prop · GS0385 · 2005-03-16 00:00:00 — Det bör i detta avseende inte heller göras någon åtskillnad mellan olika slag av juridiska personer. Lösningsrätten bör alltså gälla såväl när den som vill inlösa själv äger tillräckligt många aktier i det berörda bolaget som när han eller hon gör det tillsammans med ett dotterföretag eller motsvarande. I gällande rätt är reglerna om tvångsinlösen däremot inte tillämpliga på den som enbart har ett indirekt innehav av aktier i det berörda bolaget. Det har i litte- raturen riktats invändningar mot denna ordning (se Flodhammar, Före- tagsvärdering vid tvångsinlösen, 1980 s. 31 f.). Följande exempel kan illustrera problemet. Ett moderbolag har tre dotterföretag, vilka tillsam- mans äger av aktierna i ett aktiebolag. Sistnämnda aktiebolag är då dotterdotterbolag till moderbolaget. Det har hävdats att minoritetsaktieägarna i en sådan situation borde ha samma rätt att begära inlösen av sina aktier som om aktierna helt eller delvis hade ägts direkt av moderbolaget. FAR har förordat att reglerna ges den inne- börden. Vi delar den uppfattningen. Från principiella utgångspunkter finns det inte någon anledning att tillmäta det kontrollerande bolagets egna aktieinnehav någon betydelse vid tillämpningen av inlösenreglerna. Minoritetens situation är i princip densamma i det fall då moderbolaget utövar kontrollen endast genom indirekt aktieinnehav som när en del av aktieinnehavet innehas direkt av moderbolaget (jfr a.a. s. 24). Vi föreslår därför att inlösenreglerna i fortsättningen skall vara tillämpliga även på den som genom enbart indirekt innehav av aktier når upp i den majoritetsställning som krävs för inlösen. För att undvika oklarheter när det gäller vem som i dessa fall skall vara inlösenberättigad och lösningsskyldig bör en särskild regel om detta tas in i lagen. Vi föreslår att den regeln ges den innebörden att inlösenrätten och lösnings- skyldigheten skall gälla det närmast överordnade moderbolag som ge- nom direkt och/eller indirekt aktieinnehav når upp till gränsen för in- lösen. Med moderbolag bör även i detta sammanhang likställas andra juridiska personer än svenska aktiebolag och fysiska personer som utövar kontroll över underordnade företag på motsvarande sätt som inom en koncern. Regeringens bedömning: Det bör inte införas några särskilda be- stämmelser om hur inlösenreglerna skall tillämpas när ett aktieinnehav grundar sig på s.k. aktielån. Kommitténs bedömning: Överensstämmer med regeringens bedöm- ning (SOU 1997:22 s. 260 f.). Remissinstanserna: Det stora flertalet remissinstanser har inte haft några invändningar mot kommitténs bedömning. har emellertid ansett att det bör slås fast att aktier som innehas på grund av aktielån inte skall grunda rätt till inlösen. och Första AP-fonden har varit inne på samma linje. Skälen för regeringens bedömning: Med aktielån brukar avses en överlåtelse av aktier förenad med en förpliktelse för förvärvaren att återställa aktier av motsvarande antal och beskaffenhet till överlåtaren (se SOU 1993:114 s. 235). Skälet till affären kan exempelvis vara att för- värvaren behöver aktien för att kunna fullgöra en leveransskyldighet. Eftersom ett aktielån i juridisk mening torde vara att betrakta som en överlåtelse, anses den som innehar aktierna på grund av ett aktielån vara ägare till aktierna. Om innehavet är tillräckligt stort, kan följaktligen en sådan innehavare, under åberopande av reglerna om inlösen, kräva att få lösa in minoritetens aktier. I vissa fall kan det ifrågasättas om det är rim- ligt att låntagaren skall ha en sådan rätt. har påtalat synes det stå i mindre god överensstämmelse med grunderna för inlösen- institutet och med sedvanlig användning av aktielån att såsom har före- kommit i praxis genom aktielån förvärva över nio tiondelar av aktierna i ett bolag med förpliktelse att efter inlösenförfarandets avslutande återställa aktierna till överlåtaren. Bl.a. har med hänsyn till risken för dylika förfaranden ansett att det bör slås fast att aktier som innehas på grund av aktielån inte skall kunna grunda rätt till inlösen. Enligt vår uppfattning talar starka skäl mot en sådan regel som har föreslagit. Som vi redan har nämnt torde ett aktielån i andra sammanhang betraktas som en överlåtelse. Det inger mot den bakgrunden principiella betänkligheter att just på detta område ge aktielånet en annan innebörd. En sådan ordning skulle kunna leda till en allmän oklarhet kring aktielånens juridiska status. En generell regel om att innehav på grund av aktielån inte skall grunda rätt till inlösen skulle dessutom kunna ge upphov till diverse svåra avgränsningsproblem. På marknaden förekommer andra avtalskonstruktioner som ligger det typis- ka aktielånet nära. Det är en mycket vansklig uppgift att avgöra vilka av dessa som bör omfattas av en regel av det ifrågavarande slaget och vilka som inte bör göra det. Vi anser därför, liksom kommittén, att det inte är lämpligt att införa en generell regel om att aktielån inte skall kunna grunda rätt till inlösen. Det sagda utesluter inte att det i ett enskilt fall kan finnas anledning att i detta avseende behandla ett på aktielån grundat innehav annorlunda än ett vanligt innehav. Den typen av bedömningar bör lämpligen överlämnas till rättstillämpningen. 16.1.5 Inlösen av konvertibler och teckningsoptioner Regeringens förslag: En majoritetsaktieägare som utnyttjar sin rätt att lösa in minoritetens aktier skall också ha rätt att lösa in teckningsoptioner och konvertibler. Innehavaren av ett sådant instrument skall ha rätt att få detta inlöst om majoritetsaktieägaren innehar så många aktier som krävs för inlösen, oavsett om majoritetsaktieägaren har utnyttjat sin lösningsrätt eller inte. Lösningsrätten och lösningsskyldigheten skall inte omfatta skuldförbindelser som har getts ut tillsammans med teckningsoptioner. Om frågan om konvertiblernas eller teckningsoptionernas ställning i samband med inlösen har reglerats på annat sätt i villkoren för emissio- nen av instrumenten, skall dessa villkor gälla i stället. Sedan en majoritetsaktieägare har begärt att en fråga om inlösen av aktier prövas av skiljemän, skall bolagets konvertibler och tecknings- optioner inte längre kunna utnyttjas för förvärv av aktier förrän inlösen- förfarandet har avslutats. Om konverterings- eller teckningstiden löper ut under förfarandets gång, skall innehavare av konvertibler och tecknings- optioner ha rätt att utnyttja sin rätt efter det att förfarandet har avslutats. Kommitténs förslag: Överensstämmer i huvudsak med regeringens förslag. Kommittén har emellertid föreslagit att lösningsrätten och lös- ningsskyldigheten under vissa förutsättningar skall omfatta även skuld- förbindelser som har getts ut tillsammans med teckningsoptioner. Försla- get om att innehavare av konvertibler och teckningsoptioner skall kunna utnyttja sin rätt efter avslutat inlösenförfarande i de fall då konverterings- eller teckningstiden har löpt ut under förfarandets gång saknar motsvarig- het i kommitténs förslag (SOU 2001:1 s. 133 och SOU 1997:22 s. 261 f.). Remissinstanserna: Remissinstanserna har inte haft några invänd- ningar mot kommitténs förslag. Skälen för regeringens förslag: De nuvarande reglerna om inlösen omfattar inte konvertibla skuldebrev eller teckningsoptioner. I doktrin och skiljemannapraxis har uppmärksammats vissa problem, som kan uppkomma vid ett inlösenförfarande såväl för innehavare av instrument av ifrågavarande slag som för ett moderbolag som begär inlösen. För den som innehar ett sådant instrument kan ett inlösenförfarande leda till att värdet på konverterings- eller teckningsrätten reduceras eller helt bort- faller. Efter ett fullbordat inlösenförfarande har ju moderbolaget fria händer att, med de begränsningar som följer av borgenärsskyddsreglerna, tömma bolaget på tillgångar. För moderbolaget kan instrument av detta slag vålla problem i de fall då konvertering eller teckning sker sedan ett inlösenförfarande har inletts. De s.k. utspädningseffekter som en sådan konvertering eller teckning kan ge upphov till kan medföra att moder- bolagets aktieinnehav i dotterbolaget kan komma att underskrida den majoritetsgräns som krävs för inlösen. Det har också ansetts vara oklart huruvida aktier, som har tillkommit genom konvertering eller nyteckning under pågående inlösenförfarande, skall omfattas av förfarandet. För att komma till rätta med sådana problem och oklarheter har kom- mittén föreslagit särskilda regler om hur teckningsoptioner och konver- tibler skall behandlas vid inlösen. Kommitténs förslag innebär i huvud- sak följande. En majoritetsaktieägare som utnyttjar sin rätt att lösa in minoritetens aktier skall också ha rätt att lösa in teckningsoptioner och konvertibler. Innehavaren av ett sådant instrument skall ha rätt att få detta inlöst om majoritetsaktieägaren innehar så många aktier som krävs för inlösen, oavsett om majoritetsaktieägaren har utnyttjat sin lösningsrätt Om teckningsoptionen har getts ut tillsammans med en skuld- förbindelse, skall lösningsrätten omfatta även skuldförbindelsen under förutsättning att denna och teckningsoptionen befinner sig i samma ägares hand. har begärt att tvisten prövas av skiljemän, får bolagets konvertibler och teckningsoptioner inte längre utnyttjas för förvärv av aktier förrän inlösenförfarandet har avslutats. Vi delar kommitténs uppfattning att det finns ett behov av regler som klargör hur konvertibler eller teckningsoptioner skall behandlas i ett inlösenförfarande. De av kommittén föreslagna reglerna framstår i huvudsak som ändamålsenliga och väl avvägda. När det gäller frågan om inlösen av skuldförbindelser som har getts ut tillsammans med teck- ningsoptioner gör vi emellertid en annan bedömning än kommittén. I avsnitt 9.3.2 har vi föreslagit att den nuvarande kopplingen mellan teck- ningsoptioner och skuldförbindelser skall brytas. Med ett sådant synsätt är det logiskt att även i inlösensammanhang göra skillnad mellan optio- nen och skuldförbindelsen. Vi anser därför inte att den som har rätt att lösa in teckningsoptioner också skall ha rätt att lösa in de skuldför- bindelser som har getts ut tillsammans med optionerna. Kommittén har ansett att reglerna om inlösen av konvertibler och teckningsoptioner bör vara dispositiva. Om frågan om konvertiblernas eller teckningsoptionernas ställning i samband med inlösen har reglerats på annat sätt i emissionsvillkoren för instrumenten, bör dessa villkor alltså gälla i stället. Detta kan, såsom Lagrådet har påtalat, i enstaka fall leda till vissa olägenheter. Om emissionsvillkoren för konvertiblerna eller teckningsoptionerna innebär att instrumenten inte kan lösas in till- sammans med aktierna, kan en majoritetsaktieägare som har förvärvat mer än nio tiondelar av utelöpande aktier och inlöst återstoden trots detta komma att inneha endast en mindre andel av aktiestocken därför att teckningsoptioner och konvertibler har utnyttjats. Innehar aktieägaren nio tiondelar eller mer av aktierna, kan visserligen ett nytt inlösenförfarande inledas. Om innehavet är mindre, är ett sådant förfarande emellertid inte möjligt. Lagrådet har ansett att problemet bör tas upp till behandling under den fortsatta beredningen av lagstiftningsärendet. Vi delar upp- fattningen att frågan förtjänar en vidare analys. Det finns emellertid inte beredningsunderlag för att i detta lagstiftningsärende föreslå någon annan lösning än den som kommittén har förordat. Vi föreslår därför att reg- lerna i den nya lagen ges den utformning som kommittén har föreslagit. Vi avser dock att återkomma till frågan i ett senare sammanhang. Kommittén har ansett att konvertibler och teckningsoptioner inte bör få utnyttjas för förvärv av aktier som ett inlösenförfarande pågår. Vi är av samma uppfattning. I en särskild situation kan dock en sådan ordning leda till problem, nämligen om tiden för utnyttjande av konvertibeln eller teckningsoptionen löper ut innan inlösenförfarandet har avslutats. Om instrumentet i en sådan situation inte har lösts in, kommer dess innehavare efter förfarandet att ha förlorat sin rätt utan att ha fått kompensation för detta. För att undvika sådana konsekvenser före- slår vi att det av kommittén föreslagna förbudet kompletteras med en bestämmelse av innebörd att konverterings- eller teckningsrätten skall kunna utnyttjas efter det att en inlösentvist har avgjorts, i de fall då tiden för utnyttjande av instrumentet har löpt ut . En fråga som är av särskilt stor betydelse vid inlösen av aktier är den om vilket pris som skall betalas för aktierna. Enligt aktiebolagslag skulle lösenbeloppet för minoritetsaktierna, om det rådde tvist om detta, bestämmas så att det motsvarade aktiernas verkliga värde. Varken lag- texten eller lagmotiven innehöll några närmare anvisningar om vad som avsågs med det verkliga värdet (jfr SOU 1941:9 s. 692 f.). En viss väg- ledning gavs sedermera i rättsfallet NJA 1957 s. 1. Där uttalade att de aktier som skulle lösas in skulle värderas utan hänsyn till att de var minoritetsaktier. De metoder som kunde komma att användas vid värderingen var i sådana fall där det ansågs att värde- ringen inte borde grundas på förekomna försäljningar det matematiska värdets metod och förräntningsmetoden. Av rättsfallet framgår att den förstnämnda metoden företrädesvis användes i fall, där aktiebolaget närmast representerade en yttre form för den av aktieägarna innehavda förmögenhetsmassan eller där vinsten huvudsakligen togs ut på annat sätt än genom utdelning i vanlig ordning, medan förräntningsmetoden tillämpades i övriga fall. Regeln om att lösenbeloppet skall motsvara aktiernas verkliga värde togs inte med aktiebolagslag. Det föredragande statsrådet ansåg att regeln var intetsägande och att principerna för lösenbeloppets bestämmande i stället lämpligen borde överlämnas till doktrin och rätts- praxis (se prop. 1975:103 s. 533). Den nu gällande lagen innehåller såle- des över huvud taget inte några generella anvisningar om hur lösen- beloppet skall bestämmas. För en speciell situation har det dock ansetts att lagen bör innehålla bestämmelser om hur lösenbeloppet skall be- stämmas. Det gäller den situationen då ett bolag har offentliggjort ett erbjudande att köpa aktier i ett annat bolag för ett visst pris och detta pris har accepterats av en överväldigande majoritet av aktieägarna i det bolag som erbjudandet avser. Om större delen av moderbolagets aktieinnehav har förvärvats genom ett sådant erbjudande, skall lösenbeloppet även för de aktieägare som inte har accepterat erbjudandet utgöras av det erbjudna vederlaget. Undantag kan göras om det finns särskilda skäl. Bestäm- melsen (den s.k. särregeln) återfinns numera i 14 kap. 31 § tredje stycket aktiebolagslagen. I avsaknad av preciserade lagbestämmelser på området har principerna om hur lösenbeloppet skall bestämmas kommit att utvecklas i skilje- manna- och domstolspraxis. Enligt en undersökning av skiljedomar som meddelades 19481976 var det en förhärskande uppfattning bland skiljemännen att lösenbeloppet skulle bygga på värdet av det bolag, vars aktier skulle lösas in (Flodhammar, Företagsvärdering vid tvångsinlösen, 1980, s. 202). Det värde som därvid skulle användas ansågs vara det högsta av avkastnings- och likvidations- värdet. I rättsfallet NJA 1996 s. 293 (det s.k. Balkenmålet) tog Högsta dom- stolen ställning till frågan om hur lösenbeloppet borde bestämmas. Dom- stolen slog fast att det är aktiernas verkliga värde som skall ersättas och uttalade därefter: Med verkliga värdet förstås att värderingen skall grun- das på marknadspriset om aktien är noterad på börs eller föremål för Prop. 2004/05:85 liknande notering och i annat fall på bolagets förmögenhetsställning och avkastningsförmåga. Om lösenbeloppet skall grundas på börskursen eller liknande notering måste emellertid kursens värde som måttstock prövas. Det innebär inte att hela målbolaget alltid måste värderas. Ofta kan det räcka med att konstatera att den aktuella kursen nära överensstämmer med det pris moderbolaget har betalat för sina aktier i målbolaget på grund av ett offentligt uppköpserbjudande eller i anslutning till ett sådant erbjudande. Kommittén har inte funnit skäl att, när det gäller metoderna för värde- ring av minoritetsaktierna, frångå den ståndpunkt som har intagit i Balkenmålet. Enligt kommitténs förslag skall aktiens värde som huvudregel motsvara marknadspriset, om aktien är noterad på börs eller på annat sätt föremål för marknadsmässig handel med regelbundna noteringar och i annat fall grundas på det pris som kan påräknas vid en försäljning under normala förhållanden. Enligt kommitténs förslag skall det vara möjligt att frångå börskursen, om det finns särskilda skäl. Kommittén föreslår vidare att det även fortsättningsvis skall finnas en särregel för de fall då inlösenförfarandet har föregåtts av ett offentligt uppköpserbjudande (se vidare avsnitt 16.2.3). Regeringens förslag: Lösenbeloppet skall bestämmas så att det mot- svarar det pris för aktien som kan påräknas vid en försäljning under normala förhållanden. För aktie som är föremål för handel vid börs, auktoriserad marknadsplats eller någon annan reglerad marknad skall lösenbeloppet motsvara det noterade värdet, om inte särskilda skäl motiverar något annat. Kommitténs förslag: Överensstämmer med regeringens förslag (SOU 2001:1 s. 134 och 1997:22 s. 280 f.). Remissinstanserna: Kommitténs förslag har mött blandade reaktioner bland remissinstanserna. , arbetsgivareför- bund, , , och har tillstyrkt förslaget medan Aktiespa- rares och Aktiefrämjandet har avstyrkt det. Flera remissin- stanser, bl.a. , , , och Fondbo- lagens förening har, utan att avstyrka förslaget, ställt sig negativa till förslaget eller delar därav. En stor del av invändningarna mot kommitténs förslag har gällt frågan om i vilken grad börskursen bör vara vägledande vid fastställande av lösenbeloppet. Några remissinstanser, bl.a. , och , har menat att en värdering enligt börskursen ofta innebär ett gynnande av majoriteten på minoritetens bekostnad. , och har menat att förslaget leder till omotiverade skillnader mellan värderingen av aktiemarknadsbolag och värderingen av andra bolag. instanser, bl.a. , advokatsam- fund och , har ansett att det bör finnas ett större utrymme för alternativa värderingsmetoder än vad som följer av kom- mitténs förslag. Bakgrund: Frågan om vilket pris som skall betalas för aktierna har varit mycket omdiskuterad. I debatten kan två principiella synsätt ur- skiljas. Enligt det ena synsättet skall aktierna värderas i enlighet med sitt marknadsmässiga försäljningspris. Det andra synsättet innebär att aktier- nas värde skall bestämmas på grundval av en företagsvärdering. Det har sagts att valet står mellan två värderingsobjekt, aktierna och bolaget (se NJA 1996 s. 293). Till stöd för att aktiens värde som andel i bolaget skall ligga till grund för lösenbeloppets bestämmande även i fråga om börsnoterade aktier brukar anföras i huvudsak följande. Företagsvärdet representerar det pris som en förståndig och upplyst köpare eller säljare av hela företaget är beredd att acceptera. Börsvärdet utgörs av antalet aktier i bolaget multi- plicerat med börskursen. Börskursen uttrycker dock endast priset på en marginell aktie, en minoritetsaktie, en viss dag. Noteringen säger ingen- ting säkert om till vilket pris en affär skulle kunna göras. Om priset på den enskilda aktien skulle sammanfalla med priset på en kontrollpost eller priset på samtliga aktier i bolaget, är detta en ren tillfällighet. Börs- kursen bestäms även av många andra faktorer än företagsvärdet. I vart fall vid s.k. take-over erbjudanden är företagsvärdet alltid högre än börsvärdet och detta övervärde bör komma aktieägarna tillgodo, särskilt som de kan ha haft en välgrundad uppfattning om att de skulle kunna realisera detta värde (Flodhammar, Företagsvärdering vid tvångsinlösen, 1980, s. 21 f.). Skälen för att aktiernas marknadsvärde skall utgöra utgångspunkten vid fastställandet av lösenbeloppet utvecklas av i domen i Balkenmålet. Skälen kan sammanfattas enligt följande. Tvångs- inlösen av minoritetsaktier företer likheter med expropriation. En tvångs- inlösen bör följaktligen, i enlighet med allmänna exproprationsrättsliga priciper, så långt som möjligt ge samma ekonomiska resultat för mino- ritetsaktieägarna som en frivillig försäljning av aktierna. Lösenbeloppet bör bestämmas på ett och samma sätt oavsett om det är majoriteten eller minoriteten som tar initiativet till inlösen. Det finns därför knappast något utrymme för att ge minoritetsaktieägarna ett övervärde därför att det är fråga om inlösen av deras aktier. Det bör inte heller komma i fråga att ge minoritetsaktieägarna en ersättning som överstiger marknadspriset under hänvisning till latenta övervärden i bolaget. I den mån det finns ett substansvärde i bolaget som överstiger det totala marknadspriset på bola- gets aktier, kan skillnaden komma aktieägarna till godo endast i samband med bolagets upplösning. En sådan upplösning kan emellertid normalt inte genomdrivas av minoritetsaktieägarna. Övervägande skäl talar därför för att värdera aktierna efter deras noterade marknadsvärde, när ett sådant finns och när inte omständigheterna i det enskilda fallet ger vid handen att detta värde är olämpligt som måttstock. Noterade kurser godtas också i betydande utsträckning i andra sammanhang, t.ex. i beskattningssam- manhang. Skälen för regeringens förslag: Kommittén har ansett att det är otill- fredsställande att frågan om hur lösenbeloppet skall bestämmas inte reg- leras i lag. Enligt kommitténs bedömning har inlösen sådana likheter med expropriativa förfoganden, att lagstiftningen bör uppfylla de krav som uppställs i 2 kap. 18 § regeringsformen. Där föreskrivs att ersättning till den som genom expropriation eller annat sådant förfogande tvingas avstå sin egendom skall bestämmas enligt grunder som anges i lag. Kommittén har därför föreslagit att det införs lagbestämmelser om grunderna för beräkning av lösenbeloppet. Vi delar kommitténs bedömning att det finns ett behov av generella lagregler om hur lösenbeloppet skall fastställas. Rättsläget har visserligen klarnat väsentligt efter Högsta domstolens avgörande i Balkenmålet men det har även efter denna dom förts en livlig debatt i frågan om hur lösen- beloppet lämpligen bör bestämmas. Mot den bakgrunden är det angeläget att lagtexten i fortsättningen ger så tydliga besked som möjligt i frågan. Ett förtydligande i lagtexten kan också bidra till att minska spekulationen i aktier inför och under ett inlösenförfarande. Därtill kommer, såsom kommittén har påpekat, att en lagreglering får anses vara befogad från konstitutionella utgångspunkter. Vi anser därför att den nya lagen bör innehålla bestämmelser om grunderna för beräkning av lösenbeloppet. När det gäller frågan om vilken innebörd dessa bestämmelser bör ha gör vi följande överväganden. som har ansett det vara naturligt att lösenbeloppet skall bestämmas på grundval av expropriationsrättsliga principer. Några remissinstanser, bl.a. och vid , har ifrågasatt denna utgångspunkt. Enligt fakultetsnämnden borde reglerna i stället ta sin utgångspunkt i den sammanvägning av partsvärderingarna som gäller vid privata avtal om överlåtelser. har efterlyst en mer förutsättningslös utgångspunkt för hur bedömningen skall ske. Enligt vår uppfattning finns det visserligen, såsom Lagrådet har påpekat, viktiga skillnader mellan inlösen av aktier och expropriation. På det stora hela anser vi likväl att den liknelse med expropriativa förfaran- den som gjorde i Balkenmålet har gott fog för sig. För den enskilde aktieägaren torde ett tvångsvist frånhändande av aktier inom ramen för ett inlösenförfarande i praktiken ofta ha samma innebörd som om hans eller hennes egendom tas i anspråk genom expropriation. Sär- skilt när det gäller inlösen av aktier i aktiemarknadsbolag med ett stort antal aktieägare ligger det närmare till hands att dra paralleller till expropriation än till ett frivilligt överlåtelseavtal.