sou · GQB3104 · 2003-01-01 00:00:00 — Se rapport från SEC (Commission) Report on Fees and Expenses . . trädare i branschen. Tvärtom skriver regeringen i propositionen till individuell kostnadsredovisning att Som påpekats ovan välkomnar regeringen att det inom branschen utvecklas gemensamma former för presentation av olika typer av nyckeltal och andra exemplifie- ringar som kan göra det lättare för spararna att sätta kostnaderna i relation till utvecklingen av portföljförvaltningen.33 Det har i debatten om individuell kostnadsredovisning nämnts att det inte är relevant att redovisa transaktionskostnader eftersom de inte i alla lägen går att redovisa öppet. I en del fall ingår den i skillnader mellan köp- och försäljningskurser och således i priset på värdepapperet. Så är t.ex. alltid fallet på obligations- och penning- marknaderna och enligt uppgift på den amerikanska aktiebörsen . Det lär även förekomma att förvaltarna kan välja om de vill betala courtage separat eller om de vill att det skall ingå genom ett högre köp- eller lägre försäljningspris. Det skall dock sägas att i de flesta fall där fondspararna har sina medel görs aktieaffärerna troligtvis upp med ett pris på värdepapperet och courtage för utförd affär. Frågan om vilka mått som bäst jämför fondernas olika utveckling torde vara något som branschen, bolagen eller fondandelsägarna själva kan avgöra. Utredningen håller med och om svagheterna med TKA. Måttet är inte jämförbart fonder emellan eftersom handel i värdepapper till en del sker utan erläggande av courtage. Nyckeltalet TER som exkluderar courtage har inte något jämförelsestörande moment och visar där- med en rättvisande bild av fondbolagens kostnader i förhållande till genomsnittlig fondförmögenhet. I utredningens samråd med har det också framkommit att deras erfarenhet är att TER är mer stabilt som mått och gör bättre jäm- förelser mellan fonderna. Särskilt med beaktande av att måttet är internationellt vedertaget, vilket underlättar i kostnadsjämförelser mellan inhemska och utländska fonder. åberopar i sin skrivelse till regeringen att den individuella kostnadsinformationen bör ändras för att bättre spegla användandet av nyckeltalet TER. Förslaget till ändring innebär att transaktionskostnader bör exkluderas från den individuella kostnadsredovisningen. Enligt nuvarande lydelse av 27 a § i lagen om värdepappersfonder skall fondbolagen skriftligen informera varje andels- 1997/98:160 s. 158. ägare i en värdepappersfond om hur stort belopp av de totala kost- naderna som belastat fonden under det närmast föregående kalen- deråret som hänför sig till andelsinnehavet. I informationen skall det anges hur mycket som avser förvaltningskostnader, inklusive kostnader för förvaring av tillgångarna. Formuleringen gör att fondandelsägarna får uppgift om den totala kostnaden inklusive transaktionskostnader och förvaltningskostnadens storlek anges som del av denna. Det är otillfredsställande att courtage inte alltid utgår som en separat kostnad. Det gör att relevansen av individuell total kost- nadsredovisning av transaktionskostnader måste ifrågasättas. Visserligen är det av stor vikt att fondspararna blir informerade om vad fondsparandet kostar dem, men informationen måste vara kor- rekt för att den skall kunna tolkas. När transaktionskostnader ingår i den individuella kostnadsredovisningen ger det en felaktig bild av fondens kostnader eftersom den del av affärer som handlats på spreaden bara kan avläsas i avkastningen. Dessutom kan en stor del av affärerna i en fond genereras av nya fondandelsägare snarare än verkliga omdisponeringar av fondförmögenheten. är transaktionskostnader – när de sker i form av courtage – en kost- nad som tas ur fonden dvs. den belastar fondspararnas kollektiva förmögenhet. Det är rimligt att fondspararna därför får reda på denna kostnad även i sin individuella kostnadsredovisning. Inte enbart via fondens redovisning av intäkter och kostnader. När avkastningen i en fond redovisas görs det automatiskt med avdrag för alla kostnader som tagits ur fonden eftersom andelsvär- den jämförs med varandra. Det innebär att förutom förvaltnings- kostnader har även alla former av transaktionskostnader belastat resultatet av förvaltningen. En jämförelse av avkastning mellan fonderna ger således en korrekt bild av hur väl fondspararens medel har förvaltats eftersom det tar hänsyn till kostnaderna i respektive fond. Detta medför en indirekt information om kostnadsnivån i fonden är rimlig i förhållande till resultatet av förvaltningen. Förtjänsten med individuell kostnadsinformation bör betraktas som ett sätt att levandegöra hur mycket tjänsten har kostat i kronor och ören. Detta är viktigt för att öka fondspararnas med- vetenhet om vad fondsparandet har kostat dem så att de kan bli mer prismedvetna i sitt sparande. Regeln för hur individuell kostnadsinformation skall redovisas bör dock ändras. Utredningen har övervägt att föreslå en ändring som bättre speglar hur informationen används när den görs om till ett nyckeltalet TER. Syftet skulle vara att underlätta jämförelser mellan fonder genom en särredovisning av transaktionskostnad- erna. Problemet med en sådan redovisning är dels att det saknas en tillräckligt vederhäftig definition34 av transaktionskostnader, dels att en del fonder gör affärer utan att det syns i form av transak- tionskostnader. Informationen blir därför inte tillförlitlig eller riktig. Sådan information har fondspararna ingen nytta av. Utredningen föreslår istället att den individuella kostnadsredo- visningen omfattar de totala kostnaderna utan särredovisning av förvaltningsavgiften som sker . Därmed får fondspararna fortsatt information om hur mycket det totala fondsparandet har kostat dem i kronor och ören vilken är en värdefull information i sig. I informationen ingår således kostnaden för förvaltnings- avgiften, kostnaden för förvaringsinstitut och alla former av transaktionskostnader. Även andra kostnader som fonden har belastats med skall tas med i redovisningen. Syftet med informa- tionen är inte främst att den skall kunna användas i jämförelse med andra fonder utan den är ett sätt att levandegöra kostnaderna i själva sparandet. I jämförande syfte är det bättre att fondspararna studerar nyckeltal och information som ges av fondbolagen. Det finns omfattande regler och rekommendationer om hur denna skall utformas. och branschen har här en viktig uppgift att se till att den information som når ut till fondandels- ägarna är lättbegriplig och relevant. Utredningens bedömning: Avkastningsrelaterade avgifter bör vara tillåtna. Avgifternas närmare utformning och beräknings- grunder bör emellertid granskas av . Skälen för bedömningen: Det är förmodligen sant – som hävdas av det norska – att avkastningsrelaterade avgifter kan stimulera till ett ökat risktagande i fondförvaltningen. Syftet med avgiften torde också vara att förvaltaren skall stimuleras till att söka bra avkastning. Det torde också vara fondandelsägarens avsikt när en fond väljs med en sådan avgiftsstruktur. 34 och har via definition av TER definierat transaktions- kostnader. Dessa är dock inte tillräckligt preciserade för lagstiftning. dock inte vara större för att uppnå en högre avkastning. Det motsatta kan också vara fallet. Som utredningen har pekat på hamnar dock fond- spararen i en s.k. Moral Hazard situation med avkastningsrela- terade avgifter.35 En fondförvaltare som har misslyckats i sin förvaltning kan frestas att chansa med fondspararnas medel för att rädda situationen. Chanstagningar kan också ske i syfte att bättra på arvodet. Riskerna för detta skall dock inte överdrivas i för- hållande till andra risker som fondspararen utsätter sig för på de finansiella marknaderna. Likaväl som fondspararen förväntas att kunna bedöma risker i olika fondalternativ bör den också kunna bedöma risker med olika avgiftsstrukturer och vilka incitament de ger. En fördel med avkastningsrelaterade avgifter är att fondbolagen kan på ett annat sätt motivera större investeringar i analys- verksamhet. Det kan vara att anställa talangfulla personer eller köpa in avancerade analyssystem eller analyser från oberoende analys- firmor. Om de tror att sådana investeringar betalar sig i högre avkastning kan de enklare värdera investeringen om de på förhand vet att intäkterna ökar med bättre avkastning. En avvägning som fondspararen måste göra mellan fast eller rörlig avgift är om fondspararen tror att fondbolagets investeringar i extra analys- verksamhet ger någon effekt på resultatet. Det torde däremot inte finnas någon större skillnad i incitamenten för förvaltaren att prestera goda resultat beroende på hur avgifterna är utformade. Även de som arbetar under fasta arvoden har anledning att prestera goda förvaltningsresultat. Utredningen anser att avkastningsrelaterade avgifter kan stimulera nya fondbolag och fondkategorier att etablera sig. Det ligger inte i konsumentskyddsintresset att minska utbudet av pro- dukter så länge dessa kan förväntas på ett tydligt sätt redogöra för sin verksamhet. Det är dock inte lämpligt att de fonder som tillämpar fasta arvoden ändrar till rörliga avgifter. Förändringen får anses vara så genomgripande att det inte kan sägas vara skäliga ändringar för fondandelsägarna vilket annars är ett krav för sådana förändringar i fondbestämmelserna. Avgiftsberäkningen med avkastningsrelaterade avgifter är mer komplicerad än vid fasta arvoden. En svårighet ligger i att utforma ett avgiftssystem som är rättvist för både existerande och nytill- 35 Se utredningens delbetänkande SOU 2002:56 s. 431. Vanligt är att avkastningsrelaterade avgifter bara utgår efter det att eventuella förluster har inhämtats. Det gör att den fondandelsägare som påbörjar sitt sparande efter en nedgångsfas inte behöver betala någon avkastningsrelaterad avgift upp till den tidigare avgiftsnivån. Sparandet för dom som går in efter en nedgångsfas blir då billigare; annorlunda uttryckt så åker de snålskjuts på arvoden som betalats av gamla andelsägare. Det bör också noteras att avkastningsrelaterade avgifter kan komma att betalas av fondandelsägaren utan att den slutliga avkast- ningen i sparandet är positiv. Ett sparande som går bra till en början men sedan vänder nedåt och avslutas av fondspararen kan resultera i avlagda resultatavgifter utan att sparandet blev positivt. Såvitt utredningen känner till finns det ingen fond som i efterhand betalar tillbaka den debiterade avkastningsrelaterade avgiften om förvaltningen går dåligt. Ett helt rättvist system går inte att uppnå men det finns varianter som hamnar nära en rättvis lösning och ju längre en fondsparare finns kvar i fonden desto mer utjämnas eventuella orättvisor. Genom att beräkna avgifter individuellt för varje fondandelsägare går de flesta orättvisor att undvika men det blir dyrt och krångligt ur en administrativ synvinkel. En annan viktig avvägning vid avkastningsrelaterade avgifter är vilket jämförelsemått som används. Olika typer av fonder bör jämföras med olika mått. Det kan t.ex. inte komma i fråga att en fond som bara investerar långsiktigt i aktier jämför sig med utveck- lingen på räntemarknaden. På samma sätt bör en aktiefond som investerar i amerikanska aktier inte kunna ha den svenska aktie- marknaden som jämförelsemått. Jämförelsemåttet måste vara rele- vant i förhållande till fondens placeringsinriktning och dessutom vara allmänt vedertaget för att visa utvecklingen i ett visst tillgångs- slag och eller marknad. Det är viktigt att övervakar att avkastningsrelaterade arvoden beräknas på ett ur fondspararens perspektiv rättvist sätt. bör ha möjlighet att förbjuda beräkningsmetoder som de anser kan leda till oönskade effekter. Detta bör kunna ut i samband med godkännandet av fondbestämmelserna. Utredningens förslag: Likabehandlingsprincipen modifieras på så sätt att fondbolagen får ta ut olika avgifter för olika kate- gorier av andelar i samma fond, s.k. differentierade avgifter. Avgiftssättningen måste dock bestämmas på objektiva grunder angivna i fondbestämmelserna. Skälen till förslaget: Ett övergripande problem med fondbolagens avgifter är att dessa inte uppmärksammas tillräckligt av fond- spararna. Om priset på produkten inte är ett konkurrensmedel leder det till ineffektiva företag och därmed onödigt dyra produk- ter. Ett mer transparent rabattsystem som differentierade avgifter, torde leda till att priset på fondsparandet uppmärksammas mer. I ett sådant system kommer fonder att säljas med olika pris beroende på hur fondbolagen väljer att konkurrera. I har man valt att på förhand reglera vilka kriterier som skall gälla vid prisdifferen- tieringen. Det är ännu oklart vilka kriterierna blir, men Kredit- tilsynet har intagit en restriktiv hållning med sitt förslag att enbart tillåta gränser som grundar sig på vilket belopp som investeras i fonden. Enbart den som har ett stort belopp att sätta in i fonden föreslås således kunna få rabatt. i skulle vilja se andra kriterier som t.ex. att priset kan variera om det är fråga om pensionssparande eller vanligt sparande. Priset skulle också kunna vara lägre för dem som godtar att all information skickas elektroniskt är ett annat exempel som de anger. De för- ordar också grupprabatter för en samling fondsparare som gemen- samt förhandlar om priset.36 Olika avgifter i samma fond är inte helt oproblematiskt. Det kan hävdas att de fondsparare som inte har möjlighet till reducerad avgift subventionerar de fondsparare som får rabatt. Samtliga sparare i fonden bidrar ju gemensamt till att betala fondens kostnader. De som får rabatterad avgift kan sägas dra fördel av att de andra fondspararna sparar i fonden. Denna problematik är dock inte unik för fondsparandet utan samma argument kan tillämpas på många andra produkter. Det speciella för fondsparandet är möjligen att inslaget av kollektiv betalning av kostnaderna är större eftersom de tas ifrån samma fondförmögenhet. Utlån og diff. Utredningen anser emellertid att prissättningen på fondpro- dukter bör vara så fri som möjligt så länge likabehandlingsprincipen kan tillvaratas. Med andelsägarnas rätt till likabehandling menas då att när väl ett avtal om fondsparande har ingåtts skall alla fond- andelsägare med samma avtal behandlas lika i fonden. Därmed bör ett fondbolag kunna ha olika andelar inom samma fond om det krävs för att kunna tillhandahålla olika priser på fondandelarna. En följd blir då att fondandelarna får olika tillgångsvärden och att avkastningen kommer att variera till följd av olika avgiftsuttag på andelarna. I övrigt skall fondandelsägarna behandlas lika avseende t.ex. att varje andel omfattar alla värdepapper, att rätten till inlösen och utdelning är densamma. Kriterierna för vilka rabatter som får ges bör dock – liksom i – vara objektiva och bestämda på förhand. Skälet till det är att fondsparandet är kollektivt och det skall därför vara tydligt vilka villkor som gäller för alla. Andra mer subjektiva kriterier för rabatter lämpar sig bättre i produkter där individuella avtal sluts. Med objektiva kriterier menas att det skall vara uppenbart för var och en vad som krävs för att få rabatten. Att höga sparbelopp kan ge rabatt är självklart men även andra kriterier som minskar fond- bolagens kostnader som t.ex. grupprabatter och förenklingar i informationsgivningen via Internet är sådana kriterier. Rabatter skall således kunna ges när kostnaderna för fondbolaget minskar eller när det är frågan om större insättningar som i princip inte kostar mer för fondbolaget än mindre sådana. De objektiva kriterierna kan emellertid inte omfatta annat än fondbolagets tjänster eftersom fondbolagen skall handla uteslutande i fond- andelsägarnas intresse. Denna princip skulle kunna åsidosättas om rabatter tillåts som grundar sig på andra engagemang som fond- spararen har i t.ex. den koncern där fondbolaget ingår. Rabatterad avgift i sådana fall blir indirekt en subvention från de övriga fondandelsägarna som annars skulle kunna få en lägre avgift. Kriterierna skall framgå av fondbestämmelserna så att de är bestämda på förhand. Olika avgifter förutsätter förstås att beräkningarna av de olika tillgångsvärdena går att bestämma utan att den ena eller den andra fondandelskategorin förfördelas. Vidare torde det vara omöjligt att på ett rättvist sätt införa differentierade avgifter i existerande fonder. Det är också tveksamt om det är lämpligt med hänsyn till fondandelsägarna. Möjligheten till differentierade avgifter bör därför enbart omfatta nya fonder. En fördel med differentierade avgifter är att avgiftssystemet blir mer transparent. Fondspararna kommer på ett enkelt sätt att veta vilka rabatter som finns att tillgå. Den möjlighet till återbetalning av förvaltningsavgiften i efterhand som finns för fondandels- ägare har nackdelen att den blir en skattepliktig inkomst för fondandelsägaren. Enklare vore att ta ut en lägre avgift från början för att undvika onödiga skatteimplikationer. Viktigt är dock, som nämnts, att systemet med olika priser i samma fond fungerar rättvist. bör kunna ställa krav på fondbolagen att de skall ha tillräckliga resurser för att hantera differentierade avgifter. Någon särskild föreskriftsrätt behövs inte för ändamålet utan det kan ingå i de allmänna sundhetskrav som finns för fond- bolagen. Inte heller behöver någon föreskriftsrätt ges för att bestämma vilka kriterier som är godtagbara för differentierade avgifter. Det självklara är som nämnts större kapital men även andra enkelt definierbara objektiva kriterier kan godtas. Närmare om vilka kriterierna blir bör efterhand kunna framgå av praxis. I enlighet med att det skall anges i fondbestämmelserna hur fond- bolaget beräknar ersättning från fonden bör givetvis även uppgifter om eventuell differentierad prissättning ingå. Om det finns ett behov att meddela föreskrifter om differentierade avgifter kan det ske via de föreskrifter som får meddela om vad som skall ingå i fondbestämmelserna. Systemet med återbetalning av fondavgiften i efterhand (kick- back) bör kunna finnas kvar. Det är tveksamt på vilka grunder fondbolagen skulle nekas att återbetala en del av sina vinstmedel. 3 Stängning och avveckling I utredningens direktiv (dir. 1999:108) noteras att bestäm- melserna om avveckling av en värdepappersfond är knapphändiga; i flera europeiska länder finns möjligheten att stänga en fond, dvs. att fondbolaget i en viss situation vägrar försäljning och inlösen av fondandelar. I regeringens tilläggsdirektiv (dir. 2002:48) till utredningen tas frågan om stängning av en fond åter upp. I direktiven hänvisas bl.a. till information och interna kontroll (2001:7) och en skrivelse från Fondbolag- ens Förening . Utredningen har fått i uppdrag att beakta de förslag som lagts fram av och . Stängning av en fond är som utgångspunkt tillfällig och fonden skall öppnas igen när detta är möjligt. Det är alltså inte fråga om en direkt avveckling av fonden. Det kan dock finnas andra skäl till att upphöra med fondverksamheten. Det kan t.ex. vara fallet om fondbolaget inte längre vill, kan eller får drivas vidare. Det kan också vara så att en fond anses vara felkonstruerad, överflödig eller ointressant för nya andelsägare och att fondbolaget därför vill stänga fonden, låta den gå upp i en annan fond eller dela upp den i två eller flera nya fonder. Att i större omfattning ändra en fonds placeringsinriktning och därigenom förvandla fonden till en annan typ av fond, skulle också kunna sägas vara en sorts avveckling. 3.1Stängning av en fond En av de mest grundläggande byggstenarna i fondlagstiftningen är kravet på att fonderna skall vara öppna för in- och utträde. Detta innebär att ett fondbolag i princip inte får neka någon som vill köpa andelar i en fond.1 Viktigast är dock att andelsägare har rätt att få sina andelar inlösta – de behöver inte hitta en köpare som är villig att ta över ägandet. Genom att säkerställa öppna fonder kan således andelsägarna få ut sin andel när de så önskar.2 Syftet med öppna fonder är att ge fondandelsägarna (särskilt småspararna) möjligheten att när de så önskar avsluta sin invest- ering. Detta ger dem ett bra grundskydd. För att detta skall vara möjligt måste dock andelarna åsättas ett värde – oftast . Kravet på öppna fonder hänger därför intimt ihop med möjlig- heten att värdera fonden. De värdepapper som en fond äger måste som huvudregel vara marknadsnoterade. I viss begränsad omfatt- ning kan dock fonden investera i onoterade innehav. Onoterade innehav är dock svåra att värdera eftersom det inte finns någon daglig handel på t.ex. en börs. Principen om öppna fonder är emellertid inte absolut. För vissa fonder gäller, enligt deras fondbestämmelser, att inlösen får ske endast vid viss angiven tidpunkt, t.ex. i slutet av ett kvartal. Denna begränsning hör till en del ihop med fondens investeringar och den strategi som används. Investeringar i onoterade innehav kan t.ex. medföra att tillgångarna inte kan värderas till sitt mark- nadsvärde . Det går också att argumentera för att det skulle vara lämpligt med fonder som är helt slutna . Det skulle t.ex. vara så kallade riskkapitalfonder vars investeringar är inlåsta under en längre tid.3 Enligt tidigare förarbetsuttalanden borde det vara möjligt att bilda slutna fonder i formen av en så kallad nationell fond (specialfond enligt utredningens förslag). Några helt slutna fonder har dock inte bildats med stöd av lagen om värdepappersfonder; praxis har varit restriktiv. I utredningens lagförslag måste en specialfond vara öppen för försäljning och inlösen av andelar åtminstone en gång per kalenderår.4 I nuvarande lagstiftning finns möjligheten för fondbolaget att avvakta med inlösen, om medel för inlösen behöver anskaffas genom försäljning av fondens egendom och sådan försäljning skulle väsentligen missgynna övriga andelsägares intresse.5 Med 1Se också SOU 2002:56., avsnitt 9.7. 2I 3 kap. 13 § lagen om investeringsfonder anges att en fondandel skall inlösas på begäran av dess ägare (32 § lagen om värdepappersfonder). 3Se utredningens överväganden i SOU 2002:56, avsnitt 9.8. 46 kap. 2 § lagen om investeringsfonder. 5Se 3 kap. 13 § lagen om investeringsfonder (32 § lagen om värdepappersfonder). hänsyn till att de flesta fonder investerar näst intill uteslutande i noterade värdepapper, vilka är lätt omsättningsbara, torde denna regel sällan åberopas. Regeln säger heller ingenting om själva värderingen av tillgångarna. Det är främst med hänvisning till värderingen som röster höjts om att ge fondbolagen möjlighet att stänga sina fonder. Försäljning och inlösen av fondandelar får heller inte ske som förvaringsinstitutet förvaltar fonden i samband med att fondbolagets verksamhet har upphört. I artikel 37 i ucitsdirektivet finns en bestämmelse som gör det möjligt för medlemsstaterna att tillåta stängning av fonder. I artikeln fastslås först huvudregeln att ett fondbolag skall lösa in fondandelar när andelsägare begär det. får dock, i särskilt föreskrivna fall och med iakt- tagande av förfaranden som föreskrivs i lag eller annan författning eller i fondbestämmelserna, tillfälligt skjuta upp inlösen av andelar. Sådana uppskov får dock ske endast i undantagsfall när om- ständligheterna så kräver, och då uppskovet är berättigat med hänsyn till andelsägarnas intressen. Fondbolaget skall utan dröjs- mål underrätta tillsynsmyndigheten och de behöriga myndig- heterna i samtliga medlemsstater där fondbolaget utbjuder fond- ens andelar om uppskovsbeslutet. Ucitsdirektivet behandlar möjligheten att stänga en fond avseende inlösen. Direktivet säger ingenting om möjligheten att skjuta upp försäljning av fond- andelar. I artikel 37 finns också en bestämmelse som gör det möjligt för medlemsstaterna att låta tillsynsmyndigheten ingripa och kräva att inlösen av andelar senareläggs med hänsyn till andelsägarnas eller allmänhetens intresse. Terrorattacken i medförde bland mycket annat att börserna i hölls stängda . Under den tiden kunde alltså amerikanska aktier inte köpas eller säljas. När börserna sedan öppnades föll de kraftigt.