sou · GSB347 · 2005-01-01 00:00:00 — Enligt vår mening finns det argu- ment både för och emot denna ordning. Ett principiellt argument för röstvärdesdifferentiering är att den fria kontraktsrätten och därmed företagens rätt att själva besluta om sin finansiella struktur inte inskränks. På en modern kapital- marknad existerar det inte någon skarp gräns mellan lånekapital och ägarkapital. Där finns dels låneinstrument som ger långivarna direkt inflytande över bolagets verksamhet, dels aktier som inte alls eller bara delvis ger ett sådant inflytande. Där finns aktier som helt saknar röstvärde, aktier som har ett begränsat röstvärde, aktier som har rösträtt bara i vissa frågor, aktier som har rösträtt bara under vissa förutsättningar, aktier som har högre röstvärde om de innehas av samma ägare under en viss minsta tid etc. Teoretiskt finns ett oändligt antal instrument med ekonomiska och inflytandemässiga egenskaper anpassade till företagens indivi- duella behov. Aktier med olika röstvärden är bara ett av många sådana instrument, som alla prissätts av professionella aktörer med utgångspunkt i den kombination av risk, avkastning och inflytande som instrumenten representerar. Förutsättningen att detta skall fungera är dock en väl fungerande kapitalmarknad med hög likvi- ditet och transparens, något som inte alltid är fallet i praktiken. En från bolagsstyrningssynpunkt viktig fördel är vidare att röst- värdesdifferentiering underlättar utövandet av stark ägarfunktion i publika bolag. Ytterligare en fördel är att det underlättar för entre- prenörer att inhämta riskkapital genom ägarspridning utan att behöva avstå från kontrollen över bolaget. Den sistnämnda omständigheten är dock knappast relevant vad gäller större note- rade företag. Men systemet har också nackdelar. En aspekt är att det kan göra företagen mindre attraktiva för investerare, inte minst från länder där man är van vid att alla aktier har samma röstvärde. Även om aktier med skilda röstvärden tillåts i våra nordiska grannländer, är detta inte fallet i flertalet kontinentaleuropeiska länder. Inom EU finns en tydlig inriktning mot att komma bort från röstvärdes- differentiering. I och finns dock inga lag- stadgade begränsningar i fråga om röstvärdesskillnader mellan aktier. Ett annat argument mot rösträttsdifferentiering är att ett kontrollägande grundat på rösträttsdifferentiering inte med nödvändighet också är ett bra ägande. Det kan fungera struktur- konserverande och försvåra förnyelse och utveckling i näringslivet. Det kan också finnas risk för att kontrollägare med måttlig kapi- talinsats mera verkar utifrån ett snävt egenintresse snarare än för företagets bästa. Det finns med andra ord risker för maktmissbruk av aktier med högt röstvärde. Som vi diskuterar i avsnitt 6.3 ovan finns dock andra medel för att förhindra minoritetsförtryck som är mer direktverkande än ett slopande av systemet med röstvärdes- differentiering. Ett differentierat röstvärde i ett aktiebolag kan inte jämställas med de demokratiska principerna om lika rösträtt i det politiska livet. Emellertid kan det uppkomma ett legitimitetsproblem, om röstvärdesdifferentiering för allmänheten eller för andra aktieägare framstår som ett sätt att gynna kontrollägares egenintressen på andra intressenters bekostnad. Enligt vårt sätt att se finns inte något enkelt och uppenbart svar på frågan om röstvärdesdifferentieringen bör behållas eller avskaf- fas. Det finns skäl både för och emot. Även om frågan i sig är viktig ser vi den dock inte primärt som en förtroendefråga. Vi avstår därför från att lägga något förslag på detta område. 6.4.2 Offentliga uppköpserbjudanden/budplikt Bolagsstyrning handlar som tidigare nämnts om att reducera risken för att företagsledningen, i ett aktiebolag där ägande och ledning skilts åt, agerar på ett sätt som strider mot aktieägarnas intresse. Det kan ske genom vad som skulle kunna kallas det interna kontrollsystemet i form av bolagsstämma, styrelse och revisorer. Det kan emellertid också ske genom det externa kontrollsystem som bygger på aktiernas överlåtbarhet på aktiemarknaden. Genom handeln på aktiemarknaden sker en fortlöpande utvärde- ring av företagen och deras verksamhet. Den inverkan som dessa transaktioner har på aktiekursen ger företagsledningen en signal om marknadens bedömning av deras agerande och är på det sättet en viktig del i övervakningen av näringslivets resursutnyttjande. Ägarnas möjlighet att handla med aktierna skapar också förut- sättningar för skifte av kontrollägare i företagen. Genom förvärv av aktier på marknaden kan den som tror sig kunna utnyttja resurserna i ett företag på ett mer effektivt sätt skaffa sig kontroll över företaget och förändra dess verksamhet. Aktiemarknadens uppgift är i detta perspektiv att överföra resurserna till dem som värderar resurserna högst, att vara en marknad för företagskontroll. Erfarenheten visar att kontrollägarskiften närmast regelmässigt följs av förändringar i styrelsens och företagsledningens samman- sättning. Därigenom kommer redan själva hotet om ägarskifte, t.ex. genom ett offentligt uppköpserbjudande, att öka företagsledning- ens incitament att agera i samklang med aktieägarnas mål och intentioner med bolaget. Avvikelser sänker aktiekursen och ökar uppköpsrisken. En väl fungerande marknad för företagskontroll främjar därför god bolagsstyrning i företagen. Detta kräver emellertid regler för både budgivarens och målbola- gets agerande. I finns sådana regler till- baka. utfärdade (), med förebild i den brittiska takeover-regleringen, regler rörande offentliga erbjudanden om förvärv av aktier. har där- efter byggts ut och reviderats i takt med utvecklingen i näringslivet och på aktiemarknaden. Bl.a. infördes regler om budplikt i syfte att skydda inte minst mindre aktieägare i sam- band med kontrollägarskiften. Dessa har sedermera ytterligare skärpts. Vi har inte funnit det motiverat att närmare analysera reglerna om offentliga uppköpserbjudanden. nåddes en poli- tisk uppgörelse om EU-direktiv på området, vilket inom ett par års tid skall implementeras i medlemsstaterna. Det innebär att stats- makterna i särskild ordning måste överväga hur denna reglering skall se ut . 6.5Ägarstyrning i de statliga bolagen I bilaga 8 redovisar , knuten till Förtroende- kommissionen som expert, en analys av staten som företagsägare från bolagsstyrningssynpunkt.10 Vi finner att de brister Brandinger pekar på har betydande relevans från förtroendesynpunkt. Till bilden hör att det handlar om landets största företagsägare och att ytterst alla medborgare är intressenter. Bland annat mot den bak- grunden kan staten också spela en roll som föredöme. Vi diskuterar i detta sammanhang inte de grundläggande motiven för statligt företagsägande. Vår utgångspunkt är den nuvarande omfattningen och inriktningen av det statliga ägandet. 6.5.1 Staten som företagsägare Staten ägde 2002 helt eller delvis företag med en total omsättning på nära och med ca 200 000 anställda. Staten är därmed största företagsägare. Flertalet bolag är helägda, men staten är också den största enskilda ägaren på Stockholms- börsen. Det totala innehavet hade vid utgången av mark- nadsvärde på , motsvarande av det totala börsvärdet. Som jämförelse kan noteras att markandsvärdet för investmentbolaget innehav upp- gick till . Det bör dock påpekas att statens ägande av svenska aktier är uppdelat på flera institutioner. Förutom det ägande som förvaltas av regeringen via och vissa andra departement, utövas också ett ägande av de sex AP- fonderna, som uppträder självständigt både i förhållande till var- andra och till regeringen. 10 Brandinger, R: Bolagsstyrning i statliga företag, (2004). Bilaga 8 till detta betänkande. Brandingers genomgång avser i huvudsak de av staten helägda bolagen som inte är börsnoterade. I sitt ägande av börsnoterade aktier har staten att följa de spelregler som gäller för ägare generellt på Stockholmsbörsen. Kännetecknande för staten som företagsägare är bl.a. följande: Flertalet bolag har mer sammansatta ägaruppdrag än enbart ekonomisk avkastning. Bolagen grupperas i två kategorier, företag med marknadsmässiga avkastningskrav och företag med särskilda samhällsintressen. Skillnaden är att den första kate- gorin anges ha enbart kapitalavkastningsmål, medan den andra typen av företag har mer komplexa mål. Det finns dock även i den första kategorin flera företag som i praktiken även har andra uppdrag än att maximera den finansiella värdetillväxten. Även om staten formellt är ägare kan alla svenska medborgare sägas ha ett indirekt ägarintresse i bolagen. har dessa andelsägare inte, som i värdepappersfonder m.m. på den privata sidan, möjlighet att flytta sitt ägande om de så önskar. Hur statens bolag sköts blir därmed en fråga av stort allmän- intresse. Det statliga ägandet i kombination med att flertalet bolag är helägda ger staten jämfört med flertalet andra företagsägare en unik möjlighet att agera långsiktigt och kraftfullt som ägare. Mot den bakgrunden kan tre problemområden definieras avseende bolagsstyrningen av de statligt ägda företagen, nämligen alltför snävt inriktad målstyrning samt bristande resurser för att utöva ägarrollen. Vi behandlar här de två första frågorna i ett sammanhang och där- efter den tredje separat. För den bakomliggande mer utförliga analysen hänvisas till bilaga 8. Som närmare diskuteras i kapitel 7 måste en bolagsstyrelse bilda sig en så klar bild som möjligt av ägarnas intentioner, krav och för- väntningar med sitt ägande – det s.k. ägaruppdraget - som grund för styrningen av bolagets verksamhet. I börsnoterade och andra företag med spritt ägande kan det vara svårt att få en entydig bild av detta, eftersom det ofta finns flera ägargrupper med olika syn på och syfte med sitt ägande. För de helägda statliga företagen finns inte denna problematik. Det borde därför vara relativt enkelt för staten att ge sina styrelser en tydlig bild av vad man vill uppnå med sitt ägande av respektive bolag. har, som framgått ovan, flertalet statligt ägda bolag mer sammansatta ägaruppdrag än vad som vanligen är fallet i privata bolag. I första hand gäller detta bolagen med s.k. särskilda samhällsintressen, men även bolagen med s.k. marknadsmässiga avkastningskrav uppvisar i många fall långt ifrån entydiga mål- bilder. Även om det sannolikt skulle vara ägnat att förbättra effektiviteten i styrningen med en ökad renodling av verksamheten i vissa av företagen, är detta inget som vi finner skäl att lägga syn- punkter på i detta sammanhang. Ofta har verksamheten en gång startats för att uppfylla något särskilt samhällsintresse, och i många fall har den ursprungligen bedrivits i annan juridisk form än aktie- bolag. Däremot är det rimligt att kräva att staten som ägare på ett tydli- gare och mer verklighetstroget sätt än vad som vanligen skett klargör varje bolags ägaruppdrag i hela dess komplexitet. Att försöka upprätthålla en fiktion av en fullt konkurrensutsatt och renodlat kommersiell verksamhet med ett entydigt kapitalavkast- ningsmål, om bolaget i verkligheten har delvis monopolställning och/eller sidouppdrag av samhällskaraktär, främjar inte en effektiv bolagsstyrning. Vidare måste bolagen styras med målstrukturer som på ett realistiskt sätt avspeglar alla aspekter av ägaruppdraget. I praktiken innebär detta för flertalet statligt ägda bolag att styr- modeller måste utvecklas som innefattar en rad icke-finansiella mål som komplement till de finansiella målen. Mot denna bakgrund föreslår vi att det för de statligt helägda bolagen utarbetas verklighetstrogna och fullödiga beskrivningar av respektive bolags ägaruppdrag och att det också utarbetas styr- modeller som på ett realistiskt sätt avspeglar de mer sammansatta ägaruppdrag som bolagen i praktiken arbetar för. 6.5.3 Utövande av ägarrollen När det gäller utövandet av ägarrollen framstår två problem- områden som särskilt intressanta. Det gäller dels förfarandet vid nominering av styrelseledamöter, dels behovet av kapacitet och kompetens för att utöva en aktiv ägarroll. I den första frågan kan noteras att staten utarbetat förslag till en välstrukturerad process för utvärdering av styrelser och för nomineringsarbetet, inkluderande krav på krav på s.k. nomineringskommitté (eller valberedning med den nya bolagsstyr- ningskodens terminologi). Att genomföra dessa intentioner på ett professionellt sätt kommer dock att kräva resurser i en omfattning som inte finns inom . Utan resursförstärkningar på det området finns en risk att dessa goda intentioner inte kan förverkligas i praktiken. Även i övriga avseen- den är statens kapacitet att utöva en aktiv och professionell ägarroll alltför knapphändig. Brandinger gör en jämförelse med invest- mentföretaget som har en stab som är mer än sex gånger så stor som statens för att sköta en väsentligt mindre investerings- portfölj. Visserligen finns det faktorer som talar för att ett invest- mentbolag på den privata marknaden behöver mer resurser i för- hållande till bolagens värde än staten, men det finns också för- hållanden som talar i motsatt riktning. Sammantaget delar vi den bedömning som görs i bilaga 8 att staten är kraftigt underbemannad när det gäller resurser för att utöva ägarrollen för sina företag. Dessutom är de resurser som finns splittrade på flera departement, vilket försvårar att bygga upp en samlad och hög kompetens på detta område. Vi föreslår därför en omorganisation och en förstärkning av sta- tens resurser för bolagsstyrning med följande innebörd: Förvaltningen av samtliga av staten hel- eller delägda bolag koncentreras till . Resurserna för bolagsförvaltning förstärks med minst 10– 20 personer. Kostnaden för detta beräknas till ca på årsbasis. Inriktningen av bolagsförvaltarnas arbete förändras så att mindre tid läggs på att själva ingå i bolagens styrelser och mer tid på att formulera ägaruppdrag, följa upp måluppfyllelsen och att styra nomineringsprocessen inför styrelseval. En pool av externa specialister byggs upp för att vid behov kunna engageras som kompetensförstärkning av departe- mentets egna resurser. Styrelsefunktionen i svenska aktiebolag utvecklas genom den kod för bolagsstyrning som utarbetats av Kodgruppen. I aktiebolagslagen införs regler som innebär att i publika bolag skall bolagsstämman besluta om –principerna för ersättning till verkställande direktören och övriga bolagsledningen, –storleken av styrelsearvoden med uppdelning mellan styrelseordförande, övriga ledamöter samt särskild ersätt- ning för utskottsarbete och –alla former av aktie- och aktiekursrelaterade incitamentsprogram till bolagsledning eller styrelse. I årsredovisningslagen respektive aktiebolagslagen införs regler med innebörd att i publika bolag skall –information om ledande befattningshavares anställnings- villkor lämnas per person i årsredovisningen med mot- svarande innehåll som , med tillägg för att kretsen som omfattas av dessa bestämmelser utökas till att innefatta samtliga styrelseledamöter, –denna punkt i årsredovisningen göras till föremål för sär- skild redovisning på bolagsstämman. I aktiebolagslagen införs en regel att styrelseordförande skall väljas på bolagsstämman. I samband med kommande översyner av aktiebolagslagen över- vägs att lagfästa uppgifter och ansvar för av ägarna utsedd val- beredning. Lagen om styrelserepresentation för privatanställda ändras, så att rätten för suppleanter till arbetstagarledamöter att närvara vid styrelsens sammanträden begränsas till att ersätta ordinarie ledamot med förfall. Vi behandlar i detta kapitel styrelsens roll i bolagsstyrningen. Den har varit föremål för omfattande kritik . Det har hävdats att det till stor del är bristande effektivitet och otillräckligt ansvarstagande hos styrelserna som ligger bakom de brister i styr- ningen av bolag som konstaterats. Vi ger vår syn på hur styrelsefunktionen i olika avseenden kan förbättras. Flertalet av dessa förändringar anser vi i första hand bör genomföras i form av självreglering, och de tankar som redovisas i kapitlet ligger till stor del till grund för arbetet med styrelse- avsnittet i den nya bolagsstyrningskoden. På några punkter finner vi dock att lagstiftning bör tillgripas. Dessa förslag redovisas i ett avslutande avsnitt. Även om vetenskapligt underbyggda jämförelser saknas talar mycket för att svenskt styrelsearbete står sig väl i ett internationellt perspektiv. har en väl utvecklad aktiebolags- lag som varit föremål för successiv omarbetning och modernisering. Många av de frågor som i andra länder är föremål för självreglering i frivilliga koder för styrelse- arbete regleras i den svenska aktiebolagslagen. har lag- stiftaren lämnat stort utrymme att sätta samman styrelsen och organisera dess arbete på det sätt man finner mest ändamålsenligt. Detta utrymme har fyllts av praxis och sedvänja som utvecklats ur en lång tradition där starka ägargrupper spelat en dominerande roll och som varit stilbildande för svenskt styrelsearbete generellt. Svenska bolagsstyrelser har också varit förhållandevis tidiga med att anamma den förändrade syn på styrelsens uppdrag, med bland annat en ökad betoning av styrelsens roll i strategiska frågor, som vuxit fram som en del av det moderna corporate governance-syn- sättet. är det uppenbart att vissa bolagsstyrelser inte klarat av de påfrestningar som de senaste 10–15 årens turbulenta närings- livsklimat har inneburit. Detta har blottat svagheter i styrelsernas funktionssätt som enligt vår bedömning bidragit till flera av de företeelser som i tidigare kapitel identifierats som särskilt skadliga för näringslivets trovärdighet. Några sådana brister beskrivs kort- fattat i det följande. 7.1.1Brister i styrelsernas funktionssätt I flera fall har styrelsernas kompetens och professionalism framstått som otillräcklig för att hantera de situationer som uppstått bland annat som följd av de extrema upp- och nedgångar av aktievärden som förekommit det . Sådana svagheter har kommit till uttryck i flera avseenden, bl.a. en oklar och dåligt genomtänkt bild av det ägarintresse som skall ligga till grund för styrningen av verksamheten, en bristande respekt för styrelseupp- dragets fulla innebörd och ansvar och otillräcklig kunskap om bolaget, dess omvärldsförutsättningar och affärsprocesser för att strategiskt kunna styra verksamheten. Vidare har det i vissa fall funnits brister i den omsorg och nog- grannhet som styrelser och enskilda ledamöter ägnat sina uppdrag. En styrelseledamot står i en sysslomannaliknande ställning i för- hållande till bolaget. Det innebär att ledamoten både juridiskt och moraliskt är skyldig att ägna sitt uppdrag den omsorg som krävs för att fullgöra det på ett fullgott sätt – och att göra detta med hela aktieägarkollektivets bästa för ögonen. Det förefaller på sina håll ha funnits kvardröjande attityder och synsätt från tidigare skeden, då en styrelsepost ofta uppfattades mer som ett hedersuppdrag än som ett professionellt uppdrag och tidsinsatsen bestod i att delta i ett begränsat antal möten . På det individuella planet förefaller enskilda ledamöters civil- kurage och integritet ibland ha brustit. är sammansatt av ett antal ledamöter där var och en förväntas bidra med sin person- liga kompetens och erfarenhet i syfte att de tillsammans bildar en effektiv helhet. För att detta skall fungera måste varje ledamot ha civilkurage nog att säga ifrån när han eller hon har från styrelsen i övrigt avvikande uppfattningar i någon viktig fråga. Sker inte detta riskerar styrelsens beslut att i alltför hög grad avgöras av en eller ett fåtal dominerande personers uppfattningar. Vidare måste leda- moten ha integritet nog att stå emot olika särintressen i och utan- för bolaget och alltid ha hela aktieägarkollektivets intresse för ögonen. Vi tror att dessa grundförutsättningar för ett bra styrelse- arbete inte alltid varit tillfredsställande uppfyllda i de svenska styrelserummen. 7.1.2Konsekvenser av brister i styrelsearbetet Dessa och andra brister i styrelsernas sätt att fungera har lett till ett antal felfunktioner i näringslivet som otvivelaktigt spelat en betydande roll för uppkomsten av den förtroendekris som beskrivs i kapitel 3. Flera av dessa har varit föremål för omfattande diskus- sion i massmedia . Här ges därför endast en kortfattad belysning av några enligt vår mening särskilt förtroende- kritiska företeelser. När det gäller bakomliggande orsaker och drivkrafter till observerade tillkortakommanden finns sällan några enkla och enty- diga förklaringar. I stället har flera olika omständigheter samverkat. Under respektive avsnitt nedan ges några exempel på sådana orsaksfaktorer som enligt vår bedömning kan ha spelat en roll för uppkomsten och utbredningen av det problem som behandlas. Svagt underbyggda strategier, dåliga affärsbeslut En av styrelsens mest grundläggande uppgifter är att strategiskt styra bolaget och fatta alla större affärsbeslut. Det finns ett antal uppmärksammade exempel på styrelser som misslyckats i detta avseende. Självfallet är det alltid enkelt att i efterhand avgöra vad som är bra och dåliga affärsbeslut men betydligt svårare när det beger sig. Man bör alltid sätta in och värdera besluten i det sammanhang och den tid då de fattades, och utifrån den kunskap som då fanns tillgänglig. Även med hänsyn till detta framstår det dock som rimligt att ifrågasätta en del styrelsers agerande under framförallt senare delen av . Särskilt under den stora IT-boomen fanns åtskilliga exempel på företag vilkas strategier redan med den tidens ögon framstod som svagt underbyggda och i många fall förknippade med extrema risker. Att dessa bolags styrelser, som i många fall var bemannade med personer med omfattande erfarenhet av företagsledning och internationellt affärsliv, så okritiskt lät sig förledas av entusiastiska men påtagligt oerfarna företagsledningar är gåtfullt. Företeelsen är dock på intet sätt begränsad till IT-sektorn. Även i mer traditio- nella branscher finns exempel på företag vilkas strategier redan av samtiden var starkt ifrågasatta och som därefter har orsakat sina ägare stora värdeförluster. Inte heller här finns några enkla förklaringar. Naturligtvis kan det finnas skäl att ifrågasätta vissa styrelsers omdöme och affärs- kompetens, vilket dock enligt vår mening ofta är ett alltför för- enklat betraktelsesätt. Flertalet av de styrelser det gäller var som nämnts väl försedda med kvalificerad affärs- och företagsledar- erfarenhet. Däremot kan man ibland ställa sig frågande till om styrelserna haft erforderlig djupkompetens inom för verksamheten särskilt kritiska, mer avgränsade funktionsområden. Vidare kan det på ett mer allmänt plan ifrågasättas om inte många styrelser varit alltför snävt sammansatta med avseende på såväl yrkesmässig kompetens som utbildningsbakgrund, kön, ålder, personliga egen- skaper m.m. Risken med alltför ensidigt sammansatta styrelser, dvs. att alla i styrelsen har liknande kunskapsbas, erfarenhet, tänkesätt, socialt perspektiv m.m., är att det kan leda till tunnelseende i affärsstrategiska och andra frågor. Kortsiktig aktiekursmaximering framför långsiktigt värdeskapande Vi har , under inflytande från framför- allt den amerikanska kapitalmarknaden, fått en starkt ökad fokuse- ring på företagens kortsiktiga aktiekursutveckling, ofta samman- fattat under epitetet kvartalskapitalism. I den svenska debatten har det s.k. shareholder value-synsättet ofta fått klä skott för denna utveckling. Man har menat att det är dess fokusering på värde- skapande för aktieägarna som ligger till grund för kortsiktigheten. Detta är dock ett förenklat synsätt. Begreppet aktieägarvärde ligger som vi tidigare sett till grund för den moderna corporate gover- nance-utvecklingen. Dess syfte var att försvara ägarintresset mot vad som uppfattades som självsvåldiga och egenmäktiga företags- ledningar och har i sig ingen bäring på frågan om kort eller lång sikt. Vilket tidsperspektiv man skall anlägga för maximering av aktieägarvärdet beror på ägarnas preferenser.