sou · GQB356d1 · 2003-01-01 00:00:00 — Ett bra skydd för konsumenten är en egen kunskap på spar- området eller att information hämtas från olika håll. För konsu- menten torde ett sådant beteende inte vara något nytt utan samma sak gäller vid de flesta större inköp av produkter eller tjänster. Regeringen tillsatte en särskild utredare som fick i uppdrag att utreda frågor kring konsumentskyddet vid finansiell rådgivning (Dir. 2001:41). Betänkandet Konsumentskydd vid finansiell rådgivning (SOU 2002:41) överlämnades till regeringen . Den administrativa risken avser risken att konsumentens be- sparingar inte finns tillgängliga den dag de skall användas till något. Detta har i sig sin grund i att konsumenten har anförtrott sina besparingar till en extern part som åtagit sig att förvalta egen- domen. Denna risk delar fondspararen med sparare i andra spar- former. Skyddet för konsumenten i detta avseende är också väl tillgodosett på olika vis. Ett starkt skydd för fondspararen är att fondbolaget inte har tillgång till sparmedlen på annat sätt än genom att det förvaltar fonden. Fondbolaget fattar och verkställer investeringsbesluten men förfogar inte över tillgångarna på annat sätt. Därtill fyller förvaringsinstitutet en kontrollfunktion genom att det har till uppgift att kontrollera att förvaltningsbolaget placerar medlen i enlighet med gällande regler. Dessutom står både de institut som förvaltar medlen och de som förvarar dem under tillsyn av . Skulle fondbolaget gå omkull skall det inte leda till några förluster för fondspararen eftersom fondens till- gångar ligger i förvaringsinstitutet. Om förvaringsinstitutet skulle gå i konkurs bör det heller inte leda till några förluster eftersom förvaringsinstituten skall förvara medlen i fondandelsägarnas namn 8 Se SOU 2000:11, bilaga 26 i volym D - What is Optimal Financial Regulation av . Herring och . Utgångspunkter för en fondlagstiftning separerade från sina egna tillgångar. Detta förhållande gäller för alla värdepapper som tillhör institutens kunder. Det skulle dock via administrativt slarv eller brottslighet kunna uppstå en situation där värdepapperna inte finns tillgängliga efter en konkurs. I sådana fall riskerar fondandelsägarna att deras bespa- ringar går förlorade. För den som överlåter åt annan att förvalta enskilda innehav i värdepapper finns ett investerarskydd för denna typ av händelser. Skulle en sådan situation inträffa att förvaltaren går i konkurs har den enskilde investeraren rätt till kompensation upp till ett värde av . Detta skydd ger dock inte andelsägarna rätt till ersättning som ingår i en värdepappersfond. Fondandelsägaren är i detta avseende sämre skyddad än den som äger egna värdepapper. Risken för att fondandelsägaren skall råka ut för förluster på grund av konkurser i förvaringsinstitut får dock anses som nästintill försumbar. Även utan investerarskyddet är fondandelsägarnas intressen således väl tillgodosedda. När konsumenten har överlämnat ansvaret till ett fondbolag att hantera besparingarna uppkommer intressekonflikter. Grunden för dessa konflikter är att fondbolaget skall maximera sin egen vinst medan fondandelsägarna vill ha så hög avkastning som möjligt till så låga kostnader som möjligt. Denna typ av intressekonflikt finns i och för sig i nästan allt företagande. Lagen om värdepappersfonder föreskriver visserligen att fondbolaget uteslutande skall handla i fondandelsägarnas intresse, men vissa frågors natur gör att det blir fråga om bedömningar. I vissa fall kan det vara svårt att avgöra om fondbolaget enbart har tagit hänsyn till fondandelsägarnas intres- sen. I de flesta fall ägs fondbolagen av banker eller av andra finansiella företag. Dessa företag har i allmänhet välförgrenade verksamheter med många olika intäktskällor utöver fondverksamheten. Intresse- konflikter kan därför tänkas uppstå inom olika delar av fond- bolagets verksamhet. Fondbolagens investeringsbeslut kan på- verkas liksom deras agerande i ägarfrågor. Exempelvis skulle en banks avdelning för företagsfinansiering i samband med en mindre lyckad emission kunna pressa fondbolaget att för fondens räkning köpa en större post aktier i det aktuella bolaget än vad fondbolaget egentligen anser vara i fondandelsägarnas intresse. Utgångspunkter för en fondlagstiftning skulle även vid utövandet av ägandet i innehavda bolag kunna påverkas av sin egen ägare att ta andra hänsyn än enbart fond- andelsägarnas. Intressekonflikter kan även påverka den löpande förvaltningen på andra sätt. Fondbolaget kan exempelvis känna sig pressat att lägga sina värdepappersaffärer hos en närstående mäklare, så att courtaget hålls inom samma koncern. Därigenom utnyttjas kanske inte de möjligheter till kostnadspress som fondbolaget har. Om det finns ett förvaringsinstitut inom koncernen kan det vara naturligt att detta förvaringsinstitut utnyttjas utan att det rent affärsmässigt är det mest fördelaktiga. Det finns även andra intressekonflikter som kan uppstå inom fondbolaget, dvs. intressekonflikter som inte har sin grund i inflytandet av fondbolagets ägare. Exempel på detta är att fonden kan ha ett incitamentsprogram, exempelvis i form av ett bonus- system eller ett riskkontrollsystem, som medför att förvaltaren inte alltid agerar på ett sätt som ligger i fondandelsägarnas intresse. Bonussystem kan, om de utformas på ett genomtänkt sätt, ge förvaltaren ett incitament att handla i fondandelsägarnas intresse, men det är också stor risk att bonussystemen skapar ett felaktigt och kortsiktigt beteende. Om bonussystemet exempelvis baseras på årsresultatet i den finansiella grupp i vilken fondbolaget ingår i kan detta vara en drivkraft till att skapa courtageintäkter genom att göra fler transaktioner än vad som gagnar fondandelsägaren. Ett annat exempel är om bonusen är relaterad till årsavkastningen från fonden. Vid sådant förhållande kan beteendet påverkas så att det blir överdrivet försiktigt , för att undvika att en bra avkastning blir dålig, alternativt ett alldeles för stort risktagande om fonden gått dåligt tidigare och förvaltaren inte har något att förlora. Kortsiktiga vinststrävanden hos fondbolaget kan också leda till intressekonflikter. I syfte att öka försäljningen kan fondbolaget tänkas satsa på att marknadsföra nya populära fondkategorier, utan att det nödvändigtvis generar en bättre avkastning för fond- andelsägarna. Detta beteende förstärks av massmedias intresse av att fokusera på fondernas kortsiktiga avkastning. Även om intressekonflikter kan antas föreligga är incitamenten goda för fondbolaget att arbeta för fondandelsägarna. Fond- marknaden är konkurrensutsatt och för fondbolag, liksom andra konkurrensutsatta företag, är det väsentligt att skapa en bra lång- siktig lönsamhet. Det innebär att fondbolaget i princip måste Utgångspunkter för en fondlagstiftning leverera en bra produkt och vårda sina kunder för att kunna över- leva. Från tid till annan kan dock fondbolaget ställas inför situa- tioner där andra intressen kan komma att styra. Regleringen av fonderna bör beakta intressekonflikten och ges ett innehåll som uteslutande tar tillvara fondandelsägarnas intresse. Frågan är dock komplicerad eftersom den kräver en ingående analys i de fall ett agerande i annat än fondandelsägarnas intresse kan misstänkas. Risken finns att frågans komplexitet och bristen på information medför att ett felaktigt agerande aldrig upptäcks. 5.4En flexibel lagstiftning med grund i EG-rätten och konsumentskyddet Utredningens bedömning: Fondlagstiftningen skall möjliggöra olika fondprodukter och inte sätta alltför snäva ramar för fondverksamheten. För all fondverksamhet som riktar sig till småsparare fordras emellertid klara regler till skydd för konsumenterna. I övrigt bör eftersträvas en reglering grundad i EG:s ucitsdirektiv. Skälen för bedömningen: Lagen om värdepappersfonder ger de näringsrättsliga förutsättningarna för att bedriva fondverksamhet. Lagen ger vidare regler för hur rättsförhållandet mellan avtals- parterna – fondandelsägarna och fondbolaget – skall se ut. Reg- leringen tar avstamp i fondsparandets kollektiva form och ger en lösning som skall passa hela (eller merparten av) kollektivet. Fond- marknaden ser emellertid inte ut som den gjorde och den lär förändras ytterligare. Det är svårt att förutse hur produkterna – fonderna – kommer att utvecklas och också vad fondspararna kommer att efterfråga. I vissa avseenden är den nuvarande regleringen mindre flexibel. I andra råder det osäkerhet om vad som gäller. Det är framför allt regelverket kring de nationella fonderna som måste förtydligas och formas så att lag- stiftaren inte i onödan förhindrar nya former av fondprodukter. En översyn av den nuvarande lagstiftningen måste omfatta den EG-rättsliga regleringen. Den svenska fondmarknaden kan inte, och bör inte, särskiljas från den europeiska fondmark- naden. Förutom rättsliga åtagande att införliva och tillämpa ucitsdirektivet och de ändringar i direktivet som görs, Utgångspunkter för en fondlagstiftning ligger det i såväl fondspararnas som fondbolagens intresse att så sker. Den gällande lagstiftningen skall följaktligen ändras så att den följer förändringarna i ucitsdirektivet. Ucitsdirektivet ger emeller- tid medlemsstaterna visst utrymme att välja mellan olika lösningar, vilket fordrar sina överväganden. Direktivet är dessutom i vissa delar ett s.k. minimidirektiv som ger medlemsstaterna möjligheten att ha strängare regler än vad som föreskrivs i direktivet. I åter andra frågor finns inte några svar att hämta i ucitsdirek- tivet. Andelsägarnas inflytande är en sådan fråga. Ucitsdirektivet anger inte om andelsägarna skall ha en rätt att utöva visst inflytande vid ett särskilt andelsägarmöte eller om de har en rätt att få utse vissa styrelseledamöter i fondbolaget. Det finns emellertid inte något EG-rättsligt hinder mot att införa sådana regler även för ucitsfonder, under förutsättning att den svenska regleringen inte diskriminerar utländska fonder. Ucitsdirektivets nya bestämmelser behandlas i kapitel 7 och 8. Regleringen av fondmarknaden skall i huvudsak bygga på behovet att skydda konsumenterna. Som har nämnts åter- finns regler kring konsumentskyddet inte enbart i fondlagstift- ningen, utan också i annan allmän lagstiftning (se avsnitt 3.10). Regler i lagen om värdepappersfonder om tillstånd och tillsyn, om hur en fond får placera sina medel, om vilken information som skall lämnas etc. är bestämmelser som avser att skydda alla andelsägare, oavsett om dessa är konsumenter eller professionella investerare. Fondsparandet är emellertid först och främst en massprodukt avsedd för en bredare skara investerare. Dessa är i de flesta fall konsumenter. De regler som återfinns i lagen om värdepappers- fonder kan därför med fog sägas vara en del av konsumentskyddet. Låt vara att det skyddet även omfattar institutionella placerare. Det behov som finns avseende konsumentskyddet gör sig dock inte lika gällande för de fonder som riktar sig enbart till profession- ella investerare. Dessa har större möjlighet att ta tillvara sina egna intressen och kan i stället ha intresse av en mer flexibel reglering, om inte av fondförvaltaren så åtminstone av fondprodukten. Utgångspunkter för en fondlagstiftning 5.5Särskilda bestämmelser för nationella fonder Utredningens bedömning: En framtida fondlagstiftning bör vara utformad på ett sätt som ger tydligt utrymme för såväl harmoniserade värdepappersfonder enligt ucitsdirektivet som för nationella fonder. Skälen för bedömningen: Det står varje medlemsstat fritt att själv bestämma reglerna för sina nationella fonder. Hur långt dessa regler sträcker sig varierar från land till land. I nuvarande svensk lagstiftning uppställs t.ex. krav på att nationella fonder skall rikta sig till allmänheten och investera i fondpapper och andra finansiella instrument. Följaktligen är det inte tillåtet med nationella fonder som riktar sig till en viss, angiven krets investerare eller fonder som investerar i t.ex. fastigheter. Det är viktigt att komma ihåg att nationella fonder likaväl som ucitsfonder fyller behov på fondmarknaden. Det går inte heller att konstatera att nationella fonder generellt sett är mer riskfyllda än ucitsfonder eller att de typiskt sett är farligare för småspararna. Den grundläggande synen måste vara att den lagstadgade fond- verksamheten omfattar såväl ucitsfonder som nationella fonder. Därmed kan man konstatera att vissa bestämmelser oundvikligen blir de samma för ucitsfonder och nationella fonder. Fond- förvaltare skall handla i fondandelsägarnas intresse och fondens tillgångar skall förvaras eller säkerställas hos ett förvaringsinstitut. Regler om tillstånd, tillsyn och organisation bör också – i så stor utsträckning som möjligt – vara de samma oavsett typ av fond. En reglering av de nationella fonderna sammanfaller således till stor del med den reglering som avser ucitsfonderna. Därutöver fordras särskilda överväganden som tar sikte på fondprodukten, t.ex. placeringsbestämmelser och placeringsstrategier, möjligheten att begränsa inlösenrätten för andelsägarna, möjligheten att vända sig till en begränsad krets personer etc. I vissa fall kan det finnas skäl till att göra avsteg från kraven på information, medan det i andra fall finns skäl att tvärtom stärka de kraven. Även om ucitsdirektivet inte direkt reglerar de nationella fonderna finns det ändå bestämmelser som berör dessa fonder. Det är i de fall en värdepappersfond enligt ucitsdirektivet placerar sina tillgångar i andra fonder (s.k. fondandelsfonder). Ucitsdirektivet tillåter då att värdepappersfonden investerar i andra värdepappers- Utgångspunkter för en fondlagstiftning fonder enligt ucitsdirektivet, men också i nationella fonder under vissa förutsättningar (se vidare i avsnitt 8.7). Värdepappersfonder enligt ucitsdirektivet får enligt dessa bestämmelser placera sina tillgångar endast i öppna nationella fonder som riktar sig till all- mänheten och som investerar i samma tillgångar som en värde- pappersfond. En ucitsfond får därmed inte investera i t.ex. slutna fonder, fonder som riktar sig till en begränsad krets personer eller fastighetsfonder. Ucitsdirektivet krävde vidare att dessa nationella fonder skall vara underkastade regler motsvarande ucitsdirektivets avseende riskspridning, tillstånd och tillsyn, skydd för andelsägarna samt informationsgivning. Dessa bestämmelser är givetvis av vikt för de värdepappersfonder som har för avsikt att investera i nationella fonder. Utredningen finner dock inte skäl att låta ucitsdirektivets beskrivning av godtag- bara nationella fonder verka begränsande för vilka nationella fonder som skall tillåtas i . I ucitsdirektivet fanns tidigare en bestämmelse som angav att fondbolag fick förvalta värdepappersfonder. I samband med att lagen om värdepappersfonder anpassades till (och därmed ucitsdirektivet) blev begreppet värdepappersfonder före- mål för diskussion. I förarbetena angavs att värdepappersfond i direktivets mening även torde innefatta nationella fonder som investerar i överlåtbara värdepapper.9 Den bestämmelsen i ucits- direktivet har ändrats och fondbolag får numera enligt direktivet förvalta värdepappersfonder och andra företag för kollektiva investeringar som inte omfattas av detta direktiv och för vilka för- valtningsbolaget är underkastat tillsyn men som inte kan saluföras i andra medlemsstater enligt detta direktiv (se vidare i avsnitt 7.2). Utredningen finner med hänsyn härtill att de nationella fonderna förtjänar en mer framträdande plats i lagstiftningen än den som ges . Regleringen av de nationella fonderna behandlas i kapitel 9. 1992/93:90, s. 44 f. Utgångspunkter för en fondlagstiftning Utredningens bedömning: I syfte att upprätthålla ett gott konsumentskydd är ett grundkrav att alla fonder skall tillämpa principen om riskspridning i enlighet med finansiell teori. Skälen för bedömningen: En grundläggande fråga är hur fond- produkten får se ut. Utgångspunkten är att fondens placerings- strategi etc. noga måste anges i fondbestämmelserna så att fond- spararna vet vad de investerar i. En annan fråga är om fondformen lämpar sig för alla typer av investeringar. Det kan också tänkas att vissa fondprodukter inte lämpar sig för försäljning till konsu- menter. En utgångspunkt är att det står konsumenten fritt att på egen hand investera i de tillgångar som fonder kan investera i och på så sätt komponera sina egna portföljer. En konsument har således möjlighet att ta vilka exponeringar han önskar. En begränsning av hur fonder kan investera sina medel kan därför inte sägas begränsa konsumenternas möjligheter att utnyttja de finansiella marknad- ernas egenskaper. Det kan hävdas att möjligheten till handel i enskilda innehav enbart finns för dem som har ett stort sparkapital eftersom köp i enskilda innehav begränsas av att ett minimum av aktier måste handlas varje gång, så kallade handelsposter. Det skulle i så fall diskriminera de fondsparare som vill men inte har råd att hålla enskilda innehav. Dessa begränsningar är dock inte stora och kan snarare betraktas som en tröskel för när det är lönsamt att köpa enskilda innehav. Vid handel i enskilda innehav utgår courtage och denna avgift kan bli för stor om köp sker med små belopp. Såväl ucitsfonder som nuvarande nationella fonder måste beakta principen om riskspridning. En fond bör således sprida sina risker över ett flertal innehav. Därmed särskiljer de sig från enskilda investeringar i värdepapper. Ucitsdirektivet har förutom grund- kravet på riskspridning gått ett steg längre genom att fastställa maximigränser för enskilda innehav. Det kan ifrågasättas om sådana begränsningar i praktiken tillför något eftersom riskspridningen också är beroende av i vilka tillgångar som fonden investerar. En fond som köper aktier i ett investmentbolag får t.ex. riskspridning i det innehavet som kan vara nog så bra som en fond som investerar i ett tjugotal separata bolag. Genom att sätta beloppsgränser på Utgångspunkter för en fondlagstiftning SOU 2002:56 enskilda innehav uppnås dock en generell riskspridning som är lätt att kontrollera. Ett krav på riskspridning skall dock inte samman- blandas med risknivån i investeringar. Det är inget generellt förbud mot riskfyllda fonder. Genom att sprida risker på ett flertal innehav kan en förvaltare kontrollera sina risker och undvika onödiga risker som inte ger någon extra förväntad avkastning. Det bör således vara ett grund- krav att den förvaltare som vänder sig till allmänheten skall kunna komponera fonder som undviker onödiga (specifika) risker, dvs. oförutsägbara händelser som kan drabba enskilda bolag. Konsu- menten bör dessutom kunna känna sig trygg i att en fond- investering innebär att principerna om diversifiering av portföljerna efterlevs. Detta resonemang innebär dock inte att konsumenterna är hän- visade till enbart fonder med låg risk, utan det bör finnas alla möjligheter att sätta samman olika typer av fonder beroende på vad konsumenterna efterfrågar. Branschfonder eller länderfonder som ibland kan vara förknippade med hög risk bör alltså tillåtas så länge även dessa undviker risker som är hänförliga till enskilda innehav. Visserligen kan innehaven i denna typ av fonder vara sådana att alla bolag rör sig åt samma håll , men det är då inte bolags- specifikt. Vidare bör så kallade hedgefonder också tillåtas i den mån de följer principer om riskspridning. Det finns således ingen anled- ning att undanta vissa fonder från lagstiftningen; avgörande är att verksamheten bedrivs med beaktande av riskspridning. Här har principerna om riskspridning mest diskuterats i termer av bolag och aktier. Samma principer bör dock ligga till grund för räntebärande tillgångar dock med beaktande av den särställning värdepapper utgivna av stater och kommuner har i ucitsdirektivets placeringsregler. Utredningens närmare överväganden om riskspridning i de nationella fonderna återfinns i avsnitt 9.5. Utredningens bedömning: Andelsägarnas rätt att få informa- tion om fonden utgör en omistlig del av konsumentskyddet. Omfattningen av vilken information som skall lämnas påverkas av hur det övriga konsumentskyddet utformas, t.ex. kraven på fondförvaltaren, andelsägarnas inflytande och övervakningen. Utgångspunkter för en fondlagstiftning Skälen för bedömningen: I likhet med de flesta avtalsförhållanden behöver både köparen och säljaren av fondandelar information till ledning för sina beslut. Sådan information erfordras såväl innan en investering skall göras som fortlöpande under avtalsförhållandets gång. Den information som lämnas kan vidare vara av generell natur, avsedd att beskriva fondprodukten, och av individuell karaktär, avseende sparat kapital, på andelarna belöpande kostnader etc. Vilken information som skall lämnas i varje enskilt fall beror på adressaten och på fondprodukten. Ju komplexare produkt, desto större blir kraven på information. Regler om information före köpet är viktigast i konsumentförhållanden; en professionell investerare kan antas kunna ta tillvara sina intressen i det avseendet. Information under avtalsförhållandet avser framför allt invest- eringen som fondspararen har gjort. Förutom en ren redovisning av sparat kapital kan olika former av resultat anges. Till denna redo- visning kommer information om vad fondprodukten har kostat. Vid sidan av denna individuella information behövs dock en fortlöpande beskrivning av fondprodukten, t.ex. avseende vilka investeringar som har gjorts sedan förra rapporteringen. Denna typ av information behövs för att småspararna skall kunna avgöra om de är nöjda med investeringen och förvaltningen, eller om de skall vidta några åtgärder. För fondbolagen är kostnaderna för information en av de största posterna. Kravet på information måste balanseras mot kostnaderna, som bärs av andelsägarna. Vilken information som skall lämnas har ett nära samband med frågor om vilket inflytande andelsägarna skall ha över förvalt- ningen, hur övervakningen av fondverksamheten skall utformas etc. Dessa frågor behandlas dock för sig. Vilken information som skall utgå och på vilket sätt behandlas dock lämpligen under respektive kapitel. 6 I andelsägarnas intresse Det finns, som noterats i avsnitt 5.3.4, i fondverksamhet liksom i många andra verksamheter inbyggda intressekonflikter mellan de som tillhandahåller tjänsten (fondbolaget) och de som nyttjar den (fondandelsägarna). För finansiella tjänster, där fondverksamhet ingår, är förhållandena sådana att det finns anledning att upp- märksamma konflikterna i lagstiftningen. I lagen om värdepappers- fonder hanteras konflikten främst genom 1 § som bland annat säger att fondbolaget i sin fondförvaltning skall ta till vara andelsägarns intresse och måste, i en konflikt med andra intressen, låta andelsägarnas gå före. Även utformningen av andra paragrafer i lagstiftningen påverkas av potentiella intressekonflikter. Så är exempelvis fallet avseende reglerna för fondbolagets organisation och bestämmelserna om informationsgivning. Det ligger även i branschföreträdarnas intresse att andelsägarna har förtroende för branschen och dessa kompletterar därför lag- stiftningen med bland annat etiska råd och rekommendationer. Det finns inte många exempel på att fondbolag faktiskt har agerat till skada för andelsägarna. Trots detta kan det finnas situationer som innebär en intressekonflikt och därför bör regleras särskilt eller t.o.m. förbjudas. Utredningen har i uppdrag att lämna förslag till hur man skall säkerställa att andra intressen än andelsägarnas inte blir avgörande och att ta ställning till om möjligheter bör ges till ett ökat in- flytande för andelsägarna vid fondbolagens utövande av rösträtten. I detta kapitel belyses – som en bakgrund till utredningens kom- mande överväganden – frågor som rör andelsägarnas intresse. Even- tuella förslag som direkt syftar till att stärka andelsägarnas roll återkommer utredningen till i sitt slutbetänkande.1 1 Bl.a. avser utredningen i sitt slutbetänkande att ta upp frågor avseende förvaringsinstitutens roll.