prop · GS03158 · 2005-05-30 00:00:00 — I artikel 1.2 punkterna f, g och j finns undantag från prospekt- direktivets tillämpningsområde avseende icke aktierelaterade värde- papper som emitteras fortlöpande eller vid upprepade tillfällen samt icke- fungibla kapitalandelar, under förutsättningen att de i artiklarna uppställda villkoren uppfylls. I likhet med undantaget avseende bostads- obligationer som emitteras av kreditinstitut i , har dessa undantag tillkommit efter initiativ från olika medlemsstater under åberopande av särskilda nationella skäl. Exempelvis har undantaget i punkten g, som avser icke-fungibla kapitalandelar vars huvudsakliga ändamål är att ge innehavaren rätt att disponera hela eller del av en lägenhet eller en fastighet och som inte kan säljas utan att denna rätt ges upp, införts med hänsyn till medlemsstater där rätten att disponera en lägenhet eller en hel eller delar av en fastighet är kopplad till innehavet av en andel i den juridiska person som förvaltar fastigheten. Det saknas skäl att införa de tre undantagen i svensk lagstiftning, eftersom de inte har någon bäring på svenska förhållanden. Artikel 1.2 c ger medlemsstaterna möjlighet att införa undantag för sådana erbjudanden och upptaganden till handel som avser kapitalandelar i medlemsstaternas centralbanker. I vissa medlemsstater är instiftad som ett aktiebolag. Då så inte är fallet i saknas anledning att införa undantaget i svensk lag. I artikel 1.2 e undantas från direktivets tillämpningsområde värde- papper som emitteras av sammanslutningar vars verksamhet är författ- ningsreglerad eller av organ som drivs utan vinstsyfte, erkända av en medlemsstat, i syfte att anskaffa medel som är nödvändiga för sammanslutningens eller organets icke-vinstgivande ändamål. Oaktat att en sammanslutning eller ett organ kan ha ett behjärtansvärt icke- vinstgivande ändamål, kan vi inte finna att skälen för att införa ett särskilt undantag från prospektskyldighet är tillräckligt starka. Det aktuella undantaget skulle förmodligen även medföra en rad gräns- dragningsproblem när det gäller prövningen av om en viss samman- slutning eller ett visst organ drivs utan vinstsyfte eller inte. Val av nedre beloppsgräns avseende prospektskyldighet m.m. När det slutligen gäller undantaget i artikel 1.2 h i prospektdirektivet ger detta en medlemsstat möjlighet att godta att ett prospekt inte behöver upprättas, om vederlaget för erbjudandet understiger . Oavsett om en medlemsstat vill utnyttja undantaget eller inte finns dock en nedre gräns om i artikel 3. En medlemsstat eller någon av de övriga staterna inom EES kan således aldrig kräva att ett prospekt upprättas, om det sammanlagda belopp som kan komma att betalas understiger . finns i svensk lagstiftning en nedre gräns på . Denna bestämmelse har gällt sedan prospektbestämmelserna infördes . När det gäller valet av nedre gräns för prospektskyldighet i spannet 100 gör vi följande överväganden. Det är först och främst viktigt att konstatera att undantagsmöjligheten är begränsad till erbjudanden till allmänheten. Det är således inte möjligt att utnyttja möjligheten när finansiella instrument tas upp till handel på en reglerad marknad. En första reflektion är att de erbjudanden som skulle omfattas av undantaget huvudsakligen torde avse finansiella instrument utgivna av mindre bolag. Behovet av prospekt torde generellt sett vara större i fråga om sådana företag eftersom de i regel är mindre genomlysta. Det skulle i så fall innebära att skyddsbehovet är större vid mindre emissioner än vid större sådana. Vid ett sådant resonemang kan den lägre gränsen på vara att förorda. Åandra sidan bör man beakta kostnaderna för att upprätta ett prospekt ienlighet med den nya lagstiftningen. Det kommer att vara ett betydande material som skall sammanställas och som i många fall kommer att kräva anlitande såväl av juridisk som ekonomisk expertis. Kostnaderna för att hantera materialet och annonsering etc. skall heller inte underskattas. Om man då väljer den lägre gränsen som i svenska kronor motsvarar så kommer kostnaderna för att upprätta prospektet att bli väldigt höga i relation till vederlaget för erbjudandet. Med tanke på den börda prospektskyldigheten innebär kan en låg gräns medföra att mindre företag utestängs från möjligheter till finansiering på kapital- marknaden. En lösning skulle kunna vara att en mindre omfattande reglering avseende ett prospekts innehåll införs för erbjudanden som ligger i spannet 100 . En sådan reglering skulle t.ex. kunna bygga på bestämmelserna om emissionsprospekt i 1518 kap. i Finans- inspektionens föreskrifter (FFFS 1995:21). De är betydligt mindre omfattande än de nya prospektreglerna. Det är dock tveksamt om en sådan reglering verkligen skulle kunna minska kostnaderna för emittenten i någon större omfattning. Dessutom riskerar en särreglering att ytterligare komplicera regelverket. Emellertid kan, som framgår av artikel 3, ett erbjudande riktas till ett obegränsat antal kvalificerade investerare och dessutom till ytterligare 99 personer i varje medlemsstat och i varje övrig stat inom EES, utan att det uppstår en skyldighet att upprätta prospekt. När det gäller kvalificerade investerare så finns enbart i exempelvis ca 70 fondbolag och ca 600 fonder under tillsyn, där det stora flertalet fonder åtminstone får investera en mindre del av fondförmögenheten i onoterade företag. Därutöver finns många företag som specialiserat sig på att göra investeringar i mindre, onoterade företag. Alternativet att vända sig till en obegränsad mängd kvalificerade investerare, och därmed undgå prospektskyldighet, är dock i vissa fall inte en framkomlig väg för onoterade företag. placerar endast en liten del av fondförmögenheten i onoterade finansiella instrument. Motsvarande gäller beträffande många andra kvalificerade investerare. Många företag förlitar sig därför i stället på investerare utanför denna krets i sin kapitalanskaffning. Alternativet att hitta 99 investerare i varje stat inom EES och på denna väg undgå prospekt- skyldighet torde också vara oöverstigligt dyrt, eftersom både kostnaderna och investerarnas osäkerhet ökar med det geografiska avståndet. Det förekommer knappast att bolag av den sort som här diskuteras går utanför gränser för att få tag i kapital. Vid en sammanvägning av ovanstående argument framstår det som ett rimligt alternativ att den undre beloppsgränsen för prospektskyldigheten sätts högre än . Därmed återstår frågan om vilket värde, mellan och , som bör väljas. Det är här viktigt att en rimlig balans mellan bolagets intresse av att kunna upp- bringa riskkapital och konsumentskyddsintresset uppnås. Vid en avväg- ning mellan dessa intressen anser vi att ett gränsvärde på ett belopp motsvarande är rimligt. I artikel 4.1 e i prospektdirektivet finns ett undantag från prospekt- skyldighet för erbjudanden av värdepapper till nuvarande eller tidigare styrelseledamöter eller anställda i ett företag som görs av en arbetsgivare som har värdepapper som redan har tagits upp till handel på en reglerad marknad. Det ställs dock inte upp något krav i artikeln beträffande hur de värdepapper som redan har tagits upp till handel skall förhålla sig till de värdepapper som erbjuds till styrelseledamöter eller de anställda. Det framstår emellertid inte som ändamålsenligt om undantaget skulle vara tillämpligt beträffande ett erbjudande som exempelvis avser aktier, som görs av ett företag som bara har obligationer upptagna till handel på en reglerad marknad. Det behov av information som finns när de finansiella instrument som erbjuds är av ett annat slag än dem som finns upptagna till handel, torde inte vara mindre än när finansiella instrument erbjuds till allmänheten i fall där det normalt föreligger prospektskyldighet. Med hänsyn härtill och mot bakgrund av hur den här typen av erbjudanden normalt är konstruerade bör enligt vår mening erbjudanden till styrelse- ledamöter eller anställda undantas från prospektskyldighet, om de finansiella instrument som erbjuds är av samma slag som de som redan finns upptagna till handel på en reglerad marknad eller hänför sig till dem på något sätt, såsom t.ex. konvertibler eller teckningsoptioner hänför sig till en aktie. De undantag i artiklarna 3 och 4 i prospektdirektivet som inte närmare redovisats här behandlas i författningskommentaren. Effekterna av att undantag inte omfattas av direktivets tillämpningsområde Som anges ovan undantas de situationer som omfattas av artikel 1.2 i prospektdirektivet från direktivets tillämpningsområde. Det innebär att en stat inom EES kan upprätthålla nationella regler i de aktuella situationerna men också att de erbjudanden som omfattas inte kommer i åtnjutande av de rättigheter som direktivet ger, som t.ex. möjligheten att rikta ett erbjudande till investerare i andra stater inom EES genom att ett prospekt som har godkänts i en stat kan användas inom hela EES. I artikel 1.3 i direktivet anges dock att trots vad som anges i punkterna Prop. 2004/05:158 b, d, h, i och j i artikel 1.2 skall en emittent, en erbjudare eller en person som ansöker om upptagande till handel på en reglerad marknad ha rätt att upprätta ett prospekt i enlighet med direktivet när värdepapper erbjuds allmänheten eller tas upp till handel. Detta innebär att om ett prospekt upprättas i enlighet med reglerna i direktivet kommer den som upprättat prospektet i åtnjutande av samtliga direktivets rättigheter. Som angetts ovan anser vi att undantagen i artikel 1.2 b, d, h (delvis) och j bör införas i svensk lagstiftning. Det innebär t.ex. att ett prospekt inte behöver upprättas vid erbjudanden där det sammanlagda vederlaget understiger ett belopp motsvarande . Detta gäller dock bara så länge erbjudandet riktas till den svenska marknaden. Om erbjudandet skall kunna riktas till allmänheten i en annan stat inom EES, krävs att det landets lagstiftning följs. Av artikel 1.3 följer dock att om emittenten eller erbjudaren vill rikta erbjudandet till investerare i andra medlems- stater, kan de välja att upprätta ett prospekt enligt prospektdirektivet. Prospektet måste i sådana fall uppfylla direktivets regler, dvs. de bestämmelser som föreslås införas i lagen om handel med finansiella instrument, liksom de i prospektförordningen. Den som har upprättat prospektet i enlighet med dessa regler kommer i åtnjutande av de rättigheter som följer av direktivet. När det gäller bostadsobligationer är situationen något annorlunda. Som angetts ovan anser vi att prospekt skall upprättas vid emissioner av sådana obligationer, men vi föreslår att ett s.k. grundprospekt skall kunna upprättas (se avsnitt 7.2.2). Av prospektdirektivet (artikel 5.4) följer dock att grundprospekt endast kan användas vid emissioner av icke aktierelaterade värdepapper som emitteras inom ramen för ett emissionsprogram eller vid emissioner av säkerställda obligationer. Någon möjlighet att med stöd av direktivet upprätta grund- prospekt vid emissioner av svenska bostadsobligationer, som de definieras i artikel 1.2 i, finns således inte. Detta innebär att om ett kreditinstitut som emitterar bostadsobligationer vill komma i åtnjutande av de rättigheter som direktivet ger måste en anpassning ske till reglerna i direktivet. Som har angetts faller undantagen i artiklarna 3 och 4 in under prospektdirektivets tillämpningsområde. Regeringens förslag: Begreppet kvalificerade investerare definieras i lagen om handel med finansiella instrument. Regeringens bedömning: Ett särskilt register över kvalificerade investerare bör inte skapas. Utredningens förslag och bedömning överensstämmer i huvudsak med regeringens. Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser tillstyrker förslaget och Andra och Tredje AP- fast att AP-fonderna är kvalificerade Tredje AP-fonden menar vidare att även statliga myndigheter såsom och Kammarkollegiet bör innefattas i begreppet kvalificerade investerare. () och anser att det finns goda skäl att införa ett register över kvalificerade investerare, då detta skulle gagna kapital- försörjningen för mindre bolag. , Svenska Bankföre- ningen, och pekar på att det i de av utredningen förslagna bestämmelserna i 1 kap. 1 § 5 d lagen om handel med finansiella instrument inte framgår vilket räkenskapsår som gäller, vilken tid balansomslutningen avser samt vilken årlig nettoomsättning som avses. Skälen för regeringens förslag och bedömning: I artikel 2.1 e och 2.2 i prospektdirektivet definieras vilka personer som vid tillämpningen av direktivets regler skall betraktas som kvalificerade investerare. Med kvalificerade investerare avses således: 1.juridiska personer med tillstånd att verka på finansmarknaderna (bl.a. kreditinstitut, försäkringsbolag, värdepappersbolag och pensionsfonder), 2.juridiska personer vars verksamhet uteslutande avser investe- ringar i finansiella instrument, 3.stater, delstater, statliga och delstatliga myndigheter, central- banker och samt Europeiska investe- ringsbanken, och andra liknande mellanstatliga eller överstatliga organisationer, 4.större företag (juridiska personer som för vart och ett av uppfyllt minst två av följande tre förutsättningar: medeltalet anställda i företaget har uppgått till minst 250, nettovärdet av tillgångarna enligt balansräkningen har överstigit motsvarande och netto- omsättningen enligt resultaträkningen har överstigit motsvarande ), och 5.fysiska personer och mindre företag, under förutsättning att de uppfyller vissa kriterier och att en medlemsstat valt att medge dessa möjligheten att bli betraktade som kvalificerade investerare. En definition av begreppet kvalificerade investerare, som motsvarar den i direktivet, bör införas i lagen om handel med finansiella instrument. Punkten två ovan måste enligt vår mening anses omfatta juridiska personer som bedriver investeringsverksamhet, exempelvis riskkapital- bolag, s.k. riskkapitalfonder och investmentbolag. När det gäller det slag av kvalificerade investerare som beskrivs i punkten tre bör, såsom Andra och Tredje AP-fonderna anfört, tydliggöras att AP-fonderna ingår i denna grupp. Även statliga myndigheter såsom och Kammarkollegiet bör uttryckligen ingå. När det gäller punkten fyra hänvisas i direktivet (artikel 2.1 f) till den senaste årsredovisningen. Enligt vår mening bör en hänvisning i stället avse enligt den modell som används på redovisningsområdet, exempelvis i 2 kap. 1 § andra stycket årsredovis- ningslagen (1995:1554). Punkten fem ger en möjlighet för mindre företag och fysiska personer att kunna bli betraktade som kvalificerade investerare. För att så skall kunna ske krävs dock att den enskilda medlemsstaten inför denna möjlighet i sin nationella lagstiftning och att nämnda personer registrerar sig hos den behöriga myndigheten. För fysiska personer krävs dessutom att de uppfyller minst två av följande krav: i) att den fysiska personen har genomfört transaktioner av betydande storlek på värdepappers- marknaderna i genomsnitt minst tio gånger per kvartal under de senaste fyra kvartalen, ii) att den fysiska personens innehav av värdepapper överstiger , eller iii) att den fysiska personen är, eller tidigare under varit verksam inom finanssektorn på en yrkesmässig position som kräver kunskaper om investeringar i värdepapper. Vi har övervägt att ge nu berörda fysiska och juridiska personer möjligheten att på frivillig grund kunna registrera sig som kvalificerade investerare. Många företrädare för mindre företag och fysiska personer har stor erfarenhet av handel med finansiella instrument. När det gäller fysiska personer gäller dessutom att dessa måste visa att de uppfyller vissa uppställda krav för att kunna bli registrerade, vilket bör säkerställa att de är medvetna om de risker som är förknippade med att göra en investering utan att ha tillgång till den information som skall finnas i ett prospekt. Ett register över kvalificerade investerare skulle göra det möjligt för ett företag som är i behov av kapital att vända sig till fler personer utan att behöva upprätta ett prospekt. Registret skulle kunna föras av , som även skulle kunna åläggas ansvaret att se till att registret är tillgängligt för allmänheten. Det finns dock skäl som talar mot att ett sådant register införs. Det är tveksamt om registret gör det enklare för de investerare som har kompetens och kapital att finna de bolag som utan att upprätta prospekt vill få in nya investerare. Det finns redan andra kanaler via exempelvis banker, samt och andra liknande organisationer som kan förmedla kontakter mellan investerare och företag. Det är heller inte säkert att alla de som uppfyller kriterierna för att bli kvalificerade investerare skulle anmäla sig till registret. Det kan finnas nackdelar med att finnas med i ett offentligt register av sådant slag. Det kan bl.a. inte uteslutas att den som registrerats skulle få en mängd oseriösa erbjudanden om registret var offentligt. I sammanhanget bör även beaktas den administration som krävs för att upprätthålla ett register. Med tanke på att vissa kriterier skall vara uppfyllda måste dessa rimligen kontrolleras innan en registrering kan ske. Dessutom inställer sig frågan vad som händer efter det att en kvalificerad investerare har blivit godkänd. Skall denne själv anmäla när kriterierna är uppfyllda? Skall det regelbundet kontrolleras av myndigheten att kriterierna uppfylls? Hanteringen av registret framstår som tidsödande och risken finns att uppgifterna till viss del skulle komma att bli inaktuella. pekar på att de ökade kostnader som ett register kan antas medföra bör ställas i relation till att emittenterna och får en minskad arbetsbörda för att upprätta respektive godkänna prospekt i dessa fall. Vid en samlad bedömning anser vi att fördelarna med ett register inte överväger de nackdelar som redovisats ovan. En ordning där den som önskar bli registrerad som kvalificerad investerare kan anmäla detta till bör därför inte införas. 6 En behörig myndighet Enligt nuvarande ordning är uppgiften att godkänna prospekt uppdelad mellan auktoriserade börser och . Genom reglerna i prospektdirektivet begränsas möjligheterna för privata organ att utöva sådan tillsyn som följer av direktivet. I stället skall en enda behörig myndighet ha huvudansvaret för att utföra de uppgifter som följer av direktivet. Den behöriga myndigheten kommer dessutom att få utökade befogenheter i sin tillsyn över prospekt. I direktivet lämnas en tidsbegränsad möjlighet för den behöriga myndigheten att delegera tillsynsuppgifter. Denna skulle exempelvis kunna användas för att delegera uppgifter till de börser som är auktoriserade (och [NGM]). 6.2Gällande bestämmelser om tillsynsansvaret När ett prospekt har upprättats skall det granskas samt, om förutsätt- ningar föreligger, godkännas och registreras. Det är i praktiken frågan om ett tillsynsansvar över att prospekten har det innehåll som krävs enligt författningar och i viss mån . delas tillsynsansvaret mellan börser och Finans- inspektionen. Börserna granskar och godkänner börsprospekt, dvs. prospekt som upprättas enligt 5 kap. 5 § lagen om börs- och clearing- verksamhet. Dessa prospekt skall upprättas i samband med inregistrering av fondpapper på Stockholmsbörsen och NGM:s officiella lista. ansvarar för tillsynen av övriga prospekt. Inspektionen registrerar alla prospekt som regleras av lagen om handel med finansiella instrument, dvs. emissionsprospekt som upprättas avseende fondpapper som inte är inregistrerade eller avses att bli inregistrerade (2 kap. 2 § lagen om handel med finansiella instrument) och erbjudandeprospekt (2 kap. 3 § samma lag). Innan ett emissions- prospekt registreras skall granska och godkänna detta. Någon närmare granskning och formellt godkännande sker dock inte av erbjudandeprospekten. 6.2.1 Nuvarande tillsyn över börsprospekt Både Stockholmsbörsen och NGM har särskilda listor för inregistrerade När fondpapper tas upp till handel på dessa listor är det alltså respektive börs som godkänner (börs-)prospekten. börsen har drygt 50 bolag inregistrerade på A-listan. närvarande inget bolag inregistrerat. Det är förhållandevis ovanligt att det tillkommer nya bolag på dessa listor eller att de inregistrerade bolagen gör några nyemissioner. Merparten av de börsprospekt som ges in och godkänns avser inregistrering av fondpapper i form av obligationer. flesta nya noteringarna på Stockholmsbörsen sker på O-listan. Börserna gör en omfattande kontroll av de bolag som emitterar fondpapper, oavsett om en ansökan gäller inregistrering enligt 5 kap. lagen om börs- och clearingverksamhet eller upptagande till handel av bolag som inte är föremål för inregistrering enligt 6 kap. samma lag. Denna noteringsprocess omfattar också en granskning av upprättade prospekt. Börserna granskar således alla typer av prospekt som en del i noteringsprocessen även om de formellt bara godkänner börspro- spekten. Arbetet med att granska prospekt är således inte en verksamhet som enbart följer av lag. Det ligger också i en börs eget intresse att den som marknadsplats har ett förtroende på värdepappersmarknaden. Visserligen skall börsen enligt lag verka för att förtroendet upprätthålls (se 2 kap. 1 § lagen om börs- och clearingverksamhet), men det ligger också i börsens intresse som affärsdrivande företag. Om inte aktörerna på de finansiella marknaderna uppfattar en börs som en bra marknadsplats, kan dess verksamhet ta skada. Det finns alltså klara incitament för börserna att på olika sätt ställa upp regler för de bolag vars fondpapper finns inregistrerade eller är noterade på deras listor. Det återspeglar sig bl.a. i deras regler för prospektens utformning där de ställer samma krav på bolag som inregistrerar fondpapper, som på bolag vars fondpapper noteras på O-listan eller . Stockholmsbörsens noteringsprocess startar genom att börsen tillsätter en särskild granskningsman, börsrevisorn, som har i uppgift att bl.a. kontrollera att bolaget uppfyller de noteringskrav som börsen ställt upp, t.ex. att bolaget genomgår en juridisk granskning av en extern advokat, ett prospekt upprättas, bolaget uppfyller andra fortlöpande krav, såsom att det har förmågan att ge korrekt, relevant och tillförlitlig information till aktiemarknaden. Börsrevisorn gör också en granskning av om innehållet i det prospekt som skall upprättas håller börsklass. Denna granskning innefattar dock inte en verifiering av att uppgifter som lämnas i t.ex. prospektet är korrekta. När börsrevisorn har avslutat sin granskning tar ställning till om bolagets fondpapper får tas upp till handel. består av fem ordinarie ledamöter varav tre är externa. Innan en notering godkänns kan kommittén ha synpunkter på utformningen av prospekten. Synpunkterna kan vara kvalitativa och avse prospektets innehåll och utformning. Bolagskom- mittén kan också ha synpunkter på om bolaget lever upp till de krav som ställs på ett noterat bolag, bl.a. beträffande styrelsens sammansättning. När det gäller prospektets utformning läggs stor vikt vid att det är begripligt och innehåller information som underlättar värderingen av bolaget. Såväl börsrevisorn som bolagskommittén kan t.ex. ha åsikter om hur bolagets risker är belysta och beskrivna. Andra områden är redovisningen, väsentliga avtal och tvister, transaktioner med närstående samt ledande befattningshavares förmåner. Synpunkter på bolagets organisation rör främst dess förmåga att tillhandahålla den information som krävs av börsen och i slutändan marknadens aktörer. Det skall finnas rutiner för och erfarenhet av att lämna information till allmänheten på ett korrekt sätt. Vidare skall Prop. 2004/05:158 bolagets administrativa och ekonomiska system vara tillräckligt bra för att kunna tillmötesgå de krav som ställs på ett noterat bolag. NGM har en noteringsprocess som i många stycken liknar den som Stockholmsbörsen har. Vid denna process uppställs dock inte krav på att en separat juridisk granskning görs av en advokat. Detta ingår i stället i börsrevisorns uppgift.