sou · GQB3104 · 2003-01-01 00:00:00 — extraordinära händelse gjorde att många småsparare och andra investerare såg över sina placeringar i såväl värdepapper som fonder. Amerikanska värdepapper gick dock inte att sälja över börsen och de fonder som hade sådana kunde inte heller inte värdera sitt innehav. Detta innebar i sin tur att fondandelarnas värde inte kunde beräknas på samma sätt som när handeln är i gång. Visserligen fanns det alternativ, t.ex. att sälja och lösa in andelar till det sist åsatta andelsvärdet före attacken eller att uppskatta värdet på de amerikanska värdepappren och därefter ge andelarna ett uppskattat värde. De fondförvaltare som förvaltade fonder med ett större innehav av amerikanska värdepapper valde i stället att hålla fonderna stängda . Någon lagregel som angav proceduren eller ramarna för detta fanns inte och det diskuterades om stängning alls var möjligt, vilka fonder som skulle vara aktuella för stängning och hur lång stängning som kunde accepteras. har i efter- hand genomfört en undersökning om fondbolagens bevekelse- grunder för sina beslut. Undersökningen redovisas i inspek- tionens rapport information och interna kontroll (2001:7), från 20 december 2001.6 fann i sin undersökning att 210 fonder stängdes genom uppskjuten kurssättning. Dessa 210 fonder utgjorde av det totala antalet fonder som förvaltades av de 18 fondbolag som var aktuella. Fondbolagen angav att de stängde fonderna främst på grund av principen att alla andelsägare skall behandlas lika och att det inte var möjligt att göra en objektiv värdering av fonderna. , utom två, stängde sådana fonder som inne- höll amerikanska värdepapper eller mer. uttalade sig i samband med stängningarna och angav som sin åsikt att det var möjligt att avstå från kurs- sättning om det saknades objektiva grunder för värdering. Det fanns visserligen ingen uttrycklig rätt enligt lagen, men inspektionen grundade sin bedömning på en tolkning av likabehandlingsprincipen. På grund av denna bedömning saknades det enligt inspektionen skäl att i lagen införa en uttrycklig möjlighet till att stänga fonder. Inspektionen föreslog i stället att det bör intas en bestämmelse som ålägger fondbolagen 6 Rapporten inkom till (dnr Fi 2002/122) och överlämnades till utredningen genom beslut . att genast göra en anmälan till inspektionen då en situation inträffar som kräver stängning. noterade också i sin rapport att inspek- tionens tillämpning inte är ett ställningstagande i det enskilda kontraktsförhållandet. Sådana frågor regleras i fondbestäm- melserna och avgörs vid tvist ytterst av domstol. gav in en skrivelse till i vilken möjligheterna till stängning disku- terades.7 Enligt föreningen bör man skilja mellan stängning, senareläggning av kurssättning och senareläggning av köp och inlösen. Med stängning avser föreningen den situationen att fondbolaget inte tar emot och effektuerar köp- eller inlösensorder. Med senareläggning av kurssättning avser föreningen att fondbolaget avvaktar med beräkning av fondandelarnas värde till dess kursens värde åter kan beräknas. Med senareläggning av köp och inlösen avser föreningen att fondbolaget verkställer en order senare, antingen med en tidigare kurs eller med kurssättning per verk- ställighetstidpunkten. Föreningen tillämpar således en något annorlunda terminologi än den som t.ex. återfinns i artikel 37 i ucitsdirektivet. I ucitsdirektivet behandlas möjligheten att skjuta upp inlösen av andelar. konstaterar i sin skrivelse att nuvar- ande reglering avser senareläggning av inlösen och inte senare- läggning av kurssättning.8 Dessutom regleras inte frågan om köp av fondandelar. Därtill kan en senareläggning av inlösen enligt den nuvarande bestämmelsen inte ske om det finns likvida tillgångar i fonden. Bestämmelsen är därför inte tillräcklig för att lösa en situation som uppstod i samband med terrorattacken . Många av fondbolagen har en force-majeure-klausul med innebörden att man kan skjuta på åtgärder om hinder föreligger. 7Framställan om lagändring beträffande fondbolags möjlighet till senareläggning av kurssättning etc., skrivelse av , inkommen till (dnr Fi 2002/584). Ärendet har genom beslut överlämnats till utredningen. 8Jfr 3 kap. 13 § lagen om investeringsfonder (32 § lagen om värdepappersfonder). Se ovan, avsnitt 3.1. Fondbolagen vidtog sina åtgärder efter med stöd i dessa klausuler. hänvisar i sin skrivelse även till om förvarings- institut (se kapitel 1). I rapporten föreslogs att en fond skulle kunna stängas under vissa onormala förhållanden. I rapporten nämns politisk oro, naturkatastrofer eller liknande för- hållanden där stor oro uppkommer på värdepappersmarknaden med extrema kast i kursrörelserna som följd. Föreningen hänvisar vidare till EG-regleringen i ucitsdirektivet och till lagstiftningen i och . föreslår att det i fondlagstiftningen tas in bestämmelser som reglerar möjligheterna för fondbolagen att temporärt senarelägga försäljning och inlösen av andelar samt, som en sista åtgärd, besluta om att stänga fonden (vägra att ta emot och effektuera köp- eller inlösenorder). Förslaget bygger således på tanken att fondbolaget som en första åtgärd fortsätter att ta emot köp- och försäljningsorder från andelsägarna, men att själva försäljningen och inlösen senare- läggs. I en sådan situation skulle således fondbolaget bevaka andelsägarnas intressen. I en situation där stängning blir aktuell skulle däremot sådana försäljnings- och inlösenorder inte ens tas emot; följden skulle bli att andelsägarna själva fick bevaka händelsernas utveckling och återkomma när köp och inlösen åter igen blir möjligt. I finns relativt detaljerade bestämmelser om möjligheten att stänga en fond, åtminstone avseende inlösen av fondandelar. Möjligheten till stängning preciserades och utvidgades genom lagändring.9 Huvudregeln är att inlösen skall ske till det värde som åsätts vid den följande första beräkningen efter det att kravet på inlösen har framställts.10 Inlösen skall genomföras möjligt och senast efter det att kravet om inlösen har framställts. 9Lov 12. nr. 52 om verdipapirfond; ändringar i lov nr.48 (Ot.prp. 98, Lov om endringer i lov 12. nr. 52 om verdipapirfond mv. 10Se § 6-9 i Lov om verdipapirfond. I vissa fall kan dock fondbolaget, med tillsynsmyndighetens samtycke, skjuta upp värderingen och utbetalningar av inlösens- krav (suspendere innløsningskravet). Lagregeln preciserar alltså att stängningen, uppskjutandet, är en tvådelad process och omfattar såväl värdering som utbetalning.11 I samband med lagändringar diskuterades om möjlig- heten till stängning skulle utvidgas. Ucitsdirektivets bestämmelse medger stängning endast i undantagsfall och om det ligger i andelsägarnas intresse; praxis i de olika medlemsländerna varierar dock. Syftet med en stängning är att förhindra att andelsägare behandlas orättvist. kan möjligheten till stängning påverka tilliten till rätten att få sitt innehav inlöst. , med vilket Departementet instämde, fann dock skäl att precisera de fall där stängning skulle kunna komma ifråga och göra regleringen mer flexibel. Enligt de nya bestämmelserna får således suspension av inlösenskrav (värdering och utbetalning) ske vid stängning av börs eller liknande extraordinära situationer, samt i undantagsfall när omständigheterna kräver det och det är berättigat med hänsyn till andelsägarnas intresse. Med extraordinära situationer avses inte enbart sådana situationer som påverkar hela värdepappers- marknaden, utan även ekstraordinære forhold knyttet til vesentlige deler av et fonds plasseringer kan være tilstrekkelig unnatakstilfelle for å søke om suspensjon av innløsningsretten.12 kan också förelägga fondbolaget att sus- pendera inlösningsrätten helt eller delvis om andelsägarnas eller allmänhetens intressen kräver det. Anledningen till denna möjlig- het är, enligt de norska förarbetsuttalandena, att det finns en risk för att fondbolaget, vid en anstormning, väljer att undvika de negativa reaktioner en stängning kan medföra i stället för att se till att alla andelsägare behandlas rättvist. I lagen preciseras vidare att suspension av inlösningsrätten omfattar alla krav på inlösen som har kommit in till fondbolaget för suspensionen eller senare samt alla inlösnings- krav som har kommit in före suspensionsdagen, men som inte har varit föremål för en värdeberäkning. 98, avsnitt 4.7.2 forslag. 98, avsnitt 4.7.2 forslag. Bestämmelserna om stängning är inte fullt lika detaljerade i som i . I likhet med vad som anges i ucits- direktivet skall en fond, enligt fondlag, lösa in sina andelar på andelsägarnas begäran.13 Inlösen skall ske till ett pris, beräknat efter värdet på fondförmögenheten och med avdrag för avgifter. Fondbolaget får dock, i de fall och på det sätt som anges i fondbestämmelserna, tillfälligt skjuta upp inlösen av fond- andelar. Detta får dock ske endast i undantagsfall när omständlig- heterna så kräver, och då uppskovet är berättigat med hänsyn till andelsägarnas intresse.14 Även tillsynsmyndigheten får, i andelsägarnas eller allmän- hetens intresse, kräva att inlösen skjuts upp. Detta gäller särskilt i de fall fondbolaget inte följer lagregler eller fondbestämmelserna. Om fondbolaget beslutar att stänga fonden skall detta anmälas till tillsynsmyndigheten. Säljs andelar i andra medlemsländer inom EES, skall även tillsynsmyndigheterna i dessa länder informeras. Den tyska regleringen överensstämmer, likt den som återfinns i , med ucitsdirektivets bestämmelser om stängning.15 Fondbolaget får skjuta upp inlösen av fondandelar i undantagsfall och om det ligger i fondandelsägarnas intresse. En förutsättning för detta är dock att fondbestämmelserna medger stängning. Dessutom anger den tyska lagstiftningen att försäljning av andelar inte får ske inlösen är uppskjuten. Beslut om stängning skall anmälas till tillsynsmyndigheterna och andels- ägarna skall informeras in an appropriate . Den tyska tillsynsmyndigheten får också kräva att inlösen skjuts upp om det är nödvändigt med hänsyn till andelsägarnas intressen. Någon motsvarande hänvisning till allmänhetens intressen finns dock inte. 13Artikel 10 (2) i fondlag (på engelska: dated 30, 1988 relating to undertakings for collective investments, i översättning av Me , avocat, och utgiven av de la Bourse de S.A. 14Artikel 11 (1), som överensstämmer med artikel 37 i ucitsdirektivet. 15Se Section 11 i den engelska översättningen av Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften (KAGG). I skall fondbolaget sälja (emittera) andelar i en fond som det förvaltar. får dock om det finns särskilda skäl och andelsägarnas intresse kräver det, bevilja fondbolaget tillstånd att tillfälligt avbryta emissionen av andelar.16 På yrkande av fondandelsägare skall fondbolaget lösa in andelar i fonden. Detta skall ske till det värde som andelarna beräknats ha på inlösningsdagen; inlösen skall ske i den ordning fondandelsägarna har framställt yrkande om saken.17 Fondbolaget får dock tillfälligt avbryta inlösen av fondandelar om det uppstår en situation som har angetts i fondbestämmelserna. Ett sådant avbrott får dock ske endast om det är särskilt påkallat med hänsyn till fondandelsägarnas intresse.18 Ett avbrott skall anmälas till . får också bestämma att inlösen skall avbrytas, om detta behövs med hänsyn till förtroendet på värde- pappersmarknaden, andelsägarnas intressen eller andra vägande skäl.19 I , som i övriga , är huvudregeln den att fond- andelar skall lösas in av fonden på begäran av andelsägarna.20 Inlösen kan dock skjutas upp (udsættes) i enlighet med fond- bestämmelserna. har på sig att meddela den danska tillsynsmyndigheten och övriga behöriga myndigheter i de länder fondandelar säljs om sitt beslut. Den danska tillsynsmyndigheten kan också kräva att inlösen skjuts upp. I övrigt synes det enligt den danska fondlagstiftningen inte finnas några begränsningar för i vilka fall stängning kan ske; gör således en liberal tolkning av ucitsdirektivet. 1645 § lagen om placeringsfonder (nr 48/1999). 1749 § lagen om placeringsfonder. 1850 § lagen om placeringsfonder. 1951 § lagen om placeringsfonder. 20Se § 31 lov om investeringsforeninger og specialforeninger, LBK nr. 158 af 07/03/2001. Utredningens förslag: Fondbolag får vid extraordinära händ- elser när omständigheterna så kräver, och då uppskovet är berättigat med hänsyn till andelsägarnas intresse, senarelägga försäljning och inlösen av andelar. Fondbolaget skall utan dröjsmål anmäla sitt beslut om senareläggning till . Anmälan skall inne- hålla en utförlig beskrivning av skälen till åtgärden. Fond- bolaget skall också utan dröjsmål anmäla sin åtgärd till de behöriga myndigheterna i de medlemsstater där fondandelar utbjuds till försäljning samt på lämpligt sätt underrätta andels- ägarna om åtgärden. Fondbolag skall, sedan orsakerna till senareläggningen har upphört, anmäla detta till Finansinspek- tionen. Fondbolaget ansvarar för att beslutet om senareläggning av försäljning och inlösen av andelar är välgrundat. får besluta om att en fond skall senarelägga försäljning och inlösen av andelar. Skälen för förslaget: saknar bestämmelser om stängning. I de flesta europeiska länder finns sådana regler. Utgångspunkten för en reglering är givetvis ucitsdirektivets bestämmelser. Artikel 37 i ucitsdirektivet behandlar visserligen endast uppskjutandet av inlösen av fondandelar, och säger ingenting om uppskjutande av försäljning. Detta torde bero på att rätten till inlösen är särskilt skyddsvärd. Artikeltextens utformning hindrar dock inte, enligt utredningens uppfattning, att motsvarande bestämmelser om stängning även omfattar försäljning (se t.ex. den tyska reg- leringen). Det förefaller inte vara någon tvekan om att det finns situa- tioner där stängning av en fond är ett lämpligt förfarande och förenligt med andelsägarnas intressen. Det är de fall då fond- förmögenheten, och därför fondandelarna, inte kan värderas på ett bra sätt. Om de underliggande tillgångarna inte kan värderas till sitt marknadsvärde, utan värderingen i stället måste grunda sig på äldre data eller t.o.m. uppskattningar, finns det en risk att vissa andelsägare gynnas på bekostnad av övriga andelsägare. I sådana fall är det lämpligare att invänta en tidpunkt då en tillförlitlig värdering kan göras. Det är dock viktigt att inte utsträcka möjlig- heten till stängning allt för långt. Enligt uppfattning erfordras inte någon uttrycklig lagregel om stängning eftersom detta torde följa av den likabehandlingsprincip som får anses genomsyra fondlagstift- ningen. Utredningen delar inspektionens bedömning i den bemärkelsen att likabehandlingsprincipen berättigar stängning i vissa fall. Utredningen gör dock den bedömningen att möjlig- heten till stängning måste manifesteras antingen i lag eller i fondbestämmelserna med hänvisning till ucitsdirektivets bestäm- melser. Inspektionen synes också mena att stängning förutsätter att fondbestämmelserna medger detta. Många – men inte alla – fonder har också i sina fondbestämmelser någon form av force- majeure-klausul. I , , och har man en modell där stängning medges i fondlagstiftningen, men endast om det också medges i respektive fondbestämmelser. I däre- mot synes något krav på uttryckliga fondbestämmelser inte ställas; alla fonder synes kunna åberopa lagreglerna oavsett hur fondbestämmelserna ser ut. I fordras dock tillsynsmyndig- hetens uttryckliga samtycke. I övriga länder är det tillräckligt med en anmälan till tillsynsmyndigheten. Fondbolagens Förenings förslag bygger till skillnad från på att möjligheten till stängning anges i lag. I likhet med anser emellertid föreningen att beslutet om stängning skall anmälas till inspektionen. Såväl som Fondbolagens Förenings för- slag avviker således från de två modeller som finns i å ena sidan , , och och å andra sidan . Utredningen är av den uppfattningen att ett beslut om stäng- ning skall fattas av fondbolaget med det ansvar som följer med detta. Det är inte lämpligt att lägga ansvaret hos Finansinspek- tionen genom ett krav på förtida samtycke. Det kan nämligen finnas lite tid att överväga ett beslut om stängning när väl en extraordinär händelse inträffar. Fondbolagen är bättre skickade att fatta sådana beslut. Utredningen förordar därför inte den norska modellen med samtycke; det är tillräckligt att ett beslut om stängning anmäls till inspektionen. Möjligheten till stängning bör komma ifråga endast i undan- tagsfall. Dessa fall är svåra att förutse och beskriva i förväg. Det går därför inte att i fondbestämmelserna på ett heltäckande sätt beskriva möjligheten till stängning. I de fall stängning blir aktuellt skall detta ske för att inte förfördela någon eller några av andelsägarna. Utredningen bedömer att möjligheten till stängning är förenlig med andelsägarnas intressen och bör inte vara bero- ende av om fondbolaget varit förutseende när fondbestämmel- serna skrevs. Utredningen förordar därför en uttrycklig lagreg- lering vari möjligheterna till stängning bestäms för samtliga fonder, oavsett hur fondbestämmelserna ser ut. Vid den närmare utformningen av regleringen tar utredningen avstamp i det förslag som lämnats av . Det är ett genomtänkt och detaljerat förslag som ligger väl i linje med ucitsdirektivets bestämmelser och vad som ovan anförts. I sitt förslag skiljer föreningen på senareläggning av inlösen och stängning, som skulle innebära att fondbolaget inte ens tar emot köp- och säljorder. I sistnämnda fall skulle fondandelsägarna, enligt föreningens definition, få lägga in nya köp- och säljorder när hindret för inlösen och försäljning har upphört. Någon sådan ordning förordar inte utredningen. I stället bör de säljorder som ges in till ett fondbolag verkställas i den ordning de kom in. Har fondbolaget beslutat att senarelägga inlösen, kommer värderingen och utbetalningen ske . På samma sätt kommer en köporder att verkställas när värdering kan göras. Utredningen ansluter sig således till den bedömning som den norska lagstiftaren har gjort; inlösen av fondandelar avser såväl värdering som utbetalning. Det är naturligt att se dessa två led som en enhet. har i sitt förslag angett att fondbolaget efter anmälan till får senarelägga inlösen och försäljning. Detta skulle kunna tolkas som att anmälan måste göras före senareläggningen. Utredningen finner dock inte skäl att frångå ucitsdirektivets bestämmelse; fondbolaget beslutar om senareläggning och anmäler detta sedan till behöriga myndigheter. Senareläggning fordrar således inte att anmälan har gjorts, men väl att fondbolaget anmäler sitt beslut när det väl fattats. Föreningen föreslår en mer detaljerad reglering om själva anmälningsförfarandet. Utredningen har inga invändningar mot att det i lagtexten intas en skrivning som närmare anger hur anmälan skall se ut. Föreningen föreslår också att det i lag tas in en uttrycklig bestämmelse om att det är fondbolaget som ansvarar för sitt beslut om senareläggning. Som har nämnts förutsätter en senareläggning inte att först underrättas eller att inspektionen godkänner beslutet. fondbolaget som fattar beslutet utan inspektionens inblandning. Ansvaret för beslutet ligger därför naturligtvis på fondbolaget. Någon uttrycklig regel om detta torde därför inte vara nödvändig, men genom att detta anges i lag undanröjs eventuella tvek- samheter. Skulle det visa sig att ett fondbolag felbedömt situa- tionen kan bolaget bli skadeståndsskyldigt. Visar sig denna bedömning vara så grovt felaktig att stängningen inte ens kan anses ha stöd i lag kan ansvaret t.o.m. vara strikt enligt 10 kap. 2 § lagen om investeringsfonder. Utredningens bedömning: Det saknas skäl att i lag reglera fondbolagens möjligheter att stoppa försäljningen av fond- andelar helt eller . Det finns en möjlighet att ta in sådana begränsningar i fondbestämmelserna, så länge begränsningarna är av sådan omfattning att fonden ändå kan sägas vända sig till allmänheten. Skälen för bedömningen: En fråga som utredningen har uppmärk- sammat i sitt delbetänkande är om fondbolaget kan begränsa fondernas kundkrets genom att stoppa försäljning av nya fond- andelar.21 Att fondbolaget skall ha denna möjlighet har framförts i olika sammanhang, främst med hänvisning till att vissa fonder kan växa sig så stora att de får svårt att agera på värdepappersmark- naden. Stora fonders placeringar märks tydligare och kan vara kurspåverkande. Detta innebär att stora fonder får ett minskat utrymme för placeringar, vilket kan komma att påverka fondens värde. Det har av m.fl. framförts önskemål om att utredningen behandlar frågan ytterligare.22 Rätten att få köpa fondandelar kan sägas utgöra en del av kravet på öppna fonder, där den andra delen utgörs av rätten att få sitt innehav inlöst. Skyldigheten för fondbolag att sälja fond- andelar till den som önskar köpa hänger ihop med att fond- verksamheten skall rikta sig till allmänheten. 21SOU 2002:56, avsnitt 9.7. 22Remissyttrande avseende SOU 2002:56 från , och , . som en principiell kontraheringsplikt – fondbolaget måste ingå avtal med dem som vill spara i av fondbolaget förvaltade fonder. Utredningen har i sitt delbetänkande pekat på att det finns fonder som inte säljer sina andelar till alla som begär det. Det är främst fråga om fonder som ställer krav på en lägsta insättning. har godkänt denna typ av begräns- ningar, så länge de anges i fondbestämmelserna. Redan genom denna praxis har allmänhetsbegreppet modifierats. Utredningen har inga invändningar mot det. Utredningen har också i sitt delbetänkande påmint om tidigare förarbetsuttalanden, där lagstiftaren angav sig sakna skäl att reglera rätten att få förvärva fondandelar och att det inte borde uppställas några krav på att fonden skall sälja ett obegränsat antal andelar. I samma förarbeten uttalades dock också att antalet andelar inte fick begränsas allt för mycket med hänsyn till allmänhetsbegreppet. Det kan således på goda grunder argumenteras för att det – och utan lagändring – finns en möjlighet för fondbolagen att i fondernas fondbestämmelser ta in en bestämmelse som reglerar hur stor fonden får bli. I vissa fonders fondbestämmelser finns liknande begränsningar.23 Förutsättningen för denna typ av fondbestämmelser är att fonden ändå kan sägas rikta sig till allmänheten. Det bör, enligt utredningen, vara upp till Finans- inspektionen att pröva detta i samband med att fondbestäm- melserna godkänns. Utredningen finner därför – som också angetts i tidigare för- arbeten – inte skäl att uttryckligen och i lag reglera möjligheten till försäljningsstopp. Det torde därtill vara svårt att i lag ha en generell bestämmelse som täcker in alla de fall där försäljnings- stopp skulle kunna tänkas vara lämpligt, utan att genom bestäm- melsen ändå ge diskretionära befogenheter. Därvid är det lämpligare att lägga på fondbolagen att i fond- bestämmelserna formulera förutsättningarna för försäljnings- stopp. Utredningen är medveten om att detta inte löser pro- blemet med de fonder som anses ha vuxit sig för stora. Det torde dock inte vara lämpligt att lagstiftaren i efterhand ingriper i 23 För t.ex. (EPAIE) gäller, enligt 5 § i fondbestäm- melserna följande. äger besluta att ytterligare försäljning av fondandelar tillsvidare ej skall ske, i syfte att säkerställa en värdeutveckling Denna paragraf kan tillämpas i de fall då andelsägare avser att köpa andelar i fonden, i sådan omfattning att Fondbolaget bedömer att till fonden tillförda medel ej omgående kan placeras i de finansiella instrument som anges i § 3 ovan. det civilrättsliga avtal som upprättats mellan fondbolaget och de fondandelsägare som valt fonden i fråga. Det torde vara möjligt att enligt de allmänna bestämmelserna om ändring av fond- bestämmelserna föra in en klausul som reglerar fondens storlek; åtminstone om den klausulen inte är till nackdel för de befintliga fondandelsägarna. En sådan begränsning skulle i sådana fall endast kunna rikta sig mot helt nya investerare. Allt för stora fonder kan också delas upp i flera, mindre fonder (se nedan i avsnitt 3.2.4). Fondverksamhet kan upphöra eller avvecklas på olika sätt.