sou · GQB3104 · 2003-01-01 00:00:00 — Förslaget skulle enligt rapporten göra fondförvaltarna mer uppmärksamma på vad de får för courtaget och andra liknande avgifter. Vidare menade rapporten att det skulle vara bra för fond- förvaltarna om de var tvungna att hantera motsättningen mellan å ena sidan hålla kostnaderna nere och å andra sidan försöka nå så hög avkastning som möjligt.22 2.4.2Kritik mot individuell kostnadsinformation var redan vid införandet av individuell kost- nadsinformation kritiska till att informationen skulle innehålla transaktionskostnader. De menade då att informationsskyldigheten bör begränsas till att avse kostnader för förvaltning, förvaring och tillsyn. Som skäl anfördes att övriga kostnader, som t.ex. courtage, är mer direkt hänförliga till vissa finansiella transaktioner avseende den ekonomiska förvaltningen av fondtillgångarna, och att det är svårt att dra några slutsatser av information om dessa kostnader En översyn av den brittiska pensionsfondsmarknaden skriven av (ordförande i ett stort engelskt fondbolag) och överlämnad till Finansministern. Rapporten kan liknas vid en SOU. Frågan om courtage var bara en av många olika frågor som behandlades i rapporten. 22Institutional Investment in the : A review. S. 11 och 12 av samman- fattningen. utan att det sätts i relation till utvecklingen av portföljförvalt- ningen.23 I en rapport till regeringen vidhåller Finans- inspektionen sin åsikt att courtage och andra finansiella kostnader i samband med transaktioner bör redovisas separat och inte blandas ihop med förvaltningskostnader. Inspektionen menar i rapporten att courtaget som fonderna betalar inte är relevant att jämföra mel- lan olika fonder utan att också ta hänsyn till portföljavkastningen. Det beror på att i vissa fall utgår inte courtage. I stället är kostna- den inbakad i värdepapprets köp- och säljkurser (spreaden). Enligt inspektionen blir då varje jämförelse mellan courtagekostna- der liksom TKA direkt missvisande. Inspektionen föreslår en lag- ändring så att väsentliga komponenter hålls isär och redovisas sepa- rat utan att göra avkall på att samtliga kostnader alltjämt redovisas. har i en skrivelse till regeringen sagt att de överväger att i branschrekommendationer ersätta nyckeltalet TKA (totalkostnadsandel) med det internationellt vedertagna TER (Total Expense Ratio) som exkluderar transak- tionskostnader. Ett viktigt skäl är att TER används utomlands och att det skulle underlätta jämförelser mellan fonder om TER använ- des. Vidare har – enligt skrivelsen – den europeiska fondorganisa- tionen FEFSI beslutat att rekommendera detta mått som bransch- standard och att TER ska anges i de förenklade prospekt som EU har beslutat om i ucitsdirektivet samt i fondernas års- och halvårs- redovisningar. Likaså hävdar i sin skrivelse att i har motsvarigheten till (Securities and Exchange Commission, SEC) och fondbranschorganisationen övervägt totalkostnadsredovisning och även där blev slutsatsen att TER är det mest lämpliga måttet medan TKA inte bedömdes möjliggöra rättvisa jämförelser mellan fonder. Fondbolagens Förenings invändning mot TKA förutom det ovannämnda är densamma som har. Om en stor del av handeln sker utan courtage (t.ex. på NASDAQ-börsen) och ersätts av skillnader i köp- och försäljningskostnader (på spreaden då courtage ingår i en högre köp- respektive lägre säljkurs) så påverkar inte det TER-måttet medan TKA blir miss- visande eftersom det inte fångar upp denna transaktionskostnad. Vidare kan TKA bli högt om handeln sker med courtage och en fond har fått många nya andelsägare vilket genererat affärer i 1997/98:160 s. 158. 24Finansinspektionens rapport information och interna kontroll, 2001:7. Affärer som alltså inte genererats som en följd av omdis- poneringar i portföljen.25 Fondbolagens Förenings slutsats är att TKA alltid måste kompletteras med ytterligare information för att kostnadseffektiviteten ska kunna bedömas. I samband med denna ändring i sina rekommendationer anhåller föreningen om att regeringen gör motsvarande förändring i lagen om värdepappersfonder avseende regler för individuell information om totalkostnader. syftar på är att i den individuella kostnadsinformationen ges uppgifter om både kostnaderna för för- valtning och transaktionskostnader för fonden. Om de nu skall ändra sina rekommendationer för vilka nyckeltalsmått som skall användas (kostnader utan transaktionskostnader) menar de att regeringen bör föreslå en ändring så att inte transaktionskostna- derna redovisas till fondandelsägarna på individnivå. Skälet till det skulle vara att det blir mer enhetligt om kostnader utan transak- tionskostnader redovisades överallt. Den norska () har beslutat att förbjuda avgifter som till en del baserar sig på den uppnådda avkastningen i fonden. Den norska menar att avkastningsrelaterade avgifter ger fondbolagen ett motiv till att investera i värdepapper med högre risk och därmed högre förväntad avkastning jämfört med fonder där fondbolaget bara får en fast ersättning i förhållande till värdet på fondens tillgångar. Detta förhållande kan enligt dem leda till intressekonflikter mellan fondbolaget och fondandels- ägarna och att andelsägarna inte nödvändigtvis kan förväntas förstå att avkastningsrelaterade avgifter kan ge fondbolaget incitament att höja risknivån i förvaltningen. De menar att detta kan medföra en praxis i strid mot att fonderna uteslutande skall handla i andels- ägarnas intresse (§ 4-1 i verdipapirfondloven Forvaltningsselskapet skal opptre i samsvar med god forrettningsskikk og handle utelukkende i andelseiernas intresse). 25 Inom parantes kan nämnas att av samma skäl är det dyrare för en fondsparare som kommer in tidigt i en fond som växer med nya fondandelsägare eftersom denna får vara med och betala courtaget för alla nya delägare. Undantagna från förbudet är fonder där andelsägarna förväntas ha ingående kunskaper i investeringar och relevant erfarenhet. Eftersom fonder med högt ingångsbelopp kan förväntas att dra till sig sådana investerare i högre grad än fonder med lågt investerings- belopp är en beloppsgräns för minsta tillåtna investering en lämplig avskiljare mellan olika investerare enligt . De nämner att fonder med exempelvis ett minsta belopp om fem miljoner kro- nor kan få tillstånd att tillämpa avkastningsrelaterade avgifter. Vidare anser att jämförelseindex bör vara externt. Vid införandet av denna nya bestämmelse beslutades att det bara skulle gälla fonder med nya tillstånd. Fonder som redan tillämpar avkastningsrelaterade avgifter får fortsätta som förut.26 Förbudet gäller heller inte när avgiften är så utformad att den justeras ned om avkastningen är sämre än jämförelseindex. Utredningen uppmärksammade problemet med rörliga förvalt- ningsavgifter i delbetänkandet när hedgefonder – som vanligen använder avkastningsrelaterade avgifter – diskuterades. Risken för s.k. Moral-Hazard ökar.27 Fondförvaltaren har goda incitament att ta högre risker eftersom det lönar sig om det går bra. Går förvaltningen dåligt får den åtminstone den fasta delen av arvodet och har därmed en begränsad nedsida på sitt risktagande. För fondandelsägaren är det däremot mindre lyckat eftersom den bara blir belönad om det går bra. Om risktagandet leder till låg avkastning får den likväl betala förvaltningsarvode till förvaltaren. Det finns olika sätt att mäta prestationen i förvaltningen. I fon- der som jämför sig med ett relativt utfall i förhållande till index utgår den extra avgiften även när avkastningen är negativ om inget annat anges. Det betyder att om avkastningen är -medan index är -utgår vinstandel på de som portföljen gått bättre än index. Hedgefonder har oftast som mål att uppnå positiv avkastning oavsett hur marknaderna går. De brukar därför enbart ta ut avkastningsrelaterad avgift när avkastningen överstiger ett avkastningsmått som oftast är positivt, t.ex. avkastningen för statsskuldväxlar . Vid beräkning av storleken på de avkastningsrelaterade avgifterna finns det olika metoder som ger olika resultat. Om avgifterna beräknas på kollektivet fondsparare kommer olika fondsparare att få betala olika mycket i avkastningsrelaterad avgift beroende på när de påbörjar sparandet. 26Kredittilsynet Rundskriv 11/2001. 27Se utredningens delbetänkande SOU 2002:56 s. 431. individuellt blir det mer rättvist, men det är å andra sidan dyrare och krångligare för fondbolaget med en sådan metod. Betydelse har också hur ofta fonderna beräknar avgifterna och när de debiteras. Gemensamt är dock att ju längre sparandet pågår i en fond desto mindre betydelse får de olika varianterna att beräkna den avkastningsrelaterade delen. Av likabehandlingsprincipen i 30 § i lagen om värdepappersfonder och 3 kap. 10 § i lagen om investeringsfonder följer att en fond inte har tillåtits att ha olika avgifter för olika investerare. Första meningen i paragrafen säger att [a]ndelarna i en värdepappersfond skall vara lika stora och medför lika rätt till den egendom som ingår i fonden. Det finns således inga svenska fonder med olika förvalt- ningsavgifter beroende på vilka investerarna är. I har i stället ett annat rabattsystem utvecklats med åter- betalning av förvaltningsavgiften i efterhand, även kallat kick- back. Detta förfarande förekommer i relativt stor skala bland större investerare även om metoden inte är särskilt känd hos den stora allmänheten. Genom förfarandet debiteras sedvanlig förvalt- ningsavgift . Vid periodens utgång återbetalar fondbolaget en del av ersättningen enligt en överenskommelse mellan fondbolaget och fondandelsägaren. Samma system tillämpas också för rabatter hos fondbolagen. PPM får tillbaka en del av den avgift som betalats . Denna rabatt fördelas sedan proportionellt till pensions- spararna. I andra länder förekommer ett rabattsystem där fonder har olika priser på andelarna i samma fond. Vanligen ges den lägre förvalt- ningsavgiften till investerare med stort engagemang i fonden. Fondandelarna skiljs åt med olika lägsta gräns för insättning i fon- den; ju högre lägsta gräns desto lägre avgift. Tekniken för att hålla isär andelar med olika priser i samma fond är relativt komplicerad och kräver stor administrativ kapacitet. Fonderna brukar dela in sina andelar i A, B, C respektive D andelar beroende på hur många olika rabatter som finns. Dessa andelar hålls separata i fonden även om den förvaltas som enhet- lig förmögenhetsmassa. Det gör att samma fond får flera olika andelsvärden och detta gör också att avkastningen blir olika för de olika andelsalternativen. I diskuteras att införa ett system med differentierade för- valtningsavgifter. Förslaget har varit ute på remiss och ligger nu för behandling i . Förslaget går ut på att fonderna på förhand måste ange (och få godkända) sina kriterier för olika avgifter i sina fondbestämmelser. Kriterierna skall enligt förslaget vara objektiva, kontrollerbara och ha en saklig grund. Enligt uppfattning motsvarar enbart olika beloppsgränser ett sådant kriterium. Vidare anser de att beloppsgränser får bara avse investering i den aktuella fonden och inte sammanräknas med engagemang i andra fonder som fondbolaget förvaltar. Inte heller får övriga engagemang som fondandelsägaren har i fondbolagets koncern ligga till grund för en differentierad avgift. Kredittillsynet utvärderar kriterierna och godkänner dem i fondbestämmelserna.28 I tillåts inte systemet med rabatterad återbetalning av avgiften i efterhand till enskilda andelsägare. Det anses inte vara förenligt med likabehandlingsprincipen i den norska värdepappers- lagen29. Däremot får sådan rabatt ges till distributörer av fonder. I har systemet däremot accepterats på marknaden. Åter- betalningen sker med fondbolagets egna medel. Det torde vara svårt att reglera vad fondbolaget väljer att göra med sina vinster. I anses det vara förenligt med likabehandlingsprincipen att samma fond har olika andelsvärden. Metoderna för rabatter skiljer sig åt mellan olika länder. Gemen- samt är dock att rabatter förekommer i fondsparandet vilket är naturligt eftersom det finns stora stordriftsfördelar. Som nämnts tidigare kostar inte extra medel som sätts in i en fungerande fond mer än marginellt mer att förvalta. 28Ot.prp.nr 98 (2000-2001) Kap. 3.6.4 Lov om endringer i lov 12.juni1981 nr.52 om verdipapirfond mv. 29§ 6-1 i verdipapirloven hver andel i et verdipapirfond gir lik rett i fondet. 2.5Närmare överväganden om fondavgifter 2.5.1Information om avgifter i fondsparandet Utredningens bedömning: Företrädare för fondbranschen och ansvariga myndigheter bör medverka till att information om avgifter och redovisning av fondernas resultat görs så enhetlig som möjligt utan att bli alltför detaljerad. och bör ta fram en skrift som ökar förståelsen för fondavgifternas utformning och deras betydelse för avkast- ning och fondbolagens resultat. Skälen för bedömningen: För fondandelsägarna och fondmarknaden är det viktigt att avgifterna får en större betydelse vid val av fond än vad de synes ha . För fondandelsägarna har avgiften betydelse eftersom den påverkar värdet på deras fondsparande väsentligt. För fondmarknadens effektivitet är det bra om kon- kurrens om priset på den tjänst de erbjuder får större betydelse. Den redovisning av kostnader som finns är riklig. I fond- bolagens årsberättelser går det att läsa ut fondavgifternas storlek och även oftast översatt i relevanta nyckeltal så att den kan jäm- föras med andra fonder. Vidare finns en information i kronor och ören över hur mycket kostnader som fonden har belastats med . Denna framgår av fondens resultaträkningar. Genom den individuella kostnadsinformationen framgår det på fondandels- ägarnas kontobesked hur mycket som just deras fondsparande har kostat. Det går där att se hur stort värde fondsparandet har och vilka kostnader i kronor och ören detta sparande har belastats med . Utredningen har övervägt ställa ytterligare krav på fondav- gifterna. I syfte att förenkla för fondspararna har det t.ex. övervägts att ställa krav på att alla avgifter exklusive transaktionskostnader skall ingå i förvaltningsavgiften. En nackdel med ett sådant för- farande är emellertid att avgifter klumpas ihop vilket minskar genomlysningen av avgiftsuttaget. Det skulle vara till nackdel för de fondbolag som önskar konkurrera med separata avgifter för olika tjänster. Å andra sidan hade jämförbarheten ökat med ett sådant förslag. För den intresserade finns det bra möjligheter att få en uppfatt- ning om de olika kostnaderna som fondbolagen tar ut ur fonderna. Visst framgår det vid en genomgång av olika årsberättelser att olika termer används och det kan ibland ifrågasättas vad som ingår i de olika kostnadsposterna. I jämförelse med att studera redovisning av resultaträkningar i börsnoterade företag får dock svårigheterna i att tränga igenom resultaträkningen i en fond anses ringa. De krav som ställs på fondernas redovisning genom fondbestämmelser och föreskrifter får anses vara tillfredsställande. Det hindrar dock inte att redovisningen kan göras mer enhetlig i syfte att underlätta för fondandelsägarna. Det ligger i deras intresse att fondbolagen använder samma begrepp och ställer upp redovis- ningar av avgifter, nyckeltal och resultaträkningar på ett gemen- samt sätt. Denna fråga hanteras dock bäst genom kontakter mellan branschen och ansvariga myndigheter. De bör söka en lagom balans mellan tydlighet i redovisningen utan att bli alltför detaljerad vilket försvårar jämförelser. En gemensam terminologi och gemensam användning av nyckeltal är också eftersträvansvärt. En insats för att öka förståelsen för avgifternas betydelse för avkastningen i sparandet och för fondbolagens resultat vore önskvärt. En skrift med sådan information som kan tas fram av och skulle kunna öka för- ståelsen för avgiften och därmed också kanske höja dess status vid val av fonder. En sådan broschyr skall vara kort och lättbegriplig och beskriva avgifternas betydelse i fondsparandet och för fond- bolagens resultat. Kanske kan den utformas som instruktion till hur det förenklade prospektet skall läsas och tolkas. 2.5.2Bör transaktionskostnaderna ingå i förvaltningsavgiften? Utredningens bedömning: Transaktionskostnader skall ej ingå i förvaltningsavgifterna. Skälen för bedömningen: En fråga som inte har diskuterats särskilt mycket men som ändå bär på viktiga inslag är frågan om det bör ställas krav på att courtage och andra finansiella transaktions- kostnader bör ingå i förvaltningsavgiften. Frågan väcktes i av Myner´s review som utredde pensionsfonders investeringar. Det bör redan här påpekas att förslaget avsåg invest- eringar som är låsta än vad fondsparandet är. En viktig skillnad mellan de investeringar som utreddes i Myner´s review och fondsparandet är att fondandelsägaren kan oftast när som helt begära inlösen av sina andelar. Det sparande som Myner´s review utredde kan i stort jämföras med pensionssparande i försäk- ringsbolag där bolagen på uppdrag av sina kunder investerar premierna, alltså inte pensionssparande med s.k. unit-link lös- ningar30. Om courtaget ingick i förvaltningsavgiften skulle det onekligen vara tydligare för konsumenten vad fondsparandet egentligen kostar dem, eftersom de då får fast pris och vid investeringstill- fället kan göra viktiga avvägningar och jämförelser. En annan fördel med att låta transaktionskostnader ingå är att incitamenten ökar för att fondbolagen tvingas tänka över vilket courtage de är villiga att betala. Det bör leda till att de väljer att betala courtage där de anser att de får mest valuta för kostnaden. Sannolikt leder en sådan process till en press nedåt på transaktions- kostnaderna. Å andra sidan är incitamenten starka att hålla ned transaktionskostnaderna även i nuvarande ordning eftersom det slår direkt på förvaltningsresultatet. Förvaltarna kan också använda courtaget för att betala för information där de anser att den är värd att betala för. Gör förvaltarna egna analyser och bara vill ha hjälp med själva affären finns det lågprismäklare på marknaden vilket pressar transaktionskostnaden. Användandet av courtage ger såle- des förvaltarna en viss flexibilitet i förvaltningen. Om courtaget skulle ingå i förvaltningsavgiften läggs en intres- sekonflikt mellan fondspararen och fondförvaltaren in i uppdraget. De aktiva förvaltarna skapar avkastning genom att göra affärer. Dessa affärer har en transaktionskostnad som om den skall betalas av fondbolaget slår direkt på dess resultat. Det kan leda till att fondförvaltaren avstår från en affär eftersom det egna resultatet äventyras. Visserligen ligger ett sådant agerande inte i fondandels- ägarnas intresse och är därmed förbjudet. Det går dock inte att kontrollera, och det är inte troligt att fondspararen tjänar på att fondförvaltaren hamnar i en situation där courtage börjar urgröpa resultatet. En än svårare intressekonflikt uppstår om ett stort antal fondsparare begär inlösen av sina andelar om en oförutsägbar hän- delse i ekonomin inträffar. Om fondbolaget då tvingas till försälj- ningar kan kostnaden för transaktionerna i värsta fall leda till att fondbolaget hamnar på obestånd. Det skulle inte gagna fond- spararna och det skulle heller inte vara bra ur stabilitetssynpunkt. 30 En utredning som diskuterade sparandet från konsumentens synvinkel är Sandler´s review. Denna rapport innehöll inget förslag om att courtage skulle ingå i förvaltningsavgiften. Samma förhållande kan också inträffa om en förvaltning har varit lyckosam och får mycket uppmärksamhet och flera nya fond- andelsägare. Fonden måste i ett sådant läge köpa nya värdepapper och om courtaget för dessa inte var budgeterade av fondbolaget skulle denna situation också kunna förorsaka en konkurs i fond- bolaget. Under normala omständigheter i större väl etablerade och tradi- aktiefonder31 går det sannolikt relativt väl att på förhand bedöma kommande kostnader för transaktioner. I fonder med spe- ciella inriktningar och som har en större andel rörliga kunder är det svårare att göra bedömningen. I de senare nämnda fonderna – som ofta kan vara specialfonder – är det inte till gagn för deras placer- ingsfilosofi att låta kostnaderna ingå i courtaget. Det skulle hämma deras agerande. Vidare sker en stor del av utvecklingen inom fond- sparandet i sådana fonder och om de fick begränsningar av detta slag skulle det hämma dem väsentligt. I ett internationellt perspektiv vore det olyckligt om fondbo- lagen tvingades till att räkna in courtaget i förvaltningsavgiften. En sådan förändring är inte känd i något annat land och det skulle därför hämma de svenska fondbolagen om de tvingades till en sådan reglering. Finansmarknaderna är så pass internationella att en inhemsk regel av detta slag, som innebär en väsentlig förändring i fondbolagens verksamhet, skulle säkert få negativa återverkningar för fondbolagen. Ett sätt att komma runt regeln är också att i större utsträckning använda sig av s.k. nettoaffärer där courtaget bakas in i skillnader mellan köp- och försäljningskurser. En sådan utveckling är inte önskvärd då den minskar insynen i fondbolagens kostnader. I princip är det otillfredsställande att kostnader för transaktioner tas direkt ur fonden eftersom affären görs upp mellan en förvaltare och en mäklare men betalas ur fondspararnas medel. Fondspararna skulle dock förlora mer på att förvaltarna förlorar courtagets möj- ligheter till flexiblare förvaltning. Även om incitamenten att hålla ned kostnaderna generellt skulle vara högre om courtaget ingick så får de anses vara tillräckligt bra i rådande ordning. Det är trots allt en direkt vinst i avkastningen om courtaget kan användas på rätt sätt. 31 I räntefonder är courtage inbakade i skillnader mellan köp- och försäljningskostnader. 2.5.3Redovisning av individuell kostnadsinformation Utredningens förslag: De totala kostnaderna för fondsparandet redovisas alltjämt. Det innebär bland annat att förvaltnings- avgiften, kostnad för förvaringsinstitut och transaktionskost- nader skall ingå i redovisningen. Regeln om individuell kost- nadsinformation ändras dock så att den särredovisning av förvaltningsavgiften som sker tas bort. Skälen för förslaget: Fördelen med att till fondandelsägarna redovisa en individuell kostnadsinformation är att de får veta vad deras fondsparande har kostat. Det torde vara en information som fond- andelsägarna är intresserade av. Sedan kan de själva genom att ställa den i relation till avkastningen eller annat bedöma om de tycker att kostnaderna är rimliga i förhållande till hur sparandet har utveck- lats. Det finns också en poäng i att redovisning sker i kronor och ören eftersom det då enkelt går att läsa ut hur mycket fondspararen har betalat för tjänsten att ett fondbolag förvaltat deras pengar.32 Det saknas skäl att frångå denna upplysning. De invändningar som och Finansinspek- tionen har framfört mot den individuella kostnadsinformationen rör mer hur måttet används när det görs om till ett nyckeltal, t.ex. TKA (totalkostnadsandel), än faktiska invändningar mot själva redovisningen. En skillnad i deras respektive ställningstaganden är dock att anser att samtliga kostnader fortsatt skall redovisas till fondandelsägaren. I sin rapport till regeringen skriver de att en lagändring skulle kunna utgå från att samtliga kostnader alltjämt redovisas för kunden men att väsentliga komponenter hålls isär och redovisas separat. Fond- bolagens Förening förespråkar däremot att kostnadsredovisningen ändras till att endast omfatta förvaltningskostnader utan transak- tionskostnader. En sådan ändring är i linje med deras förespråkande av nyckeltalet TER. Huruvida nyckeltalen TKA eller TER är det mest relevanta vid jämförelser mellan fonder är ingen fråga som regeringen har uttalat sig om i lag eller förarbeten. Problemen med respektive mått och deras olika förtjänster är en diskussion som sker mellan olika före- 32 I har man diskuterat att införa individuell kostnadsinformation i dollar. Syftet är att genom ökad öppenhet försöka öka fondspararnas medvetenhet om avgifter.