frsrdg · GS04RB1 · 2005-01-01 00:00:00 — Anledningen till den dämpade inflationen var lägre importpriser, svagare arbetsmarknad och högre produktivitetstillväxt än prognostiserat. Inflationen förväntades gradvis stiga i takt med ökat resursutnyttjande men bedömdes ändå i genomsnitt vara påtagligt lägre än målet . Mot bakgrund av detta beslutade direktionen att sänka reporäntan till . Synen på den svenska konjunkturutvecklingen blev mer optimistisk och prognosen för tillväxten justerades upp. Inkommande ny information tydde på en fortsatt god utveckling . Mot bakgrund av att konjunkturen förväntades utvecklas gynnsamt fanns det skäl att anta att inflationstrycket gradvis skulle komma att öka. Detta talade för att penningpolitiken förr eller senare skulle behöva läggas om i en mindre expansiv riktning. Även om inflationen bedömdes vara låg förväntades den öka i takt med att resursutnyttjandet steg. Gynnsamma kostnadsförhållanden bedömdes bidra till att inflationsuppgången blev måttlig. De inflationsprognoser som gjordes efter sänkningen av reporäntan pekade alltjämt på en inflationsutveckling i linje med målet . Reporäntan lämnades därför oförändrad . : Reporäntan sänktes till . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde sänkas med 0,5 %enheter, bl.a. med hänvisning till att inflationsprognosen pekat på ett utrymme att sänka räntan och att utvecklingen därefter indikera ett ännu svagare pristryck. : Reporäntan sänktes till . och reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde sänkas . De förordade en större försiktighet med den penningpolitiska stimulansen, bl.a. för att inte uppmuntra till ökad skuldsättning hos hushållen. Ett annat anfört skäl var osäkerheten om styrkan och varaktigheten i den produktivitetsutveckling och växande internationella konkurrens som hållit inflationen nere trots en expansiv ekonomisk politik på flera håll i världen. : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . Internationellt arbete, forskning, statistikproduktion och remisser har fortsatt sitt aktiva deltagande i det internationella arbetet inom det penningpolitiska området. Det sker både inom ramen för internationella organisationer och genom bilaterala kontakter med andra centralbanker. har det bl.a. skett ett erfarenhetsutbyte med centralbankerna i de nya EU-länder som har inflationsmål. Några av de frågeställningar som diskuterats vid internationella möten har varit effekten av oljepriserna på världsekonomin, hur de globala finansiella obalanserna ska kunna hanteras, om den rikliga tillgången på likviditet innebär risker för den finansiella stabiliteten samt hur EU-ländernas s.k. ska kunna förbättras. har forskningsarbetet inriktats på att utveckla metoderna för den penningpolitiska analysen. forskare har t.ex. utvecklat allmänjämviktsmodeller baserade på teoretisk och empirisk forskning. Det gäller modeller över såväl euroområdets som ekonomi. Syftet med detta arbete är att stärka kopplingarna mellan den penningpolitiska analysen och aktuell forskning, men också att erbjuda direktion ett underlag som på ett smidigt sätt kan hantera de komplexa frågor som den praktiska penningpolitiken ställs inför. Parallellt med detta utvecklingsarbete, som gradvis kommer att påverka arbetet med de penningpolitiska underlagen , har det lagts ner resurser på att dokumentera och systematisera de data, metoder och prognoser som analysen baserats på. Syftet är att olika prognosmetoder lättare ska kunna jämföras och utvärderas. Beträffande statistikproduktion har den ökande finansiella integrationen, som t.ex. yttrar sig i gränsöverskridande företagssammanslagningar i den finansiella sektorn, inneburit att kontakterna och samarbetet mellan de nordiska centralbankerna inom statistikområdet har intensifierats. har avgivit sex remissyttranden inom det ekonomisk-politiska området. Se remissyttranden på s. 89-93. Trots att den konjunkturuppgång som inleddes befästes alltmer blev inflationen betydligt lägre än målet på . KPI steg med i genomsnitt och målavvikelsen blev således . Penningpolitiken baseras vanligen på mått på den underliggande inflationen som antas ge en bättre bild av det konjunkturrelaterade inflationstrycket. Enligt det mått som används mest, UND1X, uppgick inflationen till 2004. Avvikelsen var med detta mått följaktligen mindre än för KPI. Den största delen av avvikelsen enligt UND1X berodde på att de höga elpriserna 2003 föll tillbaka mer än väntat . En annan viktig förklaring till att inflationen mätt i termer av KPI blev väsentligt lägre än inflationen mätt som UND1X är att de relativt omfattande penningpolitiska lättnader som inleddes har hållit nere hushållens räntekostnader för egnahem. Jämförelse mellan olika inflationsmått Årlig procentuell förändring Årsgenomsnitt 2004 1995-2003 KPI 0,5 1,5 UND1X 0,9 2,0 UNDIMPX -0,6 0,7 UNDINHX 1,7 2,5 UND1X exkl. energi 0,8 1,9 Källa: SCB Olika mått på inflation: Konsumentprisindex (KPI): Förändringen i KPI mäter hur priserna på de varor och tjänster som ingår i den privata konsumtionen utvecklas över tiden. Underliggande inflation (UND1X): KPI-inflation exklusive hushållens räntekostnader för egnahem och direkta effekter av ändrade indirekta skatter och subventioner. Importerad underliggande inflation (UNDIMPX): UND1X exklusive i huvudsak inhemskt producerade varor och tjänster. Inhemsk underliggande inflation (UNDINHX): UND1X exklusive i huvudsak importerade varor och tjänster. Harmoniserat index för konsumentpriser (HIKP): EU-harmoniserat index som tagits fram för att mäta inflationen i EU-området och som är jämförbart länderna emellan. En stor del av prisutvecklingen för boende i egnahem som ingår i KPI ingår inte i HIKP. HIKP innehåller däremot vissa komponenter som inte ingår i KPI, t.ex. avgifter för barn- och äldreomsorg. Förloppet kännetecknades av att inflationen inledningsvis föll kraftigt. Från att ha varit sjönk tolvmånadersförändringen i KPI (förändringen i förhållande till motsvarande månad året innan) till -0,. Fallet i inflationen mellan , då tolvmånadersförändringen i KPI uppgick till , och är det största som noterats sedan inflationsmålet infördes. Inflationen steg , men låg kvar på en låg nivå. KPI, UND1X och UND1X exklusive energi 1993-2004 Varför blev inflationen 2004 så låg? Det snabba fallet i inflationen var delvis en följd av att energipriserna tillfälligt hade stigit . En sådan effekt räknade också med redan i den första inflationsrapporten . Eftersom svängningarna i energipriserna bedömdes påverka inflationen endast tillfälligt ansågs varken uppgången i inflationen eller den prognostiserade nedgången utgöra skäl för att vidta penningpolitiska åtgärder. I syfte att tydliggöra att den faktiska och prognostiserade inflationen i hög grad påverkades av tillfälliga störningar i energipriserna och därför kunde förväntas avvika från målet valde att under större delen av 2003 och början av 2004 utgå ifrån en bedömning av inflationen rensad för energiprisutvecklingen, dvs. inflationsmåttet UND1X exklusive energi. Prognoser för UND1X samt faktisk utveckling Källor: SCB (utfall) och (prognoser) Trots den alltmer tydliga konjunkturuppgången förblev det inhemska kostnadstrycket svagare än väntat . Ett viktigt skäl till detta var att produktiviteten utvecklades starkare än vad som var förväntat av såväl som många andra konjunkturbedömare. Orsakerna till den höga produktivitetstillväxten är oklara men vissa tecken tyder på att den åtminstone till en del är ett mer varaktigt fenomen. En hypotes om varför så skulle vara fallet är att de omfattande investeringar i IT-teknologi som gjordes inom många sektorer nu börjar ge resultat. En annan hypotes tar fasta på att är en mycket öppen ekonomi och därmed gynnas av det Spegelbilden av den höga produktivitetsutvecklingen var att utvecklingen på arbetsmarknaden blev oväntat svag. Detta medförde att löneökningarna blev något lägre än väntat. Det svaga inhemska kostnadstrycket bidrog till att prisökningstakten dämpades på inhemskt producerade varor. Även den importerade inflationen blev låg 2004. Hur den importerade inflationen utvecklas beror på en rad omständigheter som ofta är svåra att förutse, bl.a. hur växelkursen varierar och hur det internationella pristrycket utvecklas. Även förhållandena i spelar roll för den importerade inflationen, exempelvis därför att utländska exportörers priser till svenska importörer kan styras av det svenska efterfrågeläget och att importörernas prispåslag kan påverkas av förändringar i konkurrenssituationen på den svenska marknaden. Det faktum att priserna på importerade konsumtionsvaror (exkl. olja) har fallit är sannolikt i huvudsak en följd av ett lågt internationellt pristryck och av att växelkursen stärkts . steg den importerade inflationen, i huvudsak som ett resultat av oljeprisuppgången. En förstärkning av kronan mot dollarn bidrog dock till att dämpa prisökningen på olja i kronor räknat. Förändrade konkurrensförhållanden i den svenska ekonomin kan också ha spelat en roll för den låga inflationen . Det gäller inte minst den svenska livsmedelshandeln där flera lågpriskedjor har etablerats . Detta har bidragit till en ökad konkurrens som sannolikt haft en dämpande inverkan på prisökningarna på såväl inhemskt producerade som importerade produkter. Eftersom penningpolitiken verkar med viss fördröjning påverkades inflationen främst av den penningpolitik som bedrevs . En analys av penningpolitiken bör därför i första hand inriktas mot de bedömningar som gjordes och de reporäntebeslut som fattades under dessa båda år. En svårighet vid bedömningen i efterhand av prognoser är att de görs under antagande om att reporäntan hålls oförändrad. Eftersom reporäntan vanligen ändras går det inte att utifrån de publicerade prognoserna få en exakt uppfattning av träffsäkerheten i bedömningar. Det är emellertid normalt möjligt att skapa sig en kvalitativ och ganska god bild av hur väl lyckats i sina prognoser. BNP-tillväxten 2003, som kan antas ha påverkat inflationsutfallet , överskattades förhållandevis kraftigt i de prognoser som gjordes . Det hörde samman med att den globala konjunkturuppgången fördröjdes till följd av bl.a. osäkerhet inför kriget i . Tillväxtprognosen justerades emellertid ned gradvis i takt med att det började stå alltmer klart att den svenska och internationella konjunkturen inte skulle komma att utvecklas så gynnsamt som tidigare prognostiserats. Vid inledningen av 2003 var prognosen i linje med vad som visade sig bli det slutliga utfallet. ningpolitiken verkar med viss fördröjning hade de räntesänkningar som genomfördes sannolikt en förhållandevis begränsad påverkan på BNP-utfallet detta år. Utvecklingen av prognoser samt utfall för några viktiga variabler för inflationsprognosen. Källor: SCB, , International (utfall) och (prognoser) Omvärderingen av konjunkturutsikterna på kortare sikt medförde att även inflationsprognosen justerades ned något. De prognoser som gjordes 2003 för den underliggande inflationen 2004 låg därefter relativt väl i linje med det slutliga utfallet. Det faktum att prognoserna baseras på antagandet att reporäntan hålls oförändrad medan den i praktiken sänktes med sammanlagt en procentenhet indikerar att de prognoser som gjordes 2003 ändå överskattade inflationsutvecklingen. Inflationsprognosen justerades ned i ett andra steg . Inflationsutfallen hade då visat sig bli ännu lägre än förutsett trots att konjunkturuppgången hade befästs alltmer. Detta ledde till en omvärdering av det inhemska och internationella kostnadstrycket och penningpolitiken lättades ytterligare . Omvärderingen hängde bl.a. samman med en mer positiv syn på produktivitetsutvecklingen och en förhållandevis kraftig nedjustering av prognosen för den importerade inflationen. Prognoserna för den inhemska kostnadsutvecklingen sänktes ytterligare under loppet av 2004 medan den importerade inflationen justerades upp något, bl.a. mot bakgrund av de kraftigt stigande oljepriserna. Därmed var inflationsprognosen mätt med UND1X tillbaka på ungefär samma nivå som och i linje med det slutliga utfallet. Såväl dämpningen av konjunkturen som det låga internationella och inhemska kostnadstrycket tycks ha överraskat de flesta bedömare. Om man studerar ett genomsnitt av prognoserna hos ett drygt tjugotal bedömare finner man ett liknande mönster som i prognoser. Prognoserna för BNP-tillväxten 2003 justerades gradvis ner och början av 2003. Detta medförde också en nedjustering av inflations hörde till de bedömare som tidigast började justera ner sina inflationsprognoser. Ett par prognosmakare gjorde dock än bedömningen att inflationen 2004 skulle komma att hamna under toleransintervallet. Ännu överskattades dock det faktiska inflationsutfallet förhållandevis mycket av de flesta bedömare. Prognoser för BNP-tillväxten 2003 , samt ett genomsnitt av prognosmakare Källa: ., SCB och Prognoser för KPI-inflationen 2004 , samt ett genomsnitt av prognosmakare Källa: ., SCB och Vid ingången av 2002 var reporäntan . Den höjdes i två steg till . Med början inleddes en period med gradvisa lättnader i penningpolitiken. Reporäntan sänktes i fem steg till . Höjningarna gjordes mot bakgrund av att den expansiva politiken efter terrordåden i bedömdes ha lagt grunden för en förhållandevis stabil internationell konjunkturuppgång. Det fanns också tecken på att en återhämtning både i och i omvärlden var på väg. Den gradvisa uppgången i den underliggande inflationen i kombination med oväntat höga löneökningar i framförallt tjänstenäringarna föreföll tyda på ett högre resursutnyttjande i den svenska ekonomin än vad antagit i tidigare bedömningar. Utvecklingen av löner och inhemska priser ansågs också resa frågor om inflationsbenägenheten i den svenska ekonomin. inleddes den period med sänkningar av reporäntan som fortsatte in på 2004. Bakgrunden till omläggningen av penningpolitik i mer expansiv riktning var att den internationella konjunkturuppgången hade börjat tappa fart i takt med att osäkerheten inför vad som skulle ske i ökade. Industrikonjunkturen hade åter försämrats både i omvärlden och i som fortsatt oro på de finansiella marknaderna med bl.a. kraftiga börsfall hade bidragit till att konsument- och företagsförtroendet hade börjat falla igen i många länder. Den svagare efterfrågeutvecklingen i och utomlands och en väntad förstärkning av kronan bedömdes innebära en mer dämpad inflationsutveckling än vad som tidigare prognostiserats. fortsatte att lätta på penningpolitiken, och reporäntan sänktes , med sammanlagt . Räntesänkningarna genomfördes mot bakgrund av att den internationella och svenska konjunkturbilden gradvis fortsatte att försämras och den alltjämt förväntade återhämtningen fick skjutas framåt i tiden. Utvecklingen föreföll bl.a. bekräfta farhågor om att anpassningen av hushållens och företagens balansräkningar efter den dramatiska börsnedgången skulle bli utdragen och dämpa konsumtion och investeringar. bidrog även säkerhetspolitisk oro, med bl.a. höga oljepriser som följd i samband med kriget i , till förväntningar om en svagare utveckling. Efter sänkningen gjordes ett uppehåll i de penningpolitiska lättnaderna. Detta uppehåll kan i korthet sägas avspegla uppfattningen i direktion att den återhämtning som hållits tillbaka nu hade inletts, bl.a. understödd av de reporäntesänkningar som redan genomförts. Inflationen utvecklades i linje med prognoserna och förväntningarna var att den framöver, med undantag för energipriseffekterna, skulle komma att utvecklas enligt banor som normalt kunde förväntas under en konjunkturuppgång. Som redan konstaterats blev dock inflationsutfallen ännu lägre än väntat, vilket föranledde att omvärderade sin syn på det underliggande inflationstrycket. Detta föreföll bli lägre än väntat trots en något starkare konjunktur. Reporäntan sänktes därför med ytterligare sammanlagt . För att klargöra händelseförloppet vid direktionens räntebeslut och 2003 redovisas nedan en detaljerad redogörelse över besluten och direktionsledamöternas individuella ställningstaganden. : Reporäntan hölls oförändrad på . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde höjas med 0,25 %enheter. Som skäl anfördes att den osäkerhet kring utvecklingen i omvärlden som motiverade sänkningen inte längre kvarstod och det därför fanns anledning att föra penningpolitiken i en mindre expansiv riktning för att säkerställa att inflationsförväntningarna också framgent skulle ligga i linje med inflationsmålet. : Reporäntan höjdes till . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde höjas bl.a. mot bakgrund av höga löneutfall och risk för kompensationskrav i lönerörelsen. : Reporäntan höjdes till . : Reporäntan hölls oförändrad på . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde höjas med 0,25 %enheter bl.a. mot bakgrund av att den ekonomiska politiken i de flesta länder fortfarande var mycket expansiv och att återhämtningen i den svenska ekonomin skedde från ett läge med redan högt resursutnyttjande, där inflation och inflationsförväntningar låg över målet. : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde sänkas mot bakgrunden att den bild som presenterades i inflationsrapporten i praktiken gav en god grund för en räntesänkning samt att riskerna var stora för en ännu sämre utveckling i såväl som i omvärlden till följd av den säkerhetspolitiska situationen i , fortsatt oro på de finansiella marknaderna, svagare inhemsk efterfrågan och minskad finanspolitisk stimulans. : Reporäntan sänktes till . : Reporäntan sänktes till . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde hållas oförändrad bl.a. med motiveringen att inflationsrisken från arbetsmarknaden och lönebildningen sannolikt underskattats. : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan sänktes till . : Reporäntan hölls oförändrad på . och reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde sänkas och anförde som skäl bl.a. att normala handlingsregel talade för detta och att de internationella nedåtriskerna för inflationen kunde antas vara något större än de inhemska uppåtriskerna. : Reporäntan sänktes till . : Reporäntan sänktes till . : Reporäntan hölls oförändrad på . : Reporäntan hölls oförändrad på . reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde sänkas bl.a. med hänvisning till att arbetsmarknaden var fortsatt svag och att det skulle komma att dröja ytterligare innan företagen börjar nyanställa och konjunkturuppgången stabiliserar sig. : Reporäntan hölls oförändrad på . och reserverade sig mot beslutet och ansåg att reporäntan borde sänkas bl.a. mot bakgrund av att den svenska konjunkturen riskerade att utvecklas svagare än bedömningen i inflationsrapporten. Relationen mellan räntebeslut och prognoser En viktig fråga vid uppföljningen av penningpolitiken är om ränteförändringar varit lättförståeliga givet de prognoser som gjordes. I de fall inflationsprognosen överstigit målet bör normalt ha höjt reporäntan medan inflationsprognoser under målet normalt bör ha resulterat i en räntesänkning. Sambandet mellan reporäntebeslut och prognosavvikelser , mätt i termer av riskjusterad UND1X (dvs. UND1X justerad uppåt eller nedåt beroende på om risken för högre eller lägre inflation dominerar) , illustreras i diagram 5. I samband med penningpolitiska sammanträden som inte sammanfaller med en inflationsrapport publiceras ingen inflationsprognos. I stället redovisas en mer kvalitativ inflationsbedömning i ett pressmeddelande. Tabell 3 sammanfattar de kvantitativa bedömningarna och räntebesluten vid dessa mellanliggande sammanträden. Det finns ett positivt samband mellan prognosavvikelse och räntebeslut. Små prognosavvikelser har dock inte alltid lett till en förändring av reporäntan och prognosavvikelserna måste vara ganska stora för att räntan ska förändras med mer än de som varit den vanligaste storleken på en ränteförändring. Relationen mellan räntebeslut och prognoser i inflationsrapporterna Inflationsrapporterna, IR, publiceras Anm. Prognoserna avser riskjusterad UND1X . Inflationsbedömning och räntebeslut vid penningpolitiska möten som inte sammanfaller med publiceringen av en inflationsrapport Datum Kvalitativ bedömning Räntebeslut Inflationsprognosen i linje med målen oförändrad Inflationsprognosen över målet höjning Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Inflationsprognosen under målet sänkning Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Inflationsprognosen under målet oförändrad Inflationsprognosen under målet sänkning Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Inflationsprognosen under målet sänkning Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Inflationsprognosen i linje med målet oförändrad Som framgår av diagrammet och tabellen lämnades räntan oförändrad vid ett antal tillfällen trots att prognosen för riskjusterad UND1X underskred inflationsmålet. Detta hänger samman med att energipriserna svängde på ett sätt som antogs påverka inflationen kraftigt men tillfälligt, och som inte bedömdes helt ha avklingat . valde därför att fokusera på ett inflationsmått som rensats från energipriser, UND1X exklusive energi. Prognosen för detta inflationsmått var i linje med inflationsmålet vid de tillfällen då räntan lämnades oförändrad trots att prognosen för UND1X underskred målet. I samband med det penningpolitiska mötet gjorde direktionen bedömningen att de tillfälliga effekterna av energiprissvängningarna skulle komma att klinga av och att det därför inte längre fanns någon anledning att rensa för energipriserna vid utformningen av penningpolitiken. Detta illustrerar att det normalt finns ett ganska starkt samband mellan räntebeslut och inflationsprognos, men också att det kan vara svårt att i alla lägen beskriva och kommunicera penningpolitiken i termer av en mycket enkel handlingsregel. har valt att frångå det normala mönstret genom att fokusera på ett annat inflationsmått än UND1X. Ett möjligt alternativ hade varit att hålla kvar fokus på UND1X-inflationen men i stället illustrera den förväntade utvecklingen genom att dra ut prognosen något längre fram i tiden. Eftersom effekterna av energiprissvängningarna förväntades vara tillfälliga kunde UND1X förväntas vara i linje med inflationsmålet något bortom den normala tvåårshorisonten. Inflationsförväntningarna kan ses som ett mått på allmänhetens förtroende för att kommer att uppnå sitt mål. När inflationen understiger målet så pass mycket som blev fallet 2004 är det en rimlig fråga om ekonomins aktörer räknar med att kommer att lyckas med att föra tillbaka inflationen till målet . I diagram 6 visas olika aktörers inflationsförväntningar . Den rådande låga inflationen förefaller inte ha påverkat förtroendet för inflationsmålet. Samtliga aktörer förväntar sig att inflationen kommer att ligga . Källor: Prospera, och Nedgången i inflationen 2004 berodde till största delen på faktorer som förutsåg och , men även på faktorer som på ett mer överraskande sätt pressade ner prisökningstakten. Den förväntade delen av inflationsnedgången hängde främst samman med att prisnivån och hade pressats upp onormalt mycket till följd av framförallt en kraftig tillfällig uppgång i energipriserna. Det fanns därför anledning att räkna med att inflationen skulle bli ovanligt låg under inledningen av 2004. Eftersom dessa svängningar i energipriserna inte förmodades få några mer varaktiga effekter på inflationen eller inflationsprocessen bedömdes det, i linje med det förtydligande om penningpolitikens uppläggning som publicerade 1999, inte finnas skäl att försöka motverka dem med penningpolitiska åtgärder.