie vilket också skall anmälas. Därutöver kan teck- ningsrätterna säljas och den försäljningen är i sig anmälningspliktig. Eftersom några av förändringarna av innehavet vid en emission endast är av teknisk natur bör dessa undantas från anmälningsskyl- digheten så att endast de relevanta ändringarna anmäls. Detsamma gäller när aktieägare tilldelas inlösenrätter vid nedsättning av aktie- kapitalet. Att aktieägaren erhåller teckningsrätter är bara en auto- matisk följd av hans eller hennes ställning som aktieägare och bör undantas från anmälningsskyldigheten. Likaså bör omvandlingen av BTA till aktier undantas. Kvar som anmälningspliktiga förändringar blir då försäljning av teckningsrätterna och förvärv av BTA genom att teckningsrätterna utnyttjas. På motsvarande sätt som vid emissioner kan förändringar i inne- havet föranledas av en nedsättning av aktiekapitalet enligt bestäm- melserna i 6 kap. ABL. Vid erbjudande inlösen av aktier tilldelas ägarna s.k. inlösenrätter som kan utnyttjas för att lösa in aktier till det av bolaget erbjudna priset. Normalt har dessa inlösenrätter ett ekonomiskt värde och kan vara föremål för handel. När aktieägaren anmäler till bolaget att han eller hon önskar utnyttja inlösenrätter flyttas vanligen det antal aktier som svarar mot ägarens begäran om inlösen till ett s.k. apport- konto i VPC-systemet (ett konto i ägarens namn som denne inte kan disponera över). Vid överföringen till apportkontot blir utnyttjan- Själva inlösen genomförs därefter genom att de inlösta aktierna överförs från ägarnas apportkonton och makuleras. På samma sätt som vid emissioner bör endast de innehavsföränd- ringar som är av intresse för marknaden vara anmälningspliktiga. Att aktieägaren erhåller inlösenrätter är inte relevant information för marknaden. Anmälningsskyldigheten bör därför begränsas till det fallet att inlösenrätter utnyttjas eller säljs. Fristen för anmälan när det gäller utnyttjande av inlösenrätter bör räknas från tidpunkten för när anmälan om utnyttjande lämnats till bolaget och aktierna överförts till apportkonto. 12.2.3Avgift vid bolags underlåtenhet att underrätta personer med insynsställning Enligt 7 § lagen om anmälningsskyldighet skall ett aktiemarknads- bolag skriftligen underrätta personer som har insynsställning enligt 3 § 5 och 6 att bolaget anmält till att personer- na ifråga har insynsställning. Eftersom det är fråga om en bedöm- ning från fall till fall om dessa personer har insynsställning fungerar underrättelsen som en upplysning om detta till den berörda personen. Anmälningsskyldigheten börjar enligt 6 § 2 löpa när personen ifråga har tagit emot underrättelsen. Underlåtenhet att underrätta personerna ifråga bör vara sanktionerad med en avgift på samma sätt som en underlåtenhet att göra anmälan till . Av avgiftsbestämmelsen i 20 § framgår i vart fall inte klart att en sådan underlåtenhet kan medföra avgift, och bestämmelsen bör därför ändras. 12.2.4Ökat utrymme för individuella bedömningar Regeringsrätten har i en dom i mål nr 5873-01 kommit fram till att artikel 6 i är tillämplig på uttagan- de av särskild avgift för försenad anmälan enligt lagen om anmäl- ningsskyldighet. Ansvaret får då inte utkrävas helt automatiskt när de objektiva rekvisiten är uppfyllda utan den enskilde måste ha möjlighet till någon form av försvar som grundas på subjektiva för- hållanden. Med hänvisning till RÅ 2000 ref. 66 (om skattetillägg) förklarade att en konventionsenlig tillämpning av avgiftssystemet fordrar att domstolarna i varje enskilt fall gör en nyanserad och inte alltför restriktiv bedömning av om förutsätt- ningarna finns för att helt eller delvis efterge den särskilda avgiften. Även om 23 § lagen om anmälningsskyldighet ger utrymme för att efterge avgiften om överträdelsen är ringa eller ursäktlig eller det annars finns synnerliga skäl ger tidigare förarbetsuttalanden intrycket att bestämmelsen skall tillämpas mycket restriktivt (se prop. 1995/96:215 s. 91). Praxis har också varit påfallande sträng. Som exempel på när överträdelsen kunde anses som ringa angavs att det gällde ett mindre antal aktier och fristen försuttits med . En överträdelse kunde enligt samma förarbeten anses ursäktlig om den berott på omständigheter som den anmäl- ningsskyldige inte rimligen kunnat råda över eller förutse. Som synnerliga skäl angavs att den anmälningsskyldiges ekonomiska för- hållanden innebar att det framstod som oskäligt att ens ta ut den lägsta avgiften och affären dessutom rört endast ett mindre belopp. För att markera att en nyanserad och inte alltför restriktiv bedöm- ning skall göras bör bestämmelsen ändras. De tidigare förarbetsut- talandena härrörde från när tidsfristen för anmälan uppgick . Tidsfristen har kortats betydligt och en något längre tidsutdräkt bör kunna anses vara ringa. När det gäller rekvisitet ringa bör vidare beaktas att utredningen föreslår att undantagen för småtransaktioner tas bort. Många av dessa transak- tioner bör kunna betraktas som ringa och medföra nedsättning eller eftergift av avgiften. Om rekvisitet synnerliga skäl ändras till särskilda skäl bör utrymmet för ta hänsyn till den enskildes eko- nomiska förhållanden vara större än . Avgiften bör kunna sättas ned redan på den grunden att avgiften framstår som oskäligt hög i sig, vilket lätt blir fallet när det blir fråga om flera avgifter p.g.a. att det rent tekniskt rör sig om flera innehavsförändringar inom en och samma transaktion, t.ex. vid emissioner eller om ett värdepappers- institut fullgör en köp- eller säljorder genom flera delavslut. 12.2.5Aktiemarknadsbolags förvärv av egna aktier Enligt 4 § första stycket andra meningen lagen om anmälningsskyl- dighet omfattas även aktiemarknadsbolagens innehav av egna aktier och innehavsförändringar av anmälningsskyldigheten. När reglerna infördes, , motiverades anmälningsskyldigheten med att möjligheterna att motverka ett otillbörligt utnyttjande av icke offent- liggjord information i samband med handel med egna aktier i viss mån var beroende av möjligheterna att löpande följa förändringarna i bolagens innehav av egna aktier (se prop. 1999/2000:34 s. 80 f). med dessa regler infördes också en bestämmelse med krav på offentliggörande av aktiemarknadsbolags återköp av egna aktier i 4 kap. 6 § lagen om handel med finansiella instrument. Med stöd av den bestämmelsen har utfärdat före- skrifter (FFFS 2001:5) om regler för aktiebolags förvärv och över- låtelse av egna aktier. Reglerna innebär att en börsmedlem eller annan som medverkat vid handeln till börsen eller den auktoriserade marknadsplatsen skall ange om ett avslut avser ett bolags förvärv eller överlåtelse av egna aktier samt att börsen eller den auktoriserade marknadsplatsen senast före nästa handelsdags öppnande skall offent- liggöra all föregående dags handel avseende aktiebolagens förvärv och överlåtelser av egna aktier. En mer fullständig redovisning av dessa regler och marknadens anslutande regelverk finns i avsnitt 7.2. Dessa regler tillgodoser marknadens behov av information bättre än reglerna i lagen om anmälningsskyldighet och ger möjlighet att löpande följa förändringarna i bolagens innehav av egna aktier. Någon skyldighet att därutöver anmäla innehav och innehavsför- ändringar till behövs inte. Utredningen föreslår därför att aktiemarknadsbolagens anmälningsskyldighet avskaffas. Utredningen är medveten om att regeringen i en nyligen avläm- nad lagrådsremiss om ny aktiebolagslag uttalat att reglerna om aktiemarknadsbolags förvärv av egna aktier inte bör ses över innan marknadsmissbruksdirektivet har genomförts i och erfaren- het har vunnits av de nya reglernas effekter. kommer emellertid utredningen inte längre att vara verksam, varför förslaget läggs fram för beaktande som regeringen finner lämplig. Ett alternativ till att helt avskaffa anmälningsskyl- digheten kan vara att avskaffa den bara för sådana program för för- värv av egna aktier som omfattas av genomförandeförordningen (EG) nr 2273/2003. Både den föreslagna nya marknadsmissbrukslagen och ändringarna i övriga lagar föreslås träda i kraft , som är den dag då marknadsmissbruksdirektivet enligt artikel 18 i direktivet skall vara genomfört. Utredningen är medveten att det kan bli svårt för regering och riksdag att hålla den tidsplanen men kan inte bedöma vilket senare datum som kan vara realistiskt. Marknadsmissbrukslagen innebär i flera avseenden en utvidgning av det straffbara området i jämförelse med insiderstrafflagen. I enlig- het med förbudet i 2 kap. 10 § regeringsformen mot retroaktiv straff- lag behövs det därför en övergångsregel av innebörd att den nya lagen inte skall tillämpas på gärningar som begåtts före ikraft- trädandet. För säkerhets skull bör det dock också tas in ett undan- tag från denna regel för den händelse att ett enskilt fall skulle be- dömas mildare enligt den nya lagen än enligt insiderstrafflagen. I fråga om den föreslagna, straffsanktionerade rapporteringsskyl- digheten enligt 12 § i den nya lagen bör det vidare föreskrivas att det inte skall föreligga någon skyldighet att efter ikraftträdandet anmäla transaktioner som skett före ikraftträdandet. Genom en ändring i lagen om anmälningsskyldighet för vissa innehav av finansiella instrument förkortas tidsfristen för anmäl- ningar till insynsregistret. En övergångsbestämmelse bör införas som anger att anmälningsfristen enligt äldre lag fortfarande gäller för transaktioner som skett före ikraftträdandet. Aktiemarknadsbolagens skyldighet att föra förteckning över per- soner som har tillgång till insiderinformation bör inte omfatta per- soner som fått tillgång till insiderinformationen före ikraftträdan- det. En övergångsbestämmelse som klargör detta bör införas. Får samma person tillgång till insiderinformation efter ikraftträdandet skall personen givetvis tas upp på förteckningen. Skyldigheten att presentera investeringsrekommendationer till allmänheten på ett sakligt sätt bör gälla sådana investeringsrekom- mendationer som tillhandahålls allmänheten efter ikraftträdandet, även om utarbetandet av rekommendationen helt eller delvis skett före ikraftträdandet. För detta fall behövs inte någon övergångsbe- stämmelse. 14 Konsekvenser av förslagen När konsekvenserna av olika regleringsförslag skall utredas är det viktigt att analysera hur olika aktörers beteenden kan förändras som en följd av regleringen och hur den samlade regleringen slår. Regleringar avseende finansiella instrument medför normalt kostnader för deltagarna på de finansiella marknaderna: emittenter, marknadsplatser, värdepappersinstitut, myndigheter och konsu- menter. Det kan vara direkta kostnader, t.ex. systemkostnader och kostnader för anställda som har till huvudsaklig uppgift att kontro- llera efterlevnaden av regleringen. Det kan också vara mer indirekta kostnader som uppstår därför att man måsta avvika från ett beteen- de man annars hade valt. kan dessa regleringskostnader vara betydande. kan den extra kostnaden som en reglering med- för kanske inte vara så betungande, men helheten tillsammans med alla andra regleringar bli stor. Kostnaderna kommer till slut att bäras av konsumenterna genom dyrare finansiella tjänster. När regleringskostnaderna ökar innebär det normalt ett inträdes- hinder. Regleringar kan därför som bieffekt medföra färre deltagare och sämre konkurrens. Denna kostnad är inte enkel att mäta men inte desto mindre viktig. Högre inträdesbarriärer torde också leda till sämre dynamik på marknaden genom att det blir svårare för nya aktörer att utmana de större och mer etablerade aktörerna. På detta sätt riskerar regleringar som skall värna förtroendet för marknaden att i första hand värna de etablerade aktörernas position på bekost- nad av de potentiella aktörerna. När ansvaret för utredningen av insiderbrott m.m. enligt utred- ningens förslag redan från början läggs på EBM, talar det för att belastningen på bör minska. Emellertid förut- sätter förslaget att inspektionen även i fortsättningen skall biträda både EBM och utländska behöriga myndigheter i ärenden av detta slag, och det är därför svårt att bedöma hur stor en eventuell minsk- ning av belastningen blir. Med tanke på den kompetensöverföring som man anser behövs mellan myndigheterna kan effekten rent av vara den motsatta i början. får med utredningens förslag nya tillsyns- uppgifter och en utvidgad föreskriftsrätt avseende t.ex. insiderför- teckning (avsnitt 8.1), finansiella analyser och rekommendationer (avsnitt 11.4.3). Sammantaget leder utredningens förslag till en ökad belastning. Inspektionen avser dock att i högre grad automa- tisera system för t.ex. anmälningar enligt lagen om anmälningsskyl- dighet för vissa innehav av finansiella instrument och de ytterligare arbetsuppgifter som tillkommer med utredningens förslag bör där- för kunna hanteras inom ramen för befintliga anslag. Eftersom det straffbara området för insiderbrott, obehörigt röjande av insiderinformation och otillbörlig marknadspåverkan med utred- ningens förslag utvidgas och EBM skall komma in betydligt tidiga- re i processen än , uppstår det en påtagligt ökad belastning på EBM. Enligt EBM:s egna beräkningar skulle myndigheten vid ett genomförande av förslagen behöva tillsätta ytterligare fyra–fem tjänster till en årskostnad om ca . Det är därför angeläget att tidigare föreslagna resursförstärkningar kommer till stånd (se betänkande Näringslivet och förtroendet (SOU 2004:47) s. 384 f). Dagens regler om s.k. loggbok enligt Stockholmsbörsens noterings- avtal omfattar det fallet att ett bolag vidtar åtgärder i syfte att lämna ett offentligt erbjudande om förvärv av aktier. De föreslagna re- glerna om skyldigheten att föra insiderförteckning, se avsnitt 8.1, går betydligt längre och kommer att medföra en ökad arbetsbelast- ning för aktiemarknadsbolagen. kan konstateras att den nu aktuella lagstiftningen till stor del är till just för aktiemarknadsbolagen. Syftet med hela regel- komplexet är att upprätthålla allmänhetens förtroende för värde- pappersmarknaden och finansmarknadens integritet och därigenom skapa förutsättningar för en integrerad och effektiv finansmarknad, se ingressatserna 1 och 2 i marknadsmissbruksdirektivet. Att värde- pappersmarknaden fungerar väl och att allmänheten har förtroende för den gynnar aktiemarknadsbolagen. De föreslagna bestämmelserna om sakliga finansiella analyser och rekommendationer och ageranden kommer att få betydelse i form av ökade kostnader för de etablerade företag som arbetar med sådan verksamhet , även om de nya kraven inte uppfattas som särskilt betungande för deras del. Någon belastning kan väl också uppkomma som en följd av skyldigheten att anmäla transaktioner som kan misstänkas utgöra insiderhandel eller otillbörlig marknads- påverkan. En fråga som berör de finansiella instituten är deras skyldighet att bekosta verksamhet. Det har inte funnits utrymme inom utredningens tidsramar att ta upp denna fråga, och utredningen har inte i sina lagförslag avvikit från det bestående mönstret, men frågan bör tas upp i något mer övergripande samman- hang. Man kan konstatera att förutsättningarna har ändrats en del sedan mönstret lades fast. Lagen om straff för marknadsmissbruk rör bara i mycket liten utsträckning de finansiella instituten, och det- samma gäller för lagen om anmälningsskyldighet för vissa innehav av finansiella instrument. Exempelvis har till- syn enligt den sistnämnda lagen över att aktiemarknadsbolagen för förteckningar över personer som har tillgång till insiderinformation inte någon påtaglig anknytning till tillsynen över de finansiella insti- tuten. Det framstår därför inte som självklart att kostnaderna för inspektionens verksamhet i dessa delar skall bekostas av instituten. Huvuddelen av utredningens förslag syftar till att minska den brotts- lighet som kallas marknadsmissbruk. Det skall ske genom nya regler och nya rutiner som skall öka sannolikheten för att denna typ av brott upptäcks och bekämpas. I övrigt bedömer utredningen att förslagen inte har några påtagliga konsekvenser i de avseenden som tas upp i 15 § kommittéförord- ningen (1998:1474). 15.1Förslaget till lag om straff för marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument I första meningen anges marknadsmissbruksdirektivet som grund för den nya lagen. I andra meningen utses till den behöriga myndigheten enligt artikel 11 första stycket i direktivet, se vidare avsnitt 4.3. I paragrafen läggs ansvaret för utredning av brott enligt den nya lagen på EBM. Som angetts ovan omfattar EBM:s behörighet att hantera sådana brott inte hela (se 2 § förord- ningen med instruktion för ). Den föreslagna lagregeln är emellertid generell, vilket innebär att myndighetens instruktion måste ändras. Paragrafen motsvarar 1 § insiderstrafflagen. Definitionerna är desamma som i insiderstrafflagen. Det har i litteraturen ifrågasatts om definitionen av finansiellt instrument är tillräcklig för att direktivet om investeringstjänster inom värdepappersområdet (93/22/EEG) skall anses implementerat fullt ut samt om även aktier i privata aktiebolag, på grund av defi- nitionen av fondpapper, är finansiella instrument (se m.fl., Lagarna på värdepappersområdet, 2002, och recen- sion av boken i 2003/2004 s. 174 f). Denna fråga bör dock behandlas i samband med genomförandet av det nya direk- tivet angående investeringstjänster, och rådets direktiv /39/EG av om marknader för finan- siella instrument och om ändring av rådets direktiv /611/EEG och 93/6/EEG och och rådets direktiv /12/EG samt upphävande av rådets direktiv /22/EEG. I avvaktan på denna behandling föreslås inte nu någon ändring av definitionen. Paragrafen saknar motsvarighet i insiderstrafflagen och innebär att lagens tillämpningsområde utvidgas så att det överensstämmer med marknadsmissbruksdirektivet. Enligt artikel 9 första stycket i direk- tivet skall bestämmelserna tillämpas på alla finansiella instrument som är godkända för handel på en reglerad marknad i minst en med- lemsstat, eller för vilka det har lämnats in en ansökan om godkän- nande för handel på en sådan marknad, oavsett om handeln sker på värdepappersmarknaden eller inte, därav punkterna 1 och 2. Begreppet reglerad marknad är hämtat från definitionen i artikel 1.4 i marknads- missbruksdirektivet. Enligt den artikeln avses med reglerad marknad detsamma som i artikel 1.13 i direktiv /22/EEG. Detta direktiv har ersatts med och rådets direktiv /39/EG. Enligt artikel 4.14 i det direktivet är en reglerad marknad ett multi- lateralt system som drivs och/eller leds av en marknadsplatsoperatör, vilket sammanför eller möjliggör sammanförandet av flera köp- och säljintressen i finansiella instrument från tredje man, inom systemet i enlighet med dess icke skönsmässiga regler, så att detta leder till avslut i finansiella instrument upptagna till handel enligt dess regler och/eller system samt är auktoriserat och är löpande verksamt och drivs i enlighet med bestämmelserna i avdelning III [i direktivet]. Di- rektivet har inte genomförts men definitionen motsvaras för svenska förhållanden av begreppen börs och auktoriserad marknadsplats. Enligt artikel 9 andra stycket marknadsmissbruksdirektivet skall bestämmelserna också tillämpas på finansiella instrument som i sig inte är godkända för handel på någon reglerad marknad men vars värde är beroende av ett sådant instrument, t.ex. OTC-derivat. Genom punkten 3 blir lagen tillämplig på handel med sådana instru- ment; bestämmelserna har kommenterats i avsnitt 5.1. Bestämmelsen innebär också att lagen, liksom , blir tillämplig på handel på värdepappersmarknaden oavsett om handeln avser instru- ment som är godkända för handel på en reglerad marknad eller inte. Lagen blir således, liksom insiderstrafflagen, även tillämplig på s.k. listhandel, t.ex. handel på Nya Marknaden och Nordic OTC, som anordnas av värdepappersinstitut med stöd av 1 kap. 3 § 2 lagen om värdepappersrörelse. I första stycket förs 2 och 3 §§ insiderstrafflagen samman. Detta har i första hand sin grund i att uppdelningen i första, andra och tredje personkretsen har slopats, se vidare i avsnitt 5.2.2. För att objektivisera brotten har uttrycket använder informa- tionen tagits bort i den del av brottsbeskrivningen som avser rådgiv- ning. Istället utvidgas undantagen i 8 §, se avsnitt 5.2.3. Andra stycket motsvarar 4 och 5 §§ insiderstrafflagen. Paragrafen ersätter 6 § insiderstrafflagen. Kravet på grov oaktsamhet ändras till oaktsamhet av normalgraden för att överensstämma med marknadsmissbruksdirektivet, se av- snitt 5.2.4. Normalt är ett förvärv eller en avyttring av ett finansiellt instru- ment en medveten handling. Frågan om oaktsamhet blir alltså främst aktuell i förhållande till om informationen i fråga var insiderinfor- mation eller inte. Det torde regelmässigt anses oaktsamt att utnyttja sådan information som typiskt sett är insiderinformation, t.ex. in- formation om offentliga erbjudanden och upplysningar som normalt lämnas i bolagsrapporter, utan att förvissa sig om att informationen har offentliggjorts. Ett förvärv eller en avyttring av ett finansiellt instrument kan sägas ske när ett avtal om affären föreligger (även man i vissa sam- manhang också räknar med tiden fram till avveckling av affären). För den som handlar genom en mellanhand, närmast ett värdepap- persinstitut, förlöper det en mellan det att ordern lämnas och avtal föreligger. Om en investerare får tillgång till insiderinformation efter det att en order lämnats men innan ordern verkställts, torde uppsåtligt brott föreligga om investeraren vet att ordern inte är verkställd och ändå inte återkallar den. Och i vart fall torde det åtminstone kunna anses oaktsamt att inte försöka återkalla ordern. Diskretionär förvaltning innebär att ett värdepappersinstitut, utan uppdragsgivarens hörande, genomför köp och försäljningar av finansiella instrument för dennes räkning. Om en person med insyns- ställning i ett bolag lämnar ett diskretionärt uppdrag till ett värde- pappersinstitut bör han begränsa uppdraget så att det inte omfattar handel med finansiella instrument utgivna av insynsbolaget. I annat fall torde det innebära vårdslöst insiderförfarande om insynsperso- nen har tillgång till insiderinformation avseende insynsbolagets aktier och värdepappersinstitutet handlar med aktierna för insynspersonens räkning.