sou · GPB362d1 · 2002-01-01 00:00:00 — De nominella lönerna har i genomsnitt ökat med 2,5-3,, dock med stora skillnader mellan länderna. Detta är klart läg- re än vad som följer av det historiska sambandet mellan löneut- veckling och makroekonomiska variabler som arbetslöshet, infla- tion och produktivitet (se Figur 4:3).51 En möjlig tolkning av löneutvecklingen är den är ett uttryck för att arbetsmarknadens parter har förtroende för en fortsatt låg inflation. En annan, mer pessimistisk, tolkning är att många viktiga avtal hade slutits in- nan inflationstakten började öka . 49Alesina m.fl. (2001) finner belägg för att inflationsförväntningarna är den faktor som bäst kan förklara ECB:s räntebeslut. 50En realränteobligation ger en viss garanterad avkastning efter det att hänsyn tagits till förändringar i den allmänna prisnivån. Skillnaden mellan räntan på sådana obligationer och räntan på i övrigt likvärdiga obligationer (där nominalräntan både skall ge viss real- ränta och kompensera för förväntad inflation) kan tolkas som marknadens inflatonsför- väntningar. 51Se Pichelman (2001) och (2001a). Styrränta och inflationstakt i euroområdet Anm.: Kurvorna förbinder punkter som för mellan anger kombinationen av inflationstakt och styrränta. Utefter den heldragna linjen mäts infla- tionen med förändringen i HIKP och utefter den streckade linjen med kärninflationen. Källa: ECB, Monthly Bulletin. ECB ska agera med sikte på prisutvecklingen i hela euro- området, utan några hänsyn till förhållandena i enskilda länder. Medlemmarna i förväntas inte lägga särskild vikt vid förhållandena i det egna hemlandet. Prisutvecklingen i varje medlemsstat vägs därmed in i penningpolitiken efter sin vikt vid beräkningen av det aggregerade HIKP-indexet. Det har dock, särskilt i samband med räntesänkningen , ifrågasatts om inte ECB ger större vikt åt de stora länderna, främst Tysk- land och , än vad som motsvarar deras vikt i det aggre- gerade prisindexet. Detta skulle i så fall ha inneburit att styr- räntan hållits på en för låg nivå, till förfång för de mindre länder- na med hög inflationstakt. Beläggen för denna hypotes är dock tämligen svaga.52 52 Se Alesina m.fl. (2001). Arbetslöshet och löneökningstakt i euroområdet 1985-2001 Löneökningstakt, årlig procentuell förändring Anm.: Löneökningstakten avser genomsnitt för i lön per anställd (compensa- tion per employee). Källa: , Economic Outlook 2001. Ett omtvistat inslag i ECB:s penningpolitiska strategin är de två s.k. pelarna. De två pelarna utgör enligt ECB tillsammans en referensram för att organisera, analysera och presentera all in- formation som är relevant för penningpolitiska beslut. ECB motiverar denna tvåpelarstrategi med att den ger vad man kallar robusthet i penningpolitiken.53 Utgångspunkten är att det finns en genuin osäkerhet om hur den korta räntan på- verkar inflationstakten. Det finns olika teoretiska modeller för inflationens bestämning. Robusthet innebär att ECB inte ska förlita sig på en modell, en typ av indikatorer eller en enkel regel för räntebeslut. Dessa ska i stället baseras på ett underlag som är förenligt med olika teorier för hur inflationen uppkommer. 53 ECB (2000). Den första pelaren utgår från att inflationen är ett monetärt fenomen, dvs. prisökningstakten bestäms av penning- mängdens tillväxt och att det finns ett stabilt samband mellan dessa variabler även på medellång sikt. ECB har angett ett refe- rensvärde för penningmängdsaggregatet M3 på 4 ½ procent . Om ökningstakten ligger över detta värde anses det ge en in- dikation på att den framtida inflationen kan bli för hög. Den andra pelaren ser inflationen på medellång sikt som re- sultatet av främst efterfråge- och utbudsförhållanden i ekono- min. Inflation uppkommer när efterfrågan växer snabbare än produktionen. Centrala indikatorer är BNP-gapet, bristtenden- ser på arbetsmarknaden eller växelkursutvecklingen. Alla sådana indikatorer sammanfattas i en inflationsprognos baserad på mo- deller för sambandet mellan makrovariabler och inflationstakt. De två pelarna ska enligt ECB inte uppfattas som separata mål, utan banken har bara ett mål – prisstabilitet. I stället är syftet att informationen från de båda pelarna – penningmängdens öknings- takt och inflationsprognosen - ska vägas samman före ett pen- ningpolitiskt beslut. Många ekonomer är starkt kritiska till att ECB lägger så stark tonvikt vid penningmängdsutvecklingen och menar att det hade räckt med den andra pelaren och därmed ett mer direkt infla- tionsmål.54 Detta är den penningpolitiska strategi som tillämpas av den svenska , liksom av centralbankerna i bl.a. och , med ett enligt de flesta bedömningar gott resultat. Med en tvådelad penningpolitisk strategi finns inte den transparens som ECB säger sig eftersträva. Penningpolitiken blir mindre förutsägbar – hur kommer ECB att agera om infla- tionsprognos och penningmängdsutveckling visar olika tendens? Vilken vikt lägger ECB vid t.ex. löne- och växelkursutveckling jämfört med penningmängdsutveckling etc. Det lämnar även ut- rymme för ett visst godtycke i motiveringen av ett räntebeslut; en ränteändring kan ibland motiveras med penningmängds- utveckling och ibland med makroekonomiska indikatorer. Även den teoretiska grundvalen för det samband mellan penning- 54 Se bl.a. (2000). mängdsutveckling och inflationstakt som ECB stöder sin strate- gi på har satts i fråga.55 ECB har även kritiserats för att utomstående inte hade insyn i underlaget för bankens beslut. Inledningsvis offentliggjordes inte ECB:s inflationsprognoser, men publice- ras sådana prognoser . De flesta kommentatorer har välkomnat denna ökade öppenhet. Presentationen av pro- gnoserna har dock mött viss kritik, bl.a. vad avser storleken på det intervall inom vilket inflationstakten förväntas hamna.56 Procentuell förändring på årsbasis av penningmängds- aggregatet M3 Källa: ECB, Monthly Bulletin. Penningmängdstillväxten i euroområdet har alltsedan valuta- unionens start överstigit det riktmärke på 4 ½ procent i årstakt som ECB lagt fast. Detta har föranlett flera kommentatorer att dra slutsatsen att ECB egentligen inte tillmäter penningmängden 55Galí (2001). 56Alesina m.fl. (2001). den stora betydelse som två-pelarstrategin innebär. I samband med beslutet att sänka styrräntan pekade dock ECB på att penningmängdstillväxten till en del förklaras av ett ökat innehav av euro i länder utanför euroområdet. Eurons värde gentemot andra valutor bestäms av utbud och efter- frågan på valutamarknaderna, eftersom valutakursen tillåts flyta. ECB har inget mål för eurons utveckling. Det är bara i den mån en fallande eurokurs bidrar till att hota prisstabiliteten som ECB ska agera. Eftersom valutapolitiska frågor i valutaunionen, enligt Maa- strichtfördraget, beslutas av , kan ECB inte heller sätta upp mål för euron eller på annat sätt byta valutapolitisk regim. Det har dock rått en osäkerhet om hur ECB:s agerande påverkats av eurokursens utveckling. ECB har också , varav tillsammans med andra central- banker, intervenerat på valutamarknaden för att stödja eurokursen. Nominell effektiv växelkurs respektive dollar/euro När euron etablerades som valuta kostade en euro . Det fanns förhoppningar om att euron skulle stärkas i takt med en förväntad god tillväxt i , att eurosystemet visade sig funktionsdugligt och att ECB upprättade ett förtroende för sin prisstabilitetspolitik. I stället kom eurokursen att falla kraftigt. hade eurons värde fallit till runt . Därefter har euron först stärkts något för att sedan återigen försvagas. Euron ligger fort- farande () under sin introduk- tionskurs gentemot dollarn. Eurons effektiva växelkurs, där vär- det gentemot andra valutor vägs samman med deras betydelse för euroområdets handelsutbyte, har deprecierats med 16 pro- cent. Det har framförts en rad olika förklaringar till eurons ned- gång. Den vanligaste uppfattningen har varit att deprecieringen gentemot dollarn kan ses som en naturlig följd av de ändrade till- växtutsikterna för och . När euron eta- blerades var den dominerande synen att tillväxten i skulle dämpas och att differensen i tillväxttakt gentemot i därmed skulle minska. visade sig tillväxten i bli starkare än beräknat och tillväxtdifferensen mot minskade inte. Mot den bakgrunden framstod den starka dollarn som ganska rimlig, eftersom den bidrog till att minska konkurrenskraften hos amerikanska företag och rikta deras ut- bud mot hemmamarknaden, som importen från Euro- pa blev billigare. Det har emellertid visat sig svårt att förklara eurokursens fort- satta depreciering mot dollarn och tid med skillnader i realekonomisk utveckling mellan och . Förväntningarna om framtida tillväxt utjämnades , men eurons nedgång fortsatte likväl. Differenser i räntenivån i och har bidragit till växelkursutvecklingen, men inte heller denna faktor kan för- klara kursutvecklingen. Eurons utveckling har också varit över- raskande mot bakgrund av att det i stort sett sedan euron introducerades funnits marknadsförväntningar om en förestående appreciering av euron. Olika modellberäkningar av eurons jämviktskurs ger också stöd för att den är undervärde- rad.57 Det har ägt rum ett betydande kapital- flöde, i form av direktinvesteringar och kapitalplaceringar från till som utövat en press nedåt på eurokursen. Detta kan tolkas som konsekvenser av en högre förväntad framtida ka- pitalavkastning i än i euroområdet, vilket gör att företag och kapitalplacerare söker sig till den amerikanska marknaden. I den debatt som följt på eurons depreciering har framförts långtgående tolkningar om hela valutaunionens funktionsduglig- het. Med rörliga växelkurser är emellertid kursfluktuationer na- turliga och det har ofta visat sig svårt att hitta förklaringar till kortsiktiga valutarörelser. i ett längre tidsperspektiv ter sig eurons nedgång inte så anmärkningsvärd. Det- ta framgår av Figur 4:6 som för visar fluktu- ationerna mellan dollarn och euron, där kursen mot D-marken använts för perioden . Dollar per D-mark/euro 1970-2001 57 (2001a). Den europeiska valutaunionen skiljer sig från de flesta andra va- lutaområden, som normalt utgör nationer, genom att en gemen- sam valuta förenas med att ansvaret för att utöva finanspolitiken är decentraliserat till 12 medlemsstater. Den automatiska utjäm- ning mellan regioner med olika ekonomisk utveckling som en stor gemensam budget normalt åstadkommer, finns inte inom valutaunionen. Penningpolitiken utformas utifrån valutaunio- nens genomsnittliga utveckling och kommer vid obalanser mel- lan medlemsländernas ekonomiska utveckling inte att vara an- passad till situationen i de enskilda medlemsländerna. Finanspo- litiken får därmed en mer framskjuten roll för stabiliseringen på nationell nivå. Den nationella finanspolitiken kan också bli ett mer verkningsfullt medel vid asymmetriska störningar eftersom den inte längre riskerar att utlösa motverkande ränte- och växel- kursreaktioner. , kompletterat med Stabilitets- och till- växtpakten, sätter en ram för finanspolitiken, dels i form av re- striktioner på det nationella handlingsutrymmet, dels i form av politiska procedurer som gör finanspolitiken till en gemensam angelägenhet för EU:s medlemsstater. Sedan EMU:s andra fas tillämpas ett övervaknings- och be- dömningsförfarande av medlemsstaternas offentliga finanser (det s.k. förfarandet vid alltför stora underskott). Detta innebär att rådet efter en allsidig bedömning avgör om ett alltför stort un- derskott föreligger i en medlemsstat och om så är fallet beslutar om rekommendationer att detta ska åtgärdas. Ett underskott i den offentliga sektorns finansiella sparande anses alltför stort om det, annat än undantagsvis och övergående, överskrider 3 pro- cent av BNP. Vidare ska den offentliga sektorns bruttoskuld un- derstiga av BNP eller vara minskande och närma sig detta värde i tillfredsställande takt.58 Om BNP faller med betraktas omständigheterna som excep- och ett underskott i de offentliga finanserna detta år ska inte betraktas som alltför stort. Om BNP skulle falla med mellan kan rådet efter en bedömning besluta om att sådana exceptionella omständigheter råder att ett underskott överstigande av BNP är befogat. Sedan den tredje etappen av EMU inleddes är det ett bindande åtagande att undvika alltför stora underskott och förenat med sanktioner att bryta detta åtagande. Efter ett beslut om att ett alltför stort underskott föreligger ska den berörda medlemssta- ten vidta åtgärder för att rätta till detta. Om rådet bedömer att tillräckliga åtgärder inte har vidtagits, kan det besluta om konkreta åtgärder som medlemsstaten ska vidta. I det fall detta beslut inte efterlevs , kan rådet ut- döma sanktioner i form av en deposition av en betydande summa pengar. Depositionen kan senare omvandlas till böter. Denna pekuniära sanktion kan dock enbart tillämpas för underskott i de offentliga finanserna, inte vid en stigande skuldkvot. Enligt Stabilitets- och tillväxtpakten, som till skillnad från tred- je etappen av EMU omfattar samtliga medlemsstater, ska varje medlemsstat avge ett s.k. stabilitets- eller konvergens- program. Det innebär en formalisering av den praxis som tilläm- pades redan under andra etappen. Det centrala i Stabilitets- och tillväxtpakten är att samtliga medlemsstater förbinder sig att sträva mot ett medelfristigt mål om offentliga finanser nära ba- lans eller i överskott. Den exakta innebörden i nära balans pre- ciseras inte, utan det sker en bedömning utifrån varje medlems- stats förhållanden vad avser de offentliga finansernas konjunk- turvariabilitet, osäkerheten i prognoserna, skuldsituationen samt den demografiska utvecklingen. Pakten lägger således ytterligare restriktioner på finanspoliti- ken utöver fördragets regler. Men måste det medelfris- tiga målet ligga nära balans, och för vissa länder t.o.m. innebära ett överskott, om ett underskott av BNP ska 58 Med detta förefaller i praktiken avses att bruttoskulden inte får öka som andel av BNP. Det har inte ställts några krav på att skuldkvoten måste minska i viss omfattning. kunna undvikas vid en konjunkturförsvagning, utan att behöva tillgripa en åtstramande finanspolitik. En tredje procedur som sätter en ram för finanspolitiken är de s.k. allmänna riktlinjerna för den ekonomiska politiken. Sådana riktlinjer antas av rådet och omfattar dels rikt- linjer som är gemensamma för samtliga medlemsstater, dels rikt- linjer som är specifika för varje medlemsstat. De allmänna rikt- linjerna avser både strukturåtgärder och finanspolitik. I de rikt- linjer som antogs 2000 sägs bl.a. att om tillväxten överstiger den beräknade bör medlemsstaterna använda de extra inkomster som följer av detta till att förstärka de offentliga finanserna, snarare än till att reducera skatter eller öka utgifter. Enligt fördraget kan , om det bedömer att en medlemsstat för en ekonomisk politik som inte är förenlig med de allmänna riktlinjerna, fatta beslut om särskilda rekommenda- tioner till denna medlemsstat. Medlemsländerna i valutaunionen ger således inte bara upp sin penningpolitiska autonomi utan även en viss del av den finans- politiska självständigheten, genom att finanspolitiken ska utövas inom de ramar som och Stabilitets- och till- växtpakten sätter upp. Denna begränsning av finanspolitiken gäller dock i princip även för de länder som står utanför valuta- unionen, med undantaget att sanktioner inte kan drabba dessa länder. Det grundläggande motivet för finanspolitiska restriktioner är att en valutaunion förstärker finanspolitikens s.k. externa effek- ter. I valutaunionen kommer en stats finanspolitiska agerande at påverka de andra i högre grad än vad som är fallet med nationell valuta och penningpolitik. Genom att räntan i princip är gemen- sam för valutaunionens medlemmar kommer de finanspolitiska impulserna inte i samma utsträckning som utanför valutaunionen att dämpas och låsas in i ett land via en ränte- och växelkursreak- tion. Om en medlemsstat med en expansiv finanspolitik och växan- de offentlig skuld driver upp inflationstakten, kommer detta att föranleda ECB att agera i den utsträckning den genomsnittliga inflationstakten i hela euroområdet drivs upp. Därmed drabbas även de andra medlemsstaterna av en högre räntenivå och en ap- preciering av växelkursen. Det är uppenbart att för en liten na- tion väger argumentet om dess finanspolitik orsakar externa ef- fekter mindre tungt än för de större nationerna. Det är svårt att ha olika regler beroende på ländernas storlek. Dessutom gäller att om flera små nationer för en expansiv finans- politik, så får det konsekvenser för räntan. Med svaga statsfinanser finns även en risk att en medlemsstat hamnar i en ohållbar skuldutveckling, som kan tvinga fram stöd- jande insatser från de övriga. Fördraget har en s.k. no bail-out- regel som förhindrar ECB att ge ekonomiskt stöd till en enskild medlemsstat liksom EU som institution eller dess medlemslän- der att åta sig ekonomiska förpliktelser som en enskild medlems- stat har ingått. Men om den situationen skulle uppkomma att det finansiella systemets trovärdighet är hotad, kan likväl insatser från de andra medlemsstaterna tvingas fram. Den starka tonvikt som EMU lägger vid sunda offentliga fi- nanser hänger inte enbart samman med valutaunionen utan ska även ses mot bakgrund av stabiliserings- politiska erfarenheter. Recessioner och strukturella kriser skapa- de då stora underskott i de offentliga finanserna i de flesta EU- länder. Men det offentliga sparandet återställdes inte under mel- lanliggande perioder, vilket resulterade i en trendmässig försvag- ning, som gradvis förstärktes av räntebetalningar på en växande statsskuld. var underskottet i euro- ländernas offentliga sparande av BNP under endast . Den omfattande offentliga upplåningen bidrog till högre real- räntor, vilket i sin tur dämpade investeringarna och hämmade tillväxten. Det skapades en strukturell obalans mellan finans- och penningpolitik; en alltför expansiv finanspolitik fick vägas upp av en stram penningpolitik. förde till stor del en procyklisk finanspolitik. De automatiska stabilisatorerna mot- 59 Se även avsnitt 2.1. verkade konjunktursvängningarna, men de diskretionära finans- politiska besluten tenderade att förstärka dem. I tider med goda konjunkturer och växande skatteinkomster fördes i många länder inte en tillräckligt stram finanspolitik, utan de po- tentiella budgetförstärkningarna tenderade att användas till öka- de utgifter eller sänkta skatter. Det innebar i sin tur att i skeden med svag konjunktur uppkom stora underskott som tvingade fram besparingar och skattehöjningar.60 De varaktiga underskott i de offentliga finanserna som upp- kom genererade en omfattande forskning om finanspolitikens förutsättningar. I stället för den traditionella frågan om vilken finanspolitik som bör föras, försköts forskningsintresset i stor utsträckning mot frågan om hur den institutionella ramen för beslutsfattandet påverkar det finanspolitiska utfallet. En hypotes är att fördelningskonflikter mellan grupper eller generationer riskerar att lösas genom underskott i de offentliga finanserna. Därför har den institutionella ramen betydelse. Utvecklingen av underskott och statsskuld har skiljt sig mel- lan länder. Flera studier visar att det har funnits ett samband mellan offentlig skuldsättning och institutionella faktorer som t.ex. parlamentets möjlighet att försvaga budgeten, finans- departementets och fackdepartementens relativa förhandlings- styrka, om regeringen är en majoritets- eller koalitionsregering, valsystem etc. I många länder har den finanspolitiska beslutsprocessen re- formerats, däribland i . Beredning och beslut om stats- budgeten har mer fått karaktären av en process uppifrån och ned, dvs. beslut om helheten fattas före beslut om enskilda anslag.61 Vidare eftersträvas en ökad transparens i statsbudgeten, t.ex. ge- nom att i princip samtliga statliga inkomster och utgifter ska re- dovisas i budgeten. Därutöver styrs finanspolitiken i högre grad än tidigare av regler, t.ex. saldomål och utgiftstak, som täcker . 60Buti och Sapir (1998 och 2001) och Buti (2001). 61Se och (2001). EMU:s finanspolitiska regler kan ses som ett uttryck för sam- ma strävan genom att politiken binds upp med åtaganden gent- emot unionen och de andra medlemsstaterna. Nationella rege- ringar får, med hänvisning till risken att få kritik eller drabbas av formella sanktioner, starkare incitament att undvika en struk- turell försvagning av de offentliga finanserna. När ett land står utanför valutaunionen har kapitalmarknaden en disciplinerande roll för de offentliga finanserna, genom att en alltför expansiv finanspolitik då ger upphov till negativa ränte- och växelkursreaktioner. I en valutaunion, där ränta och växel- kurs är gemensam, är denna återhållande kraft på finanspolitiken mycket svagare, vilket motiverar de formella restriktionerna. Det går emellertid inte att säga om de formella finanspolitiska restriktionerna i EMU totalt sett förstärker eller försvagar inci- tamenten för sunda statsfinanser jämfört med ränte- och växel- kursreaktionerna utanför EMU. Inte minst de svenska erfaren- heterna visade ju på vilka starka incitament till finanspolitisk återhållsamhet som höga räntor och växelkurs- deprecieringar kan ge upphov till. Sådana marknadsreaktioner användes då till att motivera och få gehör för finanspolitisk åtstramning. Före valutaunionens start fanns farhågor att unionen skulle leda till att medlemsländernas finanspolitik försvagas. Väl accepterade som medlemmar i unionen skulle finnas en risk att medlems- staternas regeringar inte skulle ha drivkrafter att, i de länder där så var nödvändigt, fullfölja den konsolidering av de offentliga finanserna som ägt rum inför valutaunionen. Med hänsyn till att flera medlemsstater hade underskott i de offentliga finanserna nära gränsen på av BNP fanns risken att en konjunk- turförsvagning under de inledande åren skulle tvinga fram en fi- nanspolitisk åtstramning. Det samlade underskottet i offentliga sparande har minskat från av BNP 1998 till beräknade . Bruttoskulden har min- skat i förhållande till BNP, se Figur 5:1. Som framgår av kapitel 3 har tillväxttakten i euroområdet överstigit den långsiktiga trenden. De flesta be- räkningar tyder även på att resursutnyttjandet har ökat. Den ekonomiska utvecklingen har givit ett positivt bidrag till det of- fentliga sparsaldot i samtliga euroländer. Till följd av en reduce- rad offentlig nettoskuld har den offentliga räntenetto, dvs. skill- naden mellan inkomst- och utgiftsräntor, förbättrats, vilket ock- så bidragit till högre sparande. Offentliga sektorns finansiella sparande och bruttoskuld som andel av BNP Anm.: Sparandet har justerats för effekterna av försäljning av UMTS-licenser (tred- je generationens mobilnät) i några euroländer. Beräkningar av det konjunkturrensade offentliga sparandet är förenade med betydande osäkerhet. Enligt beräkning kan dock konjunkturautomatiken, tillsammans med förbättring- en av räntenettot, förklara i stort sett hela ökningen av det of- fentliga sparandet i mellan åren 1998 och 2001.62 Inriktningen på den diskretionära finanspolitiken mäts ofta med förändringen i det primära strukturella sparandet, dvs. för- ändringen i offentligt sparande justerat för både konjunkturef- fekter och effekter av räntenettot. Den diskretionära finanspoli- tiken har således, enligt beräkning, varit i stort sett ne- utral som helhet. En fortsatt konsolidering av statsfinanserna innebar en stram finanspolitik . Men därefter bröts trenden med minskande strukturella underskott och finanspolitiken blev, enligt både och kommissionens bedömning63, neutral och svagt expansiv 2001, trots att BNP-gapet fortsatte att minska. Offentliga finanser i euroområdet -2,2 -1,3 -0,7 -1,3 -0,6 -0,5 -0,8 I takt med att det strukturella underskottet i de offentliga fi- nanserna reducerades genom en stram finanspolitik, skapades utrymme för lägre räntor, dvs. en lättare penningpolitik.