bet · GT01FiU1 · 2005-11-10 00:00:00 — En tänkbar förklaring är att sparandenivåerna, inte minst i , har drivits upp. Efter Asienkrisen ökade försiktigheten påtagligt i många av länderna där. Trots att de investerar ganska våldsamt på en del håll ökar ändå sparandet. Det tar sig uttryck i stora överskott i deras bytesbalanser. En del fäster stor vikt vid detta. Andra betonar att som en följd av dessa stora överskott har man stort behov av att placera pengar och köper då långa statsobligationer i till exempel . De fungerar som benchmarks vilket innebär att det är med utgångspunkt från deras priser som de flesta andra obligationer prissätts. Men sedan finns det också en problematik som har att göra med att vi i västvärlden får en allt äldre befolkning, och det gäller för all del också flera av de . Fler sparar då med tanke på ålderdomen, och det byggs upp allt större pensionsfordringar. Om du vill försäkra dig om att få din pension , blir det intressant att försöka hitta obligationer som har den räckvidden och som ger dig en säker avkastning över den tidsperioden. Men det finns inte så många obligationer av den typen. Det har på global nivå och också i bidragit till att driva ned räntan på dessa papper. Det är helt enkelt många som vill köpa de här obligationerna. En del länder har då valt att ge ut flera väldigt långa obligationer. Det har vi inte gjort i . , som har ansvaret för detta, har inte bedömt det som förmånligt utifrån det statsskuldperspektiv som de själva har. Jag ska då närma mig frågan om trafikljussystemet. Grundproblemet kommer tillbaka till den här frågan. Här har vi ett antal försäkringsbolag i som har lovat sina försäkringstagare en viss avkastning . Det system för kontroll som finns är inte uppbyggt så att det säkrar detta. Det är klart att då har man anledning att göra något åt den saken. Det är här trafikljussystemet kommer in i bilden. Om det sätts i sjön är det, enligt uppfattning, ett steg i rätt riktning. Sedan är naturligtvis frågan - men den vill jag inte gå in på i detalj här - med vilken takt man gör detta och hur strikt man sätter upp gränserna på kort sikt. Det är något som ni får tala med om eller med andra som har skarpare synpunkter i frågan än vad jag har. Men den avvägningen finns ju att göra. Jag tror att det är viktigt att se att detta är en större problematik än bara trafikljusreglerna i . Om jag har förstått saken rätt kommer vi att i ett remissvar få anledning att tala om hur vi ser på det förslag som har lagts fram. Vi kommer att prata om det i direktionen och antagligen ge något mer precist svar kring det förslag som finns än jag är beredd att göra . (): Jag har ytterligare en fråga. Den tidigare frågan kommer vi att återkomma till . Vi har en utvärdering framför oss. Sedan den senaste utfrågningen med riksbankschefen har vi beslutat att göra en utvärdering av penningpolitiken . Vi är inte riktigt klara med vem eller vilka som ska utföra utvärderingen, men den ska vara klar . Riksbankschefen har ju läst direktiven till utvärderingen. Min fråga är hur du ställer dig till utvärderingen och vilka förväntningar du har på den. Kan du föregå utvärderingen lite grann med några tips och funderingar om vad du tror att utvärderingen kommer att ge och kanske också hur den ska organiseras ? Riksbankschefen : Låt mig börja med att säga att jag tycker att det är en högst rimlig åtgärd, och det har jag sagt tidigare, att utvärdera politiken när den har bedrivits på det här sättet. Jag är också glad över att ni har valt att försöka hitta ett par riktigt bra personer på det här området som har jobbat med det här i olika länder och som har den allra bästa förankringen i den akademiska världen. Jag vet att ni försökte göra det redan från början, och jag vet att ni är på väg att få ett par personer med den här inriktningen som kan göra utvärderingen på ett bra sätt. Det är bra att ta in ett par utvärderare från utlandet för är ett litet land och vi behöver få in impulser utifrån i den här typen av diskussioner. Det är naturligtvis upp till dem att fundera över exakt hur de vill lägga upp sin utvärdering, men jag föreställer mig att internationella jämförelser i det här sammanhanget är intressanta. Av vad jag har sagt framgår att jag föreställer mig att slutsatsen kommer att bli att i många avseenden jobbar på ett sätt som är väldigt likt andra centralbanker. Det var ingen tillfällighet att jag tog upp frågan om avvägningar mellan inflationen och den reala utvecklingen. Dels har den diskuterats en del , dels tror jag att det är den centrala frågan där ytterligare framsteg kan göras både i kommunikationshänseende och när det gäller meningsfulla utvärderingar. En sak man kan hoppas är att de kommer med bra idéer om hur man kan göra utvärderingar framöver. Väl så viktigt som att de fäller ett omdöme om hur politiken har varit är som jag ser det hur man kan gå vidare på basis av deras tankar och på ett vettigt sätt följa upp penningpolitiken också framöver. Jag ska egentligen inte sitta och fundera över hur de ska göra sin utvärdering. Det kanske är bättre att jag säger vad jag själv tycker. Jag tycker, som har framgått, att det allmänna ramverket har fungerat ganska bra och att makropolitiken i har fungerat överraskande bra. trodde jag inte alls att det skulle gå så här bra, absolut inte. Det hänger inte bara ihop med penningpolitiken, som jag sagt, utan det hänger ihop med allt möjligt, inte minst finanspolitiken. Sedan kommer man alltid att kunna diskutera sådant som och jag har diskuterat, om man kunde ha gjort lite bättre vid olika tillfällen. Det som jag tycker är det naturliga är ändå att börja med att titta på vad andra gjort. Man bör också titta på vad det fanns för underlag som man kanske borde ha sett men som vare sig vi eller andra såg. Sedan kan man naturligtvis gå ett steg till och reflektera över om man - även om inte underlagen fanns och även om ingen annan såg det som hände - hade kunnat se det, om det fanns någon typ av tecken i skyn. Det finns anledning att se år för år om utfallen varit de som man hade anledning att förvänta sig. Sedan bör man, som jag sade, föra fram lite tydligare än vad som ofta görs i debatten de andra typer av överväganden som har gjorts. Det är till exempel inte rimligt, tycker jag, att kritisera att inflationen blev så låg som den blev utan att notera att vi när vi fastställde räntan var medvetna om att vi skulle hamna under målet till följd av att elpriserna skulle komma ut väldigt lågt. Men vi hade som bekant valt att bortse från att elpriserna skulle stiga tidigare. Då hade det ju varit utan all rim och reson att sänka räntan när elpriserna sedan skulle falla. Den typen av nyanseringar får man rimligen göra. Men det viktigaste är att tänka framåt och fundera över hur en modell för utvärdering bör se ut. Det är det som jag tycker att ni i första hand ska kräva av dem att ta fram. Jag vill minnas att det också finns med i direktiven. (): Jag tycker att det var bra att riksbankschefen betonade att fler måste arbeta, att fler måste betala skatt och att beroendet av bidragssystemen skulle minska. är inte det något kontroversiellt, och vi har varit inne på det under den här frågerundan. Det kontroversiella hade varit om riksbankschefen hade tagit bladet från munnen och kanske kommit med några konkreta förslag. Men i stället valde riksbankschefen, nu när han ska avgå, att fortsätta mumla lite grann i skägget i de här frågorna, och det kanske är taktiskt riktigt. I inflationsrapporten redovisas en rad faktorer som påverkar utvecklingen. Det är stigande råvarupriser, en kraftig ökning av de offentliga kostnaderna, en ökning av hushållens konsumtion, ökad skuldsättning, stigande löneökningstakt, stigande fastighetspriser, ökat kostnadstryck, långsiktigt stigande räntenivåer, en dämpning i produktionstillväxten och att den demografiska utvecklingen är oroande. Själv kan jag väl också lägga till att det är valår . Min fråga till riksbankschefen är: Var är sannolikheten störst att vi utvecklar en ny så kallad bubbla? Det är den ena frågan. Om man nu rangordnar de inhemska faktorerna: Vilka av de här faktorerna betyder mest? Riksbankschefen : Ja, det är ju en svår fråga. Vad vi pratar om i rapporten, om man tar inflationsperspektivet, är produktivitetsutvecklingen som är en absolut nyckelfråga. När vi har haft problem i inflationsbedömningarna har det väldigt ofta berott på att produktivitetsutvecklingen har överraskat. Det var faktiskt så att direkt efter det att aktieprisbubblan sprack, eller i den vevan, överraskade produktivitetsutvecklingen kraftigt negativt, och det inhemska inflationstrycket gick upp snabbare än vad vi hade trott. Det har alltså inte varit överraskningar bara åt ett håll, så att säga. Då hade det varit lite lättare att korrigera prognosmetodiken. Om man sysslar med ekonomisk-politiska frågeställningar, vilket ni ju gör, så tror jag ändå att det väsentligaste är att inte tänka så här: Vad exakt är de åtgärder som man ska vidta för att komma precis dit man önskar vara? Det handlar nog mer om att fundera i termer som: Vad finns det för grova justeringar som man i olika delar av systemet behöver göra? Jag var inne på att detta har väglett oss, som jag uppfattar det, i penningpolitiken , men jag tror att man ska tänka likadant också när det gäller andra ekonomisk-politiska spörsmål. Tänker man så, så är det uppenbart, utifrån det jag sade inledningsvis, att frågan om arbetskraftsutbud är en central frågeställning. Ni vet bättre än jag att de politiska villkoren är sådana att man får ta de tillfällen som bjuds att genomföra reformer på det området. Man får utnyttja de lägen där det är politiskt möjligt att göra förändringar. Det kommer aldrig att gå att vidtaga sådana åtgärder på ett alldeles finstämt vis. En fördel jämfört med 80-talet är ju att vi nu har en rörlig växelkurs och en penningpolitik varmed man ändå har vissa möjligheter att parera kortsiktiga effekter av de strukturella reformer som genomförs. Lyckas man göra mer på utbudssidan så skapar man ett utrymme för ett lägre ränteläge. Den möjligheten hade vi inte då. Det som hände var ju i och för sig det motsatta då - det gick sämre i ekonomin, och därmed fick vi efterfrågeproblem, överhettning och så vidare. Men skulle fatta beslut som gör att det sker förändringar i positiv riktning kring arbetskraftsutbud och liknande så kan ha möjlighet att bidra med lägre räntor. I den utsträckning det är möjligt att förutse utvecklingen så är det också möjligt att så att säga hjälpa till med penningpolitiken. Låt mig sedan säga om "bubblan" att - det blir delvis en upprepning av det jag varit inne på tidigare - jag tycker att det är viktigt att följa huspriserna. Det har vi sagt vid upprepade tillfällen. Alldenstund ekonomin verkligen vänder upp - då menar jag att vi även får en tydlig vändning på arbetsmarknaden, vilket vi ju ännu inte riktigt har - så är handlingsfriheten större, som jag uppfattar det, i penningpolitiken. Men så länge man inte har en riktig vändning på arbetsmarknaden och inte ser tydligt stigande resursutnyttjande framför sig förefaller det mig naturligt att ändå prioritera den frågan snarare än att ge sig på husprisutvecklingen. Hela resonemanget fört, förstås, inom ramen för en värld där inflationen är låg. (): Jag skulle vilja fånga upp ett par av de saker vi har varit inne på tidigare. Vi har diskuterat fastighetspriserna och oljan, men en sak som vi inte har varit inne på så mycket är växelkursutvecklingen. I prognosen bedömer man att just hushållens konsumtion ska vara det som driver tillväxten framöver till stor del. Det är klart att oron som finns kring oljeutvecklingen och kring fastighetsprisutvecklingen men kanske också växelkursen påverkar hushållens konsumtion. Jag har två frågor. Den ena handlar om detta: Vad finns det för risk för en snabbare nedväxling av hushållskonsumtionen än den normala som man beräknar i den här prognosen? Den andra frågan handlar om just växelkursen. har man, om jag minns rätt, gång på gång faktiskt felbedömt utvecklingen av växelkursen. Ofta har vi haft en mer positiv bedömning än den som har varit fallet i verkligheten sedan. Vad är det som gör att vi har så svårt att bedöma växelkursutvecklingen och att felbedömningen går åt just det hållet? Riksbankschefen : Låt mig börja med den sista frågan. Växelkursen var då jag jobbade i en ständig källa till bekymmer. Det var den av detta skäl: Vi kom från en värld med fast växelkurs, och vi föreställde oss då att växelkursförändringarna - det visade de historiska erfarenheterna - skulle få mycket stora effekter på inflationen. Det var också så att de finansiella marknaderna så att säga inte var vana vid ett inflationsmål, utan vid en regim där växelkursen spelat en väldigt stor roll i sig själv för penningpolitiken. har vi etablerat synsättet att det som styr penningpolitiken i grunden är inflationsutvecklingen. Växelkursen kommer, utom i extrema lägen, egentligen bara in i bilden i den utsträckning som den påverkar inflationen. Sedan har det dessutom visat sig att i och många andra länder har växelkursen fått mindre genomslag på inflationen än vad man trodde. Jag har, som jag sade tidigare, tyckt att det funnits anledning att i ett längre perspektiv vara bekymrad för den svenska kronans utveckling. Den har varit svagare än önskvärt. Då talar jag inte om eller för en månad sedan, utan jag talar verkligen om ett genomsnitt över hela den här perioden. Jag tycker därför att det är viktigt att försöka gå till botten med den här frågan och fundera på vad som driver utvecklingen. Sedan tror jag att man ska vara lite skeptisk när man följer diskussionen kring växelkursen. Om det vore så, som med bestämdhet hävdas, att det är det relativa ränteläget som styr växelkursen så måste man ju ändå ställa sig frågan: Varför var då inte kronan väldigt stark när vi hade högre räntor än vad man har i omgivningen? Tolkningar av skeenden på marknaden ska man alltså vara lite försiktig med. Men det vore i och för sig inte alls onaturligt om det var så att en orsak till att kronan varit svag har varit att vi har en relativt sett lägre inflation och att man därmed gör bedömningarna att vi kommer att ha lägre ränta - vi har ju det nu - också en bit in . Det är ju korrigerande mekanismer, detta. Med en något lägre växelkurs är det klart att vi också får en något högre inflation , och det kommer då att bidra till att ränteläget stiger snabbare i än vad det annars skulle göra. Du har däremot inte riktigt rätt när det gäller växelkursprognosen. Enkelt uttryckt kan man säga att det förhåller sig på det sättet att alltid när växelkursen har stärkts så har vi gjort bra bedömningar, men när den försvagas gör vi mindre bra bedömningar. Det är en följd av den metod som vi tillämpar. Vi har inte ambitionen att göra en detaljerad prognos på kort sikt, utan att komma någotsånär rätt på lite . Då har vi valt att utgå från något slags föreställning om vad som skulle kunna vara en långsiktigt rimlig växelkurs för den svenska kronan. Det innebär att när vi närmar oss den långsiktiga, ja, då tenderar vi i allmänhet att komma ganska rätt, och när vi rör oss bort från den så blir det mindre rätt. Vi har inte kommit på något rimligare sätt att resonera kring detta. När vi sedan känner stor osäkerhet om vår bedömning är rimlig brukar vi lyfta fram det som en separat risk, och därmed låter vi det via vår riskbild påverka inflationsbedömningen och räntan. Jag talade för tre med en av världens främsta experter på växelkursprognoser både i praktiken och teorin, en man som nästan befinner sig på nobelpristagarnivå, som heter . Då sade han till mig: Det går inte att göra växelkursprognoser. har vi anställt honom som rådgivare i - han är nu en av akademiska rådgivare - så han ska få chansen att tillämpa de färdigheter han har i vår tjänst. Men ska man döma av vad han själv har sagt är alltså sannolikheten inte så stor för att vi kommer så väldigt mycket längre än vad vi har gjort på det här området. Du hade ytterligare en fråga. Den gällde hushållens konsumtion. Det är klart att det alltid finns en osäkerhet också kring detta. Det som ändå gäller nu är att i den grundbild vi har får vi en viss uppgång i sysselsättningen. Det är också så att vi inte räknar med någon dramatisk uppgång för lönerna, men vi räknar med en löneökningstakt på . Och så har vi länge haft en ganska låg inflation, så det blir ganska hyfsade reallönelyft. Konsumtionen i varje fall byggs alltså under av en bra inkomstutveckling. Och det är klart: Ska man då fundera över riskerna så har de möjligen att göra med att någon av de här sakerna inte utvecklas som väntat. Till bilden hör för övrigt också att finanspolitiken är ganska expansiv. Också den vägen får ju hushållen bättre disponibla inkomster. Vi har i i utgångsläget ett ganska högt hushållssparande. Vi har räknat med en viss nedgång i hushållssparandet under senare delen av perioden, som underbygger konsumtionen. Det är väl ett mera osäkert antagande än inkomstutvecklingen, skulle jag säga. Vi vet att hushållssparandet inte alltid följer de banor som man har föreställt sig. (): Jag vill bara kort ifrågasätta en sak. Jag tror att det är viktigt för min förståelse. Om hade gjort ett annat tekniskt antagande om reporäntan så hade det inte förändrat inflationsprognosen . Det är min tolkning. Riksbankschefen : Nej, så är det inte. Om vi hade haft en oförändrad reporänta så hade vi, allt annat lika, fått en snabbare tillväxt i ekonomin och en något högre inflation. har vi ju lagt in en räntebana som stiger, och det faktum att den stiger innebär ju att man dämpar tillväxten något så att man får något lägre inflation än vad vi annars skulle ha fått. Man ska inte överdriva skillnaderna, men visst är det en viss skillnad. Det är ju ändå en ränteuppgång inlagd i kalkylerna som du själv eller någon av er har varit inne på. I den prissättning som marknaden har räknat med ligger ju en uppgång av räntan - en fördubbling ungefär. Det är det som är det tekniska antagande som har gått in i vår bedömning. Ordföranden: Jag tror att sade att den skulle gå upp . (): Men sade Riksbankschefen nu att vid ett annat tekniskt antagande, vid det gamla tekniska antagandet, så hade tillväxten varit starkare? Var det så Riksbankschefen sade? Riksbankschefen : Ja. Det går faktiskt att jämföra utfallet av de två olika antagandena . För att övergången ska vara mjuk, om jag uttrycker mig så, finns det en ruta i inflationsrapporten där vi redovisar en prognos där reporäntan är oförändrad också. Där kan man alltså se hur det skulle ha fallit ut. Det är som jag sade inga stora skillnader, men det är en viss skillnad. Jag vill minnas att inflationen där är eller någonting i den stilen medan den är i huvudscenariot. Det är kanske bra att passa på att säga vid det här tillfället att vi ibland har beskrivit politiken på det sättet att vi har sagt att om inflationen i vår prognos med en oförändrad reporänta går upp i det perspektiv som vi främst brukar inrikta oss på, ja, då ska vi normalt vara i en situation då det kan bli aktuellt att höja räntan och tvärtom. Så kan man inte riktigt beskriva politiken längre, därför att nu har vi ju inte någon prognos där vi utgår från en oförändrad reporänta. Men om ni tittar i vårt förtydligande så ser ni att vi talar om - det är ett annat sätt att uttrycka det - att vi normalt ska se till att inflationen återgår till . Det är den strategi vi har, och där har det inte skett någon förändring. Strategin för hur vi jobbar är precis likadan. Det är bara det att vi har ett annat beslutsunderlag, och med hänsyn till att vi har lite annorlunda utformat beslutsunderlag kan man inte uttrycka den här handlingsregeln på samma, väldigt enkla sätt som . (): Vi inledde ju den här utfrågningen med en diskussion om möjlighet att påverka arbetslöshet och sysselsättning, och om jag uppfattade riksbankschefen rätt tyckte han att det var fel diskussion och fel frågeställningar som leder till fel slutsatser, underförstått: Finanspolitiken ägnar sig inte åt strukturella åtgärder för att minska arbetslösheten. Då är min korta fråga: De antaganden om öppen arbetslöshet som finns i inflationsrapporten, hur nära kapacitetstaket befinner vi oss vid de utfallen? Riksbankschefen : Jag ska säga att jag alldeles i början fick en fråga om vad man borde göra för att få upp sysselsättningen, och jag underströk då, eftersom jag ville hålla mig någotsånär kort, behovet av att skapa ekonomiska motiv för att arbeta. Men det är klart att det finns en bredare problematik. Jag kan bara nämna en sådan sak som att utbildningssystemet naturligtvis spelar en viktig roll. En annan sak som är viktig är lönestrukturen också vid sidan om vad den betyder som incitament för den enskilde. Det finns uppenbarligen väldigt många frågeställningar som är av betydelse för sysselsättningen - bara som en kommentar till det du sade. När det gäller finanspolitiken beror det lite på vad vi talar om. Ofta talar vi om finanspolitiken som en effekt av statens och den offentliga sektorns budgetar på den aggregerade efterfrågan sammantaget. Det är en aspekt på det här. En annan aspekt är på vilket vis de olika offentliga systemen utformas. Det är klart att det finns mycket att spela med när det gäller den saken utan att man för den skull förändrar den totala nivån på utgifterna, och det är väl det du "touchar" vid. När det gäller framtiden tror jag att det är ganska vist att inte låsa fast sig vid en föreställning om att det är en viss nivå på den öppna arbetslösheten som kommer att vara avgörande för när man ska förändra räntan. Som jag sade inledningsvis var det ganska många ekonomer som 1995 hävdade att arbetslösheten inte kunde komma utan att inflationen skulle skjuta fart. Det var ju tur att vi i inte bet oss fast vid dessa modeller, för då hade vi ju inte släppt fram den efterfrågeökning som vi nu har haft. Att vi inte gjorde det berodde delvis på att jag själv i långtidsutredningssammanhang hade publicerat bedömningar enligt vilka den öppna arbetslösheten kunde gå ned till . Samma ekonomer gjorde då skattningar på . Det säger sig nästan självt att om det går emellan är det inte rimligt att föreställa sig att förändringarna på arbetsmarknaden är så dramatiska, även om man med någon modell kunde visa att så var fallet. Jag tror - och detta är i sann Greenspananda - att man ska ha en prövande attityd. När arbetslösheten kommer ned till de här talen och inflationen inte har kommit i gång eller man inte ser tydliga tecken, ja, då får man pröva sig fram försiktigt, och så får man backa om det visar sig att man inte har kommit rätt. Vi vet för lite om de här sambanden för att vi ska våga lita på en enskild siffra. Rent konkret har vi modeller som fokuserar direkt på arbetsmarknaden och utgår från resonemang om jämviktsarbetslöshet och sådant, men vi har ju också massor med information från och andra, barometrar och så vidare, som visar efterfrågetrycket i ekonomin. Sedan har vi också de övergripande samband som jag redovisat för er ibland med output-gap, produktionsgap eller vad man nu vill kalla det, det vill säga resursutnyttjandet i hela ekonomin. Vi jobbar alltså med många olika metoder , och det tror jag är enda sättet att närma sig dessa svåra frågor. Jag har lite otur, för jag hade tänkt be riksbankschefen recensera sin egen verksamhet som riksbankschef, men det har andra gjort, och det resulterade ju i en världsmästartitel. Det var det första. Det andra jag hade tänkt på var att be riksbankschefen bedöma vad som hade varit svårast som riksbankschef och om det är någonting han ångrar, men det har han ju också tagit upp i sin inledning - så då var den frågan körd. tog också ifrån mig möjligheten att ställa en mer övergripande fråga, så jag är ställd. Jag har inga frågor att ställa! Men jag skulle vilja göra en lite mer kåseriartad notering. Inte ens har varit med i finansutskottet så länge som jag har varit. Jag var faktiskt med då vi hade interna utfrågningar av riksbankschefen i finansutskottet.