prop · GS03130 · 2005-05-25 00:00:00 — Intern förvaltning är normalt mer personalkrävande än extern förvaltning. Detta förutsätter dock att det sker en fortlöpande anpassning av organisationen, annars finns det en risk för stigande sammanlagda kostnader när andelen extern förvaltning ökar. Enligt KPMG finns det ett samband mellan andelen extern förvaltning och renodlade förvaltnings- kostnader (kostnader för frontoffice) som innebär att denna kostnad är högst vid en storleksmässigt jämn fördelning mellan intern och extern förvaltning. Skälet till detta kan vara att den interna förvaltningen är så pass omfattande att den kräver en fullskalig operation, som kostnaderna för extern förvaltning är höga. KPMG bedömer att de fonder som har övervägande intern eller extern förvaltning kan anpassa sin organisation efter detta. Slutligen är passiv förvaltning billigare än aktiv förvaltning. Detta gäller alltid vid extern förvaltning. Dessutom utmärks passiv förvaltning av tydliga stordriftsfördelar, varför det är svårt att konkurrera kostnads- mässigt med de största externa leverantörerna av passiv förvaltning. KPMG har inkluderat AP-fondernas semiaktiva förvaltning i kategorin aktiv förvaltning. Mätt på detta sätt har enbart aktiv förvaltning (huvudsakligen intern) medan Sjunde AP-fonden har den största andelen passiv förvaltning. Andra AP-fonden har det största inslaget av extern aktiv förvaltning (och den största externt förvaltade volymen). Detta har bidragit till Andra AP-fondens högre kostnad för frontoffice. Sjunde AP-fonden har den högsta andelen extern förvaltning men trots det en förhållandevis låg kostnad för frontoffice, vilket torde bero på andelen passiva mandat. KPMG anser att variationen mellan FörstaFjärde AP-fonderna förklaras väl av faktorerna ovan och att det därför är fondernas val av förvaltningsmodell som har resulterat i olika kostnadsnivåer. Givet fondernas förvaltningsmodeller bedömer KPMG att FörstaFjärde AP-fonderna har samma kostnader inom traditionell förvaltning. KPMG har uppskattat kostnaden för att bedriva bolagsstyrning samt för uppföljning av miljö och etik till mellan en och respektive 0,751,per fond. 31 En overlay-portfölj avser separat förvaltning av ett tillgångsslag genom utnyttjande av derivatinstrument, utan att förvaltningen av de underliggande portföljerna påverkas. innebär således förvaltning av ett och samma tillgångsslag i flera nivåer. Kostnader i förhållande till aktivitet KPMG konstaterar att förvaltningsaktiviteten i FörstaFjärde AP-fonderna inte var tillräckligt hög för att motivera fondernas kostnader inom traditionell förvaltning 2004. För att bedöma aktivitetsnivån utnyttjar KPMG uppmätt aktiv risk, mål för aktiv risk och mål för överavkastning. KPMG konstaterar att de faktiska aktiva riskerna i portföljerna generellt sett har varit låga. Även inom tillgångsslag som förväntas ha en högre aktiv risk har de varit mycket låga. Första AP-fonden har haft lägre aktiva risker än de övriga fonderna medan har haft högre. KPMG konstaterar sammanfattningsvis att sannolikheten var mycket låg för att fonderna skulle nå sina mål för aktiv avkastning, givet fondernas aktiva risker detta år. En rimlig ansats borde vara att över tiden överträffa avkastningsmålet , och därmed förhoppningsvis ge en långsiktig avkastning i linje med målet. I samtliga fall var sannolikheten för att uppnå avkastningsmålet låg eller mycket låg (långt ).32 KPMG drar slutsatsen att de aktiva riskerna bör öka för att motivera fondernas kostnadsnivå, alternativt bör kostnaderna anpassas nedåt. minskade marknadernas volatilitet, vilket påverkade fondernas aktiva risker under detta år. KPMG:s mätningar av aktiva risker har gjorts på aggregerad nivå, vilket rymmer både interna och externa mandat med väsentligt högre aktiva risker. Bortsett från detta kan orsaken till det låga riskutnyttjandet vara risken för dålig publicitet vid större avvikelser från index (i negativ riktning). En annan orsak är utnyttjandet av många förvaltare, vilket ger en hög grad av diversifiering. Detta är gynnsamt om alla eller merparten av mandaten levererar goda resultat. Om placeringsmöjligheterna är begränsade kan detta emellertid blir svårt att åstadkomma. FörstaFjärde AP-fonderna har endast rätt att investera i onoterade aktier på indirekt väg genom riskkapitalbolag som i sin tur investerar i onoterade bolag, s.k. riskkapitalfonder. Även Sjunde AP-fonden har en sådan möjlighet. har ett annorlunda uppdrag och har därför obegränsade möjligheter att investera i onoterade bolag. Sjätte utfästelser på riskkapitalmarknaden motsvarar hälften av summan av AP-fondernas utfästelser, inklusive Sjunde AP-fonden, medan kostnaderna motsvarar två tredjedelar av de motsvarande kostnaderna. AP-fondernas samlade kostnader för private equity uppgick till 2004, vilket motsvarade av utfäst kapital eller av AP-fondernas samlade kostnader. utgjorde det förvaltade kapitalet inom detta tillgångsslag av fondernas samlade kapital vid utgången av 2004. 32 Den teoretiskt beräknade sannolikheten var för Första AP-fonden, cirka för Andra och Tredje AP-fonderna samt för Fjärde AP- förvaltare () utgjorde av hela kostnaden Skr. 2004/05:130 för private equity. Tabell 5.21 Förvaltningskostnader för private equity * Kostnader i förhållande till utfäst kapital. Skillnaderna mellan fondernas aktiviteter inom detta tillgångsslag är mycket stora, speciellt mellan och övriga AP-fonder. Faktorer som påverkar kostnaderna innefattar bl.a.: Storleken av förvaltat (utfäst) kapital Typ av investering (fond, fondandelsfond eller direkta investeringar i onoterade bolag) Portföljbolagens mognadsfas (tidig respektive mogen fas) Fondernas ålder (nystartade fonder är i allmänhet dyrare än äldre fonder) Andra faktorer som varierar mellan AP-fonderna är bl.a. graden av ägarstyrning och placeringarnas geografiska spridning är ensam bland AP-fonderna om att kunna utnyttja alla typer av investeringar, inklusive direkta investeringar. Andelen placeringar i fondandelsfonder har stor betydelse för de uppmätta kostnaderna eftersom dessa fonder inte särredovisar egna förvalt- ningsavgifter till underliggande riskkapitalfonder (de totala kostnaderna kommer därmed att underskattas).33 är även ensam om att bedriva aktivt ägande i förhållande till externa riskkapitalfonder. KPMG anser att skillnaderna mellan AP-fonderna är alltför stora för att kostnaderna i samband med private equity skall kunna jämföras på ett meningsfullt sätt. Enligt KPMG borde kostnaderna i stället sättas i relation till avkastning över en längre tidshorisont för att bedöma effektiviteten. Vissa preliminära sådana bedömningar kan göras beträffande som bedrivit denna typ av verksamhet . För de övriga AP-fondernas del är perioden , eller det senare datum när verksamheten påbörjades, alltför kort för att några slutsatser skall kunna dras. Kostnaderna i förhållande till utfäst kapital varierar mindre när det gäller avgifter till externa förvaltare. Denna variation beror, som påpekats ovan, på typ av investering (fond eller fondandelsfond), mognadsfas och fondens årgång. Den interna kostnaden varierar betydligt mer, vilket bl.a. avspeglar Sjätte högre aktivitetsnivå. Av fondernas samlade interna kostnader (113,7 miljoner 33 Dessa avgifter bruttoredovisas, som fallet är beträffande andra svenska eller brittiska aktörer som uppträder som investerare i riskkapitalfonder. kr) utgjorde knappt hälften (52,) personalkostnader. 2004/05:130 de andra AP-fonderna bedriver riskkapitalverksamhet med hjälp av 0,5 1,4 årsarbetskrafter sysselsätter nära 20. Detta är ytterligare en indikation på att verksamheten bedrivs på helt olika sätt i , jämfört med FörstaFjärde AP-fonderna. I tabell 5.22 sammanfattas Sjätte interna kostnader som har direkt samband med investeringar i 51 riskkapitalfonder och 35 direkta investeringar (direkt och indirekt summerar detta till investeringar i cirka 330 onoterade bolag). Även om direkta investeringar medför lägst intern kostnad per investering måste det framhållas att de övriga investeringarna i 51 riskkapitalfonder medför indirekta placeringar i ett stort antal (cirka 300) onoterade bolag. är aktiv (deltar i investeringskommittén) i 32 fonder och är mycket aktiv (deltar dessutom i fondens styrning) i ytterligare 14 fonder. Det lämnar fem riskkapitalfonder i vilka är inaktiv, vilket trots det medfört tämligen höga kostnader i dessa fall. Fonderna är emellertid inte helt jämförbara eftersom de kan avse olika mognadsfaser, olika storlek och ställa olika krav på engagemang. KPMG drar slutsatsen att aktivt deltagande i styrningen av riskkapitalfonder driver kostnader. Tabell 5.22 Sjätte kostnader utöver förvaltningsavgifter vid olika typer av investeringar (mnkr) 14 fonder** 5 fonder*** *) är aktiv i fondens investeringskommitté. **) är aktiv i investeringskommittén och deltar dessutom med direkt styrning. ***) är inaktiv placerare. 5.4.2Utvärdering av AP-fondernas kostnader KPMG jämför FörstaFjärde AP-fondernas förvaltningskostnader med motsvarande kostnader i utländska pensionsfonder och svenska livbolag, dvs. förvaltare av långsiktigt pensionskapital. En huvudsaklig jämförelsenorm (benchmark) definieras, bestående av fyra brittiska och åtta holländska pensionsfonder samt fem svenska livbolag. Jämförelsen omfattar FörstaFjärde AP-fondernas hela portföljer, inklusive private equity. Kvarstående hinder för full jämförbarhet mellan AP-fonderna och benchmark sägs bl.a. bero på: AP-fondernas kostnader avser 2004 medan benchmark avser 2003 (och ) eller 2002 (). Kostnadsläget (framför allt personalkostnaderna) är högre i de utländska jämförelseobjekten. AP-fonderna har vissa utgifter för moms som inte drabbar de utländska jämförelseobjekten på samma sätt. AP-fondernas kostnader för private equity bruttoredovisas, vilket överensstämmer med praxis i men inte med praxis i eller , vilket i dessa fall leder till lägre redovisade kostnader för samma typ av verksamhet. Brittiska pensionsfonder sägs likna FörstaFjärde AP-fonderna i detta avseende medan holländska pensionsfonder har mindre aktier och mer alternativa investeringar. Svenska livbolag har mindre aktier och en högre andel obligationer. Fördelningen aktiv/passiv förvaltning varierar. Enligt KPMG har brittiska pensionsfonder en större andel passiv förvaltning medan de svenska livbolagen bedriver övervägande aktiv förvaltning. Fördelningen intern/extern förvaltning varierar. De svenska aktörerna har i hög grad renodlat till antingen intern eller extern förvaltning. Merparten av kapitalet i och är externt förvaltat. Det kan även finnas övriga skillnader, såsom olika uppdrag eller tillkommande sekundära mål. Utan hänsynstagande till bristande jämförbarhet var FörstaFjärde AP-fondernas genomsnittliga förvaltningskostnad av förvaltat kapital medan motsvarande kostnad för benchmark var . KPMG drar slutsatsen att FörstaFjärde AP-fondernas genomsnittliga förvaltningskostnad överstiger benchmark även med beaktande av de olika förutsättningar som angivits ovan. KPMG kompletterar analysen med två andra jämförelsenormer som inte anses vara lika relevanta för AP-fonderna. En jämförelse, baserad på uppgifter från , indikerar att AP-fonderna har höga kostnader inom den renodlade förvaltningsverksamheten (frontoffice) medan en jämförelse med svenska kapitalförvaltare visar att dessa dessutom har lägre totalkostnad än AP-fonderna. publicerade 2004 en studie av 160 europeiska kapitalförvaltare som då täckte av branschen. KPMG antar på denna grund att aktörerna i studien förvaltar både fonder och externa uppdrag och att detta medför att de erbjuder ett antal förvaltnings- produkter och förvaltar ett stort antal portföljer. Den mindre storleks- gruppen i denna studie (i förvaltat kapital) är storleksmässigt jämförbar med AP-fonderna. Dessa hade en genom- snittlig förvaltningskostnad på , vilket överstiger Första Fjärde AP-fondernas genomsnittliga förvaltningskostnad . KPMG anser att en stor del av skillnaden jämfört med den föregående jämförelsen med pensionsfonder kan hänföras till kostnader som är relaterade till den stora kundbasen. KPMG styrker denna slutsats med observationen att AP-fonderna har en högre kostnader för frontoffice, dvs. renodlade förvaltnings- kostnader (inklusive avgifter till externa förvaltare). Den andra kompletterande jämförelsen görs med en grupp svenska kapitalförvaltare med ett genomsnittligt förvaltat kapital på och som förvaltar både fonder och externa diskretionära uppdrag. Kostnaderna avser 2001 och jämförelseobjekten är normalt inte belastade av momskostnader (dvs. de hade möjlighet att dra av moms). Den genomsnittliga kostnaden var i detta fall, trots en uppenbar nackdel i form av större kundstockar. Dock är uppgifterna gamla. Även vid denna jämförelse har AP-fonderna betydligt högre kostnader inom frontoffice (i storleksordningen dubbelt så höga kostnader). Utöver de kompletterande jämförelserna med underlaget från och de svenska kapitalförvaltarna gör KPMG vissa jämförelser med utpräglade lågkostnadsförvaltare (best in class). Den genomsnittliga kostnaden för dessa förvaltare anges till av förvaltat kapital, dvs. cirka tredjedelen av AP-fondernas kostnadsnivå. En aktör (Kammarkollegiet) inräknas i denna grupp trots att kostnaden är av förvaltat kapital. Orsaken härtill är den i sammanhanget begränsade volymen (). En genomgående förklaring till mycket låga kostnader tycks vara enkla förvaltningslösningar, stor andel passiv förvaltning och en generell frånvaro av alternativa investeringar. Förvaltning av private equity är mer komplex än traditionell förvaltning av marknadsnoterade och omsättningsbara instrument. Marknaden är inte heller genomlyst på samma sätt. Båda omständigheterna försvårar effektiva jämförelser. Med detta sagt jämför KPMG kostnaderna för av onoterade aktier med uppgifter som insamlats beträffande kostnader, avgifter och förvaltade volymer i europeiska riskkapitalfonder. Även ett antal amerikanska och nordiska aktörer ingår i jämförelsen. Både tidiga och sena mognadsfaser finns representerade. För att utvärdera Sjätte interna verksamhet, avseende kostnader för urval och uppföljning av investeringar i riskkapitalfonder, har KPMG även inkluderat uppgifter om avgifter i fondandelsfonder. Även här finns det omständigheter som begränsar jämförbarheten: Benchmark avser till stor del andra länder medan inte endast bedriver verksamhet i utan också är begränsad till att investera inom landet. Urvalet av fondandelsfonder är relativt begränsat (cirka tio bolag). Riskkapitalfonderna i benchmark kan vara äldre än genomsnittet av Sjätte placeringar (kostnaderna tenderar att vara högre i början). Investeringarnas storlek varierar (har investerat i ett stort antal riskkapitalfonder, varav många placeringar avser mindre belopp). är en aktiv investerare även i fonder, vilket har få internationella motsvarigheter. Av tabell 5.23 framgår att Sjätte investeringar i tidig fas är mer kostnadskrävande än benchmark, men att investeringarna i mogen fas (buy out) kostar mindre. Detta gäller även vid en alternativ jämförelse som avser ett genomsnitt . Det faktum att Sjätte förvaltningskostnader är högre i tidiga faser beror, enligt KPMG, på fondens högre grad av aktivitet som ägare samt det faktum att har ett antal mindre investeringar som drar resurser och därmed kostnader. I denna del av verksamheten kan således inte utnyttja skalfördelar i tillräcklig utsträckning. Fondens lägre kostnader för mogen fas (buy out) beror, enligt KPMG, på att kostnaderna för AP Direktinvesteringar, som ingår i mogen fas, är mycket låga. Detta sägs i sin tur bero på Sjätte långsiktiga investeringar i ett fåtal bolag. Summan av de kostnader som direkt kan hänföras till tidig fas respektive buy out understiger benchmark något. Om jämförelsen utsträcks till att avse ett genomsnitt blir mer kostnadskrävande (den alternativa jämförelsen). Detta är en relevant jämförelsenorm om Sjätte portfölj är jämnt spridd över yngre och äldre riskkapitalfonder, vilket dock inte är fallet. Tabell 5.23 Sjätte förvaltningskostnader för private equity (procent av utfäst kapital) Anm. Benchmark avser ett vägt genomsnitt av riskkapitalfonder. Den alternativa jämförelsen är ett schablonmässigt genomsnitt (avser att belysa det faktum att kostnaderna tenderar att falla över tiden). Det återstår att utvärdera Sjätte interna verksamhet beträffande urval och uppföljning av fondinvesteringar. Detta görs på sista raden i tabell 5.23 (fondandelsfonder). Det framgår att har en lägre kostnad än branschen i detta avseende. Jämförelsen försvåras av att benchmark inte endast avser institutionella kunder utan även mindre kunder. Det bör även påpekas att kostnaderna för Sjätte verksamhet beräknats som en restpost, sedan kostnaderna för tidig fas och buy out dragits av. Det betyder att fördelningen av kostnader innehåller ett mått av subjektivitet. KPMG drar sammantaget slutsatsen att kostnaderna för av onoterade aktier (private equity) ligger i nivå med benchmark. Sjunde AP-fonden har en kostnad på , vilket enligt KPMG:s bedömning ligger i nivå med benchmark. Sjunde AP-fonden har en kostnadsmässig nackdel genom fondens mindre storlek (ett mindre förvaltat kapital) och högre aktieandel. Mot denna bakgrund anses Sjunde AP-fondens kostnader ligga i nivå med benchmark. Om Sjunde AP-fondens externa avgifter gällande fondens investeringar i onoterade tillgångar (externa fondandelsfonder) adderas skulle Sjunde AP-fondens kostnader stiga till av förvaltat kapital. Denna kostnad är emellertid inte jämförbar med fondens konkurrenter inom premiepensionssystemet som, om de hade gjort motsvarande investeringar, inte skulle redovisa kostnaden. 5.4.3.1Möjliga besparingar inom befintlig struktur KPMG hade uppdraget att utvärdera AP-fondernas kostnader och att därutöver diskutera möjliga besparingsförslag. KPMG framför två typer av sådana förslag. Under denna rubrik ryms förslag som kan genomföras utan väsentliga förändringar av AP-fondernas regelverk. Ökat samarbete mellan fonderna Renodling av förhållanden mellan intern och extern förvaltning Ökat samarbete mellan fonderna AP-fonderna anser själva att möjligheterna till administrativt samarbete, utöver det informations- och erfarenhetsutbyte som äger rum , är relativt begränsade eftersom det riskerar att motverka konkurrensen och hämma flexibiliteten. KPMG bedömer att det finns vissa rationaliseringsmöjligheter, om än begränsade, genom ökat samarbete. Exempel på detta kan vara gemensam upphandling av: IT (system och drift) FörstaFjärde AP-fondernas samlade kostnader inom dessa områden uppgår till . KPMG bedömer att rationaliseringspotentialen är relativt begränsad. Renodling av förhållanden mellan intern och extern förvaltning En anledning till AP-fondernas stigande kostnader är de ökade kostnaderna för extern förvaltning, utan att detta tillåtits påverka de interna kostnaderna. AP-fondernas interna förvaltningskostnader, tagna för sig, är konkurrenskraftiga jämfört med benchmark. Dock förutsätter en sådan jämförelse att den interna förvaltningen tillgodoser alla behov. KPMG anser att förvaltare som arbetar kortsiktigt och aktivt med att byta externa förvaltare, eller ändra mixen mellan intern och extern förvaltning, tenderar att ha höga kostnader. Skälet till detta är att inga förändringar sker beträffande de interna resurserna. Snarare sker det en kostnadsökning eftersom det krävs resurser för urval och uppföljning av externa förvaltare. KPMG säger sig inte ha säkra bevis för vilken förvaltningsmodell som är mest effektiv men pekar på förekomsten av förvaltare som utmärks av mycket låga kostnader och som antingen har en stor andel extern förvaltning eller en stor andel intern förvaltning. AP-fonderna har en jämnare mix av interna och externa uppdrag och högre kostnader (Andra AP-fonden, som har den jämnaste fördelningen av intern och extern förvaltning, har också de högsta kostnaderna). Det ser ut, enligt KPMG, som om aktörer med en jämn fördelning av interna och externa mandat inte uppnår tillräckliga stordriftsfördelar. Det skulle i så fall betyda att det är de enskilda förvaltningsuppdragens volym som bestämmer i vilken grad stordriftsfördelar kan utnyttjas, snarare än det samlade fondkapitalets storlek. Det pågår, enligt KPMG, en stor omvälvning inom kapital- förvaltningsbranschen som innebär att företagen fokuserar på områden där de är framgångsrika och lägger ut andra uppgifter till externa leverantörer (outsourcing). Detta beror på den kostnadspress som uppstått i spåren av minskade volymer och sänkta tillväxtantaganden , vilket i sin tur hade samband med börsutvecklingen. Det har som en följd av denna utveckling uppstått specialister inom olika delområden som sammantaget fört med sig en generell prispress. Utvecklingen har tvingat aktörerna att hantera hela den kedja av delprocesser, som sammantaget utgör förvaltningsprocessen, på det bästa och mest effektiva sättet. I detta sammanhang har outsourcing varit mest förekommande inom: Frontoffice (extern förvaltning) Det är, enligt KPMG, en tydlig trend på marknaden att outsourcing ökar och även omfattar ett växande antal tjänster. Utvecklingen drivs av fortsatt effektivisering och möjligheten att finna bra samarbetspartners. Av AP-fonderna har endast Sjunde AP-fonden valt att utnyttja outsourcing i större omfattning, medan FörstaFjärde AP-fonderna valt att behålla merparten av verksamheten i egen regi. AP-fonderna har förutsättningar att hantera all verksamhet men det finns, enligt KPMG:s bedömning, inga hinder för att utnyttja outsourcing i betydligt större utsträckning. Vad som krävs i ett sådant fall är en fördjupad analys av AP-fondernas förvaltningsprocesser för att utvärdera möjligheten till kostnadseffektiva lösningar. Dessutom måste hänsyn tas till eventuella tillkommande momskostnader. 5.4.3.2Möjliga besparingar inom ny struktur KPMG diskuterar tre förslag som innebär ingrepp i den nuvarande strukturen. Samordning av administrationen i en gemensam organisation Införandet av en budgetrestriktion Minskning av antalet fonder En möjlighet är att integrera all verksamhet som inte är konkurrensutsatt i en gemensam organisation (shared service center). En sådan lösning kan sägas vara en form av intern outsourcing. Bland fördelarna räknas möjligheten att spara kostnader och förbättrad tillgång till best Nackdelarna inkluderar för det första en viss standardisering som gör det svårare att möta de behov som finns, för det andra bristen på äkta valfrihet vid upphandling av tjänster och, för det tredje, risken för att slutresultatet skall bli i en kostnadsöverföring snarare än besparing. KPMG ser det som fullt möjligt att integrera AP-fondernas administration i en gemensam organisation, även om problem finns. Det finns etablerade rutiner hos samtliga AP-fonder som försvårar en framtida integration. Delar av administrationen kan därför ses som en integrerad del av förvaltningen exempelvis system, bolagsstyrning och delar av midoffice. Beslut om samordning av administrationen måste föregås av analyser av delprocesser och rutiner för att identifiera de bästa möjligheterna att rationalisera. Det kommer, enligt KPMG, att finnas områden som är relativt enkla att integrera medan det finns andra områden som erbjuder sämre möjligheter i detta avseende. Personal och IT är två särskilt stora kostnadsposter som därför erbjuder störst möjlighet att åstadkomma besparingar. De samlade kostnaderna utöver frontoffice, dvs. administrationskostnader i vid mening, utgör för Första Fjärde AP-fondernas del . En betydande del av denna kostnad bör, enligt KPMG, vara förenad med viss potential att spara pengar. Dock måste hänsyn tas till eventuella tillkommande momsutgifter. Fulla rationaliseringsvinster bör vara uppnådda . KPMG ser möjligheter att integrera administrationen inom följande områden: Midoffice (kontroll av limiter, analys och rapportering av avkastning och risk) Backoffice (värdepappersadministration) IT (finansiell information, värdepapperssystem samt ekonomisystem m.m.)